‫جامـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ـ ــعة وهـ ـ ـ ـ ـ ـران ‪ - 2‬حممد بن أمحد ‪-‬‬

‫كلية العل ـ ــوم االقتصادية‪ ،‬التجارية وعلوم التسيري‬

‫قسم‪ :‬العلوم املالية وااحمابةة‬
‫ختصص‪ :‬حمابةة ومالية‬

‫عنوان المطبوعة‪:‬‬

‫تقييم المشاريع‬
‫‪ -‬محاضرات مدعمة بأمثلة وتمارين محلولة ‪-‬‬

‫من إعداد‪:‬‬

‫أبتاذ حماضر قسم ( أ )‬ ‫د‪ .‬بلقايد براهيم‬

‫الســـــــــــــــــنة الجامعية‪0200/0201 :‬‬

 ‫مقدمة‪:‬‬
‫هذه المطبوعة هي عبارة عن محاضرات مدعمة بأمثلة وتمارين محلولة لمقياس تقييم‬
‫المشاريع لطلبة السنة الثالثة قسم العلوم المالية والمحاسبة تخصص – مالية ومحاسبة ‪ -‬لكلية‬
‫العلوم االقتصادية‪ ،‬التجارية وعلوم التسيير‪ ،‬و إلى كل من يريد اإللمام و اإلطالع و اإلحاطة‬
‫بمحاضرات و تمارين المقياس‪.‬‬
‫و هي عبارة كذلك عن حوصلة لتجربة بيداغوجية تمثلت في تدريس هذا المقياس في‬
‫الجامعة و ذلك لفترة تزيد عن ثالثة سنوات‪ ،‬ما جعلنا نحاول تثمين هذه الخبرة في شكل‬
‫مطبوعة مبسطة تحتوي على محاضرات و أمثلة وتمارين محلولة في تقييم المشريع بشكل‬
‫ميسر خدمة للطالب و الجامعة‪ ،‬و من أجل تسهيل االدراك للطالب و جعله يرقى إلى التمكن‬
‫و الفهم‪.‬‬
‫يمر أي مشروع استثماري بمجموعة متسلسلة من المراحل‪ ،‬وهي تشمل كل المراحل‬
‫الزمنية المتتابعة التي يمر بها المشروع من بدايته كفكرة الى أن يصبح مشروعا قائما منتجا‬
‫للسلع والخدمات‪ ،‬وتشكل دراسات الجدوى ألي مشروع استثماري ما وصفا كامال لعناصره‬
‫األساسية‪ ،‬وكذا عرضا تحليليا لكافة األنشطة المختلفة له‪ ،‬بحيث توفر هذه الدراسات للقائمين‬
‫على إدارة المشروع مجموعة من المعلومات الالزمة عن كل الجوانب الفنية والتسويقية‪ ،‬المالية‬
‫واالقتصادية‪ ،‬والتقييم المالي للمشاريع االستثمارية يشكل لنا بالتأكيد مجاال هاما ضمن مجاالت‬
‫دراسات الجدوى‪ ،‬بحيث أن النشاط يساعد على تحسين عملية اتخاذ القرارات التي تختص‬
‫بدراسة واختيار المشاريع االستثمارية‪ ،‬ولقد تعددت المعايير التي يمكن استخدامها ضمن عملية‬
‫التقييم‪ ،‬وما يمكن قوله أن كل معيار من المعايير وعلى الرغم من تلك السلبيات التي يمكن أن‬
‫تحسب عليه فإنه يمكن أن يقدم معلومات هامة ضمن جانب معين من جوانب تلك المشاريع‬
‫االستثمارية‪.‬‬
‫من أجل هذا قمنا بتقسيم هذه المطبوعة الى أربعة محاور‪:‬‬
‫تناولنا في المحور األول عموميات حول دراسات الجدوى و تقييم المشاريع‪ ،‬و ذلك من‬
‫خالل استعارضنا إلكتشاف األفكار والفرص االستثمارية و إلى طبيعة و أهمية دراسات‬
‫الجدوى‪ ،‬باإلضافة الى طبيعة و مراحل عملية تقييم المشاريع و كيفية تحديد التدفقات النقدية‪.‬‬

‫‪1‬‬
‫منتقلين الى المحور الثاني الذي تطرقنا فيه الى معايير تقييم المشاريع االستثمارية في‬
‫حالة التأكد من خالل معالجتنا فيه الى المعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬
‫(‪ DRCI‬؛ ‪ r‬؛ ‪ )TRC‬والمعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود (‪ VAN‬؛ ‪ IP‬؛‬
‫‪.)TRI‬‬
‫عروجا بالمحور الثالث الذي تناولنا فيه معايير تقييم المشاريع االستثمارية في حالة‬
‫المخاطرة و المتمثلة في‪ :‬معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية ؛ معيار االنحراف‬
‫المعياري للقيمة الحالية الصافية ؛ معيار معامل االختالف ‪ CV‬؛ معيار تحليل الحساسية‪.‬‬
‫وصوال الى المحور الرابع الذي عالجنا فيه معايير تقييم المشاريع االستثمارية في حالة‬
‫عدم التأكد و المتمثلة في‪ :‬معيار تساوي االحتماالت ل البالس (‪ )Laplace‬؛ معيار أكبر‬
‫األرباح في أسوء الظروف ‪ Max-Min‬ل والد (‪( )Wald‬التشاؤم) ؛ معيار أكبر األرباح في‬
‫أفضل الظروف ‪( Maxi-Max‬التفاؤل) ؛ معيار الواقعية ل هارويكز (‪ )Hurwicz‬؛ معيار‬
‫األرباح الضائعة ل سافاج )‪.)Savage‬‬

‫‪2‬‬
 ‫المحور األول‪:‬‬
‫عموميات حول دراسات‬
‫الجدوى وتقييم المشاريع‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬اكتشاف األفكار والفرص االستثمارية‪:‬‬

‫‪ -1‬التعريف باألفكار االستثمارية‪:‬‬
‫تعبر دورة حياة المشاريع عن ذلك الزمن الذي يستغرقه مشروع ما منذ ظهوره كفكرة‬
‫إلى غاية تنفيذه في الواقع عبر عدة مراحل‪ ،‬وعلى ضوء ذلك تعتبر مرحلة ما قبل االستثمار من‬
‫أهم تلك المراحل‪ ،‬وهي تتعلق أساسا بتحديد قائمة من األفكار االستثمارية لمشروعات يمكن‬
‫تنفيذها مستقبال‪.‬‬

‫‪ -0‬التفرقة بين فكرة المشروع وفرصة المشروع‪:‬‬

‫إن فكرة المشروع يجب أن تكون فكرة قابلة للترجمة على شكل إنتاج سلع ما أو تقديم‬
‫خدمات ما‪ ،‬وللتأكد من أن الفكرة حول مشروع ما تشكل فرصة له ال بد من تقييمها وفقا لمعايير‬
‫تعكس الهدف من االستثمار‪ .‬وبذلك قد يكون من الممكن أن ال تعتبر كل فكرة استثمارية عن‬
‫فرصة حقيقية و جيدة لالستثمار‪.‬‬

‫‪ -3‬مصادر الحصول على األفكار االستثمارية‪:‬‬

‫قد تتعدد مصادر الحصول على األفكار االستثمارية‪ ،‬ولكن يمكن أن تكون أهم المصادر‬
‫التي يمكن االعتماد عليها في الحصول على أفكار قد تشكل فرصا استثمارية حقيقية قابلة للتنفيذ‬
‫على أرض الواقع‪ ،‬وأهم مصادر األفكار االستثمارية ما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار إحالل الواردات‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار تلبية فجوة الطلب المحلي‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار تطبيق االتفاقيات التجارية المبرمة‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار االهتمام بتطوير العادات والتراث‪ ،‬واستغالل‬
‫منتجات التقاليد المحلية‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار تحقيق التكامالت اإلقليمية‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار ما تعرضه المؤسسات المتخصصة في بيع األفكار‬
‫االستثمارية‪.‬‬

‫‪4‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار إكمال سالسل القيمة ضمن سياسات العناقيد‬
‫الصناعية واألقطاب التنافسية‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن تنفيذها في إطار تنفيذ مضمون خرائط فرص االستثمار المحلي‬
‫والوطني‪.‬‬
‫‪ ‬المشروعات الممكن الحصول عليها في إطار زيارات المعارض الوطنية والدولية‪.‬‬

‫‪ -4‬األهمية النسبية لمصادر الحصول على األفكار االستثمارية‪:‬‬

‫في الحقيقة‪ ،‬قد تختلف األهمية النسبية لهذه المصادر في الحصول على األفكار االستثمارية‪ ،‬وقد‬
‫أثبتت بعض الدراسات ذلك كما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬دراسة الطلب في السوق بنسبة ‪.%82‬‬
‫‪ ‬إدخال سلعة جديدة موجودة في األسواق األجنبية بنسبة ‪.%31‬‬
‫‪ ‬إحالل الواردات بنسبة ‪.%38‬‬
‫‪ ‬أفكار الشراكة مع الشركاء األجانب بنسبة ‪.%33‬‬
‫‪ ‬زيارة المعارض األجنبية والدولية بنسبة ‪.%33‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬طبيعة وأهمية دراسات الجدوى (‪:)Etudes de Faisabilité‬‬

‫‪ -1‬تعريف دراسات الجدوى‪:‬‬
‫يقصد بدراسات الجدوى بصفة عامة تلك التقارير التفصيلية التي تتناول وصفا كامال‬
‫لعناصر المشاريع‪ ،‬وكذا عرضا تحليليا لكافة األنشطة المختلفة له‪ ،‬بحيث توفر هذه التقارير‬
‫للقائمين على إدارة المشروع مجموعة من المعلومات الالزمة عن الجوانب الفنية والتسويقية‬
‫والتمويلية والمالية واالقتصادية بما تمكنهم من إتخاذ القرار االستثماري لهذه المشاريع سواء‬
‫بالقبول أو بالرفض‪.‬‬

‫‪5‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫‪ -0‬أهمية دراسات الجدوى‪:‬‬

‫تكمن أهمية دراسات الجدوى للمشاريع في النقاط التالية‪:‬‬
‫‪ ‬توفر دراسات الجدوى مجموعة هامة من المعلومات التي تساعد على إتخاذ القرارات‬
‫االستثمارية بصفة عامة‪.‬‬
‫‪ ‬تساعد على تحديد أفضل المشاريع االستثمارية الممكن إقامتها مستقبال‪ ،‬ال سيما من خالل‬
‫ما تقدمه من معلومات تفصيلية حول كل الجوانب المتصلة بهذه المشاريع االستثمارية‪.‬‬
‫‪ ‬قد يترتب على المشاريع التي ال تسبقها دراسات جدوى هامة وجادة تضييعا لموارد هامة‪.‬‬
‫‪ ‬دراسات الجدوى يمكن اعتبارها بمثابة الطريق ِ‬
‫المؤدي إلى إتخاذ القرار بتنفيذ المشروع‬
‫على أسس تكفل له النجاح واالستمرارية مستقبال‪.‬‬

‫‪ -3‬أنواع دراسات الجدوى‪:‬‬

‫يمكن ذكر أنواع دراسات الجدوى كما يلي‪:‬‬
‫‪ -1-3‬دراسات الجدوى األولية‪ :‬وهي عبارة عن دراسة أوتقرير ّأولي يمثّل الخطوط العامة‬
‫صل إلى اتخاذ‬
‫عن كافة جوانب المشروع أو المشروعات المقترحة‪ ،‬والتي يمكن من خاللها التو ّ‬
‫قرار إما بالتخلي عن المشروع أو االنتقال إلى دراسة أكثر تفصيالا‪ .‬ونتيجة لهذه الدراسة يتم‬
‫التخلي عن المشروع أو االنتقال إلى الدراسة التفصيلية‪.‬‬
‫من المسائل التي تعالجها دراسات الجدوى األوليّة ما يلي‪:‬‬
‫• دراسة أولية عن الطلب المحلي واألجنبي المتوقع على منتجات المشروع‪ ،‬ومدى حاجة‬
‫السوق لها‪.‬‬
‫• دراسة أولية عن التكاليف االجمالية للمشروع سواء كانت تكاليف رأسمالية أو تشغيلية‪.‬‬
‫• دراسة أولية عن مدى جدوى المشروع فنّياَ‪ ،‬بتحديد احتياجات المشروع من العمال‬
‫والمواد األولية‪.‬‬
‫• دراسة أولية عن المواقع البديلة للمشروع المقترح‪ ،‬واختيار أفضلها‪.‬‬
‫• مدى تأثير المشروع على المستوى القومي‪ ،‬وعلى عمليّة التنمية االقتصادية‪.‬‬
‫• دراسة أولية عن مصادر تمويل المشروع سواء كان التمويل ذاتي أومن مصادر أخرى‪.‬‬

‫‪6‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫• دراسة أولية عن العوائد المتوقعة (االيرادات) للمشروع المقترح‪.‬‬

‫• بيان مدى توافق المشروع مع العادات والتقاليد والقوانين السائدة في المجتمع‪.‬‬
‫‪ -0-3‬دراسات الجدوى التفصيلية‪ :‬عبارة عن دراسات الحقة لدراسات الجدوى األولية‪،‬‬
‫ولكنها أكثر تفصيالا ودقة وشمولية منها‪ ،‬وهي بمثابة تقرير مف ّ‬
‫صل يشمل كافة جوانب المشروع‬
‫المقترح‪ ،‬والتي على أساسها تستطيع االدارة العليا أن تتخذ قرارها‪ ،‬إما بالتخلي عن المشروع‬
‫نهائيا ا أواالنتقال إلى مرحلة التنفيذ‪ .‬وتعتبر دراسات الجدوى األولية والتفصيلية متكاملة‬
‫ومتتالية ‪ ،‬وال يمكن االكتفاء بدراسة واحدة لكي تكون بديلة عن الدراسة األخرى أي ليست‬
‫معوضة‪ ،‬ونتيجة لهذه الدراسة يتم إما التخلي عن المشروع أو البدء بعملية التنفيذ‪.‬‬
‫ّ‬
‫تتضمن دراسات الجدوى التفصيلية ما يلي‪:‬‬
‫• الدراسة السوقية‪.‬‬
‫• الدراسة الفنية‪.‬‬
‫• الدراسة التمويلية‪.‬‬
‫• الدراسة المالية‪.‬‬
‫• الدراسة البيئية‪.‬‬
‫• المفاضلة بين المشروعات واختيار المشروع األفضل (اتخاذ القرار)‪.‬‬
‫تجدر االشارة الى أن جميع هذه الدراسات هي دراسات مكملة لبعضها البعض وليست‬
‫بديلة‪.‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬طبيعة ومراحل عملية تقييم المشاريع‪:‬‬

‫‪ -1‬تعريف المشروع و خصائصه‪:‬‬
‫‪ -1-1‬تعريف المشروع‪ :‬المشروع هو "عبارة عن حزمة من األنشطة التي تستخدم الموارد من‬
‫أجل الحصول على عوائد ومنافع معينة‪ ،‬بحيث يسمح هذا المفهوم المحدد بالتعامل مع المشروع‬
‫كوحدة واحدة ألغراض التخطيط والتمويل‪ ،‬والتنفيذ‪ ،‬ويمثل المشروع بذلك أصغر عنصر يتم‬
‫إعداده وتنفيذه كوحدة منفصلة في إطار الخطة أو البرنامج أو الوطني‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫‪ -0-1‬خصائص المشروع‪ :‬تحديد الخصائص األساسية ألي نوع من المشاريع المختلفة كما‬
‫يلي‪:‬‬
‫‪ ‬المشروع له أهداف معينة يسعى إلى تحقيقها‪ :‬ويقصد به هنا تحقيق مجموعة من‬
‫العوائد الممكن قياسها كميا وتقديرها نقديا‪.‬‬
‫‪ ‬المشروع له موقع جغرافي (أو له حيز مكاني)‪ :‬عادة ما يكون ألي مشروع موقع‬
‫جغرافي محدد أو منطقة جغرافية محددة بدقة يقام عليها‪.‬‬
‫‪ ‬المشروع له فترة زمنية ‪ :‬والتي تمثل عادة العمر المتوقع لهذا المشروع‪.‬‬
‫‪ ‬المشروع له شركاء ٕوادارة تشرف عليه‪ :‬وذلك من خالل المفهوم الواسع للملكية‬
‫وما قد يرتبط بها من تفويض لصالحيات التسيير للمشاريع بصفة عامة‪.‬‬
‫‪ ‬المشروع له تدفقات نقدية خارجة )‪ :(Cash Flow Out‬ويقصد بها عادة‬
‫التكاليف االستثمارية‪ ،‬وكذا التكاليف التشغيلية المتعلقة بالمشروع‪.‬‬
‫‪ ‬المشروع له تدفقات نقدية داخلة )‪ :( Cash Flow In‬ويقصد بها اإليرادات‬
‫النقدية الممكن تحقيقها من خالل المشروع‪.‬‬

‫‪ -0‬مراحل المشروع االستثماري(دورة حياة المشروع)‪:‬‬

‫يمر أي مشروع اقتصادي بمجموعة متسلسلة من المراحل‪ ،‬وهي تشمل كل المراحل‬
‫الزمنية المتتابعة التي يمر بها المشروع من بدايته كفكرة إلى أن يصبح مشروعا قائما منتجا‬
‫للسلع أو مقدما لخدمات ما‪ ،‬وهذه المراحل تشمل المراحل األساسية التالية‪:‬‬
‫‪ ‬مرحلة التعرف على الفرص االستثمارية المتاحة‪ ،‬أو تسمى أيضا بمرحلة ما قبل تحديد‬
‫فكرة المشروع‪.‬‬
‫‪ ‬مرحلة إعداد وتنفيذ دراسات الجدوى األولية والتمهيدية‪.‬‬
‫‪ ‬مرحلة إجراء دراسات الجدوى التفصيلية (تسمى بمرحلة التقييم قبل التنفيد)‪.‬‬
‫‪ ‬مرحلة تقييم المشروع ٕواتخاذ القرار ببدء التنفيذ‪.‬‬
‫‪ ‬مرحلة تنفيذ المشروع‪.‬‬
‫‪ ‬مرحلة متابعة وتقييم أداء المشروع‪.‬‬

‫‪8‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫‪ -3‬تعريف عملية تقييم المشاريع ومراحلها‪:‬‬

‫‪ -1-3‬تعريف عملية تقييم المشاريع‪ :‬تعرف عملية تقييم المشاريع بأنها ‪" :‬عبارة عن عملية‬
‫وضع المعايير الالزمة التي يمكن من خاللها التوصل إلى اختيار البديل أو المشروع المناسب‬
‫من بين عدة بدائل مقترحة‪ ،‬الذي يضمن تحقيق األهداف المحددة استنادا إلى أسس علمية"‪.‬‬
‫‪ -0-3‬تعريف عملية تقييم المالي للمشاريع‪ :‬إن مصطلح التقييم المالي للمشاريع قد يسمى في‬
‫بعض الحاالت بدراسة الجدوى المالية (أو التجارية)‪ ،‬وهو أحد وسائل تحسن مستويات إتخاذ‬
‫القرارات الذي يختص بدراسة واختيار المشاريع‪ ،‬لمعرفة أي المشاريع يعطي أفضل عائد‬
‫ممكن لألموال المستثمرة فيه‪ ،‬أو بمعنى آخر قياس الربحية المالية من وجهة نظر المستثمر ‪.‬‬
‫‪ -3-3‬مراحل عملية تقييم المشاريع‪ :‬تشير بعض المصادر إلى أن تقييم المشروع قد يشمل‬
‫المراحل التالية ‪:‬‬
‫أ‪ .‬مرحلة تشخيص المشروع‪ :‬تهتم باختيار المشروع المزمع تنفيذه ٕواخضاعه لدراسات‬
‫الجدوى التفصيلية‪.‬‬
‫ب‪ .‬مرحلة تحليل السوق‪ :‬تسمح عملية تحليل السوق بالتنبؤ بحجم الطلب مستقبال على‬
‫منتجات المشروع‪ ،‬وكذا تقدير حجم المبيعات المتوقعة طيلة عمر المشروع‪ ،‬أي أنه‬
‫يمكن تحديد التدفقات النقدية الداخلة المتوقعة خالل عمر المشروع‪.‬‬
‫ج‪ .‬مرحلة الدراسة الفنية ‪ :‬ينتج عن الدراسات الفنية تقديرا لطبيعة وحجم التكاليف‬
‫اإلجمالية للمشروع‪ ،‬أي أنه يمكن من خالل الدراسات الفنية تحديد التدفقات النقدية الخارجة‬
‫في بداية وخالل عمر المشروع‪.‬‬
‫د‪ .‬مرحلة التحليل المالي للمشروع‪ :‬تهتم عملية التحليل المالي للمشروع بمقارنة التدفقات‬
‫النقدية الداخلة والتدفقات النقدية الخارجة للمشروع باإلعتماد على معايير التقييم المتنوعة‬
‫لتحديد الجدوى المالية للمشروع‪.‬‬
‫ه‪ .‬مرحلة التحليل االقتصادي للمشروع‪ :‬وهو يعكس التقييم االقتصادي من وجهة نظر‬
‫الدولة‪ ،‬بحيث يتم تقدير المنافع االقتصادية الممكن تحقيقها من خالل المشروع بما يسمح‬
‫باالستخدام األمثل لموارد المجتمع في المشاريع ذات القدرة التنافسية األفضل‪.‬‬

‫‪9‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫و‪ .‬مرحلة التحليل االجتماعي للمشروع‪ :‬ويقصد به تحليل وتقييم المشروع من حيث‬
‫الجوانب االجتماعية‪ ،‬وذلك من خالل معرفة مساهمته في تحقيق التنمية المتوازنة بين‬
‫المناطق واألقاليم‪ ،‬وكذا مساهمة المشروع في تحقيق التنمية الريفية والحضرية‪ ،‬أي ما‬
‫يتعلق بحساب المنافع االجتماعية المتوقعة من إقامة هذا المشروع‪.‬‬
‫ت‪ .‬مرحلة التحليل البيئي‪ :‬ويتم ذلك من خالل األخذ بعين اإلعتبار للتكاليف البيئية‬
‫اإلضافية في تقدير التدفقات النقدية الخارجية للمشروع ‪ .‬ويشكل اإلهتمام باالعتبارات‬
‫البيئية في السنوات األخيرة عناصر هاما ضمن تقييم المشاريع‪ ،‬وذلك أن األخذ بعين‬
‫اإلعتبار لهذه األبعاد البيئية يترتب عليه ضرورة إدخال التكاليف البيئية اإلضافية ضمن‬
‫حساب التدفقات الخارجة للمشاريع‪ ،‬وذلك ما قد يؤثر على الجدوى المالية واالقتصادية لتلك‬
‫المشاريع نتيجة االرتفاع في التكاليف البيئية‪( .‬قد يكون المشروع مجدي ماليا دون األخذ‬
‫بعين اإلعتبار لألبعاد البيئية‪ ،‬وقد غير مجدي ماليا مع األخذ بعين اإلعتبار لألبعاد البيئية‬
‫وما يترتب عنها من تكاليف إضافية)‪.‬‬
‫ث‪ .‬مرحلة إعداد تقرير جدوى المشروع‪ :‬وهي تتضمن كل المعلومات الواردة في المراحل‬
‫السابقة وصوال إلى الحكم على جدوى أو عدم جدوى المشروع ماليا و اقتصاديا و اجتماعيا‬
‫وبيئيا‪.‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬كيفية تحديد التدفقات النقدية‪:‬‬

‫‪ - 1‬تعريف التدفق النقدي‪:‬يعرف التدفق النقدي بأنه حركة النقود الناتجة عن مشروع استثماري‬
‫معين‪ ،‬وتعرف العوائد الناتجة عن المشروع بالتدفقات النقدية الداخلة بينما تعرف النفقات‬
‫المترتبة عن المشروع بالتدفقات النقدية الخارجة‪ ،‬والفرق بين التدفقات الداخلة والخارجة يسمى‬
‫بصافي التدفقات النقدية‪.‬‬

‫‪ - 0‬حساب التدفق النقدي (‪:)CF‬‬

‫التدفق النقدي الصافي = التدفق النقدي الداخل – التدفق النقدي الخارج‬

‫‪10‬‬
‫عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬ ‫المحور األول‪:‬‬

‫أو‬
‫التدفق النقدي الصافي = النتيجة الصافية ‪ +‬االهتالكات ‪ +‬المؤونات‬
‫ــ نأخذ االهتالكات و المؤونات ألنهما يلعبان دورا ايجابيا و ليس سلبيا بحيث يعتبران كإيرادات‬
‫و ليس تكاليف‪.‬‬

‫‪11‬‬
 ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في‬
‫حالة التأكد‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المحور الثاني ‪ :‬معايير تقييم المشاريع‬

‫االستثمارية في حالة التأكد‬
‫الفرع األول‪ :‬المعايير التي ال تأخذ بعين‬
‫االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬المعايير التي تأخذ بعين‬
‫االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬

‫‪13‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫تختلف ال معايير في حالة التأكد التي ال تأخذ القيمة الزمنية للنقود بعين االعتبار و تلك التي‬
‫تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬
‫الفرع األول‪ :‬المعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬

‫• معيار فترة االستراد (مدة استرجاع ) رأس المال‪)DRCI( :‬‬

‫‪1‬‬ ‫‪• Délai de Récupération Capital Investi‬‬

‫• معيار مردودية الوحدة النقدية )‪:(r‬‬

‫‪2‬‬ ‫‪• critère de rendement‬‬

‫• معيار العائد المحاسبي ‪:TRC‬‬

‫‪3‬‬ ‫‪• Taux de Rendement Comptable‬‬

‫‪ -1‬معيار فترة االستراد (مدة استرجاع ) رأس المال‪)DRCI( :‬‬

‫‪ -1-1‬تعريف‪:‬‬
‫هو فترة استرداد استرجاع رأس المال المستثمر (‪ ،)DRCI‬و يقصد بفترة االسترداد‬
‫الفترة الالزمة الستعادة رأس المال المستثمر ( التكاليف المستثمرة ) عن طريق التدفقات النقدية‬
‫السنوية الصافية التي يحققها المشروع بعبارة أخرى هي عبارة عن عدد السنوات التي يستطيع‬
‫المشروع أن يحقق تدفقات نقدية صافية تكفي لتغطية رأس المال المستثمر‪.‬‬
‫‪ -0-1‬كيفية حساب فترة االسترداد رأس المال ‪ :‬هناك حالتين‪:‬‬
‫‪ ‬في حالة تساوي التدفقات النقدية لكل سنة‪:‬‬
‫فترة االسترداد = رأس المال المستثمر ÷ تدفق نقدي سنوي‬

‫‪14‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫نقوم بحساب التدفقات النقدية‬ ‫‪ ‬في عدم حالة تساوي التدفقات النقدية لكل سنة‪:‬‬
‫المتراكمة و نرى متى تسترجع المؤسسة رأس مالها عن طريق هذه المعادلة‪:‬‬

‫في حالة المفاضلة بين عدة مشاريع نختار المشروع الذي لديه أقل فترة استرداد‪.‬‬
‫مثال ‪ :1‬حاالت تساوي التدفقات النقدية ‪:‬‬
‫تستشيرك اإلدارة المالية للمؤسسة في المفاضلة بين ‪ 1‬مشاريع و بعد دراسات الجدوى‬
‫االقتصادية لهذه المشاريع تحصل على ‪:‬‬

‫المشروع (‪ )B‬المشروع (‪)C‬‬ ‫المشروع (‪)A‬‬ ‫البيان‬

‫‪3.244.444‬‬ ‫‪1.004.444‬‬ ‫‪0.444.444‬‬ ‫التكلفة المبدئية لالستثمار‬
‫‪044.444‬‬ ‫‪004.444‬‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫التدفقات النقدية السنوية‬
‫‪ 0‬سـنوات‬ ‫‪ 0‬ســنوات‬ ‫‪ 0‬ســـنوات‬ ‫عمر المشروع‬
‫المطلوب ‪ :‬المفاضلة بين المشروعات االستثمارية ‪ C ، B ، A‬باستخدام معيار ( ‪ ) DRCI‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪DRCIA= I0A÷CFA = 4.000.000 ÷ 1.000.000=4ans‬‬
‫‪DRCIB= I0B ÷ CFB = 3.750.000 ÷ 750.000 = 5ans‬‬
‫‪DRCIC= I0C ÷ CFC = 1.800.000 ÷ 600.000 = 3ans‬‬
‫‪ ‬على المدير المالي للمؤسسة اختيار المشروع ‪ C‬ألنه يعطي لنا أقل فترة استرداد دائما نأخذ‬
‫المدة األصغر كأحسن مشروع لالختيار و هنا أخذنا ‪ 1‬سنوات‪.‬‬
‫مثال ‪ : 0‬حالة عدم تساوي التدفقات النقدية‪:‬‬
‫اليك الجدول التالي‪ :‬الوحدة (و‪.‬ن)‬
‫‪CF6‬‬ ‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬ ‫البيان‬
‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪8444‬‬ ‫المشروع‪A‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪844‬‬ ‫‪8444‬‬ ‫المشروع‪B‬‬

‫‪15‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المطلوب ‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستخدام معيار فترة استرداد رأس المال‬
‫‪ DRCI‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬بما أن المشروع ‪ A‬لديه تدفقات نقدية سنوية متساوية إذن‪:‬‬
‫‪DRCIA= I0A ÷ CFA = 2000 ÷ 400 = 5ans‬‬
‫‪ -‬وبما أن المشروع ‪ B‬لديه تدفقات نقدية سنوية غير متساوية فإن علينا حساب التدفقات النقدية‬
‫المتراكمة كما هو موضح في الجدول التالي‪:‬‬

‫‪CF cumulé‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫السنوات‬

‫‪-8444‬‬ ‫‪-8444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪-3244‬‬ ‫‪844‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪-3044‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪-3444‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪-022‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪322‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪3844‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪6‬‬

‫(× ‪DRCIB = 4ans – ( -600‬‬ ‫‪)) = 4ans et 8mois‬‬

‫‪ ‬على المدير المالي للمؤسسة اختيار المشروع ‪ B‬ألن لديه أقل فترة استرداد لرأس المال‪.‬‬
‫مثال ‪ : 3‬حالة عدم تساوي التدفقات النقدية‪:‬‬
‫من موازنة المشروعات االستثمارية لمؤسسة لصناعة المواد الغدائية استخرجنا‬
‫المعلومات التالية‪:‬‬

‫‪16‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬ ‫البيان‬

‫‪3444444‬‬ ‫‪3444444‬‬ ‫‪044444‬‬ ‫‪3344444‬‬ ‫‪3444444 1.444.444‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬

‫‪3444444‬‬ ‫‪3444444‬‬ ‫‪3444444‬‬ ‫‪3444444‬‬ ‫المشروع ‪3444444 0.444.444 B‬‬

‫‪3844444‬‬ ‫‪3444444‬‬ ‫‪8444444‬‬ ‫‪3044444‬‬ ‫‪3144444 0.444.444‬‬ ‫المشروع ‪C‬‬
‫المطلوب ‪ :‬بصفتك مدير مالي في المؤسسة قم بالمفاضلة بين المشاريع باستخدام فترة استرداد‬
‫رأس المال ‪DRCI‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬بما أن المشروع ‪ B‬لديه تدفقات نقدية سنوية متساوية إذن‪:‬‬
‫‪DRCIB= I0B ÷ CFB = 4.000.000 ÷ 1.000.000 = 4ans‬‬
‫‪ -‬وبما أن المشروعين ‪ A‬و ‪ C‬لديهما تدفقات نقدية سنوية غير متساوية فإن علينا حساب‬
‫التدفقات النقدية المتراكمة كما هو موضح في الجدول التالي‪:‬‬
‫المشروع ‪C‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬
‫‪CF cumulé‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫‪CF cumulé‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫السنوات‬
‫‪ 0.444.444‬ــ‬ ‫‪0.444.444‬ــ‬ ‫‪ 1.444.444‬ــ ‪ 1.444.444‬ــ‬ ‫‪2‬‬
‫‪ 0.044.444‬ــ‬ ‫‪3.144.444‬‬ ‫‪ 8.444.444‬ــ‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪ 0.844.444‬ــ‬ ‫‪3.044.444‬‬ ‫‪ 044.444‬ــ‬ ‫‪3.344.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪ 8.844.444‬ــ‬ ‫‪8.444.444‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪ 3.844.444‬ــ‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪3.844.444‬‬ ‫‪8.444.444‬‬ ‫‪3.444.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫هذا القانون نستعمله في حالة لما يكون محصور بين قيمة سالبة و قيمة موجبة‬

‫‪DRCIA = 3ans‬‬
‫‪DRCIC= 5ans‬‬

‫‪17‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬على المدير المالي للمؤسسة أن يتخذ القرار بتنفيذ المشروع االستثماري ‪ A‬ألنه يحقق أقل‬
‫فترة استرداد‪.‬‬
‫‪ -3-1‬ايجابيات معيار فترة االسترداد ‪:DRCI‬‬
‫‪ ‬يمتاز بسهولة الحساب‪.‬‬
‫‪ ‬يعد من أكثر المعايير شيوعا في االستخدام في الواقع التطبيقي‪ ،‬حيث تشير بعض‬
‫الدراسات إلى أن ‪ %04‬من المؤسسات األمريكية والفرنسية تستخدم معيار فترة االسترداد‬
‫في قرارات المفاضلة بين المشاريع‪ .‬كما أفادت دراسة أخرى في سنة ‪ 8433‬أن المؤسسات‬
‫اإلسبانية استخدمت طريقة معيار فترة االسترداد بنسبة ‪ ،%00‬ولكن أغلب الدراسات تشير‬
‫إلى أن معظم المؤسسات تستخدم أكثر من طريقة واحدة في تقييم واختيار المشاريع‪.‬‬
‫‪ ‬ا ن معيار فترة االسترداد يساعد المستثمر على اختيار المشروع الذي يمكنه من استرداد‬
‫أمواله في اقصر فترة زمنية ممكنة تجنبا للمخاطرة التي تزيد كلما طالت فترة االسترداد‪،‬‬
‫فهو مقياس للسيولة‪ ،‬و لهذا فهو معيار مهم بالنسبة للمؤسسات التي تكون في وضعية تجزئة‬
‫رأس المال مثل ( المؤسسات الصغيرة و المتوسطة )‪.‬‬
‫‪ -4-1‬سلبيات معيار فترة االسترداد ‪: DRCI‬‬
‫‪ ‬عدم األخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬
‫‪ ‬عدم األخذ بعين االعتبار للتدفقات النقدية المتحققة بعد فترة االسترداد‪ ،‬إذ ربما يكون‬
‫المجموع الكلي للتدفقات النقدية للمشروع الذي له أقل فترة استرداد من المجموع الكلي‬
‫للتدفقات النقدية للمشروع الذي له أطول فترة استرداد‪.‬‬
‫‪ ‬إهمال االختالف في توقيت تحقق التدفقات النقدية بالنسبة للمشاريع‪ ،‬بحيث قد يكون‬
‫للمشروعين نفس فترة االسترداد‪ ،‬لكن المشروع األول يحقق تدفقات مبكرة قبل المشروع‬
‫اآلخر‪ .‬ففي هذه الحالة يمكن للمستثمر أن يستخدم تلك التدفقات النقدية المتحققة مبكرا في‬
‫القيام بمشاريع استثمارية أخرى‪ ،‬فالتدفق المبكر يكون عادة أفضل من التدفق المتأخر‪.‬‬

‫‪18‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪Critère de Rendement‬‬ ‫‪ -0‬معيار مردودية الوحدة النقدية )‪:( r‬‬

‫‪ -1-0‬تعريف‪:‬‬
‫يعبر معيار مردودية الوحدة النقدية عن مردودية كل وحدة نقدية مستثمرة في المشروع‪،‬‬
‫و حتى يتم قبول المشروع يجب أن تكون ‪.r>1‬‬
‫و في حالة المفاضلة بين المشاريع‪ ،‬فإننا نختار الذي يعطينا اكبر مردودية وحدة نقدية‪.‬‬
‫‪ -0-0‬كيفية حساب مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬
‫فإذا كان مشروع ما مدة حياته ‪ ،N‬تكلفته المبدئية (رأس المال المستثمر) نعبر عنه بـ‪، I0 :‬‬
‫و يعطي تدفق نقدي سنوي ‪ ،CFt‬فإن مردودية الوحدة النقدية لهذا المشروع ‪ r‬تحسب كما يلي‪:‬‬

‫مثال‪ :4‬نفس معطيات مثال ‪ 8‬السابق‪:‬‬

‫‪CF6‬‬ ‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬ ‫البيان‬
‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫المشروع‪8444 A‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪844‬‬ ‫المشروع‪8444 B‬‬
‫المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستخدام معيار مردودية الوحدة النقدية ‪r‬؟‬

‫‪ ‬بما أن ‪ rB > rA‬إذن نفضل المشروع ‪. B‬‬

‫‪ -3-0‬ايجابيات معيار مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬
‫ال تختلف ايجابيات هذه الطريقة مع طريقة معيار فترة االسترداد ‪ DRCI‬خاصة في‬
‫سهولة الحساب‪ ،‬إال أنها تختلف عنه في كونها تأخذ بعين االعتبار جميع التدفقات النقدية‪ .‬أما‬
‫معيار ‪ DRCI‬يبحث عن أقصر مدة السترجاع األموال‪.‬‬

‫‪19‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -4-0‬سلبيات معيار مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬

‫وكذلك األمر في ما يتعلق بالسلبيات‪ ،‬فهذا المعيار ال يأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية‬
‫للنقود‪.‬‬

‫‪Taux de Rendement Comptable‬‬ ‫معيار العائد المحاسبي ‪:TRC‬‬ ‫‪-3‬‬

‫‪ -1-3‬تعريف‪:‬‬
‫ترجع تسمية هذا المعيار "معدل العائد المحاسبي" إلى أنه يتم حسابه استنادا إلى ما‬
‫ستكون عليه األرباح أو الخسائر حسب مفاهيم المحاسبة المالية‪.‬‬
‫ويعرف معدل العائد المحاسبي بأنه عبارة عن النسبة بين متوسط الربح السنوي الصافي‬
‫والتكاليف االستثمارية‪.‬‬
‫‪ -0-3‬كيفية حساب معيار العائد المحاسبي‪:‬‬

‫‪ : MBN‬متوسط الربح السنوي الصافي‪.‬‬

‫‪ : BN‬مجموع الربح السنوي الصافي‪.‬‬
‫‪ : N‬عدد سنوات المشروع‪.‬‬
‫ويسمى معيار معدل العائد المحاسبي في بعض الحاالت بمعدل العائد على االستثمار‪ ،‬أو‬
‫معدل العائد على رأس المال المستثمر‪.‬‬
‫‪ -‬في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬يجب مقارنة معدل العائد المحاسبي للمشروع مع معدل الحد‬
‫األدنى للعائد ( سعر الفائدة السائد في السوق ) حيث‪:‬‬

‫إذا كان معدل العائد المحاسبي أكبر من الحد األدنى للعائد‪ :‬في هذه الحالة يتم قبول‬ ‫‪‬‬
‫المشروع‪.‬‬
‫إذا كان معدل العائد المحاسبي أقل من الحد األدنى للعائد‪ :‬في هذه الحالة يتم رفض‬ ‫‪‬‬
‫المشروع‪.‬‬

‫‪20‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -‬في حالة المفاضلة بين عدة مشاريع استثمارية‪ :‬نقبل المشروع الذي لديه اكبر ‪.TRC‬‬

‫مثال ‪ :5‬فيما يلي ما يتعلق بقيمة اإليرادات والمصاريف المتوقعة ألحد المشاريع االستثمارية‬
‫خالل عمره المتوقع البالغ ‪ 41‬سنوات‪:‬‬

‫المصارف السنوية المتوقعة‬ ‫اإليرادات السنوية‬ ‫‪N‬‬

‫باستثناء اإلهتالك والضرائب‬ ‫المتوقعة‬
‫‪60.000‬‬ ‫‪120.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪50.000‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪40.000‬‬ ‫‪80.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫المطلوب‪ :‬اتخاذ قرار قبول أو رفض المشروع باستخدام معيار معدل العائد المحاسبي‪TRC‬‬
‫إذا علمت ما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬رأس المال المستثمر‪.04.444 :I0‬‬
‫‪ -‬المؤسسة تطبق أسلوب اإلهتالك الخطي‪.‬‬
‫‪ -‬الحد األدنى للعائد المقبول هو ‪.%14‬‬
‫‪ -‬معدل الضرائب على األرباح ‪.%80‬‬
‫الحل‪:‬‬

‫الربح السنوي‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫المصاريف اإلهتالك‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫على األرباح‬ ‫للضريبة‬ ‫السنوية‬ ‫السنوية‬
‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪90.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪22.500‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪60.000‬‬ ‫‪120.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪80.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪45000‬‬

‫= ‪14.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬

‫‪21‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات السنوية المتوقعة – المصاريف السنوية المتوقعة – اإلهتالك‬
‫‪ ‬الضريبة على األرباح = الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة – الضريبة على األرباح‬

‫* بما أن معدل العائد المحاسبي اقل من معدل األدنى إذن نرفض المشروع‪.‬‬
‫مثال ‪ :0‬قدمت لك مديرية رقابة التسيير المعلومات التالية لمشروعين استثماريين‪:‬‬

‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬

‫المصاريف الكلية‬ ‫اإليرادات الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪35.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪22.000‬‬ ‫‪28.000‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪29.000‬‬ ‫‪39.000‬‬ ‫‪6‬‬
‫علما‬ ‫المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين بإستعمال معيار العائد المحاسبي‬
‫معدل الضرائب على األرباح ‪ %80‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬حساب معدل العائد المحاسبي للمشروع ‪:A‬‬
‫الربح السنوي‬ ‫الضريبة على‬ ‫الربح‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫األرباح‬ ‫الخاضع للضريبة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100.000 0‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪22‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪22.500‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪22.500‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪28.000‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪29.000‬‬ ‫‪39.000‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪75.000‬‬

‫‪ -‬حساب معدل العائد المحاسبي للمشروع ‪:B‬‬

‫الضريبة على الربح السنوي‬ ‫الربح‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫األرباح‬ ‫الخاضع للضريبة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪6.000‬‬ ‫‪2.000‬‬ ‫‪8.000‬‬ ‫‪12.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪35.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪12.000‬‬ ‫‪22.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪58500‬‬

‫فإننا نفضل المشروع ‪.B‬‬ ‫* بما أن‬

‫‪23‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -3-3‬ايجابيات معيار معدل العائد المحاسبي‪:‬‬

‫السهولة والبساطة في الحساب‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يأخذ في الحساب كل فترة المشروع‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ -4-3‬سلبيات معيار معدل العائد المحاسبي‪:‬‬
‫ال يأخذ بعن االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يتجاهل هذا المعيار مدة حياة المشروع و ما يتحقق فيه من إيرادات إضافية‪ .‬بحيث قد‬ ‫‪‬‬
‫يحقق مشروع طويل المدى معدل عائد محاسبي مساويا للمعدل الذي يحققه مشروع‬
‫قصيراألجل‪ .‬فلو نفترض أن هناك مشروعين محل التقييم‪ ،‬وأن التكلفة االستثمارية لكل منهما‬
‫تساوي ‪ 844.444‬و‪.‬ن ‪ ،‬وأن العمر للمشروع األول يبلغ ‪ 42‬سنوات‪ ،‬أما المشروع الثاني فيبلغ‬
‫‪ 40‬سنوات‪ ،‬أما إجمالي األرباح السنوية الصافية للمشروع األول فتساوي ‪ 184.444‬و‪.‬ن‪،‬‬
‫وأن عمر المشروع الثاني يبلغ ‪ 0‬سنوات و مجموع ارباح السنوية الصافية له تساوي‬
‫‪ 844.444‬و‪.‬ن‪.‬‬
‫فمن خالل مختلف الحسابات الخاصة بمعدل العائد المحاسبي‪ ،‬نجد أن المشروعين لهما‬
‫نفس معدل العائد المحاسبي الذي يساوي ‪ .% 84‬وبالتالي حسب هذا المعيار سيكون قرار التقييم‬
‫متشابه‪ ،‬ولكن ل و ندقق أكثر نجد أن نتائج التقييم غير منطقية ألن المشروع األول يحقق عوائد‬
‫إضافية أكبر من المشروع الثاني الذي يسترجع أمواله فقط‪ ،‬وبالتالي يجب أن يكون المشروع‬
‫األول هو األفضل‪.‬‬

‫‪24‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫التمرين (‪ :)21‬نفرض أنه لديك المشاريع التالية‪:‬‬
‫‪ -‬المشروع ‪ :A‬تكلفته المبدئية ‪8044‬و‪.‬ن‪ ،‬مدة حياته ‪0‬سنوات‪ ،‬يعطي تدفقات نقدية سنوية ثابتة‬
‫‪244‬و‪.‬ن‬
‫‪ -‬المشروع ‪ :B‬تكلفته المبدئية ‪844‬و‪.‬ن‪ ،‬مدة حياته ‪1‬سنوات‪ ،‬يعطي تدفقات نقدية سنوية ثابتة‬
‫‪344‬و‪.‬ن‬
‫‪ -‬المشروع ‪ :C‬تكلفته المبدئية ‪30444‬و‪.‬ن‪ ،‬مدة حياته ‪0‬سنوات‪ ،‬يعطي تدفقات نقدية سنوية‬
‫ثابتة ‪0444‬و‪.‬ن‬
‫‪ -‬المشروع ‪ :D‬تكلفته المبدئية ‪3444‬و‪.‬ن‪ ،‬مدة حياته ‪0‬سنوات‪ ،‬يعطي تدفقات نقدية سنوية ثابتة‬
‫‪844‬و‪.‬ن‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬ما هي فترة استرداد رأس المال لكل مشروع ( ‪)DRCI‬؟‬
‫‪ -8‬ما هو المشروع الذي ستختاره؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬حساب فترة استرداد رأس المال لكل مشروع ( ‪:)DRCI‬‬
‫‪ -‬المشروع ‪I0 = 2.500 / Durée de vie = 5 ans / CF1 = CF2 = ….= CF5 = 800 :A‬‬
‫رأس المال المستثمر‬
‫=‪DRCIA‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 3.125 =3 ans 1 mois et 45 jours‬‬
‫التدفق النقدي السنوي‬

‫‪I0 = 200 / Durée de vie = 3 ans / CF1 = CF2 = CF3 = 100‬‬ ‫‪ -‬المشروع ‪:B‬‬

‫=‪DRCIB‬‬ ‫=‬ ‫‪= 2 ans‬‬

‫‪ -‬المشروع ‪I0 = 15.000 / Durée de vie = 7 ans / CF1 = CF2 = ….= CF7 = 500 :C‬‬

‫=‪DRCIC‬‬ ‫=‬ ‫‪= 3 ans‬‬

‫‪ -‬المشروع ‪I0 = 1.000 / Durée de vie = 4 ans / CF1 = CF2 = ….= CF4 = 200 :D‬‬

‫=‪DRCID‬‬ ‫=‬ ‫‪= 5 ans‬‬

‫‪25‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ - 2‬ما هو المشروع الذي ستختاره ‪:‬‬

‫المشروع الذي سأختاره هو‪ B‬ألن لديه أقل فترة استرداد لرأس المال‪.‬‬

‫التمرين (‪ :)20‬يوضح الجدول الموالي (‪ )40‬مشاريع‪ ،‬مدة حياتها ‪0‬سنوات‪ ،‬ومبلغ االسثتمار‬
‫والتدفقات النقدية السنوية‪:‬‬

‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪I0‬‬ ‫المشروع‬

‫‪4900‬‬ ‫‪3000‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪4500‬‬ ‫‪5300‬‬ ‫‪14000‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪900‬‬ ‫‪750‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪220‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪4000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪7000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪11000‬‬ ‫‪C‬‬
‫‪900‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪1200‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪2570‬‬ ‫‪D‬‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشاريع االستثمارية المقترحة باستخدام معيار فترة استرداد رأس المال‬
‫( ‪)DRCI‬؟‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين المشاريع االستثمارية المقترحة باستخدام معيار مردودية الوحدة النقدية (‪)r‬؟‬
‫‪ -1‬ماذا تستنتج؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشاريع االستثمارية المقترحة باستخدام ‪:DRCI‬‬ ‫‪-3‬‬
‫‪Projet D‬‬ ‫‪Projet C‬‬ ‫‪Projet B‬‬ ‫‪Projet A‬‬

‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪Année‬‬

‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬ ‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬ ‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬ ‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬

‫‪2.570-‬‬ ‫‪2.570-‬‬ ‫‪11.000-‬‬ ‫‪11.000-‬‬ ‫‪2.000-‬‬ ‫‪2.000-‬‬ ‫‪14.000-‬‬ ‫‪14.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪1.570-‬‬ ‫‪1.000‬‬ ‫‪3.000-‬‬ ‫‪8.000‬‬ ‫‪1.780-‬‬ ‫‪220‬‬ ‫‪8.700-‬‬ ‫‪5.300‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪370-‬‬ ‫‪1.200‬‬ ‫‪4.000‬‬ ‫‪7.000‬‬ ‫‪1.480-‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪4.200-‬‬ ‫‪4.500‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪530‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪780-‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪200-‬‬ ‫‪4.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪1.430‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪30-‬‬ ‫‪750‬‬ ‫‪2.800‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪2.300‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪19.000‬‬ ‫‪4.000‬‬ ‫‪870‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪7.000‬‬ ‫‪4.900‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪26‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬علينا إختيار المشروع ‪ C‬ألن لديه أقل فترة استرداد لرأس المال ‪.DRCI‬‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين المشاريع االستثمارية المقترحة باستخدام معيار مردودية الوحدة النقدية (‪:)r‬‬

‫‪ ‬علينا إختيار المشروع ‪ C‬ألن لديه أكبر مردودية للوحدة النقدية ‪.r‬‬

‫‪27‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -1‬االستنتاج‪ :‬نستنتج أن كال المعيارين (فترة استرداد لرأس المال ‪ DRCI‬و مردودية للوحدة‬
‫النقدية ‪ )r‬اتفقا وأكد لنا باختيار المشروع ‪.C‬‬

‫التمرين (‪ :)23‬طلب منك المفاضلة بين المشاريع الموضحة في الجدول باستعمال معيار فترة‬
‫استرداد رأس المال‪)DRCI( :‬‬
‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪I0‬‬ ‫المشروع‬
‫‪3‬‬ ‫‪000‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪30444‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪009‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪30444‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪84444‬‬ ‫‪34444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪30444‬‬ ‫‪C‬‬
‫المطلوب‪ - :‬ماذا تالحظ ؟ وماذا تستنتج ؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشاريع باستعمال معيار فترة استرداد رأس المال‪:)DRCI( :‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪Projet C‬‬ ‫‪Projet B‬‬ ‫‪Projet A‬‬

‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬ ‫‪Année‬‬

‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬ ‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬ ‫‪cumulé‬‬ ‫‪annuelle‬‬

‫‪15.000-‬‬ ‫‪15.000-‬‬ ‫‪15.000-‬‬ ‫‪15.000-‬‬ ‫‪15.000-‬‬ ‫‪15.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪10.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪10.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪10.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪5.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪5.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪5.000-‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪0‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪10.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪999‬‬ ‫‪999‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪30.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪1.000‬‬ ‫‪999‬‬ ‫‪1.000‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪ ‬فترة استرداد رأس المال (‪ )DRCI‬هي التي تقابل القيمة صفر (‪ )4‬في التدفقات النقدية‬
‫المتراكمة (‪.)CF cumulé‬‬

‫‪28‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -‬مالحظة‪ :‬نالحظ أن المشاريع االستثمارية لديهم نفس فترة استرداد رأس المال المستثمر‬
‫إذن حسب هذا المعيار ال يمكننا تفضيل مشروع عن األخر‪.‬‬
‫‪ -‬االستنتاج‪ :‬نستنتج أن معيار فترة االسترداد ال يأخذ بعين االعتبار التدفقات النقدية بعد‬
‫فترة االسترداد‪ ،‬حيت أن المجموع الكلي للتدفقات النقدية للمشروع ‪ C‬أفضل من باقي‬
‫المشاريع‪ ،‬وهذا من سلبيات هذا المعيار‪.‬‬

‫التمرين (‪ :)24‬طلب منك المفاضلة بين المشاريع الموضحة في الجدول باستعمال معيار‬
‫مردودية الوحدة النقدية ( ‪:)r‬‬
‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪I0‬‬ ‫المشروع‬
‫‪14444‬‬ ‫‪14444‬‬ ‫‪14444‬‬ ‫‪14444‬‬ ‫‪14444‬‬ ‫‪344444‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪3444‬‬ ‫‪8444‬‬ ‫‪1444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪0444‬‬ ‫‪34444‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪844‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪3444‬‬ ‫‪C‬‬
‫‪-‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪04‬‬ ‫‪04‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪D‬‬
‫‪-‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪34‬‬ ‫‪E‬‬
‫المطلوب‪ - :‬ماذا تالحظ ؟ وماذا تستنتج ؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشاريع باستعمال معيار مردودية الوحدة النقدية ( ‪:)r‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪29‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -‬مالحظة‪ :‬نالحظ أن المشاريع االستثمارية لديهم نفس مردودية الوحدة النقدية‪ ،‬إذن حسب‬
‫هذا المعيار ال يمكننا تفضيل مشروع عن األخر‪.‬‬
‫‪ -‬االستنتاج‪ :‬نستنتج أن معيار مردودية الوحدة النقدية يهمل توقيت تحقق التدفقات النقدية‬
‫بالنسبة للمشاريع‪ ،‬حيت أن مشروع ‪ E‬يحقق تدفقات مبكرة في السنتين األولى قبل‬
‫المشاريع األخرى‪ ،‬حيت يمكننا االستثمار في عدة مشاريع من نوع المشروع ‪.E‬‬

‫التمرين (‪ :)25‬يوضح الجدول الموالي مشروعين‪ ،‬مدة حياتهما ‪ 0‬سنوات‪ ،‬ومبلغ االسثتمار في‬
‫السنة (‪ ،)4‬ويبين كذلك التكاليف الكلية وااليرادات المتوقعة لكل سنة‪:‬‬

‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬

‫االيرادات‬ ‫التكاليف الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫االيرادات‬ ‫التكاليف الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬

‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫‪824444‬‬ ‫‪834444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪834444‬‬ ‫‪304444‬‬ ‫‪834444‬‬ ‫‪308044‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪808444‬‬ ‫‪830444‬‬ ‫‪808444‬‬ ‫‪884044‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪808444‬‬ ‫‪830444‬‬ ‫‪808444‬‬ ‫‪884044‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪808444‬‬ ‫‪830444‬‬ ‫‪808444‬‬ ‫‪884044‬‬ ‫‪4‬‬
‫المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستعمال معيار معدل العائد المحاسبي‬
‫( ‪ )TRC‬علما أن الضرائب على االرباح ‪% 80‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستعمال معيار معدل العائد المحاسبي(‪:)TRC‬‬ ‫‪-‬‬
‫حساب معدل العائد المحاسبي)‪ (TRC‬للمشروع ‪:A‬‬ ‫‪‬‬
‫‪I0 = 210.000 / DV = 4 ans / IBS = 25%‬‬
‫متوسط الربح السنوي الصافي‬
‫معدل العائد المحاسبي‬
‫رأس المال المستتمر‬

‫‪30‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫مجموع الربح السنوي الصافي‬
‫متوسط الربح السنوي الصافي‬
‫عدد سنوات المشروع‬

‫الربح المحاسبي‬ ‫الضرائب قيمة‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫التكاليف الكلية‬

‫االيرادات المتوقعة‬
‫الصافي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫‪N‬‬
‫‪RE‬‬
‫‪BN‬‬ ‫‪%05 IBS‬‬ ‫‪BCI‬‬ ‫‪CTE‬‬
‫‪13.125‬‬ ‫‪4.375‬‬ ‫‪17.500‬‬ ‫‪192.500‬‬ ‫‪210.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪23.625‬‬ ‫‪7.875‬‬ ‫‪31.500‬‬ ‫‪220.500‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪23.625‬‬ ‫‪7.875‬‬ ‫‪31.500‬‬ ‫‪220.500‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪23.625‬‬ ‫‪7.875‬‬ ‫‪31.500‬‬ ‫‪220.500‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪84.000‬‬

‫حساب معدل العائد المحاسبي)‪ (TRC‬للمشروع ‪:B‬‬ ‫‪‬‬

‫‪I0 = 280.000 / DV = 4 ans / IBS = 25%‬‬
‫الربح المحاسبي‬ ‫الضرائب قيمة‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫التكاليف الكلية‬
‫االيرادات المتوقعة‬
‫الصافي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫‪N‬‬
‫‪RE‬‬
‫‪BN‬‬ ‫‪%05 IBS‬‬ ‫‪BCI‬‬ ‫‪CTE‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪190.000‬‬ ‫‪210.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪28.500‬‬ ‫‪9.500‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪214.000‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪28.500‬‬ ‫‪9.500‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪214.000‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪28.500‬‬ ‫‪9.500‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪214.000‬‬ ‫‪252.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪100.500‬‬

‫‪31‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬بما أن معدل العائد المحاسبي ‪ TRC‬للمشروع ‪ A‬أكبر من المشروع ‪ B‬فإننا نفضل‬

‫المشروع ‪.A‬‬

‫التمرين (‪ :)20‬من أجل اقتناء آلة تنتج المنتوج (‪ ،)X‬حصلت إحدى المؤسسات على عرضين‬
‫مختلفين‪ ،‬يمثالن آلتين تنتج نفس المنتوج (‪ )X‬وفقا للشروط المبينة في الجدول التالي‪:‬‬

‫اآللة (‪)M2‬‬ ‫اآللة (‪)M1‬‬ ‫طبيعة المعلومات‬

‫‪ 04.444‬دج‬ ‫‪ 304.444‬دج‬ ‫تكلفة الشراء‬
‫‪ 1‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪44‬‬ ‫‪44‬‬ ‫القيمة المتبقية‬
‫‪ 304‬دج‬ ‫‪ 304‬دج‬ ‫سعر البيع للوحدة‬
‫‪ 344‬دج‬ ‫‪ 344‬دج‬ ‫تكلفة الوحدة باسثتناء االهتالكات‬
‫أما الكميات المتوقعة لالنتاج من المنتوج (‪ )X‬لكل اآللة كما يلي‪:‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪1‬‬ ‫السنوات‬
‫‪ 3.844‬وحدة‬ ‫‪ 3.244‬وحدة‬ ‫‪ 044‬وحدة‬ ‫‪ 244‬وحدة‬ ‫‪ 004‬وحدة‬ ‫اآللة (‪)M1‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪-‬‬ ‫اآللة (‪ 3.044 )M2‬وحدة ‪ 3.144‬وحدة ‪ 3.444‬وحدة‬

‫المطلوب‪ :‬إذا علمت أن المؤسسة تطبق االهتالك الخطي وأن معدل الضرائب على االرباح‬
‫‪.%80‬‬
‫‪ -3‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال (‪)DRCI‬؟‬
‫‪ -8‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار مردودية الوحدة النقدية ( ‪)r‬؟‬
‫‪ -1‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار معدل العائد المحاسبي ( ‪ )TRC‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين اآللتين انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال المستثمر (‪:)DRCI‬‬

‫‪32‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال اآللة (‪:)M1‬‬
‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪304.444 -‬‬ ‫‪304.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪384.444 -‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪004‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪22.044 -‬‬ ‫‪13.044‬‬ ‫‪3.044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪8.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪338.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪244‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪00.444 -‬‬ ‫‪10.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪3.044‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪380.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.044‬‬ ‫‪03.044‬‬ ‫‪13.044‬‬ ‫‪34.044‬‬ ‫‪08.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪324.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪3.244‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪03.444‬‬ ‫‪01.044‬‬ ‫‪31.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪32.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪302.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪3.844‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪ ‬االيرادات المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫‪ ‬التكاليف المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫= ‪14.444‬‬ ‫‪ ‬اإلهتالك = =‬
‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات المتوقعة – التكاليف المتوقعة – اإلهتالك‬
‫‪ ‬الضريبة على األرباح = الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب ‪%80‬‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة – الضريبة على األرباح‬
‫‪ ‬التدفقات النقدية السنوية الصافية = الربح الصافي السنوي ‪ +‬االهتالك‬

‫‪33‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال اآللة (‪:)M2‬‬
‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪04.444 -‬‬ ‫‪04.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪04.044 -‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪30.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪300.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪3.044‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0.444‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪30.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪88.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪314.444‬‬ ‫‪328.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪3.144‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪01.044‬‬ ‫‪10.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪3.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫= ‪14.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬

‫) ‪ ،‬فإن‬ ‫) أقل من فترة استرداد رأس المال التجهيز اآللة (‪( )M1‬‬ ‫‪ ‬بما أن فترة استرداد رأس المال اآللة (‪( )M2‬‬
‫على المؤسسة اختيار اآللة (‪.)M2‬‬

‫‪34‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -2‬المفاضلة بين اآللتين انطالقا من معيار مردودية الوحدة النقدية ( ‪:)r‬‬

‫) أكبر من مردودية الوحدة النقدية‬ ‫‪ ‬بما أن مردودية الوحدة النقدية لآللة (‪( )M2‬‬
‫) ‪ ،‬فإن على المؤسسة اختيار اآللة (‪.)M2‬‬ ‫لآللة (‪( )M1‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين اآللتين انطالقا من معيار معدل العائد المحاسبي ( ‪:)TRC‬‬

‫) أكبر من معدل العائد المحاسبي‬ ‫‪ ‬بما أن معدل العائد المحاسبي لآللة (‪( )M2‬‬
‫) ‪ ،‬فإن على المؤسسة اختيار اآللة (‪.)M2‬‬ ‫لآللة (‪( )M1‬‬

‫‪35‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬المعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬

‫• القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬

‫‪1‬‬ ‫‪• Valeur Actuelle Nette‬‬

‫• مؤشر الربحية (‪:)IP‬‬

‫‪2‬‬ ‫‪• Indice de Profitabilité‬‬

‫• معدل العائد المحاسبي‪:‬‬

‫‪3‬‬ ‫‪• Taux de Rendement Interne‬‬

‫من المعلوم أن قيمة الوحدة النقدية تختلف باختالف الزمن الذي تتحقق فيه‪ ،‬حيث أن قيمة‬
‫النقود التي يمكن الحصول عليها مستقبال ستساوي قيمة أقل من النقود في الوقت الحاضر‪ ،‬وهذا‬
‫ما يسمى بمصطلح القيمة الزمنية للنقود‪ .‬وهذا ناتج عن األسباب التالية‪:‬‬
‫‪ ‬تأثير معدل التضخم على قيمة النقود‪.‬‬
‫‪ ‬االختالف أو عدم التوافق الزمني بين تواريخ التي تحقق فيها التدفقات النقدية‪ ،‬حيث أن‬
‫التدفقات النقدية موزعة على عدة سنوات‪.‬‬
‫ولتفادي هذه المشكالت نقوم بحساب قيمة التدفقات النقدية المستقبلية المتوقعة خالل عمر‬
‫المشروع و إرجاعها إلى السنة ( ‪ ) 4‬أو بداية السنة األولى‪ ،‬وتصبح تسمى‪ :‬تدفقات نقدية حالية‬
‫أو محينة‪.‬‬
‫توجد عدة معاييرلتقييم المشاريع االستثمارية والتي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية‬
‫للنقود نذكر منها ‪ 1‬معايير كما يلي‪:‬‬

‫‪36‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -1‬القيمة الحالية الصافية (‪Valeur Actuelle Nette :)VAN‬‬

‫‪ -1-1‬تعريف‪ :‬يعتبر معيار ‪ VAN‬من أهم معايير التقييم و المفاضلة بين المشاريع التي تأخذ‬
‫بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪ ،‬فهو مرتبط ارتباطا مباشرا بمعدل التحيين (التأيين)‬
‫المستخدم في تحيين التدفقات النقدية للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫القيمة الحالية الصافية هي الفرق بين مجموع التدفقات النقدية المتولدة عن االستثمار‬
‫والمحينة الى زمن بداية النشاط و رأس المال المستثمر في المشروع ‪.‬‬
‫‪ -0-1‬كيفية حساب القيمة الحالية الصافية‪ :‬هناك حالتين‪:‬‬
‫‪ ‬حالة عدم تساوي التدفقات النقدية السنوية‪:‬‬
‫‪VAN = CF1 (1+i)-1+ CF2 (1+i)-2 …….+ CFn (1+i)-n + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪ : n‬عدد سنوات المشروع‬
‫‪ : CFn‬تدفق نقدي للسنة ‪n‬‬
‫‪ : i‬معدل التحيين‬
‫‪ :I0‬رأس المال المستثمر‬
‫في حالة ما أن للمشروع قيمة متبقية فإن‪:‬‬
‫‪ : VR‬تمثل القيمة المسترجعة أو المتبقية من المشروع عند نهاية العمر االفتراضي ‪.‬‬
‫‪ ‬حالة تساوي التدفقات النقدية السنوية‪:‬‬
‫‪VAN = CF [ (1+i)-1+ …….+(1+i)-n ] + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪ -3-1‬حاالت القيمة الحالية الصافية ‪: VAN‬‬
‫‪ : VAN>0‬استثمار جيد و مقبول (العائد أكبر من رأس المال المستثمر)‪.‬‬
‫‪ :VAN=0‬استثمار بدون جدوى‪.‬‬
‫‪ :VAN<0‬استثمار مرفوض و سيء‪.‬‬

‫مثال‪ :7‬تخطط مؤسسة سمير في المفاضلة بين ثالثة مشاريع استثمارية‪ ،‬حيث قامت مديرية‬
‫المالية للمؤسسة بإعداد موازنة رأسمالية‪ ،‬وكانت تقديرات المشروعات االستثمارية موضحة‬
‫في الجدول التالي‪( :‬الوحدة‪ :‬و‪.‬ن)‬

‫‪37‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المشروع ‪C‬‬ ‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬ ‫البيان‬

‫‪9.020.500‬‬ ‫‪8.224.700‬‬ ‫‪9.988.100‬‬ ‫التكلفة المبدئية لرأس المال ‪I0‬‬
‫‪2.500.000‬‬ ‫‪2.300.000‬‬ ‫التدفقات النقدية السنوية الصافية ‪2.900.000 CF‬‬
‫‪ 0‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫عدد سنوات المشروع ‪N‬‬
‫‪400.000‬‬ ‫‪500.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫القيمة المتبقية ‪VR‬‬

‫المطوب‪ :‬حساب القيمة الصافية ‪ VAN‬للمشاريع الثالثة بافتراض أن معدل التحيين ‪ ،%34‬مع‬
‫المفاضلة بينهم ؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪VAN = CF [ (1+i)-1+ …….+ (1+i)-n ] + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪ VAN A= 2.900.000[(1,1)-1+(1,1)-2+(1,1)-3+(1,1)-4+(1,1)-5]-9.988.100‬‬
‫‪VAN A=2900000[3,789]-9988100‬‬
‫‪VAN A=1.000.000‬‬
‫]‪ VAN B= 2.300.000[(1,1)-1+(1,1)-2+(1,1)-3+(1,1)-4+(1,1)-5‬‬
‫‪+500.000(1,1)-5 – 8.224.700‬‬
‫‪VAN B= 2.300.000 [3,789] +000.000(0,620)— 8.224.700‬‬
‫‪VAN B= 800.000‬‬
‫]‪ VAN C= 2.500.000[(1,1)-1+(1,1)-2+(1,1)-3+(1,1)-4+(1,1)-5‬‬
‫‪+400.000(1,1)-5 – 9.020.500‬‬
‫‪VAN C= 2.500.000[3,789] +400.000(0,620)—9.020.500‬‬
‫‪VAN C=700.000‬‬
‫‪ ‬على المديرية المالية تنفيذ المشروع االستثماري ‪ A‬ألنه يحقق أكبر ‪.VAN‬‬
‫مثال ‪ :8‬اعتمادا على معطيات مثال السابق رقم ‪:40‬‬

‫‪38‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬

‫المصاريف الكلية‬ ‫اإليرادات الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪35.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪50.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪22.000‬‬ ‫‪28.000‬‬ ‫‪38.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪29.000‬‬ ‫‪39.000‬‬ ‫‪6‬‬
‫المطلوب‪ :‬قم بالمفاضلة بين المشروعين باستعمال معيار ‪ VAN‬علما أن‪:‬‬
‫‪ ‬المؤسسة تطبق اهتالكا خطيا‪.‬‬
‫‪ ‬معدل الضرائب على األرباح ‪.% 25‬‬
‫‪ ‬معدل التحيين ‪%34‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪VAN = CF1 (1+i)-1+ CF2 (1+i)-2 …….+ CFn (1+i)-n + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫= ‪VAN‬‬

‫‪39‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ -‬حساب ‪ VAN‬للمشروع ‪:A‬‬
‫التدفقات النقدية‬ ‫معامل التحيين‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫أقساط‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫الضريبة على‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫السنوية المحينة‬ ‫‪(1+i)-n‬‬ ‫السنوية الصافية‬ ‫االهتالك‬ ‫السنوي الصافي‬ ‫األرباح ‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬

‫‪000.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪21.970‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪80.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪32.370‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪10.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪88.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪18.157‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪80.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪26.751‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪10.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪88.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪15.010‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪80.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪82.444‬‬ ‫‪12.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪13.646‬‬ ‫‪0.564‬‬ ‫‪80.300‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪107..24‬‬ ‫المجوع‬
‫‪ -‬حساب ‪ VAN‬للمشروع ‪:B‬‬

‫التدفقات النقدية‬ ‫معامل التحيين‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫أقساط‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫الضريبة على‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫السنوية المحينة‬ ‫‪(1+i)-n‬‬ ‫السنوية الصافية‬ ‫االهتالك‬ ‫السنوي الصافي‬ ‫األرباح ‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫الكلية المتوقعة الكلية المتوقعة‬

‫‪60.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪15.544‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪16.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪2.000‬‬ ‫‪8.000‬‬ ‫‪12.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪14.663‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪17.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪18.783‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪30.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪17.076‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪5.000‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪35.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪10.870‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪17.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪12.000‬‬ ‫‪22.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪9.881‬‬ ‫‪0.564‬‬ ‫‪17.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪2.500‬‬ ‫‪10.000‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪25.000‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪....83‬‬ ‫المجموع‬

‫‪40‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات السنوية المتوقعة‪ -‬المصاريف السنوية المتوقعة‬

‫‪ ‬الضريبة على األرباح= الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة ‪ -‬الضريبة على األرباح‬
‫‪ ‬التدفق النقدي الصافي السنوي= الربح السنوي الصافي‪ +‬اإلهتالك‬
‫‪ ‬معامل التحيين= ‪(1+i)-n‬‬
‫‪ ‬التدفق النقدي السنوي المحين= التدفق النقدي السنوي × ‪(1+i)-n‬‬
‫‪ VAN A = 127.904 – 100.000 = 27.904‬‬
‫‪ VAN B = 88.873 – 60.000 = 28.873‬‬
‫* بما أن ‪ VAN B‬أكبر من ‪ VAN A‬فإننا نفضل المشروع ‪B‬‬
‫مثال ‪ :.‬قدمت لك المعلومات التالية لمشروعين استثماريين وفقا للجدول التالي‪:‬‬
‫المشروع (‪)B‬‬ ‫المشروع (‪)A‬‬
‫‪240.000‬‬ ‫‪180.000‬‬ ‫‪I0‬‬
‫‪50.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪VR‬‬
‫التكاليف المتوقعة‬ ‫االيرادات المتوقعة‬ ‫التكاليف المتوقعة‬ ‫االيرادات المتوقعة‬ ‫سنة‬
‫باستثناء االهتالكات‬ ‫باستثناء االهتالكات‬
‫والضرائب‬ ‫والضرائب‬
‫‪42.000‬‬ ‫‪130.000‬‬ ‫‪98.334‬‬ ‫‪150.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪65.334‬‬ ‫‪140.000‬‬ ‫‪61.667‬‬ ‫‪140.000‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪18.667‬‬ ‫‪120.000‬‬ ‫‪140.000‬‬ ‫‪140.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪100.000‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪88.334‬‬ ‫‪180.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪12.000‬‬ ‫‪100.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪0‬‬
‫المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستعمال معيار ‪ VAN‬علما أن‪:‬‬
‫‪ ‬المؤسسة تطبق اهتالكا خطيا‪.‬‬
‫‪ ‬معدل الضرائب على األرباح ‪.% 25‬‬
‫‪ ‬معدل التحيين ‪%2‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪-1‬‬ ‫‪-2‬‬ ‫‪-n‬‬ ‫‪-n‬‬
‫‪VAN = CF1 (1+i) + CF2 (1+i) …….+ CFn (1+i) + VR(1+i) – I0‬‬
‫= ‪VAN‬‬

‫‪41‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ -‬حساب ‪ VAN‬للمشروع ‪:A‬‬
‫التدفقات النقدية‬ ‫معامل التحيين‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫الضريبة على‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف الكلية‬ ‫االيرادات الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫السنوية المحينة‬ ‫‪(1+i)-n‬‬ ‫السنوية الصافية‬ ‫السنوي الصافي‬ ‫األرباح ‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫االهتالك‬ ‫المتوقعة باستثناء‬ ‫المتوقعة‬
‫االهتالكات‬
‫والضرائب‬
‫‪0.0.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪00.144‬‬ ‫‪0.980‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪98.334‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪00.004‬‬ ‫‪0.800‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪2.111‬‬ ‫‪11.111‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪61.667‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪0.700‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪00.444 -‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪00.444 -‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪02.244‬‬ ‫‪0.010‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪33.000‬‬ ‫‪00.000‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪22.110‬‬ ‫‪324.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪80.044‬‬ ‫‪0.010‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪VR‬‬
‫‪1.4.4.2‬‬ ‫المجموع‬
‫‪ -‬حساب ‪ VAN‬للمشروع ‪:B‬‬

‫التدفقات النقدية‬ ‫معامل التحيين‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح المحاسبي‬ ‫الضريبة على‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف الكلية‬ ‫االيرادات الكلية‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫السنوية المحينة‬ ‫‪(1+i)-n‬‬ ‫السنوية الصافية‬ ‫السنوي الصافي‬ ‫األرباح ‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫االهتالك‬ ‫المتوقعة باستثناء‬ ‫المتوقعة‬
‫االهتالكات‬
‫والضرائب‬
‫‪540.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪08.882‬‬ ‫‪0.980‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪08.444‬‬ ‫‪314.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪02.800‬‬ ‫‪0.800‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪80.000‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪00.110‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪00.208‬‬ ‫‪0.700‬‬ ‫‪22.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪31.111‬‬ ‫‪01.111‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪32.000‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪0.010‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪02.444-‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪02.444-‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪01.332‬‬ ‫‪4.023‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪10.404‬‬ ‫‪0.023‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪VR‬‬
‫‪087.544‬‬ ‫المجموع‬

‫‪42‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ VAN A = 300.004 – 120.000 = 14.4.2‬‬

‫‪ VAN B = 820.000 – 800.000 = 47.544‬‬
‫‪ ‬بما أن ‪ VAN B‬أكبر من ‪ VAN A‬فإننا نفضل المشروع ‪.B‬‬
‫‪ -4-1‬إيجابيات معيار القيمة الحالية الصافية ‪:VAN‬‬
‫‪ ‬يتصف بالدقة والموضوعية‪.‬‬
‫‪ ‬إن معيار صافي القيمة الحالية يأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬
‫‪ ‬إن معيار صافي القيمة الحالية يعتبر أحد المعايير الدولية التي تستخدم في تقييم المشاريع‬
‫( خصوصا على مستوى المؤسسات المالية الدولية‪ ،‬كالبنك الدولي‪ ،‬الصندوق الدولي‬
‫للتنمية الزراعية‪ .) .....‬ولقد توصلت العديد من الدراسات إلى أن المؤسسات الكبيرة الحجم‬
‫تفضل استخادم معيار صافي القيمة الحالية أو معيار معدل العائد الداخلي في عملية تقييم‬
‫المشاريع‪.‬‬
‫‪ ‬إن معيار صافي القيمة الحالية يأخذ بعين االعتبار كل التدفقات النقدية حتى نهاية عمر‬
‫المشروع‪.‬‬
‫‪ -5-1‬سلبيات معيار القيمة الحالية الصافية‪: VAN‬‬
‫‪ ‬صعوبة تحديد معدل تحيين مسبقا‪ ،‬ذلك ألنه قد يكون من الصعب جدا تحديد ما ستكون عليه‬
‫تكلفة رأس المال في السنوات المقبلة بسبب احتماالت التقلب‪ ،‬وهو ما يجعل من مسألة‬
‫افتراض ثبات معدل التحيين في المستقبل أمر غير مقبول‪.‬‬
‫‪ ‬إن معيار صافي القيمة الحالية ال يأخذ بعين االعتبار التدفقات النقدية المعاد توظيفها التي قد‬
‫يحققها المشروع ذو العمر اإلنتاجي األدنى‪ ،‬أي أنه يهمل إمكانية إعادة االستثمار للتدفقات‬
‫النقدية التي يحققها المشروع ذو العمر األدنى‪.‬‬
‫‪ ‬صعوبة المقارنة بين المشاريع المختلفة عن بعضها البعض من حيث تكلفة االستثمار‬
‫المبدئي‪ ،‬حيث ال يأخذ بعين االعتبار قيمة ما يحققه كل دينار مستثمر من خالل إجمالي‬
‫صافي القيمة الحالية المحقق من تلك المشاريع‪.‬‬
‫‪ ‬ال يستخدم معيار صافي القيمة الحالية لوحده بل يجب أن يدعم بنتائج معايير التقييم‬
‫األخرى‪.‬‬

‫‪43‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -0‬مؤشر الربحية‪Indice de Profitabilité )IP( :‬‬

‫‪ -1-0‬تعريف‪ :‬يسمى أيضا بمؤشر الحالية‪ ،‬وهو يقيس نسبة مجموع التدفقات النقدية الصافية‬
‫المحينة (المستحدثة) إلى تكلفة االستثمار‪ ،‬وهو يمثل مردودية كل وحدة نقدية مستثمرة‪.‬‬

‫‪ -0-0‬كيفية حساب مؤشر الربحية‪: IP‬‬

‫= ‪IP‬‬ ‫‪+1‬‬ ‫‪ou‬‬ ‫= ‪IP‬‬

‫‪ -3-0‬حاالت مؤشر الربحية‪: IP‬‬

‫‪ : 1‬يعني أن القيم الحالية للتدفقات النقدية السنوية المتوقعة خالل عمر المشروع‬ ‫‪IP ‬‬
‫أكبر من تكلفة االستثمار‪ ،‬مما يدل على أن المشروع له جدوى اقتصادية‪.‬‬
‫‪ : 1‬يعني أن القيم الحالية للتدفقات النقدية السنوية المتوقعة خالل عمر المشروع‬ ‫‪IP ‬‬
‫أقل من تكلفة االستثمار‪ ،‬مما يدل على أن المشروع ليست له جدوى اقتصادية‪.‬‬
‫‪ : 1‬مشروع ال يحقق أي ربحية‪.‬‬ ‫‪IP ‬‬
‫مثال‪ :12‬نفس معطيات مثال ‪ ،40‬قم بالمفاضلة بين المشروعين االستثماريين بإستعمال مؤشر‬
‫الربحية ؟‬

‫‪I0 = 180.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪VAN A = 14.490‬‬ ‫المشروع ‪: A‬‬

‫=‬ ‫=‪+1‬‬ ‫‪+ 1 = 1.08‬‬

‫‪I0 = 240.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪VAN B = 47.544‬‬ ‫المشروع ‪: B‬‬

‫=‬ ‫=‪+1‬‬ ‫‪+ 1 = 1.19‬‬

‫‪ ‬بمقارنة مؤشر الربحية للمشروعين‪ ،‬فإننا نختار المشروع ‪ B‬ونرفض المشروع ‪.A‬‬

‫‪44‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -3‬معدل العائد المحاسبي‪Taux de Rendement Interne )TRI( :‬‬

‫‪ -1-3‬تعريف‪ :‬يعرف معدل العائد المحاسبي على أنه معدل الخصم الذي يجعل القيم الحالية‬
‫الصافية للمشروع تساوي الصفر‪ .‬أو معدل التحيين الذي يحقق التعادل بين تكلفة االستثمار‬
‫و مجموع التدفقات النقدية المحينة‪.‬‬

‫كما يمكن تعريفه بأنه أعلى قيمة لسعر الفائدة الذي يمكن للمستثمر أن يدفعها دون أن يقع‬
‫مشروعه في خسارة‪ ،‬وذلك طبعا اذا أراد المستثمر اللجوء الى االقتراض من أجل تمويل‬
‫مشروعه‪.‬‬

‫‪ -0-3‬كيفية حساب معدل العائد المحاسبي ‪ :TRI‬يتم تحديد معدل العائد الداخلي من خالل‬
‫االعتماد على أسلوب التجربة والخطأ‪ ،‬وذلك من خالل استخدام معدالت خصم مفترضة‬
‫للوصول الى المعدل الذي يجعل من ‪ VAN‬تساوي الصفر‪.‬‬

‫= ‪TRI‬‬

‫‪ -3-3‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار معدل العائد الداخلي (‪:)TRI‬‬

‫أ‪ -‬في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬تكون عملية اتخاذ القرار بعد مقارنة معدل العائد الداخلي‬
‫للمشروع مع معدل الفائدة السائد في السوق (أو تكلفة رأس المال) حيث‪ :‬إذا كان معدل العائد‬
‫الداخلي للمشروع أكبرمن معدل الفائدة يعتبر المشروع في هذه الحالة مقبوال اقتصاديا والعكس‬
‫صحيح‪.‬‬

‫ب‪ -‬في حالة وجود عدة مشاريع‪ :‬يتم قبول المشروع الذي لديه أعلى معدل العائد الداخلي‬
‫للمشروع ‪.TRI‬‬
‫مثال‪ :11‬ترغب احدى المؤسسات اتخاذ القرار بخصوص اقتناء مضخة بترولية ضخمة ذات‬
‫سرعة عالية على أحد اآلبار العاملة‪ ،‬أو االبقاء على المضخة القديمة‪ ،‬حيث التدفقات النقدية‬
‫السنوية الصافية يوضحها الجدول التالي‪:‬‬

‫‪45‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫التدفقات النقدية السنوية الصافية‬ ‫السنوات‬

‫‪8.444‬‬ ‫‪Io‬‬
‫‪3.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪8.444‬‬ ‫‪8‬‬
‫المطلوب‪ :‬إذا علمت أن تكلفة رأس المال ‪ ،%34‬باستخدام معيار معدل العائد الداخلي ‪TRI‬‬
‫هل تنصح المؤسسة باقتناء المضخة أم ال؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫معامل الخصم‬ ‫معامل الخصم‬ ‫‪Io‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪(1+5%)-n‬‬ ‫‪(1+30%)-n‬‬
‫‪8.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪008‬‬ ‫‪4.008‬‬ ‫‪000‬‬ ‫‪0.769‬‬ ‫‪3.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪3.230‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪3.328‬‬ ‫‪0.591‬‬ ‫‪8.444‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪0.700‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1..51‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %30‬‬
‫=‬ ‫‪= - 49‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %5‬‬
‫=‬ ‫‪= 766‬‬
‫∈‪.)TRI‬‬ ‫هذا يعني أن معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬سيكون ما بين ‪ %0‬و ‪( %30‬‬

‫ولتحديد معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬لهذا المشروع يمكن أن نتبع الطريقة التالية‪:‬‬

‫= ‪TRI‬‬

‫‪TRI = %‬‬ ‫‪%‬‬ ‫‪=%‬‬ ‫‪%‬‬

‫‪46‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫= ‪ )TRI‬أكبر من تكلفة رأس المال (‪ )%34‬فإننا‬ ‫بما أن معدل العائد الداخلي (‪%‬‬
‫ننصح المؤسسة باقتناء المضخة‪.‬‬
‫مثال‪ :10‬يوضح الجدول الموالي التكلفة المبدئية للمشروع االستثماري وتدفقات النقدية السنوية‪:‬‬
‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬
‫‪04.444 344.444 314.444 384.444 24.444 044.444‬‬

‫المطلوب‪ :‬تحديد معدل العائد الداخلي للمشروع بافتراض أن معدالت الخصم تبدأ بمعدل ‪%34‬‬
‫ثم ‪ %0‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫معامل الخصم‬ ‫معامل الخصم‬ ‫‪Io‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪(1+5%)-n‬‬ ‫‪(1+10%)-n‬‬
‫‪044.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪00.304‬‬ ‫‪4.008‬‬ ‫‪08.084‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪342.204‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪00.384‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪8‬‬
‫‪338.304‬‬ ‫‪4.201‬‬ ‫‪00.014‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪314.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪28.844‬‬ ‫‪4.288‬‬ ‫‪02.144‬‬ ‫‪4.021‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪04.004‬‬ ‫‪4.021‬‬ ‫‪00.244‬‬ ‫‪4.084‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪44..802‬‬ ‫‪3.3.572‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %12‬‬
‫=‬ ‫‪= -0.432‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %5‬‬
‫=‬ ‫‪= 49.860‬‬
‫∈‪.)TRI‬‬ ‫هذا يعني أن معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬سيكون ما بين ‪ %0‬و ‪( %34‬‬
‫ولتحديد معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬لهذا المشروع يمكن أن نتبع الطريقة التالية‪:‬‬

‫‪47‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫= ‪TRI‬‬

‫‪TRI = %‬‬ ‫‪%‬‬ ‫‪=%‬‬ ‫‪%‬‬

‫‪ -4-3‬إيجابيات معيار معدل العائد الداخلي (‪:)TRI‬‬

‫‪ ‬األخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪.‬‬

‫‪ ‬االستخدام الواسع للمعيار من قيل المحللين‪ ،‬وقد أظهرت دراسة ألكثر من ‪ 344‬مؤسسة‬
‫أمريكية أن حوالي ‪ %00‬منها اعتمدت على هذا المعيار كطريقة أولى في تقييم المشاريع‪.‬‬
‫كما أظهرت دراسة أخرى أن المؤسسات االسبانية استخدمت هذا المعيار بنسبة ‪%00.3‬‬
‫في تقييم المشاريع‪.‬‬
‫‪ ‬االستخدام من قبل المؤسسات المالية الدولية كالبنك الدولي والصندوق الدولي للتنمية‬
‫الزراعية‪...‬الخ‪.‬‬

‫‪ -5-3‬سلبيات معيار معدل العائد الداخلي (‪:)TRI‬‬

‫‪ ‬يعاب عليه عدم األخذ بعين االعتبار لتكلفة االستثمار التي تتطلبه المشاريع محل المقارنة‪،‬‬
‫فمثال مشروع يتطلب استثمار ‪ 3.444‬و‪.‬ن ويحقق معدل عائد قدره ‪ ،%04‬سيكون أفضل‬
‫من مشروع يتطلب استثمار ‪ 34.444‬و‪.‬ن يحقق عائد ‪.%84‬‬
‫‪ ‬يعاب عليه صعوبات الحسابية التي قد تتطلبها عملية تحديد المعدل‪.‬‬
‫‪ ‬يعاب عليه ما يتعلق بإفتراض أن إعادة استثمار التدفقات النقدية تكون بنفس العائد‬
‫المحسوب‪.‬‬

‫‪48‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫التمرين (‪ :)20‬إلحدى المؤسسات االختيار بين آلتين لإلنتاج‪ ،‬والمعلومات موضحة كما يلي‪:‬‬
‫اآللة (‪)B‬‬ ‫اآللة (‪)A‬‬ ‫طبيعة المعلومات‬
‫‪ 044.444‬دج‬ ‫‪ 750.000‬دج‬ ‫ثمن الشراء ‪I0‬‬
‫‪ 0‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪ 4‬دج‬ ‫‪ 04.444‬دج‬ ‫القيمة المتبقية ‪VR‬‬
‫‪104.444‬دج لكل سنة‬ ‫‪ 304.444‬دج للسنتين‬ ‫التدفقات النقدية السنوية‪:‬‬
‫األوليتين و‪ 084.444‬دج‬ ‫‪CF annuelle‬‬
‫للسنوات الثالثة الباقية‬
‫المطلوب‪ :‬وفق معيار القيمة الحالية الصافية (‪ ،)VAN‬ما هي اآللة التي ستختارها هذه‬
‫المؤسسة إذا علمت أن معدل التحيين ‪ %34‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشروعين باستعمال معيار القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬ ‫‪-‬‬
‫حساب القيمة الحالية الصافية )‪ (VAN‬لآللة ‪ A‬و ‪: B‬‬ ‫‪‬‬
‫اآللة ‪B‬‬ ‫اآللة ‪A‬‬
‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪CF annuelle‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪-n‬‬
‫‪et VR‬‬ ‫‪-n‬‬
‫‪et VR‬‬
‫)‪(1+10%‬‬ ‫)‪(1+10%‬‬
‫‪900.000-‬‬ ‫‪750.000-‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪318.150‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪350.000‬‬ ‫‪145.440‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪160.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪289.100‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪350.000‬‬ ‫‪132.160‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪160.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪262.850‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪350.000‬‬ ‫‪315.420‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪420.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪239.050‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪350.000‬‬ ‫‪286.860‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪420.000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪217.000‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪350.000‬‬ ‫‪260.400‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪420.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.620‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪24.800‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫*‪5‬‬
‫‪1.326.150‬‬ ‫‪1.165.080‬‬ ‫‪T‬‬

‫‪49‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫بما أن القيمة الحالية الصافية )‪ (VAN‬لآللة ‪ B‬أكبر من اآللة ‪ A‬إذن المؤسسة ستختار‬ ‫‪‬‬
‫اآللة ‪. B‬‬

‫التمرين (‪ :)27‬قام مسير المؤسسة بدراسة امكانيتين‪:‬‬

‫‪ -‬اقتناء شاحنة نقل عادية (‪ )A‬ب‪3.044.444 :‬دج‪.‬‬
‫‪ -‬اقتناء شاحنة نقل ممتازة (‪ )B‬ب‪8.444.444 :‬دج‪.‬‬
‫أعدت دراسة الجدوى االقتصادية للمشروعين من قبل المصالح المختصة في المؤسسة‬
‫وخلصت الى‪:‬‬
‫شاحنة نقل ممتازة (‪)B‬‬ ‫شاحنة نقل عادية (‪)A‬‬
‫التكاليف المتوقعة‬ ‫االيرادات المتوقعة‬ ‫التكاليف المتوقعة‬ ‫االيرادات‬ ‫‪N‬‬
‫باستثناء االهتالكات‬ ‫باستثناء االهتالكات‬ ‫المتوقعة‬
‫والضرائب‬ ‫والضرائب‬
‫‪034.444‬‬ ‫‪3.044.444‬‬ ‫‪200.444‬‬ ‫‪3.144.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪000.444‬‬ ‫‪3.024.444‬‬ ‫‪080.444‬‬ ‫‪3.044.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪008.444‬‬ ‫‪3.004.444‬‬ ‫‪010.444‬‬ ‫‪3.004.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪004.444‬‬ ‫‪3.004.444‬‬ ‫‪010.444‬‬ ‫‪3.004.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪3.480.444‬‬ ‫‪3.084.444‬‬ ‫‪004.444‬‬ ‫‪3.044.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫المطلوب‪ :‬قم بالمفاضلة بين المشروعين باستعمال معيار القيمة الحالية الصافية (‪ )VAN‬علما‬
‫أن‪:‬‬
‫‪ -‬المؤسسة تطبق اهتالكا خطيا‪.‬‬

‫‪50‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -‬معدل الضرائب على االرباح ‪. %80‬‬

‫‪ -‬معدل التحيين ‪.%42‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين المشروعين باستعمال معيار القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬ ‫‪-‬‬
‫حساب التدفقات النقدية السنوية الصافية لشاحنة نقل عادية)‪:(A‬‬ ‫‪‬‬
‫التدفقات النقدية‬ ‫قيمة الضرائب‬ ‫الربح‬ ‫التكاليف المتوقعة‬
‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫االيرادات‬
‫السنوية الصافية‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫باستثناء االهتالكات‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫اإلهتالك‬ ‫المتوقعة‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪25%‬‬ ‫للضريبة‬ ‫والضرائب‬

‫‪410.750‬‬ ‫‪90.750‬‬ ‫‪30.250‬‬ ‫‪121.000‬‬ ‫‪320.000‬‬ ‫‪859.000‬‬ ‫‪1.300.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪436.250‬‬ ‫‪116.250‬‬ ‫‪38.750‬‬ ‫‪155.000‬‬ ‫‪320.000‬‬ ‫‪925.000‬‬ ‫‪1.400.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪466.250‬‬ ‫‪146.250‬‬ ‫‪48.750‬‬ ‫‪195.000‬‬ ‫‪320.000‬‬ ‫‪935.000‬‬ ‫‪1.450.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪473.750‬‬ ‫‪153.750‬‬ ‫‪51.250‬‬ ‫‪205.000‬‬ ‫‪320.000‬‬ ‫‪935.000‬‬ ‫‪1.460.000‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪485.000‬‬ ‫‪165.000‬‬ ‫‪55.000‬‬ ‫‪220.000‬‬ ‫‪320.000‬‬ ‫‪960.000‬‬ ‫‪1.500.000‬‬ ‫‪5‬‬

‫=‬ ‫اإلهتالك السنوي=‬ ‫بما أن اإلهتالك خطي إذن‪:‬‬

‫التدفق النقدي السنوي ‪ = CF annuelle‬الربح السنوي الصافي‪ +‬اإلهتالك‬

‫حساب التدفقات النقدية السنوية الصافية لشاحنة نقل ممتازة )‪:(B‬‬ ‫‪‬‬
‫التدفقات النقدية‬ ‫قيمة الضرائب‬ ‫الربح‬ ‫التكاليف المتوقعة‬
‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫االيرادات‬
‫السنوية الصافية‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫باستثناء االهتالكات‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫اإلهتالك‬ ‫المتوقعة‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪25%‬‬ ‫للضريبة‬ ‫والضرائب‬

‫‪617.500‬‬ ‫‪217.500‬‬ ‫‪72.500‬‬ ‫‪290.000‬‬ ‫‪400.000‬‬ ‫‪910.000‬‬ ‫‪1.600.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪576.250‬‬ ‫‪176.250‬‬ ‫‪58.750‬‬ ‫‪235.000‬‬ ‫‪400.000‬‬ ‫‪945.000‬‬ ‫‪1.580.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪548.500‬‬ ‫‪148.500‬‬ ‫‪49.500‬‬ ‫‪198.000‬‬ ‫‪400.000‬‬ ‫‪962.000‬‬ ‫‪1.560.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪520.000‬‬ ‫‪120.000‬‬ ‫‪40.000‬‬ ‫‪160.000‬‬ ‫‪400.000‬‬ ‫‪990.000‬‬ ‫‪1.550.000‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪471.250‬‬ ‫‪71.250‬‬ ‫‪23.750‬‬ ‫‪95.000‬‬ ‫‪400.000‬‬ ‫‪1.025.000‬‬ ‫‪1.520.000‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪51‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫حساب )‪ VAN(A‬و )‪: VAN(B‬‬ ‫‪‬‬

‫شاحنة نقل ممتازة )‪(B‬‬ ‫شاحنة نقل عادية )‪(A‬‬
‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪-n‬‬
‫‪annuelle‬‬ ‫‪-n‬‬
‫‪annuelle‬‬
‫)‪(1+08%‬‬ ‫)‪(1+08%‬‬

‫‪200.000-‬‬ ‫‪160.000- 0‬‬

‫‪571.805‬‬ ‫‪0.926‬‬ ‫‪617.500‬‬ ‫‪380.354,5‬‬ ‫‪0.926‬‬ ‫‪410.750‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪493.846,25‬‬ ‫‪0.857‬‬ ‫‪576.250‬‬ ‫‪373.866,25‬‬ ‫‪0.857‬‬ ‫‪436.250‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪435.509‬‬ ‫‪0.794‬‬ ‫‪548.500‬‬ ‫‪370.202,5‬‬ ‫‪0.794‬‬ ‫‪466.250‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪382.200‬‬ ‫‪0.735‬‬ ‫‪520.000‬‬ ‫‪348.206,25‬‬ ‫‪0.735‬‬ ‫‪473.750‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪320.450‬‬ ‫‪0.680‬‬ ‫‪471.250‬‬ ‫‪329.800‬‬ ‫‪0.680‬‬ ‫‪485.000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪2.203.809,25‬‬ ‫‪1.802.429,5‬‬ ‫‪T‬‬

‫‪ ‬بمقارنة القيمة الحالية الصافية ‪ VAN‬للمشروعين فإننا نقبل المشروع ‪ B‬و نرفض‬
‫المشروع ‪. A‬‬

‫التمرين (‪ :)28‬بصفتك مخطط لالسثتمار في احدى المؤسسات‪ ،‬وقد طلب منك اجراء دراسة‬
‫مالية قصد تحديد أفضل بديل من بين البدائل المتاحة أمام ادارة المؤسسة‪ ،‬واليك فيما يلي‬
‫ملخصا عن كل بديل‪:‬‬

‫البديل الثاني‬ ‫البديل االول‬ ‫طبيعة المعلومات‬

‫( معدات االنتاج محلية)‬ ‫( معدات االنتاج مستوردة)‬
‫‪ 044.444‬دج‬ ‫‪ 3.444.444‬دج‬ ‫تكلفة المعدات‬
‫‪ 0‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪ 104.444‬دج‬ ‫‪ 044.444‬دج‬ ‫االيرادات السنوية‬
‫المتوقعة‬
‫‪ 20.444‬دج‬ ‫‪ 04.444‬دج‬ ‫التكاليف السنوية‬
‫المتوقعة باستثناء‬
‫االهتالكات والضرائب‬

‫‪52‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المطلوب‪ :‬بافتراض أن المؤسسة تطبق االهتالك الخطي وأن معدل الضرائب على االرباح‬
‫‪ ، %80‬وأن معدل التحيين ‪ ،%34‬طلب منك ما يلي‪:‬‬
‫هل تنصح ادارة المؤسسة باختيار معدات االنتاج المستوردة أو المحلية اعتمادا على‬ ‫‪-3‬‬
‫معيار القيمة الحالية الصافية (‪)VAN‬؟‬
‫اعتمادا على معيار مؤشر الربحية (‪ )IP‬بما تنصح المؤسسة؟‬ ‫‪-8‬‬
‫اعتمادا على معيار معدل العائد الداخلي (‪ )TRI‬بما تنصح المؤسسة بافتراض أن‬ ‫‪-1‬‬
‫معدالت الخصم تبدأ بمعدل ‪ %34‬ثم ‪%80‬؟‬
‫ماذا تستنتج؟‬ ‫‪-0‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين معدات االنتاج المستوردة و المحلية باستعمال معيار (‪:)VAN‬‬
‫حساب التدفقات النقدية السنوية الصافية للبدلين األول و الثاني‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫البديل األول‬

‫التدفقات النقدية‬ ‫قيمة الضرائب‬ ‫الربح‬ ‫التكاليف المتوقعة‬

‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫االيرادات‬
‫السنوية الصافية‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫باستثناء االهتالكات‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫اإلهتالك‬ ‫المتوقعة‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪25%‬‬ ‫للضريبة‬ ‫والضرائب‬

‫‪140.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪844.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪140.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪844.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪140.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪844.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪140.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪844.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪140.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪844.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪044.444‬‬ ‫‪5‬‬

‫البديل الثاني‬

‫التدفقات النقدية‬ ‫قيمة الضرائب‬ ‫الربح‬ ‫التكاليف المتوقعة‬

‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫االيرادات‬
‫السنوية الصافية‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫باستثناء االهتالكات‬ ‫‪N‬‬
‫الصافي‬ ‫اإلهتالك‬ ‫المتوقعة‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪25%‬‬ ‫للضريبة‬ ‫والضرائب‬

‫‪808.444‬‬ ‫‪348.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪104.444‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪53‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪808.444‬‬ ‫‪348.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪104.444‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪808.444‬‬ ‫‪348.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪104.444‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪808.444‬‬ ‫‪348.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪104.444‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪808.444‬‬ ‫‪348.444‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪104.444‬‬ ‫‪5‬‬

‫حساب )‪ VAN(1‬و )‪VAN(2‬‬ ‫‪‬‬

‫البديل الثاني‬ ‫البديل األول‬
‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪annuelle‬‬ ‫‪annuelle‬‬
‫‪(1+10%)-n‬‬ ‫‪(1+10%)-n‬‬

‫‪700.000-‬‬ ‫‪1.000.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪219.978‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪277.245‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪199.892‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪251.930‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪181.742‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪229.055‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪165.286‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪208.315‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪150.040‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪189.100‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪916.938‬‬ ‫‪1.155.645‬‬ ‫‪T‬‬

‫‪ ‬بما أن )‪ VAN(2‬أكبر من )‪ VAN(1‬أنصح الشركة باختيار البديل الثاني (معدات اإلنتاج‬

‫المحلية‪(.‬‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين معدات االنتاج المستوردة و المحلية باستعمال مؤشر الربحية ‪:IP‬‬

‫‪54‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬بما أن )‪ IP(2‬أكبر من )‪ IP(1‬أنصح الشركة باختيار البديل الثاني (معدات اإلنتاج‬

‫المحلية‪(.‬‬
‫‪ -1‬المفاضلة بين معدات االنتاج المستوردة والمحلية باستعمال معدل العائد الداخلي )‪:(TRI‬‬
‫‪ ‬سبق حساب )‪ VAN(1‬و )‪VAN(2‬عند ‪ i = 10%‬بحيث ‪:‬‬

‫‪ ‬اآلن نقوم بحساب )‪ VAN(1‬و )‪ VAN(2‬عند ‪: i = 25%‬‬

‫البديل الثاني‬ ‫البديل األول‬

‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF‬‬ ‫‪CF‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪annuelle‬‬ ‫‪annuelle‬‬
‫‪(1+25%)-n‬‬ ‫‪(1+25%)-n‬‬

‫‪700.000-‬‬ ‫‪1.000.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪193.600‬‬ ‫‪0.8‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪244.000‬‬ ‫‪0.8‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪154.880‬‬ ‫‪0.64‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪195.200‬‬ ‫‪0.64‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪123.904‬‬ ‫‪0.512‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪156.160‬‬ ‫‪0.512‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪98.978‬‬ ‫‪0.409‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪124.745‬‬ ‫‪0.409‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪79.134‬‬ ‫‪0.327‬‬ ‫‪242.000‬‬ ‫‪99.735‬‬ ‫‪0.327‬‬ ‫‪305.000‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪650.496‬‬ ‫‪819.840‬‬ ‫‪T‬‬

‫‪55‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬بما أن )‪ TRI(2‬أكبر من )‪ TRI(1‬أنصح الشركة باختيار البديل الثاني (معدات اإلنتاج‬

‫المحلية(‪.‬‬
‫‪ -0‬االستنتاج‪ :‬كل المعايير الثالثة (القيمة الحالية الصافية ‪ VAN‬مؤشر الربحية ‪ ،IP‬معدل‬
‫العائد الداخلي ‪ )TRI‬أكدا على أن البديل الثاني (معدات اإلنتاج المحلية( أفضل من البديل‬
‫األول (معدات اإلنتاج المستوردة)‪.‬‬

‫التمرين (‪:)2.‬‬
‫بغرض مساعدتها في اتخاذ قرار شراء اآللة جديدة تقدم لك احدى المؤسسات البيانات التالية‪:‬‬
‫اآللة جديدة‬ ‫طبيعة المعلومات‬
‫‪ 3.844‬و‪.‬ن‬ ‫تكلفة الشراء‬
‫‪ 0‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪ 384‬و‪.‬ن‬ ‫القيمة المتبقية‬
‫‪ %84‬من رقم األعمال‬ ‫التكلفة الكلية المتغرة السنوية باسثتناء االهتالكات‬
‫‪ 044‬و‪.‬ن‬ ‫التكلفة الكلية الثابتة السنوية باسثتناء االهتالكات‬
‫أما الكميات المتوقعة لالنتاج وسعر الوحدة المباعة خالل السنوات االربعة كما يلي‪:‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪1‬‬ ‫السنوات‬
‫‪ 340‬وحدة‬ ‫‪ 334‬وحدة‬ ‫‪ 314‬وحدة‬ ‫‪ 384‬وحدة‬ ‫الكمية المتوقعة‬
‫‪ 38‬و‪.‬ن‬ ‫‪ 0‬و‪.‬ن‬ ‫‪ 33‬و‪.‬ن‬ ‫‪ 34‬و‪.‬ن‬ ‫سعر الوحدة المباعة‬

‫‪56‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫المطلوب‪ :‬مع العلم أن المؤسسة تطبق االهتالك الخطي وأن معدل الضرائب على االرباح‬
‫‪ ، %80‬وأن معدل التحيين ‪.%34‬‬
‫باستخدام معيار القيمة الحالية الصافية (‪ ،)VAN‬هل تنصح المؤسسة باقتناء اآللة؟‬ ‫‪-3‬‬
‫إذا كانت المؤسسة ترغب في تحقيق معدل عائد يفوق أو يساوي ‪ ،%30‬هل تقبل بشراء‬ ‫‪-8‬‬
‫اآللة في هذه الحالة؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬حساب القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬

‫‪57‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫التدفقات النقدية‬ ‫معامل التحيين‬ ‫التدفقات‬ ‫الربح‬ ‫الربح الضريبة‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫السنوية المحينة‬ ‫‪Coef‬‬ ‫النقدية‬ ‫السنوي‬ ‫على‬ ‫االهتالك الخاضع‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫البيع‬ ‫المتوقعة‬
‫‪d’actualisation‬‬
‫‪CF actualisé‬‬
‫‪(1+10%)-n‬‬
‫السنوية‬ ‫الصافي‬ ‫للضريبة األرباح‬ ‫المتغيرة‬ ‫الثابتة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫الصافية‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪%52‬‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪IBS‬‬
‫‪3844 -‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪123.02‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪084‬‬ ‫‪384‬‬ ‫‪04‬‬ ‫‪304‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪804‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3844‬‬ ‫‪34‬‬ ‫‪384‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪004.0‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪002‬‬ ‫‪802‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪820‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3014‬‬ ‫‪33‬‬ ‫‪314‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪830.80‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪808‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪302‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪004‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪334‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪133.00‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪000‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪08‬‬ ‫‪842‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪808‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3804‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪340‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪23.00‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪384‬‬ ‫‪384‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪384‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪VR‬‬
‫‪1455.37‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1.022‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪ ‬االيرادات المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫‪ ‬التكاليف الكلية المتغيرة المتوقعة = ‪ %84‬من رقم األعمال (االيرادات الكلية)‬
‫= ‪144‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬
‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات المتوقعة – التكاليف المتوقعة – اإلهتالك‬
‫‪ ‬الضريبة على األرباح = الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب ‪%80‬‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة – الضريبة على األرباح‬
‫‪ ‬التدفقات النقدية السنوية الصافية = الربح الصافي السنوي ‪ +‬االهتالك‬

‫‪ ‬بما أن القيمة الحالية الصافية أكبر من الصفر(‪،)VAN<4‬فإننا ننصح المؤسسة باقتناء اآللة‪.‬‬

‫‪58‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -8‬حساب معدل العائد الداخلي )‪:(TRI‬‬

‫معامل الخصم‬ ‫معامل الخصم‬ ‫‪Io‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪(1+25%)-n‬‬ ‫‪(1+10%)-n‬‬
‫‪3844‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪336‬‬ ‫‪0.8‬‬ ‫‪123.02‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪084‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪357.12‬‬ ‫‪0.64‬‬ ‫‪004.04‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪002‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪149.5‬‬ ‫‪0.512‬‬ ‫‪830.80‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪808‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪186.5‬‬ ‫‪0.409‬‬ ‫‪133.00‬‬ ‫‪4.021‬‬ ‫‪000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪49.08‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪23.00‬‬ ‫‪4.021‬‬ ‫‪384‬‬ ‫*‪4‬‬
‫‪1078.2‬‬ ‫‪1455.37‬‬ ‫‪T‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %12‬‬
‫=‬ ‫‪= 055.37‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ -‬عند معدل الخصم ‪= %25‬‬
‫=‬ ‫‪= -121.8‬‬
‫∈‪.)TRI‬‬ ‫هذا يعني أن معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬سيكون ما بين ‪ %0‬و ‪( %34‬‬
‫ولتحديد معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬لهذا المشروع يمكن أن نتبع الطريقة التالية‪:‬‬

‫= ‪TRI‬‬

‫= ‪TRI‬‬ ‫‪%‬‬ ‫‪%‬‬ ‫=‬ ‫‪%‬‬ ‫‪%‬‬

‫= ‪ )TRI‬أكبر من ‪ ،%30‬فإن المؤسسة ستقبل‬ ‫‪ ‬بما أن معدل العائد الداخلي (‪%‬‬

‫بشراء اآللة‪.‬‬

‫‪59‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫التمرين (‪:)12‬‬
‫ترغب مؤسسة في اقتناء تجهيزات جديدة لتوسيع نشاطها االنتاجي‪ ،‬وأمامها اختياريين‪ ،‬وبعد‬
‫دراسات الجدوى االقتصادية التي قامت بها المؤسسة خلصت الى ما يلي‪:‬‬
‫التجهيز (‪)B‬‬ ‫التجهيز (‪)A‬‬ ‫طبيعة المعلومات‬
‫‪ 824.444‬دج‬ ‫‪ 844.444‬دج‬ ‫تكلفة الشراء‬
‫‪ 0‬سنوات‬ ‫‪ 0‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪44‬‬ ‫‪ 84.444‬دج‬ ‫القيمة المتبقية‬
‫‪ 83‬دج‬ ‫‪ 83‬دج‬ ‫سعر البيع للوحدة‬
‫‪ 38‬دج‬ ‫‪ 30‬دج‬ ‫تكلفة الوحدة باسثتناء‬
‫االهتالكات‬

‫أما الكميات المتوقعة لالنتاج لكل تجهيز خالل السنوات االربعة كما يلي‪:‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪1‬‬ ‫السنوات‬
‫‪ 38.444‬وحدة‬ ‫‪ 38.444‬وحدة‬ ‫‪ 38.444‬وحدة‬ ‫‪ 34.444‬وحدة‬ ‫الكمية المتوقعة‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬ما هو التجهيز الذي ستختاره انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال (‪)DRCI‬؟‬
‫‪ -8‬ما هو التجهيز الذي ستختاره انطالقا من معيار القيمة الحالية الصافية (‪،)VAN‬‬
‫علما أن المؤسسة تطبق االهتالك الخطي وأن معدل الضرائب على االرباح ‪، %80‬‬
‫وأن معدل التحيين ‪%34‬؟‬
‫‪ -1‬ما هو التجهيز الذي ستختاره انطالقا من معيار مؤشر الربحية (‪)IP‬؟‬
‫‪ -0‬ماذا تستنتج ؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين التجهيزين انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال المستثمر (‪:)DRCI‬‬

‫‪60‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال التجهيز ‪:A‬‬
‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪844.444 -‬‬ ‫‪844.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪310.444 -‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪30.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪834.444‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪00.044 -‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪80.044‬‬ ‫‪2.044‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪302.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪30.444‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪80.044‬‬ ‫‪2.044‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪302.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪03.044‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪80.044‬‬ ‫‪2.044‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪302.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪333.044‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪VR‬‬
‫‪ ‬االيرادات المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫‪ ‬التكاليف المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫= ‪04.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬
‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات المتوقعة – التكاليف المتوقعة – اإلهتالك‬
‫‪ ‬الضريبة على األرباح = الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب ‪%80‬‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة – الضريبة على األرباح‬
‫‪ ‬التدفقات النقدية السنوية الصافية = الربح الصافي السنوي ‪ +‬االهتالك‬

‫‪61‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال التجهيز ‪:B‬‬

‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪824.444 -‬‬ ‫‪824.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪300.444 -‬‬ ‫‪20.444‬‬ ‫‪30.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪84.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪834.444‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪00.044 -‬‬ ‫‪02.044‬‬ ‫‪82.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪12.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪300.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪8.444‬‬ ‫‪02.044‬‬ ‫‪82.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪12.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪300.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪344.044‬‬ ‫‪02.044‬‬ ‫‪82.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪12.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪300.444‬‬ ‫‪808.444‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪83‬‬ ‫‪38.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫= ‪04.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬

‫) ‪ ،‬فإن على‬ ‫) أقل من فترة استرداد رأس المال التجهيز التجهيز ‪( B‬‬ ‫‪ ‬بما أن فترة استرداد رأس المال التجهيز ‪( A‬‬
‫المؤسسة اختيار التجهيز ‪.A‬‬

‫‪62‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -8‬المفاضلة بين التجهيزين انطالقا من معيار القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬

‫التجهيز ‪B‬‬ ‫التجهيز ‪A‬‬
‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪CF annuelle‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪-n‬‬
‫‪et VR‬‬ ‫‪-n‬‬
‫‪et VR‬‬
‫)‪(1+10%‬‬ ‫)‪(1+10%‬‬

‫‪280.000-‬‬ ‫‪200.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪77.265‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪85.000‬‬ ‫‪59.085‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪65.000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪81.361‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪98.500‬‬ ‫‪62.363‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪75.500‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪73.973,5‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪98.500‬‬ ‫‪56.700,5‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪75.500‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪67.275,5‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪98.500‬‬ ‫‪51.566,5‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪75.500‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪13.660‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪20.000‬‬ ‫*‪4‬‬

‫‪299.875‬‬ ‫‪243.375‬‬ ‫‪T‬‬

‫( أكبر من القيمة الحالية الصافية‬ ‫بما أن القيمة الحالية الصافية للتجهيز ‪) A‬‬ ‫‪‬‬
‫( إذن نختار التجهيز ‪. A‬‬ ‫للتجهيز ‪) B‬‬
‫‪ -1‬المفاضلة بين التجهيزين انطالقا من معيار مؤشر الربحية ‪:IP‬‬

‫‪63‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫)‪ ،‬إذن‬ ‫) أكبر من مؤشر الربحية للتجهيز ‪( B‬‬ ‫بما أن مؤشر الربحية للتجهيز ‪( A‬‬ ‫‪‬‬
‫نختار التجهيز ‪. A‬‬
‫‪ -0‬االستنتاج‪ :‬انطالقا من استخدامنا للمعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬
‫و ‪ ،)IP‬كلها أسفرت‬ ‫(‪ ،‬والمعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود (‬ ‫)‬
‫على أن التجهيز ‪ A‬أفضل من التجهيز ‪.B‬‬

‫التمرين (‪:)11‬‬
‫ترغب احدى الشركات في تنويع نشاطها االنتاجي‪ ،‬وتخطط في بداية العام الجديد (‪ )N‬اقتناء آلة‬
‫جديدة‪ ،‬وأمامها االختيار بين آلتين‪ ،‬وبعد دراسات الجدوى االقتصادية التي قامت بها الشركة‬
‫خلصت الى ما يلي‪:‬‬
‫اآللة (‪)Y‬‬ ‫اآللة (‪)X‬‬ ‫طبيعة المعلومات‬
‫‪ 45.000‬دج‬ ‫‪ 30.000‬دج‬ ‫تكلفة الشراء‬
‫‪ 5‬سنوات‬ ‫‪ 5‬سنوات‬ ‫العمر االنتاجي‬
‫‪ 8‬دج‬ ‫‪ 8‬دج‬ ‫سعر البيع للوحدة‬
‫‪ 1,3‬دج‬ ‫‪ 1,5‬دج‬ ‫تكلفة الوحدة باسثتناء‬
‫االهتالكات‬

‫أما الكميات المتوقعة لالنتاج لكل اآللة خالل السنوات الخمسة بالوحدات كما يلي‪:‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪1‬‬ ‫السنوات‬
‫‪04.444‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫الكمية المتوقعة‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال (‪)DRCI‬؟‬

‫‪64‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ -8‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار القيمة الحالية الصافية (‪ ،)VAN‬علما‬
‫أن المؤسسة تطبق االهتالك الخطي وأن معدل الضرائب على االرباح ‪ ، %80‬وأن‬
‫معدل التحيين ‪%34‬؟‬
‫‪ -1‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار مؤشر الربحية (‪)IP‬؟‬
‫‪ -0‬ما هي اآللة التي ستختارها انطالقا من معيار معدل العائد الداخلي (‪ )TRI‬؟‬
‫‪ -0‬ماذا تستنتج ؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫المفاضلة بين اآللتين انطالقا من معيار فترة استرداد رأس المال المستثمر (‪:)DRCI‬‬ ‫‪-3‬‬

‫‪65‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال اآللة ‪:X‬‬
‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪14.444 -‬‬ ‫‪14.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪0.004 -‬‬ ‫‪84.804‬‬ ‫‪30.804‬‬ ‫‪0.004‬‬ ‫‪30.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪1,5‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪30.804‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪32.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪1,5‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪08.444‬‬ ‫‪80.004‬‬ ‫‪83.004‬‬ ‫‪0.804‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪1,5‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪01.044‬‬ ‫‪13.044‬‬ ‫‪80.044‬‬ ‫‪2.044‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪1,5‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪342.004‬‬ ‫‪10.804‬‬ ‫‪80.804‬‬ ‫‪0.004‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪310.444‬‬ ‫‪324.444‬‬ ‫‪1,5‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪ ‬االيرادات المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫‪ ‬التكاليف المتوقعة = الكمية المتوقعة × سعر البيع للوحدة‬
‫= ‪0.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬
‫‪ ‬الربح الخاضع للضريبة = اإليرادات المتوقعة – التكاليف المتوقعة – اإلهتالك‬
‫‪ ‬الضريبة على األرباح = الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب ‪%80‬‬
‫‪ ‬الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة – الضريبة على األرباح‬
‫‪ ‬التدفقات النقدية السنوية الصافية = الربح الصافي السنوي ‪ +‬االهتالك‬

‫‪66‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫‪ ‬حساب فترة استرداد رأس المال اآللة ‪:Y‬‬

‫التدفقات‬ ‫التدفقات النقدية‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫أقساط‬ ‫التكاليف‬ ‫االيرادات‬ ‫سعر‬ ‫سعر البيع‬ ‫الكمية‬ ‫‪N‬‬
‫النقدية‬ ‫السنوية‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫االهتالك‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫التكلفة‬ ‫للوحدة‬ ‫المتوقعة‬
‫المتراكمة‬ ‫الصافية‬ ‫الصافي‬ ‫‪%52‬‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫للوحدة‬
‫‪CF cumulé CF annuelle‬‬ ‫‪BN‬‬ ‫‪IBS‬‬

‫‪00.444 -‬‬ ‫‪00.444 -‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪30.044 -‬‬ ‫‪82.044‬‬ ‫‪30.044‬‬ ‫‪0.044‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪344.444‬‬ ‫‪1,3‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪30.804‬‬ ‫‪11.004‬‬ ‫‪80.004‬‬ ‫‪2.804‬‬ ‫‪11.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪02.444‬‬ ‫‪384.444‬‬ ‫‪1,3‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪00.804‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪14.444‬‬ ‫‪34.444‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪03.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪1,3‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪344.044‬‬ ‫‪00.804‬‬ ‫‪10.804‬‬ ‫‪33.004‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪340.444‬‬ ‫‪304.444‬‬ ‫‪1,3‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪24.444‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪304.444‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪04.044‬‬ ‫‪31.044‬‬ ‫‪00.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪330.444‬‬ ‫‪324.444‬‬ ‫‪1,3‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪04.444‬‬ ‫‪5‬‬
‫= ‪0.444‬‬ ‫=‬ ‫‪ ‬اإلهتالك =‬

‫) ‪ ،‬فإن على الشركة اختيار‬ ‫) أقل من فترة استرداد رأس المال اآللة ‪( Y‬‬ ‫‪ ‬بما أن فترة استرداد رأس المال اآللة ‪( X‬‬
‫التجهيز ‪.X‬‬

‫‪67‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬
‫المفاضلة بين اآللتين انطالقا من معيار القيمة الحالية الصافية (‪:)VAN‬‬ ‫‪-8‬‬
‫اآللة ‪Y‬‬ ‫اآللة ‪X‬‬
‫‪Coef‬‬ ‫‪Coef‬‬
‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisation‬‬ ‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪CF actualisé‬‬ ‫‪d’actualisatio‬‬ ‫‪CF annuelle‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪-n‬‬ ‫‪-n‬‬
‫)‪(1+10%‬‬ ‫)‪n (1+10%‬‬

‫‪45.000-‬‬ ‫‪30.000-‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪25.906,5‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪82.044‬‬ ‫‪18.407,25‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪84.804‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪27.877,5‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪11.004‬‬ ‫‪19.824‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪80.444‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪29.289‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪10.444‬‬ ‫‪20.840,25‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪80.004‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪30.222,75‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪00.804‬‬ ‫‪21.514,5‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪13.044‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪30.690‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪00.044‬‬ ‫‪21.855‬‬ ‫‪0.620‬‬ ‫‪10.804‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪143.985,75‬‬ ‫‪102.441‬‬ ‫‪T‬‬

‫( أكبر من القيمة الحالية الصافية‬ ‫بما أن القيمة الحالية الصافية للتجهيز ‪) Y‬‬ ‫‪‬‬
‫( إذن نختار التجهيز ‪.Y‬‬ ‫للتجهيز ‪) X‬‬
‫‪ -1‬المفاضلة بين التجهيزين انطالقا من معيار مؤشر الربحية ‪:IP‬‬

‫‪68‬‬
 ‫معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬ ‫المحور الثاني‪:‬‬

‫)‪ ،‬إذن‬ ‫(‬ ‫) أكبر من مؤشر الربحية للتجهيز‬ ‫(‬ ‫بما أن مؤشر الربحية للتجهيز‬ ‫‪‬‬
‫‪.‬‬ ‫نختار التجهيز‬
‫‪ -0‬االستنتاج‪ :‬انطالقا من استخدامنا للمعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬
‫و ‪ ،)IP‬كلها أسفرت‬ ‫(‪ ،‬والمعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود (‬ ‫)‬
‫أفضل من التجهيز ‪.‬‬ ‫على أن التجهيز‬

‫‪69‬‬
 ‫المحور الثالث‪:‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في‬
‫حالة المخاطرة‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫• معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬

‫‪1‬‬ ‫‪• Critère Espérence Mathématique de la VAN‬‬

‫• معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬

‫‪2‬‬ ‫‪• Critère de L'Ecart-Type de la VAN‬‬

‫• معامل االختالف (‪:)CV‬‬

‫‪3‬‬ ‫‪• Coefficient de Variation‬‬

‫• أسلوب تحليل الحساسية‪:‬‬

‫‪4‬‬ ‫‪• Critère d'analyse de sensibilité‬‬

‫‪71‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫تتميز البيئة االقتصادية والمالية بشكل عام بخاصية عدم التأكد‪ ،‬حيث أن كل هذه‬
‫التغيرات المستقبلية تحدث بشكل عشوائي وغير قابلة للتوقع الدقيق‪ ،‬هذه الخاصية تؤدي الى‬
‫احتمال المخاطرة أين يواجه متخذي القرار مشكلة تدنية المخاطر المرتبطة باتخاذ القرار‪.‬‬
‫تختلف ظروف حالة المخاطرة عن حالة عدم التأكد فيما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬تسود وضعية المخاطرة إذا اشتملت ظاهرة ما بتوزيع احتمالي موضوعي لنتائج معينة‪.‬‬
‫‪ ‬تسود وضعية عدم التأكد إذا لم ترفق ظاهرة ما توزيع احتمالي موضوعي لنتائج معينة‪.‬‬
‫وتعرف المخاطرة بأنها‪ " :‬احتمال انحراف التدفقات النقدية السنوية الصافية الفعلية عن‬
‫التدفقات النقدية السنوية الصافية المتوقعة"‪.‬‬
‫ال يمكن تجاهل المخاطرة في تقييم واختيار المشاريع‪ ،‬فبالرغم من معرفة تكلفة المشاريع‬
‫بدرجة عالية‪ ،‬إال أن التقديرات الخاصة بالتدفقات الداخلة والخارجة الناجمة عن تشغيل‬
‫المشروع ليست معلومة‪.‬‬
‫هناك عدة معايير يمكن استخدامها لتقييم المشاريع في حالة المخاطرة‪ ،‬والتي تتراوح بين‬
‫الدقة والتعقيد‪ ،‬نذكر البعض منها في ما يلي‪ :‬معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية؛‬
‫معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية؛ معامل االختالف؛ معيار تحليل الحساسية‪.‬‬

‫‪72‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪ :‬ويعرف المستقبل االحتمالي في هذا المجال على أنه الوضع الذي من خالله يمكن‬
‫قياس القيم التي تأخذها التدفقات النقدية باحتمال وقوعها‪ .‬ونتيجة لذلك‪ ،‬فكل تدفق نقدي لمشروع‬
‫استثماري معين هو متغير عشوائي معروف بقانون االحتمال‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪ :‬وهنا نعتمد على مفهوم المتغير‬
‫) المرفقة‬ ‫‪،........،‬‬ ‫‪، ،‬‬ ‫العشوائي وهو المتغير الذي يمكن أن يأخذ القيم‪( :‬‬
‫‪ ،‬وفي هذه‬ ‫) بشرط أن يكون‪= 1 :‬‬ ‫‪،........،‬‬ ‫‪،‬‬ ‫‪،‬‬ ‫باحتمال وقوعها (‬
‫هنا‬ ‫(حيث أن المتغير العشوائي‬ ‫نقوم بحساب التوقع (األمل) الرياضي للمتغير العشوائي‬
‫وهو متوسط التدفقات النقدية ويحدد بالعالقة التالية‪:‬‬ ‫يمثل التدفقات النقدية (‬

‫يستخدم هذا المقياس االحصائي في مجال تقييم المشاريع االستثمارية‪ ،‬حيث يسمح التوقع‬
‫بتقييم مردودية المشروع االستثماري في‬ ‫(األمل) الرياضي للقيمة الحالية الصافية‬
‫البيئة االحتمالية(حالة المخاطرة)‪ .‬ويمكن حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‬
‫والقيمة المتبقية ‪ VR‬متغيرات عشوائية‬ ‫إذا كانت التدفقات النقدية الصافية‬
‫ثابتة بالعالقات التالية‪:‬‬ ‫ومستقلة عن بعضها البعض وقيمة االستثمار األولي (كلفة االستثمار)‬

‫‪(1+i)-1+‬‬ ‫‪(1+i)-2 +…+‬‬ ‫‪(1+i)-n +‬‬ ‫‪(1+i)-n – I0‬‬

‫‪-‬‬
‫=‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ :‬احتمال حدوث الحالة‪.‬‬
‫‪ : n‬عدد سنوات المشروع‪.‬‬

‫‪73‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪ :‬التدفق النقدي المقدر تحقيقه وفق الحالة و الظروف المحتملة‪.‬‬

‫‪ : i‬معدل التحيين‪.‬‬
‫‪ :I0‬رأس المال المستثمر‪.‬‬
‫في حالة ما أن للمشروع قيمة متبقية فإن‪:‬‬
‫‪ : VR‬تمثل القيمة المسترجعة أو المتبقية من المشروع عند نهاية العمر االفتراضي‪.‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫أ‪ -‬في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬حسب معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪ ،‬فإن‬
‫‪.‬أما‬ ‫متخذ القرار يختار المشروع الذي له توقع رياضي أكبر من الصفر‪ ،‬أي‬
‫فإن المشروع مرفوض ‪.‬‬ ‫إذا كانت‬
‫ب‪ -‬في حالة وجود عدة مشاريع‪ :‬أما في حالة المفاضلة بين عدة مشاريع‪ ،‬فإنه يؤخذ بعين‬
‫االعتبار المشاريع التي لها توقع رياضي للقيمة الحالية الصافية الموجبة فقط‪ ،‬وإذا تحقق ذلك‪،‬‬
‫فإن المشروع الذي له أكبر توقع رياضي هو المشروع المفضل بالنسبة للمؤسسة‪.‬‬
‫مثال ‪:1‬‬
‫نفرض أن هناك مشروعين استثماريين‪ ،‬يتطلب كل منهما إنفاقا استثماريا قدره ب‬
‫‪ 20.000‬و‪.‬ن‪ ،‬وأن العمر اإلنتاجي لكل منهما يقدر ب ‪ 1‬سنوات‪ ،‬وقد تم تقدير لكل سنة ثالث‬
‫تقديرات للتدفقات النقدية‪ ،‬وذلك وفقا للجدول التالي‪:‬‬
‫التدفقات النقدية الصافية‬
‫المشروع الثاني‬ ‫المشروع األول‬ ‫احتمال‬ ‫الحاالت المتوقعة‬
‫‪=0.400‬‬ ‫‪=6.500‬‬ ‫‪%84‬‬ ‫حالة الكساد‬
‫‪=0.500‬‬ ‫‪=0.500‬‬
‫‪=1.500‬‬ ‫‪=0.400‬‬
‫‪=0.444‬‬ ‫‪=2.500‬‬ ‫‪%04‬‬ ‫حالة الظروف العادية‬
‫‪=2.444‬‬ ‫‪=2.400‬‬
‫‪=0.400‬‬ ‫‪=34.400‬‬
‫‪=30.444‬‬ ‫‪=34.500‬‬ ‫‪%84‬‬ ‫حالة الرواج‬
‫‪=30.444‬‬ ‫‪=38.500‬‬
‫‪=30.444‬‬ ‫‪=33.400‬‬

‫‪74‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار التوقع الرياضي للقيمة‬
‫الحالية الصافية مع العلم أن معدل التحيين يساوي ‪%34‬؟‬

‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع األول‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪3.144‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=6.500‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪0.344‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=2.500‬‬
‫‪8.344‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=34.500‬‬
‫‪8.522‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪3.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.500‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪0.244‬‬ ‫‪=4.6‬‬ ‫‪=2.400‬‬
‫‪8.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=38.000‬‬
‫‪8.822‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪3.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.444‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪0.444‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=34.444‬‬
‫‪8.844‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=33.400‬‬
‫‪..022‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 8.500‬‬
‫‪= 8.800‬‬
‫‪= 9.600‬‬

‫‪75‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪24.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.080,5‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪8.500‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪7.268,8‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪8.800‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪7.209,6‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪9.600‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪22.204,9‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 22.201,4 – 20.000 = 2.201,4‬‬
‫‪ -‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع الثاني‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪800‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.400‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪0.444‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=0.444‬‬
‫‪8.844‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=14.000‬‬
‫‪9.000‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪900‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=4.544‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪0.244‬‬ ‫‪=4.6‬‬ ‫‪=2.444‬‬
‫‪3.000‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=15.400‬‬
‫‪8.700‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪700‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=3.544‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪4.200‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=7.000‬‬
‫‪3.200‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=36.400‬‬
‫‪8.100‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 9.000‬‬

‫‪76‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 8.700‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 8.100‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪24.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪8.181‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪9.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪7.186,2‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪8.700‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪6.083,1‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪8.100‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪21.450,3‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 21.450,3 – 20.000 = 1.450,3‬‬
‫فإننا نفضل المشروع األول عن الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬

‫ولكون معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية قد يؤدي الى االختيار الخاطئ نتيجة‬
‫عدم موضوعية االحتماالت للمخاطرة أو تشتتها‪ ،‬واختالف نسب االحتماالت المرتبطة‬
‫بالظروف المختلفة‪ ،‬فيفضل االستعانة بمعيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪،‬‬
‫وخاصة اذا تساوت التوقعات الرياضية للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪ :‬يعبر االنحراف المعياري عن درجة تشتت التدفقات النقدية السنوية الصافية‪ ،‬حيث‬
‫كلما كانت قيمة االنحراف المعياري منخفضة دل ذلك على تماسك المتغيرات وبالتالي مخاطر‬
‫أقل‪ ،‬وكلما كانت أكبر دل ذلك على تبعثر المتغيرات وبالتالي مخاطرة أكبر وبالتالي اذا كان‬
‫معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية يقيس مردودية المشروع االستثماري فإن معيار‬
‫االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪ :‬يستعمل لقياس المخاطر أي يقيس درجات تشتت‬
‫عوائد المشروع عن التوقع الرياضي أي القيمة المتوقعة‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪ :‬ويمكن حساب االنحراف‬
‫المعياري للقيمة الحالية الصافية كما يلي‪:‬‬

‫‪77‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫=‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪ :‬تباين القيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫‪ :‬تباين التدفق النقدي السنوي الصافي‪.‬‬
‫‪ :‬االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫أ‪ -‬في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬كلما انخفض هذا التباين أو االنحراف كان ذلك مستحسنا‬
‫للداللة على انخفاض درجة المخاطر‪ ،‬ويتم االستعانة بمعيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية خاصة إذا تساوت التوقعات الرياضية للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫ب‪ -‬في حالة وجود عدة مشاريع‪ :‬تتم عملية التقييم والمفاضلة بين المشاريع باختيار المشروع‬
‫الذي لديه أقل قيمة للتباين أو االنحراف المعياري‪ ،‬وهذا ما يعني المشروع لديه تشتت أقل للقيمة‬
‫المتوقعة عن القيمة المركزية وهي التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية الحالية الصافية‬
‫‪.‬‬ ‫المتوقعة‬
‫مثال‪ :0‬نفس معطيات المثال رقم ‪ 43‬السابق‪ ،‬والمطلوب هو المفاضلة بين المشروعين‬
‫االستثمارين باستعمال معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية مع العلم أن معدل‬
‫التحيين يساوي ‪%34‬؟‬

‫‪78‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع األول‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪800.000‬‬ ‫‪3.144‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=6.500‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪0‬‬ ‫‪0.344‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=2.500‬‬
‫‪800.000‬‬ ‫‪8.344‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=34.500‬‬
‫‪1.600.000‬‬ ‫‪8.522‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪338.000‬‬ ‫‪3.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.500‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪384.000‬‬ ‫‪0.244‬‬ ‫‪=4.6‬‬ ‫‪=2.400‬‬
‫‪2.738.000‬‬ ‫‪8.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=38.000‬‬
‫‪3.460.000‬‬ ‫‪8.822‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪1.352.000‬‬ ‫‪3.044‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.444‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪96.000‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=34.444‬‬
‫‪392.000‬‬ ‫‪8.844‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=33.400‬‬
‫‪1.840.000‬‬ ‫‪..022‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 8.500‬‬
‫‪= 8.800‬‬
‫‪= 9.600‬‬

‫‪= 1.600.000‬‬
‫‪= 3.460.000‬‬
‫‪= 1.840.000‬‬

‫‪79‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪24.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪1.321.600‬‬ ‫‪4.826‬‬ ‫‪1.600.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪2.363.180‬‬ ‫‪4.683‬‬ ‫‪3.460.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪1.037.760‬‬ ‫‪4.564‬‬ ‫‪1.840.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪4.722.540‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬

‫=‬ ‫‪= 4.772.540‬‬

‫=‬ ‫‪= 2.184,61‬‬

‫‪ -‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع الثاني‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪5.000.000‬‬ ‫‪800‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=0.400‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪0‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=0.444‬‬
‫‪5.000.000‬‬ ‫‪8.844‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=14.000‬‬
‫‪10.000.000‬‬ ‫‪9.000‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪3.528.000‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=4.544‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪294.000‬‬ ‫‪0.244‬‬ ‫‪=4.6‬‬ ‫‪=2.444‬‬
‫‪7.938.000‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=15.400‬‬
‫‪11.760.000‬‬ ‫‪8.700‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪4.232.000‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=3.544‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪726.000‬‬ ‫‪4.200‬‬ ‫‪=4.0‬‬ ‫‪=7.000‬‬
‫‪12.482.000‬‬ ‫‪3.200‬‬ ‫‪=4.8‬‬ ‫‪=36.400‬‬
‫‪17.440.000‬‬ ‫‪8.100‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪-‬‬ ‫‪= 9.000‬‬

‫‪80‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 8.700‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 8.100‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 4.320.000‬‬

‫‪-‬‬ ‫‪= 726.000‬‬
‫‪-‬‬ ‫‪= 12.482.000‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪24.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪3.568.320‬‬ ‫‪4.826‬‬ ‫‪4.320.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪495.858‬‬ ‫‪4.683‬‬ ‫‪726.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪7.039.848‬‬ ‫‪4.564‬‬ ‫‪12.482.000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪11.104.026‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬

‫=‬ ‫‪= 11.104.026‬‬

‫=‬ ‫‪=3.332,27‬‬
‫فإننا نفضل المشروع األول عن الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬

‫الفرع الثالث‪ :‬معيار معامل االختالف (‪Coefficient de Variation :)CV‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪ :‬يعتبر معامل االختالف من بين األدوات اإلحصائية المستعملة في تقييم واختيار‬
‫المشاريع االستثمارية‪ ،‬وهو يعتبر أيضا من بين المقاييس النسبية للمخاطرة‪ .‬وهو يمثل م مقدار‬
‫ما تتحمله كل وحدة نقدية واحدة من القيمة الحالية الصافية المتوقعة للمخاطرة‪ .‬وبالتالي‪ ،‬فإنه‬
‫كلما انخفض معامل االختالف‪ ،‬فإن المشروع يكون أحسن‪.‬‬

‫‪81‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫في حالة عدم تمكننا من الوصول الى قرار بشأن االختيار بين المشاريع االستثمارية‬
‫المقترحة‪ ،‬نظرا لتقارب النتائج وفق التوقع الرياضي واالنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية فإننا نلجأ الى معامل االختالف حيث نختار المشروع ذو معامل االخالف أقل‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية حساب معامل االختالف (‪ :)CV‬يقوم هذا المعيار على أساس نسبة االنحراف‬
‫المعياري للقيمة الحالية الصافية الى التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪ ،‬ويحسب كما يلي‪:‬‬

‫= ‪CV‬‬

‫‪ -3‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار معامل االختالف (‪:)CV‬‬

‫أ‪ -‬في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬كلما انخفض معامل االختالف كان ذلك مستحسنا للداللة على‬
‫انخفاض درجة المخاطر‪ ،‬لكن اذا معامل االختالف سالبا هذا يعني أن التوقع الرياضي للقيمة‬
‫)‪ ،‬وبالتالي فإن مشروع مرفوض‪.‬‬ ‫الحالية الصافية أقل من الصفر(‬
‫ب‪ -‬في حالة وجود عدة مشاريع‪ :‬تتم عملية التقييم والمفاضلة بين المشاريع باختيار المشروع‬
‫فيجب أن معامل االختالف موجب‪ ،‬ثم أحسن مشروع هو الذي لديه أقل معامل االختالف‪.‬‬
‫مثال‪ :3‬نفس معطيات المثال رقم ‪ 43‬و‪ 48‬السابقين‪ ،‬والمطلوب هو المفاضلة بين المشروعين‬
‫االستثمارين باستعمال معيار معامل االختالف مع العلم أن معدل التحيين يساوي ‪%34‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫عرض النتائج السابقة‪:‬‬

‫‪2.184,61‬‬ ‫‪2.201,4‬‬ ‫المشروع األول‬

‫‪3.332,27‬‬ ‫‪1.450,3‬‬ ‫المشروع الثاني‬
‫إذن‪:‬‬

‫المشروع األول‬
‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0,99‬‬

‫المشروع الثاني‬
‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 2,29‬‬

‫فإننا نفضل المشروع األول عن الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬

‫‪82‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬معيار تحليل الحساسية‪Critère d'analyse de sensibilité :‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪ :‬يعتبر تحليل الحساسية من األساليب األكثر استخداما في تقييم المشروعات في ظل‬
‫ظروف المخاطرة‪ ،‬ويقصد بتحليل الحساسية تحديد الكيفية التي يتأثر بها قرار االستثمار نتيجة‬
‫التغيرات التي يمكن أن تحدث في قيم محدداته (سعر البيع للوحدة‪ ،‬تكلفة الوحدة‪ ،‬قيمة رأس‬
‫المال المستثمر‪ ،‬العمر االنتاجي للمشروع ‪...‬الخ)‪ .‬أو بمعنى آخر مدى حساسية المشروع للتغير‬
‫الذي يطرأ على العوامل المختلفة التي تؤثر على المشروع‪.‬‬

‫‪ -0‬األهمية‪ :‬يوضح هذا األسلوب كيف يمكن أن تتأثر نتائج المعايير المستخدمة في تقييم‬
‫المشاريع كمعيار القيمة الحالية الصافية ‪ VAN‬أو معدل العائد الداخلي ‪ TRI‬بأي تغير في قيمة‬
‫أحد المتغيرات المستخدمة في القياس لمختلف التدفقات النقدية المتعلقة بالمشروع االستثماري‪،‬‬
‫كال تغير في حجم االستثمار‪ ،‬أو التغير في سعر البيع الوحدوي‪ ،‬أو التغير في معدالت الخصم‬
‫المعمول بها في عمليات حسابات القيم الحالية للتدفقات النقدية ‪...‬الخ‪ .‬وإذا أظهرت النتائج‬
‫حساسية المشروع بدرجة ملحوظة ألحد تلك المتغيرات فهذا يعني أن هذا المتغير سوف ينطوي‬
‫على درجة مخاطرة مرتفعة مما يستوجب تركيز الجهود للحصول على تقديرات دقيقة عن هذا‬
‫المتغير وإيجاد وسائل لتحسينه‪.‬‬
‫‪ -3‬كيفية استخدام معيار تحليل الحساسية‪ :‬يمكن استخدام هذا المعيار بعد أن يتم الحصول‬
‫على نتائج دراسة جدوى المشروع حسب المعطيات التي تم افتراضها في بداية األمر‪ ،‬وذلك من‬
‫خالل قيام المحلل بعمل تحليل جيد يسمح له بمعرفة مدى التغيرات نحو األسوأ في بعض‬
‫جوانب المشروع‪ ،‬والتي يبقى ضمنها المشروع مجدي اقتصاديا حسب معايير التقييم‬
‫المستخدمة‪.‬‬
‫مثال‪ :4‬اليك المعلومات التالية حول المشروع المراد تقييمه‪ ،‬وذلك كما يلي‪:‬‬
‫رأس المال المستثمر ‪ 20.444 :‬و‪.‬ن‬ ‫‪-‬‬
‫العمر االنتاجي للمشروع‪ 0 :‬سنوات‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫التدفق النقدي السنوي المتوقع‪ 14.444 :‬و‪.‬ن‬ ‫‪-‬‬
‫معدل الخصم أو التحيين‪.%38 :‬‬ ‫‪-‬‬

‫‪83‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫المطلوب‪ :‬تحديد حساسية المشروع اتجاه التغيرات المحتملة في حالة استخدام معيار القيمة‬
‫الحالية الصافية ‪ ،VAN‬وذلك بالنسبة للجوانب المتعلقة بما يلي‪:‬‬
‫‪ -3‬التكاليف االستثمارية‪.‬‬
‫‪ -8‬التدفقات النقدية السنوية الصافية‪.‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫بالنسبة للتغيرات المحتملة في قيمة التكاليف االستثمارية‪:‬‬ ‫‪-3‬‬
‫نقوم بحساب ‪:VAN‬‬
‫‪VAN = CF [ (1+i)-1+ …….+(1+i)-5 ]– I0‬‬
‫‪VAN = 30.000 [ (1+12%)-1+ …….+(1+12%)-5 ]– 85.000‬‬
‫‪VAN = 30.000 [ 3.605 ]– 85.000 =23.150‬‬
‫ووفق ألسلوب الحساسية يمكن مثال أن نطرح السؤال التالي‪:‬‬
‫"ما هو المدى الذي يمكن أن ترتفع فيه التكاليف االستثمارية دون أن يصبح صافي القيمة‬
‫الحالية للمشروع سالبا‪ ،‬مع بقاء المعلومات األخرى دون تغيير"‬
‫وهنا يكون لدينا ما يلي‪:‬‬
‫‪VAN = CF actualisé – I0 = 0‬‬
‫‪On a: CF actualisé = 30.000 *3.605 = 108.150‬‬
‫إذن القيمة الحالية لتكلفة االستثمار تساوي ‪128.152‬‬
‫وهذا يعني أن التكاليف االستثمارية يمكن أن ترتفع من قيمة ‪ 20.444‬و‪.‬ن إلى قيمة‬
‫تساوي ‪ 342.304‬و‪.‬ن أي بزيادة ‪ 81.304‬و‪.‬ن دون أن تتحول القيمة الحالية الصافية‬
‫للمشروع الى قيمة سالبة‪.‬‬
‫وبذلك فإذا حدث أي تغير في قيمة التكاليف االستثمارية لهذا المشروع في االتجاه غير‬

‫فلن يؤثر ذلك على قرار المشروع‪.‬‬ ‫= ‪ %07.0‬أي‬ ‫المرغوب بما يعادل‬

‫بالنسبة للتغيرات المحتملة في قيمة التدفقات النقدية السنوية الصافية‪:‬‬ ‫‪-8‬‬

‫‪CF actualisé – I0 = 0‬‬
‫‪CF actualisé = I0 = 85.000‬‬

‫‪84‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪CF [ 3.605 ] = 85.000‬‬

‫‪4-‬‬ ‫= ‪CFannuelle‬‬ ‫‪= 23.578‬‬

‫نستنتج مما سبق أنه في حالة انخفاض التدفقات النقدية السنوية الصافية بما يعادل نسبة‬

‫= ‪ %01.4‬والذي يمكن أن يتحقق إما نتيجة االنخفاض في قيمة المبيعات‬

‫المتوقعة أو من خالل زيادة التكاليف فإن ذلك لن يؤثر على قرار قبول المشروع‪.‬‬

‫‪85‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫التمرين (‪:)21‬‬
‫نفرض أن هناك مشروعين استثماريين‪ ،‬يتطلب كل منهما إنفاقا استثماريا قدره ب‬
‫‪ 344.444‬و‪.‬ن‪ ،‬وأن العمر اإلنتاجي لكل منهما يقدر ب ‪ 0‬سنوات‪ ،‬وقد تم تقدير القيم الحالية‬
‫الصافية‪ ،‬مع العلم أن معدل التحيين يساوي ‪ ،%34‬وذلك وفقا للجدول التالي‪:‬‬
‫القيم الحالية الصافية‬
‫المشروع الثاني‬ ‫المشروع األول‬ ‫احتمال‬ ‫الحاالت المتوقعة‬
‫‪0.444‬‬ ‫‪2.444‬‬ ‫‪%80‬‬ ‫الرواج‬
‫‪0.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪%04‬‬ ‫اإلستقرار‬
‫‪1.444‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪%80‬‬ ‫الكساد‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية‬
‫الصافية؟‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية‬
‫الصافية‪:‬‬
‫المشروع الثاني‬ ‫المشروع األول‬
‫الحاالت‬

‫‪2.250‬‬ ‫‪9.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫‪2.000‬‬ ‫‪8.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الرواج‬

‫‪3.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0,50‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0,50‬‬ ‫اإلستقرار‬
‫‪750‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫‪1.000‬‬ ‫‪4.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الكساد‬
‫‪0.222‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪0.222‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪T‬‬

‫‪86‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪= 0.222‬‬
‫‪= 0.222‬‬
‫فإنه ال يمكننا المفاضلة بين المشرعين‪ ،‬لهذا يجب‬ ‫‪ ‬بما أن‬
‫التطرق الى معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار االنحراف المعياري للقيمة‬ ‫‪-8‬‬
‫الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪ ‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع األول‪:‬‬
‫الحاالت‬

‫‪1.000.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪8.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الرواج‬

‫‪0‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0,50‬‬ ‫اإلستقرار‬

‫‪1.000.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪4.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الكساد‬

‫‪2.000.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪T‬‬

‫=‬ ‫‪= 2.000.000‬‬

‫=‬ ‫‪= 1.414,21‬‬
‫‪ ‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع الثاني‪:‬‬
‫الحاالت‬

‫‪2.250.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪9.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الرواج‬

‫‪0‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0,50‬‬ ‫اإلستقرار‬

‫‪2.250.000‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪0,25‬‬ ‫الكساد‬

‫‪4.500.000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪T‬‬

‫=‬ ‫‪= 4.500.000‬‬

‫‪87‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫=‬ ‫‪= 2.121,32‬‬

‫فإن المشروع األول أفضل من المشروع الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬

‫التمرين (‪:)20‬‬
‫لنفترض أن االستثمار المبدئي ألحد المشاريع هو ‪ 15.000‬و‪.‬ن‪ ،‬أما التدفقات النقدية السنوية‬
‫المتوقعة واحتماالتها على مدى العمر المتوقع لهذا المشروع وهو ‪ 1‬سنوات‪ ،‬مع العلم أن معدل‬
‫التحيين يساوي ‪ ،%34‬فهي كالتالي‪:‬‬

‫السنة الثالثة‬ ‫السنة الثانية‬ ‫السنة األولى‬

‫‪0.10‬‬ ‫‪1.500‬‬ ‫‪0.10‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪0.10‬‬ ‫‪0.044‬‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪3.000‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪4.500‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪0.444‬‬
‫‪0.30‬‬ ‫‪4.500‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪0.044‬‬
‫‪0.25‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪0.444‬‬
‫‪0.10‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪0.10‬‬ ‫‪9.000‬‬ ‫‪0.10‬‬ ‫‪34.044‬‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -‬هل يمكن قبول المشروع عند استعمال معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع‪:‬‬

‫السنوات‬
‫‪450‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=4.500‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪1.500‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=6.000‬‬
‫‪2.250‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=7.500‬‬
‫‪2.250‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=9.000‬‬
‫‪1.050‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=10.500‬‬

‫‪88‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪7.500‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪300‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=3.000‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪1.125‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=4.500‬‬
‫‪1.800‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=6.000‬‬
‫‪1.875‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=7.500‬‬
‫‪900‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=9.000‬‬
‫‪6.022‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪150‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=1.500‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪750‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=3.000‬‬
‫‪1.350‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=4.500‬‬
‫‪1.500‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=6.000‬‬
‫‪750‬‬ ‫‪=4.10‬‬ ‫‪=7.500‬‬
‫‪4.500‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 7.500‬‬
‫‪= 6.000‬‬
‫‪= 4.500‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪15.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪6.817,5‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪7.500‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪4.956‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪6.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪3.379,5‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪4.500‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪15.153‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 15.153 – 15.000 = 153‬‬

‫‪89‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪ ‬بما أن التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع أكبر من الصفر (‪ ،)4‬إذن نقبل‬
‫المشروع‪.‬‬

‫التمرين (‪:)23‬‬
‫نفرض أن هناك مشروعين استثماريين‪ ،‬يتطلب كل منهما إنفاقا استثماريا قدره ب ‪ 3.444‬و‪.‬ن‪،‬‬
‫وأن العمر اإلنتاجي لكل منهما يقدر ب ‪ 3‬سنوات‪ ،‬وقد تم تقدير التدفقات النقدية السنوية‪ ،‬مع‬
‫العلم أن معدل التحيين يساوي ‪ ،%34‬وذلك وفقا للجدول التالي‪:‬‬
‫المشروع األول‪:‬‬
‫السنة الثالثة‬ ‫السنة الثانية‬ ‫السنة األولى‬

‫‪0.50‬‬ ‫‪550‬‬ ‫‪0.40‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪044‬‬

‫‪0.30‬‬ ‫‪600‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪600‬‬ ‫‪0.40‬‬ ‫‪044‬‬
‫‪0.20‬‬ ‫‪650‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪244‬‬
‫المشروع الثاني‪:‬‬

‫السنة الثالثة‬ ‫السنة الثانية‬ ‫السنة األولى‬

‫‪0.40‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪144‬‬

‫‪0.30‬‬ ‫‪600‬‬ ‫‪0.40‬‬ ‫‪800‬‬ ‫‪4.04‬‬ ‫‪044‬‬
‫‪0.30‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪0.30‬‬ ‫‪1.000‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪044‬‬
‫المطلوب‪:‬‬

‫‪ -3‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية؟‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار معامل االختالف؟‬

‫‪90‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫الحل‪:‬‬
‫‪ -3‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية‪:‬‬
‫‪ ‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع األول‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪1.444‬‬ ‫‪180‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=600‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪280‬‬ ‫‪=4.40‬‬ ‫‪=700‬‬
‫‪1.444‬‬ ‫‪240‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=800‬‬
‫‪0.222‬‬ ‫‪700‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪1.804‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪=4.40‬‬ ‫‪=500‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪180‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=600‬‬
‫‪1.014‬‬ ‫‪210‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=700‬‬
‫‪0.882‬‬ ‫‪590‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪004‬‬ ‫‪275‬‬ ‫‪=4.50‬‬ ‫‪=550‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪384‬‬ ‫‪180‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=600‬‬
‫‪024‬‬ ‫‪134‬‬ ‫‪=4.20‬‬ ‫‪=650‬‬
‫‪1.552‬‬ ‫‪585‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 700‬‬
‫‪= 590‬‬
‫‪= 585‬‬

‫‪= 0.444‬‬

‫‪91‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪= 0.224‬‬
‫‪= 3.004‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪1.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.000‬‬ ‫‪4.826‬‬ ‫‪0.444‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪4.699,04‬‬ ‫‪4.683‬‬ ‫‪0.224‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪874,2‬‬ ‫‪4.564‬‬ ‫‪3.004‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪10.529,24‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬

‫=‬ ‫‪= 10.529,24‬‬

‫=‬ ‫‪= 102,61‬‬

‫‪ ‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية للمشروع الثاني‪:‬‬
‫السنوات‬
‫‪22.500‬‬ ‫‪75‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=300‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪=4.50‬‬ ‫‪=600‬‬
‫‪22.500‬‬ ‫‪225‬‬ ‫‪=4.25‬‬ ‫‪=900‬‬
‫‪45.000‬‬ ‫‪600‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪21.870‬‬ ‫‪150‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=500‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪360‬‬ ‫‪320‬‬ ‫‪=4.40‬‬ ‫‪=800‬‬
‫‪15.870‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=1.000‬‬
‫‪38.100‬‬ ‫‪770‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪9.000‬‬ ‫‪160‬‬ ‫‪=4.40‬‬ ‫‪=400‬‬ ‫السنة‪3‬‬
‫‪750‬‬ ‫‪180‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=600‬‬
‫‪6.750‬‬ ‫‪210‬‬ ‫‪=4.30‬‬ ‫‪=700‬‬
‫‪16.500‬‬ ‫‪550‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪92‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪= 600‬‬
‫‪= 770‬‬
‫‪= 550‬‬

‫‪= 45.000‬‬
‫‪= 38.100‬‬
‫‪= 16.500‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪1.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪37.170‬‬ ‫‪4.826‬‬ ‫‪45.000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪26.022,3‬‬ ‫‪4.683‬‬ ‫‪38.100‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪9.306‬‬ ‫‪4.564‬‬ ‫‪16.500‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪72.498,3‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬

‫=‬ ‫‪= 72.498,3‬‬

‫=‬ ‫‪= 269,25‬‬

‫فإننا نفضل المشروع األول عن الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬
‫‪ -8‬المفاضلة بين المشروعين االستثمارين باستعمال معيار معامل االختالف (‪:)CV‬‬

‫= ‪CV‬‬

‫‪ ‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع األول‪:‬‬

‫‪93‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪3.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪010,3‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪487,34‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪004‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪439,33‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪020‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪1.562,97‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 1.562,97 – 1.000 = 562,97‬‬
‫‪ ‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية للمشروع الثاني‪:‬‬

‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪3.444‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪545,4‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪636,02‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪004‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪413,05‬‬ ‫‪4.003‬‬ ‫‪050‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪1.594,47‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 1.594,47 – 1.000 = 594,47‬‬
‫‪ ‬حساب معامل االختالف للمشروع األول والثاني‪:‬‬
‫المشروع األول‬
‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0,18‬‬

‫المشروع الثاني‬
‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0,45‬‬

‫فإننا نفضل المشروع األول عن الثاني‪.‬‬ ‫‪ ‬بما أن‬

‫التمرين (‪:)24‬‬
‫تنوي إحدى المؤسسات االستثمار في مشروع جديد بقيمة ‪ 25000‬و‪.‬ن‪ ،‬حيث مكنت الدراسات‬
‫السابقة من تقدير التدفقات النقدية المتولدة من تشغيله خالل عمره االقتصادي والتي كانت‬
‫كالتالي‪:‬‬

‫‪94‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫السنة الثانية‬ ‫السنة األولى‬

‫‪0.45‬‬ ‫‪17.000‬‬ ‫‪4.00‬‬ ‫‪30.444‬‬

‫‪0.35‬‬ ‫‪15.000‬‬ ‫‪0.45‬‬ ‫‪30.044‬‬
‫‪0.20‬‬ ‫‪12.000‬‬
‫المطلوب‪ :‬إذا كانت التدفقات النقدية مستقلة فيما بينها‪ ،‬و كان معدل الخصم ‪ ،%10‬أحسب كال‬
‫؟ وهل تنصح المؤسسة باإلستثمار في المشروع ؟‬ ‫و‬ ‫من‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ ‬حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‬
‫السنوات‬
‫‪8.250‬‬ ‫‪=4.55‬‬ ‫‪=15.000‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪7.425‬‬ ‫‪=4.45‬‬ ‫‪=16.500‬‬
‫‪15.675‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪7.650‬‬ ‫‪=4.45‬‬ ‫‪=17.000‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪5.250‬‬ ‫‪=4.35‬‬ ‫‪=15.400‬‬
‫‪2.400‬‬ ‫‪=4.80‬‬ ‫‪=38.000‬‬
‫‪15.300‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 15.675‬‬
‫‪= 15.300‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪25.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪14.248,57‬‬ ‫‪4.040‬‬ ‫‪15.675‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪95‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬ ‫المحور الثالث‪:‬‬

‫‪12.637,8‬‬ ‫‪4.280‬‬ ‫‪15.300‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪26.886,37‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬
‫‪= 26.886,37 – 25.000 = 1.886,37‬‬
‫‪:‬‬ ‫‪ ‬حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‬
‫السنوات‬
‫‪804.001,75‬‬ ‫‪8.250‬‬ ‫‪=4.55‬‬ ‫‪=15.000‬‬ ‫السنة‪1‬‬
‫‪306.281,25‬‬ ‫‪7.425‬‬ ‫‪=4.45‬‬ ‫‪=16.500‬‬
‫‪556.875‬‬ ‫‪15.675‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬
‫‪1.300.500‬‬ ‫‪7.650‬‬ ‫‪=4.45‬‬ ‫‪=17.000‬‬ ‫السنة‪0‬‬
‫‪31.500‬‬ ‫‪5.250‬‬ ‫‪=4.35‬‬ ‫‪=15.400‬‬
‫‪2.178.000‬‬ ‫‪2.400‬‬ ‫‪=4.80‬‬ ‫‪=38.000‬‬
‫‪3.510.000‬‬ ‫‪15.300‬‬ ‫‪1‬‬ ‫المجموع‬

‫‪= 556.875‬‬
‫‪= 3.510.004‬‬
‫‪actualisé‬‬ ‫السنوات‬
‫‪25.000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪459.978,75‬‬ ‫‪4.826‬‬ ‫‪556.875‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪2.397.330‬‬ ‫‪4.683‬‬ ‫‪3.510.000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪2.857.308,75‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫المجموع‬

‫=‬ ‫‪= 2.857.308,75‬‬

‫=‬ ‫‪= 1.690,35‬‬

‫منخفض فإننا ننصح المؤسسة باالستثمار في‬ ‫و‬ ‫‪ ‬بما أن‬
‫المشروع‪.‬‬

‫‪96‬‬
 ‫المحور الرابع‪:‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في‬
‫حالة عدم التأكد‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫• معيار تساوي االحتماالت ل البالس )‪(Laplace‬‬

‫‪1‬‬

‫• معيار أكبر األرباح في أسوء الظروف ‪Max-Min‬‬

‫‪2‬‬ ‫ل والد)‪) (Wald‬التشاؤم(‬

‫• معيار أكبر األرباح في أفضل الظروف ‪Maxi-Max‬‬

‫‪3‬‬ ‫)التفاؤل(‬

‫• معيار الواقعية ل هارويكز )‪(Hurwicz‬‬

‫‪4‬‬

‫• معيار األرباح الضائعة ل سافاج )‪(Savage‬‬

‫‪5‬‬

‫‪98‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫تتميز حالة عدم التأكد بصعوبة كبيرة في اتخاذ قرار االستثمار ألن متخذ القرار ال‬
‫يملك المعلومات التاريخية التي تسمح ببناء توقعات مستقبلية‪ ،‬وهنا سيعتمد متخذ القرار على‬
‫خبرته وتجربته وقدراته ومهاراته المكتسبة التخاذ قرار االستثمار‪.‬‬
‫يقصد بحالة عدم التأكد الحالة الطبيعية التي يتعذر فيها التنبؤ باألحداث واحتماالتها بناء‬
‫على معطيات كمية أو إحصائية فعلية‪ ،‬ويتم االعتماد في ذلك على الحكم الشخصي‪ ،‬وميله إلى‬
‫التفاؤل أو التشاؤم‪.‬‬
‫وبالتالي يمكن القول أن الفرق بين حالة المخاطرة وحالة عدم التأكد يتمثل في ما يلي‪:‬‬
‫تسود حالة المخاطرة إذا اتسمت ظاهرة ما بتوزيع احتمالي موضوعي لنتائج معينة‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تسود حالة عدم التأكد إذا لم ترفق ظاهرة ما بأي توزيع احتمالي لنتائج معينة‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يقيم المشروع االستثماري في حالة عدم التأكد على أساس معايير نظرية القرار‪ ،‬والتي اقترحت‬
‫عدة معايير ومقاييس تدخل ضمن نظرية القرار‪ ،‬حيث يقوم كل معيار على افتراض أن هناك‬
‫حدثا وظرفا معينا هو الذي سيسود وسيحدث مستقبال ومن ثم يبني مخطط تقديراته على أساس‬
‫تحقق هذا الظرف المفترض ‪ ،‬وبالتالي تختلف الطرق والمعايير حسب طبيعة متخذ القرار بين‬
‫متفاؤل أم حيادي أم متشائم‪ .‬وكل هذا باالعتماد على مصفوفة القرار‪ ،‬وتتمثل هذه المعايير في‬
‫ما يلي‪ :‬معيار تساوي االحتماالت ل البالس (‪)La place‬؛ معيار أكبر األرباح في أسوء‬
‫الظروف ‪ Max-Min‬ل والد(‪( )Wald‬التشاؤم)؛ معيار أكبر األرباح في أفضل الظروف‬
‫‪( Maxi-Max‬التفاؤل)؛ معيار الواقعية ل هارويكز (‪)Hurwicz‬؛ معيار األرباح الضائعة ل‬
‫سافاج (‪.)Savage‬‬
‫قبل تطبيق المعايير يجب تحديد مصفوفة القرار‪ ،‬والتي تتكون من أعمدة توضح لنا‬
‫مختلف الظروف المستقبلية أو الحاالت الممكنة الوقوع مستقبال‪ ،‬وصفوف توضح المشاريع أو‬
‫البدائل المطروحة للتقييم والمفاضلة‪ .‬يمكن توضيح مصفوفة القرار من خالل الشكل التالي‪:‬‬

‫‪99‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫حاالت الطبيعة ‪Y‬‬

‫‪Y‬‬ ‫‪Y ……….…..Y …………………..…Y‬‬
‫البدائل ‪X‬‬
‫‪X‬‬ ‫‪…………..‬‬ ‫…‪…………………..‬‬

‫‪X‬‬ ‫‪…………..‬‬ ‫……‪………………..‬‬

‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬
‫‪X‬‬ ‫‪…………...‬‬ ‫‪………………..…….‬‬
‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬
‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬ ‫‪.‬‬
‫‪X‬‬ ‫‪…………...‬‬ ‫‪……………..……..‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫∈‪i‬‬ ‫‪ :X‬مجوعة البدائل الممكنة‪ ،‬وهي تمثل المشاريع المراد المفاضلة بينها‪ ،‬حيث‪:‬‬

‫∈‪j‬‬ ‫‪ :Y‬مجوعة الحاالت الطبيعية المختلفة أو الظروف الممكن وقوعها‪ ،‬حيث‪:‬‬

‫‪ :‬النتيجة التي تتحقق من البديل ‪ X‬في حالة الطبيعة ‪.Y‬‬

‫من خالل مصفوفة القرار يمكن تطبيق معايير نظرية القرار السالفة الذكر كما يلي‪:‬‬

‫‪100‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬معيار تساوي االحتماالت ل البالس (‪)Laplace‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪:‬‬
‫يستعمل هذا المعيار في حالة عدم توفر المعلومات عن احتمال حدوث حاالت الطبيعة‪،‬‬
‫وعليه‪ ،‬من األفضل افتراض االحتماالت المتساوية‪ ،‬والختيار أفضل بديل‪ ،‬نأخذ في العادة‬
‫المحصل عليها من كل بديل ‪ ،X‬ومن ثم نختار‬ ‫المتوسط الحسابي لكل القيم االقتصادية‬
‫البديل (المشروع) الذي يقابل أعلى متوسط حسابي في حالة االرباح أو أقل متوسط حسابي في‬
‫حالة التكاليف‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫يعطى االختيار األمثل حسب معيار البالس ‪ Laplace‬حسب الصيغة الرياضية الموالية‪:‬‬

‫‪Max‬‬ ‫=‬
‫مثال‪ :1‬ليكن لدينا مصفوفة القرار لثالثة بدائل حسب القيمة الحالية الصافية لها تبع لثالثة‬
‫حاالت طبيعية‪ ،‬كما هي موضحة في الجدول التالي‪:‬‬
‫االستثمار في المنتوج‬ ‫توزيع االستثمارات‬ ‫االستثمار في المنتوج‬ ‫حاالت الطبيعية‪Y‬‬
‫الثاني فقط‬ ‫بين المنتوجين‬ ‫األول فقط‬ ‫البدائل ‪X‬‬
‫‪13‬‬ ‫‪8.5‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫خفض سعر المنتوج‬
‫‪10‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪7‬‬ ‫تقديم خدمات جديدة‬
‫‪5.5‬‬ ‫‪2.0‬‬ ‫‪10‬‬ ‫تسهيل في الدفع‬
‫المطلوب‪ :‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار البالس ‪ Laplace‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫حسب معيار البالس ‪ Laplace‬نقوم بحساب المتوسط الحسابي لكل بديل والذي يمثل‬
‫هنا القيمة الحالية الصافية المتوسطة )‪ E(VAN‬ثم نأخذ أكبر قيمة ‪ Max X‬كما يلي‪:‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪= 8,66‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪= 9,66‬‬

‫‪101‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪=8‬‬

‫‪Max‬‬ ‫=‬ ‫‪= 9,66‬‬

‫إذن أفضل اختيار هو تقديم خدمة جديدة ( ‪ )X‬مع توزيع االستثمارات بالتساوي بين‬ ‫‪‬‬
‫المنتوجين‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬معيار أكبر األرباح في أسوء الظروف ‪ Max-Min‬ل والد(‪)Wald‬‬

‫(التشاؤم)‬
‫‪ -1‬تعريف‪:‬‬
‫يعرف معيار والد(‪ )Wald‬بمعيار أكبر األرباح في أسوء الظروف‪ ،‬ويسمى أيضا معيار‬
‫التشاؤم‪ ،‬وهو يركز على تحقيق األمان‪ ،‬ويستعمل هذا المعيار نظرا لعدم المعرفة الكاملة‬
‫بالظروف المستقبلة‪ ،‬حيث يضع القائم بدراسة المشروع توقعات على اعتبار أن أسوأ الظروف‬
‫هي التي ستتحقق‪ ،‬ويختارالمشروع الذي يحقق أكبر قيمة اقتصادية في حالة تحقق أسوء‬
‫الظروف المتوقعة مستقبال‪.‬‬
‫وتعتبر هذه النظرة تشاؤمية للمسقبل‪ ،‬وبالتالي فهو يحضر نفسه ألي نتائج غير مواتية‬
‫والممكن حدوثها مستقبال‪ ،‬ومن ثم االستعداد لها مسبقا‪.‬وبهذا يكون متخذ القرار متأكدا تماما بأن‬
‫ما سيحصل عليه لن يكون أقل من أسوأ النتائج التي يترتب عليها اختياره‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫يمكن كتابة الصيغة الرياضية لمعيار والد(‪()Wald‬معيار التشاؤم) كما يلي‪:‬‬

‫∈‪j‬‬ ‫∈‪ i‬و‬ ‫حيث‪:‬‬

‫مثال‪ :0‬ليكن لدينا مصفوفة القرار التالية‪:‬‬

‫‪102‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫حسب لمعيار والد(‪()Wald‬معيار التشاؤم)‪ ،‬يختار أفضل بديل كما يلي‪:‬‬

‫مثال‪ :3‬وفقا لمعطيات مثال‪ ،3‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار والد(‪()Wald‬معيار التشاؤم) ؟‬
‫الحل‪:‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 6,5‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪=7‬‬

‫‪103‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 5,5‬‬

‫‪=7‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،0‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو تخصيص كل‬ ‫‪‬‬
‫االستثمارات للمنتوج األول مع تقديم خدمات جديدة ( ‪.)X‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬معيار أكبر األرباح في أفضل الظروف ‪( Maxi-Max‬التفاؤل)‬

‫‪ -1‬تعريف‪:‬‬
‫يسمى معيار أكبر األرباح في أفضل الظروف بمعيار التفاؤل‪ ،‬وهو عكس معيار‬
‫التشاؤم‪ ،‬حيث يتصرف في هذه الحالة القائم على تقييم المشروع على أساس نظرة تفاؤلية‪،‬‬
‫ويعتبر أن أحسن الظروف هي التي ستتحقق مستقبال‪ ،‬ومن ثم يختار المشروع الذي لديه أكبر‬
‫قيمة اقتصادية في أحسن الظروف الممكنة‪ ،‬دون األخذ بعين االعتبار للمخاطر أو الخسائر‬
‫المحتملة‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫يمكن كتابة الصيغة الرياضية لمعيار التفاؤل كما يلي‪:‬‬

‫∈‪j‬‬ ‫∈‪ i‬و‬ ‫حيث‪:‬‬

‫مثال‪ :4‬وفقا لمعطيات مثال‪ ،3‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل ؟‬
‫الحل‪:‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 11‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 10‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 10‬‬

‫‪= 10‬‬

‫‪104‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،38‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو تقديم خدمة جديدة‬ ‫‪‬‬
‫( ‪ )X‬مع توزيع االستثمارات بالتساوي بين المنتوجين‪.‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬معيار الواقعية ل هارويكز (‪)Hurwicz‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪:‬‬
‫يسمى معيار هارويكز (‪ )Hurwicz‬بمعيار الواقعية‪ ،‬ويسمى كذلك بمعيار معامل‬
‫التفاؤل‪ ،‬حيث يعتبر هذا المعيار وسطا بين معيار التفاؤل ومعيار التشاؤم ل والد‪ ،‬ويستخدم‬
‫ألجل تفادي نقائص المعيارين السابقين في عمليات التخطيط للمشاريع االستثمارية‪ ،‬ألن‬
‫حالة التفاؤل المفرط والتشاؤم المفرط أمر غير عقالني‪ ،‬ويمكن أن يكون ذلك نادرا‪ .‬ولتعديل‬
‫هذه الحالة‪ ،‬يتم االعتماد على معيار الواقعية هارويكز‪ ،‬وهذا بإدخال ما يسمى بمعامل التفاؤل أو‬
‫‪ ،‬فإذا‬ ‫‪α‬‬ ‫الموازنة بين التفاؤل والتشاؤم‪ ،‬وذلك باستعمال معامل الواقعية ‪ α‬حيث‬
‫كانت ‪ α‬تقترب من الواحد فإن ذلك يعني أن صاحب القرار متفائال‪ ،‬والعكس صحيح‪ ،‬فإذا كانت‬
‫‪ α‬تقترب من الصفر فإن ذلك يعني أن صاحب القرار متشائما‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫ويمكن حساب القيمة االقتصادية لكل مشروع بديل على أساس العالقة التالية‪:‬‬
‫)‬ ‫القيمة االقتصادية لكل بديل = (القيمة في أحسن الظروف× 𝛂 )‪( +‬القيمة في أحسن الظروف× ( 𝛂‬

‫ثم نختار المشروع الذي يعطي أكبر قيمة اقتصادية مرجحة بمعامل التفاؤل‪.‬‬
‫يمكن كتابة الصيغة الرياضية لمعيار الواقعية ل هارويكز (‪ )Hurwicz‬كما يلي‪:‬‬
‫𝛂‬ ‫𝛂‬

‫∈‪j‬‬ ‫∈‪ i‬و‬ ‫حيث‪:‬‬

‫مثال‪ :5‬وفقا لمعطيات مثال‪ ،3‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل الواقعية ل هارويكز‬
‫‪α‬؟‬ ‫(‪ )Hurwicz‬وبافتراض أن معامل التفاؤل‬
‫‪1- α‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪α‬‬ ‫الحل‪:‬‬

‫‪105‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 9,65‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 10,5‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 8.65‬‬

‫𝛂‬ ‫𝛂‬ ‫‪= 10,5‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،10.5‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو تقديم خدمة‬ ‫‪‬‬
‫جديدة ( ‪ )X‬مع تخصيص كل االستثمارات للمنتوج الثاني‪.‬‬

‫الفرع الخامس‪ :‬معيار األرباح الضائعة ل سافاج (‪)Savage‬‬

‫‪ -1‬تعريف‪:‬‬
‫يسمى معيار األرباح الضائعة ل سافاج (‪ )Savage‬أيضا بمعيار الندم أو األسف‪ ،‬وعند‬
‫اختيار أحد المشاريع من بين المشاريع المتاحة للمؤسسة‪ ،‬قد يتبين بعد تنفيذ المشروع أن العوائد‬
‫المحققة في هذا البديل أقل من تلك التي كان من الممكن تحقيقها من بديل آخر‪ ،‬وهنا يتأسف‬
‫متخذ القرار على األرباح الضائعة‪ .‬ولتجنب ذلك‪ ،‬يختار متخذ القرار استخدام معيار سافاج‬
‫للتخفيض قدر اإلمكان من األرباح الضائعة‪ .‬وذلك باستخدام مصفوفة الندم عن طريق استخراج‬
‫الخسائر الناتجة عن اختيار كل بديل في كل ظرف من الظروف الممكنة ومقارنتها ببعضها‪،‬‬
‫ويكون االختيار على أساس تحقيق أقل أسفا أو أقل أرباحا ضائعة‪.‬‬
‫‪ -0‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫باستعمال األرباح الضائعة ل سافاج (‪ ،)Savage‬فإنه يجب إنشاء مصفوفة الندم‪،‬‬
‫وتعطى عناصر هذه المصفوفة بالصيغة الموالية‪:‬‬
‫=‬
‫∈‪k‬‬ ‫حيث‪:‬‬
‫و بعد الحصول على مصفوفة األرباح الضائعة و ذلك باستخراج الخسائر الناتجة عن‬
‫اختيار كل بديل ( ‪ )X‬في كل ظرف من الظروف الممكنة ( )‪ .‬بعدها نطبق معيار أفضل‬

‫‪106‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫األسوأ ( ‪ )MiniMax‬حيث أن أصغر األرقام هو األفضل ( في حالة األرباح )‪ ،‬وأكبر األرقام‬

‫هو األسوأ (في حالة التكاليف)‪ ،‬أي أنه يتم اختيار المشروع الذي يترتب عليه أقل أرباح ضائعة‬
‫في أسوء الظروف‪.‬‬
‫مثال‪ :5‬وفقا لمعطيات مثال‪ ،3‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار األرباح الضائعة ل سافاج‬
‫(‪)Savage‬؟‬
‫الحل‪:‬‬
‫لبناء مصفوفة الندم نختار أعظم قيمة في كل عمود ونطرح منها باقي القيم األخرى‬
‫) لنتحصل على الجدول التالي‪:‬‬ ‫=‬ ‫(‬

‫𝐘‬ ‫𝐘‬ ‫𝐘‬ ‫حاالت الطبيعية‪Y‬‬

‫البدائل ‪X‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪1.0‬‬ ‫‪1.0‬‬

‫‪3‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪5.5‬‬ ‫‪1.0‬‬ ‫‪4‬‬

‫ومنه القيمة الدنيا لألسف أو الندم األعظم هي‪1 :‬‬

‫وبالتالي فإن أفضل اختيار هو تقديم خدمة جديدة ( ‪ )X‬مع تخصيص كل االستثمارات‬ ‫‪‬‬
‫للمنتوج الثاني‪.‬‬

‫‪107‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫التمرين (‪:)21‬‬
‫ليكن لدينا مصفوفة القرار لثالثة بدائل حسب القيمة الحالية الصافية لها تبع لثالثة حاالت‬
‫طبيعية‪ ،‬كما هي موضحة في الجدول التالي‪:‬‬
‫الحالة‬ ‫الحالة‬ ‫الحالة‬ ‫حاالت الطبيعية‪Y‬‬
‫البدائل ‪X‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪244‬‬ ‫‪3.444‬‬ ‫المشروع‬
‫‪3.444‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3.844‬‬ ‫المشروع‬
‫‪3.344‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫المشروع‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -3‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار البالس ‪ Laplace‬؟‬
‫‪ -8‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار والد(‪()Wald‬معيار التشاؤم) ؟‬
‫‪ -1‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل ؟‬
‫‪ -0‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل الواقعية ل هارويكز (‪ )Hurwicz‬وبافتراض أن‬
‫‪α‬؟‬ ‫معامل التفاؤل‬
‫‪ -0‬ما هو أفضل اختيار حسب معيار األرباح الضائعة ل سافاج (‪)Savage‬؟‬
‫الحل‪:‬‬

‫الحالة‬ ‫الحالة‬ ‫الحالة‬ ‫حاالت الطبيعية‪Y‬‬

‫البدائل ‪X‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪244‬‬ ‫‪3.444‬‬ ‫المشروع‬
‫‪3.444‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪3.844‬‬ ‫المشروع‬
‫‪3.344‬‬ ‫‪044‬‬ ‫‪044‬‬ ‫المشروع‬

‫‪108‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫أفضل اختيار حسب معيار البالس ‪: Laplace‬‬ ‫‪-3‬‬

‫حسب معيار البالس ‪ Laplace‬نقوم بحساب المتوسط الحسابي لكل مشروع والذي‬
‫يمثل هنا القيمة الحالية الصافية المتوسطة )‪ E(VAN‬ثم نأخذ أكبر قيمة ‪ Max X‬كما يلي‪:‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪= 822‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪= 850‬‬

‫= )‪X : E(VAN‬‬ ‫‪= .50‬‬

‫‪Max‬‬ ‫=‬ ‫‪= 950‬‬

‫)‪.‬‬ ‫إذن أفضل اختيار هو المشروع ( ‪ )X‬في ظل الحالة (‬ ‫‪‬‬

‫أفضل اختيار حسب معيار والد(‪()Wald‬معيار التشاؤم)‪:‬‬ ‫‪-8‬‬
‫‪X :‬‬ ‫‪= 600‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 550‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 700‬‬

‫‪= 700‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،700‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو المشروع ( ‪)X‬‬ ‫‪‬‬

‫)‪.‬‬ ‫في ظل الحالة (‬

‫أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل‪:‬‬ ‫‪-1‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 1.222‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 1.122‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 1.022‬‬

‫‪= 1.022‬‬

‫‪109‬‬
‫معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬ ‫المحور الرابع‪:‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،3.844‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو المشروع‬ ‫‪‬‬
‫)‪.‬‬ ‫( ‪ )X‬في ظل الحالة (‬
‫أفضل اختيار حسب معيار التفاؤل الواقعية ل هارويكز (‪ )Hurwicz‬وبافتراض أن‬ ‫‪-0‬‬
‫‪:α‬‬ ‫معامل التفاؤل‬
‫‪1- α‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪α‬‬
‫‪X :‬‬ ‫‪= 800‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 825‬‬

‫‪X :‬‬ ‫‪= 950‬‬

‫𝛂‬ ‫𝛂‬ ‫‪= 950‬‬

‫وعليه يتم اختيار أعظم قيمة وهي ‪ ،950‬وبالتالي فإن أفضل اختيار هو المشروع ( ‪)X‬‬ ‫‪‬‬

‫)‪.‬‬ ‫في ظل الحالة (‬

‫أفضل اختيار حسب معيار األرباح الضائعة ل سافاج (‪:)Savage‬‬ ‫‪-0‬‬
‫لبناء مصفوفة الندم نختار أعظم قيمة في كل عمود ونطرح منها باقي القيم األخرى‬
‫) لنتحصل على الجدول التالي‪:‬‬ ‫=‬ ‫(‬

‫𝐘‬ ‫𝐘‬ ‫𝐘‬ ‫حاالت الطبيعية‪Y‬‬

‫البدائل ‪X‬‬
‫‪044‬‬ ‫‪344‬‬ ‫‪844‬‬

‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪004‬‬

‫‪304‬‬ ‫‪844‬‬ ‫‪4‬‬

‫ومنه القيمة الدنيا لألسف أو الندم األعظم هي‪122 :‬‬

‫)‪.‬‬ ‫وبالتالي فإن أفضل اختيار هو أفضل اختيار هو المشروع ( ‪ )X‬في ظل الحالة (‬ ‫‪‬‬

‫‪110‬‬
‫قائمة املراجع‬
 ‫قائمة المراجع‪:‬‬

‫أوال‪ :‬المراجع باللغة العربية‬

‫‪ -3‬حامد العربي الحضري‪" :‬تقييم االستثمارات"‪ ،‬دار الكتب العلمية للنشر والتوزيع‪ ،‬القاهرة‪،‬‬
‫‪.2000‬‬
‫‪ -8‬دمحم مطر‪" :‬إدارة االستثمارات"‪ ،‬اإلطار النظري والتطبيقات العملية‪ ،‬دار وائل للنشر‬
‫والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة الرابعة‪.8440 ،‬‬
‫‪ -1‬سعيد عبد العزيز عثمان‪" :‬دراسات جدوى المشروعات ومشروعات ‪ B.O.T‬بين النظرية‬
‫والتطبيق"‪ ،‬الدار الجامعية اإلسكندرية‪.8440 ،‬‬
‫‪ -0‬دريد كامل آل شبيب‪" :‬مقدمة في اإلدارة المالية المعاصرة"‪ ،‬دار المسيرة للنشر والتوزيع‬
‫والطباعة‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة الثانية‪.8440 ،‬‬
‫‪ -0‬دمحم علي إبراهيم العامري‪" :‬اإلدارة المالية"‪ ،‬دار المناهج للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة‬
‫األولى‪.8440 ،‬‬
‫‪ -0‬عدنان تايه النعيمي وياسين كاتب الخرشه‪" :‬أساسيات في اإلدارة المالية"‪ ،‬دار المسيرة‪،‬‬
‫عمان‪.8440 ،‬‬
‫‪ -0‬دمحم عقل مفلح‪" :‬مقدمة في اإلدارة المالية والتحليل المالي"‪ ،‬مكتبة المجتمع العربي للنشر‬
‫والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة األولى‪.8440 ،‬‬
‫‪ -2‬إبراهيم علي إبراهيم عبد ربه‪" :‬رياضيات التمويل واالستثمار"‪ ،‬دار المطبوعات‬
‫الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪.8442 ،‬‬
‫‪ -0‬عدنان تايه النعيمي وأرشد فؤاد التميمي‪" :‬اإلدارة المالية المتقدمة"‪ ،‬دار اليازوري العلمية‬
‫للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة األولى‪.8440 ،‬‬
‫‪ -34‬نصر الدين بن مسعود‪" :‬دراسة وتقييم المشاريع االستثماري‪ -‬دراسة حالة شركة‬
‫اإلسمنت ببني صاف"‪ ،‬مذكرة ماجستير‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية‪ ،‬التجارية وعلوم التسيير‪،‬‬
‫جامعة أبي بكر بلقايد‪ -‬تلمسان‪. 2010 ،‬‬
‫‪ -33‬حسين بلعجوز والجودي صاطوري‪" :‬تقييم واختيار المشاريع االستثمارية"‪ ،‬ديوان‬
‫المطبوعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪.8431 ،‬‬
‫‪ -38‬مصطفى طويطي‪" :‬التقييم المالي للمشاريع"‪ ،‬دارالحامد للنشر‪ ،‬عمان‪.8484 ،‬‬

‫‪112‬‬
 :‫قائمة المراجع‬

‫ المراجع باللغة األجنبية‬:‫ثانيا‬

13- Vanderhoeght Jan et De Brabander Koen, Règle d`or pour une bonne
politique de financement dans votre PME, Federation des entreprises de
Belgique, Belgique, 2005.
14- Pierre Vernimmen, Finance d’entreprise, Dalloz, Paris, 3 éme Edition,
1998.
15- Aswath Damodaran, Finance d’entreprise, Th orie et pratique, Nouveau
Horizon, Belgique, 2éme édition, 2007.
16- Eugene F. Fama and Kenneth R. French, The Capital Asset Pricing Model:
Theory and Evidence, Journal of Economic Perspectives, Volume 18,
Number 3, 2004.
17- Justin Petit,Strategic Corporate Finance -Applications in Valuation and
Capital Structure-, John Wiley & Sonsincorporated,New Jersey, 2007.
18- Geddes H.Ross, An Introduction to Corporate Finance: Transaction and
Techniaues, John wiley& Sons LTD, England, Second Edition, 2006.
19- Pierre Vernimmen, Finance d’entreprise, Dalloz, Paris, 7éme édition,
2009.
20- Guedj Norbert, Finance d’entreprise, Les règles des jeux, Edition
d’organisation,2ieme édition, paris, 2004.
21- Jacques Chrissos et Roland Gillet, D cision d’investissement, Dareios &
Pearson Education, 3ieme Edition, Paris, 2012.
22- Richard Pike and Bill Neale, Corporate Finance and Investment,
Decisions & Strategies, Pearson Education, Fifth Edition, London, 2006.
23- Nathalie Traverdet Popiolek, Guide du Choix d’investissement, Edition
d’organisation, Paris, 2006.

113
‫فهرس ااحمتويات‬
 ‫فهرس المحتويات‪:‬‬

‫‪21‬‬ ‫مقدمة‪:‬‬
‫‪23‬‬ ‫المحور األول‪ :‬عموميات حول دراسات الجدوى وتقييم المشاريع‬
‫‪24‬‬ ‫الفرع األول‪ :‬اكتشاف األفكار والفرص االستثمارية‬
‫‪24‬‬ ‫‪ -3‬التعريف باألفكار والفرص االستثمارية‪:‬‬
‫‪24‬‬ ‫‪ -8‬التفرقة بين فكرة المشروع وفرصة المشروع‪:‬‬
‫‪24‬‬ ‫‪ -1‬مصادر الحصول على األفكار االستثمارية‪:‬‬
‫‪25‬‬ ‫‪ -0‬األهمية النسبية لمصادر الحصول على األفكار االستثمارية‪:‬‬
‫‪25‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬طبيعة وأهمية دراسات الجدوى‪:‬‬
‫‪25‬‬ ‫‪ -3‬تعريف دراسات الجدوى‪:‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪ -8‬أهمية دراسات الجدوى ‪:‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪ -1‬أنواع دراسات الجدوى ‪:‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪ -3-1‬دراسات الجدوى األولية‪:‬‬
‫‪27‬‬ ‫‪ -8-1‬دراسات الجدوى التفصيلية‪:‬‬
‫‪27‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬طبيعة ومراحل عملية تقييم المشاريع‪:‬‬
‫‪27‬‬ ‫‪ -3‬تعريف المشروع وخصائصه‪:‬‬
‫‪27‬‬ ‫‪ -3-3‬تعريف المشروع‪:‬‬
‫‪28‬‬ ‫‪ -8-3‬خصائص المشروع‪:‬‬
‫‪28‬‬ ‫‪ -8‬مراحل المشروع االستثماري (دورة حياة المشروع)‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫‪ -1‬تعريف عملية تقييم المشاريع ومراحلها‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫‪ -3-1‬تعريف عملية تقييم المشاريع‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫‪ -8-1‬تعريف عملية تقييم المالي للمشاريع‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫‪ -1-1‬مراحل عملية تقييم المشاريع‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫أ‪ .‬مرحلة تشخيص المشروع‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫ب‪ .‬مرحلة تحليل السوق‪:‬‬

‫‪115‬‬
 ‫فهرس المحتويات‪:‬‬

‫‪2.‬‬ ‫ج‪ .‬مرحلة الدراسة الفنية‪:‬‬

‫‪2.‬‬ ‫د‪ .‬مرحلة التحليل المالي للمشروع‪:‬‬
‫‪2.‬‬ ‫ه‪ .‬مرحلة تحليل االقتصادي للمشروع‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫و‪ .‬مرحلة تحليل االجتماعي للمشروع‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫ت‪ .‬مرحلة التحليل البيئي للمشروع‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫ث‪ .‬مرحلة اعداد تقرير جدوى المشروع‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫الفرع الرابع‪ :‬مرحلة كيفية تحديد التدفقات النقدية‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫‪ -3‬تعريف التدفق النقدي‪:‬‬
‫‪12‬‬ ‫‪ -8‬حساب التدفق النقدي‪:‬‬
‫‪10‬‬ ‫المحور الثاني‪ :‬معايير تقييم المشاريع في حالة التأكد‬
‫‪14‬‬ ‫الفرع األول‪ :‬المعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪ -3‬معايير فترة االسترداد (مدة االسترجاع) رأس المال ‪:DRCI‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪ -3-3‬تعريف‪:‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪ -8-3‬كيفية حساب فترة االسترداد رأس المال‪:‬‬
‫‪18‬‬ ‫‪ -1-3‬ايجابيات معيار فترة االسترداد ‪: DRCI‬‬
‫‪18‬‬ ‫‪ -0-3‬سلبيات معيار فترة االسترداد ‪: DRCI‬‬
‫‪1.‬‬ ‫‪ -8‬معيار مردودية الوحدة النقدية ‪:r‬‬
‫‪1.‬‬ ‫‪ -1-0‬تعريف‪:‬‬
‫‪1.‬‬ ‫‪ -0-0‬كيفية حساب مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬
‫‪1.‬‬ ‫‪ -3-0‬ايجابيات معيار مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬
‫‪02‬‬ ‫‪ -4-0‬سلبيات معيار مردودية الوحدة النقدية‪:‬‬
‫‪02‬‬ ‫‪ -1‬معيار العائد المحاسبي ‪:TRC‬‬
‫‪02‬‬ ‫‪ -3-1‬تعريف‪:‬‬
‫‪02‬‬ ‫‪ -8-1‬كيفية حساب معيار العائد المحاسبي‪:‬‬

‫‪116‬‬
 ‫فهرس المحتويات‪:‬‬

‫‪04‬‬ ‫‪ -1-1‬ايجابيات معيار العائد المحاسبي‪:‬‬

‫‪04‬‬ ‫‪ -0-1‬سلبيات معيار العائد المحاسبي‪:‬‬
‫‪05‬‬ ‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫‪30‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬المعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ -3‬القيمة الحالية الصافية ‪:VAN‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ -3-3‬تعريف‪:‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ -8-3‬كيفية حساب القيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪37‬‬ ‫‪ -1-3‬حاالت القيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪43‬‬ ‫‪ -0-3‬ايجابيات معيار حساب القيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪43‬‬ ‫‪ -0-3‬سلبيات معيار حساب القيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪44‬‬ ‫‪ -8‬مؤشر الربحية ‪:IP‬‬
‫‪44‬‬ ‫‪ -3-8‬تعريف‪:‬‬
‫‪44‬‬ ‫‪ -8-8‬كيفية حساب مؤشر الربحية‪:‬‬
‫‪44‬‬ ‫‪ -1-8‬حاالت مؤشر الربحية‪:‬‬
‫‪45‬‬ ‫‪ -1‬معدل العائد المحاسبي ‪:TRC‬‬
‫‪45‬‬ ‫‪ -1-3‬تعريف‪:‬‬
‫‪45‬‬ ‫‪ -0-3‬كيفية حساب معدل العائد المحاسبي‪:‬‬
‫‪45‬‬ ‫‪ -3-3‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار معدل العائد الداخلي‪:‬‬
‫‪45‬‬ ‫أ‪ .‬في حالة وجود مشروع واحد‪:‬‬
‫‪45‬‬ ‫ب‪ .‬في حالة وجود عدة مشاريع‪:‬‬
‫‪48‬‬ ‫‪ -4-3‬إيجابيات معيار معدل العائد الداخلي‪:‬‬
‫‪48‬‬ ‫‪ -5-3‬سلبيات معيار معدل العائد الداخلي‪:‬‬
‫‪4.‬‬ ‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫‪72‬‬ ‫المحور الثالث‪ :‬معايير تقييم المشاريع في حالة المخاطرة‬

‫‪117‬‬
 ‫فهرس المحتويات‪:‬‬

‫‪70‬‬ ‫تمهيد‪:‬‬
‫‪73‬‬ ‫الفرع األول ‪:‬معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪73‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪73‬‬ ‫‪ -8‬كيفية حساب التوقع الرياضي للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪74‬‬ ‫‪ -1‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار التوقع الرياضي للقيمة الحالية‬
‫الصافية‪:‬‬
‫‪74‬‬ ‫أ‪ .‬في حالة وجود مشروع واحد‪:‬‬
‫‪74‬‬ ‫ب‪ .‬في حالة وجود عدة مشاريع‪:‬‬
‫‪77‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪77‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪77‬‬ ‫‪ -8‬كيفية حساب االنحراف المعياري للقيمة الحالية الصافية‪:‬‬
‫‪78‬‬ ‫‪ -1‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار االنحراف المعياري للقيمة الحالية‬
‫الصافية‪:‬‬
‫‪78‬‬ ‫أ‪ .‬في حالة وجود مشروع واحد‪:‬‬
‫‪78‬‬ ‫ب‪ .‬في حالة وجود عدة مشاريع‪:‬‬
‫‪81‬‬ ‫الفرع الثالث ‪:‬معيار معامل االختالف‪:CV‬‬
‫‪81‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪80‬‬ ‫‪ -8‬كيفية حساب معامل االختالف‪:‬‬
‫‪80‬‬ ‫‪ -1‬المفاضلة بين المشاريع باستخدام معيار معامل االختالف‪:‬‬
‫‪80‬‬ ‫أ‪ .‬في حالة وجود مشروع واحد‪:‬‬
‫‪80‬‬ ‫ب‪ .‬في حالة وجود عدة مشاريع‪:‬‬
‫‪83‬‬ ‫الفرع الرابع ‪:‬معيار تحليل الحساسية‪:‬‬
‫‪83‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪83‬‬ ‫‪ -8‬األهمية‪:‬‬
‫‪83‬‬ ‫‪ -1‬كيفية استخدام معيار تحليل الحساسية‪:‬‬

‫‪118‬‬
 ‫فهرس المحتويات‪:‬‬

‫‪80‬‬ ‫تمارين محلولة‪:‬‬

‫‪.7‬‬ ‫المحورالرابع‪ :‬معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد‬
‫‪..‬‬ ‫تمهيد‪:‬‬
‫‪121‬‬ ‫الفرع األول‪ :‬معيار تساوي االحتماالت ل البالس (‪)Laplace‬‬
‫‪121‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪121‬‬ ‫‪ -8‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬معيار أكبر األرباح في أسوء الظروف ‪ Max-Min‬ل والد ‪120‬‬
‫(‪( )Wald‬التشاؤم)‬
‫‪120‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪120‬‬ ‫‪ -8‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫‪124‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬معيار أكبر األرباح في أفضل الظروف ‪( Maxi-Max‬التفاؤل)‬
‫‪124‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪124‬‬ ‫‪ -8‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫‪125‬‬ ‫الفرع الرابع‪ :‬معيار الواقعية ل هارويكز (‪) Hurwicz‬‬
‫‪125‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪125‬‬ ‫‪ -8‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫‪120‬‬ ‫الفرع الخامس ‪:‬معيار األرباح الضائعة ل سافاج )‪) Savage‬‬
‫‪120‬‬ ‫‪ -3‬تعريف‪:‬‬
‫‪120‬‬ ‫‪ -8‬كيفية الحساب‪:‬‬
‫‪128‬‬ ‫تمارين محلولة‪:‬‬
‫‪111‬‬ ‫قائمة المراجع‪:‬‬
‫‪110‬‬ ‫أوال‪ :‬المراجع باللغة العربية‪:‬‬
‫‪113‬‬ ‫ثانيا‪ :‬المراجع باللغة األجنبية‪:‬‬
‫‪114‬‬ ‫فهرس الحتويات‪:‬‬

‫‪119‬‬