vrtpaberite teejuht

Vrtpaberite
teejuht

Saadan selle uuesti, sest lisandus autorite fotode copyright:

AS Tallinna Brs 2008
Eesti Pevalehe AS 2008
Toimetaja: Villu Zirnask
Korrektor: Maris Makko
Kujundaja: Raimo Reiman
Autorite fotod: Egert Kamenik, v.a. Tnis Rtsepa foto: Jarek Jepera
Illustratsioonid: Corbis/Scanpix
ISBN 978-9949-431-59-5
Trkitud Tallinna Raamatutrkikojas
taaskasutatud paberile CYCLUS PRINT 100 g/m

Eessna 9
Aktsia 13
Aktsiate liigid 13
Nimivrtus ja turuvrtus 15
Aktsiaemissioon 16
Aktsiaraamat ja vrtpaberikonto 19
Aktsionri igused ja kohustused 20
Aktsiate kajastamine raamatupidamises 22
Korporatiivsed sndmused 23
Aktsiate vrtuse mramine 26
Aktsiatesse investeerimine ja nendega kauplemine 30
Aktsiatesse investeerimisega seotud riskid 32
Intervjuu Kristjan Hnniga 34
Osahingu osa 37
Vlakiri 43
Vlakirjade liigid 43
Vlakirjaemissioon 48
Vlakirja nimivrtus ja turuvrtus 49
Vlakirja vrtuse mramine 51
Vlakirjadesse investeerimisega seotud phiriskid 53
Intervjuu Endriko Vrklaevaga 62
Fondiosak

67

Fondide tbid 68
Avatud fond ja kinnine fond 74
Fondivalitseja 75
Fondiosaku puhasvrtus ja selle mramine 75
Fondiosaku omaniku igused 76

sisukord

Fondi kulud ja tasud 77

Pensionifondid 79
Indeksifondid 81
Hedge-fondid ehk riskifondid 82
Riskikapitali- ja erakapitalifondid 83
Fondiosakutesse investeerimine ja nendega tehingute tegemine 84
Fondiosakutesse investeerimise peamised vimalused ja riskid 85
Intervjuu Art Lukase ja Kaarel Roosaga 88
Tuletisvrtpaber 93
Tuletisvrtpaberite liigid 93
Tuletisvrtpaberitega kauplemine 112
Tuletisvrtpaberitega seotud riskid 116
Intervjuu Alo Vallikivi ja Ragnar Pleesiga 120
Muud investeerimisvimalused 125
Pangahoius 125
Investeerimishoius 126
Elukindlustus 128
Eralaenud 130
Toorained 130
Kinnisvara 132
Valuutad 135
Infrastruktuur 136
Saastekvoodid 137
Kunst 139
Mets 142
Haridus 143
Sotsiaalne kapital 144
Intervjuu Villu Zirnaskiga 146

sisukord

Vrtpaberituru infrastruktuur 151

Depositooriumid 152
Brsid ja alternatiivsed kauplemiskohad 156
Vrtpaberiarveldused 171
Intervjuu Kalle Viksiga 176
Investeerimisportfelli koostamine 181
Tootluse mtmine 182
Riski mtmine 186
Portfelliteooria phimtted 188
Investeerimisfondid ja fondiportfellid 190
Intervjuu Tnis Rtsepaga 192
Vrtpaberitehingute maksustamine 197
Vrtpaber ja maksukohustuslane 197
Vrtpaberite mgist saadud kasu ja kahju 198
Tulu deklareerimine ja kahju edasikandmine 199
Erireegel dividendikuupeva kohta 201
Primise erireeglid 202
Repotehingute maksustamine 202
Kassaphine maksustamine 203
Vrtpaberite vahetamine ja kinkimine 203
FIFO ja KKM 205
Saadud dividendid ja intressid 207
Pensionifondidega seotud erisused 208
Investeerimiskonto 209
Intervjuu Ardo Ojasaluga 210
Kokkuvte 215

sisukord

Eessna
2008. aasta lpus, kui kesolev investeerimispik vlja antakse, toimub
maailma majanduses leldine langus. Keegi ei tea veel, kas kordub 1930.
aastate lemaailmne majanduskriis, millest toibumiseks kulus maailma
majandusel terve kmnend. Septembri lpus ti pea iga pev teate mne
raskustesse sattunud USA vi Euroopa panga riigistamisest.
Eesti majanduses on 11-protsendine majanduskasv asendunud seisakuga. Tallinna Brsi indeks on aastaga vhenenud 1000 punktilt vhem
kui 500-le. Ettevtted on hakanud vhendama tegevuskulusid. le pikkade
aastate on riigil probleeme eelarve kokku saamisega.
Tallinna Brsi teise investeerimispiku Vrtpaberite teejuht vljaandmise aeg on seega karm. Miks peaks keegi tahtma investeerida ajal,
mil vrtpaberiturud ja majandus on suures languses ning pole teada, millal saabub phi?
eldakse, et kui aktsiaturud langevad, tasub oma vara viia aktsiatest
vlakirjadesse. Miks? Samuti eldakse, et mida pikaajalisem investeering,
seda rahulikumalt vib langustesse suhtuda. Miks? Miks mned fondid
reageerivad maailmamajanduse muutustele jrsult, aga teiste kikumine
on vike? Miks juhtub, et paljud investorid ostavad vrtpabereid kallilt ja
mvad odavalt? Mida ldse osta? Mis ajal? Kuidas maandada oma riske?
Kuidas on vimalik, et ka langustest teenitakse?

Need on tpilised ksimused, mis painavad vrtpaberiturgudel osalejaid. Eriti turgude languse ajal, kui negatiivsed meeleolud vimenduvad.
On selge, et mida rohkem investor vrtpaberiturgudel toimuvast teab,
seda viksemad on tema kahjud ja suuremad tema tulud vrtpaberitesse
investeerimisest.
Tallinna Brsi esimese suurema languse see oli 1997.1998. aastal
phjustas valimatu investeerimistegevus. Mis tahes ettevttesse paigutati
suur hulk raha, sealhulgas pankadelt krge intressiga saadud laenuraha.
Aktsiatele tol ajal alternatiivi peaaegu polnudki. Niteks investeerimisfondide tegevus sai hoo sisse alles brsilanguse lpus sajandivahetuse paiku.
Vahepeal on Eesti investorid saanud targemaks: raha paigutatakse
enamasti ettevtetesse, kellesse usutakse, ning laenurahaga brsile ei minda. Ka aktsiate alternatiivid on nd olemas: erineva riskiastmega fondid,
vlakirjad, tuletisvrtpaberid, pangahoiused. Kuidas on siis investorid
nd ikkagi saanud vtta nii suuri riske ja kannavad kahju?
Vidu (ja kaotuse) vti on teadmistes. Tarkusi omandada ei ole kunagi
hilja. Kige parem on seda teha ajal, mil tehtud vead on keulatusest vtta. Kesolev investeerimispik Vrtpaberite teejuht kutsub teid teekonnale vrtpaberite maailma. Kime koos lbi kik Eestis rohkem ja vhem
tuntud investeerimisinstrumendid. Tutvustame aktsiaid, osasid, fondiosakuid, vlakirju, tuletisvrtpabereid ja muid investeerimisvimalusi. Anname nu portfelli koostamiseks, tutvustame investeerimise infrastruktuuri
ja rgime vrtpaberitulude maksustamisest.
Raamatu koostamiseks palus Tallinna Brs appi Eesti parimad oma
valdkonna asjatundjad. Tunneb ju Eesti investeerimisspetsialist eestimaalasest investorit kige paremini.
Iga peatki lpust leiate intervjuu peatki autoriga. See aitab heita pilgu
nende inimeste tle ja tegemistele, kes Eestis investeerimisraha haldavad
ja suunavad.
Meie kigi suur soov on, et pik aitaks teil saada aru aktsia ja fondiosaku riskide erinevusest, vlakirjade intresside arvestusest, tuletisvrtpaberite olemusest, vrtpaberiturgude toimimisest ja paljust muust kasulikust,
mida saate oma pika investorikarjri jooksul kasutada. Nagu Indrek Nei-

10

eessna

velt eelmise investeerimispiku kaanel tles, ei saa kikidest investeerimispankureid, kll aga annab teadmine teile julgust ja tarkust saada aru, mida
profid rgivad.
Tallinna Brs soovib kigile lugejatele meeldivat lugemist, tarku otsuseid ja tasakaalukat julgust! Tname kiki raamatu kaasautoreid ja Eesti
Pevalehe kirjastust investorite harimisele kaasaaitamise eest!

Kaidi Ruusalepp
NASDAQ OMX Tallinna brsi juhatuse liige

aktsia

11

Ei ole olemas
pikaajalist krge
tootlusega riskivaba
investeeringut.

1. Aktsia

Kristjan Hnni, Kawe Kapital

Aktsiate liigid
Kui ostate mne ettevtte aktsiaid, saate heks selle ettevtte omanikuks
ehk aktsionriks. Aktsiad thistavad teie omandit ettevttes s.o aktsiaseltsis. Aktsiaselts on rihing, millel on aktsiateks jaotatud aktsiakapital.
Aktsionr ei vastuta isiklikult aktsiaseltsi kohustuste eest, kll aga riskib
vimalusega kaotada kogu raha, mis ta on aktsiatesse paigutanud. Rahuldatakse ju aktsiaseltsi pankroti korral aktsionride nuded kige viimases jrjekorras. Philine, miks aktsiad investoritele sellest hoolimata huvi
pakuvad, on ettevtete tegevuse eesmrk teenida kasumit. Aktsionride
vimalus ettevtte kasumi ja vrtuse kasvust osa saada ei ole piiratud nagu
vlausaldajatel, kes teenivad oma rahapaigutuselt tavaliselt vaid piiratud
suurusega intressi.
13

Aktsionrid ei osale igapevases ettevtte juhtimises, erandiks on juhud,

kus aktsionr kuulub htlasi ettevtte juhtkonda. Aktsionrid osalevad ettevtte juhtimises ldkoosoleku kaudu, mille pdevuses on ettevtte nukogu valimine, kasumi jaotamine, hinemise vi jagunemise otsustamine
ja mned muud olulised ksimused.
Aktsiad saavad olla nimelised aktsiad, mille omaniku nimi on kantud
aktsiaraamatusse, ning esitajaaktsiad, mille puhul omandit tendab paberil
aktsiasertifikaat. Eestis on alates 2002. aastast lubatud vaid nimelised aktsiad, mis on registreeritud Eesti vrtpaberite keskregistris.
Kui liigitada aktsiaid nendega kaasnevate iguste jrgi, on kige levinum aktsialiik lihtaktsia. Enamasti koosnebki ettevtete aktsiakapital vaid
lihtaktsiatest. Lihtaktsia ei anna omanikule teiste aktsionridega vrreldes
mingeid privileege ning lihtaktsia omamisele pole tavaliselt seatud piiranguid.
Riigiti on lihtaktsiatel mitmeid erinevusi. Niteks Rootsis on sna tavaline, et ettevtetel on kaht tpi lihtaktsiad: A- ja B-aktsiad, mis erinevad
hleiguse poolest. Niteks Ericssoni A-aktsia annab omanikule aktsionride koosolekul he hle, B-aktsia vaid 1/10 hlt. Srane erisus on vlja
kujunenud ajal, mil ettevtete asutajatel vi suuromanikel oli vaja laiendada uute aktsionride abiga ettevtte kapitali, kuid samal ajal ei tahtnud nad
ra anda kontrolli ettevtte le.
Tihti on suurettevtete aktsiad noteeritud mitmel eri brsil, kus kasutatakse eri valuutasid. Sageli pakivad ettevtted vlisvaluutas ja -brsil
kaubeldavad aktsiad pakkidesse, mille hind on vlisbrsi investoritele
pshholoogiliselt kige sobivam. Niteks Ericssoni aktsiatega kaubeldakse
USAs NASDAQil ADSidena (American Depository Shares), iga ADS esindab kmmet Ericssoni B-aktsiat. Leedu telekommunikatsioonifirma TEO
LT GDRid (Global Depository Receipt), mis on noteeritud Londoni brsil,
esindavad samuti kmmet TEO LT aktsiat.
Lihtaktsiate krval on osa ettevtteid vlja lasknud eelisaktsiaid. Eelisaktsiad on lihtaktsiatest viksema riskiga, sest eelisaktsiate omanikele
makstakse dividend vlja enne dividendi maksmist lihtaktsiate omanikele. Ka ettevtte pankroti korral on eelisaktsionride nuded lihtaktsionride omadest eespool. Samas ei anna eelisaktsiad hleigust aktsionride ldkoosolekul (ehk vimalust ettevtte juhtimises kaasa rkida).

14

Ka on eelisaktsiate dividendi suurus tavaliselt fikseeritud, mistttu eelisaktsionrid saavad ettevtte kasumi ja vrtuse kasvust osa vaid piiratud
ulatuses.
Eelisaktsiad vivad olla kumulatiivsed vi mittekumulatiivsed. Kui
aktsiaseltsil ei ole jaotatavat kasumit vi sellest ei piisa dividendide maksmiseks, vib kumulatiivsete eelisaktsiate omanikele jtta dividendi tielikult vi osaliselt maksmata. Vljamaksmata jnud osa liidetakse jrgmise aasta dividendiga, arvestades sellele juurde intress seaduses stestatud
suuruses. Mittekumulatiivsete eelisaktsiate dividend vib jda mingil
perioodil vlja maksmata ning seda ei maksta vlja ka tagantjrele.
Teatud juhtudel vivad eelisaktsionrid saada ka hleiguse. Niteks
Eestis toimub see juhul, kui eelisaktsia omanikule ei ole kahe majandusaasta jooksul dividendi tielikult vlja makstud. Lisaks vib ettevtte phikiri stestada, et eelisaktsiate omanikel on ldkoosolekul teatud ksimustes hleigus.

Nimivrtus ja turuvrtus
Aktsia nimivrtus ehk nominaalvrtus on mratud ettevtte phikirjaga. Nimivrtus on vrdne ettevtte asutamisel tehtud rahalise (vi mitterahalise) sissemaksega he aktsia kohta. Seega thistab aktsia nimivrtus
aktsia vrtust ettevtte asutamise hetkel.
Eestis on vikseim lubatud nimivrtus 10 krooni ja aktsia nimivrtus
peab olema 10 krooni tiskordne. Kui ettevte mb oma aktsiaid kallimalt
kui nimivrtus, nimetatakse mgihinna ja nimivrtuse vahet aaioks
ehk lekursiks.
Aktsia turuvrtus on aktsia hind brsil. Brsil noteerimata ettevtete
puhul vib turuvrtuse hindamisel lhtuda raamatupidamistoimkonna
iglase vrtuse definitsioonist: iglane vrtus on summa, mille eest on
vimalik vahetada vara teadlike, huvitatud ja sltumatute osapoolte vahelises tehingus.
Korrutades ettevtte aktsiate arvu aktsia turuhinnaga, saame ettevtte
turukapitalisatsiooni. Turukapitalisatsioon nitab, kui suur on ettevtte
turuvrtus.

aktsia

15

Aktsiaemissioon
Tegevust laiendav vi mnda teist ettevtet osta sooviv ettevte vib sattuda olukorda, kus tema omavahenditest soovitu teostamiseks ei piisa ja
bilanss ei kannata ka vlja vrkapitali kaasamist ehk laenu vtmist mistliku hinnaga.
Lahenduseks on aktsiaemissioon: mes aktsiaid, vldib ettevte kindla tagasimaksmise thtajaga vlakohustuse vtmist ja intressimakseid. Aktsiaid ostnud investorid saavad ettevtte kaasomanikeks, mitte vlausaldajateks. Neil on vimalik saada tiel mral osa ettevtte vrtuse tulevasest
kasvust ja dividendidest. Samas peavad nad arvestama, et aktsiatelt saadav
tulu on vhem prognoositav kui vlakirjadel.
Kuigi aktsiad seostuvad inimestele brsiga, ei jua valdav osa ettevtteid
kunagi aktsiate brsil noteerimiseni. Viksematesse ettevtetesse kaasatakse vajaduse korral tavaliselt tutvuste, risuhete vi pere liinis ks-kaks uut
investorit. Kllaltki levinud on ka variant, et leitakse mni finantsinvestor
(nn riingel alustavate ettevtete ja riskikapitalist mnda aega tegutsenud
ettevtete puhul), kes on spetsialiseerunud kiiret kasvupotentsiaali pakkuvatesse ettevtetesse raha paigutamisele.
Kolmas vimalus, mis tavaliselt tuleb kne alla suurte ettevtete puhul ja viib brsile, on avaliku aktsiaemissiooni korraldamine ja aktsiate
noteerimine brsil. See vib olla ettevttele atraktiivne jrgmistel phjustel:
lisanduv kapital vimaldab ettevttel tegevust laiendada,
senistele aktsionridele avaneb vimalus oma investeeringust (osaliselt)
vljuda,
investorid saavad reguleeritud turu ettevtte aktsiatega kauplemiseks,
omanikud saavad teada ettevtte turuhinna,
avaneb vimalus motiveerida ttajaid aktsiaoptsioonidega,
aktsiaid saab kasutada valuutana teiste ettevtete levtmisel,
brsil olek tstab ettevtte mainet ja tuntust,
majandustulemuste regulaarne avaldamine suurendab usaldust ettevtte vastu, mistttu ettevtte finantseerimine vlakirjadega vib muutuda
varasemast odavamaks.
16

Ettevtte esmast aktsiate avalikku mki nimetatakse eesti keeles sageli

IPOks on vetud le ingliskeelse vljendi initial public offering lhend.
Ettevtte aktsiate brsile viimine eeldab hulga kriteeriumite titmist
ja valmidust brsinuete titmiseks. Isegi vga suured ja rahvusvaheliselt tuntud ettevtted niteks IKEA ei pruugi olla brsil kaubeldavad,
vaid on privaatsed. Erinevalt avalikust ettevttest, mille aktsiatega saavad
investorid vabalt kaubelda, pole tavainvestoril privaatse ettevtte aktsiaid
ldjuhul vimalik osta. Privaatsete ettevtete aktsiatel puuduvad psivad
hinnanoteerijad ja tehingu vastaspoole (s.o mja) leidmiseks tuleb saavutada kokkulepe mne mgist huvitatud aktsionriga.
Siiski, kui privaatse ettevtte aktsionride arv on kllalt suur ja avalikkusel on huvi nende aktsiate vastu (niteks on oodata aktsiate noteerimist
brsil tulevikus), vivad aktsiamaaklerid huvitatud poolte kokkuviimiseks
pakkuda brsivlist kauplemist. Brsivliselt kaubeldavate aktsiate ostmine
on brsiaktsiatest suurema riskiga, sest avalikud ettevtted on privaatsetest
ettevtetest suurema jrelevalve all.
IPO aitab ettevttel tavaliselt korraldada mni investeerimispank vi
nende sndikaat, kes analsib nudlust ja otsib sobivat hinnataset, koostab emissiooniprospekti ja registreerib selle asjasse puutuvates ametiasutustes (Eestis on selleks finantsinspektsioon).
Suurem osa aktsiaid jagatakse tavaliselt emissiooni korraldavate investeerimispankade institutsioonilistele klientidele. Jagamine toimub suuresti no jrgi mida suuremat kasu on korraldajal kliendist teenustasude
nol olnud vi tulemas, seda enam on tal lootust aktsiaid saada. Kui mrkimisvrses koguses aktsiaid jagub ka korraldajatega mitteseotud mrkijatele, vib see olla mrk vhesest nudlusest. Testi kuumast IPOst on
lootust osa saada vaid korraldaja headel klientidel.
Mningal mral arvestatakse aktsiate jaotamisel seda, millist kitumist on oodata investorilt prast IPOt ldjuhul kaldub eelistus pikaajalisemate investorite poole, kes kohe prast noteerimist ei torma kasumit
vtma. IPOdes osaleb siiski ka palju selliseid investoreid, keda huvitab
vaid kauplemise algusele loodetavalt jrgnevas hinnahppes osalemine.
Nende investorite tttu on sna riskantne osta aktsiaid vahetult prast
brsikauplemise algust. On sna tavaline, et esimeste pevade jrsk hinnatus peatselt taandub ja avanevad soodsamad ostuvimalused.

aktsia

17

Mistagi pole ka IPOjrgne hinnahpe garanteeritud, mida ilmekalt demonstreeris niteks Tallinki IPO. Noteerimise jrel asusid paljud vanad ja
uued aktsionrid aktsiaid mma, surudes hinna kiiresti emissioonihinnast madalamaks. Tavapraselt vtavad emissiooni korraldajad ja ettevtte
juhtkond kohustuse hoiduda mnda aega prast IPOt oma aktsiate mgist, kuid suurema aktsionride ringiga ettevtetes vib pris suur hulk
aktsionre selle piirangu alt vlja jda.
Asjaolu, et ettevte korraldab IPO ja selle mber tekib meediakra, pole
seeprast piisav phjus ettevtte aktsiate omandamiseks. Pikemaajaline investor peab alati kaaluma investeeringu fundamentaalset phjendatust ja osalema
IPOs ainult siis, kui ettevte vastab tema investeerimiskriteeriumitele.
Mnes turusektoris vi riigis vga tihedalt toimuvad IPOd viitavad vastava sektori vi riigi lekuumenemisele.
Vhe on ajaloos olnud perioode, mis oleksid IPOde arvult vrreldavad
tehnoloogiamulli paisumisega USAs 1990. aastate teisel poolel. Samaaegselt internetibuumiga alanesid siis mnevrra ka brsiettevtetele seatavad
kriteeriumid ja tekkisid alternatiivturud, kus kaubeldavatelt ettevtetelt ei
nutud pikka majandustulemuste ajalugu.
Ere nide srasest alternatiivturust oli Saksamaa Neuer Markt, millest
loodeti Euroopa analoogi NASDAQile. 2000. aastal sstsid aktsiate hinnad Neuer Marktil taevasse, 2002. aastaks aga oli 96% brsi tipuaegsest kogukapitalisatsioonist seoses internetibuumi lppemisega haihtunud. Neuer
Markt lpetas oma eksistentsi.
Tehnoloogiabuumi ajal piisas investorite huvi ratamiseks ka ainult
paljutotavast riplaanist. Selliste IPOdega kogutud raha pletasid paljud
vastsed ettevtted sna kiiresti ra, jttes aktsionridele thjad pihud. Samas polnud haruldased ka juhud, kus IPOs osalenud investorid kogesid
oma investeeringu vrtuse mitmesajakordistumist.
IPOt korraldava ettevtte korral on peamine informatsiooniallikas
emissiooniprospekt. Lisaks prospektis sisalduvatele finantsandmetele on
mistlik uurida informatsiooni ettevtte juhtkonna, ettevttega seotud
skandaalide, kohtuasjade jms kohta, sest see vib anda viiteid ettevtte ldisele kitumiskultuurile. Vga thtis on melda, milleks ikkagi kasutatakse IPOga kaasatavat raha ja kas IPO ei ole ette vetud ainuksi selleks, et
vimaldada senistel investoritel ettevttest vljuda.

18

Aktsiaraamat ja vrtpaberikonto
Ettevte peab aktsionride le arvestust aktsiaraamatus. Eestis on kigil aktsiaseltsidel kohustus registreerida oma aktsiad Eesti vrtpaberite
keskregistris. Keskregistrisse kandmisel saavad aktsiad unikaalse ja rahvusvaheliselt tunnustatava identifitseerimiskoodi (ISIN-koodi), mis eristab kiki vastava emissiooni koosseisu kuuluvaid vrtpabereid teistest.
Kik isikud, kes soovivad omada Eesti aktsiaid, vajavad seega Eestis
kehtivat vrtpaberikontot. USA vi mne muu maa ettevtte aktsiate
omamiseks on aga vaja seal kehtivat vrtpaberikontot. Erandiks on Lti
ja Leedu vrtpaberid, mille ostmiseks vi omamiseks ei pea olema sealset vrtpaberikontot. Eesti, Lti ja Leedu vrtpaberiregistrid vahetavad
omavahel vrtpaberiomanduse infot teie eest.
Aktsiaid saab hoida ka esindajakontol vrtpaberivahendaja nimele
avatud kontol, millel olevate vrtpaberite omandiigus ei kuulu mitte
vahendajale, vaid tema klientidele.
Korralduslikust kljest on aktsiatesse investeerimine muutunud tnapeval vga lihtsaks. he pevaga on vimalik juda vrtpaberikonto
avamisest aktsiate ostmiseni. Vrtpaberikonto avamise koht tuleks valida lhtudes investori eelistustest turgude osas ja tema tehinguaktiivsusest.
Thelepanu tuleb prata ka vrtpaberite hoidmisega seotud teenustasudele. USAs online-maaklerikonto (niteks Interactive Brokers,
E-Trade jne) omamine vib olla ratsionaalne, kui investor kaupleb palju ja eelkige likviidsete vrtpaberitega. Vhelikviidsetel turgudel vib
suuremate kauplemiskoguste korral olla kige mistlikum valik endiselt
sealse maakleri vahendusel kauplemine, sest kohalikul maakleril on parem levaade teiste turuosaliste tegelikest kauplemishuvidest, mida nhtavad tehingukorraldused pahatihti ei paljasta.
Pikemalt on vrtpaberiregistritest, -kontodest ning tehingute registreerimisest juttu 6. peatkis.

aktsia

19

Aktsionri igused ja kohustused

Aktsia annab aktsionrile iguse osaleda ja hletada aktsionride ldkoosolekul. Kui aktsionr ei saa isiklikult koosolekul osaleda, vib ta soovi
korral selleks volitada mnda teist isikut.
Eesti riseadustiku jrgi kuulub aktsionride ldkoosoleku pdevusse
(sarnane on ldkoosoleku pdevus ka teistes riikides):

phikirja muutmine;
aktsiakapitali suurendamine ja vhendamine;
vahetusvlakirjade vljalaskmine;
nukogu liikmete valimine ja tagasikutsumine;
audiitori valimine;
erikontrolli mramine;
majandusaasta aruande kinnitamine ja kasumi jaotamine;
aktsiaseltsi lpetamise, hinemise, jagunemise ja mberkujundamise
otsustamine;
juhatuse, nukogu liikme vi aktsionri vastu nude esitamise, samuti nukogu liikmega tehingu tegemise otsustamine, tehingu tingimuste
mramine;
muude seadusega ldkoosoleku pdevusse antud ksimuste otsustamine.
Aktsionrid, kellele kuulub vhemalt 1/10 aktsiakapitalist, vivad nuda
teatud ksimuse vtmist ldkoosoleku pevakorda, samuti vivad nad
nuda erikontrolli ettevttes. Viksemate osaluste omanikud vajavad oma
soovide lbi surumiseks teiste aktsionride toetust.
Aktsionril on igus omandit le kanda ma, vahetada vi prandada oma aktsiaid vi teatud tingimustel vahetada need sama ettevtte teist
liiki vrtpaberite vastu.
Samuti on aktsionril igus saada dividende. Ettepaneku kasumi jaotamise ja dividendide suuruse kohta teeb tavaliselt ettevtte juhtkond sltuvalt ettevtte investeerimisvajadustest ja kasumi suurusest, ettepaneku
peab kinnitama aktsionride ldkoosolek. Eestis maksavad ettevtted di20

vidende tavaliselt kord aastas, teistes riikides vidakse dividendimakseid

teha ka kord kvartalis vi poolaastas. Kui ettevte ja tema aktsionrid otsustavad dividendide maksmise asemel kogu kasumi reinvesteerida (nagu
kiiresti arenevad ettevtted tihti teevad), asendab dividende lootus teenida
ettevtte vrtuse tusu arvel.
Igal aktsionril on igus tutvuda ettevtte aruannetega. Brsiettevtete
puhul on selle iguse teostamine tavaliselt vga lihtne, sest majandusaasta
aruanded ja jooksvad majandustulemused on interneti vahendusel kigile
vabalt kttesaadavad. Kui ettevte pole brsil, vib sellele igusele rhumine olla mnes riigis vikeaktsionride praktiliselt ainus vimalus saada
ettevtte tegevusest vhegi detailsemat infot. Eestis nneks nii pole, siin
on igahel vimalik vikese teenustasu eest tutvuda riregistri vahendusel
kigi ettevtete majandusaasta aruannetega.
Aktsionridel on igus anda valesti toiminud ettevte kohtusse. Tavaliselt toimub see paljude investorite hise huvide kahjustamise vastase
(class-action) kohtuasjana. sna levinud on selline tava Phja-Ameerikas,
kus aktsionride iguste kaitse on kige enam arenenud.
Aktsionride iguste plaan (Shareholder Rights Plan) on termin, mis
thistab ettevtte enesekaitsevimalusi levtmiskatsete korral. Kui juhtkonna vi mne suuraktsionri vastu vaenulik aktsionr suurendab oma
osalust le kindlaks mratud piiri, vib aktsionride otsus anda juhatusele iguse toiminguteks, mis annavad levtmiskatsega mitte seotud aktsionridele aega sndmusele reageerida ning muudavad levtjal osaluse
edasise suurendamise keerulisemaks ja kulukamaks. Niteks vib mni
aktsionride iguste plaan sisaldada tingimust, et olukorras, kus mne aktsionri osalus letab 2025% piiri, tekib teistel aktsionridel automaatselt
vimalus osta ettevtte aktsiaid turuhinnast odavamalt (tavaliselt 1020%
vrra), mis lahjendab levtmist ritava aktsionri osalust.
iguste krval peab aktsionr meeles pidama ka oma kohustusi ettevtte ees, mille omanik ta on. Kuigi aktsiad ei nua sellist laadi heaperemehelikku suhtumist nagu niteks kinnisvara, ei tohi aktsiaomanik siiski olla
kskikne oma vara kekigu vastu. Tal on tarvis olla kursis omatava ettevtte kekiguga ja seda mjutavate sndmustega ning kia ldkoosolekul
hletamas vhemalt puhkudel, kus tema hled vivad saada oluliste otsuste langetamisel kaalukeeleks.

aktsia

21

Aktsiate kajastamine raamatupidamises

Raamatupidamise toimkond on koostanud finantsinstrumentide raamatupidamises kajastamise kohta phjaliku juhendmaterjali. Huvilised leiavad
detailse ksitluse koos nidetega internetiaadressilt www.easb.ee/?id=685
RTJ 3 Finantsinstrumendid.
Jrgnev on lhilevaade olulisematest aktsiate kajastamise phimtetest.
levaate aluseks olev raamatupidamise toimkonna juhend ksitleb kll ettevtete raamatupidamise korraldamist, kuid nende phitdede teadmine
aitab investeeringute kohta adekvaatset arvestust pidada ka eraisikutena
aktsiatega tehinguid tegevatel investoritel.
Aktsiad vetakse raamatupidamises algul arvele nende soetusmaksumuses. Algne soetusmaksumus sisaldab kiki aktsiate soetamisega otseselt
kaasnevaid kulutusi.
Aktsiate oste ja mke tuleb jrjepidevalt kajastada kas tehingupeval
vi vrtuspeval. Tehingupev on pev, mil ettevte vtab endale kohustuse (niteks slmib lepingu) aktsiate ostuks vi mgiks. Vrtuspev on
pev, mil ettevte saab ostetud aktsiate omanikuks vi kaotab omandiiguse mdud aktsiate le.
Aktsiaid kajastatakse bilansis iglase vrtuse meetodil. iglane vrtus on summa, mille eest on vimalik vahetada vara teadlike, huvitatud ja
sltumatute osapoolte vahelises tehingus. Vrtuse muutusest tulenevaid
kasumeid/kahjumeid kajastatakse aruandeperioodi kasumiaruandes. iglasest vrtusest ei arvata maha vimalikke finantsinstrumendi realiseerimisega kaasnevaid tehingutasusid.
Parimaks finantsinstrumendi iglase vrtuse indikaatoriks on tema turuvrtus. Aktiivse turu puudumisel vib iglast vrtust hinnata mnel
muul meetodil, niteks diskonteerides finantsinstrumendi tulevasi prognoositavaid rahavoogusid.
Kui tegemist on aktsiaga, mille iglast vrtust ei ole vimalik usaldusvrselt hinnata, kajastatakse nende vrtust korrigeeritud soetusmaksumuse meetodil. Selle meetodi puhul kajastatakse aktsiat bilansis tema
algses soetusmaksumuses, mida on vajaduse korral korrigeeritud vrtuse
langusest tuleneva vimaliku allahindlusega. Allahindlus tuleb teha, kui on
tenoline, et vara tegelik vrtus on viksem kui bilansiline jkvrtus.
22

Aktsiate allahindlust vib muu hulgas phjustada nende aktiivse turu kadumine, niteks juhul, kui aktsia noteerimine brsil lpetatakse.
Vlisvaluutas tehtud aktsiainvesteeringute vrtus tuleb igal bilansipeval vastavalt Eesti Panga vahetuskursile mber hinnata.
Kui ettevte kaotab aktsiate le kontrolli (niteks nende mgi korral),
eemaldatakse aktsia bilansist. Juhul kui ks osapool annab teisele tehingu
kigus le aktsiad, aga mitte sisulist kontrolli nende le, ei eemaldata aktsiaid leandja bilansist, vaid tehingut kajastatakse kui leantud vara tagatisel vetud laenu. Selliste tehingute nide on repotehingud vrtpaberitega,
mille kigus vrtpaberite mja vtab endale htlasi kohustuse mdud vrtpaberid kokkulepitud ajal ja tingimustel uuesti tagasi osta.
Aktsiate bilansist eemaldamisel kajastatakse aktsiate bilansilise vrtuse
ja nende eest saadud tasu vahet kasumiaruandes tulu vi kuluna.

Korporatiivsed sndmused
Korporatiivne sndmus on oluline samm, mille ettevte brsil kaubeldavate aktsiatega ette vtab ja mis mjutab tema aktsia hinda. Ettevtte sellistest otsustest vib aktsionr saada vrtuslikku informatsiooni
ettevtte majandusseisu ja tulevikuplaanide kohta ning langetada selle
phjal otsuseid aktsiate ostuks vi mgiks.
Tavaliselt teeb sraste otsuste langetamiseks ettepaneku ettevtte juhtkond ja see vajab justumiseks aktsionride heakskiitu ldkoosolekul.
Tpilised korporatiivsed sndmused on dividendide maksmine, aktsiate splittimine, hinemised ja levtmised, uute aktsiate vljalase ning
osa tegevuse eraldamine phitegevusest ehk spin-off.
Dividende vib ettevte maksta kahes vormis: rahas vi aktsiatena. Dividende saab maksta vaid ettevttesse kogunenud kasumi arvelt kui
ettevttel jaotamata kasumit pole, siis ta dividende maksta ei saa.
Dividendide maksmise alustamine vib olla mrk sellest, et ettevte on
judnud kiire kasvu faasist stabiilsesse arengufaasi. Kui analtikud
muudavad selle tttu ettevtte kasumiprognoose viksemaks, vib dividendide maksmine mnikord kaasa tuua hoopiski aktsiahinna languse.
Rahas makstav dividend laekub vastavalt ldkoosoleku otsusele mra-

aktsia

23

tud summas ja ajal aktsionride arvele. Eestis makstakse dividende enamasti kord aastas, mujal on levinud ka kvartali- vi poolaastamaksed.
Aktsia kohta, mis on veel dividendiiguslik, eldakse cum-dividend. Dividendide saajate nimekirja fikseerimisele jrgneval peval kaubeldakse
aktsiaga juba ex-dividend, ostmisega ei kaasne siis enam igust jooksval perioodil dividendi saada.
Dividendi maksmine aktsiate kujul ehk fondiemissioon thendab, et raha
asemel jaotatakse aktsionridele uusi ettevtte aktsiaid. Niteks saab
aktsionr iga tal juba oleva kmne aktsia kohta he uue aktsia. Kuna
nnda suureneb aktsiate arv, aga ettevtte kasum jb samaks, vheneb
lahjendamise tttu tulu aktsia kohta ja tavaliselt langeb vastavalt ka aktsia hind.
Vanasti oli dividendidel mnevrra thtsam roll kui tnapeval. Eriti USAs
on ettevtted hakanud dividendide krval ha enam kasutama aktsiate
tagasiostu kui veel ht ettevtte kasumi aktsionridele jagamise vimalust. Aktsiate tagasiostmine vib olla ettevtte jaoks dividendide maksmisest kitvam mitmel phjusel:
maksuseadused ksitlevad seda mnes riigis soodsamalt kui dividende,
aktsiate tagasiostmine vib tsta aktsia turuhinda, meeldides seetttu aktsiaoptsioonidega motiveeritud juhtkonnale,
tagasiostmine on paindlikum kui dividendid dividende kalduvad
investorid pidama stabiilse tulu saamise vormiks, mistttu dividendide vhendamise prast tabab ettevtte juhtkonda aktsionride pahameel, aktsiate tagasiostu aga vib varieerida seda kartmata.
Seetttu on USAs dividenditootlus praegu pikaajalisest keskmisest
oluliselt madalam. Kui lisada vljamakstavatele dividendidele ka aktsiate tagasiostuks kuluvad summad, tuseb dividenditootlus u 2,5
protsendilt enam kui 5 protsendini. ieti nimetakse viimast arvu kll
cash-yieldiks. Cash-yield leitakse dividendideks makstud ja aktsiate
tagasiostuks kulutatud summa jagamisel ettevtte turuvrtusega.
Prast aktsiate tagasiostu vib ettevte need aktsiad thistada (ostetud
aktsiad lihtsalt nullitakse), kasutada neid juhtkonna optsiooniprogrammi raames vi levtmiste korral teise ettevtte eest maksmiseks.

24

Aktsiate spliti korral jagatakse senised ettevtte aktsiad mitmeks aktsiaks.

See alandab hinda aktsia kohta, kuid jtab kokkuvttes ettevtte aktsiakapitali suuruse ja turuvrtuse muutumatuks, muutub vaid ettevtte
aktsiate arv.
Kui niteks ettevte kuulutab vlja aktsiate 2 : 1 spliti, saab iga aktsionr
senisele aktsiale lisaks veel he aktsia. Kokkuvttes suureneb ettevtte
aktsiate arv kaks korda. Kui enne splitti kaubeldi aktsiaga 100-kroonise
hinnaga, siis prast splitti on aktsia ootusprane hind 50 krooni. Mingil
mral suurendab viksem hind huvi aktsia vastu, sest pshholoogilistel
phjustel tundub see olevat odavam kui enne. Tavaliselt vetakse splitt
ette aktsia kaubeldavuse parandamiseks siis, kui he aktsia hind on
kasvanud vikeinvestorite jaoks kttesaamatult suureks.
USA tehnoloogiaettevtted kasutasid aktsiate splittimist massiliselt
internetimulli ajal, mil hinas investorid ajasid nende aktsiate hindu
jrjest krgemaks. Mulli lhkemisele jrgnenud aastatel on paljud
neist ettevtetest pidanud ette vtma prdspliti (reverse split), et
kaubeldavate aktsiate arv taas vheneks ja aktsia hind tuseks. Kui
niteks enne 1:10 prdsplitti kaubeldi aktsiaga 1 USD tasemel, siis
prast kmne vana aktsia vastu he uue saamist peaks uue aktsia
hinnaks kujunema 10 USD. Ettevtte omakapitali suurust ega turuvrtust prdsplitt ei muuda, kuid sammu vib olla vaja kehva mainega penny-stocki staatusest psemiseks vi mne brsi kauplemiskriteeriumi titmiseks. Kui niteks hinnasamm, millega saab brsil
kauplemisnoteeringuid sisestada, on aktsia hinnast juba 1015%, on
ettevttel ostu- ja mgihinna vahe (spreadi) vhendamiseks mistlik kaaluda prdsplitti.
Mnel juhul saab prdsplitti kasutada ka vikeaktsionride kes oleva
aktsiakoguse sihilikuks vhendamiseks: kui aktsionril on aktsiaid vhem, kui on tarvis he uue aktsia saamiseks, jb tal uus aktsia saamata.
Vikeaktsionr saab rahalist kompensatsiooni selle aktsiakoguse vrtuses, mille eest talle uusi aktsiaid ei vljastata. Kompensatsiooni suuruse mramisel lhtutakse tavaliselt aktsiate turuvrtusest prdsplitis
osalevate aktsionride fikseerimise hetkel.
Kuna vastavalt riseadustikule on Eesti aktsiad jagamatud, siis tuleb aktsiate split siin teostada fondiemissioonina.

vlakiri

25

Ostueesiguste (rights issue) vljaandmist kasutab ettevte tavaliselt olukorras, kus tal on soov saada olemasolevatelt aktsionridelt tiendavat
kapitali. Aktsionrid saavad iguse osta uusi ettevtte aktsiaid enne
seda, kui neid pakutakse avalikkusele. Ostuigused on tavaliselt sarnaselt aktsiatega vabalt kaubeldavad ning aktsionrid vivad neid soovi
korral edasi ma.
hinemine (merger) leiab aset siis, kui mitu ettevtet liituvad kokkulepitud
tingimustel heks ettevtteks. Tavaliselt omandab ks ettevte teise aktsiad tielikult. Tihti toimuvad hinemised olukorras, kus majandussektoris valitseb tihe konkurents ning kasumimarginaalid on surve all. Selles
olukorras vimaldab hinemine suurendada efektiivsust viksemate konkurentide krvaldamise ja ldkulude arvel kokkuhoidmise abil.
Kui brsiettevtte levtja on privaatettevte, siis avab see tollele vimaluse juda brsil noteerimiseni ilma IPO korraldamise ja aktsiate
brsil registreerimise kadalippu lbimata.
levtmise korral leiab ettevte mne huvipakkuva ettevtte ja ritab turult aktsiaid ostes selle le kontrolli saavutada. Sihtmrgiks oleva ettevtte aktsiaid ei vahetata selle kigus levtja aktsiate vastu ja ettevtteid
ei hendata. levtmine vib olla sbralik ehk levetava juhtkonnale
ja aktsionridele meeltmda vi vaenulik ehk selline, kus levetava
ettevtte juhtkond vi aktsionrid ritavad levtmist takistada.
Spin-off thendab sndmust, kus brsil noteeritud ettevte eraldab phitegevusest he osa ja kannab senistele ettevtte aktsionridele le uue
moodustatud ettevtte aktsiad. Phjuseks vib olla ettevtte reorganiseerimine, vajadus eraldada ettevttest he konkreetse tegevusala riskid
vi kaasata sinna eraldi kapitsali.

Aktsiate vrtuse mramine

ksnes aktsia turuhinna teadmine annab investorile vhe infot. Penny
stockid maksavad penne, Warner Buffeti juhitava Berkshire Hathaway aktsia maksab brsil 112 000 USD... Ainuksi turuhinnast on vga raske vlja
lugeda, kas aktsiasse tasub investeerida vi mitte. Turuhind tuleb asetada
mingisse konteksti.

26

Tehnilist analsi eelistavate investorite investeerimisstrateegia nurgakiviks on teave hinnamuutuste ja muude peamiselt kauplemisaktiivsust
iseloomustavate nitajate kohta.
Vrtusinvestori jaoks aga on kige olulisem hinnata ettevtte iglast
vrtust. Vrtusinvesteerimise phiidee on see, et varade hinda iseloomustavad parameetrid liiguvad aja vltel madal- vi krgseisust taas keskmiste vrtuste juurde. Vrtusinvestorid kasutavad aktsia hinnale hinnangu andmiseks mitmesuguseid suhtarve. Jrgmiseks tuleb juttu kige
populaarsematest, phjalikumat pilti aktsiate vrtuse hindamiseks kasutatavatest suhtarvudest pakub niteks investopedia.com.

Hinna/tulu suhe (P/E, price-to-earnings per share)

Mida tpsemalt meldakse, kui eldakse, et aktsia on odav? Enim kasutatav suhtarv, millest tavainvestorid (esma)hinnangus lhtuvad, on aktsiate
P/E ehk hinna/tulu suhe. Kui aktsia hind on 100 krooni ja ettevte on teeninud viimase nelja kvartaliga kasumit aktsia kohta 5 krooni, on aktsia P/E
= 100 / 5 = 20.
Usaldusvrseim on minevikuandmete phjal arvutatav jooksev P/E
(trailing P/E), kus E arvutamiseks kasutakse nelja viimase kvartali tulu aktsia kohta. Samas mrab aktsia hinnaliikumise suuresti E kitumine tulevikus, mistttu analsides opereeritakse tihti ettevaatava P/E-ga (niteks
kirjutatakse 2008F P/E 10), kus E vib olla niteks veel kestva vi jrgneva
majandusaasta prognoositav tulu aktsia kohta. Et tegelikkus vib kujuneda prognoosist erinevaks, ei ole vga pikalt ettepoole vaatavad prognoosid
eriti usaldusvrsed.
Madal P/E vib nidata, et ettevte on allahinnatud. Samas vib see ka
nidata, et turg pole kindel tema tulude psimises praegusel tasemel. Olukorda, kus ettevte nib (niteks P/E phjal) hetkel odav, kuid tulevase tulu
langus aktsia kohta vib muuta ta kalliks, nimetatakse vrtuslksuks (value trap).
Pikema horisondiga investori jaoks vib ettevtte P/E, mis on madalam
konkurentide omast vi turu keskmisest, olla ks kriteerium, mille jrgi
aktsiaid oma portfelli valida. Peamine ksimus, mida investor P/E suhet

aktsia

27

kasutades peab arvestama, on hinnang kasumi psivusele. Kas ettevte

tegutseb tsklilises majandusharus? Milline on majandustskli faas? Kas
keegi vib ohustada ettevtte turupositsiooni? Madalast P/E-st ei saa automaatselt eeldada aktsiahinna tusu, odav aktsia vib jda odavaks aastaid.
Mnel juhul vib investoril olla otstarbekas kasutada niteks vlakirjade tootlusega vrdlemisel P/E prdvrtust ehk E/P suhet. See nitab
aktsia tinglikku tulumra knealuse aktsiahinna juures.
Jagades aktsiaindeksisse (niteks S&P 500) kuuluvate ettevtete
summaarse turuvrtuse ettevtete puhaskasumite summaga, saame indeksi P/E. S&P 500 indeksi keskmine P/E alates 1935. aastast on 15,8, kuid
viimasel 25 aastal on P/E olnud keskmiselt le 20. Oma osa andsid krgema keskmise kujunemiseks tehnoloogiaaktsiate vga krged hinnad 2000.
aastate alguses. Vahest olulisemgi on olnud aktsiate riskipreemia langus,
mis on phinenud eeldusel, et aktsiad on tnu USA majandustsklite mdukamaks muutumisele vhem riskantne varaklass, kui varem eeldati.

Aktsia dividenditootlus
Pris hea investeerimisstrateegia on lbi ajaloo olnud krge dividenditootlusega aktsiate omamine. Ainuksi dividendide reinvesteerimisega tekkiv
kumulatiivne tootlusefekt vib pikas perspektiivis anda pris suure eelise
vrreldes ksnes aktsiate hinnatusule lootmisega.
Aktsia dividenditootluse (dividend yield) saame, kui jagame dividendi
aktsiahinnaga. Kui ettevte maksab dividende 6 krooni aktsia kohta ja aktsia hind on 60 krooni, on dividenditootlus 6 / 60 = 10%.
Aktsia iglase hinna leidmiseks on dividenditootlust mnikord mistlik vrrelda fikseeritud tulumraga instrumentide tootlusega. Seda siis,
kui ettevttel ei teki suure tenosusega probleemi jrgmistel perioodidel
sarnase dividendi vljamaksmisega. Kui dividendid on erakorralise iseloomuga, siis pole sellisel vrdlusel suurt mtet.

28

Aktsia turuhinna ja raamatupidamisvrtuse

suhe (P/B, price-to-book)
Vrtusinvestorid kasutavad ettevtte ala- vi lehinnatusele esmase hinnangu andmiseks aktsia turuhinna ja raamatupidamisvrtuse suhet.
See suhe nitab, kui mitu korda letab ettevtte aktsia turuhind tema raamatupidamisvrtust (mnikord nimetatakse seda ka likvideerimisvrtuseks).
Kui ettevtte aktsiaga kaubeldakse allpool raamatupidamisvrtust
(P/B < 1), viitab see kahele vimalusele: kas hindavad investorid ettevtte
varade vrtust vga pessimistlikult vi on ettevtte varade tootlus vga
madal.
Majandusharudes, kus tegutsemine nuab suuri investeeringuid phivarasse, kauplevad ettevtted tavaliselt palju madalamal P/B tasemel kui
niteks vikese kapitalivajadusega konsultatsioonifirmad. P/B suhet kasutatakse tihti pankade omavahel vrdlemiseks, sest enamjaolt on pankade
varad ja kohustused bilansis pidevalt hinnatud turuvrtusele vastavalt.

Diskonteeritud rahavood
P/E kasutamisega kaasneb ks phimttelise thtsusega probleem. Nimelt
pole kasum vaba raamatupidamislikest moonutustest, mis teevad kasumi
mnel juhul petlikuks nitajaks. Ettevtte raamatupidamine vib niteks
nidata suurt kivet, kuid suur osa sellest on nuete vormis ehk raha on
reaalselt ktte saamata, ettevtte varade amortiseerimiseks kasutatakse nii
mnigi kord vraid eeldusi. On ka palju muid vimalusi, millega ettevtted ritavad endast kasumlikumat muljet jtta.
Seeprast vib ettevtte majandusseisust anda selgema pildi tema kassavoogude aruandega tutvumine. Suure osa aktsiaanaltikute jaoks ongi
ettevtte vrtuse hindamise peamoodus oodatavate tulevaste rahavoogude diskonteerimine tnasesse peva. Kuna sellistes mudelites kasutatakse
sna pikaajalisi prognoose, vivad neil phinevad aktsia vrtuse hinnangud suures ulatuses varieeruda.

aktsia

29

Aktsiatesse investeerimine ja nendega kauplemine

Sarnaselt kahe kolmandiku autojuhtidega, kes peavad ennast ksitlustes
keskmisest paremaks autojuhiks, iseloomustab see hoiak vga hsti ka
investoreid. Mistagi ei saa aga kik investorid juba puhtmatemaatilisel
phjusel olla le keskmise edukad.
Sageli kasutatav tlus lhiajalised kauplejad kaotavad kokkuvttes alati on sellegipoolest eksitav. Tusval turul teenivad enamasti ka lhiajalised
kauplejad raha, kuid jvad turutootlusele alla tehingukulude tttu. Umbes
5% kauplejatest suudab ka pikema perioodi vltel turuindeksit la (vrdluseks: fondijuhtidest saab sellega hakkama 2030%).
Parimad pevakauplejad tunduvad olevat need, kes annavad endale selgelt aru, et suhtumine mul on igus ei maksa turul midagi, ja saavad
suurema stressita le olukordadest, kus neil ei ole igus.
Parimad aktsiakauplejad on sageli nooremad kui 30-aastased, sest kiire
reaktsioon ja vike kauplemismaht annab (uudiste)kauplemises mningase
eelise. htlasi on selles vanuses inimesed tavaliselt ka riskialtimad. Samal
ajal saaks suurem osa pevakauplejaid oma nooruse isegi kindlamalt enda
kasuks prata pikaajalise investeerimisega ning suurema aktsiaosakaaluga portfelliga.
Paljusid aktsiakauplejaid on alati kitnud turutrendi jrgimisel phinev
ehk momentum-strateegia. Mingil moel kasutab tootluse saavutamiseks
turutrendi vimendamist suur osa hedge-fonde.
Kuigi kigis rahanduspikutes on thtsal kohal jutt sellest, et finantsturud on oma olemuselt efektiivsed ning aktsiate hinnad kajastavad pidevalt
ettevtte kohta teada olevat informatsiooni, pole ajaloolised andmed seda
heselt tendanud. 2008. aastal tehtud London Business Schooli uuring
nitas, et momentumil on kalduvus psida parimat tootlust pakkunud
Briti aktsiad on perioodil 19002007 viletsamat tootlust nidanud aktsiaid
enamasti lnud aasta-aastalt.
Ent USA aktsiaturul on viimasel kmnel aastal momentum-strateegiaga
raha kaotatud, tenoliselt hakatakse sellega ka mujal maailmas tihedamalt
vastu nppe saama. Momentumi surm vljendub niteks jrjest lhemaajalistes liikumistes, millele investorid ei juta harjumusprases ajaraamis
reageerida. Tihti raputab investori momentum-strateegiast vlja volatiilsus,
30

mis laseb ootamatult kiku stop loss-orderid ja jtab investori positsioonist

ilma. Probleemiks vib osutuda kahanenud likviidsus, mis ei vimalda tavaprase suurusega positsioone vtta vi kinni panna.
Loomulikult on praeguseks juba tekkinud ka fondid, mis pavad sellist
hes vi teises suunas le vlli liikunud momentumit ra kasutada. Nad
lhtuvad investorite meeleolu iseloomustavatest nitajatest, mvad lhikeseks kige eufoorilisemate hinnangutega prjatud instrumente, lhevad
pikaks kaua linegatiivseid hinnanguid plvinud aktsiates. Mullistuvate
aktsiate hindamisel pole fundamentaalnitajatel tihti enam mingit thtsust,
mistttu ks kindlamaid oma raha pletamise viise on ainult neid aluseks
vttes liiga lhikese horisondiga lhikeseks mk.
Internetiaktsiate mulli lhkemine on tstnud pisut rahulikumat elu ja
stabiilsemat tootlust eelistavate investorite hulgas jrjest enam ausse turuneutraalse investeerimise. Tihti tegutseb sellisel phimttel investeeriv hedge-fond sna triviaalsel moel. Ollakse pikad vrtpaberites, mida
peetakse allahinnatuks, ja lhike instrumentides, mille hinnad on nendega
vrreldes lehinnatud. Investoritele serveeritakse seda kui turuneutraalset
strateegiat. Enamasti srane strateegia mnda aega ka toimib, eriti hsti
muidugi siis, kui vastavasse tootesse voolab raha sisse: pole kindlamat vimalust alahinnatud (ja ebalikviidse) vrtpaberi hinna tstmiseks kui selle
jrjekindel ostmine.
Sama sndmuste ahel vib muidugi muutuda ka vastupidiseks. Kui raha
lheb fondist vlja, tuleb imeprast tootlust nidanud ebalikviidset vara
ma. Kui raha lheb sarnase strateegiaga fondidest vlja heaegselt, on
tagajrjeks varem vhetenoliseks peetud jrsud liikumised eelkige viksema turukapitalisatsiooniga ettevtete aktsiahindades vi vhelikviidsetes
vlainstrumentides. Suurenev volatiilsus vimendab investorite skepsist ja
vib vallandada negatiivse hinnaspiraali, mis veab aktsiahinna veelgi allapoole. nneks tegutsevad finantsturul ka raisakullid, kes tulevad sellist
sundmki ra kasutama ja tassivad odavalt saadud varad lpuks mneks
aastaks oma pessa laagerdama.
2007. aasta nestas kvasti ht turuneutraalse strateegia erivormi varem mitmel jrjestikusel aastal edukalt toiminud jeeni carry tradei. Jaapani keskpank on alates 2001. aastast hoidnud jeeni intressimrasid 0%
lhedal, htlasi nrgenes jeen vaikselt enamiku thtsamate valuutade suh-

aktsia

31

tes. See muutis kasulikuks jeenis laenamise ja selle laenu eest aktsiate vi
muude finantsvarade ostmise. Ent kui USA keskpank hakkas 2007. aastal
intresse alandama, tugevnes jeen USA dollari suhtes ja tegi lihtsale teenimisvimalusele lpu.
Samas oleks vale elda, et momentumit kasutavate investeerimisstrateegiatega on asi hel pool. Kui leidub huvitav idee, mille saab investorile
kolme-nelja lausega selgeks teha siis kllap see kaup ostjaid leiab. Esimesed sellega ka teenivad, meelitades liimile ha uusi investoreid, kuni kokteil
hel hetkel hapuks lheb.
Phendunud ja ppimisvimeline investor saab hakkama ka muutlikes
ja keerulistes oludes. ldiselt on mistlik investeerimine sna ebahuvitav. Tuleb kaubelda vimalikult vhe, et tehingukulud oleksid viksed. Tuleb hoida oma portfellis varaklasside jaotus vastavuses riskitaluvuse ja investeerimishorisondiga. Tuleb perioodiliselt (mitte liiga tihti, niteks kord
aastas) tasakaalustada portfelli, lisades uut raha vi vhendades kiiresti
kasvanud positsioone ja suurendades kahanenud vrtusega osa. Huvitavad instrumendid, uued turud, uued tehnoloogiad, kuumad ideed jms
viksid moodustada investeerimisportfellist viksema osa. Peamine osa
viks olla selline, mis on suure tenosusega ka mne aasta prast alles ja
teenib ka midagi juurde.

Aktsiatesse investeerimisega seotud riskid

Peamised riskid, mida tuleb aktsiatesse investeerimisel silmas pidada, on
jrgmised:
investeerimiseks valitud majandussektori ldine kekik,
valitud ettevtte kekik,
ettevtte suurus: viksemate ettevtete aktsiad vivad olla vhem
likviidsed ja kikuvamate hindadega kui suurte ettevtete omad,
ettevtte asukohariigi ja teiste tema kekiku mjutavate turgude poliitiline ja majanduslik kekik,
ldine hoiak aktsiatesse investeerimise suhtes,
teiste riikide aktsiatesse investeerimisega kaasneb valuutarisk,

32

 ebapiisavast investeeringute hajutamisest tulenev risk (investoritel on kalduvus investeerida mistlikust rohkem oma asukohale lhematele turgudele ja viksemasse arvu aktsiatesse, kui on vaja riskide hajutamiseks).
Investor peab aktsiainvesteeringuid tehes arvestama negatiivse tootluse
vimalust mingil (tavaliselt lhiajalisel) perioodil. Tavaliselt on aktsiainvesteeringut tehes mistlik silmas pidada, et investeeritud raha ei lheks
vaja vhemalt lhema kolme aasta jooksul. Alati on riskantne investeerida
aktsiatesse raha, mida vib vaja minna kiiremini.
Samuti peab investor arvestama vimalust, et investeeringute pikaajaline tootlus kujuneb ebapiisavaks ja takistab tema isiklike investeerimiseesmrkide (piisav pension, lapse kooliraha jms) titmist.

aktsia

33

Kristjan Hnni

Kawe Kapitali portfellihaldur ja juhatuse liige

34

Kuidas sa sattusid (aktsia)portfellide haldusega tegelema?

Ttasin prast Tartu likooli lpetamist rahandusministeeriumis, tegelesin aktsiate avaliku mgi korraldamise ksimustega. Sealt oli sna
loogiline samm edasi investeeringutega tegelemise juurde. Olen ndseks ttanud portfellihaldurina juba le kmne aasta.
Palun kirjelda lhidalt, kuidas neb vlja su tpiline tpev.
Kawe Kapitali partnerina saan suuresti ise oma tpeva sisustada.
Hommikune rutiin: ttar lasteaeda, poeg kooli, mina naisega kesklinna,
umbes 8.30 juan tavaliselt tle. Lunani olen arvuti ees.
Seejrel kui pole kokku lepitud mnda rilunat ritan ennast pisut
liigutada. Jooksen vi suusatan Nmmel.
Prastlunal olen taas tl arvuti ees. Umbes 17.30 jlle kodus, kus kuni
USA turu sulgemiseni arvutist vga kaugele ei lhe. Sekka mahuvad htused toimetused perega, vrkpall vms.
Mis sind selle t juures kidab ja just sellel alal hoiab? Mida pead miinusteks?
Kidab see, et saad selle tga endale maailmapildi, millesse iga uus
infokild peab kuidagi sobima. Miinuseks pean seda, et see tegevusala on
praktiliselt pevaringse tajaga.
Milline on olnud sinu senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida sulle petas?
Pnevaim oli kahtlemata Tallinna Brsi kokkukukkumine 1990. aastate lpus, kus kik likviidsuslksu jmise klassikalised valud said omal
nahal ra proovitud. Mne aasta prast jrgnenud tehnoloogiaaktsiate mulli lhkemine USAs oli hea Eestis saadud ppetundide kordamiseks ja hea kool turulangusele panustamisega kaasnevate emotsioonide
osas.
Mis on sinu arust kige thtsam investeerimistarkus kui saad nimetada vaid he?
Pole olemas pikaajalist krge tootlusega riskivaba investeeringut.

aktsia

35

2. Aktsiaselts ja osahing

Maret Hook, Eesti Vrtpaberikeskus

ksnes brsifirmadesse raha paigutavad investorid puutuvad investeerimisel kokku vaid aktsiate ja aktsiaseltsidega. Riskikapitalisti vi riingli
kalduvustega investoritel, rkimata ettevtjatest, vib aga tegemist tulla
ka osade ja osahingutega.
Osahing on rihing, millel on osadeks jaotatud osakapital. Osahingul on vrreldes aktsiaseltsiga viksem algkapitali nue ning lihtne juhtimisskeem.
Nii aktsiaseltsid kui ka osahingud on piiratud vastutusega rihingud.
Nende erinevused tulenevad sellest, et aktsiaselts on meldud suurema ja
osahing viksema mastaabiga ritegevuseks. Seeprast on alustavad vi
varases arengustaadiumis ettevtted sageli osahingud. Ent ka kitsa omanikeringiga suured privaatettevtted ei ne alati phjust aktsiaseltsi vormi
kasutamiseks.
Eestis peab osahingu algkapitali suurus olema vhemalt 40 000 krooni, aktsiaseltsil 400 000 krooni. Osa vikseim nimivrtus saab olla 100
krooni. Kui osa nimivrtus on suurem kui 100 krooni, peab see olema
100 krooni tiskordne, selle suurus ei saa olla 777 vi 391 krooni.
37

Kui aktsionril vib olla palju aktsiaid, mille nimivrtus saab olla vaid
10 krooni vi selle tiskordne, siis osanikul saab olla vaid ks osa, mille nimivrtust on vimalik muuta. Samuti vivad osanike osa nimivrtused
olla erinevad ning osa suurusest (nimivrtusest) sltub osanike hlte
arv koosolekul. Juhul kui osanik omandab osahingus tiendava osa, suureneb vastavalt tema esialgse osa nimivrtus (aktsionr omandab sellisel
juhul uusi aktsiaid).
Osa annab osanikule iguse osaleda osahingu juhtimises ning kasumi ja osahingu lpetamisel allesjnud vara jaotamisel. Samuti ktkeb
osahing endas vhem formaalsusi ning osanikel on rihingus suurem
otsustamisigus. Kige eeleldu tttu sobib osahing rihingu liigina
eelkige vikeettevtjale.
Osa on vabalt vrandatav vaid teisele osanikule. Kolmandatele isikutele vrandamise korral on teistel osanikel seadusjrgne ostueesigus.
Nimetatud piirangust vib loobuda, kui ettevtte phikirjas nhakse ette,
et osa vrandamiseks on nutav osanike otsus, mille poolt peab olema
antud vhemalt kaks kolmandikku osanike hltest. Osanikevahelises lepingus vib ette nha ka piiranguid osa vrandmiseks, sh stestada, et osa
vrandmiseks kolmandale isikule on nutav teiste osanike nusolek.
Osa oma osast vib osanik ldjuhul vrandada samuti ksnes teiste
osanike nusolekul. Osahingu phikirjas vib siiski stestada, et osa osalisel vrandamisel ei ole osanike nusolek nutav.
Erinev on ka aktsia ja osa vrandamise vormiline klg. Eestis on aktsiaseltsil kohustus registreerida oma aktsiad vrtpaberite keskregistris ning
aktsiate vrandamine kib ainult vrtpaberikontosid haldavate pankade
kaudu. Osade keskregistris registreerimine on vabatahtlik. Keskregistris
registreeritud osade vrandamine toimub pankades, registris mitte registreeritud osade vrandamine toimub tavapraselt notari juures.
Osa ostu-mgitehing pangas vib toimuda kahel viisil kas vrtpaberilekandena ehk ilma rahaliste arveldusteta tehinguna (FOP free
of payment), kus raha ja vrtpaberid liiguvad eraldi, vi makse vastutehinguna (DVP delivery versus payment), kus osa ja selle eest tasutav
rahasumma vahetavad heaegselt omanikku. Ostu-mgitehing loetakse
osahingu suhtes toimunuks alates hetkest, mil uus omanik ilmub elektroonilisse osanike nimekirja. Kui osad on registreeritud keskregistris, siis

38

riregistrit ostu-mgitehingutest eraldi teavitada ei ole vaja. Erandiks on

need juhud, kus osa vrandamise tagajrjel jb osahingule ks osanik
vi kui lisaks hele osanikule kuulub selle osahingu osa ainult osahingule endale.

aktsiaselts ja osahing

39

Maret Hook

Eesti vrtpaberikeskuse projektijuht

40

aktsiaselts ja osahing

41

Julge melda
erinevalt, kuid
ra alahinda
turgu.

3. Vlakiri

Endriko Vrklaev, SEB Varahaldus

Vlakirjade liigid
Vlakirju nimetatakse ka fikseeritud tuluga vrtpaberiteks, sest erinevalt niteks aktsiatest pakuvad vlakirjad investoritele kokkulepitud tulumra.
Rangelt vttes ei pruugi kigi vlakirjade tulumr kll olla jigalt fikseeritud, vaid vib perioodiliselt muutuda, sltudes niteks turul valitsevast intressitasemest. Siiski saab vlakirjainvestor ldjuhul oma investeeringu oodatavat tootlust pris tpselt prognoosida.
Vlakirja vib vrrelda ka laenuga, mis on viidud vrtpaberi kujule
ehk vrtpaberistatud. Kui laenu puhul on laenuandjaks tavaliselt ks isik
(niteks pank), siis vlakirjade puhul vib vlakirjaomanikke ehk laenuandjad olla palju. Vlakirja ostja ehk investor on seega laenuandja rollis ja
vlakirja vlja lasknud osapool ehk emitent on laenuvtja rollis.
Vlakirjaemitentideks vivad olla ettevtted, kohalikud omavalitsused
(linnad, regioonid, vallad), riigiasutused, riikide keskvalitsused, samuti
mitmesugused organisatsioonid, arengupangad, erakonnad jpt.

43

Thtsamad vlakirjadega seotud misted:

Nimivrtus (par, nominal) vlakirja phiosa suurus, mis on aluseks intressimaksete arvutamisel ning mis ldjuhul langeb kokku vlakirjade
lunastamisel investoritele makstava rahasummaga.
Turuvrtus vlakirja hind teisesel turul ehk jrelturul.
Kupong (coupon) regulaarne intressimakse.
Kupongimr (coupon rate) regulaarse intressimakse suurus vljendatuna protsendina nimivrtusest.
Lppthtpev (maturity) kuupev, mil emitent on kohustatud vlakirja
investoritelt tagasi ostma.
Lunastamine (redemption) vlakirja tagasiostmine emitendi poolt vlakirja lppthtpeval.
Tulusus thtajani (yield to maturity, YTM) tulusus vljendatuna protsendina aasta kohta, mida investor teeniks, ostes vlakirja hetkel kehtiva
turuvrtusega ning hoides vlakirja kuni lunastamiseni.
Baaspunkt (bp) 0,01%.
Protsendipunkt (pp) 1%.
Investor vib vlakirjadelt tulu saada nii regulaarsete intressimaksete kui
ka vlakirja hinnamuutuse kaudu. Regulaarseid intressimakseid nimetatakse
vlakirjade maailmas kupongideks ehk kupongiintressideks. Intressimaksete
selline nimetus prineb ajast, mil vlakirjad olid paberkujul ning intressimakse saamiseks tuli rebida vrtpaberilt kupong ning esitada see emitendile vi
makseid vahendavale makseagendile. Tnapeval on vlakirjad elektroonilisel
kujul investorite vrtpaberikontodel ning kupongimaksed thendavad emitendi perioodilisi rahalekandeid investorite kontodele. Regulaarseid intresse
ehk kuponge pakkuvaid vlakirju nimetatakse ka kupongvlakirjadeks.
Kupongvlakirjade krval on olemas ka vlakirju, millelt regulaarseid
intressimakseid ei tehta. Nende vlakirjade puhul saab investor tulu mgi- ja ostuhinna erinevusest. Harilikult lastakse sellised vlakirjad kibele
nimivrtusest odavama hinnaga ehk diskontoga, vlakirjade lppkuupeval lunastab emitent vlakirjad aga nimivrtusega. Selliseid ilma kupongita vlakirju nimetatakse ka nullkupongvlakirjadeks ehk diskontovlakirjadeks. Sageli emiteeritakse just lhiajalised, kuni heaastase thtajaga
vlakirjad diskontovlakirjadena.

44

Lhiajaliste vlakirjade eriliik on kommertspaberid (commercial paper,

CP). Kommertspaberid on lhiajalised vlakirjad, mille emitentideks on
riettevtted vi pangad. Kommertspaberite emitendid on ldjuhul tugeva
maksevimega ning seetttu peetakse kommertspaberitesse investeerimist
vhese riskiga paigutusvimaluseks.
Jrgnevatel joonistel on piltlikult kujutatud kupong- ja diskontovlakirja erinevust. Mlemal juhul on tegemist kolmeaastase thtajaga ja viieprotsendise tootlusega vlainstrumendiga. Kupongvlakirja puhul tekib
investori jaoks tulu regulaarselt makstavatest kupongiintressidest, diskontovlakirja puhul aga ostu ja tagasimgi hinna erinevusest.
Kupong- ja diskontovlakirja erinevus
Kupongvlakiri

Diskontovlakiri

KROONIDES

KROONIDES

150

150

105

100
50

100
50

-50

-50

-100

-100

-100

-150

AASTAD

-150

-86,38
0

AASTAD

ntovlakirja erinevus
Diskontovlakiri
KROONIDES

150

105

100

100
50

5
0
-50
-100

AASTAD

-150

-86,38
0

AASTAD

vlakiri

45

Kupongvlakirjade puhul makstav kupongiintress vib olla nii fikseeritud kui ka muutuv. Fikseeritud intressimra puhul esitatakse see harilikult
protsendina nimivrtusest. Niteks nimivrtusega 10 000 kr, kupongimraga 5%, kaks korda aastas makstavate kupongidega ning Act/Act intressiarvestusega vlakirja puhul makstakse iga poolaasta jrel kupongi 250
kr vlakirja kohta.
Muutuva ehk ujuva kupongimraga vlakirjade (FRN ehk Floating
Rate Note) puhul on kupongi suurus seotud finantsturgudel hetkel valitseva intressitasemega. Sageli seotakse kupongiintressimr pankadevahelise
rahaturu intressimraga niteks enamiku euroala ujuva intressimraga vlakirjade kupong sltub Euroopa pankadevahelise rahaturu intressimrast euribor. Kaks korda aastas kupongi maksva ujuva intressimraga
vlakirja kupongi suurus vib niteks olla vljendatud kujul: kuue kuu euribor + 0,50%. Sellisel juhul vetakse aluseks kupongimakse hetkel kehtiv
kuue kuu euribor, liidetakse sellele 0,50% ning saadakse kupongimakse
suurus jrgmise intressiperioodi jaoks.
Erinevalt aktsiatest on vlakirjadel eelnevalt kokku lepitud lppthtaeg,
mida nimetatakse ka lunastamisthtajaks ehk kustutamisthtajaks. Vlakirjad vivad olla vga erineva pikkusega alates mnekuulistest rahaturuinstrumentidest kuni lipikkade mitmekmneaastaste vlavrtpaberiteni.
Mningate vlakirjade puhul on emitentidel igus vlakirju lunastada
ka enne lppthtpeva selliseid vlakirju nimetatakse ennethtaegse lunastamisvimalusega vlakirjadeks (callable bonds). Samuti vib investoritel olla igus nuda vlakirja lunastamist enne lppthtpeva sellisel
juhul on tegemist ennethtaegse tagasimgivimalusega vlakirjadega
(putable bonds).
Kui vlakirja tingimustes sisaldub emitendi jaoks ennethtaegne tagasiostuvimalus (call option) vi investoritele ennethtaegne tagasimgivimalus (put option), mjutavad ka need vlakirja hinda ja tulusust. Kui
vlakirja tingimustes sisaldub emitendi jaoks mni selline lisatingimus,
mjutab ka see vlakirja hinda ja tulusust. Ennethtaegne tagasiostuvimalus on emitendile lisavimalus, kuid paneb investori ebasoodsamasse
olukorda vrreldes vlakirjadega, millel sellist lisavimalust pole. Seega

46

peaksid ennethtaegse tagasiostuvimalusega vlakirjad muude tingimuste vrdsuse korral pakkuma investoritele lisapreemiat krgema tulumra nol. Ennethtaegne tagasimgivimalus seevastu avardab investorite
valikuvimalusi ning seega peaksid sellised vlakirjad muude tingimuste
vrdsuse korral pakkuma investoritele madalamat tulumra.
Kuigi harilikult maksab emitent vlakirja phiosa investoritele tagasi
lppthtpeval (nn bullet-tagasimakse), esineb siingi erandeid. Amortiseeruvate vlakirjade puhul maksab emitent koos intressimaksega regulaarselt tagasi ka vlakirja phiosa.
Sltuvalt vlakirja emitendi riskitasemest jagatakse vlakirju madalama tootluse ja riskiga investeerimisjrgu vlakirjadeks (investment grade bonds) ja krgema tootluse ja riskiga spekulatiivseteks vlakirjadeks
(speculative grade bonds). Spekulatiivseid vlakirju nimetatakse vahel ka
rmpsvlakirjadeks (junk bonds).
Arenevate turgude keskvalitsuste, omavalitsuste ja ettevtete vlakirju
liigitatakse vahel ka hisnimetajaga arenevate turgude vlakirjad (emerging markets bonds). Ka Eesti emitentide poolt vlja lastud vlakirjad kuuluvad globaalsete investorite silmis arenevate turgude vlakirjade kategooriasse.
Vljaspool emitendi asukohariiki kibele lastud vlakirju nimetatakse
eurobondideks. Eurobondide emissioone korraldavad harilikult mitmetest rahvusvahelistest pankadest koosnevad sndikaadid. Nimetus eurobond ei viita siin tingimata eurole kui valuutale eurobonde emiteeritakse
eurodes, USA dollarites, Kanada dollarites, Jaapani jeenides jne.
Konverteeritavate vlakirjade omanikul on igus vahetada vlakirjad
tulevikus kindlaks mratud ajal ja kindlaks mratud hinnaga sama ettevtte aktsiate vastu. Niimoodi on vimalik teenida vlakirjadele omast
kindlat intressitulu ning saada aktsiahinna tusu kaudu osa ka ettevtte
vrtuse kasvust.
Erinevalt pangalaenudest on enamik vlakirju tagamata vlakohustused.
Erandiks on tagatud vlakirjad (covered bonds, asset backed bonds), mille
puhul on investorite kindlustunde suurendamiseks seatud vlgnevuse tagatiseks reaal- (niteks kinnisvara) vi finantsvarad (niteks aktsiad vi nuded
kellegi vastu). Mningatel juhtudel annab emissioonile tiendava garantii
mni teine ettevte vi isegi fsilisest isikust omanike isiklik kendus.

vlakiri

47

Viimastel aastatel on populaarseks muutunud struktureeritud vlakirjad, mille puhul vlakirja kupong sltub mingist (vlisest) tegurist. Niteks
vib kupongimr olla seotud valuutakurssidega, toorainete hindadega,
riskipreemiatega jne.

Vlakirjaemissioon
Vlakirjaemissioonid jagunevad avalikeks emissioonideks ja suunatud
pakkumisteks.
Avaliku emissiooni puhul pakutakse vlakirju kigile huvilistele. Et tagada kigi investorite vrdne kohtlemine, on seadusandlikud nuded avaliku emissiooni lbiviimiseks suhteliselt ranged.
Suunatud pakkumise puhul pakutakse vlakirju piiratud ringile investoritele ning suunatud emissiooni korraldamise reeglid on mnevrra
leebemad. Vastavalt Eesti vrtpaberituru seadusele vib suunatud pakkumise puhul vlakirju pakkuda ainult kutselistele investoritele vi siis kuni
99 investorile. Valdav enamik Eestis viimastel aastatel toimunud vlakirjaemissioone on olnud suunatud pakkumised.
Emiteeritavate vlakirjadega seotud detailid ning osapoolte igused ja
kohustused dokumenteeritakse emissioonitingimustes. Vlakirjaemissioonis osalevad jrgmised osapooled: emitent, investor, emissiooni korraldaja, makseagent, tagatisagent ja depositoorium.
Emissiooni korraldajaks on enamasti kommertspangad ja investeerimispangad, kuid vimatu pole ka emitendi enda asumine korraldaja rolli. Makseagent vastutab vlakirjadega seotud rahaliste kannete toimumise
eest ning tagatisagent korraldab vlakirjade tagatiseks seatud vara hoidmise. Sageli tidab makse- ja tagatisagendi lesandeid emissiooni korraldaja.
Depositoorium hoolitseb vlavrtpaberite hoidmise eest, tnapeval on
depositooriumid ldjuhul elektroonilised registrid. Eestis tidab keskse
depositooriumi rolli Eesti Vrtpaberite Keskregister (EVK).
Emissioonitingimustes pannakse paika emiteeritavate vlakirjade phiomadused: plaanitav emissioonimaht, vlakirjade lppthtaeg, nimivrtus, kupongimr, kupongimaksete kuupevad, intressiarvestuse phimtted, ennethtaegse tagasiostu ja tagasimgi kuupevad ja hinnad jne.

48

Kupongimr vib olla tingimustes fikseeritud vi kujuneda vhempakkumise kigus. Kui investorid esitavad ostupakkumisi suuremas mahus,
kui on plaanitav emissioonimaht, rahuldab emissiooni korraldaja investorite ostusoovid osaliselt. Vhempakkumise puhul eelistatakse investoreid,
kes aktsepteerisid madalamat tulumra.
Emissioonitingimustega vidakse emitendile panna mitmesuguseid kohustusi ja piiranguid (covenants). Sageli seatakse piirangud tiendavate finantskohustuste vtmisele, dividendide vljamaksetele ja erinevatele finantssuhtarvudele. Piirangud annavad vlakirjainvestoritele tiendava kindluse,
et emitent ei vta liigseid riske ega halvenda oma vimet tita vlakirjadest
tulenevaid kohustusi. Tingimuste rikkumise korral on vlakirjainvestoritel
tavaliselt igus nuda vlakirjade ennethtaegset lunastamist. Samas vivad
vlakirjainvestorid hletamise teel otsustada rikkumisjuhtumi emitendile
andestada ning ennethtaegset lunastamist mitte nuda.
Emissioonitingimustes on loetletud veel mitmed muud juhud, mil investoritel tekib igus nuda vlakirjade ennethtaegset lunastamist. Sellisteks juhtudeks vivad olla niteks emitendi suhtes pankrotimenetluse
algatamine, oluliste kohustuste mittetitmine emitendi poolt, oluliste phitegevusega seotud varade vrandamine, emitendi liitumine vi hinemine mne teise ettevttega.

Vlakirja nimivrtus ja turuvrtus

Vlakirja nimivrtus on investori jaoks oluline jrgmistel phjustel:
Nimivrtuse alusel arvestatakse regulaarseid kupongimakseid. Niteks
nimivrtusega 10 000 kr, kupongimraga 5%, ks kord aastas makstavate kupongidega ning Act/360 intressiarvestusega vlakirja puhul
makstakse kupongi 506,94 kr he vlakirja kohta aastas.
Nimivrtusega toimub ldjuhul vlakirja lunastamine lppthtpeval.
Nimivrtusega toimub paljude vlakirjade mk esmaslevitamisel.
Erandiks on siin diskontovlakirjad, mis lastakse kibele nimivrtusest
madalama hinnaga.

vlakiri

49

Nimivrtus on oluline ka emitendi poolt vaadates emitendi kohustus

investorite ees kajastatakse emitendi raamatupidamisbilansis ldjuhul nimivrtuses.
Kui vlakirja emiteerimise hetkel kajastab emissiooni mgihinnana
kasutatud nimivrtus tavaliselt ka vlakirja iglast hinda, siis juba hetk
prast emissiooni on turutingimused muutunud ja vlakirja turuhind vib
nimivrtusest erineda.
Vlakirja turuhind on otseses seoses vlakirja tulususega thtajani
(YTM) ehk teisiti eldes vlakirja tootlusega. Turuhinna tus thendab
madalamat tulusust thtajani ja turuhinna langus krgemat tulusust thtajani. Teisiti eldes on vlakirja hind ja tulusus vastupidises seoses he
langus thendab teise tusu.
Seda vlakirjade puhul kehtivat olulist seost vib mista ka niiviisi:
mida odavama hinnaga nnestub vlakiri soetada, seda krgemat tulusust
on vimalik sellelt teenida, hoides vlakirja kuni kustutusthtajani.
Brsil kaubeldavate ja likviidsete vlakirjade turuhind on investori
jaoks kergesti jlgitav, mittekaubeldavate ja ebalikviidsete vlakirjade turuvrtust on keerukam tuvastada. Vlakirjade turuhind (ja seega ka tulusus
thtajani) sltub paljudest teguritest, millest thtsamateks vib nimetada
riskivaba tulumra ehk keskvalitsuste vlakirjade tulumra, ldist riskipreemia suurust turul ning konkreetse emitendiga seotud riskipreemiat.
Kik need tegurid muutuvad ajas ja seega muutub pidevalt ka vlakirja
tootlus ja turuhind. Vrreldes aktsiatega on vlakirjade turuhinna muutuse ulatus siiski palju piiratum.
Tavaliselt kiguvad vlakirjade turuhinnad nimivrtuse mbruses, olles sellest mnevrra krgemad vi madalamad. Harilikult vljendataksegi
vlakirja turuhinda protsendina nimivrtusest. Niteks 97,50% turuhinnaga ning 10 000-kroonise nimivrtusega vlakirja saab seega reaalselt
osta-ma hinnaga 9750 krooni he vlakirja kohta.
Turuvrtuse vljendamisel tuleb thele panna, kas turuhind on vljendatud koos kogunenud kupongiintressiga vi ilma. Sagedamini vljendatakse turuhinda ilma kogunenud kupongita (clean price) ja seega tuleb
lpliku ostuhinna teadasaamiseks sellele hinnale lisada ostuhetkeni kogunenud kupongiintress.
Oletame, et vlakirja nimivrtus on 10 000 krooni, turuhind on 97,50%

50

nimivrtusest, kupongimr 4,50% aastas, intressiarvestus Act/360, kupongimaksete sagedus ks kord aastas, kupongimakse kuupev 15. juuli ning vlakirja ostutehing lepiti kokku esmaspeval, 20. oktoobril 2008.
Kuna harilikult arveldatakse vlakirjatehingud kolm pangapeva prast
tehingu kokkuleppimist, kujuneb kupongiintressi kogunemise perioodiks
ajavahemik 15. juulist 23. oktoobrini ehk kokku 100 peva. Arvestades
4,50% kupongimra ja Act/360 intressiarvestust, kujuneb kogunenud intressisummaks 125 krooni. Seega peab investoril he vlakirja ostmiseks
olema 9750 + 125 = 9875 krooni.
Mnikord kajastatakse turuhinnas juba ka kogunenud kupongiintress
(dirty price). Sellisel juhul nitab turuhind investori poolt vlakirja eest
makstavat lplikku rahasummat. Vlakirja turuhinna kokkuleppimisel tasub seega alati tpsustada, kas tegemist on clean vi dirty hinnaga.

Vlakirja vrtuse mramine

Kui vlakiri ei ole jrelturul kaubeldav ja investoril pole vimalik selle turuhinda jlgida, tuleb investoril tuletada vlakirja iglane hind iseseisvalt.
Vlakirja vrtuse mramisel saab kasutada raha ajavrtuse arvutustes
kasutatavat ndisvrtuse kontseptsiooni.
Vlakiri kujutab endast tulevikus laekuvate rahavoogude kogumit ning
vlakirja iglane hind praegusel hetkel on nende rahavoogude ndisvrtus. Lisaks rahavoogude suurusele ja nende laekumise ajale on ndisvrtuse arvutamiseks vaja teada ka diskontomra.
Diskontomr vljendab investori nutavat tulumra s.t protsentuaalset tulumra aasta kohta, mida investor vastaval riskitasemel soovib saada.
Finantsturgudel kivad risk ja tulu ksikes ning seega on loogiline kasutada
suurema riskiga vlakirja puhul ka krgemat nutavat tulumra.
Nutava tulumra vib omakorda jagada kaheks komponendiks: riskivaba tulumr ja riskipreemia. Riskivaba tulumr vljendab tavaliselt
keskvalitsuse vastava thtajaga vlakirjade tulumra. Niteks Saksa ettevtte viieaastase thtajaga vlakirja nutava tulumra leidmiseks vib
riskivaba tulumrana kasutada Saksamaa viieaastase riigivlakirja tootlikkust. Riskipreemia suurus omakorda sltub konkreetse ettevtte riskita-

vlakiri

51

semest, vastava tegevusharu tavaprasest riskipreemiast ning ka finantsturgude ldisest riskipreemiate tasemest.
Nutava tulumra paikapanekuks vib investor lhtuda ka alternatiivsete investeerimisvimaluste tulususest sarnase riskitasemega ja samas
tegevusharus tegutsevate ettevtete vlakirjade tulusus peaks olema enamvhem vrdne.
Oletame, et investorile pakutakse Soome metsatstuse ettevtte XYZ
vlakirju jrgmiste karakteristikutega: nimivrtus 1000 eurot, lppthtaeg
kolme aasta ja seitsme kuu prast, kupongimr 6,50%, kuponge makstakse ks kord aastas. Mis viks olla sellise vlakirja eest makstav iglane
turuhind?
Kigepealt tuleb investoril vlakirjast tulenevate rahavoogude ndisvrtuse leidmiseks paika panna sobiv diskontomr. Eeldame, et likviidsed Soome metsatstuse ettevtete vlakirjad kauplevad hetkel tootlusega
8%. Investori hinnangul on uuritav ettevte haru keskmisega vrreldes pisut riskantsem, sest ettevtte suhteline vlakoormus on suurem (omakapitali suhe koguvaradesse on viksem, kohustuste ja rikasumi suhe suurem,
intresside kattekordaja nrgem jne). Oletame, et haru keskmisest suurem
risk on investori hinnangul vrt tiendavat 1% suurust riskipreemiat. Sobiv diskontomr oleks selle lihtsustatud nite puhul seega 9%.
Vlakirjalt laekub kolm aastast kupongimakset suuruses 65 eurot ning
nimivrtus 1000 eurot lppthtajal. Jrgmine kupongimakse laekub seitsme kuu prast. Vlakirja turuhinna leidmiseks vime kasutada valemit:
Pd

65

65

65

1065

952,61 EUR
7
7
7
7
1 0,09 12 1 0,09 1 12 1 0,09 2 12 1 0,09 3 12

Leitud hind Pd sisaldab ka kimasolevas kupongiperioodis kogunenud

intressi (dirty price). Et viia leitud hind clean pricei kujule, tuleb sellest lahutada viimase viie kuuga kogunenud kupongiintress.
Pc 952,61 65

5
925,52 EUR
12

Niisiis on selle vlakirja iglane hind 92,55% nimivrtusest. Ostu- vi

mgitehingu puhul lisandub sellele kesoleval kupongiperioodil kogune-

52

nud intress. Vlakirja hinna arvutamiseks ilma kogunenud kupongita vib

kasutada ka MS Exceli funktsiooni PRICE, mille kasutamiseks tuleb aktiveerida lisandmoodul Analsi triistapakett (Analysis Toolpak).

Vlakirjadesse investeerimisega seotud phiriskid

Ehkki vlakirju peetakse aktsiatega vrreldes viksema riskiga vrtpaberiteks, tuleb investoritel nendegi puhul kokku puutuda ohtudega. Vlakirjad
kui varaklass on tervikuna kll keskmisest vhem riskantne, kuid vlakirjade maailm on vga mitmekesine krvuti liturvaliste valitsusvlakirjadega vib kohata ka suure tootluse ja riskiga rmpsvlakirju.
Vlakirjade kui varaklassi madalam riskitase vrreldes aktsiatega tuleneb jrgmistest asjaoludest:
Vlausaldajate nuded rahuldatakse enne aktsionre. Vlakirju emiteerinud ettevtte bilansis kuuluvad vlakirjad vrkapitali ehk kohustuste
koosseisu. Ettevtte pankroti ja likvideerimise korral on vlakirjaomanikud aktsionridega vrreldes eelisseisus. Ehkki emitendi pankrot vib ka
vlakirjaomanikele thendada investeeritud kapitali osalist kaotust, ei kaota vlakirjainvestorid ldjuhul kogu investeeritud raha.
Vlakirjad pakuvad regulaarset tulu kupongiintresside nol. Ehkki ka
aktsiaomanikud vivad saada aktsiatelt dividende, ei ole dividendide maksmine erinevalt vlakirjade kupongidest ettevttele kohustuslik.
Vlakirjade hinnad on vhem muutlikud. Tnu eelisseisundile ettevtte
vara jagamisel, fikseeritud tulumrale ning lppthtpevale on vlakirjade hinnad jrelturul aktsiatega vrreldes oluliselt stabiilsemad. Viksem
volatiilsus thendab aga viksemat riski.
Vaatleme jrgnevalt philisi riskitegureid, mida vlakirjadesse investeerija peaks arvestama.

Krediidirisk
Vlakirjainvestori jaoks on ks olulisemaid ksimusi, kas vlakirja emiteerinud riik, omavalitsus, organisatsioon vi ettevte suudab oma rahalised

vlakiri

53

Investeerimisjrgu reitingud

Mitteinvesteerimisjrgu ehk spekulatiivsed

reitingud

54

Moodys Investors Service

Reiting
Selgitus

Standard & Poors

Reiting Selgitus

Aaa

Parima kvaliteediga vlakirjad.

AAA

Aa

Krge kvaliteediga vlakirjad, krgeimast reitingust vaid vhesel mral

madalam pikaajaliste kohustuste titmise vime.

AA

Keskmisest krgema kvaliteediga vlakirjad, pikemas perspektiivis vivad

ebasoodsad
arengud
neid rohkem mjutada.

Emitendi vime oma kohustusi tita on tugev,

kuid ebasoodsad arengud
vivad seda vhesel mral mjutada.

Baa

Keskmise
kvaliteediga vlakirjad, pikemas
perspektiivis vivad ebasoodsad arengud neid
rohkem mjutada.

BBB

Emitendi vime oma kohustusi tita on piisav,

kuid ebasoodsad arengud
vivad seda nrgendada.

Ba

Mningate spekulatiivsete elementidega vlakiri, emitendi kohustuste

titmise vime ei pruugi pikemas perspektiivis
olla garanteeritud.

BB

Kergelt spekulatiivne, ebasoodsate arengute korral

vib emitent silmitsi seista nrgeneva kohustuste
titmise vimega.

Mdukalt spekulatiivsete elementidega vlakiri, emitendi kohustuste

titmise vime ei ole pikemas perspektiivis kindel.

Spekulatiivne, ebasoodsad arengud halvendavad

emitendi finantspositsiooni.

Caa

Spekulatiivsed vlakirjad, emitent vib jtta

kohustused investorite
ees titmata.

CCC

Vga spekulatiivne, emitent on haavatav ning

suudab oma kohustusi tita vaid soodsate arengute
korral.

Ca

Vga spekulatiivsed vlakirjad, emitent on jtnud

vi vib jtta kohustused
investorite ees titmata.

CC

Madalaim reiting, eriti

kehvad vljavaated.

SD ja D

Vga spekulatiivne, emitendi maksevime on

nrk ja haavatav ning ta
suudab oma kohustusi tita vaid soodsate arengute
korral.
Emitent on jtnud titmata he vi mitu rahalist kohustust investorite ees.

Emitendi vime oma kohustusi tita on erakordselt tugev.

Emitendi vime oma kohustusi tita on erakordselt tugev, erineb krgeimast reitingust vaid
vhesel mral.

kohustused tita. Rahaliste kohustuste all meldakse nii regulaarseid kupongimakseid kui ka vlakirja phiosa lunastamist lppthtpeval. Emitendi maksejuetuse riski nimetatakse krediidiriskiks.
Vikese krediidiriskiga vlakirjade puhul vib investor olla kindel, et
emitendil kupongimaksetega ega vlakirja lunastamisega probleeme ei
teki. Suurema krediidiriskiga, nn spekulatiivsete vlakirjade puhul vib aga
rahast ilmajmise oht olla mrkimisvrne. Kuna investeerimisel kivad
risk ja tulu heskoos, pakuvad suurema krediidiriskiga vlakirjad investoritele ka suuremat tootlust. Suurema riski vtmise eest pakutavat suuremat
tulusust nimetatakse ka riskipreemiaks.
Krediidiriski tpsemaks hindamiseks omistatakse vlakirjadele krediidireitinguid. Reitinguid omistavad sltumatud rahvusvahelised reitinguagentuurid, millest tuntumad on Moodys Investor Service, Standard &
Poors ja Fitch. Reiting annab hinnangu kahele aspektile:
tenosus, et emitent ei suuda oma kohustusi tita,
kahju suurus emitendi maksevimetuse korral.

Reitinguagentuuride Moodys ja Standard &

Poors krediidireitingud

Tabelis toodud reitingutele lisatakse sageli pluss- vi miinusmrk (Standard

& Poorsi reitingute puhul) vi numbrid hest kolmeni (Moodysi reitingute
puhul). Niteks reiting BBB+ on he astme vrra krgem kui reiting BBB,
kuid jb astme vrra alla A-reitingule. Analoogiliselt on Moodysi skaalal
reiting Baa1 astme vrra krgem reitingust Baa, kuid jb he astme vrra
alla reitingule A3. Kui vastav agentuur on jtnud emitendile vi vlakirjale
reitingu andmata, thistatakse seda mnikord thekombinatsiooniga NR
(not rated).
Reitingute omistamisel arvestavad agentuurid nii emitendi, konkreetse
tegevusharu kui ka kogu mbritseva keskkonna vljavaateid. Phirhk on
siiski emitendi finantsanalsil, tpsemalt lhi- ja pikaajalise maksevime
suhtarvudel. Reitinguagentuurid jlgivad emitentide tegevust ja analsivad regulaarselt finantsaruandeid. Vajaduse korral lisatakse emitent vaat-

vlakiri

55

lusnimekirja ja muudetakse eelnevalt omistatud krediidireitingut. Enne

reitingu alandamist antakse emitendile tavaliselt negatiivne reitinguvljavaade ning enne reitingu tstmist positiivne reitinguvljavaade. Mnikord ei pruugi aga vaatlusnimekirja llitamine ja reitinguvljavaate omistamine lppeda reitingu muutmisega.
Ka krgeim reiting ei anna investoritele garantiid, et emitendiga ei juhtu kunagi midagi. Toetudes statistilisele tenosusele vib siiski vita, et
AAA vi Aaa reitinguga vlakirjade puhul on ebannestumise risk limalt
vike.
Reiting annab investorile sltumatu hinnangu vlakirja ja selle emitendi
krediidikvaliteedi kohta, kuid lplik investeerimisotsus tuleb vlakirjainvestoril siiski langetada omal vastutusel. Iseseisvaks emitendi krediidiklblikkuse analsimiseks vib investor kasutada lihtsamaid finantsanalsi
vtteid. Vlakirjainvestori seisukohalt on olulised niteks ettevtte finantsvimendus (niteks omakapitali suhe koguvaradesse), kohustuste suurus
vrreldes teenitava (ri)kasumiga (niteks kohustuste/EBITDA suhtarv),
intresside teenindamise vime (niteks EBITDA/intressikulude suhtarv)
jne. Erinevalt aktsiainvestoritest ei ole vlakirjainvestorite jaoks esmase
thtsusega ettevtte kasvuvljavaated, vaid vime oma finantskohustustega
toime tulla.
Emitendi maksevime on ajas muutuv: positiivsed arengud makromajanduses, tegevusharus vi konkreetses ettevttes suurendavad ka emitendi
vimet oma kohustustega tulevikus toime tulla. Samuti thendavad negatiivsed suundumused suuremat riski, et emitent vib oma kohustuste titmisega htta jda.
Reitinguid ei ole omistatud kaugeltki kigile emitentidele ega vlakirjadele. Kui suurte ja tuntud emitentide vlakirjadel on tavaliselt rahvusvahelise agentuuri reiting, siis viksemate ja vhem tuntud emitentide vlakirjadel sageli reitingut pole. Ka enamiku Eesti emitentide vlakirjadel pole
rahvusvahelist reitingut.
Teisesel turul ehk jrelturul kaubeldavate vlakirjade puhul on reitingu
krval vi asemel vimalik jlgida turuosaliste arvamust emitendi ja tema
vlakirja krediidiriski kohta.
Vastavalt arengutele makromajanduses, tegevusharus ning ettevtte tasandil muutub vlakirja riskipreemia jrelturul pidevalt. Juuresoleval graa-

56

fikul on Saksa telekomiettevtte Deutsche Telekom eurodes denomineeritud vlakirja hind, tulusus thtajani (YTM) ja riskipreemia ajavahemikus
20052008. Riskipreemia on vljendatud baaspunktides (1 bp = 0,01%).
Nagu riskipreemia graafikult nha, on muutused aastatel 20072008 olnud
suured: kui suvel 2007 hindasid turuosalised riskipreemia suuruseks ligikaudu 0,30%, siis 2008. aasta alguses letas riskipreemia 1,1% taseme.
Riskipreemiate dnaamikal on seos ka aktsiaturgudel toimuvaga aktsiaturgude buumidega kaasnevad ldjuhul viksemad riskipreemiad ning
aktsiaturgude langus toob sageli kaasa riskipreemiate kasvu.

YTM

TURUHIND
PROTSENTIDES

PROTSENTIDES

103

6,0

101

5,5

99
5,0

97
95

4,5

93
4,0

91
8
13.07.08

8
13.04.08

13.01.08

13.10.07

7
13.07.07

7
13.04.07

13.01.07

13.10.06

13.07.06

13.04.06

13.01.06

13.10.05
5

13.04.05
5

13.01.05

13.07.05
5

3,5

89

Riskipreemia (spred bp)

110

110

100

100

90

90

80

80

70

70

13.07.08

13.04.08

13.01.08

13.10.07

13.07.07

13.04.07

13.01.07

13.10.06

13.07.06

13.04.06

13.01.06

13.10.05

13.07.05

30
13.04.05

40

30
13.01.05

40

vlakiri

57

Intressirisk
Teine oluline risk, mida vlakirjainvestor peab arvestama, on intressirisk.
Intressirisk thendab ohtu, et intressimrade muutumine turul toob kaasa
vlakirja turuhinna muutuse.
Mletatavasti thendas intressimrade (tulumrade) langus vlakirja
turuhinna tusu ja intressimrade tus vlakirja hinna langust. Seega on
vlakirjainvestoril eelkige phjust muret tunda intressimrade vimaliku tusu prast.
Intressirisk on eriti oluline juhul, kui investoril on vaja vlakiri ennethtaegselt jrelturul ma vi kui investor hindab oma vlakirjainvesteeringuid regulaarselt vastavalt turuolukorrale mber. Kui aga investor
omandab vlakirja eesmrgiga hoida seda lppthtajani, saab investor oma
investeeringult algselt plaanitud tulu ja intressimrade vahepealne muutumine ei pruugi tema jaoks olla olulise thtsusega.
Vaatleme intressiriski iseloomustamiseks Saksa riigi kmneaastast vlakirja kupongimraga 4% ning turuhinnaga 96,04% nimivrtusest. Turuhinnast saame tuletada vlakirja tulususe thtajani (YTM), see on praegusel
juhul 4,50%. Thendab, kui osta praegu see vlakiri hinnaga 96,04% nimivrtusest, saada jrgneva kmne aasta jooksul kuponge 4% nimivrtusest
aastas ning saada lunastamisthtajal tagasi vlakirja phiosa ehk 100% nimivrtusest, siis kujuneb investeeringu tootluseks ligikaudu 4,50% aastas.
Kui investor peaks aga soovima seda vlakirja niteks aasta prast jrelturul ma, sltub vimalik mgihind aasta prast valitsevast intressitasemest. Aasta prast on vlakirja lppthtajani jnud heksa aastat. Oletame,
et heksa-aastased Saksa riigi vlakirjad kauplevad sel hetkel turul tootlusega 6%. Tootlusele 6% vastab meie nites turuhind 86,40% nimivrtusest.
Aastaga on turuhind langenud seega 96,04 86,40 = 9,64 protsendipunkti. Investor on kll aastaga teeninud 4% kupongi, kuid tema investeeringu
tootlus on sellegipoolest turuhinna languse tttu negatiivne. Knealuse nite
puhul on aastatulemuseks kokkuvttes 5,87%. Seega ti intressimra tus
4,50% tasemelt 6% tasemele kaasa turuhinna mrkimisvrse languse, mida
ei suutnud kompenseerida ka kogunenud kupongitulu.
Intressimrade muutuse mju fikseeritud kupongimraga vlakirja
hinnale on seda suurem, mida pikemaajalise vlakirjaga on tegemist. Kui
58

intressimrade tus 1% vrra alandab heaastase vlakirja turuhinda vaid

ligikaudu 0,95%, siis 30-aastaste vlakirjade puhul on mju ligikaudu 16%.
Jrgnevas tabelis on toodud intressimra 1% muutuse ligikaudne mju
vlakirja hinnale sltuvalt vlakirja pikkusest (arvutuste aluseks on 4% kupongimraga, ks kord aastas kuponge maksev ja jrelturul 5% tootlusega
kaubeldav vlakiri).

Intressimrade muutuse mju vlakirja hinnale

Aastaid
vlakirja
lunastamiseni
Intressimrade 1% muutuse
vastassuunaline
mju vlakirja
hinnale, %

10

15

20

25

30

0,95 1,87 2,75 3,59 7,31 7,96 10,80 13,03 14,76 16,09

Vlakirjade intressitundlikkuse mtmiseks ja intressiriski hindamiseks

kasutatakse vlakirja duratsiooni. Duratsioon sltub ajast lunastamisthtajani, kupongimrast ja tulususest thtajani.
Laskumata siinkohal duratsiooni arvutamise nanssidesse, on vlakirjainvestoril ometigi oluline aru saada duratsiooni olemusest. Duratsiooni vib
mista kui vlakirjast tulenevate rahavoogude kaalutud keskmist kaugust
ajas. Diskontovlakirjade puhul on vaid ks rahavoog, mille laekumise aeg
langeb kokku vlakirja lppthtajaga sellisel juhul on ka duratsioon vrdne
lunastamisthtaja kaugusega aastates. Kupongvlakirjade puhul aga laekub
osa vlakirja rahavoogudest juba enne lppthtpeva ning sellisel juhul on
duratsioon veidi viksem kui lunastamisthtaja kaugus aastates.
Modifitseeritud duratsioon on duratsiooni edasiarendus, mis mdab
vlakirja hinna ligikaudset muutust intressimrade 1% muutuse puhul.
Seega on ka eelnenud tabeli teises reas eri thtajaga vlakirjade modifitseeritud duratsioonid. MS Excelis saab modifitseeritud duratsiooni leida
funktsiooniga MDURATION, mille kasutamiseks tuleb aktiveerida lisandmoodul Analsi triistapakett (Analysis Toolpak).
Intressirisk vib toimida nii investori kahjuks kui ka kasuks. Intressi-

vlakiri

59

mrade tus thendab vlakirjahindade langust ja intressimrade langus

vlakirjahindade tusu. Eelnenud tabelis toodud 30-aastase vlakirja puhul thendab niteks intressimrade kaheprotsendiline langus aasta jooksul umbes 32% suurust hinnatusu. Kui liita sinna arvutuste aluseks oleva
vlakirja tulusus thtajani (5%), thendaks kaheprotsendiline intressimrade langus koguni ligi 37% suurust aastatulu.
Loomulikult toimib see efekt ka vastupidises suunas: intressimrade
jrsk tus thendab pikaajaliste vlakirjade hinna mrkimisvrset langust,
mis vib viia algul turvalisena tundunud vlakirjainvesteeringu sgavasse
miinusesse. Ideaaljuhul peaks investor fikseeritud intressimraga vlakirjadesse investeerima hetkel, kui intressimrad on tipus, ja turult lahkuma,
kui intressimrad on phjas.
Jrgnev graafik kujutab Saksamaa riigivlakirjadesse investeerimise
tulemust investori jaoks kolmeaastasel perioodil (august 2005 kuni juuli
2008). Tulemus arvestab nii intressimrade kikumisest tulenevaid hinnamuutusi kui ka kogunenud kupongi.
Investor, kes oleks investeerinud 2005. aastal 29-aastase thtajaga vlakirjadesse, oleks kolm aastat hiljem oma investeeringuga endiselt miinuses.
Kmneaastasesse vlakirja investeerinu oleks plussis pisut enam kui 3%ga, mis on kolme aasta peale samuti tagasihoidlik tulemus. Kige paremini
oleks linud nelja-aastasesse vlakirja investeerinud investoril.
Perioodi 20052008 iseloomustas euroala valitsusvlakirjade intressimrade tus ja nagu graafikult nha, on selle tttu enim kannatanud pikema thtajaga ja suurema intressiriskiga vlakirjad. Intressimrade langustsklis on aga pikemad vlakirjad suurimad vitjad.
4-AASTANE VLAKIRI

29-AASTANE VLAKIRI

29.07.08

29.05.08

29.03.08

29.01.08

29.11.07

29.09.07

29.07.07

29.05.07

91
29.03.07

93

91
29.01.07

95

93

29.11.06

95

29.09.06

97

29.07.06

99

97

29.05.06

101

99

29.03.06

103

101

29.01.06

103

29.11.05

105

29.09.05

107

105

29.07.05

60

10-AASTANE VLAKIRI

107

Erinevalt fikseeritud intressimraga vlakirjadest on muutuva kupongimraga (FRN) vlakirjade puhul intressirisk vike. Phjuseks on asjaolu,
et FRN-ide puhul korrigeeritakse kupongimra vga sageli (tavaliselt iga
kolme vi kuue kuu jrel) ning seega ei pea vlakirja turuhind olulisel
mral muutuma, et kohaneda uute tingimustega intressiturgudel. Samas
vivad FRN-ide turuhinnad turgudel muutuda teistel phjustel eelkige
krediidiriski ja riskipreemiate muutuse mjul.

vlakiri

61

Endriko Vrklaev

SEB Varahalduse fondijuht

Kuidas sa sattusid (vlakirja)portfellide haldusega tegelema?

Olen finantsturgude ja investeerimisega vhemal vi rohkemal mral
kokku puutunud 1996. aastast. Kui alguses olid fookuses aktsiad, siis
praegu tegelen vlakirjainvesteeringutega. Lisaks investeerimise praktilisele poolele olen lbi viinud ka mitmeid investeerimisteemalisi loengutskleid. Vlakirjaportfellide haldusega tegelen 2004. aastast, kui asusin tle SEB panga varahaldusksusse.
Palun kirjelda lhidalt, kuidas neb vlja su tpiline tpev.
Hommikul viin end kurssi eelmisel htul ja sel toimunud arengutega
peamiselt Ameerika ja vhemal mral ka Aasia finantsturgudel. Lisaks
avaldatud uudistele ja makroindikaatoritele loen eri vlispankade turulevaateid. Kontrollin le suuremad hinnamuutused portfellide komponentides ning vrdlen fondiosakute ja vrdlusindeksite liikumisi.
Seejrel koostan esitluse regulaarseks konverentskneks SEB Balti ja
Poola vlakirjameeskonnaga ning teen ettepanekud positsioonide
muutmiseks Ida-Euroopa ja SR mudelportfellis.
Kuna mne pangapeva prast on lunastumas ks portfellides olev vlakiri ning fondidesse on klientidelt tulemas uut raha, paigutan laekuvad
vahendid kahte vlakirjafondi ja kolme ksikvlakirja. ksikvlakirjade ostmiseks saadan hinnapringud viiele vlispangale ja teostan lpuks
tehingud kahe eri vastaspoolega Londonist ja Viinist.
Kell 15.30 avaldatud USA tturu indikaatorid tulid oodatust oluliselt
nrgemad ning intressimrad murdsid toetustasemetest lbi. Arutame
Balti ja Poola kolleegidega kujunenud olukorda ning otsustame jtta positsioonid siiski muutmata.
Peva lpus sisestan tehtud vlakirjatehingud infossteemi ning jlgin
USA turgude avanemisel valitsevaid meeleolusid. Tpeva lppedes
kontorist lahkudes proovin turgudel toimuva mtetest heita, et jrgmisel peval taas vrskelt alustada.
Mis sind selle t juures kidab, mis just sellel alal hoiab? Mida pead
miinusteks?
Meeldib jlgida protsesse Eestist vljaspool, globaalsel tasandil. Reageerida majanduse ja finantsturgude dnaamikale ning nha oma investee-

vlakiri

63

rimisotsuste tagajrgi reaalajas. htlasi thendab pidev turgude jlgimine ka raskusi llitada end teemast vlja htusel ajal vi puhkusel olles.
Milline on olnud sinu senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida sulle petas?
Huvitavamad on kahtlemata olnud turgude langusperioodid, kige
dramaatilisem neist ehk 1997.1998. aasta kriis Tallinna Brsil. Kriisid
petavad, et turuga ei ole mtet vaielda ja et varade vrtus saab alati
muutuda veelgi odavamaks.
Mis on sinu arust kige thtsam investeerimistarkus kui saad nimetada vaid he?
Julge melda erinevalt, kuid ra alahinda turgu.

64

vlakiri

65

teadvusta
investeerimise
riskid!

4. Fondiosak

Art Lukas ja Kaarel Roosa, Swedbank

Kujutage ette, et klastate koos spradega uut hiinaprast sgikohta. Teil
pole kogemust, millise maitsega toidud nende vrapraste nimede taga
peituvad, ja seetttu otsustate tellida kogu seltskonna peale mitu eri rooga
ning arve omavahel ra jagada. Sel moel on kigil vimalik proovida mitut
erinevat toitu ja keegi ei saa oma tellimusega tiesti alt minna.
Samal phimttel toimivad investeerimisfondid. Paljudelt hesuguste
huvidega inimestelt kogutakse raha ning paigutatakse fondi, mis omakorda paigutab kogunenud raha edasi aktsiatesse, vlakirjadesse, teistesse
fondidesse, pangadeposiitidesse, kinnisvarasse vi muudesse investeerimistoodetesse vastavalt varem paika pandud reeglitele ja fondijuhtimiseks
palgatud inimeste tekspidamistele.
Ideed koguda investeeringu jaoks kokku paljude inimeste raha hakati
rakendama juba 19. sajandil, tnapevaseid tegutsemisphimtteid kasutavaid fonde hakati Ameerikas looma 1920. aastatel.
Investeerimisfondidel on teiste investeerimisvimalustega vrreldes
mitmeid eeliseid. Suhteline lihtsus vrreldes otse aktsiatesse vi vlakirjadesse investeerimisega on peamine eelis, mis teeb investeerimisfondid
sobivaks ka tavainvestorile.
67

Raha fondi paigutades ostab inimene vi organisatsioon fondiosakuid, mis

tendavad investori kaasosalust fondis. Iga osak kujutab endast vikest osa
kogu fondi investeerimisportfellist. Niteks kui 5% fondi varadest on investeeritud Tallinna Vee aktsiatesse, siis 100-kroonise osaku omanikul on
kaudselt viie krooni vrtuses Tallinna Vee aktsiaid. Olenemata sellest, kas
osakuid on ostetud kolm aastat tagasi vi eelmisel ndalal, on kik fondiosakud seotud hesuguse investeerimisportfelliga.

Fondide tbid
Fondimaailm pakub hulgaliselt erinevaid investeerimisvimalusi. Fonde
vib jagada niteks varaklasside vi investeerimisstiili jrgi. Samuti on mitmeid eriotstarbelisi fonde.
Eri tpi fondid vimaldavad investoril leida just tema riskitaseme ja
investeerimishorisondiga sobivad fondid. Samuti pakuvad eri fonditbid
hid vimalusi investeerimisriskide hajutamiseks.
Eri tpi fondid pakuvad ka vga erinevat riski ja tootluse suhet. Fondide riskitase ja tootlus vib olenevalt investeerimisportfelli sisust oluliselt
erineda. Niteks vib vlakirjafond sisaldada ainult riskantseid, kuid suure
tootlusega vlakirju. Samas vivad aktsiafondis olla ainult stabiilsete suurettevtete aktsiad.
ldiselt vib eri fondid riski ja tootluse suhte jrgi reastada jrgmiselt:
Riskikapitalifondid

Riski ja tootluse suhe

TOOTLUS

Hedge-fondid
Aktsiafondid
Fondifondid

Segafondid
Vlakirjafondid
Rahaturufondid

68

RISK

Aktsiafondid
Kige tuntum fondiliik on aktsiafondid, mis investeerivad kogu oma
vara ettevtete aktsiatesse. Need fondid vib omakorda jaotada alaliikideks.
Kindla turukapitalisatsiooniga ettevtetesse investeerivad fondid. Ettevtted jaotatakse vastavalt suurusele kolme phikategooriasse: smallcap ehk vikeettevtted, mid-cap ehk keskmise suurusega ettevtted ja
large-cap ehk suurfirmad.
Kuna vikefirmade nol on tihti tegemist kiiresti arenevate organisatsioonidega, kulub neil kasum sageli vajalikeks investeeringuteks ja dividendide maksmiseks suurt midagi ei j. Seetttu pavad nendesse
investeerivad fondid teenida philiselt aktsiahinna tusult. ldjuhul
peetakse vikefirmade aktsiaid suurfirmade omadest kikuvamaks ja
riskantsemaks. Vga vikse turukapitalisatsiooniga ettevtetesse investeerides (niteks Balti aktsiaturgudel) vib esineda ka likviidsusriski osalust ei nnestu kiiresti turuhinnaga ma. Piirid, mille alusel
ettevtted lahterdatakse suurteks ja vikesteks, vivad olenevalt fondist
erineda. Niteks USA turul defineeritakse suurfirmat sageli kui ettevtet, mis kuulub 500 kige suurema turuvrtusega firma hulka (sellise
suurfirma turuvrtus letab tavaliselt 10 miljardit USA dollarit).
Kindla investeerimisstiiliga fondid. Peamiselt jagunevad investeerimisstiilid kaheks: kasvule ja vrtusele suunatud investeerimine.
Vrtusaktsiatesse investeerides (value-style) on eesmrgiks leida ettevtteid, mille aktsiatega kaubeldakse brsil allpool oma tegelikku sisemist vrtust. Selliseid ettevtteid iseloomustab tavaliselt madal P/E
(aktsiahinna/kasumi) ja P/B (aktsiahinna/raamatupidamisvrtuse)
suhe ning sageli ka hea dividenditootlus. Kuna vrtusaktsiad on vrreldes turu keskmisega odavamaks hinnatud, on nad tavaliselt ka vhem
volatiilsed ja vivad pakkuda ldise majandusseisaku tingimustes paremat tootlust. Mned vrtusaktsiatesse investeerivad fondijuhid vivad
olla nii phimttekindlad, et kui aktsiad ei ole nende arvates piisavalt
odavad, eelistavad nad aktsiate ostmisele fondi raha pangakontol hoidmist kuni hinnad on langenud vastuvetavale tasemele.
fondiosak

69

 Kasvuaktsiatesse investeerivad fondihaldurid (growth-style) otsivad

ettevtteid, mille kasumi- ja kibekasvupotentsiaal on turu keskmisest
suurem. Kiire oodatava kasvutempo tttu on nende aktsiate P/E ja P/B
suhe krge; sageli ei maksa sellised ettevtted ka dividende, sest teenitav
raha kulub ettevtte laiendamiseks.
Aktsiafondi strateegia vib ette nha ka seguportfelli (blend) vrtus- ja
kasvuaktsiatest.
Kindlasse piirkonda investeerivad fondid. Need fondid paigutavad
raha mnda suuremasse piirkonda (niteks Ida-Euroopa) vi hte
riiki (niteks Venemaa). hte piirkonda koondatud investeeringute
puhul peab investor arvestama ka vimalikku suurt valuuta- vi poliitilist riski.
Kindlasse majandusharusse investeerivad fondid. Kuna he sektori
aktsiad kipuvad tihtipeale liikuma hes suunas, vivad need fondid
olla turu keskmisest kikuvamad ja sobivad seetttu kogenumale investorile.

Tasakaalustatud ehk segafondid

Segafondide (mixed fund, balanced fund) eesmrk on pakkuda kombinatsiooni turvalisusest ja kapitali kasvust. Tpiline segafond investeerib
aktsiatesse ja vlakirjadesse vahemikus 60/40. Sel moel saab investor oma
raha he paigutusega eri varaklasside vahel hajutatud.
Teoreetiliselt peaks varade hajutamine vlakirjade ja aktsiate vahel tagama investoritele psivama tulu kui aktsiafondide puhul, sest aktsiate ja vlakirjade hinnad liiguvad tihtipeale eri suunas ja tasakaalustavad sel moel
portfellis teineteist.
Philine segafondide kasuks rkiv argument on see, et hajutamine kui
riski maandamise teenus on nende puhul viidud he taseme vrra krgemale: instrumentide juurest varaklasside tasemele. Kui aktsia- vi vlakirjafondid eeldavad, et investor teeb ise otsuse, kuidas varaklasside likes
oma varasid jagada, siis segafond vtab ka selle lesande enda peale. Kui
aktiivselt fondi aktsiate ja vlakirjade osakaalu muudetakse, sltub konkreetsest fondist ja fondijuhist.

70

Vlakirja- ja rahaturufondid
Rahaturufondide (money market fund) eesmrk on pakkuda suurt likviidsust ja vikest riski. Seega on nad alternatiiviks arvelduskontole ja
thtajalisele deposiidile. Rahaturufondide portfell koosneb lhiajalistest
(kolmkuus kuud) likviidsetest instrumentidest (riiklikud vlakirjad, munitsipaalvlakirjad, krgekvaliteedilised suurettevtete vlakirjad, lhiajalised deposiidid). Enamasti kasutavad ettevtted rahaturufonde oma igapevaste rahavoogude juhtimiseks.
Vlakirjafondide (bond fund) portfell koostatakse enamjaolt vlainstrumentidest, mille pikkus letab he aasta. Vlakirjafondi tingimused vivad ette nha ka vimalust investeerida brsil noteerimata vlakirjadesse,
mis ldjuhul thendab suuremat riski ja viksemat likviidsust.

Fondifondid
Viimasel ajal on kogunud kiiresti populaarsust fondifondid, mis investeerivad aktsiatesse vi vlakirjadesse teiste investeerimisfondide kaudu. Seega
saab investor fondifondi ostes terve fondide portfelli, mida juhib elukutseline fondijuht.
Fondifondide kontseptsioon sai alguse riskifondidest, mis on suurte sisenemistasude tttu tavainvestorile enamasti kttesaamatud. Fondifondid
kogusid investeerimiseks vajalikud summad investoritelt kokku ning paigutasid riskifondidesse. Kuna kontseptsioon ennast igustas, laiendati selle
kasutamist.
Tavaliselt on fondifondi alla koondatud eri ettevtete poolt hallatavad
fondid, et saavutada laiem hajutatus. Siiski esineb ka selliseid fondifonde,
kus ks fondihaldaja on koondanud kik oma fondid ka he portfelli alla.
Fondifondide peamised eelised on hea hajutatus, laialdane investeerimiskompetents, paindlikkus ja vhene brokraatia investori jaoks. Miinusteks on tavaliselt suurem haldustasu ning portfelli jlgimise keerukus.

fondiosak

71

Fondifondide investeeringute struktuur

Fondifondide
investeeringute
struktuur

FONDIFONDID

AKTSIAFONDID

VLAKIRJAFONDID

RISKIFONDID

AKTSIAD

VLAKIRJAD

OSALUSED
ETTEVTETES

Veel eri tpi fonde

Lisaks eelkirjeldatutele leiab turult hulgaliselt spetsiifilisi fonde. Sellised
fondid on enamasti loodud rahuldamaks mnd kindlat investori vajadust.
Garanteeritud tootlusega fondid on fondid, mille puhul krediidiasutus vi kindlustusandja vtab kohustuse garanteerida investori poolt sissemakstud alginvesteeringu vrtusest vhemalt 75% silimine. Garanteeritud tootlusega fondid pakuvad investoritele tiendavat kindlustunnet
investeeringute silimise asjus.
Elutskli fondid tulid turule 1990. aastate alguses. Nende fondide peamine idee on selles, et aktsiate ja vlakirjade proportsioon peab eri vanuses inimeste puhul olema erinev. Mida vanemaks saab fondiosakute omanik, seda
konservatiivsemaks peaks selle teooria jrgi muutuma tema fondivalik.
Kigi elutskli fondide eesmrk on investori varasid esmalt kasvatada
ja seejrel silitada. Ent ka siin on erinevusi. Kui mningatel juhtudel tuleb
inimesel endal vahetada agressiivsem fond konservatiivsemaks, siis on ka
selliseid fonde, mis muudavad ise aktsiate ja vlakirjade vahekorda alustavad agressiivselt ja lpetavad konservatiivselt.

72

Mitmed Eesti turul pakutavad pensionifondide perekonnad kasutavad

iseteenindusphimtet: kliendil soovitatakse teha fondivalik oma vanuse
jrgi.
Sotsiaalselt vastutustundlikud (eetilised) fondid investeerivad ainult
ettevtetesse, mis vastavad kindlatele eetilistele kriteeriumidele. Tavaliselt
vlistatakse investeeringud tubaka-, alkoholi-, relvatstuse vi tuumaenergiaga tegelevatesse ettevtetesse. Paraku puudub igasugune tendus,
et tnu nn ebaeetiliste tegevusalade vltimisele suudetakse saavutada ka
parem tootlus. Seega piirdub nende fondide lisavrtus investoritele peamiselt eetilisest kitumisest tuleneva hea enesetundega.
Teine sotsiaalselt vastutustundliku alatooniga fondi loomise vimalus
on kitsendada fondi investeerimiseesmrki veelgi ja keskenduda ainult ettevtetele, kelle tegevus peaks otseselt aitama maailmas levinud probleeme lahendada. Need ettevtted vivad niteks tegutseda keskkonnakaitse,
taastuvenergia vi histranspordi arendamise valdkonnas.

Kuidas fondid Euroopas jagunevad

2008. aasta mrtsis oli euroalal investeerimisfondides varasid kokku 5,15
triljoni euro vrtuses. Euroopa Keskpanga andmeil phinev joonis illustreerib fondide jagunemist varaklasside alusel (v.a rahaturufondid).

Fondide jagunemine varaklasside alusel

PROTSENTIDES

29 Vlakirjafondid
28 Segafondid
26 Aktsiafondid
5 Kinnisvarafondid
12 Teised fondid

fondiosak

73

Avatud fond ja kinnine fond

Juriidiliselt jaotatakse Eestis fonde peamiselt kaheks liigiks: avatud fondid
ja kinnised fondid. Nimetatud fonditbid ei mra erinevaid investeerimisstrateegiaid ega -stiile, vaid ennekike investorite vimalusi fondiosakutega tehinguid teha.
Avatud investeerimisfond on fond, mille vljalastavate osakute arv ei
ole kindlaks mratud ja fondivalitseja on kohustatud osakuid maksimaalselt kuu aja jooksul tagasi ostma, kui investor tahab oma raha fondist vlja
vtta. Osakute arv sltub sellest, kuidas investorid fondi raha juurde paigutavad (osakuid ostavad) ja fondist vlja vtavad (osakuid mvad). Fondiosakud on ka ainsad vrtpaberid, mida fond vib emiteerida s.t ta ei tohi
lisaks vlja lasta aktsiaid ega vlakirju.
Kinnine fond ei ole kohustatud oma osakuid tagasi ostma. Kinnise fondi osakute arv on lplik investorid ei saa pidevalt fondi raha juurde panna. Kinnise fondi nol vib olla tegemist aktsiaseltsina asutatud fondiga vi
siis fondiga, mis on algul asutatud kll avatud fondina, ent hiljem muudetud kinniseks.
Avatud fondi kinniseks muutmine vetakse tavaliselt ette selleks, et fondi liiga suureks kasvamine ei hakkaks investeerimiseesmrke segama. Kui
niteks on tegemist fondiga, mis investeerib kinnisvarasse, siis vib ta hel
hetkel leida, et turul ei ole enam htegi head projekti, kuhu raha paigutada.
Kui lubada investoritel sellises olukorras raha fondi juurde panna, jks see
fondis lihtsalt pangakontole seisma, mille tagajrjel langeks fondi tootlus ja
kannataksid kik investorid. Seetttu vidakse otsustada, et fond muudetakse kinniseks ega lasta enam vlja uusi osakuid.
Kinnise fondi osakuid ostetakse ja makse jrelturul. See thendab, et
kui investor tahab oma osakud rahaks teha, tuleb tal ma need mnele
teisele huvitatud investorile. Fond ise osakuid jooksvalt tagasi ei osta. Investoritel pole siiski tarvidust muretseda, et praegune avatud fond muutub
le kinniseks, sest sellisest muudatusest peab vhemalt aasta aega ette
teatama.

74

Fondivalitseja
Fondi kogutud raha paigutamisega tegeleb finantsinspektsioonilt tegevusloa
saanud fondivalitseja. Seaduse kohaselt on fondivalitseja fondist eraldi seisev
aktsiaselts, kelle ainus tegevusala on fondide valitsemine. Fondivalitseja korraldab fondi aktsiate vi osakute vljalaske, fondi vara investeerimise ja fondi
vara le arvestuse pidamise. Iga konkreetse fondi prospektis on mratud,
milliseid investeeringuid fond investorite raha ehk fondi varadega vib teha.
Lisaks fondiosakute vljastamisele, tagasiostmisele, fondi varade investeerimisele ning fondi vara le arvestuse pidamisele arvatakse seaduse kohaselt fondivalitsemise alla veel niteks jrgmised tegevused:
fondi aktsionridele vi osakuomanikele vajaliku teabe edastamine ning
muu klienditeenindus,
fondi aktsiate vi osakute turustamise korraldamine,
fondivalitseja ja fondi tegevuse seadusele ja muudele igusaktidele vastavuse jlgimine, sealhulgas asjakohase sisekontrollissteemi rakendamine.
Fondivalitseja juures ttavad investeerimisspetsialistid, kelle igapevatks on fondi varade kasvatamine. Enamasti moodustavad suure osa fondivalitseja juures ttavast meeskonnast analtikud ja fondijuhid. Analtikute lesanne on pakkuda toetust fondijuhile, kes on fondivalitseja kige
thtsam ttaja. Fondijuhi peamine lesanne on leida analsile tuginedes
fondi portfelli sobivaid vrtpabereid. Samuti teeb fondijuht fondi varadega
tehinguid ning vastutab investeerimisstrateegiast kinnipidamise eest.

Fondiosaku puhasvrtus ja selle mramine

Investeerimisfondid arvutavad regulaarselt (tavaliselt igal tpeval) fondi puhasvrtuse. Puhasvrtuse arvutamise kigus hinnatakse ra fondile
kuuluvad varad (aktsiad, vlakirjad, hoiused jne) ja lahutatakse neist fondi
kohustused. Jagades fondi puhasvrtuse osakute arvuga, saadakse osaku
puhasvrtus, mida enamasti thistatakse lhendiga NAV (Net Asset Value).
fondiosak

75

Kui niteks fondil on 15 miljoni krooni eest aktsiaid ja 5 miljoni krooni

eest raha ning fond on emiteerinud 1 miljon osakut, siis he osaku NAV =
(15 miljonit + 5 miljonit) / 1 miljon = 20 krooni.
Fondiosaku hind sltub ainult fondile kuuluvate varade (niteks aktsiate) vrtusest ega sltu sellest, kas investorid panevad fondi raha juurde.
Eelneva nite jtkuks: kui ks inimene otsustab meie fondi investeerida
1 000 000 krooni, emiteeritakse talle tiendavalt 50 000 osakut (he osaku hind
20 krooni). Seega on fondil nd 15 miljoni krooni eest aktsiaid ja 6 miljoni
eest raha ning 1,05 miljonit osakut. Osaku hind on endiselt 20 krooni.
Erinevalt niteks aktsiatest, mille hind vib peva jooksul muutuda,
arvutatakse fondi NAV tavaliselt ks kord pevas (mne fondi puhul ka
harvem, kui tingimused nii ette nevad). Kui investor osakuid ostab, vetaksegi hinna aluseks osaku NAV, millele vidakse vastavalt tingimustele
lisada mingi protsent teenustasu.
Tasub thele panna, et paljude fondide puhul ei tea investor tehingukorraldust vormistades ette, mis on see osakuhind, millega tehing lpuks
tehakse, sest korralduse andmise hetkeks ei ole osaku NAV veel vlja arvutatud. Neid detaile tutvustatakse aga vga tpselt fondi tingimustes ja/vi
prospektis.
Erinevalt aktsiatest on paljude fondide puhul lubatud osta ka mittetis
arvulisel hulgal osakuid, niteks 112,49 osakut. Seega on fondi vimalik investeerida tpselt soovitud summa, olenemata sellest, kas see jagub tpselt
osakute hinnaga.
hel fondil vib olla ka mitu osakutpi, mis erinevad ksteisest niteks valuuta vi teenustasude poolest. Eristamiseks thistatakse osakuid
tpiliselt thtedega (A-, B-, E-, I-osakud jne). Tasude ja valuutakursi arvutustes kasutatavate mardamiste tttu ei pruugi eri tpi osakute tootlus
olla vrdne, kuid kik need osakutbid on siiski seotud he ja sama investeerimisportfelliga.

Fondiosaku omaniku igused

Seadus stestab investeerimisfondi osakuomanikule hulga kaitsvaid igusi. Osakuomaniku peamine igus on omandatud osakuid fondivalitsejale tagasi ma.

76

Avatud investeerimisfondide osakutega saab enamasti tehinguid teha

igal pangapeval. Ent leidub ka fonde, mille osakutega saab tehinguid teha
vaid teatud perioodil, niteks kord kuus vi kord kvartalis.
Osakute tagasimmisel vi fondist vljamaksete tegemisel peab osakuomanik saama oma osakute arvust ja osaku liigist tuleneva osa fondi tulust.
Siin peab silmas pidama, et kui fond on alates osakute ostmise hetkest nidanud negatiivset tootlust, siis saab osaku omanik vhem raha kui ta sisse pani.
Teiseks on osakuomanikul igus talle kuuluvaid osakuid kolmandatele
isikutele vrandada. Seega vib osakuomanik enda osakud kellelegi teisele ma vi anda. Samuti on tal igus saada fondi kohta informatsiooni.
Osakuomanik ei vastuta isiklikult fondi kohustuste eest. htlasi ei saa
osakuomaniku vastu esitatud nuet prata fondi varade vastu. Osakuomanikule esitatud nuded vib prata vaid osakuomaniku osakute vastu.
Osakuomanikul ei ole igust sekkuda fondi investeerimistegevusse, niteks ei saa ta minna ja nuda fondijuhilt mne investeeringu soetamist vi
likvideerimist.

Fondi kulud ja tasud

Fondi investeerimisega kaasnevad kulud, mida tuleb enamikul juhtudel
tasuda hoolimata sellest, kas fond on nidanud positiivset vi negatiivset
tootlust.
Tavaliselt rakendavad investeerimisfondid jrgmisi teenustasusid:
Vljalaskmistasu vrra suurendatakse osakute ostmisel nende hinda
investori jaoks. Niteks kui osaku NAV on 10 krooni ja vljalasketasu
on 2%, maksab investor iga osaku eest 10,2 krooni. Mnel fondil vib
olla sna krge vljalaskmistasu (5% vi rohkem), mille arvelt maksab
fondivalitseja mgiagentidele komisjonitasu. Ingliskeelses kirjanduses
nimetatakse neid tasusid front-end load.
Tagasivtmistasu vrra vhendatakse osakute mmisel nende hinda
investori jaoks. Niteks kui osaku NAV on 10 krooni ja tagasivtmistasu
on 2%, saab investor osakute mahammisel fondilt iga osaku eest 9,80

fondiosak

77

krooni. Teenustasu vtmine fondist vljumisel vi sinna sisenemisel

peaks motiveerima investorit kasutama pikemat investeerimishorisonti,
seetttu rakendatakse krgemaid tasusid tihtipeale just suurema riskiga
fondides, et vltida spekuleerivate investorite kiiret sisse-vlja liikumist,
mis viks sundida fondijuhti osakute tagasivtmiseks mma aktsiaid
ebasobival hetkel ja mjutada nii kogu portfelli tootlust. Seevastu likviidsusfondides, mis ongi meldud lhiajaliseks raha paigutamiseks, on
tehingutega seotud kulud tavaliselt mrksa viksemad. Mne fondi puhul vib krge tagasivtmistasu (back-end load) kehtida ka ainult investeeringu esimestel aastatel ja pikaajalist investorit need tasud ei sega.
Valitsemistasu (ehk haldustasu) arvestatakse protsendina fondi varade
mahust. Valitsemistasu lheb fondivalitsejale. Haldustasu arvestatakse
jooksvalt (pidevalt) NAVist maha.
Depootasu makstakse depoopangale. Depootasu arvestatakse jooksvalt
(pidevalt) NAVist maha.
Edukustasu thendab, et fondivalitseja arvestab mingi osa fondi poolt
teenitud tulust enda kasumiks. Sealjuures on tpselt fikseeritud, millise
tulemuse pealt tasu makstakse kas see on kogu absoluuttootlus (kui
fond on plussis, makstakse tasu, kui miinuses, siis mitte) vi ainult see
osa tootlusest, mille vrra fond on suutnud letada niteks vrdlusindeksit, inflatsiooni vi riskivaba tulumra (valitsuse vlakirjade intressimra). Samuti on fikseeritud, kui sageli edukustasu arvestatakse
(kord kuus, kord aastas, mitmeaastase perioodi peale kokku). Edukustasu rakendamine on tavaline hedge-fondides, avatud investeerimisfonde puhul see nii levinud ei ole.
ldiselt on viksemad tasud passiivse (s.t vhem analsi ja vhe otsuseid)
investeerimisstrateegiaga fondidel ning krgemad tasud aktiivse investeerimisstrateegiaga fondidel.
Veel tuleks mrkida, et fondidesse investeerimiseks tuleb esimese asjana avada vrtpaberikonto, mida saab teha igas Eestis tegutsevas pangas.
Vrtpaberikonto olemasolu on kigi fondiosakutega seotud tehingute tegemise eeldus. Vrtpaberikonto ja -tehingutega seotud tasud saab endale
vahendav pank, mitte fondivalitseja.

78

Tasub meeles pidada

Fondi valitsemistasu ja depootasu arvestatakse jooksvalt NAVist maha.
NAVi alusel arvutatud tootlus on puhastootlus ja investor sellest enam
valitsemistasu lahutama ei pea.
Valitsemistasu ja depootasu vetakse olenemata sellest, kas fond teenib
kasumit vi mitte.
Vastavalt investeerimisfondide seadusele peab fondi tingimustes olema
vlja toodud piirmr, mida valitsemistasu, depootasu ja fondi valitsemisega otseselt seotud kulude (niteks tehingutasude) summa ei tohi
letada. See piirmr kujutab endast kogukulu, mida investor peab fondi eest jooksvalt tasuma.
Fondiinvestorid peavad arvestama, et tavaliselt tuleb lisakulusid kanda ka vrtpaberikonto haldamise ja fondiosakutega tehtavate tehingutega seoses.
Suuremad teenustasud ei garanteeri paremat tootlust!
Fondiinvesteeringu vahendaja (pank, investeerimiskonsultant, maakler
vms) on kohustatud klientidele avalikustama, kas ja mil mral ta saab
osa fondi poolt vetud teenustasudest.

Pensionifondid
Pensionifond sarnaneb toimimiselt tavalise investeerimisfondiga, kuid kogumispensionide seadus stestab pensionifondi investeeringutele rangemad piirangud, pensionifondi arvelt vetavate tasude piirmrad ja krgemad kapitalinuded fondivalitsejale. Samuti rakendatakse pensionifondi
investoritele erilisi maksustamistingimusi.
Eestis on kolmesambaline pensionissteem, kus esimene sammas on
riiklik pension, teine kohustuslik kogumispension ja kolmas vabatahtlik
kogumispension. II ja III pensionisamba raha kogutakse fondihaldurite
poolt hallatavatesse fondidesse, kus see lhtuvalt seatud piirangutest edasi
investeeritakse.
Eesti pensionissteem rakendab mnevrra elutskli fondide phimtet. Enamik pensionifondide valitsejaid pakub erineva aktsiate ja vlakirjade

fondiosak

79

osakaaluga fonde. Eelis peitub selles, et noorem inimene saab valida pensioni kogumiseks aktiivsema ehk aktsiastrateegia. Kuna pensioni kogumine on
pikaajaline protsess, siis ei avalda lhiajalised turukikumised noorele inimesele olulist mju. Vanemaks saades suureneb oht juda pensioniikka turu
madalpunktis ning seega tasub le minna viksema riskiga fondidesse.
Varade jaotus ja inimese elutskkel
VLAKIRJAD

Konservatiivne
strateegia
Tasakaalukas
strateegia
Agressiivne
strateegia
AKTSIAD

20

25

30

35

40

45

50

55

60

65

VANUS

Eesti pensionifondidel on investeeringute tegemiseks suhteliselt vabad

ked. Eesti II samba pensionifondid vivad investeerida kogu vara vlismaale, kui emitent asub Majandusliku Koost ja Arengu Organisatsiooni
(OECD) vi Euroopa Vabakaubanduse Assotsiatsiooni (EFTA) kuuluvas
riigis. Vrdluseks: Poolas ei tohi pensionifondid investeerida vljapoole
Poolat rohkem kui 5%. helt poolt on see hea, sest kohalikule turule investeerides elavdatakse majandust, kuid teisalt on riskid he riigi domineerimise tttu vhem hajutatud. Eestis poleks Poola ssteem efektiivne, sest
brsil on vrreldes Poolaga noteeritud vga vhe aktsiaid.
Eesti seadustik stestab kohustuslike pensionifondide puhul maksimaal
sed piirid, mille ulatuses vib fond investeerida aktsiatesse. Aktsiate alla arvatakse ka investeeringud fondidesse, mis paigtuvad raha aktsiatesse. he
emitendi poolt vlja antud vrtpaberitesse ei tohi investeerida rohkem kui
10% pensionifondi varadest.

80

Indeksifondid
Investeerimisasjatundjate seisukohad jagunevad parima tootluse saavutamise ksimuses kaheks. hed usuvad, et kui tegemist ei ole just geeniusega, on turu keskmisest parema tootluse saavutamine pigem juhus.
Teised seevastu on veendunud, et mingi metoodika phjal investeerimisobjekte valides on vimalik psivalt saavutada turu keskmisest paremaid
tulemusi.
Esimesed eelistavad raha paigutada indeksaktsiatesse, s.t fondi, mille
ainus eesmrk on paigutada investeeringud vimalikult sarnaselt mne
suure indeksiga (niteks S&P 500). Teised seevastu ritavad kas ise oma
rangemise jrgi aktsiaportfelli koostada vi investeerida fondi, mille juht
pab mingite kriteeriumide alusel valida parimaid aktsiaid.
Indeksaktsiate positiivne klg on, et investori tootlus ei j kindlasti allapoole turu keskmist ja fondi tasud on tavaliselt suhteliselt vikesed. Indeksaktsiate negatiivne klg on see, et investor peab leppima ainult turu
keskmise tootlusega. Samuti tuleb arvestada, et indeksaktsiad on olemas
ainult suurte ja suhteliselt arenenud turgude vi nende sektorite jaoks.
Selleks et nidata, kas fondijuht suudab testi indeksist paremat tootlust
saavutada, on fondile tavaliselt mratud ka vrdlusindeks (benchmark).
Vrdlusindeksi valik sltub enim fondi investeerimiseesmrkidest leitakse sellele kige paremini vastava koosseisuga indeks.
Mnedel fondidel on vrdlusindeksi suhtes lubatud kikumine vrdlemisi vike. Seega vib fondi investeeringute portfelli struktuur tavaliselt
indeksi suhtes mingis ulatuses kikuda, kuid ei tohi ldjuhul kardinaalselt
indeksi struktuurist erineda. Paraku kitsendab selline reeglistik ka fondijuhi manverdusvimalusi: isegi kui fondijuht on tiesti veendunud, et turg
hakkab kukkuma, ei saa ta kiki aktsiaid maha ma ja investeeringuid
rahas hoida. Investeerimisportfelli tihe seotus vrdlusindeksi struktuuriga
on phjus, miks paljude aktiivselt juhitavate fondide kohta eldakse, et nad
on tegelikult poolpassiivsed.
Fondihalduri t efektiivsust vljendavad ka riskisust iseloomustavad
nitajad (volatiilsus, Sharpe ratio). Fondi tootlus minevikus ei mra tuleviku tootlust. Kll aga tasub uurida, kui volatiilne on fond minevikus olnud
ja kas see sobib investori riskitaluvusega.
fondiosak

81

Ingliskeelsetes fondiraportites tihti esinevaid termineid:

Overweight & underweight. Overweight thendab, et mingi vrtpaberi, sektori vi piirkonna osakaal fondis on suurem kui turul keskmiselt vi
vrdlusindeksis. Niteks kui firma XYZ osakaal moodustab brsiindeksist
5%, aga XYZ aktsiate osakaal fondis on 7%. Vastupidist olukorda thistab
miste underweight.
Outperform & underperform. Outperform mrgib, et fond on suutnud
oma vrdlusindeksi tootlust la, vastand underperform.
Bottom-up & top-down. Top-down thendab vrtpaberite valimise
strateegiat, kus kigepealt pannakse paika portfelli jaotus varaklasside, siis
piirkondade, sektorite jne likes ja lpuks valitakse igas ligus konkreetsed
vrtpaberid, mida ostetakse. Bottom-up seevastu thendab strateegiat,
mille puhul keskendutakse kohe konkreetsete vrtpaberite analsile.

Hedge-fondid ehk riskifondid

Hedge-fondideks nimetatakse mitmesuguseid investeerimistegevuseks
loodud juriidilisi kehasid, mis vivad nii investeerimisphimtete kui ka
seaduste regulatsiooni mttes harjumusprastest investeerimisfondidest
oluliselt erineda.
Hedge-fondides on fondijuhtidel portfelli koostades suurema tootluse
saavutamiseks tavaprasest mrksa suuremad vabadused, s.t nad ei pea investeeringute struktuuri puhul jlgima vrdlusindekseid ja vivad agressiivselt positsioone muuta. Tpiliselt pab hedge-fond kasumit laenu ja/
vi tuletistehingute abil vimendada, aktiivselt turul kaubelda ja/vi kasutada oma huvides ra arbitraai (hesuguste finantsinstrumentide erinev
hind eri turgudel) ning sel moel teenida nii turgude tusult kui ka languselt.
Kuna hedge-fondid kasutavad investeerides spekulatiivseid meetodeid,
peetakse neisse investeerimist suhteliselt riskantseks (igemini on nende
tegelikku riski suhteliselt raske hinnata), mistttu need sobivad eelkige
jukatele ja suure riskitaluvusega investoritele ning neisse tasub paigutada
ainult ks osa oma varast.

82

Hedge-fonde iseloomustab tavaliselt ka suur minimaalne investeering

ning neis rakendatakse tihtipeale edukustasu s.t fondihaldur arvestab
mingi protsendi fondi kasumist endale preemiaks. Hedge-fondid on suunatud peamiselt teadlikumale ja jukamale investorile.

Riskikapitali- ja erakapitalifondid
Riskikapitalifond (private equity fund / venture capital) investeerib vhemalt 60% fondi varast reguleeritud turul mittekaubeldavatesse aktsiatesse
vi osadesse, vlavrtpaberitesse vi teiste riskikapitalifondide aktsiatesse
vi osakutesse. Teiste snadega omandatakse ettevttes enamus- vi oluline vhemusosalus ning enamasti vetakse portfelli kuuluvate ettevtete
arendamisest aktiivselt osa.
Tulu teenib riskikapitalifond portfellis olevate ettevtete mgi kaudu.
Tavaliselt hoiavad riskikapitalifondid ettevtet oma portfellis minimaalselt
kolm kuni viis aastat
Riskikapitalifondid on suunatud kutselistele investoritele ning seega esitatakse investorile seaduses teatud nuded. Investeerimisfondide seaduse
kohaselt peab riskikapitalifondi investeeriv investor vastama vhemalt kahele jrgmistest tingimustest:
tema alginvesteeringu minimaalne suurus on 10 000 eurot ning ta on
eelnevalt kirjalikult kinnitanud, et tal on piisavad teadmised investeerimisest, sellega seotud riskidest ja riskikapitalifondi erilisest riskitasemest;
ta ttab vi on ttanud vhemalt he aasta finantsvaldkonnas ametikohal, mis nuab teadmisi vrtpaberitesse investeerimise kohta;
ta on eelmise nelja kvartali jooksul teinud vrtpaberiturul keskmiselt
vhemalt viis olulises mahus tehingut kvartalis;
tema vrtpaberiportfelli maht letab 100 000 eurot.
Seega puudub tavainvestoril tihti ligips riskikapitalifondidele. Phjuseks on brsil noteerimata ettevtetesse investeerimise riskantsus.

fondiosak

83

Fondiosakutesse investeerimine
ja nendega tehingute tegemine
Fondi investeerimiseks peab investor ostma fondiosakuid. Tehingute tegemiseks vib investor anda korraldusi otse fondivalitsejale vi teha seda
vahendaja, niteks panga kaudu. Tavaliselt peab investoril fondiosaku ostmiseks olema vahendaja juures avatud vrtpaberikonto ja arvelduskonto.
Osaku omandamiseks tuleb investoril esitada ettenhtud vormis ostukorraldus, mida vib tita nii paberkujul kontoris kui ka elektrooniliselt
internetis. Korralduse esitamisega kinnitab investor, et on korralduses nimetatud fondi tingimuste ja prospektiga vajalikul mral tutvunud, nendega nus ja kohustub neid jrgima.
Ostukorraldust esitades tuleks meeles pidada, et iga fondi ja vahendaja
puhul on paika pandud thtajad, millest hiljem lkkub korralduste titmine edasi. Niteks vib fondi tingimustes kirjas olla, et tpeval enne kella
16 esitatud ostuorderid tidetakse jrgmisel tpeval, prast kella 16 saabunud orderite titmine lkkub aga he tpeva vrra edasi.
Sarnaselt fondiosaku ostmisega peab investor ka osaku mmise korral esitama ettenhtud vormis mgikorralduse. Korralduse laekumise jrel leitakse
osakute mgist saadav summa ning fikseeritakse arvelduspev. Osakute mgist saadav summa kantakse ettenhtud aja jooksul investori arveldusarvele ja
samal peval lpevad ka fondiosaku omaniku igused ja kohustused.
Fondiosaku omanikul on teatud tingimustel vimalik enda omanduses
olevaid osakuid vahetada. Investor vib vahetada oma osakuid:
sama fondi teist liiki osakute vastu,
fondivalitseja valitsetava teise fondi osakute vastu,
pensionifondide puhul ka teise fondivalitseja sama tpi fondi osakute
vastu.
Nagu teiste osakutega seotud tehingute puhul, tuleb ka osakute vahetamiseks edastada fondivalitsejale ettenhtud vormis vahetamiskorraldus. Osakute vahetamisel vetakse tagasi vahetatava fondi osakud ja lastakse vlja
uue fondi osakud vi sama fondi teist liiki osakud. Fondivalitsejale korral84

duse laekumise pevale jrgneval pangapeval korrutatakse vahetamiskorraldusel mrgitud vahetatavate osakute arv vahetatava osaku mgihinnaga ning saadakse summa, mille eest investor omandab soovitud fondi
osakuid. Saadud summa jagatakse soovitud fondi osaku ostuhinnaga, et
leida investori poolt omandatavate osakute arv. Kui vahetamisel on vaja
valuutat konverteerida, kasutatakse vahetuskurssi, mis depositoorium on
vastavaks pangapevaks vastava valuuta kohta kehtestanud.

Fondiosakutesse investeerimise
peamised vimalused ja riskid
Fondidesse investeerimine on kigest ks vimalus investeerimisuniversumis. Alternatiive on hulgaliselt, alates raha arvelduskontol hoidmisest ja
lpetades keerulistesse finantsinstrumentidesse investeerimisega. Fondide
peamiseks alternatiiviks vib siiski pidada iseseisvalt otse aktsiatesse vi
vlakirjadesse investeerimist.
Fondidesse investeerimise peamine eelis on selle suhteline lihtsus ja
odavus. Aktsiad ja vlakirjad on enamasti kutseliste investorite prusmaa.
Oluliste kogemusteta vikeinvestorid ei suuda tavaliselt maandatud riskidega portfelli koostada. Ostetakse maksimaalselt paari ettevtte aktsiaid ja
sedagi tihti ettevttega oleva emotsionaalse sideme tttu.

Investeerimisfondide head kljed:

Professionaalne juhtimine. Fond on sobilik rahapaigutusvimalus investoritele, kel ei ole aega ja/vi oskusi oma portfelli ise pidevalt jlgida
ja juhtida. Paigutades raha fondi, jetakse sobiliku portfelli koostamine
vastava kvalifikatsiooniga ja litsentseeritud fondijuhi lule. Lisaks kogemusele on fondijuhi ksutuses ldjuhul ka mrksa rohkem infot kui
tavalisel vikeinvestoril, fondijuht pseb ligi phjalikele turuanalsidele ja kohtub noteeritud suurettevtete juhtkondadega.
Varade hajutatus. Investeerimisfondid vimaldavad ka suhteliselt vikse
(mnetuhandekroonise) investeeringu puhul hajutada riski kmnete

fondiosak

85

aktsiate ja/vi vlakirjade vahel ning siduda oma paigutus mitme eri
piirkonna ja/vi majandusharu kekiguga. Investeeringute hajutamine
aitab investoreid paremini kaitsta jrskude turuliikumiste vastu.
Viksed tehingutasud ehk mastaabiefekt. Fondi kaudu saab investor hekordse tehinguga kaudselt omandada suure hulga aktsiaid vi vlakirju.
Iseseisvalt le maailma kmneid vi sadu erinevaid vrtpabereid oma
portfelli kokku ostes peavad summad olema pris suured, et tehingutasud vimalikku kasumit ei nulliks.
Likviidsus. Vikestel vi vhearenenud turgudel vib mne vrtpaberi
likviidsus langeda nii madalale, et investoril ei nnestu kuidagi enda
omanduses olevaid aktsiaid vi vlakirju lhiperioodil mistliku hinna
eest maha ma. Investeerimisfond seevastu on alati kohustatud tingimustest stestatud aja jooksul investorilt osakud tagasi ostma (seda
arvestades on fondijuht portfelli jaotanud vastavalt vhem ja rohkem
likviidsete vrtpaberite ning sularaha vahel, et lahkujatele oleks kiiresti
vimalik nende raha vlja maksta).
Regulaarne informatsioon ja jrelevalve. Fondiosakute hinnad ning muu
fondi puudutav oluline info on pidevalt kttesaadav nii meedias (sh
internetikeskkonnas) kui ka fondivalitseja enda juures. Fondivalitseja
annab regulaarseid levaateid mdunud perioodi tulemuste kohta ja
peab tingimuste muutmisest investoreid ette teavitama. Fondide tegevuse jrele valvavad spetsiaalsed institutsioonid, niteks Eestis on selleks Finantsinspektsioon.
Ent nagu teada, on igal asjal kaks klge ja nii peavad ka fondiinvestorid
leppima mnede kitsaskohtadega.

Puudused, mida iga investeerimisfondide klient peab arvestama:

Kulud ei sltu tootlusest. Oma raha fondijuhtide ktte usaldades tuleb
arvestada, et fond arvestab investori rahalt valitsemistasu olenemata sellest, kas fond teenib parajasti kasumit vi kahjumit. See on ks phjuseid, miks paljud tuhandetest tegutsevatest investeerimisfondidest jvad puhastootluselt turu keskmisele alla. Niteks kui fondi haldustasu

86

on 2% aastas, thendab see, et kui fond tahab turu keskmist tootlust

letada, peavad portfellis olevad vrtpaberid letama turu keskmist
rohkem kui 2%.
Investoril puudub kontroll investeeringute le. Kuigi fondivalitseja peab
jrgima seadustes, prospektis ja tingimustes stestatud piiranguid ning
lisaks arvestama organisatsiooni sisemist reglementi, saab ta neis piirides investeerimisotsuseid teha oma suva jrgi selle eest talle ju makstaksegi! Kuid see thendab ka, et investoril ei ole vimalik fondijuhti
konkreetse vrtpaberiga seotud riskide vtmise puhul otseselt mjutada, isegi kui ta peab end fondijuhist targemaks.
Investor ei saa oma vara turuvrtuse muutumist reaalajas jlgida (nagu
niteks noteeritud aktsiate puhul). Kui tegemist on vga kikuva turuga,
mis vib he kauplemispeva jooksul mrkimisvrselt tusta vi langeda (niteks vikestesse tehnoloogiafirmadesse investeerivate fondide
puhul), puudub fondiinvestoril vimalus kasutada lhiajalisi kikumisi
ra sisenemiseks vi vljumiseks, sest fondiosaku puhasvrtus arvutatakse vaid kord pevas.

fondiosak

87

Art Lukas
Swedbank

Kaarel Roosa
Swedbank

88

Kuidas sattusite tegelema investeeringute valdkonnaga?

Art: Aastal 2001 asusin tle Hansapanga Kindlustuse turundusvaldkonnas. Investeerimislahendustega tegelevad ksused paiknesid aga
kik samas divisjonis ja nii ma ajapikku ha rohkem turunduselt investeerimisele spetsialiseerusin. 2008. aasta teises pooles saabus aga ametikiku jlle pre ja liikusin taas investeerimisest mneks ajaks kaugemale ning turundusele lhemale.
Kaarel: Investeerimisvaldkond pakkus mulle huvi juba varases nooruses ning prast mningaid rnnakuid maandusingi investeerimistoodete turunduse osakonnas. Kaalusin pikalt, kas valida analtiku vi
turundusinimese tee. Kaalukauss kaldus turunduse kasuks, sest see pakub vimalust olla vahelli analtikute ja valdkonda mitte tundvate
inimeste vahel. Mista investeerimisvaldkonna sgavusi ja neid lihtsalt
lahti seletada on minu jaoks rmiselt suur vljakutse.
Palun kirjeldage lhidalt, kuidas neb vlja teie tpiline tpev.
Art: Eksivad need, kes arvavad, et investeerimistoodete osakonna juhataja jlgib pidevalt vilkuvaid graafikuid. T suures organisatsioonis
koosneb suures osas suhtlemisest ja koosolekutest. Spetsialiseerumine
on nii sgav, et pooltel investeerimisvaldkonnaga seotud ttajatel pole
aimugi, kas Tallinna Brs eelmisel peval tusis vi langes nende tlesannete seisukohalt on see vhethtis. Nii et phimtteliselt on tpev sna sarnane kigi teiste osakonnajuhatajate omaga.
Kaarel: Tpev algab hommikul Bloombergist jooksul tulnud uudiste lugemisega. Sndmustega peab kursis olema, muidu on keeruline
td teha. Pev mdub nagu turundusinimestel ikka kned, koosolekud, e-kirjavahetus, kikvimalik organiseerimine. Ainus eripra
on, et kogu jutt tiirleb investeerimisteemade mber.
Tubli tkk pevast kulub tavaliselt kommunikatsiooniga tegelemiseks.
Spetsialistidelt tuleb kokku koguda vajalik info, see vastavalt vajadusele
vormistada ning vajalikus kanalis edastada. htu lpeb taas turusndmusi puudutavate uudiste lugemisega.
Mis teid selle t juures kidab, just sellel alal hoiab? Mida peate miinusteks?
Art: Kidab kindlasti dnaamika keskkond on pidevas ja kiires muu-

fondiosak

89

tumises ning ppimismaterjal ei saa kunagi otsa. Kas seda nd miinuseks saab nimetada, aga paratamatus on see kll, et kui tvaldkond
on seotud klientidele otseste vi kaudsete investeerimissoovituste andmisega, siis vastuvoolu sudvate nuannetega ei ole inimesi kuigi kerge veenda. Nii tusu kui ka languse puhul kiputakse uskuma, et see on
lputu.
Kaarel: Pidevalt muutuv keskkond. Iga hetk vivad maailma teisest otsast alguse saada mingid probleemid ja ei lhe mda palju aega, kui
peab siin probleemide phjuseid selgitama. Seega ei saa oma pevaplaanis kunagi kindel olla, sest llatusi ja ppetunde leidub iga pev. Naljaga
pooleks viks miinuseks pidada seda, et kskik kui pikad tpevad
teha, turud liiguvad ikka omasoodu.
Milline on olnud teie senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida teile petas?
Art: Kige pnevam periood minu jaoks on seni olnud 2007. aasta,
kui rakendus finantsteenuste turgude direktiiv (MiFID), mis kohustas
panku hindama investeerimislahenduste sobivust klientidele. Ega vga
tpselt polnud eldud, kuidas seda tuleb hinnata, meie otsustasime valida phjalikuma, isegi poolakadeemilise lhenemise ja arvan, et organisatsiooni teadmised finantspshholoogiast tusid selle kigus uuele
tasemele.
Kaarel: Kige huvitavam periood oli 2008. aasta algus, kus finantsturgude tuleviku ennustamine muutus eriti keeruliseks. Leidus nii optimiste
kui ka pessimiste, hulga rmusest rmusesse kalduvate ekspertide arvamuste hulgast pidi leidma kige tenolisema. Kommunikatsiooniga
tegelevale inimesele oli see teline phkel, sest infohulgast pidi valima
he stsenaariumi, mida arvestades edasi minna. Peamine ppetund oligi see, kuidas erinevat infot tasakaalustada.
Mis on teie arust kige thtsam investeerimistarkus kui saate nimetada vaid he?
Art: Nii nagu elus ldse, on juhuse roll investeerimises lpptulemuse
seisukohalt palju olulisem, kui inimesed tavaliselt arvavad. Kigil, kellel
tekib ettekujutus, et nad on vga osavad finantsturgudel spekuleerimi-

90

ses, soovitaksin enne oma sstude mngu panemist lbi lugeda Nassim Nicholas Talebi raamatud Fooled by Randomness ja The Black
Swan.
Kaarel: Minu jaoks on kige thtsamaks tarkuseks suutlikkus riske tunnetada. Turgudel kiiresti rikastudes jetakse thelepanu alt vlja asjaolu, et investeeringu vrtus vib hel hetkel ka langeda. Prast esimest
langust unustatakse kik seatud eesmrgid, sest sellise stsenaariumiga
investeeringut tehes ei arvestatud. Kui eesmrgiks on pikemal perioodil suure tulu teenimine, siis peaks ka lhiajaliste languste puhul klma
nrvi hoidma. Kui teha endale kohe alguses selgeks vimalikud riskid,
on hiljem lihtsam nende realiseerumisega edukalt toime tulla.

fondiosak

91

turuga ei vaielda!

5. Tuletisvrtpaber
Tuletisvrtpaberite liigid
Tuletisvrtpaberid on finantsinstrumendid, mille vrtus sltub alusvara
liikumisest. See thendab, et tuletisvrtpaberi ehk derivatiivi hind sltub
mne teise instrumendi hinna liikumisest. Tmmates paralleeli fsikaga:
kui aktsia vrdsustada kiirusega, siis tuletisinstrument on vrreldav kiirendusega ehk kiiruse ruuduga. Vttes appi keemia: kui aktsiaid vib vrrelda
bensiiniga, siis tuletisinstrumendid on vrreldavad raketiktusega, mille
vimsus ja ka ohtlikkus on mitu korda suurem.
Tuletisvrtpaberite peamine funktsioon on olnud ja on riskide vhendamine. Samal ajal sobivad nad vga hsti ka hoopis vastupidiseks riskide
suurendamiseks ning finantsvimenduse vtmiseks. Seeprast vib tuletisvrtpabereid ksitleda tavaliste kauplemisinstrumentidena.
Riske maandab niteks USA farmer, kes slmib kevadel veskiomanikuga kokkuleppe sgisel valmiva saagi mmiseks. Farmer saab kindluse tulevase saagi mgihinna osas, veskiomanik aga kindlustab endale sgiseks
kindla viljakoguse.
Tuletisvrtpaberitega spekuleerimisel vib eristada kaht suundumust.
hel juhul tehakse panus alusvara kindlasuunalisele liikumisele ning je93

takse vastassuunalise liikumise risk katmata. Tuntud nide ebannestunud

riskimaandamisest on Nick Leesoni juhtum, kus eri tegurite kombinatsioon Jaapani turu tusule panustamine, liigsete riskide vtmine, prognoosimatu sndmuse esinemine (Kobe maavrin) ning juhtkonnapoolse
kontrolli puudumine phjustasid 1994.1995. aastal Barings Bankile 1,3
miljardi dollari suuruse kahjumi ja pankroti.
Teisel juhul kaetakse osa riske mne teise instrumendiga ning tehakse
panus sellele, et turg ei hinda instrumente iglaselt. See thendab, et kasutatakse ra turu ebaefektiivust.
Tuletisvrtpaberi hind vib sltuda aktsiahinnast, intressimrast ja
valuuta vahetuskursist, kuid alusvaraks vivad olla ka n- eksootilisemad
tegurid: inflatsioonimr, tormituule tugevus vi kinnisvaraindeksi vrtus.
Tuletisvrtpabereid vib jaotada vastavalt sellele, kas nende tingimused on standardsed vi mitte ning kas nendega kaubeldakse brsil vi vljaspool brsi.
Brsivlised tuletisinstrumendid (over-the-counter derivatives) lepitakse kokku vi kaubeldakse kahe osapoole vahel ilma brsi vi mnd teist
vahendajat kaasamata. Enamasti on sellisel viisil kaubeldud tuletisvrtpaberid mittestandardsed. Vahetuslepingud ehk swapid, forvardid ja eksootilised optsioonid on pea alati slmitud brsivliselt.
Brsil kaubeldavad tuletisvrtpaberid optsioonid ja futuurid on
standardiseeritud, brs on kahe tehingupoole vahendaja. Tehingu garanteerimiseks nuab brs mlemalt poolelt tagatist. Enamasti kaubeldakse
tuletisinstrumentidega sellele spetsialiseerunud brsidel, kuid nii mnegi
tuletisinstrumendiga saab kaubelda ka traditsioonilisel aktsiabrsil. Selline
on niteks Phjamaades vga populaarne ostuigus ehk warrant.
Tuletisvrtpabereid vib liigitada ka vastavalt nendega loodud kohustuste ja vimaluste iseloomule:
futuurid ja forvardid on kohustused ma vi osta alusvara tulevikus
kindlal kuupeval;
optsioon on vimalus osta vi ma alusvara tulevikus kindlal kuupeval;
vahetuslepingud vimaldavad vahetada eri rahavoogusid.

94

Kaks peamist tuletisinstrumentide klassi on optsioonid ja futuurid. Mlemad instrumendid kidavad kauplejaid, sest nad on standardiseeritud ja
nendega saab brsidel kaubelda. Seeprast prame neile siin ka phithelepanu.

Levinumad tuletisinstrumendid
LEPINGU TP
ALUSVARA

Brsil kaubeldav

Brsivline

Futuur

Optsioon

Vahetusleping

Indeksifutuuri
optsioon

Aktsiaindeksi vahetusleping

Aktsiaindeks Indeksifutuur: S&P

500 futuur

Forvard

Optsioon
Indeksioptsioonid: nt OMXT optsioon

Rahaturg

Eurodollari Eurodollari fu- Intressimra vafutuur, euri- tuuri optsioon, hetusleping

bori futuur euribori futuuri
optsioon

Forvardkursileping

Intressilagi, intressiphi, vahetuslepingu optsioon

(swaption)

Vlakirjad

Vlakirjafu- Vlakirja futuuri

tuur
optsioon

Repoleping

Vlakirjaoptsioon

Aktsiad

Aktsiafutuur Aktsiaoptsioon Aktsiavahetusleping

Repoleping

Optsioon, ostuigus (warrant), turbo-warrant

Krediiditurg

Krediidiriski vahetusleping

Krediidiriskioptsioon

Optsioonid
Optsioon on leping, mis annab selle omanikule iguse osta vi ma alusvara kindla hinnaga, mratud ajal ja kindlas koguses. Optsiooni vljaandjal on kohustus alusvara samadel tingimustel osta vi ma.
Optsioonid on suure finantsvimendusega instrumendid. Seega vimaldab optsioon soetada suuri positsioone vikese tagatisega.
Optsioone on kaht liiki. Ostuoptsioon annab iguse alusvara tulevikus
osta, mgioptsioon annab iguse alusvara tulevikus ma.
Optsiooni omanikule ei laiene aktsiaomaniku igused, tal puudub ldkoosolekul hleigus, samuti ei ole tal igust dividendidele.
tuletisvrtpaber

95

Kui kauplejakalduvustega investoril tekivad kogemused, juab ta varem

vi hiljem optsioonideni. Avastatakse optsioonide kasutamise suuremad
vimalused vrreldes alusvaraga ning loomulikult vimalus kasutada finantsvimendust.
Aeg-ajal ksitakse meilt, kas on vimalik samaaegselt samal kontol hoida aktsiate pikka ja lhikest positsiooni. Loogika tleb, et see pole vimalik,
kuid tegelikult on vastus jah, see on vimalik. Olukord kontol neks vlja
jrgmine: reaalselt on meil 100 aktsiat ning snteetiliselt on meil lhike
positsioon ehk kaks sama titmishinnaga pikka mgioptsiooni ning kaks
lhikest ostuoptsiooni. Mida see kik thendab, selgub jrgnevast.
Optsiooniga seotud misted
Alusvara (underlying) vara, mille tulevikus ostmiseks vi mmiseks annab optsioon iguse. Enim kaubeldakse aktsiaoptsioonidega, kuid leidub ka futuurioptsioone, indeksioptsioone jne. Phimtteliselt sobivad
optsiooni alusvaraks kik kaubad, millega on vimalik standardiseerida.
Ostuoptsioon (call) optsioon, mis annab optsiooni valdajale iguse osta
kindlaksmratud alusvara tulevikus kokkulepitud koguses ja hinnaga.
Mgioptsioon (put) optsioon, mis annab optsiooni valdajale iguse
ma kindlaksmratud alusvara tulevikus kokkulepitud koguses ja
hinnaga.
Optsioonipreemia (premium) hind, mis makstakse optsioonikirjutajale
optsioonilepingu ostmisel. Kui niteks optsiooni hind on 2 USD, lheb
selle lepingu ostmine maksma 200 USD (2 100, kuna optsioonileping
on sajale aktsiale). Optsioonipreemia tasutakse kohe optsioonilepingu
slmimisel. Hiljem seda ei tagastata ka siis, kui optsioon jb kasutamata.
Tehinguhind ehk kasutamishind (strike) eelnevalt kokku lepitud hind,
millega optsiooni omanikul on igus alusvara tulevikus osta vi ma.
Tehinguhind nitab, millise hinnaga saab optsiooni omanik aktsiaid
osta (ostuoptsioon) vi ma (mgioptsioon).
Titmispev ehk optsiooni thtaeg kuupev, millal saab optsioonist tu-

96

lenevat ostu- vi mgiigust rakendada. Titmispev on viimane kuupev, millal optsiooniomanik saab otsustada, kas optsiooni kasutada vi
mitte. Tavaliselt on selleks iga kuu kolmas reede ehk optsioonireede, aga
esineb ka muid variante.
Euroopa tpi optsioon optsioon, millega antud ostu- vi mgiigust
saab kasutada tulevikus ainult hel konkreetsel kuupeval, mis langeb
harilikult kokku optsiooni aegumiskuupevaga. Euroopa tpi optsioonide alusvara on tavaliselt selline, mida ei ole vimalik kohale toimetada
(niteks aktsiaindeksid).
Ameerika tpi optsioon optsioon, millest tulenevat ostu- vi mgiigust saab rakendada pikema perioodi vltel, sageli kogu optsiooni kehtivusaja jooksul.
Optsiooni ostja (buyer) isik, kes omandab optsioonist tuleneva ostu- vi
mgiiguse ja maksab selle eest optsiooni mjale optsioonipreemia.
Optsiooni mja ehk optsiooni kirjutaja (writer) isik, kes kirjutab vlja
optsioonilepingu ja saab selle eest tasu optsioonipreemia nol.
Kordaja (multiplier) nitaja, mille jrgi saab teada, kui mitmele aktsiale
ks optsioonileping iguse annab. Tavaliselt on kordajaks 100, kuid esineb ka muid kordajaid niteks 10, 500 vi 1000.
Arveldamine (settlement) nitab, kuidas optsioonilepingud aegumiskuupeval automaatselt arveldatakse. Esineb kaht liiki arveldamist. ks
on alusvara kohaletoimetamine: kui aegumisel on optsioon rahas ja
seda pole mdud, siis kantakse aktsiad automaatselt optsiooniomaniku vrtpaberikontole vi sealt maha. Teine on rahaline tasaarveldus:
rahas oleva optsiooni omaniku kontole kantakse optsiooni titmishinna
ja alusvara turuhinna vahe, rahast vljas olevad optsioonid aga thistatakse prast aegumiskuupeva.
Ostuoptsioon on rahas (in-the-money, ITM) siis, kui aktsia hind turul on
krgem tehinguhinnast (strike price). Mgioptsiooniga on vastupidi:
see on rahas, kui aktsia turuhind on madalam tehinguhinnast.
Ostuoptsioon on rahast vljas (out-of-the-money, OTM) siis, kui aktsia
hind turul on madalam optsiooni tehinguhinnast. Mgioptsiooni puhul on lugu vastupidi.
Ostuoptsioon on raha peal (at-the-money, ATM) siis, kui aktsia hind vrdub tehinguhinnaga. Samal tingimusel on raha peal ka mgioptsioon.

tuletisvrtpaber

97

Kauplejate knepruugis vljendatakse optsioonipositsioone pikkade vi

lhikeste positsioonidena:
Long Call pikk positsioon ostuoptsioonis, omatakse ostuoptsiooni.
Short Call lhike positsioon ostuoptsioonis, ostuoptsioon on vlja kirjutatud.
Long Put pikk positsioon mgioptsioonis, omatakse mgioptsiooni.
Short Put lhike positsioon mgioptsioonis, mgioptsioon on vlja
kirjutatud.

Optsioonitehingu nide
Ostame ettevtte ABC aktsiale he oktoobri ostuoptsiooni lepingu titmishinnaga (strike) 50 ja preemiaga 5 krooni. Tehingu kogukuluks on 500
krooni ning ostjal on igus osta oktoobris selle optsiooni alusel 100 ABC
aktsiat hinnaga 50.
Maksimaalne vimalik kaotus on sel juhul 500 krooni ehk makstud optsioonipreemia suurus. Maksimaalne vit on teoreetiliselt piiramatu. Niteks
kui aktsia hind on tusnud 60 kroonini, olete vitnud 1000 krooni (10 100)
miinus makstud optsioonipreemia ehk 100% kasumit.
Sama tehing aktsiatega neks vlja nii: ostame 100 aktsiat hinnaga 50
krooni/tk, tehingu summa on 5000 krooni. Mme hiljem aktsia hinnaga
60 krooni/tk ehk 6000 krooniga. Kasum 1000 krooni ehk 20%.
Jrgnevas tabelis on nidatud kasumi/kahjumi kujunemine siis, kui ks
investor ostab aktsia 50 krooni eest ning teine ostab optsiooni titmishinnaga 50 krooni ja hinnaga 5 krooni. Aktsia vlja ostnud investori kahjum
aktsia sulgumisel 30 kroonil on 20 krooni. Optsiooni omanikuks oleva
investori kahjum on sama hinna juures 5 krooni. Optsioonipreemia ongi
maksimaalne summa, mille optsiooni ostja vib kaotada.

Kasumi/kahjumi kujunemine alusvara ja optsiooni ostmisel

Titmishind
30 35 40
Kasum/kahjum aktsia vlja- -20 -15 -10
ostmisest 50 krooni eest
Sisemine kasum/kahjum
50-kroonise titmishinnaga -5
-5
-5
optsiooni eest

98

45

50

55

60

65

70

75

-5

10

15

20

25

-5

-5

10

15

20

Kuna optsioonid on kaubeldavad vrtpaberid nagu aktsiadki, siis enamasti kajastub aktsiahinna tus ka optsioonipreemias ning aktsiahinna
tustes on vimalik optsioon kallima hinnaga maha (tagasi) ma. Sel
phjusel ei jua enamik optsioone aktsiateks vahetamiseni. Statistika nitab, et vaid umbes 10% optsioonidest vahetatakse aktsiateks, 60% makse
tagasi ning 30% muutub thtajal vrtusetuks.
Jrgnevas tabelis on toodud erinevate optsioonide suurimad vimalused tulu teenida vi raha kaotada.

Optsioonide kasutamise tulemused

Strateegia

Suurim vimalik tulu

Suurim vimalik kaotus

Mgioptsiooni ostmine

Titmishinna ja optsioonipreemia vahe

Optsioonipreemia

Ostuoptsiooni ostmine

Piiramatu

Optsioonipreemia

Mgioptsiooni
vljaandmine

Optsioonipreemia

Titmishinna ja
optsioonipreemia vahe

Ostuoptsiooni vljaandmine Optsioonipreemia

Piiramatu

Optsiooni kasutusvimalused
Optsioone saab kasutada nii finantsriski maandamiseks kui ka finantsvimenduse suurendamiseks ehk otsesnu eldes spekuleerimiseks.
Niteks nhes vimalust, et turg langeb, vib investor kindlustada portfelli aktsiaindeksi mgioptsiooniga. Sel juhul ei pea ta tervet oma portfelli
turu languse hirmus likvideerima, sest turu langedes ei kaotaks ta aktsiate langusest optsioonihinna tus kompenseerib aktsiahindade languse.
Turu tusu korral aga lheb kaotsi vaid optsioonipreemia.
Riski maandamine. Portfelli riskide maandamine ootamatute aktsiahinna languste vastu on ks konservatiivsemaid optsioonide kasutamise
viise. Selleks ostab investor mgioptsiooni, mis jtab vimaluse ma
aktsiaid soovitud hinnaga ka tulevikus. Kui aktsia hind tuseb, laseb ta optsioonil lihtsalt aeguda. Kulutus portfelli riski maandamiseks on vga vike
vrreldes potentsiaalse kaotusega.

tuletisvrtpaber

99

Pisut keerulisem viis riske maandada on erinevate optsioonide kombinatsiooni kasutamine. Oletagem, et investoril on 100 ABC aktsiat, aktsia
hind on parajasti 50 krooni. Tema positsioon on kasumis, ettevtte kohta on tulemas oluline info, mille mju aktsia hinnale pole teada. Investor
on nus leppima viksema kasumiga, kui see aitab tal kaitsta ennast suure
kahjumi eest. Ta ostab rahast vljas mgioptsiooni, rahastades seda rahast vljas ostuoptsiooni mmisega. Tpsemalt: ostab mgioptsiooni
titmishinnaga 45 ja hinnaga 5 krooni ning ostuoptsiooni titmishinnaga
55 krooni ja hinnaga 5 krooni. Teine vimalus on osta sama titmishinnaga
mgioptsioon ja ma ostuoptsioon.
Sellist strateegiat kasutades on investori reaalne pikk positsioon 100
aktsiat ning lhike snteetiline positsioon 100 aktsiat. Kasum on lukustatud, mis iganes aktsia hinnaga ka ei juhtuks. Sellist positsiooni on muidugi
mistlik kasutada siis, kui investor on olukorraga rahul ning soovib mingil
phjusel (dividend, ldkoosolek vms) jda teatud kuupevani aktsionriks tiendavat riski vtmata.
Tiendava rahavoo saamine. Teine levinud ning suhteliselt konservatiivne strateegia on kaetud ostuoptsioonide vljakirjutamise (covered-call
writing vi buy-write) teel tiendava rahavoo genereerimine s.o ostuoptsioonide vljakirjutamine olukorras, kus optsiooni alusaktsia on portfellis
olemas. Paljud investorid kasutavad seda vimalust portfellis olevatelt aktsiatelt tiendava sissetuleku tekitamiseks. Strateegia rakendamiseks sobib
kige paremini aktsia, mis on volatiilne ja juba kllalt palju kallinenud.
Optsioon, mille alusvara on volatiilne, on kallim, vimaldades genereerida
suuremat rahavoogu.
Spekulatiivne eesmrk. Optsioonid pakuvad suure riskitaluvusega investoritele palju vimalusi. Ostuoptsioone ostes saab juba vikese summa
eest vtta suuri positsioone. Ka optsiooni vljakirjutamine ehk lhikese
optsioonipositsiooni vtmine saab eraldi vetuna teenida ksnes spekulatiivset eesmrki (kuid keerukamates strateegiates vib ta aidata ka riski
vhendada).

100

Optsiooni iglase hinna arvutamine

Optsioonipreemia iglane suurus avaldatakse peamiselt Black-Scholesi
optsioonide hindamise mudeli kaudu, mis neb vlja nii:

Vc Nd1P5

E
Nd2
e RT

( (

Ps
ln E + R+0.52T
d1

T
d2 d1
T
Ps alusvara hetke turuhind
E optsiooni titmishind
R aastane riskivaba intressimr
T optsiooni aegumiseni jnud ajavahemik vljendatuna aastates
alusvara risk ehk standardhlve
N(d) tenosus, et suuruse d vrtus viks jda viksemaks kui valemist avaldub. N(d) leidmiseks kasutatakse kumulatiivsel normaaljaotusel
phinevaid abitabeleid.
Jaeinvestorid, kellel puudub vimalus turuhindu oma ostudega mjutada, viksid Black-Scholesi mudeli asemel kasutada lihtsamat hindamisviisi,
mis lhtub optsioonide pariteetsuse printsiibist:
K + C = S + P + B, kus
K titmishind
S aktsia turuhind
P mgioptsiooni hind
C ostuoptsiooni hind
B intressikulu, B = (K d/360 i) div
d pevade arv aegumiseni
i intressimr
div enne optsiooni aegumist makstav dividend

tuletisvrtpaber

101

Seega
C = (S K) + P + B
ja
P = (K S) + C B
Kui need tingimused pole tidetud, tekib kauplejal arbitraaivimalus.
Selgitame seda hindamisviisi ka nitega. Oletame, et
K = 100
S = 99.9
C=4
P=3
d = 22
i = 5%
div = 0
Arvutame kigepealt tehingu intressikulu:
B = 100 22 / 360 0.05 = 0.3
Meie tingimuste kohaselt peaks ostuoptsiooni hind olema:
C = (99.9 100) + 3 + 0.3 = 3.2
Mgioptsiooni hind peaks olema:
P = (100 99.9) + 4 0.3 = 3.8
Arvutuse tulemusest neme, et ostuoptsiooni ostetakse turul kallima
hinnaga, kui meie oleksime nus mma, ning mgioptsiooni makse
odavamalt, kui meie oleksime nus ostma. Seega teeme jrgneva tehingu:
Mme ostuoptsiooni 4 krooniga, ostame mgioptsiooni 3 krooniga
ning ostame 100 aktsiat 100 krooniga.
Nd on meil positsioon, mida nimetatakse conversioniks. Selle vrtus
optsioonide aegumisel on titmishind ehk 100 krooni aktsia kohta. Soetasime aktsia hinnaga 99 krooni aktsia kohta (kui vtta arvesse ka optsioonitehingute tulem).
Tegemist on snteetilise positsiooniga, kus reaalselt ollakse 100 aktsiat
pikk ning snteetiliselt ehk optsioonipositsiooniga 100 aktsiat lhike (C,
+P, +U).

102

Vastupidist tehingut nimetatakse reversaliks (+C, P, U). U thistab

siin reaalset positsiooni.
Conversion

Reversal

-C

-P

+U

+C

-U

Jrgnev tabel vtab kokku tegurid, mis mjutavad optsioonide hinda

ehk optsioonipreemiat. Niteks alusvara hinna tustes tuseb ka ostuoptsiooni preemia ning langeb mgioptsiooni preemia. Mida krgema titmishinnaga on ostuoptsioon, seda madalam on tema hind; mida krgema
titmishinnaga on mgioptsioon, seda krgem on tema hind. Volatiilsuse
kasv ja pikem aeg titmispevani on nii ostu- kui ka mgioptsiooni puhul
hinda tstvad tegurid.

Optsioonipreemiat mjutavad tegurid

Kui see faktor tuseb:

Ostuoptsiooni Mgioptsiooni
hind
hind

1 Aktsia hind
2 Optsiooni titmishind
3 Riskivaba intressimr
4 Alusvara volatiilsus
5 Aeg titmispevani
dividend optsiooni
6 Alusvara
kehtivuse vltel
tuletisvrtpaber

103

Optsioonidega kauplemise vimalused ja riskid

Ostuoptsiooni ostja saab kasu alusvara hinna tusult, sest tal on optsiooni
kehtivuse lpuni igus osta aktsiaid varem kokkulepitud hinnaga. Kasumi
realiseerimiseks on kaks vimalust.
Esiteks, alusvara hinna kallinedes tuseb ka optsiooni hind. Kui optsiooni omanik ei ole huvitatud alusvara ostmisest, siis saab ta optsiooni turul
kallimalt tagasi ma. Tavaliselt kasutatakse sellist vimalust rahast vljas
olevate odavamate optsioonide korral, sest nende alusvara hinna tus vib
optsiooni vrtust vga palju muuta, eriti protsentuaalselt.
Teine kasumi realiseerimise vimalus on rahas oleva optsiooni enneaegne kasutamine vi aegumisel kasutamine. Optsiooni ostja kasutab oma
igust soetada aktsiaid turuhinnast madalama hinnaga; kasumi realiseerimiseks tuleb tal need aktsiad ma.
Ostuoptsiooni peamine risk on alusvara hinna langemine vi samale
tasemele jmine. Sellisel juhul kaotatakse makstud optsioonipreemia osaliselt vi tielikult.
Mgioptsiooni ostja saab kasu alusvara hinna languselt, sest tal on igus
kuni optsiooni kehtivuse lpuni ma aktsiaid varem kokku lepitud hinnaga.
Kasumi realiseerimiseks on siingi kaks vimalust. Alusvara odavnedes
kallineb mgioptsioon. Kui optsiooni omanik ei ole huvitatud alusvara
mmisest, siis saab ta optsiooni kallimalt turule tagasi ma.
Teine vimalus on rahas optsiooni enneaegne kasutamine vi aegumisel
kasutamine. Selle tehinguga kasutab optsiooni ostja oma igust ma aktsiaid turuhinnast krgema hinnaga.
Mgioptsiooni peamine risk on alusvara hinna tusmine vi samale
tasemele jmine. Sellisel juhul kaotatakse makstud optsioonipreemia osaliselt vi tielikult.
Ostuoptsioonide vljakirjutamise eesmrk on teenida tulu optsioonipreemia kujul. Vljakirjutaja on kohustatud aktsiaid mma varem kokku lepitud hinnaga. Kui optsioon kaupleb ja aegub rahast vljas, ei pea ta
seda kohustust titma ning saadud optsioonipreemiast kujuneb kasum.
Kaetud ostuoptsiooni vljakirjutamisel makse iga 100 aktsia kohta
1 ostuoptsioon (tavaliselt rahast vljas). Seda vib ksitleda kaheti: tiendava rahavoogu genereerimisena vi aktsiate keskmise soetusmaksumuse
104

alandamisena. Niteks: ostame 100 aktsiat hinnaga 52 krooni ning mme

ostuoptsiooni titmishinnaga 55 ja 2 krooni eest. Maksimaalne kasum tekib, kui optsiooni aegumispevaks tuseb aktsia hind 55 kroonini, sest sel
juhul oleme teeninud aktsiatega 3 krooni aktsia kohta ning ka saadud optsioonipreemia jb meile. Kui hind tuseb krgemale, siis kasum enam ei
suurene, sest optsiooni vljakirjutajana tekib meil kohustus ma aktsiad
55 krooniga optsiooni ostjale. Kasumilvi on 50 krooni juures. Maksimaal
ne kahjum vib tekkida ettevtte pankroti korral, kus aktsia hind lheneb
nullile. Seega vib suurimaks kahjumiks kujuneda aktsia soetusmaksumus
miinus optsioonipreemia.
Alusvaraga katmata ostuoptsioonide (naked call) vljakirjutaja peab arvestama, et sellise tehingu maksimaalne kahjum vib teoreetiliselt olla piiramatu. Maksimaalne kasum tekib, kui optsioon aegub vrtusetult, mille
tulemusel jb saadud optsioonipreemia mjale.
Vljakirjutatud rahas ostuoptsiooni on vastaspoolel igus enneaegselt
kasutada. Seega vib tekkida olukord, kus optsiooni vljakirjutajal tekib
lhike positsioon, mille katmiseks tuleb osta aktsiaid turult, mgihinnast
krgema hinnaga.
Mgioptsioonide vljakirjutamise eesmrk on teenida tulu optsioonipreemiana, olles sealjuures valmis ostma optsiooni realiseerimisel aktsiaid turuhinnast krgema hinnaga. Maksimaalne kasum tekib optsiooni
aegumisel vrtusetult. Maksimaalne kahjum on sama, mis kaetud ostuoptsiooni vljakirjutamisel (need on snteetiliselt identsed positsioonid):
optsiooni titmishind miinus optsioonipreemia. Samuti on vimalik, et
rahas mgioptsioon realiseeritakse ennethtaegselt ning vljakirjutajal
tekib kohustus osta aktsiaid turuhinnast krgema hinnaga.

Optsioonistrateegiad
Optsioonide omavaheline vi alusvaraga kombineerimine annab kauplemiseks vi riskide maandamiseks palju suuremaid vimalusi kui ksnes
alusvaraga kauplemine. Optsioonidega vib edukaid tehinguid teha nii
tusval, langeval kui ka klgsuunalisel turul, teenida nii volatiilsuse kasvult
kui ka languselt ning optsioonipreemia ajavrtuse vhenemiselt.

tuletisvrtpaber

105

Optsioonistrateegiatest parema ettekujutuse andmiseks kasutame option T-bari , kus:

+C pikk ostuoptsioon,
C lhike ostuoptsioon,
+P pikk ostuoptsioon,
P lhike ostuoptsioon.

Straddle

version

Strateegia sobib kasutamiseks enne kui avaldatakse olulisi uudiseid, mis

vivad panna aktsia kvasti liikuma, kuid pole teada, mis suunas. Sellises
olukorras tuleks osta aktsiale raha peal (ATM) olev ostu- ja mgioptsioon,
mis on sama titmishinnaga ja aegumisthtajaga.
Reversal

call

-C

-P

+C

aktsia hind
50
strike
40
45
50
55
60

put

+P

+C

Selle strateegia maksimaalne kasum on teoreetiliselt piiramatu. Kasum

tekib aktsiahinna suurel tusmisel vi langemisel. Kasumilvi on tasemel
-U
titmishind +/ makstud optsioonipreemiad.
Maksimaalne kahjum vrdub makstud optsioonipreemiatega. Maksimaalne kahjum tekib, kui aktsia hind jb optsioonide titmishinna tasemele.

+U

106

rsion

Strangle

See strateegia on eelnevaga sarnane, kuid oodatakse veelgi suuremat volatiilsuse kasvu vi aktsia hinna muutust.Reversal
Sellele panustamiseks tuleb osta rahast vljas (OTM) ostu- ja mgioptsioonid erinevate titmishindadega.

call

-C

-P
+C

aktsia hind
50
strike
40
45
50
55
60

Put
+P

+C

Siingi on maksimaalne kasum teoreetiliselt piiramatu. Kasum tekib,

-U
kui aktsia hind tuseb le taseme ostuoptsiooni titmishind + makstud
optsioonipreemiad vi langeb madalamale tasemest mgioptsiooni
titmishind makstud optsioonipreemiad. Maksimaalne kahjum vrdub
makstud optsioonipreemiatega, see tekib, kui aktsia hind jb optsioonide
titmishindade vahele.

Straddle ja strangle on kaks lihtsamat ja levinumat optsioonistrateegiat.

Nendega pole strateegiate valik kaugeltki ammendatud.

Futuurid
Futuur on pooltevaheline leping, mis kohustab kokkulepitud alusvara ostma vi mma varem kokku lepitud ajal ning varem kokku lepitud kohas kindla hinnaga. Futuuri puhul on tegemist tuletisinstrumendiga, mille
hind kujuneb vastavalt alusvara (tooraine, vrtpaber, brsiindeks vms)
hinna liikumisele.

tuletisvrtpaber

107

Futuuriturg on sisuliselt avatud pev lbi. Enamik turuosalisi, kellega

seal tuleb videlda, on suhteliselt suurte vimalustega ja kogenud kauplejad. Rumalat raha on sellel turul vhe.
Futuuri ostja omandab futuuri alusvaras pika positsiooni, futuuri mja
aga lhikese positsiooni. Futuurid hinnatakse peva lpul vastavalt turuvrtusele mber ning kaupleja kontole kantakse peva jooksul tekkinud
kasum vi vetakse kontolt maha peva jooksul tekkinud kahjum.
Enim kaubeldavad on indeksifutuurid, niteks Nasdaq 100 liikumist
jrgiv futuur NQ ning S&P 500 indeksi liikumist jrgivad futuurid SP ja
ES. Nende puhul on kaubaks brsiindeksi vrtus punktides.
Lisaks indeksifutuuridele on vimalik kaubelda aktsiahindu jrgivate futuuridega (single stock futures, SSF), nagu niteks Nokia aktsia futuur NOA3.
Viimasel ajal on vga suurt populaarsust kogunud toorainefutuurid.
Eriti populaarsed on naftafutuurid (CL ja QM), kuid kaubelda saab nii kulla (GC, YG), hbeda (SI, YS), sealiha (PB), maisi (YC) kui ka nisu (ZW)
futuuridega.
Futuuri peamised omadused on lepingu aegumine, finantsvimendus,
futuurikordaja ning peva lpus toimuv kasumi ja kahjumi mberhindamine.

Aegumine
Futuuri peamine omadus vrreldes aktsiatega on aegumine. See thendab,
et futuurileping kestab kindla ajani, millele jrgneb rahaline (cash settlement) vi fsiline (physical settlement) tasaarveldus. Niteks LHV vahendusel kaubeldavate futuuride puhul toimub enamasti rahaline tasaarveldus,
ksnes valuutafutuuride lppemisel toimub reaalne vahetustehing.
Futuurikaupleja peab vga tpselt teadma kuupevi ning isegi kellaaegu, millal on viimane kauplemispev ja millal toimub tasaarveldus. Niteks
kui positsiooni on hoitud le viimase kauplemispeva, vidakse positsioon
sulgeda turuhinnast oluliselt erineva hinnaga, vlistatud ei ole ka trahvi
mramine.
Tihti on futuuride lppemisajaks kvartali viimane kuu, kuid on futuure, millel on lepingud igas kuus. heks futuuri smboli osaks on kuu ja

108

aasta this, futuuri lppemise kuu on mrgitud thega ning lppemisaasta

numbriga.
Kui optsioonide puhul on viimaseks kauplemispevaks ldjuhul iga kuu
kolmas reede, siis futuuride puhul sellist lihtsat reeglit ei ole. Niteks toornafta futuuri viimane kauplemispev on kolm tpeva enne 25. kuupeva, mis eelneb futuuri aegumiskuule. Sltuvalt kuust thendab see ajavahemikku 18.22. kuupevani.

Finantsvimendus
Futuuri teine oluline omadus on finantsvimendus. Futuuri ostes ei pea
ostja maksma kogu lepingu eest (niteks nafta puhul oleks see 2008. aasta
augustis olnud 117 dollarit 500 barrelit = 58 500 dollarit). Futuuri omandamiseks peab kliendi kontol olema piisav tagatis vimalike kahjumite
katmiseks. Tagatismr on enamasti 210%, ksikutel juhtudel ka 1025%
futuurilepingu vrtusest.
Tagatismrad muutuvad pidevalt. Neid muudetakse regulaarse kauplemise vlisel ajal, kuid see vib toimuda ka kauplemise ajal, kui futuuri hind
kiiresti muutub.
Selle, kui suur peab olema tagatis, mrab brs, millel futuuriga kaubeldakse. Tagatist vib suurendada ka konkreetne maaklerifirma. Kui turul valitseb nrviline olukord ning langused vi tusud on suured, vib
3000-dollarisest tagatisnudest le saada 9000-dollarine tagatisnue.
Nude tstmise tagajrg on paljude positsioonide sundlikvideerimine.

Futuurikordaja
Futuuri kolmas iseloomulik omadus on futuurikordaja (multiplier). See
nitab, kui palju maksab alusvara hepunktine liikumine. Niteks nafta
puhul hinna muutus 115 dollarilt 116 dollarile. Naftafutuuri QM (NYMEX
miNY Light Sweet Crude Oil future) kordaja on 500. See thendab, et nafta hinna kerkimine 1 dollari ehk he punkti vrra muudab futuuri vrtust
500 dollari vrra, sest ks futuur esindab 500 barrelit naftat.

tuletisvrtpaber

109

Jrgnevast tabelist on nha 2008. aasta augustis kehtinud hinnad ja tagatismrad. On toodud futuurilepingute tagatisnuded futuuri ostmisel.
Futuuri le hoidmisel tuleb arvestada tunduvalt krgema tagatisnudega, enamasti on see kaks korda suurem kui alustamise tagatisnue.

Populaarsed futuurid ja nende omadused augustis 2008

Futuur ja
kauplemiskoht
Dow Jones
Industrial
Average (CBOT)
Dow Jones
Industrial Average
mini (ECBOT)
Nasdaq 100
(GLOBEX)
Nasdaq 100
mini (GLOBEX)
S&P 500 (GLOBEX)
S&P 500 mini
(GLOBEX)
Nafta (NYMEX)
Nafta mini (NYMEX)
Gold (NYMEX)
Gold mini (ECBOT)

Lepingu
Alusvara ligikaudne
Smbol Kordaja vrtus vrtus
INDU
10
11 000
$110 000

Futuuri
alustamise
tagatisnue
$3503

YM

11 000

$55 000

$1751

NDX

100

1900

$190 000

$6875

NQ

20

1900

$38 000

$1375

SPX
ES

250
50

1300
1300

$325 000
$65 000

$11 250
$2250

CL
QM
GC
YG

1000
500
100
33.2

116
116
820
820

$116 000
$58 000
$82 000
$27 224

$11 813
$6244
$5063
$608

Igapevane kasumi- ja kahjumivtmine

Futuuri neljas iseloomulik joon on igapevane kasumi ja kahjumi mberhindamine. Kui aktsiate puhul tekib kasum vi kahjum alles aktsiapositsiooni sulgemisel, siis futuuri puhul toimuvad kasumi- vi kahjumikanded
iga pev.
Seega tekib futuurile iga peva lpus uus soetushind, mille phjal arvutatakse jrgmise peva kasum vi kahjum. Futuurilepingu avamise esimesel peval kantakse kliendi kontole kasum vi vetakse kahjum, mis on
tekkinud futuuri algse soetushinna ja pevalpu hinna vahest.
110

futuuritehingu Nide
Investor investeeris (pani lepingut slmides tagatiseks) nafta tusule 6300
dollarit, ostes naftafutuuri (QM) hinnaga 116 dollarit.
Esimese peva lpetas futuur 117 dollari tasemel.
Kasum: (117 116 dollarit) 500 = 500 dollarit
Teisel peval tusis futuuri hind 117,5 dollarini.
Kasum: (117,5 117 dollarit) 500 = 250 dollarit
Kolmandal peval langes naftabarreli ja futuuri hind 114 dollarini.
Kahjum: (114 117,5 dollarit) * 500 = 1750 dollarit
Neljandal peval mdi futuur hinnaga 115 dollarit.
Kasum: (115 114 dollarit) 500 = 500 dollarit
Kokkuvte: 500 + 250 1750 + 500 dollarit = 500 dollarit, lisaks ostumgi teenustasud.
Sama tulemuseni oleksime vinud juda ka viksema vaevaga, korrutades soetus- ja mgihinna vahe naftafutuuri kordajaga (500). Ent peab
meeles pidama, et futuuri kasum vi kahjum kantakse iga pev kontole
ning seda raha on vimalik kasutada. Samuti vhendab kahjum tagatist,
mis vib kaasa tuua positsiooni automaatse likvideerimise.

Futuuride kasutamise phjused

Futuure kasutatakse peamiselt kolmel phjusel: spekulatiivsel eesmrgil,
riski juhtimiseks ning riski maandamiseks.
Kui kaupleja on kindel mne alusvara hinna tusus ning soovib oma ngemusele vastavalt sellele panustada ning vtta finantsvimendust, siis on tegemist spekulatiivse kauplemisega. Selline tegevus vib tuua suuri kahjumeid ja
ka kasumeid. Lisaks tavaprasele pika vi lhikese positsiooni vtmisele vib
futuurikaupleja panustada eri kuudel lppevate futuuride hinnaerinevusele
(spreadi-kaupleja) vi arbitreerida indeksi ja futuuri hinnaerinevusele.
Vga sobiv on futuur riskide maandamiseks. Riskide maandaja ostab
oma positsiooni katteks vastupidise sisuga futuure, millega ta annab ra
vimaliku tulu, kuid piirab htlasi vimalikku kahjumit.
tuletisvrtpaber

111

Riskide juhtimist kasutavad paljud portfellihaldurid vhendamaks ebasoovitavate turuliikumiste mju portfellile. Kui portfellihaldur ei soovi
turu languse tingimustes vhelikviidseid positsioone sulgeda, siis vib ta
panustada turu langusele futuuride kaudu. Riskide juhtimine ktkeb endas
suuremat riski kui riskide maandamine, sest investor vtab turu osas kindla hoiaku.

Tuletisvrtpaberitega kauplemine
Tuletisvrtpaberitega kauplemise puhul on kriitiline thtsus kahel teguril:
informeeritusel ja tehingute tegemise kiirusel.
Informeerituse all tuleb helt poolt mista kike, mis on seotud instrumendi omadustega instrumendi kauplemisaeg, alusvara kogus lepingus,
tagatismrad. Teiselt poolt on oluline teada, mis turul toimub. Instrumendi ja selle alusvara liikumise jlgimine reaalajas on hdavajalik, kasuks tuleb ka turusgavuse ehk teiste hinnatasemete ostu- ja mgikoguste jlgimine.
Kauplemisel on oluliseks elemendiks turutunnetus, mille aitab tekitada
vahetu suhtlemine turuosalistega. Tuttav maakler kauplemisruumis vib
anda tuletisvrtpaberitega kauplemiseks tugeva eelise.
Tehingu tegemise kiirusel on samuti mitu klge. helt poolt vib tehingu kiirele teostumisele saatuslikuks saada vga vike likviidsus. Mne
eksootilisema alusvaraga futuuri kauplemisel tuleb vga thelepanelikult
valida brs, millel seda kaubelda, sest vike likviidsus vib thendada suurt
kahjumit ainuksi ostu- ja mgihinna suure erinevuse tttu. Thelepanelikult tasub seega vaadata tuletisvrtpaberi turu mahtu, viimase aja kivet
(kasuks tuleb teadmine, et enamasti on suurim kive ja aktiivsus kige lhema lppemisajaga instrumendil).
Teiseks tasub olla valiv vrtpaberimaakleri valikul. Tehingu tegemise
kiirus on kaupleja puhul rmiselt thtis. Vimaluse korral tasub eelistada
elektroonilisi ssteeme ning maakleriga suhelda telefoni teel vaid informatsiooni hankimiseks.
Omaette teema on kauplemisprandal kauplemine, selle aeglus ning
vikeinvestoreid diskrimineeriv olemus. nneks lheb enamik maailma

112

suuremaid brse le elektroonilistele ssteemidele ning tehingute sobitamine kauplemisprandal hakkab vajuma ajalukku.

Optsiooniorderi sisestamine
Optsiooniorderi teostamisel tuleb esmalt mrata, kas optsiooni ostetakse
vi makse. Teiseks tuleb mrata lepingute arv, mida soovitakse osta.
Tuleb meeles pidada, et enamasti on hes optsioonilepingus 100 alusvara
hikut, valuutaoptsioonidel vib see kordaja olla suurem ning indeksioptsioonidel viksem.
Jrgmiseks tuleb sisestada optsiooni smbol, mida on vimalik otsida
teenusepakkuja andmebaasist. Lpuks tuleks mrata, millistel tingimustel
order tidetakse kui kaua order kehtib ning kas see tidetakse piirhinnaga vi turutingimustel. Optsioonide puhul tasub enamasti kasutada limiit
hinnaga ordereid, sest ostu- ja mginoteeringute vahe on tavaliselt sna
suur.

Futuuriorderi sisestamine
Futuuriordereid saab kaubelda otse brsidega seotud kauplemisplatvorme
kasutades. Nende kasutamine on kiirem kui maakleri vahendusel kauplemine, kuid kuna kaubeldakse vahetult brsil, siis vea korral on vga raske
tehingut katkestada. Seetttu tuleks orderite sisestamisel olla eriti hoolikas.

Balti optsioonidega kauplemine

Balti optsioonitabeli lugemisel on kasulik teada optsiooniterminite ingliskeelseid nimetusi, sest tihti on eestikeelsed terminid lohisevad vi vlja
kujunemata. Seetttu kasutatakse ka Eestis peamiselt ingliskeelseid termineid.
Joonise esimeses veerus on Eesti Telekomi optsiooni titmispev ja tit-

tuletisvrtpaber

113

mishind kroonides (sulgudes eurodes). Optsioon lpeb 2008. aasta kolmandal reedel ehk 15. augustil 2008. Jrgmises, 4. veerus on andmed ostuoptsiooni (call) kohta: esmalt optsioonismbol, mille kolm esimest thte
viitavad alusvarale, number 8 augustikuu lppthtajale, tht C ostuoptsioonile ning viimane number titmishinnale.
Veerus Bid on ra toodud optsiooni ostunoteering ehk mis hinnaga
on vimalik optsioone ma, ning veerus Ask mginoteering ehk mis
hinnaga on vimalik optsioone ma. Lisaks on ka toodud kogus, kui mitu
optsioonilepingut on vimalik sellelt tasemelt slmida (veerg Kogus).
Knealusel juhul saab Eesti Telekomi 100-kroonise titmishinnaga augustikuu ostuoptsiooni osta hinnaga 3,17 krooni. Maksimaalselt on sellelt
hinnatasemelt vimalik soetada 20 lepingut. Jrgnevas neljas veerus on
toodud mgioptsiooni (put) noteeringud.

Eesti Telekomi aktsiaoptsiooni hinnatabel

Strike
15-Aug-08 85 (5.43)
15-Aug-08 90 (5.75)
15-Aug-08 95 (6.07)
15-Aug-08 100 (6.39)
15-Aug-08 105 (6.71)
15-Aug-08 110 (7.03)
15-Aug-08 115 (7.35)
15-Aug-08 120 (7.67)

CALL
Smbol
ETL8C85
ETL8C90
ETL8C95
ETL8C100
ETL8C105
ETL8C110
ETL8C115
ETL8C120

Bid
14.79
9.92
5.57
2.41
0.76
0.17
0.02

Ask
15.40
10.72
6.51
3.17
1.52
0.72
0.35
0.18

Kogus
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20

PUT
Smbol
ETL8P85
ETL8P90
ETL8P95
ETL8P100
ETL8P105
ETL8P110
ETL8P115
ETL8P120

Bid

0.10
0.64
2.33
5.52
9.82
14.63
19.57

Ask
0.16
0.50
1.32
3.06
6.50
10.73
15.38
20.20

Kogus
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20
20|20

USA optsioonid
Jrgmises tabelis on USA tehnoloogiasektori indeksfondi QQQQ optsioonihindade noteeringute kogum ehk optsiooniahel.
Tabel on jaotatud kaheks: vasakul asuvad ostuoptsioonide noteeringud
(calls) ning paremal mgioptsioonide noteeringud (puts). Tabeli keskel
on optsiooni titmishinnad (Strike Price). Tabeli esimeses veerus on optsioonismbol (Symbol), mille jrel on antud optsiooni viimane tehinguhind (Last) ning selle muutus vrreldes eelmise peva sulgemishinnaga
(Change). Jrgmises veerus on kaubeldud optsioonilepingute arv (Vol).

114

Indeksfondi QQQ optsiooniahel

OPTION CHAIN FOR POWERSHARES QQQ
CALLS
Last Change Vol
3.33 3.35 29,363.00

Bid Ask

42.00 QQQTP

Strike Symbol
Price

0.51 -0.07

0.32 -0.04

Last Change

2,997.00

2,490.00

Vol

0.51 0.52

0.32 0.33

Bid

437,701.00

203,879.00

131,573.00

Open Int.

PUTS

61.00

43.00 QQQTQ

11,344.00 0.78 0.79

Hide August, 2008 Options

Symbol
3.35 +0.13

2.53 2.54 45,631.00

0.79 -0.08

Ask

QQQHP
341.00

44.00 QQQTR

Open Int.

QQQHQ 2.54 +0.13

1.81 1.82 59,123.00

1.80 +0.08

4,378.00

QQQHR

QQQHS
0.71 +0.05

1.20 +0.11

1,345.00

2,264.00

0.37 0.38 84,188.00

47.00 QQQTU

0.70 0.72 149,983.00 46.00 QQQTT

1.19 1.20 145,485.00 45.00 QQQTS

2.39 -0.11

1.70 -0.12

1.18 -0.11

966.00

760.00

2,680.00

2.35 2.36

1.68 1.69

1.16 1.17

129,303.00

76,872.00

214,419.00

44.98 Last as of 7/23/2008 9:49:00 AM

QQQHT

2,540.00

Stock price

QQQHU 0.37 +0.03

Allikas: www.bigcharts.com , 23.07.2008

115

tuletisvrtpaber

Kige thtsamad on tehingu seisukohast ostu- ja mginoteeringud (Bid,

Ask). Viimases veerus on ra toodud avatud optsioonilepingute maht
(Open Int) ehk see, kui palju optsioonilepinguid on vlja kirjutatud.
Niteks 44-dollarise titmishinnaga ostuoptsiooni hind on 1,82 dollarit.
Kuna tabelis on hind toodud alusvara he hiku kohta, siis lpliku tehinguhinna saamiseks tuleb tabelis toodud hind korrutada alusvara arvuga
ehk knealusel juhul 100-ga.

Tuletisvrtpaberitega seotud riskid

Tuletisvrtpaberitesse investeerimine ei sobi igale investorile, sest on seotud suure riskiga. Nendega viks tegemist teha alles siis, kui kik nende
instrumentidega seotud detailid on endale selgeks tehtud. Alustama peaks
kindlasti virtuaalportfelliga kauplemisest, alles seejrel vib proovida
kauplemist vikeste reaalsete rahasummadega, mida hiljem vib jrk-jrgult suurendada.

Keerukas hinnakujunemine
Tuletisvrtpaberitega kaupleja peab meeles pidama, et nende hind ei sltu ainult hest tegurist, vaid enamasti vhemalt kahest-kolmest muutujast.
Niteks on optsioonide puhul alusvara hinna liikumine kll oluline, kuid
thtsat rolli mngivad hinna kujunemisel ka ajavrtus, volatiilsus ja intressimr. Alusvara hinna liikumine vib tuletisvrtpaberi hinnas kajastuda kohe, kuid tihti tuleb ette, et hind liigub alusvarale hoopis vastupidises
suunas. Niteks majandustulemuste avaldamise eel on volatiilsus suur ning
optsioonid seetttu kallid. Headele tulemustele vib ettevtte aktsia reageerida kll tugeva tusuga, kuid tema ostuoptsiooni hind vib mramatuse vhenemise tttu hoopis langeda.
Tuletisinstrumentide puhul tuleb arvestada ka vimalust, et enne lppemisthtaega vivad nad kaotada kogu oma vrtuse ning investor vib
jda algsest investeeringust tiesti ilma.

116

Piiratud eluiga
Erinevalt aktsiatest on tuletisvrtpaberite eluiga kindla kuupevaga piiratud, mistttu investor peab arvestama tuletisvrtpaberi lppemisthtaega.
Niteks langeb optsioonide ajavrtus eriti tugevalt just viimasel kauplemisndalal. Futuuride puhul peab aga thelepanu prama lppemistingimustele, et lppemisthtajal mitte omandada ratut kogust sealiha vi
nisu, mis oli lepingu algtingimus. Ka optsioonide puhul tuleb enne lppemisthtaja saabumist selgeks teha, kas nad lpevad rahalise vi aktsiate
vastu tasaarveldusega.

Suur finantsvimendus
Nagu eespool juba mitu korda eldud, on ks tuletisvrtpaberitega kauplemise olulisi erijooni vrreldes aktsiatega kauplemisega suure vimenduse praktiliselt vltimatu kasutamine. Portfelli 20-kordne vimendamine on
nende instrumentide puhul lihtne. See teeb vimalikuks nii suure kasumi
kui ka suure kahjumi.
Optsioonide kirjutajad ning futuuridega kauplejad peavad arvestama, et
neil on vimalik saada piiramatult suurt kahjumit see tenosus on kll
vike, aga olemas.

Tagatise lisamise nue

Tuletisvrtpaberite puhul peab arvestama vimalust, et maaklerifirma
vi brs suurendab tagatisnudeid. Maaklerifirma vib nuda lisatagatise
lisamist siis, kui tuletisinstrument on osutunud oodatust riskantsemaks.
Samuti siis, kui kahjum on ra kulutanud varem deponeeritud tagatissummad. Kui investoril ei ole vimalust lisatagatist lisada, vib maakler ta positsioonid sulgeda.

tuletisvrtpaber

117

Likviidsusrisk
Tuletisvrtpaberitega kaupleja peab arvestama vimalust, et turuolukord
ei vimalda positsioone kiiresti likvideerida. Kergemal juhul thendab see,
et positsioonidest vljumine kib ebasoodsa hinnamuutuse kaudu. Musta
stsenaariumi korral vib juhtuda, et positsioone ei ole mnda aega ldse
vimalik sulgeda. Erakorralise turuolukorra vib tekitada suur ostu- vi
mgisurve, suur volatiilsus vi alusvara vga vike likviidsus.

Tehingute teostumise risk

Tuletisvrtpaberitega kaubeldes peab arvestama brside kehtestatud regulatsioone, mis piiravad tehingute tegemise vimalusi erandlike turuolukordade korral.
Optsioonide puhul on oluline teada reegleid, millal muudetakse optsioonide titmishindu ning kuidas muutub optsiooni smbol ja selle tingimused, kui alusvaraga toimub korporatiivne sndmus.
Futuuride puhul vivad brsid vga suures ulatuses suurendada tagatisnudeid. Tasub teada ka hinnaliikumise lem- ja alampiire, mille saavutamise puhul futuuridega kauplemine peatatakse.

Tehniliste ja inimlike vigade risk

Igasuguse instrumendiga kaubeldes tuleb arvestada vimalikke tehnilisi
probleeme (internetihendus ei toimi, elekter on ra, server ei tta). Eriti
oluline on see vimendusega instrumentidega kaubeldes. Tasub alati teada
maakleri telefoninumbrit, et probleemide korral oleks vimalik teha tehinguid telefoni teel.
Lisaks tehnilistele probleemidele peab arvestama inimlike vigade vimalust: ostmise asemel makse, kogus vi hind mrgitakse valesti. Tuletisvrtpaberite puhul vib srane eksimus lppeda eriti valusalt.
Tuleb teadvustada ka pshholoogilisi riske. Peamised mrksnad nende
vltimiseks on kauplemisdistsipliin ning stopp-orderite kasutamine.

118

tuletisvrtpaber

119

Alo Vallikivi

LHV maaklertegevuse juht

Ragnar Pees

LHV vanemmaakler

120

Kuidas te sattusite tuletisvrtpaberitega tegelema?

Alo: Tuletisvrtpaberid on ks osa maakleritegevuse igapevatst.
Huvi optsioonide vastu tekkis aegamda ning kui algul paelus mind
nende instrumentide spekulatiivne pool, siis hiljem hakkas huvi pakkuma juba riskide maandamise vimalus.
Ragnar: Teekond tuletisvrtpaberiteni on sna tpiline ja sarnane
paljude teiste investorite ja kauplejate omaga, kes nendega tegelevad.
Alguses sai tegeletud aktsiatega, aga aja mdudes ha enam thelepanu pratud optsioonidele. Teadmiste ja kogemuste tekkides avastasin
suurepraseid vimalusi, mida optsioonid pakuvad. Tuletisvrtpaberite omavaheline kombineerimine vib viia tulemusteni, mida aktsiatega
kauplemisel pole vimalik saavutada.
Palun kirjeldage lhidalt, kuidas neb vlja teie tpiline tpev.
Alo: Tpev kib snagi hes rtmis brsidel toimuvaga. Kella 9 paiku
tle tulles vaatan le Aasia turgudel toimunu, kell 9.30 avaneb juba
Venemaa kauplemisssteem. Enne 10-t ilmuvad esimesed noteeringud
Balti kauplemisssteemi ning kell 1014.30 jlgin eelkige Balti aktsiate
ja ka optsioonide liikumist. Prast seda on turgude osas vike paus: kuigi USA eelturg avaneb juba kell 14, lheb aktiivne kauplemine seal lahti
15 paiku. Ametlikult avaneb USA turg 16.30 ning vahelduva eduga tuleb
turgu jlgida 23-ni. Kui siis on veel tahtmist leval olla, jagub jrelturul
aktiivsemat kauplemist veel heks tunniks.
Infovoo jlgimine on vaid vike osa minu tst, kuid annab levaate,
millised on peva nn krgpunktid. T juurde kuulub veel klientide ja
koostpartneritega suhtlemine, riskide hindamine ja jlgimine, tehingute ettevalmistamine ning ka maaklertegevuses ettetulevate probleemide lahendamine.
Ragnar: Hommikul tle judnud, vaatan esimese asjana le jooksul
olnud olulised sndmused ning Aasia turgudel toimunu. Seejrel vaatan, millised uudised, majandusaruanded, makronitajad peva jooksul
avaldatakse. 9.30 avanevad Vene turud, sellega algab LHVs ka kauplemispev. Kell 10 avanevad Balti ja Euroopa turud, kus lisaks aktsiatega
kauplemisele tuleb Balti optsioonidele turgu teha.
Kuni Balti turgude sulgumiseni lendab aeg kiiresti. Kauplemise krvale

tuletisvrtpaber

121

mahub veel ehk olulisemate uudiste kajastamine LHV finantsportaalis ning klientide nustamine telefoni vi e-kirja teel. Prast seda kiire
luna, misjrel pev jtkub tavaliselt kliendikohtumistega LHV investeerimiskeskuses. Kell 16 algavad ettevalmistused USA turgudel kauplemiseks, kuid selleks ajaks on tl juba USA turgude maakler. htusse vivad mahtuda ka seminaridel esinemised. Hiljem kodus olles on
reaalajas turuinfo alati keulatuses.
Mis teid selle t puhul kidab, just sellel alal hoiab? Mida peate miinusteks?
Alo: Pnevaim osa on kiired liikumised turgudel, eri indikaatorite ja
turu liikumiste vahel seoste otsimine ja leidmine. Lisaks on hea olla esimesena informeeritud. Miinuseks on ehk ajagraafik: kui soovida USA
turul aktiivselt tegutseda, siis taeg kella 1523 on mnda aega sna
tore ja uudne, kuid kui spruskond elab tavaprases rtmis, siis tuleb
mingil hetkel otsustada emma-kumma kasuks.
Ragnar: Enamiku inimeste jaoks on finantsturud igavaimad asjad ldse.
Mulle on need huvi ja pnevust pakkunud viimased kaheksa-heksa
aastat. Iga kauplemispev on uus, tis ootamatusi ja huvitavaid arenguid.
Milline on olnud teie senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida teile petas?
Alo: eldakse, et edukaks investoriks saamiseks on vaja lbi elada vhemalt kaks brsikriisi. 1997. aastal olin just likooli astunud ning tookordne kriis nii Balti kui ka rahvusvahelistel turgudel lks minust kergelt
mda. Pnev on olnud oma silmaga nha, et kriisid ununevad tepoolest seitsme-kaheksa aastaga nagu elutargad investorid on elnud.
2007. aastal saavutatud Tallinna brsiindeksi tipp, mis langes samasse
aega majanduskasvu ja ldise eufooria krgpunktiga, oli ka minu karjri kiireim ja pnevaim aeg. ppisin, et tusval turul ei mngi fundamentaalnitajad olulist rolli ning turuga ei maksa vaielda. Ent lputult
selline olukord kesta ei saa: kui meeleolu muutub, siis vivad liikumised
olla veelgi meeletumad kui eufooria ajal.
Ragnar: Huvitav periood sai alguse 2007. aasta suvel finantskriisi valla

122

psemisega. Kes oleks osanud arvata, et see phjustab toorainemulli, mis ndseks on pauguga lhki linud. Langeval turul on mrksa
keerulisem raha teenida kui tusval, vaatamata asjaolule, et olemas on
lhikeseks mk, langusele panustavad instrumendid jne. Selline turuolukord nuab kauplejalt veelgi suuremat distsipliini ja kindlameelsust
kui tavaliselt.
Mis on teie arust kige thtsam investeerimistarkus kui saate nimetada vaid he?
Alo: Distsipliin on kige thtsam. Kui on seatud mingi strateegia, siis
tuleb seda jrgida. Kui stopid on paigas, siis tuleb neid ka kasutada. Ei
tasu loota, et asi lheb paremaks parem vtta 10% kahjumit kohe, mitte 50% kahjumit aasta prast.
Ragnar: Turuga ei vaielda!

tuletisvrtpaber

123

ole oma
investeerimisotsustes
distsiplineeritud ja
analsi ennast

6. Muud investeerimisvimalused
Villu Zirnask

Pangahoius
Thtajaline vi sstuhoius on lihtne investeering, mille kohta selle raamatu ktte vtnud inimesed ei vaja ilmselt pikka selgitust. See on investeering, mille kasutamise phjusi iseloomustavad hsti tlused parem pool
muna kui thi koor vi parem varblane peos kui tuvi katusel. Jah, hoiuse
intressimr jb vahepeal inflatsioonilegi alla, rkimata tusvate aktsiaturgude tootlusest vi nnestunud optsioonitehingust. Ent kahes olukorras
vib pangahoius neist puudustest hoolimata olla vga mistlik investeering.

125

Esiteks siis, kui paigutamist ootav raha on vaba suhteliselt lhikest aega
ja investeerimisest kahjumi saamist ei saa lubada kindlasti on hoius otstarbekas mnekuuse thtaja puhul, aga vib-olla isegi hekolmeaastase
investeerimishorisondi korral. Teiseks on pangahoiusel investeerimises
kodus oleva inimese jaoks mtet siis, kui olukord finantsturgudel on vga
ebaselge ja tulevik pigem tume.
Mrkimist vrivad veel jrgmised hoiuste head omadused:
erinevalt enamikust teistest raha paigutamise viisidest ei kaasne hoiustamisega mrkimist vrivaid tehingukulusid,
pangahoiuse intress on Eestis eraisiku jaoks tulumaksuvaba (tulevikus
vivad samasuguse kohtlemise osaliseks saada ka muud investeeringud,
ent 2008. aasta seisuga oli hoius endiselt eelisseisus),
panga pankroti korral hvitatakse hoius 90% ulatuses (kuid mitte rohkem kui 313 000 krooni ehk 20 000 euro suuruses summas).

Investeerimishoius
Investeerimishoius on segu traditsioonilisest hoiusest ja investeerimistootest.
Sisuliselt on tegemist thtajalise hoiusega, mille intress sltub hoiuse alusvaraks olevate vrtpaberite, muude varade vi indeksite hindade liikumisest.
ldjuhul saab investeerimishoiuse lepingut slmida vaid kindlaksmratud mgiperioodil, mis kestab ks-kaks ndalat. Hoiuste thtajad on
enamasti kaks-kolm aastat.
Samba & polka, Pllumees pline rikas, Arenev Aasia, Uued arenevad turud, FIFA2006 need on vaid mned nited investeerimishoiustest, mida Eesti pangad on viimastel aastatel pakkunud. Iga hoiuse
keskmes on tavaliselt ks investeerimisidee, mida saab lhidalt ja kitvalt
iseloomustada; htlasi peegeldavad need sageli teemasid, millel on parajasti meedias suur klapind.
Niteks 2006. aasta suvel pakutud nelja-aastase thtajaga investeerimishoiuse FIFA2006 intressimr on seotud tol suvel peetud jalgpalli maailmameistrivistluste sponsorfirmade aktsiate tootlusega. 2008. aasta talvel,

126

kui kuumaks teemaks sai toiduhindade tus, pakutud kaheaastase thtajaga hoiuse Pllumees pline rikas tootlus on aga seotud suhkru, soja, maisi ja nisu hindade liikumisega.
Investeerimishoiuse tingimustes mratakse hoiuse osalusmr alusvara vrtuse suurenemises. Sellest osalusmrast sltub ka intress, mis kantakse hoiuthtaja lpus koos hoiusummaga hoiustaja kontole.

Hoiuse intressisumma arvutatakse jrgmise valemi alusel:

hoiusumma osalusmr [(alusvara lppvrtus alusvara algvrtus) / alusvara algvrtus] = hoiuse intress
Niteks kui paigutada 1000 eurot investeerimishoiusesse, mille osalusmr alusvara vrtuse suurenemises on 75% ning alusvara kasvab hoiustamisperioodil 25%, on intress 1000 [(125,00 100) / 100 ] 75% = 187,5
eurot. Kui selle valemi jrgi arvutatud intress on null vi sellest viksem,
siis hoiuse pealt intressi ei maksta.
Mnede investeerimishoiustega on vimalik teenida isegi rohkem kui
kasvab samal ajavahemikul alusvara vrtus. Selleks tuleb pangale maksta nn riskipreemiat vi riskitasu, mis on niteks 10% hoiusummast. Kui
alusvara hind tuseb, teenite intressi, mis vib vrduda niteks 130%-ga
alusvara hinna tusust. Kui alusvara hind ei tuse, on klient riskipreemiaks
makstud summast ilma ehk teeninud oma investeeringult riskipreemiaga
vrduva kahjumi (meie nites 10%).
Sltuvalt hoiuse alusvarast vib 10-protsendise riskipreemia eest saadav
osalusmr olla erinev. Samuti erinevad sltuvalt alusvarast riskipreemiata investeerimishoiuste osalusmrad. Phjuseks on see, et hoiust pakkuv
pank vtab osalusmraga lubatud tootluse tagamiseks teatud positsiooni
tuletisvrtpaberites, mis maksab eri varade puhul erinevat hinda.
Klientidelt kogutud hoiused paneb pank teenima nnda, et thtaja saabudes saaks selle investorile sajaprotsendiliselt tagasi maksta. Enamasti
ongi investeerimishoiuste puhul garanteeritud vaid hoiustatud summa tagasisaamine, mnede hoiuste puhul on lubatud ka vikest niteks 1%
garanteeritud intressi.
Kui investor soovib raha tagasi saada varem ehk enne hoiuse lppthtaega,

muud investeerimisvimalused

127

kaotab ta ldjuhul iguse intressile ja peab lepingu ennethtaegse lpetamise

eest trahvi maksma. Mnikord vivad katkestamistingimused olla ka pisut
soodsamad: kui katkestamise hetkeks on teenitud intressi, mis on suurem
kui katkestamistasu, saab investor katkestamistasu letava intressi endale.
Investeerimishoiuse lisapluss on see, et sarnaselt tavalise pangahoiusega
ei kuulu sellelt saadavad intressid maksustamisele.
Vastuse ksimusele, kas investeerimishoius mahub ka hoiuste tagamise
seaduse alla, jtab finantspektsioon lahtiseks. Tagatisfondi seaduse kohaselt ei hvitata hoiuste tagamise osafondi arvel hoiuseid, mille intressimr
on oluliselt krgem muude sarnaste tingimuste ja suurusega hoiuste intressimrast sellessamas krediidiasutuses. Intressi piirmra, millest krgema intressimraga hoiuseid ei hvitata, mrab igal hoiuste hvitamise
juhtumil Tagatisfondi nukogu, seisab inspektsiooni koostatud veebilehel
www.minuraha.ee.
Optsioone hsti tundva ja suhteliselt suuri summasid liigutava investori
jaoks ei pruugi investeerimishoius olla kige mistlikum rahapaigutus, sest
huvi korral saab ta samasuguse positsiooni kokku panna ka ise ja vga vimalik, et odavamalt. Tavahoiustaja jaoks, kes optsioone ei tunne vi soovib investeerimisele vimalikult vhe aega kulutada, on investeerimishoius
siiski huvitav vimalus panustada valitud turuliikumistele.

Elukindlustus
Kogudes raha elukindlustuslepingu raames, investeerime me kaudselt samadesse instrumentidesse, millest on teistes peatkkides juba juttu olnud:
aktsiatesse, vlakirjadesse, pangahoiustesse, kinnisvarasse. Vahe on selles,
et investori ja investeeringute vahel on kindlustusselts, mis lisab asjale mned erijooned: kindlustatud isiku surma puhul lhedastele makstava hvitise, maksusoodustused jm.
Elukindlustuslepingute kestust mdetakse tavaliselt aastates vi isegi
kmnetes aastates. htaegu thendab elukindlustus teatud olukordades ka
vga likviidset rahapaigutust: elukindlustuslepingu abil saab varad investeerida pikaks ajaks, silitades htlasi vimaluse pseda rahale kiiresti ligi ootamatute nnetuste korral ehk siis, kui likviidsusel on kige suurem vrtus.

128

ks kindlustuslepingu kaudu raha kogumise vimalus on garanteeritud

intressiga elukindlustus. Kindlustusvtja maksab kindlustusseltsile kokkulepitud ajal ja suuruses kindlustusmakseid, millest kindlustusselts arvestab
maha kulud ja moodustab lepingus mratud kindlustusjuhtumite katteks
kindlustusreservi. Kindlustusreservi investeerib selts mitmesugustesse
vrtpaberitesse ja varadesse.
Kindlustuslepingus on fikseeritud garanteeritud intressimr ja kindlustusperiood. Garanteeritud intressimr on tavaliselt 34%. Eduka investeerimistegevuse korral vib elukindlustusselts maksta ka lisaintressi. Kogu
investeerimisrisk jb seda laadi lepingu korral kindlustusseltsi kanda.
Garanteeritud summa maksab kindlustusselts hvitiseks kindlustusvtjale endale kindlustusperioodi lppedes vi kindlustusvtja surma korral
soodustatud isikule, kelle kindlustusvtja on nimetanud. Esimesel juhul sisaldub summas garanteeritud intress ja lisaintress. Teisel juhul sltub summa (hvitise) suurus kindlustusvtja ja kindlustusseltsi kokkuleppest ning
vib sstetavast vi juba sstetud summast erineda.
Teine kindlustuslepingu kaudu raha sstmise variant on investeerimisriskiga elukindlustus. See on elukindlustuse liik, mille puhul kindlustusseltsi poolt vlja makstav(ad) summa(d) sltub(sltuvad) lepinguga seotud
alusvara vrtusest ja lepingus garanteeritud hvitise summa suurusest.
ldjuhul on investeerimisriskiga elukindlustuse korral kindlustuskaitsel
ehk garanteeritult vlja makstaval summal krvaline thtsus, lepingu vrtus sltub eesktt investeeringute vrtusest.
Tavaliselt pakuvad kindlustusseltsid lepingu alusvaraks investeerimisfonde. Klient saab neist kokku panna oma investeerimisportfelli vi valida
kindlustusseltsi poolt soovitatava standardportfelli.
Lisakindlustusena pakuvad elukindlustusseltsid kirjeldatud kogumistoodete juurde sageli ka kahjukindlustuse tooteid, niteks nnetusjuhtumikindlustust. nnetusjuhtumikindlustus pakub rahalist hvitist nnetusjuhtumist phjustatud surma, invaliidsuse vi ajutise tvimetuse puhul.
Lepingut pealiskaudselt lugenud klientidele valmistavad lisakindlustused mnikord ebameeldiva llatuse: kogutud summa on sissemaksetest
viksem (eriti esimestel kogumisaastatel). Phjus on peamiselt selles, et
nnetusjuhtumi vastu kindlustamine on eraldi teenus ning selle eest vtab
kindlustusselts ka eraldi tasu.

muud investeerimisvimalused

129

Eralaenud
1990. aastate esimese poole Eestis, kus inflatsioon oli krge ning pangalaenud raskesti kttesaadavad, oli see Eestis suhteliselt levinud rahapaigutusviis anda oma raha laenuks intressiga umbes 510% kuus. Krediidirisk oli loomulikult suur, sageli jigi laen tagasi saamata. Nii toimus
selles ris aegamisi koondumine, amatrid taandusid, pinnale jid pandimajad ja laenukontorid ning 2000. aastate teisel poolel tuli SMSlaenude
buum.
Teisel pool Atlandi ookeani omandavad samal ajal kaalu sotsiaalse laenamise vrgustikud, nagu niteks Prosper ja Zopa kombinatsioon eBayst
ja Facebookist ehk internetiphisest oksjonipaigast ja sotsiaalvrgustikust.
Need on muutnud laenuandmise riks, kus igaks saab otse kaasa la.
Vib-olla juab see suundumus mne aja prast ka Eestisse.
Kirjeldatud laenukeskkonda saavad laenuvtmisest huvitatud inimesed
oma laenutaotlused vlja panna ning laenu andmisest huvitatud inimesed
nende vahel valida ja parematele projektidele laenu pakkuda. Laenuanals on iga laenuandja enda teha. Esialgu pole sotsiaalse laenamise vrgustike laenukahjud olnud suuremad kui pankade kaudu antavatel laenudel,
kuid peab mrkima, et sotsiaalse laenamise ajalugu on ka lhike, kigest
paar aastat.
Igal juhul on tegemist pneva arenguga, mis vib kigutada pankade
kui laenuvahendajate positsiooni. Krediidiriski aitab Prosperi, Zopa ja teiste sraste ettevtete veebikeskkonna kaudu laenu andvatel inimestel vaos
hoida see, et nad saavad laenu anda paljudele eri isikutele vga vikeste
summade kaupa (nt 50 dollarit) ehk luua isikliku laenuportfelli ja riski hajutada.

Toorained
Toorainesse investeerimiseks ei pea paigaldama oma hoovi naftatsisterni
ega ajama postsovetlikus stiilis metalliri. Saab ka lihtsamalt.
Kige otsem tee toorainesse investeerimiseks on toormefutuurid, millega saab fikseerida paljude toorainete tarnehinna mne ndala kuni paari
130

aasta peale ette. Tuleb ainult meeles pidada, et kui futuuri hoitakse sellele
mrgitud tarnethtajani, tekib investoril tooraine ostu- vi mgikohustus. Et selline kulukas vimalus vlistada, ei kauple investorid ja spekulandid tavaliselt futuuridega, mille alusvara tarnimise thtaeg saabub lhema
ndala jooksul. Futuuridest ning nendega kauplemise phimtetest oli pikemalt juttu eelmises peatkis.
Peale futuuride vi neisse investeerivate fondide vimaldavad tooraineriski vtmist toormetootjate aktsiad, toorainerikaste piirkondade
kinnisvara, toorainet tootvatele maadele keskendatud fondid. Neil kigil
on vrreldes futuuridega see viga, et nende hinnaliikumisi vivad oluliselt mjutada ka toorainevlised tegurid ettevtte juhtkonna oskused,
toorainet tootva riigi poliitiline olukord (enamik neid riike pole poliitiliselt vga stabiilsed) jms. Kui on soov panustada ksnes ja ainult toorainehinna tusule vi langusele, on kige paremaks instrumendiks ikkagi
futuurid.
Toorainete vimalike hinnatrendide uurimine ja ennustamine on sama
huvitav ega ole ka keerulisem kui aktsiaturgude analsimine. Lhidalt
eldes tuleb investoril endale selgeks teha nudmise-pakkumise praegune
vahekord ja vimalikud tulevased muutused. Kes toodab? Kes tarbib? Kui
suured on varud? Kas tootmisvimsusi lisandub vi kaob? Kas kasutusvaldkondi kaob vi lisandub?
Toorainehindade 20. sajandi tusuperioodid olid vga pikad (1906
1923, 19331953, 19681982). Phjuseks see, et langevate hindade aastatel jb uute maardlate otsimine ja arendamine ning ttlemisvimsuste
uuendamine unarusse. Kui kskord selgub, et pakkumine on nudlusest
maha jnud ja tooraine hind hakkab tusma, vib pakkumise jreleaitamine vtta aega isegi mitu aastakmmet. Seda ka tnapeval, sest hest
kljest on kll tehnoloogiaid tiustatud ja ehitamine muutunud kiiremaks,
aga teisest kljest on jnud hlpsasti ekspluateeritavaid maardlaid vheks,
pealegi venitab asjade kiku vajadus juda keskkonnanormide ja keskkonnakaitsjatega kompromissile.
Kuld on hest kljest tooraine nagu iga teine, teisalt on tal ka ks thtis
erijoon. Nimelt on kullal kljes likva emotsionaalne mrk: see metall on
mitu aastatuhandet olnud rikkuse vrdkuju ning rahassteemide keskne
osa ega ole oma positsiooni siiamaani priselt loovutanud, kuigi 1990. aas-

muud investeerimisvimalused

131

tatel vhendasid keskpangad hoogsalt oma kullavarusid. Suuri majandusja poliitilisi krahhe kartvate investorite portfelli kuulub seeprast sageli
mningas koguses fsilist kulda, millelt oodatakse vrtuse psimist ka
ajal, kui elektroonilise ja paberraha ning vrtpaberite ringlus on hiritud.

Valik suuremaid toormebrse ja millega seal kaubeldakse

Brs
Chicago Board of Trade
(www.cbot.com)
Chicago Mercantile Exchange
(www.cme.com)
New York Board of Trade
(www.nybot.com)
New York Mercantile Exchange
(www.nymex.com)
International Petroleum Exchange
(www.theipe.com)
Euronext.Liffe
(www.euronext.com)
London Metal Exchange
(www.lme.co.uk)
Sydney Futures Exchange
(www.sfe.com.au)

Toorained
Mais, sojaoad, sojajahu, sojali, riis, kaer, nisu,
kuld, hbe
Puit, piim, piimapulber, sealiha, nuumveised
Kakao, kohv, suhkur, puuvill
Nafta, maagaas, ktteli, kivissi, propaan,
bensiin, kuld, hbe, vask, alumiinium, plaatina,
pallaadium
Toornafta, maagaas, elekter
Kakao, kohv, mais, kartul, rapsiseemned,
suhkur, nisu
Alumiinium, vask, plii, tsink, nikkel
Vill, eluskari

Kinnisvara
Kinnisvara on vara, millele mnikord omistatakse lausa mstilisi omadusi
kinnisvara hind ei saa langeda jmt. Nagu 2008. aasta sndmused suures
osas maailmast nitasid, pole kinnisvara imeinvesteering, see vib parduda nagu ka kik muud investeeringud.
Mis ldse on kinnisvara investeerimise mttes? Kahtlemata on seda
Tallinna vi Londoni kesklinna vljarimise vi edasimmise eesmrgil
ostetud korter, aga mitte ainult. Kige ldistatumalt eldes on kinnisvarainvesteering otsene vi kaudne osalus rahavoogudes, mida annab kinnisvara omamine, arendamine vi opereerimine ja/vi nende rahavoogude
tulevases mgivrtuses.

132

Kinnisvarainvesteeringu plussid on:

Inflatsioonikindlus. Kuna kinnisvara saab kasutada sltumata riigikorrast
ja kibel olevast rahast, siis silib kinnisvara reaalvrtus prdeliste
sndmuste keerises hsti, paremini kui vlakirjadel ja vahel vib-olla
ka paremini kui aktsiatel. Samal ajal ei saa unustada, et kinnisvaraturul
tekivad vahel mullid ning turu tipus ostetud vara vrtus vib isegi mitmeid kordi langeda, tpselt nagu aktsiatelgi.
Suhteliselt stabiilne tulu. Kui dividendide suurus kigub koos ettevtte
majandustulemustega ja vib vrduda nulliga, siis teatud hulka elamis-,
ri-, tootmis- ja kaubanduspinda vajatakse majanduses igal juhul ka kitsal ajal. Jooksva tulu allikana on kinnisvara seega vrreldav vlakirjadega, eriti siis, kui elamud vi hooned on pikaajaliste lepingute alusel vlja
ritud.
Nrk seos teiste varaklassidega. Tavaliselt jb kinnisvaratskkel ldisest majandustsklist maha, mis thendab, et kinnisvarahinnad ja
ritulud ei liigu samas rtmis vrtpaberiturgudega kinnisvaraturul toimuvad langused ja tusud viitajaga (kui aktsiaturg kukub, vib
kinnisvaraturg veel mnda aega tusta). Seetttu saab kinnisvara kasutada riski hajutamiseks ja investeerimisportfelli vrtuse kikumiste
tasandamiseks.

Kinnisvarainvesteeringute miinused on:

Vhene likviidsus. Kuna tavaliselt on iga kinnisvaraobjekt unikaalne, siis
kulub sellega tehtavate tehingute vormistamiseks paratamatult pisut
rohkem aega kui kauplemiseks aktsiate ja vlakirjadega, mille omadused-tingimused on suhteliselt standardsed. ldiselt on tehingute vormistamisele kuluv aeg pensionifondide jaoks siiski talutava pikkusega.
Kinnisvaraturu tusu ajal ei teki probleemi ka ostjate leidmisega. Ent
stagneeruva vi langeva kinnisvaraturu korral vib vabalt juhtuda, et
kinnisvarale ei leita ostjat isegi madala hinnaga.
Amortiseerumine ja hoolduskulud. Erinevalt vrtpaberitest puudutab
investorit kinnisvara puhul otseselt investeeringu fsiline ja moraalne

muud investeerimisvimalused

133

vananemine. Muidugi, kinnisvarahoolduse teenust saab vastavatelt firmadelt osta. Aga see ei muuda tsiasja, et kinnisvara nuab investorilt
kulutusi igal juhul ka siis, kui vara midagi sisse ei too. Hoolduskulude
kompenseerimiseks peaks kinnisvarainvesteeringu tootlus olema aastas
u 12%.
Otsene kinnisvara omamine ei ole ainus kinnisvarasse investeerimise
vimalus. ieti on otsene omamine koguni halb variant seotud suurte kuludega ja riski hajutamise raskusega. Tenoliselt ei suuda enamik
ksikinvestoreid soetada suurt hulka erinevaid kinnisvaraobjekte, vaid he
vi heal juhul kaks-kolm. Sobivamat vimalust kinnisvarasse investeerida
pakuvad seeprast kinnisvarafirmade aktsiad vi kinnisvarasse investeerivate investeerimisfondide osakud.
Veel kmmekond aastat tagasi segas institutsioonilisi investoreid kinnisvarasse investeerimast puudulik statistiline informatsioon. Puudusid
arvud, mille phjal portfelliteooriat austavad fondijuhid saanuksid hinnata kinnisvara riski-tulu suhet ning vrrelda seda aktsiate ja vlakirjadega,
mta korrelatsiooni teiste varaklassidega jms.
Nd on portfelli investeerimise eelduseks olevat kvantitatiivset infot
tnu kaubeldavatele kinnisvaravrtpaberitele ning kinnisvaraindeksite
loomisele hakanud kogunema. Kinnisvara juab selles osas aktsiatele ja
vlakirjadele jrele.
ksikutesse kinnisvaraobjektidesse investeerides tuleb kindlasti meeles
pidada riske, mis kaasnevad finantsvimendusega. Oletame, et ostate kinnisvara hinnaga 1 mln krooni, finantseerides seda 800 000 krooni ulatuses
laenuga. Lihtsuse mttes eeldame, et intressikulu vrdub korteri vljarimisest saadava tuluga. Kui kinnisvara hind tuseb 10%, on omakapitali
tootlus tnu finantsvimendusele muljet avaldav [(1 100 000 800 000)
/ 200 000] 1 = 50%. Ent sama suure languse korral avaldaks muljet ka
langus [(900 000 800 000) / 200 000] 1 = 50% ehk pool omakapitalist.
Futuuridega kauplemisel on finantsvimendus kll suuremgi, kuid futuuride puhul annab see endast iga pev selgelt mrku (kasum vi kahjum
realiseeritakse iga peva lpus), kinnisvara puhul aga on selle toimel salakavalam, sest kinnisvarahinna muutused on aeglasemad ja mitte nii selgelt
fikseeritavad.

134

Valuutad
Vhe on investeerimishuvilisi, kes poleks kuulnud lugu sellest, kuidas
George Soros teenis 1992. aastal naelsterlingi langusele spekuleerides
miljard eurot.
Valuutasse kui eraldi varaklassi investeerides teenitakse tulu kahel
viisil: valuutakursi muutustest ning teenides rahaturuintressi valuutas,
millesse olete investeerinud. Kursimuutused vivad mnel perioodil olla
kiired ja suured, niteks 10-protsendine euro/dollari kursi muutus he-kahe kuuga pole sugugi haruldane. Rahaturuintress vib kndida sisuliselt
puuduvast (nagu pikka aega on olnud omane Jaapani jeenile) rohkem kui
10%-ni (niteks mnel perioodil Islandil vi Uus-Meremaal). Soovi korral
on invesoritel vimalik futuuride, forvardite ja optsioonide abil vtta valuutades ka vimendatud positsioone.
Valuutakursiliikumiste taga on hulk rmiselt mitmekesiseid mjureid
kindlasti vliskaubanduse, vlispoliitika ja majanduspoliitika, aga ka migratsiooni, turismi ja paljudest muudest valdkondadest. Eraldi varaklassina
on valuutat hakatud ksitlema eelkige seeprast, et valuutakursiliikumiste
korrelatsioon aktsia- ja vlakirjaturgude kikumisega on nrk.

Neli philist valuutasse investeerimise strateegiat on:

carry-trade, mis thendab laenu vtmist madala intressimraga valuutas
ning selle eest krge intressimraga valuutade ostmist;
momentum-kauplemine, mis pab ette aimata valuutakursside liikumise
suunda ning vastavalt sellele valuutasid osta vi lhikeseks ajaks ma;
vrtuskauplemine, mille eesmrk on leida valuutasid, millega kaubeldakse nende iglasest vrtusest lal- vi allpool;
arbitraa, mille eesmrk on leida eri turgude valuutakursierinevused ning
prata need enda kasuks (selle strateegia on enda prusmaaks muutnud automaatseid kauplemisssteeme kasutavad suurpangad, lihtsal investoril on vhe lootust niimoodi teenida).

muud investeerimisvimalused

135

Infrastruktuur
Kujutlege, et iga Tallinna-Tartu maanteed lbiva siduki pealt kige hredama liiklusega kohtades oli neid mdunud aastal keskmiselt u 6000
pevas kukub mni kroon ka teie kukrusse. Arvestades, kui visalt autokasutajad ktusehinna tusu trotsivad, viks olla pris kasulik olla tasulise tee, silla vi tunneli omanik.
Raha infrastruktuurivaradesse paigutamisest hakkabki investeerimismaailmas saama moeasi. Eriti sobilikuks peetakse infrastruktuurivarasid
pensionifondidele, sest neid varasid iseloomustab stabiilne rahavoog, nrk
seos majandustskliga, pikk thtaeg ja alternatiividega vrreldes suhteliselt
suur oodatav tootlus. Just stabiilne tootlus ja nrk seos majandustskliga
on omadused, mis kidavad investoreid aktsia- ja kinnisvarahindade leilmse languse ajal.
Investeerimispanga Morgan Stanley andmeil on infrastruktuurivarade
tasuvusmr seni jnud 918% vahele. Valmis varad arenenud riikides
pakuvad viksemat, aga samas ka kindlamat tootlust. Varadel, mille investor peab enne, kui saab asuda tasu koguma, laskma valmis ehitada, on suurem tootlus, eriti arengumaades.
Kuigi keskeltlbi on infrastruktuuriinvesteeringute tootlus- ja riskinitajad olnud head, on siin loomulikult vimalik ka korralikult krbeda, nagu
juhtus Inglismaad ja Prantsusmaad hendava Eurotunneli rahastajatega.
Phimtteliselt pole erakapitali investeeringud infrastruktuuri uus nhtus, neid on tehtud varemgi. Infrastruktuuriobjekti rahavoost saab investor osa aktsionrina, vlausaldajana vi infrastruktuuri investeeriva fondi
osanikuna.
Konsultatsioonifirma Ernst & Young ennustab, et jrgmisel kmnel
aastal teeb infrastruktuurivarasse investeerimine lbi samasuguse plahvatusliku kasvu, nagu tegi kinnisvarasse investeerimine mdunud kmne
aastaga. Luuakse kmnete kaupa uusi investeerimisfonde, meldakse vlja
infrastruktuuriga seotud finantsinstrumente. Kui seni on olnud tavaline, et
enamiku infrastruktuuriprojektide ehitamist finantseeritakse riigi rahaga,
siis tulevikus muutub iseenesestmistetavaks erakapitali kaasamine.

136

Mis on infrastruktuurivara?
Infrastruktuurivara:
on hiskonnale vi majandusele olulise thtsusega,
pika kasuliku elueaga,
monopoolne vi sama hsti kui monopoolne vi vga krge sisenemisbarjriga turupositsioon,
toimib reguleeritud keskkonnas ja/vi sltub vhe majandustsklitest,
pakub stabiilset ja ennustatavat rahavoogu, mis tihti on indekseeritud
inflatsiooniga,
on raskesti jrele tehtav, sest ehituskulud on suured ja sobivaid ressursse
(maad, ehitustehnikat jms) on napilt.

Transport
Tasulised teed,
tunnelid ja sillad
Lennujaamad
Sadamad
Raudteed
Linnade tasulise
parkimise alad

Energia ja
kommunaalteenused
Nafta- ja gaasijuhtmed
ning -hoidlad
Elektrivrgud
Veevrgud
Taastuvenergiarajatised

Side

Sotsiaalsfr

Sidekaablid
Satelliidissteemid
TV- ja raadiovrgud

Haridushooned
Tervishoiuhooned
Vanglad
Spordirajatised

Allikas: Morgan Stanley Investment Management, Ernst&Young

Saastekvoodid
Mure kliimamuutuse prast pani tstusriigid 1997. aastal Kyotos slmima protokolli, millega liitunud riigid kohustusid vhendama ajavahemikus
20082012 kasvuhoonegaaside heitkoguseid teatud tasemeni (ldjuhul 92
protsendini) 1990. aasta tasemest. Kyoto protokolli tulemusel on tekkinud
CO2-saastekvootide turg, kus ndseks pakutakse juba ka esimesi jaeinvestoritele meldud investeerimisinstrumente.
Lviosa maailma saastekaubandusest toimub praegu Euroopa Liidu
heitkogustega kauplemise skeemi (EU ETS) raames. ELi heitmekaubandumuud investeerimisvimalused

137

se praegusesse, aastateks 20082012 kindlaks mratud tingimustega faasi

on kaasatud umbes 7500 ettevtte 14 000 kitist. EL on neile jaganud teatud koguse heitmekvoodihikuid EUAsid (European Union Allowance
Unit). ks EUA vrdub 1 tonni CO2-ekvivalendi emiteerimise igusega.
Turg on kauplemiseks avatud ka neile, kes pole heitmekaubandusssteemi mistes kitajad. Niteks pangad vivad osaleda heitmekaubanduses
spekuleerimise eesmrgil ja pakkuda oma klientidele saastekvootidel phinevaid vrtpaberitooteid (niteks veitsi-Saksa tuletisvrtpaberite brsil
Scoach on noteeritud EUA-l phinev investeerimissertifikaat). ELi saaste
kvootidega saab sooritada tehinguid vabaturul, lisaks saab saastekvoodifutuuride ja -optsioonidega kaubelda mitmel brsil (Nord Pool, European
Energy Exchange, European Climate Exchange).
Mrkimisvrsel hulgal kauplemist toimub ka Kyoto protokolli puhta arengu mehhanismi (CDM, Clean Development Mechanism) raames.
CDM on Kyoto protokolli osa, mis lubab tstusriikidel (sh Eestil) teha
oma saaste piiramise kohustuse titmiseks investeeringuid arengumaade
kasvuhoonegaase vhendavatesse projektidesse. Arvet peab sraste projektide le RO kliimamuutuste raamkonventsiooni sekretariaat (vt cdm.
unfccc.int). Neist projektidest tulevad turule tendatud heitkoguste vhendamise hikud (CER, Certified Emission Reduction). he CERi annab
kasvuhoonegaaside vhendamine 1 tonni CO2-ekvivalendi vrra. Ka CERidega kaubeldakse nii vabaturul kui ka eelnimetatud brsidel.
2007. aastaga lppenud ELi saastekaubanduse esimese faasi (vib elda, et proovifaasi) lpus langes kvooditonni hind sisuliselt nulli: kvoote oli
vlja antud liiga palju ja neid ei saanud ka jrgmisse faasi le kanda. Ent
2008.2012. aasta faasis on paljud ettevtted saastekvootide osas miinuses
ning peavad turult kvooti juurde ostma vi otsima saastekoguse vhendamise vimalusi. Pealegi saab teises faasis eraldatud kvoodid le kanda
kolmandasse, mis algab 2013. aastal.
Kolmandaks faasiks eraldatavatest kvoodikogustest pole praegu midagi
tpset teada. Kuid teada on ELi ldine eesmrk 2020. aastaks: kasvuhoonegaaside emissiooni vhendamine 2030%. Detailides vib regulatsioon
vahepealsetel aastatel muutuda, kuid kaugem eesmrk on igal juhul CO2heidede suur vhendamine. Lisaks Euroopa Liidule on nd selles suunas
hakanud astuma ka Jaapan, USA ja Austraalia.

138

Kvootide pakkumist ja nudmist mjutavad loomulikult poliitilised otsused ja seadused, sest suurem osa turul olevaid kvoote tekib poliitiliste jaotuskavade tulemusel, viksem kogus ka puhta arengu mehhanismi kaudu.
Peale selle mjutavad pakkumist ja nudlust heitmekaubandusse kaasatud
ettevtete tegelikud heitkogused. Heitkoguste tegelikku suurust mjutavad
ilm, majandustsklid, ktuste hinnad ning saastekvootide turuhind.

Kunst
Srrealism rekordaasta, Uusrealistid kuus rekordit kuue kuuga. Need
on mned 2008. aasta pealkirjad kunstioksjonite hindu jlgivalt veebilehelt
Artprice.com. Krediidi- ja kinnisvarakriis, mis kukutas sel ajal aktsiaturge
ja jahutas maailmamajandust, ei olnud veel rahustanud kunstiturgu.
2007. aastal tusid maailma kunstihinnad Artprice.com-i andmeil keskmiselt 18%, juba seitsmendat aastat jrjest. Kallimalt kui miljoni dollari
eest mdi 2007. aastal 1254 kunstiteost (2006. aastal 810).
Mni nide kunstiteoste hinnamuutustest: 2001. aastal 3,25 miljoni
dollari eest ostetud Andy Warholi Elizabeth Taylori portree vahetas 2007.
aastal omanikku 21 miljoni dollariga, 1985. aastal valminud Frank Auerbachi maal Reclining Figure of Jym vahetas 2003. aastal omanikku 30 000
Briti naela eest, aga 2007. aastal juba 270 000 naela eest. Ka paljud alla 10
000-eurosed kunstiteosed, mis annavad 90% kunstituru kibest, on nidanud silmatorkavat hinnatusu.
ksnes 2000. aastate buumi phjal pole siiski mistlik teha jreldusi
kunsti kui varaklassi vimaliku tootluse kohta. Kunstiturul vahelduvad
tusud ja mnad samamoodi nagu aktsiaturulgi. Niteks ajavahemikus
19901992 langes Artprice Global Index, mis phineb korduvalt turul olnud tde hindadel, tervelt 44%.
Kunsti kui investeeringu tootluse kohta tehtud uuringud nitavad, et keskmiselt vttes ei paku kunst supertootlust sltuvalt vaatluse all olevast valimist,
perioodist ja hinnangumeetodist on maailmalinnade kunstiturul ostetudmdud teoste keskmine reaaltootlus olnud 15%. Uuringute teine jreldus
on, et tenoliselt aitavad kunstiteosed mnevrra investeeringuportfelli riski
hajutada, sest nende hinnakikumine on vhe seotud aktsiaturu kikumisega.

muud investeerimisvimalused

139

Samal ajal tuleks kunsti puhul igasugustesse tootlusehinnangutesse suhtuda kui vga spekulatiivsetesse. Selleprast, et
keskmine tootlus arvutatakse kunstioksjonitel toimunud mkide phjal, kuid tavaliselt ei panda oksjonil mki teoseid, mille vrtus on langenud vi mille jrele pole nudlust (s.t nrga tootlusega kunstiteoseid);
vrtuslikumad (s.t suurema tootlusega kunstiteosed) aga lpetavad sageli muuseumides (ehk vljuvad kunstituru kibest);
tootlusearvutused ei vta arvesse tehingukulusid, kuid erinevalt aktsiatest ja vlakirjadest on need tavaliselt hiiglasuured (vttes kokku nii ostja kui ka mja makstava komisjonitasu, vivad ulatuda 25%-ni teose
hinnast);
vrtusliku kunstiteose omamisega kaasneb alati varguserisk (ja tenoliselt kindlustuskulud), samuti hoiu- ja hoolduskulud;
positiivse omadusena maksab kunst omamoodi dividendi naudingu
nol, mida vaataja teose vaatamisest saab; phimtteliselt vrdub see
dividend teoste rentimise kuluga (kui suured on keskmised kunsti rentimise kulud, pole keegi uurinud); kui kollektsioon tasuliseks vaatamiseks vlja panna, viks nii ka mningast tegelikku tulu teenida.
Kunstikollektsionride seas levib kibetde: Alati on parem osta ks 10
000 dollarit maksev teos kui kmme 1000-dollarilist vi kui saate seda endale
lubada ks 100 000 dollarit maksev teos kmne 10 000-dollarilise asemel.
Ent analtikud, kes on seda kibetde viimasel ajal katsetanud, leiavad,
et tegelikult ei pea nn meistritde efekt paika. Vastupidi mnedel hinnangutel on meistritde tootlus keskmisest isegi viksem. Vib-olla on phjus
selles, et osa odavamaid teosed on esinenud nii halvasti, et omanikud pole
neid enam mki pannud (s.t pardid on valimist vlja kukkunud).
Analtikud on veel leidnud, et suurte oksjonikorraldajate palgatud
ekspertide hinnaprognoosid on ldiselt kllaltki tpsed ja tegelik mgihind jb enamasti madalaima ja krgeima prognoosi vahele. Huvitav
on, et eksperdid kalduvad lehindama tnapeva kunsti ning alahindama
kunstiteose mtmete mju hinnale (suuremad maalid nivad minevat paremini kaubaks).
Kige kindlam on kunsti osta oksjonilt vi galeriist. Oksjonil toimivad

140

kll ka emotsioonid, mis vivad ajendada maksma liiga krget hinda, kuid
teisalt on oksjonitel vljas parim valik turul olevaid tid. Lisaks on td
varem vljas, mis vimaldab nende vrtust kalkuleerida, ning tagatud on
ka autentsus, sest t tausta selgitamiseks kasutavad oksjonikorraldajad
eksperte. Inimesel, kes ostab kunsti peamiselt hinnatusust tulu saamise
eesmrgil, vib olla otstarbekas prata thelepanu vga sravate teoste
varju jvatele tdele, mille hind ei tuse enampakkumise kigus emotsionaalsetesse krgustesse.

Valik kunstiinvesteeringute tootluse hinnanguid

Anals
Anderson (1974)
Baumol (1986)
Frey & Pommerehne
(1989)
Buelens &
Ginsburgh (1992)
Pesando (1993)
Goetzmann (1993)
Barre (1996)

Reaaltootlus
aastas
2,63,0%
0,55%
1,4%
1,7%
0,91%

Valim ja periood
17801960, maalikunst
16521961, maalikunst
16351949
19501987
17001961

Chanel (1996)
Mei & Moses (2001)
Graeser (1993)

19771991, moodne graafika

17161986, maalikunst
19621991, vanad meistrid
19621991, muu maalikunst
18551969
18752000, maalikunst
19671986, antiikmbel

Ross & Zondervan (1995)

18031986, Stradivari viiulid

1,51%
2,0%
5%
1%
4,95,0%
4,9%
7,0% (nominaaltootlus)
2,2%

muud investeerimisvimalused

141

Mets
Otsides traditsiooniliste investeeringutega vheses korrelatsioonis olevaid
varasid, on finantsinvestorid avastanud metsa. Puud kasvavad ju sltumata
sellest, mis toimub finantsturgudel, ning metsa mki on suhteliselt hlbus
ajastada soodsa turukonjunktuuri aega, sest kasvavad puud jtkavad kasvamist (ehk vrtuse kogumist) ka finantsturgude madalaseisu ajal.
Sellest tulenevalt on alates 1980. aastate keskpaigast maailmas eriti
USAs ja Suurbritannias judsalt kasvanud finantsskeemide ja fondide
hulk, mille kaudu portfelliinvestorid saavad paigutada raha kasvavasse
metsa. 2008. aasta seisuga oli 91% metsa tehtud finantsinvesteeringutest
Phja-Ameerikas, 5% Okeaanias, 2% Luna-Ameerikas ning 2% muudes
maailma osades.

Metsa investeerimistootlus koosneb kolmest komponendist:

bioloogiline kasv,
puiduhinna muutus,
metsamaa hinna muutus.
Tnu bioloogilisele kasvule esineb metsa investeerimisel negatiivset
tootlust harva, ldiselt suudab see korvata puidu vi metsamaa hinna
languse. Bioloogiline kasv annab tavaliselt metsainvesteeringu tootlusest
keskmiselt 6575%, puiduhinna muutus 2530% ning metsamaa hinna
muutus 25%.
Metsainvesteeringu vrtust ohustavad riskid on kahjurid, tormid ja tulekahjud. Hinnatakse, et nende tttu hvib igal aastal 0,1% professionaalselt hooldatud metsade vrtusest.
Metsainvesteeringute ajaloolise tootluse andmed on puudulikud. USA
metsamaade tootlust iseloomustav NCREIF Timberland Index on alates
1987. aastast kasvanud keskmiselt 15,7% aastas. Piirkonniti on tootlus olnud sna erinev, ulatudes 10,4%-st 21,7%-ni, mis viitab, et metsainvesteeringu tootlus sltub oluliselt kliimast, pinnasest ja metsa liigilisest koosseisust.

142

Haridus
Kik me oleme kuulnud mtteavaldusi, et haridus on investeering. Tepoolest, ka hariduse tootlust nii ksikisiku kui ka riigi vaatenurgast on
vimalik arvutada. Sraseid arvutusi on teinud niteks OECD raportis
Education at a Glance, samuti on hariduse tootlust ptud leida mnedes
konomeetrilistes uuringutes.
OECD meetodil hariduse tasuvuse arvutamise phimte on lihtne. See
kib sarnaselt muudegi investeeringute tasuvuse arvutamisega: tuleb leida
krghariduse omandamiseks tehtud kulutused ja palgalisa, mille phjuseks
on krgharidus. Siis tuleb kik vljaminekud ja sissetulekud aastate kaupa
ritta panna ning arvutada nende sisemine tasuvusmr ehk IRR.
Kui hinnata tasuvust ksikisiku vaatenurgast, tuleb kuludesse arvata
pingute tttu saamata jnud tulu see, mis inimene oleks teeninud, ttades pingute asemel madalama haridustasemega. Kuluna tuleb loomulikult arvesse vtta ka ppemaks, mis inimene peab ise maksma. Kulusse
tuleb lisada ka lisanduv maksukulu: kui inimene hakkab saama krgemat
palka, hakkab ta maksma ka rohkem tulumaksu.
Hariduse tulude poolele lheb kirja tnu haridustaseme tstmisele lisandunud palk. Lisaks tuleb tuluprognoosis positiivse tegurina arvesse
vtta, et krgema haridustasemega isikutel on tavaliselt viksem tenosus
tta jda.
OECD on teinud hariduse tasuvuse arvutused 19 riigi kohta (Eestit nende hulgas kahjuks pole). Lbi on mngitud kaks stsenaariumi: esiteks inimese kohta, kes sammub haridusteed jrjest ja omandab kohe prast keskhariduse saamist ka kutse- vi krghariduse, ning teiseks inimese kohta,
kes otsustab prast keskhariduse saamist katki jnud haridusteed jtkata
40-aastaseks saades.
Arvude vnamise tulemusel need arvutused sisaldavad suurel hulgal
hinnanguid ja eeldusi selgub, et haridus pakub peaaegu kigis vaadeldud
riikides investeeringuna suuremat tootlust kui raha pangahoiusel hoidmine ja sageli totab ka rohkemat kui aktsiaturule investeerimine.
Kutsehariduse tasuvus pideva haridustee stsenaariumis on kige suurem
Suurbritannia naiste puhul (18,5%) ja kige viksem Korea naiste puhul
(1,5%). Korea naiste tulemus on erandlikult madal, jrgmised madalamad
muud investeerimisvimalused

143

tulemused on 5,5% kandis (Taani, Norra, Prantsusmaa) ja niteks Korea

meeste tulemus on 9,7%. Krghariduse tasuvus on krgeim Tehhi meeste
puhul tervelt 29,1%. Tublisti le 20% on tasuvus ka Poolas ja Portugalis.
Sabas srgivad Taani, Saksamaa ja Rootsi 45% kanti jva tootlusega.
40-aastaselt jtkatud haridustee stsenaariumis on OECD mnginud lbi
mitu varianti: sellise, kus riik pingute ajal saamata jnud palga asemel
toetust ei maksa, ja kaks sellist, kus seda mningal mral tehakse. Esimese, karmi variandi puhul on kutsehariduse omandamise tootlus paaril juhul negatiivne (Soome mehed ja naised ning Saksa naised) ning enamikul
juhtudel jb alla 10%. Erandiks on Tehhi, Portugal ja USA. Krghariduse
omandamise tasuvus on mnevrra parem, tootlusega le 10% paistavad
siin silma Ungari, Tehhi, Poola ja Portugal.
Keskmiselt tasub haridusse investeerimine ennast kenasti ra, nitavad
OECD arvutused. Ent selge on ka see, et sltuvalt inimesest, tema valitud
erialast ja muudestki teguritest vib konkreetse juhtumi tootlus kujuneda
keskmisest kvasti erinevaks. Samuti ei tea keegi pris kindlalt, kuidas tpselt
hakkavad tuleviku tehnoloogilised, majanduslikud ja sotsiaalsed muutused
mjutama haridustaseme ja sissetulekute seost. Raha pangahoiusel hoidmisest nib haridusinvesteering seeprast riskantsem olevat. Ent nnda muutlik kui aktsiahinnad ei ole tnu haridusele saadav palgalisa ilmselt ka.

Sotsiaalne kapital
Kui ettevtete raamatupidamisreeglid arenevad suunas, kus arvele vetakse ja mdetakse ka aina enam poolpehmeid ja pehmeid vrtusi (vt
IFRS 3 rihendused ja IAS 38 Immateriaalsed varad), siis ksikisikute rikkust hinnatakse endiselt philiselt kvade, rahas mdetavate varade hulga jrgi kinnisvara, aktsiad, sularaha jms.
Inimese sotsiaalse suhtevrgustiku vi tema brndi vrtust on rahas
muidugi veel keerulisem hinnata kui niteks ettevtte brndinime, kliendisuhteid vi kliendinimekirja, kuid see ei thenda, et neil poleks vrtust.
ks nide: sotsiaalse laenamise firma Prosper (vt eralaenude alapeatkki
eespool) lisas umbes pooleteise aasta eest oma ssteemi joone, mis nitab,
kui suures summas on sbrad ja sugulased valmis laenutaotlejat finantseeri-

144

ma. Ehk seda, kas nad on valmis laenutaotlejat lisaks snadele-soovitustele

toetama ka oma rahaga. Teooria tleb, et sprade-sugulaste toetus ja usaldus
aitab laenuandjatel les leida kige usaldusvrsemad laenuvtjad, samuti
sunnib see laenuvtjaid tagasimaksmise nimel rohkem pingutama, et mitte
neid usaldanud spru alt vedada. Prosperi kogemus nitab, et nii ongi: laenutaotlejad, kellele laenu andmises osaleb pakkumisega ka mni sber vi
sugulane, on saanud laenu teistest u 10% soodsama aastaintressiga. Laenude
puhul, milles osaleb ks sber/sugulane, on tagastamise nitajad 35% paremad kui sbra/sugulase osaluseta laenudel. Kui laenus osaleb mitu spra/
sugulast, on tagastamise nitajad Prosperi kinnitusel koguni 50% paremad.
Sotsiaalsel kapitalil on seega selge rahaline vrtus. Ajal, mil formaalne majandusssteem toimib sujuvalt pangast saab hlpsalt laenu, pensionifondide ja muude investeeringute vrtus kasvab judsalt, td on ja
tjudu ka jne , vib see meelest minna, aga pikka perspektiivi, millesse
mahub nii paremaid kui ka halvemaid aegu, arvestades tasub sotsiaalse kapitali kasvatamisele panna sama suurt rhku kui rahalisele kapitalile.
Oluliseks kujuneb sotsiaalne kapital tenoliselt pensioniksimustes. Praegu kogub enamik eestlasi usinalt pensionisambaid, aga kui palju neist sammastest pensionikka judes abi hakkab olema? Peamine risk pole selles, et
inflatsioon vi poliitilised muutused vivad muuta pensionisstude vrtuse
thiseks. Kindlad muutused kaasnevad hoopis sellega, et inimeste eluiga pikeneb (ka Eestis on see prast 1990. aastate ajutist langust jlle tusuteele asunud),
sndimus psib sna vike, perekondlikud sidemed nrgenevad ja muutuvad
lhiajalisemaks, he lapsevanemaga perede osakaal kasvab. Selle kige tagajrjel pikeneb ajavahemik, mis tuleb le elada pensionisammastesse vi muude
sstudena kogutud raha toel. Teiseks kasvab nende (hooldus)teenuste hulk,
mida varem osutasid vanadele inimestele nende lhikondlased, kuid mida
nd tuleb ha suuremal mral hakata ostma raha eest ja vrastelt.
Rahavarusid aitab kasvatada eelkige t, mis paraku pole enamikule inimestele htaegu ka hobi, millega tahaks rmsalt tegeleda kas vi rtmis
24/7. Iseenda sotsiaalsesse kapitali investeerimine ei too kaasa koheseid positiivseid muutusi panga- vi vrtpaberikontol, vaid vib hoopis raha vlja
viia. See-eest seisneb sotsiaalse kapitali kasvatamine sageli just mingis mnusas ja pingevabas tegevuses ning mis finantsilisest vaatenurgast thtis: loob
tiendava turvavrgu majanduslike ootamatuste ja raskuste puhuks.

muud investeerimisvimalused

145

Villu Zirnask
finantsajakirjanik

146

Kuidas sa sattusid tegelema investeerimise ja finantsturgude teemaga?

1990. aastate alul, kui likooli lpetasin, tundusid vrtpaberid, brsid
ja kik sellega seotu vga pneva ja salaprase valdkonnana. Nii ma ennast sel teemal harima hakkasingi peamiselt omal kel, sest tollal oli
see Eestis uus ja tundmatu ala. Esimene finantsturgude tundmist eeldav
t oli uudisteagentuuris BNS valuutakommentaaride kirjutamine. Majanduse ja finantsturgude ajakirjandusliku kajastamise juurde olen jnud siiamaani, reaalse raha liigutamisega tegelen oma portfelli piires.
Palun kirjelda lhidalt, kuidas neb vlja su tpiline tpev.
See algab tavaliselt kella 910 paiku enda uudistega kurssi viimisega
mitte ksnes finantsturge puudutavatega, vaid ka laiemalt. Eesmrk on
saada nende baasil ideid, mis teemasid ksitleda vljaannetes, kuhu kirjutan vi mida toimetan. Kella 12 paiku pan teha mnetunnise pausi
eriti talvisel ajal katsun sellesse mahutada ka suurema vi viksema
trenni (suvel jb trenn tihti htu peale). Prastlunasesse aega katsun
ldiselt sttida asjad, mis nuavad teiste inimestega kohtumist ja suhtlemist. Tlainel olen umbes kella kuueni. Sageli mahub hilishtusse veel
ks kahe-kolmetunnine tsessioon, sest siis on mberringi kige vhem keskendumist segavaid tegureid.
Mis sind sinu t puhul kidab, just sellel alal hoiab? Mida pead miinusteks?
Kidab see, et investeerimisteemadel kirjutamine nuab kursis olemist
praktiliselt kigi maailma asjadega pidevalt pib midagi uut ja huvitavat. Investeerimist ajakirjanduse poolelt kajastama olen jnud selleprast, et nii on mul palju vabadust teemade osas, millega parajasti tegeleda, ja ka tgraafiku mttes. Miinuseks nagu vist ka vga paljude teiste
vaimsete tde puhul vib pidada seda, et raske on ennast tmtetest
lahti rebida, need kipuvad suvalisel ajal phe tikkuma.
Milline on olnud sinu senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida sulle petas?
Pnevaid perioode on olnud pidevalt. Buumid-krahhid korduvad, aga
samas on igahel ka oma eripra. petanud on nad eelkige seda, et

muud investeerimisvimalused

147

sul vib kll olla igus, et hinnad on muutunud absurdselt krgeks vi

madalaks (aktsiatel, kinnisvaral jne), kuid sellegipoolest vivad nad alati muutuda veel absurdsemaks. Halvemal juhul hakkad lpuks juba ise
ka uskuma jutte uuest paradigmast ja muust sellisest, millega absurdset
hinnataset phjendatakse.
Mis on sinu arust kige thtsam investeerimistarkus kui saad nimetada vaid he?
Kas see on just kige-kige thtsam, aga kindlasti oluline: ole oma investeerimisotsustes distsiplineeritud ja analsi ennast. Mistlikud otsused jvad nii mnigi kord eriti langevatel turgudel tegemata mitte
teadmiste vi kogemuste puudumise tttu, vaid pshholoogilistel ja alateadlikel phjustel. Umbes nii, et mtled kll, et peab, aga ikkagi ei tee.

148

muud investeerimisvimalused

149

investeeri
nii, et rahulik
uni siliks

7.Vrtpaberituru infrastruktuur
Kalle Viks,
NASDAQ OMX Tallinna brsi turuteenuste juht

Nii nagu iga hsti toimiv riik, mis oleks ilma infrastruktuurita vaid tkk
raskelt lbitavat maastikku, vajab ka vrtpaberiturg toimimiseks infra
struktuuri. Teedevrgu, jaamade ja sadamate asemel on investeerimismaastikul depositooriumid, brsid, turuosalised ja nendevahelised suhted.
Eesti vrtpaberiturul toimub vrtpaberitega kauplemiseks vajaliku
keskkonna haldamine, vrtpaberitehingute arveldamine, ettevtete noteerimine, vrtpaberite keskregistri ja kogumispensioni registri pidamine
Tallinna Brsil ja tema ttarettevttes Eesti Vrtpaberikeskus. Mlemad
rihingud kuuluvad maailma suurimasse rahvusvahelisse brsikontserni
NASDAQ OMX Group.
Brsi ja depositooriumi tegevuse jrele valvab Eestis finantsinspektsioon, arveldusssteemi jrelevaataja rollis on lisaks ka Eesti Pank.

151

Depositooriumid
Ammusel ajal olid vrtpaberid sna otseses mttes vrt paberid nii
aktsiad kui ka vlakirjad kujutasid endast kauneid pabersertifikaate ning
kuulusid neile, kelle kes nad parajasti olid tegu oli esitajavrtpaberitega. Seeprast oli oluline, et neid hoitaks pangaseifis vraste kte ja kurjade
silmade eest kaitstult. Vrtpaberite ostmise-mmise muutis selline tava
muidugi kalliks, keeruliseks ja aeganudvaks tuli ju sertifikaate fsiliselt
hest linnast teise vedada.
Esitajavrtpaberite krval tulid kibele ka nimelised vrtpaberid, mis
kuulusid neile, kelle nimele need olid vlja antud. Informatsiooni vrtpaberite omanike kohta dubleeriti iga rihingu poolt peetavas kirjalikus
registris aktsiaraamatus. Hiljem hakati moodustama keskseid depositooriume, kuhu vrtpaberid ja ka aktsiaraamatud koondati. Infotehnoloogia
arenedes asuti vrtpabereid elektroonilisteks muutma ehk dematerialiseerima vrtpaberisertifikaadid hvitati ning vrtpaberid hakkasid eksisteerima vaid kannetena elektroonilistes registrites. See aitas oluliselt kaasa
vrtpaberiturgude rahvusvaheliseks muutumisele.
Depositooriumi (depository) phifunktsioonid on vrtpaberiregistri pidamine, kontohaldurite vahendusel investoritele vrtpaberikontode avamine ja haldamine, vrtpaberilekanneteks vajaliku tehnilise lahenduse
pakkumine, arvelduste korraldamine ning korporatiivsete sndmuste (nt
aktsiakapitali muutmise, rinime muutmise, jagunemise jms) haldamine.
Lisaks pakuvad depositooriumid sageli ka lisateenuseid, niteks korraldavad vrtpaberite laenamist, rahalisi vljamakseid jne.
Kontohaldur (account operator) on juriidiline isik, kes edastab vrtpaberite keskregistri pidajale vrtpaberikontode omanike korraldusi registritoimingute tegemiseks (nt vrtpaberite ost-mk jne) ning vahendab
investoritele depositooriumi poolt osutatavaid teenuseid (nt vrtpaberikonto avamine, sulgemine, andmete muutmine, vrtpaberilekannete tegemine, vrtpaberite pantimine jne). Kontohalduri staatus vimaldab finantsasutusel pakkuda oma klientidele reguleeritud keskkonnas
vrtpaberite hoidmise ja kauplemisega seotud teenuseid. Kontohaldurid on ldjuhul pangad.
152

Emitent (issuer) on rihing, kohalik omavalitsus vi riik, kes on vlja

lasknud vrtpabereid (aktsiaid, vlakirju, fondiosakuid, tuletisvrtpabereid vms). Niteks AS Eesti Telekom, AS Baltika jt.
Investor on fsiline vi juriidiline isik, kellele kuulub vhemalt ks mne
emitendi poolt emiteeritud vrtpaber.
Iga elektroonilisse registrisse kantud vrtpaber asub kellegi vrtpaberikontol ning selle info phjal on vimalik igal ajahetkel vljastada vrtpaberiomanike nimekiri (aktsiate puhul nimetatakse seda ka aktsiaraamatuks).

Eesti vrtpaberite keskregister

Eesti Vrtpaberikeskus on elektroonilise Eesti vrtpaberite keskregistri
ja Eesti kogumispensioni registri pidaja.
Eesti vrtpaberite keskregistrit peab Eesti Vrtpaberikeskus (EVK).
Eesti vrtpaberite keskregister on ks riigi elektroonilisi phiregistreid,
mis peab arvet kigi Eestis avatud vrtpaberikontode, kogumispensionikontode ning Eestis asutatud aktsiaseltside aktsiaraamatute le. Samuti
haldab Eesti Vrtpaberikeskus kogumispensioni ehk pensionissteemi II
samba infossteemi, peab arvet kogumispensioni kontode le ning korraldab fondiosakute vljalaskmist ja tagasivtmist. Loomulikult peab EVK
arvestust ka kigi registris olevate vrtpaberitega tehtud toimingute le.

AKTSIARAAMATUTE
REGISTER

KOGUMISPENSIONI
REGISTER

VRTPABERITE
ARVELDUSSSTEEM

Eesti Vrtpaberite keskregister

vrtpaberituru infrastruktuur

153

Eesti vrtpaberite keskregister koosneb kolmest olulisest osast: aktsia

raamatute registrist ehk aktsiaraamatute registrist, kogumispensioni registrist ja vrtpaberite arveldusssteemist.

Aktsiaraamatute registri hoitakse jrgmisi andmeid:

emitentide andmed;
andmed emiteeritud vrtpaberite (aktsiad, osad, vlakirjad, fondide
osakud) ja nende omanike kohta (aktsiaraamat, osanike nimekiri vms);
andmed vrtpaberikontode omanike ja neile kuuluvate vrtpaberite
kohta (vrtpaberikontod);
vrtpaberite omandamise, vrandamise ja pantimise andmed.
Kohustuslikus korras on registrisse kantud kik Eestis registreeritud
aktsiaseltside aktsiad (alates 2003. aastast), kik pensionifondide osakud
(alates 2002. aastast) ning kik avalikult kaubeldavad vlakirjad ja investeerimisfondide osakud. Kohustuse eesmrk on vrtpaberite omanike
struktuuri suurem lbipaistvus ning iguskindlus investoritele.
Vabatahtlikult on registris osahingute osad, mittekaubeldavad vlakirjad ja fondiosakud ning muud vrtpaberid.
Igal elektroonilisel vrtpaberil on rahvusvahelistele standarditele vastav unikaalne identifitseerimistunnus ISIN (International Securities Identification Number). ISIN koosneb 12 smbolist, millest kaks esimest on riigi tunnus, jrgnevad heksa vrtpaberi unikaalne baastunnus ja viimane
on kontrollnumber. Niteks Eesti Telekomi aktsia ISIN on EE3100007220.
Ettevtteregistrisse kantud andmetele psevad igustatud isikud ligi
elektroonilise teenuskeskkonna e-Register (https://www.e-register.ee)
vahendusel. e-Register on meldud kasutamiseks registris registreeritud
rihingute esindajatele, vrtpaberikontot omavatele eraisikutele ning
eriigustega kasutajatele (notarid, riregister, maksu- ja tolliamet jne). eRegistri vahendusel on vimalik sooritada pringuid ja saada operatiivselt
teavet registrisse kantud vrtpaberite ja vrtpaberikontode kohta kokkulepitud andmekoosseisude piires (niteks vrtpaberiomanike nimekirjad,
tehingute ajalugu, kontosaldo, vrtpaberiportfelli hetkevrtus jpm).

154

Kogumispensioni (pensionissteemi II samba) registris hoitakse jrgmisi andmeid:

Eestis kogumispensioniga liitunud isikute andmed,
andmed nende isikute kogumispensioni maksete kohta,
andmed pensionifondide osakutega tehtud toimingute ja tehtud valikute kohta.
Kogumispensioni registrisse kantud andmetele psevad igustatud
isikud ligi elektroonilise teenuskeskkonna Pensionikeskus (http://www.
pensionikeskus.ee) vahendusel. Pensionikeskus on meldud kasutamiseks
eelkige pensionissteemiga liitunud eraisikutele ning selle vahendusel
on vimalik sooritada pringuid ja saada teavet oma pensionikonto kohta
kokkulepitud andmekoosseisude piires (nt tehingute ajalugu, kontosaldo,
fondiosakute hetkevrtus jpm).
Lisaks registritele haldab Eesti Vrtpaberikeskus vrtpaberitehingute
tegemiseks vajalikku vrtpaberite arveldusssteemi, pakub rahaliste vljamaksete (dividendi- ja intressimaksete) tegemise ja muid vrtpaberitega
seotud lisateenuseid.
Seisuga 31.07.08 oli Eesti Vrtpaberikeskusel kmme kontohaldurit
ning keskregistris olid registreeritud:

kigi 4946 Eestis tegutseva aktsiaseltsi aktsiad,

249 eri vlakirjaemissiooni,
1758 osahingu osad,
57 fondi osakud (neist 15 on II samba pensionifondid, 7 on III samba
pensionifondid ja 35 muud fondid),
130 682 kehtivat vrtpaberikontot, millest 116 747 kuuluvad eraisikutele,
569 217 kehtivat kogumispensionikontot.

vrtpaberituru infrastruktuur

155

Brsid ja alternatiivsed kauplemiskohad

Brs viib kokku raha paigutavad investorid, tiendavat kapitali kaasata
soovivad ettevtted ning brsiliikmed, kes vahendavad investorite vrtpaberitehinguid htses elektroonilises kauplemisssteemis.
Brs kui vrtpaberite jrelturg (secondary market) on loogiline jtk
vrtpaberite vljalaskele ehk esmasturule (primary market). Kui vrtpaberite esmasturul viiakse vrtpaberite avaliku pakkumise (public offering) vi suunatud pakkumise (private offering) kigus kokku oma arengu
finantseerimiseks lisakapitali vajavad emitendid ning oma vabale rahale
sobivaid investeerimisobjekte otsivad investorid, siis jrelturul viiakse
omavahel kokku investorite ostu- ja mgisoovid.
Eesti ainus reguleeritud vrtpaberite jrelturg on Tallinna Brs.
Brsi on iseloomustatud kui majanduse vereringet ning tsi on see, et
toimiv kapitaliturg on vaba turumajanduse tingimustes ks jtkusuutliku
majanduskasvu eeltingimus. Kitsamalt vib brsis nha investoritele, brsiettevtetele ja maaklerifirmadele pakutavat turvalist, efektiivset ja interaktiivset keskset kauplemiskeskkonda, mis aitab tagada noteeritud vrtpaberitele iglase hinna kujunemise. Brsile kogunevad paljude investorite
korraldused ning nende hulgast sobiva hinnaga tehingupartneri leidmine
on oluliselt lihtsam kui teda ise omal kel otsida.
Brsidel on ka olulisi lisafunktsioone, niteks brsiettevtete poolt edastatud teabe avalikustamine. Selleks et brsil kaubeldavate vrtpaberite
hinnad psiksid vimalikult adekvaatsed ja vastaksid ettevtete tegelikule
vrtusele, avalikustavad emitendid brsi vahendusel brsiteateid oma majandustulemuste ning oluliste sndmuste kohta. Brsiteadete avalikustamise eesmrk on tagada teabe vrdne kttesaadavus kigile investoritele.
Teine oluline lisafunktsioon, mis on meldud kige eelneva sujuva toimimise tagamiseks, on jrelevalve. Jrelevalve nii brsiettevtete kui ka
brsi liikmete le aitab tagada, et kik turuosalised kituvad heas usus ning
vastavuses seaduste ja brsi reeglitega, turuosalisi koheldakse vrdselt ning
investorite huvid on hsti kaitstud.
Brs kui infrastruktuuriksus peab oma tegevuse jtkusuutlikkuse tagamiseks leval pidama oma tehnilist ja regulatiivset keskkonda. Tehnilise keskkonna all peame silmas eelkige kauplemisssteemi, millest tuleb
156

juttu pisut hiljem, aga ka kiki kauplemisssteemiga seotud andmebaase,

turuinfo veebileheklge jpm. Regulatiivse keskkonna all mistame peamiselt brsi reglementi, mis stestab nii brsi kui ka brsiettevtete ja brsi
liikmete igused, kohustused ja vastutuse.

Brsinimekirjad
ldjuhul on brsidel kaubeldavad vrtpaberid jagatud eri nimekirjadesse vi segmentidesse, mille moodustamise aluseks vib olla kas ettevtete
suurus, tegevusala, nendega seotud riskid, vrtpaberite likviidsus, iguslik staatus vi mni muu oluline tunnus.
Balti brsidel jagunevad aktsiad Balti phinimekirja ja Balti lisanimekirja, vlakirjad on noteeritud Balti vlakirjade nimekirjas.
Balti phinimekirjas (Baltic Main List) noteerimiseks peab ettevte
olema tegutsenud vhemalt kolm aastat, tema aktsiate turuvrtus peab
olema vhemalt 4 mln eurot ning vhemalt 25% ettevtte aktsiatest peab
olema avalikkuse hulka kuuluvate investorite kes (free float). Samas loetakse viimane nue tidetuks ka siis, kui avalikkuse hulka kuuluvate investorite kes olevate aktsiate rahaline vrtus on vhemalt 25 miljonit eurot.
Balti lisanimekirjas (Baltic Secondary List) kauplemisele vtmiseks
peab ettevtte aktsiate turuvrtus olema vhemalt 1 miljon eurot. Tegevusajaloo pikkuse ega avalikkuse hulka kuuluvate investorite kes olevate
aktsiate osakaalu nudeid Balti lisanimekirja ettevtetel ei ole.
Balti vlakirjade nimekirjas (Baltic Bond List) noteerimiseks peab ettevte olema tegutsenud vhemalt kaks aastat ning tema vlakirjade summaarne nimivrtus peab olema vhemalt 1 miljon eurot (Riia ja Vilniuse
brsil 200 000 eurot).
Brsinimekirjas kaubeldavaks muutuvad vrtpaberid prast edukalt
lppenud noteerimismenetlust, mille kigus hinnatakse ettevtte ja tema
poolt emiteeritud vrtpaberite vastavust igusaktidele ja brsi reglemendile ning vrtpaberite sobivust brsil kauplemiseks. Selleks esitab ettevte
koosts oma nustajatega ettevalmistatud dokumendid noteerimistaotluse ja selle lisad, sealhulgas finantsinspektsioonis koosklastatud noteerimisprospekti brsile lbivaatamiseks. Prast dokumentidega tutvumist

vrtpaberituru infrastruktuur

157

edastab brs materjalid otsustamiseks noteerimis- ja jrelevalvekomisjonile. Komisjoni positiivse otsuse korral mrab komisjon vrtpaberite
esimese kauplemispeva ning brs lisab vrtpaberid kauplemisssteemi.
Prast vrtpaberite noteerimist on emitendi kige olulisem lesanne informeerida investoreid pidevalt oma ritegevuse olulistest sndmustest ning
majanduslikust kekigust, et vimaldada informeeritud investeerimisotsuste langetamist. Selline informeerimine hlmab nii perioodiliste majandustulemuste avalikustamist kui ka hekordsete brsiteadete koostamist oluliste
sndmuste kohta, mis vivad mjutada noteeritud vrtpaberite hinda.
Kigil Tallinna Brsil noteeritud ettevtetel on kohustuslik tita finantsinspektsiooni juhendit Hea hingujuhtimise tava (HT). HT annab ettevtetele kitumisjuhised ning aitab lahendada huvide konflikte ja vltida
huvigruppide liigset survet ettevtete juhtimisele. Juhend kehtib phimttel
tida vi selgita (comply or explain), mille kohaselt peab majandusaasta
aruande lisaks olevast HT aruandest selguma, millistest aktsionride huve
arvestavatest reeglitest ettevtte juhtimisel lhtutakse ja millistest mitte.

99 aktsiat ja 69 vlakirja
Seisuga 31.07.2008 saab Balti brside vahendusel kaubelda 99 eri aktsiaga,
mille turuvrtus on kokku pisut enam kui 10 miljardit eurot. Neist 41 aktsiat on noteeritud Balti phinimekirjas ja 58 aktsiat on kaubeldavad Balti
lisanimekirjas. Balti vlakirjade nimekirjas on noteeritud 69 eri vlakirja.
Seisuga 31.07.2008 olid Tallinna Brsil noteeritud ettevtetest kige
suurema turuvrtusega telekommunikatsiooniettevte Eesti Telekom
(897 mln EUR), laevandusettevte Tallink Grupp (377 mln EUR) ja kasiinooperaator Olympic Entertainment Group (261 mln EUR).

Alternatiivturud ja First North

Reguleeritud vrtpaberiturgude rohked ja jrjest karmistuvad reeglid
on viimastel aastatel toonud kaasa suundumuse luua vhem reguleeritud
kauplemiskohti ehk alternatiivturge.

158

Esimese alternatiivturu (Londoni AIM ehk Alternative Investment Market) loomisest 1995. aastal kujunes paljujljendatud idee jrjest koormavamaks muutuva regulatsiooni taustal hakkas alternatiivturgude loomine
kmmekond aastat hiljem levima le terve Euroopa. Oma alternatiivturud
First North on kivitanud nii Phjamaades kui ka Balti riikides ka NASDAQ OMXi brsikontsern.
Alternatiivturg on finantseerimisallikana suunatud eelkige kasvuettevtetele, kelle aktsiatega seotud lisariske peavad investorid kindlasti arvestama. Tegemist on enamasti agressiivses kasvufaasis olevate ja pigem
vhetuntud ettevtetega. Investeerimisriske suurendavad ka ettevtetele
kehtestatud viksemad nuded puuduvad nii ettevtte tegevusajaloo,
omakapitali suuruse kui ka aktsiate hajutatuse miinimumnuded, leebemad on ootused aruandluse ja teabe jooksva avalikustamise osas.
Kigil alternatiivturu ettevtetel peab olema brsi poolt sertifitseeritud
nustaja, kes on vahemeheks ettevtte, brsi ja investorite vahel. Alternatiivturu nustaja on ettevtte partner nii enne kui ka prast alternatiivturule kaubelda vtmist ta informeerib ettevtet kigist alternatiivturu
nudmistest ja kohustustest ning aitab neid tita.
Phinimekirja, lisanimekirja ja alternatiivturu nuete ja tingimuste vrdlus
Phinimekiri
(brs, reguleeritud turg)
Noteerimine
Tisprospekt

Lisanimekiri
(reguleeritud turg)
Kauplemisele vtmine
Tisprospekt

Alternatiivturg
(reguleerimata turg)
Kauplemisele vtmine
Lihtsustatud prospekt/
tisprospekt
Tagatud nn europass
Tagatud nn europass
Kauplemine europassita/
europassiga
Prospekti kinnitab FI
Prospekti kinnitab FI
Prospekti kinnitab brs/FI
Omakapital: 4 mln EUR
Omakapital: 1 mln EUR
Omakapitalinue puudub
Free float 25% v. 25 mln EUR Free float peab olema piisav Free floati nue puudub
Ajalugu vhemalt 3 aastat Ajalugu vib olla lhem
Ajaloole nudeid ei ole
Finantstulemused stabiilFinantstulemustes vib
Finantstulemustes vib
sed, omakapital positiivne esineda kikumisi
esineda kikumisi
Krged info avalikustamise Krged info avalikustami- Madalamad info avalikusnuded
se nuded
tamise nuded
Kontrollitud riskid, mistttu Krgemad riskid, mistttu Krged riskid, mistttu
krge investorikaitse
madalam investorikaitse
madal investorikaitse
Krgliiga ettevtted
Hppelaud phinimekirja Brsi kasvulava

vrtpaberituru infrastruktuur

159

Brsi liikmed
Brsi liikmeteks nimetatakse rihinguid, kellel on brsil kauplemise igus. Brsi liikmeks saamise oluline eeltingimus on investeerimishingu vi
krediidiasutuse tegevusluba, mis annab ettevttele iguse osutada investeerimisteenuseid.
Brsi liikmed on professionaalsed turuosalised, kelle pealesanne on vahendada investorite tehingutellimusi brsile ning tagada nende titmine vimalikult soodsatel tingimustel. Sellega edukalt hakkama saamiseks peavad brsi
liikmete juures ttavad maaklerid fsilised isikud, kellel on ligips brsi
kauplemisssteemile tundma nii brsi reglementi kui ka kauplemisssteemi
funktsionaalsust. Selle tagamiseks korraldab brs enne maaklerile kauplemisiguse andmist eksami, millega hinnatakse maakleri erialast kompetentsi.
Kigil kolmel Balti turul kauplemiseks peab maaklerifirma olema kigi
kolme brsi liige. Kuna Balti brsid on eraldi vaadatuna sna vikesed, siis
on turuosaliste suurema huvi saavutamiseks ning Balti brside edasiseks
integreerimiseks vlja ttatud hise Balti liikmesuse kontseptsioon. See
annab brsi liikmele, kes juba kaupleb hel Balti brsil, vimaluse hakata
ilma tiendavate lisakuludeta kauplema ka teistel Balti brsidel.
Kigi kolme brsi vrtpaberitega on vimalik kaubelda hises elektroonilises kauplemisssteemis, millel on hine ligipsukoht ja kasutajaliides; samuti on hised kauplemisreeglid. Kuna sama kauplemisssteemi
kasutavad ka kik NASDAQ OMXi gruppi kuuluvad Skandinaavia brsid
ning Oslo Brs, ei pea nende brside liikmed Balti brsidel kauplemiseks
tegema eraldi kulutusi tehnoloogiale.
Seisuga 31.07.2008 oli Tallinna Brsil 31 liiget, kellest 26 on liikmed kigil kolmel Balti brsil. Neist heksa liiget on vljastpoolt Balti riike.

Infovendorid
Emitentide ja brsi liikmete krval on brsi otsesteks klientideks veel info
edasimjad ehk vendorid, kes saavad brsilt laia valiku turuinfot, mis
hlmab kauplemisinfot reaalajas, 15-minutise viitajaga kauplemisinfot, turusgavuse, indeksite jm teemalisi infopakette.
160

Vendorid mvad tdeldud teavet edasi investoritele, analtikutele,

portfellihalduritele ja eraisikutele ning ttlemata teavet teistele vendoritele, kes soovivad teavet omakorda edastada.
Balti brside infovendorite hulgas on niteks Bloomberg, Reuters, Telekurs Financial, Thomson, BNS, ripev Online jpt.
Jaeinvestor saab jooksva kauplemisinfoga tutvuda kas brsi veebilehel
(info on 15-minutise viitajaga) vi internetipankade vahendusel, kust vib
leida kauplemisinfot ka reaalajas. Ajaloolise kauplemisstatistikaga saab tutvuda niteks Tallinna Brsi kodulehel (nasdaqomx.com/tallinn).

Investorid
Investorid ei ole otseselt brsi kliendid, vaid brsi liikmete kliendid, kuid
tegelikult panevad just nemad kogu vrtpaberituru infrastruktuuri tle,
genereerides vrtpaberite ostu- ja mgitellimuste vooge. Investoritena
on siin silmas peetud nii jaeinvestoreid kui ka institutsioonilisi investoreid
(nt investeerimis- ja pensionifonde, kindlustusseltse). Tehnoloogia arenguga on pidevalt kasvanud ka jaeinvestorite teadlikkus ja informeeritus
turgudel toimuvast, samuti vimaldab tnapevane kauplemistehnoloogia
investoritel oma kauplemisotsuseid jrjest kiiremini realiseerida. Kik see
lisab turgudele efektiivsust ja likviidsust.

Brsiindeksid
Olulised abivahendid brsidel valitsevate meeleolude ja domineerivate instinktide jlgimiseks on brsiindeksid, mille abil asjaosalised saavad esmase levaate indeksisse kuuluvate aktsiate hinnaliikumistest.
Balti brsidel on kolm kohalikku ldindeksit OMX Tallinn (OMXT),
OMX Riga (OMXR) ja OMX Vilnius (OMXV). Lisaks arvutatakse hist Balti ldindeksit (OMX Baltic All-Share, OMXB). Kik ldindeksid sisaldavad
kigi vastavate brside phinimekirja ja lisanimekirja ettevtete, v.a. nende
ettevtete aktsiaid, kus ks aktsionr kontrollib aktsiatest 90% ja rohkem.

vrtpaberituru infrastruktuur

161

Lisaks ldindeksitele kuuluvad Balti indeksiperekonda:

Balti sektoriindeksid (OMX Baltic Sector Indexes), mis phinevad Morgan
Stanley Capital International Inc ja Standard & Poorsi poolt vljattatud tegevusalade klassifikatsioonistandardil GICS. Sektoriindeksid arvutatakse iga sektori kohta eraldi ning kajastavad konkreetses sektoris
valitsevaid trende.
Balti vrdlusindeks (OMX Baltic Benchmark), mis koosneb Balti brside
suurimatest ja enim kaubeldud aktsiatest. Indeksis olevate vrtpaberite osakaal phineb vabalt kaubeldavate aktsiate osakaaluga korrigeeritud turuvrtusel, mis thendab, et indeksi koosseisu on arvatud ainult
vabalt kaubeldavad aktsiad. Vrdlusindeksit arvutatakse nii osakaalupiirangutega (capped index, CAP) kui ka ilma osakaalupiiranguteta indeksina. Vrdlusindeks sobib investeerimistoodetes kasutamiseks ning
investoritele oma portfelli vrdlusindeksiks.
Kaubeldav Balti indeks (OMX Baltic 10), mis koosneb kmnest Balti brsidel kige aktiivsemalt kaubeldud aktsiast. Indeksisse arvatud vrtpaberite vga hea likviidsuse tttu sobib see indeks tuletisvrtpaberite alusvaraks. Indeksisse arvatud vrtpaberite osakaal phineb vabalt
kaubeldavate aktsiate osakaaluga korrigeeritud turuvrtustel, millele
rakendub 15% osakaalupiirang (he aktsia osakaal ei saa olla suurem
kui 15%). Seisuga 31.07.2008 kuulusid OMXB10 indeksisse Apranga,
Arco Vara, Eesti Telekomi, Invalda, Olympic Entertainment Groupi,
iauliu bankase, Tallink Grupi, TEO LT, Tallinna Kaubamaja ja kio
bankase aktsiad.
Kiki lebaltilisi indekseid arvutatakse eurodes ning nii hinnaindeksina
(price index, PI) kui ka tulususindeksina (gross index, GI). Kaubeldav indeks
OMX Baltic 10 arvutatakse ainult hinnaindeksina ning kohalikud ldindeksid ainult tulususindeksitena. Kigi indeksite algvrtuseks on 100 ning
algkuupevaks 31.12.1999, v.a OMXT, mille algkuupev on 03.06.1996.

162

Indeks OMX Tallinn 1996-2008

1200

1200

1000

1000

800

800

600

600

400

400

200

200

0
06/2008

12/2007

06/2007

12/2006

06/2006

12/2005

06/2005

12/2004

06/2004

12/2003

06/2003

12/2002

06/2002

12/2001

06/2001

12/2000

06/2000

12/1999

06/1999

12/1998

06/1998

12/1997

06/1997

12/1996

06/1996

Indeksi OMX Tallinn liikumine 03.06.1996-31.07.2008

Brsi kauplemisssteem
Paljudel investoritel kerkivad brsile meldes silme ette filmidest ja rahvusvahelistest uudislikudest prit kaadrid lerahvastatud kauplemisprandatest, kus triiksrkides maaklerid ritavad hasartselt kte ja paberitega
vehkides ning telefonidesse karjudes endale vi oma klientidele parimaid
tehingutingimusi vlja kaubelda. Infotehnoloogia edusammud on aga
ndseks sundinud enamikku brse oma kauplemismudelit muutma ning
loobuma emotsionaalsetest kauplemisprandatest elektroonilise kauplemisssteemi kasuks.
Elektrooniline kauplemisssteem kujutab endast keerukat programmi, kuhu brsiliikmete juures ttavad maaklerid end arvutite vahendusel
sisse logivad. Elektrooniliste kauplemisssteemide eelis on nende kiirus,
konkreetsus, objektiivsus, emotsioonide puudumine. Ka vimaldavad need
automatiseeritud ehk algoritmidel phinevat kauplemist ehk n- kauplemisrobotite kasutamist.
Tallinna Brsi poolt 1996. aasta mais kasutusele vetud kauplemisssteem Trade ning selle hilisem edasiarendus Trade2000 olid lihtsad kauplemisssteemid, mille vahendusel raporteerisid maaklerid brsile telefoni
teel kokkulepitud tehinguid. Seega oli tegemist telefoniphise ssteemiga,
milles ei toimunud automaatset tehingute sobitamist.

vrtpaberituru infrastruktuur

163

Prast seda kui enamusosaluse Tallinna Brsis ostis Helsingi Brs, veti
Tallinnas 2002. aastal kasutusele Soome kauplemisssteem HETI. See ssteem vimaldas juba ka tehingutellimuste automaatset sobitamist (automatic order matching) vastavalt nende hinna- ja ajaprioriteedile.
Peagi liitus Helsingi Brs mitmeid Phjamaade brse hendava OMX
iga ning alates septembrist 2004 on Tallinna Brsil kasutusel elektrooniline kauplemisssteem SAXESS, mida kasutavad ka kik teised NASDAQ
OMXi Skandinaavia ja Balti brsid. SAXESS vimaldab vrtpaberitega
kaubelda heaegselt mitmel brsil ja eri valuutades ning on rajatud suurt
kauplemisaktiivsust silmas pidades.
Seoses NASDAQi ja OMXi hinemisega on Skandinaavia ja Balti brsid alustanud ettevalmistusi leminekuks veelgi kiiremale kauplemisssteemile INET, mida praegu kasutatakse aktsiatega kauplemiseks Ameerika
hendriikide turul.

Turumudel
Brsikauplemise mistmiseks on kasulik teha endale selgeks brsi turumudel. See miste hlmab nii kauplemispeva struktuuri, hinna kujunemise protseduure, tehingute sobitamise reeglistikku kui ka levaadet turusegmentidest ja kaubeldavatest vrtpaberiliikidest.
Balti brsidel on eri liiki vrtpaberitega kauplemiseks eri alamturud:
aktsiate alamturg, vlakirjade alamturud ja fondiosakute alamturg. Kuna
Tallinnas on kauplemine koondunud aktsiate alamturule, siis tuleb allpool
lhemalt juttu ainult sellest.
Tallinna Brsi ametlik kauplemisvaluuta on euro ning aktsiate alamturul on hinnasamm (tick size) 0,01 eurot see on vikseim samm, mille
vrra on vimalik tehingutellimuse hinda muuta. Investoritel on vimalik
esitada tehingutellimusi ka Eesti kroonides, kigi vajalike mberarvutuste
tegemisel kasutatakse Eesti Panga poolt kehtestatud ametlikku keskkurssi
(1 EUR = 15,6466 EEK).
Riia ja Vilniuse Brsil kaubeldakse kohalikes valuutades vastavalt lattides ja littides ning aktsiate hinnasamm on vastavalt 0,01 latti ja 0,01
litti.

164

Balti brsidel on igal kaubeldaval aktsial viiest smbolist koosnev unikaalne lhinimi (trading code). Niteks Eesti Telekomi A-aktsiate lhinimi
on ETLAT, kus ETL thistab emitenti; A A-aktsiat ning T Tallinna Brsil kaubeldavat aktsiat.
Igale vrtpaberile on kauplemisssteemis avatud ks keskne tellimusraamat (orderbook), kuhu maaklerid sisestavad ostu- ja mgitellimusi.
Tellimused sobitatakse automaatselt hinna ja koguse poolest sobivate eelnevalt tellimusraamatusse sisestatud tehingutellimustega hinna- ja aja
prioriteedi (price-time priority) alusel. Esimesena sobitatakse kige parema
hinnaga tellimused (hinnaprioriteet) ning vrdse hinnaga tehingutellimuste korral eelistatakse varem sisestatud tehingutellimust (ajaprioriteet). Tidetud tehingutellimused kustuvad kauplemisssteemist.
Maaklerid vivad brsitehingutes kokku leppida ka vljaspool kauplemisssteemi (niteks telefoni teel) ning siis tehingud brsi kauplemisssteemi vahendusel raporteerida. Sellisel juhul on tegemist mratud vastaspoolega tehinguga (manual trade).

Ekspress Grupi lihtaktsia (EEG1T) tellimusraamat kauplemisssteemis

SAXESS (august 2008)

vrtpaberituru infrastruktuur

165

Tehingutellimuste phitbid
Turu parima hinnaga tehingutellimuse ehk turutellimuse (market price
order) puhul nustub investor turul hetkel pakutava parima hinnaga. Selline
ostutellimus realiseeritakse hetke parimate (odavaimate) mgitellimuste
vastu ning selline mgitellimus hetke parimate (kalleimate) ostutellimuste vastu. Turutellimuse lisatingimuseks on ldjuhul tida ja thista (Fill
and Kill tellimus tidetakse maksimaalses vimalikus mahus), kuid see
on vimalik asendada tingimusega tida vi thista (Fill or Kill tellimus
tidetakse vaid siis, kui see on vimalik ties mahus).
Turutellimuse plussiks on kohene titmine, kuid investor vtab endale
hinnariski tehingu hind sltub oluliselt turu hetkeolukorrast (tellimusraamatus olevate tellimuste hulgast, hindadest ja mahtudest). Seeprast peaks
investoril olema hea levaade turu hetkeolukorrast ning ta peaks loobuma
turutellimuse kasutamisest vhem likviidsete vrtpaberite korral.
Kui investor sisestaks Ekspress Grupi tellimusraamatut iseloomustaval
joonisel turuhinnaga mgitellimuse 2000 aktsiale, saaks ta oma aktsiad
kll kohe mdud, kuid aktsiate keskmiseks mgihinnaks kujuneks 2,13
eurot. Samal ajal kujuneks poole viksema koguse ehk 1000 aktsia turuhinnaga mgil keskmiseks hinnaks 2,21 eurot.
Mratud hinnaga tehingutellimuse ehk limiittellimuse (limit order)
puhul mrab investor ise krgeima vastuvetava ostuhinna vi madalaima
vastuvetava mgihinna. Kui tellimust ei ole vimalik kohe tita, jb see
tellimusraamatusse ootele. Tellimusele saab mrata ka kehtivusaja (kuni
30 peva). Kige agressiivsemate limiittellimuste hindu nimetatakse parimateks hindadeks (krgeim ostuhind best bid ja madalaim mgihind
best ask) ning nende vahet nimetatakse kursivaheks (spread).
Ka limiittellimusele on vimalik mrata lisatingimus tida vi thista
vi tida ja thista, kuid lisaks on seda vimalik sisestada ka varjatud
kogusega (hidden quantity) tellimusena. Sel juhul saab maakler sisestada
suuremahulise tellimuse nii, et tellimusraamatus avalikustatakse see viksema kogusega (niteks 100 000 asemel nidatakse koguseks 5000 ja selle
tielikul titmisel ilmub tellimusraamatusse automaatselt jrgmine tellimus
taas kogusega 5000). Sellise kitumise tttu nimetatakse sellist tellimust ka
jmeks (iceberg).
166

Limiittellimuse pluss on vimalus mrata ise sobiv tehinguhind, kuid

samas vtab investor endale riski, et tehinguni judmine vtab rohkem
aega vi soovitud tehingut ei toimugi.
Tasakaaluhinnaga tehingutellimust (equilibrium price order) saab
sisestada vaid oksjonieelsel perioodil ning tehingu hinnaks saab oksjoni
kigus kujunev tasakaaluhind. Kui tasakaaluhinda ei teki, siis ei tideta ka
tasakaaluhinnaga tellimust.

Tehingutellimuse sisestamise aken kauplemisssteemis SAXESS

Kauplemisvline periood
(Closed) (CLSD)

Kauplemisjrgne periood
(Post Trade) (POTR)

Kauplemise lpetamined
(Terminating) (TERM)

OKSJON (UNCROSS)

Sulgemisoksjoni eelne periood

(Call Interaction) (CLIN)

Oksjoni ettevalmistusperiood
(Pre-Call) (PRCL)

Kauplemisperiood
(Continuous Trading)
(COTR)

OKSJON (UNCROSS)

Avaoksjoni eelne periood

(Call Interaction) (CLIN)

Kauplemiseelne periood
(Pre-Trade) (PRTR)

Kauplemispeva struktuur Balti brside

aktsiate alamturul

14:30

14:05

14:00

13:51

13:50

10:00

9:45

8:30
Kauplemisvline periood
(Closed) (CLSD)

Avaoksjon

Sulgemisoksjon

Kauplemispeva struktuur* Balti brside aktsiate alamturul

* Balti brsid kavatsevad 2009. aastal pikendada kauplemisperioodi 2 tunni
vrra
vrtpaberituru infrastruktuur

167

Kauplemispev Balti brsidel

Brsi kauplemispev on jagatud eri perioodideks, mil maakleritele on lubatud erinevad toimingud.
Kauplemiseelsel perioodil saavad maaklerid sisestada, muuta ja thistada tehingutellimusi ning raporteerida mratud vastaspoolega tehinguid.
Avaoksjoni eelsel perioodil enam tehinguid raporteerida ei saa, kuid endiselt saab sisestada, muuta ja thistada tehingutellimusi. Sellel perioodil
nevad maaklerid tellimusraamatus vaid viit parimat hinnataset summeeritult.
Avaoksjoni kigus maaklerid turul toimuvasse sekkuda ei saa. Kui tellimusraamatusse sisestatud ostu- ja mgitellimuste hinnad ristuvad (parim
ostuhind on krgem parimast mgihinnast) vi on ksteisega vrdsed,
siis leiab kauplemisssteem tasakaaluhinna, millega on vimalik sobitada
kige rohkem aktsiaid. Tehingutellimused, mille hind on tasakaaluhinnaga
vrdne vi sellest parem, sobitatakse tehinguteks tasakaaluhinnaga.
Kujutleme, et oksjonieelsel perioodil on tellimusraamatusse sisestatud
jrgmises tabelis toodud tellimused. Nagu nha, on kahe ostutellimuse
hinnad kahe mgitellimuse hindadest krgemad. Oksjoni tasakaaluhinnaks kujuneb 7,05 ning omanikku vahetab 2000 aktsiat. Vaadeldud juhul
tidetakse kige agressiivsemate hindadega tehingutellimused soovitust
soodsamalt.
Ostutellimused
Hind
7,2
7,1
6,9

Kogus
1000
1000
1000

Mgitellimused
Hind
6,9
7,0
7,3

Kogus
1000
1000
1000

Kauplemisperiood on kauplemispeva olulisim periood, mis on meldud tehingutellimuste sisestamiseks, muutmiseks ja thistamiseks ning tehingute kokkuleppimiseks ja raporteerimiseks.
Kauplemispeva jooksul on maakleritel turul toimuvast kauplemisssteemi vahendusel pidev reaalajas levaade.

168

Kauplemisinfo aken kauplemisssteemis SAXESS (august 2008)

Viitajaga kauplemisinfo tabel Balti brside kodulehekljel (august 2008)

Kauplemisinfo aknast on vimalik nha lisaks parimatele hindadele (krgeim ostuhind best bid ja madalaim mgihind best ask) ja nende
hindadega kaubeldavatele kogustele ka jooksvat pevastatistikat: eelmist
sulgemishinda (closing), tnast avamishinda (opening), peva krgeimat

vrtpaberituru infrastruktuur

169

(high) ja madalaimat (low) hinda, kaubeldud aktsiate kogust (total amount)

ja koguvrtust (total value), tehtud tehingute arvu (total trades), viimase
tehingu hinda (last) jpm. Sellises mahus teave on investoritele 15-minutilise viitajaga kttesaadav brsi kodulehelt.
Sulgemisoksjoni eelsel perioodil enam tehinguid teha ega raporteerida
ei saa, kuid endiselt saab sisestada, muuta ja thistada tehingutellimusi.
Sellel perioodil nevad maaklerid tellimusraamatus taas vaid viit parimat hinnataset summeeritult.
Sulgemisoksjoni kigus on analoogselt avamisoksjoniga vimalik tehingutellimuste sobitumine tasakaaluhinnaga.
Kauplemisjrgsel perioodil on vimalik vaid tehingutellimusi thistada
ja raporteerida mratud vastaspoolega tehinguid. Kauplemisvlisel
perioodil on kauplemisssteem kigiks toiminguiks suletud.

Turu aktiivsust iseloomustavad misted

Turu likviidsuse (liquidity) all mistetakse vimalust osta ja ma vrtpabereid kiiresti ja suurtes kogustes ilma vrtpaberi hinda oluliselt
mjutamata. Suurem likviidsus thendab viksemat hinnariski ja viksemat tehingu ebannestumise riski. Likviidsus on tihedalt seotud turu
aktiivsuse ja turusgavusega.
Turusgavuse (market depth) all mistetakse tehingutellimuste rohkust
tellimusraamatus. Mida rohkem tellimusi on tellimusraamatus, seda
sgavam on turg ja seda viksem on hinnaliikumine suurte tehingutellimuste titmisel.
Turu volatiilsus (volatility) thendab hindade muutumise sagedust ja
ulatust. Mida rohkem vrtpaberite hinnad kiguvad, seda volatiilsem
on turg. ldjuhul volatiilsus turusgavuse ja likviidsuse kasvades vheneb.
ks vimalik vahend volatiilsuse alandamiseks on hinnamuutuste tehniline piiramine: kauplemine peatatakse, kui hinnad tusevad vi langevad
le teatud piiri. Balti brsidel on sel eesmrgil kehtestatud 15% suurune
vrdluslimiit (reference limit). Vrdluslimiit kaitseb investoreid lisaks jrs-

170

kudele phjendamatutele hinnaliikumistele ka tehingutellimuse sisestamisel tekkida vivate kulukate npuvigade eest, lubades sisestatava tehingutellimuse hinnal erineda vrdlushinnast (reference price) kuni 15% vrra
(mlemas suunas). Vrdlushinnaks on eelmise brsipeva viimase tehingu
hind. Brsi reglemendi kohaselt on brsil igus vajaduse korral muuta nii
vrdlushinda (korporatiivsete sndmuste niteks fondiemissiooni vi
aktsiaspliti puhul) kui ka vrdluslimiite (seoses olulise avalikustatud teabega, phjendatud hinnaliikumistega jne).

Vrtpaberiarveldused
Kui vrtpaberite ostu-mgitehing on kas brsi kauplemisssteemi vahendusel vi mnel muul viisil kokku lepitud, on vaja see tehing ka edukalt
lpule viia ehk kanda vrtpaberid kokkulepitud ajal mjalt ostjale ning
raha ostjalt mjale. Kik tehingu kokkuleppimisele jrgnevad toimingud,
mis on suunatud tehingu lpuleviimisele, on vimalik koondada he miste alla vrtpaberiarveldused (clearing and settlement).
Laias laastus vib vrtpaberiarveldused jaotada kaheks liigiks sltuvalt
sellest, kas samaaegselt vrtpaberite liikumisega liigub investorite vahel
ka raha.
Vrtpaberilekannet makse vastu (Delivery versus Payment, DVP)
saab kasutada igat laadi brsitehingute puhul. DVP-arelduse puhul liiguvad raha ja vrtpaberid investorite vahel samaaegselt ning kumbki tehingupool ei vta endale teisest poolest suuremat riski.
Makseta vrtpaberilekande (Free of Payment, FOP) puhul liiguvad
ainult vrtpaberid ning seda kasutatakse siis, kui raha liikumine (vrtpaberite eest tasumine) korraldatakse iseseisvalt vi seda ei toimugi (niteks
vrtpaberite kinkimise puhul).
Aktsiaturgudel le maailma kasutatav standardne arveldustskkel on
T+3. See thendab, et vrtpaberite lekandmine mjalt ostjale rahalise
hvitise vastu toimub alati kolmandal brsipeval prast tehingu slmimist (T thendab tehingu slmimise peva).
Kuigi phimtteliselt oleks tnapevastes infotehnoloogilistes oludes
vimalik avaldada tehingud ka reaalajas, on katsed standardset arvel-

vrtpaberituru infrastruktuur

171

dustsklit lhendada olnud edutud. Ebaedu phjused peituvad kiirelt leilmastuvates finantsturgudes endis arveldustesse kaasatakse sageli palju
eri kontohaldureid ning mitmeid arveldusorganisatsioone nende ahela
kaudu tuleb tuvastada vrtpaberite ja rahaliste vahendite igeaegne olemasolu tehingupooltel. Samuti nuaks arveldustskli lhendamine muudatusi rahvusvahelistel valuuta- ja rahaturgudel.

Kodumaised vrtpaberiarveldused
Balti brsidel toimub automaatselt sobitatud tehingute arveldamine arveldustskliga T+3. Erandiks on tehingud Vilniuse Brsil noteeritud Leedu
valitsuse vlakirjadega, kus arveldused toimuvad tehingule jrgneval brsipeval (T+1).
Mratud vastaspoolega tehingute arveldused toimuvad samuti vaikimisi T+3, kuid Tallinna ja Vilniuse Brsil vib tehingu osapoolte valikul
mratud vastaspoolega tehingute arveldamine toimuda ka vahemikus
T+1 kuni T+6. Riia Brsil vib tehingute arveldamine tehingu osapoolte
valikul toimuda isegi vahemikus T+0 kuni T+40.
Eestis arveldatakse nii brsitehinguid kui ka brsivliseid tehinguid Eesti Vrtpaberikeskuse (EVK) poolt opereeritavas vrtpaberiarveldusssteemis. Tallinna Brsil kokku lepitud tehingute detailid edastatakse kauplemisssteemist automaatselt arveldusssteemi. Edastatav teave sisaldab:
vrtpaberi identifitseerimistunnust (ISIN),
tehingu hinda ja toimumise aega, vrtpaberite kogust, arveldussummat ja -valuutat,
tehingu identifitseerimisnumbrit ning teavet tehingupoolte kohta.
Tehingupoolteks olevad brsiliikmed edastavad EVKsse vastavad lekandekorraldused ning juhul kui nad ei ole EVK kontohaldurid, peab
mni kontohaldur nende lekandekorralduse hiljemalt arvelduste toimumisele eelneval tpeval kinnitama. Seejrel arvutab EVK iga kontohalduri kohta vlja arveldustesse mineva netorahasumma, mis arveldatakse
Eesti Panga vahendusel.

172

Enne raha liikumist blokeerib EVK vrtpaberid mja vrtpaberikontol. Seejrel edastab EVK Eesti Pangale vajalikud lekandekorraldused ning prast kinnituse saamist kannab EVK vrtpaberid mja
vrtpaberikontolt ostja vrtpaberikontole. EVK kanne muudab tehingu lplikuks.

Brsi liige
(Mja)

le
ka
nd
e
(de korra
eb
et) ldus

tehinguandmed

kinnitus

Kontohaldur

kinnitus

rahaarvelduse

Depositoorium

instruktsioon

kinnitus

rahaarvelduse

Kontohaldur

mgikorraldus

Brs

instuktsioon/teade tehingu kohta

ostukorraldus

us
ald
orr
ek
nd edit)
ka
e
le
(kr

instuktsioon/teade tehingu kohta

Brsi liige
(Ostja)

Investor
(Mja)
mgikorraldus

Kodumaise brsitehingu arveldus

ostukorraldus

Investor
(Ostja)

Keskpank

vrtpaberituru infrastruktuur

173

instuktsioon/
lekandekorraldus

Kontohaldur

(kreedit)

teade tehingu kohta

Investor
(Mja)

Kodumaise makse vastu

tehingu arveldus

teade tehingu kohta

instuktsioon/

Investor
(Ostja)

lekandekorraldus

Depositoorium

Kontohaldur

kinnitus

rahaarvelduse

instruktsioon

kinnitus
rahaarvelduse

kinnitus

(deebet)

Keskpank

Kodumaise brsivlise vrtpaberilekande makse vastu (DVP) arveldus

Piirilesed arveldused ja arvelduslingid

Piirilesed vrtpaberiarveldused kujutavad endast keerulist suhtlus
ahelat brsiliikmete, kontohaldurite, eri arveldusssteemide ja ka riiklike
maksessteemide vahel. Just eri ssteemide paljusus on oluline tegur, mis
muudab vrtpaberiturgude konsolideerimise Euroopas keeruliseks ja piirilesed arveldused kulukaks ja aeganudvaks.
Piirileste vrtpaberitehingute arveldamiseks loodud depositooriumide vaheliste organisatsiooniliste, tehniliste ja iguslike lahenduste kogumit
nimetatakse arvelduslingiks.
Piirilese kauplemise lihtsustamiseks on Eesti, Lti ja Leedu vrtpaberite keskdepositooriumid loonud Baltimaades piirilese arvelduslahenduse ehk mitmepoolse arvelduslingi, mille abil saab piirileselt arveldada
kiki jrelturu tehingutpe: brsitehinguid, brsivliseid makse vastu tehinguid ja brsivliseid makseta tehinguid. Selle tulemusena ei pea Balti
brside liikmed ja nende kliendid enam igas Balti riigis kohalike vrt-

174

paberitega kauplemiseks vrtpaberi- ja arvelduskontosid avama kigi

kolme riigi vrtpabereid saab hoida ja tehinguid teha vaid hes depositooriumis asuvat kontot kasutades. Vrtpaberiarveldus toimub emitendi
kodudepositooriumis, rahaarveldused sooritatakse vrtpaberi asukohamaa keskpangas kohalikus valuutas kommertspankade vahendusel.
Lti keskdepositooriumi (LCD) ning Leedu keskdepositooriumiga
(CSDL) on EVKl link, mis vimaldab kanda kigi kolme riigi vrtpaberite keskdepositooriumis registreeritud vrtpabereid teistesse depositooriumidesse ja tagasi. Vimalik on makseta vrtpaberitehingute arveldus ning
brsitehingute ja brsivliste makse vastu tehingute arveldus.
Soome keskdepositooriumi (APK) ja Poola Vrtpaberite Keskdepositooriumiga (KDPW) on EVKl link, mis vimaldab teise vrtpaberite
keskdepositooriumisse le kanda ksnes neid vrtpabereid, mis on vastava riigi keskdepositooriumi juhatuse otsusega arvatud lekandeklblike
vrtpaberite nimekirja. 2008. aasta seisuga oli vimalik ainult EVKs registreeritud ja Tallinna Brsil noteeritud vrtpaberitega tehtud makseta
vrtpaberitehingute piirilene arveldus. See vimaldab Soome investoritel hoida Eesti vrtpabereid oma APKs avatud kontodel ning Poola investoritel Eesti vrtpabereid oma KDPWs avatud kontodel.
Detailsemat teavet Balti depositooriumide arveldusteenuste ja turutavade kohta on vimalik saada Balti turgude arvelduspraktikate juhendist.

vrtpaberituru infrastruktuur

175

Kalle Viks

Tallinna Brsi turuteenuste juht

176

Kuidas sa sattusid brsindusega tegelema?

Brsindusse ti mind paljuski juhus. Kui olin ttanud enam kui aasta Hansapanga valuutavahetusksuses, ji 1997. aastal ajalehes silma kuulutus, kus
toonase nimega Tallinna Vrtpaberibrs pakkus td noteerimisosakonna
analtikule. Kuigi ma sellest valdkonnast midagi ei teadnud ja ka pingud
likoolis olid alles pooleli, tundus see piisavalt huvitav, et konkursil osaleda.
Just sel ajal tulid ettevtted ridamisi brsile ning esimesed olulisemad tegevused olid siis noteerimisprospektide lbivaatus ning brsiettevtete poolt
avaldatavate brsiteadete ja finantsaruandluse jlgimine.
Palun kirjelda lhidalt, kuidas neb vlja su tpiline tpev.
Tpilise tpeva sisu on 11 aasta jooksul palju muutunud, kuid kige
muutumatum osa on vajadus psida kursis brsiettevtete kekiguga
ning oluliste majandussndmustega Eestis ja lhimbruses. See eeldab
nii meedia kui ka brsiteadete igapevast jlgimist ja kaasamtlemist.
Svenev brsidevaheline koost on toonud kaasa ka vajaduse suhelda
jrjest enam teiste brsidega nii Balti- kui ka Phjamaades. Kriitilisim
osa tpevast kattub brsi kauplemisajaga ajavahemikul 10.0014.00
oleme igas mttes krgeimas valmisolekus nii info edastamise operatiivsuse, kauplemisjrelevalve kui ka tehniliste ssteemide t monitoorimise osas.
Mis sind selle t juures kidab ning just sellel alal hoiab? Mida pead
miinusteks?
Plusspoolel on minu jaoks vimalus suhelda laia ringi oma ala ekspertidega, kes meie kliendid ja koostpartnerid kahtlemata on. Lisaks loomulikult ka vimalus olla nuandjaks Eesti n- krgliiga ettevtetele
ja aidata omalt poolt kujundada hid praktikaid vrtpaberiturul. Miinusteks on ehk keskmisest pisut intensiivsem ttempo ning sageli ka
tehtud t tulemuste saabumise pikk viitaeg, mis raskendab tagasiside
kogumist enda jaoks.
Milline on olnud sinu senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida sulle petas?
Seni pnevaim ja petlikem periood turu kitumise seisukohast oli
1997. aastal alanud ning 1998. aastal hoogsalt jtkunud brsilangus, mis

vrtpaberituru infrastruktuur

177

jrgnes vramatuna nivale brsibuumile. Ka paljud brsittajad olid

kogunenud kauplemisekraanide ette ning vaatasid reaalajas, kuidas seni
vimatuna tundunu teks sai. See oli kll paljusid investoreid turult peletav kogemus, kuid oma kainestava mjuga rajas kindlasti hea phja
ratsionaalsemate ja edukamate investeeringute tegemiseks tulevikus.
Mis on sinu arust kige thtsam investeerimistarkus kui saad nimetada vaid he?
Minu jaoks vtab kige olulisemad investeerimistarkused kokku soovitus investeerida nii, et rahulik uni siliks. Sealt vib vlja lugeda
nii soovitusi riskide hajutamiseks, investeerimishorisondi valikuks ja
liigsetest emotsioonidest hoidumiseks kui ka lihtsalt talupojamistuse
ning eluterve lhenemise kasutamiseks.

178

vrtpaberituru infrastruktuur

179

kige klmem
on vahetult enne
pikesetusu

8. Investeerimisportfelli koostamine
Tnis Rtsep,
Swedbank

Lihtsustatult vib elda, et portfelli koostamine thendab eri investeeringute tootluse, riski ja omavaheliste seoste prognoosimist ning nende investeeringute kige sobivamat kokkusegamist.
Praktilise klje pealt viks finantsturgudel toimetamise laias laastus jagada kauplemiseks ja investeerimiseks. Kuigi kivisse raiutud definitsiooni
nende kahe erinevuse kohta pole, meldakse kauplemise all ldiselt seda,
kui vrtpaber on soetatud mneks pevaks, ndalaks vi kuuks, ning investeerimise all seda, kui raha on finantsturule paigutatud aastateks. Soovitavalt isegi vhemalt heks majandustskliks.
Miks nii kauaks? Kui vhegi pikema perioodi jooksul edukaks kauplemiseks on vaja vga arenenud khutunnet vi vhemalt tkorras kristallkuuli, siis investeerimise tvahendid baseeruvad majanduslikul loogikal
ja seostel ning avalduvad tihti alles pikema aja jooksul.
Kindlasti tuleb endale ka selgelt aru anda, et ei ole olemas ht ja iget
portfelli koostamise phimtet investeerimine on siiski ks inimtegevusega seotud valdkond, inimestel on kigil oma eesmrgid ja eelistused ning
tihti ei kitu me ratsionaalselt. htlasi vib olla pris kindel, et tulevik ei
ole samasugune kui minevik.
181

Tootluse mtmine
Investeeringu tootlus on koos sellega kaasneva riskiga ks portfelli koostamise alustalasid. igem oleks elda isegi, et tulevikus oodatav tootlus,
sest just tulevast tootlust on vaja praeguse otsuse langetamise puhul. Aga
mil moel ikka prognoose teha, kui mitte ajaloolisi andmeid kasutades ja
neid tulevikku projitseerides?
Arvutuslikult on tootluse leidmine lihtne. Tuleb vaid leida investeeringute vrtuse muutus perioodi jooksul ja viia see htsele baasile. Niteks
leida keskmine aastane kasv. Siin on aga mitmeid karisid. Valedel eeldustel
vib mnikord teha kll suhteliselt tpse prognoosi, kuid suure tenosusega seda teist korda ei juhtu.
Kui mta mingi investeeringu jooksvat tootlust, sobib selleks vga hsti tavaline protsentuaalne muutus. Niteks aktsiafond A kasvas he kuuga 5%. Kui aga on vaja leida portfelli koostamiseks vajalikku aktsiate kui
varaklassi pikaajalist tootlust, tleme, viimase 30 aasta jooksul, siis saame
aastaseid kasve kokku liites kindlasti vale tulemuse. 20% tusu hel aastal
ja 15% tusu jrgneva poole aasta jooksul ei ole kokku mitte 35%, vaid
(1 + 20%) (1 + 15%) 1 = 38%. Mida pikem aeg ja suuremad liikumised,
seda erinevam vib tulla tulemus. Et nd ikkagi keskmine kasv leida, tuleks saadud kogukasv teisendada aasta baasile. Eelneva nite korral oleks
keskmine tulusus:
1

1 20% 1 15% 1,5 1 23.95%

Tootluse leidmise puhul tuleb kindlasti arvesse vtta ka kik dividendid, vlakirjakupongid jne. Ainult hinnamuutuse arvestamise korral on
oht vastava investeeringu tegelikku tootlust oluliselt ala- vi lehinnata.
Omaette teema on igasugused tasud, mis tootlust alla tmbavad. Peamiselt tuleks arvesse vtta vrtpaberikontoga seotud tasud ning tehingutasud. Rusikareegel viks olla, et perioodilised tasud (niteks haldustasud)
tuleb kohe vastava investeeringu tootluse leidmisel arvesse vtta. Nii niteks vib mne piirkonna vrtpaberite kontol hoidmine olla pris oluline
kulu.
182

Tehingutasusid (peamised on komisjonitasu ning spread ehk ostu- ja

mgihinna vahe) tuleks kindlasti arvestada hiljem, kui portfellis muudatusi tehakse. Tihti jetakse need tasud ldse vaatluse alt vlja, kuid hinnanguliselt vib see kulu olla 23% aastas, kui tehinguid tehakse portfelliga
sama suures mahus. Spread vib olla oluliselt suuremgi, kui vrtpaberitehinguid tehakse eksootilistel ja vhelikviidsetel turgudel.

Aegridade pikkus ja tsklilisus

Mida rohkem ajaloolist infot investeeringu kohta on, seda statistiliselt pdevamad on selle baasil tehtud prognoosid. Loomulikult kehtib see rohkem laiema varaklassi kohta, mis sisaldab suurt hulka ksikinstrumente ja
kajastab muutusi terves majanduses, kui niteks ksiku aktsia vi vlakirja
kohta, mis sltub vaid he ettevtte kekigust.
Teisalt aga kerkib pikkade aegridade puhul ksimus, kas majandusseosed
ja -mjurid on praegu samasugused kui 100 vi 50 aastat tagasi. Tenoliselt
nad seda ei ole, finantsturud on leilmsemad, info liigub oluliselt kiiremini,
investoreid on palju rohkem, kapitali on kergem ja kiirem liigutada.
Milline on sobiv periood, ei oska keegi tpselt elda. Tenoliselt hest
vastust polegi. Soovitatavalt viks andmeid leiduda kahe-kolme investeerimistskli jagu, alla he tskli (tus-langus) pole analsil suuremat mtet.
Kuidas prognoosida niteks mne riigi aktsiaturu pikemaajalist tootlust,
kui see on ligipsetav olnud vaid viimased kaks aastat ning tusnud igal
aastal 50%?Isegi paadunud optimistil oleks raske uskuda, et nii jbki. Isegi
mitme tskli andmete analsimisel tuleks jlgida, et algus- ja lpp-punkt
ei satuks vga erinevatesse tskli faasidesse, kuna sellisel juhul annab keskmise tootluse leidmine kaunis erinevaid tulemusi.

Varaklassi tegelik tootlus

ldiselt on soovitatav, et investeerimisportfell oleks vimalikult hajutatud.
See ei thenda, et portfell peaks sisaldama ainult palju aktsiaid, vaid pigem
seda, et portfell sisaldaks vimalikult erinevaid varaklasse: aktsiaid, vlakirju, hedge-fonde, tooraineid, kinnisvara.

investeerimisportfelli koostamine

183

Varaklassi pikaajalise tootluse leidmiseks saab kasutada vastavaid indekseid. Ent ka indeksitel on omad konksud. Esiteks kipuvad vrskemad
varaklassid alguses nitama krgemat tootlust. Seeprast, et varaklassi tekkides ei nita keegi selle vastu les suurt huvi ja raha sinna eriti ei tule vi
tundub varaklass investorite enamikule liialt riskantne ja raskesti ligipsetav. Aja jooksul aga avastab uue varaklassi enda jaoks suur raha pensionifondid ja kindlustusseltsid ning ka meedia hakkab selle vastu huvi
tundma. Saabub aeg, kus investorite huvi kasvab hppeliselt ning raha sissevool samuti. Loomulikult hppab selle peale les ka tootlus, kes on mull.
Mne aja prast lastakse mullist hk vlja ning edasine sltub juba rohkem
varaklassi majanduslikust kekigust ja seal genereeritavast tulust.
Teine oluline nanss, mida meeles pidada, on varaklassi indeksi koostamine. Eriti oluline on see praegu hedge-fondide puhul. Probleem on selles, et
ldiselt kujutavad hedge-fondid endast kontsentreeritud riski vi suure vimendusega investeeringuid. Mis thendab, et mned fondid jvad aeg-ajalt
oma varadest ilma. Kui nd selline fond oli indeksi koosseisus, siis tavaliselt
arvatakse see indeksist, mille tulemusel indeks seda kahjumit ei kajasta.
Lisaks on hedge-fondid uutele investoritele suhteliselt raskelt ligipsetavad, mistttu indeksid ei kajasta kaugeltki kogu vimalike valikute hulka. Samuti eelistavad fondijuhid avalikustada vaid oma paremate fondide
tootlusi. Seetttu hinnataksegi, et reaalselt vib hedge-fondide tootlus olla
23% viksem kui indeksid kajastavad.

Valuutakursi arvestamine
Kui investeeringud on eri valuutades, tuleks nad tootluse leidmiseks kindlasti viia hte valuutasse. See pole pris nii lihtne, kui esmapilgul tundub
(korrutad vi jagad aegread vastava valuutakursiga lbi ja kik). Miks?
Phjus peitub selles, et valuutarisk on eraldi riskikategooria, mis on teistest peamistest varaklassidest praktiliselt sltumatu ja kllaltki volatiilne.
Teises valuutas hinnastatud vrtpaberisse investeerides saab tootluse oluliseks komponendiks valuutakursi muutus. Tootlus vib prognoositust seetttu sna palju erineda, kusjuures sellel on vhe seost knealuse vrtpaberiga.

184

USA aktsiaindeksi S&P 500 viie aasta tootlus USA dollarites ja maandamata valuutariskiga eurodes
1,6
S & P 500, EUR

S & P 500, USD

1,4

1,2

1,0

06.2008

12.2007

06.2007

12.2006

06.2006

12.2005

06.2005

12.2004

06.2004

12.2003

06.2003

0,8

Veel 1015 aastat tagasi lahendati probleem eitamise teel. Leiti, et valuutariskiga polegi vaja tegeleda, sest valuutakursid kiguvad pika perioodi
jooksul edasi-tagasi oma keskmise mber. Ndseks on suhtumine muutunud ning valuutades nhakse omaette varaklassi, mis nuab eraldi analsi.

Finantsvimendus
Oletame, et investor A ostab vrtpaberi X ning investor B ostab sama
vrtpaberi, kuid vtab selleks juurde 20% laenu. Investori B investeering
vrtpaberisse X on seega 1,2 korda suurem (20-protsendise vimendusega) kui A-l. Vib olla kindel, et kui nad selle investeeringu kunagi kasuga
maha mvad, siis teenib investor B 20% vrra rohkem. Kas B oli osavam
investor?
Kindlasti mitte, sest B vttis ka 20% suurema riski. Mis juhatab meid
selle juurde, et pole olemas investeeringut, millega ei kaasneks riski. Mitte
kunagi pole mtet vrrelda investeeringute tootlust ilma nendega kaasneva riskita. See oleks samavrne kui elda, et sportlane, kes jookseb mest
alla, on kiirem jooksja kui sportlane, kes jookseb mest les.
Seega tuleks investeeringu ajaloolise vi oodatava tootluse leidmiseks
finantsvimendus maha vtta.
investeerimisportfelli koostamine

185

Kige selgem vimenduse kasutamine toimub tavaliselt kinnisvara puhul, kus oma raha pannakse mngu niteks 40% ning pangast vetakse
juurde 60%. Kui nd tootlus tuleb 25%, lakse rusikaga vastu rinda ja
eldakse, et muud investeeringud on mttetud. Ei ole kui vtta arvesse ka 2,5-kordset vimendust, tootis alusvara tegelikult vaid 10%. See on
ka phjus, miks kik vaidlused mina sstan kinnisvarasse investeerides,
aktsiatega teenib palju vhem on olemuselt sisuthjad.
Tegelikult kaasneb muidugi ka aktsiatesse investeerimisega finantsvimendus, sest valdav enamik ettevtteid kasutab lisaks omakapitalile ka laenukapitali. Kuigi aktsiate puhul on vimenduse leidmine keerukam ning
portfelli koostamisel seda ldiselt arvesse ei veta, tasuks seda ksikusse
aktsiasse vi kitsamasse sektorisse investeerimisel ikkagi arvestada. On
suur vahe, kas ettevttel on suur laenukoormus vi on ta vlavaba.

Riski mtmine
Igapevaelus mistame me riski kui midagi negatiivset kui stsenaariumi,
mis toob endaga kaasa ebameeldiva vi ebasoovitava tagajrje. Autoga kihutades riskime me lisaks trahvile veel avariiga. Pole siiani kuulda olnud,
et keegi riskiks hoolsalt ning lubatud piires sites nneliku kohalejudmisega.
Just selline on aga riski kontseptsioon finantsteoorias risk ei thenda
ainult hindade kukkumist, vaid ka hindade tusu. Absurd? Seda siiski vaid
traditsioonilise mtlemise raamides. Finantsriski olemus seisneb tuleviku
ebamrasuses, ennustamatuses. Mida rohkem mingi investeeringu vrtus kigub, mida suurem on tema volatiilsus, seda suurem on ka sellega
kaasnev risk.
Et ka hinnatus vib olla risk, aitab ehk selgitada jrgmine mttekik.
Valides kahe investeeringu seast viksema riskiga investeeringu, tekib oht
jda ilma teise investeeringu suuremast tusust. Tulu saamata jmine on
ka risk.
Risk ja tulu kivad ksikes. Kui meile lubatakse mingi investeeringuga
kaasnevat suurt tulu, siis vib olla tiesti kindel, et sellega kaasneb ka suur
risk. Tasuta lunaid ei ole olemas, veelgi harvemini jagatakse neid teistele.

186

Tehniliselt baseerub riski arvutamine vrdse pikkusega perioodide tootluste standardhlbe leidmisel. Tihti kutsutakse seda ka volatiilsuseks, sest
risk mdab, kui kikuvad (stabiilsed) on mingi investeeringu tootlused.
Vga oluline on meeles pidada, et standardhlve leitakse kasutades perioodi tootlusi, mitte perioodi lpu hinnatasemeid.
Standardhlbel phinev riski kajastamise meetod on kige levinum ning
matemaatiliselt kige lbiuuritum, kuid riski kajastamiseks ning portfelli
koostamiseks on teisigi vimalusi.

Tootluste vahemik
Eeldatakse, et mida laiem on krgeima ja madalaima tootluse vaheline
vahe, seda suurem on ka ebamrasus ja tulevikus oodatavate tootluste
kikumine. Vrreldes standardhlbega on see lihtsam lhenemine, kuid ei
kajasta vahemiku sisse jvate tootluste esinemissagedust.

Poolvariatsioon
Osa uurijaid leiab, et kigi tootluse muutuste asemel peaksid investoreid
huvitama vaid need tootlused, mis jvad allapoole keskmist tootlust. Selle
seisukoha edasiarendus tleb, et riski hindamiseks tuleks kasutada ainult
negatiivseid tootlusi vi tootlusi, mis jvad viksemaks kui niteks valitsuse vlakirjade tootlus (vi inflatsioon, vrdlusindeksi tootlus jms). Selliste mdikute pooldajad eeldavad vaikimisi, et investorid pavad viia
miinimumini mingist tasemest allapoole jvate tootluste mju ega pra
suurematele tootlustele thelepanu.

Hinnamtmise sagedus
ks vga oluline riski leidmise aspekt on see, kui sagedasti ning objektiivselt on vimalik leida vastava investeeringu hinda. Brsil kaubeldavate
aktsiate puhul probleemi ei teki. Probleemi ei teki ka muude pidevalt kaubeldavate ning likviidsete vrtpaberite korral.

investeerimisportfelli koostamine

187

Kuidas aga arvutada investeeringu riski, kui tehinguid tehakse kord

aastas vi selgub hind alles mgitehingu kigus? Nagu niteks kinnisvara
puhul, mil parimal juhul kord aastas on kttesaadav mne hindaja vga
umbmrane hinnang. Vi vtame mne Eesti ettevtte vlakirja vi laenukohustuse, mida brsil ei noteerita ning millega prast emissiooni tehinguid ei tehta. Investori jaoks muutub kuni lunastamiseni vaid selle investeeringu kogunenud intress, mis thendab, et muutused on kigil perioodidel
vrdsed ning seega puudub investeeringul volatiisus! Unelmate vimalus:
krge tootlus ilma riskita! Kui esimene eufooria on lahtunud, tasuks siiski
enne aru pidada, kui reaalne selline tasuta luna ikkagi on.
Ega sellistel juhtudel muud lahendust polegi, kui tuleb hinnata samavrsete, kuid aktiivselt kaubeldavate instrumentide volatiilsust. Mittenoteeritud vlakirjade puhul tuleks leida mni samavrse reitinguga sagedasti kaubeldav vlakiri vi indeks, kohandada seda Eesti riskitasemega ja
likviidsuse puudumisega (see suurendab riski) ning siis arvutada volatiilsus. Teine vimalus on alustada tootlusest, mida mittekaubeldav vlakiri
pakub, leida samasuguse oodatava tootlusega indeks ning siis omakorda
juba selle indeksi volatiilsus.

Portfelliteooria phimtted
1952. ja 1959. aastal avaldatud tdega li Harry Markowitz esimese matemaatilise portfelliteooria. Enne seda oli investeerimisringkondades kll
diskuteeritud riskist, kuid puudus vimalus seda mta ning htlasi ka ratsionaalset portfelli koostada.
Laskumata matemaatilistesse vrranditesse (phjalikumat kirjandust
leidub piisavalt ka eesti keeles) ja Markowitzi teooria eeldustesse investorite kitumise kohta, vib elda, et tema portfelliteooria baseerub investeeringute oodataval tootlusel, riskil ning omavahelisel korrelatsioonil. Iga
investeeringu kohta peavad need kolm mdikut olemas olema ning seejrel saab kigist vimalikest kombinatsioonidest leida optimaalse ja kige
ratsionaalsema.
Tootlusest ja riskist oli juba eespool juttu. Nd korrelatsioonist see
on statistiline nitaja, mis maakeeli iseloomustab seda, millises ulatuses

188

liiguvad kaks juhuslikku suurust (investeeringut) sama- vi vastassuunaliselt. Alati tiesti samas suunas ja samas ulatuses liikuvate investeeringute
korrelatsioon vrdub 1-ga, alati vastassuunas liikuvatel on see 1 ning kui
omavahelist seost pole, on korrelatsioon 0.
Korrelatsiooni omapra on selles, et see on ainuke ja teline tasuta luna,
mis on finantsturgudel pakkuda. Nimelt johtub korrelatsioonist efekt, mida
tuntakse ka hajutamise efekti nime all. Nagu standardhlve oli riski matemaatiline vljendus, nii on korrelatsioon hajutamise matemaatiline vljendus.
Ideaalis peaks portfelli valima vimalikult palju omavahel vhekorreleeruvaid investeeringuid. Teoreetiliselt annaksid kige suuremat efekti perfektse negatiivse korrelatsiooniga (1) vrtpaberid, kuid neid ei saaks olla
le kahe ning selline valik oleks ka loogiliselt vttes nonsenss. Maksimaalselt
kaks tuleneb sellest, et kui kahe vrtpaberi hinnad juba liiguvad alati samas
ulatuses ning vastassuunaliselt, siis kskik milline kolmas vrtpaber liigub
paratamatult emma-kummaga samas suunas ega anna enam jrelikult mingit efekti. Loogiline vastuolu tuleneb sellest, et portfelli seisukohalt peab kigi investeeringute tootlus olema ka positiivne (juba ette oodatava kahjumiga
investeeringu soetamine ei kuulu ratsionaalse kitumise valdkonda, parimal
juhul saab seda nimetada korruptsiooniks). Kui ks investeering nitab positiivset tootlust, siis sellega maksimaalselt negatiivselt korreleeruval investeeringul ei j le muud, kui nidata negatiivset tootlust.
Tegelikkuses thendab eelnev jutt seda, et vrtpaberid vi varaklassid,
millel on vike negatiivne korrelatsioon vi nullilhedane korrelatsioon,
on juba portfelli koostamise El Dorado. See on ka ks phjuseid, miks kige levinumad varaklassid on olnud aktsiad ja vlakirjad. Eespool sai nimetatud ka valuutasid, millel aktsiate ja vlakirjadega korrelatsioon peaaegu
puudub, kuid siin on probleemiks oodatav tootlus le vga pika perioodi
vib valuutade tootlus olla nullilhedane.
Kombineerides portfellis eri investeeringuid erinevate osakaaludega
ning arvestades nende kigi oodatavaid tootlusi ja riske ning omavahelist
korrelatsiooni, annab portfelliteooria vastuse ksimusele, milline kombinatsioon:
annab sellel riskitasemel parima tootluse vi
on sellise tootluse puhul madalaima riskiga.

investeerimisportfelli koostamine

189

Kiki selliseid kombinatsioone kutsutakse efektiivsuskveraks.

Efektiivsuskver

OODATAV TULEMUS

Aktsia

b)

Parim portfell

Vlakirjad
a)
RISK (STANDARDHLVE)

Teooria on siiski vaid teooria, igal teoorial on omad puudused. Reaalelus kahjuks oli, on ja jb tulevik ebakindlaks. Tegelikkuses me ikkagi ei
oska tulevasi tootlusi ega investeeringute volatiilsust tpselt prognoosida,
ka investeeringute omavaheline korrelatsioon muutub aja jooksul. Selles
peitub ka ks peamisi phjuseid, miks rhutatakse investeerimise pikaajalist iseloomu: le pika perioodi on tootlus, risk ja korrelatsioonid nneks
enam-vhem psivad, mis annab mingigi kindlustunde portfelli koostamiseks. Lhiajaliselt vivad aga kik kolm kikuda pris suures ulatuses
lhiajaliselt on finantsturg ennustamatu.

Investeerimisfondid ja fondiportfellid
Iga investeerimisfond on juba portfell. Sltub fondi strateegiast ja kvaliteedist, kuidas ta sobib investori muude investeeringute krvale. Issanda
loomaaed on kirju ning vahel komplekteerivad fondid oma portfelli vimalikult paljusid eri nansse kaaludes, teinekord vivad neil olla ka muud

190

eesmrgid. Niteks vib fondi eesmrk olla pakkuda investoritele ligipsu

mingile kitsamale vi spetsiifilisemale varade kogumile.
Igal juhul tasub enne investeerimisotsuse langetamist lugeda lbi fondi
prospekt ja tingimused ning otsida vastust ksimusele: kuidas fond oma
portfelli koostab? Mis piiranguid seab fond oma investeeringutele, kas ta
maandab vi ei maanda valuutariski, kas kasutab finantsvimendust vi
mitte jne.
Fondide puhul tasuks meeles pidada ka seda, et ldiselt annavad nad
investori jaoks mastaabiefekti. Andmete ja info kogumine ning ttlemine,
sobivate investeeringute valimine ja mbermngimine kik see on jukohane vaid meeskonnale. ks inimene kike paratamatult ei jua. Tehtud
t eest vtavad fondid mitmesuguseid tasusid. Investor ise peab otsustama, kas need tasud on vrt talle fondi poolt pakutavat lisavrtust.
Oluline aspekt on veel see, et korralikult hajutatud portfelli loomine on
pris kallis ettevtmine, kui isikliku portfelli loomiseks leiduv rahasumma
ei ulatu miljonitesse. Nimelt jb iga ksiku investeeringu summa vikese
portfelli puhul kllalt vikeseks ning hekordsed kulud svad suure osa
tootlusest ra.
Kui investeerimisfondid tidavad investori jaoks kitsamat eesmrki,
kattes mingit piirkonda, tstusharu vi varaklassi, siis fondiportfellid on
investori jaoks samm edasi. Selliste portfellide eesmrk on pakkuda juba
lplikku investeerimislahendust, kus investor ei pea oma portfelli loomiseks ise fonde valima ja kokku sobitama, vaid saab tislahenduse. Ja pseb
ligi tenoliselt tunduvalt suuremale hulgale fondidele kui oma ke peal
valides. Fondide valimine pole lihtne t, vaid eeldab suure hulga andmete
ja fondijuhtide analsimist.

investeerimisportfelli koostamine

191

Tnis Rtsep

Swedbanga personaalse varahalduse investeeringute direktor

192

Kuidas sa sattusid investeeringute juhtimisega tegelema?

Vis olla umbes 1990. aasta. Piirid olid lahti linud, kuulusin hte lipilaskorporatsiooni ning Soome sprusorganisatsioon kutsus klla.
ks vastuvtjatest ppis finantsala ning korraldas vikese ringkigu
kuskil pangakontoris ning Helsingi brsil. See oli aeg, mil ldiselt tuldi Soomest tagasi kohvimasinaga vi eriti heal juhul mikrolaineahjuga.
Minul aga oli kott tulles tis igasugu reklaamvoldikuid ning lihtsamaid
finantsturge tutvustavaid brore. Kodus lugesin lbi, sain ahhaaelamuse ning alates 1992. aastast olen olnud seotud finantsturgudega.
Palun kirjelda lhidalt, kuidas neb vlja su tpiline tpev.
Kigepealt tass kohvi, mustalt ja ilma suhkruta, krvale peamised uudised eelmisest htust kuni jooksva peva hommikuni ning peamiste
aktsiaindeksite liikumised. Sama skeemi (ilma kohvita) pan peva
jooksul veel mitu korda korrata.
Pevad pole vennad ning ega rohkem midagi vga tpilist vi rutiinset polegi. ldiselt kulub aeg kolme peamise kategooria vahel: otseselt
klientidega seotud tegevus (kohtumised, suhtlus, portfell, raportid),
anals (eri turgude, piirkondade, ettevtete kohta) ja osakonna sisemine tprotsess (investeerimiskomitee, portfelli kokkupanek, kik see,
mis viib ssteemse investeerimiseni).
Mis sind selle t juures kidab ja just sellel alal hoiab? Mida pead miinusteks?
Nii vlu kui ka valu peituvad selles, et iga pev alustad nagu puhtalt
lehelt. Koos uute sndmuste ja arvamustega, mis suunda annavad. Vga
kitev on turgude poolt esitatav intellektuaalne vljakutse: mis ja mil
viisil mjutab parajasti erinevaid varaklasse, millised hoovused tna ja
homme suunda annavad? Mis mind tihti ikka veel hmmastab, on see,
kui seotud ja koosklalised on varaklassid ja regioonid nende tootlused, volatiilsus, valuutad, intressid, ettevtete kasumlikkus jne. Lihtsamalt eldes, raha teha (loe: paremat tulemust kui valdav enamik turust)
saab vaid siis, kui ennustada turu liikumise suunda.
Niteks lihtne ksimus: kui intressimrad tusevad, kas jda siis euriboriga seotuks vi fikseerida intressimrad? ige vastus peitub selles, kas int-

investeerimisportfelli koostamine

193

ressimrad tusevad kiiremini vi aeglasemalt, kui turg tna arvab. Fikseerida lihtsalt selleprast, et laenuintressid tusevad, nitab finantsvhiklust.
See, et turul pole liikumissuuna kohta kunagi tit kindlust, on htlasi
ka selle t suurim miinus. Ebakindlus, mis teinekord kasvab pris suureks, vtab vahel igasuguse isu ra. Aga tuleb endale selgelt aru anda, et
alati ei saagi igus olla. Oluline on seda juba ette arvestada ja strateegiast
kinni pidada. Kige klmem ongi vahetult enne pikesetusu.
Milline on olnud sinu senise karjri pnevaim periood? Mille poolest
oli see pnev ja mida sulle petas?
Turgude kitumise poolest on minu arust kige huvitavamad need perioodid, mil trend prdub, ning kui kaua see aega vtab, kuni sellest
aru saadakse.
Kige pnevamaks aga peaksin siiski seda aega 1990. aastate lpus, kui
ritati murda Eesti krooni. Mis selle ajendas, mis kivitas, mis mehhanisme kasutati ja kuidas lpuks sisinal aur vlja jooksis. Sattusin seda
pris lhedalt ngema ja olen siiani ige veendunud, et vljastpoolt on
krooni murda praktiliselt vimatu. ige palju planeete peaks end selleks
hte ritta sttima, et vastupidiseks soodne pinnas tekiks.
Mis on sinu arust kige thtsam investeerimistarkus kui saad nimetada vaid he?
Raske ksimus. Mitte selle poolest, et thtsaid tarkusi oleks raske leida,
vaid niteks sama ksimus auto kohta: mis on thtsam rool vi pidurid? Vi milline fsikaseadus on kige thtsam?
Kige olulisemaks peaksin oskust oma peaga melda ja terad skaldest
eraldada. Otseteid ei ole olemas, tippsportlaseks ei saa kord ndalas Eurosporti vaadates. Vi teises formuleeringus: tasuta lunaid ei ole. Kui mingi
asi tundub vga kasumlik ja vikese riskiga, siis on asi mda, midagi on
jnud kahe silma vahele. Vhegi pikema perioodi peale keskmisest krgem tootlus tuleb vaid suurema riskiga. Kogu finantsturgude toimimine
sellel phinebki. Kui kuskil on mnel hetkel vhema riski korral hea tootlus, voolab sinna raha kokku, mull saab kpseks ja lhkeb.
Kahtlemata on ka juhuslikke ja suuri nnestumisi, millest meedia armastab
edulugusid vormida. Samuti juhtub selliseid asju lotomngus vi kasiinos.

194

investeerimisportfelli koostamine

195

investeeri
vrtpaberitesse,
mida tunned
ja usaldad.

9. Vrtpaberitehingute maksustamine
Ardo Ojasalu,
IMG Advokaadibroo nunik

Vrtpaber ja maksukohustuslane
Vrtpaber on tulumaksu mistes varaline igus nagu aktsia, osa, tis- vi
usaldushingu sissemakse, fondiosak, nudeigus, ostueesigus, mrkimisigus, depositooriumi tend (ADR, GDR), vlakiri, optsioon, forward
jm derivatiivid.
Ei ole thtis, kas vrtpaber on olemas paberi nol vi elektrooniliselt,
ega ka see, kas tal on ISIN-kood. Kui varalise igusega saab kaubelda, seda
saab ma vi vahetada ja selle vastu antakse raha vi muud vara, siis see
igus on tulumaksu mistes vrtpaber. Vrtpaberiga on tegemist ka siis,
kui seda saab vrandada vaid kitsas ringis, selle ostab tagasi vaid emitent vi
see thistatakse kehtivusperioodi lpul. Vrtpaber vib anda iguse saada
dividende, intresse, likvideerimisjaotisi ja muud vara vi varalisi igusi.
Vara vrandamisest tekkinud tulu maksustamisel lhtutakse kigi
vrtpaberite puhul hest ja samast printsiibist: tulumaksuga kuulub maksustamisele vrtpaberi mgihinna ja ostuhinna vahe. Vrtpaberi omanikule makstud dividendid, intressid jm maksustatakse vastava tululiigi
reeglite alusel eraldi.
197

Eestis kehtiva tulumaksussteemi eripra on see, et juriidilised isikud ei

pea tasuma tulumaksu reinvesteeritud kasumilt ning maksustamisele kuulub vaid jaotatud kasum. Seetttu kik allpool kirjeldatu neid ei puuduta.
Maksukohustuslane on vaid residendist* fsiline isik. Ka mitteresident ei
pea Eestis tehtud vrtpaberitehingutelt Eestis tulumaksu maksma, vaid
see kohustus on tal tema enda residentsusriigis.
Seega kib kik jrgnev vaid Eesti fsilisest isikust investorite kohta.

Vrtpaberite mgist saadud kasu ja kahju

Vrtpaberitega kaubeldes on vaja teada, kuidas mjutab kauplemisel saadud kasu vi kahju maksukohustust.
Esmalt on oluline rhutada, et maksustamine tuseb pevakorda alles
siis, kui vrtpaber vrandatakse (makse, kingitakse vi vahetatakse
mingi muu vara vastu). Eestis puuduvad maksud, mis rakendatakse vrandamata varale (kapitali- vi omandimaks), samuti ei maksustata tulumaksuga realiseerimata kapitalikasvu. Teisisnu, kui oled omandanud
vrtpabereid he miljoni krooni eest ja praegustes turuhindades on need
vrtpaberid vrt 1,2 miljonit, siis seni, kui sa ei ole neid mnud ega vahetanud, ei ole ka mingit maksukohustust.
Harilikult tekib vrtpaberite vrandamisel mgihinna ja ostuhinna
erinevusest kasum vi kahjum. Tulumaksuterminites nimetatakse neid kasuks vi kahjuks.

Kasu vi kahju leitakse alljrgneva valemi abil:

K = VM VS C ,
kus:
K tehingu kasu vi kahju;
VM vrtpaberite mgihind;
VS vrtpaberite soetamismaksumus;
C vrtpaberite vrandamisega seotud dokumentaalselt tendatud kulud.
* - Residendi miste on stestatud tulumaksuseaduse -s 6, fsiliste isikute
puhul on tegemist valdavalt Eesti elanikega.
198

Soetamismaksumus on vrtpaberite omandamiseks tehtud kigi dokumentaalselt tendatud kulude summa, mis hlmab vrtpaberite soetamise hinda, makstud komisjonitasusid, teenustasusid ja livusid ning ka parendamise ja tiendamise kulusid. Soetamismaksumuse hulka ei arvestata
vrtpaberite haldamise kulusid.
Lisaks vrtpaberite ostuhinnale ja mgihinnale arvesse vetavad
muud kulud peavad olema otseselt seotud konkreetse vrtpaberitehinguga
ning nende kohta peab olema dokumentaalne tend (arve, leping, pangakonto vi vrtpaberikonto vljavte). Levinuimad sellised kulud on panga vi maakleri komisjoni- ja teenustasu vrtpaberi ostmisel ja mmisel
(kajastuvad kontovljavttel), notaritasu EVKs registreerimata vrtpaberi
omandamisel vi vrandamisel (notari arve alusel) ning konsultantide ja
nustajate tasu juhul, kui nad on otseselt nustanud knealust ostu- vi
mgitehingut. Parendamist ja tiendamist vrtpaberite puhul ldjuhul
ette ei tule. Kll vib ette tulla olukordi, kus teatud vrtpaberitega seoses
tuleb tasuda mingeid tiendavaid tasusid seoses vrtpaberi tbi muutumisega, selle registreerimisega EVKs vms.
Maksuhaldur on seni olnud seisukohal, et vrtpaberikonto haldustasu
ja maaklerite komisjonitasud, mis rakenduvad mitte he konkreetse vrtpaberitehingu suhtes, vaid vrtpaberikontole teatud perioodil (kalendrikuu) vi tervele portfellile, ei kuulu nende kulude hulka, mida saaks arvestada soetusvrtusesse vi vrandamisega seotud otsestesse kuludesse.
laltoodud valemiga saadud he vrtpaberitehingu kasu vi kahju
tuleb kokku liita kigi teiste maksustamisperioodil tehtud vrtpaberitehingute kasu vi kahjuga. Kui liitmise tulemuseks on positiivne summa,
on see maksubaas, mis tuleb lbi korrutada maksumraga (2008. aastal
on tulumaksu mr 21%). Korrutustehte jrel saame maksuna tasumisele
kuuluva summa.

Tulu deklareerimine ja kahju edasikandmine

Maksustamisperiood on Eestis kalendriaasta, seega koondatakse tuludeklaratsiooni kigi he kalendriaasta jooksul tehtud vrtpaberitehingute
summaarne kasu vi kahju.

vrtpaberitehingute maksustamine

199

Deklaratsioon esitatakse maksuhaldurile hiljemalt maksustamisperioodile jrgneva kalendriaasta 31. mrtsiks. Deklaratsiooni ei tule esitada, kui
kasu ei saadud (kahjust tuleb juttu allpool) vi kui saadud kasu koos muude tuludega oli viksem kui maksuvaba tulu vi kui koos muude tuludega
tiendavat tulumaksu maksta ei tule.
Vrtpaberitehingute deklareerimine toimub tuludeklaratsiooni tabeli
6.1. vi lisa 8.2. (vlismaised vrtpaberid) abil*. Iga vrtpaberitehing tuleb nidata eraldi real. Samanimeliste vrtpaberitega tehtud tehingud on
lubatud summeerida hele reale.
Veerus, kus kajastub soetusvrtus (tabel 6.1., veerg 5), tuleb kajastada ka
kik vrtpaberi soetamisega seotud dokumentaalselt tendatud kulud, kuid
vrandamisega seotud kulude kohta on eraldi veerg (tabel 6.1., veerg 7).
Kigi tehingute summaarne kasu (netokasu) liidetakse muudele maksustatavatele tuludele (ttasu jms) ning see suurendab maksukohustust.
Kui suurenenud maksukohustuse tttu tuleb tiendavalt tasuda tulumaksu,
siis selle maksu tasumise thtpev on maksustamisperioodile jrgneva kalendriaasta 1. oktoober.
Kui vrtpaberitehingutes on maksustamisperioodil summaarselt saadud kahju, siis ei vhenda see knealuse maksuperioodi maksustatava tulu
suurust. Saadud kahju saab jrgmisse maksustamisperioodi edasi kanda
ning selle vrra saab vhendada tulevastel maksustamisperioodidel vrtpaberitehingutest saadavat kasu. Isik, kes soovib kahju edasi kanda, peab
igal juhul tuludeklaratsiooni esitama ja saadud kahju deklareerima.
Kui jrgmisel maksustamisperioodil saadakse vrtpaberitehingutest
kasu, lahutatakse saadud kasust eelmisest vi eelmistest perioodidest edasi
kantud kahju. Kui tulem on kasu, liidetakse see muudele maksustatavatele
tuludele. Kui tulem on endiselt kahju, saab selle jllegi jrgmisse perioodi
edasi kanda. Kahju suurus, mida tohib edasi kanda, ning aastate arv, kui
kaua saab kahju edasi kanda, ei ole piiratud. Edasikantav on nii Eestis emiteeritud kui ka vlismaal emiteeritud vrtpaberitega kauplemisest saadud
kahju.
* - Tuludeklaratsiooni vormi kinnitab rahandusminister ning seetttu muutub see sageli. Kik viited deklaratsiooni tabelitele ja lisadele kehtisid kesoleva vljaande kirjutamise ajal.
200

Kahju arvestamisel kehtib ks erand: kui kahju on saadud tehingust,

mis sooritati seotud isikute* vahel, ning mk toimus turuhinnast odavamalt vi olid vrtpaberid soetatud turuhinnast kallimalt, siis sellist kahju
arvesse ei veta. See ei vhenda teiste jooksva maksustamisperioodi tehingute kasu ega ole ka edasikantav jrgmistesse perioodidesse.
Eesti maksuhaldur rakendab vrtpaberitehingute osas eeldeklaratsiooni titmist: Eestis registreeritud vrtpaberitega tehtud tehingute puhul on
vrandamisest saadud tulu eeltidetud deklaratsioonis juba kirjas.
Kuna maksuhalduril ei ole teavet kigi vrtpaberitehingute kohta, siis
ei ole kik tehingud alati kajastatud. See ei thenda, et kajastamata tehinguid ei tule deklareerida.
Lisaks tuleb arvesse vtta, et maksuhalduril ei ole tavaliselt teavet vrtpaberite soetusvrtuse kohta. Seega tuleb eeldeklaratsiooni vrtpaberitehingute osa alati hoolikalt le kontrollida, vastasel korral vib deklaratsioon olla vale ja see vib kaasa tuua nii seaduses ettenhtust suurema
maksusumma tasumise kui ka saadud kasu deklareerimata jtmise.

Erireegel dividendikuupeva kohta

Veel mni aasta tagasi oli sna levinud vrtpaberitehingute kasu vhendamine tehingutega, kus brsil kaubeldud aktsia omandati vahetult enne
dividendiiguslike aktsionride nimekirja fikseerimist ning mdi kohe
prast seda, kui dividendide vljamaksmisest tulenev hinnalanguse mju
oli aktsiahinda vhendanud. Sisuliselt muudeti nii vrtpaberitehing kahjumlikuks, kuid kahjumi korvasid saadud dividendid. Kuna dividend oli ja
on Eestis fsilisest isikust maksumaksja jaoks maksuvaba, siis kokkuvttes vhendati ilma majanduslikku kahju saamata teiste vrtpaberitehingute kasu dividendiaktsia tehingust saadud kahju vrra.
* - Seotud isiku miste on stestatud tulumaksuseaduse -s 8 ja on sna keeruline, vajadusel tuleb seadust uurida vi konsulteerida asjatundjaga. Seotud isikuna tulevad kne all fsilise isiku lhimad sugulased, abikaasa ja tema lhimad
sugulased, rihingud, kus tal on vhemalt 10% osalus vi koos teiste seotud isikutega 50% osalus, ning rihingud, kus ta on juht- vi kontrollorgani liige.
vrtpaberitehingute maksustamine

201

Alates 2005. aasta 1. juulist kehtib aga reegel, et kui dividendiiguslik

aktsia soetatakse 30 peva jooksul enne dividendiiguslike isikute nimekirja fikseerimist ja see aktsia vrandatakse 30 peva jooksul prast dividendiiguslike isikute nimekirja fikseerimist vi nimekirja fikseerimise
peval, ei saa saadud kahju arvesse vtta.

Primise erireeglid
Tlgendades mitme seaduse koosmju on maksuhaldur asunud seisukohale, et prandamisel ja primisel toimub vrtpaberite omaniku muutus.
Jrelikult kui prija vrandab primise teel saadud vrtpaberid, siis on
nende soetusvrtus null. Sellise ksitluse iguslik alus on kll kaheldav,
moonutades primise kui suktsessiooni mtet ja riivates omandiigust,
kuid vaatamata sellele on maksuhalduri ksitlust vhemalt he lahendi
nol toetanud ka kohtussteem.
Oletame, et prandaja on vrtpaberite soetamiseks investeerinud ks
miljon krooni. Kui prija vrandab need vrtpaberid samuti miljoni
krooni eest, peab ta maksuhalduri praeguse tlgenduse kohaselt ikkagi
maksma 210 000 krooni tulumaksu (2008. a kehtiva maksumra alusel).
Vljakujunenud igustava raames ei ole seega prandajal mistlik oma
vara vastuvtjatele primiseks pakkuda suurt vrtpaberiportfelli. Parem
on vrtpaberid ma ja prandada raha. Seda eriti juhul, kui vrtpaberite soetusvrtus on mrkimisvrne vi suurem kui nende turuhind.

Repotehingute maksustamine
Vrtpaberitega kauplejad vtavad vrtpaberite tagatisel nii mnigi kord
laenu, mis sageli toimub repotehingu vormis. Formaalselt on repotehingu
puhul tegemist vrtpaberi vrandamisega ja hilisema taasomandamisega juba pisut kallima hinna eest. Majandusliku sisu poolest on tegemist
siiski vrtpaberi pandiks andmisega, tagasiostu kallim hind on sisuliselt
kreeditorile intressi maksmine.
Sellest loogikast lhtudes on tulumaksuseadusse pandud ste, mis vlistab

202

repotehingutest kahju saamise. Repotehingu puhul loetakse taasomandatud

vrtpaberite soetusvrtuseks nende mgihind samas tehingus. Sellega
vlistatakse repointressi arvessevtmine vrtpaberitehingu kahjuna.

Kassaphine maksustamine
Fsilise isiku puhul on tulumaksuga maksustamine Eestis kassaphine.
Kassaphisus thendab seda, et tulu saamise hetkeks peetakse raha saamise hetke, sltumata sellest, millal tehti tehing vi millal tekkis igus raha
saada. Kassaphisust ei saa vaadelda kitsalt vaid raha saamisena arvesse
tuleb vtta ka kasu, mida vrtpaberi vrandaja saab mnel muul moel,
niteks vahetustehinguga.
Tulu saamise hetkel on thendust siis, kui vrtpaberite mgikorraldus
antakse hel maksustamisperioodil, kuid raha laekub teisel maksustamisperioodil. Tavapraste T+3 tehingute puhul juhtub seda vaid aasta kahel
viimasel tpeval tehtud tehingutega, sest nende vrtuspev ja raha laekumine langeb jrgmisse aastasse. Selliste tehingute puhul on maksukohustuse tekkimise hetk selles aastas, mil raha saadakse. Deklareerimine
ning maksu maksmine nihkub srasel juhul aasta vrra edasi.
Keerulisemad on juhud, kus mja ja ostja lepivad kokku, et osa raha laekub hel kalendriaastal ning lejnu (vi mingi muu osa) jrgmisel aastal.
Sel juhul on otstarbekas jagada tehing maksustamise mttes samuti osadeks
vastavalt proportsioonile, mille kohaselt raha laekub. Kui niteks makse 10
000 aktsiaseltsi aktsiat, mille eest 2 miljonit krooni laekub 2008. aastal ning
3 miljonit krooni 2009. aastal, siis 2008. aasta maksudeklaratsioonis tuleb
nidata 2/5 10 000 ehk 4000 aktsia mki (ning nidata sama koguse soetusvrtust) ning 2009. aastal nidata 3/5 10 000 ehk 6000 aktsia mki.

Vrtpaberite vahetamine ja kinkimine

Vrtpaberite vahetamise korral peetakse vrtpaberi vrandamist toimunuks ning vastusaadud vara turuhind on vrandatud vrtpaberite
mgihinnaks (VM eespool toodud valemis). Siinjuures ei ole thtis, millise
vrtpaberitehingute maksustamine

203

vara vastu vrtpaberid vahetatakse. Vahetusena ksitletakse vrtpaberi

vahetamist nii teiste vrtpaberite kui ka niteks auto vi kinnisvara vastu.
Sellel reeglil on jrgmised erandid:
maksustamisele ei kuulu vahetustehing, mis on toimunud rihingute
vi mittetulundushistute hinemise, jagunemise vi mberkujundamise kigus;
maksustamisele ei kuulu tulu, mis saadakse rihingus osaluse suurendamisest vi omandamisest mitterahalise sissemakse teel, sh vrtpaberite vrandamisel rihingule tolle osaluse (vrtpaberite vastu);
maksustamisele ei kuulu Euroopa Liidu liikmesriigi sama investeerimisfondi erinevate osakute ja fondivalitseja poolt hallatavate eri fondide
osakute vahetamine.
Vrtpaberi vahetamise teema vib olla aktuaalne ka olukorras, kus
ks vrpaber muutub teatud seadusest vi kauplemisreeglitest tulenevalt
teiseks. Niteks muutub mrkimisigus vi registreerimistend aktsiaks.
Puhtformaalselt on tegemist eri vrtpaberitega neil on erinev ISIN-number, ehkki emitent on sama. Siiski on siin mistlik lhtuda maksustamisel
kasutatavast majandusliku tlgendamise reeglist ning vtta seisukoht, et
tegemist ei ole vahetustehinguga, vaid tehnilise muudatusega. Nnda saadud aktsia vrandamisel tuleb arvesse vtta nii iguse vi tendi omandamise soetusvrtus kui ka kulud, mis on seotud selle iguse vi tendi
muutumisega aktsiaks.
Ka vrtpaberi kinkimine on selle vrandamine ning mjutab maksustamist. Kuna kinkimise puhul on mgihind null, siis on vimalik saada
vaid kahju. Kahju puhul tuleb arvestada seotud isikute reeglit, mille kohaselt knealusel juhul pole kahju arvesse vetav. Kuid kingi tegemisel mitteseotud isikule (niteks heategevuse eesmrgil mnele mittetulundushingule) on kingi tegijal vimalik see kahju arvesse vtta ning vhendada selle
vrra teiste vrtpaberitehingute kasu maksustamisperioodil vi kanda see
kahju jrgmistesse perioodidesse edasi. Kingi saaja jaoks on vrtpaberi
soetusvrtus null.

204

FIFO ja KKM
Vrtpaberite maksustamine on imelihtne seni, kuni ostetakse kindel kogus mingeid vrtpaberid ja hiljem vrandatakse sama kogus. Kui ei toimu fondiemissioone, vrtpaberite jagunemist ega thistamist. Tegelik elu
aga on sageli keerulisem.
Enamasti neb vrtpaberitega kauplemine vlja nii, et omandatakse
teatud kogus vrtpaberid, mne aja prast omandatakse neid veel, ja seejrel vrandatakse mingi kogus, mis ei lange kokku ei esimese ega teise
omandatud kogusega jne. Tihti toimuvad ka investorist sltumatud sndmused: fondiemissioon, aktsia jagunemine ehk splitt, teatud hulga aktsiate
thistamine, rihingute hinemine ja aktsiate vahetus jms.
Tehingute kasu ja kahju arvestamiseks on tulumaksuseadus kehtestanud kaks raamatupidamisest tuntud meetodit, mis aitavad selliseid olukordi lahendada. Need meetodid on FIFO (first in, first out ehk esmalt omandatu vrandatakse kigepealt) ning kaalutud keskmise meetod (lhemalt
KKM).
FIFO-meetodi korral lhtutakse phimttest, et kige varem omandatud vrtpaberid vrandatakse esmalt. Kui investor omandas 2006. aasta
kevadel 3000 aktsiat hinnaga 50 krooni tkk, sama aasta sgisel veel 2000
aktsiat hinnaga 80 krooni tkk ja 2007. aastal veel 5000 aktsiat hinnaga 100
krooni tkk, siis 2008. aastal neid vrandama asudes lhtub ta sellest, et
niteks 4000 aktsia mmise korral on nende soetusvrtus 3000 50 +
1000 80 = 230000 krooni*.
KKMi puhul arvestab investor vlja kogu aktsiapaki keskmise soetushinna he aktsia kohta ja korrutab selle vrandatavate aktsiate arvuga.
Eeltoodud nite korral, kui ta vrandab 4000 aktsiat, on nende soetusvrtus:
[(3000 50 + 2000 80 + 5000 100) / 10 000] 4000 = [810 000 / 10
000] 4000 = 81 4000 = 324 000
Sellest nitest jb mulje, et KKM on investorile soodsam meetod kui
FIFO. Meetodi valikul tuleb siiski silmas pidada, et erinevates olukordades
* - Selles ja jrgnevas nites ei ole lihtsuse huvides arvestatud tehingutega
seotud kulusid.
vrtpaberitehingute maksustamine

205

annavad eri meetodid veidi erineva tulemuse, aga juhul kui kik soetatud
vrtpaberid ma, on maksmisele kuuluv summa mlema meetodi korral
sama (eeldusel, et maksumr mgitehingute vahel ei muutu).
KKM annab parema tulemuse, kui aktsia hind kasvab stabiilselt ja soetusi on tehtud ka hiljuti enne vrandamist ning oluliselt kallimalt kui esimeste soetuste puhul. FIFO toimib paremini, kui hind on langenud ning
esmane kogus vrtpabereid on soetatud mgihetke turuhinna lhedalt
vi sellest kallimalt.
Vib jda mulje, et rakendades hele vrtpaberile ht meetodit ja teisele teist vi hel aastal ht ja teisel teist saab maksusummat optimeerida.
Seadus nuab siiski, et kord kasutusele vetud meetodit tuleb rakendada jrjepidevalt. Seega saab valida he meetodi ja rakendada seda teatud
vrtpaberile kuni selle vrtpaberi lpliku vrandamiseni. Kll aga ei
keela seadus meetodit muuta ja kuna jrjepidevus ei ole piiritletud aastate arvu ega mingi muu kriteeriumiga, vib elda, et meetodit vib muuta
nende vrtpaberite vrandamisel, mille suhtes ei ole varem teist meetodit rakendatud.
Veelgi keerulisemaks muutub maksustamine siis, kui toimuvad fondiemissioonid, aktsiate thistamised vi muud sndmused, mis muudavad
nende kogust ja hinda. Selliseid juhtumeid maksuseadus tpselt ei reguleeri. Tuleb rakendada majanduslikku sisukust kajastavat arvutusmetoodikat
ning selle rakendamisel tuleb olla jrjekindel.
Tiendame eeleldu selgitamiseks eespool toodud nidet. 2008. aastal,
kui investorile oli jnud 6000 aktsiat, toimus fondiemissioon, mille kigus anti iga senise aktsia kohta vlja ks uus aktsia. Prast fondiemissiooni
vrandas investor veel 5000 aktsiat, aktsia mgihind oli 50 krooni.
FIFO-meetodi puhul vrandas ta aktsiad, mille soetushind oli 1000
80 + 4000 100 = 480000, saades selle arvestuse kohaselt kahju (5000 50
480 000). Talle ji alles 7000 aktsiat, mille soetusvrtusena on arvestatav
vaid 2007. aastal omandatud 1000 aktsia (hinnaga 100 krooni) maksumus
100 000 krooni. FIFO kohaselt lhevad jrgmisel vrandamisel need ka
esimestena mki ja lejnud aktsiate soetusvrtus on null.
FIFO-meetodi puhul vib lhtuda ka loogikast, et iga fondiemissiooni
jrgne aktsia on sisuliselt pool enne emissiooni olnud aktsiast, ning vtta
5000 aktsia vrandamisel arvesse vaid 2500 soetatud aktsia vrtus. See

206

teeks eri maksuperioodide vahelise arvestuse htlasemaks ja oleks rohkem

koosklas majandusliku sisuga.
KKM-meetodi kasutamise korral oleks 5000 vrandatud aktsia soetusvrtus jrgmine: 81 krooni aktsia kohta oli varem leitud soetusvrtus 6000 aktsia kohta ehk kokku 486000 krooni. Kuna lisandunud aktsiad
tulid fondiemissioonist, siis ei lisa need soetusvrtuse summale midagi
ning soetusvrtus aktsia kohta on prast fondiemissiooni 486 000 / 12 000
= 40,5 krooni aktsia kohta. Vrandades 5000 aktsiat hinnaga 50 krooni
aktsia, saab investor kasu (5000 (50 40,5)). Allesjnud 7000 aktsia soetusvrtuseks jb endiselt 40,5 krooni aktsia kohta.

Saadud dividendid ja intressid

Lisaks vrtpaberite vrandamisel saadud kasu ja kahju maksustamisele
pakuvad vrtpaberid ka muid tulusid.
Dividend on tavapraselt fsilise isiku jaoks maksuvaba tulu. Kik
Eestist saadud dividendid on maksuvabad. Maksustamisele kuuluvad vaid
dividendid, mis saadakse vlismaalt ning mida selles vlisriigis ei ole maksustatud (s.t vlisriigist vljamakse tegemisel ei ole tulumaksu kinni peetud). Dividendid, mis saadakse vlisriigist, kus need on juba maksustatud,
on saaja jaoks Eestis maksuvabad.
Intressid vlakirjadelt on ldjuhul maksustatud. Maksuvabad on vaid
intressid, mis saadakse Euroopa Majandushenduse lepinguriigi residendist krediidiasutuselt vi sellises riigis psiva tegevuskoha* kaudu tegutsevalt mittelepinguriigi krediidiasutuselt. Seega on oluline, kes on intressitulu
tekitava vlakirja emitent. Eelnimetatud krediidiasutuste poolt emiteeritud
vlakirjadelt saadav intress on maksuvaba. Siinjuures tuleb siiski silmas pidada majandusliku tlgendamise reeglit. Viimasel ajal kohtab hulganisti
tooteid, mille puhul eri liiki investeerimistooteid pakutakse vlakirjapakettide kaudu ning krediidiasutused emiteerivad need. Pole vlistatud, et
* - Psiv tegevuskoht on stestatud tulumaksuseaduse -s 7, krediidiasutuste
puhul saab ldjuhul tegemist olla vaid filiaaliga (nt USA panga veitsi filiaal).
vrtpaberitehingute maksustamine

207

mne sellise toote puhul asub maksuhaldur seisukohale, et vlakirjast saadava tulu (mis otseselt ei ole kupongiintress) nol ei ole tegemist intressituluga, vaid mnd teist liiki ja seejuures maksustatava tuluga.
Majanduslikku tlgendamist tuleb vaadata ka maksumaksjale kasulikumast suunast. Diskonteeritud vlakirjade puhul on vlakirja lunastamisvrtus (vi ka aja jooksul muutuv turuhind) tavaliselt alati suurem, kui oli selle
soetusvrtus (vlja arvatud siis, kui emitendi majanduslik olukord on oluliselt halvenenud ja vlakirja risk suurenenud). Seega tekib vrandamisel
kasu. Majandusliku sisu nol on siin siiski tegemist intressiga, mis vljendub
vlakirja hinna kaudu. Ka maksuhaldur on mnnud, et seda tulu tuleks ksitleda intressituluna. Kui vlakirja oli emiteerinud lalkirjeldatud krediidiasutus, siis selle vrandamisest saadud tulu on intressituluna maksuvaba.

Pensionifondidega seotud erisused

Ka pensionifondide osakud on vrtpaberid ja nendegi suhtes kehtivad
maksustamisreeglid. Ehkki pensionifondi osakutega aktiivselt ei kaubelda,
tuleb siiski ette, et neid vrandatakse ja on vaja teda, kuidas mjub saadud
kasu vi kahju maksustamisele.
Pensionissteemil on hiskonnas eriline positsioon ja seetttu on seda
puudutavad reeglid keerukamad. Esmalt tuleb mainida, et pensionifondi
osakutesse sissemaksete tegemine vhendab teatud piires* maksubaasi. Selle
tulemusel on pensionifondides raha, mida saamisel ei ole maksustatud, mis
tingib selle, et raha pensionifondidest vljavtmist maksustatakse.
Tiendava kogumispensioni ehk vabatahtlike pensionifondide osakud
maksustatakse vrandamise korral 10% tulumaksuga, juhul kui vrandamise eesmrk on pensioni saamine vi kui fond likvideeritakse. Pensioni
saamiseks loetakse olukorda, kus osakuomanik on vhemalt 55-aastane ja
ta vrandab osakuid, mis on soetatud vhemalt viis aastat tagasi. Samuti
loetakse pensioni saamiseks olukorda, kus on tuvastatud osakuomaniku
tielik ja psiv tvimetus.
* - Seda reguleerib tulumaksuseaduse 28 lg 2 piir on 15% maksukohustuslase kogutuludest, millest on tehtud seadusega lubatud mahaarvamised.
208

Kui vrandatud on pensionifondi osakuid, mis eelnimetatud reeglitele

ei vasta, siis maksustatakse tehing tavalise maksumraga. Nnda maksustatakse ka prijate poolt realiseeritud osakud. Vabatahtliku pensionifondi
osakute vrandamisel maksustatakse kogu saadud tulu ega arvata maha
soetusvrtust.
Kohustusliku kogumispensioni vljamaksetele kehtivad rangemad nuded. ldjuhul ei saa nende puhul rkida vrtpaberite vrandamisest ja
seetttu me siin sel teemal ksikasjaliselt ei peatu. Kohustusliku kogumispensioni vljamaksete saamise phireegel on, et saadud pension maksustatakse, kuid sellele rakendatakse koos esimese samba pensioniga tiendavat
pensioni maksuvaba miinimumi, mis 2008. aastal oli 36 000 krooni aastas.

Investeerimiskonto
Kuna rihing on vrreldes fsilisest isikust investoriga tulumaksu tasumisel oluliselt soodsamas olukorras (ta saab saadud kasumi maksuvabalt
reinvesteerida kuni hetkeni, mil investeerimisest loobub; fsiline isik
peab iga kasumiga lppenud aasta jrel tasuma tulumaksu), siis on riigile
juba mnda aega avaldatud survet fsilise isiku ja rihingu vrtpaberitulu maksustamise reeglite vrdsustamiseks.
Rahandusministeerium valmistas ette eelnu, mis annab fsilisest isikust investorile vimaluse avada nn investeerimiskonto (olemuselt on see
eraldiseisev pangakonto, mis on seotud vrtpaberikontoga), kuhu vrtpaberite mgist laekuv raha on maksuvaba seni, kuni seda ei ole kantud
maha mnele teisele kontole ega vetud isiklikku tarbimisse.
See samm on fsilisest isikust investori jaoks kahtlemata positiivne
muudatus. Kesoleva raamatu kirjutamise ajal on siiski veel vara anda investeerimiskonto kohta tpseid juhiseid.
Teada on, et rahandusministeerium soovis piirata vrtpabereid, millega saab investeerimiskonto abil maksuvabalt kaubelda. See phjustas suuri vaidlusi, sest elu on alati mitmeklgsem, kui saab seaduses snastada.
Esialgne kava oli justada muudatused juba 2009. aastast, kuid nimetatud
vaidlused ja keerukaks muutunud majandusolukord vivad investeerimiskonto rakendamise edasi lkata.

vrtpaberitehingute maksustamine

209

Ardo Ojasalu,

IMG Advokaadibroo nunik

210

Kuidas sattusite maksude ja maksunustamisega tegelema?

1993. a olin Riigikogu liige ja pdsin leida vimalusi, kuidas saaks Eesti riik oma eelarvet suurendada. Mdukate fraktsiooni initsiatiivil saime kokku tolleaegse Maksuameti peadirektori Villar Aroniga. Selgus,
et maksukogumisega seoses on mitmeid lahendamata probleeme. Soovisin nende lahendamisele kaasa aidata. Mingil hetkel jin peaminister
Laarile silma ja ta pakkus, et peaksin ise midagi reaalset ra tegema.
Sain USAs ja Taanis koolituse, prast seda asusin ametisse. Edasine on
ajakirjanduse vahendusel teada.
Maksunustamine tuli prast Maksuametit oma loomulikku arengut
pidi. Ikka helistati ja ksiti ht vi teist maksunu, he aasta olin FIE-na
maksunustaja ja siis asutasime koos kaasaktsionridega IMG Konsultant ASi, mllest ndseks on vlja kasvanud Eestis ja Ltis eri riteenuseid pakkuv grupp.
Palun kirjeldage lhidalt, kuidas neb vlja teie tpiline tpev.
Ma ei ole vga varane startija. Sidan tle tavaliselt siis, kui tipptunni
ummikud on lbi. Teinekord on vaja ka laps lasteaeda vi kooli viia,
siis alustan varem. Kontoris on peamine t arvutiga, peval eelkige
e-kirjad ja jooksev t, prast ametliku tpeva lppu on hea vaikses ja
rahulikus kontoris tassi kohviga pikemaid tekste kirjutada ja materjale
lbi vaadata. Peval on tavaliselt ka kohtumised ja nupidamised, mulle
meeldib ka ise kontorist vljas kliendi juures kohtumistel kia. Seetttu
on kik pevad sna erinevad, aga ldjoontes siiski vastavad eelkirjeldatule.
Mis teid selle t puhul kidab ja just sellel alal hoiab? Mida peate miinusteks?
Meeldib eelkige see, et saab inimesi aidata ja neile kasulik olla. Teisest
kljest on mul ka juba kogutud teadmisi ja kogemusi, mida paljudel ei
ole. On loomulik kasutada seda, milles oled tugev. Miinus on vahest see,
et kohati kipuvad td kuhjuma ja siis tekitab tegemist vajavate asjade
surve stressi. Viimasel ajal olen palju kasutanud kolleegide kaasabi ja
seetttu ei ole minu hallata olevate tde hulk learu suur.

vrtpaberitehingute maksustamine

211

Milline on olnud teie senise karjri pnevaim periood seoses vrtpaberite ja vrtpaberiturgudega? Mille poolest oli see pnev ja mida
petas?
Kige pnevam periood oli sajandivahetusel, kui paljud investorid panid prast esimest turukriisi taas oma portfelle kokku ja enamik neist
hakkas aru saama, et off-shoreide asemel on mistlik kasutada Eesti
uue tulumaksu vimalusi. Sel perioodil tuli palju tegeleda portfellide
mberkorraldamisega. Sel ajal algas ka uus edukas investeerimisperiood, mis lppes nd eelmise aasta teisel poolel. Kogu periood petas
eelkige seda, et tusud ja mnad on alati ning iga mna jrel tuleb
tus ja vastupidi.
Mis on teie arust kige thtsam investeerimistarkus kui saate nimetada vaid he?
Edukaks investeerimiseks peab investeerimisobjekti ja tema tegevusvaldkonda vga hsti tundma. Riski maandamiseks pole vaja portfelli
diversifitseerida (praeguse kriisi korral kukuvad praktiliselt kik aktsiad), vaid tuleb tpselt teada viiekmne ettevtte nitajaid ja investeerida neisse, mida tunned ja usaldad.

212

vrtpaberitehingute maksustamine

213

214

Kokkuvte
hed vrtpaberid kaotavad brsikrahhides ja majanduskriisides vrtust
rohkem, teised vhem, kolmandad ei lase ennast peaaegu ldse kigutada
(aga neid on vhe), neljandatega saab oskaja langustest hoopis kasu ligata.
Nd, prast Vrtpaberite teejuhi lugemist olete nende kigiga tuttavaks
saanud.
Meenutuseks loetust toogem siin veel kord esile mned eredamad ja
petlikumad ligud raamatu peatkkidest.
Aktsiatest kirjutas Kristjan Hnni: Parimad aktsiakauplejad on sageli
nooremad kui 30-aastased, sest kiire reaktsioon ja vike kauplemismaht
annab (uudiste)kauplemises mningase eelise. htlasi on selles vanuses
inimesed tavaliselt ka riskialtimad. Samas saaks suurem osa pevakauplejaid oma nooruse isegi kindlamalt enda kasuks prata pikaajalise investeerimise ning suurema aktsiaosakaaluga portfelliga.
Teisest thtsast varaklassist, vlakirjadest kirjutas Endriko Vrklaev
muu hulgas: Vlakirjad kui varaklass on tervikuna kll keskmisest vhem
riskantne, kuid vlakirjade maailm on vga mitmekesine. Niteks intressimrade jrsk tus thendab pikaajaliste vlakirjade hinna mrkimisvrset langust, mis vib viia algselt turvalisena tundunud vlakirjainvesteeringu sgavasse miinusesse.

kokkuvte

215

Fondide ja fondiosakute mitmekesist maailma tutvustasid meile Art Lukas ja Kaarel Roosa: Kujuta ette, et klastad koos spradega uut hiinaprast sgikohta. Teil pole kogemust, millise maitsega toidud nende vrapraste nimede taga peituvad, ja seetttu otsustate tellida kogu seltskonna
peale mitu eri rooga ning arve omavahel ra jagada. Sel moel saavad kik
mitut erinevat toitu proovida ja keegi ei saa oma tellimusega tielikult alt
minna. Samal phimttel toimivad investeerimisfondid.
Alo Vallikivi ja Ragnar Pees selgitasid, mis on ja kuidas kia ringi tuletisvrtpaberitega. Tuletisvrtpaberitega kaupleja peab meeles pidama, et
nende hind ei sltu ainult hest tegurist, vaid enamasti vhemalt kahestkolmest muutujast. Niteks optsiooni alusvara hinnaliikumine vib tuletisvrtpaberi hinnas kajastuda kohe, kuid tihti tuleb ette, et hind liigub
alusvarale hoopis vastupidises suunas, on ks tarkus, mida tasub meeles
pidada.
Villu Zirnask tutvustas muid finantsinstrumente, mille hulk aasta-aastalt paisub, sest aktsiate ja vlakirjade liikumistega vaid nrgalt seotud varade otsinguil on portfelliinvestorite huviorbiiti sattunud ka toorained ja
valuutad, samuti kasvav mets, saastekvoodid, kunst jm. Puud kasvavad ju
sltumata sellest, mis toimub finantsturgudel, ning metsa mki on suhteliselt hlbus ajastada soodsa turukonjunktuuri aega, sest puud jtkavad
kasvamist (ehk vrtuse kogumist) ka finantsturgude madalaseisu ajal,
kirjeldas ta omadust, mis vlub portfelliinvestoreid metsa puhul.
Tnis Rtsepa portfelliteooria phimtete ehk investeerimisportfelli kokkupaneku jlgimist analsivas peatkis on kirjas: Vrskemad
varaklassid kipuvad alguses nitama krgemat tootlust. Seeprast, et varaklassi tekkides ei nita keegi selle vastu les suurt huvi ja raha sinna eriti
ei tule vi tundub varaklass investorite enamikule liialt riskantne ja raskesti
ligipsetav.
Kalle Viks tegi meid tuttavaks rahamaailma teedevrgu, jaamade ja sadamatega vrtpaberituru infrastruktuuriga. Tema peatkist vrib muu hulgas krva taha panekut tarkus: Turul parima hinnaga tehingutellimuse ehk
turutellimuse plussiks on kohene titmine, kuid investor vtab sellega endale hinnariski tehingu hind sltub oluliselt turu hetkeolukorrast. Seeprast
peaks investoril olema turu hetkeolukorrast hea levaade ning ta peaks loobuma turutellimuse kasutamisest vhem likviidsete vrtpaberite korral.

216

Raamatu viimases peatkis kirjutas Ardo Ojasalu IMG Advokaadibroost vrtpaberitehingute maksustamisest. 2008. aasta sgise valguses
vib jrgmise tuludeklaratsiooni koostamisel eriti kasulikuks osutuda tarkus: Kahju suurus, mida tohib edasi kanda, ning aastate arv, kui kaua saab
kahju edasi kanda, ei ole piiratud. Edasikantav on nii Eestis emiteeritud
kui ka vlismaal emiteeritud vrtpaberitega kauplemisel saadud kahju.
Kahjuks saab seda kahju maha arvestada ainult vrtpaberitehingutest saadavast kasust, mitte kogu maksustatavast tulust.
Igast selles raamatus jutuks olnud varaklassist saaks kirjutada mitu vhemalt sama paksu raamatut kui see, mida praegu kes hoiate. Seeprast
soovitame teil enese investeerimisalast harimist kesoleva raamatuga mitte
lpetada, vaid minna edasi otsida kirjandust teemade kohta, mis on hakanud teile prast selle raamatu lugemist rohkem huvi pakkuma. Kindlasti
hoidke silma peal ka Tallinna Brsi investorhariduse alasel tegevusel.

kokkuvte

217