Utilizarea metodologiei VaR

pentru msurarea i prevenirea riscului valutar

n

Ion Stancu
Profesor universitar doctor

Florentina Blu
Asistent universitar doctorand

Academia de Studii Economice Bucureti

Abstract. In this article we discuss one of the modern risk measuring techniques Value-at-Risk (VaR).
Currently central banks in major money centers, under the auspices of the BIS Basle Committee, adopt the
VaR system to evaluate the market risk of their supervised banks. Banks regulators ask all commercial
banks to report VaRs with their internal models. Value at risk (VaR) is a powerful tool for assessing
market risk, but it also imposes a challenge. Its power is its generality. Unlike market risk metrics such as
the Greeks, duration and convexity, or beta, which are applicable to only certain asset categories or
certain sources of market risk, VaR is general. It is based on the probability distribution for a portfolios
market value. Value at Risk (VAR) calculates the maximum loss expected (or worst case scenario) on an
investment, over a given time period and given a specified degree of confidence. There are three methods
by which VaR can be calculated: the historical simulation, the variance-covariance method and the
Monte Carlo simulation. The variance-covariance method is easiest because you need to estimate only
two factors: average return and standard deviation. However, it assumes returns are well-behaved
according to the symmetrical normal curve and that historical patterns will repeat into the future. The
historical simulation improves on the accuracy of the VAR calculation, but requires more computational
data; it also assumes that past is prologue. The Monte Carlo simulation is complex, but has the
advantage of allowing users to tailor ideas about future patterns that depart from historical patterns.

Norocul favorizeaz minile strlucite

PASTEUR(1)

1. Manifestarea riscului valutar n activitatea

financiar internaional
Cderea sistemului de la Bretton Woods (al ratelor fixe
de schimb) n 1974, rzboaiele arabo-israeliene din 19741975 i ocurile petroliere care au urmat au condus la
dereglri severe pe pieele financiare internaionale.
Odat cu producerea acestor evenimente regulile jocului
s-au schimbat, partenerii n tranzaciile internaionale
confruntndu-se cu noi tipuri de riscuri precum cel al
volatilitii cursurilor de schimb i al ratelor de dobnzi.
Relaxarea controalelor valutare i liberalizarea circulaiei
transfrontaliere a capitalului au alimentat o cretere enorm

a tranzaciilor valutare pe pieele financiare internaionale,

ceea ce a contribuit la o volatilitate mai mare a cursurilor
de schimb i, implicit, la un risc valutar sporit.
Exist multe manifestri ale riscului, dar sunt puine
acelea n care o banc sau un agent economic poate suferi
pierderi att de rapide i de mari ca n cazul producerii
riscului valutar. n acest context, dezvoltatrea unor metode
moderne i performante de management al riscului valutar
devine o necesitate acut pentru participanii la activitatea
financiar internaional.

51

Utilizarea metodologiei VaR pentru msurarea i prevenirea riscului valutar

Key words: value at risk; foreign exchange risk; banks; currency; market risk.

Economie teoretic i aplicat

Datorit impactului i importanei manifestrii riscului

valutar, el a fost luat n considerare chiar de ctre Comitetul
de la Basel pentru calcularea necesarului de capital de risc
aferent unei bnci. Riscul valutar, vzut ca o component
a riscului de pia,(2) a fost luat n calcul prin amendamentul

adus n 1996 Acordului Basel I i, de asemenea, este luat n

calcul de ctre Acordul Basel II, aa cum se observ din
schema de mai jos privind structura Acordului Basel II
(bazat pe cei trei piloni: cerine de capital, supraveghere i
disciplin de pia):

Pilonul 3 Disciplina de pia

Pilonul 2 - Supraveghere
Pilonul 1 Cerine de capital
Nemodificat

Capital
APR [risc

de credit

risc +
risc
de pia
operaiional

Rata minim de capital

8%
Nemodificat

Nemodificri
majore

Nemodificat

Nou

APR = Active ponderate cu gradul de risc

n economia romneasc, n prezent, riscul valutar

dobndete o importan din ce n ce mai mare.
Liberalizarea contului de capital i intenia Bncii
Naionale a Romniei de a nu mai interveni frecvent n
piaa valutar determin un cadru de activitate ce amplific
fluctuaiile cursului de schimb, fluctuaii ce afecteaz n
primul rnd agenii economici ce realizeaz activiti de
import-export, dar i bncile care desfoar activiti n
diferite valute. Dac pn n noiembrie 2004 liberalizarea
accesului nerezidenilor la depozitele bancare n lei nu a
fost dect tem de seminar specializat, dupa aceast dat
efectele deciziei BNR de liberalizare sunt la vedere pentru
toi romnii. Lsat liber, cursul leului s-a ntrit considerabil,
sub presiunea supraofertei de valut. Magnitudinea ocului
valutar care a adus euro de la 41.000 lei i peste la 35.000
lei i sub, dar i evoluia n zigzag a cursului au surprins n
egal masur bncile, agenii economici i populaia. La
nivelul sistemului bancar romnesc o alta cauz major
care a alimentat riscul valutar a constituit-o boom -ul
nregistrat de activitatea de creditare n valut a persoanelor
fizice i juridice.
Managementul acestui risc este amplificat de
volatilitatea ridicat a cotaiilor euro/dolar pe pieele
internaionale i de disponibilitatea redus a instrumentelor
de hedging pe piaa romneasc. Pentru o ct mai bun
gestionare a acestui risc specialitii romni sunt interesai
de preluarea i adaptarea la specificul pieei romneti a
unor instrumente, indicatori, metode i tehnici de management al riscului valutar.
Practica bancar internaional a consacrat instrumente,
indicatori, metode i tehnici de identificare, msurare i
gestiune, aferente riscului valutar, foarte diversificate, de
la cele mai simple i puin costisitoare la cele mai
sofisticate, cu performane sporite, dar scumpe.

52

Principalii indicatori utilizai n msurarea riscului

valutar sunt de dou categorii:
n Clasici: Varian, Semivarian, Coeficient Beta etc.;
n Moderni: Valoare la Risc, Expected Tail Loss,
Entropie Shanon, Indicator Fishburn etc.

2. Definirea termenului Value at Risc (VaR)

Value at Risk (VaR) este, n prezent, larg folosit n
practica bancar internaional, n scopul msurrii i
diminurii efectelor negative aferente riscurilor de pia.
Istoria VaR este legat de numele preedintelui Bncii
de Investiii J.P. Morgan, Dennis Weatherstone, care, n
intenia de a evalua riscul total la care era expus firma sa,
le-a cerut angajailor ca, n fiecare zi, la ora 16,30, s i
prezinte un raport despre riscul firmei, mpreun cu o
msur de risc corespunztoare. n urma cercetrilor
Departamentului RiskMetrics, condus de Till Guldiman, a
rezultat o msur pentru risc care s-a popularizat prin
denumirea de Value at Risc (VaR). Succesul VaR s-a datorat
i importanei care i-a fost atribuit n Raportul Grupului
celor 30 din 1993 i n amendamentul din 1996 al
Acordului de la Basel, n care se recomand bncilor
centrale s foloseasc VaR ca msur de determinare a
limitei minime de capital necesar unei bnci comerciale
pentru a-i acoperi riscul de pia la care aceasta este
expus.(3)
Valoarea la Risc ( VaRh , ) msoar pierderea maxim
probabil a se obine pe o anumit poziie sau un portofoliu
de poziii, ntr-o anumit perioad de timp (h) i pentru
un anumit nivel de ncredere (1-). Profitul sau pierderea
nregistrate de un anumit portofoliu, ntr-o perioad de
h zile, se calculeaz ca diferen ntre valoarea
portofoliului dupa cele h zile i valoarea iniial a

portofoliului, dup cum reiese din formula de mai jos:(4)

h = h 0,
unde:
0 = Valoarea iniiala a portofoliului (cunoscut);
P( < VaR) =
1 = Valoarea portofoliului dup h zile (variabil
aleatoare)
P( > VaR) = 1
= Profitul sau pierderea pe urmtoarele h zile
Calcularea efectiv a Valorii la Risc presupune stabilirea
urmtorilor doi parametri:
n orizontul de timp pentru care se estimeaz riscul
n procentul de toleran la risc.
Comitetul Basel propune un orizont de 10 zile i o valoare
de 1% (respectiv o probabilitate de ncredere de 99% n
aprecierea VaR).
Departamentul RiskMetrics propune un orizont de timp de
1 zi i o toleran la risc de 5% (respectiv o probabilitate de
ncredere de 95%).

s joace un rol extrem de folositor n diseminarea tehnicilor

de i ideilor de risc management, chiar dac este foarte
simplificat.
n calculul VaR pentru un portofoliu de valute,
metodologia RiskMetrics ia n considerare urmtoarele
elemente: valoarea de pia a poziiei, volatilitatea zilnic
a valutelor, perioada de deinere, nivelul de ncredere.
Calculul VaR pentru o singur valut (Gross VaR)
Calculul valorii la risc pentru o singur valut deinut
n portofoliu urmrete modelul:
Gross VaR = X x T t ,

unde:
X = Valoarea de pia a poziiei deschise
= Nivelul de ncredere
x = Volatilitatea zilnic
T t = Perioada de deinere
Calculul VaR pentru un portofoliu de valute (Net VaR)

3. Exemplificarea utilizrii metodologiei VaR

de msurare a riscului valutar
Metoda Varian Covarian pentru estimarea VaR
Ipoteze:
n
presupune asumarea unei distribuii normale
pentru factorii de risc
n
ignor complet prezena coziloar groase fat tails
n distribuia probabilitii, una dintre cele mai
importante caracteristici ale datelor financiare. Din
acest motiv, ne ateptm ca modelul s subestimeze
n mod serios riscul.
Totui, analitii au ajuns la concluzia c RiskMetrics
are rezultate bune i prin urmare a devenit repede un standard de msur a riscului. RiskMetrics a jucat i continu

Nivelul VaR pentru un portofoliu de valute (Net VaR)

va fi mai mic dect suma valorilor VaR (suma de Gross
VaR) calculate pe fiecare valut, individual. Ca urmare a
corelaiei existente ntre cursurile diferitelor valute din
pia, suma de Gross VaR calculat pe fiecare poziie se va
reduce proporional.
n

Net VaR

Gross VaR

i =1

unde:
n = numrul valutelor din portofoliu.
Cu alte cuvinte, diversificarea portofoliilor asigur
diminuarea riscului asumat de managerul de risc, prin
compensarea pierderilor nregistrate la unele poziii cu
profiturile nregistrate la alte poziii. Dar, aa cum pierderea
este limitat pe un portofoliu, la fel va fi limitat i profitul.
Tabelul urmtor arat cum corelaiile pozitive i negative dintre valute afecteaz calcularea Net VaR.
Poziia pe
valuta X
Short (-)
Long (+)
Short (-)
Long (+)
Short (-)
Long (+)
Short (-)
Long (+)

Poziia pe
valuta
Y
Short (-)
Long (+)
Long (+)
Short (-)
Short (-)
Long (+)
Long (+)
Short (-)

Corelaia
(X,Y)
1<<0
1<<0
0<<0
0<<0
0<<0
0<<0
1<<0
1<<0

Valoarea Net VaR

(Mrimea riscului
asumat)
Scade
Scade
Scade
Scade
Crete
Crete
Crete
Crete

Efectele evoluiei cursului asupra profitabilitilor

nregistrate
Poziie valutar
Aprecierea valutei
Deprecierea valutei
Long
Ctig
Pierdere
Short
Pierdere
Ctig

53

Utilizarea metodologiei VaR pentru msurarea i prevenirea riscului valutar

Fiecare banc este, ns, liber n a-i alege cele dou

coordonate iniiale n funcie de preferina mai mare sau
mai mic a managerilor fa risc i de natura portofoliilor
administrate. Un aspect interesant, care merit luat n
considerare, este alegerea de ctre Comitetul de la Basel a
unui multiplicator al valorii VaR obinute (egal cu trei)
pentru a preveni posibilitatea nregistrrii unor pierderi de
facto mai mari dect cea anticipat.
n ultimii ani, numeroase bnci comerciale, bnci de
investiii, societi de asigurri, societi de investiii
financiare i-au elaborat propriile modele de evaluare a
riscului de pia. Aceste modele interne de evaluare a
riscului de pia pot fi mprite n trei categorii, n funcie
de cele trei tipuri de abordri care stau la baza lor:
n
Metoda Varian Covarian sau Metoda
RiskMetrics
n
Metoda Simulrii istorice
n
Metoda Simulrii Monte Carlo.

Economie teoretic i aplicat

De reinut:
n
Net VaR este ntotdeauna mai mic dect suma de
Gross VaR, datorit lurii n calcul a coeficienilor
de corelaie dintre valutele din portofoliu.
n
O corelaie zero nu nseamn c Net VaR va fi egal
cu suma de Gross VaR pe fiecare valut. Explicaia
este aceea c, i atunci cnd sunt micri aleatoare,
se produc reduceri de risc (compensri de pierderi
cu ctiguri) ntr-o anumit msur.

Pentru a evidenia modul de aplicare a valorii la risc,

am ales un portofoliu format din expuneri n patru valute,
deinut de ctre BETA BANK, structura portofoliului fiind
urmtoarea:

Exemplul nostru pornete de la evoluia pe pia a patru

valute (USD, EUR, GBP, JPY). Pentru cele patru valute
sunt disponibile ase cursuri valutare, adic pentru fiecare
pereche ce se poate obine (GBP/EUR, GBP/USD, GBP/
JPY, EUR/USD, EUR/JPY, USD/JPY). ntre fiecare dintre
cele ase cotaii disponibile exist o anumit corelaie.
Deci, pot fi calculai 15 coeficieni de corelaie. Prin
construirea unor portofolii din valute invers corelate,
valoarea riscului asumat este diminuat. Graficul
corealiilor dintre cele patru valute existente n piaa
valutar este reprezentatat prin tetraedul de mai jos:

Astfel am calculat valoarea la risc cu o probabilitate de

95%, la un orizont de timp de o zi. Ziua curent am
considerat-o a fi n data de 30 decembrie 2005 (ultima zi
lucrtoare din 2005). Seriile de date utilizate sunt reale,
ele fiind luate de pe site-ul Bncii Naionale a Romniei.
n mod concret, am utilizat serii de date privind cursul
valutar al celor patru valute din portofoliu n raport cu
moneda naional, pe perioada 1 septembrie 29 decembrie
2005.
n acest studiu de caz, practic, am prognozat cu o
probabilitate de 95% care va fi pierderea maxim a valorii
portofoliului, datorat unei eventuale aprecieri a monedei
naionale, la data de 30 decembrie 2005. Am calculat Gross
VaR pentru fiecare valut deinut n portofoiu i apoi
matricea coeficienilor de varian-covarian dintre
rentabilitile zilnice ale valutelor deinute n portofoliu.
innd cont de valorile coeficienilor de variancovarian i de valorile Gross VaR, am calculat, n final,
valoarea Net VaR aferent portofoliului.

Corelaiile ntr-o pia valutar format din patru valute

Calcularea Net VaR pentru un portofoliu de n

valute:

Structura portofoliului de valute

U.M.

EUR

Valut
RON

GBP

JPY

VALOARE
PORTOFOLIU

USD

25.750.000 10.550.000 12.255.000 27.500.000

95.038.100 56.554.330
323.789 85.690.000

237.606.219

Din rezultatele obinute (prezentate mai jos) se observ

c nivelul VaR pentru un portofoliul format din cele patru
valute (Net VaR) este mai mic dect suma valorilor VaR
(suma de Gross VaR) calculate pe fiecare valut, individual,
datorit corelaiilor existente ntre evoluiile cursurilor
diferitelor valute.
4

Net VaR

Gros VaR ,
i

i =1

(VaR
i =1

Net VaR =

i =1

j=1

i.a

adic 1.666.134 RON < 1.912.960 RON

+VaR i, b ) +
2

(
(
(
(

)
)
)
)

VaR i ,a VaR j,a +

VaR i ,a VaR j.b +

2 i , j
,i j
VaR i.b VaR j,a +

VaR i , b VaR j, b

unde:
VaRi,a = GrossVaR al valutei i pentru o poziie scurt
VaRi,b = GrossVaR al valutei i pentru o poziie lung
VaRj,a = GrossVaR al valutei j pentru o poziie scurt
VaRj,b = GrossVaR al valutei j pentru o poziie lung
i,j = Coeficientul de corelaie ntre evoluia cursurilor
valutelor i i j.

54

Metoda Varian - Covarian sau RiskMetrics

Indicators

EUR

Abaterea standard
0,3642%
Nr. abateri std. pt. = 5%
1,65
Gross VaR (RON)
571.055*)
Sum de Gross VaR (RON)
1.912.960
Net VaR (RON)
1.666.134
*) = 95.038.100 0,3642% 1,65

GBP

JPY

USD

0,4671%
1,65
435.877

0,6015%
1,65
3.214

0,6385%
1,65
902.814

Acest lucru poate fi interpretat astfel: pentru portofoliul

de valute cu o valoare curent de pia de 237.606.219 RON,
la data de 29 decembrie 2005, exist o probabilitate de 5% ca
pe 30 decembrie 2005 aceasta s scad sub valoarea de
235.940.086 RON (adic diferena dintre valoarea actual a
portofoliului i mrimea Net VaR care este de 1.666.134 RON).

Metoda Simulrii istorice

O critic major a metodei varian-covarian este
legat de presupunerea unei distribuii normale pentru
rentabilitate, astfel nct se poate subestima riscul unor
pierderi extreme. Metoda bazat pe simulri istorice are
meritul de a contribui la contracararea acestui inconvenient.
Un avantaj al acestei metode este c nu face nicio
presupunre n ceea ce privete distribuia rentabilitii,
n acest caz folosindu-se distribuia empiric obinut din
analiza datelor din trecut analizate. De asemenea, simularea
istoric are avantajul c este o metod relativ simpl i c
nu necesit calculul matricii de varian-covarian.
Dezavantajul metodei const n faptul c prezice
evoluia din viitor pe baza trecutului, contrazicnd astfel
modelele teoretice, care consider c preurile activelor
sunt procese de tip Markow (valorile viitoare ale preurilor
depind numai de preul de azi, nu i de cele din trecut).
Pentru a evidenia modul de aplicare a valorii la risc,
prin metoda simulrilor istorice, am luat n considerare
acelai portofoliu de valute utilizat pentru calculul VaR n
varianta RiskMetrics sau varian-covarian. i n acest
caz, am prognozat, cu o probabilitate de 95%, care va fi
pierderea maxim a valorii portofoliului, pierdere datorat
unei eventuale aprecieri a monedei naionale la data de
30 decembrie 2005. Utiliznd randamente discrete, am
ajuns la concluzia c VaR, cu o probabilitate de 95%, este
de 2.103.418 RON. Acest lucru poate fi interpretat astfel:
pentru portofoliul de patru valute (EUR, USD, GBP, JPY)
cu o valoare curent de pia, la data de 29 decembrie
2005, de 237.606.219 RON, exist o probabilitate de 5%
ca, pe data de 30 decembrie 2005, aceasta s scad sub
valoarea de 235.502.802 RON (adic diferena dintre
valoarea actual a portofoliului i mrimea VaR, care este
de 2.103.418 RON).
Calculul VaR - Metoda Simulrii istorice
Valoarea portofoliului (RON)
Sperana matematic a randamentului portofoliului
(randamentul mediu)
Numr randamente
Numr intervale
Numrul corespunztor pragului de semnificaie de 5%:
84 5% + 1
Limita inferioar necesar interpolrii
Limita superioar necesar interpolrii
Lungimea intervalului: 0,900 0,779
Nivelul sub care randamentul va scdea cu o
probabilitate = 5%:
0,900 0,121 (5,2 5)
VaR (%): 0,009 ( 0,876)
VaR (RON): 237.606.219 0,885%

237.606.219
0,009%
85
84
5,2
-0,900%
-0,779%
0,121%

-0,876%
0,885%
2.103.418

Cu alte cuvinte, pierderea maxim pe care o poate

nregistra portofoliul n data de 30 decembrie 2005 cu
aceeai probabilitate de 95% este de 2.103.418 RON. Cum
era i firesc, ca urmare a replicrii distribuiei empirice,
pierderea ateptat este mai mare dect n cazul metodei
varian-covarian.
Metoda pe baz de simulri Monte Carlo
n acest caz distribuia rentabilitii portofoliului pe
urmtoarele h zile se obine genernd diferite scenarii
pentru factorii de risc considerai i calcularea valorii
portofoliului n aceste condiii. Metoda este flexibil,
putnd fi aplicat pentru toate tipurile de portofolii, ns
necesit o putere mare de calcul i alegerea cu grij a
modelelor de evaluare pentru activele financiare din
componena portofoliului.

4. Concluzii i aspecte critice

Value at Risk (VaR) este una dintre metodele cele mai
apreciate i utilizate pentru msurarea i prevenirea
manifestrii riscurilor de pia (risc valutar, de rat a
dobnzii, de fluctuaie a cursului bursier). VaR ajut
managerii de risc s evalueze ct mai corect activitatea lor
pe pia, contribuie la alocarea eficient a resurselor, astfel
nct s fie eliminat supraexpunerea la o singur surs de
risc. De asemenea, VaR vine n sprijinul instituiilor de
reglementare privind decizia de stabilire a capitalului
necesar acoperirii expunerii unei instituii financiare n
faa riscului de pia. n ultimii ani, numeroase bnci
comerciale, bnci de investiii, societi de asigurri,
societi de investiii financiare i-au elaborat propriile
modele de evaluare a riscului de pia. Dei este una dintre
cele mai apreciate metode de evaluare a riscului, datorit
limitelor sale, se recomand ca aceast metod s nu fie
utilizat exclusiv, ci mpreun cu alte msuri (ex. Expected
Tail Loss, Entropia Shanon etc.) pentru o evaluare ct mai
corect a riscului. Aceast recomandare se face pentru
corectarea limitelor metodei VaR, i anume:
n
se bazeaz foarte mult pe curba distribuiei normale,
deci nu ncorporeaz caracteristicile unei piee aflate
ntr-un moment critic extrem;
n
nu poate lua n calcul riscul operaional. Cnd o
banc folosete un model matematic pentru
calcularea valorii de pia a contractelor futures pe
cursul de schimb, datorit unei posibile erori de
calcul, modelul matematic poate duce la pierderi.
Aceast expunere nu este luat n calcul;
n
nu poate lua n calcul riscul de lichiditate care
poate duce la imposibiliti de plat (cazul LTCM)
i la neonorarea apelului n marj pentru poziiile
futures (cazul Metallgesellschaft);
n
nu indic maximul pe care o companie l poate
pierde, ci indic doar maximul pe care l poate
pierde n condiii normale ale pieei;

55

Utilizarea metodologiei VaR pentru msurarea i prevenirea riscului valutar

Cu alte cuvinte, pierderea maxim pe care o poate

nregistra portofoliul n data de 30 decembrie 2005 este
Net VaR = 1.666.134 RON, cu o probabilitate de 95%.

Economie teoretic i aplicat

nu este o msur suficient pentru a msura

performana unor tranzacii, ci numai n cazul n
care anumite tolerane de risc au fost stabilite;
nu ofer indicii asupra profitabilitii i
randamentului unei investiii.

n ciuda limitelor sale, VaR este larg acceptat de mediul

academic, de practicieni i autoritile de reglementare ca
o component cheie a unui management de risc performant.
n Romnia, datorit complexitii i costurilor destul de
ridicate, produsele VaR disponibile pe pia sunt utilizate
doar de ctre instituii financiar-bancare i organizaii mari.

Note
(1)

Louis Pasteur (1822-1895), Chimist i bacteriologist francez.

(2)

Cele trei componente ale riscului de pia sunt: riscul valutar,

riscul de rat a dobnzii i riscul de pre al titlurilor financiare.

(3)

Un alt motiv pentru care aceast metod s-a impus a fost i

faptul c, dac ar fi fost aplicat, mai devreme, multe falimente
financiare ar fi putut fi evitate, cum ar fi: Cazul LTCM
Long Term Capital Management
(1997), un fond de investiii celebru, cu doi laureai ai
premiului Nobel n conducere, pierde peste 4 miliarde de
dolari, din capitalul investit, doar n cteva luni (Roger

(4)

Lowenstein, 2000, When Genius Failed: The Rise and Fall

of Long-Term Capital Management by Random House);
Cazul Metallgesellschaft (1993)
pierde peste 1,5 miliarde de dolari din tranzacii pe piaa
futures a petrolului (http://www.erisk.com/Learning/
CaseStudies/ref_case_mg.asp); Cazul Barings (1995)
cea mai veche banc britanic, la momentul respectiv, pierde
peste 1,3 miliarde de dolari.

Kevin Down, 2002, Measuring Market Risk, John Wiley &

Sons, Chichester

Bibliografie
Alexander, C. (1998). Risk Management and Analysis, Measuring
and Modelling Financial Risk (Volume 1), John Wiley & Sons,
1st edition
Basak, S., Shapiro, A. (2000). Value-at-Risk Based Risk Management: Optimal Policies and Asset Prices, Review of Financial Studies
Berkowitz, J., Brien, J. (2001). How Accurate are Value-at-Risk
Models at Commercial Banks?, Graduate School of Management Division of Research and Statistics University of California, Irvine Federal Reserve Board, July
Buck, G. (1999). Risk management - New Challenges and New
Solutions, Reuters Business Insight
Dowd, K. (2005). Measuring Market Risk, John Wiley & Sons,
2nd Edition
Greuning, H., Bratanovic, J. (2004). Analyzing and Managing
Banking Risk, A Framework for Assessing Corporate Governance and Financial Risk, Editura Irecson, Bucureti
Holton, G. (2003). Value-at-Risk Theory and Practice, Academic Press
Hull, J. (2002). Options, Futures and Other Derivatives, John
Wiley & Sons

56

Jorion, P. (2001). Value-at-Risk: the New Benchmark for Controlling Market Risk, McGraw-Hill
Penza, P., Bansal,V. (2000). Measuring Market Risk with Value at
Risk, John Wiley & Sons
Roman, S. (2005). Introduction to the Mathematics of Finance,
Springer-Verlag
Rooag, A., Utilizarea metodologiei Value-at-Risk n gestiunea
riscului i optimizarea portofoliilor, http://www.sorec.ro/pdf/
OEcoN3/12_A.Rosoaga.pdf
Tomi, T., Valoarea la Risc, Value at Risk (VaR), BRM Business
Consulting, http://www.riskmanagement.ro
Sinkey,J. (2004). Commercial Bank Financial Management, Irwin
Basel Committee on Banking Supervision (2005). Amendment to
the Capital Accord to incorporate market risks, noiembrie,
www.bis.org
http://www.riskmetrics.reuters.com/Reuters materials on
riskmetrics.
http://www.jpmorgan.com/RiskManagement/RiskMetrics/
RiskMetrics.html