2022년 09월 16일

기업분석

에스엠 (041510)
이토록 기다렸던 대답

▶Analyst 박수영 suyoung.park.0202@hanwha.com 02-3772-7634

동사는 9/15 일 공시를 통해 라이크기획과의 프로듀싱 계약 조기 종료

Buy (유지) 를 검토하겠다고 밝혔습니다. 그간 동사 주가를 가장 크게 짓눌러왔던
거버넌스 노이즈가 일부 해소될 것으로 보입니다. 목표주가를 103,000
목표주가(상향): 103,000원
원으로 상향 조정합니다.
현재 주가(9/15) 64,500원
상승여력 59.7% 에스엠-라이크기획 프로듀싱 계약 조기 종료 검토
시가총액 15,347억원
발행주식수 23,794천주 9/15일 에스엠은 라이크기획과의 프로듀싱 계약(매출액의 최대 6%)
52 주 최고가 / 최저가 85,900 / 56,000원 조기 종료를 검토한다는 내용의 공시를 제출했다. 관련한 동사의 공식
90 일 일평균 거래대금 274.19억원
외국인 지분율 10.2%
보도자료에는 “총괄 프로듀서가 프로듀싱 계약을 금년 말에 조기 종료
하고 싶다는 의사를 당사에 전해왔습니다”라는 내용이 포함됐다. 이전
주주 구성
이수만 (외 14 인) 19.2%
까지 라이크기획과의 계약에 대한 동사의 입장이 “적극적으로 검토”에
국민연금공단 (외 1 인) 9.0% 그쳤던 것과 비교하면, 이수만 프로듀서의 자발적 의사가 반영됐다는
KB 자산운용 (외 1 인) 5.1%
점에서 올해 부로 계약 해지 가능성은 매우 높은 것으로 판단된다.
주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월
절대수익률 -14.0 -3.9 -19.2 -2.6 2023년 영업이익 추정치 +297억원 Add 가능
상대수익률(KOSDAQ) -8.0 -1.6 -8.9 22.5
우리는 종전 보고서에서 동사 2023년 영업이익 추정치를 1,126억원으
(단위: 십억 원, 원, %, 배)
재무정보 2020 2021 2022E 2023E 로 제시한 바 있다. ‘22년부로 라이크기획 인세 지급 계약 종료시, 기존
매출액 580 702 821 945 ‘23년 영업이익 추정치에 더해질 수 있는 이익은 297억원(SME 별도
영업이익 6 68 87 113
EBITDA 78 132 167 192
매출액의 5.3%)이 될 것으로 전망한다. 따라서 검토를 거쳐 계약 종료
지배주주순이익 -70 134 86 90 확정시 ‘23년 영업이익 추정치는 1,423억원까지 상향 가능하다. 한편,
EPS -2,991 5,624 3,652 3,847
동사는 ‘19년 사업보고서에서, ‘18년 말이 당초 계약 만료 시점이었으
순차입금 -323 -393 -581 -689
PER -9.9 13.2 17.7 16.8 나, 1Q19, 2Q19, 4Q19, 2Q20까지 4차례에 걸쳐 계약 기간을 연장했
PBR 1.6 2.9 2.2 1.9
음을 고시했으며 이후 기간에 대해서는 “동일 조건으로 자동연장됨”을
EV/EBITDA 4.8 10.4 5.7 4.4
배당수익률 n/a 0.3 0.3 0.3 밝힌 바 있다. 계약 조건이 한 차례 변경됐던 ‘15년부터 ‘21년까지 7년
ROE -16.0 25.5 13.0 12.1
간 동사가 라이크기획에 지급했던 수수료는 총 983억원이다.
주가 추이
멀티플 24배27배 상향(TP103,000원), 추정치 변경은 없음
(원) (pt)
100,000 에스엠 200 종전 보고서에서 우리가 동사에 부여했던 멀티플은 지배주주순이익의
KOSDAQ지수대비
80,000
150 24배였다. 이는 산업 적정 배수 30배 대비 20% 할인을 적용했는데, 1)
60,000
100
거버넌스 노이즈, 2)신규 IP 추가에 대한 낮은 가시성을 반영했다. 금번
40,000
공시로 [1)거버넌스 노이즈] 할인 요인은 일부 해소될 수 있다는 판단
50
20,000
에서 멀티플은 27배로 상향 조정한다. 다만, 아직 계약 종료가 확정되
0 0
21/09 21/12 22/03 22/06 22/09 지는 않은 만큼 추정치 변경은 없다.
 에스엠 (041510) [한화리서치]

[표1] 에스엠 목표주가 산출 (단위: 십억원, 천주, 원, 배, %)

2022E 2023E 비고
지배주주순이익 86 90
보통주 발행주식수 23,429 23,429
EPS 3,652 3,847
12mth fwd EPS 3,782
Target P/E 27 산업적정배수* 10% 할인
적정주가 102,548
최종 목표주가 103,000
현재주가 64,500 9/15일 기준
상승여력 59.7%
자료: 전자공시시스템, Wise Fn, 한화투자증권 리서치센터 추정

[표2] 에스엠 실적 추이 (단위: 십억원, %)

1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22E 4Q22E 2021 2022E 2023E
매출액 154 186 154 207 169 184 220 247 702 821 945
SME 88 117 92 120 115 111 147 139 417 513 560
음반/원 58 93 63 75 63 67 97 77 290 304 320
출연(방송/광고/행사) 9 13 12 20 15 15 13 20 54 63 68
콘서트 1 0 1 0 1 4 13 13 2 31 51
MD/라이선싱/화보 18 10 15 23 18 24 24 29 66 93 117
기타 1 1 1 2 18 1 1 1 5 21 4
SM C&C 26 33 29 52 22 36 30 55 140 143 158
KEYEAST 11 8 5 23 14 16 16 21 47 67 67
DREAM MAKER 4 4 4 9 4 4 7 13 21 28 80
SM Japan 17 16 16 16 15 21 20 18 66 75 81
매출총이익 57 82 65 61 69 63 97 87 264 316 390
GPM(%) 37.0 43.7 41.9 29.6 40.6 34.2 44.1 35.1 37.7 38.5 41.3
영업이익 15 27 14 11 19 19 28 20 68 87 113
OPM(%) 10.0 14.7 9.1 5.1 11.3 10.5 12.8 8.2 9.6 10.6 11.9
자료: 에스엠, 한화투자증권 리서치센터 추정

[그림1] 분기별 라이크기획 지급 인세 추이

(십억원) (%)
9 라이크기획 지급 인세 SME 매출 대비 비중(우) 8

8 7
7
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2

1 1

0 0
1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19 1Q20 1Q21 1Q22

자료: 전자공시시스템, 한화투자증권 리서치센터

2
 에스엠 (041510) [한화리서치]

[ 재무제표 ]
손익계산서 (단위: 십억 원) 재무상태표 (단위: 십억 원)

12 월 결산 2019 2020 2021 2022E 2023E 12 월 결산 2019 2020 2021 2022E 2023E
매출액 658 580 702 821 945 유동자산 629 646 769 1,006 1,141
매출총이익 216 199 264 316 390 현금성자산 376 384 508 700 809
영업이익 40 6 68 87 113 매출채권 196 202 175 233 255
EBITDA 104 78 132 167 192 재고자산 15 11 14 22 24
순이자손익 0 -2 -1 1 0 비유동자산 487 422 545 506 498
외화관련손익 3 -5 6 5 4 투자자산 182 153 334 326 339
지분법손익 -11 -13 96 13 2 유형자산 106 91 67 62 63
세전계속사업손익 11 -41 173 113 115 무형자산 199 178 145 118 95
당기순이익 -16 -80 133 84 90 자산총계 1,116 1,069 1,315 1,512 1,639
지배주주순이익 -9 -70 134 86 90 유동부채 437 434 401 503 543
증가율(%) 매입채무 306 298 291 365 401
매출액 7.4 -11.8 21.0 17.0 15.1 유동성이자부채 67 55 23 30 30
영업이익 -15.4 -83.9 939.6 28.7 29.7 비유동부채 46 19 126 124 125
EBITDA 18.7 -24.9 68.1 26.8 15.4 비유동이자부채 28 6 92 89 89
순이익 적전 적지 흑전 -37.3 7.9 부채총계 483 453 527 627 668
이익률(%) 자본금 12 12 12 12 12
매출총이익률 32.8 34.3 37.7 38.5 41.3 자본잉여금 245 310 362 364 364
영업이익률 6.1 1.1 9.6 10.6 11.9 이익잉여금 165 95 236 317 402
EBITDA 이익률 15.8 13.5 18.7 20.3 20.4 자본조정 23 14 7 13 13
세전이익률 1.7 -7.0 24.7 13.8 12.2 자기주식 -1 -11 -11 -5 -5
순이익률 -2.5 -13.9 19.0 10.2 9.5 자본총계 633 616 788 885 971

현금흐름표 (단위: 십억 원) 주요지표 (단위: 원, 배)

12 월 결산 2019 2020 2021 2022E 2023E 12 월 결산 2019 2020 2021 2022E 2023E
영업현금흐름 92 45 123 250 182 주당지표
당기순이익 -16 -80 133 84 90 EPS -388 -2,991 5,624 3,652 3,847
자산상각비 64 72 64 80 80 BPS 18,944 18,412 25,951 29,652 33,246
운전자본증감 -5 -26 11 28 13 DPS 0 0 200 200 200
매출채권 감소(증가) 0 -8 29 -83 -23 CFPS 5,190 3,745 6,178 9,903 7,118
재고자산 감소(증가) -1 3 -3 -8 -2 ROA(%) -0.9 -6.4 11.2 6.1 5.7
매입채무 증가(감소) 5 6 -4 84 36 ROE(%) -2.1 -16.0 25.5 13.0 12.1
투자현금흐름 -53 -43 -83 -90 -77 ROIC(%) -23.5 1.9 21.8 33.3 75.2
유형자산처분(취득) -13 -8 -21 -16 -24 Multiples(x,%)
무형자산 감소(증가) -30 -32 -22 -31 -34 PER -99.1 -9.9 13.2 17.7 16.8
투자자산 감소(증가) 3 -8 1 -36 -8 PBR 2.0 1.6 2.9 2.2 1.9
재무현금흐름 6 16 -7 8 -5 PSR 1.4 1.2 2.5 1.9 1.6
차입금의 증가(감소) -4 -40 -41 6 0 PCR 7.4 7.9 12.0 6.5 9.1
자본의 증가(감소) 10 -10 12 -4 -5 EV/EBITDA 6.0 4.8 10.4 5.7 4.4
배당금의 지급 0 0 0 5 5 배당수익률 n/a n/a 0.3 0.3 0.3
총현금흐름 122 88 147 235 169 안정성(%)
(-)운전자본증가(감소) -23 2 0 -51 -13 부채비율 76.3 73.5 66.8 70.8 68.8
(-)설비투자 13 8 22 16 24 Net debt/Equity -44.5 -52.4 -49.8 -65.6 -71.0
(+)자산매각 -30 -32 -21 -31 -34 Net debt/EBITDA -270.6 -412.5 -298.6 -348.1 -358.2
Free Cash Flow 102 45 104 240 124 유동비율 143.9 149.0 192.0 199.9 210.2
(-)기타투자 41 18 30 30 11 이자보상배율(배) 10.4 1.5 16.5 22.6 29.2
잉여현금 61 27 74 209 113 자산구조(%)
NOPLAT -60 5 52 64 88 투하자본 33.1 29.6 23.0 11.4 8.2
(+) Dep 64 72 64 80 80 현금+투자자산 66.9 70.4 77.0 88.6 91.8
(-)운전자본투자 -23 2 0 -51 -13 자본구조(%)
(-)Capex 13 8 22 16 24 차입금 13.0 9.0 12.7 11.9 11.0
OpFCF 14 66 94 179 158 자기자본 87.0 91.0 87.3 88.1 89.0
주: IFRS 연결 기준

3
에스엠 (041510) [한화리서치]

[ Compliance Notice ] (공표일: 2022 년 09 월 16 일)

이 자료는 조사분석 담당자가 객관적 사실에 근거해 작성하였으며, 타인의 부당한 압력이나 간섭없이 본인의 의견을 정확하게
반영했습니다. 본인은 이 자료에서 다룬 종목과 관련해 공표일 현재 관련 법규상 알려야 할 재산적 이해관계가 없습니다. 본인은 이
자료를 기관투자자 또는 제 3 자에게 사전에 제공한 사실이 없습니다. (박수영)
저희 회사는 공표일 현재 이 자료에서 다룬 종목의 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

이 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위해 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 저작권이 당사에 있으며 불법 복제 및 배포를 금
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용될 수 없습니다.

[ 에스엠 주가와 목표주가 추이 ]

(원)
150,000
종가 목표주가

100,000

50,000

0
20/09 20/12 21/03 21/06 21/09 21/12 22/03 22/06 22/09

[ 투자의견 변동 내역 ]
일 시 2020.09.17 2020.09.23 2021.03.15 2021.05.18 2021.06.07 2021.08.18
투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy
목표가격 49,000 49,000 41,000 41,000 52,000 78,000
일 시 2021.09.29 2021.10.18 2022.08.31 2022.08.31 2022.09.16
투자의견 Buy Buy 담당자변경 Buy Buy
목표가격 78,000 78,000 박수영 91,000 103,000

[ 목표주가 변동 내역별 괴리율 ]

괴리율(%)
일자 투자의견 목표주가(원)
평균주가 대비 최고(최저)주가 대비
2021.03.15 Buy 41,000 -19.19 14.63
2021.06.07 Buy 52,000 14.14 38.27
2021.08.18 Buy 78,000 -9.15 10.13
2022.08.31 Buy 91,000 -25.87 -23.96
2022.09.16 Buy 103,000

[ 종목 투자등급 ]

당사는 개별 종목에 대해 향후 1 년간 +15% 이상의 절대수익률이 기대되는 종목에 대해 Buy(매수) 의견을 제시합니다. 또한 절대수
익률 -15~+15%가 예상되는 종목에 대해 Hold(보유) 의견을, -15% 이하가 예상되는 종목에 대해 Sell(매도) 의견을 제시합니다. 밸류
에이션 방법 등 절대수익률 산정은 개별 종목을 커버하는 애널리스트의 추정에 따르며, 목표주가 산정이나 투자의견 변경 주기는 종
목별로 다릅니다.

[ 산업 투자의견 ]

당사는 산업에 대해 향후 1 년간 해당 업종의 수익률이 과거 수익률에 비해 양호한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Positive(긍정
적) 의견을 제시하고 있습니다. 또한 향후 1 년간 수익률이 과거 수익률과 유사한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Neutral(중립적)
의견을, 과거 수익률보다 부진한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Negative(부정적) 의견을 제시하고 있습니다. 산업별 수익률 전
망은 해당 산업 내 분석대상 종목들에 대한 담당 애널리스트의 분석과 판단에 따릅니다.

[ 당사 조사분석자료의 투자등급 부여 비중 ] (기준일: 2022 년 06 월 30 일)

투자등급 매수 중립 매도 합계

금융투자상품의 비중 96.4% 3.6% 0.0% 100.0%