CHƯƠNG 6

ĐƯA RA QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ

1
Chapter 6
Making capital investment decisions
 MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG
2
´ Sinh viên học xong chương này có thể:
´ Hiểu được khái niệm dòng tiền tăng thêm.
´ Có thể tính toán chi phí khấu hao theo mục đích thuế.
´ Vận dụng được các nguyên tắc tính toán dòng tiền tăng thêm.
´ Tính toán được dòng tiền tăng thêm dự án theo 3 phương pháp
khác nhau.
´ Biết rõ mối quan hệ giữa lạm phát và dòng tiền trong hoạch định
ngân sách vốn.
´ Biết tính toán dòng tiền trong những trường hợp đặc biệt: dự án
cắt giảm chi phí, xác định giá đấu thầu, dự án có vòng đời không
bằng nhau.
 CẤU TRÚC CỦA CHƯƠNG
3

´ 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM – MẤU CHỐT CỦA HOẠCH ĐỊNH
NGÂN SÁCH VỐN

´ 6.2 VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY

´ 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH VỐN

´ 6.4 CÁC ĐỊNH NGHĨA KHÁC VỀ DÒNG TIỀN HOẠT ĐỘNG

´ 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT

 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
4

´ Dòng tiền – không phải thu nhập kế toán

´ Quy tắc giá trị hiện tại thuần chiết khấu dòng tiền, không
phải thu nhập.

´ Thu nhập kế toán không thể hiện hiệu quả tài chính thật sự:
không thể chia cổ tức hết thu nhập.

´ NPV chỉ tính toán dựa trên dòng tiền tăng thêm
(incremental): sự chênh lệch của dòng tiền nếu DN thực hiện
dự án và dòng tiền nếu DN không thực hiện dự án.
 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
5

´ Chi phí chìm:

´ Chi phí chìm là chi phí đã xảy ra, quyết định chấp nhận hay
loại bỏ dự án không thể thay đổi chi phí này.

´ The General Milk Company (GMC) hiện đang đánh giá NPV
của việc xây dựng dây chuyền sản suất sữa sô cô la. Năm
ngoái công ty đã chi trả cho một công ty tư vấn $100.000 để
phân tích kết quả tiếp thị thử nghiệm. Chi phí này có phù hợp
để đưa vào quyết định hoạch định ngân sách vốn mà hiện giờ
ban quản trị đang xem xét không?
 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
6

´ Chi phí cơ hội:

´ Thu nhập mất đi khi tài sản đang xem xét để bán, cho thuê,
được sử dụng vào dự án. Nếu thực hiện dự án, DN đã từ bỏ
cơ hội sinh lợi từ các tài sản này.

´ Giả sử Weinstein Trading Company có một nhà kho trống ở

Philadelphia mà có thể được sử dụng để chứa một dây
chuyền mới sản xuất máy trò chơi bắn đạn điện tử. Công ty
hy vọng bán được những máy trò chơi này cho những khách
hàng ở vùng đông bắc giàu có. Nhà kho này có được xem là
chi phí trong quyết định bán những máy trò chơi này không?
 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
7

´ Các tác động phụ:

´ Sự suy yếu (erosion): dự án mới làm giảm dòng tiền của các
sản phẩm hiện hữu.

´ Giả sử Innovative Motors Corporation (IMC) đang xác định

NPV của dòng xe thể thao có mui mới. Một số khách hàng
tiềm năng hiện đang là chủ sở hữu các dòng xe hơi 5 chổ
ngồi tiện nghi của IMC. Toàn bộ doanh số và lợi nhuận từ sản
phẩm mới xe thể thao có mui có phải là dòng tiền tăng thêm
hay không?
 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
8

´ Các tác động phụ:

´ Sự hợp lực (synergy): dự án mới thực hiện có thể làm tăng

dòng tiền của các sản phẩm hiện hữu.

´ IMC cũng đang tìm hiểu việc thành lập các nhóm đua xe thể
thao. Nhóm này được dự báo sẽ gây lỗ trong tương lai gần,
với dự phóng tốt nhất cho thấy NPV là – $35 triệu cho hoạt
động này. Tuy nhiên, dự án này có thể quảng bá cho các sản
phẩm hiện hữu của IMC. Công ty có nên từ chối dự án này
không?
 6.1 DÒNG TIỀN TĂNG THÊM
9

´ Các chi phí phân bổ

´ Một khoản chi tiêu thường mang lại lợi ích cho nhiều bộ phận
(dự án). Trong hoạch định ngân sách vốn, khoản chi tiêu này
chỉ nên được xem là dòng tiền ra của một dự án thôi.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
10

´ Baldwin Company, một nhà sản xuất bóng, đang xem xét dự
án sản xuất bóng bowling sáng màu.

´ Chi phí khảo sát thị trường ở Philadelphia, Los Angeles va

New Haven là $250.000

´ Cơ sở sản xuất sẽ đặt tại nhà kho bỏ trống gần Los Angeles.
Mảnh đất có thể bán với giá $150.000 sau thuế.

´ Chi phí mua máy là $100.000, vào cuối năm thứ 5, máy sẽ
được bán thanh lý với giá ước tính là $30.000
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
11

´ Sản lượng trong 5 năm hoạt động dự báo như sau: 5.000,
8.000, 12.000, 10.000 và 6.000.

´ Giá bóng là $20/ trong năm đầu tiên, sau đó, tăng 2% mỗi
năm.

´ Chi phí sản xuất là $10/ bóng, sau đó tăng 10% mỗi năm.

´ Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 34%.

´ Vốn luân chuyển ròng (chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn) ban đầu là $10.000 ở hiện tại. Sau đó, vốn luân
chuyển ròng cuối mỗi năm sẽ là 10% doanh số năm đó.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
12
´ PHÂN TÍCH DỰ ÁN:

´ Đầu tư:

´ 1. Máy sản xuất bóng bowling: $100.000

´ 2. Chi phí cơ hội của việc không bán nhà xưởng: $150.000 (ban
quản trị giả định nhà kho sẽ được bán với giá $150.000 sau thuế ở
năm thứ 5).

´ Chi phí khảo sát thị trường: $250.000 nhưng không đưa vào vì là
chi phí chìm.

´ 3. Đầu tư vào vốn luân chuyển: $10.000, toàn bộ vốn luân chuyển
giả định sẽ được thu hồi vào năm cuối cùng của dự án.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
13

´ PHÂN TÍCH DỰ ÁN:

 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
14

´ PHÂN TÍCH DỰ ÁN:

´ Thu nhập:
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
15

´ PHÂN TÍCH DỰ ÁN:

´ Khấu hao: Được tính dựa trên phương pháp khấu hao nhanh
có bổ sung (MACRS) trong thời gian 5 năm (cột thứ hai).

´ Giá trị thanh lý: Giá bán $30.000, giá trị sổ sách $5.760. Thuế
phải nộp: (30.000 – 5.760) x 34% = $8.242.

´ Giá trị thanh lý sau thuế: $30.000 - $8.242 = $21.758

 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
16

´ PHÂN TÍCH DỰ ÁN:

´ Thuế:
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
17

´ Dòng tiền:
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
18

´ Giá trị hiện tại thuần:

´ Đây là dòng tiền dự án bình thường, lãi suất chiết khấu càng
tăng thì NPV dự án càng giảm.

´ Nếu lãi suất chiết khấu vượt quá 15,68% thì NPV của dự án
âm, công ty sẽ không chấp nhận dự án.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
19

´ LOẠI SỔ SÁCH NÀO?

´ Sổ sách cơ quan thuế (sổ thuế – tax book): lập theo các quy
định của IRS (Internal Revenue Service)

´ Sổ sách báo cáo hàng năm (sổ cổ đông – shareholder’s

book): lập theo các quy định FASB (Financial Accounting
Standards Board)

´ Loại sổ sách phù hợp trong hoạch định ngân sách vốn thường
là sổ thuế vì dòng tiền thường là dòng tiền sau thuế.

´ Có những quốc gia không cho phép có hai loại sổ sách.

 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
20
´ GHI CHÚ VỀ VỐN LUÂN CHUYỂN RÒNG
´ Vốn luân chuyển ròng là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn.
´ NWC phát sinh khi (1) mua hàng tồn kho (2) gia tăng nắm
giữ tiền mặt và (3) doanh thu được bán chịu.
´ Xem lại chi tiết các giả định trong dự án của Baldwin:
´ Dự báo doanh thu bán chịu năm 1 là $9.000, khoản này sẽ
được thu vào năm 2.
´ Có thể trì hoãn thanh toán khoản chi phí $3.000 trong chi phí
hoạt động.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
21

´ GHI CHÚ VỀ VỐN LUÂN CHUYỂN RÒNG

´ Hàng tồn kho $2.500 sẽ được nắm giữ vào cuối năm 1 để dự
phòng cho trường hợp hết hàng.

´ Khoản tiền mặt $1.500 sẽ được gia tăng nắm giữ vào cuối
năm 1 để tránh cạn kiệt tiền mặt.

´ Vốn luân chuyển ở năm 1 là:

 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
22

´ GHI CHÚ VỀ VỐN LUÂN CHUYỂN RÒNG:

´ Vốn luân chuyển ròng là dòng tiền ra của dự án.

´ Dự án tăng trưởng theo thời gian, NWC cũng tăng theo. Thay
đổi NWC chính là dòng tiền tăng thêm của dự án.

´ NWC ở năm cuối cùng phải bằng 0 – khi khoản phải thu được
thu hồi, hàng tồn kho bán đi, khoản dự phòng tiền mặt được
giảm đi.
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
23

´ GHI CHÚ VỀ KHẤU HAO:

´ Khấu hao được ghi chú trong IRS 946, chia tài sản thành
những nhóm khác nhau(3 năm, 5 năm, 7 năm, 10 năm…)

´ Tỷ lệ khấu hao được tính như bảng 6.3.

´ Bất động sản (nhà ở và phi nhà ở) được khấu hao đường
thẳng.

´ Khấu hao được tính theo quy tắc nửa năm (giả định tài sản
được đưa vào sử dụng vào giữa năm). Vì thế, kéo dài thời
gian khấu hao thêm 1 năm so với tên của nhóm tài sản
 6.2 MỘT VÍ DỤ: BALDWIN COMPANY
24

´ GHI CHÚ VỀ LÃI VAY:

´ Các công ty thường tính dòng tiền dự án theo giả định dự án

chỉ được tài trợ bằng vốn cổ phần.

´ Muốn xem xét quyết định đầu tư độc lập với quyết định tài
trợ.

´ Các điều chỉnh trong cấu trúc vốn (tỷ lệ nợ) được phản ánh
trong lãi suất chiết khấu, không phải trong dòng tiền.

´ Sẽ được phân tích kỹ hơn trong chương 13.

 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
25
VỐN
´ LÃI SUẤT VÀ LẠM PHÁT
 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
26
VỐN
´ LÃI SUẤT VÀ LẠM PHÁT

´ Công thức tính lãi suất thực:

´ Công thức gần đúng của lãi suất thực:

 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
27
VỐN
´ DÒNG TIỀN VÀ LẠM PHÁT

´ Dòng tiền danh nghĩa (nominal cash flow): số tiền thực tế (về
con số) mà dự án đem lại hoặc chi tiêu. Dòng tiền thực (real
cash flow): đề cập đến sức mua thực tế của dòng tiền.

´ Burrows Publishing vừa mua quyền đối với quyển sách tiếp
theo của tiểu thuyết gia lãng mạn nổi tiếng Barbara Musk.
Quyển sách này dự kiến sẽ ra mắt công chúng trong vòng 4
năm nữa. Giá hiện nay là $10.00, lạm phát sẽ là 6% trong 4
năm tới. Các nhà xuất bản dự báo giá sẽ tăng 8% năm trong
4 năm tới. Dự kiến doanh số sẽ là 100.000 bản.
 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
28
VỐN
´ DÒNG TIỀN VÀ LẠM PHÁT

´ Dòng tiền danh nghĩa (nominal cash flow): số tiền thực tế (về con
số) mà dự án đem lại hoặc chi tiêu. Dòng tiền thực (real cash
flow): đề cập đến sức mua thực tế của dòng tiền.

´ Burrows Publishing vừa mua quyền đối với quyển sách tiếp theo
của tiểu thuyết gia lãng mạn nổi tiếng Barbara Musk. Quyển sách
này dự kiến sẽ ra mắt công chúng trong vòng 4 năm nữa. Giá hiện
nay là $10.00, lạm phát sẽ là 6% trong 4 năm tới. Các nhà xuất
bản dự báo giá sẽ tăng 8% năm trong 4 năm tới. Dự kiến doanh số
sẽ là 100.000 bản.

´ Dòng tiền danh nghĩa là $1,36 triệu ($10 x 1,084 x 100.000). Dòng
tiền thực là $1,08 triệu ($1,36 triệu / (1.064))
 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
29
VỐN
´ CHIẾT KHẤU: DANH NGHĨA HAY THỰC

´ Dòng tiền danh nghĩa phải được chiết khấu với lãi suất danh
nghĩa. Dòng tiền thực được chiết khấu theo dòng tiền thực.
 6.3 LẠM PHÁT VÀ HOẠCH ĐỊNH NGÂN SÁCH
30
VỐN
 6.4 CÁC ĐỊNH NGHĨA KHÁC NHAU VỀ DÒNG
31
TIỀN HOẠT ĐỘNG
´ Một dự án có thông tin sau:

´ Doanh thu: $1.500

´ Chi phí bằng tiền: $700

´ Khấu hao: $600

´ Thuế (34%): $68.

´ Lợi nhuận sau thuế: $132

 6.4 CÁC ĐỊNH NGHĨA KHÁC NHAU VỀ DÒNG
32
TIỀN HOẠT ĐỘNG
´ PHƯƠNG PHÁP TOP – DOWN

´ Tính trực tiếp theo tiền mặt từ trên xuống

´ OCF = Doanh thu – Giá vốn bằng tiền – Thuế

´ OCF = $1.500 - $700 - $68 = $732

´ Khấu hao không có mặt trong phương trình trên vì khấu hao
không phải dòng tiền chi ra bằng tiền.
 6.4 CÁC ĐỊNH NGHĨA KHÁC NHAU VỀ DÒNG
33
TIỀN HOẠT ĐỘNG
´ PHƯƠNG PHÁP BOTTOM – UP

´ OCF = Lợi nhuận ròng + khấu hao

´ OCF = $132 + $600 = $732.

´ OCF = (Doanh thu – Giá vốn bằng tiền – Khấu hao)(1 – Tc) +
Khấu hao.

´ Lưu ý: công thức trên chỉ đúng khi và chỉ khi lợi nhuận ròng
không có chi phí lãi vay (chính xác là thu nhập hoạt động).
 6.4 CÁC ĐỊNH NGHĨA KHÁC NHAU VỀ DÒNG
34
TIỀN HOẠT ĐỘNG
´ PHƯƠNG PHÁP LÁ CHẮN THUẾ

´ OCF = Doanh thu – Giá vốn bằng tiền – (Doanh thu – Giá vốn bằng
tiền - Khấu hao) x Tc

´ OCF = (Doanh thu – Giá vốn bằng tiền) x ( 1 – Tc) + Khấu hao x Tc

´ OCF = ($1.500 - $700) x 0,66 + $600 x 0,34 = $732.

´ Phần thứ nhất chính là dòng tiền nếu không có khấu hao.

´ Phần thứ hai (Khấu hao x Tc) chính là tấm chắn thuế của khấu hao.
Khấu hao là chi phí phi tiền mặt không đưa vào dòng tiền. Tuy
nhiên, tác động của khấu hao lên dòng tiền là giảm thuế phải nộp.
 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
35
´ ĐÁNH GIÁ CÁC DỰ ÁN CẮT GIẢM CHI PHÍ

´ Vấn đề là tiết kiệm chi phí có đủ lớn để bù đắp chi phí đầu tư
không?

´ Bạn đang xem xét tự động hóa một phần quy trình sản xuất hiện
hữu. Chi phí mua và lắp đặt thiết bị cần thiết là $80.000. Việc tự
động hoá sẽ tiết kiệm $22.000 một năm (trước thuế). Thiết bị có
đời sống 5 năm và sẽ được khấu hao theo phương pháp đường
thẳng.

´ Trên thực tế thiết bị này sẽ có giá $20.000 sau năm năm. Chúng ta
có nên thực hiện dự án đầu tư nhằm tự động hóa quy trình sản
xuất hay không? Giả định rằng thuế suất là 34% và lãi suất chiết
khấu là 10%.
 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
36

´ ĐÁNH GIÁ CÁC DỰ ÁN CẮT GIẢM CHI PHÍ

´ Với lãi suất chiết khấu là10%, NPV là $3.860.

 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
37
´ XÁC ĐỊNH GIÁ ĐẤU THẦU (BID PRICE)
´ Một nhà phân phối chào thầu mua 5 chiếc xe tải đã được chỉnh sửa
đặc biệt mỗi năm trong 4 năm sắp tới, tính tổng cộng là 20 xe.
´ Giá xe cơ bản là $10.000 một chiếc. Tiền thuê cơ sở vật chất là
$24.000 một năm. Chi phí để chỉnh sửa xe khoảng $4.000 một xe.
´ Cần đầu tư $60.000 vào thiết bị mới và khấu hao hết theo phương
pháp đường thẳng trong 4 năm. Thiết bị này sẽ có giá khoảng
$5.000 vào cuối thời điểm đó.
´ Cần đầu tư $40.000 vào hàng tồn kho nguyên vật liệu thô và các
loại vốn luân chuyển khác. Thuế suất là 39%.
´ Giá mỗi chiếc xe chúng ta sẽ đề nghị là bao nhiêu nếu chúng ta đòi
hỏi tỷ suất sinh lợi 20% cho dự án đầu tư của mình?
 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
38

´ XÁC ĐỊNH GIÁ ĐẤU THẦU (BID PRICE)

´ => OCF là $30.609

 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
39

´ XÁC ĐỊNH GIÁ ĐẤU THẦU (BID PRICE)

´ => Giá thầu khoảng $27.000/ xe.

 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
40

´ CÁC DỰ ÁN CÓ ĐỜI SỐNG KHÔNG BẰNG NHAU

´ Máy A có đời sống là 3 năm. Máy B có đời sống là 4 năm.

Toàn bộ đều là dòng tiền ra. Để đơn giản, chúng ta bỏ qua
thuế.
 6.5 CÁC TRƯỜNG HỢP ĐẶC BIỆT
41

´ CÁC DỰ ÁN CÓ ĐỜI SỐNG KHÔNG BẰNG NHAU

´ Tuy máy A có NPV thấp hơn máy A (hàm ý chi phí ít hơn). Tuy
nhiên, máy B có đời sống dài hơn vì thế chi phí mỗi năm sẽ
thấp hơn.

´ Chúng ta nên so sánh dựa trên chi phí tương đương hàng
năm (EAC – equivalent annual cost)