12/01/2024

Aksjer enkelt forklart

“If you made it through fifth grade math, you can do it in the stock market”

Christian Nygaard SpareBank 1 Markets

Phone : (+47) 24 13 36 64 Phone : (+47) 2414 7400
Mobile : (+47) 45 40 33 22 Visit address : Olav Vs gate 5, 0161 Oslo
E-mail : Christian.nygaard@sb1markets.no Post address : Post-box 1398 Vika, 0114 Oslo
“If you made it through fifth grade math, you can do it in the stock market”

…and I talk about a wonderful example, is a seventh-grade class. The

teacher of that read my book … She read the book, and I said if you
made it through fifth grade math, you can do it in the stock market. She
started teaching it in seventh grade, in seventh-grade class. These kids
had to study companies. They had to look at their balance sheets to see
if they’re solvent and they picked stocks. These stocks were up 69%
over two years, when the market was up only 20%. And they picked
stocks like Limited, they picked the Gap, they picked Walt Disney. They
understood these companies. They also picked IBM. I lost money in
that too. I mean, everybody makes mistakes.

But in addition, in the decade of the 80s there was 8000 investment
clubs. These are amateurs sort of average people just investing. These
investment clubs, 62% of them, of these clubs beat the market. In the
decade of the 80s only 25% of professionals beat the market

- Peter Lynch

2
Videoene vil være basert på ulike kilder

Orakler Litteratur

Skolebenken Erfaring

3
Faktisk har Tveitereid levert en avkastning som har vært sterkere enn det Peter Lynch
og Warren Buffet leverte om man sammenligner årlig avkastning i en 12-års periode
Det skal nevnes at Jim Simmons skal ha oppnådd en annualisert avkastning på 66% i perioden 1988-2022

700

600 40.4% årlig

avkastning

500

400

29.2% årlig
300 avkastning
29.5% årlig
avkastning

200

100
Rundt 10%
årlig
avkastning
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Antall år
Peter Lynch: 29.2% årlig avkastning fra 1977-1990 Warren Buffet: 29.5% årlig avkastning fra 1957-1969
Aasulv Tveitereid: 40.4% årlig avkastning fra 2012 til 2023 Markedet: Rundt 10% årlig avkastning

4
Ved bruk av samme graf som i sted, er det klart at grunnet tiden med
renters rente effekt gjør at ingen av de tidligere nevnte er i nærheten

6,000,000

5,000,000

4,000,000

3,000,000

2,000,000

1,000,000

Markedet

0
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 61 63 65 67

5
Det finnes utallige strategier i aksjemarkedet –
Vi skal benytte en langsiktig tilnærming
If you aren’t willing to own a stock for 10 years, don’t even think about owning it for 10 minutes – Warren Buffet

Det finnes svært mange ulike tilnærminger I aksjemarkedet Metoden og aksjegruppen vi skal fokusere på

• Folk har vanlige jobber, har ikke tid til å følge med på
aksjer hver eneste dag

• Derfor en metode der man ser på det fundamentale med

aksjen, og hva som er fornuftig å betale

• Vi vil fokusere på aksjer som har positiv profit og som

vokser profitten raskt og hvor man kan styre prisen selv –
og dermed ikke avhengig av en pris gitt i markedet

6 Youtube.com: How to Trade Moving Averages (Part 1), LiteFinance

Hva vil de ulike episodene dekke?

1. Introduksjon til de 2 viktige faktorene 1) profittvekst og 2) Pris/profitt gitt ved P/E og rammeverket

2. Dypere gjennomgang av de 2 faktorene og samspillet mellom dem, hva er viktigst om man skal holde aksjen på kort sikt, hva er
viktigst på lang sikt?

3. Dypdykk i pris/profitt (P/E) – Sammenligning med kjøp av bolig

4. Dypdykk i profittvekst

5. Den aller viktigste lærepengen – ikke tap penger

6. Bruke det man har lært til å analysere 1) Spotify, 2) Tesla & 3) Airbnb

7
Hvis du kan gjøre et godt boligkjøp, kan man gjøre et godt aksjekjøp
Når det kommer til aksjer, ser man på pris/profitt (P/E) i stedet for pris/kvadratmeter

Ved boligkjøp ser man gjerne på Pris/Kvadratmeter Ved aksjekjøp ser man på Pris/Profitt

Pris/kvadratmeter over tid, bydel i Oslo Orkla P/E multippel over tid (her varierer nevneren)

120 30x
115.9
114.2114.2 114.1
115 113.0 113.1
25x
109.2
110 107.9107.5
106.3 20x
Pris per kvm (1000)

P/E multippel
108.1
105 102.0 15x
99.3
100
10x
94.9 95.8
95 92.6 93.5 92.4
90.6 5x
90.0
88.6
90
0x
85
3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv.
18 18 19 19 19 19 20 20 20 20 21 21 21 21 22 22 22 22 23 23 23

8
 2. Hva er Pris/Profitt (P/E)? Hvor
Må ha de øverst på dyrt/billig kjøper jeg profitten til
1. Profittvekst de neste 7-10 årene
fremtidige slides selskapet?

Det er hovedsakelig 2 ting man må vite når man skal avgjøre om en aksje er billig eller dyr:

1. Årlig profittvekst på lengre sikt

2. Hva er Pris/Profitt (P/E)? Hvor dyrt/billig kjøper jeg profitten til selskapet?
 Hva er da denne profitten? Og hvordan regner man ut P/E?

Kid resultatregnskap tredje kvartal 2023 KID 2022 P/E multippel

1. Regne ut profitten per aksje i selskapet

Inntekter/Salg

Man kan kjøpe 1 aksje for 114.4kr

Hovedsakelig
Kostnader

2. Regne ut P/E:

Profitt / Earnings

10
Hvor mange ganger profitten er vanlig å betale i ulike sektorer?

P/E multipler for ulike sektorer – selskaper som ikke tjener penger er ekskludert

35.0x

31.4x

30.0x

25.0x 24.4x

20.0x

15.5x 14.9x
15.0x 13.7x

10.0x 9.5x
8.2x
6.1x 5.6x
5.0x

0.0x

11
Gordon-growth modellen
Verdien av selskapet er neste års utbytte delt på avkastningskrav minus vekstraten til utbyttet inn i evigheten

Der P er markedsverdien av selskapet, er neste års utbytte, er

egenkapitalens avkastningskrav og er veksten til utbyttet i evigheten

Dersom vi gjør en enkel antakelse at all profitt utbetales som utbytte,

kan man se på i hvilke område fair P/E ligger ved ulik vekst inn i
evigheten – gitt et avkastningskrav på 10%
35x 33.3x

30x
25.0x
25x
20.0x
20x
16.7x
P/E

15x 14.3x
12.5x

10x

5x

0x
2% 3% 4% 5% 6% 7%

Vekst i evigheten

12
Warren Buffets læremester, Ben Graham, konstruerte en enkel
formel for å verdsette av aksjer med høy profittvekstrate
Our study of the various methods has led us to suggest a foreshortened and quite simple formula for the evaluation of growth
stocks, which is intended to produce figures fairly close to those resulting from the more refined mathematical calculations
– Ben Graham

Der g er årlig vekstrate i

profitt de neste 7-10 årene

𝑃 ( 8.5 + 2 𝑔 ) ∗ 4.4
= der Y i dag eryield
(Y: Dagens 4.7på 20årige AAA bonds)
𝐸 𝑌
𝑃 ( 8.5 + 2 𝑔 ) ∗ 4.4
13 Source: Wikipedia, The Swedish Investor = = 𝟎 . 𝟗𝟒 ∗ ( 𝟖 . 𝟓+𝟐 𝒈 )
𝐸 4.7
Dersom man ser på Airbnb (som ikke betaler utbytte), kan man fort få et bilde av om aksjen ser
overpriset eller underpriset ut. Men skal man kjøpe bare ut i fra dette? Nei, det trengs mer

Utregning av «fair P/E» gitt Graham’s formel, selskapets P/E (12m historisk profitt) og estimat på fair P/E

• På 7 års sikt forventer jeg 60

årlig profittvekst på 14.9%,

mens på 10års sikt,
50
forventer jeg årlig
profittvekst på 13.6%, så la
oss si 14% årlig profittvekst 40
de neste 7-10 årene.
• Ut i fra formelen til Graham, 30
skal man være villig til å gi
P/E

20

10

0
22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23
a n- an- eb- ar- pr- ay- un- ul- ug- ep- ep- ct- ov- ec- an- eb- ar- pr- ay- ay- un- ul- ug- ep- ct- ov- ec-
J J F M A M J J A S S O N D J F M A M M J J A S O N D

P/E justert Min estimerte fair P/E

14
 Man trenger et rammeverk for punkter man bør være innom
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?
Foruts-
etninger 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et

Profitt- konkurransefortrinn i dag?
vekst
5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

1) En må kysse noen frosker før egen historikk?
man finner prinsen
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
2) Det er 300 000 andre sammenlignbare selskaper?
børsnoterte selskaper der ute Prising med
P/E 4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for

OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)

6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?
15
Oppsummering

1. Det er mulig å gjøre det godt i aksjemarkedet til tross for at man ikke er «profesjonell»

2. Vi har en Nordmann som gjør det svært godt sammenlignet med de aller beste investorene historisk

3. Man bruker mye av de samme verktøyene når sjekker om en bolig virker dyr/billig som det man også gjør i aksjemarkedet

4. Det er 2 ting som er viktig når man skal se til om selskapet er billig eller dyrt priset:
1. Profittvekst
2. Prisen man betaler (hvor mange ganger profitten må man betale)

5. Veksten i profitt fremover er svært viktig for hvilken pris man er villig til å betale relativt til profitten

16
Episode 2 – Hva er viktigst, profittveksten eller prismultippel
Det er hovedsakelig 2 ting man må vite når man skal avgjøre om en aksje er billig eller dyr:

1. Årlig profittvekst på lengre sikt

2. Hva er Pris/Profitt (P/E)? Hvor dyrt/billig kjøper jeg profitten til selskapet?
Den langsiktige driveren av en aksje er vekst i profitt!
Men kjøp/salgspris spiller selvsagt inn – men mer på kort sikt

Peter Lynch angående sammenhengen mellom

Vekst i profitt - den langsiktige driveren av aksjeutvikling
aksjekursutvikling og profittsvekst

“I’m trying to convince people there is a method. There S&P 500 (1990-2009)
are reasons for stocks that go up. Coca-Cola, this is 100%

very magic, it’s a very magic number, easy to remember.

Coca-Cola is earning 30 times per share what they did 29%
32 years ago. The stock has gone up 30-fold. 80%
50%
Bethlehem Steel is earning less than they did 30 years 58%
ago, the stock is half its price of 30 years ago” 13% 74%
60% Nesten 90% er
- Peter Lynch at National Press Club in 1994 relater til prof-
ittvekst

40% 20%
46%
20%

20% 19%
15%
15%
5%
12% 11%
7%
0% 6%
1 Year 3 Years 5 Years 10 Years

Free Cash Flow Multiple Margin Revenue Growth

19 Odin Fund Management, BCG Analysis, Morgan Stanley Research

It’s far better to buy a wonderful company at a fair price, than a fair company at a wonderful price – Warren Buffet

Det viktigste er ikke prisen, det viktigste er om selskapet er ekstremt bra

Trekke inn at man bør både se på trailing 12m og 12m forward Profittutvikling for de 2 selskapene med 3% vekst vs 30% vekst

Wonderful
Forklaring Wonderful price 1600
company 1379
1400
5x profitt 30x profitt 1200
Pris 1060
(P/E 5x) (P/E 30x) 806.3498276
782.8639102
760.0620488
737.9243192
1000 716.4313779
695.5644445 8169754706473
54922 3257

Profitt
800 675.3052868
655.6362 174
Årlig profittvekst neste 10 år 3% 30% 600 618 636.54 627
600 483
371
400 220 286
169
Profitt/aksje år 0 600 100 200 100 130
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Total investering 3000 (5x600) 3000 (30x100)
Antall år etter initiell investering
Profitt/aksje år 10 806 1379 Fair company at a wonderful price

15x profitt 20x profitt Bør se direkte på multiplene og deretter justere for
Salgspris
(P/E 15x) (P/E 20x)
fremtidig vekstmuligheter
Investering verdi år 10 12 095 27 572 27572
30,000
25,000
Avkastning på investering i løpet
4.0x 9.2x
av 10 år 20,000
15,000 12095
10,000
5,000 3000 3000
0
Initiell investering salgssum

Fair company at a wonderful price Wonderful company at a fair price

20
Jo lenger man holder aksjen, jo viktigere blir profittveksten for årlig avkastning

Når antall år man holder aksjen går mot uendelig, vil årlig
På kortere sikt er kjøp/salgsmultippel veldig viktig
avkastning gå mot profittveksten (her er den satt til 10% årlig)

30.0%
110.0%
25.0%
90.0%
20.0%
70.0%
15.0%

Årlig avkastning (CAGR)

Årlig avkastning (CAGR)

50.0%
10.0%
30.0%
5.0%
10.0%
0.0%
-10.0%
-5.0%
-30.0%
-10.0%
-50.0%
-15.0%
-70.0%
-20.0% 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
13
19
25
31
37
43
49
55
61
67
73
79
85
91
97
1
7

Antall år
Antall
Kjøper på P/E år Selger på P/E 20
10 og Kjøper på P/E 10 og Selger på P/E 20
Kjøper på P/E 20 og Selger på P/E 10 Kjøper på P/E 20 og Selger på P/E 10

21
Generelt når antall år man holder investeringen øker, så vil årlig
avkastning gå mot årlig profittvekst

• Si man kjøper til P/E multippel 15, og selger for P/E multippel 20, selskapet har en årlig profittvekst i perioden på 15%, og man selger etter 5 år:

ved enden av perioden

• Årlig avkastning når antall år man holder aksjen går mot uendelig =

• La oss se på et eksempel der man kjøper på P/E 15x og selger på P/E 20x, der årlig profittvekst er på 10%, da ser man at når:

Antall år (n) 1 2 3 4 5 10 15 20 25 30

ଵ
ଵ
ܲ ௡
ൌʹ Ͳ௡
20.0 4.5 2.7 2.1 1.8 1.3 1.2 1.2 1.1 1.1
‫ܧ‬ௌ
௚
ଵ
ܲ ଵ
௡
ൌͳͷ௡ 15.0 3.9 2.5 2.0 1.7 1.3 1.2 1.1 1.1 1.1
‫ ܧ‬௝Þ௣

Årlig earningsvekst 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0%

Årlig avkastning 46.7% 27.0% 21.1% 18.2% 16.5% 13.2% 12.1% 11.6% 11.3% 11.1%

22 Source: SB1M
Det er mulig å finansiere aksjekjøp delvis med lån, og mange
profesjonelle gjør dette
Dette anbefales ikke – og ligner mer på svartekunster: svært kraftig, men farlig

Avkastning uten og med 50% gjeld gitt 15% årlig profittvekst Avkastning uten og med 50% gjeld gitt -10% årlig profittvekst

Ved kjøp og salg ved samme multipler, blir avkastningen Ved kjøp og salg ved samme multipler, blir avkastningen
lik profittveksten på 15% lik profittveksten på -10%

3,500 3,500
3017
3,000 Årlig 3,000
avkastning:15%
2,500 2,500
Årlig
2,000 2,000 avkastning:-
1500 1500 10%
1,500 1,500
1,000 1,000 886

500 500
0 0
År 0 År 5 År 0 År 5

Ved 50% gjeld ved kjøp, øker årlig avkastning da gjelden Ved 50% gjeld ved kjøp, synker årlig avkastning da gjelden
vil være den samme vil være den samme, og tapet treffer bare egenkapitalen

3,500 3,500
2267
3,000 Årlig 3,000
avkastning:25%
2,500 2,500
Årlig
2,000 2,000 avkastning:-
750 750 29%
1,500 1,500
1,000 1,000 136
500 500
0 0
År 0 År 5 År 0 År 5
23 Gjeld Egenkapital Gjeld Egenkapital
Eksemplifisert med Airbnb

Dersom man klarer å kjøpe Airbnb 60

på 20x profitten, og mener fair pris
per profitt er 35x, og man oppnår
15% profittvekst i året i 5 år, så vil 50
avkastningen (uten noe utbytte)
være:

40

30

P/E

20

10

0
22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23
a n- an- eb- ar- pr- ay- un- ul- ug- ep- ep- ct- ov- ec- an- eb- ar- pr- ay- ay- un- ul- ug- ep- ct- ov- ec-
J J F M A M J J A S S O N D J F M A M M J J A S O N D

P/E justert Min estimerte fair P/E

24
Som man kan se fra grafene under, har selskapene en underliggende
vekstrate, når de ikke blir påvirket av ulike makroforhold

McDonalds - I’m loving it! Coca Cola – Real magic!

8,000 12,000
7,000
10,000
f(x) = 2.92413058221793 x² + 31.4015554998982 x + 99.3995838262684
6,000
R² = 0.914346539905136
5,000 8,000f(x) = 1.212158 x² + 172.3898 x − 277.0527
6,000R² = 0.912444661021026
USDm

4,000

USDm
3,000
4,000
2,000
1,000 2,000
0 0
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20

Apple – Think different Walmart – Save Money, Live Better

120,000 18,000
f(x) = 21.0770239427737 x² − 44.631872326096 x + 220.648808423641
16,000
100,000 R² = 0.993244618418845
14,000
f(x) = 154.601919819311 x² + 1644.99932241671 x − 4811.79999999998
80,000
R² = 0.941902546653099 12,000
10,000

USDm
60,000
USDm

8,000
40,000 6,000
4,000
20,000 2,000
0
0
3 5 7 9 1 3 5 7 9 1 3 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
0 0 0 0 1 1 1 1 1 2 2 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20
20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20

25
Profittveksten avtar etter hvert, selskapet blir rett og slett for stort
– “We are gonna need another planet”

McDonalds: Profittvekst gitt trend (trend indikerer snittvekst i profitt Coca Cola: Profittvekst gitt trend (trend indikerer snittvekst i
de neste 10 årene fra 2023-2032 på 3.8%) profitt de neste 10årene fra 2023-2032 på 2.6%)

35% 30.0%

Profittvekst år over år fra

Profittvekst år over år fra

30% 25.0%
25%
20.0%
20%

trenden
trenden

15.0%
15%
10.0%
10%
5% 5.0%

0% 0.0%
81 84 87 90 93 96 99 02 05 08 11 14 17 20 23 26 29 32 85 988 991 994 997 000 003 006 009 012 015 018 021 024 027 030
19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 19 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

Apple: Selv ikke verdens muligens beste selskap gjennom tidene Walmart: Profittvekst gitt trend (her har vi ikke laget trend neste
kan slåss mot yngdekraften 10 år – forklaring på neste slide følger)

80.0% 45%
40%

Profittvekst år over år fra

Profittvekst år over år fra

70.0%
35%
60.0%
30%
50.0%
25%

trenden
trenden

40.0% 20%
30.0% 15%
20.0% 10%
10.0% 5%
0.0% 0%
07 09 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20

26
År over år profittvekst til alle selskapene fra regresjonene

60.0%

50.0%
År over år vekst i profitt fra regresjonene

40.0%

30.0%

20.0%

10.0%

0.0%
81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 23
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20

-10.0%

McDonalds Coca Cola Walt Disney Walmart Apple

27
På lang sikt er også «blue ship» aksjer risikable
Derimot er det forskjell på at profitten faller kortsiktig pga økte investeringer, som bidrar til høyere langsiktig
vekst, og å bli utkonkurrert i markedet
Walmart – Profitt over tid Walt Disney – Profitt over tid

18000 14,000

16000
12,000

14000

10,000
12000

8,000
10000

USDm
USDm

8000
6,000

6000
4,000

4000

2,000
2000

0 0
98

00

02

04

06

08

10

12

14

16

18

20

22
84

87

90

93

96

99

02

05

08

11

14

17

20

23

19

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20
19

19

19

19

19

19

20

20

20

20

20

20

20

20

28
Langsiktig vil profittvekst være det som er avgjørende for avkastning
Man ser tydelig at en dobling i profittvekst trumfer en dobling i salgsmultippel dersom man ser det på lengre sikt

50,000

22.8% årlig vekst

45,000

40,000

35,000

30,000
NOKm

25,000
20% årlig vekst

20,000

15,000
6.8x
På lang sikt er det
10,000 mye viktigere med
høy earningsvekst
enn om man kjøper
lavt og selger høyt
5,000 12.6% årlig vekst
(dersom man bare
gjør dette en gang)

0 10% årlig vekst

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30

Antall år etter investering

10% konstant årlig earningsvekst, solgt til samme P/E som ved kjøp: 15x 10% konstant årlig earningsvekst, solgt høyt (P/E 30x), kjøpt lavt (P/E 15x)
20% konstant årlig earningsvekst, solgt til samme P/E som ved kjøp: 15x 20% konstant årlig earningsvekst, solgt høyt (P/E 30x), kjøpt lavt (P/E 15x)

29
Oppsummering

1. Dersom man skal sitte med en aksje over lang tid, er det profittveksten som er viktigst. På samme måte som dersom man er
kortsiktig er prisen man betaler relativt til profitten (P/E) viktigst

2. I det lange løp, vil utviklingen i aksjekurs sammenfalle med profittveksten (utenom hvis selskapet kjøper tilbake egne aksjer, eller
gjør andre inngrep i antall aksjer)

3. Man kan regne ut årlig avkastning av en aksjeinvestering (ekskludert avkastning fra utbytte) med de 4 faktorene:
1. Kjøpsmultippel (feks. 15x P/E)
2. Salgsmultippel (feks. 20x P/E)
3. Årlig profittvekstrate (feks. 10%)
4. Antall år mellom kjøp og salg (for eksempel 10 år)

4. Selskapets vekstrater avtar etter hvert som profitten øker

30
Episode 3: Forutsetninger
 Rammeverk
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?
Foruts-
etninger
2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et

Profitt- konkurransefortrinn i dag?
vekst
5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før egen historikk?
man finner prinsen!
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
Det er 300 000 andre sammenlignbare selskaper?
børsnoterte selskaper der ute! Prising med P/E
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for

OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)

6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?
32
Invester kun i selskaper man forstår hvordan fungerer

What an investor needs is the ability to correctly evaluate

selected businesses. Note that word 'selected': You don't
have to be an expert on every company, or even many.
You only have to be able to evaluate companies within
your circle of competence. The size of that circle is not
very important; knowing its boundaries, however, is vital

- Warren Buffet, 1996 Berkshire Hathaway shareholder

letter

33
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

Det er kun 2 regler i investering i følge Warren Buffet

Rule number one: Never loose money

Rule number two: Never forget rule number one

- Warren Buffet in interview in HBO’s Becoming

Warren Buffet

34
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

De fleste selskaper har noe gjeld – vi må sjekke om gjelden er håndterbar!

Man må passe på at rentekostnaden kan øke betraktelig i forhold til det den er i dag om man har fastrente eller rentebindinger –
derfor bør man sjekke hvordan det ser ut dersom all rentebærende gjeld hadde renten de kunne fått i dag

Operating income 10,909 10,308

Depreciation and amortization 1,260 1,452
EBITDA 12,169 11,760

35
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

De fleste selskaper har noe gjeld – vi må sjekke om gjelden er håndterbar for Coca Cola
It’s very hard to go bankrupt if you do not have any debt – Peter Lynch
Man må passe på at rentekostnaden kan øke betraktelig i forhold til det den er i dag om man har fastrente eller rentebindinger – derfor bør man også benytte renten på lån de
kunne fått i dag, på hele porteføljen, og lage sensitiviteter på renteendringer. Det viktigste tallet for å sjekke om gjelden er håndterbar, er rentedekningsgrad – hvor mange
ganger profitt fra driften kan dekke netto rentekostnader. Rentedekningsgrad på 2x er generelt regnet som minimumnivå, mens analytikere helst vil se en rentedekningsgrad
på 3 eller bedre. Dersom man har en rentedekningsgrad på under 1, kan ikke selskapet betale renter fra driften – alt i alt ser Coca Cola relativt solid ut

Generelt er NIBD/EBITDA på lavere enn 3x akseptabelt - Man kan dekke netto rentekostnader 7.6 ganger med
Fra 2022 annual har Coca Cola 2.4x i NIBD/EBITDA profitt fra driften – rentedekningsgrad er 7.6x

45,000
14,000

40,000 2373
-9519 12169 7.6x
36377 12,000
35,000

29231 10,000
30,000 2.4x

25,000 8,000

USDm
USDm

20,000
6,000

15,000
12169 4,000
10,000
1984 380.76
2,000 1603.24
5,000

0 0
Long-term Short-term Cash and Net interest EBITDA EBITDA Interest costs Interest income Net interest cost
debt debt short-term bearing debt
investments

36
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

Selskaper som taper penger der kapitalbufferen er liten er svært risikable

da man mest sannsynlig må hente mer penger for å overleve
Disse selskapene skal vi holde oss unna da det kreves svært sofistikert regnskapsanalyse for å skille selskapene
som blir vinnere og de som fortsetter som tapere
Et selskap som har 300m i cash i starten av året Kommentarer

• Selskapet har 300m i kontanter i starten av

350
Her trengs det året. Selskapet taper penger, og taper rundt
300
mer cash 100m per kvartal. Her ser man at selskapet
300
vil være tom for penger 30.09 dette året
250 • Selskapet må få tilført cash, enten gjennom
egenkapital eller gjeld – dette er et valg
200 mellom 2 onder:
-100

150 • Dersom man henter egenkapital, er det

stor sannsynlighet for at eksisterende
100 aksjonærer blir utvannet, og nye aksjonærer
NOKm

-100
kommer inn på vesentlig lavere kurser
50 grunnet den store risikoen i selskapet da
-100 -100 det taper penger.
0
-100 • Dersom man låner penger (gjeld) for å
-50 finansiere tapene fra driften, vil
rentekostnaden øke, og tapet til selskapet
-100 vil øke ved samme tap fra driften – man er
kommet inn i en ond spiral
-150
Cash start av 1Q 2Q 3Q 4Q Cash ved
året enden av
året

37
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

Oftere ser det slik ut: Man kan tape store deler av investeringene over natten
dersom selskapene er presset til å hente mer egenkapital

Eksempel 1 Eksempel 2

Eksempel 3 Eksempel 4

38
 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

Om man treffer på turnaround caser er oppsiden stor – men erfarne

investorer sier det skjer veldig sjeldent – her et sjeldent tilfelle; Tesla*
Fra 15.05.2018 til 05.12.2023 har aksjekursen gått over 10x fra ca 19 til 236

4000 400

3500
350

3000
300
2500

250
2000

Aksjekurs kvartalsvis
1500 200
USDm

1000
150

500
100
0

50
-500

-1000 0
8 8 8 8 8 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3
-1 l-1 -1 t-1 -1 -1 r-1 -1 -1 t-1 -1 -2 r-2 -2 l-2 -2 t-2 -2 -2 r-2 -2 -2 -2 -2 -2 r-2 -2 l-2 -2 t-2 -2 -2 r-2 -2 -2 -2 -2
ay Ju ep Oc ec Feb Ap Jun ug Oc ov Jan Ma ay Ju ep Oc ec Feb Ap Jun ug ep ov Jan Ma ay Ju ug Oc ec Feb Ap Jun ug ep ov
M S D A N M S D A S N M A D A S N

Profitt Aksjekurs (hvert kvartal)

39 *Tesla har vært svært nære konkurs

 2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

Man vil få mange muligheter til å investere

håndterbar gjeld?

5th Law of Gold: Gold flees the man or woman who force it to impossible earnings or who followeth the alluring
advice of tricksters and schemers or who trusts it to his own inexperience and romantic desires in investment

Selskapet har et mål om 50 i profitt om 3 år «A small return and a safe one, is far more desireble than risk»

«Dersom selskapet klarer denne turnarounden vil aksjen gå

60
1000%»
50

40

20

0 Mål for sel-

skapet
3 år fra nå

-20
-20
-25
-30
-40 -35 -35
-40

-60
2018 2019 2020 2021 2022 2023 2026

40
Oppsummering

1. Invester i selskaper man forstår, som er innenfor ens «circle of competence»

2. Man må sjekke om profitten til selskapet er positiv og om selskapet har hådterbar gjeld. For å sjekke om gjelden er håndterbar,
er 2 finansielle måltall mye brukt:
1. NIBD/EBITDA – Her benytter man netto rentebærende gjeld og deler på EBITDA / driftsresultat før av- og nedskrivinger.
Tommelfingerregel er at NIBD/EBITDA lavere enn 3x er akseptabelt
2. Rentedekningsgrad – Hvor mange ganger dekker EBITDA netto rentekostnader. Tommelfingerregel er at rentedekningsgraden bør være
over 2x.

3. Selskaper som taper penger er mer risikable enn de som tjener penger – særlig om kapitalbufferen er liten. Disse selskapene
bør man holde seg unna dersom man ikke er profesjonell investor da det kreves sofistikert erfaring/regnskapsanalyse for å skille
vinnerne fra de mange taperne

41
Episode 4: Hvilken profittvekst kan man forvente de neste årene?
 Rammeverk
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?
Foruts-
etninger
2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

1. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

2. Konkurransefortrinn: Har selskapet et

konkurransefortrinn i dag ovenfor de andre
Profitt- selskapene i bransjen?
vekst
3. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god

de neste 7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før
man finner prinsen!
Det er 300 000 andre
børsnoterte selskaper der ute!
egen historikk?
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
sammenlignbare selskaper?
Prising med P/E
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for

OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)

6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?
43
 1. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?
Har man nok historikk?

Tesla utvikling i inntekter og profitt ser veldig interessant ut

Selskapet oppnådde USD81mrd inntekter i 2022 – mot Selskapet oppnådde profitt på USD12mrd i 2022 – mot
Apple på USD394mrd (21% av Apple’s inntekter) Apple på USD99mrd (13% av Apple’s profitt)

16,000
140,000

14,000 13,181
120,000 118,109 12,556
12,000
10,455
100,000 97,298
10,000

81,462 8,000
80,000

6,000 5,519
USDm

USDm
60,000 53,823
4,000

40,000 2,000
31,536 721
24,578
21,461 0
20,000 -78 -83 -56-154-254 -74-294
11,759 -396
-889-675 -976-862
7,000 -2,000
4,046
3,198
15 112117204 4132,013 -1,961
0
-4,000
08
09
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21

20 2
20 e
e
2
23
24
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20

07

09

11

13

15

17

19

21

e
23
20

20

20

20

20

20

20

20

20
44
 2. Konkurransefortrinn: Har selskapet et 3. Konkurransefortrinn:
konkurransefortrinn i dag? Vil dette vedvare over tid?

Man må kunne bransjen og selskapets stilling i bransjen for å kunne si

noe om hvordan profittveksten til selskapet i fremtiden

45 Business-to-you
 2. Konkurransefortrinn: Har selskapet et 3. Konkurransefortrinn:
konkurransefortrinn i dag? Vil dette vedvare over tid?

Et varig konkurransefortrinn – muligens det aller viktigste man må se etter

Uten dette kan man bli utkonkurrert av konkurrenter og veksten og marginene kan lide – ikke kjekt å eie et slikt selskap i 10 år
En finesse, man må forstå industrien og konkurransekreftene – dette krever trening

Warren Buffet quotes Micheal Porter’s generic strategies

The key to investing is not assessing how much an

industry is going to affect society, or how much it will
grow, but rather determining the competetive
advantage of any given company – and, above all,
the durability of that advantage – Warren Buffet

When you have a wonderful business its like having

an economic castle, and the nature of capitalism is
that people wanna come in and take your castle, its
perfectly understandable, i mean if I am selling It’s like having an economic castle
television sets or something there is gonna be 10
other people that are selling the same television set,
if I have a resturant, people are gonna try to copy my
menu, get more parking and take my chef and so on
so. Capitalism is all about somebody coming and
trying to take the castle. Now what you need is you
need a castle that has some durable competetive
advantage, a castle that has a moat around it.

46
 4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god
de neste 7-10 årene?

Frem til nå har vi snakket om profittvekst – men vi må komme

hakket dypere og dele profittvekst opp i inntektsvekst og margin
Profittvekst kan splittes opp i inntektsvekst og
Profittmargin er andel av inntekter som blir profitt (%-tall)
profittmargin

• Profittmargin er hvor mye prosent av inntektene som blir

S&P 500 (1990-2009)
100% profitt. For eksempel om man har inntekter på 100, og 15
er profitten, er profittmarginen 15%

29% • Det er 2 måter profitten kan økes på:

80% – Inntektene øker, mens kostnadene holder seg proposjonale
50% til inntektsøkningen (samme margin) – Profittvekst kun
58% drevet av inntektsøkning
13% 74% – Inntektene holder seg konstant, men kostnadene synker –
60% Nesten 90% er profittvekst kun drevet av høyere margin
relater til prof-
ittvekst Ofte skjer dette samtidig, inntektene øker raskere enn
kostnadene, så man får både en inntektsøkning og økning i
marginene – dobbel positiv effekt
40% 20%
46%
20%

20% 19%
15%
15%
5%
12% 11%
7%
0% 6%
1 Year 3 Years 5 Years 10 Years

Free Cash Flow Multiple Margin Revenue Growth

47
 4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god
de neste 7-10 årene?

Langsiktig er inntektsvekst den klart viktigste driveren til aksjeutviklingen

Etter 10 år vil et selskap med 20% årlig vekst vs 5% årlig vekst ha samme profitt selv om marginene spriker
voldsomt (50% vs 13%)
Inntektsvekst på 5% - lik profitt som til venstre, dog med Inntektsvekst på 20% - lik profitt som til venstre med kun
50% profittmargin 13% profittmargin

700 700

619.17364224
600 600

515.9780352
500 500
429.981696
400 400
358.31808

298.5984
300 300
248.832
207.36
200 200 172.8
162.889462677744
155.132821597852
147.745544378906
140.710042265625 144
134.0095640625
127.62815625
121.550625
115.7625
110.25 120
100 105 100
100 81.4447313388721 100 81.4447313388721

0 0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

År År

Inntekter Profitt Inntekter Profitt

48
 4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god
de neste 7-10 årene?

Samsung har økt profitten med over 600% fra 2005-2022 drevet av både
høyere inntekter og høyere profittmargin – der inntekt er hoveddriveren
Samsung inntekter, kostnader og profitt Samsung profittmargin

350
20.0%

18.0%
300

16.0%

250
14.0%

200 12.0%

Profitt margin
10.0%
150
8.0%

100 6.0%

4.0%
50
2.0%

0 0.0%
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22

20 5
20 6
20 7
20 8
20 9
20 0
20 1
20 2
20 3
20 4
20 5
20 6
20 7
20 8
20 9
20 0
20 1
22
0
0
0
0
0
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
2
2
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20

20

Inntekter Kostnader Profitt

49
 4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god
de neste 7-10 årene?

McDonalds er et uvanlig eksempel, der økning i margin har ført til

mesteparten av profittøkningen

McDonalds’ inntekter og kostnader 2005-2022 McDonalds profitt og profittmargin

8000
30,000
7000
6000
28,000

Profitt (USDm)
5000
4000
26,000
3000
2000
24,000
1000
0
22,000
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22
20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20
USDm

20,000
35.0% 32%

30.0% 28%28%
18,000 27%
25%
25.0% 23%
16,000 20%21%20%20%20% 19%
18%

Profittmargin
20.0% 17% 17%18%

14,000 15.0% 13%

11%
10.0%
12,000
5.0%
20 5
20 6
20 7
20 8
20 9
20 0
20 1
20 2
20 3
20 4
20 5
20 6
20 7
20 8
20 9
20 0
20 1
22
0
0
0
0
0
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
2
2
20

0.0%

Inntekter Kostnader

50
Oppsummering

1. Man bør se på hvor attraktiv profittveksten til selskapet har sett ut historisk

2. Det viktigste med tanke på profittvekst er å forstå bransjen og om selskapet man dekker har et varig konkurransefortrinn ovenfor
eksisterende og eventuelle nye konkurrenter

3. Man kan dele profittvekst opp i inntektsvekst og margin der inntektsveksten er den klart viktigste driveren av profittvekst på lang
sikt

51
Kjøper man billig eller dyrt? Den berømte P/E multippelen

Source: Pinterest
 Rammeverk
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?
Foruts-
etninger
2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

1. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

2. Konkurransefortrinn: Har selskapet et

konkurransefortrinn i dag ovenfor de andre
Profitt- selskapene i bransjen?
vekst
3. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

4. Vil dermed inntekts- og profittveksten være god

de neste 7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før
man finner prinsen!
Det er 300 000 andre
børsnoterte selskaper der ute!
egen historikk?
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
sammenlignbare selskaper?
Prising med P/E
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for

OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)

6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?
53
Mr. Market kommer på besøk nesten hver dag – og foreslår svært ulike priser
Aksjemarkedet er svært kortsiktig da mange prøver å ta kort profit. Dermed åpner det seg opp svært gode muligheter for langsiktige investorer over tid. Dersom det ikke er
noe fundamental som endrer hvor mye earnings vekst man kan få fra selskapet de neste årene, og dermed må man være tålmodig, og se når man kan kjøpe golden stream
of income til en billig pris

Mr. Market kan gjøre avtaler med deg 5

Meta Platforms, morselskapet til blant annet Facebook, Instagram og
dager i uken – og tilbyr svært ulike
priser
WhatsApp, kunne man kjøpe til 8.38x profitt i november 2022

50

45

40

35

30

25
P/E

20

15

10
8.38x 
5

54
“Hvis du kan gjøre et godt boligkjøp, kan man gjøre et godt aksjekjøp”
Når det kommer til aksjer, ser man på pris/profitt (P/E) i stedet for pris/kvadratmeter

Ved boligkjøp ser man gjerne på Pris/Kvadratmeter Ved aksjekjøp ser man på Pris/Profitt

Pris/kvadratmeter Frogner bydel, Oslo Orkla P/E multippel over tid (her varierer nevneren)

120 30x
115.9
114.2114.2 114.1
115 113.0 113.1
25x
109.2
110 107.9107.5
106.3 20x
Pris per kvm (1000)

P/E multippel
108.1
105 102.0 15x
99.3
100
10x
94.9 95.8
95 92.6 93.5 92.4
90.6 5x
90.0
88.6
90
0x
85
3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv. 4kv. 1kv. 2kv. 3kv.
18 18 19 19 19 19 20 20 20 20 21 21 21 21 22 22 22 22 23 23 23

55
Når man kjøper bolig, går det mye på relativ prising – akkurat som i aksjemarkedet!
Både relativt til seg selv og relativt til sammenlignbare objekter
2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til 3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
egen historikk? sammenlignbare selskaper?

1) Man måler mot egen prishistorikk 2) Man måler mot lignende boliger omsatt den siste tiden

100,000
87,500
90,000 85,143 83,000
80,000
70,000
60,000
50,000
40,000
30,000
20,000
10,000
0

Pris/kvm

56
Som i boligmarkedet er det viktig å sjekke opp mot egen historikk og mot sammenlignbare
objekter 2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til 3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
egen historikk? sammenlignbare selskaper?

1) Mot egen prishistorikk 2) Mot sammenlignbare selskaper

Her sammenlignes P/E mot 3 andre IT konsulenthus på

Sammenligne med egen historikk – P/E 15 bånd
fremtidig pris i dag mot fremtidig profitt
10000 500 25.0x
25x 19.4x
8000 400 20.0x 18.3x

Net income NOKm

16.0x 16.7x
Mcap NOKm

6000 300 13.6x

15.0x 13.3x 13.2x
12.1x
4000 200 10.1x 11.0x 10.7x

P/E
15x 8.6x 9.2x 9.6x
10.0x 7.9x
2000 100
5.0x
0 0
-09 -10 -10 -11 t-12 -13 -14 l-15 -16 -17 r-18 r-19 -20 -21 -21 -22 t-23 0.0x
b n c v c p g u n y p a b n c v c
Fe Ja De No O Se Au J Ju Ma A M Fe Ja De No O
BOUVET ASA ITERA ASA WEBSTEP ASA B3 CONSULTING KNOW IT AB
GROUP AB
Mcap Net income 2023e 2024e 2025e

Prisen man betaler ser grei ut mot egen historikk før man
P/E sammenligning mot peers over tid
ser på profittvekstutviklingen

35x 25x
30x
20x
25x
20x 15x
15x
P/E
P/E

10x 10x
5x
5x
0x
9 9 0 1 2 3 4 4 5 6 7 8 9 9 0 1 2 3 2 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3
-0 c-0 t-1 g-1 n-1 r-1 b-1 c-1 t-1 g-1 n-1 r-1 b-1 c-1 t-2 g-2 n-2 r-2 - 2 - 2 -2 -2 - 2 - 2 r - 2 r - 2 r- 2 -2 -2 - 2 -2 l- 2 l- 2 - 2 - 2 - 2 t- 2 t- 2 - 2 - 2
b c p c p c p ec ec J an J an F eb F eb Ma Ma Ap ay ay J un J un J u J u Aug Aug Sep O c O c ov ov
Fe De O Au Ju A Fe De O Au Ju A Fe De O Au Ju A D D M M N N
B3 KNOW ITERA WSTEP BOUV

57
Dersom dette er en aksje med positiv profitt og som vokser profitten raskt, kan man se
på om selskapet ser attraktivt priset ut i forhold til årlig vekstrate i profitt neste 7-10år
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

Our study of the various methods has led us to suggest a foreshortened and quite simple formula for the evaluation of growth
stocks, which is intended to produce figures fairly close to those resulting from the more refined mathematical calculations
– Ben Graham

Der g er årlig vekstrate i

profitt de neste 7-10 årene

𝑃 ( 8.5 + 2 𝑔 ) ∗ 4.4
= der Y i dag eryield
(Y: Dagens 4.7på 20årige AAA bonds)
𝐸 𝑌
𝑃 ( 8.5 + 2 𝑔 ) ∗ 4.4
58 Source: Wikipedia, The Swedish Investor = = 𝟎 . 𝟗𝟒 ∗ ( 𝟖 . 𝟓+𝟐 𝒈 )
𝐸 4.7
Formelen til Ben Graham gir mening – etter 5 år vil multiplene være omtrentlig på linje
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

Kjøp til ulike multipler vil utligne seg etter hvert om man
Etter 5-6 år trader selskapene på ganske like P/E multipler
betaler for høyere vekst i profitt

80x 30x

70x
25x 24x
24x
23x
60x 22x

20x 19x 19x

19x 19x
50x 18x 18x
17x
P/E multippel

P/E multippel
16x 16x
15x 15x
14x 14x 15x
14x
40x 15x 14x
13x 14x
12x
11x
30x
10x

20x

5x
10x

0x 0x
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 4 5 6 7

Antall år som er gått fra kjøp Antall år som er gått fra kjøp
5% profittvekst - 18.5x kjøpsmultippel 10% profittvekst - 28.5x kjøpsmultippel 5% profittvekst - 18.5x kjøpsmultippel 10% profittvekst - 28.5x kjøpsmultippel
15% profittvekst - 38.5x kjøpsmultippel 20% profittvekst - 48.5x kjøpsmultippel 15% profittvekst - 38.5x kjøpsmultippel 20% profittvekst - 48.5x kjøpsmultippel
25% profittvekst - 58.5x kjøpsmultippel 30% profittvekst - 68.5x kjøpsmultippel 25% profittvekst - 58.5x kjøpsmultippel 30% profittvekst - 68.5x kjøpsmultippel

59
Det er kun 2 regler i investering i følge Warren Buffet
6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
mener aksjen er verdt?

Rule number one: Never loose money

Rule number two: Never forget rule number one

- Warren Buffet in interview in HBO’s Becoming

Warren Buffet

60
Man må kjøpe med en «margin of safety»
6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
mener aksjen er verdt?

Buffet quotes Man må kjøpe med en «margin of safety»

The three most important words in investing are “margin of

safety”

If you buy things for far below what they are worth, and
you buy a group of them, you basically do not loose
money

Intrinsic value is an estimate rather than a precise figure,

and it is additionally an estimate that must be changed if
interest rates move or forecasts of future cash flows are
revised. If we see someone who weights 300 or 320
pounds, It doesn’t matter – we know they’re fat. We look
for fat businesses
Warren Buffet employs the same methodology, “…Next he
calculated the pre-tax earnings of his other businesses and
applied an appropriate multiple to the earnings.”

61 Value research, Research Gate

 6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
mener aksjen er verdt?

Eksempel på viktigheten av margin of safety

Vi har funnet en bedrift som vi tror kommer til å vokse earnings 10% de neste 7-10 årene

Derimot så viser det seg at profitten kun vokser med 7%, og egentlig er fair pris 22.5x Igjen vokser profitten med 7% årlig, og egentlig er fair pris 22.5x profitt, når aksjen
profitt, når aksjen trader på 24x profitt i markedet har man for lav margin of safety trader på 15x profitt i markedet har man nok margin of safery og man taper ikke penger

30x
28.5x 30x
28.5x

25x 24x 25x

22.5x
22.5x

20x
20x

15x 15x
15x

P/E
P/E

10x
10x

5x
5x

0x
Utregnet fair Egentlig fair P/E P/E i markedet 0x
Utregnet fair P/E Egentlig fair P/E P/E i markedet
P/E

62
Oppsummering

1. Man benytter mange av de samme virkemidlene når man kjøper aksjer som når man kjøper bolig.
1. Man ser på prisen relativt til en størrelse (pris/kvm versus pris/profit)
2. Man ser på utvikling i denne ratioen mot seg selv over tid, og
3. Man sammenligner med sammenlignbare transksjoner/selskaper

2. For selskaper med positiv profitt, som vokser hurtig og som kan styre prisen selv, kan man få et raskt overblikk om noe virker
billig/dyrt relativt til langsiktige profittvekstrater med formelen:

3. Et av de viktigste prinsippene med tanke på pris, er å ha en god avstand mellom kjøpspris og det man synes aksjen er verdt –
det såkalte «margin of safety»

63
Episode 6: Analysere Spotify, Tesla, AirBnB med det man har lært
 I denne videoen vil vi benytte rammeverket til å analysere 3 selskaper
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
Foruts- fungerer og tjener penger?
etninger
2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og
håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et

Profitt- konkurransefortrinn i dag?
vekst 5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

Trøstende ord
1. Har selskapet P/E under 35x?

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før
man finner prinsen!
Det er 300 000 andre
børsnoterte selskaper der ute!
egen historikk?
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
sammenlignbare selskaper?
Prising med P/E
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?
5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for
OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)
6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
mener aksjen er verdt?

Følge selskapet videre,

Vurdere å kjøpe selskape
monitorere utvikling i pris

65
66
 Spotifty virker som et interessant selskap å investere i, eller?

Selskapet taper dessverre penger – vanskelig å kjempe

Hvorfor jeg synes Spotify kan virke som en interessant investering
mot Apple, Amazon og Google da!
• Jeg bruker Spotify mange timer hver eneste dag

• Har fått konkurranse mot SoundCloud og Tidal, men disse tjenestene er

ikke i nærheten

• Sterke nettverkseffekter – plattformen blir mer og mer verdifull for hver

bruker som benytter seg av den – det blir vanskeligere for artister å
benytte en annen metode

Markedsandel i musikkstreamingmarkedet Da går vi videre til et nytt selskap – ingen tid å miste!

1. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

håndterbar gjeld?

35% 2. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

30.5%
Har man nok historikk?
30% Profitt-
25% vekst
3. Konkurransefortrinn: Har selskapet et
Markedsandel

20% konkurransefortrinn i dag?

15% 13.7% 13.4% 13.3%

8.9% 10.2% 4. Konkurransefortrinn:
10%
6.1% Vil dette vedvare over tid?
5% 2.2% 1.5%
0% Konklusjon
Spotify Apple Tencent Amazon YouTube Netease Yandex Deezer Others
Music Music Music

Gå videre til nytt selskap

67 ExplodingTopics
68
 Tesla virker som et interessant selskap å investere i, eller?

Hvorfor jeg synes Spotify kan virke som en interessant investering Positiv Profitt

• Jeg har sittet på i en del Teslaer og synes det er svært fint og brukervennlig interiør 15,000 12,556 13,181
10,455
• Har hatt en ekspansiv vekst i Norge, dersom man kjører fra et sted til et annet, 10,000
5,519
legger man merke til det – kan være grunnet stor forskjell på 5,000

USDm
721
• Merkevaren Tesla virker ekstremt sterk, og noen mener at Teslaeiere er en sekt 0
-78 -83 -56-154-254-396-74-294-889-675 -976-862
-5,000 -1,961

07

09

11

13

15

17

19

21

e
23
20

20

20

20

20

20

20

20

20
Mer cash enn rentebærende gjeld Rammeverket

1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet

fungerer og tjener penger?

2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?
Profitt-
vekst 4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et
konkurransefortrinn i dag?

5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

69
Den historiske utviklingen/forventningen for 23 og 24 til selskapet ser
utrolig spennende ut

Selskapet oppnådde USD81mrd inntekter i 2022 – mot Selskapet oppnådde profitt på USD12mrd i 2022 – mot
Apple på USD394mrd (21% av Apple’s inntekter) Apple på USD99mrd (13% av Apple’s profitt)

16,000
140,000

14,000 13,181
120,000 118,109 12,556
12,000
10,455
100,000 97,298
10,000

81,462 8,000
80,000

6,000 5,519
USDm

USDm
60,000 53,823
4,000

40,000 2,000
31,536 721
24,578
21,461 0
20,000 -78 -83 -56-154-254 -74-294
11,759 -396
-889-675 -976-862
7,000 -2,000
4,046
3,198
15 112117204 4132,013 -1,961
0
-4,000
08
09
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21

20 2
20 e
e
2
23
24
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20

07

09

11

13

15

17

19

21

e
23
20

20

20

20

20

20

20

20

20
70
Dessverre er det forbundet stor risiko med prisingen av selskapet

P/E utvikling (Siste 12m profitt) over tid Sammenligning med de andre aksjene

35x 120x
30x 100x

P/E Apple, Microsoft,

140x 25x
Musk sluttfører 80x
20x

P/E Tesla
kjøpet av 60x

Alphabet
15x
Twitter 40x
120x 10x
5x 20x
0x 0x
100x
2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2
l-2 l-2 l-2 g-2 g-2 p-2 p-2 t-2 t-2 v-2 v-2 c-2 c-2 c-2
Ju Ju Ju Au Au Se Se Oc Oc No No De De De
Apple Microsoft Alphabet Tesla
80x

Selskapet koster mye – slik det også skal gjøre

P/E

60x

Gå videre til prising (P/E)

40x
3. Jan 2023 kunne man
kjøpe Tesla aksjer for 1. Har selskapet P/E under 35x?
29.5x siste 12m profitt
20x 2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
egen historikk?

3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

0x sammenlignbare selskaper?
2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
-2 -2 -2 l-2 -2 -2 t-2 -2 -2 -2 -2 -2 r-2 r-2 -2 -2 l-2 -2 -2 -2 t-2 -2
ay ay Jun Ju ug ep Oc ov ec ec Jan Feb Ma Ap ay Jun Ju ug ug ep Oc ov veksten jeg forventer?
M M A S N D D M A A S N
5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for
OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)
71 6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
mener aksjen er verdt?
72
 Kan Airbnb være en god investering?
1) Har blitt et substantiv. «Skal vi leie en Airbnb?», akkurat som Vipps er blitt et verb «bare vipps meg»

2) Elsker å reise, og har brukt Airbnb en del

3) Varig konkurransefortrinn?: Akkurat som Finn.no, Vipps og Spotify er det plattformer der en kjøper og selger møtes. Slike plattformer har sterke
nettverkseffekter, der de blir mer verdt jo flere som bruker tjenesten da det blir vanskeligere for andre aktører å konkurrere

Utvikling i inntekter, kostnader og profitt Utvikling i P/E multippel – hvorfor har P/E falt til 15x?

12,000 50

10,000 45

8,000 40

6,000 35

30
4,000
USDm

25
2,000

P/E
20
0
15
-2,000
10
-4,000
5
-6,000
2017 2018 2019 2020 2021 2022 Siste 2023e 2024e 0
12mnd

Profitt Kostnader Inntekter

73
Snapshot av selskapets historiske profittvekst og dagens prising
Vi må justere for ikke-cash kostnader idb med IPO – i tillegg til en engangsskatteeffekt som ikke kommer de neste årene

Det er forventet profitt på USD2.8bn i 2023, sammenlignet

Utvikling i inntekter, kostnader og profitt etter justeringer
med markedsverdi på USD86.7bn

12,000 10,972 4,000

9,853 2881 3086
10,000 3,000
8,399 2023
8,000 2,000
5,992

USDm
6,000 1,000
127
3,652 3,378 0
USDm

4,000 2,562 2,881 3,086

4,805 -70 -17
2,023
2,000 -1,000 -675
-70 -17 127
0 -675 -2,000 -1665
-1,665 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e 2024e
-2,000

-4,000 Dermed handler selskapet på P/E 30.1x på 2023e profitt

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e 2024e
Profitt justert for 2020 IPO og 2023 skattegevinst 684.5x
50x
Kostnader justert for 2020 IPO og 2023 skattegevinst 42.9x
45x
40x
35x 30.1x
30x 28.1x
25x
P/E 20x
15x
10x
5x
0x
2021 2022 2023e 2024e

74
La oss besvare de 3 første spørsmålene fra rammeverket
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?

2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?

Hvordan fungerer selskapet og hvordan tjener det penger? Selskapet har mer cash enn rentebærende gjeld – dette ser solid ut

Airbnb’s inntekter stammer fra å charge fee fra både host og gjest. Airbnb er en
markedsplass mellom utleier og gjester. Se resultatregnskap for 2022:

Selskapet har hatt positiv profitt siste 3 år, kanskje litt lite historikk. Derimot ser
inntektsutviklingen svært attraktiv ut med en årlig vekst på 25% fra 2017-2023e

12,000 10,972
9,853
10,000 8,399
8,000 5,992
6,000 4,805
3,652 3,378 3,086
2,881
USDm

4,000 2,562 2,023

2,000 -70 -17 127
-675
0 -1,665
-2,000
-4,000
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e 2024e
Profitt justert for 2020 IPO og 2023 skattegevinst
Kostnader justert for 2020 IPO og 2023 skattegevinst
Inntekter

75
La oss besvare de 2 neste spørsmålene fra rammeverket
4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et
konkurransefortrinn i dag?

5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

Selskapet har et konkurransefortrinn grunnet nettverkseffekter Vil konkurransefortrinnet vedvare

• Nettverkseffekter er når tjenesten blir mer verdt jo flere som bruker tjenesten. Det er
svært mange utleiere og personer som leier på Airbnb – svært vanskelig for konkurrenter
å entre marketdet
• Disse har blitt vandt til å benytte tjenesten, og dermed er det spesielt flyttekostnader til
annen plattform for utleiere
• Eksempler på andre selskaper med nettverkseffekter:
• Utleiere har rating  uleiere med god rating vil vegre seg fra å bytte plattform – god
historikk med reviews øker nettverkseffektene da dette er noe leietager verdsetter
• Hvorfor er plattformen attraktiv for utleiere: Tjene penger, med forsikring mot skader
og ulykker, med 24/7 suppoer
• Hvorfor er plattformen attraktiv for gjester: Spare penger på å leie istedenfor å ta inn
på hotell, i tillegg til å kunne velge et sted som treffer flere av preferansene

• Utleiere er kjent med systemet, og lett å fortsette med noe man har brukt i lang tid –
– Vipps (ekstremt mange i Norge benytter Vipps) vanedannelse

• Skal en del til for å bytte plattform når Airbnb har opprettet tillitt. Man skal tross alt leie ut
– Finn.no (Markedsplass for forbrukere) hjemmet sitt – da er det viktig at det er en seriøs markedsplass man legger det ut på

• Forbrukere vet om Airbnb brandet og vil nok fortsette å besøke siden

– Messenger (har nesten blitt et must å ha messenger)
8

“Vacation rental listings” (mil-

7
6
5
4
lioner) 3
2
1
0
Airbnb Booking Expedia TripAdvisor
gjennom
76 RubyHome, Vipps, Finn.no, Messenger, Airbnb | https://www.rubyhome.com/blog/airbnb-stats/ (Vrbo)
Vi forventer sterk inntektsvekst for Airbnb de neste 7-10 årene på rundt 13-14%
6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste
7-10 årene?

Online platform booking markedet er forventet å vokse Kommentarer/ Dersom man benytter regresjonslinjen,
mellom 10 og 15% de neste 4-7 årene finner vi at inntektene vil vokse med 13.6% årlig til 2033
16.00% 14.40% 14.64% • Rundt 30% av alle brukere er brukere i USA, stort videre potensiale
14.00%
ing Market size CAGR to
Global online Travel Book-

• Marked i vekst, veldig mange som ikke har benyttet seg av Airbnb, kan
12.00%
9.80% være i startgropen
10.00%
2028/2030

8.00% • Det forventes høy vekst i APAC regionen den neste perioden
6.00%
40,000 60%
4.00%
2.00% 35,000
50%
0.00%
Research and Markets and Markets Technavio 30,000
markets

Inntektsvekst år over år
40%
25,000
Sterk historisk utvikling i inntekter for selskapet
20,000 30%

USDm
12,000 15,000
9853.1 20%
10,000
8399 10,000
8,000 10%
5991 5,000
USDm

6,000 4805
3610 0 0%
4,000 3378 4 6 8 0 2 e e e e e
2640
2 01 2 01 2 01 2 02 2 02 24 26 28 30 32
2,000
1708 20 20 20 20 20
875
402
0 Inntekter Polynomial (Inntekter)
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e
Vekst i inntekter år over år

77 Research and markets, Markets and Markets, Technavio

Hvilken margin kan man forvente?
6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste
7-10 årene?

Historisk justert profittutvikling og profittmarginer Sammenligning med andre plattformselskaper

4,000 35%

0.29236483949214
30%
3,000
0.28125227852716

0.240814382664603 25%
2,000 50%
45%

Net Profit margin (%)

45%
20%
40%
USDm

1,000 35%
35%
15%

Net profit margin

30%
30%
0 25%
10%
20%

15%
-1,000
5% 10%

5%
-2,000 0% 0%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e 2024e Finn.no Autotrader Airbnb

Profitt Profittmargin (%)

78
Et realistisk scenario er at profittveksten vil ligge på 15% årlig de neste 7-10 årene
6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste
7-10 årene?

Grovt estimat av profitt Profitt og årlig profittvekst gitt ulike profittmarginer

Dersom man går ut i fra en profittmargin på 35% langsiktig, 18,000 20.0%

vil profittveksten stige med omtrent 15% årlig de neste 10 18.3%
årene gitt estimert inntektsvekst 16,000 16.9% 15,419 18.0%

15.3%
13,705 16.0%
14,000
14,000 13.6%
11,992 14.0%
12,000
11,992 11.5%
12,000 10,279 12.0%

Årlig profittvekst
10,880 10,000

USDm
9,542 8,566 10.0%
10,000
8,569 8,000
8.0%
8,000
7,198
6,000
USDm

6,382 6.0%
6,000 5,616
4,000
4,747 4.0%
4,102
4,000 3,392
2,000 2.0%

2,000 0 0.0%
25% 30% 35% 40% 45%

0 Profittmargin
2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e 2031e 2032e 2033e
Profitt Årlig profittvekst

79
 Rammeverk
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?

2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?
Profitt-
vekst
4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et
konkurransefortrinn i dag?

5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før veksten jeg forventer?
man finner prinsen! Prising med P/E
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
Det er 300 000 andre egen historikk?
børsnoterte selskaper der ute!
4. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
sammenlignbare selskaper?

5. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?

80
Følge selskapet videre,
Vurdere å kjøpe selskapet
monitorere utvikling i pris
La oss svare på de 2 første spørsmålene på prising (P/E)
2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
1. Har selskapet P/E under 35x?
egen historikk?

Aksjen er opp rundt 65% i år, mot estimert vekst i profitt på 42% I forhold til egen prishistorikk (justert), ser selskapet ok priset ut

60x
50x
40x
30x

P/E
20x
65%
10x
0x
22 22 22 22 22 22 22 22 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23
u n- ul- ug- ep- ct- ct- ov- ec- an- eb- ar- pr- ay- un- ul- ug- ep- ct- ov-
J J A S O O N D J F M A M J J A S O N

Profitten i perioden P/E (neste 12m profitt)

4,000
60
2,765
3,000 2,300

P/E consensus estimert

2,029
1,893
50
2,000 1,629

neste 12m profitt

1,249 40
802
1,000
129 30
USDm

0
-163 20
-470-542-674 -352
-1,000 -723
-1,001
-1,048 10
-2,000 -1,494
-1,785
-2,109 0
-3,000 -2,616
2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3
-2 -2 l-2 -2 -2 t-2 -2 -2 -2 -2 r-2 r-2 -2 -2 l-2 -2 -2 t-2 -2
18 19 19 20 20 21 21 22 22 23 ay Jun Ju ug ep Oc ov ec Jan Feb Ma Ap ay Jun Ju ug ep Oc ov
4Q 2Q 4Q 2Q 4Q 2Q 4Q 2Q 4Q 2Q M A S N D M A S N

81
La oss svare på de 2 neste spørsmålene på prising (P/E)
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til 4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
sammenlignbare selskaper? veksten jeg forventer?

P/E 12m forward estimert profitt Hvilken P/E ratio er jeg villig til å gi?

35x • På 7 års sikt forventer jeg årlig profittvekst på 14.9%, mens

28.7x på 10års sikt, forventer jeg årlig profittvekst på 13.6%, så
P/E 12m forward estimert

30x
25x la oss si 14% årlig profittvekst de neste 7-10 årene.
19.0x 18.6x
20x
• Ut i fra formelen til Graham, skal man være villig til å gi
profitt

15x 13.6x
11.8x
10x
5x
0x
Booking Tripadivsor Expedia Meta Airbnb
Holdings

P/E 12m forward estimert profitt over tid Mens selskapet trader på 31.3x 2023 profitt i markedet

50x 50x
44.6x
45x
40x
12m forward P/E

40x
30x 35x 31.3x
29.2x
20x 30x
25x 22.0x

P/E
10x 19.0x
20x 16.1x
0x 14.1x 12.5x
15x
2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3
-2 -2 -2 l-2 -2 -2 -2 t -2 -2 -2 -2 -2 -2 -2 r-2 r-2 -2 -2 -2 l-2 -2 -2 -2 t -2 -2 -2 10x
ay ay un u ug ug ep c ov ov ec an eb eb a p ay ay un u ug ug ep c ov ov
M M J J A A S O N N D J F F M A M M J J A A S O N N
Booking Holdings Tripadivsor Expedia Meta 5x
Airbnb 0x
2022 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e

82
The three most important words in investing are “margin of safety”
5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for
6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
mener aksjen er verdt?
endret seg for aksjen)

Selskapets P/E (12m historisk profitt), min estimerte fair P/E og margin of safety (kjøpsmultippel)

60

50

40

30
P/E

20

10

0
22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23 23
a n- an- eb- eb- ar- ar- pr- ay- ay- un- un- ul- ul- ug- ug- ep- ct- ct- ov- ov- ec- ec- an- an- eb- ar- ar- pr- pr- ay- ay- un- ul- ul- ug- ug- ep- ep- ct- ct- ov- ec-
J J F F M M A M M J J J J A A S O O N N D D J J F M M A A M M J J J A A S S O O N D

P/E justert Min estimerte fair P/E Margin of safety, kjøpsmultippel

83
The three most important words in investing are “margin of safety”
5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for
6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg
OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
mener aksjen er verdt?
endret seg for aksjen)

Her benytter vi P/E med consensus estimert profitt neste 12 måneder

60

50
P/E 12m consensus estimert fremtidig profitt

40

30

20

10

0
2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3
-2 -2 -2 -2 l-2 l-2 l-2 -2 -2 -2 -2 t-2 t-2 -2 -2 -2 -2 -2 -2 -2 -2 r-2 r-2 r-2 r-2 -2 -2 -2 -2 l-2 l-2 -2 -2 -2 -2 t-2 t-2 -2 -2 -2
ay ay Jun Jun Ju Ju Ju ug ug ep ep Oc Oc ov ov ec ec Jan Jan Feb Feb Ma Ma Ap Ap ay ay Jun Jun Ju Ju ug ug ep ep Oc Oc ov ov ec
M M A A S S N N D D M M A A S S N N D

P/E Min estimerte fair P/E Margin of safety, kjøsmultippel

84
Hvorfor er jeg ikke villig til å gi mer enn 20x profitt?

Lite positiv profitthistorikk for selskapet – økt risiko Svært usikker på 2024 profitten mtp mulig resesjon

70x
8,000

60x 58.4x
6,000 5576

50x 48.7x
4,000
3086
41.7x
1893 40x
2,000 36.5x
32.5x
USDm

29.2x
30x
0
-70 -17
-352
-674
20x
-2,000

10x
-4,000

-4585
0x
-6,000 0% -10% -20% -30% -40% -50%
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023e 2024e Dersom profitten faller med x%

85
 Rammeverk
1. Forståelse: Forstår jeg hvordan dette selskapet
fungerer og tjener penger?

2. Soliditet: Har selskapet positiv profitt med lite og

håndterbar gjeld?

3. Historikk: Ser historisk profittvekst attraktiv ut?

Har man nok historikk?
Profitt-
vekst
4. Konkurransefortrinn: Har selskapet et
konkurransefortrinn i dag?

5. Konkurransefortrinn:
Vil dette vedvare over tid?

6. Vil inntekts- og profittveksten være god de neste

7-10 årene?

Gå videre til nytt selskap Gå videre til prising (P/E)

1. Har selskapet P/E under 35x?

Trøstende ord

2. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til

En må kysse noen frosker før egen historikk?
man finner prinsen!
3. Ser selskapet OK/attraktivt priset ut i forhold til
Prising med P/E sammenlignbare selskaper?
Det er 300 000 andre
børsnoterte selskaper der ute!
4. Ser selskapet OK/ attraktivt priset ut i forhold til
veksten jeg forventer?

5. Profittveksten er fortsatt in takt til tross for

OK/attraktiv prising (ingenting fundamentalt har
endret seg for aksjen)

6. Har jeg god margin of safety i forhold til det jeg

mener aksjen er verdt?
86

Følge selskapet videre, Vurdere å kjøpe selskapet

monitorere utvikling i pris
Husk at man i tillegg må ta svakheten i den norske kronen med i beregningen

12

11

10
USD/NOK

6
8 9 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 3 3
-1 -1 r-1 -1 -1 -1 t-1 -1 -2 -2 r-2 -2 l-2 -2 t-2 -2 -2 r-2 -2 -2 -2 t-2 -2 -2 r-2 r-2 -2 l-2 -2 -2 -2 -2 r-2 -2 l-2 -2 t-2 -2
ec Jan Ma ay Jun ug Oc ov Jan Feb Ap Jun Ju ep Oc ec Feb Ma ay Jun ug Oc ov Jan Ma Ap Jun Ju ep ov ec Feb Ma ay Ju ug Oc ov
D M A N S D M A N S N D M A N

87
Oppsummering

1. Det er svært mange aksjer man kan kjøpe der ute, Spotify caset illustrerer at dersom det er attributter man ikke liker ved
selskapet, kan man raskt hoppe videre til neste

2. Tesla caset viser at til tross for at dette er et fantastisk selskap, så kan man ikke betale enhver pris for et fantastisk selskap.
Selskapets prising kan til en viss grad forsvares med tanke på fremtidige profittvekstmuligheter, men risikoen er for stor når man
må betale rundt 80x siste 12 måneders profitt

3. Airbnb caset er veldig interessant, fordi man tilsynelatende kan kjøpe et særdeles godt selskap med gode fremtidsutsikter til en
ok pris. Dette er et case som blir spennende å følge videre både operasjonelt og prismessig, men på dagens prising kommer
man frem til at man ikke har nok «margin of safety» relativt til hva man finner som er fair P/E

88