‫ﺟﺎﻣﻌﺔ ﺟﯿﻼﻟﻲ ﻟﯿﺎﺑﺲ ‪ -‬ﺳﯿﺪي ﺑﻠﻌﺒﺎس‬

‫ﻛﻠﯿﺔ اﻟﻌﻠﻮم اﻻﻗﺘﺼﺎدﯾﺔ‪ ،‬اﻟﺘﺠﺎرﯾﺔ‪ ،‬وﻋﻠﻮم اﻟﺘﺴﯿﯿﺮ‬

‫ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻣﻮﺟﮭﺔ ﻟﻄﻠﺒﺔ‪:‬‬

‫‪ -‬ﻟﯿﺴﺎﻧﺲ اﻗﺘﺼﺎد ﻧﻘﺪي وﺑﻨﻜﻲ‬
‫‪ -‬ﻟﯿﺴﺎﻧﺲ ﻣﺤﺎﺳﺒﺔ وﻣﺎﻟﯿﺔ‬
‫‪ -‬ﻣﺎﺳﺘﺮ إدارة ﻣﺎﻟﯿﺔ‬

‫ﻣﺣﺎﺿرات ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﻣﻦ إﻋﺪاد اﻟﺪﻛﺘﻮر‪:‬‬

‫ﺑﺴﺒﻊ ﻋﺒﺪ اﻟﻘﺎدر‬
‫أﺳﺘﺎذ ﻣﺤﺎﺿﺮ "أ"‬

‫اﻟﺴﻨﺔ اﻟﺠﺎﻣﻌﯿﺔ‬
‫‪2018-2017‬‬
 ‫ﻣﻘدﻣﺔ‬
‫ﯾﺣظﻰ ﻣوﺿوع اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻫﺗﻣﺎم ﺑﺎﻟﻎ ﻓﻲ اﻷدب اﻻﻗﺗﺻﺎدي اﻟﻣﻌﺎﺻر‪ ،‬ﺧﺎﺻﺔ‬
‫ﺑﻌد أن ﺷﻬدت ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﺗطو ار ﻣﻬﻣﺎ‪ ،‬وازدادت أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺳواء ﻓﻲ اﻟﺑﻠدان اﻟﻣﺗﻘدﻣﺔ‬
‫أو اﻟﻧﺎﻣﯾﺔ‪ ،‬ﻟذﻟك ﻫﻧﺎك أﻫﻣﯾﺔ ﻟدراﺳﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﯾﻬﺎ وﺻوﻻ إﻟﻰ ﻓﻬم‬
‫أﻋﻣق ﻟطﺑﯾﻌﺔ ﻋﻣل ﻫذﻩ اﻷﺳواق وﻋﻼﻗﺗﻬﺎ ﺑﺎﻻﻗﺗﺻﺎد ﻛﻛل‪ ،‬ﺧﺎﺻﺔ أن اﺳﺗﻘرارﻫﺎ ﯾﺳﺎﻫم ﻓﻲ‬
‫اﻻﺳﺗﻘرار اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﺳواء ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﻣﺣﻠﻲ أو اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾؤدي إﻟﻰ زﯾﺎدة اﻹﻧﺗﺎج‬
‫وﺗطور ﺳوق اﻟﺳﻠﻊ واﻟﺧدﻣﺎت‪ ،‬وﺗطور اﻷﻧظﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ ﻧﺷﺎط اﻟﻘطﺎع اﻟﻌﺎم واﻟﺧﺎص‬
‫ﺑﻠﺟوﺋﻬﺎ ﻟﺗﺟﻣﯾﻊ رؤوس اﻷﻣوال ﻣن اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﻟﻠﺗﻌرف ﻋﻠﻰ اﻷﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺳﺗﻠزم إﯾﺿﺎح ﻣﺎﻫﯾﺗﻬﺎ‪ ،‬وﻣﻣﺎ ﯾزﯾد ﻣن وﺿوح اﻟﺷﻲء‬
‫اﻹﺣﺎطﺔ ﺑﺷﻲء ﻣن ﺗﺎرﯾﺦ ﻧﺷﺄﺗﻪ‪ ،‬واﻷﻏراض اﻟﺗﻲ أﻧﺷﺄ ﻷﺟﻠﻬﺎ‪ ،‬وﻛذﻟك ﻋﻼﻗﺔ اﻟﺳوق ﺑﺎﻻﻗﺗﺻﺎد‪،‬‬
‫وﻣﺎ ﻫﻲ أﻧواﻋﻬﺎ؟ ﺗﺣدﯾد اﻷطراف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﺔ ﺑﻬﺎ واﻷدوات اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬وﻛﯾف ﺗﻌﻣل‬
‫ﺑﺷﻛل ﺳﻠﯾم ﯾﺣﻘق ﻟﻬﺎ اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣﻧﺷودة‪ ،‬وﻫو ﻣﺎ ﺗﺗﻧﺎوﻟﻪ ﻣطﺑوﻋﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرات ﺑﻌﻧوان اﻷﺳواق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوزﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺧﻣﺳﺔ ﻋﺷرة ﻣﺣﺎﺿرة ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫ﻣﻘﺪﻣﺔ ‪ +‬ﻓﻬﺮس اﻟﻤﺤﺎﺿﺮات‬ ‫‪1‬‬
‫‪01‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻷوﻟﻰ‪ :‬ﻣﺎﻫﻴﺔ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪2‬‬
‫‪01‬‬ ‫‪ .1‬ﺗﻌﺮﻳﻒ ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪3‬‬
‫‪03‬‬ ‫‪ .2‬ﻧﺸﺄة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪4‬‬
‫‪06‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻧﻴﺔ‪ :‬ﺗﻘﺴﻴﻤﺎت ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪5‬‬
‫‪06‬‬ ‫‪ .1‬ﺳﻮق اﻹﺻﺪار أو اﻟﺴﻮق اﻷوﻟﻴﺔ‬ ‫‪6‬‬
‫‪06‬‬ ‫‪ .2‬ﺳﻮق اﻟﺘﺪاول أو اﻟﺴﻮق اﻟﺜﺎﻧﻮﻳﺔ‬ ‫‪7‬‬
‫‪07‬‬ ‫‪ 1.2‬اﻷﺳﻮاق اﳌﻨﻈﻤﺔ‬ ‫‪8‬‬
‫‪07‬‬ ‫‪ 2.2‬اﻷﺳﻮاق ﻏﲑ ﻣﻨﻈﻤﺔ‬ ‫‪9‬‬
‫‪08‬‬ ‫‪ .3‬أﺳﻮاق ﻋﻘﻮد اﻟﺴﻠﻊ واﻟﻌﻘﻮد اﳌﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ واﳌﺸﺘﻘﺎت‬ ‫‪10‬‬
‫‪09‬‬ ‫‪ 1.3‬ﻋﻘﻮد اﻟﺘﺒﺎدل اﳌﺴﺘﻘﺒﻠﻲ‬ ‫‪11‬‬
‫‪09‬‬ ‫‪ 2.3‬ﻋﻘﻮد اﳋﻴﺎر‬ ‫‪12‬‬
‫‪09‬‬ ‫‪ 3.3‬اﻟﻌﻘﻮد اﻵﺟﻠﺔ‬ ‫‪13‬‬
‫‪09‬‬ ‫‪ 4.3‬ﻋﻘﻮد اﳌﺒﺎدﻟﺔ‬ ‫‪14‬‬
‫‪11‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ‪ :‬ﺷﺮوط ﻗﻴﺎم ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪15‬‬
‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺮاﺑﻌﺔ‪ :‬وﻇﺎﺋﻒ وأﻫﻤﻴﺔ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺘﺼﺎد ‪14‬‬ ‫‪16‬‬
‫اﻟﻜﻠﻲ واﻟﺠﺰﺋﻲ‬
‫‪14‬‬ ‫‪ .1‬دور ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﱃ اﻻﻗﺘﺼﺎد اﻟﻜﻠﻲ‬ ‫‪17‬‬
‫‪15‬‬ ‫‪ .2‬دور ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﱃ اﻻﻗﺘﺼﺎد اﳉﺰﺋﻲ‬ ‫‪18‬‬
‫‪18‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺨﺎﻣﺴﺔ‪ :‬اﻷﻃﺮاف اﻟﻤﺘﺪﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪19‬‬
‫‪18‬‬ ‫‪ .1‬اﻟﻮﺳﻄﺎء اﳌﺎﻟﻴﻮن )ﲰﺎﺳﺮة اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ وﺗﺎﺑﻌﻴﻬﻢ(‬ ‫‪20‬‬
‫‪19‬‬ ‫‪ .2‬اﳉﻤﻬﻮر‬ ‫‪21‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪ .3‬اﳌﺴﺘﺜﻤﺮون اﳌﺆﺳﺴﺎﺗﻴﻮن‬ ‫‪22‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫‪20‬‬ ‫‪ .4‬اﻟﺸﺮﻛﺎت اﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ واﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ‬ ‫‪23‬‬
‫‪21‬‬ ‫‪ .5‬اﻟﺪوﻟﺔ‬ ‫‪24‬‬
‫‪22‬‬ ‫‪ .6‬اﳍﻴﺌﺎت اﳌﻨﻈﻤﺔ واﳌﺴﲑة ﻟﻠﺴﻮق‬ ‫‪25‬‬
‫‪23‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺴﺎدﺳﺔ‪ :‬اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻤﺘﺪاوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪26‬‬
‫‪23‬‬ ‫‪ .1‬اﻷﺳﻬﻢ‬ ‫‪27‬‬
‫‪24‬‬ ‫‪ 1.1‬اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ‬ ‫‪28‬‬
‫‪25‬‬ ‫‪ 1.1.1‬اﲡﺎﻫﺎت ﺟﺪﻳﺪة ﺑﺸﺄن اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ‬ ‫‪29‬‬
‫‪25‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ ﻟﻸﻗﺴﺎم اﻹﻧﺘﺎﺟﻴﺔ‬ ‫‪30‬‬
‫‪25‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ ذات اﻟﺘﻮزﻳﻌﺎت اﳌﺨﺼﻮﻣﺔ‬ ‫‪31‬‬
‫‪26‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ اﳌﻀﻤﻮﻧﺔ اﻟﻘﻴﻤﺔ‬ ‫‪32‬‬
‫‪26‬‬ ‫‪ 2.1.1‬ﻣﺰاﻳﺎ وﻋﻴﻮب إﺻﺪار اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ‬ ‫‪33‬‬
‫‪27‬‬ ‫‪ 2.1‬اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة‬ ‫‪34‬‬
‫‪29‬‬ ‫‪ 1.2.1‬أﻧﻮاع اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة‬ ‫‪35‬‬
‫‪29‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة ﳎﻤﻌﺔ اﻷرﺑﺎح‬ ‫‪36‬‬
‫‪29‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﳌﺸﺎرﻛﺔ ﰲ اﻷرﺑﺎح‬ ‫‪37‬‬
‫‪29‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺘﺤﻮﻳﻞ‬ ‫‪38‬‬
‫‪30‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺘﺪﻋﺎء‬ ‫‪39‬‬
‫‪30‬‬ ‫‪ 2.2.1‬اﻻﲡﺎﻫﺎت اﳉﺪﻳﺪة ﰲ ﺷﺄن اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة‬ ‫‪40‬‬
‫‪30‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة ذات اﻟﺘﻮزﻳﻌﺎت اﳌﺘﻐﲑة‬ ‫‪41‬‬
‫‪30‬‬ ‫* اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﱵ ﳍﺎ ﺣﻖ اﻟﺘﺼﻮﻳﺖ‬ ‫‪42‬‬
‫‪31‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺴﺎﺑﻌﺔ‪ :‬اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻤﺘﺪاوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﺎﺑﻊ(‬ ‫‪43‬‬
‫‪31‬‬ ‫‪ .2‬اﻟﺴﻨﺪات‬ ‫‪44‬‬
‫‪32‬‬ ‫‪ 1.2‬أﻧﻮاع اﻟﺴﻨﺪات‬ ‫‪45‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫‪32‬‬ ‫‪ 1.1.2‬ﺳﻨﺪات اﻟﺸﺮﻛﺎت‬ ‫‪46‬‬
‫‪32‬‬ ‫‪ 2.1.2‬اﻟﺴﻨﺪات اﳊﻜﻮﻣﻴﺔ‬ ‫‪47‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ 2.2‬اﻻﲡﺎﻫﺎت اﳉﺪﻳﺪة ﰲ ﺷﺄن اﻟﺴﻨﺪات‬ ‫‪48‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ 1.2.2‬ﺳﻨﺪات ﺑﺪون ﻛﻮﺑﻮن‬ ‫‪49‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ 2.2.2‬ﺳﻨﺪات ذات ﻣﻌﺪل ﻓﺎﺋﺪة ﻣﺘﺤﺮك‬ ‫‪50‬‬
‫‪34‬‬ ‫‪ 3.2.2‬ﺳﻨﺪات ذات دﺧﻞ‬ ‫‪51‬‬
‫‪35‬‬ ‫‪ 4.2.2‬اﻟﺴﻨﺪات اﻟﺮدﻳﺌﺔ أو ﻣﺘﻮاﺿﻌﺔ اﳉﻮدة‬ ‫‪52‬‬
‫‪35‬‬ ‫‪ 5.2.2‬اﻟﺴﻨﺪات اﳌﺸﺎرﻛﺔ‬ ‫‪53‬‬
‫‪36‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻣﻨﺔ‪ :‬اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻷواﻣﺮ(‬ ‫‪54‬‬
‫‪36‬‬ ‫‪ .1‬اﻷواﻣﺮ‬ ‫‪55‬‬
‫‪36‬‬ ‫‪ 1.1‬ﺗﻌﺮﻳﻒ اﻷﻣﺮ‬ ‫‪56‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ 2.1‬أﻧﻮاع اﻷواﻣﺮ‬ ‫‪57‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ 1.2.1‬أواﻣﺮ ﳏﺪودة‬ ‫‪58‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ 2.2.1‬أواﻣﺮ اﻟﺴﻮق‬ ‫‪59‬‬
‫‪38‬‬ ‫‪ 3.2.1‬أواﻣﺮ اﻹﻳﻘﺎف‬ ‫‪60‬‬
‫‪38‬‬ ‫‪ 4.2.1‬اﻷواﻣﺮ اﶈﺪدة ﳊﺠﻢ اﻟﺼﻔﻘﺔ‬ ‫‪61‬‬
‫‪38‬‬ ‫‪ 5.2.1‬اﻷواﻣﺮ ﺑﺎﻋﺘﺒﺎر ﻣﻠﻜﻴﺔ اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪62‬‬
‫‪39‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺘﺎﺳﻌﺔ‪ :‬اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻟﺘﺴﻌﻴﺮ(‬ ‫‪63‬‬
‫‪39‬‬ ‫‪ .2‬اﻟﺘﺴﻌﲑ ﰲ اﻟﺒﻮرﺻﺔ‬ ‫‪64‬‬
‫‪39‬‬ ‫‪ 1.2‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﺜﺒﻴﺖ‬ ‫‪65‬‬
‫‪39‬‬ ‫‪ 2.2‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﳌﻨﺎداة‬ ‫‪66‬‬
‫‪40‬‬ ‫‪ 3.2‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﻷدراج‬ ‫‪67‬‬
‫‪40‬‬ ‫‪ 4.2‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﻟﺼﻨﺪوق‬ ‫‪68‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫‪41‬‬ ‫‪ 5.2‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﳌﻘﺎﺑﻠﺔ‬ ‫‪69‬‬
‫‪42‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﻌﺎﺷﺮة‪ :‬اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻟﻤﺆﺷﺮات(‬ ‫‪70‬‬
‫‪42‬‬ ‫‪ 3.2‬ﻣﺆﺷﺮات أﺳﻮاق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪71‬‬
‫‪42‬‬ ‫‪ 1.3.2‬ﺗﻌﺮﻳﻒ اﳌﺆﺷﺮات‬ ‫‪72‬‬
‫‪43‬‬ ‫‪ 2.3.2‬ﺑﻨﺎء ﻣﺆﺷﺮات اﻷﺳﻬﻢ‬ ‫‪73‬‬
‫‪44‬‬ ‫‪ 3.3.2‬ﻣﺆﺷﺮات رﺗﺒﺔ اﻟﺴﻨﺪات‬ ‫‪74‬‬
‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺤﺎدﻳﺔ ﻋﺸﺮ‪ :‬اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ ‪47‬‬ ‫‪75‬‬
‫وﺗﺴﻮﻳﺘﻬﺎ(‬
‫‪47‬‬ ‫‪ .3‬ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ‬ ‫‪76‬‬
‫‪47‬‬ ‫‪ 1.3‬ﻃﺮﻳﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺒﻮرﺻﺔ‬ ‫‪77‬‬
‫‪47‬‬ ‫‪ 2.3‬ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺼﻔﻘﺎت اﻟﺘﻄﺒﻴﻘﻴﺔ‬ ‫‪78‬‬
‫‪48‬‬ ‫‪ .4‬ﺗﺴﻮﻳﺔ اﻟﺼﻔﻘﺎت‬ ‫‪79‬‬
‫‪48‬‬ ‫‪ 1.4‬اﳊﺴﺎب اﻟﻨﻘﺪي‬ ‫‪80‬‬
‫‪48‬‬ ‫‪ 2.4‬اﳊﺴﺎب اﳍﺎﻣﺸﻲ‬ ‫‪81‬‬
‫‪49‬‬ ‫‪ .5‬ﺗﻜﺎﻟﻴﻒ ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ‬ ‫‪82‬‬
‫‪49‬‬ ‫‪ 1.5‬اﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻒ اﳌﺒﺎﺷﺮة‬ ‫‪83‬‬
‫‪50‬‬ ‫‪ 2.5‬ﺗﻜﺎﻟﻴﻒ ﻏﲑ ﻣﺒﺎﺷﺮة‬ ‫‪84‬‬
‫‪51‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻧﻴﺔ ﻋﺸﺮ‪ :‬اﻟﻤﻌﻠﻮﻣﺎت اﻟﻤﺆﺛﺮة ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪85‬‬
‫‪51‬‬ ‫‪ .1‬ﺗﻌﺮﻳﻒ اﳌﻌﻠﻮﻣﺔ‬ ‫‪86‬‬
‫‪52‬‬ ‫‪ .2‬ﻃﺒﻴﻌﺔ اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺆﺛﺮة ﻋﻠﻰ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ ﻟﻸوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪87‬‬
‫‪52‬‬ ‫‪ 1.2‬اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﺸﺆون اﻟﻌﺎﳌﻴﺔ‬ ‫‪88‬‬
‫‪52‬‬ ‫‪ 2.2‬اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﻈﺮوف اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ اﶈﻠﻴﺔ‬ ‫‪89‬‬
‫‪53‬‬ ‫‪ 3.2‬اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﻈﺮوف اﻟﻘﻄﺎع‬ ‫‪90‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫‪53‬‬ ‫‪ 4.2‬اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﻈﺮوف اﳌﻨﺸﺄة‬ ‫‪91‬‬
‫‪53‬‬ ‫‪ .3‬ﻣﺼﺎدر اﳊﺼﻮل ﻋﻠﻰ اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت‬ ‫‪92‬‬
‫‪54‬‬ ‫‪ 1.3‬اﻟﺼﺤﻒ وا ﻼت اﳌﺘﺨﺼﺼﺔ‬ ‫‪93‬‬
‫‪54‬‬ ‫‪ 2.3‬ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﻣﺴﺘﺸﺎري اﻻﺳﺘﺜﻤﺎر‬ ‫‪94‬‬
‫‪55‬‬ ‫‪ 3.3‬ﺗﻘﺎرﻳﺮ اﻟﺸﺮﻛﺎت‬ ‫‪95‬‬
‫‪55‬‬ ‫‪ 4.3‬ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﺑﻴﻮت اﻟﺴﻤﺴﺮة‬ ‫‪96‬‬
‫‪55‬‬ ‫‪ 5.3‬اﳌﻄﺒﻮﻋﺎت اﳊﻜﻮﻣﻴﺔ‬ ‫‪97‬‬
‫‪56‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ ﻋﺸﺮ‪ :‬ﺗﺤﻠﻴﻞ اﻟﻤﻌﻠﻮﻣﺎت ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪98‬‬
‫‪56‬‬ ‫‪ .1‬اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻷﺳﺎﺳﻲ‬ ‫‪99‬‬
‫‪57‬‬ ‫‪ 1.1‬ﲢﻠﻴﻞ اﻟﻈﺮوف اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ اﻟﻜﻠﻴﺔ‬ ‫‪100‬‬
‫‪57‬‬ ‫‪ 2.1‬ﲢﻠﻴﻞ ﻇﺮوف اﻟﺼﻨﺎﻋﺔ )اﻟﻘﻄﺎع(‬ ‫‪101‬‬
‫‪58‬‬ ‫‪ 3.1‬ﲢﻠﻴﻞ ﻇﺮوف اﻟﺸﺮﻛﺔ‬ ‫‪102‬‬
‫‪59‬‬ ‫‪ .2‬اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻟﻔﲏ‬ ‫‪103‬‬
‫‪60‬‬ ‫‪ .3‬اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻟﻔﲏ ﻣﻘﺎﺑﻞ اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻷﺳﺎﺳﻲ‬ ‫‪104‬‬
‫‪62‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺮاﺑﻌﺔ ﻋﺸﺮ‪ :‬ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪105‬‬
‫‪62‬‬ ‫‪ .1‬ﻣﻔﻬﻮم ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪106‬‬
‫‪62‬‬ ‫‪ .2‬اﻟﻜﻔﺎءة اﻟﻜﺎﻣﻠﺔ واﻟﻜﻔﺎءة اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ‬ ‫‪107‬‬
‫‪63‬‬ ‫‪ .3‬ﻣﺘﻄﻠﺒﺎت ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ‬ ‫‪108‬‬
‫‪64‬‬ ‫‪ 1.3‬ﻛﻔﺎءة اﻟﺘﺴﻌﲑ‬ ‫‪109‬‬
‫‪64‬‬ ‫‪ 2.3‬ﻛﻔﺎءة اﻟﺘﺸﻐﻴﻞ‬ ‫‪110‬‬
‫‪66‬‬ ‫اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺨﺎﻣﺴﺔ ﻋﺸﺮ‪ :‬ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﺎﺑﻊ(‬ ‫‪111‬‬
‫‪66‬‬ ‫‪ .4‬اﳌﺴﺘﻮﻳﺎت اﳌﺨﺘﻠﻔﺔ ﻟﻜﻔﺎءة اﻟﺴﻮق اﳌﺎﱄ‬ ‫‪112‬‬
‫‪66‬‬ ‫‪ 1.4‬ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﻘﻮﻳﺔ‬ ‫‪113‬‬
‫اﻟﺼﻔﺤﺔ‬ ‫اﻟﻤﻮﺿﻮع‬ ‫اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ‬
‫‪66‬‬ ‫‪ 2.4‬ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﳌﺘﻮﺳﻄﺔ‬ ‫‪114‬‬
‫‪67‬‬ ‫‪ 3.4‬ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﻀﻌﻴﻔﺔ‬ ‫‪115‬‬
‫‪68‬‬ ‫ﺧﻼﺻﺔ اﻟﻤﺤﺎﺿﺮات‬ ‫‪116‬‬
‫‪69‬‬ ‫ﻗﺎﺋﻤﺔ اﻟﻤﺮاﺟﻊ‬ ‫‪117‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻷوﻟﻰ‪ :‬ﻣﺎﻫﯾﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻣﻬﯾد‪:‬‬
‫ﺗﺣﺗل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺔ ﺑﺎﻟﻐﺔ ﺿﻣن اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ ﻓﻲ أي دوﻟﺔ ﻣن دول‬
‫اﻟﻌﺎﻟم‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﻣرآة ﺗﻌﻛس اﻟوﺿﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻷي دوﻟﺔ‪ ،‬وﺗﻘدم ﺻورة ﺻﺎدﻗﺔ ﻟﻠوﺿﻊ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺎت اﻟﻣطروﺣﺔ أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﺗﻣﺛل ﺟزء ﻻ‬
‫ﯾﺳﺗﻬﺎن ﺑﻪ ﻣن اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ اﻟﺑﻠد اﻟﻣﻌﻧﻲ‪ٕ ،‬واﻟﻘﺎء ﻧظرة ﻋﻠﻰ ﻧﺷﺎط ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑدوﻟﺔ ﻣﺎ ﻓﻲ ظل اﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻻﺟﺗﻣﺎﻋﯾﺔ واﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ‪ ،‬اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻟدوﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻛﻔﯾل‬
‫ﺑﺄن ﯾﻌطﻲ ﺻورة أﻗرب إﻟﻰ اﻟﺻدق ﻟﻠوﺿﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻟﺗﻠك اﻟدوﻟﺔ‪ ،‬وﺑﺣﯾث ﯾﺻﺑﺢ واﺣد ﻣن‬
‫أﻫم اﻟﻣؤﺷرات ﻟﻠﺣﻛم ﻋﻠﻰ اﻗﺗﺻﺎد ﺑﻠد ﻣﺎ‪ .‬وﺗﻠﻌب ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ دو ار راﺋدا ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺔ‬
‫ﺗﻣوﯾل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻓﻲ اﻟدول اﻟﻐرﺑﯾﺔ‪ ،‬وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﻣراﺣل اﻷوﻟﻰ ﻟﻠﺗﻧﻣﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﺷﻛﻠت‬
‫اﻹﺻدارات اﻷوﻟﯾﺔ ‪ %40‬ﻣن إﺟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة‪ ،‬و‪ %33‬ﻓﻲ‬
‫ﻓرﻧﺳﺎ و‪ %25‬ﻓﻲ أﻟﻣﺎﻧﯾﺎ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﻣﺎﺿﻲ‪.‬‬
‫‪ .1‬ﺗﻌرﯾف ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ رﻛﻧﺎ أﺳﺎﺳﯾﺎ ﻣن أرﻛﺎن اﻟﻘطﺎع اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻓﻲ اﻟﻧظم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﺑﺎﻟدرﺟﺔ اﻷوﻟﻰ ﻋﻠﻰ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص‪ ،‬وﺗﻘوم ﻋﻠﻰ ﻣﺑﺎدئ اﻗﺗﺻﺎد اﻟﺳوق‪ ،‬وذﻟك ﻟﻣﺎ‬
‫ﺗﻘوم ﺑﻪ ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻣن دور ﻫﺎم ﻓﻲ ﺣﺷد اﻟﻣدﺧرات اﻟوطﻧﯾﺔ‪ ،‬وﺗوﺟﯾﻬﻬﺎ ﻓﻲ ﻗﻧوات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‬
‫ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ دﻋم اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ‪ ،‬وﺗزﯾد ﻣن ﻣﻌدﻻت اﻟرﻓﺎﻩ ﻷﻓرادﻩ‪ .‬وﻗد راﻓق ﺗطور ﺳوق‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗطورات اﻟﺗﻲ ﻋرﻓﺗﻬﺎ اﻗﺗﺻﺎدﯾﺎت اﻟدول وﺻﻧﺎﻋﺎﺗﻬﺎ ﻋﺑر اﻟﺗﺎرﯾﺦ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗطور‬
‫وﺗﺑﻠور ﻣﻔﻬوم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ اﻟزﻣن إﻟﻰ أن وﺻﻠت إﻟﻰ اﻟﺣﺎل اﻟﺗﻲ ﻫﻲ ﻋﻠﯾﻪ‪.‬‬
‫ﯾطﻠق اﻟﻛﺗﺎب اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾون ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋدة أﺳﻣﺎء ﺗﺷﯾر أﻏﻠﺑﻬﺎ إﻟﻰ ﻣدﻟول‬
‫واﺣد‪ .‬ﻓﺎﻟﺑﻌض ﯾﺳﻣﯾﻬﺎ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ ﻣﺻدر اﻷﻣوال اﻟﺿرورﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل اﻟﻣﺷروﻋﺎت‬
‫اﻟﻛﺑرى‪ .‬وﯾﻌرﻓﻬﺎ آﺧرون ﺑﺎﺳم اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﺳوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ ،‬أي أﻧﻬﺎ ﺳوق اﻷﻣوال‬
‫طوﯾﻠﺔ وﻣﺗوﺳطﺔ اﻷﺟل ﺗﻣﯾﯾ از ﻟﻬﺎ ﻋن ﺳوق اﻷﻣوال ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل )اﻟﺳوق اﻟﻧﻘدﯾﺔ(‪ .‬وﻣن‬
‫‪1‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻷﺳﻣﺎء اﻟﺗﻲ ﺷﺎع إطﻼﻗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﺳم ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻟﻘد ﻋرﻓت‬
‫ﺑﺗﻌرﯾﻔﺎت ﻋدة ﻣﻧﻬﺎ "ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻧظﺎم ﯾﺗم ﺑﻣوﺟﺑﻪ اﻟﺟﻣﻊ ﺑﯾن اﻟﺑﺎﺋﻌﯾن‬
‫واﻟﻣﺷﺗرﯾن ﻟﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق أو ﻷﺻل ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻌﯾن‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺗﻣﻛن ﺑذﻟك اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون ﻣن‬
‫ﺑﯾﻊ وﺷراء ﻋدد ﻣن اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات داﺧل اﻟﺳوق إﻣﺎ ﻋن طرﯾق اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻌﺎﻣﻠﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل")‪.(1‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﻧﺟد ﺗﻌرﯾﻔﺎ آﺧر ﻟﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﻟﻣﻛﺎن اﻟذي ﯾﺗم ﻓﯾﻪ ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺗم‬
‫ﻓﯾﻬﺎ طرح اﻷوراق اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﺗداول ﻷول ﻣرة ﻫذا ﻣن ﺟﻬﺔ‪ ،‬وﻣن ﺟﻬﺔ أﺧرى ﺗﺳﻬل ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﺣوﯾل‬
‫اﻷﺻل إﻟﻰ ﺳﯾوﻟﺔ ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﻧﺎزل ﻋﻧﻪ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ")‪ .(2‬وﺗﻌرف ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﯾﺿﺎ‬
‫ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات وأوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫أﺧرى‪ ،‬وﯾﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ ﻵﺟﺎل طوﯾﻠﺔ وﻣﺗوﺳطﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﺷﺟﯾﻊ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻘوم‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣدﺧرات ﻻﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺟﺎل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺟﯾﻬﻬﺎ‬
‫ﻟﺗﻛوﯾن رؤوس اﻷﻣوال اﻟﻼزﻣﺔ ﻹﻧﺷﺎء اﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻟﺟدﯾدة‪ ،‬أو ﻟزﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻘﺎﺋم ﻣﻧﻬﺎ وذﻟك‬
‫ﻓﻲ ﺻورة أﺳﻬم وﺳﻧدات")‪.(3‬‬
‫وﺗم ﺗﻌرﯾﻔﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﺟﺗﻣﺎع ﯾﻌﻘد ﺑﺻﻔﺔ دورﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﺣدد ﺑﯾن وﺳطﺎء اﻟﺳوق‪،‬‬
‫ﻟﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر ﻋﻣﻼﺋﻬم اﻟﻣﺳﺗﻠﻣﺔ ﻣن ﻗﺑل وأﺛﻧﺎء ﻓﺗرة اﻟﻌﻣل‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﺑذﻟك ﺗﻘوم ﺑدور ﻣزدوج ﻷﻧﻬﺎ‬
‫ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻘﺎء اﻟﻌرض واﻟطﻠب‪ ،‬وﺗﻘوم ﺑﺗوﻓﯾر اﻟﻘدر اﻟﻛﺎﻓﻲ ﻣن اﻟﺿﻣﺎﻧﺎت اﻟﻼزﻣﺔ ﻹﺗﻣﺎم‬
‫اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وﺗﺣدﯾد اﻟﺗوازن ﺑﯾن اﻷﺳﻌﺎر ﻣن ﺧﻼل اﻟﻌﻼﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﺗوﻓﯾرﻫﺎ")‪.(4‬‬
‫أﻛدت ﻫذﻩ اﻟﺗﻌرﯾﻔﺎت ﻋﻠﻰ أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳوق ﻣﻧظﻣﺔ‪ ،‬ﺗﻣﯾﯾ از ﻟﻬﺎ ﻋن اﻟﻣﺑﺎدﻻت‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺗم ﺑواﺳطﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻣن ﻏﯾر ﺗﻘﯾد ﺑﻘواﻧﯾن وﻧظم وﻟواﺋﺢ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬ﻛﻣﺎ أن‬

‫)‪ -(1‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬دار أﺳﺎﻣﺔ‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2008 ،‬ص ‪.17‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪- David Begg et autres, Macroéconomie, édition Dunod, deuxième édition, 2002, p 132.‬‬
‫)‪ -(3‬ﻣﺣﻣود ﻓﻬﻣﻲ‪ ،‬ﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺻر‪ :‬وﺳﺎﺋل وأﺳﺎﻟﯾب ﺗﻧﻣﯾﺗﻬﺎ‪ ،‬ﻣؤﺗﻣر دراﺳﺎت وأﺑﺣﺎث ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ﺳوق اﻟﻣﺎل‪ ،‬اﻟﻬﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﺳوق‬
‫اﻟﻣﺎل‪ ،1988 ،‬ص‪.157‬‬
‫)‪ -(4‬ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد‪ ،‬ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﻟﺑﻧﺎن‪ :‬ﺑﯾروت‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2005 ،‬ص ‪.185‬‬

‫‪2‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺗﺗﺑﻊ ﻟﻠﺗﻌرﯾﻔﺎت اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬ﯾﺟد أﻧﻬﺎ ﻟم ﺗزد ﻋﻠﻰ أن ﺟﻌﻠت ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛﺎن‬
‫ﯾﺟﺗﻣﻊ ﻓﯾﻪ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون‪ ،‬ﺗﻌﻘد ﻓﯾﻪ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﻟﻛن أدى ﻧﻣو ﺷﺑﻛﺎت‬
‫ووﺳﺎﺋل اﻻﺗﺻﺎل إﻟﻰ اﻟﺗﻘﻠﯾل ﻣن أﻫﻣﯾﺔ اﻟﺗواﺟد ﻓﻲ اﻟﻣﻘر اﻟﻣرﻛزي ﻟﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺳﻣﺣت ﺑﺎﻟﺗﻌﺎﻣل ﺧﺎرج اﻟﺳوق ﻣن ﺧﻼل ﺷرﻛﺎت اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﻣﻧﺗﺷرة ﻓﻲ ﻣﺧﺗﻠف اﻟدول‪.‬‬
‫وﻣن ﺧﻼل ﻣﺎ ﺳﺑق ﯾﻣﻛن اﺳﺗﺧﻼص اﻟﻧﻘﺎط اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ ﺣول ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﺳﺗﻣد ﻣﻔﻬوﻣﻪ ﻣن ﻣﻔﻬوم اﻟﺳوق ﺑﺷﻛل ﻋﺎم‪.‬‬
‫‪ -‬أﻧﻪ ﯾﻣﺛل اﻵﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻠﺗﻘﻲ ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ اﻟﺑﺎﺋﻊ واﻟﻣﺷﺗري‪ ،‬ﺑﻐض اﻟﻧظر ﻋن اﻟﻣﻛﺎن اﻟﻣﺎدي‬
‫ﻟﻠﺳوق‪.‬‬
‫‪ -‬ﯾﺗم ﻓﯾﻪ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ إطﺎر ﺗوﻓر ﺷروط ﻣﺣددة‪ ،‬وﻓﻘﺎ ﻟﻘواﻋد وﻧظم ﻣﻌﯾﻧﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣن اﻷرﻛﺎن اﻟرﺋﯾﺳﯾﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟوﺳطﺎء‪ ،‬وﺻﻧﺎع اﻟﺳوق وﻗﻧوات اﻻﺗﺻﺎل‪.‬‬
‫‪ .2‬ﻧﺷﺄة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺗرﺟﻊ ﻛﻠﻣﺔ ﺑورﺻﺔ ﻧﻔﺳﻬﺎ إﻟﻰ اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﺎت اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﻛﺎﻧت ﺗﻌﻘد ﻓﻲ ﻓﻧدق ﻗرﯾب ﻣن‬
‫ﻣدﯾﻧﺔ ﺑروج "‪ "Bruge‬اﻟﺑﻠﺟﯾﻛﯾﺔ‪ ،‬ﻛﺎن ﯾﻣﻠﻛﻪ أﺣد أﻓراد ﻋﺎﺋﻠﺔ "ﻓﺎن دي ﺑورص" " ‪Van Der‬‬
‫‪ ،"Bourse‬ﺣﯾث ﻛﺎن ﯾﺟﺗﻣﻊ ﺑﻪ ﻓﻲ ﻓﻧدﻗﻪ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﺗﺟﺎر وﻋﻣﻼء اﻟﻣﺻﺎرف واﻟوﺳطﺎء‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن‪ ،‬وﻛﺎﻧت اﻻرﺗﺑﺎطﺎت ﺗﺗم ﻓﻲ ﺷﻛل ﻋﻘود وﺗﻌﻬدات‪ ،‬ﺛم ﺗطورت ﻟﺗﺷﻣل اﻟﺗزاﻣﺎت ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‬
‫ﻗﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﺛﻘﺔ ﻣﺗﺑﺎدﻟﺔ ﺑﯾن طرﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ‪ .‬وﯾﻌﺗﺑر اﻟﻣؤرﺧون ﺳﻧﺔ ‪ 1339‬ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻧﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ وﻟد ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻔﻬوم اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ ﻋﺎﺋﻠﺔ اﻟﺷﺧص اﻟﺳﺎﺑق اﻟذي ﻛﺎن ﯾﺳﺗﻘﺑل ﻫؤﻻء اﻟﺗﺟﺎر‬
‫ورﺟﺎل اﻷﻋﻣﺎل ﻓﻲ ﻓﻧدﻗﻪ‪ .‬وﯾﻘول اﻟﺑﻌض أن اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﺎت ﻛﺎﻧت ﺗﻌﻘد أﻣﺎم اﻟﻔﻧدق وأﻣﺎم ﺑﯾت‬
‫ﻫذﻩ اﻟﻌﺎﺋﻠﺔ‪ ،‬وﻛﺎن ﺷﻌﺎر ﻫذا اﻟﻔﻧدق ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺛﻼﺛﺔ أﻛﯾﺎس ﻟﻠﻧﻘود "‪ "three purses‬ﻣﻌﻠﻘﺔ‬
‫أﻣﺎم ﺑﺎب اﻟﻔﻧدق‪ ،‬وﻣن ﺛم ﺟﺎء اﻻﺳم "ﺑورﺻﺔ")‪.(5‬‬

‫)‪ -(5‬ﺣﺳن ﺣﻣدي‪ ،‬دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل‪ ،‬دار اﻟﻛﺗﺎب اﻟﻌرﺑﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻟﻘﺎﻫرة‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2006 ،‬ص‪.9‬‬

‫‪3‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﺑﻌد ﻗﯾﺎم اﻟﺛورة اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ أﺻﺑﺢ إﻧﺗﺎج اﻟﺳﻠﻊ ﯾﺗطﻠب اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻛﺑﯾرة ﺗﻔوق اﻟﻣﻘدرة اﻟﻔردﯾﺔ‪،‬‬
‫ﻣﻣﺎ أدى إﻟﻰ إﻧﺷﺎء اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن‬
‫اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﻓﻲ ﻣﻠﻛﯾﺔ ﻣﺷروع ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﯾﻘدﻣون ﻟﻪ اﻷﻣوال وﯾﻛﺗﻔون ﺑرﺳم اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻌﻠﯾﺎ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪،‬‬
‫دون اﻟﺗدﺧل ﻓﻲ اﻹدارة اﻟﺗﻧﻔﯾذﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺗﺧﺑﻬﺎ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣون‪ .‬وﺗﺷﺟﯾﻌﺎ ﻟﻬؤﻻء اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﻋﻠﻰ‬
‫اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﻲ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات‪ ،‬ﻛﺎن ﻻﺑد ﻣن ﺗوﻓﯾر وﺳﯾﻠﺔ ﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻟﺗﻣﻛﯾﻧﻬم ﻣن اﻟﺗﺻرف ﻓﻲ‬
‫ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﺗﻲ ﺗﺛﺑت اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﯾﻊ ﻗﺎﺋﻣﺔ وﻣﻧﺗﺟﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗوﻓﯾر اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻬم ﻓﻲ اﻟوﻗت‬
‫اﻟذي ﯾﺣﺗﺎﺟون ﻓﯾﻪ اﻟﺳﯾوﻟﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻫﻲ ﻧﺗﯾﺟﺔ ﺗطور اﻗﺗﺻﺎدي‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﺑداﯾﺔ‬
‫اﻟﻣراﺣل اﻷوﻟﻰ ﻟﻠﺛورة اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ ﻛﺎﻧت وﺣدات اﻹﻧﺗﺎج ﺻﻐﯾرة وﺣﺎﺟﺎﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺿﺋﯾﻠﺔ‪،‬‬
‫واﻻدﺧﺎر ﻟدى اﻷﻓراد ﻛﺎن ﻣﻧﺧﻔﺿﺎ‪ ،‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ذﻟك ﻟم ﺗﻛن ﻫﻧﺎك ﻣؤﺳﺳﺎت ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ‬
‫ﻟﻼﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻣدﺧرات اﻷﻓراد‪ ،‬وﺗوﻓﯾرﻫﺎ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻧد اﻟﺣﺎﺟﺔ‪ .‬وﻣﻊ ﻧﻣو اﻻﻗﺗﺻﺎد وزﯾﺎدة‬
‫اﻟدﺧول‪ ،‬ظﻬرت ﻣؤﺳﺳﺎت ﺗﺣﺎول اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن اﻟﻣدﺧرات‪ ،‬وﺗوظﯾﻔﻬﺎ ﻓﻲ ﻣﺟﺎﻻت إﻧﺗﺎﺟﯾﺔ‪ ،‬ﻣن‬
‫ﻫﻧﺎ ﻓﺎن زﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻣؤﺳﺳﺎت واﻻﺳﺗﺛﻣﺎر أوﺟدت اﻟﺣﺎﺟﺔ ﻷﺳواق ﯾﺗم ﻋن طرﯾﻘﻬﺎ إﺟراء‬
‫اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وﺗﻣﻛﯾن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻣن ﺑﯾﻊ ﺣﺻﺻﻬم أو زﯾﺎدﺗﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻧﺗﯾﺟﺔ ﻟﻧﻔس ظروف اﻟﺗطور اﻟﺗﺟﺎري واﻻﻗﺗﺻﺎدي‪ ،‬ظﻬرت أﺳواق ﻟﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻋدة دول أﺧرى ﻛﻬوﻟﻧدا وﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ واﻟداﻧﻣﺎرك ﺧﻼل اﻟﻘرن اﻟﺳﺎدس ﻋﺷر واﻟﺳﺎﺑﻊ ﻋﺷر‪.‬‬
‫وﺑﻌد أن ﺑدأ ﯾﺿﻣﺣل اﻟدور اﻟﻬﺎم اﻟذي ﻟﻌﺑﺗﻪ ﻣدﯾﻧﺔ ﺑروج اﻟﺑﻠﺟﯾﻛﯾﺔ وﻣرﻓﺄﻫﺎ ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻟﺗﺑﺎدﻻت‬
‫اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟراﺑﻊ ﻋﺷر‪ ،‬اﻧﺗﻘل ﻫذا اﻟدور ﻟﻣدﯾﻧﺔ أﺧرى ﺗﻘﻊ ﻓﻲ ﺷﻣﺎل‬
‫ﺑﻠﺟﯾﻛﺎ ﻫﻲ آﻧﻔرس اﻟﺗﻲ ﺗم ﻓﯾﻬﺎ إﻧﺷﺎء أول ﺑورﺻﺔ ﻋﺎم ‪ ،1536‬وﻗد زادت أﻫﻣﯾﺔ اﻟﺑورﺻﺎت‬
‫ﻓﻲ ﺗﻌﺑﺋﺔ اﻟﻣدﺧرات واﻟﻣوارد اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ اﻟدول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ إﺣدى اﻟﻣﺗطﻠﺑﺎت‬
‫اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل ودﻋم اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻣﻣﺎ أدى إﻟﻰ ﺗﻌﻣﯾم واﻧﺗﺷﺎر ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻋﺑر ﻣﻌظم دول‬
‫اﻟﻌﺎﻟم وﻻﺳﯾﻣﺎ اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫ظﻬرت ﻓﻲ ﻓرﻧﺳﺎ أول ﺑورﺻﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎم ‪ 1724‬ﺑﻣوﺟب أﻣر ﻣﻠﻛﻲ‪ ،‬وﻓﻲ‬
‫ﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ أﻧﺷﺋت ﺑورﺻﺔ ﻟﻧدن ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻋﺎم ‪ .1776‬واﺳﺗﻘرت أﻋﻣﺎل ﺑورﺻﺎت اﻷوراق‬
‫‪4‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ ﻓﻲ أواﺋل اﻟﻘرن اﻟﺗﺎﺳﻊ ﻋﺷر ﻓﻲ ﻣﺑﻧﻰ ﺧﺎص أطﻠق ﻋﻠﯾﻪ اﺳم ‪"Royal‬‬
‫"‪ .Exchange‬أﻣﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺑورﺻﺎت اﻷوروﺑﯾﺔ اﻷﺧرى وﻛذﻟك ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة‬
‫اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻠم ﺗظﻬر إﻻ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﺳﺎﺑﻊ ﻋﺷر وﺑداﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﺛﺎﻣن ﻋﺷر‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻌﺗﺑر‬
‫ﻋﺎم ‪ 1792‬ﻫو ﺑداﯾﺔ ﺗﻧظﯾم أﻛﺑر ﺑورﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﻌﺎﻟم وﻫﻲ ﺑورﺻﺔ وول ﺳﺗرﯾت ﺑﻧﯾوﯾورك‪ ،‬وﻗد‬
‫ﺳﻣﯾت ﺑذﻟك اﻻﺳم ﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ ﺷﺎرع اﻟﺣﺎﺋط "‪) "Wall Street‬وﻫو اﻟﺣﺎﺋط اﻟذي ﺑﻧﺎﻩ اﻟﻬوﻟﻧدﯾون‬
‫آﻧذاك ﻟﺣﻣﺎﯾﺔ ﻗطﻌﺎﻧﻬم(‪ ،‬وﻛذﻟك اﻟﺣﺎل ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺑورﺻﺔ ﺑﺎرﯾس اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻘد ﺗﺄﺳﺳت ﻓﻲ ﻋﺎم‬
‫‪ .(6)1808‬وﺗم إﻧﺷﺎء ﺑورﺻﺔ طوﻛﯾو ﻋﺎم ‪ ،1878‬وﺑﻌدﻫﺎ ﺷرﻋت اﻟدول ﺗﺑﺎﻋﺎ ﻓﻲ إﻧﺷﺎء أﺳواق‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﻏرار اﻟﺑورﺻﺎت اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ﺳﺎﻟﻔﺔ اﻟذﻛر)‪.(7‬‬

‫)‪-(6‬ﻣﺣﻣد ﺻﺎﻟﺢ ﺟﺎﺑر‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣدﺧل ﻓﻲ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﻔﻧﻲ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات‪ ،‬داﺋرة اﻟﻣﻛﺗﺑﺎت واﻟوﺛﺎﺋق اﻟوطﻧﯾﺔ‪ ،‬اﻷردن‪:‬‬
‫ﻋﻣﺎن‪ ،1989 ،‬ص ص ‪.35-34‬‬
‫)‪ -(7‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.12‬‬

‫‪5‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ‪ :‬ﺗﻘﺳﯾﻣﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻣﻬﯾد‪:‬‬
‫ﯾﺗﻌﻠق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗوظﯾف اﻷﻣوال ﻓﻲ ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺳواء ﻛﺎﻧت أﺳﻬم أو ﺳﻧدات‪ ،‬وﺗﻧﻘﺳم ﺑدورﻫﺎ إﻟﻰ ﺳوﻗﯾن إﺣداﻫﻣﺎ ﺗﺧﺗص ﺑﺈﺻدار اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺳﻣﻰ ﺳوق اﻹﺻدار‪ ،‬واﻷﺧرى ﺗﺧﺗص ﺑﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺳﻣﻰ ﺳوق اﻟﺗداول‪.‬‬
‫وﯾﺿﺎف إﻟﯾﻬﺎ ﺳوق اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت‪.‬‬
‫‪ .1‬ﺳوق اﻹﺻدار أو اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ ‪Primary Market‬‬
‫ﺗﻌرف اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ ﺳوق اﻹﺻدارات اﻟﺟدﯾدة‪ ،‬واﻹﺻدار اﻟﺟدﯾد ﻗد ﯾﺗﻌﻠق‬
‫ﺑﺷرﻛﺎت ﺗﺣت اﻟﺗﺄﺳﯾس واﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﺑطرح أﺳﻬم ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب ﻷول ﻣرة‪ ،‬وﻗد ﯾﻣﺛل زﯾﺎدة رأس اﻟﻣﺎل‬
‫ﻟﺷرﻛﺎت ﻗﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻔﻌل‪ ،‬ﻋن طرﯾق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم ﺑﻐرض زﯾﺎدة ﻣواردﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أو ﯾﻣﺛل زﯾﺎدة‬
‫ﻓﻲ رأس اﻟﻣﺎل ﻟﺷرﻛﺎت ﻗﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻔﻌل ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻣﻐﻠق)‪ .(8‬واﻟﻣﻘﺻود ﺑﺎﻻﻛﺗﺗﺎب‬
‫اﻟﻣﻐﻠق أن ﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻻ ﺗطرح أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم‪ٕ ،‬واﻧﻣﺎ ﯾﻘﺗﺻر اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﯾﻬﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻣؤﺳﺳﻲ اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬وﻟذﻟك ﺗﺳﻣﻰ ﺷرﻛﺔ ذات اﻛﺗﺗﺎب ﻣﻐﻠق‪.‬‬
‫ﺗﺗم ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻹﺻدار اﻷوﻟﻲ ﻟﻸﺳﻬم واﻟﺳﻧدات وﻓق ﺷروط وﻣﺗطﻠﺑﺎت ﻣﻌﯾﻧﺔ‪،‬‬
‫ﻓﺎﻻﻛﺗﺗﺎﺑﺎت اﻟﺟدﯾدة ﺑﺄﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ‪ ،‬واﻛﺗﺗﺎﺑﺎت اﻟزﯾﺎدة ﻓﻲ رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﯾﻧﺑﻐﻲ أن‬
‫ﯾﺳﺑﻘﻬﺎ ﻧﺷرات ﺗﺣﺗوي ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋن ﻣﺻدر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ .2‬ﺳوق اﻟﺗداول أو اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ ‪Secondary Market‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ ﺗﻠك اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﺳﺑق إﺻدارﻫﺎ‪ ،‬أي ﺧروج اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣﻛﺗﺑﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻷوﻟﯾﺔ وﻗﯾﺎم ﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن آﺧرﯾن‬
‫ﺑﺎﻟﺣﻠول ﻣﺣﻠﻬم‪.‬‬

‫)‪ -(8‬ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ ﻟﻠﻔﻛر اﻹﺳﻼﻣﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻟﻘﺎﻫرة‪،‬‬
‫اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،1996 ،‬ص‪.37‬‬

‫‪6‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 1.2‬اﻷﺳواق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ‪Organized Markets‬‬

‫وﻫﻲ اﻷﺳواق اﻟرﺳﻣﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﯾﺟري ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺄﺳﻠوب أو طرﯾﻘﺔ اﻟﻣزاد‬
‫اﻟﻌﻠﻧﻲ ‪ Auctioning‬ﺑﻣﻌﻧﻰ أن ﻫذﻩ اﻷﺳواق أﺳواق ﻣزاﯾدة‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻌرض ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق ﻛﺎﻓﺔ‬
‫أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﻋﻠﻰ ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﺷﺗرﻛﯾن ﻓﻲ آن واﺣد‪ ،‬وﺗﺳود اﻟﺳوق ﺣرﯾﺔ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ وﺻوﻻ‬
‫ﻷﻓﺿل اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﻘﺑوﻟﺔ ﻣن ﺟﻣﯾﻊ اﻷطراف واﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺑﻬﺎ ﺗﻧﻔﯾذ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت‪ .‬وﻛﻣﺎ ﻓﻲ أي ﺳوق‬
‫ﻟﻠﻣزاﯾدة ﻓﺈن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺑﺎع إﻟﻰ اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻌرﺿون أﻋﻠﻰ ﺳﻌر ﻟﻠﺷراء‪ ،‬وﺗﺷﺗرى ﻣن‬
‫اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻘﺑﻠون أدﻧﻰ ﺳﻌر ﺑﯾﻊ‪.‬‬
‫وﻷن اﻟﺳوق ﻣﺳﺗﻣرة ﻓﺎن اﻟﺑﺎﺋﻌﯾن واﻟﻣﺷﺗرﯾن ﯾﻧﺎﻓس ﺑﻌﺿﻬم ﺑﻌﺿﺎ‪ ،‬واﻟﺗﻧﺎﻓس ﻫﻧﺎ ﻫو‬
‫اﻟﺗزاﺣم ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻹﺗﻣﺎم اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﻣﺎ ﯾروﻧﻪ ﻓﻲ ﻣﺻﻠﺣﺗﻬم‪.‬‬
‫‪ 2.2‬اﻷﺳواق ﻏﯾر ﻣﻧظﻣﺔ ‪Unorganized Markets‬‬
‫ﺗﻌرف اﻟﺳوق ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ أو اﻟﺳوق اﻟﻣوازﯾﺔ ‪ ،‬ﺑﺄﻧﻬﺎ ﺳوق ﻏﯾر ﻣرﻛزي ﻟﻠﻣﻔﺎوﺿﺔ‪،‬‬
‫ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﺑﺻﻔﺔ أﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻏﯾر اﻟﻣﻘﯾدة ﻓﻲ ﺟداول أﺳﻌﺎر اﻷﺳواق‬
‫اﻟرﺳﻣﯾﺔ‪ .‬ﺗﺧﺿﻊ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﯾﻬﺎ ﻟﺗﻔﺎوض اﻟﻣﺷﺗﻐﻠﯾن ﺑﺎﻟﻣﺗﺎﺟرة ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻣن اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن‬
‫وﻫم ﻓﺋﺔ اﻟدﯾﻠر ‪) Dealers‬ﯾﺗﻌﺎﻣل ﻟﺣﺳﺎﺑﻪ اﻟﺧﺎص وﻟﯾس وﻛﯾﻼ ﺑﺎﻟﻌﻣوﻟﺔ ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ‬
‫ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ‪ Broker‬اﻟذي ﯾﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﺳوق اﻟرﺳﻣﯾﺔ( وﻫﻲ أﯾﺿﺎ ﻏﯾر ﻣرﻛزﯾﺔ‬
‫ﻷن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﻻ ﺗﺗم ﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﺣدد ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟرﺳﻣﯾﺔ‪.‬‬
‫وﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺄﺳﺑﺎب اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ ﺻﻛوك اﻷﺳﻬم ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق‪ ،‬ﻓﺎن ذﻟك ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ‬
‫أﻏﻠب اﻷﺣﯾﺎن إﻟﻰ ﺻﻐر ﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬذﻩ اﻷﺳﻬم‪ ،‬أو ﻟﻌدم ذﯾوع ﺻﯾت ﻫذﻩ‬
‫اﻟﺷرﻛﺎت وﻗﻠﺔ ﺷﻬرﺗﻬﺎ‪ ،‬أو ﻷن اﻷﺳﻬم ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺷرﻛﺎت ﻣﻐﻠﻘﺔ ﺗﻣﺗﻠﻛﻬﺎ إﺣدى اﻟﻌﺎﺋﻼت‪ ،‬أو ﻷن‬
‫اﻟﺷرﻛﺔ ﻻ ﺗرﻏب ﻓﻲ ﻗﯾد اﺳﻣﻬﺎ ﻓﻲ إﺣدى أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أو ﻷن ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﻟم‬
‫ﺗﺳﺗوﻓﻲ ﺷروط اﻟﻘﯾد ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﺿﻣن اﻟﺳوق ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻧﺟد ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ‪ ،Third Market‬وﺗﺗﻛون‬
‫ﻓﻲ اﻟﻐﺎﻟب ﻣن اﻟوﺳطﺎء واﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣن ﻏﯾر اﻷﻋﺿﺎء ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ‪ ،‬رﻏم أن ﻫؤﻻء ﻗد‬

‫‪7‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﯾﺣق ﻟﻬم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻫذﻩ‪ ،‬ﻓﻲ ﺣﯾن‬
‫أن اﻷﻋﺿﺎء ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻻ ﯾﺣق ﻟﻬم إﺟراء ﺗﻌﺎﻣﻼت ﺧﺎرج اﻟﺳوق ﺑﺄوراق ﻣﺳﺟﻠﺔ ﻓﯾﻪ‪.‬‬
‫أﻣﺎ ﺟﻣﻬور اﻟﻌﻣﻼء ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق ﻫم اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﻛﺑﯾرة ﻣﺛل ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻘﺎﻋد‪،‬‬
‫ﺷرﻛﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن‪ ،‬واﻟﺑﻧوك اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‪ .‬ﺣﯾث ﺗﺗﺎح ﻟﻌﻣﻼء ﻫذا اﻟﺳوق ﻓرص ﻟﻠﺗﻔﺎوض ﻓﻲ ﻣﻘدار‬
‫اﻟﻌﻣوﻟﺔ واﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﺧﻔﯾﺿﺎت ﻫﺎﻣﺔ ﺑﻌﻛس ﻣﺎ ﻫو ﻣوﺟود ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ‪ ،‬ﻫذا‬
‫ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺷﻌور ﺗﻠك اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﺑﻌدم ﻗدرة اﻟﻣﺗﺧﺻص ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻔﯾذ‬
‫اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﻛﺑﯾرة ﺑﺎﻟﺳرﻋﺔ اﻟﻣطﻠوﺑﺔ)‪.(9‬‬
‫وﯾﺿﺎف ﻟﻠﺳوق اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ ‪ ،Fourth Market‬وﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ‬
‫اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻛﺑرى واﻷﻓراد اﻷﻏﻧﯾﺎء اﻟذﯾن ﯾﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬم ﻓﻲ ﺷراء وﺑﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻓﻲ طﻠﺑﯾﺎت ﻛﺑﯾرة‪ ،‬وذﻟك ﻛﺎﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﻟﻠﺣد ﻣن ﻋﻣوﻻت اﻟﺗﻲ ﯾدﻓﻌوﻧﻬﺎ ﻟﻠﺳﻣﺎﺳرة واﺳﺗﺑﻌﺎدﻫم‬
‫ﻟﺗﺧﻔﯾض ﻧﻔﻘﺎت اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﻛﺑرى‪ ،‬وﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ ذﻟك ﺷﺑﻛﺔ ﻗوﯾﺔ ﻣن وﺳﺎﺋل اﻻﺗﺻﺎل واﻟﺣﺎﺳﺑﺎت‬
‫اﻵﻟﯾﺔ‪ .‬ﻟذﻟك ﻓﻔﻲ ظل اﻟﺳوق اﻟراﺑﻊ ﯾﺗم إﺑرام اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﺳرﻋﺔ وﺑﺗﻛﻠﻔﺔ أﻗل‪.‬‬
‫‪ .3‬أﺳواق ﻋﻘود اﻟﺳﻠﻊ واﻟﻌﻘود اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت ‪Commodity & Futures‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ اﻷﺳواق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ وﻣﺧﺗﻠف‬
‫اﻟﺳﻠﻊ ﻣن ﺧﻼل ﻋﻘود ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪ .‬وﺗﻌرف اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ ﻋﻘود ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺷﺗق‬
‫ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻣن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺗﻌﺎﻗد )ﻣﺛل اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات‬
‫واﻟﻧﻘد اﻷﺟﻧﺑﻲ واﻟذﻫب‪...‬اﻟﺦ(‪ ،‬ﺑﻬدف اﻟﺗﺣوط ﺿد ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻐﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻓﻲ أﺳﻌﺎر ﺗﻠك‬
‫)‪(10‬‬
‫اﻷﺻول‪.‬‬

‫)‪-(9‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣطﺑوﻋﺎت ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻣﻧﺗوري ﻗﺳﻧطﯾﻧﺔ‪ ،2003-2002 ،‬ص ‪.72‬‬
‫)‪ -(10‬ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج‪ ،‬دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر‪ ،‬رﺳﺎﻟﺔ ﻣﺎﺟﺳﺗﯾر ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد‪ ،‬ﻛﻠﯾﺔ اﻟﺗﺟﺎرة‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ‬
‫اﻟزﻗﺎزﯾق‪ ،‬ﻣﺎرس ‪ ،http://mpra.ub.uni-muenchen.de/2317 ،2002‬ص‪.65‬‬

‫‪8‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 1.3‬ﻋﻘود اﻟﺗﺑﺎدل اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ ‪Futures Contracts‬‬

‫وﻫﻲ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳوق آﺟﻠﺔ ﻟﺑﯾﻊ وﺷراء اﻷﺻول‪ ،‬ﯾﺗم ﻓﯾﻬﺎ اﻻﺗﻔﺎق ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر ﻓﻲ ﻣوﻋد‬
‫ﻣﺣدد ﻟﯾﺻﺑﺢ ﺗﺳﻠﯾم اﻟﺳﻠﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻗد ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ ﻣوﻋد ﻣﺣدد ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ)‪ .(11‬وﻗد ﺗطور ﻫذا اﻟﺳوق‬
‫ﻟﯾﺻﺑﺢ ﺳوق ﺷدﯾد اﻟﺗﻧظﯾم واﻟﻣراﻗﺑﺔ ﯾﺷﺗرط ﺑث أﺳﻌﺎر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ‬
‫اﻟﻛﺗروﻧﯾﺎ ﻋﻠﻰ ﻣدار اﻟﺳﺎﻋﺔ وﻓﻲ ﺟﻣﯾﻊ أﻧﺣﺎء اﻟﻌﺎﻟم‪ .‬ﻫﻧﺎك ﺛﻼﺛﺔ ﻣﺟﻣوﻋﺎت ﻣن اﻷﺻول اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق وﻫﻲ‪ :‬اﻟﺳﻠﻊ اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ 2.3‬ﻋﻘود اﻟﺧﯾﺎر ‪Option Contracts‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر ﺣق اﻟﺧﯾﺎر ﻣن اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬أي أن ﻗﯾﻣﺗﻪ ﺗﻛون ﻣﺷﺗﻘﺔ ﻣن ﻗﯾﻣﺔ أﺻول‬
‫ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻣﺛل اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﺳﻠﻊ‪ .‬وﻋﻘود اﻟﺧﯾﺎرات ﻫﻲ ﺑطﺑﯾﻌﺗﻬﺎ ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫آﺟﻠﺔ وﻋﻘود ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻣﻊ اﺧﺗﻼف ﻫﺎم وﻫو أن ﻣﺷﺗرﯾﻬﺎ ﯾﻣﻠك ﺣق اﻟﺧﯾﺎر ﻹﺗﻣﺎم اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ أو‬
‫اﻟرﺟوع ﻋﻧﻬﺎ ﻣﻘﺎﺑل أن ﯾدﻓﻊ ﻣﻘدﻣﺎ ﻋﻼوة ﻣﻌﻠﻧﺔ ﺗﻌﺗﺑر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﺣق اﻟﺧﯾﺎر)‪.(12‬‬
‫‪ 3.3‬اﻟﻌﻘود اﻵﺟﻠﺔ ‪Forward Contracts‬‬
‫ﺗﻌرف اﻟﻌﻘود اﻟﻌﺎﺟﻠﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺟري ﺑﯾن طرﻓﯾن ﯾﺗﺣدد ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻘدار وﻧوﻋﯾﺔ‬
‫اﻟﺻﻔﻘﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ وﺳﻌرﻫﺎ‪ ،‬وذﻟك ﻟﯾﺳﻠم ﻛل ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺔ وﺛﻣﻧﻬﺎ ﻓﻲ ﯾوم اﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ‬
‫وﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﻌﯾن‪ .‬ﯾﻛون ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻧﻘد وﯾﻠزم ﻓﯾﻬﺎ اﻟطرﻓﯾن ﺑﺗﻧﻔﯾذ ﻓﻲ اﻷﺟل اﻟﻣﺿروب‪.‬‬
‫وﻋﻘود ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت ﻏﯾر ﻣﻧﻣطﺔ ﺣﯾث ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻔﺎوض اﻟﺷﺧﺻﻲ ﺑﯾن اﻟطرﻓﯾن ﻋﻠﻰ‬
‫وﻻ ﯾوﺟد ﻟﻬذا اﻟﻧوع ﺳوق ﺛﺎﻧوﯾﺔ ﻟﺗداوﻟﻬﺎ‪.‬‬ ‫)‪(13‬‬
‫ﻣﻘدار اﻟﺻﻔﻘﺔ وﺳﻌرﻫﺎ ﯾوم اﻟﺗﻌﺎﻗد‪.‬‬
‫‪ 4.3‬ﻋﻘود اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ ‪Swap Contracts‬‬
‫ﻫﻲ ﻋﻘد ﺑﯾن طرﻓﯾن ﯾﺗﻌﻬد ﺑﻣوﺟﺑﻪ اﻟطرف اﻷول ﺑدﻓﻊ ﻣﺑﻠﻎ ﻣﺣدد ﻓﻲ ﻣوﻋد ﻣﺣدد إﻟﻰ‬
‫اﻟطرف اﻟﺛﺎﻧﻲ اﻟذي ﯾﺗﻌﻬد ﺑدورﻩ ﺑدﻓﻊ ﻣﺑﻠﻎ ﻣﺣدد ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟﺗﺎرﯾﺦ إﻟﻰ اﻟطرف اﻷول‪ .‬وﺗﺗﻌﺎﻣل‬

‫)‪ -(11‬ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض‪ ،‬اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق‪ ،‬دار ﺣﺎﻣد ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪،‬‬
‫اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2004 ،‬ص ‪.310‬‬
‫)‪ -(12‬ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض‪ ،‬اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.331‬‬
‫)‪ -(13‬ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ‪ :‬دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﻔﻛر‪ ،‬ﺳورﯾﺎ‪ :‬دﻣﺷق‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ‬
‫اﻷوﻟﻰ‪ ،2002،‬ص ‪.204‬‬

‫‪9‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺄرﺑﻌﺔ أﻧواع ﻣن ﻋﻘود اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ وﻫﻲ‪ :‬ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل اﻟﻌﻣﻼت‪ ،‬ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل أﺳﻌﺎر‬
‫اﻟﻔﺎﺋدة‪ ،‬ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل اﻟﺳﻠﻊ‪ ،‬ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل ﺣﻘوق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ‪ .‬وﻫﻲ ﻋﻘود ﺗﺗم ﻏﺎﻟﺑﺎ ﺑﯾن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت‬
‫وﻧﺎد ار ﺑﯾن اﻷﻓراد‪ .‬ﻓﻌﻘد ﺗﺑدﯾل اﻟﻌﻣﻠﺔ ﯾﻛون ﺑﺗﺑدﯾل ﻋﻣﻠﺔ ﺑﻌﻣﻠﺔ أﺧرى‪ ،‬ﻓﻌﻠﻰ ﺳﺑﯾل اﻟﻣﺛﺎل ﯾﻘوم‬
‫اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻌﻣﻼت ﻓﻲ اﻟﺑﻧك ﺑﺑﯾﻊ دوﻻر آﻧﻲ ﻣﻘﺎﺑل ﯾورو ٕواﻋﺎدة ﺷراؤﻩ ﺑﻌد أﺳﺑوع ﺑﺳﻌر اﻟدوﻻر‬
‫اﻵﺟل ﻟﻣدة أﺳﺑوع‪ ،‬وذﻟك ﻟﺗﻐطﯾﺔ اﺣﺗﯾﺎﺟﺎﺗﻪ ﻟﻠﯾورو ﻟﻣدة أﺳﺑوع ﺑدﻻ ﻣن اﻗﺗراﺿﻪ ﻣﺑﺎﺷرة ﻣن‬
‫اﻟﺳوق)‪.(14‬‬

‫)‪ -(14‬ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض‪ ،‬اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.353‬‬

‫‪10‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ‪ :‬ﺷروط ﻗﯾﺎم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﻟﻘد أﺛﺎرت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺟدﻻ ﻛﺑﯾ ار ﺑﯾن اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﯾن‪ ،‬إﻻ أﻧﻬﺎ ﻓﻲ اﻟواﻗﻊ ﺑﻘﯾت‬
‫ﻣؤﺳﺳﺔ ﻣﺟﻬوﻟﺔ ﺗﻘرﯾﺑﺎ ﻣن ﻋﺎﻣﺔ اﻟﺷﻌب‪ ،‬ﺑﺳﺑب ﺣذر اﻷﻓراد ﻟﻣﺎ ﺳﺑﺑﺗﻪ ﻓﻲ ﻓﺗرات ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن‬
‫ﺗﺎرﯾﺦ اﻟﻌﺎﻟم اﻻﻗﺗﺻﺎدي‪ ،‬ﻣن ﺿﯾﺎع ﺛروات ﺿﺧﻣﺔ ﻓﻲ ﻟﺣظﺎت ﻣﻌﯾﻧﺔ وﻏﻧﻰ ﻵﺧرﯾن دون أي‬
‫ﺟﻬد‪ ،‬ﺣﺗﻰ أﻧﻪ ﻓﻲ اﻷزﻣﺎت اﻟﻛﺑﯾرة اﻟﺗﻲ اﺟﺗﺎﺣت اﻟﻌﺎﻟم ﻣﺛل أزﻣﺔ ‪ ،1929/10/24‬طﺎﻟب‬
‫اﻟﻛﺛﯾرون ﺑﺈﻟﻐﺎﺋﻬﺎ‪ .‬ﻟﻛن وﺑﺎﻟرﻏم ﻣن ذﻟك ﺗؤدي اﻟﺑورﺻﺔ دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ اﻟﺣﯾﺎة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻟذا‬
‫ﯾﻧﺑﻐﻲ اﻷﺧذ ﺑﻬﺎ ﻛﻣﺗﻐﯾر وﻋﺎﻣل أﺳﺎﺳﻲ ﻓﻲ إﻋداد اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت واﻟﺧطط اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻬدف‬
‫إﻟﻰ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻗﺗﺻﺎد اﻟدوﻟﺔ‪.‬‬
‫ﯾﻘﺗﺿﻲ إﻧﺷﺎء ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻘﺗﺿﻲ ﺗوﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺷروط‪ ،‬ﺣﺗﻰ ﺗؤدي‬
‫اﻟدور اﻟﻣوﻛل ﻟﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺟﻣﯾﻊ اﻷﺻﻌدة ﻣن ﺑﯾﺋﺔ ﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ‪ ،‬ظروف اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺟذاﺑﺔ‪،‬‬
‫وﻛذا اﺳﺗﻘرار اﻷوﺿﺎع اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ ﻟﺗﻛون ﻓﻲ ﻣﺟﻣوﻋﻬﺎ اﻟﻣﻧﺎخ اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻹﻧﺷﺎء وﺗطوﯾر ﻫذا‬
‫اﻟﺳوق‪.‬‬
‫ﻻ ﺗﻧﺷﺄ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻣﺟرد اﻟرﻏﺑﺔ ﻓﻲ ذﻟك‪ ،‬وﻻ ﺑﺻدور ﻗرار ﻣن اﻟﺳﻠطﺎت‬
‫اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ‪ ،‬وﻟﻛﻧﻬﺎ ﺗﺗطﻠب ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺷروط اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﺑﻧﻲ ﻓﻠﺳﻔﺔ اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻗﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺛﻘﺔ ﻓﻲ ﻗدرات ﻗوى اﻟﺳوق ﻋﻠﻰ ﺗﺣرﯾك اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي‪،‬‬
‫ﻓﻲ ظل اﻋﺗﺑﺎرات اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻟﺳﻠوك اﻟرﺷﯾد ﻟﻛل ﻣن اﻷﻓراد واﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻧﺷﺎط‬
‫اﻻﻗﺗﺻﺎدي‪ ،‬وﺗﺄﺗﻲ أﻫﻣﯾﺔ ﺗﺑﻧﻲ ﻫذﻩ اﻟﻔﻠﺳﻔﺔ ﻓﻲ إطﺎر اﻟﺣﺎﺟﺔ ﻷن ﯾﻠﻌب رأس اﻟﻣﺎل اﻟﺧﺎص‬
‫دورﻩ اﻟرﯾﺎدي ﻓﻲ ﺗﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣدﺧرات اﻟﺧﺎﺻﺔ‪ٕ ،‬واﻋﺎدة ﺗﺧﺻﯾﺻﻬﺎ ﻋﻠﻰ وﺟوﻩ اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻋﻠﻰ ﻣﻌدل ﻣﻣﻛن ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻓﻲ ظل أدﻧﻰ ﻣﺳﺗوى ﻣﻣﻛن ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض‬
‫ﻟﻬﺎ اﻟﺣﺎﺋز ﻟﻠﺛروة‪ .‬ﻓﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻘﺎس ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎم اﻷول ﺑﻘدرﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺗﺟﻣﯾﻊ ﻫذﻩ‬

‫‪11‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣدﺧرات اﻟﺧﺎﺻﺔ وﺗوظﯾﻔﻬﺎ ﺗوظﯾﻔﺎ ﻣرﺑﺣﺎ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻌد ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳوق ﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫)‪(15‬‬
‫أﻣوال اﻷﻓراد واﻟﻣؤﺳﺳﺎت واﻟﺑﻧوك ﻓﻲ ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗواﻓر اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺻرﻓﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻔﻌﺎﻟﺔ واﻟﻣﺗﻧوﻋﺔ‪ ،‬ﺣﺗﻰ ﺗؤدي دورﻫﺎ اﻟﻣطﻠوب ﻓﻲ ﺗﺟﻣﯾﻊ‬
‫اﻟﻣدﺧرات اﻟوطﻧﯾﺔ واﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ‪ .‬واﺳﺗﺧدام وﺗوﻟﯾد اﻟﻔرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ وﺗﺟﻬﯾزﻫﺎ ﻓﻲ ﺷﻛل‬
‫ﻣﺷروﻋﺎت اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ واﻟﺗروﯾﺞ ﻟﻬﺎ ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ أﺧرى‪ .‬ﺣﯾث ﺗﻠﻌب ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ‬
‫ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﺗوﺳط ﺑﯾن اﻟﻣدﺧرﯾن واﻟﻣﻧظﻣﯾن‪ ،‬ﻹﯾﺟﺎد اﻟﺗﻼﻗﻲ اﻟﻣطﻠوب ﺑﯾن ﻋرض اﻟﻣدﺧرات‬
‫واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬وﻋرض ﻓرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ .‬ﻓﺗﺷﺟﯾﻊ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ ﯾﻘﺗﺿﻲ ﺗﺷﺟﯾﻊ‬
‫اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص‪ ،‬واﻟذي ﯾﺗﺣول ﻓﻲ اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ إﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺎت اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻣﻧﺗﺟﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﻻ‬
‫ﯾﻣﻛن أن ﺗﺗم ﺑدون ﺗوﻓر ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺿرورة وﺟود ﺣﺟم ﻛﺎف ﻣن اﻟﻣدﺧرات )ﺑﺷﻘﯾﻬﺎ اﻟوطﻧﻲ واﻷﺟﻧﺑﻲ( اﻟﻣﻌروﺿﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫ﻣن ﺧﻼل اﻟﺳوق ﯾﻘﺎﺑﻠﻪ وﺟود طﻠب ﻛﺎف ﻋﻠﻰ اﻟﻣدﺧرات اﻟﻣﻌروﺿﺔ‪ .‬ﻓﻼ ﯾﻣﻛن أن ﺗﻧﺷﺄ ﺳوق‬
‫ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ظل ﻏﯾﺎب اﻟﻣدﺧرات أو ﻓﻲ ظل اﻧﺧﻔﺎض اﻟدﺧل اﻟﻔردي ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ‪ .‬وان‬
‫ﺗوﻓر ذﻟك ﻻﺑد أن ﺗﻛون ﻟﻸﻓراد ﺛﻘﺎﻓﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬وﺟود ﻣﻧﺎخ ﺟﯾد ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﯾﺗﻣﯾز ﺑﺎﻟﻣروﻧﺔ وﺑﺳﺎطﺔ اﻹﺟراءات‪ ،‬ﯾﺷﺟﻊ اﻷﻓراد واﻟﻣؤﺳﺳﺎت‬
‫ﻋﻠﻰ إﻧﺷﺎء ﺷرﻛﺎت اﻷﻣوال‪ ،‬وﺗوﺣﯾد ﻧظم ٕواﺟراءات ﺗﻛوﯾن اﻟﺷرﻛﺎت‪.‬‬
‫‪ -‬وﺟود طﺎﻗﺔ اﺳﺗﯾﻌﺎﺑﯾﺔ ﻣﻘﺑوﻟﺔ وﻣﻌﻘوﻟﺔ وﻗﺎدرة ﻋﻠﻰ اﺳﺗﯾﻌﺎب رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﻌروض‪ ،‬ﺗﺗﻣﺛل‬
‫ﻓﻲ ﺗواﻓر ﺷرﻛﺎت ذات ﺟدوى اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ورﺑﺣﯾﺔ ﻣﺟزﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﻧوع اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ذات اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﺗﺿﻣن ﻟﻠﺳوق ﺗوﺳﯾﻌﺎ وﻓﻌﺎﻟﯾﺔ وﺗﺗﯾﺢ اﻟﻔرص‬
‫أﻣﺎم ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻟﻠﻣﻔﺎﺿﻠﺔ واﻻﺧﺗﯾﺎر ﺑﯾن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬ﻓﺎﻷﺳﺎﻟﯾب اﻟﻔﻧﯾﺔ اﻟﺣدﯾﺛﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻹﺻدار‪ ،‬ﺗﻣﯾل إﻟﻰ ﺻﯾﺎﻏﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺷﻛل ﺗﺻﺑﺢ ﻣﻌﻪ ﻫذﻩ اﻷوراق ﻓﻲ ﻣﺗﻧﺎول اﻟﻣدﺧر‬

‫)‪ -(15‬ﻣﺻطﻔﻰ رﺷدي ﺷﯾﺣﺔ & زﯾﻧب ﺣﺳن ﻋوض اﷲ‪ ،‬اﻟﻧﻘود واﻟﺑﻧوك واﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﻣﻌرﻓﺔ اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ 1992 ،‬ص‪.455‬‬

‫‪12‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﺻﻐﯾر‪ ،‬اﻷﻣر اﻟذي ﯾﻣﻛن ﻣﻌﻪ ﺗﻌﺑﺋﺔ ﻣوارد ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺛﯾرة‪ ،‬ﻧﺗﯾﺟﺔ اﺗﺳﺎع ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺷﺎرﻛﯾن أﯾﺎ‬
‫ﻛﺎﻧت ﻣﻘدرﺗﻬم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬زﯾﺎدة ﻋدد اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺟﻠﺔ ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﻠﺗزﻣﺔ ﺑﻘواﻋد اﻹﻓﺻﺎح اﻟﻣﺎﻟﻲ‬
‫واﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ‪ ،‬ﯾؤدي ﺑدورﻩ إﻟﻰ ﺗﻌدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣطروﺣﺔ واﻟﻣﺗداوﻟﺔ وزﯾﺎدة ﻋدد اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن‬
‫)‪(16‬‬
‫ﻓﯾﻬﺎ‪ .‬وﺑذﻟك ﺗﻛﺗﺳب اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﺎﻋﻠﯾﺗﻬﺎ ﻣن ﻧﻣو وازدﯾﺎد ﺣﺟم اﻟﺗداول واﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬وﺟود اﻷطر اﻟﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ واﻟﺗﻧظﯾﻣﯾﺔ اﻟﻔﻌﺎﻟﺔ‪ ،‬ذات اﻟﻣروﻧﺔ واﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻛﯾف اﻟﻣﺳﺗﻣر ﻣﻊ‬
‫اﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻟدوﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺗواﻓر ﻫذﻩ اﻟﺗﺷرﯾﻌﺎت واﻟﺗﻧظﯾﻣﺎت ﯾﺳﺎﻋد ﻛﺛﯾ ار ﻓﻲ‬
‫ﺗﺳﻬﯾل اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت وﺣرﻛﺔ رؤوس اﻷﻣوال ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ‪ ،‬وﻓﻲ اﻟوﻗت ﻧﻔﺳﻪ ﺗوﻓر اﻟﺣﻣﺎﯾﺔ واﻷﻣﺎن‬
‫وﺗﺣد ﻣن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻛﺎﻓﺔ أطراف اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ‬
‫أﺧرى‪ .‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻻﺳﺗﻘرار اﻻﻗﺗﺻﺎدي واﻟﻣﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬وﺟود ﺣد أدﻧﻰ ﻣن اﻻﺳﺗﻘرار اﻟﺳﯾﺎﺳﻲ واﻻﻗﺗﺻﺎدي داﺧل اﻟدوﻟﺔ وﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻧﻘطﺔ ﻣن‬
‫اﻟﻌواﻣل اﻟﺗﻲ ﺗؤدي إﻟﻰ ﺟذب رؤوس اﻷﻣوال اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪ ،‬وﺗﺣوﯾﻠﻬﺎ ﻣن إدارات ﺧﺎﺻﺔ إﻟﻰ‬
‫اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ اﻷﺟل‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻌﺗﺑر ﻋﺎﻣﻼ ﻣﻬﻣﺎ ﻟﺟذب رؤوس اﻷﻣوال اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻧﺣو‬
‫اﻟدوﻟﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬وﺗﻛﺗﻣل ﻫذﻩ اﻟﻣﻘوﻣﺎت ﺑرﺑط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣﻠﯾﺎ ٕواﻗﻠﯾﻣﯾﺎ ودوﻟﯾﺎ ﻋن طرﯾق وﺳﺎﺋل‬
‫اﻹﻋﻼم واﻻﺗﺻﺎل ﺑﻣﺧﺗﻠف أﻧواﻋﻬﺎ‪ ،‬واﻷﺧذ ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺗﺣدث ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل‪ ،‬واﻻﻫﺗﻣﺎم ﺑﻬﺎ‬
‫وﻣراﻗﺑﺗﻬﺎ‪ ،‬ﻓﺗﻛوﯾن اﻟﺷرﻛﺎت أو طرح اﻟﺳﻧدات ﻻﺑد أن ﯾﺻﺎﺣﺑﻪ إﻋﻼن ﻣﻧﺎﺳب‪ ،‬ﺣﺗﻰ ﯾﺣظﻰ‬
‫ﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر وﻛل ﻣدﺧر ﺑﺎﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺗﻲ ﻗد ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﻟﺗوظﯾف أﻣواﻟﻪ وﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺻﻠﺣﺔ‬
‫ﺻﻐﺎر اﻟﻣدﺧرﯾن‪ ،‬ﻓﻼﺑد ﻣن ﻣراﻗﺑﺔ ﻫذﻩ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟواردة ﻓﻲ اﻹﻋﻼﻧﺎت‪ ،‬ﺣﺗﻰ ﺗﻛون ﻟﻬﺎ ﺻﺑﻐﺔ‬
‫اﻟﺟدﯾﺔ‪ ،‬وﺿرورة ﺣذف اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت ﻏﯾر اﻟﺻﺣﯾﺣﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(16‬ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ‪ :‬دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.41‬‬

‫‪13‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟراﺑﻌﺔ‪ :‬وظﺎﺋف وأﻫﻣﯾﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺟزﺋﻲ‬
‫ﻣﺎ ﻗﺎﻣت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻻ ﺣﯾﻧﻣﺎ اﻗﺗﺿت اﻟﺿرورة ﻟﻘﯾﺎﻣﻬﺎ‪ ،‬وﻟﺗﻘوم ﺑوظﺎﺋف‬
‫ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﺎ ﻛﺎن ﻣن اﻟﻣﺗﺻور اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻬﺎ ﻓﻲ ﻏﯾﺎﺑﻬﺎ‪ .‬وﻟذﻟك ﻓﺎن ﻗﯾﺎﻣﻬﺎ ﻛﺎن ﻻزﻣﺔ ﻣن ﻟوازم اﻟﻧﻣو‬
‫اﻻﻗﺗﺻﺎدي ٕواﺣداث اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ‪ .‬وﻟﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺔ ﻛﺑﯾرة ﺳواء ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻸﻓراد أو‬
‫اﻟﺷرﻛﺎت‪ ،‬ﻛﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗﻠﻌب دور ﺑﺎرز ﻓﻲ ﺗﺷﺎﺑك ﻗطﺎﻋﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد داﺧل اﻟدوﻟﺔ اﻟواﺣدة‪ ،‬وﻣﻊ‬
‫اﻟﺧﺎرج ﻣن ﺧﻼل رﺑط اﻟﻘطﺎﻋﺎت ذات اﻟﻔﺎﺋض اﻟﻣﺎﻟﻲ ﺑﺎﻟﻘطﺎﻋﺎت ذات اﻟﻌﺟز اﻟﻣﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وظﺎﺋف ﺗﺧدم اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺟزﺋﻲ ﻣن ﺗﻧﻣﯾﺔ واﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫وﺗﺳﯾﯾل ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﻣﺛل أﻫﻣﻬﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ .1‬دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ‬
‫ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻼﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ ﻋدة وظﺎﺋف‪ ،‬ﯾﻣﻛن إﺟﻣﺎل أﻫﻣﻬﺎ‬
‫ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل ﺧطط اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﺣﺗﺎج ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ إﻟﻰ رؤوس أﻣوال ﻛﺑﯾرة ﻗد‬
‫ﻻ ﺗﺗوﻓر ﻟدى اﻟدوﻟﺔ‪ ،‬وﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺣﺎﻟﺔ ﺑدﻻ ﻣن اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ اﻻﻗﺗراض اﻟﺧﺎرﺟﻲ‪ ،‬اﻟذي ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ‬
‫ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ أﻋﺑﺎء ﻛﺛﯾرة ﺗﺛﻘل ﻛﺎﻫل اﻟدوﻟﺔ ﺑﺎﻟدﯾون‪ ،‬وﻣﺎ ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن آﺛﺎر‪ ،‬ﺗﻘوم ﺑﺗﻣوﯾل‬
‫ﻣﺷﺎرﯾﻌﻬﺎ اﻟﺗﻧﻣوﯾﺔ ﺑﺈﺻدار أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﺑواﺳطﺗﻬﺎ ﺗﻘوم ﺑﺈﺷراك‬
‫اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل ﻫذﻩ اﻟﻣﺷﺎرﯾﻊ)‪.(17‬‬
‫‪ -‬اﻟﺣﻛم ﻋﻠﻰ ﻛﻔﺎءة اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﻧﻘدﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟدوﻟﺔ)‪ ،(18‬وﺗﻣﻬﯾد اﻟطرﯾق أﻣﺎم اﻟﺳﻠطﺎت‬
‫اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ﻟﻣزج ﺑﯾن اﻟﺳﯾﺎﺳﺗﯾن اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻟﯾﻛﻣﻼ ﺑﻌﺿﻬﻣﺎ اﻟﺑﻌض ﺑﻬدف اﻟﺗﺄﺛﯾر‬
‫ﻓﻲ ﺣﺟم اﻟطﻠب اﻟﻛﻠﻲ‪ ،‬وﺑﻠوغ اﻟﻬدف اﻟﻣﻧﺷود اﻟذي ﺗﺣددﻩ اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺗﻐﯾرة‪.‬‬
‫‪ -‬إﺗﺎﺣﺔ اﻟﻔرﺻﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل‪ ،‬ﺣﯾث أن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺷرﻛﺎت وﺑﻧوك‬
‫وﻏﯾرﻫﺎ‪ ،‬ﺗﻘوم ﻋﺎدة ﺑﺗوظﯾف اﻷﻣوال ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﯾﻊ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻵﺟﺎل طوﯾﻠﺔ أو ﻣﺗوﺳطﺔ‪ .‬وﻟﻛن‬

‫)‪ -(17‬رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ‪ ،‬دار اﻟﻣﻌﺗز ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2005 ،‬ص ‪.12‬‬
‫)‪ -(18‬ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ‪ :‬دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.46‬‬

‫‪14‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻫذا اﻟﺗوظﯾف ﻻ ﯾﺳﺗﻐرق ﻛل أﻣوال اﻟﻣؤﺳﺳﺔ ﺑﺻورة ﻣﺳﺗﻣرة‪ ،‬ﻓﺗﺑﻘﻰ ﻋﻧدﻫﺎ ﻓواﺋض ﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻣن‬
‫ﻏﯾر اﻟﻣﻌﻘول اﻻﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻫﯾﺋﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ﺻرﻓﺔ‪ ،‬ﻓﺗﻘوم ﺑﺎﺳﺗﺛﻣﺎرﻫﺎ ﻋن طرﯾق ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻋﻠﻰ ﻫﯾﺋﺔ أدوات ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول واﻟﺗﺣوﯾل إﻟﻰ ﺳﯾوﻟﺔ ﻓﻲ أي وﻗت‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﻘﻠﯾل ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺿﺧم واﻻﻧﻛﻣﺎش اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺟﺎل‬
‫ﻣﻬم‪ ،‬ﺗﻌﻣل ﻣن ﺧﻼﻟﻪ اﻟدوﻟﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻻﺳﺗﻘرار اﻟﻧﻘدي ﻋن طرﯾق ﺑﯾﻊ وﺷراء اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻟﺗﻐﯾﯾر ﻛﻣﯾﺔ اﻟﻧﻘود ﻟﻣﻌﺎﻟﺟﺔ اﻟﺗﺿﺧم واﻻﻧﻛﻣﺎش‪.‬‬
‫‪ -‬إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ ﺗﻘﯾﯾم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﻛﻔﺎءة‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫أداة ﻫﺎﻣﺔ ﻟﺗﻘﯾﯾم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬إذ ﺗﺳﺎﻫم ﻓﻲ زﯾﺎدة وﻋﻲ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وﺗﺑﺻﯾرﻫم ﺑواﻗﻊ ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت وﻣﺳﺎﻋدﺗﻬم ﻋﻠﻰ اﻟﺣﻛم ﻋﻠﯾﻬﺎ إﻣﺎ‬
‫ﺑﺎﻟﻧﺟﺎح أو ﺑﺎﻟﻔﺷل)‪ ،(19‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﺗﻣﺛل ﺣﻠﻘﺔ وﺻل ﺑﯾن ﻣﻌظم اﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻣﺛل‬
‫اﻟﺑﻧوك‪ ،‬اﻟﻣﺷروﻋﺎت‪ ،‬اﻟﻣدﺧرﯾن ‪ ....‬اﻟﺦ‪ .‬اﻷﻣر اﻟذي ﯾؤﻫﻠﻬﺎ ﻻن ﺗﻌطﻲ ﻣؤﺷ ار ﻋﺎﻣﺎ ﻻﺗﺟﺎﻫﺎت‬
‫اﻷﺳﻌﺎر وﻣﻌدﻻت اﻻدﺧﺎر واﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﻛﻠﯾﺔ ﺗﻌﻛس ﺟزءا ﻣﻬﻣﺎ ﻣن واﻗﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎد‬
‫اﻟوطﻧﻲ‪ ،‬وﻣؤﺷ ار ﻟﺣﺎﻟﺗﻪ ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ‪.‬‬
‫‪ .2‬دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﺟزﺋﻲ‬
‫ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋدة وظﺎﺋف ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﺟزﺋﻲ‪ ،‬ﯾﻣﻛن إﺟﻣﺎﻟﻬﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗوﻓﯾر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻬﯾﺊ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓرﺻﺎ أوﺳﻊ ﻟﻼﺧﺗﯾﺎر ﻓﻲ ﺷﺗﻰ‬
‫ﻣﺟﺎﻻت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﺗﯾﺳﯾر ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺗﻧﺷﯾط ﻋﻣﻠﯾﺗﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟﺳﯾوﻟﺔ‪ .‬ﺣﯾث‬
‫أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗوﻓر ﻟﻠﻣدﺧر ﻣﻛﺎﻧﺎ ﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣدﺧراﺗﻪ‪ ،‬وﻣﻛﺎﻧﺎ أﯾﺿﺎ ﻟﺗﺳﯾﯾﻠﻬﺎ ﻋﻧد‬
‫اﻟﺣﺎﺟﺔ‪ .‬ﻛﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗوﺳﻊ وﺗﻧوع داﺋرة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات‪ ،‬وﻫذا ﯾﻘﻠل ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻣﻛﺎن‬
‫واﺣد‪.‬‬

‫)‪ -(19‬ﺣﺳن ﺣﻣدي‪ ،‬دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.19‬‬

‫‪15‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ -‬ﺑﯾﻊ اﻟﺣﻘوق وﺷراﺋﻬﺎ ﻋن طرﯾق ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺳﺗطﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻻﻧﺳﺣﺎب‬
‫ﻣن اﻟﺷرﻛﺔ وذﻟك ﺑﻘﯾﺎم اﻟﺑورﺻﺔ ﺑوظﯾﻔﺔ ﺑﯾﻊ اﻟﺣﻘوق وﺷراﺋﻬﺎ‪ ،‬دون اﻟﻣﺳﺎس ﺑﺄﺻل اﻟﺛروة‬
‫اﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ أﺻول اﻟﻣﺷروع ﻣن أراﺿﻲ وﻣﺑﺎﻧﻲ وآﻻت وﻣﻌدات‪...‬اﻟﺦ)‪.(20‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺧﺻﯾص اﻟﻛفء ﻟرأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﺣﯾث أن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﺣدد أﺳﻌﺎر اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺧﻼل اﻟﻌرض واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ وذﻟك ﻣن ﺧﻼل اﻟﻣﻔﺎوﺿﺔ أو اﻟﻣزاﯾدة‪ .‬وﻫﻲ طرﯾﻘﺔ‬
‫ﺗﻌﻛس ﺑﺻورة دﻗﯾﻘﺔ رأي اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻓﻘﺎ ﻟﻠظروف اﻟﺳﺎﺋدة‬
‫ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬وﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ﻣﺎ ﺗﻘوم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﺟﻬﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ﺑﻧﺷرﻩ ﻣن ﺑﯾﺎﻧﺎت‬
‫ﺗﺗﻌﻠق ﺑﺄداء اﻟﺷراﻛﺎت وأرﺑﺎﺣﻬﺎ وﻣراﻛزﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬ﻓﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗوﻓر ﻗﻧوات ﺳﻠﯾﻣﺔ‬
‫ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وذﻟك ﺑﺗوﺟﯾﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻧﺣو اﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻟﺗﻲ ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺣﻬم وﺗرﺷﯾد اﻹﻧﻔﺎق‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري‪ ،‬وﺗﺣذﯾرﻫم ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺟﺎﻻت اﻷﺧرى‪.‬‬
‫‪ -‬ﻓﻲ ظل اﻧﻔﺻﺎل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻋن اﻹدارة وﻛﺑر ﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺎت واﺗﺳﺎع اﻷﺳواق‪ ،‬ﯾﺻﻌب ﻣﺗﺎﺑﻌﺔ‬
‫أﻧﺷطﺔ ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن‪ ،‬دون أن ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﺳوق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻌﻛس اﻟﺣﺎﻟﺔ‬
‫اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣرآة ﺗﻌﻛس اﻟﻣرﻛز اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪،‬‬
‫وﻫﻲ اﻟﻣؤﺷر اﻟذي ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻪ ﻛل ﻣن ﯾرﯾد أن ﯾﻘﯾم اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠورﻗﺔ‪ ،‬ﻓﻌﻧدﻣﺎ ﺗرﺗﻔﻊ‬
‫اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺈن ذﻟك ﯾﻌﻧﻲ أن اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﻲ وﺿﻊ أﻓﺿل واﻟﻌﻛس‪ ،‬وﺑذﻟك‬
‫)‪(21‬‬
‫ﺗﺗﺣﻘق رﻗﺎﺑﺔ ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة ﻋﻠﻰ اﻷﻧﺷطﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺄﻣﯾن ﺿد ﺧطر ﺗﻘﻠﺑﺎت اﻷﺳﻌﺎر)‪ ،(22‬ﯾﺳﺗﻔﯾد ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﺎﺟر واﻟﺻﺎﻧﻊ‬
‫واﻟزارع‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺗﻣﻛن ﻛل ﻣﻧﻬم ﻣن اﻟﺗﺄﻣﯾن ﻋﻠﻰ ﻣرﻛزﻩ ﺿد ﺗﻘﻠﺑﺎت اﻷﺳﻌﺎر‪ ،‬ﺑﻔﺿل ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫اﻟﺗﺣوط واﻟﺗﻐطﯾﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(20‬ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.33‬‬
‫)‪ -(21‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ‪ ،‬اﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2007 ،‬ص‪.89‬‬
‫)‪ -(22‬ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ‪ :‬دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.48‬‬

‫‪16‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ -‬إﯾﺟﺎد ﻣﺟﺎل ﻟﻠﻣﺿﺎرﺑﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ ﺑﻠﻐﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻫﻲ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ ﺑﻌض‬
‫اﻷﺷﺧﺎص ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻧﯾﺔ وﺗﻘدﯾرات ﻣﻌﻘوﻟﺔ ﻟﻼﻧﺗﻔﺎع ﻣن ﻓروق اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟزﻣﺎن‬
‫واﻟﻣﻛﺎن‪ .‬وﻫﻲ ﻻزﻣﺔ ﻻﺳﺗﻣرار اﻟﻌﻣل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﻟﻛن ﺗﺧرج ﻋن وظﯾﻔﺗﻬﺎ وﺗﺧذ‬
‫ﺷﻛل اﻟﻣﻘﺎﻣرة ﺑﻔﻌل اﻟﻣﺻﺎﻟﺢ اﻟﻔردﯾﺔ وﺑوﺳﺎﺋل ﻏﯾر ﻣﺷروﻋﺔ ﻓﺗؤدي إﻟﻰ اﻹﺧﻼل ﺑﻣوازﯾن‬
‫اﻷﺳﻌﺎر)‪.(23‬‬
‫‪ -‬ﺗﺳﺗﻣد ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻟﺷرﻛﺎت‪ ،‬ﻣن ﻛوﻧﻬﺎ ﺗﻠﻌب دورﯾن ﻣﻣﯾزﯾن‪،‬‬
‫أﺣدﻫﻣﺎ ﻣﺑﺎﺷر واﻵﺧر ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷر)‪ .(24‬وﯾﻌزى اﻟدور اﻟﻣﺑﺎﺷر إﻟﻰ ﺣﻘﯾﻘﺔ أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻧدﻣﺎ‬
‫ﯾﺷﺗرون أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺷﺗرون ﻋواﺋد ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‪ ،‬وﺑﻧﺎء ﻋﻠﯾﻪ ﻓﺎن اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺎح ﻟﻬﺎ‬
‫ﻓرص اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ واﻋدة ﯾﻌﻠم ﺑﻬﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻫﻲ اﻟﺗﻲ ﺳﺗﺗﺎح ﻟﻬﺎ ﻓرص ﻣواﺗﯾﺔ ﻹﺻدار‬
‫اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم‪ ،‬ﺑل وﺑﯾﻌﻬﺎ ﺑﺄﺳﻌﺎر ﻣرﺗﻔﻌﺔ ﺗﺣﻘق ﺣﺻﯾﻠﺔ وﻓﯾرة ﻟﻺﺻدار‪ ،‬وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ اﻧﺧﻔﺎض‬
‫ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﻣوال أي اﻧﺧﻔﺎض ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬أﻣﺎ اﻟدور ﻏﯾر اﻟﻣﺑﺎﺷر‪ ،‬ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ أن إﻗﺑﺎل‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ أﺳﻬم ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ‪ ،‬ﯾﻌد ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﺷﻬﺎدة أﻣﺎن ﻟﻠﻣﻘرﺿﯾن اﻟذﯾن ﻟن‬
‫ﯾﺗرددوا ﻓﻲ ﺗزوﯾد ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﻣﺎ ﺗﺣﺗﺎﺟﻪ ﻣن أﻣوال إﺿﺎﻓﯾﺔ‪ ،‬وﺑﺳﻌر ﻓﺎﺋدة ﻣﻌﻘول وﺑﺷروط‬
‫ﻣﯾﺳرة‪.‬‬
‫‪ -‬ﻗﺑول اﻟداﺋﻧﯾن ﻟﻸﺳﻬم ﻛﺿﻣﺎن ﻟﻘروﺿﻬم‪ ،‬ﻷن اﻟراﻫن ﻻ ﯾﻘﺑل رﻫﻧﺎ ﻻ ﯾﻣﻛن ﺗﺣوﯾﻠﻪ إﻟﻰ أﺻل‬
‫ﺳﺎﺋل ﺳرﯾﻌﺎ وﺑدون ﺧﺳﺎرة ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺗﻪ‪ ،‬وﯾﺗم ذﻟك ﺑﻌد ﻣﻌرﻓﺔ اﻷﻣور اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣﻛﺎﻧﺔ اﻟﻣرﻛز اﻟﻣﺎﻟﻲ‬
‫ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﻛﻣﯾﺔ اﻷرﺑﺎح اﻟﺳﻧوﯾﺔ اﻟﻣوزﻋﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم اﻟواﺣد‪ ،‬ﺳرﻋﺔ ﺗداول أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ واﺳﺗﻘرار‬
‫أﺳﻌﺎرﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬

‫)‪ -(23‬ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.34‬‬
‫)‪ -(24‬ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج‪ ،‬دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.42‬‬

‫‪17‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺧﺎﻣﺳﺔ‪ :‬اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻣﻬﯾد‪:‬‬
‫ﺗﺣﻛم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ آﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﺗﻣﯾزﻫﺎ ﻋن ﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻷﺳواق‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﺿم أطراف‬
‫ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﺗﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ ﺑﺿﺎﻋﺗﻬﺎ اﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﺗﻌﻘد ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻋدة‬
‫ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺗدﻋﻰ اﻷواﻣر ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﺑواﺳطﺔ ﻫؤﻻء اﻷطراف‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﻧﺟد ﻓﯾﻬﺎ ﻋدة طرق ﻟﺗﺣدﯾد‬
‫اﻷﺳﻌﺎر‪ .‬ﯾﺻﻌب اﻟﻘول أن ﻫﻧﺎك ﻗواﻋد ﻧﻣطﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻵﻟﯾﺔ ﻗﯾﺎم اﻟوﺳطﺎء ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺗﻌﺎﻣﻼت‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق ﺟﻣﯾﻌﺎ‪ ،‬إﻻ أن ذﻟك ﯾﻣﻛن ﺗﻘرﯾﺑﻪ ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺿﯾﺢ ﺟﺎﻧﺑﻲ اﻷواﻣر‬
‫واﻟﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )وأﺣﯾﺎﻧﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺄﻧﻔﺳﻬم ﻛﻣﺎ ﻫو‬
‫اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ‪ ،‬واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﺷﺑﻛﺎت اﻻﻧﺗرﻧﯾت ﻟﺻﺎﻟﺣﻬم ﺣﺎﻟﯾﺎ( ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪.‬‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺄي ﺳوق ﻻﺑد أن ﯾﺗوﻓر ﻓﯾﻬﺎ ﻋدة أطراف ﻟﻛل ﻣﻧﻬم دور ﻣﺣدد‬
‫ﻹﺗﻣﺎم ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺳﻬوﻟﺔ وﺑﺳرﻋﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻧﺎك ﻣن ﯾﻧظر ﻟﻠﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ أﻧﻬم ﺛﻼﺛﺔ أطراف رﺋﯾﺳﯾﺔ ﻫم اﻟﻣﺻدرﯾن‪ ،‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬واﻟوﺳطﺎء أو‬
‫اﻟﺳﻣﺎﺳرة‪ .‬وﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎﺑل ﻫﻧﺎك ﻣن ﯾﻌﺗﺑر اﻟوﺳطﺎء ﺑﯾن اﻷطراف اﻟﻣﺳﻬﻠﺔ واﻟﻣﺳﺎﻋدة ﻋﻠﻰ ﺣﺳن‬
‫ﺳﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻛﺛر ﻣﻣﺎ ﻫم ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﯾن‪ ،‬وذﻟك ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر أن دورﻫم‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻗﻠﯾل اﻷﻫﻣﯾﺔ ﻧﺳﺑﯾﺎ‪ .‬وﺑﺻورة ﻋﺎﻣﺔ ﯾﻣﻛن ﺗﺟﻣﯾﻊ اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﻲ اﻷطراف اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ .1‬اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون )ﺳﻣﺎﺳرة اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺎﺑﻌﯾﻬم(‪:‬‬
‫ﯾﻘﺗﺻر اﻣﺗﯾﺎز اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن‪ ،‬ﺣﯾث ﻻ ﺗﻘﺑل ﻓﺎﺗورة‬
‫ﻋن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻻ إذا ﻛﺎﻧت ﺻﺎدرة ﻋن ﺳﻣﺳﺎر ﻣﻌﺗﻣد طﺑﻘﺎ ﻟﻠﻘﺎﻧون‪ ،‬ﻓﺎﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺟري‬
‫ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻻ ﺗﻌد ﺻﺣﯾﺣﺔ إﻻ إذا ﺗﻣت ﻋن طرﯾق اﻟﺳﻣﺎﺳرة اﻟﻣﻘﯾدﯾن ﻓﻲ اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ‬
‫اﻟﻣﻌﺗﻣدة ﻣن طرف ﻟﺟﻧﺔ اﻟﺳوق‪ ،‬واﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣﺎ ﻫم إﻻ ﻓﺋﺔ ﻣن اﻷﺧﺻﺎﺋﯾﯾن ﻓﻲ اﻟﺷؤون اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ذوي ﺧﺑرة وﻛﻔﺎءة ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وطرق ﺗداوﻟﻬﺎ وطرق ﺗﺣﺻﯾل ﻛوﺑوﻧﺎﺗﻬﺎ‪،‬‬

‫‪18‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﻫم ﻣﺳﺋوﻟون أﻣﺎم اﻟﻘﺎﻧون اﻟذي ﯾﺷﺗرط ﻓﯾﻬم ﺗواﻓر ﺷروط ﺧﺎﺻﺔ ﻗﺑل اﺧﺗﯾﺎرﻫم ﻟﻠﻌﻣل ﻓﻲ ﻫذا‬
‫اﻟﺟﻬﺎز اﻟﻣﺎﻟﻲ)‪.(25‬‬
‫ﻓﺎﻟﺳﻣﺳﺎر ﻫو ﺷﺧص ﻟﻪ دراﯾﺔ وﻛﻔﺎءة ﻓﻲ ﺷؤون اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﻘوم ﺑﻌﻘد ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫ﺑﯾﻊ وﺷراء ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬وﯾﻧﻔذ اﻷواﻣر ﻓﻲ اﻟﻣواﻋﯾد اﻟرﺳﻣﯾﺔ ﻟﺣﺳﺎب اﻟﻌﻣﻼء ﻣﻘﺎﺑل ﻋﻣوﻟﺔ ﻣﺣددة‬
‫ﯾﺗﻠﻘﺎﻫﺎ ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ واﻟﻣﺷﺗري‪ ،‬وﯾﻌﺗﺑر اﻟﺳﻣﺳﺎر ﻣﺳﺋوﻻ وﺿﺎﻣﻧﺎ ﻟﺻﺣﺔ ﻛل ﻋﻣﻠﯾﺔ)‪ .(26‬وﯾﻧﻘﺳم‬
‫اﻟوﺳطﺎء ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺎت اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ واﻟﺑرﯾطﺎﻧﯾﺔ إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن أﺳﺎﺳﯾن‪ :‬اﻷول ﯾﺗﻛون ﻣن اﻟوﺳطﺎء‬
‫اﻟذﯾن ﯾﺣﻣﻠون أواﻣر اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن وﯾﻧﻔذوﻧﻬﺎ ﻟﺻﺎﻟﺢ ﻫؤﻻء اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻣﻘﺎﺑل ﻋﻣوﻟﺔ ﻣﺣددة ﻣن‬
‫ﻗﺑل ﻫﯾﺋﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻌرف ﻫذا اﻟﻧوع ﺑﺎﺳم ‪ ،Brokers‬أﻣﺎ اﻟﻧوع اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻓﯾﺗﻛون‬
‫ﻣن اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻘوﻣون ﺑﺎﻻﺗﺟﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺣﺳﺎﺑﻬم اﻟﺧﺎص‪ ،‬وﯾﻌرف ﻫذا اﻟﻧوع‬
‫ﺑﺎﺳم ‪.Dealers‬‬
‫وﻣن ﺣﯾث اﻟﻣﻬﺎم اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ وﺳطﺎء ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل‬
‫ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻘد ﺗوﺳﻊ ﻧﺷﺎط ﻫذﻩ اﻟﻔﺋﺔ ﻟﯾﺷﻣل ﻣﺟﺎﻻت اﻟﺑﺣوث واﻟﺗﺣﻠﯾل وﺗﻘدﯾم اﻟﻧﺻﺎﺋﺢ‬
‫ﻟﻣﺧﺗﻠف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬وﻣن ﻫﻧﺎ ﻓﺈن وﺟود اﻟوﺳطﺎء أو اﻟﺳﻣﺎﺳرة ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﻧﺷﯾط‬
‫اﻟﺳوق ﻣن ﺟ ﻬﺔ‪ٕ ،‬واﻓﺎدة اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻹرﺷﺎدات ﻣن ﺟﻬﺔ ﺛﺎﻧﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻧﺎك اﻟﻣﺋﺎت‬
‫ورﺑﻣﺎ اﻵﻻف ﻣن اﻟﺑداﺋل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﺧﺻﺎﺋص ﻣﺗﻧوﻋﺔ وﻣﺧﺎطر وﻋواﺋد ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬وأﻧﻪ ﻣن‬
‫ﻣﻬﺎم اﻟوﺳطﺎء ﻣﺳﺎﻋدة اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﺎﻓظﻬم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ﻟﻬم أﻛﺑر ﻋدد‬
‫ﻣﻣﻛن ﻣن اﻷﻫداف اﻟﻣﺳطرة‪.‬‬
‫‪ .2‬اﻟﺟﻣﻬور‪:‬‬
‫ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻷﻓراد اﻟطﺑﯾﻌﯾﯾن اﻟذﯾن ﯾﺳﺗﺛﻣرون ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺳواء ﺑطرﯾﻘﺔ‬
‫ﻣﺑﺎﺷرة أو ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة )ﻣن ﺧﻼل اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺟﻣﺎﻋﯾﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر(‪ .‬وﻟﻘد ﻋرف ﻋدد اﻷﻓراد‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﺗطو ار ﻫﺎﺋل ﻣﻧذ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﺳﺑﻌﯾﻧﺎت‪ ،‬وﯾرﺟﻊ ﻫذا اﻟﺗطور إﻟﻰ ﻣوﺟﺔ‬

‫)‪-(25‬زﯾﻧب ﻋوض اﷲ‪ ،‬أﺳﺎﻣﺔ ﻣﺣﻣد اﻟﻔوﻟﻲ‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﻟﺑﻧﺎن‪ :‬ﺑﯾروت‪ ، 2003 ،‬ص‪.193‬‬
‫)‪ -(26‬ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد‪ ،‬ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.192‬‬

‫‪19‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﺧوﺻﺻﺔ‪ ،‬وﺑراﻣﺞ اﻧﺗﻘﺎل ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻣن اﻟﻘطﺎع اﻟﻌﺎم إﻟﻰ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص اﻟﺗﻲ‬
‫اﻋﺗﻣدﺗﻬﺎ أوروﺑﺎ آﻧذاك‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﻛﺎن ﻟﻺﻋﻔﺎءات اﻟﺿرﯾﺑﯾﺔ اﻷﺛر اﻟﺣﺳن ﻓﻲ زﯾﺎدة اﻻدﺧﺎر اﻟﻣﺎﻟﻲ‬
‫وزﯾﺎدة ﻋدد اﻟﻣدﺧرﯾن‪ .‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﺷﺟﯾﻊ ﺧطﺔ ﺷراء اﻟﻌﻣﺎل ﻷﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻌﻣﻠون‬
‫ﺑﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ .3‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾون‪:‬‬
‫ﯾﻣﻛن اﻟﺗﻣﯾﯾز ﺑﯾن ﺛﻼث ﻓﺋﺎت ﻣن ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬ﻟدﯾﻧﺎ ﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻘرض وﺗﺿم اﻟﺑﻧك‬
‫اﻟﻣرﻛزي واﻟﺑﻧوك اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‪ ،‬ﻣؤﺳﺳﺎت اﻻدﺧﺎر وﺗﺿم ﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن ﻋﻠﻰ اﻟﺣﯾﺎة وﺻﻧﺎدﯾق‬
‫اﻟﺗﻘﺎﻋد‪ ،‬ﻣؤﺳﺳﺎت اﻹﯾداع أو ﻣﺎ ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑﺷرﻛﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺗﺿم ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫اﻟﺟﻣﺎﻋﻲ واﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟﻣﻬﻣﯾن واﻟرﺋﯾﺳﯾن ﻓﻲ‬
‫أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻷوروﺑﯾﺔ واﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ‪ ،‬وذﻟك ﻟﻣﺎ ﺗﺟﻠﺑﻪ ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻣن ادﺧﺎر ﻧﺣو‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن أﻫم ﻣزودي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑرؤوس‬
‫اﻷﻣوال ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل‪ ،‬ﻻﻣﺗﯾﺎزﻫﺎ ﺑﻧوع ﻣن اﻻﺳﺗﻘرار واﻟﺛﺑﺎت ﻓﻲ ﻗدرﺗﻬﺎ اﻻدﺧﺎرﯾﺔ‬
‫واﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ .‬وﻋﻠﯾﻪ ﯾﻠﻌب اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾون دو ار ﻓﻌﺎﻻ ﻓﻲ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪،‬‬
‫ﻣﻣﺎ ﯾﺟﻌﻠﻬم ﯾﻣﺗﺻون ﻣدﺧرات ﺿﺧﻣﺔ ﯾﻘوﻣون ﺑﺿﺧﻬﺎ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻣرة أﺧرى‪.‬‬
‫‪ .4‬اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‪:‬‬
‫ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ﻣن ﺑﯾن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟرﺋﯾﺳﯾن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﺗﻠﺟﺄ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳوق ﻣن أﺟل اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ رؤوس اﻷﻣوال اﻟﺿرورﯾﺔ‪ ،‬ﺑﻐرض‬
‫ﺗﻣوﯾل اﻟﻔرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﺟدﯾدة اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻬﺎ أو اﻟﺗوﺳﻊ ﻓﯾﻬﺎ‪ .‬وﯾﺗم ذﻟك ﻋن طرﯾق إﺻدار‬
‫اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات‪ ،‬ﻣن أﺟل اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻣوﯾل ﻣﺗوﺳط أو طوﯾل اﻷﺟل‪ .‬ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ ﯾﺻﺑﺢ ﺑﺎﻹﻣﻛﺎن ﺗداوﻟﻬﺎ ﺑﻌد إﺻدارﻫﺎ‪ ،‬وﺣﺗﻰ ﯾﺗﺳﻧﻰ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻣوﯾل‬
‫ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺟب أن ﺗﻛون ﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ٕ ،‬واذا ﻟم ﺗﻛن ﻛذﻟك‬

‫‪20‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﻫﻧﺎك ﺟﻣﻠﺔ ﻣن اﻟﺷروط اﻟﺗﻲ ﯾﺟب أن ﺗﺗوﻓر ﻓﻲ‬ ‫)‪(27‬‬

‫ﻓﯾﺟب أن ﺗدﺧل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪،‬‬
‫اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣرﺷﺣﺔ ﻟﻠﺗﺳﺟﯾل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺟﺎﻧب اﻟﻣﺎﻟﻲ وﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ‬
‫ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺟﺎﻧب اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ‪ ،‬وﻣﺎ ﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ ﻫو أن ﻫذﻩ اﻟﺷروط ﺗﺧﺗﻠف ﻣن دوﻟﺔ ﻷﺧرى‪،‬‬
‫وﻣن ﺳوق ﻷﺧرى داﺧل ﻧﻔس اﻟدوﻟﺔ‪ ،‬وﯾﻣﻛن ﺗﻠﺧﯾص أﻫم ﻫذﻩ اﻟﺷروط ﻓﻲ اﻟﻧﻘﺎط اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ)‪:(28‬‬
‫‪ -‬ﯾﺷﺗرط ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ أو اﻟﻣؤﺳﺳﺔ اﻟﺗﻲ ﺗرﻏب ﻓﻲ اﻟدﺧول إﻟﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أن ﯾﻛون‬
‫ﺷﻛﻠﻬﺎ اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻷﻣوال‪ ،‬أي ﺷرﻛﺔ ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﺷرﻛﺔ ﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﯾﻔﺗﺢ رأس اﻟﻣﺎل اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﻲ ﻟﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﺑﻧﺳﺑﺔ ﺗﺗراوح ﻣﺎ ﺑﯾن ‪ 20‬إﻟﻰ ‪،%25‬‬
‫ﺣﯾث ﯾﺗم طرح ﻫذﻩ اﻟﻧﺳﺑﺔ ﻣن رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وذﻟك ﺑﺈﺻدار ﻣﺎ ﯾﻘﺎﺑﻠﻬﺎ‬
‫ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﯾﻛون ﻗد ﻣر ﻋﻠﻰ ﺗﺄﺳﯾﺳﻬﺎ وﻧﺷﺎطﻬﺎ أﻛﺛر ﻣن ﺛﻼث ﺳﻧوات‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﺗﻛون ﻗد ﺣﻘﻘت أرﺑﺎح ﺧﻼل اﻟﺳﻧﺗﯾن اﻷﺧﯾرﺗﯾن ﻋﻧد طﻠب اﻹدراج ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح ﺧﻼﻟﻬﻣﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﻛوﯾن ﻣﻠف اﻟدﺧول ٕواﯾداﻋﻪ ﻟدى اﻟﺟﻬﺎت اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ‪ ،‬ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أن اﻟﻣﻠف ﯾﺟب أن‬
‫ﯾﺣﺗوي ﻋﻠﻰ اﻟﻘﺎﻧون اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬وﺗﻘدﯾم ﻧﺷﺎط اﻟﻣؤﺳﺳﺔ وآﻓﺎﻗﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‪ ،‬ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة‬
‫إﻟﻰ ﻛﯾﻔﯾﺔ اﻟدﺧول إﻟﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﻘدﯾم اﻟﻘواﺋم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ‪ ،‬ﻛﺟدول ﺣﺳﺎﺑﺎت اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ واﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻧوات اﻟﺛﻼث‬
‫اﻷﺧﯾرة ﻣﺻﺎدق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن طرف ﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺣﺳﺎﺑﺎت‪.‬‬
‫‪ .5‬اﻟدوﻟﺔ‪:‬‬
‫ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺣﻛوﻣﺔ أﯾﺿﺎ ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ أﺳواق‬
‫اﻟﺳﻧدات‪ ،‬ﺣﯾث ﻋﺎدة ﻣﺎ ﺗﻠﺟﺄ اﻟﺣﻛوﻣﺎت إﻟﻰ إﺻدار ﻋدة أﻧواع ﻣن اﻟﺳﻧدات ﻣن أﺟل ﺗﻐطﯾﺔ‬

‫)‪ -(27‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.96‬‬
‫)‪(28‬‬
‫‪– P monnier, les marchés boursiers, verreuil, paris, 3éme édition, 1997, pp28-29.‬‬
‫أﻧظر‪ :‬ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد‪ ،‬ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ‪ ،‬أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر‪.‬‬

‫‪21‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻌﺟز ﻓﻲ اﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ‪ ،‬أو ﻣن أﺟل ﺗﻣوﯾل اﻟﻣﺷﺎرﯾﻊ اﻟﺗﻧﻣوﯾﺔ اﻟﺿﺧﻣﺔ‪ ،‬وﺧﺎﺻﺔ ﻣﻧﻬﺎ‬
‫ذات اﻟطﺎﺑﻊ اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﻲ أو ﻣن أﺟل اﻟﺗﺣﻛم ﻓﻲ ﻣﻌدﻻت اﻟﺗﺿﺧم)‪.(29‬‬
‫‪ .6‬اﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻣﻧظﻣﺔ واﻟﻣﺳﯾرة ﻟﻠﺳوق‪:‬‬
‫ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺟﻧﺔ‬ ‫)‪(30‬‬
‫وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻫﯾﺋﺎت اﻹﺷراف واﻟرﻗﺎﺑﺔ وﺗﺳﯾﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫اﻹﺷراف ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳﻠطﺔ ﺿﺑط ﻣﺳﺗﻘﻠﺔ‪ ،‬ﺗﺗﻣﺗﻊ ﺑﺎﻟﺷﺧﺻﯾﺔ‬
‫اﻟﻣﻌﻧوﯾﺔ ﺗﺗوﻟﻰ ﻣﻬﻣﺔ اﻟﺳﻬر ﻋﻠﻰ ﺣﻣﺎﯾﺔ اﻻدﺧﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻛذا ﺿﻣﺎن‬
‫اﻟﺳﯾر اﻟﺣﺳن ﻟﻠﺳوق وﺷﻔﺎﻓﯾﺗﻬﺎ‪ .‬أﻣﺎ ﺷرﻛﺔ ﺗﺳﯾﯾر ٕوادارة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ ﺷرﻛﺔ ذات‬
‫أﺳﻬم‪ ،‬ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن وﺳطﺎء ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬اﻟذﯾن ﯾﻧﻔردون ﺑﺣق اﻟﺗﻔﺎوض ﻓﻲ‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻟﺣﺳﺎب ﻋﻣﻼﺋﻬم أو ﻟﺣﺳﺎﺑﻬم اﻟﺧﺎص‪ .‬ﻓﻬﻲ‬
‫إذا ﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺗﺳﻬﯾل اﻟﺗﺑﺎدﻻت ﺑﯾن اﻟوﺳطﺎء‪ ،‬وﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗﻌرﯾﻔﻪ ﻟﻠﺟﻣﻬور‬
‫ﻋﻠﻰ أﻧﻪ ﻫﯾﺋﺔ ﺗﺣظﻰ ﺑﺎﻟﺛﻘﺔ اﻟﻼزﻣﺔ‪ ،‬وﯾﻛون اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻣﻬﺎم ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﺗﺣت إﺷراف ﻟﺟﻧﺔ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫ﻧﺧﻠص ﻣن ﻛل ﻫذا إﻟﻰ أن اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﻣﺗﻌددة وﻣﺗﻔﺎوﺗﺔ‪ ،‬ﺳواء ﻣن‬
‫ﺣﯾث اﻟطﺑﯾﻌﺔ واﻹﻣﻛﺎﻧﯾﺎت‪ ،‬إذ ﺗﺗراوح ﺑﯾن اﻟﻔرد اﻟﻣدﺧر ﻟﺟزء ﺑﺳﯾط ﻣن دﺧﻠﻪ‪ ،‬إﻟﻰ ﺑﯾوت‬
‫اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﺿﺧﻣﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾﯾن‪ ،‬ﺑﻣﺎ ﻓﻲ ذﻟك اﻟﺑﻧوك واﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻌﻣﻼﻗﺔ‪ ،‬وﺗﻧﺗﻬﻲ‬
‫ﺑﺎﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل ﻋﻣﻠﯾﺎﺗﻬﺎ‪ ،‬ﺗﺗﻧﺎﻓس ﻫذﻩ اﻷطراف‬
‫ﻛﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﻣﻧﻬﺎ ﻣن ﯾطﻠب ﻣﺻﺎدر ﻟﻠﺗﻣوﯾل وﻣﻧﻬﺎ ﻣن ﯾوﻓرﻫﺎ‪.‬‬

‫)‪ -(29‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.97‬‬
‫)‪ -(30‬ﺟﻣﺎل اﻟدﯾن ﺳﺣﻧون‪ ،‬ﺷروط ﺑروز أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر‪ ،2008/2007 ،‬ص ‪.6‬‬

‫‪22‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺳﺎدﺳﺔ‪ :‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻣﺛل اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺳﻠﻌﺔ أو اﻷﺻل اﻟذي ﯾﺟري ﺗداوﻟﻪ ﺑﯾﻌﺎ وﺷراء ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻲ إذا ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﻌﻣود اﻟﻔﻘري ﻟﻬذا اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﺎﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﺛل ﻣﺳﺗﻧد ﺣق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ أو‬
‫دﯾن ﯾﺛﺑت ﺣﻘوق اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ .‬وﯾﺷﺗرط ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﺑطرح أوراﻗﻬﺎ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أن ﺗﻛون ﻣن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺻدر ﺻﻛوﻛﺎ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول‪ ،‬أي ﯾﺟب أن ﺗﻛون ﻣن‬
‫ﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻟﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم‪ .‬أﻣﺎ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺷرﻛﺎت اﻷﺷﺧﺎص اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‬
‫واﻟﻣدﻧﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺈن رؤوس أﻣواﻟﻬﺎ ﻻ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺣﺻص ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟطرق اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‪ٕ ،‬وان ﺗم‬
‫ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﯾﻛون ذﻟك ﻣﻘﺎﺑل إﺟراءات ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﻧﺻوص ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻘﺎﻧون‪.‬‬
‫وﻻﺑد ﻟﻧﺎ ﻣن اﻟﺗﻣﯾﯾز ﺑﯾن اﻷوراق اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻷوﻟﻰ ﻟﻬﺎ ﺧﺎﺻﯾﺔ اﻟﺳﯾوﻟﺔ‬
‫اﻟﺟﺎرﯾﺔ واﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻧﺷﺎط اﻟﺗﺟﺎري ﻓﻲ ﻓﺗرة ﻗﺻﯾرة‪ ،‬وﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻧﻘدي‪ .‬ﺑﯾﻧﻣﺎ‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻛون‬
‫ذات أﺟﺎل ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ .1‬اﻷﺳﻬم‪.Stocks :‬‬
‫اﻷﺳﻬم ﻫﻲ ﺣﻘوق ﻣﻠﻛﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬﺎ‪ (31).‬ﺣﯾث اﻟﺳﻬم ﯾﻣﺛل ﺣق اﻟﻣﺳﺎﻫم‬
‫ﻓﻲ رأس ﻣﺎل إﺣدى ﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﺷرﻛﺎت اﻟﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم‪ ،‬أو ﻫﯾﺋﺎت وﻣؤﺳﺳﺎت‬
‫)‪(32‬‬
‫أﺧرى ﻟﻬﺎ ﺷﺧﺻﯾﺔ ﻣﻌﻧوﯾﺔ ﻋﺎﻣﺔ أو ﺧﺎﺻﺔ‪ ،‬رأﺳﻣﺎﻟﻬﺎ ﻣﻘﺳم إﻟﻰ أﺳﻬم أو ﺣﺻص ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ‪.‬‬
‫وﯾﺗم ﺗﻣﺛﯾل ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷﺳﻬم ﺑﺻﻛوك‪ ،‬ﺣﯾث ﯾوﺿﺢ ﻛل ﺻك اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم‪ ،‬اﺳم اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫)‪(33‬‬
‫اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠﺳﻬم‪ ،‬ﻧوع اﻟﺳﻬم ورﻗﻣﻪ‪ ،‬ﻋدد اﻷﺳﻬم ﺑﺎﻟﺻك‪.‬‬
‫ﺗﺗﻣﯾز اﻷﺳﻬم ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻛﻔل ﻟﻠﺳﻬم أداء ﻣﻬﻣﺗﻪ ﻓﻲ اﻟﺣﯾﺎة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ‬
‫اﻟﺗﺳﺎوي ﻓﻲ اﻟﻘﯾﻣﺔ‪ ،‬ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺗداول‪ ،‬ﻋدم ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻠﺗﺟزﺋﺔ‪ ،‬اﻟﻣﺳؤوﻟﯾﺔ اﻟﻣﺣدودة ﻟﻠﻣﺳﺎﻫم‪،‬‬

‫)‪(31‬‬
‫‪- Frederic Mishkin, op.cit. p40.‬‬
‫)‪ -(32‬ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد‪ ،‬ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.187‬‬
‫)‪ -(33‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ ،‬ص ‪.78‬‬

‫‪23‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻋﺿوﯾﺔ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ .‬وﺗﺗﻧوع اﻷﺳﻬم ﺗﺑﻌﺎ ﻟطﺑﯾﻌﺗﻬﺎ‪ ،‬وﯾﻣﻛن ﺗﻘﺳﯾم اﻷﺳﻬم إﻟﻰ‬
‫ﻧوﻋﯾن ﻣن ﺣﯾث طﺑﯾﻌﺔ اﻟﺣﺻﺔ اﻟﻣﻘدﻣﺔ وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻧﻘدﯾﺔ واﻷﺳﻬم اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ‪ .‬ﻓﺎﻷﺳﻬم اﻟﻧﻘدﯾﺔ‬
‫ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗدﻓﻊ ﻧﻘدا‪ ،‬واﻷﺳﻬم اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل ﺣﺻﺻﺎ ﻋﯾﻧﯾﺔ ﻓﻲ رأس‬
‫ﻣﺎل اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺳواء ﻛﺎﻧت ﻣﻧﻘول أو ﻋﻘﺎر‪ ،‬أو ﻏﯾر ذﻟك ﻣن اﻷﺻول‪ .‬وﯾﻣﻛن ﺗﻘﺳﯾم اﻷﺳﻬم ﻣن‬
‫ﺣﯾث اﻟﺷﻛل إﻟﻰ أﺳﻬم اﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬أﺳﻬم ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ وأﺳﻬم ﻷﻣر‪ ،‬ﻓﺎﻷﺳﻬم اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﻛﺗب ﻋﻠﯾﻬﺎ أﺳﻣﺎء أﺻﺣﺎﺑﻬﺎ وﺻﻧﺎﻋﺗﻬم وﻣوطﻧﻬم‪ ،‬ﺟﻧﺳﯾﺗﻬم‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ رﻗم اﻟﺳﻬم وﻧوع‬
‫اﻟﺷرﻛﺔ ورأﺳﻣﺎﻟﻬﺎ وﻣرﻛزﻫﺎ اﻟرﺋﯾﺳﻲ‪ .‬وﯾﻘﯾد أﯾﺿﺎ ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻧﺎزل وﻛﺎﻓﺔ اﻟﺗﺻرﻓﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺗم‬
‫ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم وﺗﺎرﯾﺦ ﺣدوﺛﻬﺎ‪ .‬وﻟدﯾﻧﺎ اﻷﺳﻬم ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﻻ ﺗﺣﻣل اﺳم ﺻﺎﺣﺑﻬﺎ‪،‬‬
‫ﺑل ﯾﻛون اﻟﺳﻬم ﻣﻣﻠوﻛﺎ ﻣﻠﻛﺎ ﺧﺎﺻﺎ ﻟﻠﺷﺧص اﻟذي ﯾﺣﻣل ﺻك ﻣﻠﻛﯾﺗﻪ‪ ،‬وﯾﺗم اﻟﺗﻧﺎزل ﻋﻧﻪ ﺑﺗﺳﻠﯾﻣﻪ‬
‫ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ ﻟﻠﻣﺷﺗري‪ .‬وﻫﻧﺎك اﻷﺳﻬم ﻷﻣر وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾذﻛر ﻓﯾﻬﺎ اﺳم ﺻﺎﺣب اﻟﺣق ﻣﺳﺑوﻗﺎ‬
‫ﺑﻌﺑﺎرة "ﻷﻣر أو ﻹذن" وﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻋن طرﯾق اﻟﺗظﻬﯾر‪ ،‬أي ﯾﻛﺗب ﻋﻠﻰ ظﻬر اﻟﺻك ﻣﺎ ﯾﻔﯾد‬
‫ﺗﺣوﯾﻠﻪ إﻟﻰ آﺧر ﻣﻊ اﻟﺗوﻗﯾﻊ‪ ،‬وﻋﻧدﺋذ ﯾﺻﺑﺢ اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻫو ﺻﺎﺣب اﻟﺳﻬم ﻣﺑﺎﺷرة دون اﻟرﺟوع إﻟﻰ‬
‫اﻟﺷرﻛﺔ‪ .‬وأﻫم ﺗﺻﻧﯾف ﻟﻸﺳﻬم ﻫو ﻣن ﺣﯾث اﻟﺣﻘوق ﺣﯾث ﯾﺗم ﺗﺻﻧﯾﻔﻬﺎ إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ وأﺳﻬم‬
‫ﻣﻣﺗﺎزة‪.‬‬
‫‪ 1.1‬اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪(Common stocks) :‬‬
‫ﯾﻌرف اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻋﻠﻰ أﻧﻪ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺗﺻدر ﻋن ﺷرﻛﺔ ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﺑﻘﯾﻣﺔ اﺳﻣﯾﺔ‬
‫ﺛﺎﺑﺗﺔ‪ ،‬ﺗﺿﻣن ﺣﻘوﻗﺎ وواﺟﺑﺎت ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻟﻣﺎﻟﻛﯾﻬﺎ‪ ،‬وﺗطرح ﻟﻠﺟﻣﻬور ﻋن طرق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم ﻓﻲ‬
‫اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ‪ .‬وﯾﺳﻣﺢ ﻟﻬﺎ ﺑﺎﻟﺗداول ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺗﺧﺿﻊ ﻗﯾﻣﻬﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﺗﻐﯾرات ﻣﺳﺗﻣرة‪،‬‬
‫ﺗﻌود ﻷﺳﺑﺎب وﺗﻘﯾﯾﻣﺎت ﻣﺗﺑﺎﯾﻧﺔ‪ .‬وﻋﻠﯾﻪ ﻓﺈن اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻫو أول أداة ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬وﻓﻲ‬
‫ﺣﺎﻟﺔ ﺗﺻﻔﯾﺔ ﻣﻣﺗﻠﻛﺎت اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﺈﻧﻪ آﺧر ﻣﺎ ﯾﺗم ﺳدادﻩ‪ .‬وﻟﺣﺎﻣﻠﯾﻪ ﺣﺻﺔ اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ‪،‬‬
‫وﻟﻬم اﻷوﻟوﯾﺔ اﻷدﻧﻰ ﻓﻲ طﻠب اﻟﻌواﺋد‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺳﺑﻘﻬم ﻓﻲ ﻫذا اﻟطﻠب أﺻﺣﺎب اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‬
‫واﻟﺳﻧدات‪ .‬وﻟﻬم اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗﺻوﯾت ﻓﻲ ﻣﺟﻠس اﻹدارة واﻟﺗدﺧل ﻓﻲ اﻟﺷؤون اﻹدارﯾﺔ‪.‬‬

‫‪24‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﺗﻣر اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﺑﻣرﺣﻠﺗﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل‪ ،‬ﻓﻲ اﻟﻣرﺣﻠﺔ اﻷوﻟﻰ ﯾﺟري اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم‬
‫ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻷوﻟﯾﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻌد إﺿﺎﻓﺔ ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ إﻟﻰ رأس ﻣﺎل اﻟﺷرﻛﺔ‪ .‬وﻓﻲ اﻟﻣرﺣﻠﺔ‬
‫اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﯾﺗم ﺗداول ﻫذﻩ اﻷﺳﻬم ﻛﺄي أداة اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ وﺑﺄﺳﻌﺎر ﺗﺧﺿﻊ ﻟﻘوى‬
‫)‪(34‬‬
‫اﻟﻌرض واﻟطﻠب‪.‬‬
‫‪ 1.1.1‬اﺗﺟﺎﻫﺎت ﺟدﯾدة ﺑﺷﺄن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪:‬‬
‫إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ – اﻟﺗﻲ ﺳﺑق اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻬﺎ – ظﻬرت ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات‬
‫اﻷﺧﯾرة أﻧواع ﺟدﯾدة ﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺗﻬﺎ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻸﻗﺳﺎم اﻹﻧﺗﺎﺟﯾﺔ‪ ،‬اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ذات‬
‫)‪(35‬‬
‫اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺧﺻم ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ‪ ،‬واﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻸﻗﺳﺎم اﻹﻧﺗﺎﺟﯾﺔ‪:‬‬
‫اﻷﺻل أن ﯾﻛون ﻟﻠﺷرﻛﺔ اﻟواﺣدة ﻣﺟﻣوﻋﺔ واﺣدة ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺗرﺗﺑط ﻓﯾﻬﺎ‬
‫اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ ﻛﻛل‪ .‬ﻏﯾر أن ﺷرﻛﺔ ﺟﻧرال ﻣوﺗورز ﺧرﺟت ﻋﻠﻰ أﺳواق‬
‫رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﺑﻣﺟﻣوﻋﺗﯾن إﺿﺎﻓﯾﺗﯾن ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‬
‫ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻛﻛل‪ .‬أﺻدرت ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷﺳﻬم أطﻠﻘت ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﺋﺔ ‪ ،E-class‬ورﺑطت‬
‫ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ ﻗﺳم إﻧﺗﺎج أﻧظﻣﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‬
‫اﻻﻟﻛﺗروﻧﯾﺔ‪ .‬وﻓﺋﺔ أﺧرى أطﻠﻘت ﻋﻠﯾﻬﺎ ‪ ،H-class‬رﺑطت ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ‬
‫ﻗﺳم إﻧﺗﺎج أﺟزاء اﻟطﺎﺋرات‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ‪:‬‬
‫اﻷﺻل أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻻ ﺗﻌﺗﺑر ﻣن اﻟﻣﺻروﻓﺎت‬
‫اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺑﻐﻲ ﺧﺻﻣﻬﺎ ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ‪ .‬وﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﺻدر ﻣﺷروع ﺿرﯾﺑﻲ ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت‬
‫اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺳﻣﺢ ﻟﻠﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺑﯾﻊ ﺣﺻﺔ ﻣن أﺳﻬﻣﻬﺎ اﻟﻌﺎدﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﻬﺎ ﻓﻲ‬

‫)‪ -(34‬ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ(‪ ،‬دار اﻟﺣﺎﻣد‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪،‬‬
‫اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،2006 ،‬ص ‪.86‬‬
‫)‪ -(35‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،1999 ،‬ص ‪.11‬‬

‫‪25‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ظل ﺧطط ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻟﻣﺷﺎرﻛﺗﻬم ﻓﻲ ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺑﺧﺻم اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻷﺳﻬم ﻣن‬
‫اﻹﯾرادات ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ‪ .‬ﻫذا إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻧص ﻗﺎﻧوﻧﻲ آﺧر ﯾﻌﻔﻲ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻗرﺿﺎ ﻟﺻﻧدوق اﻟﻌﺎﻣﻠﯾن اﻟﻣﺧﺻص ﻟﺗﻣوﯾل ﺷراء ﺗﻠك اﻷﺳﻬم ﻣن دﻓﻊ ﺿرﯾﺑﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫‪ %50‬ﻣن اﻟﻔواﺋد اﻟﺗﻲ ﺗﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ‪:‬‬
‫اﻷﺻل ﻓﻲ اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي أن ﻟﯾس ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟرﺟوع إﻟﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ أﺻدرﺗﻪ‬
‫ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻧﺧﻔﺎض ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ .‬ﻏﯾر أﻧﻪ ﻓﻲ ﻋﺎم ‪ 1984‬ظﻬرت ﻷول ﻣرة ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت‬
‫اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺗﻌطﻲ ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ ﻣطﺎﻟﺑﺔ اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﺎﻟﺗﻌوﯾض‪ ،‬إذا ﻣﺎ‬
‫اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم إﻟﻰ ﺣد ﻣﻌﯾن‪ ،‬ﺧﻼل ﻓﺗرة ﻣﺣدودة ﻋﻘب اﻹﺻدار‪ ،‬أﻣﺎ إذا ﺑﻠﻎ‬
‫اﻻﻧﺧﻔﺎض اﻟﺣد اﻟﻣﻌﻠوم وﻟﻛن ﺑﻌد ﺗﺟﺎوز اﻟﻔﺗرة اﻟزﻣﻧﯾﺔ اﻟﻣﺣددة ﻓﻼ ﯾﻛون ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺣق ﻓﻲ‬
‫اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺄي ﺗﻌوﯾض‪.‬‬
‫‪ 2.1.1‬ﻣزاﯾﺎ وﻋﯾوب إﺻدار اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺻﺎﺣب اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻋدة اﻣﺗﯾﺎزات‪ ،‬ﺗﺟﻌل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‬
‫)‪(36‬‬
‫ﯾﻘﺑﻠون ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬وﻓﻲ ﻧﻔس اﻟوﻗت ﺗﺷﺟﻊ اﻟﺷرﻛﺎت ﻋﻠﻰ إﺻدارﻫﺎ‪ ،‬ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﻣﺛل اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻣﺻد ار داﺋﻣﺎ ﻟﻠﺗﻣوﯾل‪ ،‬إذ ﻻ ﯾﻣﻛن اﺳﺗرداد ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻣن اﻟﺷرﻛﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺷرﻛﺔ ﻏﯾر ﻣﻠزﻣﺔ ﺑدﻓﻊ أرﺑﺎح ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم‪ ،‬إﻻ إذا ﺗﺣﻘﻘت ﻓﻌﻼ وأﺗﺧذ ﻗرار ﺑﺷﺄن ﺗوزﯾﻌﻬﺎ‬
‫ﻛﻠﯾﺎ أو ﺟزﺋﯾﺎ‪ ،‬وﻟذﻟك ﻓﺈﻧﻬﺎ ﻻ ﺗﻣﺛل ﻋﺑﺋﺎ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إن إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾؤدي إﻟﻰ اﻧﺧﻔﺎض ﻧﺳﺑﺔ اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔ‬
‫ﻓﻲ ﻫﯾﻛل رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬وﯾزﯾد ﻣن ﺣﺟم اﻟطﺎﻗﺔ اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﻣﻧﺷﺄة‪ ،‬أي ﯾزﯾد ﻣن ﻗدرﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔ ﻋﻧدﻣﺎ ﺗﻘﺗﺿﻲ اﻟﺣﺎﺟﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(36‬رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.133‬‬

‫‪26‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﻗد ﯾﻌﺗﺑر إﺻدار اﻷﺳﻬم اﻟﺟدﯾدة أﻣر ﻏﯾر ﻣﺣﺑب وذﻟك ﻟﻌدة أﺳﺑﺎب ﯾﻣﻛن ﺣﺻرﻫﺎ‬
‫ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬زﯾﺎدة ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺎﻟﻛﯾن‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ ﺗﺷﺗﯾﺗﺎ أﻛﺑر ﻟﻸﺻوات ﻓﻲ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﺗﺳﺎع ﻗﺎﻋدة ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻼك اﻟﻘداﻣﻰ واﻟﺟدد‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻧﺧﻔﺎض ﻧﺳﺑﺔ اﻷرﺑﺎح‬
‫اﻟﻣﺣﺗﺟزة‪.‬‬
‫‪ -‬اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ ﺗﺧﺿﻊ ﻟﻠﺿرﯾﺑﺔ‪ ،‬إذ ﻻ ﺗﻌد ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﺗﻲ ﺗﺧﺻم ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ‪،‬‬
‫أي اﻧﻪ ﻻ ﯾﺗﺣﻘق ﻋﻧﻬﺎ أي وﻓورات ﺿرﯾﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ أﻋﻠﻰ ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻷﺧرى‪،‬‬
‫وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾطﻠﺑﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﻛون ﻣرﺗﻔﻊ إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ارﺗﻔﺎع ﻛﻠﻔﺔ إﺻدارﻫﺎ‬
‫وطول ﻓﺗرة إﺟراءاﺗﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ 2.1‬اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ‪:Preferred Stocks‬‬
‫ﯾﻣﺛل اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﻣﺳﺗﻧد ﻣﻠﻛﯾﺔ ) ٕوان ﻛﺎﻧت ﺗﺧﺗﻠف ﻋن اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺷﺄ ﻋن اﻟﺳﻬم‬
‫اﻟﻌﺎدي(‪ ،‬ﻟﻪ ﻗﯾﻣﺔ اﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬ﻗﯾﻣﺔ دﻓﺗرﯾﺔ‪ ،‬وﻗﯾﻣﺔ ﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﺷﺄﻧﻪ ﻓﻲ ذﻟك ﺷﺄن اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي‪ ،‬ﻏﯾر‬
‫أن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟدﻓﺗرﯾﺔ ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻛﻣﺎ ﺗظﻬر ﻓﻲ دﻓﺎﺗر اﻟﺷرﻛﺔ )ﻷﻧﻪ ﻟﯾس‬
‫ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻧﺻﯾب ﻓﻲ اﻻﺣﺗﯾﺎطﺎت واﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﺗﺟزة( ﻣﻘﺳوﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﻋدد اﻷﺳﻬم‬
‫اﻟﻣﺻدرة‪ .‬وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أﻧﻪ ﻟﯾس ﻟﻠﺳﻬم ﺗﺎرﯾﺦ اﺳﺗﺣﻘﺎق‪ ،‬إﻻ أﻧﻪ ﻗد ﯾﻧص ﻋﻠﻰ اﺳﺗدﻋﺎﺋﻪ ﻓﻲ‬
‫ﺗﺎرﯾﺦ ﻻﺣق‪ ،‬وذﻟك ﻋﻠﻰ ﻧﺣو ﻣﺷﺎﺑﻪ ﻟﻣﺎ ﺳﯾﺷﺎر إﻟﯾﻪ ﻓﻲ اﻟﺳﻧدات‪.‬‬
‫وﻟﺣﺎﻣل اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز أوﻟوﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ‪ ،‬ﻛﻣﺎ أن ﻟﻪ‬
‫اﻟﺣق ﻓﻲ ﺗوزﯾﻌﺎت ﺳﻧوﯾﺔ ﺗﺗﺣدد ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﺋوﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم‪ٕ ،‬واذا ﻟم ﺗﺗﺣﻘق‬
‫أرﺑﺎح ﻓﻲ ﺳﻧﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺎ‪ ،‬أو ﺗﺣﻘﻘت أرﺑﺎح وﻟﻛن ﻟم ﺗﻘرر اﻹدارة ﺗوزﯾﻌﻬﺎ‪ ،‬ﺣﯾﻧﺋذ ﻻ ﯾﺣق ﻟﻠﺷرﻛﺔ‬
‫إﺟراء ﺗوزﯾﻌﺎت ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻲ أي ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ ﻣﺎ ﻟم ﯾﺣﺻل ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺣﻘﺔ ﻟﻬم ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ .‬وﻣﻊ ﻫذا ﻓﻘد ﺗﻧص ﺑﻌض ﻋﻘود اﻟﺗﺄﺳﯾس‬

‫‪27‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻋﻠﻰ ﻏﯾر ذﻟك‪ ،‬أي ﺗﻧص ﻋﻠﻰ أن اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﯾﻛون ﻓﻘط ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﻘت‬
‫)‪(37‬‬
‫ﻓﯾﻬﺎ أرﺑﺎح‪.‬‬
‫وﺗﺷﺑﻪ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ أﻧﻬﺎ ﺗﻣﺛل ﺷﻛﻼ ﻟﻠﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬وﯾﺗﻠﻘﻰ‬
‫أﺻﺣﺎﺑﻬﺎ ﺣﺻﺻﻬم ﻣن اﻟﻌواﺋد ﺑدﻻ ﻣن أن ﺗﺿﺎف إﻟﻰ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﻛﺎﻟﺳﻧدات‪ ،‬وﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎﺑل‬
‫ﺗﻠﺗﻘﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﻊ اﻟﺳﻧدات ﻓﻲ ﺧﺻﺎﺋص ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أن اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﯾﺷﺑﻪ اﻟﺳﻧد‬
‫ﻓﻲ أن ﻧﺻﯾﺑﻪ ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻣﺣدد ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬وأﻧﻪ ﻻ ﯾﺟوز ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم‬
‫)‪(38‬‬
‫اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻗﺑﻠﻬم ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح‪ ،‬أو ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ‪.‬‬
‫ﺗﺗﻣﺗﻊ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻓﻲ اﻟﺗﻣوﯾل ﺑﺑﻌض اﻟﻣزاﯾﺎ‪ ،‬ﻣن أﻫﻣﻬﺎ‬
‫أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻣﺣدودة ﺑﻘدر ﻣﻌﯾن‪ ،‬وأﻧﻪ ﻻ ﯾﺣق ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﺗﺻوﯾت‪ ،‬إﻻ ﻓﻲ اﻟﺣﺎﻻت اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺎﻧﻲ‬
‫ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن ﻣﺷﺎﻛل ﻋوﯾﺻﺔ‪ ،‬ﻛذﻟك أن إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﯾﺳﺎﻫم ﻓﻲ‬
‫اﻟﺗﺧﻔﯾض ﻣن ﻧﺳﺑﺔ اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔ وزﯾﺎدة اﻷﻣوال اﻟﻣﻣﻠوﻛﺔ‪ ،‬وﻫو أﻣر ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ زﯾﺎدة‬
‫اﻟطﺎﻗﺔ اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﻣﻧﺷﺄة ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ‪ .‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك أن ﻗرار إﺻدار ﺗﻠك اﻷﺳﻬم‪ ،‬ﻗد ﯾﺗﺿﻣن‬
‫إﻋطﺎء اﻟﺣق ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻓﻲ اﺳﺗدﻋﺎء اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ أﺻدرﺗﻬﺎ‪ ،‬أي إﻋﺎدة ﺷراﺋﻬﺎ وذﻟك ﻓﻲ ﻣﻘﺎﺑل أن‬
‫ﯾﺣﺻل ﺣﺎﻣﻠﻪ ﻋﻠﻰ ﻣﺑﻠﻎ ﯾﻔوق ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻻﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻣﺛل ﻫذا اﻟﺣق ﻣﯾزة ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬إذ ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ‬
‫اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن اﻧﺧﻔﺎض أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﺑﺎﻟﺗﺧﻠص ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﺳﺑق‬
‫إﺻدارﻫﺎ ٕواﺣﻼﻟﻬﺎ ﺑﺳﻧدات ذات ﻓﺎﺋدة أﻗل أو ﺑﺄﺳﻬم ﻣﻣﺗﺎزة ذات ﻣﻌدل رﺑﺢ ﻣﻧﺧﻔض‪.‬‬
‫ٕواذا ﻛﺎن ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻛل ﻫذﻩ اﻟﻣزاﯾﺎ ﻓﺈﻧﻬﺎ ﻻ ﺗﺧﻠو ﻣن اﻟﻌﯾوب‪ ،‬وأول ﻣﺎ ﯾذﻛر ﻓﻲ‬
‫ﻫذا اﻟﺻدد أن ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﯾﺗﻌرﺿون ﻟﻣﺧﺎطر أﻛﺑر ﻣن ﺗﻠك اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض ﻟﻬﺎ‬
‫اﻟﻣﻘﺗرﺿون‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻓﻬم ﯾطﺎﻟﺑون ﺑﻣﻌدل أﻋﻠﻰ ﻟﻠﻌﺎﺋد‪ ،‬ﻓﻌﻠﻰ ﻋﻛس اﻟﻣﻘﺗرﺿﯾن ﻟﯾس ﻫﻧﺎك ﻣﺎ‬
‫ﯾﺿﻣن ﺣﺻوﻟﻬم ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد دوري‪ .‬ﻛﻣﺎ أﻧﻪ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻹﻓﻼس وﺗوزﯾﻊ أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺄﺗون‬

‫)‪ -(37‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.26‬‬
‫)‪ -(38‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪،‬‬
‫‪ ،2006‬ص ‪.76‬‬

‫‪28‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻓﻲ اﻟﻣرﺗﺑﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﺑﻌد ﺣﻣﻠﺔ اﻟﺳﻧدات‪ .‬ﻛذﻟك ﯾﻌﺎب ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻋدم إﻟزاﻣﯾﺔ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت‪،‬‬
‫ﻓﻠﯾس ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﻧﺻﯾﺑﻬم ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح‪ ،‬إﻻ إذا ﻗررت اﻹدارة ﺗوزﯾﻌﻬﺎ‪ ،‬إﻻ أﻧﻬم‬
‫ﯾﺣﺗﻔظون ﺑﺣﻘﻬم ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗﺣﻘﺎﺗﻬم ﻣن أرﺑﺎح اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﻟم ﯾﺟري ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻊ‬
‫وذﻟك ﻣن أرﺑﺎح ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ)‪.(39‬‬
‫‪ 1.2.1‬أﻧواع اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‪.‬‬
‫ﻫﻧﺎك أرﺑﻌﺔ أﻧواع ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‪ ،‬ﺳوف ﻧﺷﯾر ﺑﺎﺧﺗﺻﺎر ﻟﻛل ﻧوع ﻣﻧﻬﺎ ﻓﻲ ﻣﺎ‬
‫)‪(40‬‬
‫ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﺟﻣﻌﺔ اﻷرﺑﺎح‪:‬‬
‫ﻫﻲ أﺳﻬم ﻣﻣﺗﺎزة ﺗﺿﻣن ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ‪ ،‬اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻪ ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻋن‬
‫ﺳﻧوات ﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬ﺣﻘﻘت ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ أرﺑﺎﺣﺎ ﻟﻛن ﻟم ﺗﻌﻠن ﻋن ﺗوزﯾﻌﻬﺎ ﻟﺳﺑب أو ﻵﺧر‪ ،‬وذﻟك‬
‫ﺑﺧﻼف اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي اﻟذي ﻻ ﯾﺿﻣن ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ ﻣﺛل ﻫذا اﻟﺣق ﺣﯾث ﯾﺳﻘط ﺣق اﻟﻣﺳﺎﻫم اﻟﻌﺎدي‬
‫ﻓﻲ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺗوزﯾﻌﺎت ﺳﻧوات ﺳﺎﺑﻘﺔ‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح‪:‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ ﺗﻠك اﻟﻔﺋﺔ ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﺗوﻓر ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﻣﯾزة إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻟﺣق اﻷوﻟوﯾﺔ‬
‫ﻓﻲ ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح‪ ،‬وذﻟك ﺑﺈﻋطﺎﺋﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﻛﺔ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ‬
‫إﻣﺎ ﺑﺎﻟﻛﺎﻣل أو ﺟزﺋﯾﺎ وذﻟك ﺑﻌد أن ﯾﺣﺻﻠوا ﻋﻠﻰ ﺣﻘوﻗﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻋن ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﺗوزﯾﻊ اﻷوﻟﻲ‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣوﯾل‪:‬‬
‫ﺗﻌﺗﺑر ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ ﺗﺣوﯾل اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬إﺣدى اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻟﺣﺎﻣﻠﻲ‬
‫اﻷﺳﻬم اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣوﯾل‪ ،‬إذ ﺗﻧﺗﺞ ﻟﻬم أﻓﺿﻠﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻗﺑل ﺣﻣﻠﺔ‬
‫اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬وﻓﻲ ﻧﻔس اﻟوﻗت ﺗوﻓر ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﺧﻼل ﻓﺗرة زﻣﻧﯾﺔ ﻣﺣددة‪ ،‬ﻓرﺻﺔ ﺗﺣوﯾﻠﻬﺎ إﻟﻰ‬
‫أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬إذا ﻣﺎ ارﺗﻔﻊ اﻟﺳﻌر اﻟﺳوﻗﻲ ﻟﻠﺳﻬم اﻟﻌﺎدي‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﺣﻘق ﻟﻪ ﻣﻛﺎﺳب رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(39‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.27‬‬
‫)‪ -(40‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ‪ ،‬اﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.157‬‬

‫‪29‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء‪:‬‬

‫ﯾﺗم ﺗﺻﻧﯾف اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة وﻓﻘﺎ ﻟﻘﺎﺑﻠﯾﺗﻬﺎ ﻟﻠﺳداد أو اﻻﺳﺗدﻋﺎء ﻣن ﻗﺑل اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة‬
‫إﻟﻰ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء وﻏﯾر ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء‪ .‬وﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء‪ ،‬ﺗﻌطﻲ اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫اﻟﻣﺻدرة اﻟﺣق ﻓﻲ إﻟزام اﻟﻣﺳﺎﻫم اﻟذي ﯾﺣﻣل ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷﺳﻬم ﺑردﻫﺎ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺑﺳﻌر ﻣﺣدد‬
‫وﻋﻠﻰ ﻣدار ﻓﺗرة زﻣﻧﯾﺔ ﻣﺣددة ﻣن ﺗﺎرﯾﺦ اﻹﺻدار‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾوﻓر ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻣﯾزة أن ﯾﻛون ﻟﻬﺎ اﻟﺣق‬
‫ﻓﻲ اﺳﺗﻬﻼك ﻫذﻩ اﻷﺳﻬم‪ ،‬إذا ﻣﺎ ﺷﻌرت ﺑﺄن ﻟدﯾﻬﺎ ﻓﺎﺋض ﻣن اﻷﻣوال‪ ،‬ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ ﻣن ﺗﺿﯾﯾق‬
‫ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻣﻣﺗﺎزﯾن ﻟﺣﺳﺎب اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن‪ ،‬ﻋﻠﻰ أﺳﺎس أن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﺗﺣﻣل‬
‫اﻟﺷرﻛﺔ أﻋﺑﺎء ﺛﺎﺑﺗﺔ‪.‬‬
‫‪ 2.2.1‬اﻻﺗﺟﺎﻫﺎت اﻟﺟدﯾدة ﻓﻲ ﺷﺄن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‪:‬‬
‫إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ اﻟذﻛر‪ ،‬ﻫﻧﺎك اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت‬
‫)‪(41‬‬
‫اﻟﻣﺗﻐﯾرة واﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﺣق اﻟﺗﺻوﯾت‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺗﻐﯾرة‪:‬‬
‫اﻷﺻل ﻓﻲ أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﺛﺎﺑﺗﺔ ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ‬
‫ﻟﻠﺳﻬم‪ .‬ﻟﻛن ﻓﻲ اﻟﻌﺎم ‪ 1982‬ظﻬر ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ وﻷول ﻣرة ﻧوع ﺟدﯾد ﻣن‬
‫اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‪ ،‬ﺗرﺗﺑط ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﻧوع ﻣن ﺳﻧدات اﻟﺧزاﻧﺔ‪ .‬ﻋﻠﻰ أن‬
‫ﯾﺟري ﺗﻌدﯾل ﻧﺻﯾب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻣرة ﻛل ﺛﻼث أﺷﻬر‪ ،‬ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻐﯾر اﻟذي ﯾط أر ﻋﻠﻰ‬
‫ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﺳﻧدات‪ .‬وﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﻣﻼﺋم ﻣن اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻷﺳﻬم‪.‬‬
‫* اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﺣق اﻟﺗﺻوﯾت‪:‬‬
‫ﺗﻌطﻲ ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗﺻوﯾت ﻓﻲ ﻣﺟﻠس اﻹدارة ﻣﺛﻠﻬﺎ ﻣﺛل اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻛﻧوع‬
‫ﻣن اﻟﺗﻌوﯾض ﻟﻠﻣﺳﺎﻫﻣﯾن إذا ﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻠﻛوﻧﻬﺎ ﻋن‬
‫ﺣد ﻣﻌﯾن‪.‬‬

‫)‪ -(41‬رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.155‬‬

‫‪30‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺳﺎﺑﻌﺔ‪ :‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﺎﺑﻊ(‬

‫‪ .2‬اﻟﺳﻧدات ‪.Bands‬‬
‫اﻟﺳﻧد ﻫو ورﻗﺔ دﯾن ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول‪ ،‬ﯾﻛون اﺳﻣﯾﺎ أو ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ‪ ،‬ﯾﺗم اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻓﺎﺋدة‬
‫ﺳﻧوﯾﺔ ﻣﻘﺎﺑل اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﯾﻪ‪ ،‬ﻣﻊ ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﺳﺗرﺟﺎع اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﻧد ﻋﻧد ﺑﻠوغ ﺗﺎرﯾﺦ‬
‫)‪(42‬‬
‫اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪.‬‬
‫وﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﺳﻧدات ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "ﺻﻛوك ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ وﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟطرق‬
‫اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻣﺛل ﻗروﺿﺎ ﺟﻣﺎﻋﯾﺔ ﻗﺻﯾرة أو طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل‪ ،‬وﺗﺻدرﻫﺎ اﻟدوﻟﺔ أو ﺷرﻛﺔ أو ﻫﯾﺋﺔ‬
‫ﻋﺎﻣﺔ أو ﺧﺎﺻﺔ‪ ،‬وﺗﻌﻘد ﻋن طرﯾق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم أو اﻟﻣﻔﺎوﺿﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺻدر‬
‫واﻟﻣﻘرض‪ ،‬وﯾﺣﺻل اﻟﻣﻛﺗﺗﺑون ﻓﻲ اﻟﺳﻧدات ﻋﻠﻰ ﻓﺎﺋدة ﺛﺎﺑﺗﺔ ﺑﻐض اﻟﻧظر ﻋﻣﺎ إذا ﻛﺎﻧت اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫وﯾﻌﺗﺑر ﺣﺎﻣل اﻟﺳﻧد داﺋن ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﻟﻪ ﺣق داﺋﻧﯾﺔ ﻓﻲ‬ ‫)‪(43‬‬
‫ﺗﺣﻘق أرﺑﺎﺣﺎ أو ﺗﻠﺣق ﺑﻬﺎ ﺧﺳﺎﺋر‪.‬‬
‫ﻣواﺟﻬﺗﻬﺎ‪ ،‬وﻻ ﯾﻌد ﺷرﯾﻛﺎ ﻓﯾﻬﺎ)‪.(44‬‬
‫ﺗﺗﻣﯾز اﻟﺳﻧدات ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻣﯾزﻫﺎ ﻋن اﻷﺳﻬم‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻬﺎ أداة دﯾن واﺳﺗﺛﻣﺎر ﺛﺎﺑﺗﺔ‬
‫وﻣﺣدودة اﻟدﺧل‪ ،‬ﻟﻛﻧﻬﺎ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﻣﺛل اﻟﺳﻬم‪ ،‬ﻣﻊ اﺳﺗﺑﻌﺎد ﻋﺿوﯾﺔ ﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ‬
‫وﺟزء ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﺳﻧدات –وﻟﯾس ﻛﻠﻬﺎ‪ -‬ﯾﺗﺳم ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻘﺗرب ﻣن‬ ‫)‪(45‬‬
‫اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪.‬‬
‫ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻻﺳﺗدﻋﺎء‪ ،‬ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺗﺣوﯾل إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ‬ ‫)‪(46‬‬
‫ﺧﺻﺎﺋص اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫اﻟﺗﺳدﯾد اﻟﺟزﺋﻲ )اﻟﺳﻧوي(‪.‬‬

‫)‪(42‬‬
‫‪- Gaston Défosse, la bourse des valeurs et les opération de bourse, presses universitaires de France,‬‬
‫‪neuvième édition, 1975, p: 18.‬‬
‫)‪ -(43‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.95‬‬
‫)‪ -(44‬ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد‪ ،‬ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.188‬‬
‫)‪ -(45‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.97‬‬
‫)‪ -(46‬ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ )أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ(‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.108‬‬

‫‪31‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 1.2‬أﻧواع اﻟﺳﻧدات‪:‬‬
‫ﺗﻣﺛل اﻟﺳﻧدات ﺻﻛوك ﻣدﯾوﻧﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺎت اﻷﻋﻣﺎل‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺣﻛوﻣﺎت‬
‫اﻟﻣرﻛزﯾﺔ واﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺿﻼ ﻋن اﻟﻬﯾﺋﺎت ﺷﺑﻪ اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ‪ ،‬وﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ ﻧﻌرض ﻟﻠﺳﻧدات‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ ﻛل ﺟﻬﺔ وﻟﻠﺳﻣﺎت اﻟﻣﻣﯾزة ﻟﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ 1.1.2‬ﺳﻧدات اﻟﺷرﻛﺎت‪:‬‬
‫ﺗﻌد ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻋﻘد أو اﺗﻔﺎق ﺑﯾن اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬وﺑﻣﻘﺗﺿﻰ ﻫذا اﻻﺗﻔﺎق ﯾﻣﻧﺢ اﻟطرف‬
‫اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻣﺑﻠﻎ ﻣن اﻟﻣﺎل ﻟﻠطرف اﻷول‪ ،‬اﻟذي ﯾﺗﻌﻬد ﺑدورﻩ ﺑرد أﺻل اﻟﻣﺑﻠﻎ وﻓواﺋد ﻣﺗﻔق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ‬
‫ﺗوارﯾﺦ ﻣﺣددة‪ .‬وﻗد ﯾﻧطوي اﻟﻌﻘد ﻋﻠﻰ ﺷروط أﺧرى ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺛل رﻫن ﺑﻌض اﻷﺻول‬
‫اﻟﺛﺎﺑﺗﺔ ﺿﻣﺎﻧﺎ ﻟﻠﺳداد‪ ،‬أو وﺿﻊ ﻗﯾود ﻋﻠﻰ إﺻدار ﺳﻧدات أﺧرى ﻓﻲ ﺗﺎرﯾﺦ ﻻﺣق‪ .‬ﻛﻣﺎ ﻗد‬
‫ﯾﺗﺿﻣن اﻟﻌﻘد ﺷروطﺎ ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﻘﺗرض ﻣﺛل ﺣق اﺳﺗدﻋﺎء اﻟﺳﻧدات ﻗﺑل ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪،‬‬
‫وﯾﺗوﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻹﺻدار واﻻﻛﺗﺗﺎب ﺑﻧك ﺗﺟﺎري ﻣﺗﺧﺻص ﺗوﻛل إﻟﯾﻪ ﻫذﻩ اﻟﻣﻬﻣﺔ‪ .‬ﻫذا وﻗد ﯾﻛون‬
‫اﻟﺳﻧد ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻫو ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ أو اﻟﺷراء أو اﻟﺗﻧﺎزل واﻟﺗﻲ ﯾطﻠق‬
‫ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ ﺳﻧد اﻟﻛوﺑون‪ .‬أﻣﺎ اﻟﺳﻧد اﻟﻣﺳﺟل ﺑﺎﺳم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻏﯾر ﻗﺎﺑل ﻟﻠﺗداول ﻋﻠﻰ ﻧﺣو ﻣﻣﺎﺛل‬
‫ﻟﻠﺳﻧدات ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ‪ ،‬إذ ﯾﻧﺑﻐﻲ اﺗﺧﺎذ إﺟراءات ﻧﻘل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ إﻟﻰ اﻟﻣﺷﺗري‪ .‬أﻣﺎ ﻣﻌدل‬
‫اﻟﻔﺎﺋدة ﻟﻛﻼ اﻟﻧوﻋﯾن ﯾﺗﺣدد ﻣن طرف اﻟﺷرﻛﺔ ﻋﻠﻰ ﺿوء اﺳﺗﺷﺎرة اﻟﻣؤﺳﺳﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫إﺻدار وﺗﺳوﯾق ﺗﻠك اﻟﺳﻧدات‪ ،‬وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم ذﻟك ﻋﻠﻰ ﺿوء ﻋدة ﻣﺗﻐﯾرات ﻣن ﺑﯾﻧﻬﺎ اﻟﻣرﻛز‬
‫اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬وﻣﺎ إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻗﺎﺑل ﻟﻠﺗﺣوﯾل إﻟﻰ ﺳﻬم ﻋﺎدي‪ ،‬واﻟرﻫوﻧﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﺧدﻣﺔ‬
‫اﻹﺻدار‪ ،‬وأﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﺳﺎﺋدة ﻓﻲ اﻟﺳوق وﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺔ)‪.(47‬‬
‫‪ 2.1.2‬اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ ‪:Gouvernement Bonds‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ ﺻﻛوك اﻟﻣدﯾوﻧﯾﺔ ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ اﻷﺟل اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ‬
‫اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﺑﻬدف اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣوارد إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻟﺗﻐطﯾﺔ اﻟﻌﺟز ﻓﻲ ﻣوازﻧﺗﻬﺎ‪ ،‬أو ﺑﻬدف ﻣواﺟﻬﺔ‬

‫)‪ -(47‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف‪ ،‬ﻣﺻر ‪ ،1999‬ص ‪.25‬‬

‫‪32‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﺗﺿﺧم‪ .‬وﻓﻲ اﻟدول اﻟﺗﻲ ﺗﺄﺧذ ﺑﻧظﺎم اﻟﺣﻛم اﻟﻣﺣﻠﻲ‪ ،‬ﻗد ﯾﻣﺗد ﺣق اﻹﺻدار إﻟﻰ ﻫذﻩ اﻟﺣﻛوﻣﺎت‬
‫اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪.‬‬
‫وﯾﻧظر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺣﻛوﻣﺔ اﻟﻣرﻛزﯾﺔ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ أﻛﺛر‬
‫ﺟﺎذﺑﯾﺔ‪ ،‬إذ ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗﻣﺗﻊ ﻋﺎﺋدﻫﺎ ﺑﺎﻹﻋﻔﺎء اﻟﺿرﯾﺑﻲ‪ ،‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك اﻧﺧﻔﺎض ﻣﺧﺎطر اﻟﺗوﻗف‬
‫ﻋن اﻟﺳداد أو ﺗﺄﺟﯾﻠﻪ‪ ،‬ﻓﺎﻟﺣﻛوﻣﺔ اﻟﻣرﻛزﯾﺔ ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ زﯾﺎدة ﻣواردﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺧدﻣﺔ اﻟدﯾن ﻋن طرﯾق‬
‫إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن أوراق اﻟﺑﻧﻛﻧوت أو ﻋن طرﯾق ﻓرض ﺿراﺋب ﺟدﯾدة‪ .‬وﻣن أﻣﺛﻠﺔ ﻫذﻩ‬
‫)‪(48‬‬
‫اﻟﺳﻧدات‪:‬‬
‫‪ -‬ﺳﻧدات اﻟﺧزﯾﻧﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺗراوح ﻣدﺗﻬﺎ ﺑﯾن ﺛﻼﺛﺔ أﺷﻬر وﻋﺎم ﻛﺎﻣل‪ ،‬ﻻ ﺗﺣﻣل ﻓﺎﺋدة‬
‫ٕواﻧﻣﺎ ﺗﺑﺎع ﺑﺧﺻم ﻋﻠﻰ ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻻﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻣﻧﺢ اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﺎﺋدة ﻗﻠﯾﻠﺔ ﻧﺳﺑﯾﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺳﻧدات اﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺻدرﻫﺎ ﻫﯾﺋﺔ ﺣﻛوﻣﯾﺔ‪ ،‬أو اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻠدﯾﺎت‬
‫واﻹدارات اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻛون أرﺑﺎﺣﻬﺎ ﻣﻌﻔﺎة ﻣن ﺿرﯾﺑﺔ اﻟدﺧل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺳﻧدات ﺣﻛوﻣﯾﺔ ﺑﻌﻣﻼت أﺟﻧﺑﯾﺔ‪ :‬وﻫﻲ اﻟﺗﻲ ﯾﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻧك اﻟﻣرﻛزي‪ ،‬وﺗﺳﻣﻰ ﺳﻧدات اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ‬
‫اﻟوطﻧﯾﺔ‪ ،‬وﻫﻲ ﺗﺑﺎع ﻋﻠﻰ ﻧطﺎق واﺳﻊ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟدوﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺷﻬﺎدات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ :‬وﻫﻲ اﻟﺷﻬﺎدات اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻧوك ﻓﻲ ﺑﻌض اﻟدول و ﺗﻌﺗﺑر ﻛدﯾن‬
‫ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﺣﻛوﻣﺔ‪ ،‬وﺗﻧﻘﺳم ﻫدﻩ اﻟﺷﻬﺎدات ﻓﻲ ﺑﻌض اﻷﺣﯾﺎن إﻟﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺎت ﻣﺷﺎﺑﻬﺔ ﻟﺳﻧدات‬
‫اﻟﺧزﯾﻧﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ اﻟﺻﺎدرة ﻣﻘﺎﺑل ﺿﻣﺎﻧﺎت ﻣﺎدﯾﺔ‪ :‬أو ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟرﻫون واﻟﺗﻲ ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ‬
‫ﺗﻛون ﻋﻘﺎرات وأﺣﯾﺎﻧﺎ رواﺗب‪ ،‬وذﻟك ﻋﻠﻰ اﻟﻘروض اﻟﺗﻲ ﺗدﻓﻊ إﻟﻰ اﻷﺳر أو اﻟﻣﻧﺷﺂت ﻟﺑﻧﺎء أو‬
‫)‪(49‬‬
‫ﻟﺷراء اﻟﻣﺳﺎﻛن أو اﻷراﺿﻲ أو اﻟﻣوﺟودات اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ اﻷﺧرى‪.‬‬

‫)‪ -(48‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.101‬‬
‫)‪ -(49‬ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ(‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.113‬‬

‫‪33‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 2.2‬اﻻﺗﺟﺎﻫﺎت اﻟﺟدﯾدة ﻓﻲ ﺷﺄن اﻟﺳﻧدات‪:‬‬

‫اﺳﺗﺣدﺛت ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻷﺧﯾرة أﻧواع ﺟدﯾدة ﻣن اﻟﺳﻧدات‪ ،‬ﻟﻬﺎ ﺳﻣﺎت ﺗﺧﺗﻠف ﻋن اﻟﺳﻣﺎت‬
‫اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ ﺑﺻورة أو ﺑﺄﺧرى‪ ،‬ﻓﻬﻧﺎك اﻟﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﻻ ﺗﺣﻣل ﻛوﺑون‪ ،‬واﻟﺳﻧدات ذات ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة‬
‫)‪(50‬‬
‫اﻟﻣﺗﺣرك‪ ،‬واﻟﺳﻧدات ذات اﻟدﺧل‪ ،‬واﻟﺳﻧدات ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ اﻟﺟودة‪ ،‬وﺳﻧدات اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ‪.‬‬
‫‪ 1.2.2‬ﺳﻧدات ﺑدون ﻛوﺑون )‪:(Zero coupon bonds‬‬
‫ﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺑﺎع ﺑﺧﺻم ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ‪ ،‬ﻋﻠﻰ أن ﯾﺳﺗرد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ‬
‫ﻋﻧد ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﺑﯾﻌﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺑﺎﻟﺳﻌر اﻟﺳﺎﺋد‪ ،‬وﯾﻣﺛل اﻟﻔرق ﺑﯾن اﻟﻘﯾﻣﺔ‬
‫اﻻﺳﻣﯾﺔ واﻟﻘﯾﻣﺔ إﻟﻰ ﯾﺑﺎع ﺑﻬﺎ ﻣﻘدار اﻟﻔﺎﺋدة اﻟذي ﯾﺣﻘﻘﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﻧد‪.‬‬
‫‪ 2.2.2‬ﺳﻧدات ذات ﻣﻌدل ﻓﺎﺋدة ﻣﺗﺣرك )‪:(Floating rate bonds‬‬
‫ﺗم اﺳﺗﺣداﺛﻬﺎ ﻓﻲ ﺑداﯾﺔ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت‪ ،‬ﻟﻣواﺟﻬﺔ ﻣوﺟﺔ اﻟﺗﺿﺧم اﻟﺗﻲ أدت إﻟﻰ رﻓﻊ ﻣﻌدﻻت‬
‫اﻟﻔﺎﺋدة‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ اﻧﺧﻔﺎض اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﺧﺎﺻﺔ ﻟﻠﺳﻧدات طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل ﺑﺷﻛل أﻟﺣق‬
‫ﺑﺣﻣﻠﺗﻬﺎ ﺧﺳﺎﺋر رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺑﯾرة وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺣدد ﻟﺗﻠك اﻟﺳﻧدات ﺳﻌر ﻓﺎﺋدة ﻣﺑدﺋﻲ ﯾﺳﺗﻣر اﻟﻌﻣل‬
‫ﺑﻪ ﻟﻣدة ﺳﺗﺔ أﺷﻬر ﻋﻠﻰ أن ﯾﻌﺎد اﻟﻧظر ﻓﯾﻪ دورﯾﺎ ﻛل ﻧﺻف ﺳﻧﺔ‪ ،‬ﺑﻬدف ﺗﻌدﯾﻠﻪ ﻟﯾﺗﻼءم ﻣﻊ‬
‫ﻣﻌدﻻت اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﺟﺎرﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ 3.2.2‬ﺳﻧدات ذات دﺧل )‪:(Income bonds‬‬
‫ﻫﻲ ﺳﻧدات ﻻ ﯾﺟوز ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺎﻟﻔواﺋد ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﻟم ﺗﺣﻘق ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫أرﺑﺎﺣﺎ‪ ،‬وﻣﻊ ﻫذا ﻓﻘد ﯾﻧص ﻓﻲ ﺑﻌض ﻋﻘود اﻹﺻدار ﻋﻠﻰ أن ﯾﺣﺻل ﺣﺎﻣل اﻟﺳﻧد ﻋﻠﻰ اﻟﻔواﺋد‬
‫ﻋن ﺳﻧﺔ ﻟم ﺗﺗﺣﻘق ﻓﯾﻬﺎ أرﺑﺎح وذﻟك ﻣن أرﺑﺎح ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(50‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.33‬‬

‫‪34‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 4.2.2‬اﻟﺳﻧدات اﻟردﯾﺋﺔ أو ﻣﺗواﺿﻌﺔ اﻟﺟودة )‪:(Junk bonds‬‬

‫ﺗم اﺳﺗﺣداﺛﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﻟﺗﻣوﯾل اﻣﺗﻼك أﻋﺿﺎء ﻣﺟﻠس اﻹدارة ﻟﺣﺻﺔ ﻛﺑﯾرة ﻓﻲ رأس‬
‫ﻣﺎل اﻟﻣﻧﺷﺄة اﻟﺗﻲ ﯾدﯾروﻧﻬﺎ‪ ،‬وذﻟك ﺑﺈﺻدار ﻗروض ﺗﺳﺗﺧدم ﻟﺷراء ﺟزء أﻛﺑر ﻣن أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ 5.2.2‬اﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺷﺑﻪ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺳﻧدات اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻓﻲ اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻣﻧﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺣق‬
‫ﻟﯾس ﻓﻘط ﻓﻲ اﻟﻔواﺋد اﻟدورﯾﺔ ﺑل وﻓﻲ ﺟزء ﻣن أرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺑﻣﻌﻧﻰ آﺧر ﻓﺈﻧﻪ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ‬
‫اﻟﻔواﺋد اﻟﻣﺣددة دورﯾﺎ‪ ،‬ﯾﺷﺎرك ﺣﻣﻠﺔ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح‬
‫اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗوزﯾﻊ وﻓﻘﺎ ﻟﺷروط ﺗﺣددﻫﺎ اﻟﻣﻧﺷﺄة ﻣﺳﺑﻘﺎ‪.‬‬
‫)‪(51‬‬

‫)‪ -(51‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.29‬‬

‫‪35‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻣﻧﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )اﻷواﻣر(‬

‫ﺗﻣﻬﯾد‪:‬‬
‫ﯾﺻﻌب اﻟﻘول أن ﻫﻧﺎك ﻗواﻋد ﻧﻣطﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻵﻟﯾﺔ ﻗﯾﺎم اﻟوﺳطﺎء ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺗﻌﺎﻣﻼت‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق ﺟﻣﯾﻌﺎ‪ ،‬إﻻ أن ذﻟك ﯾﻣﻛن ﺗﻘرﯾﺑﻪ ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺿﯾﺢ ﺟﺎﻧﺑﻲ اﻷواﻣر‬
‫واﻟﺗﻧﻔﯾذ ‪ Orders and Executive‬اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )وأﺣﯾﺎﻧﺎ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺄﻧﻔﺳﻬم ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ‪ ،‬واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﺷﺑﻛﺎت اﻻﻧﺗرﻧﯾت ﻟﺻﺎﻟﺣﻬم‬
‫ﺣﺎﻟﯾﺎ( ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪.‬‬
‫‪ .1‬اﻷواﻣر‪:‬‬
‫ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻘوم اﻟوﺳﯾط اﻟﻣﺎﻟﻲ ﺑدور اﻟﺳﻣﺳﺎر‪ ،‬ﯾؤدي ﺧدﻣﺎﺗﻪ ﻟﻠﻌﻣﯾل ﻓﻲ ﺣدود اﻷواﻣر اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺻدرﻫﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون إﻟﻰ اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟوﺳطﺎء ﺗﺑﻌﺎ ﻻﺧﺗﻼف اﻟﺻﻼﺣﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻟﻠوﺳﯾط‬
‫ﻓﻲ ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر‪.‬‬
‫‪ 1.1‬ﺗﻌرﯾف اﻷﻣر‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻷﻣر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺗﻔوﯾض اﻟذي ﯾﻣﻧﺣﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠوﺳﯾط اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺑﻐرض ﺷراء أو‬
‫ﺑﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ‪ .‬ﺑﻣﻌﻧﻰ آﺧر ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻷﻣر اﻟﺗوﻛﯾل‬
‫اﻟذي ﯾﻌطﯾﻪ ﻣﺗﻌﺎﻣل ﻣﺎ إﻟﻰ أﺣد اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟوﺳطﺎء‪ ،‬ﻟﻛﻲ ﯾﻧﺟز ﻟﻪ ﺻﻔﻘﺔ ﺑﯾﻊ أو ﺷراء‬
‫ﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣددﻫﺎ ﻟﻪ‪ (52)،‬وﺗرﺟﻊ أﻫﻣﯾﺔ اﻷواﻣر إﻟﻰ أﻧﻪ ﻻ ﯾﺟوز ﻷﺣد‬
‫ﻏﯾر اﻟﺳﻣﺎﺳرة‪ ،‬أن ﯾﺟري ﺻﻔﻘﺎت داﺧل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻗد أﻟزم اﻟﻘﺎﻧون ﺷرﻛﺎت اﻟﺳﻣﺳرة‬
‫ﺑﺄن ﺗﻘوم ﺑﺗﺳﺟﯾل أواﻣر ﻋﻣﻼﺋﻬﺎ ﻓور ورودﻫﺎ إﻟﯾﻬﺎ‪ ،‬وﯾﺗﺿﻣن اﻟﺗﺳﺟﯾل ﻛﺎﻓﺔ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ‬
‫ﺑﺎﻷﻣر‪ ،‬ﻣن ﺣﯾث ﻣﺿﻣوﻧﻪ واﺳم ﻣﺻدرﻩ وﺻﻔﺗﻪ‪ ،‬ﺳﺎﻋﺔ وﻛﯾﻔﯾﺔ ورودﻩ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪ ،‬واﻟﺳﻌر اﻟذي‬
‫ﯾرﻏب اﻟﻌﻣﯾل اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﺑﻪ‪ ،‬وﯾﺻدر اﻟﻌﻣﯾل أﻣرﻩ إﻟﻰ ﺷرﻛﺔ اﻟﺳﻣﺳرة ﻓﻲ أي ﺻورة ﻣﻣﻛﻧﺔ‪،‬‬
‫)‪(53‬‬
‫ﻛﺄن ﯾﻛون ﺧطﺎﺑﺎ ﻣﺑﺎﺷ ار أو ﻋن طرﯾق اﻟﻬﺎﺗف أو اﻟﻔﺎﻛس أو اﻻﻧﺗرﻧﯾت‪.‬‬

‫)‪ -(52‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.109‬‬
‫)‪ -(53‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.127‬‬

‫‪36‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 2.1‬أﻧواع اﻷواﻣر‪:‬‬
‫ﺗﺗﺣدد أﻧواع اﻷواﻣر ﻣن ﺧﻼل ﺗﺣدﯾد أﻫم اﻟﻌﻧﺎﺻر اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻛم ﻫذﻩ اﻷواﻣر واﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ‬
‫)‪(54‬‬
‫ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ‪ ،‬وﻗت اﻟﺗﻧﻔﯾذ‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗؤﺛر ﻓﯾﻪ آﻟﯾﺎت اﻹﯾﻘﺎف واﻻﺳﺗﻣرار ﻟﻠطﻠﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ‪ :‬أي اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺣددﻩ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﻟﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ ﺳواء ﺑﯾﻌﺎ أو ﺷراء‪.‬‬
‫‪ -‬وﻗت اﻟﺗﻧﻔﯾذ‪ :‬وﯾﻘﺻد ﺑﻪ اﻟﻔﺗرة اﻟزﻣﻧﯾﺔ أو اﻟﺗﺎرﯾﺦ اﻟذي ﯾﺳﻣﺢ ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﺧﻼﻟﻬﺎ أو ﺑﺣﻠوﻟﻪ‬
‫ﺑﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺣﺟم اﻟطﻠب‪ :‬وﯾﻘﺻد ﺑﻪ ﺣﺟم طﻠﺑﯾﺔ ﺑﯾﻊ أو ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾرﯾدﻫﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫وﺗﺻﻧف اﻷواﻣر إﻟﻰ أواﻣر ﻣﺣدودة‪ ،‬أواﻣر اﻟﺳوق‪ ،‬أواﻣر اﻹﯾﻘﺎف‪ ،‬اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة‬
‫ﻟﺣﺟم اﻟﺻﻔﻘﺔ‪ ،‬واﻷواﻣر ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ)‪.(55‬‬
‫‪ 1.2.1‬أواﻣر ﻣﺣدودة ‪:Limit orders‬‬
‫ﻫﻲ اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة ﺑﺳﻌر ﯾﺗم ﺷراء أو ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻬم أو اﻟﺳﻧد ﺑﻪ‪ .‬وﻟﯾس أﻣﺎم اﻟوﺳﯾط إﻻ‬
‫اﻻﻧﺗظﺎر ﺣﺗﻰ ﯾﺻل ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق إﻟﻰ اﻟﺳﻌر اﻟﻣﺣدد‪ ،‬وﯾﻛون ﻫذا اﻟﺳﻌر ﻓﻲ‬
‫ﺣﺎﻟﺔ أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻌر اﻷدﻧﻰ‪ ،‬وﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ أواﻣر اﻟﺷراء ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻌر اﻷﻋﻠﻰ‪ .‬وﺗﺻﻧف‬
‫اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة إﻟﻰ أواﻣر ﯾوﻣﯾﺔ وأواﻣر ﻣﻔﺗوﺣﺔ‪ .‬ﻓﺎﻷواﻣر اﻟﯾوﻣﯾﺔ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻣوﺟﺑﻬﺎ ﺣﺗﻰ‬
‫ﻧﻬﺎﯾﺔ ﯾوم اﻟﻌﻣل ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻗد ﺗﻛون أواﻣر أﺳﺑوﻋﯾﺔ أو ﺷﻬرﯾﺔ‪ .‬أﻣﺎ اﻷواﻣر‬
‫اﻟﻣﻔﺗوﺣﺔ ﻓﻬﻲ أواﻣر ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ طﺎﻟﻣﺎ ﻟم ﯾﺗم إﻟﻐﺎﺋﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ 2.2.1‬أواﻣر اﻟﺳوق ‪:Market orders‬‬
‫ﺗدل ﻫذﻩ اﻷواﻣر أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾرﻏب ﻓﻲ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﺑﺄﻓﺿل ﺳﻌر ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل‬
‫ﻋﻠﯾﻪ‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻷﻣر ﺑﺎﻟﺷراء ﺑﺳﻌر اﻟﺳوق ﻓﺈﻧﻪ ﯾﻌﻧﻲ اﻟﺷراء ﺑﺄﻗل ﺳﻌر‪ ،‬ﺑﯾﻧﻣﺎ أﻣر اﻟﺳوق‬
‫ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ ﯾﻛون ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺳﻌر ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻪ‪ ،‬ﯾﻌﻧﻲ ﻫذا أن أواﻣر اﻟﺳوق ﺗﺣدث إذا ﻛﺎن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫ﯾرﻏب ﻓﻲ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻔوري وﺑﻛﻣﯾﺎت ﻗﻠﯾﻠﺔ‪ ،‬ﺑﺣﯾث ﻻ ﺗﺣدث ﺗﻐﯾ ار ﻣﻠﻣوﺳﺎ ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟذي‬

‫)‪ -(54‬ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﺷروق‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،2005 ،‬ص ‪.250‬‬
‫)‪ -(55‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم‪ ،‬ﺳﻧدات‪ ،‬وﺛﺎﺋق إﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬اﻟﺧﯾﺎرات(‪ ،‬دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬ﻣﺻر‪ ،2003 ،‬ص‪.47‬‬

‫‪37‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻪ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬

‫‪ 3.2.1‬أواﻣر اﻹﯾﻘﺎف ‪:Stop orders‬‬
‫وﺗدﻋﻰ أﯾﺿﺎ ﺑﺄواﻣر إﯾﻘﺎف اﻟﺧﺳﺎرة ‪ ،stop order loss‬وﯾﺗطﻠب اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر‬
‫ﻟﻺﯾﻘﺎف ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺷﺎﺑﻬﺎ ﺑذﻟك ﻟﻸﻣر اﻟﻣﺣدد‪ ،‬إﻻ أن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﯾﺧﺗﻠف ﻷن أﻣر اﻹﯾﻘﺎف‬
‫ﯾﺗﺿﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد ﺳﻌر ﻣﻌﯾن أو ﯾﺗﻌداﻩ )ﺻﻌودا وﻫﺑوطﺎ( ﻣﺧﺗﻠﻔﺎ ﺑذﻟك ﻋن اﻷﻣر اﻟﻣﺣدد‬
‫اﻟذي ﻻ ﯾﻧﻔذ إﻻ ﻋﻧد ﺳﻌر ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﯾﺄﺧذ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف اﻟﺷﻛﻠﯾن اﻟﺗﺎﻟﯾﯾن‪:‬‬
‫‪ -‬أﻣر إﯾﻘﺎف ﻏﯾر ﻣﺣدد‪ :‬ﺑﻌد ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف ووﺻول اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﯾﻪ‪ ،‬ﻻﺑد ﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذ‬
‫ﺣﺗﻰ ٕوان ﺗﻌداﻩ‪ ،‬ﻓﻔﻲ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف اﻟﺧﺎص ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ ﻻﺑد ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر ﻋﻧد وﺻول اﻟﺳﻌر‬
‫اﻟﻣﺣدد ﻟﻺﯾﻘﺎف أو اﻧﺧﻔﺎﺿﻪ ﻋﻧﻪ‪ ،‬ﺑﯾﻧﻣﺎ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ أﻣر إﯾﻘﺎف اﻟﺷراء‪ ،‬ﻻﺑد ﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد‬
‫وﺻول اﻟﺳﻌر إﻟﻰ ﻣﺎ ﻫو ﻣﺣدد ﻟﻺﯾﻘﺎف أو أﻋﻠﻰ ﻣﻧﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬أﻣر إﯾﻘﺎف ﻣﺣدد‪ :‬وﻫﻲ أواﻣر إﯾﻘﺎف ﺗﻘﻠل ﻣن ﺗﺄﺛﯾر ظرف ﻋدم اﻟﺗﺄﻛد ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد‬
‫ﺗﺟﺎوزﻩ ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف‪ ،‬ﻣﺛل ﺣﺎﻟﺔ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف ﻏﯾر اﻟﻣﺣدود‪ ،‬إذ أن ﻫذا اﻷﻣر ﯾﺗﺿﻣن ﺳﻌرﯾن‬
‫ﻓﻲ اﻷﻣر‪ :‬ﺳﻌر إﯾﻘﺎف ﯾﺟري اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد اﻟوﺻول إﻟﯾﻪ‪ ،‬وﺳﻌر ﻣﺣدد ﻻ ﯾﺟري اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد‬
‫اﻟوﺻول إﻟﯾﻪ ﺑﻌد ﺗﺟﺎوز ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف‪.‬‬
‫‪ 4.2.1‬اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة ﻟﺣﺟم اﻟﺻﻔﻘﺔ‪:‬‬
‫وﺗﺗﻌﻠق ﻫذﻩ اﻷواﻣر ﺑﺗﺣدﯾد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣراد ﺷراءﻫﺎ أو ﺑﯾﻌﻬﺎ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻘوم‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻫﻧﺎ ﺑﺗﺣدﯾد اﻟﻌدد اﻟﻔﻌﻠﻲ اﻟﻣرﻏوب ﻓﯾﻪ ﻣن ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺛم ﺗﺣرﯾر‬
‫أﻣر ﻟﻠوﺳﯾط ﺑﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ‪.‬‬
‫‪ 5.2.1‬اﻷواﻣر ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫وﻫﻧﺎ ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن‪:‬‬
‫‪ -‬اﻷواﻣر ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻛﺷوف‪ :‬ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷواﻣر‪ ،‬ﻻ ﯾﻣﺗﻠك اﻟﻌﻣﯾل اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوﺿوع‬
‫اﻟﺻﻔﻘﺔ‪ ،‬وﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺣﯾن ﻣوﻋد ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﯾﻘوم ﺑﺷراﺋﻬﺎ أو اﺳﺗﻌﺎرﺗﻬﺎ ﻣن ﻏﯾرﻩ ﻣن اﻟﻣﺿﺎرﺑﯾن‪.‬‬
‫‪ -‬اﻷواﻣر ﻣﻊ ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬وﯾﻛون ﻓﯾﻬﺎ اﻟﻌﻣﯾل ﻣﺎﻟﻛﺎ ﻓﻌﻠﯾﺎ ﻟﻸوراق ﻣوﺿوع اﻟﺻﻔﻘﺔ‪.‬‬
‫‪38‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺗﺎﺳﻌﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )اﻟﺗﺳﻌﯾر(‬

‫‪ .2‬اﻟﺗﺳﻌﯾر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ‪.‬‬
‫ﻻ ﺗﺧﺗﻠف ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﺣدﯾد اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋن ﻣﺛﯾﻠﺗﻬﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق‬
‫اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻠﺗﻘﻲ اﻟﺑﺎﻋﺔ واﻟﻣﺷﺗرون ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﺗﻧﺎﻓﺳون ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬وﺑذﻟك‬
‫ﺗﺗﻔﺎﻋل ﻗوى اﻟﻌرض واﻟطﻠب‪ ،‬وﺗﺗﺣدد اﻷﺳﻌﺎر ﻟﻣﺧﺗﻠف اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬إﻻ أن ﻣﯾﻛﺎﻧﯾﻛﯾﺔ ﻋﻣل‬
‫ﻗوى ﻫذﻩ اﻟﺳوق‪ ،‬ﺗﺗﺄﺛر إﻟﻰ درﺟﺔ ﻣﺎ ﺑﺎﻷﺳﻠوب اﻟذي ﺗﺗﺑﻌﻪ إدارة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﺣدﯾد‬
‫أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ ﺟدول اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺑﻬﺎ‪ ،‬وﺗﺗﺳم ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ ﺑﻌدة ﺗﻘﻧﯾﺎت ﻓﻲ‬
‫ﻣﺧﺗﻠف أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ‪ ،‬ﺗﺷرف ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق ﺑﻣﺳﺎﻋدة اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن‬
‫ﺑﻐرض ﺗﺣدﯾد أﺳﻌﺎر اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ .‬وﺗﻬدف ﺗﻠك اﻟﺗﻘﻧﯾﺎت ﻓﻲ ﻣﺟﻣﻠﻬﺎ إﻟﻰ ﺗﺳﻬﯾل‬
‫)‪(56‬‬
‫وﺗﻌظﯾم اﻟﻣﺑﺎدﻻت ﻛﻣﺎ وﻧوﻋﺎ واﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﻧذﻛر ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ 1.2‬طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺛﺑﯾت‪:‬‬
‫إن ﺗﺣدﯾد اﻟﺳﻌر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫو ﻧﺗﯾﺟﺔ ﺗﻘﺎﺑل اﻟﻌرض ﻣﻊ اﻟطﻠب ﻟورﻗﺔ‬
‫ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬ﻫذا اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺳﻣﺢ ﺑﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻗدر ﻣﻣﻛن ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺎت أو اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت‪ ،‬وﺗﻧﻔذ‬
‫أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ وأواﻣر اﻟﺷراء ﺑﻧﻔس اﻟﺳﻌر اﻟذي ﻫو ﺳﻌر اﻟﺗوازن‪ ،‬وﺗﺳﻣﻰ ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑطرﯾﻘﺔ‬
‫اﻟﺗﺛﺑﯾت ‪ Fixing‬واﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺑﻣوﺟﺑﻬﺎ ﺗﺳﺟﯾل أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ ﻣن أﻗل ﺳﻌر إﻟﻰ أﻛﺑر ﺳﻌر‪ ،‬أﻣﺎ أواﻣر‬
‫اﻟﺷراء ﻓﯾﺗم ﺗﺳﺟﯾﻠﻬﺎ ﻣن أﻛﺑر ﺳﻌر إﻟﻰ أﻗل ﺳﻌر‪ ،‬وﺗﻛون ﻛل اﻷواﻣر ﻫﻧﺎ ﻋﺑﺎرة ﻋن أواﻣر‬
‫اﻟﺳوق ﺑﻣﻌﻧﻰ ﻋدم ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر ﻣﺣدد ﻟﻠﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ‪.‬‬
‫‪ 2.2‬طرﯾﻘﺔ اﻟﻣﻧﺎداة‪:‬‬
‫ﯾﺗم اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑﺗﻼﻗﻲ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن وﺟﻬﺎ ﻟوﺟﻪ ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺔ أو ﻣﻘﺻورة اﻟﺳوق‪،‬‬
‫وﺗﻌﻘد اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﻣﻧﺎداة ﺑﻌﺿﻬم اﻟﺑﻌض‪ ،‬ﻓﯾﻧﺎدي اﻟﺑﺎﻋﺔ ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺻوﺗﻬم ﻋن ﻣﺎﻫﯾﺔ اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺑﺣوزﺗﻬم ﻣﺳﺗﻌﻣﻠﯾن ﻓﻲ ذﻟك ﺑﻌض اﻷﻟﻔﺎظ اﻟﻣﺗﻔق ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬وﺑﻧﻔس اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﻘرﯾﺑﺎ‬

‫)‪ -(56‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.117‬‬

‫‪39‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﯾﻧﺎدي اﻟﻣﺷﺗرون ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺻوﺗﻬم ﻟﻠﺗﻌﺑﯾر ﻋن اﺳﺗﻌدادﻫم ﻟﺷراء ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪،‬‬
‫ﻣﺳﺗﻌﯾﻧﯾن ﻓﻲ ذﻟك ﺑﺄﻟﻔﺎظ ﻣﺗﻌﺎرف ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ‪ ،‬وﺑذﻟك ﯾﺧﻠق ﻫﻧﺎك ﻋرض وطﻠب ﻋﻠﻰ ﻛل‬
‫ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺗداوﻟﺔ‪ ،‬وﯾﺗﺣدد ﺳﻌر ﺗوازﻧﻬﺎ اﻟذي ﺗﺑﺎع ﺑﻪ‪ .‬وﻓﻘﺎ ﻟﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻣن اﻟﺗﻌﺎﻣل واﻟﺗﺳﻌﯾر‬
‫ﯾﺗم ﺗﻣرﯾر ﻛﺎﻓﺔ اﻷوراق اﻟﻣﻘﯾدة اﻟواﺣدة ﺗﻠو اﻷﺧرى‪ ،‬وﺑﻣﺟرد اﻟوﺻول إﻟﻰ ﺳﻌر اﻟﺗوازن ﻟﻠورﻗﺔ‬
‫اﻷوﻟﻰ ﯾﻣر اﻟﻣﺳﻌر )‪ -(Coteur‬وﻫو ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻣوظف ﻟدى ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق– إﻟﻰ اﻟورﻗﺔ‬
‫اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ وﻫﻛذا ﺣﺗﻰ آﺧر ورﻗﺔ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ‪.‬‬
‫وﻧظ ار ﻟﻛﺛرة اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت أﺻﺑﺣت ﺗﺗم ﺑﯾن اﻟوﻛﻼء أو ﻣﻣﺛﻠﻲ‬
‫اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن‪ ،‬ﺑﺎﺳﺗﻌﻣﺎل إﺷﺎرات ﺑﺎﻟﯾد واﻟذراع ﻟﻠﺗﻌﺑﯾر ﻋن طﺑﯾﻌﺔ اﻟﺻﻔﻘﺔ‪ ،‬وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم‬
‫اﻟﺗﻔﺎوض ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات اﻟﻧﺷﯾطﺔ‪ ،‬أي اﻷﻛﺛر ﺗداوﻻ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬وﻣن‬
‫أﻫم ﻣزاﯾﺎﻫﺎ اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل‪ ،‬إذ ﯾﺗﻣﻛن ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون اﻟﺣﺎﺿرون ﻣن ﻣراﻗﺑﺔ‬
‫اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﺻورة ﻣﺑﺎﺷرة‪.‬‬
‫‪ 3.2‬طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻷدراج‪:‬‬
‫وﻫﻧﺎ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺻورة ﻛﺗﺎﺑﯾﺔ وﻟﯾﺳت ﺷﻔوﯾﺔ ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬ﺣﯾث‬
‫ﯾﺧﺻص ﻟﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬درج ﺗﺳﺟل ﻓﯾﻪ ﻛﺎﻓﺔ اﻷواﻣر اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﻬذﻩ اﻟورﻗﺔ‪ ،‬وذﻟك ﻋﻠﻰ‬
‫ﺑطﺎﻗﺔ ﯾﺗم وﺿﻌﻬﺎ ﻓﻲ ﻫذا اﻟدرج اﻟذي ﯾﻛون ﺗﺣت ﺗﺻرف وﺳﯾط ﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﯾﻌﺗﺑر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ‬
‫اﻟﻣﺗﺧﺻص ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ ﺗﻠك اﻟورﻗﺔ‪ .‬وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﺻﺑﺢ ﻛل وﺳﯾط ﻣﺗﺧﺻﺻﺎ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل‬
‫ﺑﻌدد ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻘوم ﺑﻣﺗﺎﺑﻌﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﻬﺎ وﺗﺣدﯾد أﺳﻌﺎرﻫﺎ‪ ،‬أﻣﺎ‬
‫ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ ﻛﯾﻔﯾﺔ إﺟراء اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺗﺗم ﻋن طرﯾق ﻗﯾﺎم ﻣوظف ﺗﺎﺑﻊ ﻟﻠوﺳﯾط اﻟﻣﺧﺗص ﺑﺟﻣﻊ ﻛﺎﻓﺔ‬
‫اﻷواﻣر اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣوﺟودة ﻓﻲ اﻟدرج اﻟﺧﺎص ﺑﻬﺎ وﯾﺿﯾف ﻟﻬﺎ اﻷواﻣر‬
‫اﻟﻣﺗﺑﻘﯾﺔ ﻣن اﻟﺣﺻﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﻣﺎزاﻟت ﺻﺎﻟﺣﺔ وﯾﺣدد ﺳﻌر اﻟﺗﻌﺎﻣل وﻓﻘﺎ ﻟذﻟك‪.‬‬
‫‪ 4.2‬طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﺻﻧدوق‪:‬‬
‫ﺗﺗﻣﺛل ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻓﻲ ﺟﻣﻊ وﺗرﻛﯾز ﻛﺎﻓﺔ أواﻣر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‬
‫ﻓﻲ ﺻﻧدوق واﺣد‪ ،‬ﯾﻛون ﺗﺣت ﺗﺻرف ﻫﯾﺋﺔ ﻣن ﻫﯾﺋﺎت ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق‪ ،‬وﻟﯾس ﺗﺣت ﺗﺻرف‬
‫‪40‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﺳﯾط ﻣﺎﻟﻲ ﻣﺧﺗص ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬وﺑﻌد ذﻟك ﺗﻔﺣص وﺗﺣﺻﻰ ﺗﻠك‬
‫اﻷواﻣر وﯾﺣدد ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﺳﻌر اﻟﺗوازن‪ .‬وﯾﻠﺟﺄ إﻟﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻓﻘط ﻛﺎﻟﻌروض‬
‫اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﻠﺷراء اﻟﺑﯾﻊ أو اﻟﺗﺑﺎدل‪ ،‬أو ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق اﻷﻣر ﺑﺗﺳﻌﯾر ورﻗﺔ ﺗﺗﻣﯾز ﺑﺑﻌض اﻟﻣﺷﺎﻛل‪،‬‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺗطﻠب اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات ﻗد ﺗﺧرج ﻋن اﻟﺗﻌﺎﻣل اﻟﻌﺎدي‪ ،‬ﻫذﻩ اﻟﻘ ار ارت اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾﻣﻛن اﺗﺧﺎذﻫﺎ‬
‫إﻻ ﻣن ﻗﺑل ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ 5.2‬طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻣﻘﺎﺑﻠﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺗم ﻣن ﺧﻼل ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﺳﺟﯾل ﻛﺎﻓﺔ ﻋروض اﻟﺑﯾﻊ‪ ،‬وﻛﺎﻓﺔ طﻠﺑﺎت اﻟﺷراء اﻟﺧﺎﺻﺔ‬
‫ﺑورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﻲ ﺳﺟل ﺧﺎص‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻟﻘﺎء اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻹﺗﺑﺎع اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺷﻔوﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫ﻋﻘد اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وﺗؤدي ﻣﺟﻣوع ﻫذﻩ اﻟﺗﺳﺟﯾﻼت إﻟﻰ ﻣﻌرﻓﺔ ﻣﻘدار ﻣﺎ ﯾﻌرض ﺑﯾﻌﻪ وﻣﻘدار ﻣﺎ‬
‫ﯾطﻠب ﺷراؤﻩ ﻣن اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوﺿوع اﻟﺗﻌﺎﻣل وﻛذا ﺣدود اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣدد ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ‬
‫اﻟﺗوازن‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﺳﻣﺢ ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑﺈﺟراء ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﻣراﺟﺣﺔ أو اﻟﻣوازﻧﺔ وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﻘول ﺑﺄن‬
‫ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﺣﺗل ﻣرﻛ از وﺳطﺎ ﺑﯾن اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺷﻔوﯾﺔ )اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻣﻧﺎداة( واﻟطرﯾﻘﺗﯾن اﻟﻛﺗﺎﺑﯾﺗﯾن‬
‫)اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻷدراج واﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﺻﻧدوق(‬
‫وﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﺣدث ﺗطور ﻛﺑﯾر ﻓﻲ طرق اﻟﺗﻌﺎﻣل واﻟﺗﻌﺑﯾر‪ ،‬وذﻟك ﺑﻔﺿل اﻟﺗﻘدم‬
‫واﻟﺗطور اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﻲ‪ ،‬ﺣﯾث ﺟﻬزت ﻣﻌظم اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺧﺗﻠف اﻟدول ﺑوﺳﺎﺋل اﻹﻋﻼم‬
‫اﻵﻟﻲ‪ ،‬وأﺻﺑﺣت اﻟﻛﺛﯾر ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺗﻌﻘد ﺑواﺳطﺔ اﻟﺣﺎﺳوب واﻻﻧﺗرﻧﯾت‪ ،‬دون اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ‬
‫اﻟﺣﺿور اﻟﺷﺧﺻﻲ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر أو وﻛﯾﻠﻪ‪ ،‬ﻛﻣﺎ أﺻﺑﺣت ﻣﻌﺎﻟﺟﺔ اﻷواﻣر وﺗﺣدﯾد ﺳﻌر اﻟﺗوازن‪،‬‬
‫وﺗﻐﯾﯾرﻩ وﻓﻘﺎ ﻟﺗﻐﯾر ظروف اﻟﺳوق‪ ،‬ﯾﺗم ﻋن طرﯾق اﻹﻋﻼم اﻵﻟﻲ‪ ،‬ﻣﻣﺎ وﻓر ﻧوﻋﺎ ﻣن اﻻﺳﺗﻣ اررﯾﺔ‬
‫ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻣﺟرد وﺻول أواﻣر اﻟﻌرض أو اﻟطﻠب إﻟﻰ اﻟﺳوق‪ .‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗدﺧل اﻟوﺳطﺎء‪،‬‬
‫اﻟذﯾن أﺻﺑﺢ ﻟﻬم اﻟﺣق ﺑﺄن ﯾﻛوﻧوا طرﻓﺎ ﻓﻲ اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وﻫذا ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾوﻓر اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻛﺎﻓﺔ‬
‫اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ‪ ،‬وﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ﻗل اﻟﻌرض‬
‫أو اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻧﺟد ﻫؤﻻء اﻟوﺳطﺎء ﯾﻌﻣﻠون ﻋﻠﻰ ﺗوﻓﯾر اﻷوراق‬
‫اﻟﺗﻲ ﻗل ﻋرﺿﻬﺎ‪ ،‬وﺷراء اﻷوراق اﻟﺗﻲ زاد ﻋرﺿﻬﺎ وﻗل اﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ‪.‬‬
‫‪41‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﻌﺎﺷرة‪ :‬اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ(‬
‫‪ 3.2‬ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫وﻓﻲ إطﺎر اﻷﺳﻌﺎر‪ ،‬ﻧﺟد ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﺗﻌﻛس ﻟﻧﺎ‬
‫ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق أو ﻗطﺎع ﻣﻌﯾن ﻣﻧﻪ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻌطﻲ ﻓﻛرة ﻋﺎﻣﺔ ﻋن ﺣرﻛﺔ أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﯾﻪ‪،‬‬
‫ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺎﻋد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﻘﯾﺎم ﺑﺎﺧﺗﯾﺎر اﻟﻘطﺎع واﻟﺳوق اﻷﻣﺛل واﻷﻓﺿل ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻪ‪.‬‬
‫‪ 1.3.2‬ﺗﻌرﯾف اﻟﻣؤﺷرات‪:‬‬
‫اﻟﻣؤﺷر ﻫو ﻗﯾﻣﺔ ﻋددﯾﺔ ﯾﻘﺎس ﺑﻬﺎ اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻌﺑر ﻋن اﻟﻣؤﺷر ﻛﻧﺳﺑﺔ‬
‫ﻣﺋوﯾﺔ ﻟﻠﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻟﺣظﺔ زﻣﻧﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻘﯾﻣﺔ ﻣﺎ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس أو ﻧﻘطﺔ اﻟﺑدء‪ .‬وﯾﻘﯾس ﻣؤﺷر‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻋﯾﻧﺔ ﻣن أﺳﻬم‬
‫اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﻧظﻣﺔ‪ ،‬أو ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ أو ﻛﻼﻫﻣﺎ‪ ،‬وﻏﺎﻟﺑﺎ‬
‫ﻣﺎ ﯾﺗم اﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﯾﻧﺔ ﺑطرﯾﻘﺔ ﺗﺗﯾﺢ ﻟﻠﻣؤﺷر أن ﯾﻌﻛس اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬واﻟذي‬
‫أو اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻗطﺎع ﻣﻌﯾن أو ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ‪ ،‬ﻟذﻟك ﻧﺟد أن‬ ‫)‪(57‬‬
‫ﯾﺳﺗﻬدف اﻟﻣؤﺷر ﻗﯾﺎﺳﻪ‪،‬‬
‫)‪(58‬‬
‫ﻣؤﺷرات ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق ﻗد ﺗﻌﻛس ﻟﻧﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﺑﺷﻛل ﻋﺎم‪ ،‬ﻣﺛل ﻣؤﺷر دو ﺟوﻧز ﻟﻣﺗوﺳط اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ ‪ DIJA‬وﻣؤﺷر‬
‫‪.S&P 500‬‬
‫‪ -‬ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻟﻘطﺎع ﻣﻌﯾن‪ ،‬ﻣﺛل ﻣؤﺷر دو ﺟوﻧز ﻟﻘطﺎع اﻟﻧﻘل ‪ DJT‬وﻣؤﺷر ﺳﺗﺎﻧدر‬
‫آن دﺑور ﻟﻘطﺎع اﻟﺧدﻣﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ ‪.S&P public utilities‬‬
‫‪ -‬ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﺛل ﻣؤﺷر ﻧﺎﺳداك ‪ NASDAQ‬اﻟذي ﯾﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔ‬
‫ﺳوق ﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ اﻟﻣﺗﻘدﻣﺔ )ﻣﯾﻛروﺳوﻓت‪ ،‬أﻧﺗل ‪.(...‬‬

‫)‪ -(57‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.130‬‬
‫)‪ -(58‬ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.298‬‬

‫‪42‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ -‬ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻹﻗﻠﯾم ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﻣرﻛﺑﺔ ﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺎت ﺗرﺗﺑط ﺑﻧﻣوذج ﺗﻛﺎﻣل‬
‫اﻗﺗﺻﺎدي ﻣﻌﯾن ﻣﺛل ﻣؤﺷر ﺳوق اﻟﻧﻘد اﻟﻌرﺑﻲ اﻟذي ﯾﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻓﻲ ‪ 12‬دوﻟﺔ‬
‫ﻋرﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫ﻟﻣؤﺷرات اﻟﺳوق اﺳﺗﺧداﻣﺎت ﻋدﯾدة ﺗﻬم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪،‬‬
‫وﺗﺄﺗﻲ ﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺔ ﺗﻠك اﻻﺳﺗﺧداﻣﺎت إﻟﻰ ﺟﺎﻧب ﻗﯾﺎس ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬إﻋطﺎء ﻓﻛرة‬
‫ﺳرﯾﻌﺔ ﻋن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻟد ﻋن ﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬واﻟﺣﻛم ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى أداء‬
‫اﻟﻣدﯾرﯾن اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن اﻟﻘﺎﺋﻣﯾن ﻋﻠﻰ إدارة ﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن أن ﯾﺳﺗﺧدم أﯾﺿﺎ ﻟوﺿﻊ ﺗﺻور ﻋن ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪،‬‬
‫ﻫذا إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻛﺄداة ﻟﻘﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫)‪(59‬‬

‫‪ 2.3.2‬ﺑﻧﺎء ﻣؤﺷرات اﻷﺳﻬم‪:‬‬

‫ﺗﺧﺗﻠف ﻛﯾﻔﯾﺔ اﺣﺗﺳﺎب وﺑﻧﺎء ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬إﻻ أﻧﻬﺎ ﺗﻘوم ﺟﻣﯾﻌﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫ﻧﻔس اﻷﺳس‪ :‬ﻋﯾﻧﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ‪ ،‬ﺗﺣدﯾد اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ ﻟﻛل ﺳﻬم داﺧل اﻟﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬وطرﯾﻘﺔ ﺣﺳﺎب ﻗﯾﻣﺔ‬
‫اﻟﻣؤﺷر‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﻼﺋﻣﺔ اﻟﻌﯾﻧﺔ‪:‬‬
‫ﺗﻌرف اﻟﻌﯾﻧﺔ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺑﻧﺎء اﻟﻣؤﺷر‪ ،‬ﺑﺄﻧﻬﺎ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﺔ ﻓﻲ‬
‫ﺣﺳﺎب ذﻟك اﻟﻣؤﺷر‪ ،‬وﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﺗﻛون ﻣﻼﺋﻣﺔ ﻣن ﺛﻼﺛﺔ ﺟواﻧب ﻫﻲ اﻟﺣﺟم واﻻﺗﺳﺎع واﻟﻣﺻدر‪.‬‬
‫ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺣﺟم‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﻘﺎﻋدة اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻛﻠﻣﺎ زاد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺷﻣﻠﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎن‬
‫اﻟﻣؤﺷر أﻛﺛر ﺗﻣﺛﯾﻼ ﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق‪ .‬أﻣﺎ اﻻﺗﺳﺎع‪ ،‬ﻓﯾﻌﻧﻲ ﻣدى ﺗﻐطﯾﺔ اﻟﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣﺧﺗﺎرة ﻟﻣﺧﺗﻠف‬
‫اﻟﻘطﺎﻋﺎت ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ .‬أﻣﺎ اﻟﻣﺻدر‪ ،‬ﻓﯾﻘﺻد ﺑﻪ ﻣﺻدر اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‬
‫اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر‪ ،‬إذ ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﯾﻛون اﻟﻣﺻدر ﻫو اﻟﺳوق اﻷﺳﺎﺳﻲ اﻟذي ﺗﺗداول ﻓﯾﻪ‬
‫)‪(60‬‬
‫ﺗﻠك اﻷوراق‪.‬‬

‫)‪ -(59‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.35‬‬
‫)‪ -(60‬ﺣﺳﺎن ﺧﺿر‪ ،‬ﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺟﻠﺔ ﺟﺳر اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ‪ ،‬اﻟﻌدد ‪ ،27‬اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط‪ ،‬اﻟﻛوﯾت‪ ،2004 ،‬ص‪.8‬‬

‫‪43‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ -‬اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ )اﻟﺗرﺟﯾﺢ(‪:‬‬

‫ﺗﻣﺛل اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم اﻟواﺣد داﺧل اﻟﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣؤﺷر‪ .‬ﺣﯾث‬
‫ﻫﻧﺎك ﺛﻼث ﻣداﺧل ﺷﺎﺋﻌﺔ اﻻﺳﺗﻌﻣﺎل ﻟﺗﺣدﯾد اﻟوزن اﻟﻧﺳﺑﻲ‪ .‬اﻷول ﻫو اﻟوزن ﻋﻠﻰ أﺳﺎس‬
‫اﻟﺳﻌر‪ ،‬أي ﻧﺳﺑﺔ ﺳﻌر اﻟﺳﻬم اﻟواﺣد ﻟﻠﺷرﻛﺔ إﻟﻰ ﻣﺟﻣوع أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم اﻷﺧرى اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﻋﻠﯾﻬﺎ‬
‫اﻟﻣؤﺷر‪ .‬اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻫو ﻣدﺧل اﻷوزان اﻟﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ وذﻟك ﺑﺈﻋطﺎء ﻗﯾﻣﺔ ﻧﺳﺑﯾﺔ ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻟﻛل ﺳﻬم داﺧل‬
‫اﻟﻣؤﺷر‪ .‬وأﺧﯾ ار ﻣدﺧل اﻟﻘﯾﻣﺔ أي إﻋطﺎء وزن ﻟﻠﺳﻬم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻌدد‬
‫اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻛل ﺷرﻛﺔ ﻣﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر‪.‬‬
‫‪ -‬إﺟراءات ﺣﺳﺎب اﻟﻣؤﺷر‪:‬‬
‫ﺗﺧﺗﻠف اﻟﻣؤﺷرات ﻣن ﺣﯾث اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﺳب ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣؤﺷر‪ .‬ﻓﻬﻧﺎك‬
‫ﻣؤﺷرات ﺗﺣﺳب ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻷرﻗﺎم اﻟﻘﯾﺎﺳﯾﺔ )ﻓﻲ ﻣﻌظم اﻟﻣؤﺷرات ﯾﺣﺳب اﻟﻣﺗوﺳط‬
‫ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ(‪ ،‬وأﺧرى ﺗﺣﺳب ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻣﺗوﺳط أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻛون‬
‫ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر‪.‬‬
‫‪ 3.3.2‬ﻣؤﺷرات رﺗﺑﺔ اﻟﺳﻧدات‪:‬‬
‫ﺗﻧﺎوﻟﻧﺎ ﻣؤﺷرات ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﺗﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﺑﺷﻛل رﺋﯾﺳﻲ‪ ،‬أﻣﺎ‬
‫اﻟﺳﻧدات ﻓﻬﻲ أدوات اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ ﺗﻣﺛل ﺻﻛوك دﯾن‪ ،‬وﻣؤﺷراﺗﻬﺎ ﻏﯾر ﻗﺎدرة ﻋﻠﻰ ﻋﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺗداول‬
‫اﻟﺳﻧدات وأﺳﻌﺎرﻫﺎ وﻋواﺋدﻫﺎ ﺑﺷﻛل دﻗﯾق‪ ،‬ﻟذﻟك ﯾﺗم اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗرﺗﯾب ﻟﻠﺳﻧدات‪ ،‬ﺑﺣﯾث‬
‫ﯾﻌطﻰ ﻟﻛل ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺳﻧدات ﻣرﺗﺑﺔ ﺗﻣﺛل اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﻬﺎ‪ ،‬وﻣﻧذ اﻟﺗﺳﻌﯾﻧﺎت ﺗم اﻟﺗوﺳﻊ‬
‫ﻓﻲ ﺗﺻﻣﯾم ﺗرﺗﯾب ﻧوﻋﻲ ﻟﻠﺳﻧدات‪ ،‬ﯾﻌﻛس اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﺣدوث ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺳداد‪ ،‬وﻫﻧﺎك ﺛﻼث‬
‫وﻛﺎﻻت ﺗﻣﺎرس ﻫذا اﻟﺗرﺗﯾب‪Mody's Investors Service, Standard and Poor's :‬‬
‫‪.Corporation, Fitch Investors Service‬‬
‫وﯾﺟري اﻟﺗرﺗﯾب ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﺗرﻣﯾز اﻟﺣرﻓﻲ‪ ،‬وﯾﻌﺗﻣد اﻟﺗرﺗﯾب اﻟرﻗﻣﻲ ﻣﻘﺎﺑل ﻛل درﺟﺔ‬
‫ﻣن درﺟﺎت اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ اﻟﻣﻌﺗﻣد‪ ،‬ﻓﻣﺛﻼ ﻧﺟد ﺑﺄن ‪ AAA‬و‪ AA‬ﺳﻧدات آﻣﻧﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر‪،‬‬
‫ﺑﯾﻧﻣﺎ ‪ A‬و‪ BBB‬أﯾﺿﺎ ﺳﻧدات ﻗوﯾﺔ‪ ،‬وﻟﻛﻧﻬﺎ ﺗﻌد أدﻧﻰ ﺗرﺗﯾب اﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﯾﻣﻛن ﻗﺑوﻟﻪ ﻣن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت‬
‫‪44‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺑﻧوك‪ .‬أﻣﺎ ‪ BB‬وﻣﺎ ﻫو أﻗل ﻣﻧﻬﺎ ﻓﻬﻲ ﺳﻧدات ﯾﻣﻛن ﺗداوﻟﻬﺎ‪ ،‬ﻟﻛﻧﻬﺎ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ اﻷﻣﺎن‬
‫أو ﻣﺗدﻧﯾﺔ اﻟﺟودة اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ‪ ،‬ﻷﻧﻬﺎ ﺗﺣﻣل اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻟﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺳداد‪.‬‬
‫وﯾوﺿﺢ اﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن ‪:S&P, Mody's‬‬
‫ﺟدول رﻗم ‪ :1‬ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن ‪S&P, Mody's‬‬
‫ﺳﻧدات ﻣﻘﺑوﻟﺔ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺎ‬ ‫ﺳﻧدات ردﯾﺋﺔ‬
‫‪Mody's Aaa‬‬ ‫‪Aa‬‬ ‫‪A‬‬ ‫‪Baa Ba‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪Caa‬‬ ‫‪C‬‬
‫‪S&P‬‬ ‫‪AAA‬‬ ‫‪AA‬‬ ‫‪A‬‬ ‫‪BBB BB‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪CCC‬‬ ‫‪D‬‬
‫اﻟﻣﺻدر‪ :‬ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق‬
‫ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.314‬‬
‫)‪(61‬‬
‫وﺗؤﺳس ﻫذﻩ اﻟﺗراﺗﯾب اﻟﺗﻘوﯾﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻋﻠﻰ ﻋدة ﻣﻌﺎﯾﯾر أﻫﻣﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﻌدﻻت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﺗﺗﺿﻣن‪ :‬ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة‪ ،‬اﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬اﻟﺿراﺋب‪ ،‬اﺳﺗﻬﻼك اﻟدﯾن‪ ،...‬واﻟﺳﻧد ذو‬
‫اﻟﻣﻌدﻻت اﻷﻓﺿل ﯾﺣﻣل اﻟﺗرﺗﯾب اﻷﻋﻠﻰ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺷروط اﻟرﻫن‪ :‬ﻓﺈذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻗﺎﺑﻼ ﻟﻠﺿﻣﺎن واﻟرﻫن ﻓﺈن اﻟﺳﻧد ﯾﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﺗرﺗﯾب ﺟﯾد‪.‬‬
‫‪ -‬ﺷروط اﻟﺗﺎﺑﻌﯾﺔ‪ :‬إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻣﺗﺑوﻋﺎ ﺑدﯾون أﺧرى ﻓﺈن ﺗرﺗﯾﺑﻪ ﻣﺗدﻧﻲ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻟﺳﻧد اﻟﻣﻧﻔﺻل‬
‫ﻋن اﻟدﯾون اﻷﺧرى‪.‬‬
‫‪ -‬ﺷروط اﻟﺿﻣﺎن‪ :‬إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻣؤﻣﻧﺎ ﻣن ﻗﺑل ﻣؤﺳﺳﺎت ﻗوﯾﺔ اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺎ ﻓﺈن اﻟﺗرﺗﯾب ﯾﻛون‬
‫ﻋﺎﻟﯾﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻻﺳﺗﻘرار‪ :‬ﻓﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﺟﻬﺔ إﺻدار أو ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻧد ﻣﺳﺗﻘرة ﻛﺎن اﻟﺗرﺗﯾب أﻓﺿل‪.‬‬
‫‪ -‬اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪ :‬ﻓﺎﻟﺳﻧد ﻗﺻﯾر اﻷﺟل ذو اﺳﺗﺣﻘﺎق ﻗرﯾب ﯾﻛون أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻣن اﻟﺳﻧدات ذات‬
‫اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق ﺑﻌﯾد اﻷﻣد‪.‬‬

‫)‪ -(61‬ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.314‬‬

‫‪45‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﯾﻼﺣظ ﻣن ﺧﻼل اﺳﺗﻌراض ﻣﻌﺎﯾﯾر اﻟﺗرﺗﯾب ﺑﺄﻧﻪ ﻻ ﺗوﺟد ﺻﯾﻐﺔ ﻛﻣﯾﺔ ﻟﺗﺣدﯾد اﻟﺗرﺗﯾب‪،‬‬
‫ﺑل ﻋﻠﻰ اﻟﻌﻛس ﺗؤﺧذ اﻟﻣﻌﺎﯾﯾر ﺟﻣﯾﻌﻬﺎ ﺑﺎﻟﺣﺳﺑﺎن وﺑﺻورة ﻧوﻋﯾﺔ ﻟﺗﺣدﯾد اﻟﺗرﺗﯾب‪.‬‬
‫وﯾﺟب اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أن ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات‪ ،‬وﺗﺣدﯾد اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﺷرﻛﺔ اﻹﺻدار ﯾﻌد‬
‫ﻣﻬﻣﺎ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن واﻟﺷرﻛﺎت ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء‪ ،‬ﻓﺎﻟﺗرﺗﯾب ﯾﺣدد اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﺣدوث ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺗﺳدﯾد‬
‫ﻣن ﺧﻼل ﻣﺗﺎﺑﻌﺔ أﺛر ﻓﺎﺋدة اﻟﺳﻧد وﻛﻠﻔﺔ ﺗﻣوﯾل اﻟدﯾن )اﻟﻘدرة اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ(‪ ،‬ﻻﺳﯾﻣﺎ وأن‬
‫ﻣﻌظم طﺎﻟﺑﻲ اﻟﺳﻧدات ﻫم ﻣن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻷﻓراد‪ ،‬وﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﺣذرة ﻓﻲ‬
‫ﺷراﺋﻬﺎ ﻟﺳﻧدات ﺗرﺗﯾﺑﻬﺎ ﻣﺗدﻧﻲ‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﺟﻌل اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳﻧدات ﻏﯾر ﻣﻣﻛن‪ ،‬وﯾواﺟﻪ‬
‫اﻟﺟﻣﯾﻊ ﻣﺷﻛﻠﺔ اﻟﺗﻣوﯾل‪ .‬ﻟذﻟك ﻓﺈن اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻧدات ذات اﻟﺗرﺗﯾب اﻟﻣﻧﺧﻔض‪ ،‬ﯾﺗطﻠب‬
‫ﺗﺣﻔﯾز اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻋن طرق ﺗﻘدﯾم ﻋﺎﺋد أﻛﺑر ﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ ﺗﻐطﯾﺔ ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻘﺎرﻧﺔ‬
‫ﺑﺎﻟﺳﻧدات ذات اﻟﺗرﺗﯾب اﻟﻣرﺗﻔﻊ‪.‬‬

‫‪46‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺣﺎدﯾﺔ ﻋﺷر‪ :‬اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر وﺗﺳوﯾﺗﻬﺎ(‬
‫‪ .3‬ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر‪:‬‬
‫ﺗﺗم ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺈﺣدى اﻟطرﯾﻘﺗﯾن‪ :‬طرﯾﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑورﺻﺔ‪،‬‬
‫)‪(62‬‬
‫وطرﯾﻘﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ 1.3‬طرﯾﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑورﺻﺔ‪:‬‬
‫وﻫﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﻐﺎﻟﺑﺔ اﻻﺳﺗﻌﻣﺎل‪ ،‬وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﻧداء ﺑﺎﺳم اﻟﻣﺎﻟك‪ ،‬ﻓﺈذا وﺟد اﻟﻧداء ﻗﺑوﻻ‬
‫ﻣن ﺳﻣﺳﺎر آﺧر‪ ،‬ﯾﺻرح ﺑرﻏﺑﺗﻪ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻗد ﻣﻊ ذﻛر اﻟﺛﻣن وﻋﻧدﺋذ ﺗﻧﻔذ اﻟﺻﻔﻘﺔ‪ ،‬ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة‬
‫إﻟﻰ أﻧﻪ ﯾﺟب ﻋرض أواﻣر اﻟﻌﻣﻼء ﺑطرﯾﻘﺔ واﺿﺣﺔ وﻋﻠﻧﯾﺔ‪ ،‬ﺳواء ﺷﻔوﯾﺎ أو ﻛﺗﺎﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻟوﺣﺔ‬
‫اﻟﺗداول‪ .‬ﻓﺈذا وﺟد اﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣﺟﯾﺑﺎ ﻷواﻣرﻫم ﻓﺈﻧﻪ ﯾطﻠب ﻣن ﻛﺎﺗب اﻟﻣﻘﺻورة ﺗدوﯾن ذﻟك‪ ،‬وﯾﺗرﺗب‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟﺗدوﯾن ﺣق اﻟﺗﻘدم ﻓﻲ ﻋﻘد ﺻﻔﻘﺔ ﻣﺗﻰ ﺗﺳﺎوت ﻛﻣﯾﺔ اﻟﺻﻛوك اﻟﻣراد اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬وﻛﺎن‬
‫اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻌﻠن ﻟﻠﺷراء ﻓﻲ اﻟﺳوق ﯾﻌﺎدل اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻌروض ﻟﻠﺑﯾﻊ ﻋﻠﻰ اﻟﻠوﺣﺔ أو ﺗﺟﺎوزﻩ‪ ،‬أو ﻛﺎن‬
‫ﺳﻌر اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻣدون ﻓﻲ اﻟﻠوﺣﺔ‪ ،‬ﯾﺳﺎوي ﺳﻌر اﻟﺷراء اﻟﻣﻌﻠن أو ﯾﻘل ﻋﻧﻪ‪ ،‬ﻓﺈذا ﻟم ﯾﺗﻠق اﻟطﻠب أو‬
‫اﻟﻌرض ﻣﺟﯾﺑﺎ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ ﯾوم اﻟﺗداول‪ ،‬ﻓﺈن ﻫذﻩ اﻷﺳﻌﺎر ﺗﻌﺗﺑر أﺳﻌﺎر إﻗﻔﺎل‪.‬‬
‫‪ 2.3‬طرﯾﻘﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ‪:‬‬
‫وﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﻔﺗرض أن ﻧﻔس اﻟﺳﻣﺳﺎر ﺗﻠﻘﻰ أﻣرﯾن ﻣن ﻋﻣﯾﻠﯾن ﻣﺧﺗﻠﻔﯾن أﺣدﻫﻣﺎ ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ‬
‫واﻵﺧر ﺑﺎﻟﺷراء ﻟﻌدد ﻣﻌﯾن ﻣن أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬وﻋﻧدﺋذ ﯾﺑرم اﻟﺳﻣﺳﺎر اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻟﺣﺳﺎب‬
‫اﻟﻌﻣﯾﻠﯾن‪ ،‬وﻣن ﻫﻧﺎ ﻓﺈن اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ ﺗﺣرم اﻟﻌﻣﻼء ﻣن اﻟﻌﻼﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻛﻔﻠﻬﺎ اﻟطرﯾﻘﺔ‬
‫اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﯾطﻣﺋن ﻓﯾﻬﺎ إﻟﻰ ﻋداﻟﺔ اﻟﺳﻌر‪ ،‬وﺣﺗﻰ ﻻ ﯾﻛون ﻓﻲ إﺟراء اﻟﺻﻔﻘﺎت ﻋﻠﻰ ﻫذا‬
‫اﻟﻧﺣو ﺗﻔوﯾت ﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺳﻌر أﻓﺿل ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﺈﻧﻪ ﯾﺗﻌﯾن إﺗﺑﺎع ﻣﺗوﺳط أﺳﻌﺎر‬
‫اﻟﯾوم‪ ،‬أو ﺳﻌر أﺣدث ﻋﻣﻠﯾﺔ ﻋﻘدت ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺻورة‪ ،‬وذﻟك ﻣﺗﻰ ﻛﺎﻧت أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﺑﺄﺣﺳن‬
‫ﻣﺎ ﯾﻛون‪ ،‬ﻓﺈذا ﻛﺎﻧت اﻷواﻣر ﺑﺳﻌر ﻣﺣدد ﯾﺗﻌﯾن اﻧﺗظﺎر ﻋﻘد ﺻﻔﻘﺔ ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺻورة ﺑﺎﻟﺳﻌر‬
‫اﻟﻣﺣدد ﻟﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻗد ﺑﻣﻘﺗﺿﺎﻩ‪.‬‬

‫)‪ -(62‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.132‬‬

‫‪47‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ .4‬ﺗﺳوﯾﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت‪:‬‬
‫ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﻌد ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﻣﺣددة ﻗﺎﻧوﻧﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﻧظﻣﺔ‬
‫)ﺧﻼل ﺧﻣﺳﺔ أﯾﺎم ﻋﻣل( ﺣﯾث ﯾﺟري ﺗﺳﻠﯾم اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر واﺳﺗﻼم اﻟﻣﺑﻠﻎ‪ ،‬واﻟﺳﻣﺳﺎر‬
‫ﯾﻘوم ﺑدورﻩ ﺑﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻠﺔ ﻣﻊ اﻟﻣﺗﺧﺻص أﯾﺿﺎ‪ ،‬وﺑذﻟك ﯾﺻﺑﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻣﺎﻟك اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ‬
‫ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺻﻔﻘﺔ‪ ،‬ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﯾﺗم ﺧﻼل ﯾوم اﻟﺗﺳوﯾﺔ دﻓﻊ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻣن‬
‫ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻊ اﻟﻌﻣوﻟﺔ واﻟرﺳوم‪ ،‬أﻣﺎ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻼﺣﺗﻔﺎظ ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أو ﺷﻬﺎدة ﻣﻠﻛﯾﺗﻬﺎ‬
‫ﻓﯾﻣﻛن اﻻﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻬﺎ ﻟدى اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو إﺑﻘﺎﺋﻬﺎ ﻓﻲ ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﻟﻠوﻛﯾل‪ ،‬وﻗد ﺗﺑﻘﻰ ﻣﻠﻛﯾﺗﻬﺎ‬
‫ﻟﺻﺎﻟﺢ ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﻣﺳﺟﻠﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﺳم اﻟﺷﺎرع ‪) Street Name‬ﻣﺻطﻠﺢ ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل‬
‫ﺑﻪ ﻟﻠدﻻﻟﺔ ﻋﻠﻰ أن اﻟﺳﻣﺳﺎر ﯾﻣﺗﻠك أوراق ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول واﻟﺗﺳوﯾق ﻣن ﻗﺑﻠﻪ(‪ .‬وﻣزاﯾﺎ إﺑﻘﺎء اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺷﻛل اﺳم اﻟﺷﺎرع‪ ،‬ﻫو اﻷﻣﺎن ﻓﺿﻼ ﻋن ﻗﯾﺎم ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺧدﻣﺎت ﺗﺣﺻﯾل‬
‫ﺗوزﯾﻌﺎت اﻷﺳﻬم وﻓواﺋد اﻟﺳﻧدات‪.‬‬
‫)‪(63‬‬
‫وﺷراء اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ﯾﺳوى ﻣﺎﻟﯾﺎ ﺑﺈﺣدى اﻟطرﯾﻘﺗﯾن‪:‬‬
‫‪ 1.4‬اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻧﻘدي‪ ،‬ﺣﯾث ﯾدﻓﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو ﯾﺳﺗﻠم ﻗﯾﻣﺔ أوراﻗﻪ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ )ﻣن( اﻟﺳﻣﺳﺎر‬
‫ﻧﻘدا ﺑﻌد اﻟﺗﻧﻔﯾذ‪.‬‬
‫‪ 2.4‬اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻬﺎﻣﺷﻲ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺟري اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﻣﻊ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﺋﺗﻣﺎن ﯾﻣﺎرﺳﻬﺎ اﻟوﺳﯾط ﻟﺻﺎﻟﺢ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬وﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ أﻛﺛر ﺷﯾوﻋﺎ ﺑﺳﺑب ﺗﻌدد اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت واﻷواﻣر وﺗوﻓر ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة‪.‬‬
‫ﻓﯾﻘوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻔﺗﺢ ﺣﺳﺎب ﻫﺎﻣﺷﻲ ﻣﻊ وﻛﯾﻠﻪ اﻟﺳﻣﺳﺎر وﺗوﻗﯾﻊ ﻋﻘد ﯾدﻋﻰ اﺗﻔﺎﻗﯾﺔ زﺑون‬
‫‪ ،Customer's agreement‬وﺑﻣوﺟب ﻫذا اﻟﻌﻘد ﯾﺗﻣﻛن اﻟوﻛﯾل )اﻟﺳﻣﺳﺎر( ﻣن اﻟﺣﺻول‬
‫ﻋﻠﻰ ﺗﺳﻬﯾﻼت اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺻرف‪ ،‬ﺑﺿﻣﺎن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑطرﯾﻘﺔ‬
‫اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻬﺎﻣﺷﻲ‪ ،‬ﻟذﻟك ﻓﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻻ ﺗﺳﺟل ﺑﺎﺳﻣﻬم )أي وﺛﺎﺋق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ( ﺑل‬

‫)‪ -(63‬ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.259‬‬

‫‪48‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﺑﻣﺎ ﯾﺳﻣﻰ اﺳم اﻟﺷﺎرع‪ ،‬وﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ذﻟك ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﺳﺗﺧدم ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻹﻧﺟﺎز ﻋﻣﻠﯾﺎت‬
‫أوﺳﻊ ﻣﻣﺎ ﻟو ﻗﺎم ﺑطرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻧﻘدﯾﺔ اﻟﻣﺑﺎﺷرة‪.‬‬
‫‪ .5‬ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر‪:‬‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن ﺗﻛﺎﻟﯾف اﻷواﻣر‪ ،‬أو ﻣﻌظﻣﻬﺎ ﯾﺗﺣدد ﺑﺎﻟﺗﻔﺎوض ﺑﯾن اﻟوﺳﯾط أو اﻟﺑﻧك‬
‫ﻣن ﺟﻬﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن ﺟﻬﺔ أﺧرى‪ ،‬إﻻ أن ﻫﻧﺎك ﻋددا ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﯾﺑﻘﻰ ﺛﺎﺑﺗﺎ وﻣﺣددا ﻣﺳﺑﻘﺎ‪،‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﺗﺧﺗﻠف ﻫذﻩ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﻣن ﺑﻠد ﻵﺧر وﻣن وﺳﯾط ﻵﺧر‪ ،‬وﺑﺻورة ﻋﺎﻣﺔ ﻓﺈن ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر‬
‫)‪(64‬‬
‫ﯾﻧطوي ﻋﻠﻰ ﻧوﻋﯾن ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف‪ :‬ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻣﺑﺎﺷرة وﺗﻛﺎﻟﯾف ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة‪.‬‬
‫‪ 1.5‬اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﺑﺎﺷرة‪:‬‬
‫وﻫﻲ ﺗﺗﺿﻣن ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر ﺑﺻورة ﻣﺑﺎﺷرة‪ ،‬وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻋﻣوﻟﺔ اﻟﺳﻣﺳرة )‪ :(commission‬وﺗﻣﺛل ﻣﺎ ﯾدﻓﻊ ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر‪ ،‬وﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﯾﺟري ذﻟك‬
‫ﺑﺎﻟﺗﻔﺎوض‪ ،‬ﻋﻠﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗرﺗﺑط ﺑﺎﻟﻌﻣﻠﯾﺔ اﻟﻣﻧﻔذة‪ ،‬وﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﺗﺣدد اﻷﻋ ارف اﻟﺳﺎﺋدة ﻫذﻩ اﻟﻌﻣوﻟﺔ ﻟﻛل‬
‫ﺻﻔﻘﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺧﺻم ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﻣﻧﺣﻪ اﻟﻣﺷﺗري ﻟﻠﺑﺎﺋﻊ‪ ،‬وﯾﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ظروف اﻟﺳوق وﺗﻌﺎﻣﻼت‬
‫ﺑﯾﻧﻬﻣﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟرﺳوم اﻟﻣﺳﺗﺣﻘﺔ ﻹدارة اﻟﺳوق ورﺳوم ﻧﻘل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ واﻟﺗﺳﺟﯾل‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺿرﯾﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﺎﻣش اﻟﻔرق ﻣﺎ ﺑﯾن ﺳﻌر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ‪ ،‬وﺗدﻋﻰ ﺑﺿراﺋب ﺻﻧﺎع اﻟﺳوق‪.‬‬
‫وﻣﺟﻣوع ﻫذﻩ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﯾدﻋﻰ ﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت‪ ،‬وﻫﻧﺎك ﺗﻛﺎﻟﯾف أﺧرى ﺗﺷﻣل ﻓرض‬
‫ﺑﻌض اﻟزﯾﺎدات اﻟﺳﻌرﯾﺔ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر طﻠﺑﯾﺔ ﻛﺳرﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺿﻼ ﻋن ﻓواﺋد اﻟﻘروض‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﺿراﺋب ﻋﻠﻰ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت واﻷرﺑﺎح اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬

‫)‪ -(64‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.115‬‬

‫‪49‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 2.5‬ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة‪:‬‬

‫وﻫﻲ ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺑدﯾﻠﺔ أو اﻟﺿﺎﺋﻌﺔ‪ ،‬أي اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﻛﺎن ﯾﻣﻛن‬
‫ﺗﺣﻘﯾﻘﻪ ﻟو ﺗم ﺗوﺟﯾﻪ اﻷﻣوال اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ إﻟﻰ ﻣﺟﺎﻻت اﺳﺗﺛﻣﺎر أﺧرى‪ ،‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟوﻗت‬
‫واﻟﺟﻬد اﻟﻣﺑذول ﻓﻲ ﺗﻘﯾﯾم اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺣﺗﻣل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬ﺑل وﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻘﻠق اﻟذي ﯾﻧطوي‬
‫ﻋﻠﯾﻪ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل‪ ،‬وﻗد ﯾﻛون ﺣﺳﺎب ﻫذﻩ اﻷﺧﯾرة ﺻﻌﺑﺎ ﻧﺳﺑﯾﺎ إﻻ أن ﺗﻘدﯾرﻩ‬
‫ﻣﻣﻛن‪ ،‬وﻻﺑد أن ﯾﺄﺧذ ﺑﺎﻟﺣﺳﺑﺎن وﺻوﻻ إﻟﻰ اﻟﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ وﻟﺗﺣدﯾد ﻧﺗﺎﺋﺞ اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري‬
‫ﻟﺻﻔﻘﺔ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﺑذﻟك ﻓﺈن ﻣﺟﻣوع اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﺑﺎﺷرة وﻏﯾر اﻟﻣﺑﺎﺷرة‬
‫ﺗﻣﺛل ﺑﻣﺟﻣﻠﻬﺎ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻌﻣﻠﯾﺔ )‪.(65) (Total trading costs‬‬

‫)‪ -(65‬ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.257‬‬

‫‪50‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻋﺷر‪ :‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣؤﺛرة ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻣﻬﯾد‪:‬‬
‫أﺛﺎرت ﻓﻛرة ﻛﻔﺎءة أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل – وﻣﺎزاﻟت ﺗﺛﯾر‪ -‬ﺧﻼﻓﺎ ﺑﯾن اﻟﻣﻬﺗﻣﯾن ﺑﺗﻠك اﻷﺳواق‪،‬‬
‫ﻓوﻓﻘﺎ ﻟﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺳﺗﺟﯾب أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻋﻠﻰ وﺟﻪ اﻟﺳرﻋﺔ ﻟﻛل ﻣﻌﻠوﻣﺔ‬
‫ﺟدﯾدة ﺗرد إﻟﻰ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻬﺎ ﯾﻛون ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗﻐﯾر ﻧظرﺗﻬم إﻟﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠﺳﻬم‪،‬‬
‫وﺣﯾث أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗرد إﻟﻰ اﻟﺳوق ﻓﻲ أي وﻗت‪ ،‬وﻣﺳﺗﻘﻠﺔ ﻋن ﺑﻌﺿﻬﺎ اﻟﺑﻌض‪ ،‬ﻓﺈﻧﻪ ﯾﺻﺑﺢ‬
‫ﻣن اﻟﻣﺗوﻗﻊ أن ﺗﻛون ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﻋﺷواﺋﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﺗﺟﻪ ﺻﻌودا أو ﻫﺑوطﺎ ﻣﻊ اﻷﻧﺑﺎء اﻟﺳﺎرة‬
‫أو ﻏﯾر اﻟﺳﺎرة اﻟﺗﻲ ﺗﺻل إﻟﻰ اﻟﺳوق ﻓﺟﺄة وﺑدون ﺳﺎﺑق إﻧذار‪ .‬وﻓﻲ ظل اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ اﻟﺷدﯾدة‬
‫اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬ﻓﻠن ﯾﺗﺣﻘق ﻷي ﻣﻧﻬم اﻟﺳﺑق ﻓﻲ‬
‫اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت أو ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻓﻠن ﺗﺗﺎح ﻟﻬم ﻓرﺻﺔ ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر‬
‫ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﺳﺎب اﻵﺧرﯾن‪.‬‬
‫‪ .1‬ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﻲ ﺗم ﺗﺟﻬﯾزﻫﺎ وﻟﻬﺎ ﻣﻌﻧﻰ ﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﯾﻬﺎ‪،‬‬
‫وﻫﻲ ذات ﻗﯾﻣﺔ ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ أو ﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺟﺎرﯾﺔ أو اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻻﺗﺧﺎذ اﻟﻘرارات‪ ،‬وﯾﺟب‬
‫أن ﺗﺿﯾف إﻟﻰ ﻣﺎ ﻧدرﻛﻪ ﺣدث ﻣﺎ‪ ،‬وأن ﺗوﺿﺢ ﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﻬﺎ ﺷﯾﺋﺎ ﻻ ﯾﻌرﻓﻪ أو ﻻ ﯾﻣﻛن اﻟﺗﻧﺑؤ‬
‫ﺑﻪ‪ .‬ﻓﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻣﯾﺔ وزﯾﺎدة اﻟﻣﻌﺎرف واﻟﺗﺧﻔﯾض ﻣن ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺗﺄﻛد‪ .‬وﺣﺗﻰ‬
‫ﺗؤدي اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﻫذا اﻟدور ﻻﺑد أن ﺗﻛون دﻗﯾﻘﺔ‪ ،‬ﻣﻼﺋﻣﺔ‪ ،‬ﻣﺗوﻓرة ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب‪ ،‬وأن ﺗﺗﺻف‬
‫ﺑﺎﻟﻌداﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﻧﺷر‪ .‬أﻣﺎ ﻧظﺎم اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻬو ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﻘواﻋد واﻹﺟراءات اﻟﺗﻲ ﺗﻛﻔل اﻧﺳﯾﺎب‬
‫اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻟﺷﺧص اﻟﻣﻧﺎﺳب‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬو ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻌﻧﺎﺻر )ﻣوارد ﺑﺷرﯾﺔ‬
‫)‪(66‬‬
‫وﻣﺎدﯾﺔ( ﺗﺳﻣﺢ ﺑﻣﻌﺎﻟﺟﺔ ٕواﯾﺻﺎل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪.‬‬

‫)‪ -(66‬ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد‪ ،‬ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪.99 :‬‬

‫‪51‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ .2‬طﺑﯾﻌﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣؤﺛرة ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﺗﺧﺗﻠف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺎﺧﺗﻼف اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺗﺞ ﻫذﻩ‬
‫اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬ﻓﻬﻧﺎك ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺗﺻل ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ‪ ،‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺧص اﻟﺑﯾﺋﺔ‬
‫اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ أي اﻟدوﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺗﺛﻣر ﻓﯾﻬﺎ اﻷﻣوال‪ ،‬وﺑﺗواﻓر ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ‬
‫واﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ﯾﻣﻛن اﻻﻧﺗﻘﺎل إﻟﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﻘطﺎع اﻟذي ﺗﻧﺗﻣﻲ إﻟﯾﻪ اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺛم اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‬
‫)‪(67‬‬
‫اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن اﻟﺷرﻛﺔ ذاﺗﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ 1.2‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺻدد اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن ﺣروب أو ﺗوﺗرات‬
‫ﻣﺣﺗﻣﻠﺔ ﻓﻲ ﻣﻧطﻘﺔ ﻣﺎ‪ ،‬أو ﺗﻐﯾرات ﺳﯾﺎﺳﯾﺔ أو اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ دوﻟﺔ ﻣﺎ ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗرك أﺛر ﻋﻠﻰ‬
‫اﻗﺗﺻﺎد دوﻟﺔ أﺧرى‪ ،‬وﺣرﻛﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﺑﻬﺎ‪ٕ .‬وان ﻛﺎﻧت ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ ﺻورة ﻻ‬
‫ﺗﺳﻣﺢ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻌﺎدي اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣﻧﻬﺎ‪ ،‬ﻓﺈن ﻫﻧﺎك ﻣﺣﻠﻠﯾن وﺧﺑراء ﻣﺎﻟﯾﯾن ﯾﻧﺷرون وﺟﻬﺎت‬
‫ﻧظرﻫم ﺣوﻟﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺻﺣف واﻟﻣﺟﻼت‪ ،‬ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗطﺎﻋﺎت اﻟﻣﺎل واﻷﻋﻣﺎل ﻓﻲ‬
‫اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟدول‪.‬‬
‫‪ 2.2‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪:‬‬
‫إذا ﻛﺎﻧت اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠدوﻟﺔ ﺗﺗﺄﺛر ﺑﻣﺎ ﯾﺟري ﻓﻲ اﻟﻌﺎﻟم ﻣن أﺣداث‪ ،‬ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﺗﺄﺛر‬
‫ﻛذﻟك ﺑﻣﺗﻐﯾرات داﺧل اﻟدوﻟﺔ ذاﺗﻬﺎ‪ ،‬وﻣن ﺑﯾن اﻷﺣداث اﻟداﺧﻠﯾﺔ درﺟﺔ اﻟﻧﻣو اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ‬
‫اﻟدوﻟﺔ‪ ،‬وﻣﺳﺗوى اﻟﺗﺿﺧم‪ ،‬اﺗﺟﺎﻩ ﺳﻌر اﻟﻔﺎﺋدة وﻧﺳﺑﺔ اﻟﺑطﺎﻟﺔ‪ ،...‬ﺣﯾث ﻫﻧﺎك ﻋﻼﻗﺔ ﻗوﯾﺔ ﺑﯾن‬
‫اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ وأﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ أﺳواﻗﻬﺎ‪ .‬وﻓﻲ ﻣﺣﺎوﻟﺔ ﻟﻠوﻗوف‬
‫ﻋﻠﻰ ﺣﺟم ﻫذا اﻟﺗﺄﺛﯾر‪ ،‬ﻛﺷﻔت اﻟدراﺳﺎت أن ﺑﯾن ‪ 30‬و‪ %40‬ﻣن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﯾرﺟﻊ‬
‫إﻟﻰ اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠدوﻟﺔ‪ ،‬وﻫذا ﻣﺎ ﯾؤﻛد أﻫﻣﯾﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﺑﺷﺄن اﻟظروف‬
‫اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ‪.‬‬

‫)‪ -(67‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.214‬‬

‫‪52‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 3.2‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑظروف اﻟﻘطﺎع‪:‬‬

‫ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ ﺗؤﺛر ﻋﻠﻰ ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻘطﺎﻋﺎت‬
‫ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ‪ ،‬إﻻ أن ﻣدى وﻋﻣق ذﻟك اﻟﺗﺄﺛﯾر ﯾﺧﺗﻠف ﻣن ﻗطﺎع ﻵﺧر‪ ،‬وﻫذا اﻟﺗﺑﺎﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﺄﺛر‬
‫ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس إﻟﻰ ﻋواﻣل داﺧل اﻟﻘطﺎع ﻧﻔﺳﻪ‪ .‬وﻣن أﻣﺛﻠﺔ ذﻟك ﻣدى اﻋﺗﻣﺎد اﻟﻘطﺎع ﻋﻠﻰ‬
‫اﻟﻌﻧﺻر اﻟﺑﺷري ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻣدى اﻋﺗﻣﺎدﻩ ﻋﻠﻰ اﻟﺗﺟﻬﯾزات اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك اﻟﻔرض‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗﺟﺎت ودرﺟﺔ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻣﻊ ﻗطﺎﻋﺎت أﺧرى ﺗﻧﺗﺞ ﺳﻠﻌﺎ ﺑدﯾﻠﺔ‪ ،...‬وﻛﻣﺎ ﯾﺑدو‬
‫ﻓﺈن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن ﻫذﻩ اﻷﻣور‪ ،‬ﻟﻬﺎ ﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻘطﺎع‪.‬‬
‫‪ 4.2‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑظروف اﻟﻣﻧﺷﺄة‪:‬‬
‫ﺗﺗﺑﺎﯾن اﻟﺷرﻛﺎت ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬﺎ ﺣﺗﻰ وﻟو ﻛﺎﻧت ﺗﻧﺗﻣﻲ ﻟﻧﻔس اﻟﻘطﺎع‪ ،‬وﻣن ﺑﯾن ﻣﺟﺎﻻت‬
‫اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﻲ‪ ،‬اﻟﺗﻧظﯾم داﺧل اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬اﻟﻣرﻛز اﻟﺗﻧﺎﻓﺳﻲ وﻫﯾﻛل اﻟﺗﻣوﯾل‪ ،...‬وﻋﺎدة‬
‫ﻣﺎ ﺗﺗﻔوق ﻓﻲ ﻣﺟﺎل أو ﻣﺟﺎﻻت ﻣﻌﯾﻧﺔ دون ﻏﯾرﻫﺎ‪ٕ ،‬واذا ﻛﺎﻧت اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺣول ﻫذﻩ اﻷﻣور‬
‫ذات ﻗﯾﻣﺔ وأﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬ﻓﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗﯾﻣﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت‪.‬‬
‫‪ .3‬ﻣﺻﺎدر اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪:‬‬
‫ﻫﻧﺎك اﻟﻌدﯾد ﻣن ﻣﺻﺎدر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﯾﻠﺟﺄ إﻟﯾﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ‬
‫ﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ ﻗرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻫذﻩ اﻟﻣﺻﺎدر ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﻫو‬
‫ﺑدون ﺗﻛﻠﻔﺔ أو ﺑﺗﻛﻠﻔﺔ ﻗﻠﯾﻠﺔ ﯾﻣﻛن أن ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻛل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬وﻣﻧﻬﺎ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﻛﺛر‬
‫ﺗﻔﺻﯾﻼ ﯾﻣﻛن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑﺎﻻﺳﺗﻌﺎﻧﺔ ﺑﺎﻟﻣﻛﺎﺗب اﻻﺳﺗﺷﺎرﯾﺔ اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ وﺑﺧﺑرة ﺑﯾوت‬
‫اﻟﺳﻣﺳرة‪ .‬وﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ ﻋرض ﻷﻫم ﻣﺻﺎدر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ)‪:(68‬‬

‫)‪ -(68‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.218‬‬

‫‪53‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 1.3‬اﻟﺻﺣف واﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ‪:‬‬

‫ﻧﺟد اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﺻﺣف اﻟﯾوﻣﯾﺔ واﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺷر ﻣﻌﻠوﻣﺎت دﻗﯾﻘﺔ ﻋن‬
‫اﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ واﻟﺷؤون اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ﺳواء ﻛﺎﻧت ﺳﯾﺎﺳﯾﺔ أو اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ أو اﺟﺗﻣﺎﻋﯾﺔ‪ ،‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ‬
‫ﺗﻌﻠﯾق اﻟﺧﺑراء ﻋﻠﻰ اﻷﻣور اﻟﻬﺎﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻧﺎوﻟﻬﺎ ﺗﻠك اﻷﺧﺑﺎر‪ ،‬واﻵﺛﺎر اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﺗﻧﺟم ﻋﻧﻬﺎ‪،‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﺗﻌرض أﺧﺑﺎر ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎﻟﻣﯾﺔ وﻣﺣﻠﯾﺔ‪ ،‬وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن أﺣوال أﺳواق اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﻌدﯾد ﻣن‬
‫اﻟدول‪ ،‬إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﻐطﯾﺔ أﻓﺿل ﻟﻠﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺻدرة ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ‬
‫ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ .‬ﻧﺟد ﻣن أﻫم ﻫذﻩ اﻟﺻﺣف ﺑﻌض اﻟﺻﺣف اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ﻣﺛل ﺻﺣﯾﻔﺔ‬
‫ﻧﯾوﯾورك ﺗﺎﯾﻣز ‪ ،New York Times‬وﺻﺣﯾﻔﺔ وول ﺳﺗرﯾت ‪ ،Wall Street‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك‬
‫ﻋدد ﻣن اﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻣﺛل ﻣﺟﻠﺔ ﺑﺎرون ‪ Barron's‬وﻫﻲ ﻣﺟﻠﺔ أﺳﺑوﻋﯾﺔ ﻟﺷؤون اﻟﻣﺎل‬
‫واﻷﻋﻣﺎل ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺔ دو ﺟوﻧز‪ ،‬وﻣﺟﻠﺔ اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن ‪Financial Analysts‬‬
‫‪ ،Journal‬وﻣﺟﻠﺔ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪.Journal of Portfolio Management‬‬
‫‪ 2.3‬ﻣطﺑوﻋﺔ ﻣﺳﺗﺷﺎري اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬
‫وﯾﻘﺻد ﺑﻣﺳﺗﺷﺎري اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻟﻣﺎل واﻷﻋﻣﺎل‪ ،‬واﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﻘدم ﺑﯾﺎﻧﺎت وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺑﻌض اﻟﺷرﻛﺎت ﻓﻲ ﺷﻛل ﻣطﺑوﻋﺎت‪ ،‬ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﻣﺳﺎﻋدة ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ‬
‫اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري‪ .‬وﻧﺟد ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل أﻫم ﻣطﺑوﻋﺔ وﻫﻲ ﻣطﺑوﻋﺔ ﺳﺗﺎﻧدرد آﻧد ﺑور‪ ،‬اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﻘدم ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺣﺟم اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﺷرﻛﺔ وأﺻوﻟﻬﺎ‪ ،‬ﺣﺟم اﻹﻧﻔﺎق اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ اﻟﺟﺎري‪،‬‬
‫وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺣﺟم اﻟﻌﻣﺎﻟﺔ وأﻋﺿﺎء ﻣﺟﻠس اﻹدارة‪ .‬وﻛذﻟك ﻋن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﻘﻘﺔ واﻟﺗوزﯾﻌﺎت‬
‫اﻟﻣﻘررة ﻣﻧﻬﺎ‪ .‬وﻟدﯾﻧﺎ ﻣطﺑوﻋﺔ ﻣﺳﺢ ﻣﺳﺗوى ﻗﯾﻣﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗﻬﺗم ﺑﺗﻘﯾﯾم اﻷﺳﻬم ﻣن ﺧﻼل‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﻘﺎس ﺑﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ‪ ،‬واﻷداء اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم‪ ،‬أي ﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﺳوف ﯾﺑﺎع ﺑﻘﯾﻣﺔ‬
‫أﻋﻠﻰ أو أﻗل ﻣن ذي ﻗﺑل‪ ،‬اﻷرﺑﺎح اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪.‬‬

‫‪54‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 3.3‬ﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺷرﻛﺎت‪:‬‬
‫ﺣﯾث ﺗﺻدر اﻟﺷرﻛﺎت ﻋدة أﻧواع ﻣن اﻟﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺗﻲ ﺗوﺟﻪ ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻟﺟﻧﺔ‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ ،‬ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻗﺎﺋﻣﺔ اﻟدﺧل ٕواﺟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻣﺑﯾﻌﺎت وﻛذا اﻹﯾرادات واﻟﻧﻔﻘﺎت‬
‫واﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ ﻋن اﻟﻔﺗرة اﻟﻣﻧﺻرﻣﺔ‪ ،‬وﻛذا اﻟﺧطط اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ‪.‬‬
‫‪ 4.3‬ﻣطﺑوﻋﺔ ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة‪:‬‬
‫ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾوﺟد ﻓﻲ ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﻛﺑﯾرة أﻗﺳﺎم ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﺑﺣوث واﻟدراﺳﺎت‪ ،‬ﺗﺗﯾﺢ‬
‫ﻟﻠﻌﻣﻼء ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻣﻔﯾدة ﻋن ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺻﺢ ﺑﺑﯾﻌﻬﺎ أو‬
‫ﺷراﺋﻬﺎ ﺑﻣﺎ ﯾﻧﺎﺳب ﻛل ﻓﺋﺔ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪.‬‬
‫‪ 5.3‬اﻟﻣطﺑوﻋﺎت اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ‪:‬‬
‫وﻫﻲ ﻣطﺑوﻋﺎت ﺗﻛﺷف ﻋن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ذات أﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث‬
‫ﺗﺗﺿﻣن ﺑﯾﺎﻧﺎت إﺣﺻﺎﺋﯾﺔ ﻋن اﻷﺳﻌﺎر واﻷﺟور واﻹﻧﺗﺎج‪ ،‬وﻛذا ﺣﺟم اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ وظروف‬
‫أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬واﻟﺗوﻗﻌﺎت ﺑﺷﺄن أﻣور ﺗﺧص ﺷرﻛﺎت اﻷﻋﻣﺎل‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﻛﺷف ﻋن ﺑﯾﺎﻧﺎت‬
‫ﺣول ﺣﺟم اﻟﻣﻌروض اﻟﻧﻘدي‪ ،‬أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة وﻣﻌدل اﻟﺗﺿﺧم وﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ذات‬
‫اﻷﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬

‫‪55‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ﻋﺷر‪ :‬ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻗد ﺗﺗﺎح ﻟﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬ﻋﺎدة ﻣﺎ ﺗﻛون ﻓﻲ ﺻورة ﺧﺎم‪،‬‬
‫ﻛﻣﺎ أن ﻣﻌظﻣﻬﺎ ﯾﻧﺻرف إﻟﻰ اﻟﻣﺎﺿﻲ وﻟﯾس إﻟﻰ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل اﻟذي ﻫو ﺑﯾت اﻟﻘﺻﯾد ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ‬
‫ﻗ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﺣﺗﻰ ﯾﻣﻛن اﻻﻧﺗﻔﺎع ﺑﺗﻠك اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﺣﺗﺎج إﻟﻰ ﺗﺣﻠﯾل‬
‫ﻋﻣﯾق ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺧﻼص اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ واﻟﻌﺑر اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺎﻫم ﻓﻲ رؤﯾﺔ ﻣﺎ ﯾﺣﺗﻣل أن ﯾﻛون ﻋﻠﯾﻪ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪ ،‬وﺗﻣﻬد ﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻻﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ‪.‬‬
‫وﯾﺣدﺛﻧﺎ اﻟﻔﻛر اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋن وﺟود ﻧوﻋﯾن ﻣن‬
‫اﻟﺗﺣﻠﯾل‪ :‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ .‬ﺣﯾث ﯾﻬﺗم اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺑدراﺳﺔ اﻟظروف‬
‫اﻟﻣﺣﯾطﺔ ﺑﺎﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺑﻬدف اﻟﻛﺷف ﻋن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻗد ﺗﻔﯾد ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﻣﺎ ﺳﺗﻛون ﻋﻠﯾﻪ اﻷرﺑﺎح‬
‫اﻟﺗﻲ ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺗوﻟد ﻣن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﺑر ﻣﺣددا أﺳﺎﺳﯾﺎ ﻟﻠﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم اﻟذي‬
‫ﺗﺻدرﻩ‪ .‬أﻣﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻓﯾرﻛز ﻋﻠﻰ دراﺳﺔ اﻟﺳﺟل اﻟﻣﺎﺿﻲ ﻟﻠﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺑﺎع ﺑﻪ‬
‫اﻟﺳﻬم‪ ،‬ﺑﻬدف اﻛﺗﺷﺎف ﻧﻣط ﻟﻬذا اﻟﺗﻐﯾر ﯾﻣﻛن اﻟﻣﺣﻠل ﻣن ﺧﻼﻟﻪ اﺳﺗﺧﻼص ﻧﺗﺎﺋﺞ ﺗﻔﯾد ﻓﻲ‬
‫)‪(69‬‬
‫اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﻣﺎ ﺳﯾﻛون ﻋﻠﯾﻪ اﻟﺳﻌر ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪.‬‬
‫‪ .1‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ‪:‬‬
‫ﯾﺗﻧﺎﺳب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﻣﻧﻬﺟﯾﺔ دراﺳﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﺑﺷﻘﯾﻪ‬
‫اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺟزﺋﻲ ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن اﺧﺗﻼف اﻟﺗرﺗﯾب ﺑﯾﻧﻬﻣﺎ‪ ،‬ﻓﻧﺟد أن ﻫﻧﺎك ﻣدﺧﻠﯾن‬
‫ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل‪ :‬اﻟﻣدﺧل اﻷول وﻫو اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻛﻠﻲ ﻓﺎﻟﺟزﺋﻲ )‪ (Macro-Micro Approach‬أو ﻣﺎ‬
‫ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل ﻣن اﻟﻘﻣﺔ ﻧزوﻻ )‪ ،(Top-Down Analysis‬أﻣﺎ اﻟﻣدﺧل اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل ﻓﯾﺳﺗﻧد‬
‫إﻟﻰ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺟزﺋﻲ ﻓﺎﻟﻛﻠﻲ )‪ (Micro-Macro Approach‬أو ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل ﻣن اﻟﻘﻌر‬
‫)‪(70‬‬
‫ﺻﻌودا )‪.(Botton-Up Analysis‬‬

‫)‪ -(69‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم‪ ،‬ﺳﻧدات‪ ،‬وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬اﻟﺧﯾﺎرات(‪ ،‬دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪،‬‬
‫‪ ،2003‬ص ‪.218‬‬
‫)‪ -(70‬ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.289‬‬

‫‪56‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﯾرﺗﻛز اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ‪ ،‬ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫ﻣن ﺧﻼل ﺛﻼث وﺳﺎﺋل ﻫﻲ‪ :‬ﺗﺣﻠﯾل اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ‪ ،‬ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ )أو‬
‫اﻟﻘطﺎع(‪ ،‬ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺎت‪.‬‬
‫‪ 1.1‬ﺗﺣﻠﯾل اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺷﻣل ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﺣﻠﯾل ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬وﺑﻌض اﻟﻣؤﺷرات‬
‫ﻛﻣﻌدﻻت اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟﻣﺣﻠﻲ اﻹﺟﻣﺎﻟﻲ واﻟﺗﺿﺧم‪ ،‬ﻓﺿﻣن اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺿراﺋب ذات آﺛﺎر‬
‫ﻋﻠﻰ أداء اﻟﺷرﻛﺎت وأﺳﻌﺎر أﺳﻬﻣﻬﺎ‪ ،‬ﺣﯾث أن ﺗﺧﻔﯾض ﻣﻌدل اﻟﺿراﺋب ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺎت‬
‫ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾﺗرك أﺛ ار إﯾﺟﺎﺑﯾﺎ ﻋﻠﻰ أرﺑﺎﺣﻬﺎ اﻟﺻﺎﻓﯾﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ارﺗﻔﺎع اﻷﺳﻬم ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ ﻛﻣﺎ‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻹﻧﻔﺎق اﻟﺣﻛوﻣﻲ أﯾﺿﺎ ذو آﺛﺎر إﯾﺟﺎﺑﯾﺔ وﺳﻠﺑﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺎت‪ .‬أﻣﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺧص اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ‬
‫اﻟﻧﻘدﯾﺔ وﻻ ﺳﯾﻣﺎ ﺳﯾﺎﺳﺔ أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة‪ ،‬ﻓﺈن ﺗﺧﻔﯾض أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة )ﺳﯾﺎﺳﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ﺗوﺳﻌﯾﺔ( ﻣن‬
‫ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺣﻔﯾز وزﯾﺎدة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ زﯾﺎدة إﻧﺗﺎج وأرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺎت‪ .‬ﻛذﻟك ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﻣﻌدﻻت‬
‫اﻟﺗﺿﺧم‪ ،‬ﻓﺈن ﻟﻠﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺷﻬرﯾﺔ ﻋن ﻣﻌدﻻت اﻟﺗﺿﺧم أﺛرﻫﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ‪،‬‬
‫ﻓﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ارﺗﻔﺎع ﻏﯾر ﻣﺗوﻗﻊ ﻓﻲ ﻣﻌدل اﻟﺗﺿﺧم ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾﺗرك أﺛ ار ﻋﻛﺳﯾﺎ ﻋﻠﻰ ﺗﻠك‬
‫اﻷﺳﻌﺎر‪ .‬أﻣﺎ ﺗﺣﻠﯾل ﺣﺟم اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ ﻓﯾﻌﺗﺑر أﯾﺿﺎ ﺿرورﯾﺎ‪ ،‬ﺣﯾث أن اﻹﻋﻼن ﻋن زﯾﺎدة‬
‫ﻓﻲ اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي اﻟﺣﻘﯾﻘﻲ ﯾزﯾد ﻣن اﻟﺗﻔﺎؤل ﺑﺷﺄن اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾزﯾد ﻣن ﺣرﻛﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل‬
‫)‪(71‬‬
‫ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم وﯾؤدي إﻟﻰ ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎرﻫﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ 2.1‬ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ )اﻟﻘطﺎع(‪:‬‬
‫وﯾﻬدف ﻫذا اﻟﺗﺣﻠﯾل إﻟﻰ اﻟﺗﻌرف ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗﻘﺑل اﻟﻘطﺎع ﻓﻲ ظل اﻟﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﺑﻠد اﻟﻣﻌﻧﻲ‪ ،‬ﻓﻣن اﻟﻣﻌروف أن ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎﻋﺎت ﻻ ﺗﺳﺗﻔﯾد ﺑدرﺟﺔ ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻣن أي ازدﻫﺎر‬
‫اﻗﺗﺻﺎدي‪ ،‬وﻻ ﺗﺗﺄﺛر ﺑﻧﻔس اﻟﻘوة ﻣن أي رﻛود ﯾﺻﯾب اﻻﻗﺗﺻﺎد‪ .‬ﺣﯾث ﯾﺗم ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﻘطﺎع‬
‫ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺗﺎرﯾﺧﻲ ﻟﻣﺑﯾﻌﺎت اﻟﻘطﺎع وأرﺑﺎﺣﻪ‪ ،‬ﻟﺣﺟم اﻟطﻠب واﻟﻌرض ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺗﺟﺎﺗﻪ إن‬

‫)‪ -(71‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬دراﺳﺔ ﻣﻧﺷورة ﻋﻠﻰ ﻣوﻗﻊ اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط ‪.www.arab-api.org‬‬

‫‪57‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻛﺎﻧت ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗزاﯾد أو اﻧﺧﻔﺎض‪ ،‬ﻋن إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ اﻟﺗوﺳﻊ وظروف اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع‪ ،‬طﺑﯾﻌﺔ‬
‫ﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﻘطﺎع وﻣﺳﺗوى اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ اﻟﻣﺳﺗﻌﻣﻠﺔ‪ ،‬ﻣدى ﺗدﺧل اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﻓﻲ ﺷؤون اﻟﻘطﺎع ﻣن‬
‫ﺧﻼل ﺗﻘدﯾم اﻟﻣﺳﺎﻋدات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺗﺣﻔﯾزات اﻟﺿرﯾﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫ﻓﺗﺣﻠﯾل اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻣن ﻫذﻩ اﻟﺟواﻧب‪ ،‬ﯾﻣﻛن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن اﺧﺗﯾﺎر‬
‫اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺗوﻗﻊ ﻟﻬﺎ اﻻزدﻫﺎر واﻟﻧﻣو واﻟرﺑﺣﯾﺔ ﻓﻲ ظل اﻟﺗطورات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗظرة‪.‬‬
‫وﺑﻌد ذﻟك ﯾﺳﺗطﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻻﻧﺗﻘﺎل إﻟﻰ ﺗﺣﻠﯾل ﺷرﻛﺎت ﻫذﻩ اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﻣﺧﺗﺎرة‪ ،‬ﻟﻠﺗﻌرف ﻋﻠﻰ‬
‫)‪(72‬‬
‫اﻟﺷرﻛﺎت اﻟراﺋدة ﻓﯾﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ 3.1‬ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻬدف ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺎت إﻟﻰ ﺗﺣدﯾد رﺑﺣﯾﺗﻬﺎ‪ ،‬وﻣدى ﻧﻣوﻫﺎ وﻗوﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻗدرﺗﻬﺎ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﻧﺗﺟﺔ ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع ﻋﯾﻧﻪ‪ ،‬ﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﺷرﻛﺔ اﻷﻓﺿل ﻓﻲ ﻛل‬
‫ﻗطﺎع واﻟﺗﻲ ﻣن اﻟﻣﺗوﻗﻊ أن ﺗﺗﻔوق ﻣن ﺣﯾث ﻧﻣوﻫﺎ ورﺑﺣﯾﺗﻬﺎ‪ .‬وﯾﻛون ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺔ‬
‫ﻣﺗﺿﻣﻧﺎ ﻟﺗﺣﻠﯾل ﻗواﺋﻣﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺎﻟﻧﺷﺎط وﺑﺎﻟﺗﻘﻠب ﻓﻲ اﻟﻣﺑﯾﻌﺎت‪،‬‬
‫)‪(73‬‬
‫وﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ اﻟﺳداد‪.‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﺗﻌد ﻣؤﺷرات اﻷﺳﻬم أﺣد اﻟﻣؤﺷرات اﻟﺗﻲ ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻠﺗﻧﺑؤ ﺑﺣﺎﻟﺔ‬
‫اﻟﺳوق‪ ،‬واﻟوﻗوف ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﻸﺳﻬم‪ ،‬ﻓﺎﻟﻣﺣﻠل ﯾﻘدر اﺗﺟﺎﻩ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻣن‬
‫ﺧﻼل ﺗﺣدﯾد ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬اﻟﻣﻣﺛﻠﺔ ﻟﻠﻔرق ﻣﺎ ﺑﯾن ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أﺳﻬم اﻟﺳوق‬
‫)اﻟذي ﯾﻌﺑر ﻋﻧﻪ ﺑﻣؤﺷر ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق( وﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺑدﯾﻠﺔ )اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ( ﺧﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‪ .‬ﻓﺈذا وﺻﻠت ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة إﻟﻰ دون ﻣﺳﺗوى ﻗﯾﺎﺳﻲ ﻣﻌﯾن‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﻣﺗوﻗﻊ اﻧﺧﻔﺎض‬
‫أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‪ .‬وﯾﺻﺑﺢ اﻟﺳوق ﻧزوﻟﻲ )أي أن اﻷﺳﻌﺎر ﺗﺳﺗﻣر ﻓﻲ اﻻﻧﺧﻔﺎض(‪ ،‬وﻓﻲ اﻟﺣﺎﻟﺔ‬

‫)‪ -(72‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.160‬‬
‫)‪ -(73‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.221‬‬

‫‪58‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻌﻛﺳﯾﺔ ﻋﻧد ﺗﺟﺎوز ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻧﺳﺑﺔ اﻟﻘﯾﺎﺳﯾﺔ اﻟﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﺈن اﻟﻣﺗوﻗﻊ ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‬
‫)‪(74‬‬
‫وﯾﺻﺑﺢ اﻟﺳوق ﺻﻌودﯾﺎ‪.‬‬
‫‪ .2‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﻣد ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﺣﻠﯾل ﻋﻠﻰ ﻗراءة اﻟﺗﺎرﯾﺦ )اﻟﻣﺎﺿﻲ( ﻻﺳﺗﺷراف اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪ ،‬ﻓﻬو‬
‫ﯾﻬﺗم ﺑﺗﺳﺟﯾل اﻟﺗﺳﻠﺳل اﻟﺗﺎرﯾﺧﻲ ﻟﻸﺳﻌﺎر ﻓﻲ ﺷﻛل ﺑﯾﺎﻧﻲ‪ ،‬وﺗﺣﻠﯾل ﻫذﻩ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت ﻻﺳﺗﺧﻼص‬
‫اﻟدروس ﻣﻧﻬﺎ ﻟﺑﻧﺎء اﻟﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﯾﺗم اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات ﻟﻠﺷراء واﻟﺑﯾﻊ‪،‬‬
‫ﺑﻬدف ﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﻣﻣﻛن ﻣﻊ ﺗﺣﻣل أﻗل اﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬
‫)‪(75‬‬
‫وﺗﻘوم ﻧظرﯾﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻔﻠﺳﻔﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم ﺗﺗﺣدد ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻗوى اﻟﻌرض واﻟطﻠب‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻌرض واﻟطﻠب ﺗﺣﻛﻣﻪ ﻋواﻣل ﻣﺗﻌددة ﺑﻌﺿﻬﺎ رﺷﯾد واﻟﺑﻌض اﻵﺧر ﻏﯾر رﺷﯾد‪.‬‬
‫‪ -‬اﻷﺳﻌﺎر ﺗﺗﺣرك ﻓﻲ اﺗﺟﺎﻫﺎت وﻣﺳﺎرات ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬وﻫﻲ ﺗﻣﯾل إﻟﻰ اﻻﺳﺗﻣرار ﻓﻲ ﻧﻔس‬
‫اﻻﺗﺟﺎﻩ وﻋدم ﺗﻐﯾرﻩ ﻟﻔﺗرة طوﯾﻠﺔ ﻣن اﻟوﻗت‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﺗﺟﺎﻩ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس إﻟﻰ اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌرض‬
‫واﻟطﻠب‪.‬‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗطﺑﯾق اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﻛﻠﻲ )أي ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻛﻛل‬
‫أو ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻟﻘطﺎﻋﺎت(‪ .‬ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﺗطﺑﯾﻘﻪ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻬم اﻟﻔردﯾﺔ‪.‬‬
‫ﯾﺗﺳم اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﺑﻌدد ﻣن اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺗﻲ ﺟﻌﻠت ﻟﻪ أﺗﺑﺎع وﻣؤﯾدﯾن‪ ،‬وﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺔ ﺗﻠك‬
‫اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺳﻬوﻟﺔ واﻟﺳرﻋﺔ‪ ،‬ﻓﻣﺟرد ﺗﺣدﯾد اﻟوﺳﯾﻠﺔ أو اﻟﻘﺎﻋدة اﻟﻔﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺳوف ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣﺣﻠل‬
‫ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﺎﻷﺳﻌﺎر‪ ،‬ﯾﺻﺑﺢ ﺗطﺑﯾﻘﻬﺎ آﻟﯾﺎ وﻋﻠﻰ أي ﻋدد ﻣن اﻷﺳﻬم‪ ،‬ﻛل ذﻟك دون ﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ‬
‫ﺗﺟﻣﯾﻊ وﺗﺣﻠﯾل ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻻﻗﺗﺻﺎد أو اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ أو اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﺗطﻠب وﻗﺗﺎ وﺟﻬدا وﻓﯾرا‪.‬‬
‫أﻣﺎ اﻟﻣﯾزة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻓﻬﻲ أن أﺳﺎﻟﯾب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﯾﺳﻬل ﺗﻌﻠﻣﻬﺎ وﺗطﺑﯾﻘﻬﺎ ﺑواﺳطﺔ أي ﻣﺳﺗﺛﻣر‬

‫)‪ -(74‬ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.292‬‬
‫)‪ -(75‬ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ‪ ،‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺗﻘدﯾم ﺣﺎزم اﻟﺑﺑﻼوي‪ ،‬اﻟﺑﻼغ ﻟﻠطﺑﺎﻋﺔ واﻟﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟراﺑﻌﺔ‪ ،2006 ،‬ص ‪.35‬‬

‫‪59‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﺛﻘﺎﻓﺗﻪ‪ ،‬وﻫﻲ ﻣﯾزة ﻻ ﯾﺗﯾﺣﻬﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ‪ .‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك ﻣﯾزة ﺛﺎﻟﺛﺔ ﻫﻲ أن‬
‫اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ اﻟﻣﺣﻠل ﻋن اﻷﺳﻌﺎر واﻟﺻﻔﻘﺎت ﺗﺗﺎح ﯾوﻣﯾﺎ وﺑﺎﻧﺗظﺎم ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﻘﺎرﯾر‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗظﻬر ﻓﻲ اﻟﺻﺣف اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ‪.‬‬
‫ٕواذا ﻛﺎن ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻛل ﻫذﻩ اﻟﻣزاﯾﺎ ﻓﺈﻧﻪ ﻻ ﯾﺧﻠو ﻣن اﻟﻌﯾوب‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻌﺗرف دﻋﺎة‬
‫اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﺑﺄن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ اﻟذي ﺗﺗواﻓر ﻟﻪ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻟﻘدرة اﻟﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ‪ ،‬ﯾﻣﻛﻧﻪ أن ﯾﺻل‬
‫إﻟﻰ ﻧﺗﺎﺋﺞ أﻓﺿل ﻣن اﻟﻣﺣﻠل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬وﻟﻌل أﻫم أﺳﺑﺎب ذﻟك أن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﯾﺗﻧﺑﺄ ﺑﺎﻷﺣداث‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‪ ،‬وﯾﺧرج ﻣﻧﻬﺎ ﺑﺎﻟﻘرار اﻟﻣﻼﺋم ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﻣﺣﻠل اﻟﻔﻧﻲ ﻓﺈن ﻋﻠﯾﻪ أن‬
‫ﯾﻧﺗظر ﺣﺗﻰ ﺗﻘﻊ اﻷﺣداث‪ ،‬وﯾرى ﺑﻌﯾﻧﯾﻪ اﻟﺗﺣول ﻓﻲ ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﺛم ﯾﺗﺧذ اﻟﻘرار‪ .‬ﯾﺿﺎف إﻟﻰ‬
‫ذﻟك ﻣﺎ أﺛﺑﺗﻪ اﻟواﻗﻊ أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﯾﺗﺑﻊ أﺳﻠوب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬ﻧﺎد ار ﻣﺎ ﯾﺣﻘق ﻋﺎﺋدا ﻏﯾر‬
‫)‪(76‬‬
‫ﻋﺎدﯾﺎ ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎراﺗﻪ‪.‬‬
‫‪ .3‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻣﻘﺎﺑل اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ‪:‬‬
‫ﯾوﺟﻪ اﻟﻣﺣﻠﻠون اﻟﻔﻧﯾون إﻟﻰ طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻻﻧﺗﻘﺎدات أﻫﻣﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬أﻧﻪ ﯾﺳﺗﺣﯾل اﻹﻟﻣﺎم وﻣﻌرﻓﺔ ﻛل ﺷﻲء ﯾﺧص ﻧﺷﺎط اﻟﺷرﻛﺔ أو اﻟورﻗﺔ ﻣﺣل اﻟﺗداول‪.‬‬
‫‪ -‬أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻧﻔﺳﻬﺎ داﺋﻣﺔ اﻟﺗﻐﯾر‪ ،‬وﻻ ﯾﻣﻛن ﻷﺣد ﻣﻬﻣﺎ ﻋﻼ ﺷﺄﻧﻪ ﻣﻌرﻓﺔ ﻛل ﺧﺑﺎﯾﺎ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ -‬أن اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗواﻓرة ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﺗﻛون ﻏﯾر ﻣﺗﻛﺎﻣﻠﺔ‪ ،‬وﺑﻌﺿﻬﺎ ﻏﯾر دﻗﯾق وﻛﺛﯾ ار ﻣﺎ‬
‫ﯾﺗم ﻣراﺟﻌﺗﻬﺎ وﺗﻌدﯾﻠﻬﺎ ﺑﻌد ﺣﯾن‪.‬‬
‫‪ -‬أن اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺄﺗﻲ ﻓﻲ ﻣﻌظم اﻷﺣﯾﺎن ﻣﺗﺄﺧرة ﻧﺳﺑﯾﺎ‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻔﻘدﻫﺎ أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ ﻓﻲ ﺗﺣدﯾد‬
‫اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑدون أﻫﻣﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺣﺗﻰ وﻟو اﺳﺗطﺎع اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻹﻟﻣﺎم ﺑﻬﺎ ﺟﻣﯾﻌﻬﺎ‪،‬‬
‫ﺛم ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑﺳرﻋﺔ ودﻗﺔ‪ ،‬ﻓﺈﻧﻪ ﻣن اﻟﻌﺳﯾر اﺳﺗﻐﻼﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺗوﻗﯾت ﻣﻧﺎﺳب ﯾﺗﻼءم ﻣﻊ اﻟﺗﺣرﻛﺎت‬
‫اﻟﺳرﯾﻌﺔ ﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوق‪.‬‬

‫)‪ -(76‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.222‬‬

‫‪60‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫وﻣﻘﺎﺑل ذﻟك ﯾﺷﻛك ﻛﺛﯾر ﻣن اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن اﻷﺳﺎﺳﯾﯾن ﻓﻲ ﻓﺎﻋﻠﯾﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬وﻓﻲ أﻫﻣﯾﺗﻪ‬
‫ﻓﻲ ﺑﻧﺎء اﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﻓﻲ اﺗﺧﺎذﻩ ﻛﺄﺳﺎس ﻟﻘرارات اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ‪ ،‬ﻓﻬم ﯾرون أﻧﻪ‬
‫وﺳﯾﻠﺔ ﻋﻘﯾﻣﺔ ﺑﻼ ﻓﺎﺋدة ﺗذﻛر‪ .‬إﻻ أﻧﻪ ﻓﻲ اﻟواﻗﻊ وﺳﯾﻠﺔ ﻣﻛﻣﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ‪ ،‬ﻓﺎﻟﺗﺣﻠﯾل‬
‫اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻣﺛﻼ ﻻ ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ اﺧﺗﯾﺎر اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﻠﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ‪ .‬ﻛﻣﺎ ﻻ ﯾﻔﯾد ﻓﻲ ﺗﺣدﯾد‬
‫ﻧﻘطﺔ وﻗف اﻟﺧﺳﺎرة‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﺗﻌد ﻣن أﻫم اﻻﻋﺗﺑﺎرات ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫﻲ‬
‫ﻣﺎ ﯾوﻓرﻫﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬وﻋﻠﯾﻪ ﯾﺟب ﻋﻠﻰ ﻛل ﻣﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻻﻫﺗﻣﺎم‬
‫ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ واﻷﺳﺎﺳﻲ ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء)‪.(77‬‬

‫)‪ -(77‬ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ‪ ،‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.40‬‬

‫‪61‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟراﺑﻌﺔ ﻋﺷر‪ :‬ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪ .1‬ﻣﻔﻬوم ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫اﻟﻛﻔﺎءة ﻓﻲ ﻣﻔﻬوﻣﻬﺎ اﻟﻌﺎم ﺗﻌﻧﻲ اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻌﻣل ﺑﺄﻓﺿل طرﯾﻘﺔ ﻣﻣﻛﻧﺔ ﻣن ﺣﯾث اﻟﺗﻛﻠﻔﺔ‬
‫واﻟوﻗت واﻟرﺑﺣﯾﺔ‪ .‬وﻋﺎدة ﻣﺎ ﻧﺟد أن ﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة ﻣرﺗﺑط ﺑﻣﻔﻬوم اﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺔ ﺗرﻛز ﻋﻠﻰ‬
‫ﻧﻘطﺔ اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟواﺟب اﻟوﺻول إﻟﯾﻬﺎ ﺑﯾﻧﻣﺎ اﻟﻛﻔﺎءة ﺗﻬﺗم ﺑﺎﻟﻛﯾﻔﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن ﺑﻬﺎ ﺑﻠوغ ﻫذﻩ اﻟﻧﻘطﺔ‪.‬‬
‫وﻓﯾﻣﺎ ﯾﺧص ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺳﺗﺟﯾب أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﺳوق وﻋﻠﻰ وﺟﻪ اﻟﺳرﻋﺔ ﻟﻛل ﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺗرد إﻟﻰ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ‪ ،‬ﯾﻛون ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗﻐﯾﯾر ﻧظرﺗﻬم‬
‫ﻋن اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬﺎ‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﺗﺟﻪ أﺳﻌﺎر ﻫذﻩ اﻷوراق إﻟﻰ اﻻرﺗﻔﺎع أو اﻻﻧﺧﻔﺎض ﺗﺑﻌﺎ‬
‫ﻟطﺑﯾﻌﺔ اﻷﻧﺑﺎء اﻟواردة‪ ،‬وﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﯾﻌﻛس ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋﻧﻬﺎ‪ ،‬ﺳواء‬
‫ﻛﺎﻧت ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋﻠﻰ ﺷﻛل ﻗواﺋم ﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أو ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺑﺛﻬﺎ وﺳﺎﺋل اﻹﻋﻼم‪ ،‬أو ﺗﺣﻠﯾﻼت‬
‫وﺗﻘﺎرﯾر ﺣول اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻷداء اﻟﺷرﻛﺔ‪.‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﯾﻌﻛس ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﻓﻲ ظل اﻟﺳوق اﻟﻛفء‪ ،‬ﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺷﺄن اﻟﻣﻛﺎﺳب‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ‪ ،‬وﺑﺷﺄن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌرض ﻟﻬﺎ ﻫذﻩ اﻟﻣﻛﺎﺳب‪ ،‬وﻟﻛن رﻏم ﺗواﻓر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻟﺟﻣﯾﻊ‬
‫اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬إﻻ أن ذﻟك ﻻ ﯾﻌﻧﻲ ﺑﺎﻟﺿرورة أن ﺗﺗطﺎﺑق ﺗﻘدﯾراﺗﻬم اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ واﻟﻣﺧﺎطر‬
‫اﻟﻣﺣﯾطﺔ ﺑﻬﺎ ﺗﻣﺎﻣﺎ‪ (78).‬أو ﺑﻌﺑﺎرة أﺧرى ﺗﺗﺣﻘق ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ﻋﻧدﻣﺎ ﺗﻛون اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﻛﺎﺳب‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ اﻟﻧﺎﺟﻣﺔ ﻋن اﻣﺗﻼك اﻟﺳﻬم واﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ ﺑﻣﻌدل ﻋﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر – ﯾﻛﻔﻲ ﻟﺗﻌوﯾض‬
‫)‪(79‬‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋن اﻟﻣﺧﺎطر‪ -‬ﺗﺳﺎوي اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم ﯾوم ﺷراءﻩ‪.‬‬
‫‪ .2‬اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ واﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪:‬‬
‫اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﻫﻲ اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾوﺟد ﻓﯾﻬﺎ ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة‬
‫اﻟواردة إﻟﻰ اﻟﺳوق‪ ،‬وﺑﯾن اﻟوﺻول إﻟﻰ ﻧﺗﺎﺋﺞ ﻣﺣددة ﺑﺷﺄن ﺳﻌر اﻟﺳﻬم‪ ،‬ﺑﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﺣدوث‬
‫ﺗﻐﯾﯾر ﻓوري ﻓﻲ اﻟﺳﻌر ﻛرد ﻓﻌل ﻟﻣﺎ ﺗﺣﻣﻠﻪ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻣن أﻧﺑﺎء ﺳﺎرة أو ﻏﯾر ﺳﺎرة‪ .‬وﻫذا‬

‫)‪ -(78‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.32‬‬
‫)‪ -(79‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ‪ ،‬اﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.31‬‬

‫‪62‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﻔﻬوم ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻪ ﺑﺎﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ ‪ Perfectly Efficient Market‬اﻟﺗﻲ‬
‫)‪(80‬‬
‫ﺗﻔﺗرض ﺷروط اﻟﻛﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق وﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺳوق ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻠﺟﻣﯾﻊ ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟﻠﺣظﺔ‪ ،‬وﺑدون ﺗﻛﻠﻔﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻛون‬
‫ﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻣﺗﻣﺎﺛﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬أﻧﻪ ﻻ ﺗوﺟد ﻗﯾود ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل‪ ،‬ﻓﻼ ﺗوﺟد ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻟﻠﻣﻌﺎﻣﻼت وﻻ ﺿراﺋب‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ﺑﻛل ﺣرﯾﺔ ﻷي ﻛﻣﯾﺔ ﯾرﻏب ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬ﻣﻊ ﻋدم وﺟود ﻗﯾود ﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ ﻟﻠدﺧول أو اﻟﺧروج‬
‫ﻣن اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ -‬وﺟود ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻓﺈن ﺗﺻرﻓﺎت ﺑﻌﺿﻬم ﻻ ﺗؤﺛر ﺗﺄﺛﯾ ار ﻣﻠﻣوﺳﺎ ﻋﻠﻰ‬
‫أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‪ ،‬وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ أن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﻌﻠﻧﺔ ﻗﺿﯾﺔ ﻣﺳﻠم ﺑﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﯾﺗﺻﻔون ﺑﺎﻟرﺷد‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺳﻌون إﻟﻰ ﺗﻌظﯾم اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻﻠون‬
‫ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن وراء اﺳﺗﺛﻣﺎر ﺛرواﺗﻬم‪.‬‬
‫أﻣﺎ ﻓﻲ ظل اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠﺳوق ‪ Economically Efficient Market‬ﯾﺗوﻗﻊ‬
‫وﺟود ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن وﺻول اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‪ ،‬وﯾﻌﻧﻲ ﻫذا أن اﻟﻘﯾم‬
‫اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻗد ﺗﻛون أﻋﻠﻰ أو أﻗل ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﺑﻌض اﻟوﻗت‪ ،‬ﻏﯾر أﻧﻪ ﯾﻌﺗﻘد ﺑﺳﺑب وﺟود‬
‫ﺗﻛﻠﻔﺔ ﻟﻠﻣﻌﺎﻣﻼت واﻟﺿراﺋب وﻏﯾرﻫﺎ‪ ،‬ﻟن ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﻓﺎرق ﻛﺑﯾر ﺑﯾن ﺳﻌر اﻟﺳﻬم وﻗﯾﻣﺗﻪ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ‬
‫إﻟﻰ درﺟﺔ أن ﯾﺣﻘق اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن وراﺋﻬﺎ أرﺑﺎﺣﺎ ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل‪.‬‬
‫)‪(81‬‬

‫‪ .3‬ﻣﺗطﻠﺑﺎت ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﯾﺗﺿﺢ ﻣن ﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ وﺟود ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن وﺻول اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‬
‫واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم‪ ،‬وﻟﻛن اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﻫو اﻟذي ﯾﺣﻘق ﺗﺧﺻﯾﺻﺎ ﻛﻔﺋﺎ ﻟﻠﻣوارد‬
‫اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ‪ ،‬ﺑﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﺗوﺟﯾﻪ ﺗﻠك اﻟﻣوارد إﻟﻰ اﻟﻣﺟﺎﻻت اﻷﻛﺛر رﺑﺣﯾﺔ‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن ﻟﻠﺳوق‬
‫دورﯾن‪ :‬دور ﻣﺑﺎﺷر‪ ،‬ﺣﯾث ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺷﺗري اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون أﺳﻬم ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ‪ ،‬ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺷﺗرون ﻋواﺋد‬

‫)‪ -(80‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.400‬‬
‫)‪ -(81‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ‪ ،‬اﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص ‪.33‬‬

‫‪63‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻣﻣﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن ﺑﯾﻊ اﻷﺳﻬم اﻟﺟدﯾدة ﺑﺳﻌر ﻣﻧﺎﺳب‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ زﯾﺎدة ﺣﺻﯾﻠﺔ‬
‫اﻷﺳﻬم واﻧﺧﻔﺎض ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﻣوال ﺑﺎﻟﺗﺑﻌﯾﺔ‪ .‬ودور ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷر‪ ،‬ﻓﺈﻗﺑﺎل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺷراء‬
‫أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣؤﺷر أﻣﺎن ﻟﻠﻣﻘرﺿﯾن‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣزﯾد ﻣن‬
‫اﻷﻣوال ﺑﺗﻛﻠﻔﺔ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ‪ .‬وﻟﻛﻲ ﯾﺗﺣﻘق ﻫدف ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل واﻟﻣﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﺗﺧﺻﯾص اﻟﻛفء‬
‫ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر وﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل‪.‬‬ ‫)‪(82‬‬
‫ﻟﻠﻣوارد‪ ،‬ﯾﻧﺑﻐﻲ ﺗواﻓر ﺷرطﯾن ﻫﻣﺎ‬
‫‪ 1.3‬ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر‪:‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر ‪ Price Efficiency‬أو اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺧﺎرﺟﯾﺔ‪ ،‬ﺳرﻋﺔ وﺻول‬
‫اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة إﻟﻰ ﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬وأن ﻻ ﯾﺗﻛﺑدوا ﻓﻲ ﺳﺑﯾﻠﻬﺎ ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺑﺎﻫظﺔ‪،‬‬
‫ﺑﻣﺎ ﯾﺟﻌل أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﻣرآة ﺗﻌﻛس ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ‪ .‬وﺑﻬذا ﯾﺻﺑﺢ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻟﺳوق‬
‫ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣﺑﺎراة أو ﻟﻌﺑﺔ ﻋﺎدﻟﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻟﺟﻣﯾﻊ ﻟدﯾﻬم ﻧﻔس اﻟﻔرﺻﺔ ﻟﺗﺣﻘﯾق اﻷرﺑﺎح‪ ،‬وﯾﺻﻌب ﻣﻌﻬﺎ ﺗﺣﻘﯾق‬
‫أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﺳﺎب اﻵﺧرﯾن‪.‬‬
‫‪ 2.3‬ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل‪:‬‬
‫ﯾﻘﺻد ﺑﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل ‪ Operational Efficiency‬أو اﻟﻛﻔﺎءة اﻟداﺧﻠﯾﺔ‪ ،‬ﻗدرة اﻟﺳوق‬
‫ﻋﻠﻰ ﺧﻠق ﺗوازن ﺑﯾن اﻟﻌرض واﻟطﻠب‪ ،‬دون أن ﯾﺗﻛﺑد اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻪ ﺗﻛﻠﻔﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﺳﻣﺳرة‪،‬‬
‫ودون أن ﯾﺗﺎح ﻟﻠﺗﺟﺎر واﻟﻣﺗﺧﺻﺻﯾن ﻓرﺻﺔ ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻫﺎﻣش رﺑﺢ ﻛﺑﯾر‪ .‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﻛﻔﺎءة‬
‫اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺗﻌﺗﻣد إﻟﻰ ﺣد ﻛﺑﯾر ﻋﻠﻰ ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل‪ ،‬ﻓﻠﻛﻲ ﺗﻌﻛس ﻗﯾﻣﺔ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‬
‫اﻟواردة‪ ،‬ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﺗﻛون اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻛﺑدﻫﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻹﺗﻣﺎم اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻋﻧد ﺣدﻫﺎ اﻷدﻧﻰ‪،‬‬
‫ﺑﻣﺎ ﯾﺷﺟﻌﻬم ﻋﻠﻰ ﺑذل ﺟﻬد ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺟدﯾدة وﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ‪ ،‬ﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎن ﺣﺟم اﻟﺗﺄﺛﯾر‬
‫اﻟذي ﺗﺣدﺛﻪ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﺗﺑﺎع ﺑﻪ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ٕ ،‬واذا ﻛﺎﻧت ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت‬
‫ﻣرﺗﻔﻌﺔ‪ ،‬ﻓﻘد ﯾﻛون اﻟﻌﺎﺋد ﻣن وراء اﻟﺑﺣث ﻋن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة ﺿﺋﯾﻼ‪ ،‬وﻻ ﯾﻛﻔﻲ ﻟﺗﻐطﯾﺔ ﺗﻠك‬

‫)‪ -(82‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم‪ ،‬ﺳﻧدات‪ ،‬وﺛﺎﺋق إﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬اﻟﺧﯾﺎرات(‪ ،‬اﻟدار اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪،‬‬
‫‪ ،2001‬ص ‪.191‬‬

‫‪64‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻻ ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﺳﻌﻲ ﻟﻠﺑﺣث ﻋﻧﻬﺎ‪ .‬وﺗﻛون اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻏﯾر ﻣﻌﺑرة ﻋن‬
‫اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﺗﻠك اﻷوراق‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﯾﻛون اﻟﺳوق ﺑﻌﯾدا ﻋن اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣﻧﺷودة‪.‬‬
‫وﺗوﻓر اﻟﺧﺎﺻﯾﺗﯾن اﻟﺳﺎﺑﻘﺗﯾن ﻷﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣرﻫون ﺑﺗواﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن‬
‫اﻟﺷروط)‪:(83‬‬
‫‪ -‬أن ﺗﺳود اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ‪ ،‬وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ ﺗوﻓر ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﺑﺎﻋﺔ واﻟﻣﺷﺗرﯾن‪،‬‬
‫ﺗﺗوﻓر ﻟﻬم ﺣرﯾﺔ اﻟدﺧول واﻟﺧروج وذﻟك ﺣﺗﻰ ﺗﻘل ﻓرص ﻧﺷوء اﻻﺣﺗﻛﺎر‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﯾوﻓر ﻫذا اﻟﺳوق ﺧﺎﺻﯾﺔ اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ‪ ،‬وﺑﺗواﻓر ﻫذا اﻟﺷرط ﺗﺗﺣﻘق‬
‫اﻟﻔرص أﻣﺎم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﺑﯾﻊ أو ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻓﻲ اﻟوﻗت واﻟﺳرﻋﺔ‬
‫اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﯾن‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﯾﺗوﻓر ﻟﻠﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ وﺳﺎﺋل وﻗﻧوات اﺗﺻﺎل ﻓﻌﺎﻟﺔ‪ ،‬ﺗوﻓر ﻟﻠﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺗﺧذ‬
‫ﺷﻛل ﻣؤﺷرات ﻣﺗﻌددة‪ ،‬ﺗﻘدم ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻧﺷرة ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر اﻟﯾوﻣﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدر‬
‫ﻋن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗوﻓر ﻋﻧﺻر اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ‪ ،‬وﺑﻘدر ﯾﺟﻌل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ وﻣﺎ‬
‫ﯾﺗم ﻋﻠﻰ ﻫذﻩ اﻷوراق ﻣن ﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﺑﺷﻛل ﻣﺗﺳﺎوي‪ ،‬وﯾﺣد ﻣن‬
‫اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗوﻓر اﻟﺗﻘﻧﯾﺎت اﻟﺣدﯾﺛﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻟﺣرﻛﺔ اﻟﺗداول وﻋرض أواﻣر وﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وذﻟك‬
‫ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗوﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻣن اﻟﺳﻣﺎﺳرة واﻟﺧﺑراء اﻟﻘﺎدرﯾن ﻋﻠﻰ ﺗوﻓﯾر اﻟﻧﺻﺢ‬
‫واﻻﺳﺗﺷﺎرة ﻟﻠﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬وﻣﺳﺎﻋدﺗﻬم ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻔﯾذ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء‪.‬‬
‫‪ -‬أن ﯾﻛون اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﻣﺣﻛوﻣﯾن ﻣن ﻗﺑل ﻫﯾﺋﺔ أو ﻟﺟﻧﺔ ﺗﻌرف ﺑﻬﯾﺋﺔ إدارة‬
‫اﻟﺳوق‪ ،‬وﻟﻛﻲ ﺗﺗوﻓر ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﻬﯾﺋﺔ ﺻﻔﺔ اﻟﻔﺎﻋﻠﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺷﺗرط أن ﺗﻛون ﻣﺣﺎﯾدة وﻣﻛوﻧﺔ ﻣن أﻓراد‬
‫ذوي ﺧﺑرة‪.‬‬

‫)‪ -(83‬ﻣﺣﻣد ﻣطر‪ ،‬إدارة اﻟﻣﺷروﻋﺎت‪ ،‬ﻣؤﺳﺳﺔ اﻟوراق ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬اﻷردن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ‪،1999 ،‬ص ‪.141‬‬

‫‪65‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺧﺎﻣﺳﺔ ﻋﺷر‪ :‬ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﺎﺑﻊ(‬

‫‪ .4‬اﻟﻣﺳﺗوﯾﺎت اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ‬
‫إن أﻫم ﺳﻣﺎت اﻟﺳوق اﻟﻛفء أن ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر وﺑﺳرﻋﺔ‪ ،‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ‬
‫أن ﺗؤﺛر ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ‪ .‬وﻟﻛن ﻣﺎ ﻫﻲ ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻣن‬
‫ﺷﺄﻧﻬﺎ إﺣداث ذﻟك؟ اﻹﺟﺎﺑﺔ ﻋن ﻫذا اﻟﺳؤال ﺗﻘﺗﺿﻲ اﻟﺗﻌرض ﻟﻠﺻﯾﻎ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻟﻔروض ﻛﻔﺎءة‬
‫اﻟﺳوق‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻘوﯾﺔ ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق‪ ،‬وﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻣﺗوﺳطﺔ‪ ،‬وأﺧﯾ ار‬
‫)‪(84‬‬
‫ﻓرﺿﺎ اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﺿﻌﯾﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ 1.4‬ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻘوﯾﺔ ‪:The strong form hypothesis‬‬
‫ﯾﻘﺿﻲ ﻫذا اﻟﻔرض ﺑﺄن ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺑﺻﻔﺔ ﻛﺎﻣﻠﺔ ﻛل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ‬
‫واﻟﺧﺎﺻﺔ‪ ،‬ﺑﺣﯾث ﻻ ﯾﻣﻛن ﻷي ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬اﺳﺗﺧدام ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻏﯾر ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻐﯾرﻫم‬
‫ﻟﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬وﻟﻛن ﻫذا ﻟﯾس ﺑﺻﻔﺔ ﻣطﻠﻘﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أن ﻫذا اﻟﻣﺳﺗوى ﻣن اﻟﻛﻔﺎءة ﻻ‬
‫ﯾﻧﻔﻲ ﻗدرة اﻟﺑﻌض ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ وﻟو ﻓﻲ ﺑﻌض اﻟﺻﻔﻘﺎت‪ ،‬وذﻟك ﺑﺣﻛم ﻗدرﺗﻬم‬
‫ﻏﯾر اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ واﻟﺗﺣﻠﯾل‪ ،‬وﻟﻛن ﻣﻊ ذﻟك ﻓﺈن ﺗﻠك اﻷرﺑﺎح ﺳﺗﺗﻼﺷﻰ ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل‪،‬‬
‫ﺑﺣﻛم ﺧﺳﺎﺋر اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﺗﺣدث ﻟﻬم ﺑﺳب اﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ‪.‬‬
‫‪ 2.4‬ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻣﺗوﺳطﺔ ‪:The semi form hypothesis‬‬
‫وﻓق ﻟﻬذا اﻟﻔرض ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‬
‫اﻟﻣﻧﺷورة ﻓﻲ ﺷﻛل ﺑﯾﺎﻧﺎت ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬ﻟذا ﺗﺑﻘﻰ ﻓﻲ ﻣﺛل‬
‫ﻫذﻩ اﻟظروف ﻟﻠﺑﻌض دون ﻏﯾرﻫم ﻓرﺻﺔ ﻟﻼﺳﺗﻌﺎرة ﻣن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻏﯾر ﻣﻧﺷورة‪ ،‬وﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑﻛﯾﻔﯾﺔ‬
‫ﺗﺣﻘق ﻟﻬم اﻟﻣﺟﺎل ﻟﺟﻧﻲ أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ وذﻟك ﻓﻲ إطﺎر ظﺎﻫرة اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬وﻣﺛﺎل ﻫذﻩ‬
‫اﻷﺳواق ﺳوق ﻧﯾوﯾورك وﻟﻧدن وطوﻛﯾو‪.‬‬

‫)‪ -(84‬رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ‪ :‬ص‪.33‬‬

‫‪66‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ 3.4‬ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﺿﻌﯾﻔﺔ ‪:The weak form hypothesis‬‬

‫وﻓﻘﺎ ﻟﻬذا اﻟﻔرض ﻓﺈن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻻ ﺗﻌﻛس إﻻ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺎﺿﯾﺔ‬
‫أو اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﻓﻘط‪ ،‬ﻟذا ﺗﻛون اﻟﻔرﺻﺔ ﻓﻲ ﻣﺛل ﻫذﻩ اﻟظروف ﻷن ﯾﺣﺻل اﻟﺑﻌض ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح‬
‫اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻋن طرﯾﻘﯾن ﻫﻣﺎ‪ :‬إﻣﺎ أن ﯾﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺧﺎﺻﺔ )ﻏﯾر ﻣﻧﺷورة(‪ ،‬ﻟﯾﺳت ﻣﺗﺎﺣﺔ‬
‫ﻟﻐﯾرﻫم ﺿﻣن ظﺎﻫرة اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت‪ ،‬أو أن ﯾﻛون ﺑﺈﻣﻛﺎﻧﻬم ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺷورة‬
‫ﺑﻛﻔﺎءة ﺗﻔوق ﻛﻔﺎءة ﻏﯾرﻫم‪ .‬ﻟذا ﯾﺗﯾﺢ اﻟﻣﺟﺎل ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻌﻣل اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن‪ ،‬ﻷﻧﻬم ﺑﻣﺎ أوﺗوا ﻣن ﺧﺑرة وﺗﺄﻫﯾل ﺳﯾﻛوﻧون أﻛﺛر ﻗدرة ﻣن ﻏﯾرﻫم ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺷورة‪ ،‬واﻟﺗﻲ إن وﻓروﻫﺎ ﻟﺑﻌض اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺳﯾﻣﻛﻧﻬم ﻣن ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح‬
‫اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻻ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ ﻏﯾرﻫم‪ ،‬وﺗﻌﺗﺑر أﺳواق اﻟدول اﻟﻌرﺑﯾﺔ واﻟدول اﻟﻧﺎﻣﯾﺔ ﺗﻣﺛﯾﻼ ﺟﯾدا ﻟﻠﻣﺳﺗوى‬
‫اﻟﺿﻌﯾف ﻣن اﻟﻛﻔﺎءة‪.‬‬
‫ﻣن ﺧﻼل ﻣﺎ ﺳﺑق ﯾﺗﺿﺢ ﻟﻧﺎ أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻘﻰ ﻣﺳﺗوى ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺗﻘل اﻟﻔرص‬
‫ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ )ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ(‪ ،‬ﻷن اﻟﺳﻌر اﻟﺳوﻗﻲ اﻟﺳﺎﺋد ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﯾﻪ‬
‫ﺳﯾﺗطﺎﺑق أو ﻋﻠﻰ اﻷﻗل ﯾﻘﺗرب إﻟﻰ ﺣد ﻛﺑﯾر ﻣن ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬وﻋﻠﯾﻪ ﻓﺈن ﺳوﻗﺎ ﯾﺗﻣﺗﻊ‬
‫ﺑﺎﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣطﻠﻘﺔ ﺳﺗﻧﻔﻰ ﻓﯾﻪ اﻟﻔرص ﻟﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ‪ ،‬وﻣﻊ ذﻟك ﺗﺑﻘﻰ اﻟﻔرص ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟدى‬
‫اﻟﺑﻌض ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻣﺛل ﻫذﻩ اﻷرﺑﺎح‪ ،‬وذﻟك وﻓﻘﺎ ﻟﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻧظرﯾﺔ اﻟﺣرﻛﺔ اﻟﻌﺷواﺋﯾﺔ ﻟﻸﺳﻌﺎر‪،‬‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﻧص ﻋﻠﻰ أن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗذﺑذب ﺣول ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺑﺷﻛل‬
‫ﻋﺷواﺋﻲ ﻣﻬﻣﺎ ﺑﻠﻐت درﺟﺔ ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق‪ .‬وﻋﻠﯾﻪ ﻓﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻘﻰ ﻣﺳﺗوى ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﻛﺎن‬
‫ذﻟك ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻌﺎدي‪ ،‬ﻷن اﻷﺳﻌﺎر ﺳﺗﻌﻛس وﺑﻘدر ﻛﺎف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﺳوق وذﻟك ﺑﺗوﻓر ﻋﻧﺻر اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ‪.‬‬

‫‪67‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﺧﻼﺻﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرات‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳوق ﻟﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺗﻧﻘﺳم إﻟﻰ ﺳوﻗﯾن‪ ،‬ﺳوق‬
‫أوﻟﻲ وﻫو ﺳوق ﻹﺻدار اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات‪ ،‬وﺳوق ﺛﺎﻧوي ﯾﺗم ﻓﯾﻪ ﺗداول‬
‫ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺻدرة واﻟﻘدﯾﻣﺔ ﻣﻧﻬﺎ )أي اﻟﺗﻲ ﺗم إﺻدارﻫﺎ ﺳﺎﺑﻘﺎ(‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻠﻌب اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺟﻬﺎز اﻟﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ اﻟﺑﺿﺎﻋﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﯾﻪ‪ .‬ﻛﻣﺎ أن‬
‫ﻟﻸطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﯾﻪ دور ﺑﺎرز ﻓﻲ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬واﻟذﯾن ﻧﺟد ﻣن ﺑﯾﻧﻬم‬
‫اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ‪ ،‬ﻛﺑﻧوك اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗﺗوﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ إﺻدار اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟﺟدﯾدة وطرﺣﻬﺎ ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب ﻷول ﻣرة ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻷوﻟﻲ‪ ،‬ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ طﻠب اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ‬
‫واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ اﻟﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻟذﻟك‪ .‬ﻛﻣﺎ ﻧﺟد اﻟﺳﻣﺎﺳرة واﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن اﻟذﯾن ﯾﻧﺷطون‬
‫ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟﺗداول ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوي ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﺟﻣﻬور‪ ،‬إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‬
‫اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن ﻣن ﺑﻧوك ﺗﺟﺎرﯾﺔ وﺷرﻛﺎت ادﺧﺎر واﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن‪ ،‬وﻏﯾرﻫم ﻣن اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ‬
‫ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﻓﻲ إطﺎر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻧﺟد ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻷواﻣر واﻟﺗﺳﻌﯾر واﻟﺗﻧﻔﯾذ‪ ،‬اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل‬
‫ﻣﺧﺗﻠف اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺗم ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم‬
‫واﻟﺳﻧدات ﺑﯾﻌﺎ وﺷراء‪ .‬وﻟﺗﻧظﯾم ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت داﺧل اﻟﺳوق‪ ،‬وﺿﻣﺎن اﻟﺳﯾر اﻟﻌﺎدي ﻟﻬﺎ‪ ،‬وﻓق‬
‫ﻣﺎ ﯾرﻏﺑﻪ اﻷطراف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻬﺎ‪ ،‬ﻻﺑد ﻣن ﺗوﻓر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻟﻛل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء‪،‬‬
‫ﺳواء ﻛﺎﻧت ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أو اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣدرﺟﺔ ﺑﻬﺎ‪ ،‬ﻣن أﺟل‬
‫إﻋطﺎء ﺳﻌر ﻋﺎدل وﻣﻧﺎﺳب ﻟﻬذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺗﻔﺎوض داﺧل اﻟﺳوق‪ ،‬وﻟن ﺗؤدي ﻫذﻩ‬
‫اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت إﻟﻰ ﺑﻠوغ ﻫذا اﻟﻬدف وﻫﻲ ﻋﻠﻰ ﺻﻔﺗﻬﺎ اﻟﺧﺎم‪ ،‬ﺑل ﺗﺗطﻠب ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﻟﺗﺣﻘﯾق اﻟﻬدف‬
‫ﻣﻧﻬﺎ‪ .‬وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻛون ﺑﺄﺣد اﻷﺳﻠوﺑﯾن اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل‬
‫اﻟﻔﻧﻲ أو اﻷﺳﻠوﺑﯾن ﻣﻌﺎ‪ .‬وﻫذا ﻟﻠوﺻول إﻟﻰ ﺳوق ﺗﺗﻣﯾز ﺑﻛﻔﺎءة‪ .‬وﻫذﻩ اﻟﻛﻔﺎءة ﻧوﻋﺎن ﻛﻔﺎءة‬
‫ﻛﺎﻣﻠﺔ ﺣﯾث ﻻ ﯾوﺟد ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت وﺗﺄﺛﯾرﻫﺎ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻌﺎر‪ .‬وﻛﻔﺎءة‬
‫اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺣﺗﺎج ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺳوق إﻟﻰ وﻗت ﻟﺗﻔﺳﯾر وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻌﺎر‪.‬‬
‫‪68‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫ﻗﺎﺋﻣﺔ اﻟﻣراﺟﻊ‪:‬‬
‫‪ .1‬اﻟﻛﺗب‪:‬‬
‫‪ -‬أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد‪ ،‬ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ‪ ،‬دار‬
‫اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2006 ،‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳن ﺣﻣدي‪ ،‬دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل‪ ،‬دار اﻟﻛﺗﺎب اﻟﻌرﺑﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪:‬‬
‫اﻟﻘﺎﻫرة‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2006 ،‬‬
‫‪ -‬رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﻣﻌﺗز ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪،‬‬
‫اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2005 ،‬‬
‫‪ -‬زﯾﻧب ﻋوض اﷲ‪ ،‬أﺳﺎﻣﺔ ﻣﺣﻣد اﻟﻔوﻟﻲ‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣﻧﺷورات‬
‫اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﻟﺑﻧﺎن‪ :‬ﺑﯾروت‪.2003 ،‬‬
‫‪ -‬ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪،‬‬
‫اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ ﻟﻠﻔﻛر اﻹﺳﻼﻣﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻟﻘﺎﻫرة‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.1996 ،‬‬
‫‪ -‬ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد‪ ،‬ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ‪ ،‬ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ‪،‬‬
‫ﻟﺑﻧﺎن‪ :‬ﺑﯾروت‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2005 ،‬‬
‫‪ -‬ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ‪ :‬دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ‬
‫ﻧﻘدﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﻔﻛر‪ ،‬ﺳورﯾﺎ‪ :‬دﻣﺷق‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2002،‬‬
‫‪ -‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم‪ ،‬ﺳﻧدات‪ ،‬وﺛﺎﺋق‬
‫إﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬اﻟﺧﯾﺎرات(‪ ،‬اﻟدار اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪..2001 ،‬‬
‫‪ -‬ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ‪ ،‬ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم‪ ،‬ﺳﻧدات‪ ،‬وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬اﻟﺧﯾﺎرات(‪،‬‬
‫دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪.2003 ،‬‬
‫‪ -‬ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ‪ ،‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺗﻘدﯾم ﺣﺎزم اﻟﺑﺑﻼوي‪ ،‬اﻟﺑﻼغ ﻟﻠطﺑﺎﻋﺔ‬
‫واﻟﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟراﺑﻌﺔ‪.2006 ،‬‬
‫‪ -‬ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن‪ ،‬أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﺑورﺻﺔ‪ ،‬دار أﺳﺎﻣﺔ‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ‬
‫اﻷوﻟﻰ‪.2008 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض‪ ،‬اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ‪ :‬اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق‪ ،‬دار ﺣﺎﻣد ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2004 ،‬‬

‫‪69‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ -‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ‪ ،‬اﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪،‬‬
‫‪.2007‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻣد ﺻﺎﻟﺢ ﺟﺎﺑر‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣدﺧل ﻓﻲ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﻔﻧﻲ‬
‫ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات‪ ،‬داﺋرة اﻟﻣﻛﺗﺑﺎت واﻟوﺛﺎﺋق اﻟوطﻧﯾﺔ‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪.1989 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم –‬
‫ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ(‪ ،‬دار اﻟﺣﺎﻣد‪ ،‬اﻷردن‪ :‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪.2006 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر‪ ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﻣؤﺳﺳﺎت‪ ،‬أوراق‪ ،‬ﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﺷروق‪ ،‬اﻷردن‪:‬‬
‫ﻋﻣﺎن‪.2005 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻣد ﻣطر‪ ،‬إدارة اﻟﻣﺷروﻋﺎت‪ ،‬ﻣؤﺳﺳﺔ اﻟوراق ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬اﻷردن‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ‪،‬‬
‫‪.1999‬‬
‫‪ -‬ﻣﺻطﻔﻰ رﺷدي ﺷﯾﺣﺔ & زﯾﻧب ﺣﺳن ﻋوض اﷲ‪ ،‬اﻟﻧﻘود واﻟﺑﻧوك واﻟﺑورﺻﺎت‪ ،‬دار اﻟﻣﻌرﻓﺔ‬
‫اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪ :‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪.1992 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف‪ ،‬ﻣﺻر‬
‫‪.1999‬‬
‫‪ -‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي‪ ،‬اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف‪ ،‬ﻣﺻر‪:‬‬
‫اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪.1999 ،‬‬
‫‪ .2‬اﻟرﺳﺎﺋل واﻷطروﺣﺎت‪:‬‬
‫‪ -‬ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد‪ ،‬ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ‪ ،‬أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ‬
‫ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر‪.‬‬
‫‪ -‬ﺟﻣﺎل اﻟدﯾن ﺳﺣﻧون‪ ،‬ﺷروط ﺑروز أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم‬
‫اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر‪.2008/2007 ،‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج‪ ،‬دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر‪ ،‬رﺳﺎﻟﺔ‬
‫‪،2002‬‬ ‫ﻣﺎرس‬ ‫اﻟزﻗﺎزﯾق‪،‬‬ ‫ﺟﺎﻣﻌﺔ‬ ‫اﻟﺗﺟﺎرة‪،‬‬ ‫ﻛﻠﯾﺔ‬ ‫اﻻﻗﺗﺻﺎد‪،‬‬ ‫ﻓﻲ‬ ‫ﻣﺎﺟﺳﺗﯾر‬
‫‪.http://mpra.ub.uni-muenchen.de/2317‬‬
‫‪ .3‬اﻟﻣطﺑوﻋﺎت اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬أﺣﻣد ﺑوراس‪ ،‬أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال‪ ،‬ﻣطﺑوﻋﺎت ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻣﻧﺗوري ﻗﺳﻧطﯾﻧﺔ‪.2003-2002 ،‬‬

‫‪70‬‬
‫ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس‪ :‬اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ‬

‫‪ .4‬اﻷوراق اﻟﺑﺣﺛﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳﺎن ﺧﺿر‪ ،‬ﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺟﻠﺔ ﺟﺳر اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ‪ ،‬اﻟﻌدد ‪ ،27‬اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ‬
‫ﻟﻠﺗﺧطﯾط‪ ،‬اﻟﻛوﯾت‪.2004 ،‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻣود ﻓﻬﻣﻲ‪ ،‬ﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺻر‪ :‬وﺳﺎﺋل وأﺳﺎﻟﯾب ﺗﻧﻣﯾﺗﻬﺎ‪ ،‬ﻣؤﺗﻣر‬
‫دراﺳﺎت وأﺑﺣﺎث ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ﺳوق اﻟﻣﺎل‪ ،‬اﻟﻬﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﺳوق اﻟﻣﺎل‪.1988 ،‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬دراﺳﺔ ﻣﻧﺷورة ﻋﻠﻰ ﻣوﻗﻊ اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط‬
‫‪.www.arab-api.org‬‬
‫‪ .5‬ﻛﺗب ﺑﺎﻟﻠﻐﺔ اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ‪:‬‬
‫‪- David Begg et autres, Macroéconomie, édition Dunod, 2éme édition,‬‬
‫‪2002.‬‬
‫‪- Gaston Défosse, la bourse des valeurs et les opération de‬‬
‫‪bourse, presses universitaires de France, 9ème édition, 1975.‬‬
‫‪- Philippe Monnier, les marchés boursiers, verreuil, paris, 3éme‬‬
‫‪édition, 1997.‬‬

‫‪71‬‬