‫ عبو ربيعة‬/‫ نبيل بوفليح‬.

‫د‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫ دراسة وصفية إحصائية لعينة من احملافظ االستثمارية املتواجدة‬-‫ مؤشرات تقييم أداء احملافظ االستثمارية‬/
-‫ابلسوق املايل السعودي‬

‫عبو ربيعة‬ ‫ نبيل بوفليح‬.‫د‬

"‫جامعة حسيبة بن بوعلي "الشلف‬ "‫جامعة حسيبة بن بوعلي "الشلف‬
ABBOURABIAA@gmail.com bouflihnabil@gmail.com

‫امللخص‬
‫يلعب االستثمار دورا مهما يف النشاط االقتصادي لذلك فإن وسائله وأساليبه تعددت وفقا لرؤية املستثمر وميوله ومن أهم هذه‬
‫ و للحكم على مدى جودة احملفظة البد من القيام‬،2591 ‫الوسائل هي تكوين حمفظة استثمارية واليت وضع نظريتها ماركويتز سنة‬
‫إبجراءات من أبرز ها إجراء التحليل الالزم للعائد واملخاطرة ابعتبارمها أساس لتقييم أداء احملفظة مث القيام ابستخدام مقاييس األداء‬
.‫اليت تعد من الضروري استخدامها عند شروع املستثمر يف تكوين احملفظة االستثمارية‬
.‫ السوق املايل السعودي‬،‫ مؤشرات تقييم أداء احملافظ االستثمارية‬،‫ املخاطر‬، ‫ العائد‬،‫ احملفظة االستثمارية‬:‫الكلمات املفتاحية‬

Résumé :
Évaluation conservatrice de la performance Alastosmarah- étude statistique et descriptive d'un
échantillon de portefeuilles d'investissement existants, dans les marchés financiers saoudiens.
L'investissement joue un rôle important dans l'activité économique, de sorte que les moyens et
les méthodes varient en fonction de la vision de l'investisseur et son inclinations .la plus importante
de ces moyens est la composition d'un portefeuille d'investissement, qui a mis sa théorie Markowitz
en 1952, pour juger la qualité du portefeuille, en doit être l'exécuter des procédures des faits
saillants de sa faire l'analyse de rendement nécessaire et risque la base de l'évaluation de la
performance du portefeuille et n'utilisant des mesures de rendement qui sont nécessaires pour être
utilisé quand un investisseur procède dans la composition du portefeuille d'investissement.
Mots-clés: portefeuille de placements, le rendement, le risque, les indicateurs pour évaluer la
performance des portefeuilles d'investissement, le marché financier saoudien.

164
‫ الجزائر‬،‫ تيسمسيلت‬،‫ املركزالجامعي الونشريس ي‬،‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫مقدمة‪:‬‬
‫يعد موضوع احملفظة االستثمارية من املوضوعات املهمة يف اإلدارة املالية ألن هدف أي مستثمر هو تكوين حمفظة استثمارية مثلى ابلشكل الذي‬
‫يقلل من املخاطر اليت يتعرض هلا املستثمر فيما لو كان استثماره موجها إىل ورقة مالية معينة‪ ،‬ولكي يتمكن املستثمر من إدارة هذه احملفظة فإن‬
‫ذلك يتطلب إمكانيات وخربة يف هذا اجملال ودراسة علمية من أجل تكوينها وإدارهتا وحتديد املخاطر املتوقعة اليت يتعرض هلا املستثمر‪ ،‬ومن أبرز‬
‫اإلجراءات املتخذة عند اختيار استثمار معني هو إجراء التحليل الالزم للعائد واملخاطر ابعتبارمها أساس تقييم أداء احملافظ االستثمارية مث استخدام‬
‫مقاييس األداء اليت تعد من الضروري استخدامها ‪.‬‬
‫بناءا على ما سبق يتم طرح التساؤل الرئيسي التايل‪:‬‬
‫ما هي املؤشرات املستخدمة لقياس أداء احملفظة االستثمارية ابلتطبيق على بعض احملافظ االستثمارية املتواجدة ابلسوق املايل السعودي؟‬
‫أمهية الدراسة‪ :‬أتيت أمهية املوضوع من أمهية احملفظة االستثمارية كوهنا تعد كأداة للتقليل من خماطر االستثمار كما أن تقييمها ابستخدام‬
‫مؤشرات تقييم األداء يبني مدى جناح مدير احملفظة يف تكوينها‪.‬‬
‫أهداف الدراسة‪ :‬هندف من خالل هذه الورقة البحثية إىل‪ :‬التعرف على مفهوم احملفظة االستثمارية إضافة إىل تناول أهم املؤشرات‬
‫املستخدمة يف تقييم أدائها ليتم يف األخري إسقاط هذه املؤشرات على بعض احملافظ املتواجدة ابلسوق املايل السعودي‪.‬‬
‫وبغرض اإلجابة عن التساؤل مت تقسيم دراستنا إىل ثالثة حماور‬
‫احملور األول‪ :‬مفاهيم أساسية حول احملفةة االستثمارية‬
‫احملور الثاين‪:‬أهم أساليب تقييم أداء احملافظ االستثمارية‬
‫احملور الثالث‪ :‬األسلوب املزدوج يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية ابلتطبيق على بعض احملافظ االستثمارية‬
‫املتواجدة يف السوق املايل السعودي‬

‫احملور األول‪ :‬مفاهيم أساسية حول احملفةة االستثمارية‬

‫يلعب االستثمار دورا هاما يف النشاط االقتصادي لذلك فإن وسائله وأساليبه تعددت وتنوعت وفقا لرؤية املستثمر وميوله ولعل من أهم هذه‬
‫الوسائل واألدوات هي تكوين حمفظة استثمارية واليت وضع نظرايهتا ماركويتز‪ .‬لذلك سنحاول من خالل هذا احملور التعريف ابحملفظة‬
‫االستثمارية مع ذكر أهدافها وأنواعها إضافة إىل عائدها وخماطرها‪.‬‬
‫‪ -1‬تعريف احملفةة االستثمارية ‪ :‬هناك عدة تعاريف للمحفظة االستثمارية من أمهها ‪:‬‬
‫التعريف األول‪ :‬هي مبثابة أداة مركبة تتكون من أصلني أو أكثر وختضع إلدارة شخص مسؤول عنها يسمى مدير احملفظة‪ ،‬وقد يكون مالكا‬
‫هلا كما قد يكون مأجورا‪. 1‬‬
‫التعريف الثاين‪ :‬هي تشكيلة من األوراق املالية يتم اختيارها بعناية ودقة فائقة لتحقيق جمموعة من األهداف والغاايت‪ ،‬لذلك جندها تتكون‬
‫من عدد مناسب من األوراق املالية (أسهم‪ ،‬سندات‪ ،‬صكوك‪ )...‬تتباين وختتلف من حيث القيمة ومعدل العائد املتولد عنها ومدة‬
‫استحقاقها‪.2‬‬

‫‪165‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫التعريف الثالث‪ :‬هي عبارة عن توليفة من األدوات االستثمارية تضم أدوات مالية كاألسهم‪ ،‬سندات‪ ،‬القبوالت املصرفية و أذون اخلزانة‬
‫‪/‬‬
‫وأدوات حقيقية كالعقارات واملعادن النفيسة‪.3‬‬
‫من خالل التعاريف السابقة نالحظ أبن هناك تعريف أوسع للمحفظة االستثمارية والذي يشمل على األصول احلقيقية واملالية يف حني أن‬
‫املفهوم املتخصص للمحفظة هو املرتبط ابألصول املالية فقط املتداولة يف السوق املايل أو ما يعرف ابحملفظة املالية‪.‬‬
‫‪-2‬أهداف احملفةة االستثمارية‪:‬‬
‫ميكن تقسيم أهداف احملفظة إىل أهداف رئيسية وأخرى اثنوية‬
‫‪1_2‬األهداف الرئيسية‪ :‬تتمثل األهداف الرئيسية يف ‪_: 4‬حتقيق أقصى عائد ممكن أبقل خماطر؛_توفري السيولة الالزمة‪.‬‬
‫ويعترب هذين اهلدفني متعارضني‪ ،‬إذ أن حتقيق اهلدف األول يتطلب استثمار رأس املال وهذا يتعارض مع توفري السيولة النقدية اليت تسمح‬
‫مبواجهة الظروف الطارئة‪ ،‬غري أن املدير اجليد هو الذي يستطيع التوفيق بني اهلدفني بتحقيق أعلى عائد وحيتفظ بقدر من السيولة‪.‬‬
‫‪2_2‬األهداف الثانوية‪ :‬تتمثل األهداف الفرعية للمحفظة يف‪:5‬‬
‫أ_احملافةة على رأس املال األصلي‪ :‬يعترب من أهم األهداف اليت يسعى إىل حتقيقيها صاحب احملفظة‪ ،‬إال أن االستعداد لتحمل خماطر‬
‫جيب أن يبتعد عن رأمسال األصلي‪ ،‬فاملخاطرة جيب أن ترتبط بنسبة معينة من العائد حبيث يتطلب أن يكون توازن بني العائد واملخاطرة من‬
‫أجل احملافظة على رأس مال املستثمر يف احملفظة‪.‬‬
‫ب_ استقرار تدفق الدخل‪ :‬إضافة إىل احملافظة على رأس املال يتطلب من املدير احملافظة على التدفقات النقدية ابعتبار أن الدخل مصدرا‬
‫مهما للمسامهني يف أصول احملفظة‪.‬‬
‫جـ_حتقيق العائد األمثل للمحفظة أبقل خماطر ممكنة‪.‬‬
‫د_ التنويع(املزج بني األوراق املالية)‪ :‬يعترب تنويع أصول احملفظة من أهم األعمال اليت هتتم هبا إدارة احملفظة االستثمارية‪ ،‬حيث أن اهلدف من‬
‫التنويع هو احلصول على أكرب العوائد أبقل درجات املخاطرة‪.‬‬
‫هـ_ قابلية حتويل أصول احملفةة إىل سيولة‪ :‬وذلك من خالل االستثمار يف أدوات هلا قابلية للتحويل إىل نقد بدون خسارة ملواجهة‬
‫احتماالت العسر املايل والتعثر لدى شركات االستثمار‪.‬‬
‫‪-3‬أنواع احملافظ االستثمارية‪ :‬تتعدد أنواع احملافظ االستثمارية حسب تعدد املعايري‬
‫‪1-3‬من حيث مكوانهتا‪ :‬حسب هذا املعيار ميكن تصنيفها إىل نوعني‪:6‬‬
‫أ_ حمافظ شاملة‪ :‬هي اليت حتتوي على أوراق مالية متعددة وليست مقتصرة على شكل معني كاألسهم فقط أو السندات فقط‪ ،‬كما أهنا‬
‫شاملة من حيث التنوع اجلغرايف وغري مقتصرة على منطقة جغرافية معينة‪.‬‬
‫ب_ حمافظ متخصصة‪ :‬هي حمافظ خاصة وعكس األوىل وتكون مقتصرة إما على األسهم فقط أو السندات وتعمل يف نطاق جغرايف حمدد‪.‬‬
‫‪2-3‬من حيث أهدافها‪ :‬ميكن تقسيم احملافظ االستثمارية من حيث أهدافها إىل ثالثة أنواع وهي‪:7‬‬
‫أ_ حمافظ الدخل أو العائد ‪ :‬هي اليت هتدف إىل حتقيق دخل جاري وذلك يف إطار حمدود من املخاطر‪ ،‬وعادة ما تشمل هذه احملفظة على‬
‫سندات حكومية وغري حكومية متوسطة وطويلة األجل وعلى أسهم شركات كبرية ومستقرة‪.‬‬

‫‪166‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫ب_ حمافظ النمو أو الربح‪ :‬هي اليت هتدف إىل حتقيق ربح رأمسايل وحتسني القيمة السوقية‪ ،‬كاالستثمار يف أسهم املضاربة اليت تتغري أسعارها يف‬
‫السوق املايل وحتقق منوا متواصال يف األرابح الرأمسالية للمحفظة نتيجة ارتفاع األسعار من خالل املضارابت‪ ،‬أو االستثمار يف صناديق النمو اليت‬
‫هتدف إىل حتقيق حتسن يف القيمة السوقية للمحفظة‪.‬‬
‫جـ_ حمافظ استثمارية متنوعة(حمافظ الدخل والنمو)‪ :‬هي احملافظ اليت تضم جمموعات متنوعة من األوراق املالية خمتلفة العائد واملخاطر وقد‬
‫حتقق إيرادات جارية ورأمسالية أو إيرادات جارية فقط أو إيرادات رأمسالية فقط‪ ،‬وعادة تسمى إدارة هذه احملافظ ابإلدارة الرشيدة ويفضلها‬
‫املستثمر الرشيد الذي يوازن بني العائد واملخاطر‪.‬‬
‫‪-4‬عائد وخماطر احملفةة االستثمارية‪:‬‬
‫يرتكز االستثمار يف األوراق املالية على عنصري مها العائد واملخاطر‪ ،‬فاملستثمر الرشيد يسعى دائما إىل تعظيم العائد و تدنيه املخاطر‪ ،‬وهذا قد‬
‫ال يكون مناخ للمستثمر ألن االرتفاع يف العائد يرافقه ازدايد يف مستوى املخاطرة‪ ،‬لذلك فإن املستثمرين غالبا ما يواجهون هدفني متناقضني‬
‫يصعب حتقيقهما يف آن واحد‪.‬‬
‫‪1-4‬تعريف العائد‪ :‬هناك عدة تعريفات للعائد منها‬
‫التعريف األول‪ :‬العائد هو املقابل الذي يطمح املستثمر ابحلصول عليه مستقبال نظري استثماره ألمواله‪ ،‬واملستثمر يتطلع دائما إىل هذا العائد‬
‫هبدف تنمية وزايدة ثروته وتعظيم أمالكه‪.8‬‬
‫التعريف الثاين‪ :‬العائد هو املكافأة اإلضافية اليت يتوقع املستثمر احلصول عليها يف املستقبل مقابل ختليه عن إشباع حاجة يف الوقت احلاضر‪.9‬‬
‫ميكن التمييز بني األنواع التالية للعوائد‪:‬‬
‫أ_ العائد املتوقع‪ :‬هو العائد الذي يتوقع املستثمر احلصول عليه مستقبال عند استثمار أمواله ومسي هبذا االسم ألن احلصول عليه يتم يف‬
‫املستقبل‪ .‬ويتم قياسه عن طريق ضرب كل عائد حمتمل يف حدوثه‪.10‬‬
‫وجيب التمييز بني معدل العائد املتوقع لكل أصل والعائد املتوقع للمحفظة ككل‪ ،‬حيث أن عائد احملفظة هو املتوسط املرجح ابألوزان لعوائد‬
‫األصول املالية املكونة للمحفظة‪.‬‬
‫_ حالة حمفةة مكونة من أصلني‬
‫يف هذه احلالة يعطى عائد احملفظة ابلصيغة التايل‪:‬‬
‫‪ :‬العائد املتوقع لألصل الثاين‪،‬‬ ‫‪ :‬العائد املتوقع لألصل األول‪،‬‬ ‫‪ :‬عائد احملفظة ‪،‬‬ ‫حيث‪:‬‬
‫نسبة الثروة املستثمرة يف األصل الثاين‬ ‫‪ :‬نسبة الثروة املستثمرة يف األصل األول‪،‬‬
‫_ حالة احملفةة مكونة من ‪n‬أصل مايل‪ :‬تصبح املعادلة كمايلي‪:11‬‬

‫‪ :‬نسبة الثروة املستثمرة يف األصل‪. i‬‬ ‫العائد املتوقع لألصل ‪،i‬‬ ‫‪ :‬عائد احملفظة ‪،‬‬ ‫حيث‪:‬‬
‫ب_ العائد املطلوب‪ :‬هو العائد الذي يرغب املستثمر يف احلصول عليه مبا يتالءم مع مستوى املخاطر اليت سيتعرض هلا األصل أو أداة‬
‫االستثمار‪ ،‬وهو أدىن عائد يطلبه املستثمرون لتعويضهم عن حتمل املخاطرة وأتجيل االستهالك احلايل للمستقبل‪ .‬ويعطى ابلعالقة التالية‪:12‬‬

‫‪167‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫السوق_ معدل العائد اخلايل من املخاطرة‬ ‫معدل العائد املطلوب=معدل العائد احلايل من املخاطرة‪(+‬متوسط معدل العائد حملفةة‬
‫‪/‬‬

‫)×معامل بيتا‬
‫جـ _العائد املتحقق(الفعلي)‪ :‬هو العائد الذي حيققه املستثمر فعال نتيجة المتالكه أو بيعه ألي أداة من أدوات االستثمار ويتكون من العوائد‬
‫اجلارية والعوائد الرأمسالية‪ ،‬حيث أن العوائد اجلارية تكون يف شكل توزيعات األرابح أو الفوائد يف حني أن العوائد الرأمسالية فتنتج عن الفرق بني‬
‫سعر شراء وبيع األصل املايل‪.13‬‬
‫‪2-4‬تعريف املخاطرة‪:‬هناك عدة تعاريف للمخاطرة من أمهها‬
‫التعريف األول‪ :‬هي احلالة اليت تكون فيها إمكانية حدوث احنراف معاكس عن النتيجة املرغوبة‪.14‬‬
‫التعريف الثاين‪ :‬هي احتمال فشل املستثمر يف حتقيق العائد املرجح أو املتوقع على االستثمار‪.15‬‬
‫التعريف الثالث‪:‬كما تعرف أيضا أبهنا درجة عدم التأكد املرتبطة بقيمة األصل املايل وعوائده يف املستقبل‪.16‬‬
‫ميكن تصنيف املخاطر اليت تتعرض هلا عمليات االستثمار ابألوراق املالية إىل خماطر منتظمة وأخرى غري منتظمة‪.‬‬
‫أ_ املخاطر املنتةمة (العامة)‪ :‬هي املخاطر اليت تنشأ نتيجة عوامل متعلقة ابلسوق ككل وليست خاصة مبنشأة على حدى‪ ،‬لذلك يطلق‬
‫عليها أحياان مبخاطر السوق‪ .17‬كما أن هذه املخاطر تتعرض هلا أسعار كافة األوراق املالية ويكون مصدرها التغريات اليت تطرأ على الظروف‬
‫االقتصادية واالجتماعية والسياسية ونظرا ألن مصدرها ظروف عامة فإنه يصعب على املستثمر التخلص منها أو ختفيضها ابلتنويع‪.18‬‬
‫وابلتايل ميكن تلخيص خصائص املخاطر املنتظمة فيما يلي‪ _ :19‬تنشأ بفعل عوامل مشرتكة تشمل النظام االقتصادي كله‪ ،‬تؤثر يف مجيع‬
‫الشركات لذلك فهي تصيب كل االستثمارات ومن ضمنها االستثمار يف األوراق املالية‪ ،‬ال ميكن جتنب ابلتنويع وميكن قياسها مبعامل بيتا‪.‬‬
‫ب_ املخاطر غري املنتةمة (غري السوقية)‪ :‬هي ذلك اجلزء من املخاطر الكلية اليت يكون متعلقا بشركة معينة أو قطاع معني لذلك يطلق‬
‫عليها البعض ابملخاطر اخلاصة‪ ،‬ومن العوامل املؤدية إىل هذا النوع من املخاطر توجهات املستهلكني واإلضراابت العمالية التغريات يف القوانني‬
‫والتشريعات حبيث يكون لكل من هذه العوامل أتثريه اخلاص على سعر سهم الشركة املصدرة‪ ،‬ميكن القضاء على هذه املخاطر أو التخفيف‬
‫من آاثرها عن طريق تنويع االستثمارات‪.20‬‬
‫ومن أهم خصائص هذه املخاطر نذكر مايلي‪ _ :21‬تنشأ بفعل عوامل ختص الشركة يف حد ذاهتا‪ ،‬ميكن جتنبها ابلتنويع‪ ،‬مقياسها املطلق‬
‫االحنراف املعياري أو التباين أو معامل االختالف‪.‬‬
‫وجتدر اإلشارة إىل أن املخاطر املنتظمة وغري املنتظمة تشكل يف جمموعها املخاطر الكلية‪.‬‬

‫احملور الثاين‪ :‬أهم أساليب تقييم أداء احملافظ االستثمارية‬

‫يتطلب قياس أداء احملافظ االستثمارية وجود مؤشرات تساعد على ترتيب احملافظ االستثمارية وفقا ألدائها االستثماري والذي أيخذ ابالعتبار‬
‫عنصري العائد واملخاطرة معا‪ ،‬لذلك سنحاول من خالل هذا احملور تناول أهم األساليب املستخدمة لقياس أداء احملافظ واليت تتضمن األسلوب‬
‫البسيط واملزدوج إضافة إىل وجود أساليب أخرى‪.‬‬

‫‪168‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫‪ -1‬األسلوب البسيط‪ :‬يعتمد على حتديد العائد خالل فرتة زمنية قصرية عن طريق املكاسب الرأمسالية واألرابح املوزعة‪ ،22‬ويناسب هذا‬
‫األسلوب املستثمر الذي ال ميلك دراية كافية ابستثماراته وميكن حتديد مقياس أداء مدير احملفظة عن طريق حتديد معدل العائد على املبلغ‬
‫‪R = Dt+ (Pt – Pt-1) / pt-1‬‬ ‫املستثمر يف احملفظة أو لكل ورقة لوحدها‪ .23‬ويعطى ابلعالقة التالية‪:24‬‬

‫‪ :‬سعر‬ ‫‪ :‬األرابح الرأمسالية املوزعة خالل الفرتة‪ : ،t‬سعر األصل يف الزمن ‪(t‬سعر البيع)‪،‬‬ ‫‪ :‬العائد على االستثمار‪،‬‬ ‫حيث‪:‬‬
‫األصل يف الزمن ‪(t-1‬سعر الشراء)‬
‫إن األسلوب البسيط مل أيخذ بعني االعتبار ابملخاطر سواء املنتظمة وغري املنتظمة وإمنا اقتصر على معدل العائد على االستثمار وهذا يعترب غري‬
‫كاف لتقييم األداء فيمكن أن جند معدل عائد مرتفع مقابل خماطر عالية جدا‪ ،‬كما ميكن أن جند معدل عائد بنفس املقدار ولكن مبخاطر‬
‫أقل‪ ،‬وهذا ما أدى إىل ظهور أسلوب آخر يعرف ابألسلوب املزدوج أو العلمي‪.‬‬
‫‪ _2‬األسلوب املزدوج‪ :‬يعتمد هذا األسلوب على معدل العائد للمحفظة مع خماطر احملفظة‪ ،‬ويندرج حتت هذا األسلوب مقاييس(مناذج)‬
‫أخرى لتقييم األداء ومن أمهها مقياس ترينور‪ ،‬شارب‪ ،‬جنسن وفاما‪.‬‬

‫‪ 1_2‬منوذج ترينور‪:Treynor Model‬قدم ترينور يف عام ‪ 2599‬منوذجه الذي يقوم على أساس الفصل بني املخاطر املنتظمة وغري‬
‫املنتظمة‪ ،‬حبيث يفرتض أن احملافظ يتم تنويعها تنويعا جيدا وابلتايل القضاء على املخاطر غري املنتظمة وعلى هذا األساس يتم فقط قياس‬
‫املخاطر املنتظمة ابستخدام معامل بيتا‪ ،25‬ويتم حسابه ابلصيغة التالية‪:26‬‬
‫عالوة‬ ‫‪:‬معدل العائد اخلايل من اخلطر‪،‬‬ ‫معدل العائد على االستثمار يف احملفظة‪،‬‬ ‫مقياس ترينور‪،‬‬ ‫حيث‪:‬‬
‫‪ :‬معامل بيتا للورقة املالية يف‬ ‫‪:‬نسبة الورقة املالية يف احملفظة‪،‬‬ ‫‪ ،/‬متثل‬ ‫‪:‬معامل بيتا للمحفظة‬ ‫املخاطر‪،‬‬
‫احملفظة‪ : ،‬عدد األوراق املالية يف احملفظة االستثمارية‪.‬‬
‫‪ 2_2‬منوذج شارب‪ Sharpe Model :‬قدم وليام شارب عام ‪ 2599‬مقياسا مركبا لقياس أداء حمفظة األوراق املالية يقوم على أساس‬
‫قياس العائد واخلطر ويطلق عليه املكافأة إىل نسبة التقلب يف العائد‪ .27‬ويقيس مقدار الفائض يف العائد لكل وحدة من املخاطر املتعلقة‬
‫‪S =( TRP - RF) /‬‬
‫ابحملفظة خالل فرتة زمنية معينة‪ ،28‬ويتم حسابه وفقا للمعادلة التالية‪:29‬‬
‫‪:‬معدل العائد اخلايل من اخلطر‬ ‫معدل العائد على االستثمار يف احملفظة‪،‬‬ ‫حيث‪: :‬مقياس شارب‪،‬‬
‫‪ :‬عالوة املخاطر‬ ‫‪ :‬خماطر احملفظة مقاسة ابالحنراف املعياري‪،‬‬
‫وابلتايل فإن مقياس شارب يقيس عالوة خماطرة احملفظة إىل املخاطر الكلية واليت يعرب عنها ابالحنراف املعياري كما أنه مل يفرق بني املخاطر‬
‫املنتظمة وغري املنتظمة‪ ،‬وكلما كانت هذه النسبة مرتفعة كلما كان أداء احملفظة أفضل ‪ .‬ويتم استخدام منوذج شارب يف املقارنة بني تلك احملافظ‬
‫ذات األهداف املتشاهبة واليت ختضع لقيود مماثلة كأن تكون هذه احملافظ مكونة من أسهم فقط أو سندات فقط‪.30‬‬

‫‪3-2‬منوذج جنسن ‪ :Jonsen Model‬قدم جنسن عام ‪2591‬منوذجا لقياس أداء حمفظة األوراق املالية عرف مبعامل ألفا‪ ،‬وتقوم فكرة‬
‫النموذج على إجياد الفرق بني مقدارين للعائد املقدار األول ميثل الفرق بني عائد احملفظة ومعدل العائد اخلايل من اخلطر وهو ما يعرف ابلعائد‬

‫‪169‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫اإلضايف أما املقدار الثاين فيتمثل يف حاصل ضرب معامل بيتا يف عالوة اخلطر املعرب عنها ابلفرق بني عائد السوق والعائد اخلايل من اخلطر‪،31‬‬
‫‪/‬‬

‫‪α‬‬ ‫وميكن التعبري عنها ابلصيغة التالية‪:32‬‬

‫‪ :‬العائد اإلضايف‬ ‫‪ :‬عائد السوق‪،‬‬ ‫حيث‪ : α:‬معامل جنسن لقياس أداء احملفظة‪،‬‬
‫‪:‬عالوة خطر السوق‬
‫‪ α‬أداء احملفظة‬ ‫‪ α‬يشري إىل األداء السيئ للمحفظة أما إذا كانت‬ ‫‪ α‬يشري إىل األداء اجليد للمحفظة واذا كانت‬ ‫إذا كان‬
‫مقبول ويوازي أداء السوق‪.33‬‬
‫‪ 4_2‬منوذج فاما ‪ :Fama Model‬قدم فاما عام ‪ 2591‬منوذجا لتقييم أداء احملافظ يقوم على أساس املفاضلة بني احملافظ املتماثلة يف‬
‫مستوايت اخلطر وكذلك على أساس التنبؤ مبقتضى السوق املتوقع والذي يوضح عالقة التوازن بني العائداملتوقع واخلطر‪ ،‬وميكن التعبري عن معادلة‬
‫منحىن السوق املتوقع كما يلي‪:34‬‬

‫إن استخدام منوذج فاما للحكم على أداء احملفظة ميكن جتزئته إىل عنصرين رئيسني ومها‪:35‬‬
‫_ تقييم االنتقائية‪ :‬هو يعرب عن مقياس لكيفية انتقاء واختيار مكوانت احملفظة وذلك عن طريق عائد االنتقائية واملعرب عنه ابلفرق بني عائد‬
‫السوق وعائد احملفظة‪.‬‬
‫_ تقييم اخلطر‪ :‬يعترب اجلزء الثاين يف عالقة فاما ويتم قياسه إبجراء مقارنة بني عائد احملفظة املراد تقيمها وعائد احملفظة املنوعة تنويعا ساذجا‪،‬‬
‫وميكن أن يتجزأ هذا اخلطر بدوره إىل عاملني يظهران كنتيجة الختيارات املستثمر من جهة واختيارات املدير املسؤول عن احملفظة من جهة‬
‫أخرى وابلتايل يصبح اخلطر مكون من خطر املدير وخطر املستثمر‪.‬‬
‫‪ 5-2‬مؤشراألداءاملعدل ابملخاطر)‪ : Risk adjusted Performance(RAP‬قدم ( ‪Leah&frcanco‬‬
‫‪ )Madigliani 1997‬مؤشر أطلق عليه منوذج األداء املعدل‬
‫‪ ‬‬
‫‪RAP  R f  ( RP  R f )  m ‬‬ ‫ابملخاطر‪ ،‬ويسمى أيضا منوذج(‪ ،) M2‬حيث أن مقاييس شارب‬
‫‪ p ‬‬
‫‪‬‬ ‫‪‬‬
‫وترينور مقاييس جيدة عند تقييم أداء احملافظ االستثمارية‪ ،‬بينما يصبح‬
‫تقييم أداء حمفظة استثمارية واحدة ابستخدام هذه املقاييس أمراً صعبا‪ ،‬حيث أن مقياس األداء املعدل ابملخاطر هو مقياس مبين على أساس‬
‫حساب النقاط األساسية للمحفظة‪ ،‬وهو ما جيعل إمكانية تقيم حمفظة استثمارية أمراً سهالً‪ .‬وميكن صياغة معادلته كمايلي‪:36‬‬

‫‪ : R f‬معدل العائد اخلايل من املخاطر ؛ ‪: R P‬متوسط عائد احملفظة ‪:  m‬االحنراف‬ ‫حيث‪ : RAP :‬معامل األداء املعدل ابملخاطر؛‬
‫‪ m ‬‬
‫‪ ‬العالقة النسبية بني خماطرة حمفظة‬ ‫املعياري ملخاطر حمفظة السوق ؛ ‪:  p‬االحنراف املعياري ملخاطر احملفظة حمل التقييم ويعكس املقدار ‪‬‬
‫‪  p ‬‬
‫السوق وخماطر احملفظة حمل التقييم‪ .‬بينما يشري ) ‪ ( RP  R f‬إىل مقدار العائد اإلضايف الذي حتققه احملفظة حمل التقييم يف سندات حكومية‬
‫خالية من املخاطر‪ .‬أما اجلديد الذي قدمه مؤشر ‪ RAP‬فيتمثل يف إضافة العائد اخلايل من املخاطرة إىل أداء احملفظة‪ ،‬ابعتبار أن املستثمر‬
‫‪170‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫سوف حيصل على هذا العائد يف أسوأ االفرتاضات ‪ ،‬إذا ما قرر عدم استثمار أمواله يف احملفظة مع تفضيل االستثمار اخلايل من املخاطرة يف‬
‫أوراق مالية حكومية‪.‬‬
‫احملور الثالث‪ :‬األسلوب املزدوج يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية ابلتطبيق على بعض احملافظ االستثمارية املتواجدة يف السوق املايل‬
‫السعودي‬
‫أشران فيما سبق إىل خمتلف األساليب املستخدمة يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية وسنحاول من خالل هذا احملور الرتكيز على األسلوب‬
‫املزدوج يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية وهذا ابإلشارة إىل بعض احملافظ االستثمارية املتواجدة يف السوق املايل السعودي‪.‬‬
‫‪ -1‬التعريف ابحملافظ االستثمارية قيد الدراسة‪ :‬سيتم تناول كل من حمفظة املقدام‪ ،‬حمفظة اهلادئ‪ ،‬حمفظة الشامخ وحمفظة الرايض اخلليجي‬
‫التابعة لشركة الرايض للمالية ‪.‬‬
‫‪1-1‬حمفةة املقدام‪ :‬أنشأت يف ‪ 21‬جوان ‪ 1112‬من قبل شركة الرايض للمالية‪ ،‬هتدف إىل منو رأس املال املستثمر وحتقيق دخل منتظم‬
‫على املدى الطويل يف ظل خماطر متوسطة‪،‬من خالل استثمار ‪ %91‬من أصوله يف األسهم احمللية والعاملية و ‪%91‬يف أسواق الدخل الثابت‬
‫والنقد‪.‬‬

‫‪ 1-2‬حمفةة اهلادئ‪ :‬أنشأت يف ‪ 21‬جوان ‪ 1112‬من قبل شركة الرايض للمالية‪ ،‬هتدف إىل احملافظة على رأس املال املستثمر وحتقيق معدل‬
‫عائد منافس على املدى القصري يف ظل خماطر حمدودة‪،‬من خالل استثمار ‪ %21‬من أصوله يف األسهم احمللية والعاملية و ‪%51‬يف أسواق النقد‬
‫متدنية املخاطر‪.‬‬

‫‪3-1‬حمفةة الشامخ‪:‬أنشأت يف ‪21‬جوان ‪ 1112‬من قبل شركة الرايض للمالية‪ ،‬هتدف إىل منو رأس املال املستثمر على املدى الطويل يف ظل‬
‫خماطر عالية‪ ،‬من خالل استثمار حنو ‪ %51‬من أصوله يف األسهم احمللية والعاملية و ‪ %21‬يف أسواق النقد‪.‬‬
‫‪4 -1‬حمفةة الرايض اخلليجي‪ :‬أنشأت هذه احملفظة يف ‪21‬فيفري ‪ 1119‬من قبل شركة الرايض للمالية‪ ،‬ويستثمر أصوله يف أسهم موزعة على‬
‫اإلمارات العربية‪ ،‬الكويت‪ ،‬قطر‪ ،‬عمان والبحرين وتدار بطريقة نشطة مبا يتوافق مع الضوابط املقررة من قبل اهليئة الشرعية يف شركة الرايض‬
‫للمالية‪.‬‬
‫‪-2‬عائد وخماطر احملافظ االستثمارية املدروسة يوضح اجلدول التايل عائد وخماطر احملافظ االستثمارية قيد الدراسة‬
‫اجلدول رقم (‪ :)1-3‬عائد وخماطر احملافظ االستثمارية املدروسة‬
‫حمفةة الرايض‬ ‫حمفةة الشامخ‬ ‫حمفةة اهلادئ‬ ‫حمفةة املقدام‬ ‫حمفةة السوق‬ ‫احملافظ‬
‫اخلليجي‬ ‫االستثمارية‬
‫عائد احملفظة‬ ‫عائد احملفظة‬ ‫عائد احملفظة‬ ‫عائد احملفظة‬ ‫عائد احملفظة‬ ‫السنوات‬
‫‪0,4432‬‬ ‫‪0,1717‬‬ ‫‪0,0587‬‬ ‫‪0,1172‬‬ ‫‪0,39144355‬‬ ‫‪1119‬‬
‫‪-0,5034‬‬ ‫‪-0,4089‬‬ ‫‪-0,0163‬‬ ‫‪-0,2474‬‬ ‫‪-0,56489138‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,0927‬‬ ‫‪0,2695‬‬ ‫‪0,0364‬‬ ‫‪0,1585‬‬ ‫‪0,27456022‬‬ ‫‪1115‬‬
‫‪0,1164‬‬ ‫‪0,1285‬‬ ‫‪0,0204‬‬ ‫‪0,0925‬‬ ‫‪0,08151331‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪-0,0442‬‬ ‫‪-0,1048‬‬ ‫‪-0,0065‬‬ ‫‪-0,0527‬‬ ‫‪-0,03066141‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪171‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫‪0,0595‬‬ ‫‪0,1338‬‬ ‫‪0,0224‬‬ ‫‪0,0851‬‬ ‫‪0,05975661‬‬ ‫‪/1121‬‬

‫‪0,363‬‬ ‫‪0,2217‬‬ ‫‪0,0316‬‬ ‫‪0,1382‬‬ ‫‪0,25501382‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,0686‬‬ ‫‪0,0526‬‬ ‫‪0,0115‬‬ ‫‪0,0333‬‬ ‫‪-0,02370074‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪-0,0715‬‬ ‫‪-0,0337‬‬ ‫‪0,0004‬‬ ‫‪-0,0252‬‬ ‫‪-0,17058068‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪05 .82%‬‬ ‫‪04 .78%‬‬ ‫‪01 ,76%‬‬ ‫‪03 ,32%‬‬ ‫‪03 ,02%‬‬ ‫متوسط عائد المحفظة‬
‫‪25,57%‬‬ ‫‪19,64%‬‬ ‫‪2,19%‬‬ ‫‪12,00%‬‬ ‫‪26,77%‬‬ ‫االنحراف المعياري‬
‫التباين المشترك‬
‫‪0,06499705‬‬ ‫‪0,04909792‬‬ ‫‪0,005366288‬‬ ‫‪0,03034177‬‬ ‫‪/‬‬
‫)‪COV(RM , RP‬‬
‫‪0,90649615‬‬ ‫‪0,68475528‬‬ ‫‪0,07484215‬‬ ‫‪0,42316833‬‬ ‫‪2‬‬ ‫معامل بيتا‬
‫معدل العائد الخالي من‬
‫‪RF=2125‬‬
‫المخاطر‬
‫المصدر ‪ :‬من اعداد الباحثين باالعتماد على المالحق ‪5،6 ،4،3 ،2 ،1‬‬
‫ما ميكن مالحظته من خالل اجلدول السابق مايلي‪:‬‬
‫‪ -‬حققت احملافظ عوائد متذبذبة حبيث عرفت يف كل من السنوات ‪ 1129 ، 1122 ،1111‬عوائد سالبة وهذا راجع إىل كل من أزمة‬
‫الرهن العقاري‪ ،‬أزمة الديون السيادية‪ ،‬واخنفاض أسعار النفط يف األسواق العاملية‪.‬‬
‫‪-‬حمفظة السوق تنطوي على خماطر مرتفعة وهذا ما يربره االحنراف املعياري املقدر بـ ‪ %19.99‬تليها حمفظة الرايض اخلليجي بـ ‪ %19.99‬الن‬
‫ألن النسبة املستثمرة يف األسهم مقدرة بـ ‪ %51‬مقارنة بـ‬ ‫ب ـ ‪%16.54‬‬ ‫االستثمار يف احملفظة موجه إىل األسهم‪ ،‬مث بعد ذلك حمفظة الشامخ‬
‫‪ % 21‬يف أسواق النقد ذات املخاطر األقل‪ ،‬مث حمفظة املقدام بنسبة املخاطرة املقدرة بـ ‪ % 21‬حيث أنه يف هذه احملفظة يتم توزيع نسبة‬
‫االستثمار ابلتساوي بني األسهم ذات املخاطر املرتفعة وأسواق النقد ذات املخاطر املنخفضة ‪ ،‬يف حني أن نسبة املخاطرة يف حمفظة اهلادئ‬
‫هي نسبة منخفضة ومقدرة بـ ‪ %1.25‬وهذا راجع إىل أن النسبة املستثمرة يف األسهم تقدر بـ ‪ %21‬و ‪ %51‬يف سوق النقد‪.‬‬
‫‪-‬االحنراف املعياري يقيس املخاطر الكلية للمحفظة‪ ،‬أما معامل بيتا يقتصر على املخاطر املنتظمة حبيث أن معامل بيتا حملفظة السوق يساوي‬
‫الواحد أما ابقي احملافظ االستثمارية املدروسة فمعامل بيتا فيها أقل من الواحد وابلتايل خماطر احملافظ أقل من خماطر حمفظة السوق‪.‬‬
‫‪-3‬استخدام األسلوب املزدوج يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية‪ :‬من أهم املقاييس اليت تندرج ضمن األسلوب املزدوج هي مقياس شارب‪،‬‬
‫ترينور‪ ،‬جنس‪ ،‬مؤشر األداء املعدل ابملخاطر ‪.‬يوضح اجلدول التايل استخدام املقاييس السابقة يف تقييم أداء احملافظ االستثمارية قيد الدراسة‬
‫اجلدول رقم(‪ :)2-3‬تقييم أداء احملافظ االستثمارية ابستخدام األسلوب املزدوج‬
‫مؤشر األداء املعدل‬ ‫املؤشر‬
‫مؤشر جنسن‬ ‫مؤشر شارب مؤشر ترينور‬
‫ابخلطر‬ ‫احملافظ االستثمارية‬
‫‪2.11‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪2.12‬‬ ‫‪1.19‬‬ ‫حمفةة السوق‬
‫‪9.52‬‬ ‫‪2.29‬‬ ‫‪9.19‬‬ ‫‪1.29‬‬ ‫حمفةة املقدام‬
‫‪1.29‬‬ ‫‪1.22‬‬ ‫‪1.22‬‬ ‫‪1.19‬‬ ‫حمفةة اهلادئ‬
‫‪9.11‬‬ ‫‪1.22‬‬ ‫‪9.19‬‬ ‫‪1.21‬‬ ‫حمفةة الشامخ‬
‫‪9.12‬‬ ‫‪1.51‬‬ ‫‪9.22‬‬ ‫‪1.21‬‬ ‫حمفةة الرايض‬
‫‪172‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫اخلليجي‬
‫المصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على الجدول السابق‬

‫ابلنسبة ملؤشر شارب‪ :‬أيخذ بعني االعتبار ابملخاطر الكلية املقاسة ابالحنراف املعياري‬
‫‪ ‬حمفةة املقدام‪ :‬العائد اإلضايف الذي حققته احملفظة لكل وحدة خماطرة كلية تقدر بـ‪ 1.29‬وحدة عائد‪ ،‬وعليه فإن معدل عائد املخاطر‬
‫يف السوق ‪ %19.99‬أكرب من معدل عائد املخاطر على احملفظة واملقدرة بـ ‪ %21‬وعليه تكون العوائد املرجحة للمحفظة أكرب مقارنة‬
‫مبؤشر السوق‪ ،‬حيث هناك فرق قدره ‪1.22‬وحدة عائد لكل وحدة خماطرة لصاحل احملفظة االستثمارية‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة اهلادئ‪ :‬العائد اإلضايف الذي حققته احملفظة لكل وحدة خماطرة كلية تقدر بـ‪ 1.19‬وحدة عائد‪ ،‬وعليه فإن معدل عائد املخاطر‬
‫يف السوق ‪ %19.99‬أكرب من معدل عائد املخاطر على احملفظة واملقدرة بـ ‪ %1.25‬وعليه تكون العوائد املرجحة للمحفظة أكرب مقارنة‬
‫مبؤشر السوق‪ ،‬حيث هناك فرق قدره ‪1.1‬وحدة عائد لكل وحدة خماطرة لصاحل احملفظة االستثمارية‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة الشامخ‪ :‬العائد اإلضايف الذي حققته احملفظة لكل وحدة خماطرة كلية تقدر بـ‪ 1.21‬وحدة عائد‪ ،‬وعليه فإن معدل عائد املخاطر‬
‫يف السوق ‪ %19.99‬أكرب من معدل عائد املخاطر على احملفظة واملقدرة بـ ‪ %25.92‬وعليه تكون العوائد املرجحة للمحفظة أكرب مقارنة‬
‫مبؤشر السوق‪ ،‬حيث هناك فرق قدره ‪1.21‬وحدة عائد لكل وحدة خماطرة لصاحل احملفظة االستثمارية‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة الرايض اخلليجي‪ :‬العائد اإلضايف الذي حققته احملفظة لكل وحدة خماطرة كلية تقدر بـ‪ 1.21‬وحدة عائد‪ ،‬وعليه فإن معدل عائد‬
‫املخاطر يف السوق ‪ %19.99‬أكرب من معدل عائد املخاطر على احملفظة واملقدرة بـ ‪ %19.99‬وعليه تكون العوائد املرجحة للمحفظة‬
‫أكرب مقارنة مبؤشر السوق‪ ،‬حيث هناك فرق قدره ‪1.21‬وحدة عائد لكل وحدة خماطرة لصاحل احملفظة االستثمارية‪.‬‬
‫ما ميكن مالحظته من خالل مؤشر شارب أن أداء احملافظ قيد الدراسة أفضل من أداء حمفظة السوق‪.‬‬
‫ابلنسبة ملؤشر ترينور‪ :‬يقيس عالوة خماطر احملفظة إىل املخاطر املنتظمة هذه األخرية املقاسة مبعامل بيتا‬
‫‪ ‬حمفةة املقدام ‪ :‬العائد اإلضايف الذي استطاعت احملفظة حتقيقه من كل وحدة خماطرة منتظمة تقدر بـ ‪ % 19.19‬وحدة عائد‪،‬‬
‫وهو ما يشري إىل ارتفاع رحبية احملفظة مقارنة برحبية السوق ألن عوائد احملفظة ارتفعت من ‪ % 12.21‬إىل ‪ % 19.19‬يف ظل‬
‫املخاطر املنتظمة‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة اهلادئ‪ :‬العائد اإلضايف الذي استطاعت احملفظة حتقيقه من كل وحدة خماطرة منتظمة تقدر بـ ‪ % 11.22‬وحدة عائد‪،‬‬
‫وهو ما يشري إىل ارتفاع رحبية احملفظة مقارنة برحبية السوق ألن عوائد احملفظة ارتفعت من ‪ % 12.99‬إىل ‪ % 11.22‬يف ظل‬
‫املخاطر املنتظمة‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة الشامخ‪ :‬العائد اإلضايف الذي استطاعت احملفظة حتقيقه من كل وحدة خماطرة منتظمة تقدر بـ ‪ % 19.19‬وحدة عائد‪،‬‬
‫وهو ما يشري إىل ارتفاع رحبية احملفظة مقارنة برحبية السوق ألن عوائد احملفظة ارتفعت من ‪ % 12.91‬إىل ‪ % 19.19‬يف ظل‬
‫املخاطر املنتظمة‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة الرايض اخلليجي‪ : :‬العائد اإلضايف الذي استطاعت احملفظة حتقيقه من كل وحدة خماطرة منتظمة تقدر بـ ‪% 19.22‬‬
‫وحدة عائد‪ ،‬وهو ما يشري إىل اخنفاض رحبية احملفظة مقارنة برحبية السوق ألن عوائد احملفظة اخنفضت من ‪ % 19.11‬إىل‬
‫‪ % 19.22‬يف ظل املخاطر املنتظمة‪.‬‬
‫‪173‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫ابلنسبة ملؤشر جنسن‪ :‬يقوم على إجياد الفرق بني مقدارين للعائد املقدار اإلضايف )الفرق بني عائد احملفظة ومعدل العائد اخلايل من اخلطر(‬
‫‪/‬‬
‫واملقدار الثاين) حاصل ضرب معامل بيتا يف عالوة اخلطر(‪.‬‬
‫ومبأن‪ α 1‬يف مجيع احملافظ االستثمارية املدروسة فإن أداء احملافظ يعترب أداء جيد مقارنة مبحفظة السوق‬
‫ابلنسبة ملؤشر املعدل ابخلطر‪:‬‬
‫‪ ‬حمفةة املقدام‪ :‬عوائد احملفظة سوف تصبح ‪9.52‬بدال من ‪ 2.21‬يف حالة رفع معدل املخاطرة الكلية يف استثمارات احملفظة لتصل‬
‫لنفس مستوى معدل املخاطرة الكلية يف حالة االستثمار املباشر يف السوق‪ ،‬وعليه ابلرغم من رفع درجة املخاطر الكلية يف‬
‫استثمارات احملفظة لنفس خماطر السوق فإننا نالحظ أن عوائد احملفظة ‪ 2.21‬أكرب من عوائد السوق ‪2.11‬أي بفارق ‪ %1.2‬وهذا‬
‫راجع إىل استثمارات احملفظة‪.‬‬
‫‪ ‬حمفةة اهلادئ‪ :‬عوائد احملفظة سوف تصبح ‪1.29‬بدال من ‪ 2.99‬يف حالة رفع معدل املخاطرة الكلية يف استثمارات احملفظة لتصل‬
‫لنفس مستوى معدل املخاطرة الكلية يف حالة االستثمار املباشر يف السوق‪ ،‬وعليه ابلرغم من رفع درجة املخاطر الكلية يف‬
‫استثمارات احملفظة لنفس خماطر السوق فإننا نالحظ أن عوائد احملفظة ‪ 2.99‬أقل من عوائد السوق ‪2.11‬أي بفارق ‪%2.19‬‬

‫وهذا راجع إىل استثمارات احملفظة‪.‬‬

‫‪ ‬حمفةة الشامخ‪ :‬عوائد احملفظة سوف تصبح ‪ 9.11‬بدال من ‪ 2.91‬يف حالة رفع معدل املخاطرة الكلية يف استثمارات احملفظة‬
‫لتصل لنفس مستوى معدل املخاطرة الكلية يف حالة االستثمار املباشر يف السوق‪ ،‬وعليه ابلرغم من رفع درجة املخاطر الكلية يف‬
‫استثمارات احملفظة لنفس خماطر السوق فإننا نالحظ أن عوائد احملفظة ‪ 2.91‬أكرب من عوائد السوق ‪2.11‬أي بفارق ‪%2.99‬‬

‫وهذا راجع إىل استثمارات احملفظة‪.‬‬

‫‪ ‬حمفةة الرايض اخلليجي‪ :‬عوائد احملفظة سوف تصبح ‪9.12‬بدال من ‪ 9.11‬يف حالة رفع معدل املخاطرة الكلية يف استثمارات‬
‫احملفظة لتصل لنفس مستوى معدل املخاطرة الكلية يف حالة االستثمار املباشر يف السوق‪ ،‬وعليه ابلرغم من رفع درجة املخاطر‬
‫الكلية يف استثمارات احملفظة لنفس خماطر السوق فإننا نالحظ أن عوائد احملفظة ‪ 9.11‬أكرب من عوائد السوق ‪2.11‬أي بفارق‬
‫‪ %1.1‬وهذا راجع إىل استثمارات احملفظة‪.‬‬
‫ميكن القول من خالل املؤشرات املستخدمة لقياس أداء احملافظ اتضح أن أداء احملافظ قيد الدراسة أفضل من أداء حمفظة السوق‪.‬‬
‫خامتة‪ :‬يعترب موضوع احملفظة االستثمارية تطويرا لعلم االستثمار وجاء من أجل تلبية حاجات املستثمرين الذين يعتربون االستثمار يف األوراق‬
‫املالية مبثابة خط الدفاع األول للوقاية ضد املخاطر احملتملة‪ ،‬كما يعد تقييم أداء احملافظ االستثمارية أحد املنافع الرئيسية للتعرف على مدى‬
‫جودة توظيف املوارد املالية لألفراد والشركات على حد سواء وتوجد العديد من األساليب املستخدمة يف قياس أداء احملافظ االستثمارية ‪.‬‬
‫مت التوصل من خالل ما سبق إىل جمموعة من النتائج ميكن إجيازها فيما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬احملفظة االستثمارية هلا مفهومان املفهوم الضيق الذي يقتصر على األصول املالية فقط‪ ،‬أما املفهوم الواسع الذي يشمل على‬
‫األصول املالية واحلقيقية معا‪.‬‬
‫‪ -‬تصنف أهداف احملفظة االستثمارية إىل أهداف رئيسية منها حتقيق أقصى عائد ممكن أبقل خماطر‪ ،‬توفري السيولة الالزمة‪،‬إضافة إىل‬
‫وجود أهداف اثنوية من أمهها احملافظة على رأس املال األصلي‪ ،‬التنويع‪ ،‬قابلية حتويل أصول احملفظة إىل سيولة ‪.‬‬
‫‪174‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫‪ -‬تتعدد أنواع احملافظ االستثمارية حسب تعدد املعايري فمن حيث مكوانهتا يتم تصنيفها إىل حمافظ شاملة‪ ،‬متخصصة‪ ،‬ومن حيث‬
‫أهدافها يتم تقسيمها إىل حمافظ الدخل(العائد)‪ ،‬حمافظ النمو(الربح)‪ ،‬حمافظ استثمارية متنوعة‪.‬‬
‫‪ -‬العائد على االستثمار هو املقابل الذي يرغب املستثمر يف احلصول عليه مستقبال نظري استثماره ألمواله وهناك عدة أنواع املتمثلة‬
‫يف العائد املتوقع‪ ،‬العائد املطلوب‪ ،‬العائد املتحقق‪ .‬أما املخاطر فهي إمكانية حتقيق خسائر نتيجة اختالف العائد املتوقع عن العائد‬
‫املتحقق ويتم تصنيفها إىل خماطر منتظمة وأخرى غري منتظمة‪.‬‬
‫‪ -‬هناك عدة أساليب لقياس أداء احملافظ االستثمارية من أمهها األسلوب البسيط الذي يقتصر على معدل العائد على االستثمار‬
‫فقط وهذا ما أدى إىل ظهور أسلوب آخر يدعى ابألسلوب املزدوج و يشمل بدوره على عدة مؤشرات منها‪ :‬مؤشر شارب‪،‬‬
‫ترينور‪ ،‬جنسن‪ ،‬العائد املعدل ابخلطر‪.‬‬
‫‪ -‬أتثر احملافظ االستثمارية قيد الدراسة ابألزمات اليت حدثت وهذا ما برره العائد السالب‪.‬‬
‫‪ -‬مت الرتكيز يف قياس أداء احملافظ املدروسة على األسلوب املزدوج من خالل مؤشراته وتوصلنا إىل أن مجيع احملافظ االستثمارية أفضل‬
‫أداء من حمفظة السوق ‪.‬‬
‫التوصيات‪:‬‬
‫‪-‬على كل مدير حمفظة استخدام أساليب قياس أداء احملافظ خاصة األسلوب املزدوج ملعرفة مدى جودة احملفظة من أجل حتقيق أرابح عالية‪.‬‬
‫‪-‬األخذ بعني االعتبار درجة االرتباط بني األصول املشكلة للمحفظة مع مراعاة التنوع يف أصول احملفظة‪.‬‬
‫املالحق‪:‬‬
‫امللحق رقم ‪ :1‬حساب التباين واالحنراف املعياري حملفةة السوق املايل السعودي‬
‫‪(Rm - Ṝ)2‬‬ ‫‪Rm - Ṝ‬‬ ‫‪Ṝ‬‬ ‫‪Rm‬‬ ‫السنوات‬
‫‪0,130444466‬‬ ‫‪0,36117096‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪0,39144355‬‬ ‫‪2002‬‬
‫‪0,354220153‬‬ ‫‪-0,59516397‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪-0,56489138‬‬ ‫‪2002‬‬
‫‪0,059676447‬‬ ‫‪0,24428763‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪0,27456022‬‬ ‫‪2002‬‬
‫‪0,002625611‬‬ ‫‪0,05124072‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪0,08151331‬‬ ‫‪2010‬‬
‫‪0,003712952‬‬ ‫‪-0,060934‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪-0,03066141‬‬ ‫‪2011‬‬
‫‪0,000869307‬‬ ‫‪0,02948402‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪0,05975661‬‬ ‫‪2012‬‬
‫‪0,050508621‬‬ ‫‪0,22474123‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪0,25501382‬‬ ‫‪2013‬‬
‫‪0,00291312‬‬ ‫‪-0,05397333‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪-0,02370074‬‬ ‫‪2014‬‬
‫‪0,040342037‬‬ ‫‪-0,20085327‬‬ ‫‪0,03027259‬‬ ‫‪-0,17058068‬‬ ‫‪2015‬‬
‫‪0,645312714‬‬ ‫‪0,2724533‬‬ ‫اجملموع‬

‫‪0,267771194‬‬ ‫االحنراف املعياري‬

‫‪0,071701412‬‬ ‫تباين السوق‬

‫امللحق رقم ‪ :2‬حساب عائد أذون اخلزانة السعودي‬

‫‪175‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫‪26‬أسبوع‬ ‫‪62‬أسبوع‬ ‫‪11‬أسبوع‬ ‫‪4‬أسابيع‬ ‫األسبوع ‪1‬‬ ‫السنوات‬ ‫‪/‬‬

‫‪0,048507‬‬ ‫‪0,048291‬‬ ‫‪0,048074‬‬ ‫‪0,047665‬‬ ‫‪0,047512‬‬ ‫‪1119‬‬
‫‪0,035543‬‬ ‫‪0,033766‬‬ ‫‪0,031884‬‬ ‫‪0,029556‬‬ ‫‪0,025195‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,007596‬‬ ‫‪0,005834‬‬ ‫‪0,004619‬‬ ‫‪0,002867‬‬ ‫‪0,002234‬‬ ‫‪1115‬‬
‫‪0,005796‬‬ ‫‪0,004667‬‬ ‫‪0,003825‬‬ ‫‪0,001918‬‬ ‫‪0,001362‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,005314‬‬ ‫‪0,004241‬‬ ‫‪0,003322‬‬ ‫‪0,001881‬‬ ‫‪0,001213‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,005892‬‬ ‫‪0,004716‬‬ ‫‪0,003857‬‬ ‫‪0,002123‬‬ ‫‪0,00117‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,007069‬‬ ‫‪0,005761‬‬ ‫‪0,004899‬‬ ‫‪0,002811‬‬ ‫‪0,001144‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,006982‬‬ ‫‪0,005776‬‬ ‫‪0,005105‬‬ ‫‪0,003204‬‬ ‫‪0,001214‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,006596‬‬ ‫‪0,005338‬‬ ‫‪0,004653‬‬ ‫‪0,003079‬‬ ‫‪0,00142‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪0,129295‬‬ ‫‪0,11839‬‬ ‫‪0,110238‬‬ ‫‪0,095104‬‬ ‫‪0,082464‬‬ ‫اجملموع‬

‫‪0,01436611 0,01315444 0,01224867 0,01056711 0,00916267‬‬ ‫املتوسط‬

‫‪Rf=1,19%‬‬ ‫‪0,0118998‬‬ ‫املعدل‬

‫امللحق رقم ‪ :3‬حساب التباين واالحنراف املعياري حملفةة املقدام‬
‫‪(Rm - Ṝ)2‬‬ ‫‪Rm - Ṝ‬‬ ‫‪Ṝ‬‬ ‫‪Rm‬‬ ‫السنوات‬
‫‪0,007042939‬‬ ‫‪0,08392222‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,1172‬‬ ‫‪1119‬‬
‫‪0,078780015‬‬ ‫‪-0,28067778‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪-0,2474‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,015680604‬‬ ‫‪0,12522222‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,1585‬‬ ‫‪1115‬‬
‫‪0,003507271‬‬ ‫‪0,05922222‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,0925‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,007392179‬‬ ‫‪-0,08597778‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪-0,0527‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,002685542‬‬ ‫‪0,05182222‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,0851‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,011008672‬‬ ‫‪0,10492222‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,1382‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪4,93728E-10‬‬ ‫‪2,222E-05‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪0,0333‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,003419651‬‬ ‫‪-0,05847778‬‬ ‫‪0,03327778‬‬ ‫‪-0,0252‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪0,129516875‬‬ ‫‪0,2995‬‬ ‫اجملموع‬
‫االحنراف املعياري‬
‫‪0,119961493‬‬

‫التباين املشرتك‬
‫‪0,03034177‬‬

‫‪0,07170141‬‬ ‫تباين السوق‬

‫‪0,42316833‬‬ ‫بيتا‬
‫امللحق رقم ‪ :4‬حساب التباين واالحنراف املعياري حملفةة اهلادئ‬
‫‪(Rm - Ṝ)2‬‬ ‫‪Rm - Ṝ‬‬ ‫‪Ṝ‬‬ ‫‪Rm‬‬ ‫السنوات‬
‫‪0,001687384‬‬ ‫‪0,04107778‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0587‬‬ ‫‪1119‬‬
‫‪0,001150717‬‬ ‫‪-0,03392222‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪-0,0163‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,000352605‬‬ ‫‪0,01877778‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0364‬‬ ‫‪1115‬‬

‫‪176‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫‪7,71606E-06‬‬ ‫‪0,00277778‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0204‬‬ ‫‪1121‬‬

‫‪0,000581881‬‬ ‫‪-0,02412222‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪-0,0065‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪2,28272E-05‬‬ ‫‪0,00477778‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0224‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,000195378‬‬ ‫‪0,01397778‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0316‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪3,74816E-05‬‬ ‫‪-0,00612222‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0115‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,000296605‬‬ ‫‪-0,01722222‬‬ ‫‪0,01762222‬‬ ‫‪0,0004‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪0,004332595‬‬ ‫‪0,1586‬‬ ‫اجملموع‬
‫االحنراف املعياري‬
‫‪0,021940829‬‬

‫التباين املشرتك‬
‫‪0,005366288‬‬
‫‪0,071701412‬‬ ‫تباين السوق‬
‫‪0,07484215‬‬ ‫بيتا‬

‫امللحق رقم ‪ :5‬حساب التباين واالحنراف املعياري حملفةة الشامخ‬

‫‪(Rm - Ṝ)2‬‬ ‫‪Rm - Ṝ‬‬ ‫‪Ṝ‬‬ ‫‪Rm‬‬ ‫السنوات‬
‫‪0,015345704‬‬ ‫‪0,12387778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,1717‬‬ ‫‪1119‬‬
‫‪0,208595186‬‬ ‫‪-0,45672222‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪-0,4089‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,049141038‬‬ ‫‪0,22167778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,2695‬‬ ‫‪1115‬‬
‫‪0,006508904‬‬ ‫‪0,08067778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,1285‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,023293542‬‬ ‫‪-0,15262222‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪-0,1048‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,007392179‬‬ ‫‪0,08597778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,1338‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,030233482‬‬ ‫‪0,17387778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,2217‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪2,28272E-05‬‬ ‫‪0,00477778‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪0,0526‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,006645872‬‬ ‫‪-0,08152222‬‬ ‫‪0,04782222‬‬ ‫‪-0,0337‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪0,347178735‬‬ ‫‪0,4304‬‬ ‫اجملموع‬
‫االحنراف املعياري‬
‫‪0,196406262‬‬

‫التباين املشرتك‬
‫‪0,04909792‬‬
‫‪0,07170141‬‬ ‫تباين السوق‬
‫‪0,68475528‬‬ ‫بيتا‬

‫امللحق رقم ‪ :6‬حساب التباين واالحنراف املعياري حملفةة الرايض اخلليجي‬

‫‪(Rm - Ṝ)2‬‬ ‫‪Rm - Ṝ‬‬ ‫‪Ṝ‬‬ ‫‪Rm‬‬ ‫السنوات‬

‫‪177‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫‪0,14818223‬‬ ‫‪0,38494444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,4432‬‬ ‫‪1119‬‬ ‫‪/‬‬

‫‪0,31545697‬‬ ‫‪-0,56165556‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪-0,5034‬‬ ‫‪1111‬‬
‫‪0,00118642‬‬ ‫‪0,03444444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,0927‬‬ ‫‪1115‬‬
‫‪0,00338078‬‬ ‫‪0,05814444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,1164‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,01049714‬‬ ‫‪-0,10245556‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪-0,0442‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪1,5486E-06‬‬ ‫‪0,00124444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,0595‬‬ ‫‪1121‬‬
‫‪0,09286917‬‬ ‫‪0,30474444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,363‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,00010701‬‬ ‫‪0,01034444‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪0,0686‬‬ ‫‪1122‬‬
‫‪0,01683651‬‬ ‫‪-0,12975556‬‬ ‫‪0,05825556‬‬ ‫‪-0,0715‬‬ ‫‪1129‬‬
‫‪0,58851777‬‬ ‫‪0,5243‬‬ ‫اجملموع‬

‫‪0,25571637‬‬ ‫االحنراف املعياري‬

‫التباين املشرتك‬
‫‪0,06499705‬‬
‫‪0,07170141‬‬ ‫تباين السوق‬
‫‪0,90649615‬‬ ‫بيتا‬
‫اهلوامش واالحاالت‬

‫‪ -1‬دمحم مطر‪ ،‬فايز تيم‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ، ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،1119‬ص‪. 295‬‬
‫‪ -2‬وليد دمحم علي كرسون‪ ،‬أحكام حمافظ األوراق املالية االستثمارية دراسة مقارنة‪ ،‬دار الفكر اجلامعي اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1121‬ص‪.91‬‬
‫_ دمحم أمحد اخلضريي‪ ،‬كيف تتعلم البورصة يف ‪ 24‬ساعة‪ ،‬أبرتاك للنشر والتوزيع‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،2555‬ص ‪.99‬‬
‫‪ -3‬قاسم انيف علوان‪ ،‬إدارة االستثمار بني النةرية والتطبيق‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الثقافة للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ، ،1115‬ص ‪.219‬‬
‫‪ -4‬غازي فالح املومين‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية احلديثة‪ ،‬دار املناهج للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،1115‬ص ‪.11‬‬
‫‪ -5‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار املسرية للنشر والتوزيع والطباعة‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،1121‬ص ‪.29‬‬
‫‪ -‬عماد عزازي‪ ،‬دور املصارف اإلسالمية يف تدعيم السوق املايل‪ ،‬دار الفكر اجلامعي‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1121‬ص ‪.212‬‬
‫‪ -6‬منري إبراهيم هندي‪ ،‬أدوات االستثمار يف أسواق رأس املال‪ ،‬املكتب العريب احلديث‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1111‬ص ‪.212‬‬
‫‪ -‬وليد دمحم علي كرسون‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.99‬‬
‫‪ -7‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ص ‪.11_12‬‬
‫‪ -‬وليد دمحم علي كرسون‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.95‬‬
‫‪ -8‬حسين علي خربوش وآخرون‪ ،‬االستثمار والتمويل بني النةرية والتطبيق‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،2551‬ص ‪.21‬‬
‫‪ -9‬فالح حسن احلسين‪ ،‬مؤيدي عبد الرمحان الدوري‪ ،‬إدارة البنوك (مدخل كمي واسرتاجتي معاصر)‪ ،‬دار وائل للنشر‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،1111‬ص ‪.299‬‬
‫‪ -10‬نفس املرجع السابق‪ ،‬ص ‪.95‬‬
‫‪ -11‬حممود دمحم الداغر‪ ،‬األسواق املالية ( مؤسسات‪ ،‬أوراق‪ ،‬بورصات)‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الشروق للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن ‪ ،‬سنة ‪ ،1119‬ص ‪.119‬‬
‫‪ -12‬قاسم انيف علوان‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.91‬‬
‫‪ -13‬نفس املرجع السابق‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫‪ -14‬محاد طارق عبد العال‪ ،‬إدارة املخاطر(أفراد‪ ،‬إدارات‪ ،‬شركات‪ ،‬خماطر االئتمان واالستثمار واملشتقات وأسعار الصرف)‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1119‬ص ‪.29‬‬
‫‪178‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫مجلة شعاع للدراسات الاقتصادية ‪ -‬العدد ‪ /02‬سبتمبر ‪2002‬‬

‫‪ -15‬دمحم مطر‪ ،‬فايز تيم‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.21‬‬
‫‪portefeuille, 2édition,dunod, paris, France, 1976 , Solnik,les marches financiers et la gestion de Jaquillat ,Burno Bertrrand‬‬ ‫‪-16‬‬
‫‪p28 .‬‬
‫‪ -17‬وليد دمحم علي كرسون‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.211‬‬
‫‪ -18‬دمحم عبد احلميد عطية‪ ،‬االستثمار يف البورصة‪،‬دار التعليم اجلامعي‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪،1122‬ص ‪.212‬‬
‫‪ -19‬مروان مشوط‪ ،‬كنجو عبود كنجو‪ ،‬أسس االستثمار‪ ،‬الشركة العربية املتحدة للتسويق والتوريدات‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1111‬ص ‪.112‬‬
‫‪-20‬دمحم عبد احلميد عطية‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪ _ .212‬مروان مشوط‪ ،‬كنجو عبود‪،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.112‬‬
‫‪ -21‬دمحم عبد احلميد عطية‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.211‬‬
‫‪ -22‬غازي فالح املومين‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.119‬‬
‫‪ -23‬قاسم انيف علوان‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ص ‪.111_119‬‬
‫‪24‬‬
‫‪N. amenc, V.lesourd, " Théorie du Portefeuille et Analyse de sa performance", édition Economica, Paris,France, 2002, P38.‬‬
‫‪ -25‬علي سعد دمحم داود‪ ،‬البنوك وحمافظ االستثمار مدخل دعم اختاذ القرار‪ ،‬دار التعليم اجلامعي‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪،‬ـ سنة ‪ ،1121‬ص ‪.192‬‬
‫‪ -26‬السيد متويل عبد القادر‪ ،‬األسواق املالية والنقدية يف عامل متغري‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الفكر‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ 1121‬ص ‪.119‬‬
‫‪ -27‬علي سعد دمحم داود‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪،‬ص ‪.195‬‬
‫‪28‬‬
‫‪- Caude Broquet etal, Gestion de portefeuille, 4e édition, édition de Boeck, Belgique, 2004, p 459 .‬‬
‫‪29‬‬
‫‪- Laurent Bodson et al, performance de portefeuille, 2eédition, pearson education,France , 2010, p 136.‬‬
‫‪ -30‬ظاهر لفى النويران‪ ،‬بناء احملافظ االستثمارية وفقا لتفضيالت املستثمرين جتاه العائد واملخاطرة يف بورصة عمان دراسة تطبيقية‪ ،‬مذكرة ماجيسرت‪ ،‬جامعة‬
‫آل البيت‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪ ،1111‬ص ‪.91‬‬

‫‪ -31‬دمحم صاحل احلناوي‪ ،‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬بورصة األوراق املالية بني النةرية والتطبيق‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1119‬ص ‪.121‬‬
‫‪32‬‬
‫‪- Bertani, christine, portfolio management in practice, elsevier ltd, london, 2004, p 52.‬‬
‫‪ -33‬غازي فالح املومين‪ ،‬مرجع سبق ذكره‪ ،‬ص ‪.129‬‬
‫‪ -34‬نفس املرجع السابق‪ ،‬ص ‪112‬‬
‫‪ -35‬دمحم صاحل احلناوي‪ ،‬حتليل وتقييم األسهم والسندات‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1112‬ص ‪151‬‬
‫‪ -36‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬حتليل وتقييم األوراق املالية‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬االسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪ ،1112‬ص ‪.19‬‬
‫املراجع‪:‬‬
‫‪ ‬الكتب ابللغة العربية‬
‫‪ -2‬السيد متويل عبد القادر‪ ،‬األسواق املالية والنقدية يف عامل متغري‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الفكر‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪1121.‬‬
‫‪ -1‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬حتليل وتقييم األوراق املالية‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪.1112‬‬
‫‪ -2‬حسين علي خربوش وآخرون‪ ،‬االستثمار والتمويل بني النةرية والتطبيق‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪.2551‬‬
‫‪ -2‬محاد طارق عبد العال‪ ،‬إدارة املخاطر(أفراد‪ ،‬إدارات‪ ،‬شركات‪ ،‬خماطر االئتمان واالستثمار واملشتقات وأسعار الصرف)‪ ،‬الدار‬
‫اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪.1119‬‬
‫‪ -9‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار املسرية للنشر والتوزيع والطباعة‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪1121.‬‬
‫‪ -9‬عصران جالل عصران‪ ،‬تقييم أداء صناديق االستثمار يف ظل متغريات سوق األوراق املالية مدخل مقارن‪ ،‬دار التعليم اجلامعي‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪.1121‬‬
‫‪- 9‬علي سعد دمحم داود‪ ،‬البنوك وحمافظ االستثمار مدخل دعم اختاذ القرار‪ ،‬دار التعليم اجلامعي‪ ،‬االسكندرية‪ ،‬مصر‪،‬ـسنة ‪.1121‬‬
‫‪179‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬
 ‫د‪ .‬نبيل بوفليح‪ /‬عبو ربيعة‬ ‫مؤشرات تقييم أداء املحافظ الاستثمارية‬

‫‪/‬‬
‫‪ 1‬عماد عزازي‪ ،‬دور املصارف اإلسالمية يف تدعيم السوق املايل‪ ،‬دار الفكر اجلامعي‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪.1121‬‬
‫‪ -5‬غازي فالح املومين‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية احلديثة‪ ،‬دار املناهج للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪1115.‬‬
‫‪ -21‬قاسم انيف علوان‪ ،‬إدارة االستثمار بني النةرية والتطبيق‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الثقافة للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪.1115‬‬
‫‪-22‬دمحم أمحد اخلضريي‪ ،‬كيف تتعلم البورصة يف ‪ 24‬ساعة‪ ،‬أبرتاك للنشر والتوزيع‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪2555.‬‬
‫‪ -21‬دمحم عبد احلميد عطية‪ ،‬االستثمار يف البورصة‪ ،‬دار التعليم اجلامعي‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪1122.‬‬
‫‪ -22‬دمحم صاحل احلناوي‪ ،‬حتليل وتقييم األسهم والسندات‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪.1112‬‬
‫‪ -22‬دمحم صاحل احلناوي‪ ،‬جالل إبراهيم العبد‪ ،‬بورصة األوراق املالية بني النةرية والتطبيق‪ ،‬الدار اجلامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة‬
‫‪.1119‬‬
‫‪ -29‬دمحم مطر‪ ،‬فايز تيم‪ ،‬إدارة احملافظ االستثمارية‪ ، ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪.1119‬‬
‫‪ -29‬حممود دمحم الداغر‪ ،‬األسواق املالية ( مؤسسات‪ ،‬أوراق‪ ،‬بورصات)‪ ،‬الطبعة األوىل‪ ،‬دار الشروق للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن ‪ ،‬سنة‬
‫‪.1119‬‬
‫‪-29‬‬
‫مروان مشوط‪ ،‬كنجو عبود كنجو‪ ،‬أسس االستثمار‪ ،‬الشركة العربية املتحدة للتسويق والتوريدات‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪1111.‬‬
‫‪ -21‬منري ابراهيم هندي‪ ،‬أدوات االستثمار يف أسواق رأس املال‪ ،‬املكتب العريب احلديث‪ ،‬االسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة ‪1111.‬‬
‫‪ -25‬فالح حسن احلسين‪ ،‬مؤيدي عبد الرمحان الدوري‪ ،‬إدارة البنوك (مدخل كمي واسرتاجتي معاصر)‪ ،‬دار وائل للنشر‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة‬
‫‪.1111‬‬
‫‪ -11‬وليد دمحم علي كرسون‪ ،‬أحكام حمافظ األوراق املالية االستثمارية دراسة مقارنة‪ ،‬دار الفكر اجلامعي اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،‬سنة‬
‫‪.1121‬‬
‫‪ ‬الكتب ابلفرنسية‪:‬‬
‫‪2-Bertrrand Jaquillat ,Burno Solnik,les marches financiers et la gestion de portefeuille,‬‬
‫‪2édition,dunod, paris, France, 1976 .‬‬
‫‪2-Bertani, christine, portfolio management in practice, elsevier ltd, london, 2004.‬‬
‫‪3-Caude Broquet etal, Gestion de portefeuille, 4e édition, édition de Boeck, Belgique, 2004.‬‬
‫‪4-Laurent Bodson et al, performance de portefeuille, 2eédition, pearson education,France , 2010.‬‬
‫‪5-N. amenc, V.lesourd, " Théorie du Portefeuille et Analyse de sa performance", édition‬‬
‫‪Economica, Paris,France, 2002.‬‬
‫املذكرات‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫بوزيد سارة‪ ،‬ادارة حمفةة األوراق املالية على مستوى البنك التجاري دراسة حالة ‪ ،BNP PARIBAS‬مذكرة ماجيسرت‪،‬‬ ‫‪-2‬‬
‫جامعة قسنطينة‪ ،‬سنة ‪.1119 ،1119‬‬
‫ظاهر لفى النويران‪ ،‬بناء احملافظ االستثمارية وفقا لتفضيالت املستثمرين جتاه العائد واملخاطرة يف بورصة عمان دراسة‬ ‫‪-1‬‬
‫تطبيقية‪ ،‬مذكرة ماجيسرت‪ ،‬جامعة آل البيت‪ ،‬األردن‪ ،‬سنة ‪.1111‬‬
‫املواقع االلكرتونية‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫‪http ;//www.gulfbase.com.‬‬
‫‪http ;//wwwriyadcapital.com.‬‬

‫‪180‬‬
‫معهد العلوم الاقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‪ ،‬املركزالجامعي الونشريس ي‪ ،‬تيسمسيلت‪ ،‬الجزائر‬