1.

Aspectes preliminars

L'objectiu d'aquest informe és realitzar una anàlisi financera bàsica dels estats
comptables consolidats de Borges AIN, SA per als exercicis tancats al maig de 2018 i
2019. Partim de la informació continguda en el PDF “Estats financers Borges 18-19”,
fonamentalment a les seves pàgines 1 a 8. Puntualment, compararem alguns
paràmetres amb els que es dedueixen de l'agrupació dels principals fabricants d'oli
alimentari a Espanya (obtinguda de la base de dades SABI). Aquesta informació
agregada està continguda en l'Excel “Consulta SABI sector oli”.

2. Anàlisi patrimonial i financera

Comencem simplificant el balanç del qual disposem i calculant percentatges.

31/5/2019 31/5/2018
ACTIU NO CORRENT 81.304 51,8% 74.686 52,6%
Immobilitzat immaterial 139 0,1% 174 0,1%
Immobilitzat material 54.615 34,8% 55.278 38,9%
Actius biològics 16.388 10,4% 13.165 9,3%
Inversions immobiliàries 3.397 2,2% 3.411 2,4%
Inversions financeres LT 4.997 3,2% 510 0,4%
Actius per impostos diferits 1.768 1,1% 2.148 1,5%

ACTIU CORRENT 75.656 48,2% 67.432 47,4%

Existències 47.988 30,6% 45.766 32,2%
Clients 15.133 9,6% 15.546 10,9%
Inversió empreses grup CT 198 0,1% 46 0,0%
Inversiones financieras CP 1.106 0,7% 1.865 1,3%
Periodificacions 198 0,1% 143 0,1%
Tresoreria 11.033 7,0% 4.066 2,9%

TOTAL ACTIU 156.960 100,0% 142.118 100,0%

Observem a l'actiu que no hi ha canvis significatius entre els dos anys. Aparentment, la
tresoreria puja per una millor gestió d'existències, clients i la reducció de les
inversions. En general, el grup incrementa grandària (en un 10’44%, comparant
156.960 amb 142.118).

31/5/2019 31/5/2018
PATRIMONI NET 61.232 39,0% 58.609 41,2%
Capital y reserves 57.400 36,6% 54.027 38,0%
Resultat 2.386 1,5% 3.302 2,3%
Ajustaments 1.446 0,9% 1.280 0,9%

PASSIU NO CORRENT 42.625 27,2% 33.592 23,6%

Provisions LT 239 0,2% 232 0,2%
Deutes LT 39.378 25,1% 30.685 21,6%
Passius imp. diferits 2.785 1,8% 2.675 1,9%
Periodificacions LT 223 0,1% 0 0,0%

PASSIU CORRENT 53.103 33,8% 49.917 35,1%

Provisions CT 1 0,0% 1 0,0%
Deutes CT 11.164 7,1% 9.777 6,9%
Deutes grup CT 240 0,2% 475 0,3%
Proveïdors 41.146 26,2% 39.513 27,8%
Periodificacions CT 552 0,4% 151 0,1%

TOTAL PN + PASSIU 156.960 100,0% 142.118 100,0%

Borges incrementa el seu endeutament, i ho fa bàsicament a llarg termini amb deutes

financers.

En general, Borges presenta un balanç amb format típic d'empresa industrial.

Si revisem les tres regles bàsiques:

• L'actiu corrent (AC) només és 1’42 cops el passiu corrent (PC) al 2019, però
millora respecte 2018 (1’35) i s'aproxima a l'òptim de 2. Haurem de parar
esment a altres aspectes de l'anàlisi per detectar si pot haver-hi problemes de
liquiditat en el futur. En tot cas, les principals empreses encara queden més
allunyades de l'òptim (1’11).
• Realitzable (clients / deutors) més disponible (altres AC) no igualen el PC. Al
2019 estem en 0’52, millorant el 0’43 de 2018, amb una anàlisi similar al del
punt anterior. La competència està una mica millor, sobre 0’6. Tots lluny dels
imports aconsellables.
• El patrimoni net (PN) està una mica per sota del límit inferior del 40% de PN+P
en 2019 (39%), empitjorant una mica des de 2018 (41’2%). El conjunt de la
resta d'empreses estudiades està molt pitjor (13’05%),

Acabem el capítol de l'anàlisi patrimonial amb l’EOAF. Per a això, calcularem primer
les diferències entre els dos balanços:

Diferència actiu no corrent 6.618

Diferència actiu corrent 8.224
Diferència patrimoni net 2.623
Diferència passiu no corrent 9.033
Diferència passiu corrent 3.186

A partir d'aquí, ordenem segons siguin increments o decrements d'actiu, patrimoni net
o passiu, en orígens i aplicacions:

Orígens Aplicacions
Patrimoni net 2.623 Actiu no corrent 6.618
Passiu no corrent 9.033 Actiu corrent 8.224
Passiu corrent 3.186
Observem com els orígens de llarg termini (PN i PNC) donen cobertura a les
aplicacions de LT (ANC), per tant sembla que els nous actius no corrents es financen
amb passius a llarg termini. És un creixement equilibrat en aquest aspecte.

3. Anàlisi de ràtios i el fons de maniobra

ESTUDI DE LA LIQUIDITAT

La ràtio de liquiditat de 2019 està una mica per sota del 1’5 (concretament,
1’42=75.656/53.103), mentre que al 2018 era de 1’35. Malgrat estar fora de rang, la
tendència és bona i, a més, Borges està millor que la seva competència (1’11).

La ràtio de tresoreria es situa al 2019 bastant per sota del recomanable,

0’52=(75.656-47.988)/53.103, encara que millora respecte 2018 (0’43). El sector es
situa una mica millor (0’60), però també lluny de l'1.

Finalment, i respecte a disponibilitat, de nou Borges està lluny del 0’3 amb un
0’21=11.033/53.103 al 2019, però molt millor que al 2018 (0’08). La competència està
a un nivell similar (0’23).

ENDEUTAMENT

Borges presenta un balanç consolidat al límit de l'endeutament recomanable al 2019,

0’61=(42.625+53.103)/156.960. Empitjora alguna cosa respecte 2018 (0’59), però està
molt millor que el sector (0’87).

Respecte a qualitat del deute, el valor de 0’55=53.103/(42.625+53.103) de 2.019

representa una millora respecte 2018 (0’60), la qual cosa significa que el deute és ara
una mica més a llarg termini que en l'exercici precedent. En aquest apartat, Borges
està una mica pitjor que la competència (0’45).

La ràtio de despeses financeres és pel 2019 un 0’01=1.097/177.808 dins del rang

òptim(menor a 0’02), i repetint el de 2018. El sector està en 0’12, molt per sobre del
límit.

Finalment, la capacitat de devolució es situa al 2019 en

0’11=(2.348+3.203)/(39.378+11.164) es a dir que es necessiten 9’11 anys de
Cashflow (benefici net + amortitzacions) per eixugar el deute financer. Això empitjora
una mica les xifres de 2018, 0’17 i 6’06 anys, encara que està molt millor que
empreses similars (on l'agregat de Cashflow és negatiu i, per tant, la capacitat de
devolució a partir d'ell és nul·la).

Convé relacionar la capacitat de devolució de 9’11 anys per retornar el deute financer
amb el percentatge que representa el deute a curt termini a Borges. Així, el deute a 12
mesos al 2019 (11.164) representa un 22% del deute financer total (39.378+11.164).
Si la devolució del deute seguís aquesta proporció (no ho sabem, però especulem amb
que així sigui), aparentment necessitaríem uns 4’5 anys per retornar el deute financer
(si en un any hem de retornar el 22% del total, per retornar-ho tot es precisaran 4’5
anys). Lamentablement, el Cashflow només ens permet retornar l’esmentat deute en
més de 9 anys, un termini més gran que el que sembla indicar-nos la proporció que
tenim a curt. És un tema a tenir en compte.
ROTACIONS

Totes les rotacions consolidades de Borges empitjoren de 2018 a 2019.

Així, la de l’actiu passa de 1’38 al 2018 a 1’13=177.808/156.960 al 2019, fins i tot

pitjor que la del sector (1’19).

Respecte a l'actiu no corrent, la rotació queda en 2’19=177.808/81.304 al 2019,

essent 2’62 al 2018 (millor) i 2’11 la del sector (i, per tant, una mica pitjor).

Per a l'actiu corrent, la xifra de rotació de 2019 és 2’35=177.808/75.656, mentre que

al 2018 era 2’90, i la de la competència 2’75.

I acabem amb la dels estocs: 3’15=151.357/47.988 al 2019 empitjorant des de 3’53 al

2018, i 5’15 per al sector (encara que en aquest últim cas faltaria saber si la xifra de la
que partim són compres, o consums que han d'ajustar-se amb una variació
d'existències que desconeixem).

TERMINIS DE COBRAMENT DE CLIENTS I DE PAGAMENT A PROVEÏDORS

Resulta complicat ajustar els terminis ja que en la xifra de clients o proveïdors s’inclou
l’ IVA (per a operacions nacionals), i no per a les compres o vendes. Per tant, el càlcul
serà absolutament imprecís, però val més això que res.

Si ens centrem en clients, obtenim al 2019 un termini en dies de

31’06=15.133/177.808x365 que empitjora els 28’99 dies del 2018. Altres fabricants
d'oli se situen en 44’53 dies, així que Borges està millor posicionat en aquesta qüestió.

I per a proveïdors, al 2019 el termini en dies és de 99’22=41.146/151.357365, mentre

que al 2018 era de 89’35 dies. En qualsevol dels dos casos estaríem per sobre dels 60
dies a partir dels quals es consideraria morositat, la qual cosa confirma la probable
poca precisió del càlcul. Ens quedem amb que la tendència és de lleugera milloria i
que Borges també està en una posició més avantatjosa que el sector (60’11 dies).

CICLE DE MADURACIÓ I CICLE DE CAIXA

Al nivell en el que ens movem podem avaluar si una major facturació ens aporta
efectiu o ens el redueix. En principi, l'òptim (el que aporta cash) és que el termini de
pagament a proveïdors doni cobertura al temps que tenim els estocs al magatzem més
els dies que triguem a cobrar de clients.

Per poder-ho comprovar hem de tenir el termini d'estocs en dies, que és l'invers de la
rotació per 365 dies. Així, al 2019: 1/3.15x365=115 dies, i al 2018: 103 dies. La
competència estaria sobre els 71 dies.

Tenim llavors que pel 2019, des que comprem fins que cobrem passen 115+31=146
dies, dels quals els proveïdors financen només 99 dies, amb un dèficit de 47 dies.
Aparentment, per a vendre més, Borges ha de bloquejar recursos en forma de clients i
existències. Al 2018 el dèficit va ser una mica menor: 43 dies, i la competència, amb
un termini de proveïdors molt menor, està en 55 dies de dèficit.
FONS DE MANIOBRA

El fons de maniobra en percentatge respecte el total de l'actiu és d'un 14’37% al 2019 i

un 12’32% al 2018. D'entrada, i tenint en compte els terminis de Borges, ja cal esperar
un fons de maniobra positiu. En el cas de la competència és d'un 4’3%.

L'anàlisi d'aquesta part tindria un doble vessant:

• D'una banda, es podrà estudiar si existeixen partides de l'actiu i passiu corrents

que aparentment no són necessàries. Sota aquest prisma, eliminant les
inversions a CT de l'actiu corrent que podrien no ser imprescindibles (1.106 al
2019) i els deutes a CT del passiu corrent que potser tampoc siguin
necessàries per a l'explotació (11.164 al 2019), ens trobaríem amb que Borges
té un dèficit de fons de maniobra a causa del seu endeutament a CT (el fons de
maniobra necessari és major en 10.058=11.164–1.106 que el real de balanç),
tant al 2019 com al 2018. Dit d'una altra manera: si eliminem al 2019 els 1.106
de l'AC i els 11.164 del PC perquè quedi únicament el que ens sembla
necessari, en tornar a calcular el FM aquest serà 10.058 major que el que
tenim segons el balanç real.

• D'altra banda, podem observar si una millor gestió de terminis de cobrament,

pagament o estocs (en relació amb el que marqui el sector) allibera recursos.
En el cas de clients i proveïdors, Borges ja opera aparentment millor que la
resta de fabricants. No obstant això, per als estocs, la competència se situa en
71 dies davant dels 115 propis. Si es pogués passar dels 115 als 71, això
alliberaria a grosso modo 115-71=44 dies de compra diària que roman en estoc
per sobre de l'habitual en el sector. Si la compra diària és de
151.357/365=414’68, una millora en aquest particular representaria un
increment de tresoreria aproximat de 18.246 que es podria emprar en altres
menesters.

4. Anàlisi econòmica

Com en el cas del balanç, procedim a simplificar el compte d'explotació i calculem

percentatges.

31/5/2019 31/5/2018
Import net xifra negocis 177.808 100,0% 195.732 100,0%
Variació existències 2.125 1,2% -1.818 -0,9%
Treballs per a actiu 2.318 1,3% 1.707 0,9%
Aprovisionaments -151.357 -85,1% -161.418 -82,5%
Altres ingressos explotació 1.613 0,9% 1.476 0,8%
Despeses personal -12.823 -7,2% -12.613 -6,4%
Altres despeses explotació -15.671 -8,8% -16.035 -8,2%
EBITDA 4.013 2,3% 7.031 3,6%
Amortització -3.203 -1,8% -3.108 -1,6%
Excessos provisions 0 0,0% 0 0,0%
Deterioració i resultats alienacions 1.995 1,1% 46 0,0%
Altres resultats 182 0,1% 27 0,0%
RESULTAT EXPLOTACIÓ (BAII) 2.987 1,7% 3.996 2,0%
Ingressos financers 385 0,2% 255 0,1%
Despeses financeres -1.097 -0,6% -1.020 -0,5%
Altres financers 728 0,4% 723 0,4%
BAI 3.003 1,7% 3.954 2,0%
Impost sobre beneficis -655 -0,4% -369 -0,2%
BENEFICI NET 2.348 1,3% 3.585 1,8%

Pel que fa al compte d'explotació, podem ressaltar diversos aspectes:

• En primer lloc, la xifra de negocis de Borges es redueix en un

9’2%. Com a conseqüència d'això, hi ha algunes despeses que
augmenten la seva importància en relació a vendes, com per
exemple les de personal o, en menor mesura, les altres despeses
d'explotació o les amortitzacions.
• Per contra, el cost de les vendes (83’9% al 2019, suma dels
aprovisionaments i la variació d'existències) queda més o menys
com al 2018 (83’4%), amb un petit increment.
• El resultat de tot això hauria de portar-nos a una reducció el BAII,
que si bé es produeix, queda maquillada per un saldo positiu en
“Deteriorament i resultats d’alienacions”. Aquesta reducció es
transporta al BAI i al BN, ja que la resta de canvis són
aproximadament proporcionals al descens de la xifra de negocis,
excepció feta de l'impost de societats.
• Si comparem amb el sector, el BAII queda una mica per sota (1’7%
sobre la xifra de negocis, davant del 2’35%), malgrat que la despesa
en personal de Borges (7’2%) duplica la de la competència (3’14%).
Els pèssims resultats financers d'altres fabricants d'oli són la causa
que el BN sigui molt millor a Borges.

5. Anàlisi de la rendibilitat i l'autofinançament

RENDIBILITAT ECONOMICA O RENDIMENT

Passa d'un 2’81% al 2018 a un 1’90% (2.987/156.960) al 2019. Intentarem explicar

aquesta disminució a través del desenvolupament del rendiment. D'altra banda, és un
percentatge inferior al del sector (2’8%).

Amb la descomposició del rendiment en marge (BAII/V) i rotació (V/A) veiem que:

• El marge empitjora des d'un 2’04% al 2018 a un 1’68% (2.987/177.808) al

2019, essent el del mercat d'un 2’35%.
• I la rotació (que ja havia estat analitzada en un apartat precedent) també es
deteriora i passa d’ 1’38 al 2018 al 1’13=177.808/156.960 al 2019, fins i tot
una mica pitjor que la del sector (1’19).
RENDIBILITAT FINANCERA O RENDIBILITAT

Es retalla a pràcticament la meitat des d'un 6’12% al 2018 a un 3’83% (2.348/61.232),

encara que és infinitament millor que la de la competència, que és extremadament
negativa (-60’42%).

Per analitzar la causa d'aquesta disminució, recorrem de nou al seu desenvolupament:

La rendibilitat es des composa en rendiment, palanquejament i efecte fiscal. El
palanquejament es pot desglossar en palanquejament pur i efecte financer.

Ja hem vist que el rendiment no ajuda per res a la millora de la rendibilitat, ja que
disminueix tant pel marge com per la rotació.

• El palanquejament pur millora de 2’42 al 2018 al 2’56 (156.960/61.232) al

2019, la qual cosa es correspon amb el major endeutament que ja havíem
observat amb anterioritat. D'altra banda, és molt inferior al del sector (7’66),
encara que com veurem a continuació, la competència paga un alt preu pel
mateix.
• Per contra, l'efecte financer és gairebé neutre i millora lleugerament des d'un
0’99 al 2018 a un 1’01 (3.003/2.987) al 2019. Aquest mateix efecte financer és
el que enfonsa els resultats agrupats dels fabricants d'oli (-2’15).
• Per la combinació dels dos anteriors components, el palanquejament
experimenta per tant una millora en passar de 2’40 al 2018 a 2’58 (2’56 x 1’01)
al 2019. Per contra, el que semblava un fantàstic palanquejament pur de la
competència es torna perjudicial a causa dels mals resultats financers, quedant
el palanquejament agrupat dels fabricants en -16’5.
• Finalment, l'efecte fiscal empitjora des del 0’91 del 2018, al 0’78 (2.348/3.003)
del 2019, essent de 1’30 al sector. Aquesta última xifra és de complicada
lectura atès que ens movem en pèrdues.

En definitiva, aparentment el major endeutament de Borges ha beneficiat els resultats,

però aquests s'han vist perjudicats pels impostos i, especialment, per la disminució del
rendiment (que s'estén als seus dos components, marge i rotació). Desconeixem a
quin tipus d'interès mitjà es finança aquest grup, però en vista del positiu
palanquejament, semblaria que està per sota del seu rendiment (1’9%).

POLITICA D’ AUTOFINANÇAMENT

L'increment en Reserves és de 3.299 (44.750-41.451), la qual cosa coincideix

aproximadament amb el benefici net que figura al balanç per 2018 (3.302). Això
indicaria que Borges té una clara tendència a autofinançar-se de 2018 a 2019. Podem
corroborar-ho en l'Estat de Canvis en el Patrimoni Net entre 31/05/18 i 31/05/19, on no
apareix dividend algun que rebaixi el Patrimoni Net de l'empresa. A efectes
comparatius, es pot veure com queda el mateix estat comptable entre 31/05/17 i
31/05/18, quan si es reparteixen dividends per 159.

6. Anàlisi de l'EFE

Tant al 2018 com al 2019 les activitats d'explotació generen un flux de caixa positiu,
encara que amb un important descens (de 14.014 a 4.485).
D'altra banda, Borges inverteix (flux negatiu) en els dos exercicis en el seu
immobilitzat, tant intangible com material. El nivell d'inversió, no obstant això, ha baixat
una mica, de 8.866 a 5.665.

On s'aprecia la major diferència entre els dos exercicis és en el finançament. Al 2018

els pagaments de deute o capital superen als cobraments (el que seria indici d'un
menor endeutament o patrimoni), mentre que al 2019 el flux de caixa per finançament
és positiu (entren diners per aquest concepte: l'empresa demana finançament, en
aquest cas extern).

La combinació de les tres activitats porta a concloure que en 2018, aparentment, el

flux generat per l'explotació permet no solament seguir invertint sinó retornar deute,
mentre que al 2019 la disminució d'aquest flux (per menors resultats, increment
d'existències en valor absolut, o resultats negatius per baixes d'immobilitzat) sembla
provocar que per a seguir invertint i incrementar tresoreria l'empresa s'endeuti.

7. Anàlisi del creixement

Vegem quins canvis observem en les partides que determinen si el creixement és o no

equilibrat:

Vendes -9,16%
Actius 10,44%
Deutes 14,63%
Benefici -34,50%

Això ens porta a un esquema de tipus:

A
V D B

D'acord amb això, i mancant una anàlisi més profunda, Borges estaria a priori en una
situació de "mort d'èxit", en la que els actius, i encara més el deute, augmenten per
sobre de les vendes (que, de fet, disminueixen), i per això els beneficis acaben per
reduir-se també.

El segon vessant de l'anàlisi seria a través del model matemàtic de Higgins. Assignem
valors a les variables:

 M = 3.585 / 195.732 = 0’02

 D = 0 / 3.585 = 0
 E = 142.118 / 58.609 = 2’42
 R = 195.732 / 142.118 = 1’38

Es calcula mitjançant la fórmula:

 M (1-D) x I

Capacitat de creixement autosostingut = ---------------------------------- = 6’52%

(1/R) - M (1-D) x I

Borges encara té una capacitat de creixement del 6’52%. Hi ajuda que l'empresa es
financi exclusivament amb els recursos generats i amb un endeutament que manté
una bona proporció entre capital i deute.

8. Conclusions finals

Resumint tot el vist:.

• Borges incrementa el deute, sobretot a LT, cosa que és positiva de cara al seu
palanquejament, que millora.
• És possible que es produeixin tensions de tresoreria. D'una banda, així ho
indiquen les ràtios de liquiditat. Però a més a més, hi ha una certa
incongruència entre la capacitat de generar Cashflow i, els venciments a CT del
deute. Convindria renegociar terminis de devolució.
• Malgrat que les vendes s’han reduït, moltes de les despeses no ho han fet i els
actius han seguit creixent, perjudicant la rotació i el marge. La combinació de
tots dos factors provoca un empitjorament del rendiment o rendibilitat
econòmica.
• Concretament a l'actiu, convindria analitzar per quina raó el termini
d'existències és major que el de la competència i, si és possible, corregir
aquest punt (amb el corresponent alliberament de recursos).
• Seria interessant saber si el menor marge (i facturació) es deu a una reducció
de preus.
• Malgrat la millora del palanquejament, la resta de factors del desenvolupament
de la rendibilitat evolucionen en contra, i aquesta es retalla a gairebé la meitat
entre 2018 i 2019.

Cas preparat per Eduard Gironella i Eugènia Farran per a l’assignatura Comptabilitat de RL de
la UPF, curs 2019-20.