Ekonomska i monetarna unija

1. Šta je to evropska monetarna unija?

Ključni segment Sporazuma iz Rima bio je kreiranje zajedničkog tržišta. Ipak, on nije
sadržavao ekplicitnu posvećenost cilju eonomske i monetarne unije. EMU je moguća, ali ne
neizbježno, sljedeća faza integracije nakon zajedničkog ili jedinstvenog tržišta.

EMU obuhvata slijedeće karakteristike:

 Usklađivanje politika kako bi se uklonile prepreke mobilnosti faktora proizvodnje
(mobilnost kapitala, usluga, robe i rada) - ključni dio SEM-a i prva faza za EMU;
 Izraženije i šire područje za zajedničke politike, posebno u odnosu na makro-
ekonomske politike;
 Nepovratno fiksni devizni kursevi ili kao u slučaju EU, jedinstvena valuta;
 Zajednička monetarna politika, tj. jedna politika kamatnih stopa i deviznog kursa
utvrđena od strane jedinstvene centralne banke;
 Udruživanje stranih deviznih rezervi;
 Mogući međudržavni transferi kako bi se ublažile ekonomske distorzije koje nastaju
kao rezultat EMU.

Gore navedene karakteristike su u biti tehnokratske i ekonomske, ali EMU takođe sadrži i vrlo
kontroverznu političku dimenziju. Minimalno, EMU zahtijeva odustrajanje, ili objedinjavanje,
suvereniteta u određenim područjima donošenja politika; prije svega nacionalno utvrđivanje
politika kamatnih stopa i deviznih kurseva i prihvatanje ograničenja u sprovođenju
makroekonomske politike. Ona takođe zahtjeva od političara često nepopularne politike kako
bi se kvalifikovali za članstvo u EMU, tj. da u dugom roku sprovedu strukturalne reforme
potrebne da bi se osiguralo da njihove ekonomije mogu napradovati unutar unije i da EMU
sama funkcionira bez problema.

Navedeni faktori karakteriziraju EMU ali oni sami ne određuju da li je EU podobna grupa
zemalja za pokretanje EMU. Teorija optimalnog valutnog područja postavlja uslove koji bi
trebali biti prisutni ukoliko dvije ili više zemalja žele vlastite valute zamijeniti jednom
zajedničkom. Visok nivo međuzavisnosti kroz trgovinu i tokove kapitala je svakako potreban.
Međutim, prema Robertu Mundell-u (začetniku teorije optimalnog valutnog područja) postoje
dodatni uslovi koji moraju biti zadovoljeni da bi zajednička valuta bila na korist svih:

a) Koliko je moguće, potrebno je odsustvo asimetričnih šokova - tj. eksternih

ekonomskih šokova koji utiču drugačije na individualne zemlje članice. Što je veći
stepen ekonomske konvergencije između članica, smanjuje se vjerovatnoća
asimetričnih šokova. Ovakvi šokovi postaju problem unutar EMU sistema obzirom na
centralizirane politike kamatne stope i deviznog kursa.
 b) Visok nivo mobilnosti rada i fleksibilnost nadnica je potrebna tako da se, kada se dese
asimetrični šokovi, individualne ekonomije mogu prilagoditi kroz migracije rada ili
promjene u nadnicama budući da se više ne mogu osloniti na promjene u autonomnoj
monetarnoj politici kako bi se ispravili disbalansi između zemalja.

c) Potrebno je uspostaviti centraliziranu fiskalnu politiku koja može redistribuirati

resurse zemljama članicama koje se nalaze u ekonomskim poteškoćama.

2. Put ka evropskoj monetarnoj uniji

Konačna realizacija jedinstvene valute u 2002. – kada su novčanice i kovanice eura stavljene
u opticaj - bio je treći pokušaj ka europskoj monetarnoj integraciji. Prvi je započeo 1969. kada
je Haški Samit nastojao da se ponovo pokrenu procesi evropskih integracija, između ostalog,
predstavljanje EMU 1980.

Drugi značajni korak je bio uspostavljanje EMS 1979. kao temelja evropskih monetarnih
dogovora sve do uspostavljanja EMU. EMS se zasnivao na mehanizmu ograničenja za
međusobne fluktuacije valuta zemalja članica EU pod nazivom ERM.  To je bio sistem
fiksiranih deviznih kurseva koji bi se povremeno prilagođavali tržišnim kriterijima. Fluktacije
su bile dozvoljene u omjeru ±2.25. Uveden je i ecu monetarna jedinica koja je predstavljala
različite fiksirane količine svake od valuta u EMS-u. Usvajanjem Doloresovog paketa 1988.
nastaje značajan korak u historiji evropskih integracija koji će početi potipisivanjem Ugovora
o EU 1992. godine. Osnov za Mastricht predstvaljao je Jedinstveni evropski akt - SEA.
Sporazum o Mastrihtu predvidio je 3 faze kretanja prema monetarnoj uniji:

 Sloboda kretanja kapitala i veća saradnja među centralnim bankama - 1. juli 1990,
zatim participacija valuta svih zemalja članica u ERM i veća koordinacija politika i
konvergencija ekonomskih performansi;
 Stvaranje Evropskog monetarnog instituta kao prethodnika ECB - 1. januar 1994.
Tokom ove faze trebalo bi se osigurati da sve centralne banke u zemljama članicama
postanu nezavisne;
 Nepovratno fiksiranje deviznih kurseva, emisija evropske valute i pomjeranje
monetarne politike prema ECBS (1. januar 1999.) kojeg čine Evropska centralna
banka i nezavisne nacionalne banke.

Ovo je trebalo rezultirati uspostavljanjem monetarne unije do 2000. godine. Za učesće u

finalnoj fazi razvoja monetarne unije predviđeni su slijedeći kriteriji nominalne
konvergencije:

 Budžetski deficit moraju biti manji od 3% BDP-a

 Javni dug manji od 60% BDP-a
 Inflacija ne smije biti vise od 1,5% od visine inflacije u tri najuspješnije zemlje EMU
  Kamate na dugoročne kredite ne mogu odstupati za više od 2% od prosjeka kamata u 3
najuspješnije zemlje EMU
 Fluktacija deviznog kursa tokom perioda od dvije godine ne smije prelaziti granicu
određenu u ERM

Pored kriterija nominalne postoje još i kriteriji realne (nezaposlenost, industrijski i ekonomski
razvoj) i institucionalne konvergencije (usaglašavanje prioriteta ekonomske politike).

3. Koristi i rizici EMU

Nedostaci EMU su:

 Smatra se da plivajući devizni kursevi znače slobodan izbor između stope inflacije i
nezaposlenosti u zemlji. EMU ograničava ovu mogućnost zemljama članicama jer one
više nisu slobodne da upravljaju stopama inflacije i kamatnim stopama te im je
onemogućeno da provode vlastite programe stabilizacije.
 Ako stanovništvo izgubi povjerenje u jedinstvenu valutu, zbog njene nedovoljne
kupovne moći, problemi mogu biti dugoročni. Zbog toga treba insistirati na stabilnosti
cijena.
 Stvaranjem monetarne unije, zemlje članice gube autonomiju u vođenju ekonomske
politike

Prednosti od EMU:

 Na mikroekonomskoj razini glavne prednosti monetarne unije su eliminiranje

nesigurnosti deviznog kursa i transakcijskih troškova konverzije valuta.
 Dolazi do smanjenja kamatnih stopa, odnosno rasta investicija, a investitori donose
odluke sa velikim stepenom povjerenja jer ne postoje unutrašnje kontrole unije za
direktno ulaganje.
 Razvoj jedinstvenog evropskog tržišta.
 Stabilnost cijena: ovo je naročito izraženo na primjeru EMU, jer je Evropska centralna
banka, postavila stabilnost cijena kao svoj primarni cilj. Stoga u EMU nema
inflatornih očekivanja, što je posebno značajno za zemlje koje su u prošlosti imale
visoku inflaciju, pa ih strani investitori percipiraju kao područje sa velikim inflatornim
očekivanjima. Ulaskom u monetarnu uniju to se može izmijeniti.

4. UK i euro

Velika Britanije je jedna od deset najvećih ekonomija svijeta, dok je EU druga. Zahvaljujući
ovome, a i činjenici da je London centar evropskih finansija, pronalazimo opravdanja zbog
čega je VB smatrala da joj članstvo u EMU nije potrebno. Ipak 3 su glavna razloga koja su
protiv članstva VB:
 Trgovina – zbog niske razine intra-eu trgovine Velika Britanija je jako osjetljiva na
vanjske uticaje.
 Privatni sektor - velika je ovisnost privatnog sektora o bankarskom sektoru.
 Nafta - VB kao proizvođač a i izvoznik nafte jako zavisi od svih promjena na tržistu
nafte.

Strani investitori su najviše "pro-euro", pogotovo ako percipiraju svoju investiciju kao
platformu za pristup SEM. Nekoliko stranih ulagača upozoravali su Veliku Britaniju da
ukoliko i dalje budu odbijali pristup Eurozoni da će svoja ulaganja isključivo okrenuti ka
kontinentalnoj Evropi. Veće kompanije iz VB više imaju tendenciju da budu za nego protiv
eura. Naravno, i tu nailazimo na izuzetke. Za razliku od većih, manje kompanije su više protiv
uvođenja eura, mada i ovdje srećemo izuzetke. Iako je van eurozone, Velika Britanija ne
može da kroz svoje poslovanje ignorira euro. Mnoge kompanije iz Velike Britanije su svoje
račune konvertovali u euro 1999. godine. Britanske političke stranke su također podjeljene.
Liberalci su za euro, a konzervativna stranka protiv. Postavljeno je 5 testova ili 5 pitanja koje
moraju biti zadovoljavajuće odgovorene prije nego što bi se VB pridružila eurozoni:

 Konvergencija: da li su poslovni ciklusi i ekonomska struktura kompatibilni sa EU

kamatnim stopama na trajnoj osnovi;
 Fleksibilnost: ukoliko se pojavi problem da li postoji dovoljna flksibilnost da se
odmah riješi?
 Investicije: da li bi članstvo stvorilo bolje uslove za ulaganja;
 Finansijske usluge: kakav uticaj članstvo ima na industriju finansijskih usluga Velike
Britanije
 Rast, stabilnost i zaposlenost: da li će članstvo dovesti do većeg rasta stabilnosti i
povećane zaposlenosti.

Godine 2003. je urađeno istraživanje koje je jedino uspjelo da ponudi pozitivan odgovor na
pitanje finansijskih usluga.

5. Kriza EUR-a od 2009. do danas

Izvor krize Eura je metamorfoza bankarske krize iz 2007. godine u krizu javnih dugova.
Stepen izloženosti problemima u vezi sa drugorazrednim hipotekarnim vrijednosnim papirima
u SAD i „toksični“ dug koji je ostao u bilansima bio je tolikih razmjera da su EU članice
morale intervenirati što je ozbiljnu finansijsku krizu transformiralo u duboku ekonomsku
krizu. Zemlje članice morale su intervenirati kako bi spasile banke što je podrazumijevalo
emisiju dogova kako bi se riješila kriza likvidnosti unutar nacionalnih bankarskih sistema.
Ovaj dodatni dug pridodat je na – u slučaju nekih zemalja – već izuzetno visoke nivoe javnog
duga. Visok i rastući nivo javnog duga nagovijestio je usporavanje aktivnosti javnog i
privatnog sektora koji je nastojao popraviti njihove bilanse. Ovi negativni trendovi doveli su u
pitanje sposobnost navedenih zemalja da osiguraju odgovarajuću otplatu dugova. Ovi
poroblemi su pridodani ciklično povećenom teretu duga zemalja budući da su prihodi od
poreza opali sa istovremenim rastom izdvajanja za socijalna davanja.

U 2009. godini 14 zemalja eurozone je probilo pravila Pakta za stabilnost i rast. U nekim
zemljama, posebno u Italiji i Grčkoj, dug je dosegao historijski visoke nivoe. Reakcija
zemalja na rastući dug bila je uvođenje strogih mjera štednje. Ovo je dalje ograničilo
ekonomsku aktivnost i prihode od poreza, vodeći rastućoj nesigurnosti kako su ove
ekonomske mjere bile praćene političkim nemirima. Katalizator krize je bila kriza Grčkog
duga što je – dijelom – bilo naslijeđe političke odluke da se dozvoli Grčkoj članstvo u
eurozoni uprkos činjenici da nije ispunjavale neophodne kriterije konvergencije, posebno u
pogledu nivoa javnih deficita i duga. Posljedično, može se konstatovati da je EU samo
kumulirala teškoće unutar sistema kao rezultat političkog oportunizma.

Katalizator krize u Grčkoj je činjenica da Grčka nije poduzela reforme koje je obećala kao dio
odluke da se priključi Euru. Pored toga sve je izraženija bila sumnja da je Grčka u periodu
prije 2009. godine frizirala zvanične statističke podatke kako bi prikrila sve goru finansijsku
sliku. Sa nastankom krize „crna rupa“ u Grčkim finansijama bila je očigledna. U 2010. godini
javni dug je porastao na 125 % BDP-a – najviši u EU – i njen budžetski deficit je bio skoro
13% BDP-a (preko četiri puta viši od onoga dozvoljenog Paktom za stabilnost i rast). Grčka
vlada je morala da posudi 50 milijardi samo kako bi servisirala javni dug što je dovelo do toga
da mnogi zajmodavci počinju da sumnjaju da li su otplate duga održive. Sumnje su vodile
smanjivanju kreditnog rejtinga što je značila da će Grčka morati platiti veću kamatu na njene
dugove, čineći time situaciju još gorom. Grčka vlada je reagovala uvođenjem dalje serije
mjera štednje ali ovo nije spriječilo da grčki dug dobije status „smeća“ (engl. junk). Grčka se
suočila sa teškim izborom: mogla je proglasiti nemogućnost ivršenja obaveza (engl. default);
mogla je dogovoriti paket spašavanja (da joj se posudi novac da otplati dug); ili je mogla da se
vrati na drahmu. Prva i treća opcija su otpisane budući da nije bilo „izlazne“ klauzule u
eurozoni iz političkih i ekonomskih razloga. Opcija spašavanja je jedino preostala.

U 2010. godini inicijalnih 20 milijardi eura je ponuđeno Grčkoj ali je brzo postalo jasno de će
ona trebati više novaca. U maju 2010. godine je kreiran novi fond od 110 milijardi eura –
„Mehanizam stabilizacije“ – koji je osiguravao mnogo niže kamatne stope u odnosu na tržišne
kamatne stope. Spašavanje Grčke vrlo je kontraverzno budući da je bilo u suprotnosti sa EU
sporazumima zbog nastojanja da se osigura kredibilitet Pakta za stabilnost i rast. Ovo je
odbaćeno na temelju klauzule o izuzetnim okolnostima. Ovo spašavanje je imalo i druge
reperkusije budući da su izebrani predstavnici zemalja sa sjevera EU zamjerali da se sredstva
osiguravaju rastrošnim južnim zemljama. Međutim, motiv nije bio samo da se pomogne
Grčkoj, nego da se se spriječi proces „zaraze“ na druge zemlje sa rastućim nivoima duga. U
praksi se pokazalo nemogućim da se problem izolira.

Sa razvojem krize, 16 zemalja članica euro zone je uspostavilo fond kako bi se limitirao rizik
„zaraze“. European Financial Stability Facility (EFSF) je uspostavljen u maju 2010. godine
sa 690 milijardi eura na raspolaganju. Zajedno sa drugim sredstvima, ovo je zemljama
članicama EU osiguralo gotovo 750 milijardi eura sredstava kao pomoć u slučaju nastanka
problema. Sredstva su osigurana tako što je EFSF prodavao obveznice garantovane od strane
zemalja članica eurozone.

Uprkos svemu ovome kriza je nastavljena. Nakon Grčke u narednim godinama u problemima
su se našle Irska, Portugal i Španija. Prema mnogim posmatračima prelomna tačka krize eura
koja je uticala na promjenu raspoloženja na finansijskim tržištima desila se u 2012. godini
kada je Mario Draghi – predsjednik Evropske Centralne Banke – izjavio: „ Unutar našeg
mandata, ECB je spremna preduzeti sve što je potrebno kako bi se sačuvao euro .... vjerujte,
to će biti dovoljno.“

Do 2014. godine pojavilo se nekoliko indikatora koji su nagovijestili da je najgore od krize

prošlo:
 Irska je napustila program spašavanja
 Latvija je pridružila eurozini
 Rast je obnovljen u Kipru, Šaniji i Grčkoj.

6. Fiskalna politika i pakt stabilnosti

Sporazum o fiskalnoj kompaktnosti je dio serije koraka dizajniranih da se obnovi stabilnost

eurozone. Sporazum je sačinjen 2011. godina kao odgovor na Njemačku zabrinutost da mjere
koje su već dogovorene trebaju podršku kroz dugoročne mjere kako bi se osigurala veća
fiskalna disciplina. Ovo je odraz činjenice da zemlje sa visokim nivoom duga imaju sve više
poteškoća da osiguraju novo finansiranje duga po pristupačnim kamatnim stopama. Pitanje
dostupnosti je dodatno naglašeno nesposobnošću AFSF da osigura dovoljne iznose sredstava
za podršku zemljama; nedostatak fiskalnih pravila u postojećim sporazumima i sprečavanje
ECB da djeluje kao zajmodavac posljednje instance prema članu 123 TEU. Sve članice, sa
izuzetkom UK i Češke Republike, su potpisale FCT.

Dogovorene pravila unutar FCT su:

 Nacionalni dug krši zlatna pravila – zemlje članice su se dogovorile u vezi budžeta
koji je ili u balansu ili u suficitu, kao i da donesu nacionalne zakone koji ograničavaju
„strukturalne deficite“ do 0,5 posto BDP-a. Devijacije u odnosu na ovo pravilo mogu
biti dozvoljene samo u „izuzetnim okolnostima“ ili dubokim recesijama. Ovo pravilo
je praćeno slabo definiranim tranzicijskim periodom ali je ostavljena veća fleksibilnost
za zemlje kod kojih je odnos duga prema BDP-u manji od 60 posto.
 Evropski sud pravde – ako jedna zemlja članica smatra da je druga zemlja članica ne
uvažava gore navedene obaveze, ona može pokrenuti proces pred Evropskim sudom
pravde koji ima prvo da nametne kaznu u iznosu do o,1 posto BDP-a.
 1/20 pravilo – za one države sa odnosom duga prema BDP-u preko 60 posto koje ne
smanje njihov dug dovoljno brzo, može biti pokrenuta procedura prekomjernog
 deficita. Ovo pravilo se primjenjuje na vremenski okvir od tri godine sa grejs
periodom od tri godine ukoliko je deficit ispod 3 posto. Poslije ovog perioda pravilo se
počinje primjenjivati.

FCT je dosta kontraverzan budući da ka mnogi posmatraju kao odraz nečega što se označava
kao „austerity fetish“ unutar EU. Kako ekonomsko usporavanje duže traje, mnogi počinju
dovoditi u pitanje adekvatnost FCT-a naglašavajući da samo pogoršava stvari. Ukratko,
hronični nedostatak tražnje kojeg neki smatraju izvorom problema u Evropi, pokušava se
riješiti mjerama koje voda daljoj kontrakciji potražnje. Za arhitekte FCT-a ovo je bilo
neophodno kako bi se omogućio rast privatnih investicija i spriječilo da industrija bude
istisnuta prevelikom potrošnjom unutar javnog sektora.

7. Euroobveznice - rješenje za krizu eura

Euro obveznice se sugerišu kao potencijalno dugoročno rješenje krize eura. Ove obveznice su
denominirane u eurima i emitovane od strane zemalja članica eurozone, omogućavajući
zaduženim zemljama da posuđuju pod uslovima koji su dostupni manje zaduženim zemljama.
U praksi ovo znači da bi dug jedne zemlje bio garantovan od strane svih članica euro zone.
Osnov za prijedlog je u vjerovanju da ukupni nivo duga na nivou cijele EU nije tako visok –
posebno kada se usporedi sa SAD – nego je samo nejednaka njegova distribucija.

Prijedlog je bio da se ovi papiri emituju pored nacionalnih obveznica dok u isto vrijeme
garantuju fiskalnu stabilnost budući da bi zemlje objedinile do 60 posto njihovog nacionalnog
duga kao procenat u odnosu na BDP kao dug višeg ranga što bi rezultiralo smanjenju troškova
posuđivanja za taj segment duga. Dug iznad 60 posto bi bio emitovan kao dug nižeg ranga i
pod normalnim okolnostima. Pored toga, države moraju uspostaviti Nezavisno vijeće za
stabilnost koje bi odlučivalo o godišnjim alokacijama euro obveznica kako bi se osigurala
stabilnost sistema. Delpla i Waizsacker (2011) definiraju tri šira pristupa emisiji euro
obveznica:

1. Pune euroobveznice sa zajedničkom odgovornošću, uključujući punu zamjenu

nacionalnih obveznica sa euroobveznicama i sa zemljama članicama odgovornim za
ukupnu emisiju. Ovo može kreirati dilemu „moralnog hazarda“ među državama.
2. Parcijalne obveznice sa zajedničkom odgovornošću – u ovom slučaju bi se objedinio
sam određeni procenat duga sa zajedničkim garancijama. Ne postoji definirana cifra u
kontekstu veličine finansijskih potreba koje bi se pokrile euroobveznicama i
nacionalnim obveznicama.
3. Parcijalne euroobvenice sa zajedničkim garancijama – ovo je slično prijedlogu iznad
gdje bi euroobveznice pokrile samo dio duga bez kolektivne odgovornosti za dug.

Troškovi i koristi predloženih opcija variraju u zavisnosti od položaja zemlje, odnosno

veličine njenog duga. Očekivano više štedljive zemlje se opiru navedenim prijedlozima dok
više zadužene zemlje smatraju ovo idealnim rješenjem krize u kojoj su se našle. Naravno,
postavlja se logično pitanje da li je previše naivno vjerovati da će jeftinije zaduživanje riješiti
probleme obzirom da je jedan od ključnih uzroka krize upravo mogućnost jeftinog
zaduživanja.