PARA ve BANKA

Parasal gelişmeler iki yönden ele alınabilir:

• Parasal olgu ve oluşumları açıklayan teorik çerçeveler (Para Teorisi) / Para teorisi, para miktarındaki ve
faiz oranlarındaki değişimlerin nominal milli gelir üzerindeki etkilerini inceleyen bilim dalıdır.
• Parasal olgu ve olayların nasıl yönlendirilebileceğini araştıran teorik çerçeveler (Para Politikası Teorisi) /
Para politikası, para miktarı ve faiz oranlarının ne şekilde yönlendirilmesi gerektiğini, nominal milli gelir
düzeyi ile ilişkili bir çerçevede sorgular.
Günümüzde parasal ilişkiler Keynes’in belirlediği çerçevede ele alınmaktadır. Keynes’in Likidite Tercihi Teorisine
göre; merkez bankası tarafından belirlenen dışsal para arzının (Ms) para talebine (L-likidite tercihi) eşit olduğu
noktada yani, para piyasasında denge faiz oranı oluşmaktadır.

PARANIN TARİHSEL GELİŞİMİ

Eski çağlarda takas (trampa, değiş-tokuş) ekonomisi geçerli iken insanlar ürettikleri, ancak kendi
tüketimlerinden fazla olan malları pazara getirip gereksinim duydukları başka mallarla değiştirmişlerdir.
[ Mal1 ↔ Mal2 ]
Bununla birlikte takas ekonomisi kendi içinde bazı dezavantajlar içermektedir:

Talebin karşılıklı uyuşma gereksinimini karşılayamaması (yani, birbirinin mallarına gereksinim duyan iki
tarafın aynı anda piyasada bulunması ve eşleşmesi)

Malların göreli (nisbi) fiyatlarının belirlenmesinin güçlükleri (yani, her malın başka bir mal cinsinden
fiyatını belirlemek)

Tüketimin zaman içinde kaydırılamaması (yani, pazara getirilen mal karşılığında aynı anda mutlaka başka
bir mal ile takas yapılması)

Malların bölünebilme sorunu
Bu sorunlar, ekonomilerde bazı nesnelerin para olarak kullanımını zorunlu hale getirmiş ve paralı ekonomi
dönemi başlamıştır.
[ Mal1 → PARA → Mal2 ]
1. Mal Para Sistemi: Para olarak kullanılan bazı nesnelere deniz kabukları, hayvanların derilerinden kesilen
şeritler vb. örnek verilebilir. Mal para sistemindeki, para olarak kullanılan bu nesnelerin doğada kolay erişilebilir
ve çoğaltılabilir olmaları yanında dayanıksız olmaları sorun teşkil etmiş ve daha dayanıklı nesnelerin (metaller)
para olarak kullanılması gündeme gelmiştir.
2. Metal Para Sistemi: Sadece altın veya gümüşün kullıldığı dönem Monometalizm-tek metal sistemi, her iki
kıymetli madenin beraber kullanıldığı dönem ise Bimetalizm-çift metal sistemi olarak adlandırılmıştır.
Bimetalizme ilişkin üç kanun-teori söz konusudur.
a. Gresham Kanunu (15.yy): “Kötü Para İyi Parayı Piyasadan Kovar.” – insanların kötü para olarak gümüşü
alışverişlerde kullanmasını buna karşın iyi para olarak altın parayı birikim yapmasını ifade eder.
b. Thiers Kanunu (18.yy): “İyi Para Kötü Parayı Piyasadan Kovar.” – Gresham Kanunu’nun tersidir. Ancak
mekanizma aynı değildir. Thiers bu kanun ile Para İkâmesini (Dolarizasyon yani, hızla değer kaybeden ulusal
para yerine güçlü olan yabancı paranın kullanımının yaygınlaşmasını) ifade etmektedir. İyi para örneğin ABD
Doları hem alışverişlerde hem birikimde kullanılırken, Kötü para (ulusal para) hiçkimse tarafından tercih
edilmediği için yavaş yavaş piyasadan silinmektedir.
c. Paraşüt Teorisi (Leon Walras-Neoklasik Lozan Okulu İktisatçısı): Monometalizm geçerli iken kıymetli maden
arzı artarsa para arzı artar bu ise enflasyonist baskı yaratır demiştir. Bunun çözümü olarak Bimetalizmi
savunmuştur. Eğer merkez bankası daha kıymetli olduğu ve insanların biriktirdiği metal olarak Altın arzını
sabit tutup, alışverişlerde kullanılan Gümüş arzını artırırsa enflasyonist baskının daha ılımlı olacağını
savunmuştur.

Mert URAL_ [ 1 ] _
Para olarak kıymetli madenlerin çıkarılıp işlenmesinin güçlüğü yanında artan nüfus ve ticaret hacmiyle birlikte
metal paraların üretiminde bakır, nikel, çinko gibi daha kıymetsiz madenler karıştırılmaya başlanmıştır. Bu şekilde
paranın ayarını bozma işlemine tağşiş denilmektedir.
Metal paraların ağırlıkları nedeniyle taşımaya elverişli olmamaları sorun olmuştur.
3. Temsili Para Sistemi (Altın ve Gümüş Sertifikalar): Halk elindeki altın ve metal paraları goldsmith olarak
adlandırılan kuyumculara (sarraf) götürüp bunlar karşılığında Altın ve Gümüş Sertifikalar almışlardır. Kuyumcular
bir nevi emanetçi gibi çalışmıştır. Sertifikaların temel özelliği %100 altın ve gümüş karşılığı çıkarılmalarıdır. Yani
halk elindeki sertifikaları kuyumculara geri götürdüklerinde sertifika üzerinde yazılı altın veya gümüşünü aynen
geri almaktadır. Temsili paralar ilk kağıt paralar olarak kabul edilir.

4. Banknot Sistemi: Halk sertifikaların kullanımına çok alışmış ve kuyumculara gidip ellerindeki sertifikaları iade
ederek altın ve gümüşlerini geri almaya gerek görmemişlerdir. Bunun üzerine kuyumcular kasalarındaki altın ve
gümüş rezervleri karşılığında belirli bir oranda fazladan sertifika basıp piyasaya sürmüşlerdir. Ancak kasadaki
rezervlerden daha fazla miktarda sertifika piyasada dolaştığından bunlara Banknot denilmiştir. Banknotların
temel özelliği belirli bir kısmının altın ve gümüş karşılığı olmasıdır.
5. İtibari Para Sistemi (Fiat Para – Emir Parası): Halk banknotları da iade edip altın ve gümüşlerle
değiştirmediğinden kuyumcular giderek daha fazla oranda banknot piyasaya sürmeye başlamışlardır. Ancak altın
ve gümüş rezervinden çok daha fazla banknot piyasada dolaşımda olduğundan sürecin kaosla sonuçlanmaması
için devlet itibarını koymuş ve İtibari Para gündeme gelmiştir. Yani para basımı, altın ve gümüş rezervi
gözetmeksizin yapılmaya başlanmıştır.
İtibari Para merkez bankası tarafından piyasaya sürülmektedir. Merkez bankasının para basıp piyasaya sürme
işine Emisyon denirken, emisyon yoluyla elde edilen gelire Senyoraj denilir. Senyoraj geliri, paranın nominal
(üzerinde yazılı) değeri ile üretim maliyeti değeri arasındaki fark ile hesaplanır. Örneğin nominal değeri 100 TL
olan banknotun üretim maliyeti 0,13 TL olduğundan merkez bankası 99,87 TL’lik senyoraj geliri elde etmektedir.
6. Kaydi Para Sistemi: Ticari bankalar, kabul ettikleri mevduatlar üzerinden merkez bankasının belirlediği oranda
zorunlu karşılık ayırıp kalan tutarı kredi vermek suretiyle kaydi para yaratmaktadırlar. Bu yüzden Kaydi Paraya,
Banka Parası, Mevduat Parası veya Kredi Parası da denir.
1
Kaydi Para Hacmi (Mevduat Hacmi) = × A
r
A-Başlangıç mevduatı veya rezervini, r-zorunlu karşılık oranını temsil etmektedir.
1− r
Kredi Hacmi = ×A veya Kredi Hacmi = Kaydi Para Hacmi - A
r
7. Plastik Kartlar: Günümüzde banka kartları ve kredi kartlarının alışverişlerde para olarak kullanımı yaygındır.
8. Dijital (Sanal-Elektronik) Para: Bitcoin, Litecoin, PayPal gibi ödeme sistemleri örnek verilebilir.
Bitcoin: Internet aracılığıyla kullanılan, herhangi bir merkezi otoriteye veya aracı kuruma bağlı olmayan, sanal bir
para birimidir. Bu sanal para birimiyle kişiler ya da kurumlar tıpkı gerçek parayla yaptıkları gibi harcama
yapabiliyor ya da para kabul edebiliyor. Bitcoin’in kuru da tıpkı paraların birbiri karşısındaki kuru gibi arz ve talebe
göre piyasada belirleniyor. Kişiler, internette oluşturdukları sanal cüzdanlarda Bitcoin paralarını saklayabiliyor ve
bu cüzdanlar aracılığıyla işlem yapabiliyor.

Mert URAL_ [ 2 ] _
PARANIN ÖZELLİKLERİ (Bir nesneye para diyebilmek için taşıması gereken niteliklerdir.)
1. Bölünebilir olmalı [piyasadaki en ucuz malı alabilecek küçük birimlere ayrılabilmeli]
2. Nadir olmalı [kolay çoğaltılamamalı]
3. Dayanıklı olmalı
4. Taşınabilir olmalı
5. Homojen (standatlaştırılmış) olmalı
6. Kanunla destekli genel kabul görmeli

PARANIN FONKSİYONLARI (İŞLEVLERİ) (Bir nesneye para dedikten sonra ne işe yaradığıdır.)
1. Hesap Birimi Olma
2. Değişim Aracı Olma
3. Değer Birikim (Saklama) Aracı Olma
4. Borç Ödeme Aracı Olma

FİYAT SAYISI (C)

Takas Ekonomisinde: Mal1 ↔ Mal2 nedeniyle nisbi (göreli) fiyatlar hesaplanır. Ekonomideki mal sayısı n olmak
üzere fiyat sayısı aşağıdaki formül yardımıyla hesaplanabilir.
n × ( n − 1)
C= 10 mal için C = 45 tane göreli fiyat, 100 mal için C = 4.950 tane göreli fiyat oluşur.
2
Paralı Ekonomide: Mal1 → PARA → Mal2 nedeniyle parasal fiyatlar hesaplanır. Ekonomideki mal sayısı n olmak
ve bu mallardan bir tanesi para olarak kullanılmak üzere fiyat sayısı aşağıdaki formül yardımıyla hesaplanabilir.
C = ( n − 1) 10 mal için C = 9 tane parasal fiyat, 100 mal için C = 99 tane parasal fiyat oluşur.

OSMANLI’DA PARANIN GELİŞİMİ

 İlk Osmanlı parası 1326 yılında çıkarılan Akçe’dir. Akçe, hesap birimi olup 1,15 gr. ağırlığında gümüş paradır.
 1477 yılında altın para olan Sultani çıkarılmıştır.
 18.yüzyıl başlarında hesap birimi Akçe yerine Kuruş olmuştur.
 Tanzimat döneminde 1843 yılında ilk kağıt para olan Kaime çıkarılmıştır.
 1844 yılında ise homojen (standartlaştırılmış) metal paralar olan Mecidiye çıkarılmıştır.
 1879 yılında Kaime kaldırılmış yerine Osmanlı Altını getirilmiştir. Osmanlı Altını, 100 kuruşa eşit kılınmıştır.
 19. Yüzyıldan itibaren hem kağıt hem de altın paralar birlikte tedavülde bulunmuştur.

BANKACILIĞIN TARİHSEL GELİŞİMİ

 Mezopotamya’da Uruk kenti yakınlarındaki kazıda ortaya çıkan “Kızıl Tapınak” (MÖ 3400-3200) bilinen en
eski banka yapısıdır.
 Günümüze ulaşan en eski bankacılık yasaları Eshunnanca Krallığı’ndadır (MÖ 2000). Borç ilişkileri ve faizle
ilgilenmişlerdir.
 Hammurabi devrinde de, Hammurabi Yasaları’nda (MÖ 1760) bankacılıkla ilgili maddeler bulunmaktadır.
Kredi verme, mevduat toplama, komisyon sözleşmelerine ilişkin hükümler yer almaktadır.
 Babil Uygarlığı’na ait belgeler arasında kil levhalardan bazılarının üzerinde kredi işlemleriyle ilgili senetler
bulunmuştur. Ayrıca arazi ipoteği ve kefalet karşılığı kredi işlemlerine de rastlanmıştır.
 Mısır’da bankacılığın gelişmesi Büyük İskender’in (MÖ 356-323) burayı işgalinden sonra görülmüştür. Eski
Mısır’da bileşik faizi yasaklayan hükümler bulunmuştur.

Mert URAL_ [ 3 ] _
 Batlamyüs (MÖ 127-51) zamanında bankacılık, devletin tekeli altına girmiştir. Ancak ülke Romalılara geçtikten
sonra özel bankalar yeniden ortaya çıkmıştır.
 Eski Atina ve Roma’nın ilk bankaları sarraflıktan kâr sağlayan kişilerdi. Eski Yunan’da faiz hiçbir kayda tabi
değildi ve özel bankerler yanında mabetlere bırakılan paralar başkalarına borç verilirdi.
 Haçlı seferleri sırasında gelişimini sürdüren bankacılık, yeni deniz yollarının bulunması ve böylece ticaretin
daha da genişleme olanağı bulmasıyla 15.yy sonlarından itibaren yeni ufuklara yönelmiş, özellikle Floransa,
Venedik, Cenova gibi İtalyan kentlerinde çok önemli aşamalar kaydetmiştir.
 Modern anlamda bankacılık etkinliği gösteren ilk banka 1609 yılında kurulan Amsterdam Bankası olmuştur.
1609 yılında ticaretin yoğun olduğu dönemde madeni paralarda standardın sağlanması amacıyla kurulmuştur.
17.yy başlarından itibaren bugünkü anlamda bankacılık başlamıştır.

TÜRKİYE’DE BANKACILIĞIN TARİHSEL GELİŞİMİ

 Türkiye’de tanzimata kadar geçen dönemde bankacılığa ait izlere rastlanmamaktadır (Tanzimat Fermanı-3
Kasım 1839). Bunda Türklerin özellikle askerlik ve yöneticilik gibi işlerle uğraşmaları, ticaret, sarraflık,
bankacılık gibi meslekleri Türk ve Müslüman olmayan kesimlere bırakmaları önemli rol oynamıştır.
 Türkiye’de bankacılığın gelişmemesinin asıl önemli nedeni, Osmanlı Ekonomisi’nin Batı Avrupa’da
gerçekleştirilen sanayi devrimine ayak uyduramaması ve yakın zamanlara kadar esnaf ve sanatkarlara
dayanan kapalı bir ekonomik sisteme sahip olmasıdır.
 Osmanlı İmparatorluğu’nda az da olsa, bankacılık işlemlerine benzer bir çalışma içinde bulunan Sarraf ve
Galata Bankerleri olarak adlandırılan kişiler (Fransız Jacques Alléon ve İtalyan Teodor Baltazzi) tarafından
1847’de İstanbul Bankası kurulmuş ve 1852’ye kadar faaliyet göstermiştir. Bankanın ilk adı Banque de
Constantinople (Bank-ı Dersaadet) olmuştur (Dersaadet, İstanbul'un eski adıdır.).
 Cumhuriyet’ten önce faaliyet gösteren bankalar daha çok yabancı sermaye tarafından veya iştirakiyle
kurulmuştur. Temel amaç, Türkiye’de bulunan yabancı şirketlere fon sağlamak olmuştur.
 Osmanlı döneminde kurulan ve şube açarak faaliyet gösteren yabancı bankalar arasında en önemlisi Osmanlı
Bankası’dır. İngiliz sermayesiyle Bank-ı Osmanî adı altında kurulan (1856) banka daha sonra Fransız
sermayesinin ortaklığıyla Bank-ı Osmanî Şahane adını almıştır (1863). Banka, hazine borçlanma
gereksinimini karşılamak yanında merkez bankacılığının temel fonksiyonu olan emisyon imtiyazına sahip
olmuştur.
 Mithat Paşa 1863 yılında çiftçinin kredi sorununu çözmek üzere Memleket Sandıkları’nı kurmuş, 15 Ağustos
1888’de Ziraat Bankası adını almıştır.
 İkinci Meşrutiyet’in ilanından (1908) yeni Türk devletinin kuruluşuna kadar geçen zamanda 24 banka
kurulmuştur.
 Cumhuriyetin ilk yıllarında İş Bankası, Ziraat Bankası, Emlak ve Eytam Bankası ve Türkiye Cumhuriyet Merkez
Bankası (TCMB) kurulmuştur. Bunlar yanında, bölgesel gereksinimlerin karşılanması amacıyla kurulan yerel
bankaların çoğu, 1929 dünya ekonomik krizinden olumsuz etkilenmişlerdir.
 1934 yılında başlatılan Birinci Sanayi Planı’nın yürürlüğe konmasıyla, devlet sermayesiyle veya devlet
sermayesi önderliğinde büyük ve önemli devlet bankaları kurulmuştur.
 1925 yılında kurulan Sanayi ve Maadin Bankası, 1932 yılında Sanayi ve Kredi Bankası’na dönüştürülmüştür.
Ayrıca, 1933’de Sümerbank ve Belediyeler Bankası (İller Bankası), 1935’te Etibank, 1938’de Denizcilik Bankası
ve Halk Bankası kurulmuştur.
 1930’lu yılların önemi tek şubeli bankacılığın sona ermesidir.
 2.Dünya Savaşından sonra artan ticari faaliyetler yeni bankalara olan gereksinimi hızlandırmıştır.
 1944 Yapı ve Kredi Bankası, 1948 Akbank ve Türkiye Kredi Bankası, 1964 Türkiye Garanti Bankası kurulmuştur.
 1960’lı yıllardan sonra çok şubeli bankacılık daha da gelişmiştir.
 1970’li yılların ortalarında bankaların özel holdinglerin eline geçtiği görülmüştür. Çünkü 7219 Sayılı Bankacılık
Kanunu (1958) bankaların en az %25 sermayesine sahip oldukları iştiraklerine açtıkları kredi oranında üst sınırı
kaldırmıştır. Pek çok yerel ve küçük bankalar holdinglerce satın alınmıştır.

Mert URAL_ [ 4 ] _
 3182 Sayılı Bankacılık Kanunu (1985) ile holding bankacılığına sınırlama getirilmiş ancak amaca
ulaşılamamıştır.
1980 sonrasında Türk Bankacılık Sektörü köklü değişimler göstermiştir:
 1980 mevduata pozitif faiz (maliyetler arttı-çözüm otomasyon)
 1986 Bankalararası Para Piyasası ve 1988 Döviz ve Efektif Piyasası kuruldu.
 1986 İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (bankaların fon payı azaldı)
 1990 Devlet İç Borçlanma Senetleri’ne (DİBS) ağırlık (vergiden muaf)
 1994 Nisan Krizi
 1997 Asya Krizi
 1999 4389 S. Bankalar Kanunu (4491 S. kanun ile değişik), (BDDK kuruldu)
 2000 Kasım Krizi
 2001 Şubat Krizi
 2001 TCMB Kanunu (25.04.2001)
 2005 5411 Sayılı Bankacılık Kanunu (19.10.2005)
 2006 Haziran Mortgage Krizi
 2007 Ağustos Likidite Krizi
 2008 Eylül Küresel Kriz
 2010 Euro Borç Krizi

MERKEZ BANKACILIĞININ DÜNYADA ve TÜRKİYE’DE TARİHSEL GELİŞİMİ

 Swedish Riksbank adındaki İsveç bankasının 1668 yılında bir ticari banka iken devleti fonlamaya başlaması ve
ticari bankalar için takas merkezi görevi üstlenmesiyle ilk merkez bankacılığı faaliyeti başlamıştır.
 1694 yılında ise İngiltere Merkez Bankası olan Bank of England kurularak hükümetin borçlarını satın almaya
başlamıştır. Swedish Riksbank’tan üç yıl önce 1844 yılında emisyon ve 1870 yılında son kredi mercii (Lender
of Last Resort) yetkisini aldığından 1694 yılında kurulan İngiltere Bankası, ilk emisyon bankası kabul edilir.
 Osmanlı Bankası, Hükümetten aldığı yetkiyle: Banknot çıkarmak, Devletin haznedarlığını yapmak, Hazine'nin
ödemelerini yapmak, Hazine bonolarını iskonto etmek, iç ve dış borç servislerini yapmakla görevlendirilmiştir.
 1930 yılına kadar, emisyon bankası olarak faaliyet gösteren Osmanlı Bankası, TCMB kurulduktan sonra, bir
ticaret bankası olarak çalışmalarına devam etmiştir. Osmanlı Bankası’nın para basma yetkisi 1947 yılına
kadar sürmüş, fakat Merkez Bankası faaliyete geçtikten sonra para basmamıştır.
 Cumhuriyet Dönemi Merkez Bankacılığı
 Ulusal bir merkez bankasının kurulması için yapılan çalışmalar sonucunda 11 Haziran 1930'da 1715 Sayılı
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Kanunu kabul edilerek 3 Ekim 1931'de Banka kurulmuş ve 1 Ocak
1932’de resmen faaliyete geçmiştir.
 Banka ilk kurulduğunda 30 yıl süreli banknot ihracı imtiyazına sahip olmuş, 1955 yılında yapılan değişiklikle
bu imtiyaz 1999 yılına kadar, 25 Nisan 1994 tarihinde yapılan ikinci değişiklikle de süresiz olarak uzatılmıştır.
 1930 yılında çıkarılan 1715 Sayılı Merkez Bankası Kanunu’nda bankanın temel amacı, ülkenin ekonomik
kalkınmasına yardım etmek olarak belirlenmiştir.
 26 Ocak 1970'te 1211 Sayılı Kanun kabul edilinceye kadar 40 yıl yürürlükte kalmıştır. Yürürlük süresince
kanunda yapılan değişiklikler, Hazine'ye ve KİT'lere daha fazla kredi verilmesini sağlamaya yönelik olmuştur.
Bu nedenle de Banka'nın temel işlevi, etkin bir para politikası yürütmekten çok, kamu kesiminin finansman
açığını kapatmaya yönelmiştir.
 TCMB HİSSE YAPISI:
 A sınıfı hisseler: Hazine’ye aittir (başlangıçta payı %15 iken 2002 yılı itibariyle payı %51’in altında olamaz.)
 B sınıfı hisseler: Ulusal bankalara aittir.
 C sınıfı hisseler: Yabancı bankalar ile imtiyazlı şirketlere aittir (toplam sermaye içindeki payı %6’yı aşamaz.)
 D sınıfı hisseler: TC uyruklu gerçek ve tüzel kişilere aittir.
 2013 yıl sonu itibariyle, TCMB sermayesinin yüzde 55,12'si A sınıfı, yüzde 25,74'ü B sınıfı, yüzde 0,02'si C sınıfı,
yüzde 19,12'si ise D sınıfı hisselerden oluşmaktadır.
Mert URAL_ [ 5 ] _
 PARA ARZI TEORİLERİ
Para arzı teorisi, ekonomide para arzının oluşumunu inceler, para arzının MB tarafından kontrol edilebilirliğini
sorgular ve para arzının kontrolü için uygun yöntemleri inceler.
1. KLASİK YAKLAŞIM
Para arzı kapsamına yalnızca ödeme aracı olarak kabul gören değerler dahil edilmiştir. İşlem amaçlı para arzını
ifade eder. Buna göre:
Ms= Dolaşıdaki Para (CC) + Vadesiz Mevduat (DD)
2. CHICAGO YAKLAŞIMI (PARACI YAKLAŞIM) [M. Friedman ve D. Mieselman]
Para arzı kapsamına ödeme aracı olarak kabul gören değerler yanında birikim amaçlı değerler de dahil edilmiştir.
Buna göre:
Ms= Dolaşıdaki Para (CC) + Vadesiz Mevduat (DD) + Vadeli Mevduat (TD)
3. GURLEY VE SHAW YAKLAŞIMI
Para arzı kapsamına Chicago Yaklaşımına ilaveten halkın alternatif likit olarak kabul ettiği değerler (Para
Benzerleri=Quasi Money) dahil edilmiştir. Buna göre:
Ms= Dolaşıdaki Para (CC) + Vadesiz Mevduat (DD) + Vadeli Mevduat (TD) + Alternatif Likit Değerler
4. KREDİYİ İÇEREN GENİŞ GÖRÜŞ (RADCLIFFE YAKLAŞIM)
Para arzı, ticaret bankaları ve borç para veren diğer bütün kurumların verdiği kredi toplamına eşit alınmaktadır.
Buna göre:
Ms= Kredi kuruluşlarının verdiği toplam krediler
5. HOLLDROP YAKLAŞIMI
Para arzı kapsamını birinci derece likit değerler (para) ile ikinci derece likit değerler (para benzerleri) toplamı
olarak belirlemiştir. Buna göre:
Ms= Birinci derece likit değerler (para)+ İkinci derece likit değerler (para benzerleri)

TCMB PARA ARZI TANIMLARI

2007 Ocak ayında parasal sektör tanımı genişletilmiş, ayrıca para arzı kalemlerinin sunumunda da düzenlemeler
yapılmıştır.

Katılım Bankaları ile Kalkınma ve Yatırım Bankalarının parasal yükümlülükleri para arzına ilave edilmiştir.

Vadesine en çok 91 gün kalmış devlet iç borçlanma senetlerinden (DİBS) oluşan B-tipi likit yatırım fonları
para arzına dahil edilmiştir.

M2Y içerisinde yer alan yabancı para (YP) cinsinden parasal yükümlükler vade gruplarına göre M1 ve M2
para arzı tanımları içerisinde gösterilmiştir.

Tüm para arzı kalemleri, bankalararası işlemler hariç olacak şekilde hazırlanmıştır. Bu kapsamda, repo
işlemleri yoluyla sağlanan fon tutarından B Tipi Likit Fonlar ile yapılan repolar çıkartılmıştır.

Mevcut sunumda, Resmi Mevduatlar (Vadeli/Vadesiz) ve Diğer TCMB Mevduatı içerisinde yer alan
merkezi yönetime ait mevduatlar M3 para arzı tanımından çıkarılıp, karşılık kalemleri içerisindeki
merkezi yönetim mevduatı kalemine dahil edilmiştir. Merkezi yönetim dışında kalan ve mevcut sunumda
M3 içerisinde yer alan diğer genel yönetim mevduatları (yerel yönetimler ve sosyal güvenlik kurumları)
ise vade gruplarına göre M1 ve M2 içerisinde gösterilmeye başlanmıştır.
Bu kapsamda bugüne kadar yayınlanmakta olan M2Y, M2YR, M3, M3Y, M3YR tanımları kaldırılmış olup, 2005
Aralık ayından itibaren aşağıdaki yeni tanımlar oluşturulmuştur:
M1= Dolaşımdaki Para + Vadesiz Mevduat (TL, YP)
M2= M1 + Vadeli Mevduat (TL, YP)
M3= M2 + Repo + B Tipi Likit Fonlar (Para Piyasası Fonları)

Mert URAL_ [ 6 ] _
 PARA TALEBİ TEORİLERİ
I. GRUP: KLASİK VE PARACI YAKLAŞIMLAR; sadece işlem amaçlı para talebini dikkate alırlar. Paranın nötr,
yansız olduğunu savunurlar. Yani klasik dikotomi geçerlidir, nominal değişkenler reel değişkenler üzerinde
etkili değildir. Para talebi ve paranın dolaşım hızı sabit (Klasikler) ve istikrarlıdır (Paracılar).
A. Miktar Teorisi (Fisher / Cambridge)
1. Fisher Yaklaşımı – 1911 (I. Fisher); para talebi teorisi değildir. Ödeme alışkanlıkları, gelirin elde
edilme sıklığı ve kurumsal gelişmişlik düzeyi nedeniyle paranın dolanım hızı sabittir. Tam istihdam
varsayımı ve Say Kanunu nedeniyle T ve/veya y sabittir. Para arzı ile fiyatlar genel düzeyi arasında
aynı yönlü ve aynı oranlı ilişki olduğunu ifade eder. (M-para arzı, V-paranın dolanım hızı, P-fiyatlar
genel düzeyi, T-işlem hacmi, y-reel gelir)
MxV=PxT miktar teorisinin mübadele denklemi
MxV=Pxy miktar teorisinin gelir denklemi
2. Cambridge Nakit Dengesi Yaklaşımı - 1917 (A. Marshall ve A.C. Pigou); ilk para talebi teorisidir.
A.Marshall, Fisher’in gelir denklemini aşağıdaki şekilde para talebi denklemine dönüştürmüştür.
Md = k x P x y ( Marshall) [k-nakit tutma katsayısıdır. Nominal gelirin ne kadarının mecburi para
tutulacağını gösterir.]
Md = k x P x w (Pigou) [k-servet tutma katsayısıdır. Nominal servetin ne kadarının gönüllü para
tutulacağını gösterir.]
Md – Nominal para talebi
y – Reel gelir
w – Reel servet
P – Fiyatlar genel düzeyi
P x y – Nominal gelir
P x w – Nominal servet
B. Modern Miktar Teorisi – 1957 (M. Friedman); M. Friedman, miktar teorisinin özel bir yorumunu
geliştirmiştir. Cambridge’den etkilenmiştir. Keynes’ten farklı olarak cari gelir yerine serveti ön plana
çıkarmıştır. Servet: gelecekteki gelir akımının bugünkü değeridir. Yani servet yerine gelir olarak
kullanılabilir. Ancak buradaki gelir sürekli gelirdir. Geçmiş, bugün ve gelecek dönem gelirinin
ortalamasıdır. Cari gelire göre daha istikrarlı bir büyüklüktür. Nominal para talebinin fiyat esnekliği “1”
varsayılmıştır. Yani, fiyatlar ne oranda artarsa, nominal para talebi de aynı oranda artacaktır.
Uygulamada para talebinin faiz esnekliğinin zayıf olduğu ispatlanmıştır. Ampirik olarak para talebinin
gelir esnekliği “1,8” bulunmuş ve para lüks mal olarak değerlendirilmiştir. Friedman, herhangi bir malın
talebinde söz konusu olan etkenlerin para talebi için de geçerli olduğunu vurgulayarak şu sonuçlara
varır:
 Tüketim sürekli gelire bağlıdır (Sürekli Gelir Hipotezi).
 Para, lüks bir maldır. Para tutmanın üst sınırı servettir.
 Para, yüksek likiditesi nedeniyle fayda sağlar.
 Para talebinin reel gelir esnekliği birden büyüktür. Bu nedenle uzun dönemde paranın
dolanım hızı düşer.
 Tutulan paranın bir alternatif maliyeti vardır. Alternatif maliyet tahvil, hisse senedi vb.
varlıkların getiri oranıdır.
 Ayrıca enflasyon nedeniyle, elde tutulan paranın alım gücü düşer. Bu da bir maliyettir.
+ - - +
Md = f(w , e , πe , h , u) x P [Nominal Para Talebi Fonksiyonu]
Md/P = f(w , e , πe , h , u) [Reel Para Talebi Fonksiyonu]
Md – Nominal para talebi
w – reel servet

Mert URAL_ [ 7 ] _
 e – Varlıkların nisbi getiri oranı
πe – Beklenen enflasyon oranı
h – Beşeri servetin beşeri olmayan servete oranı
u – Diğer faktörler (tercihler)
P - Fiyatlar
II. GRUP: KEYNESYEN VE NEO-KEYNESYEN YAKLAŞIMLAR; işlem, ihtiyat ve spekülasyon amaçlı para talebini
dikkate alırlar. Paranın nötr, yansız olmadığını savunurlar. Yani klasik dikotomiyi reddederler, nominal
değişkenler reel değişkenler üzerinde etkilidir. Para talebi ve paranın dolaşım hızı sabit değil, istikrarsızdır.
Keynes’e göre finansal servet ya tamamen para ya da tamamen tahvil olarak tutulmakta iken,
Neokeynesyen yaklaşımlara göre finansal servet içinde para, tahvil vb. yatırım araçları birlikte
tutulabilmektedir.
A. Likidite Tercihi Teorisi - 1936 (J.M. Keynes); Klasik Miktar Teorisinin, tam istihdama otomatik olarak
ulaşılması ve dolanım hızının sabit olması varsayımlarına karşı çıkmıştır. Eksik istihdam ve servet
(spekülatif) güdüsüyle para talebini vurgulamıştır. Yani, para talebi gelir yanında faiz oranıyla da
etkilenir, sabit bir dolanım hızı söz konusu değildir.
Faiz oranları (i↓) düşük iken para tutulması (Md↑), yüksek (i↑) iken tahvil alınmasını (Md↓)
öngörmektedir. Keynes, para talebi yerine likidite tercihi kavramını kullanmıştır.
 Tüketim cari gelire bağlıdır (Mutlak Gelir Hipotezi).
 Keynes’in para talebi (Md) = Likidite Tercihi (L) ile ilgili olarak kabul ettiği üç güdü şunlardır:
 İşlem (değişim) güdüsü → Lt = f(Y)+
+ -
 İhtiyat (gelecek) güdüsü → Lp = f(Y)+ L = Lt+p ( Y ) + Ls ( i )
 Servet (spekülatif) güdüsü → LS = f(i)-
 İşlem ve İhtiyat güdüsüyle para talebi gelirin bir fonksiyonu iken, spekülatif para talebi faiz
oranı ile ters yönlü bir ilişki içerisindedir.
 Yeterince düşük bir faiz oranında para talebinin faiz esnekliği sonsuz olabilmektedir (Likidite
Tuzağı).
 Keynes, para ve tahvilden oluşan basit bir portföyden hareket eder. Bireyler finansal
servetlerini ya tümüyle para şeklinde ya da mübadele gereksinimi dışında tümüyle tahvil
şeklinde tutmaktadır.
B. Stok (Envanter) Para Talebi Teorisi - 1956 (J.Tobin ve W.Baumol); Birbirlerinden bağımsız olarak
geliştirmişlerdir. İşlem ve ihtiyaç güdüsüyle para talebinin de faiz oranlarının fonksiyonu olabileceğini
ifade etmişlerdir. Faiz oranları yüksek iken ekonomik karar birimlerinin bugünkü işlem ve ihtiyaç
güdüsüyle talep ettikleri para miktarını azaltıp, gelecekte anapara ve faiz olarak kullanabilecekleri
düşüncesine dayanır.
Karekök Kuralı olarak da bilinir.
İşlem Maliyeti×Nominal Gelir tc×YN
L t+p = =
2×Faiz Oranı 2×i
C. Portföy Dengesi Yaklaşımı – 1961 (J. Tobin); Tahvil getirilerinde belirsizlik olması durumunda, kişilerin
aynı anda hem para hem tahvil tutabilecekleri savunulmaktadır. Yaklaşımın en önemli katkısı, para
talebi fonksiyonunda risk faktörüne yer vermesidir. Kişiler riski azaltmak için çeşitlendirilmiş bir portföy
(optimal portföy) tutmaktadırlar.
Portföy, en az iki varlıktan oluşan sepettir. Portföy oluşturmanın amacı, finansal varlıkları
çeşitlendirmek suretiyle riski azaltmaktır. Riski azaltmanın yolu ise, getirileri arasında negatif
veya düşük oranda pozitif korelasyon (ilişki) bulunan varlıkları portföye almaktır.
Korelasyon katsayısı; iki finansal varlığın getirilerinin birlikte hareket etme dereceğisidr. -1 ile +1
arasında değerler alabilir.
Mert URAL_ [ 8 ] _
 A Varlığının Talebi = f (A Varlığının Getirisi/Faizi [+], Alternatif Varlıkların Getirisi/Faizi [-])
- -,+
Lt+p = f ( e , risk) e-varlıkların nisbi getiri oranını göstermektedir.
D. Servet Uyumlaması Yaklaşımı – 1961 (K.Brunner ve L.Meltzer); Paranın rolü çok önemlidir. Portföy
dengesi yaklaşımı ile arasındaki benzerlik: altenatif varlıklar arasında getiriye bağlı seçimi
vurgulamasıdır. Para talebi (Md veya L), alternatif varlıkların nispi getirisi (faizi) [-] ve servetin [+]
fonksiyonudur. Her iki unsurun da esnekliği 1’e yakındır.
+ -
L = f (w , e) e↓ ⇒ L↑ ve w↑ ⇒ L↑

FAİZ TEORİLERİ
 Faiz, fon talep eden tarafın (borçlunun) fon arz eden tarafa (kreditöre) belirli bir dönem (vade) için
finansal kaynakları kullanması karşılığında ödediği bedeldir (fiyattır).
 Faiz, fon arz eden taraf için bir gelir oluştururken, fon talep eden taraf için bir maliyet oluşturur.
 Teoride, enflasyon ile faiz oranı arasındaki ilişki Irving Fisher tarafından gerçekleştirildiğinden, Fisher
Kanunu olarak bilinmektedir.
 Reel faiz oranı, nominal faiz oranı ile beklenen (eğer varsa ayrıca beklenmeyen) enflasyon oranı
arasındaki fark olarak tanımlanır. Reel faiz oranı ir , nominal faiz oranı in ve beklenen enflasyon oranı πe
ile gösterilirse aşağıdaki eşitlik yazılabilir:
ir = i n - π e
i n = i r + π e ( Fisher Eşitliği )

 Nominal faiz oranı, işleme konu olan veya finansal varlığın üzerinde yazılı olan faiz oranıdır.
 Reel faiz oranı, elde edilen faiz kazancının enflasyondan arındırılmış halidir.
 Faiz oranının enflasyondan arındırılması, borçlanmanın gerçek maliyetini belirleyebilmek açısından
gereklidir.
 Uzun süreli yüksek enflasyon (yıllık yaklaşık %10 üstü) yaşanan bir ülkede reel faiz oranının aşağıdaki
formül yardımıyla hesaplanması gerekmektedir:
1 + in
ir = −1
1+ π e

1. Klasik (Reel) Faiz Teorisi; Faiz oranı reel bir değişkendir ve denge faiz düzeyini belirleyen faktörler Tasarruf
Arzı ve Yatırım Talebi’dir. Klasik iktisatçılara göre faiz, tüketimden vazgeçip tasarruf etmenin ödülüdür.
Tasarruf Arzı, faiz oranı ile aynı yönlü ilişkide iken, Yatırım Talebi, faiz oranı ile ters yönlü ilişkidedir.
2. Ödünç Verilebilir Fonlar Teorisi (Knut Wicksell-Neoklasik Avusturya Okulu temsilcisidir); Klasik reel faiz
analizine, parasal unsurlar katmıştır. İki tür faiz oranı bulunmaktadır:
 Parasal (Piyasa) faiz oranı; bankaların kredi üzerinden talep ettikleri faiz oranıdır.
 Doğal (Normal) faiz oranı; işletilen reel sermayeden sağlanan kâr oranıdır.
• Doğal faiz oranı = Parasal faiz oranı ise, fiyatlar değişmez;
• Doğal faiz oranı > Parasal faiz oranı ise, enflasyonist süreç;
• Doğal faiz oranı < Parasal faiz oranı ise, kâr oranları geriler, yatırımlar azalır ve fiyatlar düşer.
 Wicksell’e göre sermaye piyasasındaki ödünç verilebilir fon arzı (ÖVFA) iki kaynaktan gelmektedir;
• Tasarruflar (S)
• Parasal Genişleme (Para Arzı) (Ms)
 Benzer şekilde ödünç verilebilir fon talebi (ÖVFT) de iki kaynaktan gelmektedir;
• Yatırım Talebi (I)
• Atıl Para (Ankes) Talebi (Md)
Mert URAL_ [ 9 ] _
  Piyasa (Parasal) faiz oranı, fon arz ve talebini eşitleyen denge faiz oranıdır.
 Para ve Sermaye piyasalarında ödünç alınıp verilen fonlardan hareket ederek, faiz düzeyini belirmeye
çalışmaktadır. Fon arzını reel tasarruflar ile fon talebini de yatırım düzeyi ile eş kabul etmektedir.
 Frederich Mishkin’e göre; enflasyonist beklentilerin faiz üzerindeki etkilerini Ödünç Verilebilir Fonlar
Teorisi iyi yansıtır. Buna karşılık, gelirdeki değişme, fiyatlar genel düzeyi ve para arzındaki değişmelerin
faiz üzerindeki etkileri Likidite Tercihi Teorisi ile daha iyi izlenebilir.
3. Likidite Tercihi Teorisi (J.M. Keynes); Faiz oranı parasal bir değişkendir. Likidite Tercihi Teorisinde, faiz oranı,
tasarruf ve yatırım harcamalarından bağımsız olarak, para arz (Ms) ve talebi (Md veya L) ile belirlenmektedir.
Böylece, faiz oranı, para arzı sabitken, alternatif yatırım araçları karşısında kişilerin para tutma tercihlerinin
şiddetine göre değişebilir. Benzer şekilde, para talebi (üç güdü) sabitken, para arzındaki değişiklik faiz oranını
etkileyebilir.
 Keynes’in para talebi (Md) = Likidite Tercihi (L) ile ilgili olarak kabul ettiği üç güdü şunlardır:
 İşlem (değişim) güdüsü → Lt = f(Y)+
 İhtiyat (gelecek) güdüsü → Lp = f(Y)+
 Servet (spekülatif) güdüsü → LS = f(i)-
 İşlem ve İhtiyat güdüsüyle para talebi gelirin bir fonksiyonu iken, spekülatif para talebi faiz oranı ile ters
yönlü bir ilişki içerisindedir.
Gibson Paradoksu
 A.H. Gibson, 1920’de İngiltere’de fiyatlar genel düzeyi ile tahvil faizi arasında aynı yönde kuvvetli bir ilişki
bulmuştur. Buna göre, para arzındaki genişlemeyi izleyen enflasyonla birlikte faizler yükselmektedir.
Keynes, Likidite Tercihi Analizi ile bağdaşmayan bu görüşü “Gibson Paradoksu” olarak tanımlamıştır.
 Keynes, Gibson Paradoksu’nu konjonktürel dönemlere özgü olarak yorumlamıştır. Yani, parasal genişleme,
temelde faizleri düşürücü etki yapmakta ancak, konjonktürel canlanmanın sebep olduğu kredi genişlemesi
(enflasyon beklentisi arttığından) bu etkiyi bastırmakta ve hatta, faizleri yükseltmektedir.
4. Neoklasik Keynesyen Sentez (Neokeynesyen Sentez) (J. Hicks ve A. Hansen); Faiz oranı (i) ve gelir düzeyinin
(Y) belirlenmesi, reel ve parasal kesimde birlikte gerçekleşmektedir. IS-LM analizi olarak adlandırılan bu
yaklaşımda, her gelir düzeyi için para talebini sabit para arzına uyarlayan tek bir faiz oranı bulunur. IS eğrisi,
mal piyasasını dengeye getiren faiz oranı-gelir bileşimlerini yansıtırken; LM eğrisi, para piyasasında para
talebini para arzına eşitleyen faiz oranı-gelir bileşimlerini vermektedir.
5. Portföy Dengesi Yaklaşımı (J. Tobin); Bireyler, parasal, finansal ve reel yatırım araçlarından oluşan
portföylerini, bu araçların nispi fiyat ve getirilerine göre yeniden düzenlerler. Alternatif yatırım araçlarının
getiri oranları eşitlendiğinde, portföy dengesi yeniden kurulmaktadır. Faiz oranının belirlenmesinde, sadece
para arzı ve talebi değil, diğer yatırım araçlarının arzı da rol oynayabilmektedir. Dolayısıyla piyasada tek bir
faiz oranı yoktur, portföye alınacak her bir yatırım aracının ayrı ayrı faiz (getiri) oranı bulunmaktadır.

Mert URAL_ [ 10 ] _
PARA ARZI ARTIŞININ ETKİLERİ
 Likidite Etkisi: Para arzı arttığında, ilk anda, elde tutulan para miktarı artar. Henüz fiyatlar yükselmediği
için, kişilerin ellerindeki para miktarı yükselir. Yani, ekonominin likiditesi yükselir. Genişleyen likidite fon
piyasalarına kayarsa, faizler düşer.
 Fiyat Etkisi: Para arzındaki genişleme, harcamalara yönelip, fiyatları yükseltebilir. Özellikle tam istihdama
yaklaştıkça, üretim zayıflar ve fiyat yükselişleri kuvvetlenir. Fiyat yükselişi, fon arz edenlerin daha yüksek
faiz talep etmesine neden olur, faizler yükselir.
 Gelir Etkisi: Para arzındaki genişlemeyle, elde tutulan para fazlalaşır, bono talebi artar. Önce bono
fiyatlarını yükseltip faizleri düşüren parasal genişleme, sonra da, bono gelirlerinin harcamaya
dönüşmesiyle mal ve hizmet talebini artırır. Ekonomi tam istihdamda ise, fiyatlar artar, fon arz edenlerin
daha yüksek faiz talep etmesiyle, faizler yükselir. Atıl kapasite varsa, kapasite kullanımı artar, mal ve
hizmet üretimi artar ve reel milli gelir yükselir. Böylece kişilerin para talebi artar, kredi talebi artar. Likidite
sıkıntısına düşen bireyler tahvil satışına yönelir. Tahvil fiyatları düşer, faizler yükselir.
 Enflasyonist Beklentiler Etkisi (Fisher Etkisi): Enflasyon beklentisine kapılan bireyler, ödünç verirken,
piyasa cari faizi (i) yanında, ana paranın enflasyon karşısındaki erimesini telafi edecek ek bir prim talep
ederler. Enflasyonist beklentilerin yükselmesi, ek primi artırır ve dolayısıyla faizler yükselir.
Para arzı arttığında;
 Kısa dönemde; faizler düşmekte,
 Orta dönemde; enflasyonist bekleyişler artmakta,
 Uzun dönemde enflasyon artışıyla faizler yükselmekte ve hatta eski düzeyinin üstüne çıkmaktadır.

Tahvil Fiyatı ve Faiz Oranı İlişkisi

Tahvil Kupon Faiz Oranı
Tahvilin Bugünkü Değeri (Fiyatı) = ×Tahvilin Nominal Değeri (Fiyatı)
Piyasa Cari Faiz Oranı
 Kupon faiz oranı ile tahvilin nominal değeri değiştirilemeyeceğinden tahvilin bugünkü değeri piyasa cari
faiz oranındaki değişikliklere bağlıdır.
 Başlangıçta, tahvil kupon faiz oranı ile piyasa cari faiz oranı birbirine eşit varsayıldığından tahviller ihraç
edildiğinde nominal değerinden satılır.
 Piyasa cari faiz oranı yükselince (düşünce) tahvilin değeri azalır (artar).

Mert URAL_ [ 11 ] _
 FİNANSAL ARACILAR
1. Mevduat Toplayan Kurumlar- Para arzının belirlenmesinde önemli bir rol oynarlar.
 Ticari Bankalar: Temel fon kaynakları tasarruf sahiplerinden topladıkları vadeli ve vadesiz mevduatlar
ile alınan krediler (yurtiçi ve yurtdışı) iken, topladıkları fonları kurumsal ve bireysel krediler vererek
ya da devlet iç borçlanma senetleri alarak kullanan kurumlardır.
 Katılım Bankaları: Faizsiz bankacılık yapan kurumlardır. Temel fon kaynakları katılım hesabı satışı
olan bu kurumlar, müşterilerine kâr payı dağıtmaktadır. Fon satışında ise, müşteriye doğrudan
ödeme yapmak yerine, ilgili malı satın alarak müşteriye devretmektedirler.
2. Sözleşmeye Dayalı Tasarruf Kurumları- Bir sözleşmeye dayanarak belirli aralıklarla fon toplayan finansal
aracılardır. Gelecek yıllarda ne kadar ödeme yapacaklarını yeterince doğru belirleyebildiklerinden dolayı
fon kaybına uğrama konusunda diğer kurumlar kadar sıkıntılı değildirler.
 Sigorta Şirketleri: Hayat, sağlık, doğal afetler, kaza sigortası gibi konularda hizmet sunmaktadırlar.
 Özel ve Kamu Emeklilik Fonları: Katılımcılara periyodik olarak emeklilik geliri sağlayan kuruluşlardır.
İşverenlerin veya çalışanların katkı payları aracılığı ile fon toplamaktadırlar. Sosyal Güvenlik
Kuruluşları yanında, bireysel (özel) emeklilik fonları da oluşturularak vergi avantajları aracılığıyla
teşvik edilmektedir.
3. Yatırım Aracıları
 Finansman Şirketleri: Finansman bonosu satarak, hisse senedi ve tahvil ihraç ederek fon
toplamaktadırlar. Topladıkları bu fonları mobilya, otomobil, ev eşyası gibi özellikle dayanıklı tüketim
malları satın alan tüketicilere ve küçük işletmelere kredi olarak vermektedirler.
 Yatırım Fonları: Katılma belgesi karşılığında tasarruf sahiplerinden toplanan kaynakları, borsalarda
işlem gören yerli ve yabancı şirketlerin hisse senetleri ile özel ve kamu kesimi borçlanma senetlerine,
altın ve diğer kıymetli madenler ve bunlara dayalı olarak ihraç edilmiş sermaye piyasası araçlarına
yatırım yaparak değerlendiren kurumlardır. Yatırım fonları, A ve B Tipi olmak üzere iki ana gruba
ayrılırlar. Portföy değerinin aylık ağırlıklı ortalama bazda en az %25'ini, devamlı olarak, Türk
şirketlerinin hisse senetlerine yatırmış olan fonlar A Tipi olarak adlandırılır. B Tipi fonlarda bu şartlar
aranmaz.
o Yatırımcı Açısından A veya B Tipi Fon Tercihi
o Risk Yönünden; "A Tipi" olarak tanımlanmış fonlar belli oranlarda hisse senedi içerdiğinden
Borsalardaki fiyat dalgalanmalarından olumlu veya olumsuz yönde etkilenebilirler. Dolayısıyla, A
tipi fonların B tipi fonlara göre daha riskli olduğu söylenebilir. Getiri beklentisi de doğal olarak
üstlenilen riskle doğru orantılıdır.
o Vergisel Yönden; Kurumlar Vergisi Kanununun ilgili maddeleri gereğince hem A tipi hem de B tipi
fonların porföy işletmeciliği sonucu elde ettikleri tüm kazançlar Kurumlar Vergisinden muaf
tutulmuştur. Gelir vergisi kanunu ise sadece B tipi Yatırım Fonlarının gelirleri üzerinden % 10
oranında Gelir Vergisi stopajı ve fon payı kesilerek Yatırım Fonu tarafından Vergi Dairesine
yatırılması hükmünü getirmiştir.
 Kalkınma ve Yatırım Bankaları: Gelişmekte olan ülkelerde yatırım sermayesi eksikliklerini gidermek
amacıyla kurulmuşlardır. Sermaye piyasası araçları kullanılarak sağlanan kaynaklarla yatırım yapmak,
işletmelerin etkin bir yönetime ve sağlıklı bir finansal yapıya kavuşmaları amacıyla devir ve birleşme
konuları dahil danışmanlık hizmeti vermek, mevduat kabulü hariç bankacılık işlemleri yapmak üzere
kurulurlar.
 Yatırım Ortaklıkları: Temel fonksiyonu küçük tasarruf sahiplerinin birikimlerini bir havuzda
toplayarak değişik menkul kıymetlerden oluşacak bir portföye yatırmak ve bu yolla elde ettikleri
kazancı ortaklarına payları oranında dağıtmaktır. Diğer ortaklıklardan (Örneğin Gayrimenkul Yatırım
Ortaklığı) farkı, faaliyet alanlarının sadece sermaye piyasası araçları ile altın ve diğer kıymetli
madenlerden oluşan bir portföyün işletilmesi şeklinde sınırlandırılmış bulunmasıdır.
 Aracı Kurumlar: Sermaye piyasası araçlarının aracılık yapmak amacıyla başkasının nam ve hesabına
veya başkası hesabına kendi namına ya da kendi nam ve hesabına alım satımını yapan kuruluşlardır.

Mert URAL_ [ 12 ] _
 TİCARİ BANKALAR BİLANÇOSU
Bankaların asli fonksiyonu mevduat olarak topladıkları kaynakları kredi olarak vermektir.
Aşağıdaki özet bilançoda 1990’lı yıllarda aktif ve pasif kalemlerin yaklaşık ortalama payları ile son 10 yıla ait
ortalama değerler karşılaştırma yapabilmek için verilmiştir.
1990'lı Son Dönem Son Dönem 1990'lı
Yıllar Ortalama Ortalama Ortalama Yıllar Ortalama
Aktif (Pay) Aktif (Pay) TİCARİ BANKALAR ÖZET BİLANÇOSU Pasif (Pay) Pasif (Pay)
0,05 LİKİT AKTİFLER (Kasa, Rezervler vb.) 0,05 MEVDUATLAR 0,65 0,75


0,45 VERİLEN KREDİLER 0,55 ALINAN KREDİLER 0,20 0,20

0,40 MENKUL DEĞERLER 0,30
0,10 DURAN VARLIKLAR 0,10 ÖZKAYNAKLAR 0,15 0,05

1,00 TOPLAM AKTİF 1,00 TOPLAM PASİF 1,00 1,00

1990’lı Yıllarda Türk Bankacılık Sektörünün Sorunları

1. Vade Uyumsuzluğu: Bankaların varlıkları, yükümlülüklerinden daha uzun vadeliyse oluşmakta ve şoklar güven
kaybını hızlandırdığında sorunlar ortaya çıkarmaktadır. Türk Bankacılık Sektöründe mevduatların günümüzde
dahi ortalama vadesi 3 aydır. Krediler ise 1-10 yıl vadeli kullandırılmaktadır. Dolayısıyla, kısa vadeli kaynaklarla
uzun vadeli krediler verilmesi bankacılık sektörünün halen en önemli sorunudur. Vade uyumsuzluğu
nedeniyle banka likidite sıkıntısı yaşamakta ve piyasalardan para talebini artırdığı için faiz oranlarını da
yükseltmektedir. Bu durum bankanın elindeki DİBS’lerin değer kaybetmesine neden olmaktadır. Vade
uyumsuzluğu Likiditi Riski ve Faiz Riski doğurur.
2. Para Uyumsuzluğu: Bankalar yabancı para ile borçlanıp kredilerini ulusal para cinsinden verdiklerinde ortaya
çıkmakta ve ulusal para değer kaybettiğinde sorun yaratabilmektedir. Ulusal para getirisi olan projelerin
dövizle finanse edilmesi para uyumsuzluğuna yol açmaktadır. Para uyumsuzluğu Döviz Kuru Riski doğurur.

Döviz Cinsinden Varlıklar > Döviz Cinsinden Yükümlülükler ise Fazla (Long) Pozisyon (döviz kuru düşer ve TL değer
kazanırsa banka için KÖTÜ) Döviz Kuru Riski VAR

Döviz Cinsinden Varlıklar < Döviz Cinsinden Yükümlülükler ise Açıkkaybederse

(Short) Pozisyon (döviz kuru yükselir ve TL değer
banka için KÖTÜ) Döviz Kuru Riski VAR
Döviz Cinsinden Varlıklar = Döviz Cinsinden Yükümlülükler ise Düz (Flat) Pozisyon Döviz Kuru Riski YOK

3. Sorunlu Krediler: Krizlerin hemen başlangıcında ve kriz sırasında sorunlu krediler aşırı bir biçimde
yükselmektedir. Bankaların karşılaştıkları en temel sorundur. Kredi alan tarafın vadesi geldiğinden kredi
borcunu geri ödememesini ifade eder. Kredi Riski doğurur. Bu riske, gecikme veya temerrüt (default-
ödeyememe) riski de denilmektedir.
4. Kamu Kesimi Borçlanma Gereği: 1990’lı yıllarda kamu kesimi borçlanma gereğindeki sürekli artış, devletin
her defasında daha yüksek faiz oranlarından kamu kağıtları (DİBS) ihraç etmesine yol açmıştır (Hazine ilk kez
1993 yılında düzenli DİBS ihalesiyle borçlanmaya başlamıştır). Düşük riskli, yüksek faiz getirili bu kamu
kağıtlarını bankalar gönüllü olarak satın almıştır. Ayrıca, disponibilite uygulaması kapsamında, bankalar kabul
ettikleri mevduatlar üzerinden belirli oranda ayırdıkları karşılıklarla zorunlu olarak DİBS satın alıp kendi
kasalarına koymuşlardır. Hem gönüllü hem zorunlu olarak kaynaklarını kamunun finansmanına
aktardıklarından, özel sektörün bankalardan borçlanabilme olanakları daralmıştır (Crowding-out / Dışlama).
Bunun üzerine özel sektörte faaliyet gösteren şirketler küçük bankaları satın almaya ve küçük bankaları satın
almaya veya kendi bankalarını kurmaya başlamışlardır. Holding bankacılığı denilen bu dönemde banka sayısı
hızla 81’e yükselmiştir. Holding bankaları, kendi iştiraklerine teminat almaksızın, uzun vadeli ve düşük faiz
oranlı krediler kullandırmışlardır (Hortumlama). Yaşanan Kasım 2000 ve Şubat 2001 krizlerinin ardından
bilanço yapıları kötüleşen sözkonusu sorunlu bankalar batmış, kapanmış, satılmış, birleştirilmiş ve
devredilmiştir.

Mert URAL_ [ 13 ] _
 Aralık 2014 itibariyle Türk Bankacılık Sektöründe 47 tane faizli banka (34 tanesi Mevduat Bankası + 13 tanesi
Kalkınma ve Yatırım Bankası) ile 4 tane faizsiz banka (Katılım Bankası: Albaraka Türk, Türkiye Finans, Kuveyt
Türk, Bank Asya) olmak üzere toplam 51 tane banka faaliyet göstermektedir.
5. Özkaynak Yetersizliği: İstikrarsızlık ve kriz dönemlerinde piyasaların geleceğine ilişkin belirsizlik arttığından
mevduat sahipleri bankalara hücum ederek tasarruflarını geri çekmek isterler. Eğer bankanın özkaynakları
yetersizse, ani mevduat geri çekilişleri karşısında dayanamaz ve süreç bankanın iflasıyla sonuçlanabilir.
Günümüzde Basel Sermaye Yeterliliği Düzenlemeleri kapsamında bankaların sermayelerini güçlendirici
önlemler aldıkları ve özkaynak yetersizliği sorununun hemen hemen ortadan kalktığı söylenebilir.

BASEL SERMAYE YETERLİLİĞİ DÜZENLEMELERİ

Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS) Lahey Konferansı'nda 20 Ocak 1930 tarihinde kabul edilen Young Planı
çerçevesinde, 17 Mayıs 1930’da 1. Dünya Savaşı sonrası Versay Antlaşması ile Almanya’nın savaş tazminatı
ödeme planını düzenlemek ve yönetmek üzere İsviçre’nin Basel şehrinde kurulmuştur. BIS bünyesinde 1974
yılında kısa adı Basel Komitesi olan Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Komitesi (Basel Committee on Banking
Supervision) oluşturulmuştur. Basel Komitesi 1988 yılında Basel I Sermaye Yeterliliği Düzenlemesini
yayınlamıştır. Düzenlemede, kredi kuruluşlarının taşıdıkları risklerin ölçülmesinde genel ölçütler oluşturmak ve
farklı uygulanmaların yol açtığı rekabet eşitsizliğini azaltmak amacıyla, varlıkların risklere göre
ağırlıklandırılmasını temel alan bir yaklaşım benimsemiştir.
Basel Sermaye Yeterliliği düzenlemeleri, bankaların farklı risklere sahip aktifleri nedeniyle karşılaşabilecekleri
zararlara karşı sermayenin destek olarak kullanılması esasına dayanmaktadır. BIS bünyesinde, 1988 yılında
toplanan Basel Komitesi, “Basel Accord” olarak adlandırılan kararla bankalara sermaye yeterliliği konusunda
uluslararası bir standart getirmiştir. Basel I düzenlemesinde, bankaların en çok karşılaştıkların risk Kredi Riski
olarak dikkate alınmış, 1996 yılında yapılan değişiklikle Piyasa Riski de ilave edilmiştir. Kredi riski, kredi alan
tarafın ödeme yükümlülüğünü yerine getirmemesinden kaynaklanmaktadır. Piyasa riski ise, faiz oranları, döviz
kurları ve menkul kıymet fiyatlarındaki dalgalanmalar sonucu ortaya çıkmaktadır.
Uygulama sürecinde basit bir oran analizine dayanan Basel I Düzenlemesi, kısa sürede bankacılık çevreleri
tarafından eleştirilmiştir. Sermaye hareketlerinin serbestleşmesi sonucunda dünya piyasalarında artan kriz
sinyalleri, gelişen yeni finansal araçlar ve bu araçlar neticesinde üstlenilen risklerin de artmasıyla, Basel II
sermaye yeterliliği düzenlemelerine yönelik çalışmalar başlatılmıştır. Son yıllarda dünya finans sisteminde
yaşanan krizler, bankacılıkta risk yönetiminin etkinliğinin artırılması amacıyla sermaye yeterliliği kriterlerinin
geliştirilmesini gerektirmiştir. 2001 yılı sonunda yeni sermaye yeterliliği düzenlemesi (Basel II) yayınlanıp 2004
yılında uygulamaya geçileceği bildirilmesine karşın, 2006 yılından itibaren başta G-10 ülkeleri olmak üzere
uygulamaya başlanması kararlaştırılmıştır.
Basel II’de, Kredi Riski, Piyasa Riski yanında ilk defa Operasyonel Risk de asgari sermaye tutarının
hesaplanmasında dikkate alınmaya başlanmıştır. Basel II Düzenlemesinin en önemli katkılarından birisi de kredi
riskinin ölçülmesinde kredi derecelendirme kuruluşlarının (Standard and Poors, Moodys, Fitch) ülke ve kuruluş
için verdiği derecelendirme notlarının (rating) kullanılması olmuştur.
Taban Sermaye
Sermaye Yeterlilik Oranı = ≥ %8
Kredi Riski Piyasa Riski Operasyonel Risk
+ +
Ağırlıklı Varlıklar Ağırlıklı Varlıklar Ağırlıklı Varlıklar

Basel I (1988)
Basel I (1996)

Basel II (2004)

Küresel krizin ardından Basel Komitesi bankalar için küresel likidite oranları geliştirmiş ve “Likidite Riskinin
Ölçümü, İzlenmesi ve Standartlara İlişkin Uluslararası Çerçeve” adlı dokümanı 16.12.2010’da yayınlamıştır.
Likidite şoklarına karşı dayanıklılığın artırılması önplanda tutulmuştur.
Basel III Düzenlemesi’nde (Aralık 2010); Finansal piyasaların karmaşıklığına daha uygun kurallar ve daha detaylı
risk ölçüm teknikleri getirilmiş, bilanço dışı varlıkların (türev ürünler) maruz kaldıkları risklerin yasal sermayenin
Mert URAL_ [ 14 ] _
hesaplanmasına dahil edilmesi ve tampon sermaye (maksimum 2,5 puan) konulması kararlaştırılmıştır.
Uygulaması 2015 (G-10 ülkeleri) ve 2018 (Gelişmekte olan ülkeler) yıllarında başlayacaktır.
Türkiye’de 1 Temmuz 2012 itibariyle resmi olarak Basel II Sermaye Yeterliliği Düzenlemesi uygulanmaya
başlamıştır. BDDK yönetmelikleri gereği Sermaye Yeterlilik Rasyosu SYR ≥ %12 olarak dikkate alınmaktadır.

2014 YILI TÜRK BANKACILIK SEKTÖRÜ GENEL GÖRÜNÜMÜ

Her ülke ekonomisinde temel amaçlar:

• Tam İstihdam
• Sürdürülebilir Büyüme Para Politikası (Merkez Bankası)
• Fiyat İstikrarı ve
• Bütçe Dengesi Maliye Politikası (Maliye Bakanlığı)
• Ödemeler Dengesi
Para politikası uygulamalarında 1970’li yıllarda yaşanan petrol krizleriyle (1973 ve 1979) petrol fiyatları aşırı
yükselmiş, merkez bankalarının gevşek para politikaları uygulamasıyla enflasyonist baskı oluşmuş ve büyüme
olumsuz etkilenmiştir. Tam istihdam hedefi zora girmiştir. 1980’li yıllarda liberalizasyon girişimleri başlamış
ancak makroekonomik istikrarsızlıklar nedeniyle krizler yaşanmıştır. 1990’lı yıllarda merkez bankası kanunlarında
değişikliğe gidilip bağımsızlık ve fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi temel hedef olarak belirlenmiştir.
Fiyat istikrarının ekonomik büyümenin sağlanmasını kolaylaştırır.
Nisan 2001 tarih 4651 sayılı kanuna göre TCMB’nin temel amacı fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesidir.

Mert URAL_ [ 15 ] _
 FİYAT İSTİKRARI
A. ARA HEDEFLEME
Merkez Bankasının doğrudan bir nokta enflasyon hedefi yoktur. Bazı makroekonomik değişkenleri
hedefleyip dolaylı yoldan nihai hedef olan fiyat istikrarını sağlamaya çalışmaktadır. Kullanılabilecek
makroekonomik değişkenler; döviz kuru, parasal büyüklük, merkez bankası bilanço büyüklüğü, faiz oranı ve
nominal gelir olarak sayılabilir.

1. Döviz Kuru Hedeflemesi (Döviz Kuru Çıpası-Sabitlenmiş Döviz Kuru): Diğer hedefleme stratejileri
arasında en uzun geçmişe sahiptir. Nitekim altın standardı döneminde (1870-1945) değer kaybını
engellemek için ulusal para altın gibi bir varlığa sabitlenmekte iken günümüzde ulusal paranın değeri, görece
düşük enflasyona sahip gelişmiş bir ülkenin parası veya bu özelliğe sahip ülkelerin paralarından oluşturulan
bir sepet karşısında sabitlenmektedir*. Döviz kuru hedefleme, nihai hedef olan fiyat istikrarına ulaşmada,
döviz kurunun nominal çıpa olarak kullanıldığı bir para politikası stratejisidir. Gelişen ekonomilerde döviz
kuru çıpasının daha sıkı uygulanmasını sağlayacak iki strateji vardır:
 Dolarizasyon: Ülkedeki ulusal para biriminin yerine resmi olarak güçlü bir yabancı para biriminin
kullanılmasıdır (para ikâmesi). Dolarizasyonun dezavantajları; senyoraj gelirini ortadan kaldırması ve merkez
bankasının son kredi merciii (lender of last resort) fonksiyonunu yerine getirememesidir.
 Para Kurulu: Ulusal paranın karşılığının tamamıyla yabancı para olduğu, ulusal paranın yabancı para
karşısındaki değerinin sabitlendiği bir uygulamadır. Bu strateji ile ulusal para, sadece yabancı para karşılığında
dolaşıma sürülmektedir. Para kurulu uygulamasında para basma yetkisi merkez bankasından alınarak para
kuruluna verilmektedir. Para kurulunun en önemli dezavantajı dolarizasyonda olduğu gibi son kredi mercii
fonksiyonunu yerine getirememesidir.
Bununla birlikte döviz kuru hedeflemesinin uygulama güçlükleri:
a. Döviz kurlarının belirli bir seviyede tutabilmek için yüksek uluslararası rezerv gerekir.
b. Merkez bankaları, bağımsız para politikaları uygulayamazlar ve dolayısıyla ekonomik istikrarsızlık ortamında
son kredi mercii fonksiyonunu yerine getiremezler.
c. Gelişen ekonomilerde, başlangıçta enflasyonda bir düşüş kaydedilse bile döviz kurlarına yönelik spekülatif bir
atak sonucu ulusal para değer kaybedeceğinden cari ve beklenen enflasyonda bir artışa yol açabilir.
d. Döviz kurlarının öngörülebilirliğinin sağladığı istikrarlı ortam, yabancı sermaye girişini canlandırsa bile,
bankacılık sisteminin zayıf olduğu ülkelerde, aşırı sermaye girişi banka bilançolarında bir bozulma yaratabilir.
Çünkü banka denetimlerinin zayıf ve mevduatların tamamının hükümet garantisi altında olması, ters seçim
(inverse selection) ve ahlakî tehlike† (moral hazard) sorunlarını ortaya çıkarıp ekonomiyi olumsuz etkileyebilir.

2. Parasal Büyüklük Hedeflemesi: Parasal büyüklüklerin nominal çıpa olarak kullanıldığı bir para politikası
stratejisidir. Parasal hedefleme stratejisinde, rezerv para (1996-1998’de Türkiye’de kullanıldı), parasal taban
(2001-2005 Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı’nda Türkiye’de kullanıldı), merkez bankası parası (1992 yılında
Türkiye’de kullanıldı), geniş tanım para arzı (M2, 1985-1989 döneminde Türkiye’de kullanıldı) veya kredi
büyüklüklerinin büyüme oranını hedeflemektedir. Seçilen parasal büyüklüğü üst sınır getirilmektedir.
Parasal büyüklüklerin hedef olarak seçilmesi durumunda, faiz oranlarında dalgalanma meydana gelir. Ayrıca
LM eğirisi pozitif eğimli çizilir. Eğer LM eğrisi faize karşı tam duyarsız ise yani faiz oranlarındaki değişimden
hiç etkilenmiyorsa (h=0) para talebi tam istikrarlı kabul edilir ve LM eğrisi dik çizilir.

*
Türkiye’de 2000 Yılı Dezenflasyon Programı sabit döviz kuru politikasına dayandırılmıştır. Söz konusu programda ulusal
paranın değeri 1 USD + 0,77 EUR’dan oluşan sepet değerine sabitlenmiştir. Euro, 1999’da kaydi olarak kullanılırken, 2002’de
fiziki olarak tedavüle sürülmüştür. Euro öncesinde Avrupa Birliği’nin para birimi ECU (European Currency Unit) idi.
Günümüzde ise, herhangi bir program gözetmeksizin ulusal paranın değeri 0,50 USD + 0,50 EUR’dan oluşan sepet değeri
üzerinden izlenmektedir.
†
Ters seçim: Bankaların güvenilir müşterilerini yüksek faiz oranları yüzünden kaybettikleri ve asimetrik bilgi nedeniyle, ödeme
gücü daha düşük borçlulara kredi verdikleri durumu ifade etmektedir. Ahlakî tehlike ise, sigorta gibi bir uygulamanın koruma
sağladığı bir ortamda, birey ve firmaların daha fazla risk almalarını ifade etmektedir. Bu durum, bankaların sigorta güvencesine
dayanarak, ödünç vermede daha az seçici olmalarından kaynaklanmaktadır.
Mert URAL_ [ 16 ] _
 3. Merkez Bankası Bilanço Büyüklüğü Hedeflemesi: Aynen para arzı artışının yarattığı enflasyonist baskı
gibi merkez bankasının verdiği kredilerin de kontol altına alınması için Net İç Varlıklar (NİV,) 1995, 1999 ve
2000 yıllarında Türkiye’de kullanıldı) kalemine bir üst sınır (tavan), döviz piyasasına etkin müdahale
sağlayabilmek için Net Uluslararası Rezerv (NUR) kalemine bir alt sınır (taban) getirilir.

4. Faiz Oranı Hedeflemesi: Faiz oranları; hem temel amaç hem de ara veya operasyonel hedef değişkeni
olarak kullanılabilmektedir. Böyle esnek bir özelliğe sahip olması faiz oranlarının para politikaları açısından
önemini artırmaktadır. Faiz oranı hedeflemesi, nihai hedef olan fiyat istikrarına ulaşmada, faiz oranının
nominal çıpa olarak kullanıldığı bir para politikası stratejisidir. Faiz oranı hedeflemesi, merkez bankasının
faiz oranını sabit veya istikrarlı kılacağını ifade eder. LM eğirisi, hedeflenen faiz oranı düzeyinde yatay olarak
çizilir.

5. Nominal Gelir Hedeflemesi: Nominal Gelir (GSYH) hedefleme stratejisi, McCallum Kuralı olarak da
adlandırılır ve Nominal Gelir artışının, hedef değerinden daha düşük (yüksek) olması durumunda parasal
taban artışının yukarı doğru (aşağı doğru) ayarlanması şeklinde uygulanır. Bu bağlamda, McCallum Kuralı,
parasal tabanı operasyonel hedef olarak kullanan bir para politikası stratejisi olarak ifade edilebilir. Son
yıllarda enflasyon hedeflemesinin yaygın bir uygulama alanı bulmasına karşın bazı iktisatçılar, özellikle
dezenflasyonun yarattığı maliyetlerden dolayı, merkez bankasının nominal GSYH düzeyini veya artış oranını
hedeflemesi gerektiğini vurgulamaktadırlar. Kısa dönem istikrarın sağlanmasında nominal gelir
hedeflemesinin etkinliği, enflasyon hedeflemesinden daha az olmaktadır.

B. ENFLASYON HEDEFLEMESİ
Parasal hedefleme ve döviz kuru hedefleme stratejileri, 1960’lı yıllardan itibaren birçok ülke tarafından
uygulanmasına karşın para politikasının nihai amacı olan fiyat istikrarını sağlamada istenilen sonuçları
vermemeleri, ülkeleri yeni para politikası arayışlarına itmiştir. Bu süreçte düşük ve sürdürülebilir bir enflasyon
düzeyi sağlamak amacıyla, gelişmiş ekonomiler 1990’lı yıllardan itibaren enflasyon hedeflemesi stratejisi
uygulamaya geçmişlerdir. Söz konusu strateji daha sonra gelişen ekonomiler tarafından da uygulanmaya
başlanmıştır. Enflasyon hedeflemesi stratejisini ilk uygulayan ülke 1990 yılında Yeni Zelanda olmuştur. Yeni
Zelanda’yı Şubat 1991’de Kanada, Ocak 1992’de İsrail, Ekim 1992’de İngiltere, Ocak 1993’te İsveç ve Şubat
1993’te Finlandiya izlemiştir.
Bu stratejide, Merkez Bankasının doğrudan bir nokta enflasyon hedefi vardır. Enflasyon hedeflemesi, nihai
hedef olan fiyat istikrarına ulaşmada, enflasyon oranının nominal çıpa olarak kullanıldığı bir para politikası
stratejisidir.
Hedeflenen enflasyon oranı kamuoyuna ilan edilmiyorsa “Örtük Enflasyon Hedeflemesi” (Türkiye 2001-
2005 dönemi), kamuoyuna ilan ediliyorsa “Açık Enflasyon Hedeflemesi” (Türkiye 2006 ve sonrası) uygulanıyor
demektir. Açık enflasyon hedeflemesi uygulaması hükümeti ve merkez bankasını başarı yönünden bağlayıcıdır.
Sayısal olarak bir enflasyon hedefinin açıklanması sayesinde para otoritesinin hesapverebilirliği artırılır. Bu
durumda para otoritelerinin kısa dönemde üretimi artırıcı politikalar izleme olanakları kalmayacağından zaman
tutarsızlığı sorunu giderilebilir.
İç ve dış piyasalar kaynaklı beklenmeyen gelişmeler-şoklar nedeniyle ± 2 puanlık sapma aralığı belirlenir.
Gerçekleşen enflasyon oranı, sapma aralığının da dışında kalırsa merkez bankası tarafından hükümete bir
açıklama mektubu gönderilir ancak hesap verilmez.
Merkez bankası, enflasyona ilişkin gelişmeleri 3 ayda bir yayınladığı Enflasyon Raporu ile kamuoyuna
duyururken, finansal istikrara ilişkin gelişmeleri 6 ayda bir yayınladığı Finansal İstikrar Raporu ile kamuoyuna
duyurur.

Mert URAL_ [ 17 ] _
Enflasyon hedeflemesine geçebilmek için sağlanması gereken dört temel önkoşul bulunmaktadır:
a. Merkez bankasının bağımsız olması: Merkez bankasının nihai hedefi olan fiyat istikrarına ulaşmak üzere siyasi
iradeden bağımsız olmasını (Politik Bağımsızlık) ve istediği para politikası aracını istediği zaman ve dozda
kullanabilmesini (Araç Bağımsızlığı) ifade eder. Nitekim uygulamalı çalışmalar merkez bankası bağımsızlığı ile
enflasyon oranı arasında ters yönlü bir ilişki olduğunu göstermiştir.
b. Fiyat istikrarının para politikasinin nihai hedefi olması: Para otoritelerinin ücretler, nominal döviz kurları veya
istihdam seviyesi gibi başka bir nominal değişkene yönelik hiçbir kesin hedefinin-taahhüdünün olmaması
gerekmektedir.
c. Disiplin altına alınmış bir maliye politikası (mali baskınlığın olmaması): Mali disiplinin sağlanamadığı
ekonomilerde kamu kesimi borçlanma gereği merkez bankalarının temel politika aracı olan faiz oranlarını etkili
bir şekilde kullanmalarını engeller. Mali baskınlığın önemli göstergelerinden birisi Bütçe Açığı/GSYH oranıdır.
d. Güçlü ve derinleşmiş bir finansal sistem olması: Aktif ve pasif yapıları itibariyle güçlü bir bankacılık sektörü ile hem
kurumsal hem araç çeşitliliği bakımından yeterli derinliğe sahip bir finansal sistemin varlığı, piyasalardaki
oynaklığa karşın enflasyon hedeflemesi stratejisinin başarı şansını artırır. Finansal derinleşmenin önemli
göstergelerinden birisi M2 Para Arzı/GSYH oranıdır. Türkiye özelinde düşünülürse; Eylül 2000’de Bankacılık
Düzenleme ve Denetleme Kurumu’nun (BDDK) faaliyete geçmesi, Nisan 2001’de Merkez Bankası Kanunu’nun
yenilenmesi, Kasım 2005’te Bankacılık Kanunu’nun yenilenmesi ve 2004 yılı sonrasında BASEL Sermaye Yeterliliği
Düzenlemelerine Uyum çabaları sonucunda Türk Finans Sisteminin temelini oluşturan Bankacılık Sektörü sağlam
ayaklar üzerine oturmuştur.
Merkez Bankası Kayıp (Fayda) Fonksiyonu (L)
Merkez Bankası fiyat istikrarını sağlamak yanında üretimde istikrarı da hedefleyebilir. Merkez bankası kayıp
(fayda) fonksiyonu; enflasyon açığı [gerçekleşen enflasyon oranı ( π t ) – hedeflenen enflasyon oranı ( π )] ile
h

hasıla-üretim açığı [gerçekleşen hasıla düzeyi ( Yt ) – potansiyel, uzun dönem, tam istihdam hasıla düzeyi ( Yn )]
minimum yapan fonksiyondur.
1
L=
2 

( π t − π )
h 2
+ λ (Yt − Yn ) 
2


Lambda (λ) katsayısı, merkez bankasının üretim istikrarına verdiği nispi ağırlığı göstermektedir.
λ=0 ise katı enflasyon hedeflemesi (Merkez bankası üretim istikrarını gözardı etmektedir)
λ>0 ise esnek enflasyon hedeflemesi (Merkez bankası fiyat istikrarı yanında üretim istikrarını da gözetmektedir)
0<λ<1 ise; fiyat istikrarı önem düzeyi > üretim istikrarı önem düzeyi
λ>1 ise; fiyat istikrarı önem düzeyi < üretim istikrarı önem düzeyi
λ=1 ise; fiyat istikrarı önem düzeyi = üretim istikrarı önem düzeyi
Taylor Kuralı ve Enflasyon Hedeflemesi
Para otoriteleri herhangi bir makroekonomik değişkenin değerine yönelik bir hedef belirlediklerinde, söz konusu
hedefe ulaşmak için gerekli olan stratejiyi de tespit etmek zorundadırlar. Para politikası kuralı, para otoritesi
tarafından belirlenen stratejinin yürütülmesini sağlayan bir mekanizma olarak ifade edilmektedir. Bu anlamda
son dönemde önerilen yaklaşımlardan bir tanesi, kısa vadeli faiz oranlarının temel politika aracı olarak
kullanıldığı Taylor Kuralı’dır.
Taylor Kuralı, merkez bankasının enflasyondaki ve üretim (hasıla, çıktı) açığındaki gelişmelere vermesi gereken
faiz tepkisini gösteren bir denklemdir. Söz konusu denklem, John Taylor tarafından 1993 yılında yayınlanan bir
çalışmasında geliştirdiği faiz kuralını göstermektedir. Taylor, bir denklem ile ifade ettiği para politikası kuralını,
merkez bankalarının ekonomik koşullardaki değişmelere göre ayarlayabileceğini belirtmiştir. Taylor Kuralı,
operasyonel hedef düzeyi (faiz oranı) için oluşturulmuştur ve kurala göre para politikasına örnek teşkil eder.
Kurala göre;
Üretim (hasıla, çıktı) açığı ( xt ) pozitif [gerçekleşen hasıla düzeyi ( Yt ) > potansiyel hasıla düzeyi ( Yn )] veya
enflasyon oranı ( π ) artıyorsa [gerçekleşen enflasyon oranı ( π t ) > hedeflenen enflasyon oranı ( π )] olduğunda
h

enflasyonist baskı artacağından toplam talebi kısmak üzere merkez bankası politika faiz oranını ( it ) artırmalıdır.
Ayrıca, eğer enflasyon oranı artıyorsa merkez bankası yine kısa dönemli faiz oranını artırarak tepki vermelidir.
Mert URAL_ [ 18 ] _
Bu yolla enflasyon oranı veya reel üretim hedeflenen düzeylere çekilebilir. Ancak faiz oranında gerekli değişim
miktarı belirsizdir.

(
Taylor, nominal faiz oranını ( it ), gerçekleşen enflasyon oranının hedeflenenden sapmasının π t − π h ve üretim )
açığının  xt = (Yt − Yn )  bir fonksiyonu olarak tanımlamıştır. Bu durumda, rn denge reel faiz haddini göstermek
üzere denklem aşağıdaki gibi ifade edilebilir:
it = ( rn + π h ) + a (π t − π h ) + bxt
Denklemde a enflasyon açığına, b ise üretim (hasıla, çıktı) açığına verilen önem düzeyini temsil eden
katsayılardır. Taylor 1993 yılında yayınlanan çalışmasında a = 1,5 ve b = 0,5 değerleri aldığında bu denklemin
Federal Reserve (Fed)’in çalışmanın yapıldığı tarihten önceki son onbeş yıldaki faiz politikasını oldukça iyi
yansıttığını göstermiştir. Katsayılardan anlaşılacağı üzere merkez bankası cari dönemdeki enflasyon
gelişmelerine şiddetli tepki vermektedir. Taylor ABD ekonomisi için enflasyon hedefini π h = %2 ve denge reel
faiz haddini de rn = %2 olarak almaktadır. Buna göre denklem aşağıdaki gibi de gösterilebilir:

it = π t + 0,5(π t − π h ) + 0,5(Yt − Yn ) + 2
Buna göre; eğer 12 aylık fiili enflasyon oranı %1 ise; merkez bankası kısa dönemli faiz oranını %1,5 artırmalıdır.
Eğer fiili hasıla potansiyel hasılayı %1 aşarsa, merkez bankasının kısa dönemli faiz oranını %0,5 artırması gerekir
(Taylor Prensibi). Söz konusu değerler denklemde yerine koyularak gerekli politika değişiklikleri aşağıdaki gibi
hesaplanabilir:
it = π t + 0,5(π t − π h ) + 0,5(Yt − Yn ) + 2
it = (1 + 0,5)π t − 0,5π h + 0,5(Yt − Yn ) + 2
it = (1 + 0,5)(%1) − 0,5π h + 0,5(Yt − Yn ) + 2 olursa faiz fiyatlardan1,5 kat yani %1,5 atmalıdır.
it = (1 + 0,5)π t − 0,5π h + 0,5((%1) − Yn ) + 2 olursa faiz gelirin yarısı kadar yani %0,5 atmalıdır.
Politikaların zaman tutarsızlığı, politika yapıcının önceden ilan ettiği politikalardan vazgeçip, özel sektörü
aldatma politikası izleyerek, kısa dönemli kazançlar elde etme güdüsünü ifade etmektedir. Bunun nedeni,
piyasadaki çarpıklıkların ancak sürpriz politikalar yoluyla giderilebileceği düşüncesidir.

Para Politikası Uygulama Süreci

Para Politikası Operasyonel Ara Temel Nihai
Araçları Hedef Hedef Amaç Amaç
 Nominal Gelir
 Parasal Büyüklükler  Fiyat İstikrarı
 Açık Piyasa İşlemleri  Nominal Para Arzı  Sosyal
(Parasal Taban, Toplam  Milli Gelir Artışı
 Reeskont Politikası (M1, M2, M3) Refah
Rezervler)  Ödemeler Bilançosu
 Zorunlu Karşılıklar  Uzun vadeli faiz oranları Artışı
 Kısa vadeli faiz oranları Denkliği
 Döviz kuru

Kısa Orta ve Uzun Uzun

Dönemli Dönemli Dönemli

Merkez bankasının para politikası amaçlarını (örneğin; üretim-büyüme, enflasyon, işsizlik) kontrol etmek
amacıyla seçtiği ve para politikası araçlarıyla (örneğin; zorunlu karşılık oranları, reeskont oranı, açık piyasa
işlemleri) doğrudan etkilenebilecek türdeki değişkenlere operasyonel hedef (örneğin; rezervler, gecelik faiz
oranı); para politikası amaçlarını belirledikten sonra bu amaçlar üzerinde doğrudan etkili olduğu kabul edilen
değişkenlere ara hedef (örneğin; parasal büyüklük, faiz oranı) denir. Para politikası araçları ile politika amaçları
arasındaki ilişkiyi ifade eden Tinbergen Kuralı’na göre, amaç sayısı kadar politika aracı olmalıdır.

Mert URAL_ [ 19 ] _
 TCMB TEMEL AMACI
A. FİYAT İSTİKRARI
Nisan 2001 tarihli Yeni TCMB Kanunu’nda merkez bankasının temel amacı “fiyat istikrarını sağlmaktır”
şeklinde belirlenmiştir. Fiyat istikrarında amaç; enflasyonu düşürmek ve kontrol altına almaktır. TCMB,
2002-2005 yılları arasında örtük enflasyon hedeflemesinden sonra Ocak 2006’dan itibaren açık enflasyon
hedeflemesine geçmiştir. Enflasyon hedeflemesine geçilmesiyle beraber, para politikasının temel iletişim
aracı üç ayda bir (Ocak, Nisan, Temmuz ve Ekim aylarında) yayımlanan Enflasyon Raporu olmuştur.
Hesapverebilirlik mekanizmasına temel oluşturmak üzere yılsonu nokta hedef değerleri etrafında her iki yönde
ikişer puanlık “belirsizlik aralığı” ile birlikte açıklanmıştır.
2006 yılının başında açık enflasyon hedeflemesi stratejisi çerçevesinde temel para politikasi aracı,
Bankalararası Para Piyasası ve İstanbul Menkul Kıymetler Borsası Repo-Ters Repo Pazarı’nda uygulanmakta
olan Kısa Dönem Faiz Oranları (=Politika Faiz Oranı = Gösterge Faiz Oranı = Haftalık Repo Faiz Oranı)
olmuştur.
B. FİNANSAL İSTİKRAR
Küresel krizin ardından ekonomilerin canlandırılması amacıyla başka gelişmiş ülkeler olmak üzere Türkiye’de
de faiz oranlarında indirime girilmiştir. Ancak düşük faiz oranları sonucu ortaya çıkan aşırı yurtiçi kredi
genişlemesi enflasyonist baskı oluşturmuş ve fiyat istikrarını sağlamak güçleşmiştir.
Bunun üzerine TCMB, 2010 yılı sonunda fiyat istikrarı temel amacına ilave olarak finansal sistemde istikrarı
sağlayıcı tedbirleri almak üzere Eylül 2010’da Yeni Para Politikası Stratejisini (Çıkış Stratejisi) kamuoyuna
duyurmuştur. Bu yeni yapı çerçevesinde birden fazla amaca yönelik olarak uygulanan para politikasının
gerektirdiği araç çeşitliliğini sağlamak amacıyla, politika faizinin yanı sıra zorunlu karşılık oranları ile gecelik
borç alma ve borç verme (marjinal fonlama) faizleri arasında oluşan faiz koridorunun bir arada kullanıldığı
bir politika bileşimi tasarlanmıştır. Bir hafta vadeli repo faizi “politika faizi” olarak adlandırılmakta ve faiz
koridorunun içinde oluşmaktadır.

Yeni Para Politikası Stratejisinin duyurulduğu Eylül 2010’da faiz koridoru dar olduğundan yabancı yatırımcılar
TCMB’nin politika faizini tam olarak nerede belirleyeceğini kolayca tahminleyebildiklerinden fonlarını Türkiye’ye
getiriyorlar hatta carry trade (taşımalı ticaret= faiz oranlarının düşük olduğu ülkelerden borçlanıp, faiz oranlarının
yüksek olduğu Türkiye’ye yatırım yapmak) yapıyorlardı. Bu ortamda döviz kurları düşüp TL aşığı değerlendiği için
cari işlemler açığı hızla artmıştı. Bunun üzerine Aralık 2010’da gecelik borç alma faiz oranı (faiz koridoru alt sınırı)
düşürüldü ve TCMB’nin politika faizini kolay tahminleyemeyen yabancı yatırımcılar Türkiye’den fonlarını
çıkarmaya başladılar. 2011 yılının ilk beş ayında USD ve EUR para birimleri TL karşısında yaklaşık %25 oranında
değer kazandılar. Bu defa maliyet odaklı enflasyonist baskı oluştuğundan Temmuz 2011’de faiz koridoru tekrar
daraltılarak yabancı sermaye girişi özendirildi.

Mert URAL_ [ 20 ] _
Faiz koridoru geleneksel anlamda enflasyon hedeflemesi uygulayan birçok merkez bankası tarafından piyasa
faizlerinin politika faizinden belirgin şekilde sapmasını engellemek amacıyla kullanılmaktadır. Faiz koridoru
özellikle sermaye hareketlerini ve döviz kurunu (TL’nin değerini) etkilemek amacıyla kullanılan bir para
politikasıdır.
2011 yılı Ağustos ayından itibaren küresel risk iştahının zayıflaması sonucu Türk lirasında gözlenen aşırı
değer kaybı enflasyonun hedefin (%5,5) belirgin olarak üzerine (%10,45) çıkmasına neden olmuştur. TCMB,
enflasyon beklentilerini kontrol altına almak ve orta vadeli enflasyon risklerini dengelemek amacıyla Ekim
2011’de güçlü bir parasal sıkılaştırmaya gitmiştir. Bu kapsamda finansal istikrar hedefi için Rezerv Opsiyonu
Mekanizması (ROM) aracını geliştirmiştir.
Rezerv Opsiyonu Mekanizması (ROM), temelde sermaye hareketlerindeki aşırı oynaklığın makroekonomik
ve finansal istikrar üzerindeki olumsuz etkilerini azaltmayı hedeflemektedir. Bu mekanizma, bankaların Türk
lirası zorunlu karşılıklarının bir bölümünü döviz (Eylül 2011) ve altın (Ekim 2011) cinsinden tutmalarına izin
vermektedir. Ayrıca ROM uygulaması yastık altı altının ekonomiye kazandırılmasına da katkıda
bulunmaktadır. Birim Türk lirası zorunlu karşılık başına tesis edilebilecek döviz veya altını belirleyen
katsayılar ise Rezerv Opsiyonu Katsayısı (ROK) olarak tanımlanmıştır. ROM ile sağlanan olanaklar ayrıca
TCMB’nin döviz ve altın rezervlerini de olumlu yönde etkilemektedir.

PARASAL AKTARIM MEKANİZMASI

Fiyat istikrarını sağlamak amacıyla merkez bankalarının aldıkları para politikası kararlarının ekonomiye hangi
kanallardan ve hangi hızla yansıdığı aktarım mekanizmasının konusudur.
Varsayım: Daraltıcı Para Politikası Ms↓ Y=C+I+G+X–M
1. FAİZ ORANI KANALI:
 Bu mekanizma Keynesyen makroekonominin temelini oluşturur.
Ms↓ → i↑ → C↓ ve I↓ → AD↓ → Y↓
 Daraltıcı para politikası, faiz oranlarında bir artışa yol açmaktadır. Faiz oranlarındaki yükselme sermaye
maliyetini artırdığından dayanıklı tüketim malı harcamaları ve konut yatırımları üzerinde de azaltıcı etki
yapmakta, ayrıca yatırım harcamaları düşmektedir. Böylece toplam talep (harcama) azalmakta ve hasıla
düşmektedir.
 İkame etkisi: faiz oranları yükseldiğinde bugünkü tüketimin gelecekteki tüketimle ikame edilmesi ve
tasarrufların artışını ifade eder.
 Gelir etkisi: faiz oranları yükseldiğinde tasarruflardan elde edilecek faiz gelirleri nedeniyle tüketimin artışını ve
tasarrufların azalışını ifade eder.

2. DÖVİZ KURU KANALI:

 Küreselleşme ve esnek döviz kuru sisteminin yaygınlık kazanmasıyla birlikte döviz kurlarının net ihracat
(X-M) üzerindeki etkileri önem kazanmıştır.
 Bu kanal ayrıca faiz oranları etkisini de içermektedir. Çünkü yurtiçi faiz oranları yükseldiğinde sermaye
girişi sonucu TL değerlenmekte ve döviz kuru düşmektedir (E↓). Bu durumda yurtiçi mallar pahalanmakta
ve net ihracat (NX) düşmekte, hasıla azalmaktadır.
Ms↓ → i↑ → Net Sermaye Girişi↑ → E↓ → NX↓ → AD↓ → Y↓
3. VARLIK FİYATLARI KANALI:
 Keynesyen yaklaşım tek bir göreli varlık (tahvil) fiyatını dikkate almaktadır. Monetarist yaklaşım ise para
politikasının ekonomiyi etkilemesinde hem göreli varlık fiyatlarını hem de reel serveti dikkate almaktadır.
 Monetaristler, farklı konjonktür dönemlerinde aktarma mekanizmasının farklılık göstereceğini söyleyip,
tek bir aktarım mekanizmasına bağlanmamışlardır. Bununla birlikte iki kanal üzerinde durmaktadırlar.

Mert URAL_ [ 21 ] _
 a. Yatırım Üzerinde Tobin q Teorisi
 Ekonomiyi hisse senetlerinin değerlendirilmesi üzerindeki etkileri aracılığıyla etkilemektedir. İki temel
menkul kıymet: Hisse Senedi – Equity (E) ve Tahvil – Bond (B)
q = Firmanın piyasa değeri / Sermaye yenileme maliyeti
 Eğer q yüksek ise, firmanın piyasa değeri sermayenin yenilenme maliyetine göre yüksektir. Firma hisse senedi
ihraç eder ve satın aldıkları sermaye ve teçhizat maliyetlerine göre daha yüksek gelir elde eder. [ q >1 ise I↑ ]
 Eğer q düşük ise, firmanın piyasa değeri sermayenin yenilenme maliyetine göre düşüktür. Firma hisse senedi
ihraç edip yeni yatırım malı satın almaz. [ q <1 ise I↓ ]
Ms↓ → i↑→ PB↓ → BD↑ → ED↑ → PE↓ → q↓ → I↓ → AD↓ → Y↓
b. Tüketim Üzerinde Servet Etkisi
b1. Modigliani Servet Etkisi
 Modigliani’nin geliştirdiği Yaşam Boyu Gelir modelinde tüketim harcamaları, tüketicinin yaşam boyunca eline
geçecek kaynaklar (finansal ve reel servet) tarafından belirlenir. Finansal servetin en büyük bileşenleri tahviler ve
hisse senetleridir. Finansal servet değer kaybederse tüketicinin yaşam boyu gelirinde azalma olur. Böylece tüketim
ve dolayısıyla hasıla azalır.
Ms↓ → i↑→ PB↓ → BD↑ → ED↑ → PE↓ → Servet↓ → C↓ → AD↓ → Y↓
b2. Meltzer Yaklaşımı
 Lloyd Meltzer, varlık fiyatları etkisinin, faiz oranları, döviz kurları ve hisse senedi fiyatlarının ötesine geçtiğini
vurgulamaktadır. Meltzer, 1980 ve 1990’lı yıllarda Japon ekonomisindeki gelişmeleri dikkate alarak para
politikalarının arazi ve mülkiyet değerleri aracılığıyla önemli bir etkisinin olacağını ortaya koymaktadır.
 Daraltıcı para politikasının, arazi ve mülkiyet değerlerinde düşüşe yol açarak hanehalkının servetinin azalacağını,
tüketimde ve hasılada bir düşüş olacağını belirtmektedir. Tobin q, konutlara uygulanmaktadır. Parasal daralma
konut değerlerini düşürecek ve konut yatırımlarını azaltacaktır:
qKONUT = Konutun piyasa değeri / Konut yenileme maliyeti
Ms↓ → i↑→ Konut Talebi↓ → PKONUT ↓ → qKONUT↓ → IKONUT↓ → AD↓ → Y↓
4. KREDİ KANALI:
 Savunucuları, para politikasının faiz oranlarının uzun vadeli aktifler üzerindeki etkileri konusunda
tereddüt etmektedir. Asimetrik bilgi (ters seçim ve ahlaki tehlike) ile finansal sözleşmelerin yaptırım
sorunu üzerinde durmaktadır. Yaptırım sorunu, banka ödünçleri ve bilanço olarak iki kanaldan
etkilemektedir.
a. Banka Ödüncü Kanalı
 Bankalar, asimetrik bilgi sorunu yaşayan birçok küçük firma ile karşı karşıyadır. Buna karşın, büyük
firmalar kredi piyasasını kullanmadan hisse senedi ve tahvil/bono ihraç edebilir. Daraltıcı para politikası,
banka rezervlerini ve mevduatlarını azalttığından, özellikle küçük firmaları olumsuz etkiler.
Ms↓ → Mevduatlar ↓ → Krediler↓ → I↓ → AD↓ → Y↓

 Kredi Tayınlaması (Credit Rationing): benzer niteliklere sahip kredi müşterilerinden bazılarının yüksek
faiz oranları ödemeye razı olmalarına karşın kredi alamamasıdır.
b. Bilanço Kanalı
 Firmaların özsermayeleri aracılığıyla çalışır. Özsermayenin (dolayısıyla piyasa değeri) düşmesi
durumunda, verilen kredilerin riskli hale gelmesi söz konusudur. Ters seçim sorununa yol açan
özsermayedeki azalma, yatırım harcamalarının finansmanına yönelik kredileri düşürecektir. Ayrıca ahlaki
tehlike sorunu nedeniyle söz konusu firmalar daha riskli projelere girmektedir. Bu durumda kredilerin
geri ödenmemesi nedeniyle verilecek yeni krediler ve dolayısıyla yatırım harcamaları azalacaktır.
Ms↓ → i↑ → PE↓ → Asimetrik Bilgi↑ (Ters Seçim ve Ahlaki Tehlike) → Kredi↓ → I↓ → AD↓ → Y↓
Mert URAL_ [ 22 ] _
  Bu kanal, tüketicilerin dayanıklı tüketim malı ve konut harcamaları üzerinde, 1929 Büyük Bunalımı
sırasında saptanan likidite etkisi aracılığıyla da çalışır. Tüketiciler, ödünç verme arzusu yerine finansal kâr
amacıyla, dayanıklı tüketim malı ve konut gibi likiditesi düşük aktifleri daha az, likit aktifleri daha fazla
tutmayı tercih edeceklerdir. Çünkü paraya gereksinim duyan tüketiciler, ellerindeki dayanıklı tüketim
malı ve konutları satmak istediklerinde büyük bir sermaye kaybı ile karşılaşırlar. Bu yüzden, likit aktif
tutmayı tercih ederler.
Ms↓ → PE↑ → Finansal aktifler↑ → Dayanıklı tüketim malları ve konut harcamaları↓ → AD↓ → Y↓

PARA ÇARPANI (Para Çoğaltanı = Parasal Taban Çarpanı)

Ms : Para arzı Ms = CC + DD (M1 dar tanım para arzı)

CC : Dolaşımdaki para Ms = CC + DD + TD (M2 geniş tanım para arzı)
DD : Vadesiz mevduat Ms = mm x B
TD : Vadel mevduat B = CC + TR
rDD : Vadesiz mevduat zorunlu karşılık oranı TR = RR + ER
rTD : Vadeli mevduat zorunlu karşılık oranı Ms = f(i)+ [Post-Keynesyenlere göre para arzı İçsel]
TR : Toplam rezervler Keynes’e göre para arzı Dışsal
RR : Zorunlu rezervler İçsel Değişkenler:
ER : Serbest (Gönüllü, Aşırı, Atıl, Fazla) rezervler cc = CC / DD [Nakit Tercih Oranı]
B : Parasal Taban (Baz Para) td = TD / DD [Vadeli Mevduat Tercih Oranı]
mm : para çarpanı er = ER / DD [Serbest Rezerv Oranı]

Dar tanım para arzı (M1) için para çarpanı (mm1)

Eğer i ↑ ⇒ ( cc, td, er ) ↓ ⇒ mm1 ↑ ⇒ M1 ↑

1 + cc
mm1 = Eğer i ↓ ⇒ ( cc, td, er ) ↑ ⇒ mm1 ↓ ⇒ M1 ↓
cc + rDD + rTD .td + er
Ayrıca daima mm1 1 olduğundan M1 B

Geniş tanım para arzı (M2) için para çarpanı (mm2)

Eğer i ↑ ⇒ ( cc, td, er ) ↓ ⇒ mm 2 ↑ ⇒ M 2 ↑

1 + cc + td Eğer i ↓ ⇒ ( cc, td, er ) ↑ ⇒ mm 2 ↓ ⇒ M 2 ↓
mm1 =
cc + rDD + rTD .td + er Ayrıca daima mm 2 1 olduğundan M 2 B
mm 2 mm1 olduğundan M 2 M1

Mert URAL_ [ 23 ] _
 TCMB BİLANÇOSU
Merkez bankasının basıp piyasaya sürdügü para diger ekonomik birimler için bir varlığı temsil ederken,
merkez bankası için borcu temsil emektedir. Bu durum, merkez bankaları bilançolarının aktif hareketli
olmalarının en temel nedenidir. Ayrıca, ticari şirket ve kurumlar önce kaynağı bulup sonra bu kaynağı
nasıl kullanacaklarını belirlerken, merkez bankaları önce aktifini bulup sonra bu aktifi finanse edeceği
kaynağı belirlemektedir. Başka bir deyişle, merkez bankaları aktif olmadıkça pasif yaratmayacaktır.
TCMB bilançosunun takibini ve dolayısıyla yorumlanmasını kolaylaştırmak amacıyla, Analitik Bilanço ve
Stand-by Bilançosu oluşturulmuş; ayrıca ekonomik anlamı olan çeşitli parasal büyüklük kavramları
geliştirilmiştir.
TCMB’nin detaylı bilançosuna VAZİYET denir. TCMB Bilançosu kalemlerinin toplulaştırılması ve
netleştirilmesi yoluyla oluşturulan Analitik Bilanço ile para politikası uygulamalarının daha kolay takip
edilmesi hedeflenmektedir.
Merkez Bankası Analitik Bilançosunun aktif tarafında iki temel parasal büyüklük vardır;
1. Dış Varlıklar: TCMB’nin altın mevcudunu, şube kasalarındaki efektifleri, yurt dışı muhabirleri
nezdindeki döviz mevcudunu ve diger döviz alacaklarını içermektedir. TCMB’nin dış varlık
birikimi ülkenin döviz kazancının bir fonksiyonu olarak değerlendirilebilir. Dış Varlıkların Toplam
Varlıklara olan oranının yükselmesi, merkez bankası bilançosunun aktif kalitesinin yükseldiğini
göstermektedir. Çünkü dış varlıklardaki artış, döviz rezervlerindeki artışa işaret etmektedir. Döviz
rezervleri ise, ülkenin kendi para biriminin geçerliligini yitirdigi durumlarda iç ve dış piyasalara
karşı bir güvence niteligindedir.
2. İç Varlıklar: TCMB’nin bankacılık kesimine verdigi kredileri gösterir. Nakit İşlemler kalemi altında
takip edilen TCMB Portföyü, İç Varlıklar içinde önemli bir yer tutmaktadır. TCMB’nin açık piyasa
islemlerinden dogan DİBS borcu ya da alacagı netlestirilerek Menkul Kıymetler kalemi ile birlikte
TCMB Portföyü altında gösterilmektedir. İç Varlıkların diger alt kalemi ise TCMB’nin üstlendigi
kur riskini gösteren Değerleme Hesabı’dır. Değerleme Hesabı, TL’nin yabancı paralar karsısındaki
değerinin değişmesine paralel olarak, TCMB dış varlık ve yükümlülüklerinin yeniden değerlemesi
sonucu ortaya çıkan kur farklarını gösteren özel bir hesaptır. Kurlardaki yükselişin (TL’nin değer
kaybetmesi) lehte değerleme farklarını arttırması İç Varlıklarda bir azalışa neden olabilmektedir.

Merkez Bankası Analitik Bilançosunun pasif tarafı ise Toplam Döviz Yükümlülükleri ve Merkez Bankası
Parası (MBP) olmak üzere iki ana başlık altında toplanmaktadır.
1. Toplam Döviz Yükümlülükleri: TCMB’nin yurt içine ve yurt dışına olan döviz yükümlülüklerini
gösterirken,
2. Merkez Bankası Parası: TL cinsinden yükümlülüklerini göstermektedir. Emisyon, kamu ve
bankalar mevduatı, fon (TMSF) hesapları, banka dışı kesimin mevduatı ve TCMB’nin açık piyasa
islemlerinden doğan net yükümlülüğünden oluşan MBP, para politikası uygulamalarının likidite
üzerindeki etkisinin tam olarak izlenebilmesi açısından en önemli parasal büyüklüklerden biridir.

Açık Piyasa İşlemleri (APİ)’nin 1985 yılında uygulanmaya başlaması nedeniyle, söz konusu tarihe kadar
Parasal Taban ile Rezerv Para birbirine eşittir. Ekonominin likiditesini düzenlemek amacıyla yapılan
repo işleminde Rezerv Para, piyasaya verilen likidite tutarı kadar artarken, Parasal Taban repo
işleminden alınan faiz tutarı kadar azalmaktadır. Aynı şekilde ters repo işleminde, piyasadan çekilen
likidite ile birlikte Rezerv Para azalırken, Parasal Taban sadece ters repo işlemi sonucu bankalara
ödenecek faiz tutarı kadar artmaktadır. Kısacası; Parasal Taban, TCMB’nin işlemin sonlanacağı vade
tarihinde piyasaya olan yükümlülüğünü göstermektedir. Bunlara ek olarak, MBP ile Parasal Taban
arasındaki fark, kamunun TL mevduatını vermektedir.

Mert URAL_ [ 24 ] _
Stand-by bilançosunun aktif kısmı, NDV ve NİV temel büyüklüklerinin toplamından oluşurken, pasif
kısmı Para Tabanından oluşmaktadır. Bu nedenle, Stand-by bilançosu gösteriminde Para Tabanı, NDV
ile NİV kalemlerinin toplamına eşit olmaktadır.
a. NDV, TCMB’nin toplam (kısa, orta ve uzun dönemli) döviz pozisyonunu göstermektedir. Kısa
vadeli net döviz rezerv pozisyonu ise NUR kavramıyla ifade edilmektedir. NUR’a, Brüt Döviz
Rezervleri ile Brüt Uluslararası Yükümlülükler büyüklüklerinin farkına, vadeli işlemlerin netinin
dahil edilmesiyle ulaşılmaktadır.
b. NİV kalemi, çok genel olarak TCMB’nin, bankacılık ve kamu kesimi ile olan net kredi ilişkisinin
göstergesidir. NİV, Analitik Bilançodaki İç Varlıklar kaleminden Döviz Olarak Takip Olunan
Mevduat, Fon Hesapları, Banka Dışı Kesimin Mevduatı ve Diğer Merkez Bankası Parası alt
kalemlerinin çıkarılması yoluyla elde edilmektedir.
c. Para Tabanı, Emisyon ve Bankalar Mevduatı olmak üzere iki kalemin toplamından oluşmaktadır.
Emisyon, halkın elindeki ve bankaların kasalarındaki nakit paraları; Bankalar Mevduatı ise
bankaların TCMB nezdinde tuttukları TL zorunlu karşılık ve serbest tevdiat hesaplarını ifade
etmektedir. Para Tabanının temel belirleyicileri, emisyon hacmi ile Bankalar Mevduatıdır.

MERKEZ BANKASI ANALİTİK BİLANÇO

1-DIŞ VARLIKLAR 1-TOPLAM DÖVİZ YÜKÜMLÜLÜKLERİ
2-İÇ VARLIKLAR 1a-Dış Yükümlülükler
2A-Nakit Işlemler 1b-İç Yükümlülükler
2Aa-Hazine Borçları 1ba-Kamu ve Diğer Döviz Mevduatı
2Ab-Bankacılık Sektörüne Açılan Nakit Krediler 1bb-Bankalar Döviz Mevduatı
2Ac-TMSF'ye Kullandırılan Krediler 2-MERKEZ BANKASI PARASI
2Ad-Diğer Kalemler 2A-REZERV PARA
3-DEĞERLEME HESABI 2Aa-Emisyon
2Ab-Bankalar Mevduatı
2Aba-Zorunlu Karşılıklar
2Abb-Serbest Mevduat
2Ac-Fon hesapları
2Ad-Banka Dışı Kesim Mevduatı
2B-DİĞER MERKEZ BANKASI PARASI
2Ba-Açık Piyasa İşlemleri (Net)
2Bb-Kamu Mevduatı
TOPLAM AKTİF TOPLAM PASİF

Mert URAL_ [ 25 ] _
Analitik bilançodan elde edilecek parasal büyüklükler aşağıdaki gibidir.
PARASAL BÜYÜKLÜKLER
1-NET DIŞ VARLIKLAR 1-REZERV PARA
2- TOPLAM İÇ KREDİLER a-Emisyon
a-Hazine Borçları b-Bankalar Mevduatı
b-Bankacılık Sektörüne Açılan Nakit Krediler *Zorunlu Karşılıklar
c-TMSF'ye Kullandırılan Krediler *Serbest Mevduat
d-Değerleme Hesabı c-Fon hesapları
3- NET DİĞER KALEMLER d-Banka Dışı Kesim Mevduatı
4-NET İÇ VARLIKLAR (2+3) 2-PARASAL TABAN (1+e)
5-TOPLAM NET VARLIKLAR (1+4) e-Açık Piyasa İşlemleri (Net)
3-MERKEZ BANKASI PARASI (2+f)
f-Kamu Mevduatı
4-TL YÜKÜMLÜLÜKLER (3+g)
g-Döviz Olarak Takip Olunan Mevduat
5-TOPLAM İÇ YÜKÜMLÜLÜKLER (4+h)
h-Bankalar Döviz Mevduatı
*Zorunlu Karşılıklar
*Serbest Mevduat
TOPLAM AKTİF TOPLAM PASİF

IMF ile ilişkilerde esas alınan Stand-By Bilançosunda, bilançosnun pasifi kullanım esasına göre,
bilançosnun aktifi ise kaynak esasına göre Rezerv Para veya Parasal Taban büyüklüğünü vermektedir.

STAND-BY BİLANÇOSU ANA KALEMLERİ

1-NET DIŞ VARLIKLAR 1-EMİSYON
2-BANKALAR ZORUNLU KARŞILIKLARI
2-NET İÇ VARLIKLAR 3-BANKALAR SERBEST MEVDUATI

TOPLAM AKTİF TOPLAM PASİF

PARA POLİTİKASI ARAÇLARI

1. ZORUNLU KARŞILIK ORANI (ZKO)
Bankalar kabul ettikleri mevduatlar üzerinden belirli oranda karşılık ayırıp bunları nakit TL olarak
merkez bankasına yatırırlar ve kalan kısmı kredi olarak kullanıdırırlar. Merkez bankasının, ticari
bankaların kaydi para (mevduat) yaratabilme ve kredi verebilme gücünü doğrudan etkileyebildiği tek
para politikası aracıdır. Zorunlu karşılık tutarları, banka bilançolarının aktifinde yer alırken, merkez
bankası bilançosunun pasifinde yer almaktadır.
1
Kaydi Para Hacmi (Mevduat Hacmi) = × A
r
A-Başlangıç mevduatı veya rezervini, r-zorunlu karşılık oranını temsil etmektedir.
1− r
Kredi Hacmi = ×A veya Kredi Hacmi = Kaydi Para Hacmi - A
r

Mert URAL_ [ 26 ] _
Ekonomide merkez bankası yanında tek bir banka olduğu varsayımı altında; zorunlu karşılık oranı %10
olduğunda başlangıçta yatırılan 1.000 TL mevduat ile yaratılacak kaydi para (mevduat) hacmi ile kredi
hacmi aşağıdaki süreçte gösterilmiştir.
Mevduat Tutarı Zorunlu Karşılık Tutarı Kredi Tutarı
1.000
100 900
(Başlangıç mevduatı A)
900 90 810
810 81 729
: : :
: : :
TOPLAM = 10.000 TOPLAM = 1.000 TOPLAM = 9.000
Mevduat Hacmi Zorunlu Karşılık Hacmi Kredi Hacmi
1
Kaydi Para Hacmi (Mevduat Hacmi) = ×1.000=10.000TL
0,10
1- 0,10 veya
Kredi Hacmi = = 9.000 TL Kredi Hacmi = 10.000 - 1.000 = 9.000 TL
0,10
Genişletici Para Politikası kapsamında Zorunlu Karşılık Oranı düşürülür.
Daraltıcı Para Politikası kapsamında Zorunlu Karşılık Oranı yükseltilir.

2. REESKONT ORANI (RO)

Bankalar tarafından daha önce iskonto edilmiş senetlerin merkez bankasına götürülerek ikinci kez
iskonto edilmesidir. İstikrarsızlık ve kriz dönemlerinde sıkça başvurulan bir para politikası aracıdır.
Türkiye’de bankaların iskontoya kabul ettiği senetlerin ortalama vadesi 150 gündür. TCMB ise vadesine
en çok 90 gün kalmış senetleri reeskonta kabul etmektedir. Dolayısıyla, senetlerin vadesine 90 gün
kalıncaya kadar bankalar, TCMB’ye reeskonta gidemezler. Bu süreçte merkez bankası reeskont
oranlarını değiştirirse, bankalar bu değişiklikten etkilenirler.

Senet Vadesi ≤ ortalama 150 gün Senet Vadesi ≤ 90 gün

İskonto Oranı = %10 Reeskont Oranı = %5

İşletme Banka Merkez Bankası
Senet = 1.000 TL 900 TL ödeme 950 TL ödeme

Genişletici Para Politikası kapsamında Reeskont Oranı düşürülür.

Daraltıcı Para Politikası kapsamında Reeskont Oranı yükseltilir.

3. AÇIK PİYASA İŞLEMLERİ (APİ)

Piyasadaki likidite dengesizliğini gidermek üzere merkez bankasının bankalar ile DİBS alım satımı
yapmasıdır. Etkisi en büyük ve en hızlı para politikası aracıdır. Açık Piyasa İşlemlerinde; işlemlerden
komisyon ve masraf alınmaz. Resmi Gazete fiyatları kullanılır.
 Repo-geçici likidite açığı nedeniyle geri satım vaadiyle DİBS (91 gün vadeli) alabilir.
 Ters Repo-geçici likidite fazlası nedeniyle geri alım vaadiyle DİBS (91 gün vadeli) satabilir.
 Kesin (Doğrudan) Alım-kalıcı likidite açığı nedeniyle DİBS (vade yok) alabilir.
 Kesin (Doğrudan) Satım-kalıcı likidite fazlası nedeniyle DİBS (vade yok) satabilir.
 Likidite Senetleri İhracı-Merkez bankası kendi nam ve hesabına, en çok 91 gün vadeli, iskontolu
olarak likidite senedi ihraç edebilir.

Mert URAL_ [ 27 ] _
  Parasal tabanı etkilemede temel araç, açık piyasa işlemleridir.
o MB, APİ ile Tahvil Alımı yaparsa ⇒ Parasal Tabanı ↑
o MB, APİ ile Tahvil Satımı yaparsa ⇒ Parasal Tabanı ↓
 Benzer şekilde,
o MB, Döviz ve Altın Alımı yaparsa ⇒ Parasal Tabanı ↑
o MB, Döviz ve Altın Satımı yaparsa ⇒ Parasal Tabanı ↓
o Ancak, döviz kuru sabit tutulmaya çalışılırken, döviz kuru etkilenirse;
o ÖB fazlası ⇒ Döviz girişi olunca ⇒ Döviz Kuru ↓ bunu engellemek için MB döviz satın
almak durumunda kalır.
o ÖB açığı ⇒ Döviz çıkışı olunca ⇒ Döviz Kuru ↑ bunu engellemek için MB döviz satmak
durumunda kalır.
 Her iki durumda da MB’nin para arzı (Ms) üzerindeki kontrolü zayıflar. Sterilizasyon politikası
yoluyla, ters APİ yapılarak sözkonusu gelişmelerin para arzı (Ms) üzerindeki istenmeyen
sonuçları engellenebilir. Ancak bu politikanın da istenmeyen sonuçları bulunmaktadır.
Sterilizasyon politikasının amacı; dış dengesizliklerin parasal etkilerini ters yönde açık piyasa
işlemleri ile önlemek ve böylece, IS ve LM’de kaymaların ortaya çıkmasını engellemektir.
 Temelde para çoğaltanını etkileyecek reeskont ve kanuni karşılık politikaları, parasal taban
üzerinde de etkiler doğurabilecektir.
o MB, reeskont oranını ↑ ⇒ MB’den borçlanmanın çekiciliği ↓ Böylece, bankaların
borçlanma yoluyla sağlayabilecekleri rezervler ve dolayısıyla parasal taban ↓
 Kanuni karşılık oranlarının (rDD ve rTD) değiştirilmesinin, banka rezervleri ve parasal taban
üzerindeki etkisi belirsizdir. Bu oranlar yükseldiğinde toplam banka rezervleri artabileceği gibi,
bankaların aşırı rezervlerini azaltma girişimleriyle toplam rezervler ve dolayısıyla parasal taban
sabit kalabilir.

4. DÖVİZ ALIM-SATIM İHALESİ

Döviz kurlarında aşırı dalgalanma olduğu durumda merkez bankası ihaleler yoluyla piyasadan döviz
alım satımı yaparak döviz kurlarına istikrar kazandırmaya çalışır.

5. DİSPONİBİLİTE ORANI
Bankalar kabul ettikleri mevduatlar üzerinden belirli oranda karşılık ayırıp bunlarla DİBS satın alarak
kendi kasalarınad tutarlar. Doğrudan kamunun finansmanına yönelik bir araçtır. Türkiye’de 1959
yılınad başlayan uygulama Aralık 2005’te sonlandırılmıştır.

6. İTHALAT TEMİNATLARI
İthalatçılardan, ithalat tutarının belirli bir oranında karşılığı döviz cinsinden merkez bankasına
yatırmaları istenir. Merkez bankası gerektiğinden bu temanitları döviz piyasasına müdahalede kullanır.
Teminat oranlarının yükseltilmesinin ithalatı caydırma özelliği vardır.

7. SELEKTİF KREDİ POLİTİKASI

Belirli bir sektörü doğrudan desteklemede kullanılabilen tek para politikası aracıdır. Seçilmiş sektöre
uzun vadeli düşük faiz oranlı krediler verilerek kalkınması sağlanır. Türkiye’de 1990’da uygulamasına
son verilmiştir.

8. BENİMSETME (=İKNA YOLU)

Merkez bankası, finansal sektör temsilcileriyle toplantılar yaparak uygulayacağı program ve politikalı
anlatır, onlarında destek olması için ikna eder.

Mert URAL_ [ 28 ] _
 TÜREV PİYASALAR (DERIVATIVE MARKETS)
Değeri başka bir finansal varlığın veya malın değerine doğrudan bağlı olan finansal araçlar “Türev Araç”
(Derivative Instruments) olarak adlandırılmaktadır. Türev piyasalardaki işlemler genel olarak “Vadeli
İşlemler” diye ifade edilir.
Vadeli işlemlerin ortak özelliği; ilerideki bir tarihte teslimatı yapılmak üzere herhangi bir malın veya
finansal aracın, fiyatını bugünden sabitleyerek alım satımının yapılmasıdır.
TÜREV ÜRÜNLER (ARAÇLAR)
1. Alivre İşlem Sözleşmeleri (Forward)
2. Vadeli İşlem Sözleşmeleri (Future)
3. Opsiyon Sözleşmeleri (Option)
4. Takas İşlemleri (Swap)
Türev ürünler iki grup altında ele alınabilir:
Birinci grup, vadeli işlem sözleşmeleri (Futures) ve opsiyon sözleşmelerini (Options) kapsayan, düzenli
piyasaları bulunan ve organize borsalarda işlem gören finansal araçlardır.
İkinci grup ise, alivre işlem sözleşmeleri (Forwards) ve takas sözleşmelerini (Swaps) kapsayan ve tezgah
üstü (Over The Counter-OTC) işlemler olarak adlandırılan, düzenli piyasaları bulunmayan, bir başka
deyişle düzenli bir borsada işlem görmeyen finansal araçlardır.
ALİVRE İŞLEM SÖZLEŞMELERİ (GELECEĞE YÖNELİK SÖZLEŞME); standartları (tutar ve vade) önceden
belli olmayan bir malın veya finansal aracın, fiyatını bugünden sabitleyerek karşılıklı olarak taraflarca
belirlenen şartlarda ileri bir tarihte alım ve satımının yapılmasını sağlayan sözleşme türüdür. Alivre
işlem sözleşmeleri yoğun olarak bankalar ile büyük müşterileri arasında yapılmaktadır.
VADELİ İŞLEM SÖZLEŞMELERİ; standartları (tutar ve vade) önceden belirlenmiş bir malın veya finansal
aracın, fiyatını bugünden sabitleyerek ileri bir tarihte alım satımının yapılmasına ilişkin yasal bir
sözleşmedir. Bu işlemler borsalarda işlem gördüğünden, vade, sözleşme büyüklüğü, alınacak
teminatlar, fiyat adımları, işlem kriterleri, ilgili borsalar tarafından belirlenmektedir. Vadeli işlem
sözleşmesinin yapıldığı tarihten itibaren vade sonuna veya pozisyonun kapatıldığı tarihe kadar her gün
taraflar arasında oluşturulan teminat marjı oranları çerçevesinde nakit transferi gerçekleşir. Günlük
dengeleme vadeli işlem sözleşmelerinin ödenmeme (default) riskini azaltır. Borcun ödenmemesi
durumunda takas odası aldığı depozito ve marjlarla ödemeleri yapar. Bu nedenle vadeli işlem
sözleşmelerinde taraflarca bir başlangıç teminatı yatırılır.
“Başlangıç teminatı”, vadeli işlem sözleşmesinde uzun veya kısa pozisyon almak için sözleşmenin belli
bir yüzdesi (genellikle sözleşme büyüklüğünün %10’u) tutarında yatırılan teminat olup, fiyat
dalgalanmaları dolayısıyla ortaya çıkacak zararları karşılamak için Takas Kurumu tarafından işlemin her
iki tarafından da alınır.
Olumsuz fiyat değişimleri karşısında sözleşme değer kaybedeceği için teminat hesabının bakiyesi azalır.
Aracı kurum, teminat hesabının belli bir tutara kadar azalmasına, yatırımcıya teminat tamamlama
çağrısı (margin call) yapmadan izin verebilir. Bu sınıra “sürdürme-yürütme teminatı” (maintenance
margin) denir. Başlangıç teminatının %75’ine eşittir.
OPSİYON SÖZLEŞMELERİ; alıcısına sözleşmeye dayanak oluşturan varlığı, önceden belirlenen fiyattan
önceden belirlenmiş bir tarihe kadar veya tarihte alma veya satma hakkı veren bir sözleşmedir. Bu
sözleşmelerde, risk düzeyi sınırlı ve önceden belirlenmiştir.
Modern anlamda opsiyon sözleşmeleri, ilk olarak 19. yüzyılda tezgahüstü piyasalarda hisse senetleri
üzerine alım ve satım hakkı sağlamak üzere düzenlenmiştir. Hisse senedi opsiyonlarının işlem göreceği
ilk organize opsiyon borsası 1973 yılında, “Chicago Opsiyon Borsası Kurulu” (Chicago Board Options
Exchange - CBOE) ismi altında kurulmuştur. Bu borsada işlemler, 26 Nisan 1973 tarihinde, 16 hisse
senedi için düzenlenmiş alım (call) opsiyonları ile başlamıştır. Satım (put) opsiyonları ise, 1977 Haziran

Mert URAL_ [ 29 ] _
ayında işleme sunulmuştur. Dövize dayalı opsiyon işlemleri 1982 yılında, endekse dayalı opsiyon
işlemleri ise 1983 yılında başlamıştır.
TAKAS SÖZLEŞMELERİ; iki tarafın belirli bir zaman diliminde ödemelerinin karşılıklı olarak değişiminde
anlaştıkları bir finansal işlemdir.
Para (Döviz) Takas Sözleşmeleri; farklı para birimi cinsinden borçların (genellikle Dolar ve Euro) takası
yapılır. Amaç döviz kuru riskinden korunmaktır.
Faiz Takas Sözleşmeleri; aynı para birimi cinsinden biri sabit faiz diğeri değişken faiz oranına dayalı
borçların takası yapılır. Amaç faiz riskinden korunmaktır.
Şubat 2005’te İzmir’de kurulan Vadeli İşlem ve Opsiyon Borsası (VOB) 2 Ağustos 2013’te son işlem
gününü yaşamıştır. VOB işlemleri 5 Ağustos 2013 Pazartesi gününden itibaren Borsa İstanbul Vadeli
İşlem ve Opsiyon Piyasası (VİOP) çatısı altında gerçekleşmektedir.
VİOP’da işlem gören vadeli işlem sözleşmeleri ve bunların dayanak varlıkları (Aralık 2013 itibariyle):
Pay Senetleri: GARAN ; ISCTR ; AKBNK ; VAKBN ; YKBNK ; THYAO ; EREGL ; SAHOL ; TCELL ; TUPRS
Endeks: BIST 30
Döviz: TL/Dolar ; TL/Euro ; Euro/Dolar çapraz kuru
Emtia: EgePamuk ; Anadolu Kırmızı Buğday
Kıymetli Madenler: TL/Gram ; Dolar/Ons
Enerji: Baz Yük Elektrik
Yabancı Endeksler: Saraybosna Borsası Fiyat Endeksi

PARANIN ZAMAN DEĞERİ

 Faiz Kavramı
 Faiz, fon talep eden tarafın (borçlunun) fon arz eden tarafa (kreditöre) belirli bir dönem (vade)
için finansal kaynakları kullanması karşılığında ödediği bedeldir (fiyattır).
 Faiz, fon arz eden taraf için bir gelir oluştururken, fon talep eden taraf için bir maliyet oluşturur.
 Borcun miktarı Anapara, ödenen fiyat ise, anaparanın yüzdesi olarak ifade edilen Faizdir.
 Nominal Faiz Oranı – Reel Faiz Oranı
 Nominal faiz oranı, işleme konu olan veya finansal varlığın üzerinde yazılı olan faiz oranıdır.
 Reel faiz oranı, elde edilen faiz kazancının enflasyondan arındırılmış halidir.
 Faiz oranının enflasyondan arındırılması, borçlanmanın gerçek maliyetini belirleyebilmek
açısından gereklidir.
 Enflasyon, verilen kredinin veya alınan borcun gelecekteki reel değerini etkilemektedir.
 Teoride, enflasyon ile faiz oranı arasındaki ilişki Irving Fisher tarafından gerçekleştirildiğinden,
Fisher Kanunu olarak bilinmektedir.
 Reel faiz oranı, nominal faiz oranı ile beklenen enflasyon oranı arasındaki fark olarak
tanımlanır. Reel faiz oranı ir, nominal faiz oranı in ve beklenen enflasyon oranı πe ile gösterilirse
aşağıdaki eşitlik yazılabilir:
ir = in - πe
i n = i r + π e ( Fisher Eşitliği )

Mert URAL_ [ 30 ] _
 Uzun süreli yüksek enflasyon (yıllık yaklaşık %15 üstü) yaşanan bir ülkede reel faiz oranının
aşağıdaki formül yardımıyla hesaplanması gerekmektedir:
1 + in
ir = −1
1+ π e
 Paranın zaman değeri, gelecekte elde edilecek bir miktar paranın şu anda elimize geçmesi
halinde daha değerli olacağını vurgulamaktadır. Çünkü, bir yatırımcı sahip olduğu parayı bugün
bankaya yatırdığında faiz getirisi elde edebilecektir.
 Zaman tercihinden doğan paranın zaman değeri, enflasyon nedeniyle para değerinin
düşmesinden farklı bir kavramdır. Çünkü, enflasyon sıfır bile olsa paranın zaman değeri vardır.
 Faiz oranı paranın zaman değerinin hesaplanmasında, gelecekteki bir değeri bugüne indirgeme
fonksiyonu üstlenen bir iskonto oranı olarak da değerlendirilebilir.
 Faiz oranı hem borçlanmanın maliyeti hem de gelecekteki bir değeri bugüne indirgemek
amacıyla kullanılabilecek bir iskonto oranı olarak değerlendirilmektedir.

Mert URAL_ [ 31 ] _
 .

Mert URAL_ [ 32 ] _
 BAZI KAVRAMLAR
METZLER PARADOKSU: Gümrük tarifelerinin, ithalatçının önemi yüzünden ithal malların fiyatlarının düşmesine
yol açmasıdır.
METZLER GECİKMESİ: Üretimde bulunulması ile üretimin satışından sağlanan gelirin yaratılması arasında geçen
zamana denir.
ROBERTSON GECİKMESİ: Ekonomik birimlerin gelirlerini elde ettikleri an ile harcadıkları an arasındaki belli bir
gecikme.
LUNDBERG GECİKMESİ: Talebin olduğu an ile talebi karşılamak için üretimdeki artış arasında geçen süre.
PIGOU ETKİSİ (Reel Ankes-Balans Etkisi): Fiyatlarda meydana gelen düşme sonucu reel servette ortaya çıkan
artışın tüketim harcamaları üzerindeki etkisi.
MUNDELL MODELİ: Ekonomide iç ve dış dengenin sağlanması için hangi iktisat politikalarının izlenmesi gerektiğini
açıklamaya çalışan model. 1962'de R.A. Mundell tarafından geliştirilmiştir. Mundell'e göre para politikası dış
dengeyi, maliye politikası ise iç dengeyi sağlamak amacıyla kullanılmalıdır. Maliye politikası tam istihdamın ve
fiyat istikrarının sağlanması açısından para politikasından daha etkindir.
LUCAS KRİTİĞİ: İktisat politikasını hazırlama ve uygulama aşamalarında bireylerin ve kurumların bekleyişlerinin
de dikkate alınmasını öneren metodolojik bir eleştiridir.
OCKHAM USTURASI: Bir olayı, açıklamak için kullanılacak olan iki açıklamadan daha basit olanı yani daha az
varsayımda bulunanı tercih edilmelidir.
FISCHER ETKİSİ: Enflasyon oranlarındaki düşüşünü alacaklıları kazançlı hale getirmesidir.
TIEBOUT ETKİSİ: Bireylerin tercih ettikleri vergileri ve hizmetleri sağlayan yerel ünitelerde (özellikle federal
ülkelerde) toplanma eğilimi göstermelerine denir.
HİSTERESİZ ETKİSİ: Geçici bir şokun işsizlik oranını yükseltmesi durumunda şok ortadan kalktığında işsizlik
oranının eski düzeyine geri dönmemesidir. Uzun süren işsizlik nedeniyle doğal işsizlik oranı düzeyinin yükselmesi
ve tekrar eski düzeyine geri dönmemesidir.
BEKLEYIŞLER TEORISI: Uzun vadeli tahvillerin faiz oranının vade süresi içinde gerçekleşmesi beklenen kısa vadeli
tahvil faiz oranlarının ortalaması olduğunu açıklayan yaklaşımdır. Örneğin, bir yıl vadeli tahvil faiz oranı %10 iken,
ekonomik karar birimleri gelecek yıl için bir yıl vadeli tahvil faiz oranının %20 olmasını bekliyorlarsa bugünkü iki
yıl vadeli tahvil faiz oranı bunların ortalaması olan %15 olacaktır.
BÖLÜNMÜŞ PİYASALAR TEORİSİ: Farklı vadelere sahip tahviller arasında herhangi bir ikame ilişkisinin
bulunmadığını, farklı vadelere sahip tahvillerin piyasalarının tamamen birbirinden ayrı olduğunu savunan
yaklaşımdır.
VADE TERCİHİ (LİKİDİTE PRİMİ) TEORİSİ: Farklı vadelerdeki menkul kıymetler arasında bir ikame ilişkisinin
varlığını kabul eden, ancak bunun tam ikame olarak nitelendirilemeyeceğini savunun yaklaşımdır. Bu yaklaşıma
göre, tahvil yatırımcıları her zaman kısa vadeyi uzun vadeye tercih ederler.
ETKİN PİYASA HİPOTEZİ: Rasyonel beklentiler hipotezinin finansal piyasalara uygulanışıdır. Buna göre, her türlü
bilgi finansal piyasalara anında yansıdığından ekonomik karar birimleri finansal varlık fiyatları hakkında tam
bilgiye sahiptir.
GIBSON PARADOKSU: A.H. Gibson, 1920’de İngiltere’de fiyatlar genel düzeyi ile tahvil faizi arasında aynı yönde
kuvvetli bir ilişki bulmuştur. Buna göre, para arzındaki genişlemeyi izleyen enflasyonla birlikte faizler
yükselmektedir. Keynes, Likidite Tercihi Analizi ile bağdaşmayan bu görüşü “Gibson Paradoksu” olarak
tanımlamıştır. Keynes, Gibson Paradoksu’nu konjonktürel dönemlere özgü olarak yorumlamıştır. Yani, parasal
genişleme, temelde faizleri düşürücü etki yapmakta ancak, konjonktürel canlanmanın sebep olduğu kredi
genişlemesi (enflasyon beklentisi arttığından) bu etkiyi bastırmakta ve hatta, faizleri yükseltmektedir.

Mert URAL_ [ 33 ] _