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 序

回顧過去一年，兩岸正式簽訂 ECFA（經濟合作架構協
議），日後兩岸交流勢必更趨緊密，一方面，台灣金融及投
資環境的變化是朝向開放並充滿希望；另一方面，也是台灣
經濟化危機為轉機、再創高峰的重要契機。值此關鍵，企業
應以更積極開放的態度面對變化，並利用絕佳機會及優勢迎
接更激烈的國際化競爭。從而，如何協助各企業提昇因應整
體經濟變化與政策制度變革的能力，了解與企業自身相關的
財經法律並與時俱進，俾使各企業於後 ECFA 時代得以持續
成長、茁壯，也正是本所每年就財經法律當前議題不斷集結
成冊，加以探討與持續分享之動力。
本所自 2003 年 11 月出版「A＋企業」系列四書及「大未
來」系列以降，深獲各界熱烈的迴響，而本所亦始終秉持提
供國際專業財經法律服務之初衷，由本所成員將實務運作上
常見之企業經營管理及財經法律議題彙整成冊，與各界一同
分享及探討，並為讀者做深入淺出的剖析與介紹。今年，本
所就本年度較為常見之財經法律議題，再分為「企業併購與
資本市場」、「企業融資及金融商品」、「公司經營相關實
務」及「重整法制」四大篇加以探討，以供各界讀者參酌。

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 本所向來以專業財經法律事務所自我期許，扮演「知識
蒐集」、「知識過濾」乃至於「知識焠鍊」之角色。從財經
知識之去蕪存菁、歸納整合到專業判斷思辨，本書嘗試將重
要且有價值的財經法律資訊，以精練的文字介紹給讀者，期
能為我國財經法制環境之健全發展，略盡棉薄。
本書能順利付梓，除需感謝邱虹元律師協助整理與彙
整工作外，亦感謝書泉出版社一直以來的鼎力協助。學海無
涯，有時仍不免力不從心，本書立論如有任何疏漏，尚祈各
界先進賢達不吝批評賜教！

　謹誌

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 作者簡介

林進富　律師、會計師

【現　職】協合國際法律事務所合夥律師
【學　歷】美國杜克大學法學碩士
　　　　　國立台灣大學商學士
【經　歷】中華民國律師、會計師、國立政治大學法科所兼
任副教授
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《決勝大未來－金融危機下的企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業卓越法律》、
《A+企業致勝法律》、《A+企業優勢法律》、
《租稅法新論》、《衍生性金融商品的法律•實
務•風險》、《不敗－高科技前進未來指南》、
《公司併購法律實戰守則》、《公司併購教戰守
則》

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 金文悅　資深顧問

【現　職】協合國際法律事務所資深顧問
【學　歷】美國杜克大學法學碩士
　　　　　東吳大學法學碩士
　　　　　國立政治大學法學士
【經　歷】行政院金融監督管理委員會委員
　　　　　美國紐約州律師
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業致勝法律》、
《A+企業優勢法律》、《不敗─高科技前進未來
指南》、《公司併購法律實戰守則》、《公司併
購教戰守則》等

張溢修　外國法事務律師（美國律師）

【現　職】協合國際法律事務所外國法事務律師
【學　歷】美國芝加哥大學法律博士（J.D.）
　　　　　美國哈佛大學學士（B.A.）
【經　歷】美國麻薩諸塞州律師
　　　　　法國Trader Classified Media, N.V.法務長
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《決勝大未來－金融危機下的企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業卓越法律》

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 莊國偉　律師

【現　職】協合國際法律事務所合夥律師
【學　歷】美國杜克大學法學碩士
　　　　　國立政治大學經營管理碩士
　　　　　國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《決勝大未來－金融危機下的企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業卓越法律》、
《A+企業致勝法律》、《A+企業優勢法律》、
《不敗－高科技前進未來指南》、《公司併購法
律實戰守則》

郝慕文（Mark J. Harty）　資深顧問

【現　職】協合國際法律事務所資深顧問
【學　歷】美國哈佛大學法律博士（J. D.）
　　　　　美國哈佛大學學士（B. A.）
【經　歷】美國紐約州律師
【著　作】 《A+企業超群法律》、《A+企業卓越法律》、
Co-author of the chapter on Taiwan in “International
Insurance Law and Regulation” published by Oxford
University Press.

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 谷湘儀　律師

【現　職】協合國際法律事務所合夥律師
【學　歷】國立台灣大學法學碩士
　　　　　國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《決勝大未來－金融危機下的企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業卓越法律》、
《企業籌資法務與個案分析》

黃蓮瑛　律師

【現　職】協合國際法律事務所合夥律師
【學　歷】國立政治大學經營管理碩士
　　　　　美國杜克大學（Duke University）法學碩士
　　　　　國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師
【著　作】《看見生活中的法律》、《贏戰大未來－開創新
局之企業法律寶典》、《決勝大未來－金融危機
下的企業法律寶典》、《A+企業超群法律》、
《A+企業卓越法律》、《A+企業致勝法律》、
《A+企業優勢法律》、《工程領航》、《法律的
第一堂課》、《不敗－高科技前進未來指南》、

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 《法律與生活》、《公共工程採BOT/BOO/BT模
式之爭議處理》

張炳坤　律師

【現　職】協合國際法律事務所合夥律師
【學　歷】國立中正大學法學碩士
　　　　　國立政治大學法學士
　　　　　國立台灣大學EMBA班
【經　歷】中華民國律師
【著　作】《看見生活中的法律》、《贏戰大未來－開創新
局之企業法律寶典》、《決勝大未來－金融危機
下的企業法律寶典》、《A+企業超群法律》、
《A+企業卓越法律》、《A+企業致勝法律》、
《A+企業優勢法律》

盧曉彥　律師

【現　職】 協合國際法律事務所顧問
【學　歷】 國立政治大學法學碩士
　　　　　 國立政治大學法學士
【經　歷】 中華民國律師
【著　作】《看見生活中的法律》、《贏戰大未來－開創新
局之企業法律寶典》、《決勝大未來－金融危機

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 下的企業法律寶典》、《A+企業超群法律》、
《A+企業卓越法律》、《A+企業致勝法律》、
《企業籌資法務與個案分析》

馬南芝　律師

【現　職】協合國際法律事務所顧問
【學　歷】美國喬治城大學證券暨金融法碩士
　　　　　國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師
　　　　　美國SEC法律部門
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》

魏薏玲　顧問

【現　職】協合國際法律事務所顧問
【學　歷】美國波士頓大學法學碩士
　　　　　東吳大學法學士
【經　歷】美國紐約州律師
【著　作】《贏戰大未來－開創新局之企業法律寶典》、
《A+企業超群法律》、《A+企業致勝法律》、
《A+企業優勢法律》、《企業籌資法務與個案分
析》

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 廖婉君　律師

【現　職】協合國際法律事務所顧問
【學　歷】國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師
【著　作】《A+企業超群法律》

馬碩遠　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】國立政治大學法律研究所碩士班
　　　　　國立台北大學法學士
【經　歷】中華民國律師

林潔方　美國律師

【現　職】協合國際法律事務所Associate
【學　歷】美國芝加哥大學法律博士（J.D.）
　　　　　美國加州大學洛杉磯分校政治學學士（B.A.）
【經　歷】美國加州律師

蕭　郁　美國律師

【現　職】協合國際法律事務所Associate

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 【學　歷】美國庫禮法學院法律博士（J.D.）
　　　　　美國卡加利大學學士（B.A.）
【經　歷】美國密西根州律師

羅至玄　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】美國波士頓大學法學碩士
　　　　　國立台北大學法學士
【經　歷】中華民國律師

曾柏硯　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】美國芝加哥大學法學碩士
【經　歷】美國紐約州律師及格
　　　　　中華民國律師

邱虹元　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】國立政治大學商學碩士
　　　　　國立台灣大學法學士
【經　歷】中華民國律師

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 呂書賢　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】國立清華大學科技法律研究所碩士
　　　　　國立政治大學法學士
【經　歷】中華民國律師

葉日青　律師

【現　職】協合國際法律事務所律師
【學　歷】美國芝加哥大學法學碩士
　　　　　國立台灣大學法律系及經濟系學士
【經　歷】美國紐約州律師及格
　　　　　中華民國律師

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 目　錄

第一篇　企業併購與資本市場 1
2009年迄今台灣併購案例簡評
（林進富 盧曉彥） 3
外國企業來台申請第一上市（櫃）程序及法律
問題分析
（馬南芝） 21
政府全球招商應正視的十大投資台灣法令障礙
（金文悅 廖婉君 馬碩遠） 39
Negotiating Survival Periods of Representations
and Warranties in Acquisitions: Limiting Risk to
Purchase Price
（張溢修 林潔方） 61
投資契約之反稀釋條款—從投資人的角度分析
轉換價格調整機制
（魏薏玲 蕭郁） 71

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 第二篇　企業融資及金融商品 87
衍生性金融商品研究
（莊國偉 郝慕文） 89
不動產整合案件之相關法律議題
（莊國偉 羅至玄） 99
連動債爭議最新法院判決剖析─銀行受託人義務之
檢視
（谷湘儀） 111
應收帳款承購法律架構與我國實務之比較分析
（魏薏玲 曾柏硯） 131

第三篇　公司經營相關實務 159
怎麼稅　才安心─稅務實用案例評析（二）
（林進富） 161
企業競爭勿觸聯合行為地雷
（黃蓮瑛 邱虹元 呂書賢） 185
內線交易的構成與法院審理實務
（張炳坤） 215

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 第四篇　重整法制 245
International Practice for Creditor Recovery from
Troubled Companies
（郝慕文） 247
論重整計畫認可前之營業讓與
（張溢修 葉日青） 275

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 第一篇

企業併購與資本市場

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 00年迄今台灣併購案例簡評
林進富 盧曉彥

我國企業併購活動，自企業併購法於民國（以下同）
91年2月16日公布實施以來，因政府政策上之持續鼓勵以及
全球產業整合趨勢之影響，呈現逐年成長之活絡局面。根據
經濟部商業司99年4月公布之統計資料顯示，91年2月起至98
年底併購案件，總計為1,334件，合計總金額已突破新台幣
（以下同）6,210.2億元，尤其在98年度受金融海嘯影響經濟
成長，惟併購之活動仍與往年相當，合併案件更占84.3%之
比例，可知我國公司利用此階段進行擴大公司經營規模，不
遺餘力，以強化國際競爭力。顯然，政府推動企業併購法之
立法政策，具有相當實績1。
最近兩年間，我國企業併購活動仍維持一定程度的活絡
局面，各種類型的併購，包括合併、股份轉換、股份交換、
公開收購及分割等案件，仍時有所聞2。因篇幅所限，本文

 參照經濟部商業司，全國商工行政服務入口網99年4月2日新聞稿。
 合併案包括宏遠證券合併豐銀證券、欣興合併全懋、凱基證券合併台證證
券、群益證券合併安泰證金、群創合併統寶、奇美電三合一案等；股份轉換
案包括文曄收購茂宣、大聯大收購友尚、合勤設立合勤投控等；分割案包括
燦坤分割新設燦星網通、華碩分割和碩等；股份交換案包括大漢受讓龍巖股
份、元太受讓E Ink股份等；公開收購案包括特力公開收購特力和樂、日月光

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 

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 嘗試自各類型併購案中挑選出幾件重要併購案，進行簡要分
析，期能有拋磚引玉之效，俾使台灣企業併購法制及市場更
為健全及成熟。

壹、華碩分割和碩案

華碩分割和碩乙案，因其分割態樣迥異於往常之「母
子式分割」與「兄弟式分割」3，而係介於兩種分割模式的
新型態分割，再加上分割過程中涉及許多過去分割案未曾面
臨過的法規適用問題，可說是近年來最令人矚目的併購案之
一。
本案中，華碩為降低品牌及代工業務的潛在衝突，故將
其於96年分割成立和碩聯合科技股份有限公司（下稱「和碩
公司」）後所持有之100%和碩公司股份讓與既存公司和碩
國際投資股份有限公司（下稱「和碩投資」），並由和碩投
資發行新股予華碩及其股東作為對價，其中華碩取得和碩投
資新股25%，華碩股東取得其餘75%股權。因華碩股東分割

公開收購環電、駿日公開收購茂綸、志超公開收購宇環，以及群益證券公開
收購金鼎證券等。
 公司將其得獨立營運之一部或全部之營業讓與既存或新設之他公司，作為
既存公司或新設公司發行新股予「該公司」對價之行為，稱為「母子式分
割」；公司將其得獨立營運之一部或全部之營業讓與既存或新設之他公司，
作為既存公司或新設公司發行新股予「該公司股東」對價之行為，則稱為
「兄弟式分割」。

 後ECFA實戰財金法律

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 取得和碩投資75%股權，故華碩必須同時辦理減資，減資比
例為85%。而於完成分割後，華碩股東原持有1,000股之華
碩股份，變成持有150股華碩股份、約404股和碩投資股份以
及間接透過華碩持有和碩投資25%股權，總體而言華碩股東
之權益無任何變動。其後，和碩投資再與其100%子公司和
碩公司完成合併，並以和碩公司為存續公司，原持有和碩投
資股份之股東（即華碩與華碩股東）按原有比例轉換為持有
和碩公司之股份。最後，華碩及和碩公司分別依照減資換發
股票重新上市與分割簡易上市之規定，於99年6月24日同日
掛牌上市。
本分割案介於「母子式分割」與「兄弟式分割」間，
係因華碩完成「母子式分割」同時，依法辦理減資4，將其
所持有之和碩投資75%股權按華碩股東持股比例讓與華碩股
東。據華碩解釋，本分割案之所以不採取「兄弟式分割」，
華碩仍保留和碩投資25%股權，主要理由係為降低華碩辦理
減資，因沖減保留盈餘致華碩股東就所取得之和碩公司股份
依法必須課徵所得稅之衝擊 5。而訂定85%的減資比例，可

 企業併購法第33條第1項第4款規定：「前條之分割計畫，應以書面為之，並
記載下列事項：……四、被分割公司或其股東或二者所取得股份之總數、種
類及數量。」
 財團法人中華民國會計發展基金會93年1月8日(93)基密字第010號函：「被
分割公司以該分割營業淨資產之帳面價值調整股東權益項下與分割營業相關
科目後之金額，按減資比例沖減股本及股本溢價之資本公積，如有不足則沖
減保留盈餘。」財政部97年12月2日台財稅字第09700321110號函：「公司分

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 

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 將沖減保留盈餘之金額控制在81億元，稍微減輕華碩股東之
租稅負擔6。此外，華碩為平息股東因減資必須繳納所得稅
之反彈聲浪，故於減資基準日前之99年股東常會決議發放每
股2.1元之現金股利，讓華碩股東於扣除所得稅後仍有淨現
金所得。
因華碩之外資持股達38%，故外資關心的問題即是本案
爭議的焦點，包括華碩與和碩公司股份可否同日掛牌上市交
易（涉及和碩公司申請簡易上市）、華碩及和碩掛牌日之參
考價格計算依據，以及華碩之海外存託憑證持有人如何處分
因分割所取得之和碩公司股份等。
關於和碩公司申請簡易上市程序，臺灣證券交易所股
份有限公司（下稱「證交所」）於99年1月27日修正臺灣證
券交易所股份有限公司營業細則（下稱「營業細則」）第51
條之2規定，使得和碩公司自96年6月分割設立後將近3年，
仍得依照營業細則之規定申請簡易上市，不受過去申請分割
簡易上市公司必須於分割變更登記完成日起一年內申請之限

割減資並設立一新公司，且由原股東按原持股比例持有新公司股份時，若被
分割公司按減資比例沖減股本及溢價之資本公積後，因有不足而沖減保留盈
餘……該沖減之保留盈餘應視為被分割公司分配予股東之股利所得（投資收
益），依規定課徵所得稅，並以分割減資之基準日為分配日，依所得稅法第
66條之6規定計算其可扣抵稅額，併同股利分配，自被分割公司股東可扣抵
稅額帳戶餘額中減除。」
 根據華碩公布資料，以持股1,000股之華碩股東為例，將產生約1,911元的課
稅所得。

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 制。不過，依照營業細則第51條之2第14項規定，此項例外
僅限於分割前一營業日市值達新臺幣200億元或經會計師查
核（核閱）之最近期財務報表股東權益達新臺幣100億元以
上之被分割上市公司始有適用。
華碩及和碩公司掛牌日之參考價格計算依據，也因營業
細則第51條之2與第67條之1規定之修正，有了明確的遵循依
據。對於華碩而言，係以其換發新股票前最後交易日收盤價
格減除每股2.1元現金股利及換得0.4037和碩公司股票之上市
價格後，再除以減資後資本額與原資本額之比率（即15%）
為升降幅度之計算基準，經計算後為每股225.1元；至於和
碩公司，因係以老股辦理初次上市之公開承銷，故依照中華
民國證券商業同業公會證券商承銷或再行銷售有價證券處
理辦法第21條規定7，由和碩公司與承銷商參酌公司業務發
展、比較產業同業水準及承銷期間詢價圈購結果後共同協商
訂定上市承銷價格為36元。
最後，由於華碩之海外存託憑證持有人因分割取得和
碩公司股份，在和碩公司向行政院金融監督管理委員會（下
稱「金管會」）申請參與海外存託憑證前，華碩海外存託憑
證之持有人如何處分其所取得之和碩公司股份，也是一項問

 以已發行股票或現金增資發行新股辦理股票初次上市、上櫃前之承銷案件，
如未採競價拍賣辦理承銷者，應同時以詢價圈購及公開申購配售方式辦理承
銷，並應依第21條之1之規定辦理。

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 題。對此，金管會於99年5月7日發布函釋8，准許華碩之海
外存託憑證持有人因分割取得和碩公司股份後，得由存託機
構指定之國內代理人，為海外存託憑證持有人持有和碩股
份，並以「存託機構受託保管華碩公司因分割減資致海外存
託憑證持有人取得和碩公司股份集合專戶」之名義，向臺灣
集中保管結算所股份有限公司辦理開戶，惟該集合專戶僅准
賣出和碩公司股份，不得從事其他證券買賣交易。
附帶一提的是，假設被分割上市（櫃）公司分割後之受
讓公司為未上市（櫃）公司，因原上市（櫃）公司之海外存
託憑證持有人將於分割後取得非上市（櫃）公司股份，涉及
是否應依照外國人投資條例向經濟部投資審議委員會（下稱
「投審會」）申請核准之問題。對此，金管會前揭99年5月
7日函釋明確表示，存託機構指定之國內代理人得於分割基
準日起一年內，以集合專戶名義代理出售持股，並依外匯收
支或交易申報辦法規定辦理資金結匯，得免向投審會申請核
准。
投審會隨後也修正相關申請書表，表明「申請人依華
僑及外國人投資證券管理辦法第4條第1項規定投資上市、上
櫃、興櫃公司發行之股票，……嗣後因發行公司辦理分割減
資致持有未上市（櫃）股票，自分割基準日起一年內之持

 詳請參照金管會99年5月7日金管證券字第09900194881號函釋。

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 股……申請人持有前揭分割新設公司股票，自分割基準日起
一年內之持有期間，仍應依華僑及外國人投資證券管理辦法
第17條規定，指定經行政院金融監督管理委員會證券期貨局
核准得經營保管業務之銀行擔任保管機構，辦理前揭股票之
款券保管、交易確認、買賣交割及資料申報等資料。」，
依照此項規定，未來因上市（櫃）公司分割而持有未上市
（櫃）公司之外資股東，將可在分割基準日起一年內，繼續
依照「華僑及外國人投資證券管理辦法」之規定辦理股票之
保管及交割等手續，毋須依外國人投資條例向投審會申請核
准投資該未上市（櫃）公司股份，對於簡化外資股東投資作
業及節省成本，甚有助益，值得肯定。

貳、元太受讓E Ink股份之股份交換案

上櫃公司元太與E Ink Corporation（下稱「E Ink」）分

別是電子紙產業上游及中游的龍頭廠商。97年至98年間，元
太為結合E Ink擅長之基礎技術與關鍵材料及元太專精之製
造及產品商業化，形成兼具技術研發與製造運籌的公司，
原擬以不超過美金2.4億元之限額投資取得E Ink之100%股
份。後來因E Ink受惠於市場需求成長及產能提升，98年1月
至9月份營收成長達97年同期的350%，比原預估高出一倍以
上，獲利亦遠高於預期，E Ink股東遂提議要求分享元太併

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 

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 購E Ink之綜效利得，除元太原本提供的現金對價外，亦要
求元太發行股份，作為取得E Ink之100%股份之對價。
按E Ink股東之提議，係類似併購案常見之「Earn-Out」
設計，亦即在併購交易中，為了化解買、賣雙方對於標的公
司未來價值認定之歧見，可在併購契約中加入「Earn-Out」
條款，約定標的公司或併購後公司如在一定期間內達成特定
目標，買方將同意在原給付對價之外，額外再給予一定金額
或股份作為對價。一般而言，臺灣公司於併購交易時如決定
採用「Earn-Out」設計，因受限於併購所發行股份必須確定
股份數額之要求，通常會以現金作為額外的對價。
而在本案中，元太為讓E Ink股東分享併購綜效反
應在元太整體價值及股票上的成果，除原先同意之美金
215,000,000元現金對價外，另決定依公司法第156條第5項
有關股份交換之規定 9，發行甲種可轉換特別股26,036,779
股、乙種可轉換特別股26,036,779股、丙種可轉換特別股
26,036,779股及丁種可轉換特別股26,036,779股，作為受讓E
Ink股東所持有之E Ink部分股份，並約定自98年9月30日起3
年發行期間屆滿日止，如元太普通股在財團法人證券櫃檯買
賣中心連續5個營業日之成交量加權平均價分別達50元、60

 公司設立後得發行新股作為受讓他公司股份之對價，需經董事會三分之二以
上董事出席，以出席董事過半數決議行之，不受第267條第1項至第3項之限
制。

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 元、70元及80元時，該4種特別股將分別依1：1之比率全數
自動轉換為元太之普通股，惟如發行期間屆滿後，任1種特
別股尚未轉換為普通股者，元太有權全數收回並註銷，且毋
須支付任何對價。此項可轉換特別股之設計，不僅符合臺灣
公司為併購而發行股份必須確定發行股份數額之規定，也藉
由與元太併購消息發布後之股價連動效果，讓E Ink股東得
因元太股價上漲取得特別股轉換普通股之權利，藉此分享元
太併購綜效，堪稱係一項非常具創意的併購協議。
惟本案「Earn-Out」設計係以元太股價變化作為元太是
否履行特別股轉換為普通股義務之唯一標準，似與一般併購
交易中多以公司營收、稅後淨利、每股盈餘、EBIT（稅前
息前盈餘）、EBITDA（稅前息前折攤前盈餘），或達成一
定非財務目標（例如標的公司完成特定產品研發或專利）稍
有不同。一般而言，以公司股價作為買方是否履行「Earn-
Out」額外對價給付之標準，優點是標準簡單且明確，缺點
則是影響股價因素甚多，股價上漲是否可完全歸因於併購綜
效之發揮，不容易判別10，惟採用何種標準通常還是取決於
買、賣雙方協商及談判籌碼而定，實務上並無慣用特定之模
式，一併提醒注意。

10 本案元太股價自98年10月1日起至12月31日止，從54元上漲至84.2元（約有
55%漲幅），並觸及前述4種特別股之轉換啟動條件，同期間OTC指數亦從
125.08上漲至150.05（約有20%漲幅），E Ink股東隨即於99年3月將特別股全
數轉換為普通股，對於元太原股東約有9.82%之股權稀釋效果。

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 11

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 參、日月光公開收購環電及群益證券公
開收購金鼎證券

自金管會94年3月修正公開收購公開發行公司有價證券
管理辦法（下稱「公開收購辦法」）以降，筆者初步統計，
自94年7月起截至99年9月之5年間，約有40餘件公開收購案
例，惟幾乎係以現金作為公開收購對價，直至98年11月間日
月光公開收購環電以及99年9月間群益證券公開收購金鼎證
券兩案例後，始開啟以股份做為公開收購對價之先例。
依公開收購辦法第8條規定 11，公開收購人雖得以現金
以外之有價證券或其他財產作為公開收購對價，惟實務上卻
甚少公開收購人採用。究其原因，除公開收購人考量被收購
公司股東之接受度可能不高致影響收購數量外，也可能與股
份發行或股份、財產之交割作業較為繁複有關。以股份對價
為例，如公開收購人決定以「老股」或「新股」作為公開收
購對價，不僅規範依據有所不同，所需遵循的程序亦有所差

11 公開收購之對價除現金外，應以下列範圍為限：一、已在證券交易所上市或
於證券商營業處所買賣之國內有價證券；外國有價證券之範圍由本會另定
之。二、公開收購人為公開發行公司者，其募集發行之股票或公司債；公開
收購人為外國公司者，其募集發行之股票或公司債之範圍由本會另定之。
三、前款公開收購人之其他財產。不過，依照今年（99年）初修正之投審會
申請書表規定，外國投資人如依公開收購辦法投資國內公開發行公司股份，
公開收購之對價必須以現金及已在國內證券交易所上市或於證券商營業處所
買賣之國內股票為限，應予注意。

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 異，值得注意。
日月光公開收購環電即是以「老股」作為公開收購
對價之案例。該案中，公開收購人日月光及其子公司J&R
Holding Limited及ASE Test Limited等3公司，為強化日月光
與環電技術整合效益及活化前述二子公司資產之目的，決定
自98年11月18日中午12時起，以現金及前述二子公司所分別
持有之日月光普通股合計306,596,000股作為公開收購對價，
並以固定0.34股之日月光普通股搭配不固定現金之方式，將
收購環電普通股股份之價格鎖定在每股21元。而為計算出每
股應支付之現金對價，日月光先以其普通股於公開收購期間
屆滿之日前1、3、5個交易日均價孰低者乘以0.34，計算出
日月光普通股股份對價之價值後，再以21元扣減前述日月光
普通股股份對價價值。換言之，環電應賣股東得以1股換取
0.34股之日月光股份，此部分係全數由J&R Holding Limited
及ASE Test Limited所持有之日月光老股支付，日月光老股
價值不足支付21元之部分，再由日月光以現金彌補。
因J&R Holding Limited及ASE Test Limited係以其所持有
之日月光老股作為股份對價，故J&R Holding Limited及ASE
Test Limited於公開收購期間屆滿交付股份予環電應賣股東
時，必須依照證券交易法第150條有關場外交易等規定 12，

12 上市有價證券之買賣，應於證券交易所開設之有價證券集中交易市場為之。
但左列各款不在此限：四、其他符合主管機關所定事項者。

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 經主管機關核准場外交易後，再指示公開收購之受委任機構
凱基證券股份有限公司透過臺灣集中保管結算所股份有限公
司匯入環電應賣股東於臺灣集中保管結算所股份有限公司之
證券商集中保管劃撥帳戶。
群益證券公開收購金鼎證券乙案，則是以「新股」作為
公開收購對價之案例。該案中，公開收購人群益證券為拓展
證券版圖、強化通路及擴張經濟規模，於經金管會依照證券
商管理規則等規定 13核准轉投資金鼎證券後，決定自99年9
月23日起公開收購金鼎證券股票，每股收購總對價12.5元，
並以每股8.4元現金搭配每股0.2764股之群益證券普通股股
票。每股0.2764股之換股比例，係群益證券以12.5元扣除現
金8.4元部份（即4.1元），再除以群益證券99年9月20日董事
會決議進行公開收購前五個營業日群益證券股份平均收盤價
14.83元計算得出。
因群益證券係以增資發行之新股作為股份對價，故群
益證券為儘速於公開收購期間屆滿後將新股交付予金鼎證券

13 依證券商管理規則第18條及「證券商辦理證券相關業務及從事金融商品交易
應注意事項」等規定，證券商不得轉投資證券商，惟本案因係以合併為前
提，故得經金管會專案核准。為此，金管會業於99年9月9日增訂證券商管理
規則第18條第3項規定：「證券商併購金融機構，經本會核准者，其資金運
用總額及股權投資總金額得不受前項之限制；其超過部分，應於併購後六個
月內符合前項規定。」即係考量證券商為擴大業務而從事併購行為，可能短
期內會有投資限額超限之情形，基於證券商策略投資彈性，同時穩定市場及
保護投資人權益，爰適度放寬投資限額規定。

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 應賣股東，於公開收購起始日前已先向證交所及金管會申請
（報）募集發行有價證券14，並預定於公開收購期間屆滿後
次日起算9個營業日以內（含第9個營業日），將增資發行普
通股由受委任機構國票綜合證券股份有限公司依臺灣集中保
管結算所相關規定，辦理帳簿劃撥交付至金鼎證券應賣股東
於證券商之集中保管劃撥帳戶。

肆、宏遠證券合併豐銀證券案

宏遠證券合併豐銀證券乙案，涉及企業併購法與金融機
構合併法之競合適用爭議，值得討論。
該案中，上櫃公司宏遠證券與非上市櫃公司豐銀證券係
同時於97年7月15日召開董事會決議通過合併案，雙方同意
以宏遠證券為存續公司，並由宏遠證券以發行新股方式合併
消滅豐銀證券。依雙方原合併契約之約定，宏遠證券預計共
發行26,938,775股予豐銀證券之股東，且因發行新股數額僅

14 本案另值得注意的是，群益證券發行新股如何排除公司法第267條第1項至第
3項有關原股東及員工優先認購權之問題。依現行法令，因「公開收購」非
屬企業併購法定義之「收購」，故恐無法適用企業併購法第8條規定，而僅
能援用公司法第156條第5項有關股份交換之規定：「公司設立後得發行新股
作為受讓他公司股份之對價，需經董事會三分之二以上董事出席，以出席董
事過半數決議行之，不受第二百六十七條第一項至第三項之限制。」惟本案
中金管會似乎同意群益證券直接適用企業併購法第8條之規定，而可排除公
司法第267條有關原股東及員工優先認購權之規定，是否妥適，值得進一步
研究。

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 15

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 佔宏遠證券已發行股份總數429,900,000股之6.27%，未超過
20%，故宏遠證券擬依照企業併購法第18條第5項有關「非
對稱合併」（whale-minnow merger）之規定15，省卻召開股
東會之程序，僅須豐銀證券再於97年9月5日召開股東臨時會
決議通過該合併案。雙方於衡量豐銀證券召開股東會後相關
主管機關之審核時間，決定暫訂該合併案之合併基準日為98
年1月1日。
豐銀證券召開97年9月5日股東會決議通過合併案後，宏
遠證券及豐銀證券依照證券商管理規則第46條16規定、金融
機構合併法第5條第1項17及第16條第1項18等規定向金管會送

15 存續公司為合併發行之新股，未超過存續公司已發行有表決權股份總數之百
分之二十……者，得作成合併契約，經存續公司董事會以三分之二以上董事
出席及出席董事過半數之決議行之，不適用第一項至第四項有關股東會決議
之規定。
16 證券商申請合併應具備下列條件：一、上市或上櫃證券商申請合併應分別符
合臺灣證券交易所股份有限公司營業細則第51條或財團法人中華民國證券櫃
檯買賣中心證券商營業處所買賣有價證券業務規則第16條規定。二、合併前
六個月之自有資本適足比率，均達百分之二百以上。三、申請前一個月之擬
制性合併自有資本適足比率，應達百分之二百。四、最近六個月未曾受本會
依本法第66條第2款至第4款、期貨交易法第100條第1項第2款至第4款或證券
投資信託及顧問法第103條第2款至第5款規定之處分者。五、最近一年證券
交易所及證券櫃檯買賣中心對其總、分公司內部控制執行情形所為內部稽核
之查核，其評分結果情況良好達本會規定標準者。證券商申請合併，如有未
符合前項規定者，本會得基於促進證券市場健全發展及提昇證券商競爭力等
綜合考量，予以專案核准。
17 非農、漁會信用部之金融機構合併，應由擬合併之機構共同向主管機關申請
許可。但法令規定不得兼營者，不得合併。
18 擬合併之金融機構向主管機關申請許可時，應提出合併申請書，並附具下列
書件︰一、合併計畫書︰載明合併計畫內容（含合併方式、經濟效益評估、
合併後業務區域概況、業務項目、業務發展計畫及未來三年財務預測等事

16 後ECFA實戰財金法律

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 件，惟金管會於法令適用上有不同見解，認為依金融機構合
併法第8條 19之規定，合併案必須經雙方股東會同意，故宏
遠證券必須再補行召開股東會通過該合併案，不得援引企業
併購法第18條第5項關於「非對稱合併」之規定，而省卻召
開股東會之程序。為此，宏遠證券延後原訂98年1月1日合併
基準日之時間，並於98年6月10日股東常會決議通過合併案
後，重新向金管會送件，最後則是在金管會同意合併案及增
資發行新股案後，訂定99年2月1日為合併暨增資發行新股基
準日，合併時程比原訂計畫延遲了一整年。
本案的核心爭議問題，係金融機構為何不得適用企業
併購法第18條第5項關於「非對稱合併」之規定？按金融機
構合併法第2項第1項及第4項規定：「金融機構之合併，依
本法之規定（第1項）。本法未規定者，依其他有關法令之
規定，其他有關法令未規定者，由主管機關另定之（第4

項）、預期進度、可行性、必要性、合理性與適法性及第六條審酌因素之評
估等分析。二、合併或讓售或投資契約書︰除應記載事項外，尚應包括對受
僱人之權益處理等重要事項。三、存續機構及消滅機構股東大會、社（會）
員（代表）大會會議紀錄。四、金融機構合併之決議內容及相關契約書應記
載事項之公告（通知）等證明文件。五、請求收買股份之股東或退還股金之
社員資料及其股金金額清冊。六、會計師對合併換股比率或讓售信用部或以
信用部作價投資之評價合理性之意見書。七、合併前一個月月底擬制性合併
自有資本適足明細申報表。八、合併換股或讓售或投資基準日會計師查核簽
證之資產負債表、損益表、財產目錄、股東權益變動表及現金流量表。九、
律師之法律意見書。十、其他經主管機關規定應提出之文件。
19 非農、漁會信用部之金融機構合併時，董（理）事會應就合併有關事項作成
合併契約書，並附具經會計師查核簽證且經監察人（監事）核對之資產負債
表、損益表及財產目錄，提出於股東會、社員（代表）大會決議同意之。

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 17

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 項）。」，企業併購法第2條第2項亦開宗明義規定：「金融
機構之併購，依金融機構合併法及金融控股公司法之規定；
該二法未規定者，依本法之規定。」，似乎可推知如金融機
構合併法對於特定案件或問題無相關規定者，可退而適用企
業併購法並作為法律依據。
然而，本案爭點可能又回到金融機構合併法第8條「要
求金融機構合併案必須經雙方股東會同意」之規定，究竟是
否含有「明示其一，排除其他」、「法律未規定者，視為有
意省略」之立法意旨，亦即在金融機構合併法未明示「非對
稱合併」條文之情況下，所有合併案皆必須經股東會同意？
還是有容許企業併購法補充金融機構合併法未規定「非對稱
合併」之空間？金管會似乎係從保障金融機構股東權益之角
度，認為本合併案必須經宏遠證券之股東會決議程序，始符
合金融機構合併法第8條之規定，而採取前者之立場，但此
項意見卻也同時抹煞了企業併購法考量「非對稱合併」對於
存續公司股東權益影響不大故可省卻股東會程序之簡化程序
美意。
類似的金融機構合併法與企業併購法或公司法之競合
問題，也可能發生如金融機構吸收合併其持有90%以上已發
行股份子公司20，是否可適用企業併購法第19條或公司法第

20 惟請注意，如「金融控股公司之子公司」吸收合併其持有百分之九十以上已
發行股份之他公司，依照金融控股公司法第32條第1項規定，經各公司董事

18 後ECFA實戰財金法律

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 316條之2有關「簡易合併」（short-form merger）之規定21，
抑或必須同樣依照金融機構合併法第8條規定，要求存續之
金融機構召開股東會？實務上另常見的問題，則是發生在金
融機構合併時，除可適用金融機構合併法所規定之租稅優惠
措施外，如企業併購法有金融機構合併法所無規定之其他租
稅優惠措施，是否可當然適用？似乎也無統一之見解。凡此
皆可能造成法律適用上之爭議，因而增加併購成本，阻礙企
業進行併購的意願，似有再檢討之必要。

會以三分之二以上董事出席及出席董事過半數之決議行之，不適用公司法第
316條股東會決議之規定。
21 公司合併其持有百分之九十以上已發行股份之子公司時，得作成合併契約，
經各公司董事會以三分之二以上董事出席及出席董事過半數之決議行之。

第一篇　2009年迄今台灣併購案例簡評 19

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 外國企業來台申請第一上市
（櫃）程序及法律問題分析
馬南芝

前　言

鑒於資本市場在區域及國際間的競爭，以及近年來產業
全球化的趨勢，政府於民國97年7月通過「海外企業來臺上
市鬆綁及適度開放陸資投資國內股市方案」，放寬海外企業
來台上市的資格、籌資限制。台灣主要的股票初級市場平台
─臺灣證券交易所及證券櫃檯買賣中心，依據該方案調整
有關第一上市／第一上櫃的相關規定，並建置全新的審查機
制，以供外國企業遵循。
所謂「第一上市或上櫃」，係指外國發行人所發行的
股票首次經台灣證交所或櫃買中心同意上市買賣，而其股票
從未在海外證券市場掛牌交易者。在台灣證交所、櫃買中
心、承銷商、會計師及律師的共同努力下，截至99年12月10
日，已正式掛牌上市（櫃）的外國企業共有五家（第一家係
IML），另有四件外國企業來台上市案經台灣證交所上市審

第一篇　外國企業來台申請第一上（櫃）市程序及法律問題分析 21

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 後ECFA實戰財金法律／協合國際法律事務所

著.--初版--.--臺北市：書泉,2011.01

　面；　公分

ISBN 978-986-121-644-7（平裝）

1.商事法 2.論述分析

587 99023017

3S75

後ECFA實戰財金法律
作　　者 ─ 協合國際法律事務所(447)
發 行 人 ─ 楊榮川
總 編 輯 ─ 龐君豪
主　　編 ─ 劉靜芬　林振煌
責任編輯 ─ 李奇蓁　雷化豪
封面設計 ─ 斐類設計工作室
出 版 者 ─ 書泉出版社
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法律顧問　元貞聯合法律事務所　張澤平律師
出版日期　2 0 1 1 年 1 月 初 版 一 刷
定　　價　新 臺 幣 2 5 0 元

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