FINANCIMI I PROJEKTEVE

INVESTIVE DHE KOSTO E

KAPITALIT
FINANCIMI I PROJEKTEVE INVESTIVE
 Projektet investive biznesore financohen nëpërmjet
këtyre burimeve kryesore:

◦ Riinvestim i amortizimit dhe të fitimit të realizuar të

ndërmarrjes.

◦ Emetimi i aksioneve të reja për mbledhje të kapitalit për

projektet e reja.

◦ Ngarkimi me borxh, si formë klasike e kreditimit investiv apo

nëpërmjet emetimit të obligacioneve.

 Zakonisht, financimi i projekteve investive bëhet prej

kombinimit të burimeve të mbrendshme dhe të jashtme
FINANCIMI I PROJEKTEVE INVESTIVE
 Kosto e kapitalit krijon linkun (lidhjen) ndërmjet dobisë
së tanishme dhe të ardhshme.

 Nëpërmjet kostot së kapitalit shprehen kërkesat e

projektit investiv për vlerën minimale të të ardhurave
(kthimit) që pritet të realizohen në të ardhmen.

 koston (çmimin) e kapitalit e përcaktojnë dy faktorë:

 Lloji i burimeve që planifikohen të kyçen në financimin e

projektit investiv.

 Struktura e burimeve në financimin e projektit.

 Shpenzimet oportune në
vendimmarrjen investive
 Shpenzimet oportune shprehin vlerën e të mirave
dhe shërbimeve që nuk i kemi shfrytëzuar, por që
kemi mundur ti shfrytëzojmë.

 Ku qëndron esenca e veprimit të principit të

shpenzimeve oportune?
 Shpenzimet oportune në
vendimmarrjen investive
 Në lëminë e investimeve, shpenzimet oportune
janë një parametër shumë i rëndësishëm i
investimeve.

 Norma më ulët e përfitimit (kthimit) është e

përcaktuar nga fitimi i parealizuar (i lëshuar) që
ndërmarrja do ta kishte realizuar, poqese
burimet interne nuk do i kishte angazhuar në
projektin e planifikuar, por jashtë ndërmarrjes,
në ndonjë alternativë tjetër investive.
 Shpenzimet oportune në
vendimmarrjen investive
 Pikërisht, norma e pritur e përfitimit nga mundësia e
lëshuar (e parealizuar) paraqet koston e angazhimit të
kapitalit vetanak të ndërmarrjes.

 Menaxhmenti i ndërmarrjes, nga projekti investiv pret

që të realizojë përfitim që nuk do të jetë më i vogël se
përfitimi i humbur nga alternativa investive e lëshuar
jashtë ndërmarrjes, p.sh. të jepet hua kapital, të
investohet në veprimtari tjetër, etj.

 Masë për alternativën e lëshuar është norma e interesit

të kredive investive.
Kosto e ngarkesës me borxh (huasë)
 Kosto e ngarkesës me borxh (kredisë,
obligacioneve) është e përcaktuar nga lartësia e e
normës së interesit sipas së cilës kreditorët u
huazojnë mjete ndërmarrjeve.

 Ndërmarrja, në raste të financimit të projektit

nëpërmjet huasë, duhet të sigurojë përfitim nga
kapitali i angazhuar, që nuk guxon të jetë më i
vogël se norma e interesit të kredisë, gjegjësisht
nga përfitimet që sjellin obligacionet afatgjata të
shitura ( emetuara) nga ndërmarrja për sigurim të
kapitalit të jashtëm.
 Kosto e ngarkesës me borxh (huasë)
 Kosto e ngarkesës me borxh nuk e shpreh madhësinë e tërë
të normës së interesit, por normën e interesit të zvogluar për
efektin e zvoglimit të tatimit.

 Duke patur parasyshë normën e interesit dhe efektin në

zvoglimin e bazës tatimore, shpenzimi i huasë për kredi të
marrë dhe për obligacionet e emetuara, mundë të shprehet
me formulën në vijim
 Kb=i (1-t)
Kb= Kosto e borxhit; i= norma e interesit; t= norma e tatimit në fitim

P.Sh nëse norma e interesit të kredisë afatgjate është 12%, kurse tatimi
në fitim 10%, kosto i huasë së inkuadruar në projektin investiv do
jetë: Çh=12(1-
0,1)=10,8
Projekti i financuar me kredi, për të qenë i pranueshëm, duhet të
realizoj kthim (prurje ) më te larte se 10,8%
 Kosto e kapitalit të obligacioneve të
emetuara
 Kosto e kapitalit të obligacioneve të emetuara paraqet normën
e pritur të përfitimit (norma e kthimit).
 Mënyra e përllogaritjes së kostot të kapitalit varet nga lloji i
obligacioneve. P.sh.

Norma e kthimit tek obligacionet e rëndomta me kupon

 Për të llogaritur normën e kthimit të obligacioneve të rëndomta

me kupon do nisemi nga modeli i përgjithshëm i përllogaritjes
së vlerës së tregut të obligacioneve.
 Kosto e kapitalit të obligacioneve të
emetuara
 Vlera e tashme e obligacioneve është e barabartë me shumën
nga të ardhurat e skontuara të interesit dhe nga vlera e
skontuar e kryegjësë:

I1 I2 I3 In P
PV 0     .....  
(1  r ) (1  r ) 2 (1  r ) 3 (1  r ) n (1  r ) n
Pvo =kosto i tanishëm i tregut

I1,2,3..N =vlera e interesit të obligacionit në

secilin vit të periudhës së maturimit

P=vlera e kryegjësë (Principali)në ditën e arritjes për pagesë,

r=norma e kthimit
Norma e prurjes (fitimit) të
obligacioneve që paguhen përnjëherë
 Obligacionet që paguhen me një këst, janë letra me vlerë
afatgjate për të cilat emetuesi i tyre merr obligim që vlerën e
obligacioneve ta paguajë përnjëherë në afatin e arritjes së
pagesës.

 Vlera e tashme e obligacit përllogaritet sipas formulës:

P
PV0 
(1  r ) n
P.Sh . Nëse vlera e tashme e tregut të obligacionit (PV0) është
400€, ku pas 10 viteve emetuesi obligohet të paguajë 1000 €
(P), norma e prurjes do të llogarritet në këtë mënyrë:
1000
400   9.57% -çimi i këtij kapitali. Projekti i financuar me këtë
(1  r )10
burim, që të jetë i pranueshëm, duhet që të
realizojnë kthim më të madhë se 9,57%
Norma e prurjes (fitimit) të
obligacioneve me kthim të pafund
 Kjo formë e obligacioneve siguron prurje fikse të pafundme
pronarit të sajë. Obligacioni nuk ka afat të arritjes për pagesë,
është e përhershme (e pafundme), kurse prurja e përhershme
e pafundme paguhet në formë të interesit.

 Norma e prurjes llogaritet K

r
PV 0

P.sh.nëse blehet obligacion për 1000 €, që do sillte normë të

përhershme të interesit prej8%, norma e prurjes dë të jetë 8%.
KOSTO E KAPITALIT TË BURIMEVE INTERNE
(TË MBRENDSHME ) TË NDËRMARRJES
 Burim i mbrendshëm për investime është fitimi i ngelur
pas tatimit (fitimi i papaguar) pas pagesës së dividendës së
aksionerëve. D.m.th.bëhet fjalë për riinvestim të neto-
fitimit të pashpërndarë pas tatimimit.

 Nëse projekti investiv financohet nga fitimi i pashpërndar

si dividendë të aksionerëve, por që riinvestohet, shpenzim
i kapitalit vetanak (cost of equity) do të jetë norma e
kthimit (prurjeve) që aksionarët e kërkojnë nga shoqëria.

 D.m.th, kosto i kapitali që rrjedh nga fitimi i riinvestuar

është indentikë me koston e kapitalit të aksioneve të
emetuara.
Norma e prurjes (kthimit) nga
aksionet e rëndomta ( të zakonshme)
 Madhësia e prurjeve (të ardhurave) nga aksionet e rëndomta varet
nga suksesi i punës së ndërmarrjes dhe nga politika e shpërndarjes
së fitimit- nga raporti ndërmjet fitimit për shpërndarje të
aksionerëve dhe të fitimit të mbajtur për investime .

 Nëse p. sh. Pronari i aksionit, aksionin e posedon një vit dhe në

fundë të vitit e shet, si kthim në para, ai së pari do arkëtojë vlerën e
kthimit të pritur (dividendën) dhe vlerën nga rritja e kostot të tregut.

 Kthimi nga rritja e kostot të tregut, paraqet ndryshimin ndërmjet

kostot të aksionit në fillim (vlerës kur pronari e ka blerë për së pari
herë aksionin) dhe kostot të arritur të shitjes në treg në fundë të
vitit:
dividenda ( çmimi në fund të vitit  çmimi fillestar )
r
çmimi fillestar
Norma e prurjes (të ardhurave) nga
aksionet e zakonshme
 Nëse aksioni posedohet 10 vite dhe më pas shitet,
norma e prurjes mundë të llogaritet sipas modelit
të përllogaritjes së vlerës së tanishme të aksioneve:

10
Dt P10
PVa   
t 1 (1 r) (1 r)10
t

PV-vlera e tanishme e aksionit

D-vlera e dividentës së pritur
r- norma e prurjeve
P-çmim i tregut të aksionit
t- periudha e posedimit të aksionit
Ndikimi i shpenzimeve të emetimit të
aksioneve në koston e kapitalit
 Projekti investiv mundë të financohet edhe me emetimin e
aksioneve të reja.
 kosto i aksioneve të rëndomta të emetuara është më i madh
se kosto i kapitalit që buron nga përfitimi i mbajtur (fitimi i
riinvestuar), për shpenzimet e emetimit të aksioneve të reja.
 Shpenzimet e emetimit përfshijnë: përpunimin e projektit për
emetim, shpenzime për shpallje publike, për sigurim të lejeve
nga komisionet përkatëse për emetim të aksioneve,
shpenzime për angazhim të ndërmjetësve (broker, diler) në
qarkullim.
 kosto i kapitali të angazhuar në projektin investiv nëpërmjet
emetimit të aksioneve të reja,p.sh., sipas modelit të rritjes
konstante të didvidendës, është: D1
Ke  g
PV a (1  F )
Ke- kosto i kapitalit aksionar
F- shpenzimet e emetimit (floatation cost)
 Kosto e kapitalit për projekte të
financuara me aksione preferenciale

 Përllogaritja e kostot të kapitali tek aksionet

preferenciale (Kp), bëhet duke ndarë vlerën vjetore
të pritur të dividendës së aksioneve preferenciale
(Dp) me koston neto shitës që realizohet me
shitjen e një aksioni preferencial (Np).

 kosto neto shitës i aksioneve prioritare paraqet

vlerën e kostot shitës që e paguan shitësi e
zvogluar për shpenzimet e emetimit për një
aksion:
D p
K P 
N p
 Kosto e kapitalit për projekte të
finacuara me aksione preferenciale
 Shembull: kosto shitës i aksioneve prioritare do të
ishte 150 euro për aksion, shpenzimet e emetimit 5
euro për aksion, menaxhmenti vlerëson se mundë të
paguajë dividendë për aksionet preferenciale 10%.

 Përllogaritja bëhet në dy hapa:

◦ Hapi i parë: përllogaritja e dividendës: 150X0,10=
15 euro për aksion
◦ Hapi i dytë: përllogaritja e kostot neto shitës së
aksionit pas zbritjes së shpenzimeve: 150-5=145
euro. 15
KP   0,1034 100  10,34%
kosto i aksioneve prioritare: 145
QASJET PËR TË CAKTUAR NORMËN E KËRKUAR
TË PRURJEVE NGA KAPITALI VETANAK

 Në teorinë e investimeve janë të zhvilluara shumë

qasje për përllogaritjen e normave të kërkuara të
prurjeve nga kapitali vetanak.

 Disa prej tyre janë shumë të komplikuara dhe

bazohen në informacionet e tregjeve të kapitalit,
posaçërisht të bursave.

 Të tjerat bazohen në informata për normat më të

ulta të pranueshme të prurjeve të plasmaneve
afatgjate dhe në bazë të vlerësimit të riskut të
investimit në një ndërmarrje konkrete.
Metoda e përllogaritjes së prurjes nga
investimet jo të rrezikshme me premi të riskut

 Një qasje për formimin e kostot të kapitalit vetanak

do të ishte nëse nisemi nga kosto i plasmaneve jo
të rrezikshme dhe asaj ti shtohet kosto i riskut në
formë të premisë.

 Kjo mënyrë aplikohet për ndërmarrjet që nuk janë

shoqëri aksionare apo për shoqëri aksionare por në
kushte të pazhvilluara të tregut të kapitalit, kur
aksionet e ndërmarrarjes nuk kotojnë (listojnë) në
treg.
Metoda e përllogaritjes së prurjes nga
investimet jo të rrezikshme me premi të
riskut
 Element i parë i përcaktimit të normës së kërkuar të
prurjes paraqet norma e interesit të investimeve të
parrezikshme – obligacione te emetura nga shteti.

 Element i dytë paraqitet premia e riskut

kuantifikohet me vlerësim. Premia e riskut mundë të
ndahet në dy komponente:
◦ Komponenta e parë, paraqet risk të ritur pasiqë investohet në
projekt të ndonjë ndërmarrje (obligacione të ndërmarrjes) e
jo në obligacione të shtetit.
◦ Komponenta e dytë, paraqet riskun shtesë që paraqitet për
faktin që realisht blehet aksion i ndërmarrjes e jo obligacion.
Metoda e përllogaritjes së prurjes nga
investimet jo të rrezikshme me premi të riskut

 Marrë parasyshë tre elementet e përmendura,

norma e kërkuar e prurjes për koston e kapitalit të
financuar nga aksionet e rëndomta mund ta
shprehim sipas këtij modeli:
Ke  Rf  R1  R2
Ke=norama e ftimit (prurjes) së kërkuar
Rf= norma e interesit
R1= premia e riskut për blerjen e obligacioneve të ndërmarrjes
e jo të shtetit.
R2= premia e riskut për blerjen e aksioneve e jo obligacioneve
të ndërmarrjes
Metoda e përllogaritjes së prurjes nga
investimet jo të rrezikshme me premi të riskut

 Treguesit për çminin e kapitalit të projektit investiv

financuar nëpërmjet emetimit të aksioneve të
rëndomta, zakonisht ndjeken në tregun e kapitalit,
sipas analizave të të dhënave për fitimet (prurjet)
nga aksionet dhe të plasmaneve të parrezikshme të
obligacioneve shtetërore.

 Nëse, p.sh dihet sa është fitimi (prurja) nga

obligacionet e parrezikshme, atëherë me shtuarjen
e 6-8 pikëve të riskut,mundë të llogaritet prurja e
kërkuar për blerjen e aksioneve të rëndomta të
ndërmarrjes (kosto e kapitalit).
Capital Asset Pricing Model (CAPM)
 Model nëpërmjet së cilit mundësohet vlerësimi i riskut të
investimit në kapital aksionar.

 Paraqet një qasje dominante për matjen e prurjes së kërkuar

për aksionet e ndërmarrjeve që kotojnë në bursë.

 Krahas asaj që ky model merr parasyshë ndryshimet e riskut në

investimet e parrezikshme dhe aksioneve të rëndomta, kjo
qasje merr parasyshë edhe ndryshimet ndërmjet riskut të
aksioneve të të gjithave ndërmarrjeve që kotojnë në një treg
përkatës (bursë).

 Sipas këtij modeli, në sajë të zhvillimit të tregut të kapitalit dhe

të informatave në bursë, mundësohet që risku të kuantifikohet
më saktë, që mundëson që kosto i kapitalit të përcaktohet në
baza më të sigurta
Capital Asset Pricing Model (CAPM)
 Ky model bazohet në tre elemente kryesore:
 Elementi i parë: norma e plasmaneve të parrezikshme-Rf

( si masë merret norma e obligacioneve shtetërore)

 Elementi i dytë: koeficienti i variabilitetit të prurjeve nga

aksionet e ndërmarrjeve në raport me variabilitetin mesatar të

prurjeve nga të gjitha aksionet (“shporta e aksioneve”) që
kotojnë në bursë-koeficienti ℬ.
 Elementi i tretë: norma mesatare e prurjeve të aksioneve të

cilat kotojnë në bursë (Km).

 Nga tre elementet ndërtohet modeli për përllogaritje të

normës së kërkuar të prurjeve,

K e  Rgjegjësisht të kostot të
f  ( K m  R f )
kapitalit aksionar të ndërmarrjes:
Rol qendror në këtë model ka koeficienti beta(ℬ) , që shpreh
lidhjen funksionale ndërmjet prurjeve të një letre me vlerë
përkatëse dhe prurjen mestare të të gjitha aksioneve, që
shpreh të ashtuquajturin risk sistematik apo riskun që nuk
mundë të shmanget
STRUKTURA E BURIMEVE TË INVESTIMEVE DHE KOSTO
MESATARE E INVESTIMEVE
 Secili burim, siç pamë edhe më lartë, ka koston e tij, çmim i
cili merret në përllogaritjen e kostot mesatar të investimeve
të angazhuara në projekt.

 Poashtu edhe një element i rëndësishëm e përcakton koston

mesatar të investimeve- larësia e pjesëmarrjes së secilit
burim në financimin e projektit.

 D.m.th. Përcaktues të kostot mesatar të investimeve janë:

◦ kosto i secilit burim
◦ Pjesëmarrja e secilit burim në financimin e projektit.
STRUKTURA E BURIMEVE TË INVESTIMEVE DHE
kosto MESATAR I INVESTIMEVE
 P.sh. Menaxhmenti i ndërmarrjes planifikon që një
projekt investiv ta financojë prej këtyre burimeve:
◦ kredi investive 30% nga vlera e përllogaritur e projektit,
çmim i cili pas minusimit të efektit të tatimeve do të jetë
9%.
◦ Emetim të aksioneve preferenciale në lartësi prej 20% nga
vlera e përllogaritur e projektit, prurja e të cilit është
përllogaritur 12%.
◦ Emetim të aksioneve të rëndomta në latrësi prej 50% nga
vlera e përllogaritur e projektit, cimimi i të cilave vlerësohet
15%.
◦ Në tabelën e mëposhtme është përllogaritur kosto
mesatar i kapitalit:
STRUKTURA E BURIMEVE TË INVESTIMEVE DHE
KOSTO MESATAR E E INVESTIMEVE
Burimet kosto Pjesëmarrja Prodhimi
Ngarkesa me borxh 9% 0,2 2.7
Aksione preferenciale 12% 0,3 3.6
Aksione të rëndomta 15% 0,5 7.5
kosto mesatar 1 13.8
Në përcaktimin e kostot të kapitali të përgjithshëm të
anagazhuar duhet të merret parasyshë
struktura e planifikuar (targetuar) e kapitalit, e jo
struktura aktuale e kontabilitetit të burimeve të
përhershme të kapitalit në bilancin e gjendjes.
STRUKTURA E BURIMEVE TË INVESTIMEVE DHE
KOSTO MESATARE E INVESTIMEVE
 Në vlerësimin e projekteve investuese kosto
mesatare e kapitalit shpreh preferencat kohore të
hyrjeve të ardhshme në para, gjegjësisht
madhësinë e normës së skontos me të cilën do të
shëndrohen hyrjet e ardhshme të pritura të parave
në momentin kohor kur angazhohet kapitali në
projektin investiv.

 Kështu, norma e skontos, si çmim kalkulues i

kapitalit, bëhet parametër më i rëndësishëm në të
cilin mbështetet vlerësimi i pranueshmërisë së
projektit investiv.