TÀI CHÍNH TRONG

MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP

GIẢNG VIÊN
TS. Tô Lan Phương

1
NỘI DUNG MÔN HỌC

CHƯƠNG 1:
TỔNG QUAN VỀ CHƯƠNG 3:
MUA BÁN VÀ QUI TRÌNH CHƯƠNG 5:
SÁP NHẬP THỰC HIỆN ĐỊNH GIÁ
(M&A) M&A TRONG M&A

CHƯƠNG 2: CHƯƠNG 4: CHƯƠNG 6:

KỸ THUẬT VÀ HOẠT ĐỘNG SẮP XẾP VỐN
BIỆN PHÁP THẨM ĐỊNH TRONG M&A
THỰC HIỆN TRONG M&A
M&A

2
LỊCH TRÌNH MÔN HỌC

Tuần Tuần Tuần 8::

Tuần 1: Tuần 2:
3&4: 5&6&7: Ôn tập & Kiểm
Chương 1 Chương 2
Chương 3 Chương 4 tra giữa kỳ

Tuần Tuần 15:

Tuần 13: Tuần 14:
9&10 &11&12: Thuyết trình
Chương 6 Thuyết trình
Chương 5 và tổng kết môn học

3
TRỌNG SỐ ĐIỂM THÀNH PHẦN

◼ Chuyên cần: 5%
Bài tập
Chuyên cá
cần; 5%
nhân; ⮚ Điểm danh không báo trước
10%
⮚ Điểm danh dựa trên việc tham gia các bài
kiểm tra cá nhân
Bài tập
nhóm; ◼ Bài tập cá nhân: 10%
15%
⮚ 03 bài kiểm tra cá nhân

◼ Kiểm tra giữa kỳ: Tuần 9

Thi hết ◼ Bài tập nhóm và thuyết trình: 15%
môn;
◼
60% Kiểm tra Bài tập lớn: 60%
giữa kỳ;
10% ⮚ Nộp lại 2 tuần sau kết thúc kì học
4
HỌC LIỆU

◼ Donald M DePamphilis (2005). Hợp nhất, thâu tóm và các hoạt động tái cấu trúc;
3rd Edition, Elservier Academic Press.
HỌC LIỆU
◼ Vũ Anh Dũng, Đặng Xuân Minh (2012) Đi tìm giá trị cộng hưởng, NXB Khoa học
BẮT BUỘC và Kỹ thuật.
◼ Aswath Damodaran (2010) Giáo trình Định giá đầu tư, Tập 1, NXB Tài Chính.

◼ TS. Nguyễn Minh Kiều (2011). Tài chính doanh nghiệp căn bản, NXB Lao động
xã hội.
HỌC LIỆU ◼ Timothy J.Galpin, Mark Herdon (2012), Cẩm nang hướng dẫn M&A, New York
THAM KHẢO Press.
◼ Đặng Thế Đức, Phạm Trí Hùng (2011) M&A Sáp nhập và mua lại doanh nghiệp
ở Việt Nam (hướng dẫn cơ bản dành cho bên bán).
5
 HỌC PHẦN:
TÀI CHÍNH TRONG MUA BÁN
VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP

Chương 1

TỔNG QUAN VỀ MUA BÁN & SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP

6
NỘI DUNG

1.1. Khái niệm và phân loại mua bán sáp nhập doanh nghiệp

▪ Khái niệm mua bán và sáp nhập (M&A) doanh nghiệp

▪ Phân loại mua bán và sáp nhập (M&A) doanh nghiệp

1.2. Động cơ thực hiện mua bán sáp nhập doanh nghiệp và giá trị cộng hưởng

▪ Động cơ thực hiện mua bán sáp nhập

▪ Giá trị cộng hưởng trong mua bán sáp nhập (M&A) doanh nghiệp
▪ Những hiệu ứng của hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) doanh nghiệp
▪ Rủi ro của hoạt động M&A
7
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Khái niệm M&A

Sáp nhập và Hợp nhất

(Merger or Conslidation)
Giành quyền kiểm
Thâu tóm Thâu tóm bằng cổ phiếu
soát là thuật ngữ
(Acquisitions) (Acquisition of stock)
chung thể hiện sự
Giành quyền Giành quyền đại Thâu tóm bằng tài sản chuyển giao quyền
kiểm soát diện (Acquisition of assets) kiểm soát một công
(Takeovers) (Proxy contest) ty từ một nhóm cổ
đông này sang
Giao dịch tư hữu
hoá nhóm cổ đông khác
(Going-private)

8
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Khái niệm M&A: Sáp nhập/Hợp nhất

◼ Sáp nhập (Mergers): là sự nhập chung công ty này vào
một công ty khác, theo đó công ty bị sáp nhập (acquired
firm) sẽ ngừng tồn tại như một thực thể độc lập và chịu sự
tiếp quản/sở hữu của công ty sáp nhập (acquiring firm).
Tuy nhiên thương vụ này không tạo ra một thực thể mới.
◼ Hợp nhất (Consolidation): tương tự
như sáp nhập, tuy nhiên sau hợp
nhất sẽ tạo ra một thực thể hoàn
toàn mới. Cả hai công ty trước kia
sẽ thành một phần của công ty mới.

o Về mặt pháp lý và chi phí, sáp nhập và hợp nhất thường ít phức tạp và tốn
kém hơn so với các hình thức thâu tóm khác, do tránh được những thủ tục
chuyển đổi quyền sở hữu tài sản của từng cá nhân trong công ty mục tiêu.
o Tuy nhiên, cần phải có sự chấp thuận của các cổ đông trong công ty mục
tiêu, thường là 2/3 thì việc sáp nhập và hợp nhất mới được thông qua.
9
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

10
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Các thương vụ M&A tại Việt Nam

◼ Central group mua lại Big C Việt Nam vào năm 2016, với giá trị 1.14 tỷ USD để sở hữu thương hiệu
này. Ngoài ra, Central group còn đầu tư mua lại điện máy Nguyễn Kim – Hệ thống phân phối thiết bị
điện tử hàng đầu Việt Nam.
◼ Thaibev và Sabeco: Công ty Thai Beverage – Thái Lan chi 4,8 tỷ USD để mua lại 53,59% cổ phần
công ty Bia rượu nước giải khát Sài Gòn – Sabeco. Thương vụ M&A giữa Thaibev và Sabeco cho thấy
đại gia ngành nước giải khát Việt Nam, đang có động thái chiếm lĩnh thị trường Việt Nam. Sabeco là
thương hiệu bia nước giải khát lớn nhất nước ta hiện nay, với thị phần chiếm đến 41%. Đây là thương
vụ M&A lớn trong năm 2022, đánh dấu mốc giá trị thương vụ M&A trên thị trường Việt Nam đạt 10 tỷ
USD.
◼ SK Group và Vingroup: Vào năm 2019, SK Group – SK South East Asia chi 1 tỷ USD để mua lại
6.1% cổ phần của Vingroup để trở thành đối tác chiến lược của tập đoàn hàng đầu Việt Nam.
11
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Các thương vụ M&A tại Việt Nam

◼ GIC Private Limited và Vinhomes: Tháng 4/2018, quỹ đầu tư của chính phủ Singapore – GIC Private
Limited hoàn thành thương vụ mua lại Vinhomes với giá trị 1.3 tỷ USD.
◼ Vinacapital và khách sạn Hilton Opera Hà Nội: Vinacapital mua lại 70% giá trị cổ phần của khách
sạn Hilton Opera Hà Nội với giá trị giao dịch 43 triệu USD.
◼ Mường Thanh và CTCP Du lịch Dầu khí Phương Đông: Theo đó, ông Lê Thanh Thản chủ sở hữu
của tập đoàn Mường Thanh đã mua lại 49,5% cổ phần của CTCP Du lịch Dầu khí Phương Đông.
Mường Thanh hoàn toàn thâu tóm và sở hữu khách sạn Phương Đông với quy mô 120 phòng, tại tp.
Vinh, Nghệ An.
◼ Hanel và Daewoo Hà Nội: Hanel là nhà đầu tư Hàn Quốc lớn, đã mua lại 70% cổ phần của khách
sạn Daewoo Hà Nội, giá trị hợp đồng không được tiết lộ cụ thể.
12
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Các thương vụ M&A tại Việt Nam

◼ Singha – Masan Consumer và Masan Brewery: thương vụ được diễn ra vào cuối năm 2015, Tập
đoàn Masan ký kết hợp tác chiến lược với tập đoàn Masan Thái Lan. Giá trị thương vụ giữa Singha và
Masan giá trị 1.1 tỷ USD.
◼ Sovico Group và Furama: Sovico group đã mua lại 5 khách sạn 5 sao của Furama trải dài từ Bắc
vào Nam. Sovico góp vốn bằng quyền sử dụng đất hiện có để sở hữu chuỗi thương hiệu khách sạn 5
sao Furama. Ngoài ra, tập đoàn Sovico còn mua lại 2 khu nghỉ dưỡng: Ana Mandara và An Lam Ninh
Van Bay.
◼ CTCP Du lịch Thiên Minh mua lại hệ thống khách sạn nghỉ dưỡng Victoria: Chuỗi 6 khách sạn
nghỉ dưỡng tại Victoria (Hội An, Phan Thiết, Cần Thơ, Châu Đốc, Angkor – Campuchia) được công ty
Thiên Minh – Một doanh nghiệp du lịch Việt Nam mua lại. Trong đó, Công ty Thiên Minh có sự hỗ trợ
tài chính từ 1 cổ đông lớn là Công ty Tài chính Quốc tế (IFC).
13
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A
Phân loại M&A
◼ Thâu tóm theo chiều
ngang (Horizontal
Acquisition): Là hình thức
thâu tóm các công ty khác
cùng ngành.
◼ Thâu tóm theo chiều dọc ◼ Thâu tóm tập đoàn
(Vertical Acquisition): Là (Conglomerate
hình thức thâu tóm các Acquisition): Là hình thức
công ty khác trong chuỗi thâu tóm công ty khác
sản xuất/cung ứng sản không liên quan đến
phẩm của công ty. ngành đang hoạt động, với
mục tiêu hình thành tập
đoàn đa ngành
14
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Phân loại M&A_Thâu tóm bằng cổ phiếu

◼ Quy trình có thể bắt đầu từ đợt chào mua riêng (Private Offer) với quản lý
THÂU TÓM: Có
của hai công ty hoặc chào mua cổ phần công khai (Tender Offer) đối với
thể mua lại và
cổ đông của công ty mục tiêu.
thâu tóm một
công ty thông qua: ◼ Không cần họp đại hội đồng cổ đông và bỏ phiếu đồng thuận. Cổ đông của
công ty mục tiêu có quyền từ chối bán lại cổ phần.
1. Thâu tóm bằng
cổ phiếu ◼ Công ty thâu tóm có thể thỏa thuận trực tiếp với cổ đông mà không cần
2. Thâu tóm bằng thông qua ban điều hành và hội đồng quản trị.
tài sản
◼ Thâu tóm thường mang tính đối kháng, và chi phí thường cao hơn mua lại
do sự kháng cự của ban điều hành công ty mục tiêu.
15
1.1. KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI M&A

Phân loại M&A_Thâu tóm bằng tài sản

THÂU TÓM: Có ◼ Công ty thâu tóm mua lại toàn bộ tài sản của công ty mục tiêu, kết quả
thể mua lại và cuối cùng tương đương với việc mua lại cổ phiếu

◼
thâu tóm một
Đòi hỏi sự chấp thuận chính thức của các cổ đông công ty mục tiêu về
công ty thông qua:
việc bán lại cho công ty thâu tóm. Do vậy, không xảy ra tình trạng một
1. Thâu tóm bằng phần thiểu số cổ đông của công ty mục tiêu không đồng ý bán cổ phần
cổ phiếu (holdouts).

2. Thâu tóm bằng ◼ Hiện tượng holdouts có thể xảy ra khi thâu tóm bằng cổ phiếu, làm gián
tài sản đoạn quá trình thâu tóm công ty mục tiêu.

16
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Động cơ mua và sáp nhập doanh nghiệp

Động cơ mua lại

Động cơ sáp nhập
doanh nghiệp?
doanh nghiệp?

Động cơ bán lại

doanh nghiệp?

17
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Lợi ích cộng hưởng của hoạt động M&A (Synergy)

Doanh thu tăng

thêm (Revenue
Enhancement)

Giảm nhu cầu về

Giảm chi phí hoạt
vốn đầu tư
động (Cost
(Reductions in
Reductions)
Capital Needs)

Lợi ích về thuế

(Lower Taxes)
18
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Lợi ích cộng hưởng của hoạt động M&A (Synergy)

19
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Lợi ích cộng hưởng của hoạt động M&A (Synergy)

◼ Doanh thu tăng thêm (Revenue Enhancement)

⮚ Lợi ích từ hoạt động marketing

⮚ Lợi ích mang tính chiến lược: một số thương vụ cam kết một số lợi ích mang tính chiến lược như
phát triển công nghệ trong sản xuất...

⮚ Giảm bớt cạnh tranh: Công ty có thể thâu tóm công ty khác cùng ngành để giảm bớt đối thủ cạnh
tranh nhằm gia tăng lợi ích độc quyền, tăng giá sản phẩm. Tuy nhiên, các quy định pháp luật
thường hạn chế các thương vụ M&A theo kiểu này vì không mang lại lợi ích cho xã hội.

20
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Lợi ích cộng hưởng của hoạt động M&A (Synergy)

◼ Lợi ích về thuế (Lower taxes): Giảm thuế Ví dụ 1: Sử dụng lỗ như yếu tố giảm trừ thuế
phải nộp là một trường những động lực cho
Trước sáp nhập Sau sáp nhập
các thương vụ thâu tóm, cụ thể công ty thâu
A B AB
tóm có thể hưởng lợi ích này từ:
TH1 TH 2 TH1 TH 2 TH1 TH 2
⮚ Sử dụng lỗ như là yếu tố giảm trừ thuế: LN chịu 200 -100 -100 200 100 100
công ty thâu tóm tận dụng lỗ từ công ty thuế ($)
bị thâu tóm để làm giảm LN chịu thuế. Thuế ($) 68 0 0 68 34 34
LN sau 132 -100 -100 132 66 66
⮚ Tăng khả năng huy động nơ: sáp nhập thuế ($)
có thể làm tăng cơ cấu vốn tối ưu của
công ty sau sáp nhập, từ đó tăng lợi ích
từ lá chắn thuế nhờ lãi vay. 21
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Lợi ích cộng hưởng của hoạt động M&A (Synergy)

◼ Giảm nhu cầu về vốn đầu tư (Reductions in Capital Needs)

⮚ Nhờ tận dụng được cơ sở vật chất, công nghệ... của nhau, cũng như cắt giảm các khoản đầu tư
chung.

22
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Mọi thương vụ M&A đều đem

lại lợi ích cộng hưởng?
Có tồn tại cộng
hưởng tiêu cực?

23
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

M&A deals in Vietnam’s banking sector from 2011 to 2016

No. Date approved Banks Bank after M&A
1 2012 − Sai Gon Commercial Bank (SCB) Sai Gon Commercial Bank (SCB)
− First Joint Stock Commercial Bank (Ficombank)
− Vietnam Tinnghia Bank (TinNghiaBank)
2 2012 − Hanoi Building Commercial Bank (Habubank) Saigon Hanoi Bank (SHB)
− Saigon Hanoi Bank (SHB)
3 2013 − Western Bank Vietnam Public Joint Stock Commercial Bank (PVcom
− PetroVietnam Finance Corporation (PVFC) Bank)
4 2013 − DaiABank HDBank
− HDBank
5 2015 − MDBank Maritime Bank
− Maritime Bank
6 2015 − MHBank BIDV
− BIDV
7 2015 − Southern Bank Sacombank
− Sacombank
24
 1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

M&A deals in Vietnam’s banking sector from 2011 to 2016

Figure 2: ROA of acquiring banks from 3 years before and 3 years after M&A
5.00%

4.50%

4.00%

3.50%

3.00%

2.50%

2.00%

1.50%

1.00%

0.50%

0.00%
n-3 n-2 n-1 n n+1 n+2

SCB SHB HBD MSB BIDV STB

25
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

M&A deals in Vietnam’s banking sector from 2011 to 2016

Paired Samples Test

Paired Differences
Std. Std. Error 95% Confidence Interval Sig. (2-
Mean t Df
Deviation Mean of the Difference (%) tailed)
(%)
(%) (%) Lower Upper
ROE_Pre -
Pair 1 3.64421 3.55576 1.45163 -0.08733 7.37575 2.510 5 .054
ROE_post
ROA_Pre -
Pair 2 0.37208 0.34037 0.13896% 0.01488% 0.72928% 2.678 5 .044
ROA_post
NIM_Pre -
Pair 3 0.31063 1.11730 0.45613 -0.86190 1.48316 .681 5 .526
NIM_Post

26
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Những hiệu ứng của hoạt động M&A

◼ Tăng EPS (EPS Growth)

⮚ M&A có thể tạo ra sự tăng trưởng về lợi nhuận, điều này khiến nhiều nhà đầu tư nhầm tưởng
rằng công ty sau M&A thực sự có giá trị hơn trước đây.

⮚ Ví dụ 2: Công ty Regional sáp nhập với công ty Global nhưng thương vụ này không tạo ra giá trị
tăng thêm cho công ty sau sáp nhập do DT và CP cũng như các yếu tố khác không đổi, nhưng
với tuỳ đặc tính của các nhà đầu tư trên thị trường sẽ có cách ứng xử khác nhau.

27
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Những hiệu ứng của hoạt động M&A

◼ Tăng EPS (EPS Growth)_Ví dụ 2

Trước sáp nhập Global sau sáp nhập

Global Regional TT “thông minh” TT “bị đánh lừa”
EPS 1$ 1$ 1,43$ 1,43$
Giá thị trường 25$ 10$ 25$ 35,71$
P/E 25 10 17,5 25
Số lượng CP 100 100 140 140
Tổng lợi nhuận 100$ 100$ 200$ 200$
Tổng GTTT 2.500$ 1.000$ 3.500$ 5.000$
28
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Những hiệu ứng của hoạt động M&A

◼ Tăng EPS (EPS Growth)_Ví dụ 2

⮚ Nếu thị trường đủ nhanh nhạy sẽ nhận ra rằng công ty sau sáp nhập sẽ có giá trị bằng tổng giá trị
của hai công ty trước khi sáp nhập.
o Tổng GTTT của công ty sau sáp nhập = 2.500$ + 1.000$ = 3.500$
o Tại giá trị này, Global sẽ chuyển đổi 100 CP của Regional thành 40 cổ phiếu Global. Vì
vậy sau sáp nhập Global có 140 CP đang lưu hành với giá 25$/CP.
o Tổng thu nhập không đổi 200$ => EPS tăng lên 1.43$ (= 200$/140) nhưng P/E giảm
xuống 17,5 (=25$/1,43$)

⮚ Tuy nhiên việc EPS tăng từ 1$ lên 1,43$ khiến nhiều nhà đầu tư bị đánh lừa
o Hệ số P/E có thể giữ nguyên 25 => Giá trị công ty sau sáp nhập 5.000$ (= 25 x 200$)
o Giá cổ phiếu tăng lên 35,71$ (= 5.000$/140)
29
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Những hiệu ứng của hoạt động M&A

◼ Đa dạng hóa (Diversification)

⮚ Đa dạng hoá thường được xem như là một lợi ích của các thương vụ M&A bởi có thể cắt giảm rủi
ro nhờ sự đa dạng hoá hoạt động. Tuy nhiên M&A chỉ loại bỏ được rủi ro phi hệ thống và chứ
không thể loại bỏ rủi ro hệ thống.
⮚ Do vậy, nhà đầu tư không nhất thiết phải đầu tư vào một công ty đã được đã dạng hoá, bởi họ có
thể dễ dàng đa dạng hoá danh mục đầu tư của mình bằng cách mua cổ phần của các công ty
khác nhau . Chi phí này thấp hơn nhiều so với các thương vụ M&A.
⮚ M&A chỉ thực sự tạo ra giá trị gia tăng cho công ty thâu tóm nếu:
o Chi phí đa dạng hoá của công ty thấp hơn so với việc nhà đầu tư tự điều chỉnh gói danh
mục của mình.
o Đa dạng hoá làm giảm rủi ro và tăng khả năng huy động vốn vay
30
1.2. ĐỘNG CƠ THỰC HIỆN M&A VÀ GIÁ TRỊ CỘNG HƯỞNG

Rủi ro của hoạt động M&A

Rủi ro trong hoạch định chiến lược

▪ Đánh giá chưa đúng về tiềm năng và cơ hội phát tiển của doanh nghiệp

Rủi ro trong lựa chọn và đánh giá đối tượng thâu tóm
▪ Do thông tin bất đối xứng dẫn đến lựa chọn sai đối tượng hoặc định giá quá cao so với
giá trị thực.
Rủi ro mất quyền kiểm soát
▪ Cổ đông của công ty bị thâu tóm bị mất quyền kiểm soát vào công ty thâu tóm

Rủi ro biến động chi phí

▪ Giá chào mua phải không được thấp hợn thị giá cổ phiếu của công ty bị thâu tóm
▪ Thị giá CP chịu sự chi phối của thị trường nên giá mua có thể cao hơn so với dự tính
31
TRÂN TRỌNG CẢM ƠN!