Jindal Steel & Power   

Steel in‐line, power ahead of expectation 

October 27, 2010    Steel  business  matches  forecast;  Jindal  Power  (JPL)  surpasses  expectations: 

Q2FY11 Result Update 
Jindal Steel & Power (JSPL) reported PAT of Rs4.78bn on a standalone level, in‐
Kamlesh Bagmar  line with PLe of Rs4.7bn. JSPL’s standalone EBITDA stood at Rs8.52bn, marginally 
kamleshbagmar@plindia.com  ahead  of  PLe  of  Rs8.4bn.  JPL  reported  PAT  of  Rs4.59bn,  significantly  ahead  of 
+91‐22‐66322237  PLe  of  Rs3.77bn,  on  the  back  of  better‐than‐expected  volumes  at  1.77  units 
  
(PLe:1.72m),  higher  realisations  at  Rs4.45/unit  (PLe:  4.3/unit)  and  lower‐than‐
   expected cost of generation at Rs0.75/unit (PLe:Rs0.95/unit). 
  
 Growth  in  steel  volumes  led  to  QoQ  earnings  growth:  JSPL’s  steel  volumes 
Rating  Reduce  grew  by 15% QoQ  to  0.57m  tonnes  (including  metallics)  on  the back  of  strong 
Price  Rs691  demand for semis and flat products. Benefitted by higher volumes and flexible 
Target Price  Rs639  product mix, EBITDA grew by 8% QoQ despite Rs1,300 cut in realisations (excl. 
Implied Upside   ‐7.5%  metallics)  and flat  iron  ore  +  pellet  sales  volumes  at  573k  tonnes  against  573k 
Sensex   20,005  tonnes QoQ. 

(Prices as on October 27, 2010)   Capex  update:  JSPL  commissioned  its  Unit‐I  of  135MW  at  Raigarh  during 
September  2010,  while  Unit‐II  of  135MW  is  expected  to  be  commissioned 
Trading data  during  November  2010.  Commissioning  of  the  rest  of  the  units  at  Raigarh 
Market Cap. (Rs bn)  640.7  (135MW*2) and Angul (8*135MW) remains on track. 
Shares o/s (m)  927.9 
3M Avg. Daily value (Rs m)  1105.7 
 Valuation: Backed by well‐integrated steel operations, flexible product mix and 
investments  in  high‐yielding  merchant  power  business,  JSPL  possesses  best 
 
earnings quality in the entire sector along with high return ratios. Nevertheless, 
we  believe  that  all  these  positives  are  very  much  factored  in  the  current 
Major shareholders 
valuations.  Based  on  SOTP  valuation,  we  value  the  stock  at  Rs639  by  valuing 
Promoters   58.42% 
steel business at EV/EBITDA of 7.5x FY12E and power business on DCF basis. We 
Foreign  23.72% 
maintain ‘Reduce’ on the stock.  
Domestic Inst.  2.50% 
Public & Other   15.36%  Key financials (MarchY/e March)    2009 2010  2011E 2012E
 
  Revenues (Rs m)  108,510 110,915  133,413 158,743
   
     Growth (%)  97.7 2.2  20.3 19.0
Stock Performance  EBITDA (Rs m)  53,126 58,583  68,612 81,943
(%)  1M  6M  12M  PAT (Rs m)  30,478 37,239  43,075 50,864
Absolute  (1.2)  (7.5)  1.8 
EPS (Rs)  32.9 40.1  46.4 54.8
Relative   (0.7)  (20.6)  (20.5) 
     Growth (%)  138.5 22.1  15.7 18.1
  Net DPS (Rs)  0.9 1.3  1.6 2.3

Price Performance (RIC: JNSP.BO, BB: JSP IN)  Source: Company Data; PL Research 
 
(Rs)
Profitability & Valuation    2009 2010  2011E 2012E
800
700 EBITDA margin (%)  49.0 52.8  51.4 51.6
600
RoE (%)  55.9 42.6  34.5 30.0
500
400 RoCE (%)  26.1 23.9  18.8 16.6
300 EV / sales (x)  6.7 6.7  5.8 4.8
200
100
EV / EBITDA (x)  13.7 12.6  11.3 9.4
0 PE (x)  21.5 17.6  15.2 12.9
Feb-10

Aug-10
Dec-09

Apr-10
Oct-09

Jun-10

Oct-10

P / BV (x)  9.3 6.3  4.5 3.4

Net dividend yield (%)  0.1 0.2  0.2 0.3
 
Source: Bloomberg  Source: Company Data; PL Research 

Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. and/or its associates (the 'Firm') does and/or seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that 
 
the Firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of the report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. 
Please refer to important disclosures and disclaimers at the end of the report 
 Jindal Steel & Power

Q2FY11 Result Overview (Rs m) 
Y/e March  Q2FY11 Q2FY10 YoY gr. (%) Q1FY11 H1FY11  H1FY10 YoY gr. (%)
Net Sales         22,955     15,965            43.8     21,189        44,143        31,722            39.2 
Raw Material           6,223       4,294            44.9       6,146        12,368         9,177            34.8 
  % of Net Sales  27.1 26.9   29.0 28.0  28.9  
Staff Costs              694         498            39.2         617         1,311            984            33.2 
  % of Net Sales  3.0 3.1   2.9 3.0  3.1  
Power & Fuel           1,521       1,382            10.1       1,151         2,672         2,896            (7.7)
  % of Net Sales  6.6 8.7   5.4 6.1  9.1  
Stores and spares           2,780       1,937            43.5       2,280         5,059         3,763            34.4 
  % of Net Sales  12.1 12.1   10.8 11.5  11.9  
Other Expenses           3,219       2,359            36.5       3,109         6,328         3,823            65.5 
  % of Net Sales  14.0 14.8   14.7 14.3  12.1  
Total Expenditure         14,436     10,469            37.9     13,303        27,739        20,643            34.4 
EBITDA           8,519       5,496            55.0       7,886        16,405        11,079            48.1 
  Margin (%)  37.1 34.4   37.2 37.2  34.9  
Depreciation           1,638       1,270            28.9       1,475         3,112         2,499            24.5 
Other income              101         222           (54.3)          89            191            391           (51.2)
EBIT           6,983       4,448            57.0       6,501        13,483         8,971            50.3 
Interest              781         545            43.2         742         1,522            873            74.4 
PBT           6,202       3,903            58.9       5,759        11,961         8,099            47.7 
Tax           1,420         853            66.6       1,402         2,822         2,048            37.8 
  % PBT  22.9 21.8   24.3 23.6  25.3  
Reported PAT           4,782       3,050            56.8       4,357         9,139         6,051            51.0 
Adjusted PAT           4,782       3,050            56.8       4,357         9,139         6,051            51.0 

Source: Company Data, PL Research 

Operating Parameters 
Y/e March  Q2FY11 Q2FY10 YoY gr. (%) Q1FY11 H1FY11  H1FY10 YoY gr. (%)
Sales (Tonnes)                
Metallics        106,500   136,341           (21.9)    89,995      196,495      253,207           (22.4)
Steel products        462,429   404,322            14.4   403,814      866,243      824,799             5.0 
Total steel volume        568,929   540,663             5.2   493,809   1,062,738   1,078,006            (1.4)
Power (m units)              180         227           (20.7)        190            370            606           (39.0)
                 
Performance of Jindal Power Ltd                
Gross power generation (m units)           1,972       1,851             6.5       2,210         4,182         3,947             6.0 
Revenue (Rs m)           7,856       8,911           (11.8)      9,276        17,132        21,046           (18.6)
PAT (Rs m)           4,590       5,147           (10.8)      5,600        10,190        12,150           (16.1)

Source: Company Data, PL Research 
   

   
October 27, 2010  2
 Jindal Steel & Power
Income Statement (Rs m)            Balance Sheet Abstract (Rs m)   
Y/e March   2009  2010  2011E 2012E Y/e March      2009  2010 2011E 2012E
Net Revenue  108,510  110,915   
133,413 158,743 Shareholders Funds  70,515  104,168 145,520 193,841
Raw Material Expenses  55,384  52,333   
64,801 76,800 Total Debt    81,133  86,043 146,355 159,926
Gross Profit  53,126  58,583  68,612 81,943 Other Liabilities  7,215  10,114 12,444 15,461
Employee Cost  —  —  — — Total Liabilities  158,863  200,325 304,318 369,228
Other Expenses  —  —  — — Net Fixed Assets  126,863  178,444 243,267 288,330
EBITDA  53,126  58,583  68,612 81,943 Goodwill  363  1,007 1,007 1,007
Depr. & Amortization  9,641  9,970  10,381 12,241 Investments  1,613  2,630 2,630 2,630
Net Interest  5,166  4,508  4,730 5,533 Net Current Assets  29,992  18,166 57,337 77,184
Other Income  (209)  1,430  2,695 2,925      Cash & Equivalents  10,219  1,683 28,389 47,013
Profit before Tax  38,111  45,535  56,196 67,094      Other Current Assets  53,967  67,383 89,435 111,117
Total Tax  8,040  9,189  12,564 15,657      Current Liabilities  34,194  50,900 60,488 80,946
Profit after Tax  30,072  36,346  43,632 51,437 Other Assets  31  78 78 78
Ex‐Od items / Min. Int.  406  893  (557) (572) Total Assets  158,863  200,325 304,318 369,228
Adj. PAT  30,478  37,239  43,075 50,864  
Avg. Shares O/S (m)  927.1  927.9  927.9 927.9  
EPS (Rs.)  32.9  40.1  46.4 54.8  
   

Cash Flow Abstract (Rs m)     Quarterly Financials (Rs m)     
Y/Marche March     2009  2010  2011E 2012E Y/e March      Q3FY10  Q4FY10 Q1FY11 Q2FY11
C/F from Operations  38,787  55,747  47,428 69,502 Net Revenue  17,576  23,888 21,189 22,955
C/F from Investing  (38,520)  (64,326)  (75,092) (57,193) EBITDA  6,071  7,784 7,886 8,519
C/F from Financing  220  3,013  54,371 6,316 % of revenue  34.5  32.6 37.2 37.1
Inc. / Dec. in Cash  487  (5,566)  26,706 18,624 Depr. & Amortization  1,310  1,313 1,475 1,638
Opening Cash  6,207  6,694  1,128 27,834 Net Interest  691  836 742 781
Closing Cash  6,694  1,128  27,834 46,458 Other Income  288  984 89 101
FCFF  (8,621)  35,597  8,427 31,766 Profit before Tax  4,358  6,619 5,759 6,202
FCFE  2,551  40,507  68,739 45,337 Total Tax  1,101  1,129 1,402 1,420
  Profit after Tax  3,256  5,490 4,357 4,782
  Adj. PAT  3,256  5,490 4,357 4,782
   

Key Financial MetricMarchs  Key Operating Metrics 
Y/e March             2009  2010  2011E 2012E Y/e March       2009  2010 2011E 2012E
Growth      Standalone operations   
Revenue (%)  97.7  2.2  20.3 19.0 Metallics‐Sales (Tonnes)  666,002.0  588,562.0 147,200.0 27,500.0
EBITDA (%)  125.5  10.3  17.1 19.4 Steel products‐Sales (Tonnes) 1,515,280.0  1,716,401.0 2,379,666.7 2,450,250.0
PAT (%)  139.4  22.2  15.7 18.1 Realisation per tonne of Steel 33,674.6  26,427.9 31,453.3 32,422.6
EPS (%)  138.5  22.1  15.7 18.1 Power (m units)  1,124.5  1,552.0 1,591.3 7,840.2
Profitability      Realisation per unit of Power 2.4  2.4 2.5 3.0
EBITDA Margin (%)  49.0  52.8  51.4 51.6  
PAT Margin (%)  28.1  33.6  32.3 32.0 Jindal Power Ltd 
RoCE (%)  26.1  23.9  18.8 16.6 JPL‐Units sold (m units)  5,725.7  7,451.0 7,413.6 7,174.4
RoE (%)  55.9  42.6  34.5 30.0 Rate per Kwh  5.7  5.3 4.6 4.6
Balance Sheet      JPL‐Revenue (Rs m)  32,574.8  39,219.0 34,102.5 33,002.4
Net Debt : Equity  1.0  0.8  0.8 0.6 JPL‐PAT (Rs m)  15,819.3  23,188.0 19,091.0 19,520.8
Net Wrkng Cap. (days)  (43)  (87)  (20) (28)
Valuation     
PER (x)  21.5  17.6  15.2 12.9
P / B (x)  9.3  6.3  4.5 3.4
EV / EBITDA (x)  13.7  12.6  11.3 9.4
EV / Sales (x)  6.7  6.7  5.8 4.8
Earnings Quality     
Eff. Tax Rate  21.1  20.2  22.4 23.3
Other Inc / PBT  3.1  3.4  4.8 4.4 Source: Company Data, PL Research. 
Eff. Depr. Rate (%)  8.3  7.6  6.3 6.3  
FCFE / PAT  8.4  108.8  159.6 89.1
Source: Company Data, PL Research. 

   
October 27, 2010  3
 
  Jindal Steel & Power
 
 
   
 

 
Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. 
3rd Floor, Sadhana House, 570, P. B. Marg, Worli, Mumbai‐400 018, India 
Tel: (91 22) 6632 2222 Fax: (91 22) 6632 2209 

Rating Distribution of Research Coverage   

70%
57.9%
60%
% of Total Coverage

50%

40%

30%
22.4%
17.8%
20%

10%
2.0%
0%
Buy Accumulate Reduce Sell
 

PL’s Recommendation Nomenclature     

BUY   :  Over 15% Outperformance to Sensex over 12‐months  Accumulate  :  Outperformance to Sensex over 12‐months 

Reduce  :  Underperformance to Sensex over 12‐months  Sell  :  Over 15% underperformance to Sensex over 12‐months 

Trading Buy  :  Over 10% absolute upside in 1‐month  Trading Sell  :  Over 10% absolute decline in 1‐month 

Not Rated (NR)  :  No specific call on the stock  Under Review (UR)  :  Rating likely to change shortly 

This  document  has  been  prepared  by  the  Research  Division  of  Prabhudas  Lilladher  Pvt.  Ltd.  Mumbai,  India  (PL)  and  is  meant  for  use  by  the  recipient  only  as 
information and is not for circulation.  This document is not to be reported or copied or made available to others without prior permission of PL. It should not be 
considered or taken as an offer to sell or a solicitation to buy or sell any security. 

The information contained in this report has been obtained from sources that are considered to be reliable. However, PL has not independently verified the accuracy 
or completeness of the same. Neither PL nor any of its affiliates, its directors or its employees accept any responsibility of whatsoever nature for the information, 
statements and opinion given, made available or expressed herein or for any omission therein. 

Recipients of this report should be aware that past performance is not necessarily a guide to future performance and value of investments can go down as well. The 
suitability  or  otherwise  of  any  investments  will  depend  upon  the  recipient's  particular  circumstances  and,  in  case  of  doubt,  advice  should  be  sought  from  an 
independent expert/advisor. 

Either PL or its affiliates or its directors or its employees or its representatives or its clients or their relatives may have position(s), make market, act as principal or 
engage in transactions of securities of companies referred to in this report and they may have used the research material prior to publication. 

We may from time to time solicit or perform investment banking or other services for any company mentioned in this document. 

For Clients / Recipients in United States of America: 

All materials are furnished courtesy of Direct Access Partners LLC ("DAP") and produced by Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. ("PLI"). This material is for informational 
purposes only and provided to Qualified and Accredited Investors. You are under no obligation to DAP or PLI for the information provided herein unless agreed to by 
all of the parties. Additionally, you are prohibited from using the information for any reason or purpose outside its intended use. Any questions should be directed to 
Gerard Visci at DAP at 212.850.8888. 
 

   
October 27, 2010  4