ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2: ΤΕΧΝΙΚΕΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ ΕΠΕΝΔΥΣΕΩΝ ΚΑΤΩ

ΑΠΟ ΒΕΒΑΙΟΤΗΤΑ

Προεξόφληση και ανατοκισμός

Απλή προεξόφληση – Παρούσα αξία

F
PV = ,
(1 + r )

όπου r συμβολίζει το προεξοφλητικό επιτόκιο για μια περίοδο (έστω έτος). Για μια
υποπερίοδο m του έτους, π.χ. για m=3 μήνες από σήμερα, η παρούσα αξία αυτή
υπολογίζεται ως εξής:

F
PV = ,
m
(1 + r )
12

m
όπου το κλάσμα μετατρέπει το επιτόκιο r από ετήσιο σε επιτόκιο m-υποπεριόδων.
12

Μελλοντική αξία (ανατοκισμός/κεφαλαιοποίηση):

C (1 + r ) = C + rC = FV .

όπου r αποτελεί το επιτόκιο με το οποίο υπολογίζονται οι τόκοι.

Σύνθετη προεξόφληση/ανατοκισμός

Υπολογισμός της παρούσας αξίας μιας μελλοντικής αξίας F για n-περιόδους από
σήμερα.
F
PV = .
(1 + r ) n
Γράφοντας την παραπάνω σχέση ως ακολούθως:

PV (1 + r )(1 + r )....(1 + r ) = PV (1 + r ) n = F ,

μπορεί να διαπιστωθεί εύκολα ότι στη σύνθετη προεξόφληση οι τόκοι θεωρούνται ότι
ανατοκίζονται (ή κεφαλαιοποιούνται, όπως αναφέρεται εναλλακτικά) σε κάθε
μελλοντική περίοδο χρησιμοποιώντας το αυτό προεξοφλητικό επιτόκιο, r.

Ράντες

Ληξιπρόθεσμη Ράντα αποτελεί μια σειρά από μελλοντικές χρηματικές ροές (C) οι
οποίες πραγματοποιούνται ανά τακτά, ίσα χρονικά διαστήματα, π.χ. έτη, ή εξάμηνα,
n-περιόδους από σήμερα. Η τιμή της δίνεται ως

n
C1 C2 Cn Cτ
PV =
(1 + r )1
+
(1 + r ) 2
+ .... +
(1 + r ) n
= ∑
τ=1 (1 + r )
τ
= PV1 + PV2 + ... + PVn

Cτ
όπου PVτ = αποτελεί την παρούσα αξία μιας μελλοντικής ροής (δόσης) της
(1 + r )τ
ράντας Cτ στη χρονική περίοδο τ, για τ=1,2,…n περιόδους.

Aν οι ροές της ράντας είναι ίδιες, δηλαδή έχουμε C1= C2 =…= Cn, τότε ο παραπάνω
τύπος της αξίας της ράντας μπορεί να απλοποιηθεί ως ακολούθως:

C C C C ⎡ 1 1 1 ⎤
PV = + + .... + = ⎢1 + + .... + ⎥
(1 + r )1
(1 + r ) 2
(1 + r ) n
(1 + r ) ⎢⎣ (1 + r )1 (1 + r ) 2 (1 + r ) n−1 ⎥⎦

Χρησιμοποιώντας τον τύπο της ακόλουθης φθίνουσας γεωμετρικής προόδου με

πεπερασμένο αριθμό όρων:

2 n−1 1− x n
1 + x + x + ... + x = , για x < 1 ,
1− x
 1
και αντικαθιστώντας σε αυτόν x = , η τελευταία σχέση της αξίας της ράντας
(1 + r )
γράφεται ως εξής:

⎡ 1 ⎤
⎢1− ⎥
C ⎢ (1 + r ) n ⎥ C ⎡⎢ (1 + r ) n −1⎤⎥
PV = ⎢ ⎥=
(1 + r ) ⎢ 1− 1 ⎥ (1 + r ) ⎢⎣ r (1 + r ) n−1 ⎥⎦
⎢ ⎥
⎢⎣ (1 + r ) ⎥⎦

⎡1 1 ⎤ C C ⎡1− (1 + r )−n ⎤
= C⎢ − ⎥ = − = C ⎢ ⎥,
⎢⎣ r r (1 + r ) n ⎥⎦ r r (1 + r ) n ⎢ r ⎥
⎣ ⎦

1− (1 + r )−n
όπου ο όρος αναφέρεται ως παράγοντας της ράντας (annuity factor).
r

Η Διηνεκής ράντα (perpetuity) δεν έχει ημερομηνία λήξης. Η τιμή της στην
περίπτωση που οι ροές της είναι ίδιες και ανέρχονται στο ποσό C, μπορεί να
υπολογισθεί ως η ακόλουθη παρούσα αξία:

C C C
PV = 1
+ 2
+ ... + + ...
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) n
⎡ ⎤
⎢ ⎥
C ⎡ 1 1 1 ⎤ C ⎢ 1 ⎥ C 1
= ⎢1 + + + ... + + ...⎥ = ⎢ ⎥ = =C
(1 + r ) ⎢⎣ (1 + r )1
(1 + r ) 2
(1 + r ) n −1 ⎥⎦ (1 + r ) ⎢1− 1 ⎥ r r
⎢ 1+ r ⎥
⎣ ⎦

Ράντα με ροές αυξανόμενου ρυθμού (growing perpetuity): θεωρήστε ότι οι

μελλοντικές ροές της ράντας δίνονται ως

C1 = C , C2 = C (1 + g ), C3 = C (1 + g ) 2 ,..., Cn = C (1 + g )n−1 ...

Τότε η τιμή της υπολογίζεται ως η ακόλουθη παρούσα αξία:

 C1 C2 C3 Cn
PV = 1
+ 2
+ 3
+ ... + + ...
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) n

C C (1 + g ) C (1 + g ) 2 (1 + g ) n−1
= + + + ... + + ...
(1 + r )1 (1 + r )2 (1 + r )3 (1 + r ) n

C ⎡⎢ ⎛⎜1 + g ⎞⎟ ⎛⎜1 + g ⎞⎟ ⎛⎜1 + g ⎞⎟ ⎤

1 2 3

= 1 + ⎟ + ⎟ + ⎟ + ...⎥
⎜ ⎜ ⎜
(1 + r ) ⎢⎢⎣ ⎝⎜ 1 + r ⎠⎟ ⎝⎜ 1 + r ⎠⎟ ⎝⎜ 1 + r ⎠⎟ ⎥
⎥⎦

⎡ ⎤
⎢ ⎥
C ⎢ 1 ⎥ C ⎡ 1+ r ⎤ C
= ⎢ ⎥= ⎢ ⎥ = , καθώς g < r.
(1 + r ) ⎢1− (1 + g ) ⎥ (1 + r ) ⎢⎣ (r − g ) ⎥⎦ (r − g )
⎢ ⎥
⎣⎢ (1 + r ) ⎦⎥
Τεχνικές αξιολόγησης επενδυτικών σχεδίων

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.1: Ταμειακές ροές διαφόρων επενδυτικών

προγραμμάτων (σε ευρώ (€))
Έτος Α Β C D
0 -1000 -1000 -1000 -1000
1 100 0 100 200
2 900 0 200 300
3 100 300 300 500
4 -100 700 400 500
5 -400 1300 1250 600

Η τεχνική της καθαρής παρούσας αξίας:

n =5
NCFτ
NPVA = ∑ τ
− I0 (1)
τ =1 (1 + c )

100 900 100 −100 −400

= 1
+ 2
+ 3
+ 4
+ −1000 = −407.30
(1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10)5

όπου
NCFτ συμβολίζει την καθαρή ταμειακή εισροή για τις μελλοντικές περιόδους
τ=1,2,3,4,5 και I 0 αποτελεί το κόστος της επένδυσης (στο παράδειγμά μας,

I 0 =€1000).

NPVB = 510.70 , NPVC = 530.85 και NPVD = 519.20 .

Εσωτερικός βαθμός απόδοσης:

n
NCFτ
NPV = 0 = ∑ − I0 (2)
τ=1 (1 + IRR ) τ
Παράδειγμα 1:

5800 5800 5800

0= − 5000 ⇒ (1 + IRR) = ⇒ IRR = ⇒ IRR = 16.0% ,
(1 + IRR) 5000 5000

Παράδειγμα 2:
10000 − 10000
NPV = 0 = 1 + − 1600 .
(1 + IRR) (1 + IRR ) 2

− 1600(1 + IRR) 2 + 10000(1 + IRR) − 10000

0= .
(1 + IRR) 2

0 = −1600(1 + IRR) 2 + 10000(1 + IRR) − 10000 ,

10000 ± 100002 − 4(1600)(10000)

(1 + IIR) = ⇒ IIR1 = 25% , IIR2 = 400%
2(1600)

Μέθοδο δοκιμής και σφάλματος (trial and error):

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.2: Καθαρές ροές και παρούσες αξίες για το σχέδιο C

Έτος NCFt PV σε r=10% PV σε r=20% PV σε r=25%
0 -1000 -1000.00 -1000.00 -1000.00
1 100 90.90 83.33 80.00
2 200 165.20 138.80 128.00
3 300 225.30 173.70 153.60
4 400 273.20 192.80 163.84
5 1250 776.25 502.50 410.00
NPV 530.85 91.13 -64.56

(r=20%, NPV=91.13): 91.13 = a + b×0.20

και
(r=25.0%, NPV=-64.56): −64.56 = a + b×0.25

...... IRRC=22.93%.
 ΔΙΑΓΡΑΜΜΑ 2.1: Σχέση μεταξύ NPV και r

IRRA =-200%, IRRB =20.9% και IRRD=25.4%.

B

Περίοδος επανείσπραξης:

PPA = 2 , PPB = 4 , PPC = 4 και PPD = 3 χρόνια

Λογιστικός συντελεστής απόδοσης:

Μέσο ετήσιο κέρδος μετά από φόρους

ARR =
Αρχική επένδυση
Σύνολο κερδών μετά από φόρους
Αριθμός ετών (τ )
=
Αρχική επένδυση (I 0 )

- 1000 + 100 + 900 + 100 - 100 - 400

5 − 80
ARR A = = = − 8% , ARRB = 26% ,
1000 1000
ARRC = 25% και ARRD = 22% .
Υπολογισμός ταμειακών ροών και του κόστους κεφαλαίου

Κόστος κεφαλαίου (σταθμικό κόστος κεφαλαίου): Για να δώσουμε τον ορισμό

αυτού, θα στηριχθούμε στο ακόλουθο παράδειγμα ισολογισμού μιας επιχείρησης
(έστω Χ):

Ενεργητικό Παθητικό
€ 75 Δανειστές (Debtοrs -D)
€ 50 Mέτοχοι (Shareholders -
S)
Αξία Ενεργητικού (V) € 125 € 125

όπου V αποτελεί την αξία των περιουσιακών στοιχείων της, D αποτελούν τις
συνολικές υποχρεώσεις της προς τους πιστωτές της (π.χ. δανειστές της) και S είναι η
συνολική αγοραία αξία των μετοχών της. Η τελευταία προκύπτει αν
πολλαπλασιάσουμε τον αριθμό των μετοχών της επιχείρησης με την τιμή της στην
αγορά. 1

Η τρέχουσα αξία των περιουσιακών στοιχείων της επιχείρησης (V) ισούται με το

άθροισμα των υποχρεώσεών της προς τους πιστωτές (D) και τους μετόχους (S) της,
δηλαδή θα ισχύει:
V=D+S

Οι δύο αυτές πλευρές των στοιχείων παθητικού μιας επιχείρησης αποτελούν τους
χρηματοδότες των περιουσιακών στοιχείων (ή κεφαλαίων) της. Με βάση αυτές το
σταθμικό κόστος κεφαλαίου (WACC) υπολογίζεται ως

⎛ D⎞ ⎛S⎞
cW = rD (1− ϕ ) ⎜⎜ ⎟⎟⎟ + cs ⎜⎜ ⎟⎟⎟ ,
⎝⎜ V ⎠ ⎝⎜V ⎠
όπου φ είναι ο φορολογικός συντελεστής των κερδών της επιχείρησης, rD
αποτελεί το επιτόκιο δανεισμού της επιχείρησης και cs αποτελεί την απόδοση της
μετοχής της επιχείρησης στην αγορά.
1
Σημειώστε ότι, αν είχαμε χρησιμοποιήσει την ονομαστική τιμή (book value) της μετοχής, τότε η αξία
των μετοχών θα αποτελούσε τα ίδια κεφάλαια της επιχείρησης.
Καθαρές ταμειακές ροές

Κέρδη του επενδυτικού σχεδίου της επιχείρησης :

κερδητ = (εισροές τ − εκροές τ ) .

Φόροι κερδών:

ϕ [εισροές τ − εκροές τ − Dτ ]

όπου Dτ αποτελούν τις αποσβέσεις της επένδυσης ανά περίοδο τ, που απαλλάσσονται
I0
από φορολογία. Dτ συνήθως υπολογίζεται ως Dτ = , όπου n δηλώνει τον αριθμό
n
περιόδων μέχρι το τέλος της ζωής του σχεδίου.

Έτσι οι καθαρές ταμειακές ροές δίνονται ως εξής::

NCFτ = [εισροές τ − εκροές τ ]− ϕ [εισροές τ − εκροές τ − Dτ ]

= [εισροές τ − εκροές τ ] (1− ϕ) + ϕ Dτ

= [εισροές τ − εκροές τ ] (1− ϕ) + δτ ,

όπου δτ = ϕ Dτ αποτελεί το ποσό της φορολογικής εξοικονόμησης αποσβέσεων (tax

shiled).
Προγραμματισμός Κεφαλαιακών δαπανών διαφορετικής διάρκειας και
κλίμακας (μεγέθους)

Επενδυτικά σχέδια με διαφορετική διάρκεια ζωής:

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.3: Ταμειακές ροές των επενδυτικών σχεδίων Α και Β

Επένδυση Καθαρές ταμειακές ροές ανά περίοδο σε €
0 1 2 3
Α - 20000 26000
Β -20000 10000 10000 10000

NPVA = 3636 και NPVB = 4868

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.4: Ταμειακές ροές και καθαρή παρούσα αξία της επένδυσης Α σε €
Επένδυση Α Καθαρές ταμειακές ροές ανά περίοδο
0 1 2 3
-20000 -20000 -20000
0 26000 26000 26000
NCFτ -20000 6000 6000 26000
PV -20000 5454 4958 19534
NPV 9947

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.5: Ταμειακές ροές επενδυτικών σχεδίων Α και Β σε €

Περίοδος (τ) Σχέδιο Α Σχέδιο Β
0 -10 -10
1 6 4
2 6 4
3 4.75
 NPV (τ ) NPV (τ ) NPV (τ )
NPV (τ , ∞) = NPV (τ ) + + + + ....
(1 + c)τ (1 + c) 2τ (1 + c)3τ
= NPV (τ ) ⎡⎣⎢1 + x + x 2 + x 3 + ...⎤⎦⎥

1
όπου x = . Η λύση του προβλήματος αυτού δίνεται ως ακολούθως:
(1 + c)τ

⎡ ⎤
⎢ ⎥
⎡ 1 ⎤ ⎢ 1 ⎥ ⎡ (1 + c)τ ⎤
NPV (τ , ∞) = NPV (τ ) ⎢ ⎥ = NPV (τ ) ⎢ ⎥ = NPV ( τ ) ⎢ ⎥.
⎣⎢1− x ⎦⎥ ⎢1 − 1 ⎥ ⎢ (1 + c)τ −1⎥
⎢ τ ⎥ ⎣ ⎦
⎣⎢ (1 + c) ⎦⎥

Χρησιμοποιώντας τον παραπάνω τύπο, μπορούμε να υπολογίσουμε την καθαρή

παρούσα αξία NPV (τ , ∞) για τα σχέδια Α και Β ως ακολούθως:

⎡ (1 + 0.10) 2 ⎤ ⎡ ⎤
NPVA (τ = 2, ∞) = NPVA (τ = 2) ⎢ ⎥ = 0.41 ⎢ 1.41 ⎥ = 2.36
⎢ 2 ⎥ ⎣⎢ 0.21⎦⎥
⎣ (1 + 0.10) −1⎦
και
⎡ (1 + 0.10)3 ⎤ ⎡ ⎤
NPVB (τ = 3, ∞) = NPV3 (τ = 3) ⎢ ⎥ = 0.50 ⎢ 1.33 ⎥ = 2.026
⎢ 3 ⎥ ⎣⎢ 0.33 ⎦⎥
⎣ (1 + 0.10) −1⎦

Συγκρίνοντας τις παραπάνω παρούσες αξίες παρατηρούμε ότι το σχέδιο Α είναι

προτιμότερο από το Β, καθώς NPVA (τ = 2, ∞) > NPVB (τ = 3, ∞) . Αυτό συμβαίνει
παρότι η καθαρή παρούσα αξία του σχεδίου Α είναι μικρότερη του Β, δηλ. έχουμε
NPVA (τ = 2) = 0.41 < NPVB (τ = 3) = 0.50 .

Ετήσια ισοδύναμη αξία (annual equivalent value -AEV) ενός σχεδίου. Αυτή
στηρίζεται στο τύπο της ληξιπρόθεσμης ράντας και ορίζεται ως εξής:

NPV (τ )
AEV = , (3)
1− (1 + c)−τ
c

1− (1 + c)−τ
όπου ο όρος αποτελεί τον παράγοντας της ράντας.
c
Οι τεχνικές της AEV και της NPV ενός σχεδίου που επαναλαμβάνεται στο διηνεκές
αποτελούν ισοδύναμα κριτήρια επιλογής επενδυτικών σχεδίων:
⎡ ⎤
⎢ ⎥ ⎡ (1 + c)τ ⎤
1 1 ⎢ NPV (τ ) ⎥ NPV (τ ) ⎢ ⎥ = NPV (τ , ∞),
AEV = ⎢ ⎥ = = NPV ( τ )
c c ⎢ 1− (1 + c)−τ ⎥ 1− (1 + c)−τ ⎢ (1 + c)τ −1⎥
⎢ ⎥ ⎣ ⎦
⎢⎣ c ⎥
⎦

AEVA = cNPV ( τ, ∞) = 0.10(2.36) = 0.2360

και
AEVB = cNPV ( τ, ∞) = 0.10(2.02) = 0.2020 .

Ωφέλιμη διάρκεια μιας επένδυσης:

n ⎛ ⎞⎟
∑
n
τ PVt ⎜ PV n
D= τ =1
= ∑ ⎜⎜ n τ ⎟⎟⎟ τ = ∑ wτ τ (4)
⎜ ⎟
∑ ⎝ ∑ τ =1 PVτ ⎠⎟
n
τ =1
PVt τ =1 ⎜ τ =1

NCFτ
όπου τ= 1,2,…,n είναι οι περίοδοι των ροών του σχεδίου, PVτ = είναι η
(1 + c)τ
παρούσα αξίας της καθαρής ροής του σχεδίου για μια αντιπροσωπευτική περίοδο τ (η
οποία υπολογίζεται χρησιμοποιώντας ως προεξοφλητικό επιτόκιο το κόστος του
PVτ
κεφαλαίου c) και τέλος, wτ = αποτελούν τους σταθμικούς όρους που
∑ τ=1 τ
n
PV
χρησιμοποιούνται στον υπολογισμό της διάρκειας.

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.6: Υπολογισμός της ωφέλιμης διάρκειας επενδυτικών σχεδίων

Σχέδιο Α Σχέδιο Β
Περίοδος τ Καθαρές ροές Παρούσα αξία Καθαρές ροές Παρούσα αξία
PVτ PVτ
0 - - - -
1 100 90.91 - -
2 250 206.61 - -
3 400 300.53 796 598.05
 598.05 598.05
∑
n
τ=1
PVτ :

(1)×90.91 + (2)× 206.61 + (3)×901.591

DA = = 2.35 ,
598.05

(3)×598.05
ενώ για το σχέδιο Β ως DB = = 3.
598.05

Περιορισμοί στον προϋπολογισμό κεφαλαιακών δαπανών:

Δείκτη της παρούσας αξίας (present value index -PVI):

Παρούσα Αξία εισροών

PVI =
Παρούσα Αξία εκροών

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.7: Δείκτης παρούσας αξίας (PVI)

Σχέδιο Παρούσα αξία Παρούσα αξία PVI NPV
εισροών εκροών
1 230000 200000 230000 300000
1.15 =
200000
2 141250 125000 1.13 162500
3 194250 175000 1.11 192500
4 162000 150000 1.08 120000

125000 175000
WPVI (2,3) = (1.13) + (1.11) = 1.1183
300000 300000

Ενώ για το σχέδιο 1, η τιμή του δείκτη αυτού υπολογίζεται ως

 200000 100000
WPVI (1) = (1.15) + (1.00) = 1.10 .
300000 300000

Επιλογή αμοιβαία αποκλειόμενων επενδυτικών σχεδίων διαφορετικής κλίμακας

Το πρόβλημα μεγέθους ή κλίμακας: Υποθέστε ότι έχουμε δύο σχέδια: τα Α και Β που
έχουν διάρκεια μια περίοδο. Το πρώτο σχέδιο (Α) κοστίζει €1000000 και έχει
καθαρή παρούσα αξία των μελλοντικών καθαρών ροών του NPVΑ=1000. Το δεύτερο
σχέδιο (B) κοστίζει €10 και έχει καθαρή παρούσα αξία των καθαρών ροών του
NPVB=500. Aπό τα δεδομένα του παραδείγματος αυτού, είναι προφανές ότι τα
B

μεγέθη των δαπανών των δύο επενδύσεων είναι δυσανάλογα.

1000000 ⎛ 1001000 ⎞
WPVI A = ⎜ PVI = ⎟ = 1.001 ,
1000000 ⎝ 1000000 ⎠

όπου η τιμή PVI έχει υπολογισθεί ως ο λόγος της παρούσας αξίας των εισροών του
σχεδίου Α (δηλ. 1000+1000000=1001000) ως προς τη δαπάνη της επένδυσης (δηλ.
1000000). Για το σχέδιο Β, ο η τιμή του WPVI υπολογίζεται ως ακολούθως:

10 ⎛ 510 ⎞ 999990
WPVI B = ⎜ ⎟+ (1.00) = 1.0005 ,
1000000 ⎝ 10 ⎠ 1000000

όπου έχουμε υποθέσει ότι το υπόλοιπο του προυπολογισμού δαπανών (δηλ. 1000000-
10=999990) επενδύεται σε μετοχές της επιχείρησης για τις οποίες PVI είναι 1.
Συγκρίνοντας τις παραπάνω τιμές WPVI A και WPVI B , βλέπουμε ότι η τιμή WPVI A

είναι μεγαλύτερη της WPVI B , που σημαίνει ότι το σχέδιο Α είναι προτιμότερο του
σχεδίου Β. Αυτή η επιλογή είναι ακριβώς ίδια με εκείνη που στηρίζεται στη NPV-
τεχνική αξιολόγησης επενδυτικών σχεδίων.
H επίδραση του πληθωρισμού στην επιλογή επενδυτικών σχεδίων

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.8Α: Καθαρές ταμειακές εισροές και NPV χωρίς πληθωρισμό

Έτος 1 Ετος 2 Έτος 3 Έτος 4 Έτος 5

Εισροέςτ 53000 53000 53000 53000 53000
Εκροέςτ 20000 20000 20000 20000 20000
Κέρδη προ φόρων (πτ) 33000 33000 33000 33000 33000
Κέρδη μετά φόρων πτ(1-φ) 16500 16500 16500 16500 16500
Φοροαπαλλάσσουσα απόσβεση δτ 10000 10000 10000 10000 10000
Καθαρές Ταμειακές ροές (NCFτ) 26500 26500 26500 26500 26500
NCFτ =
(εισροές τ -εκροές τ )(1− ϕ ) + δτ

5 5
NCFτ 26500
NPV = ∑ τ
− I 0 = ∑ τ
−100000 = 26500× (3.889) −100000 = 3074 ,
τ =1 (1 + c ) τ =1 (1.09)

όπου c = 0.09 και δτ = ϕ × Dτ = 0.50× 20000 = 10000 .

Ονομαστικές αποδόσεις:

(1 + c)(1 + π e ) = (1 + k ) ,

όπου c συμβολίζει το κόστος κεφαλαίου σε πραγματικές τιμές (αυτό που

χρησιμοποιήσαμε μέχρι τώρα στην ανάλυσή μας) και π e αποτελεί τον αναμενόμενο
(expected) ρυθμό πληθωρισμού στην αρχή της περιόδου. Στο παραδειγμά μας, το
ονομαστικό κόστος κεφαλαίου k υπολογίζεται ως

(1 + 0.09)(1 + 0.06) = (1 + k ) ⇒ k = 0.1554 .

 Ονομαστικές καθαρές ροές:

Αυτές υπολογίζονται ως
5
NCFτ
NPV = ∑ − I0
τ =1 (1 + k )τ
n ⎡εισροές τ (1 + π e ) τ − εκροές τ (1 + π e ) τ ⎤ (1− ϕ ) + ϕ Dτ
⎢ ⎦⎥
=∑⎣ τ e τ
− I0
τ =1 (1 + c ) (1 + π )

n
[εισροές τ − εκροές τ ](1− ϕ) ϕ Dτ
=∑ τ
+ − I0 .
τ =1 (1 + c) (1 + c)τ (1 + π e )τ

ΠΙΝΑΚΑΣ 2.8B: Καθαρές ταμειακές εισροές και NPV με πληθωρισμό

Έτος 1 Ετος 2 Έτος 3 Έτος 4 Έτος 5

Εισροέςτ (1 + 0.06)τ , τ = 1,2,...,5 56180 59551 63124 66912 70927

Εκροέςτ (1 + 0.07)τ , τ = 1,2,...,5 21400 22898 24501 26216 28051

Κέρδη προ φόρων (πτ) 34780 36653 38623 40696 42786

Κέρδη μετά φόρων πτ(1-φ) 17390 18327 19312 20348 21438
Φοροαπαλλάσσουσα απόσβεση δτ 10000 10000 10000 10000 10000
Καθαρές Ταμειακές ροές (NCFτ) 27390 28327 29312 30348 31438

5
NCFτ
NPV = ∑ τ
− I 0 = 96227 −100000 = −3773 ,
τ=1 (1 + k )

όπου NCFτ = ⎢⎣⎡ εισροές τ (1 + 0.06) τ − εκροές τ (1 + 0.07) τ ⎤⎦⎥ (1− ϕ ) + δτ και k=0.1554