Projekt – Tarczyński S.A.

[Wpisz nazwę firmy]

[Wpisz adres firmy]

[Wpisz numer telefonu]

[Wpisz numer faksu]

[Wybierz datę]
1. Debiut spółki na GPW w Warszawie
Tarczyński Spółka Akcyjna zadebiutowała na Warszawskiej Giełdzie Papierów
Wartościowych w dniu 18 VI 2013 roku. Cena emisyjna w dniu debiutu wyniosła 9 zł na
akcję, zaś łączna wartość nowej emisji wyniosła 45 mln zł. Cena zamknięcia w dniu debiutu
wyniosła 10,78 zł na akcję.

2. Charakterystyka spółki – model biznesowy i cele strategiczne

Grupa Kapitałowa Tarczyński S.A. funkcjonuje na rynku produkcji wyrobów
wędliniarskich w Polsce. Model biznesowy spółki koncentruje się w głównej mierze na
przetwórstwie mięsa wieprzowego (około 80% wolumenu zakupów w 2012 roku) oraz
drobiowego (około 19% ogólnego wolumenu zakupów w 2012 roku), a także sprzedaży i
dystrybucji wytwarzanych wyrobów mięsno-wędliniarskich do sklepów detalicznych,
hurtowni czy sieci handlowych pod takimi markami, jak:
 Tarczyński,
 Dobrosława,
 Starpeck.
W przeciwieństwie do wielu innych spółek konkurencyjnych – badana Grupa nie
prowadzi chowu trzody chlewnej dla potrzeb własnych czy uboju.
Podstawową przewagą konkurencyjną spółki stanowi marka Tarczyński (podstawowa
marka Grupy). Pod tą marką znajduje się około 300 wyrobów mięsno-wędliniarskich.
Do najbardziej rozpoznawalnych produktów oferowanych pod tą marką należy zaliczyć:
wysokiej jakości kabanosy oraz inne wędliny przywołujące najlepsze staropolskie tradycje,
np. Dębowa Tradycja czy Wędliny z Kotła.
Należy wskazać, że linia wyrobów oferowanych pod marką Tarczyński jest nieustannie
rozwijana. Grupa dba o ciągłe podnoszenie jakości czy innowacyjność oferowanych
produktów, a także poszukuje nowych receptur i inspiracji, których wynikiem stanowią
wyroby pod nazwą Smaki Świata, Wędliny Zakonne czy Wędliny ze Strusia.
Ważną pozycję w portfolio produktów badanej Grupy stanowią przetwory mięsne w
słoikach (np. smalce, pasztety czy mięsa charakterystyczne dla dań kuchni staropolskiej).
Grupa – w odpowiedzi na zmieniające się gusty kulinarne oraz sposób życia Polaków –
systematycznie wprowadza do swojej oferty nowe linie produktowe, praktyczne opakowania
czy zróżnicowane gramatury.

1
 Dzięki takim działaniom Grupa systematycznie zwiększa przychody ze sprzedaży
stanowiąca również jako konsekwencja realizowania strategii określonej przez kadrę
zarządzającą Grupą czy Akcjonariuszy Grupy opartej o przytoczony wcześniej model
biznesowy. W latach 2010-2012 zanotowała bowiem średnioroczny wzrost przychodów na
poziomie 11%.
Istotną siłą Grupy stanowi zrównoważona dystrybucja produktów, która odbywa się
poprzez dwa kanały, tj.:
 tradycyjny kanał dystrybucji,
 nowoczesny kanał dystrybucji.
W tradycyjnym kanale dystrybucji – klientami Grupy stanowią sklepy detaliczne oraz
hurtownicy, którzy następnie w ramach swoich sieci dystrybucyjnych dostarczają towar do
największych sklepów spożywczych lokalnych sieci sklepów. Kanał ten stanowił około 67%
przychodów ze sprzedaży. Do największych klientów w tym kanale należą: Piotr i Paweł,
Alma, Społem oraz Staropolskie Wędliny czy PKM Duda.
W nowoczesnym kanale dystrybucji – klientami stanowią sieci hipermarketów,
supermarketów oraz dyskontów. Kanał ten stanowił około 28% przychodów ze sprzedaży,
choć z roku na rok notuje się systematyczne zwiększenie udziału tegoż kanału w strukturze
przychodów. Do głównych klientów w tym kanale należy zaliczyć: Real, Makro, Selgros,
Auchan czy Carrefour.
Grupa realizuje główny cel, tj. wzrost wartości dla akcjonariuszy poprzez zwiększenie
uzyskiwanych przychodów ze sprzedaży oraz rentowności Grupy. W tym celu Grupa
sformułowała strategiczne cele za jaką uważa intensyfikację działań w ramach obszarów o
największym potencjalne wzrostu, tj.:
 w obszarze segmentu produktów „Premium” w ramach kilku wybranych gup
produktów,
 poprzez sprzedaż swoich produktów w tzw. nowoczesnym kanale dystrybucji.
Przytoczone cele strategiczne – Grupa zamierza osiągnąć poprzez czynności ujęte na rysunku
1.

2
 Umocnienie pozycji rynkowej Umocnienie pozycji rynkowej
poprzez koncentrację produktów poprzez wzrost sprzedaży produktów
segmentu "Premium" w nowoczenym kanale sprzedaży

Rysunek 1. Czynności stanowiące realizację celów strategicznych Grupy

Umocnienie pozycji rynkowej ma nastąpić poprzez koncentrację na działaniach, które do
tej pory przyniosły sukces Grupie oraz które uważa za sferę swoich kompetencji czy możliwej
dominacji rynkowej. W tym kontekście pragnie skoncentrować się na produktach klasy
„Premium” w ramach dwóch podstawowych grup wytwarzanych wyrobów, tj. wędzonki i
kabanosy. Ponadto Grupa dąży do systematycznego zwiększania udziału produktów
„Premium” oraz realizacji sprzedaży na rynku polskim.
Prognozowany wzrost sprzedaży musi być poparty inwestycjami w majątek trwały. Nie
sposób zwiększyć potencjał produkcyjnych Grupy w związku z dynamicznym wzrostem
przychodów ze sprzedaży z wyłączeniem programów inwestycyjnych. Grupa w tym celu
rozbudowała zakład produkcyjny w Ujeźdźcu Małym w kwocie 65 mln zł.
Przewagę Grupy powinny stanowić działania promocyjne związane z dalszą promocją
marki Tarczyński poprzez realizację takich działań, jak:
 prowadzenie kampanii produktowo-wizerunkowej w mediach ogólnopolskich (tj.
telewizja, radio, prasa oraz Internet),
 promocja produktów Grupy wśród szerokiej grupy konsumentów w formie degustacji
w placówkach sieci handlu wielkopowierzchniowego,
 organizowanie dla klientów konkursów zwiększających znajomość marki Tarczyński.

3. Pierwsza emisja akcji – podstawowe informacje

Grupa Kapitałowa Tarczyński S.A. oczekiwała, że uzyska wpływy netto z emisji akcji w
wysokości około 57 mln zł na pokrycie potrzeb finansowych wynikających z realizacji w
latach 2013-2014 celów ujętych na rysunku 2.

3
 Realizacja nakładów
Zasilenie kapitału
inwestycyjnych na aktywa Spłata części zadłużenia
obrotowego
rzeczowe

Rysunek 2. Cele emisji akcji Grupy Kapitałowej Tarczyński S.A.

Realizacja nakładów inwestycyjnych na aktywa rzeczowe, które w 40 mln zł mają być

pokryte w wyniku emisji akcji stanowi realizację programu inwestycyjnego Grupy w latach
2011-2014 w łącznej kwocie 66,5 mln zł. Inwestycje obejmują rozbudowę zakładu
produkcyjnego w Ujeźdźcu Małym oraz modernizację zakładu produkcyjnego w Sławie.
Realizacja przytoczonych inwestycji ma na celu zwiększenie potencjału produkcyjnego spółki
związanej z dynamicznym zwiększeniem przychodów ze sprzedaży.
Przedmiotem przedsięwzięcia stanowi budowa nowej hali produkcyjnej wraz z
wyposażeniem w wysoko wyspecjalizowane urządzenia do produkcji wędlin oraz
rozszerzenie powierzchni produkcyjnej w obszarze przyjęcia, przechowywania surowca i
ekspedycji. Tego rodzaju przedsięwzięcie sfinansowano w następujący sposób:
 40 mln zł z wpływów z emisji akcji,
 14,5 mln zł z dotacji Agencji Restrukturyzacji i Modernizacji Rolnictwa w ramach
Programu Rozwoju Obszarów Wiejskich na lata 2007-2013,
 14,2 mln zł środki własne Grupy.
Celem emisji akcji stanowi również zasilenie kapitału obrotowego w kwocie 10 mln zł, co
wynika z zapotrzebowania na kapitał obrotowy w wyniku systematycznego zwiększenia
wzrostu skali prowadzonej przez spółkę działalności. Zasilenie kapitału obrotowego
zmniejszy czasowo wielkość zaciągniętych kredytów obrotowych czy kosztów finansowych,
a także umożliwi realizację zakupów surowców od dostawców o większej wartości i w
konsekwencji umożliwi uzyskanie dodatkowych rabatów w związku z większą skalą
zamówień.
Najmniejszym priorytetem stanowi spłata części zadłużenia w kwocie około 7 mln zł
wynikającej z zawartej z Bankiem Zachodnim WBK S.A. umowy kredytowej przeznaczony
na sfinansowanie odkupienia akcji własnych serii D i E od Opera FIZ w celu ich umorzenia.

4
Dzięki redukcji akcji własnych i spłacie zadłużenia – Grupa poprawi strukturę finansowania
czy obniży koszty finansowe związane z obsługą tegoż kredytu.
Trzeba jednakże wskazać, iż Grupa nie była w stanie dokładnie określić wielkość
wpływów z emisji akcji serii F z uwagi na to, iż nie była znana cena emisyjna. Grupa
oczekiwała jednak, że wpływy z emisji będą wystarczające dla realizacji strategii rozwoju
Grupy.
Z początkowej części niniejszej pracy wynikało, że Grupa uzyskała z emisji nowych akcji
serii F wpływy w kwocie 45 mln zł, co pozwoliło w całości sfinansować planowane realizacje
nakładów inwestycyjnych na aktywa rzeczowe w kwocie 40 mln zł, zaś pozostałą kwotę –
zasilić kapitał obrotowy. W przypadku niewystarczającego poziomu kapitału obrotowego
oraz konieczności spłaty zadłużenia – Grupa dodatkowo mogła skorzystać z finansowania
dłużnego, poprzez zaciągnięcie kredytów bankowych, leasing czy poprzez emisję dłużnych
papierów wartościowych.
Badana spółka oferowała 5 mln akcji serii F – zwykłych na okaziciela – o wartości
nominalne 1 zł każda. Oznacza to, że łączna wartość nominalna akcji wynosi 5 mln zł. Grupa
oczekiwała, że cena emisyjna akcji wyniesie 11,4 zł, co przyniosłoby wpływy na poziomie
około 57 mln zł. W ostateczności cena emisyjna akcji wyniosła 9 zł, co przyniosło Grupie
wpływy pieniężne na poziomie 45 mln zł.

Cena nominalna - 1 zł Cena oczekiwana - 11,4 zł Cena emisyjna - 9 zł

Rysunek 3. Cena nominalna, emisyjna a planowana akcji serii F Grupy Kapitałowej

Tarczyński S.A.

4. Czynniki ryzyka inwestycji w akcje Grupy

Działalność Grupy jest narażona na różnego rodzaju czynniki ryzyka, które mogą mieć
negatywny wpływ na funkcjonowanie, kondycję finansową czy wyniki finansowe spółki –
które w konsekwencji mogą obniżyć atrakcyjność inwestycyjną w akcje badanej Grupy.

5
Na rysunku 4 ujęto trzy grupy czynników ryzyka, które mogą istotnie wpłynąć na
atrakcyjność inwestycyjną badanej Grupy.

Ryzyka związane z
Ryzyka związane z ofertą,
otoczeniem, w jakim Ryzyka związane z
rynkiem kapitałowym i
spółka prowadzi działalnością spółki
wtórnym obrotem akcji
działalność

Rysunek 4. Grupy czynników ryzyka, które istotnie mogą wpłynąć na atrakcyjność

inwestycyjną Grupy Kapitałowej Tarczyński S.A.

Mając na uwadze ryzyka związane z otoczeniem, w jakim spółka prowadzi działalność,

to najistotniejszym ryzykiem wpływającym na obniżenie atrakcyjności inwestycyjnej akcji
Grupy stanowi ryzyko utraty zaufania konsumentów. Istotnym elementem sprzedaży
produktów oferowanych przez badaną Grupę stanowi wysokie zaufanie konsumentów do
jakości czy świeżości oferowanych wyrobów wędliniarskich. Grupa aż 60% produktów
pozycjonuje w segmencie „Premium”, tj. segmencie wyrobów o najwyższej jakości, co
powoduje, że jest zobowiązana do wytwarzania oraz dystrybucji oferowanych produktów w
ścisłych rygorach jakościowych. Ewentualna utrata zaufania może negatywnie wpłynąć na
poziom wyników finansowych, a więc na poziom dywidendy.
Istotną składową kosztów stanowią ceny rynkowe mięsa, które podlegają bardzo szybkim
zmianom cenowym okresie roku oraz są podatne na różnego rodzaju czynniki niezwiązane
bezpośrednio z sytuacją rynkową, np. choroby zwierząt czy skażenie pasz. Zachodzi wysokie
ryzyko nieoczekiwanych spadków marż ze sprzedaży wynikającej ze wzrostu kosztów
operacyjnych. Klęski żywiołowe czy wzrost zapotrzebowania na surowce energetyczne
stanowią czynniki wpływające na spekulację cen zbóż na rynkach towarowych, które są
skorelowane z cenami surowców mięsa białego oraz czerwonego.
Na obniżenie atrakcyjności inwestycyjnej akcji może wpłynął duża zmienność przepisów
prawa i jego interpretacji. Dotyczy w szczególności przepisów prawa handlowego, przepisów
podatkowych, przepisów prawa pracy i ubezpieczeń społecznych czy prawa z zakresu
papierów wartościowych. Tego rodzaju ryzyka stwarzane są przez sądy oraz inne organy,

6
które często wydają niejednoznacznie bądź rozbieżne decyzje. Nie bez znaczenia stanowi
fakt, iż przepisy prawa polskiego znajdują się w procesie zmian związanych z harmonizacją
prawa polskiego z prawem europejskim.
Podobnie przedstawia się kwestia związana z ryzykiem polityki podatkowej, która
cechuje się częstymi zmianami czy też nie zostały sformułowane w sposób dostatecznie
precyzyjny bądź brak jest ich jednoznacznej wykładni. Interpretacje przepisów podatkowych
ulegają częstym zmianom, zaś praktyka organów skarbowych, jak i orzecznictwo sądowe w
sferze opodatkowania nie są jednolite. W tym aspekcie zachodzi większe ryzyko
prowadzenia działalności w Polsce aniżeli w odniesieniu do spółki działającej w bardziej
stabilnych systemach podatkowych. W tym kontekście realizacja tegoż ryzyka istotnie
wpłynie na zmniejszenie atrakcyjności inwestycyjnej spółki. Niemniej jednak oczekuje się, że
dorobek prawny Unii Europejskiej znacząco wpłynie na jednolitość orzecznictwa sądowego
w sprawach podatkowych i tym samym na jednolitość stosowania prawa podatkowego
również przez organy podatkowe.
Mając na uwadze czynniki ryzyka związane z działalnością Grupy, to do najważniejszej z
nich stanowi ryzyko zakończenia współpracy z głównymi odbiorcami. W 2012 roku spółka
współpracowała z kilkoma tysiącami odbiorców, choć 10 największych klientów
odpowiadało za około 46% ogółu przychodów. Zachodzi ryzyko, że Grupa w najbliższych
latach nie będzie w stanie uzyskać poziom kontraktacji zamówień gwarantującego planowany
poziom przychodów, co może negatywnie wpłynąć na atrakcyjność inwestycyjną akcji.
Ważnym czynnikiem wpływającym na atrakcyjność akcji Grupy stanowi jakość
wywiązywania się z należności od odbiorców. Ryzyko związane z niewywiązywaniem się
przez odbiorców z terminów płatności generuje ryzyko pogorszenia się płynności finansowej
Grupy. Działalność Grupy na rynku produkcji wyrobów wędliniarskich wymaga bowiem
zaangażowania znaczącej wielkości kapitału własnego na potrzeby procesu produkcyjnego.
Na pogorszenie atrakcyjności akcji Grupy może wpłynął ryzyko związane z utrzymaniem
odpowiedniego poziom zatrudnienia kadry pracowniczej oraz zarządzającej. Realizacja
planów produkcyjnych czy sprzedażowych wymaga od Grupy utrzymywania odpowiedniego
poziomu zatrudnienia. Otwarcie rynków pracy w krajach UE oraz rosnąca tendencja
wynagrodzenia brutto w Polsce powoduje, że istnieje istotne ryzyko zwiększenia kosztów
wynagrodzeń Grupy, co nie powinno pozostawać bez wpływu na cenę rynkową akcji. Ryzyko
to zachodzi także w wyniku utraty doświadczonej kadry menedżerskiej. Grupa funkcjonuje w
sektorze, w której zasoby ludzkie oraz kompetencje pracowników stanowią istotne aktywo i
jeden z ważnych czynników sukcesu. Odejście członków Zarządu czy innych osób o istotnym

7
znaczeniu dla Grupy niekorzystnie wpłynie na prowadzoną działalność operacyjną. Niemniej
jednak w najbliższych latach realizacja wspomnianego ryzyka jest mało prawdopodobna.
Ryzyko spadku atrakcyjności akcji spółki zajdzie w sytuacji realizacji ryzyka związanego
z czasowym wstrzymaniem produkcji w wyniku awarii, zniszczenia lub utraty majątku. Grupa
jest znaczącym producentem wyrobów wędliniarskich posiadający dwa nowoczesne zakłady
produkcyjne. W przypadku ewentualnej awarii, zniszczenia czy utraty rzeczowego majątku
trwałego Grupy dojdzie do wstrzymania produkcji i w konsekwencji może przejściowo
doprowadzić do braku terminowej produkcji czy realizacji dostaw do odbiorców Grupy.
Nastąpi ograniczenie poziomu sprzedaży produktów, co nie pozostawi bez wpływu na ocenę
kondycji finansowej spółki stanowiąca punkt wyjścia wyceny akcji spółki.
Warto wskazać, że w spółce występują powiązania rodzinne członków organów bądź
znaczących akcjonariuszy. Tego rodzaju sytuacja rodzi ryzyko wzajemnego wpływania na
decyzję tych osób podczas wykonywania swoich obowiązków, co nie pozostawia bez wpływu
na atrakcyjność inwestycyjną akcji.
Mając na uwadze ryzyko związane z ofertą, rynkiem kapitałowym i wtórnym obrotem
akcji, to zachodzi przede wszystkim ryzyko związane z niedojściem emisji akcji serii F do
skutku na wskutek nieobjęcia co najmniej jednej akcji w drodze publicznej oferty, odmowy
rejestracji podwyższenia kapitału zakładowego przez Sąd Rejestrowy czy niezłożenia przez
Zarząd spółki wniosku o rejestrację podwyższenia kapitału zakładowego wynikającego z
emisji akcji serii F.
Atrakcyjność inwestycyjna może być zmniejszona na wskutek realizacji ryzyka
związanego z odwołaniem, odstąpieniem bądź zawieszeniem przez badaną spółkę przed
rozpoczęciem przyjmowania zapisów na akcje bez podawania przyczyn. Trzeba wskazać, że
Zarząd spółki zadeklarował, iż ewentualne zawieszenie bądź odstąpienie od oferty publicznej
po rozpoczęciu przyjmowania zapisów może nastąpić jedynie z ważnych powodów, np. w
wyniku nagłych zmian w sytuacji gospodarczej czy politycznej kraju, nagłych zmian w
otoczeniu spółki mające bezpośredni wpływ na działalność bieżącą spółki czy
niewystarczającego zainteresowania oferty ze strony inwestorów wysokiej jakości oraz gdy
prognozowany poziom ceny akcji okaże się niesatysfakcjonujący dla badanej spółki.
Emisja akcji badanej spółki jest związana z ryzykiem nabywania oraz notowania PDA
wynikająca z możliwości niedopuszczenia PDA do obrotu giełdowego, jak również z
charakteru obrotu PDA na rynku giełdowym. Tego rodzaju ryzyko zachodzi z uwagi na to, iż
dopuszczenie PDA do obrotu giełdowego wymaga szczegółowych ustaleń między badaną
spółką (jako emitenta akcji), KDPW oraz GPW. Brak wprowadzenia PDA do obrotu

8
giełdowego może oznaczać brak możliwości zbywania przydzielonych papierów
wartościowych przez inwestorów wcześniej niż w dniu pierwszego notowania akcji na GPW
w Warszawie.
Czynnikiem zmniejszającym atrakcyjność inwestycyjną akcji badanej spółki może
stanowić realizacja ryzyka dotyczącego możliwości nałożenia na emitenta kar
administracyjnych przez Komisję GPW za niewykonywanie przez badaną spółkę
obowiązków wynikających z przepisów prawa. Wynika to z art. 96 Ustawy o Ofercie
Publicznej – Komisja może nałożyć na spółkę, który nie dopełnił obowiązków - karę
pieniężną do wysokości 1 mln zł bądź wydać decyzję o wykluczeniu papierów wartościowych
na czas określony bądź bezterminowo z obrotu na rynku regulowanym bądź zastosować obie
sankcje (łącznie).
Zachodzi również ryzyko zawieszenia notowań zgodnie z par. 30 Regulaminu Giełdy na
okres 3 miesięcy na wniosek emitenta czy też przez Zarząd GPW w Warszawie – jeśli uzna,
że wymaga tego interes czy bezpieczeństwo uczestników obrotu.
5. Mocne i słabe strony spółki Tarczyński S.A.
W niniejszym zaprezentowano argumenty przemawiające za tym, że akcje badanej spółki
warto było nabyć bądź też nie warto. W tabeli 1 ujęto wybrane wskaźniki odzwierciedlające
atrakcyjność inwestycyjną badanej spółki. Niestety spółka pogorszyła wyniki finansowe,
które znalazły odzwierciedlenie w wskaźnikach rentowności – stopa zwrotu z kapitału
własnego uległa zmniejszeniu z 16,6% w 2012 roku do 8,1% w 2013 roku na wskutek spadku
zysku netto oraz zwiększenia wielkości kapitału akcyjnego. Z drugiej strony poprawie uległa
płynność finansowa oraz zmniejszeniu uległo zadłużenie ogółem pod wpływem
wygenerowania zysku netto oraz wpływów z emisji akcji (nie tylko w wyniku z jej wartości
nominalnej, lecz również wartości powyżej ich wartości nominalnej).

Tabela 1. Zestawienie wybranych wskaźników ekonomicznych odzwierciedlających

atrakcyjność inwestycyjną spółki
Wyszczególnienie 2012 2013
ROS 2,8% 2,1%
ROE 16,6% 8,1%
Płynność finansowa 0,86 0,97
Wskaźnik zadłużenia ogółem 72,46% 65,02%
Zysk na akcję 1,67 1,01
Wartość księgowa akcji 10,3 10,2
Dywidenda na akcję 0,71 0,11
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych z sprawozdań finansowych Tarczyński S.A.

9
 W wyniku rozwodnienia kapitału akcyjnego oraz spadku zysku netto zmniejszeniu uległ
zysk na akcję. W 2012 roku na jedną akcję przypadło 1,67 zł zysku netto, by w 2013 roku
spaść do poziomu 1,01 zł na akcję.
Wycena akcji metodą księgową wskazuje, że akcja spółki powinna być warta 10,2 zł – a
więc powinna być na poziomie wyższym niż jej cena emisyjna ustalona na poziomie 9 zł.
Tym samym należałoby zarekomendować zakup akcji badanej spółki.
Niestety rozwodnienie akcji oraz spadek zysku netto spowodował, że dywidenda na akcję
w 2013 roku spadła do 11 groszy z 71 groszy w 2012 roku. Tym samym akcjonariusze w
2013 roku otrzymali niższą dywidendę aniżeli w roku poprzednim i tego zjawisko należy
ocenić negatywnie.
Czynniki ekonomiczne nie powinny stanowić jedynego kryterium oceniającego
atrakcyjność inwestycyjną akcji badanej spółki. Mocną stroną spółki stanowi koncentracja w
podstawowym obszarze biznesowym, jaki stanowi produkcja wędlin klasy premium. Grupa
zakłada zdobycie pozycji lidera wśród polskich producentów wędlin trwałych. W tym
kontekście musi ciągle rozwijać się czy optymalizować portfel produktów – mając na
względzie zmienne oczekiwania czy preferencje konsumentów. Spółka systematycznie ponosi
konkurencyjność jakościową i kosztową w relacji do czołowych polskich przedsiębiorstw z
branży przetwórstwa mięsnego.
Akcje badanej spółki warto nabyć również ze względu na systematyczne wprowadzenie
na rynek innowacji w zakresie produktów czy form opakowań, jak również systematyczną
aktywność marketingową zmierzającą do wzrostu rozpoznawalności marki „Tarczyński” oraz
budowy lojalności konsumentów.

6. Ocena kursu rynkowego akcji spółki Tarczyński

Spółka – emitując akcje nabyła środki pieniężne w wysokości 45 mln zł, które wpłynęły
na rachunek bankowy spółki w lipcu 2013 roku. Sprzedała 5 mln akcji na okaziciela i nie
zanotowano ograniczeń w ich nabyciu przez inwestorów.

10
 500000
450000
400000
350000
300000
250000
200000
150000
100000
50000
0
13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13 13
/ 20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20
18 27 7/6 /15 /24 8/2 /11 /20 /29 9/7 /16 /25 0/4 /13 /22 /31 1/9 /18 /27 2/6 /15 /24
6/ 6/ 7 7 8 8 8 9 9 1 10 10 10 1 11 11 1 12 12

Rysunek 5. Wolumen akcji spółki w II połowie 2013 roku

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

Mając na uwadze wolumen akcji, to przeciętna ich wielkość przypadająca na drugie

półroczne 2013 roku wyniosła 22 928 sztuk przy niemal dwukrotnie wyższym odchyleniu.
Z wykresu wynika, że w momencie emisji akcji zanotowano najwyższy wolumen w badanym
okresie i wynosił ponad 45 mln sztuk. Wysoki wolumen zanotowano od końca lipca do końca
sierpnia, by w kolejnych okresach zanotować niewielkie wahania zmian wolumenu

Na rysunku 6 ujęto zestawienie stóp zwrotu z akcji spółki w wybranych dniach w

odniesieniu do 18 VI 2013 roku. Na koniec 2013 roku stopa zwrotu z akcji wyniosła aż
37,2%. Oznacza to, że w krótkookresowej orientacji inwestycyjnej – nabycie akcji jest bardzo
opłacalne, bowiem na każdą 1 zł zainwestowanej w spółkę akcji można otrzymać zwrot na
poziomie 37,2%. Niestety w połowie 2014 roku akcje spółki uległy zmniejszeniu co
spowodowało, że stopa zwrotu była ujemna i wyniosła -1,7%.

11
 40.0% 37.2%
35.0%
30.0%
25.0%
20.6% 19.6% 19.4%
20.0%
15.0%
10.0%
5.0%
0.0%
-1.7%
31 XII 2013 31 VI 2014 31 XII 2014 31 VII 2015 31 XII 2015
-5.0%

Rysunek 6. Zestawienie stóp zwrotu z akcji badanej spółki (okres bazowy: 18 VI 2013)
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

W dłuższym horyzoncie inwestycyjnym – inwestycja w akcje badanej spółki jest

opłacalna, choć kurs akcji nie ulegał znacznym wahaniom. Na koniec 2014 roku inwestor
sprzedając akcję nabytą w dniu 18 VI 2013 roku mógł liczyć na zwrot na poziomie 20,6%,
zaś na koniec 2015 roku – na zwrot na poziomie 19,4%.
15.00%

10.00%

5.00%

0.00%
13 13 13 13 13 14 14 14 14 14 14 14 14 14 15 15 15 15 15 15 15 15 15
-5.00%/ 20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20 /20
19 30 9/9 /20 /30 /10 /20 4/2 /13 /23 8/3 /13 /24 2/4 /14 /24 4/6 /17 /27 8/7 /17 /28 2/8
6/ 7/ 10 11 1 2 5 6 9 10 1 1 2 5 6 9 10 1
-10.00%

-15.00%
Rysunek 7. Zestawienie dziennych stóp zwrotu z akcji badanej spółki
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].
Na rysunku 7 ujęto dzienne zestawienie stóp zwrotu z akcji spółki Tarczyński. Mając na
uwadze przeciętną dzienną stopę zwrotu z okresu od 18 VI do 31 XII 2013 roku, to wyniosła
0,05% przy ryzyku mierzonego odchyleniem standardowym wynoszący 2,1%. Nieco
większym ryzykiem obarczony jest długoterminowy horyzont inwestycyjny (tj. od 18 VI
2013 roku do 31 XII 2015 roku), które wyniosło 2,33% przy średniej stopie zwrotu na
poziomie 0,27%. Widać zatem, że znacznie mniejszym współczynnikiem zmienności

12
cechował się długoterminowy okres inwestycyjny i w tym aspekcie bardziej opłacalna jest
inwestycja w akcje z długoterminową orientacją.
4.00%

3.00%

2.00%

f(x) = 0.144032500942097 x + 0.000162605383066277

1.00%
R² = 0.0883382681739443
0.00%
-8.00% -6.00% -4.00% -2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00%
-1.00%

-2.00%

-3.00%

-4.00%

-5.00%

Rysunek 8. Zestawienie relacji dziennych stóp zwrotu z akcji badanej spółki w

zależności od dziennych stóp zwrotu z indeksu WIG w II półroczu 2013 roku
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

Z rysunku 8 wynika, że współczynnik beta (jako kolejna miara ryzyka) stanowiąca

współczynnik kierunkowy zależności stopy zwrotu ze spółki Tarczyński do stóp zwrotu z
indeksu WIG mieścił się w przedziale (0,1). Jest to walor defensywny, bowiem zmiana
indeksu WIG o 1% pociąga za sobą zmianę akcji badanej spółki o 0,144%. Innymi słowy
cena akcji badanej spółki zmienia się wolniej niż cena indeksu WIG.
Do podobnych wniosków należy dojść rozpatrując dane z długoterminowego horyzontu
inwestycyjnego można wnioskować, iż walor akcji badanej spółki ma charakter defensywny.
Zmiana stopy zwrotu z indeksu WIG o 1% spowoduje zmianę stopy zwrotu z akcji o
0,1405%. Innymi słowu – cena akcji badanej spółki zmienia się wolniej niż cena indeksu
WIG.

13
 4.00%

2.00%
f(x) = 0.14047908302172 x − 8.17938804308371E-05
R² = 0.0970427246816517
0.00%
-15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00%
-2.00%

-4.00%

-6.00%

-8.00%

Rysunek 9. Zestawienie relacji dziennych stóp zwrotu z akcji badanej spółki w

zależności od dziennych stóp zwrotu z indeksu WIG w okresie od 18 VI 2013 roku do 31
XII 2015
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

Na podstawie analizy współczynnika beta można wnioskować, iż akcje badanej spółki

nie należy zdobywać w czasie dobrej koniunktury i można ewentualnie posiadać je w czasie
złej koniunktury.

7. Ocena underpricing
Efekt IPO Underpricing wystąpił w badanej spółce z uwagi na to, iż cena akcji w dniu
otwarcia notowań wyniosła 9,59 zł i była wyższa od jej ceny emisyjnej. Efekt ten odnosi się
również do minimalnej ceny akcji badanej spółki w tymże dniu (tj. 18 VI 2013 roku), która
wyniosła 9,35 zł na akcję. Tym samym już w pierwszym dniu notowań akcji badanej spółki
inwestor mógł liczyć na zarobek od 3,9% w odniesieniu do najniższego notowania kursu w
dniu otwarcia do 15% w odniesieniu do najwyższego notowania kursu w tymże dniu. Tym
samym warto było nabyć akcję badanej spółki w dniu wejścia na giełdę.

8. Kwartalne wyniki finansowe spółki po jej wejściu na PDW w okresie

Spółka w każdym kwartale wygenerowała dodatni wynik finansowy netto, jak i z
działalności operacyjnej. Najwyższy poziom przytoczonych wyników zanotowano w III i IV
kwartale 2014 roku, zaś najniższy – w II kwartale 2014 roku. Widać zatem, że

14
przeprowadzone przez spółkę planowane inwestycje sfinansowane emisją akcji przyniosły
wymierne korzyści pod koniec 2014 roku.
8000
7096
7000 6552
6000

5000 4789
4280 4380
3886 3834
4000 3465
3173
3000 2648
2130 2123
2000 1835

1000 816

0
30 VI 2013 30 IX 2013 31 XII 2013 31 III 2014 30 VI 2014 31 IX 2014 31 XII 2014

Wynik z działalności operacyjnej Wynik netto

Rysunek 10. Zestawienie wyniku z działalności operacyjnej i wyniku netto badanej

spółki [w tys. zł]
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

Spółka prowadziła rentowną działalność we wszystkich badanych kwartałach. W okresie

od II kwartału 2013 roku do I kwartału 2014 roku zanotowano stabilną wielkość
rozpatrywanej rentowności, by w II kwartale 2014 roku spaść do najniższego poziomu.
Dopiero w III i IV kwartale 2014 roku zanotowano wzrost rentowności kapitału netto
stanowiący wymierny skutek inwestycji przeprowadzonych po II kwartale 2013 roku, co
należy ocenić jako zjawisko pozytywne.
4.00%
3.58%
Chart Title 3.11%
3.00%

2.24%
2.00% 1.91% 1.84%
1.62%

1.00% 0.69%

0.00%
30 VI 2013 30 IX 2013 31 XII 2013 31 III 2014 30 VI 2014 31 IX 2014 31 XII 2014

Rysunek 10. Zestawienie rentowności kapitału własnego w badanej spółce

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

15
 Spółka zanotowała zróżnicowany poziom zysku netto, choć w odniesieniu na akcję nie
zanotowano znaczących wahań zmian w okresie od II kwartału 2013 roku do I kwartału 2014
roku. Najwyższe poziomy zysku na akcję zanotowano w okresie III i IV kwartału 2014 roku.
0.45
0.4 0.386

0.35 0.338

0.3
0.25 0.233

0.2 0.188 0.187

0.162
0.15
0.1 0.072
0.05
0
30 VI 2013 30 IX 2013 31 XII 2013 31 III 2014 30 VI 2014 31 IX 2014 31 XII 2014

Rysunek 10. Zestawienie zysku na akcję w badanej spółce

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

O słuszności inwestycji w akcje spółki świadczy wzrostowa tendencja wartości

księgowej na akcję i w tym aspekcie akcje spółki z kwartału na kwartał są coraz bardziej
warte. Tym bardziej, że pod koniec II kwartału 2013 roku akcję spółki wyceniono na 9,851 zł,
by pod koniec 2014 roku – wycenić na 10,849 zł/akcja.
11
10.849
10.786
10.8

10.6
10.402 10.431
10.4

10.2 10.171
10.012
10
9.851
9.8

9.6

9.4

9.2
30 VI 2013 30 IX 2013 31 XII 2013 31 III 2014 30 VI 2014 31 IX 2014 31 XII 2014

Rysunek 10. Zestawienie wartości księgowej na akcję w badanej spółce

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: stooq.pl [dostęp: 10 I 2017].

16
9. Podsumowanie
Należy zarekomendować zakup akcji badanej spółki i pozytywnej ocenie należy poddać
postępowanie inwestorów, którzy zainwestowali w akcję spółki. Przyniosła bowiem zwrot już
w pierwszym dniu notować na poziomie nie niższym niż 3,9%. Spółka cechuje się dobrą
kondycją finansową i w krótko- oraz długookresowej perspektywie należało zarekomendować
zakup akcji badanej spółki.

17