‫النظرية التقليدية للتمويل‬

‫خدري ريان‬
‫األستاذة‬
‫لوكي هاجر‬
‫أوضايفية‬
‫الفوج ‪2‬‬
 ‫خطة البحث‬
‫مقدمــــة‬

‫أوال‪ :‬مــــاهية الهيكـــل المـــالي و التمــويلــي‬

‫‪ -1‬تعريــف الهيكــل المــالي و الهيكـــل التمــويلــي‬
‫‪ -2‬محــددات الهيكـل المالــــي‬
‫‪ -3‬الفـــرق بيــن الهيكـــل المالـي و الهيكــل التمــويلــي‬

‫ثانيا‪ :‬النظريــة التقليديــة للتمويـــل‬

‫‪ -1‬فرضيـــات النظريــة التقليديـة‬
‫‪ -2‬محتــوى النظريـــة‬
‫‪ -3‬اإلنتقـاذات الموجهــة للنظريــة‬

‫خاتمــــة‬

‫قائمــــة المراجـــع‬
 ‫المـقــــدمــــــــــــة‬

‫نظرا لتقدم الدراسات وسرعة تطور النشاط اإلقتصادي مع إتساع حجم األسواق المالية و‬
‫حركة رؤوس األموال يتزامن تطور النظرية المالية مع تطور الفكر اإلقتصادي عبر التاريخ‬
‫إذ أن تطور النشاط اإلقتصادي ساهم في تأسيس العديد من النظريات المالية فالفكر المالي‬
‫ينبع أساس من إستخالص الميداني سلوك األعوان اإلقتصاديين وتداخل األنشطة فيما‬
‫مابينها‪ .‬وتعتبر النظرية التقليدية أول نظرية أسست منهج علمي في تفسيير السلوك‬
‫اإلستثماري و التمويلي رغم توجيه لها إنتقادات الذعة بخصوص بعد فرضياتها عن الواقع‬
‫اإلقتصادي والمالي ومن هذا المنظور نطرح اإلشكالية‬
 ‫أوال ماهية‬
‫الهيكل المالي و‬
‫التمويلي‬
 ‫تعريــف الهيكــل المــالي‬

‫يعرف الهيكل المالي بأنه‪":‬ذلك المزيج من‬

‫‪".‬األموال الذي يترتب عنه أقل تكلفة ممكنة‬

‫كما يعـرف أيضا على أنه "توليفة مكونـة مــن‬

‫مجموع مصادر التمويـل التي تم اختيارها من‬
‫‪".‬قبــل‬

‫يــتمثلفـــيكـيفية تــمويلاـجماــليإـستثماراـتاــلشركة"‬
‫بــداـية مناــلجانبا ـأليسر لــلميزاـنية أـيجـانباــلمطلوبات‬
‫و حـقوقاــلمساهمينأـما اــلهيكلر م اــلذييــتعلق‬
‫بــمصادر اــلتمويلطويلة اــألجلو اــلداـئمة مثلاــلديونط‬
‫‪".‬أ و اــألسهمـ اــلعـادية‬
 ‫الهيكـــل التمويـــلي‬

‫بناءا على ما سبق يمكن تعريف الهيكل التمويلي ببساطة بأنه تلك‬
‫األموال التي تحصل عليها المنشأة سواء من مصدر داخلي أو خارجي و‬
‫سواء كانت مصادر تمويل ط أ أو ق أ و الذي تسعى من خالله الى تمويل‬
‫أنشطتها و استثماراتها بأقل تكلفة ممكنة‬
 ‫محددات الهيكــل المــالي‬

‫الملموسية‬ ‫حجم الشركة‬

‫معدل‬
‫الضريبة‬
‫الفعلي‬

‫السيولة‬
‫فرض النمو‬
‫الربحية‬
 ‫الهيكل المالي يضم جميع‬
‫الهيكل التمويلي ال يضم سوى‬ ‫مصادر التمويل طويل األجل و‬
‫مصادر التمويل طويلة األجل‬ ‫قصير األجل‬

‫الهيكل التمويلي يشمل جانب‬ ‫الهيكل المالي يشمل كل‬

‫الخصوم من الميزانية فقط‬ ‫الفرق بين‬ ‫الميزانية بأصولها و خصومها‬

‫الهيكل التمويلي يتمثل في‬ ‫الهيكلين‬ ‫الهيكل المالي يعني الطريقة‬

‫التمويل بالملكية كاألسهم‬ ‫التي يتم بها تمويل أصول‬
‫العادية و األرباح المحتجزة و‬ ‫الشركة عبر عدة مصادر‬
‫االحتياطات باالضافة للقروض‬ ‫مخلفة من التمويل منها‬
‫ط أ و السندات‬ ‫المصادر الذاتية و الخارجية‬
 ‫ثانيا‬
‫النظرية‬
‫التقليدية‬
‫للتمويل‬
 ‫فرضيــــــات النظرية‬
‫التقليدية‬

‫حسب النظرية التقليدية يوجد هناك‬

‫هيكل مالي أمثل‬

‫تنسب الفضل ألثر الرفع الذي يمكن المؤسسة من تدنية تكلفة تمويلها أما حسب‬
‫نظرية الربح الصافي فان كل مصدر تمويل يولد تكلفة خاصة به و بشكل مستقل عن‬
‫الهيكل المالي الكلي للمؤسسة‬

‫تفترض بأن المؤسسة في حالة عدم تحقيق التوازن ينبغي عليها‬

‫اعتماد سلوك يسعى نحو األمثلية‬
‫محتــوى النظــــريــــة‬
 ‫‪-‬على هذا األساس ظهرت طريقة حساب التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال على‬
‫النحو التالي‬

‫)‪K0= Kd (L / 1+L) + Kcp (1/1 +L‬‬

‫نظرية الربـح الصافـي كمفسر للهياكـل المالـية‬

‫سلــوك المقرضــــون‬
‫بالنسبة لهذه النظرية نقل استدانة المؤسسة التي تقاس بالعالقة ‪ L=D / CP‬يقود المقرضون إلى الرفع‬
‫من مطالبهم مما يثقل تكلفة اإلستدانة بالنسبة للمؤسسة‪.‬‬
‫‪-‬فبصفة عامة تكلفة اإلستدانة ‪ i‬يفترض أنها تتغير حسب قيمة ‪ L‬عبر مرحلتين‪ :‬من أجل ‪L < L1 < 0‬‬
‫أي انه بالنسبة لمستويات االستدانة المنخفضة ‪ Kd‬يبقى ثابت‪ .‬من أجل‪ L> L1‬يبدأ المقرضون بالشعور‬
‫بتفاقم المخاطر المالية التي تتعرض لها المؤسسة بفعل ثقل مديونيتها‪ ،‬فيطلبون مكافات متزايدة‪.‬‬
 ‫في هذه الحالة ‪ L1‬ال يمثل المؤشر الذي يحدد حدود اإلستدانة‬
‫وإنما يمثل عتبة دخول المؤسسة إلى مستوى مخاطرة‪ ،‬ففي‬
‫هذه الحالة يمكن تمثيل العالقة ( (‪L‬‬

‫‪Kd = Kd‬‬
 ‫سلــوك المساهمــــون‬

‫تقترح هذه النظرية تحليال لسلوك المساهمين مشابها لتحليل سلوك المقرضين فالمساهمون في المؤسسة‬
‫يقابلون االرتفاع في ‪ L‬بتقدير أعلى لمعدل المكافاة المنتظر من المؤسسة‪ ،‬أي تكلفة األموال الخاصة ‪Kcp‬‬
‫فحسب تمثيل أول تعرف تكلفة األموال الخاصة تغيرات كتلك التي تتعرض لها تكلفة اإلستدانة فالعالقة ‪Kcp‬‬
‫‪ =Kcp‬تكون ثابتة من أجل كل القيم لـ ‪ L‬اقل من حد معين فاي تجاوز لـ ‪ L2‬يؤدي إلى زيادة في ‪ ، Kcp‬في‬
‫مثل هذه الحالة يمكن تمثيل العالقة (‪ Kcp =Kcp )L‬تبعا لما يظهره الشكل التالي‪:‬‬
‫وحسب التمثيل األتي‪ Kcp،‬تصبح تمثل عالقة متزايدة من أجل كل قيم ‪ L‬و المنحنى التالي يمثل‬
‫التزايد المطرد لتكلفة األموال الخاصة عند زيادة حصة اإلستدانة في المؤسسة‪:‬‬
‫و أخيرا و حسب تمثيل ثالث لدالة تكلفة األموال الخاصة فانها تعرف ‪ 3‬مجاالت للتغير‬
‫من أجل ‪L <L2 <0‬تمثل مستويات‬
‫منخفضة لالستدانة ‪ Kcp‬يبقى ثابت‬
‫ويكون لدينا ايضا ‪K'cp(L(=0‬‬

‫من أجل ‪ L2< L <L'2‬يبدأ المساهمون في رد‬

‫فعلهم على االرتفاع في اإلستدانة فيطالبون بمكافأة‬
‫متزايدة بمعدل ثابت‪ ،‬فيصبح (‪ a K'cp= )L‬لدينا‬
‫بحيث ‪a > 0‬‬
‫و أخيرا من أجل‪ L> L'2 ،‬يعتقد المساهمون انه تم تجاوز عتبة حرجة‬
‫فيبدؤون بالرفع من مطالبهم بدون توقف كلما ارتفع المعدل ‪ ، L‬فيصبح‬
‫لدينا ‪ K'cp (L) =K'cp‬بحيث ‪K''>0‬‬

‫ومنه يكون لدينا‬

‫الشكل التالي ل‬
‫‪Kcp‬‬
 ‫نظرية الربـح الصافـي كمفسر للهياكـل المالـية‬

‫تحاول هذه النظرية تحليل العالقة بين مختلف توفيقات‬

‫التمويل الممكنة و التكلفة االجمالية للتمويل للمؤسسة‬

‫فاذا أخذنا التمثيل األول لدالة تكلفة األموال الخاصة يمكننا تمثيل دالة التكلفة االجمالية للتمويل في‬
‫الشكل التالي‬
 ‫كخالصة لتحليل هذا المنحنى فإنه يسمح بتحديد "مجال أمثل"‬
‫بالنسبة لسلسلة من التكلفة االجمالية الدنيا مع خضوع منحنى‬
‫تكلفة األموال الخاصة لتغيرات متبانية على ‪ 3‬مجاالت ‪:‬‬

‫‪-‬عندما يكون ‪ L2< L <L'2‬و‬

‫‪-‬عندما يكون‪ L<L2 ،‬و‬
‫‪،Kcp‬ثابت في هذه الحالة عندما‬
‫يرتفع المعدل ‪L‬يبدأ أثر الرافعة في‬
‫العمل و يؤدي لى انخفاض التكلفة‬
‫اإلجمالية لرأس المال‪ ،‬ألن ‪Kd‬‬
‫أقل من ‪ Kcp‬في كل هذا المجال‪.‬‬
‫‪ Kcp‬ثابت في معدل منخفض في‬
‫هذه الحالة االرتفاع في ‪Kcp‬‬
‫يمكن تحييده بفعل أثر الرافعة من‬
‫أجل كل قيم ‪ L‬يكفي هذا المجال‪:‬‬
‫‪-‬عندما يكون ‪ L> L'2‬فإن‬ ‫‪ Ko‬يبقى ثابت بفعل المقاصة‬
‫االرتفاع المطرد لـ ‪ Kcp‬ثم ل‬ ‫بين ثراء األموال الخاصة‬
‫‪ Kd‬يؤدي إلى ارتفاع في ‪.K0‬‬ ‫واالنخفاض في التكلفة المرتبط‬
‫باللجوء إلى الديون األقل تكلفة‪.‬‬
‫لذلك يكون لدينا تمثيل الدالة (‪ K0= K0 )L‬بمنحنى على شكل الحرف " " ‪u‬الذي ال‬
‫يعرف توفيقة مثلى‪ ،‬ولكن يحدد مجال تمويل يسمى مجال االستدانة األمثل‪:‬‬
 ‫االنتقـادات المـوجهـة للنظـرـية‬

‫‪ .‬تكلفة رأسمال تنخفض كلما زادت قيمة اإلستدانة المالية وإنخفصت قيمة األموال الخاصة‬

‫تقوم على إفتراض عدم وجود تكلفة اإلفالس كما يعاب عليها أيضا تجاهلها للمخاطر المالية‬
‫‪ .‬المرتبطة بأثر الرافعة المالية‬

‫تجعل المقرصين حساسين أكثر للمخاطرة المرتبطة بإستدانة المؤسسة ‪ .‬تبقى مصدر توريد‬
‫األنماط تحليلية يمكن الرجوع إليها في إعداد وتنفيد وفهم السياسة المالية و اإلستثمارية‬
‫‪.‬للمؤسسة‬
 ‫الخــاتمــــــــــــة‬

‫مما سبق نستخلص أن تكلفة رأسمال تنخفض كلما زادت قيمة اإلستدانة‬
‫وإنخفضت قيمة األموال الخاصة أي كلما زادت نسبة الديون إلى األموال‬
‫الخاصة وكلما كان اإلنخفاض تكلفة رأسمال يعني إرتفاع قيمة المؤسسة فإن‬
‫أفضل هيكل مالي للمؤسسة في ظل هذه النظرية هو ذلك الهيكل الذي‬
‫يتضمن أكبر نسبة ممكنة‪،‬كما أن في جميع الحاالت ال تخلو أي نظرية من‬
‫إنتقاد وهذا مايدعو إلى ظهور عدة نظريات حديثة لهيكل رأسمال التي هي‬
‫‪.‬أيضا حاولت تفسيير سلوك الهيكل المالي للمؤسسة وهيكل رأسمال‬
 ‫قائمــة المــراجــــــع‬

‫إلیاس بن ساسي ویوسف قریشي‪ ،‬التسییر المالي ‪ ،‬دروس وتطبیقات‪ ، -‬دار وائل رللنشر والتوزیع‪،‬‬
‫الطبعة األولى ‪2006‬‬

‫جميل أحمد توفيق أساسيات اإلدارة المالية دار النهضة العربية بيروت‪.‬‬

‫عبد العزيز النجار‪ ،‬أساسيات اإلدارة المالية‪ ،‬المكتب العربي الحديث اإلسكندرية ‪.2007‬‬

‫محمد أيمن الميداني اإلدارة التمويلية في الشركات ‪.1999‬‬

‫‪Cohen Elie, Gestion financière d’entreprise et développement‬‬

‫‪financière, Edition UREF, Paris, 1991.‬‬

‫‪Durand David, Cost of debt and equity funds for Business, Trends‬‬
‫‪and problems of Measurement, Conference on research in‬‬
‫‪business finance, 1952 .‬‬