CHUONG 19 CO TUC VA CAC HINH THUC CHI TRA KHAC (Dividends and Other Payouts) Vao ngay 16/2/2011 céng ty cung cép Internet va truyén hinh cép Comcast da théng — algeetay bo ké hoach tré thuéng cho cc c6 déng do nhiing thanh cong trong hoat déng kinh doanh cia cong ty gn day. Theo ké hoach nay, Comcast (1) sé tng c6 tc thug nieén thém 18 phan tram, tir 38 cent lén 45 cent mdi cd phan; va (2) tang quy mé mua lai cd phiéu thuding, theo ké hoach tu $1,2 ty trong nim trudéc dé lén §2,1 ty. Cac nha déu tu rét phan khdi va dy gid hoi mua cé phiéu nay them 4 phdn trdm vao ngay thong bao. Tai sao céc nha du tu Iai vui ming nhu vay? Bé tim ra cau trd lei, chuong nay sé xem xét cic dng thai nay va nhiing ham y cho céc c6 dong, 19.1 Cac Hinh Thiic Cé Ttic Thuat ngit 6 tite (dividend) thuitng dé cap dén vigc phan phéi thu nhap. Néu vigc phan ph6i nay dugc thuic hign tit céc nguén khong phai li thu nhap hin tai hodc thu nh§p git Iai tich ly, thi thuat ngit phan phéi (distribution) sé duge sit dung thay cho cé tite. Tuy nhién, c6 thé goi vige phan phéi tit thu nhdp la c6 tric va phan phéi tit vin la c6 tic thanh Ij (liquidating dividend). Hinh thiic c6 tite ph6 bign nhat li c6 tite tién mat. Khi cac cOng ty dai chung trd e6 tite, ho thuiding tra c6 tiie tién mat dinh ky (regular cash dividend) bén lan mot nam. D6i khi cdc cng ty tra c6 tiic tién mat dinh ky va mot khoan cé tuic them (extra cash dividend). Vigc chi tra c6 tic lam gidm tién mat va thu nhap git lai cia cOng ty—ngoai trix truéng hgp c6 tic thanh ly, lic ny von gop cia Cong ty c6 thé gidm. Mot hinh thiic ¢6 tic khac la chi tra dudi dang ¢6 phn. Hinh thife nay due goi li c6 tiie 06 phiéu (stock dividend). Diy khong phai la cé tic ding nghia vi khong c6 khoan tién nao di ra Khdi doanh nghigp. Thay vio d6 c6 tic cé phigu lam tang s6 lugng cé phan dang luu hanh, déng thai lam gidm gid tri mdi 66 phan. C6 tiic cé phiéu thuéng duge thé hign bing tj s6: Vi du vdi c6 tic cé phiéu 2 phan tram, mot c6 déng nhan duge mot cé phan mdi ting vdi mdi 50 cé phan ma anh ta dang sé hitu. Khi mot cong ty thong bio chia nhé e6 phiéu (stock split), s6 lugng ¢6 phan dang liu hanh sé tang. Vi mdi cé phan bay gi¢ chia sé mt ty 1g nhé hon dong tign cia doanh nghiép, nén gid méi cé phiéu sé gidm. Vi du néu cé phiéu cia mot cong ty dang duige ban véi gid $90, nha quan ly thong bdo chia nhé cé phiéu ba cho mot (three-for-one stock split), gié c6 phan sé gidm xudng con khoang $30. Chia nhé c6 phigu kha gidng véi c6 tic c6 phiéu, ngoai tri ty Ie chia nhé 6 phiéu thung lén hon. Mét hinh thiic khic cia c6 tlic tién mat 1a mua Iai cé phiéu (stock repurchase). Tung ty nhu vigc diing tién dé chi tra c6 tutc, cong ty 06 thé ding tign dé mua Iai cé phan cita chinh minh. Cac cé phdn nay sé duige cng ty nim gift va duge ghi nhan 1a c6 phiéu quy.638 19.2 Hinh 19.1 Vidy vé quy t chitrd c6 tuic ‘Bésem dan sich céc.cOng b6 cB ie hom nay, v0 trang wwwearnings.com Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC Quy Trinh Chuan Cua Viéc Chi Tra C6 Ttic Tién Mat Quyét dinh tri c6 tic nim dui quyén cia hoi déng quan tri, Cé tic c6 thé duce phan phéi ti cic c6 déng 6 tén trong danh sich vao mot ngiy cu thé nio dé. ‘Mot khi da ducic cong bé, c6 tic sé tr thanh mot khoan ng phai tra cia cong ty va cong ty khéng thé dé dang hity bé no. Cé ttic dugc thé hién dui dang sé tién trén méi e6 phan (cd tite méi ed phan — dividend per share), phan tram trén gid thi truding (1) sudt 6 tate ~ dividend yield), hoic phan trim trén thu nhip (1 1é chi tra c6 tite ~ dividend payout). Thi Ba, ThiTu, —ThirSdu, Thi Hai, ngay 15 ngay 28 ngay 30 ngay 16 thangGiéng thangGiéng thangGiéng thang Hai Ngay Ngay Ngay Ngay théngbéo ——khéng <6 ghisé —_thanh toan cb tite 1. Ngay théng bdo (Declaration date): Héi déng quan tri dua ra théng bio chi 13 cé tlic 2. Ngdy ghi sé (Record date): C6 tifc da dugc thong bao sé diac phan phd vao mot ngay cy thé cho cac ¢6 dng cb tén trong danh sch ghi s6, 3. Ngay khong ¢6 cb tde (Ex-dlvidend date): C6 phan sé ué thanh “khong 6 6 tc™ (exdividend) vao ngay ma ngudi ban van dugc nhan cé tc; Theo quy dinh cia NYSE, cac c6 phan s@ duoc giao dich khdng c6 tic va0 ngay lam viéc thd hai tinh tuengay ghi sé lui vé truée va nhung ngay sau ngay 46. 4, Nady thanh todn (Payment date): Ngan phiéu c6 tic dugc gui tdi cic 8 dng <6 tén trong danh sch ghi s6. Co ché chi tea c6 tite e6 thé duigc minh hoa bing vi dy trong Sa dé 19.1 va theo trat ty théi gian sau: 1. Ngay thong bao (Declaration date): Vao ngdy 15/1 (ngay thong bao), hoi déng quan tri thong qua nghi quyét tra cé tite $1 mai eé phan vio ngiy 16/2 cho tat, cA cic ¢6 déng trong danh sich ghi s6 vao ngiy 30/1 2. Ngay ghi s6 (Record date): Vao ngiy 30/1, cing ty chun bj m6t danh sch tat cat cdc cé nhan dutge xem la 66 dong cia cong ty vio ngay nay. O day tit duae xem (believed) rét quan trong: Neaty khong c6 6 titc (Ex-dividend date): Quy trinh x ngay ghi s6 sé khong cng bing néu céc nha mdi gidi higu qua (efficient brokerage houses) gi thong bio vé nhiing giao dich xay ra trong 29/1 t6i cong ty vao ngay 30/1 trong khi néu giao dich nay duge thc hign béi mot nha mdi gidi kém higu qua thi c6 thé khong t6i duigc cng ty truée ngay 2/2. Dé logi bé vin dé nay, tit ca cic nha méi gidi cung cp tén c6 déng duge nhan cé tiie néu mua cb ohio agin ni rte gy gis Ngay lim viée thit hai, tinh ti ngay ghi sé Tai vé truéc, ttic la ngay Thi Tu 28/1 theo vi dy trén, dugc goi la ngay khong cé tiic (ex-dividend). Trude ngay nay cé phiéu duc goi la giao dich cé 6 tic (cum dividend). 4. Ngdy thank todn (Payment date): Ngan phiéu c6 tife duige gil tsi céc c6 dong vio ngiy 16/2.Hinh 19.2 Hanh vicia gid 6 phiéu xung quanh ngay khéng cé tiie tién mat $1 Chuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 639 R6 rang, ngiy khong cé tc rit quan trong vi mot nha déu tu mua ching khoan truide ngiy nay sé nhin c6 tic da théng bao, trong khi dé nha dau tu khae Jhiing Khoan vao ngay nay hoc sau dé sé khong duige nhan cé tite. Vi thé, (gid sti khong cé mot su kién nao ‘Ehacsdj a) Plu hogs st gin nays bith co tinh gu qu hui kh6ng phi la kh6ng higu qua, vi thi truténg da ghi nhan hgp ly gid tri c6 tiie tién mat. Trong mét thé gidi khong cé thué va chi phi giao dich, gid c6 phiéu sé duige kj vong gidm diing bing higng 6 tite chi tri ‘Trude ngay khing c6 tiie Gid = SP 41 ‘Vao ngiy khong clic hoe saudé Gia. = $P. Diéu nay duge minh hoa trong Hinh 19.2 ‘Trong Thé gidi hoan hio Ngiy Khing c6 tte eaeen O 41 42 we t $1 la phan sut giam trong gid tal ngiy khong c6 6 te Gis =SP Trong thé gc khong c6 thue. gi o6 phan sé gidm mot hong hing vic tc vio ngay Khong te (thisi diém 0). Néu o6 tic la $1_mdi.oé phan, gid sé la P vao ngiy khong o6 tic Naty trudengiy khong co c6ticla ngay(-1) Gia = $(P +1) Nay khongce 6 nicl gay Gia SP Mitc gidm gid cé thé ty thudc vao thué suat. Vi dy, xét trudng hop lai von (capital gains) khong bj dnh thué, Vio ngay truéc ngiy khong ¢6 c6 tite ngu@i mua phai quyét din hoic li: (1) Mua cé phiéu ngay lip tic va tri thué trén khoin cé tic sip siia nhan ho§c (2) Mua c6 phiéu vio ngay mai va khong nhan c6 tite. Néu tit cf cdc nha déu tu déu 6 khung thué suit 15 phan trim va c6 tic hing quy Ia $1, gid o6 phigu sé giam $0,85 vao ngiy khong cé c6 ttc. Nghia la néu gid c6 phiéu gidm médt lugng $0,85 vao ngay khéng cé tifc, nguéi mua sé nhan mét ty sudt sinh Igi nhut nhau tit hai chién luge nay. é minh hoa cho su gidm gid vio ngay khong c6 tite, ching ta xem xét mot mite 06 tic kha lin duge cOng ty tu vin du tu Diamond Hill Investment chi tri vao thang 12/2010. Cé tlic $13 mdi c6 phin tai théi diém gid cé phiéu trén thi tru@ng xoay quanh $85, do dé 6 tuic bang khoang 15 phan tram gia c6 phiéu. C6 phiéu khang cé cé tite vio ngay 29/11/2010. Dé thi gid 6 phiéu bén dudi cho thay su thay d6i trong gid c6 phiéu cita Diamond Hill trong khong thoi gian 4 ngiy truée ngiy khong c6 tiic va vio ngiy khong c6 tite Cé phiéu cita Diamond Hill déng cita 6 mute gid $84,86 vao ngay 26/11 (Thit Sau) va dong cita 6 miic gid $72,19 vao ngiy 29/11—nghia la gid da giim di $1267. Véi thué suat danh trén 6 tic la 15 phan tram, chting ta ky vong gid sé gid di $11,05, nhu vay thuc té gid da giim nhiéu hon mot chiit so véi kj vong. Chiing ta sé thao luan 6 tic va thué chi tiét hon 6 phan sau.640 19.3 Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC (DHIL) Diamond Hill Investment Group Inc emrsorewy meee wren (GEIST commana rcrecn nocstonds TH GeTTMOS Tinh Huéng: Mot Minh Hoa Vé Chinh Sach C6 Tic Khéng Anh Huéng Dén Gid Tri Doanh Nghiép Ching ta da dé cap trong cfc chutong trutéc, gid tri ctia doanh nghiép bit nguén tii kha ming tao ra va chi tra dong tién c6 kha nang phan ph6i (distributable cash flows, nghia la dong tién ty do) cia nd. Dac biét, chiing ta da chi ra ring gia tri ctia mot c6 phan bing hign gid ciia ding c6 tic ky vong trong turong lai (va tién mua lai c6 phan, sé diigc xem xét trong phan tiép theo). Nguyén tac nay van duige 4p dung 6 day. Trong phan nay ching ta sé thao luan chinh sich c6 tic, duge dinh nghia la vigc xac dinh thoi diém chi tra c6 ttc, voi dong tién c6 thé phin phéi cho truée. ‘Tranh Iudn manh mé duc dita ra d6 la viée xac dinh thoi diém tra o6 tiie khi dong tign kh6ng thay d6i thi khdng gay ra bat ky anh hung nao dén gid trj cong ty. Diéu nay sé duge minh hoa théng qua vi du cita cong ty Bristol. Bristol li mot doanh nghiép hign dang duigc tai tro hoan toan bang vén 6 phan va da bat déu hoat dong cach day 10 nim. G thai diém hién tai (Ky 0), cde nha quan ly tai chinh biét rang cong ty sé giai thé trong nam 1 (Ky 1). Tai Ky 0, céc nha quan ly nay c6 thé dur doan hoan toin chic chin déng tién cia céng ty. Ho biét ring céng ty sé nhan duc mot khodn tién $10,000 ngay bay gid va $10.000 trong nim tdi, Bristol Khéng cé thém dy dn dau tu nio cé NPV duong. CHINH SACH HIEN TAI: C6 TUC BANG VOI DONG TIEN G thoi diém hién tai, o6 tiie (Div) m6i ky bang véi ding tin sin c6 $10.000. Gié tr} cha cong ty c6 thé dugc tinh bang cach chiét khdu cc khoan cé tife nay nhu sau: ‘Trong d6 Di, va Div, la dong c6 tic va R, ty Ie chiét khiu. Khoan 6 tite déu tign khong duigc chiét khdu vi né sé duige tra ngay 6 hién tai. Gia sit R, 1a 10 phan tram, gid tri cia cOng ty sé la: $10,000 $19.090,91 = $10.000 + (19.1) 41Chuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 641 Néu cé 1.000 c6 phan dang lu hanh thi gid tri mdi cé phén sé li: $10 $19,09 = $10 + — Ll Dé don gin héa vi du, chiing ta gid dinh ring ngay khéng cé c6 tic cfing 1a ngiy chi tra. Sau khi cé tic hign hinh difgc than toan, gid c6 phiéu sé gidm ngay lap tic xudng cin $9,09 (=$19,09 — $10). Mot sé thinh vién hdi déng quan tri cia Bristol thé hién su khong hai long véi chinh sch cé tic hién tai va yéu cdu ban phan tich mét chinh sich e6 tite thay thé. CHINH SACH THAY THE: . CG TUC BAN BAU LGN HON DONGTIEN SAN CO Chih sdch 6 ttc khéc cho Bristol la tra $11 mdi c6 phn ngay bay gi¢. Di nhién t6ng c6 tic la $11,000. Vi dong tién sn c6 chi 14 $10.000, khoan tign $1.000 vugt qua dong tién hign cb phai duige Ray dong thong qua mét vai cach. Co lé cach don giin nhat la phat hinh $1.000 trai phiéu hodc c6 phiéu ngay bay gid (tai Ky 0). Gia stt c6ng ty chon phat hanh c6 phiéu va cic c6 dong méi mong muén mot dang tign 6 Ky 1 dit cho ho kim diigc ty suit sinh Igi 10 phan trim trén khoan tign dau tu cia minh @ Ky 0. Céc c6 dong méi sé ddi hoi $1.100 tit dng tién Ky 1, cin Iai $8.900 thude vé cac 66 déng ci. C6 tite cita cic o6 dong ci sé Ia: Téng cé tic tra cho cd dng ci $11,000 $8.900 C6 tic mai od phiéu $11,00 $8.9 Vi thé, gid trj hign tai cita c6 tiie méi c6 phan la: $89 $19,09 = Sl + — (19.2) 4 Sinh vién thuéng tim céch xac dinh gid phat han cho cée c6 phan mdi. Vi cde 6 dong méi khong nhan c6 ttc tai Ky 0 nén ho sé tra $8,09 (= $8,9/1,1) cho mdi 6 phan. Vi thé 123,61 (=$1.000/$8,09) 6 phan méi sé duge phat hinh. DINH DE CHINH SACH CO TUC KHONG ANH HUONG DEN GIATRI DOANH NGHIEP cde con s6 trong Phuong trinh 19.1 va 19.2 la bang nhau. Diéu nay paid out). Tuy nhién, suy ngim ky thi cac két qua c6 vé hgp ly. Cac c6 dong méi be tién cha ho 1a 6 Ky 0 va nhin lai né kém theo mot suit sinh Igi hgp ly 6 Ky 1. Néi cich khic, ho dang thyc hign mot khoan dau tu cé NPV bang 0. c6TUCTU TAO Dé minh hoa cho vin dé la cdc nha dau tu s@ khong thay cé su khac biet gi gitta hai chinh sich ¢6 titc trong vi du tén, chung ta da sit dung cac phuong trinh xic dink gid trj hién tai. Mot cach gidi thich khac va cé lé hap din hon vé mat truc quan sé tranh dugc cic phugng trinh ton hoc trong phuiong php dong tin chiét khitu.Hinh 19.3 Cé tiie ty tao: Mot su danh aéi gia 6 tute mbi cS phéntai Ky Ova Ky Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC Gia sii mot nha du tu ca nhan X thich cd tiic $10 cho méi cé phiéu 6 cd Ky 0 lan Ky 1. Ligu cé ay c6 khong vui khi biét thong tin cdc nha quan ly cong ty thong, qua chinh sich oé tiic thay thé ($11 va $8,9 tuong ting tai Ky 0 va Ky 1)? Co dy Khong nhit thiét khong vui: Co dy sé dé dang t4i dius $1 c6 tiie nhan dutge them nbuing khéng cé nhu cau tai Ky 0 dé thu due $1,1 vao Ky 1. Vi thé c6 dy c6 thé nhan duigc dong tién rdng nhui mong muén ciia minh la $11 - $1= $10 tai Ky 0 va $8,9 + $1,1 = $10 tai Ky 1. Ngugc lai, tung tugng mOt nha du tu Z thich nhan $11 tai Ky 0 va $8,9 tai Ky 1 trong khi ban quan ly théng bao sé chi tra c6 tiie $10 tai cd Ky 0 lin Ky 1. Anh Ay c6 thé ban bot cé phan tai Ky 0 dé nhan dugc s6 tién mong muén. Cé nghia li anh Ay sé ban bot cic c6 phan (mot ty 1é c6 phan) tai Ky 0 dé cé thém $1, dong tién cia anh ay tai Ky 0 sé 1a $10 + $1 = $11. Vi $1 tién thu dugc do bin bot cd phan tai Kj 0 sé kim giim $1,10 c6 tuic tai Ky 1, dong tién rong cita anh dy tai Ky 1 sé la $10 ~ $1,1 = $8,9. $890 $10,00 S11,10 Ky [P6 thi nay minh ha (1) cich nha quan thay di chink sich e6 te va(2) eich cic nha 6 thé lai bx tic ong ti chinh sich ott cia cong ty. Nit quan thay db hi sch tie Congiy che tt dng in ngy lp seta jum eran tong cote drt tang plat co aces te teen hoe devi dim C bang cich mana lal rt 68 phi ch Cac: liu tu loai bo tic dang tit chinh sich c6 tiie cia céng ty: Gia sit cong ty thong qua. chinh sich eo eta Tem FCO TASH Ky Dea S89 ai Ke Mora dau tu 6 thé ti dau tu $1 06 tc ta Kj lof 10 phin tram dé dat wi diém A, itcngy npc addy in cheb dog ‘Vi du nay minh hoa cho vige cée nha dau tu c6 thé sit dung o6 tic ty tao (homemade dividend) nhu thé nao. Trong vi du nay céc c6 déng khéng tha min vi chinh sich c6 tiie ca céng ty c6 thé loai bé téc déng tir chinh sich dé, C6 ttic tu tao dude minh hoa & Hinh 19.3. 6 day dong tin $10 mai e6 phigu 6 ca Ky 0va Kj 1 duoc thé hign & diém A. Diém nay ciing dai dign cho chinh sich c6 ‘ic ban dau. Tuy nhién nhu chaing ta thay, cong ty c6 thé chon chi tra $11 4 Ky 0 va $8,9 6 Kj 1, duc thé hién & diém B. Tong tu, bing cach phat hanh c6 phin méi hoc mua lai c6 phén ci, cOng ty c6 thé dat duge mot miic o6 tiie & bat kj digm nio trén dudng ché CChiing ta vita trinh bay céc Iya chon sin c6 cho cde nha quan ly ciia céng ty. Duiding chéo trén cfing dai dign cho cac lua chon sin cé cho c6 déng. Vi du, néu 6 dong nhan dude e6 tic mai c6 phan la $11 va $8,9, anh dy hodc c6 dy c6 thé tai dau tu mot phan c6 tite dé di chuyén di xudng va sang phai trén dé thi hoac ban bat c6 phan dé di chuyén lén trén va sang traiChuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 643 Ching ta ¢6 thé tém lutge cdc ham ¥ cia dé thi trén trong hai cu: 1. Bang cach thay déi chinh sach cé trfc, nha quan ly lige bat ky cic chi tra nao doc theo, Luong chéo trong Hinh 19.3 2. Bing céch tai dau tu c6 tive vuigt tr9i tai Ky 0 ho§c ban bat c6 phan tai ngay nay, mot nha dau tu c6 thé dat dugc bat ky khoan c6 tic rong nao trén dong chéo nay. oo Do cong ty lin nha dau tu chi c6 thé di chuyén doc duéng chéo, nén chinh sich ¢6 tifc trong mé hinh nay khéng anh hung dén gid tri doanh nghigp hay tai sin cita c6 dong. Nhiing thay 46i trong chinh sich cé tiie cha nha quan ly ¢6 thé duge nha dau tu loai bé bing vigc tai du tu c6 tic hoae ban bét C6 phiéu, nha du tut c6 thé di chuyén dén diém mong muén trén duiéng chéo. BAI KIEMTRA Ban cé thé kiém tra higu biét cia minh bing cdch xem xét cdc phat bigu dting sau: 1. Cac khoan cé tite 6 anh hudng dén tai sin cé déng 2. Chinh sich c6 tiic khong anh huidng dén tai sin c6 dong Phat biéu dau tién rut ra ti nhitng suy luan thong thudng. Ro ring, nhiing nha dau tu thich cé tite cao hon Ta c6 tic thap tai bat ky mot théi diém nio dé néu cb tuic 6 tat ca cdc thi diém khde duc git khéng déi. Noi cach khac, néu c6 tic moi 6 phiéu tai mot ngay cu thé ting trong khi c6 tite 6 tat ca nhitng ngiy khac duige giti khOng déi, gid c6 phiéu sé ting, Diéu nay cé thé dat dugc thong qua cic quyét dinh ciia nha quan ly trong vigc cai thign nang suat, tang céc khoan tiét kigm thué hodc tang cudng tiép thj sin pham. That ra, ban c6 thé nhé lai trong Chuong 9, ching ta da tranh luan ring gid tri cia vén c6 phan bing vi gid tri hign tai cha tat ca cde dong 06 tic tong lai. Phat biéu thi hai c6 thé hiéu duige mot khi chting ta nhan ra ring chinh sich 6 tiie khong thé lam tang cé tite mai ¢6 phan tai ky nay nhung vin khong lam thay déi cic mite c6 tite 6 nhiing kj cén Iai. Thay vio d6, chinh sich c6 ttc don thuan la thigt lap sy danh d6i gitta 6 tec tai mOt ky’ va o6 tic 6 nhitng ky Khac. Nhu chiing ta thay trong Hinh 19.3, khi dong tién khong ddi, mot su gia ting trong cé tife tai Ky 0 ¢6 thé dugc thyc hign bang mot su sut gidm trong c6 tic tai Ky 1. Mtic do sut gidm nay di dé gid tri hign tai cia tat cd cdc dong c6 tic khong di. G6 TUC VA CHINH SACH DAU TU Tranh luan 6 phan trutéc cho thay, mot su gia ting trong ¢6 tuic thong qua vige phat hanh c6 phan méi khong gidip ich ciing nhu khong lam thigt hai gi cho cae 6 déng. Tuong ty, mot sy sut gidm trong c6 tite théng qua vigc mua lai c6 phan cng khong lam 1gi hay lam hai cho ho, Diém then chét cia két qua nay d6 la cén phai hiéu rang quyét dinh dau tu da duge xac l4p tit true, tng dong tign tgo ra duige gia dinh 1a c6 dinh va ching ta khong thay d6i cdc dy an du tu ¢6 gid tri hign tai thudn duong sin 6. Digu gi xdy ra néu cit gidm chi tidu vén dé ting ¢6 tie? Nhiing chutong truée cho thay ring cong ty nén chap nhan tat ca cdc dul én c6 gid tr) hign tai thuén duong. Néu lim khic di sé khign gid tri cong ty gidm. Vi thé chang ta cé mot digm quan trong: doje dh ed telda dda DY Mt ABSS NPV come 46 eS the,19.4 Hinh 19.4 ‘Thu nhép, c6 tute va mua lai rong cla céc cong ty Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC Y¥ tudng nay don gidn dugc xem xét béi hai hoc gid Miller va Modigliani. Mot trong nhiing gid dinh nén ting cia dinh dé chinh sich cé tiie khong anh hudng dén gid tri doanh nghiép dé la: “chinh sich dau tu cita cOng ty duge xéc lip trude viiné khong bi thay di béi nhiing thay d6i trong chinh sich cé tic” Mua Lai Cé Phiéu Thay vi tra 6 tiie tién mat, doanh nghiép 6 thé ding tién dé mua lai c6 phin cia chinh né. Mua lai c6 phan ngay cing quan trong trong nhiing nm gan day. Xem xét Hinh 19.4, tng s6 tién chi trd cé ttic, mua lai cé phan va thu nhap cia cdc cong ty ldn cita Mj tit nm 2004 dén nim 2011. Co thé thay ring, tng sé tién mua lai cé phan lén hon téng s6 tign chi tra c6 tuic cho t6i nm 2008. Tuy nhién, tng s6 tin c6 tic da vugt qué téng sé tién mua lai c6 phan vio cudi 2008 va 2009. Xu hudng nay bi dio ngudc sau nim 2009. Tit Hinh 19.4, ching ta cing c6, thé thay su “ddng hanh ~ stickiness” gitta tng s6 tién mua lai ¢6 phn va chi tra 6 tile. Cui 2008, khi téng thu nhap ciia tat ca céc cong ty chuyén sang am, mite 6 tiie va mua lai da khOng thay d6i nhiéu. Téng quat hon, d6 bién dng cita tng thu nh§p lén hon d@ bién dong cia cé tite va mua lai cé phan. ‘Bin dng trong thu nhgp, c6 tile vi mua Iai hing quy (30/6/2004 dén 31/12/2010) — Thu ahip duigc bio cio (63) — Cte (9) — Mua lat (5) = 28 $$$ ___——_— 2004 2006 2008 2010 Nam NGUON: Standard & Poor’ Financial Services a \wwowstandardandnoorscom/indices/market-attibutes/en/us Mua lai c6 phan thuéng duge thuc hign bing mot trong ba cach, Dau tien, cong ty cé thé don gidn mua lai cé phiéu cia chinh né, gidng nhu bat ky ai mua 6 phan cia m6t doanh nghiép. Trong hoat dong mua lai trén thi truidng md (open market repurchases), cong ty Khong tiét 16 minh la ngudi mua. Vi thé ngudi ban Khong biét c6 phiéu duigc ban lai cho céng ty hay cho nha dau tu khdc. ‘Thu hai, cng ty co thé dua ra mot chdo mua (tender offer). © day, cong ty théng bao t6i tat cA cc c6 dong ciia minh rng cong ty sé mua mot luigng 6 phn nhat dinh 6 mot muic gid cu thé. Vi du, gia su Arts va Crafts (A&C) c6 1.000.000 6 phn dang liu hinh, v6i gié $50 mi cé phan. Cong ty chao mua 300.000 6Chuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 645 phan & muic gid $60. A&C chon mic gid cao hon $50 dé khuyén khich cic 6 dong ban cé phan cita ho. That ra, néu gia chao mua due xic lap 3 mot mtic di. cao, cac c6 dong cé thé mun ban nhiéu hon 300,000 c6 phan. Trong truéng hop cuc doan, tat cd céc cé phin dang luu hanh cé thé duge nha dau tu ban lai cho céng ty, A&C sé mua 3 trong s6 10 c6 phan ma cé dong nim gidt. Neuioc lai, néu higng c6 phan ma cdc c6 dng bin nhé hon 300.000, vy mua lai c6 thé bj hiy. ‘Mot phugng thtic c6 lién quan véi phuiong thiic cho mua la déu gid kiéu Ha lan (Dutch Auction). 6 day, cOng ty khong chao mua véi m6t muic gid c6 dinh cy thé. Thay vao dé cong ty tign hinh mot cudc dau gid va cong ty sé dat gid mua (bids). Cong ty théng béo sé lugng c6 phan sin long mua Iai 6 céc miic gid khdéc nhau va sau dé céc 6 déng sé cho biét s6 lugng cé phan ma ho muén ban & céc mite gid nay. Sau 46, cong ty sé tri mite gid thap nhat ma tai dé cong ty dat duige mue tiéu dé ra. Cuéiciing, cc cong ty c6 thé muallaicé phan ti cic cé dong cu thé, phuong thite nay duigc goi la mua lai riéng lé (targeted repurchase). Vi dy, gid sit International Biotechnology Corporation da mua khoang 10 phan tram lugng c6 phén dang hia hanh ctia cong ty Prime Robotics (P-R Co.) vio thang 8 5 miic gid xap xi $38 moi 6 phan. Vao thai diém dé International Biotechnology Corporation thong bao véi Uy ban chiing khoan la c6ng ty cé thé cé ging danh quyén kiém sodt P-R Co. Vao thang 5, P-R Co. da mua lai s6 cé phan ma International Biotechnology Corporation dang nim gift v6i gid $48, cao hon nhiéu so véi gid thi truéng lic 6, Dé nghj mua nay khong duige 4p dung d6i véi cdc c6 déng khde. Cac c6ng ty tham gia vao cic mua Igi riéng Ié vi m6t s6 If do. Trong mot s6 it trun hop, gid mua Iai chi ttt mot c6 dong lén c6 thé thap hon so véi phuong thifc chao mua. Phi phdp ly trong mot vu mua lai riéng Ié ciing ¢6 thé thap hon so vi céc phutong thife mua lai khac. Hon nia, mua Iai c6 phan ti cac c6 dong ln thudng la nham tranh bj thau tom khong cé Igi cho ban quan ly. Bay git’ ching ta xét mot vi dy vé mua lai duige trinh bay trong béi canh gid dinh thi trudng von hoan hao. Ké tiép ching ta sé thdo lun cfc yéu t6 trong thé gidi thc lign quan dén quyét dinh mua lai c6 phan. CG TUCTIEN MAT SO VGI MUA LAI C6 PHAN: MOT Vi DU GIA DINH Hinh dung Telephonic Industries cé $300.000 (hay $3 méi cé phan) tién mat thang du va dang xem xét thanh todn ngay $6 tign thing du nay dudi dang cé ttic thém (extra dividend). Cong ty dy doan ring, sau khi tra c6 tite, thu nhap sé la $450,000 mdi nam, hay $4,5 mdi cé phan, véi 100.000 cé phan dang liu hanh. Vi ty s6 gid trén thu nhap cla céc cong ty tutong dung véi Telephonic Industries la 6, do dé cé phin cita Telephonic Industries nén duge ban véi gid $27 (=$4,5 x 6) sau khi chia cé6 tiic. Nhiing con s6 nay duige trinh bay trong phén dau cita Bing 19.1. Vi c6 tiicla $3 méi cé phiéu, c6 phiéu c6 thé dugc ban vii gid $30 truide khi tra 06 tic. Mét cach khac la cng ty 6 thé sti dung sé tién thang dut nay dé mua lai mot 86 06 phigu cia nd, Gia sti cong ty cho mua véi gid $30. O day, 10,000 c6 phan duige mua lai do d6 s6 c6 phan dang hiu hanh cén lai la 90.000 c6 phan. Véi s6 higng cé phiéu dang tu hanh ithon, nén thu nhap méi cé phan sé tang lén than $5 (=$450.000/90.000). Tj s6 gid trén thu nhp van bing 6 vi ca rii ro kinh doanh va rii ro ti chinh ciia cong ty trong tru@ng hgp mua lai cing gidng nhu trong tring hgp chia c6 tifc. Vi thé, gid mdi c6 phan sau khi mua lai la $30 (=$5 x 6). K@t qua nay duige thé hign trong phan dui cia Bang 19.1.646 Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC ‘Néu hoa héng, thué, va céc bat hoan hao khdc duge bd qua nhu trong vi dy cha chiing ta, tai sin c6 dong sé Khong cé syi khac bigt gidta c6 tifc tién mat va ‘mua lai c6 phan. ‘Trong tring hop tra 6 tic, moi c6 dong sé hitu mot c6 phan 6 gid tri 8 $27 va nhin $3 c6 tite, do dé tng gid tri clia cO dong la $30. Con s6 nay bang vdi s6 tign ma ho nhn duige néu ho ban cb phan va cing bang voi gid tri c6 phiéu néu ho git Iai cé phan trong tring hop cong ty mua hi. Vi dy nay minh hoa mét digm quan trong dé la, trong mot thj truéng hoan hao gid tri cOng ty sé khéng c6 suf khac biét khi chi tra c6 ttic hay mua lai cé phan. Két qua nay kha gidng véi cic dinh dé cia MM vé su kh6ng anh hung dén gid trj doanh nghigp khi tai trg bing ng hay von c6 phan cing nhu khi chi tra o6 tite hay mua lai cé phiéu. Bang 19.1 foam fea Vidu cé tue C6 tuc them (100,000 <6 phn uu hanh) tién mat so véi tic $ 300000 S$ 3,00 mualaicé phan Thu nhép hang nam dykién sau 450,000 450 ciiaTelephonic = Otc Industries Gia ti thi truéng cua ¢6 phigu 2.700.000 2700 sau c6 tc ‘Mua lai (90.000 ¢é phan luu hanh) Thu nhap hang nam dukién sau $450,000 $5.00 mua lai Gia tri thi trudng cua cd phiéu 2.700.000 30,00 sau mua lai Cé thé ban thuéng thay trong céc an pham tai chinh néi tiéng néi ring théa thuan mua lai cé phan lam Igi cho cé dong, vi diéu dé lam cho thu nhap mdi 6 phan ting. Thu nhap mdi cé phan cita Telephonic Industries thyc sy c6 ting trong tring hop mua lai so véi trong trufdng hgp tra c6 tite tién mat. EPS la $4,5, sau Khi tra 6 tiie va $5 sau Khi mua lai e6 phan. Két qua nay la duing, vi su sut gidm trong s6 Iuigng ¢6 phan sau khi mua Igi ham ¥ mt sy sut giam trong mu 86 ciia ty $6 tinh EPS, ‘Tuy nhién, céc an phém tai chinh thudng nhdn manh qué miic s6 ligu EPS trong céc théa thugn mua lai ¢6 phan. Theo cic dinh dé vé chinh sich c6 tte khong anh hudng dén gia tri doanh nghiép ma chiing ta da thao luan, sy gia ting trong EPS 6 day chang mang lai lgi ich gi. Bang 19.1 cho thay ring, trong mot thi trudng vin hoan hio, tng gia tri cia o6 dong la nhu nhau cho dia tra c6 tite tién ‘mat hay mua Iai c6 phn. COTUCTIEN MAT SO VOI MUA LAI: CACYEUTO CUA THE GIGITHUC Chung ta da dé cap truéc day trong Hinh 19.4, hinh nay thé hign sy tang truéng trong mua lai c6 phan so véi cé tic tién mat. That ra, hdu hét cdc cong ty tra cé- tiie ciing thuc hién mua Ii cé phan. Diéu nay nghia [a mua lai cé phin khong phai luén thay thé cho cé tic tién mat ma la mot su bé sung cho né. Vi du, gin day 86 lugng cdc cong ty cng nghiép cita Mf chi tra c6 tiie hode chi mua lai cd phan bing voi s6 Ivgng cong ty vila tra c6 tiic vita mua lai c6 phan. Tai sao mot vai cng ty lai i ¢6 phan thay vi 6 tite tién mat? O diy saiea ) Buyen nhan phé bién. 1. Sw Linh Hoat (Flexibility) | Céc cong ty thutng xem 6 tiie nh la mot sit cam két d6i véi cae e6 dong vi kha mién cudng cat gidm c6 tic. Trong khi19.5 Chuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 647 mua lai cé phan kh6ng thé hign sy cam két nu vay. Vi thé mot cong ty c6 d ic. Nguge lai mot cong thi c6 kha nang sé 2. Thi Lao Cho Ban Diéu Hanh (Executive Compensation) Cie nha quan ly thuéng duge trao cic quyén chon cé phiéu nhu li mot phin trong téng thi lao cia ho. Quay tré lai véi vi du cia Telephonic Industries trong Bang 19.1, gid c6 phiéu cita cong ty dang duige giao dich vai gia $30 khi cong ty can hic gitta mua lai cé phan hay c6 tie tién mit. Gia dinh them 1i Telephonic da trao 1.000 quyén chon cé phiéu cho CEO, Ralph Taylor hai nm trude d6. Vio thai diém dé, gia sit gia c6 phiéu chi la $20. Cé nghia la ng Taylor cé thé mua 1.000 cé phiéu véi gid $20 bat ky lac nao trong théi gian tit Khi duge trao quyén chon cho dén khi ching dao han, quy trinh nay duige goi la thyc hign quyén chon (exercising). Khoan I6i tii vigc thyic hign quyén chon ty 1g thudn véi phin gia ting trong gid c6 phigu so v6i $20 gid Nhu ching ta da thay trong vi du, gia c6 phigu gidm xuéng t6i $27 sau 6 tiie tign mat nhung van duy tri 6 mic $30 sau mua Iai, R6 rang CEO sé thich mua lai hon c6 tiic vi su chénh Ich gitia gia c6 phiéu va gid thc hién $20 sé 1a $10 (=$30 ~ $20) sau mua lai nhuing chi $7 (=$27 — $20) sau c6 tuic. ‘Thyic hign quyén chon ludn c6 gid tr} hon khi cng ty mua lai c6 phan so véi 6 teic tién mat vi 3. Bi Triy Sw Pha Loang (Offset to Dilution) Ngoii ra, vige thuc hign quyén chen cé phiéu lam tang s6 ligng c6 phan dang Iuu hinh, Néi cach Khe, eth hii qpy SEHR GAPE IRTOI. Cc cbog ty tbg on Jai 6 phan dé bia tri! sy pha loang nay. Tuy nhién, rat kho dé lap lun ring dayla nguyen hin hop ¥ cho vigc mua Iai. Nhu ching ta da thay trong Bang 19.1, Sngals 4p lun cita chiing ta la diing bat ké quyén chon c6 phigu c6 duige thyc hign trudc dé hay khong. 4. Dinh Gid Thap (Undervaluation) Nhigu cong ty mua lai c6 phin vi tin ring cé phan dugc mua lai la m6t khoan dau tu t6t. Digu nay xay ra thung xuyén hon khi cic nha quan ly nghi ring gid cé phiéu cia cong ty dang thap tam thd. ‘Thuc ra mét vai céng ty mua lai cé phan cita chinh minh khi tin ring cé phiéu cia ho dang bi dinh dudi gid khong c6 nghia la niém tin cia ban quan ly céng ty 1a luén duing; chi cdc nghién cifu thuc nghiém mdi cé thé xac dinh duoc diéu nay. Phan ting tic thai cia thi truéng déi véi théng bao mua lai thudng la tich cue. Bén canh dé mot s6 nghién cttu the nghiém tim thay thanh qua dai han cia cé phiéu sau thong béo mua lai t6t hon so véi nhiing cé phiéu tuong déng nhuing khong mua lai. 5. Thué (Taxes) Vi thué déi véi c6 tiie va mua Iai cé phin sé dutgc thio luan chi tiét trong phn t6i, & day chi cn néi ring mua lai cé phn mang lai Igi thé vé thué hon so véi c6 tfc. Thué Thu Nhap Ca Nhan, C6 Tiic Va Mua Lai Cé Phan Phan 19.3 xéc nh§n rang trong mot thé gidi khong thué va khong 6 cic bat hoan hao khéc, vige xéc dinh thoi diém tra c6 tic thi khong quan trong néu dong tién sin cé dé phan phéi khong thay déi. Tuong tu, Phin 19.4 da ket ludn viée Iva chon gitta mua lai oé phan va c6 titc tién mat khong quan trong trong thé gidi hoan ho. Phan nay sé xem xét nh huding cia thué lén cé tite va mua lai ¢6 phan,648 Hinh 19.5, Céng ty phat hanh c6 phiéu dé tra c6 tue Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC Ching ta sé phan chia cic cong ty thinh hai dang dé thudn tién cho viée thio luan: Nhiing céng ty kh6ng cé di tign dé tra c6 tic va nhiing céng ty e6 dit tién dé lam diéu d6. CAC CONG TY KHONG DU TIEN DE TRA COTUC Don gidn nhat la bat dau voi mot cong ty khéng cé tién mat va hién dang duge s6 hifu bai mét ngudi chi duy nhat. Néu cong ty quyét dinh tra cé tiie $100, né phai huy dong vén méi. Cong ty cé thé chon gidta phat hanh mot s6 c6 phiéu va tréi phigu dé tr c6 tic. Tuy nhién, dé don gidn ching ta gid dinh chi doanh nghigp ba thém tién vao céng ty théng qua viée phat hanh c6 phiéu cho chinh anh ta, Nhu minh hoa é phia bén trai cia Hinh 19.5, néu khong c6 thué thi giao dich nay r6 rang la vo nghia. Céng ty thu vé $100 tii vie phat hanh cé phigu va déng thdi rd c6 tite $100. Vi thé ngudi chi: duy nhit nay khéng duge Igi hay mat mat gi sau khi c6 tifc duge thanh todn, két qua niy théng nhat véi Miller va Modigliani. Bay gid gid dinh ring cé tuic bi danh thué 6 sudt thué thu nhap cé nhan cia ngudi chi I 15 phan tram. Céng ty vin nhin duge $100 tit viéc phat hinh 6 phiéu. Tuy nhién ngudi chit khéng nhin dude toin bé $100 6 tite. Thay vao dé, 6 tuic bj dinh thué, nén ngudi chi chi nhn dugc $85 sau thué. Do dé ngudi chi bild $15, Mic dit vi dy nay 6 ring khéng thuc té, chiing ta vin cé thé e6 duge cic két qua tuong ty cho cac tinh hudng hgp ly hon. Vi thé cac nha kink té hoc tai chinh hin chung déng ¥ ring trong mot thé gidi c6 thué thu nhap ca nhan, cong ty sé khong phat hanh cé phiéu mdi dé chi tra 6 tie. Khong 6 thué ‘Thué sust thué thu nhp . ‘chnhan 15% Cong ty Congty ‘ign thu vé ‘Tién thu vé C6 tie tii phat hank C6 tie tiiphathanh (6100) <6 phiéu ($100) <6 phigu (5100) ($100) Chit doanh nghigp ‘Chit doanh nghigp ‘Trong trudng hap khong co thu ngudi chi nha duige $100 6 te bing dings tin ma anh ta bd ra «dé mua o6 phi mi cia congty Ta ci quy tinh nay khong co nh hueng nao vé mat kinh ‘Trong ting hap c6 thud, ngudi cho vin nbn due $100 6 te, tuy nbn anh ta phai tra S15 then thue cho IRS: Neti cite 6 trong khi co quan thué sé e lt trong triding hop congty phat hinh eéphindé rico te ‘Trong trudng hop khéng cé thug, ngudi chit nhan duge $100 c6 ttc bing dling s6 tién ma anh ta bé ra dé mua 6 phigu méi cia cOng ty. Tat cd quy trinh nay khong cé anh huéng nao vé mat kinh té. Trong trudng hgp cé thué, ngudi cha van nhan duige $100 6 tite, tuy nhién anh ta phai tra $15 tién thué cho IRS. ‘Ngu@i chit s@ 16 trong Khi co quan thué sé cé Igi trong truéng hop cong ty phat hanh 6 phan dé tra c6 tite. Chi phi truc tiép cita vige phat hanh c6 phiéu sé lam ting anh huéng bat lgi nay. Cac ngan hing dau tu sé thu phi khi cong ty huy dng v6n mdi. Vi thé, séChuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 649 tign rong ma cong ty nhan duige tit dot phat hanh sé it hon 100 phan trim téng von huy déng. Vi quy mé cia phat hanh mdi cé thé gidm xudng khi cat gidm mniic chi tra c6 tiic, chiing ta ¢6 mot lap lugn khac ting ho cho mot chink sich eS tic thap. Di nhién, Idi khuyén cita chting tdi vé vie khdng tai tro cho chi tri od tiie th6ng qua viéc phat hanh c6 phan méicé thé cn phai diéu chinh mot chit trong thé gidi thute. Mot céng ty c6 dng tign cao va 6n dinh trong nhiéu nam c6 thé tra 6 tic dinh kj. Néu dong tién bj thigu hut ngoai ky vong trong mot nim nao dé, cOng ty cé nén phat hanh cé phan mdi dé dim bio tigp tuc tra cé tic hay khong? Mac di thao lujn trén day ciia chuing ta ham y ring cng ty khong nén phat han 6 phan méi, dau vay nhiéu nha quan ly c6 thé phat hanh c6 phan méi vi cic ly do trong thyc t&, Dac biét, ¢6 dong c6 vé thich c6 tic én dinh. Vi thé aha quan ly 6 thé budc phai phat hanh c6 phan dé giti dugc sit 6n dinh nay, mac dir da biét day di vé hau qua bat Igi cia thué, CONG TY CO DU TIEN DE CHITRA C6 TUC phan thio lun trude, trong thé gidi cé thué thu nhap cd nhiin, doanh nghiép sé khong phat hanh cé phan dé tra c6 tiic. Ligu nhiing bit loi vé thué cita 6 te 6 ngu y mot chinh sich manh hon hay khong: “Khong bao gid chi tra c6 tite trong thé gidi cé thué thu nhap cé nhan trong bat ky hoan cinh nao”? Tiép theo, chiing ta lp lun ring chinh sich niy khong nbét thiét dp dung cho mot cng ty cé tign mat thing du. Dé thay r6 diéu nay, tuding tugng mot cng ty 6 $1 trigu tién mat thing du sau khi da lua chon tat cd cdc du an dau tu cé NPV dung va da xéc dinh mét s6 du tién mat thin trong. Cong ty cé thé xem xét cic Iya chon thay cho c6 tic: 1. Chon thém ede du dn dau tu: Vi cong ty da chip nbn ttc céc du an cé NPV duong sin cé, nén né phai déu tu tién thing du nay vio céc du in cé NPV am. Day ré rang li mot chinh sich di ngugc vi cde nguyen tic cia tai chinh doanh nghié Mac di chting ta khong thich chinh sach nay, cdc nha nghién cttu dé xuat ring nhiéu nha quan ly chap nh§n céc dy én c6 NPV am mot céch chii ¥ thay vitra o6 tite.' ¥ tuéng 6 day 1a céc nha quan ly thich git lai tign trong cdng ty thay vi chi ted c6 tic vi uy thé, thi lao, dic quyén cita ho thuding gin chit véi quy mé cita cong ty. G day, mac dit nha quan ly 6 thé lam Igi cho ban than ho nhuing ho da lam hai céc c6 dng. Ching ta da ban vé chi dé nay trong phan “Dang tién ty do” 6 Chuong 17 va ching ta sé ndi nhiéu hon vé né 6 phan sau cita chufong nay. 2, Mua céng ty khéc: Dé tranh chi tra ¢6 tite, cong ty cé thé ding tién thing dut dé mua lai cong ty khdc. Chién luge nay sé cé Igi thé néu mua gi cdc tai san sinh loi. Tay nhién, mot cong ty thuidng ginh chju chi phi rat 1én khi lao vaio cc thuiong vu mua lai. Ngoai ra, cic vy mua lai thuféng duige tién hanh 6 mite gid dat mua cao hon gid thi trudng. Phan cao hon gid thi trudng tit 20 dén 80 phan tram khong phai la hiém. Vi thé mot s6 nha nghién cif tranh Iwan ring, cdc vu hop nhat thuéng khéng tao ra loi nhuan cho cdng ty di mua, ngay ca khi cdc céng ty dugc hop nhat vi muc dich kinh té thuc su. Do vay, mot céng ty tién hanh mét vu mua lai chi dé né tranh 6 tiic thi khong chic thanh céng. 3. Mua céc tai sin tai chinh: Chién Iuige mua céc tai san tii chinh thay cho vige tra o6 ttic c6 thé ditge minh hoa qua vi du sau. Kem MC (hang 5 1 Corporate Finance and Takeover’ Am650 Phin tv CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC. C6tdcvathué Region Electric Company c6 $1,000tién mat thang du. Céng ty c6 thé gitrlai s6 tién nay va déu turvao tin phi8u kho bac cé ty suat sinh Iai 10 phéin trim, hodc 6 thé ta chacd.déng dudi dang c6 tlic tién mat. Cé déng ciing co thé tu dau ty va0 tin phiéu kho bac vdi cing mic ty suStsinA lol tuong ty. Gid str thué thu nhap céng ty | 34 phén trdm va thug sust thué thu nhdp cé nhan Ib 28 phén tram cho tat ¢8 céc nha dau tu. Tuy nhién thud sudttdida danh trén c6 tc 1a-1S phan tram. Nha dau tu sé c6 bao nhigy tién sau 5 partis mdi chinh sdch nay? —— Néu c6 tuc dugc tra ngay bay gid, $6 tién sau thué ma céc c6 dong nhan dugc la $1.000 x (1 — 0,15) = $850 Vi ty suat sinh gi sau thué cla bill Ia 7,2 phn tram [=10 x (1 — 0,28)], nén sau S nam c6 déng sé c6: $850 x (1,072)° = $1.203,35 (19.3) Chiiy rang, thu nhép tirtién lai bi danh thué 6 miic thué thu nhap cé nhan (trong vi dy nay la 28 phan trim), nhung c6 tu bi dnh & meic thué suat thdp han, 15 phén trim. Néu Regional Electric Company gittlai sé tién nay dé du tu vao tin phiu kho bac, [al sudt sau thué sé 1a 0,066 [=0,1 x (1 — 0,34)]. O cudi nam thu 5, cng ty sé co: $1,000 x (7,066)* = $1.376,53 Néu s6 tién nay sau dé dugc tra cho ¢6 dong dudi dang 6 tic, x6 tién sau thué thu nhap cé nhan ma céc c6 dong sé nhan dugc tai nam thu S la: $1.37653 x (10,15) = $1.170,05 (19.4) Con $6 trong Phuong trinh 193 lén hon trong Phucng trinh 19.4 ham ¥ rang tién tra cho 6 dng sé l6n hon néu cong ty tra c6 tic ngay bay gid. Vidu nay cho thdy r&ng, di véi mét céng ty dang thing du tién, quyét dinh tra cS tc sé ty thugc vao thué suat thué thu nhap cng ty va cé nhan, Néu thu suat thué thu nh§p cé nhan cao hon thué sust thug thu nhp doanh nghiép, cng ty sé cé dong co giém cé6 tc. Tuy nhién néu thué suat thué thu nhgp cé nhan thdp hon thué sust thué thu nhgp doanh nghiép, cng ty sé cé dng co trd c6 tic khi cé bat ky khoan tién thang du nao. G My, thué sut bién t& cao nhat cita c4 nhan va céng ty déu li 35 phin trim trong nim 2012. Vi nhiéu nha déu tu chiu thué sudt bién té thép hon nhiéu so vv6i miic t6i da nay, nén c6 vé nhu cong ty c6 dong co khong gitt lai tién. ‘Tuy nhién, mot dic diém trong luat thué tao ra mot dong co bi tri. Cu thé 70 phan trim c6 ttic ma cong ty nhan duige tii mot céng ty khéc duge mién thué thu nhap cong ty: ‘Trong khi cc cé nhin thi khong nhan duge su mién trif ny. Quy dinh nay lam tng kha nang la s6 tign nhin duigc sé cao hon néu cong ty dau tu tién vao céc c6 phiéu tra c6 tiic cia nhiing cong ty Khac hon la tra 6 tite tién mat cho c6 d6ng. Quyét dinh cia cong ty vé viée dau tu vao cac tai san tai chinh hay chi tra 6 tiic la mot quyét dinh phic tap, ty thudc vao thué suat cla cong ty, thué sudt bién té cia cic nha dau tu va viéc dp dung céc diéu khodn mign tri thud trén c6 ttic. Mac dit 6 thé c6 nhiéu tinh hudng trong thé gidi thyc, 6 a6 cé nhigu cOng ty ting h@ vigc dau tu vao tai san ti chinh, nhung thyc té cé ve Su min wit duce p dung néu cing ty sh thon 20 phn tém 6 phigu cia mot cong ty Kha. Mae tin tr tng lent 20 pn tram nu céng ty s8 hus nis han 20 an thm v8 tag 13100 pn ram ns ‘cOng ty 96 hi trén 80 phan tram cé phiéu ca cOng ty khac Cac doanh nghiép khong duge min tru adi voi thunhdp tén Ii tu aphidChuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 651 it cOng ty gid! lai tién theo cich thtic nay mot cach khong gidi han. Nguyén nhan dé li Diéu 532 cita ludt Internal Revenue Code phat cac céng ty “tich lay tién mgt thang du mot céch khong phit hyp” Vi thé, trong mt phan tich cuéi cling, vigc mua tai sin tai chinh, cing ging nhut chon cac du én cé NPV m va mua ai céng ty khac, khong logi b dug nhu eau tra cé tic cia nhiing cong ty c6 tién mit thang du. 4, Mua lai c6 phan: Vi du & phan trude cho thy tai sin cha nha dau tut sé khong cé suf khac nhau gitéa mua lai cé phan va cé tifc tién mat trong mot thé gidi Khéng cé thué va chi phi giao dich. Tuy nhién, theo luat thué hién hanh, cde 6 dong néi chung thich mua lai cé phan hon la c6 tute tién mat. Vi du, hay xét mot cé nhan nhan duige $1 06 tiic cho mi cé phan trong 100 <6 phan ma anh ta sé hiu. Véi thué sudt 15 phan trim, cé nhan nay sé phai trd thué 15 phan trim trén tign 6 tiic. Nhiing o6 dong ban c6 phiéu sé phai tri thué thép hon néu cong ty mua lai $100 cfc ¢6 phan hién hitu. Digu ny [a do thué dutge tinh trén lai vn tit vigc ban 6 phiéu. C4 nhan trén sé c6 Igi nh§n $40 tit vige ban cé phan $100 véi gid mua ban dau gid dinh li $60. ‘Thué lai von sé la $6 = ($40 x 0,15), con s6 nay thap hon rit nhiéu so véi $15, thué 6 tic. Lafu ring tién thué tit mua lai c6 phan thap hon tién thué danh, trén 6 tiie ngay ci khi 4p dung cling mot sudt thué 15 phén trim cho cd mua Iai c6 phan va chi tra cé ti ‘Trong tat ca cc chinh sich c6 tite khac nhau duge dé cép trong phin nay, mua lai c6 phn 6 thé cé Igi thé nhit. Thy ra, céc hgc gia da ty hoi tai sao mot cOng ty vin chi tra c6 ttc thay vi chi mua lai cé phan. it nhat c6 hai ly giai cho vigc né tranh mua lai. Thtt nhat, Grullon va Michealy chi ra ring, trie day SEC da bude toi mot vai cOng ty thyc hién céc chuiong trinh mua Iai vi hanh vi thao ting gia bat hop phap.’ Tuy nhién, céc hoc gid nay cting chi ra quy dinh 10b-18 ciia SEC, 4p dung tit nm 1982, 6 duia ra cc huidng din dé mot cOng ty tranh duoc tréch nhiém thao ting gid. Tuan theo nhiing huéng din nay twong doi dé, vi thé ngiy nay céc cong ty sé khéng phai lo ling vé tréch nhiém nay. That ra, Grullon va Michealy cho ring su gia ting manh mé trong cdc chong trinh mua lai trong nhiing nm gan day it nhat phén nao do quy dinh 10b-18. Thié hai, IRS c6 thé phat cdc céng ty mua lai c6 phiéu cia chinh minh néu chi nhim trén thué, ma ding lé phai nop néu cong ty tra 6 ttic. Tuy nhién, lo ngai nay khéng xay ra, thé hién 6 suf gia ting trong hoat déng mua lai. Vi thé, hai nguyén nhan nay dudng nhu khng minh ching duge cho vige né trinh mua lai. TOM LUGQC VE THUE THU NHAP CA NHAN Phan nay dé xuat ring, do thué thu nhap cé nhan nén céc cong ty 6 dong co gidm c6 ttic. Chang han cong ty c6 thé tng chi tiéu von, mua lai cic cong ty khac, hogc mua tai san tai chinh. Tuy nhién, do céc quan ngai vé tai chinh va han ché phap lj, céc cong ty c6 mét Infong tién én c6 kha nang tan dung nhiing hanh ong nay van dé lai mot lugng tién kha Idn cho vige chi tra c6 tite. Vigc gidi thich tai sao cong ty tra c6 tute thay vi mua lai c6 phan thi khong don gid, Khodn tiét kigm thué tit mua lai cé thé dang ké nhuing ndi lo SEC hoe IRS phat cé vé lon hon. Cé hai luéng ¥ kign 6 day. Mot s6 cho ring cic cong ty don gian la chim ndm bat ditgc Ioi ich ca viée mua lai. Tay nhién, vi ¥ tuéng nay chic chan tré nén phé bién nén xu hudng thay thé c6 tuic bang mua lai c6 phan €6 thé s@ tiép dign. Nhiing tc gid khac tranh luan ring cdc cng ty tra 6 tite vi nhiing ly do hop ly. Chuing ta sé xem xét céc loi ich tiém tang eiia 6 tife tién mat trong phan ké tigp. sr Gustavo Gnalon v2 Roni Michael. "Dividends, Share Repurchases, and Substtution Hypothesis" Journal nce (Tn 8, 2002). .1677,652 19.6 Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC Cac Nhan Té Trong Thé Gidi Thyc Hé Trg Cho Chinh Sach C6 Tic Tién Mat Cao Nhu phan truéc da chi ra, do cd nhan phai tra thué trén tién c6 tite nén cée nha quan ly cé thé tim céch gidm c6 tite tién mit. Mic div ching ta da thao luan cdc vin dé vé viée chp nhin nhiéu dy an déu tu hon, mua lai cong ty khéc va gitt lai tién, chting ta cling da xic dinh 1a mua lai c6 phan cé nhiéu loi ich vi it cac bat Igi vé thug. Phin nay xem xét cdc nguyén nhin tai sao mot cong ty 6 thé tra cd tic cao cho c6 déng cho dit cé su hién dign cita thué thu nap cé nhan dan trén 6 tic tién mat. MONG MUON THU NHAP HIEN TAI Nhigu ngudi tran ludn ring cic cé nhan mong muén thu nhép hién tai (desire for current income). Mét vi du dién hinh la nhém ngudi nghi huu va nhitng ngudi s6ng dua trén thu nhap cé dinh. Lap ludn nay con cho ring, nhiing cé nhin vila dé cip 6 wren 6 thé day gid cé phiéu ting khi cong ty tang cé tic va day gid cé phiéu giim xudng khi céng ty gidm cé tic. Lap luan nay khéng ding trong cdc thi truéng von hoan hio vi mét c4 nhin thich ding tién cao 6 hién tai nhuing dang nam giti nhitng chiing khoan cé c6 tite thip, cé thé dé dang bin di cic c6 phiéu dé cé dugc Ivong tin minh cin. Vi thé trong mét thé gidi khong t6n tai chi phi giao dich, mot chinh sich o6 tiie hign tai cao sé khéng tao ra gid tri cho cé dong. ‘Tuy nhién, lip luan vé suf va thich thu nh§p hién tai lai ding trong thé gidi thuic. Viée ban c6 phiéu phai chiu phi méi gidi va céc chi phi giao dich khic—cae chi phi tin mit true tigp c6 thé tranh duige théng qua viée déu tu vio nhiing chiing khoan cé 6 tife cao. Thém nila, viée ban c6 phiéu ciing tiéu t6n thoi gian, khién cc nha déu tu mua céc chiing khoan c6 c6 tite cao. Xem xét lap ludn nay 6 mot gc d6 khac, nén nhé ring céc dinh ché tai chinh trung gian ching han nhut quy twang ha cé thé thuc hign cdc giao dich Ién véi chi phi thip. Nhiing dinh ché tai chinh trung gian nay c6 thé mua nhiing ¢6 phigu c 6 tige thap va bing cach thuic hign chinh sich chuyén déi lai von sang tién mat mét cach hiéu qua va tra cé ttic cho nha dau tu 6 ty 1é cao. TAI CHINH HANH VI Gia sit chi phi giao dich cita vide ban cdc chitng Khon khong c6 6 tiic khong gidi thich duce cho sui wa thich ¢6 ttic cia nha dau tu. Liéu c6 mot ly do nao dé ting hd cho vide chi tra c6 tite cao? Chiing t6i da gidi thiéu chi dé tai chinh hanh vi trong Chuiong 14, va da chi ra ring cdc y tung cita céc nha hanh vi hoc thé hién su thach thite manh mé déi véi ly thuyét thi trudng v6n hiéu qua. Tai chinh hinh vi cling c6 mét lap ludn ding ho c6 tiie cao. Y¥ tudng co bin 6 day lin quan dén su tu kiém sodt (self-control), mot khai niém mac dit khé quan trong trong tam ly hoc, nhuing hau nhu khong dugc chit ¥ trong tai chinh. Mac di chiing ta khéng thé khai quat lai ton bé vé su tu kiém soat ma tam ly hoc da dua ra, chting ta hay tap trung vao mét vi du vé gidm can. Gia stt Al Martin, mot sinh vién cao ding, vita méi tré vé tit mot ky nghi giing sinh, va can nang vugt hon mét chit so véi can ning ma anh ay mong muén. ‘Moi ngudi cé thé sé déng ¥ ring n kiéng va tap thé duc la hai cach dé gidm can. Nhung Al Martin da ap dung cich thtic may vao thyc té nu thé nao? (Ching ta sé tap trung vio viée tap thé duc, dit nguyén ly co ban cing sé ap dung duce cho an kiéng). Mét cdich—chiing ta goi né 1d cich cia céc nha kinh t6hoc—liénChuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 653 quan t6i vigc dua ra cdc quyét dink ly tri, Méi ngay, Al sé cin déi gitia Igi ich va chi phi cita vige tap thé duc. Cé lé anh ay sé chon tap thé duc hu hét cac ngay vi vigc gidm can la rit quan trong d6i véi AL. Tuy nbién, khi anh qué ban véi ccc bai thi, vi vay hop ly hon la anh ay cé thé khong tap thé duc vi khong cé dit thai gian. Va Al cling muén giao tip xa hoi nang dong hon. Vi thé hgp ly hon Li anh dy c6 thé chon khong tp thé duc vao nhiing ngiy ma cic buGi tige va cée hoat dong xa hoi khac chiém qué nhiéu thai gian. Thoat nhin, diéu nay cé vé hgp ly. Vin dé nim 6 ché anh dy phai ra quyét dinh hang ngay, va don gin la co qué nhiéu ngay khi ma sy thiéu kiém soat da chién thang ban than, Anh dy cé thé ty nh ring minh khéng cé thdi gian dé tap thé duc vio ngiy nao dé ching qua la vi minh dang bat déu thay vie tap thé duc kha nham chan, chit khong phai vi minh thuc su khéng cé théi gian. Khong lau sau 6, anh dy né tranh tip thé duc hau hét céc ngay va phan ting lai cam gic t6i 161 nay bang viéc an qua mic! C6 Iya chon nio khac khong? M@t cich Ia lip ra cdc quy tic khat khe. Al c thé quyét dinh tép thé duc 5 ngay mét tuén cho dic ly do gi. Day khong hin la cach t6t nhit cho moi ngudi nhung khéng cdn nghi ngé gi nila, von di nhiéu ngudi trong ching ta (cé lé hau hét chung ta) sng bing mét tap hgp cc quy tac. Vidu, Shefrin vi Statman‘ dé xuat mot sO quy téc sau: + Chay bé it nbit hai dim méi ngiy + Khong duige tiéu thy nhiéu hon 1.200 calo mdi ngay + Gili vio ngin hang tign Iuong cia vo va chi chi tieu tif Ivong cita chéng + Tiét kigm it nhat 2 phan tram méi lan nh§n Inong dé danh cho vige hoc cao dang cia con cai va khong bao gid dung dén tign nay. + Khéng dung toi di chi mot giot rou. Nguyén tic phai lam d6i véi cé tic Ia gi? Cac nha dau tu eiing phai gidi quyét vn dé ty kiém soat, Gia sit mot ngudi nghi hu mudn chi tiéu $20,000 méi nam ti tign tiét kigm, bén canh tién Luong hutu tit bio higm xa hoi. Mot mat, c6 ay 6 thé muén mua o6 phiéu 6 tj suat c6 ttic cao di dé c6 duige $20,000 £6 tic. Mat Khic c6 dy c6 thé dau tu tign tigt kigm vao cic c6 phiéu khong tra c6 tic, sau dé ban di $20.00 mdi nim dé tiéu ding. Mac dit hai céch nay ¢6 vé tuong duiong nhau vé mat tai chinh, tuy vay cach thif hai Iai ¢6 sy ty do qué mc. Néw vigc thiéu kha nang ty kiém soat dinh bai ban than, cé Ay c6 thé ban qué nhiéu 6 phan, dé lai ft hon cho nhiing nam sau, Cé Ie tot nbat dé gidm kha nang nay 1a dau tut vio cic 6 phiéu 06 06 tiie cao cing v6i mot quy tic nghiém ngat: khong bao gid “an tham vao von’. Mic dit céc nha hanh vi hgc khéng cho ring cach tiép can nay 4p dung due cho moi ngudi, nhung ho cing tranh Iuan [a cé nhiéu ngudi suy nghi theo cach nay dit dé gidi thich tai sao céc c6ng ty Iai tra c6 tiie— cho di, nhus chiing ta da dé cap truéc diy, c6 tite gip cc bat loi vé thué. ‘Tai chinh hanh vi cé lip luén cho vige mua Iai ¢6 phn cing nhu 6 tite ngiy ang ting hay khong? Cau tra Idi lA khong, vi cc nha dau tu sé bin c6 phan ma cic cong ty mua lai, Nhtt ching ta da ndi, ban c6 phan di kém véi su ty do qua mife cia nha dau tui. Nha déu tu c6 thé bin qué nhiéu cé phan, dé Iai it hon cho nhiing nam sau. Vi thé lap ludn cilia cdc nha hanh vi hoc cé thé giai thich tai sao cong ty tra c6 tlic trong mot thé gidi cé st hign dign ca thué thu nhap cd nhan. Hersh H Shefin vi Statman. “Explaining Investor Preference for Cash Divi 13(1984), 1" Jouralof Financial Economics654 Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC CHI PHI DAI DIEN Mac dit céc c6 dong, trdi chit va ban quan ly thanh lap cong ty vi nhiing ly do cde ben cing cé Igi, tuy nhién mot bén c6 thé huiéng Igi trong khi dé lai thigt hai cho nhiing bén con Iai, Vi dy, kéy truéng hop mau thudn tiém tang gitia trai chit va 6 dong. Tri cha muén c6 dong dé lai cing nhiéu tién trong cong ty cing t6t dé 6 thé sin sing thanh ton cho trdi chi: trong nhiing thai ky kiét qué tai chinh. Nguige lai, cdc c6 d6ng Iai muén gitt phan tién thing du nay cho ring ho. Day 18 ie ¢6 tic thé hién vai trd quan trong. Cac nha quan ly, hanh dong vi Ii ich ¢6 dong, c6 thé tra 6 tite don giin chi dé rit tién khdi tay trai chi, Ndi céch khdc, 6 tic e6 thé duge xem la sy chuyén dich gid tri tie trai chi sang cé déng. Tén tai bang chting thufe nghiém cho van dé nay. Vi dy, DeAngelo va DeAngelo tim thay cic céng ty dang trong tinh trang kiét que tai chink mign cuding cit gidm 6 tite. Dinhién, cdc tréi chit biét duoc c6 déng cé thé rut tién ra khdi cong ty. Dé ty bao. é chinh minh, céc trai chii thuiding thiét lap eéc théa thuan cho vay (protective covenants), theo dé céng ty chi duge tra e6 tie néu thu nhap, dang tién va von ludn chuyén da vugt qué mot mite nado dé. Mic dit cdc nha quan ly ¢é thé quan tim t6i cé déng va mau thuin Igi ich véi chii ng, ho lai cé thé theo duéi céc muc tiéu tut loi gay thiét hai cho cdc c6 dong trong nhiing truding hop khic. Vi du nhut thio luan trong chung trude, cdc nha quan lf cé thé che day cdc tai khoan chi phi, thuc hién dn dy dn cé NPV am, hoic don giin khéng lam viée chim chi, Cac nha quan ly dé theo dudi cae muc tiéu tu loi nay khi céng ty c6 dong tign déi dio. Tom lai, mot ngudi khong thé phung phi tin néu khong c6 ‘Va dé li hic 6 tic thé hign vai tré quan trong. Nhiéu hoe gid cho rang, hoi déng quan tri cé thé ding c6 tiic dé gidm chi phi dai dién.* Bing cach chi tra cé tifc bing v6i s6 tién “thang du’, cOng ty c6 thé gidm kha nang nha quan lj tiéu tn khong higu qua nguén luc cia cong ty. Thao luan nay dua ra mét ly do fing hé cho vigc ting c6 tie nhung lap luin tuong ty cing ép dung dugc cho mua lai cé phan, Cac nha quan ly, hanh dong vi loi ich e6 déng, c6 thé chi don thud la rit tién cia trai chii théng qua hoat dong mua lai c6 phan cing nhu tra cé tit. Va hoi déng quan ti, cing hinh dong vilgi ich c6 déng, cé thé gidm dong tign sin c6 dé cic nha quan ly khong thé chi tigu phung phi, thong qua mua lai cé phén cing nhu tra c6 tiic. Vi thé, sy hign dign cia chi phi dai dign khong phai la mot lip luan ing ho cé tic so véi mua lai. Thay vito dé chi phi dai dign him ¥ cdc cong ty c6 thé ting ca ¢6 tic hoge mua lai cd phan hon Ia git’ lai nhiéu tign, NOI DUNG THONG TIN VA PHAT TIN HIEU THONG QUA C6 TUC N@i Dung Théng Tin (Information Content) Mac dit cdn nhiéu diéu ‘mia cdc nha nghién citu chua biét vé c6 tite, ahuing chiing ta biét chic mot diéu la: gid c6 phiu thuidng ting khi cOng ty cOng bé tang c6 tic va thuéng gidm Khi cong ty cong bé bé qua 6 tic. Vi du, Asquith va Mullins véc tinh gid cé phigu tang khoang 3 phan trim sau khi cc cOng ty cong bé c6 tic lan dau? Michaely, ‘Thaler va Womack tim thay gia c6 phiéu gidm Khoang 7 phin tram sau cac cong HDeangl “Angle “Dividend Paley and Financial isress: An Empirical Investigation of Tucblet NYSE Firms" Journal of nance 45 (1950), * Michael ozeff"How Companies set their Divi Pa by Joel M. Stern v8 Donald H, Chew (New York: Ba 8 Dilip K. Shame, ‘Dvidend Paicy and Corporate Industry Financial Management (Mia wun 1994) P Asquith va O. Malin. Business Thang Giéng, 1983. out Ration The Rewilaton in Corporate fi ackwell, 1986), Xem Robert, Hansen, Ra 5 Kumat jonitoring: Evidence from the Regulated Elactic Usiity eholders Wealth” Journal of Impact of tntiating Dividends Payments on ShChuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 655 6 bé qua c6 tuic.* Cau héi lA chiing ta c6 thé ly gidi bing chitng thuc nghiém nay nhu thé nao. Hay xem ba quan diém sau: 1, Tittranh ludn c6 tite ty tao cia MM, chinh sich c6 tite khéng anh hung dén gid tri cong ty, néu thu nhap tuong lai (va dong tién) khong di. 2. Vi anh hudng cita thus, gid c6 phiéu cia cng ty twtong quan am vbi c6 tiie hign tai khi thu nhap tuong lai (hodc dong tién) khong d6i. 3. Vic dong thich 6 tic hign tai, gid c6 phiéu cita cng ty tuiong quan duong v6i c6 tiic hign tai, ngay cd khi thu nhp tuong lai (hoc ding tién) khOng di. Thoat nhin, bang chiing vé gia c6 phiéu ting khi thong bao ting c6 tife c6 vé nhu phi hop véi quan diém 3 nhung khéng phi hop véi 1 va 2. That ra, nhiéu tic gid da néi diéu niy. Tuy nhién cic hoe gia khac da phan bic lai ring bing chiing trén la phi hgp véi ca ba. Ho da chi ra cdc cong ty khong mudn gidm cé tic. Vi thé mot cing ty chi ting c6 tiie khi ky vong thu nhap, ding tién tuong lai sau dé tang dit dé cé tifc khong 6 kha nang bi cat gidm vé miic ban dau. Mot su gia ting 6 tiie a tin higu cia ban quan ly chuyén tai dén thi trudng ring céng ty dug ky vong sé hoat dong tt. Su ky vong vé thai ky hoat déng tét, chii khéng chi la sy huing phin cia cée 6 déng déi v6i thu nhap hién tai, di khign gid cé phiéu ting. Su gia ting trong gid cé phiéu sau cic tin hign 6 tic duige goi la higu ting noi dung théng tin Gnformation content effect) cia chinh sich e6 tic. Dé tm lai dieu nay, tuding tuigng gid cé phiéu khong bi anh huéng hay tham chi la bj anh huéng bit lgi boi sé tién chi tra c6 tifc, gid sit thu nhép (hode dang tién) khong déi. Mac dit vay, higu ting ni dung thong tin ham ¥ ring gid c6 phiéu c6 thé ting khi tang c6 tic—néu 6 ttic dng thui lam cho cac c6 dng ting ky vong cita ho vé thu nhap va dong tign tong lai. Phat Tin Higu Thong Qua C6 Tirc (Dividend Signaling) Ching ta vita tranh lugn ring thj tru@ng suy luan mot si gia ting trong thu nhap va dong tién tii vige gia tang cé tit, lam cho gid c6 phiéu ting, Ngugc lai, thi trudng suy lugn mot su sut gidm trong ding tién tit vigc cét gidm c6 ttc, dan dén gidm gid oO phiéu. Diéu nay Lim nay sinh mét chién luge thu vj cho céc doanh nghiép: Ban quan ly c6 thé tang ¢6 tiie chi nh muc dich lam cho thi trudng nghi ring dong tign sé cao hon, ngay ca khi ban quan ly biét dng tién sé khong tang? Mic di chién luge may 6 vé kh6ng trung thuic, cic hoc gid cho ring cdc nha quin ly thudng xuyén thyc hign nd. Ho bat dau tif biéu thitc ké toan clia mot cOng ty tai trg hodn toan bing vn c6 phn sau day: Dang tién’ = Chi tigu von + Cé tiie (19.5) Phuong trinh 19.5 phai ding néu cong ty khéng phat hanh cé phan mdi va cing khéng mua lai cé phan, Nghia la dong tién cia céng ty phai nam 6 dau d6. Néu khong duge ding dé tra cé tiic thi né phai dude diing vio chi titu. Dit dé la. chi tiéu vao céc du dn du tu hay mua tin phiéu kho bac, thi né van li chi tiéu. ‘Tudng tuong ching ta dang 6 gidta nim va céc nha dau tu dang 6 ging du doan dong tién ca nam. Cac nha dau tu ny c6 thé ding Phuong trinh 19.5 dé ude tinh dang tién. Vi du, gia sit cong ty théng bao c6 tite sé 1A $50 trigu va thi *RMichaaly RH Thaler v8 W. Womack "Price Reactions o Dividend Initiationa and Omissions: Overreaction or Dit Journal o Finance 50 (1995) * Bal dién chinh xéc cba Phuong tin 19. ién quan dén dong tén chu khong hal thu np. Tuy nhién, chs ‘Ahn mat i mt chit higy bi (oath lle loss of understanding) chung ta c6 th tho lugn tn hi c6 ric ve thu nhap, ma khéng phat dong én,656 Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC truéng nghi ring chi tiéu v6n Ia $80 trigu, Lic dé thi trudng sé uéc tinh dong tién la $130 trigu (= $50 + $80). Bay gid gid sit cong ty thay déi va théng bdo cé tic $70 trigu. Thi trudng c6. thé gid dinh rang dong tién van la $130 triéu, him ¥ chi tiéu vén Li $60 trigu (= $130 — $70). G day su gia ting 6 tiie c6 thé lam giim gid c6 phiéu vi thi rung nghi rang céc chi tiéu von cé gid tri sé bi cit gidm. Trong trudng hgp khic, nu thi truding gid dinh ring chi tiéu vén van duy tri $80 trigu, him ¥ rang dong tién udc tinh sé la $150 trigu (= $70 + $80). Gid cé phiéu cé khé nang sé ting vi gid c6 phiéu thuéng ting theo dong tién. Nhin chung, céc hoc gia tin ring vige nha déu tu gid dinh chi tiéu von kh6ng di thi thyc thon, Vi thé, m6t sy gia ting trong c6 tiic dua dén su gia ting trong gia cé phiéu. Bay gid ching ta dén ydi dong co cia cdc nha quan ly nhim danh lifa cong. chang. Gia sit ban 1a nha quan ly va ban dang muda day gid cé phidu lén, c6 thé do ban dang lap ké hoach ban ngay mot s6 c6 phan cia céng ty ma ban dang s hitu, Ban c6 thé tang 6 tic dé lam cho thj trudng tang ude tinh dong tién cia cong ty, qua dé day gid c6 phigu hign tai ting len. Néu chién luge nay hap din abu vay, ligu digu gi c6 thé ngin can ban ting 66 tile mot cach khong gidi han? Cau tra 16i la c6, bi vi van xudt hign mot chi phi khi gia ting cé tic. Tuic la, cong ty sé phai ti bd mot s6 dy dn sinh léi. Hay nhé ring déng tién trong Phuong trinh 19.5 la khong déi, vi vay mot su gia ting trong c6 tiie chi cé thé dat dugc bing vige cat gidm chi tigu v6n. Téi mot lic nio 6 thj trugng sé nhan ra dng tién khong tang ma thay vao dé la chi tiéu von c6 gid tri bj cat gidm, Mot khi thi tru@ng nhan biét dugc thong tin nay, gid c6 phigu sé sut gidm thap hon ci miic gid ma lé ra sé dat dugc néu khong ting cé tite. Do 6, néu ban cé ¥ dinh ban cé phan, gid sti la m@t niia s6 cé phan ban cé va gitt Jai m6t niia, thi mot sy gia tang trong c6 tif sé cé Igi cho ban khi ban ngay lap tic mot nifa s6 6 phan nhung sé lim ban thigt hai nang khi ban ban mot nia sé 6 phan cén lai trong nhiing nam tdi. Vi vay, bén canh céc yéu t6 Khac thi quyét dinh vé mite c6 ttc ciia ban sé phu thudc vao viée ban dinh thoi diém dé ban c6 phiéu cia minh. Day la mot vi dy don gidn héa vé vigc phat tin hign thong qua cé tic, 6 dé nha quan ly thiét lip chinh sch 6 tite trén co sé t6i da hoa Igi ich cia chinh anh ta.” ‘Trong tring hgp khac, mt nha quan ly c6 thé khong mun ban 6 phan cia anh ta ngay nhung biét ring vao bat ky mot thai diém nao dé, c6 nhiéu c6 dong s8 muén ban. Do dd, vi lgi ich cita 6 dong néi chung, nha quan ly lun nhgn thife duige sy inh di gitta gia c6 phan tuiong lai va hign tai. Va dé la sy cn thiét ca vigc phat tin higu théng qua ¢6 tiie. Nha quan ly khong chi thiét lap chinh sich dé toi da héa gid tri diing (gid tri nGi tai) ciia cong ty. Anh ta cting phai quan tam anh hung cia chinh séch co tiiclén gia hign tai cia 6 phiéu ngay cd khi gid hign tai khong phan anh gid tri ding, Cé phai dong co phat tin higu him y rang cdc nha quan ly sé gia tang chi tra 6 tiic hon 1a mua lai c6 phan? Cau tra I0i c6 thé la khong: Hau hét cae m6 hinh hhge thuat cho ring c6 ttic va mua Iai c6 phan la nhiing thay thé hoan hao cho ® Gl bai nghién cau a xem xét tS. céc me hinh phattin higu d3 dugc phét tién bao afm 5. Bhattacharya “tmperfect information, Dividend Policy, and the Bird in the Hand Fallacy’ Bel Journal of Economics 10 (1979), 5. Bhattacharya. ‘Nor-Dissipativesinaling structure and Dividend Policy” Quarterly Jounal of Economics 95 (1980). 1; §. Ross “The Determination of Financial Structure: The Incentive Sinaling Approach” Be of Econamics 8 (1977), p.1; M. Miler va Kock Dividend Policy under asymmetric information’ Journal of Finance (1985)19.7 Chuang 19 COTUC VA CACHINH THUC CHITRA KHAC 657 nhau." Thay vao d6, cic mé hinh nay chi ra ring cic nha quan ly s@ xem xét cit gidm chi tigu von (ké ca nhitng du an cé NPV duiang) dé tang cé tiie hose mua lai cé phan. Hiéu Ung Khach Hang: Léi Gidi Cho Cac Nhan T6 Trong Thé Giéi Thuc? Trong hai phan trude, ching t6i da chi ra sy hign dién ciia nhan 16 thué thu nhip cé nhan dng hé cho chinh séch c6 tife thp, trong khi céc nhan té khée {ing h@ cho chinh sdch cé tiie cao. Cac chuyén gia tai chinh da hy vong c6 thé xée dinh nhan t6 nao trong 36 céc nhém nhan té nay chiém wu thé. Khong may la sau nhiéu nim nghién cu, khong ai c6 thé két luan nhém nhan t6 nio trong hai nhém nay quan trong hon. Diéu nay that ngac nhién: Chiing ta co thé nghi ng6 ring hai nhém nhan t6 nay 6 thé trigt tiéu Hin nhau mot cach qua hoan hao. Tuy nhién, mot ¥ tuding dic bigt, ducge goi la higu ding khuich hang (Clientele Effect), ngu ¥ 1a hai nhém nhan t6 nay c6 kha ning hoan toan trig nhau. Dé hiéu duoc ¥ twdng nay, ching ta tach cdc nha dau ty thu thué cao khoi nhiing nguéi thude nhém thué thép. Nhiing ngudi thugc nhém thué cao c6 kha nang thich cic c6 phiéu kh6ng tra c6 tic hoa tra c6 tic thap. Nha dau tu 6 khung thué sudt thap thu@ng roi vao ba loai. Dau tién, dé la cae nha dau tu cé nhan khung thué sudt thap. Ho cé thé sé thich mot it 06 tite néu ho muén cé thu nhép & hign tai. Thit hai la c4c quy huu tri khong phai tra thué trén cé tife lin lai von. Béi vi khong phai d6i mat véi vin dé vé thué, nén cc quy hutu tri cing sé thich ¢6 tc néu ho muén cé thu nhap & hign tai. Cudi cng, céc cOng ty c6 thé logi trif thué it nhat 70 phn tram thu nh§p c6 tite cia ho, nhuing khéng thé logi trit thué cho bat kj khoan lai vén nao. Vi vay, cae cong ty cé kha nang thich c6 phiéu tra c6 tic cao, ngay cA khi khong muén thu nhap 6 hign tai. Gia sit 40 phan trim céc nha du tu thich o6 te cao va 60 phan trim cbn lai thich 6 tic thap, tuy nhién chi c6 20 phain trim cic cong ty tra c6 ttc cao, trong khi 80 phin trim tri 6 tit thip. O diy, cic cOng ty tri c6 ttc cao sé trong tinh trang thigu hut nguén cung, ham ¥ ring gid c6 phigu cia ho sé duge day lén trong khi gi c6 phiéu ciia cac cOng ty tra c6 tite thap sé bi day xudng. ‘Tuy nhién, céc chinh sich c6 tiie cia tat ed céc doanh nghigp khong nhat thiét phai git c6 dinh trong thoi gian dai. Trong vi dy nay, ching toi kj vong cé dit mot 6 lugng cc cong ty tra cé tite thap gia ting c6 tc dé dim bao dit 40 phan tram céc cong ty tr c6 tite cao va 60 phan trim céc cOng ty tra céO tic thap. Sau sy didu chinh nay, kh6ng con cOng ty nio cé thé thu Igi duige tit vige thay d6i chinh sich 6 tiic ciia minh. MOt khi miic chi tra ¢6 tic cita céc cong ty pha hgp vi mong muén cia c6 dong, sé khong cé mot cong ty don lé nao c6 thé tac dong dén gi tri thj trudng cia minh bing cach chuyén tii chinh sich ¢6 tic nay sang mot chinh, sich 6 tic khéc. Higu ting khach hang (Clienteles) cé kha nang hinh thanh theo cach sau: * Cac min phattn hieu, tong dé c6 tic va mua ls c6 phan hong phil ning thaythéhodn ho, duacas Bp trong Frankia Allen. Antonio Bernardo vi No Welch.’A theory of Dividends Based on Tax Centeles‘Journal (of Bnance (2002) vs Kose John vis Joseph Wiliams “Dividend. Dilution and Taxes: A Signalling Equierium? Journal Finance 1985)658 Hinh 19.6 Séthich <6 tite cla cdc nha déutu Phin ty CAUTRUC VON VA CHINH SACH CO TUC tra feP eset Céc c4 nhan trong khung thué cao Céc c6 phiéu khong tra c6 tue hodc tra c6 tc thép éccé nhan trong khung thué thép Cac c6 phiéu tra cé tic thép én trung binh Cac t6 chtic khong phai chiu thué Cac c6 phiéu tra c6 tlic trung binh Cac cong ty Cac c6 phiéu tra c6 tc cao Dé xem ban c6 hiéu duigc higu ting khach hang hay khong, xem phat biéu sau: “Trong mot thé gidi cé nhiéu nha dau tu thich c6 ttic cao, mot cong ty cé thé ting gid o6 phiéu cita né bang céch tng ty Ié chi trd c6 tife cita minh? Diing hay sai? TW Th aap thap (ine <40K) “Thu nhap trung binh (40-75%) 30 | [HB th nhp cao (inc > 75K) ‘Tita cdc e6 phigu duge sip xép da trén ty suit 6 tue va phan vao 5 phan vi danh mye. Cc con 6 cho ‘thay 1y trong danh mue ma ec nha du ts thude mi nds thu nbsp thip-trung binh-cao dt vio ‘cic nm dan myc phan vi nay. So i nhing nh du tu thade nim thu nhp thap, cc nha du tt thud nhém thu nhap cao phan bo mot 1 bin hon ti sn cia ho vio danh muc c6 phiguc6 6 tie thap ‘va mot lénhd han vio danh myc e6 phigue6 6 tie exo. NGUON:2iu Dividend Prefer ‘Nok Kuma, Do Dividend Cie pnalof Finance (2008), ep. 1305-26. Jes Exist? Evidence on {uHinh 2 trong Joh of Reta ivest Phat biéu nay cé thé s@ Ia sai Lim. M6t khi chiing ta di cé di cic cong ty tra cb ttic cao dé théa man nhiing nha dau tu thich cé tuic, mot céng ty sé khéng thé dy c6 phigu cia né bang cach tra cé ttic cao. Mot cong ty co thé ting gid cé phiéu cha né chi khi cé mét nhém khach hing nao dé chua duge théa man. Cue thio luin ciia chiing ta vé higu ting khich hing dén tit mot thyc té 14 khung thué sust khde nhau gitta céc nha dau tu. Néu cdc c6 déng quan tim Vé thug, cdc c6 phiéu sé thu hit cde nhém khach hang dua trén ty suit 6 te (dividend yield). Cé bang chitng nao cho thay diéu nay diing hay khong?