KIS Credit Opinion

넷마블㈜

넷마블㈜ 평가일 2023.12.15

평가담당자 평가 개요
유영빈 선임애널리스트 평가대상 종류 현재등급 직전등급 비고
02-787-2327
youngbin.yoo@kisrating.com 기업어음 정기 A2+ A2+ -

송민준 실장
02-787-2215 주요 재무지표
mjsong@kisrating.com
K-IFRS(연결)
구 분
2019.12 2020.12 2021.12 2022.12 2022.09 2023.09
매출액(억원) 21,787 24,848 25,069 26,734 19,865 18,365
등급변동추이(기업어음)
영업이익(억원) 2,027 2,720 1,510 -1,087 -846 -873
EBITDA1(억원) 3,368 4,030 3,247 1,480 1,060 705
A1 자산총계(억원) 58,061 82,234 106,638 89,356 103,541 87,721
A2+ 총차입금(억원) 2,667 11,703 24,679 22,634 25,415 23,491
A2 영업이익률(%) 9.3 10.9 6.0 -4.1 -4.3 -4.8
EBITDA/매출액(%) 15.5 16.2 13.0 5.5 5.3 3.8
20.12 21.12 22.12 23.12 EBITDA/이자비용(배) 38.4 17.4 9.0 1.3 1.4 0.6
총차입금/EBITDA(배) 0.8 2.9 7.6 15.3 18.0 25.0
부채비율(%) 24.9 45.5 77.5 58.9 73.4 63.5
유효 등급
차입금의존도(%) 4.6 14.2 23.1 25.3 24.5 26.8
기업어음 A2+
주1) EBITDA = 영업이익 + 감가상각비 + 대손상각비 + 퇴직급여충당금전입액

평가 의견

한국신용평가(이하 ‘당사’)는 정기평가를 통해 넷마블㈜(이하 ‘동사’)의 기업어음 신용등급을

A2+으로 유지하며, 주요 평가요소는 다음과 같다.

모바일게임 시장 내 상위권의 시장지위

다양한 게임 포트폴리오, 해외 게임사 인수로 해외사업기반 강화
기존 출시작 매출 감소 추세, 신작 흥행 부진 등으로 인해 약화된 이익창출력
투자자금소요에 따른 재무부담 확대 vs 보유자산의 우수한 실질가치

업체 개요

동사는 2011년 11월 씨제이이앤엠㈜에서 물적분할을 통해 설립되었으며, 게임 퍼블리싱 및 개

발업을 영위하고 있다. ‘MARVEL Contest of Champions’, ‘일곱개의 대죄’, ‘세븐나이츠’, ‘리니
지2 레볼루션’ 등 다수의 모바일게임을 출시하여 국내외에서 서비스하고 있으며, Jam City(‘15
년 7월), Kabam(‘17년 2월), SpinX(‘21년 10월) 등 글로벌 게임사 인수를 통해 해외사업 기반
을 확보하였다. 2017년 5월 유가증권 시장에 상장하였으며, 2023년 9월 말 기준 최대주주는 방
준혁 이사회 의장(24.12%)이다.

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넷마블㈜

주요 등급논리
모바일게임 시장 내 상위권의 시장지위를 확보하고 있다.
동사는 연간 2.5조원 내외의 매출액을 기록하고 있는 국내 최상위 모바일 게임업체 중 하나이다.
자체개발과 퍼블리싱 계약을 통해 다수의 모바일게임을 국내외에서 서비스하고 있으며, ‘세븐나
이츠’, ‘일곱개의 대죄: GRAND CROSS’, ‘리니지2 레볼루션’, ‘블레이드&소울 레볼루션’ 등 경쟁
력 있는 게임 라인업을 보유하고 있다. 글로벌 게임 리서치 조사기관에 따르면, 글로벌 모바일
게임 퍼블리셔 중 동사는 최근까지 10위권 내 시장지위를 유지하고 있다.

2000년 11월 ‘넷마블’ 게임 포털 운영을 시작한 이후 축적해 온 데이터베이스를 기반으로 우수

한 게임 마케팅과 퍼블리싱 능력을 확보하고 있으며, ‘넷마블네오’, ‘넷마블에프엔씨’ 등 적극적인
인수와 투자를 통해 확보한 모바일게임 개발 자회사의 기술력을 토대로 자체 게임개발력도 보유
하고 있다.

다양한 게임 포트폴리오를 구축하고 있으며, 게임사 인수를 통해 해외사업기반을 강화하였다.

자체 개발과 외부 제휴를 통해 확보한 경쟁력 있는 다수의 게임 라인업을 갖추고 있다. 엔씨소
프트와의 제휴를 통해 출시한 ‘리니지2 레볼루션’과 ‘블레이드앤소울 레볼루션’은 최근까지도 연
간 800억원 내외의 매출이 발생되고 있다. 자체 개발한 ‘세븐나이츠’, ‘모두의마블’ 등은 출시한
지 10여년이 지났고 최근 매출 기여도는 크지 않지만, 동 게임IP를 활용한 다수의 신작을 출시
하고 있다.

플랫폼별로는 모바일게임의 매출비중이 90% 이상을 차지하고 있으나, 게임 장르별로는

MMORPG(Massive Multiplayer Online Role Playing Game)뿐만 아니라 RPG, 캐주얼 등 다
양한 장르의 게임을 서비스하고 있어 비교적 다변화된 게임 포트폴리오를 보유하고 있다. 또한
게임 2015년 이후 ‘Jam City’(인수시점, ‘15년 7월), ’Kabam’(‘17년 2월), ‘SpinX’(‘21년 10월)
등 적극적인 해외 게임 개발사 인수로 해외 사업기반을 강화하였다.

M&A 등을 통해 외형 성장흐름을 유지해왔으나, 최근 기존 출시작 매출감소 추세가 뚜렷하다.

동사는 엔씨소프트의 리니지IP를 활용하여 개발한 ‘리니지2 레볼루션’의 흥행 이후 ‘블레이드&
소울 레볼루션’, ‘일곱개의 대죄: GRAND CROSS’ 등 연 이은 신작 성공과 2015년 이후 적극적
인 M&A를 통해 진출한 해외사업 실적 가산효과에 힘입어, 2022년까지 표면적으로는 매출 성
장세를 유지해왔다.

그러나 2021년 10월 연결 편입된 소셜카지노 업체 ‘SpinX’ 매출(2022년 7,463억원)을 제외하

면, 기존 게임들의 매출은 2021년 이후 감소세가 지속되고 있다(‘Spin X’ 매출 제외 동사 연결
기준 매출액, ‘20년 2.5조원 → ‘21년 2.3조원 → ‘22년 1.9조원, ‘22년 3분기 1.5조원 → ‘23
년 3분기 1.4조원). 매출 성장으로의 전환을 위해서는 출시 예정작들의 추가적인 흥행 성과가
필요한 상황이다.

2022년 이후 영업적자 기조가 이어지고 있다.

2022년 연결기준 1,087억원의 영업손실을 기록, 2014년 8월 ‘넷마블게임즈’로 출범한 이후 처
음으로 영업적자 전환되었다. 2023년 3분기에도 전년 동기대비 영업비용 규모는 감소하였으나,
매출액 감소 효과로 영업수익성은 악화되었다. 2021년 이후 기존 출시작 매출 감소세가 지속되
는 가운데, 신작 성과가 부진하였고 높아진 인건비 및 마케팅부담에 M&A 관련 비용(상각비 등)
이 가세되며 영업수익성 저하요인으로 작용하였다. 기존 부문 대비 수익성이 높은 소셜카지노
게임업체 ‘SpinX’ 영업실적이 2021년 10월 이후 연결에 반영되고 있음을 감안하면, 기존 게임
부문의 수익성 저하 폭은 더욱 크다.

2
넷마블㈜

인건비 등 비용통제를 통해 수익성 개선에 나설 계획이다. 다만, 기존 주요 게임의 매출 하향세

로 고정비 부담 여력이 점차 저하되고 있으며, 최근 업계 내 늘어난 인건비 부담과 신작 출시에
수반되는 마케팅비용을 단기간 내에 유의적인 수준으로 감축하기 어려워 보인다. 출시될 신작에
서 일정 수준의 흥행에 성공하지 못할 경우 부진한 영업실적이 이어질 것으로 예상된다.

투자자금소요로 재무부담이 확대되었다. 다만, 실질가치가 우수한 보유자산이 재무융통성을 지지

하고 있다.
사업경쟁력 제고 등을 위한 투자로 영업현금흐름을 상회하는 자금소요가 지속되고 있다. 2017
년 IPO로 대규모 신주발행 대금(약 2.6조원)이 유입되었지만, 이후 해외 게임사, 코웨이 인수에
따른 자금지출과 본사 1,2 사옥 준공 등에 따른 CAPEX 증가로 재무부담이 확대되었다(연결 순
차입금, ‘19년 (-)1.9조원 → ‘23년 9월 말 1.8조원). 다만 2023년 11월 보유 하이브 지분 일
부 매각(6% 매각, 5,235억원)을 통해 차입금 일부를 상환함에 따라 2023년 말 순차입금은 소
폭 감소할 것으로 보인다.

영업현금창출력이 단시일 내 반등되기 어려울 것으로 예상되며, 동사 계획에 따르면 투자자금소

요도 지속될 것(‘SpinX’ 인수대금 잔금 지급 및 제2사옥 준공 관련 자금집행 예정)으로 보여, 당
분간 영업창출현금을 통해 차입부담을 감축하기 쉽지 않을 전망이다. 다만, 하이브, 엔씨소프트
지분 등 보유자산의 우량한 실질가치가 동사 재무융통성을 뒷받침하고 있어, 재무안정성이 급격
히 저하되지는 않을 것으로 보인다.

Key Rating Considerations

모바일게임 시장 내 상위권의 시장지위

통상 게임 개발에는 2~3년의 시간이 필요하며, 게임 개발과 배급, 운영에 있어 대규모 자금이
투입된다. 이에, 넥슨, 엔씨소프트, 동사와 같이 우수한 기술력과 자본력을 확보하고 있는 소수
의 대형게임업체들이 국내게임 시장 내 선두권의 시장지위를 유지하고 있으며, 카카오게임즈,
펄어비스 등 중견업체들이 투자유치를 통한 자본확충과 기술개발을 통해 대형화를 꾀하고 있다.

동사는 연간 2.5조원 내외의 매출액을 기록하고 있는 국내 최상위 모바일 게임업체 중 하나이다.

자체개발과 퍼블리싱 계약을 통해 다수의 모바일게임을 국내외에서 서비스하고 있으며, ‘세븐나
이츠’, ‘일곱개의 대죄: GRAND CROSS’, ‘리니지2 레볼루션’, ‘블레이드&소울 레볼루션’ 등 경쟁
력 있는 게임 라인업을 보유하고 있다. 글로벌 게임 리서치 조사기관에 따르면, 글로벌 모바일
게임 퍼블리셔 중 동사는 최근까지 10위권 내 시장지위를 유지하고 있다.

2000년 11월 ‘넷마블’ 게임 포털 운영을 시작한 이후 축적해 온 데이터베이스를 기반으로 우수

한 게임 마케팅과 퍼블리싱1 능력을 확보하고 있으며, ‘넷마블네오’, ‘넷마블에프엔씨’ 등 적극적
인 인수와 투자를 통해 확보한 모바일게임 개발 자회사의 기술력을 토대로 자체 게임개발력도
보유하고 있다.

1
게임 퍼블리싱: 퍼블리셔(게임 유통사)가 게임 개발사로부터 게임을 서비스할 수 있는 독점적인 권한을 부여받아 일정기간
동안 마케팅 및 운영 일체를 담당하는 것

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넷마블㈜

보유 주요 게임 포트폴리오
국내 라인업 해외 라인업

자료: 회사 제시자료, 당사 재가공

다각화된 게임 포트폴리오, 게임사 인수를 통한 해외 사업기반 확보

자체 개발과 외부 제휴를 통해 확보한 경쟁력 있는 다수의 게임 라인업을 갖추고 있다. 엔씨소
프트와의 제휴를 통해 출시한 ‘리니지2 레볼루션’(‘16년 12월 출시, 누적 매출액 약 2.5조원)과
‘블레이드앤소울 레볼루션’(‘18년 12월 출시, 누적 매출액 약 0.68조원)은 최근까지도 연간
800억원 내외의 매출이 발생되고 있다. 자체 개발한 ‘세븐나이츠’, ‘모두의마블’ 등은 출시한 지
10여년이 지났고 최근 매출 기여도는 크지 않지만, 동 게임IP를 활용한 다수의 신작을 출시하고
있다.

플랫폼별로는 모바일게임의 매출비중이 90% 이상을 차지하고 있으나, 게임 장르별로는

MMORPG(Massive Multiplayer Online Role Playing Game)뿐만 아니라 RPG, 캐주얼 등 다
양한 장르의 게임을 서비스하고 있어 비교적 다변화된 게임 포트폴리오를 보유하고 있다. 또한
게임 2015년 이후 ‘Jam City’(인수시점, ‘15년 7월), ’Kabam’(‘17년 2월), ‘SpinX’(‘21년 10월)
등 적극적인 해외 게임 개발사 인수로 해외 사업기반을 강화하였다.

게임 장르별 매출비중(‘23년 3분기 연결기준) 지역별 매출액 추이(연결기준) (단위: 억원)

기타, 11%

MMORPG,
10%
캐주얼,
44%
8,743 9,451 13,088
6,473
9,586 9,018

RPG, 35% 7,261 6,938 6,659

4,251 3,192 2,925

'19년 '20년 '21년 '22년 '22년 3Q '23년 3Q

한국 북미 일본 유럽

자료: 회사 제시자료, 당사 재가공

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넷마블㈜

최근 국내 모바일 게임시장 영업여건 저하

동사 매출의 대부분을 차지하고 있는 모바일게임(동사 연결매출액의 90% 내외)은 온라인, 모바
일, 콘솔, 아케이드 등 4개의 게임 플랫폼 중 국내 게임시장에서 가장 큰 비중(전체 국내게임시
장 내 60% 이상 차지)을 차지하고 있다. 다만, 유저의 접근과 이탈이 매우 용이하여 게임의
PLC(Product Life Cycle)가 온라인 게임 대비 상대적으로 짧은 편이어서, 시장 내 경쟁력 유지
를 위해서는 지속적으로 다양한 소비자의 욕구를 충족시킬 수 있는 게임을 개발, 퍼블리싱하거
나 적극적인 마케팅 활동을 해야하는 점이 부담이다.

최근 국내 게임시장은 신작 흥행이 점점 어려워지고 있다. 오프라인 활동 증가로 모바일 게임수

요 성장이 둔화되었고, 빨라진 콘텐츠 소모시간과 유저 이탈률 등이 게임사에 콘텐츠 개발 부담
과 마케팅 비용 확대요인이 되고 있다.

M&A를 통해 외형 성장세 유지해왔으나 최근 기존작 매출 감소세 뚜렷, 신작 성과 부진

동사는 엔씨소프트의 리니지IP를 활용하여 개발한 ‘리니지2 레볼루션’의 흥행 이후 ‘블레이드&
소울 레볼루션’, ‘일곱개의 대죄: GRAND CROSS’ 등 연 이은 신작 성공과 2015년 이후 적극적
인 M&A를 통해 진출한 해외사업 실적 가산효과에 힘입어, 2022년까지 표면적으로는 매출 성
장세를 유지해왔다.

그러나 2021년 10월 연결 편입된 소셜카지노 업체 ‘SpinX’ 매출(2022년 7,463억원)을 제외하

면, 기존 게임들의 매출은 2021년 이후 감소세가 지속되고 있다(‘SpinX’ 매출 제외 동사 연결
기준 매출액, ‘20년 2.5조원 → ‘21년 2.3조원 → ‘22년 1.9조원, ‘22년 3분기 1.5조원 → ‘23
년 3분기 1.4조원).

2021년 각각 1.5천억원, 2.6천억원의 매출을 기록한 ‘세븐나이츠2’, ‘제2의나라: Cross Worlds’

이후에는 신작 성과가 부진하다. 2022년 7월 출시한 기대작 ‘세븐나이츠 레볼루션’의 성과가 기
대에 못 미쳤으며, 출시 예정작들도 개발이 중단되거나 출시가 지연되면서 2023년 상반기까지
신작 출시를 통해 기존 게임들의 매출 감소를 상쇄하지 못하였다. 2023년 하반기 ‘세븐나이츠
키우기’, ‘신의 탑: 새로운 세계’가 출시되었으나, 기존 게임들의 진부화 속도를 감안할 때 매출
성장으로의 전환을 위해서는 2024년 출시 예정작들의 추가적인 흥행 성과가 필요한 상황이다.

매출 현황 – 연결기준 (단위: 억원, %)

구분 ‘18 ‘19 ‘20 ‘21 ’22 ‘22.09 ‘23.09 비고1
리니지2레볼루션 5,362 3,041 2,257 1,414 1,096 812 653 ’16.12
블소레볼루션 294 2,073 1,917 1,114 883 662 567 ’18.12
세븐나이츠2 726 1,448 578 471 193 ’20.11
일곱개의대죄 1,559 3,894 2,410 1,807 1,310 1,071 ’19.06
제2의나라 2,624 1,991 1,655 751 ’21.06
세븐나이츠 키우기 326 ’23.09
모바일게임
신의 탑: 새로운 세계 325 ’23.07
MARVEL CoC 3,147 3,332 3,538 3,079 2,898 1,976 1,878 Kabam
Cookie Jam 등2 2,402 2,259 2,173 1,970 1,618 1,210 1,160 JamCity
Cash Frenzy 등2 1,504 6,412 4,726 4,837 SpinX
기타 7,506 7,984 8,505 7,458 7,605 5,674 4,936
소계 18,711 20,248 23,010 23,021 24,888 18,496 16,697
온라인게임 808 575 428 284 348 277 221
기타 693 963 1,409 1,764 1,498 1,092 1,447
합계 20,213 21,787 24,848 25,069 26,734 19,865 18,365
모바일게임 비중 92.6 92.9 92.6 91.8 93.1 93.1 90.9
주1) 각 게임별 출시일 기재, 해외 게임의 경우에는 개발사 표시 자료: 공시자료, 당사 재가공
주2) JamCity 및 SpinX 주요 서비스 게임 매출 합산액

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넷마블㈜

약화된 수익성
2022년 연결기준 1,087억원의 영업손실을 기록, 2014년 8월 ‘넷마블게임즈’로 출범한 이후 처
음으로 영업적자 전환되었다. 2023년 3분기에도 전년 동기대비 영업비용 규모는 감소하였으나,
매출액 감소 효과로 영업수익성은 악화되었다. 기존 부문 대비 수익성이 높은 소셜카지노 게임
업체 ‘SpinX’ 영업실적이 2021년 10월 이후 연결에 반영되고 있음을 감안하면, 기존 게임부문
의 수익성 저하 폭은 더욱 크다.

외부IP를 활용한 게임 매출 비중이 국내 상위권의 경쟁사 대비 커 지급수수료(IP수수료 등) 부담

이 상대적으로 높은 가운데, 2021년 이후 개발자 연봉상승과 사업확장에 따른 인원 증가로 인건
비 부담이 확대되었고, 국내 게임시장 경쟁강도 증가와 신작 출시 등으로 마케팅 비용도 증가하
였다. 높은 비용부담이 지속되는 가운데, 2022년 이후에는 기존 출시작의 매출 감소 폭 확대와
M&A 관련 비용(상각비 등) 가세로 영업적자 기조가 지속되고 있다.

인건비 등 비용통제를 통해 수익성 개선에 나설 계획이다. 다만, 기존 주요 게임의 매출 하향세

로 고정비 부담 여력이 점차 저하되고 있으며, 최근 업계 내 늘어난 인건비 부담과 신작 출시에
수반되는 마케팅비용을 단기간 내에 유의적인 수준으로 감축하기 어려워 보인다. 출시될 신작에
서 일정 수준의 흥행에 성공하지 못할 경우 부진한 영업실적이 이어질 것으로 예상된다.

한편, 2022년에는 ‘SpinX’ 사업결합 관련 자산을 포함하여 거액의 무형자산 손상차손을 인식

(7,086억원)하면서 대규모 당기순손실이 발생하였으며, 2023년에도 ‘SpinX’ 인수로 발생한 외
화차입금 관련 비용(이자비용, 외환손실 등) 등으로 인해 영업외수지 적자 기조가 지속되고 있다.

주요 수익성 지표 – 연결기준 (단위: 억원, %)

구분 ‘18 ‘19 ‘20 ‘21 ’22 ‘22.09 ‘23.09

영업수익 20,213 21,787 24,848 25,069 26,734 19,865 18,365
영업비용 17,796 19,760 22,128 23,559 27,821 20,711 19,238
지급수수료 8,426 9,535 10,251 10,151 10,562 7,848 7,265
인건비 4,131 4,770 5,313 6,388 7,794 5,796 5,613
마케팅비 3,118 2,924 3,924 4,000 5,243 4,021 3,592
D&A 800 1,181 1,118 1,506 2,324 1,726 1,427
기타 1,321 1,350 1,522 1,514 1,898 1,320 1,341
영업이익 2,417 2,027 2,720 1,510 -1,087 -846 -873
영업이익률 12.0 9.3 10.9 6.0 -4.1 -4.3 -4.8
영업외손익 488 157 2,026 2,001 -8,328 -4,295 -640
당기순손익 2,149 1,698 3,380 2,492 -8,864 -4,498 -1,183
자료: 공시자료, 당사 재가공

투자자금소요 지속으로 재무부담 확대 vs 보유자산의 우수한 실질가치

사업경쟁력 제고 등을 위한 투자로 영업현금흐름을 상회하는 자금소요가 지속되고 있다. 2017
년 IPO에 따른 대규모 신주발행 대금(약 2.6조원) 유입이 있었지만, 이후 해외 게임사, 코웨이
인수에 따른 자금지출과 본사 1,2 사옥 준공 등에 따른 CAPEX 증가로 재무부담이 확대되고 있
다.

특히 2021년에는 카카오게임즈와 카카오뱅크 지분을 처분(매각대금 약 1.3조원, 양도차익에 따

른 법인세 유출 제외 순현금유입 약 0.8조원)하였으나, ‘SpinX’ 지분취득으로 약 2.3조원(총 매
매대금 2.8조원 중 80%를 ‘21년 10월에 지급, 잔금 20%는 향후 4년에 걸쳐 지급 예정)의 대
규모 자금이 유출되면서 차입부담이 큰 폭으로 확대되었다(연결 순차입금, ‘20년 말 (-)3,383억
원 → ‘21년 말 9,265억원).

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동사 주요 투자내역
구분 기업명(국내외) 인수목적 취득시점 인수가액(지분율) 비고
JamCity(해외) 해외기반 확대 ’15년 7월 1,500억원(51%) 퍼즐게임, 글로벌 수위권
Kabam(해외) 해외기반 확대 ‘17년 2월 8,500억원(100%) 마블IP 게임 보유
지분투자 하이브(국내) IP확보 목적 ‘18년, ‘21년 2,900억원(18.21%) 1 엔터테인먼트
코웨이(국내) 사업다각화 ‘20년 2월 1.7조원(25.08%) 국내 렌탈 1위사업자
SpinX(해외) 해외기반 확대 ‘21년 10월 2.8조원(100%) 소셜카지노, 글로벌 수위권
구분 소재지 총사업비 사업기간 비고
G-Square 서울시 구로동 4,260억원 ‘16년 3월~’21년 2월 본사1사옥, 완공
본사2사옥, 21년 중
Capex
G-Town 경기도 과천시 3,600억원 ‘18년 8월 ~ ‘26년 토지매입 완료,
24년 상반기 착공 예정
주1) 2023년 11월 지분 일부 매각, 잔여 지분율 12.08% 자료: 회사제시 및 공시자료, 당사 재가공

2022년 이후에는 수익성 저하와 지분 매각 양도차익에 따른 법인세 지급(약 0.5조원) 등으로

영업창출현금이 상당 폭 감소하였으며, 사옥 건립 등으로 확대된 CAPEX 부담으로 인해 차입부
담 증가추세가 지속되고 있다(2023년 9월 말 연결기준 순차입금 1.8조원). 다만 2023년 11월
보유 하이브 지분 일부 매각(6% 매각, 5,235억원)을 통해 차입금 일부를 상환함에 따라 2023
년 말 순차입금은 소폭 감소할 것으로 보인다.

영업현금창출력이 단시일 내 반등되기 어려운 상황이며, 투자자금소요도 지속될 것(‘SpinX’ 인

수대금 잔금 지급 및 제2사옥 준공 관련 자금집행 예정)으로 보여, 당분간 차입부담을 감축하기
쉽지 않을 전망이다. 다만, 하이브 및 엔씨소프트 지분(23년 11월 말 종가기준, 동사 보유 하이
브 및 엔씨소프트 지분가치 각각 1.1조원, 0.5조원)등 보유자산의 우량한 실질가치가 동사 재무
융통성을 뒷받침하고 있어, 재무안정성이 급격히 저하되지는 않을 것으로 보인다.

주요 재무안정성 지표 – 연결기준 (단위: 억원)

구분 2018.12 2019.12 2020.12 2021.12 2022.12 2023.09

차입금 936 2,667 11,703 24,679 22,634 23,491
단기성차입금 83 316 8,196 17,281 17,295 18,590
장기성차입금 853 2,351 3,507 7,398 5,339 4,900
현금및장단기금융상품 20,495 21,503 15,086 15,414 6,397 5,853
순차입금 -19,559 -18,836 -3,383 9,265 16,237 17,638
EBITDA/이자비용(배) 582.4 38.4 17.4 9.0 1.3 0.6
총차입금/EBITDA(배) 0.3 0.8 2.9 7.6 15.3 25.0
부채비율(%) 19.4 24.9 45.5 77.5 58.9 63.5
차입금의존도(%) 1.7 4.6 14.2 23.1 25.3 26.8
자료: 동사 공시자료, 당사 재가공

사업 및 재무전망

2024년 상반기 글로벌 타겟으로 다수의 신작을 출시할 예정이며, 인건비 등 비용통제를 통해
수익성 개선에도 나설 계획이다. 다만 사업 경쟁력 유지를 위해서는 늘어난 인건비 부담과 신작
출시에 수반되는 마케팅비용을 단기간 내에 유의적인 수준으로 감축하기 어려워 보인다. 여기에
기존 주요 게임의 매출 하향세로 고정비 부담 여력이 점차 저하되고 있어, 출시될 신작에서 일
정 수준의 흥행에 성공하지 못할 경우 부진한 영업실적이 이어질 것으로 예상된다.

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주요 출시 예정 게임
신작 플랫폼 장르 지역
아스달 연대기: 세 개의 세력 PC/모바일 MMORPG 글로벌
나혼자만레벨업: ARISE PC/모바일 액션RPG 글로벌
파라곤: 디 오버프라임 PC/콘솔 TPS MOBA 글로벌
킹 아서: 레전드 라이즈 PC/모바일 RPG 글로벌
레이븐2 PC/모바일 MMORPG 한국
모두의마블2 PC/모바일 캐주얼 한국
제2의나라:크로스월드 모바일 MMORPG 중국
자료: 동사 제시자료

재무적으로는 영업현금창출력이 단시일 내 반전되기 어려울 것으로 전망한다. 대규모 지분투자

계획은 없으나, ‘SpinX’ 인수 잔금 지급과 본사 제2사옥(총 투자비 3,600억원, 21년 중 토지매
입 완료) 준공 관련 투자자금소요도 지속될 것으로 예상한다. 이에, 단기간 내에 차입부담을 감
축하기 쉽지 않을 전망이다. 다만, 엔씨소프트, 하이브 등 동사가 보유한 양질의 자산이 동사 재
무융통성을 뒷받침하고 있어, 재무안정성이 급격히 저하되지는 않을 것으로 보인다.

유동성 분석
2023년 9월 말 연결기준으로 동사가 보유한 약 5,800억원의 현금 및 단기금융상품과 영업활동
에서 창출할 것으로 예상되는 현금유입을 감안하면 향후 1년 동안 사용 가능한 자금은 6,600억
원 내외로 추산된다. 이러한 유동성 규모는 1년 내 만기가 도래하는 1.9조원의 단기성차입금과
투자지출 예정액, 기타 금융비용 등을 충당하기에 크게 부족하다.

다만, 동사의 우수한 대외신인도와 보유 여신한도 등을 활용한 자금조달 여력 등이 뒷받침되고

있으며, 보유자산 매각 등을 통해 추가적인 유동성 보강도 가능하기 때문에, 원활히 자금소요에
대응할 수 있을 것으로 판단한다.

Mapping Grid 적용 결과
서비스업 Mapping Grid AAA AA A BBB BB B CCC
Factor 1. 사업의 안정성(25%)
시장구조 ○
수요의 안정성 ○
사업 포트폴리오 ○
Factor 2. 시장지위 및 지배력(25%)
지배력 ○
서비스역량 ○
매출액 ○
Factor 3. 수익성(20%)
수익의 안정성 ○
EBITDA/매출액 ○
EBITDA/평균영업자산 ○
Factor 4. 재무안정성(35%)
순차입금/EBITDA ○
EBITDA/이자비용 ○
부채비율 ○
차입금의존도 ○
Mapping Grid 적용 결과 ◎
주) 연결기준

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동사의 신용등급에는 상기 서비스업 평가방법론에 따른 Mapping결과와 보유자산에 기반한 우

수한 재무탄력성 등이 반영되어 있다.
주) 상기 Mapping Grid는 업종별 평가방법론에서 고려하는 주요 요소들을 나타내고 있으나, 신용평가에 영향을 미치는
모든 요소를 포함하고 있는 것은 아닙니다. 실제 최종 신용등급 도출과정에는 여기에 제시된 것 외의 여타 사업 및
재무적 요소, 미래 실적 전망, 계열의 지원가능성, 각 발행자와 당해 채무의 특수성 등 다양한 평가요소가 추가적으
로 감안됩니다. 이러한 한계로 인해 Mapping Grid 적용 결과와 실제 신용등급에는 차이가 발생할 수 있다는 점에
유의 바랍니다.

본 평가에는 현행 KIS 신용평가 일반론, 서비스업 평가방법론을 적용하였습니다. 당사의 평가방

법론은 “www.kisrating.com / 리서치 / 평가방법론”에서 찾아볼 수 있습니다.

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유의사항

한국신용평가 주식회사(“ 당사”)가 공시하는 신용등급은 발행사/기관, 신용공여, 채무 및 이에 준하는 증권의 장래의 상대적인 신용위험에 대한 당사의
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간행물” )는 발행사/기관, 신용공여, 채무 및 이에 준하는 증권의 장래의 상
대적인 신용위험에 대한 당사의 현재 견해를 포함할 수 있습니다. 당사는 신용위험이란 만기 도래하는 계약상의 채무(financial obligations)를 발행
사/기관이 불이행할 수 있는 위험 및 부도시 예상되는 금융손실이라고 정의하고 있습니다. 신용등급은 유동성 위험, 시장가치 위험 또는 가격변동성 등
기타 다른 위험을 다루고 있지 않습니다. 신용등급과 당사 간행물에 포함된 당사의 견해는 현재 또는 과거 사실에 대한 서술이 아닙니다. 또한 간행물에
는 계량모델에 근거한 신용위험의 추정치와 관련 의견 또는 키스자산평가 주식회사에서 발행한 견해를 포함할 수 있습니다.

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본건 신용평가의 개시일은 2023.11.15 이며, 평가종료일은 2023.12.18 입니다.

당사가 최근 2년간 신용평가 요청인과 체결한 다른 신용평가용역건수 및 수수료 총액은 각각 1건, 24백만원(정기평가 포함) 입니다. 평가일 현재 당사
가 수행하고 있는 신용평가 요청인의 다른 신용평가업무는 없습니다. 또한, 직전연도 신용평가 요청인이 소속된 기업집단의 평가수수료가 당사의 직전
연도 전체 평가수수료에서 차지하는 비중은 0.02%입니다.

당사가 최근 2년간 신용평가 요청인과 체결한 다른 비평가용역건수 및 수수료 총액은 각각 0건, 0백만원(정기평가 포함) 입니다. 평가일 현재 당사가
수행하고 있는 신용평가 요청인의 비평가용역은 없습니다. 또한, 직전연도 신용평가 요청인이 소속된 기업집단의 비평가용역수수료가 당사의 직전연도
전체 비평가용역수수료에서 차지하는 비중은 0.00%입니다.
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다음은 ‘
표준내부통제기준’제38조, 제44조 등에 따라 제공된 내용이며, 평가의견의 일부입니다.

•본건 평가시 당사가 이용한 중요자료는 최근 감사보고서, 최근 사업보고서, 최근 재무자료, 최근 금융거래 현황, 기타 평가에 필요한 자료 등 입니다.

회사채 신용등급별 정의 및 부도율 (단위 : %)

연간부도율 평균누적부도율
등급 정의
규정 광의 규정 광의
AAA 원리금 상환가능성이 최고 수준이다. 0.00 0.00 0.00 0.00
AA 원리금 상환가능성이 매우 높지만, 상위등급(AAA)에 비해 다소 열위한 면이 있다. 0.00 0.00 0.00 0.00
A 원리금 상환가능성이 높지만, 상위등급(AA)에 비해 경제여건 및 환경변화에 따라 영향을 받기 쉬운 면이 있다. 0.00 0.00 0.30 1.36
BBB 원리금 상환가능성이 일정수준 인정되지만, 상위등급(A)에 비해 경제여건 및 환경변화에 따라 저하될 가능성이 있다. 0.00 0.00 1.69 6.19
BB 원리금 상환가능성에 불확실성이 내포되어 있어 투기적 요소를 갖고 있다. 0.00 0.00 9.19 11.35
B 원리금 상환가능성에 대한 불확실성이 상당하여 상위등급(BB)에 비해 투기적 요소가 크다. 0.00 5.56 10.06 13.22
CCC 채무불이행의 위험 수준이 높고 원리금 상환가능성이 의문시된다. 0.00 0.00 17.81 19.49
CC 채무불이행의 위험 수준이 매우 높고 원리금 상환가능성이 희박하다. 0.00 0.00 0.00 --
C 채무불이행의 위험 수준이 극히 높고 원리금 상환가능성이 없다. -- -- 14.67 18.90
D 상환불능상태이다.
주1) 상기 등급 중 AA부터 B등급까지는 +, - 부호를 부가하여 동일등급 내에서의 우열을 나타내고 있음. 주2) 자산유동화평가의 경우 “(sf)”
를 상기 신용등급에 추가하여 표시
함. 주3) 제3자 신용평가의 경우 “
Tp”
를 상기 신용등급 앞에 추가하여 표시함. 주4) 규정: 금융투자업규정 제8-19조의9 제3항 제2호의 부도정의에 따라 산정한 부도율임. 주
5) 광의: 표준내부통제기준 제3조 제1항 제9호의 "광의의 부도" 정의에 따라 산정한 부도율임. 여기에서 "광의의 부도"란 금융투자업 규정상 "부도" 이외에 기업구조조정 관련
법률 및 이에 준하는 협약에 따라 원리금 감면, 출자전환 등의 방법으로 채권자의 상당한 경제적 손실을 수반하면서 실질적으로 부도 방지 및 채무 경감 등을 목적으로 이루어
지는 채무조정이 있는 경우를 포함하는 개념임. 주6) 연간부도율은 2022년 기준이며, 평균누적부도율은 1998~2022년을 기준으로 한 3년차 평균누적부도율임.

기업어음 및 단기사채 신용등급별 정의 기업신용평가(Issuer Rating) 신용등급별 정의

등급 정의 등급 정의
AAA 금융채무의전반적인상환가능성이최고수준이다.
A1 적기상환가능성이 최상급이다. 금융채무의전반적인상환가능성이매우높지만, 상위등급(AAA)에비해다소열
AA
위한면이있다.
적기상환가능성이 우수하지만, 상위등급(A1)에 비해 다소 열위한 면 금융채무의전반적인상환가능성이높지만, 상위등급(AA)에비해경제여건및
A2 A
이 있다. 환경변화에따라영향을받기쉬운면이있다.

적기상환가능성은 일정수준 인정되지만, 단기적인 환경변화에 따라 금융채무의전반적인상환가능성이일정수준인정되지만, 상위등급(A)에비해

A3 BBB
영향을 받을 가능성이 있다. 경제여건및환경변화에따라저하될가능성이있다.
금융채무의전반적인상환가능성에불확실성이내포되어있어투기적요소를갖
BB
고있다.
B 적기상환가능성에 불확실성이 내포되어 있어 투기적인 요소가 크다.
금융채무의전반적인상환가능성에대한불확실성이상당하여상위등급(BB)에
B
비해투기적요소가크다.
C 적기상환가능성이 의문시되고 채무불이행의 위험이 매우 높다. CCC 금융채무의채무불이행의위험수준이높고전반적인상환가능성이의문시된다.
CC 금융채무의채무불이행의위험수준이매우높고전반적인상환가능성이희박하다.

D 상환불능상태이다. C 금융채무의채무불이행의위험수준이극히높고전반적인상환가능성이없다.
D 상환불능상태이다.

주1) 상기 등급 중 A2부터 B등급까지는 +, - 부호를 부가하여 동일등급 내에서의 우열 주1) 상기 등급 중 AA부터 B등급까지는 +, - 부호를 부가하여 동일등급 내에서의 우열
을 나타내고 있음. 주2) 자산유동화평가의 경우 상기 신용등급 뒤에 “ (sf)”
를 추가하여 을 나타내고 있음. 주2) 자산유동화평가의 경우 상기 신용등급 뒤에 “ (sf)”
를 추가하여
표시함. 주3) 제3자 신용평가의 경우 “
Tp”를 상기 신용등급 앞에 추가하여 표시함. 표시함. 주3) 제3자 신용평가의 경우 “
Tp”
를 상기 신용등급 앞에 추가하여 표시함.

보험금지급능력평가(IFSR) 신용등급별 정의 펀드신용평가 신용등급별 정의

등급 정의 등급 정의
AAA 보험금지급능력이최고수준이다. AAA(f) 펀드편입자산의전반적인신용도가최고수준이다.
보험금지급능력이매우높지만상위등급(AAA)에비해다소열위한면이 펀드편입자산의전반적인신용도가상위수준이나, 상위등급(AAA)에비해
AA AA(f)
있다. 다소열위한면이있다.

보험금지급능력이높지만, 상위등급(AA)에비해경제여건및환경변화에 펀드편입자산의전반적인신용도가중상위수준이며, 상위등급(AA)에비

A A(f)
따라영향을받기쉬운면이있다 해다소열위한면이있다.
펀드편입자산의전반적인신용도가비교적높지만, 상위등급(A)에비해다
보험금지급능력이일정수준인정되지만, 상위등급(A)에비해경제여건및 BBB(f)
BBB 소열위한면이있다.
환경변화에따라저하될가능성이있다
BB(f) 펀드편입자산의전반적인신용도가낮고투기적인요소를내포하고있다.
BB 보험금지급능력에불확실성이내포되어있어투기적요소를갖고있다.
펀드편입자산의전반적인신용도가매우낮고상위등급(BB)에비해투기
보험금지급능력에대한불확실성이상당하여상위등급(BB)에비해투기적 B(f)
B 적인요소가강하다.
요소가크다.
CCC(f) 펀드편입자산의전반적인신용도가매우투기적이다.
CCC 보험금지급불이행의위험수준이높고보험금지급능력이의문시된다.
펀드편입자산의전반적인신용도가상위등급(CCC)보다낮으며, 불량한
CC 보험금지급불이행의위험수준이매우높고보험금지급능력이희박하다. CC(f)
수준이다.
C 보험금지급불이행의위험수준이극히높고보험금지급능력이없다. 펀드편입자산의전반적인신용도가상위등급(CC)보다낮으며, 매우
C(f)
D 보험금지급불능상태이다. 불량한수준이다.

주1) 상기 등급 중 AA부터 B등급까지는 +, - 부호를 부가하여 동일등급 내에서의 우열 주1) 상기 등급 중 AA부터 B등급까지는 +, - 부호를 부가하여 동일등급 내에서의 우열
을 나타내고 있음. 주2) 제3자 신용평가의 경우 “ Tp”
를 상기 신용등급 앞에 추가하여 표 을 나타내고 있음. 주2) 제3자 신용평가의 경우 “ Tp”
를 상기 신용등급 앞에 추가하여 표
시함. 시함. 주3) 채권형 펀드의 펀드신용평가의 경우에는 신용등급 뒤에 "(f)" 대신 "(bf)"를 부
가함. (예:AAA(bf))