Algiers

Tel. +213 (0)21 23 94 94

The Brief
gln.algiers@gide.com

Beijing
Tel. +86 10 65 97 45 11
gln.beijing@gide.com

Belgrade
Tel. +381 (0)11 30 24 900
gln.belgrade@gide.com

Brussels
Tel. +32 2 231 11 40
gln.brussels@gide.com

Bucharest
November 2010 Tel. +40 21 223 03 10
gln.bucharest@gide.com

Budapest
November 2009 Tel. +36 1 411 74 00
gln.budapest@gide.com
FINANCIAL REGULATION  Casablanca
Tel. +212 (0)5 22 27 46 28

  gln.casablanca@gide.com

Hanoi
Tel. +844 3 946 23 50
European Commission consults on proposed  gln.hanoi@gide.com

Ho Chi Minh City

new Securities Law Directive   Tel. +848 3 823 85 99
gln.hcmc@gide.com
  Hong Kong
Tel. +852 2536 9110
• In the post‐Lehman environment, the EU is seeking to legislate to remove uncertainty  gln.hongkong@gide.com

arising from cross‐border account holding arrangements and chains of ownership.   Istanbul
Tel. +90 212 385 04 00
gln.istanbul@gide.com
• The  EU  consultation  proposes  both  a  choice  of  law  framework  and  limited 
Kyiv
harmonisation of national substantive laws to clarify ownership rights in underlying  Tel. +380 44 206 0980
securities and remove inconsistency between different Member State laws.   gln.kyiv@gide.com

London
• This  consultation recognises  the  work  of  UNIDROIT  in  the  Hague  and  Geneva  Tel. +44 (0)20 7382 5500
gln.london@gide.com
Securities conventions but is a European focused framework and solution.  
Moscow
• The EU Commission is committed to implementing legislation by the end of 2013 and  Tel. +7 495 258 31 00
gln.moscow@gide.com
will make the detailed text available in 2011.  
New York
  Tel. +1 212 403 6700
gln.newyork@gide.com
Scope: EU seeks to harmonise securities laws 
The  Commission  has  launched  a  public  consultation  to  seek  stakeholders’  views  on  a  Paris
Tel. +33 (0)1 40 75 60 00
Directive  to  harmonise  laws  for  securities  holding  and  transactions  and  better  protect  info@gide.com
investors’ rights enshrined in their securities1.  The Directive is expected to address three  Prague
Tel. +420 222 871 111
issues:  gln.prague@gide.com
a)  the  legal  framework  of  holding  and  disposition  of  securities  held  in  securities 
Saint Petersburg
accounts,  covering  aspects  belonging  to  the  sphere  of  substantive  law  as  well  as  Tel. +7 812 303 6900
gln.saintpetersburg@gide.c
conflict‐of‐laws;   om
b)  the legal framework governing the exercise of investors’ rights flowing from securities  Shanghai
through a ʺchainʺ of intermediaries, in particular in cross‐border situations; and  Tel. +86 21 53 06 88 99
gln.shanghai@gide.com
c)  the  submission  of  any  activity  of  safekeeping  and  administration  of  securities  to  an 
Tunis
appropriate supervisory regime.  Tel. +216 71 891 993
  gln.tunis@gide.com
…/… Warsaw
Tel. +48 22 344 00 00
1 gln.warsaw@gide.com
Consultation dated 5 November 2010:
http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/docs/2010/securities/consultation_paper_en.pdf
  

 
 
Rationale:  national  laws  lead  to  lack  of  clarity  for  Commission  has  found  that  Member  States’  laws  are 
cross border holdings  usually  incompatible  and  legal  uncertainty  arises 
Currently EU Member States’ laws on the holding and  because,  for  example,  different  laws  identify  different 
disposition of securities (such as stocks, bonds, options,  owners  of  the  same  underlying  security.    The 
futures  etc.)  differ  considerably.  This  fragmentation  Commission  believes  that  it  is  necessary  to  address 
potentially leads to:  these  issues  by  ensuring  that  Member  States’  legal 
frameworks are compatible.  
• legal uncertainty in cross border situations, so it is 
 
often unclear what an investor owns; and  
Actions under consideration  
• difficulties  for  investors  to  exercise  rights  such  as  The Commission is considering the following actions: 
receipt of dividends or interest, voting or agreeing  • all  account  providers  must  be  regulated  at  EU‐
to corporate measures.   level  and  should  be  subject  to  a  detailed 
Member  States’  legal  frameworks  differ  considerably  authorisation and supervision framework notably 
and  where  a  chain  crosses  borders,  different  laws  are  the one provided by MIFID3;  
applicable to the same underlying securities. 
  • conflict‐of‐laws  arrangements  (answering  the 
Timing and the consultation process  question  of  which  law  is  applicable)  must  be 
Although  the  Consultation  is  the  latest  in  a  string  of  clarified  and  brought  in  line  with  existing  EU 
supranational  attempts  to  harmonise  this  area,  the  measures  (the  Settlement  Finality  and  Financial 
Lehman  fallout  may  provide  real  impetus  for  a  Collateral Directives); 
legislative  solution  at  EU  level.  The  Commission  has 
•  substantive  law  arrangements  (answering  the 
been  asked  by  the  ECOFIN  Council  to  come  up  with 
question  of  what  the  applicable  laws  say  in 
outline legislative measures to address these issues as a 
substance) need to be made compatible; 
matter of urgency and intends to:  
• propose legislation in the form of a Securities Law  • the  full  exercise  of  investor  rights  must  be 
Directive before summer 2011; and  guaranteed. 
Regulation  of  account  providers:  all  account‐
• finalise  transposition  into  Member  Statesʹ  law  end 
providers be regulated under MiFID. 
2013  
The  Commission  notes  that  providing  the  service  of 
The  Commission  has  already  held  an  initial  maintaining securities accounts is an “ancillary service” 
consultation dealing with the general issues at stake in  under  Annex  1  Section  B  of  MiFID  and  that  provision 
20092.  Respondents  to  the  current  Consultation  are  of  an  ancillary  service  per  se  does  not  require 
asked  to  provide  their  views  on  various  principles  on  authorisation.  If  provided  by  an  investment  firm,  the 
which  the  Commission  may  base  the  legislation.  The  rules of MiFID apply. However, if an account provider 
deadline for responses is 1 January 2011.   is  not  an  investment  firm  in  the  sense  of  MiFID,  its 
  activity is not subject to the rules of MiFID. Hence there 
Rationale for Consultation  is  a  regulatory  gap  as  there  is  no  common  rule  on 
The  majority  of  securities  are  no  longer  transferred  in  whether  such  entities  have  to  be  subject  to 
paper  form  but  through  “securities  accounts”  kept  by  authorisation  and  regulation.  The  Consultation  thus 
“account providers” (an intermediary such as a bank or  suggests that all account‐providers be regulated under 
investment firm) acting on behalf of “account holders”.  MiFID. 
In  some  Member  States  only  one  account  provider   
intervenes while in others it may be a chain of account  Conflicts  of  law:  Commission  supports  the  “PRIMA 
providers, one holding for the other.  Approach” 
  The  Consultation  proposes  that  national  laws  be 
Member  States’  legal  frameworks  differ  considerably  clarified and brought in line with existing EU rules set 
and  where  a  chain  crosses  borders,  different  laws  are  out  in  the  Settlement  Finality  and  Financial  Collateral 
applicable  to  the  same  underlying  securities.  The  Directives.  This means the applicable law would be the 
governing  law  of  the  EU  member  state  where  the 
2
securities  account  is  held  (the  ‘place  of  the  relevant 
Consultation dated 16 April 2009:
http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/docs/2009/securities-
3
law/hsl_consultation_en.pdf Markets in financial instruments Directive 2004/39/EC
  

 
 
 

intermediary  approach’  or  ‘PRIMA’).    An  alternative  Overlap between the Consultation and the Hague and 

rule to the PRIMA approach for account‐held securities  Geneva Securities Conventions 
is  the  applicable  law  being  the  governing  law  of  the  This Consultation is running parallel to the work of the 
securities account agreement – this is the rule set out in  UNIDROIT  group,  which  has  produced  the  Hague 
the  Hague  Securities  Convention4.    There  has  been  a  Securities  Convention  –  considered  above  –  and  also 
debate for a number of years as to which of these two  the  Geneva  Securities  Convention  –  which  sets  out  a 
rules  should  be  preferred  –  the  present  Consultation  scheme  of  substantive  rules  that  aims  for  complete 
favours PRIMA.  harmonisation  of  the  treatment  of  account‐held 
  securities.  The Consultation states that its approach is 
A  definitive  EU‐wide  approach  to  conflicts  of  law  compatible  with  the  Geneva  Securities  Convention, 
would be a major change to the operation of securities  presumably  because  its  functional  approach  can  co‐
in the EU.    exist  with  changes  to  the  underlying  national  laws.  
  Ultimately,  a  comprehensive  international  approach 
Harmonisation  of  substantive  law  at  the  Member  would  be  the  best  solution  for  investors,  but  a  limited 
State level  EU‐wide functional approach might be achievable in a 
The Consultation also proposes harmonisation of large  shorter timescale. 
parts  of  the  substantive  law  relating  to  the  acquisition   
and  disposal  of  securities  and  the  exercise  of  rights  The  substantive  principles  addressed  in  the 
attached  to  securities.    In  general,  the  Commission’s  Consultation  include:  acquisition  and  disposal  of 
approach  is  to  recognise  that  individual  national  laws  securities  through  account  credits  and  debits; 
have  different  conceptual  approaches  to  ownership,  protection  from  insolvency  of  the  account  provider; 
security and other aspects of the law affecting securities  passing  on  information  to  and  facilitating  exercise  of 
accounts  and  to  suggest  ‘functional’  rather  than  rights  by  the  ultimate  account  holder;  and  various 
‘substantive’ harmonisation.  This appears to mean that  forms of cross‐border non‐discrimination.   
although different national laws may use different legal   
terms  and  apply  different  sets  of  rules,  the  essential  Conclusion and next steps 
attributes  of  those  laws  should  be  the  same  regardless  Overall,  the  Consultation  suggests  an  intriguing 
of these differences.  So, for instance, the nature of the  combination  of  partial  harmonisation  based  on  a 
right held by an account holder might be characterised  functional approach that allows national laws to retain 
as ‘property’, ‘property sui generis’, ‘equitable interest’  their  own  conceptual  approaches  and  adoption  of  the 
or something else. Whatever the label, this right should  PRIMA  conflicts  of  law  rule.    It  remains  to  be  seen 
carry  certain  essential  attributes,  as  suggested  in  the  whether  the  combination  of  this  less  ambitious 
Consultation,  such  as  the  right  to  dispose  of  the  approach  and  the  impetus  for  change  inspired  by 
securities  held  in  the  account.    Whether  national  law  Lehman result in a legally workable draft Directive that 
also attaches other attributes to the right of an account‐ attracts EU support. 
holder,  dependent  on  how  this  right  is  characterised    
under national law, is not relevant.  As stated above, the deadline for responses is 1 January 
  2011.  The  Commission  aims  for  adoption  of  a  draft 
The  aim  of  this  split  between  ‘functional’  and  Directive  in  the  first  semester  of  2011  and  final 
‘conceptual’  rules  is  to  simplify  harmonisation.    While  transposition into Member States’ law in 2013.  
it  may  involve  fewer  changes  at  a  national  level,  it  is   
unclear whether the added complexity of managing the  Please  do  not  hesitate  to  contact  the  authors  below 
interface  between  functional  and  conceptual  rules  will  should  you  wish  to  discuss  how  the  proposals  may 
outweigh  this  advantage.    Nevertheless,  given  that  impact your firm or more generally.  
harmonisation legislation is yet to be agreed within the   
EU, the Commission may feel that a halfway house has  Colin Mercer, Partner       Claire Pointing, Consultant 
more chance of success.  cmercer@gide.com           cpointing@gide.com 
 
4
Convention on the law applicable to certain rights in respect of securities Stephane Puel, Partner     Lucy Frew, Associate 
held with an account provider, of 5 July 2006 (adopted in December 2002,
the Convention officially indicates however the date of the first puel@gide.com                lfrew@gide.com
signature)
http://hcch.e-vision.nl/index_en.php?act=conventions.text&cid=72.
 4. 

 
 

You can also consult this brief on our website, in the News/Publications section.

The Brief – Financial Regulation (the "Newsletter") is a free, periodical electronic publication edited by the law firm Gide Loyrette Nouel (the "Law Firm"),
and published for Gide Loyrette Nouel’s clients and business associates. The Newsletter is strictly limited to personal use by its addressees and is
intended to provide non-exhaustive, general legal information. The Newsletter is not intended to be and should not be construed as providing legal advice.
The addressee is solely liable for any use of the information contained herein and the Law Firm shall not be held responsible for any damages, direct,
indirect or otherwise, arising from the use of the information by the addressee.
In accordance with the French Data Protection Act, you may request access to, rectification of, or deletion of your personal data processed by our
Communications Department (privacy@gide.com).

Gide Loyrette Nouel LLP

125 Old Broad Street

London, EC2N 1AR
Tel. +44 (0)20 7382 5500
Fax +44 (0)20 7382 5501
E-mail: info@gide.com
www.gide.com