PHÂN TÍCH VÀ ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN

Nội dung:
Chương 1: Nhập môn
Chương 2: Lợi suất và rủi ro
Chương 3: Mô hình CAPM, APT
Chương 4: Phân tích và định giá cổ phiếu, trái phiếu

Tài liệu tham khảo

1. Bodie, Z., A. Kane, and A.J. Marcus. Investment. (McGraw-Hill Irwin, Boston, Mass,
London, 2011)
2. CFA Program Curriculum, CFA Institute
3. Managing Investment Portfolios: A Dynamic Process, 3rd edition, CFA Institute
4. Frank K. Reilly and Keith C. Brown, Investment Analysis and Portfolio Management,
7th edition (South-Western, 2003)

CHƯƠNG 1: NHẬP MÔN

Nội dung: Giới thiệu các loại chứng khoán cơ bản
- Tín phiếu
- Hợp đồng mua lại
- Cổ phiếu
- Trái phiếu
- Chứng chỉ quỹ

Thị trường tài chính: nơi giao dịch các công cụ tài chính. Bao gồm: TT tiền tệ & TT vốn
+ TT tiền tệ: nơi giao dịch các công cụ tiền tệ (thời gian đáo hạn < 1 năm)
+ TT vốn: nơi giao dịch các công cụ vốn (thời gian đáo hạn >1 năm)

I. Công cụ trên thị trường tiền tệ

Bao gồm:
- Tín phiếu kho bạc (Treasury Bills)
- Chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng (Negotiable Certificates of Deposit -
NCDs)
- Thương phiếu (Commercial Paper - CP)
- Chấp phiếu ngân hàng (Bankers’ Acceptances)
- Hợp đồng mua lại (Repurchase Agreements RPs - REPO)
1. Tín phiếu kho bạc (Treasury Bills)
- Tín phiếu kho bạc là công cụ vay nợ ngắn hạn của chính phủ do kho bạc phát hành
nhằm bù đắp những thiếu hụt tạm thời của ngân sách nhà nước.
- Đặc điểm:
+ Tín phiếu không được nhà phát hành trả lãi định kỳ nhưng được bán với giá chiết
khấu so với mệnh giá tức là giá thấp hơn mệnh giá, khi đáo hạn sẽ được nhận một
khoản tiền bằng mệnh giá
+ Tín phiếu kho bạc Việt Nam không mang đặc tính này
+ Có độ rủi ro (rủi ro thanh toán) thấp nhất. Rủi ro do biến động của lạm phát đối
với tín phiếu kho bạc cũng thấp → Lãi suất của tín phiếu kho bạc được coi là lãi
suất phi rủi ro (Lãi suất tín phiếu kho bạc chưa chắc là thấp nhất trên thị trường.
Nếu đầu tư chứng khoán lãi suất thấp hơn tín phiếu kho bạc: lợi suất ck đó sẽ tự
điều chỉnh cao hơn vì thị trường hoàn hảo nhiều người bán nhiều người mua sẽ
chọn mua tín phiếu kho bạc hưởng lãi suất cao hơn -> chứng khoán kia sẽ điều
chỉnh lại lãi suất)
+ Có tính thanh khoản cao nhất trên thị trường tiền tệ → được mua bán nhiều nhất
- Tín phiếu kho bạc Mỹ (T- bills)
+ Tín phiếu kho bạc Mỹ có thời hạn 4, 13, 26 hoặc 52 tuần
+ Nhà đầu tư có thể mua tín phiếu trực tiếp tại những cuộc đấu giá hoặc thông qua
thị trường thứ cấp
+ Tín phiếu kho bạc Mỹ rất được ưa chuộng bởi tính thanh khoản cao, chi phí giao
dịch và rủi ro về giá thấp
+ Mệnh giá của các công cụ tiền tệ khác tối thiểu là 100000 USD, trong khi đó mệnh
giá tối thiểu của T - bills chỉ 100 USD và thu nhập từ T - bills được miễn giảm
thuế
- Tín phiếu kho bạc Việt Nam
+ Thời hạn 13, 26 hoặc 52 tuần
+ Nhà đầu tư có thể mua tín phiếu trực tiếp tại những cuộc đấu giá hoặc thông qua
thị trường thứ cấp???
+ Tín phiếu kho bạc rất được ưa chuộng bởi tính thanh khoản cao, chi phí giao dịch
và rủi ro về giá thấp??
+ Mệnh giá là 100.000 đồng hoặc bội số của 100.000 đồng và thu nhập từ tín phiếu
được miễn thuế thu nhập cá nhân
- Niêm yết tín phiếu kho bạc Mỹ
+ Cột Bid 4,91 chiết khấu 4,91% so mới mệnh giá, tín phiếu kho bạc là 100%, giá
còn lại 95,09 USD
+ 4,91% là tỷ lệ chiết khấu, phải suy giá của tín phiếu là bao nhiêu
→ giá còn lại 95,09% trên mệnh giá 100 → giá 95,09
+ Mệnh giá 90 ngày, giá 95,09 tính cho 1 năm → 95,09% *100* 90/360=23,7725
USD
+ Bid giá bán, ask giá mua
+ Người mua nhìn cột ask; người bán nhìn cột bid

ASK YLD: tỷ suất sinh lợi tính cho ngày đáo hạn
ASK YLD trong bảng tính trên tỷ lệ 1 năm
+ VD1: Giả sử bạn mua một tín phiếu kho bạc Mỹ, mệnh giá 100 USD, có thời gian
đáo hạn 91 ngày với giá 98 USD và bạn có thể bán cho nhà buôn với giá 97,95
USD. Yết giá lên bảng giá tín phiếu như thế nào?

DAYS TO MAT BID ASKED ASK YLD

91 days (100 - 97,95)/ (91/ (100 - 98)/ (91/

360) = 8.11 % 360) = 7.91
 + VD2: Một nhà đầu tư trước khi quyết định mua tín phiếu kho bạc Mỹ anh ta nhìn
vào cột ASK YLD trên bảng yết giá tín phiếu và nhận thấy lợi suất sinh lợi của T -
bills trung bình hiện nay khi đầu tư vào tín phiếu mệnh giá 100 USD có thời gian
đáo hạn 90 ngày là 8%. Bạn nên tư vấn cho nhà đầu tư đó mua giá của tín phiếu có
thời gian đáo hạn 90 ngày như thế nào cho hợp lý?
P = 100 ( 1- 8% *90/360) = 98
+ VD3: Sách:

* Ask price: the price you would have to pay to buy a T-bill from a securities
dealer
* Bid price: the slightly lower price your would receive if you wanted to sell a bill
to a dealer
* bid - ask spread ~ the dealer’s source of profit
* Trên bảng: bid yield > ask yield (bid price < ask price)
Eg: Ngày 27/10/2016, asked yield = 0.34 % → a dealer was willing to sell the
bill at a discounted from face value of 0.34% * 171/ 360 = 0.1615%
→ A bill with 10000 face value could be purchased for 10000 (1-0.1615%) =
9983.85
Similarly, bid yield = 0.35% → a dealer would be willing to purchase the bill
for 10000 ( 1 - 0.35% * 171/ 360) = 9983.375
* An investor who buys the bill for the ask price and holds it until maturity will
see her investment grow over 171 days by a multiple = 10000/ 9983.85 =
1.001618, for a gain of 0.1618 %. Annualizing this gain using a 365-day year
results in a yield of 0.16185 * 365/ 171 = 0.345% ~ ASKED YIELD ~ T- bill’s
bond equivalent yield
- Nhà đầu tư mua tín phiếu kho bạc Mỹ
+ Mua qua ngân hàng, nhà môi giới hoặc mua trực tuyến từ trang web
TreasuryDirect
+ Tín phiếu được phát hành thông qua đấu thầu lãi suất
 + Có 2 hình thức đấu thầu: đấu thầu cạnh tranh (competitive bid) và đấu thầu không
cạnh tranh (non-competitive bid) (Đấu thầu đưa ra lãi suất càng thấp được ưu tiên
mua trước; Giá càng cao, lãi suất càng thấp; Đấu thầu không cạnh tranh: chấp
nhận mức lãi suất của đợt đấu thầu cạnh tranh (giá là bình quân mức giá tham gia
đấu thầu cạnh tranh))
+ Nhà đầu tư mua được tối đa 5 triệu USD tín phiếu thông qua đấu thầu không cạnh
tranh và tối đa 35% tổng số tín phiếu dự kiến phát hành thông qua đấu thầu cạnh
tranh
- Đấu thầu tín phiếu kiểu Mỹ
+ Tổng lượng phát hành: 10 triệu tín phiếu, mệnh giá 100 USD
+ Lãi suất khởi điểm: 5%
+ Bước nhảy lãi suất 10 điểm cơ bản
+ Khối lượng đặt tối thiểu: 1 triệu tín phiếu
+ Số lượng tín phiếu phát hành thông qua hình thức đấu thầu không cạnh tranh là 3
triệu tín phiếu
+ Giá sử ngân sách mỗi nhà đầu tư có tối đa 200 triệu USD
+ Lãi suất trúng thầu là lãi suất dự thầu cao nhất
- Tín phiếu kho bạc Việt Nam
+ Theo Thông tư liên tịch số 92/2016/ TTLT - BTC-NHNN ngày 27/6/2016 định
nghĩa tín phiếu: là “ loại trái phiếu chính phủ có kỳ hạn không vượt quá 52 tuần và
đồng tiền phát hành là đồng Việt Nam”
- Nhà đầu tư mua tín phiếu kho bạc VN:
+ Theo Thông tư liên tịch số 106/ 2012/ TTLT-BTC-NHNN ngày 28/06/2012 hướng
dẫn việc phát hành tín phiếu kho bạc qua Ngân hàng Nhà nước
+ Nghị định 95/2018/ NĐ-CP ngày 30/06/2018 quy định về phát hành, đăng ký, lưu
ký, niêm yết và giao dịch công cụ nợ của chính phủ trên thị trường chứng khoán
+ Tham gia đấu thầu thông qua các nhà tạo lập thị trường ở thị trường sơ cấp tại các
đợt đấu thầu hoặc mua trên thị trường niêm yết
+ Mua trên thị trường thứ cấp - Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội
+ Quy đinh mua tín phiếu kho bạc trên thị trường VN
+ Tín phiếu được phát hành thông qua đấu thầu lãi suất
+ Có 2 hình thức đấu thầu: đấu thầu cạnh tranh và đấu thầu ko cạnh tranh
+ Nhà đầu tư được mua thông qua đấu thầu không cạnh tranh với mức tối đa 30%
tổng số tín phiếu dự kiến phát hành thông qua đấu thầu cạnh tranh

Tín phiếu kho bạc Tín phiếu NHNN

Kỳ hạn - Các kỳ hạn thông thường của Do NHNN quyết định những không
tín phiếu kho bạc là 13, 26 và 52 quá 364 ngày
tuần
- Các kỳ hạn khác do Bộ trưởng
BTC quyết định nhưng không
vượt quá 52 tuần

Mệnh giá 100.000 đồng hoặc bội số của 100.000 đồng hoặc bội số của
100.000 đồng 100.000 đồng

Hình thức tín Phát hành dưới hình thức bút Phát hành dưới hình thức ghi sổ
phiếu toán ghi sổ hoặc dữ liệu điện tử
tùy thuộc vào phương thức phát
hành

Phương thức - Phát hành trực tiếp: tổ chức đấu - Phương thức đấu thầu: Thực hiện
phát hành thầu phát hành tín phiếu Kho bạc theo quy định của NHNN về đấu
hoặc tổ chức đấu thầu thông qua thầu qua nghiệp vụ thị trường mở
Sở Giao dịch Ngân hàng Nhà - Phương thức bắt buộc: Căn cứ
nước theo quy định của Bộ Tài mục tiêu chính sách tiền tệ trong
chính từng thời kỳ và tình hình thực tế,
- Phát hành trực tiếp cho NHNN NHNN quyết định phát hành tín
phiếu NHNN theo phương thức bắt
buộc đối với tổ chức tín dụng
Lãi suất phát - Đ/v tín phiếu kho bạc phát hành Do NHNN quyết định tùy theo diễn
hành theo phương thức đấu thầu, lãi biến thị trường tiền tệ và mục tiêu
suất phát hành do Kho bạc Nhà điều hành chính sách tiền tệ trong
nước quyết định trong khung lãi từng thời kỳ
suất do BTC quy định
- Đ/v tín phiếu kho bạc phát hành
trực tiếp cho NHNN, lãi suất phát
hành là lãi suất thỏa thuận giữa
BTC và NHNN trên cơ sở lãi
suất đấu thầu phát hành tín phiếu
kho bạc hoặc lãi suất tín phiếu
NHNN hoặc lãi suất giao dịch
trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn
còn lại tương đương tại thười
điểm gần nhất.

Phương thức Tín phiếu được thanh toán một Phát hành với giá bán thấp hơn
thanh toán lần cả gốc và lãi vào ngày đáo mệnh giá và được thanh toán một
 hạn lần bằng mệnh giá vào ngày tín
phiếu NHNN đến hạn thanh toán

Lưu ký tín - Tín phiếu kho bạc phát hành Tín phiếu NHNN được lư ký tại
phiếu theo phương thức đấu thầu được NHNN theo quy định của NHNN
đăng ký, lưu ký và niêm yết, giao về việc lưu ký và sử dụng giấy tờ có
dịch theo quy định về đăng ký, giá tại NHNN
lưu ký, niêm yết, giao dịch Trái
phiếu Chính phủ
- Tín phiếu Kho bạc phát hành
trực tiếp cho NHNN được đăng
ký, lưu ký tập trung tại Trung
tâm Lưu ký Chứng khoán VN
(VSD) và được niêm yết tại Sở
Giao dịch Chứng khoán theo đề
nghị của NHNN và Kho bạc Nhà
nước

2. Hợp đồng mua lại (Repos - Repurchase Agreements - Sale and Repurchase
Agreement)
- Hợp đồng repo chứng khoán là hợp đồng bán chứng khoán với cam kết sẽ mua lại số
chứng khoán đó vào một ngày nhất định trong tương lai. Giá mua lại sẽ cao hơn giá bán
tạo ra khoảng chênh lệch chính là khoản lãi repo
- Repo cổ phiếu là nghiệp vụ mua bán cổ phiếu có kỳ hạn trong đó, khách hàng bán cổ
phiếu cho công ty chứng khoán và cam kết mua lại với mức giá và vào thời điểm nhất
định trong tương lai theo thỏa thuận với công ty chứng khoán.
- Giá mua lại = Giá bán lần 1 * (1+ lãi suất repo/ 365 * số ngày bán chứng khoán)
- Đặc trưng cơ bản của hợp đồng repo cổ phiếu
+ Trong hợp đồng repo, luôn có sự chuyển giao quyền sở hữu tài sản từ người bán
sang người mua
+ Trong thời hạn hợp đồng repo, người mua được sử dụng chứng khoán để kinh
doanh kiếm lời
+ Mặc dù đã chuyển quyền sở hữu chứng khoán sang cho người mua, những người
bán vẫn tiếp tục được hưởng cổ tức và một số quyền lợi khác phát sinh (trước đó)
từ số cổ phiếu mà họ đã chuyển nhượng cho bên mua (như quyền tham dự đại hội
đồng cổ đông, quyền bỏ phiếu)

3. Chứng chỉ tiền gửi (Certificate of Deposit)

- A time deposit with a bank; may not be withdrawn on demand
- The bank pay interest and principal to the depositor only at the end of the fixed term of
the CD
- CDs issued in denominations greater than $100000 are usually negotiable, however;
that is, they can be sold to another investor if the owner needs to cash in the certificate
before its maturity date
- Short-term CDs are highly marketable, although the market significantly thins out for
maturities of 3 months or more
- CDs are treated as bank deposits by the Federal Deposit Insurance Corporation, so they
are currently insured for up to 250000 in the event of a bank insolvency.

4. Commercial paper
- CP is backed by a bank line of credit, which gives the borrower access to cash that can
be used (if needed) to pay off the paper at maturity
- Maturities range up to 270 days, but most often, less than 1 or 2 months
- Issued in multiples of 100000 → small investors can invest in CP only indirectly, via
money market mutual funds
- Considered to be a fairly safe asset, because a firm’s condition presumably can be
monitored and predicted over a term as short as 1 month

5. Bankers’ Acceptances
6. Euro dollars
- dollar-denominated deposits at foreign banks or foreign branches of American banks
- Most eurodollar deposits are for large sums, and most are time deposits of less than 6
month’s maturity
- Considered less liquid and riskier than domestic CDs, but higher yield
- Eurodollar bonds: dollar -denominated bonds outside the US, although bonds are not a
money market investment because of their long maturities

II. Công cụ trên thị trường vốn

Bao gồm
- Cổ phiếu (Stocks)
- Trái phiếu (Bonds)
- Chứng chỉ quỹ (Certificates of fund)
- Chứng khoán được đảm bảo bằng tài sản thế chấp (mortgage-backed securities)
1. Cổ phiếu
- Là chứng chỉ hoặc bút toán ghi sổ xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người nắm
giữ cổ phiếu đối với tài sản hoặc vốn của một công ty cổ phần. Người sở hữu cổ phiếu
gọi là cổ đông
- Cổ đông là chủ sở hữu doanh nghiệp tương ứng với phần vốn góp. Quyền lợi cổ đông
được hưởng bao gồm:
+ Quyền có thu nhập
+ Quyền được chia tài sản thanh lý
+ Quyền bầu cử
+ Quyền phát biểu
Ngoài ra, cổ đông có trách nhiệm đ/v cty như sau:
+ Phần vốn góp vào cty phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh là vĩnh viễn
không được rút vốn. Cổ đông muốn thu hồi số vốn đầu tư chỉ có thể thực hiện
thông qua chuyển nhượng phần vốn góp trên thị trường bằng cách bán cổ phiếu
cho nhà đầu tư khác
+ Trách nhiệm của cổ đông đối với tình trạng thua lỗ của công ty chỉ giới hạn trong
phần vốn góp vào cty
1.1 Cổ phiếu ưu đãi
- Là một giấy chứng nhận cổ đông được ưu tiên so với cổ đông thường về một số quyền
lợi nào đó mà thông thường là hưởng một mức cổ tức cố định
- So sánh cổ phiếu ưu đãi với trái phiếu
- Một số loại cổ phiếu ưu đãi:
+ Cổ phiếu ưu đãi tích lũy (Cumulative preferred stock) là loại cổ phiếu ưu đãi có cổ
tức cố định và trong trường hợp công ty làm ăn không có lãi để trả cổ tức hoặc trả
không đủ thì phần thiếu của năm nay sẽ được chuyển sang năm sau hoặc vài năm
sau khi công ty tích lũy đủ lợi nhuận để trả lãi
+ Cổ phiếu ưu đãi không tích lũy (Non-cumulative preferred stock) loại cổ phiếu có
mức cổ tức ưu đãi hơn so với cổ phiếu phổ thông nhưng DN có lãi đến đâu trả đến
đó, phần cổ tức còn thiếu không được tích lũy vào năm sau
+ Cổ phiếu ưu đãi dự phần (Participating preferred stock) loại cổ phiếu ưu đãi thêm
phần lợi tức phụ trội ngoài mức cổ tức ưu đãi cố định tùy vào tình hình làm ăn
phát đạt của công ty
+ VD: Công ty cổ phần ABC ngoài số cổ phiếu phổ thông có phát hành các loại cổ
phiếu ưu đãi sau đây với tỷ lệ cổ tức quy định
Cổ phiếu ưu đãi có tích lũy cổ tức 10%
Cổ phiếu ưu đãi không tích lũy cổ tức 12%
Cổ phiếu ưu đãi dự phần 8% loại này không tích lũy
 Tình hình hoạt động kinh doanh của công ty qua các năm như sau:
Năm 2008, cty làm ăn thua lỗ
Năm 2009, cty đã khắc phục khó khăn và bắt đầu làm ăn có lãi
Năm 2010, hoạt động kinh doanh của cty khởi sắc và bắt đầu tăng tốc

Năm Tình trạng CPUD tích lũy CPUD không CPUD tham Cổ phần phổ
KD tích lũy dự thông
2008 Khó khăn

2009 LN ít 5 6 4 0
2010 LN khá 25 12 8 5
2011 LN nhiều 10 12 13 15
(Năm 2008 công ty làm ăn thua lỗ không trả cổ tức;
Năm 2009 trả 50% so với quy định;
Năm 2010, CPUD tích lũy, chi trả cổ tức cho 2 năm trước chưa trả nên tổng là 25;
Năm 2011, CPUD tham dự nhận thêm lợi nhuận khi cty làm ăn có lại → nhận thêm 5%
so với lợi nhuận cty làm ra)

+ Cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi (Convertible preferred stock) là loại cổ phiếu có lãi
suất cố định trong đó nhà đầu tư có thể lựa chọn chuyển đổi chúng thành một lượng cổ
phiếu thường của cty phát hành sau một khoảng thời gian nhất định đã được thỏa thuận
trước từ khi mua, hoặc là vào một ngày nào đó trong tương lai
Được xem gần giống công cụ nợ và loại bỏ khi tính toán các chỉ tiêu tài chính

- Theo luật DN VN, có 3 loại cổ phiếu ưu đãi được quy định rõ là cổ phiếu ưu đãi cổ tức
(dividend preferred stock), cổ phiếu ưu đãi biểu quyết (voting preferred stock) và cổ
phiếu ưu đãi hoàn lại (callable preferred stock)
- VD: Bạn đang sở hữu 100 cổ phiếu ưu đãi hoàn lại của Công ty XYZ với giá mua ban
đầu bằng mệnh giá. Sau một khoảng thời gian đã thỏa thuận từ trước, Công ty quyết định
mua lại cổ phiếu với giá 105% mệnh giá. Bạn bắt buộc phải bán cho Công ty và hưởng
chênh lệch 5% so với mệnh giá. Thông thường thì giá thị trường của cổ phiếu trong thời
gian Công ty XYZ thực hiện mua lại cổ phiếu sẽ gần bằng 105% mệnh giá do thông
tin đã được phản ánh vào trong giá
Cổ phiếu ưu đãi hoàn lại giống với trái phiếu
- T/s CPUD thường bị tước một số quyền cơ bản so với cổ phiếu phổ thông như quyền
biểu quyết quyền bầu cử, quyền tham dự đại hội đồng cổ đông
→ CP ưu đãi đã có những ưu đãi nhất định, nếu thêm vào các quyền biểu quyết bầu cử…
có thể dẫn tới mâu thuẫn lợi ích chi phối lên hoạt động cty → ko đảm bảo tính công bằng

1.2 Rủi ro khi mua cổ phiếu OTC

(Mua cổ phiếu OTC: lệnh phân tán; quy trình này được một tổ chức mở ra một sàn nào
đó, quản lý việc giao dịch được kiểm tra và khớp lệnh)
- RR trong mua bán cổ phiếu ở thời điểm phát hành
- RR trong mua bán cổ phiếu chưa được chuyển nhượng
- RR trong mua bán cổ phiếu khi biến động giá
- RR trong giao dịch nhận chuyển nhượng quyền mua
1.3 Quy trình giao dịch cổ phiếu niêm yết

Nhà đầu tư liên hệ công ty ck mở tk và bỏ tiền vào; đưa lệnh cho cty chứng khoán, cty ck
đưa về trung tâm xử lý lệnh;
Trung tâm lưu ký và thanh toán bù trừ: ghi nhận cổ phiếu được niêm yết, all giao dịch
của nhà đầu tư được ghi nhận thông qua hệ thống này

1.4 Một số quy định chung

1.4.1 Phương thức giao dịch
+ Gồm phương thức giao dịch thỏa thuận & phương thức giao dịch khớp lệnh (khớp
lệnh định kỳ & khớp lệnh liên tục)
 + Phương thức giao dịch thỏa thuận: các giao dịch được khớp dựa vào sự thỏa thuận
giữa người mua và người bán (2 bên biết nhau). Phù hợp khi giao dịch mang tính
cá nhân hoặc giao dịch muốn biết đối tượng trong giao dịch;
+ PTGD khớp lệnh: nổi trội hơn so với PTGD thỏa thuận: kết nối các nhà giao dịch
lớn
● Khớp lệnh định kỳ: lệnh được khớp trong khoảng thời gian nào đó
● Khớp lệnh liên tục: có lệnh đối ứng vào thì sẽ được khớp
1.4.2 Thời gian giao dịch

1.4.3 Đơn vị giao dịch: đơn vị giao dịch chứng khoán trên sàn HSX quy định như sau:
+ Đơn vị giao dịch (lô chẵn) đối với giao dịch khớp lệnh là 100 cổ phiếu, chứng chỉ
quỹ đóng, chứng chỉ quỹ ETF, chứng quyền. Mỗi lệnh giao dịch lỗ chẵn không
được vượt quá khối lượng tối đa là 500.000 cổ phiếu chứng chỉ quỹ đóng, chứng
chỉ quỹ ETF, chứng quyền
+ Đơn vị giao dịch lô lớn đ/v giao dịch thỏa thuận là 1 cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đóng
chứng chỉ quỹ ETF, chứng quyền. Khối lượng giao dịch lô lớn lớn hơn hoặc bằng
20000 cổ phiếu chứng chỉ quỹ đóng, chứng chỉ quỹ ETF, chứng quyền
+ Sở GDCK TP.HCM không quy định đơn vị giao dịch đối với trái phiếu
1.4.4 Đơn vị yết giá: Giao dịch theo phương thức khớp lệnh
+ Đ/ v cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đóng:
Mức giá Đơn vị yết giá
<= 10000 đồng 10 đồng

10.000 - 49.950 đồng 50 đồng

>= 50.000 đồng 100 đồng
+ Đ/ v chứng chỉ quỹ ETF, chứng quyền: áp dụng đơn vị yết giá 10 đồng cho all các
mức giá
Đơn vị yết giá đ/v giao dịch thỏa thuận là 1 đồng

1.4.5 Giới hạn dao động giá

+ Cổ phiếu và chứng chỉ quỹ: +/- 7%
Giá tối đa = Giá tham chiếu * 1.07
Giá tối thiểu = Giá tham chiếu * 0.93
Giá tham chiếu: giá đóng cửa của ngày trước đó
+ Trong trường hợp giá trần hoặc giá sàn của cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đóng, chứng
chỉ quỹ ETF xác định bằng với giá tham chiếu, giá trần và giá sàn sẽ được thực
hiện điều chỉnh như sau
● Giá trần điều chỉnh = GTC + 1 đơn vị yết giá
● Giá sàn điều chỉnh = GTC - 1 đơn vị yết giá
+ Trong trường hợp giá sàn điều chỉnh nhỏ hơn hoặc bằng 0, giá giá sẽ được điều
chỉnh bằng giá tham chiếu
+ Làm tròn theo nguyên tắc đơn vị yết giá: giá trần làm tròn xuống, giá sàn làm tròn
lên
+ VD: GTC = 4320. Tính giá trần, giá sàn
Giá trần = 4320 *1.07 = 4622.4 (làm tròn xuống 4620)
Giá sàn = 4320 * 0.93 = 4017.6 (làm tròn lên 4020)

1.4.6 Các loại lệnh giao dịch

Gồm: Lệnh giới hạn (LO); Lệnh thị trường (MP); Lệnh giao dịch tại mức giá mở cửa
(ATO); Lệnh giao dịch tại mức giá đóng cửa (ATC)
- Lệnh giới hạn (Limited Orders - LO)
+ Là loại lệnh mua hoặc bán chứng khoán tại một mức giá xác định hoặc giá tốt hơn.
Lệnh giới hạn mua chỉ ra mức giá tối đa mà người đặt lệnh mua chấp nhận thực
 hiện giao dịch, lệnh giới hạn bán chỉ ra mức giá tối thiểu mà người đặt lệnh bán
chấp nhận thực hiện giao dịch
+ Lệnh giới hạn có hiệu lực kể từ khi lệnh được nhập vào hệ thống giao dịch cho đến
lúc kết thúc ngày giao dịch hoặc cho đến khi lệnh bị hủy bỏ
+ Lệnh LO được phép nhập vào hệ thống trong thời gian khớp lệnh liên tục và khớp
lệnh định kỳ
+ VD:
Mua 1.000 cổ phiếu DHG với giá 109.000 → mua tối đa với giá 109.000
Bán 2000 cổ phiếu VNM với giá 90000 → bán tối thiểu với giá 90000đ
+ Nguyên tắc khớp lệnh
● Thứ nhất, ưu tiên về giá (lệnh mua giá cao hơn, lệnh bán giá thấp hơn được
thực hiện trước)
● Thứ hai, ưu tiên về thời gian(trường hợp các lệnh mua hoặc lệnh bán có
cùng mức giá thì lệnh nhập vào hệ thống giao dịch trước sẽ được ưu tiên
thực hiện trước)
+ Nguyên tắc xác định giá khớp định kỳ
● Là mức giá thực hiện đạt được khối lượng giao dịch lớn nhất (1)
● Nếu có nhiều mức giá thỏa mãn điều kiện nêu trên thì mức giá trùng hoặc
gần với GTC
● Nếu có nhiều mức giá thỏa mãn điều kiện thứ hai thì mức giá cao hơn sẽ
được chọn
+ VD1: G/s từ 9h - 9h15 chỉ có các lệnh LO mua/ bán cổ phiếu HAG sau nhập vào
hệ thống khớp lệnh
 Mua Tích lũy mua Giá Tích lũy bán Bán

12.000 (3) 12.000 55.000 49.500 13.500 (6)

13.000 (4) 25.000 53.000 36.000 17.000(2)

15.000 (1) 40.000 52.000 19.000 19.000 (5)

● Xếp giá từ cao đến thấp, điền các cột mua và bán tương ứng với mức giá
● Xác định giá đóng cửa của ngày hôm nay
● Cột tích lũy mua đi từ trên xuống dưới; tích lũy bán đi từ dưới lên trên
● So sánh cung và cầu:
Tại giá 55.000 cầu 12.000; cung là 49.500 → khớp 12.000 cp
Giá 53.000 cầu 25.000; cung 36.000 -> khớp 25.000
Giá 52.000: cầu 40.000; cung 19000 → khớp 19.000
● Xác định giá khớp định kỳ: là giá đạt khối lượng giao dịch lớn nhất → mức giá
53.000 (vì khối lượng thực hiện lớn nhất) → chọn giá 53.000 là giá khớp toàn bộ
thị trường
● Khớp lệnh: ưu tiên người nào chấp nhận RR cao hơn
Bên mua: Số 3 khớp trước, số 4 khớp sau
Bên mua: Số 5 khớp trước, số 2 khớp sau (khớp 6000 cp)
● Còn lại
Nhà đầu tư số (1) không mua được
 Nhà đầu tư số (2) không bán được 11000 cp
Nhà đầu tư số (6) không bán được 13.500 cp

+ VD2: Thay đổi nhà đầu tư số 5 thay vì bán 19.000 cp nay bán 25.000 cp với giá
52.000 và bổ sung thông tin giá đóng cửa ngày hôm qua là 53.500

Mua Tích lũy mua Giá Tích lũy bán Bán

12.000 (3) 12000 55.000 55500 13.500 (6)

13.000 (4) 25000 53.000 42000 17.000 (2)

15.000 (1) 40000 52.000 25000 25.000 (5)

Giá trần = 53500 * 1.07 = 57245 (làm tròn 57200)

Giá sàn = 53500 *0.93 = 49755 (làm tròn 49800)
GTC = 53500
Tại mức giá 53000 và 52000 đều đạt khối lượng giao dịch lớn nhất là 25000, nhưng
53000 gần với GTC hơn → chọn giá 53000 là giá khớp lệnh toàn bộ thị trường
⇒ Khớp lệnh:
Bên mua: (3) khớp 12000; (4) khớp 13000
Bên bán:(5) khớp 25000
⇒ Còn lại:
Bên mua:(1) 15000
Bên bán: (2) 17000 & (6) 13500

+ VD3: Thay đổi giá đóng cửa ngày hôm qua thay vì 53500 thành 52500
Tại mức giá 53000 và 52000 đều đạt khối lượng giao dịch lớn nhất; cả hai đều gần với
GTC; chọn mức giá cao hơn → khớp lệnh cho toàn bộ TT với mức giá 53000
⇒ Khớp lệnh:
Bên mua: (3) khớp 12000; (4) khớp 13000
Bên bán:(5) khớp 25000
⇒ Còn lại:
Bên mua:(1) 15000
Bên bán: (2) 17000 & (6) 13500

- Lệnh giao dịch tại mức giá khớp lệnh xác định giá mở cửa (ATO)
+ Là lệnh mua hoặc bán tại mức giá mở cửa, cho nên không cần ghi cụ thể mà chỉ
cần ghi ATO
+ Lệnh ATO ưu tiên trước lệnh LO khi so khớp lệnh
+ Tự động hủy bỏ khi khớp lệnh nếu không được thực hiện hoặc không thực hiện hết
- Lệnh giao dịch tại mức giá khớp lệnh xác định giá đóng cửa (ATC)
+ Là lệnh mua hoặc bán tại mức giá đóng cửa
+ Lệnh ATC ưu tiên trước lệnh LO khi so khớp lệnh
+ Tự động hủy bỏ khi khớp lệnh nếu không được thực hiện hoặc không thực hiện hết
- VD: TH có lệnh ATO
Mua Tích lũy mua Giá Tích lũy bán Bán

2000 (7) ATO

10000 (3) 12000 55000 49500 13500 (6)

13000 (4) 25000 53000 36000 17000 (2)

15000 (1) 40000 52000 19000 10000 (5)

ATO 9000 (8)

Giá khớp lệnh là 53000; tổng khối lượng khớp là 25000

⇒ Khớp lệnh
Bên mua: (7) 2000; (3) 10000; (4) 13000
Bên bán: (8) 9000; (5) 10000; (2) 6000
⇒ Còn lại
Bên mua: (1) 15000
Bên bán: (2) 11000; (6) 13500
LƯU Ý: ATO mua = Giá cao nhất + đơn vị yết giá = 55000 + 100 = 55100
ATO bán = Mức giá thấp nhất - đơn vị yết giá = 52000 - 100 = 51900

+ Nguyên tắc xác định giá khớp lệnh liên tục: Trong khớp lệnh liên tục, giao dịch được
thực hiện liên tục ngay khi có các lệnh đối ứng được nhập vào hệ thống
VD1 : Vào đợt khớp lệnh liên tục, cổ phiếu BBB chỉ có các lệnh LO đặt mua, đặt bán với
thời gian đưa vào hệ thống theo thứ tự A, B, C như sau:

Lệnh mua Số CK mua Giá Số CK bán Lệnh bán

A 300 41200
B 700 41400 600 C

⇒ Khớp lệnh: B - C : 600 - 41400 đ

Còn lại:
Lệnh mua Số CK mua Giá Số CK bán Lệnh bán
A 300 41200
B 100 41400

VD2: Vào đợt khớp lệnh liên tục, cổ phiếu BBB chỉ có các lệnh LO đặt mua, đặt bán với
thời gian đưa vào hệ thống theo thứ tự A, B, C như sau:

Lệnh mua Số CK mua Giá Số CK bán Lệnh bán

 A 300 41200 600 C
B 700 41400
⇒ Khớp lệnh: B - C : 600 - 41400 đ (Người bán muốn bán với mức giá cao hơn; 41200
chỉ là mức giá tối thiểu mà C chấp nhận)
Còn lại
Lệnh mua Số CK mua Giá Số CK bán Lệnh bán

A 300 41200
B 100 41400

VD3: Vào đợt khớp lệnh liên tục, cổ phiếu BBB chỉ có các lệnh LO đặt mua/ bán với thời
gian lệnh đưa vào hệ thống theo thứ tự A, B, C, D, E, F như sau:

Lệnh mua Số CK mua Giá Số CK bán Lệnh bán

A 300 41200
B 600 41400 700 C

D 400 41500 300 E

41600 200 F
Khớp lệnh:
C dô: B - C: 600 - 41400 đ
D dô: D - C: 100 - 41400 đ
E dô: D - E: 300 - 41500đ
Còn lại: Mua: A 300 - 41200 đ; bán F 200 - 41600 đ

- Lệnh thị trường (market orders - MP)

+ Là loại lệnh mà nhà đầu tư sẵn sàng mua hoặc bán chứng khoán theo mức giá thị
trường hiện tại, hay mức giá tốt nhất hiện có trên thị trường.
+ Lệnh MP khoogn ghi mức giá.
+ Lệnh MP chỉ được áp dụng trong thời gian khớp lệnh liên tục
+ Lệnh MP sẽ bị hủy bỏ khi không có lệnh giới hạn đối ứng tại thời điểm nhập lệnh
vào hệ thống giao dịch
+ VD: Cổ phiếu VNM đang được bán với giá 108000đ, 109000đ, 112000 đ. Nếu đặt
lệnh mua với giá MP. Giá bán hiện có tốt nhất trên thị trường là 108000đ, nên
người mua có thể mua được với giá 108000 đ
+ Nguyên tắc xác định giá khớp liên tục có lệnh MP
● Khi được nhập vào hệ thống giao dịch, lệnh MP mua sẽ được thực hiện
ngay tại mức giá bán thấp nhất và lệnh MP bán sẽ được thực hiện ngay tại
mức giá mua cao nhất hiện có trên thị trường
● Nếu khối lượng đặt lệnh của lệnh MP vẫn chưa được thực hiện hết sau khi
so khớp tại mức giá đầu tiên, lệnh MP sẽ được xem là lệnh mua tại mức giá
cao hơn hoặc lệnh bán tại mức giá mua thấp hơn tiếp theo hiện có trên thị
trường và tiếp tục so khớp
● Nếu khối lượng đặt lệnh vẫn còn nhưng không thể so khớp tiếp tục nữa do
khối lượng bên đối ứng đã hết, lệnh MP mua sẽ chuyển thành lệnh giưới
hạn mua cao hơn mức giá khớp cuối cùng một đơn vị yết giá, hoặc lệnh MP
bán sẽ chuyển thành lệnh giới hạn bán thấp hơn mức giá khớp cuối cùng
một đơn vị yết giá
● TH giá thực hiện cuối cùng là giá trần đ/v lệnh MP mua hoặc giá sàn đ/v
lệnh MP bán thì lệnh Mp sẽ được chuyển thành lệnh giới hạn mua tại giá
trần hoặc giới hạn bán tại giá sàn
+ VD1: Cổ phiếu ABC (giá tham chiếu 14000; giá trần 14900đ; giá sàn 13100đ) có
sổ lệnh (lưu các lệnh chưa khớp) trong đợt giao dịch liên tục như sau:

Lệnh mua KL mua Giá KL bán Lệnh bán

(1) 5200 13900

(2) 8000 14000

 14100 6000 (3)
14200 3300 (4)

14900 2800 (5)

(a) Lệnh MP mua 8000 cp ABC được nhập vào hệ thống giao dịch (6)
⇒ khớp lệnh:
(6) - (3) : 6000 - 14100 đ
(6) - (4): 2000 - 14200 đ
Còn lại:
Lệnh mua KL mua Giá KL bán Lệnh bán

(1) 5200 13900

(2) 8000 14000

14200 1300 (4)

14900 2800 (5)
(b) Lệnh MP bán 15000 cp ABC tiếp tục được nhập vào hệ thống giao dịch (7)
⇒ khớp lệnh:
(7) - (2): 8000 - 14000 đ
(7) - (1): 5200 - 13900 đ
Còn lại:
Lệnh mua KL mua Giá KL bán Lệnh bán
13850 1800 (7)
14200 1300 (4)
14900 2800 (5)
(c) Lệnh MP mua 19000 ABC tiếp tục được nhập vào hệ thống giao dịch (8)
⇒ khớp lệnh
(8) - (7) 1800 - 13850 đ
(8) - (4) 1300 - 14200 đ
(8) - (5) 2800 - 14900 đ (giá trần)
Còn lại:
Lệnh mua KL mua Giá KL bán Lệnh bán
(8) 13100 14900

1.4.7 Giao dịch đặc biệt

Gồm: Mua ký quỹ (margin purchase) và Bán khống (short sales)
- Mua ký quỹ (Buying on Margin)
+ Là việc mua CK trong đó nhà đầu tư chỉ thực có một phần tiền hoặc CK, phần còn
lại do cty CK cho vay
+ Sau khi giao dịch được thực hiện, số CK đã mua của khách hàng được công ty
chứng khoán giữ lại làm thế chấp cho khoản vay
+ VDL Nhà đầu tư B muốn mua 100 cổ phiếu ABC, mà trong tài khoản chỉ có 6000
USD. Giá ABC hiện đang giao dịch là 100 USD/ cp
→ Nhà đầu tư sẽ vay phần còn thiếu là 4000 USD từ cty chứng khoán để mua 100
cp ABC nay. Sau khi mua xong, cty chứng khoán sẽ giữ 100 cp ABC để làm thế
chấp
+ Tỷ lệ ký quỹ (margin)
Tỷ lệ ký quỹ = Giá trị phần vốn tự có của nhà đầu tư / Giá thị trường của CK
Tài sản Nguồn vốn
100 * 100 = 10000 USD Vay: 4000
Tự có : 6000
→ Tỷ lệ ký quỹ: 6000/ 10000 = 60%

+ Giả sử sau khi mua: giá cổ phiếu tăng lên 120 USD
Tài sản Nguồn vốn

100 * 120 = 12000 USD Vay: 4000

Tự có : 8000
→ Tỷ lệ ký quỹ: 8000/ 12000 = 66,67%

+ Giả sử sau khi mua, giá cổ phiếu ABC hạ xuống còn 80USD
Tài sản Nguồn vốn
100 * 80 = 8000 USD Vay: 4000
Tự có : 4000
→ Tỷ lệ ký quỹ: 4000/ 8000 =50%
Công thức tính tỷ lệ ký quỹ:

+ Tỷ lệ ký quỹ ban đầu (Initial Margin)

● Là tỷ lệ ký quỹ tối thiểu ban đầu mà nhà đầu tư phải đạt được ngay sau khi
mua CK
● Được quy định bởi các cơ quan quản lý. Các cty CK cũng có thể quy định
một tỷ lệ cao hơn tùy theo khả năng chịu RR của mỗi cty
● Tối đa = 100%
+ Tỷ lệ ký quỹ duy trì (maintenance margin/ margin call)
● Khi giá cổ phiếu giảm, khiến tỷ lệ ký quỹ xuống thấp hơn tỷ lệ ký quỹ duy
trì → cty CK yêu cầu nhà đầu tư bỏ thêm tiền vào tài khoản để đạt được tỷ
lệ ký quỹ ban đầu ở trên
● Nếu nhà đầu tư không có tiền, cty CK sẽ bán bớt CK trong tài khoản của
nhà đầu tư để đảm bảo tỷ lệ ký quỹ quay trở về mức tỷ lệ ký quỹ duy trì,
mặc dù nhà đầu tư không muốn bán
● Không được phép nhỏ hơn 30%
● VD: Xác định mức giá mà cty CK gửi margin call đến cho nhà đầu tư.
→ Giả sử P là mức giá này, tỷ lệ ký quỹ duy trì của công ty chứng
khoán là 40%
MR < 40% → (100 * P - 4000)/ 100* P < 40% → P < 4000/ 60 = 66,67
+ Ứng dụng của mua ký quỹ: Là đòn bẩy gia tăng tỷ suất lợi nhuận
 VD: Nếu mua 100 cp ABC bằng tiền của mình với giá 100000 đ/ cp, rồi bán ra với
giá 130000 đ/ cp → Lợi suất đạt 30%
Nếu mua ký quỹ 100 cp ABC, số tiền bỏ ra 6 triệu, vay 4 triệu ko lãi suất → Nếu
giá tăng lên 130000 đ/ cp → Lợi suất = 30000 * 100 / 6 tr = 50%

+ Hạn chế của mua ký quỹ: là đòn bẩy gia tăng tổn thất của nhà đầu tư
VD: Nếu giá ABC rớt xuống 70000, mua bằng tiền của mình thì lỗ 30%; mua ký
quỹ thì lợi suất là -50 %

- Bán khống: sell a stock and buy the shares

+ Short sale allows investors to profit from a decline in a security’s price. AN

investor borrows a share of stock from a broker and sells it. Later, the short-seller
must purchase a share of the same stock in order to replace the one that was
borrowed. This is called covering the short position
+ The short-seller anticipated the stock price will fall, so that the share can be
purchased later at a lower price than it initially sold for; if so; the short-seller will
reap a profit. Short-sellers must not only replace the shares but also pay the lender
of the security any dividends paid during the short sale
+ VD: Suppose you are bearing (pessimistic) On Dot Bomb stock, and its market
price is $100 per share. You tell your broker to sell short 1000 shares. The broker
borrows 1000 shares either from another customer’s account of from another
broker
The $100000 cash proceeds from the short sale are credited to your account.
Suppose the broker has a 50% margin requirement on short sales (this means you
must have other cash or securities in your account worth at least $50000 that can
 serve as margin on the short sale. Let’s say that you have $50000 in T-bills. Your
account with the broker after short sale:

Percentage margin = Equity/ Value of stock owed = 50000 / 100000 = 50%

Suppose you’re right and Dot Bomb falls to $70 per share. You can now close
out your position at a profit. To cover the short sale, you buy 1000 shares to
replace the ones you borrowed → the purchase costs only $70000 → the profit:
30000 = the decline in the share price times the number of share sold short
* Margin call: Suppose the broker has a maintenance margin of 30% on short sales
(this means the equity in your account must be at least 305 of the value of your
short position at all times). How much can the price of Dot Bomb stock rise before
you get a margin call?
→ P: price of Dot Bomb stock → (150000 - 1000P)/ 1000P = 0.3 → P =
$115.38 per share

1.5 Chỉ số thị trường chứng khoán

Bao gồm: Dow Jones Average, Standard and Poor’s Index, Nasdaq Index; VN Index và
VN-30 (chỉ số phản ứng giá của thị trường nói chung)
- Dow Jones Averages
+ Được hiểu là chỉ số giá Ck bình quân của thị trường CK New York, một thị trường
lớn nhất thế giới hiện nay
+ Là chỉ số giá chung của 65 CK đại diện, thuộc nhóm hàng đầu (Blue chip) trong
các chứng khoán được niêm yết tại Sở GDCK New York
+ Bao hàm 3 chỉ số thuộc 3 nhóm ngành: công nghiệp DJIA (Dow Jones Industrial
Average), vận tải DJTA (Dow Jones Transport Average) và dịch vụ DJUA ( Dow
Jones Utilities Average)
- S&P 500
+ Là chỉ số vốn hóa thị trường ra đời năm 1957
+ Chỉ số giá của 500 cổ phiếu lớn nhất được giao dịch ở Mỹ
+ Cổ phiếu trên thị trường S&P 500 là cổ phiếu do các cty lớn nắm giữ trên hai thị
trường chứng khoán lớn nhất là New York và NASDAQ
+ Hầu hết các cổ phiếu trên thị trường này là của 500 cổ phiếu có giá trị vốn hóa thị
trường lớn nhất
- VN INdex
+ Thể hiện xu hướng biến động giá các cổ phiếu giao dịch tại SGDCK TP HCM
+ So sánh giá trị thị trường hiện hành với giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc
28/7/2000, ngày đầu tiên TTCK đi vào hoạt động
+ VN Index = Tổng giá trị thị trường hiện tại của các cổ phiếu niêm yết / Tổng giá
trị thị trường cơ sở của các cổ phiếu niêm yết

- VN 30
+ Giá trị vốn hóa của cấu phần chỉ số VN30 được tính dựa trên khối lượng cổ phiếu
thực sự tự do lưu hành trên thị trường (free float), không những loại trừ các cổ
phiếu bị hạn chế chuyển nhượng theo quy định mà còn loại trừ cả những đối tượng
ít có khả năng giao dịch như cổ đông thuộc HĐQT, BTGĐ, BKS và tổ chức có
liên quan của công ty, cổ đông nhà nước nắm giữ, cổ đông chiến lược…
+ Hạn chế sự ảnh hưởng quá mức của những cấu phần có tỷ trọng quá cao trong chỉ
số VN30 bằng cách tính đến giới hạn tỷ trọng vốn hóa không vượt quá 10%
+ Ngoài ra, do tiêu chuẩn chọn vào rổ VN30 là những cổ phiếu có tính thanh khoản
cao nhất nên giá cả của các cổ phiếu trong rổ VN30 sẽ phản ánh tốt nhất mối quan
hệ giữa cung và cầu cổ phiếu, từ đó hạn chế được sự làm giá vốn thường xảy ra
đối với những cổ phiếu có thanh khoản kém

2. Trái phiếu
- Là một hợp đồng nợ dài hạn được ký kết giữa chủ thể phát hành (chính phủ hay DN) và
người cho vay, đảm bảo một sự chi trả lợi tức định kỳ và hoàn lại vốn gốc cho người cầm
trái phiếu ở thời điểm đáo hạn

2.1 Đặc điểm của TP

+ Được hưởng lãi suất cố định, lãi suất độc lập với tình hình hoạt động KD của DN
+ Được thu hồi vốn gốc bằng mệnh giá của Tp tại thời điểm đáo hạn
+ RR thấp hơn cổ phiếu
+ Khi cty bị giải thể, trái chủ (người nắm giữ TP) được ưu tiên trả nợ trước cổ đông
- DN phát hành cổ phiếu hay trái phiếu có lợi hơn?
+ Nhà quản trị thích phát hành cổ phiếu hơn, nhà đầu tư thích phát hành trái phiếu
hơn
+ Lợi ích từ việc đi vay?
 + Đối với bên vốn cổ phần, chỉ cần kinh doanh tốt, ko bị áp lực trả nợ,
+ Bên lãi vay: dù kinh doanh tốt hay xấu cũng phải trả nợ
+ Chi phí sử dụng vốn của vốn cổ phần ko hề rẻ, kỳ vọng tỷ suất sinh lợi cao
→ hướng đi vay, áp lực lãi suất ngày một tăng
⇒ Liệt kê những đặc điểm thuận lợi và không thuận lợi khi sử dụng vốn vay và
vốn chủ sở hữu → chọn ra cơ cấu vốn hợp lý
+ Tấm chắn thuế: khi đi vay, trước khi tính thuế phải chịu trừ đi lãi vay; lợi nhuận
tính thuế: thấp xuống
+ Chi phí sử dụng vốn kho phải cổ tức: là tỷ suất yêu cầu của nhà đầu tư

2.2 Phân loại trái phiếu

- Căn cứ hình thức phát hành: TP vô danh (ko có tên, tương tự tiền) & TP ký danh (có
tên)
- Căn cứ chủ thể phát hành: TP nhà nước & TP công ty
2.2.1 TP nhà nước
- Bao gồm: TP chính phủ & Tp địa phương hay TP đô thị
- TP chính phủ: T notes ( kỳ hạn 1- 10 năm), T bills (kỳ hạn < 1 năm), T - bonds ( 10 - 30
years) ; VN: công trái CPhu;
- Both notes and bonds may be issued in increment of $100 but far more commonly trade
in denominations of $1000
- Yết giá Tp chính phủ Mỹ trên tạp chí Wall Street
Other examples in book:

Although bonds are typically traded in denominations of $1000 par value, prices are
quoted as a percentage of par
→ the bid price = 99.8125% * 1000 = $988.125 for the $1000 par value bond
→ the ask price = $998.281 for the $1000 par value bond (the price at which the bond
could be sold to a dealer)
CHG = -0.0859: the closing price on this day fell by 0.0859% of par value from the
previous day’s close
The YTM based on the ask price = 0.993
- Nhà đầu tư cá nhân mua TP chính phủ VN và giao dịch ở đâu?

2.2.2 TP công ty
- Gồm
+ Tp tín chấp (debentures): unsecured bonds which have no collateral
+ TP có thế chấp (mortgage bonds)
+ TP có thể chuyển đổi (convertible bonds): give the bondholder the option to
convert each bond into a stipulated number of shares of stock (Chap 14)
+ TP thu nhập (income bonds)
+ TP hoàn lại (callable bonds): give the firm the option to repurchase the bond from
the holder at a stipulated call price (Chap 14)
- TP chuyển đổi (convertible bonds)
+ Là trái phiếu có thể chuyển đổi thành cổ phiếu thường của cùng một tổ chức phát
hành theo những điều kiện đã được xác định trước về tỷ lệ chuyển đổi, giá cả
chuyển đổi và số lượng chuyển đổi.
+ Người phát hành trái phiếu chuyển đổi cũng dành cho người mua quyền quyết
định có chuyển đổi sang cổ phiếu hay không. Người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi
có quyền không chuyển sang cổ phiếu nếu tại thời điểm chuyển đổi, công ty làm
ăn không tốt.
+ Giá cả chuyển đổi (conversion price) là giá của cổ phiếu phổ thông mà trái phiếu
chuyển đổi lấy làm căn cứ trong việc chuyển đổi. Các nhà phát hành thường dựa
vào giá hiện hành và triển vọng giá thị trường để xác định giá chuyển đổi phù hợp.
+ Hệ số chuyển đổi hoặc tỷ lệ chuyển đổi (conversion ratio): Là số cổ phiếu thường
được chuyển đổi ra từ một trái phiếu. Thông thường công thức tính tỷ lệ chuyển
đổi như sau:

+ Giá trị chuyển đổi (conversion value) bằng số cổ phần nhận được tại thời điểm
chuyển đổi nhân cho giá thị trường của cổ phiếu.
+ Giá trị của quyền chuyển đổi là cái giá trả cho quyền lựa chọn thời điểm chuyển
đổi trái phiếu sang cổ phần thường. Trong một thị trường cổ phiếu đang có xu
hướng lên thì giá trị quyền chuyển đổi càng gia tăng đẩy giá trị chuyển đổi vượt
lên trên giá trị trái phiếu thông thường.
+ VD: Sam phát hành TP chuyển đổi mệnh giá 1 tr đ; lãi suất 6%; còn 4 năm nữa sẽ
đáo hạn; giá cả chuyển đổi là 25000/ cp. Xác định các đặc điểm của TP chuyển đổi
 khi giá cổ phiếu tăng lên 35000 đ, biết hiện trái phiếu được quyền chuyển đổi và
lãi suất bình quân thị trường là 5%
→ Đáp án:
Tỷ lệ chuyển đổi = 1000000/ 25000 = 40 cổ phiếu
60 1 1000
PV = 0. 05 (1− )+ = 1035,46 (1000 đồng)
1.0 5 4 1.0 5 4
Giá trị chuyển đổi tại mức giá 35000 đ là: 35000 * 40 = 1400000
Giá trị chuyển đổi > giá trị trái phiếu → chuyển đổi

+ Lợi ích của DN khi phát hành TP chuyển đổi?

TP chuyển đổi khi phát hành
Việc hoãn lại của việc phát hành cổ phần
Tăng vốn dưới hình thức vay nợ, sau đó hợp thức hóa bằng việc chuyển đổi
Lợi ích
- Lãi suất thấp hơn trái phiếu thông thường
- Doanh nghiệp có cơ cấu nợ nhiều quá, DN gặp nhiều rủi ro, áp lực lãi vay lớn, ko tốt khi show
cho nhà đầu tư -> phát hành trái phiếu chuyển đổi, giảm cơ cấu nợ
- Phát hành cổ phiếu ngay bây giờ --> có thể dẫn đến hiện tượng bị loãng giá
- Tận dụng được đòn bẩy tài chính và lá chắn thuế (Đòn bẩy tài chính: mượn vốn gia tăng sản
xuất, gia tăng lợi nhuận tính cho một đồng vốn chủ sở hữu;

Bất lợi
- Tại thời điểm chuyển đổi

- TP có điều khoản thu hồi (Callable bond)

+ Phần lớn các cam kết của trái phiếu công ty đều bao gồm điều khoản thu hồi.
Những trái phiếu như vậy được gọi là trái phiếu có điều khoản thu hồi.
+ Điều khoản thu hồi quy định rằng, người phát hành có quyền yêu cầu người nắm
giữ trái phiếu bán lại trái phiếu cho người phát hành. Khi nào? (khi lãi suất trên thị
trường thấp hơn lãi suất trái phiếu → điểm bất lợi của nhà phát hành TP có điều
khoản thu hồi
+ Khi thu hồi, người phát hành sẽ trả cho người nắm giữ một khoản tiền bằng hoặc
cao hơn mệnh giá.
+ Giá của trái phiếu có điều khoản thu hồi và trái phiếu không có điều khoản thu hồi
của cùng một chủ thể phát hành, cùng thời hạn khác nhau về lãi suất hay giá như
thế nào? (Ls tp có điều khoản thu hồi cao hơn vì giá phát hành của tp điều khoản
thu hồi thấp hơn)
+ VD1: Công ty ABC phát hành TP với tổng trị giá 10 triệu USD, lãi suất 11%; giá
phát hành bằng mệnh giá 1000 USD. Cty dự đoán lãi suất sẽ giảm xuống trong
vòng 7 năm tới. Để hưởng được mức lãi suất thấp trong tương lai, Cty phát hành
 TP hoàn lại. Nội dung điều khoản của TP trao quyền cho cty ABC quyền mua lại
TP bất kỳ thời điểm nào sau 3 năm lưu hành TP nghĩa là công ty trả lại tiền cho
nhà đầu tư. Tại thời điểm mua lại TP cty phải trả giá 1100 USD cao hơn mệnh giá.
Năm thứ 4, lãi suất giảm xuống còn 6%, Cty thực hiện quyền của mình mua lại TP
và lợi ích của cty là gì?
→ đáp án:
110 1 1000
PV(tp) = 0.11 (1− )+
1.1 13 1.1 13
P = 1100
→ Chênh lệch -73,3 USD/tp
+ VD2: Let's say Apple Inc. (AAPL) decides to borrow $10 million in the bond
market and issues a 6% coupon bond with a maturity date in five years. The
company pays its bondholders 6% x $10 million or $600,000 in interest payments
annually.
Three years from the date of issuance, interest rates fall by 200 basis points (bps)
to 4%, prompting the company to redeem the bonds. Under the terms of the bond
contract, if the company calls the bonds, it must pay the investors $102 premium
to par. Therefore, the company pays the bond investors $10.2 million, which it
borrows from the bank at a 4% interest rate. It reissues the bond with a 4% coupon
rate and a principal sum of $10.2 million, reducing its annual interest payment to
4% x $10.2 million or $408,000.

3. Chứng chỉ quỹ đầu tư (Fund certificates)

- Là loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu của nhà đầu tư đ/v một phần vốn góp trong
quỹ đại chúng
- Investment Companies
+ Investment companies are financial intermediaries that collect funds from individual
investors and invest those funds in a potentially wide range of securities or other assets
+ Function
● Record keeping and administration: investment companies issues periodic status
reports, keeping track of capital gains distributions, dividends, investments and
redemption, and they may reinvest dividend and interest income for shareholders
● Diversification and divisibility: by pooling their money, investment companies
enable investors to hold fractional shares of many different securities. They can act
as large investors even if any individual shareholder cannot
● Professional management: investment companies can support full-time staffs of
security analysts and portfolio managers who attempt to achieve superior
investment results for their investors
● Lower transactional cost: because they trade large blocks of securities, investment
companies can achieve substantial savings on brokerage fees and commissions

- Phân biệt chứng chỉ quỹ và cổ phiếu. Tại sao nhà đầu tư lại đi mua chứng chỉ quỹ thay
vì cổ phiếu?
Bản chất chứng chỉ quỹ
CCQ phương tiện thành lập quỹ của quỹ đầu tư trên thị trường
Người sở hữu cổ phiếu có quyền đóng góp quyết định cho tổ chức; chứng chỉ quỹ thì ko
- Khi đầu tư vào chứng chỉ quỹ, nhà đầu tư cần phải lưu ý một chỉ tiêu luôn gắn liền với
hoạt động của các quỹ đầu tư, đó là giá trị tài sản ròng của quỹ - NAV (net asset value).
Nó cho phép nhà đầu tư đánh giá hiệu quả hoạt động của quỹ nói chung và là cơ sở cho
việc xác định giá mua, bán chứng chỉ quỹ trên thị trường. NAV của quỹ được xác định
bằng hiệu số giữa tổng giá trị tài sản của quỹ với giá trị các khoản nợ phải trả của quỹ.
NAV của mỗi đơn vị chứng chỉ quỹ được xác định bằng cách chia NAV của quỹ
cho tổng số chứng chỉ quỹ đang lưu hành của quỹ đầu tư chứng khoán.
NAV = Market value of assets - Liabilities
NAV (unit) = NAV / Shares outstanding
- VD1: Consider a mutual fund that manages a portfolio of securities worth $120 mil.
SUppose the fund owes $4 mil to its investment advisers and another $1 mil for rent,
wages due, and miscellaneous expenses. The fund has 5 mil shares outstanding
120−4−1
→ NAV (unit)= =¿ $ 23 per share
5

- VD2: Quỹ đầu tư A có tổng số lượng chứng chỉ quỹ đang lưu hành là 1000000 chứng
chỉ quỹ; Tiền mặt: 2 tỷ; Cổ tức chưa thu về: 400 triệu; Quỹ mua cổ phiếu nhưng chưa
thanh toán tiền cho cty B là 1 tỷ: Cổ phiếu:

Thu được LN từ việc đầu tư khác là 3 tỷ; Phải trả lương nhân viên và chi phí kiểm toán là
300 triệu. Tính NAV hay giá trị sổ sách của CCQ?
→ Đáp án
Danh mục đầu tư = Số lượng * Giá thị trường = 30000 * 56000 + 10000 * 15000 +
100000 * 130000 + 40000 * 24000 = 15,79 (tỷ)
TS = tiền mặt + Cổ tức chưa thu về + thu LN từ việc đầu tư khác + danh mục đầu tư
TS = 2+ 0,4 + 15,79+ 3 = 21,19 tỷ
Tổng nợ = Quỹ mua cổ phiếu nhưng chưa thanh toán + Phải trả lương nhân viên và chi
phí kiểm toán + Danh mục = 1+ 0,3 = 1,3 tỷ
→ NAV = 21,19 - 1.3 = 19,89 tỷ

- Phân loại Investment Companies

+ Unit Investment Trusts (Quỹ tín tác đầu tư hay quỹ đầu tư đơn vị)
● Pools of money invested in a portfolio that is fixed for the life of the fund
● A sponsor, typically a brokerage firm, buys a portfolio of securities that are
deposited into a trust. It then sells shares, or units in the trust, called
redeemable trust certificates. All income and payments of principal from
the portfolio are paid out by the fund’s trustees ( a bank or trust company)
to the shareholders
+ Managed Investment Companies: the fund’s board of directors, which is elected
by shareholders, hires a management company to manage the portfolio for an
annual fee that typically ranges from 0.25 to 1.25% of assets
● Quỹ đóng (Closed-end funds)
● Quỹ mở hay quỹ tương hỗ (open-end funds hay mutual funds)
So sánh quỹ đóng và quỹ mở

- Mutual Funds: Money Market Funds; Equity Funds; Sector Funds; Bond Funds,
International Funds; Balanced Funds
- Exchange - Traded Funds - ETF: là một hình thức quỹ đầu tư thụ động mô phỏng theo
một chỉ số cụ thể Danh mục của ETF gồm một rổ CK có cơ cấu như cơ cấu của chỉ số mà
nó mô phỏng
+ Quỹ ETF được phát hành theo lô lớn cho nhà đầu tư sơ cấp,
+ Nhà đầu tư sơ cấp không mua lô đơn vị quỹ bằng tiền, mà thay vào đó mua các lô
đơn vị quỹ ETF bằng danh mục chứng khoán cơ cấu – mô phỏng theo danh mục
của chỉ số tham chiếu đã được chấp thuận.
+ Sau khi mua các lô đơn vị quỹ, nhà đầu tư sơ cấp thường chia nhỏ ra và bán các
chứng chỉ quỹ ETF trên thị trường thứ cấp.
+ Nhà đầu tư thứ cấp muốn bán chứng chỉ quỹ sẽ có hai sự lựa chọn: bán chứng chỉ
quỹ riêng lẻ cho các nhà đầu tư khác trên thị trường thứ cấp, hoặc bán các lô đơn
vị quỹ ngược lại cho quỹ ETF. Theo quy định, quỹ ETF sẽ mua lại các lô đơn vị
quỹ bằng danh mục chứng khoán cơ cấu, thay vì tiền mặt
+ Lợi ích mua CCQ ETF
+ Giá ETF với NAV: Cơ chế kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) thường giữ thị
giá CCQ ETF gần với NAV của nó; cụ thể:
● Nếu giá ETF cao hơn giá trị NAV, thì người tham gia kinh doanh arbitrage
có thể mua các chứng khoán cơ cấu để đổi lấy đơn vị quỹ ETF và bán nó
trên thị trường chứng khoán để kiếm lợi nhuận.
● Nếu giá ETF thấp hơn giá trị NAV, thì người tham gia kinh doanh arbitrage
có thể mua các đơn vị quỹ ETF trên thị trường chứng khoán để đổi lấy
chứng khoán cơ cấu, và sau đó bán những cổ phiếu riêng lẻ trên thị trường
để kiếm lợi nhuận
+ ETF vs conventional mutual funds
● A mutual fund’s net asset value is quoted - and therefore, investors can buy
or sell their shares in the fund - only once a day while ETFs trade
continuously. ETFs can be sold short or purchased on margins
● ETFs offer a potential tax advantage. When large numbers of mutual funds
investors redeem their shares, the fund must sell securities to meet the
redemptions. This can trigger capital gain taxes, which are passed through
to and must be paid by the remaining shareholders. In contrast, when small
investors wish to redeem their position in an ETF, they simply sell their
shares to other traders, with no need for the fund to sell any of the
underlying portfolio. Large investors can exchange their ETF shares for
shares in the underlying portfolio; this form of redemption also avoid a tax
event
● ETFs are often cheaper than mutual funds. Investors who buy ETFs do
so through brokers rather than buying directly from the fund → the
fund saves the cost of marketing itself directly to small investors → lower
management fees
+ Disadvantages of ETFs
 ● While mutual funds can be bought at no expense from no-load funds, ETFs
must be purchased from brokers for a fee
● ETFs trade as securities, their price can depart from NAV, at least for short
periods, and these price discrepancies can easily swamp the cost advantage
that ETFs offer

4. Công cụ tài chính phái sinh

- Gồm
+ Quyền mua cổ phần (Rights): phát hành cho cổ đông hiện hữu đc quyền mua cổ
phần hoặc cán bộ nhân viên sở hữu đc quyền mua cổ phần
+ Chứng quyền (Warrants)
+ Quyền lựa chọn (Options)
+ Hợp đồng kỳ hạn (Forwards)
+ Hợp đồng tương lai (Futures)
+ Hợp đồng hoán đổi (Swaps)
- Chứng khoán được đảm bảo bằng tài sản thế chấp (mortgage-backed securities)
+ Là loại CK được phát hành dựa trên cơ sở một hoặc một nhóm các khoán thế chấp
+ Tài sản thế chấp ⇒ RMBS ⇒ ABS ⇒ CDO ⇒ synthetic CDO

CHƯƠNG 2: LỢI SUẤT VÀ RỦI RO

Nội dung:
- Đo lường lợi suất và rủi ro đầu tư
- Danh mục đầu tư

I. Đo lường lợi suất và rủi ro đầu tư

1. Lợi suất đầu tư
- Lợi suất hay tỷ suất sinh lời là phần trăm chênh lệch giữa kết quả thu được sau một
khoảng thời gian đầu tư với vốn gốc mà nhà đầu tư phải bỏ ra ban đầu
- VD: Nhà đầu tư ABC dự định đầu tư vào cổ phiếu VNM. Hiện nay giá đang giao dịch
khoảng 90000đ/ cp. Cổ tức thường được chia là 3000 đ/ cp. Dự kiến giá bán sau một năm
nắm giữ là 100 000 đ/ cp. Xác định lợi suất đầu tư vào cổ phiếu VNM. Làm thế nào để
đánh giá được hiệu quả đầu tư

103 000−90 000

Lợi suất đầu tư = =14,44 %
90 000
- Lợi suất đầu tư cổ phiếu cho thời kỳ 1 năm
Holding period rate (HPR) - Realized rate of return
 P 1−P0 + D 1 P 1−P0 D1
HPR= = + =Capital gain yield+ dividend yield
P0 P0 P0
VD: Suppose the price per share at year’s end = $110 and cash dividends over the year
amount to $4. HPR = ?
110−100+ 4
HPR= =14 %
100
- Lợi suất đầu tư cổ phiếu cho T thời kỳ tính lãi
Terminal value
r (T )= −1
Initial value
T là thời kỳ tính lãi
Terminal value: giá trị thời kỳ bán
VD: Có 100 đ, sau 1 năm có 150 đ → r(T) = 50%
- APR với EAR

APR ~ Annualized rate of return EAR ~ Effective annual rate

APR: lãi suất công bố, tính lãi 1 năm 2 lần EAR: lãi suất thực hàng năm nhận được
r(T) lãi suất sau một thời kỳ
T là số năm
EAR=¿
(T )∗1 =¿
APR=r =¿¿
T

- r cc : lãi công bố định kỳ hàng năm, hình thức ghép lãi liên tục
r cc =ln(1+ EAR )
EAR=exp (r cc )−1
- Lợi suất kỳ vọng (expected return): cho thấy kỳ vọng của nhà đầu tư về kết quả đầu tư
trong tương lai
+ Dựa vào phân tích kịch bản xảy ra trong tương lai

VD1: 1 cổ phiếu có lợi suất tương ứng với các kịch bản (tình huống) của nền kinh
tế như sau:
 E(r) = 0,25 * 44% + 0,5 * 14% + 0.25 * (-0,16%) = 17.96 %

VD2:

(see excel chap 2)

+ Dựa vào phân tích dữ liệu quá khứ

Lợi suất kỳ vọng được xác định trên cơ sở giả định rằng lịch sử lại lặp lại như quá
khứ, xác suất xảy ra các tình huống trong quá khứ là như nhau ( =1/n)
VD: Đo lường lợi suất kỳ vọng
 → E(r) = (15+15+20+23)/4 = 18.25%

2. Rủi ro
- RR trong đầu tư chứng khoán được định nghĩa là khả năng xảy ra nhiều kết quả ngoài
dự kiến, hay nói cách khác, lợi suất thực tế nhận được trong tương lai có thể khác so với
dự tính ban đầu
- So sánh risk và uncertainty:
+ RR có thể không chỉ thấp hơn so với dự tính, có thể tốt hơn so với dự tính cũng là
rủi ro
+ RR biết trước kết quả, ko chắc chắn thì không
+ RR có thể đo lường, không chắc chắn chưa đo lường
- Excess Return and Risk Premium
+ Difference = expected HPR - risk-free rate (the rate you would earn in risk-free
assets such as T-bills, money market funds, or the bank) . We call this difference
the risk premium on common stocks.
+ The difference in any particular period between the actual rate of return on a risky
assets and the actual risk-free rate is called the excess return
+ The risk premium is the expected value of the excess return, and the standard
deviation of the excess return is a measure of its risk
+ The degree to which investors are willing to commit funds to stocks depends on
their risk aversion. Investors are risk averse in the sense that, if the risk premium
were zero, they would not invest any money in stocks. In theory, there must
always be a positive risk premium on stocks in order to induce risk-averse
 investors to hold the existing supply of stocks instead of placing all their money in
risk-free assets
- Đo lường RR
+ Độ lệch chuẩn (Standard deviation): 2 pp đo lường : Phân tích kịch bản & Phân
tích chuỗi thời gian ứng dụng trong quá khứ
● Phân tích kịch bản

VD:

● Phân tích chuỗi thời gian

- Đo lường RR đơn vị tính trên một đơn vị lợi suất

Tỷ lệ Sharpe (Sharpe): the reward-to-volatility ratio
 + The importance of trade-off between reward (the risk premium) and risk (as
measured by standard deviation or SD) suggests that we measure the attraction of
a portfolio by the raio of its risk premium to SD of its excess returns
+ While the Sharpe ratio is an adequate measure of the risk-return trade -off for
diversified portfolios, it is inadequate when applied to individual asset such as
shares of stock

→ Xem xét tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu/ tỷ suất sinh lợi khi đầu tư vào trái phiếu phi rủi
ro
Chỉ số Sharpe càng cao càng tốt
So sánh với hệ số biến thiên: tương tự nhau
So sánh lợi suất của cổ phiếu đang xem xét với lãi suất cổ phiếu phần bù rủi ro

3. Mức ngại rủi ro và hàm hữu dụng

- Hàm hữu dụng

U: Utility value
A: an index of the investor’s risk aversion (mức ngại rủi ro)
E(r) expected rate of return (chuyển dạng % về .)
Variance of return:
VD1:
→ Tỷ suất lợi nhuận thấp, hàm hữu dụng càng thấp với cùng rủi ro
- VD2:

-> Với cùng mức tỷ suất Ln ước tính và mức ngại RR, độ lệch chuẩn cao hơn hữu dụng
Cổ phiếu có rr càng cao thì hữu dụng càng thấp
- VD3:
→ Cùng mức ngại rr, nhà đầu tư có khuynh hướng đánh giá khác nhau về tỷ suất nhưng
bù đắp rủi ro cổ phiếu đó mang lại
RR càng cao tỷ suất sinh lợi càng cao để đảm bảo sự ưa thích của những cổ phiếu này là
như nhau
- VD4:

→ Nhà đầu tư có mức ngại rủi ro càng thấp thì mức hữu dụng càng cao với cùng mới
sinh lợi và rủi ro như nhau
- Neutral vs Lover vs Aversion
(Nhà đầu tư trung lập: bàng quan với RR, chỉ tập trung tỷ suất sinh lời)
+ In contrast to risk-averse investors, risk-neutral investors (with A = 0) judge risky
prospects solely by their expected rates of return. The level of risk is irrelevant to
the risk-neutral investor, meaning that there is no penalty for risk. For this
investor, a portfolio’s certainty equivalent rate is simply its expected rate of return
+ A risk-lover (A<0) is happy to engage in fair games and gambles; this investor
adjusts the expected return upward to take into account the “fun” of confronting
the prospect’s risk. Risk lovers will always take a fair game because their upward
adjustment of utility for risks gives the fair game a certainty equivalent that
exceeds the alternative of the risk-free investment

Danh mục P có expected return E(rp) và standard deviation được ưa thích bởi những nhà
đầu tư không thích rủi ro bởi vì tỷ suất kỳ vọng của nó >= đối với bất kỳ danh mục nào ở
khu IV và rủi ro (standard deviation) <= rr của những danh mục ở khu IV
Ngược lại, bất cứ danh mục đầu tư nào ở khu I vượt trội danh mục P vì tỷ suất kỳ vọng
>= của P và std <= của P
→ Mean-variance (M-V) criterion: portfolio A dominates B if
Any portfolio that lies northwest of P is superior to it

+ Đ/v các danh mục ở vùng II và III: their desirability, compared with P, depends on the
degree of the investor’s risk aversion
Starting from P, increase std lower utility; it must be compensated for by an increase
in expected return → Q in figure 6.2 is equally desirable to this investor as P.
INvestors will be equally attracted to portfolios with high risk and high expected
returns as to portfolios with lower risk but lower returns.
These equally preferred portfolios will lie in the mean-standard deviation plane on a
curve called the indifference curve, which connects all portfolio with the same utility

- VD:
→ ĐỘ lệch chuẩn/ Lợi suất: phân rủi ro tính trên 1 đơn vị cổ phiếu A
Cổ phiếu mang lại rr đơn vị cao --> hữu dụng
Độ lệch chuẩn/ Lợi suất A > B --> chọn B

4. Hệ số biến thiên - Coefficient of Variation (CV)

CV càng thấp càng tốt

- Xác định lợi suất đầu tư cổ phiếu niêm yết với dữ liệu giá sẵn có như thế nào?

5. RR hệ thống & RR phi hệ thống

RR hệ thống (Systemic risks) RR phi hệ thống (unsystematic risks)

- là RR không phân tán được - Do các yếu tố nội tại của DN gây ra
- RR từ bên ngoài của một ngành công - Có thể kiểm soát được, có thể đa dạng
nghiệp hay của một doanh nghiệp, chẳng hóa được
hạn như chiến tranh, lạm phát, sự kiện - Chỉ tác động đến một ngành hay tới một
kinh tế và chính trị cty, một hoặc một số chứng khoán
- Bao gồm: RR thị trường, RR lãi suất, RR - Bao gồm: RR kinh doanh & RR tài chính
sức mua
VD: Một nhà đầu tư theo chỉ số nghĩa là trong danh mục đầu tư của anh ta bao gồm all
các cổ phiếu có mặt trên thị trường. Điều làm anh ta quan tâm hiện giờ là
 + Khả năng quản trị của Trưởng bộ phận kinh doanh của công ty HAG → RR phi hệ
thống
+ Chỉ số CPI sẽ tăng trong tháng 7 → RR hệ thống
+ Lương của cán bộ công nhân viên công ty TTP tăng quá nhanh → RR phi hệ
thống
+ Lãi suất sắp tới có khuynh hướng giảm tiếp 2% → RR hệ thống

When all risk is firm-specific, diversification can reduce risk to arbitrary low levels.
Because with all risk sources independent, the exposure to any particular source of risk is
reduced to a negligible level. Risk reduction by spreading exposure across many
independent risk sources is sometimes called the insurance principle because of the
notion that an insurance company depends on such diversification when its writes many
policies insuring against many independent sources of risk, each policy being a small part
of the company’s overall portfolio
When common sources of risk affect all firms, however, even extensive diversification
cannot eliminate risk. In figure 7.1.B, portfolio std dev falls as the number of securities
increases, but it cannot be reduced to 0. The risk that remains even after extensive
diversification is called market risk, risk is attributable to marketwide risk sources
(systemic risk/ non-diversification risk). In contrast, the risk that can be eliminated by
diversification is called unique risk/ firm-specific/ non-systemic/ diversifiable risk
→ portfolio risk does fall with diversification, but the power of diversification to
reduce risk is limited by systemic or common sources of risk

II. Danh mục đầu tư

1. Khái niệm
- Hiểu một cách khái quát nhất thì danh mục đầu tư là một tập hợp gồm ít nhất 2 loại CK
trở lên. Mục đích cơ bản nhất của việc xây dựng và quản lý một danh mục đầu tư là đa
dạng hóa nhằm tránh các khoản thua lỗ quá lớn

2. Tỷ suất sinh lợi của danh mục

VD1:
→ đáp án:
E(Ri) = 0.5 * 0.17 + 0.3 * 0.08 + 0.2 (-0.06) = 9.7%
E(Rj) = 0.5 * 0.25 + 0.3 * 0.1 + 0.2 (-0.05) = 14.5%
E(port) = 0.3 * 0.097 + 0.7 * 0.145 = 13.06%

3. Rủi ro của danh mục

- Hiệp phương sai và hệ số tương quan:
+ Hiệp phương sai là một chỉ tiêu đo lường mức độ 2 biến số “cùng lúc tiến về” giá
trị trung bình của chúng.
+ Hiệp phương sai dương nghĩa là lợi suất của 2 chứng khoán có khuynh hướng dịch
chuyển cùng một hướng so với mức trung bình của chúng trong một khoảng thời
gian. Ngược lại, một hiệp phương sai âm chỉ ra lợi suất của 2 chứng khoán có
khuynh hướng dịch chuyển về hai hướng khác nhau so với mức trung bình của
chúng trong một khoản thời gian.
+

Tỷ trọng D/E là w D /w E
→ rate of return on this portfolio:
 → expected return on the portfolio:

→ variance of 2-asset portfolio:

2
Cov (r D ,r D )=σ D
Cov (r D ,r E )= Cov (r E ,r D )

→ variance of two-asset portfolio:

Variance is reduced if the covariance term is negative. But even if the covariance
term is positive, the portfolio standard deviation is still lesson than the weighted
average of the individual security standard deviation, unless the 2 securities are
perfectly positively correlated

- Tích sai (covariance) (hiệp phương sai, cộng phương sai)

+

→
⇒ SD of the portfolio with perfect positive correlation is just the weighted
average of the component SD. In all other cases, the correlation coefficient is
less than 1, making the portfolio SD less the the weighted avg of the
component SD
 + A hedge asset has negative correlation with the other assets in the portfolio →
such assets will be particularly effective in reducing total risk
+ Expected return is unaffected by correlation between returns → prefer add to
portfolio assets with low or even better, negative correlation with our existing
position
+ Portfolios if less than perfectly correlated assets always offer some degree of
diversification benefit. The lower the correlation between the assets, the greater
the gain in efficiency
+ How low can portfolio SD be? The lowest possible value of the correlation
coefficient is -1, representing perfect negative correlation
→
→ the portfolio SD:
When ρ=−1, a perfectly hedged position can be obtained by choosing the
portfolio proportions to solve:

→
→ SD(port) = 0

- When w D > 1∧w E < 0: portfolio strategy would call for selling the equity fund and
investing the proceeds of the short sale in the debt fund. This will decrease the expected
return of the portfolio. Eg: The portfolio return goes from 13% (the stock fund’s expected
return) to 8% (the expected return on bonds). When w D =2∧w E=−1 , expected return
portfolio falls to E(rp) = 2 x 8 + (-1) x 13 = 3%. At this point, the value of the bond fund
in the portfolio is twice the net worth of the account. This extreme position is financed in
part by short-selling stocks equal in value to the portfolio’s net worth.
The reverse happen when w D < 0∧w E >1, this strategy calls for selling the bond fund short
and using the proceeds to finance additional purchases of the equity fund.
As the portfolio weight in the equity fund increases from 0 to 1, portfolio SD first falls
with the initial diversification from bonds into stocks, but then rises again as the portfolio
becomes heavily concentrated in stocks, and again is undiversified
For a pair of assets with a large positive correlation of return, the portfolio SD will
increase monotonically from the low-risk asset to the high-risk asset. Even in this case,
however, there is a positive (if small) benefit from diversification

Portfolio SD for different portfolio weights calculated from Equation, using the assumed
value of the correlation coefficient 0.3 as well as the other values of ρ
What is the minimum level to which portfolio SD can be held. The minimum-variance
portfolio has a SD smaller than that of either of the individual component assets. This
illustrates the effect of diversification.
Danh mục đầu tư có phương sai nhỏ nhất

+ The portfolio opportunity set: Figure 7.5

The portfolio opportunity set
shows all the combinations of
portfolio expected return and SD
that can be constructed from the 2
available assets

For ρ=−1the portfolio opportunity

set is linear, but now it offers a
perfect hedging opportunity and
the maximum advantage from
diversification.
To summarise, potential benefits
from diversification arise when
correlation is less than perfectly
positive. In the extreme case of
perfect negative correlation, we have a perfect hedging opportunity and can construct a
zero-variance portfolio.

- The optimal portfolio from the portfolio opportunity set

+ The best portfolio will depend on risk aversion
+ Investor with greater risk aversion will prefer portfolios to the southwest, with
lower expected return but lower risk

TB khoảng cách của tỉ suất sinh lợi từng chứng khoán ở các thời điểm so với giá trị TB
của nó
Xem dấu --> xác định hướng đi
Âm âm: lớn hơn giá trị trung bình
Hiệp phương sai thể hiện mối quan hệ nhưng chỉ thể hiện dấu
- Hệ số tương quan:
+ −1 ≤ ρ DE ≤1
ρ DE = 1: cặp chứng khoán tương quan dương hoàn hảo
ρ DE = -1 : cặp chứng khoán tương quan âm hoàn hảo\
Ma trận hệ số tương quan
A và B: 0.96 hệ số tương quan của A bằng hệ số tương quan của B với A
Hệ số tương quan cao hội tụ bằng hình ảnh tốt
Hệ số tương quan thấp phân tán

VD1: Sheet RR danh mục (VD1)

VD2: (VD2 RR danh mục excel)

- Tác động của sự thay đổi hiệp phương sai hay hệ số tương quan tới RR danh mục
Xét danh mục đầu tư 2 TS giống nhau tỷ trọng đầu tư, lợi suất và độ lệch chuẩn
Lợi suất của danh mục đầu tư = Lợi suất của all chứng khoán ở trong danh mục đó
2 chứng khoán cùng tỷ suất sinh lợi, cùng tỷ trọng đầu tư, cùng rủi ro
Hệ số tương quan giữa các TS càng giảm, hệ số tương quan càng giảm
Danh mục đạt tối ưu khi bằng -1 (có liên quan, nhưng ngược chiều: tương quan âm hoàn
hảo
+ Kết hợp những cổ phiếu với lợi suất và RR khác nhau

→ RR của danh mục giảm khi hệ số tương quan tiến về -1

TH đạt được tỷ suất sinh lợi đầu tư cao hơn: đi vay
Tăng lượng đầu tư vào chứng khoán 2

Hệ số tương quan càng bé, tiến về trừ -1 tác động rr từng danh mục càng lớn

- Tác động của sự thay đổi trọng số đến danh mục đầu tư

→ Thay đổi trọng số tác động danh mục đầu tư ntn

Tỷ trọng đầu tư càng đi về 1, lợi suất của danh mục đầu tư cũng sẽ thay đổi
Càng nhiều đầu tư vào 1 tỷ suất danh mục càng cao
Đầu tư hoàn toàn vào cổ phiếu 1 rr là 0.07

- Tác động của sự thay đổi cả hệ số tương quan và trọng số đến danh mục đầu tư
Hệ số tương quan bằng 0: đường cong kjih --> danh mục đàu tư j có rr thấp nhất

- Giảm RR của danh mục đầu tư thông qua đa dạng hóa nhờ vào hệ số tương quan giữa
các cặp CK

→ Đa dạng hóa là thêm chứng khoán đầu tư khác vào trong danh mục
Hệ số tương quan càng nhỏ, khả năng có thể giảm được rủi ro của danh mục càng lớn
? Có thể xây dựng danh mục đầu tư, rủi ro thấp hơn so với rủi ro của từng chứng khoán ở
trong danh mục đó không? --> Có
Hệ số tương quan bằng 0, rủi ro của danh mục thấp, tuy nhiên danh mục mới làm giảm tỷ
suất sinh lợi

- Danh mục có 3 chứng khoán

BÀI TẬP LỚN (see file excel sheet RR danh muc)

CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN - CAPITAL ASSET PRICING
MODEL
Nội dung chính
- Đường biên hiệu quả Markowitz
- Kết hợp tài sản phi rủi ro và tài sản rủi ro
- Đường thị trường vốn và đường biên hiệu quả Markowitz
- Mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model)
I. Kết hợp tài sản phi rủi ro và tài sản rủi ro (~ 7.3 Asset Allocation with Stocks,
Bonds and Bills)

- Chứng khoán rủi ro có thể là một chứng khoán riêng lẻ hoặc một danh mục chứng
khoán
- Ý tưởng: kết hợp danh mục đầu tư tối ưu (nằm trên đường biên hiệu quả)
Wf: tỷ trọng đầu tư chứng khoán phi rủi ro

II. Đường thị trường vốn và mô hình CAPM

1. Danh mục gồm 2 chứng khoán
- When choosing their capital allocation between risky and risk-free portfolios, investors
naturally will want to work with the risky
portfolio that offer the highest reward-to-
volatility or Sharpe ratio. The higher Sharpe
ratio, the greater expected return
corresponding to any level of volatility
- The best risky portfolio is the one that
results in the steepest capital allocation line
(CAL). Steeper CALs provide higher excess
return for any level of risk.
- The Sharpe ratio, is defined as the
portfolio’s risk premium in excess of the risk-
free rate, divided by the SD
- Asset Allocation with 2 risky asset classes

Figure 7.6 shows the opportunity set based

on the properties of the bond and stocks
funds, using the data from Table above and
Assuming that ρ=0.3; risk-free T-bills
yielding 5%
+ The first possible CAL is drawn through the minimum-variance portolio A, which is
invested 82% in bonds and 18% in stocks
→ Portfolio A’s expected return is 8.9% , and its SD = 11.45%
With a T-bill rate of 5%, slope of CAL (port A):

+ Consider CAL uses portfolio B instead of A. Portfolio B invest 70% in bonds and
30% in stocks. Its expected return is 9.5% ( a risk premium 4.5%) and its SD = 11.7%
→ the Sharpe ratio of portfolio B:

S B> S A→ portfolio A dominates A

CAL(B) provides a higher expected return than CAL(A) for any level of SD

The CAL with the highest feasible Sharpe ratio ~ the point of tangency with the
investment opportunity set:
→ portfolio P: the optimal risky portfolio to mix with T-bills
In the case of 2 risky assets, the solution for the weights of the optimal risky portfolio, P:

Note that the solution employs excess returns (denoted R) rather than total returns
(denoted r)
VD: Table 7.1
VD: Concept Check 7.3 (See file excel)

VD2:
 Debt (D) Equity (E)
E(r) 8% 13%
σ 12% 20%

Cov(r D , r E ) 72
ρ DE 0,3
Xây dựng danh mục đầu tư đạt mức sinh lợi 10%

→ đáp án
w(D) = 72,73%
w(E) = 27,275

⇒ Đường CAL:

2. Đường biên hiệu quả Markowitz (7.4 The Markowitz Portfolio Optimization Model)
- Generalize the portfolio construction problem to the case of many risky securities and
risk-free asset: 3 parts:
+ Determine the risk-return opportunities available to the investor: the minimum-
variance frontier of risky assets: the lowest possible variance that can be attained
for a given portfolio expected return. Figure 10: the plot of expected return -
standard deviation pairs.
Đường biên hiệu quả mô tả tập hợp những danh mục đầu tư có tỷ suất sinh lợi lớn
nhất cho mỗi mức độ rủi ro, hoặc thấp nhất cho mỗi mức tỷ suất sinh lợi
All the individual assets lie to the right inside the frontier, at least when we
allow short sales in the construction of risky portfolios → risky portfolios
comprising only a single asset are inefficient. Diversifications allows us to
construct portfolios with higher expected returns and lower standard
deviations
All the portfolios that lie on the minimum- variance frontier from the global
minimum-variance portfolio and upward provide the best risk-return combinations
and thus are candidates for the optimal portfolio. The part of the frontier that lies
 above the global minimum-variance portfolio, is called the efficient frontier of
risky assets.
Any portfolio on the lower portion of the minimum-variance frontier, there is
a portfolio with the same SD and a greater expected return positioned directly
above it → the bottom part of the minimum-variance frontier is inefficient
The minimum - variance portfolio: danh mục đầu tư đem lại rủi ro thấp nhất

+ The risk - free asset: search for the CAL with the highest Sharpe ratio

Đường CAL tiếp xúc với đường biên hiệu quả, P, danh mục tối ưu
+ Choose the appropriate mix between the optimal risky portfolio P and T-bills,
exactly
2. Danh mục gồm n chứng khoán
- The expected return and variance of any risky portfolio with weights in each security, w i
:
→ Danh mục đầu tư gồm n chứng khoán: mỗi dấu chấm là kết hợp của nhiều chứng
khoán → tạo ra các danh mục đầu tư nằm trên hoặc dưới đường biên
- The identification of the efficient set of portfolios: the efficient frontier of risky asset
3. Đường phân bổ vốn và Định lý phân cách (Capital Allocation and the Separation
Property)
- Introduce the risk-free asset:

→ The solution strategy is to find the portfolio producing the highest slope of the
CAL (the Sharpe ratio) regardless of expected return or SD.
A portfolio manager will offer the same risky portfolio, P, to all clients regardless of their
degree of risk aversion. The client’s risk aversion comes into play only in capital
allocation, the selection of the desired point along the CAL.
Nếu các nhà đt hiểu biết đc, xây dựng được danh mục đầu tư như nhau, tính toán được
các danh mục đầu tư hiệu quả --> all đtư vào P --> danh mục đầu tư thị trường
→ The only difference between client’s choices is that the more risk-averse client will
invest more in the risk-free asset and less in the optimal risky portfolio than will a less
risk-averse client. However, both will use portfolio P as their optimal risky
investment vehicle.
- This results is called separation property: the portfolio choice problem may be separated
into 2 independent tasks
+ Determination of the optimal risky portfolio
+ Capital allocation, depends on personal preference -- decision maker
- Optimal risky portfolios for different clients also may vary because of portfolio
constraints such as dividend-yield requirements, tax considerations, or other client
preferences,

4. The power of diversification

- The variance of a portfolio composed of n risky assets:

Consider the naive diversification strategy in which an equally weighted portfolio is

w i=1/ n
constructed, meaning that for each security, noting that

→
→ the average variance and average covariance of the securities:

→
→ portfolio variance:

- Case: economywide risk factors impart positive correlation among stock returns. As the
portfolio becomes more highly diversified (n increases), portfolio variance remains
positive. Although firm-specific risk approaches 0 as diversification increases ( n gets
ever larger), the second term simply approaches Cov ngang
→ the irreducible risk of a diversified portfolio depends on the covariance of the
returns of the component securities, which in turn is a function of the importance of
systematic factors in the economy.
- Suppose all securities have a common SD σ and all security paris have a common
correlation coefficient ρ → the covariance between any pair of securities is ρ σ 2
→ variance:

→ Portfolio risk diminishes far less rapidly as n increases in the positive correlation
case. The correlation among security returns limits the power of diversification.
⇒ When we hold diversified portfolios, the contribution to portfolio risk of a
particular security will depend on the covariance of that security’s return with those of
other securities, and not on the security’s variance

III. Mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model)

1. Capital market Line
- 2 sets of assumptions of CAPM:
Các giả định
+ Giao dịch của nhà đầu tư không ảnh hưởng đến thị trường
+ Các quyết định đầu tư được đưa ra và kết thúc trong một khoảng thời gian nhất
định
+ TS đầu tư chỉ bao gồm TS tài chính. NĐT có thể vay và cho vay với cùng một
mức lãi suất và lãi suất phi rủi ro
+ Không thuế và chi phí giao dịch
+ Tất cả NĐT đều là NĐT Markowitz, tức là danh mục nằm trên đường biên hiệu
quả
+ Tất cả NĐT có kỳ vọng thuần nhất

Each investor uses an

input list (expected
returns and covariance
matrix) to draw an
efficient frontier
employing all
available risky assets
and identifies an
efficient risky
portfolio, P, by
drawing the CAL.
→ Each investor
holds securities in the
investable universe
with weights arrived
at by the Markowitz
optimization process

Investors would
calculate identical
efficient frontiers or
risky assets. Facing
the same risk-free
rate, they would draw
an identical tangent
CAL at the same risky portfolio, P. All investors therefore would choose the same set of
weights for each risky asset.
Because the market portfolio is the aggregation of all of these identical risky portfolios, it
too will have the same weights. Therefore, if all investors choose the same risky
portfolio, it must be the market portfolio, that is the value -weighted portfolio of all assets
in the investable universe
→ The CAL based on each investor’s optimal risky portfolio will in fact also be the
capital market line (CML)

→ Danh mục đầu tư thị trường bao gồm những ck rủi ro mà nhà dt có thể tham gia vào
thị trường, đạt được mức đa dạng hóa gần như tốt nhất
đường CAL --> đường thị trường vốn: định lý phân bổ
Danh mục đầu tư P trở thành danh mục dt thị trường: đạt được mức đa dạng hóa và tối ưu
nhất
2. The risk premium of the Market Portfolio
Each individual investor choose a proportion y, allocated to the optimal portfolio M, such
that:

Where is the risk premium (expected excess return) on the market

portfolio.
In the simplified CAPM economy, risk0free investment involve borrowing and lending
among investors. Any borrowing position must be offset by the lending position of the
creditor → net borrowing and lending across all investors must be 0, and therefore,
substituting the representative investor’s risk aversion, Ā, for A, the average position in
the risky portfolio is 100% → the risk premium on the market portfolio is related to its
variance by the average degree of risk aversion:

→ Biểu thị đường thị trường vốn

Đường thị trường vốn tiếp xúc đường thị trường
Nếu tổ chức tư vấn xác định mức ngại rr là hệ số A --> tư vấn được danh mục đt
Dùng nợ để đtư --> khuếch đại lợi nhuận, lợi nhuận tăng lên
→ Nếu càng gần M
Nếu vượt qua M bỏ hết vốn vào M, ngoài ra còn đi vay với mức lãi suất rf để đtư vào M
để gia tăng lợi nhuận
→ Đầu tư vào M triệt tiêu luôn RR phi hệ thống, chỉ còn lại RR hệ thống

3. Expected Returns on Individual Securities (Lợi suất và rủi ro đối với từng chứng
khoán riêng lẻ)
Vấn đề: biết đc danh mục đầu tư cuối cùng mà chúng ta mong muốn đạt được--> vd: từng
chứng khoán riêng lẻ trong danh mục M, làm sao để đo lường được rr & lợi suất đt kỳ
vọng của từng ck riêng lẻ
=> Lưu ý: rr phi hệ thống của từng chứng khoán riêng lẻ đã được triệt tiêu, RR của 1 ck
đc đo lường bằng độ lệch chuẩn
Độ lệch chuẩn có 1 phần là rr hệ thống và 1 phần RR phi hệ thống
--> tiếp tục sử dụng độ lệch chuẩn của ck: overestimate --> định giá ck sai, vì ck ko còn
rr hệ thống
--> xác định rr hệ thống của từng ck riêng lẻ --> xác định lợi suất yêu cầu tương ứng với
từng ck riêng lẻ
--> định nghĩa lại rr của từng ck riêng lẻ

Mức bù rr: lợi suất của ck đó - lợi suất ck phi rr

Ko có rủi ro = rf
Để đo lường lợi suất và rr của 1 ck phải đo lường thông qua rr của danh mục thị trường
(đặt tình huống: all ck nằm trong hệ thống, rr hệ thống bị triệt tiêu) cái phần bù rr có
function phụ thuộc mức độ đóng góp rr của từng ck riêng lẻ đ/v rr toàn bộ thị trường
--> đóng góp bao nhiêu thì bù rr bấy nhiêu
Mqh giữa lợi suất riêng lẻ với lợi suất thị trường ntn -> xác định mức bù rr của ck đó, chỉ
số xác định mqh lợi suất của 1 ck với rr thị trường là hiệp phương sai Covariance ~ tương
thích với danh mục đầu tư
- Ma trận xác định rủi ro của danh mục thị trường
→ GE’s contribution to the variance of the market portfolio:

→ đóng góp của GE vào danh mục thị trường phụ thuộc tỷ trọng đầu tư và mối quan hệ
của GE với Rm
GE’s contribution to the risk premium of the market portfolio:

⇒ The reward-to-risk ratio for the investment in GE would be;

The reward-to-risk ratio for investment in market portfolio:

Reward-to-risk ratios of GE and the market portfolio should be equal:

⇒
→ The risk premium for GE:

⇒
Công thức cũng đúng với danh mục đầu tư thị trường

Công thức cũng đúng với danh mục đầu tư tổng thể vì
4. The Security Market Line (SML)

The expected return -beta relationship can be portrayed graphically as the security market
line (SML) in Figure 9.1. Because
the market’s beta is 1, the slope is
the risk premium of the market
portfolio
The CML graphs the risk premiums
of efficient portfolios as a function
of portfolio standard deviation.
The SML, in contrast, graphs
individual asset risk premiums as a
function of asset risk. The relevant
measure of risk for individual assets
held as parts of well-diversified
portfolios is not the asset’s SD or
variance; it is, instead, the
contribution of the asset to the
portfolio variance, which we
measure by the asset’s beta. The
SML is valid for both efficient
portfolios and individual assets.
 The SML provides the required rate
of return necessary to compensate
investors for risk as well as the time
value of money.
All securities must lie on the SML
in market equilibrium.
The difference between
the fair and actually
expected rate of return
on a stock is called the
stock’s alpha, denoted by
∝.
Eg: Market expected return is 14%,
a stock has a beta of 1.2, and the t-
bills rate is 6%, the SML would
predict an expected return on the
stock of 6+1.2 * 8 = 15.6%. If one
believed the stock would provide an
expected return of 17%, the implied
alpha would be 1.4% (17% - 15.6% = 1.4%)

→ Thông thường sử dụng VN INdex xác định danh mục thị trường: lợi suất của VN
index là lợi suất của danh mục thị trường; độ lệch chuẩn của lợi suất
VN index tập hợp cổ phiếu được niêm yết trên sàn ck tphcm
? cách lấy như vậy đúng hay sai? hợp lý hay không hợp lý
-> Bản chất khi xác định danh mục thị trường, danh mục dt P chuyển thành danh mục thị
trường M. Lưu ý để trở thành dan mục M thì danh mục M bao gồm all những ck rr tồn tại
trên thị trường tài chính nào đó; để đảm bảo các nhà đt có đầu tư các danh mục khác
nhau, danh mục thị trường cũng bao gồm all những danh mục
Liệu chỉ số Vn Index đã đảm bảo đk đó chưa?
Đáp án: không, vì còn có HN Indexx
Ko thể có chỉ số nào so sánh all những chỉ số giá trên toàn cầu
Việc xác định lợi suất yêu cầu mang tính tương đối -->suất chiết khấu mang tính tương
đối --> giá cũng mang tính tương đối; ko thể chính xác 100% do hạn chế của việc tiếp
cận thông tin --> sai lệch trong việc định giá ck

5. Mô hình CAPM and Single-Index Market

Beta: RR hệ thống đã được chuẩn hóa

→ SML: lợi suất yêu cầu với hệ số beta

required rate of return: lợi suất yêu cầu cần phải đạt được tương ứng một mức độ rr được
xác định cho trước

VD: Rf = 8%; Rm = 14%

Tính lợi suất ước đoán và lợi suất yêu cầu?
(Lợi suất yêu cầu: xác định được RR hệ thống của 1 cổ phiếu nào đó
Lợi suất ước đoán: dựa vào những thông tin hiện tại về giá kỳ vọng, giá hiện tại ước
lương được lãi suất; dựa vào cung cầu cổ phiếu trên thị trường; lợi suất này hoàn toàn có
thể khác với lợi suất yêu cầu)
Chứng khoán Giá hiện tại Giá kỳ vọng Cổ tức kỳ vọng Tỷ suất sinh lời
ước đoán
A 25 27 1 125

B 40 42 1,25 8,1%
C 33 40 1 24,2%
D 64 65 2,4 5,3%
E 50 55 0 10%

Chứng khoán beta Tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời Chênh lệch
yêu cầu ước đoán
A 0,7 12,2 12 -0,2

B 1 14 8,1 -5,9
C 1,15 14,9 24,2 9,3

D 1,4 16,4 5,3 -11,1

E -0,3 6,2 10 3,8
→ Lợi suất của chứng khoán A gần như nằm trên đường SML
Tỷ suất sinh lời của C nằm trên đường SML
Định giá thấp, tỷ suất sinh lời ước đoán cao

Thị trường đang định giá ABCD như thế nào?

--> A thị trường đang định giá đúng
BD: thị trường định giá cao với giá thị trường mang lại tỷ suất thấp so với SML
C định giá thấp so với giá nó có thể đạt được

- Xác định beta

 →

CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH CƠ BẢN

I. Phân tích cơ bản
Khái niệm: Phân tích cơ bản là phương pháp phân tích cổ phiếu dựa vào các nhân tố
mang tính chất nền tảng có tác động hoặc dẫn tới sự thay đổi giá cả của cổ phiếu nhằm
chỉ ra giá trị nội tại (intrinsic value) của cổ phiếu trên thị trường. Các nhân tố cơ bản cần
nghiên cứu bao gồm:
+ Phân tích thông tin cơ bản về công ty;
+ Phân tích báo cáo tài chính của cty
+ Phân tích hoạt động kinh doanh của cty
+ Phân tích ngành mà cty hoạt động
+ Phân tích các điều kiện kinh tế vĩ mô ảnh hưởng chung đến giá cả cổ phiếu
Xác định giá trị nội tại của cổ phiếu: nếu giá trị nội tại < giá thị trường --> giá thị trường
đánh giá quá cao --> ko nên mua/ nên bán cp
giá nội tại > giá thị trường --> nên mua
Nếu là một nhà đt nhỏ lẻ, sẽ phân tích ntn?
--> Xác định nhóm ngành (kỳ vọng trong tương lai, nhóm ngành nào tăng trưởng) --> lựa
cổ phiếu (tham khảo 1 số thông tin của các cty ck, mã cp tiềm năng); xem BC dịnh kỳ,
BCTC của doanh nghiệp
1. Phân tích vĩ mô
2. Phân tích ngành
3. Phân tích cty
-> Mô hình top-down: mô hình đưa ra việc lựa chọn đầu tư: dành cho các quỹ đầu tư:
- Bao gồm:
+ Phân tích vĩ mô
+ Phân tích ngành
+ Phân tích công ty
+ Định giá cổ phiếu
Định giá đúng giá trị thật của cty --> cần có nhiều thông tin
LƯU Ý: Nếu phân tích, dữ liệu thông tin ko tạo ra những thông tin liên quan việc định
giá --> thông tin vô nghĩa --> sắp xếp ý có tính thống nhất từ vĩ mô, ngành, thông tin

II. Phân tích vĩ mô

Bao gồm: Yếu tố toàn cầu, Yếu tố vĩ mô trong nước; Phân tích chính sách; Phân tích chu
kỳ kinh tế

1. Yếu tố toàn cầu

- Tốc độ tăng trưởng GDP
- Tỷ giá (quan trọng trong việc xem xét các nhà đầu tư nước ngoài có đảm bảo tỷ giá ổn
định hay ko?)
- Môi trường chính trị xã hội và pháp luật: có tác động cực lớn.
VD: Ctr thương mại Mỹ - Trung có khả năng gây cản trở hoặc mở ra cơ hội cho một số
nước
VD: Đầu tư vào quốc gia có nền chính trị bất ổn

? Phân tích vĩ mô để làm gì? (Đứng trên khía cạnh nhà đầu tư cá nhân)
+ Phân tích những yếu tố tác động nền kinh tế toàn cầu: mâu thuẫn Mỹ - Trung,
COVID, nổi loạn ở Taliban…
+ Khi đt trên thị trường cổ phiếu là nơi giao dịch về vốn, các yếu tố đang xem xét
tác động tới sự di chuyển vốn trên toàn cầu
+ Chọn môi trường tương tự để đầu tư VD rời TQ sang khu vực Đông Nam Á
? Những vấn đề có ảnh hưởng sự luân chuyển vốn?
Nếu đổ vào trong nước, có nhiều người nghĩ sẽ luồng vốn sẽ đổ mạnh vào trong nước
không (kỳ vọng)
VD: Nhà nước ký Hiệp định thương mại mang tầm chiến lược --> kỳ vọng nhà đầu tư lớn
--> mang tính đồng bộ; thị trường đi lên trước khi nguồn vốn đổ vào VN

2. Phân tích vĩ mô trong nước

- Mục tiêu: xem MT đầu tư có ổn định, có tiềm năng tăng trưởng hay không. Nền kinh tế
ptr, ngành nào ptr theo, ngành nào phát triển mạnh hơn…
- Bao gồm: GDP, tỷ giá, lạm phát, việc làm, lãi suất, thâm hụt ngân sách, thái độ người
tiêu dùng và sản xuất
? Là một nhà đầu tư cá nhân, phân tích các yếu tố vĩ mô ntn?
Sự di chuyển vốn tạo ra sự kỳ vọng, đại diện sự kỳ vọng thể hiện trên thị trường chứng
khoán
Trong các yếu tố vĩ mô, nên tập trung vào yếu tố nào?
→ Tỷ giá, lãi suất và lạm phát ảnh hưởng trực tiếp tới dòng tiền
Thái độ NTD và NSX: thể hiện qua tin tức hoặc báo chí; ảnh hưởng tâm lý nhà đầu tư →
ảnh hưởng giá cổ phiếu
TTCK nơi di chuyển nguồn vốn, tỷ giá, lạm phát, lãi suất có ảnh hưởng trực tiếp tới dòng
tiền (lạm phát càng cao, lợi nhuận càng thấp)
GDP, việc làm, thâm hụt ngân sách, thái độ NTD và NSX tác động nền kinh tế --> ảnh
hưởng kỳ vọng của nhà đtư --> tác động thị trường chứng khoán (có độ trễ hơn)

3. Phân tích chính sách

Chính sách trọng cầu Chính sách trọng cung

- Xuất phát từ chính sách tiền tệ hoặc - Kích thích nhà sản xuất
chính sách tài chính Thông thường tác động chính sách thuế:
- VD: chính sách thuế và chi tiêu công thuế TNDN, thuế phát triển...
 → kích thích NTD

4. Phân tích chu kỳ kinh tế

- Chu kỳ kinh tế
+ Gồm: suy thoái, phục hồi, hưng thịnh hoặc là hưng thịnh và khuếch trương

→ Suy thoái: ko đầu tư hoặc thoát ra khỏi đầu tư; Đáy hoặc giai đoạn phục hồi: mua vào
→ đoán được xu thế của thị trường sẽ đi trước
+ Dấu hiệu của giai đoạn suy thoái
● Tiêu dùng giảm mạnh, hàng tồn kho của các loại hàng hóa lâu bền trong
các DN tăng lên ngoài dự kiến
● Cầu về lao động giảm, đầu tiên là số ngày làm việc của người lao động
giảm xuống tiếp theo là hiện tượng cắt giảm nhân công và tỷ lệ thất nghiệp
tăng cao
● Lạm phát sẽ chậm lại
● LN của các Dn giảm mạnh và giá Ck thường giảm
- Các chỉ báo kinh tế
 + Chỉ tiêu dự báo: phản ánh những gì sẽ xảy ra trong nền kinh tế
+ Chỉ tiêu trùng khớp: phản ánh những gì đang xảy ra trong nền kinh tế
+ Chỉ tiêu độ trễ: đã xảy ra trong nền kinh tế
+ Sử dụng trong phán đoán chu kỳ kinh tế, phục vụ cho việc đầu tư
? Dùng chỉ tiêu trùng khớp và độ trễ trong việc đầu tư như thế nào?
-> Dự báo: chưa chắc đã đúng, có sai số, giai đoạn xảy ra có thể khác
--> trùng khớp: xác lập chu kỳ kinh tế đang rơi vào đâu
Xác lập nền kinh tế đã thực sự xảy ra : dựa vào chỉ tiêu độ trễ
Lưu ý: All những gì phân tích phải gắn với việc đầu tư kiếm lợi trên thị trường chứng
khoán

III. Phân tích ngành

Bao gồm: Xác định phạm vi ngành; Ảnh hưởng của chu kỳ kinh doanh; Chiến lược xoay;
Chu kỳ sống của ngành; Cấu trúc ngành

1. Xác định phạm vi ngành

- Cần phân loại cổ phiếu theo ngành nghề, vì khi phân tích 1 cổ phiếu thường so sánh với
mức bình quân của ngành
- Rất khó vẽ đường ranh giới giữa các ngành trong nền kinh tế
- Khi nền kinh tế ptr mạnh, hình thành những DN lớn, đa ngành nghề
- Phân loại ngành nghề theo thế giới
+ Tại Mỹ
● Phân loại ngành nghề chuẩn (Standard Industry Classification, SIC) có 10
nhóm
● Hệ thống phân loại ngành Bắc Mỹ (North American Industry Classification
System - NAICS) 20 nhóm
+ Tại Anh: Hệ thống phân ngành SIC 2007 có 21 nhóm
+ Tại Nhật: Hệ thống phân ngành METI của Nhật bản có 5 nhóm
+ Thế giới
● ICB (Industry Classification Benchmark) là hệ thống phân ngành cho các
công ty được phát triển bởi Dow Jones và công ty FTSE International
Limited với 10 nhóm ngành hiện được dùng cho NASDAQ và NYSE
● GICS (The Global Industry Classification Standard) cũng với 10 nhóm
ngành được phát triển bởi Morgan Stanley và S&P
- Phân loại ngành nghề tại VN
+ Hệ thống phân ngành kinh tế quốc dân VSIC 1993
+ Hệ thống phân ngành kinh tế quốc dân VSIC 1997 (21 ngành)
+ Các tổ chức tài chính đưa ra các tiêu chí phân ngành riêng với các mục đích và
tiêu chí riêng

2. Độ nhạy với chu kỳ của nền kinh tế

Để đánh giá 1 ngành có nhạy cảm với nền kte hay ko, dựa vào những chỉ tiêu: 3 nhóm chỉ
tiêu:
+ Độ nhạy của doanh thu đối với chu kỳ của nền kinh tế: tính thiết yếu của sản phẩm
hoặc dịch vụ sẽ quyết định tới độ nhạy của doanh thu một doanh nghiệp tới chu kỳ
nền kinh tế (doanh thu liên quan việc bán sản phẩm)
+ Đòn bẩy hoạt động (operating leverage) việc phân chia chi phí cố định và chi phí
biến đổi trong một doanh nghiệp (lq yếu tố chi phí: BCTC phân theo chức năng
hoạt năng, quản trị phân theo mối quan hệ chi phí với sp bán ra. Đ/v chi phí biến
đổi, ko tạo sự ptr cho DT. Chỉ có chi phí cố định mới tạo ra sự ptr cũng như đau
thương. 1 DN cp cố định nhiều hơn có rủi ro cao hơn)
+ Đòn bẩy tài chính: gia tăng lãi suất (chi phí cố định) khiến DN sử dụng đòn bẩy sẽ
có lợi nhuận biến động mạnh hơn trước sự thay đổi của chu kỳ kinh tế (liên quan
chi phí cố định, chi phí sử dụng vốn tài trợ là vốn nợ: dùng vốn nhiều tạo ra nhiều
 lợi nhuận cho cổ đông. Số tiền kiếm được khi đi vay ko đủ chi trả vốn --> khuếch
đại lãi)
? Phân tích độ nhạy của một ngành với nền kinh tế để làm gì?
→ VD: giữa ngành Grocery và Jewelry: Biết được chiến lược đầu tư: đầu tư Grocery vào
những nền kinh tế hưng thịnh, tỷ suất sinh lời ko cao; khi nền kinh tế suy thoái, tỷ suất
sinh lời cao
- Tùy mỗi quốc gia ngành nghề nhạy cảm với nền kinh tế sẽ khác nhau
- VD đòn bẩy hoạt động

- VD về đòn bẩy tài chính

? Trong 4 ngành: thuốc lá, sắt thép, hàng không, dược phẩm. Ngành nào nhạy cảm với
nền kinh tế? (Khi nền kinh tế thay đổi, nó có bị tác động mạnh hay không?)
→ Ngành hàng không và thép ảnh hưởng bởi chu kỳ kinh tế nhiều hơn 2 ngành còn lại;
thép ảnh hưởng trực tiếp bởi vấn đề xây dựng; kinh tế ptr, nhu cầu ảnh hưởng ngành hàng
không
+ Ngành hàng ko và thép: cp cố định lớn, đời sống cao hơn, sử dụng nhiều
+ Thuốc lá và dược cp cố định cũng cao, cầu sản phẩm vẫn cao khi nền kte down; độ
nhạy doanh thu thấp
? Ngành giải trí, dược phẩm, chứng khoán công nghệ
→ Ngành giải trí và thực phẩm ko có độ nhạy thấp hơn cinema
Chứng khoán nhạy cảm cao với nền kte
3. Chiến lược xoay

→ Đầu tư vào những ngành nào khi ở giai đoạn mở rộng, khuếch trương
--> Mũi tên màu đen: năng lượng, công nghiệp, nguyên vật liệu đầu vào
Nền kte thu hẹp: dịch vụ, tài chính, chăm sóc sức khỏe: ngành liên quan gia dụng, cần
thiết cho con người
Cuối gd thu hẹp: cần có vốn (cơ sở tạo dựng nền kinh tế) tài chính giúp việc trao đổi hàng
hóa
CL xoay liên quanh ngành mở rộng/ thu hẹp liên quan nền kinh tế
→ Nếu dự đoán nền kte xuống đáy, đt 4,8 (Financials - Chứng khoán, Transportation -
Vận tải); Gd phục hồi: số 5; Bắt đầu lên tới đỉnh 9,11

4. Chu kỳ của ngành

- Nhóm các ngành : tùy từng nhóm ngành có chiến lược đầu tư thích hợp
+ Slow Growers: tập trung cty lớn, hoạt động lâu năm. Dòng tiền rất ổn định và chi
trả cổ tức phong phú --> khi đầu tư phải chấp nhận tỷ suất sinh lời rất thấp. Khi
nền kte suy thoái, tỷ suất sinh lời của những cty này cao khi độ nhạy cảm doanh
thu với TT thấp; khi nền kte phát triển bình thường, những cty này mang lại tỷ
suất sinh lời thấp
+ Stalwarts: cty khá nổi tiếng, quy mô lớn, tăng trưởng nhanh hơn Slow growers ;
những ngành nằm trong tính ko ảnh hưởng nhiều bởi chu kỳ VD VNM
+ Fast Growers: tăng trưởng mạnh,
+ Cyclincals: phụ thuộc cky nền kinh tế
+ Turnarounds: những ngành gần phá sản, đầu tư vào chạy cty đó, khi vực dậy, tỷ
suất sinh lời rất cao; rr cao
+ Asset plays: TS giá trị lớn nhưng ko thể hiện trong giá chứng khoán VD tại VN,
cty bất động sản; khi lên sàn tăng trưởng vượt bậc
5. Đánh giá cấu trúc ngành

IV. Phân tích công ty

Bao gồm: Sự tăng trưởng; Khả năng sinh lợi; Sức khỏe tài chính; RR giảm giá CK; Quản
trị công ty; Thế mạnh kinh tế

1. Sự tăng trưởng
? Nên đầu tư vào cty có tốc độ tăng trưởng cao?
→ tập trung vào tăng trưởng doanh thu
- Nguồn gốc của sự tăng trưởng
+ Bán nhiều hàng hóa và dịch vụ (quan trọng nhất, đảm bảo sự tăng trưởng bền vững
của DN)
+ Tăng giá bán
+ Bán hàng hóa, dịch vụ mới
+ Mua cty khác
- Chất lượng của sự tăng trưởng
+ Nhà phân tích tập trung vào tăng trưởng doanh thu hơn là lợi nhuận
+ Phân tích thành phần tăng trưởng doanh thu
+ Mức độ tăng trưởng và độ bền của sự tăng trưởng
? Có khi nào DT tăng chậm hoặc không tăng mà thu nhập vẫn tăng
→ liên quan yếu tố chi phí giảm
Lưu ý: cắt giảm chi phsi quá mức ảnh hưởng khả năng tăng trưởng trong tương lai

2. Phân tích khả năng sinh lời (đọc thêm)

- ROIC (RNOA, ROCE)
+ ROIC = Thu nhập (Income)/ Vốn đầu tư (Invested Capital)
Vốn đầu tư: tùy vào quan điểm người phân tích mà có cách đo lường tương thích
Hai cách đo lường phổ biến
● TS hoạt động ròng (Net Operating Assets)
● Vốn cổ đông (Stockholders Equity)
+ NOA (Net Operating Assets)
● TS hoạt động = Tổng TS - TS tài chính
● Nợ hoạt động = Tổng nợ - Nợ tài chính
● NOA = TS hoạt động - Nợ hoạt động
+ RNOA (return on Net Operating Assets) = NOPAT/ NOA bình quân
RNOA = Operating Profit Margin x Operating Asset Turnover

LN hoạt động biên (Net operating Profit margin - NOPAT margin)

Vòng quay TS hoạt động ròng (Net operating Asset turnover - NOA turnover)

+ Tác động đòn bẩy nợ hoạt động lên RNOA

 + ROCE (Return on Common Equity)

- Dòng tiền tự do
 + Dựa vào báo cáo lưu chuyển tiền tệ phân loại nguồn tiền và sử dụng tiền
+ Dự báo xu hướng
+ Một số câu hỏi gợi ý
● Thay thế TS bằng nguồn nội lực hay ngoại lực
● Nguồn tài trợ cho việc mở rộng hoạt động?
● Nhu cầu và các cơ hội đầu tư của cty
● Mối quan hệ giữa chính sách cổ tức với lưu lượng tiền mặt nắm giữ
+

- Kết hợp ROCE với FCF

3. Phân tích sức khỏe tài chính
- Khả năng thanh toán
+ Cash-based ratio measures

+ Accounts receivable liquidity measures

+ Inventory liquidity measures

+ Accounts payable liquidity measures

 + Net trade cycle = Kỳ thu tiền bình quân + Số ngày tồn kho bình quân - Số ngày
phải trả bình quân
+ Current assets composition = Cash + Accounts receivable + Inventories
+ Acid-test ratio/ Quick Ratio

+ Cash flow measures = Operating Cash Flow/ Current liabilities

- Cấu trúc vốn
+ Common-Size Statements
+ Total Debt to Total Capital
+ Total Debt to Equity Capital
+ Long-term Debt to Equity Capital
+ Short-term Debt to Total Capital
+ Asset Composition
- Khả năng trả lãi vay - Earnings Coverage
4. Phân tích RR giảm giá chứng khoán
- Liệt kê all các trường hợp xấu có khả năng xảy ra, từ mức chắc chắn nhất đến mức ít
chắc chắn nhất
- Liên tục đặt ra câu hỏi có sai lầm nào trong phân tích đầu tư của bạn hay không? Tại sao
người ta lại muốn bán chứng khoán

5. Phân tích Ban Quản trị

- Sự đãi ngộ
- Cá nhân nhà quản lý
- Điều hành doanh nghiệp
→ giúp dự đoán tình hình phát triển trong tương lai của DN

6. Phân tích thế mạnh kinh tế (Economic moat)

- Đánh giá khả năng sinh lợi
- Xây dựng thế mạnh kinh tế (xem thử ngành có đặc tính sản phẩm giúp DN có thể duy
trì, --> xđ tốc độ tăng trưởng của Dn của dòng tiền)
+ Sự khác biệt về đặc tính sản phẩm
+ Sự khác biệt về nhận thức sản phẩm
+ Giảm chi phí
+ Tạo chi phí chuyển đổi cao
+ Tạo rào cản gia nhập ngành
- Thời gian tồn tại thế mạnh kinh tế
- Phân tích cấu trúc ngành

CHƯƠNG 5: ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

Nội dung
- Giá trị sổ sách
- Mô hình chiết khấu dòng tiền
- Mô hình hỗn hợp
- Mô hình so sánh tương đối
→ Tập trung BV và chiết khấu (tập trung DDM: dựa trên dòng cổ tức; FCFE, FCFF
dựa trên dòng tiền)

I. Định giá dựa vào giá trị sổ sách

1. Thư giá (Book Value)
Là giá trị TS ròng của DN tính trên 1 đơn vị cổ phiếu

Tổng TS−TS vô hình−Nợ phảitrả−Cổ phầnưu đãi

BV =
Số cổ phần phổ thông đanglưu hànhbình quân

Việc loại tài sản vô hình là một khuyết điểm của BV: tổn thất trong việc xác định giá cổ
phiếu
+ Tổng TS là nguồn lực của cty, giá trị TS ròng tính trên 1 đơn vị cổ phiếu
+ Cổ phần: phổ thông & ưu đãi. Cổ phần ưu đãi có 1 số đặc tính giống debt, trả dòng
tiền cố định định kỳ; chỉ khác ko hoàn trả vốn gốc loại cổ phần ưu đãi khỏi vốn
chủ sở hữu
+ Trừ TS vô hình: vì TS vô hình khó định giá
- VD: Thư giá của VNM

30/6/2011 31/12/2012
TS vô hình 258.142.170.377 173.395.289.975

Cổ phiếu quỹ 100000 50.000

→ ĐÁP ÁN: BV
29.847
22.070
Một số lưu ý:
+ Cổ phiếu ngân quỹ phải tìm số liệu trong thuyết minh BCTC, trên bảng CĐKT
không chỉ thể hiện giá trị, không biết mua bao nhiêu, bán bao nhiêu
+ VCSH (số cuối năm) - cổ phiếu quỹ - TS vô hình - Cổ phần ưu đãi
+ Trừ cổ phần ưu đãi: khi áp dụng tại TTVN, trên BCTC tại VN, phần vốn đầu tư
CSH ghi nhận theo mệnh giá 10000 → số cp đã phát hành = vốn / 10000 - số cổ
phiếu quỹ
+ Số cổ phiếu quỹ không thể chia cho 10000 (bởi vì cổ phiếu quỹ ghi nhận theo giá
mua lại)
- DN mua lại cổ phiếu của mình, trở thành cổ phiếu quỹ → có dòng tiền đi ra ngoài: dòng
tiền âm; ghi nhận dòng tiền theo giá mua và giá mua đó có thể cao hoặc thấp hơn mệnh
giá tùy tình hình cung cầu của cổ phiếu tại thời điểm mua.
⇒ Lấy giá trị cổ phiếu ngân quỹ trên bảng CĐKT/ 10000 để tính sổ cổ phiếu quỹ là sai vì
giá không bằng mệnh giá.
- Trên bảng CĐKT, khoản mục vốn đầu tư chủ sở hữu chia làm: Vốn cổ phần phổ thông
& Vốn cổ phần ưu đãi. Tuy nhiên, sử dụng vốn cổ phần ưu đãi trên bảng CĐKT để tính
số cổ phần ưu đãi trong thư giá là sai. Giá trị trên bảng là toàn bộ giá trị cổ phần ưu đãi
chứ không phải giá trị tính theo mệnh giá; có thể phát hành trên hoặc dưới mệnh giá
Phần chênh lệch giá bán và mệnh giá là thặng dư vốn cổ phần
VD: Giá bán 20k; mệnh giá 10K → thặng dư vốn cổ phần là 10000
⇒ Giá trị vốn cổ phần ưu đãi = Vốn đầu tư cổ phần ưu đãi + Thặng dư vốn cổ phần ưu
đãi
Nếu không có thặng dư vốn cổ phần ưu đãi, tính tỷ lệ % của vốn cp ưu đãi/ tổng vốn đầu
tư → % thặng dư vốn cp ưu đãi
- Số cổ phiếu đang lưu hành: lấy số bình quân đầu kỳ + cuối kỳ chia 2
- 1 cty cổ phần muốn phát hành cổ phần phải làm bộ hồ sơ: nêu rõ mục đích kêu gọi vốn
đầu tư và xin phép ủy ban chứng khoán nhà nước → ủy ban CK Nhà nước duyệt , cấp
phép phát hành bao nhiêu cổ phần (số cổ phần được phép phát hành)
Với giấy phép phát hành trên, Có thể chia làm nhiều đợt phát hành
Khi làm bộ hồ sơ, nhờ cty chứng khoán, phải trả phí
VD: được phép phát hành 1,2 triệu cp;nhưng chỉ phát hành 1 tr cổ phiếu thôi thì
Giá trị của 1 triệu cổ phiếu *100000 = vốn đtư chủ sở hữu
Chênh lệch số cổ phần đã phát hành – số cổ phiếu quỹ = số cổ phần đang lưu hành
? Quy trình phân tích vĩ mô ngành cty ko hề nhanh, tốn khá nhiều thời gian và công sức
để lựa chọn ra cổ phiếu đtư. Nếu nhà đtư cá nhân, có đi theo quy trình đó không?
Ko nhất thiết phải làm từng bước từ A- Z
Lựa chọn những bản báo cáo mang tính tổng hợp
Khi pitch báo cáo đọc những chỉ tiêu phân tích, đọc khuyến nghị
Đọc nhiều báo cáo từ các tổ chức tài chính và công ty tài chính khác nhau
Lựa chọn cty: cần có sự tư vấn của môi giới, cty nào đang hot, tỷ suất sinh lời của cty
ntn…
? So sánh giá thị trường cổ phiếu VNM ngày 20/6/2011 là 109000 đ/ cp có sự khác biệt
lớn với giá trị sổ sách của cổ phiếu VNM. Liệu cổ phiếu VNM đã bị đánh giá quá cao?
→ Vấn đề là giá trị sổ sách được xác định dựa trên chi phí mua tài sản ban đầu và điều
chỉnh bởi phương pháp khấu hao tài sản cho dù giá trị thị trường của tài sản có thay đổi.
Nói cách khác, giá trị sổ sách phản ánh giá trị quá khứ trong khi giá thị trường phản ánh
kỳ vọng trong tương lai. Sẽ là không bình thường khi giá trị thị trường đúng bằng giá trị
sổ sách vì giá trị sổ sách được xem là mức sàn tối thiểu cho giá cổ phiếu của công ty.
Tuy nhiên, điều này không phải luôn luôn đúng mà đôi khi có ngoại lệ. Thống kê tại ngày
30/03/2012 cho thấy có 241 (76%) công ty niêm yết trên sàn HSX và 351 (88%) công ty
niêm yết trên sàn HNX có giá thị trường thấp hơn giá trị sổ sách cho thấy trong giai đoạn
suy thoái, giá cổ phiếu đã xuống quá thấp là cơ hội cho đầu tư dài hạn. Nếu các tài sản
được định giá đúng với giá trị của nó.
? Liệu thư giá có thể là giá sàn của thị giá không? Trên thực tế có nhiều cổ phiếu có thị
giá thấp hơn so với thư giá, ví dụ giá cổ phiếu của Việt Nam trong giai đoạn hiện nay.
Thư giá chỉ sử dụng mang tính tham khảo khi định giá cổ phiếu.

2. Giá trị thanh lý

- Là giá trị hay số tiền còn lại thu được sau khi bán hết tài sản của doanh nghiệp và trả
các khoản nợ
- Thị giá cổ phiếu thường cao hơn giá thanh lý, vì nếu thấp hơn, DN sẽ trở thành đối
tượng của các hoạt động thôn tính (Takeovers). Vì DN sẽ được mua với giá thấp và sau
đó thanh lý với giá cao
- Giá trị thanh lý khắc phục khuyết điểm của giá trị sổ sách khi giá trị tài sản dựa vào chi
phí lịch sử
- Nếu giá trị thanh lý > giá thị trường → nhà đầu tư sẽ mua cổ phiếu đó và thu lại lợi
nhuận.
- Giả định thanh lý cty khi dừng và không hoạt động nữa, tại thời điểm thanh lý phải có
mức chiết khấu so với giá trị hiện tại của cty

3. Chi phí thay thế

- Là chi phí cần thiết để thay thế tài sản và nợ của doanh nghiệp bằng cách mua một số tài
sản, nợ tương tự sao cho DN có năng suất hoàn toàn tương tự
- Được coi là 1 phương pháp để định giá DN, hay định giá cổ phiếu. Người ta cho rằng
thị giá cổ phiếu không được vượt quá xa chi phí thay thế, vì nếu không đối thủ cạnh tranh
có thể xây dựng được một doanh nghiệp tương tự. Sức ép cạnh tranh của các doanh
nghiệp tương tự thâm nhập ngành khiến thị giá của tất cả các doanh nghiệp tiệm cận gần
với chi phí thay thế.
? Tại 1 thời điểm nào định giá, định giá lại giá trị của những khoản nợ thì giá trị chi phí
thay thế là bao nhiêu?
So với giá cổ phiếu thị trường (phản ánh cung cầu thị trường, phản ánh kỳ vọng) > cao
hơn định giá cổ phiếu

4. Tobin’q (Hệ số q của Tobin)

- Là tỷ số giữa giá trị thị trường và giá trị thay thế của một tài sản hữu hình.
Trong đó, EMV: Giá trị thị trường của VCSH
LMV: Giá trị thị trường của Nợ phải trả
EBV: Giá trị sổ sách của VCSH
LMV: Giá trị sổ sách của Nợ phải trả
- Hạn chế: giá trị sổ sách tương đương giá trị thay thế trên thị trường (vì hạn chế về mặt
tiếp cận)
? Theo bạn, tại Việt Nam nếu chỉ dùng phương pháp dựa vào bảng cân đối kế toán để
định giá thì giữa giá trị sổ sách, giá trị thanh lý, chi phí thay thế, hệ số q của Tobin bạn
chọn cái nào?
→ Tobin’q thường sử dụng trong nghiên cứu
Định giá cổ phần hóa thường dùng giá trị sổ sách

II. Mô hình chiết khấu

- Gồm: DDM, FCFE, FCFF
- Giá trị thực và thị giá:

→ khi định giá kỳ vọng, nhà đầu tư cổ phiếu kỳ vọng thu được tiền trong tương lai → kỳ
vọng dòng tiền trong tương lai mà DN mang lại
DDM: chiết khấu dòng cổ tức (Discounted Dividend Model): dòng tiền thu được chỉ là
dòng cổ tức
FCFE, FCFF chiết khấu các dòng tiền
? T/s chỉ chiết khấu cổ tức?
2 dòng tiền kỳ vọng có được: cổ tức & capital gain (lợi vốn chênh lệch giá bán và giá
mua hiện tại) ; Khoản lợi vốn phần thưởng thứ 2 khi mua cổ phiếu
Nguyên tắc định giá sử dụng chiết khấu: chiết khấu những dòng tiền trong tương lai
mang về hiện tại hay nói cách khác xác định giá trị hiện tại của các dòng tiền trong tương
lai; cùng là 1 khoản tiền ở các giá trị khác nhau là khác nhau

1. Định giá theo mô hình DDM

- Bao gồm: Mô hình DDM tăng trưởng đều; DDM không tăng trưởng & DDM tăng
trưởng nhiều giai đoạn
- Giá trị nội tại của cổ phiếu chính là tổng hiện giá của dòng cổ tức nhận được trong
tương lai với lãi suất chiết khấu là lợi suất vốn hóa thị trường.
LS chiết khấu: bản chất là chi phí cơ hội từ việc đầu tư vào cổ phiếu. Nếu ko đầu tư cổ
phiếu, thị trường đt vào những kênh đầu tư khác mang lại lợi suất TB k. Việc thu từ dòng
tiền cổ phiếu phải mang lại tỷ suất tối thiểu k , nếu ko đầu tư vào thị trường mang lại tỷ
suất k
Tỷ suất sinh lợi đạt được trên thị trường; giả định sẽ đạt được tỷ suất sinh lợi giống như
vậy từ đầu tư cổ phiếu thì giá trị cổ phiếu này là bao nhiêu
Khi k càng cao, thị trường y/c đầu tư vào cổ phiếu này mang lại tỷ suất cao hơn cùng 1
dòng cổ tức như vậy, dòng tiền sẽ giảm đi giá trị

1.1 Mô hình tăng trưởng đều (Gordon Model)

- Giả định: Cổ tức tăng trưởng đều qua các năm với tốc độ g
- Giá trị thực của cổ phiếu

- Giả sử k>g:

D1 là cổ tức trả vào năm thứ nhất

- Với mô hình tăng trưởng đều Gordon cho thấy, giá cổ phiếu tăng/ giảm khi
 + Cổ tức tăng/ giảm
+ Tốc độ tăng trưởng g tăng/ giảm
+ Tỷ suất chiết khấu k giảm/ tăng
- Điều kiện áp dụng mô hình tăng trưởng đều:
+ Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi và mãi mãi
+ Tỷ suất chiết khấu > tốc độ tăng trưởng (k>g)
- Áp dụng khi định giá cổ phiếu công ty
+ Có tốc độ tăng trưởng tương đương hoặc thấp hơn tốc độ chung của nền kinh tế
+ Cổ tức chi trả gần bằng FCFE
+ Công ty có đòn bẩy ổn định
- VD: Tập đoàn ABC hiện nay đang chia lời cho cổ đông 2.000 đ/CP. Nhà đầu tư cho
rằng phần chia lời này sẽ tăng 6%/năm và duy trì mức độ tăng trưởng trong nhiều năm
nữa. Nếu lãi suất hợp lý là 11%, giá hợp lý của cổ phiếu hiện nay là bao nhiêu?
→ đáp án: D0 = 2000; g = 6%; k = 11%
→ V0 = D0(1+g)/(k-g) = 2000* 1.06 / 5% = 42400

1.2 Mô hình không tăng trưởng (zero growth)

- Áp dụng khi định giá cổ phiếu ưu đãi; cổ phiếu của công ty có chính sách chia cổ tức cố
định
- VD: Công ty ABC hiện đang trả lãi cho cổ đông 2.000đ/cp trong những năm vừa qua và
dự định sẽ chia ở mức này trong những năm tới. Nếu tỷ lệ lãi yêu cầu của nhà đầu tư là
11% thì giá cổ phiếu sẽ là:
→ đáp án: D0 = 2000; k = 11%; g = 0% → V0 = D0/k = 2000/ 11% = 18182 đ/ cp
- Giá trị của cơ hội tăng trưởng:
PVNGO (present value of no growth opportunities): giá trị hiện tại của cơ hội không tăng
trưởng
PVSGO (present value of stable growth opportunities): giá trị của cơ hội tăng trưởng đều
Giá trị cơ hội tăng trưởng: chênh lệch tăng trưởng đều và không tăng trưởng
? Vấn đề: mô hình định giá đúng, giá trị thị trường phản ánh đúng. Giá trên thị trường, tại
sao có mức giá như vậy?
-> nhờ vào kỳ vọng vào cơ hội tăng trưởng
Giá trị của cổ phiếu ko tăng trưởng = giá cổ phiếu hiện tại – giá trị ko tăng trưởng
Chênh lệch đó là giá trị của cơ hội tăng trưởng
GĐ: giá hiện nay trên thị trường theo tăng trưởng đều

1.3 Mô hình tăng trưởng nhiều giai đoạn

- Gồm 2 giai đoạn, 3 giai đoạn và mô hình H
- Mô hình DDM 2 giai đoạn:
+ VD: Công ty ABC chia cổ tức hiện nay là 1.000 đ, dự kiến tốc độ tăng trưởng trong 3
năm đầu đạt 10%, sau đó là 6% và sẽ duy trì trong tương lai. Nếu lãi suất hiện hành là
8%, tính giá trị của cổ phiếu ABC.
→ đáp án:
D0 = 1000; g1 = 10% (3 năm); g2 = 6% (tăng trưởng đều); k = 8%
D1 = D0(1+g1)
D2= D0(1+g1)^2
D3 = D0 (1+g1)^3
D4 = D3 (1+ g2)
V3 = D4/ (k -g)

⇒ V0 = D1 (1+k) + D2/(1+k)^2 + D3/ (1+k)^3 + V3/ (1+k)^3

= V0 = 1000 + 1100/ 1.08 + 1000 * (1.1/1.08)^2 + 1000 * (1.1/1.08)^3 + 1000 * 1.1^3
*1.06 / (0.02*1.08^3) = 59111.79698
+ Áp dụng khi định giá cổ phiếu công ty
● Có hai giai đoạn tăng trưởng thường là giai đoạn tăng trưởng cao và giai đoạn tăng
trưởng ổn định. (công ty tăng trưởng phụ thuộc vào bằng phát minh, sáng chế hoặc
có ưu thế về rào cản gia nhập ngành). Chênh lệch giữa 2 tốc độ tăng trưởng không
quá lớn.
● Công ty duy trì chính sách trả cổ tức từ phần lớn lưu lượng tiền mặt thặng dư (sau
khi trả nợ và đáp ứng nhu cầu tái đầu tư)
● Giai đoạn đầu có thể biến động thấp hơn hoặc cao hơn tốc độ tăng trưởng ổn định
thậm chí có tốc độ âm.
+ Khuyết điểm của mô hình 2 giai đoạn
● Thời gian chia hai giai đoạn khó xác định
● Tốc độ tăng trưởng giữa hai giai đoạn không thể thay đổi đột ngột
● Chia cổ tức ít không có nghĩa là không có khả năng trả ( cho nên mới 3 giai đoạn
sẽ hợp lý hơn, càng về sau càng trả cổ tức cao, tốc độ tăng trưởng giảm cuối cùng
là ổn định)
- Nếu kết quả định giá chênh lệch lớn so với giá thị trường thì xử lý như thế nào
+ Giá thị trường > giá trị định giá
● Mô hình 3 giai đoạn phù hợp hơn
● Beta cao quá cho giai đoạn tăng trưởng đều
● Mức cổ tức quá thấp cho giai đoạn tăng trưởng đều
+ Giá thị trường < giá trị định giá: tốc độ tăng trưởng đều quá cao so với một cty ổn
định
- Giá trị cơ hội tăng trưởng
V0 = PVXGO + PVSGO + PVNGO
Trong đó: PVXGO (the preset value of extraordinary growth opportunities) là giá trị hiện
tại của các cơ hội siêu tăng trưởng
Các yếu tố tác động giá trị của cơ hội tăng trưởng:
+ Tốc độ tăng trưởng trong thời kỳ tăng trưởng cao
+ Thời gian giai đoạn tăng trưởng cao
+ Tính sinh lợi của các dự án
+ RR của cty hoặc cổ phiếu (tác động suất chiết khấu)
- Mô hình H (The H-model)
+ Dựa trên giả định tăng trưởng cổ tức thay đổi giảm dần theo dạng tuyến tính. Gọi
gS là tốc độ tăngtrưởng cao ; gC là tốc độ tăng trưởng đều , công thức xác định giá cổ
phiếu:
 H(t/2): một nửa thời gian của giai đoạn tăng trưởng mạnh
D0 cổ tức hiện tại
+ Phù hợp với những công ty đang ở giai đoạn tăng trưởng cao những thế mạnh
hoặc khả năng cạnh tranh đang giảm dần
+ Khuyết điểm:
● Giả định giảm dần
● Tốc độ tăng trưởng giai đoạn giảm dần với giai đoạn ổn định không luôn
bằng nhau.
● Giai đoạn cao có thể công ty không trả cổ tức, hoặc trả cổ tức thấp. (có
người nói sai số thấp nếu sử dụng payout ratio thấp)
+ VD: Công ty ABC vừa trả cổ tức 1.000 đ/cp. Tốc độ tăng trưởng là 30% và giảm
dần trong 10 năm, sau đó, giữ ở mức ổn định 8%, suất sinh lời yêu cầu là 12%.
Tính giá trị của ABC?
D0 = 1000 đ/cp; gs = 30%; gc = 8%

- Mô hình DDM 3 giai đoạn

+ VD: Công ty ABC hiện nay đang trả cổ tức 1.000 đ/cp và dự kiến tốc độ tăng trưởng cổ
tức 5 năm tới là 15%. Sau đó, tốc độ tăng trưởng cổ tức chậm lại 10% trong vòng 5 năm
tiếp. Sau 10 năm, công ty sẽ duy trì chi trả cổ tức với tốc độ tăng 5%. Tỷ suất sinh lời yêu
cầu là 12%, tính giá cổ phiếu ABC?
→ đáp án
D0 = 1000 đ/cp; g1 = 15% (5 năm); g2 = 10% (5 năm tiếp); g3 = 5% (tăng trưởng đều); k
= 12%
D1= D0(1+g1)
D2 = D0(1+g1)^2
D3 = D0(1+g1)^3
D4 = D0(1+g1)^4
D5 = D0(1+g1)^5
D6 = D5(1+ g2)
D7 = D5(1+ g2)^2
D8 = D5(1+ g2)^3
D9 = D5(1+ g2)^4
D10 = D5(1+ g2)^5
D11 = D10 (1+g3)
V10 = D11/ (k-g3)
→ Với n là các số 1,2,3,4,5; m là các số 6,7,8,9,10
→ V0 = D0 * ((1+g1)/ (1+k))^n + D5 * (1+g1)^n/ (1+k)^m + V10/ (1+k)^10
= ….

- Phù hợp cho công ty: giai đoạn đầu tăng trưởng cao, sau đó các yếu tố gia nhập nhập
ngành thế mạnh giảm, rồi vào giai đoạn ổn định.
- Nếu định giá theo mô hình 3 giai đoạn có kết hợp H: cao, giảm dần, ổn định
Thấp:Beta cao quá cho giai đoạn tăng trưởng đều; Tỷ lệ chi trả cổ tức quá thấp cho giai
đoạn tăng trưởng đều
Cao: Tốc độ tăng trưởng đều quá cao so một công ty ổn định; Thời kỳ tăng trưởng cao và
giảm dần dài quá.
- Nhược điểm của mô hình: Tuy ưu điểm hơn nhưng cũng gây ra khó khăn trong dự đoán
vì có nhiều biến phải dự báo hơn như: payout ratios, growth rate, betas cho các giai đoạn
cụ thể. Sẽ là không phù hợp nến công ty có tốc độ biến động lớn.

1.4 Ước lượng các yếu tố đầu vào cho mô hình DDM

- Thời gian cho thời kỳ tăng trưởng nhanh

+ Quy mô công ty
● Để nhận dạng thời kỳ tăng trưởng nhanh ta so sánh ROE và re. Excess
return = ROE – re. Quy mô nhỏ thì excess return cao hơn vì có nhiều room
hơn.
 ● Công ty lớn thường khó khăn gia tăng thị phần, công ty nào vẫn có khả
năng gia tăng do cả ngành đang phát triển thì excess return vẫn có khả năng
tăng cao.
+ Tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận thặng dư hiện tại VD: Tốc độ tăng trưởng của
công ty có lợi nhuận thặng dư cao (20%) so với công ty có lợi nhuận thặng dư thấp
(2%) ?
Những công ty có lợi nhuận thặng dư (excess return=ROE-k) cao thì có tăng
trưởng hơn nữa so với công ty có excess return thấp ngoại trừ ngành công nghiệp
mới đang trong quá trình tái cấu trúc lớn.
LN thặng dư: LN so với LN trung bình nhận được
+ Lợi thế cạnh tranh
- Cổ tức cho thời kỳ tăng trưởng nhanh
+ Dự báo cổ tức trong thời kỳ tăng trưởng nhanh: EPS = EPS existing x (1+g)
+ Payout Ratio (Tỷ lệ chia cổ tức) cho thời kỳ tăng trưởng cao phải thấp hơn thời kỳ
tăng trưởng ổn định
+ DPS(e) = EPS(e) x Payout Ratio
? Tại sao lại phải dự đoán EPS, Payout Ratio trước rồi mới cho ra DPS thay vi dự
đoán thẳng DPS.
→ Tốc độ tăng trưởng công ty thường được các nhà phân tích đề cập đến doanh
thu hoặc lợi nhuận.
→ Tạo tính linh động trong dự báo. Tỷ lệ chi trả cổ tức có khuynh hướng tăng lên
khi g giảm.
Các dự báo thường dựa vào dữ liệu quá khứ và có điều chỉnh với triển vọng trong
tương lai.
Tỷ lệ chi trả cổ tức trong trường hợp có mua lại cổ phiếu (xem trung bình 4-5
năm): Modified payout ratio = (D + stock buybacks-longterm debt issues)/net
income. Sở dĩ loại trừ nợ dài hạn là do loại trừ một số công ty mua lại cổ phiếu để
tăng đòn bẩy tài chính.
Modified growth rate= (1- modified payout ratio) x modified ROE.
Modified roe = Net income/(equity + stock buybacks). Nếu dùng ROE thông
thường thì sẽ bị overstated vì E giảm khi Stock buybacks.
+ Ước lượng g
g = ROE x b
Trong đó:
Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại
b = 1 - tỷ lệ chia cổ tức = 1 - D/EPS
ROE: thu nhập ròng/vốn cổ đông
 ROE = EPS/BVS (chỉ đúng khi tính BVS không loại trừ tài sản vô hình)

ROE bình quân từ dữ liệu quá khứ

Giả sử một công ty ABC có vốn chủ sở hữu là 100 triệu, hệ số lợi nhuận ròng trên
vốn chủ sở hữu của công ty luôn duy trì 15%. Chính sách chia cổ tức của công ty
luôn là chiếm 40% thu nhập. Dễ dàng dự đoán được thu nhập công ty tạo được sẽ
là 15 triệu (100 triệu x 15%). Cổ tức chia là 6 triệu (40% x 15 triệu). Phần thu
nhập còn lại 9 triệu sẽ bổ sung vào vốn để tái đầu tư. Vậy vốn chủ sở hữu để đầu
tư phát triển sản xuất tăng 9 triệu hay tăng 9%. Tốc độ tăng trưởng này được tính
bằng cách lấy ROE (15%) x tỷ lệ lợi nhuận giữ lại (60%).
→ ROE = 15%; D/EPS = 40% → g = 15% (1-40%) = 9% (tốc độ tăng trưởng)
+ ? Khi nào Dn giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư?
→ công ty khi có các cơ hội tăng trưởng thì nên giữ lại phần lớn lợi nhuận để tái
đầu tư thay vì chi trả cổ tức. Tuy nhiên cơ hội đầu tư như thế nào là tốt? Các nhà
phân tích khuyến cáo phần lợi nhuận dùng tái đầu tư chỉ nên đưa vào các dự án
làm cho ROE > r. Nếu không, tốt hơn hết là chia cổ tức từ lợi nhuận hết cho cổ
đông để cổ đông có thể tự tạo ra tỷ suất sinh lợi r.
+ Ước lượng g tăng trưởng đều:
● Có thể thấp hơn hoặc cao hơn tốc độ tăng trưởng kinh tế 1-2% tùy vào kỳ
vọng của nhà phân tích.
● Công ty chu kỳ có tốc độ tăng trưởng bình quân 5%/năm có thể sử dụng mô
hình tăng trưởng đều.
● Giai đoạn tăng trưởng đều, tốc độ tăng trưởng cổ tức đều cũng chính là tốc
độ tăng trưởng thu nhập và giá trị cổ phiếu
● Riêng với g tăng trưởng đều không ước lượng theo dạng g = ROE x b như
thời kỳ tăng cao nữa. Công ty chu kỳ có tốc độ tăng trưởng bình quân
5%/năm có thể sử dụng mô hình tăng trưởng đều. Có 2 lý do: thu nhập có
thể biến động mạnh nhưng cổ tức smooth hơn. Sự khác biệt toán học tốc độ
tăng trưởng bình quân và tốc độ tăng trưởng đều không lớn lắm.
? Nếu sau khi định giá sử dụng mô hình tăng trưởng đều, kết quả khác so
với giá thị trường, xử lý ntn?
→ Đặt câu hỏi: sai biệt lớn không? Nếu lớn thì thị trường sai hay đúng ->
nếu thị trường đúng thì ta xem lại mô hình phù hợp không (D1, r), cuối
cùng là xem xét g, vẽ ra cho biến tốc độ tăng trưởng chạy, các biến khác
không đổi tìm ra implied growth rate và đánh giá
-r
Điều chỉnh beta khi doanh nghiệp ở giai đoạn tăng trưởng cao. Thường giai đoạn tăng
trưởng đều nằm khoản 0,8-1,2
VD: Năm nay công ty ABC chia cổ tức 2.000 đồng/cp. Hệ số lợi nhuận ròng trên vốn cổ
phần công ty là 20% và giả định không đổi trong tương lai. Tỷ lệ chia cổ tức chiếm 70%
thu nhập. Lãi suất tín phiếu kho bạc hiện nay 7%, tỷ suất sinh lợi bình quân của chỉ số
Vn-Index là 10%. Định giá ABC và đưa ra khuyến cáo đầu tư biết rủi ro β của cổ phiếu
ABC là 1,2 và giá cổ phiếu ABC hiện đang giao dịch 39.000 đ/cp.
→ đáp án: ROE = 20%
g = ROE x b = 20% x (1 – 0,7) = 6%
D1 = 2.000 đ/cp
k = 7% + 1,2 x (10% - 7%) = 10,6%
P = 2000 * 1,06 / ( 10,6% - 6%) = 46086,96
43.478

- Terminal value

E(payout ratio) = 1 – gn/ROEn. Trong đó ROEn = r giai đoạn tăng trưởng cao hoặc bằng
trung bình ngành.
? Phương pháp DDM không phù hợp cho các công ty không trả cổ tức hoặc trả cổ tức
thấp?
→ Sai, vì payout ratio sẽ điều chỉnh ở các giai đoạn sau. Chỉ có điều càng xa thời điểm
hiện tại thì càng tạo ra sai số trong dự báo
? Khi thị trường tăng giá, giá trị định giá sử dụng DDM thường rất thấp so với thị trường?
→ Nếu việc tăng giá không tương thích với các yếu tố cơ bản thì thị trường wrong. Phải
xem trong dài hạn.
1.5 So sánh mô hình DDM và mô hình khác
- DDM là mô hình đại diện, cơ bản cho mô hình chiết khấu dòng tiền
- Mô hình khác: cao cấp hơn khi định giá khoản tiền trong tương lai; dòng tiền đó là dòng
tiền vừa được hưởng dòng tiền cổ tức, vừa là dòng tiền cổ đông có thể tự do tái đầu tư
Khác với DDM, các mô hình này ngoài dòng cổ tức, phần còn lại để lại cho DN tái đầu tư
; VD phần nhận được khi thanh lý tài sản của cty ; khoản tiền của chủ sở hữu được tích tụ
nhiều năm thay vì trả cho cổ đông dưới dạng cổ tức
Khoản ko trả cho cổ đông: là cơ sở của khoản tiền nhận được trong tương lai
- DDM sai lệch về thời điểm chiết khấu cổ tức so với FCFE, FCFF, ko có sự gắn kết với
dòng cổ tức để lại cho cty phát triển

2. Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do

- Gồm: Dòng tự tự do (FCF); Dòng tiền tự do cho Công ty (FCFF); Dòng tiền tự do cho
Chủ sở hữu Cty (FCFE)
- Công thức định giá tổng quát

2.1 FCFE (Free Cash Flow to Equity)

FCF → FCFE
r → r(e)
FCF = CFO - FCInv
FCFE = CFO - FCInv + Vay nợ ròng
FCFE = FCFF - Int(1-t) + Vay nợ ròng trong kỳ
= NI + NCC - FCInv - WCInv + Vay nợ ròng
= CFO - FCinv + Vay nợ ròng

Trong đó
+ CFO: dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, lấy từ báo cáo lưu chuyển tiền tệ dự báo
+ Vay nợ ròng = Vay nợ trong kỳ - Trả nợ trong kỳ
+ NI (net income): Thu nhập ròng
+ NCC (Non cash charges) CP không bằng tiền
+ WCInv (Working Capital investment): đầu tư vốn lưu động
+ FCInv (Fixed Capital Investment) Đầu tư vốn cố định
- Công thức định giá tổng quát

- Giá trị của cổ phiếu

- Ước lượng các yếu tố đầu vào cho FCFE

+ Thời gian cho thời kỳ tăng trưởng nhanh
+ FCFE trong thời kỳ tăng trưởng nhanh
+ R: ứng dụng CAPM
+ Terminal value

2.2 FCFF (Free Cash Flow to Firm)

FCF → FCFF
r → WACC
FCF = CFO - FCInv
FCFF = CFO + Int(1-t) - FCInv = FCF + Int(1-t)
Trong đó:
Int: CP lãi vay (lãi vay đã trả)
t: thuế suất
- WACC:
- Note:
NI loại bỏ các thu nhập đột biến, chỉ xuất hiện 1 lần (1 lần trong năm năm nên liệt vào
irregular)
Điều chỉnh tiếp thuê hoạt động nếu có
FCFF = NI + NCC + Int (1-t) - FCInv - WCInv. Cách viết này không phù hợp vì NI bao
gồm thu nhập tài chính
FCFF = NI + NCC - WCInv + Int(1-t) - FCInv = CFO + Inv(1-t) - FCInv = EBIT(1-t) +
NCC - FCINv - WCinv
Giả sử khấu hao là NCC duy nhất ta có
FCFF = EBITDA(1-t) + Khấu hao*t - FCInv - WCInv
Nên sử dụng báo cáo lưu chuyển tiền tệ bằng pp trực tiếp thì đáng tin cậy hơn

? Tại sao có Int (1-t) trong FCFF? (cho all đối tượng của DN: chủ sở hữu và chủ nợ)
--> FCFF có chủ nợ bên cạnh cổ đông; chủ nợ nhận được lãi trừ đi phần lá chắn thuế

- Công thức định giá FCFF

- Giá trị của cổ phiếu

- Ước lượng các yếu tố đầu vào cho mô hình FCFF

+ Thời gian cho thời kỳ tăng trưởng nhanh
+ FCFF trong thời kỳ tăng trưởng nhanh
+ R → WACC
+ Terminal value

III. Mô hình định giá hỗn hợp RIM (Residual Income Model)
- Định giá phối hợp theo giá trị sổ sách và mô hình chiết khấu
- Thu nhập thặng dư là LN ròng trừ đi chi phí vốn chủ sở hữu phát sinh ra lợi nhuận đó
- VD: Công ty ABC có tổng nguồn vốn 2.000.000 USD và cơ cấu vốn 1:1. Chi phí sử
dụng nợ (trước thuế ) là 7% và chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu là 12%. Thuế thu nhập
doanh nghiệp là 30%. Hãy xác định thu nhập ròng và thu nhập thặng dư của Công ty biết
EBIT bằng 200.000 USD
→ đáp án:
TN ròng = (200000 - 1000000* 7%)*70% = 91000
ROE = 91000/ 1000000 = 9.1%
→ RI = (9,1% - 12%) * (Bt-1) =
- Công thức xác định RI:

Lưu ý: ROE tính số dư đầu kỳ và không loại trừ TS vô hình

- Mô hình định giá theo TN thặng dư gồm 2 nhân tố:
+ Giá trị sổ sách của VCSH năm hiện tại
+ Giá trị hiện tại của dòng thu nhập thặng dư trong tương lai

VD: Công ty ABC dự kiến EPS trong ba năm tới lần lượt là 4 USD, 5 USD, 8 USD.
Công ty sẽ trả cổ tức trong ba năm đó tương ứng 2 USD, 2,5USD, 20,5 USD. BV của
công ty hiện tại là 8 USD/cp. Với lợi suất yêu cầu là 10%, Anh/Chị hãy định giá cổ phiếu
công ty bằng:
a. Mô hình DDM
b. Mô hình RIM
→ đáp án:
(Beginning BV năm sau= Ending BV năm trước)
RI = Income - Equity Charge

IV. Phương pháp so sánh tương đối

Với EPS là thu nhập dự tính trên mỗi cổ phiếu

Tỷ số P/E có thể sử dụng tỷ số bình quân của ngành
Các định giá cổ phiếu trên dựa trên việc so sánh giá trị của các doanh nghiệp tương
đương hoặc có thể so sánh để tìm ra giá trị của DN cần định giá
Cách tính trên đơn giản và thường được áp dụng tại VN
→ Với P/E dự tính trong tương lai, giá trị hiện tại phải ntn?
- P/E nên so sánh với 4 chuẩn mực dưới đây:
+ P/E hiện tại
+ P/E dự kiến trong tương lai
+ P/E của đối thủ trong cùng ngành kinh doanh
+ P/E bình quân của ngành và của toàn thị trường
- Các biến số của tỷ số P/E

- P/E báo cáo: sử dụng dữ liệu quá khứ; trailing P/E

P/E dự kiến: sử dụng giá trị tương lai; forward P/E

- VD: Công ty sản xuất chế biến thực phẩm ABC có EPS dự kiến là 5.000 đ/cp. Giá cổ
phiếu đang giao dịch là 55.000 đ/cp. Khuyến nghị đầu tư cổ phiếu ABC khi biết P/E của
toàn ngành là 10.
→ đáp án: V0 = P/E x EPS = 50,000
? Dựa vào P/E hợp lý hay P/E nội tại của cty?
V0 = EPS x P/E h/y

CHƯƠNG 6: ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU

- Nội dung
+ Ôn tập các vấn đề cơ bản liên quan trái phiếu và định giá trái phiếu
+ Định giá Tp tại thời điểm không trùng ngày trả lãi
+ RR trong đầu tư trái phiếu

I. Định giá trái phiếu

- Là việc xác định giá trị hiện tại (hiện giá) của trái phiếu mà nhà đầu tư sẵn sàng mua
- PP tính: tính hiện giá của trái phiếu dựa trên các dòng tiền đã biết
 + r là lãi suất chiết khấu hay lãi suất yêu cầu của thị trường đối với trái phiếu hay
còn được gọi là lãi suất thị trường (market interest rate)
+ n: số kỳ thanh toán lãi cuống phiếu
+ C: lãi cuống phiếu (coupon)
+ F: mệnh giá trái phiếu
- Để định giá TP, cần 2 yếu tố
+ Ước tính dòng tiền sẽ nhận được trong tương lai
+ Ước tính lãi suất yêu cầu tương ứng với mức độ rr của TP đó

1. Hiện giá trái phiếu

+ Dòng tiền nhận được bao gồm: tiền lãi cuống phiếu được trả tại mỗi kỳ thanh toán
và số tiền bằng mệnh giá được hoàn trả khi đáo hạn.
+ Lãi suất yêu cầu được xác định bằng cách xem xét với lợi suất của các trái phiếu
tương đương trên thị trường. Tương đương ở đây được hiểu là các trái phiếu có
cùng độ rủi ro (tức là cùng định mức tín nhiệm) và cùng thời hạn
+ Đ/ v TP không trả lãi định kỳ

- Mối quan hệ giữa giá trị TP và lãi suất:

VD: TP mệnh giá 1000 USD, kỳ hạn 20 năm, lãi 8%/ năm. Hãy tính hiện giá của TP nếu
lãi suất TT là
a. 10%
b. 8%
c. 6%

⇒ Giá trị TP và lãi suất có mối quan hệ ngược chiều

⇒ Lãi suất tăng làm thay đổi giá ít hơn lãi suất giảm
→ Lãi suất ck > lãi suất coupon
LS ck : ls cơ hội từ việc đầu tư cổ phiếu/ trái phiếu; Đo lường cp cơ hội ntn, tùy quan
điểm
Mô hình tăng trưởng đều V0 = D1/(r-g)
--> r -> mô hình định giá suất chiết khấu khi định giá cổ phiếu, cũng là pp đo lường
YTM trái phiếu: giả định: giữ trái phiếu đến ngày đáo hạn

- Mối quan hệ giá trị TP và phương thức trả lãi

VD: TP mệnh giá 1000 USD, kỳ hạn 20 năm, lãi 8%/năm. Tính hiện giá TP có phương
thức trả lãi 1 năm 1 lần và nửa năm 1 lần nếu lãi suất TT là
a. 8%
b. 10%
c. 6%
→ đáp án:
Phương thức trả lãi 1 năm 1 lần: 8% - 1000; 10 % - 829,73; 6% - 1229,4
Phương thức trả lãi 1 năm 2 lần 8% - 1000; 10% - 828, 41; 6% - 1231,1
⇒ Nhận xét:
V’ là phương thức trả lãi nhiều kỳ hơn 1 năm

- Sự thay đổi giá TP khi thời gian còn lại giảm dần?
VD: TP mệnh giá 1000 USD, lãi cuống phiếu 10%, thời hạn 10 năm. Xác định hiện giá
Tp và giá trị TP sau 1 năm nếu ls thị trường là
a. 7%
b. 10%
c. 13%
⇒ Nhận xét
Thời gian đáo hạn càng gần thì giá TP càng gần hiện giá

3. Lợi suất TP
3.1 Lợi suất cuống phiếu (coupon rate/ norminal yield)
- Lãi suất coupon được ghi trên trái phiếu, là lãi suất mà nhà phát hành cam kết trả cho
nhà đầu tư trên cơ sở mệnh giá.
- Còn được gọi là lãi suất danh nghĩa (nominal yield NY)
- Công thức tính: NY = C/F
- C: lãi cuống phiếu, F: mệnh giá
- VD: TP A mệnh giá $1000, lãi suất coupon 8%, trả lãi 1 năm 1 lần, có nghĩa là cty phát
hành sẽ trả cho trái chủ $80 một năm, tương ứng với mỗi cuống phiếu

3.2 Lợi suất hiện hành (Current Yield)

- Là tỷ lệ giữ lãi cuống phiếu hàng năm với thị giá của TP
- Chỉ quan tâm lãi cuống phiếu mà không tính đến bất kỳ nguồn lợi tức nào khác tác động
tới lợi suất của nhà đầu tư
- Công thức tính: CY = C/P
C: lãi cuống phiếu; P: thị giá TP
- VD: 1 trái phiếu 15 năm, 10%, mệnh giá 1000 USD bán với giá 800 USD, thì lợi suất
hiện hành là 100/ 800 = 12,5%
Nhận thức rằng công thức trên giống với công thức tính lợi suất đáo hạn của trái phiếu có
lãi suất coupon vĩnh cửu. Hay có thể nói một cách khác, đối với trái phiếu có coupon vĩnh
cửu, lợi suất hiện hành = lợi suất đáo hạn --> Lợi suất hiện hành càng gần lợi suất đáo
hạn khi thời hạn của TP càng dài. Có nghĩa là với những TP dài hạn (trên 20 chẳng hạn)
chúng ta có thể dùng khái niệm lợi suất hiện hành thay cho khái niệm lợi suất đáo hạn
VD2: TP 15 năm, 10%, mệnh giá 100000 VND bán với giá 80000 → ls hiện hành là
10000/ 80000 = 12.5%

3.3 Lợi suất đáo hạn (Yield to Maturity - YTM)

- mức lãi suất làm cho giá trị hiện tại của dòng tiền mà nhà đầu tư nhận được từ trái phiếu
bằng với giá của TP

- LS đáo hạn chính là LS thị trường trong điều kiện cân bằng của thị trường, chính là tỷ lệ
hoàn vốn nội bộ IRR đ/v khoản đầu tư vào TP
- LS đáo hạn chính là cơ sở để so sánh, lựa chọn nên đầu tư vào TP nào
- VD: TP mệnh giá $1000, thời hạn thanh toán còn lại là 7 năm, lãi cuống phiếu 8.5%,
hiện giá $965. YTM =?

3.4 Mối quan hệ YTM, CY, NY trong trường hợp giá TP thấp hơn, bằng và cao hơn so
với mệnh giá

? TP coupon cao có RR lãi suất ntn so với TP có coupon thấp?

VD: TP A mệnh giá $1000, kỳ hạn 20 năm, lãi 8%/năm. TP B mệnh giá 1 triệu đồng, kỳ
hạn 20 năm, lãi 105/ năm. Tính hiện giá mỗi loại TP nếu ls thị trường là
a. 8%
b. 10%
⇒ TP có coupon cao có RR lãi suất thấp hơn TP có coupon thấp

? TP có thời gian đáo hạn dài có RR lãi suất ntn so với TP có thời gian đáo hạn ngắn?
⇒ Rủi ro lãi suất của trái phiếu dài hạn cao hơn so với trái phiếu ngắn hạn. Nói cách khác
rủi ro lãi suất tăng theo thời gian đáo hạn nhưng với tốc độ giảm dần

3. RR tái đầu tư
? Rủi ro lãi suất của trái phiếu có YTM cao như thế nào so với trái phiếu YTM thấp?
⇒ Rủi ro lãi suất của trái phiếu có YTM cao thấp hơn so với trái phiếu YTM thấp

? RR tái đầu tư tác động đến thu nhập TP ntn?

VD: TP mệnh giá $1000, lãi suất cuống phiếu 8%, thời hạn 10 năm. Hàng năm nhà đầu
tư nhận coupon trị giá $80. Xác định tổng số tiền nhà đầu tư nhận được nếu ls tại thời
điểm nhận lãi cuống phiếu là
a. 8% P =
b. 5%
⇒ RR tái đầu tư làm giảm thu nhập TP khi lãi suất giảm

? Trái phiếu có coupon cao có rủi ro tái đầu tư như thế nào so với trái phiếu có coupon
thấp?
VD: TP A mệnh giá $1000, lãi cuống phiếu 8%, thời hạn 10 năm. TP B mệnh giá $1000,
lãi cuống phiếu 5%, thời hạn 10 năm. Xác định tổng số tiền nhà đầu tư nhận được từ 2 TP
nếu ls tại thời điểm nhận lãi cuống phiếu là
a. 8%
b. 5%
⇒ Trái phiếu có coupon cao có rủi ro tái đầu tư cao hơn so với trái phiếu có coupon thấp

? Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài có rủi ro tái đầu tư như thế nào so với trái phiếu có
thời gian đáo hạn ngắn?
VD: TP A mệnh giá $1000, lãi cuống phiếu 8%, thời hạn 10 năm. TP B mệnh giá $1000,
lãi cuống phiếu 8%, thời hạn 1 năm. Xác định tổng số tiền nhà đầu tư nhận được từ 2 TP
nếu ls tại thời điểm nhận lãi cuống phiếu là
c. 8%
 d. 5%
⇒ Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài có rủi ro tái đầu tư thấp hơn so với trái phiếu có
thời gian đáo hạn ngắn

4. Lợi suất hoàn lại (Yield to Call - YTC)

? Doanh nghiệp mua lại trái phiếu hoàn lại khi lãi suất như thế nào?
→ Doanh nghiệp xem xét mua lại trái phiếu hoàn lại khi lãi suất giảm đến mức nhỏ hơn
lãi coupon

? Trái phiếu hoàn lại có lãi coupon như thế nào so với trái phiếu thông thường?
→ Trái phiếu hoàn lại có lãi coupon cao hơn so với trái phiếu thông thường

? Trái phiếu chuyển đổi có lãi coupon như thế nào so với trái phiếu thông thường?
→ Trái phiếu chuyển đổi có lãi coupon thấp hơn so với trái phiếu thông thường

II. Định giá TP tại thời điểm không trùng với ngày trả lãi (đọc thêm)

III. RR trong đầu tư TP

1. RR lãi suất
2. RR tái đầu tư
3. RR thanh toán
- Xếp hạng tín dụng
Các tổ chức xếp hạn tín nhiệm tại VN
+ TRung tâm Thông tin Tín nhiệm Tín dụng (Ngân hàng Nhà nước VN (CIC)
(2006)
+ Trung tâm khoa học Thẩm định Tín nhiệm DN (CRC) (2007)
+ Công ty Thông tin Tín nhiệm và Xếp hạng DN VN (VietnamCredit)
+ Cty Cổ phần Xếp hạng Tín nhiệm DN VN (CRV)
- Chỉ tiêu tài chính
+ Khả năng thanh toán
+ Hệ số đòn bẩy
+ Khả năng sinh lời
+ Hệ số nguy cơ phá sản (z-score)

Z-Score >=2.9 → DN có tài chính lành mạnh

1.2 < Z-Score <2.9 → DN không có vấn đề trong ngắn hạn, tuy nhiên, cần xem xét
điều kiện tài chính một cách thận trọng
Z-Score <= 1.2 → DN có vấn đề nghiêm trọng về tài chính
- Khế ước của trái phiếu (bond indenture)
+ Quỹ hoàn trái (sinking fund)
+ Điều khoản không được phát hành nợ mới
+ Điều khoản hạn chế mức chi trả cổ tức
+ TS đảm bảo
4. RR lạm phát
5. RR TGHĐ
6. RR thanh khoản

END (7:51 22/09/2021by Thư :>)

NOTE đề cuối kỳ
Trắc nghiệm
1. Nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán?
Nguyên tắc trung gian, đấu giá và công khai → D
2. Nhà đầu tư Elon Musk muốn hạn chế rủi ro ở mức tối đa cho danh mục đầu tư gồm trái
phiếu của mình, Elon nên đầu tư vào: Tp chính phủ (A)
3. Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức của 1 công ty là 105 và duy trì trong tương lai. Tỷ lệ chiết
khấu dòng thu nhập là 15%. P/E là 5.5%. Dự báo khả năng trả cổ tức:
P/E = D0(1+g)/[E(k-g)] → D0/E = 0.25% B

4. Một công ty có tỷ lệ nợ so với tổng TS là 0.4; tổng nợ là 200 tr, lãi ròng sau thuế là 30
triệu. ROE = ?
Equity = 200/0,4 - 200 = 300
ROE = 30/300 = 10% → C

5. Cty NEU có doanh thu là 830000 và chi phí bán hàng là 525000. Khoản phải thu là
80000 và giá trị hàng tồn kho là 100000. Vào cuối năm, giá trị Khoản phải thu là 86000
và giá trị HTK là 110000. Hệ số quay vòng HTK?
Hệ số quay vòng HTK = Giá vốn hàng bán/ HTK
GVHB = (830000 - 525000) = 305000
Hệ số vòng quay HTK = 305/ 105 = 2.905

6. PP phân tích từ trên xuống có ưu điểm nào so với phương pháp phân tích từ dưới lên
trong thực hiện báo cáo đầu tư chứng khoán?