PEMBAHASAN TEORI PASAR MODAL DAN MODEL

PENENTUAN HARGA ASET

Disusun Guna Memenuhi Tugas Mata Kuliah Pasar Modal dan Pasar Uang

Dosen Pengampu:
Dr. Nur Cahyonowati, S.E., Akt., M.Si.

Oleh:
Kelompok 13
Aji Ilham Furqoni 12030120120008
Reyhan Yusuf Iskandar 12030120130266

KELAS B
PROGRAM STUDI AKUNTANSI
FAKULTAS EKONOMIKA DAN BISNIS
UNIVERSITAS DIPONEGORO
TAHUN 2022
 KATA PENGANTAR

Puji syukur kami panjatkan kepada Tuhan Yang Maha Esa, karena atas
limpahan rahmatnya kami dapat menyusun dan menyelesaikan makalah berjudul
“Pembahasan Teori Pasar Modal Dan Model Penentuan Harga Aset” ini tepat waktu
dan sesuai harapan kami.
Kami ucapkan terima kasih kepada Bu Dr. Nur Cahyonowati, S.E., Akt.,
M.Si. selaku dosen pengampu kelas B mata kuliah Pasar Modal dan Pasar Uang
yang telah membimbing dan memberikan arahan serta pemahaman kepada kami
dalam penyusunan makalah ini.
Makalah ini kami buat demi memenuhi penugasan makalah minggu keenam
yang membahas bab kesembilan dari buku referensi berjudul “Investment: Analysis
and Management 13th Edition by Charles P. Jones and Gerald R. Jensen, John
Wiley & Sons, Inc. (2016)”. Kami berharap makalah yang kami buat dapat
memenuhi harapan Bu Nur Cahyonowati, S.E., Akt., M.Si.
Kami menyadari bahwa penyusunan makalah ini mengalami banyak
hambatan, rintangan, serta tantangan karena keterbatasan kami sebagai penulis.
Karena itu penulis mengharapkan koreksi serta kritik dan saran demi memperbaiki
makalah ini. Semoga makalah ini dapat membawa manfaat bagi semua pihak yang
bersangkutan.

Semarang, 2022

Kelompok 13

ii
 Daftar Isi

Cover ........................................................................................................................ i
Kata Pengantar ........................................................................................................ ii
Daftar Isi ................................................................................................................ iii
Daftar Gambar..........................................................................................................v
Bab 1 Pendahuluan...................................................................................................1
1.1 Latar Belakang................................................................................................1
1.2 Rumusan Masalah ..........................................................................................1
1.3 Tujuan Penulisan ............................................................................................1
Bab 2 Pembahasan ...................................................................................................2
2.1 Teori Pasar Modal (Capital Market)...............................................................2
2.1.1 Asumsi Teori pasar Modal ......................................................................2
2.1.2 Aset Bebas Risiko ....................................................................................3
2.1.3 Pinjaman dan Penyerahan Bebas Risiko .................................................4
2.1.4 Portofolio Pasar .......................................................................................4
2.2 Garis Pasar Modal ..........................................................................................5
2.2.1 Mendefinisikan Garis Pasar Modal .........................................................5
2.2.2 Teorema Pemisahan .................................................................................5
2.2.3 Memahami CML .....................................................................................7
2.2.4 Perhitungan CML ....................................................................................9
2.2.5 Poin Penting mengenai CML ................................................................10
2.3 Risiko dan Beta Sistematis ...........................................................................11
2.3.1 Saham Beta Diatas dan Dibawah Rata-Rata ..........................................11
2.3.2 Memperkirakan Beta .............................................................................12
2.4 Model Penilaian Aset Modal ........................................................................13
2.4.1 Hubungan Pengembalian yang Diharapkan CAPM dan Beta ...............14
2.4.2 Sekuritas yang Dinilai Tinggi dan Rendah ............................................15
2.4.3 Mengimplementasikan CAPM ..............................................................16
2.5 Teori Penentuan Harga Arbitrase .................................................................18
2.5.1 Hukum Satu Harga ................................................................................18
2.5.2 Asumsi untuk APT ................................................................................19

iii
 2.5.3 Model Faktor .........................................................................................19
2.5.4 Identifikasi Faktor..................................................................................20
2.6 Model Faktor Unggulan Lainnya .................................................................21
Bab 3 Penutup ........................................................................................................23
3.1 Kesimpulan ...................................................................................................23
3.2 Saran .............................................................................................................23
Daftar Pustaka ........................................................................................................24

iv
 Daftar Gambar

Gambar 2.1.1 Batas Efisiensi Markowitz dan Aset Bebas Risiko ..........................3
Gambar 2.1.2 Batas Efisiensi saat Kemungkinan Pinjam Meminjam
Diperbolehkan .................................................................................4
Gambar 2.2.1 Garis Pasar Modal dan Komponennya .............................................8
Gambar 2.2.2 Batas Efisiensi saat Pinham Meminjam Diperbolehkan ..................9
Gambar 2.4.1 Garis Pasar Modal dan Komponennya ...........................................14
Gambar 2.4.2 Sekuritas Undervalued dan Overvalued menggunakan SML ........16

v
 BAB I
PENDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Pada masa ini semakin marak masalah ekonomi yang terjadi di sekitar
kita, mulai dari naiknya harga barang akibat ulah kartel yang menurunkan
persediaan serta penawaran sebuah komoditas tertentu, tidak stabilnya pasokan
persediaan komoditas penting seperti sembako bagi masyarakat umum, hingga
maraknya pemutusan kontrak kerja secara sepihak oleh perusahaan penyedia
pekerjaan.
Di sisi lain, dengan meningkatnya intensitas masalah tersebut,
masyarakat mulai mencari alternatif pendapatan lain yang lebih stabil dan
bebas dimasuki. Investasi menjadi banyak jawaban masyarakat, semakin
maraknya aplikasi jual-beli saham online, fasilitas deposito bebas denda, dan
melejitnya mata uang crypto beberapa bulan kebelakang semakin memudahkan
masyarakat untuk berinvestasi pada berbagai jenis instrumen investasi.
Kami mengangkat tema pembahasan bab 9 dari buku berjudul
“Investment: Analysis and Management 13th Edition by Charles P. Jones and
Gerald R. Jensen, John Wiley & Sons, Inc. (2016)” sebagai buku referensi kami
sesuai penugasan yang diberikan Bu Nur Cahyonowati, S.E., Akt., M.Si.
1.2 Rumusan Masalah
Atas latar belakang di atas, maka perumusan masalah penelitian ini
adalah:
a. Model penetapan harga aset mana yang dapat menghitung dengan lebih
tepat dan relevan pada fakta lapangan?
1.3 Tujuan Penulisan
Tujuan umum penulisan makalah ini adalah untuk memahami dan
mengedukasi pembaca mengenai pemahaman terhadap teori pasar modal dan
model penentuan harga aset.

1
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Teori Pasar Modal (Capital Market)

Teori pasar modal merupakan teori positif yang punya hipotesa tentang
bagaimana seorang investor berperilaku, dibandingkan bagaimana investor
seharusnya berperilaku, seperti dalam kasus teori portofolio modern. Model
ekuilibrium khusus yang menarik bagi banyak investor adalah model
penetapan harga aset modal. Hal ini memungkinkan investor untuk menilai
risiko yang relevan dari keamanan individu dan hubungan antara risiko dan
pengembalian yang diharapkan. Keluaran dari model model multifaktor,
adalah pengembalian aset yang diharapkan atau diminta. investor
mengharapkan untuk memperoleh pengembalian aset yang sepadan dengan
risiko aset tersebut; pengembalian yang diharapkan adalah pengembalian yang
diminta.
2.1.1 Asumsi Teori Pasar Modal
Teori pasar modal melibatkan serangkaian prediksi keseimbangan
terkait tingkat pengembalian yang diharapkan pada aset yang berisiko.
Teori pasar modal dibangun di atas teori portofolio Markowitz. Setiap
investor diasumsikan mendiversifikasi portofolionya menurut model
Markowitz, memilih lokasi di perbatasan efisien yang sesuai dengan
preferensi risiko-pengembaliannya. Beberapa asumsi yang dibuat untuk
investor:
1) Investor dapat meminjam atau meminjamkan uang dengan tingkat
pengembalian bebas risiko.
2) Investor memiliki distribusi probabilitas yang identik untuk tingkat
pengembalian di masa depan
3) Investor memiliki horizon waktu satu periode yang sama.
4) Tidak ada biaya transaksi.
5) Tidak ada pajak penghasilan pribadi
6) Tidak ada inflasi.

2
 7) Ada banyak investor, dan tidak ada satu investor pun yang dapat
mempengaruhi harga saham melalui keputusan perdagangannya.
8) Pasar modal berada dalam keseimbangan
Teori Realisme Asumsi menyetakan bahwa terdapat asumsi yang
dapat dikatakan tidak realistis dan sering mengganggu investor dalam
menghadapi teori pasar modal untuk pertama kalinya. Poin utama yang
penting adalah seberapa baik teori memprediksi realitas dan bukan pada
asumsinya. Jika teori pasar modal ternyata mampu menjelaskan tingkat
pengembalian pada aset berisiko, maka itulah yang terpenting dan asumsi
yang mendasarinya dapat dikatakan tidak lagi penting.
2.1.2 Aset Bebas Risiko
Aset bebas risiko merupakan aset dengan pengembalian yang
diharapkan tertentu dan varians pengembalian nol. Tingkat return bebas
risiko di setiap periode akan sama dengan nilai yang diharapkan karena
varians = 0. Aset bebas risiko dianggap sebagai sekuritas treasury yang
paling baik karena tidak ada risiko praktis.
Asumsikan batas efisien yang ditunjukkan oleh busur AB
diturunkan oleh seorang investor. Busur AB menggambarkan himpunan
portofolio efisien dari aset berisiko. Diperlihatkan memperkenalkan aset
bebas risiko dengan RF pengembalian dan standar deviasi (σ) = 0.

Gambar 2.1.1 Batas Efisiensi Markowitz dan Aset Bebas Risiko

3
2.1.3 Pinjaman dan Penyerahan Bebas Risiko
Pada gambar 2.1.1, garis baru dapat ditarik antara RF dan
perbatasan efisien Markowitz di atas titik X, misalnya garif RF ke titik
V. Setiap garis yang lebih tinggi akan mendominasi kumpulan portofolio
sebelumnya. Proses akan berakhir ketika garis ditarik bersinggungan
dengan set efisien portofolio berisiko, yang pada gambar 2.1.1 disebut
titik tan M.
Meminjam dana tambahan dan menginvestasikannya bersamaan
dengan kekayaan pribadi investor memungkinkan investor untuk
mencapai pengembalian yang diharapkan lebih tinggi sambil
mengasumsikan risiko yang lebih besar.
2.1.4 Portofolio Pasar
Portofolio M di gambar 2.1.2 dikatakan sebagai portofolio pasar
sekuritas berisiko. Portofolio M adalah portofolio optimal dari aset
berisiko. Portofolio optimal adalah poin tertinggi dari tangency antara RF
dan efficient frontier. Meskipun para investor mengambil posisi yang
berbeda-beda di garis lurus yang ada pada gambar 2.1.2, tetapi semua
investor berinvestasi pada portofolio M, yang terdiri dari semua aset
berisiko yang ada.

4
 Gambar 2.1.2 Batas Efisiensi saat Kemungkinan Pinjam
Meminjam diperbolehkan
2.2 Garis Pasar Modal
Garis lurus yang ditunjukkan pada Gambar 2.1.2, yang menelusuri trade-
off risiko-pengembalian untuk portofolio yang efisien, bersinggungan dengan
perbatasan efisien Markowitz di titik M dan memiliki RF intersep vertikal.
Garis lurus ini disebut garis pasar modal (CML) dan mewakili garis set-efisien
terbaik yang dapat diperoleh. Semua investor akan memegang portofolio M
sebagai portofolio berisiko optimal mereka, dan semua investor akan berada di
suatu tempat di jalur trade-off ini. CML mewakili kombinasi dari
investasi/peminjaman bebas risiko dan portofolio M yang menghasilkan
pengembalian yang diharapkan tertinggi yang dapat diperoleh untuk tingkat
risiko tertentu. Berikut ini simpulan dari pelajaran yang telah dipelajari
sebelumnya:
1) Seorang investor yang menghindari risiko membuat keputusan investasi
berdasarkan prinsip Markowitz. Investor seperti itu memilih portofolio aset
berisiko yang efisien.
2) Kami kemudian menambahkan asumsi bahwa investor dapat meminjam dan
meminjamkan secara bebas di RF.
3) Setiap investor kemudian membangun portofolio optimal yang termasuk
dalam CML dan cocok dengan kombinasi risiko-pengembalian yang
disukainya. Investor konservatif menginvestasikan sebagian dari portofolio
mereka dalam aset bebas risiko (yaitu, mereka meminjamkan), dan investor
agresif meminjam.
4) Semua investor dapat membangun portofolio optimal dengan
menggabungkan portofolio yang efisien, M, dengan aset bebas risiko.
Hasilnya adalah CML, garis lurus dalam pengembalian yang diharapkan,
ruang standar deviasi.
2.2.1 Mendifinisikan Garis Pasar Modal
Garis pasar modal (CML) menggambarkan kondisi ekuilibrium
yang berlaku di pasar untuk portofolio efisien yang terdiri dari portofolio

5
 optimal aset berisiko dan aset bebas risiko. Semua kombinasi aset bebas
risiko dan portofolio berisiko M ada di CML, dan, dalam ekuilibrium,
semua investor berakhir dengan portofolio di suatu tempat di CML
berdasarkan toleransi risiko mereka.
*Capital Market Line (CML) Pertukaran antara pengembalian
yang diharapkan dan risiko untuk portofolio yang efisien
2.2.2 Teorema Pemisahan
telah ditetapkan bahwa setiap investor memiliki kombinasi aset
bebas risiko dan portofolio pasar M. Selanjutnya, di bawah asumsi teori
pasar modal (CMT), semua investor menyetujui RF. Oleh karena itu,
himpunan efisien linier yang ditunjukkan pada Gambar 2.1.2 berlaku
untuk semua investor.
Kemungkinan peminjaman dan peminjaman, dikombinasikan
dengan satu portofolio aset berisiko, M, menawarkan kepada investor
kombinasi pengembalian risiko yang diharapkan apa pun yang dia cari;
yaitu, investor dapat berada di mana saja yang mereka pilih di jalur ini,
tergantung pada preferensi risiko-pengembalian mereka. Seorang
investor dapat:
1) Investasikan 100 persen dana yang dapat diinvestasikan dalam aset
bebas risiko, memberikan pengembalian RF yang diharapkan dan
risiko nol
2) Investasikan 100 persen dana yang dapat diinvestasikan dalam
portofolio aset berisiko M, menawarkan E(RM), dengan risikonya σM
3) Berinvestasi dalam kombinasi pengembalian dan risiko antara dua
titik ini, yang diperoleh dengan memvariasikan proporsi WRF yang
diinvestasikan dalam aset bebas risiko
4) Investasikan lebih dari 100 persen dana yang dapat diinvestasikan
dalam portofolio aset berisiko M dengan meminjam uang pada RF,
sehingga meningkatkan pengembalian yang diharapkan dan risiko di
luar yang ditawarkan oleh portofolio M

6
 Investor yang berbeda akan memilih portofolio yang berbeda
karena preferensi risiko mereka (mereka memiliki kurva indiferen yang
berbeda), tetapi mereka akan memilih kombinasi sekuritas berisiko yang
sama, M. Investor kemudian akan meminjam atau meminjamkan untuk
mencapai berbagai posisi pada trade-off linier antara risiko dan
pengembalian yang diharapkan
Berbeda dengan analisis Markowitz, tidak perlu mencocokkan
kurva indiferen setiap klien dengan portofolio efisien tertentu karena
hanya satu portofolio efisien yang dimiliki oleh semua investor.
Sebaliknya, setiap klien akan menggunakan kurva indiferennya untuk
menentukan di mana ia seharusnya berada di sepanjang perbatasan
efisien baru RF-M-L. Akibatnya, setiap klien harus menentukan berapa
banyak dana yang dapat diinvestasikan yang harus dipinjamkan atau
dipinjam di RF dan berapa banyak yang harus diinvestasikan dalam
portofolio M. Hasil ini disebut sebagai properti pemisahan. Teorema
pemisahan menyatakan bahwa keputusan investasi (portofolio aset
berisiko mana yang harus dipegang) terpisah dari keputusan pendanaan
(bagaimana mengalokasikan dana yang dapat diinvestasikan antara aset
bebas risiko dan aset berisiko):
- Teorema Pemisahan Gagasan bahwa keputusan portofolio aset
berisiko mana yang harus dimiliki terpisah dari keputusan tentang
bagaimana mengalokasikan dana yang dapat diinvestasikan antara
aset bebas risiko dan aset berisiko
- Keputusan investasi merupakan keputusan teknis yang tidak
melibatkan investor. Portofolio pasar M optimal untuk setiap investor
terlepas dari fungsi utilitas investor tersebut.
- Keputusan pembiayaan tergantung pada preferensi investor dan
merupakan keputusan investor.
2.2.3 Memahami CML
CML ditunjukan sebagai garis lurus pada gambar 2.2.1 tanpa
didominasi batas Markowitz. Kita tahu bahwa garis berpotogan pada RF.

7
Jika investor akan berinvestasi pada aset yang berisiko, mereka harus
mengkompensasikan risiko tambahan ini dengan premium risiko. Jarak
bertikal antara RF dan M adalah pengembalian tambahan yang
diharapkan untuk mengemban risiko kepemilikan aset tersebut, yang
menggambarkan kelebihan pengembalian diatas RF. Pada titik tersebut
jumlah risiko untuk portofolio yang berisiko diberikan oleh 𝜎𝜎𝑀𝑀

Gambar 2.2.1 Garis Pasar Modal dan Komponennya

Kemiringan CML adalah harga pasar dari risiko untuk portofolio
yang efisien. Ini juga disebut harga pasar ekuilibrium risiko. Ini
menunjukkan pengembalian tambahan yang diminta pasar untuk setiap
persentase peningkatan risiko portofolio, yaitu dalam standar deviasi
pengembaliannya.
Seorang investor dapat mencapai titik apa pun di CML. Setiap titik
pada garis mewakili trade-off pengembalian-risiko yang diharapkan yang
berbeda. Misalnya, Investor 1 dengan kurva utilitas U1 berada di ujung
bawah garis seperti yang ditunjukkan pada Gambar 2.2.2, yang mewakili
kombinasi pinjaman dan investasi di M. Investor 1 lebih menghindari
risiko (kurang toleran terhadap risiko) daripada rata-rata investor dan
karena itu mengurangi risiko portofolionya dengan menginvestasikan
sebagian dalam aset bebas risiko. Di sisi lain, Investor 2 dengan kurva
utilitas U2 meminjam pada RF untuk menginvestasikan lebih dari 100
persen pada aset berisiko dan bergerak ke kanan M pada CML. Investor

8
 2 memiliki toleransi risiko yang lebih tinggi dari rata-rata dan oleh karena
itu meningkatkan risiko portofolio dengan memanfaatkan posisinya
dalam portofolio pasar

Gambar 2.2.2 Batas Efisiensi saat Pinjam Meminjam

Diperbolehkan
2.2.4 Perhitungan CML
Kita sekarang tahu intersep dan kemiringan CML. Karena CML
adalah trade-off antara risiko dan pengembalian yang diharapkan untuk
portofolio yang efisien, dan risiko diukur dengan standar deviasi,
persamaan untuk CML ditunjukkan sebagai:
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑀𝑀 )
𝐸𝐸�𝑅𝑅𝑝𝑝 � = 𝑅𝑅𝑅𝑅 + 𝜎𝜎𝑝𝑝
𝜎𝜎𝑀𝑀
𝐸𝐸�𝑅𝑅𝑝𝑝 � = Pengembalian yang diharapkan dari portofolio efisien apapun
di CML
RF = Tingkat pengembalian aset bebas risiko
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑀𝑀 ) = Pengembalian yang diharapkan dari porrtofolio pasar M
𝜎𝜎𝑀𝑀 = Standar Deviasi pengembalian portofolio pasar
𝜎𝜎𝑝𝑝 = Standar Deviasi dari portofolio efisien yang dipertimbangkan
Dengan kata lain, pengembalian yang diharapkan (diperlukan)
untuk setiap portofolio pada CML sama dengan tingkat bebas risiko

9
 ditambah premi risiko. Premi risiko adalah produk dari harga pasar risiko
dan jumlah risiko untuk portofolio yang dipertimbangkan.
2.2.5 Poin Penting mengenai CML
1) Hanya portofolio efisien yang terdiri dari aset bebas risiko dan
portofolio M yang terletak di CML. Portofolio M, portofolio pasar
sekuritas berisiko, berisi semua sekuritas yang ditimbang berdasarkan
nilai pasarnya masing-masing—ini adalah kombinasi optimal dari
sekuritas berisiko dan, menurut definisi, merupakan portofolio yang
efisien. Aset bebas risiko tidak memiliki risiko. Oleh karena itu,
semua kombinasi kedua aset ini pada CML adalah portofolio yang
efisien.
2) Sebagai pernyataan keseimbangan, CML harus selalu miring ke atas,
karena harga risiko harus selalu positif. Ingatlah bahwa CML
diformulasikan dalam dunia pengembalian yang diharapkan, dan
investor yang menghindari risiko tidak akan berinvestasi kecuali
mereka mengharapkan kompensasi atas risiko tersebut. Semakin besar
risiko, semakin besar pengembalian yang diharapkan.
3) Secara historis, untuk beberapa periode waktu tertentu, seperti satu
atau dua tahun, RF dapat melebihi pengembalian portofolio pasar. Ini
tidak meniadakan validitas CML; itu hanya menunjukkan bahwa
pengembalian yang direalisasikan berbeda dari yang diharapkan.
Jelas, harapan investor tidak selalu terwujud. (Jika ya, tidak akan ada
risiko.) Dengan demikian, CML harus selalu miring ke atas karena
merupakan model ex ante (sebelum fakta).
4) CML dapat digunakan untuk menentukan pengembalian yang
diharapkan (diperlukan) terkait dengan tingkat risiko portofolio
efisien yang berbeda.
CML menggambarkan trade-off risiko-pengembalian di pasar
keuangan dalam keseimbangan. Namun, ini hanya berlaku untuk
portofolio yang efisien dan tidak dapat digunakan untuk menilai
ekuilibrium pengembalian yang diharapkan pada satu sekuritas. Jika

10
 pada sekuritas individual dan portofolio tidak efisien dibutuhkan CAPM
(pengembalian yang diharapkan didasarkan pada beta)
2.3 Risiko dan Beta Sistematis
Ukuran risiko yang relevan untuk setiap aset i adalah pergerakannya
dengan portofolio pasar, yang diukur dengan beta (β). Beta menunjukkan risiko
bahwa aset i akan menambah portofolio yang terdiversifikasi dengan baik. Beta
mengukur risiko saham individu terhadap portfolio pasar semua saham, yang
dihitung dengan:
𝐶𝐶𝐶𝐶𝑉𝑉𝑖𝑖,𝑀𝑀
𝛽𝛽𝑖𝑖 =
𝜎𝜎𝑀𝑀2
Sekuritas yang cenderung bergerak ke arah yang sama dengan
pergerakan pasar tetapi biasanya bergerak lebih dari pasar dan memiliki beta
lebih besar dari 1,0 dan dianggap memiliki risiko di atas rata-rata.
Beta adalah ukuran sensitivitas return saham terhadap return pasar.
Keamanan yang cenderung bergerak ke arah yang sama dengan pergerakan
pasar tetapi biasanya bergerak lebih dari pasar memiliki beta lebih besar dari
1,0 dan dianggap memiliki risiko di atas rata-rata. Misalnya, sekuritas yang
pengembaliannya naik atau turun rata-rata 15 persen saat pasar naik atau turun
10 persen memiliki beta 1,5 dan dianggap berisiko relatif tinggi. Demikian
juga, keamanan yang biasanya bergerak ke arah yang sama dengan pasar tetapi
bergerak kurang dari pasar memiliki beta kurang dari 1,0 dan memiliki risiko
di bawah rata-rata. Misalnya, sekuritas yang umumnya bergerak 6 persen
dalam korespondensi langsung dengan pergerakan pasar 10 persen memiliki
beta 0,6 dan memiliki risiko di bawah rata-rata. Beta rata-rata, yang sering juga
disebut beta pasar, adalah 1,0.
2.3.1 Saham Beta Diatas dan Dibawah Rata-Rata
Beta bukanlah ukuran votalitas aset. Walaupun saham beta tinggi
dan saham beta rendah umumnya juga memiliki votalitas tinggi dan
votalitas rendah, ada pengecualian. Contoh: Investasi di perusahaan
pertambangan logam mulia atau penelitian obat yang memiliki harga
saham yang relatif fluktuatif dan tidak sensitif terhadap pergerakan pasar.

11
 Kuncinya adalah menentukan faktor menadasar yang paling menonjol
yang mendorong pengembalian saham beta adalah:
1) Ukuran pergerakan aset dengan pasar (M)
2) Ukuran sensitivitas aset terhadap pergerakan aset
3) Kemiringan garis yang terbentuk ketika pengambilan aset diplot
relatif terhadap return pasar.
4) Ukuran risiko yang relevan untuk investor yang terdiversifikasi
5) Ukuran risiko bahwa suatu aset akan menambah portofolio yang
terdiversifikasi dengan baik
6) Ukuran risiko sistematis
Saham dengan posisi beta:
- Beta: 0 < β<1, dianggap memiliki risiko dibawah rata-rata dan dapat
disebut sebagai saham defensif. Biasanya mencakup perusahaan yang
memproduksi produk kebutuhan umum. Contoh: saham perawatan
kesahatan, kebutuhan pokok konsumen (makanan, minuman).
- Beta: β>1, memiliki risiko diatas rata-rata dan disebut sebagai saham
siklis. Kebanyakan mencakup perusahaan produk atau jasa yang dibeli
dengan pendapatan bebas. Contoh: saham teknologi, produsen barang
modal, dan perusahaan keuangan.
- Beta: β<0, memiliki risiko yang sangat rendah, namun sangat sedikit
saham dalam kategori ini. Contoh: aset sekuritas derivatif dan aset
yang terkait dengan harga komoditas (logam mulia).
2.3.2 Memperkirakan Beta
Modal pasar adalah sebuah perhitungan yang menghubungkan
sebuah pengembalian aset dengan pengembalian pasar. Model
perhitungan pasar dinyatakan sebagai
𝑅𝑅𝑖𝑖 = 𝑎𝑎𝑖𝑖 + 𝛽𝛽𝑖𝑖 𝑅𝑅𝑀𝑀 + 𝑒𝑒𝑖𝑖
𝑅𝑅𝑖𝑖 = Pengembalian Sekuritas i
𝑅𝑅𝑀𝑀 =Pengembalian pada indeks pasar
𝑎𝑎𝑖𝑖 =Intercept term
𝛽𝛽𝑖𝑖 =Slope term

12
 𝑒𝑒𝑖𝑖 =Error residual acak
Untuk memperkirakan model pasar, pengembalian untuk saham i
diregresi pada pengembalian yang sesuai untuk indeks pasar. Estimasi
diperoleh untuk αi (pengembalian konstan atas keamanan i yang
diperoleh terlepas dari tingkat pengembalian pasar) dan βi (koefisien
kemiringan yang menunjukkan perubahan yang diharapkan dalam return
sekuritas i untuk kenaikan 1 % dalam pengembalian pasar).
Saat return saham diplot terhadap return indeks pasar, garis regresi
yang dipasang pada titik-titik ini disebut sebagai garis karakteristik. Alfa
adalah pembatas dari garis karakteristik pada sumbu vertikal dan harus
sama dengan RF untuk stok aapapun. Alfa juga mengukur return ketika
return untuk portfolio pasar 0. Beta adalah kemiringan garis karakterisik
yang mengukur sensitivitas pengembalian saham dengan portfolio pasar.
Terdapat beberapa hal yang harus diingat terkait beta dan garis
karakterisik:
1) Kita mencoba memperkirakan beta masa depan untuk sekuritas, yang
mungkin berbeda dari beta historis
2) Variabel independen RM mewakili total return semua aset yang dapat
dipasarkan dalam perekonomian
3) Garis karakteristik dapat dibuat pada berbagai jumlah pemangatan dan
periode waktu
4) Estimasi regresi dari α dan β dari garis karakteritik dapat mengalami
eror
5) Jika variabel fundamental perusahaan berubah, beta harus berubah.
2.4 Model Penilaian Aset Modal
Di bawah CAPM, semua investor memegang portofolio pasar, yang
merupakan portofolio tolok ukur yang digunakan untuk mengukur portofolio
lainnya. Investor harus mengharapkan premi risiko untuk membeli aset
berisiko seperti saham. Semakin besar risiko saham itu, semakin tinggi premi
risiko. Dengan asumsi investor memiliki portofolio yang terdiversifikasi

13
dengan baik, mereka akan tertarik pada risiko portofolio daripada risiko
keamanan individu.
Risiko yang relevan untuk saham individual adalah kontribusinya
terhadap risiko portofolio yang terdiversifikasi dengan baik, yang diukur
dengan beta. Dan risiko portofolio yang terdiversifikasi dengan baik adalah
risiko pasar, atau risiko sistematis, yang tidak dapat didiversifikasi
2.4.1 Hubungan Pengembalian yang Diharapkan CAPM dan Beta
Security Market Line (SML) adalah penggambaran grafis dari
persamaan CAPM. SML menggambarkan hubungan antara risiko dan
tingkat pengembalian yang diharapkan untuk setiap aset, keamanan, atau
portofolio. CAPM/SML menempatkan hubungan linier antara risiko aset
dan tingkat pengembalian yang diharapkan.

Gambar 2.4.1 Garis Pasar Modal dan Komponennya

Tingkat pengembalian yang diharapkan (diharapkan) ada di sumbu
vertikal dan beta, ukuran risiko, ada di sumbu horizontal. Kemiringan
garis adalah perbedaan antara tingkat pengembalian yang diperlukan
pada indeks pasar dan RF.
Capital Asset Pricing Model (CAPM) secara formal
menghubungkan tingkat pengembalian yang diharapkan (diperlukan)
untuk sekuritas atau portofolio apa pun dengan ukuran risiko yang
relevan. Beta adalah ukuran risiko yang relevan yang tidak dapat
didiversifikasikan dalam portofolio sekuritas dan, dengan demikian,

14
 adalah ukuran yang harus dipertimbangkan investor dalam proses
keputusan manajemen portofolio mereka.
Dengan demikian, tingkat imbal hasil yang dipersyaratkan pada
aset atau tingkat suku bunga bebas risiko dan premi risiko dapat dihitung
menggunakan fungsi berikut:
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑖𝑖 )=Risk-free rate + Risk Premium
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑖𝑖 ) = 𝑅𝑅𝑅𝑅 + 𝛽𝛽𝑖𝑖 [𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑀𝑀 ) − 𝑅𝑅𝑅𝑅]
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑖𝑖 )=Tingkat Pengembalian yang diperlukan (Diharapkan) pada aset i
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑀𝑀 )=Tingkat Pengambalian pasar yang diharapkan (Diperlukan)
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑀𝑀 ) − 𝑅𝑅𝑅𝑅=Premium Risiko Pasar
𝛽𝛽𝑖𝑖 =Koefisien beta untuk aset i
Saat mempertimbangkan investasi, investor selalu memiliki opsi
untuk membeli aset bebas risiko dan mendapatkan RF. Aset berisiko
harus menawarkan premi risiko di atas RF. Premi risiko aset didasarkan
pada jumlah risiko aset, yang diukur dengan beta, dan kompensasi yang
dibayarkan pasar untuk menanggung satu unit risiko, yang diukur dengan
premi risiko pasar. Dengan demikian, beta mewakili jumlah risiko aset
dan premi risiko pasar mencerminkan harga risiko.
Premi risiko pasar tergantung pada penghindaran risiko investor
(pasar) secara keseluruhan. Premi risiko pasar juga mewakili kemiringan
SML. Ketika penghindaran risiko agregat meningkat, harga menanggung
risiko naik dan begitu juga kemiringan SML. Ketika penghindaran risiko
agregat mereda, harga risiko bantalan turun seiring dengan kemiringan
SML.
2.4.2 Sekuritas yang Dinilai Tinggi dan Rendah
SML memiliki implikasi penting untuk harga keamanan. Dalam
ekuilibrium, setiap sekuritas harus terletak pada SML karena
pengembalian yang diharapkan dari sekuritas harus sesuai dengan yang
dibutuhkan untuk mengkompensasi investor atas risiko sekuritas.
Jika investor menentukan bahwa sekuritas tidak berada dalam
ekuilibrium dan tidak terletak pada SML, maka investor memperoleh

15
 estimasi pengembalian untuk keamanan dan memplot keamanan relatif
terhadap SML. Investor dapat menggunakan beberapa pendekatan,
seperti analisis fundamental untuk mendapatkan perkiraan pengembalian
sekuritas dan kemudian menggunakan CAPM/SML untuk mendapatkan
pengembalian yang dibutuhkan sekuritas.
Alpha adalah estimasi return suatu saham di atas atau di bawah
ekspektasi return yang diprediksikan oleh CAPM untuk saham tersebut.
Alpha akan menjadi nol untuk saham dengan harga yang wajar, yaitu di
SML. Menurut CAPM, nilai yang diharapkan untuk alpha adalah nol
untuk semua sekuritas yang berada dalam ekuilibrium.

Gambar 2.4.2 Sekuritas Undervalued dan Overvalued

menggunakan SML
2.4.3 Mengimplementasikan CAPM
Untuk menerapkan CAPM, investor membutuhkan perkiraan
pengembalian aset bebas risiko, pengembalian yang diharapkan pada
indeks pasar, dan beta untuk keamanan individu. RF harus menjadi yang
termudah dari tiga variabel untuk diperoleh. Dalam memperkirakan RF,
investor dapat menggunakan hasil yang dilaporkan pada catatan Treasury
lima tahun. Memperkirakan pengembalian pasar lebih sulit karena
pengembalian yang diharapkan untuk indeks pasar tidak dapat diamati.

16
Estimasi imbal hasil pasar dapat diturunkan dari studi imbal hasil pasar
sebelumnya.
Akhirnya, perlu untuk memperkirakan beta untuk sekuritas
individual. Ini adalah bagian penting dari proses estimasi CAPM. Di
CAPM, perkiraan RF dan pengembalian yang diharapkan di pasar adalah
sama untuk setiap sekuritas yang dievaluasi; hanya beta yang unik. Beta
adalah satu-satunya faktor khusus perusahaan dalam CAPM; oleh karena
itu, risiko adalah satu-satunya perkiraan spesifik aset yang harus dibuat
dalam CAPM. Menurut CAPM, satu-satunya faktor yang membedakan
pengembalian satu aset dari aset lain adalah beta aset.
Dapat disimpulkan bahwa:
1) Pengembalian yang diharapkan dan risiko berhubungan positif —
risiko yang lebih besar menyiratkan pengembalian yang diharapkan
lebih besar
2) Risiko yang relevan untuk sekuritas adalah ukuran pengaruhnya
terhadap risiko portofolio.
Jika CAPM valid, dan pasar cenderung seimbang sehingga model
memberikan perkiraan yang cukup akurat untuk pengembalian sekuritas,
persamaan jenis berikut dapat diperkirakan:
𝑅𝑅𝑖𝑖 = 𝑎𝑎1 + 𝑎𝑎2 𝛽𝛽𝑖𝑖
a1 harus mendekati rata-rata RF selama periode yang diteliti, dan
a2 harus mendekati rata-rata premi risiko pasar selama periode yang
diteliti. Literatur yang luas ada yang melibatkan tes CMT, khususnya,
CAPM. Poin-poin berikut mewakili konsensus yang masuk akal dari
hasil empiris:
1) SML tampaknya linier; yaitu, trade-off antara pengembalian yang
diharapkan (diperlukan) dan risiko adalah garis lurus miring ke atas.
2) Istilah intersep, a1, umumnya ditemukan lebih tinggi dari RF.
3) Kemiringan CAPM, a2, umumnya ditemukan kurang curam daripada
yang dikemukakan oleh teori.

17
 4) Meskipun buktinya beragam, tidak ada kasus persuasif yang dibuat
bahwa risiko tidak sistematis menuntut premi risiko. Dengan kata lain,
investor hanya dihargai karena mengasumsikan risiko sistematis.
Masalah utama dalam pengujian CMT adalah bahwa hal itu
diformulasikan secara ex ante tetapi hanya dapat diuji secara ex post. Kita
tidak pernah bisa mengetahui ekspektasi investor dengan pasti.
Berdasarkan studi data bertahun-tahun, tampak bahwa harga pasar saham
sekuritas berdasarkan hubungan linier antara risiko sistematis dan
pengembalian, dengan risiko yang dapat didiversifikasi (tidak sistematis)
memainkan peran kecil atau tidak sama sekali dalam mekanisme
penetapan harga.
Roll berpendapat bahwa CAPM tidak dapat diuji karena portofolio
pasar tidak dapat diamati. Akibatnya, Roll berpendapat bahwa tes CAPM
sebenarnya adalah tes efisiensi rata-rata dari portofolio pasar. Namun
demikian, CAPM tetap merupakan cara yang logis untuk melihat trade-
off pengembalian-risiko yang diharapkan serta model yang sering
digunakan di bidang keuangan.
2.5 Teori Penentuan Harga Arbitrase
Arbitrage pricing theory (APT) adalah teori ekuilibrium pengembalian
yang diharapkan untuk sekuritas yang melibatkan beberapa asumsi tentang
preferensi investor. APT di kembangkan oleh Ross dan dilanjutkan dengan
orang lain. Dalam berapa tahun APT sudah dapat menjadi pengganti bagi
CAPM dalam menjadi teori penetapan harga barang. Seperti layaknya teori
penetapan harga lainnya APT menempatkan hubungan antara pegembalian
yang diharapkan dan risiko. Namun, ia melakukannya dengan menggunakan
asumsi dan prosedur yang berbeda. Sangat penting, APT tidak secara kritis
bergantung pada portofolio pasar yang mendasarinya seperti CAPM, yang
memprediksi bahwa hanya risiko pasar yang mempengaruhi pengembalian
yang diharapkan. Sebaliknya, APT mengakui bahwa beberapa jenis risiko
sistematis dapat mempengaruhi pengembalian sekuritas.
2.5.1 Hukum Satu Harga

18
 APT didasarkan pada hukum satu harga, yang menyatakan bahwa
dua aset yang identik tidak dapat dijual pada harga yang berbeda. APT
mengasumsikan bahwa pengembalian aset terkait secara linier dengan
sekumpulan indeks, di mana setiap indeks mewakili faktor yang
memengaruhi pengembalian aset. Pelaku pasar mengembangkan
ekspektasi tentang sensitivitas aset terhadap faktor-faktor tersebut.
Mereka membeli dan menjual sekuritas sehingga, berdasarkan hukum
satu harga, sekuritas yang dipengaruhi secara sama oleh faktor yang sama
akan memiliki pengembalian yang diharapkan sama. Jual beli ini adalah
proses arbitrase, yang menentukan harga sekuritas. APT menyatakan
bahwa harga pasar ekuilibrium akan menyesuaikan untuk
menghilangkan peluang arbitrase murni, yang mengacu pada situasi di
mana portofolio investasi nol dapat dibangun yang akan menghasilkan
keuntungan bebas risiko. Menurut teori, jika peluang arbitrase muncul,
relatif sedikit investor yang dapat bertindak untuk memulihkan
keseimbangan.
2.5.2 Asumsi untuk APT
Berbeda dengan CAPM, APT tidak mengasumsikan:
1) Horizon investasi periode tunggal
2) Tidak adanya pajak
3) Pinjam meminjam di RF
4) Investor memilih portofolio berdasarkan pengembalian dan varians
yang diharapkan
APT, seperti CAPM, mengasumsikan bahwa:
1) Investor memiliki kepercayaan yang homogen
2) Investor memaksimalkan kemampuan risk-averse
3) Pasar Sempurna
4) Pengembalian dihasilkan oleh sebuah model faktor
2.5.3 Model Faktor
Factor model berguna untuk untuk menggambarkan perilaku harga
sekuritas dengan mengidentifikasi faktor-faktor utama dalam

19
 perekonomian yang mempengaruhi sejumlah besar sekuritas. CAPM dan
APT mewakili model faktor masing masing dimana CAPM adalah model
tunggal dan APT adalah model multifactor. Ada beberapa karakteristik
sebagai berikut:
1) Setiap faktor risiko harus memiliki pengaruh yang pervasif terhadap
return saham.
2) Faktor risiko harus mempengaruhi pengembalian yang diharapkan,
yang berarti mereka harus memiliki harga bukan nol. 3.
3) Pada awal setiap periode, faktor risiko harus tidak dapat diprediksi
oleh pasar secara keseluruhan. Yang benar-benar penting adalah
penyimpangan faktor dari nilai yang diharapkan.
Model APT dapat dipahami melalui perhitungan:
𝑅𝑅𝑖𝑖 = 𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑖𝑖 ) + 𝛽𝛽𝑖𝑖1 𝑓𝑓1 + 𝛽𝛽𝑖𝑖2 𝑓𝑓2 + ⋯ + 𝛽𝛽𝑖𝑖𝑖𝑖 𝑓𝑓𝑛𝑛 + 𝑒𝑒𝑖𝑖
𝑅𝑅𝑖𝑖 =Tingkat Pengembalian Aktual atas sekuritas I selama periode t
𝐸𝐸(𝑅𝑅𝑖𝑖 )=Pengembalian yang diharapkan atas sekuritas i
𝑓𝑓=Deviasi faktor sistematis F dari nilai yang diperkirakan
𝛽𝛽𝑖𝑖 =Sesitivitas sekuritas i pada sebuah faktor
𝑒𝑒𝑖𝑖 =Error acak, unik pada sekuritas i
2.5.4 Identifikasi Faktor
Masalah dengan APT adalah bahwa faktor-faktor tersebut tidak
ditentukan, setidaknya tidak ex ante. Untuk menerapkan model APT, kita
perlu mengetahui faktor-faktor yang menjelaskan perbedaan antara
pengembalian keamanan. APT tidak membuat pernyataan tentang apa
faktornya, ukurannya atau tandanya. Input model faktor harus
diidentifikasi secara empiris. Sebaliknya, dengan CAPM faktor yang
penting adalah portofolio pasar, sebuah konsep yang dipahami dengan
baik secara konseptual; namun, seperti disebutkan sebelumnya, Roll
berpendapat bahwa portofolio pasar tidak dapat diamati.
pencarian menunjukkan bahwa model APT yang menggabungkan
perubahan tak terduga dalam lima variabel makroekonomi lebih unggul

20
 dari CAPM. Lima variabel ini, yang merupakan tipikal model tipe APT,
adalah:
1) Risiko gagal bayar
2) Istilah struktur suku bunga
3) Inflasi atau deflasi
4) Tingkat pertumbuhan keuntungan jangka panjang yang diharapkan
untuk perekonomian
5) Risiko pasar resudial
2.6 Model Faktor Unggulan Lainnya
Dua model multifaktor lainnya telah menjadi terkenal dalam komunitas
akademik dan diterapkan secara luas dalam manajemen investasi. Model-
model ini biasanya direferensikan dengan judul generik tetapi deskriptif, yaitu
model tiga faktor dan model empat faktor. Sebelumnya, kami menetapkan
bahwa CAPM dan APT dikembangkan berdasarkan teori yang mendasari yang
menghubungkan pengembalian dengan faktor risiko sistematis. Sebaliknya,
model tiga dan empat faktor dikembangkan sebagian besar berdasarkan
pengamatan empiris. Secara khusus, banyak peneliti, selama beberapa tahun,
mendokumentasikan bahwa pengembalian saham secara sistematis terkait
dengan kapitalisasi pasar perusahaan (ukuran) dan rasio book-to-market
perusahaan (kami membahas temuan ini di Bab 12). Sedangkan model berbasis
CAPM dan APT berfokus pada mengidentifikasi faktor risiko yang mendasari
terlebih dahulu dan kemudian menyelidiki hubungannya dengan
pengembalian, model tiga dan empat faktor dimulai dengan karakteristik
perusahaan yang ditunjukkan secara empiris terkait dengan pengembalian
saham. Model tiga dan empat faktor umumnya diklasifikasikan sebagai model
multifaktor berbasis karakteristik atau mikroekonomi karena sifat faktornya.
Pertanyaan tentang bagaimana harga sekuritas dan pengembalian
ekuilibrium ditetapkan apakah melalui CAPM atau APT atau model lain tetap
terbuka. Beberapa peneliti yakin bahwa model multifaktor lebih unggul dari
CAPM, sementara yang lain tidak. CAPM bergantung pada pengamatan
portofolio pasar, yang pada kenyataannya tidak dapat diamati. Di sisi lain, APT

21
tidak memberikan petunjuk mengenai identitas faktor yang diberi harga dalam
struktur faktor.
Dalam analisis akhir, tidak ada model yang terbukti lebih unggul dari
yang lain. Setiap model memiliki kelebihan dan kekurangannya masing-
masing. Pengujian tambahan diperlukan sebelum kami dapat mengklaim
pemenang yang jelas.

22
 BAB III
PENUTUP

3.1 Kesimpulan
Jadi sesuai yang telah dibahas pada Bab 2 mengenai pembahasan, Dalam
analisis akhir, tidak ada model yang terbukti lebih unggul dari yang lain. Setiap
model memiliki kelebihan dan kekurangannya masing-masing. Pengujian
tambahan diperlukan sebelum kami dapat mengklaim pemenang yang jelas.

3.2 Saran
Pembelajaran mengenai Pembahasan pemahaman terhadap teori pasar
modal dan model penentuan harga aset. memang penting bagi masa depan
teman-teman mahasiswa baik dari segi akademik maupun dalam kehidupan
sehari-hari, karena itu kami menyarankan bagi dosen pengajar untuk
memberikan pemahaman serta pengajaran yang tepat diluar dari presentasi
yang diberikan oleh kelompok presenter mahasiswa

23
 DAFTAR PUSTAKA

INVESTMENTS: Analysis and Management 13th Edition by Charles P. Jones and

Gerald R. Jensen, John Wiley & Sons, Inc. (2016)

24