是金川集团的控股子公司，是集团进行境外资源开发的旗舰平台，在 香港主板上市

主营业务是开发及管理海外矿产资源项目，以及镍、铜、钴及 其他有色金属原料和产品的贸易

2010 年 11 月，金川集团完成对澳门投资的新股认购，成为澳门投资的控股股 东，随后澳门投资更名为金川国际

2013 年 9 月，公司股东批准金川国际以 1,595,880,000 股代价股份(每股 1 港 元)，及 8,466,120,000 股 PSCS(每股转换价为 1 港元)向金川集团收购了非洲南部 5 座 矿山资产。

背景
2017 年 3 月，金川国际增发新股 483,000,000 股，引入山东高速作为战略股东

2018 年 6 月，金川集团将所持 PSCS 进行了部分转让并转股，金川国际成功引 入

甘肃新业、甘肃经合、海通国际等 9 家投资者。

2021 年 9 月，获调入深港通下的港股通股票名单，同时亦跻身恒生综合指数成 分股

监测行业

产品描述

是否重资产

是否强周期

渗透率如何？
行业属性 行业发展阶段：
早期，成熟期，还是晚期？

对应不同估值模型

行业是否经历了高速发展，类似新能源？

市场空间

行业竞争格局如何？

集中度如何？cr3，cr5
竞争对手和市占率
是否竞争超级激烈？

公司对上下游的话语权？

产品优势

主要客户

产能

成本拆解

规模降本？

上下游一体化？
有无成本优势
技术？工艺？

子主题
成本/毛利率

铜品位高达 5.8%，铜储量为 112.6 万吨，铜资源量为 455.7 万吨；

2022 年 12 月 31 日，金川國際擁有資源量 455.7 萬噸銅，

43.7 萬噸鈷，儲量 112.6 萬噸銅，20.6 萬噸鈷。

储量

21

铜产量59440吨，-3%；

Ruashi 礦場 2022 年銅銷量為 35,150

噸，同比+26%，
销量64739吨，+13.6%； 营收6.96亿美元；
22 Kinsenda 礦場 2022 年的銅銷量為 29,589 噸，同比
+2%，

产销量 全年平均實現銅價為每噸 7,537 美元，同比-16%，

下半年銅的銷售量 37,591 噸，對比同期+36%，

23

Ruashi矿场和Musonoi项目是仅有的两座铜钴矿

目前钴产量均来自Ruashi矿场，2020Q1钴产量1333金属吨，同比下滑2%，环比增加12%

截至2019年底，Ruashi矿场钴储量为2.9万吨；

储量 Musonoi矿区钴储量为18.3万吨

钴品位高达 0.9%，钴储量为 20.6 万吨，钴资源量为 43.7 万吨。

截至2020年12月31日，合计拥有矿石资源量196.2百万吨，铜资源量464万吨，钴44.7万吨；

2022 年 12 月 31 日，金川國際擁有資源量 455.7 萬噸銅，

43.7 萬噸鈷，儲量 112.6 萬噸銅，20.6 萬噸鈷。

全球产量

单价

22年 礦山鈷銷售額受惠於鈷銷量上升，達 4,496 噸，同比+72%， Ruashi 矿的钴销量由 2021 年的 2617 吨上升 72%至 2022 年的 4496 吨，

钴产量3961吨，+17%；

22年 销量4496吨，+41%；

营收2.96亿美元 2021 年每吨 40738 美元下跌 12%至 35790 美元，最终采矿业务中的钴收入同比增加51%。

产销量
子主题 根据公司管理层介绍，Musonoi项目投产后，预计公司钴年产量将从3000-4000吨大幅升至1.2-1.3万吨。

依托刚果（金）及中国布局的业务，获取矿产品和金属产品的来源，并将其售予中
国客户。
业务属性

矿产品及金属产品贸易部分通过解铜、冰铜及氢氧化钴商品贸易获得
贸易 2.328 亿美元的营业额，同比增加 10%。

礦產品及金屬產品貿
易分部所錄得向外採購的大宗商品貿易之收益由 2021 年 2.11 億美
22年 元增加 10%至 2022 年 2.33 億美元，由於 2020 年新開展香港貿易業
務線的貿易貨量陸續上升所致

銷售及分銷成本 0.36 億美元，同

比+59%，原因是 Kinsenda 礦山自 2021 年七月起轉為出口銅精礦，
導致出口清關成本及運輸成本增加。同期氫氧化鈷於 2022 年的銷
量同比+72%，也導致運輸成本上升，

拆解

产品和服务

股权：75%

产品： 产品为电解铜、氢氧化钴

21年

运营时间 一期项目 2006 年投产，2014 年关闭

二期项目 2008 年投产，目 前年产量 3 万吨左右

源量为 61.4 万吨铜、7.4 万吨钴，储量为 29.9 万吨铜、3.2 万吨钴

露天氧化铜钴矿

开采方式： 冶炼方式为 SXEW 浸出加工，

uashi礦場目前包括三個露天礦床及一所現代化的SX-EW浸濾選礦廠。該等礦床出
現在合併條帶長度2,000米的沿走向方向，由橫切斷層及角礫岩分隔開

资源量-储量

Ruashi矿

Ruashi 冶炼 10.48 万吨高品位钴含量的外购矿石

22 年合计采出 248.01 万吨矿石，同比增加 21%
Ruashi 矿生产 3.04 万吨铜、3961 吨钴，

实现收益 4.48 亿美元，同比增加 24%。 实现年收入约 3.62 亿美元 （收益*75%股权）

採礦業務為 5.1 億美元，同比+63%，

騰出空間放置三號礦坑之廢石
增加採礦活動以耗減一號礦坑
故採礦成本增加 43%

就是硫酸上涨，能源上涨
2022 年，
高价买的矿石，结果钴价下跌

开始想存货，后来又贱卖
冶煉成本增加 17%是由於電費上升、礦石酸溶性導致溶劑使用量增加以及溶劑價格上漲，
主要还是俄乌战争，能源上涨，供应链打乱，而管理层一顿瞎操作。结果短期成本
巨高。但是都是短期行为。

一堆借口，总之水平差。

Ruashi 冶炼 10.48 万吨高品位钴含量的外购矿石。

22 年，入厂矿石大部分来自 Ruashi 的矿坑、库存矿 石堆及浮选厂

产能
Ruashi矿建设了60万吨浮选及磁性分离工厂，虽然产生了一定的资本开支，但可以
进一步提高矿山寿命，推动可持续发展

2022 年通过浮选厂处理 53 万吨低品位的氧化矿，共生产 132,383 吨氧化精 矿供

SX-EW 系统进一步处理。

Ruashi还在推行“废油回收计划”，将废油用作Likasi发电设施的补充燃料，用于
生产石灰；

瓦西项目是金川集团的一项重要工程，通过这一项目，低品位矿石中的铜钴被有效
富集，富集比高达3左右，铜钴回收率稳定在60%以上。这意味着那些原本被视
为“废弃物”的低品位矿石，经过处理后，其铜钴含量可分别增加到约3%和
0.5%。这一成果的实现，得益于金川集团对先进技术的不断探索和应用。

自项目投产以来，瓦西每天可为浸出系统提供约15吨铜和2.5吨钴。累计至今，已
分别为浸出系统提供了2016吨铜和302吨钴。

77%
在运营 股权
全球最高品位的铜矿床之一，铜储量平均品位为 5.8%

开采方式 地下铜矿

产品为铜精矿、粗铜

产品

现矿场寿命为 12 年 大量新增矿石资源可将矿场寿命延长至 20 年及以上

金川国际于 2011 年开始对该矿山进行可行性研究，2018 年开 始生产

15年完成选矿厂试车

Kinsenda矿 运营时间： 16年开始采矿

17年第一批金矿开始出口销售

20,21年：铜精矿加工只粗铜出售

22年：完成第二条斜坡道的建设；

储量-资源量

2022 年 2.91 万吨铜含量精矿，同比增加 3%，实现营收 1.99 亿美元

截至2023年12月25日，金森达铜业公司井下掘进量、出矿量分别完成计划的
产能 104.5%、103.6%，选厂入选矿量完成计划的103.3%，生产和销售铜精矿含铜量分
别完成计划的103.9%、111.3%，提前超额完成全年生产销售任务。
23
Kinsenda的废油也在现场收集后运往Likasi回收利用

该矿于2022年开发第二条斜坡道以开采东部矿山资源。现阶段西部、东部同时开采

租赁期为 5 年，固定租金总额 648 万美元，另可按销售铜价收取权利金

本集团根据融资租赁安排录得特许权使用费收入约271 万美元
出租矿山：Chibuluma 22年，
2022 年，承租人共生产及出售3,737 吨铜，同比增加 22%，

23年

股权： 75%

以地下矿方式开采

开采方式： 前已完成多用途垂直竖井的施工工作，合计总深度 685 米

据估算，项目矿场寿命则长达19年，

生产电解铜及氢氧化钴。

铜资源量为 108.4 万吨，钴资源量为 36.3 万吨 铜品位2.8%

Musonnoi矿
储量-资源量 铜储量为 60.6 万吨，钴储量为 17.4 万吨

钴品位高达 0.9%。

金川集团从 2019 年开始投入该矿的地下建 设

进度 项目正开展整体资源评价钻探项目，已完成选矿工程的招标，所有主要合同已授权并开始，

预期 2023 年末开始单车试机。

预计2020 年达产后，将有3.8 万吨铜/7500 吨钴精矿产量

产能
预计2022年投产，项目建成投产后平均年产铜钴混合精矿13.77万吨，钴品位5.6%，钴产量约为7700吨。

股权：77%

勘探项目；
在建设中
和Kin盛大有协同效应；

露天矿建设周期较短，一般来说2到2.5年。？？？（提壶的令狐冲）
金川国际
状态： 一直都是啊，露天矿资本投入少，建设周期短。

Lubembe 铜品位 1.9%，资源量高达 190 万吨铜

拥有资源量巨大、可经济地混合开采氧化矿及硫化矿的混合型矿床。

储量-资源量

021 年 12 月成功将大部分矿产资源量从推断别提高到控制级别，现进入可研阶段
进展-状态
项目开发后，将极大的提升金川国际的铜产量

截至2020年6月30日止六个月之收益为3.475亿美元，较截至2019年6月30日止六
个月之7.054亿美元下降51%。集团录得公司股东应占亏损2830万美元，而2019年
上半年公司股东应占溢利420万美元。与2019年上半年比较，2020年上半年公司
20 股东应占集团业绩由盈转亏主要是由于：铜价持续下跌；Kinsenda矿场的铜产品销
售后延；就应课税外汇收益计提拨备；减值亏损；及取消金港源投资回报约
817,000美元所致。不派息。集团毛利由2019年上半年的6010万美元减少47.2%至
2020年上半年的3170万美元。铜价持...

21

主营核心的采矿业务收入6.49亿美元，同比轻微增长4.5%

礦山銅及鈷的銷售分別為 4.88 億美元及 1.61 億美元，對應同比-5%及+51%

营收： 總收入為 8.82 億美元，同比+6%
铜、钴金属销售量分别录得6.47万吨和4496吨，分别同比增长13.6%和71.8%

每吨铜、钴的平均实现售价分别为7537美元和35790美元，同比下跌了16.4%和12.1%

采矿业务的成本在2022年提升了63%，仅采矿成本便增加43%，当地冶炼成本也
同比增加17%。

第二是矿石采购开支在2022年大幅提升至0.92亿美元，公司向刚果（金）当地独立
供应商采购更多矿石；

第三是加速去库存的处理，在最近一期报表上可看到，公司制成品库存在去年净减
毛利率 少了4778吨电解铜、544吨氢氧化钴 (含钴量)及503吨铜精矿(含铜量)，按照“先
进先出”记账原理，之前“进库”成本相对高企，因此“出库”录得的平均成本被
拉高；

第四是矿权使用费的上升，与2022年钴销量上升是基本一致的；

第五是于2021年发生了销售模式的改变改为以出口为主，运输开支及清关费用等矿
场外的成本也上升了59.3%至3633万美元。

22

费用率

净利率

净利润：

扣非：

ROE：

Q1

矿业务生产钴1364吨，产量较2022年上半年下降48%，同时出售钴仅为172吨。

销售铜：:2.2亿； 贸易铜：1亿
铜矿：3.2亿（3.8亿）
销售股：359万； 贸易：1398万；

金屬導報鈷平均價於二零二三年上半年為每磅15.45美元（每噸34,601美元*），較
运营 二零二二年上半年的每磅36.68美元（每噸80,865美元*）減 少58%。金屬導報氫
氧化鈷基準計價系數由二零二二年三月底的88%降至二零二三年五月最低的51%，
導致本集團實際鈷售價進一步下跌。於二零二三年上半年，金屬導報鈷價處於低位
交易，而本集團採取銷售策略放緩鈷銷售並累積更多鈷庫存，待鈷價回升才出售。
因此，於二零二三年上半年銷售約172噸鈷，產生約3.6百萬美元的收益。加上由於
钴：1700万（1.85亿） 二零二三年上半年金屬導報鈷價下跌，引致於二零二三年上半年需為先前確認之臨
時定價作出下調5.1百萬美元

上半年確認鈷產成品庫存減值虧損10百萬美元

收入3.27亿美元，（去年：5.39亿）

於二零二三年上半年，倫金所銅平均基準價為每噸8,704美元，較二零二二年上半
年之平均基準價每噸9,756美元下跌11%。倫金所銅價年初為每噸8,390美元，二零
二三年一月份升至每噸最高9,436美元，二零二三年五月份回落至每噸最低7,910美
元，於二零二三年六月三十日收盤為每噸8,210美元。於二零二三年上半年，金屬
23 導報鈷平均價為每磅15.45美元（每噸34,061美元*）， 較 二零二二年上半年之平
均價每磅36.68美元（每噸80,865美元*）下 降58%。金屬導報鈷價從二零二二年
四月的最高每磅39.75美元（每噸87,634美元*）持續下跌至二零二三年六月的最低
每磅12.90美元（每噸28,440美元*），於二零二三年六月三十日收盤為每磅14.25
美元（每噸31,416美元*

於二零二三年上半年，本集團生產約30,200噸銅（二零二二年上半年：約28,789噸
）及 約1,364噸鈷（二零二二年上半年：約2,603噸），並出售約29,324噸銅（二
零二二年上半年：約27,148噸 ）及 約172噸鈷（二零二二年上半年：約2,210
噸），產生收益分別為221.0百萬美元及-1.5百萬美元（二零二二年上半年：分別為
H1 234.5百萬美元及130.8百萬美元）。* 1噸相當於2,204.62磅
15銅產量於二零二三年上半年為約30,200噸，較二零二二年上半年的約28,789噸
高5%。Ruashi礦場的銅產量於二零二三年上半年為約14,357噸，較二零二二年上
半年的約15,554噸低8%，主要原因為國家電網供電不穩定及入廠品位較低所致。
Kinsenda礦場於二零二三年上半年之銅產量為約15,843噸，較二零二二年上半年
的約13,235噸高20%。主要由於二零二三年上半年的入廠品位為4.67%，較二零二
二年上半年的3.95%高18%，提高了銅回收率。鈷產量由二零二二年上半年的約
2,603噸減少48%至二零二三年上半年的約1,364噸，原因為外購礦石量減少以致入
廠品位及鈷回收率均較低

销售成本：2.85亿 （3.8亿）

毛利为2838.9万美元。（1.23亿）

汇兑亏损：1600万
其他亏损：1490万； （+150万）
子主题

银行结余及现金(包括银行定存)1.29亿美元

铜及钴的商品价格持续下跌

钴产品销售延迟

净利润： -1003.8万美元 （6700万） 钴存货的减值亏损、

刚果法郎贬值导致的汇兑亏损

及生产成本上涨。

截至2023年12月25日，金森达铜业公司井下掘进量、出矿量分别完成计划的
全年 104.5%、103.6%，选厂入选矿量完成计划的103.3%，生产和销售铜精矿含铜量分
别完成计划的103.9%、111.3%，提前超额完成全年生产销售任务。

子主题
营收历史
历史上高速增长的核心原因是什么？还能继续维持这个核心增长因子么？

营收季节性

在手订单情况

而在2019-2021年这一数据分别录得3068美元/每吨、2948美元/每吨、2611美元/每吨，一直相对较低且稳定，大致处于3000美元/每吨上下波动。

金川国际位于全球矿产铜企业 C1 成本（美元/磅铜，考虑副产品收益）第二区间，处于前 25%-50%的行业水平。

受到直接及间接采矿成本的偶发性增长影响，2022年公司每吨铜的C1现金成本攀升至4634美元，

成本

2022 年金川国际在刚果 （金）铜产量为 5.9 万吨， 金川国际最新公布的 C1 成本为 5116 美元/吨。

毛利率 &净利率&ROE

单价

毛利率 毛利率变化趋势和原因

净利率

ROE历史

ROE 毛利率

ROE拆解 杠杆率

周转率

费用率

现金流 现金流vs 净利润比率

ipo

2013年，10.8亿美元可转债；
投融资、 转债
2018年，多名投资者亿美股一港币吧9.96亿美元转换为普通股；还有8846万美元负债；股本变成126亿股；

定增

分红
财务
补助

非经常性损益 投资收益

汇兑收益

商誉

绝对金额

营收占比
应收
变化趋势

一年以上的占比

存货绝对值
财务风险
库存 存货计提

存货和合同负债

计提和减值

负债率

质押率

大存大贷

政策风险

行业产能

中期目标实现镍生产3万吨/年，铜生产10万吨每年，钴1万吨每年；

历史-现有产能 2022年建成后公司总产能将达到钴1.3万吨+铜11万吨左右

长期目标实现镍生产6万吨/年，铜生产20万吨每年，钴1.2万吨每年。

产能

在建产能

产能利用率

研发投入

研发 研发产出

研发方向

国内外 国外营收占比

直营
销售渠道
客户 经销

top5

屯矿业公告与金川国际展开合作，欲包销未来金川国际旗下穆松尼项目迪拉拉西矿
体中适宜出售的全部铜钴矿

减持

增持

回购

解禁

激励

第一大股东金川集团为全国第四大铜生产商，全球第四大钴
生产商
股权结构 为全球第三大镍生产商，全国第三大铜生产商
股份
甘肃新业、甘肃经合分别持股8.80%、8.72%，位列第二、第三大股东

股东人数

定增-可转债 以后有港股和定增的股票全不碰，自己的选择，拿了大半年，还亏了-8%.服了

北向资金

牛散

减持的多，还是增持的多？

小结 是否一直向市场要钱？

募资多，还是分红多？每年分红率如何？是否还在扩张期间？预计啥时候能兑现真
正利润？

股价

pb，

pe
时间点
股息率

pb，pe百分位

业绩弹性方面，铜价每上涨1000美元，公司21年业绩增厚约3000万美元。

铜销量分别为71000、73000、82400吨，
假设2021-2023年
钴产量分别为5000、5000、7310吨；
据Musonoi、Lubembe矿山投产规划， 铜价分别为9000、8000、9000美元/吨，

基于铜钴供需结构，假设21-23年 钴价分别为20、22、25美元/磅。

据此测算，公司2021-2023年有望实现归属于上市公司股东净利润1.55、1.32、2.
34亿美元

M矿將逐步增加鈷年產能約 7.4 千噸，銅年產能 3.8 萬噸

預期公司 2023/2024 年的營業收入為 9.8/12.83 億美元

估值 华盛证券 隨著自產礦石佔比回升及 Ruashi 礦場優化工程完成，預期毛利率將修復至 21%/27%，

三項費用佔比收入比穩定，對應歸母淨利潤 0.94/1.57 億美元

Musonoi 項目全面投產後對應2024 年業績預測給予 8 倍 PE，目標價 0.78 港元。

2023年，金川集团预计生产有色金属及深加工产品280万吨，同比增长20.2%；实
现营业收入3530亿元，同比增长6.07%；完成工业总产值2530亿元，同比增长
23年
13%；实现利税总额172亿元。其中利润总额108亿元，同比增长1.31%；位居
《财富》榜单世界500强第二百八十九位、中国500强第八十五位。

整体来看，金川集团海外铜矿项目均位于非洲地区，整体资源品位尚可，但所在地
区存在较高的地缘政治风险，矿山单体规模较小，生产成本较高，盈利能力较弱。

https://m.zhitongcaijing.com/contentnew/appcontentdetail.html?
content_id=58433

有色的冶炼资产较多，所以PE、PB给的低，纯矿的话不会给9 PE的，怎么也得15
中国有色矿业年产铜15wt，权益12.5wt。
PE左右。

金川还有权益钴1万吨，折铜4万吨，这样合11.8万吨了。
相对估值 金川国际M矿投产后年产铜10wt，权益7.8wt
还有1.3万吨钴的，钴的价格是铜的3倍，相当于4万吨铜

两者市值比2.22，权益产量比1.6。 在铜矿周期还是纯粹矿股弹性大，冶炼厂资产降低了毛利大概率

ir

管理层

故事

商业模式

需求端：

要买那种需求爆发，但是供给封死了，这是逻辑最好的
估值 比如电子烟，属于需求爆发，但是门槛低，供给无限。所以电子烟几本走a字
需求爆发，供给无限，但扩产要一定时间，差一点。
比如锂电池，新能源这一波，都是A字
供给端
需求平稳增长，供给封死，再差一点

需求平稳增涨，供给无门槛，大多数化工品属于这种，再差一点

需求萎缩的行业直接不用看（煤炭之类供给侧改革的除外）
机会
产品端

财务端

周期性，周期位置

好公司的标准：商业模式优+成本上升可控+竞争格局好+符合时代+价格合

打算长情持股

还是做一个波段？

有无止损和止盈计划？
交易计划
近期会有什么触发因子么？

不确定就不要买

贵了就不要买：总有给你更加便宜买入的机会

商誉

质押
财务风险
负债率

应收账款

减持，解禁

管理层品德（嘉必优，双星）

通过对比公司的ir 发言，和公司后面的实际业绩
风险 交易风险
要注意新股是否有过度美化冲击ipo的情况（明新旭腾）

高管计提批量减持一定要走！ 大地熊

管理人黑历史要注意 （黄河旋风）

政策风险 教育？地产？医疗？电子烟？互金监管？互联网反垄断？

市场在担心什么？是否已经price in？
估值风险
估值的下限是多少？是否有风险？

ir问答

3-5年年报

研报：慧博

东方财富基本面
参考
alpha派录音

星球

电话公司30分钟

雪球帖子

财务？

减持？

股东品性？
checklist
估值？

交易计划？

周期行业？周期什么阶段？

参考 海通证券；