LA02.155 Qun TR Ri Ro Tai Chinh Ca D PDF

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH

--------------------
TRỊNH THỊ PHAN LAN
QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng

Mã số : 62.34.02.01
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
HÀ NỘI - 2016
Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Mail : luanvanaz@gmail.com
Phone: 0972.162.399
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
--------------------
TRỊNH THỊ PHAN LAN
QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng

Mã số : 62.34.02.01
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: 1. GS.TSKH. TRƯƠNG MỘC LÂM

2. TS. QUÁCH MẠNH HÀO
HÀ NỘI - 2016

Phone: 0972.162.399
i
MỤC LỤC
PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................................... 1

1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI ........................................................................................................... 1
2. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC ....................... 2
2.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới .......................................................................... 2
2.2. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước .................................................................. 9
3. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU.................................................................................................. 13
4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ...................................................................... 13
4.1.Đối tượng nghiên cứu ....................................................................................................... 13
4.2. Phạm vi nghiên cứu ......................................................................................................... 14
5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................................................... 14
6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN........................................................................... 15
CHƯƠNG 1.CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI
CHÍNH ........................................................................................................................................ 17
1.1. RỦI RO TÀI CHÍNH .......................................................................................................... 17
1.1.1. Khái niệm rủi ro và rủi ro tài chính ........................................................................... 17
1.1.2. Phân loại rủi ro tài chính ............................................................................................. 20
1.1.3. Tác động của rủi ro tài chính tới DN.......................................................................... 23
1.2. QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH .................................................................................... 25
1.2.1. Lịch sử ra đời và phát triển của QTRRTC ................................................................ 25
1.2.2. Khái niệm QTRRTC .................................................................................................... 26
1.2.3. Mục tiêu quản trị rủi ro tài chính ............................................................................... 27
1.3. QUY TRÌNH QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH ............................................................. 37
1.3.1. Giới thiệu quy trình QTRRTC ................................................................................... 37
1.3.2. Nhận diện- Đo lường- Kiểm soát rủi ro tài chính cụ thể của DN ............................. 45
1.4. KINH NGHIỆM QTRRTC CỦA CÁC DN TRÊN THẾ GIỚI ...................................... 60
1.4.1. Kinh nghiệm từ các DN thành công ........................................................................... 60
1.4.2. Kinh nghiệm từ các DN thất bại ................................................................................. 63
1.4.3. Bài học kinh nghiệm đối với các DN Việt Nam ......................................................... 64

Phone: 0972.162.399
ii
CHƯƠNG 2. THỰC TRẠNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM............................................................................................ 67
2.1. TỔNG QUAN VỀ DN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM ...................................... 67
2.1.1. Số lượng DN niêm yết .................................................................................................. 67
2.1.2. Năng lực tài chính của DN niêm yết ........................................................................... 69
2.2. RỦI RO TÀI CHÍNH TẠI CÁC DN VIỆT NAM ............................................................ 71
2.2.1. Rủi ro lãi suất, tỷ giá, biến động giá và rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro tín dụng
thương mại .............................................................................................................................. 71
2.2.2. Rủi ro thanh khoản của DN Việt Nam ....................................................................... 82
2.2.3. Rủi ro phá sản của DN Việt Nam ............................................................................... 84
2.3. KHẢO SÁT THỰC TRẠNG QTRRTC TẠI CÁC DN VIỆT NAM .............................. 91
2.3.1. Giới thiệu khảo sát ....................................................................................................... 91
2.3.2. Kết quả khảo sát công tác QTRRRC của DN phi tài chính niêm yết trên TTCK
Việt Nam ................................................................................................................................. 93
2.4. ĐO LƯỜNG TÁC ĐỘNG CỦA QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN CỦA CÁC DN VIỆT
NAM .......................................................................................................................................... 105
2.4.1. Lựa chọn mô hình nghiên cứu .................................................................................. 105
2.4.2. Phương pháp nghiên cứu ........................................................................................... 110
2.4.3. Mẫu nghiên cứu .......................................................................................................... 111
2.4.4. Kết quả nghiên cứu .................................................................................................... 112
2.5. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG QTRRTC Ở CÁC DN VIỆT NAM ................................ 118
2.5.1. Kết quả đạt được ........................................................................................................ 118
2.5.2. Một số hạn chế ............................................................................................................ 119
2.5.3. Nguyên nhân của hạn chế .......................................................................................... 121
CHƯƠNG 3. GIẢI PHÁP TĂNG CƯỜNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH Ở CÁC DN
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ................................... 130
3.1. NHÓM GIẢI PHÁP TIỀN ĐỀ NHẰM HOÀN THIỆN CÔNG TÁC QUẢN TRỊ RỦI
RO TÀI CHÍNH Ở CÁC DN VIỆT NAM ............................................................................. 130
3.1. 1.Nhóm giải pháp nâng cao nhận thức về rủi ro và rủi ro tài chính ........................ 130
3.2.2. Nhóm giải pháp nâng cao năng lực quản trị rủi ro và QTRRTC .......................... 134
3.2. NHÓM GIẢI PHÁP VỀ THỰC THI QTRRTC TRONG DN ...................................... 141
3.2.1. Nhận diện rủi ro tài chính ......................................................................................... 141
3.2.2. Đo lường rủi ro tài chính: .......................................................................................... 144
3.2.3. Kiểm soát rủi ro tài chính .......................................................................................... 148

Phone: 0972.162.399
iii
3.3. NHÓM GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN MÔ HÌNH ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG CỦA
QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN ................................................................................................... 152
3.3.1. Bổ sung biến “Nhà nước là sở hữu chính” ............................................................... 152
3.3.2. Bổ sung biến” Thành viên hội đồng quản trị độc lập” ........................................... 153
3.4. CÁC KIẾN NGHỊ VỚI NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI VÀ CƠ QUAN QUẢN LÝ
NHÀ NƯỚC .............................................................................................................................. 154
3.4.1. Đối với Ngân hàng ...................................................................................................... 154
3.4.2. Đối với Nhà nước........................................................................................................ 156
TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................................................................... 167
DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ................................................. 174
Phụ lục 1. Bảng hỏi khảo sát về QTRRTC ........................................................................ 175
Phụ lục 2. Phân loại nhóm ngành trên HOSE VÀ HNX .................................................. 183
Phụ lục 3. Kết quả các mô hình kinh tế lượng................................................................... 184

Phone: 0972.162.399
iv
LỜI CẢM ƠN
Trước tiên, tác giả xin gửi lời cảm ơn chân thành tới GS.TSKH Trương Mộc
Lâm và TS. Quách Mạnh Hào, những người Thầy đã định hướng và ủng hộ, động
viên tác giả trong suốt quá trình nghiên cứu.
Tác giả xin trân trọng cảm ơn sự góp ý và giúp đỡ tận tình về mặt học thuật,
định hướng nghiên cứu cũng như thu thập số liệu của TS. Nguyễn Đức Khương –
Học viện Hành chính và Quản trị kinh doanh Paris (IPAG Business School),
PGS.TS. Trần Thị Thái Hà, nguyên Trưởng Bộ môn Tài chính, Khoa Tài chính
Ngân hàng, ĐH Kinh tế - ĐHQGHN; Th.S.Nguyễn Thanh Hằng, Khoa Kinh tế Phát
triển, ĐH Kinh tế - ĐHQGHN, TS. Bùi Đại Dũng, Khoa Kinh tế Phát triển, ĐH
Kinh tế - ĐHQGHN, PGS.TS. Bùi Văn Vần, Trưởng Khoa Tài chính DN, Học viện
Tài chính, PGS.TS Vũ Văn Ninh- Trưởng Bộ môn Tài chính DN, Học viện Tài
chính, TS. Phạm Văn Nghĩa, Học viện Báo chí; đặc biệt là TS. Phan Văn Hiếu –
Trường ĐH Massachusetts Lowell, Hoa Kỳ và PGS.TS. Trần Thị Thanh Tú, Phó
Trưởng Khoa Tài chính Ngân hàng, ĐH Kinh tế- ĐHQGHN đã luôn cổ vũ, động
viên và giúp đỡ nhiệt tình trong suốt quá trình tác giả thực hiện luận án.
Tác giả xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến Bộ môn Tài chính DN, Khoa Sau
Đại học – Học viện Tài chính, đã tạo điều kiện thuận lợi và nhiệt tình giúp đỡ tác
giả hoàn thiện hồ sơ bảo vệ luận án.
Cuối cùng, tác giả xin gửi lời biết ơn tới gia đình, bạn bè đã luôn ủng hộ, tạo
điều kiện để tác giả hoàn thành nghiên cứu này.
Trân trọng!
Hà Nội, ngày …. tháng … năm 2016
Tác giả
Trịnh Thị Phan Lan

Phone: 0972.162.399
v
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận án này do chính tôi nghiên cứu và thực hiện. Các
thông tin và số liệu được sử dụng trong luận án được trích dẫn đầy đủ nguồn tài
liệu tại danh mục tham khảo và hoàn toàn trung thực.
Người thực hiện
Trịnh Thị Phan Lan

Phone: 0972.162.399
vi
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
Từ viết tắt Nguyên nghĩa

QTRRTC Quản trị rủi ro tài chính
DN Doanh nghiệp
D/E Nợ/Vốn chủ sở hữu
CFO Giám đốc Tài chính
CRO Giám đốc Quản trị rủi ro
CTCP Công ty cổ phần
M&M Modigliani and Miller
E&Y Ernst and Young
UBCKNN Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước

Phone: 0972.162.399
vii
DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu
Tên bảng Trang
bảng
0.1 Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro tỷ giá và lãi suất ở 6
DN phi tài chính
0.2 Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá ở DN 7
sử dụng hàng hóa
0.3 Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá ở DN 7
sản xuất hàng hóa
1.1 Phương pháp/ Kỹ thuật nhận dạng rủi ro tài chính 40
1.2. Phân loại khách hàng theo tiêu chí nợ 58
2.1 Số lượng DN niêm yết một số ngành chủ đạo trên HNX và 68
HOSE
2.2 Danh sách các DN huỷ niêm yết do thua lỗ trên HOSE năm 69
2014
2.3 Danh sách các DN huỷ niêm yết do thua lỗ trên HNX năm 69
2014
2.4 Danh sách 10 DN có hệ số D/E cao năm 2014 72
2.5 Chi phí lãi vay và Lợi nhuận trước thuế của DN Việt Nam 73
giai đoạn 2010-2014
2.6 Tỷ trọng vay ngắn hạn và dài hạn của DN Việt Nam giai 73
đoạn 2010-2014
2.7 Nhóm 15 DN chênh lệch lớn giữa nợ ngắn hạn và tài sản 74
ngắn hạn năm 2014
2.8 Lãi lỗ tỷ giá/Lợi nhuận sau thuế của một số DN bất động sản 76
qua các năm
2.9 Tốc độ tăng của Doanh thu thuần và Giá vốn hàng bán của 78
DN thép
2.10 Các khoản phải thu và dự phòng của Cadovimex giai đoạn 80
trước huỷ niêm yết
2.11 Khả năng quay vòng vốn của DN Cadovimex trước khi huỷ 80
niêm yết
2.12 Tổng hợp rủi ro tài chính các nhóm ngành giai đoạn 2010- 81
2014
2.13 Khả năng thanh toán hiện thời các nhóm ngành giai đoạn 82
2011- 2014
2.14 Khả năng thanh toán nhanh các nhóm ngành giai đoạn 2011- 83
2014
2.15 Chỉ số Z-score một số DN ngành Bất động sản 86
2.16 Đánh giá chỉ số Z của các DN ngành xây dựng 86
2.17 Đánh giá chỉ số Z” của các DN ngành vận tải- kho bãi 87
2.18 Nhóm DN có chỉ số Z cao nhất và thấp nhất ngành Vận tải – 87
Kho bãi

Phone: 0972.162.399
viii
2.19 Đánh giá chỉ số Z của các DN ngành công nghiệp 88

2.20 Chỉ số Z-score ngành Nông -Lâm -Thuỷ sản 89
2.21 Nhận diện rủi ro tài chính ở các DN Việt Nam 93
2.22 Tính hữu ích của báo cáo tài chính trong việc đo lường rủi ro 93
tài chính
2.23 Độ nhạy rủi ro lãi suất của DN HAG trong năm tài chính 95
2014
2.24 Độ nhạy rủi ro tỷ giá của DN HAG trong năm tài chính 2014 96
2.25 Mức độ am hiểu của DN Việt Nam về Công cụ phái sinh và 97
Bao thanh toán
2.26 Tình hình sử dụng Công cụ phái sinh và Bao thanh toán để 97
kiểm soát rủi ro tỷ giá
2.27 Nguyên nhân cản trở các DN Việt Nam sử dụng công cụ phái 98
sinh
2.28 Kiểm soát rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro lãi suất 99
bằng các công cụ tài chính khác
2.29 So sánh tỷ lệ tăng trưởng vốn vay và tăng trưởng vốn chủ sở 100
hữu của các DN niêm yết
2.30 Kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại bằng các công cụ tài 100
chính khác
2.31 Kiểm soát rủi ro biến động giá bằng các công cụ tài chính 101
khác
2.32 Kiểm soát rủi ro tỷ giá bằng các công cụ tài chính khác 101
2.33 Mô tả các biến trong mô hình 110
2.34 Mẫu nghiên cứu theo nhóm ngành 112
2.35 Tác động của các nhân tố tới giá trị DN (Tobin’s Q) 116
2.36 Tác động của các nhân tố lên ERM 116
3.1 Các chỉ số tài chính trong nghiên cứu của Beaver 146
3.2 Các kịch bản phòng ngừa rủi ro bằng công cụ phái sinh 151
3.3 So sánh quy mô thị trường trái phiếu Việt Nam với một số
nước trong khu vực 163
3.4 Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam 163
DANH MỤC SƠ ĐỒ
Số hiệu
Tên sơ đồ Trang
sơ đồ
1.1 Quy trình QTRRTC ứng dụng cho các DN Việt nam 38
1.2 Ma trận phân loại rủi ro tài chính 42
1.3 Một số chiến lược đối phó rủi ro thường gặp 44

Phone: 0972.162.399
ix
DANH MỤC HÌNH VẼ
Số hiệu Trang
Tên hình vẽ
hình vẽ
1.1 Chính sách QTRRTC trong DN 33
2.1 Một số chỉ tiêu tài chính và tốc độ tăng trưởng DN niêm yết 69
giai đoạn 2012 – 2014
2.2 Số dư tiền và khoản tương đương tiền DN bất động sản 84
2.3 Thiết kế cho nghiên cứu 108
3.1 Mô hình quản trị rủi ro “ 3 tuyến phòng thủ” 139
DANH MỤC BIỂU ĐỒ
Số hiệu
Tên biểu đồ Trang
biểu đồ
2.1 ROA, ROE của DN niêm yết từ 2010-2014 70
2.2 Diễn biến Z score ngành xây dựng 86
2.3 Thông tin và truyền thông và quản trị rủi ro trong DN 104
2.4 Ngân sách cho hoạt động quản trị rủi ro 105
2.5 Tăng trưởng GDP theo quý giai đoạn 2010-2014 122
2.6 Tỷ giá USD/VNĐ từ 2010- 2014 123
2.7 Lạm phát và lãi suất của Việt nam giai đoạn 124
2010- 2014
2.8 Diễn biến lãi suất huy động và cho vay trung bình của 124
NHTM
3.1 Chỉ số Tiền mặt/Nợ phải trả của DN giai đoạn sắp phá sản 146

Phone: 0972.162.399
1
PHẦN MỞ ĐẦU
1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Cuộc khủng hoảng kinh tế -tài chính toàn cầu khởi phát năm 2008 được đánh
giá là trầm trọng nhất trong 100 năm trở lại đây. Những biến cố xác suất thấp, tác
động lớn và gần như không thể dự đoán kiểu “Thiên Nga Đen”1 đang ngày càng
thống trị thế giới. Hơn nữa, sự phát triển của internet và quá trình toàn cầu hóa đã
biến thế giới thành một hệ thống phức tạp với các mối quan hệ đan xen chằng chịt.
Sự phức tạp không chỉ gia tăng phạm vi ảnh hưởng của các biến cố “Thiên Nga
Đen” mà còn khiến người ta khó khăn trong dự báo các biến cố bình thường khác.
Khủng hoảng tài chính với việc mất khả năng thanh toán của hàng loạt các tổ chức
tài chính và phi tài chính “khổng lồ” làm bộc lộ rõ yếu kém trong QTRRTC ở các
DN, dóng lên hồi chuông cảnh tỉnh về rủi ro tài chính trong DN trên toàn thế giới,
làm cho vấn đề QTRRTC trở nên vô cùng cấp bách.
Trong bối cảnh đó, các DN Việt Nam phải thường xuyên đối diện với rủi ro
tài chính ngày càng đa dạng về loại hình, tinh vi về mức độ. Rủi ro tài chính xảy ra
đồng nghĩa với tổn thất hoặc mục tiêu tài chính của DN bị ảnh hưởng. Bởi vậy,
QTRRTC luôn được coi trọng, là mối quan tâm hàng đầu của các DN Việt Nam.
Mặc dù vậy, công tác QTRRTC của các DN vẫn chưa được như mong đợi. Hệ lụy
khó tránh khỏi là những tổn thất về kinh tế xã hội, những sai lệch so với dự tính của
DN. Vì mục tiêu bền vững trong phát triển, tối đa hóa giá trị tài sản của các chủ sở
hữu, QTRRTC theo hướng toàn diện hơn, chặt chẽ hơn, hiệu quả hơn là đòi hỏi vô
cùng cấp bách đối với các DN Việt Nam.
1
“Thiên nga đen”:.là 1 thuật ngữ được khai sinh bởi giáo sư Nasim Tablet – một học giả uyên bác với
nhiều nghiên cứu về tính ngẫu nhiên và môn khoa học thống kê. Ông đã viết tác phẩm Thiên nga đen (The
black swan) dựa trên một sự kiện làm thế giới kinh ngạc. Trong suốt một khoảng thời gian rất dài, người
phương Tây luôn quan niệm rằng tất cả những con thiên nga đều trắng. Chỉ đến khi nhà tự nhiên học người
Anh, John Latham phát hiện ra con thiên nga đen tại châu Úc vào thế kỷ XVII, người ta mới nhận ra mình đã
nhầm. Do đó, theo cách diễn giải của giáo sư Tableb, “ những sự kiện mà ai cũng tin rằng hầu như không thể
nào xảy ra nhưng lại tác động rất lớn được xem là Thiên nga đen.” Và “khả năng xảy ra những sự kiện
tưởng chứng như không thể cũng tương đương với khả năng không xảy ra những sự kiện vô cùng chắc
chắn.”

Phone: 0972.162.399
2
Chính vì vậy, việc nhìn nhận, đánh giá đúng đắn các rủi ro tài chính tiềm ẩn
của DN và nâng cao khả năng QTRRTC là vấn đề mà tất cả các DN cần chú trọng
chứ không phải của riêng một DN đơn lẻ nào.Với mong muốn nghiên cứu, đánh giá
thực trạng và đưa ra các giải pháp nhằm tăng cường công tác QTRRTC tại các DN
Việt Nam, đề tài “ Quản trị rủi ro tài chính tại các DN Việt Nam” đã được chọn
làm đề tài luận án tiến sỹ.
2. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC
2.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới
Có rất nhiều nghiên cứu được thực hiện liên quan đến rủi ro tài chính và
QTRRTC. Các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào các vấn đề sau:
Thứ nhất, mức độ thực hiện QTRRTC tại các DN.
Các nghiên cứu của Beasley và cộng sự (2005) hay Donald Pagach và
Richard Warr (2007) đều sử dụng chức danh giám đốc quản trị rủi ro (CRO) như
một minh chứng cho việc thực hiện quản trị rủi ro trong DN. Các nghiên cứu khác
cũng chỉ rõ sự có mặt của CRO trong DN là yếu tố quan trọng đại diện cho quyết
định thực hiện quản trị rủi ro như Kleffner và cộng sự (2003), Liebenber and Hoyt
(2011), Yusuwan và cộng sự (2008). Nghiên cứu Daud và cộng sự (2010) cũng đã
khảo sát 89 DN về mối quan hệ giữa CRO và quản trị rủi ro tại Malaysia. Nghiên
cứu đã chỉ ra rằng CRO là yếu tố quan trọng để chấp nhận và triển khai quản trị rủi
ro [31, 32, 42, 52, 59].
Vậy có phải chỉ có CRO có thể đảm nhiệm quản trị rủi ro hay không? Hoặc
giả, nếu có CRO thì họ có quản trị tốt rủi ro tài chính hay không? Mặc dù các
nghiên cứu về vấn đề này ít hơn nhưng kết quả rất thú vị. Nghiên cứu của Deloitte
(2014)2 với 192 DN ở Mỹ về Giám đốc điều hành (CEO), Giám đốc Tài chính
(CFO) và CRO cho thấy, có rất ít chức danh CRO được tìm thấy trong DN phi tài
chính mặc dù có tới 66% DN được khảo sát khẳng định rủi ro tài chính đang gia
tăng trong 3 năm gần đây. Một nghiên cứu khác được đăng tải ở tạp chí Los
Angeles Times với tiêu đề “Adding to CFO’s Responsibilies” (Thêm trách nhiệm
2
http://ww2.cfo.com/risk-management/2012/06/ceos-cfos-should-oversee-risk-management-survey/

Phone: 0972.162.399
3
cho CFO)3 đã chứng minh rằng, ngoài công việc vẫn làm, ngày nay, CFO rất khó
khăn khi phải gánh thêm trách nhiệm quản trị rủi ro. Trong một nghiên cứu khác
mang tên “ Risk management- an increasing concern for CFOs in Southeast Asia “
do DN Marsh and Mclennan4 thực hiện, có tới 69% CFO của các nước Châu Á
nhận bản báo cáo quản trị rủi ro một cách trực tiếp hoặc gián tiếp. Như vậy là, dù
không đưa ra kết luận chính thức, nhưng các nghiên cứu cho thấy công tác quản trị
rủi ro ở DN có thể được đánh giá thông qua chức danh CFO thay cho CRO ở các
DN phi tài chính.
Một cách làm khác để đo lường mức độ thực hiện quản trị rủi ro là nghiên
cứu của Naciye (2011). Tác giả đã sử dụng bảng hỏi và thông qua đó tính điểm để
xác định điểm cho công tác quản trị rủi ro. Các giá trị sẽ được tính từ 0 -3, trong đó:
0 là không thực hiện, 1 là đang thực hiện hoặc đang xem xét để thực hiện, 2 là đang
thực hiện nhưng cần được cải thiện và 3 là thực hiện tốt. Tuy nhiên, cách làm này
mất rất nhiều thời gian và phụ thuộc vào độ chính xác của câu hỏi khảo sát [66].
Thứ hai, các công cụ được sử dụng để QTRRTC trong DN.
Về vấn đề này, có một loạt tác giả đã nghiên cứu về sử dụng công cụ phái
sinh để phòng ngừa rủi ro tài chính, nhiều nhất là ở các nước phát triển. Hợp đồng
tương lai, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn và hợp đồng hoán đổi là những
công cụ phái sinh phổ biến (Armeanu & Bãlu, 2007, p.65; Henschel, 2008, p.29;
Berk, 2009, p.287). Ngoài ra, còn có các công cụ phái sinh khác nhưng rất phức
tạp, đòi hỏi sử dụng các công cụ toán học và chương trình tin học (Armeanu &
Bãlu, 2007, p.65) nên ít được sử dụng rộng rãi. (Chisholm, 2010, p.112). [30, 51].
Nghiên cứu của Wharton Shool (1995 và 1998) là nghiên cứu tiêu biểu về sử
dụng công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro tài chính (bao gồm rủi ro lãi suất, tỷ giá
và biến động giá) với việc khảo sát các DN phi tài chính ở Mỹ (năm 1995) và Đức
(năm 1998). Kết quả nghiên cứu cho thấy công cụ phái sinh rất phổ biến ở cả hai
3
http://riskmanagementanswers.com/wp-content/uploads/2015/03/RMA.The_.CFO_.as_.Risk-
Manager.3.25.pdf
4
Đây là DN tài trợ cho Diễn đàn CFo châu Á được tổ chức tại Singapore năm 6/2014 với 200 CFO, kế toán
trưởng đến từ nhiều nước Châu Á, đặc biệt là Đông Nam Á.
http://asia.marsh.com/Portals/59/Documents/Marsh%20CFO%20Forum%20Survey%20Report.pdf

Phone: 0972.162.399
4
nước với 78% DN được khảo sát ở Đức và 57% DN ở Mỹ sử dụng công cụ phái
sinh. Trong đó, công cụ phái sinh được sử dụng nhiều nhất trong phòng ngừa rủi ro
tỷ giá, tiếp đến là rủi ro lãi suất và biến động giá [74, 75]. Khi sử dụng công cụ phái
sinh để phòng ngừa rủi ro thì chi phí liên quan là một trong những rào cản lớn đối
với DN, do đó các DN vừa và nhỏ ít sử dụng các công cụ này (Henschel, 2008,
p.29) [51].
Ngoài công cụ phái sinh, các DN có thể sử dụng các công cụ khác để
QTRRTC. Mục đích là để giảm sự biến động của thu nhập hoặc dòng tiền do ảnh
hưởng của rủi ro tài chính (Dhanini và cộng sự, 2007). Một khi biến động thu nhập
và dòng tiền được kiểm soát sẽ đảm bảo cung cấp vốn cho các hoạt động đầu tư và
chi trả cổ tức (Ammon, 1998, p.12) [31].
Nghiên cứu của Henschel (2008) cho thấy các DN vừa và nhỏ thường lựa chọn
bảo hiểm để phòng ngừa (hedging) rủi ro. Đây là cách đơn giản và hiệu quả, phù
hợp với loại hình DN này. Theo kết quả nghiên cứu của Beyer và cộng sự thì các
DN thông thường sử dụng 3-4 biện pháp để quản trị rủi ro; chỉ có khoảng 1/3 các
DN sử dụng một biện pháp. [51].
Như vậy, các nghiên cứu ở các nước phát triển thường tập trung vào việc sử
dụng công cụ phái sinh. Điều này là phù hợp vì thị trường công cụ phái sinh khá
phát triển tại các nước này. Theo kết quả một cuộc nghiên cứu, có tới 92% DN Mỹ
sử dụng công cụ phái sinh [53]. Tuy nhiên, các nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, đối
với DN vừa và nhỏ thì nên sử dụng các công cụ khác. Và sử dụng phối hợp các biện
pháp là điều các DN nên làm. Do vậy, nếu nghiên cứu về QTRRTC tại các nước
đang phát triển mà chỉ tập trung vào công cụ phái sinh thì sẽ chưa đầy đủ.
Thứ ba, tác động của QTRRTC đến giá trị DN? Lý thuyết M&M
(1958,1963) được biết đến là lý thuyết đầu tiên nhắc đến rủi ro tài chính DN thông
qua nghiên cứu nợ vay của DN. Các tác giả cũng đề cập đến ảnh hưởng của nợ vay
tới giá trị DN và khẳng định rằng, trong trường hợp không có thuế, giá trị DN có
vay nợ bằng giá trị DN không vay nợ (1958); tuy nhiên, trong trường hợp có thuế,
giá trị DN được tăng lên một lượng đúng bằng lá chắn thuế (1963). Nhưng nợ vay

Phone: 0972.162.399
5
quá lớn cũng có thể tạo ra rủi ro khánh kiệt tài chính (financial distress) [62, 63,
64].
Tiếp nối nghiên cứu của M&M, một loạt các nghiên cứu cụ thể khác về rủi ro tỷ
giá, lãi suất, biến động giá cũng đã được khảo cứu và cho kết quả như sau:
Trong trường hợp quản trị rủi ro lãi suất và quản trị rủi ro tỷ giá (Bảng 1 và 2)
các bằng chứng cho thấy có mối quan hệ tích cực giữa quản trị rủi ro và giá trị DN.
Hơn nữa, các nghiên cứu của DN phi tài chính về sử dụng công cụ phái sinh để
phòng ngừa rủi ro tỷ giá tìm ra bằng chứng rằng quản trị rủi ro liên quan đến tăng
giá trị DN.
Các nghiên cứu được trích dẫn nhiều nhất trong số này là nghiên cứu của
Allayannis và Weston (2001) về việc sử dụng các công cụ phái sinh của DN tài
chính quy mô lớn từ 1990- 1995. Một lần nữa Tonbin”Q lại được sử dụng để đo
lường giá trị DN. Nghiên cứu cho thấy, phòng ngừa (hedging) rủi ro tỷ giá chiếm
4,8% mức doanh số bán hàng nước ngoài. Một nghiên cứu khác được công bố
(Guay and Kothari, 2003) kết luận rằng công cụ phái sinh chiếm một phần nhỏ cho
việc giải thích về tăng giá trị DN. Do đó, mối quan hệ tích cực giữa công cụ phái
sinh và giá trị DN phản ánh xu hướng thành công của DN trong việc sử dụng công
cụ phái sinh. [28].
Tuy nhiên, một số nghiên cứu khác về quản trị rủi ro tỷ giá và lãi suất đã làm
rõ hơn câu trả lời này. Một nghiên cứu quan trọng được công bố bởi Graham và
Rogers (2002) thực hiện bởi 442 DN trên thế giới và kết luận rằng việc phòng ngừa
rủi ro tỷ giá và lãi suất đã làm các DN tăng giá trị lên 1,1% thông qua việc tăng khả
năng vay nợ và lợi về thuế [28]. Trong khi đó, Nain (2004) cho rằng các DN không
phòng ngừa rủi ro tỷ giá trong những ngành sử dụng phổ biến công cụ phái sinh sẽ
có tỷ số Tobin’Q thấp hơn các đối thủ khác [67].

Phone: 0972.162.399
6
Bảng 0.1.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro tỷ giá và

lãi suất ở DN phi tài chính
Tác giả Nội dung nghiên cứu Các phát hiện từ nghiên cứu
Allayannis& Sử dụng công cụ phái sinh Mối quan hệ thuận chiều
Weston quản trị rủi ro tỷ giá ở 720 giữa quản trị rủi ro và giá trị
(2001) DN phi tài chính (1990 - DN (Tobin’s Q).
1995)
Bartram, Brown, Sử dụng công cụ phái sinh Quản trị rủi ro sẽ làm tăng
& quản trị rủi ro tỷ giá và lãi giá trị DN (đúng hơn trong
Fehle (2004) suất ở 7.292 DN tại Mỹ và 47 trường hợp quản trị rủi ro
nước khác (2000-2001) lãi suất so với quản trị rủi ro
tỷ giá).
Nain (2004) Quản trị rủi ro tỷ giá ở 548 Quản trị rủi ro tài chính
DN có dùng công cụ phái hoặc làm tăng (hoặc không
sinh và 2.711 DN không sử tác động) tới giá trị DN đo
dụng ( 1997-1999) bằng Tobin’s Q nếu nhiều
(hoặc rất ít) các đối thủ
cạnh tranh cũng quản trị rủi
ro.
Kim, Mathur, & Tác động của quản trị rủi ro
Nam tài chính ( và rủi ro hoạt Quản trị rủi ro tài chính làm
(2004) động) đối với sự nhạy cảm tăng giá trị DN.
của rủi ro tỷ giá tại 424 DN
(1996 – 2000)
Allayannis, Lel, Mối quan hệ của quản trị rủi Ảnh hưởng rất tích cực của
& Miller ro rỷ giá bằng công cụ phái sử dụng công cụ phái sinh
(2005) sinh và giá trị DN ở 279 DN để quản trị rủi ro tỷ giá và
(1990-1999) giá trị DN.
Nguồn: Tóm tắt từ các nghiên cứu
Như tóm tắt ở bảng 0.2 và 0.3 thì các bằng chứng thực nghiệm gợi ý rằng việc
phòng ngừa rủi ro biến động giá có làm tăng giá trị DN hay không phụ thuộc vào
việc DN đó là DN sử dụng hàng hóa hay DN sản xuất hàng hóa. Từ cách tiếp cận
tương tự như nghiên cứu của Nain (đã đề cập ở trên), một nghiên cứu độc lập về
quản trị rủi ro tỷ giá ở DN sử dụng hàng hóa (Carter, Rogers, and Simkins (2005)
tìm ra rằng quản trị giá dầu sẽ làm tăng giá trị các hãng hàng không [36].

Phone: 0972.162.399
7
Cụ thể hơn, một nghiên cứu khác về 29 hãng hàng không của Mỹ trong giai
đoạn 1992 -2003 cho biết : 1) Giá cổ phiếu của các hãng hàng không rất nhạy cảm
với giá dầu; 2) Giá vé của các hãng hàng không có quản trị rủi ro giá xăng dầu sẽ
cao hơn các hãng khác từ 12-16%.
Bảng 0.2.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá
ở DN sử dụng hàng hóa
Carter, Rogers Quản trị rủi ro giá xăng dầu Mối quan hệ thuận chiều
&Simkín (2004) ở 26 hãng hàng không giữa Quản trị rủi ro biến
(1994-2000) động giá và giá trị DN
(Tobin’s Q)
Bảng 0.3.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro biến động giá
ở DN sản xuất hàng hóa
Callahan(2002) Quản trị rủi ro giá vàng tại
Mối quan hệ nghịch chiều
20 DN khai vàng ở Bắc Mỹ giữa quản trị rủi ro và giá cổ
(1996-2000) phiếu
Lookman(2004) Quản trị rủi ro ở các DN Với các DN không đa dạng
khai thác và sản xuất tại hóa, quản trị rủi ro làm giảm
125 DN (364 quan giá trị DN. Và giá trị DN
sát),(giai đoạn 1992-1994 tăng với các DN thực hiện
và 1999-2000) đa dạng hóa.
Jin &Jorion (2005) Quản trị rủi ro ở DN Không có mối quan hệ nào
giữa quản trị rủi ro và giá trị
DN ( Tobin’s Q)
Hai nghiên cứu của hãng American Airline và Southwest Airlines cho thấy
hai kết quả trái ngược; vào cuối năm 2004, AMR (DN mẹ của American Airlines)
đã phòng ngừa khoảng 5% chi phí xăng dầu cho năm 2005, kết quả là DN phải trả
thêm 1,3 tỷ đô la so với năm 2004 (một con số đáng kể khi doanh thu năm đó của
hãng là 18,6 tỷ đô la và lỗ ròng năm đó là 761 triệu đô la). Ngược lại, Southwest
Airline đã có một kế hoạch bảo hiểm rủi ro tích cực (liên quan đến 80% chi phí cho
xăng dầu của hãng năm 2005, thậm chí có những hợp đồng kéo dài đến 6 năm).

Phone: 0972.162.399
8
Hành động này đã tiết kiệm cho hãng hơn 1 tỷ đô la từ năm 2.000 và cho phép hãng
thực hiện các cơ hội đầu tư quan trọng [28].
Công bố quan trọng nhất của Jin và Jorion (2005) nghiên cứu hoạt động quản
trị rủi ro của 119 DN khai thác dầu và khí ga ở Mỹ từ năm 1998 – 2001 đã đưa ra
kết luận: mặc dù việc quản trị rủi ro giá làm giảm sự nhạy cảm của giá cổ phiếu đối
với giá dầu và khí ga thì nó cũng không làm tăng giá trị DN [56].
Những phát hiện từ các nghiên cứu cho thấy đa số kết quả chỉ ra mối quan hệ
tích cực giữa quản trị rủi ro lãi suất và tỷ giá bằng công cụ phái sinh với giá trị DN.
Một nghiên cứu chỉ ra bằng chứng tăng giá trị cổ phiếu trong DN sử dụng hàng hóa
nếu DN này áp dụng các biện pháp quản trị rủi ro biến động giá. Tuy nhiên, các
nghiên cứu tương tự ở DN sản xuất hàng hóa thì lại cho kết quả không rõ ràng.
Như vậy, các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới đối với các DN phi tài
chính cho thấy quản trị rủi ro có thể có 3 tác động khác nhau đến giá trị DN: i) tác
động xấu; ii) tác động tốt, iii) tác động không rõ ràng (tức là không làm tăng cũng
như giảm giá trị DN). Nghĩa là, không có kết luận duy nhất về tác động của
QTRR/QTRRTC tới giá trị DN. Điều này cũng cho thấy, việc nghiên cứu tác động
của QTRR/QTRRTC ở các quốc gia khác nhau là cần thiết.
Cuối cùng, các phương pháp thường được sử dụng để nghiên cứu về
QTRRTC.
Khảo sát các nghiên cứu trước đây cho thấy các tác giả sử dụng chủ yếu 3
phương pháp: i) khảo sát và phỏng vấn, ii) sử dụng mô hình kinh tế lượng, iii) so
sánh các chỉ tiêu tài chính. Trong nhóm các nghiên cứu sử dụng bảng khảo sát thì
nghiên cứu của Trường Kinh doanh Wharton (1965, 1998) và nghiên cứu của
Kleffner (2003) được nhắc đến nhiều nhất. Nghiên cứu của Gordon và cộng sự
(2011) cũng dùng bảng hỏi để thu thập thông tin về rủi ro trong đó có các rủi ro lãi
suất, tỷ giá, biến động giá và tín dụng. Tác giả kết luận rằng, sau khủng hoảng, xu
hướng triển khai quản trị rủi ro rõ nét hơn và quản trị rủi ro (trong đó có QTRRTC)
đã trở thành xu hướng toàn cầu. Nghiên cứu của Yusuwan và cộng sự (2008) tập
trung vào phân tích rủi ro trong ngành xây dựng ở Malaysia. Ngoài việc sử dụng

Phone: 0972.162.399
9
bảng hỏi, tác giả cũng đã tiến hành phỏng vấn đối với các đối tượng tham gia khảo
sát [50].
Liebenber and Hoyt (2003, 2006, 2008, 2011) tiêu biểu cho nhóm tác giả sử
dụng mô hình kinh tế lượng. Dựa trên các nghiên cứu có sẵn, các tác giả đề xuất các
giả thuyết và đưa ra mô hình kinh tế lượng để kiểm định. Trong các giả thuyết được
kiểm định do Liebenber and Hoyt đưa ra, hệ số nợ cao và quy mô DN có mối quan
hệ thuận chiều với vị trí Giám đốc quản trị rủi ro -CRO [52].
Nhóm còn lại thường dùng các chỉ tiêu tài chính để so sánh theo 2 cách: 1)
so sánh kết quả kinh doanh của DN trước và sau khi thực hiện quản trị rủi ro
(Pagach và Warr, 2010), ii) So sánh nhóm DN có thực hiện quản trị rủi ro với
nhóm DN không thực hiện quản trị rủi ro (Yazid và cộng sự, 2008) [43, 76].
Trong các phương pháp trên, sử dụng mô hình kinh tế lượng khá phổ biến tại
Mỹ và các nước phát triển, do thông tin tài chính về các công ty được cung cấp khá
rộng rãi bởi các công ty trung gian, chẳng hạn Standard & Poor hay Moody.
Phương pháp so sánh kết quả kinh doanh của DN trước và sau khi thực hiện quản trị
rủi ro cũng rất hữu ích trong trường hợp DN đã có thời gian tương đối dài áp dụng
quy trình QTRRTC.
Như vậy, mặc dù đã có nhiều công trình nghiên cứu về quản trị rủi ro DN
song các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào các DN tại các thị trường tài chính đã
phát triển, một số được nghiên cứu ở những thị trường đang phát triển như Trung
Quốc, Malaysia và một số nước khác. Mặc dù nguyên lý quản trị rủi ro nói chung
và QTRRTC nói riêng được áp dụng chung cho tất cả các DN, nhưng kết quả thực
nghiệm về tác động của quản trị rủi ro/QTRRTC hiện nay chưa thống nhất. Hơn
nữa, việc thực hiện quản trị rủi ro/QTRRTC đối với các DN ở các thị trường đang
phát triển như ở Việt Nam sẽ có những đặc thù riêng. Ngoài ra, về phương pháp
nghiên cứu, hạn chế chính hiện nay ở là thước đo đánh giá mức độ thực hiện quản
trị rủi ro trong DN [1].
2.2. Tổng quan tình hình nghiên cứu trong nước
Thứ nhất, về các khái niệm liên quan
- Khái niệm rủi ro tài chính:
Khái niệm rủi ro tài chính ở Việt Nam được nhắc tới khá nhiều trong các
giáo trình về Quản trị tài chính DN. Trong đó, các tác giả cho rằng rủi ro tài chính

Phone: 0972.162.399
10
liên quan tới việc sử dụng nợ, chẳng hạn PGS.TS. Lưu Thị Hương và PGS.TS. Vũ
Duy Hào (2006), PGS.TS. Nguyễn Đình Kiệm và TS.Bạch Đức Hiển (2008),
PGS.TS. Vũ Duy Hào và Đàm văn Huệ (2009). Do đó, các công trình nghiên cứu
cũng thường tập trung vào nợ hay cấu trúc vốn của DN. Rủi ro tài chính theo cách
hiểu này thường được đặt song song với rủi ro hoạt động- là rủi ro liên quan tới sử
dụng tài sản cố định trong DN [6, 7, 8]. Cách hiểu này được nhiều nhà khoa học
ủng hộ và cũng khá đồng thuận với rất nhiều công trình được nghiên cứu trên thế
giới.
Tuy nhiên, cũng vẫn còn tồn tại cách hiểu rủi ro tài chính là các thiệt hại về
tài chính. Trong cuốn Giáo trình Tài chính – Tiền tệ được xuất bản năm 2011 do
PGS.TS.Phạm Ngọc Dũng và PGS.TS.Đinh Xuân Hạng chủ biên có đưa một
chương về quản trị rủi ro. Nội dung của QTRRTC được trình bày khá phong phú
nhưng lại trở nên lạc lõng trong cuốn sách có nội dung bao trùm là tài chính và tiền
tệ vì các tác giả đưa ra tất cả các rủi ro từ thiên tai đến máy móc thiết bị hỏng, việc
chuyên chở nguyên vật liệu không đúng thời gian, công nhân bỏ việc hoặc bị ốm
đau……để dẫn đến nhu cầu phân tán rủi ro và giới thiệu về kinh doanh bảo hiểm.
Rõ ràng, cách hiểu này là chưa chính xác. Không phải bất cứ sự kiện nào gây thiệt
hại về tài chính cũng được gọi là rủi ro tài chính [5].
Ngoài ra, cũng xuất hiện khái niệm rủi ro kiệt giá tài chính – vốn xuất hiện
nhiều trong các giáo trình và sách tham khảo ở các tỉnh, thành phố phía nam. Các
tác giả, tiêu biểu là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang cho rằng Rủi ro kiệt giá tài
chính liên quan đến độ nhạy cảm từ các nhân tố giá cả thị trường như lãi suất, tỷ
giá, giá cả hàng hóa và chứng khoán tác động lên thu nhập của DN [21].
- Quản trị rủi ro tài chính:
Ở Việt Nam, quản trị rủi ro được nhắc đến nhiều trong thời gian gần đây. Có
quan niệm đơn giản cho rằng, quản trị rủi ro đơn thuần là hoạt động mua bảo hiểm
– các DN chuyển một phần gánh nặng rủi ro có thể gặp phải cho các DN kinh doanh
bảo hiểm. Như vậy, quản trị rủi ro theo quan điểm này chỉ đề cập đến các rủi ro có
thể phân tán được. Một vài năm trở lại đây, nhiều tác giả đưa ra các quan điểm hiện
đại về rủi ro. Tác giả Đoàn Thị Hồng Vân (2013) cho rằng “quản trị rủi ro là quá

Phone: 0972.162.399
11
trình tiếp cận rủi ro một cách khoa học, toàn diện và có hệ thống nhằm nhận dạng,
kiểm soát, phòng ngừa và giảm thiểu những tổn thất, mất mát, những ảnh hưởng
bất lợi của rủi ro” [26]. Để phòng ngừa, giảm thiểu rủi ro xảy ra, DN có thể sử
dụng công cụ phái sinh và các công cụ tài chính khác [21].
QTRRTC là một phần của quản trị rủi ro. Do vậy, quan điểm QTRRTC được
đưa ra dựa trên quan điểm về quản trị rủi ro nói chung. PGS.TS Nguyễn Trọng Cơ,
PGS.TS Nghiêm Thị Thà (2013) cho rằng QTRRTC là việc xây dựng và thực hiện
quy trình quản lý và kiểm soát rủi ro tài chính để phòng ngừa, kiểm soát và giảm
thiểu thiệt hại [4].
Thứ hai, về quy trình quản trị rủi ro tài chính
Quy trình QTRRTC thường được nhắc đến gồm các bước: Nhận diện, đo
lường và kiểm soát rủi ro. Nhận dạng rủi ro tài chính hầu hết được trình bày dưới
các rủi ro cụ thể như rủi ro tỷ giá, lãi suất, tín dụng, biến động giá [10,18].
Thứ ba, về động cơ QTRRTC
Các nghiên cứu về động cơ thực hiện quản trị rủi ro tại các DN Việt Nam
chưa nhiều. Năm 2014, tác giả Nguyễn Khắc Quốc Bảo (2014) đã thực hiện một
nghiên cứu nhằm mục đích đánh giá những yếu tố tác động đến QTRRTC của các
DN Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy có 3 nhân tố chính tác động đến động
cơ phòng ngừa rủi ro của DN là: chi phí kiệt quệ tài chính, tính hữu dụng của nhà
quản lý và ảnh hưởng của Nhà nước. Tuy nhiên, nghiên cứu có một số hạn chế. Thứ
nhất, dữ liệu về phòng ngừa rủi ro chỉ có 94 DN tham gia khảo sát không bao quát
được hoạt động phòng ngừa rủi ro của các DN Việt Nam. Thứ hai, biến đại diện cho
hoạt động phòng ngừa rủi ro của DN là biến nhị phân nên không thể hiện được quy
mô hoạt động phòng ngừa rủi ro tài chính của DN mà chỉ xác định được DN có
phòng ngừa rủi ro hay không [2].
Thứ tư, về đo lường RRTC
Các nghiên cứu sử dụng cả hai phương pháp định tính hoặc định lượng. Phan
Thanh Tròn (2011), PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang (2006), TS Nguyễn Minh Kiều
(2009), nhóm tác giả gồm PGS.TS. Nguyễn Trọng Cơ, PGS. TS Nghiêm Thị Thà
(2013) khá thành công trong việc ứng dụng phương pháp định tính thông qua thiết

Phone: 0972.162.399
12
kế bảng hỏi để thu thập các thông tin cần thiết. Bên cạnh đó, đo lường rủi ro tài
chính bằng phương pháp định lượng cũng được nhiều tác giả áp dụng. Trước tiên,
rủi ro tài chính có thể được đo lường bằng việc xác định sự khác biệt giữa giá trị
thực tế so với giá trị kỳ vọng (TS Nguyễn Minh Kiều, 2009) hoặc sử dụng mô hình
kinh tế lượng. Các tác giả Nguyễn Văn Nam- Hoàng Xuân Quyến đưa ra mô hình
VaR (Value at Risk) để đo lường rủi ro tài chính; trong khi đó, tác giả Vũ Thị Hậu
(2013) quyết định sử dụng nguyên bản mô hình Z- score của Altman để đo lường
rủi ro tài chính của các DN công nghiệp. Tác giả Nguyễn Trọng Hòa (Luận án tiến
sỹ “Xếp hạng tín nhiệm DN”, 2010) không trực tiếp viết về rủi ro tài chính nhưng
cũng đã xây dựng mô hình Z mới cho Việt Nam để đánh giá khả năng phá sản của
DN Việt Nam dựa trên mô hình Z- score của Altman.[8,10, 18,21,23].
Thứ năm, các giải pháp kiểm soát rủi ro tài chính
Được các tác giả nhắc tới nhiều chủ yếu là giải pháp liên quan đến sử dụng
công cụ phái sinh, trong đó tiêu biểu là PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang (2008) và
TS. Nguyễn Minh Kiều (2009). Một vài giải pháp không sử dụng công cụ phái sinh
được nhắc tới trong luận án tiến sỹ của Vũ Thị Hậu và Phan Thanh Tròn, trong đó,
một nhóm giải pháp liên quan đến chính sách vĩ mô của Nhà nước và một nhóm
giải pháp liên quan đến nâng cao trình độ quản trị rủi ro của DN trong hai nhóm
ngành công nghiệp và thuốc bảo vệ thực vật. [8, 10, 22, 23].
Như vậy, các nghiên cứu về QTRRTC tại các DN Việt Nam đang có những
khoảng trống về mặt lý luận:
● Trước tiên, thực tế sản xuất kinh doanh ở các DN Việt nam chưa coi quản trị
rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng là một chức năng của quản trị tài
chính DN.
● Thứ hai, lâu nay, lý thuyết về QTRRTC được trình bày khá tản mát. Chẳng
hạn, trong các sách quản trị tài chính DN có trình bày về mức hàng tồn kho
tối ưu (EOQ) hay cách tính phương sai, độ lệch chuẩn...Đó cũng là các kiến
thức về QTRRTC nhưng chưa được kết nối thành nội dung kiến thức có liên
quan chặt chẽ với nhau.

Phone: 0972.162.399
13
● Thứ ba, nếu chia nghiên cứu theo loại rủi ro thì đa phần các nghiên cứu
trước đây thường tập trung vào một loại rủi ro nhất định, điều này làm giảm
đi tính tổng quát trong nghiên cứu. Đồng thời chỉ tập trung vào một ngành
nên chưa có sự so sánh trong cùng một bối cảnh kinh tế vĩ mô.
● Thứ tư, các giải pháp đưa ra cho các DN Việt Nam hầu hết tập trung vào
việc nâng cao hiệu quả sử dụng công cụ phái sinh trong phòng ngừa rủi ro,
chưa đề cập nhiều đến các giải pháp khác trong khi việc sử dụng các công
cụ này trên thực tế còn rất nhiều hạn chế cả phía DN và nhà cung cấp.
3. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU
● Luận giải những vấn đề lý luận về rủi ro tài chính và QTRRTC trong DN;
● Đánh giá thực trạng QTRRTC tại các DN niêm yết phi tài chính ở Việt Nam
● Kiểm chứng mối quan hệ giữa QTRRTC và giá trị DN
● Đề xuất các khuyến nghị nhằm tăng cường công tác QTRRTC trong DN
niêm yết phi tài chính ở Việt Nam.
Mục đích nghiên cứu được cụ thể bằng các câu hỏi nghiên cứu dưới đây:
● Thái độ của các DN Việt Nam đối với rủi ro tài chính như thế nào?
● Nhân tố nào tác động đến công tác QTRRTC của các DN Việt Nam?
● Các DN đã sử dụng những biện pháp nào để QTRRTC? Công cụ phái sinh
có phải biện pháp tốt nhất để phòng tránh rủi ro tài chính cho các DN Việt
Nam trong điều kiện kinh tế hiện nay hay không?
● QTRRTC tại các DN Việt Nam có tác động như thế nào đến giá trị DN?
Nếu không thì nguyên nhân là gì?
4. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
4.1.Đối tượng nghiên cứu
Luận án tập trung đi sâu vào công tác QTRRTC (bao gồm nhận diện, đo
lường, kiểm soát và tài trợ tổn thất/thiệt hại về rủi ro tài chính) trong hoạt động
kinh doanh của các DN phi tài chính, tồn tại dưới hình thức DN cổ phần niêm yết.
Các rủi ro tài chính được nghiên cứu bao gồm (rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro
biến động giá, rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro tín dụng thương mại).

Phone: 0972.162.399
14
4.2. Phạm vi nghiên cứu

Đề tài nghiên cứu các DN phi tài chính đã niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam (tập trung vào các ngành Bất động sản, Xây dựng, Nông - Lâm -
Thuỷ sản, Công nghiệp và Vận tải- Kho bãi), thời gian nghiên cứu từ 2010- 2014.
● Tại sao là DN niêm yết? Theo thống kê, danh sách 1.000 DN nộp thuế lớn
nhất hằng năm có đóng góp không nhỏ của các DN niêm yết, cho thấy mức
độ kinh doanh hiệu quả cũng như vai trò to lớn của các DN này trong việc
đóng góp ngân sách quốc gia. Một điểm đáng lưu ý là, bên cạnh yếu tố kinh
doanh hiệu quả, nguyên nhân khiến các DN niêm yết được đánh giá cao đến
từ sự minh bạch thông tin. Chính vì vậy, việc nghiên cứu các DN niêm yết
được coi là hàn thử biểu đại diện cho nền kinh tế.
● Tại sao là DN phi tài chính? Rủi ro tài chính trong các DN phi tài chính có
điểm khác biệt đặc thù so với rủi ro tài chính trong ngân hàng và các định
chế tài chính. Hơn nữa, các tổ chức tài chính thường có phòng ban hoặc bộ
phận quản trị rủi ro riêng được thành lập, hoạt động dưới sự giám sát thường
xuyên của các cơ quan quản lý, trong khi đó, không phải DN sản xuất kinh
doanh nào cũng có phòng quản trị rủi ro chuyên biệt.
● Khủng hoảng kinh tế tài chính toàn cầu xảy ra vào năm 2008 và tác động rõ
nét đến kết quả sản xuất kinh doanh của DN Việt Nam từ năm 2010. Bởi
vậy, khoảng thời gian 2010- 2014 được lựa chọn để nghiên cứu. Ngoài ra,
năm 2009, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư 210/BTC-2009 yêu cầu các
DN phải báo cáo công cụ tài chính để QTRRTC trong báo cáo tài chính hàng
năm. Khoảng thời gian 2010 -2014 cũng là khoảng thời gian cho phép nhìn
lại tình hình QTRRTC của DN sau khi có chỉ đạo của cơ quan Nhà nước.
5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Nhằm phục vụ mục tiêu nghiên cứu và trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu,
luận án sử dụng các phương pháp nghiên cứu sau:
Phương pháp thu thập số liệu:
+ Phương pháp nghiên cứu tại bàn: phân tích, tổng hợp các số liệu lịch sử
nhằm đánh giá rủi ro tài chính của DN niêm yết.

Phone: 0972.162.399
15
+Phương pháp điều tra, khảo sát: Tiến hành khảo sát các DN phi tài chính
niêm yết về thực trạng QTRRTC trong DN Việt Nam.
+ Phương pháp chuyên gia: tổ chức seminar lấy kiến các chuyên gia về
bảng hỏi; thu thập ý kiến các chuyên gia về quản trị rủi ro/ QTRRTC được
đăng tải trên các trang web.
Phương pháp xử lý số liệu:
+ Các thông tin được thống kê và tính toán trong exel.
+ Để đánh giá tác động của QTRRTC tới giá trị DN, tác giả sử dụng phần
mềm Eview với phương pháp SUR (Seemingly Unrelated Regression).
6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN
● Nghiên cứu góp phần làm rõ những vấn đề lý luận gắn liền với QTRRTC
tại các DN Việt Nam hiện nay.
● Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu có ý nghĩa như một bước tổng kết sau
5 năm cơ quan quản lý Nhà nước ban hành Thông tư 210/2009 TT-BTC về
QTRRTC, giúp cơ quan quản lý Nhà nước nhìn rõ hơn tình hình QTRRTC ở
các DN phi tài chính Việt Nam, từ đó có các giải pháp tăng cường thích hợp.
● Kết quả nghiên cứu sẽ giúp các DN:
Nhận thức rõ hơn về các mối nguy cơ xảy ra rủi ro tài chính, hiểu
được lợi ích của QTRRTC; từ đó tích cực sử dụng các biện pháp và
công cụ để phòng ngừa rủi ro tài chính.
Giảm thiểu những mất mát không trong dự tính nhưng ảnh hưởng lớn
tới kết quả kinh doanh của DN.
Góp phần nâng cao năng lực cạnh tranh bền vững của DN Việt Nam
trong quá trình mở cửa, hội nhập.
7. ĐÓNG GÓP MỚI CỦA LUẬN ÁN
● Thứ nhất, ở góc độ lý thuyết, luận án đã hệ thống hoá đầy đủ và chi tiết về
rủi ro tài chính và QTRRTC. Cụ thể, dựa trên tổng quan các công trình
nghiên cứu trước và bổ sung của tác giả, luận án đã đưa ra các khái niệm về
rủi ro tài chính, QTRRTC, cách phân loại rủi ro tài chính. Luận án cũng đã

Phone: 0972.162.399
16
đưa ra các chỉ tiêu về nhận diện, đo lường, đánh giá tác động của rủi ro tài
chính.
● Thứ hai, kết quả khảo sát qua bảng hỏi đã chỉ ra những kết quả đạt được,
những hạn chế và nguyên nhân của hạn chế trong công tác QTRRTC tại các
DN phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay.
● Thứ ba, luận án đã làm sáng tỏ mối quan hệ giữa QTRRTC và giá trị của DN
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2014. Kết
quả cho thấy, hiệu quả của QTRRTC chưa đồng đều giữa các ngành.Trong
các ngành được nghiên cứu, duy nhất ngành công nghiệp là QTRRTC có tác
động dương tới giá trị DN.
● Cuối cùng, luận án đã đưa ra những đề xuất, gợi ý hữu ích gắn liền với kết
quả nghiên cứu thực nghiệm cho các DN phi tài chính Việt Nam trong việc
ra quyết định liên quan đến QTRRTC.
8. KẾT CẤU CỦA LUẬN ÁN
Ngoài phần mở đầu, các danh mục, kết luận chung và phụ lục, luận án được
trình bày với các nội dung chính như sau:
Chương 1: Cơ sở lý luận về Rủi ro tài chính và Quản trị rủi ro tài chính
Chương 2: Khảo sát thực trạng Quản trị rủi ro tài chính tại các doanh nghiệp
niêm yết Việt Nam
Chương 3. Giải pháp tăng cường Quản trị rủi ro tài chính ở các doanh nghiệp
niêm yết Việt Nam.

Phone: 0972.162.399
17
CHƯƠNG 1.CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH

VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
1.1. RỦI RO TÀI CHÍNH

1.1.1. Khái niệm rủi ro và rủi ro tài chính
1.1.1.1. Khái niệm rủi ro
Sự phát triển của loài người cùng với tiến bộ khoa học kỹ thuật đã làm cho
hoạt động của con người nói chung và hoạt động sản xuất kinh doanh nói riêng
ngày càng phong phú và phức tạp. Các rủi ro vì thế xảy ra ngày càng nhiều, dưới
các hình thức rất đa dạng. Tuy nhiên, khái niệm về rủi ro cho đến nay vẫn còn là
vấn đề mang nhiều tranh cãi.
Trên thế giới, đại diện là Frank H. Knight cho rằng: “rủi ro là sự không chắc
chắn có thể đo lường được”. Diễn đạt một cách cụ thể hơn, các tác giả C. Arthur
William, Jr Micheal, L.Smith trong cuốn” “Risk management and insurance” –
Quản trị rủi ro và bảo hiểm có viết:” rủi ro là sự biến động tiềm ẩn của các kết quả.
Rủi ro có thể xuất hiện trong hầu hết các hoạt động của con người. Khi có rủi ro,
người ta không thể dự đoán chính xác kết quả. Sự hiện diện của rủi ro là bất định.
Nguy cơ rủi ro phát sinh bất cứ khi nào một hành động dẫn đến khả năng được
hoặc mất mà không thể đoán định trước.” [40, 46]
Ở trong nước, có khá nhiều tác giả theo trường phái cho rằng rủi ro gắn liền
với tiêu cực. Tác giả Nguyễn Lân đồng nhất rủi ro với sự không may không tốt, bất
ngờ xảy đến. Tác giả Nguyễn Hữu Thân trong cuốn “Phương pháp mạo hiểm và
phòng ngừa rủi ro” trong kinh doanh cũng đồng quan điểm như vậy. Ngoài ra, trong
lĩnh vực kinh doanh, tác giả Hồ Diệu cho rằng “rủi ro là sự tổn thất về tài sản hay là
sự giảm sút lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận dự kiến”. Người ta cũng cho rằng, rủi
ro là những điều ngoài ý muốn xảy ra trong quá trình sản xuất kinh doanh của DN,
tác động xấu đến sự tồn tại và phát triển của DN. Giới nghiên cứu về bảo hiểm cũng
gắn rủi ro với tổn thất, bởi vì đối tượng của bảo hiểm chỉ giới hạn ở các tổn thất về
mặt tài chính mà không bao hàm những sai lệch không mong muốn so với dự tính
[14, 20].

Phone: 0972.162.399
18
Phân tích các khái niệm cho thấy, tuy có sự khác biệt nhưng các khái niệm
này đều nhấn mạnh tới đặc trưng của rủi ro là mang tính tất yếu, ngẫu nhiên và
không ổn định. Sự biến động của các yếu tố vĩ mô cũng như sự thay đổi trong các
quyết định quản trị có thể dẫn tới các rủi ro không lường trước của DN.
Tuy nhiên, vẫn còn nhiều vấn đề đang được thảo luận thêm xung quanh
những khái niệm này. Quan niệm rủi ro gắn liền với thiệt hại được cho là chưa hoàn
toàn đầy đủ và chính xác ; bởi vì: rủi ro và lợi nhuận của các DN là hai mặt vừa đối
lập, vừa có quan hệ mật thiết. Lĩnh vực kinh doanh nào lợi nhuận càng cao thì rủi ro
càng lớn. Như vậy, rủi ro không có nghĩa là “rất xấu”, “rất tồi tệ” mà nó góp phần
giúp các nhà quản trị tích cực hơn trong công tác phòng ngừa, xác định trước những
thiệt hại có thể gặp phải, từ đó tận dụng được cơ hội và khắc phục những nguy cơ
trong kinh doanh, đề ra các chiến lược và đối sách phù hợp.
Trên cơ sở phân tích những khái niệm về rủi ro ở trên, tác giả đề xuất một
khái niệm về rủi ro như sau: Rủi ro là một tình huống trong đó tồn tại khả năng
xảy ra một sai lệch bất lợi so với mục tiêu được mong đợi hay dự tính.
Khái niệm này đã nhấn mạnh đến 2 vấn đề:
+ Thứ nhất, “sự sai lệch bất lợi so với mục tiêu đề ra” bao hàm cả những rủi ro có
xảy ra tổn thất và cả những rủi ro có thể không xảy ra tổn thất nhưng theo chiều
hướng bất lợi, làm sai lệch so với dự tính. Chẳng hạn, giá cả tăng nhưng không cao
như tính toán dẫn tới thu nhập không cao như mong muốn thì cũng được coi là rủi
ro. Thậm chí, sai lệch so với dự kiến có thể mang lại mức thu nhập cao hơn. Và
“mục tiêu” là cái mốc để xác định mức độ rủi ro của DN.
+ Thứ hai, “ dự tính của con người” là điểm mấu chốt để đánh giá rủi ro. Rủi ro là
một tình huống của thế giới khách quan nhưng “ dự tính” của con người là nhân tố
chủ quan và sẽ là nhân tố xác định mức độ rủi ro của DN.
1.1.1.2. Khái niệm rủi ro tài chính
Trong rủi ro nói chung thì rủi ro tài chính có vai trò đặc biệt quan trọng. Tuy
nhiên, thực tế lại đang tồn tại nhiều quan niệm khác nhau về rủi ro tài chính của
DN.

Phone: 0972.162.399
19
Nghiên cứu của Steven Li (2003) cho rằng: Rủi ro liên quan đến sự không
chắc chắn của các yếu tố như lãi suất, tỷ giá, giá cổ phiếu, và giá cả hàng hóa gọi là
rủi ro tài chính. Trong khi đó, Cao Defan (2005) lại phân chia rủi ro tài chính theo
phạm vi. Theo nghĩa rộng, rủi ro tài chính liên quan đến tất cả các yếu tố phản ánh
trong tình hình tài chính của DN. Theo nghĩa hẹp, rủi ro tài chính đề cập đến khả
năng không thanh toán được các khoản nợ tài chính khi đến hạn. Một loạt tác giả
khác, bao gồm cả tác giả trong và ngoài nước như PGS.TS. Lưu Thị Hương và
PGS.TS. Vũ Duy Hào (2006), PGS.TS. Nguyễn Đình Kiệm và TS. Bạch Đức Hiển
(2008), PGS.TS. Vũ Duy Hào và PGS.TS. Đàm Văn Huệ (2009), Li Zhea, Liu Ke,
Wang Kaibi, Shen Xiaoliu (2012) đều đồng quan điểm rằng rủi ro tài chính có liên
quan đến sử dụng các phương pháp tài trợ vốn trong DN [6,7,8].
Theo Eichhorn (2004) và Ann-Katrin Napp (2011), rủi ro tài chính có thể có
hai hình thức khác nhau. Rủi ro tài chính do nhân tố khách quan phụ thuộc vào
những thay đổi trên thị trường tài chính như lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá cả hàng
hóa. Rủi ro tài chính do nhân tố chủ quan (nội bộ), trong đó tình hình tài chính của
DN là nguồn gốc của những rủi ro [31, 45]. Như vậy, quan điểm này đã bao hàm cả
rủi ro bên trong và bên ngoài DN, tuy chưa chỉ rõ “ tình hình tài chính” như thế nào
thì được gọi là rủi ro.
Theo tác giả, để có khái niệm đúng đắn và khoa học về rủi ro tài chính thì
trước hết phải hiểu rõ khái niệm tài chính. Khái niệm tài chính được sử dụng khá
phổ biến hiện nay là: Tài chính là phương thức tạo lập- huy động và phân bổ - sử
dụng các nguồn lực tài chính nhằm chuẩn bị cho các chủ thể có khả năng thanh
toán, đáp ứng một cách hữu hiệu nhu cầu của các chủ thể trong tồn tại và phát
triển, trong các hoạt động kinh tế - xã hội.” [13].
Từ các quan điểm nêu trên, theo ý kiến của tác giả, rủi ro tài chính là những
rủi ro phát sinh do sự biến động của môi trường bên ngoài và những rủi ro phát
sinh từ việc lựa chọn và thực hiện các quyết định tài chính trong DN, làm ảnh
hưởng đến khả năng sinh lời và khả năng thanh toán của DN, xấu nhất sẽ dẫn
đến khả năng phá sản DN.
Như vậy, khái niệm rủi ro tài chính là một khái niệm “động”, nghĩa là có
nhiều mức độ khác nhau. Chỉ một trong các rủi ro (lãi suất, tỷ giá, biến động giá, tín

Phone: 0972.162.399
20
dụng thương mại và đòn bẩy tài chính), hoặc tập hợp các rủi ro đó nếu xảy ra sẽ ảnh
hưởng đến khả năng sinh lời của DN, và nếu đủ lớn sẽ dẫn tới mất khả năng thanh
khoản của DN. Có thể chỉ là mất khả năng thanh khoản tạm thời nhưng cũng có khi
kéo dài; và mất khả năng thanh khoản nghiêm trọng sẽ dẫn tới phá sản.
1.1.2. Phân loại rủi ro tài chính
Hiện nay, chưa có sự thống nhất về phân loại rủi ro tài chính cả ở trong và
ngoài nước. Theo Santard & Poor, rủi ro tài chính bao gồm5: Rủi ro kế toán
(Accounting), rủi ro quản trị tài chính (Financial Governance), rủi ro dòng tiền
(Cashflow Adequacy), rủi ro cấu trúc vốn (Capital Structure), rủi ro thanh khoản
(Liquidity/Shorterm Factor). Tác giả Karen (2005) coi rủi ro tài chính gồm rủi ro thị
trường, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản [57].Trong khi các tác giả khác không
đưa ra phân loại vì đồng nhất rủi ro tài chính là rủi ro liên quan đến nợ vay. Ở trong
nước, tác giả Nguyễn Minh Kiều cho rằng rủi ro tài chính gồm rủi ro tỷ giá, lãi suất,
biến động giá, tín dụng thương mại; PGS.TS Nguyễn Ngọc Trang thì nghiên cứu rủi
ro tài chính dưới góc độ kiệt giá tài chính, nghĩa là rủi ro tài chính bao gồm rủi ro tỷ
giá, rủi ro lãi suất và rủi ro biến động giá.
Theo cách hiểu của tác giả, như đã trình bày ở phần khái niệm, rủi ro thanh
khoản sẽ là biểu hiện của các rủi ro khác. Giả sử DN gặp rủi ro không trả được nợ
vay (như CTCP Thuỷ sản Bình An), hoặc rủi ro tín dụng thương mại (như CTCP
Chế biến và Xuất nhập khẩu Cadovimex) hoặc rủi ro lãi suất (như CTCT Taxi Mai
Linh hoặc CTCP Tập đoàn Thái Hoà) hoặc tổng hợp các rủi ro này nếu đủ lớn, sẽ
dẫn tới rủi ro thanh khoản. Mất khả năng thanh khoản kéo dài đã khiến Cadovimex
huỷ niêm yết trên HOSE năm 2011 còn Tập đoàn Thái Hoà cũng thua lỗ liên tiếp,
suýt rơi vào tình trạng phá sản. Ngay Luật Phá sản của Việt Nam ban hành ngày
19/6/2014 cũng ghi rõ: “Phá sản là tình trạng của doanh nghiệp, hợp tác xã mất
khả năng thanh toán và bị Tòa án nhân dân ra quyết định tuyên bố phá sản”. Do
vậy, tác giả đã không xếp rủi ro thanh khoản cùng nhóm với rủi ro lãi suất, tỷ giá,
biến động giá, tín dụng thương mại và không trả được nợ vay mà đặt rủi ro thanh
khoản ở cấp độ cao hơn, chỉ sau rủi ro phá sản.
5
https://www.dol.gov/ebsa/pdf/1210-ZA18-001a.pdf

Phone: 0972.162.399
21
Bởi vậy, thông qua việc tổng quan các quan điểm của những tác giả đi trước
thì rủi ro tài chính bao gồm:
a. Theo nguồn gốc phát sinh: có hai loại, rủi ro tài chính do nhân tố ngoại sinh
(khách quan - bên ngoài) và rủi ro do nhân tố nội sinh (chủ quan - nội bộ). Rủi ro tài
chính do nhân tố ngoại sinh là trạng thái bất thường gây ra những tổn thất trong
hoạt động tài chính của DN do sự thay đổi của các biến số như lạm phát và giá cả
hàng hóa, lãi suất tín dụng, tỷ giá hối đoái… Rủi ro tài chính do nhân tố nội sinh là
trạng thái bất thường gây ra trong hoạt động tài chính của DN liên quan đến các
nhân tố chủ quan như cơ cấu nguồn vốn, năng lực hoạt động, khả năng sinh
lời,…Theo cách phân loại này, một số rủi ro dưới đây được đi sâu nghiên cứu
trong luận án này.
Rủi ro tỷ giá: là rủi ro phát sinh khi việc thanh toán được thực hiện bằng một loại
ngoại tệ mà tỷ giá của ngoại tệ đó biến động gây tổn thất cho một trong các bên
tham gia thanh toán, làm sụt giảm giá trị kỳ vọng của các bên. (Glaum, 2000, p.375;
Armeanu & Bãlu, 2007, p.65). Rủi ro tài chính bao hàm cả việc sụt giảm doanh thu
trong tương lai do sụt giảm tỷ giá của đồng nội tệ so với ngoại tệ và làm ảnh hưởng
khả năng cạnh tranh của DN (Nassauer & Pausenberger, 2000, p.271) [31]
Rủi ro lãi suất: là loại rủi ro do sự biến động của lãi suất gây ra. Loại rủi ro này
phát sinh trong mối quan hệ tín dụng của DN với các tổ chức tín dụng. Lãi suất cao
sẽ làm tăng chi phí lãi vay của các khoản nợ; do đó, sẽ làm giảm thu nhập của DN
và trong nhiều trường hợp có thể dẫn tới tình trạng khánh kiệt tài chính. Một hợp
đồng vay nợ với lãi suất cố định cũng dẫn tới rủi ro lãi suất. Khi lãi suất thị trường
giảm sút thì những hợp đồng này vẫn phải gánh chịu mức lãi suất cao (Dhanini et
al., 2007, p. 74). Do đó, có thể tổng kết rằng, DN càng sử dụng nhiều nợ, đặc biệt là
sử dụng nhiều nợ ngắn hạn với các mức lãi suất khác nhau thì càng chịu nhiều ảnh
hưởng của rủi ro lãi suất (Dhanini et al., 2007, p.71). [31]
Rủi ro biến động giá: Đối với các DN có các giao dịch mua, bán hàng hóa theo
hợp đồng cố định giá trong một thời gian dài, rủi ro biến động giá cả hàng hóa có
thể sẽ là một rủi ro lớn. Đặc biệt trong trường hợp nền kinh tế có tỷ lệ lạm phát cao,
giá cả hàng hóa thay đổi hàng ngày (Stroeder, 2008, p.219). Biến động giá có thể

Phone: 0972.162.399
22
chiều hướng tăng hoặc giảm, từ đó làm giảm (đôi khi tăng) lợi nhuận của DN
(Eckbo, 2008, p.544). Đối với đa số DN sản xuất, sản phẩm đầu ra thường được ký
hợp đồng theo đơn hàng trước khi sản xuất, khi giá cả biến động, nguyên vật liệu
đầu vào tăng, nhưng giá bán sản phẩm đã cố định từ trước, nguy cơ thua lỗ là rất
lớn; đồng thời gây áp lực lên thanh khoản của DN.[44]
Rủi ro biến động giá còn tạo ra ảnh hưởng nghiêm trọng đến DN ở khía cạnh
giá nguyên vật liệu đầu vào thay đổi. Khi nguyên vật liệu tăng quá nhanh trong khi
giá bán không thể tăng hoặc tăng chậm hơn mức tăng của nguyên liệu thì DN sẽ có
nguy cơ thua lỗ, không thu hồi được vốn.
Rủi ro tín dụng thương mại: là rủi ro phát sinh trong quan hệ mua bán chịu hàng
hóa, dịch vụ của nhau, nhưng bên thụ hưởng khoản tín dụng thất bại trong việc sử
dụng nguồn vốn tín dụng, không hoàn trả được nợ cho bên cấp tín dụng.
Khái niệm rủi ro tín dụng thương mại khác với rủi ro tín dụng ngân hàng.
Chủ thể tham gia trong tín dụng thương mại là các DN và đối tượng vay mượn là
hàng hóa hoặc dịch vụ; trong khi đó, chủ thể tham gia tín dụng ngân hàng sẽ gồm
có một bên là DN và một bên là ngân hàng hay các tổ chức tín dụng khác và đối
tượng vay mượn ở đây là tiền. Một điểm khác nữa trong tín dụng thương mại và tín
dụng ngân hàng là lãi suất phải trả trong quan hệ vay mượn. Bên thụ hưởng trong
tín dụng thương mại thông thường không phải trả lãi trong một khoảng thời gian
nhất định ghi trên hợp đồng, chỉ khi nào DN thụ hưởng không trả được tiền vượt
quá số ngày quy định thì mới phải chịu lãi suất phạt. Tuy nhiên, trong tín dụng ngân
hàng thì DN vay vốn phải trả lãi như một điều kiện bắt buộc.
Rủi ro đòn bẩy tài chính: Đây là rủi ro phát sinh do DN sử dụng nguồn vốn nợ để
tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh.
Trong DN, công cụ đòn bẩy tài chính được sử dụng rất phổ biến. Để đáp ứng
nhu cầu vốn cho sản xuất kinh doanh hay nhu cầu mở rộng đầu tư, ngoài nguồn vốn
chủ sở hữu, các DN có thể tiếp cận vốn vay nợ như phát hành trái phiếu hoặc vay từ
ngân hàng. Khi DN kinh doanh thuận lợi thì sử dụng đòn bẩy tài chính có tác dụng
khuyếch đại lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) lên nhiều lần. Tuy nhiên, nếu một
giai đoạn nào đó, DN không đạt được mức lợi nhuận như kỳ vọng, thậm chí kinh

Phone: 0972.162.399
23
doanh thua lỗ thì chi phí lãi vay và nợ gốc trở thành gánh nặng. Các DN bất động
sản Việt NSam giai đoạn vừa qua là điển hình cho rủi ro đòn bẩy tài chính khi mà
nhiều DN có cơ cấu nợ vay lên tới 70-80% tổng nguồn vốn.
b. Theo phạm vi tác động: Theo cách phân loại này, người ta chia rủi ro làm hai
loại là rủi ro hệ thống (Systematic Risk) và rủi ro phi hệ thống (Unsystematic Risk).
Rủi ro hệ thống là những rủi ro tác động đến toàn bộ hoặc hầu hết các DN không
tính đến tình trạng tài chính hay trình độ quản lý của DN. Do vậy, không thể giảm thiểu
rủi ro này bằng cách đa dạng hoá. Trên thực tế, khái niệm “rủi ro hệ thống” và “ rủi ro
không thể đa dạng hoá” có thể được sử dụng thay thế cho nhau. Các rủi ro tài chính
thuộc nhóm này gồm có: rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro biến động giá.
Rủi ro phi hệ thống là những rủi ro chỉ tác động đến một hoặc một số DN.
Các rủi ro tài chính thuộc nhóm này gồm có: rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro tín dụng
thương mại, rủi ro đầu tư ngoài ngành....Các rủi ro này có thể được giảm thiểu bằng
cách đa dạng hoá. Chẳng hạn, các DN lựa chọn cơ cấu vốn phù hợp để tránh gánh
nặng lãi vay, đồng thời tận dụng được lợi thế của lá chắn thuế. Do đó, không có một
cơ cấu vốn chung nào cho mọi DN, thậm chí, DN trong cùng một ngành cũng
không có cơ cấu vốn giống nhau do ảnh hưởng của quy mô, đặc điểm, trình độ quản
lý và tiềm lực tài chính sẵn có của DN.
1.1.3. Tác động của rủi ro tài chính tới DN
1.1.3.1. Tác động đến lợi nhuận ròng của DN
Rủi ro tài chính, một khi xảy ra thường tác động trực tiếp đến doanh thu, chi
phí, từ đó tác động đến lợi nhuận ròng của DN. Chẳng hạn, biến động trong tỷ giá
làm cho doanh thu và chi phí không tương thích khi nhập khẩu hàng nước ngoài để
bán hàng trong nước hay ngược lại; hoặc làm thay đổi giá trị DN khi tài sản ở nước
ngoài được chuyển đổi sang đồng nội tệ. Lãi suất hạ làm giảm chi phí lãi vay phải
trả nhưng đồng thời cũng làm giảm khoản thu từ các hoạt động đầu tư. Trong
trường hợp giá trị khoản thu giảm nhanh hơn chi phí lãi vay phải trả thì DN rõ ràng
đã thua lỗ.

Phone: 0972.162.399
24
1.1.3.2. Tác động đến khả năng chịu đựng tài chính và tái đầu tư của DN
DN muốn phát triển bền vững thì quá trình sản xuất kinh doanh của DN phải
diễn ra liên tục, năm sau phải cao hơn năm trước. Nguồn vốn để DN tái đầu tư trong
quá trình sản xuất kinh doanh là quỹ khấu hao, lợi nhuận giữ lại từ các năm trước
đó. Khi rủi ro tài chính tăng cao không kiểm soát được, nguồn vốn để tái đầu tư bị
giảm đi. Do đó, khả năng tái đầu tư bị triệt tiêu, DN sẽ không thể hoạt động liên tục,
quy mô kinh doanh bị thu hẹp. Nếu điều đó xảy ra trong một thời gian dài, DN có
thể sẽ "biến mất” trên thị trường. Với những DN đang thực hiện các dự án đầu tư
rủi ro tài chính có thể làm cho dự án đầu tư phải dừng lại thậm chí là "nằm chờ vĩnh
viễn" do tổng mức đầu tư tăng đột biến, lãi suất tiền vay tăng cao, việc vay vốn bị
chặn lại...
1.1.3.3. Tác động đến năng lực cạnh tranh cuả DN
Rất rõ ràng, một DN chịu tổn thất lớn từ các rủi ro tài chính phát sinh sẽ suy
giảm về năng lực cạnh tranh. Lấy ví dụ rủi ro tỷ giá để minh họa. Nếu một DN chịu
sự tác động của rủi ro tỷ giá dẫn đến tổn thất ngoại hối thì DN sẽ phải tìm cách nâng
giá bán sản phẩm để trang trải tổn thất. Khi đồng nội tệ tăng giá, một DN thuần túy
kinh doanh trong nước vẫn bị tác động bởi tỷ giá do sự xuất hiện của các DN nước
ngoài có chi nhánh trong nước nhập khẩu hàng hóa từ nước ngoài về tiêu thụ trong
nước. Như vậy giá cả hàng hóa cùng loại ở nước ngoài bây giờ rẻ tương đối so với
hàng hóa trong nước. Do đó giá sản phẩm cuả DN sẽ không hấp dẫn so với các đối
thủ cạnh tranh, khả năng cạnh tranh cuả DN sẽ bị giảm.
1.1.3.4. Tác động đến cân đối dòng tiền và khả năng thanh toán của DN
Các luồng tiền vào DN (dòng thu) và các luồng tiền ra khỏi DN (dòng chi)
diễn ra một cách thường xuyên liên tục. Trên thực tế, tại những thời điểm nhất định
có thể xảy ra hiện tượng lượng tiền vào DN nhỏ hơn lượng tiền ra khỏi DN. Khi đó,
tình trạng mất cân đối về dòng tiền đã xảy ra. Sự mất cân đối này tiềm ẩn một rủi ro
lớn đối với hoạt động kinh doanh.
Sự mất cân đối dòng tiền được chia thành: mất cân đối tạm thời và mất cân
đối dài hạn. Mất cân đối tạm thời về dòng tiền có thể khắc phục được bằng nhiều
biện pháp và hậu quả thường không lớn. Mất cân đối dài hạn xảy ra do những

Phone: 0972.162.399
25
nguyên nhân quan trọng như: phần định phí trong tổng chi phí của DN quá lớn; vốn
lưu động tự có quá ít; nợ khó đòi tăng lên; doanh thu chưa bù đắp đủ các khoản chi
phí thường xuyên, v.v… làm cho DN mất khả năng thanh khoản. Khi mất cân đối
tạm thời chuyển thành mất cân đối dài hạn, DN sẽ bị phá sản.
1.1.3.5. Tác động đến giá trị DN
Mục tiêu lớn nhất của DN là tối đa hoá giá trị. Nếu rủi ro tài chính xảy ra với
mức độ nghiêm trọng sẽ gây tổn thất cho DN và làm lợi nhuận sụt giảm. Nhà đầu tư
sẽ đánh giá thấp giá trị cổ phiếu trên thị trường và hiển nhiên, giá trị DN sẽ sụt
giảm. Trong trường hợp rủi ro từ đòn bẩy tài chính, DN không những không tận
dụng được lá chắn thuế để làm tăng giá trị mà còn rơi vào tình trạng kiệt quệ tài
chính, thậm chí phá sản.
1.2. QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
1.2.1. Lịch sử ra đời và phát triển của quản trị rủi ro tài chính
Các bằng chứng trong quá khứ đã chứng minh sự ra đời từ rất lâu của
QTRRTC. Từ những năm 2000 trước công nguyên, người ta đã tìm thấy các bằng
chứng về sử dụng giao dịch hàng hóa tương lai ở Ấn Độ. Nguyên tắc cơ bản của thị
trường tập trung là để quản lý rủi ro cũng đã xuất hiện từ thời Hy Lạp và La Mã cổ
đại. Bắt đầu từ những năm 1100s, những người buôn bán thời trung cổ đã biết ký
kết hợp đồng giao dịch tương lai, được gọi là “thư bảo đảm” thể hiện sự giao ước
mua bán trong tương lai. Cùng với sự hùng mạnh của đế chế La Mã, trung tâm giao
dịch - hay là các “foravendalia”, được xem là nơi mua bán của toàn bộ đế chế. Lịch
sử cho thấy rằng, hợp đồng tương lai xuất hiện đầu tiên tại Nhật Bản vào những
năm 1600. Những quý tộc thời phong kiến ở Nhật Bản gọi những hợp đồng này là
cho-ai-mai (ghi sổ giao dịch gạo) để kiểm soát biến động về giá gạo để đề phòng
những trường hợp xấu có thể xảy ra. Trong những năm 1600, thị trường tương lai
chính thức xuất hiện ở Châu Âu.
Lịch sử của phương pháp QTRRTC hiện đại bằng cách sử dụng công cụ
tương lai bắt đầu xuất hiện ở miền Trung tây Hoa Kỳ vào đầu những năm 1800
trong kinh doanh những loại hạt (ngũ cốc). Việc quản lý rủi ro giá cả của mặt hàng
nông sản được liên hệ chặt chẽ với sự phát triển của trung tâm thương mại ở

Phone: 0972.162.399
26
Chicago, Mỹ. Sự thuận lợi trong quan hệ cung cầu, vận chuyển và lưu trữ hàng hóa
đã tạo nên sự phát triển của thị trường tương lai ở Chicago.
Vào những năm 1950, sự phát triển vượt bậc của toán học làm cho việc định
lượng rủi ro tài chính cũng phát triển theo, bắt đầu với lý thuyết trung bình, phương
sai của Markowitz, William Sharpe và John Lintner đã xây dựng nên mô hình định
giá tài sản (CAPM) là mô hình dùng để đo lường rủi ro chứng khoán. Vào năm
1973, Fisher Black và Myron Sholes cho xuất bản về giá quyền chọn và nhanh
chóng trở thành lý thuyết phát triển có ảnh hưởng nhất đến thực tiễn. Năm 1977,
Sholes kết hợp với Robert Merton cùng nhận giải Nobel Kinh tế. Các nghiên cứu
này đã cung cấp phương pháp định lượng rủi ro mang tính cách mạng trong lĩnh vực
tài chính và kinh tế.
Trước 1970, lãi suất và tỷ giá hối đoái tương đối ổn định và lạm phát chưa
được quan tâm nhiều. Tất cả những điều này đã thay đổi kể từ năm 1971, với sự sụp
đổ của hệ thống Bretton Woods, cố định giá trị tương đối của những tỷ giá lớn vào
đồng đôla Mỹ. Tỷ giá tăng lên đáng kể từ khi chuyển sang chế độ độ tỷ giá thả nổi.
Hơn nữa, cùng với tỷ lệ lạm phát cao từ cuối những năm 1960 đến đầu những năm
1980, đã tạo ra rủi ro lãi suất đáng kể. Trong những năm 1970, giá dầu trở thành
một nhân tố chính khi Tổ chức các nước xuất khẩu dầu mỏ (OPEC) hạn chế để tăng
giá. Rủi ro tài chính nổi lên nhanh chóng như một mối quan tâm hàng đầu trong
quản trị rủi ro. Nhu cầu về các công cụ quản trị rủi ro và các công thức toán học
phục vụ cho việc định lượng rủi ro cũng vì thế mà tăng theo. Thế giới chứng kiến sự
đổi mới nhanh chóng trong sự hiểu biết về QTRRTC. Thời kỳ này, “công cụ phái
sinh” trở thành một thuật ngữ phổ biến.
Ngày nay, QTRRTC đã trở thành một thuật ngữ quen thuộc mặc dù không
phải tất cả các DN đều thực hiện QTRRTC một cách bài bản.
1.2.2. Khái niệm QTRRTC
Một thời gian dài trước đây, việc sử dụng phổ biến các hợp đồng bảo hiểm
để đối phó với rủi ro trong DN (bao gồm cả rủi ro tài chính) đã đưa đến những quan
niệm coi quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng chỉ giới hạn ở việc mua
bảo hiểm, thậm chí coi chức năng mua bảo hiểm của DN trùng với chức năng quản

Phone: 0972.162.399
27
trị rủi ro của DN. Thực tế, hoạt động quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói
riêng không chỉ giới hạn công cụ, kỹ thuật ở hoạt động mua bảo hiểm mà còn bao
gồm các biện pháp, kỹ thuật nhằm ngăn chặn, giảm thiểu và trong nhiều tình huống
phải chuẩn bị cho DN gánh chịu những tổn thất từ những rủi ro không thể tránh
khỏi.
Cùng với thời gian, nhận thức của con người về QTRRTC đã có nhiều thay
đổi.Theo quan điểm của Steven Li (2003), QTRRTC là việc xác định mức độ rủi ro
mong muốn, nhận dạng mức độ rủi ro DN hiện có, và sử dụng các công cụ tài chính
phái sinh hay các công cụ tài chính khác để điều chỉnh mức độ rủi ro thực tế phù
hợp với mức độ rủi ro mong muốn của DN [8]. Cũng có ý kiến cho rằng QTRRTC
là để tránh nguy cơ khánh kiệt tài chính (financial distress ) và các chi phí liên quan
đến khánh kiệt tài chính (Triantis, 2000, p.560; Drogt & Goldberg, 2008,
p.49).[31]
Tại Việt Nam, PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang (2007) trong cuốn “Quản trị
rủi ro tài chính” cũng có quan điểm về QTRRTC tương tự như Steven Li (2003).
Tán đồng với quan điểm QTRRTC nêu trên, tác giả xin đưa ra khái niệm về
QTRRTC như sau: QTRRTC là xác định mức độ rủi ro tài chính mà DN chấp
nhận, nhận diện và đo lường được mức độ rủi ro tài chính hiện nay của DN
đang gánh chịu và sử dụng các công cụ tài chính để điều chỉnh mức độ rủi ro tài
chính phù hợp với mức độ chấp nhận được.
Trong khái niệm này, “mức độ chấp nhận “của DN về rủi ro là điểm mấu
chốt. Nếu rủi ro xảy ra trong phạm vi “mức độ chấp nhận” mà DN đã xác định thì
DN đã đạt mục tiêu kiểm soát được rủi ro. Phần chênh lệch cao hơn sẽ là phần
ngoài “dự tính “của DN và nhiệm vụ của nhà quản trị là phải chuyển tổn thất dự
kiến không thể chấp nhận được về với “mức độ chấp nhận” được. Hiện nay, khái
niệm” mức độ chấp nhận rủi ro “ và “ khẩu vị rủi ro – risk appetile” được sử dụng
thay thế cho nhau.
1.2.3. Mục tiêu quản trị rủi ro tài chính
Trong dài hạn, mục tiêu cao nhất của QTRRTC là góp phần tối đa hoá giá trị
DN. Tuy nhiên, trong ngắn hạn QTRRTC cần đảm bảo 2 mục tiêu sau:

Phone: 0972.162.399
28
1.3.1. Kiểm soát rủi ro tài chính:

Mục tiêu đầu tiên và quan trọng nhất của QTRRTC là phải kiểm soát được
rủi ro. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng: QTRRTC tốt không ngăn được thiệt hại xảy ra,
mà chỉ có thể “điều chỉnh mức độ rủi ro tài chính phù hợp với mức độ mong muốn”.
Nghĩa là, quản trị rủi ro không đảm bảo rằng sẽ tạo ra môi trường không có rủi ro
mà sẽ duy trì rủi ro ở mức độ chấp nhận được. Điều này đơn giản là vì rủi ro tài
chính liên quan đến tương lai và chứa đựng yếu tố không chắc chắn.
Nghiên cứu của Lisa (2002), Standard & Poor (2008) cũng cho rằng một quy
trình quản trị rủi ro không nhằm mục tiêu loại bỏ hết các rủi ro của DN hoặc thay
thế cho bộ phận kiểm soát nội bộ, thực chất được xây dựng nhằm đảm bảo “khẩu vị
rủi ro” của DN phù hợp với mục tiêu lợi nhuận đã đề ra.[60]
1.3.2. Biến rủi ro thành cơ hội
Rủi ro không hoàn toàn đồng nghĩa thua lỗ hoặc thất bại, mà rủi ro cũng có
thể tạo ra cơ hội để tìm kiếm lợi nhuận. Do vậy, một mục tiêu quan trọng khác của
QTRR nói chung và QTRRTC nói riêng là cần giúp DN nhận thức đúng thực trạng
rủi ro và khả năng chuyển rủi ro thành lợi thế. Trên cơ sở này, DN sẵn sàng sử dụng
các nguồn lực để biến rủi ro thành cơ hội thành công.
Để đạt mục tiêu này, DN phải nỗ lực nâng cao năng lực, chủ động xây dựng
phương án đầu tư phù hợp với mình và chủ động phòng ngừa rủi ro (trong đó có rủi
ro tài chính) ngay từ khi triển khai các kế hoạch kinh doanh. DN cần xây dựng
nhiều kịch bản từ tốt nhất đến xấu nhất để luôn giữ được khả năng chủ động ứng
phó trong mọi trường hợp.
Mặc dù có 2 mục tiêu rõ ràng như vậy nhưng trong phạm vi nghiên cứu của
đề tài, tác giả nghiêng về cách hiểu rủi ro là “thiệt hại” và QTRRTC gắn liền với
việc kiểm soát các thiệt hại/tổn thất xảy ra. Bởi vì, việc biến rủi ro thành cơ hội
không hề đơn giản và không phải lúc nào cũng thực hiện được, đặc biệt là rất khó
đánh giá.
1.2.4. Nguyên tắc QTRRTC
QTRRTC cần phải đảm bảo các nguyên tắc sau:

Phone: 0972.162.399
29
Thứ nhất, quản trị rủi ro/QTRRTC cần gắn với mục tiêu quản trị rủi ro trong từng
giai đoạn nhất định của DN
Hiện nay, đang tồn tại những quan niệm sai lầm về rủi ro. Đó là những mối
quan tâm về chi phí của hoạt động quản trị rủi ro và những lo sợ phải báo cáo về một
khoản lỗ trong quản trị rủi ro. Việc thiếu hiểu biết về các công cụ và chiến lược quản trị
rủi ro đã tạo ra sự rắc rối này. Các nhà quản trị rủi ro (bao gồm cả QTRRTC) phải đối
mặt với thách thức trong việc đề xuất các công cụ phòng ngừa rủi ro nhằm có được sự
chấp thuận của hội đồng quản trị.
Chìa khoá để đánh giá chính xác hiệu quả của công tác QTRRTC, chẳng hạn
một giao dịch phái sinh, nằm ở chỗ thiết lập mục tiêu ngay từ ban đầu. Chỉ khi nào,
hiệu quả của quản trị rủi ro được đánh giá trên phương diện mục tiêu ban đầu của nhà
quản trị thì chúng ta mới xác định được việc đó có thành công hay không.
Hơn nữa, việc QTRRTC khác với “ đầu cơ”, nhất là trong trường hợp DN sử
dụng công cụ phái sinh. Nếu không làm rõ vấn đề này trong mục tiêu và chiến lược
quản trị rủi ro thì nhiều nhà quản trị sẽ tin rằng quản trị rủi ro sẽ tạo thêm nhiều rủi ro
mới. Trên thực tế, điều ngược lại mới đúng [21]. Một hoạt động quản trị rủi ro được
thiết lập tốt luôn làm giảm bớt những rủi ro.
Thứ hai, Quản trị rủi ro/QTRRTC cần được triển khai như một quá trình liên tục,
có tính hệ thống trên phạm vi toàn doanh nghiệp và QTRRTC cần được thực thi
như các hoạt động quản trị rủi ro khác.
Theo COSO, quản trị rủi ro/QTRRTC không thể triển khai như một quy trình
đơn lẻ, mà cần phải được lồng ghép và đan xen trong chiến lược phát triển tổng thể
của DN. Các bước nhận diện, đánh giá và kiểm soát rủi ro cần được tiến hành một
cách bài bản, đồng bộ và sâu rộng. DN nào làm việc này càng sớm, càng chuyên
nghiệp thì càng có lợi thế cạnh tranh, biến rủi ro thành cơ hội, giảm thiểu nguy cơ
thất bại.
Ngoài ra, QRTTC cần được thực thi như các hoạt hộng quản trị rủi ro chiến
lược, quản trị rủi ro hoạt động, Quản trị rủi ro tuân thủ hay bất kỳ hoạt động quản trị
rủi ro nào khác. Bởi vì, rủi ro tài chính liên quan đến dòng tiền của DN, là một
trong những tác nhân nhanh chóng gây ra tình trạng mất thanh khoản và phá sản của
DN.

Phone: 0972.162.399
30
Thứ ba, cần phân quyền và trách nhiệm rõ ràng trong hoạt động quản trị rủi
ro/QTRRTC và không tồn tại “ những vùng cấm” không thể kiểm soát được.
Việc tổ chức quản trị rủi ro /QTRRTC cần có sự tách bạch và phân quyền rõ
ràng đối với từng bộ phận. Trách nhiệm chính trong việc đảm bảo rằng những rủi ro
được quản trị thì thuộc về hội đồng quản trị. Trên thực tế, hội đồng quản trị có thể
đặt ra những kỳ vọng trong tương lai thông qua xem xét đến một chính sách rủi ro.
Chính sách này được xây dựng và thực hiện theo các chiến lược và khung cho các
nhà quản lý cấp cao, những người có thể thiết lập đội ngũ quản lý làm việc với sự
hợp tác và đồng thời quản lý các hoạt động của DN. Tuy nhiên, tất cả mọi người
trong DN đóng góp một vai trò vào sự thành công của .
Điều quan trọng và cốt lõi là, một khi chính sách và quy trình đã được đưa ra thì cần
có chế tài thực hiện để không tồn tại những “ vùng cấm” không thể kiểm soát. Khi
đó, hoạt động quản trị rủi ro không thể liên tục và tạo thành hệ thống được.
Thứ tư, hoạt động quản trị rủi ro/ QTRRTC cần thường xuyên được đánh giá và
cải tiến.
Trong quá trình thực thi QTRRTC, DN cần xây dựng hệ thống báo cáo
thường xuyên nhằm đảm bảo kiểm soát chặt chẽ quá trình thực hiện, đồng thời đánh
giá việc tuân thủ chính sách quản lý rủi ro và các tiêu chuẩn liên quan. DN cũng cần
đảm bảo mọi thiếu sót trong việc thực hiện các biện pháp kiểm soát rủi ro phải được
thông tin kịp thời đến cấp quản lý có trách nhiệm. Ngoài ra, môi trường mà DN
đang hoạt động không ngừng vận động, do vậy DN cần quan tâm xem xét điều
chỉnh các biện pháp đang thực hiện cho phù hợp với những chuyển biến của môi
trường. Định kỳ, DN cần xem xét lại mức độ phù hợp của danh sách các rủi ro cùng
với biện pháp ứng phó tương ứng.
1.2.5. Các nhân tố ảnh hưởng đến QTRRTC trong DN
1.2.5.1. Nhân tố khách quan
a. Môi trường kinh tế tài chính
Sự tác động của môi trường kinh tế tài chính đến hoạt động tài chính của
DN, gây ra rủi ro tài chính thể hiện ở rất nhiều nhân tố như lãi suất, tỷ giá hối đoái,
lạm phát…

Phone: 0972.162.399
31
Tỷ giá hối đoái là sự thể hiện một đơn vị tiền tệ này đổi được bao nhiêu đơn
vị tiền tệ khác. Sự biến động của tỷ giá hối đoái gây ảnh hưởng rất lớn đến lợi
nhuận của DN. Biến động tỷ giá có thể phát sinh trong nhiều hoạt động khác nhau
của DN như hoạt động đầu tư, hoạt động xuất nhập khẩu và hoạt động tín dụng. Có
thể nói, cả đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp (đầu tư trên thị trường tài chính) đều
chịu ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái.
Sự biến động lãi suất trong hoạt động tín dụng và đầu tư của bất kỳ DN nào
là một trong những nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro tài chính. Khả năng thay đổi của
lãi suất làm ảnh hưởng đến thu nhập kỳ vọng từ tài sản sinh lãi hoặc chi phí kỳ vọng
của nguồn vốn huy động phải trả lãi.
Lạm phát ngoài tầm kiểm soát của nhà nước sẽ ảnh hưởng xấu đến môi
trường kinh doanh, làm tăng mức độ rủi ro tài chính. Khi nền kinh tế có lạm phát ở
mức độ cao thì việc tiêu thụ sản phẩm gặp khó khăn dẫn đến tình trạng tài chính của
DN khó khăn. Nếu DN không áp dụng các biện pháp tích cực thì có thể còn bị thất
thoát vốn kinh doanh. Lạm phát cũng làm cho nhu cầu vốn kinh doanh tăng lên và
tình hình tài chính của DN không ổn định.
Chính sự bất ổn của nền kinh tế làm cho rủi ro tài chính ngày càng khó dự
đoán và công tác QTRRTC ngày càng trở nên phức tạp hơn. Nếu các yếu tố vĩ mô
của nền kinh tế thay đổi quá nhanh chóng, nhà quản trị hoặc dự đoán sai, hoặc
không ứng phó kịp với sự thay đổi bất ngờ đó. Trong bối cảnh khủng hoảng toàn
cầu như hiện nay, việc nhận diện và đo lường các rủi ro tác động đến DN là một thử
thách với các nhà quản trị. Minh chứng rõ nét nhất là sự tăng trở lại của đô la và
việc phá giá đồng nhân tệ liên tiếp cùng thời điểm trong năm 2015 vừa qua.
b. Sự phát triển của thị trường tài chính
Hoạt động của DN gắn liền với thị trường tài chính, nơi mà DN có thể huy
động gia tăng vốn, đồng thời có thể đầu tư các khoản tài chính tạm thời nhàn rỗi để
tăng thêm mức sinh lời của vốn hoặc có thể dễ dàng hơn thực hiện đầu tư dài hạn
gián tiếp. Sự phát triển của thị trường làm đa dạng hóa các công cụ và hình thức huy
động vốn cho DN, chẳng hạn sự xuất hiện và phát triển các hình thức thuê tài chính,
sự hình thành và phát triển thị trường chứng khoán… Sự cạnh tranh lành mạnh giữa

Phone: 0972.162.399
32
các trung gian tài chính tạo điều kiện tốt hơn cho DN tiếp cận, sử dụng nguồn vốn
tín dụng với chi phí thấp hơn và các dịch vụ chất lượng hơn.
c. Quy định của cơ quan nhà nước về QTRRTC trong DN
Các DN sẽ thực hiện tốt hơn công tác quản trị rủi ro nếu có các quy định đầy
đủ và chặt chẽ về hoạt động này. Deloach (2004) chỉ ra sự khác biệt trong kết quả
nghiên cứu giữa các DN buộc phải thực hiện quản trị rủi ro và những DN không bắt
buộc phải thực hiện. Kết quả cho thấy những DN phải thực hiện quản trị rủi ro theo
luật cũng là những DN có mức biến động giá thấp hơn.[1]
1.2.5.2. Các nhân tố chủ quan
a) Nhận thức của nhà quản trị DN đối với rủi ro
Nhận thức của nhà quản trị/lãnh đạo DN đối với rủi ro tài chính có vai trò
quan trọng trong việc quyết định các biện pháp QTRRTC. Nếu cho rằng, quản trị
rủi ro là quan trọng, cần phải tiến hành thì nhà quản trị / lãnh đạo DN sẽ chủ động
tìm hiểu và có biện pháp phòng chống tốt hơn; ngược lại, nếu cho rằng quản trị rủi
ro không phải vấn đề quan trọng thì họ có xu hướng phó mặc cho rủi ro xảy ra.
Điểm mấu chốt trong quản trị rủi ro là sự nhận thức của chính nhà quản trị/lãnh
đạo cao nhất trong DN và sự chuyển tải các nhận thức đó đến toàn bộ cấp quản lý
bên dưới. Nếu không có sự quyết tâm này, thì mọi quy trình xây dựng đều không
được thực thi 6. Chính vì vậy, công tác nhận diện, đánh giá nguy cơ tiềm tàng, mức
độ, tính chất nguy hiểm của rủi ro cũng như công tác xây dựng chương trình và
chính sách chủ động phòng ngừa rủi ro ngày nay đã trở thành một trong số các
nhiệm vụ trọng tâm của nhà quản trị DN.
Nhận thức của ban lãnh đạo về rủi ro tài chính sẽ xác định thông qua trả lời
các câu hỏi sau:
QTRRTC có phải là một phần công việc được thảo luận định kỳ của hội
đồng quản trị hay không?
DN có bộ phận rủi ro chuyên nghiệp hay không?
Các thành viên ban giám sát có hiểu về các công cụ tài chính mà DN đang
sử dụng hoặc sở hữu, đặc biệt công cụ phái sinh hay không?
Ngân sách sử dụng cho hoạt động quản trị rủi ro/QTRRTC như thế nào?
6
Phát biểu của ông Phan Đằng Chương- Phó tổng giám đốc phụ trách Bộ phận Tư vấn DN DN TNHH Ernst
& Young Việt Nam - trong bài Phỏng vấn” Quản trị rủi ro: Cần quyết tâm từ người đứng đầu”.
http://www.ftmsglobal.edu.vn/quan-tri-rui-ro-can-quyet-tam-tu-nguoi-dung-dau

Phone: 0972.162.399
33
b) Mức độ hoàn thiện của chính sách QTRRTC

Chính sách QTRRTC của DN thể hiện nhận thức về tầm quan trọng và cam
kết của ban lãnh đạo cấp cao đối với hoạt động quản trị RRTC; đảm bảo sự quan
tâm và tuân thủ của nhân viên tại tất cả các cấp đối với QTRRTC trong các hoạt
động hàng ngày; xác định rõ phương pháp tiếp cận thống nhất đối với rủi ro tài
chính và QTRRTC trong toàn DN; quy định rõ trách nhiệm trong hoạt động
QTRRTC xuyên suốt DN; tăng cường hệ thống cảnh báo rủi ro trong toàn DN; xác
định phạm vi của QTRRTC trong DN.
Hình 1.1. Chính sách QTRRTC trong DN
Chính sách QTRRTC của DN thường bao gồm những nội dung chính như:
(i) mục đích của chính sách, các yêu cầu đối với hoạt động QTRRTC tại DN và các
khái niệm chung; (ii) cấu trúc hóa các hoạt động QTRRTC như xác định rủi ro,
đánh giá, quản lý, giám sát và báo cáo rủi ro một cách thống nhất; (iii) quy định
trách nhiệm trong hoạt động QTRRTC xuyên suốt DN; (iv) quy định các cấp trong
hệ thống QTRRTC tại DN; (v) mức độ rủi ro mà DN có thể chấp nhận.
c) Quy mô và hình thức tổ chức của DN
Quy mô DN sẽ quy định mức độ phức tạp của QTRRTC. Hiện nay, DN có
thể lựa chọn mô hình tổ chức QTRRTC – tập đoàn, nếu có quy mô lớn hay mô hình
tổ chức QTRRTC – DNVVN, nếu có quy mô vừa và nhỏ. Trong đó, chuyên viên
điều phối quản trị rủi ro của DN có trách nhiệm hỗ trợ xây dựng và triển khai thực

Phone: 0972.162.399
34
hiện chính sách QTRRTC, soạn thảo các tài liệu hướng dẫn, phương pháp luận và
các công cụ áp dụng trong hoạt động QTRRTC, giám sát tính hiệu quả và hiệu lực
của việc áp dụng chính sách QTRRTC.
Về mặt lý thuyết, DN lớn, với mô hình quản trị rủi ro chặt chẽ hơn, nguồn lực
tài chính dồi đào hơn sẽ giúp giảm thiểu đáng kể rủi ro xảy ra. Mức độ tác động của rủi
ro cũng khác nhau tùy thuộc vào hình thức tổ chức của DN. Đối với các DN hoạt động
theo mô hình công ty cổ phần với cơ cấu tổ chức chặt chẽ, có đại hội đồng cổ đông,
Hội đồng quản trị, ban kiểm soát, giám đốc DN… trong quá trình hoạt động các tổ
chức này có sự quản lý, giám sát lẫn nhau. Hội đồng quản trị, ban kiểm soát có thể tiến
hành kiểm toán nội bộ, yêu cầu ban giám đốc xây dựng chương trình QTRRTC và thực
hiện các biện pháp bảo đảm an toàn tài sản và các nguồn lực của DN. Ngược lại, đối
với DN tư nhân, thông thường chủ sở hữu đồng thời là người quản lý DN, thiếu các cơ
chế kiểm tra, kiểm soát nội bộ, việc ra quyết định đầu tư thường do ý chí chủ quan của
một vài người, chương trình QTRRTC thường bị bỏ qua, nên khả năng xảy ra rủi ro
cũng như mức độ tác động tiêu cực thường rất lớn.
d) Sự hiện hữu và mức độ vận dụng các công cụ phòng ngừa (hedging) rủi ro tài chính
Trong xu thế toàn cầu hóa, tự do hóa thương mại, với sự hỗ trợ của công
nghệ thông tin, sự lưu thông và dịch chuyển các nguồn tài chính cũng như các loại
hàng hóa nhanh chóng và dễ dàng hơn, nhưng chính vì thế mà sự bất ổn cũng cao
hơn, rủi ro cũng nhiều hơn và ngày càng trở nên khó dự báo hơn. Trước tình hình
đó, thị trường xuất hiện nhu cầu về các phương thức QTRRTC một cách năng động
và chủ động hơn. Đó là nguyên nhân ra đời của các công cụ phòng ngừa rủi ro. Các
công cụ này cho phép các DN có thể chuyển giao trực tiếp các rủi ro tài chính cho
bên thứ ba sẵn sàng chấp nhận rủi ro đó. Tùy theo đặc điểm ngành nghề hoạt động
của mình, các DN có thể sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro tài chính theo mục
tiêu khác nhau, nhưng chủ yếu là để quản trị các rủi ro liên quan đến độ bất ổn của
lãi suất, giá cả hàng hóa và tỷ giá hối đoái. Các công cụ phòng ngừa rủi ro tài chính
phổ biến trên thị trường hiện nay bao gồm:
Hợp đồng bảo hiểm:
Bảo hiểm không phải là một công cụ mới trong phòng ngừa rủi ro. Tuy nhiên
phạm vi, đối tượng bảo hiểm không ngừng mở rộng, đa dạng giúp cho việc
QTRRTC tài chính của DN càng thêm thuận lợi.

Phone: 0972.162.399
35
QTRRTC bằng bảo hiểm sẽ giúp DN xuất khẩu giảm thiệt hại và cũng là cơ hội
để DN mạnh dạn trong phát triển thị trường mới, tăng khả năng khai thác thị trường cũ
nhiều tiềm năng. Trong đó bảo hiểm tín dụng là giải pháp rất quan trọng đối với DN
tham gia bảo hiểm. Lợi ích của DN khi tham gia bảo hiểm tín dụng xuất khẩu là vô
cùng lớn. Một mặt, DN giảm chi phí trong việc điều tra về tình hình tài chính tín dụng
của khách hàng và đảm bảo rằng quy trình quản lý tín dụng là chặt chẽ. Mặt khác, DN
sẽ xây dựng được ngân sách và dự kiến được phí bảo hiểm và các khoản nợ xấu phải
giảm trừ. Ở khía cạnh khác, tham gia bảo hiểm tín dụng sẽ giúp DN đẩy mạnh được
hoạt động bán hàng thông qua việc cung cấp thời hạn tín dụng dài hơn trong khi lại
giảm thiểu rủi ro tín dụng thương mại. Bảo hiểm tín dụng cho phép DN có thể cung cấp
điều kiện bán hàng tín dụng mở (một lựa chọn cạnh tranh hơn khi yêu cầu khách hàng
mở L/C- thư tín dụng). Bảo hiểm tín dụng cũng sẽ giúp DN nâng cao năng lực tài chính.
Nếu DN có một vài khách hàng lớn hoặc xuất khẩu nhiều, bảo hiểm tín dụng sẽ tăng
doanh số bán hàng và khả năng vay vốn.
Hợp đồng tài chính phái sinh
Để QTRRTC do biến động lãi suất, tỷ giá hối đoái và giá hàng hóa, tùy theo đặc
điểm ngành nghề hoạt động kinh doanh, DN có thể sử dụng các công cụ tài chính phái
sinh như hợp đồng kỳ hạn (forwards), hợp đồng tương lai (futures), hợp đồng hoán đổi
(swaps) và hợp đồng quyền chọn (options).Trong đó, giao dịch kỳ hạn (forwards), hoán
đổi (swaps) chỉ được thực hiện trên thị trường OTC (thị trường phi tập trung); giao dịch
tương lai (futures) được thực hiện trên thị trường tập trung; còn giao dịch quyền chọn
(options) có thể thực hiện trên cả hai thị trường.
Tóm lược các công cụ tài

chính phái sinh
Là những thỏa thuận mua / bán một loại tài sản ở
một thời điểm xác định trong tương lai với mức
giá nhất định. Hợp đồng kỳ hạn chỉ được thực
hiện khi đáo hạn, đến thời điểm đáo hạn người
Hợp đồng kỳ hạn (forwards) bán trong hợp đồng phải thực hiện bán tài sản cho
người mua và nhận một khoản tiền từ người mua
với mức giá đã định trước trong hợp đồng.

Phone: 0972.162.399
36
Hợp đồng Future là một sự cam kết (agreement)

giữa 2 bên - bên mua (long party) và bên bán
(short party) để mua một sản phẩm (underlying)
Hợp đồng tương lai (futures)
mà việc giao hàng (delivery) sẽ xảy ra ở một thời
điểm cố định trong tương lai với một giá thỏa
thuận từ trước.
Một dạng hợp đồng giữa hai bên, theo đó một bên
(người mua) có quyền mua (call option) hoặc bán
Hợp đồng quyền chọn (options)
(put option) một tài sản với một mức giá nhất
định trong một khoảng thời gian nhất định.
Một dạng hợp đồng giữa hai bên cho phép các
bên chi trả lẫn nhau một vài khoản mục trong
Hợp đồng hoán đổi (swaps)
dòng tiền của nhau trong một quãng thời gian cụ
thể.
Bao thanh toán:

Bao thanh toán có thể coi là một phương thức kết hợp thanh toán, tín dụng,
bảo hiểm. Khi sử dụng dịch vụ này, bên mua hàng được lợi là không phải thanh
toán tiền hàng ngay, chỉ thanh toán khi hàng hóa dịch vụ thực sự đáp ứng các yêu
cầu của hợp đồng mua bán đã ký kết giữa hai bên. Bên bán chấp nhận cho bên mua
được trả chậm nhưng vẫn được nhận tiền ngay, được đảm bảo rủi ro tài chính do
chính sách bán hàng trả chậm trong trường hợp bên mua không thanh toán tiền, lại
giảm bớt gánh nặng khi không phải theo dõi và đòi tiền các khoản phải thu. Bao
thanh toán trong nước và quốc tế có thể xem là công cụ do ngân hàng cung cấp
nhằm giúp DN phòng ngừa rủi ro tín dụng một cách có hiệu quả.
Tóm lược các BTT trong nước và quốc tế
Là dịch vụ bao thanh toán liên quan đến các khoản
phải thu phát sinh trong quan hệ bán chịu hàng hóa và
dịch vụ giữa DN và KH. Với bao thanh toán, DN có
thể sử dụng các dịch vụ của NH như: đánh giá uy tín
Bao thanh toán trong nước
tín dụng người mua, theo dõi thu hồi nợ người mua,
nhận vốn ứng trước từ NH, và bảo hiểm tín dụng từ
NH. Đổi lại NH nhận được từ DN các khoản phí dịch
vụ và lãi ứng trước vốn.
Là dịch vụ bao thanh toán liên quan đến các khoản
Bao thanh toán quốc tế phải thu phát sinh trong quan hệ xuất khẩu hàng hóa
và dịch vụ trả chậm giữa DN và KH. Tuy nhiên bao

Phone: 0972.162.399
37
thanh toán xuất khẩu liên quan đến khách nợ là nhà

nhập khẩu ở nước ngoài nên việc đánh giá uy tín tín
dụng, theo dõi thu hồi nợ, cấp tín dụng ứng trước và
bảo hiểm rủi ro tín dụng của NH phức tạp hơn nhiều
so với bao thanh toán trong nước.
Bao thanh toán có thể giúp DN quản trị rủi ro tín dụng thương mại (bán chịu)
hữu hiệu hơn bởi ba lý do. Một là, với dịch vụ bao thanh toán, ngân hàng là người
đánh giá, theo dõi và thu hồi nợ mua. Bằng kinh nghiệm và chuyên môn của mình,
ngân hàng rõ ràng làm việc này hữu hiệu hơn DN. Hai là, ngân hàng là trung tâm
tín dụng và thanh toán, nhờ vậy có ưu thế thông tin về người mua hơn so với DN.
Ba là, ngân hàng với tư cách là trung gian tài chính có thể chấp nhận và trung hòa
được rủi ro tín dụng. Ở khía cạnh này, ngân hàng hoạt động như là DN bảo hiểm
kinh doanh dựa trên tiên lượng xác xuất xảy ra khả năng người mua không trả được.
Các công cụ tài chính phổ biến nêu trên đều là những công cụ tài chính DN
có thể sử dụng từ các tổ chức ở bên ngoài như ngân hàng, DN bảo hiểm. Ưu điểm
của các công cụ này là hiện đại, tính chuyên môn hoá cao; tuy nhiên, muốn sử dụng
các công cụ này, DN đều phải trả một khoản phí và quan trọng hơn, phụ thuộc vào
mức độ cung cấp các sản phẩm này trên thị trường. Với các quốc gia phát triển, việc
tìm kiếm và sử dụng các công cụ này không mấy khó khăn, tuy nhiên, tại các nước
đang phát triển như Việt Nam, công cụ phái sinh đang là bài toán với cả nhà cung
cấp và DN với tư cách là người sử dụng.
Ngoài những công cụ nêu trên, DN có thể sử dụng những công cụ tài chính
khác để kiểm soát rủi ro tài chính. Chẳng hạn xây dựng hệ số tín nhiệm khách hàng đối
với rủi ro tín dụng thương mại, xây dựng cơ cấu vốn mục tiêu với rủi ro đòn bẩy tài
chính, sử dụng đồng tiền thứ 3 hoặc mua bán trên thị trường tiền tệ với rủi ro tỷ
giá…..Các biện pháp này DN có thể chủ động áp dụng và thường chi phí không cao.
1.3. QUY TRÌNH QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
1.3.1. Giới thiệu quy trình QTRRTC
Các nghiên cứu trước đưa ra quy trình QTRRTC gồm nhiều bước. Nghiên cứu
của Clup (2002) hay Heinz Peter Berg (2010) đã cụ thể hóa quy trình QTRRTC bao
gồm các bước cơ bản: nhận diện rủi ro, phân tích đánh giá rủi ro, phân loại xếp hạng,
báo cáo rủi ro, xử lý rủi ro và giám sát rủi ro. Steven Li (2003) cho rằng: quy trình

Phone: 0972.162.399
38
QTRRTC thường bao gồm các bước công việc cơ bản như: xác định rủi ro, đo lường
rủi ro, kiểm soát rủi ro. Tuy nhiên, các bước chính cần có trong một quy trình quản trị
rủi ro bao gồm: nhận dạng, đo lường, kiểm soát rủi ro và tài trợ cho rủi ro.[1,39]
Để đơn giản và thuận tiện cho việc theo dõi, tác giả lựa chọn đưa ra quy trình
QTRRTC tại các DN Việt Nam gồm: Nhận diện, đo lường, kiểm soát và tài trợ chi
phí/tổn thất về rủi ro tài chính. Các bước này được thực hiện trên cơ sở mục tiêu của
DN về QTRRTC.
Sơ đồ 1.1. Quy trình QTRRTC ứng dụng cho các DN Việt Nam
Nguồn: Đề xuất của tác giả

Bước 0: Xác định mục tiêu của DN
Hoạt động quản trị rủi ro được tổ chức và triển khai nhằm hướng tới việc
đảm bảo thực hiện thành công các mục tiêu của DN. Vì vậy, khi bắt đầu quá trình
quản trị rủi ro, công việc đầu tiên Ban lãnh đạo DN cần thực hiện là xác nhận các
mục tiêu hoạt động của DN. Đây sẽ là cơ sở đảm bảo hoạt động quản trị rủi ro được
tổ chức đúng hướng.
Bước 1. Nhận diện rủi ro tài chính
Nhận diện hay xác định rủi ro tài chính là quá trình xác định liên tục và có hệ
thống các rủi ro tài chính trong hoạt động sản xuất kinh doanh của DN. Quá trình
nhận diện rủi ro như vậy sẽ bao gồm các công việc theo dõi, xem xét, nghiên cứu
môi trường hoạt động và toàn bộ hoạt động của DN nhằm thống kê được tất cả các
rủi ro tài chính phát sinh (kể cả những rủi ro tài chính đã và đang xảy ra lẫn những
rủi ro tiềm ẩn), tính chất và mối đe dọa của các rủi ro đó, trên cơ sở đó, các nhà
quản trị có thể đưa ra các biện pháp phù hợp nhằm kiểm soát rủi ro.

Phone: 0972.162.399
39
Trên thực tế, cũng có những rủi ro ban đầu nhà quản trị không đề cao, cho
rằng không quan trọng nhưng các rủi ro riêng rẽ đó có thể tích lũy hoặc tác động
trong mối quan hệ tương hỗ với nhau, dẫn đến trở thành một rủi ro gây thiệt hại lớn
hơn trong DN. Các nhà quản trị cũng cần nhận thức rằng theo thời gian và tình hình,
một số rủi ro nhất định có thể thay đổi rất nhanh hoặc gây ra một chuỗi rủi ro và có
thể mang đặc trưng của khủng hoảng.
Một số phương pháp nhận diện rủi ro tài chính:
+ Lập bảng câu hỏi nghiên cứu về rủi ro và tiến hành điều tra. Câu hỏi có thể
được sắp xếp theo nguồn phát sinh rủi ro tài chính, đối tượng phát sinh rủi ro tài
chính…Các câu hỏi cần được trả lời chi tiết theo các vấn đề như: DN đã và đang
gặp phải những rủi ro nào, thiệt hại rủi ro như thế nào, tần suất xuất hiện rủi ro là
bao nhiêu (trong một khoảng thời gian cụ thể - khoảng thời gian này có thể xác định
theo kỳ kinh doanh của DN).
+ Phân tích báo cáo tài chính: bằng việc phân tích bảng cân đối kế toán, báo cáo
kết quả kinh doanh, báo cáo lưu chuyển tiền tệ và các tài liệu hỗ trợ, nhà quản trị có
thể xác định được các rủi ro về tài sản và nguồn lực trong DN.
+ Phương pháp lưu đồ: được coi là biện pháp quan trọng để nhận dạng rủi ro.
Trong quá trình xây dựng các lưu đồ thể hiện các dạng hoạt động trong DN, nhà
quản trị có thể xác định được rủi ro tài chính ở mỗi giai đoạn.
Khi nhận diện rủi ro tài chính, nhà QTRRTC không nên chỉ dựa vào một
phương pháp duy nhất mà nên sử dụng kết hợp nhiều phương pháp để tăng mức độ
chắc chắn. Việc nhận diện rủi ro tài chính cũng cần thực hiện thường xuyên như một
quá trình liên tục vì nguy cơ rủi ro sẽ thay đổi theo thời gian và tính chất công việc.
Một số phương pháp khác để nhận diện rủi ro được mô tả trong bảng sau:
Bảng 1.1.Phương pháp/ Kỹ thuật nhận diện rủi ro tài chính
Phương pháp/ Kỹ thuật Mô tả
Nghiên cứu tại bàn Dựa trên các thông tin sẵn có
Ý kiến chuyên gia Khai thác các kiến thức bên ngoài
Hội thảo Dựa vào ý kiến của nhiều người
Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu

Phone: 0972.162.399
40
Trong nhiều trường hợp, kết quả của quá trình xác định rủi ro là một danh
sách dài các rủi ro tiềm ẩn. Tuy nhiên, điều này cũng không phải quá lo lắng vì với
việc thực hiện các bước tiếp theo của quy trình quản trị rủi ro sẽ giúp nhận diện rõ
ràng những rủi ro nào là mối nguy cơ thật sự lớn đối với DN.
Bước 2. Đo lường rủi ro tài chính
Trong thực tế những rủi ro tài chính có thể xảy ra trong một DN là khá nhiều
và việc giải quyết hết tất cả các rủi ro là không cần thiết. Thông thường, người ta áp
dụng nguyên tắc 20/80 để xác định và giải quyết những rủi ro quan trọng, những
nguyên nhân gốc có ảnh hưởng tới rủi ro của tổ chức. Nghĩa là DN nên dùng 80%
nguồn lực phân bổ cho quản trị rủi ro để tập trung vào 20% rủi ro quan trọng nhất7.
Điều này dẫn tới việc phải đo lường mức độ rủi ro tài chính để chọn ra những rủi ro
cần giải quyết đó. Việc đo lường rủi ro tài chính là đánh giá mức độ nghiêm trọng
của rủi ro tài chính để đưa ra mức độ ưu tiên đối phó.
a) Các phương pháp đo lường rủi ro tài chính
Để đo lường rủi ro tài chính, các DN có thể có thể sử dụng kết hợp phương
pháp đo lường định lượng và các phương pháp định tính.
Phương pháp định lượng có ưu điểm lớn, chúng cung cấp các thông tin định
lượng giúp các nhà quản trị dễ hình dung hơn về khả năng xảy ra và mức độ ảnh
hưởng của các rủi ro. Tuy nhiên, phương pháp này cũng có các hạn chế như:
Mô hình thường phức tạp, dựa trên nhiều giả định về đối tượng đo lường
Yêu cầu một cơ sở dữ liệu đủ lớn
Mô hình rất nhạy cảm với sự biến đổi của môi trường kinh tế. Việc mô hình
sử dụng nhiều giả định để tạo lập cơ sở dữ liệu khiến một sự thay đổi nhỏ
trong môi trường kinh tế sẽ ảnh hưởng đến các tiêu chí tạo lập cơ sở dữ liệu,
làm thay đổi cơ sở dữ liệu và do đó làm thay đổi kết của mô hình.
Trong khi đó, hạn chế của mô hình định tính là các nhận xét, đánh giá, xếp hạng
và chấm điểm rủi ro đều là chủ quan. Chính vì thế, các nhà quản trị luôn khuyến
khích kết hợp 2 phương pháp định tính và định lượng.
7
Rủi ro quan trọng nhất thường là những rủi ro có tần số xuất hiện thấp nhưng gây hậu quả nghiêm trọng với
DN vì DN đã quen xử lý những rủi ro có tần suất thấp và hậu quả không nghiêm trọng.

Phone: 0972.162.399
41
b) Đánh giá kết quả đo lường

Kết quả của công tác đo lường là rủi ro tài chính được phân hạng từ cao đến
thấp dựa theo các giá trị tính toán được. Tùy theo tổ chức, DN, các nhà quản trị sẽ
xác định những rủi ro nào cần đưa vào kiểm soát, với các mức ưu tiên khác nhau.
Căn cứ mức độ nghiêm trọng, rủi ro tài chính thường được phân thành:
Nhóm nguy hiểm: bao gồm những rủi ro tài chính mà hậu quả của nó có thể
dẫn tới sự phá sản của DN
Nhóm quan trọng: bao gồm những rủi ro tài chính mà hậu quả của nó
không dẫn tới khả năng phá sản nhưng ảnh hưởng nghiêm trọng tới khả năng
hoạt động của DN.
Nhóm không quan trọng: bao gồm những rủi ro tài chính mà DN có thể tự
khắc phục hậu quả mà không khó khăn về tài chính.
Sơ đồ 1.2 dưới đây biểu diễn các rủi ro khác nhau trong mối liên hệ với
nhau, vì nhà quản trị đôi khi gặp nhiều khó khăn trong quá trình định dạng rủi ro tài
chính và các rủi ro tài chính phát sinh không chỉ do yếu tố chủ quan mà còn do
nhiều yếu tố khác.
Sơ đồ 1.2. Ma trận phân loại rủi ro tài chính
Nguồn: Đề xuất của tác giả

Phone: 0972.162.399
42
Theo sơ đồ này, các nhà quản trị sẽ đặc biệt chú ý đến rủi ro A, B, C là các
rủi ro yaif chính vừa có sắc xuất xuất hiện cao, vừa có khả năng đe dọa đến sự tồn
tại của DN (mức thiệt hại lớn). Đối với các rủi ro khác như rủi ro D, có sắc xuất
hiện ở mức trung bình, DN có thể tùy theo tình huống, hoàn cảnh cụ thể để đề ra
biện pháp quản trị. Các rủi ro có sắc xuất xuất hiện thấp, mức thiệt hại không
nghiêm trọng thì DN có thể bỏ qua.
Bước 3: Kiểm soát rủi ro tài chính
Trên cơ sở kết quả đo lường rủi ro tài chính, kiểm soát rủi ro tài chính là việc
sử dụng các chiến lược, các chương trình hành động, công cụ, kỹ thuật phù hợp…
nhằm ngăn ngừa, né tránh hoặc giảm thiểu những tổn thất, những ảnh hưởng không
mong đợi của rủi ro đối với. Các rủi ro tài chính được kiểm soát là những rủi ro có
mức độ tác động lớn tới DN, đã được đo lường ở bước 2.
Để kiểm soát tốt rủi ro tài chính, có 3 nội dung cần được xác định cụ thể, đó
là:
Những biện pháp phải thực thi để kiểm soát rủi ro tài chính xảy ra;
Thời gian cụ thể phải thực hiện xong các biện pháp đã đưa, và
Ai/bộ phận nào chịu trách nhiệm chính về rủi ro tài chính đó?
Thời gian thực hiện các biện pháp QTRRTC sẽ tuỳ theo chính sách
QTRRTC và tình huống phát sinh rủi ro tại DN. Trong khi đó, nếu DN có bộ phận
QTRR thì bộ phận này sẽ chịu trách nhiệm chính trong việc đưa ra các biện pháp
kiểm soát rủi ro xảy ra, nếu không thì có thể do lãnh đạo của DN chỉ định. Các biện
pháp kiểm soát rủi ro tài chính khá linh hoạt, các DN có thể chủ động lựa chọn cho
phù hợp với “khẩu vị” rủi ro của DN.
TRAPS
Terminate/ Avoid Tránh rủi ro
Reduce Ngăn ngừa và giảm thiểu rủi ro
Accept Chấp nhận rủi ro
Pass on/Transfer: Chuyển giao rủi ro

Phone: 0972.162.399
43
Tránh rủi ro bằng cách không tham gia vào hoạt động có rủi ro. Đây là biện pháp
trong đó nhà quản trị sẽ tìm cách phát hiện những dự án kinh doanh có nguy cơ xảy
ra rủi ro cao để tránh cho DN không tham gia vào, nhờ đó không phải chịu rủi ro.
Biện pháp tránh rủi ro có thể giúp cho DN không phải chịu bất kỳ hậu quả xấu nào
mà rủi ro được phát hiện có thể gây ra nhưng có thể khiến cho DN bỏ lỡ những cơ
hội kiếm lời. Hơn nữa, không phải rủi ro nào cũng có thể tránh được. Ví dụ, DN
kinh doanh xuất nhập không thể tránh được rủi ro tỷ giá biến động bất lợi, trừ khi
DN không tham gia hoạt động xuất nhập khẩu.
Ngăn ngừa và giảm thiểu rủi ro là nhóm các giải pháp nhằm giảm đến mức tối đa
rủi ro có thể đến với DN. Ngăn ngừa rủi ro nhằm vào nguyên nhân gây ra rủi ro,
khiến rủi ro không thể xảy ra. Một khi không né tránh rủi ro, nhà quản trị sẽ phải
tìm cách giảm thiểu số lần xảy ra rủi ro. Giảm thiểu những tổn thất do rủi ro gây ra
nhằm kiểm soát, giảm thiểu thiệt hại một khi rủi ro xảy ra
Chấp nhận rủi ro là việc chấp nhận tình trạng rủi ro và xác định chiến lược tốt nhất
có thể để giải quyết với những tổn thất và tác động của rủi ro. Đây là biện pháp
không tránh khỏi để không bỏ lỡ những cơ hội kiếm lời. Trong trường hợp này nhà
quản lý phải dự phòng các nguồn lực tài chính để kịp thời bù đắp những thiệt hại có
thể xảy ra để không ảnh hưởng tới hoạt động kinh doanh chung của DN.Tuy nhiên,
dự phòng quá nhiều sẽ làm ảnh hưởng tới nguồn tài chính mà DN cần để sản xuất
kinh doanh
Chuyển giao rủi ro hoặc chia sẻ rủi ro: Để chia sẻ rủi ro, DN sẽ phải ký kết những
hợp đồng với những điều khoản đặc biệt. Ví dụ: để tránh rủi ro giá cả biến động,
DN sẽ phải ký những hợp đồng dài hạn với giá cả cố định hoặc tham gia hợp đồng
kỳ hạn để tránh rủi ro tỷ giá. Với những hợp đồng có các điều khoản cố định như
vậy, rủi ro sẽ được chia sẻ giữa bên mua và bên bán.
Để chuyển giao rủi ro, DN cũng bị đòi hỏi phải tham gia các hợp đồng đặc
biệt nhằm chuyển giao phần rủi ro mà mình không muốn gánh chịu sang những chủ
thể sẵn sàng nhận thêm rủi ro để đổi lấy một khoản thu nhập. Tham gia vào các hợp
đồng bảo hiểm cũng có thể xem như là một biện pháp để chuyển giao rủi ro sang
các DN bảo hiểm.

Phone: 0972.162.399
44
Sơ đồ 1.3.Một số chiến lược đối phó rủi ro thường gặp
Nguồn: Tổng hợp từ nghiên cứu trước

Tuy nhiên, chuyển giao rủi ro không có nghĩa là loại bỏ được rủi ro. Chẳng
hạn, DN nhập khẩu thực hiện kiểm soát rủi ro tỷ giá bằng một hợp đồng với ngân
hàng. Sau khi ký hợp đồng với DN, ngân hàng này sẽ lập tức thực hiện mua bán
hợp đồng tương lai với cùng loại ngoại tệ và kỳ hạn trên thị trường tài chính quốc tế
để hạn chế rủi ro cho mình. Nhưng trong trường hợp xấu nhất là thị trường tài chính
khủng hoảng, có khả năng các hợp đồng này không thực hiện được. Và mục tiêu
phòng tránh rủi ro tỷ giá ban đầu của DN không thực hiện được nữa.Hơn nữa,
chuyển giao hết rủi ro không phải là biện pháp thông minh vì chi phí để chuyển
giao có thể cao tương ứng với mức độ rủi ro. Do vậy, DN cần xác định mức độ rủi
ro mình muốn chuyển giao, mức độ rủi do nên giữ lại.
Bước 4: Tài trợ chi phí/tổn thất về rủi ro tài chính:
Một khi xảy ra thiệt hại do rủi ro gây ra, DN cần tìm biện pháp bù đắp cho
thiệt hại đó. Có 2 biện pháp tài trợ:
-Tự khắc phục rủi ro tài chính: tự DN thanh toán các tổn thất
-Chuyển giao rủi ro tài chính: đối với các đối tượng, tài sản mua bảo hiểm thì khi
xảy ra tổn thất việc đầu tiên là khiếu nại đòi bồi thường.

Phone: 0972.162.399
45
Tóm lại, 4 bước trong quy trình QTRRTC có mối liên hệ chặt chẽ với nhau.
Nếu không làm tốt công tác nhận diện, DN sẽ bỏ sót rủi ro. Không đo lường rủi ro
thì sẽ dẫn tới xác định không chính xác mức độ ảnh hưởng của chúng tới DN và đưa
ra các quyết định kiểm soát không chính xác hoặc sai lầm.
Để thực hiện được các bước trên thì vấn đề thông tin truyền thông là vô cùng
quan trọng. Nếu quan điểm quản trị rủi ro của nhà lãnh đạo, các chính sách, quy
trình thực hiện rủi ro không được phổ biến rộng rãi tới các phòng ban, nhân viên thì
việc quản trị rủi ro sẽ bị “ nghẽn” và thường không mang lại hiệu quả cao. Do vậy,
thông tin và truyền thông được coi là “chất bôi trơn” trong công tác quản trị rủi ro.
1.3.2. Nhận diện- Đo lường- Kiểm soát rủi ro tài chính cụ thể của DN
Từ giác độ nghiên cứu của tác giả, rủi ro tài chính trong DN bao gồm rủi ro
từ môi trường bên ngoài (như lãi suất, tỷ giá, giá cả hàng hóa, chứng khoán) và
những rủi ro phát sinh từ nội bộ DN (như quyết định về sử dụng nguồn vốn vay
trong kinh doanh, quyết định về quản trị khoản phải thu….). Các rủi ro này nếu đủ
lớn, sẽ làm DN mất khả năng thanh khoán và cuối cùng dẫn tới phá sản. Do vậy,
dưới đây tác giả sẽ trình bày các nội dung chính trong quy trình QTRR bao gồm
nhận diện- đo lường rủi ro tài chính (rủi ro lãi suất, rủi ro tỷ giá, rủi ro biến động
giá, rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro tín dụng thương mại) dựa trên khảo cứu các
nghiên cứu trước. Mặc dù có nhiều phương pháp để nhận diện rủi ro tài chính, tuy
nhiên, trong phạm vi nghiên cứu của luận án, tác giả xin trình bày nhận diện và đo
lường rủi ro tài chính thông qua phương pháp phân tích báo cáo tài chính.
1.3.2.1. Nhận diện
Dấu hiệu nhận diện Ý nghĩa

Rủi ro
Nếu Lãi>Lỗ do chênh lệch tỷ giá,
Rủi ro tỷ giá DN không gặp rủi ro.
1/Lãi/lỗ do chênh lệch tỷ giá
(Exchange rate risk) Nếu Lãi<Lỗ do chênh lệch tỷ giá,
DN đối mặt với rủi ro tỷ giá.
Hệ số (1) cho biết tỷ trọng giá
1/Giá vốn hàng bán/Doanh vốn so với doanh thu thuần hàng
thu thuần năm. Nếu hệ số này cao trong
Rủi ro biến động giá điều diện doanh thu thuần không
2/ Tốc độ tăng trưởng giá
nguyên vật liệu tăng, chứng tỏ giá vốn đang tăng
vốn/ Tốc độ tăng trưởng
(Commodity Price risk)
doanh thu thuần lên. Hệ số (2) so sánh tốc độ tăng
của giá vốn, nếu cao hơn tốc độ
tăng của doanh thu thuần thì DN

Phone: 0972.162.399
46
đang phải trả chi phí đầu vào cao

hơn và lợi nhuận bị sụt giảm8.
Hệ số nợ/Tổng tài sản nói chung
nằm trong khoảng từ 50-70%. Hệ
số nợ cao chứng tỏ DN phụ thuộc
1/ Hệ số nợ
nhiều vào nợ để tài trợ cho tài
sản. Do đó, khả năng tự chủ tài
chính và khả năng còn đi vay
thấp.
Hệ số này sẽ so sánh cấu trúc vốn
và cấu trúc tài trợ. Nếu tài sản dài
Rủi ro đòn bẩy tài hạn cao nhưng nợ dài hạn + vốn
chính/ Rủi ro tài trợ 2/ Tài sản dài hạn/Nợ dài chủ sở hữu thấp chứng tỏ DN
(Financing risk) hạn+vốn chủ sở hữu đang sử dụng nguồn tài trợ ngắn
& hạn cho đầu tư dài hạn. Ngược
Rủi ro lãi suất lại, nếu dùng vốn dài hạn đầu tư
(Interest rate risk) tài sản ngắn hạn sẽ chịu lãi suất
dài hạn cao hơn ngắn hạn.
Khả năng thanh toán lãi vay phải
lớn hơn 1. Nếu hệ số này nhỏ hơn
1 thì có 2 khả năng: 1) DN vay nợ
4/Khả năng thanh toán lãi vay
nhiều và sử dụng nợ không hiệu
= EBIT/I
quả; ii) khả năng sinh lợi của DN
thấp, không đủ trang trải lãi vay.
Hệ số này cho biết khoản phải thu

chiếm bao nhiêu phần trăm trong
1/Khoản phải thu/Nợ ngắn nợ ngắn hạn của DN. Hệ số cao
hạn hay thấp phụ thuộc vào chính
sách bán chịu, tuy nhiên, không
được chênh lệch quá lớn so với
trung bình ngành.
Vòng quay khoản phải thu càng
cao thì kỳ thu tiền bình quân càng
thấp và ngược lại. Hệ số này cao
Rủi ro tín dụng 2/Vòng quay khoản phải thu
chứng tỏ DN đang nới lỏng chính
thương mại 3/Kỳ thu tiền bình quân
sách bán chịu. DN tăng doanh thu
(Credit risk)
nhưng vốn bị chiếm dụng và tăng
khả năng mất vốn.
Dự phòng tăng chứng tỏ giá trị
tổn thất do không thu hồi được
các khoản nợ đến hạn tăng cao.
Nếu khoản này tăng dần theo các
4/Dự phòng phải thu khó đòi
năm chứng tỏ chính sách bán
hàng của DN có vấn đề, và DN
đang phải dùng lợi nhuận để bù
đắp.
8
Để phân tích rõ hơn, nên lấy giá trị Chi phí nguyên vật liệu trực tiếp/ Doanh thu thuần

Phone: 0972.162.399
47
Hệ số này cho biết với lượng tài

sản hiện có, DN có chi trả được
nợ hay không. Hệ số này thấp,
đặc biệt khi nhỏ hơn 1 thể hiện
1/Hệ số khả năng thanh toán
khả năng trả nợ của DN yếu và
hiện thời (Hệ số khả năng
cũng là dấu hiệu báo trước các
thanh toán ngắn hạn)
khó khăn, tiềm ẩn về tài chính mà
DN gặp phải trong việc trả nợ.
Thông thường, hệ số này lớn hơn
1.
Rủi ro thanh khoản Cho biết khả năng thanh toán nợ
(Liquidity Risk) ngắn hạn mà không cần thanh lý
2/Hệ số khả năng thanh toán khẩn cấp hàng tồn kho. Hệ số này
nhanh xấp xỉ 1 thì DN có đủ khả năng
thanh toán nợ ngắn hạn và tình
hình tài chính là bình thường.
Đánh giá việc thanh toán đối với
các khoản nợ ngay tức thì của
3/Hệ số khả năng thanh toán DN.Nếu hệ số nay quá thấp so
tức thời với trung bình ngành thì DN gặp
áp lực thanh toán các khoản nợ
đến hạn.
Hệ số Z-score 9
Z = 1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + Nếu Z > 2.99: DN nằm trong
0.64X4 + 0.999X5 vùng an toàn, chưa có nguy cơ
phá sản
X1 = VLĐ/ Tổng tài sản Nếu 1.8 < Z < 2.99: DN nằm
Rủi ro phá sản X2 = Lợi nhuận giữ lại/ trong vùng cảnh báo, có thể có
(Bankruptcy) Tổng Tài Sản nguy cơ phá sản
X3 = EBIT/Tổng Tài sản Nếu Z <1.8: DN nằm trong vùng
X4= GTTT của VCSH/GTSS nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao.
của Tổng Nợ
X5 = Doanh thu/Tổng tài
sản
1.3.2.2. Đo lường rủi ro tài chính trong DN
a. Đo lường rủi ro lãi suất, tỷ giá và biến động giá bằng biện pháp ngoại sinh:
Mô hình nhân tố tuyến tính sau là mô hình gốc để độ nhạy cảm của rủi ro tỷ giá,
lãi suất và biến động giá, trong đó Rit là tỷ suất sinh lợi của công cụ tài chính thứ i.
9
Mô hình dự báo xác suất phá sản Z-score được giáo sư người Mỹ Edward I.Altman, trường kinh doanh
Leonard N. Stern, thuộc trường Đại học New York phát triển vào năm 1968. Mô hình này được đánh giá là
dự báo được một cách tương đối chính xác các DN sẽ phá sản trong vòng 2 năm thông qua việc xem xét đến
giá trị Z-score. Từ một chỉ số Z ban đầu, Altman đã phát triển ra Z’ và Z’’ để có thể áp dụng theo từng loại
hình và ngành của DN.

Phone: 0972.162.399
48
Theo ý nghĩa về đo lường rủi ro, hệ số bij đo lường độ nhạy cảm của công cụ tài
chính đối với nhân tố thứ j.
Rit =∑ bij Fij +eij

J
Bằng cách hồi quy tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường (Rm) người ta
thu được ước lượng về hệ số bê ta.
= + +
Dựa trên mô hình này, Mark Flannerry và Christophers (1984) đã bổ sung

suất sinh lợi từ việc nắm giữ trái phiếu kỳ hạn cố định, không có rủi ro không thể
chi trả (RB) vào mô hình nhằm nghiên cứu độ nhạy cảm với lãi suất phản ảnh trong
giá cổ phiếu.
= + + +
Sweeney và Warga (1986) sử dụng 1 mô hình tương tự, thay thế tỷ suất sinh
lợi tính toán từ giá trái phiếu bằng biến động trong lãi suất (Λr) để nghiên cứu độ
nhạy cảm với lãi suất phản ánh trong giá cổ phần của các DN phi tài chính.
∆
= + + +
Jorion (1990) đã bổ sung tỷ lệ biến động tỷ giá (Λ PFX/PFX) vào mô hình để

nghiên cứu độ nhạy cảm của tỷ giá phản ánh trong giá cổ phần của các DN đa quốc
gia Mỹ.
Điều chúng ta quan tâm là độ nhạy cảm của lãi suất, tỷ giá và biến động giá,
vì vậy phương trình được xem xét là:
∆ ∆ ∆
= + + + + +
Với β phản ánh độ nhạy cảm DN với thị trường, , và phản ánh độ
nhạy cảm của DN i lần lượt với rủi ro lãi suất, tỷ giá và giá cả hàng hoá.

Phone: 0972.162.399
49
b) Đo lường rủi ro lãi suất, tỷ giá và biến động giá bằng biện pháp nội sinh
Phân tích thống kê doanh thu và chi phí:

Sử dụng hồi quy để ước lượng mối quan hệ trong quá khứ giữa những biến
số tài chính, giá cả có liên quan với các số liệu bên trong như doanh thu và chi phí.
Sử dụng dữ liệu quá khứ, các nhà quản trị có thể ước lượng các mô hình theo dạng
sau:
Doanh thu = a0 +∑a1 (biến số tài chính, giá cả/lãi suất/tỷ giá)it + e rt
Chi phí = b0 +∑a1 (biến số tài chính, giá cả/lãi suất/tỷ giá)it + e rt
Giá trị của các kết quả tính toán khá đúng cho tương lai, cho nên đây là
thông tin hữu ích với các DN đang muốn duy trì vị thế hiện tại trên thị trường,
không nên sử dụng cho các DN muốn thâm nhập thị trường mới.
Phân tích mô phỏng- Độ nhạy cảm của dòng tiền:

Thủ thuật để áp dụng biện pháp đo lường nằm trong việc xây dựng một mô
hình sử dụng giá hàng hoá, tỷ giá, lãi suất làm dữ liệu đầu vào và cho kết quả về
một chỉ tiêu đo lường độ nhạy cảm trên cơ sở xác suất theo yêu cầu. Người ta có thể
thay đổi các dữ kiện n lần để có các kịch bản khác nhau những xem xét các tình
huống xấu nhất xảy ra.
c) Đo lường rủi ro đòn bẩy tài chính lên khả năng sinh lợi:
Mô hình đo lường do Anthony Hercules Turkson (2013) đề xuất10:
= + ợ ắ ạ + ợ à ạ + ổ ợ+ ô ệ
+ ă ưở +
Trong đó Rit là khả năng sinh lợi của DN, đo bằng ROA .Mô hình dựa trên các
nghiên cứu của Titsman, S & Wessels, R (1998), Abor (2005), Gatsi, T.G và Akoto,
R.K (2010).
Đo lường Độ lớn đòn bẩy tài chính:
DFL = (% thay đổi trong EPS) / (% thay đổi trong EBIT)
Công thức này cho biết: 1% thay đổi EBIT sẽ khuyếch đại doanh lợi vốn chủ sở hữu
lên bao nhiêu %.
10
http://123doc.org/document/2403922-anh-huong-cua-cau-truc-von-len-ty-suat-sinh-loi-cac-cong-ty-co-
phan-phi-tai-chinh-tai-viet-nam-dinh-kem-file-du-lieu-excel.htm?page=4

Phone: 0972.162.399
50
1.3.2.3. Kiểm soát rủi ro tài chính

a. Bằng công cụ phái sinh
Công cụ phái sinh là công cụ rất hữu hiệu để kiểm soát các rủi ro bên ngoài
(rủi ro thị trường) bao gồm rủi ro lãi suất, rủi ro tỷ giá, rủi ro biến động giá. Để rõ
hơn, tác giả xin trình bày cách sử dụng công cụ phái sinh với một loại rủi ro, chẳng
hạn rủi ro tỷ giá11:
Ví dụ minh hoạ:
Tên DN xuất khẩu: Expot Co. Ltd
Trị giá hợp đồng: 1triệu USD
Thời hạn thanh toán 6 tháng
Tỷ giá giao ngay USD/VNĐ ở thời điểm hiện tại: 15.990 -15.992
Tỷ giá giao ngay USD/VNĐ ở thời điểm đến hạn: Chưa biết
Nếu DN lo lắng tỷ giá giảm, có thể sử dụng biện pháp sau:
Sử dụng hợp đồng kỳ hạn:
Bước 1: DN bán ngoại tệ cho ngân hàng theo hợp đồng kỳ hạn 6 tháng, theo tỷ giá
mua kỳ hạn. Tỷ giá mua kỳ hạn được ngân hàng xác định như sau:
Fm (USD/VNĐ) = Sm + Sm {(LSTG(VNĐ) – LSCV(USD)}n/100*360 = 16.273
Bước 2: ở thời điểm đến hạn, DN: Nhận 1 triệu USD từ hợp đồng xuất khẩu và
chuyển cho ngân hàng 1 triệu USD đồng thời nhận từ ngân hàng số tiền : 1 triệu
USD * 16.230 = 16.273 triệu VNĐ
Sử dụng hợp đồng hoán đổi:
Ở thời điểm thoả thuận, có các giao dịch sau:

Bước 1: DN mua ngay 1 triệu USD theo giá bán Sb= 15.992 từ ngân hàng. Sau đó,
DN bán kỳ hạn 1 triệu USD cho ngân hàng theo giá mua Fm = 16.273 (cách xác
định như hợp đồng kỳ hạn). Đối ứng lại, ngân hàng đống ý mua kỳ hạn 1 triệu USD
của DN theo tỷ giá Fm = 16.723.
Bước 2. Ở thời điểm đáo hạn, có các giao dịch sau:
- DN nhận 1 triệu từ nhà nhập khẩu
- DN chuyển 1 triệu USD cho ngân hàng theo hợp đồng bán ngoại tệ kỳ hạn và
được nhận VNĐ theo tỷ gái Fm= 16.273. Đối ứng lại, ngân hàng nhận 1 triệu từ DN
và trả 16.723 triệu VNĐ theo tỷ giá mua kỳ hạn Fm = 16.723.
11
Ví dụ minh hoạ và hướng dẫn sử dụng công cụ phái sinh được trích từ Quản trị rủi ro tài chính, Nguyễn
Minh Kiều, NXB Thống kê, 2009.

Phone: 0972.162.399
51
Sử dụng hợp đồng tương lai:
Ở thời điểm thoả thuận, DN mở tài khoản thanh toán bù trừ trực thuộc sở giao
dịch và ký quỹ
Giữa hai thời điểm thoả thuận và đáo hạn: giao dịch ghi nhận và thanh toán hàng
ngày đối với hợp đồng giao sau, ký quỹ duy trì mức tối thiểu.
Ở thời điểm đáo hạn, có 2 khả năng xảy ra. Một là, tỷ giá USD/VNĐ ở thời điểm
đáo hạn thấp hơn tỷ giá giao ngay ở thời điểm thoả thuận, khi ấy DN bị thiệt do
USD giảm nhưng lãi từ hợp đồng giao sau. Nhờ vậy rủi ro có thể được kiểm soát.
Hai là, tỷ giá USD/VNĐ ở thời điểm đáo hạn cao hơn tỷ giá giao ngay ở thời điểm
thoả thuận, khi ấy DN bị lãi do USD tăng nhưng lỗ từ hợp đồng giao sau. Nhờ vậy
rui ro có thể được kiểm soát.
Sử dụng hợp đồng quyền chọn:
Ở thời điểm giao dịch, DN mua quyền chọn ban ở ngân hàng với nội dung: Trị giá
quyền chọn là 1 triệu USD, tỷ giá là 16.010, thời hạn 6 tháng , quyền chọn kiểu Mỹ
và phí là 20 triệu VNĐ.
Ở thời điểm đáo hạn, nếu tỷ giá giao ngay nhỏ hơn 16.010 thì DN thực hiện quyền
chọn bán và thu được: 16.010 – 20 triệu tiền phí= 15.990 triệu VNĐ. Nhờ vậy mà
rủi ro được kiểm soát.
Nếu tỷ giá giao ngay lớn hơn 16.010 thì DN không thực hiện quyền chọn bán mà
giao dịch trên thị trường. Khoản lỗ tối đa mà DN chịu là phí quyền. Nhờ vậy mà rủi
ro được kiểm soát.
b. Bằng các công cụ khác

Kiểm soát rủi ro lãi suất và rủi ro đòn bẩy tài chính
 Xác định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu:
Cơ cấu vốn (capital structure) đề cập đến mối quan hệ kết hợp giữa các
nguồn tài trợ khác nhau trong DN (Brigham và Houston, 2009).Theo đó, cơ
cấu vốn mục tiêu là sự kết hợp giữa các nguồn tài trợ mà DN muốn duy trì hướng
đến nhằm đảm bảo gia tăng giá trị DN, là cơ sở định hướng cho nhà quản trị DN
điều chỉnh cơ cấu vốn hiện tại hoặc ra quyết định lựa chọn nguồn tài trợ thích hợp
khi có nhu cầu sử dụng vốn tăng thêm. Như vậy, cơ cấu vốn mục tiêu có thể thay
đổi theo thời gian khi các điều kiện thay đổi.
Một cơ cấu vốn nghiêng về nợ sẽ làm rủi ro tài chính càng tăng lên. Nếu một
DN có hoạt động đầu tư yếu kém, kết hợp với quyết định lựa chọn cơ cấu vốn
không phù hợp sẽ đối mặt với nguy cơ kiệt quệ tài chính và phá sản. Do vậy, xác
định được cơ cấu vốn mục tiêu sẽ góp phần kiểm soát được rủi ro lãi suất và rủi ro

Phone: 0972.162.399
52
tài chính do hạn chế được việc huy động vốn tràn lan và phát huy được hiệu quả
sử dụng vốn chủ sở hữu.
Do vậy, DN cần phân tích mô phỏng các tình huống khác nhau của cơ cấu
vốn và ảnh hưởng của nó đến suất sinh lời dành cho chủ sở hữu cũng như đánh
giá nguy cơ xảy ra rủi ro thanh toán. Kết quả phân tích sẽ giúp nhà quản trị tài
chính quyết định lựa chọn được cơ cấu vốn thật sự hợp lý theo mục tiêu đề ra.
Quyết định sử dụng nợ trong cơ cấu vốn phải có tác động tích cực đến lợi
nhuận dành cho chủ sở hữu, vừa kiểm soát được rủi ro kiệt quệ tài chính nằm
trong ngưỡng thích hợp với mục tiêu an toàn và phù hợp “ mức độ chấp nhận rủi
ro/khẩu vị rủi ro”của nhà quản trị.
 Theo dõi chặt chẽ khoản vay về thời gian, quy mô và lãi suất
Việc này nhằm điều chỉnh cơ cấu vốn theo hướng giảm bớt nợ vay, chủ yếu
tập trung vào các khoản nợ vay có lãi suất cao. Vì vậy, các khoản nợ đến hạn luôn
được dự trù nguồn vốn thích hợp cho việc thanh toán, đồng thời kiểm soát được các
khoản vay có lãi suất cao trong quá khứ. Điều này không những làm hạn chế rủi ro
mà còn tăng cường hệ số tín nhiệm của DN trên thị trường.
 Cân đối dòng tiền vào/ra trong DN
Dòng tiền trong DN đến từ 3 hoạt động chính: Dòng tiền từ hoạt động sản
xuất kinh doanh, dòng tiền từ hoạt động đầu tư và dòng tiền từ hoạt động tài chính.
Nếu dòng tiền vào lớn hơn dòng tiền ra thì DN đó có lượng tiền mặt tốt, đảm bảo
được các khả năng thanh toán đến hạn.
Trong 3 dòng tiền nêu trên, cần chú trọng đến dòng tiền từ hoạt động kinh
doanh. Nếu dòng thu và lợi nhuận ròng tăng, nhưng dòng tiền trong kinh doanh
lại giảm thì DN phải cẩn trọng12. Điều này có nghĩa là các DN không có khả
năng tạo tiền, dẫn đến khả năng thanh toán ngắn hạn không được đảm bảo, tác
động tiêu cực đến khả năng tự chủ tài chính. Vì vậy, để tránh rủi ro và đảm bảo
được hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp cần lập các dự báo về dòng tiền hàng
tháng, hàng quý trên cơ sở dự báo được các khoản phải chi, các khoản thu được
và không thu được từ khách hàng. Và điều cuối cùng là đàm phán với các đối tác
về thời hạn, điều kiện thanh toán.
12
Ông Nguyễn Hoài Nam, Tổng Giám đốc Công ty Berjaya Việt Nam
http://www.vanphongao.vn/chien-luoc-kinh-doanh/446-dong-tien-dong-mau-cua-doanh-nghiep.html

Phone: 0972.162.399
53
 Nâng cao chất lượng thẩm định dự án đầu tư:

Chất lượng thẩm định dự án có ảnh hưởng rất đáng kể đến quy mô vốn vay và
chi phí sử dụng vốn vay. Việc thẩm định dự án sẽ đưa đến quyết định đầu tư bao nhiêu
vốn vào dự án cụ thể, vay với tỷ trọng bao nhiêu phần trăm và chi phí sử dụng vốn bao
nhiêu. Việc nâng cao chất lượng thẩm định sẽ tránh được việc thực hiện các dự án kém
hiệu quả, hay bỏ ra số vốn lớn hơn mức cần thiết.
Hoạt động đầu tư của DN thường rất da dạng, bao gồm cả đầu tư ngoài ngành.
Trong đó, đầu tư vào ngành nghề sản xuất kinhh doanh chính là vai trò nòng cốt, đầu tư
ngoài ngành chỉ nên thực hiện khi phát sinh dư thừa vốn từ hoạt động tài chính và phải
được xác định rõ là tình tạng dư thừa lâu dài hay tạm thời. Trong trường hợp quyết
định đầu tư ngoài ngành thì việc thẩm định dự án càng phải khắt khe và cẩn trọng hơn.
 Thực hiện nghiêm túc các quy định về thời hạn trong kinh doanh và đầu tư:
Việc kéo dài thời hạn kinh doanh và đầu tư sẽ khiến DN tăng chi phí vốn, làm giảm
giá trị khoản lợi nhuận thu về do ảnh hưởng giá trị thời gian của tiền. Điều này đặc biệt
ảnh hưởng trong các DN xây dựng – bất động sản. Việc kéo dài thời gian dầu tư dự án
này vừa làm tăng chi phí, vừa làm mất cơ hội đầu tư dự án khác.
 Khai thác tốt các cơ chế, chính sách hỗ trợ tài chính cho DN:
Đối với rủi ro lãi suất, giải pháp phòng ngừa hữu hiệu nhất là DN nên tìm
kiếm và tận dụng các khoản vay dài hạn với lãi suất ưu đãi từ Chính phủ, các hiệp
hội DN hoặc các tổ chức tài chính.
Để phòng ngừa rủi ro lãi suất, một giải pháp rất quan trọng khác cho DN đó
là thuê, mua tài chính từ các DN cho thuê tài chính. Đây là một loại hoạt động tín
dụng trung - dài hạn, tài trợ vốn thích hợp cho doanh, với những ưu điểm cơ bản:
Không cần ký quỹ đảm bảo hay tài sản thế chấp, có thể được tài trợ đến 100% vốn
đầu tư, lãi suất hoàn toàn dựa trên sự thỏa thuận của 2 bên, bên đi thuê không chịu
rủi ro nếu lãi suất thị trường tăng... Khi kết thúc thời hạn thuê, DN được quyền ưu
tiên mua lại tài sản với giá trị danh nghĩa thấp hơn giá trị thực tế của tài sản tại thời
điểm mua lại.

Phone: 0972.162.399
54
 Liên kết các DN để tạo sức mạnh ứng phó với rủi ro:
Để giúp DN liên kết chặt chẽ, hỗ trợ lẫn nhau, các hội, hiệp hội, câu lạc bộ DN...
đóng vai trò hết sức quan trọng. Khi tham gia vào các hội, hiệp hội, DN có thể nhận
được sự hỗ trợ để nắm bắt kịp thời chính sách, pháp luật, được tư vấn, trợ giúp về
pháp lý. Thông qua hội, hiệp hội, DN có thể liên kết, hợp tác với nhau để có thể đủ
điều kiện sử dụng các công cụ phái sinh như: forwards, future, options và swaps
trong phòng ngừa rủi ro; có thể đoàn kết chống lại sự khuynh đảo thị trường, hoặc
âm mưu thôn tính, sáp nhập của DN khác.
Kiểm soát rủi ro tỷ giá
 Quản lý rủi ro tỷ giá tự nhiên:
+ Sử dụng hợp đồng xuất nhập khẩu song hành: đây là phương pháp tự bảo hiểm
rủi ro tỷ giá đơn giản bằng cách tiến hành song hành cùng một lúc cả hai hợp đồng
xuất khẩu và nhập khẩu có giá trị và thời hạn tương đương nhau. Bằng cách này,
nếu đô la lên giá so với Việt Nam đồng thì DN sẽ sử dụng phần lãi do biến động tỷ
giá từ hợp đồng xuất khẩu để bù đắp phần tổn thất do biến động tỷ giá của hợp động
nhập khẩu. Ngược lại, nếu đô la giảm giá so với Việt Nam đồng thì DN sẽ sử dụng
phần lợi do biến động tỷ giá từ hợp đồng nhập khẩu để bù đắp thiệt hại do biến
động tỷ giá của hợp đồng xuất khẩu. Kết quả là dù đô la lên giá hay xuống giá thì
rủi ro tỷ giá luôn được trung hoà. Cách này đơn giản, hữu hiệu, dễ thực hiện và ít
tốn kém nếu như DN có thể hoạt động đa dạng hoá cả xuất khẩu và nhập khẩu. Tuy
nhiên, vấn đề của phương pháp này là khả năng có thể kiếm được cùng một lúc cả
hai hợp đồng có thời hạn và giá trị tương đương nhau hay không.
+Lựa chọn đồng tiền thanh toán: để giảm rủi ro do biến động tỷ giá hối đoái, giải
pháp đơn giản nhất là thanh toán bằng đồng nội tệ vì như vậy DN sẽ biết chắc chắn
số tiền mình sẽ nhận hay sẽ trả vào kỳ thanh toán đã quy định trên hợp
đồng. Tuy nhiên, việc thanh toán bằng đồng nội tệ không phải khi nào cũng thực
hiện được vì lợi ích của nhà nhập khẩu và nhà xuất khẩu cũng như của người cho
vay và người đi vay là hoàn toàn đối nghịch nhau. Nhà nhập khẩu và người đi vay
sẽ có lợi khi sử dụng đồng tiền thanh toán là đồng yếu; ngược lại, nhà xuất khẩu và
người cho vay lại muốn được thanh toán bằng đồng tiền mạnh. Nhìn chung việc sử

Phone: 0972.162.399
55
dụng đồng tiền nào làm đồng tiền thanh toán trong hợp đồng mua bán ngoại thương
hay hợp đồng tín dụng quốc tế nói chung phụ thuộc vào các yếu tố như sự so sánh
lực lượng giữa hai bên ký kết, vị trí đồng tiền đó trên thị trường quốc tế, tập quán sử
dụng đồng tiền thanh toán trên thế giới, đồng tiền thanh toán thống nhất trong các
khu vực kinh tế thế giới.
+ Áp dụng điều khoản giá linh hoạt: việc áp dụng các điều khoản giá linh hoạt cho
phép các DN xuất nhập khẩu giảm thiểu phần nào những rủi ro do biến động tỷ giá gây
ra. Khi áp dụng điều khoản này, nhà xuất khẩu và nhập khẩu chấp nhận điều chỉnh giá
theo sự biến động tỷ giá của đồng tiền thanh toán, do đó điều khoản này trong hợp
đồng còn được gọi là điều kiện đảm bảo theo giá cả hàng hóa. Theo đó, nếu tỷ giá của
đồng tiền thanh toán tăng, giá hàng xuất nhập khẩu sẽ được điều chỉnh giảm
xuống; nếu tỷ giá của đồng tiền thanh toán giảm, giá sẽ được điều chỉnh tăng. Căn
cứ để xác định sự tăng giảm tỷ giá của đồng tiền thanh toán do hai bên thỏa thuận, có
thể là vàng, một đồng tiền khác tương đối ổn định, rổ tiền tệ… Khi quy định điều
khoản này trong hợp đồng, các bên có thể đưa ra một mức giới hạn miễn trừ theo đó
chỉ khi tỷ giá biến động quá mức đó mới thực hiện điều chỉnh giá.
+ Áp dụng điều khoản chia sẻ rủi ro: theo điều khoản này, khi ký hợp
đồng ngoại thương, các bên cam kết với nhau mỗi bên sẽ chịu một phần hậu quả
của rủi ro do biến động tỷ giá hối đoái gây nên trong khoản thời gian từ lúc ký hóa
đơn cho đến lúc thanh toán. Thường tỷ lệ quy định là mỗi bên chịu 50% rủi ro,
nhưng các bên có thể thương lượng áp dụng một tỷ lệ khác. Ngoài ra trong hợp
đồng ngoại thương, các bên có thể quy định những điều khoản quyền chọn cho phép
khi tỷ giá biến động tới một mức nào đó, trong những điều kiện nhất định, các bên
có thể sử dụng một đồng tiền khác làm đồng tiền thanh toán thay cho đồng tiền đã
quy định trong hợp đồng.
Sử dụng hệ thống thanh toán qua ngân hàng: đối với các DN, thực hiện thanh toán
qua ngân hàng và có kế hoạch và chiến lược rõ ràng, sự tác động của tỷ giá là có thể
khắc phục được và tránh được nhiều rủi ro.
+Các kỹ thuật bảo hiểm hoạt động: bên cạnh việc sử dụng các hợp đồng phái sinh
để bảo hiểm, DN còn có thể sử dụng các kỹ thuật hoạt động để bảo hiểm như ghi

Phone: 0972.162.399
56
hóa đơn bằng bản tệ, đẩy mạnh việc thanh toán hay làm chậm quá trình thanh toán.
Ghi hóa đơn bằng bản tệ thì DN xuất khẩu sẽ không phải gánh chịu rủi ro tỷ giá nữa
nhưng không phải lúc nào DN cũng có thể thực hiện được điều này do còn phụ
thuộc vào người mua. Mặc dù các kỹ thuật bảo hiểm hoạt động đơn giản hơn việc
sử dụng các hợp đồng phái sinh, việc áp dụng các kỹ thuật này phụ thuộc rất nhiều
vào tương quan giữa người mua và người bán do hệ quả của các giải pháp này
là đẩy rủi ro tỷ giá cho đối tác .
 Sử dụng thị trường tiền tệ:
Các DN có thể sử dụng kết hợp các giao dịch trên thị trường tiền tệ để tự quản lý
rủi ro tỷ giá. Muốn sử dụng thị trường tiền tệ để quản lý rủi ro ngoại hối khi có hợp
đồng nhập khẩu sẽ đến hạn thanh toán trong tương lai, DN nhập khẩu có thể sử
dụng các giao dịch vay và gửi ngoại tệ trên thị trường tiền tệ khi kết hợp mua và
bán trên thị trường ngoại hối để biết trước được giá trị hợp đồng nhập khẩu quy ra
nội tệ phải thanh toán, bất chấp tỷ giá giao ngay khi đến hạn thanh toán.
Kiểm soát rủi ro biến động giá
 Kiểm soát rủi ro thông qua hợp đồng giá cố định
Hợp đồng giá cố định là một trong giải pháp giúp DN kiểm soát tốt rủi ro
biến động giá nguyên vật liệu. Theo đó, khi ký kết hợp đồng, các DN cần cố định
mức giá trong khoảng thời gian tương đối dài và có những điều khoản điều chỉnh
thích hợp. Chẳng hạn, một hợp đồng có điều khoản sau: “Nếu người bán không
giao hàng cho người mua trước 01/05/năm n thì người bán sẽ phải chịu mức phạt là
1.000 USD cho mỗi ngày làm việc. Tuy nhiên, nếu người mua không cung cấp
thông tin chi tiết về hàng hoá trước 01/01/năm n thì người bán không phải chịu
khoản phạt này.
Để làm được điều này thì DN cần cải thiện 2 vấn đề : một là nâng cao năng
lực pháp lý về lĩnh vực mà DN hoạt động, về hợp đồng và các điều khoản liên quan,
đặc biệt là thông lệ quốc tế và luật pháp nước sở tại khi kết hợp đồng với DN nước
ngoài. Khi ký kết hợp đồng nên có luật sư tư vấn về pháp lý và các điều khoản hợp
đồng kinh tế. Hai là nâng cao khả năng dự báo diễn biến biến động giá cả hàng hoá
bằng cách theo dõi sát sao các kiện động kinh tế vĩ mô thế giới và trong nước. Nếu
phải mua hàng nước ngoài, nên cố gắng lựa chọn các nước tham gia TTP (Hiệp

Phone: 0972.162.399
57
định Kinh tế Đối tác chiến lược xuyên Thái Bình Dương) để được hưởng chính sách
ưu đãi. Các ngành sản xuất sử dụng nguyên vật liệu nhập khẩu từ các nước thành
viên TPP làm nguyên liệu đầu vào sẽ được hưởng lợi từ việc giảm thuế hàng nhập
khẩu, qua đó mua được nguyên liệu giá rẻ, giúp giảm chi phí sản xuất, qua đó giúp
nâng cao năng lực cạnh tranh của những ngành này.
 Tăng sử dụng nguyên vật liệu trong nước:
Nguồn cung hàng hoá trong nước hiện nay khá dồi dào. Các DN nên có
hướng chuyển dùng hàng trong nước thay cho quốc tế. Có rất nhiều mặt hàng hiện
nay của Việt Nam tốt tương đương hàng ngoại nhập nhưng giá rẻ hơn. Một số mặt
hàng, đặc biệt là hàng hoá, nguyên vật liệu nhập từ Trung Quốc có giá rẻ hơn hẳn.
Tuy nhiên, khi mua hàng từ nước ngoài, DN tốn kém phí vận chuyển, bến bãi, thuế
nhập khẩu. Hơn nữa, bên cạnh việc DN nhập khẩu phải chịu rủi ro về biến động giá
thì việc nhập khẩu từ nước ngoài cũng khiến DN gánh thêm rủi ro tỷ giá và làm cho
giá thành càng tăng cao.
Việc sử dụng kết hợp nguyên vật liệu trong và ngoài nước và theo xu hướng
tăng dần hàng hoá – nguyên vật liệu trong nước sẽ giúp DN giảm đáng kể rủi ro về
giá cả biến động thất thường.
Kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại: Phần này trình bày 2 nội dung gồm
phòng ngừa rủi ro và xử lý rủi ro các khoản phải thu khó đòi.
 Phòng ngừa rủi ro
+ Phân tích tín dụng khách hàng: Để kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại thì phân
tích tín dụng khách hàng để từ đó đưa ra một chính sách tín dụng phù hợp là rất
quan trọng. Theo đó, khách hàng sẽ được phân loại thành các khách hàng loại A, B,
C, D, E khác nhau. Bảng dưới đây là gợi ý về phân loại khách hàng dựa trên tiêu chí
về nợ:
Bảng 1.2. Phân loại khách hàng theo tiêu chí nợ
TT Nhóm nợ Xếp loại Các dấu hiệu đặc trưng Các biện pháp kiểm soát nợ
Khách nợ là những DN
Nợ đủ Sử dụng các biện pháp kiểm soát
vững chắc về tài chính, về
1 A nợ thông thường, duy trì mối
tiêu chuẩn tổ chức, uy tín và thương
quan hệ tốt với khách nợ.
hiệu.

Phone: 0972.162.399
58
Khách nợ là những DN có
Nợ cần tình hình tài chính khá tốt, Sử dụng các biện pháp kiểm soát
2 B
chú ý khách nợ truyền thống, có nợ thông thường.
độ tin cậy.
tình hình tài chính không ổn Theo dõi chăt chẽ để thu nợ, có
Nợ dưới
3 C định, hiện tại có khó khăn giải pháp đặc biệt phù hợp với
tiêu chuẩn
nhưng có triển vọng phát từng món nợ.
triển hoặc cải thiện.
tình hình tài chính xấu, Áp dụng các biện pháp đặc biệt,
Nợ quá hạn
4 D không có triển vọng rõ ràng theo dõi chặt chẽ, tận dụng cơ hội
khó đòi
hoặc khách nợ cố ý không thu nợ.
thanh toán nợ.
Khách nợ là những DN phá Nợ thuộc nhóm này phải xóa sổ,

Nợ không
sản hoặc chuẩn bị phá sản không làm phát sinh thêm chi phí
5 thể thu hồi E
không có khả năng trả nợ kiểm soát nợ. Xác định chi phí
được
hoặc không tồn tại. tổn thất trong kinh doanh.
Để quản lý các khoản phải thu, nhà quản lý phải biết cách theo dõi các khoản
phải thu, trên cơ sở đó có thể thay đổi chính sách tín dụng thương mại kịp thời.
Thông thường người ta dựa vào các chỉ tiêu, phương pháp và mô hình sau:
Kỳ thu tiền bình quân = 360 ngày / Số vòng quay khoản phải thu
Kỳ thu tiền bình quân là một tỷ số tài chính đánh giá hiệu quả hoạt động của
DN. Tỷ số này cho biết DN cần mất bình quân là bao nhiêu ngày để thu hồi các
khoản phải thu của mình. Kỳ thu tiền ngắn chứng tỏ DN không bị ứ đọng vốn trong
khâu thanh toán. Ngược lại nếu kỳ thu tiền dài chứng tỏ thời gian thu hồi khoản
phải thu chậm.
+Phân tích “tuổi” của các khoản phải thu: Phương pháp phân tích này dựa trên
thời gian biểu về tuổi của các khoản phải thu tức là khoảng thời gian có thể thu
được tiền của các khoản phải thu để phân tích.
Xác định tuổi của các khoản phải thu cho phép đánh giá một cách chi tiết
hơn quy mô và độ dài thời gian tương ứng của các khoản phải thu đó tại thời điểm

Phone: 0972.162.399
59
nhất định. Đây là căn cứ quan trọng để DN lựa chọn các biện pháp quản lý và chính
sách thu tiền thích hợp.
+ Xác định số dư khoản phải thu: Phương pháp này đo lường quy mô doanh số bán
chịu chưa thu được tiền tại thời điểm cuối các tháng do kết quả bán hàng của tháng
và các tháng trước đó. Thực tế cho thấy, khối lượng hàng hóa bán chịu phụ thuộc
nhiều vào đặc điểm của ngành và mặt hàng kinh doanh, điều kiện của khách hàng ở
từng khu vực địa lý. Bởi vậy, cách tốt nhất là nên phân loại và theo dõi số dư nợ của
từng nhóm khách hàng theo tập quán thanh toán của họ.
+Sử dụng dụng chiết khấu thanh toán sớm: như một công cụ để thúc đẩy thanh toán
của khách hàng: Hiện nay, công cụ chiết khấu được sử dụng phổ biến trong các DN
vì công cụ này đã kích thích được tâm lý của người mua, đồng thời đây cũng là một
công cụ tài chính đắc lực giúp cho việc đẩy mạnh tiêu thụ sản phẩm của DN. Chiết
khấu thanh toán được áp dụng cho khách hàng thanh toán tiền hàng nhanh. Để được
hưởng chiết khấu thì khách hàng sẽ chủ động thanh toán tiền sớm và DN sẽ giảm
thiểu được khoản phải thu và các chi phí phát sinh do thu hồi nợ.
+ Sử dụng bao thanh toán: Như đã trình bày trong phần trước, DN có thể sử dụng
các công cụ tài chính để kiểm soát rủi ro ro tài chính, trong đó có bao thanh toán.
Với việc theo dõi khoản phải thu, thu hồi nợ và ứng trước vốn, ngân hàng đóng vai
trò là người cung ứng vốn ngắn hạn cho DN. Ngân hàng với uy tín và mạng lưới
rộng khắp của mình sẽ hỗ trợ DN trong việc thu hồi nợ tốt hơn. Do vậy, DN có thể
cân nhắc sử dụng bao thanh toán khi cần vốn lưu động.
 Xử lý đối với các khoản phải thu khó đòi
Trên cơ sở phân loại các khoản nợ quá hạn, tìm nguyên nhân khách quan, chủ
quan của từng khoản nợ, DN phải có các giải pháp thích hợp để nhanh chóng thu
hồi tiền vốn trong thanh toán theo nguyên tắc hiệu quả, linh hoạt và kiên quyết. Tùy
từng trường hợp cụ thể, DN có thể lựa chọn hoặc sử dụng kết hợp một số giải pháp
sau:
+ Cơ cấu lại thời hạn nợ: DN có thể điều chỉnh kỳ hạn nợ, hoặc gia hạn nợ cho
khách hàng nếu DN đánh giá khách hàng suy giảm khả năng trả nợ nhưng có thể trả
nợ đầy đủ theo thời hạn nợ cơ cấu lại.

Phone: 0972.162.399
60
+ Xóa một phần nợ cho khách hàng

+ Thông qua các bạn hàng của khách nợ để giữ hàng
+ Bán nợ
+ Tranh thủ sự giúp đỡ của các ngân hàng, các tổ chức tín dụng để phong tỏa tài
sản, tiền vốn của khách nợ
+ Khởi kiện trước pháp luật…
1.4. KINH NGHIỆM QTRRTC CỦA CÁC DN TRÊN THẾ GIỚI
1.4.1. Kinh nghiệm từ các DN thành công
1.4.1.1. Kinh nghiệm của Microft về tổ chức bộ máy quản trị rủi ro và thiết lập
văn hóa Quản trị rủi ro trong DN
Microsoft (Hoa Kỳ) là DN phần mềm nổi tiếng thế giới, và những thành
công trong lĩnh vực quản trị rủi ro của DN này cũng nổi tiếng không kém. Năm
1999, Microsoft nhận giải thưởng vàng Alexander Hamilton Awards về QTRRTC
của tạp chí “Treasury and Risk Management” và giải thưởng “Giải pháp quản trị rủi
ro cho DN” của tổ chức Quản trị tài chính quốc tế (Treasury management
International), Trưởng bộ phận QTRR của Microsoft cũng nhận giải thưởng “Nhà
quản trị rủi ro toàn cầu của năm” do EY trao tặng năm 1998.
Bộ phận quản trị rủi ro của Microsoft được thành lập năm 1997. Trưởng bộ
phận này, thường là kế toán trưởng sẽ chịu sự chỉ đạo trực tiếp của Giám đốc tài
chính. Microsoft không có Giám đốc rủi ro mà có một bộ phận quản trị rủi ro. Bộ
phận quản trị rủi o sẽ tập trung xây dựng một phương pháp toàn diện và thống nhất
để nhận diện, đo lường và quản trị rủi ro.
Bộ phận quản trị rủi ro có sự hợp tác chặt chẽ và hỗ trợ rất nhiều cho các
giám đốc kinh doanh. Bộ phận quản trị rủi ro có một cái nhìn toàn diện và rõ rang
hơn đối với toàn bộ rủi ro của DN, do đó có thể giúp các giám đốc kinh doanh đánh
giá các kế hoạch tài trợ rủi ro. Callunicos- trưởng bộ phận quản trị rủi ro của
Microsoft vào đầu những năm 2000 từng nói: các thành viên trong bộ phận quản trị
rủi ro của Microsoft hoạt động như những “ nhà truyền đạo” về quản trị rủi ro. Hoạt
động quản trị rủi ro của Microsoft đã thu được nhiều thành công từ những hoạt
động “ truyền đạo “ này.

Phone: 0972.162.399
61
1.4.1.2. Kinh nghiệm của Procter & Gamble (P&G) về sử dụng công cụ phái sinh
Procter & Gamble, hãng sản xuất hàng tiêu dùng khổng lồ có hơn 5 tỷ khách
hàng từ 160 quốc gia khác nhau trên thế giới. Sản phẩm của DN bao gồm những
thương hiệu nổi tiếng như Crest, Tide, Pampé, Flogé và Charmin. Sản phẩm của P
&G thuộc nhóm luân chuyển nhanh, được sử dụng thường xuyên, và doanh thu của
DN ít chịu ảnh hưởng bởi yếu tố chu kỳ kinh tế, vì thế, mức độ rủi ro thấp. Hệ số
beta của P&G chỉ có 0.55, tức là thấp hơn 45% so với mức bình quân thị trường.
Rủi ro thấp không có nghĩa là không rủi ro, và ban lãnh đạo của P&G đã phải
dành nhiều thời gian và nỗ lực để quản lý những rủi ro mà DN đang phải gánh chịu.
Ví dụ, trong báo cáo thường niên của DN, ban lãnh đạo P&G đã mô tả chi tiết
những giải pháp DN đưa ra nhằm đối phó với những rủi ro gây ra bởi những thay
đổi về lãi suất, tỷ giá hối đoái, và giá cả hàng tiêu dùng. Đầu tiên, P&G đánh giá
tác động của nhân tố rủi ro đối với DN, sau đó sử dụng các công cụ phái sinh như
quyền chọn, hợp đồng tương lai và hợp đồng hoán đổi swap để phòng ngừa, nhờ đó
giảm thiểu rủi ro.
DN đã giám sát việc sử dụng công cụ phái sinh bằng các kỹ thuật bao gồm
giá thị trường, phân tích độ nhạy và mô hình hóa giá trị rủi ro. Việc kiểm định mức
độ rủi ro lãi suất và tỷ giá hối đoái dựa vào mô hình mô phỏng giá trị rủi ro Monte
Carlo với kỳ hạn một năm và độ tin cậy 95%. Mô hình này đã bao hàm ảnh hưởng
của sự tương tác và đa dạng hóa do nắm giữ nhiều công cụ lãi suất và bằng các loại
tiền tệ khác nhau và giả định rằng tỷ suất lợi nhuận của hoạt động tài chính có
phânn phối chuẩn.
1.4.1.3. Kinh nghiệm của E.I du Pont de Nemous and Company (DuPont) về thiết
lập cơ sở cho quản trị rủi ro và áp dụng các công cụ quản trị rủi ro tiên tiến
DuPont (Hoa Kỳ) là một DN hóa chất lớn thứ hai trên thế giới về giá trị thị
trường và thức ba thế giới về doanh thu. Được thành lập vào năm 1802, từ một DN
sản xuất thuốc súng, DuPont đã không ngừng lớn mạnh và trở thành DN hàng đầu
trong lĩnh vực hóa chất và nghiên cứu. DuPont gặp phải nhiều rủi ro, trong đó có rủi
ro tài chính đã khiến DuPont không ngừng hoàn thiện hoạt động quản lý rủi ro của
mình.

Phone: 0972.162.399
62
Thiết lập cơ sở cho hoạt động QTRRTC

Các giám đốc cao cấp nhất của DuPont đã xây dựng một chính sách quản lý
rủi ro cho DN gồm các yếu tố như tuyên ngôn về quản lý rủi ro, các mục tiêu quản
lý rủi ro, quyền hạn và trách nhiệm của ban quản lý rủi ro. Ban quản lý rủi ro của
DuPont bao gồm các giám đốc cao cấp nhất như giám đốc tài chính, kế toán trưởng,
phó tổng giám đốc phụ trách cung cấp. Ủy ban này hỗ trợ cho các giám đốc bộ phận
trong việc xây dựng các hướng dẫn về quản lý rủi ro.
Thuê các chuyên gia bên ngoài và áp dụng các công cụ QTRRTC tài chính tiêntiến
DuPont đã hợp tác với một DN Measurisk.com để hoàn thiện các công cụ
QTRRTC của mình. Với việc làm này, DuPont có thể giảm chi phí những vẫn ứng
dụng được các công cụ phân tích hàng đầu thế giới như VaR (value at risk), stress
testing. Hơn thế nữa, DuPont đã hợp tác với Measurisk để phát triển EAR (earning
at risk). EAR được đánh giá là giúp ban giám đốc và các cổ đông hiểu về thu nhập
dễ dàng hơn các phương pháp đo lường rủi ro khác. EAR cũng giúp DuPont xem
xét rủi ro trên mọi khía cạnh tác động và tính toán ảnh hưởng của rủi ro đối với thu
nhập (hoặc dòng tiền)… Với cách tiếp cận này, rủi ro được phân tích trên toàn bộ
DN để xem rủi ro nào có thể xảy ra, mức độ ảnh hưởng như thế nào và rủi ro nào sẽ
bù trừ nhau. Xung đột giữa các bộ phận cũng bị giảm thiểu do giám đốc các bộ
phận xem xét ảnh hưởng của rủi ro trên toàn bộ DN, thay vì chỉ chú trọng đến
những rủi ro của riêng mình.
1.4.1.4. Kinh nghiệm của United Grain Growers về nhận diện và tài trợ các chi
phí về rủi ro tài chính
United Grain Growers (UGG) là DN thu mua ngũ cốc và cung cấp hạt giống,
phân bón thuốc trừ sâu… lớn thứ ba ở Canada. Đây là DN đi tiên phong ở Canada
trong việc áp dụng một hệ thống QTRRTC chiến lược cho toàn bộ DN
Nhận diện rủi ro ở UGG
UGG lập một nhóm QTRR gồm 20 người đến từ các bộ phận của DN. Bộ
phận này sẽ làm việc với các nhà tư vấn để xác định rủi ro. Những người được chọn
lựa phải là những người có tầm nhìn, hiểu biết hoạt động của DN và đại diện cho
những mảng hoạt động lớn của DN. Nhóm có nhiệm vụ nhận diện mọi rủi ro mà

Phone: 0972.162.399
63
UGG phải đối mặt trong từng thương vụ cũng như tổng thể hoạt động. Các rủi ro
này bao gồm từ giá lương thực, bảo quản tồn kho cho đến rủi ro tài chính như tỷ giá
hối đoái, lãi suất tín dụng, giá cả hàng hóa… Các rủi ro được phân loại từ rất quan
trọng đến ít quan trọng theo cả hai hình thức định tính và định lượng
Chương trình tài trợ rủi ro của UGG
Năm 1999, UGG đã ký kết với DN bảo hiểm nổi tiếng Swiss Re một chương
trình tài trợ rủi ro đối với sản lượng ngũ cốc giao dịch của DN. Với chương trình
này, UGG được bảo vệ trước những sự sụt giảm lớn trong doanh thu từ hoạt động
kinh doanh ngũ cốc, ổn định thu nhập của UGG. Kết quả là, thu nhập của DN ít
biến động hơn và giá trị DN cũng được đánh gái cao hơn trên thị trường.
Ngoài ra, chương trình này còn giúp UGG giảm chi phí vốn. Theo tính toán
của UGG, chương trình này sẽ giúp UGG tăng đòn cân nợ từ 50% vào 31/12/1999
lên 52,5% vào đầu năm 2000 mà không làm tăng mức độ rủi ro. Đòn cân nợ tăng
khiến DN tốn ít chi phí sử dụng vốn hơn so với sử dụng vốn cổ phần sẽ làm giảm
chi phí vốn đối với DN.
1.4.2. Kinh nghiệm từ các DN thất bại
1.4.2.1. Kinh nghiệm của Gibson Greetings Inc (Gipson) về QTRRTC bằng công
cụ phái sinh
Gibson Greeting Inc là một trong những DN sản xuất thiệp lâu đời nhất của
Mỹ. Vào thập niên 1990, Gibson đứng thứ ba trong số những nhà sản xuất thiệp
hàng đầu thế giới nhưng đã bị American Greetings mua lại vào tháng 2/2000. Thất
bại của Gibson Greeting Inc (Gibson – Hoa Kỳ) trong việc sử dụng các công cụ tài
chính phái sinh trong QTRRTC là một bài học sâu sắc cho các DN khác.
Tháng 05/1991, Gibson phát hành một lượng trái phiếu trị giá 50 triệu USD
với lãi suất coupon là 9,33%/năm. Lãi suất giảm mạnh khiến Gibson bị mất nhiều
tiền so với dự định ban đầu. Hơn thế nữa, do không dự đoán chính xác về thị
trường, Gibson liên tục rơi vào trạng thái thua lỗ. Đến tháng 01/1994, lãi suất
LIBOR trên thị trường tăng mạnh trở lại trong khi tất cả các công cụ mà Gibson còn
nắm giữ đều được thiết kế để bảo hiểm cho Gibson khi LIBOR giảm chứ không

Phone: 0972.162.399
64
nhằm vào đầu tư khi LIBOR tăng. Điều này nằm ngoài dự liệu của Gibson và làm
cho những giao dịch vừa ký kết tiếp tục đem lại thua lỗ cho DN.
Con số thua lỗ của Gibson vào tháng 11/1994 đã lên tới 20,7 triệu USD. Có
thể thấy, Gibson đã sử dụng các công cụ tài chính phái sinh để bảo hiểm rủi ro do
biến động lãi suất khi LIBOR giảm. Tuy nhiên do tính toán sai lầm, không lường
hết được sự biến động của lãi suất đã khiến những công cụ này phản tác dụng, khiến
DN thua lỗ nặng nề.
1.4.2.2. Kinh nghiệm của Codelco về xử lý lỗ từ giao dịch phái sinh
Codelco là DN sản xuất kinh doanh đồng của Chi Lê. Tháng 4/1994, DN đã
lỗ 207 triệu vì những giao dịch không được cho phép tại thị trường Giao dịch kim
loại London. Thay vì thừa nhận khoản lỗ, chuyên viên giao dịch lại cố gắng bù đắp
khoản lỗ bằng những giao dịch hoảng loạn. Từ tháng 9/2013-1/1994, người này đã
thực hiện hơn 5.000 giao dịch giao sau, gây ra khoản lỗ khoảng 200 triệu đô la.
1.4.3. Bài học kinh nghiệm đối với các DN Việt Nam
Trên cơ sở thành công và thất bại về QTRRTC của một số DN trên thế giới,
bài học kinh nghiệm về QTRRTC tài chính rút ra cho các DN Việt Nam như sau:
Thứ nhất, phải chắc chắn rằng mọi người trong DN hiểu đều hiểu biết về quản
trị rủi ro. Nghĩa là DN cần công bố cho nhân viên về các mục tiêu, về hoạt động
của DN, khuyến khích chia sẻ thông tin trong nội bộ DN . Điều này sẽ giúp toàn bộ
DN nắm được chính sách về quản trị rủi ro trong DN, đồng thời coi trọng việc quản
trị trên bình diện toàn DN chứ không phải là trách nhiệm của riêng cá nhân nào.
DuPont nhấn mạnh rằng quản lý rủi ro cần được xem là một hoạt động tự nhiên
trong quá trình kinh doanh. Chỉ như vậy, hoạt động quản lý rủi ro mới có thể thực
hiện hiệu quả, phát huy tốt nhất lợi ích đối với DN.
Thứ hai, cần có một bộ phận chuyên trách về quản trị rủi ro/QTRRTC.Về hình
thức, bộ phận QTRRTC này có thể khác nhau ở từng DN, nhưng nhìn chung bộ
phận này đóng vai trò quan trọng trong việc chuyển tải ý nghĩa của hoạt động
QTRRTC đến toàn bộ hệ thống. Ở DuPont và UGG hay Microsoft, bộ phận này
chịu trách nhiệm đề xuất chính sách và hướng dẫn về QTRRTC, hợp tác chặt chẽ

Phone: 0972.162.399
65
với các bộ phận kinh doanh để thực hiện QTRRTC. Nếu Gibson có bộ phận chuyên
trách về QTRRTC thì hậu quả thua lỗ đã không đáng tiếc như vậy.
Thứ ba, cần phải có kiến thức về tài chính và các công cụ phòng ngừa rủi ro tài
chính. Kiến thức về tài chính và các công cụ phòng ngừa rủi ro tài chính là hết sức
cần thiết cho các DN. Do thiếu kinh nghiệm về lĩnh vực tài chính, công ty Gibson
đã không tự mình thực hiện việc định giá và ghi sổ các biến động thị trường của
công cụ phái sinh, không tự mình đánh giá được khả năng sinh lợi hoặc thua lỗ từ
các công cụ phái sinh nên các công cụ đã đi ra khỏi mục tiêu tự bảo hiểm ban đầu.
Các DN cần cẩn trọng trong việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh nói riêng
và các công cụ quản lý rủi ro tài chính nói chung. Phải lưu ý rằng các công cụ này
không hoàn toàn loại bỏ được rủi ro, hơn thế nữa, nếu sử dụng không đúng chúng
còn đem lại nhiều rủi ro mới cho DN.
Thứ tư, phải liên tục đánh giá lại các quyết định liên quan đến quản trị rủi ro,
kiên trì với các mục tiêu quản lý rủi ro đã đặt ra nhưng vẫn có thay đổi khi cần
thiết. Các DN phải luôn đánh giá lại các quyết định rủi ro đã thực hiện để sửa đổi,
bổ sung khi cần thiết. Môi trường kinh doanh không ngừng thay đổi và các quyết
định của ngày hôm qua có thể không phù hợp với ngày hôm nay. Điều này đòi hỏi
DN cần phải có tầm nhìn xa và khả năng đánh giá đúng tình hình. Các DN phải
đánh giá được sự thay đổi của môi trường đã đủ để phải thay đổi mục tiêu cũng như
các quyết định về quản lý rủi ro hay chưa. Nếu chưa đủ, DN cần phải kiên trì với
các mục tiêu của quản lý rủi ro. Có thể thấy Gibson đã sai khi đã đi xa khỏi mục
tiêu ban đầu là tự bảo hiểm, và từ đó càng lúc càng lún sâu vào những thua thiệt
mới.
Thứ năm, nên thuê tư vấn, đối tác để hỗ trợ hoạt động quản lý rủi ro. Các DN
nên thuê tư vấn để hỗ trợ cho hoạt động quản trị RRTC. Kinh nghiệm của DuPont
cho thấy, việc hợp tác với Mesurisk.com giúp DuPont giảm chi phí nhưng vẫn có
thể áp dụng những công cụ quản trị RRTC tiên tiến và chuyên nghiệp nhất. Tuy
nhiên, DN cần phải có những tiêu chuẩn nhất định khi lựa chọn tư vấn và đánh giá
được hiệu quả của các nhà tư vấn. Chẳng hạn như UGG chỉ lựa chọn các nhà tư vấn
hiểu biết hoạt động của UGG, có kinh nghiệm hàng đầu trong lĩnh vực quản trị
RRTC, phải có thể hỗ trợ UGG để có thể thực thi những giải pháp trong điều kiện

Phone: 0972.162.399
66
nguồn lực tài chính của UGG hay phải có các công cụ tiên tiến (phần mềm, mô
hình) để phân tích rủi ro.
Tóm tắt chương 1

Nội dung chương 1 của luận án đã tập trung hệ thống hóa các vấn đề cơ bản
về rủi ro tài chính trong hoạt động kinh doanh của DN phi tài chính như khái niệm
rủi ro, khái niệm rủi ro tài chính, các nhân tố ảnh hưởng rủi ro tài chính của các DN
này.
Trên cơ sở đó, tác giả đã đi sâu vào các vấn đề lý luận về QTRRTC trong
hoạt động kinh doanh của DN phi tài chính, trong đó tập trung phân tích khái niệm,
mục tiêu, nguyên tắc QTRRTC; đưa ra quy trình QTRRTC và vận dụng quy trình
này đối với từng rủi ro tài chính cụ thể.
Luận án đã nghiên cứu các kinh nghiệm QTRRTC của một số DN nổi tiếng
trên thế giới bao gồm cả bài học thành công và thất bại, từ đó rút ra các bài học kinh
nghiệm để các DN Việt Nam có thể tham khảo trong quá trình tăng cường
QTRRTC trong hoạt động sản xuất kinh doanh.
Tóm lại, nội dung chương 1 của luận án là hệ thống hoá các cơ sở lý luận
làm nền tảng để đánh giá thực trạng quản trị rủi ro trong hoạt động kinh doanh của
các DN Việt Nam được thực hiện ở chương 2.

Phone: 0972.162.399
67
CHƯƠNG 2. THỰC TRẠNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM
2.1. TỔNG QUAN VỀ DN NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM

2.1.1. Số lượng DN niêm yết
Thời điểm 2014, có khoảng hơn 700 DN niêm yết (bao gồm DN tài chính và
phi tài chính) trên Sở giao dịch chứng khoán Hà nội (HNX) và Sở giao dịch chứng
khoán Thánh phố Hồ Chí Minh (HOSE). Con số này thay đổi theo từng năm, do có
các DN niêm yết mới, đồng thời có các DN huỷ hoặc tự rút niêm yết. Tình hình
biến động số lượng niêm yết của DN phi tài chính như trình bày trong bảng 2.1.
Bảng 2.1: Số lượng DN niêm yết một số ngành chủ đạo trên HNX và HOSE 13
(Theo tiêu chí phân loại dựa vào doanh thu chính)
Ngành
N.nghiệp,T.
Năm sản,lâm Công nghiệp Xây dựng Bất động sản V.tải kho bãi
nghiệp
HNX HOSE HNX HOSE HNX HOSE HNX HOSE HNX HOSE
2012 1 6 120 62 87 16 21 24 20 14
2013 1 7 119 98 87 32 21 38 20 25
2014 0 7 119 91 72 31 17 37 19 25
Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo phân ngành của HNX và HOSE
Theo thống kê, nếu như vào năm 2012 có 22 DN bị hủy niêm yết thì năm
2013, số lượng DN rời sàn lên đến 37. Sang năm 2014, số lượng hủy niêm yết có 30
DN, trong đó sàn HNX là 25 DN, sàn HOSE chỉ có 5 DN. Đa phần các DN này có
tình trạng kinh doanh thua lỗ liên tiếp. Trong các DN bị huỷ niêm yết, thì các DN
thuộc ngành xây dựng chiếm đa số (Bảng 2.2, Bảng 2.3)
13
Theo quy định, DN có số vốn điều lệ trên 30 tỷ VND và dưới 120 tỷ VND niêm yết trên HNX, trên 120 tỷ
VND niêm yết trên HOSE

Phone: 0972.162.399
68
Bảng 2.2.Danh sách các DN huỷ niêm yết do thua lỗ trên HOSE năm 2014
ST Mã Tên DN Ngày huỷ niêm

T yết
1 CLP CTCP Thuỷ sản Cửu Long 15/05/2014
2 CNT CTCP Xây dựng và Kinh doanh vật 15/05/2014
tư
3 FDG CTCP Docimexco 15/05/2014
4 PXM CTCP Xây lắp dầu khí Miền Trung 15/05/2014
Bảng 2.3. Danh sách các DN huỷ niêm yết do thua lỗ trên HNX năm 2014
Ngày huỷ Ngày huỷ
STT Mã Tên DN STT Mã Tên DN
niêm yết niêm yết
1 CTCP Bê tông Biên 9 CTCP Nam Vang
BHC 26/5/2014 NVC 26/5/2014
Hoà
2 CTCP Viglacera Bá 10 CTCP Xây lắp dầu
BHV 20/5/2014 PSG 4/6/2014
Hiến khí Sài gòn
3 CTCP ô tô Giải 11 CTCP Xây lắp Dầu
GGG 23/5/2014 PVA 9/6/2014
Phóng khí Nghệ An
4 CTCP Hồng Hà Long 12 CTCP Sông Đà 207
HHL 8/5/2014 SDB 4/6/2014
An
5 CTCP Hợp tác lao 13 CTCP Sông Đà 19
ILC 28/5/2014 SJM 25/4/2014
động với nước ngoài
6 CTCP Khoảng sản 14 CTCP Vận tải
MIC 23/6/2014 VCV 20/5/2014
Quảng nam Vinaconex
7 CTCP Khoảng sản 15 CTCP Đầu tư xây
MMC mangan và Phát triển 8/5/2014 VHH dựng Viwaseen Huế 23/5/2014
Nông Lâm Mitraco
8 CTCP Xây dựng 556 16 CTCP Xi măng và
NSN 8/7/2014 YBC 28/5/2014
Khoảng sản Yên Bái
Nguồn: CafeF.com
Ngoài việc hủy niêm yết bắt buộc do thua lỗ, còn có DN do không tuân thủ
quy định công bố thông tin đầy đủ và minh bạch như CTCP Xây dựng Huy Thắng
(HTB). Các DN bao gồm CTCP Xây lắp và phát triển dịch vụ Bưu điện (QCC) và
CTCP Sông Đà 9.06 (S96) bị hủy niêm yết do tổ chức kiểm toán từ chối đưa ra ý
kiến đối với Báo cáo tài chính kiểm toán năm 2013.
Bên cạnh đó, cũng có nhiều DN huỷ niêm yết do sáp nhập như: CTCP Thủy
điện Nà Lơi (NLC), CTCP Sông Đà 10.1 (SNG), CTCP Sông Đà 9.01(S91), CTCP

Phone: 0972.162.399
69
Công trình Giao thông Sông Đà (SKS) hoặc hủy niêm yết tự nguyện như CTCP
Dịch vụ Hạ tầng mạng (NIS).
2.1.2. Năng lực tài chính của DN niêm yết
Theo thống kê từ báo cáo tài chính các DN, trong giai đoạn 2012 -2014, quy
mô tài sản, vốn và doanh thu toàn thị trường có mức tăng tương đương nhau, trong
khi đó lợi nhuận gia tăng gần như gấp đôi các chỉ tiêu này (Hình 2.1). Cụ thể, so với
năm 2012, tổng tài sản của 628 DN đã tăng 18.9%, lên 1,100,273 tỷ đồng; vốn chủ
sở hữu tăng 25%, lên 447,046 tỷ đồng, lợi nhuận tăng 44%. So với năm 2013, lợi
nhuận các DN niêm yết cũng tăng tới 17.9%.
Hình 2.1.Một số chỉ tiêu tài chính và tốc độ tăng trưởng DN niêm yết 2012 – 2014
Nguồn: VietstockFinance ((tính trên 628 DN niêm yết đã công bố BCTC 2014)
Do đó, ROA, ROE của các DN đã có chuyển biến tích cực. Sau thời gian dài
sụt giảm, đặc biệt là sự sụt giảm mạnh năm 2013 thì năm 2014 chỉ tiêu ROA, ROE
của thị trường đã có dấu hiệu tăng trưởng. Xét 9 tháng 2014, ROA và ROE đã đạt
mức 3,8% và 9,4% so với mức 3,3%, và 8,3% của 9 tháng 2013 (Biểu đồ 2.1).

Phone: 0972.162.399
70
Biểu đồ 2.1. ROA, ROE của DN niêm yết từ 2010- 2014
Nguồn: Stoxplus và tính toán của UBGSTCQG
Khả năng sinh lời của DN niêm yết phân theo nhóm ngành: Trong số các
DN niêm yết có kết quả hoạt động kinh doanh lãi năm 2014, chiếm tỷ trọng lớn
nhất là ngành Công nghiệp, trong đó lớn nhất là CTCP Supe Phốt phát và Hoá chất
Lâm Thao (LAS) chiếm 12,7% tổng giá trị lãi của nhóm.
Các ngành có ROA, ROE cải thiện tốt bao gồm: xây dựng, vận tải - kho bãi,
nông – lâm- thủy sản. Đối với hai ngành xây dựng và bất động sản, mặc dù ROA,
ROE vẫn ở mức thấp, nhưng đang có xu hướng tăng qua từng quý, trong đó quý
III/2014 tăng cao hơn so với quý III/2013 lần lượt là 0,42% và 1,43%; tăng tương
ứng 0,81 và 1,95 điểm phần trăm. Số liệu trên cho thấy hai ngành này đang có nhiều
chuyển biến, dấu hiệu phục hồi ngày càng rõ nét hơn.
Bên cạnh đó, trong ngành Công nghiệp thì tiểu nhóm ngành chế biến chế tạo
cũng là những ngành có nhiều cải thiện khi tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu và vốn
chủ sở hữu năm 2014 tăng so với 2013.
Khả năng sinh lời của DN niêm yết phân theo địa điểm niêm yết: Năm
2014, tổng số DN niêm yết trên HNX có kết quả kinh doanh lãi là 317 DN, tăng
3,9% so với năm 2013 với tổng giá trị lãi đạt khoảng 13.020 tỷ đồng, tăng 18,4% so
với năm 2013. Bên cạnh đó, tổng số DN niêm yết lỗ chỉ còn 32 DN với giá trị lỗ
khoảng 643 tỷ đồng, giảm tới 81,4% so với giá trị thua lỗ năm 2013.
Trong đó, các DN thuộc ngành công nghiệp với 98 DN kinh doanh lãi 1.404
tỷ đồng (đứng là CHP) chiếm 27,9% tổng giá trị lãi. Ngành xây dựng có 62 DN

Phone: 0972.162.399
71
kinh doanh có lãi, tổng giá trị lãi đạt 716,5 tỷ đồng, nhưng đây cũng là ngành chiếm
tỷ trọng giá trị lỗ lớn nhất với 10 DN kinh doanh thua lỗ 93 tỷ đồng. Tiếp đến là
ngành kinh doanh bất động sản có 14 DN làm ăn có lãi với giá trị 219 tỷ đồng, đồng
thời có 07 DN kinh doanh thua lỗ 64 tỷ đồng.
Cũng theo số liệu từ HNX, kết quả kinh doanh khả quan còn được thể hiện ở
tổng lợi nhuận sau thuế của khối DN niêm yết, khi con số lãi sau thuế năm 2014 đạt
12.376 tỷ đồng, tăng mạnh (64%) so với năm 2013.
Trong khi đó, kết quả hoạt động của các DN trên HOSE có xu hướng
giảm.Tăng trưởng doanh thu thuần lũy kế năm 2014 so với cùng kỳ năm 2013 của
các DN niêm yết tại HOSE là 15,19%. Còn tăng trưởng lợi nhuận sau thuế năm
2014 so với cùng kỳ năm 2013 sụt giảm 1,66%.Tương ứng, tăng trưởng ROA so
với cùng kỳ năm 2013 của các DN niêm yết tại HOSE giảm 9,73% và tăng trưởng
ROE so với cùng kỳ năm 2013 giảm 8,46%.
2.2. RỦI RO TÀI CHÍNH TẠI CÁC DN VIỆT NAM
2.2.1. Rủi ro lãi suất, tỷ giá, biến động giá và rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro tín
dụng thương mại
(a) Rủi ro lãi suất và rủi ro đòn bẩy tài chính:
Xem xét tỷ lệ nợ trên vốn sở hữu (D/E) cho thấy, tỷ lệ này của các ngành vẫn
theo xu hướng từ các năm trước. Ngành nông - lâm – thuỷ sản và năng lượng duy trì
tỷ lệ đòn bẩy ở mức thấp khoảng 20 - 40% trong khi các ngành như xây dựng, bất
động sản, vận tải – kho bãi sử dụng đòn bẩy ở mức cao trên 50%. Đối với ngành
vận tải- kho bãi, đặc thù chung của vận tải thuỷ là khoản vay mua/đóng tàu rất lớn,
thường chiếm đến 70% giá trị tàu, bởi vậy nợ chiếm tỷ lệ cao trong cơ cấu vốn.
Trong khi đó, ngành bất động sản có xu hướng giảm mức sử dụng nợ trong đầu tư
tài sản từ đầu năm 2013 do việc thắt chặt tín dụng và tập trung giải quyết hàng tồn
kho. Tuy nhiên, mức sử dụng nợ trong đầu tư tài sản của ngành bất động sản lại có
dấu hiệu tăng lên từ giữa năm 2014. Dư nợ tín dụng bất động sản tính đến ngày
31/10/2014 đạt 299.020 tỷ đồng, tăng 14,08% so với thời điểm cuối năm 2013, cao
hơn mức tăng trưởng tín dụng chung của nền kinh tế (13,13%).Bên cạnh đó, cơ cấu
nợ thay đổi chuyển từ nợ ngắn hạn sang nợ dài hạn cho thấy các DN đã có nhiều
thuận lợi hơn trong việc vay vốn.

Phone: 0972.162.399
72
Bảng 2.4. Danh sách DN có hệ số D/E cao năm 2014

Đvt: Tỷ đồng
Nợ Nợ vay/
Vốn điều Vốn chủ
Mã CK Sàn Nhóm ngành Nợ vay vay/Tổng Vốn chủ
lệ sở hữu
nợ sở hữu
LM3 HNX Xây dựng 52 491 39 0,20 12,50
HSI HoSE Công nghiệp 100 360 30 0,69 12,06
CMX HoSE Thuỷ sản 132 422 41 0,76 10,22
SSG HNX Vận tải- Kho 50 128 12 0,82 10,82

bãi
PVX HNX Xây dựng 4.000 2.484 868 0,22 2,86
L14 HNX Xây dựng 29 55 39 0,12 1,41
B82 HNX Xây dựng 30 148 41 0,31 3,62
C47 HoSE Xây dựng 80 1185 172 0,65 6,87
PXA HNX Bất động sản 150 51 47 0,11 1,09
Nguồn: VietstockFinance
Trong top các DN có hệ số D/E cao thì có tới 5 DN xây dựng (phần lớn niêm
yết trên HNX), đơn cử như CTCP Lilama 3 (LM3), Tổng CTCP Xây lắp Dầu khí
Việt Nam (PVX), CTCP Licogi 14 (L14), CTCP 482 (B82) và CTCP Xây dựng 47
(C47). Ngoài ra, có 01 DN thuộc vận tải, kho bãi, 01 DN thuộc công nghiệp chế tạo
và 01 DN công nghiệp. Hệ số D/E đo lường tỷ lệ phần trăm nợ phải trả và vốn chủ
sở hữu mà DN sử dụng để tài trợ cho việc hình thành tài sản. Chính vì vậy, nếu hệ
số D/E nhỏ hơn 1 nghĩa là DN được tài trợ chủ yếu bởi nguồn vốn chủ sở hữu và
chịu rủi ro thấp. Ngược lại, tỷ lệ này lớn hơn 1 cho thấy DN đang vay mượn nhiều
và gia tăng áp lực trả nợ cho DN. Đặc biệt, đối với những DN sử dụng nguồn vốn
vay lớn, thì chi phí lãi vay là nguyên nhân cốt yếu khiến các DN này “ngập lún”
trong lỗ và nợ.
Khả năng thanh toán lãi vay của DN cũng đã tốt hơn mặc dù khả năng thanh
toán ngắn hạn, khả năng thanh toán nhanh tăng nhẹ so với năm trước. Khả năng

Phone: 0972.162.399
73
thanh toán lãi vay của DN phi tài chính cải thiện đáng kể từ năm 2013, đạt 5,4 lần
trong 9 tháng đầu năm 2014, tăng 1,1 lần so với cùng kì năm 2013. Chi phí tài chính
năm 2014 của các DN niêm yết giảm 25,6% so với cùng kỳ năm trước, trong đó chi
lãi vay giảm 23%14.Theo đó, lãi suất đi vay trung bình của thị trường năm 2014 tiếp
tục giảm xuống 5,69%, trong khi năm 2013 là 6,38%. Nhờ đó, mặc dù quy mô vay
nợ tăng lên những chi phí lãi vay vẫn giảm 7,7% so với năm 2013, ở mức 19.136 tỷ
đồng.
Bảng 2.5. Chi phí lãi vay và Lợi nhuận trước thuế giai đoạn 2010- 2014
Đvt: Tỷ đồng
Chi phí Lợi nhuận trước
Năm Tăng trưởng Tăng trưởng
lãi vay thuế
2010 32.783 - 1110.286 -
2011 21.014 64.1% 97.039 -2,6%
2012 23.205 10.4% 94.320 -2,8%
2013 20.723 -10.7% 108.157 14,7%
2014 19.136 -7.7% 120.364 11,3%
Bảng 2.6.Tỷ trọng vay ngắn hạn và dài hạn của DN giai đoạn 2010-2014
Đvt: Tỷ đồng
Trong đó:
Vay nợ ngắn Vay nợ dài
Năm Tổng vay nợ Chi phí lãi Lãi vay
hạn hạn
vay
2010 116.671 130.776 247.447 12.806 -
2011 140.085 151.476 291.560 21.014 7,8%
2012 145.369 169.705 315.074 23.205 7,65%
2013 161.690 172.739 334.428 20.723 6,38%
2014 163.873 174.278 338.151 19.136 5,69%
Nguồn: VietstockFinance (bảng 2.5, 2.6)
Lãi suất ngân hàng hiện nay đã giảm khá sâu. Lãi suất huy động của các
ngân hàng chủ yếu ở mức 5-6%, do đó, mức cho vay ra đối với các DN cũng ở mức
dưới 10%. Tuy nhiên, mấu chốt là, phần lớn khó khăn về vốn của DN không phải
do khó tiếp cận vốn vay ngân hàng, mà xuất phát từ sai lầm về cấu trúc vốn trong
thời gian qua.
14
http://thoibaotaichinhvietnam.vn/pages/chung-khoan/2015-04-16/hnx-loi-nhuan-cong-ty-niem-yet-nam-
2014-tang-manh-19948.aspx

Phone: 0972.162.399
74
Trong giai đoạn 2006 – 2010, kinh tế phát triển mạnh, DN huy động vốn rất
thuận lợi. Đa số DN đã chọn tăng trưởng bằng việc vay vốn, thay vì có cấu trúc cân
đối giữa vốn chủ sở hữu và nợ, tiêu biểu là các DN bất động sản và DN xây dựng.
Hơn nữa, vay vốn được xem là có lợi hơn do lãi suất vay thường thấp hơn kỳ vọng
sinh lời của vốn cổ phần, nên nhiều DN niêm yết dù đã huy động vốn cổ phần rất
lớn, song vẫn huy động thêm nhiều nguồn vốn từ ngân hàng nhằm tận dụng lợi thế
của vốn vay.
Thực tế đó cho thấy, thời gian gần đây, DN Việt Nam đã sử dụng công cụ nợ
vay quá lớn, đến khi các lĩnh vực kinh doanh đi vào giai đoạn bão hoà (như bất
động sản), hay khó khăn từ biến động kinh tế thế giới (như xuất khẩu thuỷ sản, vận
tải biển), thì DN không còn năng lực tài chính để chống đỡ, trong khi lãi vay quá
lớn có thể đẩy họ đến chỗ phá sản.
Bảng 2.7.
Nhóm 15 DN chênh lệch lớn giữa nợ ngắn hạn và tài sản ngắn hạn năm 2014
Đvt: tỷ đồng
14000
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0
HT1 BCC BTS AFV PVX HSG TCS DCT TDN HLC HOM SHP TC6 TNG VTO
Tài sản ngắn hạn Nợ ngắn hạn Chênh lệch Nợ ngắn hạn và Tài sản ngắn hạn
Nguồn: VietstockFinance
Điều đáng bàn là, bên cạnh việc vay nợ cao thì việc sử dụng nợ ngắn hạn tài
trợ tài sản dài hạn khiến DN gặp rủi ro lớn về lãi suất. Trong đó, Tổng CTCP Xây
lắp Dầu khí (PVX) đứng đầu bảng với mức chênh lệch trên 1.000 tỷ đồng (bảng
2.7).
Tính đến cuối năm 2014, có khoảng 85 công ty có nợ ngắn hạn vượt tài sản
ngắn hạn. Đặc biệt, nhóm DN xi măng như CTCP Hà Tiên 1 (HT1), CTCP Bỉm

Phone: 0972.162.399
75
Sơn (BCC) hay CTCP Xi măng Vicem Bút Sơn (BTS) có nợ ngắn hạn vượt tài sản
ngắn hạn hàng ngàn tỷ đồng, nợ phải trả cũng cao gần ngưỡng 3 lần so với vốn chủ
sở hữu.
Một trường hợp khác đang ngập chìm trong nợ vay cùng với hoạt động kinh
doanh lao dốc là CTCP Việt An (AVF), nợ phải trả hơn 1.560 tỷ đồng, vượt tổng tài
sản trong khi vốn chủ sở hữu âm 368 tỷ đồng. Doanh thu của công ty giảm đột biến
từ 1.530 tỷ xuống 177 tỷ đồng do chỉ thực hiện dịch vụ gia công, lỗ gộp hơn 31 tỷ
đồng. Trong khi đó, AVF phải gánh khoản chi phí lãi vay hơn 100 tỷ đồng, kết quả
báo lỗ hơn 890 tỷ đồng trong năm 2014.
Ngoài ra, khả năng thanh toán bằng tiền từ hoạt động kinh doanh của các DN
rất yếu. Theo nghiên cứu của Lê Hoàng Vinh về cơ cấu vốn của DN niêm yết phi tài
chính, tác giả cũng cho thấy có tới 276/765 DN có dòng tiền từ hoạt động kinh
doanh âm, có 312/765 DN có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh nhỏ hơn nợ vay
đến hạn; chỉ có 177/765 DN là có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh lớn hơn nợ vay
đến hạn. Như vậy, đa số các DN niêm yết thất bại trong việc chi trả nợ vay đến hạn
bằng tiền thặng dư từ động sản xuất kinh doanh.
b) Rủi ro tỷ giá:
Đối với rủi ro tỷ giá, sẽ có các nhóm ngành được hưởng lợi và một số khác
chịu rủi ro từ tỷ giá. Tác động của rủi ro tỷ giá đến các DN theo 3 nhóm được trình
bày như dưới đây:
- Tác động đến DN có nợ bằng đô la (USD):
Trong ngành bất động sản, điển hình nhất là Tập đoàn Hoàng Anh Gia Lai
(HAG), tại ngày 31/12/2014, dư nợ các khoản vay bằng USD của HAG chiếm
khoảng 26% tổng dư nợ và đều là đầu tư nước ngoài như các dự án bất động sản tại
Myanmar; đầu tư vào cao su và dầu cọ tại Lào và Campuchia. Những khoản đầu tư
này đều tạo ra doanh thu bằng ngoại tệ để chi trả cho các khoản vay đó. Vì vậy,
nhìn chung, Việt Nam đồng giảm giá sẽ không ảnh hưởng nhiều đến HAG.

Phone: 0972.162.399
76
Bảng 2.8.Lãi lỗ tỷ giá/Lợi nhuận sau thuế của một số DN BĐS qua các năm
Mã CK 2010 2011 2012 2013 2014
ASM -0.94% - -0.23% - 0,76%
HAG -0.94% -1.41% -0.06% -1.96% 1,37%
IDJ -4.71% 9.28% -54.77% - -
ITC -0.03% - - - -
PDR - -0.22% - - -
PPI 0.21% 3.70% - - -
QCG - -0.62% - - -
VIC 3.96% 3.28% -0.24% -0.66% -0,1%
ITA -3.36% -25.10% 1.46% - -
KBC -0.53% -22.89% - -0.77% -0,15%
Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính các DN
Với các DN vận tải- kho bãi, tăng tỷ giá 1% ảnh hưởng trực tiếp đến lợi
nhuận ròng của các DN này do các DN vận tải, đặc biệt là vận tải biển có tỷ lệ vay
nợ rất cao, trong đó, chủ yếu là vay ngoại tệ bằng USD để mua tàu. Tổng CTCP
Vận tải Dầu khí (PVT) có khoản vay hơn 121 triệu USD tại ngày 31/12/2014. Theo
Ban quản trị PVT, tỷ giá VND/USD tăng sẽ làm DN ghi nhận khoản lỗ chưa thực
hiện 25 tỷ đồng.
Hay với CTCP Gemadept (GMD), cuối năm 2014, GMD có khoản nợ ròng
bằng ngoại tệ khoảng 46,7 triệu USD. Lợi nhuận ròng của GMD giảm khoảng 15 tỷ
đồng tính đến thời điểm hiện tại khi NHNN tăng tỷ giá 2%.
Tương tự, Tập đoàn Hòa Phát (HPG) có tỷ trọng nợ vay ngắn hạn bằng USD
là 65% và phần lớn cũng là nợ vay ngắn hạn. Tỷ trọng doanh thu xuất khẩu của
HPG thấp và DN không có nguồn thu bằng đô la lớn.
-Tác động đến các DN nhập khẩu nguyên vật liệu thô trả bằng đô la
Việc giảm giá của Việt Nam đồng có thể tác động đến các DN phải nhập
khẩu nguyên vật liệu, điển hình là các DN dược phẩm như CTCP Dược Hậu Giang
(DHG), CTCP Xuất nhập khẩu Y tế Domesco (DMC) và CTCP Traphaco (TRA).
Các DN sản xuất thép cũng chịu ảnh hưởng một phần từ việc giảm giá Việt
Nam đồng do cần đô la để nhập khẩu nguyên liệu, nhưng không có nhiều nguồn thu

Phone: 0972.162.399
77
ngoại tệ tương ứng vì hầu hết các sản phẩm thép phục vụ cho thị trường nội địa.
Trong khi đó, các DN cũng có các khoản nợ vay ngắn hạn bằng USD.
Chẳng hạn, Tập đoàn Hoa Sen (HSG) có nguồn doanh thu đáng kể từ hoạt
động xuất khẩu để giảm thiểu rủi ro giá nguyên liệu tăng do biến động tỷ giá, nhưng
HSG chủ yếu xuất khẩu sang các nước ASEAN, nên không hưởng lợi từ việc USD
tăng giá. Các khách hàng ở thị trường nước ngoài của HSG có thể nhạy cảm hơn
khi USD mạnh lên. Bên cạnh đó, dư nợ bằng USD chiếm khoảng 75% tổng nợ vay
và phần lớn là nợ vay ngắn hạn.
- Tác động đối với DN có doanh thu xuất khẩu nhận đô la
Các DN cao su thiên nhiên thuộc nhóm nông –lâm- thủy sản sẽ được hưởng
lợi trực tiếp từ việc đồng Việt Nam giảm giá. Xuất khẩu chiếm tỷ trọng lớn trong cơ
cấu doanh thu của những DN này, trong khi hầu hết chi phí sản xuất được cung cấp
trong nước. Bên cạnh đó, dư nợ vay của những DN này, đặc biệt dư nợ bằng USD
chiểm tỷ lệ nhỏ, do đó việc Việt Nam đồng giảm giá không ảnh hưởng đáng kể lên
dư nợ vay.
CTCP Cao su Tây Ninh (TRC) và CTCP Cao su Phước Hòa (PHR) là hai ví
dụ điển hình trong trường hợp này. Doanh thu xuất khẩu của TRC đóng góp 40%
vào tổng doanh thu trong năm 2014, trong khi tỷ lệ này của PHR là 35%.Tại ngày
31/12/2014, toàn bộ dư nợ của TRC là bằng USD, nhưng tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ
sở hữu là rất nhỏ, chỉ 3,3%. Đối với PHR, tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của DN tại
thời điểm 31/12/2014 là 33% và hầu hết dư nợ là bằng tiền đồng.
Các DN dệt may và thủy sản cũng sẽ được hưởng lợi do doanh thu xuất khẩu
nhận USD tăng khi quy đổi về Việt Nam đồng. Các DN có nguồn doanh thu lớn từ
các thị trường thanh toán bằng USD như CTCP Dệt may- Đầu tư- Thương mại
Thành Công (TCM) với 58% doanh thu xuất khẩu đến Mỹ hoặc TNG với 47%
doanh thu xuất khẩu đến Mỹ sẽ hưởng lợi khi Việt Nam đồng giảm giá.
c) Rủi ro biến động giá nguyên vật liệu:
Theo thống kê sơ bộ, trong số các DN sa sút về kinh doanh, có 30 - 40%
nguyên nhân đến từ giá vốn hàng bán cao. Điển hình như CTCP Sữa Vinamilk
(VNM)- nhóm ngành công nghiệp, doanh thu tăng nhiều nhưng lợi nhuận không đạt

Phone: 0972.162.399
78
kế hoạch mà giảm mạnh. Doanh thu cả năm của DN đạt 35.703 tỷ đồng, tăng 13%
so với 2013. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế đạt 6.068 tỷ đồng, giảm 7% so với 2013.
Nguyên nhân là giá vốn hàng bán tăng 14,7%. Trong ngành xây dựng, CTCP
COMA 18 (CIG) cũng gây bất ngờ vì tăng trưởng doanh thu 23% so với năm 2013
nhưng giá vốn lại tăng đột biến lên 221 tỷ đồng, tăng 79%, vượt cả doanh thu đạt
được. CTCP Licogi 16 (LCS) năm 2014 kinh doanh dưới giá vốn nên lỗ tới 33 tỷ
đồng, chiếm tới 88% khoản lỗ cả năm.
Đối với ngành vận tải- kho bãi, giá xăng dầu giai đoạn 2010-giữa năm 2014
biến động mạnh theo chiều hướng tăng. Đối với DN vận tải, điều này ảnh hưởng
lớn đến giá vốn của DN. Giá xăng dầu chỉ có dấu hiệu giảm rõ rệt từ tháng
7/2014.Tuy nhiên, biên độ giảm mỗi lần chỉ vài phần trăm. Ngoài ra, DN vận tải
cũng chịu áp lực giảm cước vận tải và nhiều chi phí phát sinh khác khi điều chỉnh
giá.
Các DN thép cũng đối diện với thua lỗ khi tỷ trọng giá vốn tăng nhanh hơn
doanh thu thuần. Trong giai đoạn 2011- 2014, tỷ trọng tăng giá vốn của các DN này
luôn cao hơn tỷ trọng tăng của doanh thu thuần (Bảng 2.9).
Bảng 2.9.Tốc độ tăng của Doanh thu thuần và Giá vốn hàng bán của DN thép
Tốc độ tăng doanh thu (%) Tốc độ tăng giá vốn (%)
Mã 2010 2011 2012 2013 2014 TB 2010 2011 2012 2013 2014 TB
HLA 13,5 12,8 52,2 (18,4) (66,4) (1,3) 12,2 16,3 55,9 (13,6) 59,3 26.0
TLH 28,1 (1,3) (4,8) 8,2 22,0 10,4 31,7 (2,5) 0,8 11,0 17,6 11.7
HMC 55,3 45,1 (31,9) (28,1) 5,7 9,2 54,8 45,4 (32,2) (29,0) 5,6 8.9
KMT 28,7 4,1 8,7 5,2 9,5 11,2 26,0 4,7 11,4 4,9 10,1 11.4
HSG (61,5) 648,3 23,6 16,4 30,2 131,4 (65,5) 805,7 22,1 15,8 34,5 162.5
VIS 49,0 27,3 (0,6) (11,6) 10,1 14,8 63,3 28,2 (1,0) (11,9) 10,2 17.8
HPG 75,8 24,8 (5,4) 12,1 34,8 28,42 92,1 26,9 (4,3) 9,2 30 30.78

Phone: 0972.162.399
79
d) Rủi ro tín dụng thương mại

Khảo sát báo cáo tài chính các nhóm ngành cho thấy, ngành chịu rủi ro tín
dụng thương mại lớn nhất là xây dựng. Thống kê 10 DN xây dựng đang niêm yết có
doanh thu lớn nhất năm 2014 cho thấy, tổng các khoản phải thu đang tồn đọng là
19.550 tỷ đồng. Một nửa số DN này có tỷ lệ phải thu/tổng tài sản vượt quá 30%.
Trong khi đó, nguồn vốn do DN ứng trước từ ngân hàng đang gây áp lực tài chính
cho DN.
Cụ thể Xây dựng Hòa Bình (HBC) và Conteccons (CTD) đang dẫn đầu về
tình trạng công nợ tại các dự án mà họ trúng thầu. Sau nhiều năm trúng thầu liên tục
các dự án liên doanh lớn thì hai DN này cũng đang ghi nhận hàng nghìn tỷ đồng
phải thu trong báo cáo tài chính gần nhất. Theo báo cáo tài chính 2014, CTD hạch
toán khoản phải thu lên đến 44,5% tổng tài sản. Như vậy gần một nửa tài sản của
CTD đang nằm ở những dự án xây dựng dưới dạng khoản phải thu đến hạn, tiêu
biểu là dự án SC Vivocity, NM Gain Lucky, VP Viettel, NM Brotex... Đây đều là
các dự án của DN ngoài quốc doanh nên việc thu hồi công nợ của CTD phụ thuộc
vào nguồn tín dụng giá rẻ (do lãi suất giảm) và khả năng phục hồi của thị trường nói
chung. Chỉ tính riêng hai dự án liên doanh là SC Vivocity và NM Gain Lucky con
số công nợ phải thu đã lên trên 2.000 tỷ đồng.
Đối với HBC tính đến cuối năm 2014, khoản phải thu của DN chiếm 63,3%
tổng tài sản. Trong đó các khoản phải thu ngắn hạn từ khách hàng và theo hợp đồng
xây dựng là 2.592 tỷ đồng. Khoản phải thu chiếm đến 63,3% tổng tài sản là tỷ lệ
đáng báo động của một DN trong ngành xây dựng. Nếu thi công các dự án mà
không thu hồi được các khoản phải thu, HBC sẽ phải tìm kiếm nguồn vốn hỗ trợ từ
bên ngoài và chịu áp lực lãi vay.
Các khoản phải thu khó đòi là vấn đề mấu chốt trong hoạt động của CTCP
Benton 6 (BT6). Ước tính có ít nhất 147 tỷ đồng trên tổng phải thu 745 tỷ đồng là
phải thu khó đòi, trong đó đã trích lập dự phòng 30 tỷ đồng.
Điển hình về rủi ro tín dụng thương mại là CTCP Chế biến và Xuất nhập
khẩu Cadovimex (CAD). Do để khách hàng chiếm dụng vốn quá nhiều, gây ra thua
lỗ liên tiếp nên năm 2012, DN thuỷ sản này đã bị huỷ niêm yết trên sàn HOSE.

Phone: 0972.162.399
80
Bảng 2.10.
Các khoản phải thu và dự phòng của Cadovimex giai đoạn trước huỷ niêm yết
Đơn vị : Tỷ đồng
Năm 2008 2009 2010 2011
Phải thu khách hàng trong ngắn hạn 162,7 145,9 53,83 71, 29
Phải thu khách hàng trong dài hạn 98,0 149,7 157,9 170,2
Dự phòng phải thu khó đòi 2,2 19,9 63,8 43,4
Dễ dàng thấy rằng: Trong khi các khoản phải thu ngắn hạn của DN có xu
hướng giảm dần qua các năm thì các khoản phải thu dài hạn và các khoản dự phòng
phải thu khó đòi tăng mạnh qua từng năm. Phải thu ngắn hạn giảm trong trường hợp
này không phải tín hiệu tốt vì DN đã không thể thu hồi được và phải chuyển sang
thành phải thu dài hạn và thậm chí là nợ khó đòi; Đặc biệt, các khoản phải thu khó
đòi và dự phòng phải thu khó đòi chủ yếu là từ Công ty South China Seafood
(SCS). Năm 2008, DN ghi nhận khoản phải thu dài hạn này nhưng chưa trích lập dự
phòng. Năm 2009 & 2010 mới trích lập cho khoản phải thu này. Khoản nợ này khá
lớn cho thấy việc thu hồi nợ của DN chưa có hiệu quả và cũng là nguyên nhân trực
tiếp tác động đến tình hình kinh doanh cũng như khả năng quay vòng vốn của DN.
Bảng 2.11.Khả năng quay vòng vốn của DN Cadovimex trước khi huỷ niêm yết
Đơn vị : Tỷ đồng
Năm 2008 2009 2010
DTT về bán hàng và cung cấp dịch

vụ 868,57 1024,83 1232,08
DT TB / ngày 2,38 2,81 3,38
Khoản phải thu BQ 119,45 139,00 154,80
Vòng quay khoản phải thu 100,39 99,06 91,72

Phone: 0972.162.399
81
Khoản phải thu SCS đã làm cho khả năng quay vòng vốn của DN bị hạn chế
rất nhiều, đặc biệt là trong năm 2009 & 2010. Trong đó, theo Stockbiz15, vòng quay
khoản phải thu trung bình của ngành này là 13,41. Thời gian quay vòng khoản phải
thu của CAD cao hơn gấp khoảng 8 lần so với trung bình ngành, là nguyên nhân
dẫn đến kết cục huỷ niêm yết của DN này [12].
Rủi ro tín dụng thương mại ở ngành bất động sản thường nhỏ hơn ngành
khác do các DN ngành này thường thu tiền trước khi chuyển nhượng bất động sản
cho khách hàng. Đối với DN ngành vận tải, gần như không có phải thu dài hạn.
Đồng thời, khoản phải thu của khách hàng trong ngắn hạn chiếm tỷ lệ nhỏ so với
tổng tài sản (từ 5-8%). Tỷ lệ dự phòng phải thu khó đòi so với duy trì mức thấp.
Tuy nhiên, cá biệt có CTCP Vận tải Dầu khí (PVT), khoản trích dự phòng phải thu
khó đòi (139,6 tỷ) lớn hơn lợi nhuận (79 tỷ) trong năm 2013.
Qua khảo sát và phân tích báo cáo tài chính các DN như đã nêu trên, tác giả
nhận diện rủi ro tài chính các nhóm ngành như trình bày trong bảng 2.12 dưới đây.
Bảng 2.12.Tổng hợp rủi ro tài chính các nhóm ngành giai đoạn 2010-2014
Rủi ro tài chính các nhóm ngành theo giai đoạn
Nhóm Giai đoạn 2010-2012 Giai đoạn 2012-2014
ngành RR RR RR RR tỷ RR RR RR RR RR tỷ RR
Đòn TD lãi giá biến Đòn TDTM lãi giá biến
bẩy TM suất động bẩy suất động
TC giá TC giá
Xây dựng XX XX XX XX XX XX XX X XX XX
Bất động XX X XX X X XX X X X XX
sản
Nông – X X X X XX X X X XX XX
Lâm- T. sản
Công XX X XX XX XX XX X X XX XX
nghiệp
Vận tải - XX X XX X X XX X X XX XX*
Kho bãi
Ghi chú: X- RRTC ở mức thấp; XX- RRTC ở mức cao
(*): Đối với ngành vận tải (đặc biệt vận tải thuỷ), rủi ro biến động giá nguyên vật liệu
không cao do giá dầu giảm nhưng cước vận chuyển giảm nhanh hơn mức giảm của chi phí
đầu vào
15 http://www.stockbiz.vn/Industries.aspx?view=2

Phone: 0972.162.399
82
2.2.2. Rủi ro thanh khoản của DN Việt Nam

Trong bảng 2.13 dưới đây, hệ số khả năng thanh toán hiện thời của các DN
đều lớn hơn 1. Điều này cho thấy khả năng thanh toán hiện thời của các DN khá khả
quan. Tuy nhiên, hệ số này của các DN đều có xu hướng giảm hoặc giữ nguyên qua
các năm.
Bảng 2.13. Khả năng thanh toán hiện thời các nhóm ngành giai đoạn 2010- 2014
Nhóm ngành 2010 2011 2012 2013 2014
1/Bất động sản 2,02 1,64 1,78 1,77 1,85
2/Xây dựng 1,24 1,16 1,13 1,11 1,16

3/Công nghiệp
Năng lượng 1,91 1,96 2,29 2,45 2,56
Ngành Thép 1,23 1,13 1,06 1,05 1,10
Nhựa - Bao Bì 1,76 1,57 1,71 1,56 1,49
4/Nông – Lâm – Thuỷ sản 1,26 1,80 2,20 1,88 1,91
5/Vận Tải- Kho bãi 1,43 1,35 1,26 1,36 1,38

Mặc dù đa số các DN có hệ số thanh toán hiện thời khá tốt nhưng chỉ có
nhóm ngành gồm nông – lâm – thuỷ sản, năng lượng, vận tải là có hệ số khả năng
thanh toán nhanh lớn hơn 1. Nguyên nhân là do lượng hàng tồn kho của nhóm
ngành này tương đối thấp, đặc biệt là ngành năng lượng, chênh lệch giữa khả năng
thanh toán hiện thời và thanh toán nhanh chỉ là 0, 23 lần. Các ngành khác đều có hệ
số khả năng thanh toán nhanh nhỏ hơn. Điều này phản ánh đúng tình trạng của thị
trường trong những năm vừa qua; tuy nhiên, nếu so sánh với năm trước thì hệ số
này của các ngành có dấu hiệu tăng lên.
Ba yếu tố có ảnh hưởng đến thanh khoản các DN niêm yết thời gian vừa qua
là: nợ ngắn hạn, hàng tồn kho và khoản phải thu. Hậu quả là các DN bị mất cân đối
trong thu chi. Một số DN như CTCP xây dựng dân dụng Công nghiệp (PVV) và
CTCT Đầu tư Hạ tầng và Đô thị Dầu khí (PTL) có tài sản ngắn hạn vượt nợ ngắn
hạn hàng trăm tỷ đồng với sự đóng góp đáng kể của khoản mục hàng tồn kho,

Phone: 0972.162.399
83
chiếm từ 50% đến 82% tài sản ngắn hạn. Hơn nữa, hàng tồn kho của DN này không
được đánh giá cao về tính thanh khoản.
Bảng 2.14. Khả năng thanh toán nhanh các nhóm ngành giai đoạn 2011- 2014
Nhóm ngành 2010 2011 2012 2013 2014
1/Bất động sản 1,17 0,76 0,74 0,79 0,82
2/Xây dựng 0,82 0,67 0,67 0,66 0,69
3/Công nghiệp
Năng lượng 1,77 1,82 2,09 2,22 2,39
Ngành Thép 0,55 0,55 0,58 0,44 0,45
Nhựa - Bao Bì 1,01 0,93 1,05 0,93 0,91
4/Nông – Lâm – Thuỷ sản 0,73 1,09 1,39 1,18 0,49
5/Vận Tải- Kho bãi 1,30 1,21 1,14 1,23 1,25

Đi sâu phân tích khó khăn tài chính của các DN niêm yết, TS Nguyễn Trọng
Nghĩa – Học viện Chính sách và Phát triển cho rằng, khả năng thanh toán nợ ngắn
hạn - chỉ số quan trọng đo lường sức khỏe của DN đang có nhiều vấn đề cần phải
lưu tâm. Nhìn chung, các DN niêm yết của Việt Nam ngày càng khó khăn hơn trong
việc đáp ứng các khoản nợ ngắn hạn. Hai chỉ số thanh toán hiện hành và chỉ số
thanh toán nhanh đều có xu hướng giảm trong những năm gần đây. Rủi ro thanh
khoản là kết quả của những rủi ro tài chính khác không được kiểm soát tốt. Chẳng
hạn, Theo thống kê trong năm 2014, thành phố Hồ Chí Minh có khoảng 689 dự án
bị “đóng băng” (48% tổng số dự án hiện tại), mà nguyên nhân chủ yếu là do chủ
đầu tư thiếu vốn. Hệ quả dây chuyền là khiến các nhà thầu không có vốn để thực
hiện tái sản xuất, dẫn đến tình trạng nhà thầu chiếm dụng vốn của DN cung cấp vật
tư, chiếm dụng tiền lương người lao động...; chiếm dụng vốn của các tổ chức tín
dụng dẫn tới mất an toàn tài chính.

Phone: 0972.162.399
84
Hình 2.2: Số dư tiền và khoản tương đương tiền DN BĐS
2.2.3. Rủi ro phá sản của DN Việt Nam

Trong phần này, tác giả sẽ sử dụng chỉ số Z-score để đo lường rủi ro tài
chính cho DN Việt Nam. Mặc dù chỉ số Z này được phát minh tại Mỹ, nhưng hầu
hết các nuớc vẫn có thể sử dụng với độ tin cậy khá cao. Để xác định mức độ tin cậy
của của mô hình này tại Việt Nam, nhóm tác giả Lê Cao Hoàng Anh và Nguyễn
Thu Hằng đã tiến hành kiểm định chỉ số Z với mẫu nghiên cứu gồm 293 DN niêm
yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh. Kết quả kiểm định cho thấy
mô hình của Alhman rất hiệu quả với tỷ lệ dự báo chính xác đạt 91% tại thời điểm
một năm trước khi DN kiệt quệ tài chính, tỷ lệ này giảm xuống còn 72% trong vòng
hai năm. Kết quả kiểm định này gần như tương đồng với kết quả kiểm định tại các
thị trường mới nổi khác như Mexico, Thái Lan.
Chỉ số Z được áp dụng cho DN sản xuất, đã cổ phần hoá. Các hệ số X1, X2, X3,
X4, X5 được tính toán như sau:
Ký Hệ số Trọng số
hiệu
X1 Vốn lưu động (Tài sản ngắn hạn Working Capital/Total 1,2
– Nợ ngắn hạn)/Tổng tài sản Assets
X2 Lợi nhuận chưa phân phối/ Tổng Retained Earnings/Total 1,4
tài sản Assets
X3 Lợi nhuận trước lãi vay và EBIT/Total Assets 3,3
thuế/Tổng tài sản
X4 Vốn hóa thị trường/ Tổng nợ Market Value of Equity/ 0,64
phải trả Total Liabilities
X5 Doanh thu thuần/Tổng tài sản Net Sales/Total Assets 0,999

Phone: 0972.162.399
85
Chỉ số Z được tính toán như sau:

Z = 1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.64X4 + 0.999X5
Giá trị của Z Đánh giá
Z > 2.99 DN nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
1.8 < Z < 2.99 DN nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
Z <1.8 DN nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
Từ một chỉ số Z ban đầu, Giáo Sư Edward I. Altman đã phát triển ra Z’ và
Z’’ để có thể áp dụng theo từng loại hình và ngành của DN. Trong đó, Z’ dùng cho
DN chưa cổ phần hoá, Z’’ được dùng hầu hết cho các ngành, đặc biệt thị trường
mới nổi. Công thức điều chỉnh của Z’’ như sau:
Z’’ = 6,56*X1 + 3,26*X2 + 6,72*X3 +1,05*X4
Giá trị của Z’’ Đánh giá
Z’’ > 2,6 DN nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
1,2 < Z’’ < 2,6 DN nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
Z <1.1 DN nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
Dưới đây, hai ngành bất động sản và vận tải - kho bãi được tính toán theo chỉ
số Z’’ vì là ngành thương mại, dịch vụ.
2.2.3.1. Ngành bất động sản:
Trong giai đoạn 2010-2014, đa số các DN bất động sản nằm trong vùng cảnh
báo còn lại đa số nằm trong vùng nguy hiểm với nguy cơ phá sản cao. Các DN lớn
như VIC, HAG cũng nằm trong top các DN rơi vào vùng nguy hiểm với chỉ số Z<2
liên tục trong giai đoạn từ năm 2011-2014. Mặc dù tình hình kinh doanh của DN
ngành bất động sản năm 2014 có khả quan hơn, tuy nhiên, mức độ phục hồi còn
chậm. Lý giải cho nguyên nhân khó khăn của DN ngành bất động sản thì nguyên
nhân liên quan đến cấu trúc vốn của DN được đề cập nhiều nhất. Thứ nhất, nguồn
vốn DN chủ yếu dựa vào vốn vay ngân hàng. Đến nay, khi mà vốn tín dụng cho bất
động sản bị co hẹp thì ngành này vẫn chưa tìm được nguồn vốn thay thế hoặc bổ
sung bên cạnh vốn tín dụng. Thứ hai, ngân hàng lo sợ rủi ro liên quan đến tài sản
đảm bảo bằng bất động sản. Điều này khiến cho ngành bất động sản đối mặt với
nguy cơ thiếu vốn trầm trọng và nguy cơ phá sản cao trong giai đoạn 2011- 2013.

Phone: 0972.162.399
86
Bảng 2.15. Đánh giá chỉ số Z’’ của các DN ngành bất động sản
Vùng giá trị Số quan sát theo năm
2010 2011 2012 2013 2014
Vùng an toàn 31 25 21 15 22
Vùng cảnh báo 28 30 28 25 21
Vùng nguy hiểm 0 4 10 19 14
Tổng 59 59 59 59 59
Nguồn: Tính toán từ báo cáo tài chính các DN
2.2.3.1. Ngành xây dựng
So với các DN bất động sản thì các DN ngành xây dựng có chỉ số Z thấp
hơn. Trong tổng số 119 DN niêm yết ngành xây dựng có tới 2/3 số DN có hệ số Z
rơi vào vùng cảnh bảo hoặc nguy hiểm (Bảng 2.17)
Bảng 2.16.Đánh giá chỉ số Z của các doanh nghiệp ngành xây dựng
2010 2011 2012 2013 2014
Vùng an toàn 68 66 35 28 28
Vùng cảnh báo 36 41 40 35 54
Tổng 119 119 119 119 119
Nhìn chung, trong suốt giai đoạn 2010-2014, chỉ số Z của ngành xây dựng
luôn nằm trong tình trạng báo động, có nguy cơ phá sản (năm 2013), hoặc thuộc
vùng nguy hiểm nguy cơ phá sản cao (2011, 2012, 2014). Tuy nhiên, năm 2014, xu
hướng hồi phục tăng lên thể hiện ở việc giảm các DN trong vùng nguy hiểm.
Biểu đồ 2.2: Diễn biến Z score ngành xây dựng
1,85 1,82
1,4 1,34 1,38
2010 2011 2012 2013 2014
Nguồn: Tính toán từ báo cáo tài chính công ty

Phone: 0972.162.399
87
2.2.3.2. Ngành vận tải:
Thực tế, các DN vận tải thời gian qua gặp nhiều khó khăn, nợ phải trả trên
vốn điều lệ cao, thậm chí vượt vốn điều lệ. Một số DN đầu tư và mở rộng quá
nhanh trong khi quản trị rủi ro yếu kémd. Các DN thua lỗ trong ngành vận tải trong
3 năm 2012-2014 gồm: CTCP Vận tải Vinaconex (VCV), CTCP Vận tải và Thuê
tàu biển Việt Nam (VST), CTCP Vận tải biển Việt Nam (VOS), CTCP Vận tải
Xăng dầu VIPCO (VIP), CTCP Vận tải biển Vinaship (VNA). Trong bảng 2.18, chỉ
số Z của các DN vận tải rất thấp, và giảm dần qua các năm.
Bảng 2.17.Đánh giá chỉ số Z” của các doanh nghiệp ngành vận tải- kho bãi
2010 2011 2012 2013 2014
Vùng an toàn 20 18 17 12 7
Vùng cảnh báo 18 23 20 15 25
Tổng 45 45 45 45 45
Bảng 2.18.
Nhóm DN có chỉ số Z cao nhất và thấp nhất ngành Vận tải – Kho bãi
Mã Đánh giá
Năm Năm Năm Năm Năm
CK 2010 2011 2012 2013 2014
DL1 4,014 5,01 3,97 4,67 3,10 An toàn
DXP 3,31 5,32 6,60 9,36 2,35 Cảnh báo
HMH 2,83 3,17 4,25 7,85 2,42 Cảnh báo

Nguy hiểm, có
HHG 1,21 0,65 0,53 0,76 2,02
dấu hiệu phục hồi
Nguy hiểm, có
MHC 0,02 0,13 0,19 0,27 1,07
Nguy hiểm, có
MNC 1,08 1,60 0.95 0.29 1,21
Trong nhóm các DN có chỉ số Z’’ cao thì chỉ có một DN thuộc vùng an toàn.
Tuy nhiên, nhóm các DN có chỉ số Z’’ thấp nhất thì đều có dấu hiệu phục hồi,
chuyển từ vùng nguy hiểm sang vùng cảnh báo. Trong đó, CTCP Hoàng Hà (HHG)

Phone: 0972.162.399
88
đã có kết quả kinh doanh ấn tượng vào năm 2014, chính thức xoá lỗ luỹ kế từ các
năm trước, giao dịch cổ phiếu HHG trên thị trường đã tăng mạnh (từ mức 2.000đ/cổ
phiếu đầu năm 2014 lên trên mệnh giá vào cuối năm 2015). Có nhiều nguyên nhân
giúp HHG tăng trưởng trở lại trong hoạt động kinh doanh nhưng có 3 lý do chủ yếu
là:
Thứ nhất, DN chủ động giảm dư nợ vay (vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn) từ
144 tỷ đồng năm 2012 xuống còn 119 tỷ đồng năm 2014, kết hợp với lãi suất cho
vay giảm, điều này đã giúp chi phí lãi vay giảm mạnh hơn 35% từ 25 tỷ đồng trong
năm 2012 xuống chỉ còn 16 tỷ đồng trong năm 2014.
Thứ hai, hoạt động vận tải tiếp tục ổn định qua các năm 2012, 2013 và 2014, trong
khi tòa nhà, bến xe và bãi đỗ bắt đầu phát sinh doanh thu, góp phần gia tăng doanh
thu thuần.
Cuối cùng, DN đẩy mạnh hoạt động thanh lý xe, phần lớn là các xe đã hết khấu hao
nhưng giá trị thanh lý vẫn cao, mang lại nguồn thu nhập đáng kể khoảng 13 - 14 tỷ
đồng, góp phần giúp biên lợi nhuận ròng quay trở lại xu hướng đi lên.
2.2.3.3. Ngành công nghiệp:
Trong giai đoạn 2010- 2014, chỉ số Z có xu hướng đi lên, mặc dù năm 2012
có sự sụt giảm nhẹ so với năm 2011. Đến năm 2013, ngành công nghiệp đã có dấu
hiệu phục hồi, nhất là công nghiệp chế biến chế tạo.
Bảng 2.19.Đánh giá chỉ số Z của các DN ngành công nghiệp
2010 2011 2012 2013 2014
Vùng an toàn 124 119 108 112 102
Vùng cảnh báo 47 53 57 58 65
Tổng 207 207 207 207 207
Bên cạnh đó, tiểu nhóm ngành nhựa_bao bì cũng có chỉ số Z-score ở mức
cao, tiêu biểu là CTCP Bao bì Thực vật (VPK), CTCP Bao bì Nhựa Tân Tiến
(TTP), CTCP Nhựa Bình Minh (BMP), CTCP Vicem Bao bì Bỉm Sơn (BPC),
CTCP Nhựa Tân Phú (TPP), CTCP Nhựa Thiếu niên Tiền Phong (NTP). Các DN

Phone: 0972.162.399
89
nằm trong vùng nguy hiểm, dễ rơi vào tình trạng phá sản là là CTCP In và Bao bì
Mỹ Châu (MCP), CTCP Tân Đại Hưng (TPC), CTCP Nhựa Đồng Nai (DNP),
CTCP Bao bì Nhựa Sài Gòn (SPP).
Ngày 1/1/2012, Chính phủ Việt Nam ban hành Luật Thuế bảo vệ môi trường,
trong đó đánh thuế lên các sản phẩm bao bì túi nilon có hại cho môi trường với mức
40.000đ/kg. Quy định này có nhiều chưa rõ ràng làm nhiều DN bị chịu mức thuế
này, do đó, giảm sự cạnh tranh hàng nội với hàng ngoại nhập, đặc biệt là hàng
Trung Quốc. Tuy nhiên, đến tháng 4/2013, quy định thu thuế này đã được thu hồi
do có nhiều phản ứng từ phía DN sản xuất. Sự kiện này cũng là một trong nguyên
nhân khiến Z-core của các DN trong ngành giảm sút so với năm trước.
Công nghiệp chế biến thực phẩm có chỉ số Z khá thấp. CTCP Vĩnh Hoàn
(VHC) và CTCP Tập đoàn Thuỷ sản Minh Phú (MPC) là 2 DN có chỉ số Z tốt nhất
trong tiểu nhóm ngành này. Đây hai DN chế biến cá tra và tôm có tỷ lệ tăng trưởng
doanh thu khá cao, bình quân trên 20% trong giai đoạn 2010-2014 nhờ có nhiều lợi
thế về thị trường, mạng lưới khách hàng, chất lượng sản phẩm và quy trình sản xuất
kinh doanh khép kín.
2.2.3.3. Nhóm Nông- Lâm – Thuỷ sản
Nhìn chung các DN được xét trong nhóm ngành này có chỉ số Z-score tương
đối cao và đồng đều.
Bảng 2.20. Chỉ số Z-score ngành Nông -Lâm -Thuỷ sản
Z-score
Mã Đánh giá
Năm 2010 Năm 2011 Năm 2012 Năm 2013 Năm 2014
DPR 6,92 4.78 4.23 3.34 3,67 An toàn
DRC 5,38 3.21 2.74 2.76 4,01 An toàn
HRC 9,76 4.54 3.57 3.56 4,01 An toàn
PHR 3,44 2.97 2.92 2.23 3,22 An toàn
SRC 2,02 2.27 3.37 3.90 3,51 An toàn
TNC 7,15 4.55 4.81 7.18 5,87 An toàn
TRC 6,24 4.76 6.28 2.64 5,07 An toàn
Có 4 trong số 7 DN thuộc nhóm ngành Nông- Lâm- Thuỷ sản đang xét có
chỉ số Z- score rất cao là: CTCP cao su Thống Nhất (TNC), CTCP cao su Tây Ninh

Phone: 0972.162.399
90
(TRC), CTCP cao su Đồng Phú (DPR), CTCP Cao su Hòa Bình (HRC). Đặc điểm
chung của 4 DN này là có lịch sử phát triển lâu đời, nhà máy được đặt ở vùng Đông
Nam Bộ − cùng với nguồn nguyên liệu chủ yếu là cao su.
DN CP cao su Thống Nhất (TNC) có Z-score năm 2013 rất lớn = 7.1865.
Mặc dù năm trước đó chỉ số Z-score của DN cũng không hề nhỏ nhưng trong năm
2013 có sự tăng cao đột biến. Nguyên nhân là do:
● Nhà máy sơ chế ổn định về chất lượng sản phẩm, hệ thống xử lý nước thải
được đánh giá đạt tiêu chuẩn về môi trường, thuận lợi cho việc ổn định kế
hoạch về chế biến
● Nguồn nguyên liệu được tăng cường củng cố nâng cao chất lượng ngay tại
vườn cây
● DN xây dựng được mức độ tín nhiệm cao đối với các đối tác chiến lược
trong và ngoài nước
● Nhà nước vẫn giữ cổ phần chi phối nên DN vẫn được thừa hưởng những
chính sách chung về maketing, đào tạo và chuyển giao các kỹ thuật tiên tiến
về ngành, chính sách mở rộng diện tích trồng sang các nước láng giềng như
Lào, Campuchia
Ngược lại với cao su Thống Nhất là Cao su Tây Ninh (TRC), nếu như chỉ số Z các
năm trong giai đoạn 2010-2014 đều cao thì duy nhất năm 2013, chỉ số này chỉ còn
2.64. Nguyên nhân của sự sụt giảm này là do một số nguyên nhân sau:
● Doanh thu thuần bị sụt giảm nghiêm trọng ( 74% so với 2012)
● Vị thế DN bị đánh giá thấp dẫn đến giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu bị
đánh giá thấp
● Lợi nhuận giữ lại dùng để tái đầu tư thấp
● EBIT thấp
Tuy nhiên, xét trên toàn ngành thì đây là ngành duy nhất có hệ số Z khá an toàn với
chỉ số Z năm 2014 đều lớn hơn 2,99.

Phone: 0972.162.399
91
2.3. KHẢO SÁT THỰC TRẠNG QTRRTC TẠI CÁC DN VIỆT NAM
2.3.1. Giới thiệu khảo sát
Hoạt động QRTTC ở các DN bao gồm nội dung cơ bản sau: Nhận diện rủi ro
tài chính, đo lường rủi ro tài chính, kiểm soát rủi ro tài chính và tài trợ rủi ro khi tổn
thất xảy ra. Tuy nhiên, không phải tất cả DN đều thực hiện đầy đủ các nội dung
QTRRTC nói trên. Điều này phụ thuộc vào nhận thức, khả năng tài chính và đặc
điểm hoạt động sản xuất kinh doanh của chính DN đó.
Để có được thông tin về thực trạng QTRRTC tại các DN niêm yết Việt nam,
tác giả đã sử dụng phối hợp thông tin sơ cấp và thứ cấp. Các thông tin thứ cấp
được thu thập thông qua các báo cáo tài chính, báo cáo ngành, các báo cáo, bài viết
…có liên quan được đăng tải trên các tạp chí và internet. Nguồn thông tin thứ cấp
rất quan trọng được sử dụng trong phần này là “Báo cáo khảo sát về tình hình thực
tiễn quản trị rủi ro ở các DN niêm yết tại Việt nam “ do UBCKNN và E&Y thực
hiện trong 2 năm 2012 và 2013. Đây là báo cáo được thực hiện rất quy mô nhằm
đánh giá hoạt động quản trị rủi ro của DN niêm yết Việt Nam trong thời gian vừa
qua.
Ngoài ra, tác giả đã tiến hành khảo sát thông qua bảng hỏi về công tác nhận
diện, đo lường và kiểm soát rủi ro tài chính tại các DN niêm yết Việt nam. Để đồng
nhất về mặt số liệu, danh sách DN được lựa chọn cũng chính là danh sách DN được
UBCK và E&Y sử dụng để khảo sát trước đó nhưng không bao gồm một số DN
chứng khoán và ngân hàng.
* Phương pháp điều tra:
Cách thiết kế bảng hỏi: Bảng hỏi đã được xây dựng nghiêm túc và được gửi đến
một số chuyên gia để xin ý kiến nhận xét. Bảng hỏi khảo sát mẫu cũng được gửi
đến một số DN để đảm bảo tính rõ ràng, dễ hiểu và sát với thực tế của những câu
hỏi trong phiếu khảo sát. Điều này đặc biệt quan trọng vì QTRRTC là lĩnh vực còn
mới mẻ ở Việt Nam, do đó, những thuật ngữ trong lĩnh vực này còn khá xa lạ với
DN. Sau khi nhận được phản hồi từ khảo sát mẫu, bảng khảo sát chính thức được
đưa ra.

Phone: 0972.162.399
92
Bảng khảo sát cuối cùng được thiết kế như sau:

Thông tin chung về DN khảo sát và người
được khảo sát
Thông tin khái quát về RRTC và

QTRRTC
Phần 1: Nhận thức của DN về Nhận diện

quản trị rủi ro RRTC
Phần 2: Quy trình QTRRTC Đo lường RRTC
Công cụ phái sinh Kiểm soát
Tổ chức thực hiện
Nguồn: Thiết kế cho nghiên cứu

Đối tượng trả lời khảo sát: là Giám đốc, Giám đốc Tài chính, Trưởng phòng Tài
chính hoặc Kế toán trưởng, Trưởng phòng Quản lý rủi ro của các DN niêm yết trên
thị trường chứng khoán Việt nam.
Cách thức thực hiện: Các phiếu khảo sát được gửi đến 362 DN theo mẫu đã chọn
(gồm 189 DN niêm yết trên HOSE và 173 DN niêm yết trên HNX) qua đường bưu
điện, một số DN được gửi qua email. Sau hơn 1 tháng, đã nhận được phản hồi từ
105 DN, chiếm (29%).
Thông tin về các DN trả lời phiếu khảo sát: Trong tổng số 362 phiếu khảo sát
được phát ra, có 105 phiếu khảo sát được thu về, trong đó có 94 phiếu đạt yêu cầu.
Tác giả đã chọn thêm 6 phiếu khảo sát tốt nhất trong những phiếu gửi về, gọi điện
thoại trực tiếp để có số lượng 100 phiếu có thể sử dụng được.
Cụ thể như sau:
Số lượng DN được khảo sát trong từng ngành Niêm yết
Bất động sản Xây dựng Vận tải Nông nghiệp Công nghiệp HOSE HNX
11 12 17 5 55 37 63
Nguồn: Khảo sát của tác giả

Phone: 0972.162.399
93
2.3.2. Kết quả khảo sát công tác QTRRRC của DN phi tài chính niêm yết trên
TTCK Việt Nam
2.3.2.1. Công tác nhận diện rủi ro tài chính
Trong phiếu khảo sát do tác giả thực hiện, nhận diện rủi ro tài chính được thể
hiện ở các câu hỏi từ 20-25. Có tới 81 % các DN thường xuyên nhận diện các rủi ro
tài chính mà họ gặp phải và có tới 70% các DN cho rằng họ nhận diện sớm được
các rủi ro tiềm tàng. Số lượng các DN sử dụng dịch vụ của DN tư vấn để nhận diện
rủi ro khá khiêm tốn, chiếm 22% (Bảng 2.19). Trong đó, phần lớn các câu trả lời
cho thấy DN nhận diện rủi ro thông qua phân tích các chỉ tiêu tài chính căn bản.
Kết quả này cũng tương đồng với khảo sát của EY và UBCKNN năm 2012.16
Bảng 2.21.Nhận diện rủi ro tài chính ở các DN Việt Nam
Tiêu chí So với Chi tiết theo nhóm ngành

tổng BDS XD NN CN VT
(%)
Nhận diện rủi
ro tài chính
81% 72,7% 83,3%% 60 % 85,4% 76,4%
Số DN sử dụng
22% 27,7% 33,3% 0% 25,4% 5,8%
dịch vụ tư vấn
Điều đáng mừng là có đa số các DN đã bắt đầu quan tâm đến rủi ro theo
ngành và bắt đầu có chương trình chủ động đối phó với những thay đổi của môi
trường kinh doanh [16,17].
Về nhận diện rủi ro tài chính, có một tỷ lệ lớn các DN phân tích báo cáo tài
chính, thể hiện có tới 72% DN lựa chọn. Có tới 60 % các DN cho rằng báo cáo tài
chính giúp họ đánh giá kịp thời về rủi ro tài chính xảy ra (câu 22).
Bảng 2.22.Tính hữu ích của BCTC trong việc nhận diện RRTC
Không bao giờ Hiếm khi Thỉnh thoảng Hữu ích Rất hữu ích
Mức độ
0% 12% 22% 60% 6%
phần trăm
16
Theo khảo sát năm 2012 của E&Y và UBCKNN, có 44% đối tượng tham gia khảo sát cho rằng các tiêu
chí cảnh báo sớm nhằm nhận diện rủi ro chủ yếu tập trung ở mảng tài chính, kế toán và chủ yếu dựa trên các
chỉ số tài chính.

Phone: 0972.162.399
94
Khảo sát thuyết minh báo cáo tài chính về rủi ro tài chính theo Thông tư 210/
BTC-2009 của các DN cho thấy, các DN báo cáo tương đối đầy đủ về rủi ro tài
chính gặp phải. Đã có một bộ phận DN nhận diện được rằng họ không chịu ảnh
hưởng xấu bởi một loại rủi ro nào đó. Chẳng hạn: CTCP địa ốc Chợ Lớn nhận thấy
DN có gặp rủi ro tín dụng thương mại, thể hiện ở khoản phải thu tăng cao nhưng
các rủi ro khác thì không đáng kể; trong khi đó, CTCP Sonadezi Long Thành – SZL
ghi rất rõ ràng trong thuyết minh báo cáo tài chính năm 2012 là DN không gặp rủi
ro lãi suất. Bên cạnh đó, tỷ lệ DN báo cáo về quản trị rủi ro theo Thông tư 210/
BTC-2009 đã tăng lên. Nếu như năm 2011 là năm Thông tư 210/ BTC-2009 có hiệu
lực, có rất nhiều DN ở cả hai sàn chưa báo cáo hoặc trong diện UBCKNN buộc báo
cáo bổ sung thì từ năm 2012 trở đi, hiện tượng này đã không còn. Điều này cho
thấy, các DN đã bắt đầu làm quen với việc công khai và minh bạch tình hình
QTRRTC của DN.
Tuy nhiên, việc nhận diện rủi ro vẫn mang tính chất hình thức. Theo Thông
tư 210/2009/TT- BTC thì các DN phải báo cáo các rủi ro thị trường (bao gồm rủi ro
lãi suất, rủi ro tỷ giá, rủi ro biến động giá), rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản với
yêu cầu mô tả bản chất rủi ro phát sinh và biện pháp phòng ngừa. Trên thực tế, việc
mô tả bản chất rủi ro phát sinh vẫn nặng về thủ tục hành chính và dựa trên lý thuyết
chứ chưa xuất phát từ tình hình thực tế của DN. Qua khảo sát báo cáo tài chính các
DN niêm yết qua các năm, tác giả nhận thấy rằng: Mặc dù thuộc các nhóm ngành
khác nhau, nhưng việc nhận diện các rủi ro phát sinh của các DN tương đối giống
nhau giữa các năm và giữa các DN với nhau. Các DN đều chỉ tập trung vào liệt kê
các rủi ro tài chính có thể có và nêu khái niệm về rủi ro mà không tập trung phân
tích rủi ro trọng yếu. Những rủi ro tài chính được đề cập đến trong thuyết minh báo
cáo tài chính của DN đều là những rủi ro mà bất cứ DN nào cũng gặp phải chứ chưa
đặc trưng cho từng ngành. Chính vì thế mà rủi ro của DN qua các năm tương đối
giống nhau. Điều này cho thấy DN vẫn chưa hoàn toàn hiểu hết được tầm quan
trọng cũng như lợi ích của quản trị rủi ro. Hơn nữa, việc chỉ có 22% DN sử dụng
dịch vụ của các DN tư vấn để phân tích rủi ro hay phát hiện rủi ro thể hiện nhận
thức và tính chuyên nghiệp của các DN Việt Nam trong QTRRTC chưa cao. Bởi vì,
các DN tư vấn với kinh nghiệm và đội ngũ chuyên nghiệp sẽ có sự phân tích kỹ
lưỡng, cụ thể với từng thương vụ cho đến toàn bộ hoạt động kinh doanh tổng thể để
có thể phát hiện sớm các rủi ro tiềm tàng của DN.

Phone: 0972.162.399
95
2.3.2.2. Công tác đo lường rủi ro tài chính:

Kết quả khảo sát cho thấy:
Có 25% DN cho rằng công nghệ, kỹ thuật đo lường rủi ro tài chính đang áp dụng
tại DN không đo lường kịp thời rủi ro tài chính của DN. 65% cho rằng chỉ đo lường ở
mức độ bình thường. Chỉ có 11/65 DN (chiếm 23 %) có sử dụng dịch vụ thuê ngoài. Tuy
nhiên, qua thông tin thu thập từ khảo sát và báo cáo tài chính của các DN thì một số các
dịch vụ thuê ngoài đều là của DN bảo hiểm, thông qua việc mua bảo hiểm; do đó, trên
thực tế, có rất ít các DN sử dụng dịch vụ thuê ngoài để phân tích, đo lường rủi ro. Ngoài
ra, các DN có khuynh hướng thuê tư vấn quản trị rủi ro phục vụ một giai đoạn chuyển
đổi hay tái cơ cấu chỉ khi cổ đông chiến lược yêu cầu.
Đối với câu hỏi về phương pháp định lượng sử dụng trong đo lường rủi ro tài
chính (câu 27) thì có tới 68% câu trả lời là “ Chưa bao giờ”, chỉ có rất ít các câu trả
lời là “ Thỉnh thoảng” (32%”); không có câu trả lời nào cho 2 mục “ Thường
xuyên “ và “ Rất thường xuyên”.
Khảo sát thuyết minh báo cáo tài chính của các DN cho thấy, các DN chủ
yếu đo lường 2 rủi ro là rủi ro lãi suất và rủi ro tỷ giá. Cách thức thực hiện chủ yếu
là xem xét và dự đoán mức độ tổn thất xảy ra nếu lãi suất hoặc tỷ giá tăng lên/giảm
xuống một mức độ phần trăm nhất định nào đó.
Bảng 2.21 và 2.22 dưới đây trích phần thông tin đo lường độ nhạy cảm lãi
suất và tỷ giá trong năm 2014 từ báo cáo tài chính của DN Hoàng Anh Gia Lai
(HAG). Không chỉ có HAG mà các DN khác cũng có báo cáo tương tự .
Bảng 2.23: Độ nhạy rủi ro lãi suất của DN HAG trong năm tài chính 2014
Tăng/giảm Ảnh hưởng đến
điểm cơ lợi nhuận trước
bản) thuế (ngàn đồng)
Cho năm tài chính kết thúc ngày 31/12/2014
VIỆT NAM ĐỒNG +300 (183.658.528)
VIỆT NAM ĐỒNG -300 183.658.528
VIỆT NAM ĐỒNG +300 (90.540.894)
VIỆT NAM ĐỒNG -300 90.540.894
Nguồn : Trích báo cáo tài chính của HAG

Phone: 0972.162.399
96
Bảng 2.24: Độ nhạy rủi ro tỷ giá của DN HAG trong năm tài chính 2014
Thay đổi Ảnh hưởng đến
tỷ giá (%) lợi nhuận trước
thuế (ngàn đồng)
VIỆT NAM ĐỒNG +1 (31.524.936)
VIỆT NAM ĐỒNG -1 31.524.936
VIỆT NAM ĐỒNG +1 (12.080.592)
VIỆT NAM ĐỒNG -1 12.080.592
Nguồn : Trích báo cáo tài chính của HAG
Điều đáng bàn ở đây là tại sao lại chọn tỷ lệ phần trăm biến động như vậy thì
các DN không giải thích và cũng không có căn cứ xác đáng cho lựa chọn này. Hiện
tượng này không xảy ra tập trung vào một ngành nào mà phổ biến ở tất cả các
ngành được khảo sát cho thấy các DN Việt Nam chưa chú trọng đến đo lường tác
động của rủi ro. Hơn nữa, có một hiện tượng là tỷ lệ DN có hoạt động xử lý rủi ro
cao hơn tỷ lệ DN có hoạt động phân tích & đánh giá rủi ro. Một số DN cho biết
rằng công tác phân tích rủi ro vẫn còn lúng túng và chưa thực sự dựa trên cơ sở
khoa học. Như vậy, các DN đang đặt trọng tâm vào việc giải quyết /xử lý rủi ro khi
nó đã thực sự xảy ra chứ không chú trọng đến kiểm soát trước khi rủi ro xảy ra.17
Trong khi đó, các chuyên gia đều cho rằng, đo lường rủi ro tài chính là việc
rất quan trọng. Vì từ đó, DN mới xác định được những rủi ro nào mang đến tổn thất
lớn trong DN và xếp hạng rủi ro theo mức độ ưu tiên cần đối phó. Để QTRRTC,
thông thường các DN sẽ tập trung vào 20% các rủi ro tài chính sẽ gây ra 80% tổn
thất cho DN. Tuy nhiên, không đo lường kịp thời mức độ tổn thất thì DN không thể
ra quyết định về kiểm soát rủi ro.
2.3.2.3. Công tác kiểm soát rủi ro tài chính tại các DN Việt nam
Với câu hỏi” DN sử dụng các biện pháp kiểm soát rủi ro tài chính nào sau
đây: tránh rủi ro, hạn chế rủi ro, chuyển giao rủi ro ?.” Câu trả lời của 27 DN là
“né tránh rủi ro”, còn lại là hạn chế và chuyển giao rủi ro. Đây là một điều đáng
mừng vì đa số các DN đã có ý thức về các biện pháp để kiểm soát rủi ro. Tuy nhiên,
17
Khảo sát EY -2013

Phone: 0972.162.399
97
né tránh rủi ro chỉ nên coi là một hoạt động trong quản trị rủi ro. Nếu DN né tránh
tất cả các loại rủi ro thì DN cũng mất đi cơ hội kinh doanh của mình. Vấn đề là DN
cần xác định đâu là rủi ro không thể chấp nhận, cần phải né tránh/ hoặc nên kết hợp
với hoạt động khác /hoặc chỉ thực hiện trong một số trường hợp nhất định. PGS.TS
Nguyễn Thị Ngọc Trang cũng đã nhận xét: “Phòng ngừa rủi ro hiện nay chỉ mang
tâm lý ngắn hạn và mang tính tình thế. Chúng ta chưa xây dựng một cách tiếp
cận quản trị rủi ro DN trong chiến lược kinh doanh.”
Để khảo sát về công tác kiểm rủi ro tài chính tại DN, tác giả đã thiết kế thành
2 phần: i) các biện pháp sử dụng công cụ phái sinh và bao thanh toán; ii) các biện
pháp sử dụng công cụ khác.
Sử dụng công cụ phái sinh và bao thanh toán để kiểm soát RRTTC:
Đối với công cụ phái sinh, kết quả phỏng vấn DN niêm yết cũng khẳng định:
các DN sử dụng nhiều nhất là hợp đồng kỳ hạn, sau đó đến hợp đồng hoán đổi và
hợp đồng quyền chọn. Bao thanh toán mặc dù mang lại nhiều tiện ích như theo dõi
khoản phải thu, ứng vốn trước và thu nợ hộ nhưng vẫn chưa được sử dụng nhiều.
Bảng 3.22 và 3.24 dưới đây cho biết cho biết mức độ am hiểu và tình hình sử dụng
các công cụ này tại DN Việt Nam.
Như vậy, các DN Việt Nam quen thuộc hơn với hợp đồng kỳ hạn. Các DN
sử dụng công cụ phái sinh nhiều nhất là nhóm ngành công nghiệp. CTCP quốc tế
Sơn Hà (SHI), CTCP Nhựa thiếu niên Tiền Phong (NTP), CTCP Cát Lợi (CLC),
CTCP đường Biên Hòa (BHS)… sử dụng công cụ tài chính phái sinh để phòng
ngừa, hạn chế rủi ro tài chính do biến động tỷ giá. CTCP dầu thực vật Tường An
(TAC) sử dụng hợp đồng quyền mua ngoại tệ. CTCP Tập đoàn Ma San (MNS) sử
dụng hợp đồng kỳ hạn.CTCP cà phê An Giang (AGC) và các DN hoạt động trong
lĩnh vực sản xuất cà phê có trụ sở chủ yếu ở Đồng Nai, Đắc Lắc, Gia Lai tham gia
kinh doanh tại Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột (BCEC). Giải pháp này
giúp các DN phòng ngừa rủi ro do biến động giá cà phê khi tham gia vào thị trường
giao ngay và giao sau theo từng kỳ hạn.

Phone: 0972.162.399
98
Bảng 2.25: Mức độ am hiểu về Công cụ phái sinh và Bao thanh toán
Hợp Hợp Bao
Hợp
đồng đồng Hợp đồng thanh
Mức độ sử dụng (%) đồng kỳ
Tương Quyền hoán đổi toán
hạn
lai chọn
Hoàn toàn không am hiểu 8 17 15 10 12
Ít am hiểu 29 51 49 58 37
Bình thường 41 20 21 18 44
Rất am hiểu 22 12 15 14 17
Cực kỳ am hiểu 0 0 0 0 0
Tổng cộng 100% 100% 100% 100% 100%
Bảng 2.26: Tình hình sử dụng Công cụ phái sinh và Bao thanh toán để kiểm
soát rủi ro tài chính
Hợp Hợp đồng Hợp Bao
Hợp đồng
Mức độ sử dụng (%) đồng
tương lai
Quyền đồng thanh
kỳ hạn chọn hoán đổi toán
Hoàn toàn không sử dụng 22 24 30 21 30
Ít sử dụng 48 51 42 63 42
Bình thường 21 15 23 9 23
Thường xuyên sử dụng 9 10 5 7 5
Rất thường xuyên 0 0 0 0 0
Tổng cộng 100% 100% 100% 100% 100%
Nguồn: Các bảng 2.23, 2.24 được tính toán từ điều tra của tác giả
Nguyên nhân lớn nhất ngăn trở việc sử dụng công cụ phái sinh và bao thanh
toán được các DN thừa nhận, theo kết quả của cuộc khảo sát, là do chưa am hiểu và
nhận thức đầy đủ về sản phẩm phái sinh và bao thanh toán. Bên cạnh đó, tâm lý
ngại trách nhiệm càng làm cho các DN thiếu kiên quyết trong việc sử dụng công cụ
ngừa rủi ro.
Bảng 2.27: Nguyên nhân cản trở các DN Việt Nam sử dụng Công cụ phái sinh
và Bao thanh toán
Nguyên nhân Tỷ lệ (%)
DN chưa am hiểu và nhận thức đầy đủ và SPPS và BTT 35
Tâm lý ngại trách nhiệm 29
SPPS và BTT ở VN hiện nay không đáp ứng được nhu cầu DN 24
Pháp lý chưa rõ ràng 7
Thiệt hại do rủi ro không lớn 5
Tổng 100%
Nguồn: Điều tra của tác giả

Phone: 0972.162.399
99
Hiện nay, bao thanh toán còn đang sử dụng ở mức thấp. Theo Tổ chức Bao
thanh toán quốc tế - FCI (Factors Chain International), bao thanh toán là một dịch
vụ tài chính trọn gói bao gồm sự kết hợp giữa tài trợ vốn hoạt động, phòng ngừa rủi
ro tín dụng, theo dõi các khoản phải thu và dịch vụ thu hộ. Nghĩa là bao thanh toán
là một dịch vụ tài chính hỗn hợp từ hoạt động thanh toán, tín dụng, quản lý nợ và
bảo hiểm. Hiện nay, DN Việt Nam phần lớn phụ thuộc nhiều vào phương thức
thanh toán L/C, T/T, D/P…mà quên mất rằng, các nhà nhập khẩu lớn trên thế giới
đều ưa thích trả chậm và từ chối yêu cầu mở thư tín dụng (bởi thư tín dụng chỉ được
mở khi hai bên không tin tưởng lẫn nhau).
Sử dụng công cụ tài chính khác để kiểm soát rủi ro tài chính:
Các câu hỏi trong nội dung này được thiết kế cho từng rủi ro cụ thể. Chi tiết
được trình bày trong các bảng dưới đây.
Bảng 2.28.Kiểm soát rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro lãi suất
bằng các công cụ tài chính khác
Điểm trung bình phân theo nhóm
Diễn giải ngành
BĐS XD CN NN VT
Xác định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu 3,7 3,3 3,6 3,2 3,3
Theo dõi chặt chẽ khoản vay về thời 4,2 4,5 4,3 4,2 4,1
gian, quy mô và lãi suất
Cân đối dòng tiền vào/ra trong DN 2,8 2,9 3,1 3,2 3,0
Nâng cao chất lượng thẩm định dự án 4,1 4,3 3,5 2,9 3,2
Thực hiện nghiêm túc các quy định về 3,9 4,1 4,0 3,9 3,8
thời hạn trong kinh doanh và đầu tư
Kết quả khảo sát cho thấy, phần lớn các DN “theo dõi chặt chẽ khoản vay
về thời gian, quy mô và lãi suất” và “xác định cơ cấu vốn mục tiêu” .Mức điểm trên
4 cho thấy theo dõi chặt chẽ khoản vay là phương án nhiều DN lựa chọn nhất. “Xác
định cơ cấu vốn mục tiêu” cũng có điểm số cao, trên 3 điểm. Biện pháp “ Thực hiện
nghiêm túc quy định về thời hạn trong kinh doanh và đầu tư” được các DN xây
dựng đánh giá cao. Điều này có ảnh hưởng rất lớn vì các DN xây dựng thường có
quy mô vốn lớn, nếu chậm trễ tiến độ sẽ làm tăng khoản lãi phải trả. Tuy nhiên,
trong bối cảnh bất động sản xuống giá như thời gian vừa qua, chỉ có các DN có tiềm

Phone: 0972.162.399
100
lực kinh tế mạnh, đồng thời công tác marketing bán hàng tốt thì mới đảm bảo tiến
độ công trình.
Với câu hỏi “ Khi cân nhắc huy động thêm vốn, ông/bà căn cứ vào đâu để
huy động vốn cho DN”(câu 5), có 45% DN ưu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu, 32 %
DN sử dụng vốn vay, 8% DN không có kế hoạch về ưu tiên sử dụng nguồn vốn nào
và 12% DN dựa vào số liệu trong quá khứ. Điều này phù hợp với những gì đã xảy
ra trên thị trường. Sau một thời gian dài dựa vào lợi thế của đòn bẩy tài chính thì rất
nhiều DN đã chú trọng xây dựng cấu trúc vốn nghiêng về vốn chủ sở hữu. Nhiều
nhóm ngành như xây dựng- bất động sản đã từng vay vốn rất nhiều các năm trước
để lợi dụng đòn bẩy tài chính thì bắt đầu chuyển sang sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều
hơn. (Bảng 2.27)
Bảng 2.29.So sánh tỷ lệ tăng trưởng vốn vay và tăng trưởng vốn chủ sở hữu
của các DN niêm yết
Đơn vị tính : Tỷ đồng
Năm Tổng nợ Tăng VCSH Tăng Nợ
vay trưởng trưởng vay/VCSH
2010 247.447 - 450.574 - 54,9%
2011 291.560 17,83% 513.941 14,06% 56,7%
2012 315.075 8,06% 572.751 11,44% 55,0%
2013 334.428 6,14% 647.338 13,02% 51,7%
2014 338.151 1,11% 702.159 8,47% 48,2%
Nguồn: Vietstock
Bảng 2.30.Kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại bằng công cụ tài chính khác
Diễn giải Điểm trung bình phân theo nhóm ngành

BĐS XD CN NN VT
Lập bảng theo dõi về khách hàng 4,8 4,6 4,6 4,5 4,4
Xây dựng chính sách tín dụng thương mại 4,1 3,8 4,0 4,1 3,9
Xây dựng hệ số tín nhiệm về khách hàng 2,7 3,2 3,1 2,5 2,8
Sử dụng dịch vụ bao thanh toán 2,1 2,4 3,3 2,1 2,5
“ Lập bảng theo dõi về khách hàng” và “ Xây dựng chính sách bán chịu” là
cách thức kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại phổ biến nhất, do đó mức điểm cao
hơn. Các DN còn yếu trong việc đánh giá hệ số tín nhiệm khách hàng, chưa xây
dựng được hệ số chỉ tiêu để đánh giá hệ số tín nhiệm khách hàng trong dài hạn. Bao

Phone: 0972.162.399
101
thanh toán chưa được sử dụng nhiều ở các DN Việt Nam. Ngành sử dụng bao thanh
toán nhiều nhất là công nghiệp với 3,3 điểm.
Bảng 2.31.Kiểm soát rủi ro biến động giá bằng các công cụ tài chính khác
Điểm trung bình phân theo nhóm ngành
Diễn giải
BĐS XD CN NN VT
Mua vật liệu/hàng hoá dữ trữ 3,5 3,8 4,3 3,7 4,0
Đa dạng nguồn cung cấp 3,3 3,8 3,7 3,4 3,1
Bán” non” sản phẩm 1,0 1,2 1,0 1,0 1,0
Thiết lập chặt chẽ mối quan hệ giữa 3,3 3,2 3,2 3,1 2,8
Nhà cung cấp- DN- Nhà phân phối
Hầu hết các DN đều đối phó với rủi ro biến động giá bằng cách mua vật liệu dự
trữ, đồng thời mua hoặc bán hàng với nhiều đối tác. Tuy nhiên, việc thiết lập kênh phân
phối theo chuỗi giá trị giữa nhà cung cấp – DN và Nhà phân phối còn yếu.
Bán “non” sản phẩm là biện pháp thông thường sử dụng cho ngành nông
nghiệp, ít xuất hiện ở ngành khác, Tuy nhiên, trong khảo sát này, biện pháp này
không được DN nông nghiệp nào lựa chọn bởi vì đây là biện pháp tình thế, rơi vào
tình trạng rất khó khăn DN mới dùng đến biện pháp này. Tuy nhiên, có 2 DN xây
dựng đã “bán non” dự án. Điều này cũng khá phổ biến trong giai đoạn 2011-2012 ở
các DN xây dựng bất động sản. Tuy nhiên, thời gian gần đây, tình hình kinh doanh
của 2 ngành này đã có dấu hiệu đi lên.
Bảng 2.32. Kiểm soát rủi ro tỷ giá bằng các công cụ tài chính khác
Điểm trung bình phân theo nhóm
Diễn giải ngành
BĐS XD CN NN VT
Dự trữ ngoại tệ 2,4 3,3 3,6 3,1 3,0
Mua bán ngoại tệ và VNĐ trên thị 1,8 3,8 3,4 2,7 2,4
trường tiền tệ
Vay mượn bằng ngoại tệ (thay cho 2,0 3,5 3,3 2,2 3,2
VIỆT NAM ĐỒNG)
Sử dụng hợp đồng xuất nhập khẩu song
hành (nếu có hợp đồng xuất hoặc nhập 1,0 2,3 3,1 2,4 1,0
khẩu thì sẽ tạo ra hợp đồng nhập hoặc
xuất bằng chính ngoại tệ đó để triệt tiêu
rủi ro)
Sử dụng đồng tiền thứ 3 ít biến động 2,3 2,6 2,8 2,2 2,4
trong thanh toán.

Phone: 0972.162.399
102
Đối với rủi ro tỷ giá, nhóm ngành công nghiệp là nhóm ngành áp dụng biện
pháp xuất nhập khẩu song hành nhiều nhất. Trên thực tế, việc sử dụng hợp đồng
xuất nhập khẩu song hành hơi khó khăn vì trong thời gian ngắn, rất khó để tìm kiếm
hợp đồng xuất /nhập tương tự. Tuy nhiên, các DN có giá trị nhập khẩu nhiều thường
gia tăng xuất khẩu để bù trừ. Chẳng hạn, trong năm 2014, thép Hòa Phát (HPG) đã
đẩy mạnh xuất khẩu phôi ra nước ngoài với thị trường chính là các nước ở khu vực
ASEAN (chủ yếu là Philippines) với sản lượng phôi xuất khẩu bình quân khoảng
20.000 tấn/tháng với giá bán khoảng 11 triệu đồng/tấn (giá thời điểm 2014)18.
Phương án, vay mượn bằng ngoại tệ được nhiều DN lựa chọn với điểm số
khá cao (trừ nhóm ngành bất động sản). Trên thực tế, trong bối cảnh nền kinh tế còn
nhiều khó khăn do nhu cầu nội địa thấp, tín dụng ngoại tệ gắn liền với tăng trưởng
xuất nhập khẩu là một điểm sáng trong việc hỗ trợ nền kinh tế. Các DN cân nhắc
hơn thiệt về chi phí vay vốn và rủi ro trong việc vay ngoại tệ với tiền đồng là lẽ
đương nhiên. Trong năm 2014, nhiều DN được hưởng lợi từ vay vốn bằng USD vì
lãi suất vay rẻ, tránh được rủi ro lãi suất.
Khảo sát các báo cáo tài chính, biện pháp sử dụng đồng tiền thứ 3 ít biến
động trong thanh toán cũng khá thấp, chủ yếu các DN giao dịch bằng đô la và
EURO, chỉ một số ít các DN sử dụng đồng tiền khác là nước có hoạt động kinh
doanh trực tiếp, ví dụ đồng LAK của Lào….Do đó, điểm cho biện pháp này ở mức
dưới 3.
2.3.2.4. Các biện pháp tài trợ chi phí và thiệt hại cho rủi ro tài chính
Tác giả không xây dựng câu hỏi về nội dung này, tuy nhiên, qua khảo sát các
báo cáo tài chính và tình hình thực tế các DN cho thấy các DN tài trợ các chi phí và
thiệt hại về rủi ro theo các cách sau:
*Chấp nhận rủi ro và khắc phục bằng quỹ dự phòng:
Trong nhiều trường hợp, DN không thể né tránh rủi ro mà phải học cách
chấp nhận rủi ro. Nếu rủi ro xảy ra, một trong các cách mà DN thường làm là lập
quỹ dự phòng rủi ro. Khảo sát báo cáo tài chính các DN thì 2 khoản dự phòng được
DN chú ý nhiều nhất là dự phòng khoản phải thu và dự phòng hàng tồn kho.
18
http://www.baomoi.com/Lai-vay-USD-thap-nhung-rui-ro-ty-gia-cao/c/14207590.epi

Phone: 0972.162.399
103
* Bán tài sản:

Chỉ một số ít các DN ghi nhận có bán tài sản để bù đắp tổn thất xảy ra. Trên
thực tế, năm 2010, DN cổ phần (CTCP) Hàng hải Đông Đô (DDM) bị lỗ 74,31 tỉ
đồng và bị phạt lãi quá hạn (khoảng 150% so với lãi suất vay). Do đó, DN tiến hành
thủ tục chào bán rộng rãi tàu chở hàng khô Đông Phong. Ngoài ra, DN này cũng
bán tàu container chuyên dụng Đông Mai và Đông Du, chuyển nhượng quyền sử
dụng đất và tài sản trên đất ở số 11 đường Biệt Thự (Nha Trang) nhằm tăng cường
năng lực tài chính của DN.
Với CTCP dược Viễn Đông (DVD) thì dù năm 2010 vẫn có lãi nhưng bán
một số tài sản hiện có để thanh toán khoản lãi vay 728 tỉ đồng (tính đến cuối năm
2010), đồng thời để bổ sung nguồn vốn hoạt động. Cụ thể đối với Nhà máy Lili of
France, DN bán cho Ngân hàng An Bình với giá tương đương khoản đầu tư ban đầu
là 300 tỉ đồng và sau đó DVD sẽ thuê lại nhà máy này để duy trì hoạt động sản xuất.
DVD cũng bán thửa đất dự định xây trụ sở tại số 88 đường Lũy Bán Bích (Q.Tân
Phú, TP.HCM) có giá trị sổ sách là 26,3 tỉ đồng và bán số cổ phiếu Savifarm đang
nắm giữ với giá trị sổ sách gần 36,6 tỉ đồng...
Qua đây có thể thấy rằng DN khá thụ động trong việc xử lý các tổn thất do
rủi ro tài chính gây ra, việc thực hiện các quỹ dự phòng và trích quỹ theo quy định
cho thấy việc tăng cường pháp luật về phòng ngừa rủi ro có những tác dụng nhất
định trong DN.
2.3.2.5. Thông tin và truyền thông
Theo kết quả khảo sát của tác giả thì có tới 70% DN cho rằng khó khăn lớn nhất
khi thực hiện QTRRTC là “ Thiếu thông tin về rủi ro có thể phát sinh”. (Câu 13)
Biểu đồ 2.3: Thông tin và truyền thông và QTRR trong DN
Truyền thông không được thực hiện/

11% cực kỳ hạn chế
Chỉ được truyền thông trong quản lý

43% cấp cao
24%
Chỉ được truyền thông đơn lẻ tại một
hoặc một vài đơn vị/ bộ phận chức
năng
Được truyền thông rộng khắp cho các
21% bộ phận chức năng liên quan
Nguồn:Khảo sát E&Y 2013

Phone: 0972.162.399
104
Kết quả khảo sát phù hợp với kết quả nghiên cứu của E&Y năm 2013. Theo
nghiên cứu này, hoạt động theo dõi, kiểm soát và báo cáo rủi ro tại các DN vẫn
chưa được thực hiện phổ biến, nhất là đối với công tác báo cáo, truyền thông về rủi
ro (chỉ 56% DN xác nhận có hoạt động này). Ngoài ra, số liệu khảo sát về công tác
truyền thông liên quan đến rủi ro cũng cho thấy chỉ có 43% DN phản hồi cho rằng
thông tin về rủi ro trong tổ chức của họ được báo cáo và truyền thông rộng khắp các
bộ phận chức năng, vấn đề báo cáo rủi ro từ cấp độ nhân viên đến ban quản lý cấp
cao hơn vẫn chưa được đầy đủ và kịp thời.
2.3.2.6. Tổ chức thực hiện quản trị rủi ro tài chính tại DN
a. Mức độ tham gia vào công tác QTRRTC của Hội đồng quản trị
Có đến 66% các DN được khảo sát cho biết rằng HĐQT chỉ tham gia một
cách tương đối hoặc không đáng kể vào công tác quản trị rủi ro trong tổ chức của
họ.Kết quả khảo sát câu 14 cho thấy DN cho rằng vai trò của HĐQT xếp sau Ban
giám đốc và bộ phận quản trị rủi ro của DN
Hơn nữa, theo kết quả khảo sát của tác giả (câu 11,12), không có lãnh đạo
nào có bằng cấp hoặc chứng chỉ về quản trị rủi ro tài chính- FRM. Phần trăm thành
viên trong Ban giám đốc có bằng cấp về tài chính kế toán chỉ là 67%. Nhưng lại chỉ
có 16% đối tượng khảo sát, theo báo cáo của EY (2013) cho rằng các thành viên
Hội đồng Quản trị và Quản lý cấp cao được đào tạo một cách bài bản và định kỳ về
lĩnh vực quản trị rủi ro. Còn lại, phần lớn chỉ được đào tạo một cách đột xuất (54%)
hoặc không nhận được bất kỳ hoạt động đào tạo nào liên quan tới rủi ro (30%).
Kết quả này cho thấy cho dù Hội đồng Quản trị tham gia một cách tích cực vào
công tác quản trị rủi ro, nhưng với thực tiễn còn nhiều khiếm khuyết trong công tác đào
tạo, khả năng nắm bắt nhanh và giải quyết những rủi ro trọng yếu còn hạn chế.
b. Chức năng kiểm soát nội bộ:
Với 24/63 DN trả lời bộ phận kiểm soát nội bộ chiụ trách nhiệm về
QTRRTC trong DN (câu 10) cho thấy, các DN đánh giá cao khả năng của hệ thống
kiểm soát nội bộ trong DN19 .
19
Trong khảo sát của E&Y trong 2 năm 2012, 2013, con số này ở mức khoảng 50%

Phone: 0972.162.399
105
Theo kết quả khảo sát của tác giả, DN đánh giá Hệ thống kiểm soát nội bộ
tốt nhất ở khía cạnh “ giảm khả năng gian lận và công bố thông tin” , sau đó lần
lượt “là công cụ phát hiện yếu kém trong quản lý”, và ”Công cụ quản lý rủi ro liên
quan hoạt động của DN” (57%). (câu 15)
c. Ngân sách dành cho quản trị rủi ro.
Công tác đầu tư vào các chức năng quản trị rủi ro thể hiện qua ngân sách
hoạt động hàng năm cho bộ phận này vẫn còn khá khiêm tốn. Phần lớn ngân sách
cho các chức năng quản trị rủi ro nằm dưới 1% tổng chi phí hoạt động của toàn DN,
trong đó thậm chí 25% DN phản hồi rằng họ không có ngân sách hoạt động cho các
chức năng quản trị rủi ro.
Biểu đồ 2.4. Ngân sách cho hoạt động quản trị rủi ro
60%
50%
50%
40%
30%
25%
20% 16%
10% 7%
1%
0%
<1% 1%-3% 3% - 5% >5% Không
Nguồn: Khảo sát của EY và UBCK (2013)

2.4. ĐO LƯỜNG TÁC ĐỘNG CỦA QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN CỦA CÁC DN VIỆT NAM
Nội dung của phần này sẽ đưa ra câu trả lời cho câu hỏi nghiên cứu” Quản
trị rủi ro tài chính có tác động tới giá trị DN niêm yết phi tài chính của Việt nam
không?” Để trả lời câu hỏi hỏi này, tác giả đã sử dụng mô hình định lượng nhằm
đo lường tác động của QTRRTC tới giá trị DN. Các nguyên nhân lý giải tác động
của QTRRTC tới giá trị DN được trình bày tại mục 2.5.
2.4.1. Lựa chọn mô hình nghiên cứu
Có rất nhiều mô hình đánh giá tác động của QTRR tới giá trị DN. Trong đó,
như đã trình bày trong phần tổng quan, mô hình của Hoyt và Liebenbeg (2011)
được tham khảo nhiều nhất. Tuy nhiên, đây là mô hình xây dựng cho DN bảo hiểm

Phone: 0972.162.399
106
nhân thọ nên các Hoyt và Liebenbeg có sử dụng một số biến đặc thù, ví dụ: biến life
(xác định có phải là DN nhân thọ hay không), biến div-Int (xác định xem mức độ đa
dạng hoá ở cấp độ đa quốc gia hay không)[52]. Bởi vậy những biến này được loại
bỏ khi đưa vào mô hình.
Dựa trên mô hình gốc của Hoyt và Liebenbeg (2011), sau khi loại bỏ biến
không phù hợp, mô hình được lựa chọn có dạng như sau:
= ( | , , , , , ) (1)
Trong đó, biến phụ thuộc là Tobin’s Q; các biến độc lập bao gồm: Việc thực
hiện quản trị rủi ro (ERM) trong DN, quy mô DN, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng
trưởng doanh thu, tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản, cổ tức và beta.
Các biến được giải thích như sau:
+ Tobin’s Q (Giá trị DN): Tobin’Q20 được tính toán bằng cách lấy giá trị thị trường
của cổ phiếu cộng với giá trị sổ sách của các khoản nợ chia cho giá trị sổ sách của
tài sản. Không giống như ROA, ROE vẫn thường được sử dụng trong nhiều nghiên
cứu, chỉ số Tobin’s Q có ưu điểm nhất định. Nếu như ROA, ROE phản ánh kết quả
trong quá khứ thì Tobin’s Q phản ánh kỳ vọng tương lai của nhà đầu tư. Điều này
rất quan trọng bởi vì ích lợi của ERM không thể nhận ra ngay trong ngắn hạn.
+ ERM (Công tác triển khai quản trị rủi ro/QTRRTC trong DN): Mặc dù các
bằng chứng thực nghiệm trên thế giới cho thấy 3 kết quả khác nhau về tác động của
ERM và giá trị DN, bao gồm: i) tác động xấu; ii) tác động tốt, iii) tác động không
rõ ràng (tức là không làm tăng cũng như giảm giá trị DN). Tuy nhiên tác giả vẫn kỳ
vọng ERM sẽ có tác động thuận chiều đến giá trị DN đúng như lý thuyết. Việc tính
toán ERM không đơn giản. Ngay cả các nghiên cứu ở các nước phát triển, nơi mà
thông tin được cập nhật liên tục và công bố rộng rãi thì việc tính toán ERM cũng là
một thử thách với các nhà nghiên cứu. Một số tác giả (Beasley, 2006, Pagach và
20
.Tobin' Q = (Giá trị TT của cổ phiếu + Giá trị SS của các khoản nợ )/ GT sổ sách của tài sản
James Tobin, người đã từng đạt giải Nobel Kinh tế năm 1981, đưa ra khái niệm Q cuối thập kỷ
60. Ý tưởng của Tobin là nếu thị trường đánh giá một DN cao hơn giá trị vật chất của DN đó
thì đó là tín hiệu thị trường cho rằng DN này có triển vọng phát triển. . Khi Q lớn hơn 1, DN sẽ
đẩy mạnh đầu tư để tăng trưởng, ngược lại nếu Q nhỏ hơn 1 thì DN sẽ bán bớt tài sản vật chất
hoặc giảm đầu tư xuống thấp .

Phone: 0972.162.399
107
Warr, 2007; Hoyt, Liebenberg, 2011) sử dụng chức danh Giám đốc rủi ro (CRO) là
một minh chứng cho việc thực hiện ERM trong DN [32, 42, 52]. Một số khác (như
Gordon, Loeb và Tseng, 2009) phát triển các chỉ số riêng của họ [50]. Việc tìm
kiếm chức danh này ở Việt Nam không khó đối với các tổ chức tài chính như ngân
hàng và bảo hiểm nhưng lại khá khó khăn với các DN phi tài chính vì không phải
DN nào cũng có chức danh này. Tuy nhiên, bắt đầu từ năm 2009, Bộ Tài chính đã
ra Thông tư 210/2009/BTC yêu cầu các DN niêm yết báo cáo rủi ro tài chính của
DN trên thuyết minh báo cáo tài chính, bao gồm rủi ro thị trường ( lãi suất, tỷ giá,
biến động giá), rủi ro thanh khoản và rủi ro tín dụng. Dựa trên các thông tin này, kết
hợp với thông tin về CRO/CEO (nếu có), có thể đề xuất mức điểm để tính ERM
như sau:
● DN sẽ được chấm điểm ERM = 0 nếu có một /hoặc tất cả các biểu hiện sau:
i) DN ghi rõ là không QTRRTC; ii) Chỉ mô tả rủi ro, không báo cáo về công
tác kiểm soát rủi ro tài chính; iii) không báo cáo đầy đủ 5 rủi ro tài chính DN
gặp phải theo quy định của Thông tư 210/BTC-2009.
● Các DN có báo cáo rủi ro đầy đủ, cụ thể thì ERM =1. Một số ít DN có chức
danh CRO (Giám đốc rủi ro) hoặc CEO thì cũng được ghi nhận ERM =1.
+ SIZE (Quy mô DN): Có khá nhiều bằng chứng cho thấy các DN lớn thì thường
áp dụng quy trình quản trị rủi ro nhiều hơn là các DN nhỏ (Colquitt, Hoyt, and Lee,
1999; Liebenberg and Hoyt, 2003, Beasley, Clune,and Hermanson, 2005). Hơn nữa,
Gordon, Loeb and Tseng (2009) cũng đưa ra kết luận rằng tác động của ERM tới
giá trị DN có nhiều kết quả thực nghiệm khác nhau có thể do nguyên nhân từ “ quy
mô- zise “ và mức độ ‘phức tạp- complexity” trong hoạt động của DN [73]. Các
nghiên cứu của Lang và Stulz (1994) và Allayannis, Weston (2001) trong quá khứ
đã từng chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô DN và giá trị DN [28]. ). Chỉ
số này được tính toán bằng cách lấy giá trị sổ sách của tổng tài sản.
+ LEVERAGE (Nợ vay): Chỉ số này được tính toán bằng cách lấy giá trị sổ sách
các khoản nợ chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Mối quan hệ giữa đòn bảy
tài chính với giá trị DN là thuận chiều, tuy nhiên, khi lá chắn thuế thấp hơn chi phí
kiệt quệ tài chính thì giá trị DN giảm [52].

Phone: 0972.162.399
108
+ ROA (Tỷ lệ sinh lời trên tài sản): là kết quả của thu nhập ròng trên tổng tài sản
của DN. Chỉ số này đánh giá khả năng sinh lời của DN trong quá khứ. Mối quan hệ
được kỳ vọng giữa ROA và Giá trị DN là thuận chiều [52].
ERM
Nợ vay
Quy mô
GIÁ TRỊ DN
(TOBIN’S Q)
Tốc độ tăng trường DT
ROA
Cổ tức
Bê ta
Hình 2.3. Thiết kế cho nghiên cứu

+ SALEGROWTH (Tốc độ tăng trưởng doanh thu): Nghiên cứu của Allayannis
and Weston (2001), Zou (2010), Jin and Jorion (2006), and Carter et al. (2006),
Hoyt and Libebeg (2011) đã chứng minh tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động
tích cực lên giá trị doanh nghiệp.
+ DIVIDENDS và BETA (Chính sách chi trả cổ tức và rủi ro hệ thống): biến
Dividend là biến giả, sẽ nhận giá trị bằng 1 nếu năm đó DN trả cổ tức và bằng 0
trong trường hợp ngược lại. Hệ số beta cho biết biến động giá cổ phiếu của DN so
với toàn thị trường. Giá trị của beta có thể lấy trên các trang web của các công ty
chứng khoán nhưng trong nghiên cứu này, tác giả đã tính toán bêta dựa trên phương
pháp hồi quy.
Việc sử dụng mô hình 1 sẽ tạo ra hiện tượng nội sinh (endogeneity); do vậy,
mô hình thứ hai được sử dụng để kiểm soát hiện tượng này và có dạng như sau:
= ( , , , , , ) ( )

Phone: 0972.162.399
109
Trong đó, ERM sẽ là biến phụ thuộc. Các biến: quy mô, đòn bẩy tài chính được giải
thích như trên. Các biến còn lại bao gồm:
+ OPACITY (Tỷ trọng tài sản vô hình so với tổng tài sản). Được tính toán bằng tài
sản vô hình chia cho tổng tài sản. Pagach, Warr (2010). Liebenberg và Hoyt (2011)
biện luận rằng DN có opacity lớn sẽ có nhiều lợi ích lớn hơn khi thực hiện
ERM.[43, 52]
+FINANCIAL SLACK (Tình trạng thiếu hụt tài chính) được tính toán bằng cách
lấy tiền và đầu tư ngắn hạn chia cho giá trị sổ sách của tài sản. Tuy nhiên, tác động
của FianancialSlack tới ERM không thống nhất: một số DN có tình trạng thiếu hụt
tài chính quyết định thực hiện ERM để giảm thiểu rủi ro. [43]
+ EBIT (Lợi nhuận trước lãi vay và thuế). Được tính toán bằng doanh thu trừ chi
phí (chưa bao gồm lãi vay). Về mặt lý thuyết, ta kỳ vọng rằng việc quản trị rủi ro sẽ
tốt hơn nếu biên độ gaio động của thu nhập nhỏ lại nhưng điều này không đúng với
tất cả các DN (Pagach, Warr, 2010 và 2011; Liebenberg và Hoyt, 2011). [43,52]
+ Cuối cùng, tác giả kỳ vọng rằng việc thực hiện ERM sẽ làm giảm sự biến động
giá trị thị trường của cổ phiếu và điều này sẽ làm cổ đông hài lòng hơn (Pagach,
Warr, 2010)[43].
Các biến sử dụng trong mô hình được diễn giải cụ thể dưới đây:
Bảng 2.33: Mô tả các biến trong mô hình
Tên biến Biểu hiện Giá trị Dự kiến tác
động
Mô hình 1 Tới GTDN
Giá trị DN = (Giá trị thực tế của cổ phiếu
+ Giá trị sổ sách của các khoản
nợ ) /Giá trị sổ sách của tài sản
Áp dụng quản trị rủi = 1 nếu DN áp dụng QTRR; = +/-
ro 0 trong trường hợp ngược lại
Tổng tài sản (TTS) = ln (TTS) +
Nợ vay = Nợ/Vốn chủ sở hữu +/-

Phone: 0972.162.399
110
ℎ Tốc độ tăng trưởng = (DT1- DT0)/DT0 +/-

doanh thu (DT)
Lợi nhuận DN = Lợi nhuận sau thuế/TTS +
Chi trả cổ tức = 1 nếu DN trả cổ tức; -
= 0 trong trường hợp ngược lại
Biến động giá cổ = ước lượng hệ số góc của mô -
phiếu của DN so với hình hồi quy theo Rm
toàn thị trường
Mô hình 2 Tới ERM
Tỷ trọng tài sản vô = Tài sản vô hình/TTS +
hình
Financial Mức độ thiếu hụt tài = Tài sản lưu động/TTS +/-
chính
(A) Biến động Lợi nhuận = (EBIT1 – EBIT0)/EBIT0 +/-
trước lãi vay và thuế
ℎ Biến động giá trị tăng = (GTTT1 – GTTT0)/GTTT0 +
thêm (GTTT)
2.4.2. Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng phương pháp SUR (Seemingly Unrelated Regression)
ước lượng đồng thời hệ 2 phương trình:
= ( | , , , , , ) (1)
= ( , , , , , ) 2)
Trong đó, ở phương trình (1), được coi là hàm tuyến tính đối với tất cả các biến.
Mô hình Probit là dạng áp dụng của mô hình (2). Nghĩa là:
= + + + + ℎ+
+ + + + +
+ + (3)
( = 1)
=
( = 0)
= exp( + + + +
+ + ℎ + ) (4)

Phone: 0972.162.399
111
Phương pháp SUR cho phép ước lượng sai số có tính đến hiện tượng phương
sai sai số thay đổi giữa các quan sát khác nhau (về cả không gian và thời gian), từ
đó cho phép chúng ta đánh giá tác động với độ tin cậy cao hơn.
Sau khi ước lượng, kiểm định sự độc lập của 2 sai số ngẫu nhiên và sẽ
được tiến hành nhằm xác định xem có cần thiết phải ước lượng đồng thời 2 phương
trình (3) và (4) hay không. Nếu kết quả kiểm định cho rằng 2 sai số ngẫu nhiên
và không có tương quan với nhau, việc ước lượng đồng thời là không cần thiết,
thì bước tiếp theo sẽ ước lượng riêng rẽ từng mô hình và sử dụng kết quả đó để xem
xét tác động của các nhân tố.
Ngoài ra để kiểm tra tính vững của ước lượng tác động quản trị rủi ro tài
chính ( ) lên giá trị DN( ), nghiên cứu sẽ ước lượng các mô hình khác nhau
theo 2 hướng: (i) lần lượt bỏ dần các biến kiểm soát trong trong mô hình (3) hoặc
(ii) lần lượt bỏ dần các biến kiểm soát trong trong mô hình (4) trong khi giữ nguyên
dạng của mô hình còn lại trong hệ phương trình. Nếu giá trị ước lượng hệ số của
ERM trong các mô hình của không biến động nhiều, ước lượng được coi là vững
và đáng tin cậy.
2.4.3. Mẫu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu được lựa chọn gồm 158 DN phi tài chính niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam, thuộc các nhóm ngành: bất động sản, xây dựng,
nông nghiệp, công nghiệp, vận tải kho bãi. Cơ cấu ngành được lấy theo tiêu chí
doanh thu cao nhất, cố gắng đảm bảo phù hợp với thực tế trong giai đoạn từ năm
2010 đến năm 2014. Các DN trong mẫu khảo sát phải đảm bảo các yêu cầu sau: i)
Niêm yết trước năm 2010; ii) có tỷ lệ vốn hoá cao nhất thị trường tại thời điểm thu
thập thông tin là năm 2013. Việc phân nhóm ngành dựa theo tiêu chí doanh thu lớn
nhất của DN trong lĩnh vực đó.
Thông tin sử dụng trong nghiên cứu này chủ yếu được trích từ báo cáo tài
chính của DN từ 2009- 2014. Thông tin về chỉ số Tobin Q được lấy từ các website
của DN chứng khoán.

Phone: 0972.162.399
112
Bảng 2.34. Mẫu nghiên cứu theo nhóm ngành

Nhóm ngành Thực tế Mẫu nghiên cứu
Số lượng Phần trăm
Bất động sản 59 20 34%
Xây dựng 119 41 34%
Công nghiệp 207 73 34%
Vận tải - Kho bãi 45 16 34%
Nông – Lâm - Thuỷ sản 7 7 100%
2.4.4. Kết quả nghiên cứu

Kết quả ước lượng hệ phương trình cho toàn ngành với đầy đủ các biến kiểm
soát cho thấy, ERM thực sự có tác động thuận chiều lên Q với mức ý nghĩa 10%.
Ngoài ra, một số biến khác cũng tìm thấy tác động gồm có Size, Leverage, ROA và
Bêta. Cụ thể, Size, Leverage, ROA có tác động thuận chiều trong khi Beta có tác
động ngược chiều. Đối với mô hình của ERM, chỉ tìm thấy tác động thuận chiều
của Size, Opacity và Vchange lên ERM với mức ý nghĩa 1%, các biến còn lại chưa
tìm thấy tác động. Kiểm định sự độc lập của 2 phương trình cho thấy cần thiết phải
ước lượng đồng thời 2 phương trình. (Xem bảng 1 phần phụ lục)
Để kiểm tra tính vững của các ước lượng, tác giả tiến hành thay đổi các dạng
mô hình khác nhau của ERM và của Q theo 2 hướng: (i) lần lượt bỏ dần các biến
kiểm soát trong trong mô hình (3) (kết quả cho ở bảng 3 phần phụ lục) hoặc (ii) lần
lượt bỏ dần các biến kiểm soát trong trong mô hình (4) trong khi giữ nguyên dạng
của mô hình còn lại trong hệ phương trình (kết quả cho ở bảng 2 phần phụ lục). Có
thể nhận thấy, trong một số hệ phương trình, tác động của ERM lên Q được tìm
thấy ở mức ý nghĩa 10%, một số khác thì không, dù vậy, các kết quả ước lượng thu
được đều đồng nhất dương. Ngoài ra, đối với các hệ số của ERM có ý nghĩa thống
kê, giá trị của chúng biến động không nhiều, cho thấy ước lượng hệ số của ERM là
vững. Kiểm định sự độc lập trong các hệ phương trình này cho thấy cần thiết phải
ước lượng đồng thời. Kết quả ước lượng đối với các biến khác khi thay đổi giữa các
dạng mô hình cũng tương đối đồng nhất, theo đó, Size, ROA có tác động thuận
chiều lên Q trong khi Beta có tác động ngược chiều. Cụ thể:

Phone: 0972.162.399
113
- Nếu sử dụng công cụ quản trị rủi ro, giá trị DN sẽ tăng lên trung bình 0.0885 lần
với điều kiện các yếu tố khác không đổi (Xem mô hình Q3 trong bảng 3, phụ lục).
- Nếu quy mô DN tăng 1% sẽ làm giá trị DN tăng lên trung bình 0.48 lần với điều
kiện các yếu tố khác không đổi (Xem mô hình ERM3, 4, 5, 6 trong bảng 2, phần B,
phụ lục).
- Nếu beta tăng thêm 1 đơn vị sẽ làm giá trị DN giảm đi trung bình 0.1055 lần với
điều kiện các yếu tố khác không đổi (Xem mô hình ERM 3, 4 trong bảng 2, phần B
của phụ lục).
Riêng biến Leverage có hệ số luôn có ý nghĩa thống kê phản ánh tác động của nợ
vay đến giá trị DN nhưng lại lúc âm, lúc dương, đa phần là dương, chỉ âm trong hệ
phương trình Q4, Q5. Kết quả đối lập này cần được nghiên cứu kĩ hơn. Đối với mô
hình của ERM, các biến tìm thấy tác động vẫn chỉ có Size, Opacity và Vchange, tác
động thuận chiều, các biến còn lại chưa tìm thấy tác động.
Tuy nhiên, khi đi sâu vào từng ngành cụ thể, kết quả thu được khá khác nhau.
Đối với ngành bất động sản, kết quả ước lượng đồng thời cho thấy trừ Sales và
Dividens chưa tìm thấy tác động, các nhân tố còn lại đều gây ảnh hưởng lên Q. Cụ
thể: Size, Leverage, ROA có tác động thuận chiều đến Q trong khi ERM và Beta
có tác động ngược chiều. Chỉ có 2 biến là tìm thấy tác động ở mức ý nghĩa ≤ 10
lên ERM gồm có Size và Slack. Size có tác động thuận chiều đến ERM trong khi
Slack có tác động ngược chiều. Kiểm định sự độc lập của 2 phương trình cho thấy
không cần thiết phải ước lượng đồng thời 2 phương trình mà nên ước lượng riêng
rẽ. (Xem bảng 4, phụ lục) Kết quả ước lượng riêng rẽ được cho trong bảng 5 phụ
lục, cũng tương tự ở trên. Ước lượng các hệ số trong cả 2 trường hợp khá thống
nhất. Dù dấu ước lượng hệ số của Leverage (trong mô hình ERM) ở 2 trường hợp
khác nhau nhưng chúng đều không có ý nghĩa thống kê nên cùng được coi là bằng
0. Theo kết quả này, nếu sử dụng công cụ quản trị rủi ro, giá trị DN bất động sản
sẽ giảm đi trung bình 0.16 lần với điều kiện các yếu tố khác không đổi.
Đối với ngành công nghiệp, kết quả ước lượng đồng thời cho thấy trừ Sales,
Leverage và Beta chưa tìm thấy tác động, các nhân tố còn lại đều gây ảnh hưởng
lên Q. Cụ thể: ERM, Size, ROA có tác động thuận chiều đến Q trong khi Dividens

Phone: 0972.162.399
114
có tác động ngược chiều. Trừ 2 biến Leverage và Opacity là không có ý nghĩa
thống kê (không tìm thấy tác động) ở mức ý nghĩa ≤ 10, các nhân tố còn lại đều
được cho là có tác động, cụ thể: Size, Slack, Vchange có tác động thuận chiều đến
ERM trong khi Ebit có tác động ngược chiều. Kiểm định sự độc lập của 2 phương
trình cho thấy không cần thiết phải ước lượng đồng thời 2 phương trình mà nên
ước lượng riêng rẽ. (Xem bảng 6, phụ lục) Ước lượng riêng rẽ cho kết quả tương
tự, các hệ số trong cả 2 trường hợp khá giống nhau (Xem bảng 7, phụ lục). Tuy
nhiên, tìm thấy thêm tác động của Beta lên Q ở mức ý nghĩa 5%. Theo kết quả thu
được, nếu sử dụng công cụ quản trị rủi ro, giá trị DN công nghiệp sẽ tăng thêm
trung bình 0.08 lần với điều kiện các yếu tố khác không đổi.
Đối với ngành xây dựng, kết quả ước lượng đồng thời cho thấy chỉ có Size,
Leverage và ROA được cho là có gây ảnh hưởng thuận chiều lên Q ở mức ý nghĩa
≤ 10. Trừ Opacity có tác động thuận chiều đến ERM, các nhân tố còn lại đều
không có ý nghĩa thống kê (không tìm thấy tác động) ở mức ý nghĩa ≤ 10. Chưa
tìm thấy tác động của ERM lên Q. Kiểm định sự độc lập của 2 phương trình cho
thấy không cần thiết phải ước lượng đồng thời 2 phương trình mà nên ước lượng
riêng rẽ. (Xem bảng 8, phụ lục) Ước lượng riêng rẽ cho kết quả tương tự, các hệ
số trong cả 2 trường hợp khá giống nhau, vẫn chưa tìm thấy tác động của ERM lên
Q (Xem bảng 9, phụ lục). Tiến hành thay đổi các dạng mô hình khác nhau của
ERM và của Q theo 2 hướng: (i) lần lượt bỏ dần các biến kiểm soát trong trong
mô hình (3) (kết quả cho ở bảng 11 phần phụ lục) hoặc (ii) lần lượt bỏ dần các
biến kiểm soát trong trong mô hình (4) trong khi giữ nguyên dạng của mô hình
còn lại trong hệ phương trình (kết quả cho ở bảng 10 phần phụ lục), chúng ta bước
đầu tìm thấy tác động ngược chiều của ERM lên Q như ở mô hình ERM5, ERM6
(bảng 10, phụ lục) hoặc Q4, Q5 và Q6 (bảng 11, phụ lục). Tuy nhiên, trong các
mô hình này, chỉ có ERM5 là cần thiết phải ước lượng đồng thời trong khi các hệ
phương trình còn lại nên ước lượng riêng rẽ. Như vậy, ít nhất kết quả thu được đối
với hệ phương trình ERM5 là đáng tin, theo đó, nếu sử dụng công cụ quản trị rủi
ro, giá trị DN xây dựng sẽ giảm đi trung bình 0.05 lần với điều kiện các yếu tố
khác không đổi.

Phone: 0972.162.399
115
Đối với ngành vận tải, kết quả ước lượng đồng thời cho thấy trừ Ebit và
Vchange không tìm thấy tác động, các nhân tố còn lại đều gây ảnh hưởng đến
ERM ở mức ý nghĩa ≤ 10, cụ thể: Size có tác động thuận chiều trong khi
Leverage, Opacity, Slack có tác động ngược chiều. Chỉ có Size, Sales và ROA
được cho là có gây ảnh hưởng thuận chiều lên Q ở mức ý nghĩa ≤ 10. Chưa tìm
thấy tác động của ERM lên Q. Kiểm định sự độc lập của 2 phương trình cho thấy
không cần thiết phải ước lượng đồng thời 2 phương trình mà nên ước lượng riêng
rẽ. (Xem bảng 12, phụ lục) Ước lượng riêng rẽ cho kết quả hoàn toàn khác. Hệ số
của ERM đổi dấu từ dương sang âm nhưng đều không có ý nghĩa thống kê. Dù các
hệ số còn lại trong mô hình của Q không biến động nhiều lắm nhưng Sales trở nên
mất ý nghĩa thống kê trong khi Beta lại trở thành có ý nghĩa thống kê. Ước lượng
mô hình ERM thì biến động khá nhiều. Các biến Size, Leverage, Opacity, Slack
trở nên mất ý nghĩa thống kê trong khi Ebit chuyển từ không thành có ý nghĩa
thống kê. (Xem bảng 13, phụ lục) Tiến hành thay đổi các dạng mô hình khác nhau
của ERM và của Q theo 2 hướng: (i) lần lượt bỏ dần các biến kiểm soát trong
trong mô hình (3) (kết quả cho ở bảng 15 phần phụ lục) hoặc (ii) lần lượt bỏ dần
các biến kiểm soát trong trong mô hình (4) trong khi giữ nguyên dạng của mô hình
còn lại trong hệ phương trình (kết quả cho ở bảng 14 phần phụ lục), chúng ta vẫn
chưa tìm thấy tác động của ERM lên Q. Tuy nhiên, kiểm định sự độc lập của 2
phương trình cho thấy trừ hệ phương trình Q6 cần thiết phải ước lượng đồng thời,
các hệ phương trình còn lại nên ước lượng riêng rẽ. Kết quả ước lượng riêng rẽ
mô hình Q trong các hệ phương trình ERM 1 – 6 và Q1 là giống nhau và được cho
trong bảng 13, vẫn chưa tìm thấy tác động của ERM lên Q. Kết quả ước lượng
riêng rẽ mô hình Q trong các hệ Q2, 3, 4, 5 được cho trong bảng 16, phần phụ lục.
Theo kết quả này, chúng ta bước đầu tìm ra tác động ngược chiều của ERM lên Q
(mô hình Q4, Q5). Tuy nhiên, vì hệ số của ERM biến động rất nhiều nên chúng ta
chưa thể đánh giá được cụ thể tác động này là bao nhiêu, cần có những nghiên cứu
sâu hơn.
Riêng ngành nông nghiệp vì số lượng DN khá ít nên không thể kiểm chứng
được mối quan hệ giữa ERM và Q.

Phone: 0972.162.399
116
Kết quả được tổng hợp trong bảng dưới đây:

Bảng 2.35: Tác động của các nhân tố tới giá trị DN (Tobin’s Q)
Toàn ngành BĐS CN XD VT
ERM + - + - -
Size + + + + -
Leverage NA + NA + -
Sales NA NA NA NA -
ROA + + + + +
Dividens NA NA - NA NA
Beta - - - NA -
Ghi chú: NA: mối quan hệ chưa xác định
Bảng 2.36: Tác động của các nhân tố lên ERM
Toàn ngành BĐS CN XD VT

Size + + + NA +
Leverage NA NA NA NA -
Opacity + NA NA + -
Slack NA - + NA -
Ebit NA NA - NA -
Vchange + NA + NA NA
Ghi chú: NA: mối quan hệ chưa xác định
Như vậy, xét trên toàn ngành, việc áp dụng ERM có tác động tới giá trị DN.
Tuy nhiên, xét trong từng nhóm ngành cụ thể, thì chỉ có ngành công nghiệp là có tác
động thuận chiều tới giá trị DN, ở các ngành khác, tác giả tìm thấy mối quan hệ
ngược chiều. Điều này cho thấy đóng góp rất lớn của ngành công nghiệp trong kết
quả dương của ERM tới giá trị DN.
Đối với nhân tố quy mô, kết qủa kiểm định cho thấy xét trên toàn ngành hoặc
từng ngành riêng lẻ như bất động sản, công nghiệp, xây dựng đều cho thấy quy mô
có tác động thuận chiều tới giá trị DN, duy nhất ngành vận tải cho kết quả ngược
chiều. Kết quả tìm được ở ngành vận tải tương đồng với kết quả nghiên cứu của
Lang và Stulz (1994) và Allayannis, Weston (2001) trong quá khứ.

Phone: 0972.162.399
117
Theo lý thuyết, nợ vay lớn sẽ giúp DN khuyếch đại lợi nhuận trên vốn chủ sở
hữu. Điều này đúng với bất động sản và xây dựng. Kết quả âm với vận tải có thể lý
giải như sau: khi DN sử dụng nhiều nợ vay trong cơ cấu vốn khiến cho lá chắn thuế
thấp hơn chi phí kiệt quệ tài chính thì giá trị DN giảm. Tuy nhiên tác động đối với
ngành công nghiệp không rõ ràng. Do đó, tổng hợp các ảnh hưởng cho kết quả “
chưa xác định mối quan hệ ” giữa nợ vay và giá trị DN lên toàn ngành.
Không tìm thấy mối quan hệ rõ ràng nào giữa doanh thu và giá trị DN xét
trong các nhóm ngành bất động sản, xây dựng và công nghiệp, duy có ngành vận tải
tìm thấy tác động ngược chiều. Từ đây có thể kết luận rằng yếu tố doanh thu không
phải là yếu tố quyết định tới giá trị DN trong giai đoạn 2010-2014. Kết quả này có
thể là do trong giai đoạn này, giá vốn hàng bán tăng lên cao, nhiều DN có tốc độ
tăng giá vốn cao hơn tốc độ tăng doanh thu như đã trình bày ở ở mục 2.3.
ROA là nhân tố duy nhất cho thấy có tác động dương với tất cả các nhóm
ngành, do đó, có tác động dương với toàn ngành.
Không tìm thấy mối quan hệ rõ ràng nào giữa cổ tức và giá trị DN ở các
ngành bất động sản, xây dựng, duy nhất tác động âm ở ngành công nghiệp do đó,
cũng không tìm thấy tác động rõ ràng nào xét trên toàn ngành.
Bê ta có tác động ngược chiều tới giá trị DN, riêng ngành xây dựng chưa tìm
thấy mối quan hệ rõ ràng.
Xem xét các nhân tố tác động tới việc chấp nhận ERM trong DN cho thấy,
xét trên khía cạnh toàn ngành, chỉ có nhân tố quy mô, tỷ trọng tài sản cố định vô hình
trên tổng tài sản (opacity), biến động giá trị tăng thêm là có tác động thuận chiều.
Điểm đáng lưu ý là đối với ngành vận tải, duy nhất có nhân tố quy mô có tác
động thuận chiều tới chấp nhận ERM, và duy nhất ROA có tác động thuận chiều tới
giá trị DN. Các DN vận tải thời gian qua gặp rất nhiều rủi ro về đòn bẩy tài chính,
rủi ro tỷ giá, rủi ro giá nguyên vật liệu không cao do giá xăng dầu có xu hướng giảm
nhưng DN trong ngành này chịu ảnh hưởng lớn biến động giá cả đầu ra, nghĩa là giá
chuyên chở giảm nhanh hơn mức giảm của nguyên vật liệu, đặc biệt là các DN vận
tải thuỷ, làm cho doanh thu ngành này giảm mạnh. Đây cũng là lý giải tại sao chỉ có
doanh thu có tác động ngược chiều tới giá trị DN nhóm ngành vận tải.

Phone: 0972.162.399
118
2.5. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG QTRRTC Ở CÁC DN VIỆT NAM

2.5.1. Kết quả đạt được
Với những phân tích ở trên, có thể khẳng định, các DN niêm yết Việt Nam
đã dần nhận thức được tầm quan trọng của hoạt động quản trị rủi ro nói chung và
QTRRTC nói riêng trong hoạt động sản xuất kinh doanh của DN. Bởi vậy, trong
thời gian gần đây, các DN đã quan tâm nhiều hơn đến quản trị rủi ro, chủ động hơn
trong việc nhận diện, đo lường và kiểm soát rủi ro tài chính. Từ thay đổi nhận thức,
hoạt động QTRRTC của các DN niêm yết Việt nam đã có những thay đổi đáng kể:
Thứ nhất, hầu hết các DN có ý thức tiếp cận và chủ động QTRRTC dù mức
độ quan tâm còn khác nhau. QTRRTC đã dần trở thành một hoạt động thường
xuyên trong DN. Có thể cách thức quản trị rủi ro, mức độ quan tâm đến rủi ro có
khác nhau nhưng các DN đã tìm mọi cách trong khả năng có thể để đề phòng, hạn
chế và kiểm soát rủi ro. Phương pháp nhận diện, đo lường rủi ro của nhiều DN đã
có thay đổi theo hướng tích cực. Một số DN đã từng bước xây dựng cách thức phân
tích và kiểm soát rủi ro khoa học hơn. Một bộ phận DN đã thành lập bộ phận
chuyên trách về hoạt động quản trị rủi ro và báo cáo với ban giám đốc. Bên cạnh
đó, nhận diện rủi ro tài chính đã bước đầu đáp ứng các yêu cầu của thông tư 210.
DN đã đo lường độ nhạy với rủi ro tỷ giá và rủi ro lãi suất và đã có 34 % DN có hội
đồng quản trị tham gia vào hoạt động quản trị rủi ro.
Thứ hai, mặc dù đa số các DN được khảo sát chưa triển khai thực hiện quản
trị rủi ro một cách bài bản nhưng đều có kế hoạch triển khai trong thời gian tới.
Năm 2009, Bộ Tài Chính ban hành Thông tư 210/2009/BTC về trình bày công cụ
tài chính. Thông tư 210 có tầm quan trọng đặc biệt thúc đẩy quá trình hội nhập kinh
tế Việt nam với thế giới và nâng cao tính minh bạch của báo cáo tài chính. Cho đến
2011, việc báo cáo thuyết minh về công cụ tài chính trong báo cáo tài chính đã trở
thành bắt buộc. Các DN đã bắt đầu quen với việc báo cáo các công cụ này và có
những chuyển biến tích cực. Nếu như năm 2011 còn rất nhiều DN bị UBCK nhắc
nhở do chậm nộp báo cáo về công cụ tài chính trong thuyết minh báo cáo tài chính
thì đến nay, hiện tượng này đã không còn.
Thứ ba, số lượng DN có hiểu biết về công cụ phái sinh nhiều hơn các DN
không hiểu biết gì về công cụ này cho thấy các DN bắt đầu quan tâm nhiều hơn đến

Phone: 0972.162.399
119
công cụ phòng ngừa (hedging) rủi ro hiện đại. Kết quả nghiên cứu cho thấy một số
DN công nghiệp niêm yết đã bước đầu nhận thức và sử dụng các công cụ tài chính
phái sinh góp phần phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính. Một số DN đã nhận thức
và sử dụng các giải pháp phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính do biến động tỷ giá .
Thứ tư, một bộ phận các DN khá linh hoạt trong vận dụng các biện pháp
kiểm soát rủi ro chứ không chỉ lệ thuộc vào công cụ phái sinh. Qua kết quả khảo
sát, các DN đã sử dụng rất nhiều biện pháp để kiểm soát các rủi ro xảy ra chứng tỏ
sự linh hoạt trong việc sử dụng các công cụ sẵn có để rào chắn rủi ro tài chính. Kết
quả phân tích cho thấy, QTRRTC tại các DN Việt nam đang tập trung nhiều hơn
vào các biện pháp khác hơn là sử dụng công cụ phái sinh.
Thứ năm, QTRRTC có tác động tới giá trị DN của các DN niêm yết phi tài
chính, mặc dù kết quả thu được ở các nhóm ngành là khác nhau.
Thứ sáu, QTRRTC là vấn đề đang được quan tâm hàng đầu của Bộ Tài
Chính và Uỷ ban Chứng khoán. Khủng khoảng kinh tế thế giới từ 2008 đến nay với
những thay đổi nhanh chóng của bối cảnh kinh tế vĩ mô, các DN đều trải nghiệm ít
nhiều những khó khăn từ rủi ro tài chính mang lại. Chẳng hạn năm 2008-2009, các
DN đã lao đao với thay đổi tỷ giá thì đến năm 2015, rủi ro tỷ giá lại một lần nữa
khiến DN điêu đứng. Điều này cho thấy những biến cố “ kiểu thiên nga đen” đã xảy
ra và sẽ tiếp diễn nếu DN không có kế hoạch phòng ngừa và kiểm soát thì sẽ chịu
hậu quả nặng nề. Hơn nữa, thông tư 210/2009/BTC đã chính thức có hiệu lực từ
2011, đến nay đã được 5 năm. Thông tư này đã đáp ứng IAS 39 và IFRS số 7 của
Chuẩn mực kế toán quốc tế. Trong tương lai gần, các quy định về đo lường rủi ro sẽ
được ra đời. Do đó, việc việc xây dựng và thực hiện khung quản trị rủi ro không còn
là khuyến khích nữa mà sẽ mang tính bắt buộc.
2.5.2. Một số hạn chế
Thứ nhất, văn hóa quản trị rủi ro vẫn chưa được thấm nhuần trong hoạt
động kinh doanh của các DN, chưa được coi là một phần công việc của HĐQT.
Trên thực tế, việc báo cáo theo Thông tư 210/2009-BTC mang tính chất hình thức
nhiều hơn. Các DN chưa thật sự xem quản trị rủi ro như một chiến lược kinh doanh,
mà thực hiện quản trị rủi ro do yêu cầu bắt buộc từ phía các cơ quan quản lý. Theo
kết quả khảo sát (câu 7), mặc dù thông tư 210 đã thực hiện chính thức từ 2011,

Phone: 0972.162.399
120
nhưng một số DN được khảo sát cho biết chưa biết đến thông tư này, chứng tỏ việc
truyền thông về rủi ro chưa xuyên suốt trong DN, và một số người vẫn cho rằng
quản trị rủi ro là công việc của cấp trên.
Thứ 2, gần như các DN niêm yết chưa có phòng quản trị trị rủi ro riêng biệt;
nếu có thì cũng không có sự tách biệt chuyên môn hoá về các loại rủi ro để quản trị.
Một số DN, đặc biệt là các DN xây dựng, chức năng phòng quản trị rủi ro chủ yếu
là kiểm soát rủi ro hoạt động mà chưa có sự quan tâm thích đáng đến nhân sự cho
quản trị rủi ro tài chính (câu số 8).
Thứ ba, đa số các phòng quản lý rủi ro chỉ làm nhiệm vụ là phát hiện ra các
rủi ro và xử lý hậu quả khi rủi ro xảy ra chứ chưa có những biện pháp để giám sát
hay phòng ngừa rủi ro để đảm bảo rủi ro trong “mức độ chấp nhận”. Nguyên nhân
của vấn đề này là do hệ thống kiểm tra kiểm soát nội bộ, hệ thống cảnh báo sớm
chưa được chú trọng phát triển. Vấn đề không phải là các DN không nhận thức
được sự cần thiết của các hệ thống này mà liên quan đến chi phí để triển khai thực
hiện, đặc biệt là trong bối cảnh kinh doanh khó khăn như hiện nay.
Thứ tư, trong các rủi ro tài chính thì rủi ro đòn bẩy tài chính khá phổ biến ở
các ngành, đặc biệt nợ ngắn hạn khá cao trong cơ cấu nợ. Mặc dù cơ cấu vốn của
DN hiện nay có xu hướng nghiêng về vốn chủ sở hữu nhưng cơ cấu nợ các nhóm
ngành khá cao, nhất là xây dựng và bất động sản. Đặc biệt, không ít DN có nợ ngắn
hạn trên nợ dài hạn cao. Điều này thể hiện sự bất hợp lý trong cơ cấu nợ, gây áp lực
thanh toán, đặc biệt là đối với khoản nợ ngắn hạn của DN.
Thứ năm, công tác đo lường rủi ro tài chính và đánh giá tác động của rủi ro
tài chính hiện nay là khâu yếu nhất của DN Việt Nam. Điều này thể hiện ở kết quả
khảo sát khi đa số các DN cho rằng công nghệ, kỹ thuật đo lường rủi ro ở DN chưa
đảm bảo đo lường tổn thất rủi ro tài chính một cách kịp thời. DN cũng chưa sử
dụng các mô hình đo lường hiện đại để đánh giá.
Thứ sáu, xét theo từng nhóm ngành thì ERM chỉ có tác động dương tới giá
trị DN ở ngành công nghiệp, các ngành còn lại đều cho tác động ngược chiều,
chứng tỏ, tại các ngành này, quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng chưa
phát huy hết tác dụng của nó. Bởi vì, theo báo cáo của hiệp hội International Swaps
Dealers Association (ISDA) kiểm tra báo cáo hàng năm và hồ sơ pháp lý của 500

Phone: 0972.162.399
121
công ty lớn nhất thế giới trong năm 2013, họ phát hiện ra rằng 92% công ty có sử
dụng công cụ phái sinh [53]. Điều này chứng tỏ DN đã tìm thấy lợi ích khi triển
khai quản trị rủi ro tại DN của mình. Hơn nữa, vào tháng 3 năm 2004, ISDA khảo
sát 84 giáo sư tài chính của 42 trường thuộc top 50 trường kinh doanh trên toàn thế
giới về tuyên bố: “ Quản lý rủi ro tài chính hiệu quả hơn chính là một cách để
công ty tạo dựng giá trị cổ đông” [2]. Kết quả cho thấy có 44% đồng ý mạnh mẽ,
47% đồng ý, 7% phần nào đồng ý và chỉ có 2 % phần nào không đồng ý. Một số tài
liệu được tìm thấy viết về rủi ro cũng đưa ra các quan điểm tương tự như vậy. Peter
F.Chrisktoffersen (2012), nhóm tác giả trong cuốn: Hướng dẫn quản trị rủi ro- các
câu hỏi thường gặp của tổ chức tư vấn toàn cầu Protiviti cũng đồng ý quan điểm
rằng quản trị rủi ro làm các lợi ích của DN, trong đó có tăng giá trị DN.[72, 55].
2.5.3. Nguyên nhân của hạn chế
2.5.3.1. Nhóm nguyên nhân bên ngoài DN
- Một là: Môi trường kinh tế vĩ mô thay đổi
Tăng trưởng GDP
Kinh tế Việt Nam đã trải qua những giai đoạn tăng trưởng rồi sau đó chịu ảnh
hưởng nặng nề do suy thoái kinh tế toàn cầu diễn ra trong năm 2008 và giai đoạn
2009 – 2010. Tốc độ tăng trưởng GDP đặc biệt thấp vào nửa đàu năm 2012 và 2013
(dưới 5%). Tốc độ tăng trưởng chậm của nền kinh tế đã ảnh hưởng không nhỏ đến
khả năng tưởng trưởng của các DN.
Biểu đồ 2.5. Tăng trưởng GDP theo quý giai đoạn 2010-2014 (Đơn vị: %)
Nguồn: Kinh tế VN 2014- Tổng quan vĩ mô, PGS.TS Trần Đình Thiên và cộng sự

Phone: 0972.162.399
122
Về tỷ giá
Rủi ro tài chính do biến động tỷ giá liên quan đến lỗ phát sinh từ biến động
của tỷ giá giữa Việt nam đồng và các ngoại tệ khác trong hoạt động sản xuất kinh
doanh của DN. Trong giai đoạn 2008 – 2010, giá đô la Mỹ lại có xu hướng biến
động tăng. Một số DN chủ yếu nhập khẩu nguyên liệu từ nước ngoài và thanh toán
bằng ngoại tệ như ngành thép, dệt may, hóa chất... DN có tham gia hoạt động xuất
nhập khẩu, vay vốn như DN khai khoáng (mã CK HGM, MMC, TCS…); DN chế
biến, chế tạo (mã CK POM, BAS, DTL…). DN ngành điện (như mã CK SBA,
VSH, RHC…) vẫn phải chịu ảnh hưởng lớn về biến động tỷ giá do vay vốn từ các
tổ chức tín dụng để xây dựng nhà máy và các DN nhiệt điện chạy dầu chịu rủi ro tài
chính do sự biến động về giá dầu
Tuy nhiên, đến cuối năm 2011, sau khi nghị quyết số 11 của CP được ban
hành, Ngân hàng Nhà nước thu hẹp biên độ tỷ giá xuống +/-1%. Do vậy từ 2011
đến 2014, Việt Nam đồng vẫn có xu hướng giảm giá nhưng nhìn chung khá ổn định.
Các DN đều có tâm lý, đô la sẽ tăng dần đều một cách ổn định cho đến khi đô la
tăng mạnh năm 2015 thì các DN thực sự lặp lại “ cú sốc “ về tỷ giá như giai đoạn
2008- 2009.
Biểu đồ 2.6: Tỷ giá USD/VND từ 2010- 2014
Nguồn: Bloomberg

Phone: 0972.162.399
123
Về biến động giá

Sau nhiều năm tương đối ổn định thì xu hướng giá cả trong những năm gần đây
không theo quy luật thông thường gây khó khăn cho công tác dự báo thị trường, từ
đó gây ra rủi ro tài chính các DN niêm yết.
Giá cả tăng đồng loạt ở hầu hết các loại hàng hóa và dịch vụ, kể cả hàng hóa,
dịch vụ sản xuất và tiêu dùng, trong đó chủ yếu tập trung vào các nhóm hàng như:
lương thực, thực phẩm, dược phẩm, vật liệu xây dựng, xăng dầu.Bởi vậy, hoạt động
sản xuất kinh doanh của các DN niêm yết ở những ngành này đã bị tác động mạnh.
Việc tăng giá liên tục không chỉ ở nhóm hàng hóa tiêu dùng mà còn diễn ra với hầu
hết các loại nguyên, vật liệu đầu vào khác như: xăng dầu, than… làm tăng chi phí
sản xuất, giảm khả năng cạnh tranh của hầu hết của DN trong nền kinh tế.
Về lạm phát và lãi suất
Vốn là một trong những đầu vào quan trọng nhất của DN, trong đó lãi suất là chi
phí về vốn được huy động từ vay nợ. Giả sử một DN khi đưa ra quyết định đầu tư
dựa trên mức lãi suất nhất định, nhưng trong quá trình thực hiện dự án thì lãi suất
tăng lên, làm cho các tính toán của DN thay đổi. Trong giai đoạn 2008-2011, có
những DN bị phá sản do lãi suất tăng quá nhiều so với dự kiến. Khi lãi suất thay đổi
sẽ làm thay đổi chi phí đầu vào của DN, ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh gây
ra rủi ro tài chính cho DN. Đặc biệt, DN công nghiệp niêm yết sử dụng đòn bẩy tài
chính cao như DN khai khoáng (mã CK TC6, TDN, TVD…); DN chế biến, chế tạo
(mã CK CAD, HIS, HT1…); DN điện, khí, nước (mã CK CJC, PPC, TIC…) hay
ngành bất động sản ( các mã: CII, VIC ) thực phẩm ( mã THV...)
Biểu đồ 2.7: Lạm phát và lãi suất của Việt Nam giai đoạn 2010- 2014
Nguồn: IMF

Phone: 0972.162.399
124
Biểu đồ 2.8. Diễn biến lãi suất huy động và cho vay trung bình của NHTM,
kỳ hạn 1 tháng
Nguồn: IMF
Năm 2012, với 6 lần điều chỉnh giảm các mức lãi suất điều hành, Ngân hàng
Nhà nước đã đưa ra lộ trình giảm lãi suất trung bình mỗi quý 1%/năm. Đến năm
2014, Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh giảm một lần các mức lãi suất điều hành.
Cho đến nay, diễn biến của lãi suất nhìn chung là ổn định, có tăng cũng không đáng
kể. Rủi ro về lãi suất của các DN giai đoạn này giảm đáng kể.
- Hai là, các cơ quan quản lý như UBCKNN, Bộ Tài chính chưa có những hỗ trợ/
quy định cụ thể để giúp DN hiểu rõ và thực hiện đầy đủ, toàn diện quy trình quản
trị rủi ro. Hiện nay, có 3 chuẩn mực kế toán quốc tế quy định về công cụ tài chính,
đó là chuẩn mực quốc tế (IAS) số 39 – Công cụ tài chính: Ghi nhận và xác định giá
trị; IAS số 32 – Công cụ tài chính: Chuẩn mực quốc tế về lập và trình bày báo cáo
tài chính (BCTC); (IFRS) số 7 – Công cụ tài chính: Thuyết minh thông tin.
Tại Việt Nam, năm 2009, Bộ Tài chính cũng đã ban hành Thông tư số
210/2009/TT-BTC (Thông tư 210) ngày 06/11/2009 về việc hướng dẫn áp dụng
chuẩn mực quốc tế về trình bày báo cáo tài chính và thuyết minh thông tin đối với
công cụ tài chính, trong đó có công cụ tài chính phái sinh. Thông tư số 210 áp dụng
cho tất cả các DN có các giao dịch liên quan đến công cụ tài chính với 03 nội dung
chủ yếu như sau: (i) Quy định các thuật ngữ liên quan đến công cụ tài chính; (ii)
Hướng dẫn các nguyên tắc trong việc trình bày các công cụ tài chính trên báo cáo
tài chính; (iii) Hướng dẫn thuyết minh về công cụ tài chính để giúp cho người sử

Phone: 0972.162.399
125
dụng báo cáo tài chính đánh giá sự ảnh hưởng của công cụ tài chính đến tình hình
tài chính và kết quả kinh doanh của DN; Đánh giá bản chất, phạm vi của các rủi ro
phát sinh từ công cụ tài chính và cách thức quản trị rủi ro của DN. Theo đó, công cụ
tài chính được phân nhóm phù hợp với bản chất của các thông tin được trình bày và
theo đặc điểm của các công cụ tài chính. Thông tư 210 được áp dụng cho tất cả các
đơn vị thuộc mọi lĩnh vực, mọi thành phần kinh tế tại Việt Nam có các giao dịch
liên quan đến công cụ tài chính.
Tuy nhiên, Thông tư này mới chỉ quy định về trình bày và thuyết minh báo
cáo tài chính về công cụ tài chính mà chưa quy định cụ thể 02 vấn đề quan trọng, đó
là ghi nhận và xác định công cụ tài chính theo giá trị hợp lý cho phù hợp với từng
loại công cụ tài chính theo IAS số 39 nên việc thực hiện còn hạn chế. Trên thực tế,
việc trình bày và thuyết minh báo cáo tài chính về công cụ tài chính phái sinh tùy
theo cách hiểu của từng DN do chuẩn mực kế toán chưa có căn cứ để xem xét, đánh
giá, đặc biệt là các vấn đề về xác định công cụ tài chính. Do công cụ tài chính là
định nghĩa rộng, bao trùm nhiều loại hình tài sản và nợ phải trả tài chính nên việc áp
dụng các chuẩn mực sẽ có ảnh hưởng sâu rộng tới nhiều tổ chức. Nội dung các
chuẩn mực phức tạp, không chỉ đơn thuần bộ phận tài chính kế toán của DN có thể
thực hiện được, mà trong nhiều trường hợp, sẽ phải có sự chuẩn bị đầy đủ về hệ
thống công nghệ thông tin, quy trình nghiệp vụ, cơ sở dữ liệu… để cung cấp thông
tin.
- Ba là, thị trường tài chính chưa phát triển: Thị trường chứng khoán Việt Nam còn
khá mới mẻ, chưa cung cấp nhiều các công cụ, sản phẩm đa dạng, phong phú, đặc
biệt thiếu hẳn thị trường chứng khoán phái sinh - nơi cung cấp và giao dịch các
công cụ phòng hộ rủi ro như các hợp đồng kỳ hạn, quyền chọn, hoán đổi... Điều này
khiến cho các DN gặp khó khăn trong vấn đề tìm kiếm các công cụ phòng hộ và xử
lý rủi ro. Các DN không có nhiều cơ hội để chủ động phòng ngừa rủi ro dẫn đến
việc chấp nhận song hành cùng các rủi ro trong hoạt động kinh doanh.
-Bốn là: Khả năng huy động vốn qua thị trường chứng khoán, phát hành trái phiếu
DN còn hạn chế.Một kênh huy động vốn khác mà các DN niêm yết có thể chờ đợi
để thay thế nguồn vốn vay từ các ngân hàng thương mại là huy động vốn từ việc

Phone: 0972.162.399
126
phát hành cổ phiếu và phát hành trái phiếu DN trên thị trường chứng khoán. Tuy
nhiên, kênh huy động từ thị trường chứng khoán của DN kể từ khi Việt Nam bắt
đầu chịu tác động bởi khủng hoảng tài chính toàn cầu là rất khó khăn và không nhận
được sự hưởng ứng của đông đảo cổ đông. Thị trường chứng khoán vẫn thực sự ảm
đạm. Trong giai đoạn khủng hoảng này, phát hành cổ phiếu trên thị trường chứng
khoán thực sự khó khăn và không được các DN Việt Nam áp dụng do giá cổ phiếu
thấp đã dẫn đến việc thu lại tiền mặt không đáng kể trong hoạt động phát hành cổ
phiếu, niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán xuống thấp nên có thể
phát hành không thành công.
-Năm là, những trở ngại khi sử dụng các công cụ tài chính.Những trở ngại này tồn
tại ở cả 2 phía. Phía khách quan, phí sử dụng công cụ phái sinh do ngân hàng cung
cấp còn quá cao, dịch vụ chưa đa dạng, thiếu hướng dẫn chi tiết và tư vấn từ các
chuyên viên của ngân hàng; thiếu thông tin liên quan đến định giá sản phẩm và dự
báo tỷ giá…
2.5.3.2. Nhóm nguyên nhân bên trong
Thứ nhất, tâm lý e ngại, né tránh rủi ro của các DN còn khá phổ biến
Như kết quả khảo sát (câu 41) cho thấy mặc dù nhận thức về rủi ro của DN
Việt Nam hiện nay đã được tăng lên, tuy nhiên, vẫn tồn tại tâm lý e ngại, né tránh
rủi ro. “ Tâm lý ngại trách nhiệm “ là câu trả lời được 37% DN lựa chọn. Đơn giản
là vì, rủi ro – đặc biệt rủi ro liên quan đến lãi suất, tỷ giá, biến động giá thường biến
động nhanh, hậu quả khó lường dẫn tới việc quản trị rủi ro không hề dễ dàng. Do
đó, mặc dù hiểu rõ rằng “ lợi nhuận luôn đi kèm với rủi ro” nhưng nhiều lãnh đạo
DN vẫn né tránh vì làm tốt cũng chẳng được khen mà làm sai lại bị phê bình….
Thứ hai, công tác tổ chức thực hiện và truyền thông về quản trị rủi ro và QTRRTC
chưa tốt. .
Mặc dù nhận thức về rủi ro nói chung và rủi ro tài chính có năng lên nhưng
đa phần các DN chỉ dừng lại ở công tác xây dựng và triển khai chính sách mà chưa
xây dựng và thực thi chính sách và quy trình phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính,
hoặc có xây dựng nhưng chưa công khai đến toàn thể nhân viên, dẫn đến một số

Phone: 0972.162.399
127
nhân viên ở các DN trả lời rằng không rõ về chính sách và quy trình quản lý rủi ro
tài chính của đơn vị, trong khi DN có xây dựng và triển khai.
Kết quả khảo sát cho thấy có ít DN có bộ phận chuyên trách về quản trị rủi
ro cuãng như QTRRTC. Các DN xây dựng, công nghiệp chế tạo thường có bộ phận
này nhưng thiên về quản trị rủi ro hoạt động. Hơn nữa, trong quá trình thực hiện,
cũng không có bộ phận kiểm soát độc lập để phân tích các tình huống rủi ro có thể
phát sinh. Thậm chí, các cuộc họp của hội đồng quản trị không coi việc thảo luận về
rủi ro là hoạt động thường kỳ, nên khi rủi ro xảy ra, DN mới bất ngờ vì không tính
đến rủi ro như vậy. Chẳng hạn, rủi ro tỷ giá những năm 2009-2010, để lại khá nhiều
bài học cho DN Việt Nam nhưng giai đoạn 2014-2015, vẫn có rất nhiều DN nhận
bài học đắt giá vì rủi ro tỷ giá.
Hiện nay, nhiệm vụ QTRRTC thường gắn với phòng Tài chính – Kế
toán(33% DN lựa chọn) hoặc do bộ phận kiểm soát nội bộ chịu trách nhiệm (38%).
Đa phần các DN thiếu người có chuyên môn sâu về lĩnh vựa hoạt động quản trị rủi
ro và QTRRTC. Bên cạnh đó, công tác đào tạo bồi dưỡng nghiệp vụ quản trị rủi ro
nói chung cho nhân viên trong DN chưa được chú trọng; chưa tạo ra môi trường đào
tạo thường xuyên, liên tục và hệ thống trên phạm vi toàn DN.
Thứ ba, năng lực quản trị DN và quản trị tài chính, kiến thức về quản trị rủi ro tài
chính của DN còn hạn chế.
Kết quả khảo sát cho thấy, gần 40% chủ DN không có bằng cấp về tài chính
– kế toán (mặc dù có chứng chỉ về kế toán tài chính) và không chủ DN nào có bằng
hoặc chứng chỉ FRM (quản trị rủi ro tài chính) nhưng tỷ lệ chủ DN được đào tạo
ngắn hạn thêm về lĩnh vực này cũng rất thấp.
Thứ tư, thiếu chức danh CFO khiến rủi ro tài chính trong DN càng trở nên nghiêm
trọng.
Khảo sát với từ khoá “Giám đốc tài chính – CFO”, “ Bổ nhiệm Giám đốc tài
chính” chỉ cho một số ít các kết quả. Một số DN có chức danh Giám đốc tài chính
bao gồm: DN Cổ phần Đầu tư Thương mại Bất động sản An Dương Thảo Điền, DN
Cổ phần Tập đoàn Masan Tập đoàn Vingroup, DN cổ phần Bia Sài gòn miền Trung
( Kế toán trưởng kiêm Giám đốc Tài chính)…Mặc dù là một DN dẫn đầu thị phần

Phone: 0972.162.399
128
xuất khẩu tôm tại Việt Nam, nhưng mới đây Thuỷ sản Minh Phú (MPC) mới bổ
nhiệm CFO.
Thứ năm, các DN Việt Nam vẫn tự mình thực hiện công tác quản trị rủi ro, tỷ lệ
DN sử dụng dịch vụ tư vấn bên ngoài còn thấp.
Không phải lúc nào DN cũng cần dịch vụ tư vấn, tuy nhiên, trong điều kiện
thiếu đội ngũ cán bộ chuyên trách về QTRRTC thì tỷ lệ dịch vụ tư vấn lại cho biết
chất lượng QTRRTC của DN. Kết quả khảo sát cho thấy trong cả 2 khâu nhận diện
và đo lường rủi ro tài chính thì tỷ lệ DN sử dụng dịch vụ tư vấn chưa cao, chủ yếu
là liên quan đến mua bảo hiểm.Tâm lý chung của các DN là những người làm tư
vấn có lý thuyết nhưng không thể có kinh nghiệm lý thuyết bằng chính họ. Họ cũng
thường cho rằng, rủi ro đó vừa xảy ra, chắc còn lâu mới xảy ra nữa.
Thứ sáu, DN còn dành ít ngân sách cho hoạt động quản trị rủi ro
Với chưa tới 1% ngân sách dành cho hoạt động quản trị rủi ro thì nguồn tài
chính dành cho hoạt động này vô cùng nhỏ bé (Khảo sát E&Y). Chính vì vậy, DN
không thể tập trung cho công tác đào tạo, bồi dưỡng nhân lực cũng như không thể
có một chính sách lương thưởng hợp lý nhằm khuyến khích nhân viên phòng ngừa
và kiểm soát rủi ro tài chính.
Thứ bảy, kết quả ngược chiều của ERM tới giá trị DN của các nhóm ngành xây
dựng, bất động sản, vận tải được lý giải như sau:
Một là, không dễ dàng đo lường và đánh giá tác động của rủi ro tài chính.Kinh tế
vĩ mô toàn cầu biến đổi phức tạp kể từ khủng hoảng tài chính thế giới năm 2008,
kéo theo sự thay đổi của kinh tế trong nước. Việc nhận diện rủi ro nói chung và rủi
ro tài chính nói riêng có thể không quá khó đối với DN, nhưng đo lường và đánh giá
tác động của những rủi ro này để từ đó đưa ra các quyết định quản trị rủi ro thì
không hề dễ dàng. Như đã trình bày ở chương 1, DN có xu hướng kiểm soát 20%
những rủi ro tạo ra 80% thiệt hại. Do đó, đo lường – đánh giá tác động là công việc
quan trọng nhưng nhà quản trị DN thường có tâm lý né tránh. Ngoài việc tổn thất
chi phí cho việc đánh giá thì công việc này đòi hỏi rất nhiều công sức trong khi diễn
biến nền kinh tế có nhiều thay đổi.

Phone: 0972.162.399
129
Tiếp theo, rủi ro luôn đi kèm với lợi nhuận. Do đó, quản trị rủi ro không đồng
nghĩa với triệt tiêu rủi ro mà kiểm soát rủi ro ở mức độ mong muốn. Khi nhận diện
rủi ro, tất cả các khả năng xảy ra đều là dự đoán. Nhiều khi dự đoán của DN trái
ngược hoàn toàn với thực tế xảy ra, thậm chí, dự đoán đúng nhưng biện pháp kiểm
soát chưa phù hợp cũng khiến DN thua lỗ.
Tóm tắt Chương 2

Dựa trên lý thuyết về rủi ro tài chính và QTRRTC của DN, chương 2 đi sâu
nghiên cứu thực trạng rủi ro tài chính và QTRRTC của các DN niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam thông qua:
Thứ nhất, nghiên cứu đặc điểm của các DN niêm yết trên TTCK Việt Nam gồm: số
lượng niêm yết, năng lực tài chính, khả năng sinh lời. Từ đó, đánh giá thực trạng rủi
ro tài chính của DN.
Thứ hai, nghiên cứu thực trạng QTRRTC của các DN niêm yết. Bao gồm: nhận
diện, đo lường, kiểm soát và tài trợ rủi ro tài chính. Kế quả nghiên cứu cho thấy:
nhận thức về quản trị RRTC của DN đã được cải thiện, nhận diện và kiểm soát đã
có những kết quả bước đầu, tuy nhiên, công tác đo lường và đánh giá tác động còn
thấp.
Thứ ba, đánh giá tác động của QTRRTC tới giá trị DN dựa trên mô hình kinh tế
lượng của Hoyt & Liebenberg (2011). Kết qủa nghiên cứu cho thấy, xét trên toàn
ngành, QTRRTC có tác động thuận chiều tới giá trị DN.
Thứ tư, đánh giá thực trạng QTRRTC của các DN niêm yết trên các góc độ: kết quả
đạt được, hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế. Điều này tạo cơ sở khoa học
để tác giả thiết lập một số giải pháp và khuyến nghị liên quan đến QTRRTC của
các DN Việt Nam.

Phone: 0972.162.399
130
CHƯƠNG 3. GIẢI PHÁP TĂNG CƯỜNG QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
Ở CÁC DN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
3.1. NHÓM GIẢI PHÁP TIỀN ĐỀ NHẰM HOÀN THIỆN CÔNG TÁC QUẢN
TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH Ở CÁC DN VIỆT NAM
3.1. 1.Nhóm giải pháp nâng cao nhận thức về rủi ro và rủi ro tài chính
3.1.1.1. Phổ biến, tuyên truyền chính sách quản trị rủi ro/QTRRTC đến tất cả các
thành viên trong DN
Chính sách quản trị rủi ro của DN cần phải được phổ biến đến các bộ phận
và cá nhân có liên quan và cần được theo dõi và kiểm tra một cách nghiêm túc ở tất
cả các khâu từ nhận diện rủi ro, phân tích, xếp hạng rủi ro, lập báo cáo đánh giá rủi
ro, thực hiện các giải pháp quản lý, kiểm soát rủi ro… Công tác phổ biến cũng như
theo dõi, kiểm tra cần được coi là một phần quan trọng không thể thiếu của chính
sách quản trị rủi ro tài chính trong DN.
Ví dụ về quản trị khoản phải thu là một minh chứng. Nhiều DN đang nhận
thức sai lầm rằng, hiệu quả quản lý các khoản phải thu là trách nhiệm của riêng bộ
phận kế toán – tài chính. Kế toán – Tài chính là đầu mối để phối hợp giải quyết các
khoản phải thu, nhưng để phối hợp được hiệu quả, họ phải có sự hỗ trợ của bộ phận
bán hàng, bộ phận dịch vụ khách hàng, thậm chí của cả Ban Giám đốc.
Thông thường, với mục tiêu tăng doanh thu, bộ phận bán hàng sẽ nhiều ưu
đãi về tín dụng cho khách hàng. Nếu quản lý các khoản tín dụng này không tốt, sẽ
dẫn đến doanh thu trên sổ sách cao, nhưng lượng thu tiền mặt cũng thấp. Từ đó, DN
sẽ rơi vào tình trạng thiếu vốn lưu động. Theo một nghiên cứu của Hiệp Hội quản lý
Mỹ (AMA), khoảng 54,6% DN cho rằng, hiệu quả các khoản phải thu đã được cải
thiện khi họ quản lý tốt mối quan hệ với bộ phận bán hàng.
Ngoài ra, việc bộ phận dịch vụ khách hàng thường xuyên cập nhật sai hoặc
thiếu chi phí cũng làm cho quá trình thanh toán kéo dài. Đặc biệt, nếu Ban Giám
đốc có các chính sách tín dụng dành cho khách hàng không rõ ràng, hoặc quá trình
phê chuẩn tín dụng cho khách hàng phức tạp, cũng ảnh hưởng đến hiệu quả các
khoản phải thu.

Phone: 0972.162.399
131
Từ ví dụ trên cho thấy, việc phổ biến, tuyên truyền chính sách quản trị rủi
ro/QTRRTC nhằm làm cho các bộ phận, các thành viên liên quan hiểu rõ và nâng
cao ý thức phòng ngừa rủi ro, tạo sự đồng thuận, đoàn kết để giúp DN vượt qua
thách thức. Qua đó từng bước xây dựng văn hóa quản trị rủi ro trong DN. Công tác
theo dõi, kiểm tra giúp DN phát hiện kịp thời những khiếm khuyết nhằm hoàn thiện
chính sách QTRRTC đã đề ra. Công tác theo dõi, kiểm tra còn để bảo đảm yêu cầu
mọi bộ phận và thành viên trong DN tuân thủ nghiêm ngặt chính sách quản trị rủi
ro.
Các DN chỉ có thể thực hiện tốt công tác QTRRTC nếu nhận được sự hỗ trợ
tốt từ các thành viên của DN mình. Xây dựng và nâng cao văn hóa nhận thức về rủi
ro trong DN trong đó có việc đào tạo về quản lý rủi ro, thiết kế rà soát trình quản lý
rủi ro, điều phối các hoạt động chức năng khác nhau có liên quan đến vấn đề quản
lý rủi ro trong DN cũng cần được quan tâm, chú trọng.
Tóm lại, một chiến lược quản trị rủi ro/QTRRTC lý tưởng nên:
● Thống nhất trên toàn DN
● Được gắn liền với hoạt động vận hành thường nhật
● Được xem xét lại thường xuyên
3.1.1.2. Nâng cao nhận thức của ban quản trị cấp cao và tăng cường vai trò của
hội đồng quản trị
QTRRTC tại các DN Việt Nam thường không được hội đồng quản trị và các
cổ đông để ý đến. Trong những bản báo cáo thường niên của DN thường chỉ lưu ý
với cổ đông rằng DN đang đối diện với một số rủi ro tài chính nhưng rất sơ sài,
đồng thời không nêu cụ thể mức độ tác động của rủi ro đó đối với DN như thế nào,
các giải pháp cụ thể phòng ngừa hạn chế rủi ro. Tuy nhiên, thực tế chứng minh
rằng, chất lượng của một tổ chức luôn bắt nguồn từ bộ phận lãnh đạo. Điều
này có nghĩa là quản trị cấp cao và ban giám đốc phải là người về am hiểu các hoạt
động QTRRTC mà DN đang tiến hành. Không cần phải là một chuyên gia nhưng
phải có khả năng xác định mỗi công cụ hay biện pháp kiểm soát quản trị rủi ro đó
và biết lý do tại sao.

Phone: 0972.162.399
132
Bên cạnh đó, Hội đồng quản trị phải xây dựng được các chính sách và tiến
trình quản lý quá trình sử dụng công cụ phái sinh. Các chính sách này phải xác định
rõ lý do cơ bản của việc sử dụng công cụ phái sinh và các công cụ này được sử
dụng trong hoàn cảnh nào, ủy quyền cho nhân viên thích hợp để thực hiện các giao
dịch, xác định các giới hạn giao dịch, thiết lập quá trình kiểm soát để bảo đảm rằng
tất cả các chính sách luôn được tôn trọng và xác định cách các thành quả do hoạt
động quản trị rủi ro mang lại.
Nhà quản trị cấp cao cần thiết lập một cấu trúc tổ chức và quá trình bảo đảm
rằng năng lực quản trị rủi ro sẽ được thực hiện hiệu quả. Quản trị cấp cao không
nhất thiết phải liên quan mật thiết hằng ngày với các hoạt động quản trị rủi ro nhưng
là người cuối cùng gánh mọi trách nhiệm. Trách nhiệm của thành viên hội đồng
quản trị về quản trị rủi ro liên quan đến các vấn đề sau:
Trách nhiệm 1: Phê chuẩn các chính sách và thủ tục quản trị rủi ro của DN.
Hội đồng quản trị cần phải chịu trách nhiệm phê chuẩn các chính sách và việc kiểm
soát quản trị rủi ro.
Trách nhiệm 2: Đảm bảo năng lực.
Thành viên hội đồng quản trị không cần phải nhận thức được hoặc hiểu được cơ chế
của từng giao dịch. Tuy nhiên, trách nhiệm quản lý chung yêu cầu các thành viên
hội đồng quản trị phải thỏa mãn được rằng ban giám đốc đủ năng lực thực hiện các
quyết định về chính sách của hội đồng quản trị.
Hội đồng quản trị yêu cầu các nhà quản trị cao cấp kiểm tra lại xem hệ thống đào
tạo và phần mềm có đủ khả năng đáp ứng được công việc phòng ngừa được rủi ro
hay không. Phải đảm bảo các nhà quản trị phải làm sao để nhận diện được rủi ro và
truyền đạt thông tin về những rủi ro DN đang gặp phải.
Trách nhiệm 3: Đánh giá hiệu quả.
Đánh giá hiệu quả chức năng quản trị rủi ro so với mục tiêu ban đầu, nhất quán với
mục tiêu tổng thể của DN.
Trách nhiệm 4: Duy trì việc giám sát, kiểm soát hoạt động quản trị rủi ro.
Bảo đảm chính sách quản trị rủi ro của DN phải được giải thích đầy đủ và thực thi
nghiêm túc. Vai trò này thường được giao cho “ban kiểm soát”.

Phone: 0972.162.399
133
Khi phân tích báo cáo tài chính của các DN, tác giả cũng thấy rằng, DN nào
có phân quyền rõ ràng về quản trị rủi ro thì ở DN đó, báo cáo về rủi ro tài chính
theo Thông tư 210 rõ ràng và đầy đủ hơn. Đây là minh chứng cho thấy, khi nhận
thức của nhà quản trị về rủi ro tăng lên, công tác QTRRTC sẽ tốt hơn. Văn hoá
quản trị rủi ro từ cấp lãnh đạo sẽ lan toả ra khắp DN và sẽ trở thành văn hoá của
toàn DN.
3.1.1.3. Xác định “khẩu vị rủi ro” của DN
“Khẩu vị rủi ro- risk appetile” đo lường khả năng/ngưỡng chấp nhận rủi ro
(theo KPMG) Có DN rất mạo hiểm, sẵn sàng đối mặt với rủi ro để tìm cơ hội sinh
lời cao. Cơ chế quản trị rủi ro tốt phải đem lại kết quả là rủi ro được quản lý trong
phạm vi khẩu vị rủi ro mà DN hiểu rõ và chấp nhận, đảm bảo không có những tổn
thất bất ngờ ngoài dự kiến đối với hoạt động kinh doanh. Khẩu vị rủi ro phản ánh
thái độ đối với việc chấp nhận rủi ro ở giới hạn/mức độ nhất định, trong giới hạn đó
DN có khả năng và sự sẵn sàng (có chuẩn bị trước) khắc phục và vượt qua các rủi
ro.
Do đó, câu hỏi quan trọng quyết định sử dụng việc sử dụng biện pháp để
kiểm soát rủi ro chính là: Khả năng chấp nhận rủi ro tài chính của DN ở mức độ
nào? Bởi vì, tuỳ thuộc vào mức độ và khả năng chấp nhận rủi ro dựa trên nguồn lực
tài chính sẵn có, DN sẽ áp dụng những biện pháp phòng chống khác nhau nhằm
giảm thiểu mức độ thiệt hại khi rủi ro xảy ra.
Trên thực tế, lựa chọn đơn giản nhất là không làm gì cả bằng cách chủ động hoặc
thụ động chấp nhận mọi rủi ro có thể xảy ra. Điều này hoàn toàn đúng với những
khoản vay nhỏ vì chi phí để phòng chống có khi còn cao hơn việc chấp nhận mức
thiệt hại nếu thị trường có biến động. Tuy nhiên, phương pháp này lại tỏ ra rất nguy
hiểm đối với những khoản thanh toán bằng ngoại tệ hoặc khoản vay lớn vì chỉ một
biến động nhỏ về lãi suất hoặc tỉ giá thì thiệt hại sẽ là một con số không thể thờ ơ.
Khi đó, các công cụ phòng chống rủi ro đặc biệt tỏ ra hữu hiệu nhằm ngăn chặn một
phần hoặc toàn bộ tổn thất có khả năng xảy. Do đó, cần cân nhắc kỹ càng trước khi
quyết định lựa chọn biện pháp tránh rủi ro, ngăn ngừa và giảm thiểu rủi ro, chấp
nhận hay chuyển giao hoặc chia sẻ rủi ro.

Phone: 0972.162.399
134
3.2.2. Nhóm giải pháp nâng cao năng lực quản trị rủi ro và QTRRTC
3.2.2.1. Nâng cao năng lực và trình độ quản trị DN
Quản trị rủi ro nói chung và QTRRTC nói riêng là một bộ phận của quản trị
DN. Quản trị DN hiện nay là một vấn đề quan trọng mà các DN cần phải có sự đầu
tư cần thiết và lâu dài. Chỉ khi nào DN nâng cao được năng lực và trình độ quản trị
DN, khi đó mới có thể bàn đến quản trị rủi ro. Do đó, cần thực hiện các cách thức
sau để giải quyết vấn đề quản trị cho DN:
Thứ nhất, đào tạo và thường xuyên bồi dưỡng, cập nhật cho các cán bộ quản
lý những kiến thức cơ bản, hiện đại, thiết thực về quản trị DN trong cơ chế thị
trường. Đồng thời tăng cường bồi dưỡng kiến thức về quản trị rủi ro và QTRRTC
cho chủ DN, bồi dưỡng kiến thức về công cụ phái sinh và công cụ tài chính khác để
QTRRTC. Người phụ trách bộ phận QTRRTC nên có bằng cấp, chứng chỉ về quản
trị rủi ro, đặc biệt là chứng chỉ nghề nghiệp FRM.
Thứ hai, tăng cường năng lực ra quyết định cho chủ DN. Theo báo cáo kết
quả khảo sát lãnh đạo ngoài quốc doanh Việt Nam năm 2012. Có tới 44,2% lãnh
đạo sợ sai khi ra quyết định và 25,6% gặp khó khi ra quyết định vì thấy rủi ro cao.
Điều này có một phần ro yếu kém từ bộ phận lãnh đạo, một phần do văn hoá sợ và
ngại khi nhắc tới rủi ro. Do đó, trong DN cần phân quyền và giao nhiệm vụ rõ ràng
nhằm tăng quyền quyết định và khả năng chịu trách nhiệm cho chủ DN.
Thứ ba, thay đổi tập quán quản lý theo hướng chủ động đối phó với rủi ro tài
chính chứ không phải thụ động giải quyết hậu quả của rủi ro. Muốn vậy, các DN
cần có giám đốc hay chuyên gia am hiểu chuyên môn phụ trách phân tích, đánh giá
và đề ra các giải pháp phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính.
3.2.2.2. Xây dựng chính sách và quy trình quản trị rủi ro
Các DN nên xây dựng các tiêu chuẩn, quy trình quản trị rủi ro trong DN
mình để các phòng ban, các thành viên trong DN có căn cứ thực hiện tốt hoạt động
này. Các DN cũng cần tham khảo tư vấn từ các DN có chuyên môn trong lĩnh vực
này. Để giảm thiểu khả năng xảy ra rủi ro, nhà quản trị rủi ro cần xây dựng:
+ Hệ thống phân cấp trách nhiệm và giới hạn quyền hạn trong việc ra quyết định.

Phone: 0972.162.399
135
+ Xác lập trách nhiệm cuả cấp quản lý trên với người thừa hành cấp dưới nhằm đảm
bảo rằng mọi quyết định đưa ra đều được cân nhắc tới rủi ro.
+ Xây dựng những quy trình, nghiệp vụ nhằm giảm thiểu việc đưa ra quyết định
mang tính rủi ro. Những quy trình như vậy được xây dựng trên cơ sở kinh nghiệm
thực tiễn của bộ phận quản lý và thực thi. Quy trình này cần liên tục hoàn thiện, cập
nhật những thông tin và kinh nghiệm mới trong và ngoài DN.
+ Hình thành các mẫu hợp đồng chuẩn. Những hợp đồng này cần được tham khảo ý
kiến tư vấn của chuyên gia về pháp luật.
Dưới đây là đề xuất chính sách QTTRTC cho DN niêm yết VN:
DN: (tên DN)

CHÍNH SÁCH QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
1/ Đối tượng và phạm vi áp dụng:
a. Chính sách này quy định về thực hiện các công cụ phái sinh và công cụ khác để quản trị
rủi ro giá cả nguyên vật liệu, lãi suất và tỷ giá; Rủi ro đòn bẩy tài chinh và rủi ro tín dụng
thương mại.
b. Chính sách này được áp dụng thống nhất trong toàn DN.
2/ Giải thích từ ngữ:
- Rủi ro biến động giá cả nguyên vật liệu:
- Rủi ro biến động lãi suất:
- Rủi ro biến động tỷ giá:
- Rủi ro đòn bẩy tài chính và rủi ro tín dụng thương mại
3/ Mục đích của chính sách quản trị rủi ro:
+ Đảm bảo hoạt động sản xuất chế biến và xuất khẩu của DN phát triển an toàn, hiệu quả và
tuân thủ các quy định của pháp luật về hoạt động.
+ Mục tiêu quan trọng nhất của sử dụng sản phẩm phái sinh là để phòng ngừa rủi ro.
+ Làm cơ sở cho việc phân cấp thẩm quyền quyết định, thực hiện các sản phẩm phái sinh.
+ Thiết lập khuôn khổ chuẩn mực chung làm nền tảng cho việc xây dựng chính sách QTRR
đối với các giao dịch phái sinh, quy định, quy trình thực hiện, xây dựng quy định nội bộ về
quản lý chất lượng giao dịch và quản lý danh mục phòng ngừa rủi ro với điều kiện kinh
doanh từng kỳ;
+ Xây dựng các nguyên tắc, chuẩn mực để cán bộ làm công tác thẩm định, xét duyệt, kiểm
soát các giao dịch phái sinh và giao dịch khác phải tuân thủ nhằm nâng cao chất lượng hoạt
động và quản lý rủi ro trong toàn DN.
4/ Các nguyên tắc trong hoạt động và quản lý phòng ngừa rủi ro tài chính
- Tuân thủ quy định của Luật và văn bản Nhà nước về thực hiện phòng ngừa rủi ro bằng sản
phẩm phái sinh hàng hóa, tiền tệ và lãi suất và các quy định nội bộ của DN.
- Phân tán rủi ro, đa dạng hóa việc phòng ngừa rủi ro.
- Kiểm tra, kiểm soát chéo trong hoạt động phòng ngừa rủi ro.
- Phân định trách nhiệm giữa thẩm định, quyết định thực hiện phòng ngừa rủi ro.
- Chủ động trong quản lý rủi ro: các nhà quản trị tham gia hoạt động phòng ngừa rủi ro có
trách nhiệm chủ động nhận biết và quản lý rủi ro ở bộ phận mình phụ trách.
- Công tác phối hợp và quản lý rủi ro toàn DN: các nhà quản trị tham gia hoạt động phòng

Phone: 0972.162.399
136
ngừa rủi ro phải trực tiếp quản lý rủi ro và cảnh báo rủi ro kịp thời cho nhà quản trị cấp cao
hơn và cho hội đồng quản trị (hoặc chủ DN).
5. Quy định về các tiêu chí xác định khi thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro.
a/ Phòng ngừa rủi ro giá cả hàng hóa
b/ Phòng ngừa rủi ro tỷ giá
c/ Phòng ngừa rủi ro lãi suất
d/ Phòng ngừa rủi ro tín dụng thương mại
e/ Phòng ngừa rủi ro đòn bẩy tài chính
6. Các cấp quản trị có thẩm quyền quyết định thực hiện phòng ngừa rủi ro.
- Hội đồng quản trị có thẩm quyền quyết định cao nhất trong các giới hạn thực hiện phòng
ngừa rủi ro.
- Giám đốc tài chính CFO (hay phó giám đốc tài chính hoặc chức danh tương tự) thẩm quyền
quyết định phòng ngừa rủi ro về tỷ giá, rủi ro lãi suất và rủi ro biến động giá
- Giám đốc kinh doanh COO (hay phó giám đốc phụ trách hoạt động kinh doanh hoặc chức
danh tương tự) thẩm quyền quyết định phòng ngừa rủi ro về giá cả hàng hóa.
7/ Những trường hợp không được thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro:
8/ Những trường hợp hạn chế thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro:
9/ Những trường hợp phải được hội đồng quản trị ra quyết định thực hiện giao dịch
phòng ngừa rủi ro:
10/ Giới hạn hoạt động phòng ngừa rủi ro
11/ Cơ cấu bộ máy thẩm định, xét duyệt thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro:
12/ Tiêu chuẩn cán bộ thẩm định và thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro
13/ Kiểm tra và giám sát hoạt động giao dịch phòng ngừa rủi ro:
a/ Nguyên tắc kiểm tra và giám sát
b/ Kiểm tra giám sát quá trình thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro:
c/ Kiểm tra giám sát quá trình xét duyệt
d/ Kiểm tra giám sát thông qua chứng từ, hạch toán, thuyết minh từ kế toán
c/ Kiểm tra giám sát thực tế, kết quả thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro.
14/ Phương pháp đánh giá rủi ro
15/ Quy định về chất lượng các công cụ phái sinh giao dịch phòng ngừa rủi ro và đánh
giá theo giá thị trường, ghi nhận vào sổ sách kế toán.
16/ Các hành vi bị cấm trong giao dịch phòng ngừa rủi ro.
a. Nới lỏng các điều kiện giới hạn thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro, bỏ qua các thủ tục
xét duyệt.
b. Thực hiện giao dịch phòng ngừa rủi ro dựa trên những dự đoán hoặc dựa trên những
nghiên cứu quá khứ.
17/ Điều khoản thi hành
a. Bộ phận tài chính, bộ phận kiểm toán nội bộ giám sát hoạt động và bộ phận kinh doanh
chịu trách nhiệm triển khai thực hiện quyết định này.
b. Trong quá trình thực hiện, nếu có vướng mắc phát sinh, các cán bộ phải báo cáo về Tổng
giám đốc (thông qua bộ phận kiểm toán nội bộ và kiểm soát) để tổng hợp, đề xuất Tổng
giám đốc chỉ đạo kịp thời.
c. Mọi sửa đổi, bổ sung quy định này do Hội đồng quản trị quyết định.
3.2.2.3. Tổ chức bộ máy nhân sự cho công tác phòng ngừa rủi ro:
Cho tới thời điểm này, các DN phi tài chính Việt Nam chưa có tuyến phòng
thủ rủi ro, hoặc còn có những ngộ nhận về quản trị rủi ro. Một trong những ngộ
nhận là về chức năng của 3 hàng phòng ngự DN. Hàng phòng ngự thứ nhất (cấp

Phone: 0972.162.399
137
điều hành trực tiếp) thường cho rằng công tác quản trị rủi ro thuộc trách nhiệm của
bộ phận quản trị rủi ro, chứ không thuộc trách nhiệm của họ.
Bên cạnh đó, đa số vẫn nghĩ rằng hàng phòng ngự thứ hai (phòng quản trị rủi
ro) phải chịu trách nhiệm trực tiếp trong việc quản lý rủi ro cho DN. Nhưng trên
thực tế, phòng quản trị rủi ro sẽ đóng vai trò tư vấn thông qua việc xây dựng cơ cấu
và quy trình quản trị rủi ro cho DN, dưới sự hỗ trợ của Hội đồng Quản trị và Tổng
Giám đốc. Phòng quản trị rủi ro sẽ huy động nguồn lực để tham gia quy trình này
nhằm đạt được các mục tiêu chiến lược đã đề ra và tăng cường hệ thống kiểm soát
nội bộ của DN thông qua quy trình quản trị rủi ro.
Ở hàng phòng ngự thứ ba (kiểm toán nội bộ), tại không ít tổ chức, bộ phận
kiểm toán nội bộ phải báo cáo cho Tổng Giám đốc. Điều này trái với thông lệ quốc
tế là kiểm toán nội bộ báo cáo cho Ủy ban Kiểm toán trực thuộc Hội đồng Quản trị
hay trực tiếp báo cáo cho Hội đồng Quản trị nếu tổ chức đó chưa có Ủy ban Kiểm
toán. Việc để cho kiểm toán nội bộ báo cáo cho Tổng Giám đốc hay Giám đốc Tài
chính là vi phạm nguyên tắc độc lập đối với hoạt động của kiểm toán nội bộ.
Trong khi đó, theo Basel II, “ mô hình 3 tuyến phòng thủ” của ngân hàng
thương mại được quy định khá rõ ràng nhằm mục đích quản trị rủi ro. Tuyến phòng
thủ thứ nhất là các khối kinh doanh, bán hàng, các chuyên viên khách hàng, chi
nhánh, các đơn vị vận hành tại hội sở... Nhiệm vụ chính của các đơn vị này là xác
định, đánh giá, ngăn ngừa, báo cáo và theo dõi các rủi ro phát sinh trong hoạt động
kinh doanh (cho vay) và các quy trình vận hành khác; bảo vệ lợi ích của đơn vị
thông qua việc tự đánh giá rủi ro và kiểm soát tính hiệu quả của từng đơn vị.
Tuyến phòng thủ thứ hai là khối quản trị rủi ro, khối tuân thủ, quản trị rủi ro hoạt động và
pháp chế. Tuyến này có rất nhiều nhiệm vụ, trong đó quan trọng hơn cả là việc độc lập
đánh giá và kiểm soát (kiểm tra và cân đối) tính hiệu quả của hệ thống ở tuyến phòng thủ
thứ nhất; quản lý rủi ro chính thông qua việc thiết lập khẩu vị rủi ro/chính sách cho vay,
xây dựng quy trình/hướng dẫn tín dụng và cho vay, theo dõi, cảnh báo sớm, quản trị
danh mục…; giám sát các chương trình kiểm soát nội bộ, tuân thủ…
Tuyến phòng thủ thứ ba là bộ phận kiểm toán nội bộ. Đây là bộ phận trực thuộc Ban
kiểm soát và không thuộc Ban điều hành của Ngân hàng, nên việc đánh giá 2 tuyến
phòng thủ trước và các rủi ro có thể xảy ra được thực hiện độc lập và khách quan.

Phone: 0972.162.399
138
Trên cơ sở kinh nghiệm quản trị rủi ro của các ngân hàng, các DN phi tài
chính có thể xây dựng mô hình “ 3 tuyến phòng thủ như sau:
Hình 3.1. Mô hình quản trị rủi ro “ 3 tuyến phòng thủ”
Nguồn: Tài liệu quản trị rủi ro của IFC

Đối với tuyến 2, tuỳ quy mô và yêu cầu mà các doanh ngiệp nên lựa chọn
thành lập phòng quản trị rủi ro (đứng đầu là các CRO) hoặc tổ chức bộ phận quản
trị rủi ro. Theo ý kiến chủ quan của tác giả, nhiệm vụ quản trị rủi ro tài chính nên
tích hợp vào nhiệm vụ của phòng tài chính. Điều này có 2 điểm lợi: Thứ nhất, DN
đỡ tốn kém chi phí. Thứ hai, phòng tài chính sẽ hiểu rõ và sâu sát hơn về rủi ro tài
chính so với phòng quản trị rủi ro nói chung. Một phương án được nhiều DN lớn
trên thế giới áp dụng là xây dựng các nhóm đánh giá rủi ro gồm các chuyên gia
trong lĩnh vực rủi ro. Các chuyên gia này sẽ “ kiểm toán “ rủi ro khi đánh giá các dự
án, kế hoạch trước khi đưa vào hoạt động.
Đối với các DN quy mô nhỏ, công tác QTRRTC có thể tích hợp vào các bộ phận
và định kỳ hàng tháng cán bộ phụ trách mảng công việc này sẽ thực hiện với nhau.
Cụ thể:
Bổ sung chức năng cho phòng kinh doanh /phòng Marketing: quản trị rủi ro
về giá sản phẩm, rủi ro tín dụng thương mại.

Phone: 0972.162.399
139
Bổ sung chức năng cho phòng tài chính: quản trị rủi ro về tỷ giá và lãi suất;
Rủi ro đòn bẩy tài chính; Quản lý vốn và dòng tiền. Giám đốc tài chính hoặc
Phó Giám đốc tài chính chịu trách nhiệm xét duyệt theo thẩm quyền.
Bổ sung chức năng cho bộ phận kế toán: bổ sung chức năng kế toán phòng
ngừa và quản trị rủi ro. Đây là phương pháp kế toán các giao dịch phái sinh
như các khoản lãi và lỗ trên các giao dịch phái sinh thay đổi theo các khoản
lãi và lỗ trên các tài sản cơ sở.
3.2.3.4. Phân bổ nguồn lực hợp lý cho hoạt động quản trị rủi ro
Theo kết quả khảo sát của E&Y và UBCK năm 2013, phần lớn các DN Việt
nam mới dành ngân sách cho các bộ phận có chức năng quản trị rủi ro chưa tới 1%
tổng chi phí hoạt động của DN. Kết quả này cho thấy, DN Việt nam chưa quan tâm
tới rủi ro và chưa dành được nguồn lực thích đáng để thực hiện và đánh giá hiệu quả
hoạt động của quy trình quản trị rủi ro trong DN.
Nguồn tài chính không chỉ giới hạn ở việc tài trợ cho những hoạt động quản
trị rủi ro mà còn tài trợ cho những khoản mục mà hoạt động này yêu cầu. Chẳng
hạn nếu hoạt động quản trị rủi ro có yêu cầu dành 10% vốn dự phòng rủi ro tài
chính cho một dự án nào đó thì DN cần hỗ trợ việc này. DN cần tạo điều kiện tốt về
nguồn lực cho công tác quản trị rủi ro được thực hiện một cách hiệu quả.
3.2.3.5. Xây dựng cơ chế lương, thưởng khuyến khích hướng tới quản trị rủi ro
Hiện nay, do thiếu cơ chế phân công trách nhiệm và thưởng minh bạch liên
quan đến vấn đề quản trị rủi ro nên chưa khuyến khích được các thành viên trong
DN thực hiện hoạt động này. Đây cũng chính là vấn đề được nhắc tới khá nhiều
trong quản trị DN về chi phí đại diện (Agency cost). Có 2 biện pháp chính được
nhắc tới:
Một là: Yêu cầu những người ra quyết định đầu tư vào vốn cổ phiếu của
DN nhằm gắn quyền lợi và trách nhiệm của họ vào hoạt động kinh doanh của
DN. Điều này được lý giải rằng: ở những DN mà những người quản lý sở hữu rất ít
hoặc không có vốn góp trong vốn cổ phiếu thường sẽ đưa ra những quyết định vì
những lợi ích trong tương lai của chính họ.Trong những DN đó, thường có quá ít sự
đón nhận rủi ro bởi vì những người ra quyết định thu được rất ít phần nổi từ rủi ro

Phone: 0972.162.399
140
(bởi vì vốn góp cổ phiếu của họ không có hoặc bị giới hạn) và gặp phải quá nhiều
bất lợi (bởi vì họ sẽ bị sa thải nếu rủi ro không được giải quyết). Tuy nhiên, với
những DN mà những người quản lý đương chức và những người ra quyết định quan
trọng có quá nhiều tài sản của họ giữ lại trong DN, các nhà quản lý bảo thủ cũng có
xu hướng đón nhận rủi ro ít hơn những gì họ có thể. Vì vậy, cơ chế lương thưởng
trong DN phải đảm bảo rằng những người đặt DN vào rủi ro sẽ đưa ra những quyết
định của họ với một mục tiêu chung là gia tăng giá trị cho DN. Nếu quyền lợi của
những người ra quyết định không ngang bằng với những người sở hữu DN (cổ
đông), thì một điều chắc chắn xảy ra đó là DN sẽ bị đặt vào những rủi ro không
mong muốn.
Hai là: phải xác định cơ chế thưởng và phạt hợp lý cho kết quả quản trị
rủi ro của từng cá nhân/ bộ phận chịu trách nhiệm về vấn đề này. Chế độ lương
thưởng của một nhân viên/ bộ phận quản trị rủi ro phải gắn kết hiệu quả với việc
chấp nhận rủi ro một cách thận trọng.Vì nhân viên này/bộ phận quản trị rủi ro có thể
tạo ra thu nhập ngắn hạn cao do chấp nhận một loạt các rủi ro khác nhau có thể xảy
ra trong dài hạn. Do đó, chế độ lương thưởng phải xem xét trong một phạm vi thời
gian đủ để các kết quả của rủi ro được bộc lộ. Điều này thường đạt được nhờ chế độ
hoãn trả lương thưởng cho đến khi kết quả của rủi ro được biết rõ, và có thể bao
gồm các điều khoản “trừng phạt” hay “trả lại”, cắt giảm hoặc thu hồi lương thưởng
nếu nhân viên/bộ phận quản trị rủi ro gây nên các rủi ro làm cho DN hoạt động kém
trong những năm tiếp theo hoặc nếu nhân viên/bộ phận quản trị rủi ro không tuân
thủ các chính sách nội bộ hoặc quy định pháp lý.
Hiện nay, rất nhiều DN trên thế giới chi trả thu nhập cho cán bộ thuộc bộ
phận quản trị rủi ro thành 2 phần: Lương và thưởng. Tiền thưởng không vượt quá
100% lương và được căn cứ vào kết quả hoạt động kinh doanh. Tiền thưởng cũng
chia làm 2 lần. Lần đầu tiên, khoảng 50% và trả ngay trong năm đó. Lần thứ 2 sẽ
được thanh toán nếu kết quả hoạt động năm tiếp theo được đánh giá tốt. Cách làm
này sẽ khuyến khích việc thực hiện quản trị rủi ro/QTRRTC thường xuyên và liên
tục.

Phone: 0972.162.399
141
3.2. NHÓM GIẢI PHÁP VỀ THỰC THI QTRRTC TRONG DN

Nhóm giải pháp này sẽ lần lượt đi theo quy trình QTRRTC, bao gồm: nhận
diện, đo lường, kiểm soát và tài trợ tổn thất về rủi ro tài chính.
3.2.1. Nhận diện rủi ro tài chính
DN cần thường xuyên, liên tục nhận diện rủi ro trong suốt quá trình triển
khai kế hoạch, phương án kinh doanh của DN. Việc nhận diện rủi ro không chỉ đơn
giản là nêu tên loại rủi ro mà cần am hiểu đầy đủ về những rủi ro tài chính mà DN
đang gặp phải. Cụ thể, cần ghi rõ khi triển khai kế hoạch, DN đối điện với rủi ro
nào, do nhân tố nào tác động. Việc nhận diện phải lưu tâm tới cả các rủi ro chưa bao
giờ xảy ra nhưng có thể xảy ra.
Một hiện tượng phổ biến là các bộ phận trong DN đã bị tổn thất thường giấu
nguyên nhân dẫn đến rủi ro do e ngại ảnh hưởng đến quyền lợi cá nhân của người
gây ra, hay do đội ngũ lãnh đạo chưa đủ bản lĩnh để công khai rủi ro, cũng có thể do
chính sách của DN chưa cho phép việc công khai rủi ro hoặc do không có bộ phận
đảm nhiệm việc thông tin nội bộ về rủi ro. Điều này càng khó cho công tác nhận
diện và làm cho rủi ro tài chính trở nên trầm trọng hơn.
Các DN có thể lập bảng theo dõi rủi ro tài chínhtheo mẫu gợi ý dưới đây:
Tên đơn vị
BÁO CÁO KẾT QUẢ KIỂM TRA RÀ SOÁT DẤU HIỆU RỦI RO TÀI CHÍNH
(Dữ liệu phát sinh tính từ…)

Phone: 0972.162.399
142
Để nhận diện được nhanh chóng, kịp thời rủi ro tài chính xảy ra, thì việc
minh bạch, công khai thông tin là vô cùng quan trọng. Đặc biệt là trong điều kiện
hiện nay, phần lớn các DN Việt Nam sử dụng báo cáo tài chính để nhận diện rủi ro.
Do vậy, để nhận diện rủi ro tài chính có chất lượng, bản thân các DN cần nâng cao
tính minh bạch của báo cáo tài chính của chính DN.
Trong trường hợp chưa đủ kinh nghiệm hoặc nhân sự đảm trách việc nhận
diện rủi ro, DN nên sử dụng tư vấn của các DN chuyên nghiệp. Hiện nay, có một số
nhóm DN cung cấp dịch vụ tư vấn như sau:
Nhóm 1: Các DN kiểm toán
Đứng đầu danh sách là các DN kiểm toán thuộc Big 4, bao gồm: PwC,
KPMG, Deloitte, E &Y. Danh mục dịch vụ tư vấn của các DN này rất đa dạng, do
chuyên gia hàng đầu trong lĩnh vực tài chính và kiểm toán cung cấp. Hiện nay, dịch
vụ quản trị rủi ro của các DN này triển khai với rất nhiều khách hàng là ngân hàng.
Tuy nhiên, chưa có nhiều DN phi tài chính quan tâm đến dịch vụ này.
Thương vụ nổi tiếng nhất trong lĩnh vực phi tài chính là “Hợp đồng ký kết dịch vụ
tư vấn xây dựng mô hình quản lý rủi ro ERM” giữa Deloitte và Tổng DN Dầu khí
VN (PVEP). Theo nội dung hợp tác, Deloitte sẽ trợ giúp PVEP xây dựng chiến lược
và cấu trúc quản lý rủi ro, thiết lập chính sách và quy trình quản lý rủi ro, triển khai
hệ thống quản trị rủi ro, đồng thời tổ chức đào tạo và thực hiện chuyển giao công
nghệ trong suốt quá trình thực hiện dự án…21.
Các DN kiểm toán khác trong nước cũng cung cấp dịch vụ này, trong đó nổi
bật là DN DFK Việt nam. Dịch vụ DN này cung cấp bao gồm: Quản trị rủi ro tài
chính, Đánh giá và hoàn thiện hệ thống kiểm soát nội bộ, Tuân thủ pháp luật, Phòng
ngừa gian lận.
21
http://vneconomy.vn/tin-doanh-nghiep/deloitte-tu-van-xay-dung-mo-hinh-quan-ly-rui-ro-cho-
pvep-20131212035345690.htm

Phone: 0972.162.399
143
Danh mục dịch vụ tư vấn của KPMG về quản trị rủi ro tài chính
-----------------------------------
Đánh giá năng lực quản lý rủi ro hiện tại của họ
Kiểm chuẩn hiệu quả quản lý rủi ro tài chính và các quy trình liên quan
củng cố vai trò của quản lý rủi ro tài chính đối với việc đạt được các mục
tiêu DN
Phát triển các công cụ để xác định, theo dõi và báo cáo về các vấn đề rủi ro
tài chính và tuân thủ
Giới thiệu các biện pháp tuân thủ mới
Thực hiện kiểm tra về yêu cầu tuân thủ
giảm chi phí của yêu cầu tuân thủ và tình trạng sử dụng quá mức thời gian
quản lý cho các vấn đề tuân thủ
Đánh giá hệ thống và các thông lệ về tuân thủ hiện tại đối chiếu với thông lệ
tối ưu của ngành.
Nhóm 2: Các DN luật

Các DN Luật hiện nay không chỉ gói gọn tư vấn pháp lý mà hiện nay cung
cấp nhiều dịch vụ liên quan tới quản trị rủi ro. Hầu hết các DN luật hiện nay đều tư
vấn và thuế và quản trị tài chính DN. Một trong các DN Luật có hoạt động tư vấn
quản trị rủi ro hoạt động khá mạnh như DN Luật Minh Khuê.
Nhóm 3: DN tư vấn quản trị rủi ro độc lập
Hiện nay, thị trường Việt Nam chưa có nhiều DN tư vấn QTRRTC độc lập.
Trong số các DN này, DN THHH Giải pháp Đột Phá22 mới thành lập trong những
năm gần đây.
Mặc dù không có quá nhiều lựa chọn nhưng với dịch vụ các DN này cung
cấp, các DN Việt Nam có thể tìm được một dịch vụ tư vấn hợp lý khi cần.
22
DN TNHH Giải Pháp Đột Phá , Địa chỉ: R1A Royal City, 72A Nguyễn Trãi, Hà Nội Điện
thoại: 0462.604.176 hotline 0941.149.910 hoặc 01682.785.585 Email:
hoang@giaiphapvuottroi.com

Phone: 0972.162.399
144
3.2.2. Đo lường rủi ro tài chính

Các phương pháp đo lường tỷ giá và lãi suất khá phổ biến, đặc biệt là
phương pháp độ nhạy. Với phương pháp dự báo khả năng phá sản, hiện nay đang
được nhắc tới nhiều nhất là chỉ số Z-score của Atman. Trong chương 2, tác giả đã
đưa ra một mô hình dự phá sản Z-score và các phiên bản cải tiến của z-score do
Atlman (1968) nghiên cứu. Mô hình này cũng đã được nhiều nghiên cứu kiểm
nghiệm ở các nước và cho kết quả đáng tin cậy. Tuy nhiên, có rất nhiều mô hình
khác nữa đang được sử dụng khá phổ biến. Các DN có thể linh hoạt áp dụng để
kiểm mức độ nghiêm trọng trong tình hình tài chính của DN và đưa ra quyết sách
đúng đắn, kịp thời nhằm tránh cho DN không rơi vào tình trạng phá sản. Dưới đây
xin trình bày một số mô hình định lượng và định tính đang được áp dụng phổ biến
thế giới để các DN Việt nam có thể tham khảo:
Mô hình định lượng
a.Mô hình dự báo phá sản của William Beaver (1966)23
Bằng cách sử dụng phân tích biệt số đơn biến, tác giả phân loại 30 chỉ số tài
chính thành 6 nhóm. Sau đó, tác giả tiến hành chọn 1 chỉ số từ mỗi nhóm có sai số
phần trăm nhỏ nhất để phân tích, đánh giá, dự báo.
Beaver đã nghiên cứu thực nghiệm trên 79 DN kinh doanh vỡ nợ và một
số lượng tương ứng các DN kinh doanh thành công trong giai đoạn 1954- 1964. Kết
quả nghiên cứu cho thấy DN vỡ nợ là những DN có ít tiền mặt, ít hàng tồn kho
nhưng có nhiều khoản phải thu. Tác giả chỉ ra rằng tỷ lệ tiền mặt/tổng nợ phải trả
(cash flow to debt ratio) là chỉ tiêu quan trọng nhất trong việc dự báo dấu hiệu kiệt
quệ tài chính vì đây là chỉ tiêu thể hiện rõ khả năng thanh toán của DN. Ngoài ra, tỷ
suất sinh lời của tài sản (thu nhập thuần/tổng tài sản) và hệ số nợ (tổng nợ/tổng tài
sản) cũng hết sức quan trọng bởi chúng phản ánh hiệu quả hoạt động kinh doanh và
mức độ rủi ro tài chính mà DN đang phải đối mặt.
Mức trung bình các chỉ số tài chính của các DN trong mẫu nghiên cứu của
Beaver được tổng kết ở bảng dưới đây:
23
HTTP://WWW.ACCAGLOBAL.COM/ZM/EN/STUDENT/EXAM-SUPPORT-RESOURCES/PROFESSIONAL-EXAMS-
STUDY-RESOURCES/P5/TECHNICAL-ARTICLES/BUSINESS-FAILURE.HTML

Phone: 0972.162.399
145
Bảng 3.1. Các chỉ số tài chính trong nghiên cứu của Beaver
Chỉ số tài chính Tình trạng Năm trước khủng hoảng

1 năm 2 năm 3 năm 4 năm 5 năm
Lưu chuyển tiền thuần Phá sản -0,20 -0,05 0,05 0,15 0,20
trên nợ phải trả Bình thường 0,45 0,47 0,5 0,47 0,52
Thu nhập thuần/Tổng Phá sản -0,23 -0,08 -0,04 0,01 0,02
Tài sản
Bình thường 0,08 0,08 0,09 0,08 0,07
Nợ phải trả/Tổng tài sản Phá sản 0,76 0,62 0,52 0,54 0,51
Bình thường 0,36 0,34 0,35 0,37 0,34

Vốn lưu động Phá sản 0,04 0,04 0,27 0,29 0,27
thuần/Tổng tài sản
Bình thường 0,40 0,39 0,40 0,39 0,43
Tỷ số thanh toán hiện Phá sản 2,00 2,30 2,35 2,40 2,50
hành
Bình thường 3,20 3,27 3,20 3,40 3,35
Nguồn: Atrill (2000), Financial Management for Non-specialist
Biểu đồ 3.1. Chỉ số Tiền mặt/Nợ phải trả của DN giai đoạn sắp phá sản
: Không phá sản :Phá sản
b. Mô hình dự báo phá sản H-score của DN Whatch (www. companywatch.net)
Cũng như Z-sccore, mô hình H-score dựa trên phân tích đa biệt tố (MDA).
Số lượng các DN nghiên cứu cũng được chia thành 2 nhóm: đã phá sản và nhóm
đang thành công. Mức giá trị an toàn của chỉ số H là 25, dưới mức này DN được coi
là rơi vào vùng cảnh báo.
Chỉ số này dựa vào 7 nhân tố chính và nhóm lại thành 3 nhóm như sau:

Phone: 0972.162.399
146
● Quản trị lợi nhuận (profit management, đo bằng mức độ thay đổi của Lợi
nhuận
● Quản trị tài sản: đo bằng chỉ số thanh khoản, vốn lưu động và tài sản lưu
động
● Quản trị nguồn vốn: đo bằng mức độ đáp ứng đầy đủ của vốn, mức độ tự chủ
với nợ vay ngắn hạn và dài hạn
Các nghiên cứu nêu trên đều nhằm mục đích tìm ra mô hình dự báo phá sản
cho DN Việt Nam, Các tác giả này đều sử dụng kỹ thuật phân tích các tỷ số tài
chính để dự báo tình trạng phá sản của các DN nhưng tựu trung lại các tỷ số này đại
diện cho 4 khía cạnh quan trọng nhất của DN là tính thanh khoản, đòn bẩy tài chính,
khả năng sinh lợi và hiệu quả tài sản.
Thời gian qua, đã có một số nghiên cứu về các mô hình này và chứng minh
tính ứng dụng đối với DN Việt nam. Năm 2012, Luận văn Thạc sỹ kinh tế “Mô
hình dự báo phá sản cho DN phi tài chính tại Việt Nam” do tác giả Nguyễn Thị
Phương Thảo đã thực hiện theo phương pháp nghiên cứu thực nghiệm về dự báo
phá sản dựa trên nghiên cứu năm 2011 của nhóm tác giả Abbas, Qaiser và Rashid,
Abdul (Đại học Quốc tế Islamic, Islamabad, Pakistan) mang tên “Mô hình dự báo
phá sản cho các DN phi tài chính ở Pakistan”24. Đây là nghiên cứu gần nhất và đã
kế thừa những nghiên cứu của tác giả Beaver vào năm 1966, Altman vào năm 1968,
Eljelly vào năm 2001 và Zheng Gu vào năm 2002 về dự báo phá sản DN tại Việt
Nam. Tác giả đã đưa ra kết luận rằng ở những nước đang phát triển, việc áp dụng
mô hình đơn giản vào việc dự báo phá sản có hiệu quả hơn mô hình phức tạp bắt
nguồn từ các nước phát triển.
Năm 2015, nghiên cứu “Mô hình dự báo khả năng phá sản của mô hình Z-
score và H-score”25 của tác giả Liêu Minh Lý đã so sánh việc ứng dụng mô hình Z-
score và mô hình H-score cho thị trường Việt Nam và cho thấy việc áp dụng H-
score là hoàn toàn có cơ sở đối với DN phi tài chính Việt Nam.
24
http://xemtailieu.com/tai-lieu/mo-hinh-du-bao-pha-san-cho-cac-doanh-nghiep-phi-tai-chinh-tai-viet-nam-
pdf-76325.html
25
http://www.vjol.info/index.php/NH/article/view/18481

Phone: 0972.162.399
147
Mô hình định tính
Một trong những mô hình định tính nổi tiếng để đo lường rủi ro là A- score
model được khởi xướng bởi Argenti (1976). Mô hình này gợi ý rằng con đường đi
tới phá sản một DN sẽ tuần tự như sau:
KHIẾM KHUYẾT
HÀNH ĐỘNG SAI LẦM
DẤU HIỆU CỦA RỦI RO
Khiếm khuyết (Defects) sẽ được chia làm 2 loại : Quản lý yếu kém và các
sai sót kế toán.
Quản lý yếu kém: Các sai sót kế toán

Giám đốc điều hành chuyên quyền (8) Không kiểm soát ngân sách (3)
Vai trò riêng biệt của chủ tịch và giám đốc điều Không có kế hoạch dòng tiền (3)
hành (4) Không có hệ thống chi phí (3)
Sự thụ động của Ban Giám đốc (2)
Thiếu cân bằng các kỹ năng trong đội ngũ quản
lý - tài chính, pháp lý, tiếp thị, vv (4)
Hoạt động của Giám đốc tài chính yếu (2)
Thiếu "quản lý theo chiều sâu ' (1)
Đáp ứng kém với thay đổi (15)
Mỗi một mục sẽ có điểm số tương ứng, nếu như vấn đề không xảy ra thì sẽ
được 0 điểm. Tổng điểm cho toàn bộ các vấn đề này là 45 điểm và Argenti kết luận
rằng những DN có điểm số nhỏ hơn hoặc bằng 10 là những DN ở trong tình trạng
tốt.
Hành động sai lầm:
Nếu DN có điểm số khiếm khuyết quá cao, Argenti cho rằng DN sẽ không
tránh khỏi những sai sót có thể trở thành hiển nhiên trong một thời gian dài, có thể 5
năm hoặc nhiều hơn. Ba sai lầm chính có thể xảy ra (và kèm theo điểm số) là:
1. Đòn bẩy tài chính cao (15)
2. Đầu tư tăng trưởng quá nhanh (overtrading) vượt khả năng vốn của DN (15)
3. Thất bại trong các dự án lớn (15)
Điểm số cho phần này cũng là 45, và một DN chỉ nên có điểm số 15 mà thôi

Phone: 0972.162.399
148
Dấu hiệu phá sản:
Giai đoạn cuối cùng của quá trình này xảy ra khi các triệu chứng của sự thất
bại trở nên hữu hình. Argenti phân loại các triệu chứng như sau:
● Dấu hiệu tài chính – các dấu hiệu thất bại xuất hiện trong hai năm vòng 2
năm trước phá sản (4).
● Kế toán lạc quan: cung cấp ra bên ngoài những con số lạc quan (hàng tồn
kho có giá trị cao hơn, khấu hao thấp hơn, vv). Bởi vì điều này, nhà đầu tư
bên ngoài không thể nhận ra bất kỳ sự thay đổi nào, và thất bại, khi nó đến,
rất nhanh chóng (4).
● Dấu hiệu phi tài chính - các dấu hiệu khác nhau bao gồm đóng băng tiền
lương, chi phí vốn bị trì hoãn, giảm thị phần (3).
● Dấu hiệu cuối cùng: Cuối của quá trình thất bại, những dấu hiệu tài chính và
phi tài chính trở nên rõ ràng rằng ngay cả các quan sát ngẫu nhiên cũng nhận
ra chúng (1).
3.2.3. Kiểm soát rủi ro tài chính
3.2.3.1. Phân biệt rõ ràng giữa QTRRTC và đầu cơ
Rủi ro tài chính dù có được kiểm soát hay không luôn tồn tại trong mọi hoạt
động sản xuất kinh doanh của DN. Nhà quản trị lựa chọn phương án không
thực hiện quản trị rủi ro nghĩa là đánh cược rằng thị trường không biến động hoặc
sẽ biến động theo chiều thuận lợi cho DN mình.
Một lý do khiến nhà quản trị rủi ro đôi khi lưỡng lự trong việc thực hiện
nghiệp vụ quản trị rủi ro là bởi vì họ liên hệ việc sử dụng các phương tiện quản trị
rủi ro với đầu cơ. Nhà đầu cơ sử dụng công cụ phái sinh nhằm tìm kiếm lợi nhuận
trong thời gian ngắn nhờ sự biến động của thị trường. Khi thị trường không theo
chiều hướng mong muốn, nhà đầu cơ vừa thua lỗ vừa mất phí cho công cụ phái sinh
nên có thể cho rằng các công cụ này sẽ tạo thêm những rủi ro mới. Trong khi đó,
mục đích của quản trị rủi ro là kiểm soát được rủi ro. Một hoạt động quản trị rủi ro
được thiết lập tốt luôn làm giảm bớt đi những rủi ro không cần thiết . Chính việc lựa
chọn không thực hiện nghiệp vụ quản trị rủi ro sẽ khiến cho DN gặp thêm rủi ro.

Phone: 0972.162.399
149
3.2.3.2.Đánh giá đúng đắn hiệu quả của hoạt động quản trị rủi ro mang lại
Chi phí hoạt động quản trị rủi ro đôi khi khiến cho nhà quản trị lưỡng lự khi
quyết định thực hiện quản trị rủi ro. Một số chiến lược quản trị rủi ro thực sự là rất
tốn kém. Để đánh giá chính xác chi phí QTRRTC, nhà quản trị rủi ro phải xem xét
chúng trên phương diện chi phí tiềm ẩn của quyết định không thực hiện QTRRTC.
Trong hầu hết các trường hợp, chi phí tiềm ẩn này là tổn thất tiềm năng mà DN phải
gánh chịu nếu các yếu tố thị trường như lãi suất, tỷ giá hối đoái, giá cả nguyên vật
liệu dao động theo chiều hướng xấu. Trong trường hợp này chi phí QTRRTC được
đánh giá như phương thức đánh giá chi phí của một hợp đồng bảo hiểm, tức là so
sánh với tổn thất tiềm năng.
Một lý do khác mà các nhà quản trị không thực hiện quản trị rủi ro là các lo
ngại phải báo cáo những khoản lỗ về giao dịch phái sinh. Những lo ngại này phản
ánh sự nhầm lẫn phổ biến về chuẩn mực thích hợp được sử dụng để phản ánh hiệu
quả của một nghiệp vụ phòng ngừa rủi ro. Các DN niêm yết cần xây dựng chuẩn
mực thích hợp nhằm sử dụng để đánh giá hiệu quả của một nghiệp vụ QTRRTC.
Việc đánh giá hiệu quả của các giao dịch phái sinh phải dựa trên việc thiết lập các
mục tiêu hợp lý ngay từ ban đầu. Việc đánh giá chi phí và phương thức đánh giá
hiệu quả việc phòng ngừa rủi ro một cách đúng đắn là cơ sở thuyết phục hội đồng
quản trị và cổ đông về lợi ích mà quản trị rủi ro mang lại.
3.2.3.4. DN xây dựng các kịch bản và hành động phòng ngừa rủi ro thích
hợp
a) Sử dụng công cụ phái sinh:
Các công cụ phái sinh là những phương tiện làm giảm các rủi ro. Tuy nhiên,
khi sử dụng không đúng cách chúng có thể gia tăng rủi ro một cách đáng kể, thậm
chí đôi khi lại đẩy các DN vào những nguy cơ khôn lường. DN cần sử dụng các loại
sản phẩm phái sinh linh hoạt cho mỗi loại rủi ro tương ứng. Các hợp đồng kỳ hạn
thích hợp để sử dụng phòng ngừa rủi ro về giá gỗ nguyên liệu, tỷ giá. Các hợp đồng
hoán đổi là công cụ chủ yếu để quản lý rủi ro về lãi suất. Các hợp đồng giao sau và
quyền chọn trên hợp đồng giao sau cũng thích hợp để phòng ngừa rủi ro biến động
giá nguyên liệu.

Phone: 0972.162.399
150
Bảng 3.2.Các kịch bản phòng ngừa rủi ro bằng công cụ phái sinh
Kịch bản Rủi ro Kịch bản thích hợp
Dự định mua ngoại tệ Ngoại tệ tăng giá Mua hợp đồng kỳ hạn hoặc tương lai;
bằng đồng nội tệ mua quyền chọn mua ngoại tệ; mua hợp
đồng hoán đổi ngoại tệ
Dự định chuyển ngoại Ngoại tệ tăng, giảm Bán hợp đồng kỳ hạn hoặc tương lai,
tệ sang đồng nội tệ giá mua quyền chọn bán ngoại tệ; bán hợp
đồng hoán đổi ngoại tệ
Dự định bán nguyên vật Nguyên liệu giảm giá Bán hợp đồng kỳ hạn hoặc tương lai;
liệu mua quyền chọn bán nguyên vật liệu
Dự định mua nguyên Nguyên liệu tăng giá Bán hợp đồng kỳ hạn hoặc tương lai;
vật liệu mua quyền chọn mua nguyên vật liệu
Dự định vay với lãi suất Lãi suất tăng Mua hợp đồng hoán đổi sang lãi suất cố
thả nổi định
Dự định vay với lãi suất Lãi suất giảm Mua hợp đồng hoán đổi sang lãi suất thả
cố định nổi
Moody’s Investor Service đánh giá “ Đối với hầu hết DN, vấn đề là nên sử dụng
sản phẩm phái sinh như thế nào chứ không phải là có nên sử dụng chúng hay
không”
b) Sử dụng công cụ khác
Về các giải pháp không sử dụng công cụ phái sinh để kiểm soát rủi ro, bên
cạnh các giải pháp đã trình bày trong chương 1 tác giả thảo luận thêm hai giải pháp
dưới đây, bao gồm: i) Lập kế hoạch tài chính và ii) Hợp tác với khách hàng trong
quản trị rủi ro tín dụng thương mại.
Tác giả cho rằng, nhiệm vụ bao trùm và trọng tâm trên giác độ tài chính của
DN bắt nguồn từ lập kế hoạch tài chính hay nói cách khác DN phải có kịch bản tài
chính khác nhau để đối phó vói các tình huống xảy ra. Bởi vì, tất cả nội dung như
xác định cơ cấu vốn mục tiêu, xác định hạn mức tín dụng cho khách hàng, biến
động giá cả nguyên vật liệu hay sự tăng giảm của tỷ giá, lãi suất đều phải được tính
toán đến trong quá trình lập kế hoạch. DN sẽ phải dự trù tất cả những rủi ro tài
chính có thể sẽ đối mặt trong tương lai và xác định cho mình một lộ trình để đi tiếp.
Chẳng hạn nếu DN tăng trưởng quá nhanh làm phát sinh hiện tượng thiếu hụt tiền
mặt do có nhiều hàng trong kho hoặc do lượng tiền bị ứ trong các tài khoản phải thu
quá lớn,... những điểm này sẽ được phản ánh toàn bộ và chi tiết trong kế hoạch kinh

Phone: 0972.162.399
151
doanh. Nếu doanh thu hay chi phí năm sau phụ thuộc vào một thông số quan trọng
trong năm trước đó thì quan hệ này sẽ được mô tả chi tiết trong phần giả thiết mô
hình.
Các kỹ thuật phân tích rủi ro trong dự báo tài chính bao gồm:
+ Phân tích tình huống: đưa ra các khả năng có thể xảy ra dựa trên các dự đoán
trên cơ sở kinh nghiệm về các kết quả mang lại. Khi phân tích tình huống, thông
thường người ta giả định như bảng dưới đây, tương ứng với từng tình huống là mức
xác suất mà nhà quản trị dự tính.
Tình huống Xác suất (Pi) Nhu cầu vốn (Vi)
Tình huống tốt
(Doanh thu tăng 20%)
Tình huống trung bình
(Doanh thu tăng 10%)
Tình huống xấu
(Doanh thu giảm 20%)
+ Phân tích độ nhạy : Phân tích độ nhạy là xác định mức độ tác động của một biến
số nào đó tới kết quả dự báo tài chính. Để tiến hành phân tích độ nhạy, cần thực
hiện thay đổi các biến số giả định và xác định lại nhu cầu vốn tương ứng với biến số
giả định mới. Ví dụ: Điều gì sẽ xảy ra nếu doanh thu tăng thêm 20%? Điều gì sẽ
xảy ra nếu điều chỉnh chính sách chi trả cổ tức từ 40% lên 60%....
Như vậy, ngay khi lập kế hoạch tài chính, nhà quản trị đã dự trù được các rủi
ro tài chính có thể xảy ra và phương án phòng ngừa cũng như ứng phó khi tình
huống xấu xảy ra. Nếu làm tốt công tác lập kế hoạch, vô hình chung các DN đã vô
hiệu hoá nhiều rủi ro có thể xảy ra.
ii) Hợp tác với khách hàng
Chính sách chiết khấu thôi chưa đủ, DN còn cần hợp tác với khách hàng
trong việc giải quyết các khoản phải thu. Trước hết, các DN nên chủ động liên hệ
với khách hàng sớm để làm việc về các khoản phải thu thay vì chờ đến ngày hoá
đơn hết hạn thanh toán. Điều này không chỉ giúp DN quản lý tốt các khoản phải thu
mà còn duy trì được mối quan hệ tốt đẹp với khách hàng.

Phone: 0972.162.399
152
Một số DN còn hỗ trợ khách hàng trong việc giải quyết các khoản phải thu.
Một DN sản xuất thiết bị bán dẫn hàng đầu thế giới đã yêu cầu bộ phận bán hàng và
bộ phận kế toán – tài chính đến thăm cơ sở sản xuất của khách hàng chưa thanh
toán. Sau đó, bộ phận này sẽ cùng khách hàng đánh giá lại năng lực tài chính và
lượng hàng tồn kho, để xác định vì sao khách hàng không có khả năng thanh toán.
DN này phát hiện ra rằng, khách hàng không lường trước được khả năng chuyển
hoá hàng tồn kho thành tiền mặt và đã để tồn kho qúa lớn. DN đã yêu cầu khách
hàng ngưng đặt hàng và hỗ trợ khách hàng bằng cách thu lại một phần lượng hàng
tồn kho. Và thông qua quan hệ rộng của mình, DN đã giúp khách hàng bán được
sản phẩm tồn kho với giá chiết khấu.
3.2.3.5. Tài trợ cho tổn thất về rủi ro tài chính
Ở nội dung này, các nhà quản trị cần lưu ý, phần thiệt hại/tổn thất xảy ra này
gồm hai phần. Một phần thiệt hại/tổn thất xảy ra trong “mức độ chấp nhận được”
mà DN đã dự trù và một phần thiệt hại xảy ra ngoài mong muốn.
Thông thường, các DN thường xây dựng các quỹ dự phòng. Đây chính là
phần bù đắp cho rủi ro phát sinh ngoài “mức độ chấp nhận”. Còn những thiệt hại đã
trong dự trù, cần được chuyển và phân bổ vào giá vốn hàng bán một cách hợp lý.
Chẳng hạn DN mua hợp đồng kỳ hạn để kiểm soát rủi ro tỷ giá thì phí mua quyền
chọn cần tính vào giá vốn, hay chi phí xây dựng chính sách thu nợ, chi phí thu hồi
khoản phải thu cũng cần phân bổ vào giá thành một cách linh hoạt.
3.3. NHÓM GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN MÔ HÌNH ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG
CỦA QTRRTC TỚI GIÁ TRỊ DN
3.3.1. Bổ sung biến “Nhà nước là sở hữu chính”
Đối với mô hình 1, tác giả đề xuất thêm biến “Nhà nước là sở hữu chính”.
Thực tế đã chứng minh, tại Việt Nam, công tác QTRRTC tại các DN có phần lớn
hoặc 100% là sở hữu Nhà nước chưa được chú trọng. Trong nghiên cứu về
QTRRTC tại các tập đoàn kinh tế Nhà nước, nhóm tác giả Học viện Tài chính đã
chỉ ra 3 vấn đề sau: i) Công tác nhận diện rủi ro còn dựa vào kinh nghiệm, ii) việc
đo lường mới chỉ tiếp cận ở phương pháp định tính đơn giản, chưa sử dụng phương
pháp định lượng, chưa đánh giá được mức độ tổn thất và nguy cơ rủi ro tài chính,

Phone: 0972.162.399
153
iii) mặc dù nhận thức được tầm quan trọng của QTRRTC nhưng chưa có hệ thống
kiểm soát rủi ro tài chính và chưa hiệu quả.
Nguyên nhân sâu xa của vấn đề này là do không có cá nhân/cơ quan nào chịu
trách nhiệm trực tiếp về các tổn thất do rủi ro tài chính gây ra. Trong bài viết “Quản
trị rủi ro tài chính ở Việt Nam: Trường hợp EVN”, tác giả cũng nhận thấy rằng, mặc
dù có nhận diện được rủi ro nhưng việc QTRRTC chưa được thực hiện tốt tại Tập
đoàn Điện Lực Việt nam- EVN, vì mọi rủi ro (chẳng hạn rủi ro tỷ giá) từ các công
ty thành viên đều được dồn hết vào báo cáo tài chính hợp nhất của công ty mẹ. Do
vậy mà công tác quản trị rủi ro còn kém hiệu quả.
Đối với biến này, tác giả cũng đề xuất thang đo là 0 và 1, trong đó, DN có sở
hữu nhà nước từ 51% trở lên là 1 và DN có sở hữu nhà nước nhỏ hơn 50% nhận giá
trị là 0.
3.3.2. Bổ sung biến” Thành viên hội đồng quản trị độc lập”
Đối với mô hình (2), tác giả đề xuất bổ sung biến “Thành viên hội đồng quản
trị độc lập”. Thành viên độc lập thường là những người không sở hữu cổ phiếu của
DN. Các thành viên này có vai trò rất quan trọng trong việc giám sát các hoạt động
của DN, làm giảm nguy cơ lạm dụng quyền hạn của những người quản lý DN, góp
phần bảo vệ lợi ích chính đáng của cổ đông, nhất là những cổ đông nhỏ. Chính vì
vậy, việc tồn tại thành viên độc lập sẽ tăng tần suất thảo luận về rủi ro và góp phần
làm thiểu rủi ro.
Theo quy định của Sở giao dịch chứng khoán New York, Mỹ hoặc Sở giao
dịch chứng khoán Úc (Australian Stock Exchange – ASX), DN niêm yết phải có đa
số thành viên hội đồng quản trị là độc lập. Các thành viên phải họp thường kỳ (ít
nhất mỗi năm 1 lần) không có sự tham gia của những người quản lý hoặc các thành
viên hội đồng quản trị điều hành/không độc lập để tăng cường sự trao đổi và thông
tin giữa các thành viên độc lập. DN phải thiết lập và công khai cơ chế để mọi tổ
chức, cá nhân quan tâm có thể liên hệ với các thành viên này.
Nước có cùng điều kiện phát triển kinh tế với Việt Nam như Malaysia cũng
quy định các DN niêm yết phải có ít nhất 1/3 hay 2 thành viên độc lập tùy số nào
lớn hơn, phải thành lập Ủy ban kiểm toán do một thành viên độc lập làm chủ tịch
với tất cả các thành viên không điều hành và phần lớn trong số đó là thành viên độc

Phone: 0972.162.399
154
lập. Các DN niêm yết phải thành lập Ủy ban nhân sự và Ủy ban thù lao bao gồm
phần lớn là các thành viên độc lập.
Biến này sẽ được đo lường theo 2 giá trị 0 và 1. Trong đó, DN có thành viên
hội đồng quản trị độc lập sẽ được 1 và không có thành viên hội đồng độc lập sẽ
được 0 điểm.
3.4. CÁC KIẾN NGHỊ VỚI NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI VÀ CƠ QUAN QUẢN
LÝ NHÀ NƯỚC
3.4.1. Đối với Ngân hàng
3.4.1.1. Ngân hàng hỗ trợ tư vấn, tuyên truyền, quảng bá công cụ kiểm soát rủi
ro tài chính đến DN
Ngân hàng cần nâng cao chất lượng các hoạt động dịch vụ tư vấn cho khách
hàng, đặc biệt là trong lĩnh vực kinh doanh xuất nhập khẩu. Không chỉ công cụ phái
sinh mà còn cả bao thanh toán và các hỗ trợ cần thiết khi vay vốn. Thông qua đó
giúp các DN hiểu và nhận thức đầy đủ những lợi ích mà các công cụ phòng chống
rủi ro do ngân hàng mang lại. Bên cạnh đó, việc đẩy mạnh các hoạt động tiếp thị,
quảng cáo dịch vụ cũng góp phần đưa các giao dịch phái sinh/ bao thanh toán đến
gần với khách hàng hơn, có thể thực hiện công tác này thông qua các phương tiện
thông tin đại chúng như: báo, đài, tạp chí, mạng, trang web của ngân hàng, tổ chức
hội nghị khách hàng giới thiệu về các nghiệp vụ này. Ngoài ra, ngân hàng cần có
một chương trình phổ cập kiến thức về công cụ này đền các DN. Cụ thể:
- Các ngân hàng cần tổ chức thường xuyên các buổi hội thảo cho các DN. Khi đó,
ngân hàng cần trình bày rõ ràng những lợi ích/hạn chế do công cụ này mang
lại cho DN, trong trường hợp nào thì DN nên sử dụng .
- Ngân hàng cần làm một cẩm nang hướng dẫn sử dụng và phát miễn phí đến cho
từng DN cũng như thiết kế những chương trình tiếp thị.
- Cũng như những dịch vụ khác, khi cung ứng dịch vụ này, các ngân hàng cần có
những chương trình khuyến mãi để thu hút sự tham gia của các DN như giảm phí.
3.4.1.2. Ngân hàng cần cải tiến chất lượng, đa dạng hóa sản phẩm phái sinh, đào
tạo đội ngũ tư vấn có chất lượng

Phone: 0972.162.399
155
Hiện nay, các ngân hàng như Eximbank, Techcombank, VCB, ACB…chỉ
mới đóng vai trò là nhà môi giới trung gian giữa các DN có nhu cầu sử dụng
hợp đồng kỳ hạn, tương lai, quyền chọn ngoại tệ … với các ngân hàng cung cấp
dịch vụ ở nước ngoài. Do đó, cần phải xem xét đến việc nghiên cứu ứng dụng các
chiến lược kinh doanh như tự đứng ra phát hành các công cụ phái sinh thích hợp tới
khách hàng nhằm thể hiện tính chuyên nghiệp chứ không chỉ dừng lại ở hoạt động
môi giới.
Trong mọi hoạt động dịch vụ, nhân tố con người đóng vai trò rất quan trọng.
Do bản chất của nghiệp vụ kinh doanh sản phẩm phái sinh vốn là một công việc
phức tạp, căng thẳng, chứa đựng nhiều rủi ro…Do đó, đòi hỏi cán bộ kinh doanh tại
các tổ chức không chỉ giỏi chuyên môn về các nghiệp vụ mà còn phải năng động,
nhạy bén, am hiểu thị trường tài chính, có khả năng phân tích các yếu tố ảnh hưởng
đến tỷ giá, giá cả chứng khoán, lãi suất…; đồng thời phải là những người có đạo
đức nghề nghiệp, trung thực trong kinh doanh.
Ngân hàng cần tập trung ưu tiên đào tạo và bồi dưỡng cho các cán bộ trực
tiếp kinh doanh trên thị trường hối đoái, hàng hóa quốc tế, vì đây là những sản
phẩm mới, phức tạp cả về lý thuyết lẫn thực tiễn áp dụng. Ngoài ra cần trang bị
thêm những kiến thức và kinh nghiệm về thị trường ngoại hối, thị trường tiền tệ, thị
trường hàng hóa quốc tế, kỹ năng phân tích kỹ thuật, phân tích cơ bản trên cơ sở
chọn lọc, tổng hợp và phân tích thông tin để dự đoán xu hướng diễn biến của thị
trường nhằm sử dụng các công cụ phái sinh một cách hiệu quả nhất. Thông qua đó
để có thể tư vấn, hướng dẫn, giúp đỡ cho DN của mình hiểu biết hơn về thị trường
ngoại hối và hàng hóa.
3.4.1.3. Xác định phí công cụ phái sinh hợp lý hơn
Phí công cụ phái sinh do các Ngân hàng thương mại đưa ra hiện nay được
xem là tương đối cao do ngân hàng hiện nay chỉ đóng vai trò trung gian giữa các
DN trong nước và các ngân hàng nước ngoài. Do đó, phí của công cụ phái sinh gồm
3 bộ phận cấu thành: phí của ngân hàng nước ngoài, lợi nhuận mong muốn của
Ngân hàng và khoản thuế VAT tính trên phần lợi nhuận mong muốn (phí) của Ngân
hàng.

Phone: 0972.162.399
156
Về lâu dài thì Ngân hàng phải xây dựng cho mình quy trình giao dịch cụ thể,
xác định phí quyền chọn dựa trên cung cầu và chuẩn bị các yếu tố để thực hiện tự
doanh quyền chọn trực tiếp với khách hàng. Lúc đó, hiệu quả chắc chắn sẽ cao hơn
hiện nay.
3.4.2. Đối với Nhà nước
Để thực hiện thành công các giải pháp trên, góp phần phòng ngừa rủi ro tài
chính cho các DN hiện nay, không chỉ phụ thuộc vào năng lực của nhà quản trị DN,
các chiến lược huy động vốn của DN… mà còn phụ thuộc vào các yếu tố bên ngoài,
không thuộc quyền kiểm soát của DN, đó là chính phủ và các cơ quan quản lý nhà
nước.
3.4.2.1. Nhóm biện pháp hoàn thiện hệ thống luật pháp một cách đồng bộ phù
hợp với hệ thống luật pháp và thông lệ quốc tế
Để tạo ra môi trường pháp lý, môi trường cạnh tranh bình đẳng nhằm giảm
thiểu rủi ro, trên cơ sở đó tạo điều kiện thuận lợi cho công tác phòng ngừa, hạn chế
rủi ro tài chính của các DN, trong thời gian tới Chính phủ và các cơ quan quản lý
Nhà nước cần:
Thứ nhất, tiếp tục hoàn thiện hệ thống các văn bản pháp quy để tạo môi trường
pháp lý rõ ràng, minh bạch, thuận lợi cho các DN. Hoàn thiện hệ thống luật pháp
một cách đồng bộ phù hợp với hệ thống luật pháp và thông lệ quốc tế, nhằm hình
thành môi trường kinh doanh thuận lợi, hạn chế rủi ro tài chính.
Để phát triển thị trường mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch hàng hóa, Chính phủ
cần ban hành các quy định về các điều kiện thành lập, tham gia và hoạt động cùng
thể lệ hoạt động tại thị trường mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch. Ngoài ra, để mở
rộng cung cầu trong thị trường này cần có các quy định pháp lý để khuyến khích và
hỗ trợ các Sở giao dịch/Ngân hàng cũng như bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư. Hoặc
Chính phủ cần xây dựng các chuẩn mực kế toán về nghiệp vụ phái sinh phù hợp với
quy ước quốc tế, chuẩn hóa các hợp đồng theo quy ước quốc tế, quy định những
loại tài sản được sử dụng làm tài sản cơ sở cho các hợp đồng phái sinh, điều kiện để
được niêm yết giao dịch, số lượng mỗi lô giao dịch…
Thứ hai, kịp thời ban hành các quy định liên quan đến ghi nhận và xác định giá trị
của công cụ tài chính. Thông tư 210/2009/BTC về báo cáo rủi ro tài chính là minh

Phone: 0972.162.399
157
chứng cho cam kết của Việt nam từng bước áp dụng tất cả chuẩn mực kế toán quốc
tế. Các chuẩn mực kế toán quốc tế (IAS) về công cụ tài chính bao gồm:
● IAS 32- Công cụ tài chính: Trình bày;
Mục tiêu của chuẩn mực này là nhằm nâng cao sự hiểu biết của người sử dụng báo
cáo tài chihs về tầm quan trọng của báo cáo tài chính đối với tình hình tài chính,
hiệu quả hoạt động và lưu chuyển tiền mặt của DN; đồng thời thiết lập các nguyên
tắc để trình bày các công cụ tài chính.
● IAS 39 - Công cụ tài chính: Ghi nhận và xác định giá trị;
Mục tiêu của chuẩn mực này là thiết lập các nguyên tác để ghi nhận và đo lường các
công cụ tài chính và một số hợp đồng để mua hoặc bán các tài sản tài chính, các
khoản nợ tài chính và một số hợp đồng để mua hoặc bán các tài sản phi tài chính.
● IFRS số 7- Chuẩn mực BCTC quốc tế - Công cụ tài chính: Thuyết minh.
Mục tiêu của chuẩn mực này là yêu cầu các tổ chức trình bày trên báo cáo tài chính
của họ để người sử dụng báo cáo tài chính có thể đo lường.
Ba chuẩn mực này (gọi chung là các IAS về công cụ tài chính) được coi là
nằm trong nhóm các chuẩn mực khó, phức tạp và có ảnh hưởng sâu rộng nhất tới
các đơn vị trong việc lập và trình bày BCTC. Thông tư 210 ra đời, nhưng mới chỉ
bao gồm IAS 32 và IFRS 7, mà chưa có IAS 39, trong khi đó việc đo lường chính
xác rủi ro tài chính sẽ có tác động rất lớn đến quyết định biện pháp kiểm soát.
Thứ 3, đưa ra hướng dẫn cụ thể về thành viên hội đồng quản trị độc lập và chức
danh Giám đốc tài chính
Quyết định 15/2007/QĐ-BTC ngày 19/03/2007 của Bộ Tài Chính ban hành
điều lệ mẫu của các DN niêm yết có quy định, ít nhất 1/3 tổng số thành viên hội
đồng quản trị của DN phải là thành viên hội đồng quản trị độc lập không điều hành.
Tuy nhiên, thế nào là thành viên hội đồng quản trị độc lập không điều hành thì chưa
được quy định. Quyết định 24/2007/QĐ-NHNN ngày 07/06/2007 của Ngân hàng
Nhà nước ban hành Quy chế cấp phép thành lập và hoạt động ngân hàng thương
mại cổ phần cũng đã có quy định về thành viên hội đồng quản trị độc lập … Tuy
nhiên, quy định này chỉ chi phối các ngân hàng thương mại cổ phần. Do vậy, cần
ban hành thông tư hướng dẫn cụ thể hơn về vai trò, chức trách của thành viên hội
đồng quản trị độc lập trong DN cổ phần phi tài chính.

Phone: 0972.162.399
158
Giống như thành viên hội đồng quản trị độc lập, Giám đốc tài chính (CF0)
được coi là chức danh quan trọng không thể thiếu trong DN nhưng, cho đến nay,
chưa có một văn bản pháp quy nào quy định tiêu chuẩn, chức năng, nhiệm vụ của
CFO, đặc biệt gắn CFO với vai trò quản trị tài chính trong DN.
Luật Kế toán hiện hành đã có rất nhiều nội dung thuộc phạm vi quản lý tài
chính như: Quản lý tài sản cố định; xác định doanh thu, chi phí; xác định thu nhập
chịu thuế, lợi nhuận và nghĩa vụ nộp ngân sách; lập Báo cáo tài chính. Sẽ không thể
quản lý tài chính DN nếu không có công cụ kế toán và ngược lại sẽ không thể làm
tốt công tác kế toán nếu không làm tốt công tác quản lý tài chính DN. Tài chính và
kế toán DN là hai lĩnh vực nhưng gắn liền mật thiết với nhau. Do vậy, trong bối
cảnh hiện nay ở Việt Nam có thể đưa các quy định liên quan đến CFO vào Luật Kế
toán.
3.4.2. 2.Nhóm giải pháp hỗ trợ thông tin
a).Tăng cường hoạt động của các tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm DN
Ở Việt Nam hiện nay đang có một số tổ chức thực hiện công việc đánh giá
xếp hạng tín nhiệm DN như: Trung tâm Đánh giá tín nhiệm DN (Credit Ratings TS
Ceter- CRVC) thuộc DN Phần mềm và truyển thông VASC, Trung tâm thông tin tín
dụng (CIC) thuộc NHNN Việt nam, Trung tâm Khoa học Thẩm định tín nhiệm DN.
Hầu hết các đánh giá xếp hạng tín nhiệm trước đây là cấp trên đánh giá cấp dưới, cơ
quan chủ quản đánh giá DN thuộc quản lý của mình. Vì vậy, thường mang tính chất
quản lý hành chính nhiều hơn và yếu tố khách quan không thật sự cao. Chỉ có các
đánh giá của DN thẩm định độc lập mới đưa ra được kết quả đảm bảo 3 yếu tố:
khách quan, trung thực và độc lập.
Ngoài ra, trung tâm thông tin tín dụng tư nhân (PCB) đầu tiên được phép
hoạt động (chính thức từ 05/2012) đã cung cấp các dịch vụ như báo cáo tình hình
vay nợ, tài sản thế chấp, lịch sử quan hệ tín dụng... của ngân hàng cho các DN, cá
nhân và ngược lại. Tuy nhiên cả PCB và CIC đều chưa xây dựng cơ sở dữ liệu và
cung cấp thông tin về rủi ro tài chính của các DN nói chung, DN phi tài chính nói
riêng.
Nhìn chung, hoạt động của các tổ chức cung cấp thông tin hiện có ở Việt
Nam về số lượng còn khan hiếm, về chất lượng thì vẫn chưa thỏa mãn được yêu cầu

Phone: 0972.162.399
159
của nhà đầu tư trên thị trường. Do vậy, để đảm bảo các thông tin trên thị trường
được hiệu quả, nhất thiết phải hỗ trợ, tạo điều kiện thuận lợi để các tổ chức này có
thể hoạt động có chất lượng. Không nhất thiết là tổ chức của nhà nước thực hiện
dịch vụ này, mà nên khuyến khích nhiều hơn nữa các DN tư nhân, không phải nhà
nước tham gia vào thị trường đầy tiềm năng này, một mặt vừa gia tăng sức cạnh
tranh của thị trường, mặt khác góp phần đa dạng hóa dịch vụ trên thị trường.
b). Cần dự báo tốt, cảnh báo sớm rủi ro ở tầm quốc gia
Để thị trường thực sự lành mạnh hơn sẽ phải tăng cường phương pháp đánh
giá, nhận diện và đo lường rủi ro thị trường tài chính. Thị trường chứng khoán, bảo
hiểm sẽ được phân tích đánh giá sâu hơn, sẽ giám sát đánh giá các dòng vốn luân
chuyển giữa các phân khúc thị trường (ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm) để đánh
giá những rủi ro tiềm ẩn, đan xen của cả thị trường và cảnh báo nguy cơ rủi ro tiềm
ẩn của thị trường tài chính và tác động đến khu vực kinh tế thực.
Mặc dù chất lượng các nghiên cứu, báo cáo phân tích, các dự báo và cảnh báo
của Uỷ ban Giám sát Tài chính Quốc gia đã được nâng lên, nhưng hiệu quả các
phân tích và dự báo, cảnh báo là chưa cao hoặc chưa kịp thời. Trong khi các DN
chưa đủ tầm và nhân lực để thực hiện thì Nhà nước cần tăng cường hỗ trợ trên khía
cạnh dự báo tốt và cảnh báo sớm rủi ro ở tầm quốc gia.
Ngân hàng Nhà nước cần có những dự báo về xu hướng biến động của tỷ giá,
lãi suất càng chính xác càng tốt giúp cho các DN vận dụng các giao dịch phái sinh
một cách hiệu quả. Ngân hàng Nhà Nước là cơ quan duy nhất hiện nay có khả năng
dự báo được diễn biến của tỷ giá mà các DN có thể đặt niềm tin bởi vì ngoài vai trò
điều hành tỷ giá, Ngân hàng Nhà Nước còn là cơ quan phát đi những tín hiệu mà
theo đó, các ngân hàng thương mại và các DN có những phản ứng kịp thời để phòng
ngừa rủi ro tỷ giá hoặc hạn chế tổn thất do rủi ro tỷ giá mang lại. Do đó, nếu ngân
hàng Nhà Nước có những dự báo càng chính xác về xu hướng biến động tỷ giá thì
sẽ tạo được niềm tin rất lớn ở các DN cũng như các ngân hàng thương mại, và khi
đó các doanh nghiệp sẽ an tâm hơn trong việc sử dụng các giao dịch ngoại hối
phái sinh để phòng ngừa rủi ro tỷ giá, đặc biệt là giao dịch kỳ hạn.

Phone: 0972.162.399
160
Ngân hàng Nhà Nước cũng có thể cho phép thành lập một DN hoặc một
trung tâm thực hiện dịch vụ tư vấn về tỷ giá hối đoái. Cơ quan này có chức năng là
kinh doanh môi giới, tư vấn về lĩnh vực tỷ giá hối đoái, dự báo về tỷ giá hối đoái và
tư vấn sử dụng các công cụ hối đoái phái sinh để phòng ngừa rủi ro tỷ giá. Thông
tin do cơ quan này cung cấp có thể được truyền tải qua mạng (mở một trang web
riêng) hoặc phát hành theo các tạp chí chuyên về tài chính hoặc kết hợp các phương
tiện trên.
3.4.2.3. Hỗ trợ DN về vốn, thúc đẩy sản xuất kinh doanh
a) Tạo điều kiện phát triển DN cho thuê tài chính
Vốn luôn là tiền đề quan trọng cho DN, tuy nhiên, trong trường hợp DN cần
vốn để đầu tư vào máy móc thiết bị thì có thể có lựa chọn thứ 2 ngoài việc vay nợ
ngân hàng. Đó chính là thuê tài chính.
Thuê tài chính cũng giúp DN bắt kịp với công nghệ. Hơn nữa, việc đi thuê sẽ
được chấp thuận nhanh hơn nhiều so với các khoản vay tín dụng, và không cần
nhiều thủ tục giấy tờ phiền hà, các yêu cầu về tín dụng cũng dễ chịu hơn. Nhất là
với các DN đang ở giai đoạn khởi đầu, việc thuê tài chính sẽ dễ dàng hơn nhiều so
với việc đi vay ngân hàng. Cho thuê tài chính (CTTC) đặc biệt có lợi với những DN
có ý định giữ lại thiết bị sau khi hết thời hạn thuê. Trong một hợp đồng thuê tài
chính, tài sản sẽ hiện dần lên trong bảng cân đối và khoản nợ thì sẽ được hoàn trả
dần trong thời gian thuê. DN cũng tránh phải trả một khoản tiền lớn. Thêm vào đó,
việc trả các khoản thanh toán cố định hàng tháng giúp cân đối được các khoản phải
trả dự tính, tạo thuận lợi cho việc thu xếp nguồn vốn và báo cáo số liệu.
Ở các nước, hoạt động CTTC hoạt động rất sôi nổi, cạnh tranh rất gay gắt
với các ngân hàng thương mại, nhưng ở Việt Nam số lượng công ty CTTC ra đời rất
ít, hoạt động rất trầm lắng. Sau khi Ngân hàng Nhà nước ban hành quyết định thu
hồi giấy phép hoạt động của DN CTTC ANZ/V-TRAC 100% vốn nước ngoài do
hoạt động kém hiệu quả vào năm 2013, hiện chỉ còn 3 DN nước ngoài là Công ty
trách nhiệm hữu hạn CTTC Quốc tế Việt Nam, DN CTTC Kexim và DN TNHH
CTTC Quốc tế Chailease cùng với 8 thành viên trực thuộc Hiệp hội CTTC nhưng
hiệu quả hoạt động không cao.

Phone: 0972.162.399
161
Đáng chú ý là các công ty CTTC luôn nằm trong nhóm có tỷ lệ nợ xấu rất
cao. Một báo cáo hồi năm 2012 cho thấy năm 2010 nợ xấu chiếm 46% tổng dư nợ,
năm 2011 là 45% và na m 2012 là 46%. Cuối năm 2013, tại Thành phố Hồ Chí
Minh, tỷ lệ nợ xấu tại nhóm các công ty CTTC chiếm cao nhất là 43,22% .
Nguyên nhân khiến các công ty CTTC gặp khó khăn là bởi theo các văn bản
quy định về hoạt động đối với lĩnh vực này được ban hành khá lâu và chưa có
những điều chỉnh mới để phù hợp với tình hình thực tế. Đa số đơn vị CTTC là công
ty con của các ngân hàng thương mại nhưng quy định của Ngân hàng Nhà nước đối
với việc ngân hàng thương mại cho công ty CTTC vay khá khắt khe.
Công ty CTTC chỉ được huy động vốn thông qua việc nhận tiền gửi có kỳ
hạn từ 1 năm trở lên, trong khi việc huy động vốn dài hạn ngay cả ngân hàng cũng
gặp khó nên nguồn vốn để các DN này hoạt động còn rất hạn chế.Huy động khó
khăn, vốn điều lệ của các công ty CTTC hiện dao động từ 150-500 tỷ đồng, nhưng
theo quy định về tỷ lệ an toàn vốn các đơn vị này chỉ được sử dụng 85% tổng nguồn
vốn huy động để thực hiện CTTC và dư nợ tối đa đối với mỗi khách hàng là 25%
vốn điều lệ.
Trong khi các quy định về nguồn vốn siết chặt thì hoạt động thuê tài sản lại
chưa chặt chẽ, nên các công ty CTTC đối mặt với rủi ro ở mức cao. Cụ thể, khi DN
thuê máy móc thiết bị sử dụng hết thời hạn hợp đồng nhưng vẫn không chuyển giao
lại cho đơn vị cho thuê hoặc trả lại tài sản thuê với tình trạng hư hỏng nặng, thậm
chí có trường hợp còn tẩu tán tài sản. Khi rơi vào trường hợp này, đơn vị cho thuê
có thể khởi kiện nhưng quy trình khởi kiện, thi hành án rất dài, tốn kém chi phí,
khiến nhiều DN bị mất thanh khoản, chỉ còn hoạt động cầm chừng để thu hồi nợ.
Việc hoàn thiện quy định pháp lý nhằm hỗ trợ CTTC phát triển sẽ tạo điều
kiện thuận thuận lợi cho DN tài chính hoạt động, trở thành một kênh dẫn vốn quan
trọng đối với các DN niêm yết.
b) Phát triển thị trường trái phiếu
Sau cuộc khủng hoảng tài chính 1997, các định chế tài chính quốc tế như
IMF, ADB, WB từng khuyến cáo các nước Châu Á đang phát triển phải nhanh
chóng xây dựng một hệ thống tài chính cân đối, trong đó phải chú trọng xây dựng
thị trường trái phiếu nhằm đảm nhiệm chức năng tài trợ nợ cho tăng trưởng dài hạn

Phone: 0972.162.399
162
thay vì chỉ dựa vào hệ thống ngân hàng thương mại. Nhiều năm qua, các nước trong
khu vực đã có những bước tiến đáng kể trong việc xây dựng thị trường trái phiếu.
Trong khi đó, ở Việt Nam, dường như còn có sự nhận thức chưa đầy đủ về tầm
quan trọng của thị trường nợ nói chung và thị trường nợ của chính phủ nói riêng,
đối với sự vận hành hiệu quả của hệ thống tài chính tổng thể. Trong khi thị trường
tín dụng và thị trường chứng khoán đã tương đối phát triển, thì thị trường trái phiếu
vẫn phát triển chậm chạp.
Bảng 3.3: So sánh quy mô thị trường trái phiếu Việt Nam với một số
nước trong khu vực
Quy mô Việt Trung
Thái Lan Malaysia Singapore
của thị trường Nam Quốc
% so với GDP 17 58 82 74 53
Bảng 3.4. Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam
Trái phiếu Chính
VDB
Tên Trái phiếu DN phủ và các địa
NH phát triển VN
phương
Tỷ trọng 10% 33% 57%
Nguồn: Diễn đàn DN (2010),’Trái phiếu DN’, http://www.baomoi.com
Với cơ cấu vốn DN như hiện nay có thể thấy, các ngân hàng thương mại
đang phải gồng mình đảm đương cả 3 lĩnh vực: cung ứng vốn ngắn hạn cho nhu cầu
vốn lưu động; trung hạn cho nhu cầu đổi mới thiết bị, mở rộng sản xuất và dài hạn
cho nhu cầu đầu tư phát triển dự án mới.
Quan sát tỷ lệ cung ứng vốn cho nền kinh tế của Mỹ và Việt Nam cho thấy,
có sự chênh lệch rất lớn. Tỷ lệ cung ứng vốn cho nền kinh tế tại Mỹ là ngân hàng
thương mại đảm đương 45%, còn lại là do các định chế tài chính khác gánh vác.
Trong khi đó, tại Việt Nam, tỷ lệ cung ứng vốn của ngân hàng thương mại chiếm tới
93%, còn lại là do các tổ chức tài chính khác cung ứng.
Trong điều kiện hiện nay, để thúc đẩy thị trường trái phiếu phát triển mạnh
mẽ hơn cần thực hiện một số biện pháp:
Trước mắt, chiến lược tái cấu trúc thị trường trái phiếu cần được cụ thể hoá bằng
việc đưa ra những mục tiêu cơ bản mà thị trường này phải đạt được trong thời gian

Phone: 0972.162.399
163
nhất định. Hiện nay, Bộ Tài chính chịu trách nhiệm chính về hoạt động của thị
trường trái phiếu sơ cấp, Ngân hàng Nhà nước theo dõi hoạt động giao dịch repo
trái phiếu trên thị trường thứ cấp giữa Ngân hàng Nhà nước với các ngân hàng
thương mại và giữa các ngân hàng thương mại với nhau, UBCKNN mà cụ thể là Sở
Giao dịch Chứng khoán Hà Nội theo dõi hoạt động giao dịch mua, bán trái phiếu
niêm yết trên sàn giao dịch trái phiếu chuyên biệt. Thực tế này đang khó tập hợp
được nguồn lực, cũng như khó thống nhất mục tiêu trong công tác điều hành, để tạo
động lực cho thị trường trái phiếu phát triển hiệu quả. Muốn cải thiện tình trạng
này, việc hình thành một cơ quan, có thể là một uỷ ban hoặc nhóm công tác liên bộ
của Chính phủ về phát triển thị trường trái phiếu với đại diện gồm Bộ Tài chính, Bộ
Kế hoạch và Đầu tư, Ngân hàng Nhà nước, UBCKNN, Kho bạc Nhà nước, Ngân
hàng Phát triển Việt Nam là hết sức cần thiết. Đứng đầu uỷ ban hay nhóm công tác
này tốt nhất nên là một bộ trưởng, hoặc thứ trưởng, để có điều kiện chỉ đạo, chịu
trách nhiệm đến cùng việc điều hành sự phát triển của thị trường trái phiếu.
Thứ hai, nên “mềm hoá” điều kiện phát hành trái phiếu
Chỉ khi nào DN phát thành được trái phiếu một cách thuận lợi thì khi đó mới
có thể sử dụng trái phiếu DN như một công cụ huy động vốn thay thế cho một tỷ lệ
nhất định tín dụng ngân hàng. Tuy nhiên, điều kiện mà DN phải đáp ứng để được
phát hành trái phiếu DN như quy định tại Nghị định 90/2011 (NĐ90) về phát hành
trái phiếu DN hiện nay quá chặt, đang khiến DN rất khó khăn khi muốn tìm vốn qua
kênh trái phiếu.
Theo NĐ90, DN muốn phát hành trái phiếu thì kết quả hoạt động sản xuất,
kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành phải có lãi. Trên thực tế, mặc dù
rơi vào cảnh kinh doanh thua lỗ, nhưng các cổ đông lớn, đối tác của DN sẵn sàng bổ
sung vốn cho DN. Điều này không chỉ góp phần vực dậy DN, mà còn bảo toàn
khoản vốn mà các cổ đông đầu tư vào DN, cũng như kỳ vọng DN kinh doanh có lãi.
Thế nhưng, việc NĐ90 buộc DN phải kinh doanh có lãi mới được phát hành trái
phiếu đang là một trong những nguyên nhân góp phần đẩy không ít DN vào chỗ giải
thể, phá sản, vì không tiếp cận được vốn tín dụng, cũng như vốn của các cổ đông.
Các quy định về sở hữu trái phiếu DN của ngân hàng thương mại hiện nay
cũng làm giảm tính thanh khoản của trái phiếu khi cho rằng các ngân hàng thương

Phone: 0972.162.399
164
mại mua trái phiếu DN thì cũng được coi là tương tự như cấp tín dụng. Thực tế,
việc mua trái phiếu DN sử dụng vào mục đích đa dạng của ngân hàng, do đó, không
nên quản lý khoản đầu tư này như cấp tín dụng thông thường.
Do vậy, đề xuất Bộ Tài chính đề xuất bổ sung quy định áp dụng riêng đối với
các DN mới thành lập (chưa đủ 3 năm hoạt động) và DN trong quá trình tái cơ cấu,
thì không cần đảm bảo điều kiện kết quả kinh doanh năm liền trước năm phát hành
có lãi. Đối với DN mẹ con, nên quy định theo hướng: Báo cáo tài chính riêng lẻ của
DN mẹ là cơ sở để xem xét điều kiện kết quả sản xuất - kinh doanh của năm liền kề
trước năm phát hành phải có lãi theo báo cáo tài chính được kiểm toán nêu ý kiến
chấp nhận toàn phần, vì báo cáo tài chính hợp nhất không phản ánh chính xác kết
quả kinh doanh và tình hình tài chính của tổ chức phát hành.
c) Phát triển thị trường mua bán hàng hóa qua Sở Giao dịch Chứng khoán
Để phát triển thị trường mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch hàng hóa góp
phần hỗ trợ các DN phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính cần:
Thứ nhất, phát triển thị trường hàng hóa cơ sở. Ngoài việc nỗ lực của bản thân DN,
Chính phủ cần hỗ trợ một Chương trình Quốc gia phát triển thương hiệu hàng hóa
Việt Nam. Để tăng cung trên thị trường hàng hóa, Chính phủ cần xây dựng quy
hoạch tổng thể về đầu tư cơ sở hạ tầng trong từng giai đoạn theo hướng gắn với
vùng nguyên liệu, từ đó xác định được định hướng đầu tư từ những nguồn lực có
thể huy động được (trung ương, địa phương, DN, người sản xuất) cho các ngành
hàng có tỷ trọng cao trong đóng góp với nền kinh tế. Để thông tin thị trường được
minh bạch, đầy đủ, Chính phủ cần phát triển các Hiệp hội ngành hàng để tạo cơ hội
gặp gỡ, trao đổi thông tin của các DN, hoặc phát triển các trung tâm thông tin
chuyên ngành có đủ điều kiện nghiên cứu, dự báo tình hình cung cầu, giá cả, thị
trường, khách hàng, giúp DN tiếp cận thông tin đầy đủ.
Thứ hai, hiện đại hóa đồng bộ hệ thống công nghệ. Thị trường mua bán hàng hóa
qua sở giao dịch liên tục biến động do vậy để có thể hạn chế rủi ro cho bản thân và
tư vấn được cho khách hàng, các sở giao dịch/ngân hàng cần hiện đại hóa, đồng bộ
hệ thống công nghệ để thu thập, xử lý, phân tích thông tin nhanh chóng, chính xác.
Thứ ba, quảng cáo, đào tạo sản phẩm cho khách hàng, đào tạo nhân sự tác nghiệp.
Để các cá nhân, DN hiểu được lợi ích của các công cụ phái sinh và sử dụng rộng rãi

Phone: 0972.162.399
165
các nghiệp vụ này như một công cụ để hạn chế rủi ro tài chính do biến động của thị
trường, các NH và các SGD cần hợp lực đẩy mạnh quảng cáo, giới thiệu, tư vấn,
đào tạo các nghiệp vụ phái sinh cho khách hàng thông qua các hội thảo, đào tạo, bản
tin thị trường và các bài viết hỏi đáp về sản phẩm/ phóng sự giới thiệu sản phẩm
trên các phương tiện thông tin đại chúng. Thị trường mua bán hàng hóa qua SGD là
thị trường phát triển bậc cao, biến động liên tục và phức tạp, lại là thị trường non trẻ
tại Việt Nam, do vậy để gây dựng được niềm tin nơi khách hàng và tránh rủi ro cho
chính mình, các NH và các SGD cần chú trọng đào tạo đội ngũ nhân viên tác
nghiệp.
Tóm tắt chương 3

Hệ thống các giải pháp phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính được thiết lập
trên cơ sở thực trạng rủi ro tài chính và các nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro tài chính
của các DN phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam.
- Thứ nhất, nhóm giải pháp nâng cao nhận thức rủi ro và năng lực quản trị
DN;
- Thứ hai, nhóm giải pháp thực thi QTRRTC ở các DN niêm yết phi tài chính
Việt nam
- Thứ ba, nhóm giải pháp hoàn thiện mô hình đo lường tác động của
QTRRTC tới giá trị DN.
Cuối cùng là một số khuyến nghị với ngân hàng, ngân hàng Nhà nước và
các Bộ ban ngành của Chính phủ.

Phone: 0972.162.399
166
KẾT LUẬN
QTRRTC là một trong những nội dung quan trọng của chiến lược quản trị tài
chính của DN nói chung và DN phi tài chính nói riêng. Thông qua việc tổng quan
các công trình nghiên cứu trước đây ở trong nước cũng như trên thế giới, luận án đã
hệ thống hoá những vấn đề cốt lõi nhất về rủi ro tài chính của DN (bao gồm khái
niệm, phân loại, các nhân tố ảnh hưởng) và QTRRTC của DN ( bao gồm khái niệm,
mục tiêu, nguyên tắc và quy trình QTRRTC, các nhân tố ảnh hưởng và kinh nghiệm
QTRR tài chính của các DN trên thế giới).
Bên cạnh đó, trên cơ sở đánh giá tổng quan năng lực tài chính của DN niêm
yết, luận án đã đi sâu phân tích thực trạng rủi ro tài chính và QTRRTC của các DN
thông qua công tác nhận diện, đo lường, kiểm soát rủi ro. Từ đó, nhận diện rõ nét
các kết quả và hạn chế trong công tác QTRRTC của DN. Đồng thời, luận án đã đưa
ra luận giải cho các hạn chế trong công tác QTRRTC ở các DN, là điền đề cho các
giải pháp ở chương sau.
Luận án đã đo lường tác động của QTRRTC tới giá trị DN thông qua tính
toán các chỉ tiêu từ báo cáo tài chính của 158 DN đại diện cho các ngành Bất động
sản, xây dựng, Công nghiệp, vận tải, Nông –lâm- thuỷ sản. Kết quả cho thấy,
QTRRTC có tác động thuận chiều đến giá trị DN.
Hệ thống các giải pháp vi mô có ý nghĩa rất quan trọng trong quá trình
phòng ngừa, hạn chế rủi ro tài chính của các DN đã được thiết lập, đó là: i) nhóm
giải pháp nâng cao nhận thức rủi ro và năng lực quản trị DN; ii) nhóm giải pháp
thực thi QTRRTC ở các DN niêm yết phi tài chính Việt nam, iii) nhóm giải pháp
hoàn thiện mô hình đo lường tác động của QTRRTC tới giá trị DN.
Hệ thống các giải pháp nếu có sự quyết tâm của Chính phủ, của các cơ quan
tổ chức, ngân hàng thương mại cổ phần và ngân hàng Nhà nước sẽ phát huy tác
dụng tích cực nhằmtăng cường công tác QTRRTC trong cá DN niêm yết phi tài
chính , nâng cao hiệu quả hoạt động, nâng cao năng lực cạnh tranh, nâng cao vị thế
của DN trên thị trường Việt nam và thế giới.
Mặc dù đã có nhiều cố gắng trong tìm hiểu, luận giải các nội dung của đề tài
nhưng do vấn đề nghiên cứu khá mới, nội dung khá tổng hợp nên luận án chắc
không tránh khỏi thiếu sót. NCS rất mong nhận được sự đóng góp ý kiến của các
nhà khoa học để luận án được hoàn thiện hơn.

Phone: 0972.162.399
167
TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng Việt :
(1).Trần Thị Xuân Anh (2014), Luận án tiến sỹ: Tăng cường Quản lý rủi ro trong
hoạt động kinh doanh của các Công ty cổ phần chứng khoán ở Việt Nam”, Học viện
Ngân hàng, Hà Nội.
(2).Nguyễn Khắc Quốc Bảo, Các yếu tố tác động đến động cơ quản trị rủi ro tài
chính của các DN Việt Nam, Tạp chí Công nghệ Ngân hàng – số 11/2014
(3).Lâm Minh Chánh (2007), “Chỉ số Z: công cụ phát hiện nguy cơ phá sản và xếp
hạng định mức tín dụng”, bài đăng trên Báo Nhịp cầu đầu tư, số báo 42, từ 6-
12/08/2007.
(4).PGS.TS. Nguyễn Trọng Cơ, PGS. TS Nghiêm Thị Thà (2013), Quản trị ruir ro
tài chính trong cá tập đoàn kinh tế Nhà nước: Lý luận và thực tiễn, NXB Tài chính
(5).PGS.TS. Phạm Ngọc Dũng, PGS.TS. Đinh Xuân Hạng, Giáo Trình Tài chính-
Tiền tệ, Nhà xuất bản Tài chính, Hà nội.
(6).Lưu Thị Hương, Vũ Duy Hào (2006), “ Quản trị tài chính DN”, NXB Tài chính,
Hà Nội.
(7).Vũ Duy Hào, Đàm Văn Huệ (2009), “Quản trị tài chính DN”. Nhà xuất bản
Giao thông Vận tải, Hà Nội.
(8).Vũ Thị Hậu (2013), Nghiên cứu rủi ro tài chính tại các DN công nghiệp Việt
Nam, Luận án Tiến sỹ Kinh tế, Đại học Kinh tế Quốc dân, Hà Nội
(9).Nguyễn Đình Kiệm, Bạch Đức Hiển (2008), “Giáo trình Tài chính DN”. Nhà
Xuất bản Tài chính, Hà Nội.
(10).TS.Nguyễn Minh Kiều (2009), Quản trị rủi ro tài chính, NXB Thống kê, Hà
Nội
(11).Trịnh Thị Phan Lan (2015), Trần Thị Thanh Tú (2015), Quản trị rủi ro tài
chính – nghiên cứu tính huống Tập đoàn điện lực Việt nam- Tạp chí tài chính – số
tháng 2/2015.

Phone: 0972.162.399
168
(12).Trịnh Thị Phan Lan (2013), Ảnh hưởng của RRTDTM tới BCTC : bài học từ
DN thủy sản- Tạp chí Ngân hàng T4/2013
(13).GS.TSKH. Trương Mộc Lâm (2013), Giáo trình Lý thuyết Tài chính- Tiền tệ,
NXB Thống kê, Hà Nội.
(14).Nguyễn Lân (2006), Từ điển Từ và Ngữ Việt nam, NXB Tổng hợp TP.HCM
(15).Liêu Minh Lý (2015), Mô hình dự báo khả năng phá sản của mô hình z-score
và H-score” của tác giả Liêu Minh Lý.
(16).UBCKNN, E&Y (2012), Báo cáo khảo sát Quản trị rủi ro.
(17).UBCKNN, E&Y (2013), Báo cáo khảo sát Quản trị rủi ro.
(18).Hoàng Xuân Quyến, Nguyễn Văn Nam (2002), Rủi ro tài chính- Thực tiễn và
phương pháp đánh giá, Hà Nội
(19).Nguyễn Văn Thắng, Thực hành nghiên cứu trong kinh tế và Quản trị kinh
doanh (2013), NXB Kinh tế Quốc dân, Hà Nội
(20)Nguyễn Hữu Thân (1991), Phương pháp mạo hiểm và phòng ngừa rủi ro
trong kinh doanh, NXB Thông tin, Hà nội
(21).TS.Nguyễn Thị Ngọc Trang (2006), Quản trị rủi ro tài chính, NXB Thống kê,
Hà Nội
(22).TS.Nguyễn Thị Ngọc Trang (2008), DN Việt nam quản trị rủi ro như thế nào ?,
Tạp chí phát triển Kinh tế năm 2008
(23).Phan Thanh Tròn (2011), Luận án Thạc sỹ kinh tế: "Quản trị rủi ro tài chính
các DN ngành thuốc bảo vệ thực vật", Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
(24).Nguyễn Thị Phương Thảo (2012), Luận văn Thạc sỹ kinh tế: “ Mô hình dự báo
phá sản cho DN phi tài chính tại Việt nam”, TP.Hồ Chí Minh
(25).TS.Hay Sinh và Nguyễn Kim Đức (2012), Ước tính hệ số beta trong thẩm định
giá DN: từ lý thuyết đến thực tiễn, Tạp chí Phát triển và hội nhập, số 4(14) – Tháng
5-6/2012

Phone: 0972.162.399
169
(26).GS. TS. Đoàn Thị Hồng Vân và cộng sự (2013), Quản trị rủi ro và khủng
hoảng, NXB Lao động – Xã hội, Hà Nội
(27).Nguyễn Ngọc Vũ (2010), Tính toán hệ số beta của một số công ty niêm yết tại
sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội, tạp chí Khoa học và Công nghệ, Đại học Đà
nẵng, số 2(37) năm 2010
Một số website:
Vietstock.vn (http://finance.vietstock.vn/1/1/NTL/tai-tai-lieu.htm )
CafeF.vn (http://s.cafef.vn/Lich-su-giao-dich-H11-1.chn)
Cophieu68.com
Tiếng Anh
(27).Altman, E. I., (1968). Financial ratios, discriminant analysis and the prediction
of corporate bankruptcy, The Journal of Finance, Vol 23, No. 4, pp.589-609.
(28).Allayannis, G. and James Weston, 2001, The Use of Foreign Currency

Derivatives and Firm Market Value, Review of Financial Studies, Vol. 14, pp. 243-
276.
(29).Allayannis, G., U. Lei, and D. Miller, 2004, Corporate Governance and
the Hedging Premium Around the World, Working paper, Darden School of
Business (University of Virginia) and Kelley School of Business (Indiana
University).
(30).Armeanu, D. and Bãlu, F. O., (2007). Foreign Exchange Risk in International
Transactions’, Theoretical and Applied Economics, Asociatia Generala a
Economistilor din Romania - AGER, vol. 3(3(508)), pp. 65-70.
(31).Ann-Katrin Napp, (2011) FRM in SMEs, Aarhus University
(32).Beasley, M., Chen, A., Nunez, K., and Wright, L. (2006). Working Hand in
Hand: Balanced Scorecards and Enterprise Risk Management. Strategic Finance,
49-55.

Phone: 0972.162.399
170
(33).Bertinetti et al, 2013, The effect of the enterprise risk management

implementation on the firm value of European companies.
(34).Brigham & Houston, 2009, Essencial of Financial Management , Florida
University Publishing House
(35).Callahan, M., 2002, To Hedge or Not To Hedge…That Is the Question:
Empirical Evidence from the North American Gold Mining Industry 1996-2000,
Financial Markets, Institutions & Instruments, Vol. 11, pp. 271-288.
(36).Carter, D., D. Rogers, and B. Simkins, 2004, Does Fuel Hedging Make
Economics Sense? The Case of the U.S. Airline Industry, Working paper,
Oklahoma State University and Portland State University
(37).Charles Smithson et al, 2005, Does Risk Management Add Value? A Survey of
the Evidence, Journal of Applied Corporate Finance •Volume 17 Number 3, A
Morgan Stanley Publication.
(38).Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission
(COSO) (2004), Enterprise Risk Management Framework, Exposure Draft for
Public Comment.
(39).Christopher L. Culp (1995), Hedging in the theory of corporate finance: a reply
to our critics, Journal of Applied Corporate Finance, Volume 8, pages 121–128.
(40).C. Arthur Williams Jr., Michael L. Smith, and Peter C. Young (1998), Risk
Management and Insurance, New York: McGraw-Hill.
(41).Deloitte, Global risk Management Survey, 8th
(42).Don.Pagach, & Warr, R. (2007).An Empirical Investigation of the

Characteristics of Firms Adopting Enterprise Risk Management. Retrieved from
http://papers.ssrn.com/sol3/Delivery.cfm/SSRN_ID1010200_code58675.pdf?abstra
ctid=1010200 &mirid=1
(43).Don Pagach and Richard Warr (2010), The Effects of Enterprise Risk
Management on Firm Performance, Graduate School of Management North
Carolina State University.

Phone: 0972.162.399
171
(44).Eckbo, B. E.; (2008). Handbook of Corporate Finance - Empirical Corporate

Finance, Elsevier B. V., Oxford.
(45).Eichhorn, F. J., (2004). Financial Risk Management, Kreditwesen, 15/2004,

pp.828- 832.
(46).Frank H. Knight, Risk (1957), Uncertainty and profit , New York
(47).Gerald Berk (2009), Finding institutional purpose: Enterprise, risk

management and Learning, Oxford University Press.
(48).Giorgio Stefano bertinetti, Elisa Cavezzali và Gloria Gardenal(2013), Workinh

paper series : The effect of the enterprsie risk management implementation on the
firm value of European companies, University of Ca’Foscari Venezia.
(49).Glaum, M.(2000), Foreign-exchange-risk management in German non-
financial corporations: an empirical analysis, in Frenkel, M., Hommel, U. and
Rudolf, M., Risk Management, Springer-Verlag, Berlin.
(50).Gordon, L. A., Loeb, M. P., & Tseng, Chih-Yang. (2009). Enterprise risk
management and firm performance: A contingency perspective. Journal of
Accounting and Public Policy, 28(4), 301-327.
(51).Henschel, T. (2008), Risk management practice for SMEs; Evaluation and

implementation effective risk management system, Berlin Erich Schmidt.
(52).Hoyt & Liebenberg ( 2011),The value of enterpraise risk management , The
Journal of Risk and Insurance, 2011, Vol. 78, No. 4, 795-822
(53).International Swaps and Derivatives Association (2003), 2003 Derivatives

Usage Surverey.
(54).International Swaps and Derivatives Association (2004), A Survey of Finance
Professors’ Views on Derivatives.
(55).Independent risk consulting Protiviti, Guide to enterprise risk management-
frequently asked quetions

Phone: 0972.162.399
172
(56).Jin, Y. and P. Jorion, 2004, Firm Value and Hedging: Evidence from U.S. Oil
and Gas Producers, Working paper.
(57).Karen A. Horcher (2005), Esential of financial risk management, John Wiley
and Sons, Inc.
(58).Kim, Y., I. Mathur, and J. Nam (2004), Is Operational Hedging a Substitute
For or a Complement To Financial Hedging?, Working paper, Northern Kentucky
University.
(59).Kleffner, A. E., Lee, R. B., &McGannon, B. (2003). The Effect of Corporate

Governance on the Use of Enterprise Risk Management : Evidence From Canada,
Risk Management and Insurance Review.
(60)Lisa K.Meulbroek (2003), Integrated Risk Management for the Firm: A Senior
Manager’s Guide, Harvard Business School, USA
(61).Lookman, A., 2004, Does Hedging Increase Firm Value? Evidence from Oil
and Gas Producing Firms, Working paper, Carnegie Mellon University
(62).Modigliani, F., and Miller, M.H. (1958), The Cost of Capital, Corporation
Finance, and the Theory of Investment, American Economic Review 48(3): pp. 261-
297.
(63).Modigliani, F., and Miller, M.H. (1961), Dividend Policy, Growth, and the
Valuation of Shares, The Journal of Business, Vol. 34, No. 4 (Oct., 1961), pp. 411-
433.
(64). Modigliani, F., and Miller, M.H. (1963), Corporate Income Taxes and the Cost
of Capital: A Correction, The American Economic Review, Vol. 53, No. 3 (Jun.,
1963), pp. 433-443
(65).Michael K. McShane (2010), Does Enterprise Risk Management Increase Firm

Value?, Old Dominion University, USA
(66).Naciye Sekerci (2012), Does Enterprise Risk management Create velua for
Firms: Evidence from Nordic countries, School of Economics and Management.

Phone: 0972.162.399
173
(67).Nain, A., 2004, “The Strategic Motives for Corporate Risk Management,”
Working paper, University of Michigan.
(68).Nargess Mottaghi Golshan, Siti Zaleha Abdul Rasid (2012), Determinants of

Enterprise Risk management Adoption: An Empirical Analysis of Malaysian
Public Listed Firm, International Journal of Social, Human Science and
Engineering Vol:6, No 2
(69).Nassauer, F. and Pausenberger, E., (2000). Governing the corporate risk
management function: regulatory issues, in Frenkel, M., Hommel, U. and Rudolf,
M., Risk Management’, Springer-Verlag, Berlin
(70).Nor Amalina Mohd Abdullah và cộng sự, 2012, Adoption of Enterprise Risk
Management Practices in Organization: A Review, International Journal of
Business & Information Technology, Vol-2
(71).Yusuwan, Norazian Mohd, Adnan, Hamimah, Omar, Ahmad Faris, & Jusoff,
Hj Kamaruzaman. (2009). Clients’ perspectives of risk management practice in
Malaysian construction industry. Journal of Politics and Law, 1(3), P121.
(72). Peter Christoffersen, 2012, Elements of Financial RiskManagement, Second

Edition, Library of Congress Cataloging-in-Publication Data.
(73).Qiuying Li, 2013, Enterprise risk management and firm value within China’s
insurance industry, AOSIS OpenJournals
(74).Wharton survey of derivatives usage by US non-financial firms, 1995.
(75).Wharton survey of financial risk management by US non-financial firms,1998.
(76).Yazid, A. S., Hussin, M. R., & Razali, A. R. (2008).A Cross-Sectional Study
on Foreign Exchange Risk Management by Malaysian Manufacturers. International
Business Management Journal, 28-32

Phone: 0972.162.399
174
DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ
1. Trịnh Thị Phan Lan, Kiểm soát rủi ro tỷ giá: Giải pháp cho doanh nghiệp và
cơ hội của ngân hàng- Tạp chí Kinh tế- Châu Á Thái Bình Dương-số cuối
tháng 5/2016
2. Trịnh Thị Phan Lan, Các bằng chứng thực nghiệm về tác động của QTRR
tới giá trị DN- Tạp chí Kinh tế và Kinh doanh, Trường ĐHKT, ĐHQGHN-
số tháng 9/2015
3. Trịnh Thị Phan Lan, Trần Thị Thanh Tú, Quản trị rủi ro tài chính – nghiên
cứu tính huống Tập đoàn điện lực Việt nam - Tạp chí Tài chính – số tháng
2/2015
4. Trịnh Thị Phan Lan, Mô hình quản trị rủi ro ERM- Tạp chí Bảo hiểm-
2/2014
5. Trịnh Thị Phan Lan, Ảnh hưởng của RRTDTM tới BCTC : bài học từ DN
thủy sản- Tạp chí Ngân hàng T4/2013
6. Trịnh Thị Phan Lan, Công ty BĐS: Rủi ro từ cấu trúc tài chính- Chuyên san
Kinh tế và Kinh doanh, số 3/2013
7. Trịnh Thị Phan Lan, Rủi ro trên thị trường chứng khoán Việt nam- Tạp chí
Kinh tế và Kinh doanh- Trường ĐHKT số :4/2012

Phone: 0972.162.399
175
PHỤ LỤC
Phụ lục 1. Bảng hỏi khảo sát về QTRRTC
BẢNG KHẢO SÁT VỀ QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH
Những thông tin thu thập được từ Quý DN chỉ sử dụng để kiểm chứng cơ sở lý luận cho
một nghiên cứu về “Quản trị rủi ro tài chính ở các DN Việt nam”, hoàn toàn không có
mục đích kinh doanh.Mọi thông tin cá nhân của Quý vị sẽ được giữ bí mật. Nếu quý vị
quan tâm đến thông tin tổng hợp về cuộc khảo sát này, xin vui lòng điền thông tin email
bên dưới.
Khảo sát xin gửi về địa chỉ:
Trịnh Thị Phan Lan- Khoa TC_NH, ĐH Kinh tế, ĐH quốc gia HN
Nhà E4, 144 Xuân Thủy, Cầu Giấy , Hà nội
Mobile: 091.696.22.99 Email: lanttp@vnu.edu.vn
Xin chân thành cảm ơn !
Trong bảng khảo sát này, rủi ro tài chính (RRTC) và quản trị rủi ro tài chính (QTRRTC)
được hiểu như sau:
RRTC:là những rủi ro phát sinh trong quá trình tạo ra sự thay đổi, vận động của các
nguồn lực tài chính, bao gồm rủi ro từ môi trường bên ngoài (như lãi suất, tỷ giá, biến
động giá) và những rủi ro phát sinh từ môi trường bên trong (như quyết định về sử
dụng nguồn vốn vay, quyết định về khoản phải thu, …..) làm ảnh hưởng đến lợi nhuận
và khả năng thanh toán của DN, xấu nhất sẽ dẫn đến khả năng phá sản của DN.
QTRRTC: là xác định mức độ RRTC mà DN mong muốn, nhận diện được mức độ
RRTC hiện nay của DN đang gánh chịu và sử dụng các biện pháp để điều chỉnh mức độ
RRTC phù hợp với mức độ mong muốn
Hướng dẫn trả lời: Xin Quý vị vui lòng khoanh tròn vào phương án được lựa chọn. Nếu sử
dụng bản mềm xin, Quý vị bôi đậm vào phương án được lựa chọn.
Thông tin chung:

1.Tên người trả lời: (có thể bỏ qua)........................................Email:....................
2.Chức vụ trong công ty: .......................................................................................
3.Tên công ty:
....................................................................................................................................
4. Mã Chứng khoán:……………… …………………………………………………
5. Thuộc nhóm ngành:
a. Công nghiệp d. Xây dựng – Bất động sản
b. Giao thông vận tải e. Thương mại – Dịch vụ
c. Nông nghiệp - Thủy sản f. Khác
THÔNG TIN KHÁI QUÁT VỀ RRTC VÀ QTRRTC
1. Loại RRTC nào DN ông/bà thường gặp và quan ngại nhất trong các rủi ro sau:
a. Rủi ro tỷ giá
b. Rủi ro biến động giá NVL chính
c. Rủi ro lãi suất

Phone: 0972.162.399
176
d. Rủi ro tín dụng thương mại (bị khách hàng chiếm dụng vốn quá hạn khi mua chịu hàng
hóa)
e. Rủi ro vay nợ
e.Rủi ro tài chính khác………………………………
2. DN của ông/ bà đầu tư ngoài lĩnh vực kinh doanh chính bao nhiêu phần trăm trên
tổng vốn?
a. 0% b. 10%- 30% c.30-50% d. Trên 50%
3. Bao nhiêu phần trăm doanh thu của DN ông/bà là bán chịu với thời gian trả chậm
trên 3 tháng ?
a. 0% b.10 -30% c.30- 50% d. Trên 50%
4.Nguồn huy động vốn của DN chủ yếu từ:
a.Vay ngân hàng d.Thuê tài chính
b.Phát hànhTrái phiếu e.Chiếm dụng vốn của khách hàng
c.Phát hành cổ phiếu f.Lợi nhuận để lại
g.Nguồn khác : xin ghi rõ…………….
5.Khó khăn lớn nhất của DN ông/bà khi vay vốn ngân hàng là: (Xin cho điểm từ 1-5,
1: Hoàn toàn không khó khăn, 2: Hơi khó khăn, 3: Khó khăn ở mức trung bình, 4: khó, 5:
cực kỳ khó khăn)
1 2 3 4 5
a.Xây dựng được báo cáo khả thi
b.Tài sản thế chấp
c.Thủ tục hành chính phức tạp
d.Cán bộ ngân hàng gây khó dễ
e.Khó khăn khác
6.Khi cân nhắc huy động thêm vốn, DN của ông/ bà căn cứ vào đâu để huy động vốn
cho DN?
a.Ưu tiên sử dụng vốn vay
b.Ưu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu
c.Không có kế hoạch về việc ưu tiên sử dụng nguồn vốn nào
d.Dựa vào số liệu trong quá khứ
e.Cảm giác chủ quan
7.Thông tư 210/2009/TT-BTC có quy định việc phải báo cáo các rủi ro trong DN, bao
gồm rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản với yêu cầu mô tả bản chất
rủi ro phát sinh và biện pháp phòng ngừa.
DN ông/bà đã thực hiện chưa?
a. Chưa biết đến thông tư và quy định này
b. Đã biết nhưng chưa thực hiện.
c. Đã biết nhưng chưa thực hiện, dự kiến thực hiện trong tương lai gần.
d. Chỉ thực hiện khi bắt buộc
8.DN của ông/bà có Phòng quản trị rủi ro/ hoặc đội ngũ cán bộ có kỹ năng phù hợp để
thực hiện quy trình quản trị RRTC và giám sát các giao dịch tài chính phức tạp
không?
a. Có (chuyển xuống câu 9)
b.Không (chuyển câu 10)

Phone: 0972.162.399
177
9. Nếu Có thì năng lực thực hiện như thế nào?

a. Không có
b. Đã có từ năm…… nhưng năng lực thực hiện yếu
c. Đã có từ năm .……nhưng năng lực thực hiện trung bình
d. Đã có từ năm………. và năng lực thực hiện tốt
10. Nếu không có phòng ban quản trị RRTC/ hoặc cán bộ có kỹ năng phù hợp để
thực hiện quy trình thì ai/phòng ban nào khác chịu trách nhiệm quản trị RRTC trong
DN?
a. Phòng tài chính d. Phòng kinh doanh
b. Phòng kế toán e. Bộ phận Kiểm soát nội bộ
c. Ban giám đốc f. Khác
11. Bao nhiêu % thành viên trong Ban giám đốc có bằng cấp về tài chính, kế toán?...%
Bao nhiêu % thành viên trong Ban giám đốc có chứng chỉ về tài chính, kế toán? … %
12. Bao nhiêu phần trăm thành viên trong Ban giám đốc có chứng chỉ QTRRTC
(FRM)………%
13. Những khó khăn lớn nhất khi thực hiện quy trình quản trị RRTC tại DN ông/ bà
gì? (Xin cho điểm từ 1-5; 1: Hoàn toàn không khó khăn, 2: Hơi khó khăn, 3: Khó khăn ở
mức trung bình, 4: khó, 5: cực kỳ khó khăn )
1 2 3 4 5
a. Thiếu thông tin về rủi ro có thể phát sinh
b. Thiếu tiền
c.Thiếu hỗ trợ từ phía lãnh đạo DN
d. Thiếu kỹ năng quản trị rủi ro tài chính
e. Không có văn hóa phòng ngừa rủi ro
f.Thiếu công cụ hỗ trợ phòng ngừa rủi ro
Phần 1. Nhận thức của DN về quản trị rủi ro :

14. Theo ông/bà, vai trò của các đối tượng sau quan trọng như thế nào trong quá
trình quản trị RRTC? (Xin đánh số từ 1-5, 1: rất không quan trọng; 2: không quan trọng;
3: bình thường, 4: quan trọng ; 5: rất quan trọng)
1 2 3 4 5
a.Hội đồng quản trị
b. Ban giám đốc
c.Bộ phận quản trị rủi ro của DN
d.Bộ phận kiểm soát nội bộ
e. Tất cả thành viên trong DN
15.Theo ông bà, hệ thống kiểm soát nội bộ trong DN đảm nhiệm các chức năng dưới
đây như thế nào? (Xin đánh số từ 1-5; 1: hoàn toàn không đảm nhiệm được, 2: không
đảm nhiệm được, 3: bình thường; 4: đảm nhiệm tốt; 5: đảm nhiệm rất tốt)

Phone: 0972.162.399
178
1 2 3 4 5
Công cụ phát hiện yếu kém trong quản lý
Công cụ quản lý RR liên quan đến hoạt động của DN
Giảm khả năng gian lận, công bố thông tin sai lệch
Góp phần nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh
16. Ông /bà đánh giá các bằng cấp và chứng chỉ dưới đây quan trọng như thế nào đối
với Ban giám đốc và Hội đồng quản trị (Xin đánh số từ 1-5; 1: Hoàn toàn không quan
trọng,2: không quan trọng, 3: Bình thường, 4: quan trọng; 5: rất quan trọng)
1 2 3 4 5
Bằng tài chính – ngân hàng
Bằng quản trị kinh doanh
Chứng chỉ kế toán trưởng
Chứng chỉ ACCA (chứng chỉ trong lĩnh vực kế
toán)
Chứng chỉ CFA (chứng chỉ trong lĩnh vực tài
chính)
Chứng chỉ FRM (chứng chỉ trong lĩnh vực quản
trị RR tài chính)
Phần 2: Quy trình quản trị rủi ro tài chính tại DN của ông/bà (Xin hãy tích vào các ô
tương ứng được đánh số từ 1 -5)
1 2 3 4 5
17.Các chính sách, quy trình quản trị RRTC có Không Hiếm Thỉnh Thườn Rất
được phổ biến tới tất cả các thành viên có trách bao khi thoảng g thườn
nhiệm và liên quan hay không? giờ xuyên g
xuyên
18.Các bước trong quy trình có đảm bảo sự rõ Khó Không Bình Rõ Rất rõ
ràng, mạch lạc hay không? hiểu rõ thường ràng ràng
19.Công tác giám sát việc tuân thủ chính sách, Rất Không Bình Hiệu Rất
quy trình quản trị RRTC của DN có hiệu quả hay kém hiệu thường quả hiệu
không? quả quả
Thông tin cụ thể về các bước trong quy trình QTRRTC (nhận diện, đo lường và
kiểm soát)
Nhận diện rủi ro tài chính: (Xin hãy tích vào các ô tương ứng được đánh số từ 1 -5)
1 2 3 4 5
20.DN ông/bà có thường xuyên thống kê các Không Hiếm Thỉnh Thường Rất
RRTC mà DN gặp phải ? bao giờ khi thoảng xuyên thường
xuyên
21.Công tác nhận diện RRTC của DN ông /bà Không Hiếm Thỉnh Thường Rất
có sử dụng thông tin về các chỉ tiêu phân tích bao giờ khi thoảng xuyên thường
căn bản tình hình tài chính của DN hay không? xuyên
22.Các báo cáo tài chính hiện nay có hữu ích Không Hiếm Thỉnh Hữu ích Rất hữu
trong việc truyền đạt thông tin về RRTC kịp bao giờ khi thoảng ích
thời không?

Phone: 0972.162.399
179
23.DN của ông /bà có sử dụng dịch vụ tư vấn Không Hiếm Thỉnh Thường Rất
để nhận diện RRTC hay không bao giờ khi thoảng xuyên thường
xuyên
24.Công tác nhận diện RRTC hiện nay ở DN có Không Hiếm Bình Sớm Rất
phát hiện sớm được RRTC tiềm năng không? có tác khi thường sớm
dụng
25.Nhìn chung, công tác nhận diện rủi ro Không Hiếm Bình Nhận
trong DN có nhận diện được hầu hết các có tác khi thường diện đa
RRTC phát sinh không? dụng số RR
Đo lường rủi ro tài chính: (Xin hãy tích vào các ô tương ứng được đánh số từ 1 -5)
1 2 3 4 5
26.Công nghệ, kỹ thuật đo lường RR đang áp Hoàn Ít kịp Bình Rất Cực
dụng tại DN có đảm bảo đo lường được tổn toàn thời thường kịp kỳ
thất RRTC một cách kịp thời không ? không thời kịp
thời
27.DN của ông/bà có sử dụng thường xuyên Chưa Hiếm Thỉnh Thườn Rất
bao giờ khi thoảng g thường
các mô hình đo lường RRTC (VD: Z –score, xuyên
VaR) không? xuyên
28.DN của ông/bà có sử dụng dịch vụ thuê Chưa Hiếm Thỉnh Thườn Rất
bao giờ khi thoảng g thường
ngoài để đo lường RRTC hay không? xuyên
xuyên
29.Nhìn chung, công tác đo lường rủi ro Không Hiếm Thỉnh Chính Rất
trong DN có đo lường chính xác hầu hết các bao giờ khi thoảng xác chính
rủi ro xảy ra hay không? xác
Kiểm soát rủi ro tài chính: (Xin hãy tích vào các ô tương ứng được đánh số từ 1 -5)
1 2 3 4 5
30.DN có sử dụng linh hoạt các biện pháp kiểm Hoàn Ít Bình Rất Cực kỳ
soát RRTC: tránh rủi ro, hạn chế rủi ro, chuyển toàn linh thườn linh linh
giao rủi ro không? khôn hoạt g hoạt hoạt
g
31. RRlãi suất, tỷ giá, biến động giá có được Hoàn Ít khi Bình Kiể Kiểm
kiểm soát tốt ở DN không? toàn kiểm thườn m soát rất
khôn soát g soát tốt
g được tốt
32. RR không trả được nợ vay, rủi ro đầu tư ngoài Hoàn Ít khi Bình Kiể Kiểm
ngành, rủi ro tín dụng thương mại có được kiểm toàn kiểm thườn m soát rất
soát tốt ở DN không? khôn soát g soát tốt
g được tốt
33.Nhìn chung, công tác kiểm soát rủi ro trong Hoàn Giả Bình Giả Giảm
DN có đạt mục tiêu giảm thiểu hầu hết các rủi toàn m thườn m thiểu
ro xảy ra hay không? khôn thiểu g thiểu rất tốt
g được đáng
ít kể

Phone: 0972.162.399
180
34. Biện pháp kiểm soát rủi ro tín dụng thương mại dưới đây được sử dụng như thế
nào trong DN ông/bà ( Xin cho điểm từ 1-5; 1: hoàn toàn không sử dụng, 2: ít sử dụng,3:
bình thường, 4: thường xuyên, 5: rất thường xuyên)
1 2 3 4 5
Lập bảng theo dõi về khách hang
Xây dựng chính sách bán chịu
Xây dựng hệ số tín nhiệm của khách hàng
Sử dụng dịch vụ bao thanh toán
35. Biện pháp kiểm soát rủi ro lãi suất và rủi ro đòn bẩy tài chính dưới đây được sử
dụng như thế nào trong DN ông/bà ( Xin cho điểm từ 1-5; 1: hoàn toàn không sử dụng,
2: ít sử dụng,3: bình thường, 4: thường xuyên, 5: rất thường xuyên)
1 2 3 4 5
Luôn xác định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu
Theo dõi chặt chẽ khoản vay về thời gian, quy mô
và lãi suất
Quản lý dòng tiền
Nâng cao chất lượng thẩm định dự án
Thực hiện nghiêm túc các quy định về thời hạn

trong kinh doanh và đầu tư
36. Biện pháp kiểm soát RR tỷ giá được sử dụng như thế nào trong DN ông/bà
( Xin cho điểm từ 1-5; 1: hoàn toàn không sử dụng, 2: ít sử dụng,3: bình thường, 4: thường
xuyên, 5: rất thường xuyên)
1 2 3 4 5
Dự trữ ngoại tệ thường xuyên
Mua bán ngoại tệ và VNĐ trên thị trường tiền tệ
Vay mượn bằng ngoại tệ (thay cho VNĐ)
Sử dụng hợp đồng xuất nhập khẩu song hành (nếu có
hợp đồng xuất hoặc nhập khẩu thì sẽ tạo ra hợp đồng
nhập hoặc xuất bằng chính ngoại tệ đó để triệt tiêu rủi
ro)
Đa dạng loại tiền thanh toán
Sử dụng đồng tiền thứ 3 (ít biến động) trong thanh toán
37. Biện pháp kiểm soát RR biến động giá được sử dụng như thế nào trong DN
ông/bà
1 2 3 4 5
Mua nguyên vật liệu dự trữ
Đa dạng nguồn cung cấp
Có mối quan hệ với nhiều khách hang

Phone: 0972.162.399
181
Bán “non” sản phẩm

Thiết lập mối quan hệ chặt chẽ giữa nhà cung cấp- DN-
Người phân phối
Phần 3: Công cụ quản trị rủi ro tài chính

38. Ông (bà) có hiểu biết như thế nào về các công cụ QTRRTC sau đây và cho biết
mức độ am hiểu (Xin cho điểm từ 1-5; 1:hoàn toàn không am hiểu, 2: ít am hiểu nhất,3:
Bình thường, 4: rất am hiểu và 5: cực kỳ am hiểu).
Công cụ QTRRTC 1 2 3 4 5
Hoán đổi (swaps )
Quyền chọn (Option)
Công cụ phái sinh Giao sau /Tương lai
(Future)
Kỳ hạn (Forward)
Bao thanh toán (là một nghiệp vụ nhờ Ngân hàng thu
hộ các khoản phải thu )
39. Mức độ sử dụng các công cụ phái sinh trong DN của ông/bà như thế nào?
Công cụ QTRRTC 1 2 3 4 5
Hoán đổi (swaps )
Quyền chọn (Option)
Công cụ phái sinh Giao sau /Tương lai
(Future)
Kỳ hạn (Forward)
Bao thanh toán
40. Theo ông (bà) các nguyên nhân nào sau đây ngăn trở việc sử dụng công cụ phái
sinh và bao thanh toán? (Xin cho điểm từ 1-5; 1: Hoàn toàn không khó khăn, 2: Hơi
khó khăn, 3: Khó khăn ở mức trung bình, 4: khó, 5: cực kỳ khó khăn )
1 2 3 4 5
DN chưa am hiểu
Thiệt hại do rủi ro không lớn
Tâm lý ngại trách nhiệm
DN chưa nhận thức đầy đủ về SPPS và
BTT
Sản phẩm không đáp ứng nhu cầu
Qui định về hạch toán thuế bất lợi
Pháp lý chưa rõ ràng

Phone: 0972.162.399
182
PHẦN 4. Tổ chức thực hiện: (Xin hãy tích vào các ô tương ứng được đánh số từ 1 -5)
1 2 3 4 5
41.Cơ cấu tổ chức của DN có phù hợp Hoàn Ít phù Bình Rất Cực kỳ
để thực hiện kiểm soát và quản trị toàn hợp thường phù phù hợp
RRTC không? không hợp
phù hợp
42.Công tác quản trị RRTC có được Hoàn Ít Bình Rất Cực kỳ
thực hiện thống nhất từ cấp cao nhất toàn thống thường thống thống
xuống nhân viên cấp dưới không? không nhất nhất nhất
43.Nhìn chung, công tác tổ chức thực Hoàn Ít Bình Rất Cực kỳ
hiện chương trình QTRRTC có thuận toàn thuận thường thuận thuận
lợi cho việc thực hiện quy trình không lợi lợi lợi
QTRRTC hay không?
Khảo sát kết thúc tại đây. Xin cảm ơn!

Phone: 0972.162.399
183
Phụ lục 2. Phân loại nhóm ngành trên HOSE VÀ HNX

Sở Giao dịch Chứng khoán Tp Hồ Chí Minh (HOSE) tiến hành phân ngành
cho một (01) DN niêm yết vào một (01) ngành cấp 3 duy nhất trong hệ thống
ngành kinh tế Việt Nam (VSIC 2007) dựa trên hoạt động kinh doanh chính của DN
đó. Doanh thu là tiêu chí được HOSE xem xét để quyết định hoạt động kinh doanh
chính của DN niêm yết. Hoạt động kinh doanh nào mang lại doanh thu lớn nhất
trong tổng doanh thu của một (01) DN niêm yết được xem là hoạt động kinh doanh
chính của DN đó.
HaSIC (Hanoi Stock Exchange Standard Industrial Classification) là hệ
thống ngành kinh tế được phát triển bởi HNX từ 01/10/2012 trên cơ sở Hệ thống
ngành kinh tế Việt Nam (VSIC) của Tổng cục Thống kê và khuyến nghị về Hệ
thống ngành kinh tế ISIC phiên bản 4 của Liên Hợp Quốc. HaSIC đuợc sử dụng để
phân ngành cho các DN niêm yết/đăng ký giao dịch trên HNX. Hoạt động kinh
doanh chính của DN là cơ sở cho việc phân ngành DN tại HNX. Để xác định hoạt
động kinh doanh chính của DN, doanh thu lựa chọn là tiêu chí chính. Theo đó,
mảng hoạt động kinh doanh nào mang lại doanh thu lớn nhất sẽ được HNX xác định
là hoạt động kinh doanh chính của DN đó.
3 nguyên tắc phân ngành trên HNX và HoSE
Nguyên tắc 1: Hoạt động sản xuất kinh doanh nào mang lại doanh thu bình quân lớn nhất
trong 3 năm liên tiếp chiếm trên 50% tổng doanh thu bình quân của DN niêm yết thì DN
đó sẽ được xếp vào ngành cấp I duy nhất trong HaSIC tương ứng;
Nguyên tắc 2: DN niêm yết không có hoạt động sản xuất kinh doanh nào mang lại doanh
thu bình quân trong 3 năm liên tiếp chiếm trên 50% tổng doanh thu bình quân thì HNX áp
dụng nguyên tắc “lấy từ trên xuống” để xếp DN niêm yết vào 01 ngành cấp I duy nhất
trong HaSIC.
Nguyên tắc 3: các trường hợp tiêu chí doanh thu không xác định được hoạt động sản xuất
kinh doanh chính của DN niêm yết, HNX sẽ kết hợp sử dụng các thông tin khác để xác
định hoạt động sản xuất kinh doanh chính của DN niêm yết đó.

Phone: 0972.162.399
184
Phụ lục 3. Kết quả các mô hình kinh tế lượng

Bảng 1: Kết quả ước lượng đồng thời 2 phương trình bằng phương pháp SUR
ERM (Equation 2) Q ( Equation 1)
Coefficient Std. Error Coefficient Std. Error

c -1.2237 0.1928 *** 0.8533 0.0739 ***
ERM 0.0654 0.0387 *
Size 0.0308 0.0064 *** 0.0046 0.0025 *
Leverage -0.0104 0.027 0.0165 0.0063 ***
Sales 0.0044 0.013
ROA 2.9411 0.2494 ***
Dividens -0.0504 0.0549
Beta -0.1053 0.0234 ***
Opacity 3.8462 1.2083 ***
Slack -0.1445 0.2193
Ebit -0.0459 0.045
Vchange 0.2265 0.0738 ***
No of observations 775
No of clusters 155
Determinant residual correlation -0.03139
Test of independent equations 16.95629 **
Ghi chú: ***, **, *: có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, 5%, 10%.

Phone: 0972.162.399
185
Bảng 2: Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của ERM với ước lượng hệ
phương trình bằng phương pháp SUR (Số quan sát = 775, Số DN =155)
Phần A: Ước lượng hệ số mô hình của ERM
ERM1 ERM2 ERM3
Coefficient Std. Error Coefficient Std. Error Coefficient Std. Error
ERM in Q equation 0.0654 0.0387 * 0.047 0.0387 0.0467 0.0387
c -1.2237 0.1928 *** -1.1819 0.19 *** -1.1815 0.1898 ***
Size 0.0308 0.0064 *** 0.0304 0.0064 *** 0.0302 0.0064 ***
Leverage -0.0104 0.027 -0.0105 0.0262 -0.0095 0.0261
Opacity 3.8462 1.2083 *** 3.7675 1.2065 *** 3.7958 1.2102 ***
Slack -0.1445 0.2193 -0.1433 0.2196 -0.1458 0.2194
Ebit -0.0459 0.045 -0.0191 0.0446
Vchange 0.2265 0.0738 ***
Determinant residual correlation -0.03139 0.004071 0.004552
Test of independent equations 16.95629 ** 12.66902 15.33661 *
ERM4 ERM5 ERM6
ERM in Q equation 0.0459 0.0387 0.0485 0.0387 0.049 0.0387
c -1.2645 0.1396 *** -1.1595 0.1331 *** -1.2072 0.1224 ***
Size 0.03 0.0064 *** 0.0294 0.0063 *** 0.0299 0.0063 ***
Leverage -0.0116 0.0265 -0.0206 0.0289
Opacity 3.8816 1.1944 ***
Determinant residual correlation 0.006017 0.001262 0.0003257
Test of independent equations 15.33661 * 10.72609 ** 10.72609 **
Phần B: Ước lượng hệ số mô hình của Q

Phone: 0972.162.399
186
ERM1 ERM2 ERM3

c 0.8533 0.0739 *** 0.855 0.0739 *** 0.855 0.0739 ***
ERM 0.0654 0.0387 * 0.047 0.0387 0.0467 0.0387
Size 0.0046 0.0025 * 0.0048 0.0025 * 0.0048 0.0025 *
Leverage 0.0165 0.0063 *** 0.0164 0.0063 *** 0.0164 0.0063 ***
Sales 0.0044 0.013 0.0044 0.013 0.0044 0.013
ROA 2.9411 0.2494 *** 2.9397 0.2494 *** 2.9397 0.2494 ***
Dividens -0.0504 0.0549 -0.0502 0.0549 -0.0502 0.0549
Beta -0.1053 0.0234 *** -0.1055 0.0234 *** -0.1055 0.0234 ***
Determinant residual correlation -0.03139 0.004071 0.004552
Test of independent equations 16.95629 ** 12.66902 15.33661 *
ERM4 ERM5 ERM6
c 0.8551 0.0739 *** 0.8549 0.0739 *** 0.8548 0.0739 ***
ERM 0.0459 0.0387 0.0485 0.0387 0.049 0.0387
Size 0.0048 0.0025 * 0.0048 0.0025 * 0.0048 0.0025 *
Leverage 0.0164 0.0063 *** 0.0165 0.0063 *** 0.0165 0.0063 ***
Sales 0.0044 0.013 0.0044 0.013 0.0044 0.013
ROA 2.9396 0.2494 *** 2.94 0.2494 *** 2.9399 0.2494 ***
Dividens -0.0502 0.0549 -0.0503 0.0549 -0.0503 0.0549
Beta -0.1055 0.0234 *** -0.1054 0.0234 *** -0.1054 0.0234 ***
Determinant residual correlation 0.006017 0.001262 0.0003257
Test of independent equations 15.33661 * 10.72609 ** 10.72609 **

Phone: 0972.162.399
187
Bảng 3: Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của Q với ước lượng hệ
phương trình bằng phương pháp SUR (Số quan sát = 775, Số DN =155)
Q1 Q2 Q3
c 0.8533 0.0739 *** 0.8115 0.0743 *** 0.7648 0.0464 ***
ERM 0.0654 0.0387 * 0.0881 0.0389 ** 0.0885 0.0389 **
Size 0.0046 0.0025 * 0.0017 0.0025 0.0022 0.0024
Leverage 0.0165 0.0063 *** 0.015 0.0064 ** 0.0152 0.0063 **
Sales 0.0044 0.013 0.0059 0.0131 0.0075 0.013
ROA 2.9411 0.2494 *** 3.2305 0.2441 *** 3.1867 0.2377 ***
Dividens -0.0504 0.0549 -0.0447 0.0556
Beta -0.1053 0.0234 ***
Determinant residual correlation -0.03139 -0.03524 -0.03497
Test of independent equations 16.95629 ** 20.16069 ** 20.24469 **
Q4 Q5 Q6
c 1.0283 0.0467 *** 1.028 0.0467 *** 0.9959 0.0444 ***
ERM 0.0142 0.0428 0.0138 0.0427 * 0.0204 0.0428
Size 0.0028 0.0026 0.0029 0.0026 *** 0.0031 0.0026
Leverage -0.0143 0.0066 ** -0.0143 0.0066 **
Sales 0.0038 0.0144
Test of independent equations 9.73077 9.345118 9.026247

Phone: 0972.162.399
188
Bảng 4: Kết quả ước lượng đồng thời 2 phương trình bằng phương pháp SUR cho
ngành bất động sản (Số quan sát = 100, Số DN = 20)

c -7.0881 4.201 * -4.0666 0.5733 ***
ERM -0.1641 0.0477 ***
Size 0.2677 0.1415 * 0.1751 0.0214 ***
Leverage 0.0021 0.1252 0.0533 0.0194 ***
Sales 0.0053 0.0065
ROA 3.8111 0.4678 ***
Dividens -0.0098 0.0437
Beta -0.1496 0.0499 ***
Opacity -0.3463 1.6088
Slack -1.348 0.6272 **
Ebit 0.0551 0.0768
Vchange 0.3296 0.2402
Test of independent equations 18.2088
Bảng 5: Kết quả ước lượng riêng rẽ 2 phương trình cho ngành bất động sản
(Số quan sát = 100, Số DN = 20)
(mô hình Q: phương pháp POLS với White cross-section standard errors &
covariance
mô hình ERM: probit với QML standard errors & covariance)
c -9.2569 4.2497 ** -4.0527 0.5977 ***
ERM -0.1595 0.0497 **
Size 0.3388 0.143 *** 0.1746 0.0223 ***
Leverage -0.0119 0.1308 0.0534 0.0202 *
Sales 0.0053 0.0068
ROA 3.8115 0.4877 ***
Dividens -0.0103 0.0456
Beta -0.1501 0.0521 **
Opacity -0.0371 1.6067
Slack -1.162 0.5932 *
Ebit 0.0326 0.0805
Vchange 0.3072 0.2442

Phone: 0972.162.399
189
ngành công nghiệp (Số quan sát = 350, Số DN = 70)

c -10.5342 2.1414 *** -1.1834 0.7345
ERM 0.1403 0.0746 *
Size 0.7031 0.1588 *** 0.2156 0.0588 ***
Leverage 0.0165 0.075 0.0006 0.0376
Sales 0.0106 0.1136
ROA 2.9768 0.4979 ***
Dividens -0.4994 0.1929 ***
Beta -0.0665 0.0416
Opacity 2.4649 2.8674
Slack 1.8699 0.5878 ***
Ebit -0.421 0.1456 ***
Vchange 0.4269 0.133 ***
14.236
Test of independent equations 07
Bảng 7: Kết quả ước lượng riêng rẽ 2 phương trình cho ngành công nghiệp
covariance
c -10.2915 2.0355 *** -1.2693 0.7434 ***
ERM 0.0823 0.0755 ***
Size 0.6751 0.1566 *** 0.2235 0.0595 ***
Leverage 0.01 0.0826 0.0012 0.038
Sales 0.0065 0.1151
ROA 2.979 0.5041 ***
Dividens -0.4952 0.1953 ***
Beta -0.0669 0.0422 **
Opacity 3.9232 2.8869
Slack 1.9555 0.5569 ***
Ebit -0.3821 0.1342 ***
Vchange 0.4555 0.144 ***

Phone: 0972.162.399
190
ngành xây dựng (Số quan sát = 205, Số DN = 41)

c -0.6171 0.5011 0.7491 0.0558 ***
ERM -0.0406 0.0291
Size 0.0037 0.0148 0.0041 0.0018 **
Leverage -0.0128 0.0393 0.0112 0.0028 ***
Sales -0.0089 0.0211
ROA 1.8182 0.3155 ***
Dividens 0.0202 0.0342
Beta 0.0036 0.023
Opacity 4.9826 1.851 ***
Slack -0.5697 0.4859
Ebit -0.0023 0.0686
Vchange 0.0146 0.0923
Bảng 9: Kết quả ước lượng riêng rẽ 2 phương trình cho ngành xây dựng
covariance
c -0.6906 0.5 0.7505 0.0425 ***
ERM -0.0494 0.0353
Size 0.0097 0.0152 0.0042 0.0011 ***
Leverage -0.0315 0.0305 0.0111 0.0029 ***
Sales -0.0086 0.0239
ROA 1.8157 0.627 ***
Dividens 0.0202 0.0218
Beta 0.0038 0.0216
Opacity 5.1504 1.9182 ***
Slack -0.5552 0.5005
Ebit -0.0042 0.06
Vchange 0.0427 0.0981

Phone: 0972.162.399
191
Bảng 10 Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của ERM với ước lượng hệ
phương trình bằng phương pháp SUR cho ngành xây dựng (Số quan sát = 205, Số DN = 41)
ERM1 ERM2 ERM3
ERM in Q equation -0.0406 0.0291 -0.0412 0.0291 -0.0412 0.0291
c -0.6171 0.5011 -0.5977 0.4873 -0.5979 0.4847
Size 0.0037 0.0148 0.0033 0.0147 0.0033 0.0146
Leverage -0.0128 0.0393 -0.0127 0.0392 -0.0127 0.039
Opacity 4.9826 1.851 *** 4.9844 1.8527 *** 4.9855 1.8496 ***
Slack -0.5697 0.4859 -0.586 0.479 -0.5857 0.4749
Ebit -0.0023 0.0686 -0.0006 0.0686
Vchange 0.0146 0.0923
ERM4 ERM5 ERM6
ERM in Q equation -0.044 0.0291 -0.0532 0.0291 * -0.0494 0.0291 *
c -1.0707 0.3228 *** -0.8063 0.3164 ** -1.0739 0.251 ***
Size 0.0098 0.0138 0.0077 0.0137 0.0141 0.0132
Leverage -0.0219 0.0456 -0.0533 0.0542
Opacity 5.4598 1.8028 ***
Determinant residual correlation -0.02643 0.019018 8.8E-05
Test of independent equations 9.69952 6.285075 * 4.842606

Phone: 0972.162.399
192

ERM1 ERM2 ERM3
c 0.7491 0.0558 *** 0.7492 0.0558 *** 0.7492 0.0558 ***
ERM -0.0406 0.0291 -0.0412 0.0291 -0.0412 0.0291
Size 0.0041 0.0018 ** 0.0041 0.0018 ** 0.0041 0.0018 **
Leverage 0.0112 0.0028 *** 0.0112 0.0028 *** 0.0112 0.0028 ***
Sales -0.0089 0.0211 -0.0089 0.0211 -0.0089 0.0211
ROA 1.8182 0.3155 *** 1.8181 0.3156 *** 1.818 0.3155 ***
Dividens 0.0202 0.0342 0.0202 0.0342 0.0202 0.0342
Beta 0.0036 0.023 0.0036 0.023 0.0036 0.023
ERM4 ERM5 ERM6
c 0.7496 0.0558 *** 0.7512 0.0558 *** 0.7505 0.0558 ***
ERM -0.044 0.0291 -0.0532 0.0291 * -0.0494 0.0291 *
Size 0.0041 0.0018 ** 0.0042 0.0018 ** 0.0042 0.0018 **
Leverage 0.0112 0.0028 *** 0.0111 0.0028 *** 0.0111 0.0028 ***
Sales -0.0087 0.0211 -0.0086 0.0211 -0.0086 0.0211
ROA 1.8171 0.3156 *** 1.8161 0.3156 *** 1.8157 0.3156 ***
Dividens 0.0202 0.0342 0.0202 0.0342 0.0202 0.0342
Beta 0.0037 0.023 0.0038 0.023 0.0038 0.023
Determinant residual correlation -0.02643 0.019018 8.8E-05
Test of independent equations 9.69952 6.285075 * 4.842606

Phone: 0972.162.399
193
Bảng 11: Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của Q cho ngành xây dựng
Q1 Q2 Q3
c 0.7491 0.0558 *** 0.7536 0.0477 *** 0.7739 0.0326 ***
ERM -0.0406 0.0291 -0.0405 0.0291 -0.0395 0.029
Size 0.0041 0.0018 ** 0.0041 0.0018 ** 0.0039 0.0017 **
Leverage 0.0112 0.0028 *** 0.0111 0.0027 *** 0.011 0.0027 ***
Sales -0.0089 0.0211 -0.0086 0.021 -0.0087 0.021
ROA 1.8182 0.3155 *** 1.8127 0.3136 *** 1.8257 0.313 ***
Dividens 0.0202 0.0342 0.0199 0.0341
Beta 0.0036 0.023
Q4 Q5 Q6
c 0.795 0.035 *** 0.7999 0.0348 *** 0.8303 0.0317 ***
ERM -0.0591 0.0312 * -0.0544 0.0312 * -0.063 0.0314 **
Size 0.007 0.0018 *** 0.0069 0.0018 *** 0.0063 0.0018 ***
Leverage 0.0056 0.0027 ** 0.0055 0.0028 **
Sales 0.0249 0.0218

Phone: 0972.162.399
194
ngành vận tải (Số quan sát = 125, Số DN = 25)

c 1.9287 0.8379 ** 112.677 77.1228
ERM 2.3673 38.9767
Size 0.058 0.0244 ** -7.293 2.4002 ***
Leverage -0.8115 0.2953 *** 8.376 15.189
Sales -94.7847 48.5179 *
ROA 878.2526 209.2462 ***
Dividens -27.1483 52.3283
Beta -22.5715 32.7763
Opacity -216.27 81.6803 ***
Slack -8.1908 2.3423 ***
Ebit -0.4728 0.3235
Vchange 0.0372 0.2536
Bảng 13: Kết quả ước lượng riêng rẽ 2 phương trình cho ngành vận tải
(mô hình Q: phương pháp POLS với White cross-section standard errors & covariance
c -0.493 0.537 113.7534 64.0366 *
ERM -4.5133 11.8435
Size 0.0195 0.0201 -7.2091 3.5025 **
Leverage -0.1516 0.1273 8.1992 9.7405
Sales -94.8273 58.9715
ROA 878.1509 439.5689 **
Dividens -28.8978 33.2854
Beta -22.3402 5.9441 ***
Opacity -10.1192 9.0212
Slack -1.4134 0.8879
**
Ebit -0.1943 0.0722 *
Vchange 0.108 0.1342

Phone: 0972.162.399
195
Bảng 14: Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của ERM với ước lượng hệ
phương trình bằng phương pháp SUR cho ngành vận tải (Số quan sát = 125, Số DN = 25)
ERM1 ERM2 ERM3
ERM in Q equation 2.3673 38.9767 2.4434 38.9766 -2.529 38.9829
c 1.9287 0.8379 ** 1.9512 0.8269 ** 1.3829 0.7095 *
Size 0.058 0.0244 ** 0.0577 0.0244 ** 0.0702 0.0257 ***
Leverage -0.8115 0.2953 *** -0.817 0.2901 *** -0.5799 0.2106 ***
Opacity -216.27 81.6803 *** -216.842 81.7761 *** -212.432 82.3009 **
Slack -8.1908 2.3423 *** -8.1943 2.3398 *** -7.8165 2.169 ***
Ebit -0.4728 0.3235 -0.4671 0.3247
Vchange 0.0372 0.2536
ERM4 ERM5 ERM6
ERM in Q equation -0.4671 38.9796 -3.5824 38.9834 -4.3708 38.9835
c -8.0933 6.5143 -1.5858 0.3878 *** -1.4108 0.3403 ***
Size 0.6599 0.5743 0.0326 0.0176 * 0.0277 0.0174
Leverage -0.3654 0.4185 0.0629 0.0888
Opacity -174.018 167.2166

Phone: 0972.162.399
196

ERM1 ERM2 ERM3
c 112.677 77.1228 112.6959 77.1221 113.5626 77.1358
ERM 2.3673 38.9767 2.4434 38.9766 -2.529 38.9829
Size -7.293 2.4002 *** -7.2938 2.4002 *** -7.234 2.4004 ***
Leverage 8.376 15.189 8.3735 15.1889 8.2339 15.1918
Sales -94.7847 48.5179 * -94.8011 48.5176 * -94.8552 48.5268 *
ROA 878.2526 209.2462 *** 878.3079 209.2448 *** 877.9488 209.2818 ***
Dividens -27.1483 52.3283 -27.1611 52.3276 -28.4246 52.3375
Beta -22.5715 32.7763 -22.574 32.7762 -22.4726 32.7819
ERM4 ERM5 ERM6
c 115.666 77.1302 113.7415 77.1369 113.7461 77.1371
ERM -0.4671 38.9796 -3.5824 38.9834 -4.3708 38.9835
Size -7.4328 2.4002 *** -7.2173 2.4004 *** -7.2102 2.4004 ***
Leverage 8.2935 15.1907 8.1848 15.192 8.1992 15.192
Sales -95.0953 48.5227 * -94.8268 48.5275 * -94.8273 48.5277 *
ROA 876.7872 209.2635 *** 878.1594 209.2846 *** 878.1513 209.2851 ***
Dividens -28.7243 52.3329 -28.8943 52.3382 -28.8976 52.3384
Beta -22.2908 32.7794 -22.3392 32.7824 -22.3402 32.7825

Phone: 0972.162.399
197
Bảng 15: Biến động hệ số của ERM trong mô hình của Q khi thay đổi giữa các dạng mô hình khác nhau của Q cho ngành vận tải (Số
quan sát = 125, Số DN = 25)
Q1 Q2 Q3
c 112.677 77.1228 92.3155 71.2942 65.539 38.6892 *
ERM 2.3673 38.9767 8.764 37.6884 10.9137 37.7193
Size -7.293 2.4002 *** -7.3216 2.4041 *** -7.2334 2.392 ***
Leverage 8.376 15.189 7.2636 15.1337 10.9838 12.6435
Sales -94.7847 48.5179 * -94.7162 48.6096 * -94.1754 48.6337 *
ROA 878.2526 209.2462 *** 892.0597 208.6736 *** 892.134 208.8421 ***
Dividens -27.1483 52.3283 -23.5117 52.1352
Beta -22.5715 32.7763
Q4 Q5 Q6
c 93.7972 40.803 ** 90.6397 40.7275 ** 65.1809 37.5983 *
ERM -20.0068 39.6593 -16.4873 39.5339 -20.5987 39.8893
Size -2.2812 2.241 -2.5455 2.2235 -2.2409 2.237
Leverage -18.4736 11.3427 -17.2981 11.281
Sales -41.1266 50.3367
Test of independent equations 5.097717 5.936542 25.21192 **

Phone: 0972.162.399
198
Bảng 16: Kết quả ước lượng riêng rẽ các mô hình của Q cho ngành vận tải
(phương pháp POLS với White cross-section standard errors & covariance)
Q2 Q3
c 93.4851 71.2076 64.6012 31.4641 **
ERM 2.4416 10.86 2.4354 10.781
Size -7.245 3.4722 ** -7.1197 3.3282 **
Leverage 7.1129 9.8739 11.1306 7.6716
Sales -94.7552 59.8559 -94.1796 59.6853
ROA 891.8389 435.2199 ** 891.8374 431.2462 **
Dividens -25.1379 36.6126
Q4 Q5
** **
c 92.9311 34.8765 * 89.7684 33.6184 *
ERM -27.8251 12.1671 ** -24.3352 11.0041 **
**
Size -2.178 0.8398 ** -2.442 0.8908 *
Leverage -18.3312 7.6011 ** -17.1545 7.0385 **
Sales -41.1427 48.3411

Phone: 0972.162.399

LA02.155 Qun TR Ri Ro Tai Chinh Ca D PDF

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

LA02.155 Qun TR Ri Ro Tai Chinh Ca D PDF

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH

TRỊNH THỊ PHAN LAN

QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

TRỊNH THỊ PHAN LAN

QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH

Chuyên ngành : Tài chính - Ngân hàng

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: 1. GS.TSKH. TRƯƠNG MỘC LÂM

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................................... 1

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Hà Nội, ngày …. tháng … năm 2016

Trịnh Thị Phan Lan

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

LỜI CAM ĐOAN

Người thực hiện

Trịnh Thị Phan Lan

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

Từ viết tắt Nguyên nghĩa

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

DANH MỤC CÁC BẢNG

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

2.19 Đánh giá chỉ số Z của các DN ngành công nghiệp 88

3.4 Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam 163

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

DANH MỤC HÌNH VẼ

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Thứ nhất, mức độ thực hiện QTRRTC tại các DN.

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Thứ hai, các công cụ được sử dụng để QTRRTC trong DN.

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Bảng 0.1.Bằng chứng thực nghiệm quản trị rủi ro tỷ giá và

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

4.2. Phạm vi nghiên cứu

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

CHƯƠNG 1.CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH

1.1. RỦI RO TÀI CHÍNH

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ

Viết thuê luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ