Opciones y Futuros - 2021S1 - David Buchuk - Prueba - Solución

2 [15 puntos] Mercado de Futuros

Suponga que hace unos días un amigo le cuenta que acaba de recibir una herencia de US$120,000.
Su amigo le comenta además que ultimamente ha estado siguiendo las alzas en el precio de la
criptomoneda Bitcoin (B) y cree que el precio actual es demasiado alto, por lo que quiere apostar todo
el dinero de su herencia a que el precio va a caer en el futuro. El problema es que ningún banco le
ofrece hacer ventas cortas de Bitcoin. Usted, que justo se encuentra estudiando acerca de derivados,
le dice que existen Futuros sobre el Bitcoin que permiten especular a favor o en contra del Bitcoin.
Luego de investigar acerca de estos contratos usted se entera de que un contrato futuro sobre bitcoin
transado en CME (Chicago Mercantile Exchange) es por 5 Bitcoins, se liquida en efectivo en la fecha
de vencimiento (último viernes del mes de vencimiento), requiere un márgen inicial de US$120,000
y un margen de mantenimiento de US$100,000.

a) (5 puntos) Suponga que el lunes 19 de Abril de este año se observan los siguientes precios:

MONTH OPEN HIGH LOW LAST CHANGE SETTLE VOLUME OPEN INTEREST
APR 21 57,120 57,750 54,450 56,275 −5,935 56,045 10,361 6,091
MAY 21 57,495 58,085 54,950 56,730 −5,845 56,535 2,444 1,941
JUN 21 57,655 58,465 55,360 57,175 −5,870 56,980 530 891
JUL 21 59,795 59,795 55,805 57,860 −5,830 57,465 149 266
AUG 21 58,265 59,250 56,255 58,180 −5,905 57,835 40 124
SEP 21 59,305 59,625 56,785 56,785 −5,530 58,580 5 3
DEC 21 60,160 60,160 59,500 59,500 −6,750 59,500 6 30
DEC 22 - - - - −6,750 62,400 0 0

Explique la información que entrega cada columna de la tabla y recomiende una posición en
futuros para apostar a la caída del precio del Bitcoin.

• MONTH: mes en que expira el contrato futuro.

• OPEN: precio al que se realizó la primera transacción del día de trading.
• HIGH: precio más alto que alcanzó el contrato durante el día de tranding.
• LOW: el precio más bajo que alcanzó el contrato durante el día de trading.
• LAST: precio al que se realizó la última transacción del día de trading.
• SETTLE: precio al que se realiza la liquidación diaria.
• VOLUME: número de transacciones durante el día de tranding.
• OPEN INTEREST: número de posiciones abiertas al final del día de trading.

Recomendar tomar posición corta en futuros con vencimiento en APR 21 o MAY 21, porque tienen
mayor liquidez, y luego hacer roll forward si se quiere mantener la posición.

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b) (5 puntos) Asuma que el día martes 20 de Abril su amigo toma la posición en futuros que usted le
recomendó en (a). El día viernes, su amigo le muestra la siguiente tabla con la evolución del nivel
de su cuenta de margen al final de cada día:

Fecha Margen
20-Apr-21 $104,150
21-Apr-21 $109,700
22-Apr-21 $124,225
23-Apr-21 $134,325

Si el día 20 de Abril el settlement price del contrato usado fue $57,080, ¿a qué precio abrió la
posición su amigo? ¿Cuál fue el settlement price el día 23 de Abril? ¿Qué precio gatillaría una
llamada de margen?
Si se abrió la posición a un precio F0 , entonces:

5 × (F0 − 57,080) = 104,150 − 120,000

104,150 − 120,000
F0 = + 57,080
5
= 53,910

El settlement price el día 23 de abril:

5 × (57,080 − F23APR21 ) = 134,325 − 104,150

104,150 − 134,325
F23APR21 = + 57,080
5
= 51,045

Gatillaría una llamada de margen:

5 × (FMargin Call − 53,910) = 120,000 − 100,000

FMargin Call = 4,000 + 53,910
= 57,910

c) (5 puntos) Asuma que después de un tiempo su amigo le dice que quiere cerrar su posición en
futuros. ¿Qué transacción debe realizar para cerrar su posición? ¿Cómo afectaría esa transacción
el volumen y el open interest de ese día?
Para cerrar la posición se debe tomar una posición larga en un contrato futuro con la misma fecha
de expiración que el contrato abierto en (a).
El volumen aumenta en 1.
El OI disminuye en 1 si la contraparte también está cerrando una posición o se mantiene si la
contraparte está abriendo una posición.

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3 [15 puntos] Cobertura con Futuros
La campañía aérea “Plaf Airways Inc.” necesita comprar 4 millones de galones de combustible (jet
fuel) para sus aviones en 6 meses más. Sin embargo, no existe un mercado líquido de futuros de
jet fuel. Suponga que usted está a cargo de las actividades de cobertura de “Plaf” y logra reunir la
siguiente información acerca del mercado de futuros:

F σF ρ QF
Heating oil futures 1.87 per gallon 0.33 USD/gallon 0.69 42,000 gallons
Gasoline futures 1.99 per gallon 0.57 USD/gallon 0.56 42,000 gallons
Crude oil futures 62.14 per barrel 11.79 USD/barrel 0.62 1,000 barrels

donde F es el precio actual de un contrato futuro con vencimiento en 6 meses, σ F es la desviación

estándar de los cambios semestrales en los precios del contrato futuro, ρ es la correlación entre los
cambios semestrales en los precios del contrato futuro y los cambios semestrales en el precio spot del
jet fuel y Q F es el tamaño de un contrato futuro (notar que los precios de los futuros de crude oil son
por barril y un barril equivale a 42 galones). Suponga además que usted encuentra que la desviación
estándar de los cambios semestrales en el precio spot del jet fuel es 0.35 USD/galón.

a) (5 puntos) Suponga que su objetivo es minimizar la varianza del cambio en el valor de su posición
física en combustible. ¿Que contratos futuros eligiría para implementar la cobertura? ¿Qué tipo
de estrategia de cobertura implementaría? ¿Qué hedge ratio usaría? ¿Cuántos contratos?
Tomar posición larga en futuros de Heating Oil porque ρ es el más alto.

0.35
h = 0.69 × = 0.73
0.33
4,000,000
N = 0.73 × ≈ 70
42,000

b) (5 puntos) ¿Cuál es la desviación estándar del cambio en 6 meses en el valor total de su posición
con y sin la cobertura propuesta en (a)?
Sin cobertura:

$4,000,000 × 0.35 = $1, 400, 000

Con cobertura:
p p
$4,000,000 × 0.352 + 0.732 · 0.332 − 2 · 0.73 · 0.69 · 0.35 · 0.33 = $4,000,000 × 0.0642
= $1, 013, 333

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c) (5 puntos) Suponga que en 6 meses más los precios resultan ser los siguientes:

Precio
Jet Fuel $ 1.05 por galón
Heating oil futures $ 1.08 por galón
Gasoline futures $ 1.05 por galón
Crude oil futures $35.79 por barril

Calcule el precio efectivo por galón que paga por el combustible habiendo implementado la
estrategia en propuesta (a) y calcule el basis al momento de cerrar la cobertura. ¿Fue la cobertura
favorable o desfavorable para “Plaf”?
Precio efectivo: 1.05 − (1.08 − 1.87) = 1.84
Basis: 1.05 − 1.08 = −0.03
Fue desfavorable, con la cobertura se terminó pagando más caro por el combustible.

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4 [20 puntos] Tasas de Interés
La siguiente tabla muestra precios de bonos:

Bono Monto Principal ($) Madurez (años) Tasa Cupón Anual∗ (%) Precio ($)
A 100 0.5 0.0 98
B 100 1.0 0.0 95
C 100 1.5 6.2 101
∗
Asuma que los bonos pagan cupones semestrales.
a) (5 puntos) Calcule las tasa cero cupón para 6 meses, 12 meses y 18 meses.

$100 × e−R(0,0.5)×0.5 = $98

⇒ R(0,0.5) = 0.0404 = 4.04%

$100 × e−R(0,1)×1 = $95

⇒ R(0,1) = 0.0513 = 5.13%

$3.1 × e−0.0404×0.5 + $3.1 × e−0.0513 + $103.1 × e−R(0,1.5)×1.5 = $101

⇒ R(0,1.5) = 0.0544 = 5.44%

b) (5 puntos) Calcule la tasa forward para el perído entre 6 meses y 12 meses.

eR(0,1) = eR(0,0.5)×0.5 e f (0,0.5,1)×0.5

e0.0513 = e0.0404×0.5 e f (0,0.5,1)×0.5
1
⇒ f (0,0.5,1) = (0.0513 − 0.0404 × 0.5)
0.5
= 0.0622 = 6.22%

c) (5 puntos) En 6 meses más, justo después del pago de cupón, el bono C se transapa un precio de
−b ± b2 − 4ac
$104, calcule su TIR. (Hint: Recuerde que si ax 2 + bx + c = 0, entonces x = )
2a

$3.1 × e− y×0.5 + $103.1 × e− y = $104

Si x = e− y×0.5 ⇒ $103.1x 2 + $3.1x − $104 = 0
p
−3.1 ± 3.12 + 4 × 103.1 × 104
x= = 0.9894
2 × 103.1
⇒ y = 0.0212 = 2.12%

5
d) (5 puntos) Suponga que un banco le ofrece un contrato FRA para fijar la tasa del peródo entre 6
meses y 12 meses a una tasa anualizada de 7.5%. Muestre la estrategia y los flujos que le permitiría
aprovechar una oportunidad de arbitraje en esta situación.
Como f (0,0.5,1) = 6.22% < f F RA = 7.5%, entonces:

t =0 t = 6 meses t = 12 meses
Corto FRA ($100) $0 $0 $100e0.075×0.5 − $100eR(0.5,1)×0.5
Invierto a 6 meses −$98 +$100 $0
Me endeudo a 12 meses +$98 $0 −$98e0.0513
Invierto entre 6 y 12 meses $0 −$100 +$100eR(0.5,1)×0.5
Total: $0 $0 $100e0.075×0.5
| {z− $98e
0.0513
}
= $0.66 > 0

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5 [15 puntos] Precios Forward
Las preguntas a) b) y c) son independientes.

a) (5 puntos) Suponga que hoy le ofrecen sin costo un contrato forward para comprar o vender
una acción de Microsoft Corp. en 12 meses más a un precio de $279. Asuma que el precio de
la acción de Microsoft hoy es $261.15. Además, se sabe que Microsoft pagará un dividendo de
$1.1 en 6 meses más. Las tasas anuales libres de riesgo continuamente compuestas son 5% y 8%
para prestamos a 6 meses y 12 meses respectivamente. Describa detalladamente la estrategia que
seguiría para aprovechar la oportunidad de arbitraje en esta situación. ¿Cuánto estaría dispuesto
a pagar por el contrato forward para quedar indiferente?
Precio forward de no arbitraje:


261.15 − 1.1e−0.05×0.5 e0.08 = 281.74 > 279

Estrategia:

• Posición larga en forward

• Venta corta de acción
• Invertir 1.1e−0.05×0.5 = 1.07 a 6 meses
• Invertir 261.15 − 1.07 = 260.08 a 12 meses

t =0 t = 6 meses t = 12 meses
Largo Forward $0 $0 S T − 279
Venta corta acción +$261.15 −$1.1 −S T
Invierto a 6 meses −$1.07 +$1.1 −$0
Invierto a 12 meses −$260.08 $0 +$260.08e0.08
0.08
Total: $0 $0 $260.08e{z
| − $279
}
$281.74 − $279 = $2.74 > 0

Estaría dispuesto a pagar $2.74e−0.08 = $2.53 hoy por el contrato.

b) (5 puntos) Suponga que usted quiere invertir sus ahorros en futuros de cacao. Para esto usted
ha estado analizando este mercado, evaluando cómo obtener retornos esperados positivos. De
acuerdo a la teoría de Keynes & Hicks: ¿qué condiciones debería cumplir el mercado del cacao
para ofrecer retornos esperados positivos? ¿Qué posición en futuros tendría que tomar usted? En
su respuesta sea específico, mencionando los posibles participantes en el mercado de futuros de
cacao y sus posiciones.
En mercados de cacao, en cuanto a participantes que usan futuros para cobertura es probable
que encontremos productores de cacao tomando posiciones cortas y productores de chocolate
tomando posiciones largas. Inversionistas buscando ganar un retorno positivo (premio por riesgo)
toman la posicion contraria. Si el mercado está dominado por los productores de cacao, debo
tomar posiciones largas para obtener E(R) > 0. Si el mercado está dominado por productores de
chocolate, debo tomar posiciones cortas para obtener E(R) > 0.

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c) (5 puntos) Suponga que un amigo asegura que él invierte en futuros de commodities sólo cuando el
mercado se encuentra en backwardation, porque en este caso los retornos esperados son positivos.
¿Qué le respondería usted a su amigo? ¿Qué supuesto está haciendo su amigo?
El amigo está equivocado, porque backwardation significa que F T < S0 , lo que no implica nece-
sariamente que F T < E(S T ), que es la condición necesaria para tener retornos esperados positivos
al tomar posiciones largas. El amigo puede estar suponiendo que el precio spot se mantiene
constante, es decir que E(S T ) = S0 . Pero en realidad nada impide que F T > S T y una posición
larga termine con pérdidas.