CHƯƠNG 2.

THỊ TRƯỜNG NGOẠI HỐI, XÁC ĐỊNH TỶ GIÁ

VÀ CÁC CÔNG CỤ PHÁI SINH

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 1

Chương 2. Thị trường ngoại hối

NỘI DUNG CHƯƠNG 2

2.1. Thị trường ngoại hối
2.2. Mô hình xác định tỷ giá
2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 2

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ
2.3.1. Hợp đồng tương lai (Futures contract)

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ (currency options)

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 3

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1. Hợp đồng tương lai

Hợp đồng giữa hai bên nhằm trao đổi một tài sản cụ thể có chất lượng và khối
lượng chuẩn hóa với giá thỏa thuận (futures price) tại một thời điểm cụ thể
trong tương lai.
- Được giao dịch thông qua sàn giao dịch tương lai (futures exchange).
- Hai bên tham gia hợp đồng không cần thiết phải biết về đối tác còn lại
- Tài sản cơ sở: Nhiều loại hàng hóa (Nông sản, gỗ, vàng, kim loại…) và tài sản tài
chính khác (chỉ số chứng khoán, tiền tệ, trái phiếu kho bạc..)
- Thời điểm thanh toán hợp đồng: thời hạn tối đa là 12 tháng

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 4

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Thị trường tương lai
Các bên tham gia thị trường đặt lệnh mua bán cho các thành viên của sở
giao dịch (môi giới – Dealers).
- Các bên bắt buộc phải có khoản kỹ quỹ và phí giao dịch.
- Một công ty thanh toán bù trừ đảm bảo giao dịch thực hiện.
- Sàn giao dịch lớn nhất thế giới: CME (Chicago Mercantile Exchange) -
https://www.cmegroup.com/

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 5

 Chương 3. Phái sinh và Phòng hộ rủi ro ngoại hối 3.4. Sử dụng phái sinh cho phòng hộ rủi ro ngoại tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Giá niêm yết của hợp đồng ngày 29.4.2020. Giá niêm yết là USD trên 1 đơn vị ngoại
tệ, USD/100 yên.

Prior
Month Last Change Open High Low Volume Hi / Low Limit
Settlement

May-20 0.6541 0.004 0.6501 0.649 0.6541 0.649 9 0.6901 / 0.6101

Jun-20 0.6539 0.0038 0.6501 0.6493 0.6549 0.6491 46,348 0.6901 / 0.6101

Jul-20 0.6523 0.0022 0.6501 0.6533 0.6538 0.6518 12 0.6901 / 0.6101

https://www.cmegroup.com

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 6

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

• Xác định giá kỳ hạn giản đơn (CIRP): Trong đó:

𝟏+𝒓.𝒕 ▪ Tài sản cơ sở: Ngoại tệ

𝑭𝒕 = 𝑺𝒕
𝟏+𝒓𝒇 .𝒕
▪ Tỷ giá giao ngay: S0
• Xác định tỷ giá kỳ hạn liên tục
▪ Tỷ giá kỳ hạn: F0
𝑭𝒕 = 𝑺𝒕 𝒆 𝒓−𝒓𝒇 𝒕
▪ Lãi suất ngoại tệ (lãi suất phi rủi ro): rf

▪ Lãi suất nội tệ: r

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 7

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ 2.9. Đầu cơ bằng hợp đồng tương lai

• Trong tháng 2, Nhà đầu cơ Mỹ dự đoán GBP sẽ có tương quan mạnh với USD trong
vòng hai tháng tới và chuẩn bị đầu cơ một khoản £250,000.
• Nhà đầu cơ dự kiến mua £250,000 trên thị trường giao ngay và hy vọng rằng giá GBP
dự kiến sẽ tăng trong tương lai. Nhà đầu tư xác định có 2 phương án đầu tư theo giả
định tỷ giá giao ngay hiện tại của GBP là $1,4540/£.
• Giả sử lãi suất giao ngay ở Anh và US là 4.56%/năm và 4.7%/năm.
• Tìm tỷ giá tương lai của hợp đồng ngoại tệ 2 tháng theo lãi gộp (compounded
interest) và lãi gộp liên tục (continuous compounding interest)?

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 9

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ 2.9. Đầu cơ bằng hợp đồng tương lai

Trong tháng 2, Nhà đầu cơ Mỹ dự đoán GBP sẽ có tương quan mạnh với USD trong vòng
hai tháng tới và chuẩn bị đầu cơ một khoản £250,000. Nhà đầu cơ dự kiến mua £250,000
trên thị trường giao ngay và hy vọng rằng giá GBP dự kiến sẽ tăng trong tương lai. Nhà
đầu tư xác định có 2 phương án đầu tư theo giả định tỷ giá giao ngay hiện tại của GBP là
$1,4540/£
• PA1: Số tiền này có thể được giữa tại tài khoản và mua bán GBP trên thị trường giao
ngay sau 2 tháng
• PA2: Thực hiện ở vị trí trường vị (long position) với 4 hợp đồng tương lai mua GBP ở
CME đáo hạn vào tháng 4 (mỗi hợp đồng tương lai trị giá £62.500)
Hãy phân tích lợi nhuận của nhà đầu tư trong cả hai phương án nếu tỷ giá tại tháng 4 dự
báo là $1,4000/£ và $1,5000/£
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 10
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Biến động rủi ro qua thời gian – Rủi ro phòng hộ
St : Giá giao ngay (spot price) của tài Spot price
sản phòng hộ tại thời điểm t
b1
Ft: Giá tương lai (Futures price) của
hợp đồng sử dụng tại thời điểm t
b2
bt: Chênh lệch giá (the basis) tại Futures price
thời điểm t: bt = St- Ft
Tại t1 b1 = S1- F1 time
Tại t2 b2 = S2- F2
t1 t2
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên– NEU –
13
www.mfe.edu.vn/Nguyenthilien
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Lựa chọn hợp đồng
Sự lựa chọn tài sản cơ sở để thực hiện hợp đồng tương lai (underlying assets)
❑Nếu tài sản được phòng hộ được kết nối chính xác với tài sản cơ sở của hợp đồng
tương lai, thì việc thực hiện khá dễ dàng.
❑Ngoài ra, sự cần thiết cần phải phân tích cẩn thận để xác định mối quan hệ tương
quan giữa giá của hợp đồng tương lai với giá của tài sản cơ sở.
Lựa chọn tháng giao hàng (delivery month): bị ảnh hưởng bởi một vài nhân tố, ví dụ thời
điểm kết thúc hợp đồng với tháng giao hàng, chẳng hạn tháng giao hàng là 3, 6, 9 và 12
cho hợp đồng tương lai.
✓Thời điểm kết thúc hợp đồng là tháng 12, hợp đồng của tháng 1,2,3 sẽ được chọn.
✓Thời điểm kết thúc là tháng 3, hợp đồng tháng 4,5,6 sẽ được chọn 14
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Số lượng hợp đồng tối ưu
𝝈𝒔 𝑸 𝑨
𝑵∗ = 𝝆 .
𝝈𝑭 𝑸 𝑭

QA: Kích thước của vị thế phòng hộ (Size of position)

QF: Kích thước của một hợp đồng tương lai
σS: độ lệch chuẩn của biến động giá giao ngay (Std of ΔF)
σF: độ lệch chuẩn của biến động giá kỳ hạn (Std of ΔF)
ρ: hệ số tương quan giữa ΔS và ΔF

15
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ: xác định số hợp đồng tương lai

Công ty hàng không Mỹ phải sử dụng 2 triệu thùng dầu i ΔS ΔF

trong tháng và định sử dụng hợp đồng tương lai để phòng 1 0.028 0.022
2 0.024 0.035
hộ. Mỗi hợp đồng dầu đốt được niêm yết bởi CME là -0.046
3 - 0.040
42000 thùng/hợp đồng 4 0.018 0.021
Tính lượng hợp đồng công ty cần thực hiện. 5 0.026 - 0.010
6 - 0.019 -0.017
Với số liệu của thị trường như sau: -0.017 -0.004
7
ΔS: Thay đổi của giá giao ngay nhiên liệu máy bay/ thùng 8 0.009 0.036
và ΔF : Thay đổi của giá tương lai dầu đốt/ thùng. 9 -0.036 -0.021
10 -0.032 -0.024
16
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Optimal Hedge ratio - HR
❖ Tỷ lệ giữa kích thước của vị thế tương lai so với vị trí giao ngay cần thiết để
cung cấp mức phòng hộ mong muốn

σspot
HR = ρspot,futures
σfutures
❖ Hiệu quả của phòn hộ đo lường phương sai được giảm bớt bằng cách thực
hiện phòng hộ tối ưu

18
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ: Xác định HR ratio

i ΔS ΔF
1 0.028 0.022
2 0.024 0.035
3 - 0.040 -0.046
4 0.018 0.021
5 0.026 - 0.010
6 - 0.019 -0.017
7 -0.017 -0.004
8 0.009 0.036
9 -0.036 -0.021
10 -0.032 -0.024
19
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.1 Hợp đồng tương lai

Optimal Hedge ratio - HR
❖ Tỷ lệ giữa kích thước của vị thế tương lai so với vị trí giao ngay cần thiết để
cung cấp mức phòng hộ mong muốn

σspot
HR = ρspot,futures
σfutures
❖ Hiệu quả của phòn hộ đo lường phương sai được giảm bớt bằng cách thực
hiện phòng hộ tối ưu

20
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Hợp đồng quyền chọn (Options)

Hợp đồng cho phép người nắm giữ nó được mua (quyền chọn mua) hoặc được
bán (quyền chọn bán) một khối lượng hàng hoá cơ sở nhất định tại một mức giá
xác định và trong một thời gian nhất định.

• Hợp đồng quyền chọn được giao dịch trên cả sàn giao dịch và OTC.

• Đặc điểm: Giá thực hiện , Ngày thực hiện

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 21

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Các loại hợp đồng quyền chọn
• Hợp đồng quyền chọn mua (Call option) và Hợp đồng quyền chọn bán (Put
option)
• Vị thế hợp đồng: Người bán hợp đồng (Seller) và người mua hợp đồng (Buyer)
• Mua hợp đồng quyền chọn: mua quyền chọn bán (Buy a put) hoặc mua
quyền chọn mua (Buy a call)
• Bán hợp đồng quyền chọn: bán quyền chọn bán (sell a put) hoặc bán quyền
chọn mua (sell a call)

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 22

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Thông tin của hợp đồng quyền chọn tiền tệ:
• Tỷ giá quyền chọn
• Vị thế thực hiện quyền chọn
• Phí hợp đồng quyền chọn
Ví dụ: Một nhà nhập khẩu có thể sử dụng chiến lược quyền chọn sau để bảo
hiểm rủi ro cho khoản thanh toán ngoại tệ trong tương lai.
• Mua quyền chọn mua (Buy a Call)
• Bán quyền chọn bán (Sell a Put)
• Đồng thời mua quyền chọn mua và bán quyền chọn bán (Callar)
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 23
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Thu hoạch (payoffs) của hợp đồng quyền chọn
Chi phí mua
1 ngoại tệ
Thực hiện
quyền chọn
𝑋+ C

F
Tuyến kỳ hạn
𝑆𝑡𝑒 + C
C
X 𝑆𝑡𝑒
0
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 24
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ 2.10. Phòng hộ rủi ro bằng hợp đồng quyền chọn

Tháng 5/2022, Một công ty đầu tư sở hữu 1.000 cổ phiếu A, với mức giá
$28/1 cổ phiếu. Công ty dự đoán giá cổ phiếu có thể giảm trong vòng 2
tháng tới và muốn bảo vệ khoản đầu tư. Công ty có thể mua 10 hợp đồng
quyền chọn bán vào tháng 7 cho cổ phiếu A với mức giá thực hiện $27.50.
Nếu phí quyền chọn là $1, Phân tích lợi ích của công ty nếu giá giao ngay
của cổ phiếu sau 2 tháng là $26.0 và $28.0

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 25

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Quyền chọn ngoại tệ (Foreign Currency options):

• Phần lớn các quyền chọn ngoại tệ được giao dịch trên sàn OTC, một số
được giao dịch trên sở giao dịch.

• Hợp đồng quyền chọn ngoại tệ kiểu Âu được thực hiện với các loại tiền tệ
khác nhau.

• Một hợp đồng mua hoặc bán 10,000 đơn vị tiền tệ (đối với JPY là
1,000,000) với USD.
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 28
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Mô hình Black– Scholes–Merton

Phí quyền chọn Mua (European call option):

𝒄 ≥ 𝒎𝒂𝒙(𝑺𝟎 𝒆−𝒓𝒇 𝑻 - 𝐊𝒆−𝒓𝑻 , 𝟎)

p: Phí quyền chọn Bán (Mua (European put option):

p ≥ 𝒎𝒂𝒙(𝐊𝒆−𝒓𝑻 − 𝑺𝟎 𝒆−𝒓𝒇 𝑻 , 𝟎)

Với So là tỷ giá giao ngay, giá trị của một đơn vị ngoại tệ với USD K: giá thực
hiện, T: kỳ hạn của hợp đồng và rf: lãi suất phi rủi ro
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 29
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Mô hình Black– Scholes–Merton
Cân bằng thị trường quyền chọn: c + K𝑒 −𝑟𝑇 = 𝑝 + 𝑆0 𝑒 −𝑟𝑓𝑇
Suy ra: c = 𝑆0 𝑒 −𝑟𝑓 𝑇 𝑁(𝑑1 ) - K𝑒 −𝑟𝑇 𝑁(𝑑2 )
p = K𝑒 −𝑟𝑇 𝑁(−𝑑2 ) - 𝑆0 𝑒 −𝑟𝑓 𝑇 𝑁(−𝑑1 )
𝑆0 𝜎2 𝑆0 𝜎2
ln ൗ𝐾 + 𝑟−𝑟𝑓 + 2 𝑇 ln ൗ𝐾 + 𝑟−𝑟𝑓 − 2 𝑇
với 𝑑1 = , 𝑑2 = = 𝑑1 -𝜎 𝑇
𝜎 𝑇 𝜎 𝑇

𝜎: độ biến động của tài sản (volatility)

𝑁(𝑑): cumulative probability distribution function
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 30
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Ví dụ 2.11: Định giá quyền chọn ngoại tệ

Xem xét một hợp đồng quyền chọn mua kiểu Âu kỳ hạn 4 tháng trên bảng
Anh. Giả sử rằng, tỷ giá ngoại tệ hiện tại là 1.6000, giá thực hiện là 1.6000,
lãi suất phi rủi ro của Mỹ là 8%/năm, lãi suất phi rủi ro trên thị trường Anh
là 11%/năm, độ biến động tỷ giá là 14.1%

Hãy định giá phí hợp đồng quyền chọn mua ngoại tệ trên thị trường Mỹ

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 31

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Phí quyền chọn và Tỷ giá kỳ hạn

Tỷ giá kỳ hạn: 𝐹0 = 𝑆0 𝑒 (𝑟−𝑟𝑓)𝑇

Mối quan hệ giữa phí quyền chọn và F:

c = 𝑒 −𝑟𝑓 𝑇 {𝐹0 𝑁(𝑑1 ) - K𝑁(𝑑2 )}

p = 𝑒 −𝑟𝑇 {𝐾𝑁(−𝑑2 ) - 𝐹0 𝑁(−𝑑1 )}

𝐹0 𝜎2 𝑆0 𝜎2
ln ൗ𝐾 + 𝑇 ln ൗ𝐾 − 𝑇
2 2
với 𝑑1 = , 𝑑1 = = 𝑑1 - 𝜎 𝑇
𝜎 𝑇 𝜎 𝑇
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 33
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Phòng hộ rủi ro tỷ giá cho nhà nhập khẩu
i. Mua quyền chọn mua (Long a Call)
ii. Bán quyền chọn bán (Short a Put)
iii. Đồng thời mua quyền chọn mua và bán quyền chọn bán
Phòng hộ rủi ro tỷ giá cho nhà xuất khẩu
i. Mua quyền chọn bán (Long a Put)
ii. Bán quyền chọn mua (Short a Call)
iii. Đồng thời mua quyền chọn bán và bán quyền chọn mua
MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 34
Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

Furtures Options
Hai công cụ sử dụng gần như tương đồng được cung cấp trong hoạt động đầu cơ.

Lỗ tiềm năng và lợi nhuận tiềm năng rất Lỗ cho khoản đầu cơ được giới hạn bởi
lớn lượng phí phải trả cho quyền chọn.

MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 35

Chương 2. Thị trường ngoại hối 2.3. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn tiền tệ

2.3.2. Hợp đồng quyền chọn tiền tệ

SỰ NGUY HIỂM: Phái sinh là một công cụ đa năng, có thể được sử dụng để
phòng hộ, đầu cơ và cơ lợi. Tuy nhiên, do sự đa năng đã gây ra một số vấn đề:
• Một số nhà giao dịch theo đuổi phòng hộ rủi ro hoặc theo đuổi chiến thuật
cơ lợi sẽ trở thành đầu cơ.
• Để phòng tránh các vấn đề này, công ty tài chính hoặc phi tài chính cần thiết
lập hệ thống kiểm soát để đảm bảo rằng các tài sản phái sinh được sử dụng
đúng mục đích dự kiến. Giới hạn rủi ro cần được thiết lập và các hoạt động
giao dịch nên được vận hành hàng ngày để đảm bảo giới hạn rủi ro được
tuân thủ. MÔ HÌNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ – Nguyễn Thị Liên–NEU 36