23/02/12

UE Asset Management
Peder Waern

Hennes & Mauritz (HM B OMX & Large Cap) Rekommendation Avvakta Senast betalt: 240,30 kr

Ingngskurs: 220 kr Mlkurs: 302 kr

Utestende aktier: 1 655 072 000 52 Veckor hgsta: 240,7 kronor Aktuell direktavkastning: 3,95% Portfljvikt: 10%

Efter utspdningseffekter: 1 655 072 000 52 veckor lgsta: 178,8 kronor Utdelningsdag 2012: 4 maj Tidshorisont: > 9 mnader

Huvudgare: 72,3% rster, 43 % kapital VD: Karl-Johan Persson

Sammanfattning:
H&M r ett svenskt detaljhandelsfretag som r verksamma i en stor del av vrldens lnder. Bolaget har en mycket imponerade historik och har sedan dess grundande 1947 vuxit till ett av vrldens strsta och mest framgngsrika bolag. 2011 sttte bolaget p en del problem och dess aktie straffades hrt. De senaste mnaderna har kursen terhmtat sig p ett imponerande stt och ett kp av aktien br inte ske frrn en rekyl av betydelse har noterats.

23/02/12

Fretagets bakgrund och affrsmodell 1947 grundade Erling Persson bolaget Hennes, vars verksamhet gick ut p att slja damklder. De kommande decennierna vxte bolaget stabilt genom organisk tillvxt. 21 r senare, 1968, gjordes ett frvrv. Ledningen fr bolaget beslutade d att kpa det Stockholmsbaserade bolaget Mauritz Widforss som vid den tiden frmst var inriktade p frsljning av jaktutrustning men ven till viss del herrklder. I samband med denna fusion bytte fretaget namn till Hennes & Mauritz och gick sedermera ver till att slja bde dam- och herrklder. Ett par r tidigare, 1964, hade bolaget ppnat sin frsta butik utanfr Sveriges grnser, nrmare bestmt i Norge. Det var dock inte frrn i samband med brsintroduktionen 1974 som utlandsexpansionen tog fart p allvar. Drefter har bolaget varit en extrem framgngssaga och man hller p att i god fart etablera sig ver hela vrlden. Vid slutet p r 2011 uppgick det globala butiksantalet till 2472 och ledningen planerar att ppna ytterligare 275 butiker under 2012. Genom ren har bolagets affrsmodell frndrats en del. Frn att ha enskilt fokuserat p damklder vid grundandet har man idag byggt en relativt diversifierad verksamhet. Utver sjlva fretaget HM ger moderbolaget ven det svenska modefretaget Fabric Skandinavien, som driver butikskedjorna Weekday och Monki. Vidare ger man ven ett antal modevarumrken, dr Cheap Monday utgr det strsta. 2007 grundade fretaget den nya butikskedjan COS, Collection of Style, med fokus p ett hgre priskoncept i syfte att ytterligare diversifiera verksamheten. I dagslget uppgr bolagets anstllda till ver 65000 personer och man ger idag butiker i 32 lnder samt 356 franschise butiker spridda ver strre delen av vrlden. ven om 2011 utgjorde ett fr bolaget mttligt r s ser ledningen positivt p framtiden. Baserat p bolagets historia, dess starka ledning samt potential br H&M:s mlsttning om en tillvxt p 10-15% per r med bibehllen lnsamhet ses som rimlig.

garstruktur och tillvxthistorik H&M r ett unikt bolag i det avseende att trots dess storlek r fretaget fortfarande helt kontrollerat av grundarens familj. Nr Erling Persson avgick som VD 1982 tog hans son Stefan Persson ver. Han satt p posten fram till 1998 d han sedermera vergick till att bli styrelseordfrande fr att lmna plats t Fabian Mnsson, som i sin tur eftertrddes tre r senare av Rolf Eriksen. Denne arbetade som VD i ett decennium fr att frn och med den 1 juli 2009 lmna ver VD titeln till den tredje generationen Persson d Karl-Johan, Stefans son, tilltrdde. Familjen Persson har idag ett gemensamt gande i bolaget som motsvarar 43 % av kapitalet, och via exklusivt gande av A-aktier 72,3% av rsterna. Under rens lopp har bolaget kunnat redovisa en kraftig tillvxt, vilket till viss del validerar ledningens officiella

23/02/12

tillvxtml. Nedanstende bild r en illustration ver den lngsiktiga trenden inom bolaget.

ven om helret 2011 utgjorde en viss besvikelse, som beskrivs lngre fram i rapporten, r H&M:s tillvxthistorik imponerande och tillsammans med dess starka finanser och lngsiktiga gare borgar det mesta fr att fretaget kommer att fortstta att vxa stabilt. Framtidsplaner H&M planerar att vxa p en rad olika marknader under 2012. I fokus str frmst USA, Kina och Storbritannien, men ven Frankrike, Italien och Tyskland. Man skall ven etablera sig i fyra nya lnder; Bulgarien, Malaysia, Lettland samt Mxico, och fortstta med utvidgningen av franschise verksamheten. Vidare har fretaget bestmt sig fr att ka sin satsning p internetfrsljning och kommande hst planerar ledningen att inleda onlinefrsljning i USA, vrldens strsta marknad fr internethandel. Fretaget fortstter ven att diversifiera sin verksamhet genom planerade utvidgningar av COS, Weekday, Monki och Cheap Monday. Hot mot verksamheten H&M r beroende av en rad faktorer som pverkar deras resultat. Vissa av dessa kan kontrolleras till varierande grad men det strsta hotet, det allmnna konjunkturlget, frblir den enskilt viktigaste faktorn som avgr kundernas kpkraft, och drmed HM:s resultat. Det makroekonomiska lget Europa str fr nrvarande p randen till lgkonjunktur och en rad av EU:s medlemslnder genomgr fr nrvarande stora ekonomiska problem. Dessa utgr inte isolerade problem utan orsakar spridningseffekter ver hela vrlden. Vad som kommer att ske den nrmsta tiden gr inte att svara p med hnsyn till oberkneliga politiker, olika utspel frn centralbanker samt medborgarnas reaktioner i de olika EMU-lnderna. Man kan dock fastsl att det ekonomiska

23/02/12

lget

fr

nrvarande

som

bst

vacklande

och

framtiden

oviss:

Positivt r dock att Europas motor, Tyskland, utvecklas positivt: STOCKHOLM (Direkt) IFO-index ver klimatet inom nringslivet i Tyskland steg till 109,6 i februari, jmfrt med 108,3 fregende mnad, rapporterar Bloomberg News. Analytiker hade rknat med att indexet skulle ha stigit till 108,8, enligt Bloomberg News prognosenkt. Index ver frvntningarna om framtiden steg till 102,3 i februari frn 100,9 fregende mnad, vntat var 102,0. Index ver det aktuella lget steg till 117,5 i februari frn 116,3 fregende mnad, vntat var 116,5. (Direkt, 23/02/12) Bomullspriset Bomullspriset r direkt avgrande fr lnsamheten fr H&M. Rvaran r volatil och produceras till stor del i relativt instabila regioner. Vidare r efterfrgan hg och ett kraftigt sjunkande pris i framtiden r nog svrt att rkna med. Sledes br man vara konservativ vid uppskattningar p framtida marginaler. Priset var en avgrande faktor fr H&M:s relativt svaga resultat 2011 och ven om priset inte lr terg till forna toppniver den nrmsta tiden

23/02/12

br man ha denna faktor i tanke d kopplingen mellan rvaran och bolagets resultat r tydlig:

Konkurrenter H&Ms segment r ett mycket attraktivt sdant fr de bolag som lyckas inom det, vilket bolagets historik utgr ett tydligt exempel p. Sledes r konkurrensen hg och samtliga aktrer tvingas att kontinuerligt utveckla sina verksamheter fr att inte tappa sin konkurrensfrdel. I H&Ms fall har detta skett genom bland annat diversifieringen till nya varumrken och de numera rligen terkommande samarbetena med olika designers. I dagslget r H&M vrldens nst strsta kldterfrsljare, endast slagna av Zaras moderbolag Inditex, och fre konkurrenten GAP. Dessa tv konkurrenter utgr dock allvarliga hot och det r av hgsta betydelse fr H&M att kontinuerligt vervaka hur dessa fretag, och snarlika motsvarigheter, kontinuerligt utvecklar sina affrsmodeller fr att bttre fr hur marknaden fr deras produkter frndras. Relativ vrdering Denna analys bygger p att H&Ms historiska utveckling berttigar tesen att fretaget har en kapacitet att vxa och ledningens lngsiktiga tillvxtml kan ses som rimliga, men man br dock ta till sig dem med en konservativ instllning. Genom att titta p marginalerna fr bolaget kan man konstatera att 2011 var ett ovanligt dligt r fr bolaget. Detta br dock kunna frklaras av en kombination av det makroekonomiska klimatet samt fjolrets ogynnsamma bomullspriser och den svenska kronans starka stllning gentemot vriga valutor.

23/02/12

Samtidigt har bolaget uppvisat en bra start p det nya ret. December mnad uppvisade en frsljningstillvxt p 13 % och i januari ndde man 12 %. Om man utgr ifrn att 2011 utgjorde ett enskilt fall br ett antagande om en frsljnings- och vinsttillvxt p 10-15% vara rimligt. Vidare kan man studera H&M aktiens historiska P/E tal fr att f en uppfattning om vad som r en rimlig multipelvrdering fr fretaget. Nedanstende bild visar att aktien har det senaste decenniet pendlat kring P/E 25, vilket drmed kan anses utgra en referens.

23/02/12

De

fljande

berkningarna

pekar

dessa

prisintervall

fr

aktien:

Vinst/aktie
15 13 11 9 7 5 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Vinst/aktie 10% framtida tillvxt Vinst/aktie 12,5% framtida tillvxt Vinst/aktie 15% framtida tillvxt

Frvntat aktiepris baserat p P/E multipelvrdering

475 425 375 325 275 225 175 P/E 20 P/E 25 P/E 30 10% vinsttillvxt 12,5% vinsttillvxt 15% vinsttillvxt

Jag anser att baserat p en frvntad vinsttillvxt p 12,5% om ret och med en P/E multipel p 25 br bolaget komma att handlas kring 302 kronor 2013 och 340 kronor 2014, vilket i s fall skulle motsvara en uppgng p cirka 25,8% respektive 41,7% de kommande tv ren. Samtidigt ser det makroekonomiska lget i omvrlden rtt skakigt ut fr nrvarande och H&Ms aktie har gtt mycket starkt den senaste tiden. Min rekommendation blir sledes att avvakta till den ekonomiska krisens framtida konsekvenser har klarnat alternativt till aktien har rekylerat ner mot 220 kronors omrdet, vilket utgr en teknisk stdniv. Slutsats H&M r ett av vrldens mest vlsktta bolag. Dess historia, ledning, affrsmodell och framtida satsningar borgar fr en fortsatt framgngssaga. Samtidigt utgjorde 2011 ett dligt r fr bolaget, vilket frmst berodde p omvrldsfaktorer. De senaste mnaderna har dock aktien gtt starkt och kombinerat med nuvarande ekonomiska klimat framstr inte aktien som en attraktiv investering.