Propuesta de Solución - BC - PF - PLANTA - EOLICA - 20.10.2022-Ca

Joan Gómez Munuera
2022
Proposta solució Project Finance
Proposta solució al business case d’un Project Finance per a la

construcción d’una Planta Eòlica a Turkey
UOC – MBA: Finanzes Corporatives

Project Finance – Planta Eòlica a Izmir II - Turkey
Proposta de solució comentada
1 SPV FLOW CHART
Per a la performance d'una operació en modalitat de Project Finance “PF”

han d'intervenir generalment els següents actors:
 Promotors / Accionistes: Empresa Industrial, Administració Pública. – Polat

Enerji
 Institucions Financeres: Entitats de Crèdit comercials, Agències Financeres
Multilaterals.
 Empresa que compra el servei PPA: Administració Pública – TEDAS -.
 Empresa constructora EPC: Subministrador – Acciona WindPower -
 Empresa d'Operació i Manteniment: Operador- Acciona WindPower-
 Asseguradors de Risc: Companyies d'Assegurances, Comprador /
Subministrador
 Assessors Externs: Assessors legals, Assessors tècnics, Auditors.
SPV FLOW CHART SPONSOR PROPUESTA
ACCIONA WindPower TEDAS

Construcción llaves en mano -EPC PPA - Contrato Venta energía - Off-taker
Capex Inversión 96.700.000 Cash Base Ingresos 16.554.940
feed-in tariff mechanism Indexación ver fila 21
Cash Venta MWh

Variables Macroeconómicas
Impto. Sociedades 20% ASESORES INDEPENDIENTES
Amortización Lineal SPV: En Servicio desde el año1 Legal
IPC - 3% ver fila 21 Vida útil Planta en años 20 Financiero
Seguros
Tecnico
Servicios
Cash ACCIONA WindPower

Préstamo sindicado Contrato de Operación y Mantenimiento - O&M
Deuda bancos % 80% Base Opex 4.635.383
Años 17 Indexación ver fila 21
Interés nominal 5%
POLAT ENERJI
Sponsors
Capital % 20%
Tots els agents esmentats anteriorment es troben vinculats al voltant d'una societat
constituïda per al desenvolupament de l'activitat a la qual es denomina genèricament
SPV (Societat Vehicle del Projecte).
Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 2

Es tracta, com el seu propi nom indica, d'una societat vehicle en la qual tota la seva
activitat es produeix a través de contractes amb tercers i sobre la qual recauran les
aportacions de capital dels accionistes promotors i els fons prestats per les entitats
financeres.
Juntament amb l'anàlisi de riscos del projecte és imprescindible que, amb

anterioritat al disseny de l'estructura financera, es realitzi un estudi de
viabilitat econòmica del projecte.
Per a l'anàlisi de viabilitat, l'element fonamental és la informació històrica i

comparativa de les principals variables del pla de negoci. Els passos a seguir són:
 Identificació de paràmetres bàsics.

 Cerca de dades: històrics i comparatius.
 Compilació i comprovació.
En el tractament de les dades obtingudes, els problemes que ens podem trobar es
refereixen principalment a la procedència i fiabilitat de la informació i a la grandària
de la sèrie. Una variable bàsica en els projectes eòlics són les hores anuals
de vent efectiu, de manera que un parc necessita d'aproximadament d'un mínim
1.900 hores anuals de vent per poder finançar-se en un termini de 12-14
anys que és l'habitual.
En el nostre projecte d'Izmir-II- l'anàlisi d'observació realitzat ha donat

2.362 hores anuals de vent efectiu, a causa de l'emplaçament escollit in la zona
de Màrmara, on la velocitat mantinguda del vent ha estat de 7 m/s sent una
velocitat òptima per als aerogeneradors escollits.
Se sol·licita a l’ empresa promotora “Polat Enerji” lliuri l'informe sobre el vent

observat, amb una antiguitat d'almenys un any, i que aquests mesuraments
hagin estat certificades per auditors tècnics de vent amb experiència
contrastada.
Per a la determinació de les projeccions financeres durant la vida del parc eòlic (20
anys) s'han utilitzat les següents variables:
1.1 Ingressos = P X Q
1.1.1 P = Tarifes
 Anàlisi del marc legal aplicable: preu establert per la Llei d'energies renovables
de data 29/12/2010, assegurat per als proper 10 anys.
 Nivells històrics.
1.1.2 Q = Volum facturat.

 Consum Mitjà de 226.780 MWh/any

1.2 Despeses d'explotació
 Estimació dels promotors sobre la base de contracte “O&M” amb Acciona

WindPower
 Comparació amb altres projectes similars.
 Track record existent, amb altres projectes funcionant a Turquia
1.3 Capex
 Plec de condicions amb l'empresa Acciona WindPower, amb dilatada

experiència internacional que ja ha construït altres parcs eòlics a Turquia, amb
un període de construcció d'1 any (des del 01.01.2017 fins al 31.12.2017),
entrant a operar al 100 % el 01.01.2018
Partint de les dades i informació històrica contrastada, aplicada sobre les variables
econòmiques bàsiques del negoci, l'empresa sponsor “Polat Enerji” ha projectat
el model econòmic central, denominat “Base Scenario”.
2 L'Estructura Financera proposada per Polat Enerji per a

l'operació de Project Finance
L'estructura financera del “Base Scenario” presenta la següent distribució de les

diferents fonts de finançament:
 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

 Sènior Debt (80 %) a 17 anys  Euros 77.360.000,-
Per a aquest tipus de projectes s'exigeix una cobertura mínima de DSCR = 1,30x
Si prenem les projeccions financeres i calculem el Cash Flow disponible per al servei
del Deute, podem afirmar que l'import màxim de Deute que suporta el
projecte és d'Euros 122.018.985,-, aplicant els Covenants de restricció en el
pagament de Dividends i l'aplicació del Cash Sweep (veure quadre i càlculs
adjunts)

OBJETIVO DSCR
Cash Flow para DSCR 1,30x
Servicio de la Deuda
DSCR objetivo anual
PROMEDIO servicio Deuda 10.822.979
Plazo en años 17
Tipo de interés nominal 5%
VA máximo del Préstamo 122.018.985
Per tant podem afirmar que les dades per al càlcul de la proposta d'estructura de
palanquejament financer que ha presentat “Polat Enerji” del 80 % només
serien acceptables quant al nivell de certitud durant els 10 primers anys en què està
assegurat el “feed-in tariff mechanism”, en relació amb els següents anys de
l'11 al 20 existeix una incertesa de saber si la tarifa a la qual es vendrà
l'electricitat generada, pot ser superior, igual o inferior i que per tant incidirien de
forma directa en l'esmentada estructura de palanquejament o endeutament financer.
3 Les Ràtios financers obtinguts de la primera anàlisi

lliurada per “Polat Enerji”.
DSCR anual (Servicio de Cobertura de la Deuda)

cálculo CFADS=BAIT (-) (BAIT*IS%) +Amort.&Depreciat. (-) Dividendos (+/-) CAPEX (+/-) WC
Cash Flow para DSCR

Servicio de la Deuda intereses + amortización Deuda
DSCR ANUAL ratio =num/denom

min 1,26x
max 3,58x
PROMEDIO 2,23x
"LLCR" (Cobertura a lo largo de la vida del Préstamo)

Cash Flow para LLCR
LLCR
min 2,01x
max 3,58x
PROMEDIO 2,63x

"PLCR" (Cobertura a lo largo de la vida del Proyecto Inversión)

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 2,25x
max 12,72x
PROMEDIO 4,19x
Equity IIR = TIR del CAPITAL 2017 2018

41,08%
Project IIR = TIR del PROYECTO DE INVERSIÓN 2017 2018

27,19%
Veient les ràtios: DSCR, LLCR i PLCR, podem concloure que la capacitat del
projecte de parc eòlic Izmir –II- per retornar l'estructura de préstec sènior (principal
+ interessos) compleix amb la premissa, excepte per al primer any 2018 que
és de tan sols 1,26x, d'exigir un valor mitjà de
 DSCR =1,30x
Veure el punt 5 més endavant, on hem establert un escalat de limitació en
el pagament de Dividends, amb la finalitat de poder complir amb el DSCR
exigit per l'HSBC.
En el que fa referència al punt de vista de la demanda i en relació amb les tarifes,

aquestes últimes es troben garantides <feed-in tariff mechanism> durant els
10 primers anys d'entrada en funcionament del parc, després s'haurà de vendre
l'energia al pool, això és una incertesa manifesta, ja que el preu en el pool pot
estar per damunt o per sota, en relació amb l'últim any garantit que és el
2027.
4 Assessors Externs
Per reforçar la presentació de la signatura sponsor “Polat Enerji”, se

sol·licitaran els següents informes d'assessors externs qualificats:
Assessors tècnics: amb l'objectiu de realitzar una anàlisi de la viabilitat des de

l'òptica de l'enginyeria i disseny. Al mateix temps realitzarà una anàlisi dels
generadors escollits AW3000 que tinguin una garantia de funcionament en
altres parcs similars i amb el nivell de rendiment exigit.

Enginyers i consultors: s'especialitzen a gestionar i obtenir tots els requisits
necessaris per a l'operació i la construcció del projecte. En aquest apartat és crític
tenir totes les autoritzacions, permisos i llicències en regla, tant a nivell
estatal com a nivell local, abans de començar el projecte d'Izmir –II-
Assessors ambientals: analitzen la zona geogràfica d'Izmir on es duria a terme el

projecte de parc eòlic. S'ocupen des de la presència de materials perillosos fins a
plans de neteja, impacte en l'entorn, interferències, etc.
Assessor legal: la seva funció és analitzar aspectes rellevants en la utilització del

parc eòlic, contractes, normatives i llicències.
Assessor Financer: la seva funció consisteix a proporcionar credibilitat al projecte.
Tots ells reforcen la presentació de l'empresa sponsor “Polat Enerji” elaborant

un Prospectus i/o MoU (memoràndum of understanding) proporcionant major detall
i enfocat als interessos dels inversors.
I realitzen un estudi preliminar sobre la viabilitat de l'estructura del Project

Finance, la qual cosa comporta les següents tasques:
 Assessorar en els objectius dels sponsors

 Revisar el pla dels sponsors
 Plantejar temes i qüestions que han d'observar-se
 Suggerir mitjans alternatius per dur a terme els objectius previstos
 Avaluen la viabilitat de l'estructura financera.
5 Garanties i Cobertures Principals de l'Operació, en relació

amb el “Base Scenario”.
S'exigiran les següents cobertures de riscos identificats i covenants per a

reforzar l'aprovació de l'operació financera del Project Finance, del parc eòlic
Izmir –II-
 Garantia tecnològica: Seran necessaris suports documentals elaborats

per els tècnics independents, referents al disseny del parc, l’anàlisi de
vents, tecnologia dels aerogeneradors, etc.
 Garantia de Construcció: El contracte de construcció del parc serà sota la

modalitat de claus en mà (turnkey), sent el termini de construcció d'1 any, per
estar operatiu el 01.01.2018, s'exigirà que Acciona WindPower lliuri un
Bond Performance del 25 % del total CAPEX, de cadascuna de les
certificacions durant el període de construcció es retindrà un 5 % que
serà retornat a Acciona WindPower una vegada sigui lliurat el parc i
comencin les operacions.

D'aquesta forma aconseguim transferir els riscos de demora i sobre costs
a l'empresa constructora i proveïdora dels aerogeneradors Acciona
WindPower.
 Garantia de Compra dels MWh/any produïts i tarifa aplicada: El

contracte de PPA amb l'empresa TEDAS (Off-taker) ha de recollir la
garantia de compra dels MWh anuals produïts i la tarifa assegurada
aplicada (durant els primers 10 anys d'operació del parc d'acord amb la
Llei d'Energies Renovables de data 29.12.2010.
 Garantia sobre les accions de la SPV, i sobre els drets dels contractes
del projecte (PPA, EPC (clau en mà), O&M…).
 Pignoració de tots els comptes de projecte.
 Promesa o compromís d'hipoteca o garantia real sobre els actius si a

qualsevol moment el DSCR<1,05x.
 Compte de Reserva per al Servei del Deute, funciona com una mesura de
seguretat addicional pel pool de Bancs prestadors. Amb aquest compte
s'assegura que el deutor, és a dir, la SPV sempre tingui fons per als
següents “x” nombre de mesos de servei del deute.
Un objectiu ideal per a aquest compte de reserva és generalment, de 6 a 12
mesos del servei del deute.
 Riscos financers de tipus de canvi i de tipus d'interès, el mercat permet

mitigar aquests riscos, mitjançant contractes d'opcions CALL i PUT,
assegurances de canvi o FORWARD, contractes SWAP, contractes FRA
etc.
 Assegurançes: Hauran de subscriure's les assegurances habituals

necessàries, satisfactoris pel pool bancari, en els límits que s'estableixin i amb
les companyies d'assegurances de primera línia. De aquests amb especial
atenció en:
 Riscos polítics: Hauran de ser coberts per mitjà de l'organisme

multilateral MIGA (World Bank group):
o Expropiació
o Incompliment de contracte

o Arbitratge en cas de projecte fallit
o No convertibilitat de la moneda local
o Guerra i disturbis civils
 Ràtio de cobertura del Deute Principal: S'exigeix que el “Base Scenario”

reflecteixi una ràtio mínima de cobertura mitjana del Servei del Deute 
DSCR = 1,30x en el període d'explotació, i en termes anuals que mai sigui
< 1,05x
 Garantia de funcionament de la Planta: S'haurà de subscriure un

contracte d'operació i manteniment <O&M> del parc amb l’empresa
Acciona WindPower de manera que cobreixi satisfactòriament aquest
extrem, de conformitat amb el “Base Scenario”, a satisfacció de les parts.
 Limitació al pagament de Dividends: Per poder dur a terme el repartiment

de dividends han de complir-se totes i cadascuna de les següents condicions:
(veure quadre adjunt)
o que s'hagin amortitzat les quotes anuals del préstec rebut.
o que el DSCR en termes anuals sigui > 1,30x
o que no s'hagi produït cap incompliment de les obligacions en cap dels
contractes relacionats amb el projecte.
o que el Cash disponible per als Accionistes, per ser distribuït any a
any compleixi els següents trams:
 Euros 0 <CF. Accionistes> Euros 5.000.000, percentatge

del Dividend a distribuir 0 %.
 Euros 5.000.000 <CF. Accionistes> Euros 7.000.000,

percentatge del Dividend a distribuir 25 %.

percentatge del Dividend a distribuir 75 %.
 CF. Accionistes > a Euros 50.000.000, percentatge del

Dividend a distribuir 90%
 Amortitzacions anticipades del préstec” Cash Sweep”: (veure quadre

adjunt)
S'exigirà que el compte del Balanç – Cash i actius equivalents - una vegada
superi l'import anual de les quotes d'amortització del préstec es destini l'excés
de tresoreria a amortització anticipada del principal pendent del mateix:

o D'aquesta forma aconseguim amortitzar anticipadament el
préstec rebut, quedant amortitzat totalment l'any 2025,
aconseguint mitigar totalment la incertesa del preu del MWh a
partir del 2028.

DSCR anual (Servicio de Cobertura de la Deuda) 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
cálculo CFADS=BAIT (-) (BAIT*IS%)+Amort.&Depreciat. (-) Dividendos (+/-) CAPEX (+/-)WC 10.596.512 11.797.372 12.585.657 11.916.707 12.018.427 13.931.009 15.081.766 16.150.446 17.332.604 18.683.182
Cash Flow para DSCR 10.596.512 11.797.372 12.585.657 11.916.707 12.018.427 13.931.009 15.081.766 16.150.446 17.332.604 18.683.182
Servicio de la Deuda intereses + amortización Deuda 8.418.588 8.191.059 7.963.529 7.736.000 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353 6.370.824
DSCR ANUAL ratio =num/denom 1,26x 1,44x 1,58x 1,54x 1,60x 1,91x 2,14x 2,37x 2,63x 2,93x
min 1,26x
max 3,58x
PROMEDIO 2,23x
Tesorería en el Balance de Situación 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Cash y activos equivalentes - 2.951.524 7.285.931 12.590.647 17.408.437 22.509.970 29.706.108 38.235.027 48.014.650 59.158.454 71.834.859
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Servicio de la Deuda - 8.418.588 8.191.059 7.963.529 7.736.000 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353 6.370.824
: - Gastos Financieros - 3.868.000 3.640.471 3.412.941 3.185.412 2.957.882 2.730.353 2.502.824 2.275.294 2.047.765 1.820.235
: - Amortización Principal Deuda Financiera - 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588 4.550.588
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
CASH DISPONIBLE PARA LOS ACCIONISTAS - 4.128.759 5.627.044 6.934.083 9.315.278 18.373.261 26.868.938 32.746.085 37.899.760 43.304.196 49.309.339
Cash Flow antes de Financiación 8.679.347 10.177.632 11.484.671 13.865.867 22.923.849 31.419.527 37.296.673 42.450.349 47.854.784 53.859.927
: + Deuda Financiera - - - - - - - - - -
: + Capital aportado por los socios - - - - - - - - - -
: - Amortización Principal Deuda Financiera (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588) (4.550.588)
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Covenants Pago Dividendo
Tesorería en el Balance de Situación - 2.951.524 7.285.931 12.590.647 17.408.437 22.509.970 29.706.108 38.235.027 48.014.650 59.158.454 71.834.859
Servicio de la Deuda - (8.418.588) (8.191.059) (7.963.529) (7.736.000) (7.508.471) (7.280.941) (7.053.412) (6.825.882) (6.598.353) (6.370.824)
Amortización del Capital accionistas
Dividendos pagados 0% 25% 25% 50% 75% 75% 75% 75% 75% 75%
Tesoreria en el Balance 100% 75% 75% 50% 25% 25% 25% 25% 25% 25%
Dividendos pagados - - 1.406.761 1.733.521 4.657.639 13.779.945 20.151.704 24.559.564 28.424.820 32.478.147 36.982.004
Tesoreria en el Balance - 2.951.524 7.285.931 12.590.647 17.408.437 22.509.970 29.706.108 38.235.027 48.014.650 59.158.454 71.834.859
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Amortizaciones anticipadas Deuda
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - 4.627.118 9.672.437 15.001.499 22.425.167 31.181.616 41.188.768
PASIVO NO CORRIENTE 77.360.000 72.809.412 68.258.824 63.708.235 59.157.647 54.607.059 50.056.471 45.505.882 40.955.294
NUEVO PNC después de amortizaciones anticipadas 77.360.000 72.809.412 68.258.824 59.081.118 49.485.210 39.605.560 27.631.303 14.324.267 - 233.474 Amortizado
Nueva Tesorería en el B&S después del Cash Sweep 7.963.529 7.736.000 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 59.158.454 71.834.859

6 Simulació de sensibilitat del “Base Scenario”.
En relació amb el “Base Scenario”, anem a realitzar cinc simulacions de les

variables que considerem amb major impacte en els Ràtios de cobertura del Servei
del Deute i de la Rendibilitat del Projecte d'Izmir – II -, i amb uns valors més
conservadors i d'evolució pessimista, segons detallem a continuació:
6.1 Primera anàlisi de sensibilitat:
Hem considerat un descens del 25 % en les hores anuals efectives de vent,

segons detall:
PLANTA ENERGÍA EÓLICA OUTPUT

Potencia en MW 96 MW
Horas equivalentes 1.772 -25%
TOTAL ENERGÍA GENERADA 170.085 MWh
Obtenint les següents ràtios en relació amb el “Base Scenario”:
Si prenem les projeccions financeres en aquesta primera simulació i calculem el Cash

Flow disponible per al servei del Deute, podem afirmar que l'import màxim de
Deute que suporta el projecte és d'Euros 106.611.956,- (veure quadre i càlculs
adjunts). Dit això, es pot seguir mantenint l'estructura financera proposada
per “Polat Enerji”, és a dir de:
 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

OBJETIVO DSCR
DSCR objetivo anual
Plazo en años 17


Cash Flow para DSCR


min 0,92x
max 2,91x
PROMEDIO 1,93x

Cash Flow para LLCR
LLCR
min 1,77x
max 2,91x
PROMEDIO 2,21x

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 1,96x
max 9,78x
PROMEDIO 3,39x

33,13%

22,90%
S'exigiran les següents restriccions o Covenants per al pagament de

Dividends i també la implantació i execució d'un Cash Sweep:
 Limitació de pagament de Dividends: Per poder dur a terme el repartiment


 Euros 0 < CF. Accionistes > Euros 10.000.000, percentatge

del Dividend a distribuir 0 %

percentatge del Dividend a distribuir 50 %


 CF. Accionistes> Euros 40.000.000, percentatge del

Dividend a distribuir 90 %

adjunt)

d'aquesta forma aconseguim mitigar al 100% la incertesa del
preu del MWh a partir del 2028.

min 0,92x
max 2,91x
PROMEDIO 1,93x
Cash y activos equivalentes - 108.996 2.802.257 6.513.826 12.098.795 18.637.570 28.362.993 35.580.099 43.942.146 50.426.378 57.843.970
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Tesorería en el Balance de Situación - 108.996 2.802.257 6.513.826 12.098.795 18.637.570 28.362.993 35.580.099 43.942.146 50.426.378 57.843.970

Dividendos pagados - - - - - 6.146.236 9.354.868 16.214.171 18.951.705 24.938.158 28.577.648
Tesoreria en el Balance - 108.996 2.802.257 6.513.826 12.098.795 18.637.570 28.362.993 35.580.099 43.942.146 50.426.378 57.843.970
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Tesorería en el Balance de Situación - 108.996 2.802.257 6.513.826 12.098.795 18.637.570 28.362.993 35.580.099 43.942.146 50.426.378 57.843.970
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - - 4.362.795 11.129.100 21.082.052 28.526.687 37.116.264 43.828.025 51.473.146
PASIVO NO CORRIENTE 77.360.000 72.809.412 68.258.824 63.708.235 59.157.647 54.607.059 50.056.471 45.505.882 40.955.294 36.404.706 31.854.118
NUEVO PNC después de amortizaciones anticipadas 77.360.000 72.809.412 68.258.824 63.708.235 54.794.852 43.477.959 28.974.419 16.979.196 3.839.030 - 7.423.319 Amortizado
Nueva Tesorería en el B&S después del Cash Sweep 7.736.000 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353 6.370.824

6.2 Segona anàlisi de sensibilitat:
Hem considerat un increment en els OPEX de 10 punts percentuals, segons

detall:
COSTES OPERATIVOS
Operación y mantenimiento 27,14%
Gestión y Administración 4,75%
Seguros y tasas 2,71%
Alquiler terrenos 3,39%
TOTAL OPEX 38,00% 10%
Si prenem les projeccions financeres en aquesta segona simulació i calculem el Cash

 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

OBJETIVO DSCR
DSCR objetivo anual
Plazo en años 17

Cash Flow para DSCR


min 1,05x
max 3,17x
PROMEDIO 2,00x


Cash Flow para LLCR
LLCR
min 1,84x
max 3,17x
PROMEDIO 2,32x

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 2,05x
max 10,93x
PROMEDIO 3,65x

36,04%

24,83%







 CF. Accionistes > Euros 40.000.000, percentatge del

adjunt)

d'aquesta forma aconseguim mitigar totalment la incertesa del

min 1,05x
max 3,17x
PROMEDIO 2,00x
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027

Dividendos pagados - - - - - 7.497.522 15.635.234 19.195.544 25.508.299 29.251.579 37.584.766
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - 2.471.748 9.984.284 18.036.015 25.273.225 33.953.333 40.760.935 48.512.301
PASIVO NO CORRIENTE 77.360.000 72.809.412 68.258.824 63.708.235 59.157.647 54.607.059 50.056.471 45.505.882 40.955.294 36.404.706
NUEVO PNC después de amortizaciones anticipadas 77.360.000 72.809.412 68.258.824 61.236.487 49.173.363 36.571.044 24.783.246 11.552.550 194.359 - 12.107.595 Amortizado

6.3 Tercera anàlisi de sensibilitat:
Hem considerat un increment en la tarifa a partir de l'any 11 fins al 20 <2028

a 2037> d’un 0 %, amb la venda dels MWh/anuals produïts al pool.
Si prenem les projeccions financeres en aquesta tercera simulació i calculem el Cash

 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

OBJETIVO DSCR
DSCR objetivo anual
Plazo en años 17
VA máximo del
Préstamo 119.751.105

Cash Flow para DSCR


min 1,26x
max 3,16x
PROMEDIO 2,15x


Cash Flow para LLCR
LLCR
min 1,97x
max 2,59x
PROMEDIO 2,28x

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 2,09x
max 5,22x
PROMEDIO 2,82x

38,97%

25,25%






 CF. Accionistes> Euros 50.000.000, percentatge del


adjunt)

préstec rebut, quedant amortitzat totalment l'any 2025
o , d'aquesta forma aconseguim mitigar totalment la incertesa del

DSCR anual (Servicio de Cobertura de la Deuda) 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026
cálculo CFADS=BAIT (-) (BAIT*IS%)+Amort.&Depreciat. (-) Dividendos (+/-) CAPEX (+/-)WC 10.596.512 11.797.372 12.585.657 11.916.707 12.018.427 13.931.009 15.081.766 16.150.446 17.332.604
Cash Flow para DSCR 10.596.512 11.797.372 12.585.657 11.916.707 12.018.427 13.931.009 15.081.766 16.150.446 17.332.604
Servicio de la Deuda intereses + amortización Deuda 8.418.588 8.191.059 7.963.529 7.736.000 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353
DSCR ANUAL ratio =num/denom 1,26x 1,44x 1,58x 1,54x 1,60x 1,91x 2,14x 2,37x 2,63x
min 1,26x
max 3,16x
PROMEDIO 2,15x
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Dividendos pagados - - 1.406.761 1.733.521 4.657.639 13.779.945 20.151.704 24.559.564 28.424.820 32.478.147 36.982.004
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - 4.627.118 9.672.437 15.001.499 22.425.167 31.181.616 41.188.768
PASIVO NO CORRIENTE 77.360.000 72.809.412 68.258.824 63.708.235 59.157.647 54.607.059 50.056.471 45.505.882 40.955.294
NUEVO PNC después de amortizaciones anticipadas 77.360.000 72.809.412 68.258.824 59.081.118 49.485.210 39.605.560 27.631.303 14.324.267 - 233.474 Amortizado

6.4 Quarta anàlisi de sensibilitat:
Hem considerat prendre conjuntament un descens del 25 % en les hores anuals

efectives de vent i un increment dels OPEX de 10 punts percentuals.
Si prenem les projeccions financeres en aquesta quarta simulació i calculem el Cash

adjunts). Dit això, SI es pot seguir mantenint l'estructura financera proposada
 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

OBJETIVO DSCR
DSCR objetivo anual
Plazo en años 17

Cash Flow para DSCR


min 0,77x
max 2,61x
PROMEDIO 1,90x


Cash Flow para LLCR
LLCR
min 1,75x
max 2,61x
PROMEDIO 2,14x

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 1,90x
max 8,44x
PROMEDIO 3,14x

29,44%

20,86%








adjunt)

d'aquesta forma aconseguim mitigar en la seva totalitat la
incertesa del preu del MWh a partir del 2028.

min 0,77x
max 2,61x
PROMEDIO 1,90x
Cash y activos equivalentes - - 227.779 2.542.088 6.484.239 16.499.435 24.397.496 34.163.406 41.095.953 49.100.908 55.296.901
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
CASH DISPONIBLE PARA LOS ACCIONISTAS - 301.369 1.333.478 2.242.074 3.844.396 9.758.810 15.310.069 19.170.192 22.563.074 26.117.906 30.060.694
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Tesorería en el Balance de Situación - - 227.779 2.542.088 6.484.239 16.499.435 24.397.496 34.163.406 41.095.953 49.100.908 55.296.901

Dividendos pagados - - - - - - 7.655.034 9.585.096 15.794.152 18.282.534 24.048.555
Tesoreria en el Balance - 0 227.779 2.542.088 6.484.239 16.499.435 24.397.496 34.163.406 41.095.953 49.100.908 55.296.901
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - - - 8.990.964 17.116.555 27.109.994 34.270.071 42.502.555
Nueva Tesorería en el B&S después del Cash Sweep 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353 55.296.901

6.5 Cinquena anàlisi de sensibilitat:
Hem considerat prendre conjuntament un descens del 25 % en les hores anuals

efectives de vent + un increment dels OPEX de 10 punts percentuals + una
variació de la tarifa a partir del 2028 del 0 %
Si prenem les projeccions financeres en aquesta cinquena simulació i calculem el

Cash Flow disponible per al servei del Deute, podem afirmar que l'import màxim
de Deute que suporta el projecte és d'Euros 90.262.458,- (veure quadre i
càlculs adjunts). Dit això, SI es pot seguir mantenint l'estructura financera
proposada per “Polat Enerji”, és a dir de:
 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

OBJETIVO DSCR
DSCR objetivo anual
Plazo en años 17

Cash Flow para DSCR


min 0,77x
max 2,31x
PROMEDIO 1,59x


Cash Flow para LLCR
LLCR
min 1,52x
max 1,81x
PROMEDIO 1,63x

Cash Flow para PLCR
PLCR
min 1,60x
max 3,72x
PROMEDIO 1,99x

27,12%

18,50%








adjunt)

d'aquesta forma aconseguim mitigar totalment la incertesa del

min 0,77x
max 2,31x
PROMEDIO 1,59x
Cash y activos equivalentes - - 227.779 2.542.088 6.484.239 16.499.435 24.397.496 34.163.406 39.967.800 46.666.859 49.856.783
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
CASH DISPONIBLE PARA LOS ACCIONISTAS - 301.369 1.333.478 2.242.074 3.844.396 9.758.810 15.310.069 19.170.192 22.563.074 26.117.906 30.060.694
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027

Dividendos pagados - - - - - - 7.655.034 9.585.096 16.922.306 19.588.429 27.054.625
Tesoreria en el Balance - 0 227.779 2.542.088 6.484.239 16.499.435 24.397.496 34.163.406 39.967.800 46.666.859 49.856.783
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
Amortización anticipada Debt Repayment "Senior credit facility" - - - - 8.990.964 17.116.555 27.109.994 33.141.917 40.068.506
Nueva Tesorería en el B&S después del Cash Sweep 7.508.471 7.280.941 7.053.412 6.825.882 6.598.353 49.856.783

7 CONCLUSIONS
Les principals conclusions que hem obtingut després de l'anàlisi tècnica i

econòmica del parc d'Izmir –II- sobre el “Base Scenario”, són:
 El parc compleix amb tots els requeriments formals i mediambientals

establerts per les diferents administracions, tant a nivell nacional i local.
 El parc consta de 32 aerogeneradors modelo Acciona AW 116-3000 kW

a 100 m, és a dir, un total de 96 MW de potència instal·lada, localitzat en el
municipi d'Izmir a l'àrea de Màrmara.
 La producció mitjana anual és de 226.780 MWh amb un total de 2.362

Hores equivalents.
 La inversió o Capex a realitzar és de 96.700.000 €.
 La vida útil planificada del parc eòlic és de 20 anys.
 El model d'estructura financera òptima del Project-Finance, per al “Base

Scenario”, és:
o 20 % Capital aportat pel Sponsor

o 80 % Sènior Debt o “Préstec sènior a L.P.” a 17 anys.
 La taxa d’actualització dels Fluxos de Caixa és del: 5 %
 El model financer presenta un punt feble significatiu, el “feed-in tariff

mechanism”, només està garantit fins a l'any 2027, a partir del 2028 cal
vendre l'energia produïda al pool.
Les Ràtios obtinguts del “Base Scenario” i de les 5 simulacions de

sensibilitat, les podem veure en el següent quadro resum comparatiu:

CUADRO RESUMEN PROJECT FINANCE
(-) 25% HORAS VIENTO

ESCENARIO (-) 25% HORAS (+) 0% TARIFA (-) 25% HORAS VIENTO
RATIOS (+) 10% OPEX (+) 10% OPEX y (0% )
BASE VIENTO 2028 y (+) 10% OPEX
Tarifa 2028
MAX. DEUDA 122.018.985 106.611.956 110.697.224 119.751.105 105.299.538 90.262.458
RCSD
Minimo 1,26x 0,92x 1,05x 1,26x 0,77x 0,77x
Máximo 3,58x 2,91x 3,17x 3,16x 2,61x 2,31x
Promedio 2,23x 1,93x 2,00x 2,15x 1,90x 1,59x
LLCR
Minimo 2,01x 1,77x 1,84x 1,97x 1,75x 1,52x
Máximo 3,58x 2,91x 3,17x 2,59x 2,61x 1,81x
Promedio 2,63x 2,21x 2,32x 2,28x 2,14x 1,63x
PLCR
Minimo 2,25x 1,96x 2,05x 2,09x 1,90x 1,60x
Máximo 12,72x 9,78x 10,93x 5,22x 8,44x 3,72x
Promedio 4,19x 3,39x 3,65x 2,82x 3,14x 1,99x
EQUITY IRR 41,08% 33,13% 36,04% 38,97% 29,44% 27,12%
PROJECT IRR 27,19% 22,90% 24,83% 25,25% 20,86% 18,50%
covenants
SI SI SI SI SI SI
Dividendos
Cash Sweep SI SI SI SI SI SI
Año que cumplimos

2.019 2.020 2.019 2.019 2.021 2.021
DSCR > 1,30x
Amortización
2.025 2.026 2.026 2.025 2.026 2.026
anticipada Préstamo

Vist tot l’exposat fins ara podem dir que, el projecte d'inversió d'Izmir –II- es
considera perfectament viable tant des d'un punt de vista tècnic com des d'un
punt de vista econòmic i es presenta per a l'aprovació del Comitè de Crèdits
d'HSBC de London, amb les següents recomanacions:
1. En tots els casos analitzats, “Base Scenario” + les 5 simulacions de

sensibilitat realitzats, hem d'imposar una restricció o Covenants en el
pagament de Dividends a la SPV, en cadascun dels escenaris de sensibilitat
o templates:
veure fila 174 i 172 de les fulles del fitxer Excel:

 PF_excel_solucion_BASE_SCENARIO_14.10.2022:
a. BC_template (base) = Equity IRR  41,08%

b. BC_template (-25%) = Equity IRR  33,13%
c. BC_template (10%) = Equity IRR  36,04%
d. BC_template (Tarifa_0%) = Equity IRR  38,97%
e. BC_template (-25%+10%) = Equity IRR  29,44%
f. BC_template (-25%+10%+0%) = Equity IRR  27,12%
Arribats a aquest punt, hem de puntualitzar que tots els escenaris

presenten una rendibilitat positiva i de dos dígits. Dit això, és
suficientment atractiva per als accionistes de la SPV, l'equació Risc vs.
Rendibilitat compensa, a pesar de que la política monetària actual
“prime rate” per part del BCE estigui en una tendència de pujada de
tipus, amb l’objectiu de controlar l’ inflació d’ oferta.
2. En tots els casos analitzats, “Base Scenario” + les 5 simulacions de

sensibilitat realitzats, hem d'imposar un Cash Sweep, amb l'objectiu
d'escurçar el termini del Préstec rebut, i que aquest es pugui amortitzar
dins del període del “feed-in tariff mechanism”, és a dir, com a màxim el
2027.
a. BC_template (base) = amortitzat el 2025

b. BC_template (-25%) = amortitzat el 2026
c. BC_template (10%) = amortitzat el 2026
d. BC_template (Tarifa_0%) = amortitzat el 2025

e. BC_template (-25%+10%) = amortitzat el 2026
f. BC_template (-25%+10%+0%) = amortitzat el 2026
Arribats a aquest punt, hem de puntualitzar que en tots els escenaris

aconseguim amortitzar el préstec avans de l’any 2027, any en el qual
finalitza la garantia de la tarifa que només està vigent per 10 anys. Dit això,
podem afirmar que el pool bancari veure amb bons ulls la financiació
del projecte de parc eòlic, donat que s’ha aconseguit mitigar al 100%
la incertesa de la indexació de la tarifa a partir del 01.01.2028
3. En el mateix sentit, uns dels Ràtios principals per al finançament per

part de l'HSBC, és que el DSCR = 1,30x, no obstant això, això no es
compleix en tots els escenaris, segons detall:
a. BC_template = DSCR no es compleix fins al 2019

b. BC_template (-25 %) = DSCR no es compleix fins al 2020
c. BC_template (10 %) = DSCR no es compleix fins al 2019
d. BC_template (Tarifa_0 %) = DSCR no es compleix fins al 2019
e. BC_template (-25 %+10 %) = DSCR no es compleix fins al 2021
f. BC_template (-25 %+10 %+0 %) = DSCR no es compleix fins al
2021
Arribats a aquest punt, i en el mateix sentit del que hem matisat en els punts
anteriors, hem de puntualitzar que, en tots els escenaris, no aconseguim
complir amb el Ràtio del DSCR exigit de 1,30x. Dit això, per als
escenaris a), c) i d) només es produeix un petit decalatge d'un any, a
causa del finançament de la variació del Working Capital
Dit això, per a la resta d'escenaris: b) és de dos anys, i per els escenaris:
e) i f), el decalatge és de tres anys. Dit això, hauríem d'imposar un
menor import del % del préstec sobre el total Capex, és a dir, una major
aportació de Capital per part del sponsor “Polat Enerji”, o bé sol·licitar
aportacions addicionals de Capital per part dels accionistes de la SPV,
quan aquests escenaris es produeixin per amortitzar anticipadament el
préstec rebut per part de la SPV.

4. Finalment, es podria exigir que en el finançament del Project Finance
intervingui un organisme Multilateral, com el Banc Europeu d'Inversions
(BEI), el Banc Europeu de Reconstrucció i Desenvolupament (BERD), del
Banc Mundial com la Corporació Financera Internacional (IFC), actuant com
segueix:
a. El principal instrument financer d'aquests organismes multilaterals,

són els préstecs a llarg termini per compte propi, també
denominats préstecs de tipus o tram “A". Es tracta de préstecs a
tipus fix o variable amb un termini de venciment entre 15 i 20 anys.
b. Aquests organismes multilaterals poden també promoure préstecs

sindicats amb altres institucions financeres, coneguts com a
préstecs tipus o tramo “B". Els bancs comercials i altres
institucions financeres, com en el nostre cas l'HSBC, participen
en el projecte amb els seus propis recursos, assumint els
riscos comercial i creditici; figurant com a prestador principal
l'organisme multilateral.
Les entitats involucrades en aquest tipus de préstecs gaudeixen dels
avantatges derivats de la participació de la institució financera
multilateral de desenvolupament. Així, per exemple, en el cas
de crisi canviària al país d'implementació de la inversió objecte de
finançament, en el nostre cas Turquia, tindran un accés
preferencial a les divises.
Arribats a aquest punt, amb aquesta nova estructura de

Préstecs, tram A i B, les entitats financeres comercials, com
l'HSBC es trobaria més confortable i amb més garanties per
finançar l'operació.

Propuesta de Solución - BC - PF - PLANTA - EOLICA - 20.10.2022-Ca

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

You might also like

Propuesta de Solución - BC - PF - PLANTA - EOLICA - 20.10.2022-Ca

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Propuesta de Solución - BC - PF - PLANTA - EOLICA - 20.10.2022-Ca

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Joan Gómez Munuera

Proposta solució al business case d’un Project Finance per a la

UOC – MBA: Finanzes Corporatives

Proposta de solució comentada

1 SPV FLOW CHART

Per a la performance d'una operació en modalitat de Project Finance “PF”

 Promotors / Accionistes: Empresa Industrial, Administració Pública. – Polat

SPV FLOW CHART SPONSOR PROPUESTA

ACCIONA WindPower TEDAS

Cash Venta MWh

Cash ACCIONA WindPower

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 2

Juntament amb l'anàlisi de riscos del projecte és imprescindible que, amb

Per a l'anàlisi de viabilitat, l'element fonamental és la informació històrica i

 Identificació de paràmetres bàsics.

En el nostre projecte d'Izmir-II- l'anàlisi d'observació realitzat ha donat

Se sol·licita a l’ empresa promotora “Polat Enerji” lliuri l'informe sobre el vent

1.1.2 Q = Volum facturat.

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 3

1.2 Despeses d'explotació

 Estimació dels promotors sobre la base de contracte “O&M” amb Acciona

 Plec de condicions amb l'empresa Acciona WindPower, amb dilatada

2 L'Estructura Financera proposada per Polat Enerji per a

L'estructura financera del “Base Scenario” presenta la següent distribució de les

 Equity (20 %)  Euros 19.340.000,-

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 4

3 Les Ràtios financers obtinguts de la primera anàlisi

DSCR anual (Servicio de Cobertura de la Deuda)

Cash Flow para DSCR

DSCR ANUAL ratio =num/denom

"LLCR" (Cobertura a lo largo de la vida del Préstamo)

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 5

"PLCR" (Cobertura a lo largo de la vida del Proyecto Inversión)

Equity IIR = TIR del CAPITAL 2017 2018

Project IIR = TIR del PROYECTO DE INVERSIÓN 2017 2018

En el que fa referència al punt de vista de la demanda i en relació amb les tarifes,

Per reforçar la presentació de la signatura sponsor “Polat Enerji”, se

Assessors tècnics: amb l'objectiu de realitzar una anàlisi de la viabilitat des de

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 6

Assessors ambientals: analitzen la zona geogràfica d'Izmir on es duria a terme el

Assessor legal: la seva funció és analitzar aspectes rellevants en la utilització del

Assessor Financer: la seva funció consisteix a proporcionar credibilitat al projecte.

Tots ells reforcen la presentació de l'empresa sponsor “Polat Enerji” elaborant

I realitzen un estudi preliminar sobre la viabilitat de l'estructura del Project

 Assessorar en els objectius dels sponsors

5 Garanties i Cobertures Principals de l'Operació, en relació

S'exigiran les següents cobertures de riscos identificats i covenants per a

 Garantia tecnològica: Seran necessaris suports documentals elaborats

 Garantia de Construcció: El contracte de construcció del parc serà sota la

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 7

 Garantia de Compra dels MWh/any produïts i tarifa aplicada: El

 Pignoració de tots els comptes de projecte.

 Promesa o compromís d'hipoteca o garantia real sobre els actius si a

 Riscos financers de tipus de canvi i de tipus d'interès, el mercat permet

 Assegurançes: Hauran de subscriure's les assegurances habituals

 Riscos polítics: Hauran de ser coberts per mitjà de l'organisme

Proposta de solució comentada – Project Finance Pàgina 8

 Ràtio de cobertura del Deute Principal: S'exigeix que el “Base Scenario”