PASURITË E PALUAJTSHME SI

MJET DIVERSIFIKIMI
Pse të zgjidhni pasuritë e paluajtshme në portofolin
tuaj? Avantazhet dhe ecuria e tyre në krahasim me
titujt financiarë

REPUBLIKA E SHQIPËRISË
UNIVERSITETI I TIRANËS
FAKULTETI I EKONOMISË
PROGRAMI MASTER
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Përmbajtje
1 Hyrje.........................................................................................................................................1

2 Portofoli dhe Diversifikimi........................................................................................................2

2.1 Risku dhe Kthimi................................................................................................................3

2.2 Teoria Moderne e Portofolit.............................................................................................3

3 Diversifikimi Nëpërmjet Pasurive të Paluajtshme....................................................................5

3.1 Arsyet e Përfshirjes së Pasurive të Paluajtshme në Portofol............................................5

3.2 Diversifikimi Brenda Aseteve të Pasurive të Paluajtshme................................................6

4 Përkufizimi i REITs dhe Funksionimi i Tyre...............................................................................8

4.1 Investimi Direkt në Pasuri të Paluajtshme apo Nëpërmjet REITs.....................................9

5 Një Portofol në Tregun Real...................................................................................................11

6 Perfundime dhe Rekomandime.............................................................................................13

7 Referencat..............................................................................................................................14

1
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

1 HYRJE
Toka dhe pronësia ndaj saj kanë lindur qysh me hapat e para të zhvillimit të kulturës njërzore,
ky fakt vihet re tek dokumenti i parë për aktin e shitjes së tokës që lexohet në Bibël. Me vitet që
kalojnë sëbashku me zhvillimin e kulturës njërzore është zhvilluar edhe rëndësia dhe vlera ë
tokës / pronësisë dhe kuptimi i pasurisë ose zotërimit të saj kanë arritur në atë nivel që sot janë
themeli i kapitalizimit.

Pronësia përcakton bazat e krijimit të kapitalit, prandaj përveç shfrytëzimit fizik të saj nevojitet
edhe shfrytëzimi ekonomik i cili arrihet vetëm nëpërmjet regjistrimit juridik të pronësisë mbi
atë pasuri të paluajtshme. Sipas legjislacionit shqiptar pronësia përcaktohet sipas pikëpamjes se
“pronësia është e drejta për ta gëzuar dhe disponuar lirisht sendin, brenda kufijve të caktuar
nga ligji”, duke i dhënë të drejta / tagrat pronarit që në përgjithësi përfaqësohen nga:

1. E drejta e gëzimit, disponimit dhe posedimit të sendit.

2. E drejta mbi hapsirën, sipërfaqen dhe nëntokën.
3. E drejta e marrjes së frutave, e heqjes së rrënjëve dhe prerjes së degëve që hyjnë në
pronën e tjetrit.
4. E drejta e përdorimit të rrjedhave tëuijt dhe burimeve publike.
5. E drejta e vendosjes së kufijve midis pronave.

Lidhja midis një sistemi zyrtar dhe të ligjshëm të pasurive të palujatshme dhe krijimit të
mirëqënie së një vendi, bëhet edhe më irëndësishëm në rastin e Shqipërisë po të kuptojmë se
përveç posedimit fizik të aseteve, mund të gjenerohet pasuri dhe mirëqënie, pasi aktivete e tyre
tërësishtë jashtë sistemeve ligjore ose në rastin më të mirë janë regjistruar me cene, duke
krijuar problem serioze për të ardhmen.

Pikërishtë institucioni i regjistrimit të pasurive të paluajtshme është ai që duhet të mbështesë

funksionimin me sukses të ekonomisë së tregut në Shqipëri. Në Rep.Shqipërisë, sipas ligjit toka
ndahet në:

1. Toka bujqësore të zena me bimt e arave, pemishte, vreshta, ullishte kudo që ndodhen.
2. Toka të zëna me pyje, kullota e livadhe.
3. Tokajo – bujqësore.

2
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

2 PORTOFOLI DHE DIVERSIFIKIMI

Individët investojnë pasuritë e tyre për të përfituar nga të ardhurat e gjeneruar nga ky investim,
këto të ardhura mund të shfaqen në forma të ndryshme por gjithmon kanë një lidhje të
llogjikshme midis rrezikut (riskut) të ndërrmarë nga ky investim dhe kthimit prej investimit.

2.1 RISKU DHE KTHIMI

Rreziku i përgjithshëm i çdo investimi përbëhet nga dy pjesë: Rreziku i tregut (risku sistematik)
dhe rrezik specifik. Rreziku i tregut ndikohet nga faktorët që shkaktojnë ndryshime në ekonomi,
risqe të tilla si inflacioni, ndryshimet e normave të interesit, papunësia, rritja ekonomike,
normat e taksave të korporatave, dhe buxhetore dhe të deficiteve tregtare. Rreziku specifik,
nga ana tjetër, ndikohet nga faktorë të veçantë për çdo investim të pasurive të paluajtshme të
tilla si vendndodhja, qiramarrësit, cilësinë e ndërtesës dhe kështu me radhë. Ndërsa rrezikut i
tregut nuk mund të jetë i shmangshëm, rrezik specifik mund të jetë. Kështu, duke kombinuar
asetet me kthimet që nuk janë në korrelacion në mënyrë të përkryer, një investitor mund të ulë
ekspozimin ndaj rrezikut të portofolit specifik dhe kështu të gjenerojë një marrëdhënie të
përmirësuar risk / kthim1 (shih figurën 1).

Figura 1

Diversifikimi përkufizohet si një mënyrë për të gjeneruar kthime të ngjashme, por me një
ekspozim të reduktuar ndaj rrezikut. Seiler, Webb dhe Myer përcaktojnë diversifikimin si heqjen
e plotë të rrezikut specifik duke ulur luhatjet e kthimit të një portofoli më të madhe se ajo e
tregut dhe kjo do të shpërblejë për sa i përket primit të rrezikut (Seiler MJ, 1999).

1
Hishamuddin, 2006. Chapter 9, Page-138.

3
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

2.2 TEORIA MODERNE E PORTOFOLIT

Teoria Moderne e Portfolit (TMP) është një model investim që përshkruan se si një investitor
racional mund të përdori diversifikimin për të përfituar një portofol optimal. Teoria supozon
mbi hipotezën e efikasitetit të tregut, dmth se tregu është i përbërë nga investitorët racionale
që konkurrojnë për fitim kapital. Thaler (1999) e përkufizon investitorin racional si investitorë
që (1) merrë vendime sipas aksiomës së teorisë së shërbimeve të pritur dhe (2) që bënë
parashikime të paanshëme rreth të ardhmes (Thaler, 1999).

Teoria e Moderne e Portofolit dhe Diversifikimit u prezantua nga Harry Markowitz në vitin 1952
dhe sugjeron se investitorët bazojnë vendimet e tyre në alokimin e aseteve mbi rrezikun e
karakteristikave të kthimit dhe bashkë – lëvizja e kthimit të aseteve. Duke kombinuar lloje të
ndryshme të aseteve, të tilla si aksione, obligacione dhe pasuri të paluajtshme në një portofol,
një individë mund të krijojë përfitime të diversifikimit dhe për të arritur një rrezik sa më të ulët
duhet që të gjitha vezët të mos jenë vënë në të njëjtën shportë (Markowitz, 1952).

Ekzistojnë portofole të panumërta, secili i përbërë nga një përzierje të ndryshme të aseteve
duke kontribuar në portofolet me kombinime të ndryshme rrezik dhe kthim. Ndër të gjitha
portofolet e mundur, më të mirët janë quajtur portofolet efikase. Markowitz (1952) e
përkufizon këto “Portofolet Efikase” si portofolet që përfshijnë kthimin më të lartë pritur për
një nivel të caktuar e rrezikut. Më tej, ai deklaron se investitorët zgjedhin në mesin e këtyre
portofoleve efikas dhe zgjidhni ai që mishëron rrezikun e tyre individuale dhe preferencat
kthimit. Kufiri efikas (Fronti Efiçent) përbëhet prej këtyre portofoleve të ndryshme efikase dhe e
ka prejardhjen nga maksimizimi i kthimit për të gjitha nivelet e rrezikut, i matur si devijim
standard, ose duke minimizuar rrezikun për të gjitha kthimet e mundshme (shih figurën 2).

Figura 2
Kthimi

op set border efficient frontier

Risk cap market line assets

4
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Në këndin e ulët në të majtë të grafikut të frontit të efiçencës paraqitet rrezik i ulët dhe kthim i
lart. Dkue lëvizur përgjatë kurbës së lakuar nga e majta në të djathtë përfitojm portofole
efiçente me kthim më të lart por edhe me risk më të lart. Kthim në zonën e mësipërme të
frontit janë të pamundur për të arritur në kushtet aktuale, ndërsa zona nën kurbë përbëhet nga
kufiri joefikase përbërë prej portofoleve joefikase, dmth portofolet që e kanë të pamundur për
të marrë kthim më të lartë pa rritur nivelin e rrezikut të portofolitnë disproporcion. Vija e
drejtë, tangent me frontin përfaqëson një zgjatjes të teoris nga nxënësi i Markoëitz, William
Sharpe, i cili futi në portofolet e veta edhe elementin pa risk i përfaqësuar nga bonot shtetërore
me një kthim të mirëpërcaktuar dhe me një risk shumë pranë zeros (pa risk).

3 DIVERSIFIKIMI NËPËRMJET PASURIVE TË PALUAJTSHME

Është e njohur gjerësisht se pasurit e palaujatshme duhet të përfshihen në një portofol të
përzier të aseteve sepse kanë korrelacion të ulët me klasat e tjera të aseteve, potenciali për të
siguruar një mbrojtje kundër inflacionit të papritur, dhe kanë kthim relativisht të
parashikueshëm (Seiler MJ, 1999). Një nga arsyet për këtë, sipas Geltner & Miller, është se
rreziku që investitorët të kujdesen më së shumti nuk është devijimi standard i kthimit të një
aktivi me kalimin e kohës, por korrelacioni i kthimit të aktivit me kthimin e aktiveve të tjera.
Pasuritë e paluajtshme janë pra një investim i mirë për tu përfshirë në një portofol sidomos për
shkak të korrelacionit të ulët me aktivet e tjera, të tilla si aksione dhe obligacionet (Geltner,
2007).

3.1 ARSYET E PËRFSHIRJES SË PASURIVE TË PALUAJTSHME NË PORTOFOL

Tregu i pasurive të paluajtshme është një biznes ciklik i cili ka pësuar vetëm tri rënie përgjatë 30
viteve të fundit. Secila prej tyre ka krijuar mundësin e përmirësimit dhe krijimit të produkteve
që menaxhojnë riskun. Ekzistojnë shumë arsye për të përfshirë pasuri të paluajtshme në
portofolin e aktiveve, përfshirë këtu:

a) Rritja e kthimit të shpresuar

Historia ka treguar që investimet në pasuri të paluajtshme, krahasuar me klasat e tjera të

aktiveve, sigurojnë një kthim konkurues. Në periudha afatgjata pritet që pasuritë e paluajtshme
të gjenerojnë kthim më të ulët se aksionet publike por më të larta se obligacionet.

b) Inflacioni

5
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Pasuritë e paluajtshme kanë një mardhënie afatgjate me inflacionin. Në periudha afatgjata

pasuritë e paluajtshme ofrojnë një mbrojtje ndaj inflacionit sepse të ardhurat e gjeneruara që
rrjedhin nga pagesat periodike, rishikimi i marrëdhënieve kontraktuale të qiras, përshtaten me
ndryshimet e kushteve të tregut si rritja e niveleve të çmimeve.

c) Gjenerimi i të ardhurave

Rreth 70% - 80% e totalit të kthimit nga pasurit kryesore të paluajtshme në të vërtetë rrjedhin
nga të ardhurat rrjedhëse (periodike) të krijuara nga pagesat e qirasë kontraktulae të lidhur me
qeramarrësin.

d) Risk i ulët

Pasuritë e paluajtshme tregojnë një luhatshmëri më të ulët se dy klasat e tjera të aktiveve,

aksionet dhe obligacionet, për dy arsye kryesore:

1) Nga një prespektivë e investimeve, leasing-u dhe strukturat e financimit të përdorura

në investimet në pasuri të paluajtshme janë afatgjata në natyrë, të cilat përshtaten
vetëm me ndryshimet graduale të tregut. Kështuqë gjenerojnë një model kthimi
relativisht të parashikueshëm.
2) Tek pasuritë e paluajtshme kthimet janë kryesisht të varura nga vlerësimet periodike të
pasurive dhe për këtë arsye nuk paraqesin të njëjtin nivel të luhatshmërisë si kthim nga
investimet e listuara në bursë.
3) Për më tepër, asnjë pasuri e paluajtshme nuk është identike me një tjetër, kështu që
përcaktimi i vlerës për një pasuri që nuk tretohet (nuk ka transaksione) kërkon vlerësim
të zvëndësuesve perfektë.

e) Leva e lartë operative

Investimet në pasuri të paluajtshme mund të blihet edhe në nivelet 80% të levës operative.
Leva operative llogaritet duke pjestuar vlerën e kredisë me vlerën e pasurisë. Niveli i lartë i
levës operative rezulton në një kthim më të lartë të investitorit me risk më të ulët duke
përdorur vetëm një pjesë të vogël të financave personale.

3.2 DIVERSIFIKIMI BRENDA ASETEVE TË PASURIVE TË PALUAJTSHME

Koncepti i diversifikimit brenda klasës së aseteve të pasurive të paluajtshme dhe si një
investitor mund të zvogëlojë rrezikun specifik më tej duke diversifikuar në klasë e aseteve 2. Ky
2
Seiler, Webb dhe Myer (1999).

6
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

koncept i referohet mënyrave të ndryshme të diversifikimit ndërmjet pasurive të paluajtshme,

që rrjedhin nga fakti se pasurit e paluajtshme ndryshojnë nga madhësia (pamjet, metra katror
dhe vlera), llojin e pronës, rajoni gjeografike / ekonomike, dhe afërsia me një zonë
metropolitane. Me kalimin e kohës, kjo njohje e konceptit është rritur dhe depërtimi i tij e bën
të qartë se sektori është më i komplikuar se kapitalit të vetë (Seiler MJ, 1999).

Viezer (2000) ka krahasuar 13 (trembëdhjetë) strategjitë brenda klasës së pasurive të

paluajtshme në diversifikimit e portofolit. Diversifikimi ekonomik, në bazë të kategorive të
punësimit, është gjetur të jetë superior ndaj diversifikim gjeografik. Autori gjithashtu thekson se
lloji i pronës si karakteristika më kritike në diversifikimin e pasurive të paluajtshme siç është
shpjeguar gati një të tretën e dallimeve në kthimet e pasurive të paluajtshme 3. Llojet e pronave
më të zakonshme janë zyra, tregëti me pakicë, pronat industriale dhe rezidenciale. Edhe pse
rreziku në investimet e pasurive të paluajtshme mund të reduktohet duke kombinuar disa
pronat në një portofol, duhet të jetë e qartë se jo të gjitha rreziqet mund të shmangen.

Kaiser & Clayton (2008) e ka kategorizuar rreziqet e pasurive të paluajtshme në rreziqet

diversifikativ, rreziqet pjesërisht diversifikativ dhe rreziqet të pandryshueshëm. Rreziqet
diversifikativ që mund të eliminohet janë rreziqet në varësi të llojit të pronës, rajonit gjeografike
/ ekonomik, si dhe rreziqe të ndërmarrjes dhe rreziku i stilit. Rreziku stil i referohet rrezikut që
lind kur investitorët zgjedh për të diversifikuar në mes lloje të ndryshme të mjeteve, të tilla si
core – apo oportuniste / vlerë e shtuar. Ky studim fokusohet në mënyrë eksplicite në investimet
e drejtpërdrejtë të pronës dhe për këtë arsye nuk mbulon aspak rreziqet Logos, Markës,
Ndërmarrjes apo Investitorit. Rreziqet pjesërisht diversifikativ përfshijnë ciklin e pasurive të
paluajtshme, ciklin e biznesit, rrezikut të inflacionit dhe rrezikun e normës së interesit ndërsa
rreziqet jo-diversifikativ përbëhen nga rrezikut i ndërmarrjes dhe i ciklit të tregut të kapitalit.
Eichholtz & Hoesli (1995) argumentojnë se ekziston një qasje me dy hapa për alokimin e
portofolit që:

 Së pari, përfshin vendimin e se sa duhet investuar në çdo klasë e aseteve; dhe

 Së dyti, vendimi se cila është strategjia optimale brenda klasë së aseteve që, pjesërisht,
përfshin menaxhimin efektiv të rrezikut përmes diversifikimit brenda klasës së aseteve.

Ai gjithashtu pohon se kategoritë më të zakonshme për diversifikim për portofolet e pasurive të

paluajtshme janë të llojit të pronës dhe rajon gjeografik. Arsyeja për këtë është se kthimet mbi
llojet e ndryshme të pronës janë përcaktohet nga faktorë të ndryshëm ekonomikë që gjithashtu
ndryshojnë sipas rajoneve në secilin lloj të pronës. Kthimet në zyra, për shembull, janë të
përcaktuara nga kërkesa për zyra, ndërsa kthimet mbi pronat e shitjes me pakicë dhe
industriale përcaktohen nga shitjet me pakicë dhe të prodhimit.

3
Financial Asset Management Journal, Viezer, 2000.

7
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Leimdorfer (1997) ka krijuar një metodë për të paraqitur kategorizimin e pasurive të

paluajtshme, matrica e përqëndrimit dhe specializimit, të përdorura për të matur përqendrimin
gjeografik dhe specializimin ndër llojet e pasurisë për të listuara vërtetë kompanitë e pasurive.
Kompanit e pronës me një shkallë të lartë të përqendrimit gjeografik janë e vendosur në anën e
djathtë të matricës dhe kompanit e pronës me një shkallë të lartë të specializim në mesin e
llojeve të pronës janë të vendosura në pjesën e sipërme të matricës. Çdo Kompania është e
përfaqësuar nga një rreth, me një madhësi proporcionale me vlerën e portofolit të kompanisë
së pronës (shih figurën 3).
Figura 3

Matricat janë ndërtuar nga numrat e llogaritur nga indeksi i bazuar në informacionet nga
Leimdorfer & Partner të marra mga baza e të dhënave të kompanive të pronës të listuara.
Përqendrimi dhe numrat e Indeksi të specializimit janë në mes të 0 dhe 1, ku një numër i lartë
tregon një shkallë të lartë të përqendrimit gjeografik, përkatësisht një shkallë e lartë e
specializimit në mesin e Llojeve të pronës. Shkalla e përqendrimit gjeografik është klasifikuar në
bazë të Afërsia dhe ngjashmërisë së qytetit të pronës në portofol, ndërsa shkalla e specializim
në mesin e llojeve të pronës është klasifikuar në bazë të ngjashmërisë në lidhje me tregun dhe
bazat e menaxhimit4.

4 PËRKUFIZIMI I REITS DHE FUNKSIONIMI I TYRE

Investimi në pasri të paluajtshme është duke u bërë gjithnjë e më shumë një klasë investimi e
përhapur vitet e fundit, kjo dhe për shkak të përhapjes dhe suksesit të trusteve të investimit në
pasuri të paluajtshme (Real Estate Investment Trust, REIT).
4
(Leimdörfer & Partners, 1997).

8
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Trusti i investimeve në pasuri të paluajtshme është një korporatë ose një trust që kombinon
kapitalet e disa investitorëve për të blerë ose financuar në të gjitha format e pasurisë së
paluajtshme. Për investimet e realziuara REIT gjeneron të ardhura të cilat mund të jenë të
ardhura nga qeraja ose të ardhura nga shitja e aktiveve ekzistuese. Në vetvete REIT është një
kompnai, aksionet e pjesës më të madhe të tyre tregëtohen në bursë. Për rrjedhojë, REITs
vlerësohen në të njëjtën mënyrë si vlerësohen aksionet e kompanive të kuotuara në bursë, pra
vlerësohen me vlerën aktuale të flukseve të ardhshme. Çdo investitor individual që dëshiron të
përfshihet në këtë strukturë investimi, mjafton që të blejë aksionet e REITS, çmimi it ë cilave
është përcaktuar nga mekanizmi i tregut.

Ndoshta karakteristika dalluese e REITs krahasuar me format e tjera të investimit (kryesisht

aksionet) është se REITs janë të përjashtuara nga tatami mbi të ardhurat e gjeneruara duke
shmagur kështu tatimin e dyfishtë. Entitetet mbi të cilat aplikohet një politikë e tillë njihen si
entitete kalimtare (pass – through). Është mëse e kuptueshme se ky trajtim preferencial në
lidhje me tatimet ka kostot e veta në lidhje me rregullat strikte që përmban funksionimi i REITs:

1. Testi i Pronësisë: Që një kompani të klasifikohet REIT, duhet që 50% e aksioneve të

zotërohen nga jo më pak se 5 individë dhe kompania duhet të ketë së paku 100
aksionerë.
2. Testi i Aktiveve: Një kompani duhet të ketë investuar të paktën 75% të totalit të
aktiveve në pasuri të paluajtshme, kolaterale dhe cash që të konsiderohet REIT.
3. Testi i të Ardhurave: Njëkohësisht, një kompani që të klasifikohet si REIT, duhet që 75%
të të ardhurave të gjeneruara të kenë si burim primar pasuritë e paluajtshme që
kompania ka nën menaxhimin e saj.
4. Testi i Shpërndarjes: Të paktën 90% e rezultatit financiar iu shpërndahet detyrimisht
aksionerëve në formën e dividentit, në mënyrë të tillë që të ruaj statusin e saj si pass –
through. Vlenë të theksohet se fal zërit kryesor në bilanc pasurit e paluajtshme dhe
shpenzimeve të amortizimit të tyre rezultati neto i REITs është mjaft më i ulët sesa
gjendja reale sepse shpenzimet e amortizimit nuk janë flukse dalëse realisht ndaj ju
rishtohen duke sjellë një rezultat neto tepër më të lartë dhe duke bërë të mundur
shpërndarjen e dividentëve edhe mbi 100% të rezultatit neto.

4.1 INVESTIMI DIREKT NË PASURI TË PALUAJTSHME APO NËPËRMJET REITS

REITs janë themeluar rreth viteve 60 për të eleminuar pakënaqësit e investitorëve duke qënë të
penalizuar nga fakti i mos akreditimit për të operuar me pasuritë e paluajtshme deri në atë
moment, por suksei i vërtet i tyre erdhi pas Aktit Tatimor të vitit 1986, i cili iu dha dy element
kryesor plus, (1) kufizime në madhësinë e njohjes së shpenzimeve të interest për efekt të
llogaritjes së tatimit si dhe përcaktoi jetën e dobishme të aktiveve dhe (2) heqjen e kufizimit në

9
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

vetëm zotërimin e pasuive të paluajtshme por ato mund edhe të menaxhonin pasuritë e
paluajtshme.

REITs besohet ët kenë një të ardhme sepse investitorët e vegjël në pasuri të paluajtshme ju
ofrohen tri cilësi themeltare dhe të rëndësishme:

 Likuiditeti: Kanë transformuar pasuritë e paluajtshme në mjete likuide duke u kanalizuar

nëpërmjet tyre si kompnai të listuara në bursë.
 Siguria: Pasuritë e paluajtshme janë parë gjithmonë si shumë të sigurta nga ana e
investitorëve për shkakë të jetëgjatësisë së tyre të lartë, formës fizike të prekshme dhe
aktive me mundësi potenciale për krijimin e të ardhurave.
 Performanca: REITs kanë një treg konkurues përsa i përket performancës duke u
vendosur në pozicionin midis obligacioneve dhe aksioneve për nga kthimi.

Kërkuesit e investimeve optimale kanë krijuar një grupë tepër të madhë të dhënash në lidhje
me ecurit e REITs dhe investimit direkt në pasurit e paluajtshme këto dekadat e fundit, nëse do
përqëndroheshmin nëtre pikat madhore të konkluduara nga gjithë ky informacion:

 REITs kanë një kthim mesatar më të lartë sesa investimet direkte në pasuri të
paluajtshme, me luhatshmëri tepër më të lart.
 Diferencat në kthimë dhe luhatshmëri mund të rikonsilohen duke rregulluar nëpërmjet
mekanizmave të çmimit dhe procesit të shkëmbimit të tyre, likuiditeti, leva financiare
dhe tarifat e investimit që tregojnë se REITs janë në kuptimin e plotë investime në “real
estate”.
 Për shkak të procesit të ndryshëm të vlerësimit të çmimit dhe levës financiare, kthimet
e REITs dhe investimit direkt në pasuri të paluajtshme nuk janë plotësishtë të korreluara
duk ofruar kështu diversifikim të portofolit të investimit i cili i përfshinë të dyja llojet e
investimit.

Diferenca thelbësore midis tyre është mënyra sesi vlerësohen dhe shkkëmbehen, REITs janë në
kuptimin e mirëfilltë “tituj me vlerë” të cilët tregëtohen dhe u vendosen çmime në mnyrë të
vazhdueshme dhe të pandërprerë në atë treg që ne njohim me emrin bursa. Ashtu si aksionet,
obligacionet dhe letrat e tjera me vlerë REITs janë në kuotim dhe rivlerësim të vazhdueshëm
dhe këto shifra janë reflekti i performancës së tyre dhe vetë pasurive të paluajtshme që
përfaqësojn ose kanë të përfshira në portofolet e veta. Për të vlerësuar dhe ndjekur ecurin e
vlerësimit dhe performancës së pasurive të paluajtshme investitorët mbështeten tek një
component NCREIF, i cili përfaqëson indeksin e e performancës së pasurive të paluajtshme.

10
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Figura 4

Një element për tu vlerësuar janë edhe kostot, për të hyrë ne tregjet e pasurive të paluajtshme
nevojiten fonde investime në madhësi të konsiderueshme dhe REITs e fraksionojnë këtë vlerë
duke blerë aksionet e saj dhe kjo e fundit zotëron pasurit e paluajtshme në portofolin e vetë.
Gjithashtu koha e transaksionit përputhet me atë të çdo transaksioni tjetër në bursë, madje
krahasuar me disa tituj financiar, të cilët kanë kosto transaksioni mbi 100 pikë bazë për
transaksion, është edhe më e leverdisshme sepse kostot e transaksionit për njësi janë nga 50 –
75 pikë bazë5.

5 NJË PORTOFOL NË TREGUN REAL

Nëse do të krijonim një rast hipotetik duke u mbështetur në të dhënat reale të tregut të bursës
për vitet 1997 deri më 2014, duke mos eleminuar faktin e bulzave të tregut apo krizave
ekonomike, do të kishim një panorama mjaft të qartë të rëndësisë së investimit në pasuri të
paluajtshme pavarsisht mënyrës në REITs apo investim direkt.

Duke shqyrtuar performancën e REITs dhe investimit direkt në pasuri të paluajtshme në

periudha afatgjate vërejmë se ato ofrojnë një performancë tepër të lartë në portofolet e
investimit të kominuara me aksione, obligacione dhe të dyja llojet e investimit në pasuri të
paluajtshme (shih figurën 4).

5
Journal of Applaied Business.

11
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

Figura 5

Është analizuar një portofol tradicional me 60% aksione dhe 40% bono i cili gjeneron një kthim
mesatar 6.71% në periudhën e mbulluar (1997 – 2014). Me një luhatshmëri kthimi prej 6.21%
dhe një raport kthim të rregulluar me riskun prej 1.08 (shpreh se portofoli gjeneron një kthim
prej 1.08 pikë bazë për çdo pikë baze luhatshmërie).

Kthimi Mesatar 6.71

HPR ratio rregulluar me riskun= = =1.08 pikë bazë
Luhatshmëriae Kthimeve 6.21

Në qoftë se 20% e portofolit, nga të dy grupet edhe aksione edhe bono, investohet në pasuri të
paluajtshme direkte do të shohim që kthimi mesatar i portofolit të ri do të rrite në 6.80% dhe
luhatshmëria mesatare e kthimit do të bjerë në 5.46% dhe si rezultat i tyre do të kemi një
raport kthimi të indeksuar me riskun në vlerën e 1.24 pikë bazë. Nëse ndryshojmë sërishtë

12
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

shpërndarjen e portofolit tonë, duke investuar tashmë 20% të tij në REITs atëhere do të
përfitojmë një portofol i cili do të kishte kthimin mestare 7.35% dhe luhatshmërin e kthimieve
në vlerën e 5.62% dhe raporti kthimit mesatar i indeksuar me riskun do të ishte 1.31 pikë bazë.
Kjo tregon se investimet tek REITs japin kthime dhe më të larta se dy portofolet pararendës por
edhe kthim të regulluar për njësi risku më të ulët. Gjithashtu tregon që risku është disi më i
lartë sesa investimi direkt në pasuri të paluajtshme, kjo vjenë si rezultat e faktit që REITs janë
titiuj me vlerë dhe kanë edhe risqe të tjera ndyshe nga pronat fizike. Mjafton të përmendim
faktin që ato tregëtohen në bursë dhe janë pjesë e kësaj “loje” ku luhatjet spekullative nuk
mungojnë tregon qartë ekzistencën e një niveli risku më të lartë se investimi direkt në pasuri të
paluajtshme. Dhe nëse do të kryenim një rialokim të fundit të fondeve të portofolit tonë, 20%
të fondeve të varijojnë midis REITs dhe investimit në pasuri të paluajtshme direkt, atëhere do të
rezultonte një portofol me kthime mesatare të cilët do të ishin më favorizues se portofoli i parë
dhe i dytë. Rezultatet e këtyre portofolve do luhaten midis dy portofoleve të tjerë në varësi të
investimit në secilën parti, REITs apo pasuri e paluajtshme direkt.

6 PERFUNDIME DHE REKOMANDIME

Investimi në pasuri të paluajtshme është një trend rritës në tregjet globale dhe kjo edhe fal
faktit e të qënit një mjet i përkryer në diversifikimin e portofolit të investimit. Ekzistenca e një
pasurie fizike, reale mbi të cilën implementohet investimi dhe të ardhurat e gjeneruara nga
pasuria e paluajtshme si periodike ashtu edhe kapitale favorizojnë një ecuri positive të indeksit

13
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

të kthimit dhe një stabilitet të tyre të lart duke reduktuar ndjeshëm luhatshmërin e kthimeve
dhe rrjedhimisht riskun e investimit. Elementët favorizues si:

 Kthimi Mesatar i Pritur mbi kthimin e obligaioneve dhe nën atë të aksioneve.
 Risku i investimit i reduktuar për shkak të ekzistencës së pasurisë fizike dhe natyrës së
vetë investimit në pasuri të paluajtshme.
 Likuiditeti dhe alternative investuese në REITs lejon zgjerimin e bazës së investitorëve
duke fraksionuar investimin fillestar dhe kostot e hyrjes.
 Shumllojshmëria e investimeve, fraksionimi i pasurive të paluajtshme sipas
karakteristikave fizike, pozicionimit, natyrës së operimit, etj, lejojnë investime në
kategori brenda kategorisë së investimit në pasuri të paluajtshme duke rritur
diversifikimin edhe më tej.
 Natyra e veçantë e investimit, vëmendja e qeverisë dhe kushtet lehtësuese të barrave
tatimer të dyfiishta kanë ngjallur interes dhe favorizuar investimin tek pasurit e
paluajtshme.

Duhet investuar në pasuri të paluajtshme duke pasur qartë parsysh se kush është kthimi që
dëshironi nga investimi juaj, vlerësimet kapitale nuk mund të krahasohen me luhatjet e shpejta
të vlerës së aksionit por mund të balancojnë rezultatet negative të tyre në portofolin e
investitorit.

Investimi në pasuri të paluajtshme nënkupton edhe diversifikimin brenda klasës, pra

diversifikimin ë portofolit me investime në pasuri të paluajtshme duke ndryshuar pozicionin
gjeografik, natyrën e pasurisë (retail, zyra, apartamente), politikat urbanistike të ardhshme, etj.

Rëndësia dhe vlera e këtij tregu / aseti kërkon vëmëndje më të lartë nga institucionet
mbikqyrëse dhe qeveritare për normalizimin dhe mos lejimi e krijimit të situatave të
pafavorshme të tregut të pasurisë së paluajtshme sepse efektet e tij përcillen në shkallë të gjerë
në publikun dhe në nivele të larta.

Një portofol i mirë – diversifikuar kërkon plotësimin me investime / tituj të natyrave dhe
karakteristikave nga më të ndryshme, kthimi pritur më i lartë se bonot dhe risku mjaft i ulët
krijojnë një element shumë cilësor për tu implementuar në portofolin e investitorit.

7 REFERENCAT

 Journal of Applaied Business, 8 November 2013.

 Asset Management Services Lazard NET, www.LazardNet.com.
 The Impact of Real Estate in portfolio diversification, June 2014, Steven D. Burton.

14
 PASURITË E PALUAJTSHME SI MJET DIVERSIFIKIMI | Alket Zeneli

 www.bloomberg.com.
 Drejtimi i Pasurive të Paluajtshme, 2014, Prof. Dr. Asoc. Dorina Kripa.
 Artikuj akademik botuar nga Real Estate Institution Inc, Annual Plan Report 2014.
 Markoëitz, H. (1959). Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments, 1e. Neë
York: John Wiley and Sons.
 Leimdörfer. (2011). Property shares - property or shares? Stockholm: Leimdörfer.
 Kaiser R.W., C. J. (2008). Assessing and Managing Risk in Institutional Real Estate
Investing. Journal of Real Estate Portfolio Management, 287-306.
 Hishamuddin, M. (2006). Modern Portfolio Theory: Is There Any Opportunity for Real
Estate Portfolio. Malaysian Journal Of Real Estate, 14-26.
 Seiler M.J., W. J. (1999). Diversification Issues in Real Estate Investment. Journal of Real
Estate Literature, 163-179.
 Viezer, T. W. (2000). Evaluating "Within Real Estate" Diversification Strategies. Journal of
Real Estate Portfolio Management.
 Global Real Estate Strategy & Reaserch, fall 2014, TIAA – CREF.
 Ling, D., “Returns, Volatility, and Information Transmission Dynamics in Public and
Private Real Estate Markets,” NAREIT Real Estate Research Conference, June 2013.
 Anualy NCREIF Report and Data 2013.
 Benefits of Active Management for Real Estate Investments, February 2015, W. Stevens
Caroll, CBRE Inc.

15