A monetáris politika

mozgástere kis nyitott

gazdaságban
Magyarország esete

Neményi Judit
Pénzügykutató Rt.

A Budapesti Műszaki Egyetem kurzusa

2003. december 10
 A magyar monetáris politika
Tartalom
Tartalom
I. Mit tehet a monetáris politika és mi kell a
hatékony működéséhez?
II. Az MNB függetlensége és a monetáris
rezsim megválasztása.
III. Az inflációs célt követő monetáris
rendszer tapasztalatai.
IV. Az euró bevezetésánek időzítése.
 A monetáris politika 5 alapelve

A monetáris politika
1. fő célja az ár- és pénzügyi stabilitás (alacsony
infláció);
2. kerülje el az időbeli inkonzisztenciát;
3. előretekintő legyen;
4. legyen összehangolva a fiskális politikával;
5. a döntéshozók elszámoltathatók legyenek.
A monetáris politika végső célja: az ár- és a
pénzügyi stabilitás fenntartása
Biztosítja a gazdasági tevékenység és foglalkoztatottság
magas színvonalát.
ƒ Csökkenti az inflációs kockázatot, növeli a
kiszámíthatóságot és a beruházási hajlandóságot .
ƒ Növeli a relatív árváltozások átláthatóságát.
ƒ Növeli az adórendszerek transzparenciáját.
ƒ Megakadályozza a vagyonok/portfóliók átárazódását.
ƒ Mérsékli a gazdálkodás költségeit.
ƒ Növeli a pénzügyi közvetítőrendszer hatékonyságát.
ƒ Csökkenti a pénzügyi krízis kialakulásának
valószínűségét.
 Az árfolyamrendszer megválasztása
• Csak akkor van tétje, ha az árfolyamnak van reálhatása –
ragadósak-e az árak és a bérek?

• Gyors ár- és bér-alkalmazkodás esetén nem releváns a

kérdés.

• A választható rezsimek két “sarokmegoldás” (corner

solution) között szóródnak

- szigorú rögzítés (valuatunió)

- lebegő árfolyam

• Közbülső rezsimek (kiigazítható rögzítés, crawling band

stb.) – a szabad tőkeáramlás spekulációs célpontjává váltak
A monetáris politika céljai és eszközei
 A monetáris transzmisszió csatornái
o Kamatcsatorna – alacsonyabb kamat, több pénz,
ösztönzés a költekezésre és az eladósodásra.
o Hitelcsatorna – több likvidátás – növekvő verseny
a bankszektorban a kliensekért.
o Mérlegcsatorna – relatív árak (kamat, árfolyam,
eszközárak) változása, portfóliók átárazódása.
o A részvénycsatorna – csökkenő kamat – magasabb
részvényár – növekvő részvénykibocsátás – növekvő
vállalati beruházás.
o Vagyonhatás – a háztartások gazdagabbnak érzik
magukat és növelik a fogyasztásukat.
ο Αz árfolyamcsatornák - közvetlen (drágítja az importot).
Közvetett - reálárfolyam.
 A jegybanki függetlenség törvényi
megfogalmazása
Intézményi
− Inflációért/árstabilitásért való felelősség delegálása.
− Költségvetés közvetlen finanszírozásának tilalma.
− Szabad döntés a kamatokról és az intervenciós
politikáról (?).
− Beszámolási/tájékoztatási kötelezettség a
Parlamentnek.
Személyi – kinevezések módja és tartama.
Pénzügyi – nem eredmény-orientált.
 Az államháztartás finanszírozási
rendszerének átalakítása Magyarországon
1991 - Jegybanktörvény
• Árstabilitás + a kormány gazdaságpolitikálának a támogatása.
• Költségvetés finanszírozás, piaci kamaton, állampapír-kibocsátással
• Költségvetés fokozatosan megszűnő közvetlen jegybanki
finanszírozása.
1993 - Az árfolyamveszteségből keletkezett ”nullás
állomány” fokozatos átalakítása.
1996 - Adósságcsere – a devizaadósságot az állam
veszi fel, az MNB ügynöki teendőket lát el.
2001 - Az árstabilitásért való felelősség prioritása
2002 - Az árfolyamrendszerért való „közös”
felelősség pontosítása.
 Az MNB függetlenségének aktuális
kérdései

• Eszközfüggetlenség versus célfüggetlenség.

• Közös felelősség: az árfolyamrendszer.

• Monetáris függetlenség – árfolyampolitika.

• Felügyelőbizottság és jegybanki
függetlenség.

• Kinevezési rend.
 A dezinfláció egyensúlyi feltételei
Magyarországon

A különböző szektorok nettó finanszírozói poziciója(+)/hiteligénye(-)

és a folyó fizetési mérleg hiánya
15
"Ikerdeficit" "Dupla szaldó" Lakossági megtakarítás-hiány

10

5
a GDP %

-5

-10

-15
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003* 2004* 2005*

Háztartások Vállalati szektor Államháztartás Külföldi nettó finanszírozás Folyó fizetési mérleg hiánya**
A
A csúszó
csúszó leértékelésű,
leértékelésű, szűk
szűk sávos
sávos árfolyamrezsim
árfolyamrezsim
hitelessége
hitelessége Magyarországon
Magyarországon (1995-2001
(1995-2001 április)
április)

• Reális inflációs cél kijelölése – „fenntartható

dezinfláció” – output áldozat minimalizálása

• Az előretekintő leértékelés mértékének a

meghatározása - fokozatosság

• Kiszámíthatóság – a várakozások befolyásolása

• Intervenció a devizapiacon

• A fiskális és monetáris politika összehangolása

 Inflációs célt követő monetáris rendszer
Kellékei:
Inflációs cél(sáv) 2-3 évre: πT±ε
Inflációs előrejelzés: πP
Alapszabálya: πP - πT > 0 kamatemelés
πP - πT < 0 kamatcsökkentés
Az IT rezsim működtetése: rugalmasság –
döntési mozgástér
¾ Célpálya és a paraméterek megválasztása.
¾ Reakciófüggvény megválasztása.
A módosított Taylor szabály:
i = a (πP - πT) + b (g* - g) + c (e* - e)
i – a jegybank irányadó kamata.
(g* - g) - output gap: a potenciális és a tényleges
növekedés eltérése.

(e* - e) - árfolyam „túllövés” (buborék).

¾ Reakció időzítése, mértéke.

 A magyar inflációs célt követő
monetáris rezsim
2001-2003
2001-2003

¾ Az inflációs cél hitelessége gyenge –

közös inflációs cél 2004.
¾ Az inflációs előrejelzés megbízhatósága
változó.
¾ A jegybanki reakciófüggvény nem
tisztázott.
¾ Az árfolyam szerepe rosszul felfogott.
 Az infláció csökkentése
Az inflációs kritérium teljesítése Magyarországon

25

20

Fogyasztói árindex
15
12 havi átlagos
fogyasztói infláció
%

10

maastrichti referencia maginfláció

5 é ték

0
May-97

May-98

May-99

May-00

May-01

May-02

May-03
Sep-97

Sep-98

Sep-99

Sep-00

Sep-01

Sep-02

Sep-03
Jan-97

Jan-98

Jan-99

Jan-00

Jan-01

Jan-02

Jan-03
 100
102
104
106
108
110
112
2001/Q1

2001/Q2

2001/Q3

CÉL: 7%
2001/Q4

2002/Q1

2002/Q2

2002/Q3
Tény
2002/Q4

4,5%
2003/Q1

2003/Q2 4,8%
2003/Q3

2003/Q4

3,5%

CPI
2004/Q1
4,9%

2004/Q2

2004/Q3

2004/Q4

CPIT
3,5%
Előrejelzés

2005/Q1
6%

2005/Q2
(2003. november, MNB)

2005/Q3

2005/Q4
4%

2006/Q1

2006/Q2

2006/Q3

2006/Q4
3%

2007/Q1
Az inflációs cél (CPIT) és a várható fogyasztói áralakulás (CPI)

2007/Q2

2007/Q3

2007/Q4
2,5%
Az inflációs előrejelzés legyezőábrája
(2003.
(2003. november)
november)

Forrás: MNB inflációs jelentés 2003. nov.17

 4
6
8
10
12
14
16
4-Jan-00
16-Feb-00

kamat(%)
31-Mar-00
17-May-00
30-Jun-00
14-Aug-00
26-Sep-00
10-Nov-00
27-Dec-00

hozama
9-Feb-01
28-Mar-01
15-May-01
28-Jun-01
10-Aug-01

Az ötéves államkötvények
25-Sep-01
13-Nov-01
2-Jan-02
14-Feb-02
(napi adatok)

2-Apr-02
16-May-02
1-Jul-02
13-Aug-02
A 3 hónapos diszkont kincstárjegy hozama

27-Sep-02
13-Nov-02
31-Dec-02
A forint árfolyama

13-Feb-03
28-Mar-03
15-May-03
30-Jun-03
A forint árfolyama és az állampapírok hozama

12-Aug-03
25-Sep-03
11-Nov-03
forint/euró

230
235
240
245
250
255
260
265
270
275
 Támadások 2003

• 2003 január 15-16

• 2003 június 4

• 2003 november 28
 HUF/EUR

230
240
250
260
270
280
30-Aug-02
12-Sep-02
25-Sep-02
8-Oct-02
21-Oct-02
5-Nov-02
18-Nov-02
29-Nov-02
12-Dec-02
30-Dec-02
Ir referendum

13-Jan-03
24-Jan-03
Sávközép: 276,1 HUF/EUR

6-Feb-03
19-Feb-03

69
4-Mar-03
17-Mar-03
28-Mar-03

2003. január 15-16

MNB intervenció

245,37 HUF/EUR
jan. 17- május 22:

10-Apr-03

Market rate
24-Apr-03Felértékelési támadás
2003. május 28.
246,24 HUF/EUR

9-May-03
22-May-03
4-Jun-03

Strong edge
18-Jun-03
1-Jul-03
14-Jul-03
A forintárfolyam alakulása a sávban

25-Jul-03
7-Aug-03
21-Aug-03
2003 junius 5
sávleértékelés

3-Sep-03
16-Sep-03
29-Sep-03
10-Oct-03
Sávközép: 282,36 HUF/EUR

október 28.

27-Oct-03
7-Nov-03
20-Nov-03
MNB kamatemelés

3-Dec-03