6 თავი

საინვესტიციო გადაწყვეტილებების
მიღება წმინდა მიმდინარე
ღირებულების მეთოდებით
__________________________________________________________________________________
ამ თავში თქვენ გაეცნობით:

 წმინდა მიმდინარე ღირებულების წესის გამოყენებას

 ფულადი ნაკადების შეფასებას
 ამორტიზაციას
 გადასახადებს
 ინვესტიციების ოპტიმალური დროის განსაზღვრას

1
  წმინდა მიმდინარე ღირებულების წესის გამოყენება
როგორც ვნახეთ, ნებისმიერ აქტივში ინვესტიცია ქმნის სიმდიდრეს, თუ მომავალი
ფულადი ნაკადების დისკონტირებული ღირებულება აღემატება საწყის ღირებულებას. ამ
მომენტამდე პრობლემა მდგომარეობდა დისკონტირებაში. ასე რომ უნდა დავიმახსოვროთ
სამი ძირითადი წესი:
1. მხოლოდ ფულადი ნაკადებია მნიშვნელოვანი;
2. ყოველთვის ეტაპობრივად შეაფასეთ მზარდი ფულადი ნაკადები;
3. იყავით თანმიმდევრულები ინფლაციის რეგულირებაში.
განვიხილოთ თითოეული წესი
წესი 1: მხოლოდ ფულადი ნაკადებია მნიშვნელოვანი. პირველი და ყველაზე
მნიშვნელოვანი გარემოება მდგომარეობს იმაში, რომ წმინდა მიმდინარე ღირებულება
დამოკიდებულია მომავალ ფულად ნაკადებზე. ფულადი ნაკადი ძალზე მარტივი ცნებაა:
ეს უბრალოდ სხვაობაა მიღებულ და გადახდილ ფულს შორის. მიუხედავად ამისა, მრავალ
ადამიანს ეშლება ფულადი ნაკადი საბუღალტრო მოგებაში.
ბუღალტრები იწყებენ ცნებებიდან „შემოსავალი” და „გასავალი”, მაგრამ, რომ მიიღონ
საბუღალტრო მოგება, ისინი ახდენენ ამ შესავალი მონაცემების კორექტირებას ორი
ძირითადი ხერხით. ჯერ ერთი, ისინი ცდილობენ აჩვენონ მოგება, როდესაც ის
გამომუშავებულია და არა მაშინ, როდესაც კომპანია და მყიდველი ფაქტიურად იხდის
ანგარიშებით. მეორეც, ბუღალტრები ფულადი ნაკადების გადინებას ყოფენ ორ ჯგუფად:
მიმდინარე ხარჯებად და კაპიტალურ დანახარჯებად. მოგების გამოანგარიშებისას ისინი
ფულად შემოსვლებს აკლებენ მიმდინარე ხარჯებს, მაგრამ არ აკლებენ კაპიტალურ
დანახარჯებს. ნაცვლად ამისა, ისინი რიგი წლების განმავლობაში ჩამოწერენ კაპიტალურ
დანახარჯების ამორტიზაციას და ყოველწლიურად მოგებას გამოაკლებენ
საამორტიზაციო ანარიცხებს. ასეთი პროცედურების შედეგად ზოგიერთ ფულად
ნაკადებს ჩართავენ მოგებაში, ხოლო სხვები გამოირიცხებიან მისგან და მოგებაც
მცირდება საამორტიზაციო ანარიცხების სიდიდით, რომლებიც სულაც არ წარმოადგენენ
ფულად ნაკადებს. ყოველთვის არ არის ადვილი გადავიყვანოთ ტიპიური სააღრიცხვო
მაჩვენებლები უკან რეალურ ფულში - ფულში, რომლითაც თქვენ შეგიძლიათ, ვთქვათ,
იყიდოთ თქვენთვის სასურველი პროდუქტი და მომსახურეობა.
თქვენ აუცილებლად უნდა შეაფასოთ ფულადი ნაკადები გადასახადის შემდგომი
გამოხატულებით. ზოგიერთი კომპანია არ აკეთებს შესწორებას საგადასახადო
გადასახადებზე. ისინი ცდილობენ გაასწორონ ეს შეცდომა გადასახადამდელი ფულადი
ნაკადების დისკონტირებით ისეთი განაკვეთით, რომელიც აღემატება კაპიტალის
მოზიდვის ალტერნატიულ დანახარჯებს. სამწუხაროდ, არ არსებობს საიმედო ფორმულა
დისკონტირების განაკვეთის ასეთი კორექტირებისთვის.
გარდა ამისა, თქვენ უნდა დარწმუნდეთ იმაში, რომ ფულადი ნაკადები
აღირიცხებიან მათი წარმოქმნის მომენტში და არა მაშინ, როდესაც წარმოებს სამუშაოები
ან წარმოიქმნება დავალიანება. მაგალითად, საჭიროა გადასახადების დისკონტირება

2
მათი ფაქტიური გადახდის თარიღიდან და არა იმ თარიღიდან, როდესაც საგადასახადო
ვალდებულებები ფიქსირდებიან კომპანიის საბუღალტრო ანგარიშებში.
წესი 2: ეტაპობრივად შეაფასეთ მზარდი ფულადი ნაკადები. პროექტის ღირებულება
დამოკიდებულია ყველა დამატებით ფულად ნაკადზე, რომელიც წარმოიქმნება
პროექტის მიღებასთან დაკავშირებით. აი მხოლოდ რამოდენიმე ვალდებულება,
რომელიც უნდა გვახსოვდეს, როდესაც ვსაზღვრავთ, თუ რომელი ფულადი ნაკადები
უნდა გავითვალისწინოთ.
არ შეგეშალოთ საშუალო უკუგება დამატებით უკუგებაში. მენეჯერთა
უმრავლესობა, რომელმაც განიცადა რა დანაკარგი, ბუნებრივია, ამის შემდეგ შიშობს
ფულის ფლანგვას. ასე, ისინი უხალისოდ ახდენენ დამატებითი საშუალებების
ინვესტირებას ისეთ ქვედანაყოფში, რომელიც განიცდის ზარალს. მაგრამ ზოგჯერ თქვენ
შეგიძლიათ წააწყდეთ შებრუნებულ სიტუაციას, როდესაც ზარალიან საწარმოში
დამატებითი ინვესტიციების წმინდა მიმდინარე ღირებულებას აქვს არა მარტო
დადებითი, არამედ საკმაოდ დიდი მნიშვნელობა.
და პირიქით, ყოველთვის არ აქვს აზრი გავუშვათ ახალი ფული სახსრების
წარმატებული დაბანდების კვალდაკვალ. ქვედანაყოფმა, რომელიც წარსულში
გამოირჩეოდა დიდი რენტაბელობით, შეიძლება დაკარგოს კარგი შესაძლებლობები.
შეგვიძლია მოვიყვანოთ მაგალითი, რომელიც გვიჩვენებს სხვაობას საშუალო და ნამატ
შემოსავალს შორის. ვთქვათ, სარკინიგზო ხიდი აუცილებლად საჭიროებს სასწრაფო
შეკეთებას. ხიდის არსებობისას რკინიგზას შეუძლია გააგრძელოს ფუნქციონირება, თუკი
არ იქნება ხიდი - ვერ შენარჩუნდება რკინიგზაც. ამ შემთხვევაში სარემონტო
სამუშაოებისაგან მიღებული მოგება მოიცავს რკინიგზისგან მიღებულ ყველა სარგებელს.
ინვესტიციების წმინდა მიმდინარე ღირებულების ნამატი ფულადი ნაკადების
გათვალისწინებით, შეიძლება აღმოჩნდეს ძალზე დიდი. რა თქმა უნდა, ეს სარგებელი
„გაწმენდილ” უნდა იქნეს ყველა სხვა დანახარჯისა და ხარჯისაგან ყველა შემდგომ
შეკეთებაზე; წინააღმდეგ შემთხვევაში კომპანია რისკავს ჩაებას არარენტაბელური
რკინიგზის უსარგებლო ნაწილ-ნაწილ გარდაქმნაში.
მნიშვნელოვანია გაითვალისწინოთ პროექტის ყველა გვერდითი ეფექტი, რომელიც
გავლენას ახდენს დანარჩენ ბიზნესზე. მაგალითად, სარკინიგზო ხიდს თავისთავად
შეიძლება ჰქონდეს უარყოფითი წმინდა მიმდინარე ღირებულება, მაგრამ, თუ ის
უზრუნველყოფს დამატებით გადაზიდვებს ძირითად ხაზზე, მასში ღირს სახსრების
დაბანდება.
ზოგჯერ გვერდითი ეფექტები შეიძლება დიდი ხნის განმავლობაში გაგრძელდეს.
როდესაც GE ან Pratt&Whitney ან Rolls Royce იწყებენ ახალი რეაქტიული ძრავის
დაპროექტებასა და წარმოებას, ფულადი ნაკადები არ შემოიფარგლება მზა პროდუქტის
გაყიდვებიდან მიღებული ამონაგებით. გაიყიდება რა, თითოეული ძრავი იმუშავებს 20
წელი, ზოგჯერ მეტხანს და მთელი ამ დროის განმავლობაში შენარჩუნდება მდგრადი
მოთხოვნა სათადარიგო ნაწილებზე. ამავე დროს ძრავების მრავალი მწარმოებელი
ღებულობს დიდ მოგებას ტექნიკურ მომსახურებასა და საკუთარი პროდუქციის

3
შეკეთებაზე. ბოლოს, მას შემდეგ, რაც ძრავი კარგი გამოდგა ექსპლუატაციისათვის,
იხსნება შესაძლებლობები მისი მოდიფიკაციისათვის, მისი გამოყენების სფეროს
სრულყოფის ან გაფართოებისთვის. საქმიანობის ყველა ეს სახეები ქმნიან მნიშვნელოვან
ზრდად ფულად ნაკადებს.
არ დაგავიწყდეთ საბრუნავ კაპიტალში მოთხოვნის შესახებ. წმინდა საბრუნავი
კაპიტალი (ხშირად მას უბრალოდ უწოდებენ საბრუნავ კაპიტალს) წარმოადგენს
სხვაობას კომპანიის მოკლევადიან ვალდებულებებსა და მიმდინარე აქტივებს შორის.
მიმდინარე (საბრუნავი) აქტივები ძირითადად შედგება ფულადი სახსრებისაგან,
დებიტორული დავალიანებისაგან (კლიენტების მიერ აუნაზღაურებული ანგარიშები-
საგან), ნედლეულის მარაგებისა და მზა პროდუქციისაგან. ძირითადად საკრედიტო
დავალიანება ქმნის მოკლევადიან ვალდებულებებს (ანგარიშები, რომლებიც თქვენ არ
აგინაზღაურებიათ). მრავალი პროექტი მოითხოვს საბრუნავ კაპიტალში დამატებით
ინვესტიციებს. შესაბამისად, ეს ინვესტიცია უნდა იქნას აღიარებული თქვენი ფულადი
სახსრების პროგნოზებში. მეორეს მხრივ, როდესაც პროექტი სრულდება, თქვენ, როგორც
წესი, შეგიძლიათ განხორციელებული ინვესტიციებიდან გარკვეული ნაწილი
აანაზღაუროთ. ეს უნდა განვიხილოთ, როგორც ფულადი ნაკადების შემოდინება.
გაითვალისწინეთ ალტერნატიული დანახარჯები. რესურსის ღირებულება
შეიძლება ეხებოდეს საინვესტიციო გადაწყვეტილებას, მაშინაც კი, როდესაც ფულადი
ნაკადები არ იცვლება. მაგალითად, დავუშვათ, რომ ახალი საწარმოო ოპერაციისთვის
გამოიყენება მიწის ნაკვეთი, რომელიც შეიძლება გაიყიდოს 100 000$-ად. ეს რესურსი
უფასო არ არის: მასთანაა დაკავშირებული ალტერნატიული დანახარჯები, რომლებიც
წარმოადგენს ფულს, რომლის მიღებასაც შესძლებდა კომპანია, თუკი უარს იტყოდა
პროექტზე და გაყიდდა მიწას ანდა მას მოუძებნიდა სხვა პროდუქტიულ გამოყენებას.
ეს მაგალითი წარმოადგენს გაფრთხილებას იმის შესახებ, რომ არ შეიძლება
ვიმსჯელოთ პროექტზე, ვადარებთ რა მდგომარეობას, „ადრე და შემდეგ”. სწორია
სიტუაციის შედარება „C“ პროექტთან და მის „გარეშე“. მენეჯერს, რომელიც აჯერებს
მაჩვენებლებს პროექტის განხორციელებამდე და მის შემდეგ, შეიძლება მხედველობიდან
გამორჩეს მიწის ღირებულება, რადგან კომპანია ფლობს მას „ადრე და შემდეგ”:

პროექტამდე პროექტის პროექტის შემდეგ ფულადი ნაკადი

განხორციელება „ადრე და შემდეგ”
კომპანია ფლობს  კომპანია ფლობს 0
მიწას მიწას

სწორი შედარებაა პრინციპით „C“ პროექტთან და პროექტის „გარეშე“ შემდეგნაირად

გამოიყურება:

პროექტთან ერთად პროექტის შემდეგ ფულადი ნაკადი

განხორციელება „ადრე და შემდეგ”

4
კომპანია ფლობს მიწას  კომპანია ფლობს 0
მიწას
პროექტის გარეშე პროექტზე უარის შემდეგ ფულადი ნაკადი
თქმა პროექტის ”გარეშე”
კომპანია ფლობს მიწას  კომპანია ყიდის 100 000$
მიწას 100 000$

ვაჯერებთ რა ორ შესაძლო „შემდეგ“-ს, ჩვენ ვხედავთ, რომ პროექტის მიღების

შემთხვევაში კომპანია უარს ამბობს 100 000$. ეს მოსაზრება ძალაში რჩება მაშინაც,
როდესაც არ მოხდება მიწის გაყიდვა, მაგრამ კომპანიისთვის ეღირება 100 000$ მისი
გამოყენების სხვა ვარიანტის დროს.
ზოგჯერ ძალზე რთულია ალტერნატიული დანახარჯების განსაზღვრა, მაგრამ, თუ
შეიძლება რესურსების თავისუფლად გაყიდვა, მასთან დაკავშირებული ალტერნატიული
დანახარჯები უბრალოდ საბაზრო ფასის ტოლია. რატომ? იმიტომ, რომ სხვაგვარად არც
შეიძლება. თუ კომპანიისთვის მიწის ნაკვეთის ღირებულება მის საბაზრო ფასზე ნაკლებია,
კომპანია გაყიდის მას. მეორეს მხრივ, კონკრეტულ პროექტში მიწის გამოყენების
ალტერნატიული დანახარჯები არ შეიძლება აღემატებოდეს ეკვივალენტური ნაკვეთის
შეძენის ღირებულებას.
არ მიაქციოთ ყურადღება დაუბრუნებად დანახარჯებს. დაუბრუნებადი
დანახარჯები წარსულს ეხება, მათზე უკვე ზეგავლენას ვერ მოახდენენ
გადაწყვეტილებები პროექტის მიღების ან მასზე უარის თქმის შესახებ, ამიტომ ისინი არ
უნდა იქნეს გათვალისწინებული.
გახსოვდეთ ზედნადები ხარჯების განაწილების შესახებ. ბუღალტერის მიზნები
ყოველთვის არ ემთხვევა საინვესტიციო ანალიტიკოსის მიზნებს. ეს ეხება ზედნადები
ხარჯების განაწილებასაც. ზედნადები ხარჯების შემადგენლობაში შედიან ისეთი
მუხლები, როგორებიცაა პერსონალის ხელფასი, იჯარის გადასახადის, გათბობის და
განათების ხარჯი. მსგავსი ხარჯები პირდაპირ არ შეიძლება მივაკუთვნოთ რომელიმე
ცალკეულ პროექტს, მაგრამ ასე თუ ისე ისინი ანაზღაურებულ უნდა იქნენ. ამიტომ,
როდესაც ბუღალტერი ანაწილებს დანახარჯებს კომპანიის პროექტებს შორის, ის,
ჩვეულებრივ, ახდენს ზედნადები ხარჯების დარიცხვასაც. თუმცა, ჩვენი ზრდადი
ფულადი ნაკადების პრინციპის თანახმად, ინვესტიციების შეფასების დროს ჩვენ უნდა
აღვრიცხოთ მხოლოდ პროექტით შექმნილი დამატებითი დანახარჯები. პროექტმა
შეიძლება მოითხოვოს დამატებითი ზედნადები ხარჯები - ან შეიძლება არც მოითხოვოს.
ჩვენ განსაკუთრებული ყურადღებით უნდა მოვეკიდოთ დაშვებას, რომ ბუღალტრის
მიერ წარმოებული ზედნადები ხარჯების განაწილება ნამდვილად ასახავს დამატებით
დანახარჯებს, რომლებიც ჩნდება პროექტთან დაკავშირებით.
წესი 3: იყავით თანმიმდევრულები ინფლაციის რეგულირებაში. საპროცენტო
განაკვეთები, როგორც წესი, იანგარიშება ნომინალურ და არარეალურ პირობებში. ვთქვათ,
როდესაც თქვენ ყიდულობთ 8%-იან საკუპონე განაკვეთის მქონე სახაზინო ობლიგაციას,

5
მთავრობა გპირდებათ ყოველი წლის ბოლოს 80$-ის გადახდას. მაგრამ არავინ არ გაძლევთ
არანაირ გარანტიას იმის თაობაზე, რას იყიდით 80$-ად. აფასებენ რა საპროცენტო
განაკვეთის დონეს, ინვესტორები მხედველობაში ღებულობენ ინფლაციას.
მაგალითად, ვთქვათ, რომ სახაზინო ობლიგაციის შემოსავალიანობა უდრის 8%-ს და
შემდგომ წელს მოსალოდნელია ინფლაცია 6%-ის დონეზე. თუ იყიდით ობლიგაციას,
თქვენ მიიღებთ 80$-ს, რომლის მიმდინარე ღირებულება 6%-ით ნაკლები იქნება.
სარგებლის ნომინალური ღირებულება შეადგენს 80$-ს, რომლის რეალური ღირებულება
უდრის 80$/1.06=19$. შეიძლება ვთქვათ, რომ: „ობლიგაციის ნომინალური საპროცენტო
განაკვეთი - 8%” ხოლო „ობლიგაციის მოსალოდნელი რეალური საპროცენტო განაკვეთი -
1.9%“. გავიხსენოთ ფორმულა, რომელიც აღწერს კავშირს ნომინალურ და რეალურ
საპროცენტო განაკვეთებს შორის:

თუ დისკონტირების განაკვეთს ავიღებთ ნომინალურ გამოსახულებაში, მაშინ,

მონაცემთა შეთანხმებისათვის, ფულადი ნაკადები ასევე უსათუოდ უნდა შევაფასოთ
ნომინალური გამოსახულებით რეალიზებადი პროდუქციის ფასების დინამიკის, შრომისა
და მასალების დანახარჯების გათვალისწინებით და ა.შ. ეს მოითხოვს უფრო რთულ
გამოთვლებს, ვიდრე მოსალოდნელი ინფლაციის ერთიანი მნიშვნელობის გამოყენება
ფულადი ნაკადის ყველა შემადგენლისადმი. მაგალითად, შრომითი დანახარჯები ერთ
სამუშაო საათზე გადაანგარიშებით, ჩვეულებრივ, უფრო სწრაფად იზრდება, ვიდრე
სამომხმარებლო ფასების ინდექსი, მთელ ეკონომიკაში ხელფასის ზრდისა და შრომის
მწარმოებლურობის ამაღლების შედეგად. საამორტიზაციო გადარიცხვებზე
საგადასახადო დაცვა არ იზრდება ინფლაციასთან ერთად; მისი ნორმალური სიდიდე
მუდმივია, რადგან საგადასახადო კანონმდებლობა იძლევა საშუალებას ჩამოვწეროთ
ცვეთა მხოლოდ აქტივების საწყისი ფასიდან.
რასაკვირველია, შეცდომა არ იქნება, თუ მოვახდენთ რეალური განაკვეთით
რეალური ფულადი ნაკადების დისკონტირებას, თუმცა ეს არ არის მიღებული.
დავრწმუნდეთ ამ ორი მეთოდის თანაბარ მნიშვნელობაში მარტივი მაგალითით.
ვთქვათ, კომპანია, ჩვეულებრივ, ახდენს ფულადი ნაკადების პროგნოზირებას
ნომინალური გამოხატულებით და ახდენს მათ დისკონტირებას 15%-იანი ნომინალური
განაკვეთით. თუმცა კონკრეტულ შემთხვევაში, გამონაკლისის სახით, მიიღეთ პროექტზე
ფულადი ნაკადის პროგნოზული შეფასებები, ე.ი. მიმდინარე ფასებით:

რეალური ფულადი ნაკადი (ათას. დოლ.)

Co C1 C2 C3
-100 +35 +50 +30

6
 რეალური ფულადი ნაკადის 15%-იანი განაკვეთით დისკონტირება ნიშნავს
შესაბამისობის პრინციპის დარღვევას. თქვენ გაქვთ ორი ალტერნატივა: ან ფულადი
ნაკადი გადაიყვანოთ ნომინალურ გამოხატულებაში და მოახდინოთ მისი დისკონტირება
15%-იანი განაკვეთით, ან გამოითვალოთ დისკონტირების რეალური განაკვეთი და
დაურთოთ ის რეალურ ფულად ნაკადს. ორივე ხერხი იძლევა ერთი და იგივე შედეგს.
ვთქვათ, ნავარაუდევია 10%-იანი ინფლაცია წელიწადში. მაშინ, პირველი წლის
ფულადი ნაკადი, რომლის მიმდინარე ღირებულება არის 35 000$, ერთი წლის შემდეგ
იქნება 35 000$*1.10= 38 500$. ანალოგიურად, ორი წლის ფულადი ნაკადი იქნება
და ა.შ. თუ ჩვენ მოვახდენთ 15%-იანი ნომინალური განაკვეთით
ამ ნომინალური ფულადი ნაკადების დისკონტირებას, მაშინ მივიღებთ:

იმის ნაცვლად, რომ გადავიყვანოთ ნომინალურ გამოსახულებაში პროგნოზირებადი

ფულადი ნაკადი, ჩვენ შეგვეძლო დისკონტირების ნომინალური განაკვეთის გადაყვანა
რეალურში, გამოვიყენებდით რა შემდეგ ფარდობას:

ჩვენს მაგალითში:

თუ ახლა ჩვენ მოვახდენთ რეალური ფულადი ნაკადების დისკონტირებას

რეალური განაკვეთით, მაშინ, როგორც ადრე, მივიღებთ 5 500$ წმინდა მიმდინარე
ღირებულებას:

შენიშნეთ, რომ დისკონტირების რეალური განაკვეთი დაახლოებით დისკონტირების

ნომინალურ განაკვეთსა (15%) და ინფლაციას (10%) შორის სხვაობის ტოლია.
დისკონტირება 5%-იანი განაკვეთით მოგვცემდა NPV=4 600$, რომელიც არც მთლად
ზუსტია, მაგრამ ახლოს დგას ჭეშმარიტებასთან.
ყველაფერ აქედან გამომდინარეობს მარტივი დასკვნა: ნომინალური ფულადი
ნაკადების დისკონტირება უნდა მოხდეს ნომინალური განაკვეთით, ხოლო რეალური
ფულადი ნაკადების - რეალური განაკვეთით. ზოგჯერ ეს თვალსაჩინო პრინციპი
ირღვევა.

7
  მაგალითი: IM&C კომპანიის პროექტი
IM&C კომპანიის ფინანსურმა მენეჯერმა უნდა გაანალიზოს წინადადება გუანოს,
როგორც ბაღის სასუქის მარკეტინგის შესახებ. ცხრილ 1-ში წარმოდგენილია პროგნოზი.
პროექტი მოითხოვს 10 მლნ$-ის ინვესტიციას მანქანასა და მოწყობილობაში (სტრიქონი
1). მეშვიდე წელს მოწყობილობას შეიძლება გაუკეთდეს დემონტაჟი და გაყიდულ იქნეს,
გაყიდვიდან წმინდა მოგება ფასდება 1.949 მლნ$ (1 სტრიქონი, 7 სვეტი). ეს თანხა
ასახავს საწარმოს ლიკვიდაციის ღირებულების პროგნოზს.
მან, ვინც მოამზადა მონაცემები ცხრილი 1-თვის, ჩამოწერა ამორტიზაცია
ინვესტიციების ღირებულებიდან ექვსი წლის განმავლობაში და მიიღო თავისუფალი
დარჩენილი ღირებულება 500 000$ ოდენობით, რომელიც თქვენს მიერ
პროგნოზირებულ დარჩენილ (ლიკვიდაციის) ღირებულებაზე ნაკლებია. გამოყენებული
იყო თანაბარზომიერი ამორტიზაციის მეთოდი. ამ მეთოდის თანახმად,
ამორტიზაციული გადარიცხვების წლიური ოდენობა საწყისი ინვესტიციების მუდმივი
წილის ტოლია დარჩენილი ღირებულების გამოკლებით (ამ მაგალითში ეს სხვაობა
მოითვლის 9,5 მლნ$). თუ ჩვენ ამორტიზებულ პერიოდს აღვნიშნავთ T-თი, მაშინ
თანაბარზომიერი დარიცხვის დროს ამორტიზაცია t წელს იქნება (გამოთვლა - მლნ.
დოლ.).

ცხრილში 1 სტრიქონები 6-12 წარმოადგენენ გამარტივებულ ანგარიშს მოგებისა და

ზარალის შესახებ განსახილველი პროექტისათვის. ეს არის საწყისი წერტილი ფულადი
სახსრების მოძრაობის შეფასების მიზნით. ცხრილში ყველა ჩანაწერი ნომინალური
თანხებია. სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, IM&C–ს მენეჯერებმა გაითვალისწინეს
ინფლაციის სავარაუდო გავლენა ფასებსა და ხარჯებზე.

ცხრილი 1. IM&C პროექტი ”გუანო”: პროგნოზული შეფასებები ინფლაციის

გათვალისწინებით (ათ. დოლ.)

# წელი 0 1 2 3 4 5 6 7
1 კაპიტალდაბანდებები 10000 -1949*
2 ამორტიზაცია დაგროვილი 1583 3167 4750 6333 7917 9500 0
შედეგით
3 საბალანსო ღირებულება წლის 10000 8417 6833 5250 3667 2083 500 0
ბოლოსათვის
4 საბრუნავი კაპიტალი 550 1289 3261 4890 3583 2002 0
5 სულ საბალანსო ღირებულება 10000 8967 8122 8511 8557 5666 2502 0
(3+4)
6 ამონაგებები გაყიდვებიდან 523 12887 32610 48901 35834 19717
7 რეალიზებული პროდუქციის 837 7729 19552 29345 21492 11830

8
 თვითღირებულება**
8 სხვა დანახარჯები*** 4000 2200 1210 1331 1464 1611 1772
9 ამორტიზაცია 1583 1583 1583 1583 1583 1583
10 გადასახდელამდელი მოგება -4000 -4097 2365 10144 16509 11148 4532 1449****
(6-7-8-9)
11 გადასახადი, განაკვეთი 35% -1400 -1434 828 3550 5778 3902 1586 507
12 გადახდის შემდგომი მოგება -2600 -2663 1537 6594 10731 7246 2946 942
(10-11)

* ლიკვიდაციური ღირებულება
** ჩვენ აქ რამდენიმე გვერდი აუარეთ მოგებისა და ზარალის შესახებ ანგარიშში მონაცემების
წარმოდგენის წესს, არ ჩავრთეთ რა რეალიზებული პროდუქციის თვითღირებულებაში
ამორტიზაციული გადარიცხვები
*** სასტარტო დანახარჯები 0-1 წლებში, ზოგადი და ადმინისტრაციული ხარჯები 1-6 წლებში
**** სხვაობა ლიკვიდაციურ ღირებულებასა და დარჩენილ საბალანსო ღირებულებას შორის,
რომელიც უდრის 500 000$, ქმნის გადასახადით დაბეგრილ მოგებას.

ცხრილი 2-ში მოცემულია წმინდა ფულადი ნაკადების მოძრაობის პროგნოზები,

რომლებიც გაკეთებულ იქნა ცხრილ 1-დან ინვესტიციებისა და შემოსავლების შესახებ
მონაცემების საფუძველზე. პროექტის წმინდა ფულადი ნაკადი არის სამი ელემენტის
ჯამი:
წმინდა ფულადი ნაკადი = ფულადი სახსრების მოძრაობა კაპიტალის ინვესტიციისა და
განკარგვიდან + ფულადი სახსრების მოძრაობა კაპიტალის ცვლილებებიდან
+ ოპერაციული ფულადი ნაკადი

ცხრილი 2. IM&C პროექტი „გუანო”: ფულადი ნაკადების ანალიზი (ათას.დოლ.)

# წელი 0 1 2 3 4 5 6 7
1 ამონაგები გაყიდვებიდან 523 12887 32610 48901 35834 19717
2 რეალიზებული პროდუქციის 837 7729 19552 29345 21492 11830
თვითღირებულება
3 სხვა დანახარჯები 4000 2200 1210 1331 1464 1611 1772
4 ძირითადი საქმიანობიდან -1400 -1434 828 3550 5778 3902 1586
მოგების გადასახადი
5 ფულადი ნაკადი ძირითადი -2600 -1080 3120 8177 12314 8829 4529
საქმიანობიდან (1-2-3-4)
6 საბრუნავი კაპიტალის -550 -739 -1972 -1629 1307 1581 2002
ცვლილება
7 კაპიტალდაბანდებები და - 1442*
ძირითადი საშუალებების 10000
მწყობრიდან გამოსვლა
8 წმინდა ფულადი ნაკადი - -1630 2381 6205 10685 10136 6110 3444
(5+6+7) 12600

9
9 მიმდინარე ღირებულება - -1358 1654 3591 5153 4074 2046 961
r= 20% 12600
წმინდა მიმდინარე ღირებულება = +3519 (მნიშვნელობათა ჯამი 9 სტრიქონში)

* ლიკვიდაციური ღირებულება 1 949 000$ ოდენობით მინუს გადასახადის 507 000$ სხვაობა
ლიკვიდაციურ ღირებულებასა და დარჩენილ საბალანსო ღირებულებას შორის.

ოპერაციული საქმიანობიდან ფულადი ნაკადის ოდენობა განისაზღვრება

რეალიზებული პროდუქციის თვითღირებულებისათვის, გაყიდვებიდან მიღებული
ამონაგების გადასახადებისა და სხვა დანახარჯების გამოკლებით. დანარჩენი ფულადი
ნაკადები ასახავენ საბრუნავი კაპიტალის ცვლილებას, საწყის კაპიტალდაბანდებებსა და
მოწყობილობის ლიკვიდაციის ღირებულების ანაზღაურებას პერიოდის ბოლოსთვის.
თუ, ლიკვიდაციის ღირებულება აღმოჩნდება მოწყობილობის დარჩენილ საბალანსო
ღირებულებაზე მეტი, მაშინ უნდა გადაიხადოთ გადასახადი წარმოქმნილ სხვაობაზე.
ამიტომ ის ასევე უნდა ჩართოთ თქვენს ფულადი ნაკადების პროგნოზში.

ოპერაციული ფულადი ნაკადი = შემოსავლები - ფულადი ხარჯები - გადასახადები

IM&C პროექტის 6-ე წელს:

ოპერაციული ფულადი ნაკადი = 19 717 – (11 830 – 1 772) - 1 586 = 4 529

IM&C აფასებს ასეთი ტიპის პროექტების ნომინალურ ალტერნატიულ დანახარჯებს

20%-ად. მოვახდენთ ამ განაკვეთით ყველა ფულადი ნაკადის დისკონტირებას და
ჩამოვაყალიბებთ ჯამურ მნიშვნელობებს, მივიღებთ IM&C პროექტი „გუანო”-ს წმინდა
მიმდინარე ღირებულებას:

საინვესტიციო და დაფინანსების გადაწყვეტილებები. ჩვენი ანალიზი IM&C

პროექტზე არაფერს ამბობს დაფინანსების წყაროების შესახებ. შესაძლოა, IM&C
პროექტი ნაწილობრივ დააფინანსოს ვალის ხარჯზე, მაგრამ ამ შემთხვევაშიც კი ჩვენ არ
გამოვაკლებთ სესხს საჭირო ინვესტიციების მოცულობას ან არ განვიხილავთ მასზე
პროცენტსა და ვალის ძირითად თანხას, როგორც ფულადი სახსრების გადინებას.
გავაანალიზოთ მოცემული პროექტი ისე, რომ სრულად ფინანსდებოდეს საკუთარი
კაპიტალიდან, განვიხილოთ ფულის გადინება, როგორც აქციონერების დანახარჯები,
ხოლო ფულის ყოველგვარი შემოდინება აქციონერებისათვის.
პრობლემისადმი ასეთი მიდგომა საშუალებას იძლევა საინვესტიციო
გადაწყვეტილებები გავმიჯნოთ დაფინანსების შესახებ გადაწყვეტილებებიდან. შემდეგ,

10
როდესაც გამოვიანგარიშებთ პროექტის წმინდა მიმდინარე ღირებულებას, ჩვენ
შეგვიძლია ცალკე გავაანალიზოთ დაფინანსების წყაროები.
ინვესტიციები საბრუნავ კაპიტალში. ცხრილ 2-ის 6 სტრიქონიდან ჩანს, რომ
პროექტის განხორციელების დასაწყისსა და შუა პერიოდში იზრდება საბრუნავი
კაპიტალი. შეგიძლიათ დასვათ კითხვა: „რას ნიშნავს საბრუნავი კაპიტალი და რატომ
იზრდება ის?”
საბრუნავი კაპიტალი წარმოადგენს კომპანიისთვის, ბიზნესისათვის ან
პროექტისათვის საჭირო მოკლევადიან აქტივებში წმინდა ინვესტიციებს. საბრუნავი
კაპიტალის ყველაზე მნიშვნელოვანი კომპონენტებია: სასაქონლო-მატერიალური მარაგი,
დებიტორული დავალიანება (ანგარიშები მისაღებად) და საკრედიტო დავალიანება
(ანგარიშები ასანაზღაურებლად). ვთქვათ, პროექტი ქმნის შემდეგ მოთხოვნილებებს
საბრუნავ კაპიტალში (ათ.დოლ.):

საბრუნავი კაპიტალი=მარაგი+დებიტორული დავალიანება–საკრედიტო დავალიანება

1 289 = 635 + 103 - 376

არსებობს საბრუნავი კაპიტალის ზრდის რამდენიმე შესაძლო მიზეზი:

1. შემოსავლის ანგარიშგებაში გაყიდვებმა გადააჭარბა რეალურ ფულადი თანხის
მიღებას, რადგან გაყიდვები იზრდება და მომხმარებლები აფერხებენ
ანგარიშსწორებას. შესაბამისად, იზრდება დებიტორული დავალიანება;
2. სასუქის სათანადო კონდიციამდე მომწიფებას სჭირდება რამდენიმე თვე. ამრიგად,
როგორც პროგნოზირებულია გაყიდვების ზრდა, საჭიროა „მომწიფებამდე”
დაყოვნებულ მარაგების მოცულობის გაზრდა;
3. საწინააღმდეგო ეფექტი ვლინდება, როდესაც ფერხდება სასუქების წარმოებაში
გამოყენებული ნედლეულისა და მომსახურეობების ანაზღაურება. ასეთ
შემთხვევაში იზრდება საკრედიტო დავალიანება.
დამატებითი ინვესტიცია საბრუნავი კაპიტალში 2-დან 3 წლამდე შეიძლება იყოს

დამატებითი მარაგის ზრდა + დებიტორული საკრედიტო

ინვესტიციები დავალიანების დავალიანების
საბრუნავ ზრდა ზრდა
კაპიტალში =
1972= 972 + 1500 - 500

სამი წლისთვის ფულადი სახსრების მოძრაობის დეტალური პროგნოზი მოცემული

ცხრილში 3.
პროექტის ფულადი ნაკადების შეფასებისას საბრუნავი კაპიტალი ერთ-ერთი
ყველაზე გავრცელებული წყაროა. შეგიძლიათ პირდაპირ შეაფასოთ ფულადი ნაკადი,

11
ფულად შემონატანებს გამოვაკლებთ რა დახარჯულ ფულს. ანუ სხვა სიტყვებით რომ
ვთქვათ:
1. თუ თქვენ გაყიდვებიდან წლიურ ამონაგებს შეცვლით შემკვეთებიდან
ყოველწლიურად ფულადი შემონატანებით, თქვენ არ უნდა იფიქროთ
დებიტორულ დავალიანებაზე;
2. თუ თქვენ შეცვლით გაყიდული საქონლის თვითღირებულებას სამუშაო ძალასა
და ნედლეულზე ფულადი გადასახადებით წარმოების სხვა დანახარჯებთან
ერთად, თქვენ არ გჭირდებათ აკონტროლოთ ცვლილებები მარაგებსა და
საკრედიტო დავალიანებაში.

ცხრილი 3. IM&C პროექტი „გუანო”, მესამე წელს ფულადი ნაკადის პროგნოზი (ათას.
დოლ.)

ფულადი ნაკადი მონაცემები მოგებისა და საბრუნავი კაპიტალის

ზარალის შესახებ ცვლილება
პროგნოზული ანგარიშიდან
ფულის მოდინება=31 110 ამონაგები გაყიდვებიდან - დებიტორული
32 610 დავალიანების ნამატი 1 500
ფულის გადინება = რეალიზებული + მარაგების ნამატი მინუს
პროდუქციის საკრედიტო დავალიანების
თვითღირებულება, სხვა ნამატი
დანახარჯები, გადასახადები
24 905 = (19 552 + 1 331 + 3 550) + (972 – 500)
წმინდა ფულადი ნაკადი = ფულის მოდინება - ფულის გადინება
6205 = 31110 - 24905

კიდევ ერთხელ ამორტიზაციის შესახებ. ამორტიზაცია - ეს ხარჯების არაფულადი

მუხლია. ჩვენთვის მას მნიშვნელობა აქვს მხოლოდ იმიტომ, რომ ამცირებს გადასახადით
დაბეგრილ მოგებას. ის უზრუნველყოფს ყოველწლიურ საგადასახადო დაცვას
(რომელსაც ზოგჯერ ეწოდება საგადასახადო ფარი), რომლის ოდენობა ტოლია
გადასახადის ზღვრული განაკვეთისა და დარიცხული ამორტიზაციის ტოლია:
საგადასახადო დაცვა (ფარი) = ამორტიზაცია * გადასახადის განაკვეთი =
1 583 000$ * 0,35 = 554 000$

დისკონტირების 20%-იანი განაკვეთის დროს საგადასახადო დაცვის მიმდინარე

ღირებულება (554 000$ ექვს წელიწადზე) შეადგენს 1 842 000$.
თუკი IM&C-ს შეეძლო ამ საგადასახადო ფარის ადრე გამოყენება, ის ეღირებოდა
უფრო ძვირი. საგადასახადო კანონმდებლობა კორპორაციებსისთვის დაჩქარებული
ამორტიზაციის ნებას იძლევა.

12
 ცხრილი 4. საგადასახადო ამორტიზაციის ნორმები დანახარჯების
ანაზღაურების სხვადასხვა ვადების მქონე აქტივებისათვის (%)
წლები 3 წელი 5 წელი 7 წელი 10 წელი 15 წელი 20 წელი

1 33,33 20,00 14,29 10,00 5,00 3,75

2 44,45 32,00 24,49 18,00 9,50 7,22
3 14,81 19,20 17,49 14,40 8,55 6,68
4 7,41 11,52 12,49 11,52 7,70 6,18
5 11,52 8,93 9,22 6,93 5,71
6 5,76 8,93 7,37 6,23 5,28
7 8,93 6,55 5,90 4,89
8 4,45 6,55 5,90 4,52
9 6,55 5,90 4,46
10 6,55 5,90 4,46
11 3,29 5,90 4,46
12 5,90 4,46
13 5,90 4,46
14 5,90 4,46
15 5,90 4,46
16 2,99 4,46
17-20 4,46
21 2,25

ქვემოთ ნაჩვენებია IM&C-ს პროექტისთვის ამორტიზაციული საგადასახადო დაცვის

ოდენობები (ათას. დოლ.):

წელი 1 2 3 4 5 6
საგადასახადო ამორტიზაცია 2000 320 1920 1152 1152 576
(დანახარჯების დაჩქარებული 0
ანაზღაურების ნორმა * ამორტიზებადი
ინვესტიციები)
საგადასახადო დაცვა (საგადასახადო 700 112 672 403 403 202
ამორტიზაცია * გადასახადის განაკვეთი 0
T=0,35)

ცხრილ 5-ში ნაჩვენებია, IM&C-ს პროექტისთვის როგორ აისახება მომავალ

საგადასახადო ვალდებულებებზე, ხოლო 6 ცხრილში წარმოდგენილია საგადასახადო
ვალდებულებების ოდენობაზე კორექტირებული ფულადი ნაკადები და ამ მიმდინარე
ღირებულების მნიშვნელობები. ამჯერად, ჩვენ შემოვიღეთ რეალისტური დაშვებები

13
გადასახადებზეც და ინფლიაციაზეც. რა თქმა უნდა, ახლა ჩვენ მივიღეთ უფრო დიდი
წმინდა მიმდინარე ღირებულება, ვიდრე ცხრილ 2-ია, რადგან იქ არ იყო
გათვალისწინებული დაჩქარებული ამორტიზაციის დამატებით მიმდინარე ღირებულება.
ცხრილ 5. IM&C-ს პროექტის საგადასახადო გადასახდელები (ათ. დოლარში)

# წლები 0 1 2 3 4 5 6 7
1 ამონაგები 523 12887 32610 48901 35834 19717
გაყიდვებიდან*
2 რეალიზებული 837 7729 19552 29345 21492 11830
პროდუქციის
თვითღირებულება*
3 სხვა დანახარჯები* -4000 2200 1210 1331 1464 1611 1772
4 საგადასახადო 2000 3200 1920 1152 1152 576
ამორტიზაცია
5 გადასახადამდელი -4000 -4514 748 9807 16940 11579 5539 1949**
მოგება (1-2-3-4)
6 გადასახადი, -1400 -1580 262 3432 5929 4053 1939 682
განაკვეთი 35%***

ცხრილ 5-ში იმალება ერთი დამატებითი პრობლემა: ალტერნატიული მინიმალური

გადასახადი, რომელსაც შეუძლია შეზღუდოს ან გადაავადოს საგადასახადო დაცვა
დაჩქარებული ამორტიზაციისაგან ან სხვა საგადასახადო შეღავათები, რადგან
ალტერნატიული მინიმალური გადასახადი არც თუ იშვიათად წარმოადგენს ფინანსურ
საფუძველს გრძელვადიანი იჯარისათვის (ლიზინგისთვის). მაგრამ დაიმახსოვრეთ, რომ
კაპიტალდაბანდებების ანალიზისას უნდა შევამოწმოთ, ხომ არ ექცევა კომპანია
ალტერნატიული მინიმალური გადასახადის მოქმედების ქვეშ.

ცხრილი 6. IM&C-ს პროექტი: კორექტირებული ფულადი ნაკადის ანალიზი

(ათას. დოლარში)
# წლები 0 1 2 3 4 5 6 7

1 ამონაგები გაყიდვებიდან* 523 128 326 4890 358 197

87 10 1 34 17
2 რეალიზებული 837 772 195 2934 214 118
პროდუქციის 9 52 5 92 30
თვითღირებულება*
3 სხვა დანახარჯები 4000 2200 121 133 1464 161 177
0 1 1 2
4 გადასახადი** -1400 -1580 262 343 5929 405 193 682
2 3 9
5 ფულადი ნაკადი -2600 -934 368 829 1216 867 417 -682
6 5 3 8 6

14
 ძირითადი
საქმიანობიდან (1-2-
3-4)
6 საბრუნავი კაპიტალის -550 -739 - - 130 158 2002
ცვლილება 197 1629 7 1
2
7 კაპინალდაბანდებები და -1000 1949
ძირითადი საშუალებების *
გასვლა
8 წმინდა ფულადი ნაკადი -12600 -1484 294 632 1053 998 575 3269
(5+6+7) 7 3 4 5 7
9 მიმდინარე ღირებულება -12600 -1237 204 365 5080 401 192 912
r=20% 7 9 3 8
წმინდა მიმდინარე ღირებულება=+3802$. (მნიშვნელობების ჯამი სტრიქონში 9)

* ცხრილი 1-ის მონაცემები

** ცხრილი 5-ის მონაცემები

დასკვნა გადასახადების შესახებ. ყველა მსხვილი კორპორაცია აწარმოებს

საბუღალტრო ანგარიშების ორ ნაკრებს: ერთი - თავიანთი აქციონერებისთვის, მეორე კი
- საგადასახადო სამსახურებისთვის. აქციონერებისათვის აღრიცხვაში გამოყენებულია
თანაბარზომიერი ამორტიზაცია, საგადასახადო სამსახურებისთვის აღრიცხვაში კი
დაჩქარებული ამორტიზაცია. საგადასახადო სამსახურები არ ეწინააღმდეგებიან ამას, და
კომპანიები გამოქვეყნებულ ანგარიშებში მიუთითებენ უფრო მაღალ მოგებას იმასთან
შედარებით, თუ როგორი იქნებოდა ის, თუკი ყველა შემთხვევაში გამოყენებული
იქნებოდა მხოლოდ დაჩქარებული ამორტიზაცია. საბუღალტრო აღრიცხვის სისტემაში,
გადასახადით დაბეგვრის მიზნებისა და აქციონერების ანგარიშგებისთვის ჩანაწერებს
შორის უამრავი განსხვავებაა.
ფინანსურმა ანალიტიკოსმა ზუსტად უნდა იცოდეს, თუ რომელ საბუღალტრო
ანგარიშებთან მუშაობს. კაპიტალდაბანდებების დაგეგმვაში მნიშვნელობა აქვს მხოლოდ
აღრიცხვას გადასახადებით დაბეგვრის მიზნებისთვის, თუმცა უცხო ანალიტიკოსისთვის
ხელმისაწვდომია მხოლოდ მონაცემები ანგარიშგებიდან აქციონერების წინაშე.
პროექტის ანალიზი. დავიწყეთ რა IM&C პროექტთან დაკავშირებული აქტივებისა
და მოგებების შესახებ გამარტივებული ანგარიშებით, მათ საფუძველზე შევადგინეთ
მომავალი ფულადი ნაკადების პროგნოზი. შემდეგ დაჩქარებული ამორტიზაციის
გამოყენებით ვიანგარიშეთ ფულადი ნაკადებისა და პროექტის წმინდა მიმდინარე
ღირებულება.
ამ პროექტთან დაკავშირებით, საქმე შემოიფარგლა წმინდა მიმდინარე
ღირებულების ორი გამოანგარიშებით. რეალურ ცხოვრებაში ყველა შეუსაბამობისა და
შეცდომის გამოსწორება, როგორც წესი, ხდება რამოდენიმე ცდიდან. შემდეგ შეიძლება

15
დაგჭირდეს რამდენიმე ალტერბატიული ანალიზი. მაგალითად, რა იქნება, თუ ინფლაცია
შეადგენს არა 10%, არამედ 15% წელიწადში? რა მოხდება, თუ ტექნიკური პრობლემების
გამო მოგიხდება პროექტის ამოქმედების გადადება მეორე წელს? რა მოხდება, თუ
მოთხოვნა შემცირდება თქვენ პროდუქტზე?
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები. ანგარიშობთ რა წმინდა მიმდინარე
ღირებულებას, თქვენ გარდაქმნით მომავალ ყოველწლიურ ფულად ნაკადებს დღევანდელ
დოლარებში (ან ევროში, ან ნებისმიერ სხვა ადგილობრივ ვალუტაში) გამოხატულ ჯამურ
ოდენობად, მაგრამ ზოგჯერ ხელსაყრელია უკუგარდაქმნა, დავშლით რა მიმდინარე
ინვესტიციების ჯამურ ოდენობას მომავალი ფულადი ნაკადების ექვივალენტურ
შემადგენლებად.
განვიხილოთ შემდეგი მაგალითი მაღალი ხარისხის ბენზინისადმი მოთხოვნების
დასანერგვად. მაღალი ხარისხის (მოდიფიცირებული) ბენზინი - ეს ისეთი ბენზინია,
რომელიც პასუხობს მკაცრ სპეციფიკაციებს, რომლებიც მოწოდებულნი არიან
შემცირებულ იქნეს საავტომობილო ტრანსპორტის მავნე გამონაბოლქვები. ამ
სპეციფიკაციების შემუშავების დროს ექსპერტები ატარებენ კონსულტაციებს
ნავთობგადამამუშავებლებთან, ეკოლოგებთან და სხვა დაინტერესებულ მხარეებთან.
როგორც კი მოთხოვნებმა შეიძინეს რეალური მოხაზულობები,
ნავთობგადამამუშავებლებმა გააცნობიერეს, რომ მათ დაჭირდებოდათ მსხვილი
კაპიტალდაბანდებები ნავთობსახდელი ქარხნების მოდერნიზაციაში, მაგრამ როგორ
აისახება ეს კაპიტალდაბანდებები ბენზინის საცალო ფასზე? ვთქვათ, კომპანია აბანდებს
400 მლნ$. საკუთარი ნავთობსახდელი საწარმოების მოდერნიზაციაში, რათა
შეესაბამებოდეს ახალ მოთხოვნებს. რამდენით უნდა გაიზარდოს ფასი, რომ დაიფაროს ეს
ხარჯები? ვნახოთ, შევძლებთ თუ არა ნავთობგადამამუშავებლისთვის დახმარების გაწევას.
ამრიგად, ვთქვათ, კაპიტალდაბანდებები - 400 მლნ$., ხოლო რეალური (ინფლაციის
გათვალისწინებით) დანახარჯები კაპიტალზე - 7%. ახალი მოწყობილობა იმუშავებს 25
წელი, ხოლო მაღალი ხარისხის ბენზინის გამოშვების ერთობლივი მოცულობა იქნება 900
მლნ. გალონი წელიწადში. სიმარტივისთვის, ვთქვათ, რომ ახალი მოწყობილობის
დაყენებასთან დაკავშირებით დანახარჯები ნედლეულზე და საექსპლუატაციო ხარჯები
არ იცვლება.
რამდენი დამატებითი შემოსავალი უნდა მიიღოს ნავთობსახდელმა ქარხანამ
ყოველწლიურად, 25 წლის განმავლობაში, რათა აანაზღაუროს 400 მლნ$. ინვესტიცია?
პასუხი მარტივია: იპოვეთ 25-წლიანი ანუიტეტი 400 მლნ$. მიმდინარე ღირებულებით:
PV ანუიტეტი = ანიუტეტური გადასახდელები * 25 წლით ანიუტეტის კოეფიციენტი
კაპიტალზე 7%-იანი დანახარჯების დროს 25 წლით ანუიტეტის კოეფიციენტი
უდრის 11.65. მაშინ:
400 მლნ$. = ანუიტეტური გადასახდელები * 11.65;
ანუიტეტური გადასახდელები = 34,3 მლნ$. წელიწადში.
ეს იძლევა 3.8 ცენტს გალონზე:

16
 ასეთ ანუიტეტურ გადასახდელებს უწოდებენ ექვივალენტურ წლიურ დანახარჯებს.
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები წლიური ფულადი ნაკადის ტოლია, რომელიც
საკმარისია ინვესტიციების ასანაზღაურებლად (ამ ინვესტიციებისათვის კაპიტალზე
გადასახადის ჩათვლით) მათი ეკონომიკური არსებობის განმავლობაში.
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები - ფინანსური ანალიზის ძალზე
მოხერხებული (ხოლო ზოგჯერ ძალზე მნიშვნელოვანიც!) ინსტრუმენტია. განვიხილოთ
კიდევ ერთი მაგალითი.
არჩევანი გრძელვადიან და მოკლევადიან მოწყობილობას შორის. ვთქვათ, კომპანიამ
უნდა აირჩიოს ორიდან ერთ-ერთი მანქანა - A ან B. ამ მანქანებს განსხვავებული
კონსტრუქციები აქვთ, მაგრამ გააჩნიათ ერთნაირი სიმძლავრეები და ასრულებენ ერთი და
იგივე ოპერაციებს. A მანქანა ღირს 15 000$ და იმუშავებს 3 წელი. მისი ექსპლუატაციის
ხარჯები წელიწადში იქნება 5 000$. B მანქანა უფრო „ეკონომიურია”, მისი ფასი 10 000$-ია,
მაგრამ იმუშავებს მხოლოდ 2 წელი, ხოლო მისი საექსპლუატაციო ხარჯები იქნება 6000
დოლ. ეს რეალური ფულადი ნაკადებია: დანახარჯების პროგნოზირება ხდება
დოლარებში მუდმივი მყიდველობითუნარიანობით.
რადგან ორივე მანქანა აწარმოებს ერთი და იგივე პროდუქციას, მათ შორის არჩევანის
გაკეთების ერთადერთი ხერხი - შევადაროთ ისინი ფასის (მათთან დაკავშირებული
ხარჯების) მიხედვით. ვთქვათ, ჩვენ უკვე გამოვითვალეთ ხარჯების მიმდინარე
ღირებულება:
ხარჯები (ათ. დოლ.)
მანქანა Co C1 C2 C3 PV
r=6%
A +15 +5 +5 +5 28,37
B +10 +6 +6 21,00

უნდა მივანიჭოთ თუ არა უპიტარესობა B მანქანას, რადგან მიმდინარე ღირებულება

მასთან დაკავშირებულ ხარჯებზე ნაკლებია? არ არის აუცილებელი, რადგან B მანქანა
ერთი წლით ადრე უნდა გამოიცვალოს, ვიდრე მანქანა A. სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ,
გადაწყვეტილება მომავალი ინვესტიციების ვადის შესახებ დამოკიდებულია იმაზე, თუ
რომელ მანქანას ავირჩევთ ამჟამად - A თუ B-ს.
ამრიგად, 21 000$ ერთობლივი ხარჯების მიმდინარე ღირებულების მქონე მანქანა,
რომელიც განაწილებულია სამ წელზე (0, 1 და 2), არ არის აუცილებელი იყოს იმ 28 370$
ხარჯების მიმდინარე ღირებულების მქონე მანქანაზე, უფრო ხელსაყრელი, რომელიც
განაწილებულია ოთხ წელიწადზე (0-დან 3-მდე). ჩვენ უნდა გამოვსახოთ ხარჯების
ზოგადი მიმდინარე ღირებულება ხარჯების საშუალებით ერთ წელიწადზე

17
გადაანგარიშებით, ე.ი. ექვივალენტური წლიური დანახარჯების საშუალებით, როგორც
ირკვევა, A მანქანისათვის შეადგენს 10 610$-ს.
ხარჯები (ათ. დოლ.)
Co C1 C2 C3 PV
r=6%
მანქანა A +15 +5 +5 +5 28,37
ექვივალენტური წლიური +10,61 +10,61 +10,61 28,37
დანახარჯები

ჩვენ გამოვითვალეთ ექვივალენტური წლიური დანახარჯები, ვიპოვეთ რა სამწლიანი

ანუიტეტი ისეთივე მიმდინარე ღირებულებით, როგორც ერთობლივი ხარჯები A
მანქანაზე მისი მუშაობის მთელი პერიოდის განმავლობაში:
PV ანუიტეტი = PV დანახარჯები A-ზე = 28 370$ =
=ანუიტეტური გადასახდელები * ანუიტეტის კოეფიციენტი 3 წელზე.
სამ წელზე ანუიტეტის კოეფიციენტი კაპიტალზე 6% რეალური დანახარჯების დროს
შადგენს 2.673-ს აქედან:

ასეთივე გამოთვლები B მანქანისათვის გვაძლევენ:

ხარჯები (ათ. დოლ.)

Co C1 C2 PV
r=6%
მანქანა B +10 +6 +6 21,00
ექვივალენტური წლიური + 11,45 +11,45 21,00
დანახარჯები

მაშასადამე, A მანქანა ხელსაყრელია, რადგან მასთან დაკავშირებული

ექვივალენტური წლიური დანახარჯები უფრო ნაკლებია (10 610$ 11 450$ საპირისპიროდ B
მანქანისთვის).
თქვენ შეგიძლიათ განიხილოთ ექვივალენტური წლიური დანახარჯები, როგორც
წლიური საიჯარო გადასახდელი. წარმოიდგინეთ, რომ წარმოების მმართველი თხოვს
ფინანსურ მენეჯერს, რომ მას იჯარით გადასცეს A მანქანა. საიჯარო გადასახდელის
შეტანა მოხდება სამ თანაბარ ნაწილად ერთი წლიდან დაწყებული. ამ სამმა გადასახდელმა
უნდა დაფაროს 0 წელს A მანქანის შესყიდვის საწყისი დანახარჯები, აგრეთვე 1-3 წლების
საექპლუატაციო ხარჯები. მაშასადამე, ფინანსურმა მენეჯერმა უბრალოდ უნდა
უზრუნველყოს ის, რომ საიჯარო გადასახდელი ზოგადად იყოს 28 370$, ე.ი. ემთხვეოდეს
A მანქანაზე ერთობლივი ხარჯების მიმდინარე ღირებულებას. როგორც თქვენ ნახეთ,

18
ამისათვის ფინანსურმა მენეჯერმა უნდა გამოითვალოს A მანქანისათვის ექვივალენტური
წლიური დანახარჯების ტოლი საიჯარო გადასახდელების რეალური ოდენობა.
საერთოდ, როგორც წესი, უნდა აირჩიოთ მანქანა, რომელიც მოითხოვს ნაკლებ
საიჯარო გადასახდელებს, ე.ი. რომელსაც გააჩნია ყველაზე დაბალი ექვივალენტური
წლიური დანახარჯები.
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები და ინფლაცია. ჩვენს მიერ ამჟამად ნაპოვნი
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები - ეს რეალური ანუიტეტური გადასახდელებია,
რომლებიც დარიცხულია რეალური ხარჯების პროგნოზის საფუძველზე და
დისკონტირების 6%-იანი რეალური განაკვეთის მიხედვით.
ჩვენ, რა თქმა უნდა, შეგვიძლია გადავიანგარიშოთ ანუიტეტი ნომინალური
გამოსახულებით. ვთქვათ, მოსალოდნელია 5%-იანი ინფლაცია, მაშინ ანუიტეტზე პირველ
ფულად ნაკადს ვამრავლებთ 1.05-ზე, მეორეს - (1.05)2=1.105-ზე და ა.შ. (ქვემოთ
რიცხობრივი მონაცემებია - ათას. დოლ.):
მანქანა Co C1 C2 C3
A რეალური ანუიტეტი 10,61 10,61 10,61
ნომინალური ფულადი ნაკადი 11,14 11,70 12,28
B რეალური ანუიტეტი 11,45 11,45
ნომინალური ფულადი ნაკადი 12,02 12,62

ყურადღება მიაქციეთ, რომ მანქანა B ამ შემთხვევაში ჩამორჩება A მანქანას. რა თქმა

უნდა, ნომინალურ და რეალურ ფულად ნაკადებს მიმდინარე ღირებულება ერთი და
იგივე აქვთ. უბრალოდ, უნდა გვახსოვდეს, რომ რეალური ანუიტეტის დისკონტირება
უნდა მოხდეს რეალური განაკვეთით, ხოლო ექვივალენტური ნომინალური ფულადი
ნაკადის - შესაბამისი ნომინალური განაკვეთით.
როდესაც თქვენ იყენებთ ექვივალენტურ წლიურ დანახარჯებს მხოლოდ პერიოდის
განმავლობაში დანახარჯების შესადარებლად, როგორც ეს გაკეთდა A და B მანქანებთან
დაკავშირებულ მაგალითში, სასურველია გააკეთოთ გათვლები რეალური
გამოხატულებით. მაგრამ, თუ თქვენ ნამდვილად იჯარით მოწყობილობას გადასცემთ
საწარმოს მმართველს ან ვინმე სხვას, განსაკუთრებული ყურადღებით ადევნეთ თვალი
საიჯარო გადასახდელის „ინდექსაციის“ სიზუსტეს ინფლაციის შესაბამისად. თუ
ინფლაცია შეადაგენს წელიწადში 5%-ს, ხოლო საიჯარო გადასახდელები არ იზრდება
სათანადო პროპორციით, მაშინ, საიჯარო გადასახდელის რეალური ღირებულება
შემცირდება და არასრულად დაფარავს მოწყობილობის შესყიდვისა და ექსპლუატაციის
ხარჯებს.
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები და ტექნოლოგიების შეცვლა. ამ დრომდე
ჩვენ ვხელმძღვანელობდით შემდეგი მარტივი წესით: სხვადასხვა ხანგრძლივობის ან
განსხვავებული დროებითი სქემების მქონე ფულის რამდენიმე გადინება შეიძლება
შევადაროთ ერთმანეთს, გამოვხატავთ რა მათ მიმდინარე ღირებულებას ექვივალენტური

19
წლიური დანახარჯების მიხედვით, მხოლოდ უნდა გვახსოვდეს, რომ ყველა გამოთვლა ამ
დროს ხდება რეალური სიდიდეებით.
თუმცა ახლა დამატებით უნდა შევნიშნოთ: არც ერთი ასეთი მარტივი წესი არ არის
საყოველთაო. მაგალითად, ჩვენს A და B მანქანების შედარებით შეფასებაში ჩვენ
გამოვდიოდით ბუნდოვანი წანამძღვრიდან, რომ რეალური საიჯარო გადასახდელები
რჩებიან შესაბამისად 10610 დოლ. და 11450 დოლ. დონეზე. მაგრამ ასე იქნება მხოლოდ იმ
შემთხვევაში, თუ არ შეიცვლება მანქანის შესყიდვისა და ექსპლუატაციის რეალური
დანახარჯები.
ვთქვათ, სინამდვილეში ყველაფერი სხვაგვარად ხდება. კერძოდ, დავუშვათ, რომ
ტექნოლოგიური განვითარების წყალობით, ხდება ახალი მანქანების (მათი შესყიდვა და
ექსპლუატაცია) ყოველწლიური გაიაფება 20%-ით რეალური გამოხატულებით. ასეთ
შემთხვევაში სრულყოფილი და უფრო იაფი მანქანების მომავალ მფლობელებს შეეძლებათ
საიჯარო გადასახდელის შემცირება 20%-ით და ძველი მანქანების მფლობელებს ნებსით
თუ უნებლიედ მოუხდებათ, რომ მიყვნენ მათ ნაკვალევს.
მაშასადამე, ჩვენ უნდა დავსვათ კითხვა: თუ საიჯარო გადასახადის რეალური დონე
ყოველწლიურად მცირდება 20%-ით, მაშინ ფაქტობრივად რა დაჯდება თითოეული
მანქანის იჯარა?
თუ პირველ წელს საიჯარო გადასახდელს აღვნიშნავთ АП 1-ით, მაშინ მეორე წელს
საიჯარო გადასახდელი იქნება АП2=0.8 * АП1-ის ტოლი, მესამე წელს - АП3=0,8 * АП2-ის
ტოლი, ანუ 0.64 * АП1-ის ტოლი და ა.შ. თითოეული მანქანის მფლობელმა უნდა
დაადგინოს საკმაოდ მაღალი საიჯარო გადასახდელი, რათა ის ფარავდეს ამ მანქანაზე
ერთობლივი დანახარჯების მიმდინარე ღირებულებას. ასე, А მანქანისათვის:

АП1=12 940$

ხოლო B მანქანისათვის:

АП1=12 690$
ახლა ჩვენმა მანქანებმა როლები გაცვალეს. ის-ის არის ჩვენ გავაცნობიერეთ, რომ
ტექნოლოგიების განვითარებას მოსდევს ახალ მოწყობილობაზე რეალური დანახარჯების
შემცირება, მაშინვე გაგვიჩნდა მომსახურების უფრო ნაკლები ვადის მქონე B მანქანის
ყიდვის აზრი, იმის ნაცვლად, რომ კიდევ ერთი ზედმეტი წლით (3 წლით A მანქანას)
თავი დაუკავშიროთ მოძველებულ ტექნოლოგიას.

20
 შეიძლება წარმოვიდგინოთ სხვა გარემოებებიც, რომლებიც ართულებენ რეალურ
ცხოვრებას ჩვენს მარტივ სქემასთან შედარებით. ვთქვათ, პირველ წელს, ალბათ,
გამოჩნდება სრულებით ახალი მანქანა B კიდევ უფრო ნაკლები ექვივალენტური წლიური
დანახარჯებით. მაშინ თქვენ უნდა გდაწყვიტოთ, ხომ არ ღირს B მანქანის გაყიდვა, ან მისი
გაგზავნა ჯართად პირველ წელს. ფინანსურ მენეჯერს არ ძალუძს გაცნობიერებული
არჩევანის გაკეთება A და B მანქანებს შორის 0 წელს თითოეული მანქანის შეცვლის
მომავალი ვარიანტების საგულდაგულო ანალიზის გარეშე.
ყველა ამ მსჯელობიდან გამომდინარეობს ერთი ზოგადი დასკვნა: ექვივალენტური
წლიური დანახარჯების შეჯერებას არ შეიძლება მივუდგეთ მექანიკურად; აუცილებელია
ყოველმხრივ მოვიფიქროთ და შევამოწმოთ თითოეული წანამძღვარი, რომელიც
ჩადებულია ასეთი შედარების საფუძველში. და ბოლოს, შეგახსენებთ, თუ რატომაა საჭირო
პირველ რიგში, ექვივალენტური წლიური დანახარჯების განხილვა. საქმე იმაშია, რომ A
და B მანქანები ექვემდებარებიან შეცვლას სხვადასხვა დროს, ამიტომ მათ შორის
არჩევანზეა დამოკიდებული მომავალი საინვესტიციო გადაწყვეტილებები. თუკი
თავდაპირველი არჩევანი არ ახდენს ზეგავლენას შემდგომ გადაწყვეტილებებზე
(მაგალითად, როდესაც არც ერთი მანქანის შეცვლა არ არის ნავარაუდევი), მაშინ არ არის
საჭიროება ყურად ვიღოთ მომავალი გადაწყვეტილებები.
ექვივალენტური წლიური დანახარჯები და გადასახადები. ჩვენ აქ უყურადღებოდ
დავტოვეთ გადასახადები. მაგრამ, რასაკვირველია, გესმით, რომ A და B მანქანებზე
დანახარჯები მთელი მათი მსახურების ვადის განმავლობაში უნდა გამოვიანგარიშოთ
გადახდისშემდგომი გამოხატულებით, იმის გათვალისწინებით, რომ ექსპლუატაციური
დანახარჯები ექვემდებარებიან გამოკლებას გადასახადით დაბეგრილი მოგების
გამოანგარიშების დროს, ხოლო კაპიტალდაბანდებები ქმნიან სააამორტიზაციო
საგადასახადო დაცვას.
გადაწყვეტილებები გამოყენებაში მყოფი მოწყობილობის შეცვლის დროის შესახებ.
წინა მაგალითში თითოეული მანქანის მომსახურების ვადა ფიქსირებულია. პრაქტიკაში
მოწყობილობის შეცვლის დრო უფრო განისაზღვრება ეკონომიკური პირობებით, ვიდრე
მისი სრული ფიზიკური ცვეთით. ჩვენ თვითონ უნდა გადავწყვიტოთ, თუ როდის
განვაორციელოთ შეცვლა.
განვიხილოთ ტიპიური პრობლემა. თქვენ მუშაობთ ძველ მანქანაზე, რომელიც,
როგორც მოსალოდნელია, მოგვცემს წმინდა ფულად ნაკადს 4 000$ ოდენობით მომავალ
წელს და 4 000$ კიდევ ერთი წლის შემდეგ, რის შემდეგადაც გამოვა მწყობრიდან. ამჟამად,
თქვენ შეგიძლიათ მისი შეცვლა ახალი მანქანით, რომელიც ღირს 15 000$, მაგრამ უფრო
მწარმოებლურია და სამი წლის განმავლობაში უზრუნველყოფს ყოველწლიურად 8 000$
ფულად ნაკადს. თქვენ გსურს იცოდეთ, დაუყოვნებლივ უნდა შეცვალოთ, თუ ერთი წლის
შემდეგ.
ჩვენ შეგვიძლია გამოვიანგარიშოთ ახალი მანქანის წმინდა მიმდინარე ღირებულება,
აგრეთვე, მასთან დაკავშირებული ექვივალენტური წლიური ფულადი ნაკადი, ე.ი.
სამწლიანი ანუიტეტი, რომელსაც ასეთივე წმინდა მიმდინარე ღირებულება გააჩნია:

21
 ფულადი ნაკადი (ათ.დოლ.)
Co C1 C2 C3 NPV
r=6%
ახალი მანქანა -15 +8 +8 +8 6,38
ექვივალენტური წლიური +2,387 +2,387 +2,387 6,38
ფულადი ნაკადი

სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, ახალი მანქანის გამოყენებიდან მიღებული ფულადი

ნაკადი წელიწადში 2 387$ ოდენობის ანუიტეტის ტოლია. ამრიგად, ჩვენს მიერ დასმული
საკითხი შეიძლება ჩამოვაყალიბოთ უფრო ზუსტად: რა მომენტში მოგვესურვებოდა ჩვენი
ძველი მანქანის შეცვლა ახლით, რომელსაც ყოველწლიურად მოაქვს 2 387$, როდესაც
საკითხი ასეთი ფორმითაა მოცემული. პასუხი ცხადია. სანამ ძველ მანქანას შეუძლია
წელიწადში 4 000$ ოდენობის ფულადი ნაკადის მოცემა, ვის მოუვა თავში მისი ახალი
მანქანით შეცვლა, როდესაც მხოლოდ 2 387$ მოაქვს წელიწადში?
სირთულეს არ წარმოადგენს ჩვენს გათვლებში შევიტანოთ მანქანის ნარჩენი
ღირებულებაც. დავუშვათ, რომ ამჟამად ნარჩენი ღირებულება უდრის 8 000$, ხოლო
მომდევნო წელს ის შემცირდება 7 000$-მდე. მოდით, ვნახოთ, როგორი სურათი იქნება
მომავალ წელს, თუ ცოტას მოიცდით, ხოლო შემდეგ გაყიდით მანქანას. ერთი მხრივ,
თქვენ მიიღებთ 7 000$, მაგრამ, მეორე მხრივ, - დაკარგავთ დღევანდელ ნარჩენ
ღირებულებას პლუს ამ ფულის გამოყენებიდან მიღებული წლიური შემოსავალი, ე.ი. 8
000$ * 1.06=8 480$. თქვენი წმინდა დანაკარგები იქნება 8 480$ – 7 000$ = 1 480$, რომელთა
მხოლოდ ნაწილობრივ კომპენსირება ხდება ოპერაციული მოგებით. მაშასადამე, თქვენ არ
უნდა შეცვალოთ ის.
გახსოვდეთ, რომ ჩვენი შედარების ლოგიკა მოითხოვს, რომ ახალი მანქანა
წარმოადგენდეს არსებული ალტერნატივებიდან საუკეთესოს და, თავის მხრივ, შეცვლილ
იქნეს ოპტიმალურ დროს.
ჭარბი სიმძლავრეების შენახვის ხარჯები. ნებისმიერ კოპანიაში, რომელსაც გააჩნია
ცენტრალიზებული საინფორმაციო სისტემა (კომპიუტერული სერვერები, მონაცემთა
საცავი, პროგრამული უზრუნველყოფა, სატელეკომუნიკაციო ქსელი), ყოველთვის არის
მრავალი მსურველი იმისა, რომ გამოიყენოს ეს სისტემა სრულიად სხვადასხვა
საჭიროებებისათვის. როგორც წესი, მცირე ხნის წინათ დაყენებული სისტემის ტექნიკური
შესაძლებლობები არ ამოიწურება მისი მიმდინარე დატვირთვით, და, რადგან ზღვრული
საექსპლუატაციო ხარჯები უმნიშვნელოდ ეჩვენება, კომპანიის ხელმძღვანელობა ახდენს
ახალი მომხმარებლების ფანტაზიის წახალისებას. მაგრამ ადრე თუ გვიან სისტემაზე
დატვირთვა იმდენად იზრდება, რომ ხელმძღვანელობა იძულებულია ან შეზღუდოს
მისადმი წვდომა იმ მასშტაბებით, რომელთა წახალისებას წინათ ახდენდა, ან მოახდინოს
სახსრების ინვესტირება სხვა სისტემაში რამდენიმე წლით უფრო ადრე, როგორც
დასახული იყო. ასეთ პრობლემებს შეიძლება თავი ავარიდოთ ჭარბი სიმძლავრეების
საექსპლუატაციო დატვირთვის სწორად გამოთვლის დროს.

22
 ვთქვათ, ჩვენ გვაქვს ახალი საინვესტიციო პროექტი, რომელიც მოითხოვს
ახლანდელი საინფორმაციო სისტემის მეტისმეტად ინტენსიურ გამოყენებას. პროექტის
განხორციელების შედეგად მოგვიწევს ახალი, უფრო მძლავრი სისტემის შესყიდვა არა
ოთხი, არამედ სამი წლის შემდეგ. ახალი სისტემის მსახურების ვადა - 5 წელი და 6%-იანი
დისკონტირების განაკვეთის დროს მისი შეძენისა და ექსპლუატაციის ხარჯების
მიმდინარე ღირებულება უდრის 500 000$.
დასაწყისისთვის გამოვხატოთ ერთობლივი ხარჯების მიმდინარე ღირებულების ეს
500 000$ ახალ სისტემაზე ექვივალენტური წლიური დანახარჯების საშუალებით,
რომლებიც, როგორც აღმოჩნდა, შეადგენენ 118 700$ ხუთი წლიდან თითოეულზე.
რასაკვირველია, როდესაც, თავის მხრივ, ახალი სისტემა გამოვა მწყობრიდან, ჩვენ მას
მეორეთი შევცვლით. ამრიგად, ჩვენ მომავალში მოგვიწევს სამომავლო საინფორმაციო
სისტემაზე 118 700 დოლარის დახარჯვა წელიწადში. თუ ჩვენ წამოვიწყებთ ახალ
პროექტს, ხარჯები მეოთხე წელს დაიწყება; თუ არა - მეხუთე წელს. მაშასადამე, ახალი
პროექტის მიღებას მეოთხე წელს მოყვება დამატებითი დანახარჯები 118 700$-ის
ოდენობით. დამატებითი დანახარჯების მიმდინარე ღირებულება უდრის 118 700$/ (1.06) 4,
ანუ დაახლოებით 94 000$. ეს დანახარჯები, ბუნებრივია, ეხება ახალ პროექტს. თუ ჩვენ
გავითვალისწინებთ ამ გარემოებას, პროექტის წმინდა მიმდინარე ღირებულება შეიძლება
უარყოფითი აღმოჩნდეს, ხოლო რადგან ეს ასეა, ჩვენ კიდევ ერთხელ უნდა შევამოწმოთ,
ხომ არ არის უმჯობესი პროექტი წამოვიწყოთ ახლა და უარი ვთქვათ მასზე მოგვიანებით,
როდესაც ამოწურული იქნება ახლანდელი საინფორმაციო სისტემის ჭარბი სიმძლავრეები.

 ინვესტიციების ოპტიმალური დროის განსაზღვრა

ის ფაქტი, რომ პროექტს აქვს დადებითი წმინდა მიმდინარე ღირებულება, ჯერ
კიდევ არ ნიშნავს, რომ სწორედ ახლა - ყველაზე შესაფერისი დროა მისი რეა-
ლიზაციისათვის. პროექტის ღირებულება შეიძლება აღმოჩნდეს გაცილებით უფრო
მაღალი, თუ მომავალში განხორციელდება. ზუსტად ასევე პროექტი, რომელსაც ამჟამად
აქვს უარყოფითი წმინდა მიმდინარე ღირებულება, შეიძლება იქცეს საკმაოდ
ღირებულებით ინვესტიციურ შესაძლებლობად, თუ თქვენ ოდნავ დააყოვნებთ მის
განხორციელებას. ამრიგად, ნებისმიერი პროექტი შეიცავს ორ ურთიერთგამომრიცხავ
ალტერნატივას: დღეს დაწყებას ან ინვესტირების გადადებას უფრო გვიანდელი
ვადისათვის.
ინვესტირებისთვის ოპტიმალური დროის არჩევა არ წარმოადგენს განსაკუთრებულ
სირთულეს. ჯერ ჩვენ შევისწავლით ინვესტიციების განხორციელების შესაძლო ვადებს
(t) და ვანგარიშობთ წმინდა მომავალ ღირებულებას თითოეული ვადისთვის. შემდეგ,
უნდა განვსაზღვროთ, რომელი ვარიანტი გვაძლევს კომპანიის მიმდინარე ღირებულებას
ყველაზე დიდ ნამატს. ჩვენ უნდა გამოვიანგარიშოთ:

23
 მაგალითად, თქვენ გეკუთვნით ხე-ტყის ვრცელი და ძნელად მისადგომი უბანი.
თქვენ მოგიხდებათ მნიშვნელოვანი თანხის ინვესტირება გზებისა და სხვა
კომუნიკაციების გაყვანაში. რაც უფრო გააჭიანურებთ შემუშავებას, მით უფრო მეტი
ინვესტიციები იქნება საჭირო. მეორე მხრივ, იმ დროს, რომელთაც თქვენ გადაავადებთ
თქვენს პროექტს, გაიზრდება ფასები ხე-ტყის მასალებზე ისევე, როგორც გაიზრდებიან
თვით ხეები, თუმცა მუდმივად კლებადი სიჩქარით.
დავუშვათ, რომ ხე-ტყის გადამუშავების წმინდა მიმდინარე ღირებულება
სხვადასხვა ვადებისთვის შეადგენს:

გაჩეხვის წელი 0 1 2 3 4 5
წმინდა მომავალი 50 64,4 77,5 89,4 100 109,4
ღირებულება (ათას
დოლარში)
ღირებულების ნამატი წინა +28,8 +20,3 +15,4 +11,9 +9,4
წელთან მიმართებაში (%-ში)

როგორც ხედავთ, რაც უფრო დიდხანს გადადებთ ტყის გაჩეხვას, მით უფრო მეტ
ფულს მიიღებთ. თუმცა თქვენ გაინტერესებთ ვადა, რომლის დროს თქვენი
ინვესტიციების წმინდა მიმდინარე ღირებულება აღწევს მაქსიმალურ სიდიდეს, ე.ი.
რომლის დროს ინვესტიციებს შეაქვთ ყველაზე დიდი წვლილი თქვენი კომპანიის
ღირებულებაში. მაშასადამე, თქვენ უნდა მიიყვანოთ ხე-ტყის გადამუშავების მომავალი
წმინდა ღირებულება მიმდინარე დრომდე. დავუშვათ, დისკონტირების განაკვეთი - 10%.
ე.ი., თუ თქვენ დაიწყებთ ხე-ტყის გადამუშავებას პირველ წელს, მაშინ წმინდა მიმდინარე
ღირებულება შეადგენს 58 500$:

ხე-ტყის გადამუშავების წმინდა მიმდინარე ღირებულება სხვადასხვა

თარიღისთვის შემდეგია:
გაჩეხვის წელი 0 1 2 3 4 5
წმინდა მიმდინარე 50 58,8 64,0 67,2 68,3 67,9
ღირებულება (ათას
დოლარში)

ოპტიმალური დრო ხე-ტყის გადამუშავებისათვის მოდის მეოთხე წელზე, როდესაც

წმინდა მიმდინარე ღირებულება აღწევს მაქსიმალურ სიდიდეს.

24
 გაითვალისწინეთ, რომ მეოთხე წლამდე ხე-ტყის გადამუშავების მომავალი წმინდა
ღირებულება იზრდება წელიწადში 10%-ზე უფრო სწრაფად: ღირებულების ნამატი
აღემატება დანახარჯებს პროექტში გამოყენებული კაპიტალის მოზიდვაზე. ოთხი წლის
შემდეგ ღირებულების ნამატი ჯერ კიდევ რჩება დადებითი, მაგრამ ხდება კაპიტალზე
გაწეულ დანახარჯებზე ნაკლები. თქვენ ახდენთ თქვენი ინვესტიციების წმინდა
მიმდინარე ღირებულების მაქსიმიზაციას, თუ მაშინვე დაიწყებთ ხე-ტყის გაჩეხვას,
როგორც კი ღირებულების ნამატის ტემპები აღმოჩნდება კაპიტალზე გაწეულ
დანახარჯებზე ნაკლები.
ინვესტირებისთვის ოპტიმალური დროის მოძებნა, რა თქმა უნდა, გაცილებით
უფრო რთულია. t=0 მომენტში გამოუყენებელი შესაძლებლობა აღმოჩნდება მეტ-
ნაკლებად მიმზიდველი t=1 მომენტში; იშვიათ შემთხვევაში ხერხდება ამის აშკარად
გაგება წინასწარ.

საკონტროლო კითხვები
1. დაახასიათეთ წმინდა მიმდინარე ღირებულების წესი - შესაბამისი ფულადი
ნაკადების შესახებ
2. დაახასიათეთ წმინდა მიმდინარე ღირებულების წესი - მზარდი ფულადი ნაკადების
ეტაპობრივად შეფასება
3. დაახასიათეთ წმინდა მიმდინარე ღირებულების წესი - ინფლაციის
გათვალისწინებულით
4. რას მოიცავს წმინდა ფულადი ნაკადი?
5. რას მოიცავს ოპერაციული ფულადი ნაკადი?
6. რას ნიშნავს საბრუნავი კაპიტალი და რას მოიცავს იგი?
7. დაახასიათეთ საბრუნავი კაპიტალის ზრდის მიზეზები
8. რა არის ამორტიზაცია და საგადასახადო დაცვა (ფარი)?
9. დაახასიათეთ ინვესტიციების ოპტიმალური დროის განსაზღვრა. მოკლედ
განმარტეთ თქვენი პასუხი.

დავალებები პრაქტიკული მეცადინეობებისთვის

1. მისიე ვურ დ'ალაკი მომავალ წელს მიიღებს 100 000$-ს. ეს ნომინალური ფულადი
ნაკადია, რომლის დისკონტირებასაც ახდენს, ნომინალური 8%–იანი განაკვეთით:

ინფლაცია შეადგენს 4%–ს.

გამოიანგარიშეთ მიმდინარე ღირებულება, რომელსაც მიიღებს მისიე ვურ დ'ალაკი,
ექვივალენტური რეალური ფულადი ნაკადისა და დისკონტირების რეალური განაკვეთის
გამოყენებით.

25
2. ცხრილი ასახავს საბრუნავი კაპიტალის ძირითადი ელემენტების დინამიკას
ოთხწლიანი პროექტის სასიცოცხლო ციკლის მანძილზე (რიცხობრივი მონაცემები –
ათას დოლარებში):
წელი 2010 2011 2012 2013 2014
დებიტორული დავალიანება 0 150 225 190 0
მარაგები 75 130 130 95 0
კრედიტორული 25 50 50 35 0
დავალიანება
გამოიანგარიშეთ წმინდა საბრუნავი კაპიტალი.
3. უნივერსიტეტის საერთო საცხოვრებელში ჰაერის კონდიციონირების სისტემის
დაყენება დაჯდება 1,5 მლნ$, მის მომსახურეობაზე საჭიროა 200 000$ წელიწადში.
სისტემა მოგვემსახურება 25 წელი. რეალური დანახარჯები კაპიტალზე – 5% და
უნივერსიტეტი არ იხდის გადასახადებს. როგორია ექვივალენტური წლიური
დანახარჯები?
4. ინვესტიციები მანქანებში A და B ურთიერთგამომრიცხავია; თითოეული მანქანისაგან
მოსალოდნელია შემდეგი ფულადი ნაკადები:
ფულადი ნაკადი (ათას დოლარში)

მანქანა Co C1 C2 C3
A -100 +110 +121
B -120 +110 +121 +133
კაპიტალის მოზიდვის ალტერნატიული დანახარჯები (რეალური გამოხატულებით)
უდრის 10%–ს.
ა). გამოიანგარიშეთ თითოეული მანქანის წმინდა მიმდინარე ღირებულება
ბ). გამოიანგარიშეთ ექვივალენტური წლიური ფულადი ნაკადები ორივე
მანქანისთვის
5. მოცემული წმინდა ფულადი ნაკადების მიხედვით განახორციელეთ დისკონტირება
რეალური განაკვეთით. დავუშვათ, დისკონტირების ნომინალური განაკვეთი უდრის
20%–ს, ხოლო მოსალოდნელი ინფლაცია – 10%–ს.

წმინდა ფულადი ნაკადი -12 -1 484 2 6 323 10 9 985 5 757 3

600 947 534 269

6. კომპანიის მენეჯერს წარმოექმნა პრობლემა. კომპანიამ შეუკვეთა ახალი ღუმელი

ფასით 400 000$. ამ თანხიდან 50 000$ მოითხოვა მომწოდებელმა დანადგარზე
გადასახადის სახით. მენეჯერმა არ იცის, თუ როგორი კვალიფიკაციის ნებართვას
მისცემს საგადასახადო სამსახური ამ გადასახდელს, როგორც მიმდინარე ხარჯებს,
რომლებიც ექვემდებარებიან გამოკლებას გადასახადით დასაბეგრი ბაზიდან, თუ
როგორც კაპიტალური დანახარჯებს. უკანასკნელ შემთხვევაში კომპანიას შეუძლია
ჩამოწეროს ეს 50 000$ ხუთწლიანი პერიოდისთვის დაჩქარებული საგადასახადო

26
 ამორტიზაციის ნორმების მიხედვით. როგორ გავლენას მოახდენს საგადასახადო
სამსახურის ესა თუ ის გადაწყვეტილება ახალი ღუმელის ფასზე
გადასახადისშემდგომი გამოხატულებით? დავუშვათ, გადასახადის განაკვეთი
შეადგენს 35%–ს, ხოლო კაპიტალის მოზიდვის ალტერნატიული დანახარჯები – 5%–ს.
ამ ამოცანაში 5 წელზე და 5%-ზე ვიანგარიშე ექვივალენტური წლიური დანახარჯები,
რადგან პირობაში დამატებით არ იყო ექსპლუატაციის ხანგძლივობა მითითებული
7. პროექტი მოითხოვს საწყის ინვესტიციებს 100 000$-ს ოდენობით და მისგან
მოსალოდნელია გადასახადამდელი ფულადი მოდინება 26–26 ათასი დოლარი
ყოველწლიურად ხუთი წლის განმავლობაში. A კომპანიას დაუგროვდა
მნიშვნელოვანი დანაკლისი, რომელიც ათავისუფლებს მას გადასახადებისაგან, და
ნაკლებად შესაძლებელია, რომ ის ახლო მომავალში გადაიხდის გადასახადებს.
კომპანია B იხდის კორპორაციულ გადასახადს მოგებაზე 35%–იანი განაკვეთით და
საგადასახადო მიზნით შეუძლია ჩამოწეროს ინვესტიციების ღირებულება ხუთწლიანი
პერიოდისთვის დაჩქარებული ამორტიზაციის ნორმის მიხედვით.
დავუშვათ, კაპიტალის მოზიდვის ალტერნატიული დანახარჯები უდრის 8%–ს.
ინფლაცია შეიძლება უგულვებელვყოთ.
ა). გამოიანგარიშეთ პროექტის წმინდა მიმდინარე ღირებულება თითოეული
კომპანიისთვის
ბ). იპოვეთ გადასახადისშემდგომი ფულადი ნაკადები
8. სუფთა ბენზინის წარმოებისთვის საჭირო ინვესტიციების ოდენობა შეადგენს 400
მლნ$. დავუშვათ, ეს ინვესტიციები ექვემდებარებიან საგადასახადო ამორტიზაციას
10–წლიანი საამორტიზაციო პერიოდისთვის დანახარჯების დაჩქარებული
ანაზღაურების სქემით. ზღვრული საგადასახადო განაკვეთი – 39%, დანახარჯები
კაპიტალზე – 7%. მოდერნიზირებულ ნავთობგამოსახდელ ქარხანას აქვს
ეკონომიკური სიცოცხლის ვადა 25 წელი.
გამოიანგარიშეთ ექვივალენტური წლიური დანახარჯები გადასახადისშემდგომი
გამოხატულებით.
შენიშვნა: ყველაზე მარტივია მაშინვე ავანაზღაუროთ საწყისი ინვესტიციების
ნაწილი საამორტიზაციო საგადასახადო დაცვის მიმდინარე ღირებულებით;
9. კომპანიამ უნდა აირჩიოს ორიდან ერთ-ერთი მანქანა - A ან B. ამ მანქანებს
განსხვავებული კონსტრუქციები აქვთ, მაგრამ გააჩნიათ ერთნაირი სიმძლავრეები და
ასრულებენ ერთი და იგივე ოპერაციებს. A მანქანა ღირს 20 000$ და იმუშავებს 4 წელი.
მისი ექსპლუატაციის ხარჯები წელიწადში იქნება 5 000$. B მანქანა უფრო
„ეკონომიურია”, მისი ფასი 12 000$-ია, მაგრამ იმუშავებს მხოლოდ 3 წელი, ხოლო მისი
საექსპლუატაციო ხარჯები იქნება 6000 დოლ. ეს რეალური ფულადი ნაკადებია:
დანახარჯების პროგნოზირება ხდება დოლარებში მუდმივი
მყიდველობითუნარიანობით.
დისკონტირების რეალური განაკვეთი უდრის 6%–ს, ხოლო ინფლაცია – 25%–ს.

27