End of the 90’s, start of the 2000’s

At Golden Shark Investment Bank,

Greed is ours

Thanks to our intensive lobbying of Clinton / Bush

administrations and FED, we will be able to sell anything
to anybody, anywhere in the world.

Yes indeed, it is wonderful, long live the financial de-

regulation, long live the globalization!

Boss, boss, I got a super idea! We will create OTC

financial products which will be filled up with all sorts of
hidden options and hidden clauses, on indices that we do
not even know the meaning of…

∫ f (x )dx … and since the products are incomprehensible, we will

recruit mathematical geniuses who will find
ununderstandable models which will deliver the prices we
would like them to be!

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 Fantastic! You’ll get a big bonus if you succeed in selling
billions $ of them.

BTW, who will be the suckers to whom we will sell these

structured products? We have already sold billions of
subprimes, ABS, MBS, CDOs to all the suckers on Earth!

It’s easy! We have tranched subprime loans and sold them

to investors by arguing that senior tranches are AAA, i.e.
riskfree, thanks to our mathematical genius who has
created the appropriate model.

We’ll do the same thing, but for the borrowing suckers!

These suckers are becoming more and more demanding;
they all want the lowest rates to finance the most
beautiful projects or equipments. What we’ll do is that we
will hide embedded options in order to lower the facial
rates. It’s the magic of finance!

I’ll call my greedy French partner who owns the market of

loans to municipalities and local governments in France.
I’ve heard that these suckers have huge funding needs but
they’re not allowed to speculate; thus their managers need
some financial alchemy. On the other side, my French
partner would like to show off in Paris, thanks to our
products that nobody understands.

Hello Greedy, what would you think about making shit loans
at shit prices to your shit clients?

Decayed Credit Local,

A bank by your sides all the time (except hard times)
OK John, but I can’t understand your product. How will I
be able to sell it to my clients? Moreover, I have no
mathematical geniuses to value them and follow up their
risks. If I take your products, I will be at risk on my own
balance sheet! Finally, if my external auditors and the
inspectors of the French Banking Commission know it, It
will be tough times for me!

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 Greedy, I know that you always answer this, just because
you want me to increase your commission, you’re really
greedy!

You know, you don’t need to know what the product

contains and how to price it before selling it to your
clients; you’re not a pharmacist, as far as I know! Anyway,
you won’t need to recruit mathematical geniuses, you’ll
just take our valuations directly!

Here is the business model: We, GS Investment Bank, we

will provide the readymade product for you. It’s called
“structured swap”. You will put it in a plain vanilla loan
and it will become a “structured loan”.

As you can see in the diagram, your risk is zero because

the structured swap perfectly hedges the structured loan:
if the loan Marked-to-Market value decreases, the swap
MTM will increase. And vice-versa! It’s a waterbed effect:
what you lose on one side is gained on the other side.

Then don’t forget to take a commission for yourself, called

“commercial margin”, which will be paid by the client. In
short: you’ll get risk free revenues on an outstanding
position of several billions $, it’s jackpot for you, baby!

Just thinking about the huge bonuses and stock-options

you’ll get, makes me salivate, lucky bastard!

Regarding the inspectors of the French Banking

Commission, just do as usual. Let the little inspectors
investigate and report the offences they will inevitably
find.

Then have a cigar with their boss, who is a fellow alumnus

of yours, and ask him to bury the inspection report.

Super, John! I got it: you provide the structured

products and their prices for me, I find for you the
suckers against whom you speculate. Then the suckers
will be so addicted that I will incite them to take more
products every year: this can be done via the so-called
“restructuring” or “re-negotiation” of debt; in other
terms, we replace the old structured loan by a new
structured loan; like this, the sucker will believe that he
is always winning! And you and I will earn lots of money!

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A few times later, after Lehman’s bankruptcy

City hall of Trifouillis-les-Oies

Hello, Decayed Credit Local? WTF are these huge

interests you are reclaiming me to pay? You told me that
I would get low interest rates all the time!

Haven’t you listened to the news? We are living a

SYSTEMIC crisis, the worst in 50 years, you were just
unlucky! It was just impossible to forecast that the
EUR/CHF exchange rate, to which your borrowing is
indexed and leveraged, would plummet so suddenly! And
the same thing happened to the other indices we sold:
CMS rates, inflation, brent, etc.

But it was not at all, what you told to my CFO, you told
him that the Euro was a strong currency which would
never lose its value against the Swiss Franc! You showed
him graphs, powerpoints and research documents…

Your CFO is simply incompetent, he should have never

trusted his banker, fire him at once!

You are joking? You are the Banker, you owe me a duty to
advise! I want to get out of this f*cking loan!

Wait, it won’t be so simple, you must pay a penalty fee in

case of early termination, it’s written in the contract,
remember? Besides I must call my mathematical genius
who is in charge of calculating the penalty fee.

Hello John, I have a client who gets a bit excited on the

toxic borrowing indexed on EUR/CHF rate that you sold
to me. I know, I should have recruited several geniuses to
follow up the market moves and inform the client before
it is too late. But you know, finance is a very complex
topic and all these would cost a lot of money.

GS DCL Tell me, if I close out the swap I contracted with you to
hedge the client’s loan, how much proceeds will you claim?
4 billions? OK thanks.

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 Hello Mr. Mayor? I am happy to inform you that based
on our internal state-of-the-art models and tools, the
penalty fee is only 5 billions (*), i.e. 20% of loan nominal
amount.

(*) DCL keeps its commercial margin, of course!

What? How will I find the extra 20%? I can’t even

imagine raising the local taxes and having the local
taxpayers pay for your greed and incompetence!

You still can cancel the renovation of the high school and
the construction of the city swimming pool.

You are joking? I will sue you for breach of duty of care!
I remind you that your bank has survived the Lehman
crisis thanks to the state aid paid by all the taxpayers!

I know, but because of this, you’ll lose court case. The

French State and the Caisse des Dépôts are our
shareholders. If we lose money, the State will never
recover its money and President Sarkozy will be very
furious. He told to everybody that the rescue of French
banks has cost no cents to the French taxpayers!

Moreover, we cannot afford giving you back the 5

billions, they have been already settled to our partner,
GS Investment Bank, as cash collateral for the
structured swap we made with them. In short, we are
hung up by the balls by GS. We have no freedom.

Wait, wait, if my understanding is correct, you’ve just

told me that through the structured borrowing I made
with you, I am in fact speculating on financial markets,
with the traders of GS who bet against me?

Yes, more or less. Indeed we are only resellers, we do

not take risks, we only take our margins. We don’t even
know what we are selling to you! Your real counterpart is
Golden Shark Investment Bank based in Wall Street.

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 And thus, all the money I pay to you, i.e. the local
taxpayer’s money, goes directly into the pockets of GS ?
How can I tell this to my fellow citizens???

Yes but it’s not that simple.

GS has already recognized an upfront gain thanks to
“Fair Value” accounting and cash collateral mecanism.

On your side, you still can hide your loss to your fellow
citizens: as you are not under Fair Value accounting, all
your 5 billion loss will be hidden because it is deferred
until maturity in your balance sheet.

Yes but even if it’s deferred, I cannot pay usurious

interest rates of 10%-15%! Moreover, I’m not supposed to
speculate on financial markets, it’s forbidden and I don’t
have traders, I’m a small mayor!!! I warn you, I will see
Gissler, the guy specially nominated by the Government.
Gissler? He will tell you to wait….

It’s in the interest of everybody that you shut your

mouth. We are an institution and everybody supports us:
our CEO has worked as a Cabinet Director for Sarkozy,
our Secretary General in charge of legal and compliance
comes from the State Council, several local top
politicians and ENA alumni are members of our Board of
Administration. The French government through Marleix,
Lagarde, Bachelot, supports us. We have appointed an
Expert Commission, the “Commission Bouvard”, and
pretended that it was independent whereas its Chairman
is also the Chairman of the Surveillance Committee of
the Caisse des Dépôts, our main shareholder. The
Commission has delivered its conclusions: “Nothing to
declare”

SWINDLER! MERCI !

http://www.lexpress.fr/actualite/economie/comment-l-elysee-a-pris-le-pouvoir-chez-dexia_586623.html?p=4
http://www.lemonde.fr/idees/article/2009/12/09/quelques-verites-sur-les-emprunts-dits-toxiques-des-collectivites-territoriales-
par-alain-marleix_1278024_3232.html
http://www.corsematin.com/article/corse-du-sud/ajaccio-le-centre-hospitalier-assigne-dexia-pour-des-prets-dits-toxiques
http://www.dexia-creditlocal.fr/actualites/Dexia/Pages/commission-bouvard-credits-structures.aspx
http://www.lemonde.fr/economie/article/2010/06/15/les-collectivites-locales-piegees-par-les-credits-
risques_1373136_3234.html

6/7
 *
* *
Question:
How can we help municipalities against Decayed Credit Local ?

Answer:
Imagine a “pharmacist” who did not attend courses to become a pharmacist, who
do not know the active ingredients of the drugs he sells, whose job is simply to
resell the products created by the big international pharmaceutical companies
which pay him with commissions indexed on the total sales.

Then imagine that this “pharmacist” uses false and deceptive arguments in order
to incite clients to buy more and more drugs, more and more dangerous drugs.

Finally imagine that this “pharmacist” succeeds in avoiding sanctions because of

good “relations” or collusion with top people.

Scandalous? Yes, but there is a strategy to win against Decayed Credit Local:
plaintiff just need to demonstrate to court that the Bank has resold financial
products that the Bank does not master: (1) the Bank did not know how to assess
their values and risks at the time the Bank sold the products to the plaintiff; (2)
the Bank does not have the appropriate tools and resources to hold such
dangerous products. The situation of Decayed Credit Local is similar to the
situation of the “pharmacist” above: the “pharmacist” can be sued if he does not
know the active ingredients of the drugs he sells to its clients.

Here after, some extracts of 2009 inspection reports (sorry, it is in French)

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 Vue d’ensemble
La présente mission avait pour objet d’examiner la manière dont le groupe Dexia
Crédit Local (DCL) valorise et enregistre dans ses comptes les produits complexes. Il s’agit
5 principalement de produits dérivés traités par la Direction de la Trésorerie et des Marchés
Financiers (TFM) et de swaps traités en couverture de titres obligataires (« asset-swaps »).
D’importants portefeuilles d’ABS sont également détenus (nominal de 36 GEUR1), ainsi que
des positions de Negative Basis Trade (6 GEUR). Enfin, suite à l’assèchement des marchés
fin 2008, le groupe Dexia a introduit des méthodes de valorisation Mark-to-Model des titres
10 obligataires que l’Inspection a également analysées.

1. Le premier constat est l’absence d’inventaires des produits dérivés complexes

classés en fonction des caractéristiques contractuelles des transactions et la visibilité
extrêmement réduite de DCL sur les risques consolidés du groupe. Les équipes de risques
15 de Paris ont tout d’abord affirmé que certaines filiales ne négociaient aucun produit dérivé
structuré avec des contreparties externes au groupe DCL, information qui s’est avérée
fausse par la suite (pour la filiale allemande DKD notamment). Des montants incohérents ont
été fournis pour plusieurs filiales, sans justification. Aucun indicateur de risques n’est
disponible sur le périmètre des filiales (hors DMA), en dépit de l’importance des volumes de
20 produits dérivés complexes traités (plusieurs dizaines de milliards d’euros pour Dexia
Crediop et DKD). Pour les paramètres exotiques (corrélations de taux d’intérêt, notamment)
la carence d’indicateur de sensibilité des positions est générale à l’ensemble du groupe DCL.
Par ailleurs les portefeuilles obligataires sont réputés parfaitement couverts contre les risques
de taux ou de change par des « asset-swaps » et aucun suivi des éventuels risques résiduels
25 n’est effectué.

2. Le stock de produits dérivés sans modèle de valorisation est très important,

auquel s’ajoute un montant encore plus considérable de produits dérivés complexes
valorisés avec des méthodes non satisfaisantes ou à tout le moins non validées en interne.
30 L’établissement a en outre communiqué au SGCB une sous-estimation du volume des
transactions sans modèle pour le groupe DCL (7,6 GEUR contre 12,9 GEUR).
Le nominal de produits dérivés complexes de DCL2 et de sa filiale DMA qui ne sont pas
valorisés ou bien le sont avec un modèle non validé est d’environ 50 GEUR, correspondant à
51 % de l’encours et même à 70 % après le transfert à DBB des activités de négociation en
35 novembre 2009.

Cette situation, que l’établissement a laissé perdurer depuis plusieurs années, résulte
d’un important dysfonctionnement dans l’examen des méthodes de valorisation des nouveaux
produits. La politique d’autorisation en vigueur dans le groupe Dexia permet en effet la
40 négociation de nouveaux produits en l’absence de modèle de valorisation adapté et validé,
sans limitation de tailles, dès lors que le risque de marché des opérations est neutralisé et
transformé en risque de contrepartie (procédure « back-to-back »). L’établissement se repose
alors entièrement sur ses contreparties externes pour valoriser les positions ; un exercice de
comparaison des prix internes disponibles avec ceux des contreparties est mis en œuvre, dont
45 la robustesse apparait toutefois extrêmement limitée. Tout se passe comme si le groupe Dexia

1 Les montants figurant dans cette synthèse correspondent à la date du 30/06/09.

2 Hors succursale de New York.
 II

minimisait volontairement les ressources allouées aux travaux de développement et de

validation des modèles.

Bien que les conséquences de ce mode de fonctionnement aient été relevées par l’audit
5 interne à plusieurs reprises, le problème persiste en raison de la clôture hâtive de certaines
recommandations. En outre, l’examen des travaux de validation effectués par l’équipe des
risques dédiée du groupe Dexia a fait apparaître d’importantes lacunes ; en particulier la
fiabilité des indicateurs de risques n’est pas toujours testée et les modalités de contrôle des
paramètres du modèle ne sont pas définies.
10
La mission juge cette situation lourde de conséquences, tant au plan comptable, que
réglementaire. En outre la présentation dans le rapport annuel 2008 de DCL des
modalités de valorisation des produits dérivés n’est pas exacte. Les risques associés au
mode opératoire de l’établissement sont nombreux en termes de risques de contrepartie, de
15 liquidité et de réputation. Le risque de contrepartie n’est pas maîtrisé et les exigences en fonds
propres associées ne sont pas fiables. Le risque de liquidité est accru du fait de l’impossibilité
dans laquelle se trouve l’établissement de contrôler les montants de collatéral déposés auprès
des contreparties bancaires3. L’établissement serait dans l’incapacité, en cas de défaut d’une
contrepartie, d’entretenir le marché secondaire de sa propre dette et s’expose ainsi au risque
20 de réputation.

3. Les méthodes de valorisation des titres obligataires minorent les montants de

réserves AFS des portefeuilles disponibles à la vente. Différentes méthodes sont mises en
œuvre : Mark-to-Market, Mark-to-Model « avancé » et Mark-to-Model « simplifié ».
25 Ce dernier n’étant pas véritablement un modèle mais essentiellement une valorisation à une
date antérieure à la crise de liquidité, il est mal nommé et son abandon recommandé par les
Commissaires aux comptes à brève échéance. L’établissement s’y est engagé pour l’arrêté du
31 décembre 2009. Il est encore appliqué à un encours important (87 GEUR au 30/06/09).
S’agissant de positions enregistrées en « prêt et créances » les montants communiqués en
30 annexe aux comptes consolidés sont de ce fait peu fiables. En outre, en l’absence de
reclassement comptable des titres de placement en normes françaises, ces valorisations
conduisent à surestimer les fonds propres de DCL.

Les deux méthodes de valorisations Mark-to-Market et Mark-to-Model « avancé »

35 sont utilisées (à parts à peu près égales) pour le calcul de la réserve AFS (portefeuille d’un
nominal de 49 GEUR4), soit séparément, soit combinées entre elles (méthode « mix »).
L’examen des méthodes a fait apparaître un certain nombre d’insuffisances et de biais.

Premièrement, la fiabilité et l’homogénéité au sein du groupe DCL des méthodes de

40 détermination du Mark-to-Market ne sont pas assurées, en raison de la décentralisation du
processus, de la variété des méthodes et des outils utilisés, et de l’insuffisance des contrôles.
En outre, contrairement à une recommandation interne du département de validation datant de
2006, aucune marge de prudence n’est introduite dans l’outil FBLC utilisé pour les titres de
collectivités locales ou de financements de projets ; la surévaluation est d’au moins 200 MEUR.

3 Ces dépôts sont relatifs à un encours de produits dérivés de 11 GEUR pour DCL hors succursale de New York.
4 Hors Financial Products dont les positions sont toutes valorisées en valeurs de marché et majoritairement enregistrées en
« prêt et créances ».