12/07/2024

Chương 0

ÔN TẬP THI CUỐI KỲ TCDN

Giảng viên: Lê Hồng Nam

CỔ PHIẾU

1
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Là số tiền lãi số tiền lãi được tính dựa vào vốn gốc ban đầu mà
không tính đến phần lãi phát sinh ở thời kỳ trước

 𝐅𝐕𝐧 = 𝐏𝐕 ∗ (𝟏 + 𝐧 ∗ 𝐫)

o PV Số tiền đầu tư ban đầu (Hoặc cũng có thể lại 𝐏𝐕𝟎 hoặc 𝐂𝟎 )

o r: Lãi suất

o n: số thời kỳ

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Lãi kép chính là số tiền lãi được xác định dựa

trên cơ sở tiền lãi của các thời kỳ trước đó được cộng gộp vào vốn gốc để làm căn cứ tính tiền lãi
cho những thời kì tiếp theo => Vốn sinh ra lãi và lãi sinh ra lãi.
𝐫
 𝐅𝐕𝐭 = 𝐏𝟎 ∗ (𝟏 + )𝐧∗𝐭
𝐧

o P0 = số tiền gốc (giá trị hiện tại)

o n = số lần tính lãi trong một năm (số lần ghép lãi)

o r = mức lãi suất %/năm.

o FVt = số tiền gốc và lãi khi đến hạn

o t = thời hạn tính theo năm

2
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Một người gửi tiết kiệm 500 triệu đồng, nếu gửi với mức lãi suất cố định 9%/năm, kỳ hạn 5

năm, lãi nhận 1 lần khi đáo hạn. Hãy tính số tiền mà người đó nhận được sau 5 năm nếu:

1. Tính theo phương pháp lãi đơn

2. Tính theo phương pháp lãi kép khi

a) Ghép lãi hàng tháng

b) Ghép lãi hàng quý

c) Ghép lãi hàng năm

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Nominal Interest Rate) Còn được biết đến là lãi suất tên gọi, lãi suất tỷ lệ
hoặc lãi suất cơ bản. Lãi suất này được ghi trên giấy tờ, trong hợp đồng hay trong sổ tiết kiệm mà
không tính đến tác động của lạm phát hay thuế..

 lãi suất thực chất mà khách hàng được hưởng từ khoản

đầu tư, tiết kiệm hay phải trả cho khoản vay sau khi loại trừ tác động của lạm phát

𝟏 𝒓 𝒓 𝝅
 Dạng chính xác: 𝒓𝒓 = −𝟏=
𝟏 𝝅 𝟏 𝝅

 Dạng gần đúng: 𝒓𝒓 = 𝒓 − 𝝅

3
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 VD: DN gửi tiền ngân hàng với lãi suất 12%/năm. Trong năm, tỷ lệ lạm phát của Việt Nam là
4,2%/năm.

𝟏 𝒓 𝟏 𝟏𝟐%
 Dạng chính xác: 𝒓𝒓 = −𝟏 = − 𝟏 = 𝟕, 𝟔%
𝟏 𝝅 𝟏 𝟒,𝟐%

 Dạng gần đúng: 𝒓𝒓 = 𝒓 − 𝝅 = 𝟏𝟐% − 𝟒, 𝟐% = 𝟕, 𝟖%

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Giá trị tương lai của một khoản tiền là giá trị có thể nhận được tại một thời điểm
trong tương lai bao gồm số vốn gốc và toàn bộ số tiền lãi tính đến thời điểm đó. Giá trị tương lai của
dòng tiền được xác định bằng tổng giá trị tương lai của tất cả các khoản tiền trong dòng tiền tệ đó.

Simple Interest Compound Interest)

𝐅𝐕 = 𝐏𝐕 × (𝟏 + 𝐫𝐱𝐭) 𝐫 𝐧∗𝐭
𝐅𝐕𝐭 = 𝑷𝑽 ∗ (𝟏 + )
o FV: Giá trị tương lai 𝐧
o PV= số tiền gốc (giá trị hiện tại)
o Giá trị hiện tại (Vốn gốc)
o n = số lần tính lãi trong một năm (số lần ghép lãi)
o lãi suất o r = mức lãi suất %/năm.
o kỳ tính lãi o FVt = số tiền gốc và lãi khi đến hạn
o t = thời hạn tính theo năm

4
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 Giá trị tương lai của một khoản tiền là giá trị có thể nhận được tại một thời điểm
trong tương lai bao gồm số vốn gốc và toàn bộ số tiền lãi tính đến thời điểm đó. Giá trị tương lai của
dòng tiền được xác định bằng tổng giá trị tương lai của tất cả các khoản tiền trong dòng tiền tệ đó.

Simple Interest Compound Interest)

𝐅𝐕 = 𝐏𝐕 × (𝟏 + 𝐫𝐱𝐭) 𝐫 𝐧∗𝐭
𝐅𝐕𝐭 = 𝑷𝑽 ∗ (𝟏 + )
o FV: Giá trị tương lai 𝐧
o PV= số tiền gốc (giá trị hiện tại)
o Giá trị hiện tại (Vốn gốc)
o n = số lần tính lãi trong một năm (số lần ghép lãi)
o lãi suất o r = mức lãi suất %/năm.
o kỳ tính lãi o FVt = số tiền gốc và lãi khi đến hạn
o t = thời hạn tính theo năm

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 là lãi được tính và cộng vào số dư mỗi năm một lần.

 là tiền lãi được tính và cộng vào số dư sáu tháng một lần.

 là lãi được tính và cộng vào số dư 3 tháng một lần.

 tiền lãi được tính và cộng vào số dư mỗi tháng một lần

10

5
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

 là giá trị của khoản tiền đó

được quy về thời điểm hiện tại. Và Phép tính này gọi là chiết khấu một khoản tiền trong tương lai về
hiện tại
𝐫 𝐧∗𝐭 𝐅𝑽𝒕
𝐅𝐕𝐭 = 𝑷𝑽 ∗ (𝟏 + ) 𝑷𝑽 = 𝐫
𝐧 (𝟏 + 𝐧)𝐧∗𝐭

 Trong 5 năm tới, bạn muốn có 10.000 USD trong tài khoản tiết kiệm của mình. Để đạt được mục
tiêu này, bạn muốn thực hiện một khoản đầu tư một lần ngay hôm nay. Vậy, hiện tại bạn phải đầu tư
bao nhiêu để có được số tiền đó? Giả sử bạn không rút tiền tiết kiệm trong 5 năm và lãi suất hàng
năm cho tiền gửi được cố định ở mức 7,2%.

11

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

Hệ số chiết khấu (Discount factor)

1
PV  FV
(1  r )t

Tỷ lệ chiết khấu

Hệ số chiết khấu Đo lượng giá trị hiện tại của 1 đồng nhận
được trong tương lai

Giá trị tương lai Giá trị tương lai sau 1 kỳ

12

6
 12/07/2024

GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN

𝐅𝐕
𝐅𝐕 𝐭 𝐅𝐕 𝐥𝐨𝐠
𝐏𝐕 = ⇒𝐫= −𝟏⇒𝐭= 𝐏𝐕
(𝟏 + 𝐫)𝐭 𝐏𝐕 𝐥𝐨𝐠(𝟏 + 𝐫)
 Trong công thức chỉ có 4 biến có quan hệ với nhau: FV, PV, r và n. Nếu biết được 3
biến thì bạn tìm ra được biến còn lại

 Bạn đang tìm kiếm một khoản đầu tư mà sẽ nhận được $1,200 trong 5 năm nếu bạn đầu tư
$1,000 từ hôm nay. Lãi suất dự kiến của khoản đầu tư này là bao nhiêu? r=3.71%

 Cách đây một thời gian, Julie mua 11 mẫu đất trị giá 36.900 USD. Ngày nay, mảnh đất đó có
giá trị 214.800 USD. Cô ấy đã giữ mảnh đất này được bao lâu nếu giá đất tăng 10,5% mỗi năm?
t= 17.64 năm

13

CỔ PHIẾU

 là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với
một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành.

 là phần vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau.

 là khoản lợi nhuận ròng được trả cho mỗi cổ phần bằng tiền mặt hoặc bằng tài
sản khác từ nguồn lợi nhuận còn lại của công ty sau khi đã thực hiện nghĩa vụ về tài chính.

 là người sở hữu ít nhất một cổ phần đã phát hành của công ty cổ phần.

 là giá trị danh nghĩa (là giá trị ban đầu) của một cổ
phiếu được công ty phát hành quy định và ghi rõ ràng trên tờ cổ phiếu. Mệnh giá cổ phiếu thường
khác với giá trị thị trường của cổ phiếu đó.

14

7
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 Là việc phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng. Sau khi IPO, cổ
phiếu của công ty sẽ có thể được mua bán công khai trên thị trường chứng khoán.

 Khi phát hành lần đầu ra công chúng (IPO) thì giá phát hành sẽ được xác định như sau

 Ví dụ: Công ty A phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng, giá phát hành cho nhà đầu tư là
23.000đ/CP. Giá này bao gồm: Mệnh giá = 10.000đ/CP và thặng dư vốn cổ phần = 13.000đ/CP

 Giả sử Cty A phát hành 100 CP; khi đó, trên BCTC của Cty A ghi nhận: Vốn góp của chủ sở hữu =
1.000.000đ, Thặng dư vốn cổ phần = 1.300.000đ. Tổng cộng, Vốn CSH của Cty A = 2.300.000đ

15

CỔ PHIẾU

 là mức giá mà một cổ

phiếu được giao dịch trên thị trường chứng khoán tại một thời điểm cụ thể. Đây là giá trị thực tế mà
nhà đầu tư phải trả để sở hữu một cổ phiếu tại thời điểm giao dịch

 Là giá trị phần Vốn chủ sở

hữu trên một cổ phiếu theo sổ sách của báo cáo tài chính kỳ gần nhất.

𝐕ố𝐧 𝐜𝐡ủ 𝐬ở 𝐡ữ𝐮 − 𝐕ố𝐧 ư𝐮 đã𝐢

𝐆𝐢á 𝐭𝐫ị 𝐬ổ 𝐬á𝐜𝐡 =
𝐓ổ𝐧𝐠 𝐬ố 𝐥ượ𝐧𝐠 𝐂𝐏 đ𝐚𝐧𝐠 𝐥ư𝐮 𝐡à𝐧𝐡

16

8
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 ( là tổng giá trị tài sản vật chất của một công ty trong trường hợp
công ty đó bị phá sản và tài sản được bán. Hiểu theo cách đơn giản là giá trị hay số tiền khi bán
doanh nghiệp không còn tiếp tục hoạt động được nữa.

 là giá trị thực sự, xuất phát từ bên trong doanh nghiệp, khác biệt với
giá trị sổ sách (Book value) hoặc giá thị trường của cổ phiếu. Giá trị nội tại còn được hiểu là tiềm lực
của doanh nghiệp, cũng như động lực tăng của thị giá cổ phiếu. “Nội tại” là những giá trị xuất phát
từ bản thân doanh nghiệp, không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố từ thị trường bên ngoài.

 là thuật ngữ được sử dụng để mô tả tổng độ dài thời gian mà

nhà đầu tư dự kiến sẽ nắm giữ chứng khoán hoặc danh mục đầu tư

17

CỔ PHIẾU

 Không có kỳ hạn và không hoàn vốn.

 Cổ phiếu là chứng nhận góp vốn của các cổ đông vào công ty cổ phần. Chỉ có chiều góp vào, không
thể hiện thời hạn hoàn vốn; không có kỳ hạn. (Khi công ty phá sản hoặc giải thể, thì sẽ không còn tồn
tại cổ phiếu).

 Cổ tức không ổn định và phụ thuộc vào kết quả SXKD của doanh nghiệp.

 Khi phá sản, cổ đông là người cuối cùng nhận được giá trị còn lại của tài sản thanh lý.

 Giá cổ phiếu biến động khá mạnh so với các công cụ đầu tư khác như trái phiếu, tiền gửi ngân hàng

18

9
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 là nơi diễn ra các hoạt động mua bán, trao đổi các loại
chứng khoán giữa các chủ thể tham gia.

 Công ty cổ phần tham gia thị trường chứng khoán có thể với hai vai trò:

o Khi thiếu hụt vốn dài hạn, Công ty có thể phát hành cổ phiếu để huy động
vốn cổ phần

o Khi thặng dư vốn cổ phần; Công ty có thể mua các loại cổ phiếu do các Công
ty khác phát hành

19

CỔ PHIẾU

 Công ty có thể mua cổ phiếu trên thị trường thứ cấp hoặc thị trường sơ
cấp:

o Là thị trường lần đầu tiên chứng khoán được chào bán và huy
động vốn mới cho tổ chức phát hành.

o (còn gọi là thị trường cấp II hay thị trường luân chuyển
chứng khoán). Đây là thị trường giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ
cấp. Công ty có thể mua bán cổ phiếu được niêm yết ở Sở Giao dịch chứng khoán hoặc cổ phiếu
chưa niêm yết trên thị trường OTC

20

10
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 là sự kết hợp giữa nợ (debt) và vốn chủ sở hữu (equity). Cổ phiếu

ưu đãi có một khoản phí cố định và tăng đòn bẩy (leverage), nhưng việc thanh toán cổ tức không
phải là nghĩa vụ pháp lý. Nói cách khác, cổ phiếu ưu đãi là loại chứng khoán có tính chất tương tự
cổ phiếu thường nhưng sẽ đem tới cho người sở hữu một số ưu đãi nhất định. Người sở hữu cổ
phiếu này cũng trở thành cổ đông của công ty nhưng được gọi là cổ đông ưu đãi.

21

CỔ PHIẾU

 DN muốn tăng vốn của chủ sở hữu, chống được sự phá sản của DN nhưng lại
không bị san sẻ quyền lãnh đạo. Tuy nhiên, khi mà tình hình tài chính của DN gặp khó khăn thì việc
trả lãi thường xuyên và cố định cũng là điều bất lợi cho DN, nhưng họ cũng có thể hoãn trả lợi tức
trong một thời gian nhất định V là giá hiện tại của cổ phiếu ưu đãi.
𝐃𝐩 Dp là cổ tức hàng năm của ưu đãi.
 Giá CP ưu đãi khi phát hành: 𝐕=
𝐫 r là lãi suất yêu cầu của nhà đầu tư (Chi phí sử dụng CPƯĐ)

 Giả sử RRE phát hành cổ phiếu ưu đãi mệnh giá 100$ trả cổ tức 9% và nhà đầu tư đòi hỏi tỷ
suất lợi nhuận 14% khi mua cổ phiếu này,

𝐃𝐩 𝟗
 Giá cổ phiếu này sẽ là: 𝐕= = = $𝟔𝟒, 𝟐𝟗
𝐫 𝟎,𝟏𝟒

22

11
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 là chứng chỉ do công ty cổ phần phát

hành, bút toán ghi sổ hoặc dữ liệu điện tử xác nhận quyền sở hữu một hoặc một số cổ phần phổ
thông của công ty đó.

 Cổ phiếu phổ thông cũng là một chứng khoán đại diện cho quyền sở hữu trong một công ty cổ phần.
Các cổ đông sở hữu cổ phiếu này có thể tự do chuyển nhượng, có đầy đủ quyền biểu quyết đối với
các quyết định của công ty tại Đại hội cổ đông và được hưởng cổ tức dựa trên kết quả kinh doanh
và giá trị cổ phiếu họ sở hữu.

 Cổ phiếu phổ thông sẽ được báo cáo đầy đủ trong phần vốn chủ sở hữu của cổ đông trên bảng cân
đối kế toán của công ty.

23

CỔ PHIẾU

24

12
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 Đây là phương pháp xác định

giá trị công ty thông qua chiết khấu các khoản tiền từ tương lai về hiện tại. Bao gồm các phương
pháp phổ biến sau:

o Chiết khấu dòng cổ tức (Dividend Discount Model – DDM)

o Chiết khấu dòng tiền tự do của VCSH (Free Cash Flow to Equity – FCFE)

 Theo đó, giá trị của VCSH (Equity) sẽ được

tính bằng cách lấy giá trị thị trường của Tài sản (Asset) trừ đi giá trị thị trường của Nợ phải trả
(Liabilities).

25

CỔ PHIẾU

 Đối với phương pháp

này, giá trị doanh nghiệp được xác định bằng việc so sánh doanh nghiệp đó với một hoặc một nhóm
các doanh nghiệp cùng ngành dựa trên các hệ số nhân/ chỉ số tài chính như:

o (Price-to-earning ratio)

o (Price-to-book value ratio)

o (Price-to-sales ratio)

o (Price-to-cash flow ratio)

o (Enterprise value/ Earning before interest, tax, depreciation and amortization)

26

13
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 Cổ đông sở hữu cổ phiếu thường là chủ sở hữu DN cổ phần.

 Cổ phiếu thường là lá chắn chống lại sự phá sản của doanh nghiệp.

 Cổ tức trả linh hoạt.

 Chi phí cổ phần mới thường cao hơn chi phí của lợi nhuận giữ lại.

 Mô hình định giá cổ phiếu thường tổng quát (Mô hình chiết khấu dòng cổ tức)
 Dt Cổ tức được chia của năm t
𝐝𝟏 𝐝𝟐 𝐝𝐭 + 𝐏𝐭
𝐏𝟎 = + +. . . +  r là tỷ suất LN yêu cầu của nhà đầu tư (CAPM) (Cũng là chi phí sử dụng CP thường)
𝟏+𝐫 𝟏+𝐫 𝟐 𝟏+𝐫 𝐭
 Pt: Giá bán cổ phiếu ở năm t

 P0: Giá cổ phiếu ở thời điểm định giá

27

CỔ PHIẾU


𝒅 𝒅 𝒅 𝒅 𝐝
𝑷𝟎 = + 𝟐
+ 𝟑
+ +. . . 𝐏𝟎 =
𝟏 + 𝒓 (𝟏 + 𝒓) (𝟏 + 𝒓) (𝟏 + 𝒓)𝟒
𝐫

 VD: Công ty A phát hành 100.000.000 cổ phiếu thường có mệnh giá 10.000đ/CP với dự kiến mức
chia cổ tức vĩnh viễn hàng năm là 2.000đ/CP. Tỷ suất kỳ vọng của nhà đầu tư là 18%/năm. Hãy tính
giá bán của cổ phiếu khi phát hành .

𝐝 𝟐. 𝟎𝟎𝟎
𝐏𝟎 = = = 𝟏𝟏. 𝟏𝟏𝟏đ/𝐂𝐏
𝐫 𝟏𝟖%

28

14
 12/07/2024

CỔ PHIẾU

 Công thức:
 d1 = cổ tức năm 1 với 𝐝𝟎 (𝟏 + 𝐠)
 d0 = cổ tức năm trước (hiện tại) Stock price ? + d1 + d1(1+g) + d1(1+g)2 + d1(1+g)3 ……….

 r = tỷ lệ chiết khấu (tỷ suất CK yêu cầu) 0 ………

1 2 3 4
 g = tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến (không đổi)
 :
 Cổ tức của năm 1: d1 = d0(1+g)
 Cổ tức của năm 2: d2 = d1(1+g) =d0(1+g)(1+g) = d0(1+g)2
 …
𝑑 𝑑 (1 + 𝑔) 𝑑 (1 + 𝑔) 𝑑 (1 + 𝑔) 𝐝𝟏 𝐝𝟎 (𝟏 𝐠)
𝑃 =
1+𝑟
+
(1 + 𝑟)
+
(1 + 𝑟)
+
(1 + 𝑟)
+. . . ⇒ 𝐏𝟎 = =
𝐫 𝐠 𝐫 𝐠
Lưu ý: Nếu định giá CP ở năm t thì chúng ta cần tính cổ tức ở năm t+1 trước

29

CỔ PHIẾU


 Công ty B trả cổ tức 3000đ/1 cổ phiếu (D0) với tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) là 8% và duy trì vĩnh
viễn. Định giá cổ phiếu hiện tại (P0) biết lãi suất thị trường là 11%/năm?

o Cổ tức của năm thứ 1 (d ) = d (1 + g) = 𝟑. 𝟎𝟎𝟎(𝟏 + 𝟖%)
𝐝𝟏 𝐝𝟎 (𝟏 𝐠) 𝟑.𝟎𝟎𝟎(𝟏 𝟖%)
𝐏𝟎 = = = 𝟏𝟎𝟖. 𝟎𝟎𝟎đ/𝑪𝑷
𝐫 𝐠 𝐫 𝐠 𝟏𝟏% 𝟖%

o Giả sử, Ông A dự kiến 3 năm nữa sẽ mua cổ phiếu của Cty B. Hãy định giá tại thời điểm dự kiến mua:
 Cổ tức của năm thứ 4 (d ) = d (1 + g)^4 = 𝟑. 𝟎𝟎𝟎(𝟏 + 𝟖%)^4 = 4.081,5đ
𝐝𝟒 𝐝𝟎 (𝟏 𝐠)𝟒 𝟑.𝟎𝟎𝟎(𝟏 𝟖%)𝟒
 Giá bán cổ phiếu tại cuối năm 3: 𝐏𝟑 = = = 𝟏𝟑𝟔. 𝟎𝟓𝟎đ/𝑪𝑷
𝐫 𝐠 𝐫 𝐠 𝟏𝟏% 𝟖%

30

15
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN


 Công ty B trả cổ tức 3000đ/1 cổ phiếu (D0) với tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) là 8% và duy trì vĩnh
viễn. Định giá cổ phiếu hiện tại (P0) biết lãi suất thị trường là 11%/năm?

o Cổ tức của năm thứ 1 (d ) = d (1 + g) = 𝟑. 𝟎𝟎𝟎(𝟏 + 𝟖%)
𝐝𝟏 𝐝𝟎 (𝟏 𝐠) 𝟑.𝟎𝟎𝟎(𝟏 𝟖%)
𝐏𝟎 = = = 𝟏𝟎𝟖. 𝟎𝟎𝟎đ/𝑪𝑷
𝐫 𝐠 𝐫 𝐠 𝟏𝟏% 𝟖%

o Giả sử, Ông A dự kiến 3 năm nữa sẽ mua cổ phiếu của Cty B. Hãy định giá tại thời điểm dự kiến mua:
 Cổ tức của năm thứ 4 (d ) = d (1 + g)^4 = 𝟑. 𝟎𝟎𝟎(𝟏 + 𝟖%)^4 = 4.081,5đ
𝐝𝟒 𝐝𝟎 (𝟏 𝐠)𝟒 𝟑.𝟎𝟎𝟎(𝟏 𝟖%)𝟒
 Giá bán cổ phiếu tại cuối năm 3: 𝐏𝟑 = = = 𝟏𝟑𝟔. 𝟎𝟓𝟎đ/𝑪𝑷
𝐫 𝐠 𝐫 𝐠 𝟏𝟏% 𝟖%

31

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 hiểu một cách đơn giản thì đó là một phương án, một kế hoạch
bỏ vốn ra mua sắm tài sản nhằm thực hiện một cơ hội kinh doanh.

Sản phẩm, dịch

Dự án thay thế Dự án mở rộng
vụ mới

Dự án đáp ứng
Quy định, An toàn Các dự án khác
và Môi trường

32

16
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Quy trình phân tích và ra quyết định đầu tư dự án

Ước
Lựa Ra
tính
chọn quyết
Tìm cơ dòng
tiêu định:
hội và tiền và
chuẩn chấp
đề xuất tỷ lệ
quyết nhận
dự án chiết
định dự hay bác
khấu
án bỏ
phù hợp

33

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Các tiêu chí quyết định đầu tư dự án

 Giá trị hiện tại ròng (NPV)

 Thời gian hoàn vốn

 Chỉ số lợi nhuận

 Lợi nhuận kế toán bình quân (AAR)

 Suất sinh lời nội bộ(IRR)

 IRR điều chỉnh (MIRR)

34

17
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ


là chênh lệch giữa tổng các dòng thực thu của dự án đã được qui về hiện tại với
tổng các dòng chi phí đầu tư của dự án cũng đã được qui hiện tại theo một tỉ suất hoàn vốn nhất
định.

 NPV là thước đo có bao nhiêu giá trị được tạo ra hoặc tăng thêm hoặc bổ sung vào giá trị của doanh
nghiệp tính tại thời điểm hiện tại bằng việc thực hiện một khoản đầu tư.

 Do mục tiêu tạo ra giá trị cho cổ đông, quá trình phân bổ tài sản (capital budgeting) có thể được
xem là việc tìm kiếm các khoản đầu tư có NPV>0

35

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Việc xác định giá trị của NPV được thược hiện bằng cách chiết khấu các dòng tiền
của dự án (DCF)

 Ước tính các dòng tiền được kỳ vọng trong tương lai của dự án.

 Tính PV của các dòng tiền trong tương lai, chiết khấu bằng chi phí sử dụng vốn (tỷ suất LN kỳ vọng,
chi phí cơ hội, chi phí sử dụng vốn bình quân WACC)

 Trừ đi khoản đầu tư ban đầu, bao gồm cả vốn đầu tư vào tài sản cố định và tài sản lưu động.

36

18
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

𝐧
𝐂𝟏 𝐂𝟐 𝐂𝐧 𝐂𝐭
𝐍𝐏𝐕 = 𝟏
+ 𝟐
+ …+ − 𝐂𝟎 = − 𝐂𝟎
(𝟏 + 𝐫) (𝟏 + 𝐫) (𝟏 + 𝐫)𝐧 (𝟏 + 𝐫)𝐭
𝐭 𝟏

 𝐂𝐭 Dòng tiền ròng của dự án đầu tư tại thời điểm t

 r: Tỷ suất chiết khấu (r còn có thể được gọi bằng các tên khác: Tỷ lệ sinh lời của DA, tỉ lệ ngưỡng
(hurdle rate), chi phí cơ hội của vốn, chi phí sử dụng vốn, chi phí sử dụng vốn bình quân WACC, tỷ lệ
sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi)

 n: Thời gian hoạt động của dự án

 𝐂𝟎 : Vốn đầu tư ban đầu của dự án

37

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Các dự án là độc lập : NPV > 0: chấp nhận

 Các dự án loại trừ nhau: NPV lớn hơn và (+) thì được chấp nhận.

 Một số trường hợp, DN cũng có thể chấp nhận dự án đầu tư nếu NPV = 0,

38

19
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

DN đang xem xét dự án Hoofdstad có yêu cầu vốn đầu tư ban đầu là $1 tỷ, dòng tiền tiếp theo sau
đó lần lượt là $200 triệu, $300 triệu, $400 triệu, và $500 triệu. Dòng tiền dự án vào cuối các năm được
mô tả như sau:

Dòng tiền (Triệu USD) -1,000 200 300 400 500

Hãy tính giá trị hiện tại ròng dự án Hoofdstad nếu suất sinh lợi yêu cầu bằng 5%?

𝟐𝟎𝟎 𝟑𝟎𝟎 𝟒𝟎𝟎 𝟓𝟎𝟎

𝐍𝐏𝐕 = + + + − 𝟏, 𝟎𝟎𝟎
(𝟏 + 𝟓%)𝟏 (𝟏 + 𝟓%)𝟐 (𝟏 + 𝟓%)𝟑 (𝟏 + 𝟓%)𝟒

39

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 : dòng tiền của dự án đủ để (a) hoàn vốn đầu tư, và (b) đem lại mức lợi suất đòi hỏi trên
vốn đầu tư đó.

 không cải thiện được trạng thái của cổ đông; công ty lớn lên nhưng giá cổ phiếu không
thay đổi.

 dòng tiền đang đem lại lợi suất phụ trội; vị thế của cổ đông được cải thiện, của cải tăng
lên.

 Giá trị của NPV càng lớn thì dự án càng có hiệu quả. Chỉ tiêu này thỏa mãn yêu cầu tối đa hóa lợi
nhuận, phù hợp quan điểm nguồn của cải ròng được tạo ra phải là lớn nhất.

40

20
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Một công ty đang cân nhắc đầu tư 1 dự án có thời hạn 4 năm, tỷ suất chiết khấu 10%/năm với
các thông tin như sau:

 Vốn đầu tư ban đầu của dự án 6 tỷ

 Cuối năm thứ 1, bổ sung vốn lưu động 0,5 tỷ. Số vốn lưu động này sẽ được thu hồi ở năm cuối cùng
của dự án.

 Trong suốt mỗi năm tứ năm 1 đến năm 4, dự án sẽ tạo ra dòng tiền lần lượt như sau: 1 tỳ, 2 tỷ, 3 tỷ,
2 tỷ.

Yêu cầu:

1- Lập bảng tính hiện giá của dòng tiền qua các năm

2- Đánh giá dự án theo phương pháp hiện giá thuần. Theo bạn, Cty nên đầu tư dự án hay không?

41

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 là khoảng thời gian cần thiết để các dòng tiền gia

tăng trong tương lai bù đắp chi phí đầu tư bỏ ra ban đầu

 là thời gian để dòng tiền thu về đủ bù đắp cho dòng tiền đã bỏ ra

để đầu tư cho dự án (cash flows = cash outflows).

 là khoảng thời gian cần thiết để tổng giá trị hiện tại tất cả dòng
thu nhập trong tương lai của dự án vừa đủ bù đắp số vốn đầu tư bỏ ra ban đầu.

𝐒ố 𝐯ố𝐧 𝐜ò𝐧 𝐥ạ𝐢 𝐩𝐡ả𝐢 𝐭𝐡𝐮 𝐡ồ𝐢

 Công thức: 𝐓𝐡ờ𝐢 𝐠𝐢𝐚𝐧 𝐡𝐨à𝐧 𝐯ố𝐧 = 𝐍 +
𝐃ò𝐧𝐠 𝐭𝐢ề𝐧 𝐧𝐠𝐚𝐲 𝐬𝐚𝐮 𝐦ố𝐜 𝐡𝐨à𝐧 𝐯ố𝐧

 Với N = năm trước năm thu hồi đủ vốn đầu tư

42

21
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Một dự án có dòng tiền như sau (USD):

1- CF -200.000 50.000 70.000 90.000 70.000 40.000

2- CF giản đơn tích lũy -200.000 -150.000 -80.000 +10.000

3- Hệ số chiết khấu (r=11%) 1.0000 0.9009 0.9009 0.8116 0.7312 0.6587

4- CF chiết khấu (r=11%) -200.000 45.045 56.814 65.807 46.111 23.738

4- CF CK tích lũy -200.000 -154.955 -98.141 -32.334 +13.777

 Ans:
𝟖𝟎.𝟎𝟎𝟎
 Thời gian hoàn vốn giản đơn của DA là: 𝐏𝐏 = 𝟐 + 𝟗𝟎.𝟎𝟎𝟎
= 𝟐, 𝟖𝟗 𝐧ă𝐦 = 𝟐 𝐧ă𝐦 𝟏𝟏 𝐭𝐡á𝐧𝐠

𝟑𝟐.𝟑𝟑𝟒
 Thời gian hoàn vốn có CK của DA là: 𝐏𝐏 = 𝟑 + 𝟒𝟔.𝟏𝟏𝟏
= 𝟑, 𝟕 𝐧ă𝐦 = 𝟑 𝐧ă𝐦 𝟗 𝐭𝐡á𝐧𝐠

43

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 còn được gọi chỉ số sinh lời, tỉ số doanh

lợi - chi phí (benefit-cost ratio)) là tỉ lệ giữa giá trị hiện tại của các dòng thu nhập và giá trị hiện tại
của các dòng vốn đầu tư của dự án.

𝐍𝐏𝐕
 Công thức tổng quát: 𝐏𝐈 =
𝐂𝟎

o Giá trị hiện tại thuần

o 𝐂𝟎 : Vốn đầu tư của dự án

44

22
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

𝟏
∑𝐧
𝐢 𝟎 𝐓𝐑 𝐢 (𝟏 𝐫)𝐢
 Công thức chi tiết: 𝟏
∑𝐧
𝐢 𝟎 𝐂𝐢 (𝟏 𝐫)𝐢

o TRi: Thu nhập hàng năm của dự án

o Ci: Chi phí hàng năm của dự án

o r: lãi suất chiết khấu của dự án (%)

o i=1,2,...,n - các năm của dự án

45

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Thực chất chỉ tiêu này là một chỉ tiêu mở rộng của NPV (Giá trị hiện tại ròng). Và được sử dụng khi
DN bị giới hạn nguồn vốn (Capital rationing). Thông thường, DN có xu hướng chọn dự án có NPV
lớn hơn. Tuy nhiên có những trường hợp khi bị giời hạn vốn, khi tính tổng NPV thì của các dự án
nhỏ lại có tổng NPV cao hơn. Do đó người ta sử dụng chỉ số PI để lựa chọn dự án.

 Khi PI > 1,0 tức NPV > 0: dự án đáng giá;

 Khi tỉ số PI = 1: có thể đầu tư;

 Khi PI < 1: dự án không có hiệu quả.

 Lưu ý: Tỉ số PI là số tương đối, nên không thể dùng trực tiếp để so sánh khi thẩm định dự án mà
phải sử dụng kết hợp nhiều chỉ tiêu tài chính trong phương pháp so sánh có trọng số-phương pháp
gia quyền

46

23
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Cho các số liệu về một dự án đầu tư như sau. Biết suất sinh lời mong muốn của dự án là 10%,
tính chỉ số doanh lợi của dự án (ĐVT Triệu USD):

Vốn Đầu tư -40

Thu nhập 24 24 24 24 34


𝟐𝟒 𝟐𝟒 𝟐𝟒 𝟑𝟒
+ + +
(𝟏 + 𝟎. 𝟏)𝟏 (𝟏 + 𝟎. 𝟏)𝟐 (𝟏 + 𝟎. 𝟏)𝟑 (𝟏 + 𝟎. 𝟏)𝟒
𝐏𝐈 = = 𝟐. 𝟒𝟑
𝟒𝟎
(𝟏 + 𝟎. 𝟏)𝟎

47

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ


 Giống NPV và cũng có những ưu nhược điểm như chỉ tiêu NPV. Điểm khác biệt là NPV là một số
tuyệt đối hay là số của cải gia tăng từ một dự án, trong khi PI là số đo tương đối, biểu thị của cải
tạo ra trên 1 đồng vốn đầu tư.
 Cho phép đánh giá khả năng sinh lời của dự án đầu tư có tính đến yếu tố giá trị thời gian của tiền.
 Cho thấy mối quan hệ giữa các khoản thu nhập do dự án đưa lại với số vốn đầu tư bỏ ra để thực
hiện dự án.
 Trong trường hợp nguồn vốn bị giới hạn, thì chúng ta không thể xếp hạng ưu tiên các dự án theo
tiêu chuẩn NPV của nó, chỉ số PI có thể đánh giá các dự án khi ngân sách bị giới hạn.

 Chỉ số PI rất nhạy cảm khi tính dòng tiền với cách hiểu khác nhau về thu nhập và chi phí của dự án.
Không đánh giá trực tiếp qui mô của các dự án loại trừ nhau

48

24
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 còn gọi là lãi suất hoàn vốn, là lãi suất

chiết khấu mà tại đó giá trị hiện tại của các khoản tiền thu được trong tương lai do đầu tư mang
lại bằng với giá trị hiện tại của khoản vốn đầu tư (NPV = 0)

𝐧
𝐂𝐅𝐭
= 𝟎 ⇒ 𝐏𝐕 𝐝ò𝐧𝐠 𝐭𝐢ề𝐧 𝐯à𝐨 = 𝐏𝐕 (𝐝ò𝐧𝐠 𝐭𝐢ề𝐧 𝐫𝐚)
(𝟏 + 𝐈𝐑𝐑)𝐭
𝐢 𝟎

 𝐂𝐅𝐭 : Dòng tiền của dự án (bao gồm cả vốn đầu tư)

 n: Thời gian của dự án

 IRR: Tỷ suất hoàn vốn nội bộ

49

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 IRR là một trong những thước đo mức sinh lời của một khoản đầu
tư. IRR đóng vai trò là điểm ngưỡng tối đa của chi phí sử dụng vốn (r) đối với dự án.

 Khi IRR < r: Loại bỏ dự án

 Khi IRR = r: Có thể lựa chọn hoặc từ chối dự án

 Khi IRR >r: Cần xem xét 2 trường hợp

o Nếu là các dự án độc lập nhau thì tất cả đều có thể chấp nhận

o Nếu là dự án loại trừ nhau, chọn dự án có IRR cao hơn.

50

25
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 là công thức tính IRR gần đúng như sau

𝑵𝑷𝑽𝟏
𝑰𝑹𝑹 = 𝒓𝟏 + 𝒙 (𝒓𝟐 − 𝒓𝟏 )
𝑵𝑷𝑽𝟏 − 𝑵𝑷𝑽𝟐

 𝒓𝟏 là tỷ suất chiết khấu nhỏ hơn
 𝒓𝟐 là tỷ suất chiết khấu lớn hơn
 𝑵𝑷𝑽𝟏 là giá trị hiện tại thuần là số dương nhưng gần 0 được tính theo r1
 𝑵𝑷𝑽𝟐 là giá trị hiện tại thuần là số âm nhưng gần 0 được tính theo r2
 Chọn 𝒓𝟏 sao cho ứng với nó có NPV dương nhưng gần 0. Còn chọn 𝒓𝟐 sao cho ứng với nó có NPV
âm nhưng sát 0. 𝒓𝟏 và 𝒓𝟐 phải sát nhau, cách nhau không quá 5%; IRR cần tính (ứng với NPV =0) sẽ
nằm trong khoảng giữa 𝒓𝟏 và 𝒓𝟐

51

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 VD: Một dự án có lãi suất chiết khấu là 10%, chi phí đầu tư ban đầu và dòng tiền các năm tiếp theo
được cho theo trong bảng dưới đây (ĐVT: Triệu đồng):

Dòng tìền ròng (3,000) 500 750 1,000 1,250 1,500

CK dòng tiền (3,000) 500*(1+0.1)^-1 750*(1+0.1)^-2 1000*(1+0.1)^-3 1250*(1+0.1)^-4 1500*(1+0.1)^-5

Giá trị PV (3,000) 454.55 619.83 751.31 853.77 931.38

𝐍𝐏𝐕𝟏 𝟑𝟑. 𝟔𝟎
𝐈𝐑𝐑 = 𝐫𝟏 + 𝐱 𝐫𝟐 − 𝐫𝟏 = 𝟏𝟔% + 𝐱 𝟏𝟕% − 𝟏𝟔% = 𝟏𝟔. 𝟒𝟏%
𝐍𝐏𝐕𝟏 − 𝐍𝐏𝐕𝟐 𝟑𝟑. 𝟔𝟎 − (−𝟒𝟗. 𝟏𝟔)

52

26
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 Để cho hai quy tắc NPV và IRR đem lại cùng một quyết định, cần 2 điều kiện:

o Dòng tiền dự án có dạng thông thường (đầu tư ban đầu là âm, các dòng tiền sau đó là dương)

o Dự án phải là độc lập, chấp nhận hay bác bỏ nó không ảnh hưởng tới việc chấp nhận hay bác bỏ
bất kỳ dự án nào khác (Dự án loại trừ lẫn nhau: Chấp nhận A hoặc B; hoặc bác bỏ cả Avà B)

 r < IRR thì NPV > 0

 r > IRR thì NPV < 0

53

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 là tỷ suất sinh lợi

làm cho hiện giá của dòng tiền chi ra cho đầu tư dự án bằng với hiện giá của giá trị tới hạn
của dòng tiền thu về từ dự án.

 MIRR có tính đến yếu tố tái đầu tư dòng tiền của dự án.

 sẽ được mang đi tái đầu tư đến thời

điểm dự án kết thúc và kỳ vọng thu được tỷ suất sinh lời tối thiểu bằng với chi phí sử dụng vốn của
dự án.

 ), và như vậy không thể mang đi tái đầu tư, khi

đó ta chiết khấu chúng về hiện tại với lãi suất chiết khấu chính là chi phí sử dụng vốn của dự án.

 Các kết quả tính này dùng để tính ra MIRR

54

27
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

 NCFj: Dòng tiền ròng ở năm j

 r: Chi phí sử dụng vốn.

 sẽ được mang đi tái đầu tư đến thời điểm dự án

kết thúc ở năm thứ t và kỳ vọng thu được tỷ suất sinh lời tối thiểu bằng với chi phí sử dụng vốn của
dự án r. Kết quả của tái đầu tư gọi là = FV(NCFj > 0)

𝐅𝐕𝐢𝐧 = 𝐅𝐕(𝐍𝐂𝐅𝐣 > 𝟎) = 𝐍𝐂𝐅𝐣 (𝟏 + 𝒓)𝒕 𝒋

𝒕 𝟎

55

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ


 , và như vậy không thể mang đi tái đầu tư. Khi đó
ta chiết khấu chúng về hiện tại với lãi suất chiết khấu chính là chi phí sử dụng vốn r của dự án. Kết
quả của hiện giá gọi là
𝒕
𝐍𝐂𝐅𝐣
𝐏𝐕𝐨𝐮𝐭 = 𝐏𝐕(𝐍𝐂𝐅𝐣 < 𝟎) =
(𝟏 + 𝒓)𝒋
𝒋 𝟎

 Chiết khấu về hiện tại năm 0 với mức lãi suất chiết khấu K sao cho cân bằng với giá trị tuyệt đối
𝐏𝐕𝐨𝐮𝐭 → Mức lãi suất chiết khấu K này cũng chính là tỷ suất sinh lời nội bộ hiệu chỉnh (K = MIRR) của
dự án:

𝐅𝐕𝐢𝐧 𝐅𝐕𝐢𝐧 𝒏 𝐅𝐕𝐢𝐧

𝐏𝐕 𝐅𝐕𝐢𝐧 = 𝐏𝐕𝐨𝐮𝐭 = 𝒏
⇒ (𝟏 + 𝐌𝐈𝐑𝐑)𝒏 = ⇒ 𝐌𝐈𝐑𝐑 = −𝟏
(𝟏 + 𝐌𝐈𝐑𝐑) 𝐏𝐕𝐨𝐮𝐭 𝐏𝐕𝐨𝐮𝐭

56

28
 12/07/2024

ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

Chấp nhận dự án nếu NPV

“Tiêu chuẩn vàng” của tiêu chí đầu tư. Tiêu chí duy nhất nhất thiết phải phù hợp với
Giá trị hiện tại của dòng dương. Đối với các dự án
việc tối đa hóa giá trị của công ty. Cung cấp quy tắc thích hợp để lựa chọn giữa các
NPV tiền trừ đi khoản đầu tư loại trừ lẫn nhau, hãy chọn
khoản đầu tư loại trừ lẫn nhau. Cạm bẫy duy nhất liên quan đến việc phân bổ vốn,
ban đầu dự án có NPV (dương) cao
khi người ta không thể chấp nhận tất cả các dự án có NPV dương.
nhất
- Nếu được sử dụng đúng cách, sẽ dẫn đến quyết định chấp nhận-từ chối tương tự
như NPV trong trường hợp không có sự tương tác của dự án.
Tỷ lệ chiết khấu mà ở đó Chấp nhận dự án nếu - Tuy nhiên, hãy cẩn thận với những cạm bẫy sau: IRR không thể xếp hạng các dự
IRR
NPV = 0 IRR>CP cơ hội của dự án án loại trừ lẫn nhau - dự án có IRR cao hơn có thể có NPV thấp hơn. Quy tắc IRR
đơn giản không thể được sử dụng trong trường hợp có nhiều IRR hoặc đường
NPV dốc lên
Chấp nhận dự án nếu chỉ số
Quyết định chấp nhận-từ chối tương tự như NPV khi không có sự tương tác của dự
sinh lời lớn hơn 0. Trong
Tỷ lệ giá trị hiện tại ròng án. Hữu ích cho việc xếp hạng các dự án trong trường hợp phân bổ vốn, nhưng có
PI trường hợp phân bổ vốn,
trên đầu tư ban đầu thể gây hiểu lầm khi có sự tương tác hoặc so sánh các dự án có quy mô khác
chấp nhận dự án có chỉ số
nhau.
sinh lời cao nhất.

Thời gian tính đến tổng Chấp nhận dự án nếu thời

Bỏ qua các dòng tiền vượt quá thời gian hoàn vốn có thể chấp nhận được. Bỏ qua
PP của dòng tiền dự án gian hoàn vốn nhỏ hơn một
việc giảm giá. Có xu hướng từ chối các dự án dài hạn một cách không đúng đắn.
bằng vốn đầu tư ban đầu số năm nhất định

57

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN

 là bảng dự toán thu chi trong suốt thời gian tuổi thọ của dự án.
Nó bao gồm những khoản thực thu (Dòng tiền vào) và thực chi (dòng tiền ra) của dự án tính theo
từng năm. Quy ước ghi nhận dòng tiền vào và ra của dự án đều được xác định ở thời điểm cuối năm

 Dòng tiền hình thành từ các khoản chi qua các năm cho dự án. Dòng tiền ra
vừa gồm những chi phí liên quan đến đầu tư TSCĐ và chi đầu tư TSLĐ để dự án hoạt động được.

 Là dòng tiền hình thành từ các khoản thu qua các năm của dự án. Dòng
tiền vào bằt đầu từ khi dự án đi vào hoạt động và chấm dứt khi dự án kết thúc.

58

29
 12/07/2024

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN


 Chi phí cơ hội (Opportunity Cost): Chi phí cơ hội là đại diện cho những lợi ích mà một cá nhân, nhà
đầu tư hoặc doanh nghiệp bỏ lỡ khi lựa chọn phương án này thay vì lựa chọn phương án khác
 Chi phí chìm (Sunk Costs): Khoản chi phí đã phát sinh (đã trả hoặc là một khoản nợ sẽ phải trả) và
và không thể thay đổi bằng việc quyết định chấp nhận hay không chấp nhận dự án.
 Các hiệu ứng phụ
 Vốn lưu động (Thay đổi VLĐ ròng = NWC – Net working capital) Là nhu cầu vốn dự án cần phải chi
để tài trợ cho nhu cầu TSNH của DN như: Tồn quỹ tiền mặt, các khoản phải thu, tồn khi sau khi trừ đi
các khoản bù đắp từ các khoản phải trả.

59

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN

 Khấu hao (Depreciation)

 Chi phí tài trợ (chi phí sử dụng vốn, chi phí vốn đầu tư,…)

 Thuế Thu nhập doanh nghiệp

 Lạm phát

 Chi phí gián tiếp của dự án

60

30
 12/07/2024

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN

 dòng tiền ròng hoạt động bằng dòng tiền vào tạo ra từ các hoạt động của
dự án đi dòng tiền ra cho hoạt động của dự án.
 dòng tiền ròng hoạt động bằng lợi nhuận sau thuế khấu hao, chi
phí đầu tư cho dự án, thay đổi nhu cầu vốn lưu động.

61

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN

 

DT bằng tiền 1.000 1.000 1.000 3.000 DT bằng tiền 1.000 1.000 1.000 3.000
CP bằng tiền 500 500 500 1.500 CP bằng tiền 500 500 500 1.500
Khấu hao 300 300 300 900 Mua TS -900 -900
EBT 200 200 200 600 NCF trước thuế -900 500 500 500 600
Thuế TNDN 60 60 60 180 Khấu hao 300 300 300 300
EAT 140 140 140 420 Thuế TNDN 60 60 60 180
EAT 140 140 140 420
NCF sau thuế -900 440 440 440 420
 Khấu hao tính vào LN trước thuế

 Khấu hao mặc dù không phải là hình thái tiền nhưng

là khoản thuộc về khoản thu của DN thông qua bán
hàng nên nó là dòng tiền vào
62

31
 12/07/2024

DÒNG TIỀN CỦA DỰ ÁN

 Dự án đầu tư TSCĐ 1.000 triệu, hoạt 0 1 2 3 4 đến 9 10

động trong 10 năm; giá trị thu hồi 50, khấu D.thu 1200 1600 1600 2000 2000
C.phí 840 1120 1120 1400 1400
hao đường thẳng. Doanh thu năm đầu
K.hao 100 100 100 100 100
1.200 triệu, 2 năm tiếp theo 1.600 triệu, từ EBT 260 380 380 500 500
năm 4 trở đi 2.000 triệu. Chi phí 70% doanh Thuế TNDN 72.8 106.4 106.4 140 140
EAT 187.2 273.6 273.6 360 360
thu. Tài sản được từ cho thuê 100/năm,
Dòng tiền 287.2 373.6 373.6 460 460
tiền bồi thường năm trước 160. VLĐ năm
G.trị thu hồi 36
đầu 200, cuối năm 1 tăng thêm 50, cuối Thu hồi VLĐ 300
năm 3 tăng 50, thu hồi khi kết thúc dự án. Dòng thu 287.2 373.6 373.6 460 796
Chi tiền phạt -160
Thuế TNDN 28%. Xác định dòng tiền?
Trừ tiền cho thuê -100 -100 -100 -100 -100
Vốn đầu tư -1200 -50 -50
Dòng chi -1360 -150 -100 -150 -100 -100
63

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Nguồn vốn dài hạn của DN có thể bao gồm: vay ngân hàng, phát hành trái phiếu, tín phiếu, vốn góp
của các cổ đông. Khi sử dụng các nguồn vốn này thì DN phải chi trả cho chủ sở hữu của các nguồn
vốn đó một lượng giá trị nhất định, đó là giá của việc sử dụng các nguồn tài trợ hay chi phí sử dụng
vốn.

 Chi phí sử dụng vốn được hiểu là mức tỷ suất sinh lợi mà các nhà cung cấp vốn trên thị trường
yêu cầu doanh nghiệp phải t r ả nhằm đảm bảo tài t r ợ vốn của họ đối với doanh nghiệp.

64

32
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN



 Vốn vay của DN có thể đến từ các tổ chức tài chính trung gian như: Ngân hàng, các tổ chức tín
dụng hoặc từ nguồn phát hành trái phiếu

 Chi phí lãi vay được trừ vào LN trước khi tính thuế.

 Chi phí sử dụng vốn vay là chi phí sử dụng nợ đã điều chỉnh thuế

 Công thức như sau: 𝐑 𝐃 = 𝐑 𝐃𝐀 ∗ (𝟏 − 𝐭)

o 𝐑 𝐃 Chi phí sử dụng nợ vay sau thuế

o 𝐑 𝐃𝐀 Lãi suất huy động nợ

o Thuế suất thuế TNDN

65

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Lãi suất cho vay ngắn hạn của 1 số ngân hàng như bảng dưới đây (số
liệu giả định):

Lãi suất (năm) 6 – 6,2% 9% 7,5%

Lá chắn thuế (TS thuế TNDN 20%) 1.2 - 1,24% 1,8% 1,5%

Chi phí sử dụng vốn sau thuế 4,8 – 4,96% 7,2% 6%

66

33
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Khi doanh nghiệp phát hành trái phiếu để vay nợ. Do là nợ

vay nên lãi trái phiếu mà DN trả cho trái chủ sẽ được tính trừ vào chi phí chịu thuế TNDN. Do đó,
chi phí sử dụng vốn vay từ trái phiếu cũng được tính toán tương tự như chi phí sử dụng vốn vay.

 VD: Doanh nghiệp phát hành trái phiếu có lợi suất đến ngày đáo hạn là 11,5%. Hãy tính chi phí sử
dụng trái phiếu biết thuế suất thuế TNDN là 20%.

 Chi phí sử dụng nợ vay sau thuế 𝐑 𝐃 = 𝐑 𝐃𝐀 ∗ 𝟏 − 𝐭 = 𝟏𝟏, 𝟓% 𝟏 − 𝟐𝟎% = 𝟗, 𝟐%

67

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Khi huy động vốn từ cổ phiếu ưu đãi, thường các Cty cổ phần sẽ thuê các tổ chức chuyên nghiệp
để tư vấn phát hành và tìm kiếm nhà đầu tư. Khi đó, Cty phải trả một khoản chi phí phát phát hành.
Chi phí này sẽ được tính trừ vào giá bán của cổ phiếu ưu đãi để thu được giá bán ròng.

𝐃𝐩 𝐃𝐩
 Công thức: Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi = 𝐫𝐩 = =
𝐏𝐧𝐞𝐭 𝐏𝐩 𝑪

 Cổ tức ưu đãi không được khấu trừ thuế khi tính TN chịu thuế.

68

34
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Công ty Turney có thể phát hành cổ phần ưu đãi vĩnh viễn với giá 94,50$ một cổ phần và mức
chia cổ tức dự kiến hàng năm là 8,5% trên mệnh giá phát hành là 100$. Chi phí phát hành là
0,5$.Xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi.

𝐃𝐩 𝐃𝐩 𝟖.𝟓% ∗ 𝟏𝟎𝟎
𝐫𝐩 = = = = 𝟗. 𝟎𝟒%
𝐏𝐧𝐞𝐭 𝐏𝐩 − 𝑪 𝟗𝟒.𝟓𝟎 − 𝟎.𝟓

 Công ty TNHH Hoàng Long phát hành CP ưu đãi với mệnh giá của mỗi CP là 100.000 đồng, tiền
lãi phải trả cho mỗi CP là 10.000 đồng. Chi phí phát hành (bảo lãnh phát hành) mà công ty phải
chịu là 2,5% trên mệnh giá của CP. Chi phí vốn cổ phần ưu đãi của Hoàng Long là bao nhiêu?

69

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

. Người ta gọi đó là chi phí sử dụng cổ phiếu thường

 d là cổ tức trên một CP thường năm i (i=1 -> n) =< 𝐝𝐢 𝐝𝐢 𝟏 𝐠𝐢

 P : Giá trị trường hiện hành của cổ phiếu thường.
𝒅𝟏  r : Chi phí sử dụng cổ phiếu thường
𝒓𝒔 = +𝒈
𝐏𝒔  g :Tốc độ tăng trưởng cổ tức hàng năm (giả sử tăng đều)

 Nếu có chi phí phát hành  C: Chi phí phát hành cổ phiếu

𝒅𝟏
𝒓𝒔 = +𝒈
𝐏𝒔 − 𝑪

70

35
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Công ty VIC có các cổ phiếu thường có giá thị trường hiện hành là 100.000đ. Tiền lời phải chia
cho mỗi cổ phiếu ở năm thứ 1 là 10.000đ. Tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tiền lời phải chia là 5%
hãy tính chi phí sử dụng cổ phiếu thường?

𝒅𝟏 𝟏𝟎. 𝟎𝟎𝟎
𝒓𝒔 = +𝒈= + 𝟓% = 𝟏𝟓%
𝐏𝒔 𝟏𝟎𝟎. 𝟎𝟎𝟎
 Công ty ABC phát hành CP thường để thu hút vốn đầu tư cho dự án mới. Hiện CP của Công ty
đang được bán với giá 50.000 đồng/CP, cổ tức thanh toán cho năm vừa qua là 1.000 đồng/CP,
mức tăng trưởng cổ tức hàng năm ổn định ở mức 10%. Chi phí phát hành 1% tính trên giá bán. Hãy
tính chi phí sử dụng vốn cổ phiếu thường mới phát hành

𝒅𝟏 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 (𝟏 + 𝟏𝟎%)
𝒓𝒔 = +𝒈= + 𝟏𝟎% = 𝟏𝟐, 𝟐𝟐%
𝐏𝒔 − 𝑪 𝟓𝟎. 𝟎𝟎𝟎 − 𝟓𝟎. 𝟎𝟎𝟎𝒙𝟏%

71

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Công ty ABC phát hành cổ phiếu thường mới. Giá phát hành của một cổ phiếu là 150.000 đ, tỷ
lệ chi phí phát hành là 12%, tiền lời chia cho mỗi cổ phiếu thường ở năm thứ nhất mà các cổ đông
đòi hỏi là 18.000đ và có tỷ lệ tăng trưởng bình quân là 4%. Vậy chi phí sử dụng cổ phiếu thường
phát đợt này là

𝒅𝟏 𝟏𝟖. 𝟎𝟎𝟎
𝒓𝒔 = +𝒈= + 𝟒% = 𝟏𝟕%
𝐏𝐬 − 𝑪 𝟏𝟓𝟎.𝟎𝟎𝟎 (𝟏 − 𝟏𝟐%)

 Công ty ABC phát hành thêm CP để huy động vốn cho một dự án đầu tư. Giá bán của CP mới
được xác định là 50.000 đồng. Chi phí phát hành CP mới là 8%, cổ tức thanh toán cho năm vừa qua
là 1.000 đồng/CP, mức tăng trưởng cổ tức hàng năm được kỳ vọng ổn định ở mức 10%

72

36
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Công thức: 𝑹𝒆 = 𝑹𝒇 + 𝜷𝒊 (𝑹𝒎 - 𝑹𝒇 )

o 𝑹𝒆 : Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu của công ty (Cổ phiếu i)

o 𝑹𝒇 : Tỷ suất sinh lời phi rủi ro (thường được tính bằng lãi suất trái phiếu của Chính phủ)

o 𝑹𝒎 : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của thị trường.

o 𝑹𝒎 - 𝑹𝒇 = Phần bù rủi ro thị trường (Market risk premium)

o β : Hệ số rủi ro đối với cổ phiếu của cổ phiếu i (hệ số đo lường mức độ biến động lợi nhuận của cổ
phiếu i so với mức biến động lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường)

73

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 = 𝑹𝒎 𝑹𝒇
o Phần bù rủi ro thị trường là phần chênh lệch
giữa tỉ lệ lợi tức yêu cầu của một khoản đầu tư 𝐑𝐦
thông thường với tỉ lệ lợi tức phi rủi ro.
o Phần bù rủi ro thị trường thể hiện bởi độ dốc
đường thị trường chứng khoán (SML) trong mô
hình định giá tài sản vốn (CAPM):
 Trong điều kiện thị trường cân bằng, tất cả các 𝐑𝐟
chứng khoán đều phải nằm trên đường SML.
Do đó:
 Các chứng khoán bị định giá quá thấp sẽ nằm
phía trên đường SML.
 Các chứng khoán bị định giá quá cao sẽ nằm
phía dưới đường SML.

74

37
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Beta của một cổ phiếu có nghĩa là nếu tỷ suất lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường thay đổi (+/-)
1% thì tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu đó thay đổi beta %.

 Beta càng cao, mức độ rủi ro thị trường của cổ phiếu càng lớn.

 Beta là thước đo rủi ro hệ thống (Systematic risk) mà không thể loại bỏ bằng cách đa dạng hóa
danh mục:
 β = 1: Chứng khoán có rủi ro bằng rủi ro thị trường chung
 β < 1: Chứng khoán có rủi ro nhỏ hơn rủi ro thị trường chung
 β > 1: Chứng khoán có rủi ro lớn hơn rủi ro thị trường chung

75

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Một Cty có hệ số beta = 1.2; lãi suất phi rủi ro là 6%. Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của thị trường là
14%. Vậy chi phí sử dụng vốn của chủ sở hữu là bao nhiêu?

𝑹𝒆 = 𝑹𝒇 + 𝜷 (𝑹𝒎 - 𝑹𝒇 ) = 𝟔% + 𝟏. 𝟐 ∗ 𝟏𝟒% − 𝟔% = 𝟏𝟓. 𝟔%

 Giả sử lãi suất trái phiếu Chính phủ là 8%, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của thị trường là 15%, rủi ro
thị trường của cổ phiếu A là 0,75. Hãy xác định chi phí sử dụng vốn ?

76

38
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Chi phí sử dụng lợi nhuận để lại được đo lường bằng chi phí cơ
hội, vì nếu lợi nhuận này được chia thì các cổ đông có thể đầu tư và thu lợi nhuận từ ngoài doanh
nghiệp. Còn nếu đầu tư vào chính doanh nghiệp thì tối thiểu họ phải đạt được mức doanh lợi như
các cổ phần mà họ đang nắm giữ.


. Do đó chi phí sử dụng lợi nhuận để được xác định theo công thức tương tư
chi phí sử dụng cổ phiếu thường:

𝒅𝟏
𝒓𝒔 = +𝒈
𝐏𝒔

77

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

Công ty cổ phần Thành Long đang xem xét kế hoạch huy động vốn cho năm 2008, với điều kiện huy
động vốn như sau:
o Tính đến cuối năm 2007, công ty dự kiến thu được số lợi nhuận sau thuế là 6 tỷ VND, sẽ chia cổ tức
50%. Ngoài ra, để tăng VCSH, Công ty có thể phát hành cổ phiếu thường mới với giá bán dự kiến
30.000 VND/cổ phiếu. Chi phí phát hành một cổ phiếu mới là 2.000 VND. Cổ tức dự kiến chia cuối
năm 2007 là 3.000 USD/cổ phiếu và tốc độ tăng trưởng cổ tức được kỳ vọng là 5%/năm.
o Ngoài những hình thức trên, công ty có thể vay vốn ngân hàng với lãi suất 15%/năm nếu vay đến 1
tỷ VND và lãi suất 16%/năm nếu vay trên 1 tỷ VND.
o Cho biết, công ty chịu mức thuế suất thuế TNDN là 28%.
 Hãy tính chi phí từng nguồn vốn của công ty cổ phần Thành Long. Tính chi phí sử dụng vốn bình
quân

78

39
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN


𝟑𝟎𝟎𝟎 × (𝟏 + 𝟎. 𝟎𝟓)
𝒓𝒔 = + 𝟎, 𝟎𝟓 = 𝟎, 𝟏𝟓𝟓 = 𝟏𝟓, 𝟓%
𝟑𝟎𝟎𝟎𝟎

 :
𝟑𝟎𝟎𝟎 × (𝟏 + 𝟎. 𝟎𝟓)
𝒓𝒆 = + 𝟎, 𝟎𝟓 = 𝟎, 𝟏𝟔𝟐𝟓 = 𝟏𝟔, 𝟐𝟓%
𝟑𝟎𝟎𝟎𝟎 − 𝟐𝟎𝟎𝟎
 :

o ,Vay đến 1 tỷ VND: 𝐑 𝐃 = 𝐑 𝐃𝐀 ∗ 𝟏 − 𝐭 = 0,15 x (1- 0,28) = 0.108 = 10,8%

o Vay trên 1 tỷ VND: 𝐑 𝐃 = 𝐑 𝐃𝐀 ∗ 𝟏 − 𝐭 = 0,16 x (1 – 0,28) = 0,1152 = 11,52%

79

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 ( – là chi phí sử dụng vốn

được doanh nghiệp tính toán dựa trên tỉ trọng các loại vốn mà doanh nghiệp sử dụng.
 Công thức tổng quát: 𝐖𝐀𝐂𝐂 = ∑ 𝐖𝐢 ∗ 𝐫𝐢
 Chi phí sử dụng vốn bình quân
 𝐫𝐢 : Chi phí sử dụng vốn của nguồn I
 𝐖𝐢 : Tỷ trọng của nguồn vốn i được sử dụng
 Tính theo tỷ trọng từng loại nguồn vốn chiếm trong tổng nguồn
𝐖𝐀𝐂𝐂 = 𝐖𝐝 ∗ 𝐫𝐝 𝟏 − 𝐭 + 𝐖𝐩 ∗ 𝐫𝐩 + 𝐖𝐬 ∗ 𝐫𝐬
 𝐫𝐝: CP sử dụng nợ trước thuế, 𝐫𝒑 : CP sử dụng CP ưu đãi; 𝐫𝒔 : CP sử dụng CP thường, LN để lại
 𝐖𝐝 : Tỷ trọng nợ chiếm trong tổng nguồn vốn sử dụng, 𝐖𝐩 : Tỷ trọng CPƯĐ, 𝐖𝐬 : Tỷ trọng CP thường

80

40
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Tính theo tỷ trọng giá trị từng loại nguồn vốn sử dụng chiếm trong tổng số:

𝐭𝒊 𝐭𝐝 𝐭𝐩 𝐭𝐬
𝐖𝐀𝐂𝐂 = ∗ 𝐫𝒊 = ∗ 𝐫𝐝 𝟏 − 𝐭 + ∗ 𝐫𝐩 + ∗ 𝐫𝐬
𝐓 𝐓 𝐓 𝐓

 𝐫𝐢 : Chi phí sử dụng vốn của nguồn i

 𝐭 𝐢 : Vốn của nguồn i được sử dụng

 Tổng số vốn được sử dụng trong kỳ

 𝐭 𝐝 : Nguồn vốn vay; 𝐭 𝐝 : Nguồn vốn CPƯĐ, 𝐭 𝐬 : Nguồn vốn CP thường, LN giữ lại

 Giá trị 𝐭 𝐢 và T thông thường tính theo giá trị thị trường. Tuy vậy trong trường hợp khó khăn để tính
giá thị trường, người ta cũng có thể tính theo giá trị sổ sách

81

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Một Công ty có cấu trúc vốn như sau:

Vốn chủ sở hữu 20% 10 2,5

Cổ phiếu ưu đãi 14% 2 1
Nợ ngân hàng 10% 2 2

Thuế suất thuế TNDN 20%. Yêu cầu; Tính WACC theo giá trị trường và giá sổ sách


𝐭𝐝 𝐭𝐩 𝐭𝐬 𝟐 𝟐 𝟏𝟎
∗ 𝐫𝐝 𝟏 − 𝐭 + ∗ 𝐫𝐩 + ∗ 𝐫𝐬 𝟖% + ∗ 𝟏𝟒% + ∗ 𝟐𝟎% = 𝟏𝟕, 𝟒𝟑%
𝐓 𝐓 𝐓 𝟏𝟒 𝟏𝟒 𝟏𝟒

𝐭𝐝 𝐭𝐩 𝐭𝐬 𝟐 𝟏 𝟐,𝟓
 ∗ 𝐫𝐝 𝟏 − 𝐭 + ∗ 𝐫𝐩 + ∗ 𝐫𝐬 𝟖% + ∗ 𝟏𝟒% + ∗ 𝟐𝟎% = 𝟏𝟒, 𝟓𝟓%
𝐓 𝐓 𝐓 𝟏∗𝟒 𝟓,𝟓 𝟓,𝟓

82

41
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

Một Công ty có cấu trúc vốn như sau:

Cổ phiếu thường 50% 50.000đ 3.000đ 8%/năm 1% giá bán

Cổ phiếu ưu đãi 10% 120.000đ 8.000đ 2,5% giá bán
Trái phiếu 40% 11%/năm

Hãy tính chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) của DN. Biết thuế suất thuế TNDN 20%.
Re = 3.000x(1+8%)/(50.000 – 50.000x1%) + 8% = 14,55%
Rp = 8.000/(120.000 – 120.000x2,5%) = 6,84%
Rd = 11% (1 – 20%) = 8,8%
WACC = 40% x 8,8% + 6,84% x 10% + 50% x 14,55% = 11,48%

83

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 Một công ty đang huy động vốn từ các nguồn tài chính khác nhau và kinh doanh bằng các nguồn
vốn đó. Công ty có trách nhiệm hoàn vốn cho các nhà cung cấp tài trợ của mình. Công ty có thể đã
huy động vốn từ nhiều nguồn tài chính khác nhau., do đó phải tính WACC (Chi phí vốn bình quân gia
quyền), là xác định tỷ lệ tối thiểu mà công ty phải kiếm được từ hoạt động kinh doanh để chi trả cho
những nhà cung cấp tài chính của nó, theo mong đợi của họ.

 Từ góc độ của công ty, WACC là chi phí vốn hỗn hợp mà công ty phải trả để sử dụng vốn của cả chủ
sở hữu và chủ nợ. Nói cách khác, đó là tỷ suất lợi nhuận tối thiểu mà một công ty nên kiếm được để
tạo ra giá trị cho các nhà đầu tư. Từ góc độ của nhà đầu tư, đó là chi phí cơ hội của vốn của họ. Nếu
lợi nhuận mà công ty cung cấp thấp hơn WACC của nó, các nhà đầu tư có thể ngừng đầu tư vào
công ty và tìm kiếm một nơi khác để có lợi nhuận tốt hơn.

84

42
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 WACC được sử dụng rộng rãi để đưa ra quyết định đầu tư vào các
công ty bằng cách đánh giá các dự án của họ và các lựa chọn khác nhau.

o Khi các dự án mới có mức độ rủi ro tương tự hoặc mức độ rủi ro

giống với các dự án hiện có của công ty; nó trở thành một tỷ lệ chuẩn thích hợp và ưa thích để quyết
định việc chấp nhận hay từ chối các dự án mới này

o WACC là một thước đo thích hợp để đánh giá một dự án.

Khi đánh giá, có dự án có “rủi ro giống nhau” và cũng có “cấu trúc vốn giống nhau”. WACC được sử
dụng với một số sửa đổi nhất định, đối với rủi ro và cấu trúc vốn mục tiêu. WACC được điều chỉnh
theo rủi ro và giá trị hiện tại được điều chỉnh…

85

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN


 WACC được sử dụng làm tỷ lệ chiết khấu hoặc
tỷ lệ vượt rào cho các tính toán NPV. Tất cả các dòng tiền tự do và giá trị đầu cuối đều được chiết
khấu bằng WACC.
 EVA được tính bằng cách trừ giá vốn khỏi lợi nhuận của
công ty. Khi tính EVA, WACC được coi là chi phí vốn của công ty. Đây là cách WACC cũng có thể
được gọi là thước đo tạo ra giá trị.
 Nhà đầu tư sẽ dự tính các dòng tiền trong tương lai và chiết khấu chúng bằng
cách sử dụng WACC; cùng với đó, giá trị của công ty có thể được tính toán. Từ Giá trị của Công ty,
giá trị của khoản nợ sẽ được trừ đi để tìm ra giá trị của phần vốn chủ sở hữu. Giá trị vốn chủ sở hữu
sẽ được chia cho số lượng cổ phiếu công ty phát hành, dẫn đến giá trị trên mỗi cổ phiếu của công
ty. Người ta có thể đơn giản so sánh giá trị này và giá thị trường hiện tại (CMP) của công ty để quyết
định xem nó có đáng để đầu tư hay không. Nếu định giá cao hơn CMP, kịch bản được cho là định
giá thấp hơn; nếu nó nhỏ hơn CMP, nó được định giá quá cao.

86

43
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

𝐧
𝐂𝟏 𝐂𝟐 𝐂𝐧 𝐂𝐭
𝐍𝐏𝐕 = + + …+ − 𝐂𝟎 = − 𝐂𝟎
(𝟏 + 𝐖𝐀𝐂𝐂)𝟏 (𝟏 + 𝐖𝐀𝐂𝐂)𝟐 (𝟏 + 𝐖𝐀𝐂𝐂)𝐧 (𝟏 + 𝐖𝐀𝐂𝐂)𝐭
𝐭 𝟏

 : Là khoảng thời gian

dòng tiền ròng (hoặc dòng tiền tự do) tạo ra từ dự án đầu tư bù đắp được chi phí đầu tư dự án.

 Là khoảng thời gian

dòng tiền ròng (hoặc dòng tiền tự do) tạo ra từ dự án đầu tư đã được chiết khấu (với tỷ lệ chiết khấu
là WACC) bù đắp được chi phí đầu tư dự án.

87

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

 DN thực hiện 1 dự án đầu tư hình thành TSCĐ trị giá 100 tỷ với nguồn vốn đầu tư từ vay ngân
hàng 50%, lãi vay 12%/năm và lợi nhuận để lại của DN 50% với chi phí sử dụng vốn 15%. Thời gian
họat động của dự án 10 năm.

 Dthu: 2 năm đầu 70tỷ/năm, các năm sau 100tỷ/năm

 Biến phí 60% doanh thu, định phí (không bao gồm Khấu hao) 8 tỷ/năm

 Năm đầu chi vốn lưu động 2 tỷ, cuối năm 3 tăng thêm 0,5 tỷ Vốn lưu động. Toàn bộ số VLĐ này thu
hồi vào cuối năm 10.

 TSCĐ được khấu hao theo phương pháp đường thẳng. Cuối năm thứ 10 thanh lý TSCĐ thu 20 tỷ.
Thuế TNDN 20% (2 năm đầu miễn thuế).

 Yêu cầu: Xây dựng dòng tiền khấu hao và NPV, IRR của dự án

88

44
 12/07/2024

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

Chỉ tiêu Năm 0 Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 Năm 5 Năm 6 Năm 7 Năm 8 Năm 9 Năm 10
Vốn đầu tư 100.00
Vốn lưu động 2.00 0.50 (2.50)
Doanh thu 70.00 70.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00
Thu thanh lý TSCĐ 20.00
Khấu hao TSCĐ 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00
Định phí (k KHTSCĐ) 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00
Biến phí 42.00 42.00 60.00 60.00 60.00 60.00 60.00 60.00 60.00 60.00
EBT 10.00 10.00 22.00 22.00 22.00 22.00 22.00 22.00 22.00 42.00
Thuế TNDN (20%) 2.00 2.00 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 8.40
EAT 8.00 8.00 17.60 17.60 17.60 17.60 17.60 17.60 17.60 33.60
Dòng tiền của DA (FCFE) (100.00) 16.00 18.00 27.10 27.60 27.60 27.60 27.60 27.60 27.60 46.10

WACC 12.30%
(50%x12%(1-20%)+50%x15%)
Hệ số chiết khấu
0.89 0.79 0.71 0.63 0.56 0.50 0.44 0.40 0.35 0.31
(1/1+WACC)^t)
PV(CF) (= FCFE x HSCK) (100.00) 14.25 14.27 19.14 17.35 15.45 13.76 12.25 10.91 9.72 14.45
NPV= 41.55
89
IRR= 20.53%

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 là thu nhập hoặc số tiền kiếm được từ một khoản đầu tư. Nó được xác định
bằng doanh thu trừ chi phí bỏ ra.

 Tỷ lệ phần trăm giữa lợi nhuận (thu nhập) kiếm được trên vốn
đầu tư bỏ ra. • Gọi Pt là giá bán cổ phiếu,

𝐃𝐭 (𝐏𝐭 𝐏𝐭 𝟏) • Pt-1 là giá mua cổ phiếu

 Công thức: 𝐑=
𝐏𝐭 𝟏 • Dt là cổ tức nhận được từ cổ phiếu

 Lợi nhuận kỳ vọng: Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng E(R) là lợi nhuận trung bình có trọng số của các tỷ
suất lợi nhuận có thể xảy ra với trọng số chính là xác suất xảy ra.
• Ri: Tỷ suất lợi nhuận ứng với khả năng i.
 Công thức: 𝐄(𝐑) = ∑𝐧𝐢 𝟏(𝐑 𝐢 ) ∗ (𝐏𝐢 )
• Pi: Xác suất xảy ra khả năng i.

• n: Số khả năng có thể xảy ra.

90

45
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

Tăng trưởng 30% 70% 20%

Bình thường 40% 15% 15%
Suy thoái 30% -40% 10%

 Tỷ suất LN kỳ vọng của CP A: EA(R) = R1P1 + R2P2 + R3P3 = 0,3x70% + 0,4x15% + 0,3x(-40%) = 20.28%

 Tỷ suất LN kỳ vọng của CP B: EB(R) = R1P1 + R2P2 + R3P3 = 0,3x20% + 0,4x15% + 0,3x10% = 15%.

91

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 là một điều không may mắn, không mong muốn, không lường trước được về khả năng
xảy ra, về thời gian và không gian xảy ra, cũng như mức độ nghiêm trọng và hậu quả của nó.

 là sự không chắc chắn (uncertainty), là một biến cố có thể xảy ra và cũng có khả năng không
xảy ra, là sự sai biệt giữa giá trị thực tế (hoặc giá trị quan sát được so với giá trị kỳ vọng)

 Rủi ro là sự sai lệch của tỷ suất lợi nhuận thực tế so với tỷ suất lợi
nhuận kỳ vọng; những khoản đầu tư nào có khả năng có sự sai lệch càng lớn được xem như có rủi
ro lớn hơn. Rủi ro tài chính là vấn đề luôn tiềm ẩn trong mỗi doanh nghiệp khiến sụt giảm lợi nhuận
và hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Đồng thời cũng là sự đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro.
Rủi ro càng cao thì cơ hội mang lại lợi nhuận càng lớn.

92

46
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 là loại rủi ro tác động đến toàn bộ hoặc hầu hết các tài sản doanh nghiệp, hay còn
gọi là rủi ro thị trường.

 là rủi ro chỉ tác động đến một hoặc một nhóm tài sản doanh nghiệp cụ
thể nào đó, hay còn gọi là rủi ro đơn nhất.

 để đo lường rủi ro, người ta dùng phân phối xác suất với hai tham số đo
lường phổ biến là

93

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 của tỷ suất sinh lời là trung bình các bình phương chênh lệch giữa tỷ suất sinh lời thực
tế và tỷ suất sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư.
𝒏
 Công thức tính phương sai: 𝟐
𝝈 = (𝑹𝒊 − 𝑬(𝑹))𝟐 ∗ 𝑷𝒊
𝒊 𝟏

 là căn bậc 2 của phương sai 𝒏

𝝈= [𝑹𝒊 − 𝑬(𝑹)]𝟐 ∗ 𝑷𝒊
𝒊 𝟏

 Thông qua phương sai và độ lệch chuẩn ta có thể đánh giá được mức độ rủi ro của khoản đầu tư.

94

47
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Nếu hai chứng khoán có tỷ suất sinh lời mong đợi khác nhau thì phải tính hệ số phương sai (Hệ số
biến đổi = CV: Coefficient of Variation). Hệ số phương sai là thước đo rủi ro trên mỗi đơn vị tỷ suất
sinh lời kỳ vọng.

Độ 𝒍ệ𝒄𝒉 𝒄𝒉𝒖ẩ𝒏 𝛔
 Công thức tính hệ số biến đổi: 𝐂𝐕 = =
𝑻ỷ 𝒔𝒖ấ𝒕 𝒍ợ𝒊 𝒏𝒉𝒖ậ𝒏 𝒌ỳ 𝒗ọ𝒏𝒈

 Hệ số CV càng lớn thì rủi ro càng cao

95

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

𝐄𝐀 (𝐑) 𝐄𝐀 (𝐑) 𝐄𝐀 (𝐑) 𝐄𝐀 (𝐑)

𝜎= 𝜎 = 0,1843 = 42,93% 30% 70% 20,28% 49,72% 0,24721 0,0742
CV = 42,93%/20,28% = 2,12 40% 15% 20,28% -5,28% 0,00279 0,0011
30% -40% 20,28% -60,28% 0,36337 0,1090


𝐄𝐁 (𝐑) 𝐄𝐁 (𝐑) 𝐄𝐁 (𝐑) 𝐄𝐁 (𝐑)

𝜎= 𝜎 = 0,0015 = 3,87% 30% 20% 15% 5% 0,0025 0,00075
CV = 3,87%/15% = 0,26 40% 15% 15% 0% 0 0

 CVA = 2,12 > CVB = 0,26 30% 10% 15% -5% 0,0025 0,00075


96

48
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài sản trong đầu
tư. Mục đích nhằm giảm thiểu rủi ro trong đầu tư.

 là trung bình có trọng số của các LN kỳ vọng của từng tài

sản hay chứng khoán cá biệt trong danh mục đầu tư. Với trọng số là tỷ trọng của từng loại chứng
khoán cá biệt trong danh mục đầu tư
 Gọi Wj là tỷ trọng của chứng
 Danh mục đầu tư P, gồm tổng số: n cổ phiếu cá biệt khoán j

 Ej(R): lợi nhuận kỳ vọng của

∑𝐧𝐣 𝟏 𝐖𝐣 ∗ ) của khoản khoán j

 Với j = 1, 2, 3, .... N

 Tỷ suất LN kỳ vọng của danh

mục đầu tư Ep(R)

97

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Xác định tỷ suất sinh lời kỳ vọng của từng khoản đầu tư 𝐄𝐣

 Xác định tỷ trọng vốn đầu tư vào từng loại tài sản trong danh mục đầu tư 𝐖𝐣

 Xác định tỷ suất sinh lời trung bình của danh mục

 Một người có danh mục đầu tư vào hai loại cổ phần A và B, trong đó có 600 triệu vốn đầu tư
dành cho cổ phần A và 400 triệu vốn đầu tư dành cho cổ phần B.

 Nếu nền kinh tế hưng thịnh, cổ phần A đem lại tỷ suất sinh lời là 70%, cổ phần B là 30%.

 Nếu nền kinh tế suy thoái, cổ phần A đem lại tỷ suất sinh lời là -20%, cổ phần B là 10%.

 Xác suất cho mỗi tình trạng nền kinh tế là 0,5. Hãy tính tỷ suất sinh lời trung bình của danh mục
đầu tư?

98

49
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO


 Xác định tỷ suất sinh lời kỳ vọng của từng cổ phiếu: 𝐄(𝐑) = ∑𝐧𝐢 𝟏(𝐑 𝐢 ) ∗ (𝐏𝐢 )
o Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của CP A: EA(R) = 0,5x70% + 0,5x(-20%) = 0,25 = 25%
o Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của CP B: EB(R) = 0,5x30% + 0,5x10% = 0,20 = 20%
 Xác định Tỷ trọng vốn đầu tư của từng loại cổ phần:
o Tổng số vốn đầu tư của danh mục (gồm 2 cổ phiếu A và B) = 600 + 400 = 1.000 triệu đồng
o Tỷ trọng vốn đầu tư A chiếm trong tổng số: 𝐖𝐀 = 𝟔𝟎𝟎
o Tỷ trọng vốn đầu tư B chiếm trong tổng số: 𝐖𝐁 = 𝟒𝟎𝟎

 Xác định tỷ suất sinh lời trung bình của danh mục theo công thức: = ∑𝐧𝐣 𝟏 𝐖𝐣 ∗
 = 𝟔𝟎%𝒙𝟐𝟓% + 𝟒𝟎%𝒙𝟐𝟎% = 𝟎, 𝟏𝟓 + 𝟎, 𝟎𝟖 = 𝟎, 𝟐𝟑 = 𝟐𝟑%

99

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 hay còn gọi là rủi ro thị trường (market risk): Phần rủi ro chung
cho tất cả các loại chứng khoán và vì vậy không thể giảm được bằng việc đa dạng hóa danh mục
đầu tư. nó phản ánh phần rủi ro của mỗi loại chứng khoán tham gia trong rủi ro chung của thị
trường. Do đó khi một danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt thì rủi ro danh mục sẽ phụ thuộc vào rủi ro
thị trường của các chứng khoán trong danh mục.
 là Hệ số đo lường độ nhạy của tỷ suất sinh lời kỳ
vọng của một chứng khoán trong danh mục thị trường.

 Thay đổi trong lãi suất.
 Thay đổi trong sức mua (lạm phát).
 Những thay đổi trong kỳ vọng của nhà đầu tư về triển vọng của nền kinh tế.
 Chiến tranh…

100

50
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Rủi ro có hệ thống thì không thể loại trừ

bằng đa dạng hóa đầu tư, nhưng rủi ro phi
Rủi ro không có
hệ thống thì có thể loại trừ bằng đa dạng hệ thống
hóa đầu tư.

 Nếu đa dạng hóa danh mục đầu tư tốt thì

Rủi ro có hệ thống
rủi ro phi hệ thống có thể dẫn đến bằng 0. 0
5 10 15

101

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

𝐜𝐨𝐯(𝐢,𝐦)
  : 𝛃𝐢 =
𝛔𝟐𝐦

 Cov(i,m) là hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lời của cổ phần i và tỷ suất sinh lời của thị trường.

𝐂𝐨𝐯(𝐢, 𝐦) = 𝐩𝐭 (𝐫𝐭𝐢 − 𝑬𝒊 (𝑹)) ∗ (𝐫𝐭𝐦 − 𝑬𝒎 (𝑹))

𝐭 𝟏
 là phương sai của tỷ suất sinh lời thị trường.

102

51
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Ý nghĩa: Beta phản ánh độ nhạy cảm giữa tỷ suất sinh lời của cổ phiếu so với tỷ suất sinh lời của
danh mục đầu tư của thị trường.

 Nếu cổ phiếu có:

 𝛽 > 1: Cổ phiếu nhạy hơn, rủi ro hơn thị trường;

 𝛽 = 1: Cổ phiếu thay đổi theo thị trường;

 𝛽 < 1: Cổ phiếu kém nhạy hơn, ít rủi ro hơn thị trường.

 Hệ số bêta của danh mục đầu tư (βP): 𝛃𝐏 = ∑𝐧𝐢 𝟏 𝐖𝐢 𝛃𝐢

103

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 hay còn gọi là rủi ro cá biệt hoặc rủi ro doanh nghiệp: Rủi ro
phi hệ thống có thể cắt giảm được bằng chiến lược đa dạng hóa danh mục đầu tư, tức là đầu tư vào
nhiều tài sản hay nhiều cơ hội đầu tư khác nhau

 Năng lực và quyết định quản trị.
 Đình công.
 Nguồn cung ứng nguyên vật liệu.
 Những quy định chính phủ về kiểm soát môi trường.
 Những tác động của cạnh tranh nước ngoài.
 Mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính và đòn bẩy kinh doanh…

104

52
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi là tỷ suất sinh lời cần thiết tối thiểu phải đạt được khi thực
hiện đầu tư sao cho có thể bù đắp được rủi ro có thể gặp phải trong đầu tư.

o Trong đó:

105

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Sử dụng mô hình định gía tài sản vốn (CAPM) để tính tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với
chứng khoán i:

 ri là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư với chứng khoán i

 rRF là lãi suất phi rủi ro.

 rRM là tỷ suất sinh lời bình quân trên thị trường.

 βi là hệ số rủi ro của cổ phiếu.

 rRF = 8%, rRM = 13% và βi = 0,7. Vậy, tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ phiếu này là 11,5%

106

53
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời đòi hỏi của

chứng khoán và hệ số beta của chứng khoán thể
hiện trên đường thị trường chứng khoán SML
M
Rm

Rf

107

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 cho biết mối quan hệ giữa tỷ

suất lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán. Mô hình CAPM được sử dụng để ước lượng tỷ suất lợi
nhuận dùng làm suất chiết khấu khi sử dụng mô hình dòng tiền chiết khấu (DCF). CAPM được xây
dựng trên cơ sở danh mục đầu tư thị trường.

 Những giả định.
 Khái niệm hệ số beta.
 Tỷ suất lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường.
 Xây dựng mô hình.
o Dựa vào quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro.
o Dựa vào lý thuyết danh mục đầu tư.

108

54
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Thị trường vốn hiệu quả.

 Có 2 cơ hội đầu tư: Đầu tư chứng khoán phi rủi ro và đầu tư vào danh mục chứng khoán rủi ro.

 Rủi ro của chứng khoán, bao gồm: Rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường) và rủi ro phi hệ thống (rủi ro
doanh nghiệp).

 Nhà đầu tư giữ chứng khoán trong thời hạn nào đó, chẳng hạn là 1 năm.

 Nhà đầu tư là người ngại rủi ro.

109

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Beta là hệ số được thiết kế để đo lường rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường.

 Rủi ro thị trường của một cổ phiếu là sự sai biệt giữa tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu đó so với tỷ suất
lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường. Sự sai biệt này được đo bằng một hệ số gọi là beta.

 Hệ số beta () bằng mức độ biến động tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu cá biệt so với mức độ biến động tỷ
suất lợi nhuận danh mục cổ phiếu thị trường.

110

55
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

Tính beta của cổ phiếu VNM với tỷ suất lợi nhuận của danh mục đầu tư thị trường (VN30 Index)
và cổ phiếu VNM như sau:
Tình trạng Nền kinh tế TS lợi nhuận DMĐT thị trường (%) TS lợi nhuận VNM (%)
I Tăng trưởng 15 25
II Tăng trưởng 15 15
III Suy thoái -5 -5
IV Suy thoái -5 -15
Giả sử xác suất tình trạng kinh tế tăng trưởng và suy thoái bằng nhau

Tăng trưởng 50% 15% (25x0,5) + (15x0,5) = 20%

Suy thoái 50% - 5% (-5x0,5) + (-15x0,5) = -10 %

111

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

Tỷ suất lợi nhuận

VNM (%) Đường đặc thù chứng
20 khoán

Beta chính là hệ số góc của

đường đặc thù chứng khoán
Beta = (20+10)/(15+5)=1,5
-5

15
Tỷ suất lợi nhuận
DMĐT thị trường (%)
-10

112

56
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Beta của VNM bằng 1,5, có nghĩa: Khi tỷ suất lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường thay đổi (+/-) 1%,
tỷ suất lợi nhuận của VNM thay đổi 1,5%.

 Một cách tổng quát, beta của một cổ phiếu có nghĩa là nếu tỷ suất lợi nhuận danh mục đầu tư thị
trường thay đổi (+/-) 1% thì tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu đó thay đổi beta %.

 Beta càng cao, mức độ rủi ro thị trường của cổ phiếu càng lớn.

113

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Danh mục đầu tư thị trường (market portfolio) là khái niệm lý thuyết được xác định như là tập hợp
các cơ hội đầu tư đại diện cho thị trường.

 Ví dụ S&P500 là danh mục đầu tư thị trường Mỹ, TSE 300 là danh mục đầu tư thị trường Canada
hoặc VN30 index là danh mục đầu tư thị trường Việt Nam.

 Tỷ suất lợi nhuận DMĐT thị trường được xác định dựa vào dữ liệu quá khứ của chỉ số chứng khoán.

114

57
 12/07/2024

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

Cơ hội đầu tư (J) Rủi ro (beta) Tỷ suất lợi nhuận (R)

Tài sản phi rủi ro βf = 0 Rj = Rf
DMĐT thị trường βm > βf Rj = Rf + (Rm - Rf)
βj = βm hoặc
Tài sản J βj > βm hoặc Rj = Rf + (Rm - Rf)βj
βj < β m

Nên nhớ rằng nhà đầu tư là người ngại rủi ro và βm = 1

115

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO

 Lập danh mục gồm tài sản phi rủi ro và DMĐT thị trường

Tài sản Tỷ trọng TS lợi nhuận Rủi ro

Phi rủi ro Wf Rf σf = 0
DMĐT thị trường Wm Rm σm
 Ta có:

o 

116

58