OCJENA INVESTICIONIH

PROJEKATA

Doc dr. Azra Ahmić

Ulaganje u kapitalneinvesticije

• Procjena toka novca

• Metode ocjene kapitalnihinvesticija

 Ulaganje u kapitalneinvesticije

– Izrada prijedloga investicija (projekata)

– Procjena dodatnog poslovnog toka novca nakon poreza po
investicijama
– Procjena dodatnih tokova novca poprojektima
– Izbor projekta
– Stalna procjena započetih projekata i revizija okončanih projekata

• Za sada:
– zahtijevana stopa prinosa konstantna
– rizik stalan
 Procjena tokanovca

• Karakteristike relevantnih tokovanovca

– tokovi novca (ne računovodstveniprihod)
– poslovni (ne finansijski) tokovi
– tokovi nakon oporezivanja
– dodatni tokovi

• Pregled tokova novca

– Početni novčani izdatakDodatni neto novčani
tokovi unutarDodatni neto novčani tokovi u
konačnoj godini
Određivanje početnog novčanogizdatka

a. Trošak investicije
b. + Troškovi montaže, transporta itd.
c. +(‐) Povećanje (smanjenje) neto obrtnogkapitala
d. ‐ Neto prihod od prodaje“stare” imovine
(ako se radi o zamjeni)
e. +(‐) Porezi (porezne uštede) od prodaje “stare”imovine
(ako se radi o zamjeni)

f. = Početni novčani izdatak

 Određivanje dodatnog NNTunutar razdoblja

a. Neto prihodi minus neto rashodi, osim amortizacije

b. ‐(+) Neto povećanje (smanjenje) troškova amortizacije
c. = Neto promjena dobiti prijeporeza
d. ‐(+) Neto povećanje (smanjenje) poreza
e. = Neto promjena udobiti nakon poreza
f. +(‐) Neto povećanje (smanjenje) troškova amortizacije

g. = Dodatni neto novčani tok razdoblja(perioda)

Određivanje dodatnog NNT ukonačnoj godini

a. Dodatni novčani tok u konačnoj godini

b. + Ostatak vrijednosti “nove” imovine
c. ‐(+) Povećanje (smanjenje) neto obrtnogkapitala
d. ‐(+) Porezi (porezne uštede) od prodaje “nove” imovine

e. = Dodatni neto novčani tok u konačnoj godini

 Primjer 1 – projekat proširenja
Preduzeće razmatra mogućnost proširenja postojeće proizvodne linije. Za novu
opremu je potrebno alocirati 90.000 KM. Vijek trajanja opreme je 4 godine –
trogodišnji imovinski razred. Troškovi transprorta i montaže su procijenjeni na
dodatnih 10.000 KM. Očekivani konačni ostatak vrijednosti opreme nakon četiri
godine je 16.500 KM. Za potrebe proširenja proivodnje koristit će se napuštena
hala, koja nema alternativnu ekonomsku upotrebu. Projekat neiziskuje dodatni
neto obrtni kapital.
Odjel marketinga predviđa slijedeće poslovne novčanetokove, prije odbitka
amortizacije i poreza, kako slijedi:

Ako je granična porezna stopa 40% procijeniti relevantne novčane tokove

projekta.
 Metode ocjene isplativostiinvesticija

• Razdoblje povrata

• Diskontirano razdobljepovrata

• Interna stopa prinosa –IRR

• Neto sadašnja vrijednost–NSV

• Indeks profitabilnosti ‐PI

 Razdobljepovrata
q10

Razdoblje povrata projekta je očekivani broj godina u kojemu se očekuje

da će početna investicija bitinadoknađena.

– Što je kraće RP to bolje

– Kod međusobno isključivih projekata prednost se daje projektu s
kraćim RP
– Određuje tačku pokrića
– Ne uzima uobzir trošak kapitala
– Ne vodi računa o NNT nakon tačke pokrića
– Daje informacije o likvidnosti projekta
– Daje informacije o riziku projekta

RP = Broj godina prije punog pokrića + (Nepokriveni početni izdatak/NNT)

 Diskontirano razdobljepovrata
Diskontirano razdoblje povrata je varijanta RP gdje očekivani NNTbivaju diskontovani
na sadašnjost, putem zahtijevane stopeprinosa.

– Što je kraće DRP tobolje

– Kod međusobno isključivih projekata prednost se daje projektu s kraćim DRP
– Određuje tačku pokrića
– Uzima u obzir trošakkapitala
– Ne vodi računa o NNT nakon tačke pokrića
– Daje informacije o likvidnostiprojekta
– Daje informacije o rizikuprojekta

RP = Broj godina prije punog pokrića + (Nepokriveni početni izdatak/NNT)

 Neto sadašnja vrijednost(NPV)
NPV projekta je sadašnja vrijednost neto novčanih tokova projekta umanjeno
za početni novčani izdatak.
Koraci:
– Izračunati sadašnju vrijednost svih NNTkoristeći trošak kapitala
(zahtijevanu stopu prinosa) kao diskontnustopu.
– Sabrati diskontovane NNT – suma predstavlja NPV projekta.
– Ako je NPV ≥ 0, projekat je prihvatljiv i obratno. Kod međusobno
isključivih projekata prihvata se projekat savećom NPV.

NNT 1 NNT 2 NNT n

NPV    ...   NNT 0
(1  k ) (1  k ) 2
(1  k ) n

NPV  
NNT t
t 0 (1  k ) t
 Interna stopa prinosa(IRR)
IRR projekta je diskontna stopa koja izjednačava sadašnju vrijednostočekivanih
neto novčanih tokova s početnim novčanim izdatkom.
– IRR je stopa koja NPV projekta izjednačava s nulom.
– Rješenje se dobija metodom pokušaja i greške (iteracije) iupotrebom
Excel‐a ili finansijskih kalkulatora.
– Projekat je prihvatljiv ako je IRR veća od granične stopeprinosa
(zahtijevane stope prinosa) iobratno.
– Kod međusobno isključivih projekata prihvata se projekat s većom IRR.

NNT1 NNT2 NNTn

NNT0    ... 
(1 IRR) (1  IRR) 2
(1  IRR)n
n
NNTt
0 
t 0 (1  IRR)
t
 Grafikon NPV ‐ Odnos NPVi IRR
NPV

7000 KM

6000 KM

5000 KM

4000 KM

3000 KM

2000 KM
IRR = 20%
1000 KM

5 10 15 20 25 Diskonta
stopa
- 1000 KM
 Indeks profitabilnosti(PI)

PI je odnos sadašnje vrijednosti neto novčanih tokova i početnog novčanog izdatka.

– PI je relativna mjera profitabilnost projekta ili sadašnja vrijednost pojedinici
inicijalnog troška.
– Daje isti odgovor kao i NPVprojekta.
– Projekat je prihvatljiv ako je PI ≥ 1 i obratno.
– Kod međusobno isključivih projekata prihvata se projekat s većim PI.

NNT1 NNT2 NNTn

  ...
(1 k) (1 k) 2 (1 k) n
PI 
NNT0
n
NNTt

t1 (1 k)
t
PI 
NNT0
 Ovisnost i međusobnoisključivanje projekata

• Neovisni projekt – projekt čije prihvatanje (ili

odbacivanje) ne sprječava prihvatanje drugih
projekata koji se razmatraju.

• Ovisni projekt – projekt čiji prihvatanje ovisi o

prihvatanju jednog ili više drugihprojekata.

• Međusobno isključiv projekt – projekt čije

prihvatanje isključuje prihvatanje jednog iliviše
alternativnih projekata.
 Problemi kod ocjeneprojekata
1. Razlike u veličini investicije

God. Projekat S (NNT) Projekat L (NNT)

0 -100 KM -100.000 KM
1 0 0
2 400 KM 156.250 KM

Rezultati ocjene primjenom IRR, NPV i PI

IRR NPV pri 10% PI pri 10%

Projekat S 100% 231 KM 3.31
Projekat L 25% 29.132 KM 1.29
Prvorangirani projekat S L S

Koji projekat biramo, ako su projekti međusobno isključivi?!

 Problemi kod ocjeneprojekata
2. RazliGkoed.uobPrraojseckiamtDa(NnNoTv)čanihPtrookjeokavtaI(NNT)
0 -1.200 KM -1.200 KM
1 1.000 KM 100 KM
2 500 KM 600 KM
3 100 KM 1.080 KM

Rezultati ocjene primjenom IRR, NPV i PI

k = 8% k = 12%
IRR NPV PI NPV PI
Projekat D 23% 234 KM 1,19 163 KM 1,14
136 KM
Projekat I 17% 264 KM 1,22 1,11
Prvorangirani projekat D I I D D

Koji projekat biramo, ako su projekti međusobno iskljuqč1i8vi?!

 Grafikon NPV za međusobno isključive projekte Di I
NPV

700 KM

600 KM

500 KM Projekat I

400 KM

300 KM

200 KM

100 KM Projekat D

6 12 18 24 30 Diskontna
stopa
- 100 KM
 Problemi kod ocjeneprojekata
3. Ra zliGkoe vijePrkojuekpatroXj(eNkNtTa)
d.u
Projekat Y (NNT)

0 -1.000 KM -1.000 KM
1 0 KM 2.000 KM
2 0 KM 0 KM
3 3.375 KM 0 KM

Rezultati ocjene primjenom IRR, NPV i PI

IRR NPV pri 10% PI pri 10%
Projekat X 50% 1.536 KM 2.54
Projekat Y 100% 818 KM 1.82
Prvorangirani projekat Y X X

Koji projekat biramo, ako su projekti međusobno isključivi?!

 Drugi način gledanja nastvari
1. Prilagoditi tokove gotovine u odnosu na zajedničku
krajnju godinu ukoliko projekat “Y” NEĆE biti
zamijenjen.
Složeni projekat Y, godina 1 po 10% za dvije godine.

Godina 0 1 2 3
TG ‐$1,000 $0 $0 $2,420

Rezultati: IRR* = 34.26% NPV = $818

*Manja IRR od prilagođenog smjera toka gotovine. X jei
dalje najbolji.
 Zamjena projekata sa identičnimprojektima

2. Koristiti Pristup lanca zamjene (Dodatak B) za zamjenu

projekta “Y”.

0 1 2 3

-$1,000 $2,000
-1,000 $2,000
-1,000 $2,000
-$1,000 $1,000 $1,000 $2,000

Rezultati: IRR* = 100% NPV* = $2,238.17

*Veća NPV, ali ista IRR. Y j najbolji. q2
 Nedostaci IRRmetode

• Stopa reinvestiranja se mijenja ovisno onovčanom

toku svakog projekta

• Ne uzima u obzir razlike u investicionom ulogu i

vijeku efektuiranja projekta

• Višestruke interne stope prinosa(‐++‐)

 Racioniranjekapitala

• Budžetsko ograničenje kapitala, odnosno stavljanje

ograničenja na veličinu kapitalnihizdataka.
• Problem posebno prisutan kod kompanija koje
imaju politiku internog finansiranja svihkapitalnih
investicija.
• Problem prisutan i onda kada se jednom odjelu da
mogućnost investiranja do određenog iznosa, na koji
odjel nema utjecaj.

• Dva cilja:
1. Povećati vrijednost kompanije
2. Ne preći odobreni budžet
 Racioniranjekapitala

• Racioniranje kapitala tokom višeperioda:

– Metoda linearnog programiranja
– Metoda numeričkog programiranja
– Metoda ciljnog programiranja

• Racioniranje kapitala tokom tekućegperioda:

– Izabrati projekte koji najviše povećavaju vrijednost po
novčanoj jedinici investicije.
 Primjer 2 – Racioniranje kapitala
Projekat Početni izdatak IRR NPV PI

A 50.000 KM 15% 12.000 KM 1,24

B 35.000 19 15.000 1,43

C 30.000 28 42.000 2,40
D 25.000 26 1.000 1,04
E 15.000 20 10.000 1,67
F 10.000 37 11.000 2,10
G 10.000 25 13.000 2,30
H 1.000 18 100 1,10

Koje projekte biramo, ako je budžetska granica 65.000 KM?!

q
 Izbor projekata po principu opadajućeprofitabilnosti
q27

Metodom IRR:

Projekat IRR NPV Početni izdatak

F 37% 11.000 KM 10.000 KM

C 28 42.000 30.000

D 26 1.000 25.000

54.000 KM 65.000 KM
 Izbor projekata po principu opadajućeprofitabilnosti
q28

Metodom NPV:

Projekat NPV Početni izdatak

C 42.000 KM 30.000 KM

B 15.000 35.000

57.000 KM 65.000 KM
 Izbor projekata po principu opadajućeprofitabilnosti
q29

Metodom PI:

Projekat PI NPV Početni izdatak

C 2,40 42.000 KM 30.000 KM

G 2,30 13.000 10.000

F 2,10 11.000 10.000

E 1,67 10.000 15.000

76.000 KM 65.000 KM

Odluka: Izbor projekata po opadajućem nizu indeksa

profitabilnosti, jer se na taj način najviše pridodaje
vrijednosti preduzeća u okviru budžetskog ograničenja
unutar jednog razdoblja.
 Nadzor nad realizacijomprojekta

• Ocjena isplativost projekta ne prestaje odlukomo

prihvaćanju projekta.
• Revizija nakon završetka projekta je formalna
usporedba stvarnih troškova i koristi od projekta s
izvornim procjenama. Obavezna za sve veće
projekte.
• Razlozi za nazdor – rana upozorenja o:
– mogućim prekoračenjimatroškova
– smanjenju prihoda
– pogrešnim procjenama
– promašaju projekta
HVALA NA PAŽNJI