CTCP Xây dựng và Kinh doanh Địa ốc Hòa Bình - KHẢ QUAN

(HBC : HSX - Xây dựng & VLXD)

BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

Biểu đồ giá Tổng quan tài chính 12-16A 12-17A 12-18F 12-19F

HBC Common (HBC) Doanh thu thuần (tỷ đồng) 10,766 16,037 19,348 21,461
Giá điều chỉnh So với chỉ số VNIndex (Bên phải)
45,000 1,400 Tăng trưởng doanh thu thuần 112.0% 49.0% 20.6% 10.9%
40,000 1,244 Lợi nhuận gộp (tỷ đồng) 1,232 1,686 1,797 1,976
35,000 1,089
30,000 933 Tăng trưởng lợi nhuận gộp 316.8% 36.8% 6.5% 10.0%
25,000 778
EBITDA (tỷ đồng) 907 1,366 1,385 1,509
20,000 622
15,000 467 Tăng trưởng EBITDA 269.2% 50.6% 1.4% 8.9%
10,000 311
LNST (tỷ đồng) 568 861 888 928
5,000 156
0
30
0 Tăng trưởng LNST 585.7% 51.5% 3.2% 4.5%
Vol triệu

20
LNST của cổ đông cty mẹ (tỷ đồng) 567 859 887 927
10
Tăng trưởng LNST của cổ đông cty mẹ 579.3% 51.5% 3.2% 4.5%
9/13

7/14

5/15

3/16

1/17

12/17

EPS (đồng) 3,950 5,994 4,554 4,759

EPS pha loãng (đồng) 2,911 4,411 4,554 4,759
Tăng trưởng EPS 821.7% 51.7% (24.0%) 4.5%
P/E (lần) 3.69 4.87 4.83 4.62
Thông tin cổ phiếu vào ngày 11/9/2018
P/E pha loãng (lần) 5.00 6.61 4.83 4.62
Giá cổ phiếu (đồng) 22,000 EV/EBITDA (lần) 7.80 6.31 6.53 5.48
Số lượng CP niêm yết hiện tại (triệu cp) 195 P/B (lần) 1.76 2.53 1.42 1.19
Số lượng CP đang lưu hành (triệu cp) 195 Nguồn: Dữ liệu công ty; (F): HSC dự báo
Giá cao nhất trong 52 tuần (đồng) 41,910
Giá thấp nhất trong 52 tuần (đồng) 20,000
Thay đổi giá trong 3 tháng -12.7% • HBC (Khả quan) công bố LNST 6 tháng đầu năm giảm 21,3% xuống
Thay đổi giá trong 6 tháng -9.1% còn 298 tỷ đồng mặc dù doanh thu thuần tăng 19,6% lên 8.080 tỷ
Thay đổi giá trong 12 tháng -64.5% đồng.
Khối lượng CP giao dịch tự do 146
• Doanh thu 6 tháng đầu năm tăng 19,6% so với cùng kỳ với các dự
GTGD (triệu đồng)
(GTTB trong 5 ngày giao dịch gần nhất)
36,794 án xây dựng nhà ở vẫn đóng góp nhiều nhất vào doanh thu.
GT Vốn hóa thị trường (triệu đồng) 4,285,050
GT vốn hóa thị trường (triệu USD) 184
• Tỷ suất lợi nhuận gộp 6 tháng đầu năm 2018 giảm so với năm ngoái
do chi phí hoạt động cao hơn và mức độ cạnh tranh khốc liệt hơn.
Số lượng được phép sở hữu 95.4
Số lượng còn được phép mua 47.2
• Nhu cầu vốn lưu động lớn đã khiến lưu chuyển tiền thuần từ HĐKD
% sở hữu nước ngoài 24.7% âm trong khi đó tỷ lệ nợ vẫn cao.
% giới hạn sở hữu nước ngoài 49.0%
• Công ty đang tiến hành bán cổ phần ở 3 dự án BĐS với kỳ vọng thu
về lợi nhuận từ các thương vụ này.

• Công việc từ các dự án Vincity trong tương lai và kế hoạch mở rộng

sang thị trường nước ngoài.
Biểu đồ P/E
20.2
18.2
• Cho năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 19.348 tỷ đồng
16.2 (tăng trưởng 20,6%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 887 tỷ
14.2
12.2
đồng (tăng trưởng 3,2%).
10.2
8.2
6.2
• Cho năm 2019, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 21.461 tỷ đồng
4.2 (tăng trưởng 10,9%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 927 tỷ
2.2
đồng (tăng trưởng 4,5%).
01-18F

07-18F
01-15A

07-15A

01-16A

07-16A

01-17A

07-17A

• Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 28.200 đồng, sử
dụng phương pháp định giá DCF, tương đương P/E dự phóng là 6,2
lần.

• Tiếp tục đánh giá Khả quan.

Chuyên viên phân tích cấp cao

Ho Thi Kieu Trang
trang.htk@hsc.com.vn

www.hsc.com.vn Powered by the EFA Platform Trang 1

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

KQKD 6 tháng đầu năm 2018 của HBC

Triệu đồng 6T/2017 6T/2018 y/y % Kế hoạch năm 2018 % hoàn thành
Doanh thu thuần 6,756,733 8,079,788 19.6% 20,680,000 39.1%
Giá vốn hàng bán 6,019,912 7,302,124 21.3%
Lợi nhuận gộp 736,821 777,664 5.5%
Thu nhập tài chính 60,401 35,548 -41.1%
Chi phí tài chính 117,094 151,379 29.3%
Chi phí tài chính thuần (56,694) (115,832) 104.3%
Lãi/(lỗ) từ công ty liên doanh liên kết 25,488 (2,869) -111.3%
Chi phí bán hàng 13,635 38,713 183.9%
Chi phí quản lý 221,378 260,824 17.8%
Lợi nhuận hoạt động 470,603 359,427 -23.6%
Lợi nhuận khác 10,221 12,335 20.7%
LNTT 480,824 371,761 -22.7%
LNST 377,945 297,516 -21.3% 1,068,000 27.9%
LNST của cổ đông công ty mẹ 377,336 301,582 -20.1%
Tỷ suất lợi nhuận gộp 10.9% 9.6%
Tỷ suất LNTT 7.1% 4.6%
Tỷ suất LNST 5.6% 3.7%
Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu 3.5% 3.7%
Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu 0.2% 0.5%

Nguồn: Dữ liệu công ty

LNST 6 tháng đầu năm của HBC (Khả quan) giảm 21,3% xuống còn 298 tỷ đồng mặc dù doanh
thu thuần tăng 19,6% lên 8.080 tỷ đồng. Kết quả 6 tháng đã hoàn thành được 39,1% kế hoạch
doanh thu và 28% kế hoạch LNST đề ra cho cả năm. Riêng Q2, doanh thu đạt 4.734 tỷ đồng
(tăng 27% so với cùng kỳ) và LNST đạt 159 tỷ đồng (giảm 19,2% so với cùng kỳ).

KQKD 6 tháng đầu Kết luận nhanh. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của
năm của HBC gây cổ phiếu HBC là 28.200 đồng; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 6,2 lần. Doanh thu
thất vọng. Triển vọng 6 tháng đầu năm tăng khá mạnh nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp lại giảm do mức độ cạnh
cả năm không thực tranh gay gắt hơn và chi phí hoạt động tăng. Bên cạnh đó chi phí tài chính tăng cũng góp
sự khả quan. Tiếp phần làm LNST giảm 21,3% so với cùng kỳ. Chúng tôi kỳ vọng lợi nhuận cả năm sẽ được
tục duy trì đánh giá cải thiện nhờ ghi nhận lợi nhuận từ việc bán sở hữu tại một số dự án BĐS. Theo đó HSC
Khả quan. dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 tăng trưởng 3,2% còn năm 2019 tăng
trưởng 4,5%. Công ty tiếp tục ký thêm được hợp đồng mới và tổng giá trị hợp đồng đã ký
nhưng chưa thực hiện khá khả quan, hiện là 24,2 nghìn tỷ đồng, trong đó chủ yếu là hợp
đồng xây các tòa chung cư cao tầng, văn phòng và khu nghỉ dưỡng. Với cơ cấu tài chính
hiện phụ thuộc nhiều vào vay nợ, thì gánh nặng lãi vay sẽ là một yếu tố cần quan tâm.
Bên cạnh đó cũng cần lưu tâm đến các khoản phải thu của công ty. Việc phát hành tăng
vốn, do đó vẫn là một yêu cầu thiết để giúp cân đối hơn cơ cấu tài chính của của công ty.
Giá cổ phiếu hiện giao dịch ở vùng khá rẻ chủ yếu do những vấn đề tồn đọng trên. Đối
với ngành xây dựng trong dài hạn, chúng tôi có cái nhìn tích cực hơn đối với CTD.

Doanh thu 6 tháng đầu năm tăng 19,6% so với cùng kỳ với các dự án xây dựng nhà ở vẫn
đóng góp nhiều nhất vào doanh thu – Trong 6 tháng đầu năm:

• Doanh thu mảng xây dựng BĐS nhà ở đạt 2.862 tỷ đồng (giảm 17,2% so với cùng kỳ). Mảng
này đóng góp 38% trong tổng doanh thu (so với cùng kỳ năm ngoái là 52%).

Cơ cấu doanh thu theo từng mảng kinh doanh (Vòng Cơ cấu doanh thu theo từng miền địa lý
trong: 6T/2017, vòng ngoài: 6T/2018)

8%

8%
5.0%
Miền Bắc
15.0% 38% 35.0%
Miền Nam
16% 48.0%
52.0%

27.0%

Miền Trung
17.0%
30%

BĐS nhà ở Trung tâm thương mại Khách sạn, resort Cơ sở hạ tầng Khác

Nguồn: Dữ liệu công ty Nguồn: Dữ liệu công ty

www.hsc.com.vn Trang 2

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

• Doanh thu mảng xây dựng trung tâm thương mại và văn phòng tăng 25,9% so với cùng kỳ
và đạt 2.259 tỷ đồng. Tỷ trọng đóng góp vào tổng doanh thu tăng từ 27% lên 30%.
• Doanh thu xây dựng khách sạn & khu nghỉ dưỡng tăng 20,9% so với cùng kỳ và đạt khoảng
1.205 tỷ đồng. Tỷ trọng đóng góp vào tổng doanh thu là 16% (trong 6 tháng đầu năm 2017
là 15%).
• Doanh thu xây dựng cơ sở hạ tầng tăng 806,7% so với cùng kỳ và đạt khoảng 602 tỷ đồng.
Tỷ trọng đóng góp vào tổng doanh thu là 8% (trong 6 tháng đầu năm 2017 là 1%).

Giá trị hợp đồng ký mới tăng mạnh 37,5% so với cùng kỳ - HBC ký được tổng cộng 13.173
tỷ đồng (chưa bao gồm thuế VAT) giá trị hợp đồng mới (tăng 35,7% so với cùng kỳ); theo đó
tổng giá trị hợp đồng đã ký nhưng chưa thực hiện tại thời điểm cuối Q2 là 24.184 tỷ đồng (tăng
24,4% so với cùng kỳ). Một số hợp đồng ký mới tiêu biểu trong 6 tháng đầu năm là:

• The Empire City – 2.761 tỷ đồng

• The Alma resort – 1.213 tỷ đồng
• The Lancaster Lincoln – 1.265 tỷ đồng
• Sunshine City – 654 tỷ đồng
• Celadon City – Lô A1 – Giai đoạn 2,3 – 1.234 tỷ đồng
• Tổ hợp Soleil Ánh Dương – Giai đoạn 2 – 559 tỷ đồng
• Tòa nhà căn hộ số 15 và số 16 – 523 tỷ đồng
• Khu du lịch sinh thái Prime - Prime Resorts and Hotels – Cam Lâm – 428 tỷ đồng
• CityLand Z751 – lô D&B – 250 tỷ đồng

Công việc từ các dự án Vincity trong tương lai – Trong vài năm tới, Vingroup dự kiến triển
khai 3 dự án Vincity là Vincity Gia Lâm (364 ha), Vincity New Sài Gòn (251 ha), Vincity Grand
Park (280 ha). HBC cho biết cho đến nay công ty đã giành được những hợp đồng sau:

• VinCity Grand Park – 8 tòa với tổng giá trị hợp đồng là 1.600 tỷ đồng
• VinCity Gia Lâm – 13 tòa với tổng giá trị hợp đồng là 3.600 tỷ đồng

Công ty kỳ vọng sẽ nhận được thêm hợp đồng từ Vincity trong tương lai. Điều đáng quan tâm
hơn là, thiết kế của HBC về kết cấu tường đã được chọn làm thiết kế chính và sẽ được áp dụng
tại tất cả các tòa của Vincity. Nhờ có lợi thế về kinh nghiệm dày dặn trong thi công loại hình kết
cấu này trước đây nên HBC kỳ vọng sẽ đạt được tỷ suất lợi nhuận cao hơn tại dự án này so với
các đối thủ cạnh tranh khác.

Tỷ suất lợi nhuận gộp 6 tháng đầu năm 2018 giảm so với năm ngoái do chi phí hoạt động
cao hơn và mức độ cạnh tranh khốc liệt hơn – Trong 6 tháng đầu năm 2018 lợi nhuận gộp
đạt 778 tỷ đồng (tăng 5,5% so với cùng kỳ), tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 9,6% (6 tháng đầu năm
2017 là 10,9%). Ở mảng xây lắp, tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 10,7% năm ngoái xuống còn
8,9%. Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm là do chi phí nhân công tăng do có sự thay đổi về chính sách
bảo hiểm xã hội, sự biến động bất lợi của giá nguyên vật liệu và mức độ cạnh tranh cao hơn
trong đấu thầu dự án mới.

Tổng giá trị hợp đồng đã ký chưa thực hiện và hợp đồng HBC - Tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ suất LNST
ký mới
20%
8,000 30,000
7,000
25,000 15%
6,000
20,000
Tỷ đồng

5,000 10%
Tỷ đồng

%/ doanh thu thuần

4,000 15,000
3,000 5%
10,000
2,000
5,000 0%
1,000
0 0 -5%
Q1/2016

Q2/2016

Q3/2016

Q4/2016

Q1/2017

Q2/2017

Q3/2017

Q4/2017

Q1/2018

Q2/2018

Q2/2009

Q4/2009

Q2/2010

Q4/2010

Q2/2011

Q4/2011

Q2/2012

Q4/2012

Q2/2013

Q4/2013

Q2/2014

Q4/2014

Q2/2015

Q4/2015

Q2/2016

Q4/2016

Q2/2017

Q4/2017

Q2/2018

Tổng giá trị hợp đồng đã ký chưa thực hiện Giá trị hợp đồng mới
Tỷ suất lợi nhuận gộp Tỷ suất LNST

Nguồn: Dữ liệu công ty Nguồn: Dữ liệu công ty

www.hsc.com.vn Trang 3

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

HBC - Thu nhập tài chính và chi phí tài chính theo quý HBC - Giá vốn hàng bán, chi phí quản lý & bán hàng và
chi phí tài chính trên doanh thu theo quý
100 Title:
120% Source:
80
60 100%

40 80%
Tỷ đồng

20

%/ doanh thu thuần

60%
0
-20 40%
-40
20%
-60
-80 0%
Q2/2009
Q3/2009
Q4/2009
Q1/2010
Q2/2010
Q3/2010
Q4/2010
Q1/2011
Q2/2011
Q3/2011
Q4/2011
Q1/2012
Q2/2012
Q3/2012
Q4/2012
Q1/2013
Q2/2013
Q3/2013
Q4/2013
Q1/2014
Q2/2014
Q3/2014
Q4/2014
Q1/2015
Q2/2015
Q3/2015
Q4/2015
Q1/2016
Q2/2016
Q3/2016
Q4/2016
Q1/2017
Q2/2017
Q3/2017
Q4/2017
Q1/2018
Q2/2018

Q2/2009

Q4/2009

Q2/2010

Q4/2010

Q2/2011

Q4/2011

Q2/2012

Q4/2012

Q2/2013

Q4/2013

Q2/2014

Q4/2014

Q2/2015

Q4/2015

Q2/2016

Q4/2016

Q2/2017

Q4/2017

Q2/2018
Thu nhập tài chính Chi phí tài chính Thu nhập tài chính thuần
Giá vốn hàng bán Chi phí tài chính Chi phí quản lý & bán hàng

Nguồn: Dữ liệu công ty Nguồn: Dữ liệu công ty

Chi phí tài chính thuần tăng đáng kể - Trong 6 tháng đầu năm 2018, HBC hạch toán 116 tỷ
đồng chi phí tài chính thuần (tăng 104,3% so với cùng kỳ). Doanh thu HĐ tài chính giảm 41,1%
so với cùng kỳ còn chi phí tài chính tăng 29,3% so với cùng kỳ do nợ ngắn hạn tăng nhằm phục
vụ nhu cầu vốn lưu động.

Chi phí bán hàng và chi phí quản lý tăng chủ yếu do chi phí nhân công cao hơn và chi phí
thuê ngoài tăng - Chi phí bán hàng và quản lý tăng 27,5% so với cùng kỳ lên 300 tỷ đồng. Chi
phí quản lý/doanh thu tăng từ 3,5% trong 6 tháng đầu năm 2017 lên 3,7% trong kỳ chủ yếu do
chi phí nhân công tăng 46,4% so với cùng kỳ và chi phí dịch vụ thuê ngoài tăng 45,2% so với
cùng kỳ. Trong 6 tháng đầu năm 2018, công ty không trích lập nhiều chi phí dự phòng phải thu
khó đòi nhưng chúng tôi ước tính HBC sẽ phải trích lập khoảng 100 tỷ đồng chi phí này trong 6
tháng cuối năm. Tổng chi phí dự phòng ước tính HBC sẽ trích lập trong cả năm 2018 là khoảng
125 tỷ đồng, gần gấp đôi năm 2017.

Tổng tài sản tại thời điểm cuối Q2 là 14.030 tỷ đồng (tăng 8,7% so với cùng kỳ) trong đó phải thu
khách hàng chiếm 69,1% và tăng 21,1% so với cùng kỳ. Đến cuối Q2, tổng tiền & các khoản
tương đương tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn là 592 tỷ đồng (giảm 50,3% so với đầu năm),
giảm đáng kể so với thời điểm cuối năm 2017.

Nhu cầu vốn lưu động lớn đã khiến lưu chuyển tiền thuần từ HĐKD âm – Chúng tôi thấy
chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đã tăng từ khoảng 113 ngày lên 121 ngày chủ yếu do số ngày phải
thu tăng từ 150 ngày lên 158 ngày. Ngoài ra các khoản người mua trả tiền trước/doanh thu giảm
đáng kể từ 14,8% xuống còn 6,8%; từ đó cũng làm tăng dòng tiền phục vụ vốn lưu động, khiến
cho lưu chuyển tiền thuần từ HĐKD âm.

Tỷ lệ nợ vẫn cao – Đến cuối Q2/2018, nợ ngắn hạn là 4.591 tỷ đồng, tăng 25,1% so với cùng
kỳ do công ty tiếp tục tăng nợ ngắn hạn phục vụ nhu cầu vốn lưu động ngày càng lớn trước sự
tăng trưởng nhanh của doanh thu. Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ở mức cao, vào khoảng 2 lần trong
khi chi phí lãi vay tăng nhanh khiến cho hệ số khả năng thanh toán lãi vay giảm từ 4,3 lần trong
6 tháng đầu năm 2017 xuống còn 3,2 lần trong 6 tháng đầu năm 2018.

Không nhiều tiến triển được ghi nhận đối với kế hoạch tăng vốn thông qua phát hành
riêng lẻ cho NĐT chiến lược – Công ty vẫn đang thực hiện kế hoạch phát hành cổ phiếu mới
cho NĐT chiến lược. Với mô hình kinh doanh hiện tại, công ty phụ thuộc nhiều vào nợ ngắn hạn
để đáp ứng nhu cầu vốn và theo quan sát chưa có các cải thiện ở hệ số vốn lưu động. Với việc
các hạn mức tín dụng đã dần được sử dụng hết, chúng tôi cho rằng việc tăng sử dụng vốn vay
sẽ gặp một số hạn chế trong tương lai. Việc bán một số tài sản sẽ giúp giảm nhẹ áp lực vốn
trong ngắn hạn nhưng tăng vốn chủ sở hữu vẫn là yêu cầu cấp thiết để cải thiện các hệ số vay
nợ và giảm gánh nặng lãi vay. Tuy nhiên, những biến động không thuận lợi của giá cổ phiếu gần
đây (giảm 22% so với đầu năm và giảm khoảng 41,3% so với cùng kỳ) đã khiến công ty gặp khó
khăn hơn trong việc hoàn thành mục tiêu phát hành cổ phiếu mới với P/B là 2,5 lần.

www.hsc.com.vn Trang 4

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

Dự án
The
Empire
City

Công ty đang tiến hành bán cổ phần ở 3 dự án BĐS, trong đó dự án “1C” đã tiến hành ký kết
MOU và một dự án khác là Long Thới đang trong quá trình đàm phán hợp đồng mua bán, dự án
còn lại có thể được bán trong năm 2019. Các thương vụ bán cổ phần này dự kiến sẽ đóng góp
vào việc cải thiện lợi nhuận của 6 tháng cuối năm nay và 6 tháng đầu năm sau cũng như bổ
sung nguồn vốn ngắn hạn cho hoạt động kinh doanh. Cụ thể các dự án như sau:

• Dự án 1C – Dự án này nằm tại số 1C Tôn Thất Thuyết, Phường 4, TPHCM – Tổng diện tích
đất: 5.286 m2. Ước tính lợi nhuận từ bán cổ phần ở dự án này là khoảng 155 tỷ đồng.

• Dự án Long Thới – Dự án này nằm tại Long Thới, Nhà Bè, TPHCM với tổng diện tích đất là
30.209 m2. HBC ước tính tổng lợi nhuận từ bán 48% cổ phần ở dự án này là khoảng 87 tỷ
đồng.

• Dự án Phước Lộc Thọ - Dự án này nằm tại Phước Lộc Thọ, Nhà Bè, TPHCM với tổng diện
tích đất là 40.058 m2. HBC ước tính tổng lợi nhuận từ bán 48% cổ phần ở dự án này là
khoảng 100 tỷ đồng.

HSC dự báo Cho năm 2018, HSC dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 3,2% - Cho năm
năm 2018 2018, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 19.348 tỷ đồng (tăng trưởng 20,6%) và LNST của
cổ đông công ty mẹ đạt 887 tỷ đồng (tăng trưởng 3,2%). Các giả định của chúng tôi gồm:

• Giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm 2018 là 19.091 tỷ đồng, trong đó chúng tôi dự báo
45% sẽ được thực hiện và hạch toán doanh thu lợi nhuận trong năm 2018. Chúng tôi ước
tính giá trị hợp đồng ký mới trong năm 2018 là khoảng 22.364 tỷ đồng (tăng trưởng 20%).
Và dĩ nhiên, chúng tôi giả định một phần hợp đồng mới này sẽ được triển khai trong năm
2018 và cho doanh thu thuần 18.655 tỷ đồng (tăng trưởng 24%).

• Chúng tôi giả định các sản phẩm BĐS sẽ cho hạch toán doanh thu 565 tỷ đồng (giảm 38,4%
so với năm 2017).

• Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng xây dựng sẽ giảm xuống 8,9% từ 10,1%
trong năm 2017 do chi phí nguyên vật liệu và chi phí nhân công tăng trong bối cảnh cạnh
tranh gia tăng. Tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng BĐS giả định đạt 22%. Do đó, tổng lợi
nhuận gộp đạt 1.797 tỷ đồng (tăng trưởng 6,5%) và tỷ suất lợi nhuận gộp chung là 9,3%.

• Chi phí tài chính dự báo tăng 68,2% so với năm 2017 lên 248 tỷ đồng do công ty cần tăng
vốn vay ngắn hạn lớn đáp ứng tốc độ tăng trưởng mạnh của công ty.

www.hsc.com.vn Trang 5

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

Dự án
Celadon
City

• Chúng tôi dự báo chi phí bán hàng & quản lý là 638 tỷ đồng (tăng 20,1% so với năm 2018)
và tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 3,3%.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ là 887 tỷ đồng (tăng trưởng 3,2%).
EPS dự phóng là 4.554 đồng và theo giá cổ phiếu hiện tại, cổ phiếu có P/E dự phóng là 4,83 lần.

HSC dự báo Cho năm 2019, HSC dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 4,5% - Cho năm
năm 2019 2019, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 21.461 tỷ đồng (tăng trưởng 10,9%) và LNST của
cổ đông công ty mẹ đạt 927 tỷ đồng (tăng trưởng 4,5%). Các giả định của chúng tôi như sau:

• Giá trị hợp đồng chuyển tiếp sang năm 2019 là 22.800 tỷ đồng, trong đó 45% sẽ được thực
hiện và hạch toán trong năm 2019. Chúng tôi ước tính giá trị hợp đồng ký mới trong năm
2019 đạt khoảng 23.482 tỷ đồng (tăng trưởng 5%). Và dĩ nhiên, chúng tôi giả định một phần
các hợp đồng mới cũng sẽ được triển khai trong năm 2019 và cho doanh thu thuần 20.827
tỷ đồng (tăng trưởng 11,6%).

• Chúng tôi cũng giả định rằng 500 tỷ đồng (giảm 10% so với năm 2018) là doanh thu từ BĐS.

• Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp mảng xây dựng giữ nguyên, là 8,9%. Do đó tổng lợi
nhuận gộp đạt 1.976 tỷ đồng và tỷ suấ lợi nhuận gộp chung là 9,2%.

• Chi phí tài chính thuần dự báo tăng lên 15,4% so với năm 2018.

• Chúng tôi dự báo chi phí bán hàng & quản lý là 689 tỷ đồng (tăng 8% so với năm 2018) và tỷ
lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 3,2%.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2019 đạt 927 tỷ đồng (tăng
trưởng 4,5%). EPS pha loãng là 4.759 đồng và tại giá cổ phiếu hiện tại, P/E dự phóng là 4,62
lần.

Công tác quản lý chi phí và rủi ro có thể được cải thiện nhờ sử dụng hệ thống Quản lý dự
án tập trung (PMS) – Hệ thống PMS được HBC phát triển và đi vào sử dụng từ đầu năm 2017.
Hệ thống cung cấp các công cụ lập kế hoạch, phát hiện rủi ro, theo dõi tiến độ, ghi chép và lưu
giữ tài liệu, đồng thời giúp người quản lý phát hiện các vấn đề phát sinh và có những điều chỉnh
cần thiết để đảm bảo dự án theo đúng tiến độ và trong phạm vi ngân sách. Đối với các công ty
xây dựng, quy mô công ty càng lớn, thì công tác quản lý chi phí và rủi ro ở cấp tập đoàn sẽ càng
khó khăn. Hệ thống PMS giúp công tác này được thực hiện dễ dàng hơn. Do đó, đây sẽ là công
cụ quan trọng từng bước giúp cải thiện hiệu quả hoạt động của HBC.

www.hsc.com.vn Trang 6

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

Mở rộng sang thị trường nước ngoài – khởi đầu với Myanmar và Kuwait. Chu kỳ hiện tại của
phân khúc chung cư trung đến cao cấp rõ ràng đã có dấu hiệu suy giảm và cùng với với việc
phát triển thận trọng hơn đối với các dự án BĐS thương mại, thị trường trong nước sẽ trở nên
khó khăn hơn. Cạnh tranh gia tăng cũng kéo tỷ suất lợi nhuận giảm. Do đó, công ty dự kiến sẽ
mở rộng hoạt động sang thị trường nước ngoài với mục tiêu là các nước Trung Đông và một số
nước kém phát triển hơn tại khu vực ASEAN như Campuchia, Lào và Myanma. Công ty cũng rất
tham vọng với mục tiêu đạt được giá trị hợp đồng tại các thị trường nước ngoài này là 3.000 tỷ
đồng và tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 7%-10% trong giai đoạn 2018-2020. Một số dự án đang thực
hiện gồm;

• Thị trường Myanmar – HBC sẽ là nhà thầu phụ cho Kajima trong dự án xây dựng Yankin
Storage Site PPP Redevelopment. Dự án này được triển khai trên diện tích đất 2,7 ha với
tổng đầu tư lên tới 450 triệu USD. Thời gian khởi công dự kiến là vào ngày 18/11/2018 và
thời gian xây dựng dự kiến kéo dài 5 năm. Công ty không công bố giá trị hợp đồng ký với
Kajima.

• Thị trường Kuwait – HBC đã hợp tác với HOT Engineering and UGCC. Công ty ký hợp đồng
phụ với UGCC với giá trị hợp đồng là 28 tỷ đồng chủ yếu là cung cấp nhân lực và dịch vụ
quản lý.

Romania và Saudi Arabia có thể sẽ là hai thị trường tiếp theo cho cung cấp các dịch vụ xây
dựng của HBC. Chúng tôi cho rằng sẽ mất vài năm để hoạt động xây dựng ở các thị trường
nước ngoài có đóng góp doanh thu và lợi nhuận (nếu có) một cách đáng kể. Tuy nhiên, chúng
tôi cũng lưu ý đến mức rủi ro lớn hơn như rủi ro về pháp lý, chính trị và tiền tệ, là những rủi ro
thông thường có liên quan với các khoản đầu tư nước ngoài.

HBC là nhà thầu xây dựng đã niêm yết lớn thứ hai sau CTD – HBC là một trong những công
ty xây dựng tư nhân hàng đầu chuyên về xây dựng, vật liệu xây dựng và BĐS. Xây dựng vẫn là
mảng kinh doanh chủ chốt của công ty với đóng góp hơn 90% doanh thu trong năm 5 năm qua.
Tuy nhiên, công ty cũng có mảng phát triển BĐS riêng. Danh mục dự án của HBC chủ yếu là
các tòa nhà cao tầng (gồm chung cư và văn phòng), đóng góp 75% doanh thu của công ty trong
năm 2017.

Quan điểm đầu tư Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 28.200 đồng, sử
dụng phương pháp định giá DCF, tương đương P/E dự phóng là 6,2 lần. Giá cổ phiếu đã giảm
22% so với đầu năm và hiện dao động trong biên độ hợp lý hơn rất nhiều. Công ty hiện còn
nhiều hợp đồng đã ký chưa thực hiện với giá trị lớn và giá trị hợp đồng ký mới dự báo sẽ tiếp tục
tăng. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng nhanh cũng kéo theo những lo ngại về phải thu khó đòi tăng,
các hệ số vốn lưu động suy giảm, và tình hình tài chính kém lành mạnh với tỷ lệ vay nợ cao.
Trong khi đó, kế hoạch phát hành cổ phiếu cho cổ đông chiến lược không có nhiều tiến triển tích
cực và liệu chiến lược mở rộng sang các thị trường nước ngoài của công ty có đem lại hiệu quả
hay không vẫn cần thời gian vài năm để kiểm chứng.

www.hsc.com.vn Trang 7

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 CHỈ SỐ TÀI CHÍNH

BÁO CÁO CẬP NHẬT Thứ Ba, ngày 11 tháng 9 năm 2018

Báo cáo KQ HĐKD (tỷ đồng) 12-17A 12-18F 12-19F Báo cáo LCTT (tỷ đồng) 12-17A 12-18F 12-19F

Doanh thu thuần 16,037 19,348 21,461 LC tiền từ HĐKD (841) (265) 480
Giá vốn hàng bán (14,351) (17,552) (19,485) LC tiền từ HĐĐT (357) (47) 646
Lợi nhuận gộp 1,686 1,797 1,976 LC tiền từ HĐTC 1,375 602 206
Thu nhập tài chính thuần (147) (248) (286) LC tiền thuần trong năm 177 290 1,331
Chi phí quản lý & bán hàng (531) (638) (689) Tiền & tương đương tiền đầu kì 572 495 785
Lợi nhuận từ HĐKD 1,034 910 1,000 Ảnh hưởng của tỷ giá
EBITDA 1,366 1,385 1,509 Tiền & tương đương tiền cuối kì 749 785 2,116
LNTT 1,074 1,110 1,160
LNST 861 888 928 Các chỉ số cơ bản 12-17A 12-18F 12-19F
LNST của cổ đông cty mẹ 859 887 927 Định giá
EPS (đồng) 5,994 4,554 4,759
Bảng cân đối kế toán (tỷ đồng) 12-17A 12-18F 12-19F EPS pha loãng (đồng) 4,411 4,554 4,759
Tài sản EBITDA (tỷ đồng) 1,366 1,385 1,509
Tổng tài sản ngắn hạn 11,693 14,469 16,450 BVPS (đồng) 11,544 15,501 18,484
Tiền & tương đương tiền 495 785 2,116 DPS (đồng) 497 597 1,776
Đầu tư ngắn hạn 697 697 0 P/E (lần) 4.87 4.83 4.62
Khoản phải thu ngắn hạn 9,191 11,389 12,560 P/E pha loãng (lần) 6.61 4.83 4.62
Hàng tồn kho 1,180 1,443 1,602 EV/EBITDA (lần) 6.31 6.53 5.48
Các tài sản ngắn hạn khác 131 154 171 P/B (lần) 2.53 1.42 1.19
Tài sản dài hạn 2,305 2,119 1,941 Lợi suất cổ tức (%) 2.3% 2.7% 8.1%
Phải thu dài hạn 35 35 35 Chỉ số lợi nhuận
Tài sản cố định 1,420 1,338 1,199 Biên lợi nhuận gộp 10.5% 9.3% 9.2%
Đầu tư vào BĐS 0 0 0 Biên EBITDA 8.5% 7.2% 7.0%
Đầu tư dài hạn 385 385 385 Biên LNTT 6.7% 5.7% 5.4%
Tài sản dài hạn khác 360 316 284 Biên LNST 5.4% 4.6% 4.3%
Lợi thế thương mại 52 45 39 Tỷ trọng chi phí quản lý&bán hàng/ doanh thu 3.3% 3.3% 3.2%
Tổng tài sản 13,998 16,588 18,391 ROAE 44.5% 33.7% 28.0%
Nguồn vốn ROAA 6.8% 5.8% 5.3%
Tổng nợ 11,531 13,349 14,570 Thanh khoản
Tổng nợ ngắn hạn 10,905 12,854 14,065 Khả năng thanh toán ngắn hạn 1.07 1.13 1.17
Tổng nợ dài hạn 626 495 504 Khả năng thanh toán nhanh 0.96 1.01 1.06
Vốn chủ sở hữu 2,249 3,019 3,600 Cơ cấu vốn
Vốn cổ phần 1,299 1,948 1,948 Nợ vay/ Vốn chủ sở hữu 205.2% 176.6% 163.4%
Lợi nhuận giữ lại 823 944 1,525 Tổng nợ/ Tổng tài sản 82.4% 80.5% 79.2%
Nguồn vốn và quỹ khác 127 127 127 Hệ số chi trả lãi vay 4.35 3.53 3.45
Lợi ích cổ đông thiểu số 218 220 221 Thanh khoản
Tổng nợ và vốn CSH 13,998 16,588 18,391 Số ngày phải thu 182 194 204
Số ngày tồn kho 30.6 27.3 28.5
Nguồn: Dữ liệu công ty; (F): HSC dự báo Số ngày phải trả 62.8 65.4 65.6
Chu kì kinh doanh (ngày) 149 156 167

Nguồn: Dữ liệu công ty; (F): HSC dự báo

www.hsc.com.vn Trang 8

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
 Khuyến cáo
Báo cáo này được viết và phát hành bởi HSC hoặc một trong các chi nhánh để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài.
Các ý kiến, dự báo và ước tính chỉ thể hiện quan điểm của người viết tại thời điểm phát hành, không được xem là quan
điểm của HSC và có thể thay đổi mà không cần thông báo. HSC không có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi báo cáo này
dưới mọi hình thức cũng như thông báo với người đọc trong trường hợp các quan điểm, dự báo và ước tính trong báo
cáo này thay đổi hoặc trở nên không chính xác. Thông tin trong báo cáo này được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau và
chúng tôi không đảm bảo về sự hoàn chỉnh cũng như độ chính xác của thông tin.

Giá cả và các công cụ tài chính có thể thay đổi mà không báo trước. HSC có thể sử dụng các nghiên cứu trong báo cáo
này cho hoạt động mua bán chứng khoán tự doanh hoặc mua bán chứng khoán cho các quỹ mà HSC đang quản lý.
HSC có thể giao dịch cho chính công ty theo những gợi ý về giao dịch ngắn hạn của các chuyên gia phân tích trong báo
cáo này và cũng có thể tham gia vào các giao dịch chứng khoán trái ngược với ý kiến tư vấn và quan điểm thể hiện
trong báo cáo này.

Các thông tin cũng như ý kiến trong báo cáo không mang tính chất mời chào mua hay bán bất cứ chứng khoán, quyền
chọn, hợp đồng tương lai hay công cụ phái sinh nào. Cán bộ của HSC có thể có các lợi ích tài chính đối với các chứng
khoán và các công cụ tài chính có liên quan được đề cập trong báo cáo. Báo cáo nghiên cứu này được viết với mục tiêu
cung cấp những thông tin khái quát. Báo cáo này không nhằm tới những mục tiêu đầu tư cụ thể, tình trạng tài chính cụ
thể hay nhu cầu cụ thể của bất kỳ người nào nhận được hoặc đọc báo cáo này. Nhà đầu tư phải lưu ý rằng giá chứng
khoán luôn biến động, có thể lên hoặc xuống. Những diễn biến trong quá khứ, nếu có, không hàm ý cho những kết quả
tương lai.

Các công cụ tài chính được đề cập trong báo cáo có thể sẽ không phù hợp với tất cả nhà đầu tư. Nhà đầu tư phải có
quyết định của riêng mình bằng cách tham khảo các nhà tư vấn tài chính độc lập nếu cần thiết và dựa trên tình hình tài
chính và mục tiêu đầu tư cụ thể của mình.

Báo cáo này là tài sản của HSC và không được công bố rộng rãi ra công chúng, vì vậy không ai được phép sao chép, tái
sản xuất, phát hành cũng như tái phân phối bất kỳ nội dung nào của báo cáo vì bất kỳ mục đích nào nếu không có văn
bản chấp thuận của HSC. Khi sử dụng các nội dung đã được HSC chấp thuận, xin vui lòng ghi rõ nguồn khi trích dẫn.
Mọi cá nhân, tổ chức sẽ chịu trách nhiệm đối với HSC về bất kỳ tổn thất hoặc thiệt hại nào mà HSC hoặc khách hàng
của HSC phải chịu do bất kỳ hành vi vi phạm theo Khuyến cáo này và theo quy định của pháp luật.

GIẢI THÍCH CÁC MỨC ĐÁNH GIÁ CỔ PHIẾU

MUA: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung trên 10%/năm
KHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung 10%/năm
GIỮ: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích bằng với thị trường chung
KÉM KHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung 10%/năm
BÁN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung trên 10%/năm

TRỤ SỞ CHÍNH CHI NHÁNH HÀ NỘI

Tầng 5 & 6, Tòa nhà AB Tầng 2, Tòa nhà Cornerstone
76 Lê Lai, Quận 1, TPHCM 16 Phan Chu Trinh, Quận Hoàn Kiếm
T : (+84 28) 3823 3299 T: (+84 24) 3933 4693
F : (+84 28) 3823 3301 F: (+84 24) 3933 4822

E: info@hsc.com.vn W: www.hsc.com.vn

www.hsc.com.vn Trang 9

Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này