SOLUCIÓN A LOS CASOS

Caso #01 Valor del dinero en el tiempo

Objetivo :

El caso ilustra el poder de la capitalización en una situación inusual del mundo real. El
caso también brinda a los estudiantes la oportunidad de practicar cálculos del valor del dinero en
el tiempo en una situación del mundo real.

Discusión del caso :

El caso le pide al estudiante que se imagine recibiendo una factura por 125 mil millones
de dólares que no debía. El caso involucra una situación del mundo real. De hecho, les sucedió a
los residentes, llamados “burgueses”, de la ciudad de Ticino, Suiza. Un tribunal de Brooklyn,
Nueva York, ordenó a Ticino pagar a un grupo de inversores estadounidenses. Los inversores
habían presentado una demanda en el tribunal de Brooklyn por una pérdida que alegaban en
relación con la quiebra en 1967 del InterChange Bank, un pequeño banco en Ticino. Los
burgueses sabían de la demanda, pero pensaron que el asunto era trivial y, naturalmente,
quedaron atónitos por el proyecto de ley. Su abogado principal bromeó diciendo que si la
sentencia fuera confirmada por los tribunales superiores, todos los ciudadanos de Ticino tendrían
que pasar el resto de sus vidas cocinando hamburguesas reales (de las que se comen) en
McDonald's y Burger King para pagar la deuda.

¿Cuánto son 125 mil millones de dólares?

^ 418.213 dólares por ciudadano de Ticino

^ Casi la mitad del presupuesto de defensa de Estados Unidos.
La raíz del problema del Tesino fue un depósito realizado en 1966. Los herederos de un
tal Sterling Granville Higgins, un presunto estafador, depositaron 600 millones de dólares en
opciones sobre depósitos de petróleo y minerales venezolanos en el InterChange Bank. Algunos
dudaron de la autenticidad de estas opciones. Sin embargo, el contrato de depósito exigía que el
banco pagara un tipo de interés del 1% semanal. (¡No es de extrañar que el banco quebrara el año
siguiente!) En octubre de 1994, la Corte Suprema del Estado de Nueva York en Brooklyn
dictaminó que Ticino tenía que pagar un interés del 1% semanal compuesto semanalmente
durante los 7 años transcurridos entre la fecha del depósito y la fecha en que Ticino había el
banco liquidado, y un interés a una tasa del 8,54% APY durante los 21 años restantes desde la
liquidación del banco.
1. Los 125 mil millones de dólares reportados en la prensa fueron redondeados, pero la cantidad
original era exactamente 600 millones de dólares. Suponiendo que los períodos de tiempo son
exactamente siete años al 1% semanal y exactamente 21 años al 8,54% APY, ¿cuánto era el
billete al dólar más cercano?
Respuesta : VF = VP x (1 + I) n = $600.000.000 x (1,01) 52x7 = $22.445.604.554

La solución TI BAII+ es:

PV=-0,6, n=364, I=1, pmt=0, CPT FV ⇒ $22,446 mil millones

VF = $22.445.604.554 x (1,0854) 21 = $125.463.520.420,50

La solución TI BAII+ es:

PV=-22,446, n=21, I=8,54, pmt=0, CPT FV ⇒ $125,464 mil millones

La respuesta al dólar más cercano es $125,463,520,421.

2. ¿Cuál es el APY durante los 28 años completos a medida que los $600 millones crecen hasta
la cantidad exacta que calculó en la pregunta 1?

Respuesta : 600.000.000 = 125.463.520.420,50 / (1 + I) 28 resolver para I

(1+I) 28 = 125.463.520.420,50 / 600.000.000 = 209,1059

1 + yo = 209,1059 (1/28) = 1,2102364

I = 0,2102364 o 21,024% APY
 La solución TI BAII+ es:

PV=-0,6, n=28, FV=125,464, pmt=0, CPT I ⇒ 21,024%

3. Supongamos que Ticino pudiera pagar 5 mil millones de dólares al año. ¿Cuánto tiempo
tomaría pagar la deuda, suponiendo que se siguieran cobrando intereses al 8,54% APY?
¿Cuánto tiempo llevaría con 12 mil millones de dólares al año?

Respuesta : A una tasa de interés del 8,54%, el interés adeudado durante el primer año es

0,0854 x $125.463.520.420,50 = $10,71 mil millones. El pago de 5 mil millones

de dólares

Ni siquiera cubre los intereses, por lo que el capital aumenta cada año.

(no disminuye). ¡La deuda nunca se saldaría!

Supongamos que Ticino pudiera pagar 12 mil millones de dólares al año. ¿Cuánto tiempo tomaría
pagar la deuda, suponiendo que se siguieran cobrando intereses al 8,54% APY?

Respuesta : Usando el valor presente de una ecuación de anualidad:

VP = CF<-—-— resolver o
[ r (1 + r )" n.
PV = 1 - 1
CF rr (1 + r ) norte

r ( PV
1- (1 + r )
) norte

FQ
 r ( PV )
-
| - nln (1 +
r)
FQ

r ( PV ) .0854(125.5)
| 12
norte CFJ = 27,29 años
=- en(1 + r En(1
) + .0854)

La solución TI BAII+ es:

PV=-125,5, i=8,54, FV=0, pmt=12, CPT n ⇒ 27,29 años

Se necesitarían 27,29 años para saldar la deuda.

Evento subsecuente:

Para alivio de los burgueses, la sentencia fue desestimada en apelación. ¡Esto sin duda
restauró la confianza de los buenos burgueses del Tesino en el sistema de justicia americano! (Por
supuesto, te dirían que en Suiza nunca se habría permitido una demanda tan loca).
Caso #02 Valoración de Acciones
El objetivo es valorar la empresa según ambos planes de inversión y elegir el mejor plan de
inversión.

La tasa de descuento es el 11% que los inversores creen que pueden ganar con inversiones de
riesgo similar, no el 15% de rendimiento sobre el capital contable. Sin embargo, el rendimiento
sobre el capital es útil para calcular la tasa de crecimiento de los dividendos en el escenario de
crecimiento rápido. A partir de 2008, en el escenario de rápido crecimiento, dos tercios de las
ganancias se pagarán como dividendos y un tercio se reinvertirá. Por tanto, la tasa de crecimiento
sostenible a partir de 2008 es:

retorno sobre el capital × índice de reinversión = 15% × 1/3 = 5%

Valoración basada en escenario de crecimiento pasado:

La empresa ha estado creciendo a un ritmo del 5% anual. Los dividendos son proporcionales al
valor contable y han crecido un 5% anual. Los dividendos pagados en el año más reciente (2007)
fueron de 7,7 millones de dólares y se prevé que sean de 8 millones de dólares el próximo año, en
2008. Por tanto el valor de la empresa es:

DIV $8
Valor 2007 = 2008 = $133,33
millones millones
r-g 0,11-0,05
El valor por acción es: 133,33 millones de dólares/400.000 = 333,33 dólares
Por lo tanto, está claro que el Sr. Breezeway tenía razón al aconsejar a su pariente que no
vendiera por un valor contable de 200 dólares por acción.

Valoración basada en un escenario de rápido crecimiento.

Si la empresa reinvierte todos los ingresos durante los próximos cinco años (hasta 2012), los
dividendos pagados en ese año alcanzarán los 14 millones de dólares, mucho más que en el
escenario de crecimiento constante. Sin embargo, los accionistas tendrán que renunciar al pago de
dividendos hasta 2012 para poder lograr este rápido crecimiento. El valor de la empresa en 2012
será:
DIVI
2013
14,7 millones
Valor 2012 r-g = $245
de dólares millones
0,11-0,05
El valor de la empresa en el año 2007 es el valor presente de esta cantidad más el valor presente
del dividendo que se pagará en 2012, que se proyecta en $14 millones. (Recuerde, no habrá flujos
de dividendos en los años previos a 2012).
14 + 245
+
14
= $153,70 millones
245

Valor 2007 1.115

El valor por acción es: 153,70 millones de dólares/400.000 = 384,25 dólares

Por tanto, parece que el plan de crecimiento rápido es preferible. Si la empresa sigue este plan,
podrá salir a bolsa (es decir, vender sus acciones al público) a un precio más alto.
Caso #03 Presupuesto de Capital / Costo de Capital
Objetivo :
Este caso ilustra que el costo de capital de una empresa puede diferir del costo de capital
de cada uno de sus negocios. Cuando una empresa tiene múltiples negocios, es importante utilizar
el costo de capital apropiado para el proyecto particular bajo consideración, en lugar del costo de
capital general de la empresa, al evaluar un proyecto propuesto.

Discusión del caso :

El informe anual de Diageo PLC explica que se espera que las inversiones de Diageo generen
rendimientos en efectivo que excedan su "costo de capital a largo plazo", que Diageo estimó en
aproximadamente el 10% al final de su reciente año. Diageo tiene tres líneas de negocio
principales: restaurantes, bebidas alcohólicas y alimentos. Diageo no informó los costos de capital
por separado para estos tres negocios. Este caso le pide al estudiante que calcule el costo de
capital del negocio de restaurantes de Diageo.

El caso proporciona los siguientes datos:

Efectivo y valores negociables $1,498 millones (valor de mercado aproximado)

Deuda a corto plazo $706 millones (valor de mercado aproximado)

Deuda a largo plazo 8.509 millones de dólares (valor de mercado de 8.747

millones de dólares)
Acciones ordinarias en circulación 788 millones

Precio de las acciones de fin de año $55.875

Tasa del impuesto sobre la renta 34%

La beta de Diageo 1.00

Tasa de endeudamiento a largo 6.75%

plazo de Diageo

Rentabilidad sin
riesgo Prima de riesgo del mercado
Corto plazo 5.13% 8.40%

Plazo intermedio 5,50 7.40

A largo plazo 6.00 7.00

Respuestas a preguntas :

1. Diageo resta el valor de su cartera de inversiones a corto plazo, que se mantiene fuera de
Estados Unidos y no está obligada a respaldar las operaciones diarias, de su deuda total al
calcular su “índice de deuda neta”. Utilice el índice de deuda neta de Diageo para calcular el
WACC general de Diageo.

Respuesta : El valor de mercado del capital contable de Diageo es de 44.030 dólares (788
millones de acciones
veces $55.875 por acción) y por lo tanto,

Ratio de deuda neta de Diageo = Deuda total - Inversiones a corto plazo

Activos totales – Inversiones a corto plazo

= __706 + 8,747 – 1,498__ = 15.30%

(706 + 8,747 – 1,498 + 44,030)

El WACC general de Diageo es

WACC = (1-L)r mi + L(1-T)r d donde T = 0,34, rd = 6,75% y L = 0,1530

Ahora encuentre el rendimiento del capital usando CAPM, r e = r f + β (r m - r f ), donde β=

1,00:

Para inversiones a corto r mi = 5,13+1,00(8,40) =

plazo: 13,53%
Para inversión a mediano plazo:r e = 5,50+1,00(7,40) = 12,90%
Para inversiones a largo plazo: r mi = 6,00+1,00(7,00) = 13,00%
Entonces, el rango WACC es:
Para inversiones a corto plazo: WACC=(1-0.1530)13.53+0.1530 (1-.34)6.75= 12.14%
Para inversión a mediano plazo:WACC=(1-0.1530)12.90+0.1530 (1-.34)6.75= 11.61%
Para inversiones a largo plazo: WACC=(1-0.1530)13.00+0.1530 (1-.34)6.75= 11.69%

Cuando utilice el WACC en el presupuesto de capital, seleccione la cifra que mejor se ajuste a la
vida útil del proyecto de inversión de capital. Por ejemplo, para evaluar la inversión en un activo a
largo plazo, Diageo usaría un WACC del 11,69% (suponiendo que el perfil de riesgo del activo
refleje el perfil de riesgo general de Diageo).

El Anexo S-11-1 proporciona información sobre empresas de restaurantes que cotizan en bolsa.

2. ¿Debería Diageo utilizar su costo total de capital para evaluar sus inversiones en restaurantes?
¿En qué circunstancias sería correcto hacerlo?

Respuesta : Si el perfil de riesgo del negocio de restauración es el mismo que el de la empresa

matriz,
entonces sería apropiado utilizar el WACC general. Además, si el negocio de restaurantes está
evaluando una inversión que tiene un riesgo mayor que las inversiones existentes en restaurantes,
entonces sería apropiado utilizar un WACC más alto en el análisis de esa inversión de mayor
riesgo.

3. Calcule el costo de capital del negocio de restaurantes de Diageo.

Respuesta : Primero, convierta las betas apalancadas a betas no apalancadas usando la ecuación

=
(1 - L )
βA

β
(11.6) en el texto: 1 - TL
Las betas no apalancadas para todas las empresas del Cuadro 11-5 se calculan y se muestran en el
Cuadro S-11-1. ¿Cuál es el mejor indicador de la verdadera beta no apalancada del negocio de
restaurantes de Diageo? Esta respuesta considera dos representantes. La beta no apalancada de la
industria se calcula de dos maneras. El Anexo S-11-1 calcula un promedio aritmético simple,
0,99, y un promedio ponderado por capitalización, 0,93. Se puede presentar un argumento para
cada respuesta.
A continuación, supongamos que la tasa impositiva para el negocio de restaurantes es la misma
que para Diageo, 34%. Utilice la ecuación (11.4) del texto para estimar el WACC:

Los rangos de rendimiento sobre el capital requerido no apalancado utilizando la

estimación beta de 0,93 son:

Para inversiones a corto plazo: WACC = 5,13 + 0,93(8,40) = 12,94%

Para inversiones a mediano WACC = 5,50 + 0,93(7,40) = 12,38%

plazo:
WACC = 6,00 + 0,93(7,00) = 12,51%
Para inversiones a largo plazo:

Los rangos de rendimiento sobre el capital requerido no apalancado utilizando la

estimación beta de 0,99 son:

Para inversiones a corto plazo: WACC = 5,13 + 0,99(8,40) = 13,45%

Para inversiones a mediano WACC = 5,50 + 0,99(7,40) = 12,83%

plazo:
WACC = 6,00 + 0,99(7,00) = 12,93%
Para inversiones a largo plazo:
4. Explique por qué hay una diferencia entre el costo de capital general de Diageo y el costo de
capital de su negocio de restaurantes.

Respuesta : La razón principal del mayor costo de capital para el negocio de restaurantes es su
mayor riesgo comercial. Aplicando la ecuación (11.6), la beta no apalancada general de Diageo es
menor que la beta no apalancada del negocio de restaurantes de Diageo. La beta más alta para el
negocio de restaurantes refleja su mayor riesgo en comparación con otros negocios de Diageo.

B = (1 - 0,1767)(1,00) = 0,88, 706 + 8,747

Nota : L = = 0.1767
Un
1 - (0,34)(0,1767) 706 + 8,747 +
44,030
Caso #04 Financiamiento Corporativo / Reglas de Inversión Empresarial
Objetivo :
Este caso le pide al estudiante que calcule los flujos de efectivo incrementales y utilice los
métodos NPV y TIR para evaluar el proyecto de inversión de Boeing para construir un nuevo
avión. Este proyecto, debido a su tamaño e importancia para Boeing, era potencialmente una
inversión decisiva para la empresa. Por lo tanto, para Boeing era fundamental “hacerlo bien”
al realizar el análisis del presupuesto de capital.

Discusión del caso :

 Cuando Boeing anunció la última incorporación a su flota, gran parte del trabajo
preliminar ya estaba calculado. El nuevo avión fue una tarea enorme. La investigación y el
desarrollo, iniciados dos años y medio antes, costarían entre 4.000 y 5.000 millones de dólares.
Las instalaciones de producción y la capacitación del personal requerirían una inversión adicional
de 2.000 millones de dólares y se necesitarían 1.700 millones de dólares en capital de trabajo. El
cuadro 6-4 proporciona proyecciones de ganancias, depreciación y gastos de capital para el
proyecto.

El caso también proporciona la siguiente información:

beta de boeing 1.06

Relación de deuda entre el valor de mercado y el valor de mercado de Boeing 0.02
Nueva tasa de emisión de Boeing para deuda a largo plazo 9,75%
Rentabilidad sin riesgos 8.75%
Prima de riesgo del mercado 8.00%
El tipo impositivo marginal sobre la renta de Boeing 34%

El caso pide a los estudiantes que determinen si Boeing debería continuar con el proyecto.
Respuestas a preguntas :

1. Calcule el VPN, la TIR y el payback del proyecto.

Respuesta : En primer lugar, los gastos en investigación y desarrollo realizados durante los
últimos dos años y medio son costos hundidos . Estos costos no pueden recuperarse ni
continuando ni deteniendo el proyecto. Por lo tanto, no se consideran flujos de efectivo
incrementales en este momento.

A continuación, calcule los CFAT anuales. Estos se calculan como la ganancia después de
impuestos, más la depreciación, menos los gastos de capital. Los CFAT se calculan en el Anexo
S-6-1.

A continuación, estime el costo del capital social de Boeing utilizando el CAPM:

re=rf+ β (r m - r f ) = 8,75% + 1,06(8,0%) = 17,23%

El WACC del proyecto es:

WACC = (1-L)r e + L(1-T)r d = (1 - 0,02)17,23 + 0,02(1-0,34)9,75 = 17,01%

Para encontrar el VPN, descuente cada uno de los CFAT en el Anexo S-6-1 utilizando la tasa de
descuento del 17,01%. Sume estos valores presentes para encontrar el VPN:

VPN = $690,2 millones .

Para encontrar la TIR del proyecto, necesitamos encontrar la tasa de descuento que hace que los
flujos de efectivo descontados sumen cero. Para aquellos estudiantes que están iterando, comience
con una tasa de interés mayor que el costo de capital. La respuesta es:

TIR = 19,27%

El período de recuperación del proyecto es el momento en el que los CFAT acumulados son cero.
Después del sexto año, el proyecto comienza a generar flujos de caja positivos. Aproximadamente
2 años y 10 meses después, el proyecto ha "devuelto" los flujos de caja negativos de los primeros
seis años. El plazo de recuperación de este proyecto es de 8 años y 10 meses .

Asegúrese de recordar a sus alumnos que el período de recuperación no es una medida útil
del valor de un proyecto de presupuesto de capital porque no tiene en cuenta el valor del dinero en
el tiempo. Este método sesgaría la decisión en contra del proyecto debido al largo tiempo
necesario para construir y equipar las plantas de fabricación y producir el primer avión.

2. Según su análisis, ¿cree que Boeing debería haber continuado con este proyecto? Explique
su razonamiento.

Respuesta : Sobre la base de este análisis, Boeing tomó la decisión correcta. El proyecto agrega
valor a la empresa (VAN positivo) y tiene un retorno esperado que excede el WACC
(TIR>WACC).

Sin embargo, antes de tomar la decisión final, Boeing debería realizar un análisis de
sensibilidad. Es decir, ¿cuál sería la decisión si Boeing pronosticara que las ventas serían un 5%
menores cada año? ¿Un 10% menos? ¿Cuál sería la decisión si Boeing pronosticara costos
laborales un 5% más altos por año? Si la decisión de
 De continuar el proyecto no es muy sensible a estos cambios, entonces Boeing tendría
aún más confianza en su decisión. Si la decisión parece ser sensible a estos insumos, entonces
Boeing querría examinar más de cerca sus expectativas con respecto a esos insumos.
Anexo S-6-1

CFAT proyectados para el nuevo avión de Boeing

(millones de dólares)

Despues del Capital

impuesto
Gastos
Año Ganancia Depreciación CFAT
1 ‐597.30 40.00 400.00 ‐957.30

2 ‐947.76 96.00 600.00 ‐1,451.76

3 ‐895.22 116.40 300.00 ‐1,078.82

4 ‐636.74 124.76 200.00 ‐711.98

5 ‐159.34 112.28 182.91 ‐229.97

6 958.62 101.06 1,741.42 ‐681.74

7 1,718.14 90.95 2.12 1,806.97

8 1,503.46 82.72 ‐327.88 1,914.06

9 1,665.46 77.75 67.16 1,676.05

10 1,670.49 75.63 ‐75.21 1,821.33

11 1,553.76 75.00 ‐88.04 1,716.80

12 1,698.99 75.00 56.73 1,717.26

13 1,981.75 99.46 491.21 1,590.00

14 1,709.71 121.48 32.22 1,798.97

15 950.83 116.83 450.88 616.78

16 1,771.61 112.65 399.53 1,484.73

17 1,958.48 100.20 ‐114.91 2,173.59

18 1,691.19 129.20 178.41 1,641.98

19 1,208.64 96.99 627.70 677.93

20 1,954.39 76.84 144.27 1,886.96

2,366.03 65.81 100.51 2,331.33

2,051.46 61.68 ‐463.32 2,576.46

1,920.65 57.96 ‐234.57 2,213.18

2,244.05 54.61 193.92 2,104.74

2,313.63 52.83 80.68 2,285.78

2,384.08 52.83 83.10 2,353.81

2,456.65 52.83 85.59 2,423.89

2,531.39 52.83 88.16 2,496.06

2,611.89 47.52 90.80 2,568.61

2,699.26 35.28 93.53 2,641.01

2,785.50 28.36 96.33 2,717.53

2,869.63 28.36 99.22 2,798.77

2,956.28 28.36 102.20 2,882.44

3,053.65 16.05 105.26 2,964.44

 Caso #06 Costo de
Capital
El aumento de la deuda provoca un aumento en la beta del patrimonio en vista del mayor riesgo
financiero resultante del aumento de los pagos obligados de la deuda.

β sin apalancamiento = Beta actual/[1+capital de deuda] = 1,75/[1+0,40] = 1,75/1,40 = 1,25

β apalancado = β no apalancado [1+deuda/capital]

β apalancado = (con una relación D/E del 50 por ciento) = 1,25 (1+0,5) = 1,875

β apalancado = (con una relación D/E del 60 por ciento) = 1,25 (1+0,6) = 2,0

Con un aumento en el nivel de deuda en Ranbaxy Ltd, la beta aumentaría de 1,75 (actual) a 1,875
(para una relación deuda-capital del 50 por ciento) y 2,0 (para una relación deuda-capital del 60 por
ciento). El riesgo de la empresa es independiente de la decisión de financiación. Sólo el riesgo de
los accionistas aumenta con el uso de deuda.
 Caso #05 Riesgo y
Retorno
Costo de las obligaciones: A B C
l(1-t)/MV de (6,5 rupias/125 (Rs
obligaciones (%) ‐ rupias)x100 5,2/80
5.2 6.5
Costo de capital:
(2,7 rupias/15 (4 rupias/20 (2,88 rupias/12
D t/P 0 (%) rupias)x100 rupias)*100 rupias)*100
18 20 24

COSTO PROMEDIO
PONDERADO DEL CAPITAL
COSTO DESPUÉS
FUENTE CANTIDAD DE COSTE TOTAL
EMPRESA A: IMPUESTOS(%)

Equidad 600,000 18 108,000

Obligaciones 0 0 ‐

600,000 18 108,000
EMPRESA B:

Equidad 500000 20 100,000

Obligaciones(1000 x
125 rupias) 125000 5.2 6,500

625000 17.04 106,500

EMPRESA C:

Equidad 600,000 24 144,000

Obligaciones(2500 x
80 rupias) 200,000 6.50 13,000

800,000 19.63 157,000

COSTO TOTAL DEL

CAPITAL:
A = 0,18
B = 0,17
C = 0,196