Parken VÃ Rdiansã Ttelse, Gruppe 4, 214

Værdiansættelse af PARKEN Sport & Entertainment A/S
Thomas, Stefan og Alexander

Gruppe 4
Alexander Førrisdahl Nathan
Thomas Hansen
Stefan Holmberg
Side : 1/ 69
Gruppe 4
1. Indledning ....................................................................................................................................... 4
2. Problemstilling og problemformulering ...................................................................................... 4
2.1 Problemstilling ............................................................................................................................ 4
2.2 Problemformulering.................................................................................................................... 5
3. Metodik ........................................................................................................................................... 6
4. Afgrænsning ................................................................................................................................... 7
5. Kildekritik....................................................................................................................................... 8
6. Virksomhedspræsentation ............................................................................................................ 9
7. PEST-Analyse............................................................................................................................... 10
7.1 Politiske Faktorer...................................................................................................................... 10
7.1.1 Skatteplan..........................................................................................................................................................................10
7.1.2 Øvrige politiske forhold ..................................................................................................................................................10
7.2 Økonomiske faktorer................................................................................................................ 11
7.2.1 Disponibel indkomst/Forbrugsmønster........................................................................................................................11
7.2.1 Renteniveauet.......................................................................................................................... 12
7.3 Sociokulturelle faktorer............................................................................................................. 13
7.3.1 Livsstil, trends og forbrugsmønstre ...................................................................................... 13
7.4 Teknologiske faktorer............................................................................................................... 15
7.4.1 Taget på Parken...................................................................................................................... 15
7.5 Sammenfatning af konklusionerne i PEST-Analysen................................................................ 16
8. Brancheanalyse – Porter’s Five Forces...................................................................................... 16
8.1 Substituerende produkter......................................................................................................... 17
8.2 Adgangsbarriere – Truslen fra nye konkurrenter..................................................................... 18
8.3 Kundestyrke.............................................................................................................................. 19
8.4 Leverandørstyrke...................................................................................................................... 20
8.5 Konkurrenceintensiteten – Delkonklusion................................................................................. 21
9. SWOT – delkonklusion................................................................................................................ 22
10. Analyse af forretningsområders værdibidrag ............................................................................ 24
11. Historisk regnskabsanalyse....................................................................................................... 25
11.1 Indtjeningsevne ....................................................................................................................... 25
11.1.1 Nettoomsætning kontra EBIT-margin........................................................................................................................25
11.1.2 ROIC som selvstændig driver .....................................................................................................................................27
11.1.3 Dekomponering til OG og AOH .................................................................................................................................28
11.2 Kreditanalyse .......................................................................................................................... 28
11.3 Vækst ...................................................................................................................................... 29
11.4 Risiko ...................................................................................................................................... 31
11.4.1 Driftsmæssig risiko .......................................................................................................................................................31
Side : 2/ 69
Gruppe 4
11.4.2 Finansiel risiko ...............................................................................................................................................................33

11.5 Delkonklusion med ROE......................................................................................................... 33
12. Forecast og værdiansættelse ..................................................................................................... 35
13. Kapitalstruktur .......................................................................................................................... 35
13.1 Estimering af den systematiske risiko ( ß )............................................................................... 35
13.2 Estimering af ejernes afkastkrav ............................................................................................. 35
13.3 Estimering af gældens afkastkrav............................................................................................ 36
13.4 Estimering af WACC .............................................................................................................. 36
14. Forecast drivers .......................................................................................................................... 37
14.1 Business as Usual scenariet...................................................................................................... 37
14.1.1 Omsætningsvækst..........................................................................................................................................................37
14.1.2 Overskudsgrad (EBITDA)...........................................................................................................................................38
14.1.3 Effektiv skatteprocent...................................................................................................................................................38
14.1.4 Lånerente.........................................................................................................................................................................38
14.1.5 Aktivernes omsætningshastighed................................................................................................................................39
14.2 UP og DOWN scenariet........................................................................................................... 39
15. Værdiansættelse af erhv. ejendommene i PSE........................................................................ 39
15.1 Forudsætninger....................................................................................................................... 40
15.1.1 Business as usual...........................................................................................................................................................40
15.1.2 UP-scenariet ...................................................................................................................................................................40
15.1.3 DOWN-scenariet ...........................................................................................................................................................40
15.2 Delkonklusion.......................................................................................................................... 40
16. Forecast resultater for (BAU) ................................................................................................... 41
17. Værdiansættelse af PSE excl. erhv. ejendomme ..................................................................... 42
17.1 DCF modellen.......................................................................................................................... 42
17.2 P/E metoden............................................................................................................................ 43
18. Følsomhedsanalyse..................................................................................................................... 44
19. Konklusion.................................................................................................................................. 45
20. Perspektivering ........................................................................................................................... 47
21. Litteraturliste ............................................................................................................................. 48
Bilag..............................................................................................................................................49-69
Side : 3/ 69
Gruppe 4
1. Indledning
I nutidens finansielle verden er værdiansættelse et centralt begreb. Virksomheder undergår dagligt
konstante forandringer i håb om at forbedre deres konkurrenceevne og magt på den internationale
scene. For børsnoterede virksomheder er det specielt essentielt for virksomhedens ejere hele tiden at
kunne vurdere hvad virksomheden er værd, på baggrund af den offentlige tilgængelige information.
De investorer der kommer først med en ny vurdering af kapitalværdien af den nyeste information,
kan opnå en overnormalprofit. Der er dog forskel fra branche til branche, hvor vores repræsenterer
en branche i rivende udvikling på et marked, hvor krav til kapital og brand er primære.
Vi har valgt PARKEN Sport & Entertainment (herefter omtalt som PSE), som er en interessant
virksomhed fordi den befinder sig på flere forskellige forretningsområder. Det er forretningsområ-
der, som ligger til grund for megen spekulation, analyse og forventninger og PSE er ingen undtage l-
se. Disse faktorer gør, at investorer har en løbende efterspørgsel og et kontinuert behov for værdia n-
sættelse af en virksomhed som PSE.
2. Problemstilling og problemformulering
2.1 Problemstilling
PSE befinder sig på flere forskellige forretningsområder, som alle har stor indflydelse på indtje-
ningsevnen. Af forretningsområder kan nævnes: Underholdningsindustrien, Træning og velvære og
udlejning af erhvervsejendomme. Der kan udledes store forskelle på disse områder og det kunne af
den grund være interessant at analysere relevante faktorer for de individ uelle forretningsområder i
vores strategiske analyse. Er konkurrenceintensiteten forskellig fra område til område og hvordan
hænger det sammen med de forskellige forretningsområders værdibidrag? Den danske økonomi er
stærk for tiden. Forbruget har aldrig været højere, og dette afspejles i PSE’s regnskaber. Spørgsmå-
let er hvorvidt denne trend påvirker PSE og hvad der ellers kan være af politiske, økonomiske, so-
ciokulturelle og teknologiske faktorer, der kan få indflydelse på PSE og branchen. Det store indtje-
ningspotentiale på forretningsområderne ligger op til høj konkurrenceintensitet i form af akkvisitio-
ner ved horisontal integration.
Konklusionerne fra det tidligere kunne være interessante at holde op imod en analyse af rentabilite-
ten. Spørgsmålet er, om udviklingen i omverdenen stemmer overens med de udarbejde nøgletal og
den historiske regnskabsmæssige udvikling. PSE er markedsleder på flere af deres forretningsområ-
der. Har PSE styrken til at bibeholde sin position på de forskellige forretningsområder, det vil bl.a.
vores kreditanalyse forsøge at besvare.
Side : 4/ 69
Gruppe 4
På baggrund af den strategiske og regnskabsmæssige analyse kan et opstillet forecast, for de kom-
mende ti år, afsløre den fremtidige økonomiske tendens for PSE. En udregning af WACC ville mu-
liggøre en værdiansættelse af PSE’s virksomhedsværdi. Hvordan svarer vores bud på kursen til den
officielle kurs i dag? Hvor let påvirkes værdien af ændringer i den estimerede WACC og vækst i
terminalleddet? Dette kan en følsomheds-analyse afsløre.
Vil PSE forblive i sin nuværende form som selvstændig børsnoteret virksomhed, eller er opkøb en
mulighed? Vi vil i en perspektivering uddybe vores uforpligtigende idéer og tanker herpå.
2.2 Problemformulering
Vi vil efter den grundige analyse og behandlingen af vores data besvare følgende hovedspørgsmål:
• Hvad er kursmålet for Parken Sport & Entertainment A/S
Vi vil besvare vores hovedspørgsmål ud fra en struktureret og reflekterende analyse, hvilken vi vil
basere på følgende underspørgsmål:
• Hvordan påvirkes branchen og Parken af eksempelvis de økonomiske faktorer i vores sam-

fund? Hvilke konsekvenser opstår heraf?
• Hvordan er konkurrencesituationen – og hvor befinder Parken sig i denne? Er konkurrence
intensiteten forskellig på Parkens forskellige forretningsområder? Hvilken betydning har
dette?
• Hvordan bidrager de forskellige forretningsområder Parken besidder til indtjeningen (SBU)?
• Hvordan har den historiske regnskabsmæssige udvikling været? Hvilke elementer i vores
strategiske analyse kan forklare udviklingen?
• Hvordan har ROE og ikke mindst de underliggende værdidrivere udviklet sig? Hvad kan
forklare udviklingen?
• Har Parken den fornødne økonomiske styrke til at forsvare sin position på markedet?
• Hvad kan en analyse af væksten afsløre om PSE? Hænger det sammen med udviklingen i
aktiekursen? Hvis nej: Hvad kan forklare afvigelsen?
• Hvordan ser Parkens kapitalstruktur ud? Hvordan hænger strukturen sammen med den
drifts- og finansielle risiko forbundet med Parken?
• På baggrund af tre forskellige scenario-budgetteringer - hvordan ser den økonomiske frem-
tid ud for Parken?
Side : 5/ 69
Gruppe 4
• Hvad bliver Parkens estimerede aktiekurs? Stemmer den overens med markedsværdien?
Hvorfor – hvorfor ikke?
• Hvor følsom er værdiansættelsen overfor ændringer i beta og risikopræmien?
• Flemming Østergård hævder at sportslige resultater og Parkens som virksomhed ikke påvir-
ker hinanden, kan denne påstand modbevises? Hvis ja – Hvor meget påvirker sportslige re-
sultater markedsværdien?
• I en perspektivering: Forbliver Parken i sin nuværende form eller er opkøb en mulighed?
3. Metodik
Til at illustrere vores strukturering i denne opgave har vi udarbejdet modeloversigten i bilag 1.
Indledningsvist vil vi udarbejde en strategisk analyse ved brug af forskellige teoretiske modeller. I
en SWOT analyse vil vi samle op på konklusionerne og konkludere på de strategiske analyser.
På baggrund af PSE’s årsrapporter fra 2001-2005 og andet offentligt tilgængeligt information vil vi
herefter udarbejde den regnskabsmæssige analyse. Første fase består i reformulering af balancen,
resultatopgørelsen samt egenkapitalsopgørelsen. Disse vil vi ydre mere reklassificere for at kunne
udlede CORE-resultater korrigeret for udsædvanlige poster. Ved CORE forstås resultater tilhørende
driften korrigeret for usædvanlige poster. Ved denne metode formår vi at få et krystal klart indblik i
PSE’s sande indtjeningsevne. Vi vil bruge de reformulerede regnskaber til at identificere trends i
den økonomiske udvikling, samt til at beskrive den historiske udvikling i de forskellige poster. Vi
vil analysere og stille spørgsmål ved rentabiliteten og forsøge at besvare dem med vores strategiske
analyse. I et vækstafsnit baseret på residualindkomst har vi i sinde at udlede den økonomiske vækst
i PSE, som vi kan holde op imod aktiekursens udvikling. Ydre mere vil vi analysere drift som fi-
nansiel risiko forbundet med PSE og dertil hørende gearingseffekt på ROE.
Vækst og risiko kombineret med den strategiske og regnskabsmæssige analyse, vil vi anvende til at
opstille et forecast for balance og resultatopgørelse, hvor vi forsøger at forudsige den økonomiske
udvikling ti år frem. Vi vil opstille tre forskellige forecasts baseret på tre forskellige scenarier: BAU
(Business As Ussual), DOWN (Nedgang) og UP. Til hvert forecast tilknytter vi en procentsandsyn-
lighed, der tilsammen danner vores samlede vægtede kurs. Forecastene vil vi anvende til at ræson-
nere os frem til PSE’s langsigtede kapitalstruktur og dertil hørende WACC. Den underliggende
vægtede beta udleder vi af relevante peergroups, som repræsenterer hver sit forretningsområde.
WACC’en bruger vi som diskonteringsfaktor for fremtidige cashflows for at udregne PSE’s virk-
somhedsværdi og dermed give et bud på en fair værdi for PSE’s aktie. Vi har valgt at benytte to
Side : 6/ 69
Gruppe 4
modeller: DCF-modellen samt den multiple P/E- model - sidste nævnte er baseret på før nævnte
peergroups. Udlejningsejendommene PSE ejer vælger vi at værdiansætte selvstændigt. Vi værdia n-
sætter dem jf. dansk regnskabspraksis, og får derved en selvstændig værdi for ejendommene. Dette
betyder samtidigt, at de tal vi anvender til at værdiansætte PSE er eksklusiv omsætning og omkost-
ninger fra ejendommene. Derved sikrer vi os at vi ikke foretager en dobbeltregning, og vi får der-
med en mere præcis kurs.
Afslutningsvis vil vi i en følsomhedsanalyse på relevante variable forsøge at afsløre følsomheden på
estimatet af kursen.
4. Afgrænsning
I udarbejdelsen af opgaven søger vi et omfang, som passer til vores givne niveau 4 semester HA-
almen. I opgaven søger vi dybde frem for bredde. Dette vil afspejle sig i vores valg af teori samt i
gennemgangen af PSE.
Formålet med dette seminar er at udarbejde en dybdegående strategisk og regnskabsmæssig analy-
se, på hvilke vi kan basere vores videre følsomhedsanalyse og endelige værdiansættelse. Opgaven
er ikke ment til at efterprøve modellernes anvendelighed, hvorfor vi vil begrænse den teoretiske
gennemgang af teorien bag vores analyser.
I selve værdiansættelsen af Parken vælger vi at tage udgangspunkt i tre scenarier: Business as
Usual, Down og Up. Det er muligt, at Parken kan finde sig selv i en overtagelsessituation af uden-
landske fonde eller andre virksomheder, men dette må stå he n i det uvisse. En evt. overtagelse vil
blive kommenteret i vores perspektivering. Vores opgave er at værdiansætte PSE ud fra de udarbej-
dede analyser.
Vi antager et effektivt aktiemarked, hvor vi ikke forholder os kritiske overfor, hvorvidt forudsæ t-
ningerne for et effektivt aktiemarked ikke er opfyldt. Herunder tænkes på at man i teorien tager ud-
gangspunkt i markeder, der perfekte og komplette. Kun hvis disse forudsætninger er opfyldt afspej-
ler børskursen ”den rigtige” værdi af virksomheden. Dette er dog næppe tilfældet på det internatio-
nale marked, hvor det perfekte og komplette marked ikke er mere end en hypotese.
Vi vil benytte os af de offentligt tilgængelige årsrapporter for 2001-2005, da vi mener dette er nok
år til at afspejle den økonomiske udvikling.
Vi har valgt at fordele PSE’s forretningsområder ud på tre SBU’s: Fitness.dk, Parken Eventsog La-
landia. I vores analyse af de forskelliges SBU’ers værdibidrag ligger vi ikke stor vægt på områderne
Side : 7/ 69
Gruppe 4
”andet” og ”transfer”. Indholdet i posten ”andet” har vi ikke mulighed for at udlede grundet util-
strækkelige og ufuldstændige noter i årsrapporten.
For leverandør- og kundeforholdsanalysen i Porters Five Forces, burde hver enkelt kunde- og leve-
randørgruppe blive analyseret hver for sig. PSE handler med mange forskellige slags kunder som
hver for sig har forskellige styrkeforhold. Dette vil vi dog afholde os fra da omfanget af opgaven
ikke tillader os det. Ligeledes vil vi afgrænse os fra at analysere hvert delmarked, med mindre der er
specielle forhold, der gør det interessant for at analyse specifikt.
Vi har valgt ikke at udregne en ugearet beta for hver af de sammenlignelige virksomheder pga. da-
tamangel. I princippet bør vi have udregne en WACC for hver budgettering da kapitalstrukturen er
forskellig fra BAU, UP og DOWN scenariet. Vi har dog valgt at benytte vores fremtidige WACC
udregnet på baggrund af forecast for BAU scenariet, som i vores værdia nsættelse står for 70 % af
den samlede vægtning. Da opgavens omfang ikke tillader os at udregne en individuel WACC for
hver, vælger vi dette alternativ.
Vores valgte variable i vores følsomhedsanalyse afspejler vores holdning til PSE’s risikoprofil. Det
kunne have været interessant at analysere følsomheden på flere variable, opgavens omfang tillader
os det dog ikke.
5. Kildekritik
Vi har i vores regnskabsmæssige analyse taget udgangspunkt i de offentligt tilgængelige årsrappor-
ter 2001-2005. Reliabiliteten ved de indsamlede data kan anfægtes, da det er PSE, der har produc e-
ret dem. Dette søger vi dog at ændre ved vores reformulering og rekla ssificering hvorved vi kan
udlede det ”rene” regnskab. Derfor mener vi, at dataene fra regnskaberne vi bruger, er pålidelige.
Ydre mere må man gå ud fra at PSE tilstræber at overholde de regnskabsmæssige retningslinier og
dermed udvise et retvisende billede.
Af andet data vi har indsamlet fra PSE, kan nævnes information fra deres hjemmeside. Vi har gene-
relt i vores opgave forsøgt at holde os kritiske overfor materiale fra Internettet. Informationen fra
www.parken.dk må da siges at være pålideligt.
I vores søgen efter datamateriale har vi generelt tilstræbt informationskilder af høj pålidelighed,
som artikler og udtalelser fra anerkendte aviser, analytikere samt databaser som Amadeus. Ved
Side : 8/ 69
Gruppe 4
mindre anerkendte kilder forsøger vi at bibeholde helikopterblikket i vores søgen efter høj validitet
på vores datamateriale.
6. Virksomhedspræsentation
Virksomheden PARKEN Sport & Entertainment A/S begyndte sine sportslige aktiviteter i 1992
med etableringen af Football Club København. FCK var en sammenlægning
af de to traditionsrige klubber KB og B1903, der gennem tiderne tilsammen
har vundet 22 danske mesterskaber. 1
Opførelsen af PARKEN i 1991/92 var en af grundene til, FCK blev etable-
ret, da man mente, at dette nye stadion ville have de perfekte rammer for en stor københavnsk klub.
Virksomheden blev i 1997 introduceret på Københavns Fondsbørs, dog under et andet navn – Foot-
ball Club København A/S. Ved introduktionen på fondsbørsen fik Football Club København A/S
6.500 aktionærer. Dermed fik virksomheden et stærkt forbedret kapitalgrundlag. Siden introduktio-
nen på Fondsbørsen har ledelsen fokuseret på udvide forretnings- og indtægtsgrundlaget. Dette har
ført til flere store investeringer, som fx købet af PARKEN i 1998. Netop dette køb
og udvidelse af indtægtsgrundlaget førte til, at Football Club København A/S i
1999 ændrede navn til PARKEN Sport & Entertainment A/S (PSE). Siden da har
PSE forsat mønstret store investeringer, som fx i 2001 hvor der etableres et skyde-
tag over PARKEN, som har gjort det muligt at afholde flere store events.
I 2001 udvidede PSE yderligere deres indtægtsgrundlag, da man overtog de omkringliggende kontortår-
ne i Parken. I 2002 udvidede PSE ydermere deres aktiviteter ved at købe 55 % af selskabet e-billetter
A/S. I juli samme år overtog selskabet de professionelle håndboldaktiviteter i FIF for såvel herre som
damehold, og kendes nu som FCK Håndbold.
I 2004 investerede PSE i Lalandia, så de dermed besidder 75 % af Lalandia. PSE har senere hen i
2006 offentliggjort, at man vil opføre et nyt feriecenter i Billund – Lalandia Billund, hvor PSE har
erhvervet 75 % af aktiekapitalen.
I 2006 købte man ydermere 65,58 % af Fitness.dk A/S, hvilket har medført, at indtægtsgrundlaget
er yderligere udvidet. senere hen har PSE købt de resterende aktier i, så man nu ejer 100 %.
1
http://www.parken.dk/script/site/page.asp?artid=39&cat_id=56
Side : 9/ 69
Gruppe 4
7. PEST-Analyse
Vi vil i denne PEST-analysen redegøre og analysere på forhold i omverdenen som vi finder særligt
relevante for forretningsområderne. Grundet opgavens omfang er analysen ikke udtømmende, men
vi har udvalgt de faktorer, som vi anser for at have størst relevans.
7.1 Politiske Faktorer
7.1.1 Skatteplan
Der er primo februar blevet fremsat et forslag fra regeringen til lovændringer af selskabsskatteloven
og andre skattelove. Der er to punkter i lovforslaget som er særligt relevante for PSE, nemlig be-
skæring af fradragsværdien af finansieringsudgifter samt nedsættelse af selskabsskattesatsen fra 28
% til 22 % 2 . En sænkning af selskabsskatten vil naturligvis have en positiv indflydelse på økonomi-
en i en virksomhed, men er virksomheden gældsfinansieret, vil en beskæring i fradragsværdien i
finansieringsudgifter betyde en højere skattebetaling.
Forslaget har været udsat for megen kritik fra spidserne i dansk erhvervsliv, herunder også fra
Flemming Østergård. Årsagen hertil er at Lalandia Billund er gældsfinansieret, hvorved projektet
bliver mindre rentabelt. Grundet den massive kritik, har regeringen besluttet at revurdere lovforsla-
get endnu engang3 . Derved er forslaget ikke endeligt, hvorfor vi på nuværende tidspunkt ikke kan
tillægge forslaget særlig en positiv eller negativ indvirkning på PSE. Det skal dog bemærkes, at der
er en sandsynlighed for en negativ indflydelse i fremtiden for PSE, såfremt en beskæring i fradrags-
værdien i finansieringsudgifter bliver vedtaget. Hvorvidt det så bliver opvejet af den reducerede
selskabsskat må fremtiden vise.
7.1.2 Øvrige politiske forhold

Aktiviteterne i og omkring Parken samt de fremtidige planer er i høj grad afhængig af lokalpolitiske
beslutninger, herunder særligt Københavns Borgerrepræsentation. I årsrapporten for 2005/06 uddy-
bes det i afsnittet omkring risikofaktorer yderligere: ”Koncernen er underlagt en række af regler og
bestemmelser, herunder kommunale og fodboldorganisatoriske bestemmelser. Såfremt der f.eks.
ændres på rammerne for afholdelse af større arrangementer i PARKEN til ugunst for koncernen,
kan dette få væsentlig økonomisk betydning for koncernen. Endvidere vil en række af koncernens
2
http://www.skm.dk/lovforslag/hoering/5357.html?rel
3
http://www.business.dk/nyhedsoversigt/artikel:aid=2025494
Side :
10/ 69
Gruppe 4
nye muligheder, såsom etableringen af en ny tribune i PARKEN, være afhængige af tilfredsstillende

godkendelser fra bl.a. Københavns Kommune.”
I forbindelse med planerne omkring opførelsen af en ny multiarena på Østerbro er PSE stærkt af-
hængig af Borgerrepræsentationens godkendelser. Dette illustrer den afhængighed PSE har af den
politiske velvillighed til godkendelse af deres projekter.
Den lokalpolitiske afhængighed medfører at PSE ikke nødvendigvis kan realisere alle deres planer
omkring Parken, og at det kan blive svært at realisere fremtidsplaner. Hvorvidt det får negativ ind-
virkning på PSE’s samlede resultater er ikke til at sige. Men i en vurdering af virksomheden bør
man tage højde for at fremtidige planer fremstillet af PSE, kan risikere ikke at blive realiseret grun-
det lokalpolitiske begrænsninger.
7.2 Økonomiske faktorer
7.2.1 Disponibel indkomst/Forbrugsmønster
De tre forretningsområder, som vi har valgt fokusere på i vores analyser, er alle utrolige konjunktur-
følsomme. Vi har de seneste år været inde en kraftig højkonjunktur, primært båret af en rekord lav
rente samt massive prisstigninger på boligmarkedet, hvilket har betydet, at den danske befolkning
har fået flere pengene mellem hænderne til forbrug. Dette har også afspejlet sig i regnskabet for
05/06 hos PSE, hvor de leverede et flot resultat.
Hvor længe denne højkonjunktur fortsætter vides ikke, men empiriske data viser at en højkonjunk-
tur ofte afløses af en periode med lavkonjunktur, hvilket må antages at få betydning for de fleste
områder af PSE’s aktiviteter. Hvor stor en indflydelse det vil få hænger selvfølgelig sammen med
substituerbarheden, hvilket gennemgås yderligere i afsnittet omkring ”Porters five Forces”.
Til at give en indikator på den fremtidige udvikling kan forbrugertillidsindikatoren anvendes. Den
giver et billede af bl.a. hvordan danskerne tror deres økonomi ser ud om et år, samt hvo rdan de tror
den danske økonomi som helhed er et år ud i fremtiden.
Graf 7.1 Kilde: Statistikbanken FORV1
Side :
11/ 69
Gruppe 4
Forbrugertillidsindikatoren
20
15
Indeks
10
5
0
2002 2007
-5
Tid
Som det ses ligger forbrugertilliden på et højt niveau. Dette betyder, at danskerne har en positiv
forventning til den fremtidige økonomi og at vores forbrugsvaner ikke vil ændre sig markant fra de
seneste år. Dette anser vi for værende en fordel for PSE som helhed, da man netop i de senere år
med en høj forbrugertillid har realiseret flotte resultater.
7.2.1 Renteniveauet
De seneste år har som ovennævnt i særdeleshed været præget af en rekord lav rente. De forretnings-
områder PSE opererer på, er afhængig af privatøkonomien hos danskerne da det er deres primære
kunder. Derfor er det særdeles relevant at se på hvorledes renten har udviklet, og hvordan den vil
udvikle sig i fremtiden.
Som det ses af Graf 7.1 nåede renten sit absolutte minimum ultimo 2005. Siden da er renten steget
støt, og renten ligger i dag 1,5 % -point højere end ultimo 2005. Dette medfører selvfølgelig at dan-
skere med rentetilpasningslån har færre penge til rådighed til forbrug. Desuden har den stigende
rente også haft sin indvirkning på boligmarkedet, således at de massive prisstigninger på boliger vi
har oplevet de sidste år nu er stagneret.
Graf 7.2 Renteniveauet udtrykt ved diskontoen4
4
Kilde: Statistikbanken DISK
Side :
12/ 69
Gruppe 4
Renteniveau udtrykt ved diskontoen

5
4,5
4
3,5
3
2,5
2
1,5
1
0,5
0
2000M02D04 2000M06D09 2001M05D14 2001M11D09 2003M06D06 2006M06D09 2006M12D08
Tid
Desværre så kender ingen økonomer eller andre personer fremtiden for renten. Dog må det antages,
at den vil stige yderligere, da alle indikatorer viser dette.
For PSE vil dette have en negativ indvirkning. For det første vil PSE’s kunder have færre penge
mellem hænderne til forbrug, hvorfor kunderne ikke først og fremmest vil anvende deres midler til
de underholdningstilbud som PSE tilbyder. Den direkte indvirkning på PSE vil afspejle sig i øgede
finansielle omkostninger. Da PSE har en høj finansiel gearing5 kan selv små rentestigninger få stor
betydning for effekten af gearingen, hvorfor vi ikke tillægger renteudviklingen og fremtidsudsigter-
ne til mulige rentestigninger positiv indflydelse på PSE.
7.3 Sociokulturelle faktorer
7.3.1 Livsstil, trends og forbrugsmønstre
To af forretningsområderne i PSE, nemlig Fitness.dk og Lalandia, anser vi for at være særdeles af-
hængige af danskernes livsstilsmønstre.
Der har de senere år været en øget fokus på danskernes sundhed og i særdeleshed fedme. Opgørel-
ser viser, at cirka 15 % 6 af den voksne danske befolkning er fede med et BMI over 30 mens 42 % af
mændene og 37 % af kvinderne er moderat overvægtige med et BMI på 25-30. Denne kedelige ud-
vikling anser vi dog værende positiv for fitness.dk. Den øgede fokus og oplysning omkring farerne
ved fedme mener vi vil medføre, at flere og flere vil være opmærksomme på problemet og derved
søge professionel hjælp, som bl.a. ydes i fitnesscentre.
Foruden tendensen med fedme, så foreligger der en generel trend omkring det at træne i et fitness-
center. Som ung og travl studerende eller arbejdende viser det overskud at træne og holde kroppen
ved lige. Ofte handler træningen om mere end fedtforbrænding. Kunderne ønsker også en oplevelse
når de træner. Derfor tilbydes der også diverse wellness ydelser i de fleste træningscentre. I denne
5
Se afsnit omkring kreditanalyse samt risiko.
6
http://www.netdoktor.dk/sygdomme/fakta/fedme.htm
Side :
13/ 69
Gruppe 4
forbindelse foreligger der også en trend med at træne i ”de rigtige centre”. Her anser vi Parkens køb
at Fitness.dk værende særdeles fordelagtigt, da vi mener at synergieffekten med Parkens stærke
brand vil være stor.
For Lalandias vedkommende er det børnefamiliernes livsstil og trends der primært spiller ind, da vi
anser dem værende de primære kunder. Ligesom kundegruppen til Fitness.dk, så søger børnefamili-
er også en oplevelse, når de skal på ferie. Med udbygningen af Lalandia (opførelse af skøjtebane og
Mokey-tonkey legeland for de mindste) har man tilstræbt at tilbyde flere ydelser under samme tag,
og dermed give kunderne en endnu bredere oplevelse, når de besøger Lalandia.
Med opførelsen af Lalandia Billund og med ejerskabet at Parken er det særdeles relevant at inddra-
ge analysere på forbrugsmønstrene i DK overfor vores nabolande samt sammenlignelige lande. For
at illustrere dette har vi fremskaffet materiale omkring forbrug på overnatning, samt årlige biograf-
ture pr. indbygger. Disse to aspekter er ikke udtømmende og giver ikke et fuldstændig korrekt bille-
de af fremtidsmulighederne indenfor underholdningsindustrien, men de kan være med til at give et
pejlemærke på hvordan situationen er på de forskellige markeder, og hvordan forbrugsmønstrene
adskiller sig fra hinanden.
Graf 7.3 7
Consumer expenditure on accommodation
8000
7000 Denmark
6000
Germany
5000
Netherlands
4000
€
3000 Norway
2000 Sweden
1000
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005
Tid
Som de ses af graf 7.3 er danskerne dem, der anvender færrest penge på overnatninger. De to andre
skandinaviske lande Sverige og Norge ligger dog stort set på samme niveau. Som det ligeledes ses
af grafen, så ligger Tyskland på et særdeles højt niveau. Niveauets størrelse sammenlignet med de
andre lande virker dog noget usandsynligt og kan skyldes afvigelserne i de bagvedliggende data.
Særligt interessant er det at se, at vækstraten er særdeles moderat. I Danmark har man over en peri-
7
http://www.gmid.euromonitor.com.esc-proxy.lib.cbs.dk/StatsPage.aspx
Side :
14/ 69
Gruppe 4
ode på fem år kun oplevet en stigning på 1,9 % mens man i Sverige kun har haft en stigning på 0,9
%. Man kan godt have sine overvejelser omkring, hvorvidt der er et marked for endnu et Lalandia i
Danmark, når man ser de lave vækstrater. Analytiker Steven Brooker fra SEB Enskilda forudsiger
dog at Lalandia Billund bliver en stor succes 8 , da han mener man kan kapre mange kunder, der er
bosat i Jylland. Denne mening er vi dog ikke helt enig i. Der findes i forvejen en del andre udbydere
af substituerbare ferieydelser i Jylland, herunder Legoland, Skallerup Klit Feriecenter med videre.
Derfor anser vi at, der for at skabe en fornuftig indtjening på driften, skal hentes den del kunder syd
for den danske grænse.
Graf 7.4 9
Årlige biografture pr. indbygger
3
2,8
2,6
Danmark
2,4
Tyskland
Stk.
2,2
2 Holland
1,8
Norge
1,6
1,4 Sverige
1,2
2000 2001 2002 Tid 2003 2004 2005
Til at illustrere forbruget på underholdning anvender vi antal biografture pr. indbygger. Dette kan
illustrere hvor stor en tilslutning, der generelt er til underholdningsaktiviteter, herunder særligt akti-
viteterne i Parken. Her ses det, at danskerne ligger i toppen sammen med Norge, og at tendensen de
senere år har været stigende.
Vi mener ikke, at det med sikkerhed kan konkluderes, at danskernes forbrug på underholdning kan
forudsiges at stige på baggrund af ovenstående materiale. Som tidligere nævnt kan det dog anven-
des som et pejlemærke for udviklingen, hvorfor vi konkluderer at danskernes forbrug af underhold-
ningstilbud anses som værende en fordel for PSE i fremtiden.
7.4 Teknologiske faktorer
7.4.1 Taget på Parken
Parken blev i foråret 2001 forsynet med et skydetag, som udvidede anvendelsesmulighederne bety-
deligt, og Parken er i dag en af Europas største indendørs opvarmede arenaer. Installeringen af taget
8
http://borsen.dk/nyhed/94286/newsfeeds/rss/
9
http://www.gmid.euromonitor.com.esc-proxy.lib.cbs.dk/HitList.aspx
Side :
15/ 69
Gruppe 4
har medført, at der er øgede indtjeningsmuligheder, idet at Parken kan anvendes til arrangementer
hele året, hvilket betyder øgede indtjeningsmuligheder.
Vi anser taget på Parken for at være værende medvirkende til at kunne skabe bedre resultater for
Parken i fremtiden. Dette sker bl.a. takt med at flere danske virksomheder vælger at holde store
fester og arrangementer for alle medarbejdere, mens at man har profileret Parken ganske fornuftig
til diverse kulturarrangementer.
7.5 Sammenfatning af konklusionerne i PEST-Analysen
Politiske faktorer Økonomiske faktorer

• Mulig skatteplan – Virksomhedsskat ned • Højkonjunktur - Men hvor længe bliver
til 22 % men beskæring af fradragsvær- den ved.
dien i finansieringsudgifter. Betydning • Høj for brugertillid – dette er en fordel
for PSE er ukendt. for PSE.
• Afhængighed af lokalpolitisk velvillig- • Stigende rente – kan få indflydelse på ef-
hed ved udvidelse af Parken samt opfø- terspørgselen fra forbrugerne – kan have
relse af andre fremtidige projekter. effekt på gearingseffekten i PSE samt
betyde øgede finansielle udgifter.
Sociokulturelle faktorer Teknologiske faktorer
• Generel oplysning om sundhed og moti- • Taget på Parken – giver mulighed for
on - til gavn for fitness.dk. afholdelse af arrangementer hele året
• Træning som en trend – til gavn for fit- rundt.
ness.dk.
• Danskernes forbrug på overnatning – er
det laveste overfor de lande vi sammen-
ligner os med.
• Begrænset antal kunder til Lalandia Bil-
lund – flere udbydere af substituerbare
feriemuligheder i Jylland – en del af
kunderne skal hentes syd for den danske
grænse.
• Danskernes forbrug på underholdning –
ligger i toppen af de lande vi sammen-
ligner os med.
8. Brancheanalyse – Porter’s Five Forces

For at analysere en virksomheds evne til at skabe aktionærværdi, så ser man bl.a. på branchens ind-
flydelse på denne. Til dette vil vi benytte os af Porter’s Five Forces. Med modellen som udgangs-
punkt vil vi indledningsvist analysere de substituerende produkters indflydelse på hver enkelt af de
brancher, som vi har udvalgt ved PSE. Derefter vil vi analysere hvor store adgangsbarrierer, der
Side :
16/ 69
Gruppe 4
foreligger i de forskellige brancher samt kunde- og leverandørstyrke. Afslutningsvis vil vi redegøre

for den samlede rivalisering og dennes påvirkning på PSE, for endeligt at konkludere på den samle-
de konkurrenceintensivitet i branchen.
8.1 Substituerende produkter

Fitness.dk
Træning og velvære er blevet populært over de sid ste par år, som vi også nævner i vores PEST-
analyse, og i takt med øget popularitet, så har flere træningscentre set dagens lys. Netop derfor er
antallet af substituerende produkter steget overfor Fitness.dk. Den primære substitut for Fitness.dk
er andre træningscentrer, så som S.A.T.S. og Fitness World. Sekundære substitutter kunne være
sportsklubber eller privat træning.
Fremtiden i denne branche må siges at være fyldt med substitutter. F.eks. vil Fitness World, som på
nuværende tidspunkt har 10 centre i Danmark, 10 udvide til omkring 20-25 centre inden for de næste
par år. 11 Derudover vil S.A.T.S. forsøge at øge deres markedsandele, da de mener, at der er et stort
uopnået potentiale i trænings- og velværebranchen. 12
PARKEN – Events
Parken bruges til at afholde mange forskellige events som fx koncerter, andre store events, konfe-
rencer, store firma fester osv.
På koncertområdet er der ingen direkte substitutter i københavnsområdet. Forum kan dog nævnes,
men har på ingen måde den samme kapacitet som Parken. Hvis man ser ud over københavnsomr å-
det, så findes der Forum Horsens Outdoor, hvor der kan afholdes større koncerter end i Parken og
vil derfor direkte kunne substituere Parken. Hvis superstjerner så som Madonna, Rolling Stones
eller Robbie Williams kommer til Danmark, så er det næsten lige meget hvor i landet de spiller, så
vil folk valfarte til dem. TV’et kan også nævnes som en substitut for Parken, men ikke direkte.
Af andre store events, så har der flere gange været afholdt Grand Prix Speedway i Parken og til
sommer skal der afholdes rodeo. Begge ting ville ikke have kunnet lade sig gøre i hverken Bella
Centret eller Forum. I hvert fald ikke i samme størrelsesforhold.
Mht. konferencer, så er substitutterne Forum og Bella Centret, men igen vil Parken kunne tilbyde de
bedste faciliteter mht. størrelsen, men på mellemstørrelse området er konkurrencen fra de substitue-
rende produkter meget stor. 13
10
D. 15/2 2007. http://www.fitnessworld.dk/?1;adresser
11
Artikel på business.dk fra d. 16/1 2007, ”Parken under angreb”.
12
Artikel på business.dk fra d. 13/11 2006, ”Don Ø presses hårdt på fitness-markedet”.
13
Danske Securities: Parken Sport & Entertainment d. 21/11 2002 side 11.
Side :
17/ 69
Gruppe 4
Enkelte gange om året holdes der firmafester under Parkens tag. Fx holder Novo Nordisk hvert år
en fest for deres 8.500 ansatte, hvilket der ikke er nogen direkte substitutter til. 14
I fremtiden vil en ny multiarena i københavnsområdet kunne substituere flere af Parkens funktioner,
men vil højst sandsynligt ikke have samme størrelse, og vil derfor ikke kunne klare de allerstørste
events. Derfor vil Parken langt ude i fremtiden ikke have nogen direkte substitutter til de allerstørste
events, lige bort set fra Forum Horsens Outdoor. I fremtiden er der dog snak om en multiarena i
Trekantsområdet i Jylland, hvilket også ville kunne substituere Parken. Den ville få nogenlunde den
samme størrelse som Parken. 15 På de mellemstore events er flere direkte substitutter i københavns-
området. Her kan nævnes Forum, Bella Centret og i fremtiden vil den før nævnte nye multiarena i
København nok nærmere være en konkurrent på dette område end til de helt store events.
Lalandia
Lalandia startede som et vandland, men har over tid udviklet til en regulær forlystelsespark med
skøjtehal, kæmpe legeland, restauranter osv. Derfor er substitutterne til Lalandia andre forlystelses-
parker, sommerlande, charterrejser og kroophold. Ingen af de nævnte substitutter kan direkte substi-
tuere Lalandia, men indeholder alle sammen dele af Lalandias muligheder.
For mange af de andre forlystelsesparker og sommerlande kunne netop tilgangen af feriehytter være
en mulighed i fremtiden. Tivoli har fx luftet planerne om at bygge et hotel i selve haven, men dette
ville højst sandsynligt henvende sig til en anden målgruppe end Lalandia.
En mulig substitut i fremtiden kunne være det planlagte feriecenter i Frederikshavn, som vil komme
til at ligge i skrap konkurrence med PSE’s planlagte Lalandia Billund. Dette center vil have mange
af de samme faciliteter som Lalandia tilbyder og vil derfor kunne være en stor konkurrent for La-
landia i fremtiden. Både for Billund og Rødby.
Antallet af substitutter på dette marked vil i fremtiden være begrænset, da der ganske enkelt ikke vil
være plads til et center i hver by. Dvs. at der ikke er opland til for mange af disse centre i Danmark.
8.2 Adgangsbarriere – Truslen fra nye konkurrenter

Fitness.dk
Fitness.dk er nok det af PSE’s forretningsområder, hvor der er den største trussel fra nye konkurren-
ter. Produktet er forholdsvis let at efterligne, og omkostningerne til at starte et center er forholdsvis
små. For at kunne tilbyde det samme produkt billigere, vil det være nødvendigt at holde omkostnin-
14
PSE Årsregnskab 2005/06 side 9.
15
http://www.horesta.dk/Service/Aktuelt/Presseklip/2006/10/17/Multiarena.aspx
Side :
18/ 69
Gruppe 4
gerne nede. I fremtiden i takt med, at Fitness.dk’s kunder ikke længere er bundet, så vil truslen fra
de nye konkurrenter stige.
PARKEN – Events
At kunne gøre sig gældende på eventmarkedet kræver stor kapital. Hvis man skulle bygge en ny
multiarena ville det genere store kapitalomkostninger. Som eksempel kan nævnes planerne om at
bygge multiarenaen i Jylland. Den skal efter planerne ligge i trekantsområdet og vil have plads til
35.000 koncertgæster og 22.000 siddepladser. Omkostningerne vil efter planen løbe op i omkring
400 mio. kr. 16 Dette betyder, at det er svært at entrere eventmarkedet.
Mht. afholdelse af koncerter, så vil det ikke kræve de samme slags omkostninger, som ved opførel-
sen og vedligeholdelsen af en multiarena. I teorien vil det være nok, at have en stor tom plads, hvor
man kan opføre en scene m.v., som fx Forum Horsens Outdoor. Der vil derfor i fremtiden være stor
chance for, at andre forsøger sig på samme måde som i Horsens. Infrastrukturen skal dog stadig
være til stede for at kunne få de mange mennesker til og fra koncerterne.
Lalandia
For at kunne entrere den branche som Lalandia befinder i, vil det kræve en mia. investering. Som
eksempel kan vi nævne det foreslåede feriecenter i Højer. Det ville have løbet op i omkostninger på
over 3 mia. kr.
Af substitutter for Lalandia nævnte vi det planlagte feriecenter i Frederikshavn. Indtil videre regner
bagmændene bag det center med, at det vil komme til at koste omkring 1 mia. kr. Dette viser igen
tydeligt, at det ville kræve enorme mængder kapital for at kunne entrere branchen. Derfor vil man i
fremtiden måske kunne forestille sig, at kapitalfonde vil forsøge sig på markedet. De er nogle af de
eneste der har kapitalen til at kunne investere mia. i et nyt feriecenter eller forlystelsespark.
8.3 Kundestyrke
Fitness.dk
Når man ser på antallet af substitutter og antallet af kunder, så er Fitness.dk’s forhandlingsstyrke
over for kunderne ikke særlig stor. Andre faktorer har dog også indflydelse. Fx vil synergieffekten,
som vi også nævner i PEST analysen, have en positiv indflydelse på Fitness.dk’s forhandlingsstyr-
ke, samt lo yalitet som trofaste kunder føler for Fitness.dk. Hvis man derimod ser på prisen, så er det
en af de faktorer, der gør, at Fitness.dk har lav forhandlingsstyrke over for kunderne. Fitness World
har ved deres indtræden på markedet presset prisen og dermed mindsket Fitness.dk’s forhandlings-
styrke. Vi kan derfor konkludere at Fitness.dk’s forhandlingsstyrke over for kunderne i fremtiden
16
http://www.horesta.dk/Service/Aktuelt/Presseklip/2006/10/17/Multiarena.aspx
Side :
19/ 69
Gruppe 4
vil være mindre efter Fit ness World’s indtræden på markedet. Fitness World har alt andet lige vist,
at det er muligt at sænke prisen drastisk i forhold til Fitness.dk og S.A.T.S.
PARKEN – Events
Som nævnt under afsnittet med substitutter kan Parken bruges til at afholde flere forskellige events.
På koncertområdet har Parken stor forhandlingsstyrke overfor kunderne. Prisen er ikke den afgø-
rende faktor, når man skal til koncert. Der skal man nærmere se på hvem der optræder. Fx da Rob-
bie Williams skulle optræde i Parken, så var der udsolgt på rekordtid på trods af billetpriser i omeg-
nen 500 kr. og opefter. 17 I sådanne tilfælde er Parken og kunstneren prisfastsætter.
Derudover er der samtidig synergieffekten ved fx at holde en firmafest eller et andet arrangement i
Parken. Dette gør det muligt for Parken i højere grad at være prisfastsætter, og dermed have en stør-
re forhandlingsstyrke over kunderne. I fremtiden vil der som tidligere nævnt være en mulighed for
flere konkurrenter, men de vil ikke have samme stærke brand som Parken besidder, ved at være
Danmarks nationalstadion.
Lalandia
Lalandia har, som vi nævnte i afsnittet omring substitutter, mange konkurrenter og substitutter rundt
omkring i landet. Med de mange valgmuligheder som kunderne dermed har, er markedet meget
prisfølsomt. Lalandia vil derfor ikke kunne være prisfastsætter.
Man kunne forestille sig, at Lalandia ved netop at udvidelsen med Monkey- Tonkey-Land og en
skøjtehal, forsøger at differentiere sig fra de øvrige konkurrenter og dermed have en større forhand-
lingsstyrke overfor kunderne.
8.4 Leverandørstyrke
Fitness.dk
Overfor Fitness.dk er leverandørerne dårligt stillet grundet de mange forskellige leverandører, samt
at det er meget standardiserede produkter. Da Fitness.dk samtidig blandt de to største fitnesskæder
vil de ydermere kunne presse prisen over leverandørerne. Man må derfor formode, at de vil være en
stor kunde at miste for alle leverandører af fitnessudstyr.
PARKEN – Events
På koncertområdet har ”leverandørerne” eller kunstnerne stor forhandlingsmagt. Det er essentielt
for Parken at kunne lokke de helt store kunstnere til at give koncert i Parken. Ellers er der en stor
chance for at de helt store navne hellere vil vælge en af Parkens substitutter, som fx Forum Horsens
Outdoor, hvor Madonna og Rolling Stones har optrådt til fulde huse inden for det sidste år.
17
http://www.aok.dk/profile/29095
Side :
20/ 69
Gruppe 4
Mht. leveringen af udstyr til de forskellige events, så har leverandørerne begrænset magt. Igen pga.
et stort udbud af leverandører samt at Parken afholder mange events året rundt, og man må derfor
formode, at de vil være en stor kunde hos mange udbydere. De vil derfor kunne presse prisen hos
leverandørerne.
Lalandia
For Lalandia gør mange af de samme leverandørforhold sig gældende. Fx er mange af deres pro-
dukter såsom mad og drikke er standardprodukter med mange forskellige udbydere, hvilket igen
svækker leverandørernes styrke over for Lalandia. Derfor vil de, ved at købe store partier ind af
gangen, så som man må formode, at de gør, kunne presse priserne over leverandørerne.
Leverandørstyrke for alle tre områder vil være meget svært at kommentere på mht. fremtidige per-
spektiver. Her tænkes specifikt på de områder hvor, leverandørerne udbyder de meget standardis e-
rede produkter, og hvor der er mange leverandører. Det er samtidigt områder, hvor man ikke umid-
delbart vil forvente de store forandringer i fremtiden.
8.5 Konkurrenceintensiteten – Delkonklusion
Fitness.dk
I takt med den øget popularitet som trænings- og velværemarkedet har haft de senere år, har Fit-
ness.dk stået overfor flere kæder af konkurrerende træningscentre. Sammenholdt med, at vi ikke
vurderer, at der er de største adgangsbarrierer på dette markede, vil en øget popularitet på trænings-
og velværemarkedet måske føre til, at flere vil forsøge sig, ligesom Fitness World har gjort med
succes.
Dette øget antal af træningscentre vil i fremtiden medføre, at Fitness.dk ikke vil have en særlig stor
forhandlingsstyrke over for deres kunder. Derimod vurderer vi, at de har stor forhandlingsstyrke
over for leverandørerne.
Samlet set konkluderer vi derfor, at konkurrenceintensiteten på dette marked er høj, men Fitness.dk
er veletableret og er markedsleder sammen med S.A.T.S.
PARKEN – Events
Parken afholder mange forskellige events på flere forskellige områder. Dermed er der også flere
forskellige substitutter, men ikke nogen i samme størrelsesorden som Parken. På området med me l-
lemstore og mindre events er der dog en skrap konkurrence
Side :
21/ 69
Gruppe 4
For at kunne konkurrere på eventmarkedet vil det i de fleste tilfældige kræve mange penge for at
kunne entrere markedet. Derfor vil antallet af substitutter heller ikke stige signifikant i fremtiden.
Netop dette vil så medføre, at Parken stadig vil være i stand til at lokke de helt store navne til.
Ved koncerter med de store stjerner, så vil Parken have en stor forhandlingsstyrke over for kunder-
ne, da det er sjældent de holder koncert i Danmark. Mht. mange af Parkens andre events og arran-
gementer, så vil dennes position som Danmarks nationalstadion he lt klart være med til at styrke
deres forhandlingsstyrke over for kunderne.
Over for de store stjerner som man meget gerne ser optræde i Parken, så har Parken en forholdsvis
lille forhandlingsstyrke. Hvorimod de med hensyn til leverandørerne af udstyr har stor forhand-
lingsstyrke, da der er mange leverandører af et standardiseret produkt.
På baggrund af dette konkluderer vi, at der samlet set er en lav konkurrenceintensitet på dette ma r-
ked.
Lalandia
I fremtiden vil man højst sandsynligt ikke se så mange flere substitutter, da det vil kræve investe-
ringer i mia. klassen for at kunne entrere markedet.
Pga. af de mange substitutter, som der findes på nuværende tidspunkt, så vurderer vi Lalandias fo r-
handlingsstyrke over for kunder til at være lille, hvorimod man må formode, at de har en stor fo r-
handlingsstyrke over for deres leverandører.
Derfor konkluderer vi konkurrenceintensiteten på dette marked til at være høj, men vi vurderer, at
Lalandia er velplaceret på markedet. Derfor vil de i fremtiden også være godt rustet til konkurren-
cen.
Til slut kan vi konkludere, at PSE befinder sig i nogle vidt forskellige brancher. Dog ser vi visse
ligheder. Både Parken og Lalandia kan man karakterisere som værende i underholdningsbranchen,
hvorimod Fitness.dk er på trænings- og velværeområdet, som for nogen kan betragtes som under-
holdning.
Samlet set befinder, de af os tre valgte forretningsområder, sig på markeder med høj konkurrencein-
tensitet. På trods af denne generelle høje konkurrenceintensitet vurdere vi, at PSE på de tre nævnte
områder er velplaceret i deres respektive brancher.
9. SWOT – delkonklusion
Strengths Weakness’
• Taget på parken • Lav forhandlingsstyrke over for deres
• Stabilt værdibidrag fra ejendomme kunder (Fitness.dk og Lalandia)
Side :
22/ 69
Gruppe 4
• Høj forhandlingsstyrke over for flere af • Afhængighed af lokalpolitisk velvillig-

deres leverandører hed
• Parken har større kapacitet end konkur-
renterne
• På trods af høj konkurrenceintensitet er
PSE veletableret på dets forretningsom-
råder.
Opportunities Threats
• Generel fokus på motion og sundhed • Stigende rente
• Fitness træning som trend • Mulig skatteplan
• Danskernes forbrug af underholdning • Høj konkurrenceintensitet – mange kon-
• Højkonjunktur kurrenter og substitutter
• Høj forbrugertillid • Lavkonjunktur
• Ikke fuldt udnyttet værdibidrag for Par- • Svigtende politisk velvillighed
ken
• FCK i Champions League
Generelt så er de markeder PSE opererer på attraktive og PSE er trods en høj konkurrenceintensitet

veletableret på sine markeder. Fremgangen de senere år er bl.a. sket på baggrund at en højkonjunk-
tur, som har gjort, at danskerne har haft et stort forbrug af ydelser i underholdningsindustrien. Det
er svært at forudsige hvordan forbrugsmønstrene vil udvikle sig, men forbrugertilliden ligger på et
højt niveau så intet indikerer umiddelbare ændringer af forbruget i fremtiden. Renten viser en sti-
gende tendens som kan få betydning for de finansielle omkostninger for PSE, samt skabe ændrede
forbrugsmønstre. Vi anser dog ikke den stigende rente som en særligt negativ tendens på nuværende
tidspunkt. Indflydelsen af en stigning skal blot memoreres til budgetteringen. Danskernes høje fo r-
brug af underholdning tillægger vi positiv indflydelse på PSE’s fremtidige udvikling, ligesom de
sociokulturelle tendenser med fokus på sundhed og træning kombineret med kravet til en ”opleve l-
se” når man benytter sig af tilbud fra underholdningsindustrien.
Formår FCK at kvalificere sig til gruppespillet i Champions Leauge vil PSE opnå højere indtægter.
Desværre er den sportslige succes ikke garanteret, hvorfor det ikke kan indregnes om en fast ind-
tægt for PSE.
Den lokalpolitiske afhængighed kan få negativ indvirkning på PSE fremtidige aktiviteter, da en del
af disse er baseret på udvidelse af Parken mv. Dette kan betyde at forventninger der er afspejlet i
aktiekursen ikke bliver indfriet og dermed forsager et fald.
PSE befinder sig på flere forretningsområder, hvor der generelt er høj konkurrenceintensitet. Denne
høje konkurrenceintensitet fører i fremtiden til en lav forhandlingsstyrke over for deres kunder, som
Side :
23/ 69
Gruppe 4
vil føre til, at PSE kan blive presset af konkurrenterne. PSE er dog godt placeret i forhold til kon-
kurrenterne. PSE har derimod en stor forhandlingsstyrke over for deres leverandører, hvilket gør, at
de vil kunne presse priserne, og dermed kunne stå godt i forhold til konkurrenterne. Samtidig har
PSE den fordel, at de ejer Parken. Sammenholdt med skydetaget, så har PSE en stor fordel over for
deres konkurrenter i og med, at de kan afholde større koncerter og events.
10. Analyse af forretningsområders værdibidrag
Parken er, som tidligere nævnt, en virksomhed baseret på flere fo rskellige forretningsområder. Af
den grund har vi valgt at udforme
Figur 10.1 SBU’s omsætningsandel 2005/06
en analyse af Parkens ’strategic
business units’ værdibidrag. Den-
6%
ne analyse skal underbygge vores
34% 47%
senere forecast og hjælpe os til at Parken
Ejendomme
prioritere og vægte de forskellige Transfer
Lalandia
forretningsområders indflydelse 0% Andet
12%
på budgetteringen.
I figur 10.1 ses de forskellige for-
retningsområders andel af den totale omsætning i Parken. Fitnessdelen er ikke udspecificeret i deres
regnskab, hvilket resulterer i, at vi kun kan gætte os til hvor den tilhørende omsætninger hører un-
der. Parken Events står for 47 % af den totale omsætning, hvilket må siges at være betydeligt. Det
må siges at være acceptabelt at Parken, som egentligt er kerneforretningen, bidrager med så stor en
procent andel af omsætningen. Lalandia er en af Parkens seneste store investeringer. Med en om-
sætningsandel på 34 % må det siges, at dette forretningsområde er langt fra perifert. Ejendomme
som består af udlejning mm. af Parkens lokaler står for 12 % af Parkens omsætning. Posten transfer
betyder værdi skabt ved af salg og køb af fodboldspillere, som vi har ikke lagt videre vægt på denne
jf. afgræsning.
Det er dog en naturlig usikkerhed ved kun at se på omsætningsandelen, da omkostningsstrukturen
kan være meget forskellig for de forskellige business units. Af den grund har vi udarbejdet figur
10.2, som illusterer nettooverskudsfordelingen for Parkens SBU’s. Det er interessant at se, at ejen-
domme står for det største værdibidrag trods en minimal andel af omsætningen. Dette skyldes højst
sandsynligt, at der ikke er særligt store omkostninger ved udlejning af ejendomme, andet end en-
gangsomkostninger primo. Lalandia lever nogenlunde op til sin omsætningsandel med en ove r-
Side :
24/ 69
Gruppe 4
skudsandel på 28 % mod en omsætnings andel på 34 %. Det virker aparte, at en virksomhed som

PSE får det største værdibidrag fra et forretningsområde man ikke forbinder virksomheden med.
Parken har den samme overskuds- som omsætningsandel på 47 %. Det kan anfægtes hvorvidt Par-
ken lever op til sit indtjeningsmæssige potentiale set i lyset af ejendommes andel. Parken er dog
meget forskellig fra ejendomme med en anden omkostningsstruktur og kapitalbehov, hvilket kan
gøre det svært at sammenligne.
Forretningsområderne skaber synergi dvs. en samlet værdi, der er højere end forretningsområderne
hver for sig. Transfer posten er ikke essentiel for porteføljen af SBU’s da den giver underskud. Der
er dog to ting, man bør tage i
Figur 10.2 SBU’s værdibidrag målt i nettooverskud 2005/06
betragtning i den sammenhæng. -6%
28% 47%
Transfer bør hænge sammen med
Parken
vores SBU kaldet F.C. K og ikke Ejendomme
-33% Transfer
stå alene. Ydre mere er fodbolden Lalandia
Andet
som helhed essentiel for PSE, da 64%
PSE, om man vil det eller ej, er

baseret på Københavns fodboldhold.
Vi mener at alle Parkens SBU’s er essentielle for forretningen jf. ovenstående, der er dog andre fak-
torer end den umiddelbare indtjening der gør, at vi forholder os kritiske over PSE’s udvidelse til de
mange forretningsområder, for i kølvandet på udvidelser følger som regel gæld.
11. Historisk regnskabsanalyse

Formålet med denne analyse er et grundlag for vurdering af PSE’s fremtidige udvikling som vi vil
behandle i budgetteringen og værdiansættelsen.
11.1 Indtjeningsevne
11.1.1 Nettoomsætning kontra EBIT-margin

I figur 11.1 har vi opstillet PSE’s nettoom-
Figur 11.1 – nettoomsætning kontra EBITmargin
sætning kontra EBIT margin. Som det ses
600.000 25,00%
har PSE haft en stigende nettoomsætning
500.000 20,00%
samt en høj EBIT margin mellem 8 % og 24
mio. kr
400.000
15,00%
300.000
10,00%
200.000 Side :
25/ 69 5,00%
100.000
- 0,00%
2001 2002 2003 2004 2005
Nettoomsætning EBIT margin
Gruppe 4
%. Det tyder på, at implementeringen af Lalandia og Fitness DK har forløbet godt uden økonomi-
ske komplikationer. Som tidligere nævnt i vores analysen om forretningernes værdibidrag, er der
nogle SBU’er, der bidrager mere til indtjeningen end andre. Vi konkluderede, at det kunne anfægtes
at Parken ikke levede op til dets indtjeningsmæssige potentiale. Det er derimod ejendomme med en
nettooverskudsandel på 64 %, der bidrager til den gode EBIT- margin.
For at udlede den egentlige forrentning af den investerede kapital har vi udregnet ROIC jf. tabel
11.1.
Side :
26/ 69
Gruppe 4
11.1.2 ROIC som selvstændig driver

-Tabel 11.1 - ROIC og dekomponering til OG og AOH
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
ROIC core excl. Udsædv. Poster 1,97% 4,48% 6,07% 6,40%
OG core 20,14% 4,90% 7,55% 9,54% 9,95%
OG 26,84% 5,13% 10,99% 12,32% 11,45%
AOH 0,3153 0,4912 0,5470 0,5626
Vi har i vores reformulerede resultat-

opgørelse sorteret ’ikke driftsposter’ Figur 11.2 – ROIC kontra WACC
fra, hvorfor vi tillader os at udregne en

ROIC, som udtrykker afkastet af fo r-
retningen eks. udsædvanlige poster,
som ikke forekommer hyppigt og sta-
bilt. ROIC har udviklet sig gunstigt fra
2001 pga. velimplementerede nye for-
retningsområder og en stabil voksende
omsætning. ROIC isoleret set giver
dog ikke det indblik i virksomheden vi søger. ROIC skal vurderes ud fra virksomhedens WACC
for, at man kan vurdere den historiske økonomiske profit. I figur 11.2 ses at ROIC i alle år har lig-
get under vores estimerede WACC18 , undtagen i vores nyeste observation i 2005-06. De første fire
år foreligger derfor economic loss, altså en nedbrydning af aktionærværdien. Man kan dog argu-
mentere for at der reelt ikke har eksisteret en nedbrydning af aktionærværdi. Dette skyldes at aktie-
kursen i vores periode har udviklet sig lukrativt og dermed har belønnet ejerne. Den lave ROIC i
2002-03 skyldes generel dårlig omsætning og høje trans feromkostninger. Differencen imellem
ROIC og WACC er blevet betydelig mindre de sidste år og indikerer en positiv fremtid. Udviklin-
gen kan tilskrives forhøjet forbrugertillid og højkonjunktur generelt som smitter af på vores fo r-
brugsvaner indenfor underholdningsind ustrien.
For at få yderligere indsigt i PSE’s indtjeningsevne, har vi valgt at dekomponere ROIC til dets un-
derliggende drivers OG og AOH.
18
Udledning af WACC i bilag 5
Side :
27/ 69
Gruppe 4
11.1.3 Dekomponering til OG og AOH
19
På baggrund af vores metodik har vi udregnet OGCORE og OG jf. tabel 11.1. Grunden til, at vi
valgt at udregne begge skyldes den difference, der foreligger samt dens betydning. OGCORE er i alle
år mindre end OG , hvilket indikerer at vi i vores CORE regnskab har frasorteret mange usædvanli-
ge poster, som ikke hører hjemme under driften. Differencen skyldes primært værdireguleringer på
ejendomme, som vi mener ikke hører hjemme under kerneforretningen og dets driftsindtægter. Vi
mener, at det er en misvisende post, som opjusterer PSE’s overskudsgrad, uden at tage højde for det
retvisende billede. Hvis man som investor betragter regnskabet, ser udviklingen i OG fornuftig ud
med stabile stigninger de sidste fire år. Dykker man derimod ned i regnskabet og frasorterer poster,
der er udsædvanlige og ikke har noget med driften at gøre, viser det sig, at OGCORE har udviklet sig
noget anderledes over de fem års regnskaber. Tendensen viser, at PSE har en noget lavere OGCORE
end man ser overfladisk ud fra OG. Den har udviklet sig forholdsvist stabilt og ligger i dag omkring
de 9 %. Den stabile overskudsgrad skyldes en god implementeringsfase af Lalandia og Fitness.dk,
som er forløbet uden større komplikationer. Desuden er markedet i højkonjunktur og danskerne
forbruger underholdningsprodukter som aldrig før.
Aktivernes omsætningshastighed udtrykker virksomhedens evne til at skabe omsætning i fo rhold til
hvor mange penge, der er bundet i aktiver. AOH for PSE har ligget forholdsvist stabilt og mellem
0,2 og 0,5 hvor meget kapitaltunge virksomheder som regel befinder sig. PSE har mange aktiver i
form af stadium, ejendomme, fitnesscentre og underholdningscentre hvilket tvinger AOH værdien
ned. PSE’s meget lave AOH er dog i høj grad acceptabel pga. virksomhedens natur, det er derimod
OG der skal trække ROIC op.
Fremtiden kan dog let se endnu bedre ud for PSE, i takt med at danskerne retter mere fokus mod
motion og sundhed samt danskernes forbrug på underholdningsprodukter. Ydre mere kan det få en
stor effekt hvis FCK formår at komme i Champions League igen. Selvom vi konkluderede at kon-
kurrence intensiteten var høj på de fleste forretningsområder mener vi, at PSE står stærkt i marke-
det.
11.2 Kreditanalyse
PSE har over de sidste år opkøbt flere virksomheder; Fitness.dk og Lalandia. Dette kræver naturlig-
vis stor kapital, som skal skaffes enten fra ens egenkapital eller fremmedkapital. Tabel 11.2 viser
19
For udregning og forklaring se bilag 2 og 3
Side :
28/ 69
Gruppe 4
PSE’s Debt/Equity de sidste fem år. Med en ratio på 1,7 i 2005-6 er budskabet her er klart, PSE har
en enorm gældsandel i kølvandet på de store akkvisitioner.
Likviditetsgraden er forholdet mellem virksomhedens likvider og den kortfristede gæld. Fra
2004/05 til 2005/06 er likviditetsgraden faldet dramatisk, hvilket skyldes optagning af kortfristede
forpligtelser i forbindelse med køb og administrering af det nykøbte Fitness.dk.
Vi tror ikke at PSE’s likviditetsgrad kommer op på sit tidligere niveau foreløbigt, da der på længere
sigt, venter nye enorme investeringer, som eksempelvis Lalandia Billund 20 . D/E ratioen er meget
høj og kan få foruroligende konsekvenser for PSE på længere sigt. Stigende rente og forhøjet kon-
kursrisiko kan komme til at spille en større rolle og udgør faktorer vi vil lægge vægt på i vores sene-
re forecast og værdiansættelse.
Vi vil i det senere afsnit omkring risiko kommentere på konsekvenserne og risikoen ved den valgte
kapitalstruktur og ge aringseffekten på ROE.
Tabel 11.2 - D/E Ratio og Likviditetsgrad21

2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
Debt / Equity Ratio 0,7168 0,9591 1,2647 1,0622 1,6928
Likviditetsgrad 188,90% 126,10% 72,80% 81,30% 33,40%
11.3 Vækst
Umiddelbart er vækst et meget flydende begreb. Begrebet kan bruges om salgsvækst, vækst i ove r-
skud eller vækst i aktiver. Vækst i overskud kan være drevet af en særlig engangskontrakt, hvilket
vil give et misvissende billede af væksten i virksomheden. Vi har derfor valgt at analysere væksten
ud fra residualindkomsten, RI.
En virksomhed skal skabe et afkast (ROE), der er større end egenkapitalsomkostningerne for at
kunne tilføre værdi til virksomheden.
Vi beregner RI ud fra følgende formel:
RI t = ( ROE t − k e ) EK t −1
20
www.reka.dk/default.aspx?ID=183
21
Årsregnskaber for PSE 2001-2005
Side :
29/ 69
Gruppe 4
Tabel. 11.3.
Residualindkomst 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06
RI -27.549 -7.883 2.120 16.211
? RI 19.666 10.003 14.091
I 2002/03 havde PSE deres dårligste resultat inden for de sidste fem år, hvilket også tydeligt afspej-
ler sig i RI. Hvis vi havde beregnet RI for 2001/02, så kunne man forestille sig, at RI muligvis hav-
de været værre end 2002/03. Det baserer vi på, at PSE ville have haft et underskud, hvis ikke man
havde solgt Christian Poulsen for omkring 40 mio. kr. 22 PSE havde forventet et overskud på 20
mio., men opjusteret ved salget til 60 mio. PSE kom dog kun ud med et resultat på 34 mio. kr.,
hvilket ville have givet et underskud på omkring 7 mio. kr.
Ud fra tabel 11.3 ses det, at PSE er en virksomhed i vækst, som vi også nævner i vores strategiske
analyse. Dette tyder umiddelbart på, at det er en sund virksomhed.
RI viser meget godt, at PSE er en virksomhed i vækst. Selv om der er negative fortegn i 2002/03 og
2003/04, så ses det tydeligt at PSE har formået at skabe vækst og dermed værdi.
Yderligere for at afspejle væksten har vi valgt at kigge på vækstraten for egenkapitalen. Den frem-
går af følgende tabel.
Tabel 11.4.
2002/03 2003/04 2004/05 2005/06
Vækstrate for egenkapital -5,74% 4,49% 10,75% -19,12%
Vækstraten for egenkapitalen viser nogenlunde det samme som RI i tabel 11.4. Bort set fra år
2005/06 hvor der er en negativ vækstrate for egenkapitalen. Det er ikke nødvendigvis et dårligt
tegn. Dette fald skyldtes, at PSE har va lgt at lave et tilbagekøb af egne aktier for 126.844.000 kr.23
Dette kan tyde på stor tiltro til egen aktie, samt at PSE har vurderet, at de har haft et likviditet til
netop dette.
For at se om se om RI og vækstraten for egenkapitalen virkelig har været med til at skabe værdi for
PSE, kunne det være spændende at se på om denne udvikling hænger sammen med aktiekursen.
22
http://www.finansnyheder.dk/News/ShowNewsStory.aspx?StoryId=8798487
23
PSE årsrapport 2005/06 side 40.
Side :
30/ 69
Gruppe 4
Tabel 11.5. 24
2002/03 2003/04 2004/05 2005/06
Vækstrate for aktiekursen -6,67% 44,60% 35,92% 121,15%
Vækstraten for aktiekursen viser samme tendens som RI og vækstraten for egenkapitalen med en
negativ vækst i 2002/03 samt en positiv vækst de resterende år. Bort set fra egenkapitalens vækstra-
te i 2005/06, som var negativ. Denne negative vækst var drevet af et tilbagekøb af aktier på 126
mio. kr. I 2005/06 steg aktien med 121,15 %, som er en del mere end de andre år, hvilket tyder på,
at PSE’s tilbagekøb muligvis har haft den ønsket effekt. Vi kan kun gisne om, PSE’s tanker om-
kring deres tilbagekøb af aktier, men det er bestemt en mulighed.
Det ses, at aktiekursen stiger meget kraftigere end i væksten i PSE (RI). Dette kunne tyde på, at
aktien evt. er overvurderet, hvilket vi vil komme ind på senere i den egentlige værdiansættelse.
Sammenlagt viser de tre tabeller, dog med forbehold, at både RI og vækstraten for egenkapitalen
har en indflydelse på aktiekursen.
11.4 Risiko
PSE er en virksomhed fordelt på flere forretningsområder. Vi vil i dette afsnit kommentere på PSE
som helhed og inddrage de vigtigste aspekter i forbindelse med driftsmæssig og finansiel risiko.
11.4.1 Driftsmæssig risiko

PSE er afhængig af sportslige resultater og dette er en naturlig risiko, der er forbundet med aktien.
Dette faktum kan betragtes fra to vinkler: kvalitet i SAS ligaen samt FCK’s sportslige succes. SAS
ligaen bidrager med hovedparten af de kampe der vises i Parken ,og i den forbindelse også til ho-
vedparten af indtjeningen. Hvis den sportslige kvalitet skulle falde signifikant og interessen for
kampene skulle falde, vil PSE miste TV og entré indtægter. Ydre mere kan faktorer som FCK’s
sportslige succes have stor indflydelse på PSE’s indtjening. Indtjening genereret af FCK kan skyl-
des deltagelse i store turneringer som Champions League og antal vundne kampe generelt. Succes
vil skabe opmærksomhed omkring FCK og påvirke PSE på markedsværdi og EBIT.
Konjunkturer er en naturlig systematisk risiko, som Parken befinder sig i og ikke kan differentiere
sig væk fra. Som nævnt i vores strategiske analyse er de væsentligste trusler stigende rente og lav-
konjunktur.
24
Udarbejdet ud fra bilag 11.
Side :
31/ 69
Gruppe 4
Tabel 11.6 illustrerer den driftsmæssige gearings effekt på ROE, og angiver i hvor stor omfang gea-
ringen på den daglige drift påvirker egenkapitalens forrentning positivt eller negativt. Hvordan ge a-
ringseffekten er udregnet kan ses på bilag 3. Som det ses af tabellen, formår PSE i alle år at opret-
holde en positiv gearingseffekt. Den har dog udvist volatilitet og befundet sig på et generelt lavt
niveau, hvilket kan indikere en fremtidig risiko forbundet med driftsgearingen.
Tabel 11.6 - Driftsmæssig gearings effekt på ROE 25

2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
Driftsms. gearingseffekt på ROE 0,00% 1,03% 1,36% 0,83%
Tabel 11.7 – DGEAR, driftsforpligtelser ifh. nettodriftsaktiver26

2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
DGEAR 0,1033 0,2425 0,3046 0,2829
Ydre mere ses det af DGEAR, at der over den fem-årige periode har været en voksende andel drifts-
forpligtelser i forhold til nettodriftsaktiver. Dette kan være en synergi effekt af de mange opkøb,
eksempelvis Lalandia i 2004. PSE’s fremtidige strategi er på dette område ukendt. Vi tillægger dette
stor risiko værdi, da vi ikke tror at PSE agter at stoppe udvidelserne og akkvisitionerne.
Tabel 11.8 – Aktivernes omsætnings hastighed27
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
AOH 0,2818 0,4425 0,4872 0,4971
Virksomhed der er meget kapitalintensive har ofte en høj AOH risiko 28 . Dette skyldes at der er stor
risiko sammenløbende med at binde ens kapital i store aktiver. Parken har oplevet en vækst i AOH
fra 2002-2004, hvilket skyldes en større omsætning end aktivsforøgning. 2004 var året, hvor PSE
købte Lalandia 29 . Dette kan have haft en stor omsætningsindflydelse. Man må dog konstatere at
PSE, trods udviklingen, stadig har en lav AOH og dette resulterer i en risikoforøgelse. I forbindelse
med AOH risikoen er det relevant at inddrage OG risikoen disse to tilsammen udgør forrentningen
af den investerede kapital ROIC.
Som vi tidligere har påvist, har OGCORE udviklet sig positivt over perioden. Der synes ikke at ligge
den store risiko i denne værdidriver med en stabil ratio på 9 % de sidste par år. Vi mener dog, at den
stadigt kan forøges ved at udnytte nogle af før nævnte muligheder i SWOT.
25
Bilag 2
26
Bilag 2
27
Bilag 2
28
”Regnskabsanalyse og værdiansættelse” Jens O. Elling, Ole Sørensen, s 200-201
29
http://www.parken.dk/script/site/page.asp?cat_id=105
Side :
32/ 69
Gruppe 4
11.4.2 Finansiel risiko

Den finansielle risiko er drevet af FGEAR, som udtrykker forholdet imellem netto finansielle fo r-
pligtelser og egenkapitalen. Som det ses af FGEAR har den udviklet sig dramatisk og i 2005/06 er
forpligtelserne nærmest lig egenkapitalen. Hvis man udregner ultimo værdien30 2005/06 er forplig-
telserne større end egenkapitalen! Dette er en rød advarsels lampe som lyser og bidrager kraftigt til
vores opfattelse af den finansielle risiko forbundet med PSE.
Tabel 11.9 – FGEAR og den finansielle gearingseffekt på ROE 31
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
FGEAR 0,5716 0,5984 0,5930 0,8322
Finansiel gearingseffekt på ROE 0,20% 0,92% 1,50% 2,90%
I tråd med den store andel af forpligtelser har PSE haft en positiv påvirkning af gearingen fra 2001
til 2005. Dette kan være en af årsagerne til, at PSE har valgt en så stor gearings andel. Alt andet
lige er der dog en stor risiko forbundet ved den store FGEAR, hvilket vi vil tage højde for i vores
fremtidige forecast for PSE. Som beskrevet i vores PEST analyse forventer vi en stigende rente i
fremtiden, dette kan have stor betydning for PSE og gearingseffekten kan blive meget vigtig at op-
retholde positiv. Den store gældsandel skyldes, som tidligere nævnt, store akkvisitioner, der er lå-
nefinansieret. Dette er en af grundende til, at vi i vores følgende budgettering har valgt at opstille tre
scenarier for at kunne isolere noget af risikoen. Vi tror nemlig at meget af denne gældsrisiko er for-
bundet med de mange opkøb PSE har foretaget de sidste fem år, og dertil hørende struktur og finan-
sieringskomplikationer.
11.5 Delkonklusion med ROE

PSE står stærkt i markedet og regnskaberne afspejler dette. EBIT marginen har været stigende de
sidste fem år og en solid netto omsætning er blevet opbygget, især med hjælp fra implementerin-
gemn af Lalandia. Denne udvikling kan umiddelbart også udledes af ROIC, som har været voksen-
de frem til 2005/06. Det giver dog ikke nogen mening at iagttage ROIC alene, for sammenlignet
med vores udregnet WACC ses en nedbrydning af aktionærværdi i alle år undtagen 2005/06. Den
negative udvikling har dog været forsvindende og i 2004/05 meget lille. Det tyder på at PSE er ved
at få vendt den negative tendens i denne sammenhæng. Vi dekomponerede ROIC til to selvstændige
værdidrivers: AOH og OG, hvor vi udledte både OG og OGCORE . Det viste sig, at der forelå udsæd-
vanlige og ekstraordinære poster af stor signifikans, som egentligt ikke havde noget at gøre med
30
Alle vores tal er som beskrevet i ”metodik” en gennemsnits betragtning over hele året og ikke kun ultimo primo peri-
oder.
31
Bilag 2
Side :
33/ 69
Gruppe 4
driften at gøre. Af den grund kan en investor let lade sig vildlede af en højere OG, end der egentligt
bliver genereret af driften. OGCORE har udviklet sig positivt og ligger i dag på ca. 10 %. Vi konklu-
derede dog, at denne sagtens kunne være højere. Dette skyldes, at PSE er en kapitaltung virksomhed
med en lav AOH og derfor drives ROIC primært af en stigning i OG. Den positive udvikling skyl-
des faktorer som høj konjunktur, forøget forbrug af underholdningsprodukter, mere fokus på sund-
hed og velvære for ikke at nævne positiv implementering af Lalandia. Vores kreditanalyse afslørede
at PSE sidder meget tungt gældsmæssigt med en lav likviditetsgrad samt en meget høj D/E ratio på
1,6. Den høje ratio skyldes optagning af lån til finansiering af Lalandia samt købet af Fitness.dk.
Der foreligger en naturlig høj finansiel risiko ved den højere gearing, hvorfor vi valgte at udregne
effekten af den finansielle gearing på ROE. Denne har været positiv, dog forholdsvis lav, hvilket
ikke overbeviser os om, at den finansielle risiko ikke er meget høj for PSE. Driftsmæssigt foreligger
der også stor risiko da gearingseffekten er meget lille, DGEAR indikerer dog, at der ikke er lige så
stor en andel af driftsfo rpligtelser som finansielle forpligtelser.
Tabel 11.3 viser, at PSE er en virksomhed i vækst, hvilket vi også konkluderer i vores strategiske
analyse. Meget tyder på, at PSE kan bibeholde denne vækst, hvilk et også vil være nødvendigt for
minimum, at holde aktiekursen på dens nuværende niveau.
Vores tre tabeller (11.3- 11.5) viser en tendens til, at både RI og vækstraten for egenkapitalen har en
indflydelse på aktiekursen. Man kan ikke direkte påstå, at det er de to førnævnte faktorer, der be-
stemmer aktiekursen, men bestemt indirekte.
I nedenstående tabel ses vores udledte ROEcore som består af ROIC samt forpligtelsernes gearings
effekt på ROE. Udviklingen ser som tidligere nævnt positiv ud, man bør dog have i baghovedet, at
den er baseret på en meget høj D/E ratio og gearing i det hele taget. PSE har spredt sig ud på mange
forretningsområder og dette ses både af forrentningen af egenkapital som stigning i D/E. Om PSE’s
fremtidige strategi ved vi, at Lalandia Billund er bygget fæ rdigt i 2009/10 og PSE ikke har i sinde at
stoppe udvidelserne her. Det lader til, at PSE formår at udnytte de nye forretningsområder til at tje-
ne penge dog på forskellige forretningsområder. Vi har pga. den høje D/E ratio valgt at inkludere
noget konkursrisiko i vores DOWN budgettering.
Tabel 11.10. –ROEcore 32
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
ROEcore 2,17% 5,40% 7,57% 9,29%
32
Bilag 2
Side :
34/ 69
Gruppe 4
12. Forecast og værdiansættelse
13. Kapitalstruktur
PSE har som tidligere nævnt i vores kreditanalyse en meget stor andel af gæld. I bilag 5. ses vores
udarbejdede historiske, samt fremtidige kapitalstruktur baseret vores forecast drivers. Den fremtidi-
ge kapitalstruktur er præget af tanker omkring PSE’s strategi for udvidelser m.m. Derfor ses det at
den store andel gæld ikke bliver formindsket foreløbigt. Den store gældsandel hænger naturligvis
sammen med en øget finansiel risiko som vi også har kommenteret på i vores risiko afsnit.
13.1 Estimering af den systematiske risiko ( Tabel 13.1 – udregning af beta ud fra peergroups
ß) Udregning af Beta
Vi har valgt at udlede PSE’s beta værdi ud fra Fitness centre 0,3657
Sport stadium 0,5211
betaer for sammenlignelige selskaber. Da vi jf. Underholdningsbranchen 0,6297
vores afgrænsning har valgt hovedsageligt at Vægtet Beta 0,5055
Common sense tillæg 0,3000
beskæftige os med tre af PSE’s forretningsom-
Beta for PSE 0,8055
råder, har vi valgt peergroups for hvert af for-
retningsområderne. I bilag 10 ses udtrækket af betaer samt beregninger. Vi har udregnet en gen-
nemsnitlig beta for hver peergroup. Herefter har vi udregnet en vægtet beta af de tre peergroups,
som med tillæg ender på 0,8055. Vi konkluderede i kreditanalysen af D/E-ratioen var meget høj.
Sammenholder vi dette med en lav positiv gearingseffekt samt en he nsyntagen til common sence
metoden33 tillæ gger vi det vægtede beta et tillæg på 0,3.
13.2 Estimering af ejernes afkastkrav
Vi har valgt at benytte CAPM modellen til at estimere ejernes afkastkrav k e hvilket kan udtrykkes
ved følgende:
[
k e = r f + β E ( rm ) − r f + ri ]
r f : Vi estimerer den risikofrie rente efter nationalbankens 10-årige statsobligationer 34
ri : Likviditetstillæg estimeret ud fra PWC estimater35
33
S. 58-59 FSR Notat december 2002, ”faglig notat om den værdiansættelse af virksomheder og virksomhedsandele”
34
”Regnskabsanalyse og værdiansættelse” Jens O. Elling, Ole Sørensen, s. 51
35
S. 61, FSR Notat december 2002, ”faglig notat om den værdiansættelse af virksomheder og virksomhedsandele”
Side :
35/ 69
Gruppe 4
Det sidste led i vores CAPM formel udgør risikopræmien. Der er flere metoder til at estimere den-
ne, vi har valgt at læne os op af PriceWaterhouseCoopers estimat på 4 % 36 . Dette er en forholdsvis
høj præmie men jf. vores risikoafsnit er markedet risikofyldt og ligger højt. Hermed er egenkapita-
lens omkostning udledt jf. bilag 5.
13.3 Estimering af gældens afkastkrav

Vi estimerede i det ovenstående den risikofrie rente i 2005 til 3,4 % ud fra Nationalbankens 10-
årige statsobligationer. I budgettet har vi valgt en rente på 3,6 % da vi herved kan tage højde for evt.
mindre rentestigninger i fremtiden. Hertil skal tillægges evt. selskabsspecifikt risikotillæg. Dette
risikotillæg, ”offentlig rating”, er der normalt flere udbydere der estimerer. Der findes dog ikke så-
dan en rating for netop PSE. Ud fra vores vurdering af den finansielle risiko mener vi dog, at der
helt sikkert bør tillæ gges en risikopræmie til den risikofrie rente. Vi har valgt et risiko tillæg på 4
% hvilket skyldes den høje D/E ratio samt en forholdsvis lav positiv gearingseffekt på ROE.
13.4 Estimering af WACC

WACC står for weigthed average cost of capital og udtrykker den samlede diskonteringsfaktor efter
skat, som vi benytter til at tilbagediskontere beløb, når vi skal værdiansætte. WACC kan udtrykkes
ved følgende formel:
Vg : Gældens vægt k g : Fremmedkapitalens omk.
[
WACC = (Vg ⋅ k g ⋅ (1 − t ) ) + (Ve ⋅ ke ) ] Ve : Egenkapitals vægt k e : Ejernes afkastkrav
t : Skat
Vores udregnede historiske, samt den forecastede, WACC kan ses af bilag 5. Det har ikke været
muligt at få oplysninger om PSE´s target kapitalstruktur, derfor har vi fundet det mest hensigtsmæ s-
sigt at udlede den ud fra vores BAU estimerede forecasts, bilag 15. og figur 13.1.
Figur 13.1 – fremtidig kapitalstruktur
100%
90%
80% Egenkapital Gæld
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2001- 2002- 2003- 2004- 2005- 2006- 2007- 2008- 2009- 2010- 2011- 2012- 2013- 2014- 2015-
02 03 04 05 06 07E 08E 09E 10E 11E 12E 13E 14E 15E 16E
36
”Regnskabsanalyse og værdiansættelse” Jens O. Elling, Ole Sørensen, s. 52
Side :
36/ 69
Gruppe 4
Der antages ikke at forekomme ændringer i PSE´s beta fremover, men som følge af den højere ris i-
kofrie rente, vil egenkapitalens afkastkrav i fremtiden ligge på et højere niveau. Herudover antages
det, at den marginale skattesats i fremtiden vil være lig den aktuelle selskabsskat, som er 28 %.
De redegjorte antagelser fører til, at PSE i det første budget år vil have en WACC på 6,05 % med
kraftig stigende tendens de næste ti år pga. bl.a. stigende rentesats.
14. Forecast drivers

14.1 Business as Usual scenariet
14.1.1 Omsætningsvækst
Som det ses af budgetteringen i bilag 15 forudser vi at regnskabet 2006/2007 for PSE bliver det
bedste hidtil. Vi budgetterer en omsætningsvækst på 75 % grundet flere positive forhold. FCK’s
deltagelse i Champions League betyder en merindtægt i omegnen af 80 millioner plus, implement e-
ringen af fitness.dk i regnskaberne har selvfølgelig får en positiv effekt på omsætningen og samtidig
begynder salget af fritidshuse ved Lalandia Billund. Disse salg foregår frem til åbningen af Lalandia
Billund, hvorfor vi har indregnet indtægterne fra disse salg med tre ligelige andele på 80 millioner
frem til 2009. Omsætningsnedgangen i 2007/08 er præget af en manglende deltagelse i Champions
League for FCK, da vi ikke anser det værende fornuftigt at budgettere med indtægter afledt af sær-
lig sportslig succes. Stigningen på 25 % i omsætningen i 2009/10 er primært drevet af Lalandia Bil-
lund. Vi tror på at PSE kan skabe en indbringende forretning på Lalandia Billund, da brandet ”La-
landia” allerede er kendt samt at man har erfaringen med at drive sådanne centre. De pæne vækstra-
ter de kommende fem år skal også sammenholdes med danskernes høje forbrug af underholdnings-
tilbud, samt det faktum at vi befinder os i en højkonjunkturperiode. Dette medfører at folk er villige
til at bruge penge på koncerter i Parken, vælge Fitness.dk frem for billigere konkurrenter osv. Den
høje forbrugertillid er en fornuftig indikator til at underbygge vores budgetterede tal. Empirisk set
fortsætter en højkonjunktur dog ikke evigt. Dette er en af bevæggrundene for vores mere moderate
vækstrater fra 2010/11. Den stigende tendens i renten forudser vi også vil være medvirkende til me-
re moderate vækstrater. En stigende rente lægger en dæmper på forbruget, hvilket uden tvivl får
betydning for PSE da underholdningsbranchen er særdeles konjunkturfølsom. Vi forudser også at
konkurrenceintensiteten vil blive skærpet yderligere de kommende år. Særligt på fitnessmarkedet og
ferieområdet er konkurrenceintensiteten allerede i dag høj og med opførelsen af flere lignende
centre som Lalandia, er der ingen tvivl at nogle af kunderne også vil vælge andre feriesteder.
Side :
37/ 69
Gruppe 4
14.1.2 Overskudsgrad (EBITDA)

Som kommenteret i vores historiske regnskabsanalyse har udviklingen i overskudsgraden været
positiv de seneste fem år. I vores budgettering vælger vi at budgettere med et lidt lavere niveau end
snittet for de sidste fem år. Frem til 2009/10 budgetterer vi med at overskudsgraden er svagt falden-
de, hvilket vi begrunder med en øget konkurrence i underholdningsindustrien. Et eksempel er Fit-
ness.dk, som står overfor en konkurrence på pris fra Fitness world, hvorfor de bliver nødsaget til at
skulle konkurrere med pris som parameter, frem for produktet som markedet er nu. Grunden til den
lave overskudsgrad i 2009/10 er åbningen af Lalandia Billund. Der er altid indkøringsfaser ved op-
start at nye virksomheder, hvilket har en negativ effekt på evnen til at genere en høj overskudsgrad.
Da PSE har god erfaring med Lalandia i forvejen anser vi ikke denne periode værende særlig lang,
hvorfor vi fra 2011-12 lader overskudsgraden stige til acceptable 21 % frem til terminalperioden.
Årsagen til at vi ikke budge tterer overskudsgraden til et niveau, der lægger sig op ad gennemsnittet
for de seneste fem år er vores generelle forventning til konjunkturens udvikling. Vi har siden regn-
skabet befundet os i en højkonjunkturperiode med rekord høj forbrugertillid samt lav rente. Renten
har vist en stigende tendens og ligger nu på et stadig udmærket niveau, mens forbrugertilliden sta-
dig er høj. Empirisk set ved vi at højkonjunkturer ikke fortsætter evigt og den stigende rente kan
tyde på et skift i fremtiden. Endvidere forudser vi at den høje konkurrenceintensitet som bliver
yderligere skærpet gør at der i flere af forretningsområderne skal konkurreres på prisen, hvilket har
direkte indvirkning på overskudsgraden – alt andet lige. Derfor vælger vi at budgettere en ove r-
skudsgrad på 21 % fra 2010/11 og frem til terminalperioden.
14.1.3 Effektiv skatteprocent
Den effektive skatteprocent aflæser vi direkte i noterne i PSE’s årsrapporter fra 2002-2005. Den
spænder imellem 24,3 % til 35,8 %, men da der ikke er nogle permanente differencer i de enkelte
år, vælger vi at budgettere den effektive skatteprocent som 28 %, som er den gældende skattepro-
cent.
14.1.4 Lånerente
Vi har valgt at budgettere med en låne rente på 6 %. Med denne tager vi højde for både den histori-
ske rente, samt evt. stigninger i markedsrenten.
Side :
38/ 69
Gruppe 4
14.1.5 Aktivernes omsætningshastighed
Som vi redegjorte for tidligere er Parken en kapitaltung virksomhed, hvilke oftest er præget af en
lav AOH. Vi har i vores forecast ladet AOH stige til 0,8 fordi vi tror at PSE har en for stor gældsan-
del til at investere i nye store aktiver foreløbigt (andet end Lalandia Billund). Vi tror PSE vil forsø-
ge at udnytte de indtjeningsmuligheder, der nu engang foreligger i de nuværende forretningsomr å-
der. Dette er vores vurdering og kan på ingen måde vides med sikkerhed, da vi ingen information
omkring fremtidige strategi er blevet givet.
14.2 UP og DOWN scenariet

I den vægtede kurs er det naturligvis BAU-scenariet, der vægter højest i den udregnede kurs. Gene-
relt set er det de samme forudsætninger, der har indvirkning uanset hvilket scenario der analyseres.
Derfor har vi valgt kort at opliste de faktorer, vi mener, der har en særlig betydning i de to andre
scenarier.
DOWN UP
• Sportslig fiasko • Indtægter fra transfer aktiviteter
• Svigtende besøg til arrangementer i Par- • Deltagelse i Champions Leauge
ken • Højere indtjening end forventet fra Fit-
• Ringe afkast fra Lalandia Billund ness.dk
• Store opstarts omkostninger på Lala ndia • Positivt afkast fra aktiviteterne i Lalan-
Billund dia Billund
• Afgørende hård konkurrenceintensitet på • Fortsat højkonjunktur
de forskellige forretningsområder • Lavere konkurrenceintensitet på de for-
• Svage konjunkturer skellige forretningsområder
15. Værdiansættelse af erhv. ejendommene i PSE

Jf. dansk regnskabspraksis værdiansættes erhvervsejendomme til markedsværdi. Til vores værdian-
sættelse af ejendommene anvender vi DCF-modellen. I DCF-modellen ser man dels på værdien
opnået fra cash flowet (drifts afkastet) i en budgetperiode og dels på et terminalår, der bestemmer
værdien af ejendommen efter budgetperioden – terminalværdien. Det cash flow ejendommene gene-
rerer finder vi i årsrapporterne for PSE, hvorefter vi budgetterer med en selvbestemt vækstrate frem
til terminalåret. Vi har valgt at lave tre scenarier og derefter lave en vægtet kurs.
Kapitaliseringsrenten på 6,25 % vi anvender, er den samme som PSE benytter, hvorved ejendom-
menes værdi afspejler forrentningskravet PSE har til sine ejendomme 37 .
37
For udregninger se bilag 12
Side :
39/ 69
Gruppe 4
15.1 Forudsætninger
15.1.1 Business as usual
Vi anser markedet for udlejning af ejendomme værende særdeles stabilt. De senere års massive
prisstigninger på boligmarkedet har også forplantet sig i en vis grad på erhvervsudlejnings marked,
hvilket vi mener må betyde at lejen på erhvervsejendomme har nået et niveau, som ikke stiger signi-
fikant de kommende år. I vores BAU-scenarie lader vi indtægterne stige med 2 % om året frem til
terminalperioden og 3 % for omkostningerne. Den relativt lave vækst i omsætningen begrunder vi
med et stagnerende marked, der dog stadig er attraktivt, når man ser på det generede cashflow. På
omkostningssiden sætter vi en lidt højere vækst. Dette er for at tage hensyn til tomgangsperioder og
egen afholdning af div. udgifter i disse perioder, som naturligvis vil forekomme over en tiårig peri-
ode.
Værdien af ejendommene i PSE pr. aktie i BAU scenariet bliver kr. 453.
15.1.2 UP-scenariet
Up-scenariet er naturligvis præget af en højere vækst i omsætningen, nemlig 3,5 %, samtidig med at
omkostningerne kun har en stigningsgrad på 2 %. Skal dette scenario realiseres skal tomgangsperi-
oderne på ejendommene være få og korte samtidig med at PSE skal kunne presse priserne en lille
smule.
Værdien af ejendommene i PSE pr. aktie i UP-scenariet bliver kr. 524.
15.1.3 DOWN-scenariet
I vores down scenario sætter vi kun væksten i omsætningen til 1 %, samtidig med at omkostnings-
siden vokser med 5 %. Dette scenario afspejler et ejendomsmarked hvor der er længere tomgangs-
perioder på udlejningsejendommene samt en hel del egen afholdning af udgifter til div. omkostnin-
ger i disse perioder.
Værdien af ejendommene i PSE pr. aktie i DOWN-scenariet bliver kr. 406.
15.2 Delkonklusion
Da det ikke i regnskabet for PSE oplyses hvor stor en del af huslejeindtægterne, der er ege nbetaling
bliver vi nødt til at korrigere for dette i den vægtede værdi. Derfor vælger vi at tillægge BAU 70 %,
Down 20 % og Up 10 % i den vægtede kurs. Herved tillægges down en større værdi og derved til-
stræber vi på bedste vis at tage hensyn til den overvurdering, der er i ejendommene med en egenbe-
taling indregnet.
Side :
40/ 69
Gruppe 4
Derved bliver værdien af ejendommene i PSE pr. aktie kr. 451.

Dette tal finder vi rimeligt når man ser på det værdibidrag på 64 % som ejendommene skaber i PSE.
Vi vil i beregningen af en fair value for en aktie i PSE tillægge værdien af ejendommene til den
fundne værdi for at finde den endelige fair value.
16. Forecast resultater for (BAU)

Vi er nu i stand til at iagttage et par af de fr emtidige nøgletal. Af figur 16.2 ses det, at vi de næste år
oplever en forbedret EBIT margin samt stigende nettoomsætning. Som nævnt skyldes dette indkø-
ring af Fitness.dk i regnskabet samt deltagelse i Champions League.
På baggrund af vores opstillede forecast kan vi nu også udlede den fremtid ige ROIC og WACC,
som ses af nedenstående figur 16.1 ROIC er større end WACC frem til 2011 og skaber i disse år
værdi for aktionærerne. I 2011 bygges Lalandia Billund og en indkøringsfase med store omkost-
nings forve ntes. Herefter forudser vi en stille periode med lille marginal positiv forskel mellem
ROIC og WACC.
Side :
41/ 69
Gruppe 4
Figur 16.1 – ROIC kontra WACC (forecast) Figur 16.2 – nettoomsætning kontra EBITmargin (forecast)
17. Værdiansættelse af PSE excl. erhv. ejendomme
17.1 DCF modellen

Vi har til værdiansættelse af PSE valgt at bruge DCF metoden. På baggrund af vores tre forecast har
vi på bilag 16, 18 og 20 udarbejdet følgende værdiansættelse.
Forecastet giver os en NOPAT og ?NDA ti år. NOPAT er naturligvis eksl. Ejendomme jf. afgræ n-
sing. Udregningen ses af bilag 15-20. NOPAT fratrukket ?NDA giver os det frie cashflow hvilket,
vi for hvert år, tilbagediskonterer med vores budgetterede WACC. Terminalværdien tilbagediskon-
terer vi ved den uendelige annuitet og derefter ti år tilbage, således at vi får PV af terminalvæ rdien.
Samlet kan vores metode beskrives ved:
t
FCF FCF
V0E = ∑ + − NFF0 − Min 0 g: vækst i terminalleddet
i =1 (1 + wacc) ( wacc − g )(1 + wacc) t
t
min: minoriteter
Figur 17.1 – endelig kurs

Aktiekurs ssh
BAU 431,97 70%
UP 974,63 20%
DOWN 179,24 10%
Vægtet 886,29
Vi tilbagediskonterer vores tre scenarier og tillægger erhvervsejendomme, for deres respektive sce-
narer. Herefter vægtes vores scenarier, hvilket giver os en endelig kurs på 886 kr. Vi mener altså at
markedet pr. 23. februar 2007 overvurderer PARKEN Sport & Entertainment med 613 kr. pr. ak-
Side :
42/ 69
Gruppe 4
tie 38 . Vi har valgt at udregne et interval for vores kurs på 2,5 % afvigelse hvilket giver os et endelig
kursinterval imellem [ 864 og 908 ]. Grunden til vi vælger et kurs range skyldes bl.a. følsomhed på
estimatet, jf. senere følsomhedsanalyse. Vi mener at afvigelsen fra markedsværdien af PSE skyldes
at mange af PSE’s investorer er drevet af andre faktorer end økonomisk rationalitet. Fodbold styrer
direkte PSE’s markedsværdi39 og dette kan skabe en urealistisk værdi af PSE på børsen. Ved vores
kurs mener vi ikke at PSE er en virksomhed i problemer, vi mener blot at PSE i dag ikke kan leve
op til sin markedsbestemte pris.
Figur 17.2 – samlet kurs for PSE
Vægtet kurs uden ejendomme

Vægt Kurs
BAU 70% 432
UP 10% 975
DOWN 20% 179
Samlet kurs 436 Samlet kurs for PSE
886,29
Vægtet kurs uden ejendomme
Kurs interval 2,5% afv.
Vægt Kurs [ 864 ; 908 ]
BAU 70% 453
UP 10% 524
DOWN 20% 406
Samlet kurs 451
17.2 P/E metoden

Overordnet set er der to metoder, som analytikere benytter til at vurdere en aktie. Den ene metode
går ud på at estimere fremtidige regnskabstal, den anden metode benytter sig af sammenligning af
multipler mellem forholdsvis ens virksomheder. I dette afsnit gennemgås kort den sidste metode for
PSE, og vi har valgt at anvende den mest benyttede multipele, nemlig P/E-ratio. I denne sammen-
hæng bruger vi det samme udtræk af virksomheder som vi brugte til udregning af beta. Samtidig har
Pr ice per share
vi beregnet ud PSE’s P/E ratio vha. følgende formel: P E = . EPS for PSE har vi
EPS
fundet under afsnittet for nøgletal i PSE’s årsregnskab fra 2005/06.
38
www.euroinvestor.dk , 23 februar 2006, kurs på PSE 1500
39
Udregnet korrelation mellem sportslige resultater og aktiekurs, for stort bilag til at vedlægge. Kan udleveres efter
forespørgsel
Side :
43/ 69
Gruppe 4
Tabel 17.140
P/E Multipel værdiansættelse
PSE Estimeret P/E ratio for peergroups

Kurs pr. 23. Feb. 2007 1.500 Recreations centers (FitnessDK) 60,64
Antal aktier 2.468.800 Sport (Parken) 66,73
Markedsværdien 3.703.200.000 Themeparks (lalandia) 33,05
EPS 13,96
P/E 107,45 Samlet estimeret P/E 53,47
P/E-ratioen fortæller noget om investorernes forve ntning til den fremtidige indtjening i forhold til
den nuværende. En høj P/E-ratio kan indikere, at fremtidsudsigterne for en virksomhed er meget
lyse, men det kan også antyde at aktien er overvurderet. Det modsatte er tilfæ ldet for en lav P/E-
ratio.
Det ses tydeligt, at PSE’s P/E ratio er noget høj i forhold til se sammenlignelige. Dette kunne tyde
på, at aktien er overvurderet. Ved at anvende den estimeret P/E ratio for peergroups på PSE’s EPS
får man en aktiekurs på 747 kr. Dette underbygger vores påstand om, at PSE aktien er stærkt over-
vurderet, mens kursen på 747 kr. ikke ligger langt fra vores fair value på 886 kr.
18. Følsomhedsanalyse
Som tidligere beskrevet fandt vi en kurs på 886 kr. pr. aktie i PSE. Vi har valgt at foretage en fø l-
somhedsanalyse på vores model på henholdsvis ± 20 % varians på risikopræmie, samt ± 10% vari-
ans på beta, altså er vores to variable beta og risikopræmie. Grunden til at vi at valgt netop disse
variable skyldes at vi finder PSE risikofyld t og dermed let kan have en højere eller lavere beta eller
risikopræmie. Som det ses af figur 18.1 er der ca. 300 mio. kroners varians på risikopræmien, hvil-
ket illustrerer den store værdi man kan tillægge subjektivitet på modellen ved estimering af risiko-
præmien. Kursmæssigt betyder dette en varians på over 100 kr. pr. aktie, hvilket må siges at være
en betydelig påvirkning. En forhøjet risiko sammenholdt med en forhøjet beta til eksempelvis
0,8860 har PSE en vægtet virksomhedsværdi på 1.981.661.000 kr., hvilket er ca. en halv milliard
lavere end vores laveste beta og risikopræmie. Dette scenario svarer til en aktiekurs på henholdsvis
977 og 803 kr.
Samlet vurderer vi at analysen indikerer en medium følsomhed på estimatet. Dette er en af grundene
til at vi har valgt at lave et værdiansættelses interval jf. tidligere afsnit omkring værdiansættelse.
40
Tallene bag denne tabel kan ses i bilag 21
Side :
44/ 69
Gruppe 4
Figur 18.1 – Følsomhedsanalyse med virksomhedsværdi

Vægtet virksomhedsværdi
Risikopræmie, 20% varians

i t. kr.
3,20% 3,60% 4,00% 4,40% 4,80%
Beta, 10 %
0,7249 2.411.955 2.334.745 2.262.684 2.195.286 2.132.123

varians
0,7652 2.376.969 2.298.103 2.224.694 2.156.208 2.092.179

0,8055 2.343.060 2.262.684 2.188.066 2.118.623 2.053.848
0,8458 2.310.178 2.228.431 2.152.731 2.082.449 2.017.037
0,8860 2.278.279 2.195.286 2.118.623 2.047.610 1.981.661
Figur 18.2 - Følsomhedsanalyse med aktiekurs

Aktiekurs
Risikopræmie, 20 % Varians
i t. kr.
3,20% 3,60% 4,00% 4,40% 4,80%
Beta, 10 %
0,7249 977 946 917 889 864

Varians
0,7652 963 931 901 873 847

0,8055 949 917 886 858 832
0,8458 936 903 872 844 817
0,8860 923 889 858 829 803
19. Konklusion
I vores PEST analyse har vi konkluderet at de forretningsområder PSE operer på er særdeles kon-
junkturfølsomme. Den rekord lave rente samt en høj forbrugertillid har været med til at sikre at dan-
skerne har haft et højt forbrug af underholdningsydelser, hvilket har været med til at sikre flotte
resultater for PSE. Den stigende rente ser vi som en indikator på at højkonjunkturen kan have top-
pet, og empirisk set vides det også at højkonjunkturer ikke varer evigt. Dette har været en vigtig
faktor i vores budgettering, hvor vi budgetterer med mere moderate vækstrater frem til terminalp e-
rioden, end der har været opnået de seneste fem år.
PSE operer på flere forskellige forretningsområder, hvor konkurrenceintensiteten generelt er høj.
Sammenholdt med en lav forhandlingsstyrke over for deres kunder betyder det, at konkurrencen i
fremtiden vil være følsom over for ændringer i prisen, fra PSE såvel som deres konkurrenter. Det
gælder dog ikke på event og koncertmarkedet, hvor PSE har Parken. På alle af deres forretningsom-
råder er PSE velplaceret og blandt markedslederne, hvilket alt andet lige vil placere dem godt i den
fremtidige konkurrencesituation.
Hvis man iagttager de forskellige forretningsområders værdibidrag i omsætning så vi at Parken bi-
drog med den største omsætning. En udledning af hvert forretningsområdes værdibidrag efter netto-
overskud ændrede dog hurtigt vores opfattelse. Her stod ejendomme for det største værdibidrag
trods den minimale andel af omsætningen, hvilket man anfægte er aparte da man skulle tro at PSE’s
Side :
45/ 69
Gruppe 4
hovedindtjening kom fra dets hoved forretningsområder. Konsekvenserne ved dette kan enten være
stabilitet i ejendomme eller en indikator for dårlig indtjening på PSE’s egentlige forretningsomr å-
der.
Regnskabsanalysen afslørede at PSE generelt har haft en lukrativ udvikling baseret på en stigende
ROE. Ved at sammeholde ROIC med vores udregnede WACC ses det dog at der har været ned-
brydning af aktionærværdi alle år frem til 2004-05. Tendensen har dog været forsvindende i perio-
den hvilket gør, at vi på dette punkt, ser positivt på fremtiden Man kan anfægte at PSE’s OG niveau
ikke er høj nok da PSE er en kapitaltung virksomhed og derfor har en lav AOH. Generelt konklud e-
rede vi en positiv udvikling på baggrund af vel implementering af købte virksomheder, høj kon-
junktur samt et øget fokus på sundhed og velvære blandt danskere. PSE’s virksomhed er dog base-
ret på et meget usikkert kapitalgrundlang med en ekstrem høj D/E ratio. Vores udledte driftsmæssi-
ge samt finansielle gearingseffekt bidrog yderlige til vores forhøjede risiko associeret med PSE, da
de begge var lave. Det usikre kapitalgrundlag kontribuerer til vores vurdering omkring PSE’s styrke
på markedet. PSE har et stærkt brand hvilket betyder meget, regnskabsanalysen afslører dog en stor
økonomisk usikkerhed. Dette faktum afspejles i vores risiko afsnit som vi anså som høj. Ved at be-
regne RI har vi konkluderet, at PSE er en virksomhed i vækst. Siden PSE havde en negativ RI i
2002/03 er det kun gået frem vækstmæssigt. Dette gælder også for vækstraten i ege nkapitalen. Vi
har derfor konkluderet, at RI og vækstraten for egenkapitalen har været med til at skabe værdi for
PSE. I hvert fald mht. til markedsværdi, som har haft nogenlunde den samme vækstrate, bare en del
kraftigere. Dette tyder på, at aktien muligvis kunne være overvurderet.
Den økonomiske fremtid har vi et positivt syn på. Vi budgetterer i opgaven 2006/07 til at blive et
særdeles flot år for PSE og budgetterer generelt flotte stigningsprocenter i omsætningsvækst og
overskudsgraden. Opfø relsen af Lalandia Billund budgetterer vi til at få en god positiv indvirkning
med indtægter for salg af huse tilhørende centeret indregnet frem til åbningen i 2009 og betydelig
stigning i omsætningen i forbindelse med åbningen af centeret. Den store erfaring PSE har fra La-
landia er vi sikre på vil være en fordel ved åbningen i Billund, hvorfor indkørselsfasen som vil af-
spejle sig i et fald i overskudsgraden ikke vil spænde over mere end en treårig periode. Danskernes
høje forbrug af underholdning mener vi gør, at vi kan budge ttere med fine vækstrater, ligesom det
faktum at vi stadig befinder os i en højkonjunkturperiode vil være med til at skabe vækst de kom-
mende år. Faktummet at en højkonjunktur ikke varer ved, og at vi forudser en øget konkurrencein-
tensitet de kommende år gør at vores salgsvækst og overskudsgrad falder til mere moderate vækst-
procenter hen til terminalperioden.
Side :
46/ 69
Gruppe 4
Ved tilbagediskontering af det frie cashflow samt tillæg af erhvervsejendomme får vi en samlet
vægtet kurs på 886 kr. pr aktie. Vi mener altså at markedet pr. 23. februar 2007 overvurderer PAR-
KEN Sport & Entertainment med 613 kr. pr. aktie. Med vores kurs mener vi ikke at PSE er en virk-
somhed i økonomiske vanskeligheder, vi mener derimod at markedet overvurderer aktien ved at
lade sig vildlede sig af bl.a. sportslige resultater.
Vores følsomhedsanalyse røbede en medium følsomhed på estimatet. Små ændringer i beta og risi-
kopræmie viser sig at have en, ikke væsentlig, indflydelse aktiekurs og virksomhedsværdi.
Fremtiden for PSE er meget usikker da vi ingen information omkring fremtidig strategi er blevet
givet. Det er en mulighed at sælge Parken og leje den tilbage, hvorved man ville kunne få en stor
engangsindtægt. Vi tror dog ikke dette bliver relevant da det lader til at PSE og bestyrelsen ikke er
tilhænger af udenlandsk influens på PSE.
20. Perspektivering
Vi er ingen information blevet givet omkring PSE’s fremtidige strategi. Vi er dog af den opfattelse
at PSE ikke vil stoppe udvidelserne foreløbigt. Spørgsmålet er hvorvidt virksomheden forbliver på
danske hænder eller måske er et opkøbsemne. Jf. 41 tror vi ikke et evt. opkøb kan komme på tale.
Desuden mener vi at PSE er meget overvurderet og derfor ikke kan retfærdiggøre et opkøb.
Hvis vi skal forholde os til PSE i forhold til andre internationale klubber er FCK den dyreste fod-
boldklub i verdenen. 42 Hvis man sammenholder evt. sportslig succes med prisen på fodboldklubben
er en virksomhed som Arsenal en langt bedre investering. Arsenal har større eksponering i Europa
via Champions League og har derfor større indtjeningspotentiale, sportsligt
En mulighed PSE kunne gøre brug af er at sælge Parken som aktiv og genlease det, hvorved man
ville kun opnå nogle høje engangsindtægter. Vi tvivler dog på dette, da det lader til at PSE’s besty-
relse er meget fokuseret på at holde PSE og dets aktiver på danske hænder.
Afslutningsvis tror vi at PSE i sin nuværende form vil eksistere i mange år fremover, dog forment-
ligt med flere forretningsområder under sig.
41
http://pdf.borsen.dk/2006/03/200603021001.pdf
42
http://www.business.dk/businessbreak/sport_spil/artikel:aid=2026280
Side :
47/ 69
Gruppe 4
21. Litteraturliste
Litteraturliste
Forfatter Titel Forlag Udgivelsestidspunkt
Litteratur
Jens O. Elling, Ole Sørensen Regnskabsanalyse og værdiansættelse Gjellerup 2005
Jens O. Elling Årsrapporten - teori og regulering Gjellerup 2004
PriceWaterHouseCoopers Undersøgelse af risikopræmien på det danske aktiemarked
Rådgivningsudvalget ”Fagligt notat om den værdiansættelse af virksomheder og
virksomhedsandele” Dec. 2002
Div. Analyser og rapporter
Danske Securities Parken Sport & Entertainment 21-11-2002
Parken Sport og Entertainment Fondsbørsmeddelser
Regnskaber m.v.
Parken Sport og Entertainment Årsrapporter 2001-2005
Artikler
www.business.dk "Fogh åben for at ændre skatteforslag" 02-02-2007
"Parken under angreb" 16-01-2007
"Don Ø presses hårdt på fitnessmarkedet" 13-11-2006
"FCK er verdens dyreste klub på børsen" 07-02-2007
www.skm.dk "Forslag til ændring af selsskabsloven…" 05-02-2007
www.borsen.dk "Analytiker: Parken-projekt bliver en succes" 31-08-2006
www.jp.dk "Planer om jysk multiarena" 17-10-2006
www.finansnyheder.dk "F. C. København tjener kr. 40 mio. på spillersalg" 05-12-2001
Internet
www.parken.dk Officiel hjemmeside for PSE
www.fitnessworld.dk Officiel hjemmeside for Fitnessworld
www.euroinvestor.com Aktieside
www.business.dk Berlingske Tidendes erhvervssektion
www.statistikbanken.dk Danmarks Statistik
www.netdoktor.dk Hjemmeside vedr. sundhed, sygedomme mv.
www.aok.dk Alt om Københanvn
Databaser
Datastream
Euromonitor Global market information Database
Investtext Investeringsrapporter om virksomheder, brancher og globale
markeder fra ca. 500 af verdens førende børsmæglerfirmaer.
Amadeus Finansiel virksomhedsdatabase med oplysninger om ca. 1,5 mio.

virksomheder i Europa
Global market information Markedsstatistik, markedsrapporter, livsstilsanalyser m.v. om lande,
database markeder og forbrugere
Side :
48/ 69
Gruppe 4
Bilag
Bilag 1
Metodeoversigt
§ Indledning
Introduktion § Problemstilling
§ Problemformulering
§ Afgrænsning
§ Kildekritik
§ Metodik
Præsentation af § Virksomhedspræsentation
§ Historie
PSE
§ Omverden
o PEST
Strategisk ana- o Porters 5 forces
lyse § Intern
o Forretningsområdernes vær-
dibidrag
§ SWOT – Del konklusion
Historisk regn- § Reformulering

§ Historisk regnskabsanalyse
skabs analyse o EBIT, ROIC
o OG og AOH
o Kreditanalyse
o Vækst & Risiko
Værdi- § Forecast for tre scenarier

§ Værdiansættelse DCF
ansættelse & o BAU
Følsomhed o UP
o DOWN
§ Værdiansættelse P/E
§ Følsomhedsanalyse
§ Konklusion
§ Perspektivering
Side :
49/ 69
Gruppe 4
Bilag 2
Nøgletal, dupont pyramiden
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06
ROEcore 2,17% 5,40% 7,57% 9,29%
ROIC core excl. Udsædv. Poster 1,97% 4,48% 6,07% 6,40% Niveau 1
FGEAR 0,5716 0,5984 0,5930 0,8322
SPREAD -0,36% 1,39% 2,16% 3,12%
Finansiel gearing
r 2,34% 3,09% 3,92% 3,27%
OG core 20,14% 4,90% 7,55% 9,54% 9,95%

OG reform 26,84% 5,13% 10,99% 12,32% 11,45% Niveau 2
AOH 0,3153 0,4912 0,5470 0,5626
DGEAR 0,1033 0,2425 0,3046 0,2829

KLR (stefan tjek) 3,29% 2,71% 1,76% 1,71% 2,57% Driftsmæssig gearing
NPY 0 0 0 0 0
NRNPY 7.397 16.044 19.736 24.029 24.753
Implicit rente 13,47% 22,76% 8,68% 13,02% 10,98%
ROOA 4,85% 0,02% 2,81% 3,86% 2,49%
Kreditanalyse
Driftsms. gearingseffekt på ROE 1,95% 1,67% 2,21% 3,91%
Finansiel gearingseffekt på ROE 0,20% 0,92% 1,50% 2,90%
ROOA 4,85% 0,02% 2,81% 3,86% 2,49%
ROE = Drfs. Gearing + Fins. Gearing + ROOA 2,17% 5,40% 7,57% 9,29%
Debt / Equity Ratio 0,7168 0,9591 1,2647 1,0622 1,6928

Likviditetsgrad 188,90% 126,10% 72,80% 81,30% 33,40%
Side :
50/ 69
Gruppe 4
Bilag 3
Regnskabsanalyse, og formler hertil:

”Regnskabsanalyse og værdiansættelse – en praktisk tilgang”
Af: Jens O. Elling og Ole Sørensen
Gjellerup 2005
side: 14 og 15
Totalindkomst
ROE =
gns.EK
drifts overskud
ROIC =
gns.NDA
gns. NFF
FGEAR =
gns.EK
NFF = netto finansiell e forpligtel ser
EK = egenkapital
NFO = netto finansiell e omkostninger
DO = Driftsoverskud
NFO
r=
gn.s. NFF
SPREAD = ( ROIC − r )
DO
OG =
gns.EK
DOCORE
OGCORE =
gns.EK
nettoomsætning
AOH =
gns.NDA
gns. drifts forpligtel ser
DEGAR =
gns.drifts aktiver
DO + implicit rente (ir )
ROOA =
gns. NDA
Driftsmæss ig gearingsef fekt = ( ROIC − ROOA )
Finansiel gearingsef fekt = ( ROE − ROIC )
Side :
51/ 69
Gruppe 4
Bilag 4
Noter nøgletal
KLR
Årlig
Obligationsrente -
Statsobligationer (Stående lån)
2 år
DK: Danmark
Gennemsnit
Korrigeret for skat R*(1-t)
(regnskabsanalysen)
OG er overskudsgraden udregnet på baggrund af det officielle årsregnskab fra PARKEN sport &
entertainment A/S.
OGcore er derimod udregnet på baggrund af vores reformulerede regnskab CORE. Her er udsæd-
vanlige poster sorteret fra. Udsædvanlige poster udtrykker regnskabsmæssige poster som ikke fore-
kommer stabilt, ikke har noget med driften at gøre samt ikke hører til kerneforretningen..
Side :
52/ 69
Gruppe 4
Bilag 5
Side : 53/69
Gruppe 4
Bilag 6
Den reformulerede resultatopgørelse

2001/02 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06
Nettoomsætning 195.539 233.065 369.915 447.038 503.976
Eksterne omkostninger -98.593 -107.213 -158.962 -196.081 -219.599
Personaleomkostninger -71.243 -79.792 -127.943 -157.425 -185.211
Afskrivninger -9.625 -179.461 -11.589 -198.594 -19.477 -306.382 -21.314 -374.820 -24.342 -429.152
Driftoverskud (før skat) 16.078 34.471 63.533 72.218 74.824
Skat på driftoverskud -32.548 -2.600 -14.690 -18.340 -21.205
Driftoverskud (efter skat) -16.470 31.871 48.843 53.878 53.619
Andet driftoverskud
Værdiregulering af investeringsejendomme -99 20.057 9.778 15.251 35.065
Resultat af transferaktiviteter 42.353 -33.626 -18.126 -15.281 -33.664
42.254 -13.569 -8.348 -30 1.401
Skat på andet driftoverskud 12.676 -4.071 -2.504 -9 -392
54.930 -17.640 -10.852 -39 1.009
Andel af resultat efter skat i associerede virksomheder-338 11 -2.217 -488 0
Øvrige egenkapitalbevægelser 0 54.592 341 -17.288 -1.999 -15.068 -3.722 -4.249 3.035 4.044
Totalindkomst fra driften 38.122 14.583 33.775 49.629 57.663
Finansielle omkostninger -7.397 -16.044 -19.736 -24.029 -24.753
Finansielle indtægter 1.883 -5.514 7.084 -8.960 7.429 -12.307 7.383 -16.646 6.213 -18.540
Skatteeffekt 1.654 2.688 3.692 4.994 5.191
Netto finansielle omkostninger efter skat -3.860 -6.272 -8.615 -11.652 -13.349
Koncernresultat 34.262 8.311 25.160 37.977 44.314
Minoritetinteresser 1.532 1.890 0 0 0
Totalindkomst 35.794 10.201 25.160 37.977 44.314
Side : 54/69
Gruppe 4
Bilag 7
T. kr. 2001/2002 2002/2003 2003/2004 2004/2005 2005/2006
Bogført værdi af egenkapital 434.217,00 461.699,00 455.569,00 492.174,00 527.221,00

Ændring anvendt regnskabspraksis 928,00
Korrigeret egenkapital 434.217,00 461.699,00 456.497,00 492.174,00 527.221,00
Transaktion med ejerne

Køb af egne aktier -8.312,00 -16.331,00 -12.189,00 -9.816,00 -126.844,00
Salg af egne aktier 8.807,00 26.956,00 11.033,00
Tilgang ved kapitaludvidelse 13.899,00 225,00 3.692,00
Nettodividende
Udbytte udlodet -24.719,00
Udbytte egne aktier 302,00
Afgang minoriteter -16.128,00 -20.295,00 -8.583,00
Transaktion med ejerne -8.312,00 -16.331,00 -5.611,00 -2.930,00 -145.119,00
Totalindkomst
Nettoresultat (fra resultatopgørselen) 35.794,00 9.860,00 27.159,00 41.699,00 41.279,00
Anden totalindkomst
Værdiregulering af sikringsinstrumenter 656,00 -2.449,00 -5.152,00 3.977,00
Valutakursregulering vedr. udenlandske enheder -118,00 -26,00 -12,00
Aktiebaseret vederlæggelse 171,00
Skat af egenkapitalbevægelser -197,00 476,00 1.442,00 -1.113,00
Nettogevinster indregnet direkte på egenkapitalen 341,00 -1.999,00 -3.722,00 3.035,00
Totalindkomst 35.794,00 10.201,00 25.160,00 37.977,00 44.314,00
Bogført værdi af egenkapital ultimo 461.699,00 455.569,00 476.046,00 527.221,00 426.416,00
Side : 55/69
Alexander Nathan, Stefan Holmberg og Thomas Hansen
PARKEN Sport & Entertainment A/S
Bilag 8
Refomulering af Balance for Parken Entertainment A/S
2001-02 2002-03 2003-04 2004-05 2005-06

Kontraktrettigheder 54.921 61.000 - 56.620 100.560
Goodwill 7.529 8.903 79.658 80.020 82.518
Patenter og varemærker - - - - 1.509
Igangværende projekter 3.204 - - - -
Færdiggjorte udviklingsprojekter - 4.819 4.093 3.908 3.498
Driftsmateriel og inventar 10.352 15.363 33.967 38.621 44.910
Grunde og ejendomme 259.265 255.778 390.127 416.481 432.312
Kapitalandele i associerede virksomheder 11.318 12.317 - - -
Kapitalandele i dattervirksomheder - - - - -
Udskudt skatteaktiv - 2.023 2.548 2.994 5.585
Tilgodehavende fra salg af varer og tjenesteydelser 88.900 28.119 65.398 94.265 107.817
Tilgodehavende hos associerede virksomheder - 2.249 2.260 - -
Investeringsejendomme 326.050 329.958 339.736 357.289 392.837
Andre tilgodehavende 24.039 109.422 40.461 28.411 -
Tilgodehavende selsskabsskat - 6.191 52.010 4.475 -
Driftslikviditet - - - - -
Periodeafgrænsningsposter 555 1.968 6.308 6.914 5.315
Varebeholdninger 1.693 5.341 11.488 14.446 17.187
Driftsaktiver i alt 787.826 843.451 1.028.054 1.104.444 1.194.048
Udskudt skat 9.408 18.153 45.264 54.639 75.247

Andre hensatte forpligtelser - 15.300 5.116 9.344 8.051
Afdrag på langfristet gæld 4.072 - - - -
Bankgæld og kreditinstitutter 4 7.508 150.466 61.682 12.419
Leverandører af varer og tjenesteydelser 31.259 12.878 29.331 36.626 136.424
Mellemregning datterselskab - - - - -
Skyldig selsskabsskat 12.235 504 11.651 5.013 131
Periodeafgræsningsposter 15.693 25.684 43.468 45.289 61.977
Driftsforpligtelser 72.671 80.027 285.296 212.593 294.249
Netto driftsaktiver (NDA, investeret kapital) 715.155 763.424 742.758 891.851 899.799
Finansielle forpligtelser
Anden gæld 24.355 141.169 110.398 108.266 368.368
Kreditinstitut 252.952 243.252 251.600 298.103 137.618
Deposita 5.844 5.945 5.154 5.042 4.879
I alt 283.151 390.366 367.152 411.411 510.865
Finansielle aktiver
Likvide beholdninger 52.463 21.399 41.758 22.561 53.651
Værdipapirer - 62.040 31.574 44.515 7.950
Deposita 972 - 43.236 - -
I alt 53.435 83.439 116.568 67.076 61.601
Netto finansielle forpligtelser i alt (NFF) 229.716 306.927 250.584 344.335 449.264
Minoritetsinteresser 2.143 928 16.128 20.295 24.119

Egenkapital 483.296 455.569 476.046 527.221 426.416
56 / 69
Bilag 9
57 / 69
Alexander Nathan, Stefan Holmberg og Thomas Hansen Bilag 10
Themeparks Japanese Name EC Industry Subgroup Beta

EDL FP Equity Euro Disney SCA FP Resorts/Theme Parks 1,004
CU FP Equity Club Mediterranee FP Resorts/Theme Parks 0,865
PMWP US Equity Panther MOUNTAIN WATER PARK US Resorts/Theme Parks -0,12
MLCMB FP Equity Compagnie du Mont-Blanc FP Resorts/Theme Parks 0,553
DSL LN Equity Deep-Sea Leisure Plc LN Resorts/Theme Parks 0,454
CDA FP Equity Compagnie des Alpes FP Resorts/Theme Parks 0,297
TIV DC Equity Tivoli A/S DC Resorts/Theme Parks 0,385
MYRA US Equity Myriad Entertainment & Resor US Resorts/Theme Parks -0,058
ILX US Equity ILX Resorts Inc US Resorts/Theme Parks 0,411
GFAM US Equity Great American Family Parks US Resorts/Theme Parks -0,386
TVRB FP Equity Televerbier FP Resorts/Theme Parks 0,468
LCN CN Equity Leisure Canada Inc CN Resorts/Theme Parks 0,86
CCAA US Equity Cala Corp US Resorts/Theme Parks 0,879
WVNTF US Equity World Ventures Inc US Resorts/Theme Parks -0,163
PARD BB Equity Parc Paradisio SA BB Resorts/Theme Parks 0,492
SVL US Equity Silverleaf Resorts Inc US Resorts/Theme Parks 1,259
GREV FP Equity Musee Grevin SA FP Resorts/Theme Parks 0,592
LC9 GR Equity Leisure Canada Inc GR Resorts/Theme Parks 2,36
SNRR US Equity Sunterra Corp US Resorts/Theme Parks 1,214
WOLF US Equity Great Wolf Resorts Inc US Resorts/Theme Parks 1,227
Sport gns 0,62965
Japanese Name Exchange
Industry
Code Subgroup Beta
AJXA GR Equity AFC Ajax GR Professional Sports 0,346
CCP LN Equity Celtic Plc LN Professional Sports 0,277
TTNM LN Equity Tottenham Hotspur Plc LN Professional Sports 0,671
MWH LN Equity Millwall Holdings LN Professional Sports 0,397
HM7 GR Equity Southampton Leisure Hldgs GR Professional Sports 0,314
ELITEB DC Equity Aarhus Elite A/S DC Professional Sports 0,456
JUVE IM Equity Juventus Football Club SpA IM Professional Sports 0,697
PNE LN Equity Preston North End plc LN Professional Sports 0,547
SSL IM Equity Societa Sportiva Lazio SpA IM Professional Sports 0,877
BIFB DC Equity Brondbyernes IF Fodbold A/S DC Professional Sports 0,625
SUT LN Equity Sheffield United PLC LN Professional Sports 0,517
SOO LN Equity Southampton Leisure Hldgs LN Professional Sports 0,5
CEC GR Equity Celtic Plc GR Professional Sports 0,558
TTN GR Equity Tottenham Hotspur Plc GR Professional Sports 0,511
BMC LN Equity Birmingham City Plc LN Professional Sports 0,085
NCU LN Equity Newcastle United PLC LN Professional Sports 0,639
SCDF PL Equity Sporting-Sociedade Desportiv PL Professional Sports 0,478
LZO1 GR Equity Societa Sportiva Lazio SpA GR Professional Sports 0,647
AJAX NA Equity AFC Ajax NA Professional Sports 0,276
AAB DC Equity Aalborg Boldspilklub A/S DC Professional Sports 0,298
PARKEN DC Equity Parken Sport & Entertainment DC Professional Sports 0,543
JFC LN Equity Juventus Football Club SpA LN Professional Sports 1,101
FSAC US Equity Fusa Capital Corp US Professional Sports -0,858
ASR IM Equity AS Roma SpA IM Professional Sports 0,745
WGLE US Equity WGL Entertainment Holdings I US Professional Sports 0,36
BVB GR Equity Borussia Dortmund GmbH & Co GR Professional Sports 0,432
FCP PL Equity Sociedade Comercial Futebol PL Professional Sports 0,579
FFU GR Equity Sheffield United PLC GR Professional Sports 0,98
IFLI US Equity International Fight League I US Professional Sports 2,308
BYXB GR Equity Brondbyernes IF Fodbold A/S GR Professional Sports 0,743
WFC LN Equity Watford Leisure PLC LN Professional Sports 0,068
JUVE GR Equity Juventus Football Club SpA GR Professional Sports 0,608
AVPI US Equity AVP Inc US Professional Sports 0,519
GEE US Equity Global Entertainment Corp US Professional Sports 0,366
SCG GR Equity Sporting-Sociedade Desportiv GR Professional Sports 0,034
FBC GR Equity Sociedade Comercial Futebol GR Professional Sports 0,517
Recreationscenters Gns 0,521138889
Name Exchange
Industry
Code Subgroup Beta
BGB GR Equity Berchtesgadener Bergbahn AG GR Recreational Centers 0,14
KVO GR Equity Kur- und Verkehrsbetriebe AG GR Recreational Centers 0,386
NHB GR Equity Nebelhornbahn AG GR Recreational Centers 0,461
SCYL US Equity Sports Club Inc US Recreational Centers 0,063
GKAL GA Equity NICK GALIS YOUTH CENTER & AS GA Recreational Centers 0,043
TET1 GR Equity La Tete Dans Les Nuages GR Recreational Centers 0,239
ISE CN Equity Canlan Ice Sports Corp CN Recreational Centers -0,274
TIBN SW Equity Bergbahnen Engelberg-Truebse SW Recreational Centers 0,485
MSITF US Equity Medical Services Internation US Recreational Centers 0,597
RGB GR Equity Regenbogen AG GR Recreational Centers 0,483
GOAL LN Equity Goals Soccer Centres PLC LN Recreational Centers 0,8
PWR LN Equity Powerleague Group PLC LN Recreational Centers 0,965
Gns 0,365666667
58 / 69
Bilag 11
Market Price
2003 2004 2005 2006 2007
Januar 216,00 259,50 312,00 768,00 1.550,00
Februar 218,00 271,00 310,50 878,00 n.a.
Marts 204,00 272,00 322,00 730,00 n.a.
April 202,00 275,00 316,00 970,00 n.a.
Maj 200,00 289,00 339,00 899,00 n.a.
Juni 210,00 308,00 429,50 962,00 n.a.
Juli 213,00 316,00 435,00 990,00 n.a.
August 228,00 318,00 440,00 1.300,00 n.a.
September 250,00 319,00 455,00 1.393,00 n.a.
Oktober 245,00 324,00 458,00 1.350,00 n.a.
November 245,00 321,00 510,00 1.413,00 n.a.
December 251,00 308,00 502,00 1.270,00 n.a.
Aktiekursen lukkede d. 28-06-2002 225,00, aflæst på euroinvestor.dk
Kilde: Amadeus: PARKEN Sport & Entertainment, Security and price information.
59 / 69
Business as usual
I 1000 kr. 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 Terminal
Indtægter før skat 44.879 36.437 47.221 68.068 69.429 70.818 72.234 73.679 75.153 76.656 78.189 79.753 81.348 82.975 84.634
Indtægter efter skat 31.415 25.506 33.055 49.009 49.989 50.989 52.009 53.049 54.110 55.192 56.296 57.422 58.570 59.742 60.936
Udgifter 1.843 2.183 3.231 2.781 2.864 2.950 3.039 3.130 3.224 3.321 3.420 3.523 3.629 3.737 3.850
Cash flow efter skat 29.572 23.323 29.824 46.228 47.125 48.039 48.970 49.919 50.886 51.871 52.876 53.899 54.942 56.004 57.087
Skatteprocent 30% 30% 30% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28%
Diskonteringsrente 6,25%
Diskonteringsrente u. infl. 4,17%
Tilbagediskonterede værdier fra år

2006/07 44.353
2007/08 42.553
2008/09 40.826
2009/10 39.170
2010/11 37.580
2011/12 36.054
2012/13 34.590
2013/14 33.186
2014/15 31.838
2015/16 30.544
Terminal 370.693
Terminalværdi 1.370.086 Bilag 12

Tilbagediskontering af TV 747.237
Værdien af erhvervejen. 1.117.931
Værdi pr. aktie 453
60 / 69
UP
I 1000 kr. 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 Terminal
Udgifter 1.843 2.183 3.231 2.781 2.837 2.893 2.951 3.010 3.070 3.132 3.194 3.258 3.324 3.390 3.458
Skatteprocent 30% 30% 30% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28%
Diskonteringsrente u. infl. 4,17% Forudsætninger:
3,5% vækst i erhvervs ejendomsmarkedet
Tilbagediskonterede værdier fra år 2% Vækst i omkostninger. Få tomgangsperioder grundet et godt marked
2006/07 45.071 22% i selsskabsskat
2007/08 43.942
2008/09 42.841
2009/10 41.767
2010/11 40.719
2011/12 39.697
2012/13 38.700
2013/14 37.728
2014/15 36.780
2015/16 35.855
Terminal 403.100
Bilag 13
Terminalværdi 1.634.251
61 / 69
DOWN
I 1000 kr. 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 Terminal
Udgifter 1.843 2.183 3.231 2.781 2.920 3.066 3.219 3.380 3.549 3.727 3.913 4.109 4.314 4.530 4.756
Skatteprocent 30% 30% 30% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28% 28%
Diskonteringsrente u. infl. 4,17% Forudsætninger:
1% vækst i erhvervs ejendomsmarkedet
Tilbagediskonterede værdier fra år 5% Vækst i omkostninger. Tomgangsperioder grundet nedgang i markedet.
2006/07 43.839
2007/08 41.569
2008/09 39.413
2009/10 37.365
2010/11 35.419
2011/12 33.570
2012/13 31.814
2013/14 30.145
2014/15 28.560
2015/16 27.055
Terminal 348.749 Bilag 14
62 / 69
Scenario: BAU
Budgetforudsætninger ( value drivers 2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2 0 0 3 - 0 4 2 0 0 4 - 0 5 2 0 0 5 - 0 6 Gns. 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16ETerminal
Omsætning
Omsætningsvækst 19,2% 58,7% 20,8% 12,7% 27,9% 75,0% -5,0% 14,5% 25,0% 10,0% 8,0% 8,0% 8,0% 8,0% 5,0% 5,0%
Omkostninger
Eksterneomk. i procent af omsætning 50,4% 56,4% 47,4% 48,6% 50,1% 50,6% 42,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0% 45,0%
Personaleomk. i procent af omsætning 36,4% 42,0% 38,1% 39,1% 42,2% 39,6% 30,0% 30,0% 32,0% 40,0% 37,0% 34,0% 34,0% 34,0% 34,0% 34,0% 34,0%
Overskudsgrad før afskrivninger (EBITDA 13,1% 34,8% 27,6% 27,0% 30,6% 26,6% 28,0% 25,0% 23,0% 15,0% 18,0% 21,0% 21,0% 21,0% 21,0% 21,0% 21,0%
Skattesats (ordinær drift) 35,8% 33,3% 33,2% 24,3% 28,4% 31,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0% 28,0%
Lånerente 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0%
Investerings kapital
Anlægsaktiver ult. I procent af omsætning 344,5% 363,2% 266,2% 237,2% 242,5% 290,7% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0%
Afskrivninger i procent af anlægsaktiver ult 1,4% 1,7% 2,2% 2,2% 2,3% 2,0% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1%
Varebeholdninger i procent af omsætning 0,9% 2,8% 3,4% 3,6% 3,9% 2,9% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6%
Tilgodehavender i procent af omsætning 58,0% 77,9% 49,6% 33,3% 25,8% 48,9% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0% 40,0%
Driftsgæld i procent af omsætning 37,2% 42,1% 85,0% 52,7% 67,1% 56,8% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0%
Investeret kapital ultimo i procent af omsætning
376,3% 419,2% 291,9% 247,8% 222,1% 311,5% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0%
NDA 715155 763424 742758 891851 899799 911651 1043840 1304800 1435280 1550102 1674110 1808039 1952682 2050317 2152832 2260474
Rentebærende gæld
Gæld eksl. Excess cash i procent af anlægsakt. Ult. 75,5% 67,8% 66,2% 67,7% 67,6% 66,3% 64,2% 62,4% 60,6% 58,0% 55,6%
Nøgletal
AOH 0,00 0,32 0,49 0,55 0,56 0,48 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80
1/AOH 3,17 2,04 1,83 1,78 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25
Omformet resultatopgørelse
Omsætning 195.539 233.065 369.915 447.038 503.976
- Indtægter fra erhvervsejendomme 43036,0 34254,0 43990,0 65287,0

Omsætning excl. Erhvervsejendomme 195.539 190.029 335.661 403.048 438.689 767.706 729.320 835.072 1.043.840 1.148.224 1.240.082 1.339.288 1.446.431 1.562.146 1.640.253 1.722.266
Eksterne omkostninger -98.593 -107.213 -158.962 -196.081 -219.599 -322.436 -328.194 -375.782 -469.728 -516.701 -558.037 -602.680 -650.894 -702.966 -738.114 -775.020
Personaleomkostninger -71.243 -79.792 -127.943 -157.425 -185.211 -230.312 -218.796 -267.223 -417.536 -424.843 -421.628 -455.358 -491.787 -531.130 -557.686 -585.570
EBITDA 25.703 3.024 48.756 49.542 33.879 214.958 182.330 192.067 156.576 206.680 260.417 281.251 303.751 328.051 344.453 361.676
Afskrivninger -9.625 -11.589 -19.477 -21.314 -24.342 -40.305 -38.289 -43.841 -54.802 -60.282 -65.104 -70.313 -75.938 -82.013 -86.113 -90.419
EBIT 16.078 -8.565 29.279 28.228 9.537 174.653 144.041 148.225 101.774 146.399 195.313 210.938 227.813 246.038 258.340 271.257
Skat af EBIT -5.756 2.852 -9.721 -6.859 -2.709 -48.903 -40.331 -41.503 -28.497 -40.992 -54.688 -59.063 -63.788 -68.891 -72.335 -75.952
NOPAT 10.322 -5.713 19.558 21.369 6.828 125.750 103.709 106.722 73.278 105.407 140.625 151.875 164.025 177.147 186.005 195.305
Finansielle indtægter 1.883 7.084 7.429 7.383 6.213
Finansielle omkostninger -7.397 -16.044 -19.736 -24.029 -24.753 -38.000 -38.760 -39.535 -40.326 -41.132 -41.955 -42.794 -43.650 -44.523 -45.414 -46.322
Skat af finansielle poster 1974,01 2983,68 4085,92 4044,98 5265,36 10.640 10.853 11.070 11.291 11.517 11.747 11.982 12.222 12.466 12.716 12.970
Ordinært resultat efter skat 6.782 -11.689 11.337 8.768 -6.446 98.390 75.802 78.257 44.243 75.792 110.418 121.063 132.597 145.091 153.307 161.953
Ekstraordinære poster efter skat -99 20.057 9.778 15.251 35.065 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000 25.000
Årets resultat 6.683 8.368 21.115 24.019 28.619 123.390 100.802 103.257 69.243 100.792 135.418 146.063 157.597 170.091 178.307 186.953
Udbytte 0 0 0 0 -24.719 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Overført til egenkapital 6.683 8.368 21.115 24.019 3.900 123.390 100.802 103.257 69.243 100.792 135.418 146.063 157.597 170.091 178.307 186.953
Bilag 15
63 / 69
Åbning Budgetperiode Termin
Balance forecast (BAU)
s al
balance periode
2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2003-04 2 0 0 4 - 0 5 2 0 0 5 - 0 6 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2 0 0 9 - 1 0 E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E
Opgørelse af investeret kapital
Anlægsaktiver i alt 673.611 690.161 893.365 955.933 1.063.729 1.063.729 1.919.264 1.823.301 2.087.680 2.609.600 2.870.560 3.100.205 3.348.221 3.616.079 3.905.365 4.100.633 4.305.665
Varebeholdninger 1.693 5.341 11.488 14.446 17.187 17.187 27.637 26.256 30.063 37.578 41.336 44.643 48.214 52.072 56.237 59.049 62.002
Tilgodehavende i alt 113.494 147.949 166.437 134.065 113.132 113.132 307.082 291.728 334.029 417.536 459.290 496.033 535.715 578.573 624.858 656.101 688.906
Hensættelser i alt -9.408 -33.453 -50.380 -63.983 -83.298 -83.298
Leverandører af varer og tjenesteydelser -31.259 -12.878 -29.331 -36.626 -136.424 -136.424
Skyldig selsskabsskat -12.235 -504 -11.651 -5.013 -131 -131 -460.623 -437.592 -501.043 -626.304 -688.934 -744.049 -803.573 -867.859 -937.288 -984.152 -1.033.360
Nettoarbejdskapital 62.285 106.455 86.563 42.889 -89.534 -89.534 -125.904 -119.609 -136.952 -171.190 -188.309 -203.373 -219.643 -237.215 -256.192 -269.002 -282.452
Investeret kapital i alt 735.896 796.616 979.928 998.822 974.195 974.195 1.793.361 1.703.693 1.950.728 2.438.410 2.682.251 2.896.831 3.128.578 3.378.864 3.649.173 3.831.632 4.023.213
Finansiering af investeret kapital

Egenkapital 483.296 455.569 476.046 527.221 426.416 340.862 344.762 468.152 568.954 672.211 741.454 842.245 977.663 1.123.726 1.281.324 1.451.414 1.629.721
Langfristet rentebærende gæld 258.796 249.197 256.754 303.145 142.497
Anden gæld 24.355 141.169 110.398 108.266 368.368
Værdipapirer 0 -62.040 -31.574 -44.515 -7.950
Likvide beholdninger -52.463 -21.399 -41.758 -22.561 -53.651
Afdrag på langfristet gæld 4.072 0 0 0 0
Netto rentebærende gæld 252.600 341.047 503.882 471.601 547.779 633.333 1.448.599 1.235.541 1.381.774 1.766.199 1.940.797 2.054.586 2.150.915 2.255.138 2.367.849 2.380.218 2.393.492
Investeret kapital 735.896 796.616 979.928 998.822 974.195 974.195 1.793.361 1.703.693 1.950.728 2.438.410 2.682.251 2.896.831 3.128.578 3.378.864 3.649.173 3.831.632 4.023.213
Værdiansættelse af PARKEN Sport &

Entertainment (BAU)
Nuvære 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Termin
nde 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2 0 0 9 - 1 0 E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E al
NOPAT 125.750 103.709 106.722 73.278 105.407 140.625 151.875 164.025 177.147 186.005 195.305
NDA (Netto drifts aktiver) 899.799 911.651 1.043.840 1.304.800 1.435.280 1.550.102 1.674.110 1.808.039 1.952.682 2.050.317 2.152.832 2.260.474
FCF 113.899 -28.480 -154.238 -57.202 -9.415 16.617 17.946 19.382 79.513 83.489 87.663
Diskonteringsfaktor (fremtidig WACC) 6,10% 6,05% 7,74% 7,98% 8,02% 7,98% 7,98% 8,02% 8,08% 8,14% 8,19% 8,19%
PV af FCF 107.404 -24.534 -122.523 -42.010 -6.415 10.483 10.458 10.408 39.320 37.995
Samlet PV af FCF 20.587

PV af Terminalperioden 1.519.244
Virksomhedsværdi uden ejendomme 1.539.832
Bogført værdi af netto finansielle forpligtelser
449.264
Værdi af egenkapital excl. Minoriteter 1.090.568
Værdi af minoriteter 24.119
Værdi af egenkapital 1.066.449
Værdi pr. aktie 431,97
Bilag 16
64 / 69
Scenario: UP
Budgetforudsætninger ( value drivers
2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2 0 0 3 - 0 4 2 0 0 4 - 0 5 2 0 0 5 - 0 6 Gns. 2006-07E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E T e r m i n a l
Omsætning
Omsætningsvækst 19,2% 58,7% 20,8% 12,7% 27,9% 85,0% 18,0% 18,0% 40,0% 18,0% 10,0% 10,0% 10,0% 5,0% 5,0% 5,0%
Omkostninger
Lånerente 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0%
Anlægsaktiver ult . I procent af omsætning 344,5% 363,2% 266,2% 237,2% 242,5% 290,7% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0%
376,3% 419,2% 291,9% 247,8% 222,1% 311,5% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0%
NDA 715155 763424 742758 891851 899799 1197073 1412546 1977564 2333525 2566878 2823566 3105922 3261219 3424279 3595493 3775268
Rentebærende gæld
Gæld eksl. Excess cash i procent af anlægsakt . Ult. 76,4% 73,1% 70,3% 71,9% 69,2% 66,3% 63,7% 61,3% 57,6% 54,6% 51,9%
Nøgletal
AOH 0,00 0,32 0,49 0,55 0,56 0,48 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80
1/AOH 3,17 2,04 1,83 1,78 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25
Omsætning 195.539 233.065 369.915 447.038 503.976
Omsætning excl. Erhvervsejendomme 195.539 190.029 335.661 403.048 438.689 811.575 957.658 1.130.037 1.582.051 1.866.820 2.053.502 2.258.853 2.484.738 2.608.975 2.739.424 2.876.395
Eksterne omkostninger -98.593 -107.213 -158.962 -196.081 -219.599 -344.919 -407.005 -480.266 -672.372 -793.399 -872.739 -960.012 -1.056.014 -1.108.814 -1.164.255 -1.222.468
Personaleomkostninger -71.243 -79.792 -127.943 -157.425 -185.211 -223.183 -263.356 -310.760 -435.064 -606.717 -667.388 -734.127 -807.540 -913.141 -958.798 -1.006.738
EBITDA 25.703 3.024 48.756 49.542 33.879 243.472 287.297 339.011 474.615 466.705 513.376 564.713 621.184 587.019 616.370 647.189
Afskrivninger -9.625 -11.589 -19.477 -21.314 -24.342 -42.608 -50.277 -59.327 -83.058 -98.008 -107.809 -118.590 -130.449 -136.971 -143.820 -151.011
EBIT 16.078 -8.565 29.279 28.228 9.537 200.865 237.020 279.684 391.558 368.697 405.567 446.123 490.736 450.048 472.551 496.178
Skat af EBIT -5.756 2.852 -9.721 -6.859 -2.709 -56.242 -66.366 -78.312 -109.636 -103.235 -113.559 -124.915 -137.406 -126.013 -132.314 -138.930
NOPAT 10.322 -5.713 19.558 21.369 6.828 144.623 170.655 201.373 281.922 265.462 292.008 321.209 353.330 324.035 340.236 357.248
Årets resultat 6.683 8.368 21.115 24.019 28.619 142.263 167.747 197.907 277.887 260.847 286.800 315.397 346.902 316.978 332.539 348.897
Udbytte 0 0 0 0 -24.719 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Bilag 17
65 / 69
Balance forecast (UP)
s al
balance periode
2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2 0 0 3 - 0 4 2 0 0 4 - 0 5 2 0 0 5 - 0 6 2006-07E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E
Tilgodehavende i alt 113.494 147.949 166.437 134.065 113.132 113.132 324.630 383.063 452.015 632.820 746.728 821.401 903.541 993.895 1.043.590 1.095.769 1.150.558
Skyldig selsskabsskat -12.235 -504 -11.651 -5.013 -131 -131 -486.945 -574.595 -678.022 -949.231 -1.120.092 -1.232.101 -1.355.312 -1.490.843 -1.565.385 -1.643.654 -1.725.837

Egenkapital 483.296 455.569 476.046 527.221 426.416 340.862 344.762 487.024 654.772 852.679 1.130.566 1.391.412 1.678.213 1.993.610 2.340.511 2.657.489 2.990.028
Anden gæld 24.355 141.169 110.398 108.266 368.368
Værdipapirer 0 -62.040 -31.574 -44.515 -7.950
Værdiansættelse af PARKEN Sport &

Entertainment (UP)
nde 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 al
periode 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E 2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E periode
NOPAT 144.623 170.655 201.373 281.922 265.462 292.008 321.209 353.330 324.035 340.236 357.248
NDA (Netto drifts aktiver) 899.799 1.197.073 1.412.546 1.977.564 2.333.525 2.566.878 2.823.566 3.105.922 3.261.219 3.424.279 3.595.493 3.775.268
FCF -152.651 -44.818 -363.646 -74.040 32.109 35.320 38.852 198.034 160.974 169.022 177.474
PV af FCF -143.946 -38.608 -288.871 -54.375 21.875 22.282 22.640 106.345 79.603 76.920
Samlet PV af FCF -196.135

PV af Terminalperioden 3.075.695
Virksomhedsværdi uden ejendomme 2.879.561
449.264
Værdi af egenkapital excl. Minoriteter 2.430.297
Værdi af minoriteter 24.119 Bilag 18
Værdi af egenkapital 2.406.178
Værdi pr. aktie 974,63
66 / 69
Scenario: DOWN
Budgetforudsætninger ( value drivers 2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2 0 0 3 - 0 4 2 0 0 4 - 0 5 2 0 0 5 - 0 6 Gns. 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2008-09E 2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E T e r m i n a l
Omsætning
Omsætningsvækst 19,2% 58,7% 20,8% 12,7% 27,9% 65,0% -5,0% 12,5% 20,0% 8,0% 8,0% 6,0% 6,0% 6,0% 4,0% 4,0%
Omkostninger
Lånerente 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0%
Anlægsaktiver ult . I procent af omsætning 344,5% 363,2% 266,2% 237,2% 242,5% 290,7% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0% 250,0%
376,3% 419,2% 291,9% 247,8% 222,1% 311,5% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0% 300,0%
NDA 715155 763424 742758 891851 899799 859556 967001 1160401 1253233 1353492 1434701 1520783 1612030 1676511 1743572 1778443
Rentebærende gæld
Gæld eksl. Excess cash i procent af anlægsakt. Ult. 74,4% 69,1% 68,1% 69,0% 69,7% 69,8% 68,4% 67,1% 65,9% 64,2% 62,5%
Nøgletal
AOH 0,00 0,32 0,49 0,55 0,56 0,48 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80 0,80
1/AOH 3,17 2,04 1,83 1,78 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25 1,25
Omsætning 195.539 233.065 369.915 447.038 503.976
Omsætning excl. Erhvervsejendomme 195.539 190.029 335.661 403.048 438.689 723.837 687.645 773.601 928.321 1.002.586 1.082.793 1.147.761 1.216.627 1.289.624 1.341.209 1.394.858
Eksterne omkostninger -98.593 -107.213 -158.962 -196.081 -219.599 -325.727 -309.440 -348.120 -440.952 -491.267 -498.085 -527.970 -559.648 -593.227 -616.956 -641.634
Personaleomkostninger -71.243 -79.792 -127.943 -157.425 -185.211 -253.343 -240.676 -270.760 -394.536 -391.009 -411.461 -436.149 -462.318 -490.057 -509.659 -530.046
EBITDA 25.703 3.024 48.756 49.542 33.879 144.767 137.529 154.720 92.832 120.310 173.247 183.642 194.660 206.340 214.593 223.177
Afskrivninger -9.625 -11.589 -19.477 -21.314 -24.342 -38.001 -36.101 -40.614 -48.737 -52.636 -56.847 -60.257 -63.873 -67.705 -70.413 -73.230
EBIT 16.078 -8.565 29.279 28.228 9.537 106.766 101.428 114.106 44.095 67.675 116.400 123.384 130.787 138.635 144.180 149.947
Skat af EBIT -5.756 2.852 -9.721 -6.859 -2.709 -29.894 -28.400 -31.950 -12.347 -18.949 -32.592 -34.548 -36.620 -38.818 -40.370 -41.985
NOPAT 10.322 -5.713 19.558 21.369 6.828 76.871 73.028 82.156 31.749 48.726 83.808 88.837 94.167 99.817 103.810 107.962
Årets resultat 6.683 8.368 21.115 24.019 28.619 74.511 70.121 78.691 27.714 44.110 78.601 83.025 87.739 92.760 96.112 99.610
Udbytte 0 0 0 0 -24.719 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Bilag 19
67 / 69
Balance forecast (DOWN)
s al
balance periode
2001-02 2 0 0 2 - 0 3 2 0 0 3 - 0 4 2 0 0 4 - 0 5 2005-06 2 0 0 6 - 0 7 E2 0 0 7 - 0 8 E2 0 0 8 - 0 9 E2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E
Tilgodehavende i alt 113.494 147.949 166.437 134.065 113.132 113.132 289.535 275.058 309.440 371.328 401.035 433.117 459.104 486.651 515.850 536.484 557.943
Skyldig selsskabsskat -12.235 -504 -11.651 -5.013 -131 -131 -434.302 -412.587 -464.160 -556.992 -601.552 -649.676 -688.657 -729.976 -773.775 -804.725 -836.915

Egenkapital 483.296 455.569 476.046 527.221 426.416 340.862 344.762 419.273 489.394 568.085 595.799 639.909 718.510 801.534 889.273 982.034 1.078.145
Anden gæld 24.355 141.169 110.398 108.266 368.368
Værdipapirer 0 -62.040 -31.574 -44.515 -7.950
V æ r d i a n s æ t t e l s e a f P A R K E N S p o r t & Entertainment ( D O W N
Nuvære 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Termin
nde 2 0 0 6 - 0 7 E2007-08E2 0 0 8 - 0 9 E2009-10E 2010-11E 2011-12E 2012-13E 2013-14E 2014-15E 2015-16E al
NOPAT 76.871 73.028 82.156 31.749 48.726 83.808 88.837 94.167 99.817 103.810 107.962
NDA (Netto drifts aktiver) 899.799 859.556 967.001 1.160.401 1.253.233 1.353.492 1.434.701 1.520.783 1.612.030 1.676.511 1.743.572 1.778.443
FCF 117.114 -34.417 -111.244 -61.084 -51.533 2.599 2.755 2.920 35.336 36.749 73.091
PV af FCF 110.436 -29.648 -88.369 -44.860 -35.108 1.639 1.605 1.568 17.474 16.724
Samlet PV af FCF -48.539

PV af Terminalperioden 964.440
Virksomhedsværdi uden ejendomme 915.901
449.264
Værdi af egenkapital excl. Minoriteter 466.637
Værdi af minoriteter 24.119
Værdi af egenkapital
Værdi pr. aktie
442.518
179,24
Bilag 20
68 / 69
Recreations centers (FitnessDK) Sport (Parken)
Price Earnings Ratio (P/E) Price Earnings Ratio (P/E)

Berchtesgadener Bergbahn AG 38,71 Tottenham Hotspur Plc 13,82
Kur- und Verkehrsbetriebe AG 124,29 Preston North End plc 80
Nebelhornbahn AG 108,91 Societa Sportiva Lazio SpA 13,17
Powerleague Group PLC 80,65 Brondbyernes IF Fodbold A/S 12,42
Gondelbahn Grindelwald-Maenn 35,28 Southampton Leisure Hldgs 174,09
Bergbahnen Engelberg-Truebse 11,43 Birmingham City Plc 13,59
Northern Racing PLC 25,22 Sporting-Sociedade Desportiv 177,12
AS Roma SpA 103,92
SIF Fodbold Support A/S 123,41
Arsenal Holdings PLC 41,34
Northampton Saints PLC 46,44
Manchester City Plc 1,42
Vægtet 60,64 Vægtet 66,73
Themeparks (Lalandia)
Price Earnings Ratio (P/E)
Club Mediterranee 169,57
Compagnie du Mont-Blanc 10,78
Deep-Sea Leisure Plc 13,62
Compagnie des Alpes 13,53
Tivoli A/S 70,6
Myriad Entertainment & Resor 15,32
Televerbier 22,56
Parc Paradisio SA 8,01
Silverleaf Resorts Inc 8,16
Musee Grevin SA 17,13
Sunterra Corp 14,29
Bilag 21
Vægtet 33,05
Samlet estimeret P/E ratio 53,47
69 / 69

Parken VÃ Rdiansã Ttelse, Gruppe 4, 214

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

You might also like

Parken VÃ Rdiansã Ttelse, Gruppe 4, 214

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Parken VÃ Rdiansã Ttelse, Gruppe 4, 214

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Værdiansættelse af PARKEN Sport & Entertainment A/S

Thomas, Stefan og Alexander

Alexander Førrisdahl Nathan

11.4.2 Finansiel risiko ...............................................................................................................................................................33

• Hvordan påvirkes branchen og Parken af eksempelvis de økonomiske faktorer i vores sam-

7.1 Politiske Faktorer

7.1.2 Øvrige politiske forhold

nye muligheder, såsom etableringen af en ny tribune i PARKEN, være afhængige af tilfredsstillende

7.2 Økonomiske faktorer

7.2.1 Disponibel indkomst/Forbrugsmønster

Graf 7.1 Kilde: Statistikbanken FORV1

Graf 7.2 Renteniveauet udtrykt ved diskontoen4

Renteniveau udtrykt ved diskontoen

7.3 Sociokulturelle faktorer

7.3.1 Livsstil, trends og forbrugsmønstre

Årlige biografture pr. indbygger

7.4 Teknologiske faktorer

7.4.1 Taget på Parken

7.5 Sammenfatning af konklusionerne i PEST-Analysen

Politiske faktorer Økonomiske faktorer

8. Brancheanalyse – Porter’s Five Forces

foreligger i de forskellige brancher samt kunde- og leverandørstyrke. Afslutningsvis vil vi redegøre

8.1 Substituerende produkter

8.2 Adgangsbarriere – Truslen fra nye konkurrenter

8.5 Konkurrenceintensiteten – Delkonklusion

• Høj forhandlingsstyrke over for flere af • Afhængighed af lokalpolitisk velvillig-

Generelt så er de markeder PSE opererer på attraktive og PSE er trods en høj konkurrenceintensitet

10. Analyse af forretningsområders værdibidrag

skudsandel på 28 % mod en omsætnings andel på 34 %. Det virker aparte, at en virksomhed som

PSE, om man vil det eller ej, er

11. Historisk regnskabsanalyse

11.1.1 Nettoomsætning kontra EBIT-margin

11.1.2 ROIC som selvstændig driver

Vi har i vores reformulerede resultat-

fra, hvorfor vi tillader os at udregne en

11.1.3 Dekomponering til OG og AOH

Tabel 11.2 - D/E Ratio og Likviditetsgrad21

11.4.1 Driftsmæssig risiko

Tabel 11.6 - Driftsmæssig gearings effekt på ROE 25

Tabel 11.7 – DGEAR, driftsforpligtelser ifh. nettodriftsaktiver26

11.4.2 Finansiel risiko

Finansiel gearingseffekt på ROE 0,20% 0,92% 1,50% 2,90%

11.5 Delkonklusion med ROE

12. Forecast og værdiansættelse

13.2 Estimering af ejernes afkastkrav

ri : Likviditetstillæg estimeret ud fra PWC estimater35

13.3 Estimering af gældens afkastkrav

13.4 Estimering af WACC

14. Forecast drivers

14.1.2 Overskudsgrad (EBITDA)

14.1.3 Effektiv skatteprocent

14.1.5 Aktivernes omsætningshastighed

14.2 UP og DOWN scenariet

15. Værdiansættelse af erhv. ejendommene i PSE

15.1.1 Business as usual

Derved bliver værdien af ejendommene i PSE pr. aktie kr. 451.

16. Forecast resultater for (BAU)

17. Værdiansættelse af PSE excl. erhv. ejendomme