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财务管理 第6版·立体化数字教材版 王化成
财务管理 第6版·立体化数字教材版 王化成
普通高等教育“十一五”国家级规划教材
中国人民大学会计系列教材 • 简明版
财务管理
( 第6版 立体化数字教材版 )
主编王化成佟岩
副主编黎来芳于悦姚燕
面向未来,提升能力 ,推动企业价值创造
1 . 重视基础理论 ,讲透财务管理理论与方法;
2 . 立足中国实践,引入经典案例分析与实验 ;
3 . 强化法治观念 ,倡导依法合规经营与理财。
泌中国人民大学出版社
国家级优秀教学成果奖
普通高等教育 “十一五” 国家级规划教材
教育部普通高等教育精品教材
.
中国人民大学会计系列教材 简明版
财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
主编王化成佟岩
副主编黎来芳于悦姚燕
中国人民大学出版社
北京 .
图书在版编目 ( CIP ) 数据
国家级优秀教学成果奖
普 通 高 等 教 育 “ 十 一 五” 国 家 级 规 划 教 材
教育部普通高等教育精品教材
中国人民大学会计系列教材 • 简明版
财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
主 编 王 化 成 伶 岩
副 主 编 黎 来 芳 于 悦 姚 燕
Caiwu Guanli
出版发行中国人民大学出版社
社 址北京中关村大街 31 号 邮政编码 100080
电
-
话 010 62511242 ( 总编室 ) -
010 62511770 ( 质管部 )
-
010 82501766 ( 邮购部 )
-
010 62514148 (门市部 )
网
-
010 62515195 ( 发行公司 )
// www. crup. com. cn
址 http :
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010 62515275 (盗版举报 )
经 销新华书店
印 刷北京溢漾印刷有限公司 版 次 2004 年 6 月第 1 版
规 格 185 mmX 260 16 开本 2020 年 8 月第 6 版
印 张 20 插页 1 印 次 2020 年 8 月第 1 次印刷
字 数 422 000 定 价 46.00 元
中国人民大学会计系
致读者
-
读者学习财务管理相关的知识、提 升 用 财 务 思 维 解 决 问 题 的 能 力 有 重 管 a 学 习 中 心
要的帮助。
— 、教材
1993 年以来 , 我在中国人民大学出版社出版了与本科生 、 研究生相关的多本财务
2 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
二、学术专著、研究报告 、通俗读物与论文
3. 通俗读物
主要是即将出版的供管理者阅读的财务管理书籍 。 这本读物主要面向非财务背景的
企业管理人员,属于财务管理普及型读物 ,希望帮助高层管理人员理解财务管理的原
理 、 方法及实务。在本书中 ,除讲授基本原理外,还运用大量经典案例,讨论财务管理
的现实问题。
4. 论文
主要是近年我在各类学术期刊发表的与财务管理相关的文章,大体上分成三个部
分 :(1) 财务管理学术论文 ,可供对财务管理学术研究有兴趣的读者参考 ;( 2 ) 财务管
理实务论文 ,可供实际:1:作者参考 ;(3 ) 财会教学改革方面的论文 ,可供财务管理教师
参考 。
三 、视频资料
听众 ,实务版对基础知识做了一些铺垫。
阿基米德说:“给我一个支点 ,能撬动整个地球。
” 这就是著名的杠杆原理。本课程
涉及的主要内容有 :如何深人理解财务管理中的杠杆现象?怎样通过市盈率判断一个企
业的战略? 如何理解杠杆是把 “双刃剑”? 如何理解国家的降杠杆政策给企业财务管理
带来的影响?过去百年美国杠杆系数变化对我们有哪些启示?
6 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
3. VUCA 时代财务人员的战略准备
这是我在中国人民大学为 MBA 和 MPAcc 学员讲授人学导向课程
的基础上由中国人民大学出版社录制后制作的一门课程 ,主要涉及财
务人员的终生职业规划和战略思考 ,探索如何为成功的人生做好战略
准备。
主要讨论的问题包括 :什么是成功的人生? 如何实现人生口标?
王化成教授谈
VUCA 时 代 财 务 如何用三因素理论对企业估值? 人生价值由哪些因素决定? 如何在回
人员的战略准备
报 、风险和成长中找到平衡?大智移云时代 ,财务人员需要什么知识
储备?如何从传统学习升级为创新学习? 如何提升复杂环境下创造性解决问题的能力?
等等 。
4. 教学改革的系列视频课程
在新冠肺炎疫情期间 ,应部分高校老师的要求 ,我开设了关于财
务管理教学改革的系列视频课程 ,命名为 “基于人格养成和能力提升
的财务管理教学改革系列公开课”. 包括以下四讲 :
第一讲 :线上线下相结合的财务管理教学
第二讲 :基于案例教学的能力提升探索
基于人格养成和
能力提升的财务 第三讲 : 基于问题讨论的能力提升探索
管理教学改革系
第四讲 :为成功的人生做好战略准备一兼谈多学科交融的财务
管理教学
我们相信,这些新课程对讲授财务管理课程的教师开展教学改革有重要参考价值 。
5. 其他视频资料
这些材料包括三方面内容 :
( 1) 专题性讲座。如王化成教授谈价值创造 ,
王化成教授谈控制权与资本运营 ,等等。
( 2 ) 微型案例。 主要包括即将推出的财务管理
王化成教授谈企 王化成教授谈控
业的价值创造 制权与资本运营 方面的典型案例。
(3 ) 公益讲座视频 。 主要包括我在各学校开设
的会计名家公益大讲堂的讲座和新冠肺炎疫情期间
开设的网络公开课程。
上述教材 、 专著 、读物和视频课程都由中国人
民大学出版社组织出版 ,感谢中国人民大学出版社
金融 •财务名家 金融 •财务名家
对作者的信仟和支持,感谢编辑陈永凤老师所做的
公益直播之王化 公益直播之王化 专业 、细心的策划和组织丁作 。
成 教 授 :财 务 管 成 教 授 :互 联 网
理与价值创造 平台企业的财务
管理 王化成
言
管理办法 》等法律法规的变化,对相关内容进行了修订。
(2) 根据市场环境的变化更新了部分章节引例和章后案例题的素材。
(3) 首次尝试立体化教材建设 ,立体化的基本素材包抦以下方而 :
1) 三段短视频材料。在本书的每一章,我们都至少提供三段短视频 ,内容涵盖本
章思维导图 、知识拓展 、法规速递 、问题讨论 、经典案例等相关内容。
2 ) 其他相关视频资料 。 根据教材相关内荇及致读者中提到的视频资源 ,提供相关
的视频课程 ,供有兴趣的读者观看使用 ,这些内容部分收费 、部分免费。
^
3 ) Vcase 财务管理实验材料 。 为了方便基础知识学>J 的实际应用 , 开展理论教
学 、 案例教学和试验教学三位一体的立体化创新模式 ,本书的主要章节都配有一个
乂⑵此课后实验材料 。本部分实验材料由沈阳跃客科技有限公司提供 . 供读者免费
使用。
( 4 ) 对部分篇章结构和内容进行了调整 ,如第 1 章补充了财务管理的环境等。
王化成
二维码目录
致读者
王化成教授财务管理学 4 中心
财务管理 :价值创造原理与方法 5
王化成教授轻松讲透杠杆问题 (教师版) 5
王化成教授轻松讲透杠杆问题 ( 实务版) 5
王化成教授谈 VUCA 时代财务人员的战略准备 6
基于人格养成和能力提升的财务管理教学改革系列公开课 6
王化成教授谈企业的价值创造 6
王化成教授谈控制权与资本运营 6
金融 • 财务名家公益直播之王化成教授 :财务管理与价值创造 6
金融 • 财务名家公益直播之王化成教授 :互联网平台企业的财务管理 6
第1章 总 论
思维导图 :总论 2
知识扩展 :财务管理与价值创造
财务管理与价值创造
- … 11
11
_
知识扩展 :人类简史与有限责任公司 20
第2章财务管理的基础概念
思维导图 :财务管理的基本概念 • 26
知识拓展 :CAPM 模型 47
VCase 课后实验 — 公司债券估值 56
案例解析 :田纳西镇的巨额账单 62
第3章财务分析
思维导图 :财务分析 … 64
典型案例 :财务报表关系 64
2 财 务 管 理 (第 6 版 立体化数字教材版)
知识拓展 :财务分析应该注意的问题 85
财务报表与财务分析 "
财务评价与战略评价.
VCa.se 课后实验—偿债能力分析
_
•
85
86
90
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上 )
思维导图 :企业投资管理 (上 ) 97
知识拓展 :承诺升级与恶性增资 100
问题讨论 :净现值小于零的项 可以投资吗 s 109
VCa .se 课后实验—项目投资决策 119
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下)
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上 )
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 ( 下)
第8章营运资金管理
第9章企业分配管理
第 10 章财务管理专题
第 1 章总论
1.1 财务管理的概念 2
1.2 财务管理的目标 5
1.3 企业价值的实现 9
1.4 财务管理的环境 12
第 2 章财务管理的基础概念 25
2.1 时间价值 26
2.2 风险报酬 38
2.3 证券估价 52
第 3 章财务分析 63
3.1 财务分析概述 …… 64
3.2 企业偿债能力分析 68
3.3 企业营运能力分析 74
3.4 企业获利能力分析 78
3.5 企业发展能力分析 82
3.6 综合财务分析 …… 85
第 4 章企业投资管理 ( 上 ) … 97
4.1 投资管理概述 97
4.2 投资决策中的现金流量 100
4.3 投资决策指标 105
第 5 章企业投资管理 ( 下 ) •• 124
5.1 投资决策指标的应用 125
5.2 风险投资决策 134
2 财 务 管 理( 第 6 版 • 立体化数字教材版)
第 6 章企业筹资管理 ( 上 ) 143
6.1 企业筹资概述 • 143
6.2 资金需要量的预测 146
6.3 股权性资金的筹集 153
6.4 债权性资金的筹集 158
6.5 混合性资金的筹集 165
第 7 章企业筹资管理 ( 下 ) 175
7.1 资金成本 176
7.2 杠杆分析 187
7.3 资本结构 198
第 8 章营运资金管理 214
8.1 营运资金管理概述 215
8.2 流动资产管理 |
221
8.3 流动负债管理 … 239
第9章企业分配管理 252
9.1 企业分配概述 253
9.2 企业与员工之间的分配 256
9.3 企业与股东之间的分配 259
第 10 章财务管理专题 274
10.1 企业并购财务管理 275
10.2 国际财务管理 • 283
10.3 企业破产财务管理 288
_
附录 1 复利终值系数表 (F/P,z\ n ) 297
附录 2 复利现值系数表 ( P /F ,i ,n) 298
附录 3 年金终值系数表 (F/A ,z ,n ) 299
附录 4 年金现值系数表 (P/A , z , n) 300
总论
• 了解企业的财务活动和财务关系 。
• 区分不同的企业组织类型 。
• 明确财务管理的目标 。
• 理解企业价值创造的内在机理。
• 了解财务部门和财务经理的职责 。
引例
目标经常存在冲突。通过本章的学习 , 你将对健达公司这次股东大会出现的情况有更加
深入的认识 。
1.1 财务管理的概念
财务管理是企业组织财务活动 、处理财务关系的一项经济管理工
作 。 为此 ,要了解什么是财务管理 ,必须先分析企业的财务活动和财
务关系。
思维导图
1 . 1. 1 企业财务活动
企业财务活动是以现金收支为主的企业资金收支活动的总称。在市场经济条
件下 . 拥有一定数额的资金是进行生产经营活动的必要条件。 例如 ,企业生产经
营要用资金购买厂房、设备 、原材料 ,还要为管理人员和丁人定期支付 T 资,要
.
向国家缴纳税款等 ,这些是资金的支出活动。此外,企业为经营活动筹集资金 、
售出生产的商品都会带来资金的流人 ,这些是资金的收人活动 。 企业的经营活动
不断进行 . 就会不断产生资金的收支 。资金的收支构成了企业经济活动的一个独
立方面 . 这便是企业的财务活动 。企业在经营过程中 . 要有计划地协调和控制好
资金的收支 ,如果长期入不敷出 ,企业生存将难以维系。
企业财务活动可分为以下四个方而 。
1. 企业筹资引起的财务活动
在商品经济条件下 ,企业要想从事经营,首先必须筹集一定数量的资金 ,企
业通过发行股票 、 发行债券 、吸收直接投资、向银行借款等方式筹集资金 ,表现
为企业资金的收人 。 企业偿还借款 、支付利息 、 支付股利以及付出各种筹资费用
等,则表现为企业资金的支出 。 这种因资金筹集而产生的资金收支 ,便是由企业
筹资引起的财务活动。
当企业面临多种筹资渠道可供选择时 ,就需要财务人员来解决用什么方式筹
集资金以及不 M 种类的资金分别占总资金多大比例等问题。财务人员在面对这些
问题时 ,一方面要保证筹集的资金能满足公司经营与投资的需要 ,另一方面要使
筹资风险处于公司的掌控之中 ,即一旦外部环境发生变化 ,公司不至于因偿还外
债而陷人破产。
2. 企业投资引起的财务活动
企业筹集资金的 0 的是把资金用于生产经营活动以取得盈利 . 不断增加企业
价值。企业把筹集的资金用于内部购置固定资产 、 无形资产等 ,便形成企业的对
内投资;企业把筹集的资金用于购买其他公司的股票 、债券或与其他企业联营进
第1章 总 论 3
行投资,便形成企业的对外投资。而当企业变卖其对内投资的各种资产或收回其
.
对外投资时 则会产生资金的收人 。 这种因企业投资而产生的资金收支 ,便是由
企业投资引起的财务活动 。
企业在进行投资活动时 ,希望实现的 0 标是将有限的资金投人收益最大的项
0 。那么是进行内部投资 、扩充资产,还是进行外部投资 ,获得价值增值?是进
行短期投资尽快回笼资金,还是着眼长期投资 ,期待以逸待劳的长期回报? 这些
都是财务人员进行决策时要考虑的问题。同时 . 由于今天的投资通常要在未来才
能获得冋报 ,因此财务人员在分析投资方案时 . 不仅要分析投资方案的资金流人
与流出 ,同时还要分析公司为获取相应的报酬需要等待多久 。 此外 ,投资项 0 很
少是没有风险的 ,因此财务人员需要找到一种方法来对这种风险因素加以计量 ,
从而判断选择哪个方案 ,放弃哪个方案 ,或者是将哪些方案进行组合 。
3. 企业经营引起的财务活动
企业在正常的经营过程中 ,会发生一系列的资金收支。首先 ,企业要采购材
.
料或商品 ,以便从事生产和销售活动 M 时还要支付丁资和其他营业费用;其
次,企业售出产品或商品后 ,便可取得收入,收回资金;最后 ,如果企业现有资
金不能满足企业经营需要 ,还要采取短期借款方式来筹集所需资金 。 上述各方面
都会产生企业资金的收支 . 此即属于企业经营而引起的财务活动 。
在日常经营活动中 ,主要涉及的是流动资产与流动负债的管理问题。流动资
金的周转与生产经营周期具有一致性 ,在一定时期内 . 资金周转越快 ,就可以利
用相 N 数量的资金生产出更多的产品 ,取得更多的收人 . 获得更多的利润 ;资金
周转过慢 ,且没有稳定的流动负债进行补充时 ,不但会影响产川 ,严重时还会导
致资金链断裂 ,使企业陷人闲境 。 因此 ,如何加速资金周转 ,提高资金利用效
率,是财务人员在这类财务活动中需要考虑的问题。
4. 企业分配引起的财务活动
企业在经营过程中会产生利润 ,也可能会因对外投资而分得利润 ,这表明企
业有了资金的增值或取得了投资回报。 企业的利润要按规定的程序进行分配。首
先 ,要依法纳税 ;其次,要用来弥补亏损 ,提取公积金;最后 . 要向投资者分配
利润。这种因利润分配而产生的资金收支便属于由企业分配引起的财务活动。
在分配活动中 ,企业当期的利润首先 nj 以弥补符合法律规定的五年以内的以
前年度亏损,然后依法缴纳企业所得税并弥补超出五年的以前年度亏损,如有余
额则可用来进行分配 。一方面 ,投资人要获得相应的冋报 ;另一方面 ,企业也要
留存一部分资金用于未来发展。财务人员需要确定利润支付率的高低,即将多大
比例的税后利润用来支付给投资人 。 过高的利润支付率会使较多的资金流出企
业 ,从而影响企业扩大再投资的能力 。一旦企业遇到较好的投资项口 ,将有可能
因为缺少资金而错失良机 。 而过低的利润支付率又可能引起投资人不满 ,对于上
市公司而言,这种情况将可能导致股价下跌,从而使公司价值下降。因此 ,财务
人员要根据公司自身的具体情况确定最佳的分配政策。
财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1 . 1 .2 企业财务关系
企业财务关系是指企业在组织财务活动的过程中与各有关方面发生的经济关
系。企业在进行筹资活动 、 投资活动 、 经营活动 、 利润及其分配活动时 ,需要与
各利益相关主体形成广泛的联系 ,通过财务管理活动组织和协调好各种财务关
系,以确保财务活动的顺利进行 。 企业的财务关系可概括为以下儿个方而 。
1. 企业与其所有者之间的财务关系
这主要是指企业所有者向企业投入资金 ,企业向其所有者支付投资报酬所形
成的经济关系。企业所有者主要有以下四类 :国家 、 法人中.位 、 个人和外商。企
业所有者要按照投资合同 、协议、章程的约定履行出资义务 ,以便及时形成资本
m
金。企业利 资本金进行经营 ,实现利润 K , 应按出资比例或合同 、章程的规
.
定 向其所有齐分配利润。企业与其所有古之间的财务关系 ,体现了所有权的性
质,反映了经营权和所有权之间的关系。
2. 企业与其债权人之间的财务关系
这主要是指企业向债权人借人资金,并按借款合同的规定按时支付利息和归
还本金所形成的经济关系。企业除利用资本金进行经营活动外,通常还要借人一
定数量的资金 . 以满足经营和投资需求,扩大企业经营规模。企业的债权人主要
有 :债券持有人 、 贷款机构 、商业信用提供者、其他出借资金给企业的单位或个
人 。企业与其债权人的关系体现的是债务与债权关系。
3. 企业与其被投资单位的财务关系
这主要是指企业将其闲置资金以购买股票或直接投资的形式向其他企业投资所
形成的经济关系。企业向其他单位投资,应按约定承担出资义务,参与被投资单位
的利润分配。企业与其被投资单位的关系体现的是所有权性质的投资与受资关系。
其债务人的财务关系
~
4. 企业
这主要是指企业将其资金以购买债券 、提供借款或商业倍用等形式;II 借给其
他单位所形成的经济关系。企业将资金借出后 ,有权要求其债务人按约定的条件
支付利息和归还本金。企业与其债务人的关系体现的是债权与债务关系。
5. 企业内部各单位之间的财务关系
这主要是指企业内部各单位之间在生产经营各环节相互提供产品或劳务所形
成的经济关系。企业在实行内部经济核算制的条件下 ,供产销各部门之间 ,以及
第1章 总 论 5
各生产单位之间相互提供产品和劳务要进行计价结算。这种在企业内部形成的资
金结算关系 ,体现了企业内部各单位之间的利益关系。
6. 企业与职工之间的财务关系
这主要是指企业向职 T.支付劳动报酬的过程中形成的经济关系 。 劳动报酬包
括工资、津贴 、奖金和股权激励 ,以及代替职丁缴纳的各种保险和公积金 ,通常
按照职丁提供的劳动数量和质量支付劳动报酬 。 这种企业与职丁之间的财务关
系 ,体现了职工和企业在劳动成果上的分配关系。
7. 企业与税务机关的财务关系
这主要是指企业要按税法的规定依法纳税而与国家税务机关所形成的经济关
系。仟何企业都要按照国家税法的规定缴纳各种税款,以保证国家财政收入的实
现,满足社会各方面的需要 。 及时 、 足额纳税是企业对国家的贡献 ,也是对社会
应尽的义务。因此,企业与税务机关的关系反映的是依法纳税和依法征税的权利
义务关系。
fo
复习与思考
企业财务活动的四个方面分别涉及哪些财务关系?
1.2 财务管理的目标
财务管理的目标是企业理财活动所希望实现的结果 ,是评价公司理财活动是
否合理的基本标准。为了完善财务管理理论 , 有效指导财务管理实践 ,必须对财
务管理目标进行认真研究 。 因此 ,在研究公司财务管理决策活动之前 ,应首先了
解财务管理的目标 。
1.2.1 以利润最大化为目标
利润最大化是西方微观经济学的理论基础 ,经济学家以往都是以利润最大化
这一概念来分析和评价企业的行为和业绩 。
以利润最大化作为财务管理的目标 , 有其合理的一面 。 公司追求利润最大
化 ,就必须讲求经济核算 ,加强管理 ,改进技术 ,提高劳动生产率 ,降低产品成
本。这些措施都有利于资源的合理配置 ,有利于经济效益的提高。目前,我国企
业的业绩评价在很多情况下还是以利润为基础。例如 . 企业在增资扩股时,要考
察公司最近 = 年的盈利情况;在考核企业经理人员业绩时 ,也以利润指标为主 。
但是 ,在长期的实践中 ,利润最大化目标暴露出许多缺点 。
第一 ,利润最大化没有考虑项目收益的时间价值。例如 ,有 A , B 两个投资
6 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
理的最优目标。
fo
复习与思考
为什么说以利润最大化为目标是对经济效益浅层次的认识 ,存在片面性?
1.2. 2 以股东财富最大化为目标
股东财富最大化是指通过财务上的合理运营 ,为股东创造最多的财富。股东
财富的表现形式是其拥有和控制的资源在未来获得更多的净现金流量 。 对上市公
司而言 ,股东财富可以表现为股票价值,股票价值一方面取决于企业未来获取现金
流量的能力,另一方面也取决于现金流人的时间和风险。 这一价值由股东所持有的
股票数量和股票市场价格两方面来决定 。 在股票数量一定时 . 当股票价格达到最高
时 ,股东财富也达到最大。因此,股东财富最大化又演变为股票价格最大化。
与利润最大化目标相比,股东财富最大化 H 标具有以下优点:
第一 ,股东财富最大化考虑了现金流量的时间价值因素 ,因为股票价格受企
业每股预期收益大小以及收益取得时间的影响。
要影响,所以 ,企业在做财务决策时也会进行风险和收益的权衡。
第三 ,股东财富最大化反映了资本与报酬之间的关系 。 W 为股票价格是对每
股股份的一个标价 ,反映的是单位投人资本的市场价格。
第四,股东财富最大化在一定程度上能够克服企业在追求利润上的短期行
为 ,因为股票价格很大程度上取决于企业未来获取现金流量的能力 。
虽然股东财富最大化的观点被普遍认可 , 但随着债权人 、 员 I:、 供应商 、政
府等利益相关者在企业运营中的作用越来越重要 ,以及一些损害利益相关者事件
的发生 ,股东至上的观点受到越来越多的批评 ,于是有人提出了利益相关者利益
最大化的观点 。 利益相关者利益最大化观点的支持者认为 . 企业不能单纯以实现
股东利益为 U 标 ,而应把股东利益放在与其他利益相关荠 (如借款人 、国家 、管
理者 、 员丁 、 供应商等)的利益相同的位 a 上 . 即要实现包括股东在内的所有利
益相关者的利益。
但是,股东财富最大化观点的支持者提出 ,追求股东财富最大化实际上并不
损害其他利益相关者的利益 ,恰恰相反 ,它是以保证其他利益相关者的利益为前
提的。 因为企业满足股东财富最大化的结果也增加了企业的整体财富 ,其他利益
相关者的利益也会得到更有效的满足。如果企业不追求股东财富最大化 . 利益相
关者的利益也会受损 。 另外 ,根据法律规定 , 股东所持有的财务要求权是 “剩余
要求权”,是在其他利益相关者的利益得到满足之后的剩余权益 ,企业只有向供
应商支付了货款 ,向员工支付了 II资,向债权人支付了利息 ,向政府支付了税金
之后 . 才能够向股东支付冋报。
8 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
从契约经济学的角度,企业是各种利益相关者之间契约的组合 。 通过签订书
面契约,管理者 、员工 、供应商等可以保护 R 己的利益免受股东侵害 ;即使没有
与某些利益相关者 (如政府 ) 订立书面契约 . 企业仍然要受法律和道德的约束。
而且 ,如果企业违反了契约的规定 ,利益相关者就会中断与企业的交易 ,企业最
终会遭受损失 。
基于以 h 几点可以认为 ,在对股东财富最大化进行一定约束后 ,股东财富最
大化将成为财务管理的最佳目标。这些约束条件是 :( 1 ) 利益相关者的利益受到
了完全的保护以免受股东的盘剥。( 2 ) 没有社会成本。这是指公司在追求股东财
富最大化的过程中耗费的成本都能够归结于企业并确实由企业负担 。 例如 ,企业
在追求股东财富最大化的过程中如果造成严重的环境污染 . 而这种环境污染又是
由政府动用财政资金来治理的 ,这就产生了社会成本。
在以上这些假设前提下,企业在使股东财富最大化的过程中将不存在与利益
相关者的利益冲突。因此 ,经营者就能专注于一个目标一股东财富最大化,从
而实现公司价值最大化 。
股东财富最大化目标对于上市公司来说是比较容易衡量的 , 但对于非上市公
司而言,如何运用这一原则呢? 从理论上说,这些公司的价值等于公司在市场上
的出售价格 ,或者是投资人转让其出资而取得的现金。对一个正常经营中的企业
而很难用这种整体出售的价格来衡量。 因此 . 从实践上看 . 可以通过资产评佔
来确定非上市公司价值的大小 ,或者根据公司未来可取得的现金流人量进行估值。
复习与思考
企业为股东创造财富与花费时间 、金钱努力满足各利益相关者的利益是否存在矛
盾? 为什么 ?
1.2.3 代理问题
代理问题阻碍了企业财务管理 0 标的实现。现代企业的一个重要特征是所有
权与经营权分离。当单一投资者的投资和借款无法满足企业快速发展扩张的需求
.
时 就需要引人合伙人共同投资,或者在证券市场上公开发行上市 ,以筹集更多
资金 。 当股东数量扩张时,原有的单一股东所有和控制企业的模式将被打破,股
东们将聘用职业经理人来管理企业事务 ,代理问题也因此产生 。
-
1. 委托 代理关系
作为企业的所有者,不是每个股东都能对公司的管理和决策亲力亲为。股东
委托企业的经营者管理企业 ,经营者作为代理人 ,代表股东的利益 ,并因他们提
供的服务得到相应的报酬 ,这就产生了股东和经营者之间的委托代理关系。企
业从债权人那里借人资金 ,债权人凭借债务契约对这笔资金和相应的利息拥有求
偿的权利 ,但同时也将资金的支配和使用权交予企业的所有者 ,由此产生了债权
第1章 总 论 9
人与股东之间的委托-代理关系。
所有者期望实现股东财富最大化,债权人的目标是企业到期能够还本付息 ,
而作为代理人的企业经营管理人员则毫无疑问地将追求自身利益最大化 。 委托人
和代理人 0 标的差异在经营者进行决策时很可能会发生冲突 ,例如 ,经旮者会利
用职权谋求更多的在职消费 ,或为了不失去工作 ,而放弃那些有较高潜在收益但
存在失败风险的项目 。由此可见 ,这种委托人和代理人目标的不一致和信息不对
称导致了代理问题的产生 . 即委托 - 代理关系是代理问题产生的根源 。
2. 代理成本
股东和经营者之间代理问题的存在妨碍了股东财富最大化 S 标的实现 ,甚至
可能严重损害股东的利益 。 为此 ,股东会采取措施来防止经营者行为的偏离 ,从
而产生了代理成木 。 代理成本包括
( 1) 监督成本。指委托方为了规范经营者的行为而产生的成本 ,不仅包括考
评和实施监督的成本,还包括为控制代理方行为而制定预算约束 、 激励政策和运
营守则等产生的支出 。
( 2 ) 约束成木 。 指代理方向委托方保证不采取侵害委托方利益行为时产生的
担保成本 ,以及一旦违约代理方将支付给委托方的补偿。
( 3) 剩余损失 。 在绝大多数委托代理关系中 ,不仅会有监督成本和约束成
本,而且代理方的决策可能与委托人利益最大化的决策有偏差 ,这个差异就是剩
余损失 。
由此可见 ,只要委托方与代理方的利益 U 标不一致就会产生代理问题,进而诱
发代理成本。因此 ,为实现特定约束条件下的股东财富最大化 0 标 ,就需要一方面
努力使股东和经营者的利益趋同,从根本上解决代理问题,如采用股权激励机制;
另一方面,采取措施减少经营者做出损害股东利益行为的机会,如加强监督。
1.3 企业价值的实现
1 . 3. 1 企业价值的存在
股东将资金投人企业 . 资金通过四项基本财务活动在企业内部和外部进行流
转 、交换,最终获得价值增值。
企业价值反映在资产负债表的基本框架和结构中。如果股东在某一时点想从财
① . .
Micheal C Jensen ,William H. Meckling Theory of the Firm:Managerial Behavior , Agency Costs and
Ownership Structure. Journal of Financial Economics,March 1976 .
10 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
务的角度浏览一下公司及其经旮活动,那么资产负债表将满足这种需求 。它反映了
企业的资产 、 负债以及所有者权益情况,股东能从中获得其投入资本账面价值的倍
息。股东 ( 尤其是大股东) 将资本投人企业 ,期望获得资本价值的增值 ,除获得红
利分配外 ,股东最关注的就是资本利得,对上市公司来说体现为股价上涨,对非上
市公司事说体现为权益增加。图 1 - 1 展示了企业资产负债表的概念化图示 。
流动负债
流动资产
总
> 负
总
资 价
产乂 非流动负债
值
价 非流动资产
值
1.有形资产 股东拥有
2.无形资产 的企业总
股东权益
价值
图1
- 1 企业资产负债表的概念化图示
资产负债表的左侧列示企业的资产 ,分为流动资产和非流动资产。流动资产是
指企业可以在一年内或者超过一年的一个营业周期内变现或者运用的资产,如现
金、 存货;非流动资产是指除流动资产以外,存续时间很长的资产,如土地 、 厂
房。有些非流动资产是有形资产,机器设备 、办公楼就属于有形资产,而其他非流
动资产没有实物形态 ,称作无形资产,如专利 、商标等。企业投资一项资产之前 .
需要通过融资获得资金 。资产负债表的右侧列示了融资的模式,企业可以通过举债
或者发行股票来融资。与资产的分类相对应 . 负债分为流动负债和非流动负债,流
动负债是短期的负债,在一年内需要偿还;非流动负债是长期负债,偿还期超过一
年。股东权益代表的是企业资产价值与负债价值之差,即对企业资产的剩余索取权。
资产负债表反映了企业在报表时点对资产和负债的结构安排,是静态结果。
在生产运营过程中 ,会不断有资金流人和流出企业 ,各部分保持着一种动态的均
衡。企业投资者拥有的企业总价值是扣除负债价值以 P 的资产剩余价值 。 由于负
债通常为契约模式 ,即在借款时便约定了偿还的期限和金额 ,因此负债价值可确
定 。那么,财务管理的根本任务实质上可以理解为利用有限的资金 ,使资产的剩
余价值不断增值 。
1 . 3.2 企 业 价 值 的 创 造
1 . 企业价值创造的内在机理
图1 2 说明了企业价值创造的过程。企业与政府和金融市场间存在资金流
第1章 总 论 11
转。企业利用从金融市场上募得的资金和收到的政府补贴进行投资。在生产运营
过程中 ,企业创造了更多的资金 ,这些资金一部分以税收的形式缴纳给了政府 ,
一部分以支付股利和偿还债务 、利息的形式流向了股东和债权人,还有一部分作
为留存收益保留起来 ,留待以后用于再投资。
留存收益
企业生产
企业资产 < o 创造的资产
投资
<
金融市场'
: 股利和
货币市场 债务支付
资本市场
图 1
-2 企业资金的循环周转图
我们可以在企业循环往复的资金流转过程中抽离出一个独立的完整周期进行
考虑 ,也就是当企业筹集的资金在其生产经营过程中发挥作用后 再流回资金提 .
供者的前后时点 ,如果企业的资产增加了 ,就说明企业获得了价值增值。当然 ,
这只是帮助我们抽象地理解股东价值创造的过程 ,事实上 企业真正的价值创造 .
过程要复杂得多。
2. 财务管理活动的价值创造
^
从资产负债表的基本框架结构中可以看出 ,为实现财务管
'
理 H 标,财务管理活动需要关注以下几个问题 :
(1 ) 企业应该投资何种资产? 是长期的还是短期的? 这个
SW5
知识扩展
问题决定了资产负债表左侧的资产结构 。 当然 ,资产的种类和 财务管理与价值
百分比取决于业务的性质. 我们运用资本预算和资本支出来描
创造①
述长期资产的投资和管理过程 。财务管理活动中的投资活动
就是在不同的投资项目中进行选择 ,以获得最优资产组合的
过程 。
(2) 企业怎样为资本支出筹集资金?对这个问题的阿答决
定了资产负债表右侧项 B 的构成 ,也就是资本结构 。各种筹资
财务管理与价值
方式的成本、偿还期限 、资金的使用限制 、 风险等因素不同 , 创 造 ②
财务管理活动中的筹资活动就是在短期负债 、 长期负债和股权融资之间进行选
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② - .
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财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
择,以形成最优资本结构的过程 。
(3 ) 企业如何管理短期经营性现金流?从资产负债表的角度来看 ,对短期经
营性现金流的管理与净营运资本有关,净营运资本的定义为流动资产与流动负债
之差。企业在生产经营中通常会发生现金流人与现金流出之间不匹配的情况 ,也
就是说,企业不能准确地预知经营性现金流在某一时点到底有多少。 因此 , 在管
理短期经营性现金流时,就需要对短期债务进行规划 ,并加快资金周转速度,从
而降低经营风险 ,提高资金使用效率。
为实现财务管理目标,企业财务人员需要在口常经营中妥善处理好以上三个
问题。企业投资最优的资产组合 . 意味着在控制风险的前提下 , 尽可能地获得
较大的投资回报 ,以确保企业价值的稳步提升 ;企业拥有适宜的资本结构 ,就
可以较低的资本成本 、较低的风险获得资金 ,使企业的保值增值获得更有力的
财务支撑 ;与企业经营发展需求相匹配的稳健的经营性现金流可保障正常的生
产活动 ,减少经营风险 ,为提升企业价值提供业绩支持。 另外 ,资产负债表左
右两边结构的安排是相互联系的 ,投资 、筹资以及经营决策的制定需要统筹兼
顾 、综合分析。不考虑企业的投资情况和资产结构而做出的筹资决策必然存在
缺陷 。M 样 . 忽略资本结构 ,仅根据投资对象情况做出的投资决策也很可能带
来损失 。
除此之外,财务管理目标的完成还需兼顾多方利益主体的需求 ,因此,将企
业创造的价值在利益主体间进行合理分配也是财务管理活动的一个重要方面 。 企
业上缴税金 、发放 T.资 、 进行公益捐赠 、派发股利等行为都能在一定程度上提升
企业形象,助其朝合理的财务管理目标更快地迈进 。
以上借助资产负债表结构简要介绍了企业如何通过财务管理活动创造价值 。
然而 ,企业作为一个独立 、 复杂的运营主体 . 其财务管理决策的制定除了要考虑
资产负债表的结构因素 . 还要考虑所处的环境 、 自身业务特征等因素。总之 ,财
务管理是一项十分重要而又复杂的管理活动 ,只有四种财务管理活动互相协调 、
统筹规划 ,才能确保企业健康发展 ,实现价值最大化 0 标 。
1.4 财务管理的环境
1 . 4.1 财务管理的外部环境
1. 经济环境
财务管理的经济环境是影响企业财务管理的各种经济因素 ,如经济周期 、经济
发展水平 、通货膨胀状况 、政府的经济政策等。
( 1 ) 经济周期。在市场经济条件下 ,经济发展通常带有一定的波动性 , 大体
上经历复苏 、 繁荣 、衰退 、 萧条几个阶段的循环 ,这种循环叫经济周期。我国的
经济发展与运行也呈现出特有的周期特征 . 存在一定的经济波动。过去曾多次出
现经济超高速增长 ,发展过快 ,而不得不进行治理整顿或宏观调控的情况。鉴于
经济周期影响的严重性 ,财务学者探讨了企业在经济周期中的经营理财策略 ( 如
_
图 1 3 所示)。
复苏 繁荣 衰退 萧条
^-停出 削停止售产减止扩多不长存扩张余利期货招设产采雇备品购员
1.增加厂房设备 1.扩充厂房设备 L 1 .建立投资标准
2.实行长期租赁 2.继续增加存货 2 * 2.保持市场份额
3.增加存货 3.提高价格 3.缩减管理费用
4.引入新产品 4.开展营销规划 4 4.放弃次要部门
5.增加劳动力 5.增加劳动力 5.削减存货
6.裁减雇员
图 1
-3
^
经济周期中的理财策略
以,我们只能按照通常的标准把不 M的国家划分为发达国家、发展中国家和不发
达国家三大群组 ,并以此来说明经济发展水平对财务管理的影响。
发达国家经历了较长时间的经济发展历程 ,资本的集中和垄断已达到相当的
程度 ,经济发展水平在世界上处于领先地位 ,这些国家的财务管理水平比较高 。
这是因为 :第一 ,高度发达的经济发展水平必然要求完善 、科学的财务管理,这
就决定了随着经济发展水平的提高 ,必然要创造出越来越先进的理财方法 ;第
二,经济生活中许多新的内容 、更复杂的经济关系以及更完善的生产方式 ,也往
往首先出现在这些国家 ,这就决定了发达国家的财务管理内容要不断创新 ;第
三 ,随着经济的发展 ,新型计算机 、通信设备不断涌现 ,为财务管理采用更复杂
的数学方法创造了条件。
发展中国家的经济发展水平不高 , 其经济状况一般呈现以下特点 : 经济基础
较薄弱但发展速度比较快,经济政策变更频繁 ,国际交往日益增多。这些特点决
定了发展中国家的财务管理具有以下特征 : 第一 ,财务管理的总体水平在世界上
处于中间地位 , 但发展比较快 ;第二 , 与财务管理有关的法规政策频繁变更,给
企业理财造成许多困难 ;第三 ,在财务管理实践中还存在财务 H 标不明确 、 财务
管理方法过于简单等不尽如人意之处 。
不发达国家的经济发展水平低 ,这些国家的共同特征一般表现为以农业为主
要经济部门 , T.业特别是加丁丁业不发达 . 企业规模小 ,组织结构简单,这就决
定了这些国家的财务管理呈现水平低 、 发展慢等特征。
(3 ) 通货膨胀状况。通货膨胀不仅降低了消费者的购买力 . 也给企业理财带
来了很大困难。通货膨胀对企业财务活动的影响通常表现在以下儿个方面 : 第
一 ,引起资金占用的大量增加 ,从而增加企业的资金需求 ;第二 ,引起企业的利
润虚增 ;第三 ,引起利率上升 ,加大企业的资本成本 ;第四 ,引起有价证券价格
下降 ;第五 . 引起资金供应紧张 ,增加企业的筹资难度。
企业对通货膨胀本身无能为力 . 只有政府才能控制通货膨胀 。 鉴于上述因
素 ,财务人员需要分析通货膨胀对资本成本的影响以及对投资报酬率的影响。 为
了实现预期的报酬率,企业应该调整收人和成本。同时 , 使用套期保值等办法尽
量减少损失 ,如买进现货、卖出期货或进行相反的操作等。
( 4 ) 经济政策。一个国家的经济政策 ,如经济发展计划 、 产业政策 、 财税政
2. 法律环境
财务管理的法律环境是指影响企业财务活动的各种法律 、法规和规章。
前面讨论企业的理财目标时,曾经提到企业的目标有时与其利益相关者的 0
第1章 总 论 15
标存在矛盾,这时政府将通过法律手段来规范企业的行为 ,如政府通过制定环境
保护法与税法来约束企业由于生产而污染环境的行为 。3然 ,企业财务活动作为
一种社会行为 ,即使不是由于上述原因 ,也会在很多方而受到法律规范的约束和
保护。影响企业财务管理的法律环境主要有企业组织法规 、财务会计法规以及税
法等。
(1 ) 企业组织法规 。 企业组织必须依法成立 . 不同类型的企业在组建过程中
适用不同的法律 。 在我国 ,这些法律包括《 中华人民共和国公司法 》(以下简称
《公司法 》)、
《 中华人民共和国个人独资企业法 》、
《 中华人民共和国合伙企业法 》、
《中华人民共和国外商投资法 》 等 。 这些法规详细规定了不同类型的企业组织设
立的条件 、程序 、组织机构 、组织变更及终止的条件和程序等。例如 ,公司的组
建要遵循 《 公司法 》 中规定的条件和程序,公司成立后 , 其经营活动包括财务活
动,都要按照《公司法 》的规定来进行 。
( 2 ) 财务会计法规 。 主要包括《 中华人 K 共和国会计法 》(以下简称 《 会计
目标 。
( 3) 税法。税法是国家制定的用以调整国家与纳税人之间在征纳税方面权利
与义务的法律规范的总称。税法是国家法律的重要组成部分,是保障国家和纳税
人合法权益的法律规范。税法按征收对象的不同可以分为 :第一 ,对流转额课税
的税法 ,以企业的销售所得为征税对象 。 主要包括增值税 、 消费税和进出口关
税。第二 ,对所得额课税的税法 ,包括企业所得税 、个人所得税。其中 企业所.
得税适用于在中华人民共和国境内的企业和其他取得收入的组织 ( 不包括个人独
.
资企业和合伙企业 ) _ k 述企业在我国境内和境外的生产 、 经营所得和其他所得
为应纳税所得额 ,一般按 25 % 的税率计算缴纳税款。第三 ,对自然资源课税的
税法 ,U 前主要以矿产资源和土地资源为征税对象 ,包括资源税 、城镇土地使用
税等。第四 ,对财产课税的税法 ,以纳税人所有的财产为征税对象 ,主要有房产
税。第五 ,对行为课税的税法 ,以纳税人的某种特定行为为征税对象 ,主要有印
花税 、城市维护建设税等。企业在经营过程中有依法纳税的义务。税负是企业的
一种支出 ,因此企业都希望在不违反税法的前提下减少税负。税负的减少只能靠
财务人 M 在理财活动中精心安排 、仔细筹划 , 而不能通过逃避缴纳税款的方式来
实现 ,这就要求财务人员熟悉并精通税法,为理财目标服务。
3. 金融市场环境
金融市场是资金融通的场所。企业资金的取得与投放都与金融市场密不可
分,金融市场发挥着金融中介 、调节资金余缺的功能。熟悉金融市场的各种类型
以及管理规则,可以让企业财务人员有效地组织资金的筹措和投资活动 。
( 1 ) 金融市场与公司理财。金融市场对公司财务活动的影响主要体现在 :第
一,为公司筹资和投资提供场所 。 金融市场上存在多种多样方便灵活的筹资方
式 ,公司需要资金时 ,可以到金融市场上选择合适的筹资方式筹集所需资金 ,以
保证生产经营的顺利进行 ;当公司有多余的资金时 ,又可以到金融市场选择灵活
多样的投资方式 ,为资金的使用寻找出路。第二 ,公司可通过金融市场实现长短
期资金的互相转化。3 公司持有的是长期债券和股票等长期资产时 ,可以在金融
市场转手变现 ,成为短期资金 ,而远期票据也可以通过贴现变为现金;与此相
反 ,短期资金也可以在金融市场上转变为股票和长期债券等长期资产。第三 ,金
融市场为公司理财提供相关信息。金融市场的利率变动和各种金融资产的价格变
动,都反映了资金的供求状况 、 宏观经济状况甚至发行股票及债券公司的经营状
况和盈利水平 。 这些信息是公司进行财务管理的重要依据 ,财务人员应随时
关注。
( 2 ) 金融市场的构成。金融市场由主体 、 客体和参加人组成 。 主体是指银行
和非银行金融机构 ,它们是连接投资人和筹资人的桥梁。客体是指金融市场上的
交易对象,如股票 、债券 、商业票据等。参加人是指客体的供应者和需求者 ,如
企业 、 政府部门和个人等。
金融机构主要包括商业银行 、 投资银行 、证券公司 、 保险公司和各类基金管
理公司。商业银行的主要作 ffl是资金存贷 ,它们从广大居民手中吸收存款 ,再以
第1章 总 论
借款的形式将这些资金提供给企业等资金需要者。投资银行在现代公司筹资活动
中处于非常重要的地位 ,仟何公司发行偾券或股票 ,都要借助投资银行 。 目前在
我国 ,投资银行的业务主要由各类证券公司来承担 。保险公司和各类基金管理公
司是金融市场上主要的机构投资者 . 它们从广大投保人和基金投资者手中聚集了
大量资金 ,同时 ,又投资于证券市场,成为公司资金的一项重要来源。目前,我
国存在多家保险公司和基金管理公司 . 这些机构投资者在金融市场上的作用将越
来越重要 。
(3) 金融丁具。 财务管理人员了解金融市场,必须熟悉各种金融工具。 金融
工具按发行和流通的场所 , 划分为货币市场证券和资本市场证券 。
第一 ,货币市场证券。货币市场证券属于短期债务 ,到期日通常为一年或更
.
短的时间 主要是政府 、 银行及工商业企业发行的短期信用 I:具,具有期限短 、
流动性强和风险小的特点 。 货币市场证券包括商业本票 、 银行承兑汇票 、 国库
券 、 银行同业拆借 、 各类短期债券等 。
第二,资本市场证券。资本市场证券是公司或政府发行的长期证券。其到期
期限超过一年 , 实质上是一年期以上的中长期资本市场证券。资本市场证券包括
普通股 、 优先股 、 长期公司债券 、 国债 、 衍生金融工具等。
(4 ) 利息率及其测算。企业的财务活动均与利息率有一定的联系 ,离开了利
息率这一因素 ,就无法正确作出筹资决策和投资决策。因此 ,利息率是进行财务
决策的基本依据 ,利息率原理是财务管理中的一项基本原理。
利息率简称利率 . 是衡量资金增值量的基本单位,即资金的增值同投入资金
的价值之比。从资金流通的借贷关系来看 ,利率是特定时期运用资金这一资源的
交易价格 。也就是说,资金作为一种特殊商品 ,其在资金市场上的买卖是以利率
作为价格标准的 ,资金的融通实质上是资金资源通过利率这个价格体系在市场机
制作 ffl下进行再分配。因此 ,利率在资金的分配及个人和企业作出财务决策的过
程中起着重要作用。 例如 ,一个企业拥有投资利润率很高的投资机会,就可以发
行较高利率的证券以吸引资金 ,投资者把过去投资的利率较低的证券卖掉,来购
买这种利率较高的证券 ,这样 ,资金将从低利率的投资项目不断向高利率的投资
项目转移 。 因此 ,在发达的市场经济条件下 ,资金从高报酬项目到低报酬项目依
次分配 ,是由市场机制通过资金的价格一利率的差异来决定的。
综上所述 , 利率在企业财务决策和资金分配方面非常重要 。 那么. 究竞应该
怎样测算特定条件下未来的利率水平呢? 这就必须分析利率的构成。一般而言,资
金的利率由三部分构成 :纯利率;通货膨胀补偿 (或称通货膨胀贴水);风险报酬。
其中,风险报酬又分为违约风险报酬 、流动性风险报酬和期限风险报酬三种。
第一 ,纯利率。纯利率是指没有风险和通货膨胀情况下的均衡利率。影响纯
利率的基本因素是资金供应量和需求量 ,因而纯利率不是一成不变的 . 它随资金
供求的变化而不断变化 。 精确测定纯利率是非常困难的 ,在实际 T.作中,通常以
无通货膨胀情况下的无风险证券的利率来代表纯利率。
第二,通货膨胀补偿。通货膨胀已成为世界上大多数国家经济发展过程中难
以医治的“病症”。持续的通货膨胀会不断降低货币的实际购买力 , 对投资项 0
18 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
4. 社会文化环境
社会文化环境包括教育 、科学 、文学 、 艺术 、 新闻出版 、广播电视 、 卫生体
育 、 世界观 、理想 、信念 、 道德 、 俗 ,以及 M 社会制度相适应的权利义务观
念 、道德观念 、组织纪律观念 、价值观念 、劳动态度等。企业的财务活动不可避
免地受到社会文化的影响。但是 ,社会文化的各方面对财务管理的影响程度不尽
相同 . 有的具有直接影响 ,有的只有间接影响 ,有的影响比较明研 . 有的影响微
乎其微。例如 ,随着财务管理工作的内容越来越丰富,社会整体的教育水平将越
来越重要 。 事实表明,在教育落后的情况下 , 为提高财务管理水平所作的努力往
往收效甚微。又如 ,科学的发展对财务管理理论的完善也起着至关重要的作用。
经济学 、数学 、统计学 、 计算机科学等诸多学科的发展 ,都在一定程度上促进了
财务管理理论的发展。另外 ,诸如社会的资信程度等因素也在一定程度上影响着
第1章 总 论 19
1 . 4. 2 财务管理的内部环境
1. 企业组织的类型
在当前的市场经济环境下 ,企业存在于社会的各行各业 ,遍布每个角落。小
至复印社 、个体超市 、餐饮连锁店 ,大到跨国公司,都是以企业的形态存在和经
苻的 。然而 ,企业之间会有很多区别 ,其中 ,能够决定企业经营模式和财务特征
的最根本因素就是企业的组织类型。本节将介绍企业组织类型中最主要的三种 ,
即独资企业 、 合伙制企业和公司制企业 。
( 1) 独资企业 。 独资企业是由一个人出资经营,归个人所有和控制的企业 。
业主自负盈亏 ,对企业的资产拥有所有权,独享利润。独资企业不缴纳企业所得
税,其收益要归总到投资人的其他收人里一并缴纳个人所得税。这是最简单的企业
.
形式 也是规范程度最低的企业形式 ,因此 ,其数量要多于其他任何形式的企业。
大多数小型企业以独资形式设立,许多大型公司最初也是由独资企业发展起来的。
然而,独资企业存在一些难以克服的缺点 。首先 ,所有者要对企业的债务承
担无限责任 ,这意味着一旦发生亏损倒闭 ,其损失的不仅仅是投人企业的资本 ,
还需要以个人的私有财产来抵偿债务 , W 此 , 所有者是以个人的全部财产承担企
—
业的风险;其次 ,由于全部的资金都来 A 个出资人,其个人财富有限 ,借款时
往往会因为信用不足而遭到拒绝 ,这就决定了企业筹资会面临困难 ,很容易因为
资金不足而遇到发展瓶颈;再次,独资企业的生命期是有限的 , 所有者的死亡宣
告了企业寿命的终止 ;最只,独资企业的所有权很难转移 ,新的所有人必须买人
整个企业 ,不但愿意交易的买方很难寻找 ,交易的价格也不易确定。
( 2 ) 合伙制企业 。 合伙制企业是由两个或两个以上的合伙人共同出资、 共同
在兼任的情况 ,即很多股东同时也是高层管理者。
由于公司制企业存在所有权与经营权的分离 ,因此其组织形式具有独资企业
和合伙制企业无法比拟的优势。
首先 ,所有权转移相对容易。由于公司的存在与何人持有股份无关 ,其生命
期不依赖于投资者的状况 ,即投资者撤资或者死亡都不会影响公司的存续 . 尤论
投资者的股份被转售还是被下一代继承 ,管理层依然可以保证公司的正常运作 。
其次 ,公司作为法人,以自己的名义举债 ,因此股东仅以投人的资金为限对
公司的债务负有限责任 。换句话说,公司的债权人对股东的私人财产没有要求
权,一旦公司亏损倒闭 ,债权人也只能得到公司资产,资产不足以偿付的部分 ,
也无权要求股东以个人财产偿付,而股东损失的最高额度就是他们的投资额。
由此可见 , 所有权易于转让、永续经营和有限责任是公司制企业的主要优
.
点 这些优点提高了企业的筹资能力 。 尤其是股份有限公司 ,其公司的人数没有
上限 ,如果一个公司需要更多的资金 . 它就可以采用发行新股的方式吸纳新的资
第1章 总 论 21
金进人 ,不断扩充股东数量。由于股东的人数可以非常庞大,这就极大地扩展了公
司的资金来源,有利于公司成功把握好的投资机会以更好地发展。公司实力的增强
也可带动其信用水平提升 ,债务融资能力的提高同样也会大大拓宽融资渠道 。
然而,公司制企业也存在一个缺陷 ,公司作为一个独立的法人 ,必须像自然
人一样为其经营所得的利润缴纳所得税,纳税后剩下的利润再由股东进行分配 ,股
东收到现金股利后 ,还需要再次缴纳所得税,这就造成了重复纳税。从股东角度来
看,他们为同一笔收益缴纳了两次所得税;从社会角度来看,这种分配有失公正。
U 前 ,公司制企业已经成为最重要的企业组织类型,本书所讲的财务管理主
要是指股份有限公司的财务管理。
2. 公司的组织结构与财务经理的职责
在大型公司中 ,财务活动通常与公司高层管理者有关 ,如副总裁或财务经理
及其他经理。
(1) 公司的组织结构 。图 1 - 4 描绘了公司内部的组织结构 ,并突出了其财
务活动。总裁负责管理企业的生产经营 。 总裁下面设若干副总裁 ,分别负责不同
部门的经营与管理。负责向财务总监报告的是财务经理和会计经理。 财务经理负责
筹资、投资、分配和营运资金管理;会计经理则主管公司会计和税务部门的工作。
董事会
I
董事会主席/首席执行官
1
总鎌首席运营官
| 财务经理 | 1 | 会计经理 0
筹资 管理会计
投资 税务会计
分配 II I 财务会计
I
营运资金管理
图1 -4 公司的组织结构图
22 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
fo
复习与思考
财务经理的职责有哪些?
/本章小结
本 章 讲 述 了 财 务 管 理 的 概 念 、 企 业 组 织 的 类 型 、财 务 管 理 的 目 标 、企 业 价 值
的 实 现 等 问 题 ,包 含 以 下 要 点 :
1. 企 业 财 务 管 理 是 企 业 组 织 财 务 活 动 、 处 理 财 务 关 系 的 一 项 经 济 管 理 工 怍 。
财 务 活 动 包 括 : 企 业 筹 资 引 起 的 财 务 活 动 ;企 业 投 资 引 起 的 财 务 活 动 ;企 业 经 营
引 起 的 财 务 活 动 ;企 业 分 配 引 起 的 财 务 活 动 。 企 业 财 务 关 系 是 指 企 业 在 组 织 活 动
过 程 中 与 各 有 关 方 面 发 生 的 经 济 关 系。企 业 的 财 务 关 系 可 概 括 为 : 企 业 与 其 所 有
者 之 间 的 财 务 关 系 ;企 业 与 其 债 权 人 之 间 的 财 务 关 系 ;企 业 与 其 被 投 资 单 位 的 财
第1章 总 论 23
务 关 系 ;企 业 与 其 债 务 人 的 财 务 关 系 ;企 业 内 部 各 单 位 之 间 的 财 务 关 系 ; 企 业 与
职 工 之 间 的 财 务 关 系 ;企 业 与 税 务 机 关 的 财 务 关 系 。
2. 财 务 管 理 的 目 标 是 企 业 理 财 活 动 所 希 望 实 现 的 结 果 ,是 评 价 企 业 理 财
活 动 是 否 合 理 的 基 本 标 准 。财 务 管 理 目 标 主 要 有 利 润 最 大 化 和 股 东 财 富 最
大 化。
所 有 权 和 控 制 权 相 分 离 形 成 了 股 东 和 经 营 者 、债 权 人 和 股 东 之 间 的 委 托 - 代
理 关 系 。 委 托 代 理 关 系 是 代 理 问 题 产 生 的 根 源 。代 理 成 本 包 括 监 督 成 本 、 约 束
成 本 和 剩 余 损 失。
3. 财 务 管 理 是 为 了 实 现 企 业 价 值 创 造 , 因 此 , 企 业 财 务 管 理 活 动 始 终 要 围
绕提升企业价值的目标展开。
4. 财 务 管 理 环 境 包 括 外 部 环 境 和 内 部 环 境 。 外 部 环 境 主 要 包 括 经 济 环 境 、
法 津 环 境 、 金 融 市 场 环 境 和 社 会 主 义 环 境 ,内 部 环 境 主 要 包 括 企 业 组 织 的 类 型 和
企 业 的 组 织 结 构。
重要名词
财 务 管 理 ( financial management )
财 务 管 理 目 标 ( objective of financial management )
利 润 最 大 化 (profit maximization )
股 东 财 富 最 大 化 ( stockholder wealth maximization )
代 理 问 题 (agency problem ) 代 理 成 本 (agency cost )
财 务 管 理 环 境 ( environment of financial management )
独 资 企 业 ( sole proprietorship ) 合 伙 企 业 (partnership )
股 份 有 限 公 司 (corporation )
有 限 责 任 公 司 ( limited liability company )
财 务 经 理 ( financial manager )
1. 企 业 财 务 活 动 四 个 方 面 之 间 的 关 系 如 何?
2. 为 什 么 说 公 司 制 企 业 在 融 资 时 更 有 优 势?
3. 该 用 什 么 标 准 去 评 价 一 个 企 业 的 成 功 或 失 败?
4. 追 求 股 东 财 富 最 大 化 时 ,怎 样 考 虑 其 他 利 益 相 关 者?
5. 为 什 么 说 所 有 权 和 经 营 权 分 离 是 代 理 问 题 的 根 源?
6. 哪 些 做 法 有 助 于 解 决 股 东 和 经 营 者 之 间 的 代 理 问 题?
7. 企 业 的 价 值 创 造 是 如 何 实 现 的?
24 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
/案例题
宏伟公司财务管理目标与利益冲突案例
案例资料 :宏 伟 公 司 是 一 家 从 事 IT 产 品 开 发 的 企 业 , 由 三 位 志 同 道 合 的 朋
友 共 同 出 资 1 2 0 万 元 ,三 人 平 分 股 权 比 洌 共 同 创 立 。 企 业 发 展 初 期 ,创 始 股 东 都
以 企 业 的 长 远 发 展 为 目 标 ,关 注 企 业 的 持 续 增 长 能 力 ,所 以 ,他 们 注 重 加 大 研 发
投 入 ,不 断 开 发 新 产 品 ,这 些 措 施 有 力 地 提 高 了 企 业 的 竞 争 力 , 使 企 业 实 现 了 营
业 收 入 的 高 速 增 长 。 在 开 始 的 几 年 间 ,销 售 业 绩 以 年 均 6 0 % 的 速 度 提 升 。 然 而 ,
随 着 利 润 不 断 快 速 增 长 ,三 位 创 始 股 东 在 收 益 分 配 上 产 生 了 分 歧。股 东 王 力 、 张
伟 倾 向 于 分 红 ,股 东 赵 勇 则 认 为 应 将 企 业 取 得 的 利 益 用 于 扩 大 再 生 产 ,以 提 高 企
业 的 持 续 发 展 能 力 , 实 现 长 远 利 益 的 最 大 化 。 矛 盾 不 断 升 级 ,最 终 导 致 坚 持 企 业
长 期 发 展 的 赵 勇 被 迫 出 让 其 持 有 的 1 /3 股 份 而 离 开 企 业 。
但 是 ,此 结 果 引 起 了 与 企 业 有 密 切 联 系 的 广 大 供 应 商 和 分 销 商 的 不 满 , 因 为
他 们 中 许 多 人 的 业 务 发 展 壮 大 都 与 宏 伟 公 司 密 切 相 关 ,深 信 宏 伟 公 司 的 持 续 增 长
将 给 他 们 带 来 更 多 的 机 会 。 于 是 他 们 声 称 ,如 果 赵 勇 离 开 企 业 ,将 断 绝 与 企 业 的
业 务 往 来 。 面 对 这 一 情 况 ,其 他 两 位 股 东 提 出 他 们 可 以 离 开 ,条 件 是 赵 勇 必 须 收
购 他 们 的 股 份。赵 勇 的 长 期 发 展 战 略 需 要 较 多 的 投 资,这 样 做 将 导 致 企 业 陷 入 没
有 资 金 维 持 生 产 的 困 境 。 这 时 ,众 多 供 应 商 和 分 销 商 仲 出 了 援 助 之 手 , 他 们 或 者
主 动 延 长 应 收 账 款 的 期 限 ,或 者 预 付 货 款 ,最 终 使 赵 勇 重 新 回 到 企 业 ,成 为 公 司
的掌门人。
经 历 了 股 权 变 更 的 风 波 后 , 宏 伟 公 司 在 赵 勇 的 领 导 下 不 断 加 大 投 入 ,实 现 了
企 业 规 模 化 发 展 ,在 同 行 业 中 处 于 领 先 地 位 , 企 业 的 竞 争 力 和 价 值 不 断 提 升。
案例思考题 :
1. 赵 勇 坚 持 企 业 长 远 发 展 ,而 其 他 股 东 要 求 更 多 分 红 , 你 认 为 赵 勇 的 目 标
是 否 与 股 东 财 富 最 大 化 的 目 标 相 矛 盾?
2. 拥 有 控 制 权 的 大 股 东 与 供 应 商 和 客 户 等 利 益 相 关 者 之 间 的 利 益 是 否 矛 盾 ,
如 何 协 调?
3. 像 宏 伟 这 样 的 公 司 ,其 所 有 权 与 经 营 权 是 合 二 为 一 的 ,这 对 企 业 的 发 展
有 什 么 利 弊?
4. 重 要 利 益 相 关 者 能 否 对 企 业 的 控 制 权 产 生 影 响 ?
P 第2章
财务管理的基础概念
• 理解时间价值的基本概念。
• 掌握时间价值的计算 。
• 掌握时间价值计算中的特殊问题。
• 理解风险报酬的概念。
• 掌握风险报酬的计量。
• 掌握资本资产定价模型 。
• 掌握债券估价的主要方法 。
• 掌握普通股估价的主要方法 。
引 例
银行贷款已经逐渐成为人们购买汽车或房子等大宗资产时筹措资金的一个重要选
择。其中购房抵押贷款(按揭) 作为房地产信贷的一种抵押担保方式 ,更是为越来越多
的置业者所熟悉 。 这是房地产开发商 、银行和置业者三方之间的一种约定 ,一般的方式
是置业者将其所购房产 ( 已由置业者预付部分购房款) 的全部权益作为抵押向锒行贷
款 ,作为支付给开发商的房价款 (扣除预付部分 ), 置业者作为贷款人须按约定按期偿
还所欠锒行债务。 在置业者不能按时履行债务时 ,银行有权处分抵押物并优先得到
偿还。
我国房地产市场的蓬勃发展促使这种贷款买房的方式深入人心 。 对置业者来说 ,
使用按揭形式 , 不必一次性或短期内支付大笔款项 , 可以减轻经济压力 ,将这种压
力分摊后延 ,即所谓 “花明天的钱买今天的房”。但是 “免费午餐” 是不存在的 。向
银行贷款不可能是无偿的 , 当贷款合同签订并开始执行后 , 置业者按期 ( 通常是按
月 ) 向银行偿还贷款时 ,其所支付的款项中有一部分并不是房价款 ,而是银行将款项
贷给置业者所收取的利息 。 如果对这一点没有清楚的认识 ,那么当置业者将贷款期限
内偿还的款项简单加总时就会吃惊地发现 ,还给银行的款项要远远大于当初贷款时得
26
2.1
回满
回
_
思维导图
财务管理的基本
财务管理 (第 6 版
时间价值
2 . 1 .1
回
立体化数字教材版)
时间价值的概念
2.1.2 时间价值的计算
1. 复利终值和现值的计算
资金的时间价值一般都是按复利的方式计算的。所谓复利 , 就是不仅本金要
计算利息,利息也要计算利息 ,即通常所说的 “利滚利”。资金的时间价值按复
利计算 ,是建立在资金再投资这一假设基础之上的 。
第2章财务管理的基础概念 27
( 1) 复利终值的计算 。终值又称未来值,是指若干期后包括本金和利息在内
的未来价值,又称本利和。终值的计算公式为 :
FV „ = PV ( l + i )" (2 1)
例2 1 -
将 100 元存入银行 . 利息率为 10 % , 5 年后终值应为 :
FV - PV ( l + i ) 7
'
= 100 X ( 1 + 10 % )
5
161.1( 元 )
FV , PV( 1 + ;
)" = PV • FVIF , (2 -
2)
一般只取 3 4 位小数,实际工作中所取位数要多一些。
表2 -1 1 元的复利终值系数表
利息率 i
时间 W
5. 00 % 6. 00 % 7. 00 % 8. 00 % 9. 00 % 10. 00 %
1. 080
1 . 188
260 1. 295
1. 216 1. 262 360 1. 412 1.464
667
828 1. 949
594 993
1. 689 838 2. 385
1. 629 159
例2 l n j 查表 2 - 1 计算如下:
'
( 2) 复利现值的计算 。复利现值是指以后年份收到或支出资金的现在价值,
可用倒求本金的方法计算 。由终值求现值叫作折现 . 在折现时使用的利息率叫折
现率。
现 值 的 计 算 公 式 可 由 终 值 的 计 算 公 式 导 出 。由 公 式 可 以 得
到
28 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
FV ,
PV FVn • ( (2 - 3)
(1+0 1+0
利息率 /
时间 n
5. 00 % 6 . 00 % 7 . 00 % 8. 00 % 9 . 00 % 10 . 00 %
.
0 952 0. 943 .
0 935 .
0 926 .
0 917 0. 909
2 0. 907 0. 890 0. 873 0. 857 0. 842 0. 826
3 0. 864 0. 840 0. 816 |o. 794 | 0. 772 0. 751
4 0. 823 0. 792 0. 763 0. 735 0. 708 0. 683
5 .
0 784 .
0 747 .
0 713 .
0 681 .
0 650 .
0 621
6 0. 746 0. 705 0. 666 0. 630 0. 596 0. 564
7 0. 711 .
0 665 .
0 623 0. 583 .
0 547 0. 513
8 .
0 677 0. 627 0. 582 .
0 540 0. 502 .
0 467
9 0. 645 0. 592 0. 544 0. 500 0. 460 0. 424
10 0. 614 0. 558 0. 508 0. 463 0. 422 0. 386
例 2-2
若 计 划 在 3 年 以 后 得 到 4 0 0 元 ,利 息 率 为 8 % ,则 现 在 应 存 金 额 可 计 算 如 下:
PV = FV „ - (1 + f)
400 X (
1 + 8 % )3
3 1 7.5( 元 )
或 查 复 利 现 值 系 数 表 计 算 如 下:
fo
复习与思考
某 公 司 希 望 3 年 后 能 有 1 8 0 0 0 0 元 的 款 项 用 于 购 买 一 台 机 床 ,假 定 目 前 银 行 存 款 年
利 率 为 9 % 。 计 算 该 公 司 现 在 应 存 入 多 少 钱。
2 . 年金终值和现值的计算
年金是指一定时期内每期相等金额的收付款项。利息 、 租金 、 保险费等均表
① 两 种 方 法 计 算 结 果 的 微 小 差 异 是 因 为 保 留 小 数 位 数 进 行 四 舍 五 入 带 来 了 尾 差。
第2章财务管理的基础概念 29
-2 n-\ n
°
L i i
j i i
4(1+0
^ (l+o°
^
1
A(\+i)2
A{\My-2
A{\+iy-x
~ ~
FVA
图2
-1 后付年金终值计算示意图
由图 2 - 1 可知,后付年金终值的计算公式为:
+ A( l + z)^ 1
= A[ ( H- O + ( l + z ) ' + ( l + f )
0 2
H h ( l + 0^2 + ( l + z ) n-1 ]
*
AX;( i + i r (2 - 5)
式中, 2 (1 + z )
t =\
卜1
称为年金终值系数 (future value interest factor of an annui
-
、
ty ) 或年金复利系数 (annuity compound factor ),通常写作 FVTFA ,ACFZ,
-
"
;
或 i ,n ,则年金终值的计算公式可写成 :
FVAn = A • FVIFA A ACF „ (2 - 6)
为了简化计算 ,也可编制年金终值系数表,表中各期年金终值系数可按下列
公式计算 :
FVIFA (2 — 7 )
年金终值系数表见书后附表 3 , 表 2 - 3 是其简表。
财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
表2
-3 1 元年金终值系数表
利息率 /
时间 w
5.0 0 % 6. 00 % 7. 0 0 % 8. 00 % 9. 0 0 % 10. 00 %
1. 000 1. 000 1. 000 1. 000 1. 000 1. 000
9 11. 027 11. 491 11. 978 12. 488 13. 021 13. 579
10 12. 578 13. 181 13.816 14. 487 15.193 15. 937
-
例2 3
5 年 中 每 年 年 底 存 入 银 行 1 0 0 元 ,存 款 利 率 为 8 % ,求 第 5 年 年 末 年 金 终 值。
fo
复习与思考
FVA 5 =
-
A FVIFA , % .5 1 0 0 X 5.8 6 7 = 5 8 6.7( 元 )
某 公 司 每 年 年 末 存 入 银 行 8 0 0 0 0 元 ,银 行 存 款 利 率 为 6 % 。计 算 该 公 司 第 5 年 年 末
可 从 银 行 提 取 多 少 钱。
2 ) 后付年金现值。一定时期内每期期末等额的系列收付款项的现值之和 ,
叫后付年金现值 ( present value of an annuity ), 通常写作 PVAn , 其计算情况可
用图 2 - 2 加以说明 。
0 2 n —\ n
A A A A
A (l+
o 1
A (l+
o 2
A (l +
o”
A (i+ w
0
PVAT
图 2
-2 后付年金现值计算示意图
第 2 章财务管理的基础概念 31
由图 2 - 2 可知 ,年金现值的计算公式为:
… A
+ z ) + ( 1 + z ) + + (1 + 0 + ( i + i r
PVA A (1
A 2
A
AS ( 1 + z V . (2 -
8)
-
ADF ^ M n) 0 后付年金现值的计算公式可写为 :
(2 - 9 )
PVAn = A PVIFA i .n '
A • ADF i n -
为了简化计算 ,可先编制年金现值系数表 ,见书后附表 4 , 表 2 - 4 是其
简表。
表2 -4 1 元年金现值系数表
利息率 /
时间 n
5.0 0 % 6. 00 % 7. 0 0 % 8. 00 % 9. 0 0 % 10. 00 %
0 . 952 0 . 943 0 . 935 0 . 926 0 . 917 0 . 909
2 1. 859 1. 833 1. 808 1. 783 1. 759 1. 736
3 2. 723 2 . 673 2 . 624 2 . 577 2 . 531 2 . 487
4 3. 546 3. 465 3. 387 3. 312 3. 240 3. 170
5 4. 329 4 . 212 4. 100 3. 993 3. 890 | 3. 79 ] |
6 5. 076 4 . 917 4 . 767 4 . 623 4 . 486 4 . 355
7 5. 786 5 . 582 5. 389 5 . 206 5 . 033 4 . 868
8 6 . 463 .
6 210 5. 971 5 . 747 5 . 535 5 . 335
9 7. 108 6 . 802 6 . 515 6 . 247 5 . 995 5 . 759
10 7. 722 7 . 360 7. 024 6 . 710 6 . 418 6 . 145
在编表时 ,年金现值系数按下列公式计算:
1- (
PVIFA
( i +i r - i i+i r ( 2 - 10 )
i (1 + 0 i
例2-4
现 在 存 入 一 笔 钱 ,准 备 在 以 后 5 年 中 每 年 年 末 得 到 100 元 ,如 果 利 息 率 为
1 0 % , 现 在 应 存 入 多 少 元?
PVA5 = .
A PVIFA10 % ,5 100 X 3.791 = 379.1( 元 )
( 2 ) 先付年金的终值和现值 。先付年金是指在一定时期内各期期初等额的系
列收付款项。先付年金与后付年金的区别仅在于付款时间不同。由于后付年金是
最常用的,因此 ,年金终值和现值系数表是按后付年金编制的 ,为了便于计算和查
表,必须根据后付年金的计算公式 ,推导出先付年金的计算公式。
32 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1) 先付年金终值。〃期先付年金终值和 72 期后付年金终值的关系可用图
2 - 3 加以说明。
0 2 n— . n
期先付
年金终值 A A A A
I i i ^
0 n-\ n
«期后付
年金终值
A A
J ^
A
图2
-3 先付年金终值与后付年金终值的关系
出《 期后付年金的终值,然后再乘以 ( 1+;
^
付款时间不 M ,n 期先付年金终值比 H 期后付年金多计算一期利息。所以 ,先求
) 便可求出 》期先付年金的终值。其
计算公式为:
XFVAn = A • FVIFA^ ^ —1
-A = AiFVIFA ) (2 12 )
例2-5
某人每年年初存入银行 1 000 元 ,银行存款利率为 8 % ,第 10 年年末的本利
和应为多少?
用式 ( 2 11 ) 计算的结果为 :
用式 ( 2 - 12 ) 计算的结果为 :
0 2 n-\ n
期先付
年金现值 A
^ 4 j A
0 2 n-\
期后付
年金现值 A A A A
_ 图
-
2 4 先付年金现值与后付年金现值的关系
-
例2 6
某企业租用一台设备 ,在 10 年中每年年初要支付租金 5 000 元 ,年利息率为
8 % ,这些租金的现值为多少?
用式 (2 - 13) 计算的结果为:
-
用式 ( 2 14 ) 计算的结果为:
(3 ) 延期年金的现值。延期年金是指在最初若干期没有收付款项的情况下 ,
后面若干期有等额的系列收付款项的年金。假定最初有 m 期没有收付款项 ,后
面 n 期每年有等额的系列收付款项 ,则此延期年金的现值即为后〃期年金先折现
至 m 期期末 ,再折现至第 1 期期初的现值。可以用图 2 - 5 加以说明。
34 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
二
0 2
2 m+2
图2
-5 延期年金现值的计算
V„ = A
_
• PVIFAt , „ • PVIFi ,, (2 15 )
延期年金现值还可用另一种方法计算 ,先求出 ;
》+ 期后付年金现值,减去
没有付款的前 m 期后付年金现值 ,二者之差便是延期 m 期的 n 期后付年金现值。
其计算公式为 :
Vo = A • PVIFA - A • PVIFA
^
= A( P V I F A — PVlFAUm ) (2 - 16 )
-
例2 7
某企业向银行借入一笔款项 ,银行贷款的年利息率为 8 % , 银行规定前 10
年不需还本付息 ,但从第 11 年至第 20 年每年年末需偿还本息 1 000 元 , 这笔款
项的现值应是多少?
用式 ( 2 15 ) 计算的结果为 :
V, = 1 0 0 0 /
, P V I F A S ^ . , X P V I F,
U , , lw
用式 (2 - 16 ) 计算的结果为:
V =1 0 0 0X ( PVIFAt - PWFAf; , ,)
"
(
|
fo
复习与思考
某人购入 10 年期债券一张,从第 6 年年末至第 10 年年末每年可获得本息 200 元 ,
市场利率为 9 % 。 计算该债券的现值。
( 4) 永续年金的现值 。 永续年金是指无限期支付的年金。西方有些债券为无
期债券,这些债券的利息可以视为永续年金;优先股因为有固定的股利而又无到
期日 ,因而优先股股利也可以看作永续年金 。另外,期限长 、 利率高的年金现值
可以按永续年金现值的计算公式计算其近似值。
第2章财务管理的基础概念 35
由于年金现值系数的计算公式为:
PVIFA
(1 + f )"
当
^
时 ,(
1+/) — 0 , 所以永续年金现值的计算公式为:
K = A . (2 -
17 )
例2 8-
某永续年金每年年底的收入为 800 元 ,利息率为 8 % ,求该项永续年金的现值。
K = 800 X = 10 000( 元)
8%
2.1 .3 时间价值计算中的几个特殊问题
1. 不等额现金流量现值的计算
前面讲的年金是指每次收入或付出的款项都是相等的 ,但在经济管理中 ,更
多的情况是每次收人或付出的款项 jf 不相等。财务管理中 . 也经常需要计算这些
不等额现金流入量或流出量的终值或现值之和。
假设 A 为第 0 年年末的付款,A 为第 1 年年末的付款,A 为第 2 年年末
的付款……A„ 为 第 u 年年末的付款 ,则其终值和现值计算公式可用图 2 - 6 和图
2 7 表示 。
~
0, 2 3 »7 * »
4 A A 4 i, ,
■
^
^
„(1+0"
« 1十,)1
4( 1 +/ 产
.
( i +/ 2
」 r
.-4 , 1+ -'
2
( /)
义(, 时
~
FVn
图2
-6 不等额现金流量终值计算
由图 2 6 . 可得
F V „ = A A l + i r + A r d + i ) ^ ' + A2 ( 1 + / ) " 」
十
+ AH ( 1 + + A„ ( 1 + ? ) 11
= T Ata + o^
1
(2 - 18)
财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
0 2 3 n-\ n
\ 冷 A A3
UW
( I+01
UW
TW
A
0 +0"
An TW
图2
-7 不等额现金流量现值计算
由图 2 - 7, 可得
+ 0' + ^ - + 0F +
PV 0 = A0 4 1 A2
(1 (1 +0 (1
+ (1 +iY (1 +0
(2 - 1 9 )
(1 +0
例2-9
有一笔现金流量如表 2 - 5 所示,折现率为 5 %,求这笔不等额现金流量的现值。
表2
- 5 不等额现金流量 单 位 :元
年份 ( t) 0 2 3 4
现金流量 1 000 2 000 100 3 000 4 000
这笔不等额现金流量的现值可按下列公式求得:
+0 +A +0 + + 07 +
PV 0 = A0 A 2 A3
(1 (1 (1 (l +O 3
+A 4
(1 + z) 4
+ 4 000 X 0. 823
8 878. 7 ( 元 )
2. 计息期短于一年的时间价值的计算
终值和现值通常是按年来计算的 ,但有些时候也会遇到计息期短于一年的情
况。例如 ,债券利息一般每半年支付一次 ,股利有时每季度支付一次,这就出现
了以半年 、 季度 、 月甚至以天为期间的计息期 。
前面探讨的都是以年为单位的计息期 ,当计息期短于一年 , 而使用的利率又
足年利率时 , 计息期数和计息率均应按下式进行换算 :
计息期数。
例 2 - 10
某人准备在第 5 年年底获得 1 000 元收入 ,年利息率为 10 % 。试计算:
(1) 每年计息一次,现在应存入多少钱?
(2 ) 每半年计息一次 ,现在应存入多少钱?
(1 ) 如果是每年计息一次 ,则 w = 5 . , = 1 000 ,
z = 10 % , FV:
'
计算结果
如下 :
10 %
5%
2
2 X 5 = 10
PV = FV • PVIF 5 /oAO
O = 1 000 X 0. 614 = 614 ( 元 )
3. 折现率的计算
在前面计算现值和终值时,都假定利率是给定的,但在财务管理中,经常会
遇到已知计息期数 、终值和现值 . 求折现率的问题。一般来说,求折现率可以分
为两步 :第一步 ,求出换算系数 ;第二步 ,根据换算系数和有关系数表求折现
率。根据前述有关公式 ,复利终值 、复利现值 、 年金终值和年金现值的换算系数
分别爪下列公式计算 :
FV ,
FVIF , (2 -
20 )
PV
PVIF , . PV (2 21 )
,
FV „
38 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
FVA
FVIFA ^ ( 2 - 22 )
A
PVA
PVIFA (2 - 23)
A
-
例 2 11
把 100 元存入银行,10 年后可获本利和 259.4 元,求银行存款的利率为多少?
100
PVIFiA0 386
^ °
= '
259
-
例 2 12
现在存入银行 5 000 元 ,在利率为多少时 ,才能保证在今后 10 年中每年得到
750 元 ?
5 000
PVIFA i,10 6.667
750
查年金现值系数表,当利率为 8 % 时,系数为 6.710; 当利率为 9 % 时,系数
为 6.418。所以利率应在 8 % 9 % 之间 ,假设 x % 为超过 8 % 的利息率,则可用
插值法近似计算:r 的值如下:
利率 年金现值系数
8% 6.710
% I 0.043
? 1% 6.667 0.292
9% 6.418
.
0 043
1 飞 292
x= 0 . 147
i= S %+0 . U 7 % = 8.147 %
2.2 风险报酬
2. 2. 1 风险报酬的概念
企业的财务决策几乎都是在存在风险和不确定性的情况下做出的。离开了风
险 ,就无法正确评价企业报酬的高低。 风险是客观存在的 ,按风险程度 ,可以把
企业的财务决策分为三种类型。
1. 确 定 性 决 策
决策者对未来的情况是完全确定的或已知的决策 ,称为确定性决策。例如 ,
第 2 章财务管理的基础概念 39
2. 风险性决策
决策者对未来的情况不能完全确定,但它们出现的可能性—概率的具体分
布是已知的或可以估计的 ,这种情况下的决策称为风险性决策。
3. 不确定性决策
决策者对未来的情况不仅不能完全确定 , 而且对其讨能出现的概率也不清
楚,这种情况下的决策称为不确定性决策 。
从理论上讲 . 不确定性是无法计量的 . 但在财务管理中,通常为不确定性规
.
定一些主观概率 以便进行定量分析。 不确定性规定了主观概率以后 ,与风险就
十分近似了。 因此,在企业财务管理中 ,对风险与不确定性并不作严格区分,3
谈到风险时 ,可能是风险 ,也可能是不确定性。
一般而言,投资者都讨厌风险 ,沖力求回避风险。那么,为什么还有人进行
风险性投资呢? 这是因为风险性投资可以得到额外报酬一风险报酬 。 风险报酬
是指投资者因冒风险进行投资而获得的超过时间价值的那部分报酬。风险报酬有
两种表示方法 :风险报酬额和风险报酬率。但在财务管理中,风险报酬通常用相
对数—风险报酬率来计量 。
风险和报酬是一种对称关系 ,它要求等量风险带来等量报酬 ,即风险报酬均
衡。简单来说,就是高风险要求高报酬 ,低风险只能获得低报酬。根据风险报酬
均衡原则进行财务管理运作的一般 H 标是 : 在一定的风险水平下,使收益达到较
高的水平 ;或在收益一定的情况下 ,将风险维持在较低的水平 。
2 . 2. 2 单项资产风险报酬的计量
1. 确定概率分布
一个事件的概率是指这一事件可能发生的机会 。例如 ,一个企业的利润有 60 %
的机会增加,有 40 %的机会减少。如果把所有口I能的事件或结果都列小岀来,且每一
事件都赋予一个概率,把它们列示在一起,便构成了概率分布 (见表 2 6)。
_
表2 -6 概率分布表
可能出现的结果 ( /) 概 率 ( P, >
'
利润增加 0. 6 = 60 %
利润减少 0. 4 = 40 %
合计 1. 00 = 100 %
概率分布必须符合以下两个要求 :
(1 ) 所有的概率即都在0 1 之 间 ,即
数)。
40 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
2. 计算期望报酬率
期望报酬率是各种可能的报酬率按其概率进行加权平均得到的报酬率 ,它是
反映集中趋势的一种量度。其计算公式为 :
K= SKiP, (2 - 24)
式中,尺为期望报酬率 ;反为第 f 种可能结果的报酬率;尺为第 f 种可能结果
的概率;n 为可能结果的个数。
例 2 13-
西京公司和东方公司股票的报酬率及其概率分布情况详见表 2 7 , 试计算两 -
个公司的期望报酬率 。
表2 7
- 西京公司和东方公司股票报酬率的概率分布
股票报酬率 ( /C, )
经济情况 该 种 经 济 情 况 发 生 的 概 率 ( P/ )
西京公司 东方公司
繁荣 40 % 70 %
一般 20 % 20 %
衰退 ^
30 %
下面根据上述期望报酬率公式分别计算西京公司和东方公司的期望报酬率。
西京公司 K = K l P1 + K 2 P2 + K 3 P3
= 40 % X 0.20 + 20 % X 0.60 + 0 % X 0.20 = 20 %
东方公司 K = K , PY +K P +K P
2 2 3 3
=70 % X 0. 20 + 20 % X 0. 60 +( - 30 % )X 0.20 = 20 %
两个公司股票的期望报酬率都是 20 % ,但西京公司各种情况下的报酬率比
较集中,而东方公司却比较分散,所以西京公司的风险小。这种情况可通过图
2 8 来说明。
西京公司 东方公司
0.6 0.6
0.5 0.5
0.4 0.4
0.3 0.3
0.2 0.2
0.1 0.1
0^ 0
- 40 - 20 0 20 40 60 - 40 - 20 0 20 40 60
图2
-8 西京公司与东方公司股票报酬率的概率分布图
第2章财务管理的基础概念 41
3. 计算标准离差
标准离差是各种可能的报酬率偏离期望报酬率的综合差异 , 是反映离散程度
的一种量度。标准离差可按下列公式计算 :
d TJ ( K , - K ) 2 P; (2 25 )
S = V ( A0 % - 2 0 % y \ 0.20 + ( 20 % - 20 % )
2
/ 0.60 + ( 0 % - 20 % ) >:0.20
2
= 12.65 %
东方公司的标准离差为 :
= 31. 62 %
这说明 ,标准离差越小,离散程度越小,风险也越小;反之,风险越大 。 根
据这种测量方法可知 ,东方公司的风险要大于西京公司 。
4. 计算标准离差率
标准离差是反映随机变量离散程度的一个指标 ,但它是一个绝对量 , 而不是
相对量 ,只能用来比较期望报酬率相同项目的风险程度 ,无法比较期望报酬率不
同项目的风险程度。要对比期望报酬率不同的各个项 S 的风险程度 ,应该用标准
离差率 (又称变异系数)。标准离差率是标准离差与期望报酬率的比值。其计算
公式为
V X 100 % (2 - 26 )
K
例 2 - 13 中 ,西京公司的标准离差率为 :
12.65 %
X 100 % = 63.25 %
20 %
东方公司的标准离差率为:
31 .62 %
V X 100 % = 158. 1 %
20 %
来比较风险程度。如果期望报酬率不等 ,则必须计算标准离差率才能对比风险程
度。例如 ,假设例 2 - 13 中西京公司和东方公司股票报酬率的标准离差仍为
12. 65 % 和 31. 62 % ,但西京公司股票的期望报酬率为 15 % ,东方公司股票的期
望报酬率为 40 % ,那么,究竟哪种股票的风险更大呢?这时不能用标准离差作
为判别标准 ,而要使用标准离差率。
两京公司的标准离差率为 :
12.65 %
V X 100 % = 84 .33 %
15 %
东方公司的标准离差率为:
31.62 %
V X 100 % = 79.05 %
40 %
这说明,在上述假设条件下,西京公司股票的风险要大于东方公司股票的
风险 。
5. 计算风险报酬率
标准离差率虽然能正确评价投资风险程度的大小,但它不是风险报酬率。要
计算风险报酬率 ,还必须借助一个系数- 风险报酬系数。风险报酬率 、 风险报
酬系数和标准离差率之间的关系 ,可用公式表示如下 :
RR = />V (2 27 )
^ +
K RF RK = Rf + bV (2 28 )
式中 . K 为投资的总报酬率; 为无风险报酬率。
无风险报酬率就是加上通货膨胀贴水以后的货币时间价值,一般把投资于国
库券的报酬率视为无风险报酬率。
风险报酬系数是将标准离差率转化为风险报酬的一种系数 ,假设风险报酬系
数为 5 % ,则两个公司股票的风险报酬率分别为 :
/ V= 5 % X 63. 25 % = 3.16 %
西 京 公 司 i?K =;
东方公司 RR = bV = 5 % X 158.1 % = 7.91 %
如果无风险报酬率为 10 % , 则两个公司股票的投资报酬率分别为:
复习与思考
请说明风险报酬率的计算过程。
2 . 2.3 证券组合的风险与报酬
1. 证券组合的风险
证券投资组合的风险可以分为两种性质完全不同的风险 ,即非系统性风险和
系统性风险。
( 1 ) 非系统性风险。非系统性风险又叫可分散风险或公司特别风险 ,是指某
些因素对单个证券造成经济损失的可能性。例如 ,公司在市场竞争中失败等。这
种风险可通过证券持有的多样化来抵消 ,即多买儿家公司的股票 ,其中某些公司
股票的报酬下降 ,而另一些公司股票的报酬上升 ,从而降低了风险 , W 而这种风
险称为可分散风险。
-
例 2 14
假设 W 股票和 M 股票构成一个证券组合 , 每种股票在证券组合中各占
50 % , 它们的报酬率和风险的详细情况见表 2 - 8。
表2
-8 完全负相关 ( r = - 1.0) 的两种股票以及由它们构成的证券组合的报酬情况
40 % -
10 % 15 %
一
10 % 40 % 15 %
20 v 8 35 % — 5% 15 %
20 、9 一
5% 35 % 15 %
20 X 0 15 % 15 % 15 %
平 均 报 酬 率 (K ) 15 % 15 % 15 %
标 准 离 差 (幻 '
22 . 6 % 22 . 6 %
报酬率的示意图 (见图 2 9 )。
Kw ( %) ( %)
( %)
一
40|
30 -
40 -
30
20 -
-
40-
30
20-
-
20 -
10- 10 - 10-
-10- -10 婷
图2
-9 两种完全负相关股票的报酬率
些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性。例如 ,宏观经济状况的变
化 、 国家税法的变化 、国家财政政策和货币政策的变化 、 世界能源状况的改变等
都会使股票收益发生变动 。 这些风险影响所有证券,因此 ,不能通过证券组合分
散掉。换句话说 ,即使投资者持有的是经过适当分散的证券组合,也将遭受这种
风险。因此 ,对投资者来说 ,这种风险是无法消除的,故称为不可分散风险。但
这种风险对不同的企业也有不同的影响 。例如 . 前而所说的东方公司和西京公司
在经济情况发生变化时 , 两个公司的风险是不同的 ,东方公司的风险要大于西京
公司的风险。不可分散风险的程度通常用 /3 系数来计量。
/3 系数是度量一种证券对于市场组合变动的反应程度的指标 。/? 系数有多种
计算方法 ,实际计算过程十分复杂 . 但一般不需要投资者 ft 己计算 ,而是由一些
① 由 所 有 股 票 组 成 的 证 券 组 合 叫 市 场 组 合。
第2章财务管理的基础概念 45
微软公司 1.38
沃尔玛公司 0.03
埃克森美孚公司 0.64
国际商用机器公司 0.87
美国电话电报公司 0.44
杜邦公司 1.06
表2
-10 我 国 几 家 公 司 2 0 1 7 年 1 月 的 /3 系 数
股票代码 公司名称
P 系数
600104 上汽集团 0.09
600827 百联股份 1. 88
A=2 ( 2 - 29 )
(3) 证券投资组合风险总结 。
1 ) 一种股票的风险由两部分组成 . 它们是可分散风险和不可分散风险 。这
可以用图 2 - 10 加以说明。
证券组合的风险 知
302851
(
可分散风险
% (非系统性风险或公司特别风险 )
)
15.
总风险 1 场风险 )
1 10 20 30 40 1600
图2
-10 证券组合风险构成图
2 ) 可分散风险可通过持有证券组合来消减 ,大部分投资者正是这样做的。
从图 2 10 可以看到 . 可分散风险随证券组合中股票数量的增加而逐渐减小。 根
据有关资料 ,一种股票组成的证券组合的标准离差次大约为 28 % ,市场证券组
合的标准离差为 15.1 % ,即1= 15.1 % 。一般来讲,一个包含 40 种股票而又比
较合理的证券组合的大部分可分散风险都能被消除。
3 ) 股票的不可分散风险由市场变动产生 . 它对所有股票都有影响 ,不能
^
通过证券组合消除 。不可分散风险是通过 /3 系数来测量的 ,一些标准的 值的
含义如下 :
/3= 0.5 , 说明该股票的风险只有整个市场股票风险的一半 ;
/3= 1.0 , 说明该股票的风险等于整个市场股票的风险 ;
13= 2 . 0 , 说明该股票的风险是整个市场股票风险的两倍。
2. 证券组合的报酬
( 1) 证券组合的风险报酬 。 投资者进行证券组合投资与进行单项投资一
样 ,都要求对承担的风险进行补偿 ,股票的风险越大 . 要求的报酬就越高 。
但是 ,与单项投资不同 ,证券组合投资要求补偿的风险只是不 n] 分散风险 ,
'
Rfi = PP ( RM — R f ) ( 2 30 )
第 2章财务管理的基础概念 47
例 2 - 15
_
新创公司持有由甲 、 乙 、 丙三种股票组成的证券组合,它们的 /3 系数分别是
2.0 , 1.0 和 0 5 , 它们在证券组合中所占的比重分别为 60 % ,30 % 和 10 % ,股票
的市场报酬率为 14 % , 无风险报酬率为 10 % , 试确定这种证券组合的风险报酬率。
首先,确定证券组合的 # 系数 。
ft = 60 % X 2.0 + 30 % >:1 .0 + 10 % X 0
_ 5 = 1.55
然只,计算该证券组合的风险报酬率。
R/ = RF ) = 1. 55 X ( 14 % - 10 % )= 6.2 %
J
^IARM -
3然 ,计算出风险报酬率后 ,便可根据投资额和风险报酬率计算出风险报酬
数额。
从以上计算可以看出 ,调整各种证券在证券组合中的比重 ,可以改变证券组
合的风险 、 K 险报酬率和风险报酬额。在其他因素不变的情况下 ,风险报酬取决
于证券组合的 /3 系数,p 系数越大 ,风险报酬就越大,反之亦然。或者说,;
3系
数反映了股票收益对于系统性风险的反应程度 。
fo
复习与思考
如何计算证券组合的风险报酬额?
资本资产定价模型。在两方金融学和财务管理学中 ,
:
( 2)
回
有许多模型论述风险和报酬率的关系 ,其中一个最重要的模型
为资本资产定价模型 (capital asset pricing model , CAPM )。
1 ) 资本资产定价模型的一般形式为 :
, (2 - 31 )
回I 靈
K
^ RF +^ CRM
-R . ) 知识拓展
CAPM 模 型
式中 ,为第 i 种股票或第 ;
种证券组合的必要报酬率;私 为
无风险报酬率;择为第 i 种股票或第 7 种证券组合的 /? 系数; 为所有股票或所
有证券的平均报酬率 。
-
例 2 16
林纳公司股票的系数为 2.0 , 无风险报酬率为 6 % , 市场上所有股票的平
均报酬率为 10 % , 那么 ,林纳公司股票的报酬率为 :
K; = J?F + /?, ( RM — i?F ) = 6 % + 2. 0 X ( 10 % — 6 % ) = 14 %
也就是说,林纳公司股票的报酬率达到或超过 14 % 时,投资者方肯进行投资;
如果低于 14 % ,则投资者不会购买林纳公司的股票。
48 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
图2 -11 证 券 报 酬 与 /3 系 数 的 关 系
必要报酬率
18 SMLi
SMU
(
% 14
)
10
增加的通货膨胀
贴水 △/P = 2%
图 2
-12 通货膨胀对证券报酬的影响
K M L2
必要报酬率
18
SML,
( 14
%
)
10 新市场股票
的风险报酬
率 6%
6
原有市场股 票 i
的风险报酬率 4 %
2 -
图 2
-13 风险回避对证券报酬的影响
50 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
4 ) 股票 0 系数的变化。随着时间的推移,不仅证券市场线在变化,/? 系数也
在不断变化 。/3 系数可能会因一个企业的资产组合 、 负债结构等因素的变化而改
变 ,也会因为市场竞争加剧 、 专利到期等情况而改变 。/3 系数的变化会使公司股
票的报酬率发生变化。假设林纳公司股票的 # 系数从 2.0 降为 1.5 , 那么其必要
报酬率为 :
K = RF + RF ) = 6 % + 1 . 5 y A 1 0 % - 6 % ) = U %
^ RM ( -
K=R ,+[3 R ( - RF ) = 6 % + 2 . 5 X ( \0 % -6 % ) =\ 6 %
fo
复习与思考
哪些因素会影响股票报酬率?
3. 证券组合的基本理论®
( 1) 投资者的效用无差异曲线。马科维茨通过对投资者的行为特征进行研究
发现 ,理性投资者一般具有两个基本特征 :一是追求收益最大化 ;二是厌恶风
险 。追求收益最大化的表现是 ,在两个风险水平相 M 的投资项目中 ,投资者会选
择预期收益较高的投资项目 ;厌恶风险的表现是 ,在两个预期收益相 M 的投资项
S 中 ,投资者会选择风险较小的投资项目。 对于厌恶风险的投资者来说,要使之
接受风险较大的投资项 0 ,就必须给予风险补偿 ,即风险越大 , 风险补偿越高。
投资者在进行投资时总是追求效用最大化 。效用最大化是投资者上述两个行
为特征的综合反映,其中投资收益带来正效用,风险带来负效用。因此,投资者
效用函数就取决于投资的预期收益和风险这两个因素。现代投资组合理论利用无差
异曲线来说明收益和风险对投资者效用的影响程度。无差异曲线是给投资者带来同
样效用的预期收益和风险的所有组合 。投资者的效用无差异曲线如图 2 - 14 所示。
图2
-14 投资者的效用无差异曲线
① 非 会 计 、财 务 专 业 f k i i J 彳 习 此 部 分 内 容 。
*
第2章财务管理的基础概念 51
投资者的效用无差异曲线由一组互不交叉的平行曲线组成 ,每一条无差异曲
线的斜率都是正的 ,井且曲线向下凸 。曲线的斜率越大 ,说明投资者厌恶风险的
程度越高 。从任一条无差异曲线来看 ,投资风险增加,投资者的预期收益随之上
升,而且随着投资风险的增大,边际收益越来越大 ,这是由预期收益的边际效用
递减规律所决定的 。 对同一个投资者来说,存在无数条效用无差异曲线 ,越靠左
上方的曲线 ,效用越大 ,投资者总是尽可能选择最大效用的无差异曲线。例如阁
2 14 中 ,曲线 J3 代表的效用最大 。
( 2) 最优证券组合的确定。
1 ) 可行集与有效集。在证券市场上有千百种证券可供投资者选择 ,这些证
券可以组成无数种证券组合 ,如何选择最优的证券组合就成为投资者面临的重要
问题。 所有证券组合的集合称为可行集 ,它在收益与风险的坐标系中形成了一个
形似伞状的区域 ,如图 2 - 15 所示 ,所有可能的组合都位于该区域的内部或边
界上 。
图 2 15- 证券组合的可行集与有效集
图2
-16 最优证券组合
效用无差异曲线向下凸的特性与有效集曲线向上凸的特性决定了二者的切点
有且只有一个 。 W 此 ,对于某个投资者来说,最优证券组合是唯一的。最优证券
组合在有效集当中的位置主要取决于投资者厌恶风险的程度。风险厌恶程度越高
的投资者 ,其效用无差异曲线的斜率越大 ,因此其最优证券组合越靠近点 A; 反
之 . 风险厌恶程度越低的投资者 ,其效用无差异曲线的斜率越小 . 其最优证券组
合越靠近点 B。
复习与思考
如何确定最优证券组合?
2.3 证券估价
2 . 3. 1 债券的估价
1. 债券概述
(1) 债券的种类。债券有不同的分类方法 ,按照发行主体的不同 ,可分为政
府债券、金融债券和企业债券。
1 ) 政府债券。政府债券是由中央政府或地方政府发行的债券 ,分为中央政
府债券和地方政府债券。 中央政府债券也称国家债券 . 简称国债,足中央政府为
筹集财政资金而发行的债券。地方政府债券也称地方债券 ,是地方政府为了某一
特定目的 (如修建地方公共基础设施 ) 而发行的债券。政府债券尤其是国债的信
誉很高 ,风险很低,因此其利率通常低于其他债券。
2 ) 金融债券 。 金融债券是由银行或非银行金融机构为筹集信贷资金而发行
的债券。发行金融债券必须经中央银行批准。金融债券的风险高于政府债券 、低
第2章财务管理的基础概念 53
于企业债券 ,因此其利率一般介于二者之间。
3 ) 企业债券 。 企业债券是企业为筹措长期资金而发行的债券 。 其中,股份
有限公司和有限责任公司发行的债券称为公司债券,简称公司债。
( 2) 债券的基本要素。一般而言,债券包括以下基本要素 :
1) 债券面值。债券面值包括币种和票面金额两项基本内容。
2) 债券期限。债券期限是指从发行日至到期日之间的时间 。
3 ) 债券利率。债券上标明的利率一般是年利率,且多为固定利率 , 近年来
也有浮动利率。也有的债券票面利率为零 ,到期按面值偿还。
4 ) 债券价格。债券价格可分为发行价格与市场交易价格。 发行价格是指投资
者在发行市场 (一级市场) 上购买债券时实际支付的价格。债券可以平价、溢价 、
折价发行,因此,债券发行价格既可能等于面值 . 也可能高于或低于面值。市场交
易价格是指债券发行后 ,投资者在流通市场 (二级市场) 上交易债券的价格。
2. 债券的估价模型
债券估价就是对债券的价格进行估计。投资者进行债券投资时预期在未来一
定时期内会收到包括本金和利息在内的现金流人 . 债券价格则是投资者为了取得
未来的现金流人而愿意投人的资金 。
因债券计息方式不同 , 债券估价应采用不 M 的模型。
(1 ) 每年付息、到期还本债券的估价模型。典型的债券是固定利率 、 每年计
算并支付利息 、 到期归还本金的债券 . 这种债券的估价模型是最基本的债券估价
模型 ,其计算公式为 :
=
iF F
),
(1 + 厂 (1 + r )"
=
F
(1 + r )* (1 + r)"
I • PVIFA , . ,, + F
.
- PVIF , . ( 2 -
32 )
-
例 2 17
大华公司债券的面值为 1 000 元 ,票面利率为 10 % , 债券剩余的存续期限为
5 年。如果当前市场利率为 12 % , 则该债券价格估计为多少?
根据式 ( 2 32 ), 可得
P F H Fin ~
(1 + r)
54 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
= ( F + Fin )
- PVIF ,
式中 ,P 为债券估价 ;F 为债券而值 ;i 为债券票面利率;r 为市场利率;》为付
息总期数。
(2 33 )
例 2 18-
大华公司拟购买兴盛公司发行的利随本清的公司债券 ,该债券面值为 1000
元 ,剩余的存续期限为 5 年 ,票面利率为 10 % ,不计复利 。如果当前市场利率
为 8 % ,则该债券价格估计为多少?
由式 ( 2 - 33 ),可得
-
按面值偿还。这类债券的估价模型用计算公式表示为 :
P F F PVIFr ,„ (2 -
34 )
(1
+ r)
式中 ,P 为债券估价;F 为债券面值;r 为市场利率;
《 为付息总期数 。
例 2 - 19
大华公司债券的面值为 1 ⑻0 元 ,期限为 5 年 ,以折现方式发行 ,期内不计
利息 ,到期按面值偿还。如果市场利率为 8 % ,则其价格估计为多少?
由式 ( 2 - 34 ) , 可得
2 . 3. 2 股票的估价
1. 股 票 概 述
股票主要有普通股和优先股两种。企业投资于优先股 ,可以获得固定的股利
收人 ,股票价格波动相对较小,因而风险较低 。企业投资于普通股 ,股利收入忽
高忽低,股票价格波动较大 ,因而风险较大 . 但投资于普通股,一般能获得高于
优先股的收益。
企业进行股票投资的 S 的主要有两个 : 一是作为一般的证券投资 ,获取股利
收人及股票买卖差价;二是利用购买某一公司的大量股票达到控制该公司的 0
的 。 在第一种情况下 . 公司仅将某种股票作为其证券组合的一部分,不会冒险将
大量资金投资于某一公司的股票。在第二种情况下 . 公司会集中资金投资于被控
制公司的股票。
2. 股 票 的 估 价 模 型
与进行债券投资一样 ,企业进行股票投资也要知道股票价格的估算方法。优
先股的估价比较简单,其计算方法与债券基本一样 ,在此不再赘述。这里介绍普
第2章财务管理的基础概念 55
通股的估价模型。
( 1) 股票估价的基本模型。一项金融资产的价格是由其未来现金流的现值决
定的。如果投资者打算永久持有股票 ,则股票的未来现金流就是各期的股利收
人,其股票估价模型可用计算公式表示为 :
D,
p。= XI
S ( 1 + KY
(2 -
35 )
= S ( 1 +aKY (1 + K )"
(2 36 )
在第〃期期末购买股票的投资者可能永久持有股票 ,也可能在未来出售股
票。如果第《 期期末购买股票的投资者打算永久持有股票 ,则尸 等于未来所有
期间股利的折现值 ,将其代人式 ( 2 - 36 ),就得到式 ( 2 - 35 )。如果第 期期末
购买股票的投资者打算在未来出售股票 ,则等于未来股利收人和出售股票收
人的现值之和 , 依此类推 . 不断迭代 ,最终也会得到式 ( 2 35 )。 因此 , 式
(2 - 35 )是股票估价的基本模型,无论投资者打算持有股票的期限如何 ,均适用
此公式。
根据不同的股利特征,nj 以由基本模型推导出相应的股票估价模型 。
( 2) 股利稳定不变的股票估价模型 。 在每年股利稳定不变的情况下 ,基本模
型中各年股利均相等,运用永续年金的公式就可得到股票的估价模型 :
P, (2 37 )
K
式 ( 2 - 38 ) 的两边同时乘以 ( \+ K / + g ) , 再减去式 ( 2 - 38 ), 得
) ( ]
q a + tf ) "
PA 1 + K
- 39)
)
Po = DQ (2
(1 + 幺) a+ K r
化简得
通常假设 K>g,当 n
— oo时 , U( l +g )”/( l +K )n
— 0 , 于是由式 (2 - 39 )
56 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
D A l + g ) = D, (2 - 40)
Po K -g — K g —
式 中, 为 未 来 第 1 年 的 股 利。
例 2 20
_
时代公司准备投资购买东方信托投资股份有限公司的股票 ,该股票去年每股
股利为 2 元 ,预计以后每年以 4 % 的增长率增长 ,东方信托投资股份有限公司股
票的必要报酬率为 10 % , 则该种股票的估价是多少?
由 式 ( 2 - 4 0 ),可 得
Po +
2 X C 1 4 % )=
3 4.6 7( 元 )
1 0 %-4 %
VCase 课后实验一公司债券估值
— 、实验简介
基 于 案 例 资 料 中 给 定 的 三 种 不 同 收 益 方 式 的 公 司 债 券 ,获 取 债 券 票 面 所 提 供
的 面 值 、 利 率 、 期 限 等 债 券 发 行 信 息 ,结 合 折 现 率 计 算 、 利 息 及 本 金 现 金 流 折 现
等 相 关 知 识 点 ,使 用 公 司 债 券 估 值 工 具 ,根 据 债 券 估 值 流 程 对 公 司 债 券 进 行 估
值 . 最终完成公司债券估值报告中相应内容的填写。
二、实验数据和实验工具
三 、实验报告
为 了 分 散 企 业 的 经 营 风 险,公 司 确 定 本 年 对 外 投 资 的 主 要 方 式 为 购 买 股 票 、
债 券 等 有 价 证 券 ,公 司 项 目 中 心 对 市 场 固 定 收 益 的 产 品 进 行 了 调 研。 对 于 债 券
投 资 ,公 司 通 常 将 所 处 行 业 的 标 杆 企 业 的 股 票 和 债 券 作 为 投 资 对 象 。 公 司 要 求
财 务 中 心 结 合 项 目 中 心 选 定 的 证 券 投 资 品 种 ,按 照 8 % 的 市 场 利 率 作 为 必 要 报
酬 率 ,对 证 券 的 投 资 成 本 、预 期 收 益 和 风 险 进 行 测 算 ,为 公 司 对 外 投 资 提 供 决
策 依 据。
1. 债 券 估 值 指 标 测 算 。
公 司 选 定 的 债 券 投 资 对 象 为 债 券 1 、 债 券 2 、债 券 3 , 通 过 对 公 司 债 券 的 发 行
信 息 进 行 分 析 ,我 们 陡 用 公 司 债 券 估 值 模 型 对 债 券 的 价 值 进 行 估 算 , 当 年 2 月 1
曰 为 评 估 日 ,估 值 结 果 如 下 :
第 2 章财务管理的基础概念 57
序号 估值参数项目 债券 1 债券 2 债券 3 填写说明
保留至小数
折现率 / 每期 % % %
点后两位
保留至小数
2 每期利息
点后两位
评估日距下一付息 保留至小数
:-! 日时长 (期 ) 点后两位
保留至小数
I 债券剩余期数
点后两位
保留至小数
债券估计价格
点后两位
2. 债券购买决策分析 。
通过查询债券发行的市场价格 ,财务中心发现在评估时点上述公司债券的市
场报价如下 :
债券名称 债券 1 债券 2 债券 3
市场价格 ( 每份 )
结合债券估计价格和债券的市场价格可知 ,上述哪个债券的投资价值最高?
. 必要收益率对债券购买决策的影响分析。
3
通过上述分析可知 ,我们在公司债券价值评估过程中 ,除了设定必要报酬率
以外 ,其他参数都是客观的 。从公司投资管理上看 ,必要报酬率代表公司证券投
资的目标收益水平 ,直接影响公司能够接受的公司债券投资成本。我们通过设定
不同的必要报酬率下的债券估值水平,来评估折现率对债券投资成本产生的
影响 。
通过计算可知 ,不同的必要报酬率下 ,公司按照上述方法选择的投资价值最
高的公司债券价值估值结果对照表如下 :
债券估计价格
序号 必要报酬率
( 保留至小数点后两位 )
6%
2 7%
3 8%
4 9%
;» 10 %
58 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
/本章小结
本 章 主 要 阐 述 了 时 间 价 值 和 风 险 报 酬 两 大 财 务 管 理 基 础 概 念 ,以 及 证 券
估 价。
1. 时 间 价 值 。时 间 价 值 可 以 表 述 为 扣 除 风 险 报 酬 和 通 货 膨 胀 贴 水 后 的 真 实
报 酬 率 。时 间 价 值 的 计 算 主 要 包 括 以 下 几 个 方 面 的 内 容 :
( 1) 复 利 。复 利 是 指 不 仅 本 金 要 计 算 利 息 ,利 息 也 要 计 算 利 息 。终 值 又 称 未
来 值 ,是 指 若 干 期 后 包 括 本 金 和 利 息 在 内 的 未 来 价 值 ,又 称 本 利 和 。 复 利 现 值 是
指 以 后 年 份 收 到 或 支 出 资 金 的 现 在 的 价 值 ,可 用 倒 求 本 金 的 方 法 计 算 。由 终 值 求
现 值 ,叫 作 折 现 。在 折 现 时 使 用 的 利 息 率 叫 折 现 率 。
(2) 年 金。年 金 是 指 一 定 时 期 内 每 期 相 等 金 额 的 收 付 款 项。年 金 按 付 款 方
式 ,可 分 为 普 通 年 金 ( 后 付 年 金 )、 即 付 年 金 ( 先 付 年 金 )、 延 期 年 金 和 永 续 年
金。其 中 后 付 年 金 为 最 常 见 的 年 金 形 式 . 其他形式年金的终值或现值都可以通过
后 付 年 金 的 计 算 公 式 推 导 出 来。
(3 ) 特 殊 问 题 。 时 间 价 值 计 算 中 还 有 一 些 特 殊 问 题 ,如 不 等 额 现 金 流 量 现 值
的 计 算 、折 现 率 的 计 算 等 。
2. 风 险 报 酬 。
(1 ) 按 风 险 的 程 度 ,可 以 把 企 业 财 务 决 策 分 为 三 种 类 型 : 确 定 性 决 策 、 风 险
性 决 策 和 不 确 定 性 决 策。
(2) 计 算 单 项 资 产 的 风 险 报 酬 要 经 过 以 下 几 个 步 骤 : 确 定 概 率 分 布 ;计 算 期
望 报 酬 率 ;计 算 标 准 离 差 ;计 算 标 准 离 差 率 和 风 险 报 酬 率 。
(3 ) 证 券 组 合 的 风 险 包 括 可 分 散 风 险 和 不 可 分 散 风 险。 可 分 散 风 险 可 以 通 过
证 券 组 合 来 消 减 ;不 可 分 散 风 险 由 市 场 变 动 产 生 , 它 对 所 有 股 票 都 有 影 响 , 不 能
通 过 证 券 组 合 消 除。
(4 ) 在 西 方 金 融 学 和 财 务 管 理 学 中 . 有许多模型论述证券组合风险和报酬的
关 系 ,其 中 非 常 重 要 的 模 型 为 资 本 资 产 定 价 模 型 ( C'APM )。
资本资产定价模型的一般公式为 :
'
'
—
K , = R [ + j3i (J?M i?F )
(5) 证 券 组 合 的 可 行 集 中 ,在 风 险 水 平 相 同 时 选 择 预 期 收 益 较 高 的 证 券 组
合 ,在 预 期 收 益 相 同 时 选 择 风 险 较 小 的 证 券 组 合 ,由 此 形 成 的 证 券 组 合 的 集
合 就 是 有 效 集。投 资 者 的 效 用 无 差 异 曲 线 与 有 效 集 的 切 点 即 为 最 优 证 券
组合。
3. 证 券 估 价 。 证 券 估 价 是 财 务 管 理 中 一 个 十 分 重 要 的 基 本 理 论 问 题 , 主 要
包 括 债 券 的 估 价 和 股 票 的 估 价 两 个 方 面。
(1) 债 券 估 价 模 型 分 为 每 年 付 息 、 到 期 还 本 债 券 的 估 价 模 型 ,一 次 还 本 付 息
且 不 计 复 利 债 券 的 估 价 模 型 ,折 现 债 券 的 估 价 模 型 。
第2章财务管理的基础概念 59
重要名词
时间价值 value)
( time 终值 (future value)
现值 ( present value) 复利 ( compound interest )
年金 ( annuity) 后付年金 ( ordinary annuity)
先付年金 ( annuity due ) 延期年金 ( deferred annuity)
永续年金 (perpetuity ) 折现率 (discount rate)
风险 ( risk) 报酬 ( return)
期望报酬率 expected rate of return )
(
标准离差 (standard deviation )
-
风险报酬均衡原则 (risk-return trade off )
/3 系数 ( beta coefficient )
证券投资组合 ( security investment portfolio )
非系统性风险 (unsystematic risk )
系统性风险 ( systematic risk)
资本资产定价模型 (capital asset pricing model,CAPM)
证券估价 ( security valuation)
1. 什么是时间价值? 如何理解这一概念?
2. 什么是复利? 复利和单利有何区别?
3. 什么是年金? 如何计算年金的终值与现值?
4. 后付年金和先付年金有何区别与联系?
5. 何为风险报酬 ? 怎样理解风险与报酬的关系?
6. 举例说明如何计算单项资产的风险报酬 。
7. 试说明资本资产定价模型 。
8. 什么叫投资者的效用无差异曲线? 什么叫证券组合的可行集和有效集?
投资者如何确定最优证券组合?
9. 如何进行债券的估价? 不同特征的债券 ,其估价模型有什么区别 ?
10. 如何进行股票的估价? 股利政策不同的股票 ,其估价模型有什么区别 ?
60 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1. 假 设 你 每 年 年 底 都 向 一 个 账 户 存 入 10 000 元 ,连 续 4 年 。
要求 : 如 果 年 利 率 为 1 2 % ,那 么 在 第 7 年 年 底 你 将 钱 全 部 取 出 ,将 得 到 多 少 钱?
2. 张 华 大 学 毕 业 后 在 一 家 投 资 银 行 找 到 了 一 份 股 票 经 纪 人 的 工 怍 , 他 的 底
薪 是 每 年 1 0 万 元 ,第 一 年 的 年 薪 将 在 他 工 作 满 一 年 时 得 到 。 另 外 ,他 一 进 入 公
司 就 会 获 得 一 笔 5 万 元 的 安 家 费 ,底 薪 会 以 每 年 4 % 的 增 幅 上 涨 ,而 且 每 年 他 都
将 获 得 一 份 相 当 于 当 年 工 资 1 0 % 的 奖 金。
要求 : 张 华 希 望 能 够 在 这 家 投 资 银 行 工 作 3 年 ,假 设 折 现 率 为 1 2 % ,那 么
他 能 获 得 的 所 有 收 入 的 现 值 是 多 少?
3. 新 创 广 告 公 司 准 备 购 置 一 辆 面 包 车 接 送 员 工 ,购 价 为 200 000 元 , 可 使
用 8 年 ,期 满 无 残 值 。购 置 该 面 包 车 每 年 可 节 约 员 工 交 通 费 45 000 元 。
要求 :如 果 折 现 率 为 1 2 % ,试 判 断 是 否 应 该 购 置 面 包 车 。
4 . M 公 司 发 行 一 种 债 券 ,年 利 率 为 1 2 % ,按 季 计 息 ,1 年 后 还 本 付 息 ,每
张债券还本付息 1 000 元。
要求 : 计 算 该 债 券 的 现 值 。
5. M 公 司 全 部 用 银 行 贷 款 投 资 兴 建 一 个 工 程 项 目 ,总 投 资 额 为 5 0 0 0 万 元 ,
假 设 银 行 借 款 利 率 为 1 6 % 。该 工 程 当 年 建 成 投 产 。
要求:
(1) 该 工 程 建 成 投 产 后 ,分 8 年 等 额 归 还 银 行 借 款 ,每 年 年 末 应 还 多 少 ?
( 2) 若 该 工 程 建 成 投 产 后 ,每 年 可 获 净 利 1 500 万 元 ,全 部 用 来 归 还 借 款 的
本 息 ,则 需 多 少 年 才 能 还 清?
6. 中 原 公 司 和 南 方 公 司 股 票 的 报 酬 率 及 其 概 率 分 布 见 下 表 。
中原公司和南方公司股票的报酬率及其概率分布
报酬率
经济情况 发生概率
中原公司 南方公司
繁荣 0. 30 40 % 60 %
一般 0. 50 20 % 20 %
衰退 0. 20 0 - 10 %
如 果 同 期 国 库 券 利 率 为 1 0 % ,风 险 报 酬 系 数 为 5 % 。
要求 :计 算 投 资 干 中 原 公 司 和 南 方 公 司 股 票 的 投 资 报 酬 率 分 别 是 多 少 ?
7. 现 有 四 种 证 券 资 料 见 下 表 。
A, B, C, D 四 种 证 券 的 系 数
证券 A B C D
系数 (i .1 ,
2. 3
第 2 章财务管理的基础概念 61
设 无 风 险 报 酬 率 为 8 % ,市 场 上 所 有 证 券 的 报 酬 率 为 1 4 % 。
要求 :计 算 四 种 证 券 各 自 的 必 要 报 酬 率 。
8. 某 债 券 面 值 为 1 0 0 0 元 ,票 面 利 率 为 1 2 % , 期 限 为 5 年 ,某 公 司 要 对 这
种 债 券 进 行 投 资 ,要 求 必 须 获 得 1 5 % 的 报 酬 率 。
要求 : 计 算 该 债 券 价 格 为 多 少 时 才 能 进 行 投 资。
9. 市 场 上 有 三 种 证 券 A . B,C , 可 能 的 投 资 报 酬 率 见 下 表 。
A , B, C 三 种 证 券 的 投 资 报 酬 率 及 其 概 率 分 布
投资报酬率
经济情况 概率
A B C
0. 2 25 % 25 % 10 %
2 0. 4 20 % 10 % 15 %
3 0. 4 15 % 20 % 20 %
要求
(1) 三 种 证 券 的 期 望 报 酬 率 和 标 准 离 差 是 多 少?
(2) 由 5 0 % 的 A 证 券 和 5 0 % 的 B 证 券 构 成 的 投 资 组 合 的 标 准 离 差 是 多 少?
(3 ) 由 5 0 % 的 A 证 券 和 50 % 的 C 证 券 构 成 的 投 资 组 合 的 标 准 离 差 是 多 少 ?
( 4 ) 由 5 0 % 的 13 证 券 和 5 0 % 的 C 证 券 构 成 的 投 资 组 合 的 标 准 离 差 是 多 少 ?
1 0. 银 河 公 司 刚 刚 发 放 了 每 股 5 元 的 现 金 股 利 , 公 司 预 计 未 来 将 以 1 % 的 增
长 率 持 续 增 长。
要求 : 如 果 你 要 求 的 最 低 收 益 率 为 1 0 % , 那 么 你 对 银 河 公 司 股 票 的 估 价 是
多 少?
案例题
田纳西镇的巨额账单
案例资料 :如 果 你 突 然 收 到 一 张 事 先 不 知 道 的 1 2 6 0 亿 美 元 的 账 单 ,你 一 定
会 大 吃 一 惊 。而 这 样 的 事 件 就 发 生 在 瑞 士 田 纳 西 镇 的 罟 民 身 上 。 纽 约 布 鲁 克 林 法
院 判 决 田 纳 西 镇 应 向 美 国 投 资 者 支 付 这 笔 钱 。最 初 ,田 纳 西 镇 的 居 民 以 为 这 是 一
件 小 事 , 但 他 们 收 到 账 单 时 ,被 这 张 巨 额 账 单 惊 呆 了 。 他 们 的 律 师 指 出 ,若 高 级
法 院 支 持 这 一 判 决 , 为 偿 还 债 务 ,所 有 田 纳 西 镇 的 居 民 在 其 余 生 中 将 不 得 不 靠 吃
麦当劳等廉价快餐度曰。
田 纳 西 镇 的 问 题 源 于 1 9 6 6 年 的 一 笔 存 款。 斯 兰 黑 不 动 产 公 司 在 内 部 交 换
银 行 ( 田 纳 西 镇 的 一 个 银 行 ) 存 入 一 笔 6 亿 美 元 的 存 款 。存 款 协 议 要 求 银 行 按
每 周 1 % 的 利 率 ( 复 利 ) 付 息 ( 难 怪 该 银 行 第 二 年 破 产 )。 1 9 9 4 年 ,纽 约 布 鲁
克 林 法 院 做 出 判 决 :从 存 款 日 到 田 纳 西 镇 对 该 银 行 进 行 清 算 的 7 年 中 ,这 笔 存
款 应 按 每 周 1 % 的 复 利 计 息 ,而 在 银 行 清 算 后 的 2 1 年 中 ,每 年 按 8 . 5 4 % 的 复 利
计 息。
62 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
案例思考题 :
1. 请 运 用 你 所 学 的 知 识 说 明 1 2 6 0 亿 美 元 是 如 何 计 算 出 来 的 。
2. 如 利 率 为 每 周 1 % ,按 复 利 计 息 ,6 亿 美 元 增 加 到 1 2 亿 美 元 需
多 长 时 间 ? 增 加 到 1 0 0 0 亿 美 元 需 多 长 时 间?
回
3. 本 案 例 对 你 有 何 启 示 ?
案例解析
田纳西镇的巨额
账单 新创广告公司的证券选择
案例资料 :大 兴 与 朋 友 合 伙 开 办 的 新 创 广 告 公 司 从 2 0 0 6 年 营 业 至 今 发 展 十
分 迅 速 ,现 有 一 部 分 闲 散 资 金 准 备 用 来 进 行 为 期 一 年 的 短 期 投 资。通 过 对 证 券 市
场 一 段 时 间 的 考 察 ,大 兴 拟 定 了 四 个 投 资 备 选 方 案 。未 来 一 年 里 ,总 体 的 经 济 情
况 大 概 分 为 衰 退 、 一 般 和 繁 荣 。 大 兴 参 考 经 济 专 家 的 分 析 ,拟 定 这 三 种 情 况 发 生
的 概 率 分 别 为 2 0 % ,6 0 % , 2 0 % 。 四 种 投 资 方 案 在 三 种 经 济 情 况 下 的 估 计 报 酬
率 见 下 表。
四种投资方案的估计报酬
备选方案
经济情况 概率
C
衰退 10 % 6% 22 % 5%
一般 10 % 11 % 14 % 15 %
繁荣 10 % 31 % -4 % 25 %
案例思考题 :
1. 请 帮 助 大 兴 计 算 各 方 案 的 期 望 报 酬 率 、 标 准 离 差 、标 准 离 差 率 。
2. 大 兴 将 四 种 方 案 的 情 况 介 绍 给 合 伙 人 , 合 伙 & 希 望 他 能 提 出 具 体 的 筛 选
方 案 以 帮 助 大 家 判 断 。大 兴 想 通 过 比 较 四 种 方 案 各 自 的 标 准 离 差 或 期 望 报 酬 率 来
确 定 是 否 可 以 淘 汰 其 中 某 一 方 案 ,他 应 如 何 回 复 合 伙 人 ?
3. 你 觉 得 这 种 方 法 可 行 吗 ? 其 中 存 在 哪 些 问 题?
第3章
P 财务分析
• 理解财务分析的基本概念 、 程序 、判断指标优劣的标准 。
• 掌握分项财务分析的各个方面 ,包括偿债能力分析 、 营运能力分析 、 获利能
力分析和发展能力分析的各项指标的含义及计算 。
• 掌握综合财务分析的方法 ,包括公式分析法 、 杜邦分析法和计分综合分析
法等 。
引 例
影响 。
这些内容很多都与本章的知识相关 。财务分析是识别财务报表数据是否合理以及评
价和分析企业经营状况的重要工具 。 当你真正理解了其中的奥妙和真诗 ,就会发现这不
是单纯地与一些冷冰冰的数字打交道 ,而是剖析所有公开的信息 ,以探寻企业可能存在
的问题或挖掘其蕴含的价值 。
现在 ,你准备好跟我们一起进入这个奇妙的数字世界了吗?
_
64 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
3. 1 财务分析概述
财务分析是财务管理的一种重要方法 ,在财务分析中确立的一些
重要指标均在财务管理中得到了广泛应爪 。 因此 ,在阐述具体的财务
管理内容之前 ,先介绍有关财务分析的内容。
思维导读
3.1 .1 财务分析的基本概念
财务分析
财务分析是通过对财务报表有关项目进行对比 ,来揭示企业财务
状况的一种方法。财务分析所提供的信息不仅能说明企业目前的财务状况 ,更重
要的是能为企业未来的财务决策和财务计划提供重要依据。财务分析中的基本概
念主要有以下儿个 。
1. 内部分析与外部分析
(1 ) 内部分析是企业内部管理当局进行的分析。其目的是判别企业财务状况
是否良好 . 并为今后制定筹资、投资、盈余分配等政策提供依据。通过这种分
析,可使财务主管知道企业的资金是结余还是短缺,企业资金的流动状况如何 ,
企业的财务结构怎样 ,这些都是财务主管制定政策时需要考虑的因素 。
( 2) 外部分析是企业外部利益集团根据各自的要求进行的分析。例如 ,银行
在给企业提供贷款之前 ,需要对企业的偿债能力进行分析 ;投资人在购买企业的
股票 、 债券时,要对企业的获利能力进行分析 ;供应商在以商业信用形式出售商
品时 . 也要分析企业的偿债能力 。
回茨 回
2. 资产负债表分析 、 利润表分析和现金流量表分析
资产负债表分析是以资产负债表为对象所进行的分析。 在分析
(1 )
回I 加
.
企业流动状况 、负债状况 、资金周转状况时 常采用资产负债表分析。
(2) 利润表分析是以利润表为对象所进行的分析。在分析企业盈
典型案例
财务报表关系 利状况和经营成果时 ,常采用利润表分析 。
(3 ) 现金流量表分析是以现金流量表为对象所进行的分析。现金流量表是资产
负债表与利润表的重要补充,通过现金流 M 表分析,可以了解企业现金流动状况。
从历史上看 ,企业的财务分析首先从以资产负债表为中心的流动性分析开
始。如银行等金融机构推断其贷款的安全性时 ,首先要运川资产负债表分析。但
是,企业的流动性分析如果不与判断收益的分析同时进行就不完整 ,因为企业健
全的财务状况是以良好的经营活动与强大的获利能力为前提的 ,企业的流动性在
很大程度上依赖于获利能力 。 因此 ,现代的财务分析不再只是单纯地对资产负债
表进行分析,而是逐渐转向以利润表为中心进行分析。此外 ,随着现金流量表的
不断推广 ,现金流量表的分析也越来越受到重视。
第3章 财 务 分 析 65
3. 比率分析与比较分析
( 1) 比率分析是指把财务报表中的有关项目进行对比 ,用比率来反映它们之
间的相互关系 ,以揭示企业财务状况的一种分析方法 。 通常 ,财务比率主要包括
构成比率 (结构比率)、 效率比率和相关比率等。构成比率是反映某项经济指标
的各组成部分与总体之间关系的财务比率,如流动负债与总负债的比率;效率比
率是反映某项经济活动投人与产出之间关系的财务比率,如资产报酬率;相关比
率是反映经济活动两个或两个以上相关项目比值的财务比率 ,如流动比率 。
( 2) 比较分析是将同一企业不同时期的财务状况或不 M企业間一时期的财务状
况进行比较 ,从而揭示企业财务状况差异的分析方法。比较分析法主要有纵向比较
分析法 ( 趋势分析法) 和横向比较分析法。纵向比较分析法是将同一企业连续若干
期的财务状况进行比较,确定增减变动的方向 、数额和幅度 ;横向比较分析法是将
本企业的财务状况与其他企业的同期财务状况进行比较,确定存在的差异及程度。
3 . 1 .2 财 务 分 析 的 基 本 程 序
财务分析是一项比较复杂的丁作 ,必须按照科学的程序进行。财务分析的基
本程序包括以下几个步骤 。
1. 明确财务分析的目的
(1 ) 评价偿债能力 ;( 2 ) 评价获
企业进行财务分析有多种 U 的 , 主要包括 :
利能力 ;( 3 ) 评价资产管理情况 ;( 4 ) 评价发展趋势 ;( 5 ) 评价综合财务状况。
财务分析的 S 的决定了要收集多少信息 ,选择何种财务分析方法等一系列问题,
所以必须首先加以明确。
2. 收集有关信息资料
明确财务分析的口的后 ,就要根据这一口的来收集有关资料。财务分析所依
据的最主要的资料是财务报表 ,因此 ,资产负债表 、 利润表和现金流量表便是最
基本的分析资料。此外 ,还要收集企业内部供产销各方而的有关资料和企业外部
的金融 、财政 、 税收等方面的信息。
3. 选择适当的分析方法
财务分析的 0 的不一样 ,所选用的分析方法也不相同。常用的分析方法有比
率分析法 、 比较分析法等 ,这些方法各有特点 ,在进行财务分析时川以结合使
用。局部的分析可以选择其中某一种方法 ,全而的财务分析则应综合运用各种分
析方法 ,以便进行对比 ,从而做出客观 、 全面的评价。
4. 发现财务管理中存在的问题
采用特定的分析方法 ,计算出有关指标并进行对比后 ,可以发现企业财务管
理中存在的问题 ,对于一些茧大的问题要进行深入细致的分析,找出问题的原
66 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
因 ,以便采取对策。
5. 提出改善财务状况的具体方案
企业进行财务分析的最终目的是为财务决策提供依据。在发现问题的基础
上 ,提出改善财务状况的各种方案 ,然后权衡各种方案的利弊得失 ,从中选出最
佳方案 ,以便不断改善企业财务状况 ,实现企业财务管理的目标。
3.1 .3 判别财务指标优劣的标准
企业的财务分析总是通过一系列财务指标来进行的 。 然而 . 计算出的财务指
标必须与一定的标准进行对比 . 才能判断财务状况的好坏,因此,选择财务指标
的判别标准便成为一个十分重要的问题。通常 ,判别的标准有以下几种。
1. 以经验数据为标准
经验数据是在长期的财务管理实践中总结出来的,被实践证明是比较合理的
数据。 经验数据有绝对标准和相对标准之分 :全部收人大于全部费用、资产总额
大于负债总额等属于绝对标准 ;而流动比率等于 2 较好 、负债比率在 50 %
70 % 之间比较合适则属于相对标准。
2. 以历史数据为标准
历史数据是企业在过去的财务管理丁作中实际发生的一系列数据 ,如上年实
际数据 、 上年 N期数据 、 历史最好水平等 。 在与历史数据进行对比时 ,要注意剔
除物价变动 、会计核算方法变更等带来的一系列不可比因素 ,以便合理判断企业
的财务状况 。
3. 以同行业数据为标准
同行业数据是指同行业有关企业在财务管理中产生的一系列数据。如同行业平
均数据 、 本国同行业先进企业数据 、 国际同行业先进企业数据等。通过与同行业数
据对比 ,可以发现企业财务管理中存在的差距与不足 ,以便及时采取措施 ,赶超同
行业先进水平 。 在与 M 行业指标对比时,也要注意指标之间的可比性。
4. 以本企业预定数据为标准
预定数据是企业事先确定的力争达到的一系列数据。企业事先确定的目标 、
计划 、预算 、定额 、标准等都可以看作预定数据。 通过与预定数据进行对比,可
以发现实际数据与预定数据存在的差异,以便及时加以改进 . 保证预定数据能够
顺利实现。
go
复习与思考
企业判别财务指标优劣的标准有哪些?
第3章 财 务 分 析
流 动 资 产: 流 动 负 债:
货币资金 500 625 应付票据 800 1 000
交易性金融资产 700 600 应付账款 800 600
应收账款 1 700 1 500 应付职工薪酬 600 200
存货 1 300 1 700 流动负债合计 2 200 1 800
流动资产合计 4 200 4 425 非 流 动 负 债:
非 流 动 资 产: 长期借款 400 400
长期应收款 100 200 应付债券 600 600
固定资产 900 1 000 非流动负债合计 1 000 1 000
非流动资产合计 1 000 1 200 负债合计 3 200 2 800
股 东 权 益:
股本 1 000 1 000
资本公积 350 360
盈余公积 350 400
未分配利润 300 1 065
股东权益合计 2 000 2 825
资产合计 5 200 5 625 负债与股东权益合计 5 200 5 625
* 每 股 面 值 1 元 ,在 外 发 行 1 0 0 0 万 股 。
表3
-2 20X 腾飞公司利润表④
0 年度 单 位 :万 元
项目 上年累计数 本年累计数
一 、营 业 收 入 8 000 10 000
减 :营 业 成 本 5 000 6 000
税金及附加 0 0
① 本 章 没 有 考 虑 合 并 财 务 报 表 的 问 题 ,股 东 权 益 及 净 利 润 不 存 在 区 分 归 属 于 母 公 司 或 归 属 于 少 数 股 东 的 情
况 。 如 果 是 在 合 并 财 务 报 表 中 计 算 有 关 财 务 比 率 ,涉 及 股 东 权 益 和 净 利 润 时 则 要 注 意 区 分 和 匹 配 。
② 《企 业 会 计 准 则 第 3 0 号 — 财 务 报 表 列 报 》 规 定 ,财 务 报 表 由 资 产 负 债 表 、 利 润 表 、 现 金 流 量 表 、 所 有 者
权 益 ( 股 东 权 益 ) 变 动 表 及 报 表 附 注 构 成 。 但 由 于 基 本 财 务 分 析 中 对 所 有 者 权 益 变 动 表 和 报 表 附 注 较 少 涉 及 ,这 里
并 没 有 对 这 两 部 分 进 行 介 绍。
③ 此 处 三 张 报 表 主 要 项 目 根 据 财 政 部 《 关 于 修 订 印 发 合 并 财 务 报 表 格 式 ( 2 0 1 9 版 ) 的 通 知 》( 财 会
〔2 0 1 9〕
16 号) 列示。
④ 如 进 入 合 并 报 表 的 业 务 中 含 金 融 业 务 ,则 应 从 营 业 总 收 人 起 始 ,将 利 息 收 入 等 与 营 业 收 人 区 分 单 独 列 示 。
财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版)
续表
项目 上年累计数 本年累计数
加 :公 允 价 值 变 动 收 益 0 0
资产减值损失 0 0
1 000 1 500
加 :营 业 外 收 人 0 0
减 :营 业 外 支 出 0 0
三 、利 润 总 额 1 000 1 500
减 :所 得 税 费 用 250 375
四 、净 利 润 750 1 125
注 :腾 飞 公 司 2 0 X 0 年 度 分 配 普 通 股 股 利 3 6 0 万 元 。 腾 飞 公 司 所 得 税 税 率 为 2 5 % 。
表3
-3 腾飞公司现金流量表
20 X 0 年度 单 位 :万 元
项目 本年累计数
一 、经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量
销 售 商 品 、提 供 劳 务 收 到 的 现 金 5 000
经营活动现金流人小计 5 000
购 买 商 品 、接 受 劳 务 支 付 的 现 金 1 200
支付给职工及为职工支付的现金 400
支付的各项税费 400
经营活动现金流出小计 2 000
经营活动产生的现金流量净额 3 000
二 、投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量
投资活动现金流人小计 0
投资支付的现金 1 000
支付其他与投资活动有关的现金 200
投资活动现金流岀小计 1 200
投资活动产生的现金流量净额 — 1 200
三 、筹 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量
取得借款收到的现金 50
筹资活动现金流入小计 50
支付其他与筹资活动有关的现金 600
筹资活动现金流出小计 600
筹资活动产生的现金流量净额 - 550
四、汇 率 变 动 对 现 金 及 现 金 等 价 物 的 影 响 0
五 、现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 1 250
3.2 企业偿债能力分析
都十分重视对偿债能力的分析。
3.2. 1 企业短期偿债能力分析
企业短期偿债能力是指企业支付其短期债务的能力 。短期偿债能力是财务分
析中必须十分重视的一个方而 ,短期偿债能力不足 ,企业无法满足债权人的要
求 ,可能会引起破产或造成生产经营混乱。 企业短期偿债能力可通过下列指标进
行分析。
1. 流动比率
流动比率是由流动资产与流动负债进行对比所确定的比率 。 其计算公式为:
流动资产
流动比率 (3 - 1)
流动负债
式中,流动资产是指在一年内或超过一年的一个营业周期内变现的资产 ,主要
包括货币资金 、交易性金融资产 、 应收及预付款项和存货等。流动负债是指在
一年内或超过一年的一个营业周期内偿还的债务 ,主要包括短期借款 、应付及
预收款项 、 应付票据 、 应交税费 、 应付股利以及一年内到期的长期负债等 。 从
以上分析可知 ,流动资产是短期内能变成现金的资产 ,流动负债则是在短期内
需要用现金来偿付的各种债务 。流动资产与流动负债对比 ,代表了能在短期内
转化成现金的资产对需要在短期内偿还的负债的一种保障程度,能较好地反映
企业的短期偿债能力。根据西方财务管理经验 ,流动比率等于 2 的时候较好 。 流
.
动比率太低 ,表明企业缺乏短期偿债能力 ;流动比率太高 虽然表明短期偿债能
力强 ,但也说明企业的现金 、存货等流动资产有闲置或利用不足的现象。
例3 1-
计算腾飞公司的流动比率 。
根据表 3 - 1 中的数据,计算如下:
流动比率
■S醬 M
2. 速动比率
速动比率是由速动资产和流动负债进行对比所确定的比率。其计算公式为:
速动比率 (3 2)
流动负债 流动负债
例3 2 -
计算腾飞公司的速动比率 。
3. 现 金 比 率
现金比率是由可立即动用的资金与流动负债进行对比所确定的比率。 其计算
公式为:
可立即动用的资金
现金比率 (3 - 3)
流动负债
式中 ,可立即动用的资金主要是指库存现金和银行活期存款 ,如果企业持有的短
、:
期有价证券的变现能力极强 ,也可看作可 '/ 即动用的资金。现金比率是对短期偿
债能力要求最高的指标 . 主要适川于那些应收账款和存货的变现能力都存在问题
的企业。这一指标越高 ,说明企业的短期偿债能力越强 。
例3-3
假设表 3 1 中腾飞公司的交易性金融资产均属变现能力极强的证券 ,计算
腾飞公司的现金比率。
根据表 3 - 1 中的数据,可计算如下 :
6 2 5+ 6 0 0
现金比率= 0. 68
1 800
4. 现 金 流 量 比 率
现金流量比率是由经营活动产生的现金流量净额与流动负债进行对比所确定
的比率,反映企业用每年的经营活动产生的现金流量净额偿还到期债务的能力 。
其计算公式为 :
① 按 照 惯 例 ,应 收 账 款 属 于 企 业 的 速 动 资 产 。 但 当 企 业 应 收 账 款 周 转 速 度 特 别 慢 时 . 戍 将 账 龄 较 长 的 应 收 账
款 从 速 动 资 产 中 扣 除 。另 外 ,其 他 应 收 款 、 其 他 流 动 资 产 等 项 H 也 应 视 其 变 现 能 力 在 计 算 速 动 比 率 时 从 流 动 资 产 中
予以调整 。
第3章 财 务 分 析
经营活动产生的现金流量净额
现金流量比率 =
流动负债
(3 - 4)
例3 4 -
计算腾飞公司的现金流量比率。
_ _
根据表 3 1 和表 3 3 中的数据,可计算如下:
现金流量比率 = 67
这一指标越高 . 说明企业偿还当期债务能力越强,企业的财务状况越好;反
之 . 则说明企业偿还当期债务能力较差 。
上述四个指标是反映短期偿债能力的主要指标 . 在进行分析时 ,要注意以下
几个问题 :(1 ) 上述指标各有侧重 ,在分析时要结合起来使用 ,以全面 、 准确地
做出判断 ;( 2 ) 上述指标中分母均是流动负债 ,其中包含近期到期的长期负债,
应充分重视这一点 ;( 3 ) 财务报表中没有列示的 W 素 ,如企业借款能力 、 准备出
售长期资产等 ,也会影响到短期偿债能力 ,在分析时应予考虑。
3. 2 . 2 企业长期偿债能力分析
企业长期偿债能力是指企业支付长期债务的能力 。企业长期偿债能力与企业
的获利能力 、 资本结构有十分密切的关系。企业长期偿债能力可通过下列指标进
行分析。
1. 资 产 负 债 率
资产负债率又称负债比率或负债对资产的比率 ,是由企业的负债总额与资产
总额进行对比所确定的比率。其计算公式为 :
资产负债率 =
资产总额
' . 100 %
■
(3 5)
企业的资产总额也就是企业的全部资金总额 ,资产负债率反映的是在企业全
部资金中有多大比例是通过借债筹集而来的 。因此 ,这一比率能反映资产对负债
的保障程度。对债权人来说 ,最关心的就是借出款项的安全程度。
例3 5 -
计算腾飞公司的资产负债率 。
根据表 3 1 中的数据,可计算如下 :
^^
|
资产负债率 =
5 62 o
\ 100 % = 49.78 %
2. 股东权益比率
股东权益比率是由企业的股东权益总额与资产总额进行对比所确定的比率。
其计算公式为 :
股东权益总额
股东权益比率 X 100 % (3 - 6)
资产总额
例3-6
计算腾飞公司的股东权益比率 。
根据表 3 - 1 中的数据,可计算如下:
2 825 X
股东权益比率 100 % = 50.22 %
5 625
这一比率反映了在企业全部资金中所有者提供了多少资金。这一比率越高 ,
说明所有者投人的资金在全部资金中所占比例越大,企业偿债能力越强 ,财务风
险越小。 因此,从偿债能力的角度来看 ,这一比率越高越好。
3. 偿债保障比率
偿债保障比率是由负债总额与经营活动产生的现金流量净额进行对比所确定
的比率。其计算公式为 :
负债总额
偿债保障比率
经营活动产生的现金流量净额
(3 - 7)
从式 (3 - 7 ) 中可以看出,偿债保障比率反映了用企业经营活动产生的现金
流量净额偿还全部债务所需要的时间 ,所以该比率也称为债务偿还期。一般认
为 . 经营活动产生的现金流量是企业经常性资金的最主要来源 ,而投资活动和筹
资活动所获得的现金流量虽然在必要时也可用于偿还债务 ,但不能将其视为经常
性经营现金流量。
例3-7
计算腾飞公司的偿债保障比率 。
_ _
根据表 3 1 和 表 3 3 中的数据,可计算如下:
偿债保障比率
IS= o- 93
一般情况下,偿债保障比率越低 ,企业偿还债务能力越强。
上述三项比率是反映企业长期偿债能力的主要指标 ,在进行分析时,要注意
第3章 财 务 分 析 73
3.2.3 企业负担利息和固定支出的能力分析
企业负担利息和固定支出的能力是指企业所实现的利润支付利息或支付固定
支出的能力 。 这是企业进行筹资决策时必须认真考虑的一个重要因素 。企业负担
利息和固定支出的能力通常用如下两个指标来反映。
1. 利息保障倍数
利息保障倍数是息税前利润相当于其所支付利息的倍数 。其计算公式为:
利息保障倍数 ^
息税前利润 _ 净利润 _ +所得税费用+ 利息费用 (3 8)
利息费用 利息费用
例3 8-
假设腾飞公司的财务费用全部是利息费用 ,计算腾飞公司的利息保障倍数。
-
根据表 3 2 中的数据,可计算如下 :
利息保障倍数
1 125 +375 + 500 = 4
500
这一指标反映了企业所实现的利润支付利息费用的能力 。 这一指标越大 ,说
明支付利息的能力越强 ;反之 ,则说明支付利息的能力较弱。若该指标低于 1 ,
则说明企业实现的利润不足以支付当期利息费用 ,表明企业有较大的财务风险。
2. 固定支出保障倍数
固定支 ;Ii 保障倍数是企业的盈利相 M 于其固定支出的倍数。其计算公式为:
税前及支付固定支出前利润
固定支出深障倍数
优先股股利
利息费用 +租金+
1一 税 率
利息费用十租金十所得税费用十净利润 (3 - 9)
优先股股利
利息费用 租金 + +
1一 税 率
利润中支付 ,故后者应除以
_
式 (3 - 9 ) 中的利息费用和租金都可在税前支付 , 而优先股股利必须在税后
税率)。这里的税率是指适用于企业的所得税税
(1
率。固定支出保障倍数反映了企业盈利支付固定支岀的能力 。
例3 9-
假设腾飞公司的租金是 300 万元 , 优先股股利为零 ,计算腾飞公司的固定支
出保障倍数。
74 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
_
根据表 3 2 中的数据,可计算如下:
固定支出保障倍数
500 + 300 + 375 + 1 125 2.875
500 十 300 + 0
这一指标越高 . 说明企业支付固定支出的能力越强 。
to
复习与思考
请论述企业偿债能力分析指标的计算公式及其特点 。
3.3 企业营运能力分析
企业营运能力直接影响企业的偿债能力和获利能力 。
3 . 3. 1 资产周转情况分析
1. 应收账款周转率
应收账款周转率是由赊销收入净额与应收账款平均余额进行对比所确定的比
率 ,有周转次数 ( 应收账款周转率 ) 和周转天数 (应收账款平均收账期) 两种表
示方法。其计算公式为 :
赊销收入净额
应收账款周转次数 = (3 10 )
应收账款平均余额
360 天 应 收 账 款 平 均 余 额 >:360 天
应收账款周转天数
应收账款周转次数 赊销收入净额
(3 11 )
式中 ,
赊销收入净额 = 销售收入一现销收入一(销售退回 销售折让 + 销售折扣) +
(3 - 12 )
应收账款平均余额
期初应收账款 +期末应收账款 (3 - 1 3)
2
一定时期内应收账款的周转次数越多 ,说明应收账款周转越快 ,应收账款的
利用效果越好。应收账款周转天数又称为应收账款占用天数 、 应收账款账龄 、 应
收账款平均收现期 ,是反映应收账款周转情况的另一个重要指标 ,周转天数越
少,说明应收账款周转越快 ,利用效果越好。
例3 10 -
假设腾飞公司 10 000 万元的营业收入中有 80 % 是赊销 ,计算腾飞公司的应
收账款周转情况 。
〔 80 %
10 000 '
应收账款周转次数 5( 次)
(1 700 — 1 500 ) / 2
应收账款周转天数
( 1 700 +1 500 )/ 2 X 360 72( 天 )
10 000 X 80 %
2. 存货周转率
^
存货周转率是由业成本与存货平均余额进行对比所确定的比率,有存货周
转次数和存货周转天数两种表小 方法 。其计算公式为 :
营业成本
存货周转次数 (3 - 14 )
存货平均余额
360 天 存 货 平 均 余 额 360 天
■
存货周转天数 (3 15 )
存货周转次数 营业成本
式中 ,
存货平均余额
期初存货余额 + 期末存货余额 (3 16 )
2
售 、管理等各项政策合理分析。
例 3 - 11
计算腾飞公司的存货周转情况。
根据表 3
_ 1 和 表 3 - 2 中的数据,可计算如下 :
6 000
存货周转次数 4( 次 )
(1 300 + 1 700 ) / 2
存货周转天数
( 1 300 + 1 700 )/ 2 X 360 90( 天 )
6 000
由计算可知 ,腾飞公司的存货每年可以周转 4 次 ,周转周期为 90 天 。
3. 流动资产周转率
流动资产周转率是由营业收人与流动资产平均余额进行对比所确定的比率。
其计算公式为 :
营业收入
流动资产周转次数 (3 - 17)
流动资产平均余额
式中 ,
流动资产平均余额
流动资产期初余额 + 流动资产期末余额 (3 18)
2
一定时期内流动资产周转次数越多,说明流动资产周转越快,利用效果越好。
76 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
例 3 - 12
计算腾飞公司的流动资产周转情况。
_ _
根据表 3 1 和表 3 2 中的数据,可计算如下:
-
10 000
流动资产周转次数 = ( 2.32( 次 )
1 200 + 4 '125 )/ 2
4. 固定资产周转率
固定资产周转率是由企业的营业收人与固定资产平均净值进行对比所确定的
比率。其计算公式为 :
营业收入
固定资产周转率 (3 - 19 )
固定资产平均净值
式中 ,
固定资产期初净值十固定资产期末净值
固定资产平均净值 (3 20 )
2
例 3 - 13
计算腾飞公司的固定资产周转情况。
- -
根据表 3 1 和表 3 2 中的数据,可计算如下:
10 000
固定资产周转率 10.53( 次 )
( 900 十 1 000 )/ 2
5. 总资产周转率
总资产周转率是由营业收人与资产平均总额进行对比所确定的比率。 其计算
公式为
营业收入
总资产周转率 (3 21 )
资产平均总额
式中 ,
资产平均总额 = (3 - 22 )
2
例 3 - 14
计算腾飞公司的总资产周转情况 。
10 000
总资产周转率 1.85( 次 )
(5 +
200 5 625 )/ 2
第 3 章财务分析 77
要判断这个指标是否合理 ,需要同历史水平及行业平均水平进行对比。
3.3. 2 产生现金能力分析
1 . 经营现金使用效率
经营现金使用效率是由经营活动现金流人与经营活动现金流出进行对比所确
定的比率,它反映了每 1 兀现金流出所能收冋的现金数额 。 其计算公式为 :
经营活动现金流入
经营现金使用效率 (3 23 )
经营活动现金流出
例 3 - 15
计算腾飞公司的经营现金使用效率。
_
=
根据表 3 3 中的数据,可计算如下:
经营现金使用效率 = = 2.5
2. 现金利润比率
现金利润比率是由现金及现金等价物净增加额与净利润进行对比所确定的比
率。其计算公式为 :
现金及现金等价物净增加额
现金利润比率 (3 - 24 )
净利润
该指标反映了净利润中有多大部分是有现金保证的。由于一些应收应付项 0
的存在 ,利润往往尤法直观反映企业实际能够支配的现金数量 ,在利润很高的前
提下也可能出现企业现金不足 、 支付困难的情况 ;相反 ,如果企业有充足的现
金,即使某经营期间利润为负 ,短期内也不会出现无力偿还债务的情况 ,能够支
持企业扭转困境 。
该指标值越大 ,说明企业的净利润中现金部分越大 , 企业的支付能力越强 。
例 3 - 16
计算腾飞公司的现金利润比率 。
_ _
根据表 3 2 和表 3 3 中的数据,可计算如下:
现金利润比率 = § = 1 .11
3. 现金收入比率
现金收人比率是经营活动产生的现金流量净额与营业收人的比率。其计算公
78 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
式为
现金收入比率 =
_经营活动产生的现金流量净额 (3 25 )
营业收入
该指标反映了企业通过主营业务产生现金流量的能力。
例3- 17
计算腾飞公司的现金收入比率 。
根据表 3
_2 和表 3 3 中的数据 ,可计算如下:
3 000
现金收入比率 0.3
10 000
fo
复习与思考
企业营运能力指标有哪些?
3.4 企业获利能力分析
获利能力就是企业赚取利润的能力 。无论是投资者还是债权人都认为获利能
力十分重要 ,因为健全的财务状况必须由较高的获利能力来支持 。 企业财务管理
人员当然也十分重视获利能力 ,因为要实现财务管理的 S 标 ,就必须不断提高利
润 、降低风险。
3 . 4. 1 与营业收入有关的获利能力指标
与营业收人有关的获利能力指标是指由企业的利润与营业收人进行对比所确
定的比率,有两种表示方法。
1. 营业毛利率
营业毛利率是由毛利与营业收人进行对比所确定的比率。 其计算公式为:
营业收入一营业成本
营业毛利率 X 100 %
营业收入
毛利
X 100 % (3 26 )
营业收入
营业毛利率反映了毛利与营业收人的对比关系 ,是反映获利能力的主要指
标。这一指标越高 ,说明企业的获利能力越强。
例3- 18
计算腾飞公司的营业毛利率 。
第3章财务分析 79
_
根据表 3 2 中的数据,可计算如下:
10 000 6 000
-
营业毛利率 X 100 %
10 000
40 %
2. 营业净利率
营业净利率是由净利润与营业收入进行对比所确定的比率。其计算公式为:
净利润
营业净利率 X 100% (3 - 2 7)
营业收入
-
例 3 19
计算腾飞公司的营业净利率 。
根据表 3 - 2 中的数据 , nB十算如下 :
1 125
营业净利率 X 100 % = 11 .25 %
10 000
3.4.2 与资金有关的获利能力指标
与资金有关的获利能力指标是由企业的利润与一定的资金进行对比所确定的
比率,主要包括以下两个指标。
1. 投资报酬率
投资报酬率又称资产报酬率或总资产报酬率是企业净利润与资产平均总
额的比率。其计算公式为 :
净利润
投资报酬率 / 100 %
资产平均总额
净利润
+ 期 末 资 产 总 额 )/ 2 100 % 28 )
X (3
( 期初资产总额
投资报酬率反映的是企业投人全部资金的获利能力 ,是财务管理中的一个重
要指标 , 也是总公司对分公司下达经营 0 标 、 进行内部考核的主要指标 。 这一指
标越高 ,说明企业的获利能力越强 。
-
例 3 20
计算腾飞公司的投资报酬率。
_
根据表 3 1 和表 3 2 中的数据 ,可计算如下:
T 125
投资报酬率 X 100 %
( 5 200 + 5 625 ) / 2
20. 79 %
2. 净资产收益率
净资产收益率又称股东权益报酬率、所有者权益报酬率、权益资本报酬率,
是由净利润与净资产平均总额进行对比所确定的比率。其计算公式为 :
净利润
净资产收益率 X 100 %
净资产平均总额
净利润
X 100 % (3 29 )
+ 期 末 净 资 产 )/2
-
( 期初净资产
-
例 3 21
计算腾飞公司的净资产收益率。
根据表 3 - 1 和表 3 - 2 中的数据,可计算如下:
1 125
净资产收益率 X 100 %
(2 000 +
2 825 ) / 2
1 125
X 100 %
2 412. 5
46. 63 %
3.4.3 与股票数量或股票价格有关的获利能力指标
与股票数量或股票价格有关的获利能力指标是由企业的利润与股票数量或股
票价格进行对比所确定的比率 . 主要包括以下几种。
1 . 普通股每股盈余
^
普通股每股盈余 简称每股盈余或每股利润 ,是由净利润扣除优先股股利后
的余额与发行在外的普通股股数进行对比所确定的比率。其计算公式为 :
净利润一优先股股利
每股盈余 (3 -
30 )
发行在外的普通股股数
每股盈佘是一个非常重要的财务指标 , 可以反映股份公司获利能力的大小,
① 每 股 收 益 包 括 基 本 每 股 收 益 和 稀 释 每 股 收 益 两 类 。基 本 每 股 收 益 仅 考 虑 当 期 实 际 发 行 在 外 的 普 通 股 股 份 ,
而稀释每股收益的汁諄和列报主要是为了避免每股收益虚增可能带来的信息误导 。 在 计 算 稀 释 每 股 收 益 时 . 要 考 虑
公司发行可转换债券 、认 股 权 证 、股票期权等情况给净利润和股票数量带来的影响 。本章 W 介绍基本每股收益的计
算 ,稀释每股收益的 i卜算可参考财政部会汁均编写纟IL 企彳k 会计准则讲解 (2010 ). 北 京 :人 民 出 版 社 . 2010.
第 3 章财务分析 81
-
例3 22
计算腾飞公司的每股盈余。
2. 普 通 股 每 股 现 金 流 量
普通股每股现金流量简称每股现金流量 , 是经营活动产生的现金流量净额扣
除优先股股利之后 ,与发行在外的普通股股数对比的结果 。 其计算公式为 :
经营活动产生的现金流量净额一优先股股利
每股现金流量 = (3 - 31 )
发行在外的普通股股数
例3- 23
计算腾飞公司的每股现金流量 。
3. 普 通 股 每 股 股 利
普通股每股股利简称每股股利 . 它反映了每股普通股获得现金股利的情况。
其计算公式为 :
现金股利总额一优先股股利
每股股利 (3 - 32 )
发行在外的普通股股数
每股股利是评价普通股报酬情况的一个重要指标。
-
例3 24
20 X 0 年 ,腾飞公司发放现金股利 360 万元 。 计算腾飞公司的每股股利 。
根据表 3 - 1 和 表 3 2 中的数据,可计算如下 :
360 - 0
每股股利 0.36( 元 )
1 000
4. 市 盈 率
市盈率又称价格盈余比率,是由普通股每股市价与普通股每股盈余进行对比
82 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
所确定的比率。其基本公式为:
普通股每股市价
市盈率= (3 33 )
普通股每股盈余
例3 25
_
假设腾飞公司的股票每股市价为 18 元 ,根据例 3 22 , 计算腾飞公司的市盈
率。
_
根据例 3 22 的数据,计算其市盈率如下:
18
市盈率
rT25 = 16
企业财务人员和外部投资者都很关心市盈率。企业财务人员在做出财务决策
之前要很好地考虑其财务决策对这一比率的影响。投资者在投资之前 ,也要对不
同股票的市盈率进行对比 , 然后再决定投资何种股票。一般来说 , 市盈率高 说 .
明投资者对该企业的发展前景看好 ,愿意出较高价格购买该企业股票 ,所以一
些成长性较好的企业其股票市盈率通常要高一些 。但是也应该注意 , 如果一
种股票的市盈率过高 ,意味着这种股票具有较高的投资风险 。
3.5 企业发展能力分析
企业发展能力是指企业未来的发展潜力和发展速度。
3.5 . 1 营业收入增长率
营业收人增长率是指3期营业收入相对于上期营业收人的增长比率,是反映
企业发展情况的一个比率。其计算公式为 :
当期营业收入一上期营业收入
营业收入增长率 X 100 % (3 - 34 )
上期营业收入
企业的收人来源可以有很多,但营业收人才是企业长期生存发展的基本动
力 。 营业收人增长率可以反映川企业营业收人的增长速度 ,营业收入增长速度越
快 ,则企业在一定时期内的发展潜力越大 。 但是也不能肓 H 追求快速增长 ,因为
这种增长如果超出企业资源和能力所及,则可能埋下隐患。
例3 26-
计算腾飞公司的营业收入增长率 。
10 000 8 000
-
营业收入增长率 X 100 % = 25 %
8 000
第3章财务分析 83
这个比率对于企业来说是否合适 ,还应该结合行业基本情况和企业经旮状况
等因素进行分析 。
3 . 5. 2 净利润增长率
净利润增长率是指当期净利润相对于上期净利润的增长比率,是反映企业净
利润增长情况的一个比率。其计算公式为 :
当期净利润一上期净利润
净利润增长率 X 100 % (3 35 )
上期净利润
净利润一直是一个重要的财务指标,在一定程度上反映了企业的经营效率和
经营成果 。净利润增长率通过对不同期间净利润的对比 , 反映了企业净利润的增
长速度以及企业的发展趋势和潜力 。
例3 27-
计算腾飞公司的净利润增长率。
根据表 3 - 2 中的数据 ,可计算如下 :
1 125 - 750
净利润增长率 X 100 % = 50 %
750
3. 5 . 3 总资产增长率
总资产增长率是指当期总资产相对于上期总资产的增长比率,是反映企业总
资产增长情况的一个比率。其计算公式为 :
当期总资产一上期总资产
总资产增长率 X 100 % (3 - 36 )
上期总资产
总资产增长率通过对不同期间总资产的对比 . 反映出企业总资产的增长速度
和企业规模的发展情况。
例3-28
计算腾飞公司的总资产增长率。
5 625 - 5 200
总资产增长率 X 100 % = 8.17 %
5 200
3 . 5. 4 净资产增长率
净资产增长率是指当期净资产相对于上期净资产的增长比率,是反映企业净
资产增长情况的一个比率。其计算公式为 :
当期净资产一上期净资产
净资产增长率 X 100 % (3 - 37 )
上期净资产
净资产增长率通过对不同期间净资产的对比 ,反映出企业净资产的增长速度
和企业规模的发展情况。
例3 29-
计算腾飞公司的净资产增长率。
根据表 3 1 中的数据,可计算如下 :
2 825 - 2 000
净资产增长率 X 100 % = 41.25 %
2 000
3 . 5. 5 经营现金净流量增长率
经营现金净流量增长率是指当期经营活动产生的现金流量净额相对于上期经营活
动产生的现金流量净额的增长比率,反映了企业经营活动产生现金能力的变化。其计
算公式为 :
经营现金流量是企业现金流量的重要来源。经营现金流量作为企业日常经营
活动的结果 ,对企业的长期发展有重要意义。如果经营现金流量不足 ,则企业的
投资和筹资活动都会受到限制 ,无法扩大经营规模。经营活动现金净流量增长率
反映了企业经背活动产生现金能力的变化 ,使管理者能够发现经营活动对企业现
金的影响,从而及时发现问题。
例3 30-
假设腾飞公司上年经营活动产生的现金流量净额为 2 800 万元 ,计算腾飞公
司的经营现金净流量增长率 。
根据表 3 - 3 中的数据 ,可计算如下 :
3 000 - 2 800
经营现金净流量增长率 X 100 % = 7 . 14 %
2 800
第3章财务分析 85
3.6 综合财务分析
前面 3. 2 节到 3. 5 节介绍了许多财务指标 . 但每一个指标
都仅仅从一个侧面反映企业的财务状况 ,有一定的片面性和局 ^
知识拓展
财务分析应该注
限性 ,因此 ,必须把指标综合在一起进行分析。综合财务分析 意的问题①
的方法主要有以下儿种 。
3 . 6.1 公式分析法
公式分析法是指把某些指标通过公式联系起来 ,从而进行
深人分析的方法。这种方法的分析公式非常多,现结合腾飞公
司的报表,列举几个公式来说明这种分析方法。
1. 与净资产收益率有关的公式
财务报表与
净资产收益率
净利润
X 100 %
财务分析
—
净资产平均总额
_ 净利润 资产平均总额
+
X 100 %
/
(3 39 )
资产平均总额净资产平均总额
净资产收益率=投资报酬率 X 平均权益乘数 (3 -
40 )
其中 ,权益乘数是资产相对于净资产的倍数 ,其计算公式为 :
权益乘数
资产总额 : 1 _ (3 -
41 )
净 资 产 总 额 1一 资 产 负 债 率
例3 31
_
计 算 腾 飞 公 司 的 净 资 产 收 益 率。
根据表 3 - 1 和表 3 - 2 中的数据,可计算如下:
1 125
投资报酬率 X 100 % = 20. 79 %
(5 +
200 5 625 ) / 2
平均权益乘数
(5 200 + 5 625 ) / 2 2. 24
( 2 000
+ 2 825 ) / 2
净 资 产 收 益 率 = 20 . 79 % X 2. 24 = 46. 57 %
净资产收益率= (
1 125
X
( 5 200
+ 5 625 ) / 2 :100 %
/
5 200 +
5 625 ) / 2 ^ ( 2 000 + 2 825 ) / 2
46. 63 % ②
① 对相关内容感兴趣的读者 ,可付费扫码学习下面的完整视频 。
② 两种方法计算结果中的微小差异是因为保留小数位数进行四舍 7T.人带来了尾差 。
86 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
2. 与投资报酬率有关的公式
净利润
投资报酬率 X 100 %
资产平均总额
_ 净利润 Y 营业收入 /
100 % (3 - 42)
营业收入资产平均总额
投资报酬率=营业净利率 X 总资产周转率 (3 43 )
_
例 3 32
计算腾飞公司的投资报酬率 。
根据表 3 - 1 和 表 3 - 2 中的数据,可计算如下:
1 125
投资报酬率 X 100 %
(5 200 + 5 625 )/ 2
1 125 10 000
Xx X 100 %
+
10 000 ( 5 200 5 625 )/ 2
/
20.79 %
3. 与每股股利有关的公式
每股股利
_
股利支付额 : 股利支付额 、 净利润
'普 通 股 股 数
(3 - 44 )
普通股股数 净利润
■
股利支付比例 X每股盈余
-
例 3 33
计算腾飞公司的每股股利 。
_
根据表 3 1 和 表 3
_ 2 中的数据,可计算如下 :
3.6. 2 杜邦分析法
杜邦分析法是在考虑各财务比率内在联系的条件下 ,通过建立多
种比率的综合财务分析体系来考察企业财务状况的一种分析方法。它
是由美国杜邦公司率先采用的一种方法 ,故称杜邦分析法。杜邦分析
法与前面讲的公式分析法有一定的联系 ,但它能比公式分析法更简明 、
更直观地说明问题。
财务评价与战略
杜邦分析法可以用阁 3 1 中的杜邦分析体系来加以说明 ( 其中代
人了腾飞公司的数据)。
从图 3 1 可以看出 ,杜邦分析体系是把有关财务指标以系统分析图的形式
联系在一起,通过这一指标体系图可以了解如下一些问题 :
净资产收益率是一个综合性很强 、与企业财务管理目标相关性最大的指
( 1)
收益率是指标体系分析的核心。
净资产收益率
46.57%
投资报酬率 平均权益乘数
20.79% 2.24
营业净利率 总资产周转率
11.25% 1.85
入营业收入 资产平均总额
fff 10 000 5 412.5
期初:5 200
营业外支出0 期末:5 625
营业利润
1 500
+|营业外收入|
0 - 所得税费用375
流动资产 非流动资产
期初:4 200 期初:1000
_ 营业成本 _
期末:4 425 期末:1200
图3 -1 杜邦分析体系
3.6.3 计分综合分析法
1. 选择具有代表性的财务指标
财务指标有很多,如果一一计算 . 工作量就会很大 . 所以一般选择具有代表
性的指标。在选择指标时应注意以下几个问题 :
( 1) 偿债能力指标 、 营运能力指标 、获利能力指标和发展能力指标 都应选
① 考虑到发展能力指标在行业和具体环境中存在较大差异 ,这 里 并 没 有 列 示 发 展 能 力 指 标 的 评 分 情 况 ,仅以
偿 债 能 力 、 获 利 能 力 和 营 运 能 力 指 标 为 例。
88 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
到 ,不能只集中在某一类指标上 。
( 2) 最好选用正指标,如流动比率 、股东权益比率 、营业净利率等 , 而不宜
选用逆指标 ,如负债比率。 因为最后的得分越高越好 ,这类比率加人后会不好
处理。
( 3) 除根据财务报表计算的指标 ,还应适当选取一些非财务方面的指标 ,如
职工平均年龄等 (在这里仅介绍财务指标)。本书选用的代表性指标如表 3 第
(1 ) 列所示 。
表3 4
- — 些具有代表性的财务指标
指标 指标的标准值 指标的标准评分值
(1) (2 ) (3 )
一 、偿债能力指标
(1) 流动比率
(2 ) 利息保障倍数 8
( 3 ) 现金比率
(4) 股东权益比率 40 %
二 、获利能力指标
(1 ) 营业净利率 8%
(2) 投资报酬率 16 %
(3) 净资产收益率 40 %
三 、营运能力指标
(1 ) 存货周转率 (次 )
(2) 应收账款周转率 (次)
(3) 总资产周转率 (次)
合计
2. 确定各项财务指标的标准值与标准评分值
财务指标的标准值一般以行业平均数或企业上年数为基准来加以确定。 标准
评分值根据指标的重要程度来确定 ,越重要的分数越高 ,越不重要的分数越低,
似所有指标的分数合计应等于 100。 腾飞公司财务指标的标准值和标准评分值列
示在表 3 - 4 中的第 ( 2 ) 列和第 ( 3 ) 列中 。
3. 计算综合分数
综合分数是由各指标的实际得分汇总得到的。各指标的实际得分按以下公式计算:
指标的实际值
实际得分 = 指标的标准评分值 X (3 45 )
指标的标准值
例 3 34 -
结合前面计算的腾飞公司的有关指标及表 3 - 4 中给定的标准值,计算腾飞
公司的综合分数 ,如表 3 5 所示 。
第3章 财 务 分 析 89
表3
-5 腾飞公司的综合分数
( 2 ) 利息保障倍数 8 4 4 8
获利能力指标
三 、 营运能力指标
( 2 ) 应收账款周转率(次) 8 5 6.67
合计 100 120.84
4. 做出综合评价
在采用计分综合分析法时,分数若大于 100 , 则说明企业的财务状况超过行
业平均水平或历史相关水平 ,企业的财务状况比较好;反之,则说明企业的财务
状况比较差。腾飞公司的得分为 120.84 分,超过行业平均水平 ,说明其财务状
况较好。
fo
复习与思考
说明运用计分综合分析法分析的过程 。
_
VCase 课后实验—偿债能力分析
、实验简介
基 于 案 例 资 料 中 给 定 的 财 务 报 表 等 信 息 ,结 合 反 映 短 期 偿 债 能 力 、 长 期 偿 债
能 力 的 指 标 含 义 以 及 计 算 等 相 关 知 识 点 ,陡 用 偿 债 能 力 分 析 工 具 ,对 企 业 偿 还 债
务 (含 本 金 和 利 息) 的 能 力 进 行 分 析 ,并 通 过 偿 债 能 力 分 析 揭 示 企 业 财 务 风 险 大
小 ,完 成 偿 债 能 力 分 析 报 告。
90 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
二 、实验数据和实验工具
03^0
回i
VCase 课 后 实 验 —偿 债 能 力 分 析
三、实验报告
企业的偿债能力是企业偿还债务的能力 ,通过对偿债能力的分析 ,能够揭示
企业的财务风险大小 。报表使用者可以通过分析企业权益结构 ,评估对债务资金
的利用程度 ,从而完成企业偿债能力的分析 。
1. 企业短期偿债能力分析 。
(1) 根据企业短期偿债能力分析结果,计算公司主要短期偿债能力指标如下 :
序号 指标名称 数值 数值填写说明
序号 指标名称 数值 数值填写说明
/本章小结
本 章 介 绍 了 财 务 分 析 的 有 关 问 题 ,是 财 务 管 理 学 习 的 重 要 基 础 。
1. 财 务 分 析 是 通 过 对 财 务 报 表 有 关 项 目 进 行 对 比 , 来 揭 示 企 业 财 务 状 况 的
一 种 方 法 。财 务 分 析 所 提 供 的 信 息 不 仅 能 说 明 企 业 目 前 的 财 务 状 况 ,更 重 要 的 是
能 为 企 业 未 来 的 财 务 决 策 和 财 务 计 划 提 供 重 要 依 据。
2. 分 项 财 务 分 析 包 括 偿 债 能 力 分 析 、营 运 能 力 分 析 、 获 利 能 力 分 析 和 发 展
能 力 分 析 ,它 们 是 财 务 分 析 的 几 个 重 要 支 柱 ,通 过 这 几 个 项 目 的 分 析 ,可 以 了 解
企 业 生 产 经 营 情 况 的 主 要 方 面 。偿 债 能 力 分 析 包 括 短 期 偿 债 能 力 分 析 、 长 期 偿 债
能 力 分 析 以 及 负 担 利 息 和 固 定 支 出 能 力 分 析 ;营 运 能 力 分 析 包 括 资 产 周 转 情 况 分
析 和 产 生 现 金 能 力 分 析 ;获 利 能 力 分 析 包 括 与 营 业 收 入 有 关 的 指 标 分 析 、 与 资 金
有 关 的 指 标 分 析 和 与 股 票 数 量 或 股 票 价 格 有 关 的 指 标 分 析 ;发 展 能 力 分 析 则 主 要
是 通 过 观 察 主 要 财 务 指 标 的 增 长 情 况 来 进 行 分 析。
3. 综 合 分 析 可 以 把 握 企 业 的 整 体 情 况 ,并 将 成 绩 或 问 题 分 解 ,为 发 挥 企 业
潜 力 、 解 决 困 难 和 问 题 提 供 依 据。 综 合 分 析 法 中 的 公 式 分 析 法 、杜 邦 分 析 法 和 计
分 综 合 分 析 法 等 从 不 同 角 度 对 企 业 的 财 务 状 况 进 行 综 合 评 价 ,值 得 在 实 际 工 作 中
加 以 参 考 和 应 用。
重要名词
思考题
1. 怎 样 理 解 财 务 分 析 在 财 务 管 理 中 的 作 用?
2. 怎 样 分 析 企 业 的 偿 债 能 力 ?
3. 怎 样 分 析 企 业 的 营 运 能 力 ?
4. 怎 样 分 析 企 业 的 获 利 能 力 ?
财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
5. 怎 样 分 析 企 业 的 发 展 能 力 ?
6. 试 论 述 综 合 分 析 的 基 本 方 法 。
7. 企 业 的 偿 债 能 力 、 营 运 能 力 、 获 利 能 力 和 发 展 能 力 之 间 有 什 么 关 系 ?
案 例题
ABC 公司的财务分析
案例资料 : 下 面 3 个 表 分 别 是 ABC 公 司 2 0 X 6 至 2 0 X 9 年 的 资 产 负 债 表 、
2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 的 利 润 表 和 现 金 流 量 表 (均 为 合 并 报 表 数)。
ABC 公 司 2 0 x 6 至 2 0 X 9 年 资 产 负 债 表 单 位 :万 元
20 X 6 年 20 X 7 年 20 X 8 年 20 X 9 年
资产
流 动 资 产:
交易性金融资产
非 流 动 资 产:
开发支出 33. 57 6 . 97
负债及股东权益
流 动 负 债:
第3章 财 务 分 析
续表
20 x 6 年 20 X 7 年 20 x 8 年 20 x 9 年
应付票据 6 000. 00
其他流动负债 226.73
非 流 动 负 债:
长期借款
应付债券
长期应付款 3.25
预计负债 653.92
股 东 权 益:
ABC 公 司 2 0 x 7 至 2 0 x 9 年 利 润 表 单 位 :万 元
项目 20 X 7 年 20 X 8 年 20 X 9 年
续表
项目 20 x 7 年 20 x 8 年 20 x 9 年
加 :投资收益 14 308.33
- 7 343.45 - 8 094.28
二 、营业利润 50 079.84 88 141.52 51 345.19
项目 20 X 7 年 20 X 8 年 20 X 9 年
、 经营活动产生的现金流量
二 、 投资活动产生的现金流量
收回投资收到的现金
处置固定资产 、 无形资产和其他长期资产收回
7.50 643.00
的现金净额
购建固定资产 、 无形资产和其他长期资产支付
32 222.27 45 090.33 49 554.67
的现金
续表
项目 20 X7 年 20 x 8 年 20 x 9 年
支付其他与投资活动有关的现金
收到其他与筹资活动有关的现金 574 . 93
四 、 汇率变动对现金及现金等价物的影响
案例思考题 :
假 设 ABC 公 司 的 营 业 收 入 中 6 0 % 为 賒 销 ,2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 年 末 每 股 股 票
的 收 盘 价 分 别 为 8 元 、1 0 元 和 1 5 元 ,财 务 费 用 全 都 是 利 息 费 用 ,租 金 是 5 0 0 万
元 ,优 先 股 股 利 为 零 ,2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 度 分 配 的 现 金 股 利 分 别 为 2 0 0 0 0 万 元 、
3 0 0 0 0 万 元 、1 0 0 0 0 万 元 ,发 行 在 外 的 普 通 股 的 加 权 平 均 数 分 别 为 8 0 0 0 0 万 股 、
8 4 0 0 0 万 股 、 9 0 0 0 0 万 股。
请 计 算 ABC 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 度 的 偿 债 能 力 、 营 运 能 力 、 获 利 能 力 和
发 展 能 力 指 标 ,并 尝 试 综 合 分 析 企 业 的 财 务 状 况 和 发 展 趋 势 。
某公司财务状况分析
案例资料 : 某 公 司 近 三 年 的 主 要 财 务 数 据 和 财 务 比 率 见 下 表 。
某公司近三年的主要财务数据和财务比率
前年 去年 今年
流动比率 1. 19 1. 25 1. 20
应收账款周转天数 18 22 27
96 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
续表
前年 去年 今年
存货周转率 (次 ) 8.0 7. 5 5. 5
案例思考题 :
计算并分析该公司净资产收益率下降的原因 、 总资产周转率下降的原因和营
业净利率下降的原因 。
P 第4章
企业投资管理 (上)
• 了解投资的意义 、 分类以及投资管理的基本要求。
• 掌握现金流量的概念 、 构成和计算方法。
• 理解各种投资决策指标的概念 、计算方法 、决策规则和优缺点。
引 例
4. 1 投资管理概述
4. 1 . 1 投资的意义
思维导图
投资是指将财力投放于一定的对象,以期望在未来获取一 企业投资管理 (上)
98 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1. 企业投资是实现财务管理目标的基本前提
企业财务管理的 H 标是不断提高企业价值 ,为此 ,就要采取各种措施以增加
利润 、降低风险 。 企业要想获得利润 ,就必须拥有一定数量的资金 ,并把资金投
放到各种资产上 。
2. 企业投资是生存发展的必要手段
在科学技术 、社会经济迅速发展的今天 ,企业无论是维持简单再生产还是实
现扩大再生产,都必须进行一定的投资。要维持简单再生产的顺利进行 ,就必须
及时对所有机器设备进行更新,对产品和丁艺进行改造 ,不断提高员工的科学技
术水平等。要实现扩大再生产 ,就必须新建、扩建厂房 . 增添机器设备,增加职
下人数,提高人员素质等 。 企业只有通过一系列的投资活动 . 才能创造增强实
力 、 广开财源的条件。
3. 企业投资是降低风险的重要方法
企业把资金投向生产经营的关键环节或薄弱环节 . 可以使企业各种生产经营
能力相匹配 、 平衡 ,形成更强大的综合生产能力 。 企业如果把资金投向多个行
业 . 实行多兀化经营,则更能增加企业销售和盈余的稳定性 。 这些都是降低企业
经营风险的重要方法 。
4 . 1 .2 投资的分类
1. 直接投资与间接投资
按投资与企业生产经营的关系 ,可将投资分为直接投资和间接投资。直接投
资是指把资金投放于生产经营性资产 ,以便获取利润的投资。在非金融性企业
中 ,直接投资所占比重很大 。间接投资又称证券投资,是指把资金投放于证券等
金融资产,以便取得股利或利息等收人的投资。随着我国金融市场的完善和多渠
道筹资的形成,企业间接投资将越来越广泛。
2. 短期投资与长期投资
按投资回收时间的长短 ,可将投资分为短期投资和长期投资。短期投资又称
流动资产投资,是指能够并且准备在一年以内收回的投资 ,主要包括对现金 、 应
收账款 、存货、短期有价证券等的投资。长期有价证券能随时变现的,也可划分
为短期投资。长期投资则是指一年以上才能收回的投资,主要包括对厂房 、 机器
第 4 章企业投资管理 ( 上 ) 99
设备等固定资产的投资,也包括对无形资产和长期有价证券等的投资。由于长期
投资中对固定资产的投资所占比重最大,因此长期投资有时专指固定资产投资。
3. 对内投资与对外投资
按投资的方向 ,可将投资分为对内投资和对外投资。对内投资是指把资金投
向企业内部以购置各种生产经营性资产的投资。 对外投资是指企业以现金 、 实
物 、 无形资产等方式或以购买股票 、 债券等有价证券的方式向其他单位的投资。
随着企业横向经济联合的展开 . 对外投资越来越重要。对内投资是直接投资,对
外投资主要是间接投资 ,但足当对外股权投资对被投资单位达到控股时就成了且
接投资。
4. 初创投资与后续投资
按投资在再生产过程中的作用 ,可将投资分为初创投资和后续投资。初创投
资是指在建立新企业时所进行的各种投资。 通过初创投资可建设形成企业的原始
资产 . 为企业的生产经营创造必备的条件 。后续投资则是指为了巩固和发展企业
再生产所进行的各种投资,包括为维持简单再生产所进行的更新性投资,为实现
扩大再生产所进行的追加性投资 ,以及为调整生产经营方向所进行的转移性投
资等。
本章后面讲述的投资主要是指后续的对内长期直接投资,即为巩固和发展企
业再生产 . 将资金投向企业内部以购置期限较长的生产经营性资产的投资,尤其
是指固定资产投资。
4.1 .3 投资管理的基本要求
1. 认真进行市场调查 ,及时捕捉投资机会
捕捉投资机会是企业投资活动的起点 ,也是企业投资决策的关键 。 在市场经
济条件下,投资机会受诸多因素影响,尤其要受市场需求变化的影响。企业在投
资前 ,必须认真进行市场调查和市场分析 ,寻找最有利的投资机会。市场是不断
发展变化的 ,对于市场和投资机会的关系也应从动态的角度去把握 。 正是由于市
场不断发展变化 ,才有可能产生一个又一个新的投资机会。随着经济的不断发
展,人民生活水平不断提高 ,消费需求日新月异 ,从而创造出无数的投资机会。
2. 建立科学的投资决策程序,认真进行投资项目的可行性分析
在市场经济条件下 ,企业的投资会面临一定的风险 。 为了保证投资决策正确
100 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
有效 ,必须按照科学的决策程序 ,认真进行投资项口的可行性分析。投资项 0 的可
行性分析主要是对投资项目技术上的可行性和经济上的有效性进行论证,运用各种
方法计算出相关指标 ,以便合理确定不同投资项 0 的优劣。财务部门是对企业的资
金进行规划和控制的部门 . 因此,投资项 0 的可行性分析离不开财务人员的参与。
3. 及时足额地筹集资金 ,保证投资项目的资金供应
企业的投资项目 . 特别是大型投资项目 ,必须有及时足额的资金供应 。 否
则,企业可能会错失投资机会 ,其至迫使项目中途下马 ,造成 B 大损失 。 因此 .
在投资项 0 上马之前,必须科学预测所需资金的数量和时间 ,采用适当的方法筹
措资金,保证投资项目顺利完成 ,尽快产生投资收益。
4 . 认真分析风险与收益的关系 ,适当控制投资风险
收益与风险共存 。 企业价值既取决于收益 ,又受制于风险。因此 ,
企业在进行投资时 . 必须在追求收益的 M 时认真考虑风险。只有在收
益和风险达到较好的均衡时 ,才有可能不断增加企业价值 . 实现财务
承诺升级与恶性增资 管理口标。
4.2 投资决策中的现金流量
4. 2. 1 现金流量的概念
企业投资决策中的现金流量是指与投资决策相关的现金流人和流出的数量。
现金流量是评价投资方案是否 n丨行时必须事先计算的一个基础性数据。 一定时期
内现金流人量与现金流出量之差 ,称为净现金流量。
理解投资决策中的现金流量 ,应注意以下两点。
1. 投资决策中计算的现金流量是与决策相关的现金流量
投资决策中的现金流量建立在 “差量” 概念的基础之上 。 所谓差量现金流
量 ,是指与没有做出某项决策时的企业现金流量相比的差额 。 也就是说,只有 M
做出某项决策后会发生改变的现金流量才是与决策相关的,如果无论是否做出该
决策 ,一笔现金流量均会发生或均不会发生 , 那么该笔现金流量就与决策不相
关,不需要考虑。其中值得注意的有如下几个问题 :
( 1 ) 沉没成本 。 沉没成本是指已经发生的成本。由于沉没成本已是既成事
会。当存在多种投资机会而资源又有限时,选择一个投资机会就意味着丧失其他
投资机会可能带来的收益 ,因此 ,该收益的丧失是由做出的投资决策引起的 ,与
决策相关 ,在决策中应予以考虑。例如 ,企业一间暂时闲置的厂房既可以对外出
租,每年租金 10 万元 , 乂可以用于某条新的生产线。如果企业决定将其用于新
的生产线,那么由此丧失的每年 10 万元的租金收入就应当作为该生产线的机会
成本予以考虑。
(3) 交叉影响。如果新采纳的投资项目对已有的经营项目有促进效果或削减
影响 ,则也应该纳人决策考虑的范围。 因为企业是一个整体 ,当新旧项目之间有
交叉影响时,只有将这种影响予以考虑 ,才能完整地反映出投资决策所带来的差
量现金流量。例如 ,某饮料生产企业过去只生产橙汁一种产品 ,现在考虑是否增
加桃汁作为新产品 ,在这种情况下 ,就不仅要计算桃汁可能给企业立接带来的现
金流量 ,还应考虑桃汁的推出是否会影响橙汁的销量 ,如果有影响 ,应将由此减
少的现金流量也纳人决策考虑的范围。
2. 投资决策中现金流量的计算一定是建立在税后基础之上的
只有扣除税收因素之后的现金流人才是企业增加的净收益 ,也只有扣除税收
因素之后的现金流出才是企业增加的净支出 。 凡是由投资决策引起的计人当期收
人或当期费用、损失的项目都应考虑其对所得税的影响。
4. 2 . 2 现金流量的构成
投资决策中的现金流量一般由以下三部分构成。
1. 初始现金流量
初始现金流量是指开始投资时发生的现金流量 ,一般包括以下几项内容 :
固定资产投资。包括固定资产的购置或建造成本、运输成本和安装成本
(1 )
等带来的现金流出 。
(2) 营运资金垫支。它是指投资项目开始时净营运资金的变动 ,包括流动资
产和流动负债的变动。例如 ,对存货和应收账款等流动资产的追加将带来一部分
现金流出 ,而应付账款等流动负债的增加将导致现金流出减少。
( 3) 其他费用。 其他费用主要是指与 K 期投资有关的职工培训费 、谈判费 、
注册费等带来的现金流出。这部分现金支出通常直接计入3期费用,因此还需考
虑其对所得税的影响。
( 4 ) 原有固定资产变价收人 。 这主要是指固定资产更新时 ,变卖原有固定资
产所带来的现金流人。此时需要注意 ,如果原有固定资产出售价格与账面价值不
同,则会出现出售损益 ,给企业带来所得税方面的影响。
2. 营业现金流量
营业现金流量又称营业现金净流量 ,是指投资项 0 投人使用后 . 在其寿命周
102 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
期内由于生产经营所产生的现金流人扣除现金流出的数量。这种现金流量一般按
年度进行计算。这里的现金流人一般是指由营业收人所带来的现金流入,现金流
出一般是指由需要付现的营业成本和所得税所引起的现金流出 。
3. 终结现金流量
终结现金流量是指投资项 H 完结时所发生的现金流量 ,主要包括固定资产的
残值收人或变价收人 、 固定资产的清理费用以及原来垫支的营运资金的收冋 。
应当注意的是 ,在确定投资项目的初始现金流量 、营业现金流量和终结现金
流fi 时 ,不应包含与筹资相关的内容。虽然筹资的目的是投资,投资活动中使用
的资金是筹资得来的 . 但二者不可混为一谈。投资项 0 的现金流量只包括与投资
项目本身相关的内容,即使是为了某项投资而专项借人的资金 ,其本金的借人与
偿还 、 初始筹资费用和各年利息费用的支付也不应计入投资项目的现金流量中,
否则 ,同一个投资项目会 W 为是使用 A 有资金还是借人资金而出现截然不同的现
金流量,进而可能带来截然不同的决策结果 。 企业筹资成本的高低的确会在一定
程度上影响投资决策 ,但它是以折现率的形式出现的,而不是以现金流量的形式
出现 。 如果从投资项 H 的现金流量中扣除各年利息 ,然后再按资金成本进行折
现,就对筹资成本进行了重复考虑 。 因此 ,筹资活动的现金流量应在筹资管理中
予以考虑,投资活动的现金流量则在投资管理中进行分析 ,二者通过资金成本这
条纽带相互联系 ,而不是在现金流量上不分彼此。
4.2.3 现金流量的计算方法
初始现金流量和终结现金流量的计算比较简单 , 只需逐项列出然后相加即
可 。需要注意的是 ,如果初始投资时存在费用化的支出 或涉及 in 同定资产的出 .
售损益 ,则需要考虑它们的所得税影响。
营业现金流量的计算相对较为复杂,其计算方法主要有以下三种。
1. 根据定义直接计算
根据营业现金流量的定义 . 每年的营业现金流量是营业现金流入扣减营业现
金流出后的净额 。为了便于计算 ,假定投资项 H 每年的营业现金流人等于营业收
人 . 而营业现金流出则等于付现成本 ( 指不包括折旧的营业成本) 和所得税之
和。于是 ,我们得到计算每年营业现金流量的第一种方法 :
营 业 现 金 流 量= 营 业 收 入 一 付 现 成 本 一 所 得 税 (4 1)
2. 根据税后净利倒推计算
投资项 S 每年的营业现金流量包括两个方面的内容 : 一是所获得的税后净
利 ;二是所计提的折旧 。因为折旧不需要付出现金 ,但抵减了 3 期利润 ,所以 ,
在计算营业现金流量时应将其加冋到税后净利中 。 于是 ,我们可以得到计算营业
现金流量的第二种方法 :
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 103
营业现金流量 = 税后净利十折旧 (4 2)
-
例4 1
星海公司打算购买一台设备以扩充生产能力 。 现有甲 、 乙两个方案可供选
择。甲方案需投入 100 000 元购置设备 ,设备使用寿命 5 年 ,采用直线法计提折
旧 ,5 年后设备无残值。 5 年中每年营业收入为 60 000 元 ,付现成本为 20 000
元 。 乙方案需投入 120 000 元购置设备 ,垫支 30 000 元营运资金 ,设备使用寿命
为 5 年 ,采用直线法计提折旧 . 5 年后净残值为 20 000 元 。 5 年中每年营业收入
为 80 000 元 , 第 1 年付现成本为 30 000 元 , 往后每年增加修理费和维护费 4 000
元。假设所得税税率为 25 % 。 试计算两个方案的现金流量 。
(1 ) 计算两个方案的初始现金流量。
( 2) 计算两个方案各年的营业现金流量 (以第三种方法为例)。
100 000
甲方案每年折旧额 20 000( 元 )
5
120 000 - 20 000
乙方案每年折旧额 20 000( 元 )
5
甲方案每年
60 000 X ( 1 - 25 % )- 20 000 / ( 1 — 25 % )+ 20 000 X 25 %
营业现金流量
35 000( 元 )
乙方案第 1 年
= 80 000 X ( 1 —
25 % ) 30 000 X ( 1 — 25 % )十 20 000 X 25 %
—
营业现金流量
42 500( 元 )
乙方案第 2 年
营业现金流量 +
80 000 / ( 1 - 25 % )- 34 000 X ( 1 - 25 % ) 20 000 / 25 %
39 500( 元 )
乙方案第 3 年
营业现金流量 +
80 000 / ( 1- 25 % )- 38 000 X ( 1 - 25 % ) 20 000 / 25 %
36 500( 元 )
乙方案第 4 年
营业现金流量
80 000 >:( 1 —
25 % ) 42 000 X ( 1
— —
:
25 % )+ 20 000 > 25 %
33 500( 元 )
乙方案第 5 年
= 80 000 >:( 1 25 % )— 46 000 X (1 25 % )+ 20 000 X 25 %
— —
营业现金流量
30 500( 元 )
(3 ) 计算两个方案的终结现金流量。
甲方案终结现金流量 = 0
乙方案终结现金流量 = 固定资产净残值 + 营运资金收回
= 20 000 + 30 000 = 50 000( 元 )
两个方案的现金流量如表 4 - 1 所示。
表4
-1 投资项目现金流量 单位 : 元
0 2 3 4 5
甲方案 :
初始现金流量 -
100 000
营业现金流量 35 000 35 000 35 000 35 000 35 000
现金流量合计 — 100 000 35 000 35 000 35 000 35 000 35 000
乙方案
初始现金流量 — 150 000
营业现金流量 42 500 39 500 36 500 33 500 30 500
终结现金流量 50 000
— 150 000 42 500 39 500 36 500 33 500 80 500
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 105
^
\C o
复习与思考
1. 投资决策中的营业现金流量由哪些部分构成? 应如何计算?
2. 在计算营业现金流量时为何不考虑筹资成本?
4. 投资决策中采用现金流量的原因
财务会计计算企业的收人和费用 ,并以收入扣减费用后的利润来评价企业的
经济效益 。投资决策则计算现金流人和现金流出 . 并以净现金流量作为评价投资
项目经济效益的基础 。投资决策中采用现金流量而不采用利润 ,主要有以下两方
而的原因 。
(1) 采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价值 。利润的计算是以权责
发生制为基础的 ,它不考虑资金收付的具体时间。 而现金流量则反映了每一笔资
金收付的具体时间。 由于科学的投资决策必须认真考虑资金的时间价值 , 因此与
利润相比 ,现金流量是更好的选择 。
(2) 采用现金流量使投资决策更加客观 。 利润的计算带有一定的主观性 ,采
用不同的会计政策 、 会计估计可能出现不同的利润数据。相比之下 ,现金流量更
加客观、真实 , 不易受到人为因素的影响。因此,在投资决策中采用现金流量更
符合客观实际。
4.3 投资决策指标
投资决策指标是指评价投资方案是否町行或孰优孰劣的标准。投资决策指标
非常丰富,可分为非折现现金流量指标和折现现金流量指标两大类 。
4.3.1 非折现现金流量指标
非折现现金流量指标是指不考虑资金时间价值的各种指标。常见的非折现现
金流量指标有两个 。
1. 投资回收期
( 1) 投资回收期的计算。投资回收期是指回收初始投资所需要的时间 . 一般
以年为单位。投资回收期的计算因投资方案投入使用只每年的净现金流量是否相
106 财 务 管 理 (第 6 版 立体化数字教材版)
等而有所不同。
如果投资方案每年净现金流量相等 ,则投资回收期可按下式计算:
初始投资额
投资回收期 = (4 一
4)
每年净现金流量
如果投资方案每年净现金流量不相等 ,则投资回收期要根据每年年末尚未收
冋的投资额加以确定。假设初始投资在第《 年和第 》+ 1 年之间收回 ,则投资回
收期可按下式计算 :
+ 第 第年年末尚未收回的投资额
》
投资回收期 = (4 - 5)
w + 1 年的净现金流量
例4- 2
根据例 4 - 1 中星海公司的资料 (见表 4 - 1 ),分别计算甲 、 乙两个方案的投
资回收期 。
甲方案投入使用后每年净现金流量相等 ,故
甲方案投资回收期
初始投资额 — 1 0 0 000 _ 2.857( 年 )
每年净现金流量 35 000
乙方案投人使用后毎年净现金流量不相等 ,所以应先计算各年年末尚未收回
的投资额 ,如表 4 - 2 所示。
表4 -2 乙方案投入使用后各年尚未收回的投资额 单位 :兀
150 000 .-
42 > 00 107 500
39「> 00 68 () 00
.
6 S ( ) 00 36 500
500
31 500
乙方案投资回收期 = 3 + = 3.94( 年 )
33 500
( 2) 投资回收期的决策规则。在采用投资回收期这一指标进行决策时,应事
先确定一个企业要求达到的投资回收期。在只有一个备选方案的采纳与否决策
中 ,低于企业要求的投资回收期的方案就采纳 ,高于企业要求的投资回收期的方
案则拒绝。在多个投资方案的互斥选择投资决策中,应在投资回收期低于企业要
求的投资回收期的方案中选择最短者 。 如例 4 - 1 中 ,假设企业要求的投资回收
期最高为 4 年 , 则甲 、 乙两个方案都是可取的 ,因为它们的投资冋收期都低于 4
年,但由于二者是互斥方案 ,因此应选择投资冋收期更短的甲方案。
( 3) 投资回收期的优缺点。投资回收期的概念容易理解 . 计算也比较简便 ,
但是它没有考虑资金的时间价值 ,也没有考虑初始投资收回后的现金流量状况。
现举例说明其不足。
第 4 章企业投资管理 (上) 107
例 4-3
A , B 两个方案的预计现金流量如表 4 - 3 所示。 应选择哪个方案?
-
表4 3 A, B 两 个 方 案 的 预 计 现 金 流 量 单位 :兀
2 3 4
A 方案 - 6 ( ) 000 10 000 20 000 30 000 20 000 10 000
B 方案 -
60 000 20 000 20 000 20 000 30 000 30 000
2. 平均报酬率
(1 ) 平均报酬率的计算 。 平均报酬率是指投资项目寿命周期内平均的年投资
报酬率,也称平均投资报酬率。其计算公式为 :
年平均现金流量 ;
平均报酬率
初始投资额
> 100 % (4 - 6)
式中 ,分子的年平均现金流量是指项目投人使用后的年平均现金流量 , 等于所有
营业现金流量和终结现金流量之和除以投资项目寿命。
-
例4 4
根据例 4 - 1 中星海公司的资料 (见表 4 1 ),计算甲 、 乙两个方案的平均报
酬率 。
35 000
甲方案的平均报酬率 X 100 % = 35 %
100 000
乙 方 案 的 _ ( 42 500 + 39 500 + 36 500 + 33 500 + 80 500 )/ 5
X 100 %
平均报酬率 150 000
31 %
(2) 平均报酬率的决策规则。在采用平均报酬率这一指标进行决策时 ,应事
先确定一个企业要求达到的平均报酬率,即必要平均报酬率。在只有一个备选方
.
案的采纳与否决策中 高于必要平均报酬率的方案就采纳 ,低于必要平均报酬率
的方案则拒绝。在多个投资方案的互斥选择决策中 ,应在平均报酬率高于必要报
酬率的方案中选择最高者。如例 4 - 4 中 . 假设企业要求的必要平均报酬率为
30 % , 则甲 、乙两方案都是可取的 . 丙为它们的平均报酬率都高于 30 % , 但由
于二者是互斥方案 ,因此应选择平均报酬率更高的甲方案。
( 3 ) 平均报酬率的优缺点 。平均报酬率与投资问收期类似 ,其概念易于
4 . 3. 2 折 现 现 金 流 量 指 标
折现现金流量指标是指考虑了资金时间价值的指标。常见的折现现金流量指
标有如下三个。
1. 净 现 值
( 1) 净现值的计算。净现值是指从投资开始到项目寿命终结 . 所有现金流量
( 现金流人量为正 , 现金流出量为负 ) 的现值之和 。其计算公式为 :
( NCFt .P V I F k . )
NCF ,
+ 左 )' 2
NPV t (4 - 7)
(1
来。所以,净现值计算公式还有另一种表达形式 :
NCF , .PVlFk .,
^
r pv = V - C'= -C (4 8)
^ (1 +々)7
)
r
式中 , 为初始投资额 ;
《,NCFV和々的含义同式 ( 4 7 )。需要注意的是 ,如
果投资期超过 1 年 ,则 应为各年投资额的现值之和,同时 / 的开始年份可能不
(’
再是 1 ,而是投资项目开始投人使用的年份。
如果投资项目投人使用后每年的净现金流量相等 ,记作 iVC'F. 则 式 ( 4 - 8 )
可转化为 :
NPV = NCF •
PVIFAk ,„ C
~
(4 - 9)
例4-5
根据例 4 - 1 中星海公司的资料 (见表 4 - 1 ) , 计算甲 、 乙两个方案的净现
值。假设资金成本为 10 % 。
乙方案用式 (4 - 7 ) 计算 ,如表 4 - 4 所示 。
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 109
表4
-4 乙方案的净现值 单位 :元
NPVz, =
E ( NCFt • PVIF 10 % ,t )
(2 ) 净现值的决策规则。在只有一个备选方案的采纳与否决
策中 ,净现值为正者就采纳,净现值为负者就拒绝。在多个备选
方案的互斥选择决策中,应选择净现值为正值中的最大者。在例
-
4 5 中,甲 、乙两方案都是可取的,因为它们的净现值都为正,
但由于二者是互斥方案,因此应选择净现值较大的甲方案。
问题讨论
(3) 净现值的优缺点。净现值考虑了资金的时间价值,并且 净现值小于零的
项目可以投资吗
能够真实反映各投资方案的净收益,但是它作为一种绝对值指标,
不便于比较不同规模投资方案的获利程度,不能揭示各投资方案的实际报酬率。
2. 获利指数
(1) 获利指数的计算 。获利指数又称现值指数 ,是投资项目投人使用后的现
金流量现值之和与初始投资额之比。其计算公式为 :
,
E ( lNCF
+ W
PI (4 -
10 )
C
式中 ,P7 为获利指数 ;其他各符号的含义与净现值计算公式相 N 。 与净现值计
算公式 (4 - 8 ) 一样 ,如果投资期超过 1 年 ,则 C 应为各年投资额的现值之和,
同时 / 的开始年份可能不再是 1 , 而是投资项目开始投人使用的年份。
例4 6 -
根据例 4 - 1 中星海公司的资料 (见表 4 - 1 ),计算甲 、 乙两个方案的获利指
数。假设资金成本为 10 % 。
NCF ,
il+ky _ 132 685
甲方案的获利指数 _
1.33
C 100 000
NCFt
2
hi ( 1+ kY 171 544
乙方案的获利指数 1.14
C 150 000
( 2 ) 获利指数的决策规则。在只有一个备选方案的采纳与否决策中,获利指
数大于 1 就采纳 ,小于 1 则拒绝 。在多个方案的互斥选择决策中,应在获利指数
110 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
示 ,从而有利于对投资规模不同的方案进行对比 。 似是 , 获利指数的概念不易理
解 ,它既不属于绝对值指标 ,又不 M 于一般的报酬率性质的相对值指标。
3. 内部报酬率
内部报酬率的计算 。内部报酬率又称内含报酬率 ,它是使投资方案的净
(1)
现值为零的折现率。内部报酬率实际上反映了投资项 0 的真实报酬率。由于净现
值有两个计算公式,因此,内部报酬率也有两个计算公式 :
NCF ,
0 (4 11 )
(1 + r) f
NCF ,
y ,- C = 0 (4 - 12)
^ (1 + 厂)
式中 , r 为内部报酬率;其他符号的含义与净现值公式相同 。
内部报酬率的具体计算可分为如下两种情况 :
1 ) 如果投资项目投人使用后每年的 NCF 相等 ,则按下列步骤计算 。
第一步 :计算年金现值系数 PV/ FA ,. ,,。由于从 ]VCF\ 到 ]VCF„ 都相等 ,令
其等于 NCF, 则
y NCF ,
^
i + 厂 ),-
(
C = NCF • PVIFA ,.. ,, - C = 0
PVIFA,-.,, = C
NCF
第二步 :查年金现值系数表,在期数;z 对应的栏内,如果能找到恰好等于上
面所计算的 PVTFAH 的值,则该值对应的折现率即为所求的内部报酬率 n 计
算到此结束 。如果在期数《 对应的栏内,没有恰好等于上面所计算的 PV/ FA。
的值 ,则找出与它邻近的一大一小两个值巧和它们对应着两个邻近的折现
率 A 和 4。
第三步 :采用插值法计算该投资方案的内部报酬率 r 。由上面的计算可知 , *
折现率与年金现值系数的对应关系为 :
折现率 年金现值系数
P , - PVIFA,
h PVIFA, P —
P:
'
P:
由此得
r - i , ^P - PVlFAr.
h P , P2 ~
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 111
P , - PVIFA,
P , - P2
, +?,
( i: — / ) '
^
到找出使净现值一正一负并接近于零的两个折现率 和 i2 为止 , 与之对应的净现
;
值分别为 NPV 和 NP % 。
第二步 :采用插值法计算该投资方案的内部报酬率 r。由上面的计算可知,
折现率与净现值的对应关系为 :
折现率 净现值
h NPV ,
NPV ,
iz ~
ii 0 NPV , -
NPV2
NPV ,
由此得
NPV ,
NPV , NPV ,
~
n -
NPV
' (i
NPV , - NPV2 : — ii ) +;,
例 4-7
根据例 4 - 1 中星海公司的资料 (见表 4 - 1),计算甲、乙两个方案的内部报酬率。
①甲方案投入使用后每年的 /VCF 相等,属于上述第一种情况,因此计算如下 :
C 100 000
PVIFA, 2.857
_
NCF 35 000
折现率 年金现值系数
20 % ,r ; 2. 991
- 20 % : 0.134
5% 0.302
:
2.857
25 % 2.689
则
r - 20 % _ 0. 134
~
5% 0. 302
甲方案的内部报酬率 = |
|
|j / 5 % + 20 % = 22.22 %
112 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
- 150 000 1. 000 - 150 000 1.000 -150 000 1.000 - 150 000
36 975 862
0 . 769 30 375 . 5 29 862 743 29 348. 5
0. 675 24 637. 5 0. 658 23 396. 5
0. 592
80 500 40 008. 5
NPV 3 897 3
折现率与净现值的对应关系为:
折现率 净现值
15 %| 24. 5i
一 15 % 24.5
1% 0 3 834. 5
16 % -3 810
r 15 % _ 24. 5
~
则 = 3 834.5
1%
24.5 Xl
乙方案的内部报酬率 =
3 834.5
% +15 % = 15.01 %
( 2 ) 内部报酬率的决策规则。在只有一个备选方案的采纳与否决策中,内部
报酬率高于企业资金成本或必要报酬率就采纳 ,低于企业资金成本或必要报酬率
则拒绝。在多个备选方案的互斥选择决策中,应在内部报酬率超过资金成本或必
要报酬率的项目中选择最高者。在例 4 - 7 中,如果企业的资金成本为 15 % ,则
甲 、乙两方案都是可取的 ,因为它们的内部报酬率都高于 15 % ,但由于二者是
互斥方案 ,因此只能选择甲方案 ,因为它的内部报酬率高于乙方案。
(3 ) 内部报酬率的优缺点。内部报酬率考虑了资金的时间价值,反映了投资
项目的真实报酬率,但它的计算过程比较复杂,尤其是在投资项目投入使用后各
年 iVCF 不相等时 ,一般要经过多次测算才能求得。
▼o 复习与思考
常见的投资决策指标有哪些?应如何计算?
4 . 3. 3 指标的对比分析
1 . 折现现金流量指标与非折现现金流量指标的对比分析
在 20 世纪 50 年代以前 ,世界各国企业在进行投资决策时多采用非折现现金
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 113
比性,因而更加科学 。
(2) 计算机的广泛应用将过去折现指标相对复杂的计算过程变得非常容易,
使得非折现指标的优势不复存在。
2. 不同折现现金流量指标之间的对比分析
净现值与获利指数的对比分析。由净现值的计算公式 ( 式 ( 4 - 8 )) 和
(1)
例 4-8
两个互斥投资项目 C 和 D 的现金流量情况如表 4 - 6 所示 。企业的资金成本
为 10 % 。
表4
-6 项 目 C, D 的 现 金 流 量 表 单位 : 元
0 3 5
C 项目 - 20 000 000 6 000
D 项目 — 100 000 28 000 28 000 28 000 28 000 28 000
例4 9-
利用例 4 - 8 中的资料 ,计算 C , D 两个投资项目的内部报酬率 。
首先,计算 C 项 0 的内部报酬率 厂c 。
20 000
PVIFA, 3.333
6 000
折现率 年金现值系数
15 %| 3.352!
15 % 0.019
1% 3.333 ' 0 . 078
16 % 3. 274
则
15 % _ 0.019
1% 0, 078
0.019
C 项目的内部报酬率
0.078
Xl% + 15 % = 15.24 %
然后 . 计算 D 项 U 的内部报酬率 ru 。
100 000
PVIFA, 3.571
28 000
折现率 年金现值系数
12 %; 3.6051
, -
12 % ! 0.034
_
厂 )
i
0.088
.
I' D 1% 3.571
13 % 3.517
则 ^^
rD — 12 % 一 0.024 _
1% 0 088
^
D 项目的内部报酬率 |
|
rD = xi % 十 12 % = 12.39 %
-
例 4 10
两个互斥投资项目 E 和 F 的现金流量如表 4 - 7 所示 。 企业的资金成本为
14 % 。 分别计算它们的净现值和内部报酬率 。
表4 7
- 项 目 E , F 的现金流量表 单位 : 元
0 2 3 4 5
E 项目 - 10 000 5 000 5 000 5 000 0 0
F 项目 — 10 000 0 0 6 502 6 502 6 502
首先,计算 E 项目的净现值。
其次,计算 F 项目的净现值。
折现率 年金现值系数
20 % | 2.1061
rF ~
20 % \ 0.106
'
I F, ! 5%
'
2 0.154
25 % 1.952
则 rE ~ 20 % _ 0.106
_
5% 0.154
最后 ,计算 F 项目的内部报酬率 rF 。
10 000
PVIFArF . 3 • PVIF , .: = 1.538
f
6 502
通过年金现值系数表和复利现值系数表,可得到如下对应关系 :
则 rF — 18 _ 0.023
%=
1% 0.050
0.023
F 项目的内部报酬率 Xl % + 18 % = 18. 46 %
0.050
厂F
折 现 率 (% } NPVE NPVF
0 5 000 9 506
5 3 615 6 058
10 2 435 3 357
15 1 415 1 222
20 530 - 497
25 — 240 - 1 877
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 117
将不同折现率下两个项目的净现值绘成净现值曲线图 ,如图 4 1 所示 。
图4 -1 净现值曲线图
图 1 对净现值和内部报酬率进行了比较。从图中 nj 见 ,当资金成本高于
14 % 时,E 项目的净现值大于 F 项目 ;当资金成本等于 14 % 时,两
( 交叉点 )
_
例 4 11
根据例 4 - 10 的资料 ,计算 E 和 F 两个投资项目的获利指数。
11 610
PIE = PI ! = 10 000
'
'
1.16
复习与思考
用净现值和内部报酬率进行投资项目分析 ,在什么情况下会得出一致的结论? 在什
么情况下它们的结论会出现差异? 当出现差异时 ,哪种方法的结论更可靠?
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 119
VCase 课后实验—项目投资决策
一 、实验简介
基 于 案 例 资 料 中 给 定 的 三 种 新 建 生 产 线 的 投 资 方 案 ,结 合 项 目 现 金 流 量 预 测
的 原 则 和 方 法 ,净 现 值 法 、 内 部 报 酬 率 法 、 回 收 期 法 等 项 目 投 资 决 策 方 法 等 相 关
知 识 点 ,使 用 项 目 投 资 测 算 工 具 ,对 不 同 时 点 的 现 金 流 进 行 测 算 ,基 于 项 目 现 金
流 明 细 计 算 投 资 评 价 指 标 ,最 终 完 成 项 目 投 资 决 策 实 验 报 告 ,给 出 投 资 建 议 。
二、实验数据和实验工具
三 、实验报告
为 了 实 现 公 司 发 展 经 营 目 标 ,公 司 项 目 中 心 对 公 司 对 内 直 接 投 资 项 目 进 行 了
市 场 调 研 ,认 为 生 产 线 投 资 项 目 还 是 从 现 有 主 要 品 种 的 生 产 设 备 进 行 投 资 ,项 目
中 心 据 此 更 新 了 公 司 主 要 生 产 设 备 投 资 成 本 相 关 信 息 ,以 便 于 进 行 不 同 生 产 线 当
前 投 资 价 值 的 对 比 评 估 ;为 了 规 避 投 资 过 程 中 的 风 险 ,项 目 中 心 进 一 步 调 研 了 当
前 主 要 生 产 线 设 备 对 应 产 品 的 市 场 风 险 信 息 ,以 便 在 进 行 投 资 分 析 时 评 价 不 同 投
资 项 目 的 风 险 ;总 裁 办 公 会 公 布 了 今 年 投 资 项 目 资 金 预 算 , 公 司 今 年 所 有 投 资 项
目 需 要 在 规 定 的 资 本 预 算 范 围 内 完 成。 公 司 要 求 财 务 中 心 结 合 项 目 中 心 、 生 产 中
心 提 供 的 信 息 ,对 公 司 对 内 项 目 进 行 投 资 分 析 , 为 公 司 对 内 投 资 管 理 提 供 决 策
依 据。
1. 根 据 电 脑 显 示 屏 底 座 生 产 线 的 相 关 流 入 流 出 项 目 ,使 用 实 验 工 具 计 算 项
目 各 期 的 现 金 流 量 ,并 计 算 如 下 相 关 投 资 决 策 指 标 :
折现率 保留小数点后两位
3 投资回收期 保留到整数位
2. 根据电视底座生产线的相关流入流出项目 ,使用实验工具计算项目各期
的现金流量 ,并计算如下相关投资决策指标 :
折现率 保留小数点后两位
投资回收期 保留小数点后两位
3. 根据电视壁挂件生产线的相关流入流出项目 ,使用实验工具计算项目各
期的现金流量 ,并计算如下相关投资决策指标 :
折现率 保留小数点后两位
:; 投资回收期 保留小数点后两位
4 . 在上述三个项目的投资比较决策中 ,我们选定净现值作为投资决策关键
〆本章小结:
本章在投资管理概述的基础上 ,重点讨论投资决策中的现金流量和投资决策
指 标。
1. 投资的意义 、 分类以及投资管理的基本要求是对企业投资管理的一个基
本介绍 ,让读者对投资管理有一个大致的了解 。
2 . 现金流量是各个投资决策指标的重要基础 , 因此对现金流量的准确分
析和计算是正确进行投资决策的关键 。但是 ,现金流量是在预测的基础上进行
的估计 ,要做到完全准确是不现实的 , 只能在对投资环境和项目本身进行周全
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 121
考 虑 的 基 础 上 ,尽 量 科 学 、 合 理 地 预 计。 在 现 金 流 量 的 计 算 中 . 所得税对现金
流 量 的 影 响 不 容 忽 视 ,且 营 业 现 金 流 量 的 三 种 计 算 方 法 是 一 个 重 要 问 题 。 在 确 定
现 金 流 量 的 金 额 后 ,其 时 点 的 确 定 也 至 关 重 要 , 因 为 这 直 接 影 响 各 个 折 现 指 标 的
计 算。
3. 项 目 投 资 的 五 个 常 用 投 资 决 策 指 标 (投 资 回 收 期 、 平 均 报 酬 率 、 净 现 值 、
获 利 指 数 和 内 部 报 酬 率) 是 本 章 的 重 点 内 容 。每 个 指 标 的 计 算 方 法 、 决 策 规 则 和
优 缺 点 都 非 常 重 要 ,应 当 在 相 互 比 较 中 深 入 理 解 。
4. 本 章 涉 及 较 多 重 要 的 公 式 , 归 纳 如 下 :
(1) 营业现金流量=营业收入一付现成本一所得税
=税 后 净 利+折 旧
= 营 业 收 入 >:(1一 税 率 )一 付 现 成 本 X ( 1 —税 率 )+折 旧 X 税 率
初始投资额
(2) 投资回收期 (投 入 使 用 后 各 年 NCF 相 等 时 )
每年净现金流量
+ 第 第年n+
年末尚未收回的投资额
》
或 投 资 回 收 期= (投 入 使 用 后 各 年 NCF 不 等 时)
1 年的净现金流量
年平均现金流量
( 3) 平均报酬率= X 100 %
初始投资额
所 有 营 业 现 金 流 量 与 终 结 现 金 流 量 之 和/ 投 资 项 目 寿 命
X 100 %
初始投资额
E aN+C Fk,y
(5 ) PI
c
sis
II
r)f
或
:,
F
1 C II
r)f
重 要 名词
思考题
1. 在 投 资 决 策 中 为 什 么 采 用 现 金 流 量 而 不 是 利 润 ?
2. 投 资 项 目 的 营 业 现 金 流 量 中 是 否 应 包 括 利 息 支 出 ? 为 什 么 ?
3. 所 得 税 对 投 资 项 目 的 现 金 流 量 有 哪 些 影 响 ?
4. 为 什 么 折 现 现 金 流 量 指 标 优 于 非 折 现 现 金 流 量 指 标?
5 . 在 什 么 情 况 下 ,净 现 值 、获 利 指 数 和 内 部 报 酬 率 的 决 策 结 果 一 致? 在 什
么 情 况 下 会 出 现 分 歧?
6. 净 现 值 和 内 部 报 酬 率 对 再 投 资 报 酬 率 的 假 设 分 别 是 什 么 ? 哪 种 假 设 更 加
合 理?
7. 在 资 金 没 有 限 量 的 情 况 下 ,哪 个 投 资 决 策 指 标 最 优 ? 为 什 么 ?
1. A 公 司 面 临 一 个 投 资 机 会 。该 投 资 项 目 投 资 期 2 年 ,初 始 投 资 2 4 0 万 元 ,
第 1 年 投 入 1 4 0 万 元 ,第 2 年 投 入 1 0 0 万 元 ,第 3 年 开 始 投 入 使 用 ,使 用 寿 命 为
4 年 ,按 直 线 法 计 提 折 旧 。 在 项 目 投 入 使 用 时 需 垫 支 营 运 资 金 4 0 万 元 ,项 目 结
束 时 收 回 。该 项 目 每 年 带 来 营 业 收 入 2 2 0 万 元 ,支 付 付 现 成 本 1 1 0 万 元 。 企 业 所
得 税 税 率 为 2 5 % ,资 金 成 本 为 1 0 % 。
要 求 :试 计 算 该 投 资 项 目 的 净 现 值 、 获 利 指 数 和 内 部 报 酬 率 ,并 判 断 该 项 目
是 否 可 行。
2. B 公 司 现 有 甲 、 乙 两 个 互 斥 投 资 方 案 ,初 始 投 资 均 为 4 8 万 元 , 项 目 寿 命
均 为 8 年 。 甲 方 案 每 年 净 现 金 流 量 均 为 1 6 万 元 ;乙 方 案 各 年 净 现 金 流 量 分 别 为 :
5 万 元 ,1 0 万 元 ,1 5 万 元 ,2 0 万 元 ,2 5 万 元 ,3 0 万 元 ,4 0 万 元 ,5 0 万 元 。
要 求 :试 计 算 两 个 方 案 的 投 资 回 收 期 和 平 均 报 酬 率 ,并 判 断 二 者 的 决 策 结 果
是 否 一 致 ;在 此 基 础 上 分 析 投 资 回 收 期 和 平 均 报 酬 率 的 优 缺 点 。
3. C 公 司 的 资 金 成 本 为 1 0 % 。现 有 丙 、 丁 两 个 互 斥 投 资 方 案 ,其 现 金 流 量
见 下 表。
年份 0 2 3 4 5 6
丙方案 - 500 200 200 150 150 100 50
丁方案
_ 500 100 100 150 200 200 250
要 求 :试 计 算 丙 、 丁 两 方 案 的 净 现 值 和 内 部 报 酬 率 并 解 释 二 者 的 差 异 , 从 而
帮助 c 公 司 做 出 投 资 决 策。
第 4 章 企 业 投 资 管 理 (上) 123
/案例题
大华公司楼房用途评估
案例资料 :大 华 公 司 正 在 评 估 一 栋 以 2 2 5 万 元 购 置 的 三 层 楼 的 用 途 。这 栋 楼
可 租 给 现 在 的 承 租 方 ,每 年 的 租 金 是 1 2 万 元 ,该 承 租 方 已 经 明 确 表 示 过 打 算 继
续 租 赁 至 少 1 5 年 。 或 者 ,大 华 公 司 可 将 其 改 建 为 生 产 车 间 和 仓 库 洪 自 己 使 用 。
生 产 工 程 师 认 为 怍 为 厂 房 ,它 可 容 纳 两 种 新 产 品 的 生 产 线 。 公 司 两 种 新 产 品 的 收
入 和 成 本 数 据 见 下 表。
大华公司两种新产品的收入和成本数据 单 位 :元
项目 产品 A 产品 B
税 前 年 现 金 支 出 ( 连续 15 年 ) 600 0 0 0 750 0 0 0
该 栋 楼 用 于 A ,B 产 品 的 生 产 线 都 只 能 使 用 15 年 ,15 年 后 这 栋 楼 的 空 间 将
容 纳 不 下 那 时 的 产 品 生 产 线 ,进 而 影 响 生 产 。 因 此 , 大 华 公 司 计 划 15 年 后 将 这
栋 楼 再 租 给 类 似 现 在 这 样 的 承 租 方 ,为 了 重 新 出 租 , 大 华 公 司 必 须 将 这 栋 楼 的 布
局 恢 复 成 当 前 的 样 子 。 如 果 现 在 决 定 在 楼 里 安 放 产 品 A 的 生 产 线 ,到 时 候 需 要
花 费 恢 复 布 置 费 用 37 500 元 ;如 果 是 产 品 则 需 要 281 250 元 。 这 些 现 金 支 出
将 在 发 生 当 年 于 税 前 扣 除。
大 华 公 司 将 对 该 栋 楼 计 提 折 旧 ,不 管 最 终 采 用 哪 种 用 途,该 楼 的 寿 命 期 都 为
3 0 年 ,无 残 值 。楼 房 改 造 设 施 和 购 入 的 机 器 设 备 的 使 用 年 限 均 为 1 5 年 . 且都采
用 直 线 法 折 旧 。 公 司 的 所 得 税 税 率 为 2 5 % ,对 于 这 种 投 资 的 要 求 回 报 率 为 1 2 % 。
出 于 简 化 考 虑 ,假 设 所 有 的 现 金 流 入 都 在 年 底 发 生 ,改 造 楼 房 和 购 入 机 器 设
备 的 初 始 支 出 发 生 在 当 前 (即 第 0 年 ),恢 复 布 置 费 用 发 生 在 第 1 5 年 年 末 。 大 华
公 司 还 有 其 他 正 在 运 行 的 盈 利 项 目 ,能 保 证 公 司 的 正 常 盈 利 。
案例思考题 :
根 据 以 上 信 息 ,对 于 这 栋 楼 的 未 来 用 途 你 将 给 出 何 种 建 议?
P 第5章
企业投资管理 (下)
• 掌握固定资产更新决策。
• 掌握资金限量决策 。
• 掌握投资期决策 。
• 掌握投资时机决策。
• 掌握项目寿命不等的投资决策。
• 掌握有风险情况下的投资决策方法 。
引 例
5.1 投资决策指标的应用
上一章介绍了投资决策的基本指标。本节将通过几个具体
思维导图
实例来探讨这些指标的应用。 企业投资管理 (下 )
5 . 1 .1 固定资产更新决策
例5-1
星海公司考虑用一台效率更高的新设备来替换旧设备 ,以增加收益 、 降低成
本。 旧设备原值 80 000 元 ,已提折旧 40 000 元 ,已使用 5 年 ,还可使用 5 年 ,
预计使用期满后无残值。旧设备每年可带来营业收入 90 000 元 ,每年需耗费付
现成本 60 000 元。如果现在出售此设备可得价款 30 000 元 。 拟更换的新设备的
购置成本为 100 000 元 ,估计可使用 5 年 ,预计净残值为 10 000 元。新设备每年
可带来营业收入 110 000 元 ,每年需耗费付现成本 50 000 元 。 新旧设备均采用直
线法折旧 。 公司所得税税率为 25 % ,资金成本为 10 % 。 试做出星海公司是否应
更新设备的决策。
更新设备与继续使用旧设备的差量现金流量如下:
(1 ) 差量初始现金流量 。
(2) 差量营业现金流量 。
(3 ) 差量终结现金流量。
差量终结现金流量 = 10 000( 元 )
两种方案的差量现金流量如表 5 - 1 所示 。
表5
-1 更新设备与继续使用旧设备的差量现金流量 单位 :元
年份
差量初始现金流量 67 500
差量营业现金流量 25 000 000
差量终结现金流量 10 000
合汁 -67 500 25 000 35 000
fo
复习与思考
在固定资产更新决策中 ,应考虑哪些现金流量?
5 . 1. 2 资金限量决策
资金限量是指企业可筹集的资金是有限的 ,不能满足所有有利的投资项目的
需要 。 此时企业所面临的就不再只是单个投资项目的采纳与否或互斥投资项目的
取舍问题,而是要将有限的资金进行最好的分配 ,给企业带来最大的收益。资金
限量决策就是在资金有限的情况下 ,对所有备选投资项 H 进行筛选 、 组合 ,选择
一组使得净现值最大的投资项目 。 资金限量决策的基本步骤为 :
( 1) 计算所有备选投资项目的净现值,净现值为正或零的投资项目为可接受
第 5 章企业投资管理 (下) 127
的投资项目。
( 2 ) 对可接受的投资项目进行各种可能的组合 ,计算投资总额在资金限量内
的投资组合的净现值总额 ,选择其中净现值总额最大的投资组合。
例5 2-
星 海 公 司 有 6 个 备 选 投 资 项 目 ,其 中 这 和 B2 是 互 斥 项 目 ,Q ,
( 2 和( 3 是互 ::
斥 项 目 。公 司 资 金 的 最 大 限 量 为 8 0 万 元 ,资 金 成 本 为 1 0 % 。各 备 选 投 资 项 目 的
现 金 流 量 如 表 5 - 2 所 示 。 试 做 出 恰 当 的 投 资 决 策。
表5
-2 星海公司 6 个备选投资项目的现金流量 单位 :元
年份
投资项目
0 1 4 5
A 240 000 95 000 105 000
Bi - 300 000 120 000 120 000
B2 - 600 000 230 000 250 000
Ci — 250 000 76 000 88 000
C2 — 230 000 52 000 52 000
C3 — 200 000 63 000 70 000
( 1 ) 各个投资项目的净现值。
一
600 000 + 230 000 X 3.17 + 250 000 X 0.621
284 350( 元 )
NPVCl 250 000 + 76 OOOXPVIFA . , + 88 000 XPVLF10 % .5
^
250 000 + 76 000 X 3.17 + 88 000 X 0.621
45 568( 元 )
NPVC2 = 230 000 + 52 OOOXPVTFAi 0 % ,5
^ ,
AB, Q , ABX C3 , AB2 C,,
128 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
-
由表 5 3 可知,初始投资总额在 80 万元以内的投资组合中,净现值总额最
:
高的是压( 3 , 其净现值为 327 530 元。因此,公司应选择氏和匕两个投资项目
进行投资。
5 . 1 .3 投资期决策
投资期是指从投资项目开始施工到投资项目建成投产所需的时间。
投资项目往往有一个正常的投资期 ,即按照正常的人力 、 物力投放速
度所需的投资项目建设时间。有时,企业可以通过增加人员 、加班加
点或外包工程等措施来缩短投资期 ,从而使投资项目早竣工 、早投产 、
早产生现金流入,但是以上措施往往需要增加投资额。因此,企业应
案例拓展
铱星计划 认真分析、判明得失 ,选择最有利的投资期 。
投资期决策中 ,可以将正常投资期和缩短投资期视为两个投资方案 ,考虑后
者与前者相比的差量现金流量,进而计算差量净现值、差量获利指数或差量内部
报酬率。如果差量净现值大于 0 、 差量获利指数大于 1 或差量内部报酬率高于企
业资金成本,则选择缩短投资期 ;如果差量净现值小于 0、差量获利指数小于 1
或差量内部报酬率低于企业资金成本 ,则选择正常投资期。
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下 ) 129
例5 3 -
星海公司投资一个大型项目 ,正常投资期为 3 年 ,每年投资 280 万元 ,项目
投产后可使用 15 年 ,每年营业现金流量 200 万元,项目终结时净残值为 50 万
元。如果将投资期缩短为 2 年 ,则每年需投入 500 万元 ,项目投产后的使用年
限 、 每年营业现金流量和项目终结时的净残值均不变 。公司资金成本为 10 % 。
试判断公司是否应该缩短投资期 。
缩短投资期与正常投资期相比的差量现金流量的计算如表 5 4 所示。 -
-
表5 4 缩短投资期与正常投资期相比的差量现金流量 单位 :万元
缩短投资期的现金流量
项目
_
第0年
500
第1 年
500
第2年 第3年
16 年
200
第 17 年 第 18 年
正常投资期的现金流量
差量现金流量
- 280 - 280
220
-280 280 200 200 250
250
-
+50 X 0.198 250 X 0.180
= 一 73.6( 万元)
由于缩短投资期与正常投资期相比的差量净现值为负 ,因此公司应按正常投
资期即 3 年进行投资。
5 . 1 .4 投资时机决策
投资时机决策可以使决策者确定开始投资的最佳时期。例如 ,某木材林地的
所有者需要决定何时砍伐树木比较合适 。 又如 ,某矿产资源的所有者需要决定何
时开发矿产资源比较有利。 N 样 ,某产品专利权的所有者必须决定何时推出该产
品 。这类决策既会产生一定的效益 ,又会伴随相应的成本。在等待时机的过程
中,公司能够得到更为充分的市场信息或更高的产品价格,或者有时间继续提高
产品性能 。 但是这些决策优势也会带来因为等待而引起的时间价值的损失 ,以及
竞争者提前进人市场的危险 ,另外成本也可能会随着时间的延长而增加 。 如果等
待时机的利益超过伴随而来的成本,那么公司应该采取等待时机的策略。
选择投资时机的标准仍然是净现值最大化 。 但是由于投资的时间不同 , 不能
将计算出来的净现值进行简单对比 ,而应该折合成同一时点的现值再进行比较 。
例5 4 -
大庆林业公司准备采伐一片经济林并将其加工成木材出售 ,该经济林的树木
将随着时间的推移而更加茂密 ,其单位面积的经济价值也逐渐提高 。根据预测 ,
每年每亩树木的销售收入将提高 20 % , 但是采伐的付现成本 (主要是工人工资)
也将每年增加 10 % 。 按照公司的计划安排 ,可以现在采伐或者 3 年后再采伐 ,
财 务 管 理 (第 6 版 立 体 化 数 字 教 材 版)
无 论 哪 种 方 案 ,树 林 都 可 供 采 伐 4 年 ,需 要 购 置 的 采 伐 及 加 工 设 备 的 初 始 成 本 都
为 1 0 0 万 元 ,直 线 法 折 旧 4 年 ,无 残 值 ,项 目 开 始 时 均 需 垫 支 营 运 资 金 2 0 万 元 ,
采 伐 结 束 后 收 回 。 计 划 每 年 采 伐 2 0 0 亩 林 木,当 前 每 亩 林 木 可 获 得 营 业 收 入 1 万
元 ,采 伐 每 亩 林 木 的 付 现 成 本 为 0.3 5 万 元 。 大 庆 林 业 公 司 的 资 金 成 本 为 1 0 % ,
所 得 税 税 率 为 2 5 % 。 试 判 断 公 司 应 现 在 采 伐 还 是 3 年 以 后 采 伐。
1. 计算现在采伐的净现值。
( 1) 计算现在采伐的营业现金流量 (如表 5 - 5 所示)。
表5
-5 现在采伐的营业现金流量 单位 :万元
固定资产投资 — 100
营运资金垫支 -2 0
营业现金流量 103.75 128.5 158.72 195.57
营运资金回收 20
现金流量 - 120 103.75 128.5 158.72 215.57
( 3 ) 计算现在采伐的净现值 。
2. 计算 3 年后采伐的净现值。
( 1) 计算 3 年后采伐的营业现金流量 (以第 4 年年初为起点),如表 5 - 7 所示。
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下)
表5
-7 3 年后采伐的营业现金流量 单位 :万元
+ ( 3 ) X 25 %
固定资产投资 100
营运资金垫支 -2 0
( 3 ) 计算 3 年后采伐的净现值。
3. 另一种计算 3 年后采伐方案净现值的方法。
本例中,也可以将第 4 年年初作为新的投资起点来计算净现值,如表 5 - 9 所示。
表5
-9 3 年后采伐的现金流量表 单位 :万元
固定资产投资 - 100
营运资金垫支 - 20
第 4 年年初的净现值为:
NPV4 = 195.57 XPV7F10 X ., + 240.A 2 XPVIF10 % .2 + 294 .9 i XPVIF10 %
.
再将第 4 年年初的净现值折合为当前的净现值 :
NPV = NPV , • PVIF ,
= 738.18 X 0.751
= 554.37( 万元 )①
由于 3 年后采伐的净现值大于现在采伐的净现值 ,所以应该选择在 3 年后
采伐。
5.1 . 5 项目寿命不等的投资决策
在前面的例子中,涉及不同投资方案的取舍时 ,这些投资方案的寿命一般都是
相同的。如果投资项目的寿命不等 ,则不可以用净现值、获利指数或内部报酬率立
接进行比较。为了使投资项目的各项指标具有可比性,则需要消除项目寿命不等的
因素 ,因此可以采用最小公倍寿命法或年均净现值法。
1. 最小公倍寿命法
最小公倍寿命法又称项目复制法 ,它将两个项目寿命的最小公倍数作为比较
区间 ,并假设两个方案在这个比较区间内进行多次重复投资 ,将各自多次投资的
净现值进行比较 。
例5-5
星海公司拟进行一项投资,现有两个互斥投资方案。 A 方案初始投资额为 20
万元 ,项目寿命为 5 年 ,寿命终结时净残值为 2 万元,每年营业现金流量为 9 万
元。B 方案初始投资额为 10 万元 , 项目寿命为 8 年,寿命终结时无残值,每年营
业现金流量为 11 万元。企业资金成本为 10 % 。试判断应该选择哪个投资方案 。
A , B 两方案单次投资的净现值分别为:
NPVA= - 20 + 9 PVIFA , + 2 XPVIF ,
= — 20
+ 9 X 3.791+ 2 X 0.621
= 15 .361( 万元 )
NPVB = 一 40+ 11 X PVIFA 10 % ,S
= - 40 + 11 X 5.335
① 两 种 计 算 方 法 的 差 额 系 保 留 小 数 位 数 进 行 四 舍 五 人 带 来 尾 差 所 致。
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下} 133
= 18.685( 万 元 )
单位:万元
15.361 15.361 15.361 15.361 15.361 15.361 15.361 15.361
A方案 :
40 (年)
18.685 18.685 18.685 18.685 18.685
B方案
40 ( 年)
图5
-1 A , B 两方案连续投资示意图
A 方案在最小公倍寿命内重复投资的净现值为:
= 15.361 X( 0.036+0.057+0.092+0.149+0.239+0.386+0.621+1)
= 15.361 X 2.58 = 39.63( 万 元 )
B 方案在最小公倍寿命内重复投资的净现值为:
NPV,, = 18.GSbyAPVIF ,, + PVIFh + PVIFlll % , + PVIFlM .s + l )
, , .24
^
, l6 N
2. 年均净现值法
净现值年均化可以直接用投资项目净现值除以投资项目寿命 . 但是这种简单
的平均没能充分考虑资金的时间价值。净现值年均化的另一种更为合理的方法是
利用年金现值系数实现的 , 其计算公式为 :
ANPV
NPV (5 1)
PVIFAt.
式中,ANPV 为投资项目的年均净现值;PV/ FAu 是资金成本为 K 期限为项
目寿命《 的年金现值系数。
这个公式的思路是 :项目寿命不等的方案 ,由于其寿命不等,比较净现值的
总额不能反映不 M 方案的优劣,因此可以将它们替换为与它们等价的方案后再进
行比较。假设另外有每年现金流量相等的投资方案 ,其净现值和项目寿命与已知
方案相同 ,因此可以认为它们是等价的 ,可以相互替换。这些替换方案的净现值
等于每年现金流量乘以年金现值系数 , 因此每年现金流量就等于净现值除以年金
134 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
ANPVA PVIFA
NPV , 15.361
= 4.05( 万元)
3.791
NPVB 18.685
ANPVB = 3.50( 万元)
PVIFA10 % ,8 5.335
虽然 B 方案的净现值大于 A 方案的净现值 , 但是它寿命较长 ,年均化以后 ,
B 方案的年均净现值低于 A 方案的年均净现值 ,因此应该选择 A 方案 。
5.2 风险投资决策
5. 2. 1 按风险调整折现率
按风险调整折现率是指将与特定投资项 0 相关的风险报酬加人企业资金成本
或必要报酬率中 ,以此作为该投资项目的折现率 ,据以进行投资决策分析。按风
险调整折现率有如下几种方法。
1. 用资本资产定价模型调整折现率
在资本资产定价模型中 ,证券风险分为可分散风险和不可分散风险 。 可分散
风险属于公司特别风险 ,可以通过合理的证券投资组合予以消除 。 不『
n 分散风险
由卢值来测量。
在投资组合背景下进行投资决策时,可以类似地将投资项目的风险分为可分
散风险和不 nj 分散风险 。 BJ 分散风险可以通过企业的多兀化投资予以消除,因
*
KJ = RF +I3J ( RM - RF ) (5 2)
2. 用风险报酬率模型调整折现率
单项资产投资背景下 ,一项投资的总报酬可分为无风险报酬和风险报酬两部
分,因此 ,特定投资项目按风险调整的折现率可按下式计算 :
Kj = RF +bVj (5 3)
3. 按投资项目的风险等级调整折现率
这种方法的基本步骤是 :首先对影响投资项目风险的各项因素进行评分,然
后根据总评分确定投资项目的风险等级,最后根据风险等级确定投资项目的折现
率。操作过程如表 5 - 10 所示 。
表5
- 10 按投资项目的风险等级调整折现率的操作过程表
投资项目的风险状况及得分
相关因素 A 项目 B 项目 C 项目 D项目 E 项目
状况 评分 状况 评分 状况 评分 状况 评分 状况 评分
市场竞争 无 较弱 一般 较强 很强
战略上的协调
投资回收期
很好
1.5 年
较好
1年
— 般
2 . r) 年
较差
3年
很差
4年
资源供应 一般 很好 较好 很差 较差
总评分
总评分 风险等级 调整后的折现率 (%)
很低
较低
-
16 24 一般
24 32 较高
32 40 很高
40 分及以上 最高 20 及以上
KA= 9 % KB = 7 % Kc = 12 % -KD = 17 % KE> 20 %
5 . 2. 2 按风险调整现金流量
按风险调整现金流量是指根据投资项 0 的风险大小,对各年不确定的现金流
量进行调整 ,以调整后的现金流量进行投资决策分析。将投资项 H 有风险的现金
流量进行调整的具体办法有很多,这里介绍最常爪的确定当量法 。
在风险投资决策中,各年的现金流量具有不确定性。确定当量法就是把不确定
的各年现金流量,按照一定的系数 (通常称为约当系数) 折算为大约相当于确定的
现金流量的金额,然后利用无风险折现率来评价风险投资项 0 的决策分析方法 。
约当系数是将不确定的现金流量折算为确定的现金流量时采用的系数 . 它等
^
于确定的现金流量同与之相当的不确定现金流量的比值 , 通常用 表示 。 在对投
资项目进行评价时,可根据各年现金流量风险的大小,选取不同的约当系数。当
现金流量无风险时,可取 c/ = l; 当现金流量的风险很小时,可取 0.8< <1; 当
现金流量的风险一般时 , 川取 0.4 < t / < 0.8; 当现金流量风险很大时 , 口I
取 0<(/<0.4 。
约当系数的选取因人而异 ,敢于冒险的决策者会选用较高的约当系数
冒险的决策者则可能选用较低的约当系数 。 为了防止因决策者的偏好不同而造成
^ . 不愿
决策失误,有些企业会根据现金流量的标准离差率来确定约当系数。标准离差率
是衡量风险大小的一个很好的指标 ,因此用它来确定约当系数是合理的。标准离
差率与约3 系数的经验对照关系如表 5 - 1 1 所示。
表5 -11 标准离差率与约当系数的经验对照关系表
标准离差率 约当系数
24 0
约当系数确定后 ,决策分析就比较容易了。
例5 6 -
星海公司准备进行一项投资,其各年的现金流量和分析人员确定的约当系数
-
列示在表 5 1 2 中 ,无风险折现率为 1 0 % ,试判断此项目是否可行。
表5
- 12 星海公司投资项目各年的现金流量和
分析人员确定的约当系数表
NCFt ( 元) -
20 0 0 0 8 000 8 000 8 000 8 000
dt
第 5 章企业投资管理 ( 下 } 137
根据以上资料 ,利用净现值法进行评价。
从以上分析可以看出 ,按风险程度对现金流量进行调整后 ,
计算出的净现值为正值,故可以进行投资。
采用确定当量法对现金流量进行调整 ,进而做出投资决策 ,
克服了调整折现率法夸大远期风险的缺点,但如何准确 、 合理 知识拓展
投资中的选择权
地确定约当系数是一个十分闲难的问题。
fo
复习与思考
常见的风险投资决策方法有哪两种? 它们各自的思路分别是什么? 什么是约当系
数? 约当系数应如何确定?
VCase 课后实验—风险投资决策
一、实验简介
基 于 案 例 资 料 中 给 定 的 关 键 投 资 信 息 、项 目 不 确 定 性 等 信 息 . 结合风险调整
折 现 率 法 相 关 知 识 点 , 使 用 风 险 投 资 决 策 工 具 ,按 照 投 资 项 目 的 风 险 等 级 调 整 折
现 率 ,计 算 项 目 投 资 净 现 值 、 内 部 报 酬 率 ,最 终 完 成 有 风 险 情 况 下 的 风 险 投 资 项
目 决 策。
二 、实验数据和实验工具
三 、实验报告
在 前 面 章 节 项 目 投 资 测 算 过 程 中 ,我 们 回 避 了 风 险 问 题 ,项 目 净 现 金 流 量
的 收 入 和 成 本 在 实 现 上 都 存 在 较 大 的 不 确 定 性 ,存 在 不 同 程 度 的 风 险 , 风 险 投
资 决 策 就 是 针 对 这 种 有 风 险 情 况 下 的 投 资 决 策 问 题。 常 见 的 风 险 投 资 决 策 模 型
138 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
大 体 是 在 原 有 项 目 投 资 决 策 模 型 的 基 础 上 ,根 据 项 目 风 险 的 大 小 调 整 折 现 率
或 者 调 整 项 目 现 金 流 量 。 所 谓 按 照 风 险 调 整 折 现 率 ,就 是 将 与 特 定 投 资 项 目
相 关 的 风 险 报 酬 加 入 到 企 业 资 金 成 本 中 ,以 此 作 为 该 投 资 项 目 的 折 现 率 ,据
以 进 行 投 资 决 策 分 析 ;所 谓 按 风 险 调 整 现 金 流 量 ,就 是 根 据 投 资 项 目 的 风 险
大 小 ,对 各 年 不 确 定 的 现 金 流 量 进 行 调 整 ,以 调 整 后 的 现 金 流 量 进 行 投 资 决
策分析。
公 司 项 目 中 心 结 合 销 售 中 心 提 供 的 产 品 市 场 风 险 调 研 报 告 数 据 ,进 行 项 目 不
确 定 分 析 ,采 用 投 资 项 目 的 风 险 等 级 调 整 折 现 率 。详 细 情 况 如 下 :
1. 风 险 状 况 评 价。
电视底座项目
2 电视壁挂件项目
2. 项 目 投 资 决 策 测 算 。
根 据 电 视 底 座 项 目 的 相 关 流 入 流 出 项 目 ,结 合 投 资 项 目 的 风 险 等 级 调 整 折 现
率 ,按 照 调 整 后 的 折 现 率 对 项 目 各 期 的 现 金 流 入 流 出 项 目 进 行 折 现 ,相 关 投 资 决
策指标计算如下:
风险调整折现率 保留小数点后两位
根 据 电 视 壁 挂 件 项 目 的 相 关 流 入 流 出 项 目 ,结 合 投 资 项 目 的 风 险 等 级 调 整 折
现 率 ,按 照 调 整 后 的 折 现 率 对 项 目 各 期 的 现 金 流 入 流 出 项 目 进 行 折 现 ,相 关 投 资
决策指标计算如下:
风险调整折现率 保留小数点后两位
根 据 上 述 分 析 ,使 用 风 险 调 整 折 现 率 法 进 行 判 断 后 ,项 目 组 优 先 选 择
■投 资 项 目 。
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下 ) 139
/本章小结
本 章 讲 述 了 投 资 决 策 指 标 的 应 用 问 题 以 及 有 风 险 情 况 下 的 投 资 决 策 问 题。
1. 各 项 投 资 决 策 指 标 尤 其 是 三 个 折 现 现 金 流 量 指 标 在 企 业 投 资 决 策 中 应 用
广 泛 ,典 型 实 洌 包 括 固 定 资 产 更 新 决 策 、 资 金 限 量 决 策 、 投 资 期 决 策 、 投 资 时 机
决 策 和 项 目 寿 命 不 等 的 投 资 决 策 等 。 当 然,决 策 指 标 的 具 体 应 用 并 不 局 限 于 上 述
情 况 ,读 者 在 学 习 中 可 以 举 一 反 三 ,掌 握 基 本 的 决 策 思 路。
2. 在 考 虑 风 险 的 情 况 下 , 需 要 对 基 本 的 决 策 指 标 作 相 应 的 调 整 。 以 净 现 值
为 例 ,或 者 调 整 其 分 母 中 的 折 现 率 ,或 者 调 整 其 分 子 的 现 金 流 量 。调 整 折 现 率 可
以 用 资 本 资 产 定 价 模 型、风 险 报 酬 率 模 型 进 行 调 整 或 按 投 资 项 目 的 风 险 等 级 进 行
调 整 。 调 整 现 金 流 量 的 常 用 方 法 是 确 定 当 量 法 。由 于 风 险 本 身 就 意 味 着 不 确 定 .
因 此 要 准 确 地 对 投 资 项 目 的 风 险 加 以 考 虑 是 十 分 困 难 的 ,只 能 尽 量 科 学 地 进 行 预
计 、 测 算 和 调 整。
重要名词
思考题
i . 固 定 资 产 更 新 决 策 中 初 始 现 金 流 量 包 含 哪 些 内 容?是 否 需 要 考 虑 税 负 的
影 响?
2. 当 公 司 资 金 有 限 时 , 应 如 何 进 行 投 资 决 策 ?
3 . 什 么 是 投 资 期 ? 如 何 选 择 最 佳 投 资 期?
4 . 什 么 是 投 资 时 机 决 策 ? 如 何 选 择 最 隹 投 资 时 机?
5 . 项 目 寿 命 不 等 的 投 资 项 目 可 否 直 接 比 较 净 现 值 、获 利 指 数 或 内 部 报 酬 率?
应 如 何 消 除 寿 命 不 等 的 影 响?
6. 按 风 险 调 整 折 现 率 和 按 风 险 调 整 现 金 流 量 两 种 方 法 的 思 路 分 别 是 什 么 ?
各 自 的 优 缺 点 是 什 么?
140 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
1. A 公司有一旧设备 ,正考虑用市场上的一种新设备对其进行替换。 两种
设备的年生产能力相同 ,均采用直线法计提折旧。公司所得税税率为 25 % ,资
金成本为 10 % 。 其他资料见下表 。
A 公司新旧设备对比表 单位 :元
项目 旧设备 新设备
尚可使用年限 5
每年付现成本 9 000 6 000
目前变价收入 30 000
要求 :判断公司是否应更新设备。
2. B 公司拥有一稀有矿藏 ,这种矿产品的价格在不断上涨 。据预测 ,4 年后
价格将上涨 30 % 。因此 ,公司需要研究现在开采还是 4 年后开采的问题。无论
现在开采还是 4 年后开采 ,初始投资均相同 ,建设期均为 1 年 ,从第 2 年开始投
产 ,投产后 5 年矿产全部开采完毕 。有关资料见下表 。
B 公司矿藏开采投资与回收情况
投资与回收 收入与成本
要求 : 请帮助该公司做出投资时机决策 。
3. C 公司要在两个项目中选择一个进行投资 :甲项目需要 160 000 元的初始
投资 ,每年产生 80 000 元的现金净流量 ,项目的使用寿命为 3 年 ,3 年后必须更新
且无残值 ;乙项目需要 210 000 元的初始投资 ,每年产生 64 000 元的现金净流量 ,
项目的使用寿命为 6 年 ,6 年后必须更新且无残值 。 公司的资金成本为 16 % 。
要求 :判断公司应该选择哪个项目 。
4 . I) 公司准备进行一项投资 ,其各年的现金流量和分析人员确定的约当系
数见下表 。 公司的资金成本为 10 % 。
第 5 章 企 业 投 资 管 理 (下 ) 141
D 公司的现金流量和约当系数
年份 0 2 3 4
净现金流量 (千元 ) -
20 000 6 000 7 000 8 000 9 000
约当系数 0.95 0.9 0. 8 0.8
要求 :分 析 该 项 目 是 否 可 行。
/案例题
美多公司固定资产更新
案例资料 :对 于 一 个 经 营 良 好 的 公 司 来 说 ,必 须 时 常 关 注 市 场 上 出 现 的 新 的
投 资 机 会 。美 多 印 刷 公 司 的 管 理 者 正 在 考 虑 一 个 设 备 更 新 方 案 ,他 们 打 算 购 买 新
型 高 效 的 激 光 印 刷 机 来 代 替 现 在 使 用 的 设 备 。现 在 使 用 的 设 备 的 账 面 净 值 为 2 2 0
万 元 ,如 果 不 替 换 ,还 可 以 使 用 1 0 年 。购 买 激 光 印 刷 机 的 成 本 是 1 3 0 万 元 ,预
计 使 用 年 限 也 为 1 0 年 。 使 用 激 光 印 刷 机 能 够 降 低 公 司 的 营 运 成 本 ,增 加 公 司 的
营 业 收 入 ,从 而 增 加 每 年 的 现 金 流 量 。
苏 同 是 美 多 印 刷 公 司 的 会 计 主 管 ,他 编 制 了 下 表 ,给 出 了 使 用 激 光 印 刷 机 对
每 年 收 益 和 现 金 流 量 影 响 的 期 望 值。
预计每年差量现金流量 单位 :万元
唐 刚 是 美 多 印 刷 公 司 的 独 立 董 事 ,他 提 出 了 自 己 的 看 法 :虽 然 这 些 预 计 数 字
看 上 去 不 错 ,但 是 如 果 要 使 用 新 的 激 光 印 刷 机 就 要 卖 掉 现 有 设 备 ,所 以 我 们 要 考
虑 公 司 为 此 蒙 受 的 损 失 ;而 且 ,既 然 激 光 印 刷 机 已 经 上 市 ,那 么 我 们 的 旧 设 备 肯
定 也 卖 不 上 好 价 钱。
为 此 ,苏 同 又 给 出 以 下 资 料 ,来 说 明 出 售 现 有 设 备 可 能 发 生 的 损 失 :
唐刚看后不禁感叹 :“ 天哪 ,我们的损失竟然跟激光印刷机的成本差不多 。
如果说激光印刷机的成本是 130 万元 ,我们还可以接受 ,加上这 150 万元的损
失 ,就是 280 万元 ,这是无论如何也不能接受的!
”
案例思考题 :
1. 对美多印刷公司来说 ,使用激光印刷机的成本是否如唐刚所说的 280 万
元 ? 请做出解释。
2. 计算出售现有设备 、 购买激光印刷机这一方案的净现值 。假设公司的资
金成本为 15 % 。在计算时 ,有关现金流量的发生时间假设如下 :
( 1 ) 年初用现金购买激光印刷机 ;
(2) 年初出售现有设备并得到现金收入 ;
(3) 出售现有设备带来的所得税利益在年末实现 ;
( 4 ) 以后 10 年的净现金流量视为在年末收到 。
3. 美多印刷公司应该如何决策?
第6章
P 企业筹资管理 (上)
• 了解筹资的概念 、 动机和要求。
• 掌握资金需要量预测的方法 。
了解我国各种债权性资金 、 股权性资金和混合性资金筹集的种类和程序等 ,
•
并理解各自的优缺点 。
引 例
6. 1 企业筹资概述
企业筹资是指企业根据生产经营、对外投资以及调整资本结构等需要,经济有
财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
效地筹措和集中资金的活动。通常所说的筹资主要是指长期资金的筹集 ,短期资金
则归人营运资金管理。企业筹资需要针对不同的筹资来源,运用适 3的筹资方式。
( 1) 筹资来源是指企业筹集资金的源泉。我国企业长期筹资的来源主要包
括 :政府资金 、银行资金 、 非银行金融机构资金 、 其他法人资金 、 个人资金 、 企
业内部资金以及国外和港澳台资金。
( 2 ) 筹资方式是指企业筹集资金的具体形式和丁具。 企业长期筹资的方式主要
筹资方式
筹资来源 吸收投入
发行股票 长期借款 发行债券 融资租赁 留存收益
资本
政府资金
银行资金
非银行金融机构资金
其他法人资金
个人资金
企业内部资金
国外和港澳台资金
复习与思考
什么是筹资来源 ? 什么是筹资方式? 二者应如何配合?
6.1 .2 企业筹资的动机
企业筹资是为了生存和发展。企业筹资的具体原因多种多样 ,比如为开发产
品 、 购置设备 、 对外投资、偿还债务等而筹集资金。概括起来 , 企业筹资的动机
可分为三种类型。
1. 扩张筹资动机
扩张筹资动机是指企业为了生产经营或对外投资而产生的筹资动机。例如 ,
企业开发新产品 、 修建厂房 、 购置设备 、拓展市场 、 购买证券 、并购企业等往往
需要筹集资金。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 145
这种筹资动机所导致的筹资行为将直接增加企业的负债和所有者权益总额 。
2. 偿债筹资动机
偿债筹资动机是指企业为了偿还债务而产生的筹资动机 。具体来看 ,又分为
调整性偿债筹资和恶化性偿债筹资。前者指企业虽然有足够的能力支付到期债
务,但基于资本结构的考虑 ,需筹措新的资金偿还债务。后者指企业没有足够的
能力支付到期债务 ,被迫筹措新资还债。
这种筹资动机所导致的筹资行为不会影响企业的负债和所有者权益总额 ,只
是不同要素之间的替代。
3. 混合筹资动机
混合筹资动机是指上述两种筹资动机的混合 ,既为生产经营或对外投资,又
为偿还债务。
这种筹资动机所导致的筹资行为既增加了企业的负债和所有者权益总额 ,又
调整了各种要素之间的比例。
6 . 1 .3 企业筹资管理的要求
企业筹资管理的基本要求是分析评价影响筹资的各种因素 ,讲求资金筹集的
综合经济效益。具体来说,应做到以下儿点 。
1. 认真分析筹资环境,提髙环境适应能力
.
筹资环境是指影响企业筹资活动的各种因素的集合 包括金融市场 、 金融机
构和金融政策等金融环境 ,宏观经济政策 、物价变动 、经济周期等经济环境 ,以
及相关法律法规构成的法律环境等。企业在筹资活动中 , 必须清楚认识所处的筹
资环境 ,正确预见环境的发展变化 。只有这样 ,才能有效筹集所需资金 。
2. 周密研究资金需求 ,努力提高筹资效果
筹资是为了用资。企业是否筹资 、筹资多少等都要视用资需求而定。因此 ,企
业在筹资前,必须周密地研究资金投向 ,确定资金需求量,使资金的筹集量与需求
量达到平衡,防止 W 筹资不足而影响资金投放,或因筹资过剩而导致资金浪费。
3. 认真选择筹资来源和方式,力求降低资金成本
不同的筹资来源和筹资方式 ,其筹资的难易程度 、资金成本和财务风险各不
相同。因此企业筹资要综合考察各种筹资来源和筹资方式 ,选择最适合企业的筹
资来源和方式 ,以便降低企业筹资的资金成本。
4. 适时取得资金,保证用资需要
筹资和用资不仅在数量上要匹配 ,在时间上也要衔接。 W 此企业筹资要根据
146 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
5. 合理安排资本结构,保持收益与风险平衡
企业的资金包括权益资金和债务资金 。两者比例要适当 ,既要防止负债过
多 ,增加企业财务风险 ,又要有效地利爪负债经营 ,提高权益资金的收益
水平 。
6.2 资金需要量的预测
企业的资金需要量是筹集资金的数量依据 ,因此必须科学合理地预测。资金
需要量的预测有多种方法 ,下面介绍常用的两种方法 : 营业百分比法和趋势预
测法 。
6 . 2. 1 营业百分比法
营业百分比法是根据营业收入与资产负债表和利润表项目之间的关系 ,预计
各项目的金额 ,进而预测外部筹资需要量的方法。
根据与营业收人的关系 ,可将资产负债表和利润表项目分为敏感项 s 和非敏
感项目。敏感项目是指在短期内与营业收人的比例关系基本上保持不变的项目 ,
非敏感项 0 是指在短期内不随营业收入的变动而变动的项目。 通常 ,在短期内与
企业的主要经营业务规模密切相关的项目往往是敏感项目 . 而与主要经营业务规
模没有直接关联的项 H 往往是非敏感项 H 。利润表项 U 中 ,敏感项 H
业成本 、 税金及附加 、销售费用和管理费用、所得税费用 ,营业利润 、 利润总额
— 般包括营
和净利润这几个项口依据其他项目计算得来 ,其余为非敏感项目。资产中敏感项
目一般包括货币资金 、 应收票据 、 应收账款 、预付款项和存货,一些合计项目依
据其他项目计算得来 ,其余为非敏感项目。 应注意 ,某些非敏感资产在短期内虽
然不随营业规模的变动而成比例变动 ,但会出现阶梯式跳跃。 例如 ,当营业规模
在一定范围内时 ,同定资产规模保持不变,但是当营业规模超过此范围时,就要
考虑扩充固定资产规模 ,这种情况应单独考虑 ,即固定资产不再是典型的敏感项
S 或非敏感项目。负债中敏感项 0 — 般包括应付票据、 应付账款、预收账款、应
付职 T.薪酬 、 应交税费 ,一些合计项目依据其他项 H i十算得来 ,其余为非敏感项
0 。 所有者权益项 U 中 ,实收资本和资本公积一般是非敏感项 U ,盈余公积和
未分配利润合称留存收益 ,其每年增加额等于净利润乘以利润留存比例。当
然 ,以上敏感项口与非敏感项目的划分并不是绝对的 ,有时要视企业的具体情
况而定。
营业百分比法具体有两种思路:一种为总额法 ,即根据估计的营业收人的总
额来预计资产 、负债和所有者权益的总额 ,然后利用 “资产 = 负债 + 所有者权
第 6 章企业筹资管理 (上) 147
1. 总 额 法
(1 ) 合理确定敏感项口和非敏感项口 ,以及各敏感项目与营业收人的百分
比 。 各敏感项目与营业收人的百分比可以根据上年数据确定 ,也可以根据以前若
干年的平均数确定。
(2 ) 根据估计的营业收人总额预计各利润表项 S 金额 ,进而估算出净利润。
各敏感项 0 的预计额等于估计的营业收人乘以第 ( 1 ) 步算出的 W 分比 。 非敏感
项 0 的预计额等于上年金额或以前若干年的平均数。这个步骤可以通过编制预计
利润表来实现。
( 3) 预计留存收益增加额 = 预计净利润 X 利润留存比例。
根据估计的营业收入总额预计各资产负债表项 H 金额。各敏感项目的预
(4 )
外部融资需求=预计资产总额一预计负债总额一预计股东权益总额
这个步骤可以通过平衡第 ( 4 ) 步中的预计资产负债表来实现。
例6 1 -
星海公司 20 X 0 年的简化资产负债表和简化利润表分别如表 6 2 和表 6 3
所示 。
表6
-2 20X 0 年简化资产负债表 单位 : 万元
资产 金额 负债和所有者权益 金额
货币资金 短期借款
交易性金融资产 应付账款 240
应收票据 应付职工薪酬
应收账款 360 应交税费
存货 280 其他应付款
其他流动资产 其他流动负债
长期股权投资 长期借款
固定资产 股本
无形资产 资本公积 260
留存收益
资产总计 负债和股东权益总计
148 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
表6 3
- 20 X 0 年简化利润表 单位 :万元
项目 金额
一 、 营业收入 4 000
减 :营业成本 2 500
税金及附加 200
销售费用 460
管理费用 720
财务费用 27
加 :投资收益 180
二 、 营业利润 273
加 :营业外收入 47
三 、 利润总额 320
减 :所得税 80
四 、 净利润 240
表 6
- 4 20 x 1 年预计利润表 单位 :万元
项目 ; 代表根据其他项目推算出来的项目。第 (4 ) 列中 ,敏感项目的金额
等于 20 X 1 年预计营业收入 5 000 万元乘以第 (3 ) 列中对应的百分比 ;非敏感项
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上 ) 149
目的金额等于第 (2 ) 列中对应的金额。
其次 ,计算预计留存收益增加额。
预 计 留 存 收 益 增 加 额 = 262.5 X (1 — 60 % )= 105( 万 元 )
最后 ,编制 20 X 1 年的预计资产负债表 ,如表 6 - 5 所示。
表6 -5 20 X 1 年 预 计 资 产 负 债 表 单位 :万元
2. 差额法
差额法的原理与总额法完全一样 ,即利用会计恒等式倒推出需要向外部筹资
的金额。但是,差额法下所用的是变动额的平衡 ,而不是总额的平衡 。
( 1) 合理确定敏感项 S 和非敏感项 0 , 以及各敏感项 B 与营业收人的百分
比。确定方法与总额法的思路相同 。
(2) 根据估计的苻业收人预计各利润表项 U ,进而估算出净利润。估算方法
与总额法的思路相 M 。
(3 ) 预计留存收益增加额 = 预计净利润 \ 利润留存比例。
( 4 ) 根据估计的营业收人变动额预计各资产负债表项目变动额。由于非敏感
项 0 在短期内不发生变动 ,因此只需计算各敏感项 0 的变动额即可。敏感项 0 的
预计变动额等于估计的营业收入变动额乘以第 ( 1 ) 步算出的百分比 。 如果存在
跳跃式变动的项目 ,其变动额也应考虑在内。 而预计留存收益的变动额在第 ( 3 )
步已经得到。
(5) 根据 “资产 = 负债 +所有者权益” 的会计恒等式 ,得
需求
=
_
外部融资 预计资产
变动额
_ 预计负债
变动额
_ 预计所有者
权益变动额
这种思路可以用一个简单的公式表示如下 :
外部融资需求
Sf Sf) — -
ARE + M (6 1)
^
式中 ,AS 为预计营业收人变动额; ] 2 为敏感资产占营业收人的百分比之和
RL
为敏感负债占营业收入的百分比之和;ARE 为预计留存收益变动额 ;M
为其他影响因素 ,比如跳跃式变动资产的变动额。
根据例 6 - 1 的资料 ,现用差额法计算外部融资需求 。
首先,分别计算敏感资产和敏感负债占营业收人的百分比之和。
sf 2 % + 2.25 % + 9 % + 7 % = 20.25 %
RL =
6 % + 2.05 % + l.5 % = 9.55 %
外 部 融 资 需 求 = AS'I ]
I - ARE + M
= ( 5 000 —
4 000 ) / ( 20.25 % — 9.55 % ) —
105 + 300
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 151
= 302( 万元 )
以上结果与总额法相同 。
3. 营业百分比法的优缺点
(1) 运用营业百分比法进行资金需要量的预测 ,具有如下优点 :
1) 考虑了各个项 H 与营业规模的关系。
2 ) 考虑了资金来源与应用的平衡关系。
3 ) 能为财务管理提供短期预计的财务报表。
(2) 营业百分比法的缺点:
1 ) 敏感项目与非敏感项目的划分具有一定主观性 。 有些项目的金额大小与
旮业收人相关 ,但未必与旮业收人成比例变动。此时如果人为地将其划分为敏感
项目或非敏感项目,显然有失科学 。
2 ) 敏感项目占营业收人的百分比如果直接由上一个期间的数据得出 ,具有
一定偶然性 , 因为上一个期间的数据并不一定能够代表通常的状况。
3 ) 当相关情况发生改变时 ,如果仍然用原来的比例预测今后的项 H 金额 ,
可能会有较大出人,进而影响资金需要量预测的准确性。
'Ufo
复习与思考
1. 何为营业百分比法?
2. 什么是敏感资产和敏感负债?
3. 总额法和差额法的思路分别是什么?
6 . 2.2 趋 势 预 测 法
趋势预测法是根据资金需要量和相关因素过去的发展趋势,预测未来资金需
要量的一种方法。这种方法通常是建立资金需要量和相关因素之间的数学模型,
根据回归分析的原理预测未来的资金需要量 ,因此又叫作问归分析法。其中最为
常见的相关因素是营业业务量 ,比如商品的产销量。
1. 趋势预测法的基本步骤
(1 ) 建立反映资金需要量与相关因素之间关系的数学模型。所选择的相关因
素通常是营业业务量 ,比如产品的产销量 。
(2) 利用历史数据进行冋归分析 ,确定数学模型中的参数。
(3) 根据相关因素如产销量的预测值 ,预测未来的资金需要量。
-
例6 2
星海公司 20 X 4 至 20 / 8 年的商品产销量和资金需要量如表 6 6 所示 。预
计公司 20 X 9 年的产销量为 15. 8 万件 。 试预测公司 20 X 9 年的资金需要量 。
152 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
表6 6
- 星 海 公 司 2 0X 4 至 2 0X 8 年 商 品 产 销 量 和 资 金 需 要 量
产销量 (万 件 ) 资 金 需 要 量 (万 元 )
年份
V
20 X 4
893
20 X 6
20 X 7
y= a ~\~ bx (6 - 2)
产 销 量 (万 件 > 资 金 需 要 量 (万 元 ) 2
年份 xy JC
y
20 X 4 10 087
20 X 5 893 100
11 900 156.25
20 X 7 12 688 169
20 X 8
S V= 4 748
^ X3» = 58 250 2 x = 736 .
-
由线性方程 y= a 得到如下方程组:
^b .T
Ey (6 3)
xy G 2 + 心S
了 工
2
将表 6 - 7 中的数据代人方程组:
| 4 748 = 5a +61/;
58 250= 61a+756. 5b
解得
« = 627.84
/)= 26. 37
2. 趋势预测法的优缺点
(1)用趋势预测法进行资金需要量的预测具有如下优点 :
1 ) 简便易行。
2 ) 利用多个期间的数据寻求平均趋势,可以有效降低个别特殊期间对预测
的影响 。
(2) 趋势预测法存在的缺点 :
1) 资金需要量与营业业务量之间未必符合线性关系的假定 。
2) 完全用历史数据去预测未来,没有充分考虑价格等因素的变动。
6.3 股权性资金的筹集
资金” 。
( 2) 债权性资金需按期支付利息 ,并且利息通常是固定的 , 但是债权人不参
加税后利润的分配 ,不参与企业决策 ;股权性资金无须支付固定报酬 ,股权所有
者通过参加税后利润的分配和参与企业决策来实现权益。
( 3 ) 企业清算时,债权性资金具有优先清偿权。
某些资金既具有股权性资金的某些特征 , 又具有债权性资金的某些特征 ,我
们将这类资金称作混合性资金。
fo
复习与思考
什么是股权性资金 、债权性资金和混合性资金?
本节将介绍股权性资金筹资方式的相关问题。股权性资金主要包括所有者投
资和留存收益。所有者投资形成实收资本或股本,以及资本公积中的一部分 。 留
存收益包括盈余公积和未分配利润 ,它们是在企业存续过程中从税后利润中白然
形成的 ,不需要专门的筹集措施。因此 ,这里所关注的股权性资金主要是指所有
者投资。股份有限公司吸收所有者投资是通过发行普通股进行的 ;其他企业的所
有者投资是通过企业直接吸收投人资本实现的。
6.3.1 吸收投入资本
吸收投人资本是非股份制企业筹集股权性资金的基本方式。它是指企业以协
154 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
议等形式吸收国家、其他法人 、个人和外商直接投资的一种筹资方式。从法律形
式上看 ,企业分为独资企业 、 合伙企业和公司 。 在我国 , 公司包括股份有限公司
和有限责任公司 ( 包含国有独资公司 )。由于吸收投人资本这种筹资方式适用于
非股份制企业 , W 此可以采取吸收投人资本这种筹资方式的企业包括独资企业 、
合伙企业和有限责任公司。
1. 吸收投入资本的种类
( 1) 按筹资来源划分,吸收投人资本分为如下四类 :
1 ) 吸收国家直接投资 ,形成企业的国有资本 。
2 ) 吸收其他企业 、事业单位等法人的直接投资,形成企业的法人资本 。
3 ) 吸收企业内部职 I:和社会公众的立接投资 ,形成企业的个人资本。
4 ) 吸收外国投资者和港澳台投资者的直接投资,形成企业的外商资本。
( 2) 按投资者的出资形式划分,吸收投人资本分为如下两类 :
1) 吸收现金投资。现金是最常见的投资形式 。
2 ) 吸收非现金投资。非现金投资主要包括两种形式 :一是材料 、燃料 、产
品 、 房屋建筑物 、 机器设备等实物资产投资;二是专利权 、 非专利技术 、 商标
权 、 土地使用权等无形资产投资。
2. 吸收投人资本的程序
( 1 ) 确定所需投人资本的数量 。 确定资金需要量是筹资的前提。企业在吸收
投人资本之前,必须明确资金用途 ,进而合理确定所需资金的数量。
( 2 ) 选择吸收投人资本的来源 。 企业应根据具体情况选择资金来源 ,决定是
向国家 、 法人 、 个人还是外商吸收投人资本。
( 3 ) 签署合同 、 协议或决定等文件 。 企业在与投资者进行磋商之后 , 应签署
物资产和无形资产形式进行的投资,应进行合理估价 ,办理合法的产权转移
手续。
3. 吸收投人资本筹资的优缺点
(1) 吸收投人资本筹资的优点 。
1) 吸收的投入资本属于股权性资金 . 与债权性资金相比 , 能够提高企业的
资信和借款能力 。
2 ) 吸收的投人资本不需要归还 . 并且没有固定的利息负担,与债权性资金
相比 . 财务风险较低。
3 ) 与只能筹得现金的筹资方式相比,吸收投入资本筹资不仅可以筹得现金 ,
还能够直接获取也产经营所需的设备、技术等 ,尽快形成牛产经营能力 。
(2) 吸收投人资本筹资的缺点 。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 155
6 . 3. 2 发行普通股
股票是股份有限公司签发的证明股东按其所持股份享有权
利和承担义务的书面凭证 。 股票是一种有价证券 ,它代表了持
股人对公司的所有权。股票按股东的权利和义务分为普通股和
优先股。普通股股东享有决策参与权 、 利润分配权 、 优先认股
权和剩余资产分配权。普通股是股份最基本的形式 。下文中的
法规速递
股票均指普通股。 《证券法 》
1. 股 票 的 种 类
股票按不同的标准可进行不同的分类。
(1) 按资金来源划分 . n丨分为国家股、法人股、个人股和外资股。
1 ) 国家股是有权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投人而形成
的股份。
2 ) 法人股是企业法人依法以其可支配的资产向公司投人而形成的股份 ,或
具有法人资格的事业单位和社会团体以国家允许用于经营的资产向公司投入而形
成的股份 。
3 ) 个人股是公司内部职工或城乡居民以个人合法财产投人公司而形成的股份 。
4 ) 外资股是外国和我国港澳台地区投资者向公司投资而形成的股份。
( 2 ) 按票面有尤记名划分 ,讨分为记名股票和尤记名股票。
1) 记名股票是在股票票面上记载股东姓名或名称的股票。对记名股票 ,公
司应当置备股东名册,记载股东姓名或名称 、股东住所 、 各股东所持股份数 、 各
股东所持股票编号以及各股东取得股份的日期 。 记名股票一律用股东本名,其转
让 、继承要办理过户手续。
2 ) 无记名股票是在股票票面上不记载股东姓名或名称的股票。对无记名股
票 ,公司只需记载股票数量 、编号和发行日期 。 无记名股票的转让 、继承无须办
理过户手续 。
《 公司法 》 规定,公司向发起人 、 法人发行的股票 . 应当为记名股票。
156 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
( 3) 按币种和上市地区划分 ,可分为 A 股 、 B 股 、 H 股 、N 股 、 S 股等 。
1 ) 八股是供境内个人或法人购买的 、 以人民币标明面值并以人民币认购和
交易的股票。
2 ) B 股是在境内上市的外资股 ,它以人民币标明面值似以外币认购和交易。
3 ) H 股是注册地在内地 ,上市地在香港的外资股 ,纽约和新加坡上市的股
票分别叫做 N 股和 S 股。
( 4 ) 按是否上市划分 ,可分为上市股票和非上市股票。
1 ) 上市股票是可以在证券交易所挂牌交易的股票。上市股票信誉高 ,易转
让 ,因而更加吸引投资者 ,似是股票上市需要具备一系列严格的条件 . 并且要经
过复杂的办理程序,上市之后如果不满足相关条件还有可能被暂停上市或终止
上市 。
2 ) 非上市股票是不能在证券交易所挂牌交易的股票 。
2. 发行股票的基本要求
股份有限公司发行股票主要分为设立发行和增资发行 。设立发行是指设立股
份有限公司时,为募集资金而进行的股票发行 . 它是股份有限公司首次发行股
票。增资发行是指股份有限公司成立后因增资需要而进行的股票发行 . 它是股份
有限公司在首次发行股票后又发行新股票的行为 。
) 等的规定,
根据《公司法 》《中华人民共和国证券法 》(以下简称《证券法 》
不论是设立发行还是增资发行均应满足以下要求 :
(1) 股份的发行 . 实行公平 、 公正的原则 ,同种类的每一股份应 3具有同等
权利 。
(2 ) 同次发行的同种类股票 ,每股的发行条件和价格应当相同 。
( 3) 股票发行价格可以按票面金额 ,也 nj 以超过票面金额 ,但不得低于票面
金额 。也就是说 ,股票 nj 以平价或溢价发行 ,但不得折价发行。
3. h市公司发行股票的程序
各国对股票发行程序都有严格的法律规定。根据我国 《 上市公司证券发行管
理办法 》的规定 ,上市公司申请发行股票应当遵循如下程序 :
( 1) 上市公司董事会依法作出决议,明确本次证券发行的方案 、 木次募集资
金使用的吋行性报告和前次募集资金使用的报告等事项 ,并提请股东大会批准 。
( 2) 股东大会就发行股票作出决定 ,明确本次发行证券的种类和数量 、 发行
方式 、 发行对象及向原股东配售的安排 、定价方式或价格区间 、募集资金用途 、
决议的有效期 、对董事会办理本次发行具体事宜的授权等事项 。
(3 ) 上市公司申请公开发行证券或者非公开发行新股 ,应当由保荐人保荐 ,
并向中国证监会申报。保荐人应当按中国证监会的有关规定编制和报送发行申请
文件。
(4 ) 中国证监会依照下列程序审核发行证券的申请:收到申请文件后 5 个 T.
作日内决定是否受理;受理后对申请文件进行初审;发行审核委员会审核申请文
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 157
件;作出核准或不予核准的决定 。
(5 ) 自中国证监会核准发行之日起,上市公司应在 12 个月内发行证券;超过
12 个月未发行的 ,核准文件失效,须重新经中国证监会核准后方对发行。 上市公
司发行证券前发生重大事项的 ,应暂缓发行 ,并及时报告中国证监会。该事件对
本次发行条件构成重大影响的 ,发行证券的申请应重新经过中国证监会核准。
(6) 证券发行申请未获核准的上市公司,自中国证监会做出不予核准的决定
之日起 6 个月后 ,可再次提岀证券发行申请。
4. 股票的发行方式 、 销售方式和发行价格
(1 ) 股票的发行方式。股票的发行方式是指公司发行股票的途径,主要有如
下两类:
1 ) 公募发行 。 公募发行是指公司公开向社会发行股票。我闰股份有限公司
采用募集方式设立时和向社会公开募集新股时 . 就属于公募发行 。
2 ) 私募发行。私募发行是指公司不公开向社会发行股票 ,只向少数特定对
象直接发行。 我国股份有限公司采用发起方式设立时和不向社会公开募集新股
时 ,即属于私募发行。
股票的销售方式。股票的销售方式是指公司向社会公募发行股票时采取
( 2)
的销售方法 ,主要有如下两类 :
1) 自销。自销是指发行公司自己直接将股票销售给认购者。这种销售方式
可由公司直接控制发行过程 ,并节省发行费用 ,但是筹资时间较长 ,并要由公司
承扭全部发行风险。
2 ) 承销。承销是指发行公司将股票的销售业务委托给证券经营机构代理。
这种销售方式是发行股票普遍采用的方式 。《公司法 》规定 ,发起人向社会公开
募集股份,应当由依法设立的证券公司承销 ,签订承销协议。承销分为包销和代
销两种具体方式 。包销是根据承销协议商定的价格 ,由证券经营机构一次性购进
发行公司公开募集的全部股票 ,然后以较高的价格出售给社会上的认购者。 对发
行公司来说,包销的方式可以及时筹足资本,免于承担发行风险 (股份未募足的
风险由承销商承担 ),但是股票以较低的价格出售给承销商会损失部分溢价 。 代
销是证券经营机构仅替发行公司代售股票 ,不承担股份未募足的风险 ,并由此获
取一定佣金 。对发行公司而言 . 代销方式下股票销售价格较高 ,似是筹资速度较
慢 ,并且要自己承担发行风险 。
fo
复习与思考
企业应如何选择股票的发行方式和销售方式?
① 新 《 证 券 法 》 规 定 证 券 发 行 实 施 注 册 制 ,并 授 权 国 务 院 对 注 册 制 的 具 体 范 W , 劣 施 步 骤 进 行 规 定 。预 计 创
业板尤其是主板 ( 中 小 板 ) 实 施 注 册 制 尚 需 一 定 的 时 间 。新 《 证 券 法 》 施 行 后 . 这些板块仍将在一段时间内继续实
施 核 准 制 ,核 准 制 和 注 册 制 并 行 与 新 《 证 券 法 》 的 相 关 规 定 并 不 矛 盾 。
158 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
( 3) 股票的发行价格。股票的发行价格是公司将股票出售给投资者的价格 ,
也就是投资者认购股票时支付的价格。设立发行股票时 ,发行价格由发起人决
定;增资发行新股时 ,发行价格由股东大会决定。在确定股票价格时要全面考虑
股票面额 、股市行情和其他相关因素 。股票发行价格通常有等价 、时价和中间价
= 种。
1) 等价就是以股票票面金额为发行价格 。
2 ) 时价就是以公司原发行股票的现行市场价格为基准来确定增发新股的价格。
3 ) 中间价就是以时价和等价的中间值来确定股票的发行价格。
按等价发行股票又叫平价发行 。 按时价或中间价发行股票 ,发行价格既可能
高于面额也可能低于面额。高于面额发行叫溢价发行 ,低于面额发行叫折价发
行 。 我国只允许溢价或平价发行股票 ,不允许折价发行 。
5. 普通股筹资的优缺点
(1)普通股筹资的优点 。
1) 股票属于股权性资金,与债权性资金相比 ,能够提高企业的资信和借款
能力。
2 ) 与债权性资金相比 ,股票不需要归还 ,并且没有固定的利息负担 ,因此
财务风险较低 。
( 2 ) 普通股筹资的缺点 。
复习与思考
吸收投入资本和发行普通股筹资的优缺点分别是什么?
6.4 债权性资金的筹集
本节将介绍我国债权性资金筹资方式的相关问题。 这里的债权性资金主要是
指企业的长期债务。企业的长期债务主要包括长期借款 、 发行债券和融资租赁引
起的租赁负债。
6.4.1 长期借款
长期借款是指企业向银行等金融机构借人的 、期限在一年以上的各种借款 。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 159
1 . 长期借款的种类
长期借款根据不同的标准有不同的分类 。
( 1) 按提供贷款的机构划分,可分为政策性银行贷款 、商业银行贷款和非银
行金融机构贷款。
1 ) 政策性银行贷款是执行国家政策性贷款业务的银行即政策性银行向企业
提供的贷款。这类贷款一般利率较低 、 期限较长。
2 ) 商业银行贷款是商业银行向企业提供的贷款。这类贷款最为常见 。
3 ) 非银行金融机构贷款是除银行以外的其他金融机构 ,如保险公司 ,向企
业提供的贷款。这类贷款一般利率较高 . 并且对企业的信用和担保条件要求比较
严格 。
( 2) 按担保条件划分 ,可分为信用贷款 、 担保贷款和抵押贷款。
1 ) 信用贷款是仅凭借款企业的信用作担保而发放的贷款,不需要担保人或
抵押品作担保。这类贷款一般只发放给资信优良的企业 。
2 ) 担保贷款是凭借担保人的担保而发放的贷款,不需要抵押品作担保。这
类贷款中的折保人一般资信较高。如果贷款到期时借款企业不能或不愿偿还贷
款,则由担保人代为偿还。
3 ) 抵押贷款是以特定的抵押品作担保而发放的贷款。这类贷款中的抵押品
必须是能够变现的资产 ,可以是房产 、机器设备等实物资产 . 也可以是股票 、债
券等有价证券。如果贷款到期时借款企业不能或不愿偿还贷款,则贷款机构有权
处理抵押品 。
按贷款用途划分 , nj 分为基本建设贷款 、更新改造贷款 、科研开发和新
( 3)
■
产品试制贷款等 。
2. 长期借款的信用条件
长期借款往往附加一些信用条件 ,常见的有如下两种。
(1 ) 倍用额度。信用额度是借款企业与贷款机构之间正式或非正式协议规定
的企业借款的最高限额 。非正式协议下 . 贷款机构并不承担按最髙限额保证贷款
的法律义务。正式协议下 ,对规定的信用额度内的贷款,贷款机构必须予以保
证 。其中,有一种通常为大公司提供的正式信用额度 ,叫作周转授信协议。贷款
机构对周转授信协议负有法律义务 ,并因此向企业收取一定的承诺费用,承诺费
用一般按企业使用的信用额度的一定比率(0.2 % 左右) 计算 。
( 2 ) 补偿性余额 。 补偿性余额是贷款机构要求借款企业将借款的 10 %
20 % 的平均余额留存在贷款机构。这种措施主要是为了降低贷款的风险 ,提高贷
款的实际利率。在存在补偿性余额的情况下 ,企业取得的有效借款等于名义借款
金额减去补偿性余额 ,但支付利息时仍按名义借款金额计算 ,因此贷款的实际利
率高于名义利率 ,具体计算公式如下:
复习与思考
补偿性余额对实际利率有何影响?
3. 长期借款的程序
(1 ) 选择贷款机构 。 企业应在考虑自身条件和贷款机构情况的基础上 ,选择
适合的贷款机构 。 企业在选择贷款机构时,应关注贷款机构对贷款风险的政策 、
贷款机构与借款企业的关系 、贷款机构的专业化程序和贷款机构所提供的咨询等
服务。
提出借款申请。 企业提出的借款申请应陈述借款的原因与金额 、 用款时
( 2)
4. 长期借款筹资的优缺点
(1) 长期借款筹资的优点。
1 ) 长期借款的资金成本较低 。 首先 , 如前所述,根据风险与报酬原则 ,作
为债权性资金的长期借款的资金成本比股权性资金的资金成本低 。 其次 , 长期借
款的利息在税前扣除 . 具有抵税作用。 另外 ,长期借款属于间接筹资,与发行普
通股 、发行债券等直接筹资相比 ,筹资费用极少。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 161
2 ) 长期借款有利于保持股东控制权。由于贷款机构无权参与公司的管理决
策 ,因此不会分散股东对公司的控制权。
3 ) 氏期借款的筹资速度快 。 长期借款的程序较为简单 , 叫以快速获得资金。
4 ) 长期借款的灵活性较大。企业在筹措长期借款时 ,可以与贷款机构直接
磋商借款的时间 、 金额和利率等问题。用款期间如果情况发生变化 ,也可以与贷
款机构再行协商。
(2) 长期借款筹资的缺点。
1 ) 长期借款的财务风险较高 。 长期借款通常有固定的偿付期限和固定的利
息负折 , 因此财务风险较高。
2 ) 长期借款的限制较多。由于借款合同通常会包含一系列限制性条款,这
对企业今后的筹资 、投资和经营活动有一定限制 。
3 ) 长期借款的筹资数量有限。 由于长期借款筹资范围较窄 ,因此很难一次
性筹得大笔资金。
6 . 4. 2 发行债券
债券是经济主体为募集资金而发行的用以记载和反映债权债务关系的有价证
券。目前我国债券市场上有国债、企业债券 、 公司债券、金融债券等多种类型。
下面以公司债券为例介绍发行债券的相关问题。
1. 债 券 的 种 类
公司债券按不同的标准有不同的分类。
(1) 按债券上有无记名划分,n丨分为记名债券和尤记名债券 。
1 ) 记名债券是在债券票而上记载持券人姓名或名称的债券。 对记名债券,
公司应在债券存根簿上载明债券持有人的姓名或名称及住所 ,债券持有人取得
债券的日期及债券的编号 , 债券总额 、 票面金额 、 利率 、 还本付息的期限和方
式 、 债券的发行日期 。记名债券由债券持有人以背书方式或法律 、 行政法规规
定的其他方式转让 . 并且由公司将受让人的姓名或名称及住所记载于公司债券
存根簿 。
2 ) 无记名债券是在债券票面上不记载持券人姓名或名称的债券 。 对无记名
债券 ,公司只需在债券存根簿上载明债券总额 、 利率 、偿还期限和方式 、发行曰
期和债券编号 。 无记名债券的转让,由债券持有人在依法设立的证券交易场所将
债券交付给受让人后即发生效力 。
( 2) 按有无抵押品划分 ,可分为信用债券和抵押债券。
1 ) 信用债券是发行公司没有特定财产作抵押 ,仅凭倍用发行的债券。
2 ) 抵押债券是发行公司以特定财产作为抵押品的债券。根据抵押品的不同 ,
抵押债券乂分为不动产抵押债券 、动产抵押债券和证券抵押债券等。
( 3) 按利率是否固定划分 ,可分为固定利率债券和浮动利率债券。
1) 固定利率债券是将利率明确记载于债券上 ,按这一固定利率向债权人支
162 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
付利息的债券。
2 ) 浮动利率债券是债券上不明确记载利率,发放利息时利率根据某一标准
( 如政府债券利率 、银行存款利率 ) 的变化同方向调整的债券 。
( 4) 按是否上市划分,可分为上市债券和非上市债券。
1) 上市债券是在证券交易所挂牌交易的债券。上市债券信用度高 ,易于变
现,因而吸引投资者 ,但是债券上市需要具备规定的条件,并经过一定的办理
程序 。
2 ) 非上市债券是不能在证券交易所挂牌交易的债券。
2. 公开发行债券的程序
( 1 ) 作出发行债券的决议或决定。发行人应当依照《 公司法 》 或者公司章程
3. 债券的发行方式与销售方式
(1) 债券的发行方式 。与股票类似 ,债券的发行方式也有公募发行和私募发
行两类 。 公募发行是指公司公开向社会发行债券 ;私募发行是指公司不公开向社
会发行 . 只向少数特定对象直接发行债券。
( 2) 债券的销售方式。与股票类似 ,债券的销售方式也是指公司向社会公募
发行时采取的销售方法 ,分为自销和承销两大类 ,承销又具体分为包销和代销 。
我国相关法规规定,公司向社会公开发行债券 ,必须与依法设立的证券经营机构
签订承销协议 . 由证券经营机构承销。
4. 债券的信用等级
债券的信用等级标志着债券质量的优劣 , 反映了债券还本付息能力的强
弱和债券投资风险的高低 。 公司公开发行债券通常需要债券评倍机构评定等
级 。 债券的信用等级对发行公司的发行效果和投资者的投资选择都有重要
影响 。
债券的信用评级制度在很多国家被广泛采用。 国际上流行的债券等级一般分
为三等九级,即债券从高到低分为 A,B , 等 ,每一等又由高到低分为三级,
如 A 等分为 A A A 级、 A A 级和 A 级。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 163
5. 债券筹资的优缺点
( 1) 债券筹资的优点。
1) 发行债券的资金成本较低。 与 K 期借款类似 ,根据风险与报酬原则 ,债
券的资金成本比股权性资金的成本低 . 并且债券利息在税前扣除,具有抵税作
用。不过 ,发行债券的筹资费用高于长期借款 ,因此其资金成本通常要比长期借
款高 。
2 ) 发行债券有利于保持股东控制权 。 与长期借款类似 ,债券投资者也无权
参与公司管理决策 ,因此不会分散股东对公司的控制权 。
3 ) 发行债券的筹资范围广。债券通常是向整个社会公开发行 ,因此筹资范
围广 ,有利于筹集大笔资金。
( 2) 债券筹资的缺点。
1 ) 发行债券的财务风险较高 。 与长期借款类似 . 债券通常有固定的偿付期
限和固定的利息负担 ,因此财务风险较高 。
2 ) 发行债券的限制严格。法律对发行债券这种筹资方式规定的条件较为严
格,对公司今后的经营有一定限制 。
6. 4 . 3 融资租赁
融资租赁是由租赁公司按照承租企业的要求购买资产 ,并在契约或合同规定
的较长期限内提供给承租企业使用的位用性业务。融资租赁的期限一般在资产使
用年限的一半以上 ,租赁期满后资产的所有权一般转移给承租企业 。 承租企业采
用这种租赁方式的主要 0 的是融通资金 ,因此融资租赁是承租企业筹集长期债权
性资金的一种特殊方式 。
1. 融资租赁的形式
融资租赁按业务的不同特点 ,可细分为三种具体形式。
U ) 直接租赁。这种形式是融资租赁的典型形式 。 通常所说的融资租赁就是
指直接租赁形式 ,它的效果类似于以分期付款方式购买资产 。
( 2 ) 售后租回 。 在这种形式下 ,企业先将资产卖给租赁公司,再作为承租企
业将所售资产租阿使用,并按期向租赁公司支付租金。采用这种融资租赁形式 .
承租企业 W 出售资产而获得一笔资金 . M 时乂通过租赁保留了资产的使用权,其
效果与抵押贷款有些相似 。
( 3 ) 杠杆租赁。这种形式涉及承租人 、出租人和贷款人三方当事人。从承租
人的角度来看 ,杠杆租赁与其他融资租赁形式并无区别。对出租人来说就有所不
同,出租人只支付购买资产所需资金的一部分 . 其余部分则以该资产作担保向贷
款人借款支付。在这种形式下 ,租赁公司既是出租人又是借款人,既要收取租金
乂要支付利息 , 但租赁收益一般高于借款成本 . 由此获得财务杠杆利益 ,故称为
杠杆租赁。
164 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
2. 融资租赁的程序
不同的租赁业务 ,具体程序会有所不同 。 下面以最典型的租赁业务为例,介
绍其基本程序。
( 1) 选择租赁公司。企业决定采用融资租赁方式取得某项资产时 ,首先需要
了解各家租赁公司的经营范围 、 业务能力 、 资信情况和租赁费率等情况 ,然后进
行分析比较 ,选择最适合的租赁公司。
( 2) 提出租赁申请。 企业选定租赁公司后 . 便可向其提出租赁申请,详细说
明所需资产的具体要求 ,并向租赁公司提供财务报表等资料 。
( 3) 签订租赁合同。企业与租赁公司在详细磋商的基础上签订租赁合同 。融
资租赁合同的条款比较复杂 . 包括租赁资产描述条款 ,租赁资产交货 、 验收 、 使
用、保管 、维修条款,租赁期限条款 ,租金支付条款,保险条款,担保条款,租
赁期满资产处理条款,违约责任条款等。
(4 ) 签订购货协议。由承租企业与租货公司的一方或双方选定资产供应商,
进行谈判协商,签订购货协议。
( 5 ) 办理验货 、 付款与保险。承租企业按购货协议收到租赁资产时要进行验
收,验收合格后签发验收证书提交租赁公司 . 租赁公司据以向供应商支付货款。
同时 . 承租企业向保险公司办理保险事宜。
( 6 ) 支付租金。承租企业在租赁期内按租赁合同规定的金额和支付方式向租
赁公司支付租金 。
( 7 ) 合同期满处理资产。租赁合同期满后 ,承租企业根据合同约定对资产进
行退租、续租或留购处理 ,通常采用留购方式 。
3. 决定融资租赁租金的因素
融资租赁每期支付租金的金额取决于以下因素 :
( 1) 租赁资产的购置成本 . 包括买价 、 运杂费 、途中保险费等。
( 2) 预计租赁期满后租赁资产的残值。
(3) 租赁公司购置资产所提供的资金应计的利息。
( 4 ) 租赁手续费,包括租赁公司承办租赁业务的营业费用 。
( 5 ) 租赁期限。
4. 融资租赁筹资的优缺点
( 1 ) 通过融资租赁方式进行筹资的优点。
1 ) 租金可在税前扣除 ,起到抵税作用。
2 ) 融资租赁的限制条件少。
3 ) 融资租赁集 “融资” 与 “置产” 于一身,可迅速获得所需资产。
4 ) 融资租赁中 . 承租企业可免遭资产陈旧过时的风险。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 165
( 2) 通过融资租赁方式进行筹资的缺点。
1) 融资租赁的筹资成本较高 。 与其他债权性资金相比,融资租赁的成本相
当高 ,租金总额通常比资产价值高出很多。
2 ) 融资租赁的财务风险较高。融资租赁每期需要支付固定的利息 ,因而财
务风险较高 。
fo
复习与思考
长期借款 、发行债券和融资租赁筹资的优缺点分别是什么 ?
6.5 混合性资金的筹集
本节将介绍我国混合性资金筹资方式的相关问题。混合性资金是指既具有某
些股权性资金特征又具有某些债权性资金特征的资金形式 。 企业常见的混合性资
金包括优先股、 可转换债券和权证 。
6. 5 . 1 发行优先股
相对于普通股而言,优先股享有一定的优先权 。首先,优先股股东先于普通
股股东行使利润的分配权,只要可供分配股利的利润充足 ,就应当按事先约定的
股利率支付优先股股利 ,而不受公司盈利高低的影响 。其次 ,当公司清算时 ,优
先股股东先于普通股股东行使对剩余资产的分配权 。 但是 ,优先股股东一般无表
决权 . 因此不能参与公司决策 . 也就不能控制公司的经营管理。由此可见 ,虽然
优先股在法律形式上属于股权性资金 ,但它具有某些债权性资金的特征 , W 此将
其归人混合性资金进行讨论。
1. 优 先 股 的 种 类
优先股按具体权利的不同 ,可作进一步分类。
( 1) 累积优先股和非累积优先股。 累积优先股是指公司当年讨供分配股利的
利润不足以支付约定的优先股股利的 . nj 以累积到以后年度 ,由以后年度可供分
配股利的利润补足。非累积优先股则不能将当年未能支付的优先股股利累积到以
后年度支付 。
( 2) 参与优先股和非参与优先股。参与优先股是指当公司按规定向优先股股
东和普通股股东分派股利后仍有剩余利润时,优先股可与普通股一起参加剩余利
润的分配 。参与优先股具体又分为全部参与优先股和部分参与优先股。全部参与
优先股是与普通股 M等参与剩余利润分配的优先股。部分参与优先股是指在参与
剩余利润分配时有股利上限的优先股。 不参与优先股是只能按约定的固定股利率
166 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
获取股利 ,不能参与剩余利润分配的优先股。
可赎回优先股和不可赎回优先股。 可赎回优先股是指公司为了减轻股利
(3 )
和比例转换为普通股的优先股。不可转换优先股是指不可以转换为普通股的优先股。
2. 优先股筹资的优缺点
( 1) 优先股筹资的优点 。
1 ) 优先股从法律形式上看属于股权性资金,能够提高企业的资信和借款能力 。
2 ) 优先股没有固定的到期日 , 不用偿付本金 ;其股利虽然固定但具有一定
的灵活性 ,当公司没有足够的利润时可以不支付优先股股利。因此 ,与债权性资
金相比,优先股财务风险较低。
3 ) 发行优先股有利于保持普通股股东的控制权。由于优先股股东一般无表
决权 . 不能参与公司的管理决策,因此不会分散普通股股东对公司的控制权。
( 2) 优先股筹资的缺点 。
1) 优先股的资金成本较髙。首先 . 从筹资企业的角度来看 ,由于发行优先
股的财务风险比筹集债权性资金的财务风险低 ,根据风险报酬原则 ,风险低报酬
就低 ,而筹资行为不会直接给企业带来报酬 , W 此报酬低在筹资中就体现为成本
高。所以 . 发行优先股的资金成本通常较高 。 反过来,从投资者的角度来看 ,与
债权性投资相比 ,投资优先股的投资风险更高 ,根据风险报酬原则 ,投资者会要
求更高的报酬率 ,从而决定股份有限公司必须以较高的代价才能够筹得优先股资
金 。 其次,债务利息在税前扣除,具有抵税作用,优先股股利则只能从税后支
付 。 另外 ,优先股的发行费用较高 。综合以上原因 ,优先股的资金成本虽然比普
通股低 . 但是高于债权性资金的资金成本。
2 ) 优先股可能形成较重的财务负担 。 为了保证优先股的固定股利 ,在公司
盈利不多时就会影响普通股的收益 。 如果盈利不足以支付优先股股利 ,则可能影
响公司形象。
6 . 5. 2 发行可转换债券
可转换债券是债券持有人在约定的期限内可将其转换为普通股的债券。 发行
可转换债券,应在债券募集办法中规定具体的转换办法。债券持有人对是否将债
券转换为普通股具有选择权。在可转换债券转换前 ,企业需要定期向债券持有人
支付利息。如果在规定的转换期限内债券持有人未进行转换 ,企业需要继续定期
支付利息,并且到期偿还本金。在这种情况下 ,可转换债券与普通债券没有区
别,属于债权性资金。如果在规定的转换期限内 . 债券持有人将可转换债券转换
为普通股,则变成了股权性资金 。因此 ,可转换债券具有债权性资金和股权性资
金的双重性质。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 167
1 . 发行可转换债券的条件
上市公司经股东大会决议可以发行 nr 转换债券 . 并在公司债券募集办法中规
定具体的转换办法 。 上市公司发行可转换债券,应当符合 《证券法 》《 上市公司
证券发行管理办法 》 规定的有关条件 ,并报国务院证券监督管理机构核准。
2. 可转换债券的转股
(1 ) 可转换债券的转股期限。可转换债券的转股期限是指按发行企业的规
定,持有人可将其转换为普通股的期限 。 可转换债券转换期限的长短通常与可转
换债券的期限相关 。 我国可转换债券的期限最短为 1 年 ,最长为 6 年 。 上市公司
发行可转换债券 ,在发行结束 6 个月后 ,持有人可以依据约定的条件随时转换
股份。
( 2 ) 可转换债券的转股价格。可转换债券的转股价格是指可转换债券转换为
普通股时采用的每股价格。转股价格由发行企业在发行可转换债券时约定。 上市
公司发行的可转换债券 . 以发行可转换债券前一个月普通股的平均价格为基准,
上浮一定幅度作为转股价格。可转换债券的转股价格并不是固定不变的 。 由于增
发新股 、 配股及其他原因引起公司股份发生变动的 ,应当及时调整转换价格并向
社会公布 。
可转换债券的转股比率 。 可转换债券的转股比率是指每份债券可换得的
(3)
普通股股数 ,它等于可转换债券的面值除以转股价格。如果出现不足以转换 1 股
股票的余额 ,发行企业应 3以现金偿付。
3. 可转换债券筹资的优缺点
(1) 发行可转换债券是一种特殊的筹资方式 ,其优点主要包括 :
1 ) 有利于降低资金成本 。 可转换债券的利率通常低于普通债券 ,因此转换
前的资金成本低于普通债券 。 如果转换为普通股 ,由于转换价格通常高于发行 nr
转换债券时的普通股价格 ,并且可节省普通股发行费用 , 因而比直接发行普通股
的资金成本低 。
2 ) 有利于调整资本结构。可转换债券在转换前属于发行公司的负债,转换
后属于发行公司的所有者权益 ,因此发行可转换债券可以通过引导持有人的转换
行为来调整公司的资本结构 。
(2) nj 转换债券也存在缺陷 ,主要体现在不确定性上 。 如
1
果发行人发行可转换债券的本意在于变相进行普通股筹资,但
普通股价格并未如期上升 ,债券持有人不愿转股,则发行人将
被迫承受偿债压力 。 如果可转换债券转股时股价大大高于转换
Hii
知识拓展
价格 ,则发行人将承担溢价损失 。 可转换债券的潜
在危机
6 . 5.3 发 行 权 证
权证指证券发行人或其以外的第三人发行的 ,约定持有人在规定期间内或特
168 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1. 权证合约的内容
发行权证时 ,其合约一般包括如下要素 :
( 1 ) 基础股票 ,即凭权证可以购买或售出的对象。
(2) 有效期限 ,即权证的权利期限。在有效期内 , 权证持有者可以按照约定
购买或售出权证对应的股票 ,超过有效期后 ,权证即失效。
( 3 ) 执行价格 ,即权证的持有者行使期权时 ,购买或售出公司股票的价格 。
2. 权证筹资的优缺点
(1) 权证筹资十分灵活 ,其优点主要包括 :
1 ) 为公司筹集额外的资金。权证 nf 以单独发行 , 也可以依附于债券 、 优先
股 、普通股等证券发行 . 不论是单独发行还是附带发行,大多能为发行公司筹得
一笔额外资金。
2 ) 促进其他筹资方式的运用。 当权证依附于其他证券发行时 ,可以促进其
所依附证券的发行。 而且由于权证具有价值 ,附带权证的债券票面利率和优先股
股利率通常较低 。
(2) 权证筹资的缺点主要表现在 :
1) 权证的执行时间不确定。根据权证的设定 ,有的可以在有效期内任意时
间行权 ,有的只能在特定口期行权。在前一种情况下 ,如果是认购权证,则公司
面对丰富的潜在资金 ,一口持有人行权买人权证对应的股票 ,公司就可以获得大
量资金 。 但公司并不能准确判断持有人的行权时间 ,所以暂时无法规划和使用相
应资金。
2 ) 稀释普通股收益和控制权 。 M 认购权证被执行时 ,提供给投资者的股票
是新发行的股票 . 并非二级市场的股票 。 因此 ,普通股股份增多,每股收益下
降,M 时也稀释了原有股东控制权 。
fo
复习与思考
发行优先股 、 可转换债券和权证的优缺点分别是什么?
VCase 课后实验—资金需要量预测
_ 、实验简介
基于案例资料中给定的公司经营情况和投资需求 ,获取对外和对内投资等投
第 6 章企业筹资管理 ( 上 ) 169
三 、实验报告
企业融资管理为企业预测资金需求量 ,分析各种融资方式的成本以及适合的
资本结构 ,以实现企业价值最大化。为了达到采用正确的融资方式 ,获取较为准
确的外部融资额 ,形成合理的资本结构目标 . 年初公司对本年融资情况进行了分
析测算 :根据公司的投资计划及价格情况预计本年的销售情况 , 测算该销售规模
下公司的外部融资需求额度。
财务中心决定采用销售百分比法预测未来一年资金需求数量 ,根据历史情况
及未来投资规划等因素 ,判断资产负债表 、利润表项目与销售业务之间的关系 ,
并按照销售业务预测来年资金缺口的情况 。 详细情况如下 :
1 . 销售额预测 。
本年销售预测
预测项目 生产线
( 万元 ,保留至整数位 1
电脑显示屏底座生产线
电视底座生产线
电视壁挂件生产线
营业总收入合计
按照公司现有产能及新增产能投产情况预测 ,本年共计营业收入预计较上年
增幅为 ( 保留至小数点后两位)。
2. 利润表预测 。
根据经营情况分析结合实验数据确定利润表项目中的敏感项目及其占销售收
入的百分比 ,非敏感项目如果没有具体事项规划 ,按照去年的金额预测 。
170 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
营业毛利 万元 ,保留至整数位
2 营业利润 万元 ,保留至整数位
3 利润总额 万元 ,保留至整数位
4 净利润 万元 ,保留至整数位
公 司 本 年 若 不 分 红 ,预 计 留 存 收 益 增 加 万 元。
3. 资 产 负 债 表 预 测 。
根 据 经 营 情 况 ,结 合 实 验 数 据 确 定 资 产 负 债 表 项 目 中 的 敏 感 项 目 及 其 结 构 情
况 ,非 敏 感 项 目 如 果 没 有 具 体 事 项 规 划 ,按 照 去 年 的 金 额 预 测 。
流动资产合计 万元 ,保留至整数位
2 长期资产合计 万元 ,保留至整数位
:: 流动负债合计 万元 ,保留至整数位
4 长期负债合计 万元 ,保留至整数位
:) 所有者权益合计 万元 ,保留至整数位
h 负债和所有者权益总计 万元 ,保留至整数位
4. 外 部 融 资 额 预 测 。
根 据 销 售 百 分 比 法 :外 部 融 资 需 求 = 预 计 总 资 产 一 预 计 总 负 债 一 预 计 股 东 权
|
益 ,计 算 本 年 公 司 外 部 融 资 需 求 金 额 为 万 元 (保 留 至 整 数 位)。
5. 销 售 增 长 率 对 外 部 融 资 需 求 的 影 响 分 析。
从 上 述 测 算 过 程 可 以 看 出 ,销 售 百 分 比 法 主 要 假 设 资 产 负 债 表 、 利 润 表 的 各
项 目 可 以 划 分 为 敏 感 项 目 与 非 敏 感 项 目 ,而 且 敏 感 项 目 与 销 售 额 之 间 成 正 比 例 线
性 相 关 。所 以 销 售 收 入 的 增 长 情 况 是 影 响 外 部 融 资 最 重 要 的 因 素 ,而 销 售 受 市 场
因 素 影 响 较 大 ,我 们 可 以 预 测 不 同 销 售 增 长 情 况 下 的 融 资 需 求 额 度 。
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 171
外部融资需求
序号 销售增长率波动幅度
( 万 元 ,保 留 至 整 数 )
- 20 %
2 - 10 %
10 %
20 %
/本章小结
本 章 讨 论 的 是 与 企 业 筹 资 管 理 相 关 的 一 些 基 本 问 题。
1. 企 业 筹 资 及 筹 资 来 源 和 筹 资 方 式 等 基 本 概 念 、筹 资 的 行 为 动 机 、筹 资 管
理 的 基 本 要 求 ,是 对 筹 资 管 理 的 基 本 介 绍 ,让 读 者 对 筹 资 管 理 有 一 个 概 略 的
了 解。
2. 对 资 金 需 要 量 进 行 科 学 合 理 的 预 测 是 筹 资 的 数 量 依 据 ,是 有 效 筹 资 的 前
提。资 金 需 要 量 的 预 测 建 立 在 一 系 列 假 设 和 估 计 的 基 础 之 上 ,要 做 到 完 全 准 确 是
不 现 实 的 ,但 是 掌 握 了 科 学 的 预 测 方 法 ,无 疑 有 助 于 尽 量 合 理 地 进 行 预 计 和 测
算 。随 着 企 业 营 业 规 模 的 变 化 ,资 金 需 要 量 也 随 之 变 化 。 预 测 这 种 变 化 的 两 种 重
要 方 法 是 营 业 百 分 比 法 和 趋 势 预 测 法。营 业 百 分 比 法 是 根 据 资 产 与 权 益 的 平 衡 关
系 来 预 测 在 估 计 的 营 业 规 模 下 需 要 追 加 的 外 部 筹 资 额 ,具 体 分 为 总 额 法 和 差 额 法
两 种 思 路 ,两 种 思 路 的 结 果 是 一 致 的 。趋 势 预 测 法 则 是 通 过 营 业 规 模 与 资 金 需 要
总 量 的 历 史 数 据 来 推 测 在 估 计 营 业 规 模 下 的 资 金 需 要 总 量 。 当 然 ,资 金 需 要 总 量
必1扣 减 已 有 资 金 才 是 需 要 追 加 筹 资 的 数 量 。
3. 企 业 可 以 采 取 的 筹 资 方 式 很 多 。股 权 性 资 金 的 筹 集 方 式 主 要 有 吸 收 投 入
资 本 和 发 行 普 通 股 ,债 权 性 资 金 的 筹 集 方 式 主 要 有 长 期 借 款 、 发 行 债 券 和 融 资 租
赁 ,混 合 性 资 金 的 筹 集 方 式 主 要 有 发 行 优 先 股 、 可 转 换 债 券 和 权 证 。 对 这 些 筹 资
方 式 的 具 体 种 类 、 筹 资 条 件 、基 本 程 序 和 优 缺 点 等 问 题 ,应 在 比 较 中 相 互 了 解 ,
从而有助于企业进行灵活选择和运用。
重要名词
思考题
1. 不 同 的 筹 资 方 式 和 筹 资 来 源 的 配 合 情 况 如 何 ?
2. 企 业 筹 资 管 理 的 基 本 要 求 有 哪 些 ?
3. 利 用 营 业 百 分 比 法 预 测 资 金 需 要 量 的 基 本 思 路 是 什 么 ? 总 额 法 和 差 额 法
的 结 果 有 什 么 不 同?
4. 何 为 趋 势 预 测 法? 其 基 本 步 骤 是 什 么 ?
5. 吸 收 投 入 资 本 、 发 行 普 通 股 、 长 期 借 款 、 发 行 公 司 债 券 、 发 行 优 先 股 、
发 行 可 转 换 债 券 和 发 行 权 证 这 七 种 筹 资 方 式 , 分 别 适 用 于 哪 些 企 业? 其 基 本 程 序
是 什 么?
6 . 谈 谈 你 对 上 题 中 七 种 筹 资 方 式 各 自 优 缺 点 的 看 法 ,并 分 析 企 业 应 如 何 选
择合适的筹资方式。
A 公 司 2 0 / 0 年 年 末 敏 感 资 产 为 :货 币 资 金 1 5 0 万 元 , 应 收 账 款 2 8 0 万 元 ,
应 收 票 据 5 0 万 元 , 存 货 3 2 0 万 元 ;非 敏 感 资 产 为 :长 期 股 权 投 资 1 1 0 万 元 , 固
定 资 产 净 额 1 2 0 0 万 元 ,无 形 资 产 及 其 他 资 产 合 计 1 9 0 万 元 ;敏 感 负 债 为 : 应 付
账 款 1 7 0 万 元 ,应 交 税 费 6 0 万 元 ;非 敏 感 负 债 为 : 长 期 借 款 9 0 万 元 , 应 付 债 券
6 0 0 万 元 ;股 东 权 益 项 目 为 : 股 本 8 0 0 万 元 ,资 本 公 积 2 0 0 万 元 , 留 存 收 益 3 8 0
万 元 。 该 公 司 2 0 X 0 年 营 业 收 入 为 4 0 0 0 万 元 ,净 利 润 为 2 0 0 万 元 。 2 0 X 1 年 公
司 预 计 营 业 收 入 为 5 0 0 0 万 元 ,营 业 净 利 率 不 变 。 为 扩 大 生 产 规 模 ,公 司 将 增 加
固定资产 500 万元。 公司的股利支 H 率为 20 %。
■
要求 :试 根 据 预 计 的 营 业 收 入 来 确 定 公 司 2 0 X 1 年 的 外 部 融 资 需 求 。
/案例题
万科筹资
案例资料 :万 科 企 业 股 份 有 限 公 司 成 立 于 1 9 8 4 年 5 月 ,以 大 众 臣 宅 开 发 为
核 心 业 务 ,业 务 覆 盖 上 海 、 深 圳 、 广 州 、 北 京 、 天 津 等 2 0 多 个 城 市 , 已 经 成 为
中 国 最 大 的 房 地 产 上 市 公 司 。经 过 多 年 努 力 , 万 科 逐 渐 确 立 了 其 在 房 地 产 行 业 的
竞 争 优 势 。2 0 1 1 年 1 月 4 日 ,万 科 八 股 发 布 的 2 0 1 0 年 1 2 月 份 销 售 业 绩 简 报 称 ,
第 6 章 企 业 筹 资 管 理 (上) 173
2010 年 1 —
1 2 月 ,万 科 累 计 实 现 销 售 面 积 8 9 7.7 万 平 方 米 ,销 售 金 额 1 0 8 1 . 6 亿
元 ,与 2 0 0 9 年 相 比 增 加 七 成 ,成 为 首 个 年 销 售 额 达 千 亿 元 的 房 地 产 企 业 。
万 科 的 筹 资 方 向 包 括 国 内 和 国 际 筹 资 ,多 元 化 的 筹 资 方 式 为 万 科 经 济 业 务 的
开 展 源 源 不 断 地 提 供 资 金。1 9 9 1 年 1 月 2 9 日 ,万 科 A 股正式在深交所挂牌交
易 。1 9 9 3 年 5 月 ,万 科 成 功 发 行 4 5 0 0 万 股 B 股 , 募 集 资 金 4 5 1 3 5 万 港 元 。
2 0 0 2 年 6 月 1 3 曰 ,万 科 向 社 会 公 开 发 行 1 5 0 0 万 张 可 转 换 公 司 债 券 ( 万 科
转 债)用 于 深 圳 四 季 花 城 二 区 等 5 个 项 目 。 可 转 换 公 司 债 券 每 张 面 值 1 0 0 元 ,票
面 利 率 1 . 5 % , 发 行 总 额 1 5 亿 元 ,发 行 费 用 总 额 2 4 8 6 1 5 8 0 . 8 5 元 ,募 集 资 金 于
2 0 0 2 年 6 月 2 0 日 全 部 到 位 。该 可 转 换 公 司 债 券 在 2 0 0 2 年 1 2 月 1 3 日 至 2 0 0 7 年 6
月 1 2 日 期 间 可 以 转 换 为 公 司 流 通 A 股 ,初 始 转 股 价 格 为 每 股 人 民 币 1 2.1 元 。 截
至 2 0 0 4 年 4 月 3 0 日 ,1 5 亿 元 可 转 换 公 司 倩 券 全 部 顺 利 转 股 。 2 0 0 4 年 9 月 万 科
再 次 向 社 会 公 开 发 行 可 转 换 公 司 债 券 ( 万 科 转 2 ),募 集 资 金 1 9.9 亿 元 。
2 0 0 3 年 开 始 ,国 内 房 地 产 市 场 一 直 处 于 高 速 增 长 状 态 。 国 家 推 出 的 鼓 励 土
地 市 场 拍 卖 政 策 加 大 了 房 地 产 企 业 的 资 金 压 力 。 万 科 也 面 临 巨 大 的 资 金 缺 口 ,要
抓 住 市 场 机 遇 ,进 一 步 扩 大 市 场 份 额 ,就 需 要 充 足 的 资 金 保 障 。这 时 公 司 通 过 发
行 可 转 换 公 司 债 券 募 集 的 1 9 . 9 亿 元 资 金 有 效 地 缓 解 了 资 金 短 缺 问 题。这 一 期 间 ,
由 于 公 司 积 极 开 拓 了 非 银 行 的 多 元 化 融 资 渠 道 ,其 非 银 行 类 借 款 占 公 司 总 借 款 的
比 重 也 由 2 0 0 3 年 的 3 5 % 提 高 到 6 1 % 。 另 外 ,多 家 银 行 为 万 科 提 洪 的 授 信 额 度 也
非 常 宽 裕。2 0 0 5 —2 0 1 0 年 ,房 地 产 行 业 处 于 高 速 增 长 时 期 ,万 科 的 长 期 借 款 也
明 显 呈 逐 年 增 加 态 势 。2 0 0 8 年 9 月 1 8 日 , 万 科 发 行 了 总 额 为 5 9 亿 元 的 公 司 债
券 ,分 为 有 担 保 和 无 担 保 两 个 品 种 。 其 中 ,有 担 保 品 种 为 5 年 期 固 定 利 率 债 券 ,
发 行 规 模 为 3 0 亿 元 ;无 担 保 品 种 为 5 年 期 固 定 利 率 债 券 ,附 发 行 & 上 调 票 面 利
率 选 择 权 及 投 资 者 回 售 选 择 权 ,发 行 规 模 为 2 9 亿 元 。
2 0 0 7 年 7 月 2 2 日 ,万 科 公 开 增 发 股 票 ,每 股 发 行 价 格 为 3 1. 5 3 元 , 共 募 集
资 金 9 9.3 7 亿 元 。 2 0 0 9 年 8 月 2 7 日 ,万 科 计 划 启 动 万 科 A 股 历 史 上 最 大 规 模 的
增 发 方 案 ,公 开 增 发 不 超 过 招 股 意 向 书 公 告 日 公 司 总 股 本 8 % 的 A 股 ,扣 除 发 行
费 用 后 的 募 集 资 金 净 额 不 超 过 人 民 币 1 1 2 亿 元 。该 计 划 同 年 9 月 1 5 日 在 万 科 股
东 会 上 高 票 通 过 ,这 也 是 万 科 历 史 上 增 发 方 案 投 票 通 过 率 最 高 的 一 次。但 这 个 增
发 方 案 一 出 台 就 受 到 多 方 质 疑 ,一 方 面 是 因 为 此 前 的 增 发 导 致 部 分 投 资 者 尚 未 解
套 ,另 一 方 面 万 科 并 不 缺 钱 。 公 告 显 示 ,2 0 0 9 年 中 期 万 科 的 财 务 非 常 稳 健 ,持
有 货 币 资 金 2 6 8 . 8 亿 元 ,资 产 负 债 率 为 6 6 . 4 % , 公 司 的 净 负 债 率 ① 也 由 2 0 0 8 年
的 3 7.1 % 下 降 至 1 0.7 % 。
2 0 0 9 年 年 底 国 家 出 台 的 一 系 列 政 策 使 得 房 地 产 企 业 的 上 市 融 资 以 及 IPO 遭
遇 较 高 的 门 槛 ,政 策 关 卡 收 紧 , 万 科 、 招 商 、 世 茂 等 多 家 房 地 产 企 业 在 2 0 1 0 年
陆续搁置融资计划。
此 后 ,万 科 通 过 多 种 方 式 募 集 资 金 ,一 直 保 持 着 较 快 的 发 展 速 度 。 根 据
2 0 1 4 年 年 度 报 告 . 公 司 资 产 负 债 率 为 7 7 . 2 % 。 有 息 负 债 中 ,银 行 借 款 占 比 为
① 净负债率是指企业的有息负债减去货币资金后 4 所 fr 者权益的比例 。
174 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
3 9. 9 4 % , 应 付 债 券 占 比 为 1 6 . 8 3 % ,其 他 借 款 占 比 为 4 3.2 3 % 。
当 时 间 进 入 2 0 1 5 年 ,一 幕 股 权 之 争 的 大 戏 拉 开 了 帷 幕 。“宝 能 系” 陆 续 增 持
万 科 A 股 股 票 ,在 当 年 8 月 份 合 计 持 股 超 过 万 科 原 第 一 大 股 东 华 润 。 随 后 华 润
虽 然 也 进 行 了 增 持 ,但 与 “ 宝 能 系 ” 的 持 股 比 洌 非 常 接 近 . 并很快放弃了努力 。
截至 2015 年 年 底 ,“ 宝 能 系 ” 已 增 持 万 科 股 票 至 2 4.2 6 % ,为 万 科 第 一 大 股 东 。
万 科 为 了 应 对 ,准 备 通 过 定 向 增 发 的 方 式 引 入 新 股 东 深 圳 地 铁 ,但 遭 到 了 原 股 东
的 反 对 。 此 后 恒 大 、 安 邦 等 均 入 股 万 科 。 根 据 2 0 1 6 年 年 报 ,公 司 主 要 股 东 情 况
为 :“ 宝 能 系” 持 股 2 5.4 0 % , 华 润 持 股 1 5 . 3 1 % , 恒 大 持 股 1 4 . 0 7 % 。2 0 1 7 年 1
月 、6 月 ,华 润 和 恒 大 分 别 将 全 部 股 份 转 让 给 深 圳 地 铁 ,深 圳 地 铁 成 为 万 科 第 一
大 股 东 。 万 科 的 股 权 之 争 告 一 段 落。“ 宝 能 系 ” 自 2 0 1 8 年 起 陆 续 减 持 万 科 股 票 ,
根 据 2 0 1 9 年 年 报 ,持 股 比 洌 已 经 降 至 5 % 以 下 。
资料来源 :万科年度报
万科去年收人超 1 ( )0 0 亿 ,成全球最大销售房企 . 新京报 ,201 1 - 01 06 .
案例思考题 :
1. 万 科 成 功 运 用 了 哪 些 筹 资 方 式 ? 这 些 筹 资 方 式 分 别 属 于 什 么 性 质 的 资 金?
2. 结 合 万 科 的 股 权 之 争 分 析 股 权 性 资 金 的 筹 集 可 能 给 公 司 带 来 什 么 影 响 。
P 第7章
企业筹资管理 (下)
• 掌握个别资金成本 、 综合资金成本的计算 。
• 理解经营杠杆 、 财务杠杆和综合杠杆的原理及影响因素 ,掌握杠杆系数的计
算方法 。
• 了解资本结构的概念和影响因素 ,掌握资本结构决策方法 。
引 例
7. 1 资金成本
7 . 1.1 资金成本概述
1 . 资金成本的概念
由于资金只有时间价值 ,即资金在周转使用过程中能带来增值 ,资金
提供者让渡这种增值机会就会要求相应的报酬 。 在有风险的情况下 ,
资金提供者还会要求额外的风险报酬。因此 ,企业要想获得资金的使
用权 ,必须付出相应的代价。这种代价可以理解为资金这种特殊商品
的市场价格。另外,企业在筹集资金的过程中可能还需要支付一定的
企 业 筹 资 管 理 (下 ) 费 用。综上所述 . 资金成本是企业筹集和使用资金所付出的代价,包
括筹资费用和用资费用两部分。
( 1 ) 筹资费用。筹资费用是企业在筹集资金的过程中付出的代价。例如 ,向
人支付的利息 ,向股东分派的股利等。用资费用在使用资金期间会反复发生 ,并
随着使用资金金额的大小和期限的长短而变动。
2. 资金成本的种类
资金成本既可以用绝对数表小• . 也可以用相对数表小 ,但通常采用相对数即
资金成本率来表示 。资金成本率是企业的用资费用与有效筹资额之间的比率。有
效筹资额是指筹资金额扣除筹资费用后的净额 。 这里所讲的资金成本主要是指长
期资金的成本,包括如下三类 :
( 1) 个别资金成本 。 个别资金成本是指企业各种单项长期资金的成本 ,如长
3.资金成本的作用
资金成本是企业筹资管理的主要依据,也是企业投资管理的重要标准,甚至
是企业整个财务管理和经营管理的重要T.具 。 具体来说,资金成本有如下作用 :
资金成本是选择筹资方式 、 进行资本结构决策 、确定追加筹资方案的依
( 1)
据。各种长期资金的个别资金成本的高低是比较选择各种筹资方式的重要依据。
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下} 177
企业全部资金的综合资金成本的高低是进行筹资组合 、 优化资本结构的重要依
据,而各种追加筹资方案的边际资金成本的高低则是比较选择追加筹资方案的重
要依据。
( 2 ) 资金成本是评价投资项 0 、 比较投资方案 、进行投资决策的标准。一般
7 . 1 .2 个别资金成本
如前所述 ,个别资金成本是企业用资费用与有效筹资额之比。其基本计算公
式为:
D D
K (7 1)
m( i —
/)
式中 . K 为个别资金成本;D 为每个期间的用资费用额 ;P 为筹资额 ;F 为筹资
费用额 ;/ 为筹资费率 ,即筹资费用额与筹资额之比。
由此可见 , 个别资金成本取决于用资费用 、筹资费用和筹资额H个因素。用
资费用越高 ,分子越大,则个别资金成本越高 ;筹资费用越高 ,分母越小,则个
别资金成本越高 ;筹资额越大,分母越大,则个别资金成本越低。
在个别资金成本的计算公式中 ,应当注意 ,筹资费用没有与用资费用一起放
在分子中 . 而是作为对筹资额的扣除放在了分母中。这主要是因为筹资费用是一
次性支付的固定费用 , 与重复性支付的用资费用有很大差异 ,将其作为对筹资额
的扣减更合理。
复习与思考
什么是筹资费用? 什么是用资费用 ? 它们在个别资金成本中分别如何体现?
下面分别讲述每一种长期资金的资金成本。
1. 长期借款资金成本
长期借款的利息允许从税前利润中扣除 , 具有抵减企业所得税的作用,因此
长期借款每期的用资费用应是考虑抵税因素后的利息。长期借款资金成本的计算
公式为:
178 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1 f,
一 (7 2)
L( 1 // )
一 一
,
式中 . K 为长期借款资金成本 ;/,
为长期借款年利息额 ; T 为企业所得税税率; :
L 为长期借款本金;亿为长期借款年利率;/,为长期借款筹资费率。
相对而 Cf , 长期借款的筹资费用很低,有时可以忽略不计 。因此长期借款资
金成本的计算公式也可简化为 :
(7 - 3)
K
^RM T)
-
-
例7 1
星海公司从银行取得 3 年期长期借款 500 万元 ,手续费率 0.1 % , 年利率
8 % , 每 年 结 息 一 次 ,到期一次还本。公司所得税税率 25 % 。计算该笔长期借款
的资金成本。
(1 ) 利用式 (7 - 2 ) 计算长期借款的资金成本为 :
500 X 8 % X ( 1 - 25 % ) _ 8 % X ( 1 - 25 % )
6. 01 %
Kt 500 X ( 1 - 0.1 % ) — 1 - 0.1 %
(2 ) 如果忽略手续费,则利用式 ( 7 3 ) 计算的结果为:
,
K = 8 % X ( l - 25 % )= 6 %
2. 长期债券资金成本
长期债券与长期借款都属于债权性资金 , 其资金成本的计算非常类似 ,但需
要注意以下几点 : 首先 ,债券的筹资费用即发行费用 ,包括律师费等申请过程中
发生的费用 ,印刷费等制作过程中发生的费用 ,以及证券公司手续费等销售过程
中发生的费用,这些费用一般较高 ,因而不能忽略。其次 ,债券的发行价格有溢
价 、 平价 、折价之分,因而发行价格不一定等于债券面值。因此,长期债券资金
成本的计算公式为 :
K„ SRb ( l T )
—
—
h( l T )
—
(7 —
4)
Bd -./), )
^
式中 ,
年利息额 ;r 为所得税税率;B 为债券发行价格 ;/,,为债券筹资费率,即筹资费
用占筹资额的比例。
-
例7 2
星海公司发行面值为 1 000 元 、期限为 4 年 、 票面利率为 10 % 的债券 5 000
张 ,每年结息一次 , 到期一次还本 。 筹资费用为发行价格的 4 % 。 公司所得税税
率为 25 % 。 计算发行价格分别为 1 100 元 、 1 000 元和 900 元时 ,债券的资金
成本。
T) 1 000 X 10 % X ( l - 25 % )
K „ SRb
( l ~
7.10 %
1 100 X ( 1 - 4 % )
SR ,M ~
T) 1 000 X 10 % X ( l - 25 % )
Kh 7.81 %
1 000 X ( 1 4 % )
—
Kh
SR,, ( 1 -
T) : ,
1 000 > 10 % > ( l - 25 % )
8.68 %
900 X ( 1 — 4 % )
.
3 优先股资金成本
优先股每期的股利通常都是固定的 ,这与债权性资金类似。但是优先股股利
从税后利润中支付 . 没有抵税作用,这与债权性资金不同 。 于是得到优先股的资
金成本计算公式 :
KP A (7 - 5)
P /,( l — // ■
)
,
式中,K 为优先股资金成本 ;D/,为优先股每年股利 ; 为优先股发行价格 ;乃
为优先股筹资费率。
例7-3
星海公司发行一批优先股 ,发行价格为 6 元 ,筹资费率为 4 % ,每年股利
0.6 元。试计算这批优先股的资金成本。
0. 6
KP — 10.42 %
'
/ ), ) 6 >: ( 1 — 4 % )
4. 普通股资金成本
普通股和优先股同属于股权性资金,股利均不能抵税 。 01 与优先股不 N 的
是. 普通股各年股利不一定相等。因此 ,普通股资金成本不能照搬优先股资金成
本的计算公式 。 普通股资金成本常见的计算思路有如下 = 种。
( 1) 股利折现模型 。 通过股利折现进行股票定价的基本公式为 :
A
pca - fc ) = U + D*
(7 - 6)
_:
t= i
(l
Kc (7 7)
式中,U 为普通股每年股利额。
2 ) 固定增长股利政策下的股利折现模型。如果公司采用固定增长股利政策 ,
即每年股利与上年相比的增长率相等 , 则普通股资金成本的计算公式为 :
A
Pc( l - /;)+«
K - (7 8)
式中 ,Q 为普通股第一年分派的股利额 ;g 为每年股利增长率 。
该公式的推导过程如下 :
由基本的股利折现模型可知 :
A D, ( i+ g ) , D, ( i+g )2
h A(
(1 + ^ ) "-
i + K. a + K c y
H ①
( i+ Kry i + K‘ r.
1 + KC
在式① 两端同时乘以 得
Pr( l - f . l1++K
)
尺 T+ , 1 + K,
D,
-
A D, ( l + g )
(1 + KC ) 2 H
— h
D, ( 1+ # )" :
( i + K c y-
②
-
式②减式 ① ,得
PJ 1 /
-
: 1+
)
尺
D ,_
1+ 片
—
D
| (1
(l
+ ff )"-
+ K, ) "
1
—
l
Di
+只 - (l
D, ( 1 + g )
+ Kc )" ( l + f f )
由于股利增长率 g 通常都小于普通股资金成本 K , ,因此当年限《 趋于无穷
■
( 1 十妙
,
大时 ,
n +iCr 的极限为零,于是得
P.n y; Ki +卜是
- )
-
K DL +« ■
例7 -4
星海公司发行一批普通股 ,发行价格为 8 元 ,筹资费率为 5 % 。 公司有两套
股利方案 :一是每年都分派现金股利 0. 8 元 ;二是第 ] 年分派 0.4 元 ,以后每年
增长 6 % 。 试计算每种股利方案下的普通股资金成本 。
如果采用第一套方案 ,则普通股资金成本为:
0. 8
Kc 8 X ( 1 — 5 % ) 10.53 %
如果采用第二套方案 ,则普通股资金成本为:
0.4
8 X C 1 - 5 % )+ %
6 = 11,26 %
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下} 181
复习与思考
在固定股利政策和固定增长股利政策下分别应如何计算普通股资金成本?
( 2) 资本资产定价模型 。由于筹资者的资金成本实际上就是投资者的必要报
酬率 ,因此可以借用计算投资报酬率的资本资产定价模型来计算筹资的资金成
本。其计算公式如下 :
K = RF +IKRM -R F ) (7 - 9)
.
式中 兄. 为无风险报酬率; 为股票的贝塔系数 ;尺
《 为市场报酬率。
-
例7 5
星海公司普通股的 /3 值为 1.2 ,市场报酬率为 10 % ,无风险报酬率为 4 % 。
试计算公司普通股的资金成本 。
星海公司普通股的资金成本为 :
K , = 4 % + l .2 X ( 10 % - 4 % )= 11.2 %
债券投资报酬率加股票投资额外风险报酬率。一般而 W ,普通股投资的
(3)
风险高于债券投资,因此普通股投资的必要报酬率通常高于债券投资的必要报酬
率。于是 ,普通股投资必要报酬率可以在债券投资必要报酬率的基础上加上普通
股投资髙于债券投资的额外风险报酬率。相应地 ,普通股资金成本就等于债券资
金成本加上普通股额外风险报酬。这种方法的不足之处是比较主观 但是计算比 .
较简便。
-
例7 6
星海公司已发行债券的资金成本为 7.5 % 。 现增发一批普通股。 经分析,该
股票高于债券的额外风险报酬率为 4 % 。 试计算该批普通股的资金成本 。
该批普通股的资金成本为 :
Kc = 7 . 5 % + 4 % = l l .5 %
5. 留存收益资金成本
留存收益由企业税后利润形成 ,包括盈余公积和未分配利润 ,它们与优先股
和普通股一样属于股权性资金。从表面上看 ,留存收益并不需要企业花费专门的
代价 。 但是实际上 . 留存收益从最终归属来看是属于普通股股东的 ,川以理解为
普通股股东对企业的再投资。因此 ,普通股股东要求留存收益应该与普通股具有
相同的报酬率。 所以 ,留存收益的资金成本与普通股基本相同 , 唯一不同的是不
存在筹资费用。
例7-7
星海公司普通股市场价格为 8 元 . 第 1 年分派股利 0.4 元 ,以后每年增长
182 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
6 % 。试计算公司留存收益的资金成本 。
星海公司留存收益的资金成本为 :
fo
K, =
^ + 6 % = 11%
复习与思考
长期借款 、 长期债券 、 优先股 、 普通股和留存收益的资金成本应如何计算? 它们有
什么异同 ?
7.1 .3 综合资金成本
企业通过不同方式从不同来源取得的资金,其成本各不相同。要进行正确的
筹资和投资决策 ,不仅需要计算个别资金的成本 ,还需要确定全部长期资金的综
合资金成本 。综合资金成本又称加权平均资金成本 ,它是以各种长期资金所占的
比例为权重 ,对个别资金成本进行加权平均计算得到的 ,其计算公式如下 :
(7 -
10 )
由综合资金成本的计算公式可知 ,综合资金成本由两个因素决定:一是各种
长期资金的个别资金成木 ;二是各种长期资金所山 比例,即权数。各种长期资金
'
的个别资金成本的计算方法前而已经详细阐述 。 至于各种长期资金权数的确定 ,
则需要选择一定的价值基础 。常见的价值基础主要有如下三种。
1. 账面价值基础
账面价值基础是指根据各种长期资金的账面金额来确定各 n 所占比例。 这种
基础的优点是数据可以从会计资料中直接获得 。其主要缺点是账面价值反映的是
过去的情况 . 当资金的市场价值脱离账面价值较多时 ,选择账面价值作为基础会
影响各种资金比例的客观性 ,进而影响综合资金成本的合理性。
2. 市场价值基础
市场价值基础是指股票 、债券等有市场价格的资金根据其市场价格来确定所占
比例。这种基础的优点是真实客观。不足之处是证券的市场价格经常波动,不易选
定;另外,市场价值基础反映的是现在的情况 ,未必适用于未来的筹资决策。
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下) 183
3. 目标价值基础
目标价值基础是指股票 、债券等根据预计的未来目标市场价值确定所占比例。
这种基础体现了期望的目标资本结构的要求 ,能适用于筹措新资的需要,弥补了账
面价值基础和市场价值基础的不足。但是 ,资金的目标价值是很难客观确定的。
例7-8
星海公司各种长期资金的账面价值 、 市场价值和目标价值以及个别资金成本
如表 7 - 1 所示 。分别按账面价值基础 、 市场价值基础和目标价值基础计算星海
公司的综合资金成本 。
表7 -1 星 海 公 司 各 种 长 期 资 金 的 账 面 价 值 、市 场 价 值
和目标价值以及个别资金成本 单位 :万元
个别资金成本
资金种类 账面价值 市场价值 目标价值
(% )
留存收益的市场价值与账面价值之比等于普通股的市场价值与账面价值之比 。
( 1 ) 按账面价值基础计算的综合资金成本为:
to
复习与思考
账面价值基础 、 市场价值基础和目标价值基础各有何优缺点?
7 . 1 .4 边际资金成本
例7 9
星海公司各种资金的目标比例是:长期借款 15 % , 长期债券 25 % , 普通股
60 % 。 公司为扩大经营规模 ,拟筹措新资 200 万元 ,决定按目标比例筹集 。经测
算 ,在既定筹资范围内的个别资金成本分别为 :长期借款 5.5 % ,长期债券 7 % ,
普通股 13 % 。公司此次追加筹资的边际资金成本的计算过程如表 7 2 所示 。
_
表7
-2 星海公司追加筹资的边际资金成本
资金种类 个 别 资 金 成 本 (% ) 资 金 比 例 (% ) 边 际 资 金 成 本 (% )
长期借款
长期债券
普通股 13
合计 100
当企业追加筹资的金额未定时 ,需要测算不同筹资范围内的边际资金成本,
我们称之为边际资金成本规划。 下而举例说明边际资金成本规划的具体步骤。
-
例7 10
星海公司为了适应追加投资的需要 ,准备筹措新资。追加筹资的边际资金成
本规划可按如下步驟进行。
( 1) 确定各种资金的目标比例。公司经过分析认为各种资金的目标比例为 :
长期借款 15 % ,长期债券 25 % ,普通股 60 % 。
( 2 ) 测算各种资金的个别资金成本 。 公司在对资金市场状况和 A 身筹资能力
进行研究之后 ,测算出在不同筹资范围内各种资金的个别资金成本如表 7 3
所示 。
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 185
-
表7 3 星河公司不同筹资范围内各种资金的个别资金成本
资金种类 追加筹资范围 个 别 资 金 成 本 (% )
30 万元及以内 5.5
长期借款 30 万 90 万元 6
90 万元以上 6.5
100 万元及以内 7
长期债券 100 万 200 万元 8
200 万元以上 9
300 万元及以内 13
普通股 300 万 600 万元 14
600 万元以上 15
( 3) 测算筹资总额分界点。筹资总额分界点是指各种资金的个别资金成本发
生跳跃的分界点所对应的筹资总额的分界点。其测算公式为 :
BPJ 管
式中 ,BP,,为第 j 种资金的第 i 个分界点对应的筹资总额分界点 ; TF # 为 第 j 种
资金的第 i 个资金成本分界点; 为第)种资金的目标比例。
此例中 . 各个筹资总额分界点计算如下 :
1 ) 长期借款的个别资金成本分界点 30 万元和 90 万元对应的筹资总额分界点 :
200( 万元 )
600( 万元 )
400( 万元 )
200
800( 万元 )
25 %
300
= 500( 万兀 )
60 %
600
1 000( 万元 )
60 %
际资金成本。此例的测算过程如表 7 - 4 所示 。
表7
- 4 星海公司各个筹资范围内的边际资金成本
200 万元及以内
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
5. %
%
%
5.5 % X 1 5 % = 0.8 2 5 %
7 % X 2 5 % = 1.7 5 %
1 3 % X 6 0 % = 7.8 %
1 0.3 8 %
6 % X 1 5 % = 0.9 %
200 万 400 万元
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
%
%
%
7 % X 2 5 % = 1 .7 5 %
1 3 % X 6 0 % = 7.8 %
1 0.4 5 %
400 万 500 万元
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
%
%
%
6 % X 1 5 % = 0.9 %
8% X 25 % =2%
1 3 % X 6 0 % = 7.8 %
1 0.7 %
500 万 600 万元
长期借款
普通股
12 %%%
5
5
60
%
%
4%
6 % X 1 5 % = 0.9 %
8% X 25 % =2%
14 % X 60% = 8.4%
1 1.3 %
600 万 800 万元
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
6.5 %
8%
14%
6.5 % X 1 5 % = 0.9 7 5 %
8% X 25 % =2%
14 % X 60% = 8.4%
1 1.3 8 %
800 万 1 000 万元
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
6.5 %
9%
14 °/o
6.5 % X 1 5 % = 0.9 7 5 %
9 % X 2 5 % = 2.2 5 %
14 % X 60% = 8.4 %
1 1.6 3 %
1 000 万元以上
长期借款
长期债券
普通股
12 %%%
5
5
60
6.5 %
9 °/o
15 %
6.50/oX 15 °/o = O . 9 7 5 %
9 °/oX 25 °/o = 2 . 2 5 %
15 % X 60% =9%
1 2.2 3 %
由表 7 - 4 可知 ,公司的边际资金成本随着追加筹资金额的增加会逐渐上升 。
一般而言 ,边际投资报酬率会随着投资规模的增加而逐渐下降。只有当边际资金
成本低于边际投资报酬率时 ,筹资才是合理的 ,投资也才是有利的 。 因此 ,公司
可以将不同筹资范围内的边际资金成本与不同投资规模内的边际投资报酬率相比
较 ,以选择有利的投资机会和合理的筹资金额。
fo
复习与思考
1. 何为筹资总额分界点?
2. 怎样计算边际资金成本?
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下} 187
7.2 杠杆分析
7.2 . 1 经营杠杆
1. 经营杠杆原理
(1 ) 经营杠杆的概念 。 经营杠杆乂叫营业杠杆或营运杠杆 , 是指由于固定经
营成本的存在 ,息税前利润的变动幅度大于营业收人的变动幅度的现象。 这里
的经营成本包括营业成本、税金及附加 、销售费用和管理费用。 固定经营成本是
指 M 经营规模在一定范围内时保持同定不变的经营成本,即不随着营业收入的变
化而变化的经营成本 。
(2 ) 经营杠杆利益。由于固定经营成本不随营业收人的变化而变化 , W 此 ,
当企业的营业收入增加时 ,单位营业收人所分摊的固定经营成本就会降低,使得
企业的息税前利润以更大的比例增加。
例7 -11
星海公司的营业收入在 1 000 万 1 5 0 0 万 元 之 间 时 ,固 定 经 营 成 本 为 3 0 0 万
元 、 1 2 0 0 万 元 和 1 4 0 0 万 元 。公 司 3 年 来 营 业 收 入 和 息 税 前 利 润 的 变 动 情 况 如 表
7 - 5 所 示。
① 为 简 便 起 见 ,假 设 企 业 H 有 一 种 业 务 ,无 主 营 业 务 与 其 他 业 务 之 分。
188 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
表7 5
- 星 海 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 营 业 收 入 和 息 税 前 利 润 变 动 表 (一) 单 位 :万 元
营业收入 息税前利润
年份 营业收入 变动经营成本 固定经营成本 息税前利润
增 长 率 (% ) 增 长 率 (% 1
000
600 300
700 300 400
-
由表 7 5 可知,20 X 8 年星海公司营业收入比 20 X 7 年增长了 20 % ,由于固
定经营成本保持不变,息税前利润的增长比率大大高于营业收入的增长比率,达到
了 50 %。同样,20 X 9 年星海公司营业收入只比 20 X 8 年增长了 16.67 % ,而息税
前利润增长了 33.33 % 。这就是固定经营成本带来的经营杠杆利益。
(3) 经营杠杆风险。由于固定经营成本不随营业收入的变化而变化 ,因此 ,
当企业的营业收人减少时,单位营业收入所分摊的固定经营成本就会上升,使得
企业的息税前利润以更高的比例减少。
-
例 7 12
假设例 7 - 11 中 ,20 X 7 年和 20 X 9 年的营业收入正好反过来 ,即分别为
1 400 万元和 1000 万元 ,其他条件都不变 。公司 3 年来营业收入和息税前利润的
变动情况如表 7 6 所示 。 -
表7
-6 星 海 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 营 业 收 入 和 息 税 前 利 润 变 动 表 ( 二 ) 单位 :万 元
营业收入 息税前利润
年份 营业收入 变动经营成本 固定经营成本 息税前利润
增 长 率 (% ) 增 长 率 (% 1
700 400
1 200 600 300 25
1 000 500 200
2.经营杠杆系数
经营杠杆系数是衡量经营杠杆作用程度的指标 ,它是企业息税前利润变动率
相对于营业收入变动率的倍数。其基本计算公式为 :
DOL
AEBIT / EBIT
△S/S
(7 - 11 )
作如下变换。
S =QP
AS = AQP
EBIT = Q ( P -V ) F ~
AEBIT= AQ ( P -V )
_ AE/ j / T/ E/ j / T —
_ AQ P
( V ) / [Q( P V ) - - -
F]
DOL — AS / S △QP / QP
Q ( P -V ) .
~
Q ( P -V ) - F
(7 - 12 )
s-c
或
U- _F (7 13 )
-
例 7 13
资 料 与 例 7 - 1 1 相 同 。 补 充 资 料 为 :产 品 销 售 单 价 为 2 0 元 ,单 位 产 品 的 变
动 经 营 成 本 为 10 元 ,20 \ 7 年 的 销 售 数 量 为 50 万 件 , 20 \ 8 年 的 销 售 数 量 为 60
万 件 ,20 X 9 的 销 售 数 量 为 70 万 件。试 用 三 种 方 法 计 算 20 X 8 年 和 20 .
9 年的经
营 杠 杆 系 数。
(1 ) 用基本公式计算 。
s —
( 20 X 8 S20 X 7 ) /S20 . 7 ( 1 200- 1 000 ) / 1 000
( EB/T20 X 9
_S20 X280)X /8 S) /20EBIT
EBIT 20 .
8 (400- 300)/300
DOL20 X 9 =2
(S20 X 9 s • (1 400 - 1 200)/1 200
_ — 60 X(20 -10) =
^^ ^
Q20 X 8 20 X 8 20 X 8 )
~
L>2 0 X 9 - z
Q2 0 X 8 ( -P2 0 X 8 V 2 0 X 8 ) 一 F20 X 8 60 X ( 20 — 10 )— 300
S2 OX 7 — C20 7 -
1 000 500 =
2.5
- -
■
^
20 x 8
S2O X 7 — C2 7 — F2 0 :X 7
QX 1 000 500 300
S20 X 8 — C20 s . , 1 200 - 600
DOL20 X 9 =
S20 X 8 — C20 X 8 — F - > {) . s 1 200 - 600 - 300
=2
190 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
to
复习与思考
经营杠杆的基本原理是什么? 为什么营业收入与息税前利润之间会存在这种杠杆作
用的效果?
.
3 影响经营杠杆的因素
企业的经营杠杆系数越高 ,经营杠杆利益和经营杠杆风险就越大。企业应在
利益和风险之间适 H 权衡,确定合理的经营杠杆系数 。 企业要调节经营杠杆 .必
须了解影响经营杠杆的因素 。由式 ( 7 - 12 ) 可知 ,影响经背杠杆程度的基本因
素有产品销售数量 、产品销售单价 、单位产品的变动经营成本和固定经营成本总
额。下面从纯数量关系来考察这四个因素对经营杠杆的影响。
(1 ) 产品销售数量 Q。在公式中 ,分子 、 分母都含有 Q,而分子大于分母 ,
因此 Q 与 DOL 成反比 。例 7 - 13 中 ,假设 20 X 8 年的产品销售数量 Q 由 60 万件
增加到 65 万件 ,其他资料不变 ,则 20 X 9 年的经营杠杆系数将变为 :
DOU ^
Q2 0 X 8 ( 2 0 X 8 — s ) 6 5 X ( 2 0-1 0 )
65 X ( 20 - 10 )- 300
1.86
Q2 O X 8 C P20 X 8 一 2 0 X 8 ) — - 2 0 :
^ ^
与例 7 13 相比,20 X 8 年唯一的变动就是 Q 由 60 万件增加到 65 万件 ,导
致 20 X 9 年的经营杠杆系数由 2 下降到 1.86 。 由此可见 ,在其他因素不变的情况
下 . 增加产品销售数量可以降低第 2 年的经营杠杆系数 ,而减少产品销售数量则
会提高第 2 年的经营杠杆系数。
( 2 ) 产品销售单价 P。 与 Q 类似 ,在公式中 ,分子 、 分母都含有 P ,而
7.2.2 财务杠杆
1. 财务杠杆原理
(1 ) 财务杠杆的概念。财务杠杆又叫筹资杠杆或融资杠杆 , 它是指由于同定
债务利息和优先股股利的存在 ,普通股每股利润 (以下简称每股利润) 的变动幅
度大于息税前利润变动幅度的现象。企业的长期资金包括股权性资金和债权性资
金,股权性资金又有普通股和优先股之分。普通股的成本即每期普通股股利是变
动的 ,优先股的成本即每期优先股股利和债权性资金的成本即每期利息通常是固
定的 。
( 2) 财务杠杆利益 。由于债务利息和优先股股利是固定的 , 不随息税前利润
的增长而增长 , W 此 . 3息税前利润增加时,每 1 元息税前利润所负担的债务利
息和优先股股利会降低 ,使得每股利润以更大的比例增长 ,从而为普通股股东带
来加乘的收益。
-
例 7 14
星海公司 20 X 7 至 20 X 9 年的息税前利润分别为 200 万元 、 300 万元和 400
万元 。公司的长期资金为 5 000 万元 , 其中 40 % 为债务资金 ,债务资金的平均年
192 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
* 120 = 5 0 0 0 X 40 % X 6 % 。
-
例 7 15
假设例 7 - 14 中 ,20 X 7 年和 20 X 9 年的息税前利润正好反过来 ,即分别为
400 万元和 200 万元 ,其他条件都不变 。公司 3 年来息税前利润和每股利润的变
动情况如表 7 8 所示 。
表7
-8 星 海 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 息 税 前 利 润 和 每 股 利 润 变 动 表 (二 )
2. 财务杠杆系数
财务杠杆系数是衡量财务杠杆作用程度的指标 ,它是企业每股利润变动率相
对于息税前利润变动率的倍数。其基本计算公式为 :
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 193
DFL
AEPS / EPS
AEBIT / EBIT
(7
- 14)
:
式中,EPS 为每股利润;Af ps 为每股利润变动额 ;Esrr 为息税前利润
AEBIT 为息税前利润变动额。
在没有优先股的情况下,式 (7 - 14 ) 也可表示为:
AEAT / EAT
AEPS / EPS AEAT / EAT
DFL — N —
AEBIT / EBIT AEBIT / EBIT AEBIT / EBIT
(7 - 15)
N
-
AEBJT( l T) / ( EBIT - Da -T ) - D
N
AEBIT / EBIT
EBIT
EBIT - I - D / dl -T )
(7 - 16)
式中,J 为债务年利息;T 为公司所得税税率;D 为优先股股利。
由推导过程可知 ,上述变换公式 - 16) 中的 EBIT% J,D 和:T 都是基期
(7
数据 ,即变化之前的数据。因此,利用式 ( 7 - 16 ) 可以在基期结束之后就测算
出第 2 年的财务杠杆系数,而不必等到第 2 年结束 ,这能让企业提早得知第 2 年
财务杠杆作用的程度 ,便于采取相应的对策 。
-
例7 16
资 料 同 例 7 - 14 。试 用 两 种 方 法 计 算 20 X 8 年 和 20 X 9 年 的 财 务 杠 杆
系 数。
( 2) 用变换公式 ( 7 16 ) 计算。
DFL , . EBIT:0.7
— / D/( 1
— —
T) 200 —
120
200
—
20 /( 1 — 25 % )
3.75
EBIT 20 . 300
1 .96
DFL , E« / T;s - 7- D/( 1 - 7)^300 - 120 - 20 /(1 25 % )
1
, .
-
kto
复习与思考
财务杠杆的基本原理是什么? 为什么息税前利润与普通股每股利润之间会存在这种
杠杆作用的效果?
3. 影响财务杠杆的因素
企业的财务杠杆系数越高 ,财务杠杆利益和财务杠杆风险就越大 。 企业应在
利益和风险之间适当权衡,确定合理的财务杠杆系数 。 企业要调节财务杠杆 ,必
须了解影响财务杠杆的因素。由财务杠杆系数的变换公式可知 ,影响财务杠杆系
数的基本因素包括息税前利润 、债务利息 、优先股股利和所得税税率,而影响债
务利息的因素有长期资金规模 、债务资金比例和债务利率 ,因此影响财务杠杆的
主要因素包括息税前利润 、 长期资金规模 、债务资金比例 、债务利率 、优先股股
利以及所得税税率。下面从纯数量关系来探讨这六个因素对财务杠杆的影响。
( 1 ) 息 税 前 利 润 公 式 的 分 子 、 分 母 中 均 包 含 EB7T , 由于分子大于
300
2.32
DFL20 .
300 - 6 000 X 40 % X 6 % - 20 /( 1 - 25 % )
与例7 - 14 相比 . 20 >:8 年唯一的变动就是长期资金由 5 000 万元增加到
6 000 万元 ,导致 20 X 9 年的财务杠杆系数由 1.96 上升到 2.32 。由此可见 ,在其
他因素不变的情况下 ,提高长期资金规模可以提高第 2 年的财务杠杆系数,而降
低长期资金规模则会降低第 2 年的财务杠杆系数。
( 3 ) 债务资金比例。 与长期资金规模类似 ,债务资金比例也是作为影响债务
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下} 195
300
DFL2U . !) 2.43
300 - 5 000 X 50 % X 6 % - 20 / ( 1- 25 % )
300
DFL20 2.25
300 - 5 000 X 40 % X 7 % - 20 / ( l - 25 % )
■
9
300
DFI 2.14
300 — 5 000 X 40 % X 6 % -
30 / ( 1- 25 % )
300
DFL 1. 94
300 — 5 000 X 40 % X 6 % -
20 / ( 1- 20 % )
会降低第 2 年的财务杠杆系数。
以上各因素中 ,债务资金比例是影响企业财务杠杆最重要的因素 。
相对于经营杠杆来说 ,企业对财务杠杆进行调节的主动性比较大 。企业可以
通过对各种长期资金的比例安排 ,尤其是债务资金的比例安排,来调节财务杠杆
的作用程度。在后面的企业资本结构决策部分会详细讲述这个问题。
7. 2.3 综合杠杆
.
1 综合杠扞原理
( 1) 综合杠杆的概念。综合杠杆乂叫联合杠杆 、 复合杠杆或总杠
问题讨论
影响联合杠杆的 杆 ,是经苻杠杆和财务杠杆的综合 。 经营杠杆反映的是由于固定经营
主 要 因 素①
成本的作用 ,息税前利润相对于营业收人的加乘效果 。 而财务杠杆反
映的是由于固定债务利息和优先股股利的作用,每股利润相对于息税
前利润的加乘效果。 因此 ,综合杠杆反映的是由于固定经营成本、固
定债务利息和优先股股利的存在 ,普通股每股利润的变动幅度大于营
业收人变动幅度的现象。
成本习性和杠杆
( 2) 综合杠杆利益。当企业的营业收人增加时 ,固定经营成本、债
原理 * 务利息和优先股股利并不随之增长,使得每股利润以更高的比例增长。
-
例 7 17
_ 1 1 和例 7 - 1 4。将 3 年来星海公司的营业收入 、息税前利润和
资料如例 7
每股利润的变动情况摘录到表 7 9 中。
表7
- 9
营业收入
星 海 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 营 业 收 入 、息 税 前 利 润 和 每 股 利 润 变 动 表 ( 一 )
1 000
400
由表 7 9 可知 , 20 \ 8 年星海公司营业收人比 20 X 7 年增长了 20 % , 由于
固定经营成本 、债务利息和优先股股利保持不变 ,每股利润的增长率大大高于营
业收入的增长率 ,达到了 187.50 % 。 同样 , 20 X 9 年星海公司营业收人只比
20 X 8 年增长了 16. 67 % , 而每股利润则增长了 65.22 % 。这就是固定经营成本、
债务利息和优先股股利所带来的综合杠杆利益。
( 3) 综合杠杆风险。当企业的营业收人减少时,固定经营成本 、债务利息和
优先股股利并不随之减少,使得普通股每股利润以更大的比例减少。
-
例 7 18
资料如例 7
_ 12 和例 7 15 。 将 3 年来星海公司的营业收入 、 息税前利润和
① 对 相 关 内 容 感 兴 趣 的 读 者 ,可 付 费 扫 码 学 习 下 面 的 完 整 视 频 。
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 197
每股利润的变动情况摘录到表 7 10 中 。
表7
-10 星 海 公 司 2 0 X 7 至 2 0 X 9 年 营 业 收 入 、息 税 前 利 润 和 每 股 利 润 变 动 表 ( 二 )
2.综合杠杆系数
综合杠杆系数是衡量综合杠杆作用程度的指标 ,它是经营杠杆系数和财务杠
杆系数的乘积,反映了企业的每股利润变动率相对于营业收入变动率的倍数。其
基本计算公式如下 :
DCL= DOL • DFL (7
- 17 )
将公式展开 :
AEBIT / EBIT AEPS / EPS AEPS / EPS
DCL
△S/ S
•
AEBIT /EBIT
二
~
AS/ S
(7 - 18)
另外,当前后两年的 P,V,F 和 J ,D, T 不变时,根据经营杠杆系数的变 :
换公式和财务杠杆系数的变换公式可推导出综合杠杆系数的变换公式 :
••
•
•
DCL= DOL DFL
S C F= EBIT
~ ~
- s- c
S
S —C
-C - F
w
EBIT
EBIT
- I - D/ a -T )
•• DCL
EBIT - I - D/ a -T )
S -C
S -C - F - I - D/ a -T )
(
Q P V - )
(7 - 19 )
Q( P -V )- F - I - D/(1-T )
与经营杠杆系数和财务杠杆系数的变换公式类似 ,综合杠杆系数的变换公式
中所用的数据也均为基期数据。
例 7 19-
资料如例 7 - 13 和例 7 - 16。试用三种方法计算公司的综合杠杆系数。
DCU 0 X 9
( EPS20 X 9 — EPS20 x 8 ) / EPS20 x
( S2 „ x — S2 o X s ) / S20
(1.90 — L 15)/1.15 3.91
<) (1 100 -
1 200 ) / 1 200
(3) 用变换公式 (7 -
19 ) 计算:
DCU S2 , .
l 7
—
C;. 7 li
^
■ 20 X 7
—
— C2 0 x 7
F — I — D/ Q — D
1 000 500 -
9. 38
1 000 — 500 — 300 — 120 — 20 / ( 1 — 25 % )
DCL:„
S20 X 8 —( 'L" . F - I - D/ C l - T )
1 200 - 600
3. 91
1 200 -
600 -
300-120 20 / ( 1 25 % )
- -
复习与思考
综合杠杆的基本原理是什么? 为什么营业收入与普通股每股利润之间会存在这种杠
杆作用的效果?
.
3 影响综合杠杆的因素
企业的综合杠杆系数越高 ,综合杠杆利益和综合杠杆风险就越大。企业应在利
益和风险之间适 3 权衡,确定合理的综合杠杆系数。企业要调节综合杠杆,必须了
解影响综合杠杆的因素 。由于综合杠杆是经营杠杆和财务杠杆的综合,因此前述影
响经营杠杆和财务杠杆的因素都会影响综合杠杆,此处不再赘述。
由上述分析可知 ,企业的经营杠杆 、财务杠杆和综合杠杆虽然并不能衡量企
业所有的经营风险 、财务风险和综合风险,但它们的确在一定程度上反映了企业
的风险程度。上述三种杠杆中 ,虽然与企业筹资直接相关的只是衡量财务风险的
财务杠杆,但是由于经营杠杆和财务杠杆共同构成了企业的综合杠杆 ,因此企业
在筹资决策中确定财务杠杆时,必须考虑其与经营杠杆的合理搭配 ,以实现最佳
的综合杠杆效果。
7.3 资本结构
知识拓展
7.3.1 资本结构的含义
资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系 ,有广义和狭义之分。广义
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下} 199
7. 3 . 2 影响资本结构的因素
1. 企业获利水平
首先,只有当企业的获利水平高于债务利率时 ,财务杠杆才会发挥正面作
用,此时选择债权性资金对企业才可能是有益的。其次,企业的获利水平越高 ,
一般来说举债能力也就越强。最后 ,获利水平相3高的企业 ,由于有充足的留存
利润来满足资金需要 ,因此对债权性资金的需求相对较小。
2. 企业现金流量
由于债务利息和本金通常必须以现金支付 . 因此企业的举债能力不仅会受到
企业获利水平的影响 ,还与企业的现金流量状况相关 。 企业各期的现金净流量金
额越大 、 越稳定 ,筹集债权性资金的能力就越强。
3. 企业増长率
高速增长的企业由于留存利润往往不能满足迅速发展的需要 ,因而会更多地
倾向于债务筹资。而且 ,高增长的企业承受风险的能力往往也较强 ,因此更愿意
采用债务筹资。
4. 企业所得税税率
由于债务利息可以起到抵税作用 . 因此 ,一般而言 , 企业所得税税率越高 ,
利 ffl 负债融资的优势越明显 ,企业就越愿意采用债务筹资。
5. 企业资产结构
企业资本结构应与资产结构在风险和期限上相互配合 。一般而 Cf ,长期资产
的收益和风险都高于流动资产。因此 . 长期资产比重较大的企业往往更多地采用
风险较低的永久性资金一股权性资金 ,而流动资产比重较大的企业则可能较多
地采用风险较高 、期限相对较短的债权性资金 。
6. 企业经营风险
一般而言,企业需要将综合风险控制在一定范围之内。 因此,企业经营风险
越高 ,承受财务风险的能力就越低,此时就需要相应地降低债权性资金的比例,
200 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
反之则可适当提高债权性资金的比例。
7. 企业所有者和管理者的态度
企业所有者如果不愿稀释对企业的控制权 ,则可能更愿意采用债权筹资。而
企业管理者越愿意冒险 ,则可能越倾向于较多地采用债权筹资;相反 ,管理者越
保守 . 则可能越倾向于较少采用债权筹资。
8. 贷款银行和评信机构的态度
企业在涉及较大规模的债权性筹资时,贷款人和评信机构的态度不容忽视。
企业如果想安排大额借款,贷款银行的态度将会在很大程度上影响企业最终的借
款金额 、利率和条件。企业如果想发行大额债券,评信机构的态度将会对债券发
行的额度 、利率以及时间长短产生重大影响。
9. 其他因素
整个经济的发展状况 、市场的竞争机制 、资金的流向 、投资者的偏好以及企
业所处行业 、 地区等都可能影响到企业的筹资方式和资本结构。
7.3.3 资本结构决策方法
资本结构决策是指确定企业的最佳资本结构 。最佳资本结构是指使综合资金
成本最低 、企业价值最大的资本结构。资本结构决策是筹资管理中至关重要的问
题。各种长期资金尤其是债权性资金与股权性资金的比例安排恰当 ,有利于企业
获得财务杠杆利益 ,降低综合资金成本并增加企业价值。常见的资本结构决策方
法有资金成本比较法 、每股利润分析法和企业价值比较法。
1. 资金成本比较法
资金成本比较法是指在适度财务风险的条件下 ,测算可供选择的不同资本结
构或筹资组合方案的综合资金成本,并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的
方法。
企业筹资分为创立初期的初始筹资和存续过程中的追加筹资。相应地 ,企业
的资本结构决策也可分为初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策 。
( 1) 初始筹资的资木结构决策。企业初始筹资时,对拟定的筹资总额可以采
用多种筹资方式来筹集 ,每种筹资方式的筹资额也可有不 M的安排 ,由此形成若
干预选资本结构或筹资组合方案 。在适度财务风险的前提下 ,可以通过比较综合
资金成本来作出选择。
-
例 7 20
星海公司初创时需筹集资金 4 000 万元 ,有如下三种筹资组合方案可供选
择。相关资料如表 7 11 所示 。 计算各筹资方案下的综合资金成本。
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 201
表7
- 11 星海公司筹资组合方案
:
1) 方案 A 的综合资金成本为:
象 + 6 % x 4600
000+
12% X
3 000 =
4 000
10.40 %
2) 方案 B 的综合资金成本为:
2 000
5.5 %
^
3 ) 方案 C 的综合资金成本为:
+8% xiH + i2% x
4 000
9.63 %
^
+ 6.翁黑
|+離 = 9.84 %
由于筹资方案 B 的综合资金成本最低,因此,在财务风险适度的情况下应选
择筹资方案 B。
(2) 追加筹资的资本结构决策。企业存续期间追加筹资时,可能有多个备选
的筹资组合方案 。在适度财务风险的前提下,企业可以通过两种思路来选择最佳
的追加筹资方案 :一是直接计算各备选方案的边际资金成本,选择边际资金成本
最低的追加筹资方案 ;二是分别将各备选方案与原有资本结构汇总得到各个汇总
资本结构 ,然后计算各个汇总资本结构下的综合资金成本,选择使得汇总资本结
构下的综合资金成本最低的追加筹资方案。
例7 21-
-
星海公司原有资本结构如例 7 20 中的方案 B。公司打算追加筹资 1 000 万
元。相关资料如表 7 - 12 所示。
表7
- 12 星海公司追加筹资的资本结构
筹资方式
筹资方案I 筹资方案I 筹资方案 n 筹资方案 n
筹资额 ( 万元 ) 资金成本 ( % ) 筹资额 ( 万元 ) 资金成本 (% )
1) 用追加筹资方案的边际资金成本比较法来选择筹资方案。计算两个方案
的边际资金成本。
202 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
方案 I :7% X 1500
000 +
11 % X
200
1 000+
1 3% X
300 =
1 000
9.60 %
n
13 X
^ QQQ
-
=10 45 %
适度的情况下,应选择方案 I 作为追加筹资方案。
2) 用汇总资本结构的综合资金成本比较法来选择筹资方案。按方案 I 和方
n
案 追加筹资后的汇总资本结构分别为汇总资本结构 I 和汇总资本结构 ,如表 n
-
7 13 所示。计算两种汇总资本结构下的综合资金成本。
表7
-13 星海公司追加筹资后的汇总资本结构
筹资方式
汇 总 资 本 结 构I 汇 总 资 本 结 构I 汇总资本结构 n 汇总资本结构 n
筹 资 额 (万 元 ) 资 金 成 本 (% ) 筹 资 额 (万 元 ) 资 金 成 本 (% 1
长期借款 600 5. 5 600 5. 5
长期借款 500 7 300 6. 5
长期债券 1 400 8 1 400 8
优先股 200 11 300 11
普通股 2 300 13 2 400 13
合计 5 000 5 000
汇总资本结构 I 的综合资金成本为:
赚黑侧 .
= 10. 02 %
n 的综合资金成本为:
:
汇总资本结构
㉝
2 400
5. 翁黑+ 6.翁 1翁
5 000
= 10.19 %
2. 每股利润分析法
每股利润分析法是通过对不同资本结构下的每股利润进行比较分析,从而选
择最佳资本结构的方法。
例 7 - 22
星海公司现有资本结构 (采用市场价值基础) 为 :长期负债 1 500 万元 ,利
率 6 %; 普 通 股 4 500 万元。公司准备追加筹资 1 500 万元 ,有三种筹资方案 : 第
一种方案是发行债券,利率 8 %; 第二种方案是发行优先股 ,年股利率 10 %; 第
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 203
三种方案是发行普通股。相关资料如表 7 14 所示 。 -
表7
-14 星海公司现有资本及追加筹资后的资本结构
金额 比重 金额 比重 金额 比重 金额
资本结构 :
(万元) (%) (万元) (% ) (万元 ) (%) (万元) (% )
息税前利润 800
减 :债务利息
税前利润 590
减 :所得税
税后利润 442 .
减 :优先股股利
普通股利润 382. 5
普通股股数 (万股) 900 1 200
每股利润 (元)
-
由表 7 15 可知 ,在息税前利润为 800 万元的情况下,三种筹资方案中,如
果采用发行债券方案 ,普通股每股利润最高 ,为每股 0.49 元;采用发行优先股
方案 ,每股利润最低,为每股 0.43 元;釆用发行普通股方案 ,每股利润居中,
为每股 0.44 元。因此,这种情况下的最佳筹资方案为发行债券,即发行 1 500 万
元债券。最佳资本结构为 :长期负债 3 000 万元,占所有长期资金的 40 %; 普通
股 4 500 万元,占所有长期资金的 60 % 。
上述方法只有在息税前利润确定的情况下才能采用。如果未来的息税前利润
不确定,则需要计算每股利润无差别点,以帮助判别不同资本结构的优劣。每股
利润无差别点是指使不同资本结构下的每股利润相等的息税前利润点,又叫息税
前利润平衡点或筹资无差别点。每股利润无差别点的计算公式为 :
( Emr - 7 , )( 1 - T ) - D ,
N,
(EB/T - I N)(1- T)-D
2
2
2
(7 - 20)
为两种资本结构下的普通股股数。
现在利用例 7 - 22 的资料 ,计算相关每股利润无差别点 。
(1 ) 发行债券与增发普通股后的每股利润无差别点为 :
上述每股利润无差别点分析的结果可用图 7 1 表示。
_
图7 -1 每股利润无差别点分析图
第 7 章企业筹资管理 ( 下 } 205
对图 7 1 分析如下 :
发行债券和增发普通股后的每股利润线相交于息税前利润为 570 万元
( 1)
-
例 7 23
分别假设星海公司息税前利润为 400 万元和 1 200 万元 ,其他资料同例
7 - 22。表 7 - 17 和表 7 - 18 分别列示了两种情况下三种筹资方案的每股
利润 。
表7
- 17 星海公司息税前利润为 400 万元时
三种筹资方案的每股利润 单位 :万元
息税前利润
减 :债务利息
税前利润 190
减 :所得税
税后利润 142 . 5 232. 5 232. 5
减 :优先股股利
普通股利润
普通股股数 (万股) 900 900
每股利润 (元 )
206 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
表7
-18 星海公司息税前利润为 1 200 万元时
三种筹资方案的每股利润 单位 :万元
fo
复习与思考
什 么 是 每 股 利 润 无 差 别 点? 如 何 利 用 每 股 利 润 无 差 别 点 来 比 较 不 同 资 本 结 构 的
优 劣?
3.企业价值比较法
企业价值比较法是通过对不同资本结构下的企业价值和综合资金成本进行比
较分析,从而选择最佳资本结构的方法。这种方法的基本步骤为 :
(1) 测算不同资本结构下的企业价值。企业价值等于长期债务 (包括长期借
款和长期债券) 价值与股票价值之和 ,即
V = B+ S (7 - 21)
式中,V 为企业价值;B 为企业长期债务价值;S 为企业股票价值。
为简便起见 ,设长期债务价值等于其面值或本金 ,而股票价值等于未来净利
润的折现值 ,且不考虑优先股的问题。假设未来企业每年净利润相等,且企业将
持续经营下去,借用永续年金的概念 ,得
( E B I T - I ) ( 1-T )
S= (7 - 22)
Ks
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下) 207
式中 ,K,. 为普通股资金成本。
( 2 ) 测算不同资本结构下的综合资金成本 。企业的综合资金成本等于长期债
务和股票的加权平均资金成本 ,即
K, ) (1 -
T) +K. t ( (7 - 2 3)
例 7 24 -
星 海 公 司 现 有 长 期 资 金 均 为 普 通 股 ,账 面 价 值 1 0 0 0 万 元 。 公 司 认 为 这 种 资
本 结 构 不 合 理 ,没 能 发 挥 财 务 杠 杆 的 作 用 ,准 备 举 借 长 期 债 务 ,购 回 部 分 普 通 股
予 以 调 整 。公 司 预 计 每 年 息 税 前 利 润 为 3 0 0 万 元 ,公 司 所 得 税 税 率 为 2 5 % 。 市
场 平 均 风 险 报 酬 率 尺M 为 1 0 % ,无 风 险 报 酬 率 J?F 为 6 % 。 经 测 算 ,在 不 同 的 债 务
规 模 下 ,债 务 资 金 成 本 和 普 通 股 资 金 成 本 如 表 7 - 1 9 所 示。
-
表 7 19 星海公司不同债务规模下
债务资金成本和普通股资金成本
债务价值 (万元 ) 债 务 利 率 (% )
普 通 股 值
普 通 股 资 金 成 本 (% r
B Kb Ks
0 1. 15 10. 6
200 7 1. 25 11. 0
400 7 1. 35 11. 4
600 8 1. 60 12. 4
800 9 1. 90 13. 6
1 000 11 2. 25 15. 0
普通股资金成本 & 计算示例 (其他普通股资金成本的计算类似 ):
K.v = RF \ ( RM RF )
~ ~
^
(
根据上述资料测算不同债务规模下企业价值和综合资金成本。测算结果如表
-
7 2 0 所示 。
表7 -20 星海公司不同债务规模下
企业价值和综合资金成本
续表
债务价值 B 普通股价值 S 企 业 价 值 \/ 债 务 利 率 普通股资金成本 / cs 综合资金成本 / cw
(万 元) (万元 r (万 元 1 (%) (% ) (% r
800 1 257 2 057 9 13. 6 1 0. 94
S=
(
K;
EBIT- JX 1 - T )
300 X ( 1 - 25 % )
=2 1 2 3( 万 元 )
10 . 6 %
( 3QQ - 2 0 Q X 7 % ) X ( l - 2 5 % )
=1 950 ( 万 元 )
11. 0 %
^^
综合资金成本 1 计算示例 (其他综合资金成本的计算类似 ):
Kw = Kb [ -
) ( 1 - T) + 吾)
= 1 () . 60 %
由表 7
7% X
^^ X ( l - 25 % ) + 1 1 . 0 % X
20 可知 ,星海公司在没有长期债务资金的情况下,企业价值等于普通
^^ = 10.47 %
三 、实验报告
资本结构反映公司债权性资金和股权性资金的比例关系 ,根据公司的投融资
规划 ,确定公司价值最大的资本结构 ,是公司筹资管理中至关重要的问题。公司
经过系列筹资管理活动 , 已经明确了公司的融资需求和不同资金来源的资金成
本 ,财务中心准备制定有利于公司获得财务杠杆利益的资本结构方案 ,从资本结
构管理的角度确定公司长期资金的募集方式 。
1. 资本结构与资本成本。
.
按照前面关于资本成本的分析 我们发现公司的综合资本成本对于公司筹
资 、投资决策会产生重大影响 ,而公司的资本结构 、权益资金成本率和债务资金
成本率是影响综合资金成本的主要因素 ,这三个因素中 ,资本结构是受公司管理
. .
行为影响最大的因素 因此 资本结构管理是公司的一项重要管理行为 ,在不同
的资本结构下综合资金成本会随之发生变化 。
2. 资本结构的无差点分析 。
把每股利润作为评判公司筹资方式的依据,可以建立基于资本结构选择公司
长期资金的募集方式的决策模型 。 在目前销售规模下 ,不同的融资方式对应的每
股利润会有所不同 ,按照公司确定的融资需求 ,不同筹资方式下追加筹资后每股
利润计算如下 :
每股利润 元 ,保留至两位小数
|
因此 ,每股利润最高的最佳筹资方案是 :
按照每股利润无差别点模型,随着公司销售规模的不同 ,公司采取的融资方
式会发生变化 ,但是在针对销售规模与资本结构决策的关系进行分析时 ,我们发
现存在某个息税前利润点 ,使得两种融资方式的每股利润一样 ,该息税前利润就
是每股利润无差别点 ,针对不同的融资需求对应每股利润无差别点的息税前利润
进行计算 ,结果如下 :
发行债券与增发普通股 发行优先股与增发普通股
序号 融资需求 数值填写说明
后的每股利润无差别点 后的每股利润无差别点
500 万元 万元 ,保留至整数
2 1000 万元 万元 ,保留至整数
3 1600 万元 万元 ,保留至整数
210 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
/本章小结
本 章 讨 论 了 与 企 业 筹 资 决 策 相 关 的 问 题。
1. 资 金 成 本 是 筹 资 管 理 中 的 重 点 。各 种 筹 资 方 式 的 个 别 资 金 成 本 的 测 算 是
筹 资 管 理 的 基 础 。各 种 个 别 资 金 成 本 的 测 算 公 式 既 有 共 同 点 又 有 差 别 点 ,在 深 入
理 解 的 基 础 上 进 行 对 比 和 掌 握 ,会 有 事 半 功 倍 的 效 果。企 业 所 有 长 期 资 金 的 综 合
资 金 成 本 是 筹 资 、 投 资 等 管 理 中 经 常 用 到 的 指 标 。综 合 资 金 成 本 即 各 种 资 金 的 加
权 平 均 成 本,其 中 各 种 资 金 权 数 的 确 定 有 账 面 价 值 、市 场 价 值 和 目 标 价 值 三 种 基
准 。 边 际 资 金 成 本 则 是 拟 新 增 的 一 种 资 金 的 成 本 或 多 种 资 金 的 加 权 平 均 成 本 ,因
此 测 算 原 理 与 个 别 资 金 成 本 或 综 合 资 金 成 本 类 似 。 当 追 加 筹 资 的 金 额 未 定 时 ,需
要对不同筹资范围内的边际资金成本进行规划。
2. 除 资 金 成 本 外 ,筹 资 管 理 中 需 要 关 注 的 另 一 个 重 要 问 题 是 风 险 问 题 。对
风 险 的 考 虑 可 以 通 过 杠 杆 分 析 进 行 。 杠 杆 作 用 就 是 一 种 加 乘 效 应 ,或 者 说 是 放 大
效 果。 经 营 杠 杆 是 息 税 前 利 润 变 动 相 对 于 营 业 收 入 变 动 的 加 乘 ; 财 务 杠 杆 是 普 通
股 每 股 利 润 变 动 相 对 于 息 税 前 利 润 变 动 的 加 乘 ;综 合 杠 杆 则 是 前 两 者 的 综 合 ,即
每 股 利 润 变 动 相 对 于 营 业 收 入 变 动 的 加 乘 。杠 杆 作 用 的 原 理 在 于 固 定 成 本 的 存
在 ,经 营 杠 杆 是 由 于 固 定 经 营 成 本 的 存 在 ,财 务 杠 杆 则 是 由 于 固 定 利 息 费 用 和 优
先 股 股 利 的 存 在 。 对 杠 杆 作 用 程 度 的 衡 量 是 通 过 杠 杆 系 数 来 实 现 的。 应 当 能 够 理
解 并 熟 练 掌 握 三 种 杠 杆 系 数 的 计 算 公 式 。每 种 杠 杆 系 数 的 计 算 方 法 都 不 止 一 种 ,
应 根 据 特 定 的 条 件 选 择 适 合 的 方 法。
3. 资 本 结 构 始 终 是 筹 资 管 理 中 的 一 个 核 心 问 题 。 实 现 并 保 持 最 佳 的 资 本 结
构 是 企 业 筹 资 管 理 的 一 个 重 要 目 标。影 响 企 业 资 本 结 构 安 排 的 因 素 很 多 ,企 业 应
综 合 杈 衡 ,做 出 适 当 的 资 本 结 构 决 策 。有 三 种 重 要 的 资 本 结 构 决 策 方 法 , 分 别 是
资 金 成 本 比 较 法 、每 股 利 润 分 析 法 和 企 业 价 值 比 较 法 。 资 金 成 本 比 较 法 在 适 度 风
险 的 条 件 下 ,以 综 合 资 金 成 本 怍 为 判 断 不 同 资 本 结 构 优 劣 的 标 准 。每 股 利 润 分 析
法 以 每 股 利 润 的 高 低 作 为 权 衡 不 同 资 本 结 构 的 依 据 ,具 体 操 作 中 . 可 以 利 用 每 股
利 润 无 差 别 点 来 帮 助 判 别 。企 业 价 值 比 较 法 以 企 业 价 值 辅 以 综 合 资 金 成 本 作 为 选
择 不 同 资 本 结 构 的 标 准。
4. 本 章 涉 及 较 多 的 重 要 公 式 ,现 归 纳 如 下 :
(1 ) K,= — , ~
,
Ld -
f ) l -
f
( 2)
SRh( 1 T )
—
Kh = B ( 1 — „ ) —
,, 1 — T)
/(
/
(3 ) Kp = DA
(4 ) Kc = P MA- f c ) ( 固定股利政策下)
第 7 章 企 业 筹 资 管 理 (下 ) 211
Kc P c i A
l- fc )
( 固 定 增 长 股 利 政 策 下)
(5) Kw = 见
AEBIT/ E B I T
(6) D O L= AS/S
Q( P-V) S -C
D O L Q( ^
P V ) F S -C ~ F
^
- -
( 7 ) D F L= A E P S / E P S
AEBIT/ EBIT
D F L= EBIT
E B I T - I - D / a -T )
-
( 8 ) D C L= D O L D F L
D C L= A E P S / E P S
△S/S
s-c Q( P -V )
- -
S C F I D/ \ T
- - ( - ) Q P V
( - ) - F - I - D/ ( l - T )
( EB / T- 7 , ) ( 1 T ) Dl
- - ( E B I 丁一 I 2 ) ( l
—
T ) — D2
(9) —
N, N2
(10 ) V = B+ S= B+
,
( E B I T - B K ) ( 1- T )
Ks
重要名词
资 金 成 本 ( cost of capital )
综 合 资 金 成 本 (weighted average cost of capital , WACC )
经 营 杠 杆 (operating leverage ) 财 务 缸 杆 ( financial leverage )
综 合 扛 杆 ( total / comhincd leverage ) 资 本 结 构 ( capital structure )
1. 筹 资 费 用 在 资 金 成 本 的 计 算 中 如 何 处 理?
2. 计 算 个 别 资 金 成 本 时 ,是 否 应 考 虑 所 得 税 的 影 响? 所 得 税 会 对 哪 些 资 金
成 本 造 成 影 响?
3. 长 期 借 款 与 长 期 债 券 的 资 金 成 本 计 算 有 何 联 系 与 区 别 ? 普 通 股 和 留 存 收
益 的 资 金 成 本 计 算 又 有 何 联 系 与 区 别?
.
4. 你 认 为 在 计 算 综 合 资 金 成 本 时 采 用 哪 种 价 值 基 础 最 为 合 理 ?
5 . 何 为 杠 杆? 经 营 杠 杆 和 财 务 杠 杆 的 原 理 是 什 么 ? 它 们 的 影 响 因 素 都 有 哪
些 ? 二 者 谁 更 容 易 调 节?
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案例思考题 :
假设你是乙 , 你决定说服甲 、 丙和丁通过向银行借款来增加资金。
1 . 解释负债经营的概念 ,说明 “ 用他人的钱为自己赚钱” 的道理 。
2. 提出财务杠杆原理 ,解释财务杠杆利益与财务杠杆风险。
3. 如果公司采纳了借款方案 ,利用 2020 年的相关预测数据测算公司 2021
年的财务杠杆系数 。
4 . 假设公司所得税税率为 25 % ,试利用 2020 年和 2021 年两年的预测数据
测算 2021 年的财务杠杆系数 。测算结果与第 3 步中的测算结果是否相同 ?
5. 解释资本结构的概念。说明合理的资本结构的重要性 。
6 . 根据对公司扩大经营规模后 2020 年相关数据的预测 ,测算吸收新股东和
向银行借款两种筹资方式下 ,平均每个股东所能获得的净利润 ,以此判断哪种筹
资方式更优 。
7. 假设以每个股东的出资总额作为 1 股 ,试计算引入新股东和借款筹资两
种筹资方式下的每股利润无差别点 ,并进一步解释在预测情况下两种筹资方式的
优劣 。
P 第8章
营运资金管理
• 理 解 营 运 资 金 管 理 的 有 关 概 念。
• 理 解 营 运 资 金 的 管 理 策 略 , 包 括 营 运 资 金 持 有 政 策 和 营 运 资 金 融 资 政 策。
• 掌握各种流动资产管理的方法。
• 掌 握 各 种 流 动 负 债 管 理 的 方 法。
引 例
根 据 贵 州 茅 台 2 0 1 6 年 年 度 报 告,公 司 2 0 1 6 年 1 2 月 3 1 日 的 货 币 资 金 余 额 达 到
6 6 8. 5 5 亿 元 ,比 2 0 1 5 年 增 长 8 1. 6 7 % 。 从 2 0 1 6 年 1 0 月 开 始 ,我 国 高 端 白 酒 市 场 出 现
复 苏 迹 象 ,贵 州 茅 台 的 预 收 账 款 随 着 价 格 提 高 出 现 大 幅 增 长 。2 0 1 7 年 3 月 底 4 月 初 ,
飞 天 茅 台 价 格 一 度 突 破 1 3 0 0 元。虽 然 大 量 预 收 账 款 表 现 为 负 债,但 从 高 端 白 酒 行 业 的
销 售 情 况 可 知,这 些 负 债 的 风 险 很 小 。与 此 同 时 ,公 司 2 0 1 6 年 1 2 月 3 1 日 应 收 账 款 为
零 ,只 有 8.1 8 亿 元 应 收 票 据。公 司 的 流 动 比 率 为 2.4 4 ,速 动 比 率 为 1 . 8 8 ,显 示 较 好 的
流 动 性。
从 存 货 周 转 情 况 来 看 ,公 司 的 存 货 有 2 0 6 .2 2 亿 元 ,存 货 周 转 一 次 大 概 需 要 5 6
年 ,而 同 期 五 粮 液 存 货 周 转 一 次 只 需 要 一 年 多 。从 数 字 来 看 似 乎 五 粮 液 的 存 货 管 理 更
好 ,效 率 更 高 ,但 对 于 生 产 传 统 白 酒 尤 其 是 高 档 白 酒 的 企 业 来 说 ,存 货 周 转 速 度 快 未
必 是 一 件 好 事 ,由 于 窖 藏 时 间 缩 短 ,可 能 会 造 成 口 感 不 佳 ,进 而 影 响 未 来 的 销 售 。 这
可 能 也 是 贵 州 茅 台 从 最 初 的 市 值 弱 于 五 粮 液 ,发 展 到 市 值 已 达 五 稂 液 3 倍 的 原 因
之 一。
第8章营运资金管理 215
8. 1 营运资金管理概述
思维导图
在市场经济条件下 ,资金是企业的血液。企业要生存和发 营运资金管理
展,就必须筹集 、拥有和支配一定数M的资金,其中非常重要的一部分就是营运
资金 。
8.1 .1 营运资金的概念和特点
1. 营运资金的概念
营运资金从本质上包括了流动资产和流动负债的各个项 H , 体现了对企业短
期性财务活动的概括 。 在数量上 , 营运资金又常称为营运资金净额或净营运资
金,即企业流动资产减去流动负债的差额。营运资金在衡量企业的资产流动性 、
流动资产变现能力和短期偿债能力方面有着重要意义。
2. 营运资金的特点
为了有效管理企业的营运资金 ,必须研究营运资金的特点 ,以便有针对性地
进行管理 。 营运资金一般具有以下特点 :
(1) 周转快。流动资产和流动负债在一个正常运转经营的企业中 ,其周转循
环的时间一般较短 ,如果营运资金周转很慢 ,那么企业的日常经营很可能出现了
问题。
(2) 易变现。现金和银行存款项目一般情况下可以随时供企业支配 , 不存在
变现的问题。其他非现金形态的营运资金,如存货 、 应收账款 、 短期有价证券
等,相对固定资产等长期资产来说也比较容易变现,这一点对于企业应付临时
性 、突发性的资金需求有着重要意义。
常波动。流动资产或流动负债项目容易受企业内外条件的影响,数量的
( 3)
8 . 1. 2 营运资金管理的内容
营运资金管理是对企业流动资产及流动负债的管理。企业要想维持正常运转
就必须拥有适量的营运资金 ,因此 ,营运资金管理是企业财务管理的重要组成部
分。要搞好营运资金管理 ,必须解决流动资产和流动负债两个方面的问题。
财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
1. 流动资产管理
流动资产是指在一年内或一个营业周期内变现或运用的资产,主要包括以下
项目 :现金 、各种存款 、短期投资 (主要指交易性金融资产)、 应收及预付账款 、
存货等 ,是企业全部资产中最活跃的部分。表 8 - 1 和表 8
_ 2 分别展示了美国和
我国几家公司的流动资产占比情况。
表8 -1 美 国 几 家 公 司 2 0 1 6 年 6 月 3 0 日 的 流 动 资 产 概 况 (% )
流动资产内部各项目占流动资产的比重
流动资产
公司名称 现金及现金 应收账款 占总资产
短期投资 存货 其他 的比重
等价物 及票据净额
表8 -2 我 国 几 家 公 司 2 0 1 6 年 1 2 月 3 1 日 的 流 动 资 产 概 况 (% )
流动资产内部各项目占流动资产的比重
其流资 他动产
公司名称 货币 交易性 应收 应收 预付 其他 占总资产
存货 的比重
资 金 金 融 资 产 票 据 账 款 账 款 应 收 款
苏宁电器 33.03 2.71 0.04 1.34 11.84 4.97 17.47 28.61 60.06
汽轿车 10.05 0.00 58.71 1.56 2.53 0.07 26.40 0.68 55.82
华联股份 91.74 0 . 00 0.00 0.73 5.03 0.55 0.03 1.92 31.19
大唐电信 25.93 0 . 00 7.22 32.74 7.02 2.03 22.76 2.30 55.37
双鹤药业 34.53 0.00 20.07 20.76 1.90 0.48 17.71 4 .54 52.24
资料来源 :表中数据根据上海 、 深圳证券交易所披露的各公司年度报告相关数据计算得出 。
流动资产的配置和管理是企业管理的重要组成部分。流动资产过多,会增加
企业的财务负担 ,影响企业的利润 ;相反 ,流动资产不足 ,资金周转不灵,会影
响企业的经营。因此 ,合理配置流动资产需要量在财务管理中具有重要地位 。企
业在一定生产周期内比较合理的流动资产占用量应既能保证生产经营的正常需
要 ,又无积压和浪费。
2. 流动负债管理
流动负债是指需要在一年内或者超过一年的一个营业周期内偿还的债务。流
动负债又称短期融资 ,具有成本低 、 偿还期短的特点 ,必须认真进行管理 ,否则
将使企业承受较大的风险 。 流动负债主要包括短期借款 、 应付票据 、 应付账款 、
应付职工薪酬 、 应交税费及应付股利等。 表 8 - 3 和表 8 - 4 分别展示了美国和我
国几家公司的流动负债占比情况。
第 8 章营运资金管理 217
表8 -3 美 国 几 家 公 司 2 0 1 6 年 6 月 3 0 日 的 流 动 负 债 概 况 (% )
流动负债内部各项目占流动负债的比重
流动负债 流动负债
公司名称 应付账款 短 期 借 款 、融 资 占总负债 占总资产
其他 的比重 的比重
与应付票据 租 赁 、债 券
//finance,yahoo,com 中 各 公 司 的 年 度 报 表 相 关 数 据 计 算 得 岀 。
资 料 来 源 :表 中 数 据 根 据 http :
表8
-4 我 国 几 家 公 司 2 0 1 6 年 1 2 月 3 1 日 的 流 动 负 债 概 况 (% )
资料来源 :表 中 数 据 根 据 上 海 、 深圳证券交易所披露的各公司年度报告相关数据计算得岀 。
流动负债按不同标准可作不同分类 ,现说明其中最常见的几种分类方式 :
a ) 以应付金额是否确定为标准 ,可以把流动负债分成应付金额确定的流动
负债和应付金额不确定的流动负债。 应付金额确定的流动负债是指那些根据合同
或法律规定 ,到期必须偿付,并有确定金额的流动负债 ,如短期借款 、 应付票
据 、应付账款等 。 应付金额不确定的流动负债是指那些要根据企业生产经营状
况 ,到一定时期才能确定的流动负债 ,或应付金额需要估计的流动负债 ,如应交
税费 、应付股利等。
( 2 ) 以流动负债的形成情况为标准 ,可以把流动负债分成自发性流动负债
和临时性流动负债。这一分类将在营运资金融资政策中详细说明。
8.1 .3 营运资金管理策略
1. 营 运 资 金 持 有 政 策
营运资金持有量的确定实际上就是对收益和风险两者之间的关系进行权衡与
选择。具体而言 ,就是要确定一个既能维持企业正常生产经营活动 ,又能在减少
或不增加风险的前提下 ,给企业带来尽可能多的利润的营运资金水平。
营运资金持有量往往表示成实现一定数量的销售额所要求的流动资产数
量 ,不同的流动资产数量体现了不同的风险与收益关系 。 根据流动资产和销售
218 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
额之间的数量关系 , 企业的营运资金持有政策可以划分为以下二种 ( 见图
8 1 )。
流 宽松政策
动
资
产 适中政策
紧缩政策
o
销售额
图8
- 1 营运资金持有政策
(1 ) 宽松的营运资金持有政策。宽松的营运资金持有政策要求企业在一定的
销售水平上保持较多的流动资产 ,这种政策的特点是收益低,风险小。该政策下
的企业拥有较多的现金 、短期有价证券和存货,能按期偿还到期债务 ,并且为应对
不确定情况保留了大量资金,使风险大大降低。彳U由于现金、短期有价证券的投资
收益较低,存货占用也使得资金的营运效率较低 ,从而降低了企业的盈利水平 。
(2) 适中的营运资金持有政策。适中的营运资金持有政策要求企业在一定的
销售水平上保持适中的流动资产,既不过高也不过低,流人的现金恰好满足支付
的需要 ,存货也恰好满足生产和销售所需。这种政策的特点是收益和风险相平
衡。在企业能够比较准确地预测未来的各种经济情况时 ,讨采用该政策 。
( 3) 紧缩的营运资金持有政策。紧缩的营运资金持有政策要求企业在一定的
销售水平上保持较少的流动资产。这种政策的特点是收益高 ,风险大。此时企业
的现金 、短期有价证券 、 存货和应收账款等流动资产降到最低限度 ,可降低资金
占川成本,增加企业收益 。 但同时也可能会由于资金不足造成拖欠货款或不能偿
还到期债务等不良情况 ,加剧企业风险。在外部环境相对稳定 、 企业能非常准确
地预测未来的情况下 ,可采用该政策 。
从理论上讲 ,如果企业面对的所有内外情况都是一定的 ,比如销售额 、 订货
时间 、付款时间等 ,那么企业只需持有能够满足需要的最低数量的流动资产。超
过这个最低数量的流动资产不会增加企业利润 ,反而会降低资金的使用效率,发
生不必要的筹资费用;低于这个最低数量的流动资产会使企业存货短缺 ,或者要
求企业必须制定过于严格的应收账款管理政策等 。
似是 ,实际经济生活中往往存在许多不确定性 。营运资金的占用水平是由企
业的内外部多种 W 素共同作用形成的 ,这些因素都是不断变化的 . W 此很难恰当
地对适中政策的营运资金持有量加以量化。在财务管理的实际工作中 . 企业应根
据自身的具体情况和所处的环境条件 ,以适中的营运资金政策原则作指导 ,对未
第8章营运资金管理 219
fo
复习与思考
请分析说明什么是营运资金持有政策 。
2. 营运资金融资政策
(1) 流动资产和流动负债的分析。 营运资金融资政策是营运资金政策的重要
内容。在确定营运资金的融资政策之前,我们先对营运资金的两大要素一流动
资产和流动负债进行分析 , 然后再考虑两者之间的匹配问题。
1 ) 流动资产的划分。流动资产按用途可分为临时性流动资产和永久性流动
资产。临时性流动资产是指受季节性或周期性影响的流动资产 ,如季节性存货、
销售高峰期增加的应收账款等 ;永久性流动资产是指为满足企业长期稳定的资金
需要 . 即使处于经营低谷时也必须保留的流动资产。
2 ) 流动负债的划分。流动负债可划分为临时性流动负债和自发性流动负债。
临时性流动负债是因为临时的资金需求而发生的负债,如为满足季节性销售时存货
的大量增加而举借的临时债务等;而 H 发性流动负债则产生于企业正常的持续经营
活动中,如商业信用 、 应付职工薪酬 、 应交税费等。自发性流动负债虽然是短期负
债,但由于其数额一般比较稳定,因此成为企业一项比较稳定的资金来源。
( 2) 营运资金融资政策。企业的营运资金融资政策就是如何对临时性流动资
产、永久性流动资产和非流动资产的资金来源进行管理。有三种可供企业选择的
融资政策 。
1 ) 配合型融资政策。配合型融资政策是指企业的负债结构与企业资产的寿
命周期相对应 , 其特点是临时性流动资产所需资金用临时性流动负债筹集 ,永久
性流动资产和非流动资产所需资金用自发性流动负债和长期负债 、权益资本筹集
( 见图 8 2 )。 这一政策川 用以下两个公式来表示 :
'
临时性流动资产=临时性流动负债 (8 -
1)
永久性 非流动 自发性 长 期 权 益
= +
(8 -
2)
流动资产 资产 流 动 负 债 负 债 资 本
在这种政策下 ,只要企业的短期融资计划严密 ,现金流动与预期安排一致,
则在经营低谷时 ,企业将除自发性流动负债外再没有其他流动负债 ,只有在经营
高峰期 ,企业才会举借临时性流动负债。
但是在企业的经济活动中 ,由于现金流动和各类资产使用寿命的不确定性 ,
往往做不到资产与负债的完全配合 。 配合型融资政策是一种理想的融资模式 ,在
实际牛活中较难实现。
2 ) 激进型融资政策。激进型融资政策的特点是临时性流动负债不但要满足
临时性流动资产的需要 ,还要满足一部分永久性流动资产的需要 ,有时甚至流动
220 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
图8 -2 配合型融资政策
资产都要由临时性流动负债支持 ( 见图 8 3 )。 可用以下两个公式来表示 :
临 时 性 流 动 资 产+部 分 永 久 性 流 动 资 产 =临 时 性 流 动 负 债
_
(8 3)
永久性 _
靠临时性流动
+
非流动
=
自发性
+
长期 权益
+ (8 4)
流动资产负债筹得的部分 资产 流 动 负 债 负 债 资 本
图8
-3 激进型融资政策
由于临时性流动负债的资金成本相对于长期负债和权益资本来说一般较低 .
而激进型融资政策下临时性流动负债所占比例较大 . 所以该政策下企业的资金成
本低于配合型融资政策。但足 ,由于企业为了满足永久性流动资产长期 、 稳定的
资金需要 ,必然要在临时性流动负债到期后重新举债或申请债务展期 ,即需要不
断地举债和还债 ,加大了筹资和还债的风险 , 因此激进型融资政策是一种收益
高 、 风险大的营运资金筹集政策。
3 ) 稳健型融资政策。稳健型融资政策的特点是临时性流动负债只满足部分
临时性流动资产的需要 ,其他流动资产和长期资产用 A 发性流动负债 、 长期负债
第8章营运资金管理 221
部 分 临 时 性 流 动 资 产=临 时 性 流 动 负 债 (8 - 5)
永久性
+
靠临时性流动负债未非流动
=
自发性长期权益(
8
_ 6)
流动资产筹足的临时性流动资产资产 流动负债负债资本
临时性流动负债
临时性流动资} t
自 长 权发 期 益 性 负 资 流 债 本
动负债
永久性流动资产
非流动资产
图8
-4 稳健型融资政策
在这种政策下 ,临时性流动负债在企业的全部资金来源中所占比例较小 ,企
业保留了较多的营运资金 ,可降低企业无法偿还到期债务的风险 ,N 时也降低了
短期利率变动造成损失的风险。但降低风险的同时也降低了企业的收益 , W 为长
期负债和权益资本在企业的资金来源中比重较大 . 两者的资金成本高于临时性流
动负债的资金成本 ,而且在生产经营淡季 ,企业仍要负担长期债务的利息 ,即使
将过剩的长期资金投资于短期有价证券,其投资收益一般也会低于长期负债的利
息。所以稳健型融资政策是一种风险低 、收益低的融资政策 。
一般来说,如果企业对营运资金的使用能够做到游刃有余,那么最有利的融
资政策就是采用收益和风险相匹配的配合型融资政策。
fo
复习与思考
请分析说明什么是营运资金融资政策 。
8.2 流动资产管理
8.2.1 现金管理
付能力和应变能力 ; W
—
方面,其收益性最低 。 现金管理的过程就是管理人员在
现金的流动性与收益性之间权衡的过程 ,既要维持适度的流动性 ,又要尽可能地
提高其收益性 。
1. 持有现金的动机
现金是指企业占用在各种货币形态上的资产 . 包括库存现金 、银行存款及其
他货币资金 。 现金管理的目标在于如何在现金的流动性和收益性之间进行合理选
择,即在保证正常业务经营需要的 M 时 ,尽可能降低现金的占用量 ,并从暂时闲
置的现金中获得最大的投资收益。
企业持有现金往往是出于以下考虑 :
(1 ) 交易动机。在企业的日常经旮中 . 为了保证正常的生产销售周转,必须
保持一定的现金余额。销售产品往往不能马上收到现金 ,而采购原材料 、 支付丁
资等则需要现金支持 ,所以 ,基于企业购产销行为需要的现金 ,就是交易动机要
求的现金持有童 。
(2) 补偿动机。银行为企业提供服务时 ,往往需要企业在银行中保留存款余
额来补偿服务费用。同时,银行贷给企业款项也需要企业在银行中留有存款以保
证银行的资金安全。 这种出于银行要求而保留在企业银行账广中的存款就是补偿
动机要求的现金余额。
(3 ) 谨慎动机。现金的流人和流出经常是不确定的 , 这种不确定性取决于企
业所处的外部环境和 ft 身经营条件的好坏。为了应对突发事件和偶然情况 ,企业
必须持有一定的现金余额来保证生产经营安全顺利进行 ,这就是谨慎动机要求的
现金持有量。
(4 ) 投资动机。企业在保证生产经营正常进行的基础上 ,还希望有一些可利
用现金抓住回报率较高的投资机会 . 这就是投资动机对现金的需求。
2. 现金成本
现金成本包括持有成本 、 转换成本和短缺成本 。
(1) 持有成本 。 现金持有成本是指企业因保留一定的现金余额而增加的管理
费用及丧失的投资收益 。这种投资收益是企业用该现金进行其他投资所获得的收
益 . 实质上是一种机会成本 ,属于变动成木 , 它与现金持有置呆正比例关系。
(2) 转换成木 。 转换成本是指企业用现金购人有价证券或转让有价证券换取
现金时付出的交易费用,即现金同有价证券之间相互转换的成本。转换成本中既
有依据成交额计算的费用 ,也有基于证券转换次数计算的费用。
(3) 短缺成本 。短缺成本是指现金持有量不足且又无法及时将其他资产变现
而给企业造成的损失 ,包括直接损失和间接损失。现金的短缺成本与现金持有 ii
呈反比例变动关系。
3. 现金预算管理
现金预算管理是现金管理的核心环节和方法。
第 8章营运资金管理 223
( 1) 现金预算的概念。现金预算就是在企业的长期发展战略的基础上 ,以
现金管理的目标为指导 ,充分调查和分析各种现金收支影响因素 ,运用一定的
方法合理估测企业未来一定时期的现金收支状况 , 并对预期差异采取相应对策
的活动 。
( 2) 现金预算的制定步骤。现金预算的制定大体分四个步骤 :销售预测;估
计现金流人量;估计现金流出量;估计月末现金和贷款余额 。 由于现金流入量与
流出量的佔计都以销售预测为依据 ,因此现金预算的准确性在很大程度上依赖于
销售预测的准确程度。而管理和市场变化的种种原因常常使得销售预测出现某种
偏差 ,所以应该以企业经营目标为指导 ,根据环境变化随时对销售预测进行必要
的修正 。
现金预算可按月 、 周或日为基础进行编制 ,也可覆盖几个月甚至一年。这主
要根据企业的生产经营特点与管理要求而定。
( 3) 现金预算的编制方法。现金预算的编制方法主要有两种 :收支预算法和
调整净收益法 。
1 ) 收支预算法 。收支预算法就是将预算期内可能发生的一切现金收支项 0
分类列人现金预算表内 ,以确定收支差异 ,并采取适当财务对策的方法。它是口
前最流行也是应用最广泛的一种编制现金预算的方法,具有直观 、 简便 、便于控
制等特点。
在收支预算法下,现金预算主要包括四部分内容 :预算期内现金收入 、 预算
期内现金支出 、对现金不足或多余的确定 、 现金融通。
通过对企业现金收人和现金支出总额的预测 ,推算出预算期末现金结余情
况。若现金不足 ,则提前安排筹资 (如向银行借款等);若现金多余 ,则归还贷
款或进行有价证券投资 ,以增加收益。
例8 1 -
使用收支预算法编制 ABC 公司的现金收支预算表 (见表 8 - 5 )。
表8
-5 收 支 预 算 法 下 ABC 公 司 的 现 金 收 支 预 算 表 单位 : 万元
现金收人
营业现金收人
现销和当 Ji 应收账款的收回
以前月份应收账款的收回 500
营业现金收人合计 1 3( )0
其他现金收人
凼定资产变价收入
利息收人
租金收人 7 ()
股利收人
其他现金收入合计
财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
续表
12 现金收入合计 ( = 5 + 11 ) 1 500
13 现金支出
14 营业现金支出
15 材料采购支出 500
16 当月支付的采购材料支出 300
17 本月付款的以前月份采购材料支出 200
18 工资支出 100
19 管理费用支出 80
20 销售费用支出 80
21 财务费用支出 40
22 营业现金支出合计 800
23 其他现金支出
24 厂房 、 设备投资支出 200
25 税款支出 50
26 利息支出 50
27 偿还债务 60
28 股利支出 60
29 证券投资 80
30 其他现金支出合计 500
31 现金支出合计 ( = 22 + 30 ) 1 300
32 净现金流量
33 现金收入减现金支出 ( = 12 — 31 ) 200
34 现金余缺
35 期初现金余额 100
36 净现金流量 200
37 期末现金余额 ( = 35 + 36 ) 300
38 最佳现金余额 180
39 现金多余或短缺 ( = 37 — 38 ) 120
这个计算过程类似于从净利润人手编制现金流量表 。
调整净收益法将权责发生制基础上计算的净收益与收付实现制基础上计算的
净收益统一起来 ,克服了收益额与现金流量不平衡的缺点 ,但是现金余额增加额
不能直观 、 详细地反映生产过程 ,这在一定程度上影响了对现金预算执行情况的
分析和控制。
.
4 最佳现金持有量的确定
确定最佳现金持有量是现金管理的主要事宜 ,在现金预算的编制中也是一个
重要环节 。企业出于各种动机而持有一定货币 ,但出于成本和收益关系的考虑,
必须确定最佳现金持有量。
确定最佳现金持有量的模型主要有以下几种。
( 1) 成本分析模型。成本分析模型是根据现金的有关成本,分析预测其总成
本最低时现金持有量的一种方法。运用成本分析模型确定最佳现金持有量时,只考
虑因持有一定量的现金而产生的机会成本及短缺成本,而不考虑管理费用和转换
成本。
机会成本是因持有现金而丧失的再投资收益 ,与现金持有量呈正比例变动关
系。短缺成本与现金持有量呈反比例关系。
因此 ,成本分析模型中的最佳现金持有量可以解释为机会成本和短缺成本为
最小值时的现金持有量。
成本分析模型的计算步骤如下 :
1 ) 根据不同现金持有量测算各备选方案的有关成本数值。
2 ) 按照不同现金持有量及有关部门成本资料计算各方案的机会成本和短缺
成本之和 . 即总成本 . 并编制最佳现金持有量测算表 。
3) 在测算表中找 ; IU目关总成本最低时的现金持有量 ,即最佳现金持
有量 。
-
例8 2
ABC 公司现有 A , B,C ,D 四种现金持有方案 ,有关成本资料如表 8 - 6
所示 。
表8
-6 ABC 公司的备选现金持有方案 单位 : 万元
项目 A B C D
现金持有量 300
机会成本率 15 % 15 % 15 % 15 %
根据表 8
_
短缺成本
6 计算得到的最佳现金持有量测算表如表 8 7 所示 。
226 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
-
表8 7 ABC 公 司 最 佳 现 金 持 有 量 测 算 表 单 位 :万 元
现金管理相关总成本= 持有机会成本+固定性转换成本
IT 1. K+5 . F (8 8)
Q= I 2TF (8 - 9)
式中 ,各符号含义同式 (8 - 8 )。
最低现金管理相关总成本的计算公式如下:
TC = V 2TFK (8 10)
例8 3 -
ABC 公司现金收支状况比较稳定,预计全年 (按 360 天计算) 需要现金 100
万 元 ,现金与有价证券的转换成本为每次 3 000 元 ,有价证券的年利率为 15 % ,
则该公司的最佳现金持有量是多少? 最低现金管理相关总成本是多少?
该公司的最大现金持有量计算如下 :
① 关于存货的经济订货批量模型 ,将 在 本 章 存 货 管 理 部 分 阐 述 。
第8章营运资金管理 227
该公司的最低现金管理相关总成本计算如下:
U =L +3 X
0 . 756
^ (8 12)
这个模型根据每日现金收支变化幅度的大小 、 投资收益率的高低和投资与现
金相互转换的交易成本的大小来确定现金余额的均衡值和上下限的范围。
例8-4
ABC 公司的日现金余额标准差为 150 元 . 每次证券交易成本为 100 元 ,现
金的日收益率为 0.05 % ,公司每日最低现金需要为零,则该公司的最佳现金持
有量和现金持有量的最高上限各是多少?
该公司的最佳现金持有量为 :
该公司的现金持有量的最高上限为:
音
U = L+3 X
' 0. 75
^ 0 + 3 X 1 500 = 4 500( 元 )
复习与思考
说明确定最佳现金持有量的几种模型 。
8 . 2. 2 短期投资管理
短期投资管理与现金管理密不 nr分。短期投资因具有易变现的特征而成为现
228 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
金的替代品 。
1. 持有短期投资的理由
短期投资是指能够随时变现并且持有时间预计不超过一年 (含一年 ) 的投
资,包括股票 、债券 、基金等。
企业持有短期投资主要基于以下两个理由 :
(1) 以短期投资作为现金的替代品 。短期投资虽然不能直接使用,但是与其
他流动资产相比 ,也具有较高的流动性和较强的变现能力 ,用不同形式的短期投
资代替现金 ,可以丰富企业的现金持有形式 。
( 2 ) 以短期投资取得一定收益 。单纯的现金 (现钞和银行存款) 项 0 没有
2. 短期投资管理的原则
短期投资管理是流动资产管理的一个重要方面,进行短期投资管理时应遵循
的原则有 :
(1 ) 安全性 、流动性与盈利性均衡 。短期投资的目的主要是使企业的现金持
有形式多样化,在安全 、 流动的基础上争取相对多的盈利 ,= 个方面需要综合考
虑,做到平衡处理 ,争取达到一个最佳平衡点 。
分散投资。短期投资虽然持有期限短 ,容易变现 , 但是为了减少风险 ,
(2)
还是应该遵循多样化的分散投资原则,把风险控制在可接受范围内。
.
3 短期投资工具
最常见 、最便捷的短期金融丁具就是定期银行存款。但由于银行存款利率相
对较低 . 而证券市场日益发达 ,这类金融资产在企业投资清单中所占的比例越来
越小 ,多数企业更倾向投资一些收益率更高的金融工具。
(1) 短期国库券。短期国库券 ( treasury bills , TB ) , 又称短期国债,是指
政府发行的 、期限在 1 年以下的债券。 短期国库券在两方称为财政部账单 一般 .
期限在 1 年以下 ,多为 3 个月或 6 个月 ,也有 1 年期的 。 由于有国家或其他级别
政府部门的权威和信誉作担保 ,短期国库券一般具有风险小 、 收益不高的特点。
发行短期国债是世界各国政府筹资的普遍趋势 ,也为企业提供了较多的短期投资
选择。西方发达国家的短期国债占国债总量的 40 % 50 % 。 1994 年我国财政部
首次发行了半年期和 1 年期的短期国库券 . 但长期以来都是中期国债所占比重较
高 ,短期国债和长期国债不足 . 而且我国国债市场绝大部分交易是在金融机构之
间完成的 ,并没有成为企业投资工具的重要选择。
( 2 ) 大额可转让定期存单 。 大额可转让定期存单 ( certificate of deposit ,
CD ) 曾经是企业最偏好的一种短期金融资产。1961 年 ,为了使存单更具流动性
并使之对投资者更具吸引力 ,花旗银行发行了第一张可在二级市场上转卖的可转
第8章营运资金管理 229
短期筹资形式 ,是大型工商企业或金融企业为筹措短期资金而发行的无担保短期
本票。这种筹资从另一个角度来看就是其他企业的投资。也就是说 ,商业票据既
是一种筹资工具 ,也是一种投资工具。
( 5 ) 证券化资产。证券化资产是指实施了资产证券化 ( asset securitization )
复习与思考
短期投资的工具有哪些?
8.2.3 存货管理
1. 存货的概念和成本
存货是指企业在日常生产经营过程中持有以备出售 ,或仍然处在
生产过程 ,或在生产或提供劳务过程中将消耗的材料或物料等 ,包括
各类材料 、商品 、 在产品 、 半成品 、 产成品等 ,可以分为 = 大类 :原
材料存货 、 在产品存货和产成品存货。
存货管理的方法就是对存货投资进行管理与控制的方法 。围绕着
知识拓展
存货的行业特点 存货管理的目标 ,各种有效的管理制度和方法得以建立和应用 . 如归
口分级管理 、 经济订货批量 、 ABC 控制 、定额管理等都是我国传统财务管理中
富有成效的方法 。 在市场经济条件下 . 企业应根据变化的经营环境和条件重新组
合以上方法 ,以发挥其作用。
要想持有一定数量的存货,必然会有一定的成本支出。存货的成本主要有储
存成本、订货成本和缺货成本。
( 1) 储存成本 。指企业为持有存货而发生的全部成本 ,包括仓储费 、 搬运
费 、保险费和占用资金支付的利息费等 。 它一般会随着平均存货量的增加而
增加 。
(2 ) 订货成本。指企业为订购材料 、商品而发生的成本 ,包括采购人员差旅
费 、手续费 、运输费等 。 订货成本一般与订货数量无关,而与次数有关。
(3) 缺货成本。指企业在存货短缺时引起的生产中断 、 销售不畅等间接
成本。
2.经济订货批量
(1) 基本模型。经济订货批量是指在不考虑缺货成本的情况下 ,能够使一定
第8章营运资金管理 231
图8
-5 经济订货批量下的存货总成本
根据图 8 - 5 可知:
TIC= H (8 - 1 3 )
Q 疆 (8 - 14 )
'
.
例8-5
ABC 公 司 每 年 需 要 某 种 原 材 料 50 万 千 克 ,每 次 订 货 的 固 定 成 本 为 2 000
元 ,每 千 克 原 材 料 年 储 存 保 管 费 用 为 5 元 ,计 算 ABC 公 司 的 经 济 订 货 批 量
如下:
Q
Ws 2 X 2 000 X 500 000
20 000( 千克 )
H 5
R= § (8 - 1 5)
232 财 务 管 理 (第 6 版 立 体 化 数 字 教 材 版)
例8 6 -
ABC 公司生产周期为一年 ,计算该公司的原料使用率如下
5 _ 500 000
R ^
=1 389( 千克 )
T 360
2 ) 再订货点。发出订货指令时尚存的原料数量叫再订货点 。 再订货点的计
算公式如下 :
RP= R D T . (8 16 )
例8 7 -
-
ABC 公司订购原料的在途时间一般为两天 , 计算该公司的再订货点如下 :
R P = R DT= 1 389 X 2 = 2 778( 千克 )
(
数量
千克
)
20
再订货点
2 778
0
时间
图8
-6 再订货点
实际原料使用率
数量
(
/ 预计原料使用率
千克
)
预计交货期内的需求
再订货点
安全储备
o 时间
图8
- 7 安全库存
图 8 - 7 兄示了一段时期内 , 在安全储备和其他更为现实的条件下的企业存
货水平 。 企业在再订货点发出订货指令,但交货期内的实际原料使用率有可能大
于预计原料使用率,实际交货期也可能长于预计交货期 ,这时如果没有安全储
备,企业将不得不中止生产 ,由此造成的损失通常称为缺货成本。企业面临的不
确定性越大 ,需要的安全储备量就越多。但是,从另一个方面看,安全储备虽然
保证了企业在不确定条件下的正常生产 但安全储备的存在需要企业支付更多的 .
储存成本。 所以 ,管理人员必须在缺货成本和保持安全储备的成本之间做出
权衡 。
( 4 ) 考虑不确定性的存货成本。由于存在不确定性 ,企业的年度存货成本除
了订货成本和储存成本 . 还应包括缺货成本,这样 ,企业的年度存货成本就可以
表 7K 为三种成本之和,即
缺货成本可以根据存货中断的概率和存货中断造成的损失进行计算 。安全储
备的存在虽然可以减少缺货成本 ,却增加了储存成本,最优的存货政策就是要在
这些成本之间权衡,选择使总成本最低的再订货点和安全储备量。
例8 8-
沿用例 8 - 5 的资料 ,ABC 公司每年需要某种原材料 50 万千克 ,每次订货的
固定成本为 2 000 元 ,每千克原材料年储存保管费 5 元 . 已经计算得到经济订货
批量为 20 000 千克 。 另外 ,已知交货期内的平均需求是 2 000 千克 ,也就是说再
订货点等于安全储备加上 2 000 千克 。
根据这些资料 ,ABC 公司每年需要订货 25 次 ( 500 000 / 20 000 ) , 每年的订
货成本为 50 000 元 ( 2 000 / 25 )。
ABC 公司正在考虑 0 3 000 T 克的安全储备水平 ,表 8 8 给出了不 M 安企 -
储备下公司预计的缺货成本。根据这些条件计算的 ABC 公司不同的安全储备见
表 8 - 8。
234 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
表8
-8 ABC 公 司 的 最 优 安 全 储 备 量 和 再 订 货 点 分 析
62 500 50 000
注 :各项目的计算过程如下 :
(1 ) 再订货点 = 交货期的需求 + 安全储备 。
( 2 ) 安全储备 :公司设定不同档次 ,需要在其中选择最佳安全储备 。
( 3 ) 平均存货水平 = 经济订货批量 / 2 + 安全储备 。
( 4 ) 缺货成本 :公司根据各方面条件预计得出 。
( 5 ) 储存成本 = 平均存货水平 X 单位储存保管费率。
( 6 ) 订货成本 = 单位订货成本 X 订货次数 。
( 7 ) 总成本 = 缺货成本 + 储存成本 + 订货成本 。
3. 存货控制
存货控制是指在日常生产经营过程中,按照存货计划的要求 ,对存货的使用
和周转情况进行的组织 、调节和监督。
(1) 存货的归口分级控制。存货的归口分级控制是加强存货日常管理的一种
重要方法。这一管理方法包括如下三项内容 :
1) 在企业管理层领导下,财务部门对存货资金实行统一管理。企业必须加
强对存货资金的集中统一管理,促进供产销互相协调,实现资金使用的综合平
衡,加速资金周转。
2) 实行资金的归口管理。根据使用资金和管理资金相结合 ,物资管理和资
金管理相结合的原则 ,每项资金由哪个部门使用 ,就归哪个部门管理。
3) 实行资金的分级管理。各归口的管理部门要根据具体情况将资金计划指
标进行分解 ,分配到所属单位或个人,层层落实 ,实行分级管理。
(2) ABC 分类管理。存货 ABC 分类管理是意大利经济学家巴雷特于 19 世
纪首创的 ,是一种在实践中应用较多的方法。经过不断发展和完善 ,ABC 法已
第8章营运资金管理 235
经广泛应用于存货管理 、成本管理和生产管理 。
ABC 分类管理就是按照一定的标准 ,按照重要性将企业存货划分为 A,B,
类 ,分别实行按品种重点管理 、按类别一般控制和按总额灵活掌握的存货
管理方法 。 进行存货分类的标准主要有两个 : 金额标准和品种数量标准 。其
中 ,金额标准是基本的标准 ,品种数量标准仅供参考 。划分时按照企业确定的
标准通过列表 、计算 、 排序等具体步骤确定各物品所属类别 。 这样 ,通过对存
货进行分类 ,可以使企业分清主次 ,采取相应的对策进行经济有效的管理 、
控制 。
运用 ABC 管理方法一般有如下几个步骤 :
1 ) 计算每一种存货在一定时间内 (一般为一年 ) 的资金山 用额 。
'
车公司所推行的集成化生产装配线 。 后来适时制在日本制造业得到有效应用,随
后又重新在美国推广开来。
适时制的基本原理强调 ,只有在使用前才要求供应商送货,从而将存货数量
减到最少;企业的物资供应 、 生产和销售应形成连续的同步运动过程 ;消除企业
内部存在的所有浪费;不间断地提高产品质量和生产效率等。
适时制原本是为了提高生产质量而逐步形成的 . 旨在将原材料的库存量减少
到一个生产班次恰好需要的数量。在适时制下 ,库存是没有替代品的 ,其所生产
的每一个零部件都必须是合格品。适时制在按订单生产的制造业中应用最为广
236 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
泛。 M 时 ,它在零售业中也开始显露出优越性 ,对零售业者预测消费需求和提高
营运效益有一定作用。
复习与思考
存货控制有哪些方法?
8 . 2. 4 应收账款管理
应收账款是企业流动资产的一个重要组成部分 . 随着市场经济的发展 、 商
业倍用的扩展 ,应收账款数额明显增多 , 在流动资产中所占比例也越来
越大。
1. 信用政策
.
信用政策即应收账款的管理政策 是指企业为了对应收账款进行规划和控制
而确立的基本原则与行为规范 ,包括信用标准 、 信用条件和收账政策三部分内
容。信用政策会受利润潜力 、 信用政策 T具等因素的影响。
m
( 1 ) 倍 标准。倍用标准是客户获得商业倍川应具备的最低条件 ,通常以预
、
期坏账损失率来表小 信用标准的确定受多种因素影响 ,如信用品质、偿付能
力 、 资本 、抵押品和经济状况等。在充分考虑这些因素的情况下 可通过定性分 .
析 、 定量分析或两者相结合的方法来确定信用标准。如果企业的位用标准较严,
只对信誉很好 、坏账损失率很低的顾客赊销 ,则会减少坏账损失和应收账款的机
会成本,但可能不利于扩大销售量 ,甚至会使销售量降低 ;反之,如果信用标准
较宽松,虽然会增加销售 ,但会相应增加坏账损失和应收账款的机会成本。企业
应根据具体情况进行权衡。
( 2 ) 信用条件 。 信用条件是指企业接受客户信用订单时在对客户等级进行
至拒付账款时企业所采取的收账策略与措施 。企业如果采用较积极的收账政
策 ,则可能会减少应收账款投资 ,减少坏账损失 , 但会增加收账成本 ;如果采
用较为消极的收账政策 ,则可能会增加应收账款投资 ,增加坏账损失 . 但会减
少收账费用。 在实际 T.作中 ,可参照测算信用标准 、 倍用条件的方法来制定收
账政策。
第8章营运资金管理 237
收账费用
图8
-8 收账费用与坏账损失的关系图
2. 应收账款管理
( 1) 调查企业信用。 应收账款管理的首要依据是对客户的信用状况进行调
查 ,包括客户的付款历史 、 产品的生产状况 、企业的经营状况 、 财务实力的估算
数据 、 企业主要所有者及管理者的背景等。
信用调查的方法大体上可以分为两类 :
1 ) 立接调查 。 立接调查是指调查人员立接与被调查单位接触 ,通过 M 面
采访 、 询问 、 观看 、 记录等方式获取信用资料的一种方法 。直接调查能保证收
集资料的准确性和及时性 ,但若不能得到被调查单位的合作则会使调查资料不
完整 。
2) 间接调查 。间接调查是指以被调查单位和其他单位保存的有关原始记录
和核算资料为基础 ,通过加工整理获得被调查单位倍用资料的一种方法。这些资
料主要来自财务报表 、 信用评估机构 、银行和其他部门。
( 2 ) 评估企业信用。收集好信用资料后 ,要对这些资料进行分析 ,并对顾客
信用状况进行评估。倍用评估的方法有很多,这里介绍两种常见的方法 : 5 C 评
估法和信用评分法 。
1 ) 5 C 评估法 。5C 评估法是指重点分析影响信用的五个方面的一种方法。
这五个方面的第一个英文字母都是 C , 故 称 为 5 C 评估法。这五个方面是品德
( character )、 能 力 ( capacity )、资 本 ( capital )、 抵 押 品 ( collateral ) 和 情 况
, 以其为核心确定客户的倍川等级 ,以供企业制定信川标准时作为主
( condition )
要参考依据。品德是指顾客愿意履行其付款义务的可能性 ;能力是指顾客偿还货
238 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
使企业采取行动阻止其进一步恶化 ;有关应收账款质量提高的提早暗示则可能激
励企业在应收账款政策上更富有进取性 。 因此 ,对应收账款的密切监控是十分重
要的。
企业监控应收账款主要通过账龄分析、观察应收账款平均账龄等来实现。
1 ) 账龄分析表。账龄分析表是在把所有的应收账款按账龄分为几类后 ,
列小 每一类的金额和所 A 比例的表格 。它描述了没有收回的应收账款的质量 ,
nj 以使企业了解应收账款的问收情况 ,及时采取相应措施 。这种表格通常将应
收账款按账龄分为 0 30 天 、 30 60 天 、 60 90 天和 90 天以上并分別列示 ( 见
表8 9 )。
表8
-9 ABC 公 司 的 账 龄 分 析 表
账龄 金额 (元) 百分比 (% )
0 30 天 50 000
30 60 天 20 000
6() 90 天 10 () 00
90 天以上
合计 80 000
fo
复习与思考
应收账款管理包括哪些内容?
8.3 流动负债管理
8 . 3.1 短 期 银 行 借 款@
短期银行借款是指企业根据合同向商业银行借人的期限在一年以内的
借款。
1. 短期银行借款的信用条件
按照国际惯例 ,短期银行借款往往附加一些倍用条件 ,主要有倍用额度 、 周
转授信协议和补偿性余额等。
( 1 ) 信用额度。信用额度是借款人与银行之间的非正式协议中关于借款人最
高借款额度的规定。按照这种规定 ,借款人可以在规定期限内向银行借人不高于
这个额度的资金。例如 ,在某年 12 月 31 日 ,银行同意如果某公司的经营状况良
好,则下一年银行可向该公司贷款 80 000 兀。 如果在下一年 1 月 20 日 ,该公司
"
① 银行借款的特点、 式依不冋国家及不同银行位 ⑴ 发达程度而存所区别 , 由于西友国家银行贷款的环境 ,
( 法 规 、 市 场 条 件 ) 比 较 规 范 ,贷 款 的 种 类 较 多 ,因 此 ,本 部 分 以 介 绍 西 方 国 家 短 期 银 行 借 款 的 一 般 特 点 为 主 ,兼
谈 我 国 的 现 行 做 法 及 特 点。
240 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
的 10 % 20 % 留存于银行 ,作为补偿性余额。这样规定的目的主要是降低银行
贷款的风险 ,提高贷款的有效利率,以补偿银行损失 。由于有补偿性余额 ,借款
人实际负担的成本要比名义成本高 。 例如 ,某公司需借人 8 万元以清偿债务 ,银
行要求必须保留贷款额的 20 % 作为补偿性余额 。为此 ,公司必须借人 10 万元才
能满足资金需求 。 如果名义利率为 8 % . 则对公司来说 , 实际负担的利率就
是 10 % 。①
2. 短期银行借款的成本
银行借款成本用借款利率来表示 。按照国际惯例,短期银行借款的利率会因
借款企业的类型 、 借款金额及时间的不 M 而不 N 。 例如 ,银行向信用好 、 贷款风
险低的企业只收取较低的利率 ;反之 ,则收取较高的利率。此外,银行贷款利率
有单利 、复利 、 贴现利率和附加利率等种类。因此 ,企业应根据不同的情况 ,确
定短期借款的成本 ,以便做出选择 。
( 1 ) 单利。单利计息是指将贷款金额乘以贷款期限和利率计算利息的方法 。
多数银行通常按单利计算收取短期贷款利息 ,企业通常亦按单利比较不同银行的
借款成本。在卓利情况下 ,短期借款成本取决于设定利率和银行收取利息的方
法。若利息在借款到期日随本金一并支付,则设定利率就是实际利率。
100 000 X 8 %
① = 10 % 。
100 000 X ( 1- 20 % )
第8章营运资金管理 241
( 2) 复利 。以复利计息,意味着存在对利息计息的情况。按照复利计算利
息 ,借款人实际负担的利率—有效利率要高于名义利率。在贷款到期以前定期
计息的次数越多 ,有效利率高出名义利率的部分就越大 。
( 3) 贴现利率 。 在贴现利率情况下,银行会在发放贷款的 N 时 ,先扣除贷款
的贴现利息 ,而以贷款面值与贴现利息的差额贷给企业 。 因此 ,借款人拿到的
金额低于借款面值,当然 ,贷款到期时也免去了利息 。在以贴现利率的方式贷
款时 ,借款人的借款成本高于名义利率 ,丼且高岀的程度远远大于复利贷款
方式 。
例8 9 -
假 定 星 海 公 司 以 贴 现 方 式 借 入 1 年 期 贷 款 2 0 0 0 0 元 . 名 义 利 率 为 1 2 %。这
时 ,其 实 际 拿 到 的 资 金 是 1 7 6 0 0 元 , 利 息 是 2 4 0 0 元 。 因 此 ,贷 款 的 有 效 利
率为
利息
贴现贷款的有效利率 =
f款 金 额 利 息 X 100%
2 400
X 100 %
20 000—2 400
1 3. 6 4 %
有效利率比名义利率高出 1 . 6 4 个百分点 ( 1 3 . 6 4 — 1 2 )。
(4 ) 附加利率。附加利率是指即使是分期偿还贷款,银行通常亦按贷款总额
和名义利率来计算收取利息。在附加利率方式下 ,虽然借款公司可以利用的借款
逐期减少,但利息并不减少 ,故实际负担的利息费用较高。
-
例 8 10
星 海 公 司 以 分 期 付 款 方 式 借 入 2 0 0 0 0 元 ,名 义 利 率 为 1 2 % , 付 款 方 式 为 1 2
个 月 等 额 还 款。 因 此 , 全 年 平 均 拥 有 的 借 款 额 为 1 0 0 0 0 元 ( 2 0 0 0 0 / 2 )。 按 照
2 4 0 0 元 的 利 息 ,有 效 利 率 为 :
利息
有效利率 M0 0 %
借款人收到的贷款金额 / 2
2 400
20 000 / 2
24%
这样借款的成本是相当高的。
.
3 对贷款银行的选择
企业在短期银行借款筹资过程中 ,一项重要的 T.作就是选择银行。在金融市
场越来越完善的情况下 ,选择合适的银行,对企业生产经营业务长期稳定发展具
有重要意义 。 企业应该注意银行间存在的重大 K 別 ,这些区别主要在于以下几个
方面。
(1 ) 银行对待风险的基本政策。不同银行对待风险的政策是不同的 ,一些
242 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
银行偏好比较保守的信贷政策 ,而 W — 些银行则喜欢开展创新性业务。这些政
策多少反映了银行管理者的个性和银行贷款的特征 。 业务范围大 、 分支机构多
的银行能够很好地分散风险 ,而一些专业化的小银行能承受的信用风险要小
得多。
(2) 银行所能提供的咨询服务 。一些银行在提供咨询服务和在公司初创时期
向公司发放大量贷款方面比较积极 。某些银行甚至设有专门机构向客户提供建议
和咨询。
(3) 银行对待客户的忠诚度。财务管理学中所指的银行忠诚度是指在企业
困难时期 ,银行支持借款人的行为 。 不同银行对客户的忠诚度不同 。一些银行
要求企业无论遭遇何种困难 ,都必须无条件偿还贷款 。 而兄一些银行则顾及
所谓的 “ 老交情 ”,即使自己遇到困难 ,也要千方百计地支持那些与自己有
着多年业务关系的企业 ,帮助这些企业获得更有利的发展条件 。
( 4) 银行贷款的专业化程度。银行在贷款专业化方面存在极大的差异 。 大
银行有专门的部门负责针对不同类型的行业特征的专业化贷款 。 小银行则比较
注重企业生产经营所处的经济环境 。借款者可以从熟悉经营业务并且经验丰富
的银行那里获得更主动的支持和更富创造性的合作 。 因此 ,理财者应慎重选择
银行 。
4. 短期银行借款的优缺点
( 1) 短期银行借款的优点。 与其他短期筹资方式和长期借款相比 ,短期银行
借款具有一定的优点 。
1 ) 银行资金充足 、 实力雄厚,能随时为企业提供较多的短期贷款。对于季
节性和临时性的资金需求 ,采用短期银行借款尤为方便。而那 规模大 、 信誉好
的大公司 ,更可以较低的利率借人资金 。
2 ) 企业取得借款的条件和手续较简便,筹资效率较高。
3 ) 借款数额和借款时间弹性较大 ,可在资金需要增加时借人 ,在资金需要
减少时还款,便于企业灵活安排资金。
(2) 短期银行借款的缺点。
1 ) 资金成本较高 。采用短期银行借款成本较高 ,不仅高于商业信用,与短
期融资券相比成本也高出许多。而抵押借款因需要支付管理和服务费用,成本
更高 。
2) 限制较多。向银行借款,银行要对企业的经营和财务状况进行调查以后
才能决定是否贷款,有些银行还要对企业有一定控制权 ,要求企业把流动比率、
负债比率维持在一定范围之内 ,这些都会构成对企业的限制 。
3 ) 筹资风险大,实际利率高 . 在存在补偿性余额和附加利率的情况下更是
如此 。
在我国 ,短期银行借款是绝大多数企业短期资金的主要来源。企业应根据白
身情况并结合短期银行借款的优缺点进行融资分析和决策 。
第 8章营运资金管理 243
8.3. 2 商业信用
1. 商业信用的概念
商业信用是指商品交易中以延期付款或预收货款的方式进行购销活动而形成
的企业之间的借贷关系 。 它是企业之间因商品和货币在时间和空间上的分离而形
成的直接信用行为 。 其表现形式有应付账款 、 应付票据和预收账款 ,其中 . 应付
账款是商业信用的典型表现形式。
2. 商业信用的成本
在规范的商业信用行为中 ,债权人为了控制应收账款的期限和额度 ,往往向
债务人提出信用条件。信用条件包括信用期限以及给买方的现金折扣与折扣
期限。
在商业信用政策中给予购货折扣和折扣期限的目的是促使客户尽旱付款,以
控制卖方公司的应收账款数额 。 至于买方是否接受折扣优惠并提前付款,需考虑
放弃这笔现金折扣所形成的隐含利息成本 ,即考虑商业倍用成本是否太高 。
放弃折扣的成本若比银行贷款利率高 . 显然是不合算的。 至于用放弃折扣而
增加的商业倍用偿还银行贷款,则更是不明智之举 。正是在这个意义上 ,称放弃
折扣的成本为商业信用的隐含利息成本 。
放弃折扣的成本以用以下公式计算 :
折扣率 360
放弃折扣的成本 X /\ (8 19 )
1一 折 扣 率 信 用 期 一 折 扣 期
-
表 8 10 不同信用政策下的隐含利息成本
信用政策 隐 含 利 息 成 本 (% )
1/ 10 , n/ 20
2 / 10 , n/ 30
-
例 8 11
明德公司按 “3/10 , n/30” 的条件购入一批价值 10 万元的存货 ,如果公司
在 10 天内付款 ,可以获得 10 天的免费信用期间 ,并获得 3 % 的现金折扣。如果
公司在 10 天后 、30 天内付款 ,则将承受因放弃现金折扣而造成的机会成本 ,具
体成本率为 :
3% 360
55.67 %
-
1 3%
X
-
30 10
244 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
可见 ,明德公司在当前的付款条件下放弃现金折扣的机会成本非常高 。 公司
如果选择放弃折扣推迟付款 ,又不能利用这笔资金在信用期间内获得高于
55. 67 % 的报酬率,那么放弃现金折扣显然不是明智的选择。
3.商业信用筹资的优缺点
( 1) 商业信用筹资的优点。 作为一种比较常用的短期筹资方式 ,商业信用筹
资的优点主要包括以下几个方面。
1) 使用方便。因为商业信用与商品买卖同时进行 ,属于一种 ft 发性筹资,
不是非常正规的安排 ,不需要办理手续 ,一般也不附加条件 ,所以使用比较
方便。
2 ) 成本低。如果没有现金折扣,或企业不放弃现金折扣 ,则利用商业信用
筹资没有实际成本。
3 ) 限制少。商业信用的使用灵活且具有弹性 。 如果企业利用银行借款筹资,
银行往往会对贷款的使用规定一些限制条件 , 而商业倍用则限制较少。
( 2 ) 商业信用筹资的缺点。当然 ,商业信用筹资还存在一定的不足 ,主要缺
复习与思考
什么是商业信用?
8 . 3.3 短期融资券
短期融资券又称商业票据 、短期债券,是大型工商企业或金融企业为筹措短
期资金而发行的无担保短期本票。
1. 短期融资券概述
短期融资券的发展过程。短期融资券源于商业票据 。商业票据是一种古
( 1)
_
我国实行的短期融资券筹资在解决企业流动资金不足 、 加速资金周转 、健全
金融丁 異 、 优化资金投向等方面都有着十分重要的意义。在政府和企业协力开发
246 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
多种融资渠道的努力下 ,短期融资券市场的发展和短期融资券发行规模的扩大将
是一个必然趋势。
2. 短期融资券的成本
短期融资券的成本也就是利息 ,是在贴现的基础上支付的 。 短期融资券的成
;
本 ( 年度利率) 的计算公式如下 :
i (8 -
20 )
1
-
rX
^360
-
该短期融资券的成本为:
12 %
12.5 %
1
-
rX-
^ -
360
1-
如果有多个短期融资券的发行方案可供选择,那么应该选择年度利率最低的
方案 ,以使成本最低。
另外 ,发行短期融资券的公司一般都保持备用的位用额度,以便为出售短期
融资券时发生的问题提供保证。 如果一家公司到期不能偿还它的短期融资券 ,就
可以动用备用的信用额度 。 对于这种备用的信用额度 ,银行一般要按年收取
0.25 % 0.5 % 的费用,这将增加企业的成本。
例 8 - 13
ABC 公司以 10 % 的票面利率发行了 50 亿元为期 90 天的优等短期融资券。
ABC 公司利用备用的信用额度所获得的资金的成本是 0.25 % ,其他直接费用率
为每年 0.5 % ,则 ABC 公司的短期融资券的总成本是多少?
首先,计算年度利率。
10 %
10. 26 %
!M!
360
l -1 0 % x 360
然后 ,计算总成本 。
总成本 = 10.26 % + 0.25 % + 0.5 % = 11.01 %
3.短期融资券的优缺点
(1) 短期融资券的优点。
1 ) 短期融资券的筹资成本较低。在西方,短期融资券的利率加上发行成本,
第8章营运资金管理 247
通常低于银行的同期贷款利率。但在我国 ,目前短期融资券市场还不够完善 ,有
时会出现短期融资券的利率高于银行借款利率的情况。
2 ) 短期融资券的筹资数额比较大 。一般而 n ,银行不会向企业发放巨额的
短期借款,因此 ,短期银行借款常常面临数额的限制 。 而发行短期融资券的数额
往往较大,可以筹集更多资金。
3 ) 发行短期融资券可以提高企业的信誉和知名度。由于能在货 Ip 市场上发
行短期融资券的都是著名的大公司,因此一个公司如果能发行 己的短期融资 n
券,则说明该公司有较好的信誉。 N 时 ,随着发行公司的短期融资券被广泛了
解 ,其威望和知名度也大大提高 。
( 2 ) 短期融资券的缺点 。
复习与思考
什么是短期融资券?其优缺点有哪些?
8 . 3. 4 应付费用
应付费用是企业应付未付的费用,如应付职T.薪酬 、 应交税费等。这些应付
费用一般形成在先、支付在后 ,因此在支付之前可以为企业所利用。 由于其结算
期往往比较固定 ,占用的数额也比较固定 ,所以通常又称为定额负债。定额负债
通常 nj 用平均每天发生额和 A 用天数来确定。其计算公式为 :
定额负债=平均每天发生额 X 占用天数 (8 21 )
预计发生数
平均每天发生额 (8 22 )
预计期天数
式 (8 21 ) 中 . 占用天数有两种计算方法 :一种是按照平均占用天数来计
算 ,即按两次支付间隔天数的一半来计算 ;另一种是按照经常山用天数计算 ,即
按计算期到支付期的间隔天数来计算 。
248 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
例 8-14
某公司预计当年支付增值税金额为 180 000 元 ,每月上缴一次,按平均占用
天数计算的资金占用额为 :
m^ xf
360
= 7500 ( 元)
180 000
X 4 = 2 000 ( 元 )
360
fo
复习与思考
如何计算应付费用的占用额?
本章小结
4. 存 货 的 成 本 主 要 有 储 存 成 本 、订 货 成 本 和 缺 货 成 本 。
存 货 规 划 主 要 通 过 经 济 订 货 批 量 模 型 进 行 ,包 括 对 再 订 货 点 、 缺 货 成 本 和 不
确 定 情 况 的 考 虑。
存 货 控 制 方 法 主 要 有 归 口 分 级 控 制 、 ABC 分 类 管 理 、 存 货 质 量 控 制 和 适 时
制 管 理 等。
5. 应 收 账 款 信 用 政 策 包 括 信 用 标 准 、 信 用 条 件 和 收 账 政 策 三 部 分 内 容。
应 收 账 款 管 理 的 内 容 包 括 :调 查 和 评 估 企 业 信 用 、 监 控 应 收 账 款 和 催 收 拖 欠
款 项。
6. 短 期 银 行 借 款 是 指 企 业 根 据 合 同 向 商 业 银 行 借 入 的 期 限 在 一 年 以 内 的 借
款。按 照 国 际 惯 例 ,短 期 银 行 借 款 往 往 会 附 加 一 些 信 用 条 件 . 主 要 有 信 用 额 度、
周 转 授 信 协 议 、 补 偿 性 余 额 等 。短 期 银 行 借 款 的 成 本 以 及 对 贷 款 银 行 的 选 择 也 是
企 业 需 要 关 注 的 内 容。
7. 在 规 范 的 商 业 信 用 行 为 中 ,债 权 人 为 了 控 制 应 收 账 款 的 期 限 和 额 度 ,往
往 会 向 债 务 人 提 出 信 用 条 件 。 企 业 是 否 按 照 信 用 条 件 接 受 折 扣 优 惠 并 提 前 付 款,
需 考 虑 放 弃 这 笔 现 金 折 扣 所 形 成 的 隐 含 利 息 成 本,即 考 虑 商 业 信 用 成 本 是 否
太高。
8. 短 期 融 资 券 在 西 方 也 称 为 商 业 票 据 ,是 企 业 为 筹 措 短 期 资 本 而 发 行 的 无
担 保 短 期 本 票。
短 期 融 资 券 的 期 限 短 、 面 值 高 、 利 率 低 ,发 行 人 多 为 资 信 好 的 知 名 大 公 司 ,
市 场 的 流 动 性 较 强 。短 期 融 资 券 是 不 是 一 个 有 效 的 短 期 融 资 工 具 ,取 决 于 短 期 融
资 券 市 场 的 流 通 性。
9. 应 付 费 用 是 企 业 应 付 未 付 的 费 用 ,如 应 付 职 工 薪 酬 、 应 交 税 费 等 。 由 于
其 结 算 期 往 往 比 较 固 定 ,占 用 的 数 额 也 比 较 固 定 ,通 常 也 称 为 定 额 负 债 。 定 额 负
债 通 常 可 由 平 均 每 天 发 生 额 和 占 用 天 数 来 确 定。
重要名词
1 . 什 么 是 营 运 资 金? 有 哪 些 特 点 ?
2. 营 运 资 金 管 理 的 意 义 和 原 则 是 什 么 ?
3. 如 何 理 解 营 运 资 金 的 管 理 策 略?
4. 流 动 资 产 的 特 点 是 什 么 ?
5. 现 金 预 算 的 编 制 方 法 有 哪 些 ?
6. 短 期 投 资 管 理 的 原 则 是 什 么 ?
7. 什 么 是 经 济 订 货 批 量 模 型 ?
8. 在 选 择 贷 款 银 行 时 , 应 该 考 虑 的 因 素 有 哪 些 ?
9. 免 费 商 业 信 用 和 有 成 本 商 业 信 用 之 间 的 区 别 是 什 么 ?
1 0. 短 期 融 资 券 的 种 类 有 哪 些 ?
1. 某 公 司 预 计 全 年 需 要 现 金 6 0 0 万 元 , 现 金 与 有 价 证 券 的 转 换 成 本 为 每 次
2 0 0 0 元 ,有 价 证 券 的 利 息 率 为 1 5 % 。
要求 : 计 算 该 公 司 的 最 佳 现 金 持 有 量 。
2. 某 公 司 全 年 需 要 某 种 零 件 1 2 0 万 个 ,每 次 订 货 成 本 为 4 0 0 0 元 ,每 件 年 储
存 成 本 为 6 元。
要求 : 计 算 最 优 经 济 订 货 批 量 。
3. 某 公 司 按 “2 / 1 5 , n / 3 0" 的 条 件 购 入 货 物 5 万 元 , 公 司 在 第 2 5 天 支 付
了货款。
要求 : 计 算 公 司 放 弃 折 扣 的 成 本 。
/案例题
苏宁的营运资金管理
案例资料 :苏 宁 于 1 9 9 0 年 在 江 苏 南 京 创 立 ,2 0 0 4 年 在 深 圳 证 券 交 易 所 上 市
( 股 票 代 码 :0 0 2 0 2 4 ),是 中 国 3C ( 家 电 、 电 脑 、通 信) 家 电 连 锁 零 售 企 业 的 领 先 者。
公 司 从 2 0 0 4 年 开 始 进 入 快 速 扩 张 阶 段 ,快 速 扩 张 战 略 需 要 大 量 的 资 金 支 持 。
公 司 的 净 营 运 资 金 在 2 0 0 4 — 2 0 0 7 年 间 呈 现 出 缓 慢 增 长 的 趋 势 , 而 2 0 0 7 年 一2 0 1 0
年 有 了 大 幅 上 升 ,从 1 5 亿 元 左 右 上 升 到 约 9 9 . 4 亿 元 。 苏 宁 电 器 对 营 运 资 金 的 把
握 和 管 理 能 有 效 地 支 持 其 完 成 扩 张 和 发 展 的 战 略 目 标 。2 0 0 4 —
2010 年的财务数
据显示 . 苏 宁 的 流 动 负 债 中 ,应 付 账 款 和 应 付 票 据 是 债 务 的 主 体 ,应 ft 账 款 、 应
第8章营运资金管理 251
付 票 据 和 预 收 账 款 三 者 占 流 动 负 债 的 比 例 平 均 达 到 9 0 % 。零 售 业 企 业 中 普 遍 存
在 通 过 占 用 供 应 商 资 金 (应 付 账 款 一 般 可 延 期 3 4 个 月 ,应 付 票 据 可 延 期 6 个
月 支 付) 满 足 自 身 短 期 资 金 需 求 的 情 况。
2 0 1 3 年 2 月 ,苏 宁 发 布 公 告 称 ,基 于 线 上 线 下 多 渠 道 融 合 、 全 品 类 经 营 、
开 放 平 台 服 务 的 业 务 形 态 , 将 上 市 公 司 名 称 变 更 为 苏 宁 云 商 。在 随 后 的 几 年 发 展
中 ,苏 宁 逐 渐 形 成 了 苏 宁 易 购 、 苏 宁 金 融 、 苏 宁 置 业 、 苏 宁 文 创 、苏 宁 体 育 、 苏
宁 投 资 六 大 产 业 板 块 。 2 0 1 8 年 1 月 ,苏 宁 再 次 更 名 , 新 名 称 为 苏 宁 易 购 , 并 将
原 有 的 物 流 、IT 体 系 升 级 为 物 流 、 科 技 集 团 ,至 此 ,苏 宁 的 六 大 产 业 板 块 新 增
了 苏 宁 物 流 、苏 宁 科 技 ,形 成 八 大 产 业 板 块 集 聚 的 生 态 圈 。苏 宁 拥 有 专 业 的 自 营
商品洪应链管理能力 . 以 及 全 场 景 融 合 的 消 费 生 态 及 强 大 的 商 品 组 货 能 力 ,打 造
集 中 心 仓 、城 市 仓 、门 店 仓 、 前 置 仓 为 一 体 的 全 国 仓 储 网 络 布 局 ,通 过 数 字 技 术
串 联 ,为 商 品 的 快 速 流 通 提 供 支 撑 。苏 宁 还 加 大 了 预 付 供 应 商 货 款 的 力 度 ,用 于
加 大 对 供 应 商 的 支 持 ,公 司 2 0 1 8 年 应 付 账 款 周 转 天 数 为 2 8 . 5 6 天 ,远 低 于 行 业
平 均 水 平 。 2 0 1 9 年 第 四 季 度 ,公 司 强 化 了 商 品 供 应 链 管 理 ,优 化 账 期 及 支 付 方
式 ,积 极 推 动 洪 应 链 金 融 业 务 ,运 营 资 金 效 率 有 所 提 升 ,实 现 经 营 性 现 金 流 净 额
2 0 . 9 9 亿 元 。 2 0 1 9 年 公 司 实 现 营 业 收 入 2 6 9 2.2 9 亿 元 ,同 比 增 长 9 . 9 1 % 。
资 料 来 源 :苏 宁 年 报 .
蒋 艳 霞 . 企 业 战 略 、内 部 资 本 运 作 与 企 业 价 值. 中 国 人 民 大 学 博 士 后 研 究 T. 作 报 告 ,
2011 - 06 .
案例思考题 :
1. 苏 宁 为 什 么 从 利 用 供 应 商 资 金 转 变 为 支 持 供 应 商 ?
2. 在 营 运 资 金 管 理 中 ,零 售 业 连 锁 企 业 有 哪 些 方 法 可 以 提 高 自 身 营 运 资 金
的 陡 用 效 率?
P 第9章
企业分配管理
• 了解企业分配的概念及原则 。
• 明确企业税后利润分配的程序 。
• 了解员工参与企业分配的形式及各自的优缺点 。
• 理解股利分配理论。
• 掌握股利政策的类型 。
• 理解股利分配应考虑的因素 。
• 理解股票回购的概念及优缺点 。
引 例
9. 1 企业分配概述
1. 企业分配的对象
企业分配的对象是指企业在生产经营中的经营成果 , 即企业收益。
在实践中,企业的分配对象有广义和狭义之分。狭义的分配对象是指企业的
税后利润 ,在这种口径下 ,企业分配主要探讨企业税后利润如何在股东和企业之
间分配 ,即股利政策的制定。西方财务管理采取的就是这种狭义的概念。广义的
分配对象是指企业在一定时期内实现的总收人在扣除必要的生产资料成本后的余
额 ,即企业在生产经营活动中新创造的价值。从会计核算的角度来看,广义的分
配对象等 M 于企业的薪息税前利润 ,即支付工薪 、利息和所得税之前的利润。
然 ,以广义的分配对象为口径 ,企业分配主要是研究企业的薪息税前利润如何在
股东 、 员丁 、 政府 、债权人等相关利益主体之间进行分配。
尽管企业的分配对象有狭义和广义之分,但从企业价值构成的角度来看 ,企
业在一定时期内生产的新产品的价值可以表示为三个部分 :一是生产资料价值的
转移部分 r; 二是劳动者为自己的劳动创造的价值 LS = 是劳动者为社会创造的
价 值 构 成 企 业 产 品 的 总 价 值, 则 构 成 企 业 新 创 造 的 价 值。一
个企业要想维持正常的生产经背活动 ,必须把 C 部分全部补偿到生产领域中去 ,
即补偿在上一轮生产过程中已经消耗的生产资料。因此 ,能够独立于生产过程进
行分配的对象只能是企业新创造的价值,即企业薪息税前利润 t,+ W。广义的企
业分配对象可以使我们更加全而 、 深人地研究企业分配问题。因此 ,本书采用广
义的分配对象概念。
2.参与企业分配的主体
参与企业分配的主体是指对参与企业经营成果分配的社会集团或个人的科学
划分。既然企业是由不 M 的利益主体为共同创造财富、分配财富而达成的一系列
契约关系,那么参与企业分配的主体也应该为公司的生产经营活动提供相应的资
源或服务。
就广义的分配对象而言 ,参与企业分配的主体主要包括 :
货币资本提供者一股东、债权人。企业要进行屮产,必须有一定的货
( 1)
254 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
币资本。根据货币资本提供者对风险的态度不同 ,企业的货币资本提供者可以分
为债权人和股东两类。其中规避风险的货币资本提供者成为债权人 ,定期获取约
定的利息,即拥有对企业的合同索取权 ;而敢于冒风险的货币资本提供者则成为
股东 ,从企业净利润中通过股利的方式获取不确定的收益 ,即拥有剩余索取权 ,
并通过选举董事会成员 、 对企业重大决策进行投票等方式拥有对企业的最终控
制权 。
人力资本提供者—员丁 。员丁作为人力资本这一重要生产要素的提供
(2 )
9. 1 . 2 企业分配的原则
任何一种实践活动都必须遵循一定的原则 ,企业分配也不例外。企业分配原
则是企业分配活动中所必须遵循的行为规范,其目的是规范企业分配行为 ,协调
股东 、员丁 、 债权人和政府之间的关系。
1. 发展优先原则
企业分配应该有利于提高企业的发展能力 。从长期来看 ,只有企业不断发
展 ,各方面的利益才能得到最终满足。为此 ,在进行分配时 ,必须正确处理积累
和分配的关系 ,保证企业的健康成长 。 在进行分配时 ,要防止两种错误倾向 :一
是积累的比例太大 . 有关利益各方得不到应得的收益 ,积极性受到伤害,影响企
业的长远发展;二是分配的比例太大 ,积累能力弱化 ,不利于企业我发展或削
弱企业承担风险的能力 ,难以在市场竞争中获胜 。 这样 ,有关利益主体虽然在近
期得到实惠,却难以为继 ,实际上将损害其长远利益。
2. 注重效率原则
在规范的市场经济条件下 ,企业将在市场竞争中求生存 、图发展 ,实现优胜
劣汰 。 这就必然要求企业注重效率 ,视效率为生命,效率的实质就是最大限度地
发挥企业的潜力 ,实现各种资源的有效配置 ,不断提高企业竞争力 。 在分配过程
中体现效率原则 ,应处理好以下儿个方面的问题:一是要充分调动出资者的积极
积极性 ,保证企业的长期稳定发展。
3. 制度约束原则
企业分配涉及多个利益主体的利益 ,各方面的利益虽然有统一的一面 , 但矛
盾冲突也时刻存在。这就要求在分配时必须遵循相关制度 ,以便合理规范各利益
主体的行为 。这里所说的制度是广义的制度概念 . 包括三个层次:一是国家的法
律,如 《 公司法 》等都对企业分配提出了相应的规范要求 ;二是政府的各种规
定,如《企业会计准则 》《企业财务通则》《 企业会计制度 》等都对企业分配提出
了相应的要求;三是企业内部的各种制度或规定,如企业奖励制度等也对分配问
题提出了相应的要求 。 有了制度的约束 ,才能保证分配的合理合法 ,才能协调各
方面的矛盾 ,才能保证企业的长期稳定发展。
9.1 .3 企业税后利润的分配程序
1. 弥补以前年度亏损
按照现行制度规定,企业的法定公积金不足以弥补以前年度亏损的 ,可用当
年利润弥补。
2. 提取法定公积金
法定公积金按照净利润的 10 % 提取 ,{II当法定公积金达到注册资本的 50 %
时 ,可不再提取 。法定公积金可用于弥补亏损 、扩大公司生产经营或转增股本 。
3. 提取任意公积金
企业从净利润中提取法定公积金后 ,经股东会或股东大会决议 ,还可以从净
利润中提取任意公积金 。 任意公积金的提取比例和用途由股东会或股东大会
决定 。
.
4 支付普通股股利
公司弥补亏损和提取公积金后的净利润 ,可按普通股股东持有的股份比例进
行分配。
例9-1
A 公司 20 X 0 年的有关资料如下 :
( 1 ) 当年实现净利润 6 000 000 元 ;
(3) 经股东大会决定,任意公积金的提取比例为 10 %
(4) 支付 4 000 000 股普通股股利 ,每股 1 元 。
256 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
根据上述资料,A 公司 20 X 0 年的利润分配程序如表 9 - 1 所示 。
表9
-1 A 公 司 20 X 0 年利润分配表 单位 :元
项目 行次 本年实际
fo
复习与思考
简述企业税后利润的分配程序 。
9.2 企业与员工之间的分配
员工参与企业分配的方式包括工资分配制度 、奖金分配制度和利润分享制度。
9.2 . 1 工资分配制度
工资分配制度是员工参与企业分配的一种最基本的方式。在工资分配制度下,
员工工资主要体现不同行业 、不同工种和同一工种内部的技术复杂程度、操作熟练
程度和责任大小的差别,它按照事先规定的劳动报酬和报酬标准,计量每个员工的
实际劳动量和应得的工资,把劳动与报酬有机地结合起来。目前企业广泛采用的丁
资制度包括计时工资制、计件工资制 、岗位等级工资制和职能等级工资制等形式。
计时工资制是指根据员工的单位计时工资标准和工作时间来计算工资并支付给员工
的一种劳动报酬形式。计件工资制是指根据员工生产的合格产品的数量或完成的作
业量,按预先规定的计件单价支付给员工劳动报酬的一种工资形式。岗位等级工资
制是指按照员工在生产中的工作岗位确定工资等级和工资标准的一种工资形式,主
要用于一般工人。职能等级工资制是指根据员工所具备的与完成某一特定职位等
级工作相适应的工作能力等级来确定工资等级的一种工资制度。
从各国工资的实际情况来看,在短期内,工资具有相对固定性,即工资一般与
企业业绩无关,它是由劳动力市场的供求状况和员工与企业的谈判情况来决定的。
从长期来看,基本工资具有刚性,表现为基本工资一般呈上升趋势。
第9章企业分配管理 257
付给员下的丁.资是固定的,则留归企业的息税前利润会以更大的幅度增加 。
( 3 ) nj 以降低员工的风险。因为不管企业的经营效益如何 ,员工都能获得相应的
基本丁资收人 。
T.资分配制度的缺点在于 :(1 ) 增大了企业风险。当企业效益较差其至亏损
.
时 也要照样支付固定工资 ,这大大降低了企业抵御风险的能力。 (2 ) 不利于充
分调动员 I:的积极性和主动性。员工多劳不能多得,积极性必然受到影响。
(3 ) 这种方式把企业和员 I .之间关系仅仅理解为一种金钱关系 ,不利于企业与员
工之间相互关心 、 结成命运共 H 体 。
9 . 2. 2 奖金分配制度
奖金是企业对员工超额劳动部分或劳动绩效突出部分所支付的奖励性报酬 ,
是企业为了鼓励员工提高劳动效率和工作质量付给员工的货币奖励。奖金分配制
度在企业分配中很普遍 . 奖金已经成为企业员工参与分配的一种重要形式。
奖金形式多种多样 ,但根据奖金的发放依据 . 可以分为二类 :(1 ) 与个人劳动
量直接挂钩的奖金。这种奖金以员 I:个人劳动量的多少为分配依据,在无法计量劳
动数量时,则以员 T. I:作的努力程度为分配依据 。( 2 ) 与企业经营业绩直接相关的
奖金。这种奖金以生产或丁作中多项考核指标作为分配条件,其特点是对员工的劳
动贡献和劳动成绩的各个主要方面进行全面评价。常见的评价指标主要包括 :企业
利润总额 、利润增长率、股票价格 、资本保值增值状况等。这种奖金与员工个人的
劳动量大小没有直接关系 ,但企业经营业绩的好坏是全体员丁共同努力的结果 ,W
此它与员 T.个人劳动间接相关。实际丁作中的年终奖或季度奖等都属于此种奖金制
度。 (3) 其他形式的奖金。除了上述两项奖金以外的奖金 ,都可视为其他形式的奖
金 。具体形式包括节约奖 、安全奖 、超额奖 、质量奖 、发明创造奖等。
奖金分配制度是贯彻按劳分配的一种劳动报酬形式。与工资分配制度相比 ,
其特点主要表现在 :( 1 ) 单一性 。 工资反映员工在企业中的综合表现 ,包括工
龄 、技能等 ,而奖金只反映员工某方面的实际劳动效果的差別 。( 2 ) 灵活性 。 工
资一般以规范的形式制定出来 ,每一个提供了正常劳动的员1:都可以按企业章程
的规定获取报酬 。 奖金则不一样 ,它只授予提供了超额劳动或有突出业绩的员
丁 。 奖金的形式多种多样 ,奖励的对象 、数额 、获奖人数均可随生产经营的变化
而变化。( 3 ) 及时性。奖金的发放不受工资发放的限制 ,能及时反映劳动者向企
业提供劳动量的变化情况。奖金一般在员工提供了超额劳动或者取得突出业绩后
立即发放,它体现的是即时激励作用。
奖金分配制度的优点主要有 :(1 ) 能够调动员 I:的积极性和主动性 ,鼓励员
下关心企业经营业绩的好坏 ,对企业费用的节约 、 收人的增长具有重要意义 。
( 2 ) 奖金的分配数额不是固定不变的 ,企业经营好 ,则多发奖金;反之 ,则少发
258 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
或不发奖金。因此,现金流出量的多少与企业经穴业绩相吻合。
奖金分配制度的缺点主要表现在 :(1) 奖金的操作过程比较复杂。( 2 ) 奖金
的分配有可能造成员 I:之间攀比,并由此引发矛盾 。 如果没有合理的监督机制 ,
奖金分配制度可能会产生短期行为。( 3 ) 奖金的数额波动不定,不利于现金流量
的预测和财务计划的编制,给财务安排带来一定闲难。
9 . 2.3 利润分享制度
和不断调整才能最后确定。二是要确定各类员 T.之间的分享比率,即将分配给所
有员 T.的利润在不同员 T.之间进行合理分配。在实际 T.作中 ,由于企业的情况千
差万别并不断变化 ,要合理确定上述参数十分困难。 ( 3 ) 在推行此种分配方式
时 ,需要政府在宏观上的一些配合 ,如税收制度 、社会保障制度 、会计制度等都
要作适当的改变 ,这也给其推行带来一定困难 。
以上介绍了三种典型的分配制度,实际上 ,还有许多介于这 = 者之间的分配
制度 ,例如 ,津贴分配制度便是一种介于丁资分配制度与奖金分配制度之间的分
配制度 。 但不管有多少种分配制度,只有优点而没有缺点的分配制度是不存在
的。因此 . 在实践中 . 应该将各种分配制度结合起来应用。
fo
复习与思考
分析说明企业与员工之间分配的形式 。
9.3 企业与股东之间的分配
9 . 3.1 股利分配理论
股利分配理论是指上市公司股利发放对公司股价或其筹资成本产生何种影响
的理论 ,旨在回答公司应该发放多少股利即股利支付率为多高这一重要问题。
股利支付率究竟如何影响公司股票的价格或资金成本? 公司究竞应该怎样确
定股利支付率?以下将介绍三种重要的理论即股利无关论、“一鸟在手 ” 理论和
税收差别理论来解答这些问题。
1. 股利无关论
股利无关论 (dividend irrelevance ) 由 米 勒 ( Miller ) 和 莫 迪 利 安 尼 ( Modi -
gliani ) 于 1961 年提出 ,又称 MM 理论。该理论认为 ,在完善的资本市场条件
下 ,股利政策不会影响企业的股票价值或资金成本,即企业的价值是由企业投资
决策所确定的获利能力和风险决定的 . 而不是由企业的股利分配政策决定的 。 因
此,该理论被称为股利无关论。
股利无关论是建立在一系列假设基础之上的 :( 1 ) 完全市场假设,即不存在
公司和个人所得税 ,不存在任何股票的发行费用或交易费用 ,任何股东都不可能
通过其自身交易影响或操纵股票的市场价格;
(2 ) 信息对称假设,即企业所有的
股东均能准确地掌握企业的情况 ,对于将来的投资机会,股东和管理者拥有相同
的信息 ;( 3 ) 企业的投资政策事前已经确定 ,不会随着股利政策的改变而改变 ;
( 4 ) 股东对现金股利和资本利得不存在偏好。
根据股利无关论,股利支付 nj 有可无 、 可多可少,股利政策对企业的股票价
■
260 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
格没有实质性的影响。因此 ,企业无须花费大量的时间去考虑股利政策的制定。
为了更好地说明该理论 ,我们用具体事例进行说明。
例9 2 -
假设 B 公司是一家开业 10 年的公司 , 其全部资金来源为权益资金。现任财务
经理知道公司将在 1 年后解散。在现在即时间 0 ,公司将会收到一笔 10 000 元的现
金流量 ,在下一年度即时间 1 还会收到 10 000 元的现金流量 ,且该公司没有正的净
现值项目可以利用 。公司股票的必要报酬率为 10 % , 公司对外发行的股票为 1 000
股。假设公司现在有两个股利政策方案可供采用 :(1) 将现在收到的 10 000 元现金
全部用于发放现金股利 ; ( 2 ) 发放总额为 11 000 元的现金股利 ,其中 ,短缺的
1 000 元利用发行股票的方式筹集 。 两种方案下公司的股票价格各是多少?
两种方案下股票的价格可计算如下 。
第一种方案 : 股东在时间 0 、 时间 1 收到的现金流量均为每股 10 元
( 10 000 / 1 000 )。 因此 , 股票价格为 :
P< j = 10 + 1+10
.
10 %
19.09( 元 )
8. 9
P„ = l l + 19.09( 元 )
1 + 10 %
计算表明 ,股利政策的变化不会影响公司股票的价值 。 W 为老股东在时间 ()
的股利增加必将导致在时间 1 的股利减少 . 所以老股东的持有价值保持不变 。
股利无关论是以多种假设为前提的 。在现实生活中 ,这些假设并不存在 :股
票的交易要付出交易成本;发行股票要支付发行费用;管理当局通常比外部股东
拥有更多的信息 ;政府对企业和个人要征收所得税等。因此 . 股利无关论在现实
条件下并不一定有效。但股利无关论的重要贡献在于 . 它将对股利政策的研究建
立在严谨的数学方法基础之上 ,后人的研究正是在逐步放松 MM 理论的一系列
假设基础之上完成的。
2.“一鸟在手” 理论
股利无关论中的重要假设之一是股东对股利和资本利得不存在偏好。“一鸟
在手” 理论(bird-in-hand theory ) 正是建立在对这一假设的批判基础之上的。
一鸟在手” 理论的代表人物是戈登 ( Gordon ) 和林特纳 ( Lintner )。该理
论认为 ,股票投资收益包括股利收益和资本利得两部分。一般情况下 ,股利收益
属于相对稳定的收人 ,而资本利得具有较大的不确定性。由于大部分股东都是风
第 9章企业分配管理 261
险厌恶型的 ,他们宁愿要相对可靠的股利收益而不愿要未来不确定的资本利得 。
因此 ,高股利支付率的股利政策会使企业的股票价格上升 。
该理论认为 ,由于股利具有比资本利得相对更大的确定性 ,丙此 ,企业在制
定股利政策时应维持较高的股利支付率 。
3. 税收差别理论
股利无关论中的茧要假设之一是不存在企业和个人的所得税。税收差别理论
( tax preference theory ) 正是建立在对这一假设的批判基础之上的。
税收差别理论由利曾伯格 ( Lizcnbcrgcr ) 和 拉 马 斯 瓦 米 ( Ramaswamy ) 于
1979 年提出 。该理论指出 :通常情况下 ,股利收益的所得税税率高于资本利得
的所得税税率,这样 ,资本利得对于股东更为有利 。 即使股利与资本利得按相同
的税率征税 ,由于两者支付时间不同 ,股利收益在收取股利的当时纳税 ,而资本
利得只有在股票出售时才纳税 ,考虑到货币的时间价值 ,将来支付的 1 元钱的
价值要比现在支付 1 儿钱的价值小 ,这种税收延期的特点也给资本利得提供了
另一个优惠。因此,高股利支付率将导致股价下跌,低股利支付率反而造成股价
上涨。
根据税收差别理论 ,企业在制定股利政策时应采取低股利支付率的政策。
以美国为例 ,按照美国税法的规定 ,股利收人的所得税税率高于资本利得的
所得税税率。图 9 - 1 列示了美国 1960—1995 年股利收人的所得税税率和资本利
得的所得税税率情况。
税率 (%)
90%
股利收入所得税税率
90 80%
80
60
140% 39.6%
40
20
资本利得所得税税率
图9
-1 美国股利收入所得税税率和资本利得所得税税率
资 料 来 源 :Eugene F,Brigham. Intermediate Financial Management , the Dryden Press , 1999 : 439.
为了说明税收的影响 ,我们来看一个例子。
例9 3 -
假设美国某股东的股利收入的所得税税率为 4 0 % , 资本利得的所得税税率
262 财务管理 ( 第 6 版 立体化数字教材版 )
-
由表 9 2 可知 ,两种股票的税前投资报酬率均为 15 % ,尽管股票 B 的股利
支付率比股票 A 的低,但股票 B 的税后投资报酬率要比股票 A 的高 。
在例 9 - 3 中,股票持有期限越长,两种股票的税后投资报酬率的差异越大。
如果股东长期持有股票,资本利得的所得税在岀售股票前不需要支付,在这种情形
下,两种股票的税后投资报酬率的差异为 2 个百分点,其计算过程如表 9 3 所示。 -
-
表9 3 股票的税后投资报酬率计算表(% )
股票 A
股票 B
总之,按照税收差别理论,由于税收的影响,低股利支付率的股票相比高股
利支付率的股票 ,能够为股东带来更高的税后投资报酬率。有鉴于此,股东自然
喜欢企业少付股利而将较多的盈余保留下来作为再投资使用。同时,为了获得较
高的预期资本利得,股东愿意接受较低的股票必要报酬率。因此,税收差别理论
认为 ,因为股利收益税率比资本利得税率高 ,所以只有采取低股利支付率的政
策 ,才能使企业的股票价格最高 。
fo
复习与思考
分析说明企业的股利分配理论。
9 . 3.2 股利分配政策
从股利分配的相关理论可以看出 ,企业在制定股利政策时,究竟应该采取高
第9章企业分配管理 263
1. 股利政策的类型
在实践中,不 M 企业往往采取不同的股利政策 ,而不 M 的
股利政策也会对企业的股票价格产生不 M 影响。 在具体制定企
业股利政策时 ,可以选择以下几种类型。
案例拓展
剩余股利政策。剩余股利政策是指在保证企业最佳资茅台的现金股利分配
( 1)
例9 4-
假定 C 公司 20 X 0 年的税后净利润为 6 800 万 元 ,目前的资本结构为 : 负债
资本 40 % ,股东权益资本 60 % 。 该资本结构也是其下一年度的目标资本结构 。
如果 20 X 1 年该公司有一个很好的投资项目 ,需要投资 9 000 万 元 ,该公司采用
剩余股利政策该如何融资? 分配的股利和股利支付率是多少?
2. 制定股利分配政策时应考虑的因素
尽管有上述四种常见的股利分配政策可供选用 . 但企业在制定股利分配政策
第 9 章企业分配管理 265
时仍应考虑如下因素 ,以选择合适的股利政策。
(1) 企业的投资机会。企业的投资机会是影响企业股利政策的一个非常重要
的因素。在企业有良好的投资机会时,应当考虑少发放现金股利 ,增加留存利润
用于再投资,这样可以加速企业发展 ,增强企业未来的盈利能力。在企业没有良
好的投资机会时,可以多发放现金股利。
( 2) 企业的资金成本。资金成本是企业选择筹资方式的基本依据。留存利润
是企业内部筹资的一种重要方式,同发行新股票相比,它具有成本低的优点。因
此 ,在制定股利政策时,应充分考虑资金成本的影响。
(3) 企业的现金流量 。企业在经营活动中必须有充足的现金 ,否则就会发生
支付困难。企业在发放现金股利时,必须考虑现金流量和资产的流动性,过多发
放现金股利会减少企业的现金持有量 ,影响未来的支付能力。
(4 ) 企业所处的生命周期 。企业理所当然地应该采用最符合其当前所处生
命周期阶段的股利政策 。一般来说 ,处于快速成长期的企业有较多的投资机
会 ,通常不会发放很多股利 ,因为企业需要大量的现金流量来扩大企业规模 ,
不愿意将大量的盈余给股东发放股利。 而成熟期的企业一般会发放较多的
股利 。
(5 ) 企业所处的行业 。不同行业的股利支付率存在系统性差异。其原因在
于,投资机会在行业内是相似的 ,但在不同行业间存在差异。表 9 - 4 列示了美
国 2005 年发放较高股利或较低股利的典型公司。
表9
-4 2005 年部分美国公司的股利发放
发放较高股利的公司
通用汽车 汽车制造 266. 67 %
南方公司 电气设备 73. 04 %
默克 制药 60. 56 %
成瑞森 通信 54 . 18 %
美国银行 银行 51. 15 %
发放较低股利的公司
沃尔玛公司 零售
万豪国际 酒店服务
得州仪器 半导体 9 . 17 %
戴尔 个人电脑
eBay 网络软件服务
资料来源 :Brigham ,Houston. Fundamentals of Financial Management ,Thomson Higher Education ,
留利过多;如果企业股东中边际收人税率很高的高收人阶层较多 ,则高收人阶
层的股东为了避税往往反对企业发放过多的现金股利 ;如果企业股权相对集
中 ,对企业有一定控制权的大股东出于对企业控制权可能被稀释的担心 ,往往
倾向于企业少发放现金股利 . 多留存利润 ,这样就不需要进行新的股权融资来
筹集资金。
(7) 其他因素。其他因素包括法律因素和契约性约束等。法律因素是指有关法
律法规对公司股利分配的限制 ,如我国的《公司法 》《证券法 》 规定 ,不能用筹集
的经营资本发放股利,公司只有在保证公司偿债能力的基础上才能发放股利等 。契
约性约束是指当企业以长期借款 、债券契约、 优先股协议和租赁合约的形式向企业
外部筹资时,常常应对方的要求 . 接受一些关于股利支付的限制。这种契约性约束的
g 的在于促使企业把利润的一部分按有关条款的要求,以某种形式进行再投资,以保
障债权人等相关利益主体的利益。
1. 股票股利
股票股利是指企业以股票的形式发放给股东的股利。与现金股利不同,股票股
利分配方式不会导致企业现金的真正流出。从会计的角度看,股票股利只是资金在
股东权益账户之间的转移,企业不需要付川现金。股票股利只不过是将资金从未分
配利润或公积金账户转移到普通股账户中,它并未改变股东权益总额 ,也不会改变
每位股东的持股比例。
例9 5 -
假设 D 公司发放 10 % 的股票股利前的资产负债表如表 9 - 5 所示 。
-
表9 5 发 放 股 票 股 利 前 的 资 产 负 债 表 (简 化 ) 单位 :万 元
项目 金额 项目 金额
资产 000 负债 300
普通股 (1 000 (X10 股 ,每股 1 元 ) 100
资本公积
未分配利润 500
股东权益合计 700
资产总汁 1 000 负债与股东权益总计 1 000
元 ,其 余 900 000 元 则 转 移 到 资 本 公 积 账 户 ,而 该 公 司 资 产 负 债 表 中 股 东 权 益 总
额 不 变。股 票 股 利 发 放 后 对 资 产 负 债 表 中 各 账 户 的 影 响 如 表 9 - 6 所 示。
表9
-6 发 放 股 票 股 利 后 的 资 产 负 债 表 ( 简 化) 单位 : 万兀
项目 金额 项目 金额
资产 1 000 负债 300
普 通 股 (1 1 0 0 0 0 0 股 . 每 股 1 兀 >
资本公积
未分配利润
股东权益合计 700
股票股利并没有改变股东权益总额的账面价值 ,但会增加市场上流通股的数
量。因此 ,股票股利会使企业的每股利润下降 ,在市盈率保持不变的情况下 ,发
放股票股利后的股票价格 ,应当按发放的股票股利的比例成比例下降。 例如 ,在
例 9 - 5 中 ,D 公司在发放股票股利后 ,公司的股票在除权日后的市场价格应降
至 9.09 元 / 股 (10 /1.1 )。
对于股东而言 ,股票股利并没有改变股东的持股比例 ,只是增加了股东所拥
有的股票数量。由于发放股票股利只企业的股票价格下降 ,因此,股东在分配前
后持股总价值不变 。
例9 6 -
假 设 在 例 9 - 5 中 ,某 股 东 持 有 该 公 司 的 股 票 10 000 股 。发 放 股 票 股 利 后 ,
该 股 东 拥 有 的 股 票 数 增 加 ,共 拥 有 1 1 0 0 0 股 , 但 其 持 股 比 例 不 变 ,仍 为 1 % 。
该 股 东 在 股 利 分 配 前 所 持 股 的 总 价 值 为 100 000 元 ( 10 000 X 10 ) , 由 于 股 票 市
价 在 除 权 日 后 降 至 9 .09 元 / 股 ,股 利 分 配 后 该 股 东 所 持 股 的 总 价 值 仍 为 100 000
元 ( 11 000 X 9.09 )。
2. 股票分割
股票分割是指将面额较高的股票分割为面额较低的股票的行为 ,如将原来的
一股股票分割为两股股票。
就会计而言,股票分割对企业的权益资本账户不产生任何影响,但会使企业
的股票面值降低 、股票数量增加。
例9 7 -
D 公司决定实施将一股股票分割为两股的股票分割计划代替
假设例 9 - 5 中的
10 % 的股票股利 。则在实施股票分割计划后 ,公司的资产负债表如表 9 - 7 所示。
表9
-7 股 票 分 割 后 的 资 产 负 债 表 (简 化 ) 单位 :万元
项目 金额 项目 金额
资产 1 000 负债 300
普通股 ( 2 000 000 股 ,每股 0.5 元) 100
资本公积
未分配利润
股东权益合计 700
资产总计 1 000 负债与股东权益总计 1 000
由于股票分割会导致企业的股本规模扩大,因此,如果企业的市盈率不变 ,
则股票分割后股票的价格将会下降。
总之,除了会计处理不 N ,股票分割与股票股利所产生的效果十分相近 ,即
两者都没有增加股东的现金流量;都使流通在外的普通股股数增加 ;都没有改变
股东权益总额。但股票股利使股东权益资金内部发生了变化 ,并且必须以当期的
未分配利润进行股利支付 ;而股票分割却不受此限制 ,即使企业当期没有未分配
利润 ,也可以进行股票分割。
就企业管理 ? 局而言,实行股票分割的主要动机如下 :第一 ,降低股票市
价。如前所述 ,企业的股票价格有一个合理的区间 。 如果股票价格过高 ,不利于
股票交易活动。通过股票分割 ,可以使企业的股票更广泛地分散到股东手中 ,增
强股票的流动性。第二 ,为发行新股做准备。股票价格过高会使许多潜在的股东
不敢轻易对企业股票进行投资。 在新股发行之前 ,利用股票分割降低股票价格 ,
有利于提高股票的可转让性 ,促进新股票的发行 。
fo
复习与思考
说明什么是股票股利 , 什么是股票分割 。
第9章企业分配管理 269
3. 股票回购
股票冋购是指企业;I 资冋购其所发行的流通在外的股票。
被回购的股票通常称为库藏股票。如果有必要 ,库藏股票也口 r
重新出售 。
企业如有现金 ,既可以采取现金股利的方式发放给股东,
知识拓展
也可以采用股票回购的方式回报股东。假设企业进行股票回购 , 股票回购与现金股利
息不对称的一种有效的财务策略。由于信息不对称和预期差异的影响 ,股票市场
存在着低估企业股票价格的现象,在这种情形下 ,企业可进行股票回购 ,以提升
股票价格 。
但是 ,股票回购也可能会对上市公司产生消极影响 , 主要表现在 :
( 1) 股票回购需要大量资金 ,因此进行回购的企业必须有雄厚的资金。如果
企业的负债率较高 ,再举债进行冋购 ,会背负巨大的偿债报力 , 影响企业正常的
生产经营和发展。
( 2 ) 股票回购容易导致内幕交易 。允许上市公司回购本公司股票,容易导致其
利用内幕消息对本公司股票进行炒作。因此,各闰对股票冋购有严格的法律限制。
股票回购的方式主要有以下三种 :
(1 ) 公开市场购买 (open market )。 公开市场购买是指上市公司通过经纪人
在股票公开市场上按照当前公司股票的市价回购自己的股票 。 这种方式很容易导
致股票价格升高 ,从而增加回购成本。 另外 , 交易税和交易佣金方面的成本也较
高。企业通常利用该方式在股票市场表现欠佳时小规模回购股票期权 、 可转换债
券等执行特殊用途时所需的股票。
( 2 ) 要约回购 ( tender offer )。 要约回购是指企业按某一特定价格向股东提
出冋购若干数量的股份的方式。要约价格通常高于 M 时的市价。如果各股东愿意
出售的股票总数多于企业原定想要购买的数量 ,则企业可自行决定购买部分或全
270 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
/本章小结
1. 企 业 分 配 是 界 定 企 业 在 生 产 经 营 过 程 中 的 经 营 成 果 如 何 在 相 关 的 利 益 主
体 之 间 进 行 分 配 的 一 种 行 为 。 企 业 分 配 包 括 如 下 两 个 要 素 : 企 业 分 配 的 对 象 、参
与 企 业 分 配 的 主 沐。
2 . 按 照 现 行《 公 司 法 》 的 相 关 规 定 ,企 业 税 后 利 润 的 分 配 遵 循 如 下 程 序 :
弥 补 以 前 年 度 亏 损 、提 取 法 定 公 积 金 、 提 取 任 意 公 积 金 、 支 付 普 通 股 股 利 。
3 . 员 工 参 与 企 业 分 配 的 方 式 包 括 工 资 分 配 制 度 、 奖 金 分 配 制 度 和 利 润 分 享 制 度。
4. 股 利 分 配 理 论 是 指 上 市 公 司 股 利 发 放 对 公 司 股 价 或 其 筹 资 成 本 产 生 何 种 影
响 的 理 论 ,旨 在 回 答 企 业 应 该 发 放 多 少 股 利 即 股 利 支 付 率 为 多 高 这 一 重 要 问 题。
股 利 无 关 论 认 为 ,股 利 政 策 既 不 影 响 企 业 的 股 票 价 格 ,又 不 影 响 企 业 的 资 金
成 本 ,因 此 企 业 如 何 制 定 股 利 政 策 无 关 紧 要 。
一 鸟 在 手 ” 理 论 认 为 ,由 于 股 东 认 为 现 金 股 利 比 资 本 利 得 的 风 险 小 , 从 而
高 股 利 支 付 率 会 导 致 企 业 的 股 票 价 格 上 升 , 因 此 ,企 业 应 制 定 高 股 利 支 付 率 的 股
利 政 策。
税收差别理论认为 . 由于股东股利收入的所得税税率高于资本利得的所得税
税 率 , 从 而 低 股 利 支 付 率 会 导 致 企 业 的 股 票 价 格 上 升 , 因 此 ,企 业 应 制 定 低 股 利
支 付 率 的 股 利 政 策。
5 . 企 业 在 制 定 股 利 政 策 时 , 必 须 考 虑 影 响 股 利 政 策 的 其 他 因 素 :企 业 的 投 资 机
会、资 金 成 本 、 现 金 流 量 、企 业 所 处 的 生 命 周 期 、企 业 所 处 的 行 业 、 股 权 结 构 等。
6. 股 票 股 利 是 指 企 业 以 股 票 的 形 式 发 放 给 股 东 的 股 利 。由 于 股 票 股 利 增 加
了 股 本 规 模 ,企 业 的 每 股 利 润 下 降 。在 股 票 市 盈 率 不 变 的 情 况 下 ,会 导 致 企 业 的
股 票 价 格 下 降 ,使 其 保 持 在 合 适 的 区 间 。
7. 股 票 分 割 是 指 将 面 值 较 大 的 股 票 分 割 为 面 值 较 小 的 股 票 的 行 为 。 股 票 分 割
会 增 加 企 业 的 股 本 规 模 ,从 而 使 每 股 利 润 下 降。在 股 票 市 盈 率 不 变 的 情 况 下 ,会 导
致 企 业 的 股 票 价 格 下 降。股 票 分 割 也 可 以 使 企 业 的 股 票 价 格 保 持 在 合 适 的 区 间 。
8. 股 票 回 购 是 指 企 业 以 现 金 购 买 企 业 发 行 在 外 的 股 票 。 股 票 回 购 会 减 少 企
业 流 通 在 外 的 普 通 股 数 量 ,从 而 使 每 股 利 润 上 升 。 在 股 票 市 盈 率 不 变 的 情 况 下 ,
会 导 致 企 业 的 股 票 价 格 上 涨 。股 票 回 购 可 以 用 来 替 代 现 金 股 利 ,也 可 以 用 来 改 变
企 业 的 资 本 结 构 。对 股 东 而 言 ,股 票 回 购 可 使 其 获 得 税 收 方 面 的 好 处 。
第9章企业分配管理 271
重要名词
思考题
1. 企 业 税 后 利 润 分 配 的 程 序 是 什 么 ? 利 润 分 配 中 形 成 的 各 分 配 项 目 的 用 途
是 什 么?
2. 简 述 工 资 分 配 制 度 、 奖 金 分 配 制 度 和 利 润 分 享 制 度 的 优 缺 点 。
3. 股 利 无 关 论 、“ 一 鸟 在 手 ” 理 论 和 税 收 差 别 理 论 分 别 支 持 何 种 股 利 政 策 ?
其 理 论 依 据 是 什 么?
4. 股 票 分 割 与 股 票 股 利 有 何 异 同 ? 股 票 分 割 的 动 机 有 哪 些 ?
5. 股 票 回 购 的 动 机 有 哪 些? 其 利 弊 何 在 ?
6. 发 放 股 票 股 利 的 动 机 有 哪 些 ? 其 缺 点 是 什 么 ?
1. A 公 司 的 股 票 现 价 为 5 0 元 / 股 ,预 期 一 年 后 该 公 司 不 支 付 股 利 ,其 股 票
价 格 将 变 为 5 7 . 5 0 元 / 股 ;B 公 司 在 一 年 后 支 付 每 股 5 元 的 现 金 股 利 ,支 付 股 利
后 其 价 格 将 变 为 5 2 . 5 0 元 / 股。假 设 股 利 的 所 得 税 税 率 为 2 5 % ,资 本 利 得 的 所 得
税 税 率 为 零 ,假 设 A , B 公 司 处 于 完 善 的 市 场 环 境 中 ,各 股 票 税 后 投 资 报 酬 率
相同。
要求
(1 ) 计 算 一 年 后 A 公 司 股 票 的 税 前 和 税 后 投 资 报 酬 率。
(2) 计 算 B 公 司 股 票 的 现 行 价 格 和 一 年 后 的 税 前 投 资 报 酬 率。
2. 假 设 某 公 司 2 0 X 0 年 的 税 后 净 利 润 为 1 2 0 0 万 元 ,分 配 的 现 金 股 利 为 4 2 0
万 元 。 2 0 X 1 年 的 税 后 净 利 润 为 9 0 0 万 元 。预 计 2 0 X 2 年 该 公 司 的 投 资 计 划 需 要
资 金 5 0 0 万 元 。该 公 司 的 目 标 资 本 结 构 为 股 权 资 本 占 6 0 % ,债 权 资 本 占 4 0 % 。
要求
(1 ) 如 果 采 用 剩 余 股 利 政 策 ,计 算 该 公 司 2 0 X 1 年 应 分 配 的 现 金 股 利 额 。
(2) 如 果 采 用 固 定 股 利 政 策 ,计 算 该 公 司 2 0 X 1 年 应 分 配 的 现 金 股 利 额 。
(3) 如 果 采 用 固 定 股 利 支 什 率 的 股 利 政 策 ,计 算 该 公 司 2 0 X 1 年 应 分 配 的 现
272 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
金 股 利 额。
(4 ) 如 果 采 用 低 正 常 股 利 加 额 外 股 利 的 政 策 ,该 公 司 2 0 X 0 年 的 现 金 股 利 为
正 常 股 利 额 ,应 如 何 确 定 2 0 X 1 年 的 现 金 股 利 额?
3 . 某 公 司 现 有 税 后 利 润 1 5 0 万 元 , 可 用 于 发 放 股 利 ,也 可 怍 为 留 存 利 润 进
行 再 投 资。 假 设 该 公 司 的 最 佳 资 本 结 构 为 3 0 % 的 负 债 和 7 0 % 的 权 益 资 金。根 据
公 司 加 权 平 均 的 边 际 资 金 成 本 和 投 资 机 会 计 划 决 定 的 最 佳 资 本 支 出 为 1 2 0 万 元。
该 公 司 拟 采 用 剩 余 股 利 政 策。
要求
(1) 试计算该公司的股利支付额和股利支付率。
( 2 ) 如 果 公 司 的 最 佳 资 本 支 出 为 2 1 0 万 元 ,则 该 公 司 应 如 何 筹 资? 股 利 支 付
额 和 股 利 支 付 率 各 是 多 少?
/案例题
用友公司股利分配
案例资料 :用 友 公 司 于 1 9 8 8 年 成 立 ,经 过 多 年 的 发 展 成 为 中 国 软 件 业 最 具
代 表 性 的 企 业 。 用 友 公 司 的 企 业 管 理 / ERP 软 件 、 集 团 企 业 和 行 业 解 决 方 案 、 人
力 资 源 管 理 软 件 、客 户 关 系 管 理 软 件 、 小 型 企 业 管 理 软 件 及 在 线 服 务 培 训 教 育 等
产 品 业 务 线 ,全 面 覆 盖 众 多 行 业 领 域 。 用 友 公 司 拥 有 中 国 和 亚 太 地 区 实 力 最 强 的
企 业 管 理 软 件 研 发 体 系 ,规 模 最 大 的 支 持 、 实 施 、 培 训 服 务 网 络 ,以 及 完 备 的 产
业 生 态 系 统 。 用 友 公 司 以 用 信 息 技 术 推 动 商 业 和 社 会 进 步 为 使 命 ,目 标 是 成 为 世
界 级 管 理 软 件 与 电 子 商 务 服 务 提 供 商。
2 0 0 1 年 4 月 2 3 日 ,用 友 软 件 以 发 行 价 3 6.6 8 元 、 市 盈 率 6 4 . 3 5 倍 在 上 海 证
券 交 易 所 上 网 定 价 发 行 2 5 0 0 万 股 A 股。2 0 0 1 年 5 月 1 8 日 上 市 ,上 市 当 日 开 盘
价 就 为 7 6 元 ,已 经 比 发 行 价 3 6 . 6 8 元 高 出 2 倍 有 余 , 当 日 最 高 更 是 创 下 了 1 0 0
元 的 辉 煌 价 格 ,并 以 9 2 元 报 收 ,创 出 当 时 中 国 股 市 新 股 上 市 首 日 最 高 收 盘 价 。
凭 借 上 市 ,用 友 募 集 资 金 高 达 8 亿 元 ,净 资 产 比 2 0 0 0 年 年 底 的 8 3 8 4 万 元 增 加
了 1 0 倍。
2 0 0 2 年 4 月 2 8 日 ,用 友 软 件 再 次 吸 引 了 人 们 的 眼 球—股 东 大 会 审 议 通 过
2 0 0 1 年 度 分 配 方 案 为 每 1 0 股 派 现 6 元 (含 税 )。 刚 刚 上 市 一 年 即 大 比 例 分 红 ,
一 时 间 市 场 上 众 说 纷 纭 ,董 事 长 王 文 京 更 是 由 于 其 大 股 东 的 地 位 成 为 旋 涡 中 心 。
用 友 软 件 的 前 三 大 股 东 分 别 为 北 京 用 友 科 技 有 限 公 司 ( 持 股 5 5 % )、 北 京 用 友 企
业 管 理 研 究 所 有 限 公 司 ( 持 股 1 5 % ) 、 上 海 用 友 科 技 咨 询 有 限 公 司 ( 持 股 1 5 % )。
这 三 家 公 司 中 ,王 文 京 是 北 京 用 友 科 技 有 限 公 司 的 第 一 大 股 东 ,持 有 该 公 司
7 3 . 6 % 的 股 份 ,同 时 王 文 京 还 是 另 两 家 公 司 的 法 定 代 表 人 。 按 照 此 股 权 结 构 推
算 ,他 可 以 从 这 次 股 利 派 现 中 分 得 3 0 0 0 余 万 元 。 同 时 , 公 司 2 0 0 1 年 的 流 动 比 率
和 速 动 比 率 都 高 于 6 ,资 产 负 债 率 为 1 3 % ,公 司 的 主 营 业 务 利 润 率 在 9 0 % 以 上 ,
净 利 润 的 绝 对 值 也 达 到 了 7 040.06 万 元 ,公 司 2001 年 度 现 金 及 现 金 等 价 物 的 净
第 9 章企业分配管理 273
用友公司股利发放
年度 现金股利发放 ( 含税 ) 每股收益 (元 )
2002 10 股派 6 元 0.92
2003 10 股派 3.75 元 0.62
2004 10 股派 3.2 元 0.53
2005 10 股派 6.6 元 0.57
2006 10 股派 6.8 元 0.83
2007 10 股派 10 元 1.60
2008 10 股派 3 元 0.85
2009 10 股派 6 元 0.97
2010 10 股派 2.2 元 0.41
2011 10 股派 4 元 0 . 66
2012 10 股派 2 元 0.39
2013 10 股派 3 元 0.57
2014 10 股派 3 元 0.47
2015 10 股派 1.5 元 0.23
2016 10 股派 1.3 元 0.14
王文京
|28.63%| | 12.18% | 4%
北京用友网络科技
股份有限公司
案例思考题 :
1. 可供企业选择的股利支付方式主要有哪几种? 各自的优缺点是什么 ?
2. 2001 年以来 ,用友网络的现金股利发放趋势发生变化的原因有哪些?
第 10 章
财务管理专题
• 了解企业并购的常见形式和类型 。
• 了解目标企业估价的方法 。
• 了解并购的支付方式。
• 了解国际财务管理的概念和特点 。
• 了解国际投资的种类和方式。
• 了解国际筹资的资金来源和筹资方式 。
• 了解企业破产财务管理的特殊性 。
• 了解重整与和解计划的制定与执行。
• 了解破产财产 、破产债权的范围与计价方法。
引例
1 0. 1 企业并购财务管理
10.1. 1 并 购 的 形 式 、类 型 和 阶 段
1 . 并购的形式
并购包括吸收合并 、 新设合并和收购三种形式 。
(1) 吸收合并。吸收合并是指一家或多家企业被另一家企业吸收 ,兼并方继
续保留其合法地位 ,U 标企业不再作为一个独立的经营实体而存在的并购形式 。
假设 A 公司吸收合并 B 公司 ,完成后 ,B 公司的法人地位消失 . A 公司继续合
法存在 ,并且吸收 B 公司的全部资产和负债。
新设合并 。 新设合并是指两个或两个以上的企业组成
( 2)
一个新的实体,原来的企业都不再以独立的经营实体存在的并
购形式。假设 A ,B 两个公司新设合并 ,则 A ,B 公司将不复
存在 ,而是在 A , B 公司的基础上组成新的 C 公司 。
( 3 ) 收购。收购是指一家企业在证券市场上用现金 、债券
或股票购买另一家公司的股票或资产 ,以 取 得 对 该 公 司 的 控 制 控 制 权 争 夺 *
权,被收购公司的法人地位仍然存在的并购形式 。
fo
复习与思考
常见的并购形式有哪几种? 它们之间的区别是什么 ?
2. 并购的类型
并购按不同的标准可以划分为不同的类型 。
( 1) 按双方所处的行业划分 ,有纵向并购 、 横向并购和混
合并购三种。
1 ) 纵向并购是指对从事同类产品的不同产销阶段生产经营
的企业所进行的并购 ,如对原材料生产厂家的并购 、 对产品用户的并购等。纵向
并购可以加强企业对销售和采购的控制 ,并实现生产经营过程的节约 。
2 ) 横向并购是指对从事同一行业的公司所进行的并购 。例如 . 两家航空公
司的并购 、 两家石油公司的并购等。横向并购可以清除重复设施 ,提供系列产
品 . 实现节约。
3 ) 混合并购是指对与企业原材料供应 、 产品生产 、产品销售均没有直接关
系的公司的并购。混合并购通常是为了扩大经营范围或经营规模而进行的。
( 2) 按并购程序划分,有善意并购和非善意并购两种。
1) 善意并购通常是指并购企业与被并购企业通过友好协商确定诸项并购事
276 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
^
法与被并购企业的管理 ? 局接洽 ,商讨并购事宜。通过讨价还价,双方在可接受
的条件下签订并购协议,最后经双方董事会批准 、股东大会 2 / 3 以上的赞成票通
过并呈报政府主管部门批准 。
2 ) 非善意并购是指当友好协商遭拒绝时,并购方不顾被并购方的意愿而采取非
协商性购买的手段 ,强行并购对方企业。被并购方在得知并购企业的并购企图后 ,出
于不愿接受较为苛刻的并购条件等原因,通常会做出拒不接受并购的反应 . 可能会采
取一切反并购措施。在这种情况下,并购方公司 nj能会采取一些措施以实现其并购的
g 的。常见的措施有两种:获取委托投票权和收购股票。获取委托投票权是指并购方
设法收购或取得被并购公司股东的投票委托书,如果并购方能够获得足够的委托投票
权,使其能以多数投票权胜过被并购公司的管理当局,就可以设法改组被并购公司
的董事会,最终达到并购的目的。收购被并购企业的股票是指并购企业在股票市场
公开买进一部分被并购企业的股票作为摸底行动后 ,宣布直接从被并购企业的股东
手中用高于股票市价的接收价格收购其部分或全部股票 ,以此达到控制的目的。
按并购的支付方式和购买对象划分 ,有现金购买资产或股权,
(3 )
用股票换取资产或股权 ,以及通过承担债务换取资产或股权等方式。
.
3 并购的阶段
并购通常涉及三个阶段 :准备 、 谈判和整合 。 表 10 - 1 列示了毎
案例拓展
并购中的业绩承诺 个阶段包含的步骤。
表 10 -1 并购的三个阶段及其步骤
阶段 步骤
并购战略 、 价值创造逻辑和并购标准的确定
第一阶段 H 标企业搜寻 、筛选和确定
目标企业的战略评估和并购辩论
并购战略的发展
第二阶段 目标企业的财务评估和定价
谈判 、 融资和结束交易
组织适应性和文化评估
整合方法的开发
第三阶段
并购企业与被并购企业之间的战略 、组织和文化的整合协调
并购效果评价
10.1.2 目标企业的估价
1. 折现现金流量法简介
这种方法的基本原理是假设任何资产的价值都等于其预期未来现
数字经济与财务
管理 * 金流量的现值之和,即
第 10章财务管理专题
CFt
v >2 +
( 10 -
1)
^
(1 *
)
厂
.
2 股权自由现金流量折现模型
(1) 股权自由现金流量及其计算。股权自由现金流量 (FCFE ) 体现了股权
投资者对公司现金流量的剩余要求权 。具体来说,就是公司向债权人支付利息 、
偿还本金 ,向优先股股东支付股利 ,以及满足其 ft 身发展需要盾的剩余现金流
量。其具体计算公式为 :
股权自由
现金流量
= 净收益 +折旧
_ 债务本金
偿还
_ 营运资本 _ 资本性 新发行的
追加额 支出
+
债务
( 10 -
2)
如果企业的负债比率保持不变 ,仅为增量资本性支出和营运资本增量进行融
资,并且通过发行新债来偿还旧债 ,则式 00 - 2 ) 可以表示为 :
股权自由 ( — 负 债 )X 增量资本 负 债 营 运 资 本
现金流量
净
A此收达
益 ^ 比率 )Y 性支出
( 比率
) 增量
( 10 3 )
在股权由现金流量的计算公式中 ,资本性支出是指厂房的新建 、 扩建 、改
建 ,设备的更新 、 购置以及新产品的试制等方面的支出。本期资本性支出和折旧
的差额就是增量资本性支出 。
(2 )
股权自由现金流量估价模型。股权自由现金流量估价模型是股利估价模
型的简单翻版,只需用股权自由现金流量代替股利即可 。股权 A 由现金流量估价
模型可以根据企业是处在稳定发展期还是高速成长期 ,分为稳定增长模型和二阶
段模型。
1 ) 稳定增长 FCFE 模型。稳定增长 FCFE 模型下股权价值的计算公式为:
278 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
FCFE ,
V- ( 10 4)
I
■一
g
y FCFE , FCFE ,
L 1
(1
+ rV ( r„- g„ ) ( 1 + r )
( 10 5)
例 10 1-
大华公司是一家生物工程公司 ,20 X 0 年每股营业收入为 12.4 元 ,每股净
收益为 3.1 元 ,每股资本性支出为 1 元 ,每股折旧为 0.6 元 。 预期该公司在今后
5 年内将高速增长 ,预期每股收益的增长率为 30 % ,资本性支出 、折旧和营运资
本同比例增长 ,收益留存比率为 W0 % ,/3 为 1.3 , 国债利率为 7.5 % , 20 X 0 年营
运资本为收入的 20 % , 负债比率保持在 60 % 。 5 年后公司进入稳定增长期 ,预
期增长率为 6 % ,即每股收益和营运资本按 6 % 的速度增长 ,资本性支出可以由
折旧来补偿 , 为 1。该公司发行在外的普通股共 3 000 万股。市场平均风险报酬
率为 5 % 。 估计该公司的股权价值。
第一步 ,估计公司高速成长期的股权自由现金流量。
增量
x( i 负债1
比率
|
FCFE: t
- -
, , = 3.l X ( l + 30 % ) ( l 0.6 ) X ( 1 + 30 % ) X ( 1 — 60 % )
-[ 12. 4 ;
> 20 % >:( 1+30 % ) - 12, 4 X 20 % ] X ( l - 60 % )
= 4. 03- 0. 21-0. 3 = 3. 52 ( 元 )
FrFE: 2 = 4 . 03 X ( 1+ 30 % ) 0. 21 X ( 1+ 30 % ) 0. 3 XC 1 + 30 % )
ll
- -
= 5. 24 0. 27 0. 39 = 4. 58 ( 元 )
- -
FCFE, ( I :1 = 5. 24 X ( 1+ 30 % ) 0. 27 / ( 1+ 30 % ) — 0. 39 X ( 1+ 30 % )
—
= 6. 81-0. 35 0. 51 = 5.95( 元 )
-
FCFE20 X 4 = 6.81 X ( 1+ 30 % ) — 0. 35 \ ( 1+ 30 % ) — 0. 51 X ( 1+ 30 % )
= 8. 85 - 0.46 — 0.66 = 7.73( 元 )
第 10章财务管理专题 279
F C F E, := 8 . 85 X ( 1 十 30 % ) — 0. 46 X ( 1 + 30 % ) -0. 66 X ( 1 +30 % )
U I
= 11. 51 0. 6
— —
0 _ 86 = 10 . 05 ( 元 )
第二步 ,估计公司高速成长期的股权资金成本。
厂=
_
7 5% +1. 3 :5 %
/ = 14 %
第三步 ,计算公司高速成长期股权自由现金流量的现值,即将各年的 FCFE
按照 14 % 的折现率折现后加总。
公司高速增长阶段
3. 52 XPV7Fn , , + 4. 58 XPVTFn ,, . 2 + 5. 95 - PWF, ,
PTFE 的现值 t
+ 7. 73 P y/ Fn > + 10. 0 5 X P V I F n % ,s
■
/ ,4
3. 09 + 3. 52 + 4. 02 + 4. 58 + 5. 22
20 . 43 ( 元 )
r , = 7 . 5 % + lX 5 % = 12. 5 %
第六步 ,计算公司稳定增长期股权自由现金流量的现值 。
11 . 98
稳定增长期 F C F E 的现值 = = 95. 72 ( 元 )
(12.5 % - 6 % ) X ( l +14 % )
5
fo
复习与思考
什么是股权自由现金流量? 如何计算?
.
3 公司自由现金流量折现模型
(1) 公司 A 由现金流量及其计算 。 公司 A 由现金流量 ( FCFF ) 是公司所有
权益要求者 ,包括普通股股东 、优先股股东和债权人的现金流总和。 公司由现
金流量和股权 A 由现金流量的主要区別在于 ,公司自由现金流量包括与债务有关
的现金流量 ,如利息支出 、 本金偿还 、新债发行和其他非普通股权益现金流 ,如
优先股股利 。
有两种方法计算公司自由现金流量 :
1 ) 将公司所有权益要求者的现金流量加总。
280 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
公司自由 股权自由利息
=
现金流量现金流量费用
X ( 1 — 税 率 )+
偿还债务
本金
_ 发行的 优先股
新债
+ 股利
( 10 6)
2 ) 以息税前利润为出发点进行计算 。
公司自由 息税前
= x
+
n — 税 率 )十 折 旧 资本性 _ 追加营运 ( 10 7)
现金流量 利润 支出 资本
两种方法计算的结果应该是相同的 。
(2) 加权平均资金成本 (WACC )。 与公司自由现金流量相对应的折现率是
加权平均资金成本 。 加权平均资金成本是公司不同融资成本的加权平均值。
WACC = kE
- E •
D
式 中 ,蛉 为 普 通 股 资 金 成 本;h 为 税 后 债 务 成 本 ;hs 为 优 先 股 成 本
•
PS
E + D+ PS + kD E + D+ PS + kFS E + D+ PS
( 10 -
8)
E D
为普通股资本的市场价值在总资产市价中所占的比重 ; 为
E + D+ PS E + D+ PS
PS
债务的市场价值在总资产市价中所占的比重 ; 为优先股的市场价值在
E+ D+ PS
总资产市价中所占的比重 。
(3 ) 公司估价模型 。 用加权平均资金成本对公司肉由现金流量进行折现可以
得到公司的价值。同样 ,根据公司所处的发展阶段 ,公司估价模型也可以分为两
类,即公司自由现金流量稳定增长模型和公司由现金流量二阶段模型。
1) 公司自由现金流量稳定增长模型 。公司自由现金流量稳定增长模型下公
司价值的计算公式为 :
FCFFt (1 0 - 9)
WA ( r — 片
,
式中,V 为公司的价值;FCFF 为预期下一期的 FCFF; WACC 为加权平均资
金成本 ;g 为 FCFF 的永久增长率。
2 ) 公司自由现金流量二阶段模型。 公司自由现金流量二阶段模型下公司价
值的计算公式为 :
V FCFF , FCFF ,
V ( 10 10 )
rl ( 1 + wAccy (WACC „ - g „ ) ( \ +WACC ) n
.
式巾 V 为公司的价值 ; FCFF , 为第〖 期公司自由现金流量;WACC 为公司高
速 增 长 阶 段 的 加 权 平 均 资 金 成 本; 公司稳定增长阶段的加权平均资金
成本 ;A 为公司自由现金流量的稳定增长率。
4. 其他估价方法
(1) 期权估价法。期权是一种赋予持有人在某给定日期或该日期之前的任何
时间以固定价格购进或售出一种资产的权利的合约。只有在期权标的资产的价
第 10章财务管理专题 281
值超过了看涨期权的执行价格或低于看跌期权的执行价格时 ,期权才产生收
—
益 。3 项资产的收益是某一标的资产价值的函数时 ,该资产可视为期权 。 具
有期权特性的任何资产的价值都可以用期权估价模型进行评估 。期权估价模型
由布莱克 ( Black ) 和斯科尔斯 ( Scholls ) 于 1972 年首先提出 ,此后得到了极
大的发展。由于并购中涉及的期权问题较为复杂,且不是本书重点 ,这里不再详
细论述 。
( 2) 成本法 。如果并购后目标企业不再继续经营 . 可以利用成本法估计目标
企业的价值 。 常用的计价标准有 :
1 ) 清算价值。清算价值是指 S 标企业清算出售 ,并购后 S 标企业不再存在
时其资产的可变现价值。
2 ) 净资产价值。净资产价值是指口标企业资产总额减去负债总额即目标企
业所有者权益的价值。
3 ) 重置价值 。 重置价值是指将历史成本标准换成重置成本标准 ,以资产现
行成本为计价基础的价值。
成本法对目标企业有形资产净值估算的价格是并购后出售 0 标企业的最低价
格 ,并购企业由此可以测算并购的风险 。成本法对无形资产的估值基本上是无能
为力的。
( 3) 换股合并估价法。如果并购是通过换股进行的 ,则对目标企业估价的任
务就是确定一个换股比例。换股比例是指为换取 s 标企业的 1 股股份而需付出的
并购方企业的股份数量。
在市场经济条件下 ,股票的市场价格体现了投资者 ( 包括股东) 对企业价值
的评价,因此,人们通常用股票的市场价格来代表企业价值或股东财富。一般来
说,股票的市场价格反映了企业目前和未来的盈利能力 、 时间价值和风险报酬等
方面的因素及其变化,因此 ,股票市场价格最大化在一定条件下成为企业追求的
目标。并购也要服从这个目标 . 只有并购后的股票价格高于并购前并购方和目标
企业的股票价格 ,并购方和目标企业的股东才能接受。
10.1 . 3 企业并购的支付方式
任何实施并购的企业都必须考虑采取何种方式完成并购 ,充分认识不同支付
方式的差异 ,依据具体情况作出决策 。实践中 ,企业并购的支付方式主要有 =
种,即现金支付 、股票支付和混合证券支付 。
1. 现金支付
( 1) 现金支付的特点 。 现金支付是指由主并企业向目标企业支付一定数量的
现金 ,从而取得口标企业所有权的一种支付方式 。
对目标企业的股东而言 ,现金支付可以使他们即时得到确定的收益 ,而其他
非现金支付方式能给股东带来的收益则要受市场状况 、市场深度 、 主并企业的业
绩及交易成本等 W 素的影响 ,不确定性较大。现金支付对目标企业股东的不利之
282 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
处是可能形成即时的纳税义务。
对主沖企业而 Cf ,现金支付最大的好处是现有的股权结构不会受到影响 ,现
有的股东控制权不会被稀释。但同时,现金支付会给主并企业造成一项沉重的现
金负担 。 主并企业必须决定是动用企业现有的现金 ,还是专门筹集额外的资金来
支付收购费用。
现金收购因其速度快的特点而多爪于敌意收购 。在已有的并购案例中 ,现金
收购占主导地位 。
( 2) 现金支付的影响因素 。 采用现金支付时 ,需要考虑以下问题 :
1) 主并企业的短期流动性。现金支付要求主并企业在确定的日期支付一定
数量的货币 ,立即付现可能会导致现金紧张 , W 此有无足够的即时付现能力是主
并企业首先要考虑的因素 。
2 ) 主井企业中长期的流动性。有些企业可能在很长时间内都难以从现金大
量流川中恢复过来 ,因此主并企业必须认真考虑现金回收率和冋收年限。
3 ) 货币的流动性 。在跨国并购中 ,主并企业还须考虑自己拥有的现金是否
为可以直接支付的货币或讨自由兑换的货币 ,以及从目标企业收回的资金是否为
可自由兑换的货币等问题。
4 ) 目标企业所在地管辖股票的销售利得的所得税法 。目标企业所在地的资
本利得所得税的水平将影响主并企业现金支付的出价。
2. 股票支付
(1) 股票支付的特点。 股票支付是指主并企业通过增加发行本企业的股票 ,
以新发行的股票替换目标企业的股票 ,从而达到并购目的的一种支付方式。股票
支付不同于现金支付的主要特点有 :
1 ) 主并企业不需要支付大量的现金 ,因而不会影响主并企业的现金状况。
2 ) 并购完成后 ,目标企业的股东成为并购 G 企业的新股东 ,但一般来说 ,
主并企业的股东在经营控制权上占主导地位。
股票支付的不足之处是 ,由于目标企业的股东保留自己的所有者地位,因
此,股票支付对于主并企业股东来说会使其股本结构发生变化。另一个不足之处
是 ,股票支付所需手续较多 ,耗时费力 ,不像现金支付那样简沽迅速。
股票支付常见于善意并购 ,当并购双方的规模实力相当时,并购成功的可能
性较大。
( 2 ) 股票支付的影响因素 。在决定是否采用股票支付方式时,一般要考虑以
下因素:
1) 主并企业的股权结构。由于股票支付方式的一个突出特点是它对主并企
业的原有股权结构会有重大影响 ,因此主并企业必须事先确定主要大股东会在多
大程度上接受股权的稀释。
2 ) 每股收益的变化。增发新股会对每股收益产生不利影响 ,如果目标企业
的盈利状况较差 ,或是支付的价格较高 ,则会导致每股收益减少,进而导致股价
下跌。 因此 ,主并企业在采用股票支付方式前 ,要确定是否会发生这种不利情
第 10章财务管理专题 283
况 ;如果发生这种情况 ,那么在多大程度上是可以接受的。
3 ) 每股净资产的变动。每股净资产是衡量股东权益的一项 m要标准。在某
种情况下 ,新股的发行可能会减少每股拥有的净资产,这会对股价造成不利影
响。如果采用股票支付方式会导致每股净资产下降,则主并企业需要确定这种下
降能杏被企业原有的股东接受。
4 ) 财务杠杆比例。发行新股 nj 能会影响企业的财务杠杆比例。因此,主并企业
应考虑是否会出现财务杠杆比例升高的情况,以及具体的资产负债的合理水平。
5 ) 巧前股价水平。巧前股价水平是主并企业决定采用现金支付还是股票支
付的一个主要影响因素 。 主并企业应考虑本公司股价所处的水平 ,同时还应预测
增发新股会给股价带来多大影响。
.
3 混合支付
混合支付是指主并企业的支付方式为现金 、股票 、权证 、 4转换债券等多种
形式的组合 。 中.一的支付丁具总是有着不川避免的局限性 ,通过把各种支付丁具
组合在一起 ,能集中各种支付工具的长处而避开它们的短处。比如 ,与普通股相
比 ,企业债券的资金成本较低 ,而且向它的持有者支付的利息可以免税。权证和
可转换债券为其持有人提供了一种选择权。
fo
复习与思考
说明并购中各种支付方式的特点和影响因素 。
10.2 国际财务管理
1 0 . 2. 1 国际财务管理的特点
国际财务管理是国内财务管理向国际经营的扩展,因此 ,一国企业财务管理
的基本原理和方法也适用于国际企业 。但由于国际企业的业务散布多国 ,财务管
理常涉及外汇的兑换和多国政府的法令制度 , W 此 ,国际财务管理比国内财务管
理更复杂。与国内财务管理相比,国际财务管理具有如下特点 。
1. 国际企业的理财环境更复杂
国际企业的理财活动涉及多个国家,而各国的政治 、 经济 、法律和文化环境
有很大差异 。国际企业在进行财务管理时,不仅要考虑本国的各方而环境因素 ,
而且要密切注意国际形势和其他国家的具体情况 。 特别要注意如下问题:汇率的
变化 、 外汇的管制程度 、通货膨胀率和利息率的高低 、资金市场的完善程度 、 政
M的稳定程度等。
284 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
2. 国际企业的资金筹集方式更多
X 论是国际企业的资金来源还是筹资方式 ,都呈现多样化的特点 ,这使得国
际企业在筹资时有更多选择。国际企业既可以利用母公司所在国的资金 , 也可以
利用子公司所在东道国的资金 ,还可以向国际金融机构和闰际金融市场筹资,国
阮企业可以利用这种多方融资的有利条件 ,选择最有利的资金来源 ,降低企业的
资金成本 。
.
3 国际企业的资金投放风险性更高
从某种意义上说,从事国际投资活动就是预测风险 、 避免风险的过程。国际
企业除面对国内企业所面对的风险 ,还要面对国际政治、经济环境中的各种风
险 ,这些风险可以概括为两大类十个方面 :
(1 ) 经济和经营方面的风险 : 汇率变动风险 、 利率变动风险 、 通货膨胀风
险 、 经营管理风险和其他风险 。
上层建筑和政M 变动的风险 :政府变动的风险 、政策变动的风险 、 战争
(2)
风险 、法律风险和其他风险 。
1 0 . 2.2 国 际 投 资
1. 国际投资种类
按不同的标准 ,可对国际投资作不同的分类 ,现根据国际上常见的分类标准
进行说明 。
( 1) 按投资形式 ,可分成国际企业直接投资和国际企业间接投资。
闰际企业直接投资又称对外直接投资 ,是指投资者在其所投资的企业中拥有
足够的所有权或足够程度的控制权的投资。最初意义上的国际企业直接投资是指
在国外建立丁.厂直接生产或设立商店直接销售的一种经营活动 。 现代意义上的国
际企业直接投资则是指在国外取得经营权的投资,一般是指在国外开设独资企
业 . 兴办合资企业 、 合作企业 。如果股票投资达到了对某企业进行控制的程度,
也属于直接投资。
国际企业间接投资又称对外间接投资 ,是指投资者不直接掌握投资对象的动
产或不动产的所有权 . 或在投资对象中没有足够的控制权的投资。间接投资一般
是指各种证券投资。
总之 ,区分直接投资和间接投资的标志是投资者是否能控制作为投资对象的
外国企业 。根据国际货币基金组织的规定 ,拥有外国企业股票超过 25 % 的即为
直接投资。各国政府也都根据具体情况确定了直接投资与间接投资的划分标准 。
( 2) 按投资时间长短 ,可分成长期投资和短期投资。
长期投资一般是指一年以上的投资。在国外兴办合资企业 、合作企业 、 独资
企业或持有国外企业发行的证券一年以上的投资,都属于长期投资。长期投资一
般所需资金多,投资时间长 ,投资风险大,因此 ,必须认真分析投资环境和投资
效益 ,做出科学决策。
第 10章财务管理专题 285
短期投资一般是指一年以内的投资,如证券投资 、合作经营期不超过一年的
投资。
2. 国际投资方式
国际投资方式是国际企业进行投资时采川的具体形式 , H 前主要有合资投
资 、 合作投资 、 独资投资 、 证券投资等。现根据国际企业惯例,介绍各种投资方
式的特点 。
(1) 合资投资。合资投资是指某国投资者与另一国投资者通过组建合资经营
企业的形式所进行的投资。这里的合资经营企业通常是指两个或两个以上不同国
家或地区的投资者按照共同投资、共同经营 、 共负盈亏 、共担风险的原则建立的
企业 。
合资投资是国际企业投资的一种主要方式 ,其主要优点是 :
1 ) nj 减少公司的投资风险。由东道国公司参与投资 , 由于东道国投资者对
內己国家的经济情况了解得比较多 ,因而能减少经营风险。
2 ) 由于与东道国投资者合资经营、共负盈亏 ,外国投资者除可享受特别优
惠,还可获得东道国对本国公司的优惠政策。
3 ) 能迅速了解东道国的政治 、社会、经济 、文化等情况 ,并学习当地投资
者的先进管理经验,有利于加强企业管理 ,提高经济效益。
合资投资的缺点主要有 :
1 ) 所需时间比较长 。 一般来说,进行合资投资必须寻找合适的投资伙伴 ,
但这比较困难 ,需要花费较长的时间。 另外 ,在国外设立合资企业 . 审批手续比
较复杂,需要的时间也比较长。
2 ) 很多国家都规定,外资股权不能超过 50 % ,所以 ,国外投资者往往不能
对合资公司进行完全控制。
合作投资。合作投资是指通过组建合作经营企业的形式所进行的投资。
(2)
这里的合作经营企业又称契约式的合营企业 ,是指国外投资者与东道国投资者通
过签订合同 、 协议等形式来规定各方的责任 、权利 、 义务而组建的企业 。
合作投资的优点主要有 :
1 ) 所需时间比较短 。 兴办合作企业的申请 、审批程序比较简便 ,合作经营
的内容与方式没有同定模式 ,便于双方协商 , 达成协议。
2 ) 比较灵活 。 合作企业的合作条件 、管理形式 、 收益分配方法以及合作各
方的责仟 、 权利 、 义务都比较灵活 ,均可以根据不同情况 ,在合作各方协商的合
同中加以规定。
合作投资的缺点主要在于 ,这种企业组织形式不像合资企业那样规范 ,合
作者在合作过程中容易对合同中的条款产生争议 ,从而影响合作企业的正常
发展 。
( 3 ) 独资投资。独资投资是指通过在国外设立独资企业的形式所进行的投
独资投资的优点主要有 :
1 ) 独资投资是指由投资者自己提供全部资本 ,独立经营管理 ,在资金的筹
集 、运用和分配上都拥有自主权,不会受到其他干涉。
2 ) 有利于学习所在国的先进技术和管理经验,有利于投资者利用各国税率
的不 M ,通过内部转移价格进行合理避税。
独资投资的缺点主要有 :
1 ) 对东道国投资环境的调查比较闲难 ,不太容易获得详细的资料 ,W 而投
资者承担的风险较大 。
2 ) 在很多国家 ,独资企业设立的条件都比合资企业严格 ,这也是独资投资
的不利之处。
证券投资。证券投资是指一国投资者将其资金投资于其他国家的企业或
(4)
复习与思考
试说明几种国际投资方式的优缺点。
10. 2. 3 国际筹资
1. 国际资金来源
与单一的国内企业相比 ,国际企业有更多的资金来源 ,最主要的 nf 概括为以
下四个方面。
(1) 企业集团内部的资金来源 。 国际企业的经营规模大 、 业务多 ,常常在其
内部形成国际性的资金融通体系。一些世界著名的国际企业都有儿十个子公司 .
有的甚至可达上百个分支机构。这样 . 国际企业内部的各经营实体在日常经营活
动中都可能产生或获得大量资金 ,从而构成内部资金的广泛来源。这些来源主要
包括 :1) 母公司或子公司本身的未分配利润和折旧基金;2 ) 企业集团内部相互
第 10章财务管理专题 287
提供的资金 。
(2) 母公司所在国的资金来源 。 国际企业的母公司可以利用它与母公司所在
国经济发展的密切联系 ,从母公司所在国的金融机构和有关政府组织获取资金。
(3) 子公司所在东道国的资金来源 。国际企业也可从子公司所在的东道国筹
集资金。一般来说,多数子公司都在当地借款 ,在很多国家,金融机构对当地企
业贷款的方式 M 样适用于外资企业。在当地借款既可以弥补投资不足 ,又是预防
和减少风险的有力措施。
(4) 国际资金来源 。 国际企业获得的除集团内部 、母公司所在国 、 子公司所
在东道国以外的任何第三国或第三方提供的资金,都可称为国际资金。国际资金
的来源主要包括如下 = 方而 :1 ) 向第三国银行借款或在第三国资本市场上出售
证券获得 ;2 ) 在国际金融市场上出售证券获得 ;3 ) 从国际金融机构获取贷款。
2. 国际筹资方式
国际企业的筹资方式与单纯的国内企业筹资方式相比 ,既有相 M的地方 ,也
有不 M的地方。现介绍其中具有国际特色的筹资方式。
( 1) 发行国际股票。股票是股份公司为筹集自有资金而发行的有价证券 ,是
投资入股和取得收益的凭证 。国际股票是指一国企业在国际金融市场或国外金融
市场上发行的股票。比如 . 中国的股份有限公司在美国纽约证券交易所发行的股
票 、 日本公司在我国香港交易所发行的股票 、 美国公司在英国伦敦证券交易所发
行的股票等都属于国际股票 。随着世界经济的国际化发展 ,股票的发行也已超越
了国界 ,出现国际化趋势,许多国际企业都到国际金融市场上发行股票。
与国内企业相比 ,国际企业在国际或国外金融市场上发行股票有以下儿个有
利条件 :1) 国际企业规模大,信誉好 ,有利于股票发行 ;2 ) 国际企业业务散布
在多国 ,对国外或国际金融市场情况比较了解 ;3 ) 国际企业可以通过国外的分
支机构在当地发行股票 ,节约发行费用。
(2) 发行国际债券 。一国政府 、金融机构 、丁商企业为筹措资金而在国外市
场发行的 ,以外国货币为而值的债券,即为国际债券。国际债券可分为外国债券
和欧洲债券两类 。
外国债券是指国际借款人 (债券发行人) 在某国债券市场上发行的 、 以发行
所在国的货币为面值的债券。例如 ,新加坡公司在日木发行的日元债券 、 日本公
司在美国发行的美元债券等都属于外国债券。
欧洲债券是指国际借款人在其本国以外的债券市场上发行的 、不是以发行所
在国的货币为面值的债券。例如 ,日本公司在法国债券市场上发行的美元债券便
属于欧洲债券 。 欧洲债券的特点是 : 发行人处在某一个国家,发行在另一个国
家,债券面值使用的是第三个国家的货币或综合货币单位 ( 如特别提款权 )。
(3) 利用国际银行信贷。国际银行信贷是一国借款人向外国银行借人资金的
信贷行为 。
国际银行信贷按其借款期限可分为短期信贷和中长期信贷两类 。短期信贷的
借款期限一般不超过 1 年 ,国际企业借人短期资金 ,一般是为了满足流动资产的
288 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
10.3 企业破产财务管理
1 0.3. 1 企业破产财务管理的特殊性
企业一旦进入破产程序,其财务管理也进人非常时期 。企业财务必须遵守
《 破产法 》有关法律规定,调整或了结与债权人的债权债务关系 ,正确处理企业
与其他各方的经济利益关系 ,避免直接破产,保护债权人合法权益 ,实现公平受
偿比例最大化的目标。
由于财务管理 H 标发生了变化 ,企业在破产程序实施期间的财务管理与正常
期间有所不 M ,主要表现在以下几个方面 。
第一 ,破产企业的财务管理是一种 “例外” 性质的管理 ,即危机管理。企业
进人破产程序后 ,随时有可能被宣告破产。此时财务管理的主要职能是防止财务
状况进一步恶化,实施并完成组织重整与和解计划 ,采取应急对策 ,纠错 、治
错,避免破产清算 。
第二,破产企业的财务管理内容具有相对性和变异性 。 企业破产是在一定的
理财环境下发生的 ,随着理财环境的改变 ,企业可能在瞬间由破产困境转变为盈
利顺境。例如 ,政府有关部门给予资助或者采取其他措施帮助其清偿债务 ;取得
担保 ;已核销应收账款的收回 ;外部资源改变 ;经济政策出台等。因此 ,破产企
业的财务管理内容需要根据环境的变化作出相应的调整或改变。
第三,破产企业的财务活动及破产财产受控于破产管理人,并置于法院的监
督之下。企业提出重整与和解申请后 ,应当向债权人会议提交重整 、 和解协议草
案 ,该草案经债权人会议通过并报请法院审查认可 . 自公告之日起具有法律效
力 。如果企业不执行协议或财务状况继续恶化 . 或者严重损害债权人利益 ,债权
人会议有权向法院申请终结企业重整与和解 ,寅告其破产。法院 A 寅告之日起
15 日内成立清算组 ,清算组负责破产财产的保管 、 清理 、 估价 、处理和分配 ,
并接受法院监督。破产企业在财务预算 、财务决策和财务控制诸环节的管理中必
须重视破产管理人的意见 。
1 0 . 3. 2 重整与和解财务管理
1. 重整与和解财务管理的特点
重整是《 破产法 》 的主要创新之一 ,它是在法院的主持和各利害关系人的参
与下 ,对陷人困境 、 濒临破产而又具有挽救价值和重建可能的企业进行生产经营
整顿和债权债务关系清理 ,最终使企业重获生产经营能力 ,避免破产清算并摆脱
290 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
困境的一种特殊法律形式。重整适用于所有类型的企业法人,是一个独立的破产
预防程序 。 重整 、 和解与破产清算的有机结合构成了破产程序体系。 重整与和解
期间 ,企业的生产经营活动会继续进行 ,但不同于正常的财务管理活动 , 其特点
主要体现在以下儿个方面。
首先 ,重整期间 ,债务人要在管理人的监督下自行管理财产和营业事务。管
理人可以由有关部门 、 机构的人员组成的清算组或者依法设立的律师事务所 、 会
计师事务所 、 破产清算事务所等社会中介机构担任 ,由人民法院指定 。
其次 ,重整计划与和解协议草案的制定是重整与和解阶段的首要任务 ,而且
必须通过债权人会议并由人民法院裁定认可才能生效。如果企业未能履行重整计
划与和解协议,法院将终止重整与和解并宣畀其破产。
最后,在重整计划规定的监督期内 ,债务企业需要向管理人报告重整计划的
执行情况和财务状况。
2. 重整计划的制定与执行
重整具有债务清理和拯救企业的双重 H 的 ,是一种再建型的制度设计 ,以促
进债务企业复兴为口的 ,进而实现尽量减少债权人和债务人损失的目的。重整的
程序可以分为四个步骤 :
第一步 ,由债权人或债务人向人民法院申请重整。企业法人只要具备明显缺
乏清偿能力的可能性 ,就可以申请进人重整程序。如果是债权人向法院申请债务
人破产,在法院受理破产清理后宣苦债务人破产前 ,债务人或出资额占债务人注
册资本 1 /10 以上的出资人可以向法院申请重整。
第二步 ,在人民法院裁定重整的 6 个月内 ,债务人或管理人需向债权人会议
和人民法院同时提交重整计划草案 。
第三步 . 人民法院在收到重整计划草案的 30 口内召开债权人会议,对重整
计划进行表决 , 表决通过后 10 口内 . 债务人或管理人向人民法院申请批准重整
计划 ,人民法院在收到申请的 30 口内裁定批准。
第四步 ,债务人负责重整计划的执行,并在监督期内接受管理人的监督。
如果其中的任何一步没有按要求完成 ,则重整程序终止 ,人民法院将宣告债
务人破产 。
可以看出 , 重整能否顺利完成 ,主要取决于重整计划的制定能否获得债权人
会议的通过和人民法院的裁定认可。重整计划草案应尽讨能完整地勾勒出债务人
对未来经营的设想与安排 、 可行性 、 对债权人的利益保护程度等,以获得债权人
的认可 。具体来说,主要可以分为以下几个方面 :首先 ,经营方案的描述与可行
性分析,这是企业获得新生的动力所在 . 也是促成重整程序获得通过的重要基
础 。其次,清理企业所有的债权并进行分类 ,在此基础上提出债权调整与受偿方
案。这一环节要注意维护债权人的利益 ,并做到公平对待不同类型的债权人。最
后 . 明确界定重整计划的执行期限与监督期限。
债权人会议讨论重整计划草案时,需要按债权类型分类分组进行表决 ,如果
涉及出资人变更权益事项,则应设出资人组对计划草案进行表决。各表决组均通
第 10章财务管理专题 291
3. 和解协议的签订与执行
和解是指破产程序开始后 ,债务人和债权人之间就债务人延期清偿债务 、减
少债务数额 、 进行整顿事项达成协议 ,以挽救企业 ,避免破产 ,终止破产程序的
法律行为 。 和解制度着眼于债权债务关系的变动 ,通过债权 、债务双方的协商,
达成新的偿债协议,从而避免债务企业破产 。 不同于重整 ,和解申请一般由债务
人提出 ,既可以直接提出 ,也可以在人民法院受理后但未宣告债务企业破产前
提出。
和解协议应由出席债权人会议有表决权的债权人半数以上同意 ,并且其所代
表的债权额占无担保债权额的 2 / 3 以上 。 和解协议通过后 ,由人民法院裁定后公
告,管理人应将财产和营业事务移交给债务人 。 享有无财产担保的债权人称为和
解债权人,和解债权人与债务人一同受和解协议的约束 ,按照协议减免的债务 ,
自和解协议执行完毕起 ,债务人不再承担清偿责任 。 如果债务人存在欺诈行为 ,
或不能执行 、 不执行和解协议,和解债权人可以请求人民法院裁定终止和解协
议,并宣告债务人破产。
1 0 . 3 .3 破产清算财务管理
1 . 破产清算的程序
人民法院宣告债务人破产的 ,在裁定之口起 5 口内将裁定书送达债务人和管
理人 ,10 日内通知已知债权人 . 并进行公告。 此后 . 管理人应及时拟定破产财
产变价方案 ,并提交债权人会议讨论。在旧的破产法规中,企业依法宣告破产
后 ,受理破产案件的人民法院指定各方面人员组成清算组 ,接收破产企业的全部
资产和债权 ,清理破产企业的财产 ,处理破产企业的善后事宜等。这不仅带有浓
厚的行政色彩 ,而且会造成 H 受理破产申请到宣告破产之前债务人财产处于无人
管理的真空状态。而《 破产法 》设立了管理人制度 . 有助于实现破产程序中管理
292 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
主体的市场化和专业化。
管理人由人民法院指定 ,债权人会议认为管理人不能依法 、 公正执行职务或
者有其他不能胜任职务情形的 , n〖以向人民法院申请予以更换。管理人的职责主
要有 :( 1 ) 接管债务人的财产 、 印章和账簿 、文书等资料 ;
(2 ) 调查债务人财产
状况 ,制作财产状况报告;( 3 ) 决定债务人的内部管理事务 ;( 4 ) 决定债务人的
曰常开支和其他必要开支 ;( 5 ) 在第一次债权人会议召开之前 ,决定继续或者停
止债务人的营业 ;( 6 ) 管理和处置债务人的财产 ;( 7 ) 代表债务人参加诉讼、仲
裁或者其他法律程序 ;( 8 ) 提议召开债权人会议;( 9 ) 人民法院认为管理人应当
履行的其他职责 。
除债权人会议刃有决议的 ,变价出售破产财产应当通过拍卖进行 . 既可以全
部也可以部分变价出售 ,其中无形资产和其他财产单独变价出售 ,按照国家规定
不能拍卖或限制转让的财产应按国家规定的方式处理。破产财产分配方案应载明
以下事项 :( 1 ) 参加破产财产分配的债权人名称或者姓名 、 住所 ;( 2 ) 参加破产
财产分配的债权额 ;( 3 ) 可供分配的破产财产数额 ;( 4 ) 破产财产分配的顺序 、
比例及数额;( 5 > 实施破产财产分配的方法 。 经债权人会议通过 ,并经人民法
.
2 破产财产的范围及计价
破产申请受理时 W 于债务人的全部财产 ,以及破产申请受理后至破产程序终
结前债务人取得的财产 ,称为债务人财产。债务人被宣告破产P,债务人财产称
为破产财产。
下列特殊情况的财产仍属破产财产 ,管理人有权追回 。
(1 ) 人民法院受理破产申请前一年内 ,涉及债务人财产的下列行为 ,管理人
有权请求人民法院予以撤销 :1 ) 尤偿转让财产的 ;2 ) 以明显不合理的价格进行
交易的 ;3 ) 对没有财产担保的债务提供财产担保的;4 ) 对未到期的债务提前清
偿的 ;5 ) 放弃债权的 。
( 2) 为逃避债务而隐匿 、转移财产的 ;虚构债务或者承认不真实的债务的。
(3) 人民法院受理破产申请前 6 个月内 ,债务人不能清偿到期债务 ,并且
资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力 , 似仍对个别债权人进行清偿
的 ,管理人有权请求人民法院予以撤销 。 但是 ,个别清偿使债务人财产受益的
除外。
为了正确确定破产财产的价值 ,以便合理地按价值进行分配 ,破产财产的计
第 10章财务管理专题 293
价可以采用账面价值法 、重估价值法和变现收人法等多种方法进行。
账面价值法是指以核实后的各项资产 、负债的账面价值 (原值扣除损耗和摊
销) 为依据 ,计算企业财产价值的方法 。该方法适用于破产财产的账面价值与实
际价值偏离不大的项 0 ,如货币资金 、应收账款等货币性资产项 0 。
重估价值法是指以对财产的原值采用重置成本法 、现行市价法等方法进行重
估所确定的价值为依据,计算企业财产价值的方法。该方法适用于各项财产价值
的确定 ,如设备 、 存货等。
变现收人法是指以出售资产可获得的现金收人为依据 ,计算企业财产价值的
方法。
3. 破产债权的范围及计价
人民法院受理破产申请时对债务人享有的债权称为破产债权。依法申报确认
时 ,债权申报期限自人民法院发布受理破产申请公告之日起计算 ,最短不得少于
30 口 ,最长不得超过 3 个月 。 此外 ,人民法院裁定终止重整计划执行的 ,债权
未受清偿的部分作为破产债权。人民法院裁定终止和解协议执行的 ,和解债权未
受清偿的部分作为破产债权。
债权人申报债权时 ,应当书面说明债权的数额和有无财产担保 . 并提交有关
证据。申报的债权是连带债权的 ,应当说明。连带债权人 nj 以由其中一人代表全
■
/本章小结
本章介绍了企业并购财务管理 、 国际财务管理和企业破产财务管理等财务管
理专题 。
1. 企业并购的主要形式有三种 ,即吸收合并 、 新设合并和收购 。
2 . 目标企业的估价方法中 ,折现现金流量法在实践中最为常用 ,主要有股
权自由现金流量折现模型和公司自由现金流量折现模型 。这两种模型主要是对自
由现金流量的限定范围不同 . 所以在实际应用中使用的现金流量和折现率有所
不同 。
3 . 现金支付 、 股票支付和混合证券支付是企业并购中最常见的三种支付方
式 。确定了支付方式后 ,主并企业就须针对本企业的财务状况和战略目标来进一
步规划所需支付资金的筹集方案 。
4. 国际投资管理包括国际企业的投资种类 、 投资方式和投资决策等问题 。
国际企业投资有不同的分类 :按投资方式 ,可分成直接投资和间接投资;按
投资时间长短 ,可分成长期投资和短期投资。
国际企业投资方式是国际企业进行投资时所采用的具体形式 ,目前主要有合
资投资 、 合作投资 、 独资投资和证券投资等 。
国际企业投资决策一般包括如下几步 :根据生产经营情况 , 作出投资决策 ;
进行认真研究和分析 ,选择合适的跨国投资方式 ;选用适当的方法 ,对国际企业
的投资环境进行评价 ; 利用国际上常用的投资决策指标 ,对投资项目的经济效益
进行评价 。
5 . 国际筹资管理主要包括国际企业的资金来源 、 筹资方式和筹资决策等
问题。
国际企业的资金来源主要有 : 企业集团内部的资金来源 ;母公司所在国的资
金来源 ;子公司所在东道国的资金来源 ;国际资金来源 。
国际企业的筹资方式包括 :发行国际股票 ;发行国际债券 ;利用国际银行信
贷 ;利用国际贸易信贷 ;利用国际租赁。
国际企业筹资决策主要围绕以下几方面内容展开 : 降低国际企业的资金成
本 ;降低国际企业的筹资风险 ;优化国际企业资本结构 。
6 . 重整是在人民法院的主持下由债务人与债权人达成协议 ,制定重整计划 ,
规定在一定期限内 . 债务人按一定的方式全部或者部分清偿债务,同时债务人可
以继续经营其业务的制度。 重整适用于所有类型的企业法人 ,是一个独立的破产
预防程序 。
7 . 和解是指破产程序开始后 ,债务人和债权人之间就债务人延期清偿债务 、
减少债务数额 、 进行整顿事项达成协议 ,以挽救企业 ,避免破产 ,终止破产程序
的法律行为 。 和解一般由债务人提出 。
8. 企业进入破产程序 ,其财务管理也进入破产清算的非常时期 。 与正常期
第 10章财务管理专题 295
相 比 ,破 产 清 算 阶 段 的 财 务 管 理 以 破 产 程 序 中 破 产 财 产 的 价 值 运 动 为 管 理 对 象 ,
破 产 企 业 的 财 务 活 动 及 破 产 财 产 受 控 于 破 产 管 理 人 ,并 置 于 法 院 的 监 督 之 下 。 破
产 清 算 阶 段 的 财 务 管 理 主 要 包 括 破 产 清 算 的 程 序 、破 产 财 产 的 范 围 及 计 价 、 破 产
债 权 的 范 围 及 计 价 等。
重要名词
思考题
1. 什 么 是 并 购?
2. 说 明 目 标 企 业 的 估 价 方 法 。
3. 说 明 企 业 并 购 的 支 付 方 式 。
4 . 国 际 财 务 管 理 的 概 念 是 什 么? 有 什 么 特 点?
5. 试 对 比 分 析 各 种 国 际 投 资 方 式 。
6. 国 际 筹 资 的 方 式 有 哪 些 ?
7. 如 何 理 解 重 整 与 和 解 两 个 法 律 程 序 ? 在 使 用 时 要 注 意 什 么 问 题?
8. 破 产 清 算 财 务 管 理 的 工 作 重 点 是 什 么 ?
9 . 如 何 进 行 破 产 财 产 的 分 配?
/案例题
阅文集团收购新丽传媒
案例资料 :2 0 1 8 年 8 月 1 3 日 ,阅 文 集 团 ( 股 票 代 码 : 0 0 7 7 2.HK ) 发 布 公
告,拟 以 不 超 过 1 5 5 亿 元 的 价 格 ,收 购 新 丽 传 媒 1 0 0 % 股 权 , 结 算 方 式 为 现 金 加
296 财务管理 (第 6 版 立体化数字教材版)
股 权。
阅 文 集 团 由 腾 讯 文 学 与 原 盛 大 文 学 整 合 而 成 ,成 立 于 2 0 1 5 年 。 作 为 知 名 正
版 数 字 阅 读 平 台 和 文 学 IP 培 育 平 台 , 已 成 功 输 出 《 鬼 吹 灯 》《 盗 墓 笔 记 》《 琅 琊
.
榜 》《 全 职 高 手 》《 扶 摇 皇 后 》《 将 夜 》《 庆 余 年 》等 网 文 IP 改 编 为 影 视 、 动 漫 、
游 戏 等 多 业 态 产 品。
新丽传媒创立于 2007 年,主要从事电视剧 、 网络剧及电影的制作和发行,
主 要 作 品 包 括 《 我 的 前 半 生 》《 白 鹿 原 》《 女 医 明 妃 传 》《 余 罪 》 等 ,参 与 电 影 包
《 夏 洛 特 烦 恼 》等 。
括 《 悟 空 传 》《 情 圣 》
新 丽 传 媒 的 股 份 主 要 掌 握 在 管 理 层 和 腾 讯 手 中 。管 理 层 所 持 新 丽 传 媒 的 股 份
怍 价 1 0 2.1 亿 元 ,以 现 金 加 股 权 结 算 。 交 易 完 成 后 ,新 丽 传 媒 创 始 人 曹 华 益 将 通
过 旗 下 公 司 持 有 阅 文 集 团 2.2 4 % 的 股 杈 ,新 丽 传 媒 其 他 股 东 将 持 有 阅 文 集 团
1 . 4 5 % 的 股 权 。腾 讯 所 持 新 丽 传 媒 的 股 份 作 价 5 2.9 亿 元 ,以 股 权 结 算 。
值 得 一 提 的 是 ,腾 讯 同 时 也 是 阅 文 集 团 的 大 股 东,此 次 收 购 后 ,腾 讯 对 阅 文
集 团 的 持 股 将 进 一 步 增 加 至 5 4 .3 4 % 。
案例思考题 :
1. 阅 文 集 团 收 购 新 丽 传 媒 的 支 付 方 式 包 括 哪 些 ? 对 企 业 将 产 生 什 么 影 响 ?
2. 此 次 并 购 可 能 会 对 有 关 各 方 产 生 什 么 影 响 ?
附录 1 复 利 终 值 系 数 表 ( F/P , / ,fl )
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)
11 9.252 8. 760 8.306 7.886 7. 499 7. 138 6. 495 5. 937 5.452 5.028 4. 656 4. 327 3. 656 3. 147
12 9. 954 9.385 8.863 8.383 7. 943 7. 536 6.813 6. 194 5. 660 5. 197 4. 793 4. 439 3. 725 3. 190
13 10. 634 9.985 9.393 8.852 8. 358 7. 903 7. 103 6. 423 5.842 5.342 4. 909 4. 532 3. 780 3. 223
14 11.296 10. 563 9. 898 9. 294 8. 746 8. 244 7. 366 6. 628 6. 002 5.467 .
5 008 4. 610 3. 824 3. 248
15 11.937 11.118 10. 379 9. 712 9. 108 8. 559 7. 606 6. 810 6. 142 5.575 5. 091 4. 675 3. 859 3. 268
16 12. 561 11.652 10. 837 10.105 9. 447 8.851 7.823 6. 973 6.265 5. 668 5.162 4. 729 3.887 3.283
17 13.166 12.165 11.274 10. 477 9. 763 9. 121 8.021 7. 119 6. 372 5. 748 5. 222 4. 774 3. 909 3. 294
18 13. 753 12. 659 11. 689 10. 827 10. 059 9. 371 8.201 7. 249 6. 467 5. 817 5. 273 4.812 3. 927 3. 303
19 14. 323 13.133 12. 085 11. 158 10. 336 9. 603 8.364 7. 365 6. 550 5.877 5.316 4. 843 3. 942 3.310
20 14. 877 13. 590 12. 462 11.469 10. 594 9.818 8.513 7. 469 6. 623 5. 928 5. 352 4.869 3. 953 3.315
25 17. 413 15. 622 14. 093 12. 783 11. 654 10. 674 9. 077 7. 843 6.872 6. 097 5. 466 4. 947 3. 984 3.328
30 19. 600 17.292 15. 372 13. 764 12. 409 11.257 9.426 8. 055 7. 002 6. 177 5.516 4. 978 3. 995 3. 332