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投資評等 目標價

禾伸堂(3026) 區間操作 $110

受總體環境需求疲弱影響，持續開發利基型產品
前次投資建議：無

報告日期：2023.05.25 研 究 員：王小川

摘 要 及 調 整 原 因
➢ 禾伸堂目前股價約處 12.4X 23(F)PER，為公司近五年 5~29X 區間中間偏下位置，考量市場
需求疲弱，全年產能利用率仍屬偏低水準，且代理產品線同樣受消費市場影響預期表現平淡，
給予「區間操作」投資評等，6 個月目標價 110 元(13X 2023(F)PER)，潛在上漲空間 6.2%。

基本資料 結論與建議
2023/5/24 收盤價： 103.50 ➢ 23Q1 營收為 35.18 億元，QoQ+6.8%，YoY-18.5%，營
普通股股本(百萬股) 158
收呈現季增主要是第四季向來是傳統淡季，加上年底盤點
市值(NT$ 百萬) 16,350
董監持股比例 8.9%
影響；毛利率受到產能利用率維持偏低檔影響，維持在
近期股價表現 19.8%(+0.1pt)，稅後淨利 3.7 億元，YoY-24.3%，EPS 2.36
個股表現 相對大盤 元。
一週 0.00% -1.45% ➢ 展望 2023 全年，被動元件部分，禾伸堂看到市場高效能
一月 1.47% -1.87% 利基型產品的需求決定擴產，主要應用為車用，2022 年
一季 7.59% 3.22% 底已經擴增 20%產能，預計在今年底新廠設備全數到位
法人持股 可再增加 20%，剩餘 20%產能將在 2024 年開出，預估產
持股比例
能利用率將從 23Q1 的 70%緩步上升至年底 75%左右。
外資 11.95%
代理產品部分，部分產品線屬於消費性產品，目前需求仍
投信 0.00%
自營商 0.43% 不佳，主動元件、系統模組部分預估 YoY+1.5%、+0.2%
融資券餘額 大致持平去年，其他電子零件預估消費性產品比重較高，
(張數) 餘 額 YoY 將衰退 2.7%。綜合以上，預估 2023 年營收至 150.5
融資餘額 526 億元，YoY-0.2%，毛利率部分雖然產能利用率逐季拉高但
融券餘額 2 仍屬較低水準，不過新開出的產能屬利基型產品支撐毛利
相對大盤股價表現(%) 率，使得毛利率微幅下滑至 20.5%(-0.3pt)，稅後淨利預估
15

10
至 13.18 億元 YoY+7.1%，EPS 8.34 元。
5
➢ 禾伸堂目前股價約處 12.4X 23(F)PER，為公司近五年
0

-5
5~29X 區間中間偏下位置，考量市場需求疲弱，全年產能
-10
22-04 22-07 22-10 23-01 23-04
利用率仍屬偏低水準，且代理產品線同樣受消費市場影響
預期表現平淡，給予「區間操作」投資評等，6 個月目標
價 110 元(13X 2023(F)PER)，潛在上漲空間 6.2%。

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
投資之需求與風險，本公司恕不負擔任何法律責任。任何轉載或引用本報告內容必須經本公司同意。

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簡 要 財 務 預 估 資 訊
會計 營收 營業利益 稅後純益 每股盈餘 每股現金 ROE PER PBR
年度 (億元) YoY(%) (億元) YoY(%) (億元) YoY(%) (元) YoY(%) 股利(元) (%) (X) (X)
2021 166.0 12.0 20.1 33.2 19.5 48.8 12.36 48.8 8.0 20.5 9.7 1.9
2022 150.7 -9.2 14.1 -29.8 12.3 -36.9 7.79 -36.9 9.0 12.6 11.7 1.4
2023(F) 150.5 -0.2 15.1 6.6 13.2 7.1 8.34 7.1 5.0 13.1 12.4 1.6
資料來源：CMoney；兆豐國際預估

營 運 分 析

23Q1 產能利用率偏低，毛利率持平在 19.8%，EPS 2.36 元

禾伸堂創立於 1981 年，總部設立於台北市。禾伸堂是電子元件供應鏈中少
數涵蓋主、被動雙通路並擁有製造工廠的多元化公司。1999 年在台灣桃園龍
潭設立生產基地，製造積層陶瓷電容（MLCC），以自有品牌銷售，提供多元
客製化產品行銷全球，近年致力開發新應用領域，持續以利基型產品，深耕
5G 網通、車用、工控及綠能等新興應用市場。禾伸堂同時代理多家國際知
名半導體零組件，提供客戶完整解決方案及多樣性零組件，代理產品以銷售
通訊、車用及消費性電子市場為主。23Q1 營收佔比以產品別分為，主動元件
25%（包含電源管理 IC、觸控 IC、濾波器、二極體等主動元件）、被動元件
37%（90%自製 MLCC、10%代理鉭電容）、系統模組 18%（MCU 加值化
及解決方案為主）、其他 20%（電池、風扇、電阻、switch 等多項電子零組
件）。

圖一、禾伸堂營收比重以被動元件占比 37%最高
禾伸堂 23Q1 營收比重 單位：%

其他
20.0% 主動元件
25.0%

系統模組
18.0%
被動元件
37.0%

資料來源：禾伸堂；兆豐國際預估

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
投資之需求與風險，本公司恕不負擔任何法律責任。任何轉載或引用本報告內容必須經本公司同意。

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23Q1 營收季增主要 23Q1 營收為 35.18 億元，QoQ+6.8%，YoY-18.5%，營收呈現季增主要是第

是 Q4 通常為傳統淡 四季向來是傳統淡季，加上年底盤點影響；毛利率受到產能利用率維持偏低
季，產能利用率偏低 檔影響，維持在 19.8%(+0.1pt)，稅後淨利 3.7 億元，QoQ+93.6%，YoY-24.3%，
使得毛利率維持在
EPS 2.36 元。
19.8%，EPS 2.36 元

圖二、2023 營收、毛利率逐季緩步上揚
禾伸堂各季營收及獲利走勢預估
營收(左軸) 營業毛利率(右軸) 營業利益率(右軸)
(億元)
45 25%

40

35 20%

30
15%
25

20
10%
15

10 5%
5

0 0%
1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23

資料來源：禾伸堂；兆豐國際預估

2023 年市場需求疲弱，營收 YoY-0.2%，毛利率 20.5%，EPS 8.34 元

2023 年 底產能再擴 展望 2023 全年，被動元件部分，禾伸堂看到市場高效能利基型產品的需求
增 20%，然因市場需 決定擴產，擴產時程分三個階段，每次擴產 20%，總共增加 60%產能，主要
求仍屬疲弱影響產能
應用為車用，其他應用還有伺服器及資料中心，2022 年底已經擴增 20%產
利用率維持偏低水
準，毛利率預估至 能，預計在今年底新廠設備全數到位可再增加 20%，剩餘 20%產能將在 2024
20.5%，EPS 8.34 元 年開出，預估產能利用率將從 23Q1 的 70%緩步上升至年底 75%左右，預估
全年營收佔比維持在 38%。代理產品部分，部分產品線屬於消費性產品，目
前需求仍不佳，主動元件、系統模組部分預估 YoY+1.5%、+0.2%大致持平去
年，其他電子零件預估消費性產品比重較高，YoY 將衰退 2.7%。綜合以上，
預估 2023 年營收至 150.5 億元，YoY-0.2%，毛利率部分雖然產能利用率逐
季拉高但仍屬較低水準，不過新開出的產能屬利基型產品支撐毛利率，使得
毛利率微幅下滑至 20.5%(-0.3pt)，稅後淨利預估至 13.18 億元 YoY+7.1%，
EPS 8.34 元。

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
投資之需求與風險，本公司恕不負擔任何法律責任。任何轉載或引用本報告內容必須經本公司同意。

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圖三、2023 年營收及獲利大致持平去年
禾伸堂各年度營收及獲利走勢預估

營收(左軸) 稅後淨利(右軸)
(億元) (億元)
180 30
160
25
140
120 20
100
15
80
60 10
40
5
20
0 0
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

資料來源：禾伸堂；兆豐國際預估

受總體環境需求影響，預期營運表現平淡，給予「區間操作」投資評等
考量產品市場需求疲 禾伸堂目前股價約處 12.4X 23(F)PER，為公司近五年 5~29X 區間中間偏下
弱，代理產品線受消 位置，考量市場需求疲弱，全年產能利用率仍屬偏低水準，且代理產品線同
費市場影響預期表現 樣受消費市場影響預期表現平淡，給予「區間操作」投資評等，6 個月目標價
平淡，給予「區間操
110 元(13X 2023(F)PER)，潛在上漲空間 6.2%。
作」投資評等，目標價
110 元
圖四、禾伸堂(8215) P/E Band
NT$
600

500
29.0 x
400 25.0 x
21.0 x
300
17.0 x
13.0 x
200
9.0 x

100 5.0 x

0
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

資料來源：CMoney；兆豐國際預估

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
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財務報表

季度損益表
單位：新台幣百萬元
3026禾伸堂 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022 23Q1 23Q2(F) 23Q3(F) 23Q4(F) 2023(F)
營業收入淨額 16,602 4,316 3,836 3,626 3,294 15,071 3,518 3,571 3,768 4,189 15,046
營業成本 12,927 3,381 2,973 2,938 2,645 11,936 2,822 2,864 2,999 3,280 11,966
營業毛利淨額 3,675 936 863 688 649 3,135 696 708 769 909 3,081
營業費用 1,664 374 404 530 415 1,723 367 374 395 439 1,576
營業淨利(損) 2,012 562 459 157 233 1,412 329 333 374 470 1,505
營業外收支
利息收入 14 3 4 4 8 19 6 6 6 6 25
財務成本 13 5 7 12 8 33 17 17 17 17 70
其他利益及損失 6 21 -30 43 -7 28 112 -35 -35 -35 7
其他收支淨額 51 18 13 8 6 45 10 10 10 10 40
營業外收支淨額合計 57 37 -20 42 0 59 111 -36 -36 -36 2
稅前淨利 2,069 599 439 200 233 1,471 440 297 337 433 1,508
所得稅費用(利益) 232 130 99 52 61 343 98 59 67 87 311
稅後淨利-非控制權益 -116 -24 -23 -36 -21 -103 -30 -30 -30 -30 -122
稅後淨利-歸屬母公司 1,952 492 363 184 193 1,231 373 268 300 377 1,318
普通股股本 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580 1,580
每股盈餘(元) 12.36 3.12 2.30 1.16 1.22 7.79 2.36 1.70 1.90 2.39 8.34
季成長分析(QoQ,%)
營收成長率 23.1 -11.1 -5.5 -9.2 6.8 1.5 5.5 11.2
營業毛利成長率 39.1 -7.8 -20.3 -5.7 7.2 1.7 8.6 18.2
營業利益成長率 111.6 -18.3 -65.7 48.2 40.9 1.3 12.2 25.7
稅前淨利成長率 101.1 -26.7 -54.6 16.8 88.7 -32.5 13.6 28.4
稅後淨利成長率 57.2 -26.4 -49.3 4.8 93.6 -28.1 12.1 25.6
年成長分析(YoY,%)
營收成長率 12.0 -2.1 -12.9 -15.3 -6.1 -9.2 -18.5 -6.9 3.9 27.2 -0.2
營業毛利成長率 19.3 -6.5 -15.9 -29.6 -3.5 -14.7 -25.7 -18.0 11.8 40.1 -1.7
營業利益成長率 33.2 -1.2 -26.9 -71.4 -12.1 -29.8 -41.5 -27.4 137.3 101.2 6.6
稅前淨利成長率 30.0 4.2 -32.5 -63.4 -21.7 -28.9 -26.6 -32.4 69.0 85.9 2.5
稅後淨利成長率 48.8 -9.6 -37.6 -64.2 -38.6 -36.9 -24.3 -26.1 63.5 95.9 7.1
獲利分析(%)
營業毛利率 22.1 21.7 22.5 19.0 19.7 20.8 19.8 19.8 20.4 21.7 20.5
營業利益率 12.1 13.0 12.0 4.3 7.1 9.4 9.4 9.3 9.9 11.2 10.0
稅前淨利率 12.5 13.9 11.5 5.5 7.1 9.8 12.5 8.3 9.0 10.4 10.0
稅後淨利率 11.8 11.4 9.5 5.1 5.8 8.2 10.6 7.5 8.0 9.0 8.8
實質所得稅率 11.2 21.8 22.6 25.9 26.3 23.3 22.2 20.0 20.0 20.0 20.7
資料來源：CMoney；兆豐國際預估；註：每股盈餘以期末股本計算

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
投資之需求與風險，本公司恕不負擔任何法律責任。任何轉載或引用本報告內容必須經本公司同意。

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資產負債表 現金流量表
單位：NT$百萬元 2021 2022 2023F 單位：NT$百萬元 2021 2022 2023F
流動資產 本期淨利 1,952 1,231 1,318
現金及約當現金 3,954 3,367 3,525 折舊及攤提 538 618 684
存貨 3,087 3,627 3,104 本期營運資金變動 -694 -806 -180
應收帳款及票據 3,198 2,960 3,188 其他營業活動現金流量 -217 202 -8
其他流動資產 696 458 1,084 營業活動之淨現金流入(出) 1,579 1,245 1,815
流動資產合計 10,936 10,412 10,901 資本支出淨額 -1,206 -1,187 -1,187
非流動資產 本期長期投資變動 17 0 -38
長期投資合計 528 525 488 其他投資活動現金流量 -149 31 -58
固定資產 4,291 4,801 5,312 投資活動之淨現金流入(出) -1,591 -1,008 -1,282
其它非流動資產 515 369 -701 現金增資 0 0 0
非流動資產合計 5,334 5,696 5,098 本期借款變動 784 358 -227
資產總計 16,271 16,107 15,999 其他籌資活動現金流量 -1,247 -1,219 -147
流動負債 融資活動之淨現金流入(出) -463 -861 -374
應付帳款及票據 1,307 838 1,313 本期現金與約當現金增加數 -506 -587 158
短期借款 2,003 1,738 1,209 期初現金與約當現金餘額 4,460 3,954 3,367
其他流動負債 1,324 1,395 1,636 期末現金與約當現金餘額 3,954 3,367 3,525
流動負債合計 4,635 3,972 4,158 資料來源：CMoney；兆豐國際預估
長期負債
長期借款 1,373 1,912 1,861
重要財務比率分析
其他非流動負債 177 155 -22
長期負債合計 1,551 2,066 1,839 2021 2022 2023F
負債總計 6,186 6,038 5,997 年成長率(%)
權益 營業收入 12.0 -9.2 -0.2
普通股股本 1,580 1,580 1,580 營業利益 33.2 -29.8 6.6
資本公積 3,141 3,120 3,179 稅後純益 48.8 -36.9 7.1
保留盈餘 5,307 5,129 5,025 獲利能力分析(%)
其他項目 57 241 218 營業毛利率 22.1 20.8 20.5
權益總計 10,085 10,069 10,001 營業利益率 12.1 9.4 10.0
負債與權益總計 16,271 16,107 15,999 稅後純益率 11.8 8.2 8.8
資料來源：CMoney；兆豐國際預估 資產報酬率 8.2 12.6 7.6
股東權益報酬率 20.5 12.6 13.1
償債能力分析
負債/股東權益(%) 61.3 60.0 60.0
流動比率(X) 2.4 2.6 2.6
每股資料分析
每股盈餘(NT$元) 12.4 7.8 8.3
本益比(X) 9.7 11.7 12.4
每股淨值(NT$元) 62.4 61.4 63.3
股價淨值比(X) 1.9 1.4 1.6
每股現金股利(NT$元) 8.0 9.0 5.0
現金股利殖利率(%) 5.7 8.9 4.8
資料來源：CMoney；兆豐國際預估

評等分級：買進（預期未來六個月股價漲幅超過+30%）; 逢低買進（預期未來六個月股價漲幅介於+15%與+30%之間）; 區間操作

（預期未來六個月股價漲跌幅介於-15%與+15%之間）; 逢高賣出（預期未來六個月股價跌幅介於-15%與-30%之間）；賣出（預期
未來六個月股價跌幅超過-30%）。
本刊所刊載之內容僅做為參考，惟已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資人需自行考量
投資之需求與風險，本公司恕不負擔任何法律責任。任何轉載或引用本報告內容必須經本公司同意。

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