Professional Documents
Culture Documents
Finansijska Tržišta I Berzanski Menadžment65
Finansijska Tržišta I Berzanski Menadžment65
NEDEPOZITNE FINANSIJSKE
INSTITUCIJE
1. OSIGURAVAJUĆA DRUŠTVA
1) kriterijuma profitabilnosti,
2) kriterijuma leveridža,
3) kriterijuma likvidnosti.
Sektor je u 2009. godini ostvario znatno umereniji rast nego u 2008. (2,8% u odnosu na
16,5%), ali je ovo s'obzirom na ekonomosku krizu ipak pozitivan rezultat.
Struktura portfelja nije se tokom 2009. godine značajno izmenila, tako da su Kretanje ukupne premije i
tehničkih rezervi (2004 =100)
najznačajnije komponente i dalje osiguranje od autoodgovoraosti i imovinska
osiguranja. 5
5
1.1.1 Koncentracija tržišta
0
Koncentracija na tržištu merena HHI indeksom prvi put je zabeležena kao umerena
u 2007. god. (1523) sa daljim smanjenjem u 2009. godini kad je ovaj indeks iznosio
1233.
Javne penzione fondove osniva država ili lokalni organi vlasti. Za razliku od
1.1.3 Pokazatelji poslovanja privatnih penzionih fondova osnovni zadatak javnih penzionih fondova je obezbeđenje
socijalne sigurnosti.
Solventnost društava za osiguranje
U praksi postoje različite vrste penzionih fondova. Najzastupljeni]*i su: planovi
Solventnost društva za osiguranje zavisi od dovoljnosti tehničkih rezervi za preuzete doprinosa, planovi koristi i hibridni penzioni planovi.
obaveze, kao i od dovoljnosti garantne rezerve kao vida zaštite osiguranika u slučaju
nepredviđenih gubitaka u poslovanju, tj. kao amortizera za gubitke koji nisu pokriveni Planovi doprinosa podrazumevaju tako organizovan penzioni fond koji
tehničkim rezervama. obavezuje osnivača da osigura odgovarajući iznos doprinosa za penzionere. Taj iznos se
najčešće određuje kao određeni procenat prihoda fonda ili profita zaposlenih. Dakle
Zakonom o osiguranju, počev od 30. juna 2005. godine prvi put je u Srbiji uvedena osnivač ne gamtuje fiksni iznos penzije, već će taj iznos zavisiti od uspešnosti poslovanja
obaveza društava za osiguranje da garantnu rezervu održavaju na nivou koji je iznad fonda.
margine solventnosti. Podzakonskom regulativom, sačinjenom u skladu s direktivama
Evropske unije, margina solventnosti se obračunava na osnovu kriterijuma koji uvažavaju Planovi koristi podrazumevaju obavezu osnivača penzijskog fonda da članovima
vrstu poslova kojima se društva za osiguranje bave, kao i obim poslovanja i štete u fonda obezbedi odgovarajući fiksni iznos koji će oni dobijati kada odu u penziju. Na ovaj
trogodišnjem periodu. način se budućim penzionerima obezbeđuje socijalna sigurnost. Međutim ono što je
negativno je da na ovaj način se gubi mogućnost povećanja iznosa penziju u slučaju
Margina solventnosti na dan 31. decembra 2009. god. je iznosila 13,3 milijarde boljeg poslovanja penzionog fonda.
dinara, a garantna rezerva 24,5 milijardi dinara, pri čemu je rast garantne rezerve bio
naglašeniji. Na nivou svih društava u Srbiji koja se pretežno bave neživotnim Hibridni penzioni planovi su ustvari kombinacija prethodne dve vrste penzionih
osiguranjima odnos garantne rezerve i margine solventnosti je iznosio 192,41%, dok kod planova. Oni su uglavnom organizovani tako da članovi uplaćuju određeni iznos
društava koja se pretežno bave životnim osiguranjima 183,41%. doprinosa. Osnivači fonda se obavezuju da će članovima obezbediti određeni minimalni
fiksni iznos penzije u budućnosti. Fond polsije na fmansijskom tržišti i ako ostvari
U društvima koja se pretežno bave poslovima neživotnih osiguranja u 2009. godini je rezultat bolji od iznosa potrebnog za minimalne isplate taj višak se deli članovima. U
primetna nešto bolja pokrivenost tehničkih rezervi u odnosu na 2008. godinu. Naime, slučaju neuspešnog poslovanja osnivač fonda je obavezan da nadoknadi razliku do iznosa
prema podacima dostavljenim od strane društava pokrivenost tehničkih rezervi minimalnih isplata.
propisanim oblicima aktive u 2009. godini iznosi 94,19%, dok je u 2008. godini iznosila
90,41%. U društvima koja se pretežno bave poslovima životnih osiguranja pokrivenost Penzioni fondovi na fmansijkom tržištu investiraju sredstva u različite vrste
tehničkih rezervi propisanim oblicima aktive u 2009. godini iznosi 100,92%. Tehničke hartija od vrednosti. Najčešće kupuju hartije od vrednosti koje sa sobom nose najmanji
rezerve neživotnih osiguranja u 2009. godini najvećim delom bile su pokrivene rizika kao što su državne hartije od vrednosti, obveznice lokalnih organa vlasti itd. Pored
deponovanjem kod banaka sa 27%, gotovinom sa 21%, državnim hartijama od vrednosti tog akupuju i akcije preduzeća. Pored toga penzioni fondovi mogu kupovati i inostrane
sa 16%, potraživanjima za nedospele premije sa 10% i akcijama kojima se trguje na hartije od vrednosti sem u slučaju kada im to zakon zabranjuje.
tržištu sa 8%. U strukturi pokrića tehničkih rezervi životnih osiguranja najzastupljenije je
Način upravljanja sredstvima fondom određuje osnivač fonda. On može odrediti
ulaganje u državne hartije od vrednosti sa 72%>, a zatim sledi deponovanje kod banaka
ljude unutar fonda koji če upravljati sredstvima fonda ili pak može angažovati
sa 20%.
profesionalne portfolio menadžere koji nisu zaposleni u fondu.
Merodavni tehnički rezultat u samopridržaju, kao indikator politike cena i
adekvatnosti, odnosno dovoljnosti premija za izmirenje obaveza po osnovu ugovora o
osiguranju i adekvatnosti prenosa rizika u reosiguranje i saosiguranje u 2009. god. iznosi
2.2. Penzijski fondovi u Srbiji
76,65% i povoljniji je u odnosu na 2008. godinu kad je iznosio 78,11%.
Slično investicionim fondovima, imovina penzijskih fondova ne učestvuje na
U društvima koja se pretežno bave poslovima neživotnih osiguranja pokazatelj tržištu direktno, već uz posredničku ulogu njihovih kastodi banaka.
usklađenosti kratkoročnih sredstava (obrtna imovina umanjena za zalihe) i kratkoročnih
obaveza je u 2008. godini iznosio 103,18%, a u 2009. godini 105,26%, dok u društvima U skladu sa Zakonom o dobrovoljnim penzijskim fondovima i penzijskim
koja se pretežno bave poslovima životnih osiguranja ovaj pokazatelj je u 2008. godini planovima, dobrovoljni penzijski fond je „institucija kolektivnog investiranja u okviru
iznosio 197,45%, a u 2009. godini 216,81%, što ukazuje na dovoljnost likvidnih kojeg se prikuplja i ulaže penzijski doprinos u različite vrste imovine sa ciljem ostvarenja
sredstava za izmirenje kratkoročnih obaveza. prihoda ismanjenja rizika ulaganja".4 Kao i kod investicionih fondova, penzijski fond
2. PENZIONI FONDOVI osniva, organizuje i njime upravlja društvo za upravljanje dobrovoljnim penzijskim
fondom, koje ima status zatvorenog akcionarskog društva.
Pravna forma i način prikupljanja sredstava penzijskog fonda slični su kao kod
2.1. Opšte karakteristike pnzionih fondova otvorenih investicionih fondova: fond nema status pravnog lica, i njegova imovina je
svojina članova fonda, srazmerno visini njihovog udela u ukupnoj imovini fonda.
Sredstva se prikupljaju prodajom investicionih jedinica. Međutim, za razliku od
Penzioni fondovi su veoma važni učesnici na fmansijskim tržištima. Njihov investicionih fondova, povlačenje imovine članova fonda nije moguće u svakom trenutku,
značaj proizilazi iz činjenice da raspolažu veoma velikim novčanim sredstvima. Penzioni već tek nakon navršene 53 godine5.
fondovi do sredstva dolaze na dva načina: prvi je prikupljanjem uplata i doprinosa
U skladu sa Zakonom o dobrovoljnim penzijskim fondovima i penzijskim
zaposlenih, poslodavaca i državnih organa, a drugi je kroz ulaganja sredstava u različite
planovima i Odlukom o maksimalnim visinama ulaganja imovine dobrovoljnog
hartije od vrednosti na fmansijskom tržištu. Uplate upenzioni fond se mogu ostvarivati
penzijskog fonda kao i uslovima i načinu ulaganja te imovine u inostranstvu, sredstva se
kroz ouzimanje dela tekuće zarade, na osnovu usvojenih programa uplate ili na osnovu
mogu ulagati na sledeći način:
slobodnih doprinosa.
- u dužničke hartije koje izdaju jedinice teritorijalne autonomije i
Osnivači penzionih fondova mogu biti firme, država, sindikati zaposlenih itd. lokalne samouprave u Republici Srbiji - do 20% imovine fonda;
Penzioni fondovi se najčešće i dele upravo na osnovu osnivača i možemo da razlikujemo
privatne i javne penzione fondove. Privatne penzione fondove najčešće osnivaju
- u dužničke hartije od vrednosti pravnih lica sa sedištem u Republici
Srbiji - do 20% imovine fonda;
preduzeća, udruženja i sindikati. Ovi fondovi se osnivaju sa ciljem da svojim članovima
obezbede bolji životni standard nakon završetka radnog veka.
4 Zakon o dobrovoljnim penzionim fondovima i penzionim planovima, Službeni glasnik
RS, br. 85/2005.
5 Osim u slučaju vanrednih troškova lečenja i trajne nesposobnosti za rad.
74 Nedepozitne finansijske institucije Nedepozitne finansijske institucije 7
Dobrovoljni penzijski fondovi posluju na našem tržištu nešto više od tri godine,
što je relativno kratak vremenski period s obzirom na dugoročan karakter ovog vida
ulaganja. Na kraju 2009. godine na tržištu dobrovoljnih penzijskih fondova posluje devet
društava, koja upravljaju imovinom deset dobrovoljnih penzijskih fondova. Takođe, na
tržištu posluju četiri kastodi banke, pet banaka posrednika koje su angažovane od strane
šest društava za upravljanje i 122 fizička lica koja obavljaju poslove informisanja o
članstvu u dobrovoljnim penzijskim fondovima. Pri kupovini i prodaji hartija od
vrednosti društva za upravljanje sarađuju sa 17 brokerskih kuća.
Poj ava novih fondova i porast učešća fondova koji imaju relativno mali tržišni
udeo doprineli su smanjenju koncentracije tržišta dobrovoljnih penzijskih fondova i
jačanju konkurencije na tržištu. I pored toga, tržište je visoko koncentrisano, s obzirom
da imovina tri fonda, u koja je izvršen transfer sredstava po osnovu dobrovoljnog
penzijskog osiguranja, zajedno čini preko 80% tog tržišta.
odnosno iz sredstava akumuliranih na individualnim računima članova fonda. U strukturi Narodna banka, neposrednom i posrednom kontrolom, vrši nadzor nad
prihoda, najveći udeo imaju prihodi od naknada i fmansijski prihodi, dok u ukupnim delatnošću društava za upravljanje. U toku 2009. sprovedno je pet neposrednih kontrola,
rashodima najveće stavke su troškovi zarada i troškovi amortizacije, rezervisanja, usluga čime je obuhvaćeno oko 60% tržišta. Uvid u kvalitet i procena kvaliteta poslovanja
i drugi poslovni rashodi. društava vrši se i kontinuiranom posrednom kontrolom. Redovno se obelodanjuju i
podaci koji se odnose na vrednost neto imovine fondova, strukturu ulaganja, vrednost
Društva za upravljanje dužna su da, nakon navršene prve godine od početka investicione jedinice, broj i aktivnost korisnika i si.
poslovanja, objavljuju prinos dobrovoljnog penzijskog fonda četiri puta godišnje, na
kraju svakog kvartala. Na kraju 2009. godine, svih deset fondova imali su obavezu da Radi unapređenja regulative iz oblasti dobrovoljnih penzijskih fondova,
objave prinos za poslednjih godinu dana i prinos od početka poslovanja do 31. decembra Narodna banka je izvršila izmene i dopune pet podzakonskih akata: Odluka o bližoj
2009. godine. Prosečan prinosi8 koji su fondovi tokom 2009. godine ostvarili je sadržini i standardizovanom formatu prospekta dobrovoljnog penzijskog fonda ("SI.
15,04%. glasnik RS", br. 9/2009), Odluka o maksimalnim visinama ulaganja imovine
dobrovoljnog penzijskog fonda, kao i uslovima i načinu ulaganja te imovine u
Struktura imovine dobrovoljnih penzijskih fondova u 2009. godini nastavila je inostranstvu ("SI. glasnik RS,f, br. 63/2007, 67/2007 i 111/2009), Odluka o strukturi i
da se menja u skladu sa aktuelnim tržišnim okolnostima. U prvom kvartalu na tržištu se načinu izračunavanja kapitala društva za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondom
pojavljuju trezorki zapisi, fmansijski instrumenti značajni za dobrovoljne penzijske ("SI. glasnik RS", br. 26/2006 i 3/2009), Pravilnik o kontnom okviru i sadržini računa u
fondove, koji nude novu mogućnost ulaganja uz mali nivo rizika ulaganja. Tako je na kontnom okviru za društva za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima ("SI.
kraju 2009. godine u trezorske zapise uloženo oko 47%, što sa ulaganjem u obveznice glasnik RS", br. 15/2007 i 3/2009), Pravilnik o sadržaju i formi obrazaca fmansijskih
stare devizne štednje od 25% čini da je ukupno preko 70% sredstava dobrovoljnih izveštaja društva za upravljanje dobrovoljnim penzijskim fondovima ("SI. glasnik RS",
penzijskih fondova uloženo u državne dužničke hartije od vrednosti. U istom periodu br. 15/2007, 3/2009 i 6/2010). Takođe, u saradnji sa drugim sektorima Narodne banke
došlo je do značajnog smanjenja udela sredstava na kastodi računima sa 54% na 15%, koji vrše nadzor nad fmansijskim institucijama, donete su i: Odluka o minimalnoj
ulaganje u akcije povećano je za jedan procentni poen na 7,2%, dok je udeo sredstava na sadržini procedure "Upoznaj svog klijenta" ("SI. glasnik RS", br. 46/2009), kao i Odluka
depozitima kod banaka skoro nepromenjen. o smernicama za procenu rizika od pranja novca i fmansiranja terorizma („Službeni
glasnik RS", br. 46/2009).
U stranoj valuti, za sada samo u evrima, na kraju godine, nalazi se 2,2 milijarde
dinara, odnosno 30% imovine, dok se u domaćoj valuti nalazi 5 mlrd dinara, odnosno Pored toga, Narodna banka je učestvovala i u izradi Nacrta zakona o izmenama
70% ukupne imovine. Imovinu u evrima najvećim delom čine obveznice stare devizne i dopunama Zakona o dobrovoljnim penzijskim fondovima i penzijskim planovima, čije
štednje. se usvajanje očekuje u 2010. godini. Takođe, Narodna banka je, u oblasti dobrovoljnih
penzijskih fondova, učestvovala u procesima pristupanja Republike Srbije Evropskoj
uniji, kao i u procesu pristupanja Svetskoj trgovinskoj organizaciji.
18
Prosečan prinos fondova je izražen kao prinos prosečno ponderisane vrednosti
investicionih jedinica svih fondova, pri čemu se kao ponder koristi vrednost neto
imovine fonda (FONDex).
9 Nedepozitne finansijske institucije Nedepozitne finansijske institucije 83
3* INVESTICIONI FONDOVI 8) povezana lica - pravna lica koja su međusobno povezana upravljanjem,
kapitalom ili na drugi način, radi postizanja zajedničkih poslovnih ciljeva, tako da
poslovanje ili rezultati poslovanja jednog lica mogu bitno uticati na poslovanje, odnosno
rezultate poslovanja drugog lica. Povezanim licima, u smislu zakona o investicionim
3.1. Osnovni pojmovi fondovima, smatraju se i lica koja su međusobno povezana:
- visoka likvidnost;
- njima upravljaju profesionalni menadžeri, koji raspolažu velikim znanjima iz
oblasti poslovnih finansija, finansijskog menadžmenta, investicija u hartije od vrednosti,
portfolio menadžmenta, itd
4) član, odnosno akcionar investicionog fonda - fizičko ili pravno lice na čije
ime su registrovane investicione jedinice, odnosno akcije investicionog fonda;
- tako da u oba lica učešće ima isto lice, odnosno lica koja se smatraju povezanim
licima u skladu sa ovim,
3.2. Društvo za upravljanje
- na način propisan za povezana lica zakonom kojim se uređuje pravni položaj
Portfolio menadžer može upravljati samo jednim investicionim fondom.
privrednih društava,
- kao članovi uprave ili nadzornog odbora i članovi porodice Društvo za upravljanje upravlja investicionim fondom donošenjem
tih lica; investicionih odluka i vršenjem administrativnih i marketinških poslova i aktivnosti.
Ono može može poveriti obavljanje administrativnih i marketinških poslova i aktivnosti
9) članovi porodice, u smislu zakona o investicionim fondovima, jesu: drugim licima, pri čemu se odgovornost društva za upravljanje ne isključuje. Društvo za
upravljanje je dužno da se u svom poslovanju pridržava odredaba zakona kojim se
- supružnici, odnosno lica koja žive u vanbračnoj zajednici,
uređuje tržište hartija od vrednosti, pravila sigurnog i dobrog poslovanja, korišćenja i
- potomci i preci u pravoj liniji neograničeno, saopštavanja privilegovanih informacija.
- srodnici do trećeg stepena srodstva, u pobočnoj liniji, uključujući i srodstvo po
tazbini, Primer
Direktor i članovi uprave društva za upravljanje, zaposlena lica društva za 2) da portfolio menadžeri koji će upravljati investicionim fondom poseduju
upravljanje i povezana lica tog društva dužna su da čuvaju kao poslovnu tajnu i ne mogu dozvolu izdatu u skladu sa zakonom kojim se uređuje tržište hartija od vrednosti;
davati informacije o:
3) da će na adekvatan način biti zaštićeni interesi članova, odnosno akcionara
1) investicionom fondu ili društvu za upravljanje tim fondom koje bi mogle investicionog fonda.
stvoriti pogrešnu predstavu o poslovanju društva, odnosno investicionog fonda;
2) budućim aktivnostima i poslovnim planovima društva za upravljanje, osim
u slučajevima predviđenim zakonom;
3) stanju i prometu na računima investicionog fonda i njegovih članova;
4)drugim podacima koji su od značaja za poslovanje investicionog fonda, a
koje su saznali u obavljanju poslova društva za upravljanje.
Prilikom osnivanja društva za upravljanje novčani deo osnovnog kapitala iznosi
najmanje 200.000 (dvestahiljada) evra u dinarskoj protivvrednosti po srednjem kursu
Narodne banke Srbije na dan uplate, i dužno je da u svom poslovanju obezbedi da
novčani deo osnovnog kapitala društva uvek bude u visini koja nije manja od dinarske
protivvrednosti 200.000 (dvestahiljada) evra.
Da bi se došlo do jasne slike o vrednosti jednog fonda neophodno je definisati Obveznice Svvitzeiiand, 8%
neto vrednost fonda i vrednost investicione jedinice fonda.
Obveznice Beutschland, 8%
Neto vrednost fonda predstavlja vrednost hartija od vrednosti i druge imovine Siemens, 10% Obveznice USA, 8%
iz portfolia fonda, umanjena za iznos obaveza. Računa se svakog radnog dana, po
završetku trgovanja. S obzirom na to da se vrednost hartija od vrednosti svakodnevno U skladu sa odabranim investicionim ciljem investicioni fondovi mogu biti:
menja, tako se i neto vrednost fonda svakodnevno menja. Neto vrednost fonda je i dobar - Bayer, 8%
pokazatelj uspešnosti poslovanja investicionog fonda. 1) fond rasta vrednosti imovine;
2) fond prihoda;
Sama investiciona jedinica predstavlja srazmemi obračunski udeo u ukupnoj
neto imovini otvorenog investicionog fonda. Vrednost investicione jedinice se 3) balansirani fond;
izračunava tako što se neto vrednost fonda podeli sa ukupnim brojem investicionih 4) fond očuvanja vrednosti imovine.
jedinica. To znači da ako je neto vrednost fonda 100.000 dinara, a ukupan broj
investicionih jedinica 100, vrednost jedne investicione jedinice će biti 1.000 dinara. Investiciona politika investicionog fonda sadrži:
Ukoliko se sledećeg dana neto vrednost fonda poveća za 10.000 dinara, vrednost
investicione jedinice će biti 1.100 dinara (pod uslovom da se broj jedinica nije 1) način sprovođenja investicionog cilja iz stava 1. ovog člana;
promenio). Početna vrednost investicione jedinice svih otvorenih fondova iznosi 1.000 1) najveći i najmanji deo sredstava investicionog fonda koji se može ulagati u
dinara. pojedine hartije od vrednosti i nekretnine;
Kada investitor uloži određena sredstva u fond on zapravo kupuje određeni broj 2) najveći deo sredstava koji se može držati na novčanom računu
investicionih jedinica. Taj broj se dobij a deljenjem iznosa uloga (umanjenog za investicionog fonda;
naknadu za kupovinu investicionih jedinica) i vrednosti investicione jedinice na dan
2) način izmene investicione politike.
uplate. Na osnovu broja investicionih jedinica koje poseduje, svaki investitor može
svakog dana da izračuna vrednost svog ulaga u fondu kao proizvod dnevne vrednosti
Imovina investicionog fonda može se ulagati u:
investicione jedinice i broja jedinica koje poseduje. Kada investitor želi da povuče deo
ili celokupan ulog iz fonda, on zapravo prodaje svoje investicione jedinice fondu. 1) dužničke hartije od vrednosti koje izdaje Narodna banka Srbije, u skladu
Sredstva koja će mu biti isplaćena jednaka su proizvodu broja investicionih jedinica i sa zakonom kojim se uređuje organizacija i nadležnost Narodne banke Srbije;
njihove vrednosti na dan zahteva, umanjene za naknadu za otkup (maksimalno 1%). 2) dužničke hartije od vrednosti koje izdaju Republika, jedinice teritorijalne
autonomije i lokalne samouprave u Republici i druga pravna lica uz garanciju
Poslovanje investicionih fondova je regulisano Zakonom o investicionim Republike, u skladu sa zakonom kojim se uređuje javni dug;
fondovima, a nadzor društava za upravljanje vrši Komisija za hartije od vrednosti.
Zakon o investicionim fondovima koncipiran je u skladu sa najboljim međunarodnim 3) hartije od vrednosti koje izdaju međunarodne finansijske institucije;
praksama u regulisanju ovih institucija. On predviđa niz kontrolnih mehanizama kojima 4) dužničke hartije od vrednosti koje izdaju države članice EU, OECD-a,
se povećava sigurnost investicionih fondova a investitori štite od prevara i zloupotreba. odnosno susedne države, kojima se trguje na organizovanim tržištima u tim zemljama;
Tako na primer, Komisija odobrava akcionare sa učešćem iznad 10% i upravu društava
za upravljanje, sredstva fondova su potpuno odvojena od imovine društva i čuva ih 5) hipotekarne obveznice koje se izdaju na teritoriji Republike;
kastodi banka koja kontroliše obračun vrednosti imovine fonda i utvrđuje da je 6) hartije od vrednosti koje izdaju pravna lica sa sedištem u Republici,
investiranje imovine u skladu sa prospektom fonda. Reklamni materijali treba da ispune kojima se trguje na organizovanom tržištu u Republici;
određene standarde i da na korektan način informišu potencijalne investitore.
7) hartije od vrednosti koje izdaju strana pravna lica, kojima se trguje na
Međutim, regulativa može da doprinese daje investitor adekvatno informisan o organizovanom tržištu u Republici;
rizicima investiranja u određeni fond, ali na njemu je investiciona odluka, a rizik
izabranog fonda snosi sam. Kako ne postoje ograničenja u pogledu visine prinosa tako 8) hartije od vrednosti koje izdaju pravna lica sa sedištem u državama
ne postoje ograničenja ni gubitka. Zato je bitno da građani razumeju rizike i da mogu da članicama EU, OECD-a, odnosno susednim državama, kojima se trguje na
procene da li im fondovi uopšte odgovaraju, a ako im odgovaraju, da izaberu one vrste organizovanim tržištima u tim zemljama;
koje odgovaraju njihovim životnim prioritetima.
9) depozitne potvrde koje izdaju ovlašćene banke sa sedištem u Republici ili
u državama članicama EU, odnosno OECD-a na osnovu deponovanih hartija od
Izgled jednog investicionog fonda se vidi na sledećem grafikonu: Učešće (%)
vrednosti iz tač. 3), 4) i 8) ovog stava;
nadzor sa strane komisije za hartije od vrednosti; nadzor sa Otvoreni investicioni vrednosti, ali mogu ostvarivati
strane kastodi banke fondovi, prikupljaju novčana i veći prinos;
sredstva putem prodaje
- Balansirani fondovi su
b) Prinos za koji se vezuju siedeće karakteristike: investicionih jedinica6
fondovi umerenog rizika, koji
članovima fonda. Član fonda
zainteresovanim investitorima
u svakom trenutku može
- predstavlja procentualni rast vrednosti portfolia fonda na kraju u odnosu povući svoja sredstva iz
obezbeđuju balans između
na početak posmatranog perioda; prinosa i sigurnosti. Zbog
fonda, pri čemu je otvoreni
- nije garantovan, pa prema tome može biti pozitivan (dobitak) i negativan investicioni fond dužan da
toga, ova vrsta fondova ulaže
(gubitak); 85% imovine u vlasničke i
otkupi investicione jedinice
- rizik pri ulaganju u investicioni fond postoji, a u zavisnosti od toga koliko najkasnije pet dana nakon
dužničke hartije, s tim što u
ste spremni da rizikujete, možete se odlučiti za vrstu fonda koja vama najviše odgovara; dužničke hartije od vrednosti
podnošenja zahteva za otkup
fondovi sa rizičnijim ulaganjima potencijalno imaju i veće prinose, dok ulaže najmanje 35% a najviše
od strane člana fonda. Ova
fondovi sa relativno konzervativnom politikom ulaganja imaju manje prinose ali i manji 65%;
vrsta fondova nema svojstvo
rizik; - Fondovi rasta vrednosti
pravnog lica i imovina fonda
prosečni prinosi investicionih fondova na duži vremenski period u svetu imovine predstavljaju
je u svojini članova fonda. najrizičniju vrstu fondova
iznose između 8 do 15% godišnje;
prosečni prinosi na depozit u banci u svetu iznosi između 2 i budući da veći deo svoje
U zavisnosti od
3%. imovine (najmanje 75%)
investicionog cilja i politike,
ulažu u akcije, na koje utiče
kao i vrste imovine u koju
veliki broj faktora. U skladu
c) Preglednost se najviše manifestuje u javnosti rada fonda: ulažu sredstva razlikujemo
sa tim, u ove fondove ulažu
- vrednost imovine fonda je poznata u svakom trenutku četiri vrste otvorenih
investitori koji su spremni da
- vrednost investicine jedinice objavljuje se u novinama, internetu i poznata investicionih fondova:
prihvate visok investicioni
je svakog dana. - Fondovi očuvanja rizik, ali očekuju da obezbede
vrednosti imaju cilj očuvanja visoke prinose u srednjem ili
vrednosti uloga investitora, dugom roku. Međutim,
d) Fleksibilnost fondova:
rizičnost ovih fondova se
odnosno zaštite vrednosti
uloga od inflacije. U skladu sa može značajno razlikovati u
investitori (ulagači) mogu biti fizička i pravna lica;
tim ciljem, ovi fondovi ulaže zavisnosti od karakteristika
- uplate u fond možeš izvoditi po sopstveni želji;
sredstva u kratkoročne preduzeća u koje ulažu i
- možete štedjeti prema svojim mogućnostima;
dužničke hartije od vrednosti i investicione strategije.
svi ulagači su međusobno ravnopravni nezavisno od visine uplaćanih
sredstava (za razliku od npr. vezane štednje, gdje veći iznosi nose veće kamate); novčane depozite. Zbog toga
su ovi fondovi sa najnižim Utvrđivanje neto
- najmanji ulog (investicija) u investicioni fond jeste jedna investiciona
rizikom i samim tim vrednosti imovine otvorenog
jedinica + naknada za kupovinu.
najmanjim prinosom. Prinosi fonda po investicionoj jedinici
3.4. Vrste investicionih fondova ovakvih fondova su obično se vrši svakog radnog dana i
nešto veći od inflacije i objavljuje u najmanje jednom
kamate na depozite kod dnevnom listu koji se
banaka; distribuira na celoj teritoriji
Postoje tri osnovne vrste investicionih fondova: Republike sa tiražom od
- Fondovi prihoda, kao što najmanje 100.000 primeraka,
im ime kaže, imaju cilj da kao i internet stranici društva
otvoreni, zatvoreni,
obezbede redovne prihode za upravljanje ili otvorenog
privatni fond.
svojim članovima, zbog čega fonda.
u ove fondove ulažu
Podela je vezana za pasivnu stranu investicionog fonda (način prikupljanja
uglavnom investitori koji nisu Sticalac investicione
sredstava).
skloni riziku, odnosno
investitori koji žele da umanje jedinice ima sledeća
Najznačajnija razlika između njih jeste u likvidnosti, odnosno u isplati
rizik svog portfolia. U skladu prava:
investicionih sredstava. Kod zatvorenih privatnih i zatvorenih investicionih fondova
sa tim, vrednost njihove
isplata sredstava se realizuje prodajom deonica -akcija na berzanskom tržištu, dok kod
imovine, odnosno portfolia
1) pravo na
otvorenih investicionih fondova koji nemaju deonice - akcije sama isplata vrši se sa
investitora, izložena je srazmerni deo
davanjem zahteva za isplatu investicione jedinice. Zbog toga su otvoreni investicioni
rizicima koji utiču na cenu
fondovi daleko rašireniji nego zatvoreni investicioni fondovi. prihoda;
dužničkih HoV, npr. riziku
kretanja kamatnih stopa (kada 2) pravo na otkup;
3.4.1. Otvoreni fond
kamatne stope rastu, cena 3) pravo na srazmerni deo
dužničkih hartija opada, zbog imovine otvorenog fonda u
Posluje na principu prikupljanja novčanih sredstava putem emitovanja
čega se vrednost fondova slučaju raspuštanj a;
investicionih jedinica (kupovina) i otkupa investicionih jedinica na zahtev člana fonda.
prihoda smanjuje). Fondovi
Broj vlasnika investicionih jedinica u fondu i vrednost imovine fonda se konstantno
menjaju. Cilj otvorenih investicionih fondova je očuvanje vrednosti imovine uz
prihoda ulažu najmanje 75% 4) druga prava, u
svoje imovine u dužničke skladu sa ovim
ostvarenje visoke stope prinosa na duži vremenski period investiranjem na domaća i zakonom.
hartije od vrednosti. Rizičnost
strana tržišta hartija od vrednosti, odnosno povećanje prinosa u odnosu na prinos
ovih fondova se može
oročene štednje, prinos novčanih fondova ili onih koji ulažu u obveznice. Otvoreni Investicione jedinice
drastično razlikovati u
fondovi ulažu u likvidne hartije od vrednosti kojima je moguće svakodnevno odrediti otvorenog fonda daju
zavisnosti od izdavaoca ista prava članovima
tržišnu vrednost, a investitori mogu svakodnevno ulagati sredstva ili ih povlačiti iz
hartija od vrednosti u koje fonda.
fonda.
ulažu. Ipak, ovi fondovi su
rizičniji od fondova očuvanja Investicione jedinice
se ne mogu slobodno
prenositi, osim po osnovu
nasleđivanja i ugovora o
6 Investiciona jedinica je
srazmemi obračunski deo u poklonu. Otvoreni fond ne
ukupnoj neto imovini fonda. može sticati više od 20%
93
16 Nedepozitne finansijske institucije Nedepozitne jinansijske institucije
vlasničkog učešća, odnosno 3.4.2. Zatvoreni fond distribuira na celoj teritoriji ulog iznosi 50.000 EUR.
akcija sa pravom glasa jednog Republike sa tiražom od Privatni investicioni fondovi
izdavaoca. Svoja sredstva najmanje 100.000 primeraka, obično funkcionišu tako što
prikuplja putem javne ponude kao i na internet stranici ulaze u vlasništvo firme sa
Društvo za i ima ograničen broj akcija - društva za upravljanje ili određenom količinom novca,
upravljanje vodi registar dionica. Zatvoreni investicioni zatvorenog fonda. sa ciljem da uvećaju njihovu
investicionih jedinica i fondovi ne vrše otkup akcija vrednost i na srednji rok
evidentira svaku kupovinu i od svojih članova, već ih oni Zatvoreni fond ne prodaju svoje udele.
otkup investicionih jedinica. moraju prodati na može sticati više od 20%
sekundarnom, berzanskom ili vlasničkog učešća, odnosno U međuvremenu cilj
Sticanje van-berzanskom tržištu. Pored akcija sa pravom glasa jednog je da se firmi poveća vrednost
investicionih jedinica može hartija - papira od vrednosti u izdavaoca, odnosno dva ili putem restruktuiranja koje
se vršiti isključivo koje ulažu otvoreni fondovi, više izdavaoca koji su praktično znači
kupovinom u novcu. zatvoreni fondovi takođe povezana lica. Organi «ubrizgavanje» novca koji će
mogu ulagati u nekretnine i zatvorenog fonda su skupština omogućiti dalju ekspanziju
Cena investicione privredna društva sa kojima se i nadzorni odbor. Upravljanje firme, investicija i razvoj
jedinice sastoji se od neto ne trguje na organizovanom zatvorenim fondom vrši novih tehnologija,
vrednosti imovine otvorenog tržištu, što ih čini rizičnijim društvo za upravljanje. optimizaciju troškova i jačanje
fonda po investicionoj od otvorenih fondova. finansijske pozicije firme;
jedinici na dan uplate, Akcije zatvorenog
fondovi potom izlaze iz
uvećane za naknadu za Zatvoreni investicioni fonda glase na ime, nedeljive
vlasništva i na taj način
kupovinu ukoliko je društvo fondovi su pravna lica su i neograničeno prenosive.
ostvaruju profit. Investitori
za upravljanje naplaćuje u organizovana u formi koji imaju svoj privatni fond
skladu sa pravilnikom o Društvo za
akcionarskog društva, u uglavnom su ili profesionalni
tarifi. upravljanje je dužno da uvrsti
kojima se novčana sredstva investitori, ili prilično imućni
akcije zatvorenog fonda na
prikupljaju putem javne ljudi. Zbog rizičnosti ovakvih
Prilikom sticanja organizovano tržište, u skladu
ponude. Kao takvi, u fondova, Zakon propisuje
investicionih jedinica član sa zakonom kojim se uređuje
zakonskoj su obavezi da se minimum uloga koji se mora
otvorenog fonda ne može tržište hartija od vrednosti, u
kotiraju na organizovanom položiti (50.000 evra), a
steći više od 10% neto roku od 30 dana od dana
tržištu kapitala. zaštita investitora apsolutno
vrednosti imovine otvorenog upisa u Registar investicionih
fonda. fondova. ne postoji jer ako propadne
U zavisnosti od firma u koju je ušao privatni
investicione politike i vrste Zatvoreni fond je
Prilikom sticanja dužan da svaku fond, propadaju i udeli fonda.
imovine u koju ulažu,
investicionih jedinica društvo narednu emisiju
zatvoreni fondovi se dele na: akcija javno Vrlo popularni
za upravljanje, odnosno
posrednici izdaju potvrdu nudi. fondovi su tzv. venture capital
- Zatvorene fondove fiinds, fondovi koji investiraju
članu otvorenog fonda. koji više od 50% svoje Društvo za u kompanije na početku
imovine ulažu u hartije od upravljanje predlaže skupštini
Otvoreni fond je razvoja, i koji nude
vrednosti kojima se trguje na zatvorenog fonda način mogućnosti stručnog
dužan da otkupi investicione
organizovanom tržištu; raspodele dobiti fonda.Nakon
jedinice na način predviđen savetovanja. Naravno, ovo
prospektom, a najkasnije u - Zatvorene fondove sastavljanja fmansijskih čini potencijalni rizik jako
roku od pet dana od dana koji više od 50% svoje izveštaja, dobijenog izveštaja velikim, ali i donosi lepu
podnošenja zahteva člana imovine ulažu u akcije eksterne revizije i odluke zaradu ukoliko mlada
fonda za otkup investicionih preduzeća kojima se ne trguje skupštine zatvorenog fonda, kompanija uspe da stane na
jedinica. na organizovanom tržištu i društvo za upravljanje izdaje noge.
udele ortačkih, komanditnih i kastodi banci nalog za
Otkupna cena društava sa ograničenom raspodelu dobiti akcionarima Sredstva se
investicione jedinice sastoji se odgovornošću u Republici; fonda. uglavnom prikupljaju od
od neto vrednosti imovine grupe bogatih investitora,
- Zatvorene fondove za investicionih banaka ili drugih
otvorenog fonda po
ulaganje u nekretnine koji više
investicionoj jedinici na dan 3 institucionalnih investitora.
od 60% imovine ulažu u
podnošenja zahteva umanjene , Ovako prikupljen kapital se
nepokretnosti.
za naknadu za otkup ukoliko 4 dalje investira u kompanije
3 koje su suviše rizične za
je društvo za upravljanje Osnovni kapital ,
naplaćuje u skladu sa zatvorenog fonda standardna tržišta kapitala i
P
pravilnikom o tarifi može biti samo u r bankarske pozajmice, ili
novcu. i možda nemaju dovoljno dugu
Otvoreni fond v poslovnu istoriju kako bi bili
ostvaruje prihode od kamata, Osnovni kapital a prihvatljivi za finansiranje od
t
dividendi i ostvarenih zatvorenog fonda ne može biti strane banaka.
n
kapitalnih dobitaka. manji od 200.000 i
(dvestahiljada) evra u f Investitori koji na
dinarskoj protivvrednosti po o ovaj način ulaze u kompanije,
Društvo za srednjem kursu Narodne n obično imaju uticaja na odluke
banke Srbije na dan uplate. d
upravljanje mora naznačiti u kompanije u meri u kojoj
prospektu otvorenog fonda učestvuju u kapitalu firme, što
način raspodele prihoda. Utvrđivanje neto može biti ograničavajući
vrednosti imovine zatvorenog Privatni fond je faktor za vlasnike. Zatim,
Raspodela prihoda fonda po akciji vrši se organizovan kao društvo sa postoje tzv. «poslovni anđeli»
može se vršiti samo najmanje jedanput mesečno i ograničenom odgovornošću. (business angels ili angel
u gotovom novcu. objavljuje u najmanje jednom Namenjeni su iskusnim investors) koji investiraju u
dnevnom listu koji se investitorima, i minimalan start-up biznise, ali za razliku
93
17 Nedepozitne finansijske institucije Nedepozitne jinansijske institucije
od venture capital fondova, investicionih fondova po koncentrišu sitnu tražnju i finansijske konkurencije,
oni osim novca nude i stručna sektorima u koje investiraju: uvode je na tržište. banke su prinuđene da
znanja i tako povećavaju farmaceutski; transport; povećaju kamatu na štednju, a
šansu za uspeh kompanije. Do tehnologija; sirovine i U situaciji kada je smanje kamate na plasmane.
skoro su to bili bogati energija; nova energija; fmansijsko tržište još uvek Fondovi predstavljaju i
pojedinci, ali u poslednje automobilzam; uslužni; zlata mlado, gde domaći učesnici institucije ekonomske
vreme se sve češće udružuje i drugih plemenitih metala; imaju malo iskustvo u demokrati]e obezbeđujući
više pojedinaca kako bi ulaganju u hartije od svima da uzmu učešće u
potrošnja.
obezbedili više sredstava. vrednosti, investicioni ekonomskoj utakmici.
Firme ža koje su ovakvi Podela deoničkih - fondovi su dobar način za Istraživanja i analize
investitori zainteresovani su aktivno uključivanje domaćih međunarodnih eksperata
akcionih otvorenih
obično «srednje kompanije)) investitora na berzu. pokazuju da će u narednih
investicionih fondova po
-veće od porodičnih biznisa, regijama u koje investiraju: deset godina investicioni
Međutim, važno je
ali manje od velikih fondovi u Srbiju uspeti da
evropski; istaći da jedan investicioni
kompanija kojima treba iznad prikupe oko četiri milijarde
fond ne može zadovoljiti
milion dolara (na razvijenim američki; evra. Stručnjaci smatraju da
investicione kriterijume svih
tržištima). ne treba forsirati ulazak
- regije u razvoju pojedinačnih ulagača.
inostranih fondova, koji su
(emerging Investicioni fond svoju
Svi ovi fondovi pri više nego dobrodošli, na
markets) Brazil, politiku ulaganja prezentuje u
ulasku u firmu obično imaju domaće tržište, već treba
Rusija, Indija, Prospektu fonda, a u fond
strategiju koja oslikava cilj osnivati i domaće koji bi
Kina (BRIC); treba ulagati tek nakon što se
ulaska (restmktuiranje firme predstavljali bitnu
ulagači dobro upoznaju sa
koja je u lošoj poziciji, komponentu razvoja privrede.
dodatni kapital kako bi se
- Balkan (države očekivanim prinosima i
bivše SFRJ); stepenom rizika kome će fond
ojačala firma, poboljšanje 3,5.1. Značaj investicionih
bilansa firme), period - Istočna evropa biti izložen. fondova u tranziciji privrede
zadržavanja u kompaniji, kao (Rumunija, Srbije
Građani i investitori
i izlaznu strategiju. Bugarska,
koji po prvi put treba da se Investicioni fondovi
Turska, Poljska,
uključe na fmansijsko tržište vrlo su poželjni i od njihovog
Iako su privatni Mađarska...); biće suočeni sa dilemom u prisustva i aktivnosti
fondovi potpuno irelevantni
za male investitore, oni
- Daleki istok koji investicioni fond da ulože umnogome zavisi razvoj
(Japan, J.Koreja novac, u situaciji kada tržišta kapitala. Kupujući
svakako predstavljaju
Australija, investicioni fondovi nemaju akcije investicionih fondova
značajne učesnike na
Honk Kong, istorijske rezultate poslovanja. građani će imati mogućnost da
finansijskim tržištima, a
Singapur, Moderna portfolio teorija je ostvare veće prihode od
njihov kapacitet da preokrenu
skoncentrisana na prihoda koje je im obezbeđuje
kompaniju svakako nije Indonezija ...)
diversifikaciju kao osnov za bankarska kamata na štedne
zanemarljiv; ukoliko je
upravljanje portfoliom. U depozite. Kupljene akcije
izlazna strategija fonda
situaciji kada celo tržište moći će da prodaju kao god
listiranje kompanije na berzi, 3.5. Nastanak i raste, a što je bio slučaj sa im zatreba novac.
mali i drugi investitori razvoj
investicionih svim tržištima u regionu u
(otvoreni i penzijski fondovi) Zakon o
fondova u Srbiji poslednjih nekoliko godina,
će dobiti mogućnost investicionim fondovima7 po
gotovo svaki portfolio, pa
investiranja u kvalitetne prvi put omogućava da se na
tako i nasumično
hartije od vrednostL tržištu kapitala pojave domaći
diversifikovani, ostvaruje
Nakon što je značajne stope rasta. fondovi. Dosadašnje iskustvo
Druga podela zaokružena regulativa pokazuje da je pojava stranih
investicionih fondova vezana fmansijskog tržišta Uključivanje investicionih fonda veoma
je na aktivnu stranu fonda ili donošenjem Zakona o fondova trebalo bi da poveća uticala na razvoj našeg tržišta.
na vrste investicija koje fond investicionim fondovima, likvidnost tržišta. Verovatno Kad su videle u svojoj
poseduje: početkom 2007. godine će se i „obični" građani vlasničkoj strukturi učešće
počelo se sa osnivanjem prvih zainteresovati za ovaj način investicionih fondova, koji za
- Akcioni - deonički investicionih fondova u ulaganja, svako prema svojim menadžment nisu predstavljali
investicioni fondovi (Fondovi Srbiji." fin. mogućnostima i opasnost od preuzimanja,
rasta vrednosti imovine): više averzije/sklonosti ka riziku. pojedine kompanije počele su
od 75% sredstava ulažu u Po definiciji Dobra stvar u svakom slučaju, ozbiljnije da daju prospekte i
akcije - deonice; investicioni fond predstavlja sad što kasnimo - drugo je nude tržištu nove informacije.
Obveznički vrstu institucionalnih pitanje. Ne treba očekivati
investicioni fondovi (Fondovi investitora koji posredno bum u prvim mesecima, ali za
prihoda): više od 75 - 100%o povezuju emitente i godinu-dve od sada, efekti će Investicionim
sredstava ulažu u obveznice; investitore na finansijskom biti osetni. fondovima konstantno treba
Mešoviti tržištu. Cilj fondova je da pre materijal sa kojim će se igrati.
investicioni fondovi svega obezbede dodatnu Generalno, fondovi Jer, oni kupuju i prodaju
(Balansirani fondovi): 50 % likvidnost na finansijskom podstiču razvoj privrede, a zarađujući na kapitalnoj
obveznica, 50 % akcija - tržištu, prikupe sitan slobodan istovremeno vrše pritisak i na dobiti, a to ne mogu stalno da
deonica; kapital i stave ga u funkciju banke, predstavljajući rade sa pet hartija. Ako "bi
Investicioni ekonomskog razvoja. dodatnu konkurenciju. danas došlo pet investicionih
fondovi koji ulažu u Investicioni fondovi sa sobom Ulaganje u investicione fondova sa po milion evra da
nekretnine: više od 75% donose nekoliko koristi, jedna fondove donosi zaradu od oko se poigraju na našem tržištu,
sredstava ulažu u nekretnine. od njih je podizanje cene 20% na uloženu sumu na njima naše tržištu nema šta
Podela akcionih - kapitala, odnosno hartija od godišnjem nivou, dok je
deoničkih otvorenih vrednosti, tako što fondovi godišnja kamata u bankama 7 Objavljen u: "Službeni
oko 5%. Kao rezultat zdrave glasnik RS" BR. 107/06.
20
Vidi: Zakon o investicionim fondovima („SI. glasnik RS" br.46/06). Načini ulaganja
investicionih fondova i ograničenja regulisani su članovima 29, 30, 31, 32, 43, 59 i 60
ovog zakona.
93
18 Nedepozitne finansijske institucije Nedepozitne jinansijske institucije
1. BERZA
proizvodima poznatih osobina. Kasnije ovaj naziv postaje opšte prihvaćen i u drugim akcionara je u stalnom porastu, tako da se smatra daje skoro svaki četvrti punoletni
gradovima gde se osnivaju berze. stanovnik ove zemlje akcionar.
Prema preovladjajućim stavovima prva berza osnovana u Anversu Na berzi posluju sledeći učesnici:
(Antwerpenu), prema jednom objašnjenju - 1460, a prema drugom nešto ranije - 1440. 8
Kasnije su osnovane berze u Lionu 1546, Tuluzi 1549, Ruenu 1556, Hamburgul558,
Parizu 1563, Londonu 1570, Amsterdamu 1602 itd. Na ovim prvim berzama trgovalo se
hartijama od vrednosti i novcem.
Posle drugog svetskog rata, kod nas je 1959. osnovana kao jedina berza uopšte
- robna berza pod nazivom Produktna berza u Novom Sadu, i to Uredbom o osnivanju
produktne berze u Novom Sadu koju je donelo Izvršno veće NR Srbije krajem 1958. 9
U našoj zemlji, pored ove jedne robne, postoji još i -Beogradska berza a.d.
Beograd. Takođe, savezno ministarstvo za trgovinu dalo je dozvolu za rad Robnoj berzi
u Subotici.
8 Isto.
9Uredba je objavljena u Službenom glasniku NR Srbije, br. 1/1959.
Berze i berzansko poslovanje
106 Berze i berzansko poslovanje___________________=============^^
21
25
Komazec S., Ristić Ž.: Finansijska tržišta i berzanski menadžment,VPŠ Čačak 2006g.
Berze i berzansko poslovanje 22
108 Berze i berzansko poslovanje
a) specijalist, koji realizuje posao sa određenim hartijama od vrednosti i U postsocijalističkim zemljama najpoznatija je Praška berza hartija od
istupa kao broker ili diler zavisno od komitentovog naloga; vrednosti (BCPP), u Češkoj, osnovana 1871, sa prekidom u poslovanju za vremc
okupacije i posle II svetskog rata, obnovljena 1992, primenjuje indeks PX50.
b) posrednik (commission broker), koji zaključuje posao na osnovu
ovlašćenja svoje firme;
Takođe, u Češkoj je poznato i vanberzansko tržište hartija od vrednosti RM -
c) operativni mokier (floor broker), koji posreduje u slučaju povećanog System sa sedištem u Pragu osnovan 1993, koje primenjuje svoj indeks PK 30.
interesa za poslovima i u vezi sa ponudama; U Slovačkoj je 1992 obnovljena delatnost Bratislavske berze, koja je bila
osnovana 1922. Takođe, poznato je vanberzansko tržište hartija u vrednosti pod
d) registrovani makleri (registered iraders), koji prodaju i kupuju hartije od
nazivom RM-Svstem Slovakia sa sedištem u Bratislavi.
vrednosti za svoj račun.
U Mađarskoj je 1990. g. osnovana Berza u Budimpešti, a u Poljskoj je 1991. g.
Kurs hartija od vrednosti određuje se prema odnosu ponude i tražnje i izražava
osnovana Berza u Varšavi.
se u američkim dolarima. Na određivanje kursa akcija primenjuju se indeksi akcija: The
Dow-Jones index, Standard and Poor's 500 (S&P 500), S&P 100, Moody's index.
1.4. Najpoznatije berze u Evropi
Tokijska berza - TSE (Tokyo Stock Exchange) osnovana je 1878. Grandiozni
razvoj japanske privrede, naročito posle Drugog svetskog rata, doprineo je jačanju
značaja ove berze. Na njoj trguju ne samo velike kompanije (banke, investicioni Evropske berze su: kao najrazvijenija Londonska berza, prema obimu trgovine
fondovi, osiguravajuća društva i dr.), već i sitni akcionari. U 1987 Tokijska berza je po je ispod Tokijske i Njujorške. Ona je krajem 1990. bila glavna vodeća berza u svetu po
značaju nadmašila Njujoršku berzu. Na njoj se trguje, u pretežnoj meri, samo domaćim broju listitiga kompanija, imala je 2559 listiranih kompanija od kojih su 2006 bile
hanijama od vrednosti. članovi berze nisu fizička lica, već isključivo tzv. maklerske domaće korporacije. Londonska berza prolazi kroz duboku transformaciju. Pravu
firme, čiji je broj ograničen na 95. revoluciju je izazvalo sistem trgovanja putem ekrana.
Najznačajniji indeks akcija na ovoj berzi je NIKKEI 225 čija se polazna osnova Sedište tržišta evroobveznica je takođe u Londonu, mada se trgovanje može
vezuje za 1949 i zasniva na prosečnom kotiranju akcija oko 225 preduzeca. odvijati bilo gde. Obveznice se nude u svakoj valuti. Postoje ponude evrodolarskih
obveznica, evrojenskih.
Londonska kraljevska berza - LSE (London Royal Stock Exchange) osnovana
je 1802. iako se u literaturi navodi daje prva berza u Londonu osnovana već 1570. Do Frankfurtska berza. Mada postoji nekoliko drugih berzi u Nemačkoj, oko dve
prvog svetskog rata bila je najznačajnija berza u svetu. Na njoj se trguje akcijama, trećine ukupnog obima je skoncentrisano u Frankfurtu.
obveznicama, investicionim certifikatima. Značajni udeo u njenom poslovanju otpada na
strane hartije od vrednosti. Većina ostalih tržišta akcija u Evropi postoji već mnogo godina. Neka su, kao
ona u Holandiji i Belgiji, relativno mala, ali aktivna i, po pravilu bez značajnijeg
U organizacionopravnom pogledu predstavlja privatnu kompaniju u obliku mešanja vlade.
akcionarskog društva njene akcije glase na ime. Njeni učesnici su brokeri i džoberi
(jobberi). L" svojstvu brokera istupaju članovi berze, koji imaju ovlašćenje da poslove Pariška berza je najveća od 7 francuskih berzi koja obrađuje više od 95%
zaključuju neposredno sa fizičkim licima. Džoberi su članovi berze, zaključuju poslove ukupog obima trgovanja u Francuskoj.
za svoj račun.
Svajcarske tri berze imaju finansijski ogroman uticaj za tako malu zemlju. To
Na berzi trguju i državni brokeri koji su od strane vlade ovlašćeni da trguju
su berze u Cirihu, Bazelu i Ženevi. Milanska berza jedina ima međunarodni značaj iako
hartijama od vrednosti.Londonska berza pripada najskupljim berzama u svetu, a kretanje
postoji još 9 u Italiji.
kurseva akcija izražava u indeksima (najznačajniji je Financial Times Idex- FTSE 100).
3) ukoliko se ne zloupotrebi]' avaj u u špekulantske svrhe, Ad b).- Prema načinu nastanka, berze se mogu podeliti na spontane ili
pozitivno utiču na harmonizaciju i stabilnost odnosa u nacionalnoj zasnovane na zakonu.
privredi;
Spontanost u nastajanju je jedna od ključnih karakteristika vodećih berzi
Na međunarodnom planu, kao posledica procesa integracije nacionalnih savremenog sveta. Put do nastanka savremenih berzi vodio je od slučajnih susreta
privreda na regionalnoj i univerzalnoj osnovi, koji u savremenim uslovima prerasta u trgovaca, preko pijace, vašara, sajmova, do sastanaka odabranih učesnika i
univerzalni proces globalizacije, tj. ekonomskog, društvenog i političkog povezivanja formalizovanja trgovanja u instituciji koja je nazvana berza. Nije postojao bilo kakav
zemalja, regiona, dclova kontinenata, sve intenzivnije se ispoljavaju tendencije plan niti smišljena ljudska aktivnost već su berze nastajale kao izraz potreba i
unifikacije i harmonizacije prava, prvenstveno trgovinskog, a unutar ovoga prava predstavljale su najbolji način da se olakša trgovanje. Kada su u pitanju berze koje su
hartija od vrednosti. Ovi procesi posebno su intenzivni i sveobuhvatni u Evropskoj nastale spontano, neophodno je imati u vidu sledeće: prvo su nastajale ovakve berze, a
uniji, a u okviru nje - naročito izraženi na polju tzv. onda su usvojeni zakoni, propisi i pravila kojima je regulisan rad. Dakle, propisi su
kompanijskog prava i prava finansijskog tržišta, gde su njeni organi doneli brojne izvedeni iz prakse koja je već postojala.
direktive kojima se harmonizuju propisi u ovim oblastima. 10
Neke berze su nastale na osnovu zakona ili propisa kojima je defmisano sve što
1.6. Vrste berzi je od značaja za njihovo osnivanje i rad. Tako je nastala i Beogradska berza. 11 Ovakav
način osnivanja tipičan je za
Sama suština berzi, i pored ukupnog postepenog razvoja tržišta i trgovine, kao i Dickov, V: Globalizacija svetske ekonomije, Ekonomika moderna, Stylos, Novi Sad,
same institucije berze, pa i pored naglog razvoja u poslednjih dvadeset godina - ostala je 2004, str. 64-70.
ista. Upravo zbog toga je teško deliti berze istorijski ili po stepenu ovladanosti zemlje u kojima su berze relativno kasno nastale. U ovakvim slučajevima, prvo su
tehnologijom berzanske trgovine ili prema nekom drugom kriterijiimu. Već su prvi nastajali propisi, a onda je razvijena praksa.
sastanci u kući flamanskog trgovca imali sve one elemente, koji u suštini, imaju i
današnje berze. Ad c).- Prema cilju osnivanja, berze se mogu podeliti na profitne i neprofitne.
Profitne berze dele među svojim članovima profit koji ostvare poslovanjem. Većina
Najčešća podela berzi je po vrstama predmeta trgovine, što implicira podelu na nemačkih berzi je ovakvog tipa. Neprofitne berze ne dele prihod svojim članovima.
dve grupe - berze hartija od vrednosti i robne berze. Iako je tačno da u samom početku Članovi berze ostvaruju zaradu naplatom provizije na osnovu zaključenih poslova.
trgovine stoji razmena roba, dakle konkretnih vrednosti, prve berze bavile su se nekom Velike berze su, uglavnom, neprofitnog tipa, a članovi su stimulisani da razvijaju
vrstom dokumenata, odnosno znaka vrednosti - svojevrsnim hartijama od vrednosti poslovanje, jer na taj način uvećavaju sopstvenu zaradu.
izdatim na osnovu robe.
Ad d).- Prema prirodi položaja, berze mogu biti javne, privatne i mešovite.
Bez obzira na sva ograničenja koja su navedena, u literaturi se najčešće navode
sledeći kriterijumi kao osnov za klasifikaciju berzi:" Berze javnog karaktera osniva država koja obezbeđuje sredstva za rad, a
posrednici su državni činovnici. Zato su ovakve berze pod uticajem i kontrolom države i
a) Predmet trgovine; nazivaju se i polusamostalne berze (u Italiji, Španiji, Belgiji).
b) Način nastanka;
Berze privatnog karaktera osnivaju akcionari koji obezbeđuju sredstva za rad i
c) Cilj poslovanja; zbog odnosa prema državi nazivaju se i samostalne berze (SAD i V.Britanija).
d) Priroda položaj a;
Mešovite berze osniva država, a članovi obezbeđuju imovinu i određuju uslove
e) Broj članova; rada i način poslovanja (Beogradska berza, npr).
f) Raznovrsnost predmeta.
Ad e).- Prema broju članova postoje berze kod kojih je strogo određen broj
članova i ne može se povećavati. 29 Monopolizacijom članstva postiže se privilegija
Ad a).- Prema predmetu trgovine, postoje robne (produktne) i finansijske trgovanja na berzi.
(efektne). Na robnim berzama se trguje standardizovanim proizvodima, kao što su
Na drugoj strani su berze koje nemaju čvrsta ograničenja u broju članova -
status članova se postiže ispunjavanjem uslova koji su utvrđeni zakonom i propisma
berze.
aukcija, a na aukcijama mogu učestvovati samo članovi berze koji zastupaju svoje 4) Robne ili produktne berze.
klijente (stvarne kupce i prodavce). U Srbiji postoji samo jedna berza osnovana po
zakonu. To je Beogradska berza.
Zajedničko svim vrstama berzi je postojanje određenih organa berze: 1) Organ
Sa stanovišta predmeta poslovanja sve berze se mogu podeliti za rukovodjenje berzom, 2) Komisija za registraciju i davanje dozvole za plasman i
30
na: emisije efekata na berzi, 3) Udruženje berzanskth maklera, 4) Berzanaki sud, arbitraža i
sud časti.
1) Efektne berze (ili tržište kapitala),
Organ za rukovođenje berzom čine predstavnici banaka, zvanični makleri, i
2) Novčane berze (tržište novca),
drugi članovi berze, emitenti efekata, investicioni fondovi i
3) Devizne berze, '
25 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 115
Njujorška berza ima 1.366 članova i taj broj se ne menja. Foley B,: Tržišta kapitala, MATE d.o.o., Zagreb, 1998., str.9-25.
26 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 117
drugi institucionalni investitori. Poslovni organ berze donosi pravilnik o radu berze,
donosi bersanske uslove za rad, vrši kontrolu i nadzor nad radom berze i vodi
disciplinski postupak. Profesionalno udruženje makiera čine samo predstavnici
zvaničnih maklera. Ono vrši kontrolu rada maklera, vrši raspodelu nadležnosti medu
maklerima, vrši kontrolu berzanskih kurseva a, učestvuje u pripremi liste efekata koji se
kotiraju na berzi.
12j2 The Wall Street Youmal publikuje isveštaj o cenama akcija na Njujorškoj berzi. Na
isti način se radi na Ciriškoj berzi, Tokijskoj, Frankfurtskoj berzi, Londonskoj berz i dr.
31
Isto.
27 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 119
nekom unapred utvrđenom roku. 2) Promptne berze efekata, na kojima se ugovaraju Terminski poslovi se odnose na sve kupovine i prodaje deviza, na određeni
poslovi i vrše transakcije dnevno (promptno). odloženi rok, bez intervencije Centralne banke u zaštiti deviznog kursa. Na terminskom
tižištu devizni kiirsevi mogu znatno više oscilirati i u većim rasponima u odnosu na
1.7.2. Novčane berze promptno tržište, stoje i osnova za nastanak većeg deviznog rizika kod ovih transakcija.
-Na deviznim berzama se vrši kupovina i prodaja deviznih sredstava, tako što se
vrši usklađivanja ponude i tražnje deviza i na toj osnovi utvrđuje devizni kurs, kao cena
devize.14
36
Samuelson & Nordhaus, Economics, Eighteenth Edition, McGraw Hill, International!
Edition, Singapore, 2005., str. 515-527.
29 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 121
37
Zakon o hartijama od vrednosti, Službeni glasnik RS. br. 47/ 2006.
38
Ristić Ž., Komazec S., Savić J.: Berze i berzansko poslovanje, VPŠ Čačak,
2006., str. 205-249.
31 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje
123
javno tržište i, istovremeno, da se trudi da domaće standarde prilagođava svetskim izvršena revizija fmansijskih izveštaja prema međunarodnim
zahtevima i normama. računovodstvenim standardima, sa pozitivnim mišljenjem bez rezerve,
Postupak za listing akcija na Beogradskoj berzi je propisan i definisan aktima da izdavalac nije u postupku sanacije, stečaja ili likvidacije.
40
Berze koje donosi Upravni odbor, a saglasnost daje Komisija za hartije od vrednosti.
Prema tim propisima, državne hartije, iako se primaju na listing Berze, ne podležu
Druga funkcija berze, srce njene delatnosti, jeste tgovanje.
proceduri listinga. Kada su u pitanju ostale hartije, procedura listinga se ne sprovodi već
se, zbog zakonske obaveze trgovanja na Berzi, stavljaju na slobodno berzansko tržište. Medjutim, pošto berza sama ne srne da trguje njena delatnost se svodi na
Kriterijumi propisani aktima berze pnmenjuju se za one izdavaoce hartija koji po organizaciju trgovanja za članice-ovlašćene posrednike. U ovom segmentu delatnosti
sopstvenoj odluci žele da listiraju svoje hartije na nekom od listinga berze. mora se obezbediti prikupljanje naloga ponude i tražnje, uparivanje ponude i tražnje i
zaključivanje poslova.
Sva preduzeća koja svoje hartije od vrednosti iznose na Berzu obavezna su da
objave i dostave Berzi Prospekt koji sadrži sve relevantne informacije o kompaniji,
I ovaj deo berzanskih aktivnosti mora da bude strogo formalizovan i
njenim operacijama, knjigovodstvu i fmansijskim izveštajima. Preduzeće ima punu
standardizovan. Zbog toga se njihov značajan deo svodi na kreiranje specifičnih
odgovornost za tačnost i urednost sadržaja Prospekta.
berzanskih dokumenata - svojevrsnih obrazaca, dok se drugi deo sastoji u propisivanju
postupanja sa tim dokumentima, Od dokumenata na berzi su u trgovanju neophodni:
Hartije od vrednosti mogu biti listirane na listingu A i listingu B, a u zavisnosti
nalog ponude i tražnje, odnosno nalog za kupovinu i prodaju; berzanska tabla ponude i
od ispunjenosti kriterijuma koji su predviđeni. Da bi se hartije od vrednosti pojavile na
tražnje. Konačno, neophodna je zaključnica, kao specifični berzanski kupoprodajni
listingu A moraju da ispunjavaju sledeće uslove:
ugovor.41
- minimalan iznos ukupnog kapitala izdavaoca - 10 miliona EUR, Svaka trgovina mora da ima dve strane - ponudu i tražnju, odnosno prodaju i
kupovinu. Berza je pre svega, trgovinska institucija, tako da i njena funkcija trgovanja
- minimalno vreme poslovanja izdavaoca - 3 godine,
mora da ima jasno profilisane ove dve strane, kao dva ishodišta celog procesa. Između
ta dva ishodišta se i
43
Zakon o hartijama od vrednosti, Službeni glasnik RS. br. 47/ 2006.
35 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 129
45
Isto.
36 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 129
45
Isto.
37 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 129
Berzanski posrednici
imaju specifične obaveze i
prava, što je posledica
posebnog položaja koji imaju
u berzanskom trgovanju.
Obaveze berzanskih
posrednika su:20
1) Da postupa u
skladu sa dobijenim nalogom.
Berzanski nalozi imaju
naredbodavni karakter i
obavezuju posrednike na
izvršenje. Berzanski
posrednik može da odstupi od
izvršenja naloga
20vulgarnom značenju i za
subjekte koji se bave
ilegalnom prodajom deviza.
45
Isto.
134 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 38
samo pod uslovima koji su predviđeni u ugovoru i u skladu sa pravilima berze, uz kuće imaju sopstvene kreditne agencije koje, pre svega, poznatim i pouzdanim
saglasnost nalogodavca. Ako posrednik zaključi posao posle isteka važnosti ovlašćenja klijentima daju kratkoročne kredite po stopama koje su nešto više od standardne
ili prekorači granice dobijenog ovlašćenja, ugovor ne obavezuje nalogodavca. Ako kamatne stope;
posrednik zaključi posao posle isteka važnosti ovlašćenja ili prekorači granice dobij
3) Nude besplatne sigurnosne depozitne boksove za hartije od vrednosti. To
enog ovlašćenja, ugovor ne obavezuje nalogodavca, izuzev ako to on svojom voljom ne
je posebno značajno za male klijente koji nemaju odgovarajuće uslove za čuvanje hartija
prihvati;
od vrednosti. Takođe, postoji mogućnost da brokerske kuće, pored čuvanja hartija od
2) Da se stara o izvršenju dobijenih naloga. Berzanski posrednik ima vrednosti, za svoje klijente naplaćuju kamatne kupone i dividende i obavljaju druge
profesionalnu i moralnu obavezu da izvršava naloge i dužan je da to radi časno, pošteno, poslove u oblasti finansijskih transakcija;
marljivo i obazrivo. Ukoliko, ipak, ne uspe da izvrši nalog, posrednik ne odgovara
4) Vrše edukaciju svojih klijenata i potencijalnih klijenata organizovanjem
klijentu za moguću štetu;
seminara i predavanja, objavljivanjem prigodndh publikacija, pripremanjem aktuelnih
3) Da obaveštava klijenta o svim važnim činjenicama. Berzanski posrednik informacija.
ima obavezu da obavesti klijenta o svim važnim činjenicama koje su od značaja za
5) Pružaju savetodavne usluge angažovanjem svojih stručnjaka i analitičara.
zaključivanje i izvršavanje naloga. Posrednici mogu davati savete i preporuke klijentima
i upravljati njihovom finansijskom aktivom. U svim zemljama je izričito zabranjeno da 6) Upravljaju hartijama od vrednosti u ime i za račun klijenta.
posrednici daju klijentima informacije koje su internog karaktera i nisu dostupne
javnosti, a svaka zloupotreba ovakve vrste se strogo kažnjava;
7) Organizuju distribuciju hartija od vrednosti (bez obaveze otkupa
neprodatih hartija od vrednosti).
4) Da čuva poslovu tajnu. Berzanski posrednik je dužan da trajno čuva
poslovnu tajnu klijenta do koje je došao izvršavajući njegov nalog; 8) Naplaćuje proviziju, na osnovu izvršene usluge.
5) Da vodi poslovni dnevnik. U dnevmk se unose sve važne informacije u Brokerske kuće se mogu usmeriti na rad sa velikim klijentima, krupnim
vezi sa nalozima koje posrednik dobij a. Posle zaključenja ugovora, posrednik to berzanskim igračima, kao što su institucionalni investitori (penzijski fondovi,
evidentira u dnevniku i upisiije broj ugovora; investicioni fondovi, fondovi za osiguranje), radeći mali broj transakcija sa velikim
6) Da obavesti klijenta o izvršenju naloga. Posle zaključivanja posla, zaradama. Druge kuće se orijentišu na male klijente iz sektora stanovništva, gradeći
berzanski posrednik je dužan da u najkraćem roku o tome obavesti klijenta. strategiju na manjim pojedinačnim zaradama i velikom prometu.
2) Obezbeđuju kratkoročno kreditiranje. Mnoge brokerske Mishkin F i Eakins S: Finansijska tržišta i institucije, IV izdanje, Prevod MATE,
d.o.o., 2005., str.579-585.
a) anglosaksonski,
b) germanski i
c) romanski.
Ac! a) Anglosaksonski.
Članovi berze su istovremeno i berzansaki posrednici. Na berzi nastupaju kao:
1) dileri - u svoje ime i za svoj račun a zaradu ostvaruju na razlici u ceni materijala
kojim trguju, i 2) brokeri - kao zastupnici (u ime i za račun klijenta) i kao komisionari
(u svoje ime a za račun klijenata), a zaradu ostvaruju naplatom provizije za usluge koje
pružaju.
Ad b) Germanski.
Članovi berze i berzanski posrednici su različita lica. Zaključivanje poslova vrše
samo posrednici i za to naplaćuju proviziju.
Ad c) Romanski.
Postoje samo posrednici koji učestvuju u zaključivanju ugovora između klijenata
berze i ne mogu da vrše poslove za svoj račun.
1. aukcionara,
2. dilera, i
3. brokera,
Da bi broker stekao status specijaliste, pored opštih uslova, mora 7) obavlja druge poslove predviđene aktima Udruženja.
ispunjavati i dodatne kriterijume, kao što su: posedovanje određenih
2.5. Prinosi i rizici na tržištu kapitala
sredstava, posedovanje dovoljnog broja finansijskih instrumenata za koje se
specijalizuju, i sL
Diskontni brokeri (diskount broker). Brokeri koji svojim klijentima
pružaju isključivo usluge kupovine i prodaje određenih fmansijskih U berzanskom poslovanju, odnosno na tržištu kapitala, javljaju se sledeći oblici
instrumenata, uz minimalnu proviziju. prinosa:
da su skopčane sa velikim rizikom. se može dobiti prodajom u relativno kratkom roku. Neizvesnost u pogledu prodajne
cene i lakog transformisanja u likvidan oblik (novac) direktno utiče na rizik likvidnosti.
Finansijski menadžment u oblasti poslova na fmansijskom tržištu, posebno na
tržištu kapitala (berzi) redovno je suočen sa fmansijskim rizicima. Tu se javljaju različiti 2) Rizik kupovne snage vezan je za uslove poslovanja na fmansijskom tržištu
oblici rizika: kamatni rizici, devizni rizici, kursni rizici, terminski rizici, neadekvatna kada se javlja viša stopa inflacije. Ovaj rizik je dosta prisutan kod dugoročnih hartija od
fmansijska regulativa, rizici prenosa novca i plaćanja, rizici krivili informacija i čistih vrednosti sa fiksnom kamatnom stopom. Realna kamata tada značajno pada ispod
spekulacija, devizna ograničenja i devizna kontrola i dr. nominalne.
Osnovni i najčešći oblici rizika:57 3) Cenovni rizik je direktno vezan za tržišnu vrednost finansijskih
instrumenata na koje utiču promene kamatne stope i promene deviznog kursa.
1) Finansijski rizik je osnovni rizik kod svih finansijskih instramenata. U uslovima određene finansijske, ekonomske, socijalne i političke situacije
Obično se naziva kreditni rizik, a veznje za neizvršavanje kreditnih obaveza, bilo u
(okruženja) svaki subjekt koncipira i sprovodi svoju finansijsku politiku i fmansijsku
celosti, bilo delimično. Gubitak raože biti u celini ili delimičan. Kod akcija finansijski
strategiju (finansijski menadžment), pri čemu mora da vodi računa o rizicima u
rizik se javlja u obliku slabog poslovanja firme, tako da postoji rizik da se ne ostvari
poslovanju do kojih može doći. Subjekti u upravljanju kapitalom i uvođenju
dividenda, ili se ostvari finansijski rezultat ali se ne može isplatiti dividenda. Investitori
finansijskog menadžmenta treba i da upravljaju rizicima, posebno fmansijskim rizicima.
su posebno osetljivi na visinu rizika, tako da postoje specijalizovane agencije koje
To se mora činiti u cilju optimalne investicione politike, normalnog rada na
utvrđuju rejting hartija od vrednosti.
fmansijskom tržištu, čuvanja sopstvene imovine, kapitala i profita.
1) Rizik likvidnosti se javlja kada se finansijski instrument ne može prodati pre Preduzeće mora da vodi minimiziranju rizika, ili njegovom otklanjanju, posebno
konačnog roka dospelosti, kada se instrument ne može pretvoriti u novac. Stepen
pri donošenju investicionih odluka, dugoročnog ulaganja kapitala, istraživanje boniteta
likvidnosti je utvrđen odnosom između maksimalno očekivane cene i tržišne cene koja korisnika kapitala, očuvanja i ostvarivanja prinosa, mogućnosti plasmana, boniteta i
profitabilnosti ulaganja i dr.
7
Isto.
144 Berze i berzansko poslovanje Berze i berzansko poslovanje 44
obavljala gore navedene poslove. Takođe, Komisija donosi dozvolu za obavljanje ovih
3.1. Finansijske kompanije poslova i vodi registar ovih lica.
Trenutno u Srbiji posluje 75 brokersko-dilerskih društava. I pored toga što
veliki deo ovih društava poseduje dozvolu za obavljanje svih gore navedenih poslova,
Finansijske kompanije su učesnici na finansijskim tržištima koje do sredstava trenutno su najzastupljeni]i brokerski poslovi, u manjoj meri dilerski poslovi, dok su
dolaze emisijom sopstvenih hartija od vrednosti (komercijalnih zapisa ili instrumenata ostali poslovi relativno malo zastupljeni.
duga) ili uzimajući kredite kod poslovnih banaka. Ova sredstva upotrebljavaju za
kupovinu obveznica i akcija preduzeća a mogu odobravati i kredite fizičkim ili pravnim 3.3. Ovlašćene banke
licima.
U literaturi se razlikuju tri vrste fmansijskih kompanija: Ovlašćena banka može obavljati poslove brokersko-dilerskog društva ukoliko
ispunjava uslove predviđene Zakonom o HOV, i ukoliko dobije dozvolu Komisije za
1) za fmansiranje prometa trajnih dobara obavljanje ovih poslova.
2) za fmansiranje potrošnje, i
Trenutno u Srbiji posluje 19 banaka koje poseduju dozvolu za obavljanje ovih
3) za odobravanje specijalnih zajmova. poslova.
KAPITALA U SRBIJI
Kamate se dele:
a) po ročnosti: na kratkoročne (do jedne godine), srednjoročne (do deset
godina) i dugoročne (preko deset godina),
b) po rizičnosti: kamate kod državnih obveznica (gotovo da ne nose rizik),
c) ostale, čiji se rizik uvećava zavisno od odnosa kvaliteta prema državnoj
obveznici.
- da li će se otplata vršiti tokom čitavog perioda, na početku ili po roku referentne kamatne stope (kao što su EONIA, EURIBOR, LIBOR i si.). Deset
dospeća. najaktivnijih banaka na međubankarskom kreditnom tržištu Republike Srbije čine panel
banaka na osnovu čijih podataka se ove stope izračunavaju i svakodnevno objavljuju na
Visinu kamatne stope određuju:
Reuters-ovom informacionom sistemu.
po većoj stopi od stope po kojoj bi ostvarile plasiranjem u depozitne olakšice kod NBS,
dok banke koje potražuju likvidna sredstva, na ovaj način pozajmljuju po stopi koja je
niža od pozajmljivanja od NBS putem kolateralizovanih kredita.
Kriva prinosa na međubankarskom kreditnom tržištu ima uzlazan nagib, što i jeste
najčešće slučaj sa krivama prinosa, i govori da su kamatne stope za duže rokove dospeća
više od stopa za kraće rokove. Ipak, od uvođenja, nagib za BELIBOR znatno se smanjio
što u poslednjih godinu dana možemo povezati sa smanjivanjem inflacionih očekivanja.
3. TRŽIŠTE KAPITALA
3.1. Organizator tržišta
3.2. Postupak trgovanja na Beogradskoj berzi obim prometa. U slučaju da se najveći obim prometa može ostvariti po više cena,
preovlađujuća cena će biti ona koja je bliža indikativnoj, osim u slučaju prvog trgovanja,
Javna ponuda HoV u postupku izdavanja (primarno trgovanje) i svaka trgovina kada će preovlađujuća biti ona cena koja je veća. Utvrđena preovlađujuća cena je
nakon toga (sekundarno trgovanje) se organizuju na berzanskim sastancima (svakog indikativna cena za naredni berzanski sastanak;
radnog dana od 9 do 14 časova). Nakon što su primili naloge od svojih klijenata, članovi
trgovanje, kada se zaključuju transakcije po preovlađujućoj ceni;
berze proveravaju pokrivenost naloga (u slučaju naloga kupovine - da li na računu
klijenta kod banke ima dovoljno novca; u slučaju naloga prodaje - da li na računu trgovanje na zatvaranju, u kome učestvuju nerealizovani i delimično
klijenta kod Centralnog registra ima dovoljno HoV) nakon čega ispostavljaju naloge za realizovani nalozi iz prethodne faze (koji se mogu realizovati po utvrđenoj
trgovanje21 u skladu sa svojim ovlašćenjima (radi se o ovlašćenjima u smislu: u svoje preovlađujućoj ceni) i novoprimljeni nalozi (po utvrđenoj preovlađujućoj ceni) na
ime a za račun klijenata - brokerski poslovi ili u svoje ime i za svoj račun - dilerski osnovu kojih se zaključuju transakcije.
poslovi). Ukoliko se cene iz naloga za trgovanje nalaze u okviru dozvoljene zone
fluktuacije, ovi nalozi učestvuju u trgovanju.
2. Metod kontinuiranog trgovanja se sastoji iz sledećifa faza:
3.3. Metode trgovanja na Beogradskoj berzi - pred otvaranje, u kojoj se ispostavljaju odnosno primaju nalozi članova
berze;
Postoji više metoda trgovanja22 u zavisnosti od toga da li se radi o primarnom ili
sekundarnom trgovanju. otvaranje, kada se, na osnovu ispostavljenih naloga za trgovanje, utvrđuje
cena na otvaranju. Cena na otvaranju je cena po kojoj se ostvaruje najveći obim
U primarnom trgovanju razlikuju se tri metoda trgovanja: prometa. U slučaju da se najveći obim prometa može ostvariti po više cena, cena na
otvaranju u ovoj fazi će biti ona koja je bliža indikativnoj, osim u slučaju prvog
trgovanja, kada će cena na otvaranju biti cena koja je veća. Utvrđena cena na otvaranju
1. Metod proporcionalne prodaje. Kod ovog metoda prodaje, sve cena je indikativna cena za narednu fazu berzanskog sastanka po ovoj metodi:
transakcije HoV zaključene u toku istog berzanskog sastanka se zaključuju po ceni
trgovanje na otvaranju, kada se zaključuju transakcije po ceni na otvaranju;
hartija koju određuje izdavalac HoV u javnom pozivu. Ukoliko je zbir količina iz naloga
kupovine veći od količine koja je ponuđena na prodaju, proporcija u realizovanoj kontinuirano trgovanje, u kome se kontinuirano ispostavljaju nalozi za
količini se utvrđuje u skladu sa učešćem količine iz pojedinačnog naloga u ukupnom trgovanje odnosno povlačenje. U trgovanju učestvuju samo nalozi sa cenom koja je u
zbiru količina iz svih naloga kupovine. okviru zone fluktuacije cene iz naloga. Takođe, u trgovanju učestvuju i nerealizovani i
delimično realizovani nalozi, sa cenama koje su u okviru zone fluktuacije cene iz
2. Metod kontinuirane prodaje, u kojoj se ispostavljeni nalozi kupovine
naloga. Realizacija transakcije je moguća ukoliko su dva ispostavljena naloga suprotna
realizuju u celosti po kriterijumu vremena ispostavljanja, i to sve dok postoje
po vrsti transakcije, a drugo ispostavljeni ima cenu jednaku ili bolju od
raspoložive količine za prodaju. Cenu HoV određuje izdavalac HoV u javnoj ponudi i
prvoispostavljenog naloga;
ova cena je jedinstvena je za sve transakcije.
3. Metod višestruke cene, u kojoj početnu (minimalnu) cenu određuje emitent zatvaranje je faza u kojoj se utvrđuje cena na zatvaranju. Cena na
HoV, dok kupci nude cenu koja može biti veća od početne, u kom slučaju će kupci sa zatvaranju se utvrđuje alternativno na osnovu cene poslednje transakcije, odnosno
većom cenom imati prioritet pri kupovini. prosečne ponderisane cene jednog broja (procenta) specificiranog vremenskog perioda
poslednje trgovanih hartija u fazi kontinuiranog trgovanja. O načinu utvrđivanja cene na
U sekundarnom trgovanju, se na početku trgovanja utvrđuje indikativna cena HoV zatvaranju odlučuje Direktor berze;
kojom se trguje23, a u odnosu na koju se određuje i zona dozvoljene fluktuacije 24 cene
- trgovanje na zatvaranju je faza u kojoj učestvuju nerealizovani i delimično
HoV na predstojećem berzanskom sastanku.
realizovani nalozi iz prethodnih faza (a koji se mogu realizovati po utvrđenoj ceni na
Sekundarno trgovanje može biti organizovano sledećim metodama trgovanja: zatvaranju) i novoprimljeni nalozi (po utvrđenoj ceni na zatvaranju), na osnovu kojih se
zaključuju transakcije.
potvrditi blok transakciju na istom berzanskom sastanku kada je transakcija inicirana. početkom maja 2007. godine, budući da prethodni indeks BELEXfm 28 nije adekvatno
Nakon što je broker kupca potvrdio blok transakciju, ovlašćeni službenik berze odobrava prikazivao opšte
blok transakciju, čime je ona zaključena. Cene i obim iz odobrenih blok transakcija ne
utiču na cene i obim prometa sa tog sastanka, niti na vrednosti indeksa u koji su te hartije
uključene.
]TC(i,t)xK(i,t)xAi
BELEXline (t) = --------------------------------
d(t)
Prilikom revizije indeksne korpe, delilac se izračunava na sledeći Sa druge strane, trgovina obveznicama je još uvek relativno nerazvijena.
način: Naime, na Berzi se trenutno trguje samo obveznicama stare devizne štednje Republike
Srbije (serije A2008 do A 2012). Što se tiče drugih emitenata, prema raspoloživim
podacima, na Beogradskoj berzi su tokom 2006. godine bile listirane dve serije
korporativnih obveznica. Međutim, ovim obveznicama, zaključno sa danom njihovog
ICp(1t)xKp(1t)xFFc(t.Ai(t) Nova mdeksnakorpa „, „
d(t)=------^------------------------------------------xd(t-l)=--------------------------—- xd(t-l) dospeća, nije zaključena nijedna transakcija u sekundarnoj trgovini, što govori u prilog
vv^,. , ^ , */ ix
A Stara indeksnakorpa nedovoljne zainteresovanosti investitora za ovu vrstu instrumenata.
2C(i j: -l )xK(iJ - l)xFFc(t l)xAi(t l) F
N I X 1 X
Tržište novca i kapitala u Srbiji Tržište novca i kapitala u Srbiji 163
56
gde:
n - broj izdavalaca čije se akcije nalaze u indeksnoj korpi; C(i,t) - cena
GLAVA PRVA
posebno zakona o hartijama od vrednosti i berzama i potrebu stvaranja državnog organa investitora i pomoć, Odeljenje generalnog saveta, Odeljenje za pravne poslove, Odeljenje
čiji je osnovni cilj zaštita investitora. Danas je u svetu u velikoj meri harmonizovana za municipalne hartije od vrednosti, Odeljenje za odnose sa javnošću i istraživanje,
zakonska regulativa koja se odnosi na fmansijsko tržište i završava se proces formiranja Odeljenje za jednake mogućnosti zapošljavanja i Odeljenje sekretara.
nacionalnih regulatomih tela. tumačenje i izradu pravila;
hartija od vrednosti i drugih relevantnih zakona. Takođe, one su samostalna u Jedna od najznačajnih tendencija savremenih fmansijskih tržišta jeste ukidanje
donošenju sopstvenih pravila i direktiva kojima doprinose boljem sprovođenju nacionalnih prepreka za obavljanje trgovine fmansijskim instrumentima i stvaranje
regulacije. međunarodnog tržišta hartija od vrednosti. Ova tendencija naziva se globalizacijom
Osnovna načela fonkcionisanja regulatornih tela su: fmanisijskih tržišta i podstaknuta jejačim povezivanjem svetskih privreda,
stimulisanjem inostranih ulaganja, razvojem elektronske trgovine i drugim faktorima.
5) Ciljevi odnosno uloga Komisije obuhvataju: zaštitu investitora,
objavljivanje relevantnih podataka o emitentu i hartiji na primarnom i sekundarnom Stvaranje međunarodnog fmansijskog tržišta podrazumeva da postoje
tržištu, zaštitu integriteta tržišta, ravnopravnost i transparentnost trgovanja, sprečavanje ujednačena pravila trgovanja, regulative i nadzora nad nacionalnim tržištima hartija od
prevarnih praksi i si. vrednosti. Međunarodna organizacija komisija za hartije od vrednosti (IOSCO) je
osnovana 1975. godine sa ciljem unifikacije regulacije i nadzora na međunarodnom
6) Merodavni propisi mogu predviđati da se uloga Komisije prostire finansijskom tržištu. Danas ova organizacija ima 102 redovna člana i 57 pridruženih
isključivo na tržišta odnosno učesnike određene vrste, ili pak na više segmenata
članova. IOSCO je utvrdila 1998. godine osnovne ciljeve i principe regulative tržišta
fmansijskih tržišta odnosno učesnika. Obično se pod nadzorom Komisije nalaze: berze
hartija od vrednosti na kojima bi trebalo da se zasnivaju kako nacionalna zakonodavstva
hartija od vrednosti (negde i derivata), društava za poslovanja hartijama od vrednosti
u oblasti tržišta hartija od vrednosti, tako i uloga regulatomih organa. To su sledećih 30
(brokerske, dilerske kuće), udruženja trgovaca hartijama od vrednosti (negde i derivata),
principa svrstanih u 8 kategorija:34
klirinške kuće (ako su izvan sastava berze), centralni depo hartija od vrednosti,
registratori, fond za obeštećenje investitora itd. Predmet nadzora su po pravilu 1) Principi koji se odnose na regiilatorni organ
aktivnosti u vezi sa emisijom, registrovanjem, listingom, trgovanjem, kliringom i
saldiranjem dugoročnih i trajnih hartija od vrednosti, a negde se predviđa da tu spadaju i d) Odgovornosti regulatornog tela bi trebalo da budu jasno i objektivno utvrđene.
slične aktivnosti u vezi sa derivatima i/ili kratkoročnim hartijama od vrednosti. e) Regulatorno telo bi trebalo da bude nezavisno u svom radu i odgovorno u vršenju
svojih funkcija i ovlašćenja.
7) Od stava zakonodavca, pored kruga predmeta i subjakata pod regulacijom ovih
tela, zavisi i vrsta odnosno karakter i obirn nadležnosti koji ona poseduju. Ova tela f) Regulatorno telo bi trebalo da ima adekvatna ovlašćenja, odgovarajuća sredstva i
mogu biti nadležna za usvajanje opštih akata podzakonskog karaktera, radi preciziranja sposobnostza izvršavanje svojih funkcija i ovlašćenja.
zakona ili čak, (reiativno) originernog uređenja određenih pitanja na osnovu delegacije
g) Regulatorno telo bi trebalo da ima jasne i konzistentne postupke regulisanja.
nadležnosti. Tako američka Komisija ima svoja Pravila, a naša Komisija Pravilnike
kojima obezbeđuje sprovođenje Zakona, kao i stavove i mišljenja koje donosi u cilju h) Lica koja su zaposlena u regulatornom telu bi trebalo da se pridržavaju najviših
unapređenja funkcionisanja tržišta hartija od vrednosti. Pored toga, ona mogu donositi profesionalnih standarada, uključujući tu i odgovarajuće standarde tajnosti.
razne vrste vezanih i diskrecionih upravnih akata (izdavanja raznih dozvola, odobrenja 2) Principi samoregulative
odnosno saglasnosti na promené statusa, aktivnosti i ključnih akata i si). Konačno, u
- Regulativni sistem bi trebalo da na pravi način iskoristi mogućnosti
sprovođenju nadzora oni mogu posedovati: a) nadležnosti neophodne za utvrđivanje
samoregulatornih organizacija (SRO), koje izvršavaju određene poslove u oblasti
svih pravno relevatnih činjenica, kroz preduzimanje upravnih radnji (ulazak u prostorije
direktnog nadzora u svojim, odgovarajućim, oblastima nadležnosti i srazmerno veličini i
subjekata pod nadzorom, pravo uvida u dokumetaciju, pravo na saslušanje
složenosti tržišta.
odgovarajućih lica), ovlašćenje za dobij anje obaveštenja o promeni delatnosti,
organizacije i akata subjekata pod nadzorom itd; b) represivna ovlašćenja (izricanje - SRO treba da budu predmet nadzora regulatornog tela i trebalo bi da se
sankcija) u slučaju utvrđivanja nedostataka u radu subjekata pod nadzorom. U tom pridržavaju standarda pravičnosti i zaštite tajnosti prilikom vršenja svojih ovlašćenja ili
smislu, oni mogu naložiti preduzimanje radnji kojima se delatnost, akti, organizacija i prenetih odgovornosti.
način rada dovodi u propisane okvire, izreći prekršajne sankcije od opomena, novčanih 3) Principi za spro vođen je regulative za hartije od vrednosti
kazni do suspenizje odnosno oduzimanja dozvole za rad, odnosno zabrane vršenja
određene delatnosti, pa sve do ovlašćenja predviđenog u pojedinim pravnim porecima,
- Regulatorno telo mora imati sveobuhvatna ovlašćenja koja uključuju
ovlašćenja sa sprovođenje istrage, inspekcije i praćenja.
na krivično gonjenje za krivična dela povezana sa fmansijskim tržištem; c) procesna
ovlašćenja u vidu prava na pokretanje raznih sudskih postupaka (građanskog, - Regulatorno telo mora imati sveobuhvatna ovlašćenja primene.
krivničnog), prava na dobijanje sudskog naloga i si.
- Regulatorno telo bi trebalo da obezbedi delotvorno i kredibilno korišćenje
8) Od rešenja prethodnih pitanja, kao i opšteg značaja koji se pridaje ovim ovlašćenja u vršenju inspekcije, istrage, praćenja i izvršenja, kao i implementaciju
organima, zavisi u velikoj meri broj i struktura zaposlenih službenika, kao i unutrašnja delotvornog pro-grama poštovanja propisa.
organizacija. Ona mogu, naročito na razvijenim tržištima, biti veoma velika, sa brojnim
specijalizovanim sektorima i odeljenjima. Profesije koje nalaze svoje mesto u ovim
telima su pravnici, ekonomisti, računovđe, informatički stručnjaci itd. 4) Principi za saradnju na polju regulative
9) Uobičajeno je da se regulatoma tela samostalno fmansiraju od naknada - Regulatorno telo mora da poseduje ovlašćenja za razmenu i javnih i
subjekata koje kontrolišu, iako je moguće i fmansiranje (dela) rashoda iz budžeta. informacija koje nisu dostupne javnosti sa domaćim i stranim sličnim telima.
10) Kao i kod centralne banke, gde oblast delovanja i priroda dodeijenje uloge, - Regulatorno telo mora da uspostavi mehanizam razmene informacija sa
zahtevaju praktično nezavisnu poziciju ili bar »ozbiljnu« samostalnost, i ova tela po domaćim i stranim sličnim telima, kojim se utvrđuje vreme i način razmene javnih i
pravilu ne predstavljaju klasične državne organe, već spadaju u administrativne informacija koje nisu dostupne javnosti.
agencije, koje obavljaju javna (podzakonska normativna, upravna i kvazisudska)
Regulatorni sistem bi trebalo da predvidi pružanje pomoći stranim
ovlašćenja, sa značajnim garanci-jama samostalnosti. To se odražava kroz vrstu opšteg
regulatomim telima, koja bi trebalo da izvrše određena ispitivanja radi vršenja svojih
pravnog akta koji ih predviđa (obično zakon), način njihovog ustanovljavanja, izbora
dužnosti i ostvarivanja svojih ovlašćenja.
ključnih funkcionera, odnos prema drugim državnim organima u sistemu, način
fmansiranja itd. U vezi sa naglašenom nezavisnošću je potreba za potupnom 5) Principi za emitente
depolitizacijom, visokim stepenom profesionalnosti, posedovanja specijalističkih
znanja, iskustava i sposobnosti čfanova Komisije i samih službenika.
a. Investitori bi trebalo da budu potpuno, blagovremeno i tačno informisani o
Sve obimnijem prekograničnim trgovanjem, pitanje bilateralne saradnje između finansijskim rezultatima i o ostalim činjenicama koje su od značaja za donošenje njihove
regulatornih tela različitih država, kao i u okviru multilateralnih sporazuma i odluke.
organizacija na regionalnom i međunarodnom nivou, odnosno osnivanja nadnacionalnih
tela sa različitim stepenom odgovornosti i ovlašćenja, postaju sve aktuelnija. b. Imaoci hartija od vrednosti bi trebalo da budu tretirani na pravičan i jednak način.
c. Računovodstveni i revizioni standardi revizije bi trebalo da budu na visokom i Komisija za hartije od vrednosti (u daljem tekstu: Komisija) osnovana je 16.
međunarodno priznatom nivou. februara 1990. godine kao regulatorni organ sa ciljem uređivanja, nadzora i
unapređivanja fmansijskog tržišta. Komisija je bila savezna organizacija sa statusom
6) Principi za kolektivne investicione šeme
pravnog lica čiji je položaj bio uređen prvo Zakonom o tržištu novca i tržištu kapitala, a
od 1995. godine Zakonom o hartijama od vrednosti i Zakonom o berzama, berzanskom
- Regulatorni sistem bi trebalo da utvrdi standarde kojima se određuju kriterij poslovanju i berzanskim posrednicima. Polazeći - u to vreme - od Ustava SRJ, položaj i
umi za prijem i uređenje subjekata koji žele da utržuju ili upravljaju kolektivnim nadležnost Komisije bio je utvrđen Uredbom, a ne posebnim zakonom kao što je to
investicionim šemama. slučaj u drugim zemljama.
- Regulatorni sistem bi trebalo da uredi pravni oblik i strukturu kolektivnih Komisija vrši nadzor nad primenom zakona35 i obavlja druge posfove u skladu
investicionih šema kao i odvajanje i zaštitu imovine klijenata. sa Zakonom i drugim zakonima kojim se uređuje poslovanje sa hartijama od vrednosti
- Regulatorno telo bi trebalo da zahteva objavljivanje, na način uređen kojima se trguje na organizovanom tržištu.
Načelima o izdavaocima, koje je neophodno za procenu podobnosti kolektivne
Komisija ima pet članova, uključujući i predsednika Komisije, koje bira i
investicione šeme za određenog investitora, kao i za procenu vrednosti udela investitora
u toj šemi. razrešava Republička skupština, na predlog Vlade. Komisiju predstavlja i zastupa
predsednik Komisije koji i rukovodi njenim radom. Predsednik i članovi Komisije biraju
- Regulativa bi trebalo da obezbedi odgovarajuću i transparentnu osnovu za se na pet godina i mogu biti ponovo birani odnosno imenovani. Predsednik i članovi
izračunavanje vrednosti imovine, cene i otkup jedinica učešća u kolektivnoj Komisije ne mogu obavljati druge poslove koji bi mogli uticati na njihovu samostalnost,
investicionoj šemi. nepristrasnost i društveni ugled i na ugled Komisije.
- Trebalo bi da postoji postupak stečaja posrednika na tržištu u cilju smanjenja Komisija donosi tarifnik na osnovu koga obezbeđuje sredstva za fmansiranje
gubitaka i štete za investitore i ograničavanja sistemskog rizika. svojih aktivnosti. Višak prihoda nad rashodima Komisija uplaćuje u republički budžet, a
8) Principi za sekundarno tržište manjak prihoda nad rashodima nadoknađuje iz svojih rezervi i iz republičkog budžeta.
Osnivanje sistema za trgovanje, uključujući berze hartija od vrednosti, Komisija podnosi Republičkoj skupštini na potvrđivanje godišnji račun za
trebalo bi da bude predmet davanja ovlašćenja i pod nadzorom regulatornog tela. prethodnu godinu, sa izveštajem o poslovanju i izveštajem ovlašćenog revizora do 30.
aprila tekuće godine. Finansijski plan Komisija je dužna da podnese na potvrđivanje
Trebalo bi da postoji konstantni regulatorni nadzor nad berzama i
Republičkoj skupštini do 30. novembra tekuće godine.
sistemima za trgovanje, koji bi trebalo da osigura da se integritet trgovanja održava
putem pravičnih i za sve jednakih pravila koja na pravi način ostvaruju ravnotežu
Takođe, Komisija ]e dužna da Republičkoj vladi tromesečno dostavlja izveštaj o
između interesa različitih učesnika na tržištu.
radu i kretanjima na fmansijskom tržištu sa dokumentacionom osnovom koja sadrži
Regulativni sistem bi trebalo da promoviše transparentnost podatke o datim i oduzetim dozvolama za obavljanje delatnosti brokersko-dilerskih
trgovanja. društava, ostvarivanju nadzorne funkcije, realizaciju fmansijskog plana Komisije,
stavove i mišljenja Komisije, kao i druge priloge o sprovođenju nadležnosti Komisije.
Regulativni sistem bi trebalo da bude dizajniran na način da otkrije i
odvrati od manipulacija i drugih nepoštenih tržišnih praksi.
Iz prethodno navedenog se može sagledati da Komisija ima položaj nezavisne
- Regulativa bi trebalo da teži da obezbedi odgovarajuće upravljanje velikim
institucije, sa zadatkom efikasnog obavljanja svojih funkcija i očuvanja svog ugleda i sa
izlaganjima (riziku), rizikom neizvršenja (obaveza) i poremećajima tržišta.
precizno utvrđenim odgovornostima prema skupštini kao nosiocu zakonodavne organi,
- Sistemi saldiranja i kliringa hartija od vrednosti bi trebalo da budu 2.2. Ovlašćenja i odgovornosti Komisije za hartije od vrednosti
predmet nadzora od strane regulatornog tela i dizajnirani na način da osiguraju pravično
i delotvomo poslovanje i da smanje sistemski rizik. U okviru svojih nadležnosti Komisija:
77
Medjutim, 29. novembra 2002. godine donet je Zakon o tržištu hartija od 35 Zakon o hartijama od vrednosti, Službeni glasnik RS. br. 47/ 2006.
vrednosti i drugih fmansijskih instrumenata koji je počeo da se primenjuje 30.
septembra 2003. godine. Novim Zakonom, kao i Zakonom za sprovođenje
Ustavne povelje koji je Komisiju defmisao kao organizaciju Republike Srbije,
položaj Komisije utvrđen je na zadovoljavajući način: ona je postala
samostalno pravno lice, odnosno organizacija Republike Srbije koja je za
obavljanje poslova iz svoje nadležnosti odgovora Republičkoj skupštini.
Regulatomi i nadzorni organi na finansijskim tržištima Regulatomi i nadzorni organi na finansijskim tržištima 62
168
5) organizuje, preduzima i kontroliše spro vođenje mera kojima se Komisija za hartije od vrednosti, u okviru svojih međunarodnih aktivnosti,
obezbeđuje ftmkcionisanje tržišta hartija od vrednosti i zaštita investitora; redovno prisustvuje godišnjim zasedanjima IOSCO u cilju upoznavanja svetske prakse i
priprema za primenu svetskih standarda regulative. Komisija je postala redovan član ove
6) utvrđuje bliži sadržaj obaveznih informacija koje joj se dostavljaju i javno
organizacije na 27. godišnjoj konferenciji IOSCO koja je održana 2002. godine u
objavljuju;
Istambulu, Turska. Komisija će u narednom periodu ostvarivati značajniju saradnju sa
7) utvrđuje standarde za registraciju poslova trgovine na berzi; drugim regulatornim organima u cilju zajedničkog rešavanja određenih problema na
tržištu, razmene iskustava u oblasti regulisanja poslovanja hartijama od vrednosti i
8) utvrđuje kriterijume koji moraju ispuniti informacioni sistem ovlašćenih
praćenja zbivanja na inostranim finansijskim tržištima. U tom kontekstu, Komisija je već
učesnika koji posluju hartijama od vrednosti, Centralni registar hartija od vrednosti i
zaključila nekoliko bilateralnih sporazuma o razmeni informacija i saradnji za
berze, a za obavljanje trgovine hartijama od vrednosti;
regulatornim organima drugih zemalja. Takođe, članovi Komisije i radnici stručne službe
9) vodi registar izdatih rešenja, u skladu sa Zakonom i zakonom kojim se aktivno učestvuju na međunarodnim skupovima i seminarima sa temama iz oblasti
uređuje osnivanje i poslovanje investicionih fondova; poslovanja hartijama od vrednosti.
1) utvrđuje za ovlašćene učesnike koji posluju hartijama od vrednosti, 3. SAMOREGULATORNE ORGANIZACIJE I
Centralni registar hartija od vrednosti i berze - način čuvanja dokumentacije;
SAMOREGULISANJE
10) podnosi nadležnom državnom organu prijavu protiv ovlašćenih
učesnika koji posluju hartijama od vrednosti, Centralnog registra hartija od vrednosti i
berzi, za koje u postupku nadzora utvrdi da imaju obeležje krivičnog dela, privrednog
prestupa ili prekršaja; 3.1. Ciljevi pravnog regulisanja
Uslovi poslovanja članova udruženja moraju biti usklađeni sa zajedničkim samoregulatornu organizaciju, disciplinski sankcioniše prekršioce svojih pravila i
uslovima poslovanja udruženja, kojem pripadaju, inače su neusklađena pravila ništavna. pokreće sudske i druge postupke protiv prekršilaca zakonskih pravila. 40
Ako čian u svom poslovanju ne poštuje zajednička pravila, udruženje je nadležno da ga,
preko svojih organa, disciplinski sankcioniše (npr. javno opomene, novčano kazni, Najjači izraz samoregulisanja britanskog fmansijskog tržišta su
isključi). Time se stvara ujednačen način poslovanja (praksa) većeg broja profesionalaca samoregulatome organizacije (self-regulating organisations, skr. SRO). To su, u stvari,
koja pripadaju istom udruženju, čime se širi primena njihovih samoregulatornih pravila. strukovna udruženja profesionalaca na fmansijskom tržištu, koje je priznala kao
regulatore na tržištu Organ za fmansijske usluge. Članovi SRO su lica, čija je glavna
Treći - najviši nivo - samoregulisanja je zvanični nadzorni organ, nadležan za delatnost pružanje fmansijskih usluga (dileri, brokeri, banke, čak i berze).
uređenje i nadzor tržišta hartija i svih njegovih učesnika. On se javlja samo u nektm Učlanjivanjem u neku SRO automatski se stiče pravo da se posluje na fmansijskom
državama. Za ovaj je nivo karakteristično da država zakonom ovlašćuje učesnike tržišta, tržištu, bez ikakve dozvole državnog organa, kao i što se ono gubi prestankom
da obrazuju "najviši organ" na tržištu, preko koga ga sami uređuju i nadziru. U većini članstva.41
drugih zemalja, država je ovaj nivo organa zadržala za sebe, jer još uvek postoji SRO su samostalni u odlučivanju o prijemu i isključenju iz članstva. Sastav njihovog
nepoverenje u poštenost i savesnost učesnika fmansijskog tržišta. organa upravljanja mora da odražava strukturu čianstva. Njegovi članovi mora da budu
i. predstavnici ulagača, kako bi se i oni zaštitili.
3.3. Samoregulatorne organizacije
Delokrug SRO se sastoji od donošenja i primene pravila na fmansijskom tržištu,
nadzora nad članovima, istrage protiv njih i njihovog disciplinovanja. Ako Organ za
U svetu se razlikuje više sistema samoregulatornih organizacija.
fmansijske usluge nije zadovoljan kvalitetom zaštite, koju SRO pruža ulagačima,
Osnovni su: britanski, američki, francuski i nemački.
ovfašćen je da joj nametne svoja poslovna pravila, kao i da joj naredi preduzimanje mera
Britanski sistem je najsveobuhvatniji, jer predviđa najveći broj za otklanjanje uočenih nedostataka u poslovanju njenih članova. Organ je ovlašćen i da
samoregulatornih organizacija, dajući im najviše slobode u uređivanju odnosa na udruženju ukine status SRO. Protiv te odluke nije dopuštena
'v 87
fmansijskom tržištu u uporednom pravu. U složenoj strukturi britanskog fmansijskog žalba, te može da se vodi samo upravni spor pred Višim sudom.
tržišta izdvaja se organ za fmansijske usluge i samoregulatome organizacije. Kao i svim
regulatorima (donosiocima propisa), zakonom im je isključena odgovornost za štetu, Američki sistem samoregulisanja je skromniji od britanskog, jer vrhovni
koju učesnicima tržišta izazovu svojim propisima, osim ako su delovali "krajnje nadzorni organ nije samoregulatorna ustanova. Samoregulisanje se tiče pretežno
nesavesno" u njihovom donošenju. organizovanih vanberzanskih tržišta i berzi. Uređen je Zakonom o trgovini vrednosnim
Organ za fmansijske usluge (eng. Financial Services Authority) igra ulogu papirima iz 1934. Samoregu-latornim organizacijama se smatraju "nacionalne" efektne
berze, registrovana udruženja u poslovanju hartijama od vrednosti i regionalni (gradski)
86
odbori za regulisanje hartija oč vrednosti.42 SRO mora da bude registrovana kod
Kroz članstvo u SRO-ima pravo na poslovanje na fmansijskom tržištu u
Komisije za hartije od vrednosti i berze. Komisija je dužna da registmje SRO, ako ona
Britaniji steklo je do 1996. g. oko 7000 lica, a po osnovu dozvole neposredno
ispunjava zakonom predviđene uslove (nema diskreciono ovlašćenje). Svaka SRO mora
od Organi samo 37: Danas u Britaniji postoje samo tri SRO, koje pokrivaju
različite oblasti fmansijskih usluga. To su: 1) The Securities and Futures da organizuje svoju upravu (direktora i organ upravljanja), tako da ona, po strukturi,
Authority Limited (FSA), koja reguliše veletrgovinu vrednosnicama u Britaniji,
sa oko 1000 članova; 2) Personal Investment Authority (PIA), koja pokriva
Lomnicka & Welch, "The UK Model of Securities Regulation", Emerging Financial
trgovinu vrednosnicama na malo, sa oko 5000 članova; 3) Investment
Markets and the Role of International Financial Oranisations, by Norton & Andenas,
Management Regulatory Organization Ltd. (IMRO), koja učlanjuje, reguliše i
81
Zakon o finansijskim uslugama i tržištu Britanije 2001. g., glava III, IV, VI, Kluwer, 1996, str. 457.
kontroliše investicione menadžere i investicione fondove, sa oko 1000 članova.
XIII.
87
Pennington Robert, The Law of Investment Market, Oxford, 1994, r. 81.
odgovara njenom članstvu. Osim toga, najmanje jedan član uprave mora da bude
vrhovnog zvaničnog nadzornog organa na ćelom fmansijskom tržištu (uključujući i predstavnik emitenata i ulagača, koji mora da bude nezavisan od članova SRO. SRO je
monetarni deo) Britanije.38 Država, tačnije, Ministarstvo fmansija (eng. Treasury), samostalna u odlučivanju o prijemu i isključivanju svojih člansova. Samoregulatorna
posebnom uredbom, prenelo mu je u nadležnost niz funkcija u regulisanju i nadzoru organizacija, koja je najveća, po broju čfanova, i najznačajnija, po obrtu kapitala, u SAD,
tržišta, smatrajući je svojim zastupnikom (tng. designated agency) prema učesnicima a verovatno i u svetu, jeste Nacionalno udruženje trgovaca vrednosnim papirima (eng.
tržišta. Država je ovlašćena i da te funkcije oduzme, ako ne bude zadovoljna njegovim National Association of Securities Delaers, skr. NASD.
radom, preuzimajući ih na sebe ili ih poveravajući drugom organu.
Francuski sistem samoregulisanja još je ograničeniji od američkog, zbog
Organ za fmansijske usluge je, u stvari, akcionarsko društvo, čiji su akcionari
tradicionalno jakog uticaja države na berze u toj zemlji. Samoregulisanje se ostvaruje
trgovci hartijama i bankari u Britaniji (pre svega iz londonskog Sitija). Otuda ona ima
kroz tri ustanove: 1) Savet berzi kapitala, 2) Društvo francuskih berzi i 3) Savet ročnih
položaj kompanije sa javnim ovlašćenjima39 Organi su joj predsednik i organ
tržišta.43 Savet berzi kapitala je jedinstven profesionalni i nedržavni organ, koji, pod
upravljanja, čije članove imenuju saglasno ministar fmansija i Engieska banka (kao
pojačanom državnom kontrolom, vrši normativnu, nadzornu i disciplinsku organ u svim
centralna banica). Sastav organa upravljanja mora da obezbedi ravnotežu interesa
efektnim berzama Francuske.44 Struktura mu je trodelna, jer su mu članovi iz reda
profesionalaca, kao davalaca usluga, i ulagača, kao korisnika usluga na tržištu. Organ je
berzanskih društava, emitenata i zaposlenih u berzanskim društvima. Njegov član je i
načelno nezavisan u obavljanju svojih funkcija, ipak, dužan je da podnosi izveštaje
Ministarstvu fmansija i da poštuje njegove naredbe, sjedne strane, a s druge strane, ne
sme da zadire u samostalnost samoregulatornih organizacija i strukovnih tela, koje je 40 Page & Ferguson, Investor Protection, London, str. 90-91.
ovlašćena da nadzire. U okviru svog delokruga, Organ priznaje i ukida status 41 Kod nas, u SAD i većini drugih država nužna je dozvola komisije ili drugog
samoregulatomim organizacijama i berzama, donosi opšta pravila ponašanja u zvaničnog nadzornog organa za profesionalno obavljanje usluga na fmansijskom tržištu.
poslovanju na tržištu, daje dozvole za rad profesionalcima koji nisu učlanjeni ni u jednu 42 U SAD se "nacionalnom" berzorn smatra samo ona koja posluje na nivu cele SAD,
ili bar na području više njenih država članica. Berza koja posluje samo unutar jedne
države članice ne smatra se nacionalnom, već lokalnom, te se na nju ne primenjuje
federalno pravo. Nacionalne berze u SAD su, npr., Njujorška efektna berza (NYSE) i
38 Slično Komisiji za hartije do vrednosti i berze u SAD. V. Tricia Howse, Američka efektna berza (AMEX).
39"Fraud in the Financial Markets - the New Bill", European National Services Law, 43 Juglart M. et Ippolito B., Traite de droit commercial, tome 7: BANQUES ET
June, 1999. BOURSES, 3. ed. par Lucien M. Martin, Montschrestien, 1991, s. 684-690, 823-826.
Regulatomi i nadzorni organi na finansijskim tržištima Regulatomi i nadzorni organi na finansijskim tržištima 66
186
državni komesar, koga imenuje ministar ekonomije. On može da prisustvuje sednicama utvrđivanje kurseva, berzanske naloge i dr.). Za razliku od statuta, kojeg uvek donosi
Saveta i da učestvuje u raspravi bez prava glasa, ali sa pravom suspenzivnog veta. skupština, pravila poslovanja može da donosi i uprava berze, ako je tako predviđeno
statutom. Pravilnikom o listingu i kotaciji bliže se uređuje prijem i isključenje hartija iz
Savet odlučuje o prijemu i isključivanju berzanskih društava (bez diskrecionih
kotacije, odvijanje trgovine i kursna lista.
ovlašćenja), donosi opšta pravila berzi kapitala, uz odobrenje ministra ekonomije,
odlučuje o prijemu i isključenju efekata iz berzanske trgovine; disciplinski sankcioniše Tarifnihje spisak cena berzinih usluga.
berzanska društva i njihove službenike. Protiv odluka Saveta nije dopuštena žalba, ali
mogu da se pobijaju tužbom pred sudom. Društvo francuskih berzi je zakonom Statut, pravila poslovanja i pravilnik o kotaciji se donose i menjaju uz
osnovano akcionarsko društvo, čiji su akcionari sva berzanska društva Francuske, saglasnost Komisije za hartije od vrednosti i objavljuju u Službenom listu (glasniku).
zaduženo da se u javnom interesu stara o fimkcionisanju berzanskog tržišta. Ono Opštim aktima berze ne smeju da se menjaju prinudni državni propisi, a naročito ne
evidentira sve berzanske poslove, objavljuje kurseve izdavanjem biltena i obezbeđuje smeju da se ublažavaju za profesionalce propisi o zaštiti investitora. Berze obično za
savesno izvršenje zaključenihposlova putem svoje fmansijske podrške garantnom svoje članove pravilima pooštravaju zaštitu investitora u odnosu na državne propise,
fondu, kojim upravlja Savet berzi kapitala. Savet ročnih tržištaje od vlade osnovan kako bi obezbedile sigurnost njihovih ulaganja i njihovo poverenje. Beza ima i
strukovni organ, koji vrši normativnu i disciplinsku funkciju na svim francuskim disciplinsku organ nad svojim članovima.
ročnim tržištima, kako za efekte, tako i za robu. Analogan je po funkciji i strukturi
Savetu berzi kapitala. Centralni registar hartija od vrednosti je akcionarsko društvo, sa najmanje
51% učešća države u svom kapitalu, koje je jedino u zemlji nadležno da evidentira
Nemački sistem, takođe, dopušta samoregulatorne organizacije. Tamo je svaka izdate hartije od vrednosti, na računima emitenata, svojih članova i njihovih klijenata.
berza samoregulatorna organizacija, u granicama državnih propisa, a takvom može da se Akcionari mogu biti i lica koja nisu registrovana za poslovanje hartijama.
smatra i udruženje berzi, kao i udruženje kursmaklera. 45 Berza mora da bude Samoregulatorna organizacija je, jer je zakononn ovlašćen da svojim opštim aktima
akcionarsko društvo. Ona mora da ima berzanski savet od najviše 24 člana iz reda svojih (statut, pravila poslovanja, tarifnik, uputstva i dr.) uređuje svoju delatnost. Donosi ih uz
članova (banaka, trgovaca hartijama, kursmaklera) i ulagača, koji donosi pravila berze, saglasnost Komisije, a objavljuju se u Službenom glasniku.
te usmerava i nadzire njen upravni odbor. Udruženje maklera je javnopravna strukovna
organizacija kursmaklera, koja nadzire njihov rad, raspodeljuje između njih efekte i
kontroliše poces utvrđivanja i objavljivanja zvaničnih kurseva.. "
92
Zakon o berzama Nemačke iz 1998. g., čl. 3. V. Hartmunt Karuse, German
Securities Regulation, Mllnchen, 2001, P-2.
Statut je najviši unutrašnji opšti pravni akt berze, sa kojim mora da budu
saglasni svi ostali njeni pravni akti. Njime se uređuju njena lična obeležja (firma,
sedište, delatnost), kapital, akcionarstvo, članstvo, organi i druga pitanja značajna za
njen položaj i rad. Donosi ga skupština, kao najviši organ berze, većinom glasova svih
akcionara po kapitalu.
44 U Francuskoj ne postoje samostalne berze sa svojstvom pravnog lica, kao kod nas,
SAD, Britaniji ili Nemačkoj. One su zakonom objedinjene u jedinstvenu organizaciju za
celu Francusku. Zbog toga su berze tamo samo tzv. tržišna mesta, kojim se upravlja
preko centralnih organa te organizacije, kao što su Savet berzi kapitala i Savet ročnih
tržišta.
45 Kursmakleri su od države postavljeni službenici na svakoj berzi, preko kojih se
isključivo mogu da zaključuju berzanski poslovi u zvaničnoj kotaciji. U nezvaničnoj
kotaciji berza sama postavlja tzv. slobodne maklere.
ČETVRTI DEO
FINANSIJSKI INSTRUMENTI
Instrumenti tržišta novca 195
TRŽIŠTA NOVCA .
1.1, Obveznice
Kamatni kupon obveznice sadrži: oznaku serije i broj kupona, visinu kamate,
datum dospeća, i način plaćanja kamate i faksimil potpisa i pečat.
b)....................................................................■.............................■
obveznice lokalnih organa vlasti ■- municipalne obveznice, i
c) obveznice koje emituju državne agencije na bazi
hipoteka - hipotekarne obveznice.
Osnovni razlog za emisiju državnih obveznica se sastoji u činjenici da se na taj
način može sakupiti mnogo više sredstava nego putem klasičnog kreditiranja. Slična
situacija je i sa emisijom obveznica drugih emitenata.
b) transparentne cene;
94
Komazec S. i Ristić Ž. Finansijska tržišta i berzanski
Čačak, 2006., str. 196-220. menadžment, VPŠ