A.

Lịch sử thị trường trái phiếu

Lịch sử thị truờng trái phiếu (TTTP) Việt Nam có thể chia thành hai giai đoạn.
- Giai đoạn một từ 1945-1989 là giai đoạn chưa tồn tại thị trưởng trái phiếu. Đây là
thời kỳ quá độ trước khi hình thành TITP Trái phiếu được phát hành thời kỳ này là
công trái Chính phủ, phát hành không dựa trên quan hệ kinh tế. Việc phát hành này
dựa trên quan hệ chính trị nhằm mục đích phục vụ chiến tranh giải phóng dân tộc
và tái thiết đất nước sau ngày thống nhất.
- Giai đoạn hai từ 1990 tới nay là giai đoạn bắt đầu hình thành và phát triển thị
trường trái phiếu. Trong giai đoạn này với sự ra đời của hệ thống kho bạc Nhà nước
và đặc biệt sự ra đời của TT chứng khoán cùng với việc từng bước hoàn thiện hệ
thống pháp lý đã tạo điều kiện cho TFTP từng bước phát triển.
- TTTP bắt đầu bằng việc phát hành tín phiếu Kho bac kỳ hạn 3 tháng tại Hải
Phòng năm 1991 và sau đó là việc phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp Nhà
nước lớn.
- Tiếp đó, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP HCM được thành lập vào năm
2000 là một cột mốc quan trọng cho thị trưởng trái phiếu Việt Nam với sự ra đời
của sản giao dịch trái phiếu thứ cấp đầu tiên. Cùng với NHNN, Trung tâm Giao
dịch Chứng khoán TP HCM cũng được giao tổ chức đấu thầu một số loại trái phiếu
chính phủ dài hạn. Đây là cố gắng đầu tiên nhằm thúc đẩy sự phát triển của thị
trường trái phiếu Chính phủ của Việt Nam.
- Ban đầu, từ sau năm 2000, giao dịch của trái phiếu Chính phủ dường như là độc
quyền duy nhất trên thị trường. Sau đó, từ 2007 cùng với làn sóng Việt Nam gia
nhập WTO thì đã có một đợt bùng nổ các trái phiếu do doanh nghiệp phát hành.
Tuy nhiên, nếu tính theo tiêu chỉ tống dư nợ trên GDP thì quy môi thị trường TP
Việt Nam vẫn còn thấp so với một số quốc gia có trình độ phát triển hơn như Thái
Lan, Malaysia... Tổng dư nợ thị trường trái phiếu tính tối tháng 3/2013 tại Thái Lan
là 75% GDP tại Malaysia là gần 110%trong khi con số này tại Việt Nam chỉ trên
20%
- Đã phát triển thị trường tương xứng với tiềm năng của nền kinh tế, các nhà chính
sách đang nhanh chóng đẩy mạnh sự hiện diện của các tổ chúc xếp hạng tín nhiệm
cũng như 1 cổng thông tin tập trung và thị trường TPDN đồ hỗ trợ DN phát hành
TP. Đồng thời, hệ thống văn bản pháp lý cho hoạt động của TTTP ngày cũng được
hoàn thiện. Hạ tầng kỹ thuật, hệ thống giao dịch, lưu kỳ, giám sát cũng liên tục
được thiết lập, cải tiến. Tất cả, nhằm hướng tới mục tiêu xây dựng một thị trường
trái phiếu chuyên biệt và thể hiện được vai trò của mình trên thị trường vốn. Đồng
thời xây dựng và phát triển TTTP một cách bền vững. Đảm bảo an toàn hệ thống và
tăng bước tiếp cận các thông lệ, chuẩn mực quốc tế để trở thành một kênh huy động
vốn an toàn, hiệu quả cho nền kinh tế.
- Năm 2017 đánh dấu một cột mốc đáng kể khi sự phát triển của thị trường bảo
hiểm nhân thọ đã giúp cho TTTP Việt Nam có thể đa dạng hóa hơn về mặt sản
phẩm cũng như các đối tượng đầu tư. - Theo đánh giá của bộ Tài Chính, cuối năm
2017, dư nợ của thị trường TPDN rơi vào khoảng 6,19% GDP, thể hiện tiềm năng
phát triển mạnh mẽ của TTTP doanh nghiệp tại Việt Nam. Đến hết tháng 9/2018,
tổng giá trị phát hành trái phiếu là 79.515 tỷ đồng, tăng 83% so với năm 2015 là
43.500 tỷ đồng, và tăng 32% so với cùng kỳ năm 2017, chiếm 1,48% GDP. Ở cùng
thời kỳ, trái phiếu chính phủ tăng 44% so với 2015, và chỉ tăng 14,7% so với cùng
kỳ năm trước, chiếm 21,5% GDP. Như vậy, quy mô và số lượng trái phiếu doanh
nghiệp Việt Nam đang không ngừng được mở rộng hàng năm. Sự gia tăng này
cũng thể hiện tính tất yếu phát triển của TTTP doanh nghiệp nói riêng và TTTP
Việt Nam nói chung ở hiện tại và tương lai.
B. THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU HIỆN TẠI
1/ Trái phiếu chính phủ
a, THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ – Sơ cấp 2021
- Quý đầu năm thị trường khá trầm lắng, sau đó thị trường dần sôi động trở lại. Lợi
suất trúng thầu giảm
- Nhu cầu đầu tư TPCP vẫn được ghi nhận ở mức cao với khối lượng đặt thầu gấp
2,49 lần so với khối lượng gọi thầu (năm 2020: 2,64 lần). Thị trường những tháng
đầu năm khá trầm lắng, nhưng từ tháng 5 nhu cầu trở lại rõ rệt cùng nhu cầu tái đầu
cao khi khối lượng đáo hạn trái phiếu tương đối cao. Nhu cầu đặc biệt tại kỳ hạn 10
năm, 15 năm cùng với lợi suất trúng thầu giảm là những thông tin tích cực đối với
kế hoạch phát hành của KBNN. Xu hướng giảm chiếm ưu thế chủ đạo đặt trong bối
cảnh nới lỏng chính sách tiền tệ toàn cầu cùng xu hướng tăng giá các kênh tài sản.
Nhà đầu tư chính tham gia trên thị trường thứ cấp là ngân hàng thương mại và các
công ty bảo hiểm.
- Kết thúc năm 2021, lợi suất trái phiếu Chính phủ các kỳ hạn 1Y, 2Y, 3Y, 4Y, 5Y,
7Y, 10Y, 15Y, 20Y, 30Y lần lượt kết thúc ở: 0.173% (+39.8 bps yoy), 0.275%
(+33.2 bps yoy), 0.483% (+19.5 bps yoy), 0.805% (-5.8 bps yoy), 1.127% (-31 bps
yoy), 1.394% (-20.5 bps yoy), 2.409% (- 32.5 bps yoy), 2.615% (-25.6 bps yoy),
2.981% (-22.5 bps yoy), 3.165% (-23.6 bps yoy), Xu hướng giảm của lợi suất tiếp
tục chiếm ưu thế, đan xen trong xu hướng giảm chung vẫn xuất hiện những nhịp
tăng nhẹ hoặc đi ngang ngắn hạn. Thanh khoản thị trường giảm nhẹ so với năm
2020.
▪ Lợi suất trái phiếu ngắn hạn nhích tăng nhẹ, do mặt bằng lãi suất liên ngân hàng
trung bình năm nay cao hơn so với cùng kỳ năm ngoái.
▪ Nhìn chung, các nguyên nhân lý giải cho đà giảm của lợi suất trái phiếu kỳ hạn
dài: (1) Các NHTW vẫn cho thấy động thái nới lỏng chính sách tiền tệ nhằm hỗ trợ
nền kinh tế phục hồi sau đại dịch. (2) Chính phủ luôn cho thấy nỗ lực kiểm soát
dịch bệnh. (3) Trái phiếu Chính phủ vẫn là sự lựa chọn hàng đầu cho các tài sản
thanh khoản, có mức sinh lời cố định.
▪ Mặc dù thanh khoản không thiếu hụt, mức giảm lợi suất trái phiếu dài hạn khá
khiêm tốn đặc biệt trong Qúy 3. Nguyên nhân, lãi suất đã giảm khá mạnh trong một
khoảng thời gian dài trước đó, bởi vậy tâm lý nhà đầu tư khá nhạy cảm trước yếu tố
tiềm ẩn có thể thay đổi sự ổn định vĩ mô. Ngoài ra, lo ngại về lạm phát tăng nhanh
và mạnh cũng như khả năng NHTW thực hiện trung hòa CSTT sớm hơn so với kỳ
vọng, cũng khiến tâm lý các thanh viên trên thị trường thận trọng hơn.
b, THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ - Thứ cấp 2021
- Khối ngoại mua ròng trên thị trường, chủ yếu tại kỳ hạn dưới 5 năm. Đáng chú ý,
khối ngoại tập trung mua ròng vào tháng 6. Mặc dù khối lượng giao dịch của nhà
đầu tư ngoại chiếm tỷ trong khá nhỏ trên thị trường, nhưng đây là dấu hiệu tích cực
cho thấy nhà đầu tư ngoại đặt niềm tin vững chắc vào tài sản phi rủi ro ở những
quốc gia đạt được sự ổn định kinh tế vĩ mô và cùng lúc kiểm soát được dịch bệnh
như Việt Nam. Đặc biệt, gần đây, tổ chức xếp hạng tín nhiệm Moody’s thông báo
giữ nguyên xếp hạng tín nhiệm quốc gia của Việt Nam và nâng LÃI SUẤT LIÊN
NG N HÀNG 2021
- Thanh khoản dồi dào giúp cho NHNN hầu như không sử dụng công cụ nghiệp vụ
thị trường mở
- Nhìn chung, thanh khoản trên thị trường liên ngân hàng luôn ổn định. Đồng thời,
NHNN gần như không sử dụng nghiệp vụ thị trường mở trên thị trường. Tuy nhiên,
so với năm 2020, thanh khoản liên ngân hàng kém dồi dào hơn khi nguồn lực được
sủ dụng để hỗ trợ hoạt động sản xuất kinh doanh. Lãi suất liên ngân hàng chịu áp
lực tăng nhẹ, nhưng vẫn ở mặt bằng thấp và cách xa lãi suất mua kỳ hạn qua OMO
(2,5%/năm).
▪ Nửa đầu năm 2021: Thanh khoản không còn quá dồi dào khi các nguồn lực mới
dự kiến chỉ có thể xuất hiện trên thị trường từ tháng 7 sau khi các hợp đồng mua
ngoại tệ của NHNN đến hạn thực hiện. Cùng với đó các lo ngại xung quanh lạm
phát trong 2Q.2021 khiến nhà điều hành ưu tiên với mục tiêu ổn định lạm phát.
▪ Sang đến nửa cuối năm 2021: nguồn lực mới xuất hiện khi các hợp đồng mua
ngoại tệ của NHNN đến hạn thực hiện, cũng như NHNN đã thay đổi phương thức
mua ngoại tệ kỳ hạn sang giao ngay. Theo đó, lãi suất liên ngân hàng giảm trở lại.
▪ Trong những tuần cuối năm, lãi suất liên ngân hàng chịu áp lực tăng nhất định
theo yếu tố mùa vụ. TRIỂN VỌNG THỊ TRƯỜNG 2022 Kỳ vọng các NHTW trên
thế giới trung hòa CSTT nới lỏng → xu hướng tăng giá của tài sản chững lại
➢ Thanh khoản trên thị trường liên ngân hàng vẫn ổn định, dồi dào

➢ Dư địa giảm đối với Lợi suất TPCP vẫn còn, nhưng mức độ giảm không lớn.
Đan xen trong xu hướng giảm, có thể xuất hiện nhịp tăng ngắn hạn
2/ Trái phiếu doanh nghiệp
- Trái phiếu doanh nghiệp tiêp tục là kênh dẫn vôn hâp dẫn năm 2022
- Mặt bằng lãi suất tiền gửi năm 2022 có thể tăng nhẹ, trên cơ sở đó chênh lệch lãi
suất trái phiếu doanh nghiệp so với tiền gửi vẫn duy trì ở mức hấp dẫn.
- Thị trường sơ cấp sôi động
Trong năm 2021, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã phát hành tổng cộng
722.700 tỷ đồng, tăng 56% so với năm 2020.
- Theo báo cáo từ Công ty chứng khoán SSI, tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp
lưu hành tại thời điểm cuối năm 2021 đạt khoảng 1,4 triệu tỷ đồng (tương đương
tốc độ tăng trưởng bình quân 46%/năm trong giai đoạn từ 2017-2021). Theo đó,
quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã tăng mạnh, từ 4,9% GDP (2017) lên
tới 16,6% GDP (2021).
- Trên thị trường, các doanh nghiệp bất động sản là nhóm phát hành nhiều nhất với
318.200 tỷ đồng (tăng 66,3% so với năm 2020) và chiếm 44% tổng lượng phát
hành năm 2021. Kế đến, các ngân hàng phát hành tổng cộng 226.400 tỷ đồng,
chiếm 31,3% tổng lượng phát hành và tăng 73% so với năm 2020 (một phần do nhu
cầu cần nguồn vốn để bù đắp lượng trái phiếu mua lại trước hạn lên tới 67.000 tỷ
đồng).
- Ngoài ra, các nhóm ngành năng lượng khoáng sản, định chế tài chính phi ngân
hàng, phát triển hạ tầng phát hành từ 28.000 tỷ đồng đến 30.000 tỷ đồng, chiếm
trên dưới 4% tổng lượng phát hành; trong đó lượng phát hành của các định chế tài
chính phi ngân hàng (chủ yếu là các công ty chứng khoán) và nhóm phát triển hạ
tầng tăng cao so với năm 2020 (lần lượt tăng 152% và 225%).
- Sang năm 2022, theo số liệu thống kê từ Công ty FiinPro, thị trường tiếp tục có sự
tăng trưởng khi mà lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong hai tháng đầu
năm là gần 26.000 tỷ đồng và gấp hai lần so với cùng kỳ năm ngoái. Trong nửa đầu
tháng Ba, thị trường cũng ghi nhận hai đợt phát hành trái phiếu doanh nghiệp của
Công ty Cổ phần Chứng khoán VNDIRECT và Ngân hàng Thương mại Cổ phần
Bản Việt với tổng giá trị 1.250 tỷ đồng. Trong số đó, Công ty Cổ phần Chứng
khoán VNDIRECT phát hành khối lượng trái phiếu lớn nhất đạt 1.000 tỷ đồng với
lãi suất là 8,0%/năm-8,4%/năm.
- Nhóm phân tích của SSI đưa ra dự đoán mặt bằng lãi suất tiền gửi năm 2022 có
thể tăng nhẹ 20-25 điểm phần trăm nên chênh lệch lãi suất kênh trái phiếu doanh
nghiệp so với kênh tiền gửi vẫn duy trì ở mức hấp dẫn, vì vậy nhu cầu đầu tư vào
kênh dẫn vốn này vẫn cao. Mặt khác, quy mô trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn
trong năm 2022 ước khoảng 266.000 tỷ đồng, chiếm khoảng 19% lượng trái phiếu
lưu hành. Do đó, nhu cầu phát hành để đảm bảo vòng quay vốn của các doanh
nghiệp là lớn đồng thời hoạt động sản xuất kinh doanh được kỳ vọng sẽ sôi động
hơn 2021 (khi nền kinh tế đang mở cửa trở lại sau đại dịch) sẽ khiến nguồn cung
trái phiếu doanh nghiệp dự kiến vẫn rất dồi dào.
C. Trái phiếu trong tương lai
1. Hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ là gì?
Tại Điều 2 Thông tư 58/2021/TT-BTC giải thích, hợp đồng tương lai trái phiếu
Chính phủ là hợp đồng tương lai dựa trên tài sản cơ sở là trái phiếu Chính phủ hoặc
trái phiếu giả định có một số đặc trưng cơ bản của trái phiếu Chính phủ.
Trong đó:
- Hợp đồng tương lai là loại chứng khoán phái sinh niêm yết, xác nhận cam kết
giữa các bên để thực hiện 01 trong các giao dịch:
+ Mua hoặc bán số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá đã được xác định
vào ngày đã xác định trong tương lai;
+ Thanh toán khoản chênh lệch giữa giá trị tài sản cơ sở đã được xác định tại thời
điểm giao kết hợp đồng và giá trị tài sản cơ sở vào ngày đã xác định trong tương
lai. (theo khoản 12 Điều 4 Luật Chứng khoán 2019)
- Trái phiếu Chính phủ là loại trái phiếu do Bộ Tài chính phát hành nhằm huy động
vốn cho ngân sách Nhà nước hoặc huy động vốn cho chương trình, dự án đầu tư cụ
thể thuộc phạm vi đầu tư của nhà nước (theo khoản 1 Điều 2 Nghị định
01/2011/NĐ-CP ).
2. Đặc điểm của hợp đồng tương lai trái phiếu Chính phủ
2.1. Tài sản cơ sở của hợp đồng tương lai trái phiếu Chính phủ
Căn cứ khoản 1 Điều 4 Thông tư 58, tài sản cơ sở của hợp đồng tương lai trái
phiếu Chính phủ là:
- Trái phiếu Chính phủ đang giao dịch trên thị trường; hoặc
- Trái phiếu giả định có một số đặc trưng cơ bản của trái phiếu Chính phủ. Ủy ban
Chứng khoán Nhà nước xây dựng các đặc trưng cơ bản của trái phiếu Chính phủ,
thiết kế trái phiếu giả định báo cáo Bộ Tài chính chấp thuận trước khi thực hiện.
2.2. Phương thức thanh toán khi đáo hạn
Khoản 2 Điều 4 Thông tư 58 quy định, hợp đồng tương lai trái phiếu Chính phủ khi
đáo hạn được thực hiện dưới hình thức thanh toán bằng tiền hoặc chuyển giao tài
sản cơ sở theo quy chế của Tổng công ty lưu ký và bù trừ chứng khoán Việt Nam.
Phương thức thanh toán được quy định trước khi niêm yết.
2.3. Mẫu hợp đồng
Mẫu hợp đồng tương lai trái phiếu Chính phủ do Sở giao dịch chứng khoán Việt
Nam ban hành sau khi báo cáo và được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước chấp
thuận. (theo khoản 3 Điều 4 Thông tư 58)
2.4. Quy mô hợp đồng và bước giá
- Quy mô hợp đồng được quy định theo Sở Giao dịch Chứng khoán là 01 tỷ đồng.
- Bước giá/Đơn vị Yết giá: Xác định căn cứ vào quy ước yết giá của trái phiếu cơ
sở. Giá trị bằng tiền của bước giá tối thiểu là phép nhân giữa quy mô hợp đồng và
số điểm cơ bản của bước nhảy giá tối thiểu (01 tỷ đồng).
2.5. Thời gian giao dịch và ngày giao dịch cuối cùng
- Giao dịch được diễn ra trên sàn, mở cửa sớm hơn 15 phút với thị trường cơ sở
nhưng kết thúc đầu thời.
- Ngày giao dịch cuối cùng là ngày giao dịch cuối cùng trong tháng đáo hạn (3
tháng cuối 3 Quý gần nhất). Sau ngày đó, hợp đồng tương lai không còn được giao
dịch trên thị trường (hợp đồng hết hiệu lực), việc thanh toán phải thực hiện giữa
bên mua và bên bán.
- Ngày giao dịch cuối cùng vào ngày 15 của tháng đáo hạn hoặc ngày giao dịch liền
trước nếu ngày 15 là ngày nghỉ. Ngày thanh toán cuối cùng là ngày làm việc thứ ba
kể từ ngày giao dịch cuối cùng.
2.6. Giới hạn biến động giá hàng ngày
Mức biến động tối đa/tối thiểu trong phiên giao dịch là +/- 3% so với tham chiếu.
Giới hạn lệnh là 500 hợp đồng. Giới hạn vị thế là 10.000 hợp đồng (tính riêng với
tổ chức).
2.7. Các vị thế Hợp đồng tương lai Trái phiếu Chính phủ
- Vị thế mua: Nhà đầu tư tham gia hợp đồng tương lai với tư cách bên mua (có
nghĩa vụ nhận tài sản cơ sở và thanh toán tiền theo giá đã thỏa thuận khi hợp đồng
đáo hạn).
Lãi/lỗ vị thế mua = (Giá thị trường – Giá mua)*Hệ số nhân hợp đồng
- Vị thế bán: Nhà đầu tư tham gia hợp đồng tương lai với tư cách bên bán (có
nghĩa vụ giao tài sản cơ sở và nhận tiền theo giá đã thỏa thuận khi hợp đồng đáo
hạn).
Lãi/lỗ vị thế bán = (Giá bán – Giá thị trường)*Hệ số nhân hợp đồng
Nhà đầu tư có thể đáo hạn vị thế hoặc đóng vị thế trước hạn. Khi nhà đầu tư muốn
đóng vị thế trước hạn chỉ cần thực hiện giao dịch ngược lại với vị thế ban đầu với
số hợp đồng và kỳ hạn tương ứng.
2.8. Ký quỹ và điều chỉnh giá hàng ngày
Nhà đầu tư phải nộp và duy trì trên tài khoản của mình một khoản tiền để đảm bảo
thực hiện nghĩa vụ thanh toán phát sinh từ vị thế dự định nắm giữ hoặc đang nắm
giữ.
Ký quỹ ban đầu là việc nộp một số tiền nhất định (bao gồm cả giá trị loại tài sản đủ
điều kiện) trước khi mở vị thế (hay là trước khi thực hiện giao dịch mua hoặc bán
hợp đồng tương lai). Trong đó, quy định hiện hành là 2,5% (tỷ lệ ký quỹ thực hiện
hợp đồng là 5%). Ký quỹ duy trì là việc bảo đảm lượng tài sản ký quỹ đạt tối thiểu
một giá trị hoặc tỷ lệ nhất định so với giá trị vị thế mở.
Trên đây là một số thông tin về hợp đồng tương lai trái phiếu Chính phủ. Nếu có
thắc mắc liên quan đến các quy định pháp luật về lĩnh vực tài chính - ngân hàng,
bạn đọc liên hệ 1900.6192 để được hỗ trợ.