1.

beruházás értékelés
- beruházás: reáleszközök beszerzése miatt felmerülő pénzkiadás/befektetés
- tőkekiadás: Azok a pénzkiadások, amelyek révén a vállalat hosszú élettartamú befektetett eszközökhöz jut.
- beruházás: Azok a tőkekiadások, amelyeket a vállalat tárgyi eszközök beszerzésére, létesítésére fordít
(szűkebb kategória
- Beruházások jellemzői:
➔ Jelentős kezdeti pénzkiáramlással járnak.
➔ Kiválasztásuk és megvalósítások is jelentős szakértelmet igényel
➔ Illikvidek.
➔ A pénzáramlások csak a jövőben merülnek fel (várhatóan).
➔ Visszafordíthatatlanok.
➔ Hatással lehetnek más beruházásokra és vállalati tevékenységekre
- Beruházások célja: a vállalati értéket maximalizálja.
- Beruházások értékteremtése - tőkeköltség: Igazi értékteremtésre akkor kerül sor, amennyiben a vállalkozás a
tökeköltségét meghaladó hozamokra képes szert tenni.
- Az értékelés során a súlyozott átlagos tőkeköltséget (WACC) vesszük majd alapul, mint elvárt hozam.
NEM DISZKONTÁLÓ MÓDSZEREK DISZKONTÁLÓ MÓDSZEREK

I. Megtérülési idő I. Diszkontáló megtérülési idő

II. Számviteli profitráta II. Nettó jelenérték (NPV)
III. Belső megtérülési ráta (IRR)
IV. Jövedelmezőségi index (PI)
I. DISZKONTÁLÓ MEGTÉRÜLÉSI IDŐ:
- Számítása: Hány év alatt éri el a várható nettó jövedelmek jelenértéke a kezdeti befektetés összegét?
- Elfogadása: tényleges diszkontált megtérülési idő < elvárt megtérülési idő.
II. NETTÓ JELENÉRTÉK
- A nettó jelenérték (Net Present Value) a beruházásból származó pénzbeáramlások jelenértékének és a
pénzkiáramlások jelenértékének különbözete.
- Megmutatja, hogy mekkora értéket teremt (vesz fel) a beruházás.
- Elfogadása:
★ NPV > 0 esetén
★ NPV< 0 esetén a projekt pénzáramlásainak jelenértéke felülmúlja a projekt kiadását.
III. JÖVEDELMEZŐSÉGI INDEX (PI = Profitability Index)
- Fogalma: Megmutatja, hogy a befektetés kezdeti kiadása jelenértéken számolva hányszorosan térül meg
a befektetési idő alatt.
- Elfogadása: PI > 1

elfogadás r<IRR NPV>0 PI>1

indifferens r=IRR NPV=0 PI=1
elutasítás r>IRR NPV<0 PI<1

Azonos élettartamú projektek összehasonlítása:

- Döntés NPV alapján: Egymást kölcsönösen kizáró projektek esetében az NPV alapján azt a projektet
valósítjuk meg, amelynek a nettó jelenértéke nagyobb, mivel nagyobb mértékben növeli a vállalat értékét.
Jól rangsorol.
- Döntés PI alapján: egymást kölcsönösen kizáró projektek esetén a magasabb PI kedvezőbb
- Korlátozott források esetén a PI rangsor alapján választhatjuk ki a vállalati értéket maximalizáló
befektetéseket.
- Állítsuk sorrendbe PI alapján a projekteket és valósítsuk meg a legmagasabb PI-vel rendelkező
projekteket a források felső határáig.
Eltérő élettartamú beruházások értékelése:
- Pótlási lánc módszere: Ha eltérő az időtartam, akkor a beruházások nem vethetőek közvetlenül össze. --
> Azonos időtartamú projektekké kell ,alakítani’ a beruházásokat és azt a projektet választjuk, amelyiknek
azonos időtartamra vetítve magasabb lesz az NPV-je. Nem alkalmazható egyszer megvalósítható
beruházások esetén!!
- Ekvivalens annuitások módszere:
- Kölcsönösen egymást kizáró, eltérő élettartamú projektek összehasonlítása. A módszer megmutatja, hogy
éves szinten átlagosan mekkora pénzáramlást generál számunkra a projekt. A projekt NPV-jét annuitássá
alakítjuk át és azt a projektet választjuk, amelyiknek magasabb éves szinten az átlagos pénzáramlásai.
2. beruházás értékelése
I. MEGTÉRÜLÉSI IDŐ:
- Fogalma: Hány év alatt éri el a várható összes nettó pénzáram a kezdeti befektetés
összegét?
- Elfogadása: tényleges megtérülési idő < maximálisan elvárt megtérülési idő.
II. SZÁMVITELI PROFITRÁTA:
- Számítása: átlagos (écs és adózás utáni) várható profit / beruházás könyv szerinti értéke
- Elfogadása: számviteli profitráta > elvárt hozam
III. BELSŐ MEGTÉRÜLÉSI RÁTA (IRR = Internal Rate of Return)
- Elfogadás IRR alapján: Az IRR > r azt jelenti, hogy a projekt magasabb megtérülést eredményez, mint
amennyit elvárunk. Mivel felülmúlja hozamelvársunkat, ezért elfogadjuk. (NPV pozitív)
- Elvetés IRR alapján: Az IRR < r azt jelenti, hogy a projekt alacsonyabb megtérülést eredmények, mint
amennyit elvárunk. Mivel alulmúlja hozamelvárásunkat, ezért elvetjük. (NPV negatív)

Az elvárt hozam (diszkontráta) és a jelenérték fordítottan arányosak (minél magasabb a diszkontráta, annál
kisebb az PV). Ahogy növekszik a diszkontráta, úgy csökken az NPV (konvencionális pénzáramok esetén).
Ebből következik, hogy ha:

Amikor az IRR félrevezető lehet (IRR problémák):

● Nem konvencionális pénzáramlások esetén nem egyértelműen meghatározható.
- A beruházás pénzáramlása konvencipnálus, ha egy kezdeti pénzkiáramlást követően
pénzbeáramlások keletkeznek (konvencionális pénzáramlások mintázata: - + + + +).
- Konvencionális pénzáramlás esetén teljesül, hogy az NPV csökken, ha az IRR nő (NPV az IRR
csökkenő függvénye).
- Nem konvencionális pénzáramok:
(leszerelési költségek a beruházás végén: - + + + + -;
bevételt nem termelő beruházás/szennyezés csökkentése: - - - - -
változó előjelű pénzáramok: - - + + + - + +)
● Ahány alkalommal előjelet vált a pénzáramlás, annyi IRR lehet, tehát 1 projekthet akár több IRR is
tartozhat (nem egyértelmű).
● Annyi IRR tartozhat maximálisan egy projekthez, ahányszor előjelet vált. Egy bevételt nem termelő
beruházés végig negtív (nincs előjelváltás), így nincs IRR-je.
● Az IRR felbecsülheti a megtérülést.
● Az IRR számítás során azt feltételezzük, hogy pénzáramlásokat az IRR hozam mellett újra be tudjuk
fektetni.
Döntés IRR alapján: Csak az IRR-ek összevetése alapján félrevezethető lehet két projekt összehasonlítása. A
pénzáramlások időbeli lefutásától függ: Az IRR preferálja azokat a beruházásokat, amiknek a kezdeti időszakban
magasabbak a pénzáramlásai. Annak a projektnek, aminek magasabb az IRR-je, nem biztos, hogy magasabb lesz
az NPV-je. (Kisebb értéket teremt.)
Keresztráta: Az a diszkontráta, ahol a két projekt nettó jelenértéke megegyezik egymással. Más
megfogalmazásban: az a diszkontráta, ahol a két projekt különbség projektjének NPV-je 0.
akkor választjuk a magasabb IRR-rel rendelkező projektet ha r>IRRk
Értelmezése: A keresztráta akkor hasznos, amennyiben hasonló nagyságú pénzáramú projekteket hasonlítunk
össze, amik időbeli lefutása eltérő. A keresztráta nem értelmezhető (nem létezik) akkor, ha az egyik projekt
egyértelműen jobb, mint a másik projekt. à Minden lehetséges diszkontráta mellet az egyik projekt magasabb
nettó jelenértékkel bír, mint a másik.
 3. kötvények és jellemzői
Névérték: Az az összeg, amelyet a kibocsátó a hitelezőtől kölcsön kapott, és legkésőbb a lejáratkor köteles
visszafizetni. A hitelviszony tőkerészét testesíti meg
- Kamatszelvény (kupon): A kamatszelvény testesíti meg a rendszeres időközönként felmerülő
kamatot, amire a kötvény jogosít.
- Elméleti árfolyam: A jövőbeli pénzáramlások (kamat és névérték fizetés) jelenértéke. Belső
értékként is hivatkoznak rá.
- Piaci árfolyam: Az az ár, amelyen a kötvénnyel a másodlagos piacokon kereskednek.
- Alulértékelt: piaci ár < elméleti árfolyam→ ekkor érdemes megvásárolni az értékpapír, mivel azt
várjuk, hogy növekedni fog az ára.
- Túlértékelt: piaci ár > elméleti árfolyam→ ekkor nem érdemes megvásárolni az értékpapírt, mivel
azt várjuk, hogy csökkeni fog az ára.
- Diszkont kötvény: névérték alatt kereskedhető a piacon, a kötvény névleges kamata alacsonyabb,
mint az elvárt hozam, hozama: kamatveszteség/árfolyamnyereség
- Prémium kötvény: névérték felett kereskedhető a piacon, a kötvény névleges kamata magasabb,
mint az elvárt hozam, hozama: kamatnyereség/árfolyamveszteség
- Par kötvény: a kötvénnyel névértéken lehet kereskedni, a névleges kamat megegyezik az elvárt
hozammal
prémium (névérték feletti) névleges kamatráta > r névérték < elméleti ár
par (névértékkel egyező) névleges kamatráta = r névérték = elméleti ár
diszkont (névérték alatti) névleges kamatráta < r névérték > elméleti ár

Elemi kötvény:
➢ kamatszelvény nélküli (zero coupon) kötvény
➢ a lejáratig nem fizet kamatot, lejáratkor fizeti vissza névértékét
➢ diszkont értékpapír (névérték alatti kibocsátás)

Örökjáradék (konzol) kötvény: Olyan kötvény, aminek nincs lejárata, (névértéke nem kerül visszafizetésre)
tulajdonosának örökjáradék jellegű jövedelmet biztosít.

Klasszikus kamatszelvényes kötvény:

➢ Hitelviszonyt megtestesítő fix kamatozású értékpapír.
➢ A kötvény kibocsátója (az adós-pl. vállalat) szerződésben vállal kötelezettséget arra, hogy a kötvény
tulajdonosának (a hitelezőnek): előre rögzített nagyságú, a névértékre vonatkoztatott nominális
kamatlábnak megfelelő nagyságú kamatot fizet, a kötvény lejáratakor, vagy előre meghatározott
időpontokban a kötvény névértékét visszafizeti
Kötvények hozama:
➢ Névleges hozam: kupon ráta, fix kamatozás esetén nem igényel számítást
➢ Egyszerű hozam: éves kamatjövedelem/árfolyam
➢ Tényleges hozam: lejáratig számított hozam (YTM)
➢ Tartási időre számított tényleges hozam
Lejáratig számított hozam (Yield to Maturity): Az a diszkontráta, amellyel a kötvény pénzáramlásait
diszkontálva a pénzáramlások jelenértéke éppen megegyezik a kötvény árfolyamával. Másképpen: a kötvény
IRR-je, belső megtérülési rátája.

YTM > r piaci ár < elméleti ár alulértékelt, jó vétel

YTM = r piaci ár = elméleti ár jól árazott, semleges

YTM < r piaci ár > elméleti ár túlértékelt, nem jó vétel

Diszkont kötvény hozamának értelmezése:
➢ A diszkont kötvény hozama (YTM) mindig magasabb lesz, mint a kamatnyereség, mivel az
árfolyamnyereséggel is kiegészül.
➢ A diszkont kötvények hozama a lejáratkor realizálódik a névérték visszafizetésekor, viszont futamidő
közben a piaci kamatoktól elmaradnak a kamatfizetések (haszonáldozati költség).
 ➢ Míg az eredménykimutatásban évente elszámoljuk az árfolyamnyereséget, addig pénzügyileg valójában
csak a lejáratkor realizáljuk a hozamot. (A számviteli nyereség ilyenkor felülbecsüli a YTM-et.)
Prémium kötvény hozamának értelmezése:
➢ A prémium kötvény hozama (YTM) mindig alacsonyabb lesz, mint a kamatnyereség, mivel
árfolyamveszteséget szenvedünk el.
➢ A prémium kötvények hozama a futamidő alatt realizálódik a piaci hozamokat meghaladó kamatokkal,
viszont a lejáratkor árfolyamveszteséget szenvedünk el.
➢ A YTM és az eredménykimutatásban számolt hozam nem egyezik meg, a számviteli hozam alulmúlja a
tényleges hozamot, mert nem számol a kamatos kamatozás hatásával, előre hozza időben az
árfolyamveszteséget, amit pénzügyileg valójában csak a harmadik év végén szenvedünk el. (A
számviteli nyereség ilyenkor alulbecsli a YTM-et.)
 4. kötvények
Duration mutató (Átlagos futamidő): Megmutatja, hogy hány év alatt fizeti vissza a kötvény a vételi árát. A
kötvény élettartamának meghatározásakor nemcsak a tőkeösszeg (névérték) visszafizetését veszi figyelembe,
hanem a közbenső kamatjövedelmeket is.
o Képlet értelmezés: az évek számát súlyozzuk az adott évben esedékes pénzáramlás jelenértéke/ összes
pénzáramlás jelenértékével
○ számlálóban:
- A pénzáramlásokig felmerülő várakozási idők szerepelnek
- Az egyes időszakokban várható pénzáramlások jelenértékével szorozva
○ nevezőben: A kötvény elméleti árfolyama található
○ A pénzáramlásokig felmerülő várakozási idők súlyozott számtani átlaga, ahol a súlyok az adott időszaki
pénzáramlások jelenértékeinek es az összes jövőbeli pénzáramlás jelenértékeinek és az összes jövőbeli
pénzáramlás jelenértékeinek összegének hányadosai.
Kamatérzékenység/kamatrugalmasság (Elaszticitás): Megmutatja, hogy 1%-os kamatláb változás hány %-os,
ellentétes irányú árfolyam változást eredményez.
➢ Függ a névleges kamatlábtól és a lejárat hosszától.
➢ Az elaszticitás jellemzően negatív, mivel a diszkontráta és a kötvény ára fordítottan arányosak.
➢ Elaszticitás hiányossága, hogy nem veszi figyelmebe a lejárat előtti pénzáramokat. (a képletben csak
névérték szerepel)
Módosított duration: Megmutatja, hogy mekkora mértékben reagál a kötvény ára a kamatláb változására. A
módosított duration figyelembe veszi az összes hátralévő pénzáramot.
Nettó árfolyam: Ha a jelen időpont éppen a kamat fizetést követő nap, theát a következő kamatfizetés csak egy
periódus múlva esedékes.
Bruttó árfolyam: Nettó árfolyam+Felhalmozott kamat
 5. részvényfinanszírozás és jellemzői
az elsődleges és a másodlagos piac kapcsolata:
● minél több vállalkozás jelenik meg a tőzsdén, annál több termékkel lehet kereskedni a másodlagos
piacon, így nő annak aktivitása
● a másodlagos piac biztosítja az elsődleges piac likviditását
● ha alacsony a kereskedés, akkor illikvid lesz a piac ami gátolja a vállalkozások tőzsdei bevezetését
vételi árfolyam (bid) eladási árfolyam (ask)

● az az ár, amin a piaci szereplők hajlandóak ● az az ár, amin a piaci szereplők hajlandóak
megvásárolni az ÉP-t eladni az ÉP-t
● amennyiben birtokoljuk az ÉP-t, ezen az áron ● amennyiben meg szeretnénk vásárolni az ÉP-t,
értékesíthetjük ezen az áron vehetjük meg

vételi ár < eladási ár

● a vételi és eladási ár különbözete a bid-ask spread
● minél likvidebb a piac, annál kisebb

piaci kapitalizáció: a piaci kapitalizáció a vállalkozás kibocsátott részvényeinek a piaci értékét jelóli (a vállalkozás
ST-jének piaci értéke)
ST piaci értéke ST könyv szerinti értéke

● kereskedés, összes piaci információ ● bekerülési érték koncepció

● jövőre vonatkozó várakozások is beépülnek ● csak múltbeli eseményeken alapul
az árba

részvények típusai:
1. törzsrészvény (közönséges részvény): osztalékra jogosít, szavazásra jogosít, befektetők motivációja:
osztalék, árfolyamnyereség, stratégiai cél, forgalomképes, másodlagos piacon kereskedhető
2. elsőbbségi részvény
○ valamilyen részvényesi jog vonatkozásában elsőbbséget biztosít, osztalékelsőbbségi,
szavazatelsőbbségi, likvidációs hányadhoz fűződő
○ ezzel párhuzamosan más jogok vonatkozásában korlátozást tartalmaz
○ maximum az alaptőke 50%-át teheti ki
3. dolgozói részvény
● a társaság aktív dolgozói vagy nyugdíjasai juthatnak hozzá
● korlátozottan forgalomképes ÉP (a társaság munkavállallói és nyugdíjasai között ruházható át)
● ingyenesen vagy kedvezményes áron juthatnak hozzá az arra jogosultak
● maximum az alaptőke 10%-át teheti ki
4. kamatozó részvény
● tulajdonosát előre meghatározott mértékű kamat illeti meg akkor is, ha a vállalkozás adott évben
nem ért el nyereséget
● megillethetik más jogok is, mint az osztalékból való részesedés joga
● maximum az alaptőke 10%-át teheti ki
5. visszaváltható részvény
○ vételi jogot biztosít a társaság számára, hogy bizonyos feltételek teljesülése esetén a vállalkozás
visszavásárolhatja a részvényeket tulajdonosaiktól (a részvényes köteles eladni)
○ eladási jogot biztosít a részvényeseknek, hogy, hogy bizonyos feltételek teljesülése esetén a
részvénytulajdonos eladhassa a részvényt a vállalkozásnak (a vállalkozás köteles megvenni)
● visszaváltáskor a társaság alaptőkéjét le kell szállítani
● maximum az alaptőke 10%-át teheti ki
6. warrant = opciós utalvány
● nem részvény, hanem potenciálisan részvénnyé alakítható ÉP
● jellemző formája a vételi opciós utalvány, ami azt a jogot (de nem kötelességet) adja
 tulajdonosának, hogy előre meghatározott áron megvegye a vállalkozás részvényét a
vállalkozástól
● potenciálisan ST jellegű elem
● lehívása esetén tulajdonosa részvényekben részesül, míg a vállalkozás kötelezett az alaptőke
megemelésére és új részványek kibocsátására
 6. részvények értékelése
részvények értékelése: osztalékértékelési modell, Gordon féle DDM modell
● a részvényeket a belőlük származó pénzáramlások és kockázatuk alapján értékeljük
● a részvény belső/gazdasági értéke a belőle származó pénzáramlások jelenértéke (osztalékok)
● a részvények kockázatos ÉP-ok, a kockázatok figyelembevétele a kockázatokat megfelelően tükröző
diszkontráta alkalmazásával történik

részvényértékelési modell (Gordon DDM modell): a modell alapfeltevései:

● a részvényből származó pénzáramlásokat az osztalékok jelentik
● a részvénynek nincs lejárata, így az osztalékok végtelen időtartamon keresztül merülnek fel
● stabil vállalkozások esetén az osztalékok konstans nagyságát, vagy egyenletes növekedését feltételezi
● az előző feltételekből következik, hogy az örökjáráadék formuláját alkalmazhatjuk a részvények
értékelésére

az osztalékfizetési politika és a részvényárfolyam:

● ROE > r, visszaforgatás növeli a részvény értékét
○ a vállalkozás az elvárt hozam szintje feletti profitot képes elérni
○ a jövedelmező projektek megvalósításával növekszik a vállalat és annak részvényeinek értéke
● ROE < r, visszaforgatás csökkenti a részvény értékét
○ a vállalkozás az elvárt hozam szintje alatti profitot képes elérni
○ az eredmény visszaforgatásával csak rossz befektetéseket tudna megvalósítani a vállalkozás,
ami csökkenti a vállalat és annak részvényeinek értékét
● ROE = r, visszaforgatás indifferens
○ a vállalkozás az elvárt hozamot éri el pontosan
○ nem teremt és nem is veszít értéket

osztalékfizetési politika és a beruházás értékelés kapcsolata:

○ ROE > r, akkor az elvártnál nagyobb hozamot érünk el – értékteremtés
○ ROE < r, akkor a tőkét átlagosan olyan beruházásokat megvalósítására használnánk, amiket el kellene
utasítani – értékrombolás

osztalékfizetési politika és a részvényárfolyam (ROE problémák): a ROE és a tőkeköltség összevetésének az

alábbi problémái vannak:
1. a ROE profit és nem pénzáramlás szemléletű
2. a ROE egy múltra vonatkozó átlagos jövedelmezőségi érték, nem feltétlenül tükrözi a vállalkozás
jövőbeli lehetőségeit

alul és túlértékelt részvény: a részvény elméleti árfolyama és piaci árát összevetve dönthetjük el, hogy alul, vagy
túlértékelt
alulértékelt túlértékelt

piaci ár < elméleti árfolyam piaci ár > elméleti árfolyam

ekkor érdemes megvásárolni az ÉP-t, mivel azt ekkor nem érdemes megvásárolni az ÉP-t, mivel azt
várjuk, hogy növekedni fog az ára várjuk, hogy csökkenni fog az ára

változás a növekedési rátában:

● a vállalkozások hosszú távon az iparág átlagos szintjén tudnak növekedni
● rövid távon előfordulhat, hogy a vállalkozás növekedési rátája extrém magas
● az osztalékértékelési-modell rugalmas, tetszőleges időszak kialakítható, ahol az osztalékfizetés eltérő
növekedési jellemzőkkel bír

a növekedési lehetőségek értéke (PVGO): a részvények értéke két részre bontható:

 ○ a jelenlegi eszközökből származó érték: értékét úgy kaphatjuk meg, hogy az osztalékfizetési rátát 1-nek
feltételezve (mivel ekkor visszaforgatás nélkül nincs növekedés) kiszámoljuk a konstans osztalékok
melletti részvényértéket, ekkor EPS=div, tehát növekedésmentes érték=EPS/r
○ a növekedésből és a jövőbeli beruházásokból származó érték: jelölése: PVGO (present value of growth
opportunity), azaz a növekedési lehetőségek jelenértéke

tartási időre jutó hozam (holding period return): az ÉP tartásával hány % hozamot értünk el a befektetés
arányában a tartási periódus alatt, részvények esetében az időszak alatt fizetett osztalék és az ÉP megszerzésekor
és értékesítéskor érvényes árfolyam különbözete adja a hozamot

P/E értelmezése: megmutatja, hogy a részvényenkénti eredmény hányszorosát hajlandó kifizetni egy befektető,
hány év alatt képes kitermelni a vállalkozás profitja a részvénybe fektetett pénzt

P/E ráta alkalmazása:

○ relatív értékelésre alkalmas mutató: azonos ágazatban működő, hasonló méretű cégekkel való összevetés
○ nem veszi figyelembe a vállalkozás jövedelmének jövőbeli növekedését (visszaesését): az EPS az elmúlt
időszak eredményét tükrözi, a részvény piaci ára a jövőbeli várakozásokat is tartalmazza (hatékony piac
elmélete)
○ magas vagy alacsony értékéből nem lehet egyértelmű kedvező vagy kedvezőtlen következtetéseket levonni

● alacsony P/E
○ az alacsony P/E jelentheti, hogy a részvény alulértékelt: ekkor a részvény befektetésre ajánlott, hiszen
relatíve olcsón juthatunk hozzá egy jövedelmező részvényhez
○ az alacsony P/E jelentheti, hogy a cég jövőben vissza fog esni: bár jelenleg a jövedelme (EPS) jó a cégnek,
de a jövőben visszaesik a cég, amit a befektetők már most beáraznak
● magas P/E
○ a magas P/E jelentheti, hogy a részvény túlértékelt: ekkor a részvény befektetésre nem ajánlott, hiszen
relatíve drágán juthatunk hozzá egy alacsonyan jövedelmező részvényhez
○ a magas P/E jelentheti, hogy a cég jövőben növekedni fog: bár jelenleg a jövedelme (EPS) alacsony a
cégnek, de a jövőben ez növekedni fog, amit a befektetők már most beáraznak

múltbeli P/E (trailing P/E): az elmúlt 1 év alapján meghatározott EPS és a piaci ár hányadosa

előre mutató P/E (forward P/E): a jövőbeli növekedést megbecsülve határozzuk meg a P/E mutatót

PEG (price/earnings-to-growth): a P/E ráta és a várható éves növekedés hányadosa, megmutatja, hogy a vállalati
növekedés alátámasztja-e P/E ráta értékét

PEG értelmezése: befektetőként alacsony PEG érték esetén tekinthető kedvezőnek egy részvény, akkor vélhetően
alulértékelt
● PEG > 1: ekkor a részvény túlértékelt, túl magas a piaci ára a vállalat jövedelméhez (EPS) és a várható
növekedéshez képest
● PEG < 1: ekkor a részvény alulértékelt, a részvény piaci ára alacsony a vállalat jövedelméhez (EPS) és
a várható növekedéshez képest
● PEG = 1 esetén a részvény helyesen árazott
7. WACC
o hitel: finanszírozási mód → finanszírozott (reáleszköz megszerzéséhez tőkét szerez) → finanszírozó
(tőkét ad a vállalkozásnak)
o kötvény: a vállalkozás kamatot fizet (ráfordítás) → a hitelintézet kamatjövedelemre tesz szert (bevétel)
o a kötvény birtokosának megfizetett kamatok és egyéb pénzáramok (ráfordítás)
o a kötvény kibocsátó által megfizetett kamatok és egyéb pénzáramok (bevétel)
o részvények/ST: a vállalkozás osztalékot/részesedést fizet ki → a tulajdonos osztalékhozamra tesz szert
o Igazi értékteremtésre akkor kerül sor, amennyiben a vállalkozás a tőkeköltségét meghaladó hozamokra
képes szert tenni.

Közönséges részvény - osztalékértékelési modell

- osztalék-orientált cégek esetében alkalmazható
- a befektetők elsődleges motivációja a részvény megszerzésekor a vállalkozás adózott eredményéből való
részesedés osztalék formájában
- az osztalék vállalkozás szempontjából a saját tőke költsége
- osztalék: pénz kiadás, a cég működéséből a tulajdonosok javára kivont pénzáram, számviteli értelemben
nem költség

CAPM (=capital asset pricing model): alternatív költségek mérése, a tőke a cégben van megkötve, így elesünk
attól a hozamtól, amit hasonló kockázatú cégbe történő befektetéssel elérhetnénk, a cég kockázatossága alapján
elvárt hozam

Elsőbbségi részvény- osztalékértékelési modell

- elsődlegesen osztalékelsőbbségi részvények esetén alkalmazandó
- előre meghatározott fix osztalékot fizet a részvény
- osztalékértékelési modellel becsülhető a részvények költsége

Idegen tőke költsége: Kötvények költsége:

➢ kötvények költségének komponensei: fizetett kamat, árfolyam
➢ a YTM mutatóval mérhető
- az a diszkontráta, amellyel a kötvény pénzáramlásait diszkontálva a pénzáramlások jelenértéke éppen
megegyezik a kötvény árfolyamával
- a kötvény IRR-je, belső megtérülési rátája
➢ az idegen tőke költsége a vállalkozás eredménykimutatását érintő ráfordítás, ezért csökkenti az adóalapot
és a fizetett adót
➢ idegen tőke esetében számolni kell az adómegtakarító (adópajzs) hatással
- a kötvény ráfordításai effektíven megjelennek a ráfordítások között (szemben a részvény
osztalékával, ami csak pénzkiáramlás, de nem ráfordítás)
- a kötvény ráfordításaival csökken az adózott eredmény

Súlyozott átlagos tőkeköltség→ WACC: a WACC az egyes tőkeelemek tényleges költségének az egyes
tőkeelemek teljes tőkéhez viszonyított arányával súlyozott átlaga
○ a finanszírozási források átlagos ára
○ függ a tőkeszerkezet összetételétől és a tőkeelemek árától
○ tükrözi a kockázatokat: a részvények piaci árában, a hitelkamatokban, a kötvény árakban a piac ,beárazza’
a kockázatokat, így a WACC is tükrözi a vállalat átlagos kockázatosságát
○ ha változik a cég tőkeszerkezete és /vagy a piaci viszonyok, akkor a WACC is változik

WACC és a beruházási döntések

○ egy beruházás akkor teremt értéket, ha IRR>WACC, azaz a projekt megtérülése meghaladja a
tőkeköltséget
 ○ a WACC használható elvárt hozamként a beruházások NPV-jének meghatározásakor, ha a projekt
kockázata illeszkedik a vállalat átlagos kockázatosságáhozs és a vállalat tőkeszerkezete (tőkeelemek
aránya) nem módosul a beruházást követően

Saját tőke jellegű finanszírozás - költségek és kockázatok

○ kockázat a vállalkozás szempontjából: nem növeli a vállalkozás csőd kockázatot, mivel a saját tőkére
vonatkozóan nincs visszafizetési kötelezettség, vállalkozás szempontjából alacsony a saját tőke
kockázata
○ kockázat a finanszírozás szempontjából: magas a finanszírozó kockázata, mivel a likvidációs
sorrendben az utolsó helyen állnak
⇒A saját tőke nem növeli a vállalkozás kockázatát, de magas a költsége.

Idegen tőke - költség és kockázat

○ kockázat a vállalkozás szempontjából: az idegen tőkére vonatkozó visszafizetési kötelezettség miatt a
cég csődkockázata nő, ha ceteris paribus az adósságállomány nő, az idegen tőke bevonás kockázatos a
cég szempontjából
○ kockázat a finanszírozás szempontjából:
- a vállalkozás csődjéből eredő kockázat kisebb, mint a saját tőke esetén, mivel a saját tőke igénybe
vehető az adósságfinanszírozók kielégítésére (likvidációs sorrend)
- az idegen tőke jellegű finanszírozás hozamai előre jelezhetők, így kevésbé volatilisek, mint a saját
tőke hozamai
- kisebb a kockázat a saját tőkéhez mérve, így kisebb az elvárt hozam
⇒ Az idegen tőke kockázatosabb a cég számára, de kisebb költségek mellett megszerezhető, mint a saját tőke.
 8. egyedi eszközök kockázata
várható érték: (diszkrét eloszlás esetén)
● a várható érték az egyes kimeneteli lehetőségek valószínűségével súlyozott átlaga, azt adja meg, hogy
milyen érték körül ingadoznak a lehetséges kimeneteli értékek
● amennyiben nem ismerjük pontosan a kimenet értékét, abban az esetben a várható érték feltételezésével
követjük el átlagosan a legkisebb hibát

kockázat:
● kockázat vagy bizonytalanság esetén valami ismeretlen számunkra (pl: mekkora lesz a termék kereslete/
ára/ részvény árfolyama)
● a kockázattal fejezzük ki, hogy milyen mértékben ingadozhatnak a lehetséges hozamok a várható érték
körül
• az ingadozás következtében a kimenet lehet magasabb, mint a várható hozam → ekkor előre nem várt
nyereség keletkezik
• az ingadozás következtében a kimenet lehet alacsonyabb, mint a várható hozam → ekkor előre nem várt
veszteség keletkezik
● a racionális befektető hasznosságát csökkenti a kockázat
● a kockázat kétélű fegyver

hozam-kockázat kompromisszum: a racionális befektető akkor hajlandó magasabb kockázatot vállalni,

amennyiben nagyobb hozam elérésére van lehetősége
● a hozam növeli a befektető hasznosságát, míg a kockázat csökkenti
● a racionális befektető nem csak a hozam maximalizálására vagy csak a kockázat minimalizálására
törekszik
● variációs együttható - kockázat-jövedelem kompromisszum mutató: együttesen veszi figyelembe a
hozamot és kockázatot
● értelmezése: egységnyi hozamra jutó kockázat, mekkora kockázatot kell felvállalnunk, ha egységnyivel
több hozamra kívánunk szert tenni, minél alacsonyabb, annál kedvezőbb, hiszen ekkor egységnyi hozam
növekedésért alacsonyabb kockázatot kell vállalni

hatékony piacok elmélete:

● a mindenkori részvény árak tartalmazzák az összes rendelkezésre álló, valamennyire is jelentős
információt, az új információk azonnal beépülnek az árba
● hatékonyság 3 szintje:
1. gyenge hatékonyság: az árfolyamok minden múltbei és a múltból levonható információt tükröznek
2. közepes hatékonyság: az újonnan közzétett információkhoz azonnal igazodik az ár
3. erős hatékonyság: nincsenek piaci szereplők, akik bármilyen többlet információval rendelkeznének
● a hatékony piac elmélete az információ (tudás) és az ár kapcsolatára hívja fel a figyelmet: az ár
információt hordoz és az információ beépül az árba
● a piac hatékonysága növekszik, ha
○ aktív a kereskedés a termékekkel: aktív másodlagos piac működik, azaz sok vevő, sok eladó van,
ha aktív kereskedés van, akkor az információk szinte azonnal be tudnak épülni az árba
○ nincsenek információs aszimmetriák: a piaci szereplők hasonló módon képesek hozzáférni az
információkhoz, és feldolgozni azokat

profit hatékony piacokon:

● tökéletesen hatékony piacokon nincs mód arra, hogy túl járjunk a piac eszén, azaz nem tudjuk előre jelezni
az árfolyamokat ÉP kereskedéssel nem lehet biztos többlet jövedelemhez jutni
● tökéletesen hatékony piacok azonban nem tudnak kialakulni, még ha az információ egyenlő feltételekkel
elérhető az összes piaci szereplő számára, a piaci szereplők képessége az információ feldolgozására és a
tudása akkor sem lesz egyenlő
bikák és medvék: a bull (bika) és bear (medve) piac kifejezések arra vonatkoznak, hogy milyen irányú
árfolyamváltozásra számítunk a piacon
● bull market: a befektetők arra számítanak, hogy a piac (vagy egy adott piaci szegmens) növekedési
szakaszban van/lesz → a bika felöklel
● bear market: a befektetők arra számítanak, hogy a piac (vagy egy adott piaci szegmens) csökkenő
szakaszban van/lesz → a medve lesújt

a markowitz-féle portfólió elmélet alapjai:

portfólió és diverzifikáció:
● a befektető által adott időpontban birtokolt ÉP-ok (befektetési eszközök) összessége
• portfólió alkotás során vagyonunkat jelentősen több befektetés között osztjuk meg, nem 1 eszközbe
fektetük mindent
• ezt a folyamatot, amikor a vagyonunkat több befektetés között osztjuk meg, diverzifikációnak nevezzük
● Miért alakítunk ki portfóliókat? portfólióalkotás → diverzifikáció → kockázatcsökkentés

a diverzifikáció jelentősége: ha több eszközben osztjuk meg a vagyonunkat, akkor a kockázatokat meg tudjuk
osztani

Mitől függ a diverzifikáció hatása?

○ ha az egyik befektetésünkkel veszteséget érünk el, akkor azt egy másik befektetés nyeresége kompenzálja
○ ez akkor valósulhat meg, ha ellentétesen mozognak a befektetéseink
○ ha 2 befektetés együtt mozog akkor
● nyereség esetén mindkettővel nyereséget érünk el, magas lesz a hozam
● veszteség esetén mindkettővel vesztünk, azaz magas lesz a veszteségünk
 a diverzifikáció hatása függ a befektetések kapcsolatától, azaz hogy hogyan mozognak együtt

két részvény kapcsolatának mérése:

● két részvény kapcsolatának leírására szolgáló statisztikai mennyiség a kovariancia és a korreláció
● ezek a mennyiségek megmutatják, hogy a két változó milyen mértékben változik ,,együtt”, és hogy a
változások előjele azonos-e

korreláció:
● a korreláció is 2 változó együttmozgását (a lineáris kapcsolat szorosságát) méri, de skálázott érték
● a skálázott érték azt jelenti, hogy értéke [-1;1] intervallumon veheti fel az alábbi jelentéstartalommal:
■ ha +1 akkor 2 változó tökéletesen együtt mozog és egyező irányban
■ ha -1 akkor 2 változó tökéletesen együtt mozog de ellentétes irányban
■ ha 0 akkor 2 változó között nincs lineáris kapcsolat

korreláció és a portfólió-elmélet:
● az egyedi eszközök esetében csak a hozam (várható érték) és a kockázat (szórás) elég volt a befektetés
jellemzésére
● a portfóliók esetében figyelembe kell venni a befektetések kapcsolatát a korreláción keresztül

két elemű portfólió hozama: egy kételemű portfólió várható hozama a portfóliót alkotó eszközök súlyozott
átlagaként határozható

a korreláció hatása a portfólió kockázatára: a kétértelmű portfólió kockázatát a korreláció a korreláció

befolyásolja → minél alacsonyabb a korrelációs együttható, annál erősebben jelentkezik a diverzifikáció
kockázatcsökkentő hatása
- ha a korreláció +1 akkor nem érvényesül a kockázatcsökkentő hatás
- ha a korreláció -1 akkor érvényesül a legerősebben a kockázatcsökkentő hatás

lehetséges portfóliók:
● ha a befektetési eszközök súlyát (w1, w2) változtatjuk, akkor változnak a portfólió hozam-kockázat
 jellemzői
● a súlyok közötti kapcsolat: w1= 1-w2
● a súlyok változásával kialakítható a portfólióval elérhető hozam-kockázat kombinációk → lehetséges
portfóliók

a hatékony portfóliók görbéje: a hatékony portfóliók görbéje azokat a hozam-kockázat párokat mutatja, ahol
adott kockázathoz a legmagasabb hozam kapcsolódik, vagy adott hozamhoz a legalacsonyabb kockázat
kapcsolódik

optimalizációs lehetőségek kockázatos eszközökből:

● minimális kockázatú kockázatos portfólió: a legnagyobb mértékű kockázatcsökkentés nem konzisztens
a hozam-kockázat kompromisszum alapján hozott döntésekkel
● minimális relatív szórású kockázatos portfólió: az egységnyi hozamra jutó minimális kockázat
konzisztens a hozam-kockázat kompromisszumos döntéssel, de nem veszi figyelembe, hogy a
kockázatmentes eszközökhöz képest milyen teljesítményt nyújt a kockázatos portfólió
● maximális Sharpe-index alapján történő optimalizáció: a hozam-kockázat kompromisszumos döntéssel
konzisztens döntés, ami figyelembe veszi a kockázatmentes eszköz hatását a portfólióra

Hogyan érhetjük el a legkisebb kockázatot?

● a megfelelő súlyok megválasztásával kialakítható egy olyan portfólió, aminek a kockázata minimális
● a megfelelő súly ott lesz, ahol a portfólió kockázata w 1 szerinti deriváltja 0, azaz 𝞂p2’=0
 9. 1 kockázatos és 1 kockázatmentes eszközös portfólió
a kockázatmentes eszköz: a kockázatmentes eszközök azok, amelyek hozama teljes bizonyossággal előre
jelezhető

1 kockázatos és 1 kockázatmentes eszköz portfóliójának hozama: hasonlóan 2 kockázatos eszköz hozamához

jelen esetben is a portfólió hozama az eszközök hozamának, a portfólió hozama lineárisan növekszik a kockázati
prémium mértékével, ha növeljük a kockázatos eszköz súlyát

1 kockázatos és 1 kockázatmentes eszköz portfóliójának kockázata: a portfólió kockázata lineárisan növekszik a

kockázatos eszköz szórásával, ha növeljük a kockázatos eszköz súlyát

a tőkeallokációs egyenes:
● a kockázatmentes eszköz és a kockázatos eszköz kombinációja egy egyenest határoz meg → ha
növekszik a kockázatos eszköz súlya a portfólióban, akkor lineárisan növekszik a portfólió várható
hozama és kockázata is
● azon hozam-kockázat pontok halmazát, amik egy kockázatos és kockázatmentes eszköz
kombinációjával érhetőek el tőkeallokációs egyenesnek (CAL: capital allocation line) nevezzük

a Sharpe-index: a teljes portfólió, azaz a kockázatmentes befektetés és a kockázatos portfólió lehetséges

portfólióinak görbéjének meredeksége tehát ezt a meredekséget (mutatót) nevezzük Sharpe indexnek
○ megmutatja, hogy egységnyi kockázatvállalásért cserébe mekkora többlethozamhoz juthatunk
○ minél magasabb az értéke, annál kedvezőbb (annál nagyobb hozamot érünk el egységnyi kockázatért)
○ a Sharpe index jelentősége, hogy e mutató értéke alapján kockázatos portfóliókat tudunk összehasonlítani

a tőkeallokációs egyenes meghatározása: a sharpe index megmutatja, hogy egységnyi kockázatért mekkora
hozamot érhetünk el a teljes portfóliót illetően, ha 1% kockázatot vállalunk, akkor sharpe index * 1% mértékben
növekszik a hozamunk

választás kockázatmentes és kockázatos eszköz lehetséges portfólióiból:

● kockázatos eszközök portfólióját vizsgálhattuk minimális kockázat és minimális CV szerint
● kockázatos és kockázatmentes eszköz portfóliója esetén:
○ minimális kockázatú portfólió: a teljes mértékben kockázatmentes eszközt tartalmazó portfólió
○ minimális CV-jű portfólió: szintén a kockázatmentes eszköz birtoklása esetén minimális
● választás: hasznossági függvény

hasznossági függvény:
● a befektetők hasznosságát különböző formájú fgv-kel lehet leírni, de elvárás, hogy:
○ a hasznosságot olyan formában írjuk le, hogy a hozam növekedésével növekedjen a
hasznosságunk, és
○ a hasznosságot olyan formában írjuk le, hogy a kockázat növekedésével csökkenjen a
hasznosságunk

maximális hasznosságú portfólió:

értelmezése: a w2 a kockázatos eszköz részarányát fejezi ki, és teljesül, hogy
● minél magasabb a kockázatos eszközzel elérhető hozam E(r p), annál nagyobb mértékben kívánunk
kockázatos eszközt venni
● minél magasabb a kockázat, annál kevésbé akarunk kockázatos eszközt tartani, és
● minél kockázatkerülőbbek vagyunk (,A’ növekszik), annál kisebb mértékben fektetünk kockázatos
eszközbe
pl: ha w2=27,21 akkor 27,21%-ban kell kockázatost tartani és 72,79%-ban a kockázatmentest, ha w2=120 akkor a
vagyonunk 120%-át kockázatos eszközben tertjuk és -20%-át kockázatmentesben, ekkor a -20% azt jelenti hogy
a kockázatmentes hozama mellett hitelt tudunk felvenni amit kockázatos ÉP vásárlására használunk, azt
feltételezzük hogy a kockázatmentes hozam szintjén képesek vagyunk hitelt felvenni, ami torzítja az eredményt
a piaci portfólió: a piaci portfólió az a portfólió, ami a tőkepiacon elérhető összes kockázatos ÉP-t tartalmazza, a
diverzifikáció a piaci portfólió esetében teljes mértékű, azaz a diverzifikáció kockázatcsökkentő hatása itt
érvényesül a leginkább → a piaci portfólióval alakítható ki a leghatékonyabb portfólió (a legkedvezőbb hozam-
kockázat párok a piaci portfólióval érhetőek el) → ezt az összetételű portfóliót érdemes tartani

a CAL és a CML:
● CAL definíciója: azon hozam-kockázat pontok halmazát, amik egy kockázatos és kockázatmentes
eszköz kombinációjával érhetőek el tőkeallokációs egyenesnek (CAL: capital allocation line) nevezzük,
a tőkeallokációs egyenesek tehát bármely kockázatos eszközzel létrehozhatóak (annyi CAL van ahány
kockázatos portfólió kialakítható)
● CML definíciója: azon hozam-kockázat pontok halmazát, amik a piaci portfólió és kockázatmentes
eszköz kombinációjával érhetőek el tőkepiaci egyenesnek (CML: capital market line) nevezzük, a CML
egyenes csak a piaci portfólióval alakítható ki (csak 1 CML van)
● a CAL és a CML definícióit összekapcsolva a tőkepiaci egyenest úgy is definiálhatjuk, mint azt a
speciális tőkeallokációs egyenest, amit a piaci portfólió és a kockázatmentes eszköz kombinációjával
hozható létre
● a CML a leghatékonyabb tőkeallokációs egyenes
● a CML az a tőkeallokációs egyenes, aminek a legmagasabb a sharpe indexe
10. CAMP modell, SML, ß
Nagy elemszámú portfóliók és a kockázat:
o Minél nagyobb elemszámú egy portfólió, azaz minél inkább diverzifikált a portfólió, annál jobban
érvényesül a diverzifikáció kockázatcsökkentő hatása.
o Ha növeljük a portfólió alkotó eszközök számát, akkor csökken a portfólió kockázata.
o A diverzifikációval csökkenthető a kockázat, viszont a kockázat a gyakorlatban NEM csökkenthető 0-ra.

Egyedi kockázat: vállalat specifikus kockázat, csak egy adott vállalkozásra vonatkozik (új termék bevezetése,
vállalkozás átszervezése, beruházás, stb.), diverzifikációval eltüntethető

Piaci kockázat: szisztematikus (rendszer szintű) kockázat, az összes vagy a legtöbb vállalkozást érinti (adó,
deviza-árfolyam, nyersanyagárak, stb.), diverzifikációval nem szüntethető meg

Nagy elemszámú portfóliók kockázatának összetétele

o Ha nagy elemszámú portfóliót alakítunk ki, akkor diverzifikációval megszüntetjük az egyedi
kockázatokat.
o A nagy elemszámú portfóliók csak a piaci kockázatot tartalmazzák.
o Egy jól diverzifikált befektető célja, hogy a piaci kockázatokat kezelje. (Mivel a többi kockázat
diverzifikációval megszüntethető.)

A piaci portfólió és a kockázat:

● A piaci portfólió az a portfólió, ami a piacon elérthető összes kockázatos értékpapírt tartalmazza.
● A piaci portfólió a lehető legnagyobb mértékben diverzifikált, így egyedi kockázatokat nem tartalmaz,
● A piaci portfólió CSAK piaci kockázatokat tartalmaz.

Piaci kockázati prémium: A piaci portfólió által ígért többlethozam a kockázatmentes ráta szintje felett. A piaci
kockázatért járó többlethozam.

Tőkepiaci árfolyamok modellje (CAMP)

1. Diverzifikációval az egyedi kockázatok kiküszöbölhetőek, így egy befektetés során azt kell figyelembe
venni, hogy mekkora a piaci kockázat.
A bétával (ß) mérjük a piaci kockázatot. (A béta a piaci kockázat mértéke.)
Minél magasabb egy eszköz bétája (piaci kockázat), annál magasabb hozamot várunk el.
2. A CAMP egy befektetési eszköz elvárt hozama és piaci kockázata közötti kapcsolatot írja le.
A β (piaci kockázat mértéke) és a piaci kockázati prémium (rM - rf) ismeretében meg tudjuk határozni az
eszköztől elvárt hozamot.
Megmutatja, hogy mekkora hozam kompenzál minket az eszköz piaci kockázatáért.
Az elvárt hozamot határozzuk meg: .hipotetikus’ hozam, amit minimálisan elvárunk a kockázat alapján.

Egy kockázatos eszköz piaci kockázatának mérése

● A piaci portfólió az, ami kizárólag a piaci kockázatokat tartalmazza.
● A piaci portfólió alapján mérhető az eszközök piaci kockázata.
● A piaci kockázat mérése során azt vizsgáljuk, hogy milyen mértékben mozog együtt egy értékpapír a
piaci portfólióval.

A piaci kockázat egy eszközre gyakorolt hatásának logikája:

o A piaci portfólióba történő befektetéssel a piaci kockázati prémiumot érthetjük el.(E(r M) - rf).
o A piaci portfólióval vállaljuk a piaci kockázatot.
o Ha a piacot változás éri, akkor a piaci portfólió hozama( E(rM)) is változni fog. --> Változik a piaci
kockázati prémium.
o A bétával meghatározzuk, hogy a piaci kockázati prémium változására mennyire fog kiingani az eszköz
hozama.

Egy kockázatos eszköz piaci kockázatának mérése (A béta):

● Egy eszköz piaci kockázatát az határozza meg, hogy a piaci portfólió ingadozásaira mennyire érzékeny.
● Az eszközök piaci kockázatát a piaci portfólióval való kapcsolata határozza meg.
● A kockázatos eszköz piaci kockázatát a piaci portfólióval való kovarianciája határozza meg.

A béta: Egy kockázatos eszköz piaci kockázatát mérő béta a piaci portfólió és az eszköz kovarianciája és a piaci
portfólió varianciájának hányadosa.
A portfólió béta megegyezik a portfóliót alkotó befektetések egyedi bétáinak súlyozott átlagával.

A béta felfogható egy érzékenységi együtthatóként is:

➢ β = 1: Ha a piaci kockázati prémium 1%-kal változik, akkor a részvénytől elvárt hozama is 1%-kal
változik. A piaci portfólió β-ja mindig 1.
➢ β > 1: Ha a piaci kockázati prémium 1%-kal változik, akkor a részvénytől elvárt hozam 1%-nál
nagyobb mértékben változik. Ezek az eszközök érzékenyek a piaci kockázatokra.
➢ β < 1: Ha a piaci kockázati prémium 1%-kal változik, akkor a részvénytől elvárt hozam 1%-nál kisebb
mértékben változik. Ezek az eszközök kevésbé érzékenyek a piaci kockázatokra.

A szórás és béta összehasonlítása

Szórás (σ) Béta (β)

● kockázati mérték ● kockázati mérték

● teljes kockázatot méri (egyedi és piaci ● csak a piaci kockázatot méri
kockázat együttesen)

Érték-piaci egyenes (SML): A CAMP összefüggés alapján lineáris kapcsolat van egy értékpapír elvárt hozama
és bétája (piaci kockázata) között. Az elvárt hozam és a béta közötti kapcsolatot írja le az értékpapír-piaci
egyenes (SML).
Értelmezése:
➢ A CAPM-el egy .hipotetikus’ elvárt hozamot határozunk meg,a tényleges hozam ettől eltérhet.
➢ Amennyiben az értékpapírok helyesen árazottak, akkor az SML-en helyezkednek el, azaz a tényleges
hozamuk megegyezik a CAPM-el becsült elvárt hozammal.
➢ Ha a tényleges hozam magasabb, mint a CAPM elvárt hozama: SML feletti rész→ az értékpapír
alulárazott→ magasabb hozamot ad, mint amennyit elvártunk→ jó vétel
➢ Ha a tényleges hozam alacsonyabb, mint a CAPM elvárt hozama: SML alatti rész→ az értékpapír
túlárazott→ kevesebb hozamot ad, mint amennyit elvártunk→ rossz vétel

Jensen alfa: Befektetőként az a célunk, hogy alulárazott értékpapírokba fektessünk, azaz meg szeretnénk
haladni a CAPM által becsült elvárt hozamot.
A tényleges és a CAPM szerint elvárt hozam eltérhet egymástól, különbözetüket α-val jelöljük.
α: megadja, hogy mekkora többlethozamot érünk el ténylegesen az elvárt hozamhoz képest. Ezt nevezzük Jensen
alfának. Minél magasabb az α, annál jobban teljesít a befektetés.

CML és SML összehasonlítása

CML SML

● hatékony portfóliókat mutatja ● elvárt hozamot határozzuk meg

● portfóliókra vonatkozik ● egyedi eszközökre vonatkozik
● a teljes kockázatot veszi figyelembe ● piaci kockázatot veszi figyelembe
● Milyen portfóliót válasszak? ● Mekkora hozamot várjak el az eszköztől?
 11. finanszírozási alapelvek
finanszírozás: Vállalatfinanszírozás alatt azt a tevékenységet értjük, amivel a vállalkozás a tevékenységéhez
szükséges forrásokat (pénzt) biztosítja.

saját tőke típusú finanszírozás:

○ véglegesen a vállalkozás rendelkezésére bocsátott tőke
○ az AE tulajdonosoknak (részesedés, osztalék) ki nem fizetett része (ET)
○ meghatározott eszközök felértékelése útján képeztek (ÉT)
○ jogszabályok a ST elemei közé soroltak

adósság típusú finanszírozás: meghatározott időtartamra a vállalkozás rendelkezésére bocsátott tőke

(visszafizetési kötelezettség)

belső finanszírozás: az a forrás, amit a vállalkozás önmaga állít elő működésének finanszírozásának céljával,
típusai: visszaforgatott eredmény, amortizáció, eszközértékesítés, csökkenő forgótőkeigény

külső finanszírozás: a vállalkozáson kívülről bevont források, típusai: részvénykibocsátás, tagi kölcsönök,
kötvénykibocsátás, kölcsön/hitel, támogatás, befektető bevonás, lízing, stb.

vállalati érték (=enterprise value): A vállalati érték (EV: enterprise value) a vállalkozás piaci értékét adja meg.

finanszírozási alapelvek:
1. rentabilitás (=jövedelmezőség) elve: a rentabilitás elve szerint a lehető legkevésbé költséges
tőkeszerkezetet kell kialakítani, így a jövedelmezőség növekszik
● a projekt/ beruházás/ eszköz hozama haladja meg a finanszírozási források költségét
○ egy projekt akkor kerül elfogadásra, ha a megtérülése felülmúlta a tőke költségét
○ IRR szabály: IRR > r esetén fogadjuk el a projektet
2. normativitás elve: csak akkor juthatunk külső forrásokhoz, ha a hitelminősítés során kedvező értékelést
kapunk
● külső finanszírozáshoz kapcsolódik
● külső forrás olyan módon kerül felhasználásra, ami egyezik a forrást nyújtó érdekeivel,
azokkal a feltételekkel, amikkel a forrást nyújtották
3. likviditás elve: a fiannaszírozási szerkezetet úgy kell kialakítani, hogy a gazdálkodó minden időpontban
eleget tudjon tenni az esedékes fizetési kötelezettségeinek
● pl: az esedékes hiteleket időben törlesztjük, a szállítóinkat, munkvállalóinkat időben ki tudjuk
fizetni, stb.
● minél magasabb a likviditása a gazdálkodónak, jellemzően annál biztonságosabb a működése
● a magas eladósodottság veszélyeztetheti a vállalkozás likviditását → a magas adósság
jellemzően magas törlesztéseket von maga után → a magas eladósodottság növeli a
fizetésképtelenség kockázatát → a magas eladósodottság növeli a csődkockázatot
4. illeszkedés elve: a hosszú távú eszközöket hosszú távú forrásokkal, a rövid távú eszközöket rövid távú
forrásokkal kell finanszírozni
● az illeszkedés elve az eszközök és források lejárati szerkezetére vonatkozik
● az alapelv szerint: BE = ST + HLK és FE = RLK
● eszköz-forrás illeszkedés: eszköz-forrás illeszkedés (=horizontális finanszírozás): a BE-et és a
tertós FE-et tartós forrásokból, az átmenetileg a vállalkozás birtokában lévő eszközöket pedig
rövid lejáratú forrásokból kell finanaszírozni
○ az eszközök és a források lejáratát lehetőség szerint illeszteni kell
5. önállóság elve: az önállóság elvét annak érdekében kell érvényre juttatni, hogy nem szabad oly
mértékben eladósodni, hogy az már az önálló döntéshozatal lehetőségétől is megfossza a vállalkozást

az alapelvek ütközése:
● nem lehet olyan döntést hozni, ami minden finanszírozási alapelv szerint javítja a gazdálkodó helyzetét
 ● ha bizonyos tekintetben javítani akarjuk a finanszírozási helyzetünket, akkor ez más aspektusokat
tekintve lemondással fog járni
● a szemben álló alapelvek: rentabilitás - illeszkedés - likviditás

a pénzügyi döntések hármas célrendszere: a finanszírozási döntések meghozatala a hozam-kockázat-likviditás

céljainak együttes szem előtt tartásával történik

hitel vs kölcsön:
hitel kölcsön

a hitelt nyújtó arra vállal kötelezettséget
● jutalék ellenében
● meghatározott hitelkeretet tart fenn a másik
fél rendelkezésére
● a hitelkeret összegéig automatikusan
igényelhető a teljes hitelösszeget vagy egy
része a lejárati időn belül
● nem jelent automatikus folyósítást, csak
lehetőség a pénz lehívására
a kölcsönt nyújtó arra vállal kötelezettséget
● a szerződés alapján az adós rendelkezésére
bocsát egy összeget
● az adós kötelezettséget vállal, hogy a
kölcsön összegét visszafizeti
● az adós kamatfizetés ellenében kapja meg a
pénzt
● a pénz tényleges folyósítására sor kerül

vállalkozói hitelek technikai formái:

● hitelkeret: a bank engedélyez egy keretet ügyfele számára, amely keretig az ügyfél döntése szerint vehet
fel pénzt és fizetheti azt vissza a hitelkeret fenntartásának időtartamán belül, a fizetési számlánkon az
általunk elhelyezett pénzösszeg feletti terhelést hajthatunk végre a keret erejéig
● rulírozó hitel: olyan hitel, melynek keretében a már folyósított kölcsön, annak visszafizetése esetén, a
visszafizetett összeg erejéig a rendelkezésre tartási időtartamon belül ismételten igénybe vehető, eltérés:
nem a fizetési számlánkat terheljük túl, hanme egy elkülönített hielszámlán kerül nyilvántartásra
● áthidaló hitel: a rendkívüli beszerzésekre forrást jelentő, eseti jellegű, rövid lejáratú hitel (eszköz vagy
ingatlan finanszírozás: egy eszköz/ingatlan cseréje esetén előbb vásároljuk meg az új eszközt/ingatlant,
mint ahogyan a régit értékesítenénk - ,,áthidaljuk”), esedékességkor a hitelt egy összegben kell
visszafizetni (eszköz/ingatlan értékesítésekor)
● készenléti hitel: jellemzően beruházási célú hitelek esetén, a részletek folyósítása feltételekhez kötött
● eseti (forgóeszköz) hitel: jellemzően rövid (1 év) vagy közép (3 év) távú, a bank egy elkülönített
hitelszámlát nyit, amit megterhel a hitel összegével, ezzel párhuzamosan pedig ezt az összeget jóváírja
az adós elszámolási betétszámláján, amit az felhasznbálhat a hitelcélnak megfelelően, az eseti hitelt
általában egy összegben, lejáratkor törleszti az adós, szintén az elszámolási betétszámlájáról, jellemzően
forgóeszközhitel, vevőkövetelések finanszírozása a cél
● cash pool: közös számlavezetési rendszert tesz lehetővé egy cégcsoportok tagvállalatai részére, a
vállalatcsoport tagjai nyújtanak kvázi rövid távú hitelt egymásnak

fedezet szerinti csoportosítás: a fedezet csökkenti a hitel nyújtója számára a kockázatot, így a fedezetek
csökkentik a hitelek kamatát
A. személyi hitelek: személyi hitelek esetében vagy nincs fedezet, vagy a fedezet egy harmadik fél
kötelezettségvállalása
1. biankó hitel: a hitelnek nincs konkrét fedezete, a visszafizetést a hitelfelvevő pénzbeáramlásai
biztosítják (a hitel nagysága függ a folyószámla-forgalomtól)
2. kezes hitel: a harmadik fél kötelezettséget vállal arra, hogy fizet a hitelező számára akkor, ha az adós
nem képes a visszafizetést teljesíteni
3. váltó leszámítolási hitel (atipikus forma)
B. reál hitelek: a reálhitelek esetében a hitel fedezete egy vagyontárgy
1. lombard hitel: rövid távú, likviditási hitel, fedezet: óvadék (az adós birtokában lévő ÉP vagy betét),
ebben az esetben nincs közvetlenül szükségünk hitelre (ha óvadékként el tudjuk helyezni az ÉP-okat,
akkor értékesítésükkel pénzhez juthatnánk), de stratégiai megfontolásból az óvadék tárgyát nem
kívánjuk értékesíteni/felmondani
 2. cessziós hitel: fedezet: egy jövőbeli kifizetés, amt a számunkra teljesíteni fognak (megfelelő
okmányokkal alátámasztva)
3. jelzálog hitel: hosszú távú, fedezet: ingatlan, loan-to-value (LTV): a fedezet értékének hány %-át
hajlandó a bank hitelként kifizetni (a fennmaradó rész az önerő)
4. projekt hitel: közép és hosszú lejáratú hitel, fedezet: a projekt maga, olyan projekt finanszírozására, amit
külön projektcég végez, rugalmas forma, egyedi kondíciók érhetők alakíthatóak ki, meglehetősen
kockázatos forma a hitel nyújtója számára

időtáv szerint:
● rövid táv: 1 évnél rövidebb, likviditás biztosítása
● közép táv: 1-5 év között, tartós FE-ök finanszírozása, vállalati növekedés megnövekedett FE
szükségletének biztosítása
● hosszú táv: 5 év felett, beruházási hitelek

kötelezettségvállalási hitel: nem pénzhitelek, a hitel folyósítása valamilyen feltételhez, eseményhez kötött, a
bank kötelezettséget vállal arra, hogy az ügyfele helyett fizetést teljesít, ha ezek a feltételek fennállnak
1. kaukciós hitel: a bank kezességet vállal a hitelre, egyszerű kezesség, ha az adóson nem lehet, akkor rögtön
hozzá fordulnak
2. elfogadvány hitel: acepthitel, ha egy hitelintézet meghatározott hitelkeretet bocsát ügyfele rendelkezésére,
amelynek terhére az ügyfél a hitelintézet nevére szóló (idegen) váltót állíthat ki
3. akkreditív: okmányos meghitelezés, a vevő megbízásából, és számlája vagy hitelkerete terhére saját bankja
tesz visszavonhatatlan fizetési ígéretet az akkreditív megnyitásával az eladó javára, aki az akkreditív
kedvezményezettje, a bank fizetési ígéretének tartalma az, hogy rendben lévő okmányok benyújtása esetén
fizetést teljesít, nemzetközi kereskedelemben jellemző

THM számítás: az az (effektív) kamatráta, ahol a hitel törlesztőrészleteinek a jelenértéke megegyezik a fogyasztó
számára ténylegesen folyósított hitelösszeggel, a fogyasztó szempontjából a hitel tényleges költsége, vagy a
hitelező (bank) tényleges megtérülése

lízing: olyan üzletfajta, melynek során a lízingbe adó azzal a céllal vásárolja meg a lízingbe vevő által
kiválasztott jószágot, hogy használatát a lízingbe vevőnek díjfizetés ellenében adott időre átengedje, egyben
lehetőséget teremt arra, hogy a szerződésben meghatározott futamidő lejártával a jószág a tulajdonába menjen át
● lényege: a lízingtársaság finanszírozza meg az eszközt, amit ténylegesen a lízingbe vevő fog használni,
a lízingbe vevő díjat fizet a használati jogért
● folyamata:
1. vevő kiválasztja az eszközt
2. lízingtársaság megveszi a gépet
3. lízingdíj ellenében átadja a tárgy használati jogát a lízingbe vevőnek (a tárgy a lízingtársaság
tulajdonában marad)
● fajtái: pénzügyi lízing, operatív lízing, visszlízing
● pénzügyi vs operatív lízing
pénzügyi lízing operatív lízing

● a lízingbe vett eszköz a szerződés ● rövid távú bérleti szerződés

lejáratakor maradványértéken vagy ● rövid időtartam, a tárgyat a
anélkül a kifizetettb lízingdíj fejében lízingtársaság több ízben is lízingbe
átmegy a lízingbe vevő vállalat adja
tulajdonába ● a lízing végén nem kerül megvételre a
● TE-ök beszerzésének finanszírozási tárgy
módja
● pénzügyi lízing vs hitel
○ a lízing esetén a tulajdonjog a lízingtársaságé, míg a hitel esetében a hitel felvevőé
○ nemfizetés esetén a gépet a lízingbe adó jogi eljárás nélkül visszaveheti (a már kifizetett
lízingdíjat nem kell visszafizetnie)
 ○ a lízing a hitelezőnek nagyobb védelmet jelent
○ a hitelezési kockázat kevésbé függ az adós pénzügyi helyzetétől, ezért olyan vállalkozások
számára is elérhetővé válik, akik nem hitelképesek

● vissz-lízing
○ pénzügyi problémákkal küzdő vállalkozások számára lehetőség
○ a vállalatok a vissz-lízing keretében a saját BE-eiket eladják a lízingtársaságnak, majd azonnal
visszalízingelik tőle az eladott eszközöket
○ a vállalkozás megtartja az eszközeit, miközben pénzhez jut rövid távon
○ hosszú távon a lízingszerződés lejártakor visszaszerzi eszközeinek tulajdonjogát

faktoring: bankári biztosítékkal nem fedezett, kereskedelmi számlákba foglalt pénzkövetelés engedményezése
(általában alapanyagok, fogyasztási cikkek szállításából ered, lejárata <180 nap)
● gazdasági lépései: (visszkereset nélküli, nem zártkörű, finanszírozási)
1. az értékesítő kereskedelmi hitelt nyújt a vevőjének
2. az értékesítő eladja a követelést a faktoráló pénzintézetnek
3. az értékesítő a követelés 70-90%-át pénzben megkapja azonnal
4. a vevő a faktorálónak teljesíti a fizetést
● típusai:
○ értékesítés típusától függően: belföldi, export/import
○ faktorálásból eredő pénzáramlás szerint
■ lejárati (visszkereset nélkül): a vevő a fizetést közvetlenül a faktornak teljesíti, aki pedig a
megállapodásban rögzített átlagos beszedési időszak alapján teljesíti a fizetést az értékesítőnek,
tekintet nélkül arra, hogy a vevő fizetett vagy sem
■ finanszírozási: a vevő a fizetést közvetlenül a faktornak teljesíti, aki azonnal teljesíti a fizetést
az értékesítőnek a számla értékének 70-90%-ában.
○ kockázatviselés szerint
■ visszkereset nélküli: az értékesítő nem köteles fizetni a faktoráló banknak abban az esetben, ha
a vevő nem fizet, a nem-teljesítés kockázata a faktorálót terheli
■ visszkeresettel (visszkereseti): az értékesítő köteles fizetni a faktoráló banknak abban az
esetben, ha a vevő nem fizet, az értékesítő kezességet vállal a követeléséért, a nem-teljesítés
kockázata az értékesítőt terheli
○ vevőnek tudomása van-e a faktorálásról: zártkörű (csendes), nem zártkörű
● forfetírozás: gépek, beruházási javak, valamint ezekhez kötődő szolgáltatásokból eredő későbbi
időpontban esedékes követelések visszkereset nélküli megvásárlása, lejárat általában >180 nap